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Timestamp: 2019-12-10 01:49:13
Document Index: 338386153

Matched Legal Cases: ['§ 327', '§ 287', '§ 239', '§ 8', '§ 287', '§ 287', 'BGH', '§ 287', '§ 34', '§ 287', 'BGH', 'BGH', '§ 58', '§ 254', '§ 71', '§ 305', '§ 305', 'BGH', '§ 12', 'EGMR', '§ 12', '§ 287', 'BGH', 'BGH', 'BGH', '§ 287', '§ 12', '§ 12', '§ 327']

OLG Stuttgart, 04.05.2011 - 20 W 11/08 - dejure.org
https://dejure.org/2011,2447
OLG Stuttgart, 04.05.2011 - 20 W 11/08 (https://dejure.org/2011,2447)
OLG Stuttgart, Entscheidung vom 04.05.2011 - 20 W 11/08 (https://dejure.org/2011,2447)
OLG Stuttgart, Entscheidung vom 04. Mai 2011 - 20 W 11/08 (https://dejure.org/2011,2447)
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Squeeze-out bei einer Aktiengesellschaft: Bestimmung einer angemessenen Abfindung für Minderheitsaktionäre; Berücksichtigung des Börsenkurses
Börsenkurs für die Abfindung der Minderheitsaktionäre ist der nach Umsatz gewichtete Durchschnittskurs innerhalb einer dreimonatigen Referenzperiode vor der Bekanntmachung des Squeeze-out; Festsetzung eines Börsenkurses für die Abfindung der Minderheitsaktionäre auf ...
Berechnung der Abfindung nach einem Squeeze out anhand Börsenkurs in dreimonatigem Referenzzeitraum vor Bekanntmachung
Berücksichtigung des Börsenkurses bei Abfindung auch im Fall von für Squeeze-out-Verhältnisse niedrigem Streubesitz
§§ 327a, 327b, 327f AktG; § 287 Abs. 2 ZPO
Maßgeblicher Börsenkurs für die Abfindung der Minderheitsaktionäre
LG Stuttgart, 01.09.2008 - 34 O 156/07
ZIP 2011, 1709 (Ls.)
BB 2011, 1522
AG 2011, 560
Die §§ 239 ff. ZPO sind in Verfahren der freiwilligen Gerichtsbarkeit grundsätzlich nicht anzuwenden (vgl. OLG Stuttgart, AG 2011, 560 [juris Rn. 62];… Meyer-Holz in Keidel, FGG, 15. Aufl., Vorb §§ 8-18 Rn. 4).
Der Schutz der Minderheitsaktionäre gebietet nicht, stets im Spruchverfahren neben dem sachverständigen Prüfer einen gerichtlichen Sachverständigen hinzuzuziehen (OLG Stuttgart, BB 2011, 1522 [juris Rn. 82] m.w.N.).
Die Einzelheiten der Gegenfinanzierung der Absenkung des Körperschaftsteuersatzes, namentlich die Zinsschranke und die Beschränkung der Verlustverrechnungsmöglichkeiten, wurden während der Behandlung des Gesetzentwurfs im Finanzausschuss des Bundestages noch in erheblichem Umfang geändert (vgl. BT-Drs. 16/5491; vgl. bereits OLG Stuttgart, AG 2011, 560 [juris Rn. 148]).
Aus Sicht des Senats ist nach richterlicher Schätzung gemäß § 287 Abs. 2 ZPO der Ansatz einer Nachsteuermarktrisikoprämie in Höhe von 5, 5% nicht zu beanstanden (…So schon der Vorlagebeschluss OLG Stuttgart, ZIP 2010, 274 [juris Rn. 232]; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 08.07.2011 zu 20 W 14/08 [juris Rn. 247 ff.]; OLG Stuttgart, BB 2011, 1522 [juris Rn. 175 ff.];… OLG Stuttgart, AG 2011, 420 [juris Rn. 284];… OLG Stuttgart, AG 2011, 205 [juris Rn. 192]).
(2.1.1.2) Die Bestimmung der Marktrisikoprämie durch den Senat im Wege richterlicher Schätzung nach § 287 Abs. 2 ZPO orientiert sich maßgeblich an der Mitte einer Bandbreite von 5, 0% bis 6, 0% (vgl. OLG Stuttgart…, Beschluss vom 08.07.2011 zu 20 W 14/08 [juris Rn. 253]; OLG Stuttgart, BB 2011, 1522 [juris Rn. 188];… OLG Stuttgart, ZIP 2010, 274 [juris Rn. 231 f.]).
Sie wird in der Bewertungspraxis und in der Rechtsprechung beachtet (vgl. OLG Frankfurt…, Beschluss vom 02.05.2011 zu 21 W 3/11 [juris Rn. 57]; OLG Stuttgart, BB 2011, 1522 [juris Rn. 197]; OLG Stuttgart, Beschluss vom 01.08.2011 zu 20 W 14/08 S. 21).
Dies belegt schon der Umstand, dass Prof. Stehle für die Bemessung der Marktrisikoprämie zu viel größeren Bandbreiten gelangt (vgl. OLG Stuttgart, BB 2011, 1522 [juris Rn. 196]).
Die Untersuchung räumt selbst ein, dass gegenüber den dort angestellten Performance-Vergleichen "im Detail" auch "Vorbehalte" geltend gemacht werden könnten (Knoll/Wenger/Tartler, ZSteu 2011, 47, 52; vgl. OLG Stuttgart, BB 2011, 1522 [juris Rn. 176]).
Eine andere jüngere Untersuchung des Antragstellers Ziffer 49) räumt schließlich ein, nur "Tendenzaussagen" zu formulieren und "besonders prägnante Beispiele" zu präsentieren (Knoll/Wala/Ziemer, Bewertungspraktiker 2011, 2, 6; vgl. dazu OLG Stuttgart, BB 2011, 1522 [juris Rn. 176]).
Diese Aufgabenstellung ist von der hier zu beurteilenden Frage zu unterscheiden (vgl. OLG Stuttgart, BB 2011, 1522 [juris Rn. 245]; zur Bedeutung des Anlagehorizonts bei der Bestimmung der Überrendite von Aktien vgl. unten (2.2) (2.2.2)).
Inwieweit diese grundsätzlich nachvollziehbare Bereinigung (OLG Stuttgart, BB 2011, 1522 [juris Rn. 192]) die tatsächlichen Verhältnisse eines repräsentativen Anlegers "fehlerhaft spezifizieren" soll, ist weder dargetan noch ersichtlich.
Prof. Stehle hat sich vor diesem Hintergrund in dem hier unter V6 (Bl. X 1629 ff.) vorgelegten Navigatorgutachten - anders als in seiner Studie aus dem Jahr 2004 zur empirischen Ermittlung der Marktrisikoprämie zum Zweck der Unternehmensbewertung (dazu Stehle, Wpg 2004, 906, 921: arithmetische Mittelung) - für eine geometrische Mittelung (bzw. für eine arithmetische Mittelung über einen Zeitraum von 30 Jahren) ausgesprochen (V6, Bl. X 1631 und 1635), weshalb er für den Zeitraum 1955 bis 2009 eine Überrendite von Aktien gegenüber Anleihen (Risikoprämie) in Höhe von nur 3, 07% errechnet hat (vgl. OLG Stuttgart, BB 2011, 1522 [juris Rn. 245]).
Entscheidend für dieses Vorgehen war allerdings die besondere Aufgabenstellung des Gutachtens: Prof. Stehle sollte prüfen, ob aus historischer Sicht bei der Anlage eines Kapitalbetrages über 20 oder 30 Jahre ohne größere Umschichtungen am Ende ein höheres Ergebnis zu erwarten sei, wenn in deutsche Aktien oder in sehr lang laufende Bundesanleihen investiert wird (V6, Bl. X 1631; OLG Stuttgart, BB 2011, 1522 [juris Rn. 245]).
Die Wertermittlung nach den einzelnen Methoden ist mit zahlreichen prognostischen Schätzungen und methodischen Einzelentscheidungen verbunden, die aus juristischer Sicht jeweils nicht einem Richtigkeits-, sondern nur einem Vertretbarkeitsurteil zugänglich sind (OLG Stuttgart, Beschluss vom 04. Mai 2011 - 20 W 11/08 -, juris Rn. 67).
Die Kammer hat bereits in einem anderen Verfahren (31 O 136/15 KfH SpruchG, Beschluss vom 03. April 2018 - in juris veröffentlicht) ausführlich begründet, dass zur Prüfung und Wahl der Bewertungsmethodik auch die tatrichterliche Beurteilung gehört, ob eine allein am Börsenkurs orientierte Abfindung im zu entscheidenden Einzelfall angemessen ist (…vgl. dazu BGH Beschluss vom 29. September 2015, II ZB 23/14 Rn. 33), und dass das auszuübende Schätzungsermessens nach § 287 Abs. 2 ZPO auch die Freiheit umfasst, anstelle der Ertragswertmethode im geeigneten Einzelfall eine kapitalmarktorientierte Bewertung zum Börsenkurs vorzunehmen (OLG Stuttgart…, Beschluss vom 05. Juni 2013 - 20 W 6/10 -, juris Rn. 138 ff., 143; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04. Mai 2011 - 20 W 11/08 -, juris Rn. 67; OLG Frankfurt…, Beschluss vom 03. September 2010 - 5 W 57/09 -, juris Rn. 35 ff., 52 ff.; im Grundsatz auch OLG Frankfurt…, Beschluss vom 05. Dezember 2013 - 21 W 36/12 -, juris Rn. 24, einschränkend jedoch bei nicht aussagekräftigem, weil im entschiedenen Fall durch öffentliche Angebote verzerrtem Börsenkurs).
Nicht nur das OLG Stuttgart, sondern auch andere Gerichte gehen in ständiger Rechtsprechung davon aus, dass sich der Kapitalisierungszinssatz, zu dem künftig zufließende Erträge zu diskontieren sind, aus einem risikolosen Basiszinssatz und einem Risikozuschlag zusammensetzt (OLG Stuttgart…, Beschluss vom 01. April 2014 - 20 W 4/13 -, Rn. 58, juris; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 17. Oktober 2011 - 20 W 7/11 -, Rn. 287, juris), und nehmen an, dass im Grundsatz von einer Überrendite von Aktien auszugehen ist (OLG Stuttgart, Beschluss vom 04. Mai 2011 - 20 W 11/08 -, Rn. 177, juris).
Es ist, wie bereits ausgeführt, nicht Aufgabe der Rechtsprechung im Rahmen von Spruchverfahren bei der Beurteilung der Angemessenheit eines rechnerisch im Wege des Ertragswertverfahrens ermittelten Unternehmenswerts, einen Beitrag zur Lösung ungeklärter Streitfragen der Wirtschaftswissenschaft zu leisten und die eine "richtige" empirisch begründbare Marktrisikoprämie festzulegen, die es - angesichts der Bandbreite vertretbarer Werte - nicht geben kann (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 04. Mai 2011 - 20 W 11/08 -, Rn. 176, juris).
Diese These ist bekanntlich bereits in anderen Spruchverfahren u.a. durch das OLG Stuttgart überprüft und widerlegt worden durch die vorgelegte Auskunft des Autors selbst aus dem Jahr 2011, wonach seine Ausführungen von 2004 weiterhin uneingeschränkt gelten (OLG Stuttgart, Beschluss vom 04. Mai 2011 - 20 W 11/08 -, Rn. 244 ff., auch zu weiteren pauschalen Einwänden gegen die "Stehle-Studie").
Dementsprechend wird die Studie von Prof. Stehle von den Gerichten regelmäßig auch weiterhin als eine der empirischen Grundlagen zur Bestimmung der Marktrisikoprämie herangezogen (OLG Stuttgart, Beschluss vom 04. Mai 2011 - 20 W 11/08 -, Rn. 188 ff.; OLG Düsseldorf…, Beschluss vom 12. November 2015 - I-26 W 9/14 (AktE) -, Rn. 54; OLG Düsseldorf…, Beschluss vom 17. Dezember 2015 - I-26 W 22/14 (AktE) -, Rn. 50; OLG Zweibrücken…, Beschluss vom 02. Oktober 2017 - 9 W 3/14 -, Rn. 36).bb.
Der Betafaktor ist kein empirisch feststellbarer Vergangenheitswert, sondern ein durch Schätzung zu ermittelnder Zukunftswert (OLG Stuttgart, Beschluss vom 04. Mai 2011 - 20 W 11/08, Rn. 200;… Steinle/Liebert/Katzenstein, MünchHdB GesR a.a.O. § 34 Rn. 146).
Die unternehmensspezifische Risikostruktur kann berücksichtigt werden (OLG Stuttgart, Beschluss vom 04. Mai 2011 - 20 W 11/08 -, Rn. 200, juris;… Beschluss vom 15. Oktober 2013 - 20 W 3/13 -, Rn. 135, juris).
Der Verkehrswert ist vom Gericht im Wege einer Schätzung (§ 287 Abs. 2 ZPO) zu ermitteln (BGHZ 147, 208; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 67 - dieser und die weiteren nachfolgend nach Juris zitierten Beschlüsse des OLG Stuttgart sind auch über dessen Homepage www.olg-stuttgart.de, Stichwort "Entscheidungen" abrufbar).
Angesichts dieser Werte und auch des relativ kurzen Zeitraums von ca. 4 Monaten zwischen beiden Terminen erübrigen sich auch Überlegungen zu einer Hochrechnung dieses Werts auf den Zeitpunkt der Hauptversammlung anhand von einschlägigen Indizes, wie sie der BGH a.a.O. für den hier nicht vorliegenden Fall erwogen hat, dass die angekündigte Maßnahme nicht hinreichend zügig umgesetzt wird (vgl. dazu zuletzt OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris, Leitsatz 1 b und Rn. 97 m.w.N.).
Das folgt vor allem aus dem heute allgemein anerkannten Grundsatz, dass eine Unternehmensbewertung notwendigerweise auf Prognosen über künftige Entwicklungen gestützt werden muss, von denen es nicht nur eine Richtige gibt und die im seltensten Fall auch so wie vorhergesagt eintreffen (OLG Stuttgart…, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 3/09, Juris Rn. 96 f; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 108, je m.w.N.).
Allerdings hat der Prüfer auch keine eigenständige Bewertung vorzunehmen, sondern er hat die Bewertungsarbeiten und ihre Ergebnisse danach zu prüfen, ob die angewandten Methoden und die getroffenen Prognose- und Wertungsentscheidungen vertretbar sind und ob anerkannten Regeln der Unternehmensbewertung eingehalten sind; dies ist in erster Linie im Prüfbericht darzustellen (OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 86, 101 m.w.N.), den der sachverständige Prüfer gegenüber allen Beteiligten verantwortlich erstellt.
Mit ihrer Bezeichnung als "sachgerecht", "angemessen" oder "zutreffend" haben sie ihr vom Gesetz gefordertes Werturteil im Bericht abgegeben (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 86).
Kann die Geschäftsführung auf dieser Grundlage vernünftigerweise annehmen, ihre Planung sei realistisch, darf diese Planung nicht durch andere - letztlich ebenfalls nur vertretbare - Annahmen des Gerichts ersetzt werden (st. Rechtsprechung OLG Stuttgart, siehe zuletzt Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 117 m.w.N.; ebenso z.B. OLG Düsseldorf…, Beschluss vom 13.03.2008, 26 W 9/07 AktE, Juris Rn. 26; OLG Frankfurt…, Beschluss vom 20.12.2010, 5 W 51/09, Juris Rn. 28; OLG Karlsruhe…, Beschluss vom 16.07.2008, 12 W 16/02, Juris Rn. 32; OLG München…, Beschluss vom 14.07.2009, 31 Wx 121/06, Juris Rn. 12).
Das Unterlassen jeglicher Gewinnausschüttung ist schon wegen des rechtlich geschützten Dividendenanspruchs der Aktionäre (vgl. §§ 58 Abs. 4, 254 AktG) nicht zulässig (OLG Stuttgart…, Beschluss vom 18.12.2009, 20 W 2/08, Juris Rn. 190; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 156); Aktionäre fordern ihn in der Praxis auch auf den Hauptversammlungen der Aktiengesellschaften ein und machen ihn nach den Erfahrungen der auch für aktienrechtliche Anfechtungsklagen zuständigen Kammer nach Maßgabe des § 254 AktG geltend, wenn sie das dafür erforderliche Quorum erreichen.
Aktienrückkäufe unterliegen den Restriktionen des § 71 AktG, bedürften für den hier fraglichen Zweck ebenfalls eines Hauptversammlungsbeschlusses und sie sind zudem von der Verkaufsbereitschaft von Aktionären abhängig (OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 156).
Das Oberlandesgericht Stuttgart hat wiederholt zu diesen Einwendungen Stellung genommen und sie auch in seiner neuesten Rechtsprechung unter Berücksichtigung neuerer Erkenntnisse und Argumente, die in den dortigen Verfahren zeitlich nach den Schriftsätzen im vorliegenden Verfahren vorgebracht worden sind, mit ausführlicher Begründung bekräftigt; insoweit kann Bezug genommen werden auf die Entscheidungen OLG Stuttgart durch Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 3/09, Juris Rn. 191 ff und insbesondere Rn. 197 bis 206 zum TAX-CAPM; OLG Stuttgart, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 2/07, Juris Rn. 209 bis 215 sowie Rn. 255 bis 280 zur rückwirkenden Anwendung des TAX-CAPM auf alle Bewertungsanlässe seit Einführung des Halbeinkünfteverfahrens; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 174 bis 187; je mit weiteren Nachweisen zum Stand der Diskussion und Rechtsprechung sowie zu vorausgegangenen Entscheidungen.
Nichts anderes gilt für den korrespondieren Nachsteuerwert von 5, 5 % (OLG Stuttgart…, Beschluss vom 18.12.2009, 20 W 2/08, Juris Rn. 229 bis 232; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 197).
In diesen Entscheidungen ist wiederum ausführlich auf die sich in den diversen wie im vorliegenden Verfahren gleichenden Bewertungsrügen wie beispielsweise die Länge des beim Renditevergleich betrachteten Zeitraums oder auch die Rechtsprechung anderer Gerichte (siehe etwa zum Ansatz einer Marktrisikoprämie von 3 % durch das LG Berlin auf der Grundlagen von Gerichtsgutachten, die auch vorliegend präsentiert worden sind: OLG Stuttgart…, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 3/09, Juris Rn. 196) eingegangen worden (siehe zuletzt noch einmal OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 188 bis 197).
Bei einem Rückgriff auf eine weiter entfernte Vergangenheit, verringert sich erst recht die Verlässlichkeit einer Fortschreibung in die Zukunft (vgl. OLG Stuttgart…, Beschluss vom 18.12.2009, 20 W 2/08, Juris Rn. 251, 276; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 2/07, Juris Rn. 222; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 204).
Überlegungen, es bestehe ein Zusammenhang zwischen einem niedrigen Beta-Faktor und einer Beherrschungssituation, weil diese das Risiko des beherrschten Unternehmens senke, sind wissenschaftlich nicht gesichert und zweifelhaft, da sie ihrerseits auf Daten abstellen, die durch geringe Liquidität der fraglichen Aktien beeinträchtigt sind; dem steht außerdem gegenüber, dass zu dem ohnehin bestehenden Unternehmensrisiko das Risiko der Insolvenz der beherrschenden Obergesellschaft hinzu kommen kann (ausführlich zu diesen Gesichtspunkten OLG Stuttgart…, Beschluss vom 18.12.2009, 20 W 2/08, Juris Rn. 255, 268; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 17.03.2010, 20 W 9/08, Juris Rn. 172; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 3/09, Juris Rn. 214; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 206 ff).
Es erscheint zweifelhaft, ob deshalb der Wachstumsabschlag in jedem Fall der erwarteten Inflationsrate entsprechen muss, insbesondere wenn angesichts der Situation des Unternehmens und der Markt- und Wettbewerbsverhältnisse nicht damit zu rechnen ist, dass künftige Preissteigerungen in vollem Umfang an die Kunden durchgereicht werden können (vgl. zu diesen Gesichtspunkten ausführlich OLG Stuttgart…, Beschluss vom 18.12.2009, 20 W 2/08, Juris Rn. 283 ff; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 17.03.2010, 20 W 9/08, Juris Rn. 188 ff; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 3/09, Juris Rn. 225 ff; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 2/07, Juris Rn. 233 ff; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 222 ff).
LG Stuttgart, 05.11.2012 - 31 O 55/08
Entscheidung im Spruchverfahren wegen Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag …
Diese Annahme ist regelmäßig von vornherein dann nicht gerechtfertigt, wenn weniger als 6 Monate verstrichen sind (vgl. OLG Stuttgart…, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 3/09, Juris Rn. 91; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Leitsatz 1 b und Rn. 97 m.w.N.; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 17.10.2011, 20 W 7/11, Juris Rn. 468; OLG Frankfurt…, Beschluss vom 02.03.2012, 21 W 11/11, Juris Rn. 18).
Kann die Geschäftsführung auf dieser Grundlage vernünftigerweise annehmen, ihre Planung sei realistisch, darf diese Planung nicht durch andere - letztlich ebenfalls nur vertretbare - Annahmen des Gerichts ersetzt werden (st. Rechtsprechung OLG Stuttgart, siehe etwa Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 117 m.w.N.; ebenso z.B. OLG Düsseldorf…, Beschluss vom 13.03.2008, 26 W 9/07 AktE, Juris Rn. 26; OLG Frankfurt…, Beschluss vom 20.12.2010, 5 W 51/09, Juris Rn. 28; OLG Karlsruhe…, Beschluss vom 16.07.2008, 12 W 16/02, Juris Rn. 32; OLG München…, Beschluss vom 14.07.2009, 31 Wx 121/06, Juris Rn. 12).
Das Oberlandesgericht Stuttgart hat wiederholt zu diesen Einwendungen Stellung genommen und an der Anwendbarkeit auch in seiner neueren Rechtsprechung unter Berücksichtigung neuerer Erkenntnisse und Argumente, die in den dortigen Verfahren teils inhaltlich übereinstimmend mit den Einwänden einiger Antragsteller im vorliegenden Verfahren, teils sogar darüber hinaus vorgebracht worden sind, festgehalten; insoweit kann zunächst Bezug genommen werden auf die Entscheidungen OLG Stuttgart, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 3/09, Juris Rn. 191 ff und insbesondere Rn. 197 bis 206 zum TAX-CAPM; OLG Stuttgart, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 2/07, Juris Rn. 209 ff, 255 ff; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 174 bis 187, je mit weiteren Nachweisen zum Stand der Diskussion und Rechtsprechung sowie zu vorausgegangenen Entscheidungen).
In der obergerichtlichen Rechtsprechung traf es auf Akzeptanz, dass unter Geltung des Halbeinkünfteverfahrens ein Wert von 5, 5 % als Nachsteuer-Marktrisikoprämie angesetzt wurde (ausführlich OLG Stuttgart…, Beschluss vom 18.12.2009, 20 W 2/08, Juris Rn. 220 ff; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 3/09, Juris Rn. 192 ff; Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 188 bis 198;… Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 2/07, Juris Rn. 284, jeweils bei Anwendung des IDW S 1 2005 mit TAX-CAPM; ebenso OLG Frankfurt…, Beschluss vom 24.11.2011, 21 W 7/11, Juris Rn. 115 ff;… Beschluss vom 02.03.2012, 21 W 11/11, Rn. 61 f).
Nichts anderes gilt für den korrespondieren Nachsteuerwert von 5, 5 % bei Überleitung in das Modell nach IDW S 1 2005 (OLG Stuttgart…, Beschluss vom 18.12.2009, 20 W 2/08, Juris Rn. 229 bis 232; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 197;… vgl. auch OLG Frankfurt a.a.O.).
Dort wird u.a. nochmals betont, dass der genannte Wert aus einer Gesamtbetrachtung einer Vielzahl einschlägiger Studien und Übersichten zum Umfang von Überrenditen von Aktien gegenüber Renten resultiert - einschließlich derjenigen, an denen die Antragsteller zu 46 und zu 47 beteiligt waren (ZSteu 2011, 47) -, dass in die Überlegungen auch der bislang unentschiedene Meinungsstreit darum, ob ein arithmetischer oder geometrischer Mittelwert zu bilden ist, mit einer vermittelnden Lösung Eingang gefunden hat, und dass letztlich der gefundene Wert von 5, 5 % ungefähr in der Mitte der Bandbreite der zur Diskussion gestellten möglichen Werte liegt, von denen keiner wissenschaftlich eindeutig als richtig oder falsch bezeichnet werden kann (OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 188 bis 197;… zuletzt ausführlich Beschluss vom 17.10.2011, 20 W 7/11, Juris Rn. 313 bis 384;… Beschluss vom 03.04.2012, 20 W 6/09, Juris Rn. 157 ff; vgl. auch OLG Frankfurt…, Beschluss vom 24.11.2011, 21 W 7/11, Juris Rn. 115 bis 134).
Die Vergleichbarkeit mit dem zu bewertenden Unternehmen ist dadurch nicht in Frage gestellt, wenn sowohl dieses wie die Peer-Group-Unternehmen vergleichbar in bedeutendem Umfang auf ausländischen Märkten tätig sind (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 20 W 11/08, Juris Rn. 212; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 2/07 Juris Rn. 227; OLG Frankfurt…, Beschluss vom 24.11.2011, 21 W 7/11, Juris Rn. 145).
Angesichts dessen muss der Wachstumsabschlag nicht in jedem Fall der erwarteten Inflationsrate entsprechen, insbesondere wenn angesichts der Situation des Unternehmens und der Markt- und Wettbewerbsverhältnisse nicht damit zu rechnen ist, dass künftige Preissteigerungen in vollem Umfang an die Kunden durchgereicht werden können (vgl. zu diesen Gesichtspunkten ausführlich OLG Stuttgart…, Beschluss vom 18.12.2009, 20 W 2/08, Juris Rn. 283 ff; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 17.03.2010, 20 W 9/08, Juris Rn. 188 ff; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 3/09, Juris Rn. 225 ff; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 2/07, Juris Rn. 233 ff; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 222 ff; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 17.10.2011, 20 W 7/11, Juris Rn. 432 ff).
OLG Düsseldorf, 28.08.2014 - 26 W 9/12
Teilweise wird von einigen Oberlandesgerichten, insbesondere den Oberlandesgerichten Stuttgart, Karlsruhe, Celle und nunmehr auch Frankfurt, die Auffassung vertreten, dass der jeweils neueste, zum gerichtlichen Entscheidungszeitpunkt geltende Standard und damit der IDW S1 2005 auch rückwirkend ab 2001 anzuwenden sei (OLG Karlsruhe, Beschluss vom 30.04.2013, 12 W 5/12, AG 2013, 765; OLG Frankfurt, Beschluss vom 28.03.2014, 21 W 15/11 (Bewertungsstichtag 08.06.2004); OLG Stuttgart, Beschluss vom 03.04.2012, 20 W 6/09, AG 2012, 839 (Bewertungsstichtag 13.12.2004); OLG Stuttgart Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, AG 2011, 560 (Bewertungsstichtag 26.06.2007; OLG Stuttgart, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 3/09, AG 2011, 205, im Unternehmenswertgutachten war aber bereits der neuere Tax-CAPM angewendet worden; OLG Stuttgart, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 2/07, AG 2011, 420, im Unternehmenswertgutachten war IDW S1 2000, in der Entscheidung war IDW S1 2005 angewendet worden, nachdem das Unternehmen erstinstanzlich eine IDW S1 2005-Bewertung vorlegt und daher in der Beschwerdeinstanz keine Verzögerung eingetreten war; OLG Stuttgart, Beschluss vom 16.02.2007, 20 W 6/06, AG 2007, 209, zit. nach juris, offen gelassen; OLG Karlsruhe, Beschluss vom 15.11.2012, 12 W 66/06, AG 2013, 353, offen gelassen; OLG Celle, Beschluss vom 19.04.2007, 9 W 53/06, AG 2007, 865: tendierend zu einer rückwirkenden Anwendung, Frage war allerdings nicht entscheidungserheblich;… Veil in Spindler/Stilz, AktG, 2. Auflage, § 305, Rdnr. 80; Lenz, WPg 2006, 1160; Schwetzler, FB 2008, 30; vgl. zur Anwendung des neuen Standards, wenn dieser nur im Entwurf vorliegt: LG Stuttgart, Beschluss vom 05.11.2012, 30 O 55/08, NZG 2013, 342 (zu IDW S1 2008); Wasmann/Gayk, BB 2005, 955).
Eine Anwendung des inzwischen geltenden IDW S1 2008 auf frühere Stichtage wird hingegen abgelehnt, weil damit lediglich steuerliche Rahmenbedingungen der Unternehmenssteuerreform 2008 erfasst worden seien, die zum Bewertungsstichtag noch nicht "im Kern angelegt gewesen" seien (OLG Stuttgart, Beschluss vom 03.04.2012, 20 W 6/09, AG 2012, 839; OLG Stuttgart Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, AG 2011, 560; OLG Stuttgart, Beschluss vom 07.06.2011, 20 W 2/11).
Es bleibt weiterhin diskussionswürdig, dass für die Bewertung auf einen Aktionär abgestellt wird, der seine Aktien im Privatvermögen hält, (früher) Kursgewinne steuerfrei vereinnahmen konnte, wenn tatsächlich die Mehrheit der Aktien von ausländischen Investoren oder inländischen Unternehmen gehalten werden (…vgl. Emmerich in Emmerich/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, 7. Auflage, § 305, Rdnr. 63 f.;… Meilicke, Diss. 2013, S. 165 ff.; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, AG 2011, 560, Rdnr. 184, zit. nach juris).
Soweit einige Auffassungen, die den IDW S1 2005 rückwirkend anwenden, auf eine rückwirkende Anwendung dann verzichten wollen, wenn dies zu "unangemessenen Ergebnissen" führe (OLG Stuttgart, Beschluss vom 03.04.2012, 20 W 6/09, AG 2012, 839; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, AG 2011, 560), überzeugt dies den Senat nicht.
In der Rechtsprechung ist diese Berechnungsweise akzeptiert, solange die Frage noch nicht abschließend betriebswirtschaftlich geklärt ist (vgl. OLG Düsseldorf, Beschluss vom 04.07.2012, 26 W 8/10 (AktE), AG 2012, 797, Rdnr. 53 ff. zit. nach juris; OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, AG 2013, 724, Rdnr. 205 zit. nach juris; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Rdnr. 195 f. zit. nach juris; Wüstemann, BB 2012, 1719; Dörschell/Franken/Schulte, Der Kapitalisierungszinssatz in der Unternehmensbewertung, 2. Auflage, S.98 ff.).
Da für den Terminal Value eine konkrete Unternehmensplanung gerade nicht mehr vorliegt, ist es sachgerecht, auf den Durchschnitt der Marktteilnehmer abzustellen (vgl. OLG München AG 2015, 508, 511 = ZIP 2015, 1166, 1170; OLG Stuttgart AG 2011, 560, 563; LG München I, Beschluss vom 28.5.2014, Az. 5 HK O 22657/12; Beschluss vom 29.8.2014, Az. 5HK O 7455/13).
Die hier angewandte Ertragswertmethode ist als eine geeignete Methode der Unternehmensbewertung anerkannt (BGH, NJW 2003, 3272 f.; OLG Stuttgart, AG 2011, 560, 562 m.w.N.) und verfassungsrechtlich unbedenklich (BVerfGE 100, 289, 307); abgesehen davon wird sie von den Antragstellern - wie auch von dem gemeinsamen Vertreter der nicht antragstellenden Aktionäre - nicht in Frage gestellt.
Etwas anderes gilt nur dann, wenn die Anwendung der aktuelleren Expertenauffassung im konkreten Fall zu unangemessenen Ergebnissen führen würde, insbesondere wenn und soweit die Änderungen gegenüber den Vorfassungen lediglich der Anpassung an eine Änderung der rechtlichen Rahmenbedingungen diente, die zum Bewertungsstichtag noch gar nicht eingetreten war (…OLG Stuttgart, aaO [juris Rz. 263]; ebenso OLG Stuttgart, Beschl. v. 4. Mai 2011 - 20 W 11/08 [juris Rz. 105] m.w.N.).
Der Betafaktor ist kein empirisch feststellbarer Vergangenheitswert, sondern ein durch Schätzung zu ermittelnder Zukunftswert (OLG Stuttgart, Beschl. v. 4. Mai 2011 - 20 W 11/08 [juris Rz. 200];… OLG Stuttgart, Beschl. v. 18. Dezember 2009 - 20 W 2/08 [juris Rz. 235] m.w.N.).
Grundlage für die Schätzung des Betafaktors können der historische Verlauf der Börsenkurse der zu bewertenden Aktie selbst bzw. derjenige einer P. Group oder auch allgemeine Überlegungen zum individuellen Unternehmensrisiko im Vergleich zum Risiko des Marktportfolios sein (OLG Stuttgart, Beschl. v. 4. Mai 2011 - 20 W 11/08 [juris Rz. 200] m.w.N.).
Angesichts der großen Bedeutung der im Ausland erwirtschafteten Umsätze für das Unternehmen der X AG, welches seinen Umsatz zu rund 35% in Deutschland und Österreich (Proportionen hier: 80% : 20%), zu rund 31% in Großbritannien, zu rund 26% in Skandinavien und zu rund 8% im übrigen Europa (Italien, Polen, Belgien, Niederlande) erwirtschaftet (vgl. S. 11 u. 12 f. des A-Gutachtens), lässt sich hier - entgegen der Auffassung der Antragstellerinnen zu 5 und zu 6 (GA IV 546) - gegen die Zusammensetzung der P. Group erst recht nicht einwenden, dass sie ausschließlich aus ausländischen Unternehmen besteht (vgl. OLG Stuttgart, Beschl. v. 4. Mai 2011 - 20 W 11/08 [juris Rz. 212]).
Mit dem Abschlag soll unter anderem dem Umstand Rechnung getragen werden, dass die Geldentwertung in einem Unternehmen besser aufgefangen werden kann als bei der Kapitalanlage in festverzinslichen Wertpapieren (vgl. OLG Stuttgart, AG 2011, 560, 564;… OLG Stuttgart, ZIP 2011, 205, 210 sowie OLG Stuttgart, Beschl. v. 19. Januar 2011 - 20 W 2/07 [juris Rz. 244]).
Maßgebend für seine Bemessung sind vielmehr neben dem Umfang, in dem zu erwartende Preissteigerungen der Einsatzfaktoren an Kunden weitergegeben werden können, sonstige prognostizierte Mengen- und Strukturänderungen entsprechend dem jeweiligen Wachstumspotential (…vgl. OLG Stuttgart, Beschl. v. 17. Oktober 2011 - 20 W 7/11 [juris Rz. 433]; OLG Stuttgart, Beschl. v. 4. Mai 2011 - 20 W 11/08 [juris Rz. 225] m.w.N.).
Sind jedoch - wie hier - die Anträge auf Bestimmung eines angemessenen Ausgleichs bzw. einer angemessenen Barabfindung unzulässig bzw. unbegründet, so entspräche die Anordnung einer Kostenerstattung nicht der Billigkeit (vgl. OLG Stuttgart, Beschl. v. 4. Mai 2011 - 20 W 11/08 [juris Rz. 236]).
Letzteres gilt insbesondere dann, wenn - wie hier - bereits vor dem Landgericht eine mündliche Verhandlung stattfand (vgl. OLG Stuttgart, Beschl. v. 4. Mai 2011 - 20 W 11/08 [juris Rz. 238];… Wilske in Kölner Komm.z.SpruchG, § 12 Rz. 34 m.w.N. zur Rspr. des EGMR) und allein über schriftsätzlich ausführlich erörterte Rechtsfragen zu entscheiden ist (vgl. OLG Zweibrücken, NZG 2004, 872, 874;… Wilske in Kölner Komm.z.SpruchG, aaO).
Dies führt jedoch nicht zur Unzulässigkeit des Rechtsmittels, da die für das hier gegebenen Altverfahren maßgebliche Vorschrift des § 12 SpruchG eine Begründung der sofortigen Beschwerde nicht fordert (vgl. OLG Stuttgart, Beschl. v. 4. Mai 2011 - 20 W 11/08 [juris Rz. 61] m.w.N.).
Grundlage für die Schätzung des Betafaktors können der historische Verlauf der Börsenkurse der zu bewertenden Aktie selbst bzw. derjenige einer Peer Group oder auch allgemeine Überlegungen zum individuellen Unternehmensrisiko im Vergleich zum Risiko des Marktportfolios sein (OLG Stuttgart, Beschl. v. 4. Mai 2011 - 20 W 11/08 [juris Rz. 200] m.w.N.).
Angesichts der großen Bedeutung der im Ausland erwirtschafteten Umsätze für das Unternehmen der X AG, welches seinen Umsatz zu rund 35% in Deutschland und Österreich (Proportionen hier: 80% : 20%), zu rund 31% in Großbritannien, zu rund 26% in Skandinavien und zu rund 8% im übrigen Europa (Italien, Polen, Belgien, Niederlande) erwirtschaftet (vgl. S. 11 u. 13 des A-Gutachtens), lässt sich hier - entgegen der Auffassung der Antragstellerinnen zu 10 und zu 11 (GA IV 545) - gegen die Zusammensetzung der Peer Group erst recht nicht einwenden, dass sie ausschließlich aus ausländischen Unternehmen besteht (vgl. OLG Stuttgart, Beschl. v. 4. Mai 2011 - 20 W 11/08 [juris Rz. 212]).
Sind jedoch - wie hier - die Anträge auf Bestimmung der angemessenen Barabfindung unbegründet bzw. wie im Falle des Antragstellers zu 5 gar unzulässig, so entspräche die Anordnung einer Kostenerstattung nicht der Billigkeit (vgl. OLG Stuttgart, Beschl. v. 4. Mai 2011 - 20 W 11/08 [juris Rz. 236]).
Der Verkehrswert ist vom Gericht im Wege einer Schätzung (§ 287 Abs. 2 ZPO) zu ermitteln (BGHZ 147, 208; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 67).
Diese Annahme ist regelmäßig von vornherein dann nicht gerechtfertigt, wenn weniger als 6 Monate verstrichen sind (OLG Stuttgart…, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 3/09, Juris Rn. 91; OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris, Leitsatz 1 b und Rn. 97 m.w.N.; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 17.10.2011, 20 W 7/11, Juris Rn. 468; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 03.04.2012, 20 W 6/09, Juris Rn. 115; OLG Frankfurt…, Beschluss vom 02.03.2012, 21 W 11/11, Juris Rn. 18; vgl. auch BGH AG 2011, 590).
Dort wird u.a. nochmals betont, dass der genannte Wert aus einer Gesamtbetrachtung einer Vielzahl einschlägiger Studien und Übersichten zum Umfang von Überrenditen von Aktien gegenüber Renten resultiert - einschließlich des Beitrags von Knoll/Wenger/Tartler, ZSteu 2011, 47, den der Antragsteller zu 85 in der mündlichen Verhandlung übergeben hat -, dass in die Überlegungen auch der bislang unentschiedene Meinungsstreit darum, ob ein arithmetischer oder geometrischer Mittelwert zu bilden ist, mit einer vermittelnden Lösung Eingang gefunden hat, und dass letztlich der gefundene Wert von 5, 5 % ungefähr in der Mitte der Bandbreite der zur Diskussion gestellten möglichen Werte liegt, von denen keiner wissenschaftlich eindeutig als richtig oder falsch bezeichnet werden kann (OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 188 bis 197;… zuletzt ausführlich Beschluss vom 17.10.2011, 20 W 7/11, Juris Rn. 313 bis 384;… Beschluss vom 03.04.2012, 20 W 6/09, Juris Rn. 157 ff; vgl. auch OLG Frankfurt…, Beschluss vom 24.11.2011, 21 W 7/11, Juris Rn. 115 bis 134).
Tatsächlich bietet diese Studie keine wesentlichen neuen Erkenntnisse, denn dort wurde mit Blick auf die Zielsetzung, eine Entscheidungshilfe für künftige Anlageentscheidungen unter dem Gesichtspunkt der langfristig zu erwartenden Rendite zu bieten, nur auf das geometrische Mittel abgestellt und das gefundene Ergebnis entspricht somit im Wesentlichen demjenigen aus der früheren Studie (vgl. auch OLG Stuttgart…, Beschluss vom 17.10.2011, 20 W 7/11, Juris Rn. 331 und insbesondere OLG Stuttgart, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Juris Rn. 244 f zu einer Anfrage bei Stehle, siehe dazu auch die Antwort von Stehle in Anl. AG 6 zum Schriftsatz der Antragsgegnerin vom 09.05.2011, Bl. III 940).
Die angewandte Ertragswertmethode ist als eine geeignete Methode der Unternehmensbewertung anerkannt (vgl. BGH, NJW 2003, 3272 - Tz. 7 [juris]; Senat, Beschl. v. 04.05.2011 - 20 W 11/08 - Tz. 102 m. w. N.) und verfassungsrechtlich unbedenklich (BVerfGE 100, 289 - Tz. 61 ff. [juris]).
(cc) Überdies ließe sich selbst bei alleiniger Zugrundelegung des Ergebnisses, auf das sich die Antragstellerinnen Ziff. 14 und 15 berufen, und damit eines Basiszinssatzes von 5, 4 % schon deshalb nichts zu ihren Gunsten ableiten, weil sich unter solchen Voraussetzungen eine - allein schon zur Vermeidung von Scheingenauigkeiten zumindest mögliche - Rundung auf 5, 5 % ohne weiteres innerhalb des nach § 287 Abs. 2 ZPO maßgebenden Rahmens hielte (vgl. etwa Senat, Beschl. v. 04.05.2011 - 20 W 11/08 - Tz. 172; OLG Düsseldorf, Beschl. v. 04.07.2012 - I-26 W 8/10 - Tz. 42; OLG Frankfurt, Beschl. v. 20.02.2012 - 21 W 17/11 - Tz. 50; eine Rundung ablehnend hingegen OLG Frankfurt, Beschl. v. 17.06.2010 - 5 W 39/09 - Tz. 34 f.).
Der Betafaktor ist kein empirisch feststellbarer Vergangenheitswert, sondern ein durch Schätzung zu ermittelnder Zukunftswert (Senat, Beschl. v. 18.12.2009 - 20 W 2/08 - Tz. 235 m. w. N. sowie v. 04.05.2011 - 20 W 11/08 - Tz. 200).
Grundlage für die Schätzung des Betafaktors können der historische Verlauf der Börsenkurse der zu bewertenden Aktie selbst bzw. derjenige einer Peer Group sein, wobei auch die unternehmensspezifische Risikostruktur berücksichtigt werden kann (Senat, Beschl. v. 04.05.2011 - 20 W 11/08 - Tz. 200 m. w. N.; v. 05.11.2013 - 20 W 4/12 - Tz. 117).
(c) Dementsprechend ist hier im Ausgangspunkt zu Recht auf die Daten einer Peer-Group zurückgegriffen worden (vgl. Senat, Beschl. v. 04.05.2011 - 20 W 11/08 - Tz. 209 m. w. N.).
Abgesehen davon kann, wie oben bereits erwähnt (unter B II 2 c bb 3 a) und wie vom Senat in ständiger Rechtsprechung auch anerkannt (s. nur etwa Beschl. v. 04.05.2011 - 20 W 11/08 - Tz. 200 m. w. N.; v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 209; v. 05.11.2013 - 20 W 4/12 - Tz. 117), bei der Schätzung des Betafaktors gerade auch die unternehmensspezifische Risikostruktur Berücksichtigung finden.
Letzteres gilt insbesondere dann, wenn - wie hier - bereits vor dem Landgericht eine mündliche Verhandlung stattfand (vgl. Senat, Beschl. v. 04.05.2011 - 20 W 11/08 - Tz. 238;… Wilske, in: Kölner Kommentar zum AktG, 3. Aufl., § 12 SpruchG Rn. 45 m. w. N.) und allein über schriftsätzlich ausführlich erörterte Rechtsfragen zu entscheiden ist (vgl. OLG Zweibrücken, NZG 2004, 872 - Tz. 38 [juris];… Wilske, in: Kölner Kommentar zum AktG, 3. Aufl., § 12 SpruchG Rn. 45).
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