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Timestamp: 2019-12-14 07:39:00+00:00

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Wertpapierprospektrecht: Die neue „8-Millionen-Ausnahme” | Rödl & Partner
Themen Wertpapierprospektrecht: Die neue „8-Millionen-Ausnahme”
Ein Spagat zwischen Anlegerschutz und Liberalisierung des Kapitalmarktes
Das Erfordernis eines Wertpapierprospekts bei der Umsetzung einer Aktienemission hängt maßgeblich davon ab, ob die Aktien öffentlich angeboten oder zum Handel an einem regulierten Markt zugelassen werden sollen. Emittenten, deren Aktien zum Handel an einem organisierten Markt zugelassen sind, müssen neben der Pflicht zur Veröffentlichung eines Prospekts wegen des öffentlichen Anbietens zusätzlich die Pflicht zur Erstellung eines Prospekts im Rahmen der Zulassung der Aktien zum organisierten Markt beachten.
Von der Pflicht zur Prospekterstellung im Rahmen der Zulassung gibt es diverse Ausnahmen, insbesondere, sofern die zu emittierenden Wertpapiere über einen Zeitraum von zwölf Monaten weniger als 20 Prozent der Zahl der Wertpapiere ausmachen, die bereits zum Handel am selben geregelten Markt zugelassen sind.
Die von der Pflicht zur Prospekterstellung bei öffentlichem Anbieten befreienden Ausnahmen wurden teil­weise reformiert. Der deutsche Gesetzgeber hat im Juli des vergangenen Jahres mit der Einführung des Gesetzes zur Ausübung von Optionen der EU-Prospektverordnung das Wertpapierprospektgesetz („WpPG”) nach den Vorgaben der neuen VO (EU) 2017/1129 („Prospekt VO 2017”), die die Prospekt-RL4 schrittweise ersetzt, geändert. Die nun in § 3 Abs. 2 S. 1 Nr. 6 WpPG festgehaltene und wohl mit größter Aufmerksam­keit am Markt verfolgte Änderung war die Einführung der den Mitgliedstaaten durch den europäischen Gesetzgeber eingeräumten Option der sog. 8 Millionen-Ausnahme. Infolge des Gesetzes zur weiteren Ausführung der EU-Prospektverordnung und zur Änderung von Finanzmarktgesetzen vom 8. Juli 2019 wurden weitere Vorschriften reformiert, insbesondere im WpPG. Die nun in Art. 3 Prospekt-VO 2017 i.V.m. § 3 Nr. 2 WpPG festgehaltene und wohl mit größter Aufmerksamkeit am Markt verfolgte Änderung war die Einführung der den Mitgliedstaaten durch den europäischen Gesetzgeber eingeräumten Option der sogenannten 8 Millionen-Ausnahme.
Angebote von Wertpapieren wurden bisher von der Prospektflicht befreit, soweit deren Verkaufspreis im Europäischen Wirtschaftsraum weniger als 100.000 Euro betrug. Diese Obergrenze war über einen Zeitraum von zwölf Monaten zu berechnen. Die Schwelle wurde nun auf 8 Mio. Euro erhöht und der Begriff des „Gesamtgegenwertes” ist ohne inhaltliche Veränderung an die Stelle des „Verkaufspreises” getreten. Der Wert berechnet sich aus dem Produkt, aus der Zahl der angebotenen Aktien und dem Verkaufspreis.
Mit der Begrenzung auf ein Angebotsvolumen von 8 Mio. Euro stellen sich zwei Fragen, die schon im Zusammenhang mit der Vorgängerreglung diskutiert wurden:
Kann derselbe Emittent die Ausnahmevorschrift bei verschiedenen Wertpapieremissionen separat nutzen und dadurch insgesamt mehr als 8 Mio. Euro ohne Prospekt einwerben?
Kann der Emittent bei dem Angebot eines Wertpapiers mehrere Ausnahmetatbestände kombinieren?
§ 3 Nr. 2 WpPG ist separat auf die Angebote verschiedener Wertpapiere (Aktien; Schuldverschreibungen) desselben Emittenten anwendbar. Sofern Emittenten verschiedene Wertpapiere ausgeben, können sie innerhalb eines Jahres mehr als 8 Mio. Euro in jeder Klasse prospektfrei einsammeln.
Nicht möglich ist es, die Volumengrenze der Ausnahmevorschrift allein durch Stückelung derselben Wert­papier­emission in verschiedene Tranchen zu umgehen. Ein Emittent kann folglich Aktien und Anleihen von einem Volumen von mehr als 8 Mio. Euro in einem Zeitraum von zwölf Monaten ausgeben, aber nicht Aktien mit einem Gesamtgegenwert von mehr als 8 Mio. Euro im Rahmen mehrerer Kapitalerhöhungen.
Für die Berechnung des Gesamtgegenwerts kommt es nur auf die Wertpapiere an, die unter Nutzung von § 3 Nr. 2 WpPG angeboten werden sollen. Eine Kombination mit anderen Ausnahmetatbeständen ist also möglich.
Vermittlungserfordernis
Gemäß § 6 WpPG ist die neue „8-Millionen-Ausnahme” auf ein Wertpapierangebot mit einem jährlichen Volumen von 1 Mio. Euro oder mehr nur anwendbar, wenn die Wertpapiere ausschließlich im Wege der Anlageberatung oder -vermittlung über ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen vermittelt werden, das rechtlich verpflichtet ist, die Zeichnungsschwellen für nicht qualifizierte Anleger zu überprüfen. Die Berater oder Vermittler werden als „Torwächter” zwischen Emittenten und Anleger gestellt und sollen unseriösen Anbietern den Zugang zum Markt versperren.
Wertpapier-Informationsblatt („WIB”)
Außerdem muss gemäß § 4 WpPG ein WIB erstellt, bei der BaFin hinterlegt, von ihr gestattet und im Anschluss hieran veröffentlicht werden. Dss gilt entsprechend für ein öffentliches Angebot im Inland von Wertpapieren mit einem Gesamtgegenwert im Europäischen Wirtschaftsraum von 100.000 Euro bis weniger als 1 Mio. Euro, für die gemäß Art. 1 Abs. 3 Unterabs. 1 der Prospekt-VO 2017 kein Prospekt zu veröffentlichen ist. Die Untergrenze von 100.000 Euro gemäß Satz 2 ist über einen Zeitraum von zwölf Monaten zu berechnen.
Neben dem in Ziffer 2.2 erläuterten Vermittlungserfordernis legt § 6 WpPG zusätzlich fest, dass von den Beratern oder Vermittlern zu prüfen ist, ob der Gesamtbetrag der Wertpapiere, die von einem nicht qualifizierten Anleger erworben werden können, folgende Beiträge nicht übersteigt:
10.000 Euro, sofern der jeweilige nicht qualifizierte Anleger nach einer von ihm zu erteilenden Selbstauskunft über ein frei verfügbares Vermögen in Form von Bankguthaben und Finanzinstrumenten von mind. 100.000 Euro verfügt, oder
den zweifachen Betrag des durchschnittlichen monatlichen Nettoeinkommens des jeweiligen nicht qualifizierten Anlegers nach einer von ihm zu erteilenden Selbstauskunft, höchstens jedoch 10.000 Euro.
Mit der Neuregelung sollen v.a. KMU einen erleichterten Zugang zum Kapitalmarkt erhalten. Anleger sollen mit Rechtsinstrumenten geschützt werden, die aus dem vermögensanlagenbasierten Crowdinvesting bekannt sind – einem WIB, einer Vermittlungsbedingung und Zeichnungsgrenzen.
Das Prospektregime teilt sich ganz grob dargestellt in Wertpapiere und Vermögensanlagen. Deshalb bietet es sich an, bei der Folgenabschätzung der Neuregelung auch zwischen verschiedenen Marktsegmenten zu unterscheiden.
Crowdinvesting-Plattformen werden wahrscheinlich verstärkt verbriefte Anleihen (Crowdbonds) vertreiben. In der Praxis ist zu beobachten, dass die ersten Angebote schon während des Gesetzgebungsverfahrens vorbereitet wurden und gegenwärtig weitere Angebote konzipiert werden.
Die neue „8-Millionen-Ausnahme” stellt für KMU eine erfreuliche neue Chance dar. Die Kosten für die Erstellung und Veröffentlichung eines WIBs dürften deutlich geringer sein als die für einen Prospekt, womit das bisher größte Hindernis wegfällt. Demnach wird erwartet, dass KMU, die bisher von einer Aktienemission bis zu 8 Mio. Euro abgesehen haben, in Zukunft den Weg über Wertpapieremissionen am Kapitalmarkt gehen werden.
Unabhängig davon müssen KMU in Zukunft aber bei Bezugsrechtskapitalerhöhungen besonders aufmerksam sein. Sollte der Emittent nicht ausschließen können, dass Aktionären, die nicht qualifizierte Anleger sind, Bezugsrechte mit Volumina zustehen, die die jeweilige Einzelanlagegrenze überschreiten, dürfte die Inanspruchnahme der Ausnahme insoweit ausscheiden. Ob in derart gelagerten Fällen ausnahmsweise von den Zeichnungsgrenzen abgewichen werden kann, sodass eine Inanspruchnahme der Ausnahme doch möglich ist, ist abzuwarten.
Unverbriefte Vermögensanlagen
Auch die Anbieter von unverbrieften Marktsegmenten werden die Neuregelung willkommen heißen. Wer bis zu 8 Mio. Euro einsammeln möchte, wird künftig wohl seltener eine Vermögensanlage mit Verkaufsprospekt anbieten, sondern stattdessen häufiger ein Wertpapier mit WIB. Die Kosten für die Erstellung und Veröffent­lichung eines WIBs sind wesentlich niedriger als die eines Vermögensanlagenprospekts. Wir erwarten in diesem Segment eine Verschiebung weg von Vermögensanlagen hin zu Wertpapieren.
Das WIB enthält durchaus wichtige Informationen, die u.a. eine gewisse Seriositätsschwelle schaffen können. Zusätzlich fallen die Kosten für die Erstellung und Veröffentlichung eines WIBs geringer aus. Die Zeichnungs­grenzen stellen eine wohlwollende Bevormundung des Anlegers durch den Gesetzgeber dar. Durchgreifende Bedenken bestehen gegen sie nicht.
Alles in allem zeigt sich die neue Neuregelung als Kompromiss zwischen dem Anlegerschutz einerseits und den Prinzipien der Liberalisierung des Kapitalmarktes andererseits. Ob und wie sich das am Markt durchsetzen wird, bleibt abzuwarten.

References: § 3
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 § 6
 § 4
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