Source: https://www.peterlang.com/view/9783653985191/12_Ch_3.html
Timestamp: 2018-07-20 08:59:41
Document Index: 192299123

Matched Legal Cases: ['§ 21', '§ 25', '§ 27', '§ 131', '§ 14', '§ 14', '§ 25', '§ 53', '§ 291', '§ 104', '§ 136', '§ 122']

3. Teil: Ablauf einer typischen PIPE-Transaktion: Die Kapitalerhöhung mit vereinfachtem Bezugsrechtsausschluss bei Übernahme aller neuen Aktien durch den Investor : Rechtliche Probleme von PIPE-Transaktionen
3. Teil: Ablauf einer ...
PIPE-Transaktionen beschreiben Beteiligungsmaßnahmen von Investoren am Eigenkapital börsennotierter Aktiengesellschaften. PIPE steht dabei für Private Investments in Public Equity. Anders als bei der öffentlichen Platzierung von Aktien wird der Beteiligungserwerb bei PIPE-Transaktionen zwischen dem Investor und der Verwaltung der Zielgesellschaft im Vorfeld abgestimmt. Diese Transaktionen kennzeichnet daher der Abschluss einer Investorenvereinbarung zwischen Investor und Zielgesellschaft, in der die Bedingungen der Beteiligung festgelegt werden. Die Arbeit untersucht den Rechtsrahmen für PIPE-Transaktionen und stellt verschiedene Strukturierungsmöglichkeiten für PIPE dar. Ferner geht sie auf die rechtlichen Probleme bei der Ausgestaltung der Investorenvereinbarung ein.
978-3-653-98519-1
https://doi.org/10.3726/978-3-653-04141-5
Frankfurt am Main, Berlin, Bern, Bruxelles, New York, Oxford, Wien, 2014. XVIII, 326 S.
3. Teil: Ablauf einer typischen PIPE-Transaktion: Die Kapitalerhöhung mit vereinfachtem Bezugsrechtsausschluss bei Übernahme aller neuen Aktien durch den Investor
← 76 | 77 → 3. Teil: Ablauf einer typischen PIPE-Transaktion: Die Kapitalerhöhung mit vereinfachtem Bezugsrechtsausschluss bei Übernahme aller neuen Aktien durch den Investor
Vor dem Hintergrund der Ausgangsdefinition einer PIPE-Transaktion als einer zwischen Investor und Zielgesellschaft abgestimmten Finanztransaktion mit dem Ziel einer strukturierten Minderheitsbeteiligung soll im Folgenden die Kapitalerhöhung mit vereinfachtem Bezugsrechtsausschluss als Transaktionsgrundmodell und Standardfall in ihrem Ablauf dargestellt werden. In der Praxis lässt sich eine Kapitalerhöhung dieses Umfangs unter Ausschluss der Mitwirkung der Altaktionäre in einem übersichtlichen Zeitrahmen und mit geringem Verfahrensaufwand seitens der Zielgesellschaft durchführen. Daher soll sie zum Anlass genommen werden, um die üblichen Transaktionsschritte – Anbahnung der Transaktion, Durchführung der Due Diligence und Vereinbarung mit anschließender Umsetzung – sowie die sich stellenden Rechtsfragen nachzuvollziehen.
Nach der Kontaktaufnahme von Investor und Zielgesellschaft sind in Vorbereitung der PIPE-Transaktion verschiedene Fragen zu prüfen. Der Investor hat sicherzustellen, dass alle für ihn geltenden gesellschaftsrechtlichen Erfordernisse für einen Beteiligungserwerb – etwa die Zustimmung etwaiger Gesellschaftsorgane – gegeben sind. Darüber hinaus hat der PIPE-Investor gegebenenfalls einen Nachweis ausreichender Finanzierung zu erbringen. Auf der Seite der Zielgesellschaft stellt sich vor allem die Frage des gesellschaftsrechtlichen Handlungsspielraums des Vorstands bei der Auswahl eines geeigneten Ankerinvestors.
Ziehen die Beteiligten eine gemeinsame PIPE-Transaktion nach anfänglichen Gesprächen in Erwägung, schließen sie im Regelfall eine gemeinsamen Absichtserklärung in Form eines sogenannten Letter of Intent ab, auf dessen Inhalt abschließend kurz einzugehen ist.
Die Möglichkeiten der Kontaktaufnahme von Investor und Zielgesellschaft sind so unterschiedlich wie die beteiligten Akteure und deren jeweilige Interessenlage. Abgesehen von der direkten Ansprache von Investoren bei Bestehen...
I. PIPE-Transaktionen
A. Entstehungsgeschichte von PIPE
B. Wirtschaftlicher Hintergrund
C. Strukturbestimmende Interessen von Investor und Zielgesellschaft
D. Beispiele von PIPE-Transaktionen in Deutschland
II. Beteiligte
A. Investoren
1. Private-Equity-Investoren
2. Family Offices
3. Staatsfonds
4. Strategische Investoren
B. Zielgesellschaften
C. Altaktionäre
D. Banken
III. Gesellschafts- und kapitalmarktrechtlicher Rechtsrahmen
IV. Ziel und Gang der Darstellung
2. Teil: Strukturierung einer PIPE-Transaktion
I. Wahl der Transaktionsstruktur
A. Kapitalerhöhungen bei PIPE-Transaktionen
1. Wahl zwischen der Ausnutzung genehmigten Kapitals und der Durchführung einer ordentlichen Kapitalerhöhung
2. Auswirkungen des Bezugsrechts auf die Strukturierung der Kapitalerhöhung
3. Prospektfreiheit der Zehn-Prozent-Kapitalerhöhung
B. Bedienung mit eigenen Aktien
C. Ausgabe von Wandelschuldverschreibungen an den Investor
D. Beteiligungserwerb von Altaktionären
II. Kriterien für die Festlegung der Beteiligungshöhe und Einflussmöglichkeiten des Investors als Aktionär
A. Wahrnehmung der Rechte des Aktionärs in der Hauptversammlung
1. Stellung der Hauptversammlung in der Aktiengesellschaft
2. Kompetenzen der Hauptversammlung
3. Mehrheiten und Sperrminoritäten
4. Rechte des Aktionärs in der Hauptversammlung
5. Rechte des Aktionärs in Vorbereitung der Hauptversammlung
B. Antrag auf Durchführung einer Sonderprüfung
C. Klagerechte
D. Vertretung im Aufsichtsrat
1. Einflussmöglichkeiten des Aufsichtsrates auf die Unternehmensleitung
2. Einflussmöglichkeiten einzelner Aufsichtsratsmitglieder im Aufsichtsrat
a) Größe und Zusammensetzung des Aufsichtsrats
b) Beschlussmehrheiten im Aufsichtsrat
c) Mitgliedschaft in Aufsichtsratsausschüssen
3. Grenzen der Interessenvertretung durch eingesetzte Aufsichtsratsmitglieder
4. Mögliche Annahme eines Interessenkonflikts
III. Erweiterte Rechtspflichten anlässlich der Beteiligung
A. Wertpapierhandelsrechtliche Beteiligungstransparenz
1. Mitteilungs- und Veröffentlichungspflichten nach § 21 Abs. 1 S. 1, 22 WpHG
2. Mitteilungs- und Veröffentlichungspflichten nach §§ 25, 25 a WpHG
3. Mitteilungspflicht nach § 27a WpHG
B. Fusionskontrolle
1. Europäische Fusionskontrolle
2. Fusionskontrolle nach dem GWB
C. Außenwirtschaftsrecht
D. Vermeidung des Kontrollerwerbs
IV. Vermeidung wirtschaftlicher Nachteile für die Zielgesellschaft durch einen bedeutenden Beteiligungserwerb
A. Verlust von Verlustvorträgen
B. Change of Control-Klauseln
I. Vorbereitungsphase
A. Kontaktaufnahme zwischen PIPE-Investor und Zielgesellschaft
B. Gesellschaftsrechtliche Anforderungen im Hinblick auf den Beteiligungserwerb auf Seiten des Investors
1. Erwerber-AG
2. Erwerber-GmbH
3. Erwerber-OHG oder -KG
C. Sicherstellung der Finanzierung des Beteiligungserwerbs
D. Handlungsspielraum des Vorstands der Zielgesellschaft im Hinblick auf die Auswahl des Investors
1. Keine Neutralitätspflicht des Vorstands bei der Auswahl eines Ankeraktionärs
2. Keine Pflicht zur Durchführung einer Auktion
E. Abschluss eines Letter of Intent
A. Interesse des Investors an der Durchführung einer Due Diligence
B. Entscheidung über Gestattung einer Due Diligence auf Seiten der Zielgesellschaft
1. Entscheidungszuständigkeit auf Seiten der Zielgesellschaft
2. Gesellschaftsrechtliche Zulässigkeit der Gestattung der Due Diligence
3. Kein Informationsrecht der anderen Aktionäre nach § 131 Abs. 4 S. 1 AktG
C. Kapitalmarktrechtliche Zulässigkeit der Durchführung der Due Diligence
1. Vorliegen von Insiderinformationen bei der Due Diligence
2. Kein Verstoß gegen das Weitergabeverbot nach § 14 Abs. 1 Nr. 2 WpHG
3. Kein Verstoß gegen das Verwendungsverbot nach § 14 Abs. 1 Nr. 1 WpHG
4. Auswirkungen des Reformvorschlags der Europäischen Kommission für eine Marktmissbrauchsverordnung
III. Vereinbarungsphase und Erfüllung der Ad-hoc-Mitteilungspflicht durch die Zielgesellschaft
A. Vorliegen einer ad-hoc-mitteilungspflichtigen Insiderinformation
B. Befreiung von der Ad-hoc-Mitteilungspflicht
IV. Vereinbarungsphase und Erfüllung der Meldepflicht nach § 25 a WpHG durch den Investor
V. Vollzugsphase – Kapitalerhöhung
A. Voraussetzungen der Zehnprozent-Kapitalerhöhung
1. Bestehen genehmigten Kapitals und Ermächtigung zum vereinfachten Bezugsrechtsausschluss
2. Voraussetzungen des vereinfachten Bezugsrechtsausschlusses
a) Börsennotierung der Aktien
b) Begrenzung auf zehn Prozent des Grundkapitals
c) Kein wesentliches Unterschreiten des Börsenkurses
d) Bestehen ungeschriebener Voraussetzungen?
aa) Aussagefähigkeit des Börsenkurses
bb) Zukaufmöglichkeiten der Altaktionäre
cc) Keine rechtsmissbräuchliche Anwendung zur Beeinträchtigung von Aktionärsrechten
(1) Verlust von Beteiligungsquoten bei Altaktionären
(2) Platzierung aller Aktien bei einem gesellschaftsfremden Investor
(3) Platzierung aller Aktien bei einem Aktionär der Gesellschaft
(4) Abwehr einer Übernahme
(a) Übernahmerechtliche Bewertung
(b) Aktienrechtliche Bewertung
(5) Umgehung des Pflichtangebots im Vorfeld des Uplisting
dd) Fazit für PIPE-Transaktionen
B. Notwendige Verfahrensschritte zur Schaffung liquider Aktien
1. Ausübung der Ermächtigung durch die Verwaltung
2. Zeichnung durch den Investor
3. Zulassungsverfahren und Prospektfreiheit der Transaktion
4. Teil: Modifikationen der typischen PIPE-Transaktion
I. Barkapitalerhöhung um mehr als zehn Prozent des Grundkapitals
A. Ausgestaltung der Kapitalerhöhung als mittelbare Bezugsrechtsemission
B. Eindämmung des Nichtbeteiligungsrisikos des Investors
1. Einbeziehung der Altaktionäre in die Durchführung der Emission
2. Festsetzung des Bezugspreises oberhalb des Börsenkurses
3. Vereinbarung einer Mindestbeteiligung als Bedingung für den Beteiligungserwerb
C. Eindämmung des Platzierungsrisikos
1. Backstop Underwriting
a) Platzierungsgarantie eines gesellschaftsfremden Investors
b) Platzierungsgarantie eines Aktionärs
2. „Bis zu“-Kapitalerhöhung
3. Festsetzung des Bezugspreises unterhalb des Börsenkurses
D. Prospektpflicht
E. Informationsrechtliches Gleichbehandlungsgebot
F. Sanierungsbefreiung
II. Sachkapitalerhöhung
A. Voraussetzungen einer Sachkapitalerhöhung zur Durchführung eines Debt-Equity-Swap
1. Voraussetzungen an den Ermächtigungsbeschluss der Hauptversammlung
2. Sachliche Rechtfertigung des Bezugsrechtsausschlusses
3. Wahrung des Gleichbehandlungsgrundsatzes (§ 53a AktG)
4. Bewertung der Forderungen
5. Besonderheiten beim Bond-Equity-Swap
6. Risiken
B. Sachkapitalerhöhung unter Einbringung anderer Sachwerte
III. Bedienung mit eigenen Aktien
A. Voraussetzungen für die Veräußerung eigener Aktien an den PIPE-Investor durch die Zielgesellschaft
B. Kombination der direkten und entsprechenden Anwendung des vereinfachten Bezugsrechtsausschlusses – Erforderlichkeit gegenseitiger Anrechnung
IV. Ausgabe von Wandelanleihen an den Investor
A. Voraussetzungen für die Ausgabe von Wandelanleihen seitens der Zielgesellschaft
1. Ermächtigung zur Ausgabe von Wandelschuldverschreibungen
2. Bezugsrechtsausschluss
3. Absicherung der Wandlungsrechte
4. Ausnutzungsbeschluss
B. Platzierungsstruktur
C. Prospektpflicht
D. Sonderfall: Debt-Equity-linked-Swap
E. Fazit für PIPE-Transaktionen
V. Beteiligungserwerb von Altaktionären
A. Paketerwerb
1. Zulässigkeit der Gestattung einer Due Diligence
2. Mitteilungspflichten beim Erwerb der Aktien
B. Öffentliches Erwerbsangebot
1. Ablauf des Angebotsverfahrens
2. Insiderrechtliche Zulässigkeit des Erwerbsangebots
3. Ausgestaltung des Angebots
4. Praktikabilität für PIPE-Transaktionen
C. Kursschonende Marktkäufe
1. Ende des verdeckten Beteiligungsaufbaus
2. Insiderrechtliche Zulässigkeit späterer Aktienzukäufe
5. Teil: Investorenvereinbarung
I. Rechtsnatur und Vertragsparteien von Investorenvereinbarungen
II. Regelungsinhalte der PIPE-Investorenvereinbarung
III. Rechtliche Zulässigkeit der Investorenvereinbarung
IV. Abschlusszuständigkeit für die Investorenvereinbarung auf Seiten der Zielgesellschaft
A. Kompetenz des Vorstands
B. Beteiligung des Aufsichtsrats
1. Zustimmungsvorbehalt des Aufsichtsrats
2. Berichtspflichten des Vorstands vor Abschluss der Investorenvereinbarung
3. Zeitpunkt der Einbeziehung des Aufsichtsrats
4. Spannungsverhältnis zwischen gesetzlicher Berichtspflicht und Wahrung der Vertraulichkeit
C. Kompetenz der Hauptversammlung
1. Bestehen einer gesetzlichen Hauptversammlungszuständigkeit bei Satzungsänderungen infolge der Investorenvereinbarung
2. Investorenvereinbarung als Unternehmensvertrag im Sinne der §§ 291 ff. AktG?
3. Keine ungeschriebene Hauptversammlungszuständigkeit
V. Die einzelnen Abreden und hieran anknüpfende Rechtsfragen
A. Abreden zur Absicherung des Beteiligungserwerbs
B. Abreden zur Sicherung der Interessen des Investors
1. Zusage einer Vertretung in den Verwaltungsorganen der Zielgesellschaft
a) Keine Zusicherung einer Vertretung im Vorstand
b) Mögliche Zusicherungen einer Vertretung im Aufsichtsrat
aa) Unzulässigkeit der rechtsgeschäftlichen Zusage einer Vertretung im Aufsichtsrat
bb) Zulässigkeit der Verpflichtung des Vorstands zu Unterstützungsbemühungen im Hinblick auf eine Vertretung im Aufsichtsrat
(1) Zulässige Unterstützungshandlungen bei der Wahl von Aufsichtsratsmitgliedern
(2) Zulässigkeit von Unterstützungshandlungen im Rahmen der gerichtlichen Bestellung nach § 104 AktG
(a) Rechtmäßigkeit der Amtsniederlegung zur Schaffung einer Vakanz
(b) Voraussetzungen der gerichtlichen Bestellung
(c) Ermessensentscheidung des Gerichts
(d) Organisation des Verfahrensablaufs
(e) Zulässige Ausgestaltung der Zusicherung der Bemühensverpflichtung des Vorstands
cc) Zusicherung von Unterstützung zur Präsenz in einem bestimmten Ausschuss des Aufsichtsrats
c) Exkurs: Weitere Möglichkeiten der Herstellung einer Vertretung im Aufsichtsrat
aa) Abschluss von Stimmbindungsvereinbarungen mit Aktionären
(1) Zulässigkeit von Stimmbindungsverträgen zwischen Aktionären und Investor
(2) Acting in concert durch die Stimmbindungsvereinbarung
bb) Begründung eines Entsendungsrechts zugunsten des Investors
2. Einwirkungsrechte im Rahmen der Geschäftsführung
a) Grundsatz der Weisungsunabhängigkeit des Vorstands
b) Differenzierende Ansätze in der Literatur
c) Auffassung der Rechtsprechung – Entscheidung des Landgerichts München vom 5.4.2012
e) Zulässigkeit einzelner Regelungen in Investorenvereinbarungen
aa) Verwässerungsschutzbestimmungen
bb) Zustimmungsvorbehalt zu einzelnen Geschäftsführungsmaßnahmen
3. Informationsrechte
a) Möglicher Inhalt eines „Informationsprivilegs“ wesentlich beteiligter Aktionäre
b) Zulässigkeit eines privilegierten Informationsaustausches zwischen Investor und Vorstand
aa) Insiderrechtliches Weitergabeverbot
bb) Aktienrechtlicher Gleichbehandlungsgrundsatz
cc) Vereinbarkeit mit aktienrechtlichem Kompetenzgefüge?
dd) Keine neue Aktiengattung mit besonderen Informationsrechten
ee) Bestehen eines Nachauskunftsrechts
ff) Fazit
4. Garantien
5. Unterstützung der Zielgesellschaft bei Interesse eines PIPE-Investors an der Abgabe eines öffentlichen Erwerbsangebots
a) Zulässigkeit von Exklusivitätsvereinbarungen
b) Zulässigkeit von Break Fee-Klauseln
C. Abreden zur Sicherung der Interessen der Zielgesellschaft
1. Beschränkung der Aktionärsverwaltungsrechte zur Sicherung der Unternehmensinteressen der Zielgesellschaft
a) Reichweite des Verbots gebundener Aktien gemäß § 136 Abs. 2 AktG
aa) Beschränkung des Anwendungsbereichs des Verbots gebundener Aktien auf inhaltlich offene Weisungen
bb) Beschränkung des Anwendungsbereichs des Verbots gebundener Aktien auf zwingende Hauptversammlungskompetenzen
cc) Einschaltung eines Garante
dd) Keine Parallele zum Entherrschungsvertrag
ee) Schlussfolgerung für die mögliche Ausgestaltung von Verhaltenspflichten des Investors
b) Unzulässigkeit des Verzichts auf das Antragsrecht nach § 122 AktG
c) Exkurs: Keine unzulässige Einwirkung auf eigene Mitglieder im Aufsichtsrat
2. Beschränkung der Verfügungsbefugnis des Investors
a) Rechtliche Zulässigkeit von Übertragungsbeschränkungen
b) Absicherung des Lock ups
3. Beschränkung der Erwerbsbefugnis des Investors
4. Nachteilsausgleich
VI. Justiziabilität der Investorenvereinbarung
6. Teil: Exit des PIPE-Investors
I. Vorzeitiges Ende der Investorenvereinbarung
II. „Regulärer“ Ausstieg
A. Trade Sale oder Secondary Purchase
B. Block Trade
1. Struktur des Block Trade
2. Zulässigkeit von Mitwirkungshandlungen der Zielgesellschaft beim Block Trade
C. Aktienrückkauf der Zielgesellschaft
1. Zulässigkeit des Rückerwerbs eigener Aktien durch die Gesellschaft
2. Zulässigkeit einer individuellen Rückkaufvereinbarung (negotiated repurchase) zwischen Zielgesellschaft und PIPE-Investor
7. Teil: Zusammenfassung der wesentlichen Ergebnisse in Thesen