Source: https://www.lexology.com/library/detail.aspx?g=d83b0995-d23d-46c8-b127-f9290169b616
Timestamp: 2018-06-18 10:18:03
Document Index: 376972529

Matched Legal Cases: ['§ 2', '§ 2', '§ 20', '§ 3', '§ 2', '§ 2', '§ 20', '§ 2', '§ 20', '§ 2', '§ 2', '§ 2', '§ 3', 'BGH', 'BGH', 'BGH', '§ 3', 'BGH', '§ 22', '§ 47', '§ 1', '§ 22', '§ 1', '§ 2', 'BGH', 'BGH', 'EuG', '§ 37', '§ 3', '§ 54', '§ 19', 'BGH', 'BGH', '§ 305', '§ 307', '§ 305', '§ 305', '§ 305', '§ 305', 'BGH', '§ 305', '§ 305', 'BGH', '§ 821', '§ 305', '§ 305', 'BGH', 'BGH', 'BGH', 'BGH', 'BGH', '§ 22', '§ 47', '§ 1', '§ 22', '§ 1', 'BGH', 'BGH', 'Art. 3', 'Art. 54', 'Art. 19', 'BGH', 'BGH', 'BGH', 'BGH', 'BGH']

Update banking & finance - July 2014 - Lexology
Germany July 28 2014
Fachbereichs Banking & Finance
News from the Banking & Finance practice
Juli / July 2014
schon unseren Blog?
www.cmshs-bloggt.de
4 | Editorial
// Fokus
6 | Neue Vorgaben für Investitionen von Versicherern – Entwurf der Anlageverordnung veröffentlicht
8 | Neuer Ansatz bei der Prospekthaftung für Anleihen?
// Aufsichtsrecht
9 | Öffnung des Refinanzierungsregisters für Versicherungsunternehmen
11 | Ein direkter Draht für Kreditgeber-Direktverträge
13 | Schiedsgerichtsbarkeit im Finanzierungsbereich
15 | Bewilligte Kapitalerhöhungen in der Insolvenz der Gesellschaft
16 | Durchschlagen eines Verstoßes gegen AGB-Recht im Generalunternehmervertrag auf die Bankbürgschaft
5 | Editorial
19 | New rules on investments by insurers – draft Investment Regulation published
21 | A new approach to prospectus liability for bonds?
// Regulatory
22 | Refinancing registers now open to insurance companies
24 | Direct agreements – a direct line for lenders
26 | Arbitration in Finance
// Case law
28 | Granted increase of capital in insolvency proceedings relating to the assets of a company
29 | Impact on a bank guarantee of a violation of the law on general terms and conditions in a general
Wir freuen uns, Ihnen in dieser Ausgabe
unseres Updates Banking & Finance wieder
von interessanten und praxisrelevanten
gesetzlichen Neuerungen, Gerichtsurteilen
und Entwicklungen der internationalen
Schiedsgerichtsbarkeit berichten zu können.
Das seit Längerem historisch niedrige
Zinsniveau führt dazu, dass sogenannte
„Kapitalsammelstellen“ wie Versicherungen
und Pensionsfonds nach alternativen
Anlagemöglichkeiten suchen. Seit einiger
Zeit treten in diesem Zusammenhang insbesondere
abseits klassischer Schuldscheindarlehen
als Darlehensgeber in Erscheinung und
stoßen damit in eine Finanzierungslücke,
die durch den regulatorisch bedingten
Rückgang von Bankfinanzierungen entstanden
ist. Mit der Einführung der Möglichkeit,
neben Banken auch Versicherungsunternehmen
in ein Refinanzierungsregister
als Übertragungsberechtigte
einzutragen, wurde eine wichtige Erleichterung
für die Praxis bei grundpfandrechtlich
besicherten Darlehen geschaffen
(„Öffnung des Refinanzierungsregisters
für Versicherungsunternehmen“,
Seite 9). Ferner hat die BaFin unlängst
einen Referentenentwurf zur Änderung
der Anlageverordnung vorgelegt. In der
Anlageverordnung ist detailliert festgehalten,
wie das sogenannte „gebundene
Vermögen“ eines Versicherungsunternehmens,
das heißt das Vermögen, welches
der Sicherung der Ansprüche der Versicherten
für den Fall der Insolvenz des
Versicherers dient und daher besonderen
regulatorischen Anforderungen unterliegt,
angelegt werden darf („Neue Vorgaben
für Investitionen von Versicherern – Entwurf
der Anlageverordnung veröffentlicht“,
Seite 6). Angesichts des riesigen
Volumens an Geldanlagen, welche ihren
Anforderungen zu entsprechen haben,
ist die praktische Relevanz der Anlageverordnung
kaum hoch genug einzuschätzen.
Ein wichtiges Gerichtsurteil für die Sanierungs-
und Restrukturierungspraxis hat
das OLG Zweibrücken gefällt. Danach
kann ein Insolvenzverwalter den Vollzug
einer vor Insolvenzeröffnung zwar beschlossenen,
aber noch nicht im Handelsregister
eingetragenen Kapitalerhöhung
nicht erzwingen („Bewilligte Kapitalerhöhungen
in der Insolvenz der Gesellschaft“,
Seite 15). Im kapitalmarktrechtlichen Bereich
mehren sich die Anzeichen dafür,
dass die Gerichte die Anforderung an die,
insbesondere für Privatanleger, verständliche
Darstellung wesentlicher Risiken
in Anleiheprospekten anheben werden
(„Neuer Ansatz bei der Prospekthaftung
für Anleihen?“, Seite 8).
Insbesondere im Retail Banking ist das
sogenannte „Recht der Allgemeinen
Geschäftsbedingungen“ oder „AGBRecht“
von großer Bedeutung. Der Bundesgerichtshof
hat unlängst sehr hohe
Anforderungen an das Vorliegen einer
Individualabrede, die nicht den hohen
Wirksamkeitsanforderungen des AGBRechts
unterfällt, gestellt. Entscheidungsgegenstand
war eine Vertragsklausel, die
eine Verpflichtung eines Generalunternehmers
zur Beibringung einer Bankbürgschaft
vorsah, sowie die Auswirkungen
von deren Unwirksamkeit auf die Durchsetzbarkeit
der aufgrund der Vertragsklausel
gestellten Bankbürgschaft („Durchschlagen
eines Verstoßes gegen AGBRecht
im Generalunternehmervertrag
auf die Bankbürgschaft“, Seite 16).
In dieser Ausgabe finden Sie ferner eine
Analyse zum Einsatz von Direktverträgen
und Eintrittsrechten im Rahmen von Projektfinanzierungen
(„Ein direkter Draht
für Kreditgeber-Direktverträge“, Seite 11)
sowie eine Auseinandersetzung mit der
Eignung von Schiedsgerichtsklauseln in
Finanzierungsverträgen („Schiedsgerichtsbarkeit
im Finanzierungsbereich“, Seite 13).
Insbesondere bei komplexen Derivateverträgen
ist ein Trend hin zur Vereinbarung
der Schiedsgerichtsbarkeit zu erkennen.
Wir wünschen Ihnen mit dieser Ausgabe
unseres Updates Banking & Finance eine
interessante und aufschlussreiche Lektüre.
Für Anregungen und Nachfragen stehen
Ihnen unsere Autoren sowie die weiteren
Partner und Anwälte des Fachbereichs
4 | Banking & Finance
ist Partner im Fachbereich Bank-,
Finanz- und Kapitalmarktrecht bei
CMS Hasche Sigle in Frankfurt / Main.
E philipp.melzer@cms-hs.com
We are pleased once again to be able
to report on some interesting statutory
reforms, court rulings and developments
in international arbitration with real-world
relevance in this edition of our Update
Banking & Finance. The persistence of
historically low interest rates is leading
institutional investors such as insurance
companies and pension funds to look
for alternative options. In addition to
traditional promissory note loans,
insurance companies in particular have
for some time now been acting as lenders
in this context, thereby filling a financing
gap brought about by a decline in bank
lending due to regulatory constraints.
Changes that allow insurance companies to
be entered as beneficiaries in a refinancing
register, in addition to banks, has made
it significantly easier to work with loans
secured by mortgages (“Opening up of
the refinancing register to insurance
companies”, page 22). BaFin has also
recently put forward a draft bill on changes
to the German Investment Regulation.
The Investment Regulation sets out in
detail how an insurance company’s
“restricted assets” can be invested, i.e.
the assets which serve as collateral for the
claims of insured parties in the event of
insolvency on the part of the insurance
company and which are thus subject to
special regulatory requirements (“New
rules on investments by insurers – draft
Investment Regulation published”, page
19). The relevance of the Investment
Regulation in practice can hardly be
overestimated given the huge volume of
investment which needs to comply with
Zweibrücken Higher Regional Court
recently issued an important ruling
concerning recapitalisation and
restructuring. According to this ruling, an
insolvency administrator is not permitted
to enforce completion of a capital increase
which was decided prior to the opening
of insolvency proceedings but has not yet
been entered in the Commercial Register
(“Approved capital increases in company
insolvency”, page 28). Meanwhile, there
are growing signs in the capital markets
arena that the courts will impose tougher
requirements regarding the readily
understandable presentation of material
risks in bond prospectuses, particularly
for private investors (“A new approach to
prospectus liability for bonds?”, page 21).
The law on general terms and conditions
is of major importance in retail banking
in particular. The Federal Court of Justice
recently applied some very tough
requirements with regard to proof of
an individual arrangement which is
not subject to the high standards of
effectiveness applicable under the law
on general terms and conditions. The
case to be decided involved a clause in
a contract which imposed an obligation
on a general contractor to provide a
bank guarantee and the impact of the
ineffectiveness of this clause on the
enforceability of the bank guarantee
provided on the basis of the clause
(“Impact on a bank guarantee of a
breach of the law on general terms
and conditions in a general contractor
agreement”, page 29).
This edition also includes an analysis of
the use of direct agreements and step-in
rights in the context of project finance
(“Direct agreements – a direct line for
lenders”, page 24) as well as an
examination of the appropriateness of
arbitration clauses in financing agreements
(“Arbitration in financing”, page 26). A
tendency towards arbitration agreements
is currently evident in the case of complex
derivative agreements in particular.
We hope you find this edition of our
Update Banking & Finance interesting and
informative. If you have any comments
or questions, please feel free to contact
our authors or other partners and
lawyers in the relevant practice area.
is a partner in the Banking, Finance
and Capital Markets practice group
at CMS Hasche Sigle in Frankfurt.
6 | Banking & Finance
Neue Vorgaben für Investitionen
von Versicherern – Entwurf der
Anlageverordnung veröffentlicht
Am 27. Mai 2014 veröffentlichte das
Bundesministerium der Finanzen einen
Referentenentwurf zur Änderung der
Anlageverordnung (AnlV-E) und der
Pensionsfonds-Kapitalanlageverordnung.
Die Anlageverordnung (AnlV) ist das für
Investitionen von Versicherungsunternehmen
entscheidende Regelwerk. Sie legt
abschließend fest, in welche Vermögensgegenstände
und in welchem Umfang
ein Versicherungsunternehmen für das
gebundene Vermögen investieren darf.
Die AnlV hat daher hohe Bedeutung
sowohl für Asset Manager, deren
Fonds als auch die Versicherer selbst.
Die Neufassung der AnlV wurde erforderlich,
um diese auf die durch das Kapitalanlagegesetzbuch
(KAGB) neu gefasste
Regulierung von Fonds abzustimmen.
Davon unabhängig führt der Entwurf
politisch gewünschte Erleichterungen
etwa für Fremdkapitalinvestments von
Versicherungsunternehmen ein. Diese
Änderungen verfolgen das Ziel, den Versicherungskonzernen
in der anhaltenden
Niedrigzinsphase höhere Erträge zu ermöglichen.
Die Neuregelungen der AnlV betreffen
vor allem Anlagen in sogenannten Alternative
Investments und hier insbesondere
die Bereiche Immobilien, Private Equity
und (mittelbare) Fremdkapitalinvestments
über Fonds. Sie werden erst mit Verabschiedung
der neuen AnlV in Kraft
treten. Diese wird derzeit zum Ende
des Jahres erwartet.
—— Regulierte Fonds sind künftig
nach § 2 Abs. 1 S. 1 Nr. 17 AnlV-E
erwerbbar und auf eine neue
sogenannte alternative Quote
allokierbar
Versicherungsunternehmen können
künftig ohne nennenswerte weitere
Anforderungen Beteiligungen an
regulierten geschlossenen Fonds für
das gebundene Vermögen erwerben.
Dies ergibt sich aus dem neu eingeführten
§ 2 Abs. 1 S. 1 Nr. 17 AnlV-E.
Erwerbbar sind sowohl Spezial- als
auch Publikumsfonds und regulierte
Fonds aller Asset-Klassen, zum Beispiel
Flugzeug- oder Erneuerbare-Energien-
Fonds. Voraussetzung des Erwerbs
der Fondsbeteiligung ist, dass die den
Fonds verwaltende Kapitalverwaltungsgesellschaft
(KVG) über eine Erlaubnis
nach § 20 Abs. 1 KAGB verfügt oder
bei EU-Fonds deren KVG ihren Sitz im
EWR hat und über eine vergleichbare
Erlaubnis verfügt.
Für Investments in regulierte Fonds
sieht § 3 Abs. 2 Nr. 2 AnlV-E eine neu
eingeführte Mischquote für Alternative
Anlagen vor, die sogenannte alternative
Investment-Quote (AI-Quote).
Diese beläuft sich auf 7,5 Prozent des
gebundenen Vermögens. Unter diese
AI-Quote fallen auch Beteiligungen
an Hedgefonds sowie Anlagen in
strukturierte Produkte, deren Ertrag
beziehungsweise Rückzahlung an
Hedgefonds- oder Rohstoffrisiken
§ 2 Abs. 1 S. 1 Nr. 17 AnlV-E erfasst
nicht Beteiligungen an Immobilienfonds
und Private-Equity-Fonds. Diese werden
unverändert auf die Immobilienbeziehungsweise
allokiert.
—— Keine wesentlichen Änderungen
bei Immobilienanlagen
Die Voraussetzungen an den Erwerb
von Immobilien und deren Allokation
auf die Immobilienquote sind im Wesentlichen
gleich geblieben. Die Immobilienquote
beträgt unverändert 25
Prozent des gebundenen Vermögens.
weiterhin Immobilien im Direktbestand,
über Immobiliengesellschaften oder
Real-Estate-Investment-Trusts (REITs)
erwerben. Darüber hinaus ist ein indirekter
Immobilienerwerb auf die
Immobilienquote über den Erwerb
von Anteilen an Alternativen Investmentfonds
(AIF) wie (i) offenen und
geschlossenen Spezial-AIF und (ii) geschlossenen
Publikums-AIF möglich,
§ 2 Abs. 1 S. 1 Nr. 14 lit. c) AnlV-E.
Damit stehen neue Anlagevehikel für
Immobilieninvestments zur Verfügung.
Voraussetzung des Erwerbs von entsprechenden
ist, dass deren KVG über eine
Erlaubnis nach § 20 Abs. 1 KAGB verfügt
beziehungsweise bei EU-Fonds
ihren Sitz in einem Staat des EWR hat
und über eine vergleichbare Erlaubnis
verfügt. Ein Erwerb von offenen Publikums-
Immobilienfonds ist für das
gebundene Vermögen weiterhin nicht
—— Private-Equity-Fonds sind weiterhin
auf die Beteiligungsquote erwerbbar.
Unsicherheiten bestehen
beim Erwerb von Private-Equity-
Fonds, die von sogenannten
kleinen AIFM verwaltet werden
Der Erwerb von Beteiligungen an
Private-Equity-Fonds ist unverändert,
künftig nach § 2 Abs. 1 S. 1 Nr. 13 b)
AnlV-E, möglich. Dabei muss es sich
um geschlossene Fonds (Publikumsoder
Spezial-AIF) handeln. Diese Beteiligungen
werden wie bisher auf die
Beteiligungsquote allokiert. Die Beteiligungsquote
beträgt unverändert 15
Voraussetzung für den Erwerb von
Beteiligungen an Private-Equity-Fonds
ist ebenfalls, dass deren Verwalter
über eine Erlaubnis nach § 20 Abs. 1
KAGB verfügt beziehungsweise bei
EU-Fonds der Verwalter seinen Sitz im
EWR und eine vergleichbare Erlaubnis
erlangt hat. Damit reflektiert der AnlV-
E, dass mit dem KAGB auch die
Verwaltung von Private-Equity-Fonds
erlaubnispflichtig ist. Beteiligungen
insbesondere an US-Private-Equity-
Fonds sind somit nur über entsprechende
Zugangsstrukturen möglich.
Nach § 2 Abs. 1 S. 1 Nr. 13 b) AnlV-E
können Anteile an Private-Equity-Fonds
nicht erworben werden, die von lediglich
registrierten Verwaltungsgesellschaften
verwaltet werden. Die Vorschrift
knüpft für die Erwerbbarkeit
von Anteilen an Private-Equity-Fonds
an eine Erlaubnis des jeweiligen Verwalters
an. Kleinere Fondsmanager
bedürfen nach der Alternative Investment
Fund Managers Directive (AIFMD)
keiner Erlaubnis, sondern lediglich
einer Registrierung. Besonders im
Venture-Capital-Bereich aber auch
bei klassischen Private-Equity-Fonds
verfügen viele Manager nur über
eine solche Registrierung.
Unklar ist, ob Beteiligungen an derartigen
Private-Equity-Fonds als „einfache“
Unternehmensbeteiligung nach
§ 2 Abs. 1 S. 1 Nr. 13 a) AnlV-E erworben
werden können. Nach der Begründung
des Referentenentwurfs erscheint
eine Erwerbbarkeit vertretbar.
Denn nach ihr sollen Anteile an einem
Vehikel, das keinem Investmentrecht
unterliegt, dem gebundenen Vermögen
nach § 2 Abs. 1 S. 1 Nr. 13 a)
AnlV-E zugeführt werden. Dies lässt
den Schluss zu, dass hierunter auch
von lediglich registrierten Managern
verwaltete Private-Equity-Fonds fallen,
da diese Fonds selbst keinem Investmentrecht
—— Fremdkapitalinvestments
Durch die neue AnlV sollen Fremdkapitalinvestments,
Infrastrukturbereich, erleichtert werden.
Fonds, die unter die AI-Quote
fallen, sollen künftig bis zu 100 Prozent
in unverbriefte Darlehensforderungen
investieren können. Beteiligungen
an solchen Darlehensfonds sind
zudem auf die Risikokapitalquote nach
§ 3 Abs. 3 AnlV-E anzurechnen.
Regulierte Darlehensfonds sollen aus
versicherungsaufsichtsrechtlicher Sicht
intransparent sein. Dies ist bedeutsam,
da diese Fonds somit solche Darlehen
erwerben können, die ein Versicherer
selbst nicht direkt für das gebundene
Vermögen erwerben könnte. Damit
werden weitere Fremdkapitalklassen
für Versicherungsinvestments geöffnet.
Erleichtert wird auch die Beteiligung
an offenen Fonds, die ausschließlich
in Darlehen investieren. In Abkehr
der bisherigen Verwaltungspraxis der
die bei Spezialfonds
eine Begrenzung von unverbrieften
Darlehen auf 30 Prozent des Werts
des Sondervermögens vorsah, dürfen
Versicherer nunmehr ohne die Restriktionen
in offene Darlehensfonds
investieren. 
Dr. Daniel Voigt, MBA (Durham)
E daniel.voigt@cms-hs.com
Sebastian Sedlak
ist Rechtsanwalt im Fachbereich Bank-,
E sebastian.sedlak@cms-hs.com
8 | Banking & Finance
Neuer Ansatz bei der
Prospekthaftung für Anleihen?
Die Frage nach dem richtigen Maßstab für
die Überprüfung etwaiger Prospektfehler
ist ein kapitalmarktrechtlicher Dauerbrenner
mit regelmäßigem Beschäftigungspotenzial
für Gerichte, Emittenten und vor
allem auch für die begleitenden Banken.
Für Unrichtigkeiten oder Unvollständigkeiten
von Wertpapierprospekten haften
grundsätzlich diejenigen, die die Verantwortung
für den Prospekt übernommen
haben sowie diejenigen, von denen der
Erlass des Prospekts ausgeht (vergleiche
BGH BeckRS 2012, 22092). Nach der
ständigen Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs
zur bürgerlich-rechtlichen
Prospekthaftung im engeren Sinne muss
ein Wertpapierprospekt den potenziellen
Anleger über alle Umstände, die von
wesentlicher Bedeutung sind oder sein
können, sachlich richtig und vollständig
unterrichten (vergleiche BGH BeckRS
2008, 04773).
Gerade im Anleihebereich nimmt die praktische
Bedeutung enorm zu, was insbesondere
an den zahlreichen Ausfällen,
Insolvenzen und Restrukturierungen von
sogenannten „Mittelstandsanleihen“ liegt.
Hierunter fallen Anleihen von Emittenten,
die häufig über Non-Investment-Grade-
Ratings verfügen und daher regelmäßig
hohe Zinscoupons zahlen müssen, um Liquidität
am Markt aufnehmen zu können.
Anders als klassische High-Yield-Bonds
verfügen diese Anleihen jedoch meist nicht
über spezifische Sicherungsmechanismen
für Anleihegläubiger (etwa spezielle
Covenants) oder zusätzliche Disclosure
(etwa durch eine Diskussion der Finanzinformation
im Rahmen einer MD&A).
Natürlich auch bedingt durch einen hohen
Kostendruck auf Emittentenseite sind
Dokumentationen derartiger Anleihen oft
von zweifelhafter Qualität und beruhen
überwiegend nicht auf einer sorgfältigen
Due Diligence. Dies zeigt sich insbesondere
bei den so wichtigen Risikofaktoren
im Wertpapierprospekt, die nicht selten
äußerst generisch dargestellt werden,
ohne auf die spezifischen Risiken des
Unternehmens einzugehen. Als Beispiel
mag das Folgende dienen:
„Die Emittentin ist der Auffassung,
dass sie ein ausreichendes und angemessenes
eingerichtet hat. Möglicherweise
werden jedoch erhebliche Risiken
nicht erkannt und bleiben unbekannt.
Zudem ist nicht auszuschließen, dass
bekannte Risiken falsch eingeschätzt
Spezifische Risiken erschließen sich für
Anleger oft nur aus einer Gesamtschau
von Risikofaktoren beziehungsweise der
Beschreibung der Geschäftstätigkeit im
Prospekt sowie den Finanzinformationen,
die entweder im Anhang oder per Verweis
Dieser Praxis schiebt die Rechtsprechung
zunehmend einen Riegel vor. Insbesondere
wird untergerichtlich (vergleiche LG Nürnberg-
Fürth, BeckRS 2014, 01145) die kürzlich
modifizierte Rechtsprechung des BGH
im Hinblick auf den Empfängerhorizont
von (Klein-)Anlegern angewendet, der bei
der Beurteilung der Unrichtigkeit oder
Unvollständigkeit eines gemäß § 3 WpPG
erstellten Prospekts zugrunde zu legen
ist. Bei der Frage, ob ein Prospekt richtig
und vollständig ist, soll es entscheidend
auf das Verständnis der mit dem Prospekt
angesprochenen Interessenten ankommen
(BGH BeckRS 2012, 22256). Wendet sich
der Emittent ausdrücklich an ein unkundiges
und börsenunerfahrenes Publikum,
bestimmt sich der Empfängerhorizont nach
den Fähigkeiten und den Erkenntnismöglichkeiten
eines durchschnittlichen (Klein-)
Anlegers, der sich allein anhand der Prospektangaben
über die Kapitalanlage informiert
und über keinerlei Spezialkenntnisse
– vor allem im Hinblick auf das Lesen
von Bilanzen – verfügt. Dem durchschnittlichen
(Klein-)Anleger soll also gerade nicht
zugemutet werden, wesentliche Informationen
und Risikohinweise erst aus einer
Gesamtschau von Textteil und Finanzinformationen
erschließen zu müssen
(sofern er zu einer Lektüre der Bilanzinformationen
überhaupt in der Lage wäre).
Kritisiert wird darüber hinaus eine „abstrakte
und pauschale Formulierung
wesentlicher Risikofaktoren, etwa im
Hinblick auf bereits bestehende sowie
zukünftige Refinanzierungsrisiken“.
Ein Anleiheprospekt ist daher nach neuer
Lesart fehlerhaft, wenn er den angesprochenen
Anlegern unter Zugrundelegung
der bei ihnen vorauszusetzenden Kenntnisse
und Fähigkeiten nicht in der notwendigen,
leicht analysierbaren und verständlichen
Form ein zutreffendes Urteil über die
Emittentin und die angebotene Anleihe
vermittelt. Künftig haben Emittenten vor
allem bei öffentlichen Angeboten von
Wertpapieren, die sich auch an Kleinanleger
richten, intensiver abzuwägen, in
welchem Umfang Angaben aus den
Finanzinformationen,
die sich auf die
Vermögens-, Finanz- und Ertragslage des
Emittenten auswirken können, auch im
Hauptteil von Anleihe- und Fondsprospekten
konkret zu adressieren sind.
Ob und in welchem Umfang sich diese
Entwicklung auf die Professionalisierung
von Mittelstandsemissionen auswirkt,
bleibt abzuwarten. 
Stephan Parrandier, LL. M. (Durham)
E stephan.parrandier@cms-hs.com
Öffnung des Refinanzierungsregisters
Am 1. Januar sind Änderungen des Kreditwesengesetzes
(KWG) in Kraft getreten,
wonach nunmehr auch Versicherungsunternehmen
in das sogenannte Refinanzierungsregister
eingetragen werden können. Dadurch
können sich Versicherungsunternehmen
zukünftig einfacher und kostengünstiger
als Darlehensgeber bei der Konsortialfinanzierung
insbesondere von Immobilientransaktionen
A. Bisherige Rechtslage und Praxis
Beteiligen sich an Konsortialfinanzierungen
ausschließlich Kreditinstitute als Darlehensgeber,
bestellt der Darlehensnehmer zur
dinglichen Besicherung der Forderungen
sämtlicher Darlehensgeber regelmäßig
lediglich eine (einzige) Grundschuld zugunsten
eines Sicherheitentreuhänders. Der
Sicherheitentreuhänder hält die Grundschuld
treuhänderisch für sämtliche Darlehensgeber,
ergreift im Verwertungsfall
Zwangsvollstreckungsmaßnahmen und
kehrt den Verwertungserlös an die Darlehensgeber
aus. Zusätzlich führt der
Sicherheitentreuhänder ein Refinanzierungsregister.
In dieses trägt er die Grundschuld
als solche und die einzelnen Darlehensgeber
ein. Als Folge der Eintragung
im Refinanzierungsregister steht den Darlehensgebern
im Fall der Insolvenz des
Sicherheitentreuhänders gemäß § 22j
Abs. 1 S. 1 KWG ein Aussonderungsrecht
nach § 47 Insolvenzordnung (InsO) an der
Grundschuld zu. Dadurch sind die Darlehensgeber
auch gegen eine Insolvenz
des Sicherheitentreuhänders abgesichert.
hingegen (auch) Versicherungsunternehmen
als Darlehensgeber, konnten sie
bisher aufgrund der abschließenden
Aufzählung des § 1 Abs. 24 KWG a. F.
nicht als Übertragungsberechtigte in
das Refinanzierungsregister eingetragen
werden. Deshalb wurde in der Praxis –
auch um den versicherungsaufsichtsrechtlichen
Anforderungen zu genügen
– zugunsten jedes kreditgewährenden
Versicherungsunternehmens eine eigenständige
Buch- oder Briefgrundschuld
Verglichen mit der Bestellung einer einzigen,
vom Sicherheitentreuhänder verwalteten
Grundschuld unter Nutzung des
Refinanzierungsregisters, verursacht die
Bestellung von mehreren Grundschulden
zusätzliche Grundbuch- und regelmäßig
auch Notarkosten sowie einen etwas
größeren Dokumentationsaufwand.
Außerdem kann die Übertragung eines
Darlehens und der dazugehörigen Einzelgrundschuld
von einem Versicherungsunternehmen
an einen neuen Darlehensgeber
aufwendiger sein, insbesondere
wenn eine Buchgrundschuld zugunsten
des Versicherungsunternehmens bestellt
Dementsprechend wurde sowohl von
Banken als auch der Versicherungswirtschaft
schon seit Längerem der Wunsch
an den Gesetzgeber herangetragen, das
Refinanzierungsregister für Versicherungsunternehmen
B. Neue Rechtslage und Praxis
Diesem Wunsch der Praxis ist der Gesetzgeber
nachgekommen. Nach § 22d
Abs. 2, § 1 Abs. 24 KWG n.F. ist nunmehr
ausdrücklich auch die Eintragung
von Versicherungsunternehmen in das
Refinanzierungsregister möglich. Allerdings
können Versicherungsunternehmen
das Refinanzierungsregister nicht selbst
führen. Für Konsortialfinanzierungen ist
nach der Neuregelung daher von Folgendem
—— Es wird nur noch eine (einzige)
Grundschuld zugunsten eines Sicherheitentreuhänders
—— Die Rolle des Sicherheitentreuhänders
wird dabei regelmäßig von einem
Kreditinstitut, das Darlehensgeber
unter dem Konsortialkreditvertrag
ist, ausgeübt werden. Dieses führt
zugleich das Refinanzierungsregister.
—— Ist an dem Konsortialkreditvertrag
kein Kreditinstitut beteiligt, kann die
Funktion des Sicherheitentreuhänders
ausgeübt werden. In diesem Fall kann
und muss allerdings ein – im Übrigen
an der Konsortialfinanzierung – unbeteiligtes
Kreditinstitut gesondert mit
der Führung des Refinanzierungsregisters
für den Sicherheitentreuhänder
beauftragt werden. Dabei ist insbesondere
nicht erforderlich, dass die
Grundschuld zugunsten des registerführenden
Kreditinstituts anstelle des
Versicherungsunternehmens / Sicherheitentreuhänders
C. Versicherungsaufsichtsrechtliche
Bewertung der neuen Rechtslage
Versicherungsunternehmen müssen bei
der Vergabe von Darlehen die aufsichtsrechtlichen
Vorgaben insbesondere des
Versicherungsaufsichtsgesetzes (VAG) und
der Verordnung über die Anlage des gebundenen
Vermögens (AnlV) beachten.
Die Bundesanstalt für Finanzdienstleis10
tungsaufsicht (BaFin) hat in Folge der
Änderung des KWG am 1. Januar 2014
eine Verlautbarung zur Nutzung des Refinanzierungsregisters
durch Versicherungsunternehmen
veröffentlicht und sich darin
auch zur Besicherung von Konsortialkrediten
geäußert. Der Verlautbarung lässt sich
entnehmen, dass grundsätzlich auch die
Besicherung von Versicherungsunternehmen
mit einer einzigen, treuhänderisch
verwalteten Grundschuld unter Nutzung
des Refinanzierungsregisters den versicherungsaufsichtsrechtlichen
Allerdings muss die Vertragsdokumentation
einige Besonderheiten berücksichtigen,
sodass diese in bestimmten
Punkten etwas von den für Banken entwickelten
Vertragsstandards abweicht.
Wird diesen Besonderheiten Rechnung
getragen, dann können auch bei der
Nutzung des Refinanzierungsregisters die
Darlehensforderungen und die Grundschuld
dem gebundenen Vermögen des
entsprechenden Versicherungsunternehmens
im Rahmen der Realkreditquote
gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 1 AnlV zugeführt
—— Die Nutzung des Refinanzierungsregisters
steht nunmehr auch Versicherungsunternehmen
offen. Allerdings
muss – um den versicherungsaufsichtsrechtlichen
Anforderungen zu
genügen – die Vertragsdokumentation
einige Besonderheiten berücksichtigen.
Insbesondere können die für
Kreditinstitute entwickelten Vertragsstandards
nicht unbesehen für Versicherungsunternehmen
werden. Dies gilt gleichermaßen, wenn
Versicherungsunternehmen sich nachträglich
– zum Beispiel im Rahmen
einer Syndizierung – an einem Konsortialkredit
als Darlehensgeber beteiligen
sollen oder wollen.
—— Soll ein Refinanzierungsregister genutzt
werden, empfiehlt es sich, Einzelheiten
vorab auch mit den Treuhändern der
als Darlehensgeber beteiligten Versicherungsunternehmen
abzustimmen,
um sicherzustellen, dass die Darlehensforderungen
und die Grundschuld in
das gebundene Vermögen aufgenommen
werden können. 
CMS Hasche Sigle in Stuttgart.
E peter.ruby@cms-hs.com
E marc.seibold@cms-hs.com
Ein direkter Draht für
Kreditgeber-Direktverträge
Direktverträge und Eintrittsrechte sind
seit Langem im Rahmen von Projektfinanzierungen
etablierte Elemente. Inzwischen
sind sie auch häufiger bei der Finanzierung
von Immobilienentwicklungen oder
Betreiberimmobilien (wie etwa Hotels)
anzutreffen. Der nachfolgende Beitrag
erläutert die wesentlichen Strukturmerkmale
von Direktverträgen und weist auf
regelungsbedürftige Themenfelder hin.
Was bezweckt ein Direktvertrag?
Der Direktvertrag wird unmittelbar, also
„direkt“ zwischen dem Kreditgeber und
einem Vertragspartner des Kreditnehmers
geschlossen, meist unter Beteiligung des
Kreditnehmers. Bei diesem Vertragspartner
kann es sich beispielsweise um den Generalübernehmer
für ein vom Kreditgeber
finanziertes Bauvorhaben oder um die
Betreibergesellschaft für ein vom Kreditgeber
finanziertes Hotel handeln. Zur
Begrenzung seines Finanzierungsrisikos
ist es für den Kreditgeber wichtig, dass
ihm während der Finanzierungslaufzeit
nicht der Vertragspartner seines Kreditnehmers
abhandenkommt. Der bewährte
Generalübernehmer soll zu Ende bauen,
der verlässliche Betreiber soll den Betrieb
des Hotels sicherstellen.
Um dies zu erreichen, vereinbart der Kreditgeber
mit dem Vertragspartner im Direktvertrag
unter Zustimmung des Kreditnehmers,
dass der Kreditgeber unter bestimmten
Umständen in das zwischen dem
Kreditnehmer und dem Vertragspartner
geschlossene Vertragsverhältnis (zum
Beispiel GÜ-Vertrag oder Hotelmanagementvertrag)
anstelle oder aufseiten des
Kreditnehmers eintreten kann. Ein solcher
zum Eintritt berechtigender Umstand ist
zum Beispiel das Vorliegen eines Kündigungsgrunds
unter dem Kreditvertrag,
wenn es also absehbar ist, dass der Kreditnehmer
seinen finanziellen Verpflichtungen
gegenüber dem Vertragspartner künftig
nicht mehr wird nachkommen können
und daher zu befürchten steht, dass der
Vertragspartner seinerseits Leistungen
zurückhält. Aber auch, dass der Vertragspartner
sich von dem Vertrag mit dem
Kreditnehmer lösen kann, beispielsweise
weil der Kreditnehmer den Vertragspartner
nicht mehr bezahlt, kann ein Eintrittsrecht
Bei der Formulierung der ein Eintrittsrecht
auslösenden Umstände ist die neuere
Rechtsprechung des BGH (Urteil vom
15. November 2012, AZ: IX ZR 169 / 2011)
zur Wirksamkeit von Lösungsklauseln zu
berücksichtigen. Denn jedenfalls soweit der
Kreditnehmer aus dem Vertragsverhältnis
gedrängt werden soll, handelt es sich
bei einem Eintrittsrecht um eine solche
Lösungsklausel. Diese ist nach der Rechtsprechung
des BGH unwirksam, wenn sie
an insolvenzabhängige Umstände (wie
etwa die Eröffnung eines Insolvenzantrags)
anknüpft, soweit nicht das Gesetz selbst
eine entsprechende Lösungsmöglichkeit
vorsieht. Sind die Eintrittsgründe hingegen
insolvenzunabhängig gewählt, stützen sie
sich also zum Beispiel auf Zahlungsverzug
oder sonstige Vertragsverletzungen, sind
sie zulässig.
Ein Eintrittsgrund liegt vor –
Ein Direktvertrag enthält typischerweise
verschiedene Eskalationsstufen. Zunächst
hat der Vertragspartner dem Kreditgeber
anzuzeigen, wenn eine Vertragsstörung in
dem Vertragsverhältnis zwischen ihm und
dem Kreditnehmer auftritt. Der Kreditgeber
ist also nicht allein auf die Angaben
seines Kreditnehmers angewiesen, sondern
erhält eine zusätzliche (vermeintlich
neutrale) Erkenntnisquelle. Außerdem wird
dem Kreditgeber normalerweise eine bestimmte
Frist gewährt, um die Vertragsstörung
zwischen dem Kreditnehmer und
dem Vertragspartner entweder selbst zu
heilen oder auf eine Heilung seitens des
Kreditnehmers hinzuwirken. Geschieht
dies nicht, kann der Kreditgeber sein Eintrittsrecht
ausüben. Bis zu diesem Zeitpunkt
wird dem Vertragspartner abverlangt, dass
er stillhält, also keine Rechte gegen den
Kreditnehmer geltend macht, und zum Teil
sogar, dass er die von ihm geschuldeten
Leistungen weiterhin ungekürzt erbringt.
Gerade Letzteres ist aber häufig umstritten.
Wählt der Kreditgeber den Eintritt, kann
normalerweise nicht nur er selbst eintreten,
sondern er kann dieses Eintrittsrecht auch
einem von ihm benannten Dritten überlassen.
Dies ist für den Vertragspartner
aber oftmals ein entscheidender Punkt in
den Verhandlungen: Er will das Vertragsverhältnis
nicht mit irgendwem fortsetzen,
sondern hat vielleicht bestimmte Anforderungen
an die Qualität, Erfahrung
oder Bonität des Eintretenden.
Was die Technik des Eintritts anbelangt,
haben sich hierfür drei verschiedene
Varianten etabliert:
—— Der Eintretende übernimmt im Wege
einer Vertragsübernahme das gesamte
Vertragsverhältnis vom Kreditnehmer.
Der Kreditnehmer scheidet aus dem
Vertragsverhältnis aus.
—— Der Eintretende schließt mit dem
Vertragspartner einen mit dem
bestehenden Vertrag nahezu identischen
neuen Vertrag und der alte
Vertrag wird beendet. Der Kreditnehmer
wird nicht Partei des neuen
—— Der Eintretende tritt dem bestehenden
Vertrag aufseiten des Kreditnehmers
bei. Der Eintretende hat also
dieselben Rechte und grundsätzlich
auch dieselben Pflichten wie der
Kreditnehmer.
Häufig sehen Direktverträge zwei oder
gar alle drei dieser Eintrittsmöglichkeiten
vor, die der Kreditgeber dann nach seiner
Wahl ausüben kann. Je nach Fallkonstellation
kann mal das eine, mal das andere
Eintrittsrecht vorteilhaft sein.
Grundsätzlich wird man sagen, dass die
Beitrittsvariante wohl nur Sinn macht,
wenn der Eintretende, nachdem alles
wieder „in Ordnung“ ist, auch wieder
austreten kann. Die Variante Neuabschluss
verspricht hingegen mehr Ruhe
vor etwaigem obstruktivem Verhalten
des Kreditnehmers.
Herkömmliche Direktverträge beschränken
sich oftmals darauf, die Formen des Eintritts
(also Vertragsübernahme, Neuabschluss
oder Beitritt) zu nennen, ohne
sich aber mit deren Rechtsfolgen auseinanderzusetzen.
Dabei lohnt es sich schon,
darüber nachzudenken, ob das eintretende
Unternehmen auch für Altverbindlichkeiten
haftet oder nur für Neuverbindlichkeiten
oder ob der Kreditnehmer trotz seines
„Rauswurfs“ weiterhin für Alt- oder Neuverbindlichkeiten
mithaften soll. Oder was
soll mit Sicherheiten geschehen, die der
Kreditnehmer dem Vertragspartner gestellt
hat? Sind diese zurück zu gewähren
und vom Eintretenden neu zu bestellen?
Und werden vom Vertragspartner gewährte
Sicherheiten an den Eintretenden
übertragen oder zumindest dessen Zugriff
unterstellt? Herkömmliche Direktverträge
schweigen sich häufig zu diesen Punkten
aus, um langwierige Diskussionen (insbesondere
zur Frage der Mithaft für Altverbindlichkeiten)
zu vermeiden. Auch fällt es
in der Praxis schwer, eine für alle denkbaren
Situationen für alle Beteiligten zufriedenstellende
Lösung zu antizipieren.
Weitere regelungsbedürftige Punkte
Neben den reinen Informations- und Eintrittsrechten
sollten Direktverträge durch
Mitwirkungspflichten und insbesondere
bei Bauvorhaben auch durch Betretungsund
Besichtigungsrechte flankiert werden.
Ferner wird häufig vereinbart, dass Kreditnehmer
und Vertragspartner das zwischen
ihnen bestehende Vertragsverhältnis nicht
ohne Zustimmung des Kreditgebers ändern
dürfen und insbesondere bei Betreiberimmobilien,
wie etwa Hotels, dass der
Kreditgeber berechtigt ist, den Betreibervertrag
zu beenden, wenn er die Immobilie
verwerten will. Darüber hinaus kann
über eine Sorgfaltspflichterklärung (duty
of care) des Vertragspartners nachgedacht
werden oder gar über seinen vorbeugenden
Verzicht auf die Stellung eines Insolvenzantrags
gegen den Kreditnehmer.
Direktverträge werden in ihrer Komplexität
häufig unterschätzt. Andererseits darf
man ihren praktischen Wert auch nicht
überschätzen: Wenn ein Kreditgeber
ernsthaft das Mittel des Eintritts erwägt,
ist die Situation häufig schon verfahren
und die im Direktvertrag vorgesehenen
Rechte werden womöglich den tatsächlich
gewünschten Ergebnissen nicht gerecht.
Oft führt daher kein Weg daran
vorbei, dass sich Kreditgeber, Vertragspartner
und auch Kreditnehmer an einen
Tisch setzen, um eine sachgerechte Lösung
zu finden. Um aber diesem Gesprächsbedürfnis
Nachdruck zu verleihen, ist das
Bestehen eines Direktvertrags und der
darin vorgesehenen Eintrittsrechte
hilfreich. 
CMS Hasche Sigle in Berlin.
E axel.dippmann@cms-hs.com
12 | Banking & Finance
Alexander Schmitt, M.Jur. (Oxon)
ist Rechtsanwalt im Fachbereich
bei CMS Hasche Sigle in Berlin.
E alexander.schmitt@cms-hs.com
Die Schiedsgerichtsbarkeit ist heute eine
verbreitete und gern genutzte Streitbeilegungsalternative
in vielen Bereichen der
Wirtschaft. Dies liegt vor allem an ihren
offensichtlichen Vorzügen gegenüber
Gerichtsverfahren. Ein von den Streitparteien
gewähltes Panel von Schiedsrichtern,
meist Experten in dem fraglichen Wirtschaftszweig,
entscheidet die Streitigkeit
unter besserer Berücksichtigung der speziellen
Tatsachenfragen schneller und
diskreter als es ein Richter könnte. Darüber
hinaus gibt es im Schiedsverfahren
keine öffentlichen Sitzungen und keine
Berufungsinstanzen. Auch können prozedurale
Abläufe mit wesentlich höherer
Flexibilität als vor staatlichen Gerichten
Trotz dieser unbestrittenen Vorzüge hat
es das Schiedsverfahren bisher jedoch
nicht geschafft, das vorzugswürdige Streitbeilegungsverfahren
im Finance-Bereich
zu werden. Allerdings zeichnen sich seit
einiger Zeit deutliche Veränderungen ab.
Im September 2013 veröffentlichte die
Association (ISDA) ihren Arbitration Guide
2013, in dem das Schiedsverfahren nunmehr
explizit zur Beilegung von Streitigkeiten
im Zusammenhang mit dem 2002
ISDA Master Agreement empfohlen wird.
Diese Empfehlung folgt auf die Gründung
des Panels der internationalen Finanzmarktexperten
(Panel of Recognized
International Market Experts in Finance,
P.R.I.M.E.) im Jahr 2012 in Den Haag, das
als Schiedsinstitution fungiert und Sekretariatsdienste,
Schiedsrichterlisten und
eine eigene Schiedsordnung speziell für
Finanzstreitigkeiten anbietet.
Angesichts dieser neueren Entwicklung
stellt sich die Frage, für welche Anwendungsfälle
im Finanzierungsbereich sich
das Schiedsverfahren besonders eignet.
Bisher waren Banken eher zurückhaltend,
was die Verwendung von Schiedsklauseln
in Kreditverträgen anging. Eine wesentliche
Rolle bei der Entscheidung der Banken
für die staatliche Gerichtsbarkeit spielen
vor allen Dingen die starken Sicherungsrechte,
die in vielen Fällen ohne vorheriges
streitiges Verfahren verwertet werden
können, sodass die Festlegung des Streitbeilegungsmechanismus
bei der Vertragsaufsetzung
nur untergeordnete Wichtigkeit
beigemessen wird. Darüber hinaus
haben die Gerichte zumindest an den
Finanzplätzen der westlichen Welt jahrzehntelange
Erfahrung mit komplexeren
Kredittransaktionen, sodass sich die Notwendigkeit
eines spezialisierten Schiedsgerichts
oft nicht auf Anhieb erschließt –
zumindest dann, wenn es sich um Kreditverträge
handelt, die dem Marktstandard
entsprechen. Darüber hinaus sind die
Erfolgschancen für die Vollstreckung
von Gerichtsurteilen heute durch die EUVerordnung
(EG) Nr. 44 / 2001 vom
22. Dezember 2000 über die gerichtliche
Zuständigkeit und die Anerkennung und
Vollstreckung von Entscheidungen in
Zivil- und Handelssachen (EuGVVO)
zumindest innerhalb Europas deutlich
gesteigert worden und auch im Verhältnis
zu den USA sind Vollstreckungen
Trotz dieser guten Gründe für die staatliche
Gerichtsbarkeit kann die Schiedsgerichtsbarkeit
aber auch bei Kreditverträgen
wesentliche Vorteile haben, die ihren
Vorzug rechtfertigen. Einer dieser Vorteile
ist sicherlich die Vertraulichkeit des
schiedsgerichtlichen Verfahrens und die
fehlende Pflicht den Schiedsspruch zu
veröffentlichen, wodurch auch verhindert
werden kann, dass unter Umständen
unangenehme Präzedenzfälle gesetzt
Darüber hinaus haben Schiedsverfahren
klare Vorteile bei der Beteiligung von
Parteien aus Entwicklungsländern. Die
Gerichte in diesen Staaten haben oft nicht
die notwendige Erfahrung mit komplexen
Finanztransaktionen und die Vollstreckung
von Urteilen aus London oder Frankfurt
am Main gegen einen Schuldner, dessen
Vermögen in einem solchen Land belegen
ist, ist generell sehr schwierig, wenn nicht
sogar unmöglich. Schiedssprüche können
dagegen auf Grundlage des New Yorker
Übereinkommens über die Anerkennung
und Vollstreckung ausländischer Schiedssprüche
von 1958 in 149 Ländern dieser
Erde vollstreckt werden. Die Streitparteien
im Finanzierungsbereich
Eine oft übersehene Alternative
14 | Banking & Finance
können so das Schiedsverfahren an einem
Ort durchführen, an dem die notwendige
Infrastruktur zur Verfügung steht, und
den Schiedsspruch dann im Einklang mit
dem New Yorker Übereinkommen durchsetzen.
Diese Flexibilität bietet kein staatliches
Schiedsgerichtsbarkeit bei Derivaten
Die Verwendung von Schiedsklauseln in
Derivatverträgen ist heute bereits recht
weit verbreitet. Neben der neugegründeten
P.R.I.M.E. gibt es bereits andere
Schiedsinstitutionen,
die sich erfolgreich
auf derartige Streitigkeiten spezialisiert
haben. So bietet beispielsweise die USamerikanische
Authority Inc. (FINRA) Servicedienstleistungen
für Schiedsverfahren zwischen
Investoren und Brokern beziehungsweise
Brokergesellschaften an. Im Jahr 2009
wurde etwa in einem FINRA-Verfahren
eine Klage der niederländischen ST Microelectronics
N.V. gegen die Credite Suisse
im Umfang von USD 400 Millionen um
sogenannte Auction Rate Securites
(Wertpapier mit variablen, in Auktionen
festgelegten Zinssätzen) verhandelt. Die
Entscheidung der ISDA, Schiedsverfahren
für Streitigkeiten im Zusammenhang mit
dem 2002 Master Agreement zu empfehlen,
wird im Bereich der Derivate sicher
für eine weitere Zunahme von schiedsrichterlichen
Verfahren sorgen.
Im Hinblick auf Streitigkeiten aus Derivaten
ist allerdings anzumerken, dass nach § 37h
Wertpapierhandelsgesetz Schiedsvereinbarungen
über Wertpapierdienstleistungen,
Wertpapiernebendienstleistungen oder
Finanztermingeschäften in Deutschland
nur zwischen Kaufleuten und juristischen
Personen des öffentlichen Rechts erlaubt
sind. Verbraucher können also nicht Partei
solcher Schiedsabreden sein und Schiedssprüche,
die dies nicht berücksichtigen,
sind in Deutschland nicht vollstreckbar.
Schiedsverfahren im Bereich
des Investitionsschutzes
Die Investitionsschiedsgerichtsbarkeit ist
eine Sonderform des Schiedsverfahrens,
die angewendet wird, um Streitigkeiten
zwischen privaten Investoren und Staaten
zu schlichten. Das Verfahren basiert regelmäßig
auf einem Investitionsschutzvertrag,
einem Freihandelsabkommen oder
einer anderen Form des völkerrechtlichen
Vertrags. Um mit seiner Klage Erfolg zu
haben, muss der Investor nachweisen, dass
der Gaststaat seine Pflichten aus dem
jeweils anwendbaren völkerrechtlichen
Vertrag verletzt hat. Dies kann beispielsweise
dadurch geschehen sein, dass der
Gaststaat seinen Verpflichtungen aus einem
Finanzinstrument nicht nachgekommen
ist. Neuere Beispiele für diese Art
von Verfahren sind etwa die Klage von
60 000 italienischen Anleihegläubigern
gegen Argentinien oder das Verfahren
einer Investmentgesellschaft gegen Griechenland
wegen der im Zuge der Staatsumschuldung
2012 erlittenen Verluste. Der
besondere Vorteil von Investitionsschiedsverfahren
liegt in der vereinfachten Vollstreckbarkeit
der Schiedssprüche, wenn
das Verfahren nach den Vorschriften der
ICSID-Konvention (Übereinkommen zur
zwischen Staaten und Angehörigen
anderer Staaten, vom 18. März 1965)
Die Gründung von P.R.I.M.E. und die
fortschreitende Verfügbarkeit spezialisierter
Infrastruktur tragen zunehmend
dazu bei, dass Schiedsverfahren mittlerweile
auch im Finanzierungsbereich als
ernst zu nehmende Alternative zu herkömmlichen
anzusehen sind. Allerdings eignet sich die
Schiedsgerichtsbarkeit nicht automatisch
für jede Transaktion. Einfache, standardisierte
und ausreichend besicherte Kreditverträge
und ebenso Verbraucherdarlehen
eignen sich eher weniger. Gerichtsverfahren
dürften in diesen Fällen die deutlich
kostengünstigere Alternative darstellen.
Dagegen bietet sich die Schiedsgerichtsbarkeit
überall dort an, wo in komplexen
Transaktionen entweder ein besonderes
Maß an technischem Verständnis oder ein
besonderes Verständnis der fraglichen
Finanzinstrumente für die Streitentscheidung
hilfreich oder sogar erforderlich ist.
Auch Transaktionen, in denen es in besonderem
Maße auf Vertraulichkeit ankommt
und / oder bei denen die Vollstreckbarkeit
im Ausland Schwierigkeiten hervorrufen
könnte, eignen sich gut. 
E jens.benninghofen@cms-hs.com
Bewilligte Kapitalerhöhungen in
der Insolvenz der Gesellschaft
Nach einem aktuellen Urteil des Oberlandesgerichts
Zweibrücken kann der Insolvenzverwalter
eine bewilligte, aber noch nicht eingetragene,
Kapitalerhöhung nicht zwangsweise
einziehen (Urteil vom 12. Dezember 2013,
4 U 39 / 13).
Mit dieser Entscheidung hat das Gericht
allen Insolvenzverwaltern einen Dämpfer
verpasst und eine Möglichkeit zur Masseanreicherung
genommen. Dies ist ein
wichtiges Zeichen für sanierungswillige
Gesellschafter. Das Urteil zeigt, dass diese
nicht nach einem einmal gefassten Kapitalerhöhungsbeschluss
für alle Zeiten an
diesen gebunden sind.
Der Beklagte ist Alleingesellschafter der als
GmbH organisierten Insolvenzschuldnerin
und hatte vor der Eröffnung des Insolvenzverfahrens
in notarieller Form eine Kapitalerhöhung
beschlossen und die Übernahme
der entsprechenden Geschäftsanteile
erklärt. Er erbrachte vor der Eröffnung des
Insolvenzverfahrens weder die Leistung
noch wurde die Erhöhung in das Handelsregister
eintragen. Nach der Eröffnung des
Insolvenzverfahrens hob der Alleingesellschafter
den Kapitalerhöhungsbeschluss
durch einen zweiten Beschluss wieder
auf. Der Kläger ist der Insolvenzverwalter
der Insolvenzschuldnerin. Dieser begehrt
nunmehr vom Beklagten die Erbringung
der Kapitalerhöhung.
2. Entscheidung des Gerichts
Das Oberlandesgericht Zweibrücken hat
entschieden, dass der Beklagte als Alleingesellschafter
nicht verpflichtet ist, die
Kapitalerhöhung noch zu vollziehen.
Zum einen wurde der Gesellschafterbeschluss
hinsichtlich der Kapitalerhöhung
mangels Eintragung in das Handelsregister
nicht wirksam. Die Erhöhung des Stammkapitals
einer GmbH stellt eine Änderung
des Gesellschaftsvertrags im Sinne von
§ 3 Nr. 3 GmbHG dar und bedarf daher
gemäß § 54 Abs. 1 und 3 GmbHG der
Eintragung in das Handelsregister. Zum
anderen ist der Beschluss ohnehin durch
den wirksamen zweiten Beschluss des
Beklagten aufgehoben worden. Die Befugnis
hierzu ist nicht Teil der auf den
Kläger übergegangenen Verwaltungsund
Verfügungsbefugnis im Hinblick auf
das Vermögen der Insolvenzschuldnerin.
Sie unterfällt vielmehr dem gesellschaftsrechtlichen
Der Kläger ist als Insolvenzverwalter auch
nicht befugt, selbst die Eintragung der
Kapitalerhöhung in das Handelsregister
zu veranlassen. Dies ergibt sich aus dem
gegensätzlichen Argument zur Befugnis
des Beklagten, die Kapitalerhöhung zurückzunehmen.
Letztlich begründet der Kapitalerhöhungsbeschluss
auch kein Recht oder eine Anwartschaft,
das beziehungsweise die in
das Gesellschaftsvermögen fällt. Insoweit
handelt es sich lediglich um eine rein
faktisch bestehende Aussicht auf eine
Kapitalerhöhung.
Gerade im Rahmen von Sanierungsmaßnahmen
wird dem Gesellschafter durch
dieses Urteil eine weitere Möglichkeit zur
Finanzierung der Gesellschaft und zur
Wiederherstellung des Vertrauens der
Gläubiger zur Verfügung gestellt. Er kann
zunächst eine Kapitalerhöhung genehmigen
und sodann Sanierungsverhandlungen
mit allen Beteiligten führen. Da die
Eintragung in das Handelsregister üblicherweise
einige Zeit in Anspruch nimmt, wird
regelmäßig vorher absehbar sein, ob
Sanierungschancen bestehen. Anderenfalls
kann die Anmeldung wieder zurückgenommen
Gleichzeitig gilt es für den Fall einer bereits
beim Handelsregister angemeldeten
Kapitalerhöhung zu beachten, dass der
Gesellschafter die Anmeldung sowie den
zugrunde liegenden Kapitalerhöhungsbeschluss
auch in der Insolvenz der Gesellschaft
noch zurückziehen beziehungsweise
aufheben kann. Hierdurch kann eine
Leistungsverpflichtung aus § 19 GmbHG
gegenüber dem Gesellschafter vermieden
werden. 
Patrick Zittlau
ist Rechtsanwalt im Fachbereich Restrukturierung
bei CMS Hasche Sigle in Stuttgart.
E patrick.zittlau@cms-hs.com
ist Partnerin im Fachbereich Restrukturierung
E alexandra.schluck-amend@cms-hs.com
16 | Banking & Finance
Durchschlagen eines
Verstoßes gegen AGB-Recht im
Generalunternehmervertrag auf
die Bankbürgschaft
In einer Entscheidung des BGH vom 20.
März 2014 (BGH VII ZR 248 / 13) nimmt
dieser Stellung zur Unwirksamkeit einer
Vereinbarung zur Bereitstellung einer
Bankbürgschaft sowie von Vereinbarungen,
die auf einen Ausschluss der
Regelungen über Allgemeine Geschäftsbedingungen
(§§ 305 ff. BGB) abzielen.
A. Unwirksamkeit der
Sicherungszweckvereinbarung
Den Gegenstand der Entscheidung bildet
eine Sicherungszweckvereinbarung in
einem Generalunternehmervertrag, die
eine Verpflichtung des Auftragnehmers
zur Bereitstellung einer Vertragserfüllungsbürgschaft
gegenüber dem Auftraggeber
in Höhe von 10 % der Auftragssumme
vorsah. Soll eine solche Vertragserfüllungsbürgschaft
über den Abnahmezeitpunkt
hinaus auch Mängelgewährleistungsansprüche
absichern, ist höchstens eine
Besicherung in Höhe von 5 % der Auftragssumme
branchenüblich und zulässig. Anderenfalls
liegt eine unzulässige Benachteiligung
des Auftragnehmers nach § 307
BGB vor. Die Klausel ist damit als Allgemeine
Geschäftsbedingung unwirksam.
B. Vertragsklauseln zur
Abbedingung der §§ 305 ff. BGB
Der Verwender Allgemeiner Geschäftsbedingungen
kann sich der Geltung der
Regelungen nach den §§ 305 ff. BGB
nicht durch den Verweis auf eine individual-
rechtliche Vereinbarung entziehen,
wonach über die einzelnen Vertragsklauseln
„ausgiebig und ernsthaft“ verhandelt
Hintergrund dieser restriktiven Rechtsprechung
ist die Regelung des § 305 Abs. 1
S. 3 BGB. Nur im Falle einer individuellen
Aushandlung der Vertragsbedingungen
zwischen den Vertragsparteien gelten die
§§ 305 ff. BGB nicht. Die Anforderungen
des BGH an dieses Aushandeln sind hoch.
Ein Aushandeln ist nur dann anzunehmen,
„wenn der Verwender von Allgemeinen
Geschäftsbedingungen den
gesetzesfremden Kerngehalt seiner
Vertragsklauseln inhaltlich ernsthaft
zur Disposition stellt und dem Vertragspartner
eine reale Option eingeräumt
wird, den Inhalt der Vertragsbestimmungen
Er muss sich also deutlich und ernsthaft
zur gewünschten Änderung
einzelner Klauseln bereit erklären.
Die entsprechenden Umstände
hat der Verwender darzulegen.“
Für ein Aushandeln in diesem Sinne reicht
es daher beispielsweise nicht aus, wenn
die andere Vertragspartei ihr Einverständnis
zu einer belastenden Vertragsklausel
gegenüber dem Verwender gibt. Der Vertragspartner
muss die Klausel vielmehr
„in seinen rechtsgeschäftlichen Gestaltungswillen“
Im Übrigen ändert eine Abrede, wonach
es sich bei dem zwischen den Vertragsparteien
abgeschlossenen Vertrag um
einen Individualvertrag handelt, nicht
den Rechtscharakter der vorformulierten
Vertragsbedingungen als Allgemeine
Geschäftsbedingungen. Der Schutzzweck
der § 305 ff. BGB verlangt bei
ungleichen Verhandlungspositionen eine
Inhaltskontrolle, um sicherzustellen, dass
auch die Interessen des Vertragspartners
des Verwenders in ausreichendem Maße
berücksichtigt werden. Sollte der Verwender
seine vorformulierten Vertragsbedingungen
nicht hinreichend zur Disposition
stellen, muss der Vertrag insgesamt
an den §§ 305 ff. BGB gemessen
Diese Rechtsprechung hat weit über den
Bereich des Baurechts hinaus Relevanz. So
findet man auch in der Kreditwirtschaft
gelegentlich Klauseln, mit denen der
Charakter der Individualabrede bestätigt
werden soll. Nach der Entscheidung des
BGH dürfte diese Vertragstechnik auch
dort nicht weiter helfen.
C. Durchschlagen auf Bürgschaft
über Einrede der Bereicherung
Die Unwirksamkeit der Klausel führt zum
Wegfall der Verpflichtung des Auftragnehmers,
dem Auftraggeber eine Bankbürgschaft
zu stellen. Dem Auftragnehmer
steht die Einrede der ungerechtfertigten
Bereicherung nach den §§ 821, 812
Abs. 1 S. 1 BGB zu und er ist auf diesem
Wege berechtigt, vom Auftraggeber Befreiung
von der Verbindlichkeit zur Stellung
einer Bankbürgschaft zu fordern. Aufgrund
der Akzessorietät der Bürgschaft kann die
bürgende Bank ebenfalls die Einrede der
ungerechtfertigten Bereicherung gegenüber
dem Bürgschaftsgläubiger geltend
machen. Dementsprechend entfällt eine
Zahlungsverpflichtung der bürgenden
D. Folgen der Entscheidung
Die Entscheidung ist weit über den Bereich
der Besicherung von Forderungen
im Baurecht hinaus relevant.
Bürgenden Banken ist über die Argumentation
aus dem Verstoß gegen das Recht
der Allgemeinen Geschäftsbedingungen
im Vertrag zwischen ihrem Kunden und
dem Bürgschaftsgläubiger und der Einrede
der Bereicherung eine vielversprechende
Verteidigungslinie gegen die Inanspruchnahme
aus der Bürgschaft gegeben. Der
Bürgschaftsgläubiger ist gut beraten, nicht
allein auf die Bürgschaft zu vertrauen,
sondern auch sein eigenes Vertragsverhältnis
einer sorgfältigen Prüfung zu
Auch in bankrechtlichen Verträgen gilt:
Weder ein Verweis auf ein „ausgiebiges
und ernsthaftes Verhandeln“ noch ein
ausdrücklicher Hinweis auf den Abschluss
eines Individualvertrags führt zur Unanwendbarkeit
der §§ 305 ff. BGB. Vielmehr
müssen die restriktiven, durch die höchstrichterliche
Rechtsprechung konkretisierten
Anforderungen an § 305 Abs. 1 S. 3
BGB eingehalten werden, um eine individualrechtliche
Vereinbarung zu treffen,
auf die das Recht der Allgemeinen Geschäftsbedingungen
findet. 
CMS Hasche Sigle in Köln.
E herbert.wiehe @cms-hs.com
New rules on investments by
insurers – draft Investment
Regulation published
On 27 May 2014, the German Federal
Ministry of Finance published a draft bill
containing changes to the Investment
Regulation (“AnlV-E”) and the Pension
Fund Capital Investment Regulation.
The German Investment Regulation
(“AnlV”) is the key legislation applicable
to investments by insurance companies.
It provides a conclusive definition of the
assets which are eligible for inclusion in
an insurance company’s restricted assets,
as well as the extent of such investment.
The AnlV is therefore highly significant
for asset managers and their funds, and
of course for the insurers themselves.
Amendment of the AnlV was required
in order to bring it into line with the
new regulations for funds set out in the
German Investment Code (“KAGB”).
In addition, the bill introduces some
politically desired easing of restrictions,
e.g. regarding debt investment by
insurance companies. These changes are
aimed at enabling insurance companies
to achieve higher income in a persistent
low interest environment.
The new AnlV rules relate primarily to
so-called alternative investments, in
particular real estate, private equity and
(indirect) debt investment via funds.
They will only come into force when the
new AnlV is enacted, which is currently
expected to be at the end of the year.
—— In future, regulated funds can
be acquired under Section 2
sub-section 1 clause 1 No. 17 of
the draft AnlV bill and allocated
to a new “alternative investment
quota”
Insurance companies will in future be
able to acquire holdings in regulated
funds for their restricted assets
without any significant additional
requirements. This is provided for in
the new Section 2 sub-section 1
clause 1 No. 17 of the AnlV-E. Both
institutional and retail funds and
regulated funds across all asset classes
are eligible, including aircraft and
renewable energy funds, for example.
The requirement for acquiring such
holdings is that the relevant investment
management company is authorised
in accordance with Section 20 subsection
1 of the KAGB or in the case of
EU funds has equivalent authorisation
and is domiciled in the EEA.
To cover investments in regulated
funds, Section 3 sub-section 2 No. 2
of the AnlV-E introduces a new mix
quota for alternative investments in the
form of the alternative investment
quota (“AI quota”). This quota is set
at 7.5 per cent of restricted assets.
Investments in hedge funds and in
structured products where the income
or redemption is linked to hedge
funds or commodities risks also
come under this AI quota.
Section 2 sub-section 1 clause 1 No.
17 of the AnlV-E does not apply to
investments in real estate funds or
private equity funds. These remain
allocated to the real estate quota and
equity quota respectively, as before.
—— No material changes to real
The requirements relating to the
acquisition of real estate and its
allocation to the real estate quota
remain essentially the same. The
real estate quota remains unchanged
at 25 per cent of restricted assets.
Insurance companies can continue
to acquire real estate directly or via
real estate companies or REITs. In
addition, indirect acquisition of real
estate for inclusion in the real estate
quota is possible by acquiring shares
in (i) open-ended and closed-end
special AIFs and (ii) closed-end retail
AIFs, as set out in Section 2 subsection
1 clause 1 No. 14 para. c)
of the AnlV-E. This makes new
investment vehicles available for real
estate investment. The requirement
for acquiring such holdings is that
20 | Banking & Finance
the relevant investment management
company is authorised in accordance
with Section 20 sub-section 1 of the
KAGB or in the case of EU funds
has equivalent authorisation and is
domiciled in the EEA. The acquisition
of open-ended retail real estate funds
for inclusion in restricted assets is still
—— Private equity funds can continue
to be acquired as part of the equity
quota. There is some uncertainty
regarding the acquisition of
private equity funds managed
by so-called small AIFMs
The acquisition of stakes in private
equity funds will continue to be
possible in future under Section 2
sub-section 1 clause 1 No. 13 b) of
the AnlV-E. Such funds must be
closed-end funds (retail or special
AIFs). These holdings will form part
of the equity quota as before. The
equity quota remains unchanged at
15 per cent of restricted assets. The
requirement for acquiring stakes in
private equity funds is likewise that the
relevant management company is
authorised in accordance with Section
20 sub-section 1 of the KAGB or in
the case of EU funds has equivalent
authorisation and is domiciled in the
EEA. As such, the AnlV-E reflects the
fact that the KAGB also requires
managers of private equity funds to
be authorised. Stakes in US private
equity funds in particular are thus
only possible via corresponding access
According to Section 2 sub-section 1
clause 1 No. 13 b) of the AnlV-E, the
acquisition of shares in private equity
funds whose management companies
are merely registered (rather than
authorised) is not permitted. The
regulation makes authorisation of
the relevant manager a condition for
funds. Smaller fund managers do not
need authorisation under the AIFMD,
they merely need to be registered. In
the venture capital arena in particular,
and also with traditional private equity
funds, many managers only have
It is unclear whether stakes in such
private equity funds can be acquired as
“simple” equity interests in a company
under Section 2 sub-section 1 clause
1 No. 13 a) of the AnlV-E. Acquisition
would appear to be acceptable
according to the official rationale for
the draft bill, which states that shares
in a vehicle which is not subject to
any investment law become part of
the restricted assets under Section 2
sub-section 1 clause 1 No. 13 a) of
the AnlV-E. This suggests that the
provision includes private equity funds
managed by managers who are merely
registered, since these funds are
themselves not subject to any
—— Debt investment
The new AnlV is intended to make
debt investment easier, particularly
in infrastructure. Funds which come
under the AI quota will be able to
invest 100 per cent of their assets
in non-securitized loan receivables.
Stakes in debt funds of this type
count towards the risk capital quota
under Section 3 sub-section 3 of
the AnlV-E.
Regulated debt funds should be nontransparent
in terms of insurance
regulation. This is significant because
these funds can thus acquire debt
which an insurer would itself not be
able to acquire directly for inclusion
in its restricted assets. This opens up
further debt classes for investment by
insurance companies. Taking stakes
in open-ended funds which invest
exclusively in debt is also made easier.
In a departure from the previous
administrative practice of the German
Federal Financial Supervisory Authority,
which in the case of institutional funds
restricted non-securitized debt to 30
per cent of the value of the fund,
insurers can now without such
restriction invest in open-ended
debt funds. 
Dr Daniel Voigt, MBA (Durham)
and Capital Markets practice at
CMS Hasche Sigle in Frankfurt.
is a lawyer in the Banking, Finance
A new approach to prospectus
liability for bonds?
The question of the correct benchmark to
use when considering possible prospectus
errors is a perennial one in capital markets
law which has the potential to generate a
steady flow of work for the courts, issuers
and in particular the associated banks. The
parties who have accepted responsibility
for the prospectus, as well as those who
initiate the issuing of the prospectus,
are generally liable for inaccuracies or
omissions (see BGH BeckRS 2012, 22092).
According to the established case law of
the Federal Court of Justice (BGH) on
civil law prospectus liability in the narrow
sense, a securities prospectus must inform
potential investors in a factually accurate
manner and in full of all circumstances
which are or could be of material
significance (see BGH BeckRS 2008,
04773).
With bonds in particular, the practical
significance of this is huge and increasing,
given the many cases of default, insolvency
and restructuring of so-called “SME
bonds”. These include bonds from issuers
which frequently have non-investment
grade ratings and therefore need to pay
high coupon rates in order to raise funds
in the market. Unlike conventional highyield
bonds however, these bonds generally
do not offer specific safeguards for
bondholders (such as special covenants),
or additional disclosure (by discussing
the financial information in an MD&A, for
example). Documentation for bonds of
this type is often of questionable quality
as a result of intense cost pressure on
the issuer, and is mostly not based on
proper due diligence. This is particularly
apparent when it comes to the all
important risk factors, which are frequently
presented in a highly generic manner
without addressing the specific risks
faced by the company. The following
“The issuer believes that it has
established an adequate and
system. However, significant risks
may not have been identified and
thus remain unknown. Nor can it
be ruled out that known risks have
been assessed incorrectly.”
Investors can often only gain an insight
into the specific risks by reviewing all the
risk factors and/or from the description
of the company’s business operations in
the prospectus, in conjunction with the
financial information either included in the
appendix or incorporated by reference.
Case law is increasingly curtailing this
practice. The lower courts in particular
(Nürnberg-Fürth Regional Court, BeckRS
2014, 01145) are applying the recently
amended case law of the BGH with
respect to meeting the information needs
of (small) investors, which is the test to be
used in any assessment of the inaccuracy
or incompleteness of a prospectus drawn
up in accordance with section 3 of the
German Securities Prospectus Act (WpPG).
In determining whether a prospectus is
accurate and complete, the key factor
should be the level of understanding
of the potential investors to which the
prospectus is addressed (BGH BeckRS
2012, 22256). If the issuer is expressly
addressing a non-expert audience with
no experience of the stock exchange, the
information needs of recipients should
be based on the abilities and insights
of the average (small) investor who is
acquainting himself with the investment
solely via the content of the prospectus
and who has no specialist knowledge –
particularly with regard to reading balance
sheets. This means that the average
(small) investor should not be expected
to obtain key information and details
of the risks involved from studying the
entire text and financial information
(assuming he is able to read and interpret
the balance sheet information in the first
place). In addition, criticism is also levelled
at “abstract and blanket formulation of
material risk factors, for instance with
regard to existing and future refinancing
According to this new interpretation, a
bond prospectus is thus defective if it
does not provide the targeted investors
with a true assessment of the issuer and
the bonds being offered, based on the
knowledge and abilities they can be
assumed to have, in a manner which
allows them to readily analyse and
understand the information. In future,
issuers of securities which are also aimed
at small investors must pay more attention
to the extent to which statements made
in the financial information which may
affect the issuer’s net assets and financial
and earnings position need to be
specifically addressed in the main body of
bond and fund prospectuses, particularly
in the case of public securities offerings.
It remains to be seen whether this
development will have an impact on the
professionalisation of SME emissions,
and if so to what degree. 
Stephan Parrandier, LL. M (Durham)
22 | Banking & Finance
Refinancing registers now
open to insurance companies
On 1.1.2014 amendments to the German
Banking Act (Kreditwesengesetz) came
into force. One effect will be to allow
insurance companies to be entered in the
so called refinancing register (Refinanzierungsregister).
This will make it simpler
and cheaper for insurance companies to
act as lenders under syndicated facility
agreements. This applies in particular
in respect of real estate financing
A. Legal situation and
practice to date
In the case of syndicated facility
agreements where all lenders are banks
the borrower usually only provides one
single land charge (Grundschuld) as
collateral for all the lenders. The land
charge is granted in favour of a security
agent (Sicherheitentreuhänder). The
security agent holds the land charge in
trust for all lenders. If the borrower
defaults the security agent initiates
enforcement proceedings and distributes
the enforcement proceeds to the lenders.
The security agent also keeps a refinancing
register in which it records the land
charge and the individual lenders. Once
the lenders have been entered in the
refinancing register, they have a right
under § 22j (1) sentence 1 German
Banking Act to have the land charge
kept separate from the security agent’s
estate if the latter becomes insolvent
(separation right pursuant to § 47 German
Insolvency Act (Insolvenzordnung).
protects the lenders if the security agent
becomes insolvent.
However, until now if any of the lenders
were insurance companies they were
barred from being entered in the
refinancing register as under § 1 (24)
German Banking Act (old version) they
did not qualify for being registered in the
refinancing register. Hence they did not
enjoy the protection of the refinancing
register. In practice therefore, a separate
land charge was granted for any insurance
company which was acting as lender.
This was also necessary to comply with
the German Insurance Supervisory Act
(Versicherungsaufsichtsgesetz) applicable
for insurance companies.
Compared with the costs involved in
granting one single land charge to a
security agent using a refinancing register,
the need to create more than one land
charge triggers additional land register
charges and usually also notary’s fees. It
also generates more paperwork. Moreover,
transferring a loan and the corresponding
land charge from an insurance company
to a new lender can be more complex
and costly, especially where there is an
uncertificated land charge (Buchgrundschuld)
in favour of the insurance
For some time banks and the insurance
sector have both been calling for the law
to be amended to enable insurance
companies to also be entered in refinancing
B. Revised legal situation
The amendments to § 22d (2), § 1 (24)
German Banking Act (new version) reflect
the wishes of the banks and insurance
sector and now expressly permit insurance
companies to be entered in the refinancing
register, though not to keep a refinancing
register themselves. Under the new rules
syndicated financing can – also in the
event that insurance companies act as
lenders – be structured as follows:
—— There will be one land charge only;
this will be held by a security agent.
—— As a rule the security agent will be
one of the banks which is acting as
lender under the syndicated facility
agreement and that bank will keep
the refinancing register.
—— If none of the parties to the syndicated
facility agreement is a bank, an
insurance company can act as the
security agent, in which case a bank
which is not party to the syndicated
financing must be instructed to keep
the refinancing register on behalf of
the security agent. The land charge
does not have to be granted in favour
of the bank keeping the register in
lieu of the insurance company /
C. The new legal situation in light
of the preconditions under
supervisory law applicable for
Insurance companies which grant loans
must comply with the applicable regulatory
rules, notably those prescribed by the
German Insurance Supervisory Act and
the German Investment of Tied Assets
Regulation (Verordnung über die Anlage
des gebundenen Vermögens).
Following the amendment of the German
Banking Act, on 1.4.2014 the German
(BaFin) published an official statement
on the use of the refinancing register by
insurance companies in which, among
other things, it addressed the topic of
securing syndicated loans. The statement
indicates that in principle where insurance
companies are secured by means of a
single land charge administered in trust
using a refinancing register, this complies
with the regulatory requirements
applicable to the insurance sector.
However, the financing agreements have
to meet a number of requirements
which differ from the standards which
have been evolved for banks. Provided
that these requirements are observed
and a refinancing register is used, the
loan receivables and the land charge can
be appropriated to the tied assets of the
—— Refinancing registers can now also
be used by insurance companies.
However, in order to satisfy regulatory
requirements applicable to the
insurance sector the financing
agreements must incorporate certain
specific features. “Templates”
evolved for banks cannot be applied
automatically to insurance companies.
The same applies if an insurance
company wishes to join an existing
syndicate as a lender.
—— If a refinancing register is to be used,
it is advisable to discuss the details
with the trustees of the relevant
insurance companies in order to
ensure that the loan receivables and
the land charge can be appropriated
to the tied assets. 
Dr Peter Ruby
at CMS Hasche Sigle in Stuttgart.
Dr Marc Seibold
24 | Banking & Finance
Direct agreements –
a direct line for lenders
Direct agreements and step-in rights have
long been an established part of project
financing arrangements. They are now
increasingly to be found in financing
agreements for property development
projects or operator-run properties (such
as hotels). The following article explains
the key structural features of direct
agreements and highlights important
contractual content.
What is the purpose of a direct
A direct agreement is entered into directly
between the lender and a contracting
party of the borrower, generally with the
borrower’s involvement. The contracting
party may for instance be the main
contractor for a construction project
financed by the lender or the operating
company of a hotel financed by the lender.
In order to limit the lender’s financing
risk it is important that the borrower’s
contracting party performs reliably
throughout the term of the financing,
i.e. the proven main contractor should
complete the building work and the
established operator should ensure the
smooth running of the hotel.
In order to achieve this, the lender
enters into a direct agreement with the
contracting party with the borrower’s
consent which states that the lender may
under certain circumstances step into the
contractual relationship between the
borrower and the contracting party (e.g.
general contractor agreement or hotel
management agreement) in place of or
alongside the borrower. Typical justification
for this type of step-in would be the
existence of grounds for termination of
the loan agreement, i.e. when there is
reason to believe that the borrower will
no longer be able to meet its financial
obligations towards the contracting party
in future and therefore there is reason
to fear that the contracting party will
withhold performance. Circumstances
which allow the contracting party to
withdraw from the contract with the
borrower may also give rise to step-in
rights, e.g. if the borrower ceases to
pay the contracting party.
The recent case law of the Federal Court
of Justice (BGH) on the effectiveness of
rescission clauses must be taken into
account when formulating the
circumstances that trigger a step-in right
(judgment dated 15 November 2012; case
reference: IX ZR 169/2011). This is because
to the extent that the intention is to force
the borrower out of the contractual
relationship, a step-in right constitutes a
rescission clause. According to BGH case
law such a clause is ineffective if it is
linked to circumstances dependent on
insolvency (such as filing for insolvency),
unless the law itself provides for a
corresponding termination option.
However, if step-in does not depend on
insolvency, e.g. if it is based on payment
default or other breaches of contract,
So what happens when a step-in
event occurs?
A direct agreement typically provides for
various levels of escalation. First of all, the
contracting party must notify the lender
in the event of default in performance of
the contract between the party and the
borrower. The lender is thus not reliant
solely on information provided by the
borrower because it has an additional
source of information (which is assumed
to be impartial). Furthermore the lender
is usually granted a certain period in
which to either remedy the default in
performance between the borrower and
the contracting party itself, or to work
towards a remedy on the part of the
borrower. If this does not occur the lender
may exercise its step-in right. Up until this
point the contracting party is required to
refrain from acting, i.e. not to assert any
rights against the borrower and in some
cases even to continue providing its
performance under the contract in full.
The last point in particular is frequently
a source of dispute, however.
If the lender chooses to exercise its stepin
right it can normally appoint a third
party to exercise this right in addition
to exercising it personally. This is often a
decisive factor in negotiations with the
contracting party, who does not wish
to continue the contractual relationship
with just anyone and may well have
specific expectations in terms of quality,
experience and creditworthiness of the
step-in party.
Three different options have emerged
with regard to the actual step-in process:
—— The step-in party takes over the
entire contractual relationship from
the borrower by taking over the
contract. The borrower exits the
—— The step-in party enters into an
agreement with the contracting
party which is almost identical to the
existing agreement and the old
agreement is terminated. The
borrower does not become a party
to the new agreement.
—— The step-in party joins the existing
agreement on the borrower’s side.
The step-in party thus has the same
rights and also the same obligations
as the borrower.
Direct agreements frequently provide for
two or even all three of these options, with
the lender then able to exercise them at
its discretion. The most favourable option
depends on the individual circumstances
of the case. The option of joining the
existing agreement, for example, probably
only makes sense if the joining party is
also able to exit once everything is “back
to normal” again. Entering into a new
agreement, on the other hand, offers
the prospect of better protection against
potentially obstructive behaviour on the
part of the borrower.
Traditional direct agreements are often
limited to stating the form of entering the
agreement (i.e. taking over the agreement,
entering into a new agreement or joining
an existing one) without dealing with the
associated legal consequences. It is
certainly worth considering whether the
step-in party will be liable for existing
liabilities or just for new liabilities, though,
or whether the intention is for the
borrower to remain liable for existing
and new liabilities despite being “thrown
out”. And what about collateral provided
by the borrower to the contracting party?
Does this need to be returned, with new
collateral provided by the step-in party? Is
collateral provided by the contracting party
transferred to the step-in party, or at
least placed under its control? Traditional
direct agreements often don’t deal with
these points in order to avoid lengthy
discussions (particularly on the issue of
joint liability for existing liabilities). It is
also difficult in practice to come up with
a solution that covers every conceivable
situation and is acceptable to all parties.
Other important contractual content
In addition to rights of information and
step-in rights, direct agreements should
also include duties to cooperate and rights
of access and inspection, particularly in
the case of construction projects. There is
also often an agreement that the borrower
and contracting party may only amend
the contract between them with the
consent of the lender, and in the case of
operator-run properties in particular, such
as hotels, that the lender is entitled to
terminate the operating agreement if it
wishes to turn the real property to account.
A duty of care on the part of the
contracting party may also be considered
or even a precautionary agreement not
to file an insolvency application against
The complexity of direct agreements
is often underestimated, but equally
their practical value should not be
overestimated. If a lender is seriously
considering stepping in, the situation is
often already very difficult and the rights
provided in the direct agreement may
not deliver the desired results. There is
therefore frequently no other option
than for the lender, contracting party
and borrower to get together and seek
an appropriate solution. However, the
existence of a direct agreement and
the associated step-in rights can help
to reinforce the need for such a
discussion. 
at CMS Hasche Sigle in Berlin.
26 | Banking & Finance
Today, arbitration has become the
preferred method of dispute resolution
in many industries. Its advantages over
standard court proceedings are obvious:
A panel of party elected arbitrators,
preferably industry experts, solves a
dispute quicker and more discreet than
any judge possibly could while talking
better account of the specific factual
circumstances. There are no public
hearings, no endless appeals and counter
appeals and procedural matters can
be handled with far greater flexibility.
However, despite its widespread success,
arbitration has not yet become the
in the field of finance. Nevertheless, in
recent times things have begun to change.
In its Arbitration Guide published in
September 2013, the International Swaps
and Derivatives Association (ISDA) has
recognized the advantages of solving
disputes in relation to derivate contracts
pursuant to the 2002 ISDA Master
Agreement by arbitration. This move
followed the founding of the Panel of
Recognized International Market Experts
in Finance (P.R.I.M.E.) in The Hague in 2012
by some of the worlds most renowned
finance experts. P.R.I.M.E actively
advocates arbitration as a dispute
resolution mechanism in finance and
also functions as an arbitral institution,
offering secretarial services, a list of
highly qualified arbitrators and its own
set of rules of procedure specifically
tailored to finance disputes.
In view of these recent developments
one wonders in what kind of finance
transaction arbitration is best used.
Arbitrating Loan Agreements and
So far banks have been rather reluctant to
include arbitration clauses in commercial
loan agreements. The strong security
rights which are usually agreed for such
loans and which in many cases do not
require recourse to judicial dispute
resolution in order to be enforced, play a
vital role in the decision of banks to stick
with common courts. Secondly, the courts
in the western hemisphere have decades
of experience with finance transaction,
so the expertise advantage of an arbitral
tribunal over a judge is not perceived to
be as obvious as it could be – at least in
relation to loan agreements that conform
to market standards. Furthermore, court
judgments are nowadays comparatively
easy to enforce across borders in Europe
due to the EC Regulation No. 44 / 2001
dated 22 December 2000 on Jurisdiction
and the Recognition and Enforcement
of Judgments in Civil and Commercial
Matters and even across the Atlantic an
enforcement action usually enjoys a fair
chance of success in both directions.
However, despite these good reasons to
stick with state courts, arbitration can
have considerable advantages depending
on the particular transaction and the
parties involved. One clear advantage
is certainly the discrete nature of the
arbitral proceedings and the lack of an
obligation to publish the arbitral award.
Consequently, arbitral awards do not set
precedents in the same way as court
judgments do.
Furthermore, arbitration has clear
advantages when dealing with contracting
parties based in emerging economies or
undeveloped countries. Courts in these
states often lack experience with complex
finance transactions and the enforcement
of a judgment obtained in London or
Frankfurt am Main against a debtor whose
assets are located in such a country is
generally very difficult, if not impossible.
Arbitral awards on the other hand can be
enforced in 149 countries worldwide in
accordance with the New York Convention
Foreign Arbitral Awards of 1958. This
allows the parties to a loan agreement
to conduct the arbitral proceedings in
any country which is convenient to them
and where the necessary infrastructure
is available and then enforce the final
award in the relevant foreign country
in accordance with the New York
Convention. This kind of Flexibility is
not offered by any state court.
Arbitration in respect of derivative
contracts and securities is already quite
common today. Apart from P.R.I.M.E
there are several other institutions
offering arbitration services for financial
disputes. The US Financial Industry
Regulatory Authority, Inc. (FINRA) for
example offers arbitration services for
the settlement of disputes between
investors and brokers or brokerage firms
and amongst the two latter. In 2009
a FINRA tribunal arbitrated a US$ 400
million damage claim of the Dutch
company ST Microelectronics N.V.
against Credite Suisse over certain
Arbitration in Finance
On the increase of notarial fees
auction rate securities. ISDA’s recent move
to recommend arbitration for resolving
disputes concerning the 2002 Master
Agreement will certainly see a rise in
arbitration proceedings over derivative
It should however be noted that in
accordance with Section 37h of the
German Securities Trading Act (Wertpapierhandelsgesetz),
relating to future disputes over investment
services, ancillary services or financial
futures and forward transactions are only
valid in Germany if concluded between
merchants within the meaning of the
German Commercial Code (Handelsgesetzbuch)
or legal persons under public
law. Thus, arbitrating disputes with
consumers relating to the aforementioned
financial services is not allowed and any
award rendered against a consumer in
relation to these matters is unenforceable
Investment arbitration is a special form
of arbitration which is regularly used to
and sovereign states. The underlying
basis of investment arbitration is always
a bilateral investment treaty, a free trade
agreement or some other form of
international treaty. In order to succeed
with his claim, the private investor must
show to the investment tribunal that the
respondent state violated the relevant
international treaty, for example by failing
to adhere to the terms of a finance
agreement. Recent examples of such
disputes range from the class action of
60,000 Italian bondholders against
Argentina over defaulted sovereign bonds
to a proceeding between a private
investment firm against the Republic
of Greece over the sovereign debt
restructuring in 2012. The specific
advantage of investment arbitration is
usually the simplified enforcement
procedure, which applies if the award
is rendered in accordance with the
ICSID-Convention (Convention on the
between States and Nationals of Other
States, dated 18 March 1965).
With the founding of P.R.I.M.E and the
increasing availability of a specialized
infrastructure, arbitrating finance disputes
has become a viable alternative to
standard court proceedings. Certainly,
arbitration does not suit every transaction.
Simple, standardized finance arrangements
which are adequately secured and
consumer contracts generally do not
profit much from the advantages of
arbitration and court proceedings may
usually be preferable as the more cost
effective solution. On the other hand,
arbitration can offer considerable
advantages in complicated transactions
which require expanded technical
knowledge and / or a deeper understanding
of the financial instruments involved, in
transactions in which confidentiality is key
and for transactions where enforcement
in a foreign country could be an issue. 
is a lawyer in the Banking, Finance and
Capital Markets practice group at
28 | Banking & Finance
Granted increase of capital in
insolvency proceedings relating to
the assets of a company
Due to the recent ruling of Zweibruecken
Higher Regional Court, the insolvency
administrator for the property of a capital
company is not permitted to collect a
granted but not registered increase of
capital (ruling of 12 December 2013,
reference 4 U 39 / 13).
With this ruling, all insolvency
administrators received a damper from
the Higher Regional Court und lost an
opportunity to increase the assets in the
insolvency. It’s an important sign for all
shareholders who are willing to reorganize
their companies. The ruling points out
that the shareholders are not bind by a
granted increase of capital forever.
The defendant is the sole shareholder of
the insolvency debtor which is incorporated
as a company with limited liability (“Gesellschaft
mit beschränkter Haftung /
GmbH”). He resolved an increase of capital
in notarized form prior to the opening of
insolvency proceedings and declared to
acquire those shares but did neither acquire
those shares nor register the increased
capital of the company with the
commercial register (“Handelsregister”).
After the opening of insolvency
proceedings, the defendant revoked the
resolved increase of capital. The plaintiff
is the insolvency administrator of the
insolvency debtor and requires acquisition
of the new shares and payment insofar
from the defendant.
2. Ruling of the Higher
Zweibruecken Higher Regional Court
ruled that the defendant and sole
shareholder of the company is not
obliged to acquire and to pay for the
At first, the shareholders’ resolution
regarding the increase of the capital is
due to the lack of a registration with the
commercial register ineffective. As the
increase of capital is a modification of
the articles of association according to
Art. 3 No. 3 of the German Act on
Limited Liability Companies (“GmbHG”,
hereinafter “Code”), a registration with
the commercial register is necessary due
to Art. 54 Sec. 1 and 3 of the Code. On
the other hand, the resolution is ineffective
due to the revocation by the defendant.
The right of the shareholder to revoke
resolutions is not part of the right to
administrate and dispose of its own
property which is transferred to the
insolvency administrator. This power is
part of the internal company law.
The plaintiff in his function as insolvency
administrator is not permitted to register
the increase of capital with the commercial
register. This is the argumentum e
contrario on the above findings.
Finally, the shareholders’ resolution
regarding the increase of capital neither
gives an entitlement nor a right which
falls into the assets of the company. It
is just a de facto prospect regarding
an increase of capital.
3. Verdict and conclusion
Especially with respect to reorganization
measures of shareholders, this ruling
creates another opportunity to reorganize
a company and to rebuild the trust of the
creditors in the company. The shareholder
may grant an increase of capital and start
reorganization talks with the creditors.
As the registration with the commercial
register normally takes some time, the
prospects of success will usually be
foreseeable prior to the registration.
If reorganization lacks perspective,
the registration may be cancelled.
On the other hand, shareholders have
to pay attention to the opportunity to
revoke a granted increase of capital and
to cancel the registration process with the
commercial register, even if insolvency
proceedings are already opened. This is
a good opportunity to avoid payment
obligations due to Art. 19 of the Code. 
is a lawyer in the restructuring practice
group of CMS Hasche Sigle in Stuttgart.
Dr Alexandra Schluck-Amend
is a partner in the restructuring practice
Impact on a bank guarantee
of a violation of the law on general
terms and conditions in a general
In a judgment by the Federal Court of
Justice (BGH) of 20 March 2014 (BGH VII
ZR 248 / 13), the Court gave its opinion
on the invalidity of an agreement to
provide a bank guarantee and of
agreements aimed at excluding the
provisions of the German Civil Code
(BGB) relating to general terms and
conditions (Sections 305 et seqq.).
A. Invalidity of security purpose
agreement in a general
The issue to be decided related to a
security purpose agreement in a general
contractor agreement which placed the
contractor under an obligation to provide
a contract performance guarantee to the
client of 10% of the contract value. If a
contract performance guarantee of this
type is also aimed at securing warranty
claims after acceptance, then the maximum
collateral which is customary in the sector
and permitted is 5% of the contract value.
Otherwise the contractor is put at an
unacceptable disadvantage as defined in
Section 307 of the BGB. As a result the
clause is ineffective when included in
B. Contractual clauses aimed at
waiving Sections 305 et seq. of
the BGB
The user of general terms and conditions
cannot avoid the applicability of the
provisions of Sections 305 et seqq. by
stating that the contract was agreed
individually between the parties and each
of the contractual clauses was negotiated
“extensively and in earnest/earnestly
(beides geht)”.
This restrictive case law reflects Section
305 sub-section 1 sentence 3 of the BGB.
Sections 305 et seqq. of the BGB fail to
apply only if the terms and conditions have
been negotiated individually between the
parties to the contract. The requirements
set by the BGH for such negotiations are
strict. Negotiations can be assumed to have
taken place only “if the user of general
terms and conditions is genuinely willing
to change the core content of the contract
clauses that diverges from the regular
provisions under statutory law and the
other party to the contract is given a
genuine opportunity to influence the
content of the provisions of the contract.
The user must therefore indicate a clear
and serious willingness to make changes
to individual clauses if requested to do so.
The user must set out the corresponding
circumstances accordingly.” The fact that
the other party to the contract gives its /
his consent to the user for a burdensome
contractual clause is thus not sufficient
to count as negotiation for this purpose.
Instead, the party to the contract must
agree to the clause “as part of their own
contractual free will”.
Furthermore, a clause stating that the
contract entered into between the parties
is an individual contract does not change
the legal nature of the pre-defined terms
and conditions as general terms and
conditions. The protective purpose of
Section 305 et seqq. of the BGB requires
a test of the reasonableness of contents
where the negotiating parties are unequal,
in order to ensure that the interests of
the user’s contractual partner are
adequately taken into account. If the user
does not demonstrate sufficient willingness
to change his pre-defined terms and
conditions the contract as a whole must
be assessed against Sections 305 et
seqq. BGB.
This case law is relevant well beyond
the area of construction law. Contracts
in the banking sector sometimes contain
clauses for the purpose of confirming
that a contract is an individual agreement,
for instance. In the light of the BGH’s
ruling, this approach to drafting contracts
will now probably no longer be tenable.
C. Impact on guarantee via
defence of unjust enrichment
The invalidity of the clause means that
the contractor’s obligation to provide a
bank guarantee to the client no longer
applies. The contractor is entitled to
the defence of unjust enrichment in
accordance with Sections 821 and 812
sub-section 1 sentence 1 of the BGB,
thereby permitting the contractor to
demand that the client release it from
the obligation to provide a bank
30 | Banking & Finance
Based on the accessoriness of the
guarantee, the bank providing the
guarantee can likewise claim the defence
of unjust enrichment against the
beneficiary of the guarantee. Accordingly,
any payment obligation on the part of
the bank providing the guarantee is also
D. Practical consequences
The judgment is relevant well beyond the
confines of collateral for claims under
Banks providing guarantees have a
promising line of defence against
utilisation of the guarantee by arguing
that the contract between their customer
and the beneficiary of the guarantee
violates the law on general terms and
conditions, while also being able to use
the defence of unjust enrichment. The
beneficiary of the guarantee is well
advised not to rely solely on the
guarantee, but also to subject its / his
own contractual relationship to careful
The situation is the same with regard
to banking contracts: references to
“negotiations which are extensive and
in earnest” and explicit references to
formation of an individual contract do not
in either case result in the inapplicability
of Sections 305 et seqq. of the BGB. The
strict requirements in Section 305 subsection
1 sentence 3 of the BGB, as
confirmed by BGH case law, must be
adhered to in order to form an individual
agreement to which the law on general
terms and conditions does not apply. 
Dr Herbert Wiehe
at CMS Hasche Sigle in Cologne.
Das Update Banking & Finance wird
verlegt von CMS Hasche Sigle,
und Steuerberatern mbB.
Dr. Markus Pfaff,
Dr. David Kräft
Barckhausstraße 12 – 16
Update Banking & Finance is
published by CMS Hasche Sigle,
Dr Markus Pfaff,
Dr David Kräft
© CMS Hasche Sigle (July 2014)
CMS Hasche Sigle is one of the leading commercial law firms. More than 600 lawyers serve their
clients in eight major German commercial centres as well as in Brussels, Moscow, Beijing and Shanghai.
CMS Hasche Sigle is a member of CMS Legal Services EEIG, a European Economic Interest Grouping
that coordinates an organisation of independent law firms. CMS EEIG provides no client services.
Such services are solely provided by CMS EEIG‘s member firms in their respective jurisdictions.
CMS EEIG and each of its member firms are separate and legally distinct entities, and no such entity
has any authority to bind any other. CMS EEIG and each member firm are liable only of their own
act or omissions and not those of each other. The brand name „CMS“ and the term „firm“ are
used to refer to some or all of the member firms or their offices.
www.cmslegal.com
CMS locations:
Aberdeen, Algiers, Amsterdam, Antwerp, Barcelona, Beijing, Belgrade, Berlin, Bratislava, Bristol,
Brussels, Bucharest, Budapest, Casablanca, Cologne, Dubai, Duesseldorf, Edinburgh, Frankfurt,
Geneva, Glasgow, Hamburg, Istanbul, Kyiv, Leipzig, Lisbon, Ljubljana, London, Luxembourg, Lyon,
Madrid, Mexico City, Milan, Moscow, Munich, Muscat, Paris, Prague, Rio de Janeiro, Rome, Sarajevo,
Seville, Shanghai, Sofia, Strasbourg, Stuttgart, Tirana, Utrecht, Vienna, Warsaw, Zagreb and Zurich.
The sole purpose of this publication is to provide information about specific topics. It makes no
claims to completeness and does not constitute legal advice. The information it contains is no
substitute for specific legal advice. If you have any queries regarding the issues raised or other
legal topics, please get in touch with your usual contact at CMS Hasche Sigle or the publisher of
this document. CMS Hasche Sigle Partnerschaft von Rechtsanwälten und Steuerberatern mbB,
registered office: Berlin (Charlottenburg District Court, PR 316 B), list of partners: s. website.