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Timestamp: 2019-12-07 06:23:27+00:00

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Transaktionskausalität und Schaden bei der ... | Hausarbeiten publizieren
52 Seiten, Note: 13
II. Schadensumfang
a.) §§ 37b, 37c WpHG
b.) § 826 BGB
III. Verhältnis von Transaktionskausalität und Schaden
1. Transaktionskausalität und Vertragsabschlussschaden
2. Transaktionskausalität und Kursdifferenzschaden
a.) §§ 37b und 37c WpHG
IV. Nachweisanforderungen
a.) Primärmarkt
b.) Sekundärmarkt
a.) Anlagestimmung als Anscheinsbeweis
b.) Anlagestimmung im Einzelfall
c.) Vermutung aufklärungsrichtigen Verhaltens
d.) fraud-on-the-market-theory
3. Nachweis der konkreten Transaktionskausalität
Seit über hundert Jahren kennt das deutsche Recht eine Kapitalmarktinformationshaftung. Bereits mit der ersten Einführung des BörsG wurde die damals schon umstrittene1 Prospekthaftung begründet und mit dem 4. Finanzmarktförderungsgesetz die deliktsrechtliche Haftung des § 826 BGB für Publizitätsverstöße auf dem Sekundärmarkt um eine spezialgesetzliche Regelung ergänzt.
Diese Normen der Kapitalmarktinformationshaftung sind auch heute noch ein aktuelles Thema, nicht nur wegen der fortwährenden Tätigkeit des Gesetzgebers. Die zentralen Streitpunkte in höchstrichterlichen Entscheidungen aus den letzten fünfzehn Jahren – wie beispielsweise die Fälle ‚Informatec’, ‚EM.TV’ oder auch ‚IKB’ – waren der Schadensumfang und das Erfordernis der Transaktionskausalität. Diese Streitpunkte beschäftigen dabei Rechtsprechung und Literatur gleichermaßen.
Im Folgenden werden die Fragen des Schadensumfangs (II.), das Verhältnis von Transaktionskausalität und Schaden (III.) sowie die Nachweisanforderungen bei der Transaktionskausalität (IV.) erörtert. Abschließend werden die Ergebnisse in einem Fazit (V.) zusammengetragen.
Aufgrund des Fehlens einer allgemeinen Haftungsnorm im deutschen Recht für fehlerhafte Kapitalmarktinformation2 wird die Analyse daher anhand der Prospekthaftung auf dem Primärmarkt nach §§ 21ff. WpPG und den Haftungstatbeständen für fehlerhafte Sekundärmarktpublizität der §§ 37b und 37c WpHG sowie § 826 BGB erfolgen. Aus Gründen der Schwerpunktsetzung wird die Haftung nach § 823 II BGB i.V.m. Schutzgesetzen, sowie die zivilrechtliche Prospekthaftung nicht erörtert.
Der Schadensumfang in der Kapitalmarktinformationshaftung lässt sich in Ermangelung eines einheitlichen Haftungsparagraphen nicht ohne weiteres für den Primär- und Sekundärmarkt gemeinsam erörtern.
Nachfolgend wird deswegen die Prospekthaftung gemäß §§ 21ff. WpPG (§§ 44ff. BörsG a.F.) auf dem Primärmarkt und die Haftung nach den §§ 37b, 37c WpHG und § 826 BGB auf dem Sekundärmarkt getrennt betrachtet.
Für die Haftung am Primärmarkt ist zentral die spezielle Prospekthaftung nach §§ 21ff. WpPG, ehemals §§ 44ff. BörsG, für den Prospekt zur Einführung eines Wertpapiers am geregelten Kapitalmarkt.3 Daneben existiert eine allgemeine zivilrechtliche Prospekthaftung für den grauen Kapitalmarkt basierend auf der culpa in contrahendo.4 Nachfolgend wird aus Grünen der Schwerpunktsetzung der Schadensumfang allerdings nur für den zentralen Haftungstatbestand der §§ 21ff. WpPG erörtert.
Im Rahmen des § 21 WpPG differenziert der Gesetzgeber beim Schadensumfang dahingehend, ob der Erwerber noch Inhaber der Wertpapiere ist oder bereits wieder verkauft hat.5 Ist er noch Inhaber, kann er den Erwerbspreis Zug um Zug gegen Rückgabe der Wertpapiere ersetzt verlangen.6 Ist er hingegen nicht mehr Inhaber, so kann er Ersatz der Differenz zwischen Erwerbs- und Verkaufspreis fordern.7 Ursprünglich wurde von der Prospekthaftung nur der Inhaber von Wertpapieren geschützt, nun aber ist auch eine Kompensation desjenigen möglich, der durch einen Verkauf seinen Schaden selbst reduziert hat.8
In beiden Fällen sind über den Erwerbspreis bzw. Differenzbetrag hinaus die üblichen Kosten der Transaktionen zu ersetzen.9 Von diesen umfasst sind beispielsweise Maklercourtage und an Emissionsbanken entrichtete Provisionen.10
Der Schadensumfang wird allerdings begrenzt. Der Ersatz des Erwerbspreises darf den Ausgabepreis nicht übersteigen. Dies ist eine besondere Bestimmung zum Schutz des Emittenten.11 Der Prospekt wurde schließlich gerade mit Blick auf den Ausgabepreis erstellt.12 Spätere Preisentwicklungen werden auch von Faktoren bedingt, die außerhalb des Prospektes liegen und über die vom Prospekt nichts ausgesagt wird.13 Dies hält die Haftung des Emittenten in einem überschaubaren Rahmen.14
Darüber hinaus ist der drohende Schadensersatz für den Emittenten unter dieser Regelung leicht zu überblicken15 und macht somit den Börsenstandort Deutschland attraktiv16.
Mit Blick auf die aktienrechtlichen Verbote zur Kapitalerhaltung hat der Gesetzgeber in der Gesetzesbegründung entschieden, dass es sich bei § 21 WpPG um ein lex specialis gegenüber den §§ 57, 71 AktG handelt17 und somit die Übernahme der Wertpapiere zulässig ist.
Insgesamt betrachtet ist der Schadensumfang bei der Prospekthaftung so ausgelegt, dass der getäuschte Investor so gestellt wird, als ob er die Transaktion nie getätigt hätte.
Die Betrachtung bezüglich der Kapitalmarktinformationshaftung auf dem Sekundärmarkt wird anhand der spezialgesetzlichen Haftungstatbestände der §§ 37b, 37c WpHG und der deliktsrechtlichen Generalklausel18 des § 826 BGB erfolgen.
Der Emittent haftet nach diesen entweder direkt (§§ 37b, 37c WpHG) oder für seine Organe (§ 826 BGB i.V.m. § 31 BGB analog), der Organwalter selbst nur für sittenwidrige Schädigungen (§ 826 BGB).
Für beide Normen stellt sich als Determinante für den Umfang dar, ob ein Ersatz des Vertragsabschlussschadens oder nur des Kursdifferenzschadens möglich ist. Für die §§ 37b und 37c WpHG wird dies seit deren Einführung in der Literatur19 diskutiert und hat mit dem IKB-Fall20 auch den BGH erreicht. Die Behandlung des § 826 BGB durch den II. Zivilsenat21 erfolgte bereits einige Jahre früher. In der Praxis liegt das Interesse an § 826 BGB insb. darin, dass eine Inanspruchnahme des handelnden Organwalters möglich ist.22
Zunächst wird nachfolgend der Schadensumfang der §§ 37b und 37c WpHG betrachtet und danach der des § 826 BGB.
Für die §§ 37b und 37c WpHG stehen sich die eine Meinung in der Literatur23, die gemeinsam mit dem XI. Zivilsenat des BGH, sowohl den Vertragsabschlussschaden als auch den Kursdifferenzschaden in den Schadensumfang ziehen, und die andere Meinung24, die nur den Kursdifferenzschaden umfasst sieht, gegenüber.
Nicht umfasst ist jedenfalls das positive Interesse25. Der Anleger ist nicht so zu stellen, als ob die unwahren Informationen wahr seien oder die Veröffentlichung der Insiderinformation zum korrekten Zeitpunkt erfolgt wäre. Dies ergibt sich schon aus der fehlenden vertraglichen Verpflichtung zur Erfüllung.26
aa.) Auslegung bezüglich des Schadensumfangs
In Ermangelung einer klaren Bestimmung durch den Gesetzgeber, dass die Rückabwicklung möglich ist, wie sie in § 21 Abs. 1 S. 1 WpPG für die Haftung auf dem Primärmarkt besteht, und somit der Vertragsabschlussschaden umfasst ist, bedarf es einer Auslegung der Normen.
Entscheiden wird es darauf ankommen wie der Schutzzweck der §§ 37b, 37c WpHG zu verstehen ist. Ist der Schutzzweck beschränkt auf den Schutz des Marktes - namentlich die Marktintegrität und somit die ordnungsgemäßen Preisbildung am Markt - kann der Geschädigt auch nur den hiervon umfassten Kursdifferenzschaden verlangen.27 Nur wenn der Schutzzweck die individuelle Willensbildung des einzelnen Anlegers umfasst, kann dieser den Vertrag als unter dieser Marktlage überhaupt nicht gewollt über den Emittenten rückabwickeln.28
Anhaltspunkte wie die §§ 37b und 37c WpHG ausgerichtet sind finden sich im Wortlaut, in der Systematik, in der Gesetzesbegründung sowie durch ökonomische Erwägungen.
α) Keine ausdrückliche Limitierung
Zu betrachten ist zunächst der Wortlaut. Hierbei kann als erstes angemerkt werden, dass eine ausdrückliche Festlegung bei §§ 37b, 37c WpHG nur bezüglich der Haftungsbegründung erfolgt ist.29 Die Paragraphen schreiben keinen Schadensumfang vor30 und enthalten keine Limitierung auf den Kursdifferenzschaden durch eine Einschränkung31. Eine Erklärung, dass der Vertragsabschlussschaden zu ersetzen sei, fehlt aber ebenfalls. Aus dem diesbezüglichen Schweigen lässt sich noch kein Rückschluss auf die Inklusion oder Exklusion des Vertragsabschlussschadens ableiten.
β) Kausalitätserfordernis in § 37c WpHG
§ 37c WpHG verpflichtet zum Ersatz des Schadens, „der daraus entsteht, dass der Dritte auf die Richtigkeit der Insiderinformation vertraut.“32
Laut BGH setzt dies eine Transaktionskausalität zwischen Mitteilung und Vertragsentschluss voraus, die nur für den Ersatz des Vertragsabschlussschadens zum Tragen käme33. Dies spricht für einen Schutz der Willensbildung des Anlegers.34
Dieses Argument ist aber nicht zwingend.35 Der Passus zur Kausalität kann auch so gelesen werden, dass nur der auf dem Vertrauen in die Richtigkeit beruhende Schaden und keine durch die allgemeinen Entwicklungen am Markt entstandenen Einbußen umfasst sein sollen. Der Ersatz des Vertragsabschlussschadens durch Rückabwicklung differenziert dahingegen gerade nicht.36 Basierend auf der Gesetzesbegründung, die denjenigen im Blick hat, der „zu teuer“ kauft oder „zu billig“ verkauft,37 lässt sich diese Lesart im Sinne eines Vertrauens in die Preisbildung zumindest nicht von der Hand weisen.38
Zusammenfassend ergibt sich auch aus der Auslegung des Wortlauts bezüglich eines Kausalitätserfordernisses kein Rückschluss auf den Schadensumfang.
α) Zusammenspiel mit § 13 WpHG
Bei der systematischen Einbettung der §§ 37b und 37c WpHG wird durch das Abstellen auf die Insiderinformation auf deren Legaldefinition in § 13 WpHG Bezug genommen. Möllers und Leisch entnehmen § 13 Abs. 1 S. 1 WpHG, dass das Gesetz die „Willensbildung des Anlegers ins Zentrum der Ad-hoc-Publizität“39 rückt und folgernd daraus, dass die §§ 37b, 37c WpHG diese Willensbildung schützen.
Für die Beeinflussung des Marktpreises durch die Information ist aber nicht die individuelle Sicht des einzelnen Anlegers, sondern der objektive Standpunkt der Vielzahl der Anleger ausschlaggebend.40 Dies relativiert die Bedeutung des
§ 13 WpHG für die Auslegung der §§ 37b, 37c WpHG.
β) Einbettung ins Schadensrecht
Stellt man wie der BGH41 aus einem Mangel an spezialgesetzlicher Anweisung zur Haftungsausfüllung42 auf § 249 BGB als „Basisnorm des gesamten Schadensrecht“43 ab ergibt sich das – vom BGH nicht erörterte – Folgeproblem, dass der Emittent nur Dritter und nicht an der Transaktion tatsächlich Beteiligter ist. Der Transaktionspartner wird regelmäßig nicht die Rückabwicklung des Vertrages wollen.44 Dann käme nur Geldersatz nach § 251 BGB in Betracht und damit wäre der Ersatz auf die Kursdifferenz beschränkt.45
Der BGH zieht zur Begründung der Rückabwicklung die ständige Rechtsprechung zur Prospekthaftung am Primärmarkt, zur Verletzung von Aufklärungspflichten und zur Haftung für fehlerhafte Ad-hoc-Mitteilungen im Rahmen von § 826 BGB heran.46 Dieser Verweis trägt allerdings nicht.47
Es mag auf den ersten Blick plausibel sein, dass für eine Ad-hoc-Meldung in gleichem Maß gehaftet werden soll wie für einen Prospekt,48 aber bezogen auf
§ 44 BörsG a.F. bzw. § 21 WpPG ist die Rückabwicklung wie oben ausgeführt49 „ausdrücklich“50 angeordnet. Eine solche Anweisung des Gesetzgebers fehlt in den §§ 37b, 37c WpHG, obwohl die Vorschrift sich erkennbar an §§ 44ff. BörsG a.F. orientiert51. Dies ließe eigentlich viel eher den Umkehrschluss zu, dass eine „Übernahme der Wertpapiere gegen Erstattung des Erwerbspreises“52 durch den Gesetzgeber gerade nicht gewollt ist.53 Darüber hinaus findet sich in § 21 Abs. 1 S. 1 WpPG eine Begrenzung des Preisersatzes als Schutz für den Emittenten.54 Eine vergleichbare Regelung gibt es für §§ 37b, 37c WpHG allerdings nicht.
Auch der Vergleich mit der culpa in contrahendo überzeugt nicht. Die Konstellation bezieht sich auf ein Zweipersonenverhältnis, sodass die Ausgangslage bei einer vorvertraglichen Aufklärungspflicht eine andere ist.55 Darüber hinaus besteht am Kapitalmarkt jederzeit die Möglichkeit Wertpapiere wieder zu veräußern oder zu kaufen, weswegen die Übernahme der Papiere durch den Emittenten „nicht ... zwingend notwendig“56 ist um den Investor von der Bindung an bzw. Trennung von den Wertpapieren zu befreien.
Einen Anhaltpunkt könnte die Rechtsprechung zu § 826 BGB liefern.57 Bei § 826 BGB wird jede Beeinträchtigung eines rechtlich geschützten Interesses vom Schadensumfang umfasst.58 Ob dies aber für §§ 37b, 37c WpHG in gleicher Weise gilt, ist hier aber gerade fraglich und gilt es weiter zu erörtern.59
Für eine Begrenzung auf den Kursdifferenzschaden sprechen die aktienrechtlichen Verbote der §§ 57, 71 AktG. Nach diesen soll ein Erwerb der eigenen Aktien und eine Rückgewähr von Einlagen ausgeschlossen werden. Die Ausnahmen vom Verbot der Erwerbs eigenen Aktien in § 71 Abs. 1 AktG passen für den Fall des Schadensersatzes nach §§ 37b, 37c WpHG nicht.60
In der EM.TV-Entscheidung61 wird allerdings für den § 826 BGB ein Vorrang vor den Verboten aus dem AktG begründet. Die Begründung liegt hierbei in der deliktischen Gläubigerstellung des Käufers.62 In diesem Sinne wird vertreten, dass es sich deshalb nicht um einen freiwilligen Erwerb des Emittenten, sondern um einen Zwang aus dem Schadensersatzanspruch handelt.63
Dies erscheint plausibel, allerdings präjudiziert die Rechtsprechung zu § 826 BGB die Auslegung von §§ 37b, 37c WpHG nicht64 und deswegen kann nicht von vornherein von einem Vorrang der §§ 37b, 37c WpHG vor den aktienrechtlichen Regelungen ausgegangen werden.
(3) Gesetzesbegründung
Aus der Gesetzesbegründung65 zum 4. Finanzmarktförderungsgesetz lassen sich Indizien sowohl für als auch gegen einen Schutz der individuellen Willensbildung entnehmen.66
Zunächst kann festgestellt werden, dass von der Gesetzesbegründung zu §§ 37b und 37c WpHG67 kein Hinweis auf die Exklusion des Vertragsabschlussschadens gegeben wird. Weiter wird der Schutz des Anlegers im allgemeinen Teil der Begründung herausgestellt68 und bei §§ 37b WpHG auf die Kenntnis der Tatsache abgestellt69. Dies kann als Indiz gewertet werden, den Schutzzweck zumindest auch auf die individuelle Willensbildung zu beziehen und damit eine Rückgewähr zuzulassen.70
Bei der Begründung hat der Gesetzgeber aber den Anleger vor Augen der „nicht zu dem von ihm entrichteten Preis erworben“71 oder „zu einem höheren Preis veräußert“72 hätte, nicht aber den Investor, der eine Transaktion überhaupt nicht getätigt hätte. Wenn nur der zu billige oder zu teure Handel erfasst ist, ergibt sich daraus kein Schutz der Willensbildung und nur ein Ersatz des Kursdifferenzschadens.73
Dafür spricht auch im allgemeinen Teil der Gesetzesbegründung, dass die „Integrität und Funktionsfähigkeit“74, also die Bildung des Preises am Kapitalmarkt75, ausschlaggebend für das Gesetz waren.
Die Gesetzesbegründung lässt keinen eindeutigen Schluss bezüglich des Schutzzweckes der §§ 37b und 37c WpHG zu, aber scheint von einem Ersatz der Kursdifferenz auszugehen.
(4) Ökonomische Erwägungen
α) Verteilung des allgemeinen Marktrisikos
Betrachtet man den Schadensumfang aus ökonomischer Sicht streitet die Verteilung des allgemeinen Marktrisikos gegen einen Ersatz des Vertragsabschlussschadens.76 Bei der Rückabwicklung trüge der Emittent das Risiko von Kursschwankungen zwischen dem Kauf bzw. Verkauf und der Übernahme der Wertpapiere.77 Der Investor sollte dieses allgemeine Marktrisiko tragen und nicht abwälzen können. In den USA wurde bereits 1981 festgestellt, dass es „unjust“78 (ungerecht) wäre den Emittenten mit allgemeinen Marktrisiken des Investors zu belasten. Ein Wertpapier stellt eine Gewinnchance „als Risikopapier“79 dar und die hierin immanenten Unsicherheiten sollten bei demjenigen verbleiben, der gerade auf diese Unsicherheiten spekuliert.80 In Folge dessen wird konsequent von den amerikanischen Gerichten nur der Ersatz von Out of Pocket Damages, also der Kursdifferenzschaden, zugesprochen.81
Der BGH weist das Argument der Aufbürdung des allgemeinen Marktrisikos damit ab, dass auch das Risiko der zufälligen Verschlechterung bei § 346 Abs. 3 S. 1 Nr. 3 BGB beim Schädiger liegt.82 Bei dieser Argumentation handelt es sich aber um einen Zirkelschluss.83 In den Anwendungsbereichen des § 346 Abs. 3 BGB besteht bereits ein Rückgewährschuldverhältnis. Im Fall der §§ 37b, 37c WpHG ist es aber gerade die Frage, ob überhaupt eine Rückgewähr in Frage kommt.84
Die Wertung des § 346 Abs. 3 BGB führt Klöhn sogar als argumentum e contrario noch weiter. Davon ausgehend, dass § 346 Abs. 3 BGB auf Zweipersonenverhältnisse zugeschnitten ist und somit demjenigen, der von den Pflichtverletzung profitiert, das Risiko des zufälligen Untergangs zuteilt, ist dies auf die §§ 37b, 37c WpHG übertragen nicht der Emittent als Dritter, sondern der andere Vertragspartner der Transaktion.85 Der Emittent ist nicht in der Situation des Verkäufers oder Käufers, der durch die falsche oder unterlassene Information direkt profitiert.86
Der Emittent sollte unter der Wertung des § 346 Abs. 3 BGB – wenn man sie wie der BGH überhaupt in Bezug nimmt – das allgemeine Marktrisiko somit gerade nicht tragen.
Darüber hinaus ist nicht ersichtlich, warum ein Investor beispielsweise beim generellen Einbrechen des Marktes bessergestellt sein sollte, nur weil ein Emittent einer mit dem Einbrechen nicht zusammenhängenden Publizitätspflicht nicht nachgekommen ist.87 Der Emittent würde dann zum „Versicherer gegen unerwünschte Marktentwicklungen“88 und dem Schadensrecht würde ein ansonsten fremder, 89 pönaler Charakter zukommen.
β) „Freeriding“-Effekt90 und private enforcement
Die oben besprochene Verteilung des Marktrisikos hat weitere Folgen. Hat der Emittent das allgemeine Marktrisiko des Investors bei fehlerhafter Marktinformation zu tragen, werden Anreize geschaffen das Marktrisiko bewusst abzuwälzen zu wollen.91 Es wird dadurch der Anleger verleitet im Fall von Kurseinbrüchen nachträglich nach Informationsmängeln zu suchen92 um ein Freeriding, im Sinne von Handel ohne Risiko, möglich zu machen.
Zugleich wird eine ‚Datensammelwut’ bei Anlegern geschürt. Sie werden mit Hinblick auf eine spätere Beweisbarkeit der Transaktionskausalität ständig Meldungen im Auge behalten ohne dadurch einen Vorteil am Markt zu erzielen.93 Es kommt lediglich zu einer Verschwendung von Ressourcen94, die zusätzlich zur nachträglichen Suche nach Informationspflichtverletzungen bereits im Vorfeld von Transaktionen volkswirtschaftlich betrachtet unnötig Kosten verursacht.95 Diesen Fehlanreizen leistet der BGH einen Vorschub.96
Einen leichten Dämpfer erfährt das Argument der unerwünschten Fehlanreize nur dahingehend, dass die Möglichkeit des allgemeinen Marktrisikos abzuwälzen und der größere Haftungsumfang bei Einbeziehung des Vertragsabschlussschadens einen Anreiz zu Anlegerklagen bieten können.97 Durch dieses private enforcement wird die Durchsetzung der Publizitätspflichten gestärkt98, sodass ein erhöhtes Maß an Prävention gewährleistet ist.99
Die verschiedenen Gesichtspunkte und Erwägungen bezüglich des Schutzzweckes der §§ 37b und 37c WpHG wurden nun beleuchtet und diese Analyse findet dabei keinen „erdrückenden Auslegungsbefund“100 zugunsten des Ersatzes des Vertragsabschlussschadens. Bei einer umfassenden Betrachtung kippen die ökonomischen Erwägungen die Auslegung bei den ansonsten balancierten Indizien zur Begrenzung des Schadensumfangs auf den Kursdifferenzschaden.101
bb.) Berechnung des Schadens
Bei der Berechnung des Kursdifferenzschadens wird in Deutschland an den Zeitpunkt des Kaufes bzw. Verkaufes angeknüpft.102 Dies ist nicht zwingend, wie der Vergleich mit den USA zeigt. Der U.S. Supreme Court stellt auf den Zeitpunkt ab, an dem die Wahrheit über die fehlerhafte Publizität bekannt wird.103
Berechnet werden kann der Schaden zu beiden Zeitpunkten mit Hilfe der Differenzhypothese durch einen Vergleich von tatsächlicher Vermögenslage und hypothetischer Vermögenslage unter Berücksichtigung der Publikationspflicht.104 Für die hypothetische Vermögenslage kann die Kursentwicklung nach Bekanntwerden der Information ein Anhaltspunkt sein.105 Nötig ist auf jeden Fall das allgemeine Marktrisiko, welches der Emittent nicht tragen soll, aus der Differenz herauszurechnen. Das Capital Asset Pricing Model106 erlaubt es hierzu das betroffene Wertpapier mit einer Referenzgröße, beispielsweise einem Aktienindex, in Relation zu setzen.107 Mit dem Capital Asset Pricing Model und der Differenzhypothese sollte eine Ermittlung mit der Unterstützung von betriebs- und volkswirtschaftlichen Sachverständigen – zumindest als Schätzung nach § 287 ZPO108 – möglich sein.109
Die Berechnung für den Ersatz des Vertragsabschlussschadens – sofern man ihn wie der BGH für ersatzfähig hält110 – ist vergleichsweise einfach, da lediglich der ursprüngliche Kaufpreis ermittelt und gegen Übernahme der Wertpapiere erstattet werden muss. Hinzukommen die Kosten und Gebühren der Transaktion um die Vermögenslage herzustellen „als ob der Emittent seine Pflichten ordnungsgemäß erfüllt hätte“111.112
Für den Schadensumfang bei der Haftung eines Organwalters für vorsätzliche, sittenwidrige Schädigung am Sekundärmarkt gemäß § 826 BGB bzw. des Emittenten für das Organ gemäß § 826 BGB i.V.m. § 31 BGB analog wurde vom BGH entschieden, dass dem Investor ein Wahlrecht zwischen Kursdifferenzschaden und Vertragsabschlussschaden zusteht.113
Gestützt wird dies darauf, dass der Ersatz bei § 826 BGB jede Beeinträchtigung eines rechtlich geschützten Interesses umfasst.114 Eine Belastung durch eine ungewollte Verpflichtung soll damit auch ersatzfähig sein.115
aa.) Tragung des allgemeinen Marktrisikos
Die oben116 dargelegten Überlegungen zur Verteilung des allgemeinen Marktrisikos müssen auch im Bereich des § 826 BGB nochmals bedacht werden.117 Dass dem Organwalter oder Emittenten das allgemeine Marktrisiko bei einem Ersatz des Vertragsabschussschadens auferlegt wird, bleibt als Ausgangslage gleich. Die Wertung hinsichtlich eines vorsätzlich, sittenwidrigen Schädigers fällt allerdings anders aus.118
Der vorsätzlich, sittenwidrige Schädiger begibt sich in den Bereich der Haftung durch sein Handeln bewusst und aus freien Stücken und geht auf eigene Gefahr das Risiko eines Schadensersatzanspruches ein.119 Zu diesem subjektiv wertenden Gesichtspunkt kommen die hohen Hürden im objektiven Tatbestand, insb. die Sittenwidrigkeit, haftungseingrenzend hinzu.120
Außerdem wirkt der höhere Schadensumfang präventiv als „bedingungslose Abschreckung“121 vor der sittenwidrigen Schädigung, die auch das Vertrauen in den Markt und somit seine Integrität nachhaltig stört.122 Die Organwalter werden durch den größeren Schadensumfang von sittenwidrigen Publizitätsverstößen abgehalten und die Emittenten zur besseren Aufsicht und Kontrolle ihrer Organe angehalten.
Dem vorsätzlich sittenwidrig Schädigenden kann damit das allgemeine Marktrisiko auferlegt werden.123
bb.) Keine Eingrenzung durch aktienrechtliche Verbote
Das Argument der aktienrechtlichen Verbote bezüglich der Kapitalerhaltung, §§ 57, 71 AktG, greift für § 826 BGB i.V.m. § 31 BGB analog nicht, da hier das Vermögen der Gesellschaft auf die gleiche Weise in Anspruch genommen wird wie bei außenstehenden, deliktischen Gläubigern.124 Eine andere Behandlung des Investors, der die Position eines normalen Gläubigers hat, im Vergleich zu den übrigen Gläubigern ist nicht gerechtfertigt.125 Der Emittent befindet sich im Fall des Schadensersatzes nicht in der Situation, dass der Kurs durch Kauf eigenen Aktien gestützt werden soll,126 sondern unterliegt einem Zwang aus dem Anspruch auf Schadensersatz. Dieser Anspruch genießt insoweit Vorrang vor den aktienrechtlichen Verboten und erlaubt eine Übertragung der Aktien Zug um Zug.127
Diese Problematik stellt sich bei einer persönliche Inanspruchnahme des Organwalters ohnehin nicht.
Insgesamt betrachtet bietet sich bei der Kapitalmarktinformationshaftung bezüglich des Schadensumfangs auf dem Primär- und Sekundärmarkt ein fragmentiertes Bild.
§§ 21ff. WpPG gewähren nach der gesetzlichen Anordnung Rückerstattung des Kaufpreise Zug um Zug gegen Übertragung der Wertpapiere in der Prospekthaftung, während auf dem Sekundärmarkt weiter zu differenzieren ist. Die Haftung des Emittenten nach §§ 37b, 37c WpHG bietet unter ökonomischen Gesichtspunkten keinen Ersatz des Vertragsabschlussschadens durch Rückabwicklung über die Gesellschaft. §§ 37b, 37c WpHG sind bezüglich des Schutzbereiches nicht auf den Schutz der Willensbildung gerichtet und damit ist, entgegen der Auffassung des BGH, nur der Ersatz des Kursdifferenzschadens zulässig. Bei einer vorsätzlich, sittenwidrigen Schädigung nach § 826 BGB durch einen Organwalter hingegen kann der Investor wahlweise auch den Vertragsabschlussschaden ersetzt verlangen.
Insgesamt führt dies zu uneinheitlichen Rechtsfolgen. Der BGH scheint im IKB-Urteil einen für die Kapitalmarktinformationshaftung einheitlichen Schadensumfang anzustreben, wenn er den Anlegern auch für die §§ 37b, 37c WpHG die Möglichkeit einräumt den Vertragsabschlussschaden ersetzt zu verlangen. Tatsächliche Einheitlichkeit in der Kapitalmarktinformationshaftung wäre aber wohl nur durch gesetzgeberische Tätigkeit zu bewerkstelligen.
1 Vgl. Schwark in: in: Zimmer/Schwark, KMR Kommentar, §§ 44, 45 BörsG, Rz. 2.
2 Vgl. Klöhn, AG 2012, 345, 347.
3 Vgl. Oulds in: Kümpel/Wittig, BKMR, Rz. 15.187.
4 Vgl. Oulds in: Kümpel/Wittig, BKMR, Rz. 15.190.
5 So auch Schwark in: Zimmer/Schwark, KMR Kommentar, §§ 44, 45 BörsG, Rz. 64.
6 § 21 Abs. 1 WpPG.
7 § 21 Abs. 2 WpPG.
8 So Wackerbarth in: Holzborn, WpPG, §21-23, Rz. 109.
9 § 21 Abs. 1 und Abs. 2 WpPG.
10 Vgl. Schwark in: Schwark/Zimmer, KMR Kommentar, §§ 44, 45 BörsG, Rz. 66.
11 Vgl. Groß, KMR, § 21 WpHG, Rz. 86.
12 So BT-Drucks. 13/8933, S. 78.
13 Vgl. Wackerbarth in: Holzborn, WpPG, §21-23, Rz. 106.
14 Vgl. Groß, KMR, § 21 WpHG, Rz. 86.
15 Vgl. Groß, KMR, § 21 WpHG, Rz. 7.
17 Vgl. BT-Drucks. 13/8933, S. 78.
18 So Teichmann, JuS 2006, 953, 953.
19 So u.a. bereit Fleischer, BB 2002, 1869; Möllers/Leisch, BKR 2002, 1071.
20 BGH XI ZR 51/10, ZBB 2012, 222 („IKB“).
21 Insb. BGH II ZR 402/02, ZIP 2004, 1593, 1597 („Informatec“) und BGH II ZR 287/02, ZIP 2005, 1270, 1272 („EM.TV“).
22 Vgl. Oechsler in: Staudinger, BGB, § 826, Rz. 382.
23 Vertreten u.a. von Möllers/Leisch in: Kölner Komm, §§ 37b,c, Rz. 240ff.; Oulds in: Kümpel/Wittig, BKMR, Rz. 14.267; Hennrichs in: FS Kollhosser, 2004, II.Band, S. 201, 206f; BGH XI ZR 51/10, ZBB 2012, 222, Rz. 50.
24 Vertreten insb. von Sethe in: Assmann/Schneider, WpHG, §§ 37b, 37c, Rz. 83f.; Fuchs/Dühn, BKR 2002, 1063, 1068f; Fleischer, BB 2002, 1869, 1870; Schmolke, ZBB 2012, 165, 175f.
25 Vgl. Sethe in: Assmann/Schneider, WpHG, §§ 37b, 37c, Rz. 83.
26 Siehe nur Möllers/Leisch, BKR 2002, 1071, 1072.
27 So auch Spindler, WM 2004, 2098, 2093.
28 Vgl. Möllers/Leisch in: Kölner Komm, §§ 37b,c, Rz. 267.
29 So dies. in: Kölner Komm, §§ 37b,c, Rz. 266.
30 Vgl. Fuchs in: Fuchs, WpHG, §§ 37b, 37c, Rz. 33.
31 Vgl. Möllers/Leisch, BKR 2002, 1071, 1073.
32 § 37c Abs. 1 WpHG
33 So BGH XI ZR 51/10, ZBB 2012, 222, Rz. 53.
34 Vgl. Sethe in: Assmann/Schneider, WpHG, §§ 37b, 37c, Rz. 11.
35 So Spindler, NZG 2012, 575, 578.
36 Vgl. Escher-Weingart/Längeler/Eppinger, WM 2004, 1845, 1849.
37 Vgl. BT-Drucks. 14/8017, S. 94.
38 So Sethe in: Assmann/Schneider, WpHG, §§ 37b, 37c, Rz. 12.
39 Möllers/Leisch in: Kölner Komm, §§ 37b,c, Rz. 271.
40 Vgl. Mennicke/Jakovou in: Fuchs, WpHG, § 13, Rz. 139.
41 BGH XI ZR 51/10, ZBB 2012, 222, Rz. 51.
42 Vgl. auch Fuchs/Dühn, BKR 2002, 1063, 1068.
43 BGH XI ZR 51/10, ZBB 2012, 222, Rz. 51.
44 Vgl. Fuchs/Dühn, BKR 2002, 1063, 1068.
46 Vgl. BGH XI ZR 51/10, ZBB 2012, 222, Rz. 51.
47 So auch Schmolke, ZBB 2012, 165, 175.
48 Vgl. Hennrichs in: FS Kollhosser Band II, S.206.
49 Siehe oben bei II. 1.
50 BGH XI ZR 51/10, ZBB 2012, 222, Rz. 51.
51 So Möllers/Leisch, BKR 2002, 1071, 1074.
52 § 21 Abs. 1 S. 1 WpPG
53 So Fuchs in: Fuchs, WpHG, §§ 37b, 37c, Rz. 34.
54 Vgl. Groß, KMR, § 21 WpHG, Rz. 86.
55 Vgl. Hellgardt, DB 2012, 673, 677.
56 Sethe in: Assmann/Schneider, WpHG, §§ 37b, 37c, Rz. 87.
57 Hier insb. BGH II ZR 402/02, ZIP 2004, 1593, 1597.
58 So Leisch, ZIP 2004, 1573, 1575.
59 Vgl. Schmolke, ZBB 2012, 165, 174.
60 Vgl. Fuchs in: Fuchs, WpHG, Vor §§37b, 37c, Rz.53.
61 BGH II ZR 287/02, ZIP 2005, 1270.
62 Vgl. Fleischer, ZIP 2005, 1805, 1810.
63 So Sethe in: Assmann/Schneider, WpHG, §§ 37b, 37c, Rz. 7.
64 Vgl. Schmolke, ZBB 2012, 165, 174.
65 In BT-Drucks. 14/8017 ab S. 62.
66 So auch BGH XI ZR 51/10, ZBB 2012, 222, Rz. 55.
67 BT-Drucks. 14/8017, S. 93ff.
68 Vgl. BT-Drucks. 14/8017, S. 62, 64.
69 Vgl. BT-Drucks. 14/8017, S. 93.
70 So auch Möllers/Leisch, BKR 2002, 1071, 1074.
71 BT-Drucks. 14/8017, S. 93.
72 BT-Drucks. 14/8017, S. 93.
73 Vgl. Mülbert/Steup, WM 2005, 1633, 1636.
74 BT-Drucks. 14/8017, S. 62.
75 Vgl. Schmolke, ZBB 2012, 165, 171.
76 So auch Schmolke, ZBB 2012, 165, 175; Spindler, NZG 2012, 575, 578.
77 Vgl. Hopt, WM 2013, 101, 108.
78 Huddleston v Herman & MacLean, 640 F2d 534 (5th. Cir. 1981), 555.
79 Longino, DStR 2008, 2068, 2071.
80 Vgl. Fleischer, BB 2002, 1869, 1871.
81 Vgl. Fleischer, BB 2002, 1869, 1872.
82 Vgl. BGH XI ZR 51/10, ZBB 2012, 222, Rz. 58.
83 So auch Spindler, NZG 2012, 575, 578, wenn er sagt, dass sich die „Katze in den Schwanz“ beißt.
85 Vgl. Klöhn, AG 2012, 345, 354.
86 Vgl. Hellgardt, DB 2012, 673, 677.
87 Vgl. Wagner, ZGR 2008, 495, 513.
88 Fleischer, BB 2002, 1869, 1872.
89 Vgl. nur Schiemann, VersR 2003, 1514, 1514.
90 Spindler, NZG 2012, 575, 577.
91 Vgl. Spindler, NZG 2012, 575, 578.
92 So Fuchs/Dühn, BKR 2002, 1063, 1069.
93 Vgl. Schmolke, ZBB 2012, 165, 176.
94 So Klöhn, AG 2012, 345, 355.
95 Vgl. Hellgardt, DB 2012, 673, 677.
96 Vgl. Schmolke, ZBB 2012, 165, 175.
97 So Spindler, NZG 2012, 575, 578.
98 Vgl. Hopt, WM 2013, 101, 101.
99 Vgl. Spindler, NZG 2012, 575, 578.
100 Möllers/Leisch, BKR 2002, 1071, 1075.
101 A.A. Möllers/Leisch, BKR 2002, 1071, 1075, die eine teleologische Reduktion für nicht gangbar halten.
102 So Klöhn, AG 2012, 345, 357.
104 Vgl. Wagner, ZGR 2008, 495, 520.
105 So Fleischer, BB 2002, 1869, 1873
106 Bezeichnung bei Fleischer, BB 2002, 1869, 1873.
108 So bereits Hennrichs in: FS Kollhosser Band II, S.209; inzwischen auch BGH XI ZR 51/10, ZBB 2012, 222, Rz. 68.
109 So auch Fleischer, BB 2002, 1869, 1874.
110 Vgl. BGH XI ZR 51/10, ZBB 2012, 222, Rz. 50.
111 BT-Drucks. 14/8017, S. 93.
112 So auch Möllers/Leisch in: Kölner Komm, §§ 37b,c, Rz. 335.
113 BGH II ZR 402/02, ZIP 2004, 1593, 1597 („Informatec“); BGH II ZR 287/02, ZIP 2005, 1270, 1272 („EM.TV“).
114 So Leisch, ZIP 2004, 1573, 1575.
115 Vgl. BGH II ZR 402/02, ZIP 2004, 1593, 1597.
116 Siehe oben bei II. 2. a.) aa.) (4) α).
117 So auch Fuchs in: Fuchs, WpHG, Vor §§37b, 37c, Rz. 54a.
118 Vgl. Fleischer, DB 2004, 2031, 2035.
119 Vgl. Oechsler in: Staudinger, BGB, § 826, Rz. 382f.
120 Vgl. Mülbert/Steup, WM 2005, 1633, 1637.
121 Sauer, ZBB 2005, 24, 31.
122 Vgl. Sauer, ZBB 2005, 24, 31.
123 So auch Fleischer, ZIP 2005, 1805, 1809.
124 Vgl. Oechsler in: Staudinger, BGB, § 826, Rz. 382g.
125 Vgl. Fleischer, ZIP 2005, 1805, 1810.
126 Vgl. Sethe in: Assmann/Schneider, WpHG, §§ 37b, 37c, Rz. 7.
127 So BGH II ZR 287/02, ZIP 2005, 1270, 1273.
Friedrich-Alexander-Universität Erlangen-Nürnberg (Lehrstuhl für Bürgerliches Recht, Handels-, Gesellschafts- und Wirtschaftsrecht)
Aktuelle Fragen des Kapitalmarkt- und Kapitalgesellschaftsrechts
V299158
9783656954309
9783656954316
Kapitalmarkt Ad hoc Publizität Transaktionskausalität WpHG Prospekthaftung WpPG
Maximilian Grimmeiß (Autor), 2014, Transaktionskausalität und Schaden bei der Kapitalmarktinformationshaftung, München, GRIN Verlag, https://www.hausarbeiten.de/document/299158

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 § 823
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 § 21
 § 21
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 § 21
 § 37

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 § 13
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 § 249
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 § 71
 § 826
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 § 346
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 § 346
e contrario
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 § 287
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