Source: http://docplayer.cz/12752480-Znalecky-posudek-velkovykrmny-zakupy-a-s.html
Timestamp: 2019-01-20 22:27:55+00:00

Document:
ZNALECKÝ POSUDEK. Velkovýkrmny Zákupy a.s., - PDF
Download "ZNALECKÝ POSUDEK. Velkovýkrmny Zákupy a.s.,"
1 ZNALECKÝ POSUDEK č / 12 ocenění hodnoty akcií společnosti Velkovýkrmny Zákupy a.s., se sídlem Zákupy, Borská 58, IČ: Objednavatel: CYRRUS CORPORATE FINANCE, a.s. Veveří Brno IČ: Zpracovatel: Ing. Petr Pelc, Ph.D. znalec v oboru ekonomika, odvětví ceny a odhady se specializací akcie a deriváty kapitálového trhu, cenné papíry a obchodování s nimi, spotřební elektronika, výpočetní a kancelářská technika, nábytek, vybavení a zařízení domácností Účel posudku: Stanovení tržní hodnoty akcií pro účely provedení nedobrovolné veřejné dražby cenných papírů Rozhodné datum ocenění: Zpracováno dne: Posudek obsahuje: 24 stran textu + 15 stran příloh Posudek se předává: ve třech vyhotoveních Výtisk číslo: 1
2 OBSAH 1. ÚVOD ÚČEL OCENĚNÍ OBECNÉ PŘEDPOKLADY A OMEZUJÍCÍ PODMÍNKY OCENĚNÍ PODKLADOVÉ MATERIÁLY DEFINICE A POJMY NÁLEZ IDENTIFIKACE SPOLEČNOSTI OBCHODOVÁNÍ S AKCIEMI NA VEŘEJNÉM TRHU POSUDEK PŘEDMĚT OCENĚNÍ METODY OCEŇOVÁNÍ AKCIÍ METODY OCENĚNÍ NA ZÁKLADĚ ANALÝZY TRHU METODY OCENĚNÍ NA ZÁKLADĚ ANALÝZY MAJETKU METODY OCENĚNÍ NA ZÁKLADĚ ANALÝZY VÝNOSŮ POUŽITÉ PŘÍSTUPY A METODY OCENĚNÍ OCENĚNÍ METODOU MAJETKOVOU - ÚČETNÍ OCENĚNÍ METODOU MAJETKOVOU - LIKVIDAČNÍ REKAPITULACE STANOVENÝCH CEN ZÁVĚR ZNALECKÁ DOLOŽKA LITERATURA SEZNAM PŘÍLOH
3 1. ÚVOD 1.1. Účel ocenění Tento posudek je zpracován na základě objednávky společnosti CYRRUS CORPORATE FINANCE, a.s.. Jeho účelem je stanovení tržní hodnoty akcií společnosti Velkovýkrmny Zákupy, a.s. se sídlem Zákupy, Borská 58, okres Česká Lípa, IČ: pro účely provedení veřejné nedobrovolné dražby cenných papírů. Akcie nejsou kótované na oficiálních trzích (nejsou veřejně obchodovatelné). Předmětem dražby je balík kusů akcií na majitele v listinné podobě ve jmenovité hodnotě 350,- Kč, tj. celkem 14,25 % podíl na celkovém objemu Obecné předpoklady a omezující podmínky ocenění Tento posudek byl vypracován v souladu s následujícími obecnými předpoklady a omezujícími podmínkami: Informace a finanční data poskytnutá zadavatelem a představenstvem společnosti jsem považoval za věrohodné, pravdivé a správné. Předmětem mého posudku nebylo právní posouzení a tudíž se předpokládá, že vlastnická práva k oceňovanému majetku jsou účinná. Z tohoto titulu nepřebírám žádnou odpovědnost. Informace z ostatních zdrojů, které jsou použity ve znaleckém posudku, jsou považovány za věrohodné, avšak nebyly ověřovány ve všech případech. Pokud nebylo uvedeno jinak, při ocenění byly použity informační zdroje vymezené v rámci podkladových materiálů. Znalecký posudek byl zpracován na základě podmínek, které byly známy v době jeho vypracování, za případné změny v tržních podmínkách po předání znaleckého posudku nebude převzata žádná odpovědnost. Při ocenění byly respektovány právní předpisy platné a účinné v době zpracování. Výsledky ocenění jsou platné pouze ve vztahu k vymezenému účelu a k uvedenému datu ocenění a nelze je použít za jiným účelem. Znalec nemá žádné současné ani budoucí zájmy na majetku, který je předmětem posudku. Znalec tímto prohlašuje, že závěry znaleckého posudku vycházely z podkladů předložených zadavatelem posudku a dokumentů, které mu předložilo představenstvo společnosti, a že tyto dokumenty použil jako celek, tj. zkoumal je jednotlivě a ve vzájemné souvislosti, přičemž žádný takový dokument neopomenul. V případě, že management společnosti nepředložil znalci dokumenty, které mohly mít vliv na zpracování znaleckého posudku, nepřijímá znalec jakoukoli odpovědnost s touto skutečností související. 3
4 1.3. Podkladové materiály Pro potřeby zpracování ocenění byly použity veřejné informace a dokumentace získaná od společnosti. Jedná se zejména o následující materiály: výpis z obchodního rejstříku (internetový zdroj: rozvaha, výkaz zisku a ztrát ke dni účetní jednotky Velkovýkrmny Zákupy, a.s. rozvaha, výkaz zisku a ztrát ke dni účetní jednotky Velkovýkrmny Zákupy, a.s. odborný posudek nemovitosti na LV Dobranov výpisy z SCP : převody cenných papírů - akcií Velkovýkrmny Zákupy, a.s. zákon č. 36/1967 Sb. v platném znění - zákon o znalcích a tlumočnících zákon č. 40/1964 Sb. v platném znění - občanský zákoník zákon č. 513/1991 Sb. v platném znění - obchodní zákoník zákon č. 151/1997 Sb. - zákon o oceňování majetku, ve znění zákona č. 121/2000 Sb., zákona č. 237/2004 Sb. a zákona č. 257/2004 Sb. vyhláška č. 540/2002 Sb., kterou se provádějí některá ustanovení zákona č. 151/1997 Sb., o oceňování majetku a o změně některých zákonů (zákon o oceňování majetku), ve znění vyhlášky č. 452/2003 Sb. a vyhlášky č. 640/2004 Sb. zákon č. 83/1998 Sb., kterým se mění a doplňuje zákon č. 50/1976 Sb. o územním plánováním a stavebním řádu (stavební zákon) Bradáč, A. a kol. Soudní inženýrství, Akademické nakl. CERM, s.r.o. Kislingerová, E.: Oceňování podniku, C.H.BECK Mařík, M. - Určování hodnoty firem, Praha, Ekopress Mařík, M. - Diskontní míra v oceňování, Praha: 1. vydání, VŠE v Praze, 2001 Mařík, M. - Metody oceňování podniku, Praha, Ekopress Musílek, P. - Trhy cenných papírů, Praha, Ekopress Ostatní vybrané zdroje: - Český statistický úřad - Ministerstvo průmyslu a obchodu - Ministerstvo financí - Obchodní rejstřík - Svaz průmyslu a dopravy ČR - Firemní monitor - Informace o kapitálovém trhu - Informace o veřejném trhu - Česká národní banka - Informace o kapitálovém trhu - Informace o kapitálovém trhu - Česká kapitálová informační agentura - Finanční noviny Ostatní zdroje uvedené v textu a v soupisu odborné literatury 4
6 OBJEKTIVIZOVANÁ HODNOTA - Známe mnoho druhů objektivizovaných hodnot, např. tržní (obecnou, popř. obvyklou, reálnou), substanční (věcnou, reprodukční, popř. nákladovou), užitnou (popř. výnosovou), směnnou (popř. srovnávací), účetní, likvidační, hodnotu promptního prodeje a jiné. V praxi převládá pojem objektivizované hodnoty s přívlastkem tržní. Objektivizovaná hodnota je používána zejména tam, kde je nutno vyloučit jakýkoliv subjektivní vliv, včetně subjektivního vlivu znalce. Objektivizace se zpravidla dosahuje použitím údajů, které jsou nesporné (tj. historických údajů) nebo metod ocenění, které jsou invariantní (viz přísl. ustanovení zákona č. 151/1997 Sb., o oceňování majetku, ve znění pozdějších předpisů dále jen zákon o oceňování majetku ). Objektivizované hodnoty je využíváno zejména při ocenění pro daňové účely nebo pro ocenění, které musí být zcela nesporné. Hodnota při ocenění pro účely přechodu účastnických cenných papíru na hlavního akcionáře však nemusí být hodnotou nespornou, resp. nemusí mít rozhodující funkci, má především zajistit možnost akcionářům dotčeným rozhodnutím většinového akcionáře vystoupit ze společnosti za spravedlivých podmínek. SUBJEKTIVNÍ HODNOTA - Před transakcí dochází nejprve k ryze subjektivním ocenění majetku, práv či jiných majetkových hodnot nebo služeb, které je provedeno stranami transakce. Subjektivní hodnota vyjadřuje vztah konkrétního subjektu (či skupiny subjektů) k danému majetku. Někdy je tato hodnota nazývána také hodnotou investiční. Subjektivní hodnota je hodnotou z hlediska konkrétní jednotlivé osoby, při zohlednění jejích představ a názorů. Z tohoto důvodu se subjektivní hodnota samozřejmě muže odchylovat a často také velmi odchyluje jak od tržní, tak od objektivizované hodnoty. I když pro účely ocenění podle 183c odst. 5 ve spojení s 183 odst. 3 obchodního zákoníku nejsou primárně určena ustanovení zákona č. 151/1997 Sb., o oceňování majetku, ve znění pozdějších předpisů (dále jen zákon o oceňování majetku ), lze za pomoci ustanovení 2 odst. 1 zákona o oceňování majetku formulovat jeden z rozdílu mezi tržní hodnotou, resp. objektivizovanou hodnotou a subjektivní hodnotou. Rozdíl spočívá mimo jiné v tom, že subjektivní hodnota zohledňuje vlivy mimořádných okolností trhu, osobních poměrů prodávajícího nebo kupujícího, ale i vliv zvláštní obliby předmětu ocenění. Z hlediska účelu tohoto ocenění lze subjektivní hodnotu jako adekvátní kategorii hodnoty zcela vyloučit, neboť by její použití zejména mohlo vést k nerovnému zacházení s akcionáři. TRŽNÍ HODNOTA (Fair value) je účetní pojem obsažený v Mezinárodním účetním standardu č. 16 (IAS 16). Je definován jako "částka, za kterou by mohlo být směněno aktivum mezi informovanými, ochotnými stranami v arm s lenght transaction". Tržní hodnotou (Markét Value) se rozumí v souladu s definicí v Mezinárodních oceňovacích standardech (IVS 2003) odhadnutá částka, za kterou by byl předmět ocenění směněn k datu ocenění mezi dobrovolným kupujícím a dobrovolným prodávajícím. Podle definice přijaté IVSC a TEGOVA je tržní hodnota odhadovaná částka, za kterou by aktivum mělo být směněno k datu ocenění mezi ochotným kupujícím a ochotným prodávajícím při arm s length transakci po náležitém marketingu, přičemž obě strany jednaly informovaně, uvážlivě a bez nátlaku. Je třeba interpretace v souvislosti s detailním komentářem v EVS 4.3. Tržní hodnota obsahuje také předpoklad tzv., nejlepšího využití. Dle IVS 2003 se jedná o nejpravděpodobnější využití předmětu ocenění, které je fyzicky možné, právně přípustné, patřičně odůvodněné, finančně přijatelné a ústící v nejvyšší hodnotu. Tak jako v případě všech ostatních skutečností musíme při definici tržní hodnoty vycházet ze stavu k datu ocenění. Za příklad definice tržní hodnoty, používané při oceňování v CR je 6
7 definice, obsažená v EVS 1997, kterou lze v takřka nezměněné podobě nalézt i v IVS 2005: Tržní hodnota je odhadovaná částka, za kterou by bylo aktivum směněno k datu ocenění mezi koupěchtivým kupujícím a prodejechtivým prodávajícím v transakci nezávislých subjektu po rádném marketingu, přičemž strany jednaly informovaně, opatrně a bez nátlaku. Tržní hodnotu je nutno odlišovat od tržní ceny, která je skutečně zaplacenou částkou a muže být ovlivněna různými subjektivními poměry kupujícího a prodávajícího. TRŽNÍ HODNOTA STÁVAJÍCÍHO UŽITÍ je definována jako odhadovaná částka, za kterou by mělo být aktivum směněno k datu ocenění založeného na pokračování stávajícího užití, ale předpokládá, že aktivum je směněno mezi ochotným kupujícím a ochotným prodávajícím při arm s length transakci po náležitém marketingu, přičemž obě strany jednaly informovaně, uvážlivě a bez nátlaku. Je třeba interpretace v souvislosti s detailním komentářem v EVS 4.4. TRŽNÍ CENA je cena, za niž proběhla směna. OBVYKLÁ CENA je cena, za kterou lze stejnou nebo podobnou majetkovou část v daný okamžik a daném místě pořídit. Zákon č. 151/1997 Sb. neslouží ke stanovení obvyklé (tržní) ceny akcií za účelem jejich prodeje v případě, že akcie nejsou obchodovány na veřejném trhu. Pro tyto případy je třeba zohlednit další skutečnosti, které ovlivňují cenu akcií, zejména obchodní a hospodářské výsledky firmy, zejména tvorbu zisku, který následně slouží jako jediný zdroj k výplatě dividendy a tedy ke kapitálovému výnosu z finanční investice do cenného papíru - akcie. Volba kategorie hodnoty Z předešlého rozboru povinnosti rovného zacházení s akcionáři plyne, že by zjišťovanou hodnotou pro stanovení přiměřené ceny při vytěsnění minoritních akcionářů především nemela být hodnota subjektivní. Dále pak lze vyloučit hodnotu objektivizovanou (objektivizované ocenění). Jako adekvátní kategorie hodnoty se jeví tržní hodnota. Hodnota akcie je stanovena jako alikvotní podíl na tržní hodnotě jmění. Dlužno dále poznamenat, že v každém případe se při odhadu tržní hodnoty používá předpoklad nejlepšího možného a právně přípustného použití majetku, jehož hodnota je odhadována, při stávajících vnějších podmínkách (možnosti vlastníka, možnosti trhu). Má-li být odhadnuta tržní hodnota, je nelogické, prodal-li by prodávající (hypotetický prodávající) za částku nižší, než-li je hodnota výnosu z nejlepšího použití majetku. V různých případech u různého majetku pak může být nejlepším použitím jeho provozování a braní užitku z něj, nebo naopak jeho likvidace zcizením jednotlivých jeho častí, a tak dále. 7
8 2. NÁLEZ 2.1. Identifikace společnosti Základní identifikační údaje o emitentovi, jehož akcie jsou předmětem ocenění, byly převzaty z výpisu z obchodního rejstříku, který je uveden v příloze. Společnost je zapsaná v obchodním rejstříku vedeným Krajským soudem v Ústí nad Labem oddíl B, vložka 491. Datum zápisu: 6.prosince 1993 Obchodní firma: Sídlo: Identifikační číslo: Právní forma: Předmět podnikání: Velkovýkrmny Zákupy, a.s. Zákupy, Borská 58, okres Česká Lípa Akciová společnost - Zámečnictví, nástrojářství - Podnikání v oblasti nakládání s nebezpečnými odpady - Silniční motorová doprava- nákladní vnitrostátní provozovaná vozidly o největší povolené hmotnosti do 3,5 tuny včetně, - nákladní vnitrostátní provozovaná vozidly o největší povolené hmotnosti nad 3,5 tuny - Výroba, obchod a služby neuvedené v přílohách 1 až 3 živnostenského zákona Statutární orgán - představenstvo: předseda představenstva: Ing. Jiří Poživil, dat. nar Česká Lípa, Žizníkov 90, PSČ den vzniku funkce: 29.června 2010 den vzniku členství v představenstvu: 29.června 2010 místopředseda představenstva: Ing. David Jánošík, dat. nar Opočnice, Vlkov pod Oškobrhem 21, PSČ den vzniku funkce: 29.června 2010 den vzniku členství v představenstvu: 29.června 2010 člen představenstva: Ing. Ivo Hradecký, dat. nar Semily, Bavlnářská 536, PSČ den vzniku členství v představenstvu: 29.června 2010 Společnost zastupuje vůči třetím osobám, před soudy a před jinými orgány v celém rozsahu představenstvo, a to buď společně všichni členové představenstva, a nebo samostatně předseda představenstva, nebo samostatně jeden člen představenstva, který k tomu byl představenstvem písemně pověřen. Za společnost se podepisuje tak, že osoba oprávněná jednat za společnost se podepíše k napsanému nebo natištěné firmě společnosti a uvede svoji funkci. Dozorčí rada: předseda: Jana Kašparová, dat. nar Zákupy, Družstevní 386, PSČ den vzniku funkce: 29.června 2010 den vzniku členství v dozorčí radě: 29.června 2010 člen: Magdaléna Jánošíková, dat. nar Praha 8, U Třešňovky 255/17, PSČ den vzniku členství v dozorčí radě: 29.června
9 člen: Ing. Jiří Lukeš, dat. nar Semily, Bavlnářská 536, PSČ den vzniku členství v dozorčí radě: 29.června 2010 Akcie: ks kmenové akcie na majitele v listinné podobě ve jmenovité hodnotě 350,- Kč Základní kapitál: Ostatní skutečnosti: ,- Kč Splaceno: 100 % - Základní jmění společnosti 203, ,- Kč je 100% splaceno - Zapisuje se usnesení valné hromady společnosti ze dne o snížení základního kapitálu společnosti: a) Důvod snížení základního kapitálu: Úhrada ztráty z minulých let, která činí ,-- Kč b) Způsob, jak bude naloženo s částkou odpovídající snížení základního kapitálu: --Částka odpovídající snížení základního kapitálu bude použita na úhradu ztráty. Rozsah snížení základního kapitálu: Ze stávajících ,-- Kč bude základní kapitál snížen o ,-- Kč ,-- Kč. d) Způsob, jak má být snížení základního kapitálu provedeno: Protože společnost nemá ve svém majetku vlastní akcie ani zatímní listy, bude snížení základního kapitálu provedeno snížením jmenovité hodnoty akcií, tedy snížením jmenovité hodnoty všech akcií společnosti, které mají jmenovitou hodnotu každá 350,-- Kč na jmenovitou hodnotu 25,-- Kč každé akcie. e) Snížení jmenovité hodnoty listinných akcií se provede změnou jmenovité hodnoty vyznačením na listinných akciích. 9
10 2.2. Obchodování s akciemi na veřejném trhu Druh akcií Forma Podoba Počet kusů ISIN Celkový objem emise Jmenovitá hodnota akcie kmenové na majitele zaknihované ks CZ ,- Kč 350,- Kč Upsaný základní kapitál je zcela splacen vkladem zakladatele. Akcionářská práva vyplývají ze stanov společnosti a z Obchodního zákoníku. zdroj: Akcie byly obchodovány na veřejných trzích od roku 1995 do roku Maximální ceny dosáhly v prvním roce obchodování. Závěrečné kurzy v poslední den obchodování na veřejných trzích byly 22,05 Kč na BCPP a 11,00 Kč na RM-S: V letech 2004 a 2005 se vetší balíky akcií společnosti prodávaly za 11,- až 12,50 Kč na akcii (viz příloha č. 5). 10
11 zdroj: V posledních třech obchodních letech ( ) byly akcie obchodovány v průměrné ceně 16,- Kč na akcii. Přes mírnou volatilitu tohoto akciového titulu je patrný klesající dlouhodobý trend vývoje kurzu. 11
12 3. POSUDEK 3.1. Předmět ocenění Předmětem ocenění jsou cenné papíry, akcie na majitele ve jmenovité hodnotě 350,- Kč společnosti Velkovýkrmny Zákupy, a.s., se sídlem Zákupy, Borská 58, okres Česká Lípa, IČ: , které nejsou kótované na oficiálních trzích (nejsou veřejně obchodovatelné) Metody oceňování akcií Cílem finančního ocenění akcií je vyjádřit jejich hodnotu peněžitým ekvivalentem. Při hledání výsledné peněžité hodnoty používáme celou řadu oceňovacích metod, které můžeme rozdělit do tří základních skupin: Ocenění na základě analýzy trhu (srovnávací metody) Metody založené na analýze trhu srovnávají oceňované akcie s akciemi srovnatelných podniků, které jsou běžně obchodovány na veřejných trzích. Pro výpočet vnitřní hodnoty akcie použijeme porovnání vhodných ukazatelů (např. cena akcie/cash flow na akcii, cena akcie/účetní hodnota vlastního kapitálu na akcii, cena akcie/dividenda připadající na akcii, cena akcie/tržby připadající na akcii). Kapitálový trh v případě oceňování veřejně obchodovatelných akcií poskytuje také velmi důležitou informaci - aktuální kurz akcie. Ocenění na základě analýzy majetku (majetkové metody) Tyto metody jsou založené na analýze stavových veličin (majetku). Mezi majetkové metody patří zejména metoda účetní hodnoty, metoda substanční hodnoty příp. metoda likvidační hodnoty. Ocenění na základě analýzy výnosů (výnosové metody) Tyto metody jsou založené na analýze tokových veličin (výnosu). Tato skupina metod nahlíží na akcii jako na investici, jejíž hodnota je určena očekávanými budoucími příjmy investora. Teoreticky jsou výnosové metody nejsprávnějšími metodami. Mezi základní výnosové metody popisované v literatuře patří: dividendové diskontní modely (DDM dividend discont model), metody diskontovaných peněžních toků (metoda DCF discounted cash flow), metoda kapitalizovaných čistých výnosů, metody založené na ukazateli EVA (economic value added). K syntéze výsledků ocenění pak můžeme použít různé kombinace výše uvedených metod nebo metody z nich odvozené. 12
13 Metody ocenění na základě analýzy trhu Metoda ocenění váženým průměrem cen z uskutečněných obchodů evidovaných v SCP Tato metoda se používá pro určení přiměřenosti ceny při povinné nabídce převzetí, která musí být nabídnuta veřejným návrhem smlouvy o koupi akcií podle 183c zák. č. 513/1991 Sb. Při výpočtu váženého průměru cen je rozhodné období šesti měsíců předcházejících dni ocenění D.M. (D je pořadové číslo dne v měsíci a M je pořadové číslo měsíce) stanoveno tak, že prvním dnem rozhodného období je den D v měsíci šest měsíců předcházejícím měsíci M. Výpočet je prováděn ve dvou krocích: 1. V prvním kroku jsou sumarizovány počty obchodovaných cenných papírů a celkový objem obchodů v jednotlivých dnech rozhodného období, a to podle vzorců: N = nd O = od kde nd je počet kusů cenných papírů, s nimiž bylo obchodováno v den d a od je objem obchodů uskutečněných v den d v korunách (zjištěný jako součin ceny a počtu kusů pro jednotlivé obchody). 2. Ve druhém kroku je vypočtena průměrná cena za rozhodné období podle vzorce: C = O/N Metody ocenění na základě analýzy majetku Metoda účetní hodnoty (book value) Tato metoda se opírá o informace zjištěné v účetnictví. Vypovídací schopnost této metody je významně omezena zejména platnými postupy účtování, které neumožňují zobrazit reálnou hodnotu majetku v okamžiku ocenění. Mezi skutečnosti, které nejvíce zkreslují obraz oceňovaného podniku v účetnictví patří zejména tyto: účetní hodnota aktiv je vyjádřena v historických pořizovacích cenách, z těchto cen se vypočítávají i odpisy, účetní hodnota zásob, materiálu a výrobků nevyjadřuje jejich aktuální nákupní resp. prodejní cenu, pohledávkách se účtuje v nominální hodnotě bez zohlednění pravděpodobnosti s jakou budou zaplaceny, apod. Vyjdeme-li tedy z účetních výkazů, pak vlastní kapitál společnosti je rozdíl mezi účetní hodnotou celkových aktiv a účetní hodnotou všech závazků. Na ocenění podniku účetní hodnotou je třeba pohlížet jako na výchozí hodnotu pro další ocenění. Metoda substanční hodnoty Tato metoda poskytuje věrohodné a snadno kontrolovatelné výsledky, avšak je velmi pracná. Jedná se o ocenění jednotlivých majetkových částí podniku z pohledu going concern, tj. z pohledu jejich zapojení do fungujícího podniku. Její princip spočívá v tom, že zjišťujeme reprodukční hodnoty (tj. náklady znovupořízení) jednotlivých aktiv snížené o patřičné opotřebení. 13
14 Tyto náklady na znovupořízení je možné zjišťovat několika způsoby: indexovou metodou (použití cenových indexů), přímým zjišťováním cen (ceníky, kalkulace cen), oceňování podle zvolené jednotky (např. u staveb náklady na m 2 ), metoda funkčního zjišťování cen (kombinace předchozích metod), metoda tržního porovnání (vychází z databáze již realizovaných prodejů). Metoda zjištění reprodukčních hodnot umožňuje kvantifikovat majetkovou základnu podniku, ne však nekvantifikovatelné nehmotné složky (goodwill, pracovní sílu, vybudovanou síť odběratelů apod.). Samostatnou variantou této metody je i zjištění případné likvidační hodnoty podniku. Ta nahlíží na hodnotu podniku jako na sumu peněz, kterou lze získat prodejem jednotlivých složek podniku. Podnik tak představuje určitý soubor jednotlivých položek majetku a závazků Metody ocenění na základě analýzy výnosů Dividendové diskontní modely Výpočet tržní hodnoty akcií je založen na velikosti výnosu akcionáře ve formě dividendy. Dividendové diskontní modely nepracují pouze s dividendou a s tempem jejího růstu, ale ve výsledné hodnotě vlastního kapitálu se promítá i kapitálový zisk, tedy eventuální prodejní cena akcie v budoucím období. Aby bylo možno aplikovat některý z dividendových diskontních modelů, musí být splněny alespoň následující předpoklady: 1. Podnik má založenou dlouhodobou, stabilní dividendovou politiku a s tím spojený ustálený výplatní a aktivační poměr. 2. V podniku existuje vysoká míra závislosti mezi úrovní dividendy a volným peněžním tokem pro akcionáře. 3. Podnik se vyznačuje ustálenou strukturou financování, tj. má stabilní finanční páku. Základním dividendovým diskontním modelem je Gordonův model pro stabilní růst, který předpokládá ustálenou míru růstu dividend (g), které obvykle koresponduje s mírou růstu ekonomiky jako celku (HDP + inflace). Dalším předpokladem použití Gordonova modelu je větší požadovaná výnosová míra akcionáře (r), než je očekávaná růstová míra dividend (g). Výpočet vnitřní hodnoty akcie pak provedeme podle jednoduchého vztahu hodnota akcie = DIV/(r-g), kde DIV je očekávaná dividenda na konci prvního roku. Kromě Gordonova modelu pro stabilní růst se v praxi používají ještě dvoufázový a třífázový dividendový diskontní model, které předpokládají rozdílné tempo růstu dividend v jednotlivých fázích. Metody diskontovaných peněžních toků (DCF) Společným znakem všech variant metody DCF je, že hodnotu podniku odvozují od budoucích výnosů, které převádějí na jejich současnou hodnotu. Těmito výnosy jsou peněžní toky, protože 14
15 pouze ty jsou reálným příjmem a tedy reálným vyjádřením užitku. Volný peněžní tok je takové množství peněz, které může být z podniku odčerpáno, aniž by došlo k narušení jeho finanční stability. Z hlediska specifikace peněžního toku rozlišujeme následující možnosti podle toho, pro koho je peněžní tok určen: peněžní tok pro věřitele a pro akcionáře (free cash flow to the firm FCFF), peněžní tok pro vlastníky (free cash flow to the equity), peněžní tok pro firmu u nezadlužené firmy (adjusted present value APV). Rozdíly mezi jednotlivými modifikacemi spočívají ve vymezení jednotlivých peněžních toků. Volný peněžní tok do firmy FCFF představuje veškeré peněžní toky, které podnik generuje, a to jak pro věřitele, tak pro akcionáře. Volné peněžní toky do firmy zjistíme podle zjednodušeného schématu FCFF = EBIT(1 - d) + odpisy WC investice, kde EBIT.. zisk před úhradou daní a úroků, d.. sazba daně z příjmů, odpisy.. odpisy (a ostatní náklady, které nemají charakter výdajů), WC.. změna čistého pracovního kapitálu, investice... investice do pořízení investičního majetku. Volný peněžní tok pro vlastníky FCFE určíme tak, ze od volného peněžního toku, který generuje firma, odečteme nároky věřitelů, tj. splátky úvěrů a úroky snížené o daňový štít (naopak přičteme případné nově přijaté úvěry) FCFE = FCFF úroky(1 d) splátky úvěrů + nově přijaté úvěry. Metoda DCF APV vzchází ze stejně vypočteného volného peněžního toku jako metoda DCFF, s tím rozdílem, že pro diskontování těchto peněžních toků nepoužijeme průměrné vážené náklady kapitálu jako v případě metody DCFF, ale náklady vlastního kapitálu, protože předpokládáme výhradní financování vlastním kapitálem. V dalším výkladu pro jednoduchost předpokládejme výpočet hodnoty podniku z volného peněžního toku pro firmu FCFF. Celkovou hodnotu podniku (brutto) Hb určíme standardní dvoufázovou metodou. První fáze zahrnuje období, pro které je oceňovatel schopen vypracovat prognózu volného peněžního toku pro jednotlivá léta, druhá fáze pak zahrnuje období od konce první fáze do nekonečna. Hodnotu Hb pak vypočítáme pomocí výrazu: H b = T t= 1 FCF ( 1+ i ) t k t ( FCFT + 1) /( i + (1 + i ) k k T g) kde FCFt.. volný peněžní tok v roce t první fáze, ik.. kalkulovaná úroková míra (tj. diskontní míra), T.. délka první fáze v letech, g.. předpokládané tempo růstu FCF během druhé fáze (ik > g). Pro správné použití metody DCF je zapotřebí správně stanovit diskontní míru ik a tempo růstu FCF g. Tomuto problému se budeme podrobně věnovat v analýze ocenění. 15
16 Metoda kapitalizovaných čistých výnosů Tato metoda vychází ze stejného principu jako metoda DCF, ale výnosem se zde rozumí trvalý zisk, jehož rozdělením není dotčena podstata podniku. Východiskem této metody jsou účetní výkazy za posledních 3 až 5 let, které se upraví na srovnatelnou reálnou úroveň. Počítáme s upraveným hospodářským výsledkem po daních a po odpočtu placených úroků. Paušální nebo analytickou metodou stanovíme trvale odnímatelný čistý výnos jako velikost prostředků, které je možno rozdělit vlastníkům, aniž by byla dotčena podstata podniku. Pomocí vzorce pro věčnou rentu nebo prognózováním trvale odnímatelného čistého výnosu a dvoufázové metody (podobně jako u metody DCF) určíme hodnotu podniku Použité přístupy a metody ocenění Jako první byla aplikována metoda majetková - účetní (book value). Tato metoda má pouze orientační charakter a je zařazena pro formální úplnost posudku. Společnost vykazuje dlouhodobě negativní výsledek hospodaření, bez předpokladu progrese do budoucnosti, bez finančního plánu, při nízké efektivitě a nedostatečném kapitálu je tak budoucí vývoj společnosti velice těžko predikovatelný. Sestával by z mnoha předpokladů, jejichž kombinace by značně rozšiřovala interval spekulativně vypočtené hodnoty. Aplikace výnosové metody je v tomto případě nevhodná. Jako stěžejní byla použita majetková metoda - likvidační. V případě, kdy výnosová hodnota v obecné rovině není aplikována z důvodu neefektivního hospodaření oceňovaného podniku, lze metodu likvidační aplikovat v procesu ocenění jako metodu výchozí. Metody tržního porovnání nelze aplikovat z důvodu absence použitelné srovnávací základny. Hodnoty obchodů z veřejného trhu nelze použít z důvodu jejich neaktuálnosti Ocenění metodou majetkovou účetní Po zvážení obecných a specifických podmínek znaleckého úkonu byla pro orientační stanovení hodnoty společnosti zvolena metoda účetní hodnoty, vzhledem ke své průkaznosti ocenění. Tato metoda je použita jako orientační, vzhledem k tomu, že hodnoty účetních výkazů jsou k dispozici k datu ocenění Dle posledních dostupných finančních výkazů společnosti Velkovýkrmny Zákupy, a.s. ke dni činí rozvahová položka vlastního kapitálu společnosti tis. Kč. Hodnota společnosti však nemůže být stanovena jako záporná. V tomto případě je tedy účetní ocenění společnosti rovno nule Ocenění metodou majetkovou - likvidační Podstata metody likvidační hodnoty spočívá ve zjištění hodnoty společnosti za předpokladu, že veškerý majetek bude rozprodán a budou splaceny veškeré závazky společnosti. Hodnotu čistého obchodního majetku získáme jako hodnotu likvidačního zůstatku - odečtením hodnoty cizího kapitálu a nákladů likvidace od součtu hodnot dlouhodobého a oběžného majetku (včetně mimobilančních položek). 16
17 Majetek a závazky jsou oceňovány na základě předpokladu ukončení činnosti společnosti a ukončení likvidace společnosti v určité omezené časové lhůtě, např. do 1 roku od data ocenění. Likvidátor musí v omezené časové lhůtě prodat jednotlivé majetkové části a splatit závazky. Neoceňuje se tedy na základě předpokladu going concern". Likvidační hodnota je nejnižším možným tržním oceněním celé společnosti. Výpočet likvidační metody je nicméně u většiny společností vzhledem ke specifickému složení aktiv velmi problematický a do značné míry zatížený subjektivním názorem znalce. Obecný postup Budeme předpokládat že podnik vstoupí do likvidace k rozhodnému dni ocenění (pozn.: jde pouze o modelovou situaci) a že k ukončení likvidace společnosti dojde do 1 roku od data ocenění. Předpokládáme, že v průběhu jednoho roku dojde k prodeji všech aktiv. Dále předpokládáme, že v průběhu jednoho roku dojde k úhradě všech závazků a všech nákladů likvidace. Ocenění jednotlivých položek majetku a závazků bude tedy vycházet ze struktury jednotlivých položek majetku a závazků společnosti k datu Pro ocenění majetku jsme přistoupili k identifikaci jednotlivých funkčních celků (např. příslušenství kancelářských prostor), protože prodej majetku po kusech by vedl k dosažení velmi nízkých prodejních cen a byl by také velmi nákladný. Rozbor majetku Pozemky a stavby Pozemky a stavby jsou dle aktuálních informací pořízených managementem společnosti v tržní hodnotě tis. Kč. Jedná se o soubory pozemků a staveb na katastrálním území Dobranov a na katastrálním území Zákupy. Znalecký posudek tržní hodnoty souboru nemovitostí na katastrálním území Dobranov je v příloze č. 4. Samostatné movité věci a soubory movitých věcí Reálná aktuální hodnota movitých věcí v podobě technologie na výrobu vepřového masa a dalších movitostí odpovídá vzhledem je svému opotřebení účetní hodnotě, tedy 535 tis. Kč. Jiný dlouhodobý hmotný majetek Jedná se o obrazy "socialistického realismu", jejich reálná hodnota dle vyjádření managementu společnosti odpovídá účetní hodnotě, tedy 350 tis. Kč. Zboží Jedná se o dva autoveterány pořízené za účelem budoucího prodeje, tržní cena dle vyjádření managementu společnosti odpovídá hodnotě tis. Kč. 17
18 Krátkodobé pohledávky Pohledávky účetní hodnota tržní hodnota Farma Solany, s.r.o Masný průmysl Česká Lípa s.r.o Pohledávka zajištěná zástavním právem k nemovitosti, podán insolvenční návrh na dlužníka. V konkursu, pohledávka za majetkovou podstatou, předpoklad dílčího uspokojení Stát - daňové pohledávky Nadměrný odpočet DPH Ostatní pohledávky Běžné provozní pohledávky Krátkodobý finanční majetek Peníze 12 Účty v bankách 50 Závazky Položka závazků je pro účely stanovení likvidační hodnoty použita v plné výši dle účetních výkazů. Dlouhodobé závazky Podstatný vliv Jiné závazky Krátkodobé závazky Půjčka od ZZN Semily, a.s. - podnik ve skupině,ocenění nominální hodnotou Závazek vůči státu, penále ve výši 663 tisíc, spláceno dle splátkového kalendáře, splátky BMW 185 tisíc. Závazky ke spřízněným subjektům a běžné provozní závazky Náklady likvidace Ukončení činnosti podniku a jeho následná likvidace by byly spojeny s nutností vynaložení nákladů na likvidaci. Tyto náklady s přihlédnutím ke specifikům oceňované společnosti související s následujícími položkami: 18
19 provize za služby realitních kanceláří a náklady na reklamu spojenou s prodejem majetku daň z převodu nemovitostí náklady na údržbu a energie náklady likvidátora Náklady na údržbu a energie byly voleny vzhledem k minulosti na 60 tis. Kč. Náklady likvidátora vzhledem k rozsahu likvidace nepřekročí 5 tis. Kč měsíčně. Provize za služby realitních kanceláří a náklady na reklamu spojenou s prodejem majetku byly voleny sazbou obvyklou 3% z ceny nemovitostí. Výpočet likvidační hodnoty podniku Velkovýkrmny Zákupy, a.s. Očekávané výnosy z likvidace Pozemky a stavby Samostatné movité věci a soubory movitých věcí Jiný dlouhodobý hmotný majetek Zboží Pohledávky krátkodobé Peníze Účty v bankách Náklady příštích období tis. Kč Očekávané výdaje likvidace Dlouhodobé závazky Krátkodobé závazky Provize z prodeje nemovitostí 600 Daň z převodu nemovitostí 600 Náklady na údržbu a energie 60 Náklady likvidátora 60 Čisté obchodní jmění Zjištěná obvyklá likvidační hodnota netto společnosti Velkovýkrmny Zákupy, a.s. k datu je tis. Kč. 19
20 3.6. Rekapitulace stanovených cen Ocenění bylo provedeno účetní a likvidační metodou. Jelikož likvidační hodnota udává minimální možnou hodnotu akcie pro tento účel ocenění je jí přiřazena váha 1 pro výslednou hodnotu akcie. Účetní metoda se při ocenění zpravidla uvádí pouze jako orientační. Přesto byla tato metody aplikována pro úplnost před dokreslením reálného stavu situace. Metoda Váha Hodnota vlastního kapitálu Hodnota akcie o nominálu 350,-Kč Účetní metoda 0 0 tis. Kč 0 Kč Likvidační metoda tis. Kč 10,03 Kč Hodnota na trhu ,- Kč Při ocenění byly použity metoda majetková účetní a metoda majetková likvidační.výsledná hodnota je určena aplikací nejvíce vhodné metody majetkové - likvidační. Majetková účetní metoda byla použita jako podpůrná a hodnota akcie obchodované na veřejném trhu jako orientační. Výsledná hodnota oceňovaného balíku kusů akcií tak činí ,89 Kč, po zaokrouhlení na celé koruny ,- Kč 20
21 4. ZÁVĚR2.1 Identifikace společnosti Tento posudek je zpracován na základě objednávky společnosti CYRRUS CORPORATE FINANCE, a.s.. Jeho účelem je stanovení tržní hodnoty akcií společnosti Velkovýkrmny Zákupy, a.s. se sídlem Zákupy, Borská 58, okres Česká Lípa, IČ: pro účely provedení veřejné nedobrovolné dražby cenných papírů. Jako stěžejní byla použita likvidační metoda. Tato metoda nejlépe zobrazuje skutečnou hodnotu podniku ve stávajícím stádiu vývoje. Z důvodu úplnosti znaleckého posudku je stanovena i účetní hodnotu vlastního kapitálu společnosti a posouzena tržní hodnota v závěru obchodování akcií na veřejném trhu. Po zvážení předpokladů právní, ekonomické, provozní a všeobecné povahy, které jsou mi k datu zpracování posudku známy, z pohledu objektivity, opatrnosti a pro zadaný účel ocenění činím závěr: Tržní hodnota 1 kusu akcie s nominální hodnotou 350,- Kč společnosti Velkovýkrmny Zákupy, a.s. činí 10,03 Kč (deset korun a tři haléře) Tržní hodnota balíku kusů akcií ve jmenovité hodnotě 350,- Kč společnosti Velkovýkrmny Zákupy, a.s. je ,- Kč (dvě stě devadesát tisíc čtyři sta devadesát devět korun českých) Takto stanovená cena je platná za předpokladu, že v době mezi vyhotovením posudku a prodejem akcií nedojde k významné změně aktiv a pasiv posuzované společnosti, která by významně ovlivnila vstupní údaje pro stanovení obvyklé ceny. Prohlašuji, že pro provedení tohoto znaleckého posudku jsem osobou nezávislou. 21
22 5. ZNALECKÁ DOLOŽKA Znalecký posudek jsem podal jako znalec jmenovaný rozhodnutím předsedy Krajského soudu v Brně ze dne 15. května 2006, č.j. 1781/2005, pro základní obor ekonomika, odvětví ceny a odhady se specializací akcie a deriváty kapitálového trhu, cenné papíry a obchodování s nimi. Znalecký úkon je zapsán pod pořadovým číslem 28-02/12 znaleckého deníku. Znalečné a náhradu nákladů účtuji podle připojené likvidace na základě dokladu č V Brně dne podpis znalce: Ing. Petr Pelc, Ph.D. 22
23 6. LITERATURA Základní literatura: [L1] MAŘÍK, M. a kol.: Metody oceňování podniku. Proces ocenění, základní metody a postupy. 1. vydání, Ekopress, Praha 2003 [L2] KISLINGEROVÁ, E.: Oceňování podniku. 2. vydání, C.H. Beck, Praha 2001 [L3] KISLINGEROVÁ, E. a kol.: Manažerské finance. 1. vydání, C.H. Beck, Praha 2004 [L4] MLČOCH, J.: Oceňování podniku. Linde, Praha 1998 [L5] [L6] [L7] [L8] [L9] KISLINGEROVÁ, E. - NEUMAIEROVÁ, I.: Vybrané příklady firemní výkonnosti podniku. VŠE v Praze, Praha 1999 KOVANICOVÁ, D. - KOVANIC, P.: Poklady skryté v účetnictví. Díl II. Finanční analýza účetních výkazů. 4. vydání, Polygon, Praha 1999 COPELAND, T. - KOLLER, T. - MURRIN, J.: Stanovení hodnoty firem. VICTORIA PUBLISHING, Praha 1995 MAŘÍKOVÁ, P. - MAŘÍK, M.: Moderní metody hodnocení výkonnosti a oceňování podniku. Ekopress, Praha 2001 MAŘÍKOVÁ, P. - MAŘÍK, M.: Diskontní míra v oceňování. 1. vydání, Vysoká škola ekonomická a Praze, Institut oceňování majetku, Praha 2001 [L10] Znalecké posudky pro účely povinných nabídek převzetí a veřejných smluv o koupi účastnických cenných papírů. Metodika Komise pro cenné papíry, Praha 2004 [L11] NEUMAIEROVÁ, I. - NEUMAIER, I.: Výkonnost a tržní hodnota firmy. GRADA Publishing, Praha 2002 [L12] MUSÍLEK, P.: Trhy cenných papírů. 1. vydání, Ekopress, Praha 2002 Použité zdroje dat a údajů: [D1] Databáze Ministerstva spravedlnosti ČR (obchodní rejstřík). INTERNET, [D2] Databáze Střediska cenných papírů Praha. INTERNET, [D3] Databáze RM-Systému. INTERNET, [D4] Informace publikované společností Patria Finance. INTERNET, [D5] Informační agentura ČEKIA. INTERNET, www. ipoint. cz 23
24 7. SEZNAM PŘÍLOH 1. Výpis z obchodního rejstříku společnosti Velkovýkrmny Zákupy, a.s. 2 str. 2. Rozvaha ke společnosti Velkovýkrmny Zákupy, a.s. 4 str. 3. Výkaz zisku a ztráty ke společnosti Velkovýkrmny Zákupy, a.s. 2 str. 4. Posudek tržní hodnoty nemovitosti na LV Dobranov 5 str. 5. Výpisy z SCP : převody cenných papírů - akcií Velkovýkrmny Zákupy, a.s. 2 str. CELKOVÝ POČET stran příloh 15 str. 24
25 V ý p i s z obchodního rejstříku, vedeného Krajským soudem v Ústí nad Labem oddíl B, vložka 491!!! U P O Z O R N Ě N Í!!! Tento výpis má pouze informativní charakter. Data pro jeho vytvoření byla získána z počítačové sítě INTERNET. V případě, že se domníváte, že obsahuje chyby, obraťte se prosím na rejstříkový soud. Datum zápisu: 6.prosince 1993 Obchodní firma: Sídlo: Identifikační číslo: Právní forma: Předmět podnikání: Velkovýkrmny Zákupy, a.s. Zákupy, Borská 58, okres Česká Lípa Akciová společnost - Zámečnictví, nástrojářství - Podnikání v oblasti nakládání s nebezpečnými odpady - Silniční motorová doprava- nákladní vnitrostátní provozovaná vozidly o největší povolené hmotnosti do 3,5 tuny včetně, - nákladní vnitrostátní provozovaná vozidly o největší povolené hmotnosti nad 3,5 tuny - Výroba, obchod a služby neuvedené v přílohách 1 až 3 živnostenského zákona Statutární orgán - představenstvo: předseda představenstva: Ing. Jiří Poživil, dat. nar Česká Lípa, Žizníkov 90, PSČ den vzniku funkce: 29.června 2010 den vzniku členství v představenstvu: 29.června 2010 místopředseda představenstva: Ing. David Jánošík, dat. nar Opočnice, Vlkov pod Oškobrhem 21, PSČ den vzniku funkce: 29.června 2010 den vzniku členství v představenstvu: 29.června 2010 člen představenstva: Ing. Ivo Hradecký, dat. nar Semily, Bavlnářská 536, PSČ den vzniku členství v představenstvu: 29.června 2010 Společnost zastupuje vůči třetím osobám, před soudy a před jinými orgány v celém rozsahu představenstvo, a to buď společně všichni členové představenstva, a nebo samostatně předseda představenstva, nebo samostatně jeden člen představenstva, který k tomu byl představenstvem písemně pověřen. Za společnost se podepisuje tak, že osoba oprávněná jednat za společnost se podepíše k napsanému nebo natištěné firmě společnosti a uvede svoji funkci. Dozorčí rada: předseda: Jana Kašparová, dat. nar Zákupy, Družstevní 386, PSČ den vzniku funkce: 29.června 2010 den vzniku členství v dozorčí radě: 29.června 2010 člen: Magdaléna Jánošíková, dat. nar Praha 8, U Třešňovky 255/17, PSČ den vzniku členství v dozorčí radě: 29.června 2010 člen: Ing. Jiří Lukeš, dat. nar
26 Akcie: Semily, Bavlnářská 536, PSČ den vzniku členství v dozorčí radě: 29.června ks kmenové akcie na majitele v listinné podobě ve jmenovité hodnotě 350,- Kč Základní kapitál: Ostatní skutečnosti: ,- Kč Splaceno: 100 % - Základní jmění společnosti 203, ,- Kč je 100% splaceno - Zapisuje se usnesení valné hromady společnosti ze dne o snížení základního kapitálu společnosti: a) Důvod snížení základního kapitálu: Úhrada ztráty z minulých let, která činí ,-- Kč b) Způsob, jak bude naloženo s částkou odpovídající snížení základního kapitálu: --Částka odpovídající snížení základního kapitálu bude použita na úhradu ztráty. Rozsah snížení základního kapitálu: Ze stávajících ,-- Kč bude základní kapitál snížen o ,-- Kč ,-- Kč. d) Způsob, jak má být snížení základního kapitálu provedeno: Protože společnost nemá ve svém majetku vlastní akcie ani zatímní listy, bude snížení základního kapitálu provedeno snížením jmenovité hodnoty akcií, tedy snížením jmenovité hodnoty všech akcií společnosti, které mají jmenovitou hodnotu každá 350,-- Kč na jmenovitou hodnotu 25,-- Kč každé akcie. e) Snížení jmenovité hodnoty listinných akcií se provede změnou jmenovité hodnoty vyznačením na listinných akciích. Tento výpis je neprodejný a byl pořízen na Internetu ( Dne: :48:54 Údaje platné ke dni , 6:00 26

References: zákona č. 121
 zákona č. 237
 zákona č. 257
 zákona č. 151
 zákona č. 151
 zákona č. 151