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Timestamp: 2020-07-07 08:37:25+00:00
Document Index: 60873067

Matched Legal Cases: ['art. 5', 'art.6', 'art. 5', 'art. 143', 'art. 5', 'art. 11', 'art. 6', 'art. 1', 'art. 3', 'art. 2740', 'art. 3']

Natura e struttura dei titoli emessi nell’ambito di operazioni di cartolarizzazione dei crediti | Studio Legale Tidona e Associati | Diritto Bancario e Finanziario
17 Febbraio 2003 In Diritto bancario, Diritto Fallimentare e Crisi di impresa
Con la legge n. 130 del 30 aprile 1999, recante “disposizioni sulla cartolarizzazione dei crediti”, il legislatore italiano ha inteso regolamentare la tecnica operativa finanziaria elaborata inizialmente dalla prassi dei mercati finanziari dei Paesi anglosassoni (in particolare negli Stati Uniti). Dovendosi escludere fin dall’origine qualsivoglia portata “taumaturgica” dell’intervento legislativo sopra menzionato (è infatti escluso, e ciò traspare chiaramente dalla ratio della norma, che si possa “imbrigliare” in uno schema normativo una fattispecie tanto complessa ed in continua evoluzione sulla spinta della prassi economica), va tuttavia ricordata l’importanza di quest’istituto – operazione finanziaria, alla luce delle grandi masse di capitali che essa fa già muovere ed è ancor di più destinata a far muovere in futuro[1].
Sorge, quindi, spontaneo l’interrogativo[12]circa l’individuazione della species di strumento finanziario alla quale poter accostare il titolo emesso nell’ambito di operazioni di cartolarizzazione. La risposta a tale interrogativo non è contenuta in alcuna delle norme della legge 130/’99, che si occupano di disegnare la disciplina normativa di tali titoli (ci si riferisce in particolare all’art. 5, commi 1 e 2, nonché al comma 1 dell’art.6). Il comma 1 dell’art. 5 richiama, per renderli applicabili ai titoli “da securitization”, rispettivamente gli artt. 129 e 143 T.U.B.; il primo prevede (in caso di operazioni di particolare rilevanza economica) un accurato sistema di controlli da parte della Banca d’Italia “in conformità delle deliberazioni del CICR”[13]; mentre il secondo (l’art. 143) stabilisce le sanzioni per il caso di inosservanza alle disposizioni contenute nel primo comma. Il comma 2 dell’art. 5, viceversa, dispone la non applicazione di talune norme: in particolare dell’art. 11 del T.U.B., laddove si fa esplicito divieto, a soggetti che non rivestano la qualità di imprese bancarie, di procedere alla raccolta del risparmio fra il pubblico; degli artt. da 2410 a 2420 cod. civ., che contengono la disciplina dei titoli obbligazionari emessi da società, nonché – infine – delle altre norme che all’interno dell’ordinamento prescrivano limiti quantitativi alla raccolta del risparmio. Passando poi alla disamina dell’art. 6 L. 130/99, emerge come il suo comma 1 parifichi[14] , ai soli effetti fiscali, il trattamento dei titoli da securitization a quello stabilito per le obbligazioni societarie emesse da società per azioni con azioni negoziate in mercati regolamentati italiani e per titoli similari.
Seguendo una prima ipotesi[15], si può ritenere che questi titoli siano assimilabili a “titoli di debito negoziabili sul mercato dei capitali” cui fa esplicito riferimento il comma 2, lettera b), dell’art. 1 del T.U.F. Quest’ipotesi ha indubbiamente il pregio di individuare un elemento caratteristico nonché fondamentale delle asset backed securities (in forma abbreviata le Abs; – questo è il termine, anch’esso naturalmente di provenienza anglosassone, con il quale il più delle volte vengono concretamente individuati i titoli emessi durante una securitization): una volta emessi i titoli e collocatili sul mercato, la S.P.V. che incassi dagli investitori il corrispettivo di tali titoli, si obbliga nei confronti degli investitori medesimi ad un “dare”. Attività “datoria” che avrà, in particolare, per oggetto una somma di denaro. Ed è proprio qui che si appunta il difetto dell’ipotesi appena prospettata. Tale somma di denaro, infatti, sarà quella risultante come “provente” dell’attività di riscossione dei crediti da parte della S.P.V.[16]. Non a caso, l’art. 3, comma 2 della L.130/’99 prevede esplicitamente che i crediti (e di conseguenza gli introiti) relativi a ciascuna operazione costituiscano patrimonio a tutti gli effetti separato sia da quello proprio della S.P.V., sia da quello delle altre operazioni, ammettendo su tale patrimonio soltanto le azioni promosse dai portatori dei titoli emessi per finanziare l’acquisto dei crediti stessi. Ora, se tali titoli costituissero davvero dei titoli di debito, assimilabili ad esempio a titoli obbligazionari, si dovrebbe senz’altro concludere per la necessaria responsabilità della società emittente con tutti i suoi beni presenti e futuri nei confronti dei portatori dei titoli stessi (c. d. principio delle responsabilità patrimoniale del debitore ex art. 2740 cod. civ.). Laddove invece tale responsabilità non sia prevista a carico della S.P.V. esclude l’assimilabilità delle Abs ai titoli di debito, ed in particolare ai titoli obbligazionari[17]; ciò, naturalmente, mantenendo fermi i risvolti fiscali. Inoltre, non vale a riaffermare la validità dell’ipotesi prospettata il fatto che nella fattispecie obbligazionaria il contratto di emissione possa subordinare il diritto del portatore del titolo al previo pagamento di altri creditori (come avviene nei c. d. prestiti subordinati), o anche rinviare nel tempo o sospendere la scadenza dell’obbligo di pagamento qualora non vi sia sufficiente capienza nel patrimonio dell’emittente, poiché in tutti casi l’obbligo di restituzione del capitale investito permane, mentre, nell’ipotesi di securitizations, l’eventuale incapienza del patrimonio separato priva di giuridica rilevanza le aspettative degli investitori. Sembra pertanto necessario ricercare qualche altra ipotesi di strumento finanziario assimilabile al “tipo” Abs.
Vi è, infine, un’ultima via da percorrere, che fra l’altro sembra anche la più logica, per cercare di individuare la natura degli strumenti finanziari emessi durante un’operazione di cartolarizzazione. Si tratta dell’ipotesi per cui tali titoli sarebbero rappresentativi di un rapporto (quello fra emittente i titoli e società cessionaria e, mediante traslazione, anche di quello fra la medesima società emittente e gli investitori) del tipo “derivato finanziario”, ed in particolare del tipo “credito derivativo”[26]. Infatti, posto che per aversi effettivamente “cartolarizzazione” è necessario che il rapporto “derivato”, quello fra società emittente i titoli ed investitori, sia suscettibile di essere incorporato in un titolo (la famosa chartula di cui parla la dottrina commercialistica sui titoli di credito; per l’appunto nell’operazione in questione si parla di “cartolarizzazione”), ciò non risulta affatto essenziale per i rapporti “a monte”, ed in particolar modo per quello intercorrente fra società cessionaria ed emittente. In particolare quest’ultima, seguendo l’ipotesi prospettata, sottoscriverebbe una “credit link note” emessa dal cessionario, il cui contenuto verrebbe poi frazionato fra i vari investitori, che pertanto si troverebbero ad essere titolari di un “rischio” minimo rispetto a quello sopportato dall’emittente medesima[27]. Quest’ipotesi risulta maggiormente suffragata se si pone per un attimo la mente ad un altro prodotto della finanza strutturata, in cui si considerano i crediti come prodotto dell’impresa: il future su merci. In tale caso, infatti, l’imprenditore vende “in blocco” un valore creato dalla propria azienda, ottenendo un guadagno immediato senza incorrere nel rischio di un ricavato inferiore alle attese. Pertanto si può affermare che gli investitori, nell’operazione concepita dalla l. 130/’99, corrano solamente il rischio economico della riscossione (e cioè una riscossione che generi incassi inferiori alle attese), ma non quello giuridico, relativo ai diritti loro spettanti sul ricavato delle riscossione medesima.
[1] Basti pensare che, secondo un’indagine riportata dal Sole 24 Ore del 3 gennaio 2003, la prima cartolarizzazione immobiliare, relativa alla vendita di immobili pubblici (e pertanto alla securitisation dei relativi incassi), compiuta nel 2001, ha portato ad un ricavato per un totale di 2,4 miliardi di euro. Non solo, la seconda tranche (relativa al 2002) di cartolarizzazioni di immobili pubblici ha ottenuto risultati anche maggiori: 6,5 miliardi di euro. Ciò soltanto per citare alcuni esempi della portata economica di un’operazione di cartolarizzazione nel settore pubblico. Maggiore rilievo assume invece tale operazione nelle relazioni tra privati, specialmente quando soggetti attivi siano, ad esempio, grandi banche, le quali, movimentando ingenti capitali – per conto proprio o di terzi – assumono una rilevanza non trascurabile dal punto di vista economico, pur non raggiungendo le dimensioni delle securitisation statali.
[11] Si può infatti osservare – cfr. G. Rumi, “Securitisation in Italia. La legge n. 130/1999 sulla cartolarizzazione dei crediti”, in Giurisprudenza Commerciale, … – che il richiamo fatto dall’art. 3, comma 3 della L. 130 al Titolo V del T.U.B., dove si prevede la possibilità di iscrivere nell’Elenco generale degli Intermediari Finanziari anche società a responsabilità limitata apra la strada alla possibilità che, in operazioni di securitisation, la società cessoanria possa adottare tale forma societaria.
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