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Timestamp: 2019-12-15 10:00:21+00:00

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OLG Stuttgart, 05.06.2013 - 20 W 6/10 - dejure.org
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OLG Stuttgart, 05.06.2013 - 20 W 6/10 (https://dejure.org/2013,13353)
OLG Stuttgart, Entscheidung vom 05.06.2013 - 20 W 6/10 (https://dejure.org/2013,13353)
OLG Stuttgart, Entscheidung vom 05. Juni 2013 - 20 W 6/10 (https://dejure.org/2013,13353)
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Grundsätze zur Ermittlung eines Unternehmenswerts im Spruchverfahren
Abfindung und Ausgleich gem. §§ 304 ff AktG
AktG § 305 Abs. 1, § 304 Abs. 1; SpruchG § 8 Abs. 2
Zugrundelegung einer für die Anteilseigner ungünstigeren geänderten Unternehmensbewertung im Spruchverfahren
LG Stuttgart, 19.10.2010 - 32 O 116/08
ZIP 2013, 1963 (Ls.)
AG 2013, 724
NZG 2013, 897
Zur Schätzung des Verkehrswertes des Aktieneigentums in Spruchverfahren (Anschluss an die Senatsbeschlüsse vom 05.06.2013 - 20 W 6/10, vom 24.07.2013 - 20 W 2/12, vom 15.10.2013 - 20 W 3/13 sowie vom 05.11.2013 - 20 W 4/12).
Die Einwände, die der Senat etwa in seinem Beschluss vom 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 233 gegen die Belastbarkeit von Rückschlüssen aus der genannten Untersuchung der Europäischen Zentralbank auf die Höhe des Wachstumsabschlags formuliert hat, griffen nicht durch.
Die für die hier erforderliche Beurteilung der Angemessenheit der Barabfindung maßgebenden rechtlichen Kriterien sind im Kern wie folgt zu konkretisieren (s. zuletzt Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 136 ff.; v. 24.07.2013 - 20 W 2/12 - Tz. 99 ff.; v. 15.10.2013 - 20 W 3/13 - Tz. 72 ff.; v. 05.11.2013 - 20 W 4/12 - Tz. 75 ff.):.
(1) Der Basiszinssatz entspricht dem landesüblichen Zinssatz für eine (quasi) risikofreie Anlage (vgl. nur Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 191).
Das aktienrechtliche Spruchverfahren dient nicht dazu, die Entwicklung der Wirtschaftswissenschaften zu fördern (vgl. - bezogen auf die Ableitung der Marktrisikoprämie - OLG Karlsruhe, Beschl. v. 30.04.2013 - 12 W 5/12 - Tz. 47; vgl. auch Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 194 f.).
Die Verwendung eines typisierten, einheitlichen laufzeitkonstanten Basiszinssatzes anstelle von laufzeitspezifischen Zinsen entspricht einer anerkannten und gebräuchlichen Methode, die im Rahmen eines Bewertungsmodells, das notwendigerweise Vereinfachungen und Pauschalierungen enthalten muss, nicht zu beanstanden ist (s. näher dazu nur etwa Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 195 m. w. N.).
Da bei der Investition in ein Unternehmen im Gegensatz zur Anlage in öffentlichen Anleihen die Risiken der unternehmerischen Tätigkeit zu berücksichtigen sind, ist der Basiszinssatz um einen Risikozuschlag zu erhöhen (vgl. nur etwa Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 199 m. w. N.).
(a) Der Betafaktor gibt an, wie sich die Rendite der Aktien des zu bewertenden Unternehmens im Vergleich zum Marktportfolio verhält (vgl. hierzu und zum Folgenden nur Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 209 m. w. N.).
Dennoch geben die üblicherweise angesetzten Wachstumsabschläge zumindest einen Hinweis auf die Größenordnung der Wachstumsabschläge, die anerkannt und gebräuchlich sind (vgl. Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 228).
Die Beurteilung des Senats in dem von den Antragstellerinnen Ziff. 14 und 15 in dem Schriftsatz vom 11.07.2013 (Bl. 821 ff. d. A.) zitierten Beschluss vom 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 233 (sowie inzwischen in dem vom 15.10.2013 - 20 W 3/13 - Tz. 151) ist keineswegs neu.
(aaa) Zunächst trifft es entgegen der Einschätzung der Antragstellerinnen Ziff. 14 und 15 nicht zu, dass der Senatsbeschluss vom 05.06.2013 - 20 W 6/10 in Unkenntnis dieser Untersuchung ergangen sei.
Die Annahme eines Wachstums unterhalb der Inflationsrate in der ewigen Rente steht nicht im Widerspruch zu der Annahme, dass die Rendite von Aktien die Rendite von öffentlichen Anleihen übersteigt (s. Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 234; v. 15.10.2013 - 20 W 3/13 - Tz. 152).
Dem Barwert der künftigen Erträge des betriebsnotwendigen Vermögens zum maßgebenden Stichtag sind Sonderwerte hinzuzurechnen bzw. abzuziehen (s. hierzu und zum Folgen zuletzt etwa Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 238 ff. m. w. N.).
Es bedarf jeweils einer Überprüfung der Rahmenbedingungen im Einzelfall, ob eine Schätzung des Anteilswertes auch auf der Grundlage eines validen Börsenkurses der Aktie erfolgen kann (vgl. Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 249).
Der insoweit maßgebliche (vgl. BGH, ZIP 2010, 1487 - Tz. 10 [juris]; Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 249), nach Umsatz gewichtete Durchschnittskurs innerhalb einer dreimonatigen Referenzperiode vor der Bekanntmachung der Strukturmaßnahme - hier des Squeeze-Out - liegt mit 11, 32 EUR (s. S. 47 des Bewertungsgutachtens) deutlich unter dem vom Landgericht und auch von dem Senat auf der Basis einer Schätzung nach § 287 Abs. 2 BGB auf der Basis der Ertragswertmethode für angemessen gehaltenen Betrag bzw. dem sich aus dem gerichtlichen Vergleich vom 20.12.2002 ergebenden Betrag von 26, 00 EUR.
Entscheidend ist, dass die jeweilige Methode in der Wirtschaftswissenschaft anerkannt und in der Praxis gebräuchlich ist (…vgl. BGH, Beschl. v. 29.09.2015, II ZB 23/14, juris Rz. 33, 42 …und Beschl. v. 12.01.2016, II ZB 25/14, juris Rz. 21; OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 139 ff.;… Beschl. v. 05.11.2013, 20 W 4/12, juris Rz. 75 ff.;… OLG Stuttgart, Beschl. v. 17.07.2014, 20 W 3/12, juris Rz. 77 ff.;… OLG Zweibrücken, Beschl. v. 02.10.2017, 9 W 3/14, juris Rz. 18).
Grundsätzlich bedarf es einer Überprüfung der Rahmenbedingungen im Einzelfall, ob eine Schätzung des Anteilswertes auch auf der Grundlage eines validen Börsenkurses der Aktie erfolgen kann (OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 249;… Beschl. v. 05.11.2016, 20 W 4/12, juris Rn. 122).
Als anerkannt und gebräuchlich ist derzeit nicht nur, aber jedenfalls auch das anzusehen, was von dem Institut der Wirtschaftsprüfer (IDW) in dem Standard IDW S 1 sowie in sonstigen Verlautbarungen des Fachausschusses vertreten wird (ständige Rechtsprechung des Senats, vergleiche OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 144;… Beschl. v. 05.11.2013, 20 W 4/12, juris Rz. 80;… OLG Stuttgart, Beschl. v. 17.07.2014, 20 W 3/12, juris Rz. 82).
Dabei kommt es nicht auf den aktuellen Zinssatz am Bewertungsstichtag an, sondern auf die aus Sicht des Stichtags künftig auf Dauer zu erzielende Verzinsung an, das heißt es wäre der Rückgriff auf eine alternative Anlage mit ewiger Laufzeit erforderlich (OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 191;… Beschl. v. 17.10.2011, 20 W 7/11 juris Rz. 285) .
Hierfür ist heute die Ableitung des Basiszinssatzes ausgehend von Zinsstrukturkurven anerkannt und gebräuchlich (IDW S 1 (2008), Tz. 117;… Ruiz de Vargas, Bürgers/Körber, AktG, 4. Aufl., 2017, Anh § 305 Rn. 41;… Steinle/Liebert/Katzenstein, Münchner Handbuch des Gesellschaftsrechts, 5. Auflage, 2016, Band 7, § 34 Rn. 139;… Simon/Leverkus, Spruchverfahrensgesetz, 2007, Anh § 11 Rn. 120 f.; OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10 juris Rz. 193 f.;… OLG Düsseldorf, Beschl. v. 15.11.2016, 26 W 2/16, juris Rz. 49).
Entscheidend ist in diesem Verfahren allein, dass eine nach § 287 Abs. 2 ZPO tragfähige Grundlage für die Schätzung geschaffen ist (…OLG Stuttgart, Beschl. v. 17.07.2014, 20 W 3/12, juris Rz. 110;… Beschl. v. 24.07.2013, 20 W 2/12, juris Rz. 164; Beschl. v. 05.06.2013, Az. 20 W 6/10 juris, Rz. 204 f.;… OLG Zweibrücken, Beschl. v. 02.10.2017, 9 W 3/14, juris Rz. 36;… OLG Karlsruhe, Beschl. v. 12.09.2017, 12 W 1/17 juris Rz. 75;… Beschl. v. 30.04.2013, 12 W 5/12 juris Rz. 47).
Solange die wirtschaftswissenschaftliche Diskussion nicht abgeschlossen ist und es an einem konsensfähigen Modell zur Bestimmung der Marktrisikoprämie fehlt, kann diese nur durch eine stets mit Zweifeln behaftete Schätzung ermittelt, ihre Höhe aber nicht abschließend bestimmt werden (…OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.11.2013, 20 W 4/12 juris Rz. 115; Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10 juris Rz. 204 f.;… OLG Karlsruhe, Beschl. v. 12.09.2017, 12 W 1/17 juris Rz. 75;… Beschl. v. 30.04.2013, 20 W 5/12, juris Rz. 47).
Sie ändern nichts daran, dass die Herleitung und Höhe der von dem FAUB empfohlenen Marktrisikoprämie anerkannt und gebräuchlich sind (OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 204).
Maßgebend für seine Berechnung sind neben dem Umfang, in dem zu erwartende Preissteigerungen der Einsatzfaktoren an Kunden weitergegeben werden können, sonstige prognostizierte Mengen- und Strukturänderungen entsprechend dem jeweiligen Wachstumspotential (OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 230;… OLG Stuttgart Beschl. v. 15.10.2013, 20 W 3/13, juris Rz. 148 m. w. N.; OLG Karlsruhe, Beschl. v. 01.04.2015; 12 a W 7/15;… juris Rz. 112 f.).
Die Ausführungen dazu, dass die Annahme eines Risikozuschlags von 4, 26 % und eines Wachstumsabschlags von 1 % in sich widersprüchlich seien, ist angesichts der dargestellten, wirtschaftswissenschaftlich anerkannten Methodik und der Funktion dieser beiden Komponenten, unverständlich (…Steinle/Liebert/Katzenstein, Münchner Handbuch des Gesellschaftsrechts, 5. Auflage, 2016, Band 7, § 34 Rn. 154; OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10 juris, Rz. 234).
Die dortige Feststellung, dass von 1974 bis 2004 die Unternehmensgewinne stärker gestiegen seien als das Bruttoinlandsprodukt, wird in der Studie selbst unter Hinweis auf die Gewinnerzielung in anderen Volkswirtschaften und die nur sehr eingeschränkte Möglichkeit auf Rückschlüsse für langfristige Gewinnentwicklungen relativiert (…OLG Stuttgart, AG 2012, 839, juris Rz. 196; OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10. juris Rz. 233;… OLG Stuttgart Beschl. v. 15.10.2013, 20 W 3/13 juris Rz. 151).
Dennoch geben auch die üblicherweise angesetzten Wachstumsabschläge zumindest einen Hinweis auf die Größenordnung der Wachstumsabschläge, die anerkannt und gebräuchlich sind (vgl. Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 228 ).
Angesichts seiner theoretischen Ableitung aus den künftigen Ertragserwartungen der Gesellschaft kann der Ausgleichsbetrag praktisch durch Verrentung des im Ertragswertverfahren ermittelten Unternehmenswertes errechnet werden (…vgl. BGHZ 156, 57 , juris, Rz. 14 - "Ytong";… OLG Frankfurt, Beschl. v. 29.01.2016, 21 W 70/15, juris Rz. 91 ff.;… OLG Stuttgart Beschl. v. 14.09.2011, 20 W 6/08, juris Rz. 216;… Beschl. v. 17.10.2011, 20 W 7/11, juris Rz. 480; Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10, juris, Rz. 257; Popp, WpG 2008, 23, 27).
Sie entspricht aber jedenfalls einer anerkannten und gebräuchlichen Methode der Wirtschaftswissenschaft (…OLG München, Beschl. v. 17.07.2007, 31 Wx 60/06, juris, Rz. 31 m.w. N.; OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10, juris, Rz. 258;… Emmerich, Aktien- und GmbH- Konzernrecht, 7. Aufl., 2013, § 305 Rn. 63 ff.;… Popp, WpG 2008, S. 23, 27;… Ruiz de Vargas, Bürgers/Körber, AktG, 4. Aufl., 2017, Anh § 305 Rz. 40 a f.).
Soweit einzelne Antragsteller und der gemeinsame Vertreter fordern, einen Verrentungszinssatz in Höhe des vollen Kapitalisierungszinssatzes anzunehmen, kann dem - wie der Senat bereits mehrfach zum Ausdruck gebracht hat - nicht gefolgt werden (OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 257 ff;… Beschl. v. 15.10.2013, 20 W 4/12, juris Rz. 134).
Dem trägt die Verwendung eines Mischzinssatzes Rechnung (OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 260).
Der Senat hat dazu wiederholt festgestellt, dass es grundsätzlich nicht zu beanstanden ist, wenn sich das Gericht im Spruchverfahren auf die Ausführungen des sachverständigen Prüfers bezieht, diesen ergänzend anhört und auf dieser Grundlage seine Entscheidung trifft, ohne einen weiteren Sachverständigen einzuschalten (…OLG Stuttgart, Beschl. v. 15.12.2016, 20 W 5/14, juris Rz. 88; Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10 juris Rz. 133;… ebenso OLG München Beschl. v. 05.05.2015, 31 Wx 366/13, juris Rz. 95).
In der Beschwerdeinstanz ist allein über schriftsätzlich ausführlich erörterte Rechtsfragen zu entscheiden (OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 269 f.;… Beschl. v. 05.11.2013, 20 W 4/12, juris Rz. 139 f.;… Beschl. v. 17.07.2014, 20 W 3/12, juris Rz. 176 f.).
Hierfür ist heute die Ableitung des Basiszinssatzes ausgehend von Zinsstrukturkurven anerkannt und gebräuchlich (IDW S 1 (2008), Tz. 117;… Ruiz de Vargas, Bürgers/ Körber, AktG , 4. Aufl., 2017, Anh § 305 Rn. 41;… Steinle/ Liebert/ Katzenstein, Münchner Handbuch des Gesellschaftsrechts, 5. Auflage, 2016, Band 7, § 34 Rn. 139;… Simon/ Leverkus, Spruchverfahrensgesetz , 2007, Anh § 11 Rn. 120 f.; OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10 juris Rz. 193 f.;… OLG Düsseldorf, Beschl. v. 15.11.2016, 26 W 2/16, juris Rz. 49).
Die Ausführungen dazu, dass die Annahme eines Risikozuschlags von 4, 26 % und eines Wachstumsabschlags von 1 % in sich widersprüchlich seien, ist angesichts der dargestellten, wirtschaftswissenschaftlich anerkannten Methodik und der Funktion dieser beiden Komponenten, unverständlich (…Steinle/ Liebert/ Katzenstein, Münchner Handbuch des Gesellschaftsrechts, 5. Auflage, 2016, Band 7, § 34 Rn. 154; OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10 juris, Rz. 234).
Die dortige Feststellung, dass von 1974 bis 2004 die Unternehmensgewinne stärker gestiegen seien als das Bruttoinlandsprodukt, wird in der Studie selbst unter Hinweis auf die Gewinnerzielung in anderen Volkswirtschaften und die nur sehr eingeschränkte Möglichkeit auf Rückschlüsse für langfristige Gewinnentwicklungen relativiert (…OLG Stuttgart, AG 2012, 839 , juris Rz. 196; OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10. juris Rz. 233;… OLG Stuttgart Beschl. v. 15.10.2013, 20 W 3/13 juris Rz. 151).
Dennoch geben auch die üblicherweise angesetzten Wachstumsabschläge zumindest einen Hinweis auf die Größenordnung der Wachstumsabschläge, die anerkannt und gebräuchlich sind (vgl. Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 228).
Sie entspricht aber jedenfalls einer anerkannten und gebräuchlichen Methode der Wirtschaftswissenschaft (…OLG München, Beschl. v. 17.07.2007, 31 Wx 60/06, juris, Rz. 31 m.w. N.; OLG Stuttgart, Beschl. v. 05.06.2013, 20 W 6/10, juris, Rz. 258;… Emmerich, Aktien- und GmbH- Konzernrecht, 7. Aufl., 2013, § 305 Rn. 63 ff.;… Popp, WpG 2008, S. 23, 27;… Ruiz de Vargas, Bürgers/ Körber, AktG , 4. Aufl., 2017, Anh § 305 Rz. 40 a f.).
Zur Schätzung des Verkehrswertes des Aktieneigentums in Spruchverfahren - Anschluss an OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, und OLG Stuttgart, Beschluss vom 24.07.2013, 20 W 2/12.
Die hier maßgeblichen rechtlichen Kriterien sind im Kern wie folgt zu konkretisieren (s. zuletzt OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 136 ff.; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 24.07.2013, 20 W 2/12, juris Rz. 99 ff.):.
Vielmehr können Grundlage der Schätzung des Anteilswerts durch das Gericht alle Wertermittlungen sein, die auf in der Wirtschaftswissenschaft anerkannten und in der Bewertungspraxis gebräuchlichen Bewertungsmethoden sowie methodischen Einzelfallentscheidungen beruhen, auch wenn diese in der wissenschaftlichen Diskussion nicht einhellig vertreten werden (zuletzt OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 141.; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 24.07.2013, 20 W 2/12, juris Rz. 103).
Entscheidend ist, dass die jeweilige Methode in der Wirtschaftswissenschaft anerkannt und in der Praxis gebräuchlich ist (vgl. zuletzt OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 143; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 24.07.2013, 20 W 2/12, juris Rz. 105).
Kann die Geschäftsführung auf dieser Grundlage vernünftigerweise annehmen, ihre Planung sei realistisch, darf ihre Annahme nicht durch andere - letztlich ebenfalls nur vertretbare - Annahmen des Gutachters bzw. des Gerichts ersetzt werden (vgl. zuletzt OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 153 und OLG Stuttgart…, Beschluss vom 24.07.2013, 20 W 2/12, juris Rz. 119 m.w.N.).
Die angesetzte Höhe der Veräußerungsgewinnbesteuerung - hälftiger nominaler Steuersatz von 12, 5 % zuzüglich Solidaritätszuschlag - entspricht der derzeit in der Fachwissenschaft anerkannten und gebräuchlichen Höhe (vgl. Wagner/Sauer/Willershausen, Wpg 2008, 731, 736; Zeidler/Schöninger/Tschöpel, FB 2008, 276, 281; OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 187) und kann deshalb der gerichtlichen Schätzung zu Grunde gelegt werden.
Dabei kommt es nicht auf die aktuellen Zinssätze am Bewertungsstichtag an, die mehr oder weniger zufällig sind, sondern auf die aus der Sicht des Stichtags von kurzfristigen Einflüssen bereinigte, künftig auf Dauer zu erzielende Verzinsung (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 191;… OLG Stuttgart, ZIP 2012, 133, juris Rz. 285).
Sie entspricht der anerkannten Expertenauffassung des IDW und wird deshalb auch in der Rechtsprechung regelmäßig als Schätzgrundlage anerkannt (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 194;… OLG Stuttgart, ZIP 2012, 133, juris Rz. 285;… OLG Stuttgart, AG 2012, 839, juris Rz. 152 ff.;… OLG Düsseldorf, AG 2012, 797, juris Rz. 41 ff.).
Die Verwendung eines typisierten, einheitlichen laufzeitkonstanten Basiszinssatzes anstelle von laufzeitspezifischen Zinsen entspricht der Empfehlung des IDW und somit einer anerkannten und gebräuchlichen Methode, die im Rahmen eines Bewertungsmodells, das notwendigerweise Vereinfachungen und Pauschalierungen enthalten muss, nicht zu beanstanden ist (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 195;… OLG Düsseldorf, AG 2012, 797, juris Rz. 44; Wagner/Jonas/Ballwieser/Tschöpel, WPg 2006, 1005, 1015).
Die Anwendung des Tax-CAPM ist somit auch unter Berücksichtigung der Abgeltungssteuer nicht zu beanstanden (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 202) und entspricht für den hier gegebenen Bewertungsanlass dem Vorgehen der Mitglieder des Fachausschusses für Unternehmensbewertung des IDW (…vgl. IDW Fachnachrichten 12/2009, S. 697 mit Verweis auf Wagner/Saur/Willershausen, WPg 2008, 731; Zeidler/Schöninger/Tschöpel, FB 2008, 276, 284).
Die nunmehr von dem FAUB der Unternehmensbewertung für derartige Bewertungsanlässe explizit zu Grunde gelegte Annahme einer typischerweise langen Haltedauer (vgl. Ergebnisbericht-Online über die 95. Sitzung der FAUB, Seite 2; Wagner/Sauer/Willershausen, WPg 2008, 731, 736) steht dem nicht entgegen (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 205).
Das ist unter den hier vorliegenden, dargelegten Umständen bei Heranziehung einer Marktrisikoprämie von 4, 5 % nach persönlichen Steuern der Fall (vgl. hierzu auch OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 206).
Grundlage für die Schätzung des Betafaktors können der historische Verlauf der Börsenkurse der zu bewertenden Aktie selbst bzw. derjenige einer Peer Group sein, wobei auch die unternehmensspezifische Risikostruktur berücksichtigt werden kann (OLG Stuttgart, Beschluss v. 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 209;… OLG Stuttgart, AG 2011, 560, juris Rz. 200 m.w.N.).
Denn eine gefestigte Auffassung dazu ist in der wirtschaftswissenschaftlichen Literatur nicht ersichtlich (vgl. zuletzt OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 232;… OLG Stuttgart, ZIP 2012, 133, juris Rz. 448 sowie eingehend OLG Stuttgart, AG 2011, 795, juris Rz. 279 m.w.N.).
Neben dem Umstand, dass große Teile der Unternehmensgewinne durch Tätigkeiten in anderen Volkswirtschaften erzielt wurden, wird insbesondere darauf hingewiesen, dass die Zusammensetzung der Gruppe der Unternehmen im Untersuchungszeitraum mit der Änderung der Zusammensetzung der Aktienindizes gewechselt hat, so dass Rückschlüsse auf die langfristige Gewinnentwicklung allenfalls sehr bedingt möglich sind (vgl. zuletzt OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 233;… OLG Stuttgart, AG 2012, 839, juris Rz. 196 m.w.N.).
Die Annahme eines Wachstums unterhalb der Inflationsrate in der ewigen Rente steht nicht im Widerspruch zu der Annahme, dass die Rendite von Aktien die Rendite von öffentlichen Anleihen übersteigt (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, juris Rz. 234).
Das schließt es aber nicht aus, nach den konkreten Umständen des einzelnen Falles eine andere Methode zur Schätzung des Unternehmenswertes anzuwenden, beispielsweise ihn durch eine marktorientierte Methode nach dem Börsenwert des Unternehmens zu bestimmen (…vgl. BVerfG, ZIP 2011, 1051 Rn. 23;… ZIP 2012, 1408 Rn. 18; OLG Frankfurt, AG 2010, 752 ff.; NZG 2014, 464, 465 f.; OLG Stuttgart, AG 2013, 724, 726), den Unternehmenswert mittels dem der Ertragswertmethode ähnlichen Discounted-Cash-Flow-Verfahren zu ermitteln oder etwa in besonderen Fällen nach dem Liquidationswert (vgl. dazu BGH…, Urteil vom 13. März 2006 - II ZR 295/04, ZIP 2006, 851 Rn. 13).
Die Grundlagen der Schätzung müssen im Spruchverfahren zwar methodensauber, aber mit verfahrensökonomisch vertretbarem Aufwand geschaffen werden (OLG Stuttgart, AG 2013, 724, 726).
Dieser Überlegung trägt die Verwendung eines Mischzinssatzes Rechnung (vgl. OLG München AG 2008, 28, 32; OLG Stuttgart AG 2013, 724, 731 f.; OLG Frankfurt AG 2013, 647, 651;… Stephan in Schmidt/Lutter, a. a. O., § 304 Rdn. 85;… Emmerich in: Emmerich/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, a. a. O., § 304 Rdn. 39; Maul DB 2002, 1423, 1425;… im Ansatz auch Lauber, Das Verhältnis des Ausgleichs gemäß § 304 AktG zu den Abfindungen gemäß den §§ 305, 327 a AktG, a. a. O., S. 207 ff.).
Dieses Vorgehen ist nicht zu beanstanden und ermöglicht es vor allem, eine vollständige Neuberechnung des Unternehmenswertes zu vermeiden und stattdessen auf das Ergebnis der oben ermittelten und dargestellten Nachsteuerwertermittlung zurückzugreifen (so ausdrücklich OLG München AG 2008, 28, 32; OLG Stuttgart AG 2013, 724, 731).
aa) Die IDW-Standards sowie die sonstigen Verlautbarungen des Fachausschusses für Unternehmensbewertung und Betriebswirtschaft (FAUB) sind anerkannte Expertenauffassung und bilden eine Erkenntnisquelle für das methodisch zutreffende Vorgehen bei der Ermittlung des Unternehmenswertes (vgl. OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, AG 2013, 724, Rdnr. 144 zit. nach juris, m. w. Nachw.; OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.11.2013, 20 W 4/12, zit. nach juris; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 19.01.2011, 20 W 2/07, AG 2011, 420, Rdnr. 261 zit. nach juris; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 17.10.2011, 20 W 7/11, ZIP 2012, 133, Rdnr. 273, 304, 380 zit. nach juris).
Die Verlautbarungen des IDW werden - trotz der dagegen vorgebrachten Kritik - jedenfalls von dem Berufsstand der Wirtschaftsprüfer im Grundsatz anerkannt und werden bei Unternehmensbewertungen in der Praxis ganz überwiegend beachtet (…vgl. Stilz in Festschrift Mailänder, 2006, S. 423, 436; OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, AG 2013, 724, Rdnr. 144 zit. nach juris, m. w. Nachw.).
Als nicht betriebsnotwendiges Vermögen wurden in der Vergangenheit häufig unbenutzte Grundstücke, Betriebswohnungen, nicht mehr benötigte Anlagen oder sonstige überschüssige Mittel, die nicht für den Betrieb des Unternehmens unmittelbar benötigt werden, eingestuft (…Emmerich in Emmerich/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, 7. Auflage, § 305, Rdnr. 73a; vgl. etwa OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, AG 2013, 724, Rdnr. 239 ff. zit. nach juris, m. w. Nachw.).
In der Rechtsprechung ist diese Berechnungsweise akzeptiert, solange die Frage noch nicht abschließend betriebswirtschaftlich geklärt ist (vgl. OLG Düsseldorf…, Beschluss vom 04.07.2012, 26 W 8/10 (AktE), AG 2012, 797, Rdnr. 53 ff. zit. nach juris; OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, AG 2013, 724, Rdnr. 205 zit. nach juris; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 04.05.2011, 20 W 11/08, Rdnr. 195 f. zit. nach juris; Wüstemann, BB 2012, 1719;… Dörschell/Franken/Schulte, Der Kapitalisierungszinssatz in der Unternehmensbewertung, 2. Auflage, S.98 ff.).
Auch die Ermittlung der in den einzelnen Jahren angesetzten Betafaktoren ist sachgerecht (vgl. zum Betafaktor: OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, AG 2013, 724, Rdnr. 209 zit. nach juris, m. w. Nachw).
Die Höhe des Wachstumsabschlags ist moderat und hält sich im Rahmen der üblichen Grenzen (vgl. z. B. 1,5% Wachstumsabschlag: OLG Stuttgart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/10, AG 2013, 724, Rdnr. 221 zit. nach juris, m. w. Nachw.; vgl. die Übersicht bei Hachmeister/Kühnle/Lampenius, WPg 2009, 1234).
Ohnehin entspricht die Verwendung eines typisierten, einheitlichen laufzeitkonstanten Basiszinssatzes anstelle von laufzeitspezifischen Zinsen, die die Beschwerde offenbar ansetzen möchte, der Empfehlung des IDW und somit ebenfalls einer anerkannten und gebräuchlichen Methode, die im Rahmen eines Bewertungsmodells, das notwendigerweise Vereinfachungen und Pauschalierungen enthalten muss, nicht zu beanstanden ist (vgl. Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 195 m. w. N.).
Da bei der Investition in ein Unternehmen im Gegensatz zur Anlage in öffentlichen Anleihen die Risiken der unternehmerischen Tätigkeit zu berücksichtigen sind, ist der Basiszinssatz um einen Risikozuschlag zu erhöhen (vgl. Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 199 m. w. N.).
(1) Die erfolgte Ermittlung des Risikozuschlags anhand des Capital-Asset-Pricing-Modell (CAPM) ist methodisch nicht zu beanstanden, entspricht der Empfehlung des IDW insbesondere in IDW S 1 2000, ist somit anerkannt und gebräuchlich (vgl. etwa Senat, Beschl. v. 17.10.2011 - 20 W 7/11 - Tz. 294 ff.; v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 201) und kann hier folglich für die Schätzung nach § 287 Abs. 2 ZPO herangezogen werden.
(aaa) Zuzugeben ist der Beschwerde lediglich, dass üblicherweise angesetzte Wachstumsabschläge - auch wenn der Wachstumsabschlag immer konkret für das bewertete Unternehmen zu bemessen ist, was Bewertungsgutachter wie gerichtlicher Sachverständiger beachtet haben - zumindest einen Hinweis geben auf die Größenordnung, in der Wachstumsabschläge bei der Unternehmensbewertung nach der Ertragswertmethode anerkannt und gebräuchlich sind (vgl. Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 228).
Die Wachstumsraten in der Detailplanungsphase können nicht in die Zeit der ewigen Rente fortgeschrieben werden, weil ein fortgesetztes konstantes Wachstum in dieser Höhe nicht realistisch ist (vgl. Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 235).
Auch eine Betrachtung des Börsenkurses ergibt hier - unabhängig davon, ob eine Schätzung des Anteilswertes hier auch auf der Grundlage eines validen Börsenkurses der Aktie erfolgen könnte, was jeweils einer Überprüfung der Rahmenbedingungen im Einzelfall bedarf (vgl. Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 249) - keine Zweifel an der Angemessenheit der angebotenen Abfindung.
Der insoweit maßgebliche (vgl. BGH, ZIP 2010, 1487 - Tz. 10 [juris]; Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 249), nach Umsatz gewichtete Durchschnittskurs innerhalb einer dreimonatigen Referenzperiode vor der Bekanntmachung der Strukturmaßnahme - hier des Squeeze-Out - liegt mit nur etwa 10 EUR (s. S. 100 des gerichtlichen Gutachtens) deutlich unter dem vom Landgericht und auch von dem Senat auf der Basis einer Schätzung nach § 287 Abs. 2 BGB auf der Basis der Ertragswertmethode für angemessen gehaltenen Betrag von 12, 00 EUR.
Es gibt allerdings nicht "den einen exakten oder wahren Unternehmenswert" und auch keine als "einzig richtig" anerkannte Methode zur Ermittlung des Verkehrswerts einer Aktie, und es kann heute auch nicht festgestellt werden, dass eine der gebräuchlichen Methoden in der Wirtschaftswissenschaft unumstritten wäre (OLG Stuttgart, Beschluss vom 05. Juni 2013 - 20 W 6/10 -, juris Rn. 138).
c. Prüfungsschritte der Angemessenheitsprüfung Im Falle einer richterlichen Angemessenheitsprüfung obliegt es nach Auffassung der Kammer im ersten Schritt dem Tatrichter zu prüfen, ob die Unternehmensbewertung nach dem Bewertungsgutachten und dem Bericht des sachverständigen Prüfers "auf in der Wirtschaftswissenschaft anerkannten und in der Bewertungspraxis gebräuchlichen Methoden beruht" (OLG Stuttgart, Beschluss vom 05. Juni 2013 - 20 W 6/10, Rn. 148).
Das OLG Stuttgart hat ausgeführt (OLG Stuttgart, Beschluss vom 05. Juni 2013 - 20 W 6/10 -, juris Rn. 141): "Das Gericht ist im Rahmen seiner Schätzung des Verkehrswertes des Aktieneigentums nicht gehalten, darüber zu entscheiden, welche Methode der Unternehmensbewertung und welche methodische Einzelentscheidung innerhalb einer Bewertungsmethode richtig sind.
Die Kammer hat bereits in einem anderen Verfahren (31 O 136/15 KfH SpruchG, Beschluss vom 03. April 2018 - in juris veröffentlicht) ausführlich begründet, dass zur Prüfung und Wahl der Bewertungsmethodik auch die tatrichterliche Beurteilung gehört, ob eine allein am Börsenkurs orientierte Abfindung im zu entscheidenden Einzelfall angemessen ist (…vgl. dazu BGH Beschluss vom 29. September 2015, II ZB 23/14 Rn. 33), und dass das auszuübende Schätzungsermessens nach § 287 Abs. 2 ZPO auch die Freiheit umfasst, anstelle der Ertragswertmethode im geeigneten Einzelfall eine kapitalmarktorientierte Bewertung zum Börsenkurs vorzunehmen (OLG Stuttgart, Beschluss vom 05. Juni 2013 - 20 W 6/10 -, juris Rn. 138 ff., 143; OLG Stuttgart…, Beschluss vom 04. Mai 2011 - 20 W 11/08 -, juris Rn. 67; OLG Frankfurt…, Beschluss vom 03. September 2010 - 5 W 57/09 -, juris Rn. 35 ff., 52 ff.; im Grundsatz auch OLG Frankfurt…, Beschluss vom 05. Dezember 2013 - 21 W 36/12 -, juris Rn. 24, einschränkend jedoch bei nicht aussagekräftigem, weil im entschiedenen Fall durch öffentliche Angebote verzerrtem Börsenkurs).
Die Gesellschaft musste auf "stand alone-Basis" für die Zwecke der Abfindungs- und Ausgleichsbestimmung nach §§ 304, 305 AktG so bewertet werden, wie sie ohne den Unternehmensvertrag stünde (OLG Stuttgart, Beschluss vom 05. Juni 2013 - 20 W 6/10 - , Rn. 169, juris; OLG Frankfurt…, Beschluss vom 28. März 2014 - 21 W 15/11 -, Rn. 146, juris).
Zweitens entspricht die Verwendung eines typisierten, einheitlichen laufzeitkonstanten Basiszinssatzes anstelle von laufzeitspezifischen Zinsen einer Empfehlung des Fachausschusses für Unternehmensbewertung und Betriebswirtschaft des IDW von 2005 (vgl. dazu OLG Stuttgart…, Beschluss vom 15. Oktober 2013 - 20 W 3/13 -, Rn. 125, juris; Beschluss vom 05. Juni 2013 - 20 W 6/10 -, Rn. 195, juris;… Beschluss vom 27. Juli 2015 - 20 W 5/14 -, Rn. 97, juris).
Das ist angesichts der gebotenen Schätzung des Unternehmenswerts nach § 287 Abs. 2 ZPO nicht zu beanstanden (vgl. OLG Stuttgart…, Beschluss vom 15. Oktober 2013 - 20 W 3/13 -, Rn. 125, juris; Beschluss vom 05. Juni 2013 - 20 W 6/10 - , Rn. 195, juris; LG München I…, Beschluss vom 28. April 2017 - 5 HK O 26513/11 -, Rn. 116, juris).
Dadurch sind die Minderheitsaktionäre wirtschaftlich hinreichend vor der während des Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrages zu befürchtenden "Auszehrung" der Gesellschaft geschützt (OLG Stuttgart, Beschluss vom 05. Juni 2013 - 20 W 6/10 -, Rn. 263, juris).
Zur Schätzung des Verkehrswertes des Aktieneigentums in Spruchverfahren (Anschluss an die Senatsbeschlüsse vom 05.06.2013 - 20 W 6/10 -, vom 24.07.2013 - 20 W 2/12 - sowie vom 15.10.2013 - 20 W 3/13).
a) Die hier maßgebenden rechtlichen Kriterien sind im Kern wie folgt zu konkretisieren (s. zuletzt Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 136 ff. [juris]; Senat, Beschl. v. 24.07.2013 - 20 W 2/12 - Tz. 99 ff. [juris]; Senat, Beschl. v. 15.10.2013 - 20 W 3/13 - Tz. 72 ff. [juris]):.
(a) Der Basiszinssatz entspricht dem landesüblichen Zinssatz für eine (quasi) risikofreie Anlage (vgl. nur Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 191 [juris]).
(aa) Der Betafaktor gibt an, wie sich die Rendite der Aktien des zu bewertenden Unternehmens im Vergleich zum Marktportfolio verhält (vgl. hierzu und zum Folgenden nur Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 209 [juris] m. w. N.).
Nicht betriebsnotwendig sind Gegenstände, die sich veräußern lassen, ohne die Ziele des Unternehmens und den Überschusswert wesentlich zu ändern (s. zum Ganzen Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 238 ff. [juris] m. w. N.).
Es bedarf jeweils einer Überprüfung der Rahmenbedingungen im Einzelfall, ob eine Schätzung des Anteilswertes auch auf der Grundlage eines validen Börsenkurses der Aktie erfolgen kann (vgl. Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 249 [juris]).
Der insoweit maßgebliche (vgl. BGH, ZIP 2010, 1487 - Tz. 10 [juris] - "Stollwerck"; Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 249 [juris]), nach Umsatz gewichtete Durchschnittskurs innerhalb einer dreimonatigen Referenzperiode vor der Bekanntmachung der Strukturmaßnahme - hier: des Gewinnabführungsvertrags - dürfte weit unter dem vom Landgericht festgesetzten Betrag von 106, 82 EUR liegen; jedenfalls lag der Durchschnittskurs zwischen dem 10.09.2011 und dem 10.12.2001 bei 74, 20 EUR (s. S. 13 des Bewertungsgutachtens vom 10.12.2001 sowie S. 25 des gemeinsamen Berichts der Vorstände der beteiligten Unternehmen über den Gewinnabführungsvertrag vom 31.01.2002).
Insbesondere im Zusammenhang mit der Frage, ob eine bestimmte Planung zur Grundlage der nach § 287 Abs. 2 ZPO vorzunehmenden Schätzung gemacht werden kann, sind spätere Entwicklungen lediglich ausnahmsweise und nur dann zu berücksichtigen, wenn diese im Sinne der so genannten Wurzeltheorie am Stichtag bereits angelegt und absehbar waren (vgl. zuletzt Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 167 [juris] m. w. N.;… s. ferner z. B. Hüffer, AktG, 10. Aufl., § 305 Rn. 23 m. w. N.).
Damit wird es gerechtfertigt, einen über dem quasi risikolosen Basiszinssatz, aber unter dem risikobehafteten vollen Kapitalisierungszinssatz liegenden Verrentungszinssatz anzuwenden (vgl. hierzu zuletzt etwa Senat, Beschl. v. 05.06.2013 - 20 W 6/10 - Tz. 259 [juris] m. w. N.).
Spruchverfahren zum Squeeze-out bei The NewGen Hotels AG (früher: Dorint AG) ohne …

References: § 305
 § 304
 § 8
 § 287
 § 305
 § 34
 § 11
 § 287
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 § 305
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 § 34
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 § 304
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