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Vergleich zweier Modelle zur Bewertung der Kapitalausstattung deutscher Lebensversicherungsunternehmen 1
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Irmela Klein
1 Vergleich zweier Modelle zur Bewertung der Kapitalausstattung deutscher Lebensversicherungsunternehmen 1 Von A n n o M u m m e n h o f f, Ulm Inhaltsübersicht 1. Einleitung 2. Das Capital Adequacy Model von Standard & Poor s 3. Das Aufsichtsmodell des GDV und das Standardmodell 4. Der Vergleich der Modelle 1 Einleitung Eine Kernaufgabe der Versicherungswirtschaft ist die finanzielle Absicherung von Risiken. Da diesbezüglich die hinreichende Ausstattung mit Kapital eine notwendige Voraussetzung für den Geschäftsbetrieb eines Versicherungsunternehmens ist, besteht eine Herausforderung für die Unternehmen in der Bestimmung des notwendigen Kapitals, das zur Finanzierung der vertraglich zugesicherten Versicherungsleistungen mindestens notwendig ist. Dazu ist es erforderlich, die möglichen Risiken zu identifizieren, zu analysieren und zu bewerten, um die notwendigen Mittel zum monetären Ausgleich vorhalten zu können. Dabei zwingen die aktuellen und vergangenen Entwicklungen in der Versicherungsbranche die Unternehmen dazu, ihr Risikomanagement weiter zu verbessern. Ein wichtiger Auslöser für die Entwicklung von Risikokapitalmodellen war die Deregulierung des europäischen Versicherungsmarktes, die Mitte der 1990er Jahre begonnen und die Verantwortung vom Staat auf die Unternehmen verlagert hat. Auf europäischer Ebene beschäftigt sich überdies seit 1999 das Projekt Solvency II mit der Verbesserung des Solvenz- und Risikomanagementsystems in der europäischen Versicherungsbranche. Schließlich veranlasst nicht zuletzt eine schlechte Lage an den Kapitalmärkten die Versicherungsunternehmen vermehrt dazu, sich intensiver mit Risikomanagement zu beschäftigen. 1 Der Beitrag basiert auf der Diplomarbeit des Verfassers an der Universität Ulm sowie einem Vortrag auf der Internationalen Tagung des Deutschen Vereins für Versicherungswissenschaft am in Berlin.2 2 Anno Mummenhoff Ein Teil des gebotenen Risikomanagements besteht in der Bestimmung der Mindestkapitalausstattung durch Vergleich des erforderlichen Risikokapitals, auch Risk Based Capital (RBC) oder Solvency Capital Requirement (SCR) genannt, mit dem vorhandenen Eigenkapital, dem Total Adjusted Capital (TAC) oder Available Solvency Margin (ASM). Diese Bestimmung wird zum einen intern von den Versicherungsunternehmen selbst durchgeführt, zum anderen aber auch extern, etwa von Ratingagenturen oder der Versicherungsaufsicht. Im Beitrag werden zwei Modelle zur Bewertung der Kapitalausstattung im Lebensversicherungsbereich miteinander verglichen. Zum einen das German and Swiss Insurers Capital Adequacy Model, das Teil des Insurer Financial Strength Ratings der Ratingagentur Standard & Poor s (S&P) ist; zum anderen das Aufsichtsmodell des Gesamtverbandes der Deutschen Versicherungswirtschaft (GDV). Darüber hinaus wird auf das Nachfolgermodell des Aufsichtsmodells eingegangen, welches als Vorschlag für ein Solvency II - kompatibles Standardmodell gedacht ist. Den Zusammenhang zwischen den verschiedenen Modellen zeigt Abbildung 1.1. Die erste europäische Version von bisher vier Versionen des Capital Adequacy Model 2 wurde am 5. Oktober 1998 herausgegeben. Nachdem in den USA Kapitalmodelle für Sach-/Haftpflichtversicherungen schon einige Zeit etabliert waren und Standard & Poor s auch in Europa bereits ähnliche Analysen durchgeführt hatte, sollte für europäische Versicherungsgesellschaften und -gruppen ein Modell zur Verfügung gestellt werden, welches mit den globalen Kriterien zur Bewertung der Finanzkraft von Versicherern konsistent ist. Obwohl sich die Kriterien des Modells also an den internationalen Ansätzen orientieren, womit wohl eher die US-amerikanischen gemeint sind, beansprucht Standard & Poor s für sich, die Besonderheiten der europäischen Märkte, Produkte und Rechtsvorschriften berücksichtigt zu haben. Da es den einen europäischen Markt aber nicht gibt, hat Standard & Poor s inzwischen für die größten Märkte Deutschland, Frankreich, Großbritannien und Italien noch einmal länderspezifische Modelle entwickelt. Nach zwei Überarbeitungen des Modells von 1998 im Jahr 2000 und im April 2003 wurde somit im Juli 2003 bei 2 Siehe Abbildung 1.1.3 Vergleich zweier Modelle zur Bewertung der Kapitalausstattung 3 European Insurers Capital Adequacy Model (1998) European Insurers Risk Based Capital Model Capital Adequacy Model for British Life Assurers (2000) (2000) European Insurers Aufsichtsmodell Capital Adequacy Model (2002) (April 2003) German and Swiss Insurers Standardmodell Capital Adequacy Model (2005?) (Juli 2003) Abbildung 1.1: Zusammenhang der verschiedenen Modelle der bisher für den deutschen Markt letzten Änderung aus dem European Insurers Capital Adequacy Model das German and Swiss Insurers Capital Adequacy Model entwickelt. Der GDV hat sein Aufsichtsmodell nicht völlig neu entwickelt, sondern sich am S&P UK Life Model 3 orientiert, welches wiederum das European Insurers Capital Adequacy Model von 1998 als Vorbild hatte. Dabei wollte der GDV unter Beibehaltung der Grundstruktur das Modell so anpassen, dass es sich als Aufsichtssystem eignet 4. Unbeschadet der von den Ratingagenturen abweichenden Zielsetzung wie der Name schon sagt, dienen die Modelle der Ratingagenturen Ratingzwecken, das Aufsichtsmodell Aufsichtszwecken ist das Aufsichtsmodell daher zur Beurteilung des German and Swiss Insurers Capital Adequacy Model von S&P geeignet. Denn zum einen liegt ihm eine vergleichbare Systematik zu Grunde, da beide Modelle durch das European Insurers Capital Adequacy Model von S&P aus dem Jahre 1998 beeinflusst wurden, zum anderen findet das Aufsichtsmodell laut GDV 5 bereits breite Anwendung bei den deutschen Versicherern. Es soll inzwischen sogar 3 Lees, M.; Rajaratnam, C. (2000): Risk-Based Capital Model for British Life Assurers. 4 GDV (2002): Aufsichtsmodell für deutsche Lebensversicherer, S Persönliche Mitteilung von Dr. Thomas Schubert, GDV, vom4 4 Anno Mummenhoff auf europäischer Ebene Beachtung gefunden 6 haben. Es ist somit von innen heraus gerade das Aufsichtsmodell zur ergänzenden Außenbetrachtung heranzuziehen. Im Übrigen werden im Folgenden einige Änderungen des Standard- gegenüber dem Aufsichtsmodell dargestellt, welche die bisherigen Schwachstellen des Aufsichtsmodells beseitigen sollen. 2 Das Capital Adequacy Model von Standard & Poor s 2.1 Hintergrund Standard & Poor s Insurer Financial Strength Ratings beurteilen die finanzielle Stabilität eines Versicherungsunternehmens. Dabei betont Standard & Poor s 7, dass die Financial Strength Ratings weder eine Kauf- oder Verkaufsempfehlung für einzelne Produkte noch vom Unternehmen ausgegebene Wertpapiere darstellen. Sie sollen lediglich die Fähigkeit einer Versicherungsgesellschaft überprüfen, ihre Zahlungsverpflichtungen aus einem Versicherungsvertrag jederzeit erfüllen zu können. Zur Durchführung eines Ratings prüft Standard & Poor s 8 acht qualitative und quantitative Kriterien: Branchenrisiko; Geschäftsprofil und Wettbewerbsposition; Management und Unternehmensstrategie; Ertragskraft; Kapitalanlagen; Kapitalausstattung; Liquidität; finanzielle Flexibiliät. Die ersten drei und das letzte Kriterium sind eher qualitativer Art: Zur Beurteilung des Branchenrisikos werden die jeweiligen nationalen Rahmenbedingungen, der Spartenmix und die geographische Diversifizierung des Unternehmens bewertet. In Gesprächen mit dem Management des zu bewertenden Unternehmens werden des Weiteren das Geschäftsprofil, die Marktposition und die Wettbewerbsfähigkeit diskutiert, um den langfristigen Unternehmenserfolg beurteilen zu können. Ein stark subjektives, aber nach Meinung von S&P überaus wichtiges Kriterium ist die Einschätzung des Managements und der Unternehmensstrategie. Hierzu werden die Bereiche Strategie, operative Planung und Finanzpolitik analysiert und auf ihre Wirklichkeitsnähe hin überprüft. Zur Bewertung der finanziellen Flexibiltät werden dem potentiellen Kapitalbedarf des Versicherers die zur Verfügung stehenden Mittel gegenübergestellt. 6 Knauth, K.-W. / Schubert, T. (2003): Versicherungsaufsicht vor Paradigmenwechsel, S Vgl. Standard & Poor s: Life insurance ratings criteria. 8 Vgl. Standard & Poor s (2001): Leitfaden, S. 8.5 Vergleich zweier Modelle zur Bewertung der Kapitalausstattung 5 Die übrigen vier Kriterien enthalten auch quantitative Elemente: Zur Ermittlung der Ertragskraft werden an Hand verschiedener Finanzkennzahlen das versicherungstechnische und das nichtversicherungstechnische Ergebnis herangezogen und Art und Herkunft der einzelnen Ergebniskomponenten untersucht. Zur Bewertung der Kapitalanlagen dienen die Untersuchung der Kapitalanlagestrategie sowie die Mischung, Streuung und Bonität der Kapitalanlagen. Die Kapitalausstattung wird sowohl bezüglich ihrer Höhe als auch bezüglich ihrer Struktur und Qualität betrachtet. Dabei wird nicht nur die Kapitalausstattung des speziell zu bewertenden Versicherungsunternehmens analysiert, sondern auch die Kapitalausstattung der ganzen Versicherungsgruppe, zu der das Unternehmen gehört. Zu diesem Zweck werden Kennziffern berechnet, welche die Fremdfinanzierung, die Verwendung von Hybridkapital sowie Höhe und Volatilität eventueller Bewertungsreserven betreffen. Ausgangspunkt der Analyse der Kapitalausstattung ist ein von Standard & Poor s entwickeltes Risk Based Capital Model, das im vorliegenden Beitrag betrachtete Capital Adequacy Model, welches als Ergebnis eine eindimensionale Größe, die sogenannte Capital Adequacy Ratio (CAR), liefert. Diese setzt das aus wirtschaftlicher Sicht verfügbare Kapital ins Verhältnis zum betriebsnotwendigen Kapital. Zur Beurteilung der Liquidität als eines weiteren Kriteriums werden die unterschiedlichen Liquiditätsquellen untersucht. Erstens wird der Zahlungsstrom einer Analyse unterworfen. Bei den Kapitalanlagen findet zweitens eine Überprüfung der Qualität des Asset Liability Managements und der Liquidität und des Umfangs der zur Überbrückung unerwarteter Liquiditätsengpässe zur Verfügung stehenden Kapitalanlangen statt. Drittens werden die Möglichkeiten zur externen Liquiditätsbeschaffung untersucht. Zwischen allen aufgeführten Rating-Kriterien existiert keine festgelegte Gewichtung 9. Die Gewichtung der einzelnen Faktoren im Gesamturteil wird individuell von Rating zu Rating bestimmt. 9 Vgl. Rief, W. (2003): Kennzahlensysteme und Rating.6 6 Anno Mummenhoff 2.2 Modellbeschreibung Bei allen Arten des Capital Adequacy Model wird das ausgewiesene oder bilanzielle Eigenkapital (Reported Capital) durch verschiedene Anpassungen auf eine realistischere Basis gestellt 10, woraus das Total Adjusted Capital (T AC) beziehungsweise beim letzten Modell das Net Total Adjusted Capital (N ett AC) resultiert. Das Total Adjusted Capital wiederum wird durch Chargen reduziert, die realistische Erwartungen möglicher Verluste widerspiegeln sollen, welche durch Kreditrisiken und Schwankungsrisiken des Investmentmarktes entstehen können. Das Ergebnis bildet dann das Risk Adjusted Capital (RAC). Dieses wird mit einer Grundausstattung an Kapital, dem Total Capital Required (betriebsnotwendigen Kapital), verglichen, die dazu geeignet sein soll, die geschäftlichen Aktivitäten des Versicherers auf einer BBB -Rating-Stufe weiterzuführen. BBB bildet dabei auf der Ratingskala von Standard & Poor s die niedrigste sichere Rating-Stufe. Die Kapitalausstattung eines Versicherers wird also daran gemessen, wie gut die berechnete Capital Adequacy Ratio die Marke von BBB schlägt. BBB entspricht einem Wert des Quotienten von 100 % %. Das Total Capital Required besteht aus Chargen, die mit den Geschäftsrisiken des Versicherers korrespondieren. Das Verhältnis von Risk Adjusted Capital zu Total Capital Required bildet die Capital Adequacy Ratio. Diese eindimensionale Größe stellt das Ergebnis des Capital Adequacy Model dar und ist die Grundlage der Bewertung der Kapitalausstattung durch Standard & Poor s. Dieses Grundschema der Capital Adequacy Ratio bleibt in allen Modellversionen erhalten, jedoch unterscheiden sich Art und Weise, wie die Anpassungen und Chargen berechnet werden und in den Quotienten der Capital Adequacy Ratio einfließen. Dabei wurde das Modell von Version zu Version umfangreicher und detaillierter, siehe auch Abbildung 2.1. Die Capital Adequacy Ratio berechnet sich nun wie folgt: CAR = = = Risk Adjusted Capital Total Capital Required NetT AC Investmentrisiken Geschäftsrisiken NetT AC (C1 + C2 + C3) + Analyst adjustment + Analyst adjustment C4 + C5 + C6 + C7 + C8 + C9 + Analyst adjustment + Analyst adjustment. Dabei bezeichnet N ett AC das Net Total Adjusted Capital oder angepasste Eigenkapital. Die Chargen C1 und C9 bilden zusammen das Insvestmentrisiko. C1 ist das Required ca- 10 Vgl. Jones, R. (1998): Enhanced Criteria To Evaluate European Insurers Capital Adequacy.7 Vergleich zweier Modelle zur Bewertung der Kapitalausstattung 7 pital for investment risk (non-life and shareholder) und bezieht sich auf Kapitalanlagen, die die Verbindlichkeiten der Nicht-Lebensversicherung bedecken oder mit dem Eigenkapital korrespondieren, C9 stellt das Required capital for investment risk (life) dar und bezieht sich auf Kapitalanlagen, die die Verbindlichkeiten der Lebensversicherung bedecken. Bei einem reinen Lebensversicherer entspricht dies einer Aufteilung nach Aktionären und Versicherungsnehmern. Die Charge C2, Required capital for other credit risk, besteht im Wesentlichen aus Abrechnungsforderungen gegenüber Rückversicherern. C3, Required capital for non-insurance risk, beinhaltet die Verwaltung von nicht-bilanzwirksamem Vermögen Dritter. Die Chargen C4, Required capital for non-life net premium risk, und C5, Required capital for non-life reserve risk, betreffen einen Lebensversicherer nicht. Das Required capital for life reinsurance risk der C6-Charge bezeichnet das aktive Rückversicherungsgeschäft. Die Charge C7, Required capital for life insurance (net retained) sums at risk, dient dazu, den Umfang des Krankheits- und Sterblichkeitsrisikos zu messen, also das riskierte Kapital. Das Required capital for life insurance reserve and general business risk in C8 schließlich betrifft das Reservierungsrisiko und das allgemeine Geschäftsrisiko. Der Übersicht über die Änderungen der Berechnung der Capital Adequacy Ratio in den vier verschiedenen Modellen dient Abbildung 2.1. Zusammengefasst lässt sich sagen, dass die größte Änderung von der ersten zur zweiten Version stattgefunden hat. Vorher war das Modell noch stärker anglo-amerikanisch geprägt, danach wurde es europäischer. Daher lassen sich die Chargen von der ersten zur zweiten Modellversion nicht so leicht zuordnen wie jeweils bei Übergängen zwischen den anderen Modellversionen. Zudem wurde die grundsätzliche Systematik durch das Subtrahieren zweier Chargen im Zähler geändert. Vom zweiten zum dritten Modell wurde diese Änderung zum Teil wieder rückgängig gemacht. Bei der letzten Änderung schließlich wurde das Modell an die deutschen Gegebenheiten angepasst. Alle Modellerneuerungen haben gemeinsam, dass die Chargen immer zahlreicher und die Berechnungen immer detaillierter wurden und damit das Modell komplizierter und in der Handhabung aufwendiger. Insbesondere die C5-Charge des Modells aus dem Jahr 2000 wurde erheblich aufgegliedert. Dies betrifft die verschiedenen Kalkulationsrisiken der Lebensversicherung. Des Weiteren sieht man in der Abbildung die verschiedenen Verschiebungen zwischen dem Zähler und dem Nenner der Capital Adequacy Ratio, die bei den Chargen zwischen den Modellversionen vorgenommen wurden.8 8 Anno Mummenhoff /2003 7/2003 C1 Investment C1 Investment (Non Life and Shareholder) C1 Investment (Non Life and Shareholder) C2 Other Credit C2 Other Credit C2 Other Credit CAR Zähler C3 Non Insurance C3 Non Insurance CAR Nenner C3 Non Life Net Premium C4 Non Life Net Premium C4 Non Life Net Premium C1 Asset C4 Non Life Reserve C5 Non Life Reserve C5 Non Life Reserve C2 Pricing C3 Interest Rate C5 Life Insurance and Life Reinsurance Reserve C6 Life Reinsurance C7 Life Insurance Reserve C6 Life Reinsurance C7 Sums at Risk C8 Life Insuran ce Reserve & Ge neral Business C4 Business C6 Non Insurance C8 Investment (Life) C9 Investment (Life) Abbildung 2.1: Entwicklung der Chargen in den S&P-Modellen9 Vergleich zweier Modelle zur Bewertung der Kapitalausstattung 9 3 Das Aufsichtsmodell des GDV und das Standardmodell 3.1 Hintergrund Der Gesamtverband der Deutschen Versicherungwirtschaft e.v. wurde 1948 in Köln gegründet 11 und hat seit Februar 1998 seinen Sitz in Berlin. Er vertritt die Interessen der deutschen Versicherungswirtschaft und will mit seiner Öffentlichkeitsarbeit gezielt Meinungsbildner in Politik, Wirtschaft und Gesellschaft ansprechen. Verbandsintern steht die kontinuierliche und umfassende Information der Mitgliedsunternehmen im Vordergrund. Der GDV möchte mit seinem Aufsichtsmodell 12 nicht in Konkurrenz zu Standard & Poor s, Moody s und den anderen Ratingagenturen treten und Versicherer bewerten, sondern sein Ziel ist die Neukonzeption der Versicherungsaufsicht 13. Der GDV beschäftigt sich nach eigenen Angaben 14 bereits seit 1997 mit Überlegungen zu einer notwendigen stärkeren Risikoorientierung im Aufsichtsrecht. Wie bei der Erneuerung der Baseler Eigenkapitalvereinbarungen für Banken in Basel II 15, sollen auch bei den Versicherungen durch die geplanten Richtlinien von Solvency II 16 die Solvabilitätsvorschriften und die Finanzaufsichtsvorschriften für Versicherungen reformiert werden. Dazu sollen die Bewertung und Kontrolle der durch die Versicherer eingegangenen Risiken verbessert werden, indem durch stärkere Orientierung an Risikosteuerungsmodellen die Mindestkapitalausstattung eines Versicherers optimiert wird. Da sich Banken und Versicherer in ihrer Risikosituation fundamental unterscheiden, die internationale Diskussion aber durch Basel II beherrscht wird, will der GDV vermeiden, dass die Entwicklungen und Vorschläge für die Banken unverändert auf die Versicherer übertragen werden. Er hat deshalb 2002 sein sogenanntes Aufsichtsmodell in die internationale Diskussion um ein zukünftiges europäisches Aufsichtssystem eingebracht, welches in zwei Stufen ausgeführt werden soll. Für Stufe 1 hat der GDV das risikoorientierte Aufsichtsmodell entwickelt, nach eigener Aussage transparent und einfach handhabbar sowie an die europäischen und insbeson- 11 Vgl. GDV : 12 Die Erläuterungen zum Aufsichtsmodell entstammen der Modellbeschreibung des GDV zum Aufsichtsmodell. 13 Vgl. GDV (2002): 14 Vgl Knauth, K.-W. / Schubert, T. (2003): Versicherungsaufsicht vor Paradigmenwechsel, S market/regcapital/index de.htm. 16 market/insurance/solvency de.htm#solvency2.10 10 Anno Mummenhoff dere die deutschen Gegebenheiten angepasst 17. Damit auch verstärkt unternehmensspezifische Gegebenheiten im Risikomodell berücksichtigt werden können, werden in Stufe 2 vom GDV Grundsätze für qualitative und quantitative Standards für den Einsatz interner Risikomodelle vorgestellt, um die Versicherer zur Entwicklung unternehmensinterner Risikomodelle zu motivieren. Stufe 1 ist somit nur als Zwischenschritt gedacht, zumindest für große Unternehmen, die selbst in der Lage sind, ein Risikomanagement zu entwickeln, das optimal an die unternehmenseigenen Gegebenheiten angepasst ist. Solche internen Modelle sollen dann alternativ zum Aufsichtsmodell verwendet werden können. Kleinere Unternehmen, die nicht dazu in der Lage sind, können weiterhin mit dem absichtlich einfach gehaltenen und damit einfach einzusetzenden Modell operieren. Beide Stufen des GDV-Modells fallen in den Geltungsbereich der Säule I des Drei-Säulen-Modells des Solvency-II-Projektes 18. In diesem Ansatz umfasst Säule I Mindeskapitalvorschriften, Säule II die Überprüfung der Aufsicht und Säule III die Marktdisziplin 19. Darüber hinaus entwickelt der GDV in Zusammenarbeit mit der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) seit 2004 einen Vorschlag für ein Solvency-II-kompatibles Standardmodell 20. Dieses Standardmodell soll als Nachfolger des Aufsichtsmodells in das Projekt Solvency II eingebracht werden und nimmt bei der Modellierung 21 dieses als Ausgangspunkt. Dabei wurde das Aufsichtsmodell nicht nur stellenweise überarbeitet, sondern von Grund auf weiterentwickelt. 3.2 Modellbeschreibung Im Aufsichtsmodell des GDV wird analog zum Capital Adequacy Model von S&P ein Quotient Q aus vorhandenem Risikokapital, RC, und benötigtem Risikokapital, RBC, gebildet, der die Grundlage für die Bewertung der Kapitalausstattung darstellt. Im Gegensatz zum S&P-Modell gehen hier in den Zähler von Q keine Chargen ein, nur das benötigte Risikokapital RBC setzt sich aus Chargen zusammen. Das Aufsichtsmodell orientiert sich über einen Value-at-Risk-Ansatz am Risk Based Capital Model for British Life 17 Vgl. GDV (2002): 18 Vgl. Knauth, K.-W. / Schubert, T. (2003): Versicherungsaufsicht vor Paradigmenwechsel, S Vgl. Gräwert/Stevens/Tadros (2003): Solvency II. 20 Im Folgenden kurz Standardmodell genannt. 21 Zu den Details vgl. Jaquemod (2005).11 Vergleich zweier Modelle zur Bewertung der Kapitalausstattung 11 Assurers von Standard & Poor s, welches seinerseits aus dem Capital Adequacy Model von S&P entwickelt wurde. 22 Die Überdeckung Q wird folgendermaßen berechnet: Falls Q = RC RBC = RC (C1 + C3)2 + C2 2 (E 1 + E 2 ) + C4. RC > RBC Q = RC RBC > 100 %, erfüllt der Lebensversicherer die Solvabilitätsanforderungen. Der GDV schlägt einen aufsichtsbehördlichen Eingriff vor, wenn die Überdeckung RC RBC unter einen gewissen Prozentsatz falle, wobei die genauen Abstufungen dafür noch zu bestimmen seien. Das Risk Capital, RC, bezeichnet das insgesamt vorhandene Risikokapital der Aktionäre und Versicherungsnehmer. Zu seiner Berechnung werden hauptsächlich Positionen aus dem Geschäftsbericht verwendet. In Anlehnung an das UK Life Model von Standard & Poor s enthält das Aufsichtsmodell ebenfalls vier Risikoklassen: das Kapitalanlagerisiko C1; das Kalkulationsrisiko C2, welches das versicherungstechnische Risiko für Lebensversicherer beinhaltet; das Garantierisiko C3, welches vom Versicherer gegebene Garantien berücksichtigt, und das Allgemeine Geschäftsrisiko C4. Diese wurden in ihren Ausprägungen an deutsche Verhältnisse angepasst. Jede Risikoklasse besteht wiederum aus verschiedenen Einzelrisiken, für die jeweils ein geeigneter Risikoträger, die Bezugsgröße für das Risiko, und ein Risikofaktor, eine Art Gewichtungsfaktor, bestimmt werden. Im Gegensatz zum Capital Adequacy Model werden im Aufsichtsmodell auch explizit Erträge angesetzt. Aus den vier Risiken wird das benötigte Risikokapital oder Risk Based Capital, RBC, berechnet: RBC = (C1 + C3) 2 + C2 2 (E 1 + E 2 ) + C4, wobei E 1 den Ertrag aus C1 und E 2 den Ertrag aus C2 bezeichnet. C1 und C3 seien vollständig korreliert, alle anderen Risiken seien jeweils unkorreliert. Da bei C3 und C4 von keinem Ertrag ausgegangen wird, tauchen in der Formel nur E 1 und E 2 auf. 22 Siehe Abbildung 1.1.12 12 Anno Mummenhoff Im Standardmodell wurde das Risk Capital RC zum Available Solvency Margin (ASM), dem vorhandenen Solvenzkapital. Neben der Bezeichung wurden auch einige Änderungen im Detail vorgenommen. Das Risk Based Capital RBC wurde ebenfalls umbenannt in Solvency Capital Requirements (SCR), die erforderlichen Eigenmittel. Die vier Risikoarten des Aufsichtsmodells wurden auf drei reduziert: das Kapitalanlagerisiko C1 und das Garantierisiko C3 wurden zum neuen Kapitalanlagerisiko G1 zusammengelegt, welchem der Ertrag E1 zugeordnet ist, das Kalkulationsrisiko C2 entspricht dem Kalkulationsrisiko L und das Allgemeine Geschäftsrisiko C4 findet sich im Operativen Risiko G2 wieder. Die erforderlichen Eigenmittel SCR werden nun folgendermaßen berechnet: SCR = (G1 + E1) 2 + L 2 + G2 2 E1. Der GDV orientiert sich im Aufsichtsmodell nicht nur bei der Vorgehensweise am Modell von Standard & Poor s, sondern auch hinsichtlich der Bewertungsskala. In der Ratingskala von Standard & Poor s entsprechen 100 % einem Rating von BBB. Damit das Aufsichtsmodell seine Funktion in der Solvenzaufsicht erfüllen kann, gibt es eine Verlustwahrscheinlichkeit vor, die einem Standard & Poor s-rating von BBB entspricht. Um dies zu erreichen, nimmt der GDV eine Tabelle zu Hilfe, die die Verlustwahrscheinlichkeiten von Anleihen der verschiedenen Ratingklassen ausweist. Um einem Rating von BBB zu entsprechen, wird bei den Berechnungen der Gewichtungsfaktoren der verschiedenen Risikoklassen des Aufsichtsmodells von einem 0,22 %-Quantil der jeweiligen Verteilung auf Marktwertbasis ausgegangen. Im Standardmodell orientiert man sich stattdessen an der International Actuarial Association (IAA) 23 und wählt das 0,5%- Quantil. Bei dieser Vorgehensweise zur Bestimmung der Risikofaktoren mit Hilfe von Quantilen handelt es sich um eine Value-at-Risk-Betrachtung. Der Value at Risk, kurz V ar, zu einem gegebenen Konfidenzniveau α stellt denjenigen Schwellenwert dar, der maximal mit Wahrscheinlichkeit α von einem Verlust überschritten wird, der durch das betrachtete Risiko innerhalb eines zuvor festgelegten Beobachtungszeitraumes verursacht wird. Das heißt, der Value at Risk ist der Mindestverlust, mit dem in den schlechtesten α % aller Fälle zu rechnen ist; er ist sozusagen der beste der schlechtesten Fälle. Oder aus der umgekehrten Perspektive: Der Value at Risk ist der maximale Verlust, der mit Wahr- 23 Vgl. Jaquemod, R. (2005), Folie 13.13 Vergleich zweier Modelle zur Bewertung der Kapitalausstattung 13 scheinlichkeit 1 α nicht überschritten wird. Das Unternehmen muss also freie Mittel in Höhe des Value at Risk haben, um eventuelle Verluste in (1 α) % aller Fälle ausgleichen zu können. Hier ist α = 0, 22 % beziehungsweise α = 0, 5 % und der Beobachtungszeitraum beträgt ein Jahr. In durchschnittlich (100 0,22) % = 99,78 % beziehungsweise (100 0,5) % = 99,5 % aller Fälle kann damit ein im nächsten Jahr auftretender Verlust ausgeglichen werden. 4 Der Vergleich der Modelle Da sowohl das German and Swiss Insurers Capital Adequacy Model von Standard & Poor s als auch das Aufsichtsmodell des GDV über das UK Life Model sich am European Insurers Capital Model aus dem Jahr 1998 von Standard & Poor s und das Standardmodell wiederum am Aufsichtsmodell orientieren, ist die Modellidee dieselbe: Es wird ein Quotient berechnet, der das erforderliche Kapital dem vorhandenen gegenüberstellt, wobei für verschiedene Risiken gewisse Chargen berechnet werden. Die Modelle unterscheiden sich jedoch nicht nur bezüglich dieser Chargen, sondern es gibt schon Unterschiede in der allgemeinen Systematik. 4.1 Zeithorizont Ein Unterschied besteht in dem Zeithorizont, für den das jeweilige Modell gelten soll. Nach Meinung des GDV 24 erfasst ein Solvabilitätsmodell per definitionem eine Ein-Perioden- Betrachtung. Folglich würden langfristige Risiken nur mit ihrer Auswirkung auf diese Periode erfasst. So wird in das Modell beispielsweise das Zinsgarantierisiko mit einbezogen, welches langfristiger Natur ist. S&P dagegen verfolgt eine mittel- bis langfristige Perspektive. So sollen die vergebenen Bewertungen durch den Konjunkturzyklus hindurch 25 stabil bleiben. Dies ist sinnvoll, da so zum einen mögliche Investoren eine gewisse Sicherheit für ihre Planung bekommen, zum anderen sind gerade im Versicherungsbereich eher langfristige Zeiträume von Bedeutung. So war zum Beispiel auch bei der Neufassung des 341 b HGB 26 im Jahr 2002 ein Ziel, die Bestimmungen zur Bewertung der 24 Vgl. GDV (2002): Aufsichtsmodell, S Vgl. Hinrichs, T. (2003): Geschäftsmodelle, Ratingkriterien und jüngste Kritik an Standard & Poor s. 26 Änderung durch das Versicherungskapitalanlagen-Bewertungsgesetz (VerKapAG), BGBl I 2002, 1219.14 14 Anno Mummenhoff Vermögensgegenstände dahingehend zu ändern, dass der langfristige Planungshorizont der Versicherungsunternehmen besser berücksichtigt wird. 4.2 Aggregation und Korrelationen Der Modellaufbau unterscheidet sich sowohl in der Aggregation der einzelnen Risiken als auch der damit verbundenen Berücksichtigung von Korrelationen. Zur Bestimmung des Risikokapitals für das Gesamtunternehmen wird in allen Modellen zunächst jeweils das erforderliche Kapital für die Einzelrisiken bestimmt. Anschließend werden die einzelnen Risikokapitalien zum gesamten Risikokapital aggregiert. Ebenso wird wiederum bei der Bestimmung des erforderlichen Kapitals für die jeweiligen Einzelrisiken vorgegangen. Im Kapitalmodell von Standard & Poor s besteht jede Charge aus einer Summe, deren Summanden meist selbst wiederum Summen darstellen. Die Chargen sind somit Linearkombinationen aus S&P-Parametern a i, b i und Eintragungen des Versicherungsunternehmens x i, y i. Die Capital Adequacy Ratio kann also auf folgende Weise dargestellt werden: CAR = n i a ix i m i b i y i. Somit existieren nur lineare Abhängigkeiten, und es werden sowohl innerhalb der Einzelrisiken, also bei der Berechnung einer Charge, als auch bei der Gesamtaggregation der Risiken keine Korrelationen berücksichtigt. Dies führt zu einer vergleichsweise höheren Risikokapitalanforderung, da somit zumindest explizit keine Diversifikationseffekte beachtet werden. Das erscheint nicht gerechtfertigt, da alle Risiken gleichzeitig nur mit einer geringen Wahrscheinlichkeit eintreten. Im Gegensatz dazu sollen sowohl im Aufsichts- als auch im Standardmodell bei der Aggregation der Risikokapitalien Abhängigkeiten zwischen den Risikofaktoren grundsätzlich berücksichtigt werden. Dies soll durch die Verwendung linearer Korrelationen erreicht werden. Da für die Schätzung der Korrelationen in der Regel das Datenmaterial nicht ausreichend sei und da das Modell einfach gehalten werden solle, werden die Risiken meist als vollständig positiv korreliert (mit Korrelationskoeffizient ρ = 1) oder vollständig unkorreliert (mit Korrelationskoeffizient ρ = 0) angenommen.15 Vergleich zweier Modelle zur Bewertung der Kapitalausstattung 15 Zur Aggregation verwendet der GDV eine sogenannte Kovarianzformel, die die linearen Korrelationen zwischen den Einzelrisiken berücksichtigen soll. Dabei werden im Aufsichtsmodell alle Risiken entweder als normalverteilt oder binomialverteilt angenommen. Mathematisch lässt sich das so formulieren: Gegeben seien zwei Zufallsvariablen X 1 und X 2, die den wirtschaftlichen Verlust beschreiben, der durch die betrachteten Risiken R 1 beziehungsweise R 2 entstehen kann und für die die erforderlichen Risikokapitalien bekannt sind. Dann ist das erforderliche Risikokapital für die Summe X 1 +X 2 gesucht. Da im Aufsichtsmodell ein Value-at-Risk-Ansatz verwendet wird, ist dies gleichbedeutend mit der Suche nach V ar(x 1 + X 2 ), wenn V ar(x 1 ) und V ar(x 2 ) bekannt sind. Um den Value at Risk einer Summe X 1 + X 2 bestimmen zu können, muss man die Wahrscheinlichkeitsverteilung dieser Summe kennen. Um Aussagen über die Verteilung der Summe machen zu können, muss man sowohl die Verteilungen der einzelnen Summanden X 1 und X 2 als auch die stochastische Abhängigkeit zwischen diesen beiden kennen. Die Erläuterungen zur Kovarianzformel, die der GDV in Anlage 2 der Modellbeschreibung zum Aufsichtsmodell [5] als Summenformel für das betriebsnotwendige Kapital anführt, sind aber zumindest unzureichend. Als Voraussetzung wird nur angenommen, dass die X i normalverteilt sind. Dies reicht nicht aus, da auch die Summe der X i normalverteilt sein muss, ansonsten ist die Gültigkeit der Formel nicht mehr sichergestellt 27. Das Problem vereinfacht sich, wenn X 1 und X 2 multivariat normalverteilt sind. Dann ist die Summe X 1 und X 2 immer normalverteilt, und es gilt die Summenformel. Unabhängig von der Frage, ob die Formel in Anlage 2 der Modellbeschreibung zum Aufsichtsmodell [5] angewendet werden darf oder nicht, ist sie mehrfach falsch angewendet worden. Bei der Berechnung des C1-Risikos werden beispielsweise unter der Wurzel auch die Erträge berücksichtigt. Dann aber müssen nach der angegebenen Formel die Erträge auch außerhalb der Wurzel berücksichtigt werden, bei der Notation mit Verlustverteilungen als Abzug. 27 Vgl. Embrechts et. al. (2002): Correlation and Dependence in Risk Management.16 16 Anno Mummenhoff 4.3 Übersicht Bevor nun die einzelnen Chargen miteinander verglichen werden, zeigt Tabelle 4.1, welche Chargen sich aus dem German and Swiss Insurers Capital Adequacy Model und dem Aufsichtsmodell entsprechen. Die Entsprechungen zwischen Aufsichts- und Standardmodell wurden bereits weiter oben erwähnt. S&P GDV Aufsichtsmodell Risiko Charge Risiko Charge Investment risk C1,C9 Kapitalanlagerisiko C1 Reinsurance recoverable C2 Keine Berücksichtigung des Ausfall- - default risk risikos für Forderungen aus Rückversicherungsbeziehungen Other Assets C2 Keine Entsprechung - Non-insurance risk C3 Keine Entsprechung - General business risk C8 Allgemeines Geschäftsrisiko C4 Life reinsurance risk C6 Rückversicherungsisiko implizit C2 beim Schwankungsrisiko Sums at risk C7 Schwankungsrisiko, Kumul-/Trendrisiko C2 Life insurance reserve risk C8 Kalkulationsrisiko C2 Kapitalanlagerisiko, Liquidität - ALM-Risiko C3 Finanzielle Flexibilität Branchenrisiko - Zinsgarantierisiko C3 Allgemeines Geschäftsrisiko C4 Tabelle 4.1: Gegenüberstellung der Chargen aus S&P-Modell und Aufsichtsmodell 4.4 Vorhandenes Risikokapital Die jeweiligen Posten für das vorhandene Kapital, das Total Adjusted Capital im S&P- Modell und das vorhandene Risikokapital RC im Aufsichtsmodell beziehungsweise das vorhandene Solvenzkapital ASM im Standardmodell, enthalten beide die großen Posten einer Bilanz: Reported shareholder s funds/policyholders surplus beziehungsweise Eigenkapital, Allowable share of unallocated life funds beziehungsweise Freie RfB und SGA- Fonds sowie Equity adjustments beziehungsweise Bewertungsreserven bei Kapitalanlagen17 Vergleich zweier Modelle zur Bewertung der Kapitalausstattung 17 gemäß 54 RechVersV, Bewertungsreserven auf ALM-Bonds und Stille Reserven der zu Nominalwerten bilanzierten Aktiva. Der GDV verzichtet absichtlich darauf, zukünftige Gewinne und in den Beitrag eingerechnete Abschlusskosten in die Berechnung des RC respektive ASM einfließen zu lassen im Gegensatz zum S&P-Modell, in welchem dies in den Life embedded value adjustments eingerechnet wird. 4.5 Kapitalanlagerisiko Untergliederung des Kapitalanlagerisiko S&P-Modell und Aufsichtsmodell unterteilen das Kapitalanlagerisiko in die Bereiche Ausfallrisiko, Volatiliätsrisiko und Konzentrationsrisiko. Die Analystenanpassungen fehlen naturgemäß beim Aufsichtsmodell, da dies kein Modell ist, welches von Ratingagenturen verwendet wird. S&P verwendet zusätzlich noch einen Anpassungsfaktor für die Größe der investierten Kapitalanlagen, den Size factor. Der GDV folgt nicht dieser Vorgehensweise. Er schlägt stattdessen einen Mindestgarantiefonds vor, der den Size factor ersetzen soll 28. Beide sollen bewirken, dass bei bestimmten Einzelrisiken ein Mindestwert an betriebsnotwendigem Kapital zur Verfügung steht. Ein Unterschied bei der Herangehensweise ist, dass der GDV die Passivseite betrachtet, wohingegen S&P sich bei der Berechnung des Size factor auf die Aktivseite bezieht. Im Standardmodell wird zusätzlich noch ein Währungsrisiko betrachtet. Statt des Mindestgarantiefonds ist eine Mindestkapitalanforderung oder Minimum Capital Requirement (M CR) geplant. Im Capital Adequacy Model wird außerdem noch eine weitere Aufteilung vorgenommen. Beim erforderlichen Kapital für das Investmentrisiko unterscheidet Standard & Poor s zwischen Nicht-Leben und Aktionäre und Leben ; letzteres bezieht sich auf Kapitalanlagen, die die Verbindlichkeiten aus Lebensversicherungen bedecken, und findet sich in C9 wieder, ersteres bezieht sich auf Kapitalanlagen, die die Verbindlichkeiten aus Nicht- Lebensversicherungen bedecken oder mit dem Eigenkapital korrespondieren, und findet sich in C1 wieder. Es werden dadurch die Unterrisiken des Insvestmentrisikos - das Ausfallrisiko, das Volatilitätsriskio und der Anpassungsfaktor - jeweils getrennt berechnet und die Analystenanpassungen getrennt eingetragen. Dies wird damit begründet 29, dass das Investitionsrisiko bei Leben zu den originären Versicherungsrisiken zähle, bei Nicht-Leben 28 Vgl. GDV (2002): Aufsichtsmodell, S. 20.18 18 Anno Mummenhoff jedoch sei die Bedeutung etwas niedriger anzusehen. Daher seien die Investmentrisiken bei Leben beim erforderlichen Kapital im Nenner der Capital Adequacy Ratio berücksichtigt und bei Nicht-Leben als Abzug vom Net Total Adjusted Capital im Zähler der Capital Adequacy Ratio. Eine Ausnahme bildet das Konzentrationsrisiko, welches für Nicht-Leben und Aktionäre und Leben zusammen berechnet wird. Es wird dann jedoch nicht in C1 und C9, sondern nur in C1 eingetragen. Laut Standard & Poor s 29 wird diese Vorgehensweise gewählt, weil es unerheblich sei, welches Unternehmen einer Versicherungsgruppe, ob Leben oder Nicht-Leben, Risiken gegenüber einem bestimmten Schuldner eingegangen sei. Da im Falle eines Zahlungsausfalls sämtliche Außenstände aller Gesellschaften einer Versicherungsgruppe betroffen seien, würden die Risiken aller Gesellschaften der Gruppe gebündelt. Darin spiegelt sich auch das allgemeine Prinzip von Standard & Poor s wider, ein Unternehmen nie alleine zu betrachten, sondern immer die Tochter- und Muttergesellschaften mit einzubeziehen, je nach Grad der Verflechtungen unterschiedlich stark. Akzeptiert man diese Vorgehensweise, führt sie zu der Frage, warum sie nicht auch für das Ausfallrisiko angewendet wird. Schließlich entsteht auch dort für eine gesamte Versicherungsgruppe unter Umständen ein größerer Schaden als für einen einzelnen Versicherer aus der Gruppe. Besteht eine Gruppe aus mehreren kleinen Versicherern, die alle in ein bestimmtes Wertpapier investiert haben, so mögen die einzelnen Versicherungsunternehmen einen Ausfall verkraften, für die gesamte Gruppe jedoch kann der gleichzeitige Ausfall einen akkumulierten Schaden hervorrufen, der für die Gruppe relevanter ist als für jedes einzelne Unternehmen. Standard & Poor s erkennt diese Kritik an 30. Als Abhilfe könnte man nun entweder das Konzentrationsrisiko ebenfalls aufteilen oder beim Ausfallrisiko die Unterteilung aufheben. Letzteres würde jedoch dazu führen, dass man sich vom Ansatz, die Leben- Kapitalanlagerisiken als originäre Geschäftsrisiken im Nenner der Capital Adequacy Ratio zu berücksichtigen, weiter entfernte Persönliche Mitteilung von Wolfgang Rief und Ralf Bender, Standard & Poor s, vom Persönliche Mitteilung von Ralf Bender, Standard & Poor s, Persönliche Mitteilung von Ralf Bender, Standard & Poor s,19 Vergleich zweier Modelle zur Bewertung der Kapitalausstattung Ausfallrisiko Zur Berechnung des Ausfallrisikos von Anleihen, welches das Bonitäts- und das Migrationsrisiko berücksichtigt, hat der GDV beim Aufsichtsmodell das Schema von S&P übernommen, welches auf einer Analyse langfristiger Ausfallstatistiken beruht. Beim Standardmodell hingegen wurden mittels einer Beta-Verteilung eigene Risikofaktoren entwickelt. Die im Aufsichtsmodell beim Ausfallrisiko der Hypotheken vom GDV vorgenommene Unterscheidung nach dem Beleihungswert hat S&P in seiner neuesten Modellversion für Deutschland ebenfalls eingeführt. Dabei wurden mehr Differenzierungen vorgenommen als im Aufsichtsmodell, da nebem dem Grenzwert von 60% eine weitere in Höhe von 85% betrachtet wird. Im Standardmodell hat nun der GDV nachgezogen und eine zusätzliche Beleihungsgrenze von 80% eingeführt. Die Unterscheidung nach dem Zinsverzug in den beiden GDV-Modellen entspricht der Unterscheidung performing und non-performing im S&P-Modell. Die in beiden Modellen vorkommende Grenze von 60 % des Beleihungswertes stammt aus dem Hypothekenbankgesetz [11]. Die Bedeutung dieses Gesetzes für den Versicherungsbereich beruht auf einer Verweisung des VAG. Gemäß 54 VAG in Verbindung mit 1 Abs. 1 AnlV 32 heißt es: Das gebundene Vermögen kann angelegt werden in [...] Forderungen, für die ein Grundpfandrecht an einem in einem Staat des Europäischen Wirtschaftsraums (EWR) belegenen Grundstück oder grundstücksgleichen Recht besteht, wenn das Grundpfandrecht die Erfordernisse der 11 und 12 des Hypothekenbankgesetzes [...] oder die entsprechenden Vorschriften des anderen Staates erfüllen. 11 des Hypothekenbankgesetzes besagt, dass die Beleihung die ersten drei Fünftel, also 60 %, des Wertes des Grundstückes nicht übersteigen darf. 12 legt fest, dass der bei der Beleihung angenommene Wert des Grundstückes den durch sorgfältige Ermittlung festge Abs. 3 Versicherungsaufsichtsgesetz (VAG) in Verbindung mit 1 Abs. 1 Anlageverordnung (AnlV) ersetzt 54 a VAG alte Fassung. 54 a VAG wurde durch das Gesetz vom , BGBl I, 1857, aufgehoben. In der Begründung (BT-Drucks 534/00, S.80) heißt es: 54 a entfällt, da die Einzelheiten der Anlagebestimmungen, die nunmehr in Ausprägung des Grundsatzes der Mischung und Streuung des Anlagerisikos nach 54 Abs. 1 unmittelbar in 54 Abs. 2 neu geregelt sind, in einer Rechtsverordnung aufgrund der Ermächtigung in Abs. 3 geregelt werden. Diese Rechtsversordnung ist die Anlageverdordnung vom In deren Begründung (BR-Drucks 709/01) heißt es auf Seite 11: 1 Abs. 1 übernimmt im wesentlichen den Anlagenkatalog des Abs. 2 des mit Wirkung ab entfallenen 54 a VAG [...]. Sowie auf Seite 12: Abs. 1 Nr. 1 hat ohne materielle Änderungen die Regelung des bisherigen 54 a Abs. 2 Nr. 1 VAG übernommen..20 20 Anno Mummenhoff stellten Verkaufswert nicht übersteigen darf und dass bei der Feststellung dieses Wertes nur die dauernden Eigenschaften des Grundstückes und der Ertrag zu berücksichtigen sind, welchen das Grundstück bei ordnungsmäßiger Wirtschaft jedem Besitzer nachhaltig gewähren kann. Diese restriktiven Auflagen sollen sicherstellen, dass außer in Krisenzeiten oder bei vollständiger Änderung der Verkehrslage eines Geschäftsgrundstückes [...] die 3-Grenze zum Ausgleich nachträglicher Wertminderungen genügen 5 [dürfte] 33. Es gilt also als relativ sicher, dass eine Forderung aus einer Hypothekenschuld mit einer Beleihungsgrenze von 60 % auch dann beglichen werden kann, wenn sich der Grundstückswert zum Beispiel im Falle einer Zwangsversteigerung verschlechtert. Der GDV geht zusätzlich noch auf die Rangstelle des Grundpfandrechtes ein, wenn er von 1a-Hypotheken spricht. Der frühere 11 Abs. 1, der unter anderem besagte, dass die Beleihung der Regel nach nur zur ersten Stelle zulässig sei, ist zwar weggefallen. Doch hat sich nichts daran geändert, dass der Rang der Hypothek von erheblicher Bedeutung für die Eignung als Deckung ist, wie es in einem Kommentar zum Hypothekenbankgesetz heißt 34. Danach habe sich an dem Prinzip, dass Deckungshypotheken nicht durch vorrangige Lasten gefährdet sein dürfen, und dass deshalb im Zweifel die erste Rangstelle notwendig ist, nichts geändert. Insgesamt haben diese beiden Paragraphen einen Realkredit deutscher Prägung 35 geschaffen, der sich aufgrund seiner besonderen Art der Wertermittlung durch Risikoarmut auszeichnet. Sie [die Risikoarmut] war eine wesentliche Ursache dafür, dass den Realkreditinstituten Verluste erspart blieben, wie sie die Kreditwirtschaft in vielen anderen Staaten in jüngerer Zeit bei Immobilienfinanzierungen hinnehmen musste 35. Mit der Differenzierung bei den Hypotheken wurde somit in beiden Modellen einer deutschen Besonderheit Rechnung getragen. Der Umstand, dass dies bei S&P mit der vierten Modellversion erst so spät geschehen ist, macht deutlich, wie problematisch die Anpassung eines ursprünglich für den US-amerikanischen Raum gedachten Modells sein kann und wie wichtig eine kritische Analyse jedes einzelnen aus dem Ursprungsmodell übernommenen Parameters ist. 33 Vgl. Bellinger, D. / Kerl, V. (1995): Kommentar zum Hypothekenbankgesetz, S Vgl. Bellinger, D. / Kerl, V. (1995): Kommentar zum Hypothekenbankgesetz, S Vgl. Bellinger, D. / Kerl, V. (1995): Kommentar zum Hypothekenbankgesetz, S. 330 Mehr anzeigen
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