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EFECTO DEL PRÉSTAMO PARTICIPATIVO EN LAS VARIABLES EMPRESARIALES MÁS REPRESENTATIVAS. Elisabeth Bustos Contell
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Víctor José María Díaz Franco
1 EFECTO DEL PRÉSTAMO PARTICIPATIVO EN LAS VARIABLES EMPRESARIALES MÁS REPRESENTATIVAS Elisabeth Bustos Contell PROFESORA ASOCIADA (UNIVERSIDAD DE VALENCIA) C/ CHIVA 6-26ª, VALENCIA TELÉFONO/FAX: / ÁREA TEMÁTICA: B) VALORACIÓN Y FINANZAS PALABRAS CLAVE: PRÉSTAMO PARTICIPATIVO, ESTRUCTURA FINANCIERA ÓPTIMA
2 EFECTO DEL PRÉSTAMO PARTICIPATIVO EN LAS VARIABLES EMPRESARIALES MÁS REPRESENTATIVAS Las especiales características legales del préstamo participativo y las condiciones contractuales que suelen acompañar a este instrumento, tienen implicaciones relevantes en las ratios financieras de las empresas prestatarias. El siguiente trabajo muestra el efecto del préstamo participativo en las variables más representativas del conjunto de magnitudes empresariales, esto es, en la ratio de endeudamiento financiero, en el fondo de maniobra, en la liquidez, en el beneficio y en la solvencia de la empresa financiada. De este modo, el presente trabajo explicará cómo el préstamo participativo contribuye a materializar los objetivos del plan estratégico de una manera más eficaz que cualquier otro instrumento de financiación ajena. 1
3 1. CONSIDERACIONES LEGALES DEL PRÉSTAMO PARTICIPATIVO La normativa que regula esta figura se reduce, prácticamente, al artículo 20 del Real Decreto Ley 7/1996, que define los préstamos participativos en los siguientes términos: Uno. Se considerarán préstamos participativos aquéllos que tengan las siguientes características: a) La entidad prestamista percibirá un interés variable que se determinará en función de la evolución de la actividad de la empresa prestataria. El criterio para determinar dicha evolución podrá ser: el beneficio neto, el volumen de negocio, el patrimonio total o cualquier otro que determinen las partes contratantes. Además, podrán acordar un interés fijo con independencia de la evolución de la actividad. b) Las partes contratantes podrán acordar una cláusula penalizadora para el caso de amortización anticipada. En todo caso, el prestatario sólo podrá amortizar anticipadamente el préstamo participativo si dicha amortización se compensa con una ampliación de igual cuantía de sus fondos propios y siempre que éste no provenga de la actualización de activos. c) Los préstamos participativos en orden a la prelación de créditos, se situarán después de los acreedores comunes. d) Los préstamos participativos se considerarán patrimonio contable a los efectos de reducción del capital y liquidación de sociedades previstas en la legislación mercantil. Dos. Los intereses devengados tanto fijos como variables de un préstamo participativo se considerarán partida deducible a efectos de la base imponible del Impuesto de Sociedades del prestatario. De la lectura del artículo 20 destacamos, para la comprensión de este trabajo, la especial remuneración del préstamo participativo, compuesta por dos tramos de interés. De este modo, las partes podrán acordar, de forma potestativa según la redacción del artículo 20, un interés fijo. Pese a esta denominación, en la práctica se referencia al EURIBOR, por lo que realmente es un interés variable al que se le añade un pequeño diferencial inferior al tipo de mercado. Sin embargo, para que este préstamo sea considerado como participativo, y en consecuencia arrastre el resto de características que le son propias, el artículo 20 exige imperativamente que, al menos una parte de su remuneración, participe necesariamente de la evolución de la empresa prestataria. Nótese la afinidad de este 2
4 tramo del interés con la naturaleza de los dividendos, por lo que se podría afirmar que la rentabilidad del prestamista participativo se aproxima a la del propietario de la empresa financiada. Como consecuencia de la similitud existente entre la remuneración del accionista y la del prestamista participativo, este préstamo es subordinado y, de este modo, queda perfectamente correlacionado el binomio rentabilidad-riesgo 1. La última característica a destacar es su consideración de patrimonio contable, a los únicos efectos de determinar la disminución de capital o liquidación de sociedades contempladas en la legislación mercantil 2. El patrimonio contable fue definido por el ICAC en su Resolución de 20 de diciembre de 1996, que refundió los conceptos de patrimonio, patrimonio neto y patrimonio contable a los exclusivos efectos de determinar la solvencia de la sociedad. No obstante la consideración del préstamo participativo como patrimonio contable, resulta importante señalar que el Proyecto de Ley 121/000086, de reforma y adaptación de la legislación mercantil en materia contable para su armonización internacional con base en la normativa de la Unión Europea, en su disposición adicional tercera modifica la letra d) del artículo 20 del Real Decreto-ley 7/1996, en los siguientes términos: d) Los préstamos participativos se considerarán patrimonio neto a los efectos de reducción de capital y liquidación de sociedades previstas en la legislación mercantil." La pretensión de esta modificación en la consideración del préstamo participativo es adaptarlo a la reformulación de la estructura financiera, con la intención de que este préstamo salvaguarde su armazón legal y su capacidad para absorber pérdidas ante graves situaciones patrimoniales. En definitiva, con la adaptación mercantil, el patrimonio contable quedará vacío de funciones, pero la recalificación del préstamo participativo como patrimonio neto le permitirá seguir siendo un instrumento de sustento patrimonial ante las mismas situaciones de desequilibrio financiero previas a la reforma. 2. DETERMINACIÓN DEL INTERÉS DEL PRÉSTAMO PARTICIPATIVO 1 La subordinación se producirá, exclusivamente, en caso de concurso de acreedores, y no afectará a la devolución del préstamo en situaciones normales de solvencia o, incluso, de insolvencia transitoria no inmersa en un proceso concursal. 2 No se puede extrapolar el cómputo del préstamo participativo como patrimonio para engrosar los fondos propios a los efectos de cumplir los requisitos exigidos en la concesión de las subvenciones de capital. Tampoco puede utilizarse para cumplir las condiciones patrimoniales requeridas por el artículo 213 de la LSA en cuanto al reparto de dividendos. 3
5 Previamente al análisis del interés, cabe señalar que los préstamos participativos se conceden a largo plazo, con una duración habitual entre cinco y diez años. Además, suelen incluir periodos dilatados de carencia de principal, que suelen oscilar entre tres y ocho años, por lo que durante este periodo únicamente se abonarán intereses y la devolución de principal se postergará a los dos últimos años. Asimismo, los préstamos participativos se conceden exclusivamente para financiar proyectos integrales de inversión, y no para financiar necesidades puntuales o continuas 3. Respecto a la remuneración, el tipo de interés total del préstamo participativo es el resultado de la suma de dos tipos de interés. Por una parte, el interés denominado fijo, que suele estar referenciado al EURIBOR y se abona, generalmente, con una periodicidad trimestral o semestral. En cuanto al segundo tramo del interés, las entidades concedentes de préstamos participativos vinculadas a la Administración pública suelen tomar el beneficio como referencia para calcular esta parte variable o participativa del interés. En concreto, las fórmulas que utilizan son las que se muestran a continuación. T T = BAT + Intereses fijos FPMedios + Capital Pendiente PP 100 (1) Donde: T T : BAT: Intereses fijos: FP Medios: Capital pendiente PP: Tipo de interés total de cada ejercicio. Beneficio antes de impuestos. Intereses fijos pagados con la periodicidad pactada durante el ejercicio. Media aritmética de los fondos propios al inicio y al final del ejercicio. Media ponderada según el tiempo de permanencia del capital vivo a lo largo del ejercicio. Nótese la similitud que existe entre la expresión (1) y la fórmula que permite calcular la rentabilidad del accionista, esto es, resultado neto sobre fondos propios, de manera que la remuneración del prestamista se aproxima a la del propietario. Sin embargo, la fórmula de cálculo del interés introduce unas variantes con el objetivo de combinar la dualidad de este préstamo en cuanto a su naturaleza de recurso ajeno y su proximidad a los propios. 3 Nos referimos a los préstamos participativos concedidos por entidades financieras, y no a los que se conceden entre empresas de un mismo grupo. 4
6 Así pues, podemos observar que en el denominador se añade el saldo vivo del préstamo a los fondos propios. Lógicamente, pues si el préstamo participativo soporta un riesgo parejo al de los fondos propios y, en consecuencia, el prestamista participativo desea posicionarse como cuasisocio para obtener una rentabilidad similar a la de dichos fondos, entonces deberá añadir su inversión a la de los propietarios para ser coherente con su posición en la determinación de su rentabilidad. Por otra parte, la fórmula utiliza en el numerador el beneficio antes de impuestos en lugar del resultado neto o beneficio después de impuestos. Con ello, el prestamista participativo introduce en la rentabilidad exigida su naturaleza de acreedor e independiza su remuneración del efecto impositivo, al igual que los intereses devengados en los préstamos ordinarios son independientes del tipo de gravamen. Además, como puede observarse en el numerador, se restituye en el beneficio los intereses mínimos del préstamo abonados durante el ejercicio, para depurar los intereses vencidos del tipo de interés total, ya que la remuneración del préstamo, si es entendido como fondo propio en el denominador, no debe considerarse en la determinación de la rentabilidad financiera al igual que no se incluyen los dividendos. Tras calcular el tipo total, se determinará por diferencia el tipo participativo detrayendo la parte mínima o fija del interés. Tipo de interés participativo = tipo de interés total tipo de interés fijo o mínimo El tipo de interés participativo se aplicará sobre el capital pendiente medio para determinar el tramo participativo del interés. De todo lo anterior se desprende que la fórmula analizada conjuga, de manera impecable, el carácter de cuasisocio y acreedor que mantiene el prestamista participativo, y permite vincular la rentabilidad del préstamo a los beneficios de la prestataria en función del nivel de riesgo soportado por este préstamo. Otra fórmula utilizada por los prestamistas vinculados a la Administración pública es la que se muestra a continuación: T PARTICIPATIVO = BAIT + Intereses fijos FPMedios + Capital Pendiente PP K 100 (2) Donde: BAIT: Beneficio antes de intereses e impuestos 5
7 K: Coeficiente corrector, con un valor entre 0 y 1 Adviértase que mediante la expresión (2) se calcula el tipo participativo en lugar del interés total. El cociente de la fórmula es similar al utilizado por la expresión (1) y parecido al de la rentabilidad de los fondos propios. La diferencia estriba en el beneficio que, en este caso, es el de antes de intereses e impuestos. Como puede observarse, el BAIT es mayor que el BAT, pues el primero incluye todos los gastos financieros de la empresa. Por tanto, el cociente que utiliza el BAIT será mayor que el que integre el BAT, lo que, en principio, provocaría un tipo de interés mayor y, en consecuencia, un mayor coste para el prestatario. Sin embargo, la fórmula (2) introduce un coeficiente corrector K, inferior a la unidad, que neutraliza el efecto anterior. En consecuencia, el interés participativo calculado mediante esta fórmula será, finalmente, sensiblemente inferior al que ofrece el método de la fórmula (1). En cuanto a la operativa para determinar el tipo de interés total, éste será igual a la suma del tipo participativo, calculado mediante la expresión (2), y el tipo mínimo referenciado al EURIBOR. Para concluir con los métodos que utilizan el beneficio como variable de referencia para determinar el tipo de interés participativo, presentaremos la última fórmula utilizada por los prestamistas vinculados a la Administración pública: Tipo de interés total = BAT FPMedios 100 Como puede observarse, con este método se consigue una rentabilidad del préstamo más próxima a la financiera que la ofrecida por las fórmulas anteriores. Además, al introducir el beneficio antes de impuestos, también combina las posiciones de acreedor y cuasisocio del prestamista participativo. El tipo participativo se obtendría por diferencia entre el tipo total y el mínimo o fijo. Tras la exposición de los tres métodos utilizados por el mercado de prestamistas participativos públicos, el cuadro 1 muestra, de forma conjunta, dichas fórmulas. Cuadro 1 (1) (3) BAT + Intereses fijos T T = 100 T T = FPMedios + Capital Pendiente PP BAT FPMedios 100 6
8 (2) T P = BAIT + Intereses fijos K 100 FPMedios + Capital Pendiente PP Las fórmulas anteriores permiten calcular, de forma directa o por diferencias, el tipo de interés participativo. Dicho cálculo se realizará anualmente, una vez sean aprobadas las Cuentas Anuales auditadas de la prestataria. Por tanto, el abono del interés participativo también será anual, lo que permite diferir a un año el pago de una parte del interés. Asimismo, se consigue que el tipo de interés total del préstamo, y no sólo el tipo de interés participativo, esté en función del beneficio. No obstante, para evitar que el interés se dispare en aquellos ejercicios excelentes, los prestamistas participativos imponen límites de contención, de manera que el tipo de interés total máximo que puede llegar a pagar un préstamo participativo se sitúa alrededor del 10%. Obviamente, este coste queda fuera del mercado de las deudas financieras ordinarias, pero téngase en cuenta el elevado riesgo del préstamo, y no sólo por la posición subordinada que ocuparía en una situación concursal, sino también por la variabilidad de su remuneración, ya que se encuentra en función de los beneficios. En consecuencia, este préstamo puede resultar caro cuando la prestataria disfrute de resultados excelentes, aunque también puede resultar más barato que la financiación bancaria cuando la empresa obtenga pérdidas o incluso beneficios reducidos. En cualquier caso, la remuneración del préstamo participativo se adapta a la evolución de la empresa y acomoda el esfuerzo financiero a la situación económica de la misma, evitando estrangulamientos derivados de unos gastos por intereses rígidos e independientes de la capacidad empresarial. Además, si realizamos un análisis conjunto de las fórmulas (1) y (2) expuestas anteriormente, podemos observar que ambas introducen el saldo vivo medio del préstamo participativo en el denominador, lo que provoca una disminución importante en el coste del préstamo. Si depuramos el efecto de esta variable, se puede comprobar que el préstamo devengará un interés participativo menor durante el periodo de carencia, y sólo cuando se inicie la devolución del préstamo se producirá un incremento del coste del mismo por disminución del saldo vivo contenido en el denominador. Por consiguiente, ambas fórmulas permiten que durante el plazo de carencia se contenga la remuneración del préstamo, dando tiempo para que el proyecto financiado 7
9 madure y consolide su rentabilidad. Con ello, se logra sincronizar el crecimiento del coste del préstamo con el incremento de la rentabilidad empresarial. Asimismo, las tres expresiones incluyen en el denominador los fondos propios, cuyo incremento provocará la disminución del resultado de la fórmula y, por tanto, del interés del préstamo. Ello favorece que la prestataria se muestre dispuesta a disminuir o, incluso, a renunciar al dividendo y dedique su beneficio a reservas, lo que reforzará su autofinanciación. Más aún, el incremento de las reservas se consolida por la imposición contractual de dotar anualmente una reserva de préstamo participativo por la parte equivalente a la que resultara de amortizar el préstamo mediante cuotas anuales e iguales. Téngase en cuenta que el préstamo disfruta de un largo periodo de carencia en el cual no se amortiza principal y durante este plazo, los prestamistas obligan a la empresa a que canalice parte de su beneficio a una reserva que recogerá las hipotéticas cuotas que pagaría el préstamo si no existiese periodo de carencia. De este modo, se evita que la prestataria se descapitalice cuando inicie la devolución del préstamo, habida cuenta que deberá devolver un gran volumen de fondos entre dos y tres años, esto es, desde que finalice el periodo de carencia hasta el vencimiento. Nótese que la obligación de dotar esta reserva implica dos consecuencias pues, por una parte, se atenúa el problema de la posible insolvencia que pudiera surgir en el momento del vencimiento del préstamo y, por otra, a lo largo de la vida del préstamo se produce un incremento de los fondos propios, con el consiguiente incremento del nivel de solvencia de la prestataria. 3. EFECTO DEL PRÉSTAMO PARTICIPATIVO EN LAS VARIABLES EMPRESARIALES MÁS REPRESENTATIVAS En este epígrafe analizaremos el impacto positivo del préstamo participativo sobre la ratio de endeudamiento financiero, así como sobre el fondo de maniobra, sobre la liquidez, sobre el resultado y sobre la solvencia de la empresa financiada PRÉSTAMO PARTICIPATIVO Y RATIO DE ENDEUDAMIENTO La ratio de endeudamiento se define como la relación entre deudas y fondos propios, y mide el nivel de deudas que soporta la empresa para financiar sus activos. D RE = FP 8
10 Otra forma alternativa de determinar el nivel de endeudamiento es la denominada ratio de Leverage, que relaciona las deudas con el pasivo total. L = D P T Como se puede demostrar, la relación entre ambas ratios es la siguiente: L = RE 1 + RE El nivel de endeudamiento es una de las variables que más preocupa a las Entidades de Crédito en el análisis de riesgo que realizan sobre las empresas para determinar la concesión de financiación. Evidentemente, a mayor nivel de endeudamiento, mayor será el riesgo financiero o riesgo de no poder hacer frente a las obligaciones de pago y ello repercute, evidentemente, en un mayor coste de la deuda. Más aún, cuando el nivel de deudas es especialmente elevado, entonces las Entidades de Crédito, como inversores adversos al riesgo, niegan la financiación a la empresa y comprometen, en consecuencia, su continuidad 4. En definitiva, esta ratio está relacionada directamente con el coste financiero e, incluso, con la capacidad de financiación ajena de la empresa. El cálculo de la ratio de endeudamiento que realizan las Entidades de Crédito presenta una particularidad, pues estas entidades determinan el riesgo financiero de sus clientes relacionando las deudas con coste o negociadas y no las deudas totales 5 con los fondos propios. Cuando en el balance de la prestataria aparece un préstamo participativo, y como consecuencia de su subordinación, las Entidades de Crédito lo excluyen de los recursos ajenos computables y lo incluyen en los fondos propios de la empresa a los únicos efectos de determinar su ratio de endeudamiento financiero. Esta transposición implica una disminución de esta ratio y, consecuentemente, del riesgo financiero real de la empresa, lo que resulta determinante para acceder en mejores condiciones a nueva financiación bancaria. 4 La ratio de endeudamiento aceptable para cada empresa depende del sector al que pertenece. En este sentido, existen sectores más arriesgados que otros, a los que se les permite un mayor nivel de deudas. Por ello, lo relevante es la comparación de la ratio de la empresa con el nivel de endeudamiento medio del sector. 5 Las Entidades de Crédito desprecian las deudas sin coste para determinar la ratio de endeudamiento de sus clientes porque entienden que, en caso de liquidación, el prestatario está obligado a atender con preferencia el pago de las deudas cubiertas mediante garantías, como normalmente lo está la financiación aportada por las Entidades de Crédito. Además, ante problemas de liquidez, el deudor cumplirá preferentemente con las deudas financieras por ser las que generan los indeseados intereses de demora. 9
11 No obstante, hemos constatado que no existe consenso entre las Entidades de Crédito en cuanto al cómputo del préstamo participativo como fondo propio. De esta manera, mientras para algunas entidades el préstamo participativo computa en su totalidad como recurso propio en la determinación de la mencionada ratio, para otras es considerado simplemente un recurso propio de segunda categoría y, en consecuencia, introducen restricciones, también sin consensuar, en dicho cómputo. Esto es, limitan la consideración del préstamo participativo, como patrimonio, a un porcentaje 6 de los fondos propios de primera categoría, conformados por el capital social y las reservas. Para esclarecer el cálculo de la ratio de endeudamiento realizado por las Entidades de Crédito destinado a determinar el riesgo financiero de las empresas demandantes de financiación, plantearemos el siguiente ejemplo contenido en el cuadro 2 que, además de mostrar los efectos de un préstamo participativo en dicha ratio, realizará una comparación con la financiación bancaria ordinaria. Cuadro 2 PRÉSTAMO PARTICIPATIVO PRÉSTAMO ORDINARIO Fondos propios Fondos propios Capital social Reservas Capital social Reservas Fondos ajenos Fondos ajenos Préstamo participativo Préstamos ordinarios Préstamos ordinarios Deudas con proveedores Deudas con proveedores Si límite del préstamo participativo es el 30% de los recursos propios: límite = Cómputo del préstamo participativo: Como recurso propio = Como deuda = = Entre el 30 y el 50 por ciento, dependiendo de cada Entidad de Crédito. Aunque, insistimos, algunas entidades computan el 100 por ciento de los préstamos participativos como fondos propios. 10
12 Deudas negociadas R E= Fondos propios Deudas negociadas = = 2,26 R E = Fondos propios = = 3, RE 2,26 L = = = 1+RE 3,26 69 % RE 3,25 L = = = 1+RE 4,25 76 % El 69% del pasivo son deudas financieras El 76% del pasivo son deudas financieras Como puede observarse, en el peor de los casos, esto es, considerando el límite mínimo, la mejora provocada por el préstamo participativo en la ratio de endeudamiento financiero de la empresa es considerable y, en consecuencia, incrementa la capacidad de endeudamiento y, por tanto, las posibilidades de crecimiento. Al mismo tiempo, refuerza la capacidad de negociación del prestatario con las Entidades de Crédito, en cuanto a la obtención de mejores condiciones por la disminución del riesgo financiero que comporta PRÉSTAMO PARTICIPATIVO Y FONDO DE MANIOBRA El objetivo de la inversión financiada con el préstamo participativo será, normalmente, el incremento de las ventas de la empresa prestataria, y recuérdese que todo incremento de ventas va asociado, habitualmente, a una necesidad de incrementar el fondo de maniobra. En este sentido, la entrada de un préstamo participativo en el balance de la empresa provoca una notable mejora de su fondo de maniobra, pues recuérdese que este préstamo no se concede únicamente para financiar inversiones en inmovilizado, sino para financiar proyectos integrales, incluida la inversión en circulante derivada del incremento del activo fijo. Obviamente, podría pensarse que la amortización continuada del préstamo participativo diluiría el fondo de maniobra, por la disminución de capitales permanentes que comporta la devolución del préstamo. Sin embargo, la cláusula que todos los prestamistas suelen incluir en sus contratos, relativa a la exigencia de dotar anualmente una reserva de préstamos participativos, obliga a la prestataria a retener parte de su beneficio y a reforzar su autofinanciación, lo que se traduce en un incremento del fondo de maniobra. De este modo, los prestamistas fomentan una cultura de gestión del capital circulante que permita incrementar el crecimiento sostenible de las ventas y evite, al mismo tiempo, las denominadas muertes de éxito. 11
13 En definitiva, el préstamo participativo tiene una notable implicación en el fondo de maniobra, lo que permite minimizar el riesgo de estrangulamientos en la liquidez de la empresa prestataria y, simultáneamente, la optimización de su resultado. Ello justifica la exigencia contractual de incrementar los recursos propios a partir de la dotación de una reserva indisponible en detrimento de un mayor reparto de dividendos. Aunque pueda parecer que esta medida impuesta por el prestamista perjudica al propietario, cabe recordar que un indiscriminado reparto de dividendos podría extenuar a la empresa y provocar incluso su quiebra. En este caso, el propietario perdería su inversión y con ella, la futura rentabilidad esperada. Por todo ello, la exigencia de dotar la reserva de préstamo participativo trata de modelar una adecuada política de autofinanciación que permita la continuidad empresarial, y de concienciar al empresario de que su propia rentabilidad depende de la de su empresa. Por otra parte, recuérdese que la mayoría de fórmulas que utiliza el mercado para determinar el interés participativo del préstamo, utilizan en el denominador los fondos propios. En consecuencia, el coste del préstamo se conseguirá minimizar maximizando la dotación anual de reservas, esto es, eliminando el reparto del dividendo. Ello provocaría, al mismo tiempo, una maximización del fondo de maniobra a través de la retención de todo el beneficio generado. Luego, el préstamo participativo obliga, por cláusula contractual, a una dotación mínima de reservas, y deja al prestatario la opción de una dotación máxima si desea minimizar el coste de la deuda participativa. En cualquier caso, se produce un incremento del fondo de maniobra y una disminución de la remuneración del préstamo. Aparentemente, el incremento del fondo de maniobra, tanto impuesto como voluntario, perjudica al prestamista y al propietario pues, evidentemente, disminuye la remuneración a corto plazo de ambos. Sin embargo, para la empresa supone una importante ventaja pues, por una parte, disminuye el gasto financiero, tanto participativo como ordinario, con el consiguiente incremento del beneficio y, por otra parte, refuerza su solvencia con la consecuente disminución de la ratio de endeudamiento. Todo ello repercutirá positivamente en la evolución de la rentabilidad de la empresa y, obviamente, en las rentabilidades a largo plazo del prestamista y del propietario PRÉSTAMO PARTICIPATIVO Y LIQUIDEZ Una de las condiciones de concesión del préstamo participativo es la presentación de un convincente Plan de Negocio, que contiene previsiones sobre la tesorería esperada 12
14 de la empresa prestataria. Dada la implicación del prestamista participativo en la evolución de la empresa, las condiciones de pago negociadas del préstamo se adaptarán a la capacidad prevista de generación de flujos de caja. Téngase en cuenta que el prestamista participativo se comporta como un cuasisocio. Tanto es así, que los prestamistas, de capital público o privado, entienden el préstamo participativo como un capital riesgo con pacto de devolución. En consecuencia, intentarán no estrangular la liquidez esperada de la empresa, debido a que su rentabilidad depende del beneficio y el beneficio de la liquidez, por cuanto que un deterioro de ésta obligaría a la empresa a acudir a la deuda bancaria, cuyos intereses mermarían el beneficio. Por tanto, el precio, el plazo y el periodo de carencia se establecerán de forma personalizada, según el plazo de recuperación del proyecto financiado 7. En este aspecto, el amplio periodo de carencia de principal que suele acompañar a estos préstamos supone un considerable desahogo en la liquidez de la prestataria, que podrá disponer de estos fondos para aplicarlos en su propia actividad. En cuanto a la remuneración del préstamo, recuérdese que permite diferir a más de un año la parte participativa del interés, cuya liquidación se realizará tras conocer las Cuentas Anuales. Este diferimiento también permite disponer de fondos adicionales, y a coste cero, para aplicarlos a conveniencia de la empresa. Curiosamente, las propias condiciones financieras del préstamo salvaguardan la liquidez de la empresa. Sin embargo, éste no es el único mecanismo de protección, pues recuérdese que las fórmulas utilizadas por los prestamistas participativos para determinar el interés fomentan el incremento de los fondos propios para abaratar el coste del préstamo. Esto es, promueven la autofinanciación y, por complementariedad, la disminución o, incluso, la eliminación del dividendo, con el consiguiente impacto positivo en la liquidez. Paralelamente, el propio prestamista participativo impone políticas de autofinanciación, al establecer contractualmente la obligación de dotar anualmente la reserva de préstamo participativo, lo que tiene un importante efecto secundario en la liquidez por retención de, al menos, una parte del dividendo. 7 Las desviaciones importantes que pudieran producirse entre los flujos estimados y los reales obligarán al prestamista a replantear las características financieras negociadas inicialmente y, de este modo, salvaguardará tanto la estabilidad de la empresa como su propia rentabilidad. 13
15 La mejora de la liquidez provocada por el refuerzo de la autofinanciación repercutirá en una disminución de las necesidades operativas de fondos 8. Si a esto unimos los presupuestos de tesorería que están obligadas por contrato a elaborar las empresas financiadas, concluimos que no sólo se reducirán las necesidades programadas de financiación bancaria a corto plazo, sino también la necesidad de acudir con urgencia a solicitar fondos. De esta forma, se evitará el sobrecoste que supone la obtención precipitada de financiación y, por tanto, la consiguiente merma en la liquidez de la empresa y su consecuente efecto dominó. En definitiva, el incremento de la cuota de autofinanciación provocará efectos en cascada que derivarán en una disminución de la dependencia bancaria a corto plazo y, en consecuencia, en una considerable mejora de la liquidez. El tercer mecanismo de protección de la liquidez está relacionado con la notable reducción que provoca el préstamo participativo en la ratio de endeudamiento financiero, lo que dará lugar a una disminución del coste de las nuevas deudas bancarias y a un menor abono de intereses. Concluyendo, las disminuciones producidas tanto en la dependencia bancaria como en el coste de la deuda, permitirán liberar fondos con los que obtener una rentabilidad adicional. Por otra parte, requieren una mención especial las empresas de reciente creación que financian sus fases de arranque mediante préstamos participativos. En estas situaciones son muy habituales los graves problemas de liquidez, debido a la gran asimetría entre los plazos de cobro y de pago. Para estas empresas existe en el mercado un modelo de préstamo participativo cuyo vencimiento es de dos años, con carencia de principal e intereses durante este periodo, excepto que la empresa reparta dividendos. Tras el vencimiento, el préstamo se replantea, y si la prestataria ha sido capaz de alcanzar el crecimiento previsto inicialmente, entonces el préstamo se capitalizará junto con el porcentaje correspondiente de las reservas generadas durante el periodo transitorio. De este modo, el prestamista se convertirá en un socio minoritario formal con pleno derecho en la empresa. Si, por el contrario, la empresa no ha sido capaz de cumplir las expectativas previstas, entonces el préstamo participativo se convertirá en un préstamo ordinario sin 8 Las Necesidades Operativas de Fondos, NOF, están formadas por el fondo de maniobra contable o real, más la financiación bancaria a corto plazo a la que debe acudir la empresa para corregir los desfases entre sus cobros y pagos. Las NOF son una importante referencia en la gestión del circulante operativo. 14
16 garantías, lo que le situará de hecho en una posición postergada respecto del resto de deudas financieras. Este préstamo ordinario tendrá un vencimiento de seis años, una remuneración del EURIBOR con un diferencial del uno y medio por ciento, y un retorno del principal condicionado a la generación de flujos de caja. Esta posibilidad de conversión permite reducir el riesgo de recuperación del préstamo, al mismo tiempo que respeta la capacidad económica de la empresa. Como puede observarse, al prestamista participativo le preocupa, con independencia de la fase empresarial financiada, proteger la liquidez de la empresa para no distorsionar el resultado de la prestataria, del que depende su propia rentabilidad. En este sentido, se puede afirmar que al prestamista participativo le mueven los mismos intereses que al propietario de la empresa financiada. Del mismo modo, las características propias del préstamo participativo, así como sus condiciones financieras, refuerzan la autofinanciación de la empresa y la disminución del coste de las deudas bancarias de la empresa prestataria. Todo ello genera una considerable protección de la liquidez y, finalmente, de la rentabilidad de la empresa financiada PRÉSTAMO PARTICIPATIVO Y RESULTADO NETO Cuando el interés participativo toma como referencia el beneficio de la prestataria, entonces la remuneración del préstamo difícilmente podrá provocar pérdidas en la empresa financiada. Ello adquiere especial relevancia en las primeras etapas del proyecto de inversión financiado, por ser las más proclives a generar pérdidas. Concretando, cuando la prestataria registre pérdidas, éstas serán consecuencia de su propia actividad o de otros gastos financieros o extraordinarios, pero nunca serán imputables al interés participativo del préstamo. En este contexto, se puede afirmar que el préstamo participativo protege el resultado neto de la empresa y reduce el riesgo de pérdidas. Asimismo, recordemos que lo óptimo es hacer coincidir el plazo de amortización económica de los activos financiados con el plazo de amortización financiera del préstamo que los financia. De esta manera, la recuperación de la inversión se sincronizará con la devolución de la deuda, y así, ésta no supondrá un esfuerzo financiero para la empresa. Esta situación puede conseguirse con facilidad en los préstamos participativos, dado el dilatado plazo con que se conceden. Sin embargo, el efecto del préstamo participativo no se limita a adecuar ambas amortizaciones, pues su amplio periodo de carencia permite que, durante los primeros 15
17 ejercicios del proyecto, las cuotas de amortización económica no se destinen a la amortización financiera y puedan ser reinvertidas en la empresa, generando un beneficio adicional. En definitiva, aumentando el beneficio de la actividad empresarial. Para finalizar, recuérdese que el préstamo participativo tiene, además, capacidad para incrementar el beneficio a través de la disminución de la ratio de endeudamiento financiero que provoca, por la consiguiente rebaja en el coste de la financiación bancaria; y a través del incremento del fondo de maniobra que conlleva, con la consecuente mejora de la liquidez y su derivado impacto en el resultado empresarial, como consecuencia de la disminución de la dependencia de la financiación bancaria a corto plazo. De todo ello, se concluye que la protección del beneficio que produce el préstamo participativo dará lugar a un incremento de la rentabilidad financiera de la empresa. Dicha rentabilidad será compartida por el prestamista participativo, pero, en ningún caso, el coste del préstamo extorsionará el crecimiento y la sostenibilidad de la empresa financiada PRÉSTAMO PARTICIPATIVO Y SOLVENCIA De la consideración de patrimonio que tiene el préstamo participativo deriva una consecuencia fundamental para la empresa, pues permite eludir, o por lo menos retrasar, la obligación legal de disminuir el capital o disolver la sociedad en situaciones de crisis patrimonial manifiesta. Para simplificar la comprensión de este efecto, expondremos el ejemplo contenido en el cuadro 3. Cuadro 3 SUPUESTO 1 SUPUESTO 2 Capital social Pérdidas ejercicios anteriores (80.000) Capital social Pérdidas ejercicios anteriores (80.000) Préstamo participativo Patrimonio /2 del capital social Patrimonio /2 del capital social
18 Patrimonio < 1/2 capital social Existe obligación de disolver la sociedad Patrimonio > 1/2 capital social No existe obligación de disolver la sociedad Tras la lectura del cuadro 3, se puede observar como a igual cuantía de fondos propios, el préstamo participativo permite sanear el desajuste patrimonial a la vez que ofrece un desahogo temporal, esto es, proporciona un tiempo adicional durante el cual la empresa dispone de la posibilidad de remontar sus pérdidas y entrar en beneficios. De forma análoga ocurriría con la obligación de disminuir el capital social, aunque en el caso de que ésta fuera ineludible, el préstamo participativo podría ser utilizado como sustituto del capital en una posterior operación acordeón para insuflar financiación y, simultáneamente, incrementar el patrimonio. Como puede observarse, este préstamo tiene la misma capacidad para sanear pérdidas que el capital social. Sin embargo, el préstamo participativo evita el Impuesto sobre Operaciones Societarias al que están obligadas las ampliaciones de capital social, correspondiente al 1 por ciento del capital que se aumenta 9. Además, los intereses totales devengados por el préstamo participativo son deducibles de la base imponible de la prestataria, lo que no ocurriría con los dividendos si la aportación de fondos se instrumentara a través de un incremento de capital social. En definitiva, el préstamo participativo tiene el mismo efecto que el capital social sobre la solvencia de la empresa, pero además, aporta una ventaja añadida, pues permite un importante ahorro impositivo que afectará positivamente en la liquidez de la prestataria. Por este motivo, el préstamo participativo es la financiación de elección para aquellas empresas que, por razón de tamaño o de crisis patrimonial manifiesta, necesiten incrementar su patrimonio sin posibilidad o necesidad de recurrir a una ampliación de capital. 4. CONCLUSIONES Como se puede observar, el préstamo participativos es, por sus especiales condiciones financieras, contractuales y legales, un instrumento que mejora 9 El préstamo participativo está sujeto y exento del IVA, según lo establecido en el artículo 20. Uno. 18º. c) de la Ley del IVA para los préstamos dinerarios. 17
19 sustancialmente las variables más representativas de la empresa, como son la ratio de endeudamiento, el fondo de maniobra, la liquidez, el resultado neto y la solvencia. Por ello, se puede afirmar que el préstamo participativo es más que un mero instrumento de financiación, ya que permite optimizar la estructura financiera de la prestataria y, por tanto, consigue disminuir el riesgo de quiebra de la empresa financiada al tiempo que refuerza su crecimiento sostenido, lo que, en definitiva, contribuye a materializar los objetivos de su plan estratégico. Este valor añadido aportado por el préstamo resulta especialmente favorable para las Pymes, por los graves problemas que presentan estas empresas para alcanzar una adecuada estructura financiera con la que escapar del elevado índice de mortalidad que soportan. Como conclusión final, resulta importante señalar que aunque frecuentemente se ha presentado al préstamo participativo como una financiación alternativa, consideramos que este instrumento tiene su propio calado en los requerimientos financieros de la empresa. Así como las necesidades de financiación de circulante se cubren, generalmente, con póliza y descuento, y las inversiones concretas de inmovilizado con leasing y préstamos bancarios, los proyectos integrales de inversión necesarios para poner en marcha una empresa o para expansionarla deberían financiarse preferentemente con préstamos participativos, pues sus especiales condiciones financieras se adaptan perfectamente a la maduración del proyecto financiado, a la vez que mejoran las estructuras empresariales como se puede constatar a través del análisis de las ratios más representativas. En definitiva, no debería considerarse el préstamo participativo como una financiación alternativa, sino como una financiación de elección para determinadas inversiones y, paralelamente, para concretas situaciones empresariales donde, además, se requiera un apoyo patrimonial. 5. BIBLIOGRAFÍA Berstein, L.A. (1997): Análisis de Estados Financieros. Teoría, aplicación e interpretación. Primera edición en castellano. Editorial McGraw-Hill, México. Bustos Contell, E. (2006): El préstamo participativo en la financiación del plan estratégico de las Pymes. Editado por AECA en colaboración con ENISA y CIDEM. 18
20 Garrido Pulido, T. y Sánchez Andujar S. (2002): Análisis financiero e implicaciones contables de la Resolución del ICAC sobre reducción de capital y disolución de sociedades: especial referencia a los préstamos participativos. Revista Europea de Dirección y Economía de la Empresa. Volumen 11. Nº 1. Págs Martí Pellón, J. (2000): El capital inversión en España, (Capital riesgo y capital desarrollo). Editorial Civitas, Madrid. 6. PÁGINAS WEBS CONSULTADAS

References: artículo 20
 Real Decreto 
 artículo 20
 artículo 20
 artículo 20
 Resolución 
 artículo 20
 artículo 213
 artículo 20
 Resolución