Source: http://www.treccani.it/enciclopedia/contratti-di-borsa_%28Diritto-on-line%29/
Timestamp: 2019-08-21 14:37:36+00:00
Document Index: 138173976

Matched Legal Cases: ['art. 181', 'art. 76', 'art. 203', 'art. 181', 'art. 76', 'art. 76', 'art. 1536', 'art. 1551', 'art. 203', 'art. 76', 'art. 201', 'art. 4', 'art. 4', 'art. 1', 'art. 119', 'art. 4', 'art. 4', 'art. 69', 'art. 4', 'art. 65', 'art. 71', 'art. 4', 'art. 5', 'art. 76', 'art. 40', 'art. 48', 'art. 39', 'art. 2', 'art. 2', 'art. 1', 'art. 6', 'art. 7', 'art. 1', 'art. 56', 'art. 1', 'art. 2', 'art. 203', 'art. 76', 'art. 56', 'art. 203', 'art. 1', 'art. 7', 'art. 65', 'art. 66', 'art. 67', 'art. 68', 'art. 181', 'art. 76', 'art. 203', 'art. 76', 'art. 203']

Contratti di borsa in "Diritto on line"
di Paolo Giudici - Diritto on line (2019)
La categoria dei contratti di borsa è ormai un relitto storico, rimasto nell’art. 181 del d.lgs. 12.1.2019, n. 14, che riprende l’art. 76 l. fall., e richiamato nell’art. 203 t.u.f. Nuove categorie sono emerse nella regolazione dei mercati finanziari, costruita prevalentemente intorno alla categoria degli strumenti finanziari, con discipline specifiche legate all’inadempimento e all’insolvenza, sorte da un lato per l’esigenza di creare deroghe agli effetti della disciplina fallimentare per gli ordini immessi nei sistemi di regolamento, i contratti di garanzia finanziaria e i meccanismi di funzionamento delle controparti centrali; dall’altro di consentire gli interventi di risanamento e liquidazione delle banche in crisi.
1. Il carattere recessivo della categoria
La disciplina civilistica tratta dei contratti di borsa all’art. 181 del d.lgs. 12.1.2019, n. 14 (cd. Codice della crisi d'impresa e dell'insolvenza), che riprende l'art. 76 l. fall., riferito ai contratti di borsa a termine. L’enunciato dispone, al primo comma, che se il termine del contratto «scade dopo l’apertura della liquidazione giudiziale del patrimonio di uno dei contraenti, si scioglie alla data dell’apertura della procedura». L’enunciato prosegue, sempre senza alcuna modifica di sostanza rispetto all’art. 76 l. fall., affermando che «la differenza fra il prezzo contrattuale e il valore delle cose o dei titoli alla data dell’apertura della procedura è versata al curatore, se il contraente il cui patrimonio è sottoposto a liquidazione giudiziale risulta in credito o è ammessa al passivo nel caso contrario». L’art. 1536 c.c., relativo all’inadempimento nella vendita a termine dei titoli di credito, fa salva l’applicazione delle leggi speciali per i contratti di borsa; e lo stesso fa l’art. 1551 c.c., per l’inadempimento nel contratto di riporto. Per parte sua l’art. 203 d.lgs. 24.2.1998, n. 58 (t.u.f.) richiama la disciplina dell’art. 76 l. fall. per renderla applicabile, ove potessero sorgere dubbi di qualificazione, «agli strumenti finanziari derivati, a quelli analoghi individuati ai sensi dell'articolo 18, comma 5, lettera a), alle operazioni a termine su valute nonché alle operazioni di prestito titoli, di pronti contro termine e di riporto».
Al di fuori di queste disposizioni, la categoria dei contratti di borsa è sparita dall’ordinamento. Oggi la materia si riduce dunque, sul piano del diritto positivo, all’individuazione dei contratti cui la disciplina speciale dell’inadempimento e dell’insolvenza continua a riferirsi attraverso il relitto del richiamo ai contratti di borsa, in un quadro istituzionale totalmente rivoluzionato rispetto al passato, che presenta – tra l’altro - due categorie moderne che si aggiungono e sovrappongono a quel relitto: i contratti di garanzia finanziaria di cui alla direttiva 2002/47/Ce e i contratti finanziari di cui alla direttiva 2014/59/Ue sul risanamento e la risoluzione delle banche. Insieme considerate, queste tre categorie legislative riguardano un unico problema, quello della disciplina dei relativi contratti in caso di inadempimento o di insolvenza. Il problema è oggetto di un grande dibattito scientifico, in quanto è considerato una delle questioni cardine nella disciplina dei mercati finanziari susseguente la crisi finanziaria del 2007-2008 (Janger, E.J., Symposium Introduction: Treatment of Financial Contracts in Bankruptcy and Bank Resolution, in Brook. J. Corp. Fin. & Com. L., 10, 2015, 1; Mooney, C.W. Jr., The Bankruptcy Code’s Safe Harbors for Settlement Payments and Securities Contracts: When Is Safe Too Safe, in Tex. Int'l L. J., 49, 2014, 245 ss.).
Per comprendere in che misura la nozione di contratto di borsa si sia ridotta basta confrontare le principali opere che si occupavano, prima della riforma dei mercati finanziari avviata in Europa verso la fine degli anni ottanta, della materia (per es., Corrado, R., I contratti di borsa, Torino, 1960; Coltro Campi, C., I contratti di borsa nella giurisprudenza, Padova, 1963; Bianchi d’Espinosa, L., Contratti di borsa. Il riporto, Milano, 1969). Le trattazioni sono dedicate all’ordinamento delle borse italiane, agli usi di borsa, all’agente di cambio e agli altri operatori di borsa, ai rapporti tra questi e i loro clienti e all’ordine di borsa, alle diverse figure di contratti negoziati in borsa e all’inquadramento dei loro tratti unificanti e delle differenze (fondate principalmente sulla distinzione tra contratti a contante e contratti a termine), con un’analisi specifica del contratto di riporto, sino a giungere al tema dell’inadempimento e dell’insolvenza.
Si tratta di un mondo (economico, sociologico, giuridico) ormai scomparso (v. Ferrarini, G., La riforma dei mercati finanziari e il testo unico, in Ferrarini-Marchetti, La riforma dei mercati finanziari, Roma, 1998, 25 ss.; Moloney, N., EU Securities and Financial Markets Regulation, III ed., Oxford, 22 ss.). Le borse alle grida non esistono più; non esiste più l’obbligo di concentrazione in borsa delle operazioni finanziarie e sono in esaurimento gli agenti di cambio (art. 201 t.u.f.): i principali operatori che possono intermediare servizi di negoziazione e altri servizi di investimento in Europe sono le imprese di investimento (in Italia, società di investimento mobiliare – Sim) e le banche. I titoli di credito che costituivano l’oggetto principale dei contratti di borsa sono dematerializzati. Le infrastrutture di mercato sono oggi telematiche e integrate su scala europea e mondiale (Ferrarini, G. - Saguato, P., Regulating Financial Market Infrastructures, in Journal of Corporate Law Studies, 13, 2014, p. 319 ss.; Perrone, A., Il diritto del mercato dei capitali, Milano, 2016, 261 ss.). Il ciclo dei contratti a pronti è divenuto di due giorni e presto passerà ad un giorno, per cui il problema delle insolvenze di mercato si è ridotto rispetto ai tempi in cui la liquidazione delle operazioni di borsa avveniva su base mensile. Esiste un ciclo integrato nelle strutture di cd. clearing and settlement, che vede l’intervento di molteplici nuovi attori (intermediari, controparti centrali, operatori dei sistemi di liquidazione delle operazioni, depositari e sub-depositari), con la riduzione di problemi un tempo molto più importanti rispetto ad oggi e la nascita di temi nuovi legati alla stabilità dell’intero ecosistema.
Quanto ai contratti negoziabili nel mercato finanziario, la loro struttura è diventata estremamente varia. Le imprese che gestiscono i mercati – ora privatizzati, seppure sottoposti a intensi controlli pubblici – ovvero le altre sedi di negoziazione, oltre ad ammettere alla negoziazione strumenti finanziari emessi da imprese o altri enti (azioni, obbligazioni, titoli di stato, ecc.), possono esse stesse creare contratti da negoziare; e in ogni caso, quelle stesse imprese disciplinano attraverso regolamenti le modalità di negoziazione e di conclusione dei contratti negoziabili sulle proprie infrastrutture di mercato (Natoli, R., I contratti di borsa, in Gitti, G. - Maugeri, M. - Notari, M., I contratti di impresa, II, Bologna, 2012, 173 ss.). Sono dunque spariti gli usi di borsa, cui la dottrina passata faceva costante riferimento per cercare di individuare i tratti distintivi dei contratti di borsa; permane solo una distinzione di massima tra mercati cash e mercati degli strumenti derivati, che ripropone quella, storica, tra contratti a contante e a termine.
2. Gli strumenti finanziari come nuova categoria ordinante
Se si scende dal piano descrittivo a quello più propriamente normativo, la categoria centrale intorno cui si organizza ora la regolazione finanziaria europea è quella di strumento finanziario. Tale categoria serve ad individuare: le offerte al pubblico di strumenti finanziari e gli obblighi di prospetto di cui al reg. 1129/2017; i servizi e le attività di investimento in strumenti finanziari, disciplinati dalla dir. 2014/65/Ue (MiFID II) e comprensivi, tra l’altro, dei rapporti contrattuali tra gli intermediari finanziari e i clienti; la disciplina delle sedi di negoziazione in strumenti finanziari, comprensiva della disciplina in tema di mercati regolamentati, sistemi multilaterali di negoziazione, sistemi organizzati di negoziazione (sempre MiFID II, nonché reg. 600/2014, MiFIR), con tutta la disciplina dei dispositivi di pubblicazione autorizzati e dei fornitori di sistemi consolidati di pubblicazione; la disciplina degli abusi di mercato, che riguarda gli strumenti finanziari negoziati (o per cui è stata presentata richiesta di ammissione alle negoziazione) su un mercato regolamentato, un sistema multilaterale di negoziazione o un sistema di scambi organizzati (dir. 2014/57/UE e reg. 596/2014, MAD II/MAR); la disciplina delle vendite allo scoperto (reg. 236/2012).
All’interno della categoria degli strumenti finanziari, poi, si collocano discipline specifiche riguardanti l’una o l’altra sotto-categoria, come per esempio quella che sottopone i contratti derivati a disciplina speciale quanto agli obblighi di compensazione tramite controparte centrale (reg. 648/2012, EMIR).
In posizione eccentrica rispetto al sistema regolatorio edificato sulla categoria degli strumenti finanziari si collocano i contratti finanziari della disciplina bancaria europea e i contratti di garanzia finanziaria, di cui si dirà in seguito.
3. I luoghi di negoziazione e la disciplina dei relativi contratti
Il risalente dibattito sui contratti di borsa si interrogava se alla categoria appartenessero solo le compravendite e i riporti negoziati in borsa o riguardanti titoli quotati in borsa (Messineo, F., Il contratto di borsa e per contanti, in Operazioni di borsa e di banca, Milano, 1954, 5 ss.), ovvero quelli a cui era applicabile la disciplina dell’esecuzione coattiva (Dalmartello, A., Adempimento e inadempimento del contratto di riporto, Padova, 1958, 85 ss.) o ancora quelli che le parti sottoponevano alla disciplina degli usi di borsa (Bianchi d’Espinosa, L., Borsa valori (contratti), in Enc. dir., 1959, 593 ss.). Ma vi era anche chi sostanzialmente rinunciava ad individuare una nozione unitaria e attribuiva alla categoria una nozione «elastica e relativa a presupposti variabili per l’applicazione dei singoli istituti caratteristici della disciplina speciale delle borse» (Corrado, R., I contratti di borsa, cit., 61 ss.). La giurisprudenza seguiva tali diversi orientamenti, accogliendo peraltro una nozione estensiva del concetto.
Oggi lo stesso concetto di borsa ha perso gran parte della propria rilevanza (Ferrarini, G., Ammissione alla quotazione e ammissione alle negoziazioni: significato e utilità di una distinzione in Banca borsa, I, 2002, 583 ss.). La disciplina è ormai focalizzata sul concetto di sede di negoziazione di cui all’art. 4, par. 1, punto 24, MiFID II. Le sedi di negoziazione sono un mercato regolamentato, un sistema multilaterale di negoziazione o un sistema organizzato di negoziazione, con differenze sul piano della disciplina dei contratti che non sono sempre facilmente individuabili.
La prima e più importante categoria sono i mercati regolamentati. Sono sistemi multilaterali di negoziazione, ossia sistemi che consentono l’interazione tra interessi multipli di acquisto e di vendita riguardanti strumenti finanziari (così art. 4, n. 19, MiFID II; art. 1, co, 5-bis, t.u.f.). Tali sistemi sono amministrati o gestiti da un gestore del mercato e consentono o semplicemente facilitano l’incontro, al loro interno e in base a proprie regole non discrezionali, di interessi multipli di acquisto e di vendita di terzi relativi a strumenti finanziari, in modo da dare luogo a contratti relativi a strumenti finanziari ammessi alla negoziazione conformemente alle proprie regole e ai propri sistemi. L’oggetto dei contratti, le modalità di conclusione degli stessi e l’esecuzione delle rispettive prestazioni da parte degli interessati sono interamente rimessi al regolamento di mercato. Non è possibile fornire un elenco esaustivo degli strumenti finanziari che possono essere oggetto dei contratti negoziati sui mercati regolamentati. Per esempio, al momento in cui si scrive Borsa Italiana s.p.a. gestisce due mercati regolamentati: la Borsa e il Mercato degli strumenti derivati (IDEM). La Borsa, a sua volta, è articolata in diversi comparti. Vi è il Mercato telematico azionario (MTA), i cui emittenti sono le società con azioni quotate di cui all’art. 119 t.u.f. Vi sono poi il mercato telematico dei securitised derivatives (SeDeX); il mercato telematico degli exchange-traded funds (ETF), degli OICR aperti e degli strumenti finanziari derivati cartolarizzati (ETFplus); il mercato telematico delle obbligazioni (MOT); infine, il mercato telematico degli investment vehicles (MIV). Per ogni categoria di strumento finanziario il regolamento disciplina i requisiti di ammissione sia dello strumento sia del suo emittente, le modalità di negoziazione (art. 4.3.1 ss.) nonché le modalità di compensazione, garanzia e liquidazione dei contratti (Regolamento di Borsa, artt. 4.1.1-2). Gli scambi avvengono attraverso operatori ammessi a negoziare sulle strutture telematiche gestite da Borsa Italiana, che immettono, per conto proprio o di clienti, proposte di negoziazione in forma anonima e secondo meccanismi standardizzati e automatizzati (Angelici, C., Note preliminari sulle operazioni di borsa, in Banca borsa, I, 2017, 715 ss.).
Un sistema multilaterale di negoziazione (MiFID II, art. 4, n. 22) è un sistema multilaterale gestito da un’impresa di investimento o da un gestore del mercato che consente l’incontro, al suo interno e in base a regole non discrezionali, di interessi multipli di acquisto e di vendita di terzi relativi a strumenti finanziari. Al momento in cui si scrive operano in Italia alcuni sistemi multilaterali di negoziazione tra cui, per es., il mercato AIM Italia/Mercato Alternativo del Capitale, che è anche registrato ai sensi dell’art. 69, comma 1, t.u.f., come mercato di crescita per le PMI. Anche in un simile mercato i contratti e le negoziazioni sono disciplinati da apposito regolamento. La possibilità di dare esecuzione agli ordini su base discrezionale è invece quanto contraddistingue un sistema organizzato di negoziazione (MiFID II, art. 4, n. 23), che consente l’interazione tra interessi multipli di acquisto e di vendita di terzi (v. per la disciplina italiana l’art. 65-quater t.u.f.).
Le compravendite di strumenti finanziari possono peraltro avere esecuzione al di fuori di una sede di negoziazione attraverso intermediari finanziari che svolgono attività di internalizzatori sistematici (v. pure art. 71 t.u.f.), cioè le imprese di investimento che in modo organizzato, frequente, sistematico e sostanziale negoziano per conto proprio eseguendo gli ordini del cliente al di fuori di una sede di negoziazione (art. 4, n. 20, MiFID II). I contratti possono poi essere conclusi anche tramite operazioni non standardizzate negoziate privatamente tra le parti interessate ma eseguite nelle sedi di negoziazione (per es., le parti stipulano la compravendita ma incrociano gli ordini nella sede di esecuzione, tramite cui, con l’intervento degli intermediari, effettuano il regolamento dell’operazione); o ancora, possono essere negoziate privatamente ed eseguite bilateralmente, ma semplicemente segnalate a una sede di negoziazione (vedi art. 5, par. 2, CSDR). La materia è rimasta sostanzialmente inesplorata in Italia dalla prospettiva della disciplina dei contratti di borsa; ma secondo i criteri a suo tempo evidenziati dalla dottrina, la semplice segnalazione a una sede di negoziazione non dovrebbe essere sufficiente a qualificare un contratto a termine (per es., una vendita a termine di azioni tra due parti private) come ricadente nell’art. 76 l. fall., mentre lo stesso non dovrebbe potersi affermare se il contratto concluso tra privati fosse eseguito su una sede di negoziazione, che però a quel punto porterebbe con sé l’applicazione di tutta la disciplina speciale prevista per la compensazione e il regolamento delle relative operazioni, che incide profondamente sull’ordinaria disciplina fallimentare.
4. La compensazione e il regolamento
Una volta che i due ordini s’incrociano sulla sede di negoziazione al contratto è attribuito un codice identificativo e si passa alla fase di riscontro e rettifica delle operazioni, che precede l’avvio della fase di compensazione e liquidazione (“clearing & settlement”) gestita dalla stanza di compensazione (“clearing house”). La liquidazione può essere netta o lorda. La liquidazione netta si fonda sulla compensazione dei saldi multilaterali titoli e contante detenuti dall’intermediario partecipante. Perciò attraverso la compensazione e liquidazione su base netta tutte le istruzioni di regolamento degli aderenti al sistema sono ridotte ad un’unica posizione verso il sistema, per strumento finanziario e per giorno di liquidazione. La liquidazione lorda, invece, avviene tra le parti interessate, cioè tra i loro intermediari, operazione per operazione.
Sempre più comunemente e anzi in taluni casi obbligatoriamente (EMIR), la stanza di compensazione svolge funzioni di controparte centrale (CCP). Essa dunque s’interpone tra le controparti di mercato, diventando il compratore di ogni venditore e viceversa, così garantendo l’esecuzione di ogni contratto. La tecnica è ben rappresentata dal regolamento di Cassa Compensazione e Garanzia, che svolge in Italia funzione di controparte centrale in una molteplicità di mercati (Cassa di Compensazione e Garanzia, reg. 28.11.2017). L’idea di base è che la CCP possa concentrare su di sé il rischio e gestirlo tramite il pagamento da parte dei partecipanti dei margini, che costituiscono garanzia (“collateral”) sull’adempimento del contratto e sono normalmente composti da un margine iniziale integrato, nel corso della vita del contratto, da margini giornalieri calcolati sulla base della differenza tra il prezzo di negoziazione del contratto e il prezzo giornaliero, nonché da altri fattori (art. 40 ss. EMIR). I clienti dei partecipanti alla CCP possono ottenere, in caso di inadempimento dell’intermediario partecipante, il trasferimento delle posizioni presso un altro partecipante che vi abbia preventivamente acconsentito (portabilità); se il trasferimento non è possibile, la CCP può prendere tutte le misure consentite dal proprio regolamento per gestire attivamente il rischio relativamente a queste posizioni, compresa la liquidazione delle attività e posizioni detenute dal partecipante diretto inadempiente per conto dei propri clienti (art. 48 EMIR). La gestione delle posizioni di quei clienti richiede meccanismi di separazione delle posizioni dei clienti rispetto a quelle dei partecipanti, attraverso meccanismi di separazione collettivi (“segregazione omnibus”) o di separazione individuale (“segregazione per singolo cliente”). La scelta è rimessa ai clienti (art. 39 EMIR, parr. 4 e 5). L’idea che le CCP possano ridurre il rischio sistemico è fortemente contestata in dottrina: si ritiene che esse possano in realtà accentuare il rischio sistemico (Roe, M.J., Clearinghouse Overconfidence, in Calif. L. Rev., 101, 2013, 1641 ss.).
Anche in sede di compensazione gli intermediari (generalmente banche depositarie) possono operare come internalizzatori (cd. internalizzatori di regolamento), eseguendo gli ordini di trasferimento per conto di clienti o per conto proprio anziché mediante un sistema di regolamento titoli (sono gli internalizzatori di regolamento: art. 2, par. 1, CSDR).
5. La definitività degli ordini di trasferimento
Quando le operazioni sono eseguite attraverso un sistema di regolamento, si applica la disciplina prevista dalla direttiva 98/26/Ce del 19.5.1998, sul carattere definitivo del regolamento nei sistemi di pagamento e nei sistemi di regolamento titoli, recepita – con le diverse modifiche poi intervenute – attraverso il d.lgs. 12.10.2001, n. 210. Al momento in cui si scrive il sistema di regolamento per i trasferimenti in valuta è Target2, gestito dall’Eurosistema e in particolare, in Italia, da Banca d’Italia. Il regolamento titoli avviene con il trasferimento della titolarità o altri diritti su uno o più strumenti finanziari, attraverso una scrittura in un libro contabile o in altro modo.
Gli ordini di trasferimento e la loro compensazione hanno carattere definitivo, nel senso che non possono essere revocati o resi inefficaci dalla successiva procedura di insolvenza. Gli ordini sono definitivi anche se sono stati immessi nel sistema successivamente al momento di apertura della procedura d’insolvenza ed eseguiti il giorno lavorativo dell’apertura, se l’operatore del sistema prova che al momento dell’immissione non era a conoscenza dell’apertura della procedura di insolvenza, né avrebbe dovuto esserlo (art. 2, co. 2, d.lgs. n. 210/2001). Nessuna azione, compresa quella di nullità, può pregiudicare nei confronti del sistema la definitività degli ordini di trasferimento, della compensazione e dei conseguenti pagamenti e trasferimenti (co. 3); e l’apertura di una procedura di insolvenza non ha effetto retroattivo sui diritti e sugli obblighi dei partecipanti connessi con la loro partecipazione a un sistema, sorti prima del momento di apertura della procedura stessa (co. 4).
A seguito dell’apertura della procedura di insolvenza nei confronti di un partecipante o di un operatore del sistema di un sistema interoperabile, l’agente di regolamento può utilizzare, in nome e per conto del soggetto insolvente, ai fini dell’adempimento dei suoi obblighi connessi con la partecipazione al sistema o a un sistema interoperabile sorti prima dell’apertura della procedura di insolvenza: a) i fondi e gli strumenti finanziari disponibili sul conto di regolamento del soggetto insolvente; b) linee di credito aperte a favore del soggetto insolvente a fronte di una garanzia in essere e destinate a soddisfare gli obblighi di tale soggetto verso il sistema.
In caso di apertura di una procedura di insolvenza nei confronti dell’intermediario per conto del quale un partecipante esegue ordini di trasferimento di cui all’art. 1, co. 1, lett. m), n. 2, i relativi contratti tra il partecipante al sistema e l’intermediario non si sciolgono (art. 6). Il partecipante dà esecuzione al contratto, cui il curatore o i commissari liquidatori subentrano. In difetto di adempimento il partecipante può soddisfarsi per il capitale, gli interessi e le spese sulle somme o sul prezzo degli strumenti finanziari ricevuti in contropartita degli ordini eseguiti secondo buona fede e dei quali ha diritto di ritenzione a garanzia dei propri crediti, detratto l’ammontare della provvista per l’esecuzione degli ordini e quanto proveniente dalla realizzazione di garanzie.
Dopo il regolamento, le operazioni su valori mobiliari devono essere registrate nel sistema di scritture contabili di un depositario centrale di titoli (Central Securities Depository – CSD), come pure le operazioni che riguardano strumenti finanziari forniti in garanzia ai sensi della direttiva 2002/47/Ce. Le stesse operazioni, come quelle su strumenti del mercato monetario e su quote di organismi di investimento collettivo e quote di emissioni devono avere un periodo di regolamento di due giorni, secondo quanto previsto dal Reg. 909/2014 (CSDR). Lo stesso regolamento determina le misure per la gestione dei mancati regolamenti (art. 7), prevedendo un sistema di penalizzazione che costituisca deterrente per i partecipanti responsabili dei mancati regolamenti.
6. I contratti di garanzia finanziaria
Il tema della definitività degli ordini immessi nel sistema di regolamento è strettamente legato a quello relativo all’esecuzione dei contratti di garanzia finanziaria. La categoria è stata disciplinata dalla direttiva 2002/47/Ce, recepita con il d.lgs. 21.05.2004, n. 170 (Guccione, A., I contratti di garanzia finanziaria, Milano, 2008; Gabrielli, E., a cura di, I contratti di garanzia finanziaria, a Milano, 2018). La disciplina mira a disapplicare le norme di diritto civile o fallimentare che possono mettere in pericolo l’esecuzione dei contratti di garanzia finanziaria, categoria estremamente ampia che comprende anche i contratti di trasferimento di proprietà con funzioni di garanzia e i contratti di pronti contro termine. In tal senso, è in primo luogo protetto il funzionamento delle clausole di “close-out netting”, che il decreto (art. 1, lett. f) chiama clausole di interruzione dei rapporti e pagamento del saldo netto. Si tratta delle clausole contrattuali o legali in base alle quali, in caso di evento determinante l’escussione della garanzia finanziaria: i) le obbligazioni diventano immediatamente esigibili (attraverso le cd. clausole di acceleration) e vengono convertite nell’obbligazione di versare un importo pari al loro valore corrente stimato ovvero sono estinte e sostituite dall’obbligazione di versare tale importo (secondo il meccanismo del cd. netting by novation), ovvero ii) viene calcolato il debito di ciascuna parte nei confronti dell’altra con riguardo alle singole obbligazioni e viene determinata la somma netta globale risultante dal saldo e dovuta dalla parte il cui debito è più elevato, ad estinzione dei reciproci rapporti (si risolvono così tutti i problemi che erano discussi, in Italia, circa la compatibilità delle clausole di “close-out netting” con l’art. 56 l. fall.: Perrone, A., Gli accordi di close-out netting, in Banca borsa, I, 1998, 51 ss.; Perrone, A., La riduzione del rischio di credito negli strumenti finanziari derivati, Milano, 1999, 85 ss.; Guccione, A., I contratti, cit., 195 ss.). Ancora, vengono protette dagli effetti della disciplina generale le clausole di sostituzione e integrazione della garanzia e, soprattutto, viene consentita l’esecuzione immediata della garanzia da parte del creditore garantito, al di fuori della sede concorsuale.
Non tutti i contratti di garanzia finanziaria beneficiano della disciplina speciale, ma solo quelli stipulati da alcuni predeterminati soggetti, tra i quali, oltre alle banche centrali e altre autorità pubbliche, gli enti finanziari sottoposti a vigilanza prudenziale, le controparti centrali, gli agenti di regolamento o le stanze di compensazione, e le persone diverse dalle persone fisiche, incluse imprese e associazioni prive di personalità giuridica, quando la controparte sia una ente creditizio, una sim, una società finanziaria o un’impresa di assicurazioni (v. sempre l’art. 1, lett. d). L’applicazione della disciplina speciale richiede inoltre particolari requisiti di forma e di contenuto (v. più ampiamente art. 2, co. 1, lett. b, d.lgs. n. 170/2004). Nei casi in cui i contratti di garanzia non ricadono nel perimetro di applicazione della disciplina europea recepita con il decreto n. 170/2002, si applica la disciplina dell’art. 203 t.u.f., che richiama l’art. 76 l. fall. (con effetti, dunque, in ogni caso analoghi alle clausole di acceleration contenute nei formulari internazionali, ma con il problema dei possibili limiti di applicazione dell’art. 56 l. fall. e di tenuta dell’autotutela del creditore).
Anche il regime eccezionale che si è brevemente descritto è stato peraltro additato come un possibile acceleratore della crisi finanziaria (Roe, M., The Derivatives Market's Payment Priorities as Financial Crisis Accelerator, in 63 Stan. L. Rev., 2011, 539 ss.) e la disciplina dei contratti finanziari in campo bancario può essere vista come una risposta ai problemi sollevati dall’eccessiva «forza» attribuita alla disciplina delle garanzie.
7. Pronti contro termine, riporto, prestito titoli
I contratti di riporto, di pronti contro termine e di prestito titoli sono contemplati dall’art. 203 t.u.f., la cui disciplina generalmente è superata da quella sulle garanzie finanziarie, considerato che quest’ultima copre i pronti contro termine, intesi come contratti sullo schema della doppia vendita e quindi comprensivi anche del riporto, nonché a maggior ragione alle operazioni di prestito titoli. Tra questi contratti, l’unico che trova disciplina nel nostro codice civile è appunto il riporto, che era, nella sua variante di borsa, uno dei più caratteristici tra i contratti di borsa (Cottino, G., Il riporto, in Aa.Vv., Le operazioni di finanziamento, Bologna, 2016, 1603 ss.). La pratica bancaria italiana ha visto svilupparsi un’operazione assolutamente equivalente, nello schema negoziale, al riporto: il contratto di pronti contro termine. Le differenze tra i due negozi sono davvero minime e in alcune situazioni i due schemi possono diventare indistinguibili. Molto simile al riporto è anche lo schema del prestito titoli. Si tratta di un mutuo di valori mobiliari: a garanzia del prestito, il mutuatario offre in pegno denaro o altri valori mobiliari al mutuante, che li acquista secondo le forme del pegno irregolare e su cui si può rivalere in caso di inadempimento del mutuatario. Nella pratica finanziaria internazionale sono peraltro usati modelli standard di contratti “repo” (in particolare, il “Global Master Repurchase Agreement”) e di prestito titoli (in particolare, il “Global Master Securities Lending Agreement”) generalmente sottoposti al diritto di New York o inglese (su tutti tali profili v. Giudici, P., I contratti del mercato finanziario, in Tratt. Roppo, Mercati regolati, V, Milano, 2014, 946 ss.).
8. I contratti finanziari
Un’ulteriore categoria da considerare è quella dei contratti finanziari come definiti nell’art. 1, co. 1, lett. o), del d.lgs. n. 180/2015, attuativo della dir. 2014/59/Ue. La relativa disciplina si applica alle banche rientranti nella competenza del Comitato Unico di Risoluzione, ai sensi dell’art. 7, co. 2, 4 lett. b) e 5 del reg. 806/2014/Ue. Essa mira ad attribuire uno spazio di manovra all’autorità bancaria in caso di crisi di una banca, escludendo gli effetti di talune disposizioni contrattuali in caso di risoluzione (art. 65), attribuendo all’autorità poteri temporanei di sospensione dei termini di pagamento e consegna (art. 66), di limitazione dell’escussione delle garanzie finanziarie (art. 67) e di sospensione temporanea dei meccanismi terminativi dei contratti (art. 68).
Il nuovo art. 181 d.lgs. n. 14/2019, come già l’art. 76 l. fall., non descrive pienamente gli effetti che le procedure concorsuali hanno sui contratti a termine stipulati su sedi di negoziazione o tramite internalizzatori, ed eseguiti su infrastrutture di mercato o tramite internalizzatori di regolamento, come pure sui contratti richiamati dall’art. 203 t.u.f. Gli inadempimenti e le insolvenze sono gestiti secondo i criteri previsti dai regolamenti dei mercati, dai sistemi di regolamento e compensazione e dall’intervento delle controparti centrali, nonché dalla disciplina europea dei depositari centrali e da quella dei contratti di garanzia finanziaria. Nei contratti che appartengono alla categoria dei contratti finanziari, inoltre, sono attribuiti poteri speciali alle autorità bancarie. Manca al momento in Italia uno studio completo che analizzi tutte le possibili interrelazioni delle diverse discipline.
Art. 181 d.lgs. 12.1.2019, n. 14; art. 76 l. fall.; artt. 1536 e 1551 c.c.; art. 203, d.lgs. 24.2.1998, n. 58; d.lgs. 12.10.2001, n. 210; d.lgs. 21.05.2004, n.170; reg. 236/2012; reg. 648/2012/Ce; reg. 909/2014/Ue.
Angelici, C., Note preliminari sulle operazioni di borsa, in Banca borsa, I, 2017, 715; Bianchi d’Espinosa, L., Borsa valori (contratti), in Enc. dir., 1959, 593; Bianchi d’Espinosa, L., Contratti di borsa. Il riporto, Milano, 1969; Coltro Campi, C., I contratti di borsa nella giurisprudenza, Padova, 1963; Corrado, R., I contratti di borsa, Torino, 1960; Costa, C., Fallimento. Effetti sugli atti pregiudizievoli ai creditori, in Diritto on line – Treccani, 2013; Cottino, G., Il riporto, in Aa.Vv., Le operazioni di finanziamento, Bologna, 2016, 1603; Dalmartello, A., Adempimento e inadempimento del contratto di riporto, Padova, 1958; Ferrarini, G., Ammissione alla quotazione e ammissione alle negoziazioni: significato e utilità di una distinzione in Banca borsa, I, 2002, 583; Id., La riforma dei mercati finanziari e il testo unico, in Ferrarini, G. - Marchetti, P., a cura di, La riforma dei mercati finanziari, Roma, 1998; Ferrarini, G. - Saguato, P., Regulating Financial Market Infrastructures, in Jour. of Corpor. L. Studies, 13, 2014, 319; Gabrielli, E., a cura di, I contratti di garanzia finanziaria, Milano, 2018; Giudici, P., I contratti del mercato finanziario, in Tratt. Roppo, V, Mercati regolati, Milano, 2014, 946; Guccione, A., I contratti di garanzia finanziaria, Milano, 2008; Messineo, F., Il contratto di borsa e per contanti, in Operazioni di borsa e di banca, Milano, II, 1954, 5; Janger, E.J., Symposium Introduction: Treatment of Financial Contracts in Bankruptcy and Bank Resolution, in Brook. J. Corp. Fin. & Com. L., 10, 2015, 1; Mooney, C.W.Jr., The Bankruptcy Code’s Safe Harbors for Settlement Payments and Securities Contracts: When Is Safe Too Safe, in Tex. Int'l L. J., 49, 2014, 245; Moloney, N., EU Securities and Financial Markets Regulation, III ed., Oxford, 2014; Perrone, A., Gli accordi di close-out netting, in Banca borsa, I, 1998, 51; Id., La riduzione del rischio di credito negli strumenti finanziari derivati, Milano, 1999, 85 ss.; Id., Il diritto del mercato dei capitali, Milano, 2016; Recine, F., Aspetti giuridici delle operazioni di prestito titoli, in Ferrarini, G. - Marchetti, P., a cura di, La riforma dei mercati finanziari, cit., 391; Roe, M.J., Clearinghouse Overconfidence, in Calif. L. Rev., 101, 2013, 1641; Id., The Derivatives Market's Payment Priorities as Financial Crisis Accelerator, in Stan. L. Rev., 63, 2011, 539.
1 Il carattere recessivo della categoria
2 Gli strumenti finanziari come nuova categoria ordinante
3 I luoghi di negoziazione e la disciplina dei relativi contratti
4 La compensazione e il regolamento
5 La definitività degli ordini di trasferimento
6 I contratti di garanzia finanziaria
7 Pronti contro termine, riporto, prestito titoli
8 I contratti finanziari
9 Osservazioni conclusive