Source: https://biamonte.it/2018/02/17/finanza-derivata-ed-enti-territoriali-spunti-ricostruttivi/
Timestamp: 2018-09-21 08:06:19+00:00
Document Index: 64862113

Matched Legal Cases: ['art. 26', 'art. 28', 'art. 2', 'art. 1375', 'sentenza ', 'sentenza ', 'art. 30', 'art. 2033', 'art. 119', 'art. 3', 'art. 1322', 'art. 32']

Finanza derivata ed Enti territoriali.
Evoluzione normativa, correttivi e prospettive.
1. Riflessioni preliminari ed evoluzione normativa in tema di finanza derivata.
d) i contratti di finanziamento che includono l’acquisto di cap da parte dell’Ente (ar 62, comma 3-bis)[1].
2. I rinnovati principi di armonizzazione contabile
3. Le stime. Il valore nozionale dei derivati e il mark to market.
4. Le indagini conoscitive della Corte dei Conti.
5. Contabilità finanziaria. Profili.
5.1. Per ciò che attiene allo Stato, la vigente legge quadro di contabilità e finanza pubblica, n. 196 del 2009 e successive integrazioni e modifiche, ha confermato il precedente sistema di contabilità finanziaria, con il doppio vincolo della competenza giuridica (obbligazioni) e della cassa (o flussi finanziari); il sistema è stato, in sostanza, elevato a rango costituzionale dalla legge n. 243 del 2012 (legge rinforzata), che ha adeguato il nostro ordinamento contabile alle modifiche costituzionali intervenute con la legge costituzionale n. 1 del 2012, recante l’introduzione del principio del pareggio di bilancio nella Carta costituzionale.
5.2. Per quanto rileva, invece, in termini di copertura delle eventuali partite straordinarie la legge quadro vigente, tuttora in attesa di un complessivo e organico adeguamento al mutato assetto costituzionale, prevede l’iscrizione in bilancio di specifici fondi di riserva per le spese obbligatorie, individuate in un elenco allegato allo stato di previsione della spesa del Ministero dell’economia e delle finanze (art. 26) e per le spese impreviste, per far fronte ad eventuali deficienze di stanziamenti non inseriti tra le spese obbligatorie e non aventi carattere di continuità, anch’esse indicate per tipologia in un elenco allegato allo stato di previsione del Ministero dell’economia e delle finanze (art. 28).
5.3. Nel caso degli oneri connessi con i derivati, per effetto dell’imprevista richiesta di applicazione nel 2011 della clausola di chiusura anticipata da parte di Morgan Stanley, nell’esercizio di un esplicito potere opzionale previsto nel relativo contratto, è stato fatto ricorso agli ordinari strumenti di flessibilità del bilancio con cui le Amministrazioni possono modificare in via amministrativa l’allocazione delle risorse decisa dal Parlamento, non essendosi ravvisata l’esigenza di utilizzare il fondo di riserva per le spese obbligatorie, considerate le disponibilità createsi su altri capitoli del programma “oneri per il servizio del debito” in relazione all’effettivo andamento dei mercati finanziari.
5.4. Ciò ha comportato, nel caso della chiusura anticipata del contratto con Morgan Stanley, l’emissione del decreto ministeriale di variazione al bilancio n. 9731 del 14 marzo 2012, ai sensi dell’art. 2, comma 6, della legge di bilancio per il 2012 e il triennio 2012-2014 n. 184 del 2011, che autorizza il Ministro ad effettuare variazioni compensative, per competenza e cassa, delle somme iscritte nell’indicato programma 1 della missione 34. Con tale decreto, il capitolo n. 2219, relativo a “Interessi su prestiti internazionali, interessi derivanti da operazioni di ristrutturazione di prestiti emessi all’interno e all’estero, nonché da operazioni di chiusura anticipata di operazioni derivate”, è stato incrementato di 2,84 miliardi, contestualmente riducendo di 2 miliardi il capitolo 2214 (Interessi sui BTP e su operazioni finanziarie effettuate sui buoni medesimi) e di 840 milioni il capitolo 2218 (fondo occorrente per far fronte agli oneri per interessi e altre spese connessi alle operazioni di ricorso al mercato). Naturalmente, l’atto è stato emanato previa conferma, da parte del competente dipartimento, dell’esistenza di disponibilità residue sufficienti a fronteggiare le esigenze del capitolo 2214, mentre l’altro capitolo 2218 riveste la natura di specifico fondo di riserva dedicato.
6. Profili di criticità e risultante dell’esercizio della giurisdizione contabile in sede di controllo.
6.1. Con riferimento agli strumenti di finanza derivata in essere, il dato più rilevante, in disparte ogni riflessione in ordine all’entità e alla ricorrenza dei flussi negativi prodotti dai medesimi, è costituito dalla mancata costituzione di un fondo diretto a garantire l’ente dall’impatto sui futuri bilanci degli esborsi determinati da tali contratti.
6.2. Con riferimento ai più recenti orientamenti (cfr. Corte dei Conti, Liguria, Sez. Controllo, delibera 26.1.2018 n. 7), oggetto degli odierni rilievi non é tanto l’an, e cioè la scelta di coprire i rischi derivanti dalla ristrutturazione del debito, passando dalla diversa computazione degli interessi dovuti sul medesimo da tassi fissi a variabili, con strumenti finanziari derivati (scelta in sé positiva e, in un certo senso, dovuta in conseguenza della notevole discesa dei tassi di interesse che si ebbe dopo l’entrata in vigore della moneta unica) quanto il quomodo, e cioè, in particolare, le modalità poste in essere prima, durante e dopo la conclusione degli undici contratti interest rate swap.
6.3. Uno dei profili di maggiore criticità è emerso in relazione alla mancata ricezione – da parte degli Enti – delle comunicazioni del “mark to market” al momento della conclusione dei vari strumenti finanziari e alla scelta di avere, nel corso degli anni, monitorato l’andamento dei medesimi, valutando solo nel 2016 la possibilità di dismetterli. Ciò in quanto ha ritenuto, come scelta discrezionale, preferibile non finanziare la chiusura anticipata dei medesimi, diversamente optando per il pagamento dei flussi dilazionato nel tempo,
6.4. Altro profilo censurabile risiede nell’assenza di distinzione tra la figura dell’Advisor (che ha il compito di suggerire il modello più conveniente di ristrutturazione del debito) e l’Arranger (controparte, aggiudicataria del contratto pubblico), una fungibilità di ruoli tra due figure, che spesso gli enti pubblici tendono a sovrapporre e ad identificare, specificamente stigmatizzata dalle Sezioni riunite della Corte dei conti in sede di controllo, le quali hanno precisato che, in tutti i casi in cui un ente non disponga al suo interno di adeguate conoscenze in ordine ai mercati finanziari e alle molteplici modalità di svolgimento di operazioni finanziarie particolarmente complesse, «è opportuno che [il medesimo] proceda alla selezione, mediante procedura di evidenza pubblica, di un advisor dotato di particolare competenza finanziaria» il quale decida il contenuto e la tipologia dell’operazione di copertura, per poi procedere, solo in un secondo momento, ad una distinta gara per la scelta dell’intermediario finanziario con cui concludere l’operazione. Pertanto, «considerata la sicura competenza in materia finanziaria dell’intermediario finanziario con il quale l’ente intende concludere l’operazione e la particolare natura ed entità degli interessi in gioco, occorre che la posizione dell’Advisor e quella dell’operatore finanziario vengano distinte nettamente, anche al fine di evitare possibili conflitti di interesse», rilevando che «sicuramente non risponde alla sana gestione finanziaria dell’ente la scelta di un advisor che studi e predisponga uno specifico intervento e che poi venga incaricato di realizzare l’operazione».
6.5. In casi specifici (v. Corte dei Conti, delibera 7/2018), la scelta di un consulente indipendente in questo è da ritenersi ancora più essenziale allorquando l’analisi dei contratti stipulati ha evidenziato situazioni disarmanti ai danni degli Enti pubblici: frequente la situazione in cui la controparte abbia venduto, qualificandoli come semplici interest rate swap (e cioè uno swap con tasso di interesse) i ben diversi swap collar[2], caratterizzati da alto livello di rischio e con effetti suscettibili di forte sbilanciamento in favore di una precisa direzione (istituto di credito) in ordine all’andamento del rischio negoziale.
6.6. Lo swap collar è un contratto misto che realizza la sintesi tra i due diversi interest rate floor e interest rate cap, pervenendo alla creazione di una sorta di cuscinetto o “corridoio” (il collar, appunto) nel cui interno non ha luogo alcuna liquidazione tra le parti, a differenza di quanto accade qualora il tasso di riferimento si trovi al di sopra o al di sotto della banda di oscillazione convenzionale.
Il collar swap, costituendo la risultante di due diversi contratti (l’interest rate floor e l’interest rate cap) presuppone la consapevole utilizzazione di strumenti di convenienza economica e che, comunque, presenti sempre il rischio costituito dal mancato beneficio in caso di futura discesa dei tassi sotto il livello strike del floor(come si è poi verificato nella realtà dei fatti), al punto da essere normalmente consigliato ai soli operatori che abbiano già un’accentuata dimestichezza con gli strumenti derivati.
6.7. Dal momento che la contrattazione in derivati over the counter, quali sono gli swap collar, reca in sé un naturale stato di conflittualità tra cliente e intermediario, riconducibile alla sovrapposizione, nel medesimo soggetto, della qualità di offerente e di consulente, si rende ulteriormente necessario (così come ribadito dalla giurisprudenza di merito Trib. Milano 11.11.2015, n. 11303), che quest’ultimo proponga un prodotto adeguato alle esigenze del primo e, quindi, privo di implicazioni speculative, discendendo, tale obbligo, dal principio di buona fede oggettiva, codificato dall’art. 1375 c.c., sostanziantesi in principio di ordine pubblico nel nostro ordinamento, che impone di attivarsi, per tutelare la controparte, fino al limite dell’apprezzabile sacrificio.
6.8. In situazioni analoghe a quella analizzata è stata riconosciuta la giurisdizione contabile anche nei confronti degli Istituti bancari che abbiano svolto il doppio ruolo di advisor e di contraente nei confronti dell’ente locale, in virtù del rapporto funzionale creatosi tra il consulente – contraente e il soggetto pubblico (in questi termini, C.d.C. Sez. giur. Toscana, 23 dicembre 2014, n. 236; C.d.C. Sez. I App. 16 dicembre 2015, n. 609).
6.9. La giurisprudenza, di merito (Trib. Milano, Sez. VI, 14.4.2011, n. 5118; App. Milano, Sez. I, 18 settembre 2013; 25 maggio 2015, n. 2244; App. Bologna, 11 marzo 2014) e di legittimità (Cass. 8.05.2014, n. 9996; 9.02.2016 n. 2535; 3.06.2016, n. 11478; 9.08.2016 n. 16828) ha affermato che «le operazioni su prodotti finanziari derivati [a prescindere dalla loro tipologia] … consistono in una scommessa al rialzo o al ribasso, da cui il cliente si ripromette intenti altamente speculativi, quale vantaggio prettamente aleatorio collegato alla creazione artificiale di un rischio»[3] e che, quindi, la causa dei derivati «over the counter» (e, dunque, anche degli «swap collar») consiste nella consapevole e razionale creazione di alee reciproche e bilaterali, che consentano al contraente di agire in modo potenzialmente razionale.
6.10. La Corte d’appello di Milano – Sezione I, con la decisione 11.11.2015, n. 4303, confermando la sentenza di primo grado n. 5118/2011, in una fattispecie avente ad oggetto proprio tre contratti swap collar, stipulati con la dichiarata finalità conservativa per consentire al Comune la ristrutturazione di mutui già in essere con la Cassa Depositi e Prestiti, ne ha rilevato, a seguito di consulenza tecnica d’ufficio la «spiccata connotazione speculativa», affermando il principio per cui «qualora il derivato stipulato con un ente locale non sia qualificabile come avente funzione di copertura ne deriverà la nullità per mancanza della causa (lecita) in concreto». Come è costantemente affermato dalla giurisprudenza di merito, «addossare il rischio ad una sola delle parti e attribuire all’altra profili certi sulla redditività futura del proprio investimento consente alla controparte di calcolare perfettamente, ed a priori, i costi dell’operazione posta in essere e dei vantaggi ricavabili, con conseguente mancanza, nella causa concreta, di un’effettiva alea» (Trib. Milano 19 aprile 2011. Nello stesso senso, Trib. Alba 22 marzo 2011; Trib. Lecce 9 maggio 2011; Trib. Modena 23 dicembre 2011 in I Contratti 2012, 130; Trib. Orvieto 12 aprile 2012; Trib. Torino 17.01.2014)[4]. Da qui la potenziale nullità di tutti i contratti derivati stipulati[5].
Sul punto, il Tribunale di Monza, riprendendo una decisione di poco precedente della Corte di Appello di Torino[6], con la sentenza del 9 novembre 2017 ha nuovamente ribadito come la validità dei contratti IRS «dipend[a] dalla presenza di una distribuzione dell’alea proporzionata e coerente con le poste in gioco e dal fatto che le regole del gioco siano realmente conosciute da entrambe le parti prima della sottoscrizione», in quanto l’investitore «può scientemente e validamente accettare il rischio collegato all’operazione propostagli solo se l’intermediario non si sia limitato a fornirgli delle generiche informazioni sui contratti derivati o sul mercato finanziario in generale, ma abbia previamente condiviso tutte le informazioni relative al pricing dell’IRS proposto, all’eventuale up front che gli sarebbe spettato per annullare lo svantaggio previsto a suo carico, all’andamento storico dei tassi e degli indici, agli schemi finanziari e alle proiezioni probabilistiche relative a tutti gli indici idonei ad influire sulla quotazione dei valori oggetti di scambio».
6.11. Ulteriore profilo di possibile nullità del contratto attiene alla mancata indicazione, nei documenti genetici dei rapporti negoziali esaminati dalla Sezione, della predeterminazione dei criteri di calcolo del mark to market, costituente elemento essenziale dei contratti derivati (in termini, Trib. Milano 13.09.2016, n. 10049).
6.12. A prescindere dai profili sopra esaminati, tutti di natura sostanziale e che devono essere ulteriormente verificati, appare decisivo, per rilevare incidentalmente l’invalidità di tutti i contratti sottoscritti dal Comune di Genova, il rilievo formale, rilevabile in re ipsa, della assenza della clausola che consente all’investitore di recedere, comunque, dai medesimi entro sette giorni dalla sottoscrizione (c.d. recesso di ripensamento) che comporta, ai sensi dell’art. 30, comma 6 – 7, TUF[7], la nullità dell’intero contratto, azionabile esclusivamente dall’investitore medesimo (c.d. nullità di protezione). A cascata, l’accertamento giudiziale della nullità di tali contratti non ha valore effimero, in quanto legittimerà le contestuali azioni di ripetizione di tutte le somme indebitamente versate negli ultimi dieci anni ai sensi dell’art. 2033 c.c.
Ha osservato la Corte dei Conti nella Indagine conoscitiva elaborata con Deliberazione delle Sezioni Riunite n. 7/2015 che, «normalmente alla parola “innovazione” si associa una valenza positiva; ma, se al sostantivo si aggiunge l’aggettivo “finanziaria”, quella valenza si attenua, se non cambia addirittura di segno… Ciò anche se non può ignorarsi che, dove l’innovazione accelera, il lavoro dei regolatori si fa più complesso; dovendo intervenire su di una realtà in movimento, piuttosto che regolare l’esistente».
Se da un lato, nel 2001, il novellato art. 119 della Costituzione ha previsto l’autonomia finanziaria degli Enti pubblici territoriali, stabilendo l’esclusivo ricorso all’indebitamento per finanziare spese di investimento, dall’altro la incontroversa rigidità del Patto di Stabilità (che fissa stringenti vincoli di spesa, dai quali ne è discesa una crisi di liquidità avvertita particolarmente tanto dai Comuni medio-piccoli, quanto dagli Enti territoriali maggiori) ha costituito l’elemento scatenante. Proprio la ricerca di liquidità, volta a sopperire alle immediate esigenze di cassa, si è tradotta nella conclusione – spesso carica di sprovveduta inconsapevolezza degli Enti territoriali – di operazioni Swap, con annessi cospicui Up-Front, tradotti nella pratica in un rapido deterioramento delle condizioni di rimborso del debito.
[1] 1 Ai sensi dell’art. 3, comma 2, lett. c) del d.m. 1/12/2003 n. 389 con l’acquisto di «cap» di tasso di interesse l’acquirente viene garantito da aumenti del tasso di interesse da corrispondere oltre il livello stabilito.
[2] Lo swap collar è un contratto misto che costituisce la sintesi tra i due diversi interest rate floor e interest rate cap, creando una sorta di cuscinetto o “corridoio” (il collar, appunto) nel cui interno non ha luogo alcuna liquidazione tra le parti, a differenza di quanto accade qualora il tasso di riferimento si trovi al di sopra o al di sotto della banda di oscillazione convenzionale.
[3] Così, espressamente, Cass. n. 9996/2014 in Nuova giur.civ.comm. 2014, I, 1099 ss.
[6] App. Torino 27 luglio 2016: «È nullo il contratto swap in cui l’incertezza circa l’andamento del differenziale viene in concreto a gravare solo la posizione del cliente. In materia di derivati swap, infatti, l’alea bilaterale costituisce elemento essenziale della causa: solo se entrambe le posizioni contrattuali risultano effettivamente soggette a un’apprezzabile componente di rischio, il contratto, nella sua struttura, supera il vaglio di meritevolezza ai sensi dell’art. 1322 c.c. In caso contrario, gli interessi in concreto perseguiti dallo stesso non possono dirsi meritevoli di alcuna tutela».
[7] Art. 30, commi 6 – 7, d. Lgs. 24.02.1998, n. 58 : «6. L’efficacia dei contratti di collocamento di strumenti finanziari o di gestione di portafogli conclusi fuori sede … è sospesa per la durata di sette giorni decorrenti dalla data di sottoscrizione da parte dell’investitore. La medesima disciplina si applica alle proposte contrattuali effettuate fuori sede o a distanza ai sensi dell’art. 32. 7.L’omessa indicazione della facoltà di recesso nei moduli o formulari comporta la nullità dei relativi contratti, che può essere fatta valere solo dal cliente».
Avv. Alessandro Biamonte 17 febbraio 2018 advisor, arranger, collar, enti territoriali, finanza derivata, nullità contrattuale, swaps
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