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Timestamp: 2017-12-15 19:31:11+00:00
Document Index: 87045976

Matched Legal Cases: ['art. 3', 'art. 96', 'art. 96', 'art. 100', 'art. 34', 'art. 6', 'art. 168', 'art. 26', 'art. 2', 'art. 96', 'art. 96', 'art. 26', 'art. 26', 'art. 96', 'art. 96', 'art. 26', 'art. 26', 'art. 96', 'art. 96', 'art. 96', 'art. 96', 'art. 26', 'art. 96', 'art. 96', 'art. 26', 'art. 26']

Nuovi strumenti di finanziamento per le società non quotate - PDF
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1 Nuovi strumenti di finanziamento per le società non quotate Le novità del Decreto Sviluppo in tema di obbligazioni e cambiali finanziarie L apertura del mercato del capitale di debito per gli emittenti non quotati (Art. 32, D. L. n. 83/2012 convertito L. n. 134 del 7/8/2012) Massimo Caldara Centro Congressi Torino Incontra 21 febbraio 2013 Dottori Commercialisti - Revisori Contabili
2 Premessa Decreto Crescita: Dl n. 83 del convertito con la legge di conversione n. 134 entrata in vigore il Decreto Crescita 2.0: Dl n. 179 del convertito con la legge di conversione n. 221 entrata in vigore il Art. 32 Dl 83 (modificato da Art. 36 Dl 179): disposizioni volte a favorire tra le società non quotate lo sviluppo di strumenti di finanziamento d impresa finora poco utilizzate, quali obbligazioni e cambiali finanziarie, grazie a: deducibilità interessi a tassi di mercato, se il titolo viene quotato o a certe condizioni se il titolo non viene quotato (Nuove regole applicabili a emissioni post 19 ottobre 2012); regime più favorevole in tema di ritenute, se il titolo viene quotato. Obiettivo della norma: aprire un nuovo mercato del credito che permetta alle imprese non quotate un più agevole accesso ai finanziamenti e che, nel contempo, dia agli operatori qualificati, residenti e non residenti, la possibilità di investire anche nel sistema produttivo rappresentato dalla piccola e media impresa. 2
3 Le novità fiscali dell Art. 32: obbligazioni e cambiali finanziarie Esenzione delle cambiali finanziarie dall'imposta di bollo, ferma restando comunque l'esecutività del titolo (Comma 7). Disapplicazione dei limiti di cui all'art. 3, c. 115, della L , n. 549 alle cambiali finanziarie nonché alle obbligazioni e titoli similari negoziate in mercati regolamentati o sistemi multilaterali di negoziazione ovvero non negoziate ma detenute da investitori qualificati che non detengano, direttamente o indirettamente, anche per il tramite di società fiduciarie o per interposta persona, più del 2 per cento del capitale o del patrimonio della società emittente e sempreché il beneficiario effettivo dei proventi sia residente in Italia o in Stati e territori che consentono un adeguato scambio di informazioni (Comma 8). Applicazione del più favorevole regime in tema di ritenute di cui al D.Lgs. 1 aprile 1996, n. 239 anche alle obbligazioni e titoli similari, e alle cambiali finanziarie negoziate in mercati regolamentati o sistemi multilaterali di negoziazione, emessi da società diverse dai cd. grandi emittenti (Comma 9). Deducibilità delle spese di emissione nell'esercizio in cui sono sostenute indipendentemente dal criterio di imputazione a bilancio (Comma 13). 3
4 La deducibilità degli interessi passivi Ai sensi dell art. 96 del TUIR, gli interessi passivi e gli oneri assimilati sono deducibili in ciascun periodo d imposta fino a concorrenza degli interessi attivi e proventi assimilati. L eccedenza è deducibile nel limite del 30 per cento del risultato operativo lordo della gestione caratteristica (ROL). Per risultato operativo lordo si intende la differenza tra il valore e i costi della produzione di cui alle lettere A) e B) dell articolo 2425 del codice civile, con esclusione delle voci di cui al numero 10, lettere a) e b), e dei canoni di locazione finanziaria di beni strumentali, così come risultanti dal conto economico dell esercizio. Riporto in avanti senza limiti di tempo di interessi indeducibili e ROL eccedente. Nel caso di banche, assicurazioni e soggetti finanziari gli interessi sono deducibili nei limiti del 96% del loro ammontare. 4
5 La deducibilità degli interessi passivi Prima di applicare il cd. test del ROL, l art. 96, comma 6 del TUIR impone l applicazione di disposizioni speciali. Art. 3, c. 115, della legge 28 dicembre 1995, n. 549: gli interessi passivi sono deducibili a condizione che, al momento di emissione, il tasso di rendimento effettivo non sia superiore: a) al doppio del tasso ufficiale di riferimento, per le obbligazioni ed i titoli similari negoziati in mercati regolamentati degli Stati membri dell'unione europea e degli Stati aderenti all'accordo sullo Spazio economico europeo che sono inclusi nella lista di cui di cui al decreto ministeriale emanato ai sensi dell'articolo 168-bis, comma 1, del testo unico delle imposte sui redditi di cui al decreto del Presidente della Repubblica 22 dicembre 1986, n. 917, o collocati mediante offerta al pubblico ai sensi della disciplina vigente al momento di emissione; b) al tasso ufficiale di riferimento aumentato di due terzi, delle obbligazioni e dei titoli similari diversi dai precedenti. Qualora il tasso di rendimento effettivo all'emissione superi i limiti di cui al periodo precedente, gli interessi passivi eccedenti l'importo derivante dall'applicazione dei predetti tassi sono indeducibili dal reddito di impresa. Non si applica ai cd. grandi emittenti. Il tasso di riferimento è rappresentato dal Tasso Ufficiale di Sconto della BCE (oggi 0,75%). 5
6 Art. 32 comma 8 Le disposizioni dell'articolo 3, comma 115, della legge 28 dicembre 1995, n. 549, non si applicano alle cambiali finanziarie nonché alle obbligazioni e titoli similari emessi da società non emittenti strumenti finanziari rappresentativi del capitale quotati in mercati regolamentati o in sistemi multilaterali di negoziazione, diverse dalle banche e dalle microimprese, come definite dalla raccomandazione 2003/361/CE della Commissione, del 6 maggio 2003, a condizione che tali cambiali finanziarie, obbligazioni e titoli similari siano negoziati in mercati regolamentati o sistemi multilaterali di negoziazione di Paesi della Unione europea o di Paesi aderenti all'accordo sullo spazio economico europeo inclusi nella lista di cui al decreto ministeriale emanato ai sensi dell'articolo 168-bis del testo unico delle imposte sui redditi, di cui al decreto del Presidente della Repubblica 22 dicembre 1986, n. 917, ovvero, nel caso in cui tali cambiali finanziarie, obbligazioni e titoli similari non siano quotati, a condizione che siano detenuti da investitori qualificati ai sensi dell'articolo 100 del decreto legislativo 24 febbraio 1998, n. 58, che non detengano, direttamente o indirettamente, anche per il tramite di società fiduciarie o per interposta persona, più del 2 per cento del capitale o del patrimonio della società emittente e sempreché il beneficiario effettivo dei proventi sia residente in Italia o in Stati e territori che consentono un adeguato scambio di informazioni. Dette disposizioni si applicano con riferimento alle cambiali finanziarie, alle obbligazioni e ai titoli similari emessi a partire dalla data di entrata in vigore del decreto-legge 18 ottobre 2012, n
7 La nozione di investitore qualificato La Direttiva Prospetto e la normativa italiana di attuazione (art. 100 del Testo Unico della Finanza e art. 34-ter del Regolamento CONSOB 11971/1999) definiscono l investitore qualificato mediante un rimando alla definizione di cliente professionale contenuta nella MiFID e nella relativa normativa di attuazione (art. 6, commi 2-quinquies e 2-sexies del Testo Unico della Finanza e Allegato III al Regolamento CONSOB 16190/2007). Il cliente professionale/investitore qualificato è identificato con il cliente che possiede l'esperienza, le conoscenze e la competenza necessarie per prendere le proprie decisioni in materia di investimenti e valutare correttamente i rischi che assume. La normativa comunitaria e quella attuativa nazionale individua due sottocategorie di clienti professionali/investitori qualificati: la prima è rappresentata dai clienti professionali di diritto, la seconda dai clienti che su richiesta possono essere trattati come clienti professionali. 7
8 La nozione di investitore qualificato In dettaglio, si intendono clienti professionali di diritto: (1) i soggetti che sono tenuti ad essere autorizzati o regolamentati per operare nei mercati finanziari, siano essi italiani o esteri quali: a) banche; b) imprese di investimento; c) altri istituti finanziari autorizzati o regolamentati; d) imprese di assicurazione; e) organismi di investimento collettivo e società di gestione di tali organismi; (2) le imprese di grandi dimensioni che presentano a livello di singola società, almeno due dei seguenti requisiti dimensionali: - totale di bilancio: EUR, - fatturato netto: EUR, - fondi propri: EUR. (3) gli investitori istituzionali la cui attività principale è investire in strumenti finanziari, compresi gli enti dediti alla cartolarizzazione di attivi o altre operazioni finanziarie. f) fondi pensione e società di gestione di tali fondi; g) i negoziatori per conto proprio di merci e strumenti derivati su merci; h) soggetti che svolgono esclusivamente la negoziazione per conto proprio su mercati di strumenti finanziari e che aderiscono indirettamente al servizio di liquidazione, nonché al sistema di compensazione e garanzia (locals); i) altri investitori istituzionali; l) agenti di cambio 8
9 La nozione di investitore qualificato I clienti professionali su richiesta sono invece i clienti diversi dai clienti professionali di diritto che fanno richiesta all intermediario finanziario di essere trattati come clienti professionali. A fronte di tale richiesta, l intermediario può accogliere tale richiesta soltanto dopo aver applicato determinati criteri e procedure fissate dal legislatore: Valutazione: devono essere soddisfatti almeno due dei seguenti requisiti: - il cliente ha effettuato operazioni di dimensioni significative sul mercato in questione con una frequenza media di 10 operazioni al trimestre nei quattro trimestri precedenti; - il valore del portafoglio di strumenti finanziari del cliente, inclusi i depositi in contante, deve superare EUR; - il cliente lavora o ha lavorato nel settore finanziario per almeno un anno in una posizione professionale che presupponga la conoscenza delle operazioni o dei servizi previsti. In caso di persone giuridiche, la valutazione di cui sopra è condotta con riguardo alla persona autorizzata ad effettuare operazioni per loro conto e/o alla persona giuridica medesima. Dal punto di vista procedurale, per poter essere trattati come professionali, - i clienti devono comunicare per iscritto all intermediario che desiderano essere trattati come clienti professionali, a titolo generale o rispetto ad un particolare servizio od operazione di investimento o tipo di operazione o di prodotto; - l intermediario deve avvertire i clienti, in una comunicazione scritta e chiara, di quali sono le protezioni e i diritti di indennizzo che potrebbero perdere; - i clienti devono dichiarare per iscritto, in un documento separato dal contratto, di essere a conoscenza delle conseguenze derivanti dalla perdita di tali protezioni. 9
10 La nozione di socio Il comma 8, con la chiara intenzione di evitare arbitraggi fiscali da parte dei soci, prevede che gli investitori NON detengano, direttamente o indirettamente, anche per il tramite di società fiduciarie o per interposta persona, PIU del 2 per cento del capitale o del patrimonio della società emittente. Poiché la norma non fa riferimento al tramite anche di società controllate (cfr. norma su fondi immobiliari), dovrebbero rilevare anche catene societarie non di controllo, tenuto conto della cd. della demoltiplicazione prodotta dalla partecipazione indiretta: Alfa Beta 10% 20% Quota posseduta: 10% x 20% = 2% Requisito rispettato! Interessi su titoli Società emittente 10
11 La nozione di socio Con riferimento alla qualificazione del socio rileva, oltre al possesso delle azioni ordinarie, anche quello di azioni speciali purché conservino gli elementi minimi causali affinché le si possa definire come partecipazioni sociali e non come titoli rappresentativi di rapporti di altra natura. Vi rientrano, pertanto: azioni privilegiate, dotate di privilegi nella distribuzione degli utili; azioni postergate, dotate di privilegi nell incidenza delle perdite; azioni di godimento, dotate di priorità o di preferenza sulla ripartizione dell attivo; le partecipazioni derivanti dal possesso di azioni prive del diritto di voto, con diritto di voto limitato a particolari argomenti, con diritto di voto subordinato al verificarsi di particolari condizioni e con diritto di voto limitato ad una misura massima o per scaglioni (cfr. articolo 2351 del codice civile). Non si deve tener conto, invece, delle partecipazioni agli utili derivanti da titoli e strumenti finanziari assimilati alle azioni ai sensi dell articolo 44, comma 2, lettera a), del TUIR per i quali il sottoscrittore può vantare esclusivamente diritti patrimoniali o anche diritti amministrativi (escluso il diritto di voto nell assemblea generale degli azionisti), ma che non gli attribuiscono lo status di socio in quanto emessi a fronte di apporti non imputabili a capitale sociale. 11
12 La nozione di beneficiario effettivo Il comma 8, richiamando una disposizione simile a quella prevista in tema di ritenute su interessi, al fine di evitare l erosione di materia imponibile a favore di Paradisi Fiscali, impone l ulteriore requisito del beneficiario effettivo dei proventi, che deve essere residente in Italia o in Stati e territori che consentono un adeguato scambio di informazioni. Per essere considerato beneficiario effettivo il percettore degli interessi deve ricevere i pagamenti in qualità di beneficiario finale e non come intermediario, agente, delegato o fiduciario di altri soggetti: in sostanza, come chiarito nella circolare n. 47/E del 2 novembre 2005, affinché possa considerarsi beneficiario effettivo, occorre che il soggetto che percepisce gli interessi tragga un proprio beneficio economico dall operazione di finanziamento posta in essere e che, quindi, non possa considerarsi come mero veicolo attraverso cui i flussi di reddito conseguiti si limitano a transitare in favore di altri soggetti. Gli Stati e territori che consentono un adeguato scambio di informazioni sono quelli indicati nella lista di cui al DM , ma anche quelli ivi non inclusi, ma per i quali è già stato sancito l adeguato scambio di informazioni e che dovranno essere inclusi nella lista dei Paesi di cui all art. 168bis comma 1 del TUIR (cfr. Relazione Art. 36 Dl 179/2012 e 12
13 Il sistema delle prove Tra le prove che dovrebbero essere utilizzabili per provare la sussistenza dei requisiti si presume possa esservi l utilizzo di un apposita certificazione da parte del sottoscrittore o del successivo acquirente al momento della sottoscrizione o del successivo trasferimento nella quale lo stesso attesti di essere un investitore qualificato, di non possedere più del 2 per cento del capitale sociale o del patrimonio della società emittente e che il beneficiario effettivo dei proventi dei titoli sia residente in Italia o in Stati e territori che consentono un adeguato scambio di informazioni.. Sarebbe inoltre opportuno che nella delibera di emissione e nel prospetto di offerta dei titoli emessi o in altro documento equivalente, venga espressamente previsto che tali titoli possano essere sottoscritti e circolare esclusivamente tra investitori qualificati ai sensi dell articolo 100 del TUF. Da valutare, invece, se inserire oppure no il limite riferito ai soci (i quali potrebbero avere comunque l interesse di sottoscrivere o acquistare in un secondo momento i titoli). 13
14 Ritenute su proventi di obbligazioni e cambiali finanziarie Prima del Dl Sviluppo, distinzione tra cd. grandi emittenti (D.Lgs. 239/96) e società diverse dai grandi emittenti (Art. 26 DPR 600/1973): Art. 26, comma 1, DPR 600/1973: ritenuta del 20% applicata dall emittente a titolo di acconto nei confronti di: imprenditori individuali, se titoli relativi all impresa; snc, sas e società equiparate di cui all'articolo 5 del TUIR; spa, sapa, società cooperative e società di mutua assicurazione, nonché società europee e società cooperative europee; enti pubblici e privati diversi dalle società, nonché i trust, residenti nel territorio dello stato, che abbiano per oggetto esclusivo o principale l esercizio di attività commerciali; stabili organizzazioni nel territorio dello stato delle società e degli enti non residenti; a titolo d'imposta nei confronti dei soggetti esenti dall'imposta sul reddito delle persone giuridiche ed in ogni altro caso. Art. 26 quater DPR 600/1973: esenzione per soggetti consociati residenti nella UE. Art 26 quater, c. 8-bis DPR 600/1973: ritenuta 5% per soggetti consociati residenti nella UE che non riescono a dimostrare requisito di beneficiario effettivo (cd. emissioni indirette ). 14
15 Ritenute su proventi di obbligazioni e cambiali finanziarie (segue) D.Lgs. 239/1996: esenzione da ritenuta e applicazione imposta sostitutiva Soggetti nettisti: subiscono imposta sostitutiva del 20% da parte dell intermediario incaricato; si tratta di: persone fisiche; soggetti di cui all'articolo 5 TUIR, escluse le società in nome collettivo, in accomandita semplice e quelle ad esse equiparate; enti non commerciali; soggetti esenti dall'imposta sul reddito delle persone giuridiche; Soggetti lordisti: non subiscono né la ritenuta di cui all art. 26, comma 1, DPR 600/1973 né l imposta sostitutiva; si tratta dei soggetti diversi dai nettisti; Soggetti non residenti; esenzione per i soggetti residenti in un Paese White List, nonché per le seguenti tipologie di soggetti: enti od organismi internazionali costituiti in base ad accordi internazionali resi esecutivi in Italia; investitori istituzionali esteri, ancorché privi di soggettività tributaria, costituiti in Paesi White List; Banche centrali o organismi che gestiscono anche le riserve ufficiali dello Stato. NB: non applicabile alle cambiali finanziarie! L art. 2 del Dl 138/2011 ha esteso l applicazione del regime del D.Lgs. 239/1996 anche agli strumenti rilevanti in materia di adeguatezza patrimoniale ai sensi della normativa comunitaria e delle discipline prudenziali nazionali, emessi da intermediari vigilati dalla Banca d Italia o da soggetti vigilati dall ISVAP e diversi da azioni e titoli similari (tali titoli ricadono prevalentemente nella categoria dei cd. titoli atipici). 15
16 Art. 32 comma 9 9. Nell'articolo 1 del decreto legislativo 1 aprile 1996, n. 239, il comma 1 è sostituito dal seguente: «1. La ritenuta del 20 per cento di cui al comma 1 dell'articolo 26 del decreto del Presidente della Repubblica 29 settembre 1973, n. 600, non si applica sugli interessi ed altri proventi delle obbligazioni e titoli similari, e delle cambiali finanziarie, emesse da banche, da società per azioni con azioni negoziate in mercati regolamentati o sistemi multilaterali di negoziazione degli Stati membri dell'unione europea e degli Stati aderenti all'accordo sullo spazio economico europeo inclusi nella lista di cui al decreto ministeriale emanato ai sensi dell'articolo 168-bis del testo unico delle imposte sui redditi, di cui al decreto del Presidente della Repubblica 22 dicembre 1986, n. 917, e da enti pubblici economici trasformati in società per azioni in base a disposizione di legge, nonché sugli interessi ed altri proventi delle obbligazioni e titoli similari, e delle cambiali finanziarie negoziate nei medesimi mercati regolamentati o sistemi multilaterali di negoziazione emessi da società diverse dalle prime.» 16
17 Sintesi: Regime fiscale ante D.L. 83/2012 TITOLO NEGOZIATO TITOLO NON NEGOZIATO Interessi deducibili ex art. 96 TUIR Interessi deducibili ex art. 96 TUIR EMITTENTE QUOTATO / BANCA Esenzione Ritenuta ex D.Lgs. 239/96 per le obbligazioni e titoli similari Ritenuta ex art. 26 D.P.R. 600/73 per le cambiali finanziarie Esenzione Ritenuta ex D.Lgs. 239/96 per le obbligazioni e titoli similari Ritenuta ex art. 26 D.P.R. 600/73 per le cambiali finanziarie EMITTENTE NON QUOTATO Interessi deducibili fino a 2 volte il T.U. di riferimento e poi ex art. 96 TUIR Interessi deducibili fino a T.U. di riferimento + 2/3 e poi ex art. 96 TUIR Ritenuta ex art. 26 D.P.R. 600/73 Ritenuta ex art. 26 D.P.R. 600/73 17
18 Sintesi: Regime fiscale post Dl Crescita 2.0 TITOLO NEGOZIATO TITOLO NON NEGOZIATO EMITTENTE QUOTATO / BANCA EMITTENTE NON QUOTATO E INVESTITORE QUALIFICATO NON SOCIO* WHITE LIST EMITTENTE NON QUOTATO E ALTRI INVESTITORI Interessi deducibili ex art. 96 TUIR Interessi deducibili ex art. 96 TUIR Esenzione Ritenuta ex D.Lgs. 239/96 Esenzione Ritenuta ex D.Lgs. 239/96 Interessi deducibili ex art. 96 TUIR Interessi deducibili ex art. 96 TUIR Esenzione Ritenuta ex D.Lgs. 239/96 Ritenuta ex art. 26 D.P.R. 600/73 Interessi deducibili ex art. 96 TUIR Interessi deducibili fino a T.U. di riferimento + 2/3 e poi ex art. 96 TUIR Esenzione Ritenuta ex D.Lgs. 239/96 Ritenuta ex art. 26 D.P.R. 600/73 * 2% del capitale sociale o del patrimonio netto 18
19 Esempio con titoli NON negoziati (art. 26 DPR 600/73) Persona Giuridica ITA (es. Banca) Interessi Persona Fisica ITA Ritenuta 20% (a titolo d imposta) Ritenuta 20% (a titolo d acconto) OICR ITA Ritenuta 20% (a titolo d imposta) Investitore estero Ritenuta 20%* ALFA SPA (società non quotata) * Possibilità di applicare le Convenzioni contro la doppia imposizione La novità rispetto al regime previgente riguarda la possibilità per ALFA SPA (società non quotata) di dedurre interessi passivi a tassi di mercato in presenza di investitore qualificato non socio; nessuna novità invece in tema di ritenute 19
20 Esempio con titoli NEGOZIATI (D.Lgs. 239/96) e Dl Crescita 2.0 Persona Giuridica ITA (es. Banca) Interessi Persona Fisica ITA* Esente da ritenuta OICR ITA Investitore estero** Imposta sostitutiva 20% Applicata da intermediario Esente da ritenuta Esente da ritenuta * Tra i cd. nettisti vi sono anche società semplici, associazioni, enti non commerciali e soggetti esenti dall IRES ALFA SPA ** Purchè residente in Stati o territori inclusi nella lista di cui al decreto ministeriale emanato ai sensi dell articolo 168-bis TUIR La novità rispetto al regime previgente riguarda sia la possibilità per ALFA SPA di dedurre interessi passivi a tassi di mercato, sia la possibilità di applicare il più favorevole regime del D.Lgs. 239/96 in tema di ritenute 20
21 Profili fiscali afferenti le cambiali finanziarie Le cambiali finanziarie possono ora essere emesse anche in forma dematerializzata. Ai sensi del comma 5 dell articolo 1-bis della legge n. 43 del 1994 (introdotto dal comma 7 dell articolo 32 del decreto), le cambiali finanziarie dematerializzate sono esenti dall imposta di bollo di cui al decreto del Presidente della Repubblica 26 ottobre 1972, n. 642, ferma restando l esecutività del titolo. Al contrario, le cambiali finanziarie non dematerializzate restano assoggettate all imposta di bollo nella misura ordinaria dello 0,1 per mille (articolo 6, parte I della tariffa di cui all allegato A del citato D.P.R. n. 642 del 1972). Naturalmente, è in ogni caso dovuta l imposta di bollo sulle comunicazioni alla clientela di cui all articolo 13 della Tariffa, parte I, allegata al medesimo decreto. NB: non è stato dettato un regime speciale per la tassazione delle garanzie che possono o devono essere approntate per l emissione delle cambiali finanziarie (se concesse al debitore da privati: imposta di registro 0,50%; se garanzie su immobili, imposta ipotecaria 2%). 21
22 Contatti Massimo Caldara Dottori Commercialisti - Revisori Contabili Via Cosimo del Fante Milano T +39 (02) F +39 (02) M 22
CIRCOLARE N. 4/E. Roma, 6 marzo 2013
CIRCOLARE N. 4/E Direzione Centrale Normativa Roma, 6 marzo 2013 OGGETTO: Articoli 1 e 32 del decreto legge 22 giugno 2012, n. 83 convertito, con modificazioni, dalla legge 7 agosto 2012, n. 134, e successive
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Alle Società Consorziate CIRCOLARE INFORMATIVA N. 1/2013 del 22 gennaio 2013 MODIFICHE ALLA DISCIPLINA DELLE OBBLIGAZIONI E DELLE CAMBIALI FINANZIARIE EMESSE DALLE PICCOLE E MEDIE IMPRESE Articolo 32 del
a cura di Claudio Visco e Salvatore Orlando e Claudia ruscaglioni Nuove modalità di finanziamento per le imprese: cambiali finanziarie, obbligazioni subordinate e partecipative La crisi economico-finanziaria