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Timestamp: 2019-10-14 08:56:04+00:00

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Die Stellung der Financial Due Diligence im Rahmen einer ...
Florian Theinert (Autor)
Heinrich-Heine-Universität Düsseldorf (Wirtschaftswissenschaftliche Fakultät, Betriebswirtschaft)
II. Begriffserklärung und Rechtsgrundlagen
A. Unternehmensakquisition
1. Arten einer Unternehmensakquisition
a) Asset Deal
b) Share Deal
2. Durchführungsmethoden einer Unternehmensakquisition
3. Gewährleistungsvorschriften
a) Regeln vor Inkrafttreten des Gesetzes zur Modernisierung des Schuldrechts
b) Regeln nach Inkrafttreten des Gesetzes zur Modernisierung des Schuldrechts
1. Herkunft des Begriffs Due Diligence
2. Arten einer Due Diligence
a) Financial Due Diligence
b) Sonstige Arten einer Due Diligence
3. Einfluss der Due Diligence auf Käuferrechte
a) Durchführung der Due Diligence
b) Unterlassung der Durchführung der Due Diligence
III. Der Akquisitionsprozess
A. Motive einer Akquisition
B. Ablauf einer Akquisition
a) Analyse der Ist-Situation und Formulierung des Unternehmensziels
b) Identifikation eines geeigneten Übernahmeobjekts
2. Vorverhandlung
b) Vorvertragliche Regelungen
3. Hauptverhandlung
4. Nachvertragliches Stadium
b) Erfolgskontrolle
C. Zeitliche Abgrenzung einer Financial Due Diligence
1. Positionierung im Akquisitionsprozess
a) Restriktionen seitens des Verkäufers
b) Wirtschaftlichkeitsprinzip
D. Die Unternehmensbewertung
1. Vergleichsorientierte Verfahren
2. Investitionstheoretische Verfahren
IV. Die Durchführung einer Financial Due Diligence
A. Ziele einer Financial Due Diligence
1. Abbau von Informationsasymmetrien
2. Identifikation von Risiken und Deal Breakern
3. Vergleich von Verkaufspreis und subjektivem Unternehmenswert
4. Exkulpation
B. Ablauf einer Financial Due Diligence
a) Ablaufplanung
b) Zusammenstellung des Prüfungsteams
c) Sammlung der Basisunterlagen
2. Durchführung der Unternehmensprüfung
a) Vorgehensweise und Informationsquellen
b) Analyse der Unternehmenszahlen
3. Abschlussgespräch und Berichterstattung
V. Ergebnisse einer Financial Due Diligence und deren Einflüsse auf die Gestaltung des Unternehmenskaufvertrages
A. Ergebnisse einer Financial Due Diligence
1. Auflösung bestandener Informationsasymmetrien
a) Prüfung des Rechnungswesens
b) Bereinigung der Unternehmensdaten um Einmal- und Sondereffekte
2. Absicherung von verbliebenen Unsicherheiten
3. Grundlagenbildung zur Grenzkaufpreisbestimmung und Kaufentscheidung
4. Beeinflussung des Kaufpreises
B. Garantievereinbarungen
1. Garantien des Verkäufers
a) Beschaffenheitsgarantien
b) Selbstständige Garantien
2. Garantien des Käufers
3. Risikoverlagerung auf Dritte
4. Betragsgrenzen von Garantievereinbarungen
C. Kaufpreisregelungen/-anpassungen
1. Kaufpreisgestaltung
a) Variabler Kaufpreis
b) Indirekte Kaufpreisbestandteile
Abb. 1: Kontaktaufnahme zwischen Käufer und Verkäufer und sich daran anschließende Transaktionsmechanismen
Abb. 2: Flexibilität der Informationsbeschaffung durch eine FDD bei unterschiedlichen Transaktionsarten
Abb. 3: Wahl des Transaktionsverfahrens in Abhängigkeit vom ge- wünschten Diskretions- und Zielerreichungsgrad
Abb. 4: Die Teilbereiche einer Due Diligence
Abb. 5: Häufigkeit der Due Diligence-Arten
Abb. 6: Motive und deren Strategien einer Akquisition
Abb. 7: Der Akquisitionsprozess
Abb. 8: Methoden der Unternehmensbewertung
Abb. 9: Anwendungshäufigkeit der gebräuchlichsten Bewertungsverfahren
Abb. 10: Verfahren zur Berücksichtigung von Unsicherheit in der Investitionsrechnung
Abb. 11: Ziele und Funktionen einer Financial Due Diligence
Abb. 12: FDD zur Überwindung von Informationsasymmetrien
Abb. 13: Ermittlung des Grenzkaufpreises des Käufers und des Netto- werts der Akquisition
Abb. 14: Ergebnisverlauf vor und nach Bereinigung
Abb. 15: Kapitalwertorientierte Unternehmensbewertung
Abb. 16: Einfluss der Due Diligence auf den Unternehmenswert
„Buying a used business is more complicated than buying a used car.“ [1]
Die Anzahl der Unternehmensakquisitionen ist in Deutschland in den 90er Jahren stetig gestiegen und befindet sich immer noch auf einem relativ hohen Niveau.[2] Im Nachhinein durchgeführte Befragungen der Unternehmensleitungen haben aber ergeben, dass nur ein geringer Teil der Transaktionen als erfolgreich bewertet werden konnte.[3] Die Hauptursache wurde mehrheitlich darin gesehen, dass die verfügbaren Informationen über das zu kaufende Unternehmen, die als Entscheidungsgrundlage hinsichtlich der Auswahl des Übernahmeobjekts und der Durchführung der Akquisition dienten, nicht ausreichend oder sogar falsch waren.[4] Um dieser Ursache entgegenzuwirken und dadurch künftig die Akquisitionsziele zu erreichen, beginnen die kaufenden Unternehmen mit Hilfe ihrer eigenen Abteilungen oder unter Hinzuziehung externer Berater mittlerweile immer häufiger – sofern es ihnen vom Verkäufer ermöglicht wird – eingehende Untersuchungen des Akquisitionsobjekts durchzuführen. Inzwischen hat sich auch im deutschen Sprachgebrauch für diesen Analyseprozess der Begriff „Due Diligence“ durchgesetzt.
Die vorliegende Arbeit befasst sich mit dem am häufigst durchgeführten Teilbereich der Due Diligence – der Financial Due Diligence –, deren Stellung im Rahmen einer Unternehmensakquisition erläutert werden soll. Diese ergibt sich zum einen zeitlich aus ihrer Positionierung im Akquisitionsprozess und zum anderen inhaltlich aus ihrem Nutzen für den Auftraggeber.
Übergeordnetes Anliegen der Arbeit ist es, dem Leser einen möglichst umfassenden Überblick über die FDD – insbesondere über ihre inhaltliche Ausgestaltung und Vorgehensweise sowie über ihre betriebswirtschaftlichen Auswirkungen auf den Unternehmenskaufvertrag – zu geben.
Dieses Ziel soll durch die Beantwortung der folgenden Fragen realisiert werden: Was versteht man unter einer FDD? Welche zeitliche Stellung hat die FDD im Akquisitionsprozess? Wie erlangt der Käufer mit einer FDD Informationen über das Akquisitionsobjekt? Wie kann der Käufer es vermeiden, nicht ausreichende oder sogar falsche Informationen über das zu kaufende Unternehmen zu erhalten, bzw. wie kann es ihm gelingen, alle Informationslücken und Risiken aufzudecken? Wie lässt sich ein subjektiv angemessener Kaufpreis bestimmen? Wie können Risiken ausreichend abgesichert werden und wie lassen sich Kaufpreisdifferenzen zwischen Käufer und Verkäufer lösen?
Zudem soll herausgestellt werden, inwiefern die FDD ihrem Auftraggeber von Nutzen ist und wie sich dieser schließlich auswirkt. Damit einhergehend ist zu klären, ob ihre Durchführung die Informationsversorgung des Käufers und damit seine Entscheidungsgrundlage verbessert und deswegen der augenblickliche Trend einer vermehrten Durchführung gerechtfertigt ist.
Des Weiteren sollen die unterschiedlichen und häufig gegensätzlichen Positionen der Verhandlungsparteien berücksichtigt werden. In diesem Sinne werden in den Abschnitten, in denen diese Gegensätze auftreten, Vor- und/oder Nachteile einer Entscheidungsalternative aufgezeigt und ein diesbezüglich vorteilhaftes Verhalten für Käufer und Verkäufer vorgeschlagen.
Die vorliegende Arbeit ist so konzipiert, dass sich die oben formulierten Fragen im Verlauf der Arbeit klären.
Eingangs werden zunächst die fachlichen Begrifflichkeiten, die für das Verständnis der Thematik notwendig sind, erklärt. Auch die rechtlichen Grundlagen, die für die vertraglichen Garantie- und Gewährleistungsvereinbarungen von Bedeutung sind, werden erörtert. Diese Erörterung erfolgt auch deswegen, da sich das Schuldrecht vor einigen Jahren bzgl. der Gewährleistungsverpflichtung beim Unternehmenskauf modernisiert hat und auch in der aktuellsten Literatur[5] noch immer von Rechtsunsicherheiten beim Unternehmenskauf gesprochen wird.
Um die zeitliche Positionierung und den Umfang der FDD im Akquisitionsprozess deutlich zu machen, wird im dritten Abschnitt ein Akquisitionsprozess exemplarisch beschrieben. Zudem werden die Motive einer Akquisition und die gängigsten Verfahren der Unternehmensbewertung, deren Berechnungen die Basis für spätere Kaufpreisverhandlungen bilden, kurz vorgestellt.
Die Ziele und der Ablauf einer FDD werden im vierten Abschnitt dargelegt und bilden zusammen mit den im fünften Abschnitt präsentierten Ergebnissen einer FDD sowie deren möglichen Auswirkungen auf den Unternehmenskaufvertrag den Schwerpunkt der Arbeit.
Im Rahmen der Schlussbetrachtung werden die in der Einleitung formulierten Fragen kurz zusammenfassend beantwortet und abschließend wird über den Nutzen der FDD für ihren Auftraggeber reflektiert.
Um die Stellung der Financial Due Diligence im Rahmen einer Unternehmensakquisition und ihre betriebswirtschaftlichen Auswirkungen auf die Gestaltung des Unternehmenskaufvertrages darlegen zu können, müssen im Voraus die Begrifflichkeiten und die rechtlichen Gegebenheiten, die der Thematik zugrunde liegen, erklärt werden.
Eine Unternehmensakquisition[6] stellt eine Form des externen Wachstums dar. Je nach der Beziehung der Leistungsprogramme des übernehmenden und des zu übernehmenden Unternehmens unterscheidet man horizontale, vertikale, konzentrische und konglomerate Akquisitionen.[7]
Durch einen Unternehmenskauf werden das rechtliche und das wirtschaftliche Eigentum an Unternehmensinhalten (Gegenstände, Rechte etc.) übertragen. Strukturieren lässt er sich nach den Verfahren des Asset Deal und des Share Deal.[8]
Im Zuge des Asset Deal wird das Unternehmen durch den Erwerb der ihm dienenden Wirtschaftsgüter und immateriellen Vermögenswerte sowie durch den Eintritt in die im Geschäftsbetrieb begründeten Verbindlichkeiten als Gesamtsache gekauft.[9] Rechtlich handelt es sich dabei um einen Kauf durch Einzelübertragung und stellt einen Sachkauf im Sinne des § 433 Abs. 1 Satz 1 BGB dar. Der Käufer wird zum neuen Rechtsträger des Unternehmens.[10] Während der Asset Deal beim Erwerb des Betriebs eines Einzelgewerbetreibenden die einzig mögliche Akquisitionsform darstellt, ist er beim Erwerb einer Gesellschaft eine Alternative zum Share Deal (s.u.). Er lässt sich nicht realisieren, wenn zum Erwerb nur die Optionen eines Kaufs von Anteilen über die Börse oder eines öffentlichen Übernahmeangebots bestehen (s. Abschnitt II.A.2). Infolge des zivilrechtlichen Verpflichtungsgeschäfts kann das Unternehmen sowohl als Gesamtheit als auch nur in einzelnen Bestandteilen übertragen werden. Für einen Kauf durch Übertragung der Gesamtheit müssen aber zumindest alle wesentlichen Bestandteile im Wege der Singularsukzession verkauft oder übertragen werden.[11] Des Weiteren ist der Unternehmensbegriff vertraglich bei Bedarf dahingehend zu definieren, dass er auch den Arbeitsfaktor Mensch mit einschließt. Bedarf wäre gegeben, wenn auch ein Übergang von Know-how, das an die im Unternehmen tätigen Personen gebunden ist, angestrebt wird.[12] Zu bedenken ist ferner, dass die Übertragung der einzelnen Wirtschaftsgüter jeweils nach den für sie maßgeblichen Vorschriften erfolgt.[13]
Ein Share Deal bezeichnet die Gestaltungsform des Unternehmenskaufs, in der Gesellschaftsanteile des Rechtsträgers übertragen werden. Es können Mitgliedschaftsrechte an Personengesellschaften, Kommanditanteile, Aktien oder Geschäftsanteile einer GmbH erworben werden.[14] Beim Anteilserwerb bleibt die Gesellschaft Rechtsträger des Unternehmens, wodurch eine Überleitung von Aktiva und Passiva nicht nötig ist.[15] Da das Zivilrecht eine Beschreibung des Unternehmens nicht fordert, ist der reine Vollzug des Verfügungsgeschäfts nicht kompliziert. Allerdings kann es zur Kaufpreisfindung erforderlich sein, dass sich beide Parteien darüber einigen, welche Bestandteile des Unternehmens in der Verfügungsgewalt wechseln.[16] Bedingt durch die gesellschaftsrechtlichen Kapitalerhaltungsvorschriften (vgl. § 57 Abs. 1 und 3 sowie § 59 AktG, § 30 Abs. 1 GmbHG) besteht keine Durchgriffsmöglichkeit auf das Vermögen des erworbenen Unternehmens.[17] Dadurch kann der Käufer seine mit dem Erwerb in Zusammenhang stehenden Finanzierungskosten lediglich durch die Gewinnausschüttung bedienen.[18] Außerdem erschwert dies die Besicherung der Kaufpreisfinanzierung, da im Falle einer Pfändung der Geschäftsanteile die Rechte der Gläubiger des erwerbenden Unternehmens denen der Gläubiger des erworbenen Unternehmens im Rang nachstehen.[19]
Allgemein gilt der Asset Deal, trotz der zivilrechtlich aufwendigeren Abwicklung, gegenüber dem Share Deal als für den Käufer vorteilhafter.[20] Dennoch kommt wegen möglicher steuerlicher Nachteile für den Verkäufer und schnellerer Übertragbarkeit der Geschäftsanteile häufig nur der Share Deal in Betracht.[21]
Da Prüfungs- und Analysemöglichkeiten einer Due Diligence[22] sowie das Übereinkommen über den Kaufpreises auch von der Methode der Akquisition des Zielunternehmens abhängen, sollen die gebräuchlichsten Verfahren von ihnen in diesem Abschnitt kurz dargestellt werden.[23] Abbildung 1 zeigt einen Überblick über die Möglichkeiten der Kontaktaufnahme zwischen den Vertragspartnern und die sich daraus ergebenden Transaktionsmechanismen.
Die Exklusivverhandlung ist der in Deutschland am häufigsten gewählte Erwerbsweg.[24] Ihr geht eine direkte Kontaktaufnahme mit dem Verhandlungspartner unabhängig von dessen Rechtsform voraus. Die Initiative kann dabei sowohl vom Käufer als auch vom Verkäufer ausgehen, die dabei persönlich oder durch Berater vertreten – vornehmlich Finanzinstitute und Wirtschaftsprüfer – handeln.[25] Durch die Beauftragung eines Dritten können zu Beginn der Verhandlungen Anonymität und Diskretion gewahrt sowie professionelle fachliche Unterstützung erhalten werden. Sollten weitere Verhandlungen eingeleitet werden, stehen dem Interessenten bei diesem Verfahren i.d.R. die meiste Zeit und die detailliertesten Informationen für Prüfungshandlungen zur Verfügung.[26]
Abb. 1: Kontaktaufnahme zwischen Käufer und Verkäufer und sich daran anschließende Transaktionsmechanismen [27]
Beim Auktionsverfahren stehen dem Verkäufer die Methoden der öffentlichen und der kontrollierten Auktion offen. Im ersten Fall gibt er, meist über die Presse, seine Verkaufsabsicht detailliert bekannt und gewährt den daraufhin glaubhaft auftretenden Interessenten gegen eine Geheimhaltungserklärung eingehendere Informationen über das Unternehmen.[28] Die kontrollierte Auktion als Zwischenform der öffentlichen Auktion und der Exklusivverhandlung verbindet die Vorteile beider Wege. Zu Beginn des Veräußerungsprozesses wird eine Analyse des möglichen Interessentenkreises erstellt. Dieser wird daraufhin mit einer anonymen Unternehmensbeschreibung (blind-profil) gezielt angesprochen. Interessenten erhalten nach einer unterschriebenen Geheimhaltungserklärung weitere Informationen, die zu einem indikativen Angebot ausreichen. Nun wird denjenigen mit den besten Offerten, wie auch bei der öffentlichen Auktion, das zum Verkauf stehende Unternehmen präsentiert und die Möglichkeit einer befristeten Due Diligence-Untersuchung gegeben, an die sich ein verbindliches Angebot anschließen soll.[29]
Anteilskäufe über die Börse als vorbereitende Maßnahme zu einer späteren Unternehmensübernahme können nach vorangegangener Absprache mit Vorstand und Aufsichtsrat der Zielgesellschaft oder ohne deren Wissen und Einverständnis erfolgen. Nach den Regelungen des § 21 Abs. 1 WpHG muss jedoch der Gesellschaft ein Überschreiten der mitteilungspflichtigen Schwellenwerte an Stimmrechten bekannt gemacht werden, so dass eine heimliche Übernahme nicht mehr möglich ist.[30] Schon einfache finanzwirtschaftliche Gründe lassen erkennen, warum Anteilskäufe über die Börse als Form des Unternehmenserwerbs eher selten sind: Aufgrund der gestiegenen Nachfrage wird sich der Aktienkurs der Zielgesellschaft erhöhen und eine Übernahme erheblich verteuern.
Durch ein öffentliches Übernahmeangebot sollen innerhalb eines limitierten Zeitraums systematisch Aktien einer Gesellschaft zu einem bestimmten Preis oder im Tausch gegen andere Aktien aufgekauft werden.[31] Im Zuge dieser öffentlichen oder direkten Ansprache der bisherigen Eigentümer wird versucht, mittels der neu erworbenen Stimmrechte Kontrolle im Sinne des § 29 Abs. 2 WpÜG über die Gesellschaft zu erlangen.[32] Je nachdem, ob vor dem Übernahmeangebot Kontakt mit dem Management der Zielgesellschaft aufgenommen wird und es nach Verhandlungsgesprächen die Übernahme befürwortet, wird zwischen einer abgestimmten Übernahme (friendly takeover) und einer unabgestimmten Übernahme (unfriendly bzw. hostile takeover) unterschieden.[33]
Die Entscheidung, welche Methode gewählt wird, wird dabei von mehreren Faktoren beeinflusst. Eine Rolle spielen die Rechtsform des Akquisitionsobjekts, die Fungibilität der Gesellschaftsrechte, die Größe des Unternehmens und seiner Brache sowie die Struktur des Gesellschafterkreises.[34] Hinsichtlich der in der Einleitung aufgeworfenen Problemstellung ist es für diese Arbeit aber v.a. von Bedeutung, welche Möglichkeiten dem Käufer eingeräumt werden, sich über das Kaufobjekt zu informieren.[35] In den Abbildungen 2 und 3 werden neben diesem Gesichtspunkt auch die hauptsächlichen Interessen des Verkäufers, also ein hoher Verkaufspreis bei gleichzeitig diskreten Verhandlungen, dargestellt:
Abb. 2: Flexibilität der Informationsbeschaffung durch eine FDD bei unterschiedlichen Transaktionsarten [36]
Abb. 3: Wahl des Transaktionsverfahrens in Abhängigkeit vom gewünschten Diskretions- und Zielerreichungsgrad [37]
Wie auch in den Abbildungen zu erkennen ist, wird dem Käufer im Rahmen einer Exklusivverhandlung und einer abgestimmten Übernahme wesentlich längere und detailliertere Einsicht in das zu übernehmende Unternehmen gewährt und damit die Durchführung einer Financial Due Diligence erlaubt als dies bei einer Auktion der Fall ist. Bei Anteilskäufen über die Börse oder gar bei einer unabgestimmten Übernahme wird der Verkäufer natürlich gar keine Kooperationsbereitschaft zeigen.[38] Beim Vergleich der beiden Abbildungen wird nun aber bereits der wesentliche Konflikt deutlich, der die Problematik dieses Themas bestimmt: Während für den Käufer hinsichtlich seiner Informationsbedürfnisse eine Akquisition durch Exklusivverhandlung reizvoll wäre, gefährdet diese Methode das Ziel des Verkäufers, einen möglichst hohen Kaufpreis zu erhalten. Dieser wird, sofern die Initiative zum Verkauf von ihm selbst ausgeht, eher eine öffentliche Auktion präferieren. Diese lässt den Käufer aber wiederum weniger ausführlich prüfen.[39] Als Konsequenz ergibt sich für die FDD, dass die bereitgestellte Zeit effizient geplant und genutzt werden muss. Sollten offene Fragen bestehen bleiben oder Risiken erkannt werden, müssen diese entweder in der Kaufpreisfindung berücksichtigt (s. Abschnitte III.D und V.C) oder im Kaufvertrag durch Garantien abgesichert werden (s. V.B).
In diesem Abschnitt sollen die Möglichkeiten vorgestellt werden, die der Gesetzgeber dem Unternehmenskäufer eingeräumt hat, um im Fall eines nachträglich erkannten Mangels am Kaufobjekt Schadensersatz zu erhalten. Dies ist für diese Arbeit deshalb von Belang, da die von der FDD aufgedeckten Risiken im Kaufvertrag abgesichert werden müssen, wenn die gesetzlichen Gewährleistungsvorschriften nicht ausreichen.
Nach den Regeln vor der Modernisierung des Schuldrechts wurde unterschieden, ob es sich beim Unternehmenskauf um einen Share Deal oder einen Asset Deal handelt, um die Anwendung der Sach- oder Rechtsmängelgewährleistung voneinander abgrenzen zu können.[40]
Vollzog sich der Unternehmenskauf als Asset Deal, konnte sich der Käufer auf die Gewährleistung wegen eines Mangels an der Sache (§§ 459ff. BGB) berufen, da sich wirtschaftlich der Kauf einzelner Wirtschaftsgüter als Kauf des gesamten Unternehmens darstellte. Ein Mangel an einzelnen Wirtschaftsgütern führte jedoch nur dann zur Mangelhaftigkeit des gesamten Unternehmens, wenn dadurch dessen gewöhnliche oder vertraglich vereinbarte Tauglichkeit und damit die Kaufgrundlage entfiel.[41] Wegen der restriktiven Handhabung der Rechtsprechung beim Mangelbegriff (so galten bspw. unrichtige Angaben über Umsätze oder Höhe der Verbindlichkeiten nicht als Mangel) musste der Käufer zur Freistellung bestehender Risiken[42] klare Garantievereinbarungen zu Lasten des Verkäufers treffen.[43]
Erwarb der Käufer dagegen Beteiligungen am Rechtsträger und damit die Teilhaberschaft an Vermögens- und Verwaltungsrechten, handelte es sich nun um einen Rechtskauf, bei dem der Verkäufer zwar für den rechtlichen Bestand der Forderungen, nicht aber für deren wirtschaftlichen Wert einzustehen hatte. Wurden jedoch so viele Beteiligungsanteile gekauft, dass dieser Erwerb wirtschaftlich als Kauf des gesamten Unternehmens gewertet wurde, galten wie beim Asset Deal §§ 459ff. BGB analog und der Verkäufer musste auch für den wirtschaftlichen Wert haften. Nach der Rechtsprechung galt ein Erwerb von weniger als 50% der Anteile als bloßer Rechtskauf und bei mehr als 90% als Unternehmenskauf mit entsprechender Anwendung der Sachmängelgewährleistung.[44] Für die Zuordnung des dazwischen liegenden Bereichs kam es auf die individuelle richterliche Wertung an, was in der Praxis zu erheblichen Unsicherheiten und Abgrenzungsschwierigkeiten führte, welche Gewährleistungsvorschriften beim Share Deal Anwendung finden sollten.[45]
(1) Bestehen eines Mangels am Kaufgegenstand
Seit dem Inkrafttreten der neuen Regelung zum 01.01.2002 ist eine Abgrenzung der Gewährleistungsvorschriften nicht mehr nötig, da gem. des neuen Zusatzes des § 433 Abs. 1 BGB der Verkäufer einer Sache diese dem Käufer frei von Sach- und Rechtsmängeln zu verschaffen hat. Die Lieferung einer mangelfreien Sache ist damit zum Inhalt des Erfüllungsgeschäfts geworden und es finden unabhängig davon, ob ein Sach- oder Rechtsmangel vorliegt, einheitlich die kaufrechtlichen Gewährleistungsvorschriften Anwendung.[46] Aus diesem Grunde (ein Unternehmen wird als Inbegriff von Sachen und Rechten angesehen) kann der Käufer sowohl beim Asset Deal als auch beim Share Deal beim Vorliegen eines Mangels[47] gemäß § 437 BGB gegen den Verkäufer vorgehen. Dies gilt insbesondere dann, wenn der Verkäufer eine Garantie über das Vorliegen bestimmter Eigenschaften oder die Freiheit von Rechtspflichten gegenüber Dritten abgegeben hat.[48] Außerdem kann sich der Verkäufer, dem Wortlaut des § 444 BGB entsprechend, sowohl im Falle der Garantieabgabe als auch bei arglistigem Verschweigen von haftungsbegründenden Umständen nicht auf Vereinbarungen zur Beschränkung der Haftung berufen.[49] Dies führt allerdings erneut zu Rechtsunsicherheiten, da gerade die Garantievereinbarungen als Spiegelbild der bei einer Due Diligence vorgefundenen Chancen und Risiken einen zentralen Punkt bei der Verhandlung von Unternehmenskaufverträgen ausmachen. Könnte der Verkäufer seine Haftung durch die Abgabe von Garantien nicht gleichzeitig beschränken, würden solche Zugeständnisse für ihn im Eintrittsfall der Garantie mitunter verheerende Folgen haben. Dies gilt bspw. für die durchaus mögliche Situation, dass ein Umweltschaden die Höhe des Kaufpreises übersteigt.[50] Andererseits wäre es nur folgerichtig, wenn jemand, der die Beschaffenheit einer Sache garantiert, seine Haftung weder ausschließen noch beschränken kann. Anhand der am 01.07.2004 beschlossenen Änderung des § 444 BGB lässt sich aber vermuten, dass der Gesetzgeber beabsichtigt, dass eine Garantie mit gleichzeitig beschränkendem Umfang der Haftung von vornherein vereinbart werden kann.[51] Des Weiteren bezieht sich der § 444 BGB nach gängiger Meinung auch nur auf Beschaffenheitsgarantien und nicht auf selbstständige Garantien (zur Unterscheidung und eingehenderen Erläuterung der Garantien s. Abschnitt V.B.1).[52] Die bisherigen Anspruchsmöglichkeiten der Wandlung nach §§ 462 u. 467 BGB und Schadensersatz nach § 463 BGB gibt es nicht mehr. Vielmehr hat der Käufer nun wie im § 437 BGB beschrieben das Recht, vom Verkäufer Nacherfüllung zu verlangen (§ 439 BGB), nach Ablauf einer angemessenen Nachfrist vom Vertrag zurückzutreten (§§ 440, 323 und 326 BGB) oder den Kaufpreis zu mindern (§ 441 BGB) und Schadensersatz oder Ersatz für vergebliche Aufwendungen (§§ 440, 280f., 283 u. 311a BGB) zu verlangen. Diese Möglichkeiten greifen aber wiederum nur, wenn es sich um erhebliche Mängel handelt, die die wirtschaftliche Grundlage des Unternehmens gefährden. Nach neuem Schuldrecht wird gem. § 323 Abs. 5 Satz 2 BGB bei unerheblichem Mangel das Recht auf Rücktritt und gem. § 281 Abs. 1 Satz 1 BGB ein Schadensersatz ausgeschlossen. Diese Differenzierung wird damit begründet, dass Minderungsrecht und Nacherfüllungsanspruch den Verkäufer weniger stark belasten als das Rücktrittsrecht.[53]
(2) Vorvertragliche Pflichtverletzung des Verkäufers
Pflichten des Verkäufers begründen sich nach § 311 Abs. 2 BGB bereits durch die Aufnahme von Vertragsverhandlungen oder die Anbahnung eines Vertrages. Neben den gewährleistungsrechtlichen Ansprüchen aus Mängeln an der Kaufsache kann der Käufer auch Ansprüche aus einer vorvertraglichen Pflichtverletzung des Verkäufers erheben.[54] Rechtsfolgen ergeben sich nach der neuen Rechtslage bereits aus den allgemeinen Schadensersatzvorschriften der §§ 280ff. BGB und nicht mehr nur aufgrund des gewohnheitsmäßig anerkannten Instituts der culpa in contrahendo[55]. Obwohl nach der Rechtsprechung jeder Vertragspartner die Vorteilhaftigkeit des Geschäfts für sich selbst prüfen muss, hat er dennoch auch die Pflicht, den anderen über Umstände aufzuklären, die das Erreichen des Vertragszwecks scheitern lassen könnten.[56] Dabei unterliegt er unabhängig davon, ob er dies freiwillig oder auf Nachfrage tut, einer Wahrheits- (die Angaben müssen vollständig, richtig, zeitgerecht und geordnet sein) und einer Berichtigungspflicht (eine nachträgliche Veränderung der Angaben muss unverzüglich mitgeteilt werden).[57] Aufgrund der gegensätzlichen Interessenlage der Vertragsparteien besteht eine Aufklärungspflicht aber nur dann, wenn ein Verschweigen von Tatsachen gegen den Grundsatz von Treu und Glauben verstößt und daher eine Weitergabe der Informationen hätte erwartet werden dürfen.[58] Sollte einer der beiden Fälle der vorvertraglichen Pflichtverletzung des Verkäufers vorliegen, kann der Käufer entsprechend der §§ 241 Abs. 2, 280ff. und 311 BGB Schadensersatz geltend machen.
Zusammenfassend kann an dieser Stelle noch nicht definitiv beurteilt werden, ob die gesetzlichen Gewährleistungsvorschriften zur Absicherung des Käufers ausreichen. Eine tiefergehende Analyse, die auch den Einfluss einer durchgeführten oder unterlassenen FDD auf die Käuferrechte berücksichtigt, erfolgt im Abschnitt II.B.3.
Der Begriff Due Diligence hat sich als Beschreibung für eine Phase des Akquisitionsprozesses etabliert, in der Informationsbedürfnisse befriedigt, Preisvorstellungen entwickelt sowie Nuancen der Kaufabwicklung geklärt werden.[59] Daneben gilt die „Due Diligence [...] als Schlagwort für die umfassende Prüfung des Kaufobjekts bei einer geplanten Transaktion.“[60]
Wörtlich lässt sich Due Diligence als mit „angemessener, im Verkehr erforderlicher Sorgfalt“ übersetzen.[61] Sie hat ihren Ursprung im US-amerikanischen Kapitalmarkt- und Anlegerschutzrecht sowie den darin enthaltenen Haftungsgrundsätzen. Ursache für die Einführung dieser „security laws“ war der Zusammenbruch des US-Kapitalmarkts im Jahre 1929. Durch die Vorgaben zur umfassenden Informationsversorgung der Investoren über die Unternehmen sollten die Beteiligten gedrängt werden, ihre Pflichten mit erforderlicher Sorgfalt als vorbeugende Maßnahme zur Aufdeckung und Begrenzung von Risiken zu erfüllen.[62] Verstärkt wurde dieser Druck durch die neuen Haftungsgrundsätze bei fahrlässiger Pflichtverletzung, die auch auf die beim Unternehmenskauf beteiligten Dritte (Wirtschaftsprüfer, Rechtsanwälte usw.) ausgeweiteten worden waren.[63]
Obwohl im deutschen Kapitalmarktrecht eine entsprechende Kodifizierung fehlt, hat sich die Durchführung einer Due Diligence als integraler Bestandteil bei der Vorbereitung und Durchführung von Unternehmenstransaktionen durchgesetzt.[64] Auftraggeber für eine Due Diligence können sowohl Käufer (Buyer Due Diligence) als auch Verkäufer (Vendor Due Diligence) sein. Im weiteren Verlauf befasst sich die Arbeit mit der Buyer Due Diligence. Im Zuge der Durchführung einer Due Diligence soll mittels Analysen und Prüfungen die Qualität von Entscheidungen des Entscheidungsträgers durch eine möglichst umfassende Informationsversorgung und -aufbereitung verbessert werden. Weitere Ziele sind die Eingrenzung juristischer und betriebswirtschaftlicher Fehler und Risiken sowie die Offenlegung von Chancen in Form von akquisitionsbedingten Wertsteigerungspotentialen (ausführlich für die FDD s. Abschnitt IV.A).[65]
Eine Due Diligence besteht aus verschiedenen einzelnen, die relevanten Unternehmensbereiche betreffenden und sich inhaltlich vielfach überlappenden, Teilanalysen, die erst zusammengesetzt ein Ganzes ergeben (s. Abb. 4)!
Abb. 4: Die Teilbereiche einer Due Diligence [66]
Die folgende Erläuterung der üblichsten Unterarten der DD konzentriert sich dabei vornehmlich auf die Financial Due Diligence, da auf dieser das Hauptaugenmerk der vorliegenden Arbeit liegt und sie das Kernstück der gesamten DD ist, das im Rahmen der Unternehmensbewertung und Kaufpreisgestaltung viele Ergebnisse der anderen Teilbereiche verwendet.[67]
Während der FDD werden Informationen zur wirtschaftlichen bzw. finanziellen Situation des Akquisitionsobjekts beschafft und analysiert.[68] Man unterscheidet zwischen der Ist-Analyse und der Vergangenheitsanalyse: Die Ist-Analyse dient der Ermittlung der Lebensphase der Gesellschaft und untersucht die Stabilität der Unternehmensentwicklung.[69] Zu den Kernfragen der Vergangenheitsanalyse zählt dagegen, ob das buchmäßige Reinvermögen richtig ermittelt worden ist bzw. ob alle bilanzierten Vermögenswerte tatsächlich vorhanden und die Verbindlichkeiten einschließlich der Rückstellungen vollständig erfasst worden sind.[70] Dabei ist die Eliminierung von Einmal- und Sondereffekten sowie die Analyse der vergangenheits- und gegenwartsbezogenen Datenbasis auch Grundlage für die Erstellung bzw. Überprüfung von Planzahlen. Deren Korrektheit ist wiederum für die Unternehmensbewertung (s. Abschnitt III.D) von großer Bedeutung. Der Maßstab und das Fundament der Prognose für künftige Überschüsse sind umso besser, je genauer die aus der Vergangenheit gewonnenen Informationen sind. Durch das Zusammenspiel mit anderen Teilgebieten der Due Diligence – insbesondere der Market Due Diligence[71] – können diese auf ihre Plausibilität getestet werden. Dazu werden bspw. historische Erfolgsgrößen mit den geplanten verglichen, wodurch Abweichungen vom Trend auffällig werden. Typisch für eine unplausible Planung ist der sog. Hockeyschläger-Effekt: Dieser beschreibt Planungskurven, die einen starken Anstieg einer Erfolgsgröße prognostizieren, obwohl diese in der Vergangenheit immer konstant geblieben ist.[72]
Das Fundament der Datenbasis stützt sich im Wesentlichen auf das externe Rechnungswesen – also auf Bilanz, Gewinn- und Verlustrechnung sowie Lagebericht und Anhang falls vorhanden – der letzten 3-5 Jahre und wird ergänzt um einen zeitaktuellen Zwischenabschluss.[73] Sollte es sich bei der Zielgesellschaft um ein ausländisches Unternehmen handeln, kann eine Überleitung des Rechenwerks auf die deutsche Rechtsordnung erforderlich sein, um eine Vergleichbarkeit der Jahresabschlüsse herzustellen.[74] Bei der Bearbeitung dieses Materials sollte die Organisation des Rechnungswesens übergeordneter Prüfungsaspekt sein. Um sich einen Überblick über die Ordnungsmäßigkeit zu verschaffen, muss sich der Prüfer mit dem Buchführungs- und Berichtssystem sowie dem internen Kontrollsystem auseinander setzen.[75] Weitere Hinweise zur Qualität des Rechnungswesens liefern z.B. Testate oder Management Letter der Wirtschaftsprüfer aus vorangegangenen Jahren. Zur Berücksichtigung von Informationen über die einzelnen Produkte des Unternehmens bei der Überprüfung der Planungsrechnungen lassen sich Produktergebnisse, Deckungsbeitragsrechnungen, Kosten-Budgets u.ä. aus dem internen Rechnungswesen heranziehen.[76] Grundsätzlich geht es aber darum, den vollständigen Ausweis von Eigenkapital und Schulden der Gesellschaft zu prüfen sowie mögliche Risiken im Rechenwerk (bspw. geringe Leistungsfähigkeit und damit beschränkte Aussagekraft der Buchführung und Bilanzierung) zu erfassen (s. Abschnitt IV.A). Ein weiterer Aspekt der FDD ist die Offenlegung bilanzieller Besonderheiten des Zielunternehmens. Dazu zählen u.a. Geschäftsbeziehungen mit Gesellschaftern oder konzerninterner Verrechnungsverkehr.[77] Aufgrund der starken Vorstrukturierung des Rechnungswesens durch gesetzliche Vorschriften erfolgt die Durchführung der Financial Due Diligence zumeist mit Hilfe in ähnlicher Art aufgebauter detaillierter Checklisten (exemplarisch s. Anhang).
Zusammenfassend lässt sich herausstellen, das der hohe Einfluss der Planergebnisse auf den Kaufpreis die Auseinandersetzung mit den Planungsprämissen sowie eine präzise Betrachtung der Abstimmung der Teilpläne (Investitionen, Umsatz, Kosten usw.) erfordert. Bei der Überprüfung der Planungsrechnung geht es um Qualität sowie Plausibilität und damit um Verlässlichkeit. Ziel dieses Vorgehens ist in Verbindung mit der Bereinigung der Vergangenheitsdaten, eine Aussage über die Nachhaltigkeit der Ergebnisse bzw. der Cash Flows treffen zu können.[78] Zugrunde liegende Prämissen, die die Marktentwicklung betreffen, werden mit den Ergebnissen der Market Due Diligence abgeglichen.[79]
Zwar ist die FDD das Kernstück einer kompletten Due Diligence, dennoch sind, wie bereits erwähnt, auch noch andere DD-Arten Teil der Gesamtanalyse der Zielunternehmung und sollen nun kurz beschrieben werden (die Reihenfolge ist nach der Häufigkeit ihres Auftretens im Akquisitionsprozess geordnet, s. Abb. 5). Ihre Erläuterung ist für diese Arbeit relevant, da auch die Ergebnisse ihrer Untersuchungen in Form von Risiken und Synergiepotentialen in die Unternehmensbewertung der FDD eingehen.
(1) Legal Due Diligence
Auf die LDD entfallen v.a. folgende Aufgaben: Durch die Feststellung des rechtlichen Bestands und der gesellschaftsrechtlichen Struktur sowie privatrechtlicher Vereinbarungen mit Mitarbeitern (insbesondere mit Führungskräften und Organmitgliedern) und Dritten sollen Erkenntnisse über die zu kaufende Gesellschaft gewonnen werden. Es wird angestrebt, den Eigentumsübergang betreffende Entwicklungen zu erkennen, vorteilhafte Kontrakte zu erhalten und der Unternehmensstrategie zuwiderlaufende Vereinbarungen möglichst rasch zu kündigen.[80] Verflechtungen des Unternehmens im Innenverhältnis und mit der Umwelt sollen also offen gelegt und die wirtschaftlichen Grundlagen, auf denen die Werthaltigkeit des Unternehmens beruht, juristisch überprüft und abgesichert werden.[81] Außerdem obliegt dem die LDD durchführenden Team – in Absprache mit dem Team der FDD und unter Berücksichtigung dessen Ergebnisse – die Ausgestaltung des Vertragswerks und die Prüfung der darin getroffenen Annahmen.[82]
(2) Tax Due Diligence
Eine TDD dient der Analyse und Berücksichtigung von steuerlichen Chancen und Risiken.[83] Hier soll insbesondere nach Durchsicht der letzten Steuerklärungen und Betriebsprüfungsberichte eine Einschätzung über noch ausstehende Steuerzahlungen getroffen werden. Das Ergebnis dieser Schätzung ist für die FDD von Bedeutung, da nach § 75 Abs. 1 AO der Käufer des Zielunternehmens für die dort begründeten Steuerverbindlichkeiten haftet und diese damit in seiner Kaufpreisfindung durch entsprechende Minderung berücksichtigen wird.[84] Auch auf die Gestaltung der Akquisition können die Ergebnisse der TDD Einfluss haben, da sich durch ihre Berücksichtigung Vorteile ergeben können.[85]
(3) Market Due Diligence
Analysegegenstand der MDD sind die Bedingungen des Marktumfeldes, das Leistungsprogramm des Zielunternehmens – inkl. der Position seiner Produkte in ihrem Lebenszyklus – sowie das Marketing. Das Ziel ist, den künftigen Absatz richtig einzuschätzen, um damit die Umsatz- und Gewinnprognosen des Verkäufers beurteilen zu können. Diese Aufgabe ist deshalb von Wichtigkeit, da die Erfüllung der Prognosen den Erfolg der Akquisition bestimmt.[86] Dazu werden die Struktur des Branchenwettbewerbs und die Stärken und Schwächen des Unternehmens einander gegenübergestellt und eine Wahrscheinlichkeit ermittelt, mit der die augenblickliche Wettbewerbsposition gehalten oder verbessert werden kann. Diese Handlung wird für alle Geschäftsfelder durchgeführt. Insbesondere bei einer konglomeraten Akquisition bedarf der Käufer der Hilfe von externen Beratern, um die ihm fremde Branche korrekt einschätzen zu können.[87] Weitere Aufgaben der MDD sind die Bezifferung des Unternehmensimages und seiner Produkte, der Kundenzufriedenheit und deren Markentreue (soft facts) sowie der Synergiepotentiale.[88]
(4) Human Resource Due Diligence
Bei der Überprüfung der HR vor Unternehmenskäufen geht es nicht nur um die Bestimmung des Personalbestands inkl. des dazugehörigen Aufwands, sondern auch um die rechtlichen Grundlagen[89] sowie die Qualität, Produktivität und Struktur des Personals.[90] In der Literatur wird die Bedeutung der Beurteilung des Managements und der Mitarbeiter der Zielgesellschaft für den Erfolg einer Akquisition hervorgehoben. Das gilt insbesondere dann, wenn das personelle Know-how einen Wettbewerbsvorteil generiert.[91] Dabei wird neben den Bereichen der Personalplanung, Entgeltpolitik und Personalentwicklung besonders auf die Schwierigkeiten der Einschätzung von Motivation, Erwartungen und Kultur hinsichtlich der angestrebten Integration hingewiesen. Zu beurteilen, welche Erwartungen die Mitarbeiter an einen neuen Arbeitgeber haben und inwieweit v.a. das Management bereit ist, unter diesem und seinen Strategien weiter zu arbeiten, zählt zu den wichtigen Aspekten der HRDD. In diesem Zusammenhang wird das Management auch auf seine fachliche Qualifikation zur Umsetzung der Strategien des neuen Eigentümers und Erreichung dessen Zielvorgaben geprüft.[92] Den Kaufpreis direkt betreffen Gutachten, die u.a. über betriebliche Sozialleistungen und Pensionsverpflichtungen mit Beschreibung des anzuwendenden Pensionsplans angefertigt werden.[93]
(5) Organisational Due Diligence
Prüfungsgebiete der ODD sind die Aufbauorganisation, die Prozessgestaltung und das Informationssystem des Unternehmens. Letzteres ist auf seine Kompatibilität zu dem System des Käufers und auf eine möglicherweise benötigte Umrüstzeit einzuschätzen.[94] Die Auswertung von Organisationsplänen und Stellenbeschrei-bungen klärt darüber auf, ob die vorhandene Aufbauorganisation der Art und Größe des Unternehmens entspricht. Eine zusätzliche Prüfung der Ablauforganisation ergibt, ob wirtschaftliche Aufgabenerfüllung oder personelle Überbesetzung und klare organisatorische Zuständigkeiten vorliegen.[95] Beides lässt sich mittels der Sichtung von Handbüchern und Organigrammen, durch Befragungen der Mitarbeiter oder Betriebsbegehungen etc. erfahren.[96]
(6) Technical Due Diligence
Die Technical Due Diligence prüft v.a. technische Anlagen und Maschinen auf ihre in der Bilanz ausgewiesene Werthaltigkeit, die Effizienz von Produktionsprozessen sowie die Möglichkeit der Synergieerzielung durch das gemeinsame Übernehmen von Aktivitäten. Durch Betriebsbesichtigungen in Verbindung mit Informationen aus dem Rechnungswesen werden z.B. Restnutzungsdauer, Reparaturerfordernisse und Kapazitätsauslastung der Maschinen bestimmt. Damit einhergehend lassen sich eventuelle Engpässe in der Produktion antizipieren und es wird auch geklärt, ob sich auf den bestehenden Fertigungsanlagen Produkte aus dem Sortiment des Käufers herstellen lassen.[97]
(7) Environmental Due Diligence
Durch die Sichtung spezifischer Dokumente, Korrespondenz mit Behörden, Mitarbeiterinterviews und Betriebsbesichtigungen wird innerhalb der EDD nach Existenz, Eintrittswahrscheinlichkeit und potentieller Schadenshöhe von umweltschutzrechtlichen Risiken geforscht. Diese entstehen meist aufgrund von Umwelt- und Altlasten, Nichtbeachtung des nationalen und internationalen Umweltrechts oder unter den Umweltstandards liegenden Produktionsverfahren. Besonders betroffen sind umweltsensitive Geschäftsfelder wie die der chemischen oder metallverarbeitenden Branche.[98] Diese Erfassung erweist sich oft als aufwendig und schwierig, ist aber wegen der enormen Höhe, die der Schadenswert annehmen kann, von umso größerer Bedeutung. Nicht geklärte Umweltaspekte bilden daher häufig sogar Deal Breaker[99] oder finden Eingang in die Berechnung des Kaufpreises und die Ausgestaltung des Kaufvertrages.[100] Zusätzlich zu den offenen und verdeckten Risiken werden auch Kosten für Sanierungsmaßnahmen und Ersatzinvestitionen ermittelt und bewertet.[101]
Abschließend zeigt die folgende Abbildung die Häufigkeiten, mit denen die einzelnen dargestellten DD-Arten bei Akquisitionsprozessen durchgeführt werden. Dabei ist auffällig, dass die Financial Due Diligence nahezu bei jeder Akquisition vorkommt.
Abb. 5: Häufigkeiten der Due Diligence-Arten bei kleineren, gleich großen und größeren Akquisitionsobjekten [102]
Diese Häufigkeit dokumentiert die offensichtliche Unverzichtbarkeit ihrer Ergebnisse für Unternehmenskäufe und rechtfertigt die Konzentration der vorliegenden Arbeit auf die FDD, wenngleich in der Literatur auch Kritik an einer zu einseitig auf das Rechnungswesen ausgerichteten DD geäußert wird. Neben der Vergangenheitsorientierung von Bilanz und GuV wird dabei an erster Stelle der durch die Bilanzierungspolitik beeinflussbare Ergebnisausweis genannt.[103] Dem lässt sich aber entgegnen, dass Manipulationen und Kosmetik an der Bilanz spätestens bei der Stetigkeitsanalyse der Bilanzierungspolitik durch die Wirtschaftsprüfer aufgedeckt und danach bereinigt werden können (siehe dazu auch Abschnitt V.A.1).
Wie schon erwähnt, stammt die Due Diligence aus dem US-amerikanischen Rechtskreis. Sie soll fehlende Gewährleistungsrechte kompensieren, da dort der Käufer verpflichtet ist, die Kaufsache vor dem Kauf zu untersuchen. Damit wird ihm das Mängelrisiko übertragen. Um dieses Risiko einzugrenzen, führt er aus eigenem Interesse heraus zum Selbstschutz eine DD durch.[104] In Deutschland hat sich die DD ebenfalls durchgesetzt, obwohl im deutschen Handelsgesetz (§ 377 HGB) eine Obliegenheit zur Prüfung und Rüge erst nach Ablieferung der Kaufsache vorgegeben ist.[105] Zu klären ist nun aber, welche Auswirkungen die Durchführung einer DD oder das Unterlassen einer Durchführung auf die Gewährleistungsansprüche des Käufers und die Aufklärungspflichten des Verkäufers haben.
Auswirkungen auf die Käuferrechte können sich insbesondere in den Fällen ergeben, in denen der Käufer im Rahmen der Prüfung des Unternehmens von einem Mangel Kenntnis erlangt oder ihm dieser aus grober Fahrlässigkeit unbekannt bleibt.[106] Sollte der Käufer durch die Durchführung einer Due Diligence auf einen Mangel und die daraus resultierende Wert- oder Brauchbarkeitsminderung aufmerksam werden und ihn dadurch bei Vertragsabschluss kennen, sind auch nach den neuen Haftungsregeln gemäß § 442 Abs. 1 Satz 1 BGB seine Rechte wegen eines Mangels ausgeschlossen.[107] Diese Regelung erscheint diskussionswürdig, da derjenige, der sich mit einer zeit- und kostenintensiven Analyse des Kaufobjekts belastet, auf Gewährleistungsansprüche verzichtet und sich damit schlechter stellt als jemand, der keine Prüfung durchführt.[108] Dabei ist aber zu beachten, dass die Beweislast für die Tatsache, dass der Käufer[109] den Mangel tatsächlich kennt, beim Verkäufer liegt.[110] Der scheinbare Widerspruch, dass die zur Risikoreduzierung praktizierte DD dem Käufer zum Nachteil gereicht, kann durch Hinterfragen des Sinns der Gewährleistungsvorschriften entkräftet werden: Dem Käufer sollen nicht seine Gewährleistungsrechte genommen werden, sondern er soll durch das Aufdecken von tatsächlich bestehenden Mängeln sein Informationsdefizit gegenüber dem Verkäufer verlieren und die gewonnenen Erkenntnisse in seine Kaufentscheidung einfließen lassen. Die nun verfügbaren Informationen kann er auch nutzen, um den Kaufpreis in Verhandlungen zu reduzieren oder die vorgefundenen Risiken durch vertragliche Abkommen, v.a. Garantien, aufzufangen.[111] Ein zusätzlicher Erhalt der Gewährleistungsrechte – obwohl der Käufer das Unternehmen in Kenntnis des Mangels erworben hat – wäre also schon nahezu eine Übervorteilung des Verkäufers.
Sollte dagegen der Käufer trotz Durchführung einer DD einen Mangel übersehen, findet eventuell der zweite Satz des § 442 Abs. 1 BGB Anwendung. Diese Vorschrift verwehrt dem Käufer die Rechte wegen eines Mangels, falls dieser infolge grober Fahrlässigkeit unentdeckt gebliebenen ist. Einzige Ausnahmen sind, wenn der Verkäufer diesen Mangel arglistig verschwiegen oder eine Garantie für die Beschaffenheit der Sache abgegeben hat. Dieser Satz gilt aber nur bei einem Mangel, der auch ohne durchgeführte DD ersichtlich ist oder aufgrund besonderer Verdachtsmomente (durch offensichtliche Verunreinigung des Betriebsgeländes mit umweltgefährdenden Stoffen, seriöse Presseberichte über entsprechende Mängel o.ä.) auffällt.[112] Eine – wie in der Praxis oft unvermeidlich – unter Zeitdruck durchgeführte und nicht alle Fakten ausgiebig beleuchtende DD wird alleine noch nicht als Maß für grobe Fahrlässigkeit angesehen.[113] Dennoch will der Gesetzgeber offensichtlich den Verkäufer vor einer zu großen Benachteiligung in seinen Rechten gegenüber dem Käufer schützen. Auf der Käuferseite sollen evidente Mängel nämlich nicht alleine deshalb unbeachtet bleiben, nur um später auch ohne Garantien Gewährleistungsrechte geltend machen zu können.[114] Inwieweit diese Annahme, dass ein Käufer das zu erwerbende Objekt vorsätzlich nicht begutachtet, realitätsnah ist, kann hier nicht beurteilt werden.
Wenn der Käufer wegen des Verzichts auf die Durchführung einer Due Diligence keine Kenntnis vom Bestehen eines Mangels hat, kann auch hier über den Eintritt von § 442 Abs. 1 Satz 2 BGB diskutiert werden. Zu klären ist, ob die Nichtdurchführung eine grobe Fahrlässigkeit darstellt. Da im deutschen Kaufrecht, wie bereits geschildert, eine Prüfungsobliegenheit vor Vertragsschluss nicht besteht, kann ein Verzicht auf eine DD grundsätzlich noch keine grobe Fahrlässigkeit mit der Folge eines Verlustes der Gewährleistungsansprüche bedeuten. Dies wäre aber z.B. dann der Fall, wenn sich die Pflicht zur Überprüfung des Kaufobjekts aus der allgemeinen Verkehrssitte[115] ableiten ließe.[116] Ob beim Unternehmenskauf die Durchführung einer DD schon zur Verkehrssitte zählt, lässt sich zumindest empirisch nicht eindeutig festlegen. Der Trend neigt allerdings dazu, es insbesondere für die FDD zu bestätigen, da diese inzwischen bei fast allen Unternehmensakquisitionen praktiziert wird (s. Abb. 5).[117]
Im weiteren Verlauf dieser Arbeit wird dieser Ansicht gefolgt, so dass die risikobehafteten Ergebnisse der FDD notwendigerweise durch Garantien im Unternehmenskaufvertrag abgesichert werden müssen.
Damit ist allerdings die Frage aus dem Abschnitt II.A.3, ob die gesetzlichen Gewährleistungen zur Absicherung des Käufers ausreichen, nicht definitiv beantwortet. Wie aber aus den vorherigen Erläuterungen zu erkennen ist, liegt die Problematik in der individuellen richterlichen Entscheidung, ob die Durchführung einer FDD zur Verkehrssitte gehört und der Käufer bei Unterlassung fahrlässig handelt. Möchte der Käufer dieses prozessuale Risiko nicht eingehen, muss er auf die Einräumung von Garantien durch den Verkäufer bestehen. Dies gilt insbesondere dann, wenn er sich gegen Risiken absichern möchte, die sich nicht auf die Beschaffenheit des Unternehmens – also v.a. Erträge – beziehen.
Da eine Financial Due Diligence Bestandteil des Akquisitionsprozesses ist, muss er zum Verständnis ihrer Stellung in diesem Prozess zunächst beschrieben werden.
Eine kurze Erläuterung der Motive einer Akquisition ist insofern relevant für diese Arbeit, da die Ausgestaltung der Prüfungs- und Analyseschritte einer DD auf den Zielen, die mit der Akquisition verfolgt werden, basieren sollte. Dadurch lässt sich gewährleisten, dass der besondere Schwerpunkt der Prüfungen auf den erfolgskritischen Sachverhalten liegt und diese Prüfungen schon zu Beginn der Untersuchung erfolgen.[118] Mögliche Deal Breaker lassen sich damit frühzeitig erkennen, Zeitprobleme bei der Analyse kritischer Prüfungsfelder werden vermieden und es kann Gewissheit erlangt werden, ob der Kauf des geprüften Unternehmens zur Durchsetzung der gewählten Unternehmens- und Akquisitionsstrategie geeignet ist.[119] Die folgende Abbildung 6 zeigt die beiden grundlegenden Motive einer Akquisition sowie die dabei üblicherweise verfolgten Strategien.
Abb. 6: Motive und deren Strategien einer Akquisition [120]
Akquisitionen werden in der Regel durchgeführt, um Potentiale für Wettbewerbsvorteile zu erschließen und diese im neuen Unternehmensverbund wertsteigernd umzusetzen. Langfristig soll damit den Unternehmenseigentümern eine höhere Rendite erwirtschaftet werden als es ihnen durch eine risikoäquivalente Alternativanlage möglich wäre (s. Abschnitt III.D).[121] Bei diesem Motiv lassen sich vier wertsteigernde Strategien unterscheiden: Diversifikation nach Porter, Restrukturierung, reine Spekulation und Synergieerzielung. Die vierte Strategie, die Wertsteigerung des Unternehmens durch die Realisierung von Synergieeffekten, ist der gewichtigste Teil dieses Motivs. Während die Problembereiche und die davon abhängigen Analyseschwerpunkte bei den beiden ersten Strategietypen v.a. im Bereich des Managements liegen und damit zum Aufgabenbereich der HRDD gehören, obliegt die Bewertung der Realisierbarkeit der Synergiepotentiale vornehmlich der MDD und der TDD.[122] Aufgrund der hohen Wertbeiträge der angestrebten Synergieeffekte ist ihre korrekte Beurteilung von großem Einfluss auf die Unternehmensbewertung.
Akquisitionen werden aber auch aus Motiven durchgeführt, die nicht der Wertsteigerung des erwerbenden Unternehmens dienen oder dieser sogar entgegenwirken: Machtpolitisches Streben und ein an die Unternehmensgröße angelehntes Entlohnungssystem sind beispielhafte Motive und veranlassen die Manager zu unrentablen Investitionen, um ihr eigenes Ansehen, Prestige und Gehalt zu erhöhen. Ihre Reputation und Entlohnung steigen mit der Größe des Unternehmens.[123]
In der Literatur wird der Ablauf einer Unternehmensakquisition in großem Umfang besprochen. Die dabei vorgenommene Phaseneinteilung des gesamten Vorgangs und die dazugehörenden Beschreibungen sind zwar selten identisch, ähneln und überlappen sich jedoch in vielen Bereichen. Da die einzelnen Schritte keinen festen Regeln unterliegen und auch ihre Dauer nicht generalisiert werden kann, stellt das folgende selbst erstellte Schaubild einen exemplarischen Transaktionsprozess dar, der aus den gängigen Veröffentlichungen zusammengestellt wurde und im Anschluss eingehender erläutert wird.
Abb. 7: Der Akquisitionsprozess [124]
Die Anbahnungsphase umfasst alle Aktionen des Käufers, die im Zeitraum zwischen seinem Entschluss zur Akquisition und dem ersten Kontakt mit dem Übernahmeobjekt liegen.
Ausgangspunkt für ein gezieltes unternehmerisches Handeln ist das Formulieren einer Vision, da sich das Unternehmen über seine Ziele und die Stellung, die es künftig am Markt einnehmen möchte, im Klaren sein muss, um strategische Entscheidungen treffen zu können.[125] In Verbindung mit einer Analyse der Erfolgspotentiale der eigenen Geschäftsfelder (Ist-Analyse) und der Einflussgrößen des Marktumfeldes lässt sich bestimmen, ob ein Verharren in der aktuellen Situation, eine Ausweitung der Aktivitäten auf den bisherigen Märkten oder eine – zusätzliche – Neuausrichtung die erfolgversprechendste Wettbewerbsstrategie zu sein scheint (Soll-Analyse).[126] Falls sich die Unternehmensleitung für eine der letzteren Strategien entscheidet, hat sie die Wahl zwischen einem internen Wachstum oder einem externen Wachstum über bspw. den Zukauf anderer Gesellschaften („make or buy“).
Fällt die Wahl auf ein externes Wachstum in Form einer Akquisition, ist der nächste Schritt, ein Anforderungsprofil für das zur Schließung der strategischen Lücke gesuchte Übernahmeobjekt (Target) zu entwerfen und die relevanten Märkte nach potentiellen Übernahmeobjekten abzusuchen. Für eine Vorselektion lassen sich u.a. Geschäftsberichte, Informationen von Banken oder persönliche Kontakte auswerten, was durch das unternehmensinterne Akquisitionsteam oder durch externe Beratungs- und Vermittlungsdienste erfolgen kann.[127] Der Umfang und die Tiefe der Informationsbeschaffung hängt vom Risiko des Erwerbs falscher oder irrelevanter Informationen sowie von der dazu aufzuwendenden Zeit und den dabei entstehenden Kosten ab.[128] Das Resultat einer solchen Voruntersuchung ist eine sog. „short list“, die alle Unternehmen umfasst, die den Such- und Auswahlkriterien genügen und mit denen daher eine Kontaktaufnahme anzustreben ist.[129]
[1] Charles G. Gillette, zitiert in Bressmer/Moser/Sertl (1989), S. V.
[2] Vgl. Herden/Meier-Sieden (2004), S. 224.
[3] Vgl. Böning/Reuter (2004), S. 51, Wurl (2002), S. 4 und Löffler (2002), S. 2.
[4] Vgl. Rockholtz (1999), S. 65.
[5] Vgl. Picot (2004), S. 353.
[6] Synonym zu diesem Begriff werden im Folgenden „Unternehmenskauf“ und „Unternehmenserwerb“ verwendet. Des Weiteren gilt für den ganzen Verlauf der Arbeit, dass aus Vereinfachungsgründen immer von einem vollständigen Erwerb ausgegangen wird. Die Möglichkeit einer geringeren Beteiligung als zu 100% wird bewusst nicht berücksichtigt.
[7] Für eine ausführliche Erklärung der Begrifflichkeiten vgl. u.a. Berens/Mertes/Strauch (2002), S. 42f.
[8] Vgl. Liebs (2002), S. 21.
[9] Vgl. Berens/Mertes/Strauch (2002), S. 30.
[10] Vgl. Holzapfel/Pöllath (2000), S. 229.
[11] Vgl. Niewiarra (2000), S. 54.
[12] Vgl. Berens/Mertes/Strauch (2002), S. 30f.
[13] Grundstücke werden z.B. nach den grundstücksrechtlichen Vorschriften des BGB durch Auflassung und Eintragung übertragen. Vgl. Eggenberger (2001), S. 219.
[14] Vgl. Holzapfel/Pöllath (2000), S. 92.
[15] Vgl. Löffler (2002), S. 11.
[16] Bspw. würde ohne gesonderte vertragliche Vereinbarung beim Share Deal das zivilrechtlich im Eigentum eines Gesellschafters stehende Sonderbetriebsvermögen einer Personengesellschaft nach dessen Ausscheiden nicht mehr zur Nutzung zur Verfügung stehen. Vgl. Semler (2002), S. 524.
[17] Da es für die Ergebnisse der Arbeit nicht nötig ist, immer zwischen den verschiedenen Unternehmensformen zu unterscheiden, werden im Weiteren aus sprachlichen Gründen „zu kaufendes Unternehmen“ und „Veräußerer“ bzw. „Verkäufer“ sowie „kaufendes Unternehmen“ und „Erwerber“ bzw. „Käufer“ als Synonyme verwendet.
[18] Vgl. Berens/Mertes/Strauch (2002), S. 29.
[19] Vgl. Holzapfel/Pöllath (2000), S. 229f.
[20] Vgl. Stiller (2002), S. 2625.
[21] Vgl. Holzapfel/Pöllath (2000), S. 229.
[22] Die begriffliche Erläuterung der DD erfolgt im Abschnitt II.B.
[23] Vgl. Illenberger/Berlage (1991), S. 441.
[24] Vgl. Berens/Mertes/Strauch (2002), S. 35.
[25] Vgl. Illenberger/Berlage (1991), S. 445.
[26] Vgl. Berens/Mertes/Strauch (2002), S. 35.
[27] Angelehnt an Berens/Mertes/Strauch (2002), S. 34.
[28] Vgl. Illenberger/Berlage (1991), S. 443.
[29] Vgl. Berens/Mertes/Strauch (2002), S. 37.
[30] Ab dem Erreichen einer Kontrollschwelle von 30% muss überdies ein Pflichtangebot zur Übernahme erfolgen, vgl. Bröcker/Weisner (2003), S. 8f.
[31] Vgl. Berens/Mertes/Strauch (2002), S. 39.
[32] Vgl. Bröcker/Weisner (2003), S. 5.
[33] Vgl. Berens/Mertes/Strauch (2002), S. 39.
[34] Vgl. Berens/Mertes/Strauch (2002), S. 34.
[35] Viele weitere interessante Aspekte, wie z.B. die Auswirkungen von bekannt gewordenen Übernahmeverhandlungen auf Mitarbeiter und Geschäftspartner und die damit einhergehenden Geheimhaltungswünsche des Verkäufers, übersteigen den Rahmen dieser Arbeit und können deswegen nicht besprochen werden. Nachlesbar bspw. in Illenberger/Berlage (1991), S. 442f.
[36] Selbst erstellt.
[37] Angelehnt an Illenberger/Berlage (1991), S. 445 und selbst erweitert.
[38] Vgl. Berens/Mertes/Strauch (2002), S. 35-42.
[39] Da dem Verkäufer beim Auktionsverfahren alternative, miteinander konkurrierende Interessenten zur Wahl stehen, verfügt er über eine stärkere Verhandlungsposition als beim Exklusivverfahren.
[40] Vgl. Picot (2000), S. 117.
[41] Vgl. Merkt (1995), S. 1045.
[42] Im Sinne dieser Arbeit und als Grund für das käuferseitige Verlangen von Garantien werden Risiken als Gefahr einer Fehlentscheidung mit der Folge eines Schadens definiert und resultieren aus der Ungewissheit in der Entscheidungssituation. Vgl. Berens/Schmitting/Strauch (2002), S. 104.
[43] Vgl. Picot (2000), S. 120f.
[44] Vgl. Picot (2002), S. 245f.
[45] Vgl. Merkt (1995), S. 1044.
[46] Vgl. Wolf/Kaiser (2002), S. 412.
[47] Ein Mangel liegt vor, wenn eine Sache beim Gefahrenübergang nicht die vereinbarte Beschaffenheit hat. Vgl. Schüppen/Lennerz/Hemmelrath (2003), S. 477f.
[48] Vgl. Däubler-Gmelin (2001), S. 2285.
[49] Vgl. Günther (2003), S. 245.
[50] Vgl. Merkt (1995), S. 1045.
[51] Vgl. Picot (2004), S. 353.
[52] Vgl. Picot (2002), S. 254.
[53] Vgl. Wolf/Kaiser (2002), S. 414.
[54] Zu den Pflichten in diesem Zusammenhang zählt z.B. die Weitergabe von Informationen über den Kaufgegenstand. Beim Unternehmenskauf liegen die gewöhnlichen Anwendungsfälle der vorvertraglichen Pflichtverletzung daher auch v.a. im Bereich von unrichtig erteilten oder verschwiegenen Informationen. Vgl. Picot (2002), S. 249f.
[55] Zur näheren Erklärung der culpa in contrahendo siehe bspw. Drexler (1998).
[56] Vgl. Peters (2002). S. 8-12.
[57] Vgl. Picot (2002), S. 250f.
[58] Abhängig kann diese Einstufung bspw. von einem bestehenden Vertrauensverhältnis, überlegener Sachkunde des einen Vertragspartners oder vom Spekulationscharakter des Geschäfts sein. Vgl. Peters (2002), S. 8.
[59] Vgl. Löffler (2002), S. 8-11.
[60] Knöfler (2001), S. 23.
[61] Vgl. von Eichborn (1994), S. 180.
[62] Vgl. Berens/Strauch (2002a), S. 6.
[63] Vgl. Koesfeld/Timmreck (2004), S. 100f.
[64] Vgl. Botsis/Abendroth/Ammann (2004), S. 138.
[65] Vgl. Pack (2000), S. 224.
[66] Selbst erstellt.
[67] In der Literatur finden sich noch weitere, anders genannte DD-Arten, die sich inhaltlich aber nicht wesentlich von den hier aufgeführten unterscheiden.
[68] Vgl. Fluck/Roos (2001), S. 10.
[69] Zum Beispiel weisen Gesellschaften in einer Desinvestitionsphase hohe Überschüsse aus, die in Zukunft nicht mehr aufrecht erhalten werden können.
[70] Vgl. Ganzert/Kramer (1995), S. 578.
[71] Die MDD untersucht u.a. das Marktumfeld des Unternehmens und analysiert die Situation und Perspektive der von ihm angebotenen Produkte. Anhand dieser Informationen schätzt sie die künftigen Absatzchancen ein (s. auch S. 19f.).
[72] Vgl. Widmann (2002), S. 115f.
[73] Vgl. Berens/Hoffjan/Strauch (2002), S. 147f.
[74] Vgl. Knöfler (2001), S. 32.
[75] Vgl. Berens/Hoffjan/Strauch (2002), S. 148.
[76] Vgl. Pack (2000), S. 232.
[77] Vgl. Löffler (2002), S. 64f.
[78] Vgl. Ganzert/Kramer (1995), S. 578f.
[79] Vgl. Pack (2000), S. 234.
[80] Vgl. Berens/Hoffjan/Strauch (2002), S. 157f.
[81] Vgl. Löffler (2002), S. 67.
[82] Vgl. Berens/Hoffjan/Strauch (2002), S. 157.
[83] Vgl. Löffler (2002), S. 69f.
[84] Vgl. Berens/Hoffjan/Strauch (2002), S. 150.
[85] Beispiele wären die steuerliche Nutzung von Verlustvorträgen oder die steuernmildernde Behandlung der Finanzierungskosten. Vgl. Pack (2000), S. 245.
[86] Vgl. Pack (2000), S. 235.
[87] Vgl. Berens/Hoffjan/Strauch (2002), S. 160f.
[88] Vgl. Pack (2000), S. 236f.
[89] Bspw. beschreibt § 613a BGB eine Veränderungssperre und die zu übernehmenden Verpflichtungen hinsichtlich des Personals.
[90] Vgl. Dielmann (1997), S. 470.
[91] Vgl. Pack (2000), S. 241.
[92] Vgl. Berens/Hoffjan/Strauch (2002), S. 153f.
[93] Vgl. Dielmann (1997), S. 471.
[94] Vgl. Berens/Hoffjan/Strauch (2002), S. 157.
[95] Vgl. Pack (2000), S. 248.
[96] Vgl. Berens/Hoffjan/Strauch (2002), S. 155f.
[97] Vgl. Berens/Hoffjan/Strauch (2002), S. 161f.
[98] Vgl. Pföhler (1997), S. 1.
[99] Deal Breaker bezeichnen unüberwindliche Hindernisse, die zum Abbruch der Kaufverhandlungen führen. Vgl. Löffler (2002), S. 154.
[100] Vgl. Knöfler (2001), S. 32f.
[101] Vgl. Pack (2000), S. 247.
[102] Vgl. Marten/Köhler (1999), S. 342.
[103] Vgl. Pack (2000), S. 234.
[104] Vgl. Picot (2002), S. 244.
[105] Vgl. Fleischer/Körber (2001), S. 844.
[106] Vgl. Picot (2002), S. 255.
[107] Vgl. Fleischer/Körber (2001), S. 847.
[108] Vgl. Picot (2002), S. 256.
[109] Lässt der Käufer die DD durch einen externen Berater durchführen, muss er sich nach § 166 Abs. 1 BGB dessen Kenntnisse zurechnen lassen.
[110] Vgl. Fleischer/Körber (2001), S. 844.
[111] Vgl. Picot (2002), S. 256f.
[112] Vgl. Fleischer/Körber (2001), S. 845.
[113] Vgl. Picot (2002), S. 258.
[114] Vgl. Fleischer/Körber (2001), S. 844.
[115] Eine Verkehrssitte liegt in diesem Kontext dann vor, wenn aus einer allgemeinen Lebenserfahrung heraus mit der Mangelhaftigkeit der Kaufsache gerechnet werden muss und eine Prüfung zum üblichen und standardisierten Vorgehen geworden ist. Vgl. Picot (2002), S. 258f.
[116] Als veranschaulichendes Beispiel lässt sich der Gebrauchtwagenkauf nennen. Vgl. Fleischer/Körber (2001), S. 845.
[117] Vgl. Picot (2002), S. 259f.; Fleischer/Körber (2001), S. 846 sind der Meinung, dass die Durchführung einer DD noch keine Verkehrssitte ist.
[118] Vgl. Berens/Mertes/Strauch (2002), S. 42-51.
[119] Vgl. Löffler (2002), S. 25.
[120] Selbst erstellt.
[121] Vgl. Löffler (2002), S. 23.
[122] Zur näheren Erläuterung der wertsteigernden Strategien siehe z.B. Porter (1987), S. 35, Plinke (2000), S. 35, Rockholtz (1999), S. 40, Weber (1991), S. 104-106, Oehlrich (1999), S. 25.
[123] Zu diesem und weiteren nicht wertsteigernden Motiven wie der Umgehung behördlicher Restriktionen oder der Zeitersparnis bei der Personalsuche durch die Übernahme des Mitarbeiterstamms vgl. Bressmer/Moser/Sertl (1989), S. 15, Hötzel (1993), S. 18, Ott (2004), S. 1069.
[124] Selbst erstellt.
[125] Vgl. Frank (1993), S. 140f.
[126] Vgl. Kleinaltenkamp (2000), S. 149-151.
[127] Vgl. Kinast (1991), S. 33.
[128] Vgl. Strasser (2000), S. 12.
[129] Vgl. Rockholtz (1999), S. 33f.
Betriebswirtschaftslehre, insbesondere Controlling und Wirtschaftsprüfung
V224150
9783832489915
9783838689913
unternehmensbewertung akquisition merger sonderprüfung acquisition
, 2005, Die Stellung der Financial Due Diligence im Rahmen einer Unternehmensakquisition und ihre betriebswirtschaftlichen Auswirkungen auf die Gestaltung des Unternehmenskaufvertrages, Hamburg, Bedey Media GmbH, https://www.diplom.de/document/224150
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References: § 433
 § 57
 § 59
 § 30
 § 21
 § 29
 § 433
 § 437
 § 444
 § 444
 § 444
 § 463
 § 437
 § 323
 § 281
 § 311
 § 75
 § 442
 § 442
 § 442
 § 613
 § 166