Source: http://advocaciaeliasfarah.com.br/artigo/governanca-corporativa/9
Timestamp: 2018-12-10 17:51:54+00:00

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Autor: Danilo Augusto Ruivo, advogado, formado pela Uni-FMU, militante na área cível e empresarial. Pós-graduado em Direito Civil e Processo Civil pela EPD – Escola Paulista de Direito. Pós-graduado em Direito Empresarial pela EPD – Escola Paulista de Direito. Professor de Metodologia Científica do Ensino Jurídico pela EPD – Escola Paulista de Direito. Membro da Comissão de Direito Empresarial da OAB de São Paulo – Seccional de Pinheiros.
O presente artigo discorre sobre a importância da Governança Corporativa e os problemas envolvidos na gestão do administrador, abordando os fatores que possam contribuir para o melhor desempenho da empresa. Segue-se à análise minuciosa das atribuições, competências e deveres do Conselho de Administração e a consequência responsabilidade daqueles que exercem a função gestora da companhia. Discute-se o conflito de interesses entre acionistas e gestores e como sopesar esse conflito de forma que culmine no crescimento econômico de ambas a as partes envolvidas. O estudo se desenvolveu por meio de pesquisas bibliográficas, documentais, legislativas e através de consultas em sites e artigos publicados.
Palavras-chave: Governança corporativa. Conselho de Administração. Responsabilidade do administrador. Dever de informação e lealdade. Conflito de interesses de acionistas e gestores.
This article discusses the importance of corporate governance and the problems involved in managing the manager, addressing the factors that may contribute to improved business performance. The following is the detailed analysis of the tasks, powers and duties of the Board and therefore the responsibility of those who exercise the function of managing the company. Discusses the conflict of interests between shareholders and managers weigh and how that conflict culminating in the economic growth of both the parties. The study was conducted through literature searches, documentary, legal and consultancy on Web sites and published articles.
Keywords: Corporate governance. Board of Directors Liability administrator. Information duty and loyalty. Conflict of interests of shareholders and managers.
O Direito Empresarial busca regulamentar as relações existentes no âmbito interno das companhias, bem como as relações havidas entre empresas e terceiros. Assim, o que se pretende por meio dessa disciplina é a convivência harmônica entres os diferentes agentes que atuam no mercado.
Para que se atinja essa harmonia pretendida, a legislação vigente se utiliza de mecanismos e instrumentos de controle dos gestores das empresas e a compatibilização dos objetivos pretendidos pelos investidores. O estudo da governança corporativa busca lidar com essas adversidades na vida prática empresarial, de modo a aperfeiçoar o desempenho das empresas, ao mesmo tempo em que protege as partes atuantes, como os acionistas, empregados e credores.
O presente artigo traça, então, as competências do Conselho de Administração, abordando todas as questões essenciais à boa compreensão da administração da companhia. Após essa abordagem, o estudo se debruçara sobre a responsabilidade dos administradores, o que inclui o estudo do insider trading, dos deveres de informação e lealdade e da condução ética dispensada ao gestor.
Ao final, buscar-se-á demonstrar os problemas, custos e fatores da agência e a aplicação da Governança Corporativa como meio de se solucionar as adversidades do mercado econômico e financeiro. Para tanto, deve-se adotar algumas medidas de gestão empresarial que visem a uma administração compatível com os interesses de acionistas e investidores.
Sob esse panorama, o ordenamento jurídico brasileiro deve ser analisado em conformidade com um Direito Empresarial pautado na Governança Corporativa e em consonância com princípios, regras e valores institucionais. O que se tem que buscar é a interferência ideal da regulamentação legal na esfera privada dos indivíduos, de modo a legitimar as ações adotadas pelas companhias, atingindo a convergência dos interesses de acionistas e gestores.
1. O CONSELHO DE ADMINISTRAÇÃO
Com o aperfeiçoamento do mercado e o conseqüente crescimento das sociedades mercantis, a conciliação dos diversos interesses que demandam a empresa passou a ser um dos requisitos observados pela administração da companhia.
A função social da empresa anônima outorga aos administradores poderes próprios, não delegados pela assembléia geral, mas diretamente da lei. Cabe ao estatuto organizar os poderes, deveres e responsabilidades da empresa, de acordo com as disposições do diploma legal.
No Brasil, a Lei n° 6.404/76, acompanhando a tendência das legislações societárias européias da época, regulamentou a estrutura administrativa das sociedades por ações, que prevê a obrigatoriedade do sistema bipartido, formado pela diretoria executiva e o Conselho de Administração[1], às sociedades de economia mista (Lei n° 6.404/76, art. 239), às companhias abertas e às companhias que adotam o regime de capital autorizado (Lei n° 6.404/76, art. 138, § 2).
Residualmente, faculta-se às companhias fechadas privadas de capital fixo o sistema unitário do órgão de administração, composto apenas pela diretoria.
Conforme expõem Carvalhosa e Latorraca[2]:
“Nas companhias abertas, a obrigatoriedade do Conselho de Administração fundamenta-se formalmente na necessidade de conciliar os interesses dos acionistas controladores e daqueles que compõe a comunidade minoritária de investidores do mercado.”
Também pela escala que se pressupõe tenha uma companhia aberta, impõe-se a especialização e a profissionalização da diretoria, cabendo aos controladores atuação no Conselho de Administração, juntamente com representantes dos minoritários, deixando os profissionais de administração empresarial com as funções executivas na condução da companhia.
Para João Bosco Lodi[3]:
“O objetivo básico desse órgão é a representação do interesse dos acionistas, constituindo um poder deliberativo-legislativo que estabelece normas gerais e controla a sua execução pela diretoria da empresa.”
Luiz Gastão Paes de Barros Leães nos ensina que[4]:
“Nas companhias abertas, a obrigatoriedade dos Conselhos de Administração fundamenta-se, não tanto na restauração do poder de comando, fraturado pelo fenômeno do absenteísmo, mas na necessidade de se encontrar no seio da sociedade um locus, para conciliar os interesses dos acionistas controladores e daqueles que compõe a comunidade minoritária dos investidores de mercado, sobre impor a especialização e a profissionalização da direção propriamente dita.”
Lamy Filho e Bulhões Pedreira explicam que o Conselho de Administração é[5]:
“Constituído por representantes de diversos grupos acionários, que tenha condições de reunir-se com freqüência maior do que a Assembléia geral e que exerça as funções de: (a) deliberar sobre assuntos mais importantes na administração corrente da companhia e (b) fiscalizar a gestão dos diretores.”
O Conselho de Administração, portanto, tem por fim a realização dos interesses dos acionistas perante a companhia para ratificar e monitorar a estratégia do órgão executivo. Seu papel é definido pela lei. Sendo um órgão colegiado, seus membros não têm competência individual nem deliberam isoladamente, embora lhes sejam individualmente atribuídos o poder de diligência junto aos diretores sobre assuntos de competência desse órgão.
A decisão do conselho é fundamentalmente diferente da direção executiva. Suas decisões são de controle, não de gestão. Dessa forma, o Conselho não possui personalidade jurídica, não se lhe imputando poderes de representação da sociedade nem, em nome dela, contrair obrigações, diferentemente da diretoria[6]. Os membros dos conselhos ensinam Lamy Filho e Bulhões Pedreira[7], “tem funções apenas internas – participa das deliberações de um órgão colegiado. Somente os Diretores representam a companhia perante terceiros e, por conseguinte, têm funções internas e externas.”
Dentre os instrumentos de governança corporativa, o Conselho de Administração é um dos principais mecanismos de controle corporativo.
1.1. Da atribuição do Conselho de Administração
A partir do desenvolvimento das melhores práticas de governança corporativa, a função do Conselho de Administração passa a ser fundamental para o aprimoramento dos negócios e sustentabilidade da companhia. O Conselho de Administração tem poderes deliberativos no âmbito da administração e, também, controle corporativo sobre os atos praticados pelos diretores.
As atribuições legais do Conselho estão protegidas sob o princípio da indelegabilidade, ressaltando a lei que as atribuições e poderes conferidos aos órgãos de administração não podem ser outorgados a outro órgão, criado por lei ou pelo estatuto[8]. A indelegabilidade assegura a legitimidade das competências e dos atos do órgão.
O órgão é autônomo e expressa a vontade social. Por certo que os acionistas são membros da assembléia, mas é o colegiado que delibera enunciando a vontade da sociedade. Os administradores “são os gestores do patrimônio social.”[9]
O caráter necessariamente coletivo das deliberações do Conselho de Administração não veda o poder fiscalizatório individual dos conselheiros sobre os atos dos diretores. O dever de diligência que cabe aos conselheiros, enquanto membros, não é um direito, mas sim um dever. Cabe-lhes, por determinação das competências legais e estatutárias, solicitar informações aos diretores sobre as áreas específicas da companhia e acompanhar a execução, averiguando se as ações foram realizadas nos termos da decisão colegiada. O Conselho é órgão, não se confundindo com seus membros, razão que há configuração de responsabilidade pessoal daquele que, dentro de suas atribuições, agir com dolo ou culpa em prejuízo da sociedade, ou violar a lei ou o estatuto social.
O Conselho de Administração deve atuar como redutor dos conflitos e custos de agência. A recomendação é de que o órgão de administração deve agir com base em informações completas, de boa-fé, com a devida diligência e cuidado e no melhor interesse da empresa e de seus acionistas, segundo a OCDE e o IBGC.
Quando as decisões do órgão de administração possam afetar diversos grupos de acionistas, todos os acionistas devem ser tratados de forma eqüitativa pelo conselho.
No mecanismo da governança, o Conselho é um importante instrumento de defesa dos direitos dos acionistas minoritários. O órgão deve aplicar elevados padrões éticos, considerando não apenas os shareholders (os acionistas), mas também os stakeholders (demais partes interessadas, os demais agentes econômicos).
As atribuições do Conselho de Administração no Brasil estão dispostas no artigo 142 da Lei n° 6.404/76[10]. Ensina o professor Barbosa Filho[11]:
“O artigo pretende definir as atribuições naturais e indeclináveis do Conselho de Administração, realizando seu inventário, sempre tendo em mente sua função geral, de estipular as linhas gerais da administração da companhia.”
Segundo Toledo[12], pode ser dividida em três grupos distintos: programáticas ou normativas, de fiscalização ou controle e propriamente administrativas.
O primeiro se refere às diretrizes das atividades da companhia. O segundo grupo verifica o cumprimento das diretrizes e consecução dos objetivos. O terceiro propicia os meios para realização dos fins sociais.
1.2. Da Orientação geral nos negócio da Companhia
O conselho tem a competência de fixar a orientação geral dos negócios da companhia, tais como definir a política empresarial e seus objetivos, aprovar planos e orçamentos anuais e plurianuais, porém, dentro dos limites do estatuto social. Essa atribuição está vinculada à aprovação dos orçamentos de capital anuais e plurianuais de investimentos (Lei n° 6.404/76, art. 196), à formação de reservas estatutárias (Lei n° 6.404/76, art. 194), de lucros a realizar (Lei n° 6.404/76, art. 197) e de capital (Lei n° 6.404/76, art. 200).
Uma vez deliberadas, são submetidas à assembléia geral competindo-lhe aprová-las. Não pode a assembléia retificar ou alterar as deliberações tomadas, mas reserva-se a rejeitá-las, parcial ou totalmente. Se a rejeição, caberá ao conselho apresentar nova proposta para análise e aprovação da assembléia.
1.3. Da Fiscalização
O Conselho de Administração tem controle da legitimidade dos negócios sob competência da diretoria. Por controle da legitimidade, Carvalhosa e Latorraca explicam como sendo[13]:
“(...) o poder que tem este órgão de verificar se os atos de gestão e representação praticados pelos diretores estão em consonância com a lei e o estatuto, e se obedecem aos fins, aos requisitos e às eventuais formalidades exigidos por eles.”
Para realizar os poderes de fiscalização, o conselho dispõe de poderes expressos para examinar todos os livros e documentos da companhia. Não se confunde essa atribuição com a do conselho fiscal. O conselho fiscal tem a competência de elaborar pareceres e provocar a atuação de outros órgãos. Já o Conselho de Administração pode impor sanções.
A atribuição de fiscalização é permanente e não se atém apenas ao aspecto formal, mas alcança o mérito dos negócios jurídicos praticados pela companhia para observar se estão em harmonia com o objetivo social. Na hipótese dos diretores discordarem das deliberações do Conselho, não podem recorrer à assembléia geral para dirimir a controvérsia, diante do exposto no artigo 139 da Lei n° 6.404/76: “As atribuições e poderes conferidos por lei aos órgãos de administração não podem ser outorgados a outro órgão, criado por lei ou pelo estatuto”.
O caráter coletivo do Conselho de Administração não se conflita com o dever de diligência individual de cada conselheiro. Este pode fiscalizar os atos dos diretores independentemente de autorização prévia do Conselho de Administração.
1.4 Da Escolha e Destituição de Auditores Independentes
Vale destacar, ainda, que o conselho goza da atribuição de escolher e destituir os auditores independentes, cuja função é atestar que as demonstrações financeiras retratam com exatidão a posição financeira e contábil da companhia.
Na escolha dos auditores, o Conselho deve observar as condições e os requisitos legais que habilitam os auditores para o exercício da profissão. Somente os auditores independentes registrados na Comissão de Valores Mobiliários poderão atestar as demonstrações financeiras das companhias abertas (Lei n° 6.404/76, art. 177, § 3°).
Para se evitar fraudes contábeis sob conluio entre a empresa de auditoria e a sociedade auditada, o contrato de prestação de serviço não poderá ultrapassar 5 (cinco) anos, conforme já decidido pela CVM em processo de consulta[14]:
“Trata-se de consulta formulada por Price water house coopers Auditores Independentes a respeito da aplicação do artigo 31 da Instrução CVM n° 308/99, relativamente à contagem d e prazo para a prestação dos serviços de auditoria independente aos fundos de investimento regulados pela Instrução CVM n° 409/04 .
O Colegiado acompanhou o entendimento da área técnica, consubstanciado no Memo/SNC/GNA/005/06, concluindo que a regra ora vigente para todas as entidades integrantes do Mercado de Valores Mobiliários, incluindo os fundos egressos do Banco Central, determina que o prazo de relacionamento entre o auditor independente e a entidade auditada não poderá ser superior a 5 anos, contados da data de sua contratação, permitida a recontratação após 3 anos da ocorrência do rodízio, nos termos do artigo 31 da Instrução CVM n° 308/99.”
2. DA RESPONSABILIDADE DO CONSELHO DE ADMINISTRAÇÃO
O Conselho deve desempenhar funções fundamentais, incluindo:
1) analisar e orientar a estratégia da companhia, os principais planos de ação, a política de risco, os orçamentos anuais e os planos de negócios. Supervisionar os gastos, aquisições e alienações mais importantes;
2) fiscalizar a eficácia prática das orientações e proceder às mudanças, quando necessárias;
3) supervisionar, selecionar e compensar os principais executivos e, quando necessário, planejar a substituição;
4) harmonizar a remuneração dos principais diretores e conselheiros com os interesses de longo prazo da empresa e de seus acionistas;
5) garantir um processo formal e transparente para a nomeaç&ati, lde;o e eleição do órgão de administração;
6) fiscalizar e gerir os potenciais conflitos de interesses entre gestores, membros do órgão de administração e acionistas, incluindo o uso abusivo dos ativos da companhia e abuso em transações com partes relacionadas;
7) assegurar a integridade dos sistemas de contabilidade e de informações financeiras da companhia, incluindo a auditoria independente, bem como o funcionamento de sistemas de controles internos, em especial o controle de risco, financeiro e operacional, e o cumprimento da lei e das normas aplicáveis; e
8) supervisionar o processo de divulgação de informações e de comunicação.
2.1 Do Dever de Diligência
O Conselho de Administração deve agir em proveito da companhia, dos acionistas, das partes relacionadas e da sociedade. Tal prerrogativa prevê dois elementos fundamentais do órgão: o dever de diligência e o dever de lealdade.
O dever de diligência obriga os conselheiros a agirem com base em informações completas, de boa-fé e com as precauções devidas. Tanto o Código Civil Brasileiro [15] quanto a Lei das S/A [16] exigem, no exercício de suas funções, o cuidado e diligência dispensados à administração de seus próprios negócios. [17] Eventual erro decisório não será objetivamente imputado ao Conselho se provado que não agiu com negligência ou imprudência, ou seja, se agiu com a mesma diligência que outra pessoa prudente empregaria, nas mesmas circunstâncias.
O administrador ao deixar de observar o seu dever está infringindo a lei, conduzindo de forma ilegal a administração da sociedade, motivo que impõe, nesses casos, a responsabilidade objetiva. A responsabilidade do administrador também se estende aos atos de seus subordinados, que estão sob sua supervisão funcional, desde que fique demonstrado que consentiu com os atos praticados. De outra parte, provada a sua revelia diante do ilícito ocultado pelo subordinado resta afastada sua responsabilidade.
O dever de diligência implica também no dever de agir com base em informações completas. Isto é, devem certificar-se do fiel cumprimento das leis gerais e das normas emanadas por órgãos regulamentadores.[18]
2.2 Das Atribuições e Desvio de Poder
A Lei das Sociedades Anônimas enunciou as funções institucionais do administrador ao impor o respeito não apenas aos interesses da empresa, mas ao bem público e atendendo à função social da empresa.
Ademais, diante da dualidade entre os controladores e minoritários, impõe a lei que os administradores eleitos por qualquer um dos dois grupos obedeçam aos mesmos deveres que os demais. Dessa forma, a lei procurou impedir a formação de partidos na administração, em que um grupo se posicionaria apenas em criticar sem qualquer contribuição ativa. A existência de oposição ressalta-se, é altamente salutar, desde que sua atuação não obstrua as iniciativas de interesse social.
De outra parte, a análise do desvio de poder aplica-se à conduta do administrador caracterizado pelo desvirtuamento das finalidades sociais, ainda que cumpridas as formalidades legais e estatutárias. Carvalhosa e Latorraca[19] definem como “o uso indevido que o administrador faz do poder que lhe é conferido, para atingir finalidade diversa daquela que a lei determina”.
A lei tem como escopo vedar a usurpação de oportunidades de negócios para a sociedade em detrimento de interesses diversos, embora preservados os elementos formais prescritos na lei e no estatuto. Como se depreende, há uma prevalência do aspecto material sob o elemento formal. A observância do interesse social em contraposição aos interesses pessoais dos administradores constitui pressuposto para a companhia atingir sua finalidade, qual seja o resultado positivo.
A empresa deve ser entendida como uma conjunção de diversas forças, resultando na racionalização dos fatores econômicos e humanos da produção, envolvendo não apenas os shareholders (acionistas), como também os stakeholders (clientes, empregados, fornecedores, comunidade).
São principalmente quatro as funções sociais da empresa. A primeira se destina à força de trabalho, visualizando as condições e relações para com os empregados, de forma preservar a simetria profissional do empregado e empregador. O trabalho deve ser tratado como profissão, com direitos e deveres, e não como usurpação da força alheia, como antinomia da condição humana.
A segunda refere-se ao resguardo dos interesses dos consumidores na extensão da cadeia econômica.[20] Os produtos e serviços prestados à sociedade devem ser certificados de mínima garantia de qualidade. O direito da empresa de colocar seus préstimos aos consumidores está intrinsecamente ligado ao seu dever de afiançar um padrão de qualidade necessário para alcançar a finalidade a que se destina o produto ou serviço.
A terceira função volta-se à preservação de um mercado concorrencial saudável. O administrador deve se nortear pela boa-fé no exercício da concorrência, mediante práticas eqüitativas de comércio, seja na posição de comprador, como na de vendedor. A concorrência desleal e o abuso do poder econômico são tipificados com punição pela lei.
A quarta, mais atual, é a preocupação com a preservação ecológica e do meio ambiente natural e urbano. A empresa deve ter o compromisso de não agressão ao meio ambiente, agindo ou não permitindo ofensa à fauna, flora e ajudar a solucionar problemas urbanos de poluição visual e sonora. Algumas instituições financeiras, por exemplo, criaram linhas de crédito em condições especiais para clientes com boas políticas ambientais e recusam-se a financiar projetos que desrespeitem o meio ambiente ou são tolerantes com práticas trabalhistas inaceitáveis, não obstante a capacidade de pagamento dessas empresas.[21]
A lei também veda ao administrador ato de liberalidade à custa da companhia. Pode ocorrer por ação ou omissão do administrador, caracterizado pela redução do patrimônio social sem o benefício da contrapartida esperada. Algumas formas de liberalidade vedadas são o oferecimento de garantia em favor de terceiros não consistente com o objeto social da companhia; a distribuição antecipada de dividendos não autorizados pelo estatuto; a concessão de empréstimos a acionistas ou partes relacionadas sem as garantias e acautelamento necessários e legais que impeçam o entendimento da distribuição disfarçada de lucros.[22] Todos os atos de liberalidade, ou seja, sem a autorização da assembléia geral ou do conselho de administração, são nulos e, portanto, a sociedade não deve responder, conforme escreve Fran Martins[23], recaindo nas pessoas que infringiram a regra, nos termos da doutrina do ultra vires.
2.3 Do Dever de Lealdade
Determina a lei que o administrador deve servir com lealdade[24] à companhia, mantendo reserva sobre os seus negócios. Assim deve ser fiel aos interesses e à finalidade da empresa, honrando os compromissos assumidos ao empossar no cargo. Berle e Means[25] mencionam uma decisão de um tribunal norte-americano, no caso Abbott v. American Hard Rubber Co., 33 Barbour 578:
“Nenhum princípio está mais bem estabelecido do que o que diz que uma pessoa que tem o dever de trabalhar para outros, não pode agir em benefício próprio na mesma questão.”
O dever de lealdade assume importância primordial, na medida em que sustenta a aplicação das demais atribuições. O conselho deve atentar-se para o fato de que representa o conjunto dos acionistas, de forma que sua lealdade profissional deve ter, por fim, a empresa como um todo, sem instigar favorecimentos a determinadas partes ou grupos de investidores. O administrador deve servir à empresa e não servir-se dela.
Em razão disso, a lei enumera exemplificativamente condutas vedadas ao administrador:
I - usar, em benefício próprio ou de outrem, com ou sem prejuízo para a companhia, às oportunidades comerciais de que tenha conhecimento em razão do exercício de seu cargo.
A vedação compreende a utilização de benefício próprio ou em favor de terceiros, independente da ausência de prejuízo à companhia. Portanto, a norma tem cunho formal, e não material, caracterizando-se a infração sem qualquer relação com algum resultado.
II - omitir-se no exercício ou proteção de direitos da companhia ou, visando à obtenção de vantagens, para si ou para outrem, deixar de aproveitar oportunidades de negócio de interesse da companhia.
A lei não se limita à conduta omissiva do administrador de deixar de aproveitar oportunidades de negócios, mas também deixar de aproveitá-las quando possam beneficiar a companhia. Essa vedação da omissão é uma conseqüência do dever de diligência.
As hipóteses legais de violação ao dever de lealdade não são exaustivas[26]. Conseqüentemente, outras maneiras de infringência ao dever de lealdade podem ser declaradas pelo Poder Judiciário e pelas autoridades administrativas.
Não obstante a lei não exponha de forma direta tal como fez ao vedar o insider trading, a infringência do dever ora analisado deverá ser reconhecida ainda que praticada por subordinados ou terceiros da confiança dos administradores. Desta feita, o prejudicado poderá acionar os infratores e os administradores como co-responsáveis para a reparação do dano. (artigo 155, § 2°, Lei n° 6.404/76).
A obrigação de lealdade deve ser observada pela companhia, conforme dispõe a lei, de forma que a mera conduta dos administradores já é suficiente para puni-los. Já ao tipificar o insider trading, melhor analisado adiante, a lei alude à pessoa prejudicada, de tal sorte que não basta à conduta dos administradores, há de existir a efetiva realização do prejuízo.
2.3.1 Do Insider Trading
A proibição do insider trading visa à proteção do acionista, da companhia e do mercado de capitais como um todo. Trata-se de uma antijuridicidade de caráter público, pois atinge a própria confiança dos investidores na transparência das condutas e igualdade na relação entre todos os acionistas no mercado de capitais. A transparência é um dos pilares da governança corporativa.
Insider pode ser tipificado como os acionistas controladores, diretos ou indiretos, diretores, membros do Conselho de Administração, do conselho fiscal e de quaisquer órgãos com funções técnicas ou consultivas, auditores independentes, analistas de valores mobiliários, consultores e instituições integrantes do sistema de distribuição e todos que, em razão do cargo ou função, tenham conhecimento do ato ou fato relevante. Conforme ensinamento do professor Barbosa Filho[27]:
“O conhecimento exclusivo de um fato dito relevante, ou seja, cuja ocorrência pode alterar os parâmetros de avaliação do mercado de capitais, não pode ser igualado a um instrumento para a obtenção de vantagens patrimoniais iníquas, sempre criadas em detrimento do grande público.”
A prática do insider trading submete-se à responsabilidade objetiva independente da configuração da intenção, por ação ou omissão, estendendo-se aos administradores ou qualquer pessoa que tenha se aproveitado do vazamento de informações. Dispensa-se, inclusive, o nexo de causalidade entre a ação ou omissão e o prejuízo sofrido, conforme se depreende da norma ao vedar o uso de oportunidades “com ou sem prejuízo para a companhia”. O fundamento da abstenção da prática do insider trading, portanto, não é o dano, mas o caráter de confiança no administrador. É, dessa forma, um ilícito formal e objetivo.
O insider obtém ganho ou evita prejuízo mediante a compra ou venda precipitada de valores mobiliários de emissão da companhia, que necessariamente seriam negociados no mercado, não tivesse a informação privilegiada. Assim, o insider será o administrador ou terceiro, subordinado ou não, que fez uso de informação relevante sobre o negócio ou o estado da companhia não conhecida pelo mercado que tem interesse econômico presumidamente idêntico.
Assim, o que caracteriza o insider trading é o momento da negociação, a precipitação de operações atípicas que não se realizariam se não tivessem amparadas em informações privilegiadas.
Nesse passo, a Comissão de Valores Mobiliários [28] determina que:
Antes da divulgação ao mercado de ato ou fato relevante ocorridos nos negócios da companhia, é vedada a negociação com valores mobiliários de sua emissão, ou a eles referenciados, pela própria companhia aberta, pelos acionistas controladores, diretos ou indiretos, diretores e membros do Conselho de Administração, do conselho fiscal e de quaisquer órgãos com funções técnicas ou consultivas, criados por disposição estatutária, ou por quem quer que, em virtude de seu cargo, função ou posição na companhia aberta, sua controladora, suas controladas ou coligadas, tenha conhecimento da informação relativa ao ato ou fato relevante.
Portanto, cumpre ao insider guardar sigilo sobre qualquer informação que ainda não tenha sido divulgada para conhecimento do mercado, capaz de influir de modo ponderável na cotação de valores mobiliários da companhia, de forma a afetar a decisão dos acionistas de comprar, vender ou manter esses valores.[29]
A guarda de sigilo, no entanto, não pode representar retenção ou sonegação de informações a outros órgãos ou pessoas, internas ou externas da companhia, que devam tomar conhecimento de tais fatos. Por exemplo, a negociação de um underwriting necessita de transferência de informações.
Dessa forma, a participação de pessoas sem qualquer compromisso justificado com a companhia no acesso a informações não divulgadas ainda ao público é considerada vazamento de informação. Importante destacar que o sigilo de tais informações deve perdurar pelo tempo necessário à preservação dos interesses da companhia, não devendo ultrapassá-lo, sob pena de infração ao dever de divulgar, adiante analisado.
Assim, o dever de sigilo e o dever de divulgar não se contrapõem. Ao revés, estão marcados em momentos distintos, sempre sob a premissa do interesse da companhia.
A lei estabeleceu a responsabilidade objetiva do insider, mas não cogitou da anulação do negócio.
O insider deve responder administrativamente pela infração grave (artigo 11, Lei n° 6.385/76) além de possível enquadramento em crime na ordem penal (artigo 27-D, Lei n° 6.385/76), com penas que variam de 1 a 5 anos de reclusão e multa, de até 3 vezes o valor da vantagem obtida, lembra-nos Barbosa Filho[30].
Recentemente, diante da suspeita da prática de insider trading com as ações negociadas do Grupo Ipiranga, a CVM anunciou:
Os réus da ação civil pública cima referida são os investidores que tiveram bloqueadas ações ordinárias de emissão do Grupo Ipiranga adquiridas antes do anúncio da venda das companhias que o integram, e alienadas após a divulgação da operação, ou o produto da venda de tais ações, em decorrência das medidas liminares concedidas nas medidas cautelares nos 2007.51.01.490060-2 e 2007.51.01.014079-0, ajuizadas pelo Ministério Público Federal e pela CVM, respectivamente, em 21 e 23 de março corrente. Tais medidas cautelares, assim como a ação civil pública, estão em curso perante a 15a Vara Federal da Seção Judiciária do Rio de Janeiro.
2.4 Do Conflito de interesses
A lei societária vedou ao administrador intervir em qualquer operação social em que tiver interesse conflitante com o da companhia, bem como na deliberação que a respeito tomarem os demais administradores, cumprindo-lhe cientificá-los do seu impedimento e fazer consignar, em ata de reunião do Conselho de Administração ou da diretoria, a natureza e extensão do seu interesse.[31]
Note-se que o dispositivo não proíbe ao administrador negociar com a companhia. Veda-lhe, apenas, que intervenha, na qualidade de administrador, no ato negocial. Um ato negocial pressupõe um acordo bilateral, de vontades de partes distintas que coincidam a um objeto comum. Donde não pode o administrador, enquanto no interesse da sociedade, deliberar que a companhia negocie consigo próprio, enquanto pessoa física.
Em qualquer caso impeditivo, o fundamento é vetar que a mesma pessoa se torne devedora e credora de si própria.
O impedimento é amplo. Não apenas para celebração de acordo, mas se estende também para opinião, sugestão ou qualquer outra influência que possa ocorrer no órgão deliberativo da companhia.
A responsabilidade nesses casos independe da verificação de prejuízo material. É apta para responsabilização a ofensa ao dever de lealdade. Responde o infrator objetivamente.
Vale observar que a lei não impede que o administrador celebre negócios jurídicos com a companhia. Apenas impõe que tal negócio se faça em determinadas condições.
Em descumprindo à vedação mencionada, fica o administrador com a obrigação de transferir para a companhia as vantagens que dele tiver auferido. O negócio seria anulável. Significa que o negócio jurídico produzirá todos os seus efeitos até julgado por sentença. A anulabilidade, por outro lado, que expressar a possibilidade de ratificação do negócio.
A declaração judicial da descontinuação do negócio compete à companhia, mediante prévia deliberação da assembléia geral, ou, por substituição processual, a acionistas que representem ao menos 5% do capital social (Lei n° 6.404/76, artigo 159).
2.5 Do Dever de Informar
O dever de informar deriva do direito norte-americano duty of disclosure. Constitui norma preventiva de insider trading. Enquanto o dever de informar determina que as informações sejam divulgadas, a norma do insider trading veda que não se faça uso dessas informações enquanto não tiverem sido publicadas.
O professor Barbosa Filho[32] esclarece que a medida visa dar transparência na atuação dos administradores de forma a evitar que:
“(...) sejam ultimadas operações ocultas, como o ‘aluguel’ de ações, ou seja, a transferência da titularidade de participações societárias com o escopo único de possibilitar o exercício de direito de voto por um terceiro, facilitando sua eleição para um cargo administrativo, com a sua posterior devolução, tornando invisível o exercício de poderes de comando na companhia.”
A publicidade dos fatos relevantes é o mecanismo que possibilita aos acionistas da companhia avaliarem a oportunidade do investimento para comprar, vender ou manter os valores mobiliários emitidos pela sociedade.
Uma vez publicadas tais informações, a responsabilidade pela tomada de decisão compete apenas aos investidores. A transparência das informações busca preservar o interesse da companhia e, ao mesmo tempo, garantir uma avaliação da conveniência ou não para o acionista investir. Esse dever, no momento atual, é incessantemente buscado pelos princípios da governança corporativa.
Há ainda a obrigação dos administradores de fazer comunicar à CVM e, se for caso, à Bolsa de Valores e divulgar na imprensa os atos ou fatos relevantes.[33]. A Instrução CVM n° 358/02 assim define ato ou fato relevante:
Art. 2°. Considera-se relevante, para os efeitos de desta Instrução, qualquer decisão de acionista controlador, deliberação de assembléia geral ou dos órgãos de administração da companhia aberta, ou qualquer outro ato ou fato de caráter político-administrativo, técnico, negocial ou econômico-financeiro ocorrido ou relacionado aos seus negócios que possa influir de modo ponderável:
A informação deve ser oportuna, no momento propício. No direito norte-americano denomina-se timely disclosure. Assim, a informação por si só não é suficiente, há de ser logo após a companhia ter tomado conhecimento e formado juízo sobre o acontecimento. Sempre que possível, deverá ser divulgado antes do início ou após o encerramento dos negócios nas bolsas de valores. Esse dever insere-se no âmbito da diligência dos administradores, conforme já visto. Lamy Filho e Bulhões Pedreira[34] ressaltam: “Calar quando o mercado está notoriamente sendo orientado por informações erradas, equivaleria a divulgar informação falsa”.
Ocorre que os administradores podem se opor à divulgação das informações se entenderem que sua revelação porá em risco o interesse legítimo da companhia (Instrução CVM n° 358/02, art. 6°). O prevalecimento do dever de sigilo sobre o de informar somente encontra guarida se as informações favorecerem os competidores ou concorrentes da companhia.
Uma vez afastados ou dispersos os motivos que se opuseram à divulgação das informações, o dever de informar deve emergir. Nesse sentido, a CVM, por meio da Instrução CVM n° 358/02, art. 6°, em reunião extraordinária do colegiado, decidiu:
Compete à Comissão de Valores Mobiliários exercer as funções de verificar se as informações enunciadas pelos administradores são oportunas pelo momento, exatas no conteúdo, precisas e simples na redação e suficientemente completas para permitir aos shareholders a ciência da circunstância para permitir-lhes formar o juízo de continuar, afastar-se ou investir mais no negócio.
2.6 Do Tratamento Dispensado aos Acionistas
O Conselho de Administração não deve atuar como representante individual de determinado grupo de acionistas em detrimento dos demais. Apesar de determinados membros poderem ser eleitos por certos acionistas (caso dos investidores institucionais), sua atribuição e dever de lealdade é para com todos os investidores, inclusive os minoritários.
O equilíbrio e respeito para com todos os acionistas deve ser a diretriz observada. Nas melhores práticas da governança corporativa assume papel importante na proteção dos direitos dos minoritários. Sua estrita observância garante a credibilidade da companhia no mercado acionário, fortalecendo a confiança dos inúmeros investidores do retorno do capital aplicado.
2.7 Da Condução Ética da Companhia
O Conselho de Administração desempenha uma atribuição precípua na condução ética da companhia em duas vertentes: na própria atuação e no monitoramento do corpo diretor. Portanto, assume a responsabilidade pela gestão ética da empresa.
A adoção de elevados padrões éticos reflete, em longo prazo, benefício para a empresa condizente com sua política de perenidade, através da consolidação da credibilidade e confiança do investidor. A avaliação de retorno do investimento a longo prazo passa pelo crivo da ética.
O cumprimento de padrões éticos vai além da observância das leis. A credibilidade da empresa se desenvolve com cada conduta. É um requisito fundamental que se alinha com a diretriz da transparência.
O Conselho deve zelar pelo cumprimento da lei aplicável e, ao mesmo tempo, assegurar o desenvolvimento de uma cultura ética na operação da empresa.
Os interesses a longo prazo de uma empresa estão voltados não só à observância da lei, mas também ao desenvolvimento de uma cultura ética que norteie as operações rotineiras com seus clientes e partes interessadas.
2.8 Avaliação e Orientação da Estratégia
É uma atribuição de fundamental relevância para o conselho que está intrinsecamente vinculada à política de risco da companhia. Mensurar risco importa não apenas em averiguar seus tipos e graus, mas confrontar com a expectativa da empresa. Em determinados segmentos, o risco a assumir deve ter aprovação de órgão regular, com o fim de preservar o sistema econômico em que a companhia está inserida.[35]
3. DA RESPONSABILIDADE DOS ADMINISTRADORES
Neste particular, cabe distinguir o Conselho de Administração das pessoas e de seus conselheiros. O órgão é dotado de atribuições e competências legais, ao passo que seus membros têm deveres e responsabilidades ao exercerem as funções atribuídas ao órgão.
O Conselho de Administração constitui instrumento legal de organização para estabelecimento de relações jurídicas para com terceiros. A condução dessas atribuições compete aos seus membros, que, dessa forma, assumem responsabilidade perante a própria pessoa jurídica e à CVM, enquanto fiscalizadora do mercado de capitais.
A regra geral é da irresponsabilidade pessoal do administrador perante terceiros pelos atos de representação da sociedade. O enunciado do artigo 158 da legislação societária afasta a responsabilidade dos administradores em ato regular de gestão, isentando-os de não responderem pessoalmente pelos negócios efetivados em que atuaram “em nome da sociedade”.[36] Ocorre que os conselheiros, como visto, não atuam “em nome da sociedade”, porque têm apenas a função deliberativa. A representação da sociedade, ativa ou passivamente, judicial ou extrajudicialmente, compete à diretoria, nos termos do artigo 144 da Lei das S/A. Essa falha pode trazer diversos problemas sobre a responsabilidade civil dos conselheiros, considerados individualmente. O exercício dos cargos legais e estatutários dos conselheiros se expressa coletivamente, porque é um órgão de deliberação única, de forma coletiva. De tal sorte que a responsabilidade, se verificada, também deve ser imputada de maneira colegiada.
No entanto, para que se apure a responsabilidade do Conselho de Administração e, concomitantemente, a isenção pessoal do conselheiro pressupõe-se o ato regular de gestão. Ocorre que essa expressão não é legalmente definida, de tal forma que há necessidade de compreender o sentido de ato irregular de gestão, que a lei o extrai através de duas condutas: a primeira deriva de atos praticados com culpa ou dolo; a segunda remete aos que foram cometidos com violação da lei ou do estatuto.
Nesse sentido, sobre a responsabilidade pessoal dos administradores diante da ilicitude de um ato, obtempera José Alexandre Tavares Guerreiro[37] :
“(...) a responsabilidade daqueles é irrecusavelmente fundada no ato ilícito, cuja obrigação de ressarcimento, como assinala Scialoja, nasce da lei. Assim sendo, diz o mesmo Scialoja, a renúncia antecipada à ação de ressarcimento por violação da lei constitui convenção nula, porque contrária à moral, à ordem pública e aos bons costumes.”
O primeiro dos fatores de responsabilização do administrador remete aos motivos clássicos de responsabilidade por ato ilícito, difundido pelo Código Civil, nos atuais artigos 186[38], 187[39] e 927[40]. O agente causador do prejuízo por sua conduta culposa ou dolosa deve responder pelos atos praticados. Bem ponderam Fábio Comparato e Calixto Salomão Filho[41] que o desvio de poder “desnatura a legitimidade da decisão coletiva, malgrado a sua regularidade formal, paralisando, portanto, aquela atribuição de efeitos dos atos praticados”.
Logo, observa-se a imprescindibilidade de se provar o elemento subjetivo, incumbido àquele que sofreu o dano.
Cumpre ainda aduzir que a companhia também assume responsabilidade perante terceiros pelos prejuízos causados por seu administrador, não obstante a caracterização da prática de ato doloso ou culposo deste. Isto porque o ato exercido obedeceu aos ditames formais exigidos, habilitando a sociedade a responder. Todavia, não fica o administrador exonerado da responsabilidade em relação à sociedade, que tem a dispor da ação de regresso.
A outra forma de responsabilização pessoal do administrador surge na prática de atos “com violação da lei ou do estatuto”. Isto é, o administrador exorbita de suas funções regulares.
O descumprimento de uma lei ou do estatuto já se mostra suficiente, não se subordinando à verificação do ânimo que norteou a conduta do agente. A conduta lesiva, enquanto dado objetivo, é o bastante para a responsabilização do administrador.
Essa objetividade com que embasa a responsabilidade pode ensejar discussões. Traz ponderações Paulo Fernando Campos Salles de Toledo[42]:
“Não se pode deixar de convir que o emprego da teoria do risco (que informa a responsabilidade objetiva) pode conduzir a distorções indesejáveis. Cumpre ter-se em mente que a finalidade do Direito somente se atinge com a consecução do justo. Ora, a responsabilidade objetiva pura pode acarretar soluções injustas, que se deve procurar evitar. E a presunção de culpa pode revelar-se instrumento eficaz para esse fim.”
Defende essa corrente que contrapõe a responsabilidade objetiva revelando algumas situações, tais como a legítima defesa, a existência de um perigo iminente (Código Civil, artigo 188), ou o caso fortuito ou força maior (Código Civil, artigo 393), que a própria lei civil exclui o caráter de ilicitude. Ou seja, embora determinados atos tenham sido praticados com violação da lei ou do estatuto, a observância de alguns dos fatores que a lei exclui a compreensão de ilícito não pode motivar a responsabilização dos administradores.
A conduta do administrador motivada por tais fatores isenta-o da responsabilidade. Destarte, a corrente que sustenta pela culpa presumida à responsabilidade objetiva encontra prevalência da lei societária (Lei n° 6.404/76, artigo 159, § 6°), que dispõe:[43]
“O juiz poderá reconhecer a exclusão da responsabilidade do administrador, se convencido de que este agiu de boa-fé e visando ao interesse da companhia.”
Vistos os aspectos gerais da responsabilidade pessoal do administrador diante de atos irregulares de gestão, cumpre tratarmos de alguns pontos específicos sobre esse tema.
Assim, após tratar dos fundamentos da responsabilidade civil, observamos que a lei anota o caráter individual de que esta se reveste. O administrador somente responderá por atos de outros administradores se “com eles for conivente, se negligenciar em descobri-los ou se, deles tendo conhecimento, deixar de agir para impedir a sua prática”. Desta feita, para eximir-se da responsabilidade, o conselheiro deve fazer consignar sua divergência em ata de reunião do órgão de administração.
A lei impõe aos administradores[44] o dever de denunciar atos lesivos com violação da lei ou do estatuto realizados pelos outros administradores contemporâneos. Também é dever do administrador e de igual forma é penalizado aquele que deixar de comunicar o não-cumprimento de um dever de seus predecessores. Dessa forma, sendo obrigando a estas atribuições, o seu não cumprimento conduz à sua co-responsabilidade. A responsabilidade, nesses casos, é solidária.
4. DA GOVERNANÇA CORPORATIVA
Não há classificações e definições certas ou erradas. Cada autor se propõe a definir o objeto de estudo à forma que lhe convém ou que lhe pareça mais apropriada, a depender do objetivo ou do ponto de vista do estudo.
O IBGC – Instituto Brasileiro de Governança Corporativa - na terceira edição revisada do Código das Melhores Práticas de Governança Corporativa dispõe:
Governança Corporativa é o sistema pelo qual as sociedades são dirigidas e monitoradas, envolvendo os relacionamentos entre Acionistas/Cotistas, Conselho de Administração, Diretoria, Auditoria Independente e Conselho Fiscal. As boas práticas de Governança Corporativa têm como finalidade aumentar o valor da sociedade, facilitar seu acesso ao capital e contribuir para a sua perenidade.
A CVM – Comissão de Valores Mobiliários, por sua vez, define nos seguintes termos:
Governança Corporativa é o conjunto de práticas que tem por finalidade aperfeiçoar o desempenho de uma companhia, ao proteger todas as partes interessadas como investidores, empregados e credores, facilitando o acesso ao capital.
Nilson Teixeira[45] destaca que:
“O conceito de governança corporativa é muito abrangente e busca lidar com problemas relacionados a conflitos de objetivos tanto entre gestores e os acionistas como entre os acionistas controladores e os demais.”
Define-se, então, sistematicamente a governança corporativa, como o conjunto de mecanismos que objetiva o monitoramento da administração das companhias, tendo como diretrizes a transparência, a prestação de contas (accoutability) e a eqüidade, conforme o IBGC. Segundo Armando Pinheiro (2004, p. 7), aponta-se a necessidade de haver: a) informações disponíveis para que credores e investidores possam avaliar corretamente o risco das empresas, b) uma distribuição justa de direitos entre o acionista controlador e credores e acionistas minoritários, e c) a adequada imposição (enforcement) das regras de disponibilização de informações e dos direitos de credores e acionistas minoritários.
4.1 Teoria da Agência
Tangente à governança corporativa é notório que os últimos debates versando sobre o seu aperfeiçoamento nasceram da indigência de evitar a expropriação do capital dos acionistas (shareholders) por aqueles que têm o poder de gerir (insiders) a companhia.
Na medida em que as ações da companhia são dispersas no mercado e a gestão dessa companhia está a cargo de executivos sem relação com os ativos da empresa, resta, então, a separação da propriedade do controle da companhia. A questão é garantir que a conduta desses dirigentes permaneça convergente aos interesses dos acionistas, ou seja, que o objetivo final seja a maximização do valor das ações.
Se acionistas e gestores atuam segundo os próprios interesses há uma forte tendência de que as medidas gerenciais tomadas não sejam no melhor interesse da companhia.
Para o acionista, o interesse, em última instância, é a maximização do resultado da companhia, obtendo-se o maior lucro possível após o pagamento dos custos inerentes à gestão da empresa.
Uma vez que os acionistas e investidores não obtêm nenhum outro benefício senão o balanço positivo da companhia, o único interesse é o aumento desse resultado.
O administrador, por sua vez, em geral, tem parcela de sua remuneração vinculada ao valor das ações (stock options). Adicionalmente, podem ser detentores de informações desconhecidas pelo público (insider information). Nessa sistemática, os administradores ganham sempre que há alta das ações e, nesse caso, podem exercer a opção de venda no momento oportuno, em detrimento dos demais acionistas dispersos no mercado de capitais que não detinham tais informações. Segundo Lawrence Gitman[46] “na prática os administradores também estão preocupados com sua riqueza pessoal, segurança no emprego, estilo de vida e outras vantagens.”
Em casos tais, em que os interesses do administrador se distinguem da do acionista, tem-se o denominado conflito de agência. Logo, diante de tal situação os mecanismos de governança corporativa são implantados para o monitoramento da condução administrativa dos gestores, diminuindo a assimetria das informações por meio de mecanismos de transparência, evitando-se os problemas de agência.
4.1.1 Problemas de Agência
Pode-se, assim, distinguir duas razões para o surgimento do conflito de agência: a inexistência de contrato completo e a inexistência de agente perfeito.
A inexistência de contrato completo se revela pelas próprias vicissitudes dos ambientes de negócio, ou seja, a impossibilidade de previsão de todos os acontecimentos econômicos, sociais e políticos. A imprevisibilidade gera a dificuldade de investimentos a longo prazo.
Nesse sentido, o contrato realizado entre os acionistas e o gestor da companhia tem de prever circunstâncias em que a tomada de decisão do gestor competirá apenas em seu livre arbítrio (ex ante). As decisões nessas circunstâncias, posteriormente, podem gerar conflito de agência, na medida em que podem ter sido baseadas mais no interesse do administrador do que no dos investidores.
A inexistência de agente perfeito deve-se à própria característica da natureza humana. Seus atos, em regra, baseiam-se em seus próprios objetivos e predileções. Assim, os administradores estão mais propensos a decisões que lhe convenham e que solidifique sua posição do que a uma visão imparcial e proposital aos acionistas.
4.1.2 Os custos da Agência
Os acionistas incorrem em custos para harmonizar os interesses dos gestores aos seus. Em geral, de acordo com Rossetti e Andrade[47], tais custos são determinados em duas categorias: custos atribuíveis ao oportunismo dos gestores e custos incorridos pelos acionistas para o controle da gestão.
Na categoria de custos atribuíveis ao oportunismo dos gestores, entre outros, podem ser vislumbrados:
a) remunerações e benefícios excessivos auto-concedidos;
b) resistência a operações vantajosas aos acionistas em decorrência de fusões ou cisões;
c) nepotismo e outras formas de proteção conflitante com o interesse corporativo;
d) assimetria das informações;
e) gestão de resultados focados no curto prazo; e
f) falta de compromisso com a perpetuação da empresa.
Assim, de outra parte, no que tange à camada dos custos incididos aos acionistas para o controle na direção, podem ser discriminados:
a) custos de desenvolvimento de contrato;
b) custos de implantação do contrato;
c) custo de monitoramento da execução do contrato; e
d) custo de prestação de contas do gestor ao acionista.
4.1.3 Fatores que Contribuem para a Solução
Há alguns anos, os investidores institucionais, tais como fundos mútuos, companhias de seguro e fundos de pensão que investem valores significativos têm se tornado mais ativos no controle da administração da companhia. Para assegurar a competência da administração e minimizar os riscos inerentes a toda companhia, esses acionistas têm se valido do seu poder de voto, com o fito de demitir administradores de baixo desempenho e substituí-los por outros.
Existe uma força de mercado que tem compelido a administração a desempenhar projetos no melhor interesse dos acionistas: é a possibilidade de aquisição hostil. Isto é, a aquisição do controle acionário por outra companhia, por meio da oferta pública.[48] O uso dos planos de incentivos também é bastante utilizado. O mais comum é a concessão de opções de ações (stock options) aos administradores.
Essas opções permitem a compra de ações ao preço de mercado da época da concessão e, se houver valorização das ações, eles também serão beneficiados.[49]
4.2 Teoria dos Custos da Transação
A teoria da agência, fundamentada nas economias em que o controle acionário é vastamente pulverizado, vislumbra formas de governança corporativa que encontre soluções entre a condução profissional do administrador e os interesses dos acionistas.
Todavia, qualquer sistema de governança corporativa conserva afinidade de integralização com outros intérpretes econômicos, como o mercado de trabalho, a organização interna de trabalho, entre outros. A eficiência de uma governança corporativa tem de ser mensurada em conjunto com as outras instituições complementares.
Na teoria da agência, as relações com os stakeholders[50] são consideradas passivas e, portanto, ajustáveis ao mercado em que se inserem.
Na teoria dos custos da transação analisa-se o fluxo de transação entre a companhia e seus fornecedores ou clientes. Parte-se do pressuposto de que a dependência exclusiva de um fornecedor ou cliente pode sujeitar a companhia ao risco do oportunismo. Um sistema eficiente de governança corporativa, dessa forma, deveria prever mecanismos de continuidade das relações comerciais não influenciadas por um contrato de fornecimento ou com um cliente de exclusividade, de modo que não ocorra alguma constituição de custo adverso à companhia em face da dependência negocial.
Na verdade se imagina como sistema ideal para uma estrutura de governança corporativa que haja uma presunção para minimização dos custos de agência e dos custos de transação.
4.3 Mecanismos de Governança Corporativa
Os mecanismos de Governança Corporativa vêm evoluindo e se consolidando no Brasil, em sintonia com as diretrizes do mercado de capitais internacional.
O grande avanço se deu com a criação do Instituto Brasileiro de Governança Corporativa – IBGC, no ano de 1995, com o objetivo de divulgar as boas práticas de Governança Corporativa. Restou, então, publicado através do IBGC, em evento promovido pela Bolsa de Valores de São Paulo – BOVESPA o Código Brasileiro das Melhores Práticas de Governança Corporativa em maio de 1999, esculpidos nos princípios enaltecidos pela OCDE – Organização para Cooperação do Desenvolvimento Econômico. O código foi atualizado em 2001 e, mais recentemente, em 2004.
Basicamente, de acordo com o IBGC, os mecanismos devem comportar transparência, prestação de contas (accountability) e eqüidade. A companhia deve trabalhar para fortalecer e manter sua imagem institucional, de forma a valorizar suas ações e diminuir o custo de capital. Dessa forma, aos acionistas são submetidas informações necessárias para precificação das ações, permitindo-lhes avaliar o risco do investimento. Já o mercado de capitais, por sua vez, é visto como alternativa viável para tomada de financiamentos, impulsionando o setor produtivo e fomentando o desenvolvimento da economia.
A boa prática de governança corporativa determina mecanismos de controle que podem ser classificados em duas categorias: interno e externo.
Sinteticamente, de acordo com Rossetti e Andrade[51] temos os seguintes mecanismos de controle:
a) mecanismos internos:
1) estrutura de propriedade,
2) conselhos de administração,
3) sistema de remuneração dos executivos,
4) monitoramento compartilhado,
5) estruturas multivisionais de negócios.
b) mecanismos externos:
1) ambiente legal e regulatório
2) padrões contábeis exigidos,
3) controle pelo mercado de capitais,
4) pressões de mercados competitivos,
5) ativismo de investidores institucionais,
6) ativismo de acionistas.
Se, por um lado, os mecanismos de governança corporativa são aplicáveis a todas as companhias de modo geral, há, por outro lado, ampla margem de trabalho para a prática de tais mecanismos às conjunturas peculiares arcadas pelas companhias. Segundo o IFC – International Finance Corporation e a OECD – Organization for Economic Co-operation and Development, o “maior desafio da implementação reside em que cada empresa encontre seu próprio caminho na direção das soluções que se ajustam às suas circunstâncias específicas”.
O compromisso que cabe ao órgão executivo e aos acionistas controladores é uma condição sine qua non para o sucesso da governança corporativa implementada. “A empresa precisa contar internamente com fortes e ativos defensores da causa da Governança Corporativa”, destacam o IFC e a OECD.
Há ainda a necessidade de comunicar à sociedade conclusivamente o compromisso da companhia para com as metas planejadas. A credibilidade diante do mercado é essencial. O IFC e a OECD concluem: “As experiências das empresas-membros do Círculo de Companhias demonstram a contribuição que a boa governança pode dar ao desempenho operacional, e ao acesso e ao custo de capital”.
O que ocorre é que a boa aplicação da governança corporativa favorece aos membros que a integram, ou seja, acionistas e administradores, e o próprio ambiente do mercado de capitais.
5. GOVERNANÇA CORPORATIVA NO MUNDO
O sistema de governança corporativa adotado pelas empresas depende, em grande parte, dos mecanismos externos a qual está inserida. O Estado, natural regulador do sistema financeiro e do sistema legal, modela a formação do mercado de capitais local por meio de diversas medidas, entre elas, o modelo de governança corporativa. Assim, os países apresentam diferenças substanciais nos sistemas de governança.
Os mecanismos de governança estão em constante evolução. Economias de mercados avançados também buscam aprimorar as suas formas. Grandes destaques da problemática de governança no mercado norte-americano em 2001 expressam que o sistema tem obrigação de seguir as evoluções de mercado e avançar em direção a melhorias. Não há um estado ótimo de governança corporativa.
As principais diferenças entre os melhores modelos de governança dos países com forte mercado de capitais enfatiza Rabelo[52], “não dizem respeito ao modo como os sistemas financeiros canalizam funding para as corporações, mas sim à forma como a propriedade e o controle estão organizados na economia”.
Os países com o mercado de capitais em desenvolvimento, em especial a América Latina, lembra Pinheiro[53] “tem sido pródiga em copiar as leis dos países mais desenvolvidos, mas falha em aplicá-las corretamente”.
Então, de maneira geral, os mecanismos de governança, recebem as seguintes disposições: controle corporativo interno e controle corporativo externo.
Os sistemas de controle externo são verificáveis em países com possuem um grande número de empresas listadas em bolsa de valores, nos quais o direito de propriedade e controle comumente são celebrados. Tal sistema é vigorante nos Estados Unidos e no Reino Unido.
Quanto aos sistemas de controle interno, estes apresentam um número pequeno de empresas listadas em bolsa de valores e o direito de propriedade e controle não são bastante negociados. Tal sistema predomina na Alemanha e no Japão.
As diferenças entre os sistemas afetam fundamentalmente três aspectos: a) incentivos utilizados para alinhar o comportamento dos executivos com os interesses dos acionistas, b) mecanismos para disciplinar e reestruturar as empresas com fraco desempenho, e c) estruturas de financiamento e investimento e padrões de relacionamento entre as partes.
No tocante aos mecanismos disciplinares, a pulverização do controle acionário, no sistema de controle externo, dificulta a participação individual do acionista. Segundo Alexandre Silveira[54]:
“[...] é difícil encontrar um acionista com mais de 10% das ações de uma empresa listada entre 500 maiores dos Estados Unidos.As formas mais comuns de monitorar a gerência da companhia é o apontamento de diretores independentes não-executivos pelos acionistas e incentivos na remuneração dos executivos vinculados a resultados favoráveis aos acionistas.”
No sistema de controle interno, o relacionamento mais estreito entre os investidores acaba por transformar o monitoramento em mais funcional, minimizando o custo de agência, o que não impede o cometimento de erros[55]. O mercado acionário é relativamente pequeno. A bolsa alemã, mostra Alexandre Silveira[56], possui uma capitalização de mercado equivalente a metade da bolsa de Londres.
No que se refere ao alinhamento dos interesses dos administradores aos dos acionistas, no sistema de controle externo, utiliza-se o mecanismo de mercado via equity; já no controle interno, utiliza-se o sistema bancário via relationship banking.
Os sistemas alemão e japonês apresentam um grande número de posse cruzada de ações entre as companhias, caracterizada pela intensa participação dos bancos nas empresas tanto na qualidade de acionistas quanto de credores.
O endividamento da companhia em favor dos bancos colabora na submissão do administrador à constante inspeção do mercado, posto que cada novo empreendimento teria de ser financiado.
Ressalta-se que a desvantagem desse sistema ocorre no eventual fracasso do empreendimento, submetendo os credores/bancos à incidência do maior gravame .
No sistema de mercado via equity o controle se dá por meio da aquisição (takeovers) como mecanismo de resolução de conflitos. A ameaça de uma aquisição hostil (aquisição por meio de oferta pública de ações) restringe o comportamento dos executivos. Os investidores institucionais, lembra Flávio Rabelo[57], “possuem um papel de destaque nesse sistema, tanto diretamente quanto por meio de diretores não-executivos, complementando a pressão disciplinadora das aquisições e avaliando as propostas de aquisições, quando estas surgem”.
5.1 Governança Corporativa no Brasil
Uma pesquisa realizada pela Mckinsey & Company e Korn Ferry International (2001) traçou as principais características das empresas listadas em bolsa de valores no Brasil. Em síntese, o resultado foi à observância de:
a) estrutura de propriedade com forte concentração das ações com direito a voto (ordinárias) e alto índice de emissão de ações sem direito a voto (preferenciais);
b) empresas com controle familiar ou compartilhado por alguns poucos investidores alinhados por meio de acordo de acionistas para resolução das questões relevantes;
c) presença de acionistas minoritários pouco ativos;
d) alta sobreposição entre propriedade e gestão, com os membros do conselho representando os interesses dos acionistas controladores;
e) pouca clareza na divisão dos papéis entre conselho e diretoria, principalmente nas empresas familiares;
f) escassez de conselheiros profissionais no Conselho de Administração;
g) remuneração dos conselheiros como fator pouco relevante; e
h) estrutura informal do Conselho de Administração, com ausência de comitês para tratamento de questões específicas, como auditoria ou sucessão.
A forte concentração das ações com direito a voto é característica marcante nas companhias abertas brasileiras, com quase ausência de propriedade acionária pulverizada[58].
Segundo Nilson Teixeira[59], a partir de uma amostra de 325 empresas privadas listadas na BOVESPA e não controladas pelo Estado, foi constatada que o maior acionista, em média, detém 41% do capital social, com os cinco maiores acionistas detendo 61% do capital social.
No caso de ações preferenciais (com direito a voto), a concentração é ainda maior: 62% das companhias possuem um acionista majoritário com mais de 50% do capital votante.
Como há alta concentração do controle acionário, os membros do Conselho de Administração são, consideravelmente, indicados pelo acionista controlador, o que induz ao conflito de agência. Embora tenha havido um esforço legislativo, a Lei das S/A não reduziu de forma significativa os conflitos de agência, afirma Nilson Teixeira[60].
Nesse sentido, a iniciativa da Bolsa de Valores de São Paulo introduz grande avanço no desenvolvimento do mercado de capitais.
Implantados em dezembro de 2000 pela Bolsa de Valores de São Paulo – BOVESPA, os Níveis Diferenciados de Governança Corporativa, cuja adesão é formalizada por meio de um contrato assinado pela BOVESPA, pela Companhia, seus administradores, conselheiros fiscais e controladores, são segmentos especiais de listagem desenvolvidos com o escopo de proporcionar um ambiente de negociação que estimulasse o interesse dos investidores e a valorização das companhias, simultaneamente.
Empresas listadas nesses segmentos oferecem aos seus acionistas melhorias nas práticas de governança corporativa.
De modo geral, conjuntamente com a legislação reformadora da Lei n° 6.404/76, essas empresas prevêem proteção aos direitos dos acionistas minoritários e aumentam a transparência das informações divulgadas.
5.1.1 Níveis diferenciados de Governança Corporativa
As diferenças entre os níveis de governança corporativa das empresas listadas na Bovespa (nível 1[61], nível 2[62] e novo mercado[63]) em comparação com o sistema tradicional podem ser assim esquematizadas, de forma sucinta:
Ante o exposto, constata-se a relevância da aplicação do sistema de Governança Corporativa, obtendo-se como diretrizes empresariais a transparência, a prestação de contas e a equidade. A gestão fundada no sistema acima explanado tem assegurado a competência da administração e a minimização dos riscos inerentes a toda companhia.
Neste panorama é que investidores, acionistas, credores, gestores e conselheiros têm atuado no âmbito da empresa, utilizando-se do seu poder de voto, e em alguns casos apenas do seu poder de influência, para fiscalizar e, se for o caso, substituir administradores de baixo desempenho.
Essa limitação ao poder de gestão das empresas podia ser visto, num primeiro momento, como interferência indesejada da regulamentação legal nas diretrizes da companhia. No entanto, com o aprofundamento do estudo dos mecanismos de interferência no mercado, tem-se adotado de maneira ampla as práticas de Governança Corporativa como meio de facilitar acesso ao capital de investidores e contribuir para a perenidade do mesmo.
Na perspectiva de um Direito Empresarial mais protetivo e cauteloso, tem-se adotado os meios necessários para que se instaure uma atmosfera de confiança no mercado brasileiro, incentivando o investimento de capital e atraindo acionistas. Deve-se reforçar que empresas sólidas que aplicam as práticas da governança atingem níveis de produção e confiabilidade suficientemente altos para atrair bons gestores que tenham como diretriz manter o bom relacionamento com acionistas e gerar crescimento do ponto de vista empresarial e acionário.
Assim é que a Governança Corporativa tem atuado nos problemas de agência, nos custos de transação, nos membros dos Conselhos Administrativos e nos administradores. É uma maneira de se tratar as companhias de forma mais benéfica à economia e sociedade como um todo, evitando-se fraudes financeiras e buscando o crescimento de todos os agentes que atuam no mercado.
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[1] Lei n° 6.404/76, art. 138: A administração da companhia competirá, conforme dispuser o estatuto, ao Conselho de Administração e à diretoria, ou somente à diretoria.
[2] CARVALHOSA, Modesto e LATORRACA, Nilton. Comentários à Lei de Sociedades Anônimas. Volume 3. São Paulo: Saraiva, 1998, p. 5.
[3] LODI, João Bosco. Conselho de Administração. São Paulo: Pioneira, 1988, p. 2.
[4] LEÃES, Luiz Gastão Paes de Barros. Estudos e Pareceres sobre Sociedades Anônimas. São Paulo: Revista dos Tribunais, 1989, p. 196.
[5] LAMY FILHO, Alfredo e PEDREIRA, José Luiz Bulhões. A Lei das S.A. Volume II. Pareceres. Rio de Janeiro: Renovar, 1996, p. 131.
[6] Lei n° 6.404/76, art. 138, § 1º: O Conselho de Administração é órgão de deliberação colegiada, sendo a representação da companhia privativa dos diretores.
[7] LAMY FILHO, Alfredo e PEDREIRA, José Luiz Bulhões. A Lei das S.A. Volume II. Pareceres. Rio de Janeiro: Renovar, 1996, p. 425.
[8] Lei n° 6.404/76, art. 139.
[9] VALVERDE, Trajano de Miranda. Sociedades por ações. Rio de Janeiro: Forense, 1959, p. 147.
[10] Art. 142. Compete ao Conselho de Administração:
IV - convocar a assembléia geral quando julgar conveniente, ou no caso do artigo 132;
[11] BARBOSA FILHO, Marcelo Fortes. Sociedade Anônima Atual: comentários e anotações às inovações trazidas pela Lei nº 10.303/01 ao texto da Lei nº 6.40/76. São Paulo: Atlas, 2004, p. 179.
[12] TOLEDO, Paulo Fernando Campos Salles de. O Conselho de Administração na sociedade anônima: estrutura, funções, poderes e responsabilidade dos administradores. São Paulo: Atlas, 1999, p. 37.
[13] CARVALHOSA, Modesto e LATORRACA, Nilton. Comentários à Lei de Sociedades Anônimas. Volume 3. São Paulo: Saraiva, 1998, p. 118.
[14] Consulta sobre rodízio dos auditores dos fundos de investimento – PricewaterhouseCoopers Auditores Independentes – MEMO/SNC/GNA/Nº 005/06. Reg. nº 5031/06. Relator: SNC
[15] Código Civil, art. 1.011. O administrador da sociedade deverá ter, no exercício de suas funções, o cuidado e a diligência que todo homem ativo e probo costuma empregar na administração de seus próprios negócios.
[16] Lei n° 6.404/76, art. 153. O administrador da companhia deve empregar, no exercício de suas funções, o cuidado e diligência que todo homem ativo e probo costuma empregar na administração dos seus próprios negócios.
[17] Princípio que o direito norte-americano denomina de standard of care for directors.
[18] Por exemplo, SUSEP, CVM, ANS, entre outros.
[19] CARVALHOSA, Modesto e LATORRACA, Nilton. Comentários à Lei de Sociedades Anônimas. Volume 3. São Paulo: Saraiva, 1998, p. 236.
[20] Código de Defesa do Consumidor (Lei n° 8.078/90).
[21] O presidente da FEBRABAN – Federação Brasileira dos Bancos, BARBOSA (2007, pp. 11-12), expressou: “Por convicção ou por conveniência, o fato é que as melhores empresas e alguns países estão repensando sua maneira de fazer negócios. Por crença ou por pressão da sociedade, não importa. O assunto sustentabilidade está na pauta de todos os executivos.”
[22] O Regulamento do Imposto de Renda de 1999, artigo 464, considera como distribuição disfarçada de lucro a ( i) alienação, por valor notoriamente inferior ao de mercado, bem de seu ativo a pessoa ligada, ( ii ) aquisição, por valor notoriamente superior ao de mercado, bem de pessoa ligada, ( iii ) perda, em decorrência do não exercício do direito à aquisição de bem e em benefício de pessoa ligada, sinal, depósito em garantia ou importância paga para obter opção de aquisição, ( iv ) transferência a pessoa ligada, sem pagamento ou por valor inferior ao de mercado, direito de preferência à subscrição de valores mobiliários de emissão de companhia, ( v ) pagamento a pessoa ligada aluguéis, royalties ou assistência técnica em montante que excede notoriamente a valor de mercado, ( vi ) realização com pessoas ligadas qualquer outro negócio em condições de favorecimento, assim entendidas condições mais vantajosas para a pessoa ligada do que as prevaleçam no mercado ou em que a pessoa jurídica contrataria com terceiros.”
[23] MARTINS, Fran. Comentários à Lei das Sociedades Anônimas. Rio de Janeiro: Forense, 1978, p. 367.
[24] Do direito norte-americano, o standard of loyalty.
[25] BERLE, Adolf A.; MEANS, Gardiner C. A moderna sociedade anônima e a propriedade privada. Os economistas. São Paulo: Abril Cultural, 1984, p. 191.
[26] TOLEDO, Paulo Fernando Campos Salles de. O Conselho de Administração na sociedade anônima: estrutura, funções, poderes e responsabilidade dos administradores. São Paulo: Atlas, 1999, p. 57.
[27] BARBOSA FILHO, Marcelo Fortes. Sociedade Anônima Atual: comentários e anotações às inovações trazidas pela Lei nº 10.303/01 ao texto da Lei nº 6.40/76. São Paulo: Atlas, 2004, p. 203.
[28] Instrução CVM n° 358/02, art. 13.
[29] Instrução CVM n° 358/02, art. 8°. Cumpre aos acionistas controladores, diretores, membros do Conselho de Administração, do conselho fiscal e de quaisquer órgãos com funções técnicas ou consultivas, criados por disposição estatutária, e empregados da companhia, guardar sigilo das informações relativas a ato ou fato relevante às quais tenham acesso privilegiado em razão do cargo ou posição que ocupam, até sua divulgação ao mercado, bem como zelar para que subordinados e terceiros de sua confiança também o façam, respondendo solidariamente com estes na hipótese de descumprimento.
[30] BARBOSA FILHO, Marcelo Fortes. Sociedade Anônima Atual: comentários e anotações às inovações trazidas pela Lei nº 10.303/01 ao texto da Lei nº 6.40/76. São Paulo: Atlas, 2004, p. 204.
[31] Do direito norte-americano, o princípio disclosure.
[32] BARBOSA FILHO, Marcelo Fortes. Sociedade Anônima Atual: comentários e anotações às inovações trazidas pela Lei nº 10.303/01 ao texto da Lei nº 6.40/76. São Paulo: Atlas, 2004, p. 206.
[33] Instrução CVM n° 358/02, art. 3°, § 1°: Os acioni stas controladores, diretores, membros do Conselho de Administração, do conselho fiscal e de quaisquer órgãos com funções técnicas ou consultivas, criados por disposição estatutária, deverão comunicar qualquer ato ou fato relevante de que tenham conhecimento ao Diretor de Relações com Investidores, que promoverá sua divulgação.
[34] LAMY FILHO, Alfredo e PEDREIRA, José Luiz Bulhões. A Lei das S.A. Volume II. Pareceres. Rio de Janeiro: Renovar, 1996, p. 377.
[35] São os casos, por exemplo, das instituições financeiras e seguradoras, reguladas pelo BACEN e SUSEP, respectivamente, que determinam o grau de exposição ao risco permitido de suas reservas.
[36] Art. 158. O administrador não é pessoalmente responsável pelas obrigações que contrair em nome da sociedade e em virtude de ato regular de gestão; responde, porém, civilmente, pelos prejuízos que causar, quando proceder:
[37] GUERREIRO, José Alexandre Tavares. Responsabilidade dos administradores de sociedades anônimas. Revista de Direito Mercantil. São Paulo: Revista dos Tribunais, n° 42, 1981, p. 80.
[38] Art. 186. Aquele que, por ação ou omissão voluntária, negligência ou imprudência, violar direito e causar dano a outrem, ainda que exclusivamente moral, comete ato ilícito.
[39] Art. 187. Também comete ato ilícito o titular de um direito que, ao exercê-lo, excede manifestamente os limites impostos pelo seu fim econômico ou social, pela boa-fé ou pelos bons costumes.
[40] Art. 927. Aquele que, por ato ilícito (arts. 186 e 187), causar dano a outrem, fica obrigado a repará-lo.
[41] COMPARATO, Fábio Konder; SALOMÃO FILHO, Calixto. O poder de controle na sociedade anônima. Rio de Janeiro: Forense, 2005, p. 403.
[42] TOLEDO, Paulo Fernando Campos Salles de. O Conselho de Administração na sociedade anônima: estrutura, funções, p. 71.
[43] Lei n° 6.404/76, artigo 159, § 6°.
[44] Vale também lembrar que, diante do dever de diligência, o administrador responde pelos atos de seus subordinados, sob culpa in eligendo e in vigilando
[45] TEIXEIRA, Nilson. Avanços e desafios na reforma do mercado brasileiro de capitais. Instituto de Estudos de Política Econômica da Casa das Garças. Rio de Janeiro, 2004, p. 20.
[46] GITMAN, Lawrence J. Princípios de administração financeira. São Paulo: Harbra, 1997, p. 19.
[47] ROSSETTI, José Paschoal; ANDRADE, Adriana. Governança corporativa – fundamento, desenvolvimento e tendências. São Paulo: Atlas, 2004, p. 103.
[48] Os professores COMPARATO, SALOMÃO FILHO (2005, p. 247), indagam: “Se os diretores ou controladores da companhia visada por uma take-over bid opõem-se à operação, quais as medidas de defesa de que podem lançar mão? São, em geral, de dois gêneros. Procurarão demover os acionistas do seu intento de alienação das ações, prometendo ou conferindo uma série de vantagens, como dividendos suplementares e bonificações extraordinárias. Ou então tentarão intervir, direta ou indiretamente no mercado, para aquisição das ações.”
[49] GITMAN, (1997, p. 21), relata um interessante caso: “a Liberty Media Corporation embarcou num festival de aquisições em dezembro de 1999. O fornecedor de programas de rede a cabo adquiriu o controle da Home Shopping Network e de sua rival, a QVC Networks. Em seguida, a Liberty Media associou-se à Sports Channel para criar uma rede de canais de esportes, transmitidos a 41 milhões de lares. A reação positiva de Wall Street elevou o preço das ações em doze vezes. Entre os favorecidos estava o presidente da Liberty Media, John Malone, que recebeu mais de 10 milhões em ações da Liberty Media, em lugar do salário.
Estimativas conservadoras acerca do retorno obtido pelo presidente Malone superam $ 150 milhões no período de dois anos. Ainda assim, quase não houve queixa dos investidores. Por exemplo, Willian Nygren, diretor de pesquisas de uma empresa com grande participação na Liberty Media afirmou: ‘É claro que não me importo de ser sócio do homem mais esperto do ramo, especialmente se ele tem seus próprios fundos comprometidos com o negócio”.
[50] Conforme exposto, stakeholders são as demais partes interessadas, quais sejam, clientes, fornecedores, funcionários, sociedade e governo.
[51] ROSSETTI, José Paschoal; ANDRADE, Adriana. Governança corporativa – fundamento, desenvolvimento e tendências. São Paulo: Atlas, 2004, p. 21.
[52] RABELO, Flávio; SILVEIRA, José Maria da. Estruturas de governança e governança corporativa: avançando na direção de integração entre as dimensões competitivas e financeiras. Texto para discussão. IE/UNICAMP, n° 77. Campinas, 1999, p. 8.
[53] PINHEIRO, Armando Castelar. Mercado de capitais e crescimento econômico: em direção a uma agenda de reformas. Instituto de Estudos de Política Econômica da Casa das Garças. Rio de Janeiro, 2004, p. 8.
[54] SILVEIRA, Alexandre Di Miceli. Governança Corporativa, Desempenho e Valor da Empresa no Brasil. Dissertação de Mestrado apresentada na FEA-USP. São Paulo, 2002, p. 19.
[55] O Financial Times, mencionado por Rabelo (1999, p. 11), anunciou um caso inédito dos acionistas da Sumitomo Corporation movendo uma ação de US$ 1,6 bilhão contra cinco executivos da companhia pelas perdas de US$ 2,6 bilhões no escândalo das transações no mercado de cobre.
[56] _________. Governança Corporativa, Desempenho e Valor da Empresa no Brasil. Dissertação de Mestrado apresentada na FEA-USP. São Paulo, 2002, p. 23.
[57] RABELO, Flávio; SILVEIRA, José Maria da. Estruturas de governança e governança corporativa: avançando na direção de integração entre as dimensões competitivas e financeiras. Texto para discussão. IE/UNICAMP, n° 77. Campinas, 1999, p. 14.
[58] Exceto as Lojas Renner, com 100% do capital social disperso no mercado acionário.
[59] TEIXEIRA, Nilson. Avanços e desafios na reforma do mercado brasileiro de capitais. Instituto de Estudos de Política Econômica da Casa das Garças. Rio de Janeiro, 2004, p. 20.
[60] TEIXEIRA, Nilson. Avanços e desafios na reforma do mercado brasileiro de capitais. Instituto de Estudos de Política Econômica da Casa das Garças. Rio de Janeiro, 2004, p. 20.
[61] A companhia aberta listada no Nível 1 tem como obrigações adicionais à legislação:
a) melhoria nas informações prestadas, adicionando às informações trimestrais (ITR) – documento que é enviado pelas companhias listadas à CVM e à BOVESPA, disponibilizado ao público e que contém demonstrações financeiras trimestrais – entre outras: demonstrações financeiras consolidadas e a demonstração dos fluxos de caixa,
a) melhoria nas informações relativas a cada exercício social, adicionando às Demonstrações Financeiras Padronizadas (DFPs) – documento que é enviado pelas companhias listadas à CVM e à BOVESPA, disponibilizado ao público e que contém demonstrações financeiras anuais – entre outras, a demonstração dos fluxos de caixa,
c) melhoria nas informações prestadas, adicionando às Informações Anuais (IANs) – documento que é enviado pelas companhias listadas à CVM e à BOVESPA, disponibilizado ao público e que contém informações corporativas – entre outras: a quantidade e características dos valores mobiliários de emissão da companhia detidos pelos grupos de acionistas controladores, membros do Conselho de Administração, diretores e membros do Conselho Fiscal, bem como a evolução dessas posições,
d) realização de reuniões públicas com analistas e investidores, ao menos uma vez por ano,
e) apresentação de um calendário anual, do qual conste a programação dos eventos corporativos, tais como assembléias, divulgação de resultados etc.,
f) divulgação dos termos dos contratos firmados entre a companhia a partes relacionadas,
g) divulgação, em bases mensais, das negociações de valores mobiliários e derivativos de emissão da companhia por parte dos acionistas controladores,
h) manutenção em circulação de uma parcela mínima de ações, representando 25% (vinte e cinco por cento) do capital social da companhia,
i) quando da realização de distribuições públicas de ações, adoção de mecanismos que favoreçam a dispersão do capital.
[62] As companhias listadas no Nível 2 se comprometem a cumprir as regras aplicáveis às companhias listadas no Nível 1 e, adicionalmente, outras obrigações que visam proteger o acionista minoritário. Por exemplo, são obrigações adicionais à legislação:
a) divulgação de demonstrações financeiras de acordo com padrões internacionais IFRS ou US GAAP,
b) Conselho de Administração com no mínimo de 5 (cinco) membros e mandato unificado de até 2 (dois) anos, permitida a reeleição. No mínimo, 20% (vinte por cento) dos membros deverão ser conselheiros independentes,
c) direito de voto às ações preferenciais em algumas matérias, tais como, transformação, incorporação, fusão ou cisão da companhia e aprovação de contratos entre a companhia e empresas do mesmo grupo sempre que, por força de disposição legal ou estatutária, sejam deliberados em Assembléia geral,
d) extensão para todos os acionistas detentores de ações ordinárias das mesmas condições obtidas pelos controladores quando da venda do controle da companhia e de, no mínimo, 80% (oitenta por cento) deste valor para os detentores de ações preferenciais (tag along),
e) realização de uma oferta pública de aquisição de todas as ações em circulação, no mínimo, pelo valor econômico, nas hipóteses de fechamento do capital ou cancelamento do registro de negociação neste Nível,
g) adesão à Câmara de Arbitragem do Mercado para resolução de conflitos societários.
[63] Além dos compromissos dos Níveis 1 e 2, as companhias listadas no Novo Mercado se comprometem adicionalmente cumprir um conjunto mais amplo de práticas de governança corporativa relativas aos direitos societários dos acionistas minoritários. Por exemplo, as ações têm de ser necessariamente ordinárias, com direito a voto.

References: artigo 142
 artigo 139
 artigo 31
 artigo 31
 artigo 159
 artigo 158
 artigo 144
 artigo 188
 artigo 393
 artigo 159
 artigo 132
 artigo 464
 artigo 159