Source: http://docplayer.pl/3779856-Piotr-kosowski-opcje-realne-alternatywne-podejoecie-do-oceny-op-acalnooeci-projektow-inwestycyjnych-w-przemyoele-naftowym.html
Timestamp: 2016-12-03 07:10:01
Legal References Found: art. 409
 art. 409
 art. 33
 art. 18
 art. 2
 art. 51
 art. 431
 art. 409
 art. 1
 art. 409
 art. 409
 Art. 1
 Art. 1

Document Content:
⭐Piotr Kosowski* OPCJE REALNE ALTERNATYWNE PODEJŒCIE DO OCENY OP ACALNOŒCI PROJEKTÓW INWESTYCYJNYCH W PRZEMYŒLE NAFTOWYM
Piotr Kosowski* OPCJE REALNE ALTERNATYWNE PODEJŒCIE DO OCENY OP ACALNOŒCI PROJEKTÓW INWESTYCYJNYCH W PRZEMYŒLE NAFTOWYM
Download "Piotr Kosowski* OPCJE REALNE ALTERNATYWNE PODEJŒCIE DO OCENY OP ACALNOŒCI PROJEKTÓW INWESTYCYJNYCH W PRZEMYŒLE NAFTOWYM"
1 AGH DRILLING OIL GAS Vol. 29 No Piotr Kosowski* OPCJE REALNE ALTERNATYWNE PODEJŒCIE DO OCENY OP ACALNOŒCI PROJEKTÓW INWESTYCYJNYCH W PRZEMYŒLE NAFTOWYM 1. WSTÊP Podejmowania decyzji inwestycyjnych to trudne, skomplikowane i odpowiedzialne zadanie. Decyzje takie dotycz¹ ró norodnych kwestii, ale maj¹ wiele cech wspólnych. Kadra zarz¹dzaj¹ca musi zdecydowaæ, czy i kiedy wykonaæ okreœlony ruch biznesowy, który zazwyczaj jest trudny, lub nawet niemo liwy do odwrócenia, a w ka dym z takich przypadków wystêpuje du a niepewnoœæ odnoœnie jego rezultatów. Decyzje te maj¹ bezpoœredni wp³yw na przep³ywy pieniê ne generowane przez przedsiêbiorstwo. Tradycyjne metody oceny op³acalnoœci projektów inwestycyjnych, oparte na zdyskontowanych przep³ywach pieniê nych, posiadaj¹ szereg wad, które utrudniaj¹ prawid³ow¹ wycenê inwestycji. Jedn¹ z najwa niejszych jest statycznoœæ, czyli brak mo liwoœci uwzglêdnienia zmian wynikaj¹cych z procesu decyzyjnego w trakcie trwania inwestycji. Projekty inwestycyjne analizuje siê w ten sposób, e kluczowe decyzje zapadaj¹ na pocz¹tku i s¹ nieodwracalne, a przep³ywy pieniê ne s¹ ustalone i nie uwzglêdniaj¹ faktu, i w czasie trwania inwestycji mog¹ pojawiæ siê nowe informacje, które zmieni¹ jej oryginalny kszta³t. Nie analizuje siê równie mo liwoœci dostosowania,dziêki decyzjom kadry zarz¹dzaj¹cej, do aktualnych warunków rynkowych poprzez np.: rozszerzenie, przyspieszenie/zwolnienie, porzucenie czy zmianê profilu przedsiêwziêcia. W rezultacie, tradycyjne metody oceny projektów inwestycyjnych mog¹ doprowadziæ do podjêcia b³êdnych decyzji. Odpowiedzi¹ na potrzebê wykorzystania lepszych metod oceny efektywnoœci inwestycji jest, zyskuj¹ca w ostatnich latach coraz wiêksze uznanie w œwiatowej ekonomice naftowej, metoda wyceny opcji realnych. Dziêki temu proces decyzyjny ma charakter ci¹g³y, co odpowiada sytuacji rzeczywistego zarz¹dzania projektem inwestycyjnym w przemyœle naftowym. * AGH Akademia Górniczo-Hutnicza, Wydzia³ Wiertnictwa, Nafty i Gazu, Kraków 2172 2. OPCJE FINANSOWE Opcje finansowe to instrumenty pochodne, które dzia³aj¹ na zasadzie kontraktu, tj. powstaj¹ nie poprzez emisje, jak obligacje czy akcje, ale po zawarciu transakcji przez kupuj¹cego (nabywcê) i sprzedaj¹cego (wystawcê). Instrumentami bazowymi s¹ tu najczêœciej akcje, indeksy gie³dowe, waluty obce i kontrakty terminowe. Daj¹ one ich posiadaczowi prawo, ale nie obowi¹zek do zakupu lub sprzeda y okreœlonego dobra po z góry ustalonej cenie. Istotne jest podkreœlenie faktu, e posiadacz opcji nie musi skorzystaæ z tej mo liwoœci. Wystawca opcji (sprzedaj¹cy) ma za to obowi¹zek sprzeda y lub zakupu okreœlonego dobra po wczeœniej ustalonej cenie, jeœli posiadacz opcji zdecyduje siê skorzystaæ ze swojego prawa. Rozliczenie transakcji opcyjnej z regu³y ma charakter pieniê ny, co oznacza, i nie dochodzi do fizycznego zakupu lub sprzeda y okreœlonego dobra, a nabywca i wystawca opcji rozliczaj¹ siê pieniêznie [Hull, 1997]. Wyró niamy dwa podstawowe typy opcji: a) Opcja kupna, inaczej opcja call, upowa nia posiadacza do nabycia okreœlonego dobra po ustalonej cenie i przed up³yniêciem wyznaczonego terminu, b) Opcja sprzeda y, inaczej opcja put, daje prawo jej posiadaczowi do sprzeda y okreœlonego dobra po wczeœniej ustalonej cenie i przed up³yniêciem wyznaczonego terminu. Cenê, po której ma byæ zawarta transakcja kupna lub sprzeda y okreœlonego dobra nazywamy cen¹ wykonania lub realizacji opcji, a termin skorzystania z prawa zawartego w opcji dat¹ wygaœniêcia. Aby dosz³o do zawarcia kontraktu opcyjnego niezbêdne s¹ dwie strony: nabywca opcji (zajmuj¹cy pozycjê d³ug¹) oraz wystawiaj¹cy opcjê (zajmuj¹cy pozycjê krótk¹). Sprzedaj¹cy opcjê po zawarciu transakcji otrzymujê zap³atê, jednoczeœnie zobowi¹zuj¹c siê do sprzeda y lub zakupu okreœlonego dobra zgodnie z warunkami zawartymi w kontrakcie. W przypadku opcji mo emy wiêc mówiæ o czterech rodzajach zajêtej przez inwestora pozycji: a) d³uga pozycja, opcja kupna (call), b) d³uga pozycja, opcja sprzeda y (put), c) krótka pozycja, opcja kupna (call), d) krótka pozycja, opcja sprzeda y (put). Ze wzglêdu na moment wykonania opcji dzielimy je na europejskie i amerykañskie. Opcja europejska mo e byæ wykonana tylko w dniu wygaœniêcia, natomiast wykonanie opcji amerykañskiej mo e nast¹piæ w dowolnym momencie przed terminem wygaœniêcia. Z opcjami zwi¹zane s¹ równie nastêpuj¹ce terminy: a) in-the-money, b) at-the-money, c) out-of-the-money. Opcja in-the-money daje, w przypadku wykonania, dodatni przep³ywu pieniê ny posiadaj¹cemu opcjê, at-the-money zerowy przep³yw pieniê ny, a out-of-the-money ujemny przep³yw pieniê ny. 2183 Aby nieco bardziej szczegó³owo przedstawiæ zasady zawierania i rozliczania transakcji opcyjnych pos³u my siê przyk³adem zakupu opcji na ropê naftow¹. Tego typu instrumentami handluje siê w wielu miejscach na œwiecie m.in. na gie³dzie NYMEX w Nowym Jorku. Opcja call NYMEX Light Sweet Crude Oil opiewana 1000 bary³ek. Za³ó my, e przyk³adowy inwestor kupuje europejsk¹ opcjê call na ropê naftow¹ z cen¹ wykonania 75 USD za bary³kê i terminem wygaœniêcia za szeœæ miesiêcy. Obecna cena bary³ki ropy wynosi 73 USD za bary³kê, a cena opcji to 2700 USD. Inwestycja pocz¹tkowa wynosi wiêc 2700 USD. Jeœli w dniu wykonania opcji cena rynkowa bary³ki ropy nie bêdzie wy sza ni 75 USD inwestor nie skorzysta z przys³uguj¹cego mu prawa zakupu, poniewa nie ma sensu kupowaæ dro ej od aktualnej ceny rynkowej i w konsekwencji poniesie na inwestycji stratê w wysokoœci równej cenie zakupu opcji (pomijamy tutaj koszty transakcyjne). Jeœli natomiast cena bêdzie na wy szym poziomie zrealizuje opcjê. Za³ó my, e w dniu wygaœniêcia cena ropy wyniesie 82 USD za bary³kê. W takim przypadku inwestor realizuj¹c opcjê zyskuje na 1 bary³ce 7 USD (82 75), co ³¹cznie daje 7000 USD. Po odjêciu kosztu zakupu opcji zysk z inwestycji wynosi 4300 USD ( ). Jak ³atwo mo na zauwa- yæ istnieje mo liwoœæ realizacji opcji i poniesienia straty. Ma to miejsce wtedy, gdy cena rynkowa ropy naftowej jest wy sza od 75 USD i ni sza od 77,7 USD (koszt opcji na 1 bary³kê wynosi 2,7 USD). W takim przypadku zysk z wykonania nie rekompensuje kosztu zakupu opcji, ale jej wykonanie jest racjonalne, gdy zmniejsza stratê inwestora. Inwestycja tego rodzaju daje nam teoretyczn¹ szansê na nieograniczony zysk, przy ograniczonej mo liwoœci poniesienia straty, równej kosztowi zakupu opcji. Rozwa my teraz, jak wygl¹da zysk inwestora, bêd¹cego drug¹ stron¹ transakcji i wystawiaj¹cego opcjê zakupu w cenie 2700 USD. Jego ca³ym przychodem jest zap³ata za opcjê, otrzymana w momencie zawarcia transakcji. Jeœli w dniu wygaœniêcia cena jednej bary³ki nie przekroczy 75 USD i opcja nie zostanie zrealizowana to inwestycja zakoñczy siê zyskiem równym 2700 USD. Jeœli jednak, jak przyjêliœmy w przyk³adzie, cena wyniesie 82 USD i opcja zostanie wykonana, to inwestor traci na jednej bary³ce ropy naftowej 7 USD czyli ³¹cznie $. Poniewa wczeœniej otrzyma³ 2700 USD za wystawienie opcji ³¹czna strata wynosi 4300 USD. Porównanie potencjalnego zysku dla pozycji d³ugiej i krótkiej przedstawione jest na rysunku 1. Zajêcie pozycji krótkiej daje wiêc szansê na ograniczony zysk przy teoretycznie nieograniczonej stracie. Jeœli inwestor jest przekonany, e cena bêdzie spadaæ mo e zakupiæ opcje sprzeda y. Przyjmijmy, e inwestor kupuje europejsk¹ opcjê put na ropê naftow¹ z cen¹ wykonania 75 USD za bary³kê i terminem wygaœniêcia za szeœæ miesiêcy. Obecna cena ropy naftowej wynosi 78 USD, a cena opcji to 2700 USD. W dniu wygaœniêcia cena ropy naftowej jest na poziomie 70 USD za bary³kê i inwestor realizuje opcjê, zyskuj¹c na 1 bary³ce 5 USD (75 70), co ³¹cznie daje 5000 USD, a ca³kowity zysk, po odjêciu kosztu zakupu opcji, wynosi 2300 USD ( ). Inwestycja tego rodzaju pozwala na osi¹gniêcie ograniczonego zysku (poniewa cena ropy naftowej nie mo e spaœæ poni ej 0 $) i ograniczonej straty (koszt zakupu opcji). Potencjalny zysk uczestnika rynku, który wystawia w tym przypadku opcjê sprzeda y i porównanie pozycji d³ugiej i krótkiej przedstawione jest na rysunku4 Rys. 1. Wynik przyk³adowej inwestycji w europejsk¹ opcjê zakupu ropy naftowej dla pozycji d³ugiej i krótkiej, w zale noœci od ceny ropy naftowej, dla ceny zakupu opcji równej 2700 USD i cenie wykonania 75 USD za bary³kê Rys. 2. Wynik przyk³adowej inwestycji w europejsk¹ opcjê sprzeda y ropy naftowej dla pozycji d³ugiej i krótkiej w zale noœci od ceny ropy naftowej, dla ceny zakupu opcji równej 2700 USD i cenie wykonania 75 USD za bary³kê 2205 3. OPCJE REALNE W przypadku opcji realnych aktywami bazowymi, na które wystawiona jest taka opcja, s¹ przep³ywy pieniê ne, które zostan¹ wygenerowane przez dan¹ inwestycjê, a tak e wartoœæ wszystkich póÿniejszych opcji stworzonych przez realizacjê danej inwestycji. Strategiczne decyzje inwestycyjne podejmowane w ka dej firmie dotycz¹ w gruncie rzeczy nabywania, realizacji, porzucenia lub zezwolenia na wygaœniêcie opcji realnych. Decyzje zarz¹dzaj¹cych tworz¹ opcje kupna i sprzeda y, daj¹ce im prawo, ale nie obowi¹zek wykorzystania zawartych w nich mo liwoœci, w celu zwiêkszenia wartoœci przedsiêbiorstwa. G³ówna przewaga podejœcia z wykorzystaniem opcji realnych to po³¹czenie elastycznoœci w zarz¹dzaniu z procesem wyceny inwestycji. Przyk³adem opcji realnej w przemyœle naftowym mo e byæ posiadanie koncesji poszukiwawczej, która daje prawo prowadzenia badañ poszukiwawczych, ale pozostawia znaczn¹ dowolnoœæ w ich zakresie. Opcja ta mo e byæ wykonana lub te kieruj¹cy przedsiêbiorstwem mog¹ pozwoliæ jej na wygaœniêcie. Po przeprowadzeniu poszukiwañ i zlokalizowaniu z³o a wêglowodorów mo e pojawiæ siê szereg kolejnych opcji, wœród których najbardziej oczywist¹ jest opcja na zagospodarowanie z³o a i rozpoczêcie eksploatacji. Opieraj¹c siê na wynikach przeprowadzonych wczeœniej badañ firma mo e podj¹æ siê eksploatacji lub te zrezygnowaæ z niej. Mo e tez opóÿniæ moment rozpoczêcia wydobycia, co tak e jest przyk³adem opcji realnej. Jedn¹ z kluczowych ró nic pomiêdzy klasycznymi wskaÿnikami oceny efektywnoœci ekonomicznej opartymi na zdyskontowanych przep³ywach pieniê nych a opcjami realnymi jest fakt, i w przypadku tych pierwszych kryterium decyduj¹cym o op³acalnoœci jest nadwy ka obecnej (zdyskontowanej) wartoœci wp³ywów nad obecn¹ wartoœci¹ nak³adów generowanych przez inwestycjê. W tej metodzie kluczow¹ rolê odgrywa czas, a wstrzymywanie siê z pojêciem decyzji rodzi negatywne skutki. W przypadku opcji realnych czekanie i odk³adanie podjêcia decyzji mo e mieæ pozytywny skutek dla inwestycji i ca³ego przedsiêbiorstwa [Brach, 2003]. Do podstawowych typów opcji realnych nale ¹: Opcja odroczenia Opcja ta pozwala na od³o enie decyzji dotycz¹cej inwestycji, dopóki nie pojawi¹ siê nowe, u yteczne informacje lub korzystnym zmianom ulegnie otoczenie rynkowe przedsiêbiorstwa. Dziêki tej opcji inwestor nie musi podejmowaæ nieodwo³alnej decyzji i mo e poczekaæ na korzystne zmiany lub informacje. Opcja zaniechania To opcja, która daje prawo do pozbycia siê inwestycji w przypadku, gdy sytuacja rynkowa lub wewnêtrzna spowoduje trwa³e pogorszenie siê warunków funkcjonowania inwestycji. Opcja zmiany skali dzia³alnoœci Opcja zmiany skali, pozwala na dostosowanie skali dzia³alnoœci do aktualnych potrzeb przedsiêbiorstwa. Mo na wyró niæ trzy rodzaje tej opcji: opcjê zwiêkszenia skali, 2216 zmniejszenia skali oraz czasowego zaprzestania dzia³alnoœci. Przyk³adem opcji na czasowe zaprzestanie dzia³alnoœci jest rezygnacja z wierceñ poszukiwawczych na danym obszarze z zachowaniem koncesji poszukiwawczej. Mo e to byæ uzasadnione np. oczekiwaniem na wyniki nowych badañ sejsmicznych. Opcja prze³¹czenia (zmiany trybu) Opcja ta pozwala na zmianê sposobu dzia³ania, technologii lub produktów. Mo liwoœæ taka daje zdolnoœæ adaptacji do zmieniaj¹cych siê warunków wewnêtrznych i zewnêtrznych. Opcja wzrostu Ten rodzaj opcji jest nabywany przez przedsiêbiorstwo w drodze inwestycji w nowy rynek, produkt lub technologiê. Czêsto inwestycje pocz¹tkowe tego typu charakteryzuj¹ siê ujemnym NPV, co przy zastosowaniu tradycyjnych metod oceny prowadzi³oby do odrzucenia projektu. S¹ to jednak inwestycje, daj¹ce firmie perspektywy dalszego rozwoju i wzrostu, które w razie sukcesu mog¹ mieæ kluczowe znaczenie dla przedsiêbiorstwa. Opcje te s¹ szczególnie wa ne w bran ach cechuj¹cych siê wysokim stopniem ryzyka i niepewnoœci i/lub du ym zaawansowaniem technologicznym. Wariantem opcji wzrostu jest opcja podzia³u na etapy, w której kolejne etapy, prowadz¹ce do zwiêkszenia skali dzia³alnoœci s¹ realizowane w zale noœci od wyników etapów wczeœniejszych. W rzeczywistoœci gospodarczej opcje wystêpuj¹ce w zwi¹zku z inwestycjami maj¹ czêsto charakter z³o ony i wielostopniowy. Ka da z opcji pocz¹tkowych wi¹ e siê z stworzeniem szeregu nowych opcji nastêpuj¹cych po niej, a wszystkie kolejne mog¹ byæ Ÿród³em powstania nastêpnych opcji. 4. WYCENA OPCJI REALNYCH Podobnie jak w wycenie opcji finansowych, modele wyceny opcji rzeczowych opieraj¹ siê na znalezieniu modelu matematycznego odzwierciedlaj¹ce przysz³e przep³ywy pieniê ne uzyskane przez opcjê. Najczêœciej stosuje siê dwie podstawowe metody: model Blacka-Scholesa oraz model dwumianowy. Ze wzglêdu na doœæ restrykcyjne za³o enia model Blacka-Scholes ma ograniczone zastosowanie w wycenie opcji realnych w przemyœle naftowym, poniewa [Kobylañska M. i in. 2005]: a) dotyczy tzw. opcji europejskich (termin realizacji w dniu wygaœniêcia), podczas gdy w inwestycjach naftowych wiêkszoœæ opcji rzeczowych to opcje amerykañskie, b) uwzglêdnia tylko jedno Ÿród³o niepewnoœci, podczas gdy projekty rzeczywiste maj¹ ich zazwyczaj wiele oraz zak³ada, e cena realizacji opcji jest znana i sta³a, c) nie uwzglêdnia utraconych wp³ywów pieniê nych (w przypadku opcji finansowych to utracone dywidendy), co wyklucza zastosowanie modelu do wyceny takich opcji jak opcja ekspansji, ograniczenia dzia³alnoœci, zmiany trybu operacyjnego itd. 2227 W przypadku wiêkszoœci projektów inwestycyjnych mamy do czynienia z sytuacj¹, w której projekt podzielony jest na szereg etapów, a po ka dym z nich istnieje pewna grupa wykluczaj¹cych siê mo liwoœci kontynuacji lub porzucenia projektu. Problemy decyzyjny jest wtedy bardziej z³o ony, poniewa wystêpuje kilka rodzajów opcji np. opcja kupna (kontynuacji) i opcja porzucenia. Opcja porzucenia to opcja amerykañska (zrealizowana mo e byæ w ka dym momencie przed dat¹ wygaœniêcia), nie mo emy wiêc wykorzystaæ w obliczeniach modelu Blacka Scholesa. Z tego wzglêdu zazwyczaj do wyceny takich projektów inwestycyjnych wykorzystywany jest model drzewa dwumianowego [Winston, 2008] W drzewach dwumianowym do modelowania przysz³ych wartoœci czêsto wykorzystuje siê model geometrycznego ruchu Browna, który zak³ada, e w czasie Ät cena aktywa zmienia siê o wartoœæ, która ma rozk³ad normalny o: œredniej = μsδt (1) odchyleniu standardowym =σs Δ t (2) gdzie: μ chwilowa stopa zwrotu z aktywa, σ odchylenie standardowe chwilowych wahañ wartoœci aktywa, S obecna cena aktywa. Podczas budowy drzewa dwumianowego wartoœæ analizowanego aktywa (S 1 ) po czasie Δt mo e przyj¹æ dwie wartoœci: Z prawdopodobieñstwem p S1 = So u dla u > 1 (3) Z prawdopodobieñstwem q = 1 p S1 = So d dla 1 d = id < 1 u (4) gdzie: S 0 wartoœæ pocz¹tkowa aktywa, S 1 wartoœæ aktywa po czasie Δt, u wspó³czynnik wzrostu wartoœci, d wspó³czynnik spadku wartoœci. Przy za³o eniu geometrycznego ruchu Browna: u = e σ Δt Prawdopodobieñstwo wolne od ryzyka wynosi wiêc: rδt e d p = u d (5) (6) gdzie r stopa wolna od ryzyka (najczêœciej oprocentowanie krótkoterminowych bonów skarbowych). 2238 Przyjmijmy, i przedsiêbiorstwo naftowe analizuje eksploatacjê potencjalnego z³o a gazu niekonwencjonalnego. Projekt pilota owy, maj¹cy potwierdziæ mo liwoœæ op³acalnej eksploatacji, bêdzie trwa³ 2 lata i na pocz¹tku ka dego kwarta³u konieczne bêdzie wydatkowanie na niego 15 mln z³. Po dwóch latach firma podejmie decyzjê o rozpoczêciu lub zaniechaniu inwestycji na pe³n¹ skalê. Ocenia siê, e przychody z inwestycji, zdyskontowane na moment podjêcia decyzji (za dwa lata) wynios¹ 700 mln z³, a konieczne do poniesienia nak³ady inwestycyjne 500 mln z³. Stopa wolna od ryzyka (s³u ¹ca dyskontowaniu nak³adów) wynosi 6%, a przychody s¹ dyskontowane stop¹ równ¹ 15% (ze wzglêdu na wy sze ryzyko). Zak³adamy roczn¹ zmiennoœæ wartoœci inwestycji na poziomie 40%, co wynika ze zmiennoœci kluczowych parametrów, takich jak np. rynkowa cena gazu ziemnego. Kalkulacja NPV inwestycji dla powy szych za³o eñ przedstawiona jest w tabeli 1. Tabela 1 Kalkulacja NPV inwestycji Czas [lata] 0 0,25 0,5 0,75 1 1,25 1,5 1,75 2 Nak³ady [mln z³] 15,00 15,00 15,00 15,00 15,00 15,00 15,00 15,00 500,00 Przychody [mln z³] 700,00 Wspó³czynnik dyskontowy 1,0000 0,9855 0,9713 0,9572 0,9434 0,9298 0,9163 0,9031 0,8900 PV nak³adów [mln z³] 15,00 14,78 14,57 14,36 14,15 13,95 13,74 13,55 445,00 NPV przychodów [mln z³] NPV nak³adów na projekt pilota owy [mln z³] 529,30 114,10 NPV nak³adów [mln z³] 559,10 NPV inwestycji [mln z³] 29,80 NPV inwestycji jest ujemny, co w przypadku kierowania siê tradycyjnym podejœciem do oceny efektywnoœci oznacza, e firma nie przyst¹pi do realizacji projektu pilota owego. Nak³ady na projekt pilota owy mo na jednak potraktowaæ jako koszt zakupu opcji na rozpoczêcie inwestycji w pe³nym wymiarze. W tym przypadku uwzglêdniamy fakt, e po jego przeprowadzeniu i na podstawie otrzymanych wyników podjêta bêdzie decyzja o realizacji lub zaniechaniu inwestycji. Tabela 2 Parametry wejœciowe analizy Stopa procentowa 0,06 Zmiennoœæ 0,40 Wspó³czynnik wzrostu w kolejnym okresie 1,22 Wspó³czynnik spadku w kolejnym okresie 0,82 Prawdopodobieñstwo wolne od ryzyka 0,49 2249 Pierwszym etapem obliczeñ jest sporz¹dzenie tabeli z mo liwymi wartoœciami inwestycji w analizowanym okresie (tab. 3). Tabela 3 Kalkulacja potencjalnej wartoœci inwestycji (V i,j )w poszczególnych kwarta³ach Okres (kwarta³y) - i Wartoœci inwestycji w poszczególnych wêz³ach wynosz¹: V(0, 0) = NPV przychodów inwestycji (7) V(i + 1, j + 1) = V(i, j ) * u (8) V(i + 1, j ) = V(i, j ) * d gdzie: V wartoœæ inwestycji, i numer kolumny, j numer wiersza. (9) Nastêpnie wycenimy opcjê przeprowadzenia inwestycji na pe³n¹ skalê (nie uwzglêdniaj¹c mo liwoœci porzucenia projektu pilota owego w czasie jego trwania). Kalkulacjê rozpoczynamy od ostatniej kolumny po prawej stronie i posuwamy siê w lewo. Wartoœæ opcji w kolejnych wêz³ach wynosi: Cn (, j) = Max [0, Vn (, j) E] (10) p C( i+ 1, j+ 1) + q C( i+ 1, j) Ci (, j) = N 1+ r Δt dla i< n, j i gdzie: E cena wykonania opcji, N nak³ady na kolejny etap projektu pilota owego, n iloœæ kolumn/wierszy. (11) 22510 Tabela 4 Kalkulacja wartoœci opcji (C i, j )bez mo liwoœci porzucenia inwestycji w trakcie projektu pilota owego Okres (kwarta³y) Wyniki obliczeñ zaprezentowane s¹ w tabeli 4. Wartoœæ opcji na przeprowadzenie inwestycji w pe³nej skali wynosi 42,09 mln z³ i jest zbli ona do wartoœci, któr¹ mo na uzyskaæ w modelu Blacka Scholesa (wielkoœci te bêd¹ siê do siebie zbli aæ w miarê zmniejszania skoku czasowego). Kalkulacja wartoœci inwestycji z opcj¹ porzucenia inwestycji w trakcie trwania projektu pilota owego opiera siê na za³o eniu, e decyzja o zakoñczeniu projektu pilota owego podejmowana jest w momencie, w którym wartoœæ opcji w danym wêÿle jest ujemna. Obliczenia przebiegaj¹ zgodnie z poni szymi formu³ami: Cn (, j) = Max [0, Vn (, j) E] (12) p C( i+ 1, j+ 1) + q C( i+ 1, j) Ci (, j) = Max N, 0 dla i< n, j i 1+ r Δt (13) Wyniki obliczeñ prezentuje tabela 5. ¹czna wartoœæ opcji na przeprowadzenie inwestycji i rezygnacjê w trakcie trwania projektu pilota owego wynosi 61,17 mln z³ (sama opcja rezygnacji jest zatem warta 19,08 mln z³). Przyk³ad ten wskazuje, e posiadanie opcji rezygnacji mo e korzystnie wp³ywaæ na wartoœæ inwestycji. 22611 Tabela 5 Kalkulacja wartoœci inwestycji (C i,j ) z mo liwoœci¹ porzucenia inwestycji w trakcie projektu pilota owego Okres (kwarta³y) 5. PODSUMOWANIE Inwestycje naftowe, w tym eksploatacja z³ó wêglowodorów nios¹ ze sob¹ wiele wyzwañ, z których jednym z najistotniejszych jest osi¹gniêcie ekonomicznej op³acalnoœci i uzyskanie wartoœci dodanej dla inwestora. Op³acalnoœæ ta zale y od niepewnego bilansu pomiêdzy kosztami, a przychodami osi¹gniêtymi dziêki wprowadzeniu inwestycji w ycie i wymaga zastosowania odpowiednich metod wyceny inwestycji. Analiza efektywnoœci inwestycji oparta na wycenie opcji realnych umo liwia pokonanie ograniczeñ wskaÿników, opartych na zdyskontowanych przep³ywach pieniê nych, choæ nie jest ich substytutem a uzupe³nieniem. ¹czy w sobie metody dyskontowe i wycenê powstaj¹cych podczas prowadzenia dzia³alnoœci gospodarczej opcji realnych w bardziej zaawansowane narzêdzie, dostarczaj¹ce szczegó³owych informacji decydentom. Daje to szansê unikniêcia kosztownych b³êdów na etapie planowania i realizacji inwestycji, a tak e pozwala na wprowadzenie w ycie projektów inwestycyjnych, które w œwietle tradycyjnych metod s¹ nieop³acalne, a w rzeczywistoœci stwarzaj¹ przedsiêbiorstwom znacz¹ce perspektywy rozwoju. Jest to szczególnie wa ne w obecnych czasach, gdy zwiêksza siê rynkowa konkurencja, rosn¹ koszty zwi¹zane z wydobyciem wêglowodorów, a co za tym idzie znacznie zmniejsza siê margines b³êdu, na który mog¹ sobie pozwoliæ firmy naftowe. LITERATURA [1] Brach M.A.: Real Options in Practice. John Wiley&Sons Inc., Hoboken, New Jersey12 [2] Gouveia J., Citron G.P.: A Statistical Approach to the Effective Economic Modeling and Portfolio Selection of Unconventional Resource Opportunities. SPE , [3] Hull J.: Kontrakty terminowe i opcje wprowadzenie. Wig-Press, Warszawa [4] Kobylañska M., Kude³ko J.: Opcje realne w podejmowaniu decyzji inwestycyjnych w geologii i górnictwie. Gospodarka surowcami mineralnymi, vol. 21, z. spec., [5] Winston W.: Financial Models using Simulation and Optimization II. Palisade Corporation, Ithaca, New York Podobne dokumenty
Warszawa, 26 czerwca 2012 r. Wyniki finansowe funduszy inwestycyjnych i towarzystw funduszy inwestycyjnych w 2011 roku 1 W końcu 2011 r. na polskim rynku finansowym funkcjonowały 484 fundusze inwestycyjne Bardziej szczegółowo Matematyka finansowa 2.06.2001 r.
Matematyka finansowa 2.06.2001 r. 3. Inwe 2!%3'(!!%3 $'!%4&!! &,'! * "! &,-' ryzyko inwestycji odchyleniem standardowym stopy zwrotu ze swojego portfela. Jak *!&! $!%3$! %4 A.,. B. spadnie o 5% C. spadnie Bardziej szczegółowo Być albo nie być produktów strukturyzowanych na polskim
Być albo nie być produktów strukturyzowanych na polskim rynku Wall Street 2009 Robert Raszczyk Główny Specjalista Dział Instrumentów Finansowych, GPW Zakopane, 06.06.2009 Program Czy wciąż potrzebna edukacja? Bardziej szczegółowo OGŁOSZENIE. o zmianach statutu Allianz Fundusz Inwestycyjny Otwarty
OGŁOSZENIE z dnia 13 listopada 2015 roku o zmianach statutu Allianz Fundusz Inwestycyjny Otwarty Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych Allianz Polska S.A. z siedzibą w Warszawie niniejszym informuje o dokonaniu Bardziej szczegółowo INFORMACJE O INSTRUMENTACH FINANSOWYCH WCHODZĄCYCH W SKŁAD ZARZADZANYCH PRZEZ BIURO MAKLERSKIE PORTFELI Z UWZGLĘDNIENIEM ZWIĄZANYCH Z NIMI RYZYK
INFORMACJE O INSTRUMENTACH FINANSOWYCH WCHODZĄCYCH W SKŁAD ZARZADZANYCH PRZEZ BIURO MAKLERSKIE PORTFELI Z UWZGLĘDNIENIEM ZWIĄZANYCH Z NIMI RYZYK Akcje Akcje są papierem wartościowym reprezentującym odpowiedni Bardziej szczegółowo Warszawska Giełda Towarowa S.A.
KONTRAKT FUTURES Poprzez kontrakt futures rozumiemy umowę zawartą pomiędzy dwoma stronami transakcji. Jedna z nich zobowiązuje się do kupna, a przeciwna do sprzedaży, w ściśle określonym terminie w przyszłości Bardziej szczegółowo Smart Beta Święty Graal indeksów giełdowych?
Smart Beta Święty Graal indeksów giełdowych? Agenda Smart Beta w Polsce Strategie heurystyczne i optymalizacyjne Strategie fundamentalne Portfel losowy 2 Agenda Smart Beta w Polsce Strategie heurystyczne Bardziej szczegółowo Krótkoterminowe planowanie finansowe na przykładzie przedsiębiorstw z branży 42
Krótkoterminowe planowanie finansowe na przykładzie przedsiębiorstw z branży 42 Anna Salata 0 1. Zaproponowanie strategii zarządzania środkami pieniężnymi. Celem zarządzania środkami pieniężnymi jest wyznaczenie Bardziej szczegółowo URZĄD OCHRONY KONKURENCJI I KONSUMENTÓW
URZĄD OCHRONY KONKURENCJI I KONSUMENTÓW Wyniki monitorowania pomocy publicznej udzielonej spółkom motoryzacyjnym prowadzącym działalność gospodarczą na terenie specjalnych stref ekonomicznych (stan na Bardziej szczegółowo FZ KPT Sp. z o.o. Prognoza finansowa na lata 2010-2014
FZ KPT Sp. z o.o. Prognoza finansowa na lata 2010-2014 Wst p Niniejsze opracowanie prezentuje prognoz Rachunku zysków i strat oraz bilansu maj tkowego Spó ki Fundusz Zal kowy KPT na lata 2009-2014. Spó Bardziej szczegółowo JAK INWESTOWAĆ W ROPĘ?
JAK INWESTOWAĆ W ROPĘ? Za pośrednictwem platformy inwestycyjnej DIF Freedom istnieje wiele sposobów inwestowania w ropę naftową. Zacznijmy od instrumentu, który jest związany z najmniejszym ryzykiem inwestycyjnym Bardziej szczegółowo Treść uchwał podjętych przez Nadzwyczajne Walne Zgromadzenie Spółki Leasing-Experts Spółka Akcyjna w dniu 17 października 2014 roku
Treść uchwał podjętych przez Nadzwyczajne Walne Zgromadzenie Spółki Leasing-Experts Spółka Akcyjna w dniu 17 października 2014 roku Uchwała nr 1/2014 w przedmiocie wyboru Przewodniczącego Walnego Zgromadzenia Bardziej szczegółowo SPRAWOZDANIE FINANSOWE
SPRAWOZDANIE FINANSOWE Za okres: od 01 stycznia 2013r. do 31 grudnia 2013r. Nazwa podmiotu: Stowarzyszenie Przyjaciół Lubomierza Siedziba: 59-623 Lubomierz, Plac Wolności 1 Nazwa i numer w rejestrze: Krajowy Bardziej szczegółowo Wp³yw czasu wygaœniêcia na w³asnoœæ opcji kupna o uwarunkowanej premii Wp³yw czasu wygaœniêcia na w³asnoœci opcji kupna o uwarunkowanej premii
Ewa Dziawgo * Ewa Dziawgo Wp³yw czasu wygaœniêcia na w³asnoœæ opcji kupna o uwarunkowanej premii Wp³yw czasu wygaœniêcia na w³asnoœci opcji kupna o uwarunkowanej premii Wstêp Rosn¹ca zmiennoœæ warunków Bardziej szczegółowo Formularz SAB-Q IV / 98
Formularz SAB-Q IV / 98 (dla bank w) Zgodnie z 46 ust. 1 pkt 2 Rozporz dzenia Rady Ministr w z dnia 22 grudnia 1998 r. (Dz.U. Nr 163, poz. 1160) Zarz d Sp ki: Bank Handlowy w Warszawie SA podaje do wiadomoci Bardziej szczegółowo UCHWAŁA NR 1. Działając na podstawie art. 409 1 Kodeksu spółek handlowych Nadzwyczajne Walne Zgromadzenie uchwala, co następuje:
UCHWAŁA NR 1 Spółka Akcyjna w Tarnowcu w dniu 2 kwietnia 2014 roku w sprawie wyboru Przewodniczącego Nadzwyczajnego Walnego Zgromadzenia Działając na podstawie art. 409 Kodeksu spółek handlowych Nadzwyczajne Bardziej szczegółowo Eugeniusz Gostomski. Ryzyko stopy procentowej
Eugeniusz Gostomski Ryzyko stopy procentowej 1 Stopa procentowa Stopa procentowa jest ceną pieniądza i wyznacznikiem wartości pieniądza w czasie. Wpływa ona z jednej strony na koszt pozyskiwania przez Bardziej szczegółowo JUKAWA. Co dalej? Metoda analizy
JUKAWA Co dalej? Metoda analizy Na czym polega warto JUKAWY dla miasta? Jakie s cele miasta? Podstawowy: utrzyma budynek z powodu jego unikalnej i cennej historycznie architektury Uzupe niaj ce (o ile Bardziej szczegółowo Polecenie 2.W spółce akcyjnej akcja na okaziciela oznacza ograniczoną zbywalność. Polecenie 5. Zadaniem controllingu jest pomiar wyniku finansowego
Polecenie 1. Spółka z ograniczoną odpowiedzialnością jest podmiotem w pełni bezosobowym. Polecenie 2.W spółce akcyjnej akcja na okaziciela oznacza ograniczoną zbywalność Polecenie 3.W WZA osobą najważniejszą Bardziej szczegółowo Aneks nr 1 do Prospektu emisyjnego EFH Żurawie Wieżowe S.A.
ANEKS NR 1 DO PROSPEKTU EMISYJNEGO EFH ŻURAWIE WIEŻOWE SPÓŁKA AKCYJNA Z SIEDZIBĄ W WARSZAWIE sporządzonego w związku z ofertą publiczną nie więcej niż 2.407.500 Akcji zwykłych na okaziciela Serii E oraz Bardziej szczegółowo Statystyka finansowa
Statystyka finansowa Rynki finansowe Rynek finansowy rynek na którym zawierane są transakcje finansowe polegające na zakupie i sprzedaży instrumentów finansowych Instrument finansowy kontrakt pomiędzy Bardziej szczegółowo Projekty uchwał na Zwyczajne Walne Zgromadzenie Akcjonariuszy zwołane na dzień 10 maja 2016 r.
Projekty uchwał na Zwyczajne Walne Zgromadzenie Akcjonariuszy zwołane na dzień 10 maja 2016 r. Uchwała nr.. Zwyczajnego Walnego Zgromadzenia Akcjonariuszy OEX Spółka Akcyjna z siedzibą w Poznaniu z dnia Bardziej szczegółowo Obowiązek wystawienia faktury zaliczkowej wynika z przepisów o VAT i z faktu udokumentowania tego podatku.
Różnice kursowe pomiędzy zapłatą zaliczki przez kontrahenta zagranicznego a fakturą dokumentującą tę Obowiązek wystawienia faktury zaliczkowej wynika z przepisów o VAT i z faktu udokumentowania tego podatku. Bardziej szczegółowo DZIENNIK USTAW RZECZYPOSPOLITEJ POLSKIEJ
DZIENNIK USTAW RZECZYPOSPOLITEJ POLSKIEJ Warszawa, dnia 6 czerwca 2016 r. Poz. 789 ROZPORZĄDZENIE MINISTRA FINANSÓW 1) z dnia 25 maja 2016 r. w sprawie rocznych i półrocznych sprawozdań ubezpieczeniowego Bardziej szczegółowo RYZYKO WALUTOWE - NARZĘDZIA MINIMALIZACJI. Wysoka konkurencyjność. Produkty dostosowywane do indywidualnych potrzeb Klienta
RYZYKO WALUTOWE - NARZĘDZIA MINIMALIZACJI str. 1 Wysoka konkurencyjność Produkty dostosowywane do indywidualnych potrzeb Klienta Oferta cenowa negocjowana indywidualnie dla każdego Klienta Elektroniczne Bardziej szczegółowo PRAWA ZACHOWANIA. Podstawowe terminy. Cia a tworz ce uk ad mechaniczny oddzia ywuj mi dzy sob i z cia ami nie nale cymi do uk adu za pomoc
PRAWA ZACHOWANIA Podstawowe terminy Cia a tworz ce uk ad mechaniczny oddzia ywuj mi dzy sob i z cia ami nie nale cymi do uk adu za pomoc a) si wewn trznych - si dzia aj cych na dane cia o ze strony innych Bardziej szczegółowo ZAPYTANIE OFERTOWE z dnia 03.12.2015r
ZAPYTANIE OFERTOWE z dnia 03.12.2015r 1. ZAMAWIAJĄCY HYDROPRESS Wojciech Górzny ul. Rawska 19B, 82-300 Elbląg 2. PRZEDMIOT ZAMÓWIENIA Przedmiotem Zamówienia jest przeprowadzenie usługi indywidualnego audytu Bardziej szczegółowo RZECZPOSPOLITA POLSKA. Prezydent Miasta na Prawach Powiatu Zarząd Powiatu. wszystkie
RZECZPOSPOLITA POLSKA Warszawa, dnia 11 lutego 2011 r. MINISTER FINANSÓW ST4-4820/109/2011 Prezydent Miasta na Prawach Powiatu Zarząd Powiatu wszystkie Zgodnie z art. 33 ust. 1 pkt 2 ustawy z dnia 13 listopada Bardziej szczegółowo RAPORT KWARTALNY DR KENDY S.A.
RAPORT KWARTALNY DR KENDY S.A. ZA OKRES I KWARTAŁU 2011 ROKU od dnia 01-01-2011 roku do dnia 31-03-2011 roku Warszawa, 16 maja 2011 r. Raport kwartalny za 1 kwartał 2011 został przygotowany przez Emitenta Bardziej szczegółowo Twoja droga do zysku! Typy inwestycyjne Union Investment TFI
Twoja droga do zysku! Typy inwestycyjne Union Investment TFI Co ma najwyższy potencjał zysku w średnim terminie? Typy inwestycyjne na 12 miesięcy Subfundusz UniStrategie Dynamiczny UniKorona Pieniężny Bardziej szczegółowo 2.Prawo zachowania masy
2.Prawo zachowania masy Zdefiniujmy najpierw pewne podstawowe pojęcia: Układ - obszar przestrzeni o określonych granicach Ośrodek ciągły - obszar przestrzeni którego rozmiary charakterystyczne są wystarczająco Bardziej szczegółowo KOMISJA NADZORU FINANSOWEGO WNIOSEK O ZATWIERDZENIE ANEKSU NR 8 DO PROSPEKTU EMISYJNEGO
Aneks nr 8 do Prospektu Emisyjnego Cyfrowy Polsat S.A. KOMISJA NADZORU FINANSOWEGO PLAC POWSTAÑCÓW WARSZAWY 1, 00-950 WARSZAWA WNIOSEK O ZATWIERDZENIE ANEKSU NR 8 DO PROSPEKTU EMISYJNEGO zatwierdzonego Bardziej szczegółowo POLITECHNIKA WARSZAWSKA Wydział Chemiczny LABORATORIUM PROCESÓW TECHNOLOGICZNYCH PROJEKTOWANIE PROCESÓW TECHNOLOGICZNYCH
POLITECHNIKA WARSZAWSKA Wydział Chemiczny LABORATORIUM PROCESÓW TECHNOLOGICZNYCH PROJEKTOWANIE PROCESÓW TECHNOLOGICZNYCH Ludwik Synoradzki Jerzy Wisialski EKONOMIKA Zasada opłacalności Na początku każdego Bardziej szczegółowo PROJEKTY UCHWAŁ NA NADZWYCZAJNE WALNE ZGROMADZENIE HETAN TECHNOLOGIES SPÓŁKA AKCYJNA W DNIU 25 MAJA 2016 ROKU
PROJEKTY UCHWAŁ NA NADZWYCZAJNE WALNE ZGROMADZENIE HETAN TECHNOLOGIES SPÓŁKA AKCYJNA W DNIU 25 MAJA 2016 ROKU w sprawie wyboru Przewodniczącego Nadzwyczajnego Walnego Zgromadzenia Działając na podstawie Bardziej szczegółowo Zaproszenie. Ocena efektywności projektów inwestycyjnych. Modelowanie procesów EFI. Jerzy T. Skrzypek Kraków 2013 Jerzy T.
1 1 Ocena efektywności projektów inwestycyjnych Ocena efektywności projektów inwestycyjnych Jerzy T. Skrzypek Kraków 2013 Jerzy T. Skrzypek MODEL NAJLEPSZYCH PRAKTYK SYMULACJE KOMPUTEROWE Kraków 2011 Zaproszenie Bardziej szczegółowo OPCJE. Slide 1. This presentation or any of its parts cannot be used without prior written permission of Dom Inwestycyjny BRE Banku S..A.
OPCJE Slide 1 Informacje ogólne definicje opcji: kupna (call)/sprzedaŝy (put) terminologia typy opcji krzywe zysk/strata Slide 2 Czym jest opcja KUPNA (CALL)? Opcja KUPNA (CALL) jest PRAWEM - nie zobowiązaniem Bardziej szczegółowo FUNDACJA Kocie Życie. Ul. Mochnackiego 17/6 51-122 Wrocław
FUNDACJA Kocie Życie Ul. Mochnackiego 17/6 51-122 Wrocław Sprawozdanie finansowe za okres 01.01.2012 do 31.12.2012 1 SPIS TREŚCI: WSTĘP OŚWIADCZENIE I. BILANS I. RACHUNEK WYNIKÓW II. INFORMACJA DODATKOWA Bardziej szczegółowo 1. Od kiedy i gdzie należy złożyć wniosek?
1. Od kiedy i gdzie należy złożyć wniosek? Wniosek o ustalenie prawa do świadczenia wychowawczego będzie można składać w Miejskim Ośrodku Pomocy Społecznej w Puławach. Wnioski będą przyjmowane od dnia Bardziej szczegółowo Jerzy Stopa*, Stanis³aw Rychlicki*, Pawe³ Wojnarowski* ZASTOSOWANIE ODWIERTÓW MULTILATERALNYCH NA Z O ACH ROPY NAFTOWEJ W PÓ NEJ FAZIE EKSPLOATACJI
WIERTNICTWO NAFTA GAZ TOM 24 ZESZYT 1 2007 Jerzy Stopa*, Stanis³aw Rychlicki*, Pawe³ Wojnarowski* ZASTOSOWANIE ODWIERTÓW MULTILATERALNYCH NA Z O ACH ROPY NAFTOWEJ W PÓ NEJ FAZIE EKSPLOATACJI 1. WPROWADZENIE Bardziej szczegółowo ROZPORZ DZENIE MINISTRA FINANSÓW 1) z dnia 18 grudnia 2006 r. w sprawie pobierania przez p atników podatku od spadków i darowizn
Dz.U.06.243.1763 ROZPORZ DZENIE MINISTRA FINANSÓW 1) z dnia 18 grudnia 2006 r. w sprawie pobierania przez p atników podatku od spadków i darowizn (Dz. U. z dnia 27 grudnia 2006 r.) Na podstawie art. 18 Bardziej szczegółowo Waldemar Szuchta Naczelnik Urzędu Skarbowego Wrocław Fabryczna we Wrocławiu
1 P/08/139 LWR 41022-1/2008 Pan Wrocław, dnia 5 5 września 2008r. Waldemar Szuchta Naczelnik Urzędu Skarbowego Wrocław Fabryczna we Wrocławiu WYSTĄPIENIE POKONTROLNE Na podstawie art. 2 ust. 1 ustawy z Bardziej szczegółowo Ewidencjonowanie nieruchomości. W Sejmie oceniają działania starostów i prezydentów
Posłowie sejmowej Komisji do Spraw Kontroli Państwowej wysłuchali NIK-owców, którzy kontrolowali proces aktualizacji opłat rocznych z tytułu użytkowania wieczystego nieruchomości skarbu państwa. Podstawą Bardziej szczegółowo INDATA SOFTWARE S.A. Niniejszy Aneks nr 6 do Prospektu został sporządzony na podstawie art. 51 Ustawy o Ofercie Publicznej.
INDATA SOFTWARE S.A. Spółka akcyjna z siedzibą we Wrocławiu, adres: ul. Strzegomska 138, 54-429 Wrocław, zarejestrowana w rejestrze przedsiębiorców Krajowego Rejestru Sądowego pod numerem KRS 0000360487 Bardziej szczegółowo Bieszczadzki Bank Spółdzielczy w Ustrzykach Dolnych. Taryfa opłat i prowizji bankowych BBS dla klientów indywidualnych
Załącznik do Uchwały Nr 44/A/Z/2015 Zarządu Bieszczadzkiego Banku Spółdzielczego w Ustrzykach Dolnych z dnia 27 marca 2015 r. Bieszczadzki Bank Spółdzielczy w Ustrzykach Dolnych Taryfa opłat i prowizji Bardziej szczegółowo GEO-SYSTEM Sp. z o.o. GEO-RCiWN Rejestr Cen i Wartości Nieruchomości Podręcznik dla uŝytkowników modułu wyszukiwania danych Warszawa 2007
GEO-SYSTEM Sp. z o.o. 02-732 Warszawa, ul. Podbipięty 34 m. 7, tel./fax 847-35-80, 853-31-15 http:\\www.geo-system.com.pl e-mail:geo-system@geo-system.com.pl GEO-RCiWN Rejestr Cen i Wartości Nieruchomości Bardziej szczegółowo Walne Zgromadzenie Spółki, w oparciu o regulacje art. 431 1 w zw. z 2 pkt 1 KSH postanawia:
Załącznik nr Raportu bieżącego nr 78/2014 z 10.10.2014 r. UCHWAŁA NR /X/2014 Nadzwyczajnego Walnego Zgromadzenia WIKANA Spółka Akcyjna z siedzibą w Lublinie (dalej: Spółka ) z dnia 31 października 2014 Bardziej szczegółowo Zasady obliczania depozytów na opcje na GPW - MPKR
Jesteś tu: Bossa.pl Zasady obliczania depozytów na opcje na GPW - MPKR Depozyt zabezpieczający dla pozycji w kontraktach opcyjnych wyznaczany jest za pomocą Modelu Portfelowej Kalkulacji Ryzyka. Czym jest Bardziej szczegółowo GIEŁDOWE PRODUKTY STRUKTURYZOWANE. W to też możesz inwestować na giełdzie GIEŁDAPAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH WARSZAWIE
GIEŁDOWE PRODUKTY STRUKTURYZOWANE W to też możesz inwestować na giełdzie GIEŁDAPAPIERÓW WARTOŚCIOWYCH WARSZAWIE GIEŁDOWE PRODUKTY STRUKTURYZOWANE Wiodące na świecie giełdy prowadzą obrót nie tylko akcjami, Bardziej szczegółowo Zadania ćwiczeniowe do przedmiotu Makroekonomia I
Dr. Michał Gradzewicz Zadania ćwiczeniowe do przedmiotu Makroekonomia I Ćwiczenia 3 i 4 Wzrost gospodarczy w długim okresie. Oszczędności, inwestycje i wybrane zagadnienia finansów. Wzrost gospodarczy Bardziej szczegółowo Regulamin oferty Taniej z Energą
Regulamin oferty Taniej z Energą ROZDZIAŁ I POSTANOWIENIA OGÓLNE 1. Niniejszy Regulamin określa zasady i warunki skorzystania z oferty Taniej z Energą (zwanej dalej Ofertą) dla Odbiorców, którzy w okresie Bardziej szczegółowo ZA CZNIK C: FUNKCJE KLAWISZY I SPOSOBY WPROWADZANIA PARAMETRÓW
ZA CZNIKI ZA CZNIK C: FUNKCJE KLAWISZY I SPOSOBY WPROWADZANIA PARAMETRÓW Pola, do których wprowadzamy dane, mog¹ byæ: znakowe, numeryczne, typu daty oraz typu memo (pola tekstowe). Istniej¹ ró nice w wykorzystaniu Bardziej szczegółowo Formularz informacyjny dotyczący kredytu konsumenckiego w rachunku oszczędnościowo-rozliczeniowym sporządzony na podstawie reprezentatywnego przykładu
Formularz informacyjny dotyczący kredytu konsumenckiego w rachunku oszczędnościowo-rozliczeniowym sporządzony na podstawie reprezentatywnego przykładu Imię, nazwisko (nazwa) i adres (siedziba) kredytodawcy Bardziej szczegółowo MAKORA KROŚNIEŃSKA HUTA SZKŁA S.A. 38-204 Tarnowiec Tarnowiec 79. SPRAWOZDANIE FINANSOWE za okres od 1.01.2015 r. do 31.12.2015 r. składające się z :
MAKORA KROŚNIEŃSKA HUTA SZKŁA S.A. 38-204 Tarnowiec Tarnowiec 79 SPRAWOZDANIE FINANSOWE za okres od 1.01.2015 r. do 31.12.2015 r. składające się z : 1. wprowadzenia do sprawozdania finansowego, 2. bilansu, Bardziej szczegółowo Szczegółowe zasady obliczania wysokości. i pobierania opłat giełdowych. (tekst jednolity)
Załącznik do Uchwały Nr 1226/2015 Zarządu Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie S.A. z dnia 3 grudnia 2015 r. Szczegółowe zasady obliczania wysokości i pobierania opłat giełdowych (tekst jednolity) Bardziej szczegółowo OSZACOWANIE WARTOŚCI ZAMÓWIENIA z dnia... 2004 roku Dz. U. z dnia 12 marca 2004 r. Nr 40 poz.356
OSZACOWANIE WARTOŚCI ZAMÓWIENIA z dnia... 2004 roku Dz. U. z dnia 12 marca 2004 r. Nr 40 poz.356 w celu wszczęcia postępowania i zawarcia umowy opłacanej ze środków publicznych 1. Przedmiot zamówienia: Bardziej szczegółowo UCHWAŁA NR 1 Nadzwyczajnego Walnego Zgromadzenia "ALDA" Spółka Akcyjna z siedzibą w Ząbkowicach Śląskich
UCHWAŁA NR 1 w sprawie wyboru Przewodniczącego Nadzwyczajne Walne Zgromadzenie, w oparciu o art. 409 1 KSH, uchwala co następuje: Wybór Przewodniczącego Przewodniczącym wybrany zostaje. UCHWAŁA NR 2 w Bardziej szczegółowo ZAPYTANIE OFERTOWE. Nazwa zamówienia: Wykonanie usług geodezyjnych podziały nieruchomości
Znak sprawy: GP. 271.3.2014.AK ZAPYTANIE OFERTOWE Nazwa zamówienia: Wykonanie usług geodezyjnych podziały nieruchomości 1. ZAMAWIAJĄCY Zamawiający: Gmina Lubicz Adres: ul. Toruńska 21, 87-162 Lubicz telefon: Bardziej szczegółowo RAPORT KWARTALNY za pierwszy kwartał 2012 r. Wrocław, 11 maj 2012 roku
RAPORT KWARTALNY za pierwszy kwartał 2012 r. Wrocław, 11 maj 2012 roku SPIS TREŚCI: 1. PODSTAWOWE INFORMACJE O SPÓŁCE... 3 2. WYBRANE DANE FINANSOWE Z BILANSU ORAZ RACHUNKU ZYSKÓW I STRAT... 4 WYKRES 1. Bardziej szczegółowo ROZPORZ DZENIE MINISTRA FINANSÓW 1) z dnia 16 grudnia 2008 r. w sprawie sposobu pobierania i zwrotu podatku od czynno ci cywilnoprawnych
Dz.U.08.234.1577 ROZPORZ DZENIE MINISTRA FINANSÓW 1) z dnia 16 grudnia 2008 r. w sprawie sposobu pobierania i zwrotu podatku od czynno ci cywilnoprawnych (Dz. U. z dnia 30 grudnia 2008 r.) Na podstawie Bardziej szczegółowo Ogłoszenie o zwołaniu Nadzwyczajnego Walnego Zgromadzenia Spółki ELKOP S.A.
Ogłoszenie o zwołaniu Nadzwyczajnego Walnego Zgromadzenia Spółki ELKOP S.A. Zarząd ELKOP S.A. z siedzibą w Chorzowie (41-506) przy ul. Józefa Maronia 44, spółki wpisanej do Rejestru Przedsiębiorców Krajowego Bardziej szczegółowo INFORMACJA DODATKOWA DO SPRAWOZDANIA FINANSOWEGO ZA OKRES OD 01.01.2012 DO 31.12.2012
Ul. Kazimierza Wielkiego 9, 47-232 Kędzierzyn-Koźle INFORMACJA DODATKOWA DO SPRAWOZDANIA FINANSOWEGO ZA OKRES OD 01.01.2012 DO 31.12.2012 Kędzierzyn-Koźle dnia 31.03.2013 r. Stosownie do postanowień art. Bardziej szczegółowo KOMISJA WSPÓLNOT EUROPEJSKICH. Wniosek DECYZJA RADY
KOMISJA WSPÓLNOT EUROPEJSKICH Bruksela, dnia 13.12.2006 KOM(2006) 796 wersja ostateczna Wniosek DECYZJA RADY w sprawie przedłużenia okresu stosowania decyzji 2000/91/WE upoważniającej Królestwo Danii i Bardziej szczegółowo Sprzedający => Wystawca opcji Kupujący => Nabywca opcji
Opcja walutowa jest to umowa, która daje kupującemu prawo (nie obowiązek) do kupna lub sprzedaży instrumentu finansowego po z góry ustalonej cenie przed lub w określonym terminie w przyszłości. Kupujący Bardziej szczegółowo Regulamin organizacyjny spó ki pod firm Siódmy Narodowy Fundusz Inwestycyjny im. Kazimierza. Wielkiego Spó ka Akcyjna z siedzib w Warszawie.
Regulamin organizacyjny spó ki pod firm Siódmy Narodowy Fundusz Inwestycyjny im. Kazimierza Wielkiego Spó ka Akcyjna z siedzib w Warszawie Definicje: Ilekro w niniejszym Regulaminie jest mowa o: a) Funduszu Bardziej szczegółowo Kontrakty terminowe na WIBOR
Kontrakty terminowe na WIBOR W Polsce podstawowym wskaźnikiem odzwierciedlającym koszt pieniądza na rynku międzybankowym jest WIBOR (ang. Warsaw Interbank Offered Rate). Jest to średnia stopa procentowa Bardziej szczegółowo 1. Oprocentowanie LOKATY TERMINOWE L.P. Nazwa Lokaty Okres umowny Oprocentowanie w skali roku. 4. Lokata CLOUD-BIZNES 4 miesiące 3,00%/2,00% 1
Duma Przedsiębiorcy 1/6 TABELA OPROCENTOWANIA AKTUALNIE OFEROWANYCH LOKAT BANKOWYCH W PLN DLA OSÓB FICZYCZNYCH PROWADZĄCYCH DZIAŁALNOŚĆ GOSPODARCZĄ (Zaktualizowana w dniu 24 kwietnia 2015 r.) 1. Oprocentowanie Bardziej szczegółowo Rachunek zysków i strat
Rachunek zysków i strat Pojęcia Wydatek rozchód środków pieniężnych w formie gotówkowej (z kasy) lub bezgotówkowej (z rachunku bankowego), który likwiduje zobowiązania. Nakład celowe zużycie zasobów w Bardziej szczegółowo Wytyczne Województwa Wielkopolskiego
5. Wytyczne Województwa Wielkopolskiego Projekt wspó³finansowany przez Uniê Europejsk¹ z Europejskiego Funduszu Rozwoju Regionalnego oraz Bud etu Pañstwa w ramach Wielkopolskiego Regionalnego Programu Bardziej szczegółowo UMOWA PARTNERSKA. z siedzibą w ( - ) przy, wpisanym do prowadzonego przez pod numerem, reprezentowanym przez: - i - Przedmiot umowy
UMOWA PARTNERSKA zawarta w Warszawie w dniu r. pomiędzy: Izbą Gospodarki Elektronicznej z siedzibą w Warszawie (00-640) przy ul. Mokotowskiej 1, wpisanej do rejestru stowarzyszeń, innych organizacji społecznych Bardziej szczegółowo INFORMACJA DODATKOWA
I. Pierwsza grupa informacji INFORMACJA DODATKOWA Załącznik do bilansu na dzień 31.12.2011r. 1. Omówienie stosownych metod wyceny( w tym amortyzacji, walut obcych) aktywów i pasywów oraz przychodów i kosztów Bardziej szczegółowo Opcje na GPW (I) Możemy wyróżnić dwa rodzaje opcji: opcje kupna (ang. call options), opcje sprzedaży (ang. put options).
Opcje na GPW (I) Opcje (ang. options) to podobnie jak kontrakty terminowe bardzo popularny instrument notowany na rynkach giełdowych. Ich konstrukcja jest nieco bardziej złożona od kontraktów. Opcje można Bardziej szczegółowo SPRAWOZDANIE FINANSOWE Fundacji Rozwoju Edukacji, Pracy, Integracji za 2009 r.
L. dz. 52/10 Tarnów, dnia 29 marca 2010 r. SPRAWOZDANIE FINANSOWE za 2009 r. A. WPROWADZENIE DO SPRAWOZDANIA FINANSOWEGO 1. Fundacja Rozwoju Edukacji, Pracy, Integracji (która moŝe uŝywać nazwy skróconej Bardziej szczegółowo Informacja dotycząca adekwatności kapitałowej HSBC Bank Polska S.A. na 31 grudnia 2010 r.
Informacja dotycząca adekwatności kapitałowej HSBC Bank Polska S.A. na 31 grudnia 2010 r. Spis treści: 1. Wstęp... 3 2. Fundusze własne... 4 2.1 Informacje podstawowe... 4 2.2 Struktura funduszy własnych....5 Bardziej szczegółowo RAPORT ROCZNY GO TOWARZYSTWO FUNDUSZY INWESTYCYJNYCH SA. Spis Treści ZA OKRES OD 1 STYCZNIA 2015 R. DO 31 GRUDNIA 2015 R.
RAPORT ROCZNY GO TOWARZYSTWO FUNDUSZY INWESTYCYJNYCH SA ZA OKRES OD 1 STYCZNIA 2015 R. DO 31 GRUDNIA 2015 R. Spis Treści I. List Prezesa Zarządu GO Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych Spółka Akcyjna II. Bardziej szczegółowo Metody wyceny zasobów, źródła informacji o kosztach jednostkowych
Metody wyceny zasobów, źródła informacji o kosztach jednostkowych by Antoni Jeżowski, 2013 W celu kalkulacji kosztów realizacji zadania (poszczególnych działań i czynności) konieczne jest przeprowadzenie Bardziej szczegółowo PROTOKÓŁ. b) art. 1 pkt 8 w dotychczasowym brzmieniu: ---------------------------------------------------------
PROTOKÓŁ. 1. Stawający oświadczają, że: -------------------------------------------------------------------- 1) reprezentowane przez nich Towarzystwo zarządza m.in. funduszem inwestycyjnym pod nazwą SECUS Bardziej szczegółowo W z ó r u m o w y POSTANOWIENIA GENERALNE
W z ó r u m o w y UMOWA GENERALNA NR zawarta w Nowym S¹czu w dniu... 2011 r. pomiêdzy: Powiatowym Zarz¹dem Dróg w Nowym S¹czu z siedzib¹ przy ul. Wiœniowieckiego 136, 33-300 Nowy S¹cz, zwanym dalej Zamawiaj¹cym, Bardziej szczegółowo UCHWAŁA NR 1 Nadzwyczajnego Walnego Zgromadzenia Spółki ABS Investment S.A. z siedzibą w Bielsku-Białej z dnia 28 lutego 2013 roku
UCHWAŁA NR 1 w sprawie: wyboru Przewodniczącego Walnego Zgromadzenia Działając na podstawie art. 409 1 kodeksu spółek handlowych oraz 32 ust. 1 Statutu Spółki Nadzwyczajne Walne Zgromadzenie Spółki ABS Bardziej szczegółowo 10. / 42! 1 A$!! )$$$% 0 " + 42 + 1 +! "!" 1!" ""!1!!!!42 % "" t "1%/4( " +. 7 4'8 A. 5.62 B. 5.67 C. 5.72 D. 5.77 E. 5.82
Matematyka finansowa 09.12.2000 r. 10. / 42! 1 A$!! )$$$% 0 " + 42 + 1 +! "!" 1!" ""!1!!!!42 % "" * t "1%/4( " + i 10%. 7 4'8 A. 5.62 B. 5.67 C. 5.72 D. 5.77 E. 5.82 10 Matematyka finansowa 24.03.2001 Bardziej szczegółowo Uchwały podjęte przez Nadzwyczajne Walne Zgromadzenie Zakładów Lentex S.A. z dnia 11 lutego 2014 roku
Uchwały podjęte przez Nadzwyczajne Walne Zgromadzenie Zakładów Lentex S.A. z dnia 11 lutego 2014 roku Uchwała Nr 1 z dnia 11 lutego 2014 roku w sprawie wyboru przewodniczącego Nadzwyczajnego Walnego Zgromadzenia. Bardziej szczegółowo UCHWAŁA NR RADY MIEJSKIEJ W ŁODZI z dnia
Druk Nr Projekt z dnia UCHWAŁA NR RADY MIEJSKIEJ W ŁODZI z dnia w sprawie ustalenia stawek opłat za zajęcie pasa drogowego dróg krajowych, wojewódzkich, powiatowych i gminnych na cele nie związane z budową, Bardziej szczegółowo Raport kwartalny z działalności emitenta
CSY S.A. Ul. Grunwaldzka 13 14-200 Iława Tel.: 89 648 21 31 Fax: 89 648 23 32 Email: csy@csy.ilawa.pl I kwartał 2013 Raport kwartalny z działalności emitenta Iława, 14 maja 2013 SPIS TREŚCI: I. Wybrane Bardziej szczegółowo GRUPA KAPITAŁOWA POLIMEX-MOSTOSTAL SKRÓCONE SKONSOLIDOWANE SPRAWOZDANIE FINANSOWE ZA OKRES 12 MIESIĘCY ZAKOŃCZONY DNIA 31 GRUDNIA 2006 ROKU
GRUPA KAPITAŁOWA POLIMEX-MOSTOSTAL SKRÓCONE SKONSOLIDOWANE SPRAWOZDANIE FINANSOWE ZA OKRES 12 MIESIĘCY ZAKOŃCZONY DNIA 31 GRUDNIA 2006 ROKU Warszawa 27 lutego 2007 SKONSOLIDOWANE RACHUNKI ZYSKÓW I STRAT Bardziej szczegółowo WYMAGANIA EDUKACYJNE SPOSOBY SPRAWDZANIA POSTĘPÓW UCZNIÓW WARUNKI I TRYB UZYSKANIA WYŻSZEJ NIŻ PRZEWIDYWANA OCENY ŚRÓDROCZNEJ I ROCZNEJ
WYMAGANIA EDUKACYJNE SPOSOBY SPRAWDZANIA POSTĘPÓW UCZNIÓW WARUNKI I TRYB UZYSKANIA WYŻSZEJ NIŻ PRZEWIDYWANA OCENY ŚRÓDROCZNEJ I ROCZNEJ Anna Gutt- Kołodziej ZASADY OCENIANIA Z MATEMATYKI Podczas pracy Bardziej szczegółowo Akademia Młodego Ekonomisty
Akademia Młodego Ekonomisty Analiza wskaźnikowa przedsiębiorstwa. Jak ocenić pozycję finansową firmy. Hanna Micińska Uniwersytet Ekonomiczny w Katowicach 12 października 2015 r. Analiza wskaźnikowa Każda Bardziej szczegółowo GŁÓWNY URZĄD STATYSTYCZNY
GŁÓWNY URZĄD STATYSTYCZNY Departament Studiów Makroekonomicznych i Finansów Warszawa, 19 września 2014 r. Informacja sygnalna Wyniki finansowe banków w I półroczu 2014 r. 1 W końcu czerwca 2014 r. działalność Bardziej szczegółowo Sprawozdanie Rady Nadzorczej KERDOS GROUP Spółka Akcyjna
Sprawozdanie Rady Nadzorczej KERDOS GROUP Spółka Akcyjna z oceny sprawozdania Zarządu z działalności KERDOS GROUP S.A. w roku obrotowym obejmującym okres od 01.01.2014 r. do 31.12.2014 r. oraz sprawozdania Bardziej szczegółowo Quercus TFI S.A.: Wyniki finansowe w roku 2014 Spotkanie z Analitykami i Zarządzającymi
Quercus TFI S.A.: Wyniki finansowe w roku 2014 Spotkanie z Analitykami i Zarządzającymi Sebastian Buczek, Prezes Zarządu Quercus TFI S.A. Warszawa, 26 lutego 2015 r. 2 Historia 21 VIII 2007 założenie Quercus Bardziej szczegółowo PROJEKT. w sprawie: wyboru Przewodniczącego Nadzwyczajnego Walnego Zgromadzenia Spółki
Załącznik nr 2 o zwołaniu Spółki w sprawie: wyboru Przewodniczącego Spółki Nadzwyczajne Walne Zgromadzenie TAURON Polska Energia S.A. z siedzibą w Katowicach, działając na podstawie art. 409 Kodeksu spółek Bardziej szczegółowo SPRAWOZDAWCZOŚĆ FINANSOWA według krajowych i międzynarodowych standardów.
SPRAWOZDAWCZOŚĆ FINANSOWA według krajowych i międzynarodowych standardów. Autorzy: Irena Olchowicz, Wstęp Rozdział 1. Sprawozdawczość finansowa według standardów krajowych i międzynarodowych Irena Olchowicz Bardziej szczegółowo SPRAWOZDANIE Z DZIAŁALNOŚCI RADY NADZORCZEJ SPÓŁKI PATENTUS S.A. ZA OKRES 01.01.2010 31.12.2010.
SPRAWOZDANIE Z DZIAŁALNOŚCI RADY NADZORCZEJ SPÓŁKI PATENTUS S.A. ZA OKRES 01.01.2010 31.12.2010. 1. Informacja dotycząca kadencji Rady Nadzorczej w roku 2010, skład osobowy Rady, pełnione funkcje w Radzie, Bardziej szczegółowo Wytyczne ministerialne przewidywały niekorzystny sposób rozliczania leasingu w ramach dotacji unijnych. Teraz się to zmieni.
Wytyczne ministerialne przewidywały niekorzystny sposób rozliczania leasingu w ramach dotacji unijnych. Teraz się to zmieni. Wytyczne ministerialne przewidywały niekorzystny sposób rozliczania leasingu Bardziej szczegółowo U S T A W A. z dnia. o zmianie ustawy o ułatwieniu zatrudnienia absolwentom szkół. Art. 1.
P r o j e k t z dnia U S T A W A o zmianie ustawy o ułatwieniu zatrudnienia absolwentom szkół. Art. 1. W ustawie z dnia 18 września 2001 r. o ułatwieniu zatrudnienia absolwentom szkół (Dz.U. Nr 122, poz. Bardziej szczegółowo Jak wykazać usługi udostępnienia pracowników budowlanych
Jak wykazać usługi udostępnienia pracowników budowlanych Autor: Marcin Szymankiewicz Przedmiotem działalności ABC sp. z o.o. (podatnik VAT czynny) z siedzibą we Wrocławiu jest m.in. świadczenie usług oddelegowania Bardziej szczegółowo DLA ZAMAWIAJĄCEGO: OFERTA. Ja/-my, niżej podpisany/-ni... działając w imieniu i na rzecz... Adres Wykonawcy:...
załącznik nr 1 do SIWZ. (pieczęć Wykonawcy) DLA ZAMAWIAJĄCEGO: Centrum Pomocy Społecznej Dzielnicy Śródmieście im. prof. Andrzeja Tymowskiego 00-217 Warszawa, ul. Konwiktorska 3/5 OFERTA Ja/-my, niżej Bardziej szczegółowo Załącznik nr 4 WZÓR - UMOWA NR...
WZÓR - UMOWA NR... Załącznik nr 4 zawarta w dniu we Wrocławiu pomiędzy: Wrocławskim Zespołem Żłobków z siedzibą we Wrocławiu przy ul. Fabrycznej 15, 53-609 Wrocław, NIP 894 30 25 414, REGON 021545051, Bardziej szczegółowo Wrocław, dnia 14 grudnia 2015 r. Poz. 5734 UCHWAŁA NR XVI/96/15 RADY MIEJSKIEJ W BOGUSZOWIE-GORCACH. z dnia 30 listopada 2015 r.
DZIENNIK URZĘDOWY WOJEWÓDZTWA DOLNOŚLĄSKIEGO Wrocław, dnia 14 grudnia 2015 r. Poz. 5734 UCHWAŁA NR XVI/96/15 RADY MIEJSKIEJ W BOGUSZOWIE-GORCACH z dnia 30 listopada 2015 r. w sprawie ustalenia trybu udzielania Bardziej szczegółowo Terminy pisane wielką literą w niniejszym aneksie mają znaczenie nadane im w Prospekcie.
Warszawa, dnia 16 maja 2016 r. ANEKS NR 2 Z DNIA 9 MAJA 2016 ROKU DO PROSPEKTU EMISYJNEGO CERTYFIKATÓW INWESTYCYJNYCH SERII 001, 002, 003, 004, 005, 006, 007 ORAZ 008 FUNDUSZU MEDYCZNY PUBLICZNY FUNDUSZ Bardziej szczegółowo 2016 © DocPlayer.pl Polityka prywatności | Warunki świadczenia usług | Zwrotny adres