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Timestamp: 2020-01-19 18:43:41+00:00

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Delisting: Bei Vorliegen eines verlässlichen Markt
Delisting: Bei Vorliegen eines verlässlichen Marktpreises keine Unternehmensbewertung nach IDW S1 erforderlich
LG Köln, Beschluss vom 24.7.2009 - 82 O 10/08, g
Die Antragsgegnerin zu 1 (nachfolgend auch "J1") ist eine deutsche Aktiengesellschaft mit Sitz in E3. Sie ist Mehrheitsaktionärin der Antragsgegnerin zu 2, der Q AG (bis zum 12. Februar 2008 firmierend als Q AG, nachfolgend auch "Gesellschaft" oder "Q"), mit Sitz in B. Das Grundkapital der Q betrug EUR 6.176.178,00 und war eingeteilt in 6.206.178 Stückaktien.
Die Aktien der Q waren im N (General Standard) an der Wertpapierbörse G2 a. M. zum Handel zugelassen.
Am 23. Juli 2007 erwarb die J1 im Rahmen eines Bieterwettbewerbs zwei Q-Aktienpakete, die ihr insgesamt eine Beteiligung von ca. 52% an der Q verschafften, zu einem Kaufpreis von EUR 5,65 pro Q-Aktie.
Am 27. August 2007 unterbreitete die Antragsgegnerin zu 1 den Aktionären der Q ein Pflichtangebot nach §§ 35 Abs. 2, 14 Abs. 2 und 3 WpÜG (B2 AG 1). Sie bot den Aktionären EUR 5,65 je Q-Aktie an. Zu diesem Pflichtangebot veröffentlichten der Vorstand und der Aufsichtsrat der Q unter dem 7. September 2007 eine gemeinsame Stellungnahme gemäß §§ 39, 27 Abs. 3, 14 Abs. 3 WpÜG (B2 AG 4). Darin wurde den Aktionären der Q empfohlen, das Angebot von EUR 5,65 € pro Aktie anzunehmen.
Am 2. November 2007 unterbreitete die Antragsgegnerin zu 1 allen Aktionären der Q wegen des beabsichtigten Delistings (Einstellung der Börsenkursnotierung) das Barabfindungsangebot, die auf den Inhaber lautenden Stückaktien der Gesellschaft mit einem anteiligen Betrag des Grundkapitals von jeweils EUR 1,00 einschließlich Gewinnanteilsberechtigung für das Geschäftsjahr 2007 zum Kaufpreis von EUR 5,65 je Aktie nach den näheren Bestimmungen des Barabfindungsangebot zu erwerben.
Auf der außerordentlichen Hauptversammlung der Q am 14. Dezember 2007 stimmten die Aktionäre mit einer Mehrheit von 99,36% der abgegebenen Stimmen dem Beschlussvorschlag zu TOP 3 zu, den Vorstand der Q zu ermächtigen, einen Antrag auf Widerruf der Zulassung der Aktien der Gesellschaft zum Handel im N (General Standard) an der Frankfurter Wertpapierbörse zu stellen. Dabei wurde auf das Barabfindungsangebot der Antragsgegnerin zu 1 vom 2. November 2007 Bezug genommen.
Die Antragsgegnerin zu 1 hatte zuvor eine Bewertungsanalyse der S GmbH C7, (nachfolgend "N1")erstellen lassen und der Hauptversammlung vorgelegt. Diese Bewertung kommt zu einem anteiligen Unternehmenswert der Q von EUR 5,65 pro Aktie.
Von der am 14. Dezember 2007 beschlossenen Ermächtigung machte der Vorstand der Q Gebrauch. Mit C3 vom 18. Januar 2008 widerrief die Geschäftsführung der Frankfurter Wertpapierbörse auf Antrag der Gesellschaft die Zulassung ihrer Aktien mit Wirkung zum 18. April 2008 (Anl. 1). Der Widerruf wurde am 18. Januar 2008 in der Börsen-Zeitung und auf der Internetseite der C2 AG veröffentlicht. Die Q hat den Zulassungswiderruf der Börse G2 a. M. am 22. Januar 2008 bekannt gemacht.
Die Antragsteller sind der Auffassung, dass das eingeleitete Spruchverfahren wegen des Delistings statthaft sei. Es sei rechtlich unerheblich, ob die Aktien der Q nun im Freiverkehr der Wertpapierbörse G2 a. M. gehandelt werden. Der Regulierte Markt und der Freiverkehr seien nicht zu vergleichen. Wesentliche Schutzgesetze seien im Freiverkehr nicht anwendbar, so z. B. § 15 a WpHG (Mitteilung von Geschäften von Führungspersonen), § 15 b WpHG (Führung von Insiderverzeichnissen), §§ 21 ff. WpHG (Meldepflichten) sowie das WpÜG und die WpÜG-Angebots-VO.
Die Antragsteller sind der Meinung, dass das Landgericht L5 für das streitgegenständliche Spruchverfahren örtlich zuständig sei. Die landesrechtliche Konzentrations-Verordnung Gesellschaftsrecht (nachfolgend "GRKonzVO") sei auch auf Spruchverfahren wegen eines Delistings anwendbar.
Die Antragsgegnerinnen seien für dieses Spruchverfahren passivlegitimiert. Bei einem Delisting habe neben der Gesellschaft auch der hinter dem Pflichtangebot stehende Mehrheitsgesellschafter für die Barabfindung als Gesamtschuldner einzustehen.
Die Antragsteller sind ferner der Meinung, das Angebot der Antragsgegnerin zu 1, die Aktien der Q zum Preis von EUR 5,65 je Aktie zu erwerben, sei unangemessen niedrig. Sie beantragen eine höhere Festsetzung durch das Gericht. Die Antragsteller beanstanden insbesondere, dass eine ordnungsgemäße Unternehmensbewertung der Q nicht erfolgt sei. Die Antragsgegnerin zu 1 habe im Rahmen des Erwerbs der Q-Aktienpakete lediglich ein Parteigutachten zur Begründung eines niedrigen Kaufpreises eingeholt. Diese Bewertung sei nicht von einem unabhängigen Prüfer bestätigt worden. Zudem werde der Liquidationswert der Q nicht berücksichtigt.
Die Planungsdaten der vorgelegten Bewertungen seien zu pessimistisch. Die Q sei in einer absoluten Wachstumsbranche tätig. Der Umsatz sei im dritten Quartal 2007 im Vorjahresvergleich um 66% von EUR 4.785.000,00 auf EUR 7.941.000,00 angestiegen. Das Bruttoergebnis sei im gleichen Zeitraum um 59% auf EUR 4.192.000,00 angestiegen. Anlässlich der Hauptversammlung der Q am 19. März 2008 habe der Vorstandsvorsitzende der Gesellschaft erläutert, dass sie in Europa führend sei und das Umsatzwachstum 27% betrage.
Der Kapitalisierungszins sei überhöht, insbesondere der Basiszins von 5,5%, die Marktrisikoprämie von 4,5% und der verwendete Betafaktor von 1,2. Der so genannte Wachstumsabschlag von 1,5% sei hingegen zu gering. Es sei davon auszugehen, dass die Q zumindest die Inflation durch ihr Wachstum ausgleichen könne. Auf der Basis eines durchschnittlichen EBIT-Multiples des Anlagen- und Maschinenbaus von derzeit 10,4 ergebe sich für die Gesellschaft ein Unternehmenswert von EUR 8,87 je Aktie, das heißt eine um 57% höhere Barabfindung. Auf der Basis der angebotenen Abfindung von EUR 5,65 betrage das EBIT-Multiple lediglich 7,3.
Schließlich sei der abfindungsrelevante Börsenkurs der Q-Aktie falsch ermittelt worden, und zwar als Durchschnittskurs aus dem Dreimonatszeitraum vor der Bekanntgabe des beabsichtigten Delistings. Maßgebend sei nach wie vor der Dreimonatszeitraum vor der Beschlussfassung, hier der 14. Dezember 2007.
Die Antragsteller und der Vertreter der außenstehenden Aktionäre beantragen,
eine angemessene Barabfindung für das Delisting der Q-Aktie zu bestimmen;
die festgesetzte Barabfindung zu verzinsen.
Die Antragsteller zu 10 bis 12 sowie zu 23 beantragten zusätzlich,
festzulegen, dass die Verpflichtung der Antragsgegnerin zu 1 zum Erwerb der Aktien der Q AG mit Sitz in B frühestens zwei Monate nach dem Tage endet, an dem die Entscheidung über den zuletzt beschiedenen Spruchverfahrensantrag im Bundesanzeiger bekannt gemacht worden ist;
festzustellen, dass die Geltendmachung eines weiteren Schadens neben der Verzinsung nicht ausgeschlossen ist.
Die Antragsteller zu 20 und 21 beantragen ferner,
eine bare Zuzahlung analog § 15 Abs. 1, 196 Umwandlungsgesetz für die das Barabfindungsangebot nicht annehmenden Aktionäre zu bestimmen.
die Anträge als unzulässig zu verwerfen, hilfsweise als unbegründet zurückzuweisen.
Die Antragsgegnerinnen sind der Meinung, dass das Spruchverfahren für das streitgegenständliche Delisting schon nicht statthaft sei. Das OLG N2 habe zurecht entschieden, dass ein Spruchverfahren wegen eines Delistings nach einem Börsensegmentwechsel einer Aktiengesellschaft vom N in den Freiverkehr nicht zulässig sei. Beide Marktsegmente seien nach heutigem Verständnis gleichwertig. Angesichts der im Streubesitz befindlichen 527.259 Aktien der Antragsgegnerin zu 2 (= 8,5%) sei ein erheblicher Handel im Freiverkehr zu verzeichnen.
Die Antragsgegnerinnen sind ferner der Meinung, dass sämtliche Anträge verfristet seien. Die Frist sei durch die Einreichung der Anträge bei dem örtlich unzuständigen Gericht nicht gewahrt worden. Das Landgericht L5 sei örtlich nicht zuständig, da die GRKonzVO nicht anwendbar sei.
Abgesehen davon seien zahlreiche Anträge aufgrund diverser Mängel als unzulässig zu verwerfen. Insbesondere sei der erforderliche Nachweis der Antragsberechtigung von einigen Antragstellern nicht bis zum Ablauf der Antragsfrist, das heißt dem 18. April 2008, erbracht worden.
Sämtliche Anträge seien zudem unbegründet.
Die Antragsgegnerin zu 1 sei als Hauptaktionärin der Antragsgegnerin zu 2 nicht passivlegitimiert. Der Antrag sei gegen die Gesellschaft, deren Hauptversammlung den Delistingbeschluss gefasst habe, zu richten. Lediglich die Antragsteller zu 1, 15 und 19 hätten ihre Anträge zumindest auch gegen die Antragsgegnerin zu 2 gerichtet.
Die von der J1 angebotene Barabfindung von EUR 5,65 pro Q-Aktie sei angemessen. Auf der Grundlage des Unternehmenswerts der Q hätte auch ein niedrigeres Barabfindungsgebot dem Angemessenheitserfordernis genügt. Der angebotene Preis pro Aktie in Höhe von EUR 5,65 sei durch eine Unternehmensbewertung ermittelt worden. Im Jahre 2007 habe der damalige Mehrheitsaktionär der Q insgesamt 3.000.213 Aktien der Gesellschaft im Rahmen eines kompetitiven Auktionsverfahrens zum Verkauf angeboten. Die Antragsgegnerin zu 1 habe die N1 mit einer Unternehmensbewertung beauftragt. Diese habe auf der Grundlage der Discounted-Cash-Flow-Methode (nachfolgend "DCFM") einen Unternehmenswert der Q in Höhe von EUR 26.500.000,00 ermittelt. Nach Abzug von Fremdkapital (EUR 1.100.000,00) und Pensionsrückstellungen (EUR 900.000,00) habe sich ein Wert des Eigenkapitals von EUR 24.500.000,00 ergeben. Daraus sei ein Wert pro Aktie der Q in Höhe von EUR 4,00 ermittelt worden. Die Antragsgegnerin zu 1 habe schließlich die Anteile des früheren Mehrheitsaktionärs am 23. Juli 2007 zu einem Preis von EUR 5,65 pro Aktie erworben. Später habe die Antragsgegnerin zu 1 ihre Beteiligung aufgestockt auf insgesamt 3.768.416 Aktien der Antragsgegnerin zu 2. Der dabei höchst gezahlte Kaufpreis habe bei EUR 5,65 pro Aktie der Antragsgegnerin zu 2 gelegen. Im Hinblick auf das spätere Barabfindungsangebot der Antragsgegnerin zu 1 habe die N1 das zuvor für das Auktionsverfahren erstellte Bewertungsgutachten überprüft und zum 2. November 2007 (Tag der Veröffentlichung des Barabfindungsangebots) aktualisiert. Das komprimierte Ergebnis der Unternehmensbewertung sei in entsprechenden Übersichten zusammengefasst worden (B2 AG 5). Unter äußerst positiven Annahmen sei der Unternehmenswert der Q auf EUR 31.200.000,00 und der daraus abgeleitete Wert ihrer Aktie auf EUR 4,70 geschätzt worden. Ergänzend sei der durchschnittliche Börsenkurs der Antragsgegnerin zu 2 in dem Dreimonatszeitraum vor dem 2. November 2007 ermittelt worden. Dieser Wert habe unter dem Betrag von EUR 5,65 je Q-Aktie gelegen. Die Antragsgegnerin zu 1 habe das Angebot zum Tag der Hauptversammlung am 14. Dezember 2007 erneut überprüfen lassen. Der Unternehmenswert habe sich in der Zeit vom 2. November 2007 bis zum 14. Dezember 2007 nicht signifikant geändert.
Die Antragsgegnerinnen sind der Meinung, dass die Einholung eines gerichtlichen Sachverständigengutachtens nicht erforderlich sei. Die Unternehmensbewertung auf der Grundlage der DCFM sei anerkannt und der Ertragswertmethode gleichwertig. Auch der IDW Standard S1 (nachfolgend "IDW S1") sehe beide Verfahren vor.
Die Planung der Antragsgegnerin zu 2 sei entgegen der Annahme der Antragsteller nicht zu pessimistisch. Die Planzahlen für das Jahr 2007 seien tatsächlich unterschritten worden. Bei der Planung sei davon ausgegangen worden, dass die Q als selbstständiges Unternehmen fortgeführt werde. Weiter sei angenommen worden, dass eine Erholung des operativen Geschäfts noch im laufenden Geschäftsjahr 2007 einsetzt, obwohl eine solche Trendwende nicht mehr gelungen sei. Auch für 2008 sei ein Umsatzwachstum prognostiziert worden.
Entgegen der Darstellung der Antragsteller sei eine konkrete Planungsrechnung erstellt worden, die sich aus den von N1 erstellten Übersichten (B2 AG 5) ergebe. Es sei nicht richtig, dass der Vorstand der Q auf ihrer Hauptversammlung am 14. Dezember 2007 mitgeteilt hat, dass die EBIT-Marge um 15% gesteigert worden sei. Tatsächlich seien die Planzahlen für 2007 nicht erreicht worden. Auch von einem Umsatzwachstum der Q um 27% sei auf der Hauptversammlung keine Rede gewesen.
Der Kapitalisierungszinssatz sei nicht zu beanstanden. Entgegen der Darstellung der Antragsteller sei der Basiszinssatz im Endwert nicht mit 5,5%, sondern mit 4,5% angesetzt worden (B2 AG 5, S. 2, 4, 6). Zur Berechnung des Ansatzes von 4,5% sei die Zinsstrukturkurve für Bundeswertpapiere herangezogen worden. Im Durchschnitt habe der Zinssatz 4,5% betragen. Die Ermittlung des Risikozuschlags anhand des Capital Asset Pricing Modells (nachfolgend "CAPM") sei nicht zu beanstanden. Der IDW S1 billige diese Methode. Sie sei auch in der Rechtsprechung anerkannt. Es könne ausgeschlossen werden, dass das Risiko sowohl bei der Planung als auch nochmals bei dem Risikozuschlag berücksichtigt worden sei. Die zugrunde gelegte Marktrisikoprämie von 4,5% sei sachgerecht. Sie stehe im Einklang mit der oberlandesgerichtlichen Rechtsprechung. Die von den Antragstellern zitierten Studien seien nicht zu berücksichtigen, da entweder zu kurze Betrachtungszeiträume angewendet oder methodische Fehler gemacht worden seien. Die von den Antragstellern zitierten Studien für den amerikanischen Kapitalmarkt seien vorliegend irrelevant. Maßgebend sei der deutsche Kapitalmarkt, da die Antragsgegnerin zu 2 ein deutsches Unternehmen sei.
Der Betafaktor von 1,2 sei fundamental unter Berücksichtigung der Ergebnisschwankungen, der Unsicherheit der Schätzungen, der Transparenz, etwa Planungstreue des Managements, der Liquidität und der Finanzstruktur des Unternehmens abgeleitet worden. Zu bewerten sei stets das individuelle Risiko des zu bewertenden Unternehmens.
Dem Wachstumsabschlag von 1,5% liege die Annahme zu Grunde, dass die Antragsgegnerin zu 2 ab dem Jahr 2017 dauerhaft mit dieser Wachstumsrate wachse. Üblicherweise lägen die Wachstumsraten zwischen 0,5% und 2%. Die Inflationsrate könne nicht P weiteres veranschlagt werden, da ungewiss sei, ob die Preissteigerungen auf die Absatzmärkte abgewälzt werden können.
Die typisierte persönliche Einkommensteuer der Anteilseigner der Antragsgegnerin zu 2 sei nicht berücksichtigt worden. Das hätte den Unternehmenswert verringert.
Zum Bewertungsstichtag sei das gesamte Barvermögen der Antragsgegnerin zu 2 als nicht betriebsnotwendig in Ansatz gebracht worden. Das restliche Vermögen der Antragsgegnerin zu 2 sei hingegen betriebsnotwendig. Finanzschulden in Höhe von EUR 1.100.000,00 seien davon abgezogen worden.
Der Liquidationswert der Antragsgegnerin zu 2 sei P Relevanz, da das Unternehmen F2 erwirtschafte und es fortgeführt werden soll. Ferner liege der Fortführungswert über dem Liquidationswert.
Das von den Antragstellern behauptete EBIT-Multiple von 10,4, das zu einem Wert von EUR 8,87 pro Aktie der Antragsgegnerin zu 2 führen würde, sei falsch.
Bei der Ermittlung des Börsenkurses sei zutreffend auf den Durchschnittskurs in dem Dreimonatszeitraum vor der Bekanntgabe des Delistings - Tag der Veröffentlichung der Tagesordnung zur Hauptversammlung am 5. November 2007 - abgestellt worden. Die gegenteilige Auffassung des Bundesgerichtshofs sei falsch. Mehrere Oberlandesgerichte, vor allem das OLG T, hätten sich in letzter Zeit der Gegenmeinung angeschlossen. Auch das Bundesverfassungsgericht habe klargestellt, dass auf einen Durchschnittskurs im Vorfeld der Bekanntgabe der Strukturmaßnahme zurückgegriffen werden könne.
Ein Anspruch auf bare Zuzahlung, wie von den Antragstellern unter Berufung auf §§ 15 Abs. 1, 196 UmwG geltend gemacht, bestehe nicht. Der Bundesgerichtshof habe in der Macrotron-Entscheidung die Kompensation für die Minderheitsaktionäre auf eine Barabfindung beschränkt.
Eine Entscheidung über die Verzinsung der Barabfindung sei nicht zu treffen, das sei nicht Gegenstand des Spruchverfahrens, sondern könne nur im Rahmen einer Leistungsklage verlangt werden.
Auch die beantragte Feststellung, dass die Verpflichtung der Antragsgegnerin zu 1 zum Erwerb der Aktien der Antragsgegnerin zu 2 frühestens zwei Monate nach dem Tag endet, an dem die Entscheidung des Gerichts im elektronischen Bundesanzeiger bekannt gemacht worden ist, könne nicht verlangt werden. Das gehöre in den Zivilprozess.
Die Antragsgegnerinnen haben mit Schriftsatz vom 11. März 2008 (Blatt 22 ff. d. A.) gegen den Beschluss der Kammer vom 5. Februar 2008 hinsichtlich der Ziffer 1 (Bestellung des gemeinsamen Vertreters), Ziffer 3 (Vorlage von Unterlagen), Ziffer 4 (Einreichung von Abschriften) und Ziffer 5 (Mitteilung über Veröffentlichungen) Beschwerde eingelegt. Diese ist im Einverständnis mit den Beschwerdeführerinnen zurückgestellt worden.
Hinsichtlich der weiteren Einzelheiten des Sach- und Streitstandes wird auf den Inhalt der wechselseitigen Schriftsätze der Verfahrensbeteiligten einschließlich der dazu eingereichten Anlagen Bezug genommen.
II. Die Anträge auf gerichtliche Festsetzung einer angemessenen Barabfindung sind mit Ausnahme der Anträge der Antragsteller zu 13, 14, 17, 19, 21, 23, 25 und 26 zulässig. Die Anträge auf bare Zuzahlung sind hingegen unzulässig.
Die zulässigen Anträge auf gerichtliche Festsetzung einer angemessenen Barabfindung sind aber unbegründet. Die von der Antragsgegnerin zu 1 angebotene Barabfindung von EUR 5,65 ist angemessen. Sie entspricht sowohl dem Unternehmenswert der Q zum Stichtag als auch dem durchschnittlichen gewichteten Börsenkurs der Q-Aktie im maßgeblichen Referenzzeitraum von drei Monaten vor der Beschlussfassung.
1. Zulässigkeit des Spruchverfahrens
1. Statthaftigkeit des Spruchverfahrens
Entgegen der Ansicht der Antragsgegnerinnen ist das Spruchverfahren für das hier streitige Delisting statthaft.
1. Analoge Anwendung von § 1 SpruchG auf das Delisting
Nach einem regulären Delisting, bei dem die Gesellschaft, die den Widerruf der Börsenzulassung beantragt, oder deren Großaktionär ein Angebot zum Kauf der Aktien unterbreitet hat, findet zur Überprüfung der Angemessenheit des gebotenen Preises ein Spruchverfahren statt, auf das die Regelungen des Spruchverfahrensgesetzes (nachfolgend "SpruchG") entsprechend anzuwenden sind (BGH, Beschluss vom 25. Juni 2008 - II ZB 39/07, DStR 2008, 1932 Rz. 11; BGH, Urteil vom 25. November 2002 - II ZR 133/01, AG 2003, 273, 276 "Macrotron"; BVerfG, Beschluss vom 23. August 2000 - 1 BvR 68/95 und 147/97, AG 2001, 42, "Bosch/Moto N3 AG III"; OLG N2, Beschluss vom 21. Mai 2008 - 31 Wx 62/07, NZG 2008, 755, 756; KG C4, Vorlagebeschluss vom 31. Oktober 2007 - 2 W 14/06, AG 2008, 295 ff.; OLG Y, Beschluss vom 23. August 2007 - 3 W 147/07, NZG 2007, 908, 908; Hüffer, AktG, 8. Aufl., § 305 Anh., § 1 Rn. 7 m.w.N.; OLG L3 vom 21. Juni 2007, 4 SmA 29/07, NJW 2008, 552; Simon, SpruchG, § 1 Rdn. 44; C6, NZG 2003, 793, 794; van Kann/Hirschmann, DStR 2003, 1488, 1490; Vetter, ZHR 168 (2004), 8, 40; H2, ZIP 2004, 542, 543; F, in: F/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, 5. Aufl., § 1 SpruchG, Rdn. 4; zweifelnd: Bungert/Mennicke, BB 2003, 2021, 2022; a. A. Krämer/Theiss, AG 2003, 225, 241).
Der entsprechenden Anwendung der §§ 1 ff. SpruchG steht nicht entgegen, dass das reguläre Delisting nicht im Katalog der Maßnahmen enthalten ist, die nach § 1 SpruchG zu einem Spruchverfahren führen. Die Aufzählung ist nicht abschließend. Der Gesetzgeber hat auf die Aufnahme der Überprüfung des Ausgleichs nach § 5 Abs. 3 S. 2 und Abs. 4 S. 2 EGAktG bei der Abschaffung von Mehrstimmrechten ausdrücklich verzichtet, obwohl er insoweit von der Anwendung des SpruchG ausging (BT-Drs. 15/371, S. 12). Nach Bekanntwerden der Macrotron-Entscheidung hielt er eine Anpassung von § 1 SpruchG nicht für erforderlich, weil die Vorschrift einer analogen Anwendung nicht entgegenstehe (BT-Drs. 15/838, S. 16). An die T3 der §§ 306 AktG, 305 ff. UmwG, die der Bundesgerichtshof vor Inkrafttreten des SpruchG für das Spruchverfahren nach einem regulären Delisting heranzog, sind die Vorschriften des SpruchG getreten (BGH, Beschluss vom 25. Juni 2008 - II ZB 39/07, DStR 2008, 1932 Rz. 11).
2. Analoge Anwendung von § 1 SpruchG beim Wechsel vom N in den Freiverkehr
Entgegen der Auffassung der Antragsgegnerinnen ist § 1 SpruchG auch bei einem Delisting in Form eines Börsensegmentwechsels vom N in den Freiverkehr entsprechend anwendbar.
Die Notierung der Aktien der Q im Freiverkehr der Börse G2 a. M. bringt für die Minderheitsaktionäre im Vergleich zur Notierung im N diverse Nachteile mit sich, die sich erheblich auf den Verkehrswert der Aktie auswirken. Das streitgegenständliche Delisting ist daher mit den in § 1 SpruchG aufgeführten Tatbeständen, die ebenfalls Eingriffe in das verfassungsrechtlich geschützte Aktieneigentum zum Inhalt haben, vergleichbar.
1. Hauptversammlungsbeschluss der Q vom 14. Dezember 2007 sieht Handel im Freiverkehr nicht vor
Zunächst ist zu berücksichtigen, dass der Wechsel der Q-Aktie in den Freiverkehr überhaupt nicht Gegenstand des Hauptversammlungsbeschlusses vom 14. Dezember 2007 war. Die Barabfindung ist angeboten worden für den Widerruf der Börsennotierung im N. Ein Wechsel in den Freiverkehr ist nach dem vorgenannten Hauptversammlungsbeschluss nicht vorgesehen. Insofern besteht nach dem Beschluss nicht einmal eine Verpflichtung der Antragsgegnerin zu 2, am Freiverkehr der Wertpapierbörse G2 a. M. teilzunehmen. Die derzeitige Einbeziehung der Q-Aktie in den Freiverkehr der Wertpapierbörse G2 a. M. geht auf eine Initiative der X AG zurück, die die Aktie weiterhandeln wollte. Diese kann ihren Antrag auf Einbeziehung der Q-Aktie in den Freiverkehr jederzeit zurückziehen (siehe unten). Die Notierung der Q-Aktie im Freiverkehr der Wertpapierbörse G2 a. M. ist damit nach der Beschlusslage schon nicht gesichert.
Vor diesem Hintergrund sind auch die Antragsgegnerinnen vor und auf der Hauptversammlung am 14. Dezember 2007 davon ausgegangen, dass ein reguläres Delisting, dass die Verpflichtung zur Barabfindung auslöst, vorliegt, und nicht lediglich ein rechtlich irrelevanter Segmentwechsel innerhalb des Börsenhandels.
Mit dem N ist am 1. November 2007 die bisher bestehende Unterteilung der organisierten Zulassungssegmente in den Amtlichen Markt und den Geregelten Markt aufgehoben worden. Wertpapiere, die vor dem 1. November 2007 zum Geregelten Markt zugelassen waren, gelten seit 1. November 2007 als zum N zugelassen.
Der Regulierte Markt ist ein organisierter Markt sowie ein gesetzlich geregeltes Börsensegment, dessen Zulassungsvoraussetzungen und Folgepflichten entgegen dem börsenregulierten Freiverkehr gesetzlich geregelt sind. Die Voraussetzungen für eine Zulassung zum N sind im Börsengesetz (nachfolgend "BörsG"), in der Börsenzulassungsverordnung (nachfolgend "BörsZulVO"), im Wertpapierprospektgesetz und in den Börsenordnungen (nachfolgend "BörsO") geregelt. Es handelt sich um ein öffentlich-rechtliches Zulassungsverfahren.
Die mit der Zulassung zum N verbundenen Pflichten entsprechen denen des früheren Amtlichen Marktes, sind also strenger als die des früheren Geregelten Marktes. Die Voraussetzungen der Zulassung und die Anforderungen an den Emittenten und die zugelassenen Wertpapiere werden auf der Grundlage von § 34 BörsG durch die BörsZulVO in der Fassung vom 21. Dezember 2007 geregelt.
Bei der Erstemission muss das Unternehmen seit drei Jahren existieren, § 3 Abs. 1 BörsZulVO. Der voraussichtliche Kurswert oder (falls dieser nicht geschätzt werden kann) das Eigenkapital des Unternehmens muss mindestens EUR 1,25 Mio. betragen, § 2 Abs. 1 BörsZulVO. Das Unternehmen muss mindestens 10.000 Aktien emittieren, § 2 Abs. 3 BörsZulVO. Der Streubesitzanteil muss mindestens bei 25% liegen, § 9 Abs. 1 BörsZulVO. Das Unternehmen muss seine Jahresabschlüsse für die drei dem Antrag vorangegangenen Geschäftsjahre entsprechend den für die Gesellschaft geltenden Vorschriften offen gelegt haben, § 3 Abs. 1 BörsZulVO. Bei der Zulassung ist ein von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (nachfolgend "BaFin") gebilligter oder bescheinigter Prospekt, der vor Zulassungsbeschluss veröffentlicht sein muss, vorzulegen.
Im General Standard gelten die Mindestanforderungen des Gesetzgebers für den N. Unternehmen im General Standard müssen innerhalb von vier Monaten nach Ende des Geschäftsjahres einen Jahresfinanzbericht veröffentlichen; es sind die internationalen Rechnungslegungsstandards nach IFRS / IAS oder US GAAP anzuwenden. Ein Halbjahresfinanzbericht muss innerhalb von zwei Monaten nach dem Ende des Berichtszeitraums publiziert werden. Seit 2007 sind Zwischenmitteilungen für die Quartale 1 und 3 über die allgemeine Finanzlage und die wesentlichen Ereignisse des Berichtszeitraums abzugeben. Außerdem hat der Unternehmer durch Ad-hoc-Mitteilungen Unternehmensnachrichten, die den Börsenkurs beeinflussen könnten, zu veröffentlichen, § 15 WpHG. Die Erreichung und die Über- bzw. Unterschreitung von Meldeschwellen nach §§ 21 ff. WpHG sind mitteilungspflichtig. Ferner sind Pflichtangebote bei einem Kontrollwechsel nach § 35 WpÜG vorgesehen.
Der Freiverkehr ist ein deutsches, nicht amtliches und nicht reguliertes Börsensegment nach § 48 BörsG. An den von der C AG betriebenen Handelsplätzen, der Frankfurter Wertpapierbörse und dem Xetra-System, wird der Freiverkehr als Open Market bezeichnet. Neben deutschen Aktien werden im Freiverkehr vor allem ausländische Aktien, festverzinsliche Wertpapiere deutscher und ausländischer Emittenten sowie Zertifikate und Optionsscheine gehandelt.
Der Open Market stellt gemäß § 2 Abs. 5 WpHG keinen organisierten bzw. geregelten Markt dar. Die Basis für die Einbeziehung von Wertpapieren in den Open Market bilden die Freiverkehrsrichtlinien der Cn, z. B. der C2 AG.
Die Einbeziehung von Wertpapieren in den Freiverkehr erfolgt allein auf privatrechtlicher Grundlage gemäß den aufgrund der Ermächtigungsnorm des § 48 Abs. 1 BörsG in den Börsenordnungen erlassenen Bestimmungen bzw. den Allgemeinen Geschäftsbedingungen für den Freiverkehr, die rechtlich als Allgemeine Geschäftsbedingungen einzuordnen sind (Groß, Kapitalmarktrecht, 4. Auflage 2009, § 48 BörsG Rn. 3).
Nach § 146 BörsO können Emittenten, deren Wertpapiere P ihre Zustimmung in den Freiverkehr einbezogen worden sind, durch Geschäftsbedingungen der Wertpapierbörse nicht dazu verpflichtet werden, Informationen im Bezug auf diese Wertpapiere zu veröffentlichen. Die im Freiverkehr ermittelten Preise sind nach § 146 Abs. 3 BörsO Börsenpreise im Sinne des § 24 BörsG. Sie unterliegen der Aufsicht der Börsenaufsichtsbehörde und der Handelsüberwachungsstelle, die §§ 60 bis 74, §§ 114 bis 123 sowie §§ 128 bis 138 der BörsO gelten sinngemäß.
Nach den Allgemeinen Geschäftsbedingungen für den Freiverkehr an der Frankfurter Wertpapierbörse in der Fassung vom 28. April 2008 (nachfolgend "FWB-AGB") gilt Folgendes:
Als Antragsteller kann nur ein an der Frankfurter Wertpapierbörse uneingeschränkt zum Börsenhandel zugelassenes Unternehmen fungieren, § 2 Abs. 2 und 3 FWB-AGB. Der Antragsteller muss nicht der Emittent der Wertpapiere sein. Seiner Zustimmung zur Einbeziehung bedarf es nicht, wie sich aus einem Vergleich der Einbeziehungsvoraussetzungen zum sog. Open Market in §§ 13 ff. FWB-AGB einerseits und den Einbeziehungsvoraussetzungen zum Entry Standard in § 18 Abs. 3 lit. d FWB-AGB andererseits, wo das Zustimmungserfordernis des Emittenten ausdrücklich geregelt ist, ergibt.
Voraussetzung der Einbeziehung der Aktien in den Freiverkehr ist nicht die Veröffentlichung eines Verkaufprospekts, eines Unternehmensberichts oder eines Zwischenberichts. Ebenso wenig wird eine bestimmte Mindestanzahl oder ein bestimmter Mindestnennwert emittierter Aktien oder eine Mindestdauer des Bestehens des Unternehmens, um dessen Wertpapiere es geht, verlangt. Voraussetzung ist nur, dass die einzubeziehenden Wertpapiere genau bezeichnet werden, und, dass der Antrag Angaben darüber enthält, an welchen in- oder ausländischen organisierten Märkten bereits Preise für diese Wertpapiere festgestellt werden, § 13 Abs. 1 FWB-AGB. Darüber hinaus muss eine ordnungsgemäße Erfüllung der Geschäfte gewährleistet sein, § 13 Abs. 1 lit. c) FWB-AGB (vgl. Groß, Kapitalmarktrecht, 4. Auflage 2009, § 48 BörsG Rn. 6).
Zuständig für die Entscheidung über die Einbeziehung der Aktien in den Freiverkehr ist die C2 AG, § 11 Abs. 2 FWB-AGB (vgl. Groß, Kapitalmarktrecht, 4. Auflage 2009, § 48 BörsG Rn. 7). Der im Freiverkehr ermittelte Preis ist zwar ein Börsenpreis, § 24 Abs. 1 BörsG. Dennoch ist das Ergebnis der Preisermittlung ein ausschließlich dem Privatrecht zuzuordnender Börsenpreis (vgl. Groß, Kapitalmarktrecht, 4. Auflage 2009, § 48 BörsG Rn. 9).
Die Einbeziehung der Aktien in den Freiverkehr führt nicht zur Anwendung des § 15 WpHG (ad-hoc-Publizität), § 21 WpHG (Anzeige und Veröffentlichung von Veränderungen der Stimmrechtsanteile). Sie begründet auch keine Pflicht zur Bericht-erstattung. Auch die Vorschriften des WpÜG, insbesondere § 35 WpÜG, finden auf den Freiverkehr keine Anwendung. Dagegen sind in den Freiverkehr einbezogene Wertpapiere aufgrund der ausdrücklichen Anordnung in § 12 Abs. 1 S. 2 WpHG Insiderpapiere, so dass die entsprechenden Regelungen der §§ 12 bis 14 WpHG Anwendung finden. Gesellschaften, deren Aktien im Freiverkehr gelistet werden, gelten nicht als "börsennotiert" i. S. des § 3 Abs. 2 AktG, da der Freiverkehr nicht von einer staatlich anerkannten T3 geregelt und überwacht wird (OLG N2, Beschluss vom 21. Mai 2008 - 31 Wx 62/07, NZG 2008, 755, 757, Groß, Kapitalmarktrecht, 4. Auflage 2009, § 48 BörsG Rn. 11).
4. Entwicklung der PARTYSEC-Aktien im Freiverkehr
Entgegen der Darstellung der Antragsgegnerinnen spricht gegen die Verkehrswertminderung der Q-Aktien durch das Delisting nicht der tatsächliche Befund, dass die Aktien der Q seit der Notierung im Freiverkehr der Frankfurter Wertpapierbörse rege gehandelt worden sind und bis heute rege gehandelt werden. Reger Handel bedeutet nicht, dass die Aktie quantitativ im gleichen Umfang gehandelt wurde und wird, wie es vor dem Delisting der Fall war.
Nach dem unbestritten gebliebenen Vortrag der Antragsteller hat der Handel mit den Aktien der Q seit dem Delisting stark abgenommen. Aus den von den Verfahrensbeteiligten vorgelegten Unterlagen ergibt sich beispielsweise, dass nach dem Delisting mit Wirkung zum 18. April 2008 wesentlich weniger Aktien der Q im Freiverkehr gehandelt wurden. Nach der von den Antragsgegnerinnen vorgelegten B2 AG 9 wurden beispielsweise ab dem 18. April 2008 1.130, 260, 750, 607, 3.830,16, 490, 0, 2.527 Aktien der Gesellschaft im Freiverkehr gehandelt. Die Volumina der Folgemonate sind ähnlich mit fallender Tendenz. Dagegen wurden vor dem Delisting im April 2007 7.485, 3.315, 1.925, 3.335, 0, 0, 9.100, 4.558, 662, 2.652, 5.705, 1.868, 3.150, 1.800, 3.900, 3.118, 11.965, 60, 4.775, 7.944 und 2.030 Aktien der Q im N gehandelt. Die Handelsvolumina aus Mai 2008 und Mai 2007 liegen noch weiter auseinander. Im Mai 2008 lag das größte Handelsvolumen im Freiverkehr bei 5.660 Aktien (15. Mai 2008). Im Mai 2007 lag das größte Handelsvolumen im N bei 42.114 Aktien (10. Mai 2007). Im Mai 2007 wurden Aktien der Q in einer Größenordnung von ca. 20.000 Stück sogar an mehreren Tagen umgesetzt. Diese Zahlen belegen eindrucksvoll, dass vor dem Delisting an wesentlich mehr Tagen ein Handel mit Aktien der Q stattfand und zudem an einzelnen Handelstagen wesentlich größere Volumina umgesetzt wurden.
Nicht relevant kann in diesem Zusammenhang sein, ob der Börsensegmentwechsel zu einem Kurseinbruch und damit augenscheinlich zu einem geringeren Verkehrswert geführt hat. Die Antragsgegnerinnen haben dazu vorgetragen, dass der Kurs der Q-Aktie nach dem 18. April 2008 zunächst angestiegen sei und sich dann im gesamten Zeitraum konstant zwischen EUR 5,70 und EUR 5,90 je Aktie eingependelt habe. Dadurch wird nicht die Vermutung widerlegt, dass der Wechsel in den Freiverkehr zu nachteiligen Einwirkungen auf den Verkehrswert der Aktie führt. Der stabile Börsenkurs bis EUR 5,90 kann andere Ursachen haben. Der Börsenkurs ergibt sich aus zahlreichen wertbildenden Eigenschaften. Die mit dem Börsensegment verbundene Unternehmenstransparenz beziehungsweise -intransparenz ist nur ein Aspekt unter vielen. Auch wenn vorliegend der Börsenkurs nach dem Delisting nicht unter dem Börsenkurs vor dem Delisting abgerutscht ist, sondern sich sogar auf einem leicht erhöhten Niveau etabliert hat, kann eine Wertminderung der Aktie nicht ausgeschlossen werden. Das Abrutschen des Kurses infolge des Delistings könnte durch andere Faktoren, insbesondere prosperierende Kapitalmärkte, verhindert worden sein. Das ist P weiteres möglich, denn der Kurs hatte Anfang 2007 noch bei etwa EUR 7,00 pro Q-Aktie gelegen. P Delisting wäre der Börsenkurs möglicherweise noch höher ausgefallen. Die Antragsgegnerinnen haben nicht erläutert, dass der Einfluss anderer Faktoren, insbesondere eine positive Marktentwicklung beziehungsweise positive Unternehmensnachrichten, auf die Kursentwicklung der Q-Aktie ausgeschlossen werden kann. Folglich können die Börsenkurse der Q-Aktie vor und nach dem Delisting nicht P weiteres miteinander verglichen werden. Dann kann auch nicht der Schluss gezogen werden, dass der Börsenkurs der Aktie durch das Delisting nicht beeinflusst wurde.
5. OLG N2 - Wechsel in das Marktsegment M:access
Die von den Antragsgegnerinnen zitierte Entscheidung des OLG N2 (Beschluss vom 21. Mai 2008 - 31 Wx 62/07, NZG 2008, 755 ff.) ist hier nicht einschlägig.
Danach ist die Verkehrsfähigkeit gewährleistet und ein Spruchverfahren nicht statthaft, wenn die Aktien einer Gesellschaft nach dem von ihr beantragten Widerruf der Zulassung zum Amtlichen Markt (jetzt: Regulierter Markt) weiterhin im Segment "M:access" der Börse N2 gehandelt werden. Nach Ansicht des OLG N2 war dieses spezielle Segment der Börse N2 so stark an den Reregelten Markt, insbesondere auch bezüglich der Berichtspflichten, angenähert, dass eine Werteinbuße für die Minderheitsaktien ausgeschlossen werden konnte.
Voraussetzung für die Notiz in M:access ist der Antrag eines Emissionsexperten (§ 5 I Regelwerk M:access). Dazu können nur in der IPO- bzw. Emittentenberatung erfahrene Unternehmen bestellt werden, die zum Börsenhandel an einer inländischen Börse zugelassen sind und eine hervorragende Kapitalmarkterfahrung nachweisen (§ 4 I und II Regelwerk M:access). Im Segment M:access sind abweichend vom übrigen Freiverkehr Vorgaben zu beachten, die eine erhöhte Transparenz und Publizität gewährleisten sollen. So ist P Zustimmung des Emittenten eine Einbeziehung in das Segment M:access nicht möglich. Der Emittent hat eine Internetseite zu unterhalten, auf der ein unterjähriger Emittentenbericht mit den für die Bewertung des von ihm emittierten Wertpapiers relevanten Informationen veröffentlicht wird; der Emittentenbericht soll sechs Monate nach der Veröffentlichung der Kernaussagen des geprüften Jahresabschlusses auf der Internetseite des Emittenten eingestellt werden und auf diesen Bezug nehmen (§ 6 II lit. a Regelwerk M:access). Er muss in seinem Tätigkeitsbereich eingetretene Tatsachen unverzüglich auf seiner Internetseite und durch eine zur Verbreitung von Unternehmensinformationen anerkannte Agentur veröffentlichen, wenn diese Tatsachen wegen ihrer Auswirkungen auf die Vermögens- oder Finanzlage oder auf den allgemeinen Geschäftsverlauf des Emittenten geeignet sind, den Börsenpreis der von ihm emittierten Wertpapiere erheblich zu beeinflussen (§ 6 II lit. b Regelwerk M:access). Der Emittent muss ferner auf seiner Internetseite einen Unternehmenskalender veröffentlichen (§ 6 II lit. C Regelwerk M:access), die Kernaussagen des geprüften Jahresabschlusses in einer Pressemitteilung oder in vergleichbarer Form öffentlich bekannt geben und auf seiner Website einstellen (§ 6 II lit. d Regelwerk M:access). Darüber hinaus muss im Segment M:access ein Emittent jährlich an mindestens einer der von der Börse N2 durchgeführten Analystenkonferenzen teilnehmen (§ 6 II lit. e Regelwerk M:access) und jährlich eine Investorenkonferenz durchführen oder an einer von dritter Seite organisierten Investorenkonferenz teilnehmen (§ 6 II lit. f Regelwerk M:Access). Die Einhaltung der Folgepflichten wird auf der Internetseite der Börse N2 dokumentiert. Zudem sieht das Regelwerk für das Segment M:access gegenüber dem übrigen Freiverkehr weitere Zulassungsvoraussetzungen vor. Dazu gehören insbesondere ein von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht gebilligter Wertpapierprospekt bei Neuemissionen (§ 5 III Regelwerk M:access), ein Grundkapital von mindestens EUR 1 Mio. und das Vorliegen mindestens eines Jahresabschlusses als Kapitalgesellschaft (§ 6 I Regelwerk M:access).
Aus den vorstehenden Darlegungen ergibt sich, dass das Segment M:access der Börse N2 eine andere Qualität besitzt als der Freiverkehr der Börse G2 a. M.. Insbesondere im Hinblick auf die Transparenzpflichten weichen diese Börsensegmente erheblich voneinander ab. Das Segment M:Access der Börse N2 ist eher vergleichbar mit dem N.
6. KG C4 - Wechsel vom N in den Freiverkehr (Entry Standard)
Mit Beschluss vom 30. April 2009 hat das Kammergericht C4 entschieden, dass der Wechsel vom Amtlichen Markt in den Freiverkehr Entry Standard an der Frankfurter Wertpapierbörse kein zu einem Abfindungsangebot verpflichtendes Delisting darstellt (Beschluss vom 30. April 2009- 2 W 119/08, Quelle Juris = ZIP 2009,1116 ff.). Das Kammergericht hat sich dem vorgenannten Beschluss des OLG N2 zum Wechsel vom Amtlichen Markt in das Segment M:Access der Börse N2 angeschlossen. Diese Erwägungen seien auch für einen Wechsel vom N in das Segment Entry Standard des Freiverkehrs übertragbar. Insbesondere seien die Transparenzvorschriften des Entry Standards an die des Nes angenähert. Unerheblich sei, dass der Freiverkehr privatrechtlich organisiert sei. Dadurch werde der Verkehrswert der Aktie nicht beeinträchtigt. Wesentlich sei nicht die rechtliche Organisation des Marktes, sondern die Liquidität des Handels. Eine Missbrauchsgefahr bestehe nicht. Ziehe der Emittent seine Zustimmung zum Handel im Entry Standard zurück, führe der anschließende Rückzug aus dem Freiverkehr zu einem Abfindungsangebot an die Minderheitsaktionäre.
Es kann offen bleiben, ob dieser Entscheidung im Ergebnis zu folgen ist. Denn das dort beurteilte "Downgrading" vom N in den Freiverkehr Entry Standard ist aus den bereits dargelegten Gründen nicht mit dem hier zu berurteilenden Wechsel vom N in den Freiverkehr zu vergleichen. Der Teilbereich Entry Standard des Open Market der Wertpapierbörse G2 a. M. gewährleistet durch § 18 FWB-AGB gewisse Transparenzpflichten des Emittenten und seine Zustimmung zum Börsenhandel. Das ist in dem einfachen Freihandel nicht gewährleistet.
7. Zusammenfassung - Börsensegmentwechsel vom N in den Freiverkehr erfordert Spruchverfahren
Bereits der Bundesgerichtshof hat zum Ausdruck gebracht, dass der Wegfall des Nes für die Minderheits- und Kleinaktionäre, deren Engagement bei einer AG allein in der Wahrnehmung von Anlageinteressen besteht, wirtschaftliche Nachteile mit sich bringt, die im Grundsatz auch nicht durch die Einbeziehung der Aktien in den Freihandel ausgeglichen werden können (BGH, Urteil vom 25. November 2002 - II ZR 133/01, AG 2003, 273, 274 "Macrotron ").
Die dargestellten Unterschiede zwischen dem N und dem Freiverkehr sind erheblich. Es besteht eine hohe Wahrscheinlichkeit, dass sich der Wechsel vom N in den Freihandel auf den Verkehrswert der Aktie auswirkt. Das liegt insbesondere daran, dass der Handel und damit die Liquidität der Wertpapiere im Freihandel eingeschränkt ist, was sich nach dem streitgegenständlichen Delisting tatsächlich realisiert hat. Die Nachfrage nach dem Wertpapier sinkt und die Gefahr volatiler Börsenkurse steigt. Das Unternehmen kann den Handel ihrer Aktien im Freiverkehr nicht beeinflussen. Ferner ist die Unternehmenstransparenz mangels Berichtspflichten erheblich eingeschränkt. Die Gesellschaft ist zu keinerlei Informationen verpflichtet. Das zeigt sich vorliegend anschaulich darin, dass die Q seit dem 14. Dezember 2007 keine ad-hoc-Meldungen mehr veröffentlicht hat, wie ein Einblick in die Internetseite der Gesellschaft ergeben hat. Nach dem vorgenannten Datum sind auch keine weiteren Finanzberichte mehr veröffentlicht worden. Der letzte Finanzgericht betrifft das dritte Quartal 2007. Dieser Bericht ist in diesem Verfahren vorgelegt worden. Sogenannte Newsletter sind ab Ende 2007 ebenfalls nicht mehr auf der Internetseite der Q veröffentlicht worden. Mangels Unternehmenstransparenz ist eine Einschätzung des Unternehmens für die Kapitalmarktteilnehmer schwierig, auch für Investmentbanken. Mit der Abnahme der Unternehmenstransparenz steigt das Investitionsrisiko für Anleger, was die Aktie weniger attraktiv macht. Sie weichen im Zweifel auf den N aus, der aufgrund des öffentlich-rechtlichen strengen Zulassungsverfahrens und der Folgepflichten, insbesondere der wesentlich höheren Unternehmenstransparenz, größeres Vertrauen bei den Anlegern genießt.
Die von den Antragsgegnerinnen vorgelegten FWB-AGB gewährleisten für den Freiverkehr keine an den N heranreichenden Handelsbedingungen. Der Emittent ist zu keiner Mitwirkung verpflichtet, insbesondere besteht keine Verpflichtung zur Veröffentlichung eines Jahresabschlusses beziehungsweise von Halbjahresberichten. Es kann jederzeit zur Einstellung des Freiverkehrs kommen, falls der Börsenteilnehmer seinen Antrag auf Einbeziehung der Aktien in den Freiverkehr der Wertpapierbörse zurückzieht. Die Q hat auch nach der Beschlusslage keine Verpflichtung, für die Aufrechterhaltung des Handels der Aktie im Freiverkehr T4 zu tragen. Allein diese Unsicherheit dürfte sich negativ auf den Kurs der Q-Aktie auswirken.
Es ist selbstverständlich, dass gesetzliche Pflichten des Emittenten bzw. der Anteilseigner, die auch dem Schutz der Aktionäre dienen, wie die Ad-hoc-Publizität nach § 15 WpHG, die Mitteilungen gemäß §§ 21 ff. WpHG und die Vorlage von Angeboten nach § 35 WpÜG, nicht auf privatrechtlicher Grundlage durch die Freiverkehrsbedingungen begründet werden können.
Schließlich wäre nach der Argumentation der Antragsgegnerinnen und dem KG C4 spätestens ab dem Zeitpunkt des Rückzugs aus dem Freiverkehr ein Barabfindungsangebot an die Minderheitsaktionäre erforderlich. Falls dieser Zeitpunkt aber jederzeit nach der Beschlussfassung über das Delisting eintreten kann, P dass die Gesellschaft und der Mehrheitsaktionär darauf Einfluss nehmen können oder müssen, muss das Barabfindungsgebot bereits bei der Beschlussfassung über die Beantragung des Widerrufes der Zulassung zum N vorliegen. Es ließe sich auch materiell schwer begründen, warum die Gesellschaft oder der Mehrheitsaktionär überhaupt eine Barabfindung anbieten muss, wenn weder die Gesellschaft noch der Mehrheitsaktionär für den späteren Rückzug der Aktie vom Börsenhandel - Freiverkehr -verantwortlich sind bzw. sie darauf keinen Einfluss nehmen können.
2. Örtliche Zuständigkeit des Landgerichts L5
Entgegen der Auffassung der Antragsgegnerinnen ist das Landgericht L5 für das streitgegenständliche Spruchverfahren örtlich zuständig.
1. Konzentrationsverordnung Gesellschaftsrecht O
Gemäß der landesrechtlichen Konzentrations-Verordnung Gesellschaftsrecht (nachfolgend "GRKonzVO") aus dem Jahr 2005 ist das Landgericht L5 für Spruchverfahren nach § 1 SpruchG als örtlich zuständiges Gericht bestimmt worden. Obwohl das Delisting in der Aufzählung der Tatbestände gemäß § 1 SpruchG fehlt, ist das Landgericht L5 auch für Spruchverfahren wegen eines Delistings örtlich zuständig.
Richtig ist zwar, dass Zuständigkeitsregelungen restriktiv auszulegen sind, da der gesetzliche Richter im Sinne von Art. 101 GG infrage steht. Vorliegend besteht aber kein Zweifel, dass der Landesgesetzgeber mit der GRKonzVO sämtliche Verfahren nach dem SpruchG auf die näher bezeichneten Gerichte konzentrieren wollte. Es wird deutlich gemacht, dass sich die GRKonzVO auf Verfahren nach § 1 SpruchG bezieht. Die nachfolgende Aufzählung in § 1 GRKonzVO dient aus Sicht der Kammer lediglich der näheren Bezeichnung der Verfahren, nicht aber der abschließenden Auflistung der Sachverhalte, auf die die GRKonzVO anwendbar sein soll.
Der Bundesgesetzgeber hatte betont, dass es sich bei den Sachverhalten nach § 1 SpruchG nicht um eine abschließende Aufzählung handeln soll. Wenn folglich ein Verfahren nach § 1 SpruchG vorliegt - ggf. aufgrund entsprechender Anwendung , ist auch die GRKonzVO anwendbar, wobei offen bleiben kann, ob sie unmittelbar oder analog anzuwenden ist.
Das ist auch mit T5 und Zweck der GRKonzVO zu vereinbaren. Denn die Spruchverfahren sollten auf bestimmte Gerichte konzentriert werden, die über die erforderliche Sachkunde verfügen, um die Einheitlichkeit der Rechtsprechung und eine Erledigung der Verfahren in überschaubarer Zeit zu gewährleisten. Es fehlen jegliche Anhaltspunkte dafür, anzunehmen, dass der Landesgesetzgeber Verfahren, auf die das SpruchG lediglich analog anwendbar ist, von der Konzentration auf bestimmte Gerichte ausnehmen wollte. Auch die Antragsgegnerinnen legen solche Anhaltspunkte nicht dar.
Zudem erfordert Art. 14 GG effektive prozessuale Regelungen zur Wahrung des Aktieneigentums (vgl. BVerfG, Beschluss vom 30. Mai 2007 - 1 BvR 390/04 "Edscha AG", NJW 2007, 3268 ff. mit weit. Nachweisen). Der Gesetzgeber hat das Spruchverfahren mit seinen Besonderheiten für die nach dem Aktiengesetz bzw. Umwandlungsgesetz zulässigen Eingriffe in das Aktieneigentum vorgesehen. Dieses gesetzlich geregelte Verfahren muss daher einschließlich der prozessrechtlichen Konzentrationsbestimmungen auch für vergleichbare, gesetzlich nicht geregelte Sachverhalte gelten.
2. Analoge Anwendung der GRKonzVO für Verfahren nach § 51a GmbHG
Für die hier zu beurteilende Rechtsfrage kann die Rechtsprechung des OLG L5, dass die GRKonzVO nicht auf Verfahren gemäß § 51 a GmbHG anwendbar ist, obwohl diese Vorschrift auf §132 AktG verweist und die Verfahren nach § 132 AktG auf bestimmte Gerichte, u. a. das LG L5, konzentriert sind, nicht herangezogen werden. Der maßgebliche Aspekt der vorgenannten OLG-Entscheidung war, dass der Verordnungsgeber nicht von der Konzentrationsermächtigung gemäß § 51 a, b GmbHG Gebrauch gemacht hatte. Darin unterscheidet sich der dort entschiedene Fall von dem hier zu beurteilenden Sachverhalt. Für das reguläre Delisting gibt es keine Norm, weder im AktG noch im SpruchG. Insofern fehlt es auch an einer § 51 a, b GmbHG entsprechenden gesetzlichen Ermächtigung des Landesgesetzgebers zur Konzentration der gerichtlichen Zuständigkeit beim Delisting. Der Landesgesetzgeber hätte daher allenfalls bestimmen können, dass die GRKonzVO auch dann anwendbar ist, wenn das SpruchG auf einem gesetzlich nicht geregelten Fall analog anwendbar ist. Solche gesetzlichen Klarstellungen sind jedoch unnötig und auch unüblich.
3. Untätigkeit des Vorordnungsgebers trotz Kenntnis des Delistings unerheblich
Die Tatsache, dass dem Landesgesetzgeber bei Erlass der Verordnung im Jahr 2005 bewusst gewesen sein muss, dass auf das Delisting das Spruchverfahren nach § 1 SpruchG entsprechend anzuwenden ist, lässt keine andere Beurteilung zu.
Sowohl der Bundesgesetzgeber als auch der Landesverordnungsgeber haben grundsätzlich davon abgesehen, im SpruchG eine abschließende Aufzählung aller möglichen und denkbaren Spruchverfahren vorzunehmen. Das wäre auch gar nicht möglich, da sich ständig neue Konstellationen ergeben. Daher können aus der Nichtvornahme der Gesetzes- bzw. Verordnungsänderung zum SpruchG keine Rückschlüsse in der Weise gezogen werden, dass der Bundesgesetzgeber und der Landesverordnungsgeber die entsprechende Anwendung des SpruchG und der GRKonzVO auf das reguläre Delisting nicht wollten.
4. Gesetzlicher Richter und Rechtsklarheit
Vor diesem Hintergrund kann auch der von den Antragsgegnerinnen für ihre Rechtsmeinung angeführten Entscheidung des Pfälzischen Oberlandesgerichts Y (Beschluss vom 23. August 2007 - 3 W 147/07, NZG 2007, 908) nicht zugestimmt werden, dass die dortige landesrechtlich angeordnete Zuständigkeitskonzentration zur Gewährleistung der Rechtsklarheit und des gesetzlichen Richters nur für die in § 1 Nr. 1 bis 6 SpruchG enumerativ aufgeführten Angelegenheiten gelten kann und hierzu das vom Bundesgerichtshof entwickelte Spruchverfahren im Anschluss an ein reguläres Delisting nicht zählt. Mit dieser Argumentation könnte jede analoge Anwendung zu Fall gebracht werden. Damit würde die Rechtsanwendung unvertretbar eingeschränkt. Vorliegend ist die unmittelbare bzw. analoge Anwendung der GRKonzVO evident, sodass den vorgenannten Aspekten hinreichend Rechnung getragen wird. Maßgeblich ist, dass die Vorschriften über das Spruchverfahren auf das reguläre Delisting entsprechend anzuwenden sind. Damit gelten unmittelbar oder im Wege der Analogie alle Regeln, die für das Spruchverfahren bestehen, auch prozessrechtliche Bestimmungen (OLG L3, Beschluss vom 21. Juni 2007 - 4 SmA 29/07, AG 2007, 822).
3. Fristgerechte Anträge
Sämtliche Anträge sind fristgerecht bis zum 18. April 2008 bei Gericht eingegangen.
1. Anwendung von § 4 Abs. 1 S. 1 SpruchG
Die Antragsfrist im Spruchverfahren ist in § 4 Abs. 1 S. 1 SpruchG geregelt, allerdings nicht für Spruchverfahren nach einem Delisting. Es ist jedoch allgemein anerkannt, dass § 4 Abs. 1 S. 1 SpruchG in diesen Fällen entsprechend anzuwenden ist mit der Folge, dass die Antragsfrist grundsätzlich drei Monate beträgt (KG, Vorlagebeschluss vom 31. Oktober 2007 - 2 W 14/06, AG 2008, 295 m. w. N..; OLG Y ZIP 2007, 2438 ff., jeweils mit weit. Nachweisen).
Für den Fristbeginn kann beim Delisting nicht auf die Bekanntmachung der Eintragung des Beschlusses im Handelsregister abgestellt werden kann. Der Beschluss über ein Delisting ist nicht eintragungsfähig. Daher kann ein Antrag auf Durchführung eines Spruchverfahrens nach einem Delisting binnen drei Monaten seit dem Tag gestellt werden, an dem der Widerruf der Börsenzulassung durch die Wertpapierbörse in einem überregionalen Börsenpflichtblatt bekannt gemacht worden ist (BayObLG, Beschluss vom 1. Dezember 2004 - 3Z BR 106/04, AG 2005, 288 = ZIP 2005, 205 [207]; OLG Y, Beschluss vom 3. August 2004 - 3 W 60/04, AG 2005, 306 = ZIP 2004, 1666 [1667]).; KG, Vorlagebeschluss vom 31. Oktober 2007 - 2 W 14/06, AG 2008, 295; Hüffer, AktG, 8. Aufl., § 305 Anh. § 4 SpruchG Rn. 4 m. w. N..).
2. Eingang der Anträge bis Fristende 18. April 2008
Vorliegend ist der Widerruf der Zulassung der Q-Aktie zum N der Wertpapierbörse G2 a. M. sowohl auf deren Internetseite als auch in der überregionalen Börsenzeitung - amtliches Publikationsorgan aller deutschen Wertpapierbörsen am 18. Januar 2008 bekannt gemacht worden.
Die Antragsfrist ist daher am 19. Januar 2008 angelaufen und am 18. April 2008 abgelaufen.
Sämtliche Anträge sind spätestens am 18. April 2008 per Fax bei Gericht eingegangen. Die Frist wurde daher von allen Antragstellern gewahrt.
4. Nachweis der Antragsberechtigung
Die Antragsteller zu 13, 14, 17, 19, 21, 23, 25 und 26 haben den erforderlichen Nachweis ihrer Antragsberechtigung nicht erbracht. Ihre Anträge sind daher als unzulässig zu verwerfen. Die übrigen Antragsteller haben den Nachweis ihrer Antragsberechtigung durch Bankbescheinigungen geführt.
1. Anforderungen an den Nachweis der Antragsberechtigung
In Übereinstimmung mit der zutreffenden Rechtsprechung des Bundesgerichtshofes haben Antragsteller ihre Antragsberechtigung im Spruchverfahren innerhalb der Antragsfrist von drei Monaten lediglich darzulegen. Der Nachweis kann auch nach Ablauf der Frist erbracht werden (BGH, Beschluss vom 25. Juni 2008 - II ZB 39/07, DStR 2008, 1932 ff.; KG, Vorlagebeschluss vom 31. Oktober 2007 - 2 W 14/06, AG 2008, 295).
Der Nachweis der Antragsberechtigung ist gemäß § 3 Abs. 1 S. 2 SpruchG ausschließlich durch Urkunden zu führen. Üblicherweise werden unterzeichnete Bankbescheinigungen vorgelegt. Die vorgelegten Urkunden müssen der Schriftform nach § 126 BGB entsprechen. Die Urkunde muss daher von dem Aussteller, das heißt dem Kreditinstitut, unterzeichnet sein (vergleiche Hüffer, AktG, 8. Auflage, § 305 Anhang, Rn. 7). Eine Vorlage der Urkunde im Original ist allerdings - entsprechend dem Verfahrensrecht im streitigen ZPO-Verfahren - nur dann erforderlich, falls der Antragsgegner die Echtheit der Urkunde bestreitet (vergleiche Geimer in: Zöller, ZPO, 26. Auflage, § 435 Rn. 1 mit weiteren Nachweisen zur Rechtsprechung). Die von Antragstellern selbst erstellten Wertpapierabrechnungen beziehungsweise Depotauszüge sind hingegen unzureichend. Es handelt sich nicht um Urkunden im Rechtssinne.
Beim Delisting muss sich der Nachweis auf den Zeitpunkt der Antragstellung beziehen, das heißt auf den Tag des Eingangs des Antrags bei Gericht (BGH, Beschluss vom 25. Juni 2008 - II ZB 39/07, DStR 2008, 1932 Rz. 21; KG, Vorlagebeschluss vom 31. Oktober 2007 - 2 W 14/06, AG 2008, 295). Das schließt zwar in der Regel aus, dass bereits mit der Antragstellung ein ausreichender Nachweis vorgelegt wird, da dieser sich zwangsläufig nicht auf den in der Zukunft liegenden Tag des Eingangs des Antrags bei Gericht beziehen kann. Dennoch kann innerhalb der Antragsfrist ein ausreichender Nachweis vorgelegt werden, sobald der Antragsteller über den Eingang des Antrags unterrichtet ist.
Mit einer auf den Zeitpunkt des Eingangs des Antrags bei Gericht bezogenen Erklärung des depotführenden Instituts, keine Verfügungen über die Aktien zuzulassen - sogenannter Sperrvermerk , wird die Antragsberechtigung nicht nachgewiesen. Eine solche Depotbestätigung mit einem Sperrvermerk ist selbst bei weiter Auslegung des Urkundenbegriffs in § 3 S. 3 SpruchG kein urkundlicher Nachweis der Aktionärsstellung mehr, da eine Versicherung der Depotbank, keine Verfügungen über die Aktien zuzulassen, keine dingliche Wirkung hat und Verfügungen über den Depotbestand nicht verhindert (vgl. BGH, Beschluss vom 25. Juni 2008 - II ZB 39/07, DStR 2008, 1932 Rz. 21; BayObLG, Beschluss vom 15. September 2004, 3Z BR 145/04, BeckRS 2004, ####1 = ZIP 2004, 2285).
Ein fehlender oder mangelhafter Nachweis der Antragsberechtigung führt zur Unzulässigkeit des Antrags und nicht zur V (KG, Vorlagebeschluss vom 31. Oktober 2007 - 2 W 14/06, AG 2008, 295; OLG T, Beschluss vom 13. September 2004 - 20 W 13/04, AG 2005, 301 = ZIP 2004, 1907 [1910]; LG G2/M., Beschluss vom 17. Dezember 2004 - 3-5 O 253/04, ZIP 2005, 215 [216]; Klöcker/Frowein, 2004, § 3 SpruchG Rz. 2; Volhard in: MünchKomm/AktG, 2. Aufl. 2004, § 3 SpruchG Rz. 11).
2. Anforderungen an die Darlegung der Antragsberechtigung
Beim Delisting sind hinsichtlich der Darlegung der Antragsberechtigung keine überzogenen Anforderungen zu stellen. Es reicht die Angabe, dass der Antragsteller zum maßgebenden Zeitpunkt Aktionär der Gesellschaft ist. Da es insoweit auf den Zeitpunkt des Eingangs des Antrags bei Gericht ankommt, kann sich die Darlegung des Antragstellers zwangsläufig nur auf einen zukünftigen Zeitpunkt beziehen.
Dennoch kann nicht vollständig auf die Darlegung der Antragsberechtigung verzichtet werden. Die Darlegung der Antragsberechtigung soll verhindern, dass ein Antragsteller P jede sachliche Erläuterung und Berechtigung ein Überprüfungsverfahren in Gang setzen kann. Der Verfahrensstoff soll eingegrenzt und das Verfahren insgesamt beschleunigt werden. Schon aufgrund der Darstellung der Antragsberechtigung können Gericht und Antragsgegner überprüfen, ob der Antragsteller nach seiner eigenen Darlegung überhaupt zum Kreis der Antragsberechtigten nach § 3 S. 1 und 2 SpruchG, die ein Spruchverfahren in Gang setzen können, zählt. Die Antragsberechtigung kann damit außer Streit gestellt oder alsbald geklärt und so der Verfahrensstoff auf die erhobenen Bewertungsrügen beschränkt werden (BGH, Beschluss vom 25. Juni 2008 - II ZB 39/07, DStR 2008, 1932 Rz. 19).
Die Vorlage von Bankbescheinigungen P nähere Darlegung der Antragsberechtigung kann nur dann als ausreichende konkludente Darlegung der Antragsberechtigung angesehen werden, falls die Bankbescheinigung innerhalb der Antragsfrist vorgelegt wird, da vom Gesetz die Darlegung der Antragsberechtigung in der Antragsfrist gefordert ist. Ferner muss sich der Nachweis auf den maßgeblichen Zeitpunkt des Eingangs des Antrags bei Gericht beziehen. Daher kann ein nach Ablauf der Antragsfrist zulässigerweise geführter Nachweis der Antragsberechtigung die innerhalb der Frist erforderliche Darlegung der Antragsberechtigung nicht substituieren.
3. Darlegung der Antragsberichtigung im Einzelnen
Entgegen der Auffassung der Antragsgegnerinnen haben sich die Antragsteller zu 9, 13, 15, 16, 17, 18, 19, 22 und 24 in ihren Anträgen hinreichend zur Antragsberechtigung geäußert. Lediglich der Antragsteller zu 14 hat diese Anforderung nicht erfüllt.
Der Antragsteller zu 9 hat in seinem Antrag vom 2. März 2008, bei Gericht eingegangen am 19. März 2008, mitgeteilt, dass er seit geraumer Zeit und auch "noch heute" Aktionär der Q ist. Diese Angabe ist an sich unzureichend, da sich die Äußerungen nicht auf den maßgeblichen Zeitpunkt der Antragsberechtigung beziehen. Allerdings hat der Antragsteller zu 9 mit der Antragsschrift eine Bankbestätigung vom 19. März 2008 vorgelegt, aus der hervorgeht, dass er am 19. März 2008 Aktionär der Q war. Damit ist die Darlegung des Antragstellers zu 9 im M2 der vorgelegten Bankbescheinigung, die sich auf den maßgebenden Zeitpunkt der Antragsberechtigung bezieht, zu sehen. Die Angaben entsprechen den gesetzlichen Anforderungen.
Die Antragstellerin zu 13 hat in ihrem Antrag vom 17. März 2008, bei Gericht eingegangen am 20. März 2008, lediglich mitgeteilt, dass sie Aktionärin der Gesellschaft ist. Die Nachreichung einer Bankbestätigung ist angekündigt worden. In diesem Zusammenhang ist das Gericht gebeten worden, das Datum des Eingangs des Antrags mitzuteilen. Dieser Vortrag ist dahin zu interpretieren, dass die Antragstellerin zu 13 ihre Antragsberechtigung zum maßgebenden Zeitpunkt behaupten will.
Die Antragstellerin zu 15 hat in ihrem Antrag vom 20. März 2008, bei Gericht eingegangen am 27. März 2008, erklärt, dass sie bis zum "heutigen Tag" Aktionärin der Q ist. Sie habe ihre Bank angewiesen, eine Aktie gesperrt zu halten bis zum Ende des vorliegenden Spruchverfahrens. Damit hat die Antragstellerin zu 15 hinreichend dargelegt, dass sie auch zum maßgebenden Zeitpunkt des Eingangs des Antrags bei Gericht Aktionärin der Q sein wird.
Der Antragsteller zu 16 hat mit seinem Antrag vom 2. April 2008, am selben Tag bei Gericht eingegangen, mitgeteilt, dass er "bis zum heutigen Tag" Aktionär der Q ist und dies auch noch bei Eingang des Antrags bei Gericht aufgrund einer beantragten Sperre der Aktien bis zum 31. Juli 2008 sein werde. Dieser Vortrag des Antragstellers zu 16 genügt den gesetzlichen Anforderungen an die Darlegung der Antragsberechtigung.
Die Antragstellerin zu 17 hat in ihrer Antragsschrift vom 20. März 2008, am 2. April 2008 bei Gericht eingegangen, zur Darlegung der Antragsberechtigung auf eine beigefügte Depotbestätigung ihres Kreditinstituts verwiesen. Daraus gehe hervor, dass die Aktien der Q gesperrt seien, sodass sichergestellt sei, dass die Antragstellerin auch zum Zeitpunkt des Eingangs des Schriftsatzes bei Gericht Aktionärin und damit antragsberechtigt sei. Dieser Vortrag ist ausreichend.
Der Antrag der Antragstellerin zu 18 vom 2. April 2008, am selben Tag bei Gericht eingegangen, entspricht in Form und Inhalt dem Antrag des Antragstellers zu 16. Insofern kann auf die Ausführungen bezüglich des Antragstellers zu 16, die hier ebenfalls Gültigkeit haben, Bezug genommen werden. Die Antragsberechtigung ist hinreichend dargelegt.
Der Antragsteller zu 19 hat in seiner Antragsschrift vom 8. April 2008, bei Gericht eingegangen am 10. April 2008, erläutert, dass er Aktionär der Q sei und dies auch noch zum Zeitpunkt des Eingangs des Antrags bei Gericht sein werde, da nicht die Absicht bestehe, die Aktien bis dahin zu veräußern. Dieser Vortrag reicht zur Darlegung der Antragsberechtigung aus.
Der Antragsteller zu 22 hat mit seiner Antragsschrift vom 18. April 2008, bei Gericht eingegangen am 18. April 2008, mitgeteilt, dass er Aktionär der Q sei. Er hat zur Glaubhaftmachung eine Bankbestätigung angeboten und überreicht. Die vorgelegte Bankbestätigung bezieht sich auf den 18. April 2008. Mit diesem Vortrag in Verbindung mit der Bankbestätigung wird die Antragsberechtigung konkludent dargelegt.
Die Antragstellerin zu 24 hat mit ihrer Antragsschrift vom 18. April 2008, am selben Tag bei Gericht eingegangen, erläutert, dass sie betroffene Minderheitsaktionärin der Q sei. Sie könne dies durch eine Bankbescheinigung belegen. Der Nachweis der Aktionärsstellung zum Zeitpunkt der Antragstellung werde nachgereicht. Insofern ist um Mitteilung gebeten worden, wann der Antrag bei Gericht eingegangen ist. Auch dieser Vortrag genügt den gesetzlichen Anforderungen zur Darlegung der Antragsberechtigung, da er sich auf den maßgebenden Zeitpunkt bezieht.
Die Angaben des Antragstellers zu 14 in der Antragsschrift zur Antragsberechtigung sind aber unzureichend. Der Antrag deckt sich in Form und Inhalt mit dem Antrag des Antragstellers zu 9. Im Gegensatz zu diesem hat der Antragsteller zu 14 mit seinem Antrag aber nicht einen auf den Zeitpunkt des Eingangs des Antrags bei Gericht bezogenen Nachweis vorgelegt, der als konkludente Darlegung der Antragsberechtigung verstanden werden könnte. Folglich ist der Antrag des Antragstellers zu 14 schon aus diesem Grunde unzulässig.
4. Nachweise der Antragsteller im Einzelnen
Die Antragsteller zu 13, 14, 17, 19, 21, 23, 25, und 26 haben den erforderlichen Nachweis der Antragsberechtigung nicht geführt. Dieser Nachweis ist erforderlich, da die Antragsgegnerinnen die Antragsberechtigung der Antragsteller im Einzelnen bestritten haben.
Die übrigen Antragsteller haben den Nachweis erbracht. Die von ihnen vorgelegten Bankbescheinigungen erfüllen die gesetzlichen Anforderungen.
1. Fehlende Urkunde
Der Antragsteller zu 19 hat keinen urkundlichen Nachweis, etwa eine Bankbescheinigung, vorgelegt. Mit Schreiben vom 20. Mai 2008 bat er um Mitteilung, wann sein Antrag bei Gericht eingegangen ist, um eine auf diesen Tag lautende Bankbestätigung einholen und vorlegen zu können. Dieses Datum ist ihm ausweislich eines Aktenvermerks am 26. Mai 2008 mitgeteilt worden. Dennoch hat der Antragsteller zu 19 in der Folgezeit keine Urkunde zwecks Nachweises der Antragsberechtigung vorgelegt.
2. Unzureichende Urkunde
Der Antragsteller zu 21 hat keine Bankbestätigung vorgelegt, sondern lediglich einen selbst erstellten, nicht unterzeichneten Kontoauszug seiner Depotbank. Es handelt sich insoweit nicht um eine Urkunde gemäß § 3 Abs. 1 S. 2 SpruchG. Einen entsprechenden Hinweis an den Antragsteller zu 21 bedurfte es nicht. Der Antragsteller zu 21 ist gerichtsbekannt in allen Belangen des Spruchverfahrens sehr erfahren. Insbesondere ist er mit den gesetzlichen Regelungen zum Spruchverfahren vertraut. Dass ihm die Verpflichtung zur Vorlage einer unterzeichneten Bankbescheinigung bekannt ist, ergibt sich auch daraus, dass er zeitgleich für die von ihm vertretene Antragstellerin zu 20 eine unterzeichnete Bankbescheinigung vorgelegt hat.
Die Bankbescheinigungen der Antragsteller zu 13, 14,17, 23, 25, und 26 beziehen sich nicht auf den Zeitpunkt der Antragstellung (Eingang bei Gericht) und sind daher unzureichend.
Die Antragstellerin zu 13 hat eine Bankbescheinigung vom 19. März 2008 vorgelegt. Darin unterrichtet die depotführende Bank die Antragstellerin zu 13 über das Übernahmeangebot der J1. Der Antrag der Antragstellerin zu 13 vom 17. März 2008 ist am 20. März 2008 bei Gericht eingegangen. Folglich hätte die Antragstellerin zu 13 einen Nachweis zum 20. März 2008 vorliegen müssen. Der vorgelegte Nachweis zum 19. März 2008 ist unzureichend.
Der Antragsteller zu 14 hat eine Bankbescheinigung vom 20. März 2008 vorgelegt, mit der bestätigt wird, dass der Antragsteller zum Zeitpunkt der Ausstellung der Bestätigung Aktionär der Q war. Der Antrag des Antragstellers zu 14 datiert vom 23. März 2008 und am 27. März 2008 bei Gericht eingegangen. Der vorgelegte Nachweis zum 20. März 2008 ist unzureichend.
Die Antragstellerin zu 17 hat eine Bankbescheinigung vom 11. März 2008 vorgelegt. Daraus geht hervor, dass sie Aktien der Q zum 11. März 2008 hielt und der Aktienbestand bis zum 1. Mai 2008 gesperrt war. Der Antrag der Antragstellerin zu 17 vom 20. März 2008 ist am 2. April 2008 bei Gericht eingegangen. Der vorgelegte Nachweis vom 11. März 2008 ist folglich unzureichend. Aus den bereits erläuterten Gründen ist die präsentierte Sperrerklärung unerheblich, da sie Verfügungen über die Aktien nicht verhindern kann.
Der Antragsteller zu 23 hat eine Bankbescheinigung vom 7. April 2008 vorgelegt. Daraus geht hervor, dass er bereits vor dem 1. Oktober 2007 Aktionär der Q war und es bis zum 7. April 2008 geblieben ist. Der Antrag des Antragstellers zu 23 stammt vom 17. April 2008 und ist am 18. April 2008 bei Gericht eingegangen. Die vorgelegte Bankbescheinigung bezieht sich nicht auf den 18. April 2008 und ist folglich unzureichend.
Der Antragsteller zu 25 hat eine Bankbescheinigung vom 1. April 2008 vorgelegt. Danach war er bereits vor dem 1. November 2007 Aktionär der Q und ist es bis zum 1. April 2008 geblieben. Der Antrag des Antragstellers zu 25 datiert hingegen vom 16. April 2008 und ist am 18. April 2008 bei Gericht eingegangen. Der Nachweis hätte daher auf den 18. April 2008 und nicht auf den 1. April 2008 bezogen sein müssen.
Die Antragstellerin zu 26 hat eine Bankbescheinigung vom 8. April 2008 vorgelegt. Darin wird bestätigt, dass sie bereits vor dem 1. Januar 2008 Aktionärin der Q war und es bis zum 8. April 2008 geblieben ist. Der Antrag der Antragstellerin zu 26 datiert vom 16. April 2008 und ist am 18. April 2008 bei Gericht eingegangen. Der vorgelegte Nachweis vom 8. April 2008 ist folglich unzureichend.
Zulässig sind sowohl die gegen die Antragsgegnerin zu 1 als auch die gegen die Antragsgegnerin zu 2 gerichteten Anträge. Entgegen ihrer Ansicht sind die Antragsgegnerinnen passivlegitimiert.
Es ist streitig, ob bei einem regulären Delisting die Gesellschaft, der Mehrheitsaktionär oder beide passivlegitimiert sind. Teilweise wird vertreten, dass sowohl die Gesellschaft als auch der hinter der Beschlussfassung stehende Mehrheitsaktionär passivlegitimiert sind, da beide als Gesamtschuldner für das Pflichtangebot einstehen müssen (vergleiche BayObLG, Beschluss vom 01. Dezember 2004 - 3Z BR 106/04, NZG 2005, 312; Fritzsche/ Dreier/Verfürth, SpruchG 2004, § 5 Rn. 9; Adolff/Tieves, BB 2003, 797, 803). Überwiegend wird jedoch vertreten, dass entweder die Gesellschaft oder der hinter dem Pflichtangebot stehende Mehrheitsaktionär passivlegitimiert ist (vergleiche F in: F/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, 5. Auflage, § 5 SpruchG Rn. 4 mit weiteren Nachweisen; Simmler in: Bürgers/Körber, AktG 2008, § 5 SpruchG Rn. 5; Klöckner/Frowein, SpruchG, § 5 Rn. 8).
Vorzugswürdig ist die erstgenannte Auffassung jedenfalls dann, wenn nicht die Gesellschaft, sondern der Mehrheitsaktionär im Rahmen eines Delistings die Barabfindung anbietet. Die Verpflichtung der Antragsgegnerin zu 2 ergibt sich aus der Tatsache, dass die in Rede stehende Maßnahme die Gesellschaft bzw. ein innergesellschaftlichen Vorgang betrifft (vgl. BayObLG, Beschluss vom 01. Dezember 2004 - 3Z BR 106/04, NZG 2005, 312, 316; Adolff/Tieves, BB 2003, 797, 803). Ferner wird auch die Antragsgegnerin zu 1 nicht zu Unrecht in Anspruch genommen. Die hiergegen geltend gemachten Einwände greifen nicht durch. Nach dem SpruchG ist Antragsgegner in Fällen der Überprüfung eines Abfindungsangebots derjenige, der ein Angebot gemacht hat oder hätte machen müssen, § 5 Nrn. 1 und 3 SpruchG. Die Regelung ist sachgerecht, da der Anbietende die Höhe des zu zahlenden Betrags festlegt und die Abfindung auch zu bezahlen hat. Die Gesellschaft und ihr Mehrheitsaktionär haften ggf. als Gesamtschuldner.
6. Bestellung eines Vertreters für die außenstehenden Aktionäre
Entgegen der Auffassung der Antragsgegnerinnen ist der Vertreter der außenstehenden Aktionäre zu Recht vom Gericht bestellt worden.
Gemäß § 6 Abs. 1 SpruchG hat das Gericht den Antragsberechtigten, die nicht selbst Antragsteller sind, zur Wahrung ihrer Rechte frühzeitig einen gemeinsamen Vertreter zu bestellen. Damit sollen die Rechte der Aktionäre, die zwar antragsberechtigt wären, sich aber am Verfahren nicht beteiligt haben, gewahrt werden. Da das SpruchG auf das Delisting entsprechend anwendbar ist, findet auch § 6 Abs. 1 SpruchG entsprechende Anwendung. Die Interessenlage der Aktionäre bei einem Spruchverfahren über ein Delisting ist identisch mit den gesetzlich geregelten Verfahren gemäß § 1 Nr. 1 bis 4 SpruchG. In allen Fällen geht es um die gerichtliche Bestimmung der angemessenen Abfindung. Auch beim Delisting wirkt eine Entscheidung im Spruchverfahren für und gegen alle Aktionäre. Daher ist es geboten, dass die Rechte der nicht beteiligten Aktionäre im Spruchverfahren über das Delisting durch einen gemeinsamen Vertreter gewahrt werden.
Soweit die Anträge auf Festsetzung einer angemessenen Barabfindung zulässig sind, sind sie in der Sache aber unbegründet.
Die angebotene Barabfindung in Höhe von EUR 5,65 ist angemessen, da sie dem wahren Wert der Aktie (quotaler Unternehmenswert) als auch dem Verkehrswert der Aktie (Börsenkurs) entspricht.
1. Barabfindungsangebot
Nach der Macrotron-Entscheidung des Bundesgerichtshofes ist bei einem regulären Delisting - dem Rückzug der Gesellschaft aus dem Amtlichen Handel und dem Geregelten Markt (§§ 38 Abs. 4, 52 Abs. 2 BörsG a. F., jetzt: regulierter Markt § 32 BörsG i. d. F. v. 16. Juli 2007) an allen Börsen ein Beschluss der Hauptversammlung erforderlich. Dem Aktionär werde mit dem Börsenrückzug der Markt genommen, der ihn in die M4 versetze, den Wert seiner Aktien jederzeit durch Veräußerung zu realisieren. Für die Minderheits- und Kleinaktionäre, deren Engagement bei einer AG allein in der Wahrnehmung von Anlageinteressen besteht, bringe der Wegfall des Markts wirtschaftlich gravierende Nachteile mit sich (BGH, Urteil vom 25. November 2002 - II ZR 133/01, AG 2003, 273 ff. "Macrotron ").
Der vermögensrechtliche Schutz der Minderheitsaktionäre sei dadurch sicherzustellen, dass ihnen ein Pflichtangebot über den Kauf ihrer Aktien zum Anteilswert durch die Gesellschaft oder durch den Großaktionär vorgelegt wird. Der Kaufpreis muss dem Anteilswert der Aktien entsprechen (BGH, Urteil vom 25. November 2002 - II ZR 133/01, AG 2003, 273, "Macrotron "). Daher muss eine Barabfindung angeboten werden. Eine bare Zuzahlung neben oder anstelle der Barabfindung im Sinne eines Fungibilitätsabschlags kann nicht verlangt werden.
2. Volle wirtschaftliche Entschädigung auch beim Delisting
Ein adäquater Schutz der Aktionärsminderheit beim regulären Delisting ist nur dann gewährleistet, wenn Inhalt des Pflichtangebots die Erstattung des vollen Wertes des Aktieneigentums ist und die Minderheitsaktionäre dies in einem den Regeln des Spruchverfahrens folgenden gerichtlichen Verfahren überprüfen lassen können (BGH, Urteil vom 25. November 2002 - II ZR 133/01, AG 2003, 273 ff. "Macrotron").
Nach der Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts muss die Abfindung so bemessen sein, dass die Minderheitsaktionäre den Gegenwert ihrer Gesellschaftsbeteiligung erhalten. Art. 14 Abs. 1 GG fordert eine Entschädigung zum "wahren" Wert der Beteiligung, mindestens aber zum Verkehrswert. Der Verkehrswert der Aktie, in der Regel ihr Börsenkurs, bildet daher die Untergrenze der wirtschaftlich vollen Entschädigung (BVerfG, Beschluss vom 27. April 1999 - 1 BvR #####/####, AG 1999, 566, 568 "DAT/Altana"; BVerfG, Beschluss vom 29. November 2006 - 1 BvR 704/03 "SNI/Siemens", NJW 2007, 828).
1. Bewertungsziel und -methode bei der Unternehmensbewertung
Art. 14 Abs. 1 GG schreibt für die Wertermittlung von Unternehmensbeteiligungen keine bestimmte Methode vor (BVerfG, Beschluss vom 27. April 1999 - 1 BvR #####/####, AG 1999, 566, 568 "DAT/Altana"). In der Praxis hat sich für die zur Bestimmung der angemessenen Barabfindung notwendige Ermittlung des "wahren" Unternehmenswerts die sog. Ertragswertmethode durchgesetzt. In der Judikatur findet sie praktisch allein Anwendung. Gegen eine Unternehmensbewertung nach dieser Methode bestehen im Prinzip keine verfassungsrechtlichen Bedenken. Ihr liegt die Annahme zugrunde, dass der Wert eines Unternehmens in erster Linie von seiner Fähigkeit abhängt, künftig F2 zu erwirtschaften. Das ist ein verfassungsrechtlich unbedenklicher Ansatz (BVerfG, Beschluss vom 27. April 1999 - 1 BvR #####/####, AG 1999, 566, 568 "DAT/Altana").
Indes verfolgt die Ertragswertmethode keinen Selbstzweck. Bewertungsziel ist der Verkehrswert des Unternehmens, der bei bestmöglicher Veräußerung im ganzen erzielt werden könnte (BGH, Urteil vom 24. Mai 1993 - II ZR 36/92 (I5), NJW 1993, 2101, 2103; Hüttemann, Unternehmensbewertung als Rechtsproblem, ZHR 162 (1998), 563, 573 ff., 582; ders., Börsenkurs und Unternehmensbewertung, ZGR 2001, 454, 467; Piltz, Die Unternehmensbewertung in der Rechtsprechung, 3. neu bearbeitete Auflage, S. 139). Da Verkehrswerte für Unternehmen in der Regel nicht bekannt sind, wird der Verkehrswert eines Unternehmens mittels der Ertragswertmethode geschätzt.
Das Ertragswertverfahren ist aber nur ein Hilfsverfahren zur Ermittlung des Verkehrswerts des Unternehmens. Ist dieser, etwa aufgrund einer zeitnahen Unternehmensveräußerung, bekannt, bedarf es einer schwierigen, komplexen, kostenträchtigen und mit zahlreichen Unsicherheiten behafteten gutachterlichen Ertragswertberechnung in der Regel nicht. Voraussetzung ist allerdings, dass sich der Preis für die Unternehmenstransaktion in einer echten Marktsituation gebildet hat. Das erfordert grundsätzlich eine Wettbewerbslage auf Käufer- und Verkäuferseite. Ferner müssen sich gleichwertige Vertragspartner gegenüberstehen, die in der M4 sind, ihre gegenläufigen Interessen ausgleichen. Sonderinteressen von Käufer und Verkäufer, die zu einem höheren oder niedrigen Preis abseits eines akzeptablen Verkehrswertspektrums führen können, dürfen keine Bedeutung haben. Das führt grundsätzlich zu einem für alle Beteiligten angemessenen Preis, der als Verkehrswert gelten kann. Ein Marktpreis ist jeder Schätzung des Marktwertes durch Sachverständige überlegen. Es handelt sich um einen realisierten Wert, in den alle maßgeblichen Marktaspekte einfließen, und nicht um einen theoretischen Laborwert, der sich einseitig auf höchst unsichere Ertragswertaussichten stützt und zudem Marktaspekte völlig ausblendet.
2. Weites Schätzungsermessen § 287 ZPO
Es ist anerkannt, dass die Unternehmensbewertung grundsätzlich mit großen Unsicherheiten behaftet ist. Daher gibt es keinen theoretisch richtigen Unternehmenswert, es handelt sich stets um ein "theoretisches Konstrukt" (F in: F/Habersack, Aktien- und GmbH Konzernrecht, 5. Auflage, § 305 Rn. 41 mit weiteren Nachweisen). Das entspricht auch der Realität. Bei einer Veräußerung eines Unternehmens ist eine Bandbreite von Kaufpreisen realistisch in Abhängigkeit zu den subjektiven Grenzpreisen von Käufer und Verkäufer, zur Marktsituation und zur Unsicherheit der Ertragsaussichten. Dabei ist ein markttypischer Erwerber zugrunde zulegen aus einem in der Regel kleinen Kreis möglicher Erwerber (Hüttemann, ZHR 162 (1998), 563, 586). Daher ist eine erhebliche Bandbreite von Unternehmenswerten vertretbar. Dem Gericht steht insoweit ein weites Schätzungsermessens gemäß § 287 ZPO zu (BayObLG, Beschluss vom 28. Oktober 2005 - 3Z BR 71/00, NZG 2006, 156; F in: F/Habersack, Aktien- und GmbH Konzernrecht, 5. Auflage, § 305 Rn. 41 m. w. N..).
Hinzu kommt, dass die ratio legis des § 287 Abs. 2 ZPO u.a. auch darin besteht, die Rechtsdurchsetzung durch Vermeidung eines unverhältnismäßig großen Prozessaufwandes, in der Regel durch Einholung zeit- und kostenintensiver Sachverständigengutachten, zu erleichtern (vgl. OLG T, Beschluss vom 01. Oktober 2003 - 4 W 34/93, AG 2004, 43, 47 "Vereinigte G GmbH"; Greger in: Zöller, ZPO, 23. Aufl. 2002, § 287 Rz. 1; Hüttemann, ZGR 2001, 454, 474 f.; Piltz, ZGR 2001, 185, 197). Dadurch bietet das richterliche Schätzungsermessen nach § 287 Abs. 2 ZPO gleichzeitig auch eine Möglichkeit, die im Allgemeinen langwierige Verfahrensdauer in Spruchstellenverfahren im Interesse von Verfahrensbeteiligten und Gerichten zu verkürzen, was ohnehin verfassungsrechtlich geboten erscheint (vgl. BVerfG, Beschluss vom 26. April 1999 - 1 BvR 467/99, NJW 1999, 2582), und auch vom Gesetzgeber bei der Neuregelung der entsprechenden Vorschriften im Gesetz zur Neuordnung des gesellschaftsrechtlichen Spruchverfahrens vom 12. Juni 2003 (BGBl. I 2003, 838) aufgegriffen wurde (OLG T, Beschluss vom 01. Oktober 2003 - 4 W 34/93, AG 2004, 43, 47 "Vereinigte G GmbH").
3. Ableitung des Verkehrswerts des Unternehmens bzw. der Anteile aus Markttransaktionen
Im Steuerrecht ist der gemeine Wert (Verkehrswert) von nicht an der Börse notierten Anteilen an Aktiengesellschaften aus Anteilsverkäufen vor dem Besteuerungsstichtag abzuleiten, die weniger als ein Jahr zurückliegen, § 11 Abs. 2 S. 2 Alt. 1 BewG. Der Bundesgerichtshof hat diesen Rechtsgedanken auf das Pflichtteilsrecht und den Zugewinnausgleich übertragen. Danach darf der Tatrichter sich für die Bewertung eines kaufmännischen Unternehmens an dessen Verkaufserlös orientieren, falls es etwa ein Jahr nach dem Bewertungsstichtag veräußert worden ist und wesentliche Veränderungen des Marktes nicht ersichtlich sind (BGH, Urteil vom 17. März 1982 - IV a ZR 27/81, NJW 1982, 2497 ff. [Pflichtteilsergänzungsanspruch]; BGH, Urteil vom 13. März 1991 - IV ZR 52/90, NJW-RR 1991, 900 [Bestätigung]; ähnlich im Rahmen des Zugewinnausgleichs: BGH, Urteil vom 20. Dezember 2000 - XII ZR 237/98, NJW 2001, 793 ff.).
Dieser nach § 287 ZPO relevante Rechtsdanke ist allgemeingültig. Er kann auch auf die Bewertung von Unternehmen zwecks Ermittlung ihres Verkehrswertes im Anwendungsbereich der Abfindungssachverhalte nach § 1 SpruchG angewendet werden (vgl. für GmbH-Anteile: OLG L5, Urteil vom 26. März 1999 - 19 U 108/96, NZG 1999, 1222 ff.).
4. Ableitung des Verkehrswerts des Unternehmens aus Paketverkäufen
Fraglich ist lediglich, ob die im zeitlichen Zusammenhang zum Stichtag erzielten Marktpreise für größere Aktienpakete den Verkehrswert des gesamten Unternehmens zutreffend widerspiegeln. Denn die marktrelevanten Wertbildungsfaktoren für Anteile bzw. Anteilspakete und für Unternehmen als Einheit sind durchaus unterschiedlich.
Im Grundsatz kann aus dem Marktpreis für ein größeres Aktienpaket auf den Verkehrswert des Unternehmens geschlossen werden, falls der Erwerb auf die Erlangung der Unternehmenskontrolle abzielt, das Aktienpaket die Kontrolle über das Unternehmen tatsächlich ermöglicht und bei der Preisfindung für das Aktienpaket der wahre Wert der Anteile, sprich der Wert des Unternehmens, zugrunde gelegt worden ist. Wird beispielsweise für ein knapp über 50% liegendes Aktienpaket ein Preis pro Aktie vereinbart, der sich im Wesentlichen an dem Ertragswert des Unternehmens ausrichtet, ist anzunehmen, dass dieser Preis auch bei der Veräußerung eines noch größeren Aktienpakets oder des gesamten Unternehmens erzielt worden wäre. Diese Wert- beziehungsweise Preisermittlung basiert letztlich auf der Ertragswertmethode, die in Rechtsprechung und Literatur angewendet wird, falls Preise aufgrund einer zeitnahen Veräußerung des Unternehmens beziehungsweise größerer Aktienpakete nicht bekannt sind. Die Wertermittlung des Aktienpaketes, basierend auf Ertragswertgesichtspunkten, ist dann unternehmensbezogen und nicht anteils- bzw. börsenbezogen. Es fließen die für das Unternehmen maßgebenden Wertbildungsfaktoren und nicht die für die Aktie an der Börse maßgebenden Wertbildungsfaktoren in die Preisfindung ein. Die in dieser Weise ermittelten Preise für ein größeres Aktienpaket lassen daher Rückschlüsse auf den Verkehrswert des Unternehmens zu.
Der Erwerb der zwei Q-Aktienpakete im Juli 2007 durch die Antragsgegnerin zu 1 zielte darauf ab, die Kontrolle über die Q zu erlangen. Die Antragsgegnerin zu 1 erwarb zunächst mehr als 50% der Anteile der Q in zwei Tranchen von ca. 48% und ca. 4%. In der Folgezeit kaufte sie weitere Aktien auf und baute ihren Anteil an der Q auf 61% aus. Es handelte sich um eine strategische Übernahme, um insbesondere Geschäftsaktivitäten in den Geschäftsfeldern Metall und Papier bei der Q zu bündeln. Die Q passte laut Pflichtangebot von ihrem Produkten her optimal zur J1. Der Erwerb der Q-Aktienpakete in 2007 erfolgte unternehmensbezogen und nicht anteilsbezogen. Dementsprechend wurde der Wert des Paketes auch ausgerichtet am Unternehmenswert, nicht hingegen am Börsenwert (Einzelheiten siehe unten). Es bestehen daher keine Bedenken, aus dem Preis für die in 2007 veräußerten Aktienpakete von circa 48% und 4% auf den Verkehrswert des Unternehmens zu schließen.
5. IDW S1
Der IDW Standard S1 Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen, Stand: 18. Oktober 2005 (nachfolgend "IDW S1"), der in der Praxis bei Ertragswertermittlungen zur Bestimmung des objektivierten Unternehmenswertes nahezu ausschließlich zur Anwendung kommt, steht einer Bewertung des Unternehmens nach Marktpreisen nicht entgegen.
Nach IDW S1, Ziffer 2.4. "Wert und Preis von Unternehmen und Unternehmensanteilen", entspricht der objektivierte Wert des Unternehmensanteils dem quotalen Wertanteil am objektivierten Gesamtwert des Unternehmens. Der subjektive Wert eines Unternehmensanteils beinhaltete die Einschätzung des Werts der Beteiligung an einem Unternehmen unter Berücksichtigung der individuellen persönlichen Verhältnisse und Ziele des (jeweiligen) Anteilseigners; Bewertungsparameter seien deshalb neben der Anteilsquote insbesondere der damit verbundene Einfluss des Anteilseigners auf die Unternehmenspolitik sowie erwartete Synergieeffekte. Der Preis für Unternehmen und Unternehmensanteile bilde sich auf freien Kapitalmärkten aus Angebot und Nachfrage. Er werde wesentlich von der Nutzenschätzung (Grenznutzen) der jeweiligen Käufer und Verkäufer bestimmt und könne je nach dem mengenmäßigen Verhältnis zwischen Angebot und Nachfrage sowie den Einflussmöglichkeiten der Unternehmenseigner auf die Unternehmenspolitik (Alleineigentum, qualifizierte oder einfache Mehrheit, Sperrminorität oder Streubesitz) mehr oder weniger stark von dem Wert des gesamten Unternehmens oder dem quotalen Anteil am Unternehmensgesamtwert abweichen. Tatsächlich gezahlte Preise für Unternehmen und Unternehmensanteile seien wichtige Orientierungsgrößen zur Beurteilung der Plausibilität von Unternehmenswerten und Anteilswerten, ersetzten aber keine Unternehmensbewertung. Dies gelte auch für Börsenkurse.
Diesen Ausführungen kann in rechtlicher Hinsicht nicht uneingeschränkt zuge-stimmt werden. Richtig ist lediglich die Aussage, dass der Wert des Unternehmens nicht P weiteres aus dem Preis für Unternehmensanteile - z. B. dem Börsenkurs hergeleitet werden kann, obwohl dieser Zusammenhang irrtümlicherweise verschiedentlich unterstellt wird (vgl. OLG T, Beschluss vom 01. Oktober 2003 - 4 W 34/93, AG 2004, 43, 44 "Vereinigte G GmbH"; LG G2 a. M., Beschluss vom 22. Juni 2005 - 3/8 O 171/02 - "Alte W AG", AG 2005, 930, 933 a. E.; Bungert, DAT/Altana: Der BGH gibt der Praxis Rätsel auf, BB 2001, 1163, 1164). Denn Unternehmensanteile werden auf anderen Märkten gehandelt als Unternehmen oder Unternehmenspakete. An der Börse kommen zudem andere Wertbildungsfaktoren zum Zuge als bei M & A-Transaktionen. Auch die Informationsstände der jeweiligen Marktbeteiligten sind sehr unterschiedlich, was wiederum Auswirkungen auf die Preisfindung hat. So erlangen Käufer von Unternehmen im Rahmen einer Due Diligence Einblicke in das Unternehmen, die Außenstehenden, insbesondere auch Minderheitsaktionären, verwehrt bleiben. Aufgrund dieser Unterschiede werden Aktienpakete, die einen unternehmerischen Einfluss vermitteln, in der Regel mit einem so genannten Paketaufschlag gehandelt, wie es letztlich auch in diesem Fall geschehen ist (siehe unten).
Die vorgenannten Grundsätze des IDW S1 sind aber infrage zu stellen, soweit ausgeführt wird, dass Marktpreise keine gutachterliche Unternehmensbewertung ersetzen. Der Verkehrswert wird definiert als der Preis, der unter gewöhnlichen Umständen am Markt zu erzielen ist. Prima facie geben gezahlte Marktpreise die Verkehrswerte zutreffend wieder, es sei denn, dass die Kaufpreise falsch hergeleitet wurden, Sonderinteressen von Käufer oder Verkäufer eingeflossen sind oder keine marktgerechten Bedingungen herrschten. Natürlich bildet sich der Verkehrswert für Unternehmen und Unternehmensanteile auf freien Kapitalmärkten aus Angebot und Nachfrage. Er wird wesentlich von der Nutzenschätzung (Grenznutzen) des Käufers und des Verkäufers bestimmt und kann je nach dem mengenmäßigen Verhältnis zwischen Angebot und Nachfrage sowie den Einflussmöglichkeiten der Unternehmenseigner auf die Unternehmenspolitik schwanken. Der Definition des objektivierten Wertes als dem Preis, der im gewöhnlichen Geschäftsverkehr bei einer Veräußerung des Unternehmens als Ganzes zu erzielen wäre, entspricht es in besonderer Weise, den Kaufpreis für das zu bewertende Unternehmen zugrunde zu legen (Piltz/Wissmann, NJW 1985, 2673, 2677).
Aus der Sicht der Kammer verkennt der IDW S1 den Zusammenhang zwischen Verkehrswerten/Marktpreisen und objektivierten Ertragswerten. Nicht der objektivierte Ertragswert ist das Bewertungsziel, sondern der Verkehrswert des Unternehmens. Der objektivierte Ertragswert des Unternehmens ist ein Modellwert, der höchstwahrscheinlich bei einer Veräußerung des Unternehmens als Ganzes nicht vereinbart würde. Denn bei Verhandlungen der präsumtiven Käufer und Verkäufer werden stets subjektive Nutzenschätzungen mit einfließen, ebenso wie das Verhältnis zwischen Angebot und Nachfrage sowie die Einflussmöglichkeiten der Unternehmenseigner auf die Unternehmenspolitik. Etwas anderes wäre überhaupt nicht denkbar. Einen präsumtiven Käufer P subjektive Nutzenschätzungen gibt es nicht. Folglich enthalten Verkehrswerte für Unternehmen im Sinne realistischer Marktpreise stets auch subjektive Nutzenschätzungen von Käufer und Verkäufer.
Von der theoretischen Seite her müssten der Ertragswert und der Verkehrswert des Unternehmens gleichgesetzt werden. Denn der Verkehrswert, der dem Preis entspricht, den ein Dritter für das Unternehmen zahlen würde, leitet sich gerade aus dem Ertragswert, das heißt dem Nutzen für präsumtive Erwerber des Unternehmens ab (vergleiche Piltz, Die Unternehmensbewertung in der Rechtsprechung, 3. neu bearbeitete Auflage, S. 138). Lässt sich der Verkehrswert des Unternehmens aus dem Marktgeschehen herleiten, bedarf es der "Hilfskrücke" der Ertragswertschätzung nicht mehr (vgl. dazu Busse von Colbe, Der Vernunft eine Gasse: Abfindung von Minderheitsaktionären nicht unter dem Börsenkurs ihrer Aktien, Festschrift für M3, 2000, 1053, 1062).
Einen Vorrang der gutachterlichen Ertragswertberechnung gegenüber realisierten Marktpreisen kann es nicht geben. Der IDW S1 begründet den absoluten Vorrang der Ertragswertberechnung und damit den Vorrang eines modellhaften, geschätzten und damit höchst unsicheren Wertes gegenüber realisierten Marktpreisen auch nicht näher. Insofern ist auch keine gutachterliche Stellungnahme eines Wirtschaftsprüfers einzuholen, denn es handelt sich insofern um eine Rechtsfrage, die anhand des Bewertungsziels im vorbezeichneten Sinne zu entscheiden ist.
6. Ableitung aus Marktwerten für Minderheitsaktionäre nicht nachteilig, sondern tendenziell vorteilhaft
Die Ermittlung des Verkehrswertes aus realistischen und realisierten Marktpreisen für das Unternehmen benachteiligt die Minderheitsaktionäre nicht. Im Gegenteil werden Minderheitsaktionäre bei der Ableitung des Verkehrswertes des Unternehmens aus Marktpreisen tendenziell bevorzugt, da nicht lediglich ein objektivierter Ertragswert im Sinne des subjektiven Grenzwertes des Verkäufers - Wert des Unternehmens wie es steht und liegt unter Fortführung der bisherigen Unternehmensplanung - ermittelt wird, sondern ein Marktpreis, der im Zweifel in dem Einigungsbereich zwischen den subjektiven Grenzwerten von Verkäufer und Käufers liegt. In den Verkehrswert des Unternehmens fließen im Zweifel bis zu einem gewissen Grad auch sogenannte echte Synergieeffekte ein, die bekanntermaßen bei der Ermittlung des objektivierten Ertragswerts nicht berücksichtigt werden. Ferner werden die Marktverhältnisse und damit die Wettbewerbssituation zwischen präsumtiven Käufern und Verkäufern berücksichtigt. Diese Aspekte sind bei der Schätzung des objektivierten Ertragswerts P Belang. Das kann dazu führen, dass der Verkehrswert des Unternehmens über dem IDW-Ertragswert liegt.
Vorliegend haben die im Jahr 2007 im Vorfeld der Veräußerung eines 50%igen Aktienpakets vorgenommenen Ertragswertberechnungen bzw. Cashflow-Berechnungen einen Unternehmenswert pro Aktie von etwa EUR 4,00 ergeben. Der Börsenkurs lag in der Verhandlungszeit zwischen EUR 4,00 und EUR 4,70. Am 23. Juli 2007, dem Tag des Anteilskaufes, stieg der Kurs sprunghaft auf EUR 5,57. Verkauft wurde das Paket für EUR 5,65 pro Aktie. Der realisierte Preis pro Aktie lag daher sowohl oberhalb des Börsenkurses als auch oberhalb des veranschlagten quotalen Unternehmenswertes.
Indes kann bei der Berücksichtigung von realistischen Marktpreisen für Unternehmenstransaktionen nicht von einer Übervorteilung der Minderheitsaktionäre gesprochen werden. Diese Vorgehensweise kommt dem Bewertungsziel am nächsten. Vielmehr muss überlegt werden, ob die Ertragswertmethode, ausgerichtet an einem objektivierten Unternehmenswert gemäß IDW S1, dem Bewertungsziel Verkehrswert des Unternehmens gerecht wird.
Vorliegend haben jedenfalls auch die Antragsgegnerinnen keine Bedenken, den Unternehmenswert an den zeitnah zum Stichtag gezahlten Kaufpreisen für die Aktienpakete, die die Unternehmenskontrolle eröffneten, auszurichten.
7. Verkehrswert der Q zum Stichtag
Der Verkehrswert der Q lag zum Stichtag bei EUR 5,65 pro Aktie.
Für die Kammer bestehen keine vernünftigen Zweifel, dass der im Rahmen eines dem Delisting vorausgegangene Bieterwettbewerb um ein größeres Paket von Aktien der Q zu einem realistischen Verkehrswert des Unternehmens von EUR 5,65 pro Aktie geführt hat.
In diesem Bieterwettbewerb wurde zwischen dem damaligen Großaktionär der Antragsgegnerin zu 2 und der Antragsgegnerin zu 1 im Rahmen einer echten Verhandlungssituation der Kaufpreis der Aktien der Antragsgegnerin zu 2 mit EUR 5,65 pro Stückaktie bestimmt. Die an der Veräußerung beteiligten Käufer und Verkäufer haben sich bei den Kaufpreisverhandlungen an dem Nutzen des Unternehmens im Sinne der Erzielung zukünftiger F2 orientiert. Sie haben sich zur Ermittlung des Unternehmenswertes zunächst an dem Ertragswert beziehungsweise den künftigen Cashflows orientiert. In dieser Weise wäre auch ein Sachverständiger vorgegangen, der zur Schätzung des Verkehrswertes des Unternehmens den Ertragswert geschätzt hätte. Es fehlen jegliche Anhaltspunkte dafür, dass die Vertragsverhandlungen im Rahmen des Bieterwettbewerbs manipuliert oder durch Sonderinteressen bestimmt waren. Es handelte sich um einen realistischen Marktvorgang, bei dem sich gleichberechtigte Vertragspartner als Käufer und Verkäufer gegenüberstanden, wobei Nachfrage bei mehreren Kaufinteressenten bestand. Dieser Preis ist daher auch im vorliegenden Spruchverfahren als angemessener Unternehmenswert zu akzeptieren.
1. Bieterwettbewerb 2007
Im Jahr 2007 stellte der damalige Mehrheitsaktionär der Q, Herr L (nachfolgend auch "Verkäufer") 3.000.213 Aktien an der Gesellschaft im Rahmen eines kompetitiven Auktionsverfahrens zum Verkauf.
Bei der Überprüfung und Ermittlung eines fairen Preises für die angebotenen Anteile ließ sich der Vorstand der Antragsgegnerin zu 1 sachverständig unterstützen. Er beauftragte die N1, vertreten durch die Geschäftsführerin Frau Dr. H, mit einer Unternehmensbewertung der Q. Frau Dr. H verfügte über langjährige im Rahmen einer Tätigkeit für eine führende Investmentbank erworbene Erfahrungen in der Analyse und Bewertung von Unternehmen, insbesondere auch bezüglich Unternehmen aus der Branche der industriellen Bildverarbeitung. Sie besaß detaillierte Kenntnisse über die Branche und das Geschäftsfeld der Q.
Sie gelangte für den Zeitpunkt der Übernahme auf der Grundlage des Discounted-Cash-Flow-Modells (nachfolgend "DCFM") zu einem Unternehmenswert der Antragsgegnerin zu 2 in Höhe von EUR 26.500.000,00. Nach Abzug von Fremdkapital in Höhe von EUR 1.100.000,00 und Pensionsrückstellungen in Höhe von EUR 900.000,00 ergab sich ein Wert des Eigenkapitals von EUR 24.500.000,00. Daraus resultierte ein Wert pro Aktie der Antragsgegnerin zu 2 von EUR 4,00 (B2, Seite 2 zur B2 AG4). Ausweislich der überreichten Anlagen betrug der Barwert des operativen Cashflows EUR 21.300.000,00. Zuzüglich nicht operativer Vermögensgegenstände, das heißt zuzüglich des nicht betriebsnotwendigen Vermögens, ergab sich der Unternehmenswert von EUR 26.500.000,00 brutto. Bei der Diskontierung wurde ein fundamentales Beta von 1,2 angenommen. Das langfristige Wachstum (ewige Rente ab 2017) wurde mit 1,5% unterstellt. Der risikolose Zins (Basiszins) betrug 4,5%, die Risikoprämie 5,5%.
Der Vorstand der Antragsgegnerin zu 1 trat auf dieser Grundlage in das Auktionsverfahren ein, um die Anteile von L2 zu erwerben. Die Fa. E GmbH (nachfolgend "Alabon") unterstütze ihren Gesellschafter L2 bei der Veräußerung seiner Anteile im Bieterwettbewerb. Aus der als B2 AG 10 vorgelegten Firmenpräsentation ergibt sich, dass die Angebotsunterlage bzgl. der Q im Mai 2007 an elf potenzielle Käufer verschickt wurde.
Parallel dazu versandte die von L2 neben der Alabon beauftragte J AG, G2 a. M. (nachfolgend "Lincoln") im Mai 2007 eine Übersicht mit den Kennzahlen der Antragsgegnerin zu 2 unter dem Projektnamen "Pyramid" an eine Vielzahl potenzieller Interessenten. Darin wurde das Mehrheitspaket von L2 an der Q angepriesen, u. a. auch ggü. der Antragsgegnerin zu 1 (B2 AG 11). Neben der Antragsgegnerin zu 1 wurden konkret mindestens zehn weitere Interessenten zur Teilnahme am Bieterwettbewerb eingeladen. Auf der Grundlage dieser Informationen wurden sämtliche Interessenten aufgefordert, indikative Angebote abzugeben.
Die Antragsgegnerin zu 1 wurde bei der Prüfung der Offerte von der Investmentbank equinet AG, G2 a. M. (nachfolgend "equinet"), sachverständig unterstützt. Nach eingehender Prüfung bekundete die Antragsgegnerin zu 1 Interesse an einer Teilnahme am Bieterwettbewerb. Daraufhin übersandte Lincoln der Antragsgegnerin zu 1 eine "Confidential Investor Presentation" (auszugsweise B2 AG 12).
Die Antragsgegnerin zu 1 gab mit Schreiben vom 3. Juli 2007 vorbehaltlich einer eingehenden Due Diligence ein indikatives Angebot in Höhe von EUR 5,55 pro Stückaktie der Q ab (auszugsweise B2 AG 13). Neben der Antragsgegnerin zu 1 gaben mindestens drei weitere Erwerbsinteressenten indikative Angebote ab. Allen Bietern, die indikative Angebote abgegeben hatten, wurde daraufhin eine "Management presentation" überlassen (B2 AG 14).
Mit Schreiben vom 6. Juli 2007 (B2 AG 15) legte Lincoln den weiteren Ablauf des Bieterwettbewerbs und die Bedingungen für die Abgabe bindender Angebote fest.
Mit Schreiben vom 11. Juli 2007 (B2 AG 16) gab die Antragsgegnerin zu 1 ein verbindliches Kaufangebot ab. Sie bot für das 47,2%ige Paket der Q-Aktien EUR 5,60 je Stückaktie. Im Gegenzug ist der Antragsgegnerin zu 1 eine exklusive Verhandlungsposition zum Kauf der Beteiligung unter Ausschluss aller übrigen noch im Bieterverfahren vorhanden Bieter bis zum 26. Juli 2007 eingeräumt worden. Damit war das verbindliche Angebot der Antragsgegnerin zu 1 höher als das indikative Angebot. Ihr war von Lincoln zwischenzeitlich mitgeteilt worden, mit einem Angebot von EUR 5,55 pro Q-Stückaktie keinesfalls zum Zuge kommen zu können.
In den folgenden Tagen fanden zwischen Lincoln und den Bietern weitere Verhandlungen statt. Lincoln erklärte der Antragsgegnerin zu 1., dass das Angebot von EUR 5,60 je Stückaktie zu niedrig sei und ein anderer Bieter ein höheres Angebot vorgelegt habe.
Es kam daraufhin zu einem weiteren Verhandlungsgespräch zwischen Lincoln und der Antragsgegnerin zu 1. Hierzu trafen sich die Beteiligten am 16. Juli 2007 in den Räumlichkeiten von Lincoln. Für die Antragsgegnerin zu 1 nahmen die Herren F3 und I2, als deren Rechtsanwälte die Herren Dr. L4 und Dr. I4 sowie als Vertreter der die Antragsgegnerin zu 1 beratenden Investmentbank die Herren M und Vigelius teil. Die Verkäuferseite wurde von den Herren Dr. E4 (Lincoln), Meurer (Hengeler Mueller) und Hoffmann (Alabon) repräsentiert.
Infolge dieses Gesprächs erhöhte die Antragsgegnerin zu 1 ihr Angebot mit Schreiben vom 17. Juli 2007 (B2 AG 17) noch einmal, und zwar auf EUR 5,65 pro Stückaktie. Der Verkäufer räumte der Antragsgegnerin zu 1 daraufhin mit dem am 18. Juli 2007 gegengezeichneten Schreiben (B2 AG 18) bis zum 23. Juli 2007, 24:00 Uhr, ein exklusives Verhandlungsrecht ein.
Am 23. Juli 2007 verhandelten die Parteien in den Räumen der Rechtsanwälte der Antragsgegnerin zu 1 über die einzelnen Vertragsbedingungen. Dabei nahmen für die Antragsgegnerin zu 1 die Herren I2, Dr. L4 und Dr. I4 und für die Verkäuferseite die Herren L, Meurer und Hoffmann an den Verhandlungen teil.
Schließlich schlossen Herr L und die Antragsgegnerin zu 1 am selben Tag den vorgelegten Aktienkauf- und -übertragungsvertrag (B2 AG 19). Demgemäß wurde das Anteilspaket zum Preis von EUR 5,65 pro Aktie auf die Antragsgegnerin zu 1 übertragen. Damit war der Bieterwettbewerb beendet.
Ebenfalls am 23. Juli 2007 erwarb die Antragsgegnerin von der Baden- Württembergischen Versorgungsanstalt (nachfolgend "VAT") gemäß Aktienkauf- und -übertragungsvertrag (B2 AG 20) weitere Aktien der Q. Wie sich aus der Präambel dieses Vertrages ergibt, war die VAT zum Zeitpunkt des Abschlusses des Bieterwettbewerbs Eigentümerin von 246.770 Stückaktien der Antragsgegnerin zu 2. Dies entsprach einem Anteil am Grundkapital der Antragsgegnerin zu 2 von fast 4%. Der VAT war bekannt, dass der Verkäufer des größeren Aktienpaketes, Herr L, im Rahmen des Bieterwettbewerbs seine Anteile der Antragsgegnerin zu 1 für EUR 5,65 pro Stückaktie veräußert hatte. Ausweislich der Präambel war der VAT weiter bekannt, dass die Antragsgegnerin zu 1 ein dringendes Interesse daran hatte, neben den Anteilen von L2 weitere Anteile zu erwerben, um eine Mehrheitsbeteiligung von 50 % an der Antragsgegnerin zu 2 zu erreichen. In Kenntnis dieser Umstände veräußerte auch die VAT am 23. Juli 2007 ihre sämtlichen Anteile zum Preis von EUR 5,65 pro Stückaktie an die Antragsgegnerin zu 1 (s. § 1 des Vertrages, B2 AG 20). Der Vertrag enthielt in § 4 eine Preisanpassungsklausel, wonach der Kaufpreis zu Gunsten der VAT an ein etwaiges höheres Pflichtangebot der Antragsgegnerin zu 1 entsprechend § 31 Abs. 4, 5, 6 oder 7 WpÜG anzupassen ist.
Im Zeitraum vom 23. Juli 2007 bis zum 23. August 2007 stockte die Antragsgegnerin zu 1. ihre Beteiligung an der Q auf. Ausweislich der Gemeinsamen Stellungnahme des Vorstands und des Aufsichtsrats der Q (B2 AG 4) kaufte die J1 am 27. Juli 2007 weitere 10.000 Q-Aktien von L2 zu einem Preis von jeweils EUR 5,65. Am 2. August 2007 erwarb sie 140.000 Q-Aktien von einem institutionellen Investor zu einem Preis von jeweils EUR 5,65. Am 19. August 2007 kaufte sie 253.433 Q-Aktien ebenfalls von einem institutionellen Investor zu dem gleichen Preis von jeweils EUR 5,65. In dem Zeitraum vom 27. Juli bis zum 23. August 2007 erwarb die Antragsgegnerin zu 1 über die Börse Aktien der Q in drei Tranchen von 55.000, 30.000 und 33.000 T2 zu einem durchschnittlichen Kaufpreis von etwa EUR 5,58.
Am 28. August 2007 unterbreitete und veröffentlichte die Antragsgegnerin zu 1 den Aktionären der Antragsgegnerin zu 2 das bereits erwähnte Pflichtangebot nach dem WpÜG. Das Angebot war auf den Erwerb aller auf den Inhaber lautenden Stückaktien der Antragsgegnerin zu 2 zu einem Preis von EUR 5,65 gerichtet. Die weiteren Einzelheiten sind der Angebotsunterlage (B2 AG 1) zu entnehmen.
Vorstand und Aufsichtsrat der Antragsgegnerin zu 2 holten vor dem Kontrollwechsel in Vorstand und Aufsichtsrat am 31. August 2007 von Lincoln eine sogenannte Fairness Opinion, d. h. eine Investmentbank-typische Stellungnahme ein (B2 AG 21). Die Fairness Opinion gelangte zu dem Ergebnis, dass für die Aktien der Antragsgegnerin zu 2 zum 27. August 2007 ein Betrag von bis zu EUR 4,08 pro Stückaktie angemessen sei. Sie stützt sich für diesen Befund primär auf die Bewertungsergebnisse einer DCF-Analyse. Die gewonnenen Bewertungsergebnisse wurden durch die Analyse von Börsenkurs-Multiplikatoren vergleichbarer Gesellschaften und Kaufpreis-Multiplikatoren vergleichbarer Unternehmensübernahmen plausibilisiert (s. B2 AG 21, S. 1). Die Fairness Opinion schließt mit der Feststellung, dass der faire Wert pro Aktie zum 27. August 2007 den Betrag von EUR 5,65 nicht übersteigt.
Zu diesem Pflichtangebot veröffentlichten der Vorstand und der Aufsichtsrat der Antragsgegnerin zu 2 unter dem 7. September 2007 eine Gemeinsame Stellungnahme gemäß §§ 39, 27 WpÜG (B2 AG 4). Darin wurde den Aktionären der Antragsgegnerin zu 2 empfohlen, das Angebot von EUR 5,65 pro Aktie anzunehmen. In der Gemeinsamen Stellungnahme ist insbesondere ausgeführt, dass Vorstand und Aufsichtsrat der Q bei der Beurteilung der Angemessenheit des Angebotspreises durch Lincoln sachverständig unterstützt wurden.
Angesichts der Veröffentlichung des Barabfindungsangebots am 5. November 2007 nahm der Vorstand der Antragsgegnerin zu 1 mit Unterstützung der N1 erneut eine Bewertung der Antragsgegnerin zu 2 vor, bezogen auf den Bewertungsstichtag 2. November 2007. Hierzu wurde die im Vorfeld des kompetitiven Auktionsverfahrens erstellte Unternehmensbewertung als Grundlage herangezogen. Die dort getroffenen Annahmen und ermittelten Bewertungsparameter wurden nochmals überprüft und aktualisiert. In der komprimierten Unternehmensbewertung (B2 AG 5) sind zum 1. November 2007 verschiedene denkbare Entwicklungen der für die Bewertung maßgeblichen Unternehmenskennzahlen zugrunde gelegt worden, d. h. es wurden zusätzlich diverse Szenario-Betrachtungen vorgenommen. In einer fundamentalen Bewertung der Q stand-alone zum 1. November 2007 wurde ein Unternehmenswert zwischen EUR 3,80 und EUR 4,40 ermittelt. Dabei ergab das DCF-Basismodell einen Unternehmenswert pro Aktie von EUR 4,10, basierend auf einem Unternehmenswert von EUR 27.200.000,00 bei sonst gleichen Abzügen für Fremdkapital und Pensionslasten. Das Best-Case-Szenario ergab einem "fairen" Unternehmenswert von EUR 4,70 mit einer Bandbreite zwischen EUR 4,40 und EUR 5,00. Schließlich führte das Worst-Case-Szenario zu einem "fairen" Unternehmenswert von EUR 3,50 mit einer Bandbreite zwischen EUR 3,30 und EUR 3,80.
Schließlich ließ der Vorstand der Antragsgegnerin zu 1 mit Unterstützung der N1 den Unternehmenswert der Antragsgegnerin zu 2 am 13. Dezember 2007 erneut überprüfen. MATALAN kam zu dem Ergebnis, dass eine Erhöhung der Barabfindung nicht geboten war.
Die vorstehenden Feststellungen beruhen ganz wesentlich auf dem Vortrag der Antragsgegnerinnen, der durch die vorgelegten Urkunden belegt wird. Die übrigen Verfahrensbeteiligten haben diesen Sachverhalt nicht in Frage gestellt. Die Kammer hat deshalb auch keine Veranlassung, den Sachverhalt weiter aufzuklären.
Dieser Verlauf zeigt, dass die Preise für die Q-Aktienpakete des L2 (ca. 48 %)und der VAT (ca. 4 %) unter marktgerechten Bedingungen ermittelt wurden. Das größere Aktienpaket wurde mehreren potenziellen Käufern angeboten. Davon gaben vier Interessenten indikative Angebote ab. Zwei von ihnen unterbreiteten verbindliche Kaufangebote. Es standen sich gleichberechtigte Vertragsparteien gegenüber, die bestrebt waren, ihre Interessen bestmöglich durchzusetzen. Etwaige Abhängigkeitsverhältnisse oder sonstige Beeinflussungsfaktoren lagen nicht vor. Ebenso keine den Verkehrswert ausschließenden Sonder- oder Liebhaberinteressen der Kaufvertragsparteien. Schließlich wurden die Angebote im Hinblick auf die Nachfragesituation nachverhandelt. Die Kaufvertragsverhandlungen wurden sowohl auf der Käufer- als auch der Verkäuferseite durch rechtliche und wirtschaftliche Fachleute begleitet, die hinsichtlich der Beurteilung des Unternehmenswertes der Q zu ähnlichen Ergebnissen gelangten. Dabei wurden die üblichen Grundsätze, insbesondere Bewertungsgrundsätze, beachtet. Die Ermittlung des Unternehmenswertes nach der DCFM führt auch nach IDW S1 zu vergleichbaren Ergebnissen. Damit kann ausgeschlossen werden, dass Informationsdefizite oder Fehlannahmen einer der Vertragsparteien zu einem verzerrten Preis geführt haben. Zusätzlich haben der Vorstand und Aufsichtsrat der Q eine so genannte Fairness Opinion einholen lassen, durch die ein Wert pro Aktie der Gesellschaft von EUR 4,00 bestätigte wurde. Der Vorstand und der Aufsichtsrat der Q hatten kein Interesse daran, im Sinne der Antragsgegnerin zu 1 einen zu niedrigeren Verkehrswert des zur Veräußerung stehenden Aktienpakets zu deklarieren. Auch Lincoln hatte unter Berücksichtigung der Interessen des Paketverkäufers kein Interesse an einer Herabsetzung des Unternehmenswertes pro Aktie. Abgesehen davon war Lincoln im Rahmen der Fairness Opinion dem Auftraggeber, das heißt der Q, verpflichtet.
Der verhandelte Kaufpreis pro Q-Aktie lag zwar mehr als 20% über dem geschätzten wahren Wert (Unternehmenswert) der Aktie als auch deutlich über dem durchschnittlichen Börsenkurs im Verhandlungszeitraum bis Juli 2007. Das ist P weiteres nachvollziehbar und durchaus realistisch, da in den Verkehrswert des Unternehmens - jedenfalls zum Teil - Synergieeffekte einfließen. Zudem werden bei der Äußerung größerer Aktienpakete, die die Kontrolle über ein Unternehmen vermitteln, Paketzuschläge gezahlt, worauf die Antragsgegnerinnen zu Recht hinweisen.
Die in Rechtsprechung und Literatur anzutreffende Aussage, dass Paketpreise für Aktien nicht den Verkehrswert widerspiegeln und der Aktionär darauf keinen Anspruch hat (vgl. BVerfG, Beschluss vom 27. April 1999 - 1 BvR #####/####, AG 1999, 566, 568 "DAT/Altana"; OLG E2, Beschl. vom 31. Januar 2003 - 19 W 9/00 AktE, AG 2003, 329, 331 "Siemens/SNI"; OLG T, Beschluss vom 26. Oktober 2006 - 20 W 14/05, NZG 2007, 112, 119; OLG I3, Beschl. vom 31. Juli 2001 - 11 W 29/94, AG 2002, 406, 408 "Bavaria und St. Pauli/März") mag für eine anteilsbe-zogene Betrachtungsweise - Verkehrswert der Aktie als der Preis, den der Aktionär für die Aktie am Kapitalmarkt erzielen kann - zutreffend sein, nicht aber bezogen auf den Verkehrswert des Unternehmens. Ein Paketzuschlag, gezahlt für die Erlangung der Unternehmenskontrolle, ist zwangsläufig auf das Unternehmen bezogen. Das ist bislang zu wenig berücksichtigt worden.
Dass das 48%ige Aktienpaket des früheren Mehrheitsaktionärs zu marktangemessenen Bedingungen veräußert wurde, ergibt sich schließlich auch aus der Tatsache, dass im zeitlichen Zusammenhang mehrere institutionelle Investoren, u. a. die VAT, ihre Aktienpakete zum gleichen Preis von EUR 5,65 an die Antragsgegnerin zu 1 veräußert haben.
Einen "besseren" Verkehrswert der Q könnte ein Sachverständigengutachten entsprechend IDW S1 nicht liefern. Tatsächlich gezahlte Marktpreise bilden den Verkehrswert eines Unternehmens unter üblichen Marktbedingungen zutreffend ab und haben deshalb gegenüber einem mit zahlreichen fiktiven Annahmen arbeitenden und in der Prognose höchst fraglichen Sachverständigengutachten Vorrang. Es ist selbstredend, dass ein auf Schätzungen basierendes Sachverständigengutachten die Realität nicht besser abbilden kann als diese es selbst vermag.
8. Einwände der Antragsteller
Die dagegen erhobenen Einwände der Antragsteller sind im Ergebnis unbegründet.
Anhaltspunkte dafür, dass der Wert des veräußerten Aktienpakets nicht unter Marktbedingungen verhandelt wurde, etwa aufgrund von Marktverzerrungen, ungleicher Verhandlungsstärke der Vertragsparteien, falscher fachlicher Beratung oder sonstiger Manipulationen, haben die Antragsteller nicht dargelegt.
1. Fehlendes Prüfgutachten
Den Antragstellern ist einzuräumen, dass auch für das reguläre Delisting die analoge Anwendung von § 293 c AktG - Einholung eines Prüfgutachtens - erwogen werden muss. Vereinzelt ist ein Prüfgutachten im Falle des Delistings bereits in der Rechtsprechung im Rahmen einer Anfechtungsklage nach § 246 AktG gefordert worden (LG I, Urteil vom 29. August 2007-23 O 139/06, Quelle JURIS = NZG 2008,1152 ff.; ablehnend: Kocher/Bedkowski, NZG 2008, 135 ff.). Die Beurteilung kann insoweit allerdings für das Anfechtungsverfahren und das Spruchverfahren unterschiedlich ausfallen. In der Regel dürfte es für das Spruchverfahren bei fehlendem Prüfgutachten geboten sein, durch ein Sachverständigengutachten die Angemessenheit der Barabfindung aufzuklären. Das ist aber nicht zwingend, insbesondere dann nicht, wenn sich der Verkehrswert des Unternehmens aus zeitnahen Unternehmenstransaktionen ergibt und aus diesem Grund ein Sachverständigengutachten zur Ermittlung eines objektivierten Unternehmenswertes entbehrlich ist. In diesem Fall wirkt sich auch ein fehlendes Prüfgutachten nicht aus.
2. Fehlende Unterlagen
Einige Antragsteller haben moniert, dass die Antragsgegnerinnen entgegen der Anordnung der Kammer vom 15. Februar 2008 keine aussagekräftigen Unterlagen (Berichte, Prüfgutachten und Arbeitspapiere) zur Unternehmensbewertung entsprechend § 7 Abs. 3 SpruchG vorgelegt haben. Beispielsweise liege der Jahresabschluss zum 31. Dezember 2008 bislang nicht vor. Bekannt seien lediglich die Jahresabschlüsse für die Jahre 2005, 2006 und 2007.
Die Antragsgegnerinnen haben insoweit eingewandt, dass bei einem Delisting weder nach dem Gesetz noch nach der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs eine Pflicht zur Erstellung von Berichten und Gutachten bestehe. Solche seien vorliegend auch nicht erstellt worden. Zudem sei ein auf § 7 Abs. 7 S. 1 SpruchG gestütztes Vorlageverlangen nicht hinreichend konkretisiert worden. Insbesondere könne nicht die Vorlage der von Wirtschaftsprüfern erstellten Arbeitspapiere verlangt werden.
Dem konkreten Antrag des Antragstellers zu 2, die Antragsgegnerinnen zur Ermittlung des Wertes der Q zu verpflichten, den gemeinsamen Bericht der Vorstände der J1 und der Q nebst gutachterlichen Stellungnahmen und Prüfgutachten vorzulegen, kann nicht entsprochen werden. Die Antragsgegnerinnen haben zutreffend - und unwidersprochen geblieben - darauf hingewiesen, dass ein Gemeinsamer Bericht anlässlich des Delistings und ein Prüfbericht nicht erstellt worden sind. Die Gemeinsame Stellungnahme der Q zum Pflichtangebot der Antragsgegnerin zu 1 ist vorgelegt worden (B2 AG 4).
Nachdem die Antragsgegnerinnen mit ihrem letzten Schriftsatz weiter umfangreich zur Unternehmensbewertung im Rahmen des Bieterwettbewerbs vorgetragen und dazu Bewertungsunterlagen der N1 vorgelegt haben, ist sowohl den Antragstellern als auch dem Gericht eine kritische Beurteilung des Sachverhalts auf solider Basis ermöglicht worden. Die Antragsteller haben danach nicht mehr konkretisiert, welche Unterlagen Sie für eine Beurteilung der Angemessenheit der angebotenen Barabfindung bzw. des Verkehrswerts der Q benötigen.
Es ist in diesem Zusammenhang nochmals zu betonen, dass es vorliegend nicht darum geht, ein auf die Ermittlung eines objektivierten Ertragswertes ausgerichtetes Gutachten in allen Einzelheiten nachvollziehen zu können. Vielmehr geht es darum, ob den Verfahrensbeteiligten auf der Grundlage des Vortrags sowie der eingereichten Unterlagen eine Beurteilung möglich ist, dass die Q im Sommer 2007 zum Verkehrswert veräußert wurde und dieser Verkehrswert auch für die Bewertung zum Stichtag maßgeblich ist. Diese Unterlagen haben die Antragsgegnerinnen vorgelegt. Daraus ergibt sich auch, nach welchen Parametern der Unternehmenswert der Q geschätzt wurde.
Soweit die Antragstellerin zu 1 die Vorlage der vom früheren Mehrheitsaktionär L beauftragten Unternehmensbewertungen verlangt, ist dem nicht zu entsprechen. Richtig ist zwar, dass derartige Unterlagen zur Plausibilisierung der von der Antragsgegnerin zu 1 eingeholten Bewertungen von Interesse sein können. Die Antragstellerin zu 1 behauptet aber selbst nicht, dass die Antragsgegnerin zu 1 im C5 dieser Unterlagen ist. Es ist auch unwahrscheinlich, dass der frühere Mehrheitsaktionär als Vertragsgegner seine Unterlagen offen legt. Das ist völlig unüblich und könnte auch nachträglich zu Verwerfungen führen. Abgesehen davon hat sich Lincoln im Rahmen der Fairness Opinion zum Unternehmenswert geäußert.
3. Beeinflussung des Preises "durch andere Umstände"
Die Einwände einiger Antragsteller, der Verkaufspreis könne auf der Käuferseite auch "durch andere Umstände beeinflusst worden sein" oder der Verkäufer könne aus "diesseits nicht bekannten Überlegungen" veranlasst gewesen sein, rasch zu verkaufen mit der Folge der Akzeptanz eines niedrigeren Kaufpreises zur Generierung von Liquidität, sind diffus und P Substanz. Es handelt sich um bloße Vermutungen beziehungsweise Gedankenspiele, die keinen Bezug zur Wirklichkeit haben. Soweit es in der B2 AG 15 heißt : "The seller intends to follow a relatively tight time schedule", bedeutet dies nicht, dass der Verkauf erstens unter Zeitdruck und zweitens mit der Bereitschaft des Verkäufers zu nicht verkehrsgerechten Preiszugeständnissen erfolgte. Die Kammer ist daher nicht gehalten, den von den Antragsgegnerinnen vorgetragenen Sachverhalt noch weiter aufzuklären.
4. Paketpreis als Verkehrswert des Unternehmens und nicht der Verkehrswert der Aktie
Zutreffend ist der Einwand, dass nach der Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts außerbörslich gezahlte Paketpreise zum Verkehrswert der Aktien keine Beziehung haben. Bei dieser Argumentation wird jedoch unterstellt, dass der außerbörslich gezahlte Preis für ein größeres Aktienpaket der Gesellschaft als Wertmaßstab für die einzelne Aktie herangezogen wird. So liegt der Fall hier nicht. Vielmehr wurde unterstellt, dass das veräußerte Aktienpaket die Kontrolle über das Unternehmen ermöglicht und damit als Unternehmenskauf zu betrachten ist. In einem weiteren Schritt ist davon ausgegangen worden, dass der Preis für das Paket an dem Unternehmenswert pro Aktie, ermittelt nach Ertragswert- bzw. Cashflow-Gesichtspunkten, ausgerichtet wurde. Bewertungsgegenstand ist folglich das Unternehmen, das heißt deren Verkehrswert, und nicht die Aktie.
5. Repräsentativer Bieterwettbewerb
P Substanz sind ferner die Beanstandungen der Antragsteller, dass der durchgeführte Bieterwettbewerb nicht repräsentativ gewesen sei. Es sei völlig offen, ob alle relevanten Interessenten zur Abgabe eines Angebots bewegt worden seien. Es sei unstreitig, dass nach den vorgelegten Unterlagen lediglich strategische Investoren zu dem Bieterwettbewerb eingeladen worden seien. Der Bieterwettbewerb sei somit offensichtlich nicht offen gewesen für Finanzinvestoren, vielmehr sei der Wettbewerb von vornherein beschränkt gewesen.
Dem ist entgegenzuhalten, dass aus dem Vortrag der Antragsteller nicht im Ansatz erkennbar ist, inwiefern im Rahmen des Bieterwettbewerbs eingeladenen Teilnehmer lediglich strategische und nicht finanzielle Aspekte verfolgten. Darüber hinaus behaupten die Antragsteller nicht einmal, dass Finanzinvestoren im Grundsatz höhere Preise für ein Unternehmen akzeptieren als strategische Investoren. Auch Finanzinvestoren orientieren sich an dem Wert des Unternehmens, ebenso wie strategische Investoren. Letztere werden nicht selten aufgrund möglicher Synergieeffekte, deren Erzielung Finanzinvestoren oftmals nicht möglich ist, höhere Preise akzeptieren als Finanzinvestoren. Schließlich kann der Verkehrswert eines Unternehmens aus dessen Veräußerung nicht nur dann abgeleitet werden, wenn sämtliche potenziellen Käufer informiert werden, das ist auch sonst nicht üblich, sondern auch dann, wenn ein Unternehmen unter den realistischerweise interessierten Investoren veräußert wird.
6. Bieterwettbewerb führt nicht zu tendenziell unter dem Verkehrswert des Unternehmens liegenden Werten
Die weitere Überlegung der Antragsteller, dass ein Bieterwettbewerb nicht anders behandelt werden könne als eine Zwangsversteigerung eines Grundstücks, bei der ebenfalls in den wenigsten Fällen tatsächliche Verkehrswerte erzielt würden, überzeugt ebenfalls nicht. Beide Sachverhalte sind nicht miteinander zu vergleichen. In der Zwangsversteigerung besteht ein Verkaufsdruck. Zudem liegen keine Erkenntnisse darüber vor, ob und in welchem Umfang Objekte unterhalb des Verkehrswertes erworben werden. Abgesehen davon wurde im Rahmen des Bieterwettbewerbs ein Preis für das Aktienpaket vereinbart, der jedenfalls erheblich über dem von den Vertragsparteien beauftragten Fachleuten ermittelten Ertragswert bzw. Cashflow der Q lag.
7. Preisanpassungsklausel VAT-Vertrag spricht nicht gegen Verkehrswert
Die Tatsache, dass die VAT bei der Veräußerung ihrer Aktien zu einem Kaufpreis von EUR 5,65 eine Preisanpassungsklausel vereinbart hatte, wonach sie Anspruch auf einen höheren Preis pro Aktie hat, falls die Antragsgegnerin zu 1 bei einem Pflichtangebot einen höheren Preis anbieten muss, besagt nicht, dass der zwischen der VAT und der Antragsgegnerin zu 1 vereinbarte Kaufpreis nicht dem Verkehrswert entsprach. Es handelt sich insofern um eine Option für die VAT, das heißt sie konnte nicht sicher davon ausgehen, dass sie für die Aktien der Q einen höheren Preis als EUR 5,65 pro Aktie erzielen wird. Sie musste daher bei der Kaufentscheidung unterstellen, dass es bei dem vereinbarten Kaufpreis bleibt. Das wiederum indiziert, dass die Aktien zum Verkehrswert, orientiert am Unternehmenswert, veräußert wurden.
8. Bewertung der Q im Rahmen des Bieterwettbewerbs
Schließlich ist der Einwand der Antragsteller unbegründet, dass die Unternehmensbewertung seitens der von der Antragsgegnerin zu 1 beauftragten N1 inhaltlich kaum nachvollziehbar und durch Parteiinteressen beeinflusst sei, es handele sich um einen Zweckgutachten.
Dem kann insoweit zugestimmt werden, als die Bewertung durch die N1 nicht mit einem gerichtlichen Sachverständigengutachten verglichen werden kann. Das ist von der Kammer aber weder unterstellt worden noch ist es in der Sache geboten. Die Unternehmensbewertung der N1 ist kein unabhängiges Gutachten, sondern Parteigutachten. Entscheidend ist, dass die Parteigutachter von zutreffenden Tatsachen ausgegangen sind und sie ihre Ergebnisse methodisch vertretbar hergeleitet haben, wovon vorliegend auszugehen ist. Die auf den Unternehmenswert der Q bezogenen Überlegungen der N1 sind in die Kaufvertragsverhandlungen eingeflossen, ebenso wie die Überlegungen von Lincoln auf Seiten des Verkäufers. Deshalb ist die Kammer davon überzeugt, dass der ausgehandelte Paketpreis den Verkehrswert des Unternehmens zutreffend wiedergibt und ein gerichtliches Gutachten zur Ermittlung des Verkehrswerts des Unternehmens gerade nicht erforderlich ist.
9. Unternehmensbewertung durch N1 vertretbar
Die im Rahmen der Kaufvertragsverhandlungen in 2007 zur Ermittlung des Unternehmenswerts der Q vorgenommene Unternehmensbewertung durch N1 ist entgegen der Ansicht der Antragsteller vertretbar.
Die Anwendung der DCFM an T3 des Ertragswertverfahrens ist unbedenklich. Beide Methoden beruhen auf dem Kapitalwertkalkül. Nach IDW S1 sind beide Methoden gleichwertig.
Auch die der Unternehmensbewertung durch N1 zugrunde liegenden Grundannahmen der Unternehmensbewertung sind zutreffend. Die Planungsrechnung geht davon aus, dass Q als ein eigenständiges Unternehmen weitergeführt und die bestehende Strategie der Geschäftsleitung fortgeführt wird (stand-alone-Betrachtung).
N1 gelangte für den Zeitpunkt der Paketübernahme auf der Grundlage der DCFM zu einem Unternehmenswert der Antragsgegnerin zu 2 in Höhe von EUR 26.500.000,00. Bei der Diskontierung wurde ein fundamentales Beta von 1,2 angenommen. Das langfristige Wachstum (ewige Rente ab 2017) wurde mit 1,5% angenommen. Der risikolose Zins (Basiszins) betrug 4,5%, die Risikoprämie 5,5%. Nachträglich wurden diverse Szenario-Betrachtungen angestellt, die zu einem Wertspektrum von EUR 3,30 (Worst-Case) und EUR 5,00 (Best-Case) führten.
Die dabei berücksichtigte Planung der Antragsgegnerin zu 2 ist entgegen der Annahme der Antragsteller nicht zu pessimistisch. Im DCF-Basismodell wird, bezogen auf den Zeitpunkt der Übernahme und 1. November 2007, für 2008 ein Umsatzwachstum der Q von 10% mit abnehmender Tendenz bis 4,2% im Jahr 2016 unterstellt. Der Umsatz steigt von EUR 25.100.000,00 in 2008 auf EUR 44.300.000,00 in 2016. Das ist eine Umsatzsteigerung über ca. 10 Jahre von etwa 80%. Für den gleichen Zeitraum wurde ein Anstieg der operativen Kosten von EUR 23.300.000 bis auf EUR 41.000.000,00 unterstellt. Das entspricht in etwa einer am Umsatzwachstum orientierten Kostensteigerung. Das EBIT steigt von EUR 1.400.000,00 in 2007 auf EUR 3.300.000,00 in 2016. Das entspricht einer EBIT-Steigerung von circa 130%. Das langfristige Wachstum beträgt nach der Planung 1,5%.
Diese Planung erscheint der Kammer realistisch. Die Antragsteller erläutern nicht, warum die Q ab 2007 langfristig konstant höhere Wachstumsraten haben sollte. Hinzu kommt, dass die Planzahlen für das Jahr 2007 tatsächlich unterschritten worden sind. Bei der Planung ist davon ausgegangen worden, dass eine Erholung des operativen Geschäfts der Q noch im Geschäftsjahr 2007 einsetzt, obwohl eine solche Trendwende nicht eingetreten ist.
Die geplanten Umsätze und Ergebnisse erscheinen angemessen. Dabei ist das Wachstumspotenzial der Q hinreichend berücksichtigt worden. Die Planungen für 2007 und die von der Q veröffentlichen Ergebnisse für das 3. Quartal 2007 entsprechend dem Neunmonatsbericht 2007 stehen miteinander in Einklang. Nach dem Neunmonatsbericht vom 17. Dezember 2007 (B2 B3 3) hat die Q den Umsatz um 6,4% auf EUR 19.000.000,00 steigern können. Für das gesamte Geschäftsjahr 2007 erwartete der Vorstand einen moderaten Umsatzzuwachs im Vergleich zum Vorjahr. Die Bruttomarge (Umsatz minus Herstellungskosten zu Umsatz) lag bei 54% und hatte sich gegenüber dem Vorjahr um einige Prozent verschlechtert. Das Neunmonats-Periodenergebnis sei aufgrund von Sonderbelastungen auf EUR 300.000,00 zurückgegangen. Damit könne für das ganze Jahr 2007 das Ziel einer fünfprozentigen Netto-Umsatzrendite nicht erreicht werden. Dieser Bericht der Q bestätigt nicht die euphorischen Umsatzerwartungen der Antragsteller.
Vor diesem Hintergrund muss auch nicht der Frage nachgegangen werden, ob der Vorstand der Q auf ihrer Hauptversammlung am 14. Dezember 2007 mitgeteilt hat, dass die EBIT-Marge um 15% gesteigert worden sei. Tatsächlich sind die Planzahlen für 2007 nicht erreicht worden. Etwas anderes behaupten auch die Antragsteller nicht. Dementsprechend fehlt auch für ein angeblich mitgeteiltes Umsatzwachstum der Q um 27% in 2007 jede Grundlage.
Der Kapitalisierungszinssatz ist ebenfalls nicht zu beanstanden, er liegt im üblichen Bereich. Entgegen der Darstellung der Antragsteller ist der Basiszinssatz im Endwert nicht mit 5,5%, sondern mit 4,5% angesetzt worden (B2 AG 5, S. 2, 4, 6). Der Ansatz von 4,5% entspricht den Empfehlungen des IDW und entspricht der Zinsstrukturkurve für Bundeswertpapiere. Die Ermittlung des Risikozuschlags anhand des Capital Asset Pricing Modells (nachfolgend "CAPM") ist nicht zu beanstanden. Der IDW S1 billigt diese Methode. Sie ist auch in der Rechtsprechung anerkannt.
Der Betafaktor von 1,2 ist unter Berücksichtigung der Ergebnisschwankungen, der Unsicherheit der Schätzungen, der Transparenz, etwa Planungstreue des Managements, der Liquidität und der Finanzstruktur des Unternehmens abgeleitet worden. Das individuelle Risiko des zu bewertenden Unternehmens ist in Ansatz gebracht worden. Der Betafaktor von 1,2 bedeutet ein leicht über dem Marktrisiko liegendes Risiko bei der Investition in Q-Aktien.
Dem Wachstumsabschlag von 1,5% liegt die Annahme zu Grunde, dass die Antragsgegnerin zu 2 ab dem Jahr 2017 dauerhaft mit dieser Wachstumsrate wächst. Üblicherweise werden Wachstumsraten zwischen 0,5% und 2% veranschlagt. Damit liegt der Wachstumsabschlag für die ewige Rente der Q eher schon im oberen Bereich.
Die typisierte persönliche Einkommensteuer der Anteilseigner der Antragsgegnerin zu 2 ist nicht berücksichtigt worden. Das ist jedenfalls für Gutachten zur Bestimmung des Unternehmenswerts im Rahmen von Kaufverhandlungen vertretbar.
Zum Bewertungsstichtag ist das gesamte Barvermögen der Antragsgegnerin zu 2 als nicht betriebsnotwendig in Ansatz gebracht worden. Finanzschulden in Höhe von EUR 1.100.000,00 sind davon abgezogen worden.
Der Liquidationswert der Antragsgegnerin zu 2 wurde nicht berücksichtigt. Er ist aber auch P Relevanz, da das Unternehmen ertragsstark war und ist und es fortgeführt werden sollte. Der Fortführungswert liegt in solchen Fällen über dem Liquidationswert, soweit nicht erhebliche Sonderwerte, wie z. B. Grundstücke, zum wesentlichen Betriebsvermögen zählen, was vorliegend aber ausgeschlossen werden kann.
Das von den Antragstellern behauptete EBIT-Multiple der Maschinenbaubranche von 10,4, das zu einem Wert von EUR 8,87 pro Aktie der Antragsgegnerin zu 2 führen würde, kann vorliegend nicht herangezogen werden. Das EBIT-Multiple dient ohnehin nur der Plausibilisierung. Dieser Vergleichsfaktor ist individuell zu bestimmen, d. h. die an den Besonderheiten des Unternehmens ausgerichtete Unternehmensbewertung, wie sie vorstehend dargelegt worden ist, geht vor.
Von erheblichem Gewicht ist schließlich, dass die Unternehmensbewertung von N1 letztlich durch LINCOLN bestätigt wurde. N1 musste bereits bei der ersten Bewertung der Q darauf bedacht sein, einen vertretbaren und nach anerkannten Methoden ermittelten Q-Unternehmenswert für die Antragsgegnerin zu 1 zu schätzen. Ansonsten bestand die Gefahr, dass die Antragsgegnerin zu 1 direkt mit ihrem ersten Angebot gescheitert wäre. Denn der Verkäufer hatte durch LINCOLN ebenfalls den Unternehmenswert nach anerkannten Methoden schätzen lassen. Abgesehen davon haben sich die Einschätzungen von N1 und LINCOLN offensichtlich weitgehend entsprochen. Die Bewertung durch LINCOLN kommt in der von der Q eingeholten Fairness Opinion (B2 AG 21) zu dem Ergebnis, dass für die Aktien der Q zum 27. August 2007 ein Betrag von bis zu EUR 4,08 pro Stückaktie angemessen sei. Sie stützt sich für diesen Befund primär auf die Bewertungsergebnisse der DCFM. Die so gewonnenen Bewertungsergebnisse wurden durch die Analyse von Börsenkurs-Multiplikatoren vergleichbarer Unternehmen und Kaufpreis-Multiplikatoren vergleichbarer Unternehmensübernahmen plausibilisiert.
Die Unternehmensbewertung durch N1 erscheint schließlich auch gemessen am Börsenkurs der Q-Aktie in 2007 vertretbar. Der Börsenkurs spiegelt zwar nicht den Unternehmenswert wieder, wie bereits ausgeführt worden ist. Er steht vielmehr für die Einschätzung der Kapitalmarktteilnehmer, bezogen auf die gehandelte Aktie unter Berücksichtigung der dortigen Marktbedingungen. Eine Plausibilisierung des Unternehmenswerts anhand der Börsenkurse wird von IDW S1 vorgeschlagen. Nach der von den Antragsgegnerinnen vorgelegten B2 AG 22 lag der Börsenkurs der Q Anfang 2007 bei EUR 3,74. Er entwickelte sich kontinuierlich P größere Sprünge auf EUR 4,70 bis zum 20. Juli 2007. Am Tag des Paketerwerbs, das heißt am 23. Juli 2007, stieg der Kurs der Aktie sprunghaft von EUR 4,70 auf EUR 5,57 an. Im vorgenannten Zeitraum dürfte der Durchschnittskurs bei etwa EUR 4,20 € gelegen haben. Damit lag der Börsenkurs im Schnitt etwa 25% unterhalb des ermittelten Unternehmenswerts und des vereinbarten Kaufpreises von EUR 5,65 pro Q-Aktie. Der bei Unternehmenstransaktionen übliche Paketzuschlag auf den Börsenkurs der Aktie bewegt sich vorliegend im üblichen Rahmen. Je nach den Umständen des Einzelfalls sind Paketzuschläge bis zu 50% auf den Börsenkurs für den Erwerb der Kontrolle über das Unternehmen üblich (vgl. Matschke/Brösel, Unternehmensbewertung, 2. Aufl. 2006, Seite 545 mit weit. Nachweisen). Der vorliegende Zuschlag von ca. 25% auf die Q-Aktie bewegt sich damit im üblichen Rahmen. Eine Tendenz, den Unternehmenswert im Rahmen des Bieterwettbewerbs bzw. der Kaufvertragverhandlungen 2007 niedrig zu halten, ist daraus jedenfalls nicht erkennbar. Folglich gibt auch der Börsenkurs der Q-Aktie keinen Anlass, den im Bieterwettbewerb 2007 ermittelten Unternehmenswert von EUR 5,65 pro Q-Aktie infrage zu stellen.
4. Börsenkurs
Der Verkehrswert der Aktie, d. h. ihr Börsenkurs, übersteigt den quotalen Unternehmenswert pro Aktie, gemessen am Verkehrswert des Unternehmens, nicht bzw. nur in einem vernachlässigbaren Umfang.
1. Maßgebliche Referenzperiode
Trotz der Einwände der Antragsgegnerinnen ist der Börsenkurs des Dreimonatszeitraums vor dem Stichtag maßgeblich.
Nach der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs (Beschluss vom 12. März 2001 - II ZB 15/00, BGHZ 147, 108, 118 = AG 2001, 417 "DAT/Altana"; Beschluss vom 21. Juli 2003 - II ZB 17/01, BGHZ 156, 57 = AG 2003, 627), der sich einige Oberlandesgerichte (OLG I3, Beschluss vom 12. Oktober 2001 - 11 W 29/94, NZG 2002, 189 = AG 2002, 89; Beschluss vom 07. August 2002 - 11 W 14/94, AG 2003, 583 = NZG 2003, 89; OLG E2, Beschluss vom 31. Januar 2003 - 19 W 9/00 AktE, NZG 2003, 588 ff.) angeschlossen haben, ist für die Ermittlung des als Untergrenze maßgeblichen Börsenkurses auf einen dreimonatigen Referenzzeitraum vor dem Tag der Hauptversammlung abzustellen. Mit dieser Referenzperiode bewegt sich der Bundesgerichtshof in dem vom Bundesverfassungsgericht (Beschluss vom 27. April 1999 - 1 BvR #####/####"DAT/Altana", AG 1999, 566 ff.) gesetzten Rahmen, auf einen Durchschnittskurs im Vorfeld der Bekanntgabe der Strukturmaßnahme abzustellen. Damit ist hingenommen worden, dass der Börsenkurs durch die Bekanntgabe, etwa in einer Ad-hoc-Mitteilung oder der Einladung zur Hauptversammlung, beeinflusst werden kann. Das ist nach der jüngeren Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts verfassungsrechtlich unbedenklich (Beschluss vom 30. Mai 2007 - 1 BvR #####/####, NZG 2007, 629).
Die hiergegen in der Literatur geäußerte Kritik ist von einigen der mit Spruchverfahren befassten Oberlandesgerichte aufgegriffen worden (OLG T, Beschluss vom 16. Februar 2007 - 20 W 6/06, NZG 2007, 302, 303 ff. = AG 2007, 209; Beschluss vom 06. Juli 2007 - 20 W 5/06, AG 2007, 705, 710; KG, Beschluss vom 16. Oktober 2006 - 2 W 148/01, NZG 2007, 71). Insbesondere das OLG T vertritt die Auffassung, dass auf den nach Umsätzen gewichteten durchschnittlichen Börsenkurs in einem Referenzzeitraum von drei Monaten vor der Bekanntgabe der Maßnahme und nicht auf den Durchschnittskurs in den letzten drei Monaten vor dem Hauptversammlungsbeschluss abzustellen ist. Die Frage ist dem Bundesgerichtshof zur Entscheidung vorgelegt worden (OLG T, Beschluss vom 16. Februar 2007 - 20 W 6/06, NZG 2007, 302, 303 = AG 2007, 209). Dieser hat über die Frage allerdings nicht entschieden, weil die Beschwerdeführer ihre Beschwerden zurückgenommen hatten.
Für eine Vorverlagerung der Referenzperiode sprechen gewichtige Gründe. Auch das Bundesverfassungsgericht hat in der bereits zitierten Entscheidung vom 29. November 2006 darauf hingewiesen, dass es mit Blick auf den intendierten Schutz der Minderheitsaktionäre besser sein könne, auf eine Referenzperiode im Vorfeld der Bekanntgabe abzustellen (Beschluss vom 30. Mai 2007 - 1 BvR #####/####, NZG 2007, 629). Dennoch sprechen die besseren Gründe für eine Referenzperiode von drei Monaten vor dem Stichtag. Art. 14 GG fordert einen zeitnahen Verkehrswert zum Stichtag (OLG E2, Beschluss vom 08. November 2004 - I-19 W 9/03 AktE, NZG 2005, 1012, 1015). Aus diesem Grund verbietet es sich, einen vom Stichtag erheblich entfernten Referenzzeitraum, der im Zweifel keinen oder nur einen geringen Bezug zum stichtagsnahen Börsenkurs hat, zu wählen. Bei der Abwägung der für und gegen den Dreimonatszeitraum vor dem Stichtag sprechenden Gründen ist den eigentumsrechtlichen Interessen der Minderheitsaktionäre der Vorzug zu geben. Sämtliche gegen diesen Zeitraum vorgebrachten Argumente sind nicht zwingend. Manipulationen sind nach den Erfahrungen der Kammer höchst unwahrscheinlich - bislang ist in keinem Spruchverfahren ein Manipulationsverdacht geäußert worden. Manipulationen können zudem P Weiteres aufgedeckt werden.
2. Gewichteter Durchschnittskurs
Abfindungsrelevant ist grundsätzlich der gewichtete durchschnittliche Börsenkurs des Referenzzeitraums, nicht hingegen der ungewichtete durchschnittliche Börsenkurs.
Das Bestreben, einen sachgerechten Wert einer Beteiligung unter Anwendung von Börsenkursen zu ermitteln, setzt voraus, dass bei deren Berücksichtigung nicht nur darauf geachtet wird, zu welchen Preisen überhaupt eine Kursfeststellung zustande gekommen ist, sondern auch darauf, welche Aktienanzahl zu welchem Kurs den Eigentümer gewechselt hat. P die Berücksichtigung von Umsätzen käme es zwangsläufig zu Verzerrungen. Daher sieht § 5 Abs. 3 WpÜG-Angebotsverordnung, die hier nicht unmittelbar anwendbar ist, vor, dass der nach Umsätzen gewichtete Durchschnittskurs zu ermitteln ist. Der so ermittelte Wert ist taugliche Schätz- und Bemessungsgrundlage für die Festsetzung einer Barabfindung, sofern Börsenkurse berücksichtigt werden müssen (vgl. OLG N2, Beschluss vom 11. Juli 2006 - 31 Wx 41 und 66/05, NJOZ 2006, 3010, #####/####; OLG G2 a. M., Beschluss vom 09. Januar 2003 - 20 W 434/93 und 20 W 425/93, "Henninger Bräu/Erste Kulmbacher", AG 2003, 581, 582; a. A.: OLG E2, Beschluss vom 08. November 2004 - I-19 W 9/03 AktE, NZG 2005, 1012, 1015). Die Gewichtung nach Umsätzen steht auch in Übereinstimmung mit der höchstrichterlichen Rechtsprechung, wonach der für die Barabfindung heranzuziehende Referenzkurs eine kontinuierliche Entwicklung des Börsenkurses in dem maßgebenden Zeitraum repräsentieren muss und nicht verfestigte sprunghafte Entwicklungen nicht berücksichtigt werden dürfen (vgl. BGH, Beschluss vom 12. März 2001 - II ZB 15/00 "DAT/Altana IV", AG 2001, 417, 419). Denn gerade das Umsatzvolumen bestimmt, ob ein Börsenkurs im Einzelfall als tragfähige Bemessungsgrundlage angesehen werden kann.
3. Höhe des durchschnittlichen gewichteten Börsenkurs im Referenzzeitraum
Der durchschnittliche gewichtete Börsenkurs der Q-Aktie im Dreimonatszeitraum vor dem 14. Dezember 2007 betrug nach schriftlicher Auskunft der BaFin vom 5. Dezember 2008 (B2 AG 23) EUR 5,70 je Stückaktie. Dieser Betrag weicht lediglich um EUR 0,05 je Aktie von der festgelegten Barabfindung ab.
Die BaFin hat den gewichteten Dreimonatsdurchschnittskurs gemäß § 31 Abs. 1, 7 WpÜG in Verbindung mit § 5 WpÜG-Angebots-VO ermittelt. Zwar bezieht sich § 5 WpÜG-Angebots-VO nicht auf den Dreimonatszeitraum vor dem Stichtag, sondern auf die letzten drei Monate vor der Veröffentlichung der Entscheidung zur Abgabe eines Angebots nach § 10 Abs. 1 S. 1 WpÜG oder des Pflichtangebots nach § 35 Abs. 1 S. 1 WpÜG. Indes bezieht sich die Aussage der BaFin ausdrücklich auf den Stichtag 14. Dezember 2007. Daher ist davon auszugehen, dass die Börsenkursermittlung nicht an den in § 5 WpÜG-Angebots-VO genannten Ereignissen ausgerichtet wurde, sondern an dem - für dieses Verfahren - maßgeblichen Tag der Hauptversammlung am 14. Dezember 2007.
Das wird bestätigt durch eine Kursabfrage (http://www.boerse-online.de/aktien/kurshistorie) für den Zeitraum vom 15. September 2007 bis zum 14. Dezember 2007. Der Börsenkurs der Q bewegte sich hauptsächlich um den Betrag von EUR 5,65. Zu diesem Kurs fanden auch die größten Umsätze statt. So wurden am 20. September 2007 31.166 Aktien zum Kurs EUR 5,63 gehandelt. Seinen Tiefpunkt hatte der Börsenkurs der Q-Aktie in dem vorgenannten Zeitraum am 26. September 2007 mit einem Betrag von EUR 5,38. Der höchste Kurs wurde am 16. November 2007 mit EUR 5,86 notiert.
4. Keine Anpassung erforderlich
Derart geringe Abweichungen vermögen eine Korrektur der Barabfindung nicht zu rechtfertigen. Auch die Ableitung der angemessenen Barabfindung anhand des durchschnittlichen Börsenkurses stellt - unabhängig davon, welcher Referenzzeitraum zugrunde gelegt wird - letztlich wie jede Methode der Abfindungsbewertung nur eine Schätzung dar. Es gibt stets eine Bandbreite, innerhalb derer eine Barabfindung als angemessen bezeichnet werden kann und die dem verfassungsrechtlichen Gebot der vollen Entschädigung genügt (OLG N2, Beschluss vom 14. Mai 2007 - 31 Wx 87/06, AG 2007, 701; OLG T, Beschluss vom 01. Oktober 2003 - 4 W 34/93, AG 2004, 43 ff., "Vereinigte G GmbH"; Hüttemann, ZGR 2001, 454, 474; Piltz, ZGR 2001, 185, 197; Stilz, ZGR 2001 875 886; Wittgens/Redeke, ZIP 2008, 542; Vetter, DB 2001, 1347, 1353). Dem Gericht kommt dabei im Spruchverfahren die Aufgabe zu, den Ansatz eines unvertretbaren Wertes zu verhindern. Die punktgenaue Ermittlung ist angesichts der zahlreichen mit der Unternehmensbewertung und der Börsenkursbetrachtung verbundenen Unsicherheiten weder möglich noch geboten. Dies gilt erst recht, wenn die Abweichung wie hier lediglich EUR 0,05 beträgt. Diese Abweichung liegt einem vertretbaren Bereich von 1%.
Eine sachliche Differenzierung zwischen durchschnittlichen Börsenkursen und gutachterlich geschätzten Unternehmenswerten ist insoweit nicht geboten. Zwar unterliegen geschätzte Unternehmenswerte größeren Unsicherheiten als die aufgrund tatsächlicher Transaktionen ermittelten Börsenkurse. Aus diesem Grund ist die Akzeptanz einer gewissen Bandbreite bei gutachterlich geschätzten Unternehmenswerten eher geboten als bei ermittelten durchschnittlichen Börsenkursen. Dennoch weisen auch die in einem Referenzzeitraum von drei Monaten ermittelten Börsenkurse eine gewisse Unschärfe auf, da es sich um gewichtete Durchschnittswerte handelt, die so nicht zum Stichtag notiert waren. Daher kann auch bei den durchschnittlichen gewichteten Börsenkursen eine gewisse Bandbreite, zumindest im Bereich von 1% bis 2%, akzeptiert werden.
5. Anspruch auf bare Zuzahlung
Die von der Antragstellerin zu 20 beantragte bare Zuzahlung kann nicht gewährt werden. Die Macrotron-Grundsätze des Bundesgerichtshofs geben einen solchen Anspruch nicht her. Der BGH hat dort ausgeführt, dass ein Ausgleich für eine Beeinträchtigung der Verkehrsfähigkeit der Aktie nicht möglich sei, weil es keine Berechnungsmethode für einen isolierten Wert der Börsennotierung gebe, weshalb die Aktiengesellschaft oder der Großaktionär ein Pflichtangebot über den Kauf der Aktien der Minderheitsaktionäre in Höhe des vollen Wertes abgeben müsse (BGH, Urteil vom 25. November 2002 - II ZR 133/01, AG 2003, 273, "Macrotron ": vergleiche dazu auch OLG T, Beschluss vom 8. März 2006 - 20 W 5/05, AG 2006, 420, 421 mit weiteren Nachweisen).
Die von den Antragstellern zu 10 bis 12 und zu 23 beantragte Feststellung, dass die Verpflichtung der Antragsgegnerin zu 1 zum Erwerb der Aktien der Antragsgegnerin zu 2 frühestens zwei Monate nach dem Tag endet, an dem die Entscheidung des Gerichts über den zuletzt entschiedenen Spruchverfahrensantrag im Bundesanzeiger bekannt gemacht worden ist, ist berechtigt.
Die Antragsteller leiten diesen Antrag aus einer entsprechenden Anwendung von § 305 Abs. 4 S. 3 AktG her. Nach dieser Vorschrift endet die Verpflichtung zum Erwerb von Aktien frühestens zwei Monate nach dem Tag, an dem die Eintragung des Bestehens des Unternehmensvertrags im Handelsregister nach § 10 HGB bekannt gemacht worden ist. Ist ein Antrag auf Bestimmung des Ausgleichs oder der Abfindung bei Gericht gestellt worden, so endet die Frist frühestens zwei Monate nach dem Tag, an dem die Entscheidung über den zuletzt entschiedenen Antrag im elektronischen Bundesanzeiger bekannt gemacht worden ist.
Vorliegend sieht der anlässlich der Hauptversammlung der Q am 14. Dezember 2007 gefasste Beschluss zu TOP 3 (Delisting) einschließlich Barabfindungsgebot eine Angebotsfrist vor. Danach beginnt die Frist zur Annahme des Barabfindungsgebots unverzüglich, nachdem der Widerruf der Zulassung der Aktien der Q zum Handel im N an der Frankfurter Wertpapierbörse veröffentlicht worden ist und endet frühestens zwei Monate, nachdem der Widerruf der Zulassung der Aktien der Q zum Handel im N wirksam geworden ist. Das genaue Datum sollte noch mitgeteilt werden.
Wegen dieser Fristsetzung besteht grundsätzlich ein Feststellungsinteresse, wann die Angebotsfrist nach Durchführung des Spruchverfahrens endet. Es bestehen grundsätzlich auch keine Bedenken, § 305 Abs. 4 S. 3 AktG auf das vorliegende Delisting entsprechend anzuwenden. Allerdings ergibt sich der Fristablauf P weiteres aus dem Gesetz. Aus diesem Grund sind Feststellungsanträge gemäß § 305 Abs. 4 S. 2 AktG üblicherweise nicht Gegenstand eines Spruchverfahrens.
Das hindert dennoch nicht die beantragte Feststellung. Auch der Beschluss über die Festsetzung einer höheren Abfindung hat ebenfalls nur Feststellungswirkungen und stellt keinen Vollstreckungstitel dar. Zudem werden Zinsen gemäß § 305 Abs. 3 S. 3 AktG im Spruchverfahren festgesetzt, obwohl sich der Anspruch auf Zinszahlungen ebenfalls P Weiteres aus dem Gesetz ergibt (vergleiche Hüffer, AktG, 8. Auflage, § 305 Anhang, § 11 Rn. 2; F in: F/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, 5. Auflage, § 11 SpruchG, Rn. 2 m. w. N..). Vor diesem Hintergrund bestehen aus prozessökonomischen Gründen keine Bedenken, die sich aus dem Gesetz ergebenden Rechtsfolgen - hier die Frist zur Annahme des Barangebots nach Abschluss des Spruchverfahrens - festzustellen. Das ist vorliegend umso mehr geboten, als die entsprechende Anwendung von § 305 Abs. 4 S. 3 AktG nicht selbstverständlich bzw. zwischen den Beteiligten streitig ist.
Entgegen der Ansicht der Antragsgegnerinnen wäre es nicht sachgerecht, die Antragsteller insoweit auf das Zivilverfahren zu verweisen. Die beantragte Feststellung ist auch nicht davon abhängig, ob der Antrag in der Hauptsache, dass heißt auf gerichtliche Heraufsetzung der Barabfindung, Erfolg hat.
Der Antrag auf Feststellung der Verzinsungspflicht der angebotenen und im Ergebnis angemessenen Barabfindung ist ebenfalls berechtigt.
Wie bereits erläutert worden ist, werden Zinsen, die gemäß §§ 305 Abs. 3 S. 3, 320 b Abs. 1 S. 6, 327 b Abs. 2 AktG geschuldet werden, durch das Gericht von Amts wegen festgesetzt (OLG E2, Beschluss vom 02. April 1998 - 19 W 3/93 AktE, AG 1999, 89 ff. "Guano AG"; Hüffer, AktG, 8. Auflage, § 305 Anhang, § 11 Rn. 2 mit weit. Nachweisen; F in: F/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, 5. Auflage, § 11 SpruchG, Rn. 2 mit weit. Nachweisen).
Vorliegend ist die entsprechende Anwendung von § 305 Abs. 3 S. 3 AktG geboten. Die Verzinsungspflicht dient letztlich der verfassungsrechtlich gebotenen vollen wirtschaftlichen Entschädigung des Aktionärs. Dieser Gedanke trifft auf die im Rahmen eines Delistings angebotene Barabfindung ebenso zu wie auf die im Rahmen eines Unternehmensvertrags vorgesehene Barabfindung. Die Verzinsungspflicht soll insbesondere einer Verzögerung bei der Zahlung der Abfindung durch den Abfindungsschuldner, etwa im Rahmen eines Spruchverfahrens, entgegenwirken (OLG E2, Beschluss vom 02. April 1998 - 19 W 3/93 AktE, AG 1999, 89, 92 "Guano AG"; Begr., BT-Drucks. 12/6699, S. 88 I. Sp.; F in: F/Habersack, Aktien- und GmbH-Konzernrecht, 5. Auflage, § 305 Rn. 31 mit weit. Nachweisen).
Die Barabfindung ist unabhängig davon, ob das Spruchstellenverfahren zu ihrer Erhöhung führt, gemäß § 305 Abs. 3 S. 3 AktG vom Tag nach Eintritt der Wirksamkeit des Unternehmensvertrages zu verzinsen (OLG E2, Beschluss vom 02. April 1998 - 19 W 3/93 AktE, AG 1999, 89, 92 "Guano AG"). Das gleiche gilt für das Delisting-Spruchverfahren. Das vorliegende Delisting ist wirksam geworden mit Ablauf des 18. April 2008, also zum 19. April 2008. Seit diesem Tag werden die Aktien der Q nicht mehr im N gehandelt. Auf den Tag der Bekanntmachung des Beschlusses kommt es hingegen nicht an.
5. Weitere Schäden
Der Feststellungsantrag, dass neben den Zinsen weitere Schäden nicht ausgeschlossen sind, ist allerdings unzulässig. Für eine Feststellung in dieser Allgemeinheit fehlt jegliches Feststellungsinteresse.
Die Gerichtskosten sind gemäß § 15 Abs. 2 S. 1 SpruchG den Antragsgegnerinnen als Gesamtschuldner aufzuerlegen. Zu diesen Kosten zählen auch die Vergütung und die Auslagen des gemeinsamen Vertreters nach § 6 SpruchG.
Von dem Grundsatz der Belastung des Antragsgegners mit Gerichtskosten kann zwar aus Billigkeitsgründen abgewichen werden. Eine vollständige oder teilweise Kostenbelastung eines Antragstellers ist möglich bei einem offensichtlich unbegründeten, leicht erkennbar unzulässigen oder einem rechtsmissbräuchlichen Antrag. Ferner kann die Verletzung einer Verfahrensförderungspflicht zur Kostenbelastung des Antragstellers führen.
Zur Kostentragung der Antragsteller führende Billigkeitsgründe liegen aber nicht vor. Auch wenn die Anträge im Ergebnis keinen Erfolg haben, sind sie aber jedenfalls nicht offensichtlich unbegründet oder leicht erkennbar unzulässig bzw. rechtsmissbräuchlich. Das gilt auch hinsichtlich der Antragsteller, deren Antrag mangels Nachweis zurückgewiesen worden ist. Im Zweifel liegt insofern Nachlässigkeit vor.
Grundsätzlich haben die Verfahrensbeteiligten des Spruchverfahrens, entgegen der früheren Rechtslage nach § 13 a FGG, ihre außergerichtlichen Kosten selbst zu tragen (Hüffer, AktG, 8. Auflage, § 15 SpruchG Rn. 6). Das Gericht kann gemäß § 15 Abs. 4 SpruchG anordnen, dass die Kosten der Antragsteller, die zur zweckentsprechenden Erledigung der Angelegenheit notwendig waren, ganz oder zum Teil vom Antragsgegner zu erstatten sind, wenn dies unter Berücksichtigung des Ausgangs des Verfahrens der Billigkeit entspricht. Im Allgemeinen wird es als der Billigkeit entsprechend angesehen, dem Hauptaktionär neben den Gerichtskosten auch die notwendigen außergerichtlichen Kosten der übrigen Beteiligten jedenfalls dann aufzuerlegen, wenn der Antrag deutlich Erfolg hat (Hüffer, AktG, 8. Auflage, § 15 SpruchG, Rn. 6). Lediglich in besonderen Ausnahmefällen, etwa bei rechtsmissbräuchlicher Antragstellung, kann auch in Betracht kommen, die Antragsteller mit den außergerichtlichen Kosten des Antragsgegners zu belasten.
Auch wenn die Anträge der Antragsteller - soweit zulässig in der Sache keinen Erfolg haben, entspricht es billigem Ermessen, die außergerichtlichen Kosten der Antragsteller den Antragsgegnerinnen aufzuerlegen. Denn es lag nahe, dass die Antragsteller die angebotene Abfindung bei dem gesetzlich nicht geregelten Delisting überprüfen lassen, zumal eine übliche Ertragswertberechnung nach IDW und ein Prüfgutachten fehlten. Damit war die Informationslage für die Minderheitsaktionäre zur Beurteilung der Erfolgsaussichten des Spruchverfahrens sehr dürftig. Die Daten zur Beurteilung des Verkehrswerts der Q (Unternehmenswert) - Bieterwettbewerb - sind erst in diesem Verfahren mitgeteilt worden.
Von der Kostentragungspflicht der Antragsgegnerinnen sind jedoch die außergerichtlichen Kosten der Antragsteller zu 13, 14, 17, 19, 21, 23, 25 und 26, deren Anträge unzulässig sind, ausgenommen. Es wäre nicht sachgerecht, die Antragsgegnerinnen mit den außergerichtlichen Kosten dieser Antragsteller, die den Nachweis ihrer Antragsberechtigung nicht erbracht haben, zu belasten.
2. Geschäftswert
1. Gerichtlicher Geschäftswert
Der Geschäftswert für das zulässige Spruchverfahren beträgt EUR 200.000,00. Dabei handelt es sich um den gesetzlichen Mindestwert.
Der Geschäftswert beträgt nach § 15 Abs. S. 2 SpruchG mindestens EUR 200.000,00 und höchstens EUR 7.500.000,00. Innerhalb der genannten Grenzen ist der Geschäftswert nach dem Verfahrenserfolg zu bestimmen, nämlich aus der Differenz zwischen der angebotenen Barabfindung und der gerichtlich festgesetzten höheren Barabfindung. Der Differenzbetrag ist mit der Anzahl der außenstehenden Aktien zu multiplizieren (Hüffer, AktG, 8. Auflage, § 15 SpruchG, Rn. 3). Bei unzulässigen oder unbegründeten Anträgen bleibt es entgegen früherer Praxis beim Mindestgeschäftswert von EUR 200.000,00. Dieser Mindestwert ist auch dann einzusetzen, wenn der Antrag als unzulässig abgewiesen wird (Hüffer, AktG, 8. Auflage, § 15 SpruchG, Rn. 6 mit weiteren Nachweisen zur Rechtsprechung).
2. Geschäftswert der anwaltlichen Tätigkeit
Falls mehrere Antragsteller vorhanden sind, bemisst sich der Gegenstandswert für die Anwaltsgebühren nicht nach dem gerichtlichen Geschäftswert. Vielmehr beläuft sich der anwaltliche Geschäftswert auf den Bruchteil des gerichtlich festgesetzten Geschäftswerts im Sinne von § 15 Abs. 1 S. 2 SpruchG. Der anwaltliche Geschäftswert ergibt sich nach § 31 Abs. 1 RVG aus dem Verhältnis der Anzahl der Anteile des Antragstellers zu der Gesamtzahl der Anteile aller Antragsteller. Maßgeblicher Zeitpunkt für die Bestimmung dieses Bruchteils ist der Zeitpunkt der Antragstellung. Sind die vom Antragsteller gehaltenen Anteile nicht gerichtsbekannt, wird vermutet, dass er nur einen Anteil hält. Der Mindestwert beträgt nach § 31 Abs. 1 S. 4 RVG EUR 5.000,00. Wird ein Rechtsanwalt von mehreren Antragstellern beauftragt, sind die auf die einzelnen Antragsteller entfallenden Werte zusammenzurechnen, eine Erhöhung pro Person nach Nr. 1008 (30%) findet nicht statt, § 31 Abs. 2 RVG.
Mit Ausnahme der Antragsteller zu 1, 2, 3, 4, 8 und 15 haben die Antragsteller keine konkreten Angaben zu ihrem Aktienbesitz gemacht. Sie haben Bankbescheinigungen vorgelegt, aus denen lediglich hervorgeht, dass sie Aktien der Q im Depot hatten. Für diese Antragsteller kommt der Mindestwert von EUR 5.000,00 zum Zuge.
Für die Antragsteller zu 1, 2, 3, 4, 8 und 15 sind folgende anwaltliche Geschäftswerte festzusetzen:
- Antragstellerin zu 1: EUR 93.669,92
- Antragsteller zu 2: EUR 17.281,79
- Antragsteller zu 3: EUR 5.000,00
- Antragsteller zu 4: EUR 5.000,00
- Antragsteller zu 8: EUR 5.000,00
- Antragsteller zu 15: EUR 87.613,62
Die Geschäftswerte der anwaltlichen Tätigkeit bezüglich der Antragsteller zu 3, 4 und 8 sind ebenfalls auf den Mindestwert von EUR 5.000,00 festgesetzt worden, da der mitgeteilte Aktienbestand wertmäßig unter dem Mindestbetrag lag.

References: § 15
 § 15
 § 15
 § 1
 § 305
 § 1
 § 1
 § 1
 § 1
 § 5
 § 1
 § 1
 § 1
 § 1
 § 34
 § 3
 § 2
 § 2
 § 9
 § 3
 § 15
 § 35
 § 48
 § 2
 § 48
 § 48
 § 146
 § 146
 § 24
 § 2
 § 18
 § 13
 § 13
 § 48
 § 11
 § 48
 § 24
 § 48
 § 15
 § 21
 § 35
 § 12
 § 3
 § 48
 § 18
 § 15
 § 35
 § 1
 § 1
 Art. 101
 § 1
 § 1
 § 1
 § 1
 Art. 14
 § 51
 § 51
 §132
 § 132
 § 51
 § 51
 § 1
 § 1
 § 4
 § 4
 § 4
 § 305
 § 4
 § 3
 § 126
 § 305
 § 435
 § 3
 § 3
 § 3
 § 3
 § 3
 § 5
 § 5
 § 5
 § 5
 § 5
 § 6
 § 6
 § 1
 § 32
 Art. 14

Art. 14
 § 287
 § 305
 § 287
 § 305
 § 287
 § 287
 § 287
 § 11
 § 287
 § 1
 BGH 
 § 1
 § 4
 § 31
 § 293
 § 246
 § 7
 § 7
 Art. 14
 § 5
 § 31
 § 5
 § 5
 § 10
 § 35
 § 5
 BGH 
 § 305
 § 10
 § 305
 § 305
 § 305
 § 305
 § 11
 § 11
 § 305
 § 305
 § 11
 § 11
 § 305
 § 305
 § 305
 § 15
 § 6
 § 13
 § 15
 § 15
 § 15
 § 15
 § 15
 § 15
 § 15
 § 31
 § 31
 § 31