Source: https://www.grin.com/document/437882
Timestamp: 2019-07-20 09:17:23+00:00

Document:
"Feindliche Übernahmen" in Deutschland. Welche Abwehrmaßnahmen ... | Masterarbeit, Hausarbeit, Bachelorarbeit veröffentlichen
M N Mirko Noje-Knollmann (Autor)
2.2 Abgrenzung proaktiver und reaktiver Abwehrmaßnahmen
3. Proaktive Abwehrmaßnahmen
3.1 Ausgabe von Vorzugsaktien ohne Stimmrecht
3.2 Vinkulierung von Namensaktien
3.3 Ausgabe von Arbeitnehmeraktien
3.4 Gestaffelte Amtszeiten
3.5 Erwerb von eigenen Aktien
3.6 Wechselseitige Beteiligung
3.7 „Change of Control“ Klauseln
3.8 Ausgabe von Wandelund Optionsanleihen
3.9 Sicherungs-GmbH
3.10 Shareholder Value & Investor Relations.
3.11 Satzungsbestimmungen und „Shark Repellents“
3.12 Veräußerungen von Unternehmensteilen
3.13 Implementierung einer Holdingstruktur
3.14 Equity Carve-Out
3.15 „Poison Pills“
3.16 „Golden Parachutes“
4. Reaktive Abwehrmaßnahmen
4.3 Kartellrechtliche Probleme
4.4 Zukauf von Unternehmen oder sonstigen Aktiva
4.5 White Knight...
4.6 „Corporate Suicide“
Abbildung 1: Entwicklung von Übernahmen und Kaufpreis im Jahr 2000 2016
Abbildung 2: Einsetzbarkeit proaktiver und reaktiver Abwehrmaßnahmen
„Großangriff auf die Deutsche Telekom“ – so lautet die Überschrift eines Artikels aus der FAZ vom 29.04.2018, in dem es um die Übernahme des deutschen Kabelnetzbetreibers Unitymedia durch den britischen Vodafone Konzern geht.1 Die Thematik Unternehmensfusionenund Übernahmen wird in Deutschland und für deutsche Investoren immer präsenter. Wie in Abbildung 1 erkennbar, sind seit 2006 die Zahlen der registrierten Übernahmen mit rein deutschen Transaktionen sowie durch ausländische Käufer fast kontinuierlich gestiegen. Dieser Trend soll sich voraussichtlich im Jahr 2018 fortsetzen2 und laut Kai Lucks, Vorsitzender des Bundesverbandes Mergers & Acquisitions, sind „weitere Höchststände zu erwarten“.3
Zusätzlich zur reinen Anzahl der Übernahmen sind auch die Kaufpreise seit 2008 von 79 Milliarden EUR auf 225 Milliarden EUR im Jahr 2016 gestiegen. Diese Entwicklung wird ebenfalls aus Abbildung 1 ersichtlich auch wenn sich der Kaufpreis seit dem Jahr 2000 eher zyklisch verhält. Der Ausreißer im Jahre 2000 von 468 Milliarden EUR ist auf die Auswirkungen der Dotcom-Blase zurückzuführen. Die Abnahme des Kaufpreises 2008 wiederum auf die Finanzund Weltwirtschaftskrise 2007.
Quelle: FAZ, Stern am Übernahmehimmel, 2016, Internetquelle.
Zugleich werden die Investoren aggressiver und die Zahl der feindlichen Übernahmen nimmt zu. Michael Carr, bei Goldmann Sachs für das Geschäft der Firmenzusammenschlüsse verantwortlich, schätzt, dass ca. 80% aller erfolgreichen Fusionen weltweit auf der Initiative von Käufern beruhen.4 Im Zuge dieser Entwicklung wird eine zuverlässige und praktikable Abwehr gegen feindliche Unternehmensübernahmen immer wichtiger. Da es eine hohe Anzahl verschiedener Abwehrmaßnahmen gibt, gilt es zu analysieren, welche Maßnahmen für eine Verteidigung in Deutschland zulässig und praktikabel sind.
Ziel dieser Seminararbeit ist es dementsprechend die verschiedenen Abwehrmaßnahmen zu erläutern und sie auf ihre Praktikabilität, Zulässigkeit und Einsatzgrenzen in Deutschland zu untersuchen. Zunächst wird eine Begriffsdefinition durchgeführt, um die relevanten Begriffe zu erklären und deren Bedeutung für die weitere Untersuchung festzulegen. Im Hauptteil werden die einzelnen Abwehrstrategien in proaktive und reaktive Maßnahmen untergliedert und erläutert. Zudem soll deren Nutzen und Zulässigkeit aufgezeigt werden. Im Fazit werden die gewonnenen Erkenntnisse zusammengeführt. Zuletzt erfolgt eine Ergebnispräsentation mit anschließender Schlussfolgerung.
Diese Seminararbeit erhebt nicht den Anspruch, alle möglichen Abwehrmaßnahmen aufführen zu können, da sich in unterschiedlichen Ländern, aufgrund unterschiedlicher Rechtsprechung verschiedene Abwehrstrategien ergeben. Aus diesem Grund beschränkt sich diese Arbeit auf die Abwehrmaßnahmen in Deutschland. Ebenfalls können die genannten Maßnahmen nur oberflächlich untersucht werden. Eine umfassende Analyse würde den Rahmen dieser Seminararbeit deutlich überschreiten.
Wie bereits erwähnt, werden nun einige, für die weitere Untersuchung wichtige Begriffe definiert, um dem Leser das Zurechtfinden im Themenfeld der feindlichen Übernahme und deren Abwehr zu erleichtern.
Im Rahmen einer Übernahme ist es die Absicht eines Investors, ein Unternehmen, das in diesem Zusammenhang als „Zielunternehmen“ oder „Target“ bezeichnet wird, zu kaufen.
Entscheidend, ob es sich bei einer solchen Transaktion um eine „freundliche“ oder „unfreundliche“ bzw. „feindliche“ Übernahme handelt, ist die Art, wie der feindliche Investor die benötigten Stimmund Kapitalanteile erwirbt.5
Die „feindliche Übernahme“ leitet sich vom englischen Begriff „Hostile Takeover“6 ab. „Feindlich“ beschreibt hierbei die Vorgehensweise des Investors, sich mit einem Angebot, in der Regel einem öffentlichen Übernahmeangebot, direkt an die Eigentümer zu wenden, ohne dies zunächst mit dem Management, bestehend aus Vorstand und Aufsichtsrat7, zu besprechen und deren Einverständnis oder Einwilligung zu erhalten.8
Von einer „freundlichen“ Übernahme ist dementsprechend die Rede, wenn die Einwilligung des Managements vorliegt.9
Unter „Abwehrmaßnahmen“ werden alle Strategien und Maßnahmen verstanden, die eine Zielgesellschaft ergreift, um eine Übernahme durch den feindlichen Investor abzuwenden.10
Aus Sicht der Eigentümer ist es immer eine, wenn nicht sogar die Hauptaufgabe des Managements, den Wert des Unternehmens zu erhöhen.11 Im Rahmen eines Übernahmeangebots muss das Management Stellung beziehen und gegenüber den Aktionären eine Einschätzung abgegeben, inwieweit eine Übernahme für die Maximierung des Unternehmenswertes einen Mehrwert bietet. Da im Zuge einer feindlichen Übernahme das Management oftmals ausgetauscht wird, könnten die aktuellen Manager aus Eigeninteresse versucht sein, die Übernahme abzuwenden.12
Abwehrmaßnahmen werden gewöhnlich von Investmentbanken begleitet bzw. gesteuert. Sie fallen in den Tätigkeitsbereich M&A, der die Bereiche Fusion und Unternehmens-übernahmen umfasst. Im Rahmen Ihrer M&A-Tätigkeit beraten und unterstützen Investmentbanken Unternehmen sowohl bei Übernahmen als auch bei der Abwehr einer „feindlichen“ Übernahme.13 In diesem Falle wird von einem umfassenden Verteidigungsmandat gesprochen, welches die Investmentbank führt und dafür sorgen soll, die Übernahmegefahr zu reduzieren und die Chance auf eine erfolgreiche Abwehr zu erhöhen.14
Der rechtliche Rahmen, in dem sich Unternehmensübernahmen sowie auch die Abwehr bewegen, wurde mit Einführung des Wertpapiererwerbsund Übernahmegesetzes (WpÜG) im Jahr 2002 geschaffen. Des Weiteren sind das deutsche Aktiengesetz (AktG), das Wertpapierhandelsgesetz (WpHG) und das deutsche Börsengesetz (BörsG)maßgeblich regelnde Gesetze im Übernahmeund Abwehrprozess.
Entscheidend dafür, ob es sich um eine proaktive oder reaktive Abwehrmaßnahme handelt, ist der Zeitpunkt zu der die Strategie angewendet wird bzw. angewendet werden kann.
Liegt kein öffentliches Übernahmeangebot vor, treffen den Vorstand keine Handlungspflichten und er ist gemäß § 76 AktG nicht in seinen Handlungen eingeschränkt.15 In dieser Phase können proaktive Maßnahmen oder Strategien implementiert und angewendet werden, um die Gefahr einer feindlichen Übernahme zu verringern, sofern sie im Unternehmensinteresse liegen und nicht sachfremden Zielen dienen, wie z.B. dem Erhalt der eigenen Position.16
Sobald das Zielunternehmen vom potentiellen Investor über die zukünftige Abgabe eines Übernahmeangebotes nach § 10 WpÜG informiert wird, endet die Einsetzbarkeit von proaktiven Abwehrstrategien. Ab diesem Zeitpunkt wird der autonome Aktionsradius des Vorstandes durch die Regelungen gemäß § 33 WpÜG eingeschränkt.17 Nach Veröffentlichung des Übernahmeangebotes durch den Investor hat der Vorstand nach § 27 WpÜG die Pflicht, eine Stellungnahme zu veröffentliche.
Quelle: In Anlehnung an Schuster, M., Feindliche Übernahmen, 2004, S. 131; Parameswaran, B., Öffentliche Übernahme, 2009, S. 50
Somit grenzt sich die Anwendbarkeit von proaktiven Maßnahmen auf Zeiträume ein, zu denen kein öffentlich bekanntes Übernahmeangebot besteht. Nach Bekanntgabe eines Angebots bis zur eventuellen Rücknahme oder Abschluss befindet sich das Zielunternehmen in der aktiven Verteidigung und kann nur mit reaktiven Maßnahmen auf das Angebot reagieren.
Vorzugsaktien ohne Stimmrecht sind Unternehmensanteile, die ihrem Besitzer kein Mitspracherecht in der Hauptversammlung gewähren. Als Gegenleistung sind Vorzugsaktien mit einem Vorzug bei der Gewinnverteilung ausgestattet. Dieser Vorzug wird als Vorabdividende definiert. Alle weiteren Mitgliedschaftsrechte bleiben auch bei der Vorzugsaktie erhalten.18
Gemäß § 12 Abs. 1 AktG ist das Unternehmen berechtigt, Vorzugsaktien ohne Stimmrecht zu emittieren. Nach § 139 Abs. 2 AktG ist dies jedoch nur bis zur Hälfte des Grundkapitals möglich.19
Die Möglichkeit der Prävention einer feindlichen Übernahme durch die Ausgabe von Vorzugsaktien ohne Stimmrecht liegt darin, dass vom „Grundsatz des proportionalen Stimmgewichts der Aktien (one share one vote) abgewichen werden kann“.20 Durch die Ausgabe von stimmlosen Vorzugsaktien besteht die Möglichkeit, Eigenkapital am Kapitalmarkt zu beschaffen ohne die Stimmrechtsverhältnisse der Hauptversammlung zu verändern. Das Risiko einer feindlichen Übernahme wird verringert, wenn sich die stimmberechtigten Anteile in Besitz langfristig orientierter Aktionäre befinden, die ggf. einen kurzfristigen Verkaufsgewinn der langfristigen Beteiligung unterordnen und so sichergestellt ist, dass diese Anteile nicht veräußert werden.
Der Nachteil von Vorzugsaktien liegt darin, dass sie in der Satzung des Unternehmens vorgesehen sein müssen. Als Abwehrmaßnahme dieses Mittel daher nur einschränkt und v.a. nur mit einem langen zeitlichen Vorlauf vorbeugend geeignet.
Eine weitere präventive Abwehrstrategie liegt in der Einschränkung der freien Aktienübertragbarkeit gemäß § 68 Abs. 2 AktG, die durch Vinkulierung von Namensaktien möglich ist.21 Vinkulierte Namensaktien dürfen nur unter Zustimmung der Aktiengesell-schaft – diese wird vom Vorstand erteilt – übertragen bzw. verkauft werden. Aufgrund des Grundsatzes der freien Übertragbarkeit stellt die Vinkulierung die einzige Möglichkeit dar, die freie Übertragbarkeit von Aktien zur Abwehr gegen einen feindlichen Investor einzuschränken.22
Jedoch ist zu beachten, dass eine nachträgliche Vinkulierung kaum durchführbar ist, da gemäß § 180 Abs. 2 AktG alle betroffenen Aktionäre zustimmen müssen.23 Zudem hat die Vinkulierung gemäß § 68 Abs. 2 AktG lediglich dingliche Wirkung, so dass in Folge schuldrechtliche Stimmbindungsverträge gemäß § 136 Abs. 2 AktG grundsätzlich zulässig sind.24 Ebenfalls möglich wären auch Treuhändervereinbarungen.25 Zudem gilt zu beachten, dass diese Einschränkung der Fungibilität zu unerwünschten Kursverlusten führen kann.
Unter Voraussetzung einer langfristigen Planung, kann die Vinkulierung von Namensaktien grundsätzlich als Abwehrstrategie effektiv eingesetzt werden, da der Kauf von Unternehmensanteilen durch den feindlichen Investor unterbunden werden kann.
Ein möglicher Grund für die Ausgabe von Arbeitnehmeraktien oder Belegschaftsaktien ist die Annahme, dass sich Arbeitnehmer in einem Übernahmekampf mit ihrer Stimmkraft in der Hauptversammlung auf die Seite des Unternehmens stellen. Hierfür spricht die vermutete Sorge eines jeden Mitarbeiters um die Existenz und Sicherheit seines Arbeitsplatzes. Gestützt wird die Annahme durch eine gesetzliche Sperrfrist für die Veräußerung, da gemäß § 19 Abs. 1 EstG die Vorteile, die aus der verbilligten Abgabe an die Arbeitgeber resultierten nur steuerfrei sind, sofern die entsprechenden Wertpapiere nicht vor Ablauf von sechs Jahren veräußert werden.26
Arbeitnehmeraktien bieten nur einen beschränkten präventiven Schutz vor einer feindlichen Übernahme, da die Ausgabe gemäß § 192 Abs. 3 AktG auf 10% des Grundkapitals begrenzt ist. Daher kann diese Maßnahme nur in Kombination mit weiteren Abwehrstrategien effektiv eingesetzt werden.27
1 Vgl. FAZ, Großangriff, 2018, Internetquelle.
2 Vgl. marktundmittelstand, M&A Markt, 2018, Internetquelle.
3 Lucks, K., marktundmittelstand, M&A Markt, 2018, Internetquelle
4 Vgl. deutsche-wirtschafts-nachrichten, Zahl feindlicher Übernahmen steigt weltweit, 2018, Internetquelle.
5 Vgl. Schuster, M., Feindliche Übernahmen, 2004, S. 18; Müller-Stewens, G., Mergers & Acquisitions, 2016, S. 11.
6 Vgl. Müller-Stewens, G., Mergers & Acquisitions, 2016, S. 12.
7 Vgl. Weisner, A., Verteidigungsmaßnahmen, 2000, S. 4.
8 Vgl. Bank, C., Präventivmaßnahmen, 2006, S. 5.
9 Vgl. Wirtz, B. W., M&A Management, 2003, S. 18.
10 Vgl. Schuster, M., Feindliche Übernahmen, 2004, S. 18.
11 Vgl. Schuster, M., Feindliche Übernahmen, 2004, S. 96.
12 Vgl. Bank, C., Präventivmaßnahmen, 2006, S. 20.
13 Vgl. Achtleitner, A.-K., Investment Banking, 2000, S. 19, S. 212.
14 Vgl. Juchem, N., Mathée, L., Verteidigungsmandat, 2004, S. 628.
15 Vgl. Schuster, M., Feindliche Übernahmen, 2004, S. 131.
16 Vgl. Bank, C., Präventivmaßnahmen, 2006, S. 50.
17 Vgl. Parameswaran, B., Öffentliche Übernahme, 2009, S. 50.
18 Vgl. Achtleitner, A.-K., Investment Banking, 2000, S. 27; Bank, C., Präventivmaßnahmen, 2006, S. 83ff.
19 Vgl. Achtleitner, A.-K., Investment Banking, 2000, S. 27; Bank, C., Präventivmaßnahmen, 2006, S. 83ff.
20 Ban k, C., Präventivmaßnahmen, 2006, S. 83.
21 Vgl. Weisner, A., Verteidigungsmaßnahmen, 2000, S. 174.
22 Vgl. Bank, C., Präventivmaßnahmen, 2006, S. 198ff.
23 Vgl. Hagemann, M., Janott, D., Aktienrecht, 2017, S. 43
24 Vgl. Weisner, A., Verteidigungsmaßnahmen, 2000, S. 182.
25 Vgl. Ulbricht, H., Abwehrmaßnahmen deutsches und englisches Recht, 2006, S. 127.
26 Vgl. Schuster, M., Feindliche Übernahmen, 2004, S. 216.
27 Vgl. Drumm, H. J., Personalwirtschaft, 2008, S. 539.
Master: Finance & Accounting
Mirko Noje-Knollmann (Autor)
V437882
9783668915367
9783668915374
Feindliche Übernahme, Abwehrmaßnahmen feindliche Übernahme, Unfriendly Takeover, Feindliche Übernahme in Deutschland, Abwehrstrategien gegen eine feindlichen Übernahme, Hostile Takeover
Mirko Noje-Knollmann (Autor), 2018, "Feindliche Übernahmen" in Deutschland. Welche Abwehrmaßnahmen stehen Unternehmen zur Verfügung?, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/437882
Feindliche Übernahme. Abwehrmaßnahmen...
Ist der Markt für Unternehmenskontrol...
Feindliche Übernahmen im Unternehmens...
Abwehrmaßnahmen gegen feindliche Über...

References: § 76
 § 10
 § 33
 § 27
 § 12
 § 139
 § 68
 § 180
 § 68
 § 136
 § 19
 § 192