Source: https://www.scribd.com/document/31140990/Debito-del-Tesoro-e-Cassa-Depositi-e-Prestiti-Italia-1863-1943
Timestamp: 2018-04-23 12:47:02+00:00

Document:
Description: Cassa Depositi e Prestiti, Quaderni monografici, n. 12, 2002
Cassa Depositi e Prestiti, Quaderni monografici, n. 12, 2002
Supplemento n.1 al n.10 di Gradus. Spedizione in abbonamento postale, Legge 662/96 art.
2 comma 20/c - Roma
Q UA D E R N I MONOGRAFICI
Giuseppe Della Torre Il “circuito del Tesoro” e la Cassa Depositi e Prestiti 1863 - 1943
Il “circuito del Tesoro” e la Cassa Depositi e Prestiti 1863 - 1943
IL “CIRCUITO DEL TESORO” E LA CASSA DEPOSITI E PRESTITI 1863 -1943 INDICE
E CONTENUTI DEL LAVORO PRINCIPALE , LE
5 GESTIONI ANNESSE
E GLI I STITUTI DI PREVIDENZA
2. LA CDP: LA GESTIONE 3. GLI
9 11 11 11 12 12 12 12 14 20 20 21 22 24 25 25
STRUMENTI DI FINANZIAMENTO DELLA
CDP AL TESORO
> Effetti pubblici di proprietà di terzi in deposito presso la CDP > Titoli di Stato di proprietà della CDP > C/c fruttiferi col Tesoro > Anticipazioni al Tesoro e ad altre amministrazioni pubbliche > Sconto di annualità dello Stato > Partecipazioni e obbligazioni > L’importanza dimensionale e temporale degli strumenti di finanziamento 4. LA
DIMENSIONE QUANTITATIVA DEI FINANZIAMENTI DELLA
Tav. 1 Tav. 2 Tav. 3 Tav. 4 Tav. 5 Tav. 6
CDP: finanziamenti al Tesoro e agli enti territoriali, 1863 - 1943 CDP: finanziamenti al Tesoro per forma tecnica, 1863 - 1943 Debito totale del Tesoro distribuito per settori di contropartita, 1863 - 1943 CDP - Gestione principale: titoli di Stato detenuti, 1871 - 1943 CDP: Titoli di proprietà di terzi in deposito presso CDP, 1875 - 1913 Acquisti di titoli di Stato per conto dei depositanti presso le Casse postali, 1876 - 1937
7 16 28 38 42 43
PROSPETTO N. 1 CDP: RACCOLTA ED IMPIEGHI VERSO IL TESORO PROSPETTO N. 2 LO SCHEMA DI FUNZIONAMENTO DEL “CIRCUITO MONETARIO” DEL TESORO, 1935 - 1943 13 26
CDP AL TESORO, 1863 - 1943
> La partizione del debito tra patrimoniale e fluttuante e per settori di contropartita > Titoli di Stato detenuti all’estero e stima del debito collocato presso il pubblico dei risparmiatori > Gli anni sino al primo conflitto mondiale, 1875 - 1913 > Dalla “prima” crisi postale del 1914 al finanziamento della guerra > Dalla creazione dei buoni postali fruttiferi (1925) alla “seconda” crisi della raccolta postale (1935) > Il “circuito monetario”, 1935 - 1943 5. LA CDP, LE
CONVERSIONI DELLA RENDITA E I CONSOLIDAMENTI DEL DEBITO REDIMIBILE ,
1872 - 1935 32 32 32 33 33 33 34 35 36 36 37 44 51 51
> Consolidamenti e conversioni: allungamento della scadenza del debito e riduzione della spesa per interessi > Il consolidamento dei debiti redimibili “pontifici” del 1872 come avvio di una sequela di consolidamenti > I consolidamenti del 1894 e 1896 > Le conversioni del 1896 > La conversione - “operazione amministrativa” del 1903 > La “grande” conversione del 1907 > La conversione - “operazione finanziaria” di Nitti: il VI Prestito nazionale, 1920 > La conversione volontaria di De Stefani, 1924 > Il prestito del Littorio, 1926 > La “doppia” conversione del 1934 - 1935
APPENDICE Il finanziamento della CDP al Tesoro: aspetti normativi ed istituzionali FONTI ARCHIVISTICHE FONTI DOCUMENTARIE, STATISTICHE, RIFERIMENTI BIBLIOGRAFICI FIGURE
FIG. 1.1 FIG. 1.2 FIG. 2 FIG. 3.1 FIG. 3.2 CDP: FINANZIAMENTI AL TESORO E AGLI ENTI TERRITORIALI, 1863 - 1943 CDP: FINANZIAMENTI AL TESORO E AGLI ENTI TERRITORIALI, 1883 - 1943 GLI STRUMENTI DI FINANZIAMENTO DELLA CDP AL TESORO, 1863 - 1943 DEBITO TOTALE DEL TESORO DISTRIBUITO PER SETTORE DI CONTROPARTITA, 1863 - 1943 DEBITO DEL TESORO “ISTITUZIONALIZZATO”, 1863 - 1943
5 6 14 23 24
E CONTENUTI DEL LAVORO
1. Il titolo del lavoro richiama la rilevanza della Cassa Depositi e Prestiti (CDP) nel finanziamento del Tesoro e nella gestione del debito pubblico, ruolo che non è circoscritto a momenti specifici1, ma costituisce un elemento strutturale nella storia della finanza pubblica del nostro Paese. Peraltro, esso non costituisce un’eccezione nel panorama europeo: le istituzioni in Francia, Germania, ecc. hanno svolto funzioni analoghe (M.T. Salvemini 1978, App. D, pp. 63 ss.; 2002, pp. 39 ss.). Per il caso francese è da menzionare il “circuito del Tesoro”, preposto al riassorbimento della liquidità creata dal Tesoro e costituito dalla Caisse des dépôts et consignations e dalle istituzioni “corrispondenti”2. Trattando dei finanziamenti della Cassa Depositi e Prestiti è scontato centrare l’attenzione sul finanziamento agli enti locali (per la costruzione delle opere pubbliche, la copertura dei disavanzi di bilancio e la sistemazione dei debiti pregressi). Tuttavia, dalla legge che imponeva alla CDP l’obbligo d’investimento minimo in titoli di Stato (1895), il differenziale tra i finanziamenti al Tesoro e quelli agli enti territoriali è andato crescendo, per raggiungere i massimi storici con il secondo conflitto mondiale (Fig. 1.1-1.2 e Tav. 1)3. Nell’ambito del funzionamento della CDP, va ricordato che la fondazione delle Casse postali apre un canale di finanziamento della CDP assai più consistente della raccolta di depositi “in numerario” (a scopi cauzionali, amministrativi e giudiziari) e in costante espansione.
Fig. 1.1 CDP: FINANZIAMENTI AL TESORO E AGLI ENTI TERRITORIALI, 1863 - 1943
Il lavoro costituisce un approfondimento di un tema affrontato durante la redazione di “Storia della CDP”, curata da Marcello De Cecco e Gianni Toniolo, che mi hanno stimolato verso questo ambito di ricerca. Una precedente stesura ha beneficiato delle letture accurate, delle critiche e dei suggerimenti di Pier Francesco Asso, Leandro Conte, Giuseppe Conti e Vera Negri Zamagni. A loro sono debitore anche per alcune precisazioni che hanno evitato sviste fastidiose. Ho esposto alcune prime considerazioni del lavoro in una riunione del CIRSFI (Centro Interuniversitario di Ricerca sul Sistema Finanziario Italiano), tenutasi nella primavera del 2001 presso la Facoltà di Economia di Cassino. Per le osservazioni ricevute in quella sede e in un successivo incontro, ringrazio gli intervenuti: in particolare, Francesco Balletta, Alberto Cova, Giuseppe Felloni, Salvatore La Francesca, Angelo Moioli, Gaetano Sabatini. Per l'intelligenza con la quale hanno provveduto alla raccolta dei dati statistici e delle informazioni normative ringrazio Maria Pia Saetta e Jonathan Tagliaferri. Per l'elaborazione e l'editing di tabelle e figure mi sono avvalso del lavoro accurato di Daniele Ponzetti e di Giulia Della Torre. Da ultimo, ma non per ultimo, è per me un piacere ricordare l'ambiente cordiale e simpatico creato dal personale tutto dell'Ufficio Pubblicazioni e Immagine (UPI), della Biblioteca, e dell'intero "quinto piano" della CDP.
(valori % rispetto al Pil)
Per il ruolo della CDP tra i due conflitti mondiali si rinvia a Parravicini 1947, Confalonieri 1952, 1986, G. Salvemini e V. Zamagni 1993a, 1993b,V. Zamagni 1998, Della Torre 2001, Conti e Della Torre 2001, M.T. Salvemini 2002. (2) Llaul e Renvenez Eds. 1988, pp. 119-120; Margairaz 1991, vol. II, pp. 489-491, 548 ss.; Diatkine 1996, p. 172; Feiertag 2001; Baubeau 2001, M.T. Salvemini 2002, cap. 2. (3) Durante la presentazione del volume sulla “Storia della CDP” - De Cecco e Toniolo (a cura di) 2000 - gli intervenuti hanno richiamato l’importanza dell’istituto nel finanziamento del Tesoro e nella gestione del debito pubblico: la Cassa “come mano sinistra del signore” (De Cecco 2001, pp. 14-15). Si rinvia anche a Cozzi 2001, pp. 26-27, e Toniolo 2001, p. 12.
Fig. 1.2 CDP: FINANZIAMENTI AL TESORO SUL TOTALE, 1883 - 1943
(valori % sul totale dei finanziamenti)
Tav.1 CDP: finanziamenti al Tesoro e agli enti territoriali, 1863 - 1943
(valori in milioni di lire)
Fonti: dati CDP, Della Torre 2000b e 2000c; dati Pil: Rossi, Sorgato e Toniolo 1993
Finanziamenti Titoli al Tesoro in deposito 2 3
1=2+4
di cui: titoli di Stato 4
Enti Partecipazioni territoriali 5 6
Totale 1 (escl. titoli in deposito) 8=2+5+6+7
Totale 2 (incl. titoli in deposito) 9=1+5+6+7
PIL prezzi correnti 10
2. La CDP storicamente nasce intorno alla “Gestione principale” (1863), preposta alla raccolta di depositi in numerario e all’impiego in mutui agli enti locali e a vantaggio del Tesoro. Occorre precisare che la Gestione principale non esaurisce l’attività della CDP, essendo questa comprensiva di altre unità create successivamente con competenze specifiche. Ci si riferisce alle Gestioni annesse, agli Istituti di previdenza ferroviari e agli Istituti di previdenza amministrati dalla CDP. Ne segue che le risorse della Cassa sono solo in parte riferibili alla raccolta postale: sono da aggiungere i depositi di titoli di terzi presso la Gestione principale, i depositi presso le Gestioni annesse, e le eccedenze delle gestioni degli Istituti di previdenza.4 3. Il lavoro è così strutturato. Nel § 2 sono evidenziate le istituzioni che compongono il “gruppo” CDP e nel § 3 le relative forme di finanziamento al Tesoro. Nel § 4 è analizzato il ruolo complessivo della CDP nel finanziamento del Tesoro, ponderando questo con lo stock totale del debito pubblico in esistenza. Nel § 5 viene prestata attenzione alle funzioni svolte dalla CDP nelle conversioni dei consolidati e nei consolidamenti dei titoli redimibili e del debito fluttuante tra il 1872 e il 1936. Nell’Appendice sono riportati gli aspetti tecnici, normativi e istituzionali, utili alla comprensione del ruolo dell’istituto.
Per un trattamento sistematico del punto si rinvia a Della Torre 2000b.
1863 1864 1865 1866 1867 1868 1869 1870 1871 1872 1873 1874 1875 1876 1877 1878 1879 1880 1881 1882 1883 1884 1885 1886 1887 1888 1889 1890 1891 1892 1893 1894 1895 1896 1897 1898 1899 1900 1901 1902
47 91 90 80 58 70 92 108 267 291 310 1025 1144 1039 1073 1096 1244 1183 454 195 535 566 538 560 620 617 719 682 485 429 448 487 490 520 607 655 680 736 790 861
13 36 33 21
10 7 6 13 14 18 69 62 54 42 97 125 137 168 221 211 227 231 242 235 270 310 312 333 401 435 461 512 559 628
34 55 57 59 58 70 92 100 267 291 300 1018 1138 1185 1227 1211 1308 1257 534 157 443 445 416 407 400 477 640 727 785 926 1166 844 969 971 1045 1046 1038 1029 1036 1034
34 55 57 59 58 70 92 100 267 291 300 1018 1138 1026 1060 1078 1175 1121 400 153 438 441 401 392 398 406 492 451 243 194 178 177 177 187 206 221 219 224 231 234
40 28 35 49 66 72 74 73 71 66 62 58 56 54 61 93 118 139 163 182 191 201 221 231 249 267 295 321 342 364 384 385 382 380 388 459 477 498 515 532
14 14 13 13 13 13 13 12 12 12
53 64 68 70 66 72 74 82 71 66 72 65 62 67 75 111 187 201 217 224 288 326 358 399 471 478 521 551 583 599 667 709 708 727 802 906 950 1022 1085 1171
87 119 124 129 124 142 166 182 338 357 372 1083 1200 1252 1302 1323 1495 1458 751 381 731 772 774 806 871 955 1161 1278 1369 1524 1833 1553 1677 1698 1847 1952 1988 2052 2122 2205
8440 8700 8990 10050 9410 10450 10160 10080 10430 11550 13140 12500 11020 11120 12510 11870 11660 12400 11240 12080 11440 11330 12080 12500 11650 11650 11760 12810 13250 12090 12240 11870 12200 11900 13180 13180 13240 14070 14340 13860
Tesoro Finanziamenti Titoli al Tesoro in deposito 2 3 di cui: titoli di Stato 4 Enti Partecipazioni territoriali 5 6 Altri titoli Totale 1 (escl. titoli in deposito) 8=2+5+6+7 Totale 2 (incl. titoli in deposito) 9=1+5+6+7 PIL prezzi correnti 10
2. LA CDP: LA GESTIONE PRINCIPALE, LE GESTIONI ANNESSE E GLI I STITUTI DI PREVIDENZA
1903 1904 1905 1906 1907 1908 1909 1910 1911 1912 1913 1914 1915 1916 1917 1918 1919 1920 1921 1922 1923 1924 1925 1926 1927 1928 1929 1930 1931 1932 1933 1934 1935 1936 1937 1938 1939 1940 1941 1942 1943
955 1077 1324 1526 1715 1852 2008 1855 1959 2041 2162 2203 2343 2545 3208 4337 6333 8234 9389 9692 9475 10287 11311 11761 11587 12982 14308 15920 17715 20146 22536 24468 23752 26823 30814 34794 39766 47538 55949 71471 74560
717 830 1069 1234 1400 1527 1675 1855 1959 2041 2162 2203 2343 2545 3208 4337 6333 8234 9389 9692 9475 10287 11311 11761 11587 12982 14308 15920 17715 20146 22536 24468 23752 26823 30814 34794 39766 47538 55949 71471 74560
1048 1064 1093 1158 1175 1259 1251 1212 1281 1315 1248 1330 1372 1309 1369 1457 1501 1650 1837 2015 2254 2341 2505 2513 3201 3093 3095 3161 2981 2924 2875 2829 2704 2594 2559 2639 2722 2953 3193 3467 3672
239 247 254 292 315 325 333 n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d.
566 745 863 892 982 1081 1134 1206 1278 1333 1402 1495 1564 1615 1652 1671 1712 2286 2878 3581 4034 4433 4740 4991 5263 5414 5660 5885 6110 6388 6653 8113 8378 8420 8526 8743 8769 8997 12773 12767 8162
18 37 63 100 100 110 115 115 115 115 115 125 200 209 226 258 323 235 262 267 274 277 334 334 334
12 12 15 14 14 14 13 13 12 12 12 14 15 14 15 12 14 15 14 14 21 24 37 69 68 68 118 116 142 285 281 296 620 178 175 167 315 227 231 254 250
1294 1587 1947 2141 2397 2621 2823 3074 3250 3385 3576 3712 3921 4174 4875 6019 8078 10573 12343 13387 13630 14855 16203 16936 17033 18579 20201 22046 24168 27027 29697 33135 33072 35656 39776 43971 49124 57038 69287 84826 83306
2342 2651 3040 3298 3572 3880 4074 4286 4530 4700 4823 5041 5293 5484 6244 7477 9579 12223 14180 15402 15884 17196 18708 19450 20234 21673 23296 25207 27149 29952 32572 35964 35776 38250 42335 46610 51846 59990 72480 88294 86978
15030 14900 15460 16400 18550 17970 19530 19420 21440 22560 23470 23530 28950 41150 56010 74910 82520 110240 116220 124910 133430 139710 173330 183810 163940 163980 165060 150920 137410 133850 126800 128410 143970 157480 184240 198970 221520 258070 297060 367000 486000
1. Le rassegne sul ruolo economico-finanziario della CDP centrano l’attenzione sulla Gestione principale5, ma le Gestioni annesse e gli Istituti di previdenza sono parti importanti della storia della CDP6. Queste omissioni sono rilevanti, perché in tema di copertura del fabbisogno del Tesoro e della gestione del debito non può essere trascurato il ruolo assunto dalle “altre” gestioni (ad es., Confalonieri 1986,Tab. 7, p. 33). In aggiunta, il riferimento alla Gestione principale, alle Gestioni annesse e agli Istituti di previdenza assume un significato analitico ben diverso per quanto riguarda le forme della raccolta, a fronte dei finanziamenti concessi al Tesoro. I finanziamenti al Tesoro sono sostenuti, in alcuni casi, da forme di raccolta stabili (ad es., i depositi in numerario presso la Gestione principale e le eccedenze delle gestioni previdenziali) e, in altri casi, da forme più instabili e liquide (ad es., la raccolta postale)7. 2. La Gestione principale riguarda l’attività di raccolta e d’impiego delle risorse finanziarie per il perseguimento degli scopi istituzionali della CDP. Tra queste, il finanziamento del Tesoro e degli enti locali, da un lato, e la raccolta presso il pubblico, dall’altro. La legge 17 maggio 1863, n. 1270, prevede che “la Cassa riceve in deposito le somme in denaro, [i] titoli del debito pubblico e altri valori nominali. [Le somme in denaro comprendono] i depositi obbligatori prescritti dalla legge, da regolamenti e dall’Autorità Giudiziaria; i depositi che la legge [impone] per ottenere un effetto giuridico determinato; i depositi volontari dei privati, dei corpi morali, ecc. [L’obiettivo è quello di] impiegare il denaro in prestiti alle province, ai comuni e loro consorzi e agli istituti di beneficenza per l’esecuzione di opere pubbliche, l’acquisto di stabili per pubblico servizio, e l’estinzione di debiti onerosi, con la possibilità di impiegare i fondi eccedenti il bisogno in rendita del debito pubblico, buoni del Tesoro, e in c/c col Tesoro” (Medolaghi 1911, pp. 9-11). 3. Accanto alla Gestione principale vi sono le Gestioni annesse, riferite ad attività stabilite da specifiche leggi. Si ricorda che la Cassa “nazionale” (1863) aveva ereditato “il ser vizio d’affrancazione dei canoni enfiteutici e delle corresponsioni attive verso le manomorte permesse dalle province toscane con legge del Governo della Toscana” (Medolaghi 1911, p. 11). Ancor più rilevante fu “l’istituzione di una Cassa centrale del risparmio postale compenetrata nella CDP” (L. 27 maggio 1875, n. 2779), e sul finire del secolo si aggiunse la Sezione autonoma per il credito comunale e provinciale (1897).
I valori assoluti dei finanziamenti della CDP sono rapportati al Prodotto Interno Lordo a prezzi correnti (Pil). Rispetto alle serie disponibili (es. Istat 1957, Fuà et al. 1969, Rossi, Sorgato e Toniolo 1993) è stata utilizzata quest’ultima. Si ricorda che le serie differiscono prevalentemente per il diverso “livello” più che per la dinamica (es. Bardini, Carreras e Lains 1995, pp. 116-124, Cohen e Federico 2001, pp. 15-20). Da questo punto di vista scegliere una serie o l’altra non pregiudica il profilo evolutivo delle attività della CDP sul Pil.
Ad es., i dati bancari e creditizi di De Mattia 1967 e Cotula et al. (a cura di) 1996. Si rinvia ai lavori di Clementini 1891, Medolaghi 1898 e 1911, Magnocavallo 1990 e Filippi 1998. Sull’importanza di questi aspetti si rinvia a Confalonieri 1952, pp. 272 e 278, e Matteuzzi e Simonazzi (a cura di) 1988, p. 55.
Tra le Gestioni annesse si ricordano, infine, gli Istituti di previdenza ferroviari (1906), il fondo per l’ammortamento del consolidato 3,5% (1903), il fondo di garanzia per il credito agli impiegati delle amministrazioni pubbliche e l’istituto degli orfani dei ferrovieri colpiti dal terremoto del 1908 (1909), il fondo per l’emigrazione e delle aziende speciali (1910), e così via.8 4. Da menzionare infine gli Istituti previdenziali amministrati dalla CDP, previsti dalla legislazione sociale italiana nell’ultimo quarto del secolo XIX “per diverse categorie di personale al servizio dei comuni, delle province, delle istituzioni pubbliche di beneficenza e dello Stato purché non abbiano altrimenti diritto a pensione” (Medolaghi 1911, p. 509). Si rammentano il Monte pensioni per gli insegnanti delle scuole pubbliche elementari e comunali (1879), la Cassa pensioni per i medici condotti (1898), le Casse di previdenza del personale tecnico del catasto e dei servizi tecnici finanziari (1903), dei segretari e degli impiegati degli enti locali (1904), degli ufficiali giudiziari (1907), degli impiegati degli archivi notarili (1907), dei salariati degli enti locali (1930), del personale civile e militare dello Stato (1918), ecc. In campo previdenziale va menzionato, inoltre, l’affidamento alla CDP della gestione del portafoglio titoli dell’INPS (dal 1907).9 Alcune di queste istituzioni hanno avuto un peso decisivo all’inizio che è andato poi decrescendo (es. il Servizio delle affrancazioni); altre sono uscite dall’orbita della CDP o sono state sciolte (es. gli Istituti ferroviari e gli Istituti di previdenza amministrati dalla Cassa). Per tali ragioni le Gestioni annesse presentano un contenuto temporalmente diversificato.
Nel finanziamento al Tesoro e nella gestione del debito pubblico, un punto interessante è costituito dagli strumenti finanziari che legano le risorse del “gruppo” Cassa al fabbisogno e alla struttura del debito del Tesoro. In par ticolare, è rilevante la par tizione degli strumenti di finanziamento della Cassa al Tesoro tra debito patrimoniale (titoli consolidati, titoli redimibili e buoni del tesoro poliennali) e debito fluttuante (buoni ordinari del tesoro, anticipazioni al Tesoro e c/c col Tesoro) (ad es. Spinelli e Formentini 1987, pp. 303-304). Effetti pubblici di proprietà di terzi in deposito presso la CDP Si tratta del deposito presso la Cassa di “effetti pubblici” (tra cui titoli di Stato) da par te di terzi per ragioni amministrative, cauzionali, giudiziarie (L. 17 maggio 1863, n. 1270). I titoli in deposito sono costituiti sul finire dell’Ottocento prevalentemente da titoli di rendita: ad esempio, lo stock a fine giugno 1887 era composto dai consolidati 5% e 3% (Rel. sul 1887, pp. 40-41). Va, tuttavia, rammentato che dal 1887 fu possibile inserire anche strumenti finanziari “non di Stato”, monete auree, ecc. E’ evidente che questa è solo impropriamente una forma di impiego, in quanto non costituisce l’esito di un effettivo processo di intermediazione creditizia, ma la conseguenza di un obbligo posto dalla legge di costituire presso la CDP depositi in effetti pubblici e/o in numerario. Tale vincolo non ha effetti sul mercato primario dei titoli di Stato, bensì su quello secondario, essendo con ciò vincolate presso la Cassa quote consistenti di titoli di Stato. D’altra parte, la Cassa ha “deciso” la composizione del portafoglio dei titoli in deposito soprattutto nei momenti dei consolidamenti del debito redimibile e delle conversioni del debito consolidato (si veda più avanti § 5). Titoli di Stato di proprietà della CDP La voce comprende i titoli di Stato (consolidati, redimibili, buoni del Tesoro ordinari e poliennali) detenuti dalla Gestione principale, dalle Gestioni diverse, e dagli Istituti di previdenza. Con le norme del 1895 (obbligo d’investimento minimo in titoli di Stato sui fondi raccolti dalla Cassa) la detenzione di titoli di Stato da parte della Gestione principale assume valori elevati e crescenti. Da notare che dal 1915 anche gli istituti di previdenza iniziano ad acquisire titoli di Stato.
Per il dettaglio delle istituzioni facenti capo - intorno agli anni ’20 - alle Gestioni diverse si rinvia a Rel. sul 1928, conto n. 40. Sino alla seconda guerra mondiale, “l’eccedenza delle entrate sulle erogazioni previdenziali rappresenta una notevole disponibilità della CDP per le varie forme d’impiego nelle quali questa esplica la sua attività creditizia” (Eredia 1939, pp. 392-393). Sull’importanza degli istituti di previdenza nella detenzione dei titoli di Stato nella prima parte del secolo, cfr. anche Beltrametti e Soliani 1999.
C/c fruttiferi col Tesoro Si tratta di conti alimentati dai depositi in numerario della Gestione principale, dal risparmio postale (depositi a libretto e buoni postali fruttiferi) e dalle eccedenze della gestione dei c/c postali. La legge 17 maggio 1863, n. 1270, prevedeva la possibilità di impiegare i fondi eccedenti il bisogno in rendita del debito pubblico, buoni del Tesoro o in c/c col Tesoro. Più tardi, la CDP aveva l’obbligo di riversare i fondi ricevuti per il servizio dei c/c postali in apposito conto col Tesoro (D.L. 6 settembre 1917, n. 1451). Il R.D.L. 5 agosto 1927 imponeva il versamento della liquidità degli istituti di previdenza sul c/c fruttifero col Tesoro. Analogamente, pur non essendoci un obbligo formale, gran parte della raccolta tramite buoni postali fruttiferi fu riversata sul c/c col Tesoro (Asso 2000, pp. 248-252). Anticipazioni al Tesoro e ad altre amministrazioni pubbliche Si tratta di anticipazioni al Tesoro o a singoli Ministeri. Hanno origine nel 1893 per il pagamento delle pensioni, estendendosi successivamente ad altre finalità pubbliche: lavori urgenti (1903), pensioni ai veterani dell’Indipendenza nazionale (1908), lavori ferroviari (1905), bonifiche dell’Agro romano (1908), costruzione di tronchi ferroviari nelle Colonie (1911), ampliamento della rete telefonica (1911), oneri relativi al terremoto del 1908, costruzione di case in cooperativa e popolari (1908), riparazioni dei danni della I guerra mondiale (1919), ecc.10 Sconto di annualità dello Stato Si tratta di sconti presso la CDP di annualità statali a vantaggio di imprese appaltatrici dello Stato. Tali transazioni sono particolarmente rilevanti tra le due guerre mondiali e l’attività di sconto è esercitata dalla CDP e da altre istituzioni pubbliche (es. Répaci 1934, pp. 387 ss; Eredia 1939, pp. 387 ss.; Confalonieri 1952, p. 282; DGDP 1988a, p. 42). Purtroppo, non sono disponibili indicazioni sugli “sconti” effettuati dalla Cassa. I dati elaborati non includono, pertanto, questa componente. Partecipazioni e obbligazioni La prima partecipazione della CDP è al fondo di dotazione del Consorzio di credito per le opere pubbliche (Crediop) (1919). A questa seguono le par tecipazioni ai fondi di dotazione del Consorzio sovvenzioni su valori industriali (Csvi) (1921), dell’Istituto per il credito alle imprese di pubblica utilità (Icipu) (1924), dell’Istituto per il credito navale (1929), dell’Istituto mobiliare italiano (Imi) (1931), dell’Istituto per la ricostruzione industriale (Iri) (1933), e dell’Istituto nazionale imposte di consumo (1938). Alle partecipazioni dei c.d. “Enti Beneduce” sono da aggiungere le obbligazioni sottoscritte dalla CDP.11 Secondo alcuni autori (ad es., Répaci 1934, pp. 315-316; Asso e De Cecco 1994,Tab. 3, p. 49), le partecipazioni e le obbligazioni degli “Enti Beneduce” sono da aggiungere al debito del Tesoro.12
Dato che la definizione qui utilizzata di debito del Tesoro esclude le partecipazioni e le obbligazioni emesse dai suddetti enti, i finanziamenti della CDP al Tesoro sono al netto della sottoscrizione di queste partecipazioni ed obbligazioni.
PROSPETTO N. 1 CDP: raccolta ed impieghi verso il Tesoro
IMPIEGHI Gestione principale Titoli di Stato in proprietà Anticipazioni C/c col Tesoro Sconti annualità Partecipazioni Obbligazioni Enti Beneduce Titoli di terzi in deposito Gestioni annesse Titoli di Stato in proprietà Istituti di previdenza Titoli di Stato in proprietà C/c col Tesoro Eccedenze gestioni previdenziali Depositi vari Titoli di terzi in deposito intermediazione Depositi in numerario Depositi postali Eccedenze c/c postali Buoni postali fruttiferi Buoni della CDP RACCOLTA
Per le operazioni condotte nel primo trentennio di vita della CDP cfr. Medolaghi 1911, pp. 327 ss., ed Eredia 1939, pp. 387-388. Per quanto riguarda il Crediop, si rinvia a De Rosa 1979, e Asso e De Cecco 1994. Secondo Répaci 1934, pp. 315-316, il Crediop, l’Icipu, il Credito navale hanno contratto debiti per il perseguimento di finalità pubbliche ed “è ovvio che se tali enti non esistessero lo Stato, volendo raggiungere i fini affidati ai medesimi enti, avrebbe dovuto indebitarsi direttamente”.
Fig. 2 GLI STRUMENTI DI FINANZIAMENTO DELLA CDP AL TESORO, 1863 - 1943
(valori % sul Pil)
L’importanza dimensionale e temporale degli strumenti di finanziamento Nella Fig. 2 sono esposti il livello e la dinamica delle principali forme di finanziamento della CDP al Tesoro (valori rispetto al Pil).13 Dalla costituzione della Cassa “italiana” sino alla creazione delle Casse postali (1863-1875), il deposito di titoli di Stato di proprietà di terzi costituisce l’unica attività della Cassa nei confronti del Tesoro. Pertanto, le attività della CDP verso il Tesoro sino alla fondazione delle Casse postali (1875) non sono frutto di un reale processo d’intermediazione di fondi, bensì dell’obbligo previsto dalla legge di versare “numerario o effetti pubblici” presso l’istituto per produrre un certo effetto giuridico. L’azione della Cassa ha effetti, pertanto, non sul mercato primario dei titoli di Stato e sul finanziamento del disavanzo statale, ma sul mercato secondario e quindi sul sostegno delle quotazioni e sulle operazioni di gestione del debito pubblico (es. conversioni e consolidamenti). Il rilievo negli anni 1863-1890 dei titoli di Stato in deposito (Fig. 2) richiede qualche considerazione puntuale. Giova rammentare che secondo la legge 17 maggio 1863 la CDP riceve in deposito “titoli del debito pubblico, di Province e Comuni, Buoni del Tesoro, azioni e obbligazioni di società anonime”, con le stesse finalità dei depositi in numerario (giudiziari, amministrativi e cauzionali) (Eredia 1939, pp. 377-378). L’incremento dei depositi in titoli di Stato nel periodo 1871-1893 è da attribuire “[al] continuo sviluppo dei lavori che si fanno per conto dello Stato e [alle] cauzioni depositate per l’esercizio delle esattorie, nonché [alle] indennità di espropriazione per motivo di pubblica utilità [e alle] straordinarie cauzioni di società ferroviarie, di credito e industriali”.
All’interno del periodo citato gli anni 1874-1881 vedono l’accentuazione di questo fenomeno. Infatti, nel 1874 “vi [è] un aumento straordinario di oltre 700 milioni di lire, derivante da un deposito fatto dal Ministro delle Finanze per garanzia verso il consorzio delle sei banche di emissione”, a seguito dell’obbligo imposto agli istituti di emissione di costituire depositi in titoli a fronte della circolazione. La riduzione del 1881, invece, è dovuta al ripristino del corso forzoso (Cardarelli 1990, pp. 146 ss.), con il conseguente ritiro da parte del Tesoro. La costituzione delle Casse postali accresce l’intermediazione della CDP e compor ta la riduzione del peso dei titoli di Stato di proprietà di terzi in deposito rispetto al totale delle attività della Cassa verso il Tesoro. L’acquisto di titoli della Gestione principale e delle Gestioni annesse costituisce la forma di finanziamento del Tesoro più rilevante dall’introduzione dell’obbligo d’investimento minimo in titoli nel 1895 e sino al 1927. Dal 1906 si aggiungono le acquisizioni di titoli di Stato da parte degli Istituti di previdenza ferroviari e dal 1915 degli Istituti di previdenza amministrati dalla CDP. Meno rilevanti sia come livello che come dinamica sono le anticipazioni al Tesoro, introdotte nel 1893. Lo stesso vale per i c/c col Tesoro della Gestione principale sino alla metà degli anni ’20. Dal 1927 l’espansione della raccolta sotto forma di buoni postali fruttiferi è impiegata prevalentemente sul c/c col Tesoro e gli istituti di previdenza hanno l’obbligo di versare i fondi disponibili sul c/c dello stesso. Di conseguenza, tra il 1927 e il 1934 il peso dei c/c col Tesoro raggiunge quello dei titoli di Stato in proprietà e resta su quei livelli durante il secondo conflitto mondiale.
Le informazioni statistiche sono esposte nella Tav. 2.
Tav. 2 CDP: finanziamenti al Tesoro per forma tecnica, 1863 - 1943
Fonti: dati CDP, Della Torre 2000c; dati Pil, Rossi, Sorgato e Toniolo 1993
Tesoro (incl. titoli di Stato in deposito) 1=2+15 anni 1863 1864 1865 1866 1867 1868 1869 1870 1871 1872 1873 1874 1875 1876 1877 1878 1879 1880 1881 1882 1883 1884 1885 1886 1887 1888 1889 1890 1891 1892 1893 1894 1895 1896 1897 1898 1899 1900 1901 1902 1903 1904 1905 1906 1907 1908 1909 1910 1911 1912 1913 1914 1915 1916 1917 1918 1919 1920 1921 1922 1923 1924 1925 47 91 90 80 58 70 92 108 267 291 307 1025 1143 1035 1073 1096 1240 1181 450 187 530 559 532 550 599 611 711 681 480 425 438 473 485 517 601 654 675 729 782 855 953 1071 1319 1525 1700 1834 1994 1852 1957 2022 2138 2195 2315 2520 3162 4234 6061 8161 9339 9592 9437 10240 11246 Finanziamenti al Tesoro (totale) 2=3+8+13 13 36 33 21 Titoli di Stato di proprietà “gruppo CDP” 3=4+5+6+7 5 di cui: Gestione principale 4 5 di cui: Gestioni diverse 5 di cui: Istituti ferroviari di previdenza 6 di cui: Istituti di previdenza amm.ti da CDP 7 C/c fruttiferi col Tesoro “gruppo CDP” 8=9+12 8 36 33 21 di cui: Gestione principale 9=10+11 8 36 33 21 di cui: Raccolta postale 10 8 36 33 21 di cui: c/c postali di cui Istituti di previdenza 12 Anticipazioni al Tesoro Effetti pubblici in deposito 14 34 55 57 59 58 70 92 100 267 291 300 1018 1138 1185 1227 1211 1308 1257 534 157 443 445 416 407 400 477 640 727 785 926 1166 844 969 971 1045 1046 1038 1029 1036 1034 1048 1064 1093 1158 1175 1259 1251 1212 1281 1315 1248 1330 1372 1309 1369 1457 1501 1650 1837 2015 2254 2341 2505 di cui: titoli di Stato 15 34 55 57 59 58 70 92 100 267 291 300 1018 1138 1026 1060 1078 1175 1121 400 153 438 441 401 392 398 406 492 451 243 194 178 177 177 187 206 221 219 224 231 234 239 247 254 292 315 325 333 PIL prezzi correnti 16 8440 8700 8990 10050 9410 10450 10160 10080 10430 11550 13140 12500 11020 11120 12510 11870 11660 12400 11240 12080 11440 11330 12080 12500 11650 11650 11760 12810 13250 12090 12240 11870 12200 11900 13180 13180 13240 14070 14340 13860 15030 14900 15460 16400 18550 17970 19530 19420 21440 22560 23470 23530 28950 41150 56010 74910 82520 110240 116220 124910 133430 139710 173330
7 7 5 9 14 18 65 60 50 34 91 118 131 158 200 204 219 230 237 231 261 296 307 331 395 433 455 504 550 621 714 824 1065 1233 1384 1509 1661 1852 1957 2022 2138 2195 2315 2520 3162 4234 6061 8161 9339 9592 9437 10240 11246
4 8 8 41 45 34 34 67 86 122 138 198 204 218 226 226 222 207 207 193 209 264 311 330 379 434 495 549 637 879 995 1170 1306 1401 1565 1702 1733 1846 1937 2048 2247 2555 3374 4838 6959 8023 8032 7763 8178 8918
4 8 8 41 45 34 34 67 76 117 138 198 204 218 226 226 222 206 206 193 208 259 300 317 346 391 440 478 560 650 740 882 989 1051 1193 1291 1307 1396 1443 1502 1614 1820 2438 3761 5631 6291 5870 5326 5326 5650
5 11 12 33 43 54 71 25 33 1 2 2 3 3 29 33 44 47 54 55 55 123 138 141 143 155 126 138 167
212 231 253 271 286 302 313 326 339 355 403 442 491 564 579 581 600 601 598 605
51 196 41 56 61 77 83 80 79 79 108 136 176 238 321 374 607 1008 1408 1710 2115 2496
7 7 5 5 6 10 24 15 16 1 25 33 9 20 2 1 1 4 11 8 5 6 12 17 21 13 20 20 12 23 61 83 77 51 30 21 65 91 51 73 70 1
252 457 672 587 453 425 526 675 621
252 457 655 546 395 327 465 573 562
16 41 57 99 61 102 59
49 83 102 105 110 109 106 105 104 103 103 105 109 187 184 183 194 197 205 216 222 257 267 273 355 404 552 614 863 1135 1148 1387 1707
Tesoro (incl. titoli di Stato in deposito) 1=2+15 anni 1926 1927 1928 1929 1930 1931 1932 1933 1934 1935 1936 1937 1938 1939 1940 1941 1942 1943 11708 11485 12862 14228 15694 17356 19926 22353 24385 23719 26690 30742 34732 39506 47392 55727 71241 74193
Finanziamenti al Tesoro (totale) 2=3+8+13 11708 11485 12862 14228 15694 17356 19926 22353 24385 23719 26690 30742 34732 39506 47392 55727 71241 74193
Titoli di Stato di proprietà “gruppo CDP” 3=4+5+6+7 9515 9330 9465 9842 10010 10287 10612 10564 10969 11858 12715 12960 12462 13254 27447 26626 29963 25973
di cui: Gestione principale 4 5815 5340 5398 5515 5502 5649 5909 5878 6266 6779 7483 7611 6644 6666 19297 17874 19637 21513
di cui: Gestioni diverse 5 275 399 418 392 404 504 461 425 401 350 392 434 465 509 290 283 473 496
di cui: Istituti ferroviari di previdenza 6 620 626 653 705 756 800 794 787 783 777 767 761 817 811 806 800 789 785
di cui: Istituti di previdenza amm.ti da CDP 7 2805 2965 2996 3230 3349 3334 3447 3473 3519 3952 4073 4153 4536 5267 7053 7668 9063 3180
C/c fruttiferi col Tesoro “gruppo CDP” 8=9+12 329 600 1788 2748 4061 5430 7623 9667 11294 9620 11785 15636 20178 24239 17980 27243 39474 42945
di cui: Gestione principale 9=10+11 329 410 1383 2131 3325 4533 6634 8545 9878 8264 10281 13810 18040 21731 15089 24048 35928 39098
di cui: Raccolta postale 10 231 212 1139 1742 2757 3957 5939 7734 9038 7266 9164 12458 16334 19304 11835 19353 30528 32665
di cui: c/c postali
di cui Istituti di previdenza 12 190 405 617 736 897 989 1121 1416 1356 1504 1826 2139 2508 2892 3196 3546 3847
Anticipazioni al Tesoro
Effetti pubblici in deposito 14 2513 3201 3093 3095 3161 2981 2924 2875 2829 2704 2594 2559 2639 2722 2953 3193 3467 3672
di cui: titoli di Stato 15
PIL prezzi correnti 16 183810 163940 163980 165060 150920 137410 133850 126800 128410 143970 157480 184240 198970 221520 258070 297060 367000 486000
11 98 198 245 389 568 576 694 811 841 998 1117 1352 1706 2427 3253 4695 5400 6433
13 1864 1555 1610 1638 1622 1639 1691 2122 2121 2241 2190 2146 2092 2012 1965 1858 1804 5275
Le informazioni statistiche sono riportate nella Tav. 3. A questo proposito, Confalonieri ricorda che il classamento dei titoli di Stato presso queste istituzioni pubbliche è strutturalmente rilevante nel finanziamento del fabbisogno e nella gestione del debito, perché:
La partizione del debito tra patrimoniale e fluttuante e per settori di contropartita Nell’analisi delle politiche del debito pubblico è importante individuare non solo la partizione tra debito patrimoniale e debito fluttuante, ma anche i settori creditori di contropartita presso cui sono classati i titoli pubblici e il debito fluttuante. In effetti, la distribuzione del debito del Tesoro tra patrimoniale e fluttuante (e, all’interno del patrimoniale, tra debito consolidato, redimibile e buoni del Tesoro poliennali) dà indicazioni sintetiche sulla durata residua (più lunga nel caso del debito patrimoniale redimibile rispetto al debito fluttuante) e sul costo per interessi del debito (in genere più alto per la componente patrimoniale). Questa suddivisione non è, tuttavia, decisiva in quanto sulla durata residua e sul costo per interessi del debito incidono anche le caratteristiche dei settori che detengono il debito fluttuante. In termini più precisi, le componenti del debito fluttuante afferenti alla CDP non sono necessariamente espressione di debiti a breve termine, né (sempre) di bassi tassi di interesse. L’esperienza storica conferma che le anticipazioni al Tesoro della CDP alla fine dell’800 furono saldate soltanto negli anni ‘20-30; pertanto, esse costituirono una forma di indebitamento, nei fatti, a lungo termine. Analogamente, i buoni ordinari del tesoro detenuti dalla CDP pur essendo a breve termine sono detenuti da un’istituzione che ne garantisce la stabilità nella detenzione e il rinnovo alla scadenza. Ancora, i c/c fruttiferi col Tesoro, a fronte della raccolta dei buoni postali fruttiferi, erano remunerati con un alto tasso di interesse (pur essendo collocati all’interno del debito fluttuante). Peraltro, l’elevatezza del tasso di interesse può avere avuto effetti diluiti nel tempo sulla gestione di cassa del bilancio statale, dato che vi era la prassi della capitalizzazione degli interessi maturati. E’ da aggiungere che anche per il debito patrimoniale è rilevante la partizione per settori creditori di contropartita perché la stabilità del possesso è maggiore nel caso delle istituzioni creditizie e minore nel caso del pubblico dei risparmiatori. In aggiunta, vi sono istituzioni dell’area pubblica (creditizie, assicurative e previdenziali) che sono influenzate nella scelta di composizione degli attivi dalle autorità che gestiscono la politica del debito pubblico e la politica monetaria. Nel periodo 1863-1943 tali istituzioni - che costituiscono una sorta di “circuito del Tesoro” - sono rappresentate dalle Gestioni della CDP e dagli Istituti di previdenza amministrati dalla CDP, cui si aggiungono - dal primo ventennio del ‘900 - gli istituti pubblici di previdenza e assicurativi. Dalla legge bancaria degli anni ‘30, il sistema bancario è inseribile in quest’ambito perché (in gran parte) di proprietà pubblica e perché condizionato dalla politica monetaria e dalla moral suasion della Banca centrale.14
“[tali istituzioni] subiscono le iniziative della Tesoreria pubblica e offrono le più solide garanzie per quanto riguarda la stabilità del possesso [...] e il controllo della successiva possibile monetizzazione dei titoli di Stato” (Confalonieri 1952, pp. 272, 278). Titoli di Stato detenuti all’estero e stima del debito collocato presso il pubblico dei risparmiatori 15 Prima di passare all’analisi del materiale statistico elaborato è importante ricordare le modalità di costruzione delle informazioni sul debito classato all’estero e presso il pubblico. In questo lavoro, il debito del Tesoro detenuto dal “pubblico” (nell’accezione di settore nazionale privato non bancario: famiglie di residenti ed imprese non bancarie) è calcolato per residuo, sottraendo al debito totale il debito collocato all’estero e il debito verso il “gruppo” CDP, gli istituti previdenziali e assicurativi, il sistema bancario, e gli istituti di emissione. Così facendo, il debito del Tesoro detenuto dal “pubblico” è sopravvalutato, in particolare tra l’Unificazione nazionale e la prima guerra mondiale. E’ infatti necessario tenere presente che il debito estero della serie qui utilizzata (Tav. 3) include soltanto “i finanziamenti accesi dallo Stato italiano per finanziare la grande guerra e le spese collegate” (G. Salvemini e V. Zamagni 1993a, pp. 150 ss., e 1993b, pp. 213-215): in particolare, i Buoni del Tesoro speciali collocati all’estero (1917-1925), i debiti con il Governo degli Stati Uniti (19171925), e il prestito Morgan (1926-1935) (Spinelli e Formentini 1987, p. 349-353). Ne segue che i titoli di Stato detenuti dai non residenti - esclusi dal debito estero di cui sopra - sono attribuiti per residuo al pubblico.16 Perciò è oppor tuno utilizzare con pr udenza il livello e la dinamica temporale di quest’informazione, perché l’entità della rendita detenuta dall’estero fu notevole sino alla prima guerra mondiale. L’importanza in sede interpretativa di questo punto tecnico-statistico giustifica l’ampiezza delle citazioni che seguono (tratte da V. Zamagni 1998, pp. 211-214; anche 1999, pp. 339-342). “[Nella Tav. 3 di questo lavoro] non vi è registrazione di debito estero fino alla prima guerra mondiale, perché solo il debito emesso [esplicitamente] sull’estero è inteso come [tale]. Il che non vuol
Tale impostazione è seguita con par ticolare enfasi da Antonio Confalonieri (ad es. 1952 e 1986). Di recente, si rinvia a Della Torre 2001, e Conti e Della Torre 2001.
Per alcuni chiarimenti su questo punto si ringraziano Pier Francesco Asso, Giuseppe Conti e, in par ticolar modo, Vera Zamagni. Sull’importanza dei titoli in circolazione all’estero (in buona parte con destinatari finali italiani) si rinvia a De Cecco 1990a, pp. 22 ss.,V. Zamagni 1998, pp. 211 ss.; 1999, pp. 339 ss., e, di recente, Panteghini e Spinelli 2002, pp. 168-169.
dire, naturalmente, che non vi fosse della rendita detenuta da investitori esteri. Ben noti sono i rapporti tra i primi governanti italiani e gli investitori francesi [ad es. la Casa Rothschild di Parigi], che acquistarono consistenti pacchetti di rendita [...]. Dopo la rottura dei rapporti con la Francia negli anni 1880, fu la Germania a subentrare come acquirente di rendita italiana, anche se non con la stessa intensità”. D’altra parte, ai fini della valutazione della quota di rendita italiana detenuta all’estero, l’utilizzo come proxi dei pagamenti delle cedole all’estero non è decisivo, in quanto: “non tutti i pagamenti effettuati dal Tesoro all’estero andavano a remunerare titoli italiani effettivamente detenuti da cittadini stranieri, perché anche alcuni cittadini italiani cercavano di riscuotere le loro cedole all’estero, dove venivano pagate in lire-oro, quando la moneta italiana si deprezzava o minacciava di deprezzarsi”. Tuttavia, nonostante le difficoltà e con le cautele del caso: “si può concludere che [...] la quantità di rendita detenuta all’estero oscillò tra il 25 e il 35% fino alla fine del secolo, per declinare in seguito fino a diventare irrilevante” (ibidem, p. 214). Gli anni sino al primo conflitto mondiale, 1875 - 1913 Dalla Fig. 3.1 emerge, tra il 1863 e la prima guerra mondiale, un livello strutturalmente elevato della quota detenuta dal pubblico (intorno al 70-90% del debito totale del Tesoro). Per quanto sopra descritto, tale quota è per una parte consistente (25-35%) detenuta da non residenti. Negli anni ‘70-80, è particolarmente rilevante la dimensione dei titoli di Stato classati all’estero e dei debiti verso gli Istituti di emissione (cioè, la base monetaria creata dal Tesoro, BMTES) (1020% del totale): piuttosto evidenti sono i “picchi” della creazione di base monetaria nel 1866 (guerra con l’Austria) e intorno al 1870 (“presa” di Roma). Il debito verso il sistema bancario è contenuto all’inizio degli anni ‘70 e moderatamente crescente; del tutto trascurabile (come livello iniziale e come dinamica) è il debito classato presso la CDP (Fig. 3.2). In una parola, la struttura del debito negli anni 70-80 è centrata su due poli: le “case bancarie”, che gestiscono i titoli classati all’estero, e gli istituti di emissione italiani. Dagli anni ‘90, al ridimensionamento del debito verso gli Istituti d’emissione si accompagna l’innalzamento del ricorso alle istituzioni pubbliche (in particolare, le banche e la CDP) (Fig. 3.2). L’indebitamento del Tesoro verso la CDP eccede dopo il 1905 quello verso gli Istituti di emissione e verso le banche. Alla vigilia del primo conflitto mondiale, le quote della CDP, degli Istituti
d’emissione e delle banche costituiscono rispettivamente il 13,8, il 7,6, e il 9,4% del debito totale del Tesoro. L’impennata dal 1900 del finanziamento della CDP al Tesoro è risultato della sostituzione degli impieghi verso il Tesoro rispetto a quelli verso gli enti territoriali (Fig. 1) e dell’incremento della raccolta postale dovuto alle rimesse degli emigranti nelle Americhe. A questo proposito, De Cecco ha parlato di “riacquisto con le rimesse degli emigranti del debito del Tesoro detenuto all’estero” (De Cecco 2002, p. 14). Il nuovo secolo inizia, pertanto, con una composizione meno squilibrata del debito, con un livello contenuto dei titoli collocati all’estero e del debito in base monetaria, e con un classamento rilevante verso le banche e verso la CDP.
Fig. 3.1 DEBITO TOTALE DEL TESORO DISTRIBUITO PER SETTORE DI CONTROPARTITA, 1863 - 1943
(quote % di composizione)
Fig. 3.2 DEBITO DEL TESORO “ISTITUZIONALIZZATO”, 1863 - 1943
Dalla creazione dei buoni postali fruttiferi (1925) alla “seconda crisi” della raccolta postale (1935) I buoni postali fruttiferi determinano la ripresa della raccolta delle Casse postali e dei finanziamenti della CDP al Tesoro (sotto forma di c/c col Tesoro e di acquisti di titoli di Stato). A questo si accompagna l’obbligo per gli Istituti di previdenza amministrati dalla Cassa di versare le eccedenze sul c/c col Tesoro. La quota del debito del Tesoro verso la CDP sale dal 13% del 19261927 progressivamente al 22,6% del 1934. La quota delle banche è invece stabile (intorno al 910% del debito del Tesoro) (Fig. 3.2). In questa fase, la CDP e gli istituti pubblici previdenziali e assicurativi svolgono un ruolo centrale. In effetti, nel decennio, il Tesoro persegue con nettezza l’accentramento presso la CDP della raccolta dei fondi per il finanziamento del fabbisogno dello Stato: l’introduzione dei buoni postali fruttiferi da parte del Ministro Volpi e l’obbligo del versamento sul c/c col Tesoro delle eccedenze degli istituti previdenziali marciano in quella direzione (ad es. Marconi 1982). La fase termina nel 1934 con il crollo della raccolta della CDP, dovuto al mancato rinnovo di buoni della CDP da parte di alcune grandi banche e alle domande di rimborso di depositi postali provenienti dall’estero. Il “circuito monetario”, 1935 - 1943 Particolare interesse riveste il ruolo della CDP nell’ambito del pacchetto di misure di politica economica (indicato con il termine “circuito monetario o dei capitali”), intrapreso tra l’invasione dell’Etiopia (1935) e il crollo del regime fascista (1943). Questo piano cerca di coniugare l’incremento dell’utilizzo delle risorse a fini bellici con la necessaria compressione dei consumi civili, in condizioni di ragionevole stabilità dei prezzi e dei tassi di interesse. In tempi di guerra la spesa pubblica supera le possibilità della pressione fiscale, da cui la necessità del ricorso alle anticipazioni della Banca d’Italia (creazione di base monetaria). Finanziata inizialmente in tal modo la spesa pubblica occorre procedere al recupero sotto forma di imposte e di prestiti della base monetaria creata (Thaon di Revel 1942, pp. 226-227, cit. in Spinelli e Fratianni 1991, p. 401). Il funzionamento del “circuito” è perfetto se la creazione iniziale di base monetaria è riassorbita dal Tesoro mediante il prelievo fiscale e/o l’emissione di titoli di Stato classati presso i risparmiatori. In questo secondo caso, il rapporto creditizio è “diretto”, tra risparmiatori e Tesoro. Diversamente, se la base monetaria creata dal Tesoro resta nelle mani del pubblico (tesaurizzazione) o se riaffluisce al Tesoro tramite il sistema bancario o la Cassa depositi e prestiti, il circuito non si chiude in forma diretta tra risparmiatori e Tesoro, ma con l’intermediazione di istituzioni creditizie con passività monetarie. Il drenaggio della base monetaria (dai risparmiatori al
Dalla “prima” crisi postale del 1914 al finanziamento della guerra Con il 1915 inizia una fase prolungata di ridimensionamento della CDP, che permane sino a tutto il 1927, con deflussi netti dei depositi postali negli anni 1914-1915 e 1927. Alla caduta della raccolta postale e bancaria, cagionata “dal panico dopo lo scoppio della guerra in Europa” (Sraffa 1920, cit. in Ciocca e Rinaldi 1997), seguono i Regi Decreti del 1914-1915 che consentono il rifinanziamento della CDP presso gli Istituti di emissione. Come conseguenza del rallentamento degli afflussi e dell’emergere dei deflussi netti, negli anni 1922-1923 la CDP riduce il portafoglio investito in titoli di Stato e negli anni 1924-1926 non adempie all’obbligo d’investimento minimo in titoli previsto dalla legge del 1895 (Della Torre 2000a, Fig. B.6). Da qui, la profonda riduzione della quota del finanziamento della CDP verso il Tesoro: dal 13,8 del 1913 al 6% del 1917. La crisi della raccolta bancaria e postale determina, per tanto, l’innalzamento della base monetaria creata dal Tesoro: la quota degli istituti d’emissione sale dal 7,6 del 1913 al 17,9% del 1915 (Fig. 3.2). Come è stato detto da più parti (es. De Cecco 1990, e Salvemini e Zamagni 1993a), la prima guerra mondiale è finanziata con l’indebitamento “ufficiale” verso gli Stati Uniti: nel 1916 la quota del debito estero è pari al 13,2% del totale, per salire al 24-25% del 1917-1918, e a valori intorno al 50% degli anni 1919-1925. Sino al 1925 il debito estero continua ad egemonizzare la struttura del debito del Tesoro (Fig. 3.1). Nel 1926 gli accordi di Volpi con USA e Regno Unito portano al condono del debito di guerra, resta così in evidenza soltanto il prestito Morgan (negoziato sempre da Volpi).
PROSPETTO N. 2 Lo schema di funzionamento del “circuito monetario” del Tesoro, 1935 - 1943
Fonte: Conti e Della Torre 2001
Sino al 1939, il circuito funziona prevalentemente attraverso l’espansione del finanziamento al Tesoro della CDP e, in minor misura, delle banche. Per cui, il circuito non si chiude in forma “diretta” (sottoscrizione di titoli di Stato da parte del pubblico), ma in forma indiretta mediante creazione di moneta (Fig. 3.2). Il biennio 1940-1941 vede le prime smagliature nel circuito fondato sull’asse CDP - Tesoro, con un netto innalzamento del ruolo delle banche e, poi, della Banca d’Italia. La crisi del circuito è già presente all’inizio degli anni ’40, anche se diventerà dirompente
con i bombardamenti del 1942-1943, la guerra in Italia, la fuga dai depositi postali e bancari, e i fenomeni di tesaurizzazione (Della Torre 2001, pp. 183-187).
SETTORE MONETARIO
La direzione delle frecce indica il fluire della base monetaria.
Tesoro) comporta così l’aumento delle attività liquide in circolazione (depositi postali e bancari). Nel Prospetto 2 è rappresentato lo schema di funzionamento del circuito monetario, nelle sue porzioni dirette ed indirette (Conti e Della Torre 2001).
Tav. 3: Debito totale del Tesoro distribuito per settori di contropartita, 1863 - 1943
Fonti: la nota metodologica è riportata in calce alla tavola.
D EBITO anni totale 1 1863 1864 1865 1866 1867 1868 1869 1870 1871 1872 1873 1874 1875 1876 1877 1878 1879 1880 1881 1882 1883 1884 1885 1886 1887 1888 1889 1890 1891 1892 1893 1894 1895 1896 1897 1898 1899 1900 1901 1902 1903 1904 1905 1906 1907 1908 1909 1910 1911 1912 1913 1914 1915 1916 1917 1918 1919 1920 1921 1922 1923 1924 1925 1926 1927 3959 4857 5680 6130 7140 7510 7670 8099 8312 8324 8456 8675 8454 9698 9725 9764 9781 9824 10552 12432 12127 12012 11777 11796 11887 12308 12529 12620 13003 12930 12901 13162 13092 13356 13588 13736 13694 13701 13601 13493 13383 13361 13647 13735 13902 14194 14311 14749 14810 15324 15687 16500 22372 33044 53276 73482 111515 176049 176656 176611 188295 195349 176620 89711 91640
T ESORO interno 3 3959 4857 5680 6130 7140 7510 7670 8099 8312 8324 8456 8675 8454 9698 9725 9764 9781 9824 10552 12432 12127 12012 11777 11796 11887 12308 12529 12620 13003 12930 12901 13162 13092 13356 13588 13736 13694 13701 13601 13493 13383 13361 13647 13735 13902 14194 14311 14749 14810 15324 15687 16500 22372 28682 40309 54848 66806 81679 91091 95284 95309 93459 92350 87485 89809
F INANZIAMENTO Biglietti 4 15 17 179 332 284 323 327 431 584 662 703 799 854 835 855 825 818 847 1009 1458 1010 845 653 583 510 464 477 483 488 473 477 624 671 711 800 823 698 624 606 594 574 597 648 650 644 706 705 730 737 751 633 770 1107 1437 2068 2463 2175 2457 2247 2389 2350 2357 2289 2138 1849
Debiti con Istituti di emissione 5 19 11 7 317 366 403 440 560 710 880 945 178 277 308 312 300 315 277 295 284 240 213 172 140 114 152 119 161 209 216 218 169 206 144 259 332 333 261 274 274 282 266 134 173 248 294 282 310 440 499 562 1244 2899 4169 8007 10267 15214 13865 10127 9927 7272 7981 7133 6667 6303
totale 6=4+5 34 28 186 649 650 726 767 991 1294 1542 1648 977 1131 1143 1167 1125 1133 1124 1304 1742 1250 1058 825 723 624 616 596 644 697 689 695 793 877 855 1059 1155 1031 885 880 868 856 863 782 823 892 1000 987 1040 1177 1250 1195 2014 4006 5606 10075 12730 17389 16322 12374 12316 9622 10338 9422 8805 8152
Debito verso Debito verso istituzioni pubbliche istituzioni pubbliche 1 2 7=9+10+13+17 8=9+10+13 32 70 77 74 69 78 57 85 119 152 151 173 182 214 252 251 357 369 420 448 591 624 707 738 816 887 892 884 923 996 1069 1136 1194 1224 1375 1475 1512 1601 1655 1745 1853 2018 2365 2420 2682 2863 3061 3261 3367 3464 3640 3819 4161 5611 7652 10831 15952 16875 21297 22836 23140 24613 24856 24166 n.d. 13 36 33 21
INA e RAS
CDP E ISTITUTI DI PREVIDENZA c/c e anticip. titoli m-l termine 12 5 totale 13 13 36 33 21 c/c Banco di Napoli 14
FINANZIAMENTI DELLE BANCHE AL TESORO c/c Tesoro titoli detenuti totale da Banche 15 16 17=14+15+16 19 33 44 53 69 78 57 76 119 152 141 166 176 201 238 233 287 307 366 405 494 499 569 570 594 676 666 653 681 761 799 826 882 891 974 1040 1051 1089 1096 1117 1136 1188 1296 1186 1282 1336 1386 1406 1408 1423 1478 1616 1819 3066 4444 6494 8932 7743 10574 11523 11741 12230 11141 10138 n.d. 19 33 44 53 69 78 57 76 119 152 141 166 176 201 238 233 287 307 366 405 494 499 569 570 594 676 666 653 681 761 799 826 882 891 974 1040 1051 1089 1096 1117 1136 1188 1296 1186 1282 1336 1386 1406 1408 1423 1478 1616 1819 3066 4444 6494 8932 7743 10574 11523 11741 12230 11141 10138 n.d.
Debito classato verso il “pubblico” 18=1-2-9-7 3894 4760 5417 5408 6422 6706 6846 7023 6899 6629 6656 7525 7141 8341 8306 8388 8291 8332 8828 10242 10286 10331 10245 10335 10447 10805 11041 11092 11383 11245 11137 11232 11021 11276 11154 11106 11151 11215 11066 10880 10675 10480 10500 10492 10328 10331 10263 10448 10266 10610 10851 10667 14205 17466 22583 31287 33465 48482 57420 60131 62547 58507 58073 54514 n.d.
4362 12967 18634 44709 94370 85565 81327 92986 101890 84270 2226 1831
10 7 6 13 14 18 69 62 54 42 97 125 137 168 221 211 227 231 242 235 270 310 312 333 401 435 461 512 559 628 717 830 1069 1234 1400 1527 1675 1855 1959 2041 2162 2203 2343 2545 3208 4337 7020 9132 10723 11313 11398 12383 13715 14027 n.d.
491 527 639 711 871 890 868 783 1480
196 371 696 910 1053 1206 1536 1484 1480
266 295 298 653 963 1496 1276 1366 1660 1712 2109 2393 2246 2257
4 8 8 41 45 34 34 67 86 122 138 198 204 218 226 226 222 206 206 193 208 264 311 329 379 434 495 549 637 879 995 1170 1306 1401 1565 1702 1733 1846 1937 2048 2247 2555 3374 4838 6959 8023 8032 7763 8178 8918 9515 9330
10 7 6 13 14 18 69 62 54 42 97 125 137 168 221 211 227 231 242 235 270 310 312 333 401 435 461 512 559 628 717 830 1069 1234 1400 1527 1675 1855 1959 2041 2162 2203 2343 2545 3208 4337 6333 8234 9389 9692 9475 10287 11311 11761 11587
D EBITO anni totale 1 1928 1929 1930 1931 1932 1933 1934 1935 1936 1937 1938 1939 1940 1941 1942 1943 92447 92639 93676 95703 99436 102644 108183 112639 123940 136740 147903 162945 206029 280436 381691 525590
T ESORO interno 3 90632 90860 91933 93953 97738 101607 107221 111649 122490 135349 146577 161634 206029 280436 381691 525590
F INANZIAMENTO Biglietti 4 1734 1702 1737 1588 1508 1522 1570 1163 1892 1812 2630 2553 2027 3409 4973 21300
estero 2 1815 1779 1743 1750 1698 1037 962 990 1450 1391 1326 1311
Debiti con Istituti di emissione 5 3275 2611 2378 1875 1248 1855 1513 5571 8767 5802 7300 10164 11455 30258 45174 99350
totale 6=4+5 5009 4313 4115 3463 2756 3377 3083 6734 10659 7614 9930 12717 13482 33667 50147 120650
Debito verso Debito verso istituzioni pubbliche istituzioni pubbliche 1 2 7=9+10+13+17 8=9+10+13 n.d. n.d. 27315 28426 31314 34629 37035 37743 41086 50499 58260 65490 85392 110502 147094 157617 n.d. n.d. 18205 19957 22251 24448 26466 26316 29555 34434 38811 44492 54819 65839 84779 88103
CDP E ISTITUTI DI PREVIDENZA c/c e anticip. titoli m-l termine 12 9465 9842 10010 10287 10612 10564 10969 11858 12715 12960 12462 13254 27447 26626 29963 25973 totale 13 12982 14308 15920 17715 20146 22536 24468 23752 26823 30814 34794 39766 47538 55949 71471 74560 c/c Banco di Napoli 14 356 375 444 170 84 61 73 899 877 1708 2295 2539 4103 7315 9905 2608
9 843 947 795 754 613 417 435 548 669 1467 1484 1628 2696 2971 4661 4243
10 1475 1493 1490 1489 1492 1495 1562 2017 2063 2152 2532 3098 4586 6919 8647 9300
11 3518 4466 5909 7428 9533 11972 13499 11894 14108 17855 22333 26512 20091 29323 41508 48587
FINANZIAMENTI DELLE BANCHE AL TESORO c/c Tesoro titoli detenuti totale da Banche 15 16 17=14+15+16 n.d. n.d. 8666 8299 8979 10120 10496 10528 10654 14357 14860 15920 20841 32848 46944 60906 n.d. n.d. 9110 8469 9063 10181 10569 11427 11531 16065 19449 20998 30573 44663 62315 69514
Debito classato verso il “pubblico” 18=1-2-9-7 n.d. n.d. 60502 62063 63668 63600 67104 67173 70745 77236 78387 83428 107155 136268 184450 247324
2294 2539 5629 4500 5466 6000
Note metodologiche alla Tav. 3 Il debito del Tesoro (totale e interno) costituisce una rielaborazione dei dati di G. Salvemini e V. Zamagni 1993b, e V. Zamagni 1998 relativi al Settore statale. Per il dettaglio delle rielaborazioni si rinvia a Della Torre 2000c, App. B. Il “Finanziamento monetario” indica la base monetaria creata dal Tesoro, pari alla somma dei biglietti di Stato (G. Salvemini e V. Zamagni 1993b, Zamagni 1998) e dei debiti del Tesoro verso la Banca centrale (anni 1863-1893: De Mattia 1967; anni 1894-1944: Caron e Di Cosmo 1993). I titoli di Stato detenuti dagli istituti assicurativi (Ina e Ras) e dagli istituti di previdenza (Inail e Inps) sono tratti da Gatti 1986, Tabb. 26-27, 45-46. I finanziamenti della CDP al Tesoro si riferiscono alla Gestione principale, alle Gestioni annesse e agli Istituti di previdenza e comprendono i c/c col Tesoro, le anticipazioni al Tesoro e i titoli di Stato in proprietà della CDP (Della Torre 2000c, App. B). I finanziamenti del sistema bancario al Tesoro comprendono il c/c col Tesoro del Banco di Napoli (Gatti 1986) e delle banche (dal 1938) (Mancini 1948), i titoli di Stato e i Bot detenuti dalle banche (anni 1863-1889: De Mattia 1967; anni 18901926: Cotula et al. 1996; anni 1930-1944: Bollettino della Banca d’Italia). Il debito verso le “istituzioni pubbliche I” comprende il debito verso l’Ina e la Ras, l’Inps e l’Inail, la CDP e gli Istituti di previdenza, e il sistema bancario. Il debito verso le “istituzioni pubbliche 2” esclude il debito verso il sistema bancario.
5. LA CDP, LE
CONVERSIONI DELLA RENDITA
E I CONSOLIDAMENTI DEL DEBITO REDIMIBILE ,
Rendita 5%. A questa misura fanno seguito - con scansione spesso infrannuale 22 consolidamenti di obbligazioni ferroviarie e titoli di Stati preunitari. Dai Rendiconti della Cassa non emerge alcun ruolo dell’istituto nel consolidamento del 1872 e in quelli immediatamente successivi, perché all’epoca il portafoglio della Cassa (titoli in proprietà e in deposito) è costituito integralmente da consols (Tav. 4, coll. 10, 19, 20). I consolidamenti del 1894 e 1896 Gli anni 1889-1893 costituiscono uno dei periodi “più neri dell’economia del Regno, [in cui si generano] consistenti disavanzi da finanziare [...]. Tutto ciò spinge il governo a cercare nuovi canali di finanziamento e a riordinare il debito pubblico esistente” (DGDP 1988a, p. 28). La finalità del riordino della struttura del debito porta a tre operazioni di consolidamento di debiti redimibili (negli anni 1894 e 1896) e a due operazioni di conversione del consolidato 5% (nel 1896). I tre consolidamenti portano alla sostituzione nel portafoglio della CDP delle obbligazioni dell’Asse ecclesiastico, delle Strade ferrate del Tirreno, dei lavori di sistemazione del Tevere e dei lavori di risanamento della città di Napoli con il nuovo consolidato 4,5% netto (CdV sul 1895, p. 180). La CDP impegna obbligazioni per 82 milioni e buoni del tesoro poliennali per 20 milioni, acquisendo nel biennio 1894-1895 105 milioni del nuovo titolo (Tav. 4, coll. 3, 12, 18). Il ruolo della Cassa è rilevante il primo anno (105 milioni a fronte di un’emissione totale pari a 424 milioni), meno valutando l’esperienza 1894-1903 (167 milioni contro un’emissione totale di 1.356 milioni). 23 Le conversioni del 1896 Nell’anno 1896 si ha la conversione della rendita 5% nei consolidati 4,5% e 4,0% netti: il consolidato 4,5% destinato alle opere pie, per garantire il tasso di rendimento dopo l’inasprimento del prelievo fiscale sulla rendita 5%; il secondo per la conversione obbligatoria a carico degli istituti pubblici nel 4% netto.Tali conversioni non hanno effetti sul portafoglio della CDP. La conversione - “operazione amministrativa” del 1903 Nel 1903 si ha la conversione del consolidato 4,5% netto (1894) nel nuovo 3,5% netto. In effetti, “più che una conversione fu una semplice operazione amministrativa. Sopra 61 milioni di rendita [pari ad un capitale di 1.356 milioni], 49 erano intestati ad opere di beneficenza, ad enti dipendenti dallo Stato per i quali la conversione non era facoltativa, ma obbligatoria […]. La rendita assoggettata alla conversione opzionale rappresentava appena 11 milioni corrispondenti ad un capitale di 212 milioni” (Flora 1906, p. 74; anche Spinelli 1989, p. 379, e DGDP 1988b,Tab. 2, p. 29). La CDP all’epoca detiene 171 milioni del titolo (Tav. 4, col. 5), somma che costituisce il 13% dell’ammontare in circolazione (1.356 milioni). Poco rilevanti sono gli acquisti del nuovo titolo da parte dei depositanti titoli presso la CDP (Tav. 5, col. 7) e per conto dei titolari di depositi postali (Tav. 6, col. 3).
Consolidamenti e conversioni: allungamento della scadenza del debito e riduzione della spesa per interessi 17 La legislazione del 1861 prevede la creazione delle rendite consolidate 5% e 3% lordi e del Gran Libro del Debito pubblico. Dopo l’Unificazione, accanto ai due consolidati, sono da menzionare i titoli ereditati dagli Stati preunitari (che furono man mano consolidati) e i redimibili emessi nei primi decenni del Regno (soprattutto per finanziare le costruzioni ferroviarie).18 Il Tesoro dal 1872 effettuò numerosi consolidamenti di debiti redimibili in perpetui, allo scopo di liberare il bilancio dagli oneri degli ammortamenti e dei rimborsi ravvicinati del debito (Flora 1906, p. 73). Dal 1894 effettuò anche alcune operazioni di conversione volte alla riduzione della spesa per interessi. Queste ultime riguardarono, in particolare, il consolidato 5% lordo (emesso dal 1861), che costituiva sino alla “grande” conversione del 1906 il titolo più diffuso del debito patrimoniale: nell’esercizio finanziario 1905-1906, le cedole del consolidato 5% rappresentavano oltre l’80% delle cedole pagate (Spinelli 1989, pp. 371-373). 19 Il presente paragrafo passa in rassegna le operazioni di conversione e di consolidamento cui ha partecipato la CDP, individuandone il ruolo dimensionale. 20 A tal fine si fa riferimento, in particolare, alla composizione dei titoli di Stato di proprietà della Gestione principale (Tav. 4) e dei titoli di terzi in deposito presso la CDP (Tav. 5), e agli acquisti di titoli di Stato per conto dei depositanti (Tav. 6). Va da sé che il riferimento ai dati quantitativi non consente di individuare con precisione il r uolo della CDP come agenzia del Tesoro, operando cioè sul mercato secondario nel controllo del corso dei titoli. La dinamica degli stocks di titoli detenuti dalla CDP intorno ai momenti storici dei consolidamenti e delle conversioni può fornire, tuttavia, indicazioni in proposito. 21 Il consolidamento dei debiti redimibili “pontifici” del 1872 come avvio di una sequela di consolidamenti Nel 1872 si ha il primo consolidamento di debiti redimibili dell’ex Stato pontificio nella
(17) La stesura di alcuni punti di questo paragrafo ha beneficiato delle informazioni quantitative e normative raccolte con grande perizia da M. Pia Saetta 1999, pp. 90 ss. (18) Per indicazioni sulla storia del debito pubblico in Italia dall’Unificazione nazionale si rinvia a Spinelli e Formentini 1987, DGDP 1988a, Confalonieri e Gatti 1988, Toniolo e Ganugi 1992, G. Salvemini e V. Zamagni 1993a, Musu 1998, V. Zamagni 1998, Panteghini e Spinelli 2002, Volpi 2002. Per informazioni sulle singole categorie di titoli (consolidati, redimibili e buoni del Tesoro poliennali) si vedano Cavigioli 1934, Confalonieri e Gatti 1986b, Vol. I, Par te II, Doc. 12, e DGDP 1988b. (19) Sull’impor tanza del “consolidato” 5% (1861) si veda Masi 1989 e di recente Volpi 2002, cap. I. (20) Per indicazioni sull’efficacia dei consolidamenti (nell’allungamento della scadenza del debito) e delle conversioni (nella riduzione della spesa per interessi) si vedano le elaborazioni in Spinelli e Formentini 1987 relativamente alla dinamica della composizione del debito (consolidato, redimibile e fluttuante) (pp. 308-312, 323) e alla spesa per interessi sul debito pubblico interno (pp. 332-334). Inoltre, Gatti 1986, pp. 296 ss., e 324325. (21) L’azione dell’istituto nel campo della gestione del debito pubblico è stata posta in rilievo, in par ticolare, da De Cecco e Toniolo 2000, p. XXVIII; Conte 2000, p. 146; e Asso 2000, pp. 180-181. Di recente si veda M.T. Salvemini 2002, pp. 78-79.
Si ebbero cinque consolidamenti nel 1874; otto nel 1875; dieci nel 1876; e così via (DGDP 1988b, pp. 28-35). I dati sulle emissioni del titolo 4,5% sono tratti da De Johannis 1904, cit. in Spinelli 1989, p. 375.
La “grande” conversione del 1907 Si tratta di una delle più grandi conversioni condotte a livello mondiale, per l’entità dei titoli soggetti a conversione e per il successo dell’operazione.24 L’obiettivo è la conversione del consolidato 5% lordo (1861) col nuovo 3,75% netto (dal 1907) e 3,5% netto (dal 1912).25 Degli 8 miliardi di consolidato da convertire, la metà è costituita da titoli al portatore e l’altra da titoli nominativi. Tra i titoli al portatore (3.348 milioni), 543 milioni sono nelle mani di istituzioni creditizie e i restanti 2.804 milioni del pubblico. Tra i titoli nominativi (3.942 milioni circa), 129 milioni sono detenuti dalla Banca d’Italia, 440 milioni dalla Gestione principale della CDP e 258 milioni sono depositati da terzi presso la CDP. I titoli al portatore detenuti all’estero raggiungono i 700 milioni. 26 La conversione conduce ad un cer to risparmio della spesa per interessi del Tesoro: “a conclusione dell’operazione il Tesoro aveva speso poco più di 9,5 milioni di lire [per il rimborso dei titoli non convertiti e per il sostegno dei corsi], ottenendo un risparmio annuo di circa 20.2 milioni fino al 1911” (DGDP 1988a, p. 30). Più precisamente, si avanza una riduzione della spesa per interessi di circa 20 milioni per i primi cinque anni e di 40 milioni per i successivi (Spinelli e Formentini 1987, p. 332 e Panteghini e Spinelli 2002, p. 171). Interessante è la valutazione sul risparmio di interessi da parte della CDP (Rel. sul 1907, tavv. 17-18, pp. 86-89; CDA, adunanza del 4 luglio 1906). All’interno dei titoli nominativi, la quota convertita dalla CDP assume un peso rilevante (circa il 24%). Più in dettaglio, la Cassa converte 440 milioni del titolo 5% (1861) e 23 milioni del 4% netto (1894) (titoli in proprietà della Gestione principale), acquisendo così 467 milioni del 3,75% netto (Tav. 4, coll. 1, 4, 6). Inoltre converte nel titolo anche 258 milioni di rendita di proprietà di terzi (Tav. 5, coll. 3, 8). Trascurabile è invece l’ammontare dei titoli convertiti di proprietà degli Istituti di previdenza amministrati dalla Cassa: il Monte pensioni per gli insegnanti elementari converte l’intero portafoglio titoli per 0,4 milioni. A queste considerazioni direttamente legate alla conversione dei titoli, si aggiungono due aspetti indiretti di estremo interesse. 27 Il primo punto par te dalla crescita del consolidato della Cassa negli anni precedenti la conversione (dai 58 milioni del 1895 ai 440 del 1906) (Tav. 4, col. 1). Ora è indubbio che tali acquisizioni siano spiegate dall’introduzione nel 1895 dell’obbligo d’investimento minimo in titoli di Stato e dalla progressione della raccolta postale su cui si fondava il vincolo. Questa ragione è, tuttavia, solo parziale, perché la crescita nella detenzione dei titoli eccede di molto l’obbligo di legge (Della Torre 2000a, Fig. B.7, p. 17) e all’interno di quella è crescente il peso del consolidato 5% (rispetto ai titoli non soggetti a conversione) (Tav. 4). A tal punto, risulta evidente che la Cassa ha operato, in accordo col Tesoro, in modo da preparare la conversione, aumentando le quantità sottoscritte da istituzioni a ciò obbligate e sostenendo il corso del consolidato.28
Per una rassegna sulle operazioni analoghe condotte in Europa cfr. Confalonieri 1986, pp. 19 ss. Nella vasta bibliografia in argomento si rinvia a Flora 1906, p. 71; Comit 1934, pp. 96-97; DGDP 1988a, pp. 29-30; De Cecco 1990b, pp. 276-279; e Panteghini e Spinelli 2002, pp. 158 ss. (26) I dati statistici sul classamento del consolidato sono esposti in DGDP 1988a, p. 30; Spinelli 1989, p. 398; e De Cecco 1990b, pp. 276-277. Si vedano anche Conte 2000, pp. 145 ss., e De Cecco e Toniolo 2000, p. XXXII. (27) Sui due punti che seguono si rinvia a Saetta 1999, pp. 100-103. (28) Bonaldo Stringher richiamava “la grande oppor tunità, se non la necessità, della riduzione del tasso di interesse”, ma questa avrebbe richiesto “[il] concer to con le grandi case bancarie estere, onde evitare che queste [imponessero] commissioni troppo alte”. Per tanto, era oppor tuno predisporre una “opera cauta di protezione”, in modo che gli istituti pubblici avessero in precedenza acquisito una quota ampia di titoli la cui conversione potesse poi considerarsi “di fatto obbligatoria” (cit. in De Cecco 1990b, e Conte 2000, p. 146).
Anche il secondo punto si collega al ruolo svolto dalla Cassa nella costruzione di un ambiente favorevole alla conversione.Tra le condizioni necessarie vi è il blocco di nuove emissioni di consolidato per limitare il rischio di riduzioni del corso, in una situazione in cui le occorrenze del Tesoro sono in aumento per la nazionalizzazione delle ferrovie. E’ necessario, pertanto, che il reperimento dei fondi non interferisca con il mercato dei consolidati. Luigi Luzzatti - su “La Tribuna” del 9 dicembre 1904 (cit. in Ballini 1995, p. 193) - individua la soluzione istituzionale nella CDP quale “banchiere della gestione ferroviaria di Stato”. La Cassa è incaricata di acquisire i certificati ferroviari redimibili 3,65% all’uopo emessi (L. 25 giugno 1905, n. 261). A tale proposito, Bonaldo Stringher afferma che: “mediante emissione di speciali certificati di debito redimibile [...] il Tesoro può convenientemente non disturbare con le nuove emissioni ferroviarie il mercato delle rendite consolidate, poiché le crescenti risorse della CDP [...] possono coprire gran parte, se non tutto, il fabbisogno ferroviario, assorbendo i titoli relativi quando l’emissione al pubblico di essi possa determinare il più lieve disturbo al mercato dei valori” (cit. in De Cecco 1990, pp. 102-103). Su questo tema si ricorda che, secondo il Rendiconto della CDP, “durante gli anni 1905 e 1906 i versamenti sul c/c col Tesoro furono rilevantissimi contro le possibili sorprese delle conversioni del consolidato e per provvedere ai molti bisogni dell’azienda ferroviaria” (Rel. sul 1920, p. 134). Dal 19071908 assume grande rilievo il debito redimibile detenuto dalla Cassa: “particolare menzione meritano i [certificati ferroviari 3,65% (1905) e 3,5% (1906)] nei quali l’amministrazione [della CDP] ha investito gran parte delle somme disponibili [...]. Gli acquisti furono suggeriti non solo dalla convenienza che la Cassa riscontrava in essi [...], quanto per concorrere al collocamento dei titoli in questione, col ricavato dei quali il Tesoro stesso deve far fronte alle spese dell’amministrazione delle ferrovie dello Stato, [...] al quale ultimo premeva di provvedere al collocamento “duraturo” del titolo stesso” (Rel. sul 1911, pp. 231-233). 29 La conversione - "operazione finanziaria” di Nitti: il VI Prestito nazionale, 1920 Il fine è quello di consolidare il debito fluttuante (Buoni ordinari del Tesoro e anticipazioni degli istituti di emissione), emesso in grandi quantità sul finire della guerra, sostituendolo col VI Prestito nazionale 5% (1920) (RDL 24 novembre 1919, n. 2168). Il risultato è un mezzo fiasco: “[Nitti] declared his conversion - called the Sixth National Loan - a success, but it was at best a holding operation, because the national accounts were still very unbalanced and the floating had to be increased again soon after the conversion had concluded, in 1920. As a famous confidential Treasury Report written in 1940 on the Italian inter-war debt experience [Rapporto Cotticelli 1942] was to remark, the 1920 conversion had to be supported by massive market intervention, even while it was going on, and the conversion period had to be extended” (De Cecco 1990, p. 281). In effetti, la riduzione del debito fluttuante negli esercizi finanziari 1919-1920 non è particolarmente rilevante. A fronte di un incremento dei tre Prestiti nazionali (da 13,6 a 33,4 miliardi), la riduzione del debito fluttuante riguarda esclusivamente i Bot e per ammontari contenuti (da 15,1 a 9,8 miliardi) (Gatti 1986,Tab. I, pp. 292-293).
Nella Tav. 4, col. 18, di questo lavoro, la voce “Altri titoli redimibili (ferroviari e altri)” mostra una netta impennata proprio dal 1905.
Per quanto riguarda il ruolo della CDP, i Prestiti nazionali sono acquistati per ammontari rilevanti dalla Gestione principale: lo stock passa da 961 milioni del 1919 a 2.937 milioni del 1920, mentre lo stock dei Bot scende da 1346 a 920 milioni (Tav. 4, coll. 7, 11).Tenuto conto che “in complesso l’operazione dà circa 21 miliardi di cui 7 miliardi in contanti [e] 9 in Buoni del Tesoro per la maggior parte ordinari” (Cotticelli 1942, p. 133), è agevole inferire che gli acquisti del titolo da parte della CDP sono intorno al 10% dei titoli emessi (2 miliardi contro 21) e il conferimento in contanti è intorno al 20-25% degli introiti monetari del Tesoro (1,6 miliardi, pari alla differenza tra l’incremento dello stock dei Prestiti nazionali, 2 miliardi, e il decremento nello stock dei Bot, 400 milioni). Rilevante è pure l’intervento del Monte pensioni per gli insegnati elementari e della Cassa di previdenza per le pensioni degli impiegati e dei salariati degli enti locali (Della Torre 2003). La conversione volontaria di De Stefani, 1924 Il debito fluttuante e a breve, emesso per finanziare la guerra, crea molte preoccupazioni: “Il problema del rinnovo del debito a breve ad ogni scadenza - e le scadenze erano ovviamente ravvicinate - rappresentava [...] una vera e propria spada di Damocle per il Tesoro, e ne condizionava pesantemente la politica, [lasciando] in pratica il Tesoro alla mercé delle banche [...] e rendendo inoperante ogni tentativo della banca centrale di riguadagnare il controllo della politica monetaria. Contrasti dunque [...] tra Tesoro e banca centrale, il primo tendente ad una politica di bassi tassi, la seconda riluttante a vedersi inutilizzato uno strumento di politica a breve, appunto la flessibilità dei tassi. [In tale situazione], la misura classica per contenere i pericoli dell’esistenza di cospicuo debito fluttuante consisteva ovviamente nel suo consolidamento, in un’operazione di funding” (Confalonieri 1986, pp. 27-29). La prima conversione del Fascismo si collega - per l’appunto - all’elevatezza del debito fluttuante e a breve termine (buoni poliennali del Tesoro), ereditato dalla guerra. Essa mira all’ammor tamento del debito fluttuante mediante libera conver sione in un prestito redimibile 4,75% di durata venticinquennale (di ammontare pari a 5 mld). L’esito è del tutto insoddisfacente: “non si riuscì che a raccogliere Buoni [del Tesoro] per meno di un miliardo e mezzo, cifra questa costituita quasi tutta da quelli in possesso della CDP e degli Istituti di emissione” (Cotticelli 1942, pp. 136-137). La Cassa impiega 400 milioni di Buoni ordinari del Tesoro dei 960 milioni detenuti alla fine del 1923 (Tav. 4, col. 11). “I tempi erano ormai maturi per una conversione forzosa” (Confalonieri 1986, p. 32). Il prestito del Littorio, 1926 L’operazione prevede la conversione obbligatoria dei Buoni del Tesoro quinquennali e settennali, e volontaria dei Buoni novennali in circolazione nel consolidato 5% denominato “del Littorio” (DGDP 1988b, p. 38).
Il ruolo della CDP in questa operazione è di particolare interesse, in quanto - come è spesso accaduto nella storia dell’istituzione - si esplica indirettamente. Guardando al portafoglio dei titoli di Stato della Gestione principale si nota, nel corso del 1926-1927, l’azzeramento dei Buoni ordinari del Tesoro detenuti e in concomitanza una modesta acquisizione del prestito del Littorio (a fine 1927 lo stock detenuto era pari a 17 milioni) (Tav. 4, coll. 8, 11). L’intervento della Cassa è, infatti, quello di sostenere il comparto del consolidato in esistenza, rappresentato dal VI Prestito nazionale 5% (1920). In effetti, i titoli in parola detenuti dalla Gestione principale salgono da 2.279 a 3.153 milioni tra il 1925 e il 1926 (Tav. 4, col. 7). La “doppia” conversione del 1934 - 1935 “A partire dal 1929, con la grande crisi, si ha una tendenza al ribasso dei tassi nominali pressoché generalizzata cui fa riscontro un incremento anche cospicuo dei tassi reali” (Confalonieri 1988, p. 45). Ciò crea le condizioni per la sostituzione dei titoli del Littorio 5% (1926) e del consolidato 5% (1920) con un nuovo redimibile 3,5% (1934). La storia del debito pubblico italiano considera questa conversione - solo in apparenza, “volontaria” - tra le più “disgraziate” (V. Zamagni in DGDP 1988a). L’esito di tale operazione è il tracollo del mercato dei titoli pubblici, in cui tutti vendono e in cui “l’unico acquirente, il Tesoro, per quanto acquistasse [nel febbraio-marzo 1934] per oltre 650 milioni di valori pubblici non poteva [essere sufficiente] ad assorbire la massa enorme che speculazione e risparmio gettavano sul mercato” (Cotticelli 1942, p. 161). A fronte di un’emissione totale del nuovo redimibile 3,5% di 61,1 miliardi, la CDP ne sottoscrive 3,3 miliardi, che costituiscono il controvalore del consolidato 5% e del Littorio detenuti: rispettivamente, 1.953 e 1.176 milioni (Tav. 4, coll. 7, 8, 16). Il R.D.L. 20 settembre 1935, n. 1684, prevede la conversione del redimibile 3,5% (1934) nel Prestito nazionale 5%. Per quanto riguarda la partecipazione del “gruppo” CDP all’operazione, a fronte di 3,8 miliardi sottoscritti dalla Gestione principale della CDP, le Gestioni annesse contano per un altro miliardo, gli Istituti di previdenza amministratiti dalla Cassa per 1,5 mld, le Casse postali per 388 milioni, l’INPS per 1,4 miliardi, i depositi di effetti pubblici presso la Cassa per 71 milioni. Per un totale generale di 8,5 miliardi (su 43,1 miliardi emessi), quindi per un 20% del totale dell’operazione (ASCDP - CdC sul 1935, p. 29). Indicazioni puntuali dell’operazione in Cotticelli 1942, pp. 165-167. Da notare che sempre dalla relazione della Corte dei Conti sul 1935 l’obbligo minimo di investimento in titoli è largamente superato: a fronte di un obbligo di 4,1 miliardi, i titoli di Stato in portafoglio sono 5,1 miliardi, con un’eccedenza di 998 milioni (ca. il 25% dell’obbligo minimo). I dati di cui alla relazione sul 1936 sono i seguenti: obbligo minimo 4,2 miliardi; investimento effettivo in titoli 5,3 miliardi, con un’eccedenza di 1,2 miliardi (quindi il 30% dell’obbligo minimo) (CdC sul 1936, p. 18).
Tav. 4 CDP: Gestione principale: titoli di Stato detenuti, 1871 - 1943
Fonti: elaborazioni su dati dei Rendiconti della CDP
5% lordo 1861 1 6 6 7 7 7 4 8 8 41 45 34 34 67 76 117 137 167 173 163 166 158 135 58 40 58 57 83 111 127 144 170 216 270 328 374 440 3% lordo 1861 2 4,50% netto 1894 3 4% netto 1894 4 3,50% netto 1902 5 3.75% netto 3.5% netto 1907, 1912 6 IV,V,VI PN 5 % netto 1917-1920 7 Littorio 5% 1926 8 PN 5% 1935 9 Totale Consolidati 10 7 7 7 7 7 7 8 8 41 45 34 34 67 76 117 138 169 174 164 167 159 137 59 41 166 185 236 276 294 324 373 430 465 532 586 658 666 661 662 682 672 670 676 681 685 680 1071 1629 1610 3585 3506 3420 3009 2905 2956 3845 3684 3752 3777 3781 3807 3831 3817 684 Obbligazioni 3 - 3.5% 1908, 1910 13 PN 4.5% I-II, 5% III 1915-1916 14 Obbligazioni 4,75% 1924 15 Prestito 3,50% 1934 16 Prestito 5% 1936 17 Altri titoli redimibili 18 Totale titoli redim.li 19 Totale titoli pubblici 20 7 7 7 7 7 7 8 8 41 45 34 34 67 76 117 138 198 204 207 221 222 221 215 178 201 216 270 370 413 449 499 552 592 676 808 926 1050 1125 1102 1237 1315 1315 1395 1443 1497 1584 1782 2308 3597 5138 5758 5295 4741 4711 5011 5122 4568 4550 4614 4600 4668 4945 4911 5067
anni 1871 1872 1873 1874 1875 1876 1877 1878 1879 1880 1881 1882 1883 1884 1885 1886 1887 1888 1889 1890 1891 1892 1893 1894 1895 1896 1897 1898 1899 1900 1901 1902 1903 1904 1905 1906 1907 1908 1909 1910 1911 1912 1913 1914 1915 1916 1917 1918 1919 1920 1921 1922 1923 1924 1925 1926 1927 1928 1929 1930 1931 1932 1933 1934
1 1 1 1 1 1 1 1 1 3 3 3 8 8 8 8 8 8 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 7
105 113 135 141 143 154 176 170 167
12 16 16 17 18 20 20 20 23 23 23
55 38 18 18 18 18 16 12 8
171 179 185 187 199 202 210 210 216 216 219 222 222 222 222 221 221 221 221 221 261 261 261 261 261 261 261 261 261 261 256
469 452 449 462 452 443 450 453 454 449 451 422 417 418 418 418 416 407 407 418 416 416 416 416 420 422 419 420
13 45 60 60 10 30 1346 920 1556 1192 960 550 610 378
389 976 961 2937 2857 2772 2362 2227 2279 3153 2981 2938 2902 2708 1914 1943 1953
12 18 44 38
3 17 128 189 387 1203 1195 1176
75 75 170 200 200 270 270 200 200 200 231 361 361 362
75 137 154 153 149 148 146 146 144 143 141 139 137 146 134 131 129 127 125 120 118 118 113 113 110
30 30 43 54 63 85 101 99 17 13 16 77 102 113 117 123 127 144 222 268 384 463 440 480 506 479 521 540 533 511 517 504 499 491 481 471 457 480 541 500 487 473 517 501 512 640 620 619
30 30 43 54 63 85 156 137 35 31 34 94 118 125 125 123 127 144 222 268 384 463 440 555 643 646 719 761 811 904 711 679 1988 1552 2252 1875 1733 1806 2055 1277 884 798 838 819 861 1114 1094 4383
anni 1935 1936 1937 1938 1939 1940 1941 1942 1943
5% lordo 1861 1
3% lordo 1861 2 7 7 7 7 9 9 9 9 9
4,50% netto 1894 3
4% netto 1894 4
3,50% netto 1902 5 256 256 256 247 249 249 249 249 249
3.75% netto 3.5% netto 1907, 1912 6 405 407 407 405 402 402 402 402 402
IV,V,VI PN 5 % netto 1917-1920 7
Littorio 5% 1926 8
PN 5% 1935 9 3809 4130 4079 3991 3988 4004 264 138 185
Totale Consolidati 10 4477 4801 4749 4650 4648 4664 923 798 845
BTP 12 386 436 442 442 418 12964 15191 16872 18855
Obbligazioni 3 - 3.5% 1908, 1910 13 107 104 99 95 92 89 86 85 82
PN Obbligazioni 4.5% I-II, 5% III 4,75% 1915-1916 1924 14 15
Prestito 3,50% 1934 16 84 82
Prestito 5% 1936 17
Altri titoli redimibili 18 488 385 445 432 457 434 418 785 394
Totale titoli redim.li 19 1066 1007 986 970 966 13507 15724 17531 19358
Totale titoli pubblici 20 5543 5808 5735 5619 5614 18171 16647 18329 20203
Tav. 5 CDP:Titoli di proprietà di terzi in deposito presso CDP, 1875 - 1913
Tav. 6: Acquisti di titoli di Stato per conto dei depositanti presso le Casse postali, 1876-1937
Effetti pubblici 1 anni 1875 1876 1877 1878 1879 1880 1881 1882 1883 1884 1885 1886 1887 1888 1889 1890 1891 1892 1893 1894 1895 1896 1897 1898 1899 1900 1901 1902 1903 1904 1905 1906 1907 1908 1909 1910 1911 1912 1913 1135 1180 1196 1211 1308 1256 533 156 442 445 407 400 476 640 727 785 925 1135 1165 843 968 971 1045 1045 1037 1029 1036 1034 1048 1063 1092 1157 1174 1258 1250 Titoli di Stato (totale) 2 Rendita 5% 1861 3 Rendita 3% 1861 4 4,5% netto 1894 5 4% netto 1894 6 3,5% 1902 7 3,75-3,50% 1907-12 8 Altri titoli Oro e argento
Consol Consol Consol Consol Consol Redimibile 3,50% 3,50% 3,50% 5% 5% 3% 1902 1861 1906 1908-1910 1917-1920 1861 anni 1876 1877 1878 1879 1880 1881 1882 1883 1884 1885 1886 1887 1888 1889 1890 1891 1892 1893 1894 1895 1896 1897 1898 1899 1900 1901 1902 1903 1904 1905 1906 1876-1906 1907 1908 1909 1910 1911 1907-1911 1912 1913 1914 1915 1916 1912-1916 1876-1916 1917 1918 1919 1920 1921 1922 1923 1924 1925 1926 1927 1928 1929 1930 1931 1932 1933 1934 1935 1936 1937 1917-1937 1876-1937 "Littorio" 5% 1926 Prestito Redimibile 5% nazionale 1936 5% 1935 Totale Rendita acquistata
1026 1060 1078 1175 1121 400 153 438 441 401 392 398 406 492 451 243 194 178 177 177 187 206 221 219 224 231 234 239 247 254 292 315 325 333
1023 1056 1072 1169 1115 395 147 435 438 398 389 395 402 489 448 240 191 174 174 173 177 188 195 204 210 217 218 222 230 235 258 0
3 3 5 6 6 5 5 3 3 3 3 4 4 3 3 3 3 4 3 4 4 5 6 6 6 6 7 7 7 7 13 12 12 11
154 133 133 135 133 3 4 4 6 8 78 234 235 448 682 941 987 666 711 705 704 691 685 674 677 674 685 693 718 747 742 755 742 80 80 135 133 133 131 128 126 124 123 120 119 117 178 175
5 13 17 5 4 4 4 4
0 0 3 5 4 4 4 4 3 3 5
0,2 0,4 0,8 0,9 1,1 2,4 3,9 5,3 4,4 4,7 3,7 4,9 6,8 9,7 11,1 15,5 12,6 17,0 15,7 11,6 14,7 11,8 13,3 16,9 22,1
1 2 7 9 15 16 16 15
1313 1247
0,50 1,90 0,03 0,13 0,11 0,07 0,06 0,02 0,04 0,05 0,01 0,04 0,04 0,01 0,00 0,03 0,05 0,03 0,03 0,12 0,09 0,06 0,05 1,08 3,00
8,1 34,3 0,3 0,3 0,3 0,1 0,2 0,0 0,1 0,2 0,2 0,4 0,3 0,1 0,2 0,1 0,1 0,2 0,3 0,4 0,3 0,3 0,2 4,8 39,1
155,6 287,8 9,2 8,4 11,2 6,6 5,9 5,6 4,2 4,7 5,1 7,6 4,7 2,7 3,8 3,3 2,5 2,5 2,2 11,5 18,3 7,6 4,1 131,7 419,5
8,5 9,1 0,6
8,0 8,0 5,6 8,7 32,3 27,0 47,0 65,9 69,8 78,5 87,9 74,8 43,2 42,0 57,6 44,8 40,6 38,1 32,1 11,7 0,9 16,2 17,0 17,0 3,7 1,4 5,1 5,1
20,7 29,7
422,6 422,6
385,0 385,0
180,7 663,7 15,8 17,6 43,9 33,8 53,1 71,5 74,1 83,5 93,2 82,8 48,2 44,8 61,6 48,2 43,4 40,8 34,7 27,8 34,6 12,6 21,9 988,0 1651,6
0,2 0,4 0,8 0,9 1,1 2,4 3,9 5,3 4,4 4,7 3,7 4,9 6,8 9,7 11,1 15,5 12,6 17,0 15,7 11,6 14,7 11,8 13,3 16,9 22,1 18,4 18,2 20,4 21,2 19,5 25,6 335,1 32,2 27,7 26,8 31,7 33,2 151,6 57,0 44,6 35,8 29,4 16,9 183,7 670,4 21,9 26,7 43,9 37,6 54,0 80,8 81,9 94,0 86,9 83,4 44,8 49,4 52,9 52,4 41,0 50,0 38,2 90,3 34,6 12,6 21,9 1008,9 1679,3
IL FINANZIAMENTO DELLA CDP AL TESORO:
ASPETTI NORMATIVI ED ISTITUZIONALI
In quest’appendice è indicata la scansione temporale dei momenti normativi e istituzionali 30 relativi alle forme tecniche tramite cui la CDP ha finanziato il Tesoro e contribuito alla gestione del mercato secondario dei titoli di Stato. 1861 - 1863: creazione delle rendite consolidate 5% e 3% e del Gran Libro del Debito pubblico La legge 17 luglio 1861, n. 98, prevede la creazione delle rendite consolidate 5% e 3%, mentre la legge 4 agosto 1861, n. 174, statuisce la costituzione del Gran Libro del Debito pubblico (Gola 1961). I consolidati 5% e 3% inizialmente rappresentano il controvalore dei debiti degli antichi Stati preunitari. Il titolo 5% rappresenta la quasi totalità del debito patrimoniale sino al 1887 [quando inizia il collocamento delle obbligazioni ferroviarie]. 1863: costituzione presso la CDP di depositi obbligatori e volontari, in numerario e in effetti pubblici La legge istitutiva della Cassa “italiana” (17 maggio 1863, n. 1270) recepisce la legislazione del Regno di Sardegna, prevedendo che “la Cassa riceve in deposito, oltre le somme in denaro anche titoli del debito pubblico, con la possibilità di impiegare i fondi eccedenti il bisogno in rendita del debito pubblico, buoni del Tesoro, o in c/c col Tesoro” (Clementini 1891, vol. 2, p. 593; Medolaghi 1911, p.11). I depositi di “effetti pubblici” sopra menzionati sono distinti in obbligatori (giudiziari, amministrativi e cauzionali) e volontari. 1863: costituzione presso la CDP di depositi “in effetti pubblici” per il servizio di affrancazione dei canoni, livelli, censi, ecc. La Cassa italiana recepisce la legislazione del Granducato di Toscana sull’affrancazione di censi, canoni, livelli, ecc. Secondo tali norme, “il debitore offre tanta rendita equivalente al vincolo da affrancare, e questa viene iscritta sul Gran Libro del debito pubblico a favore dell’ente morale” (Rel. sul 1899, p. 198). Tali operazioni - condotte dall’omonima Gestione annessa 31 sono rilevanti al momento dell’Unificazione, per poi perdere gradatamente d’importanza. 1872: primo consolidamento del Regno d’Italia Si tratta di un consolidamento di debiti redimibili dell’ex Stato pontificio nella Rendita 5% (L. 29 giugno 1871, n. 339). A questo fanno seguito, negli anni successivi, decine di consolidamenti di obbligazioni ferroviarie e titoli di Stati preunitari, talvolta di piccole dimensioni. L’elenco completo è in DGDP 1988b, pp. 24 ss.
1875: costituzione delle Casse postali, raccolta postale a vista e riserve di liquidità in titoli di Stato 32 Con la fondazione delle Casse postali (L. 27 maggio 1875, n. 2779), la CDP accresce notevolmente le funzioni di istituto di finanziamento, superando i limiti angusti della raccolta propria della Cassa (depositi amministrativi, giudiziari e cauzionali). Da notare l’aspetto curioso agli occhi d’oggi, ma rilevante in quella fase storica, della possibilità di “deposito in francobolli”, dai 10 centesimi sino alla concorrenza del taglio minimo del deposito postale, pari al costo del libretto (R.D. 18 febbraio 1883, n. 1216). Per quanto riguarda il rapporto tra raccolta postale e detenzione di titoli di Stato, già in quella fase vi è la consapevolezza dei problemi che la natura a vista dei depositi postali poteva creare: “quando l’affluenza dei depositi andò aumentando coll’istituzione del risparmio postale, la Commissione di vigilanza [della CDP] cominciò a dare un primo segno di allarme preoccupandola il pensiero che di fronte ai milioni depositati e ripetibili a vista, o non si trovava o si trovava ben scarso uno stock di titoli dello Stato o da esso [garantiti] da potersi all’occasione prontamente realizzare [..]. L’Amministrazione della CDP pertanto ritenne dover suo di attendere con ogni cura a costituire e mantenere uno stock di titoli di Stato prontamente realizzabili per fronteggiare la metà almeno dell’ammontare dei depositi volontari ordinari e del risparmio postale, limitandosi a queste due sole categorie, perché per tutti gli altri la più lunga esperienza ammaestrava come non vi fosse mai stato squilibrio importante tra i versamenti e le restituzioni” (Medolaghi 1898, pp. 10-12). 1875: acquisto di titoli di rendita per conto dei depositanti presso le Casse postali La legge istitutiva delle Casse postali consente a queste l’acquisto per conto dei depositanti di titoli di rendita, mentre il successivo R.D. 28 agosto 1878, n. 4497, prevede la riscossione presso gli uffici postali della rendita intestata ai titolari dei libretti postali. In tal modo vengono gettate le basi per un avvicinamento tra l’investimento in depositi postali e in titoli di Stato, riducendo i costi di negoziazione (tagli minimi, commissioni, appoggio ad una banca o a un broker, ecc.) che si frappongono all’investimento in titoli di Stato da parte del risparmio “minuto” (De Cecco e Toniolo 2000, pp. XXVII, XXXIII). Inizialmente, la facoltà d’acquisto per conto dei depositanti è concentrata sui consolidati, dal 1906 è estesa ai titoli redimibili (Rel. sul 1920, p. 198). Questa misura è funzionale alle nuove emissioni di redimibili dell’epoca (es. obbligazioni ferroviarie). 1883 - 1885: possibilità di costituire il taglio minimo dei depositi postali mediante versamenti “in francobolli” (R.D. 18 febbraio 1883, n. 1216) “Un’innovazione di ordine elevato, precipuamente rivolta ad esercitare la propria azione sulle classi sociali [meno abbienti], è quella di ammettere i depositi in francobolli, che a tale uopo vengono applicati sopra appositi cartellini, da convertirsi in un libretto di risparmio quando abbiano raggiunto la lira [costo del libretto]”. Nella stessa direzione è il R.D. 31 ottobre 1885, n. 2752, “col quale le collettorie di 1 classe sono a far da intermediarie, tra il pubblico e gli uffici di posta, per operazioni di risparmio non eccedenti lire 50” (Ministero delle Poste e dei Telegrafi 1900, pp. 7-8, 19).
Per le norme sino al 1910 si rinvia a Medolaghi 1911, pp. 641 ss. Sul servizio delle affrancazioni, cfr. Clementini 1891, vol. 2, pp. 1006-1009.
Per alcune note sulla relazione di Quintino Sella allo schema di legge costitutivo del risparmio postale, sulla diffusione delle Casse postali, sugli aspetti tecnici della raccolta “minuta” (ad es., presso le scuole e sotto forma di francobolli) e sulla possibilità di passare dai depositi postali all’investimento in titoli di Stato si rinvia a Ministero delle Poste e dei Telegrafi 1900, pp. 3-8.
1884: impieghi in titoli di Stato degli Istituti di previdenza amministrati dalla CDP Dal 1884, il Monte per le pensioni dei maestri elementari (costituito nel 1878) inizia a finanziare il Tesoro acquisendo titoli di Stato. Sino al 1915 tuttavia la detenzione di titoli di Stato è piuttosto limitata. Al Monte seguono negli anni successivi altri istituti sorti per la previdenza di dipendenti pubblici fuori dell’Amministrazione centrale: medici condotti (1898), segretari comunali e altri impiegati di comuni, province e istituzioni di beneficenza (1904), ufficiali giudiziari (1907), impiegati degli archivi notarili (1907), ecc. 1889: depositi postali di Italiani residenti all’estero Il R.D. 7 novembre 1889, n. 6540, “autorizzò i depositi nelle Casse postali per conto di Italiani dimoranti all’estero, rimettendo… direttamente al Ministero delle poste e dei telegrafi, mediante vaglia postali internazionali, o consolari, od altrimenti, …, le somme che intendono versare”. Per alcune indicazioni sulla progressione di questi depositi si rinvia a Ministero delle Poste e dei Telegrafi 1900, pp. 8 e 18. 1893: anticipazioni al Tesoro e ad altri enti pubblici La legge 15 giugno 1893, n. 279 [“Provvedimenti per le pensioni civili e militari”] impone alla CDP di anticipare al Tesoro i fondi per il pagamento del debito vitalizio sino all’estinzione delle pensioni concesse avanti l’anno 1893. La legge 22 luglio 1894, n. 339, pone fine “alle somministrazioni di capitali al Tesoro” (Medolaghi 1898, p. 12), ma il fenomeno riprende più avanti sino al secondo dopoguerra. Per ottemperare a questi obblighi, la CDP deve alienare (nel corso del 1893) titoli di Stato, accumulati per garantire la liquidità dei depositi postali. A causa delle anticipazioni suddette, negli esercizi 1892-1895, la CDP porta lo stock di titoli accumulato sotto a quello desiderato, subendo una forte perdita a causa della differenza negativa tra prezzo di vendita e d’acquisto (Medolaghi 1898, p. 12; Conte 2000, p. 132; Bianchi 1979, p. 152). Da notare che le anticipazioni al Tesoro sono parte del debito fluttuante (per solito inteso come debito a breve termine) (es. M.T. Salvemini 1969, di recente Ripa di Meana 1993, p. 307), ma almeno per il pagamento delle pensioni - si tratta di una voce di debito a lungo termine (es. Confalonieri 1952). Infatti, “la diminuzione del debito del Tesoro andava compiendosi con lentezza a causa della cifra rilevante del capitale, onde dell’annualità [prevista, di 5 milioni] poco rimane per l’ammortamento del debito dopo di aver saldati gl’interessi maturati nell’anno” (Rel. sul 1899, p. 152). 1896: conversione di titoli di rendita 5% (1861) nei consolidati 4,5% e 4,0% netti (1894) I Regi Decreti 16 febbraio 1896, nn. 59-61, e 14 maggio 1896, nn. 187-189, prevedono la conversione dei titoli di rendita 5% nei consolidati 4,5% e 4,0% netti: il consolidato 4,5% è destinato alle opere pie, per garantire il tasso di rendimento in presenza di un inasprimento del prelievo fiscale sulla rendita 5%; il secondo consolidato 4,0% netto per la conversione obbligatoria (a carico degli istituti pubblici) della rendita 5% nel 4% netto (Bianchi 1979, p. 145).
1895: obbligo per la CDP d’investimento minimo in titoli di Stato commisurato alla raccolta postale La legge 8 agosto 1895, n. 486 [“Norme per gl’investimenti dei fondi della CDP”]: “fa precetto che non meno della metà dei fondi provenienti dai depositi del risparmio e da quelli ordinari volontari dovesse restare impiegata in titoli di Stato o garantiti dallo Stato [mentre il residuo poteva essere impiegato in mutui agli enti territoriali, anticipazioni al Tesoro o impiegato sul c/c di tesoreria] ... Divenuto tassativo obbligo di legge, ciò che per l’addietro non era che un criterio di prudenza, la CDP si diede attorno per ricondurre il suo portafoglio al pristino stato [...]. Dappoiché non solo i fondi impiegati in titoli di Stato toccarono la metà dei depositi, ma già fin dal 1897 l’avevano sorpassata di circa 8 milioni” (Medolaghi 1898, p. 13). La norma è, evidentemente, finalizzata a contenere i rischi legati al disallineamento tra la durata finanziaria dell’attivo (mutui a lungo termine e a tasso fisso) e del passivo (a breve) (Asso 2000, pp. 180-181, e Cozzi 2002, pp. 28-29). 1902: conversione del consolidato 4,5% netto (1894) nel consolidato 3,5% netto La L. 12 giugno 1902, n. 166 [Creazione della rendita 3,5%] prevede la conversione del 4,5% del 1894 nel nuovo consolidato 3,5% netto. 1905 - 1906: emissione certificati ferroviari per la nazionalizzazione delle ferrovie Si ricordano le emissioni dei certificati ferroviari redimibili 3,65% (L. 25 giugno 1905, n. 261) e 3,5% netto (L. 23 dicembre 1906, n. 638). L’elencazione completa delle emissioni di consolidato 5% e di specifici titoli redimibili per le costruzioni ferroviarie e spese annesse è riportata in DGDP 1988b,Tab. 1, p. 27. 1907: “grande” conversione del consolidato 5% (1861) nel nuovo 3,75% (1907) Dopo le conver sioni del 1902-1903, quella che è comunemente definita la “grande” conversione è attuata negli anni 1906-1907. Essa riguarda uno stock di titoli pari a otto miliardi di lire correnti (il 56% del Pil) e comporta lo scambio dei consolidati emessi a partire dal 1861 (5% lordo e 4% netto) e dal 1894 (4% netto) con titoli con rendimento netto del 3,75% i primi cinque anni e 3,5% successivamente (Panteghini e Spinelli 2002, p. 170). 1907: gestione dei valori monetari e in titoli per conto della Cassa nazionale delle assicurazioni sociali Dal 1907 la CDP gestisce la custodia valori per conto della Cassa nazionale per le assicurazioni sociali. 1908, 1910: emissioni di obbligazioni redimibili 3,5% netto Titoli emessi a seguito delle leggi 24 dicembre 1908, n. 731, e 15 marzo 1910, n. 228. Al 30
giugno 1914 sono in circolazione, rispettivamente, 145 e 340 milioni delle due emissioni (Gatti 1986,Tab. IV-A, p. 303). La Gestione principale possiede a tale data una cifra consistente delle due categorie di titoli obbligazionari: 149 milioni (Tav. 4, col. 13). 1914: acquisizione di titoli di Stato da parte degli Istituti di previdenza Sino al 1914, gli Istituti di previdenza finanziano la Gestione principale della CDP (tramite il c/c per impieghi definitivi, e poi tramite la cessione di car telle della Sezione autonoma del credito comunale e provinciale e di prestiti agli enti territoriali). Dal 1915 sino al 1927, tali istituti finanziano esclusivamente il Tesoro mediante la sottoscrizione di titoli di Stato (Della Torre 2000b, pp. 62-68). 1914 - 1915: emissione di debito redimibile: I, II, III Prestito nazionale 4,5% e 5% netto II I e il II prestito 4,5% netto (R.D. 19 dicembre 1914, n. 1371, e 15 giugno 1915, n. 859) hanno la seguente circolazione: 1.000 milioni il 1915, 553 il 1916, 250 il 1917 e così sino al 1939 (Gatti 1986,Tav. IV-A, pp. 303 ss.). II III prestito 5% netto, di cui al R.D. 22 dicembre 1915, n. 1800, ha una circolazione di 1.260 milioni dal 1917 in avanti sino al 1940 (Gatti 1986, ibidem). Il ruolo della CDP sembra essere marginale, con una detenzione contenuta: 203 milioni nel 1916 (Tav. 4, col. 13). Probabilmente, ciò è da attribuirsi alla “prima” crisi della raccolta postale. 1917: servizio dei c/c postali e obbligo di “riversamento” presso il Tesoro dei fondi affluiti alla CDP A seguito del D.L.L. 6 settembre 1917, [“Servizio dei c/c postali”], l’amministrazione postale è tenuta a versare presso la CDP i fondi provenienti dal servizio dei c/c postali, eccedenti le esigenze del servizio.Tali disponibilità devono essere, a loro volta, depositate dalla CDP in apposito conto presso il Tesoro. 1917 - 1920: emissione di debito consolidato: IV,V e VI Prestito nazionale 5% netto II IV, V e VI Prestito nazionale sono consolidati emessi durante e alla fine della prima guerra mondiale (R.D. 2 gennaio 1917, n. 3; 6 dicembre 1917, n. 1860; 22 settembre 1918, n. 1300; 24 novembre 1919, n. 2168). L’ultimo consolidato si configura più come un consolidamento parziale di debiti pregressi, che come un nuovo rastrellamento di fondi (DGDP 1988b, p. 31). 1915 - 1918: espansione del debito fluttuante Tra il 1915 e il 1918 il debito a breve (Bot, biglietti e monete, anticipazioni degli istituti di emissione) presenta un’espansione rilevante, passando da una percentuale del 15% ad una del 38% del debito del Tesoro. 1920: consolidamento di debito fluttuante (VI prestito nazionale) L’idea è quella di convertire il debito fluttuante (Buoni ordinari del Tesoro e anticipazioni degli
istituti di emissione), emesso in grandi quantità sul finire della guerra, nel consolidato 5% netto (1920) (R.D.L. 24 novembre 1919, n. 2168). 1924: conversione volontaria del debito fluttuante e dei Buoni del Tesoro poliennali nel Prestito redimibile 4,75% La conversione condotta da De Stefani (R.D.L. 28 febbraio 1924, n. 210) mira all’ammortamento del debito fluttuante mediante libera conversione in un prestito redimibile di durata venticinquennale al 4,75% (di ammontare pari a 5 mld). La conversione ha effetti fallimentari: furono emessi soltanto 1,5 miliardi di obbligazioni (dietro conferimento di Buoni detenuti dalla Cassa e dagli istituti di emissione). 1925: istituzione dei buoni postali fruttiferi Il R.D.L. 26 dicembre 1924, n. 2106, convertito nella legge 21 marzo 1926, n. 597, istituisce i buoni postali fr uttiferi, vera “àncora di salvezza” per la Tesoreria, a prezzo di un interesse eccezionalmente elevato: il 6% per quasi tutta la durata trentennale del titolo, dopo un breve periodo iniziale a tasso ridotto (Confalonieri 1986, p. 38). Pur non prevedendo la legge il “riversamento” della raccolta tramite i buoni postali fruttiferi sul c/c col Tesoro, si nota, dal 1925 sino alla seconda guerra mondiale, una certa correlazione tra il flusso di tale forma di raccolta e il flusso sul c/c col Tesoro (Asso 2000, p. 251). 1926: prestito del Littorio Il R.D.L. 6 novembre 1926, n. 1831 prevede il consolidamento (obbligatorio) di 20,4 mld di buoni del Tesoro (di cui 15,2 mld di Bot) e la vendita sul mercato (per 3,5 mld). (Cotticelli 1942, pp. 131 ss.) 1927: obbligo di versamento sul c/c col Tesoro dei fondi disponibili degli Istituti di previdenza amministrati dalla CDP A norma del R.D.L. 5 agosto 1927, è fatto obbligo per gli istituti di previdenza di versare i fondi disponibili sul c/c fruttifero col Tesoro. Esso prevede che “per migliorare il mercato dei titoli oltremodo depresso [dopo le dannose conseguenze della conversione attuata con il prestito del Littorio], [l’istituzione della] Cassa di ammortamento del debito pubblico interno la quale accrebbe i mezzi che il Tesoro poteva utilizzare per l’acquisto dei titoli di Stato e conseguentemente pel sostegno del mercato, mezzi che per innanzi erano rappresentati esclusivamente dai fondi destinati dalla CDP e da altri enti parastatali ad investimenti in titoli di Stato” (Cotticelli 1942, p. 147). 1927: pagamenti differiti e c/c col Tesoro della CDP Dopo “le dannose conseguenze della operazione finanziaria di conversione effettuata alla fine del 1926, […] il credito dello Stato era così scosso che l’E. Mosconi nell’assumere la direzione del Ministero
delle Finanze dovette dichiarare: “basta con i debiti; mantenere l’equilibrio del bilancio senza ricorrere ad aumenti dei debiti dello Stato. E il Duce dispose la completa sospensione dell’emissione dei Bot. Di fronte al bisogno, si dovette quindi far ricorso a quelle forme larvate di prestiti - indubbiamente più onerose per lo Stato - costituiti dai così detti pagamenti differiti, nonché dai conti correnti, anche essi onerosi, ove si pensi che quello principale, intercedente con la CDP, trae il suo alimento dai BPF il cui tasso si eleva, dopo un breve periodo iniziale, fino al 6% con effetto retroattivo” (Rapporto Cotticelli, p. 147). La crescita del deficit di bilancio - nel 1931 - “è quasi interamente sostenuta dalla CDP […]. La crescita del debito pubblico è in parte occultata da artifici di bilancio, come il finanziamento di opere pubbliche e di bonifica attraverso pagamenti differiti e rateizzati (le cui annualità sono scontate presso la CDP e gli enti previdenziali Inps, Inail e Ina)” (Battilossi 1999, p. 282). Per lo “sconto” presso l’Inps, cfr. Beltrametti e Soliani in RSE. Sulle spese ripartite, informazioni per gli anni 1929-1935 in Répaci 1934, pp. 309-312. 1920 - 1930: conferimenti di fondi della CDP agli “istituti Beneduce” Per informazioni sul finanziamento della CDP (fondi di dotazione e acquisizione di obbligazioni degli Enti Beneduce) si vedano Asso e De Cecco (Crediop-Icipu) e De Rosa 1979 (Crediop). Sempre in quell’ambito, l’ex direttore generale della CDP Falcone ricorda che - quando gli enti interessati non erano enti locali (e quindi non potevano ricevere direttamente fondi dalla stessa) la Cassa li forniva all’Imi, Crediop, ecc., acquisendo le obbligazioni da questi emesse (ad es., i finanziamenti all’Iri per le autostrade) (Falcone 2001, p. 38). Per quanto riguarda il ruolo della CDP nel finanziamento del Crediop giova rammentare che la Cassa detiene a fine 1931-32, rispettivamente, milioni 118,4 e 261,9 di obbligazioni 5% emesse dal Crediop (Rel. sul 1932, tav. 23, pp. XVIII-XIX). La CDP non sembra avere invece un ruolo impor tante nella sottoscrizione del capitale obbligazionario (se non per alcune tranches di emissioni). Da ricordare il conferimento di fondi della CDP all’IMI (1931). L’obiettivo è di costruire un circuito dei capitali alternativo a quello delle banche miste. L’istituto si specializza nell’erogazione di credito industriale sotto forma di mutui a medio-lungo termine (Battilossi 1999, p. 281). 1934: emissione di un prestito redimibile 3,5% per sostituire il consolidato 5% (1920) e il prestito del Littorio (1926) Il R.D.L. 3 febbraio 1934, n. 60, prevede la conversione dei due consolidati nel titolo redimibile 3,5%. 1935:“nuovo” Prestito nazionale Rendita 5% Il R.D.L. 20 settembre 1935, n. 1684, prevede la conversione del redimibile 3,5% (1934) nel Prestito nazionale 5%.
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QUADERNI PUBBLICATI: 1. Maria Teresa SALVEMINI, Il finanziamento degli investimenti degli enti locali. 2. Massimo DE FELICE, Franco MORICONI, Antonio CANCELLARA, Angelo MARIANO, Il sistema di calcolo della Cassa depositi e prestiti per la progettazione e il controllo dei Buoni Postali. 3. Elio F. P. ANTUOFERMO, Appunti sul Comitato Centrale dei Buoni Postali. 4. Giulio Cesare FILIPPI, La Cassa depositi e prestiti: 150 anni di storia. 5. Con l’Euro a difesa della Storia - Atti del convegno. 6. Maria Teresa SALVEMINI, Patto di stabilità e rimborso anticipato dei mutui degli enti locali con la Cassa depositi e prestiti. 7. Giulio Cesare FILIPPI, La prima campagna stampa sul risparmio postale. 8. L’informatizzazione nella Pubblica Amministrazione - Atti del convegno. 9. Presentazione del libro “Storia della Cassa depositi e prestiti” Torino 1° dicembre 2000. 10. Stefania BENINCASA, Paola MENALE, Struttura e caratteristiche delle Agenzie di finanziamento pubblico locale nei Paesi Scandinavi. 11. Paola MENALE, Monica TAMISARI, Cassa depositi e prestiti: its local authority lending and Treasur y funding roles. 12. Giuseppe DELLA TORRE, Il “circuito del Tesoro” e la Cassa Depositi e Prestiti, 1863 - 1943.
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