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Timestamp: 2013-05-18 16:10:25+00:00

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Grundsatzurteil zu Delisting - Ausgleichszahlungen - Urteile & Recht - Finanznachrichten
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Aktionäre müssen es hinnehmen, wenn eine Aktiengesellschaft sich vom Börsenhandel zurückzieht. Ein Eigentumsrecht an Aktien bedingt nicht ein Recht auf Börsennotierung allerdings auf Ausgleichszahlungen bei einem Delisting
Die Börsennotierung ist nicht vom Eigentumsschutz des Grundgesetzes umfasst, wie am Mittwoch das deutsche Bundesverfassungsgericht in Karlsruhe entschied (Az: 1 BvR 1569/08). Es billigte aber die Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs (BGH), wonach Unternehmen bei einem solchen vollständigen "Delisting" ein Ausgleichsangebot an die Minderheitsaktionäre abgeben müssen (Az: 1 BvR 3142/07).
Im ersten Fall war die Gesellschaft auf eigenen Antrag weitgehend vom Börsenhandel ausgeschlossen worden. Die Aktien werden nun nur noch im weniger reglementierten Freihandel an der Börse München gehandelt. Ein Unternehmen, das eine Minderheitsbeteiligung hält, sah dadurch seine Eigentumsrechte verletzt.
Eigentumsrechte nicht verletzt
Wie nun das Bundesverfassungsgericht entschied, ist das Grundrecht auf Eigentum jedoch nicht berührt. Wesentlich für das Eigentum an einer Aktie seien die anteilige Beteiligung am Unternehmen sowie die Mitwirkungsrechte in der Aktionärsversammlung. Beides bleibe auch nach einem Delisting unverändert bestehen. Demgegenüber sei der Wert einer Aktie nie fest verbürgt. Die Entscheidung, sich von der Börse zurückzuziehen, sei letztlich nur eine strategische Unternehmensentscheidung, die den Wert der Aktie beeinflusse wie jede andere Unternehmensentscheidung auch.
Trotzdem billigte das Bundesverfassungsgericht ein Urteil des BGH von 2002, wonach das eine Aktiengesellschaft oder ihr Hauptaktionär bei einem Delisting den Minderheitsaktionären einen Ausgleich anbieten muss. Im Streitfall ist dieser Ausgleich einem Schlichtungsverfahren unterworfen. Das Bundesverfassungsgericht wies nun auch die Beschwerde eines Hauptaktionärs gegen die Schlichtung ab. Im ersten Fall nur eines Teilrückzugs von der Börse ist ein solcher Ausgleich aber nicht notwendig. Zitieren
Der Erste Senat des Bundesverfassungsgerichts hat mit seinem heute verkündeten Urteil zwei Verfassungsbeschwerden zurückgewiesen, die die Folgen des Widerrufs der Börsenzulassung von Aktien zum Handel im sogenannten regulierten Markt auf Antrag der Gesellschaft selbst betreffen (freiwilliges Delisting). Die Zulassung zum Börsenhandel im regulierten Markt genießt nicht den Schutz des Eigentumsgrundrechts. Des Weiteren hat der Bundesgerichtshof mit seiner „Macrotron-Entscheidung“ aus dem Jahr 2002 (BGHZ 153, 47), in der er für den Verlust der mit der Börsennotierung verbundenen, gesteigerten Verkehrsfähigkeit ein Pflichtangebot an die Minderheitsaktionäre zur Übernahme ihrer Aktien oder zu einer Ausgleichszahlung und dessen Überprüfbarkeit in einem Spruchverfahren fordert, die Grenzen richterlicher Rechtsfortbildung gewahrt. Über den Sachverhalt und den rechtlichen Hintergrund der Verfahren informiert die Pressemitteilung Nr. 79/2011 vom 16. Dezember 2011. Sie kann auf der Homepage des Bundesverfassungsgerichts eingesehen werden. Das Urteil beruht im Wesentlichen auf folgenden Erwägungen: I. Zum Schutzbereich des Eigentumsgrundrechts des Aktionärs - Verfahren 1 BvR 1569/08 1. Zu dem durch Art. 14 Abs. 1 GG gewährleisteten Eigentum gehört auch das in der Aktie verkörperte Anteilseigentum, das im Rahmen seiner gesellschaftsrechtlichen Ausgestaltung durch Privatnützigkeit und Verfügungsbefugnis gekennzeichnet ist. Der Schutz des Eigentumsgrundrechts erfasst die Substanz dieses Anteilseigentums in seiner mitgliedschaftsrechtlichen und vermögensrechtlichen Ausgestaltung. Der Schutzbereich ist daher betroffen, wenn der Aktionär seine in der Aktie verkörperte Rechtsposition verliert oder diese in der Substanz verändert wird, zum Beispiel durch die Eingliederung der Aktiengesellschaft in einen Konzern, den Abschluss eines Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrages oder durch den Ausschluss des Aktionärs („Squeeze-out“). 2. Nach diesen Maßstäben berührt der Widerruf der Börsenzulassung für den regulierten Markt nicht den Schutzbereich des Eigentumsgrundrechts des Aktionärs. a) Der Bestand des Mitgliedschaftsrechts und die aus der Mitgliedschaft fließenden relativen Beteiligungsrechte werden nicht angetastet. Die mitgliedschaftsrechtliche Stellung des Aktionärs wird nicht - wie etwa durch eine Verwässerung seiner Mitwirkungsrechte - geschwächt. Die Innenstruktur der Gesellschaft erfährt dadurch, dass sie sich aus dem regulierten Markt der Börse zurückzieht, keine Veränderung. b) Zwar ist in der verfassungsgerichtlichen Rechtsprechung die besondere Verkehrsfähigkeit der Aktie als eine „Eigenschaft“ des Aktieneigentums anerkannt. Damit zählt aber nur die rechtliche Verkehrsfähigkeit zum erworbenen und über Art. 14 Abs. 1 GG geschützten Bestand. Die Verkehrsfähigkeit der Aktie, verstanden als rechtliche Befugnis zur jederzeitigen Veräußerung in einem Markt, ist durch den Widerruf nicht berührt. Auch nicht börsennotierte Aktien sind nach der einfachrechtlichen Ausgestaltung ebenso verkehrsfähig; sie können grundsätzlich formfrei und ohne Bindung des Handels an eine öffentlich-rechtlich ausgestaltete Handelsplattform veräußert werden. Die Handelbarkeit der Aktie in tatsächlicher Hinsicht ist jedoch grundsätzlich für die Frage des Bestandes und der Zuordnung des Aktieneigentums ohne Bedeutung. Ließe sich eine im Tatsächlichen gesteigerte Verkehrsfähigkeit feststellen, so erwiese sie sich als schlichte Ertrags- und Handelschance. c) Somit handelt es sich bei der Börsenzulassung im regulierten Markt um einen wertbildenden Faktor, wie er sich für die Aktie auch sonst in verschiedener Hinsicht findet und auch dort nur als verfassungsrechtlich nicht geschützte Marktchance begriffen wird. Die bisherige Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts, namentlich die DAT/Altana-Entscheidung (BVerfGE 100, 289, 305), verlangt keine andere Bewertung. Der Senat hat dort für den Fall, dass bereits ein Eingriff in das Aktieneigentum vorliegt, nur hervorgehoben, dass der Börsenwert der konkret betroffenen Aktie als ein wertbildender Faktor bei der Bemessung einer Entschädigung zu berücksichtigen ist. d) Die Börsenzulassung im regulierten Markt lässt sich auch nicht wegen der durch sie vermittelten Geltung zahlreicher Sondervorschriften für börsennotierte Aktiengesellschaften im Aktien– und Handelsrecht oder wegen der im regulierten Markt zur Anwendung gelangenden börsenrechtlichen Standards als Eigentumsbestandteil qualifizieren. Die Vorschriften sollen zu einer besseren Unternehmenskultur und zu einem größeren Unternehmenserfolg beitragen und insbesondere vor Fehlentwicklungen schützen. Das dichte Regelwerk für börsennotierte Aktiengesellschaften und die hohen börsenrechtlichen Schutzstandards dienen mittelbar zwar auch den Vermögens– und Mitgliedschaftsinteressen des einzelnen Aktionärs, erweisen sich insoweit aber nur als Reflex für diesen und erheben das besondere Regelungsregime für die börsennotierte Aktiengesellschaft und den börsenrechtlichen Standard noch nicht zu einem Schutzgegenstand seines Aktieneigentums. e) Die Beschwerdeführerin im Verfahren 1 BvR 1569/08 ist somit durch die von ihr angegriffenen Entscheidungen nicht in ihrem Eigentumsgrundrecht verletzt, weil dessen Schutzbereich durch den Widerruf der Börsenzulassung gar nicht berührt wird. Auch das hier in Rede stehende sogenannte „Downgrading“ der Aktie in den börsenregulierten
qualifizierten Freiverkehr ohne ein im Spruchverfahren überprüfbares Pflichtangebot der Gesellschaft oder ihres Hauptaktionärs ist verfassungsrechtlich nicht zu beanstanden. II. Zur Zulässigkeit richterlicher Rechtsfortbildung - Pflichtangebot zur Aktienübernahme („Ma-crotron-Entscheidung“) - Verfahren 1 BvR 3142/07
Die im Verfahren 1 BvR 3142/07 angegriffenen Entscheidungen, mit denen das gegen die Beschwerdeführerin beantragte Spruchverfahren zur Überprüfung des von ihr unterbreiteten Aktien-Kaufangebots für zulässig erachtet worden ist, sind verfassungsrechtlich ebenfalls nicht zu beanstanden. 1. Die Würdigung der Fachgerichte, bei dem Angebot der Beschwerdeführerin handele es sich um ein Pflichtangebot, das aus einer Gesamtanalogie zu gesetzlichen Regelungen anderer gesellschaftsrechtlicher Strukturmaßnahmen herzuleiten sei (§§ 305, 320b, 327b AktG, §§ 29, 207 UmwG), sowie die daran geknüpfte entsprechende Anwendung des Spruchverfahrensgesetzes wahren die verfassungsrechtlichen Grenzen richterlicher Entscheidungsbefugnis (Art. 2 Abs. 1 i.V.m. Art. 20 Abs. 3 GG). a) Die Anwendung und Auslegung der Gesetze durch die Gerichte steht mit dem Rechtsstaatsprinzip (Art. 20 Abs. 3 GG) in Einklang, wenn sie sich in den Grenzen vertretbarer Auslegung und zulässiger richterlicher Rechtsfortbildung bewegt. Zu den Aufgaben der Rechtsprechung gehört die Rechtsfortbildung. Daher ist auch eine analoge Anwendung einfachgesetzlicher Vorschriften sowie die Schließung von Regelungslücken von Verfassungs wegen grundsätzlich nicht zu beanstanden. Allerdings darf richterliche Rechtsfortbildung nicht dazu führen, dass der erkennbare Wille des Gesetzgebers beiseite geschoben und durch eine autark getroffene richterliche Abwägung der Interessen ersetzt wird. Die Aufgabe der Rechtsprechung beschränkt sich vielmehr darauf, den vom Gesetzgeber festgelegten Sinn und Zweck eines Gesetzes unter gewandelten Bedingungen möglichst zuverlässig zur Geltung zu bringen oder eine planwidrige Regelungslücke mit den anerkannten Auslegungsmethoden zu füllen. b) Diesen Maßstäben hält die von der Beschwerdeführerin angegriffene Gesamtanalogie stand. Das geschriebene Recht enthält keine gesetzliche Bestimmung, die vorschreibt, im Falle des Widerrufs der Zulassung der Aktie zum regulierten Markt der Börse müsse der Mehrheitsaktionär oder die Gesellschaft selbst den Minderheitsaktionären einen Ausgleich für eine Beeinträchtigung der Handelbarkeit anbieten. Nur die kapitalmarktrechtliche Vorschrift des § 39 Abs. 2 BörsG sieht vor, dass der Widerruf dem Schutz der Anlieger nicht widersprechen darf, überlässt die nähere Ausgestaltung der Widerrufsmodalitäten indessen den einzelnen Börsenordnungen. Die Ausgangsgerichte haben diesen kapitalmarktrechtlichen Schutz für unzureichend erachtet und im Ergebnis eine Wertungsgleichheit der vorhandenen Regelungen mit der gesellschaftsrechtlichen Situation beim freiwilligen Delisting in Voraussetzungen und Rechtsfolgen angenommen. Darin liegt kein krasser Widerspruch zum klar erkennbaren Willen des Gesetzgebers oder sonst eine Lösung vom Recht im Sinne richterlicher
Eigenmacht. Die Fachgerichte haben den gesetzlich geregelten Ausgleichspflichten in den Fällen der Eingliederung (§ 320b AktG), der Verschmelzung (§ 29 UmwG), des Formwechsels (§ 207 UmwG) sowie des Abschlusses eines Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrages (§ 305 AktG) den einheitlichen Grundgedanken entnommen, gesetzlich vorgeschriebene Pflichtangebote eröffneten dem Aktionär die Möglichkeit zu entscheiden, ob er unter den durch die Strukturmaßnahme wesentlich veränderten Bedingungen an seinem Mitgliedschaftsrecht festhalten will. Sie verschaffen insbesondere dem Minderheitsaktionär, der eine solche Strukturmaßnahme nicht verhindern kann, die Möglichkeit, sich wegen der veränderten Rahmenbedingungen aus der Aktiengesellschaft gegen eine angemessene Abfindung zurückzuziehen. Gegen die Annahme einer Überschreitung der Grenzen richterlicher Rechtsbindung spricht weiter, dass der Gesetzgeber trotz verschiedener Aktivitäten im Umwandlungs- und Gesellschaftsrecht keinen Anlass gesehen hat, der mit der „Macrotron-Entscheidung” des Bundesgerichtshofs eingeleiteten Rechtsentwicklung entgegenzutreten. Da die Gesamtanalogie hinsichtlich des Erfordernisses eines Pflichtangebots bei einem vollständigen Rückzug von der Börse verfassungsrechtlich nicht zu beanstanden ist, gilt dies auch für die entsprechende Anwendung der Vorschriften des Spruchverfahrensgesetzes, um die Angemessenheit des angebotenen Kaufpreises einer Überprüfung zuführen zu können. 2. Das Ergebnis einer verfassungsrechtlich nicht zu beanstandenden Gesamtanalogie steht auch nicht der Annahme entgegen, dass der Widerruf der Börsenzulassung den Schutzbereich des Eigentumsgrundrechts nicht berührt. Zwar war die Rechtsentwicklung zur Gesamtanalogie davon mitausgelöst, dass der Bundesgerichtshof in seiner „Macrotron-Entscheidung” seinerzeit das Aktieneigentum berührt sah. Für die Frage, ob eine richterliche Rechtsfortbildung noch verfassungsgemäß ist, kommt es jedoch nicht darauf an, ob sie unter anderem auch auf Art. 14 Abs. 1 GG zurückgeführt werden kann. Denn sie beurteilt sich nicht nach den Motiven, sondern allein danach, ob die Auslegung als solche die Grenzen verfassungsrechtlich statthafter Rechtsfortbildung wahrt. Die Gesamtanalogie – mit dem Ergebnis, bei einem freiwilligen Delisting ein gerichtlich überprüfbares Pflichtangebot zu verlangen – ist also von Verfassungs wegen zulässig, aber nicht geboten. Es bleibt der weiteren Rechtsprechung der Fachgerichte überlassen, auf der Grundlage der mittlerweile gegebenen Verhältnisse im Aktienhandel zu prüfen, ob die bisherige Spruchpraxis Bestand hat, und zu beurteilen, wie der Wechsel vom regulierten Markt in den qualifizierten Freiverkehr in diesem Zusammenhang zu bewerten ist. Zitieren
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References: BGH 
 Art. 14
 Art. 14
 Art. 20
 § 39
 Art. 14