CELEX: 32018X0601(02)
Language: hr
Date: 2018-05-22 00:00:00
Title: Odluka Europske agencije za vrijednosne papire i tržište kapitala (EU) 2018/796 od 22. svibnja 2018. o privremenom ograničavanju ugovora za razlike u Uniji u skladu s člankom 40. Uredbe (EU) br. 600/2014 Europskog parlamenta i Vijeća

1.6.2018   
            
            
               HR
            
            
               Službeni list Europske unije
            
            
               L 136/50
            
         ODLUKA EUROPSKE AGENCIJE ZA VRIJEDNOSNE PAPIRE I TRŽIŠTE KAPITALA (EU) 2018/796
   od 22. svibnja 2018.
   o privremenom ograničavanju ugovora za razlike u Uniji u skladu s člankom 40. Uredbe (EU) br. 600/2014 Europskog parlamenta i Vijeća
   ODBOR NADZORNIH TIJELA EUROPSKE AGENCIJE ZA VRIJEDNOSNE PAPIRE I TRŽIŠTE KAPITALA,
   uzimajući u obzir Ugovor o funkcioniranju Europske unije,
   uzimajući u obzir Uredbu (EU) br. 1095/2010 Europskog parlamenta i Vijeća od 24. studenoga 2010. o osnivanju europskog nadzornog tijela (Europskog nadzornog tijela za vrijednosne papire i tržišta kapitala), izmjeni Odluke br. 716/2009/EZ i stavljanju izvan snage Odluke Komisije 2009/77/EZ (1), a posebno njezin članak 9. stavak 5., članak 43. stavak 2. i članak 44. stavak 1.,
   uzimajući u obzir Uredbu (EU) br. 600/2014 Europskog parlamenta i Vijeća od 15. svibnja 2014. o tržištima financijskih instrumenata i izmjeni Uredbe (EU) br. 648/2012 (2), a posebno njezin članak 40.,
   uzimajući u obzir Delegiranu uredbu Komisije (EU) 2017/567 od 18. svibnja 2016. o dopuni Uredbe (EU) br. 600/2014 Europskog parlamenta i Vijeća u pogledu definicija, transparentnosti, kompresije portfelja te nadzornih mjera za intervenciju u području proizvoda i pozicija (3), a posebno njezin članak 19.,
   budući da:
   1.   UVOD
   
   
               (1)
            
            
               Posljednjih su godina Europsko nadzorno tijelo za vrijednosne papire i tržišta kapitala (ESMA) i nekoliko nacionalnih nadležnih tijela (NNT-ovi) primijetili naglo povećanje stavljanja na tržište, distribucije ili prodaje ugovora za razlike (CFD-ovi) malim ulagateljima u cijeloj Europi. CFD-ovi su sami po sebi riskantni i složeni proizvodi i često se njima trguje špekulativno. ESMA i nacionalna nadležna tijela primijetili su i da ponuda binarnih opcija malim ulagateljima sve više sadrži agresivne marketinške tehnike, a sve je manje transparentnih informacija čime se malim ulagateljima uskraćuje razumijevanje rizika na kojima se temelje ti proizvodi. ESMA i nacionalna nadležna tijela izrazili su veliku zabrinutost zbog sve većeg broja malih ulagatelja koji trguju tim proizvodima i koji gube novac. Izražena zabrinutost temelji se i na velikom broju zaprimljenih pritužbi od malih ulagatelja iz svih dijelova EU-a koji su pretrpjeli znatnu štetu prilikom trgovanja CFD-ovima.
            
         
               (2)
            
            
               Ta značajna zabrinutost o zaštiti ulagatelja potaknula je ESMA-u na niz neobvezujućih radnji. ESMA je u lipnja 2015. započela s koordinacijom rada Zajedničke skupine uspostavljene kako bi se rješavali problemi povezani s mnogobrojnim ponuditeljima CFD-ova s Cipra koji nude i binarne opcije te druge špekulativne proizvode malim ulagateljima na prekograničnoj osnovi u cijeloj Uniji (4). Nadalje, od srpnja 2015. ESMA koordinira radom radne skupine u sastavu predstavnika ESMA-e i NNT-ova s ciljem praćenja ponude CFD-ova i binarnih opcija na masovnom tržištu malih ulagatelja te poticanja ujednačenih pristupa nadzora tog područja u cijeloj Uniji. ESMA promiče i konvergenciju nadzora u Uniji u pogledu ponude CFD-ova malim ulagateljima izdavanjem mišljenja (5) i brojnih pitanja i odgovora (6) u skladu s člankom 29. Uredbe (EU) br. 1095/2010. Naposljetku, ESMA je objavila upozorenja (7) u kojima je naglasila svoju zabrinutost u pogledu rizika povezanih s nekontroliranom ponudom, među ostalim, CFD-ova i binarnih opcija malim ulagateljima. Iako su ta djelovanja imala pozitivan učinak (8), ESMA smatra da i dalje postoji značajna zabrinutost o zaštiti ulagatelja.
            
         
               (3)
            
            
               Dana 18. siječnja 2018. ESMA je objavila poziv na očitovanje o predloženim interventnim mjerama u pogledu stavljanja na tržište, distribucije i prodaje CFD-ova i binarnih opcija malim ulagateljima (9) („poziv na očitovanje”). Poziv je bio otvoren do 5. veljače 2018. ESMA je primila gotovo 18 500 (10) odgovora. Odgovore su uputila 82 ponuditelja proizvoda, strukovna udruženja, burze i brokeri koji se bave trgovanjem CFD-ovima i/ili binarnim opcijama, 10 predstavnika potrošača i preostalo su bili pojedinci. Većinu odgovora pojedinaca omogućili su i proslijedili ponuditelji CFD-a i/ili binarnih opcija. Poziv na očitovanje pokazao je opću zabrinutost u prvoj kategoriji davatelja podataka, posebno kod ponuditelja proizvoda, u pogledu smanjenja prihoda do kojeg bi moglo doći zbog primjene predloženih mjera, kao i u pogledu troškova povezanih s njihovom provedbom. Nadalje, mnogi su pojedinci izrazili zabrinutost u pogledu predloženih ograničenja financijske poluge koje smatraju preniskima.
            
         
               (4)
            
            
               ESMA je pažljivo razmotrila navedene izražene zabrinutosti. Međutim, nakon usporedbe s utvrđenom značajnom zabrinutošću o zaštiti ulagatelja, dodatno potkrijepljenom odgovorima dobivenim od predstavnika potrošača i pojedinaca kao podrška predloženim mjerama i kao poziv na uvođenje još strožih mjera, ESMA smatra potrebnim nametnuti privremeno ograničenje stavljanja na tržište, distribucije ili prodaje CFD-ova malim ulagateljima u skladu s člankom 40. Uredbe (EU) br. 600/2014.
            
         
               (5)
            
            
               Mjera koja je nametnuta sukladno članku 40. Uredbe (EU) br. 600/2014 mora se preispitivati u odgovarajućim vremenskim razdobljima, a najmanje svaka tri mjeseca. ESMA će preispitivanjem navedene mjere spriječiti bilo kakve prakse izbjegavanja koje mogu nastati. Ako se mjera ne obnove nakon tri mjeseca, prestaje važiti.
            
         
               (6)
            
            
               Radi izbjegavanja dvosmislenosti, pojmovi upotrijebljeni u ovoj Odluci imaju isto značenje kao u Direktivi 2014/65/EU (11) i Uredbi (EU) br. 600/2014, uključujući i definicije izvedenica.
            
         
               (7)
            
            
               ESMA-ino privremeno ograničenje ispunjava uvjete članka 40. Uredbe (EU) br. 600/2014 iz razloga objašnjenih u nastavku.
            
         2.   OPIS TRŽIŠTA MALIH ULAGATELJA ZA CFD-OVE I POSTOJANJE ZNAČAJNE ZABRINUTOSTI O ZAŠTITI ULAGATELJA (ČLANAK 40. STAVAK 2. TOČKA (a) UREDBE (EU) br. 600/2014)
   
   
               (8)
            
            
               Ova se Odluka odnosi na CFD-ove koji su ugovori o gotovinski namirenim izvedenicama, čija je svrha izložiti nositelja, dugoročno ili kratkoročno, promjenama u cijeni, razini ili vrijednosti temeljne imovine. Ti CFD-ovi uključuju, među ostalim, proizvode rolling spot forex i oklade na raspon cijena financijskih instrumenata (eng. financial spread bets). Ova se odluka ne odnosi na opcije, budućnosnice, razmjene i ugovore s terminskim tečajem.
            
         
               (9)
            
            
               Neki od davatelja podataka u okviru poziva na očitovanje zatražili su pojašnjenje područja primjene mjera. Neki su davatelji podataka naveli kako ESMA-ina definicija CFD-ova u pozivu na očitovanje izričito isključuje sekuritizirane izvedenice iz područja primjene mjera, dok su drugi upozorili na sličnosti između CFD-ova i ostalih investicijskih proizvoda te zatražili da se primjene iste mjere.
            
         
               (10)
            
            
               ESMA potvrđuje da su samo CFD-ovi obuhvaćeni ovom Odlukom. Varanti i turbo-certifikati nisu obuhvaćeni ovom Odlukom. ESMA priznaje da postoje sličnosti između CFD-ova te varanata i turbo-certifikata, ali se ti proizvodi i razlikuju u raznim aspektima. ESMA će nastaviti detaljno pratiti hoće li se slične štetne posljedice za male ulagatelje pojaviti na razini cijele Europe te će u skladu s time i postupiti. Sekuritizirane izvedenice koje su CFD-ovi nisu izričito izostavljene iz definicije CFD-ova. Iako ESMA u ovoj fazi ne poznaje sekuritizirane CFD-ove, dojam vrijednosnog papira i njegova utrživost na mjestu trgovanja ne mijenjaju ključna obilježja CFD-a. Kada bi se takvi proizvodi plasirali, i oni bi bili obuhvaćeni ovom Odlukom.
            
         
               (11)
            
            
               CFD-ovi koji omogućavaju izloženost putem poluge promjenama u cijeni, razini ili vrijednosti kategorija temeljne imovine već nekoliko godina postoje kao kratkoročan špekulativni investicijski proizvod koji se pruža malom broju ulagatelja u nekim nadležnostima. Međutim, u posljednjih nekoliko godina, velik broj NNT-ova izrazio je zabrinutost zbog sve veće distribucije CFD-ova masovnom tržištu malih ulagatelja unatoč tome što je većina tih proizvoda složena i neprikladna za veliku većinu malih ulagatelja. Na temelju informacija koje pružaju brojni NNT-ovi ESMA je primijetila i povećanje razina financijske poluge koje se nude malim ulagateljima uz takve proizvode te razine gubitaka kod ulagatelja koji dolaze od ulaganja u takve proizvode. (12) Zabrinutost je još veća zbog često agresivnih marketinških tehnika i neprikladnih praksi ponuditelja koji stavljaju na tržište, distribuiraju ili prodaju CFD-ove, kao što su ponuda plaćanja, novčane ili ne-novčane pogodnosti ili neprikladne objave rizika.
            
         
               (12)
            
            
               Ta se zabrinutost javila u nekoliko nadležnosti u kojima je većina malih ulagatelja izgubila svoja sredstva, što su potvrdili i brojni NNT-ovi. (13) Kako bi se riješio ovaj problem, neki su NNT-ovi poduzeli mjere u tom području (14). Međutim, imajući u vidu, među ostalim, prekograničnu prirodu tih aktivnosti, ESMA-ino privremeno ograničenje najprikladniji je i najučinkovitiji alat za uklanjanje značajne zabrinutosti o zaštiti ulagatelja i osiguranje zajedničke minimalne razine zaštite ulagatelja u cijeloj Uniji, u skladu s uvjetima utvrđenima u članku 40. Uredbe (EU) br. 600/2014.
            
         
               (13)
            
            
               Uvjet koji je naveden u članku 40. stavku 2. točki (a) Uredbe (EU) br. 600/2014 glasi da između ostalog mora postojati značajna zabrinutost za zaštitu ulagatelja. Prilikom određivanja postoji li značajna zabrinutost za zaštitu ulagatelja, ESMA je procijenila važnost kriterija i čimbenika navedenih u članku 19. stavku 2. Delegirane uredbe (EU) 2017/567. Nakon razmatranja važnih kriterija i čimbenika, ESMA je zaključila da postoji značajna zabrinutost za zaštitu ulagatelja iz razloga u nastavku.
            
         2.1.   Stupanj složenosti i transparentnosti CFD-ova
   
   
               (14)
            
            
               CFD-ovi su složeni proizvodi (15) i obično se njima ne trguje na mjestu trgovanja. Način utvrđivanja cijene, uvjeti trgovanja i namire takvih proizvoda nisu standardizirani, što onemogućava malim ulagateljima razumijevanje uvjeta proizvoda. Uz to, ponuditelji CFD-ova često zahtijevaju od ulagatelja da prihvate kako se referentne cijene upotrijebljene za određivanje vrijednosti CFD-a mogu razlikovati od dostupne cijene na tržištu na kojemu se trguje temeljnom imovinom, što otežava ulagateljima provjeru i potvrdu cijena dobivenih od ponuditelja.
            
         
               (15)
            
            
               Troškovi i naknade koji se primjenjuju na trgovanje CFD-ovima složeni su i netransparentni malim ulagateljima. Malim je ulagateljima posebno teško razumjeti i procijeniti očekivan učinak CFD-a, uzimajući u obzir i složenost koja proizlazi iz utjecaja naknada za transakcije na takav učinak. Naknade za transakcije CFD-ova obično se primjenjuju na punu zamišljenu vrijednost trgovanja i ulagateljima se posljedično naplaćuju veće naknade za transakcije u odnosu na uložena sredstva na višim razinama financijske poluge. Naknade za transakcije obično se odbijaju od početne iznosa nadoknade koju ulagatelj uplaćuje, a visoke financijske poluge mogu dovesti do situacije u kojoj ulagatelj u trenutku otvaranja CFD-a uoči značajan gubitak na svojem računu za trgovanje uzrokovan primjenom visokih naknada za transakcije. S obzirom na to da će naknade za transakcije kod visokih poluga još više smanjiti inicijalni iznos nadoknade ulagatelja, ulagatelji će morati zaraditi više novca od samog trgovanja kako bi ostvarili profit. Time se ulagatelju smanjuje mogućnost ostvarenja neto profita radi naknada za transakcije, što ulagatelja izlaže većem riziku od gubitka.
            
         
               (16)
            
            
               Osim naknada za transakcije, mogu se primjenjivati i razlike u cijenama (engl. spread) i različiti ostali financijski troškovi i naknade (16). One uključuju provizije (opća provizija ili provizija za svako trgovanje ili za otvaranje ili zatvaranje računa CFD-a) i/ili naknade za upravljanje računima. Također, uobičajeno se primjenjuju i financijske naknade koje se zaračunavaju kako bi CFD ostao otvoren, npr. dnevne ili prekonoćne naknade, a na njih se može nadodati i iznos nadoknade. Broj i složenost različitih troškova i naknada i njihov utjecaj na učinak trgovanja ulagatelja pridonose nedostatku dovoljne razine transparentnosti u pogledu CFD-ova kako bi mali ulagatelj mogao donijeti informiranu odluku o ulaganju.
            
         
               (17)
            
            
               Još jedan element složenosti proizlazi iz upotrebe naloga za zaustavljanje gubitka. Ta značajka proizvoda može malim ulagateljima dati pogrešan dojam da nalog za zaustavljanje gubitka jamči izvršenje po cijeni koju su odredili (navedenoj u nalogu). Međutim, nalozi za zaustavljanje gubitka ne jamče određenu razinu zaštite, nego aktiviraju „tržišni nalog” kada cijena CFD-a dosegne cijenu koju je odredio ulagatelj. U skladu s time, cijena koju je ulagatelj dobio (cijena izvršenja) može se razlikovati od cijene koja je utvrđena u nalogu za zaustavljanje gubitka (17). Dok nalozi za zaustavljanje gubitka nisu svojstveni samo CFD-ovima, financijska poluga povećava osjetljivost iznosa nadoknade ulagatelja na kretanja cijene temeljne imovine povećavajući rizik od nenadanog gubitka te znači da tradicionalne kontrole trgovanja, kao što je naloga za zaustavljanje gubitka, nisu dostatni za upravljanje pitanjima zaštite ulagatelja.
            
         
               (18)
            
            
               Još jedan ključan složeni problem povezan s CFD-ovima može proizaći iz tržišta relevantne temeljne imovine. Na primjer, kod trgovanja devizama ulagatelji špekuliraju odnosima valutnog para. Ako nijednu od tih valuta ne upotrebljava ulagatelj za otvaranje pozicije CFD-a, bilo koji povrat ulaganja za ulagatelja ovisit će o mjerama koje ulagatelj poduzme kako bi procijenio kretanje tih triju valuta. To podrazumijeva da je potrebna visoka razina znanja u pogledu valuta kako bi se uspješno upravljalo složenostima takvog trgovanja valutama. Mali ulagatelji najčešće nemaju takvo znanje.
            
         
               (19)
            
            
               CFD-ovi u kojima temeljnu imovinu čine kriptovalute poseban su i značajan razlog za zabrinutost. Kriptovalute su relativno nerazvijena kategorija imovine koja predstavlja veliki rizik za ulagatelje. ESMA i drugi regulatori nekoliko su puta upozoravali (18) o rizicima povezanim s ulaganjem u kriptovalute. Brojne od navedenih zabrinutosti vrijede i za CFD-ove temeljene na kriptovalutama. Razlog tomu jest činjenica da mali ulagatelji obično ne razumiju rizike koji se vežu uz špekulaciju s vrlo volatilnom i relativno nerazvijenom kategorijom imovine, a ti su rizici uvećani kada se trguje na temelju djelomičnog pokrića jer ulagatelji moraju reagirati u vrlo kratkom vremenskom roku. Zbog specifičnih obilježja kriptovalute kao kategorije imovine, mjere donesene ovom Odlukom detaljno će se pratiti i preispitivati prema potrebi.
            
         
               (20)
            
            
               Visoka razina složenosti, slaba transparentnost, priroda rizika i vrsta temeljne imovine potvrđuju da postoji značajna zabrinutost o zaštiti ulagatelja u pogledu CFD-ova.
            
         2.2.   Posebne značajke ili komponente CFD-ova
   
   
               (21)
            
            
               Glavna značajka CFD-ova jest da djeluju na financijskoj poluzi. Općenito, iako poluga može povećati mogući profit ulagatelja, može povećati i moguće gubitke. NNT-ovi su zabilježili kako razine financijskih poluga koje se primjenjuju u CFD-ovima diljem Unije variraju od 3:1 do 500:1 (19). Kad je riječ o malim ulagateljima, primjena financijske poluge može povećati vjerojatnost većeg gubitka mnogo više nego što može povećati vjerojatnost veće dobiti, i to iz razloga navedenih u nastavku.
            
         
               (22)
            
            
               Financijska poluga utječe na učinak ulaganja povećanjem utjecaja naknada za transakcije koje plaćaju mali ulagatelji (20).
            
         
               (23)
            
            
               Još jedan rizik povezan s trgovanjem proizvodima s pomoću financijske poluge vezan je uz interakciju visoke poluge i prakse automatskog zatvaranja kada iznos nadoknade padne ispod razine minimalnog utvrđenog iznosa (eng. margin close-out). Pod uobičajeno primjenjivim ugovornim uvjetima, ponuditelji CFD-a imaju diskrecijsko pravo zatvaranja računa ulagatelja u trenutku kada neto pozicija ulagatelja dosegne određeni postotak inicijalnog iznosa nadoknade koji ulagatelj mora platiti kako bi otvorio poziciju/pozicije u CFD-u (21).
            
         
               (24)
            
            
               Interakcija između visoke financijske poluge i automatskog zatvaranja na temelju iznosa nadoknade je takva da povećava vjerojatnost da će poziciju ulagatelja ponuditelj CFD-a automatski zatvoriti u kratkom roku ili ulagatelj mora odrediti dodatnu iznos nadoknade u nadi da će preokrenuti gubitak. Visoka financijska poluga povećava vjerojatnost da ulagatelj nema dovoljni iznos nadoknade kako bi njegovi CFD-ovi ostali otvoreni i to na način da pozicija/pozicije ulagatelja čine osjetljivima na male promjene u cijenama temeljne imovine na štetu klijenta.
            
         
               (25)
            
            
               ESMA primjećuje da su u tržišnoj praksi zatvaranje na temelju iznosa nadoknade uveli ponuditelji CFD-a kako bi mogli lakše upravljati izloženošću ulagatelja i kreditnim rizikom ponuditelja, na način da zatvaraju pozicije ulagatelja prije nego mu budu nedostajala sredstva za pokriće trenutačne izloženosti. Automatsko zatvaranje na temelju iznosa nadoknade također pruža određenu razinu sigurnosti ulagateljima jer smanjuje, ali ne eliminira, rizik (pogotovo kod visokih razina financijske poluge) od gubitka čitavog ili više od inicijalnog iznosa nadoknade ulagatelja.
            
         
               (26)
            
            
               Neki su NNT-ovi prijavili ESMA-i (22) kako je razina iznosa nadoknade na kojoj se provodi automatsko zatvaranje nedosljedna kod ponuditelja CFD-ova (23). Ponuditelji CFD-ova čiji ulagatelji obično trguju s nalozima nižih vrijednosti, i koji su najčešće izravne druge strane u transakciji s ulagateljima, prethodno su odredili pravilo konačnog zatvaranja kada iznos nadoknade padne na razinu od između 0 i 30 % zahtijevanog inicijalnog iznosa nadoknade. Smanjenjem sredstava ulagatelja do razine blizu nuli ponuditelj ga izlaže još većem riziku da u konačnici izgubi više od uloženog. Neki NNT-ovi također primjećuju da je standardna tržišna praksa primijeniti konačno zatvaranje na temelju iznosa nadoknade na razini pojedinog računa (24). To znači da se zahtjevi u pogledu minimalnog iznosa nadoknade primjenjuju na temelju ukupnog iznosa nadoknade potrebnog za sve otvorene pozicije ulagatelja povezane s računom CFD-a, uključujući i različite kategorije imovine. To omogućuje da se pozicije na kojima je ostvarena dobit i pozicije na kojima se ostvaruje gubitak prebijaju na računu ulagatelja.
            
         
               (27)
            
            
               Rizik koji sa sobom nosi financijska poluga jest mogućnost da ulagatelji izgube više novca nego što su uložili. To je ključan rizik koji mali ulagatelji možda ne razumiju, unatoč pisanim upozorenjima. Iznos nadoknade koju određuje ulagatelj daje se kao kolateral kako bi se podržala pozicija ulagatelja. Na primjer, ako se cijena temeljne imovine kreće suprotno od pozicije ulagatelja i to iznad određenog inicijalnog iznosa nadoknade (25), ulagatelj može biti odgovoran za gubitke u iznosu većem od sredstava na njegovom računu za trgovanje CFD-ovima, čak i nakon zatvaranja svih otvorenih pozicija CFD-a. Neki su NNT-ovi izvijestili ESMA-u kako su brojni mali ulagatelji izgubili znatne iznose novčanih sredstava tijekom ukidanja valutne klauzule vezane uz švicarski franak u siječnju 2015. (26) Brojni mali ulagatelji nisu bili svjesni činjenice da mogu izgubiti veći iznos sredstava od onog koji su uložili (27).
            
         
               (28)
            
            
               Trgovanje s visokim razinama financijske poluge povećava i utjecaj iznenadnih promjena na tržištu, tzv. gapping, tijekom razdoblja znatne tržišne volatilnosti (na primjer nagli pad britanske funte i ukidanje valutne klauzule za švicarski franak). Gapping se događa kod naglog kretanja cijena temeljne imovine. Gapping nije svojstven samo za CFD-ove, ali su rizici povezani s takvim događajima povećani zbog visoke razine financijske poluge. Ako se dogodi gapping, ulagatelj koji je na gubitku neće moći zatvoriti i otvoriti CFD po svojoj preferiranoj cijeni, što može dovesti do znatnih gubitaka za ulagatelja (28) pri trgovanju s visokim razinama financijske poluge. Na primjer, kada je riječ o situaciji sa švicarskim frankom 2015., ona je prouzročila znatnu štetu za male ulagatelje koji su izgubili mnogo više novca od uloženog (29).
            
         
               (29)
            
            
               Česte visoke razine financijske poluge koje se nude malim ulagateljima, volatilnost određenih vrsta temeljne imovine i primjena transakcijskih troškova koji utječu na rezultate ulaganja mogu dovesti do naglih promjena investicijske pozicije ulagatelja. Ulagatelj zbog toga mora brzo djelovati kako bi upravljao izloženošću rizicima i to na način da položi dodatni iznos nadoknade kako bi izbjegao automatsko zatvaranje pozicije. U takvim slučajevima visoka financijska poluga može dovesti do velikih gubitaka za male ulagatelje i to u kratkom vremenskom razdoblju te povećati rizik da će ulagatelj izgubiti mnogo više sredstava od onih kojima je platio kako bi trgovao CFD-ovima.
            
         
               (30)
            
            
               Navedeni čimbenici potvrđuju da postoji značajna zabrinutost o zaštiti ulagatelja u pogledu CFD-ova.
            
         2.3.   Razmjer potencijalnih štetnih posljedica i razina nejednakosti između očekivanog povrata ulaganja ili profita za ulagatelja i rizika od gubitka
   
   
               (31)
            
            
               Sljedeće informacije koje su NNT-ovi dostavili ESMA-i pokazuju kako se broj malih ulagatelja koji ulažu u CFD-ove povećao, kao i broj ponuditelja takvih proizvoda u cijeloj Uniji:
               
                           i.
                        
                        
                           većina NNT-ova izvješćuje ESMA-u o ponuditeljima koji nude CFD-ove ovlaštenim malim ulagateljima unutar svoje nadležnosti (30). Skoro svi NNT-ovi izvijestili su ESMA-u kako ponuditelji CFD-ova na temelju jedinstvene putovnice nude CFD-ove na području nadležnosti tih NNT-ova (31). Neki NNT-ovi spomenuli su i ponuditelje CFD-ova koji se služe podružnicama ili vezanim zastupnicima na temelju jedinstvene putovnice kako bi nudili svoje proizvode na području nadležnosti zemlje domaćina (32);
                        
                     
                           ii.
                        
                        
                           
                              Cyprus Securities and Exchange Commission (‚CY-CySEC’), ciparski NNT, i Financial Conduct Authority (‚UK-FCA’), britanski NNT, izvijestili su o povećanju broja ponuditelja CFD-ova koji su specijalizirani za prodaju takvih proizvoda malim ulagateljima na prekograničnoj osnovi, i to sa 103 na 138 ponuditelja u Cipru te sa 117 na 143 ponuditelja u Ujedinjenoj Kraljevini od 2016. do 2017.;
                        
                     
                           iii.
                        
                        
                           UK-FCA zamijetio je i povećan broj zahtjeva za odobrenje za rad investicijskih društava koja nude CFD-ove. Novija tržišta kao što su Grčka, Mađarska, Portugal i Slovačka isto su tako primijetila povećanje broja zahtjeva za odobrenje za rad investicijskih društava koja nude CFD-ove (33);
                        
                     
         
               (32)
            
            
               Brojevi aktivnih ulagatelja u odnosu na te proizvode promjenjivi su zbog relativno kratkog vijeka trajanja računa ulagatelja u CFD-ove i prekogranične prirode aktivnosti. Na temelju podataka koje je prikupila od brojnih NNT-ova (34), ESMA procjenjuje da se broj računa za trgovanje malih ulagatelja kod ponuditelja CFD-ova i binarnih opcija iz EEA-a povećao s 1,5 milijuna 2015. (35) na otprilike 2,2 milijuna 2017. (36).
            
         
               (33)
            
            
               Podatci o pritužbama malih ulagatelja isto tako ukazuju na postojeće zabrinutosti za potrošače u tom području. (37)
               
            
         
               (34)
            
            
               NNT-ovi (38) su izvijestili ESMA-u o svojoj zabrinutosti kako će, s obzirom na to da su neka nacionalna tržišta postala ograničena zbog nacionalnih mjera (na primjer Belgija (39) i Francuska (40)), ponuditelji CFD-ova potražiti ulagatelje u drugim državama članicama.
            
         
               (35)
            
            
               Konkretna istraživanja ishoda ulaganja malih ulagatelja koji ulažu u CFD-ove koja su proveli sljedeći NNT-ovi pokazuju da je većina malih ulagatelja koji su uložili u te proizvode u državama članicama izgubila novac prilikom trgovanja:
               
                           i.
                        
                        
                           CY-CySEC je proveo analizu uzorka računa malih ulagatelja (otprilike 290 000 računa ulagatelja) 18 velikih ponuditelja CFD-ova za razdoblje od 1. siječnja 2017. do 31. kolovoza 2017. Rezultati su pokazali da je u prosjeku sveukupno 76 % računa ulagatelja pretrpjelo gubitak tijekom tog konkretnog razdoblja, a oko 24 % računa ulagatelja ostvarilo je zaradu. Gubitak po računu u prosjeku iznosi 1 600 EUR;
                        
                     
                           ii.
                        
                        
                           Comisión Nacional del Mercado de Valores (ES-CNMV), španjolski NNT, objavio je kako je otprilike sveukupno 82 % malih ulagatelja (41) pretrpjelo financijski gubitak u razdoblju od 21 mjeseca između 2015. i kraja 2016. Prosječan gubitak svakog malog ulagatelja iznosio je 4 700 EUR (42);
                        
                     
                           iii.
                        
                        
                           Autorité des marchés financiers (FR-AMF), francuski NNT, objavio je kako je sveukupno više od 89 % malih ulagatelja pretrpjelo financijski gubitak tijekom četverogodišnjeg razdoblja od 2009. do 2013. i da je prosječan iznos financijskog gubitka po malom ulagatelju 10 887 EUR (43). Osim toga, podatci koje pruža FR-AMF iz ureda ombudsmana pokazuju da je prosječni ukupni godišnji financijski gubitak podnositelja pritužbi povezanih s CFD-ovima iznosio 15 207 EUR 2016. Nadalje, ombudsman je naglasio da su posebno tijekom 2016. i 2017. prakse ovlaštenih ponuditelja postale sve agresivnije i sve više usmjerene na ulagatelje za koje je vjerojatnije da će izvršiti znatne uplate. Nekoliko pritužbi zbog uznemiravanja i manipulacije stiglo je od podnositelja koji posjeduju značajna sredstva. Iznosi za postupke mirenja pred francuskim pravobraniteljem za 2016. podupiru te podatke: prosječan iznos povrata porastao je na 11 938 EUR, a polovina od svih slučajeva odnosila se na iznose veće od 5 000 EUR. Neki su ulagatelji pretrpjeli gubitak veći od 90 000 EUR, a kumulativni iznosi u slučajevima riješenima na temelju osnovanosti, tj. koji uključuju ovlaštena društva, premašili su 1 milijun EUR. Istraživanja FR-AMF-a isto su tako pokazala kako mali ulagatelji koji najviše trguju (prema broju trgovanja, prosječnoj veličini trgovanja ili kumulativnom obujmu) najviše i izgube. Isto se odnosi i na one koji nastave trgovati, što pokazuje kako ne postoji krivulja učenja;
                        
                     
                           iv.
                        
                        
                           Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga (HR-HANFA), hrvatski NNT, provela je istraživanje o gubitcima ulagatelja za jedno hrvatsko investicijsko društvo koje nudi CFD-ove svojim ulagateljima. Istraživanje je obuhvaćalo 267 gubitaka i dobitaka ulagatelja za trgovinsko razdoblje od siječnja do rujna 2016. HR-HANFA izvješćuje da su ukupni gubitci ulagatelja za to razdoblje iznosili otprilike 1 017 900 EUR, dok su ukupni dobitci malih ulagatelja iznosili otprilike 420 000 EUR;
                        
                     
                           v.
                        
                        
                           
                              The Central Bank of Ireland (IE-CBI), irski NNT, proveo je tematski pregled 2015. koji je pokazao kako 75 % malih ulagatelja koji su trgovali CFD-ovima 2013. i 2014. pretrpjelo financijski gubitak i to u prosječnom iznosu od 6 900 EUR. Naknadni pregled uzorka najvećih ponuditelja CFD-ova u Irskoj pokazao je kako je u razdoblju od 2015. do 2016. 74 % malih ulagatelja pretrpjelo financijski gubitak u prosječnom iznosu od 2 700 EUR (44);
                        
                     
                           vi.
                        
                        
                           Istraživanje talijanskog NNT-a, Commisione Nazionale per le Società e la Borsa (IT-CONSOB), provedeno tijekom 2016. pokazalo je kako je u razdoblju od 2014. do 2015. 78 % talijanskih malih ulagatelja određenih ponuditelja CFD-ova pretrpjelo financijski gubitak ulažući u CFD-ove, a 75 % njih pretrpjelo je gubitak ulaganjem u proizvod rolling spot forex, pri čemu je prosječni gubitak iznosio 2 800 EUR. Pokazalo se i da postoji pozitivna korelacija između broja trgovanja koja su izvršili mali ulagatelji i iznosa pretrpjelih gubitaka. Naknadno istraživanje koje je IT-CONSOB proveo na pet talijanskih podružnica ponuditelja CFD-ova u ožujku 2017. pokazalo je kako su 2016. financijski gubitci malih ulagatelja iznosili do 83 %, s prosječnim gubitkom po ulagatelju od otprilike 7 000 EUR;
                        
                     
                           vii.
                        
                        
                           Komisja Nadzoru Finansowego (PL-KNF), poljski NNT, proveo je u prvom tromjesečju 2017. istraživanje (45) utemeljeno na podatcima dobivenim od 10 investicijskih društava koja nude CFD-ove (na temelju 130 399 računa ulagatelja, od čega je aktivnih računa bilo 38 691) i zaključio da je 79,28 % ulagatelja pretrpjelo financijski gubitak 2016. Prosječni gubitak iznosio je 10 060 PLN po ulagatelju. Osim toga, slično istraživanje koje je PL-KNF proveo u prvom tromjesečju 2018. na temelju podataka dobivenih od sedam investicijskih društava koja su nudila CFD-ove u Poljskoj 2017. (177 883 računa ulagatelja, od čega je aktivnih računa 40 209) pokazalo je kako je 79,69 % ulagatelja pretrpjelo financijski gubitak 2017. Prosječni gubitak 2017. je iznosio je 12 156 PLN po ulagatelju. Postotak aktivnih ulagatelja (46) koji su pretrpjeli financijske gubitke iznosio je 81 % (2012.), 81 % (2013.), 80 % (2014.), 82 % (2015.), 79 % (2016.) i 80 % (2017.);
                        
                     
                           viii.
                        
                        
                           Prema istraživanju objavljenom u rujnu 2017. koje je proveo luksemburški NNT, Commission de Surveillance du Secteur Financier (LU-CSSF), prosječan financijski gubitak po ulagatelju dvaju ponuditelja CFD-ova koje je ovlastio LU-CSSF iznosio je 4 500 EUR i otprilike 1 700 EUR;
                        
                     
                           ix.
                        
                        
                           Analiza koju je UK-FCA proveo 2014. na uzorku računa malih ulagatelja koji nisu primili usluge savjetovanja osam ponuditelja CFD-ova pokazala je kako je 82 % malih ulagatelja pretrpjelo financijski gubitak povezan s tim proizvodima i da je prosječan gubitak iznosio 2 200 GBP po malom ulagatelju na godišnjoj razini. Informacije dobivene tijekom savjetodavnog postupka UK-FCA-a u prosincu 2016. isto su tako pokazale korelaciju između viših razina financijske poluge i veće vjerojatnosti velikih gubitaka. (47) Dodatno istraživanje UK-FCA-a provedeno 2016./2017. na temu dostupnih savjetodavnih i diskrecijskih usluga povezanih s CFD-ovima tijekom dvanaestomjesečnog je razdoblja provedbe otkrilo loše rezultate za male ulagatelje. Prema istraživanju, uzimajući u obzir društva koja nude savjetodavne i diskrecijske usluge povezane s CFD-ovima, 76 % malih ulagatelja pretrpjelo je financijske gubitke, a prosječan je gubitak iznosio 9 000 GBP po ulagatelju. Čak i kada su se u obzir uzeli profitabilni mali ulagatelji, tipičan mali ulagatelj koji ulaže s pomoću usluga savjetodavnog diskrecijskog upravljanja računom u prosjeku izgubi 4 100 GBP (48);
                        
                     
                           x.
                        
                        
                           
                              Comissãdo Mercado de Valores Mobiliários (PT-CMVM), portugalski NNT, objavio je da su na zamišljenu vrijednost pozicije ulagatelja od 44 700 milijuna EUR 2016. i 44 200 milijuna EUR 2017. povezani gubitci za male ulagatelje iznosili 66,8 milijuna EUR i 47,7 milijuna EUR za 2016. odnosno 2017.
                        
                     
         
               (36)
            
            
               Osim toga, Finanstilsynet (NO-Finanstilsynet), norveški NNT, proveo je 2016. istraživanje o trgovinskim rezultatima ulagatelja šestero ponuditelja CFD-ova. U istraživanje je bilo uključeno oko 1 000 malih ulagatelja (49) koji su trgovali CFD-ovima tijekom jedne ili dvije godine, u razdoblju od siječnja 2014. do prosinca 2014. i prosinca 2015. (prosječno trgovinsko razdoblje od 1,5 godine). Istraživanje je pokazalo kako je 82 % tih ulagatelja pretrpjelo financijski gubitak, s prosječnim gubitkom u iznosu od 29 000 EUR po ulagatelju. Prosječni troškovi transakcija u odnosu na kapital ulagatelja iznosili su 37 % (zbog visoke razine financijske poluge i učestalog trgovanja) (50).
            
         
               (37)
            
            
               Treba istaknuti da se dosljedan uzorak prosječnih gubitaka malih ulagatelja u CFD-ove tijekom vremena i u svim državama pojavljuje unatoč pozitivnom povratu ulaganja malih ulagatelja u druge financijske proizvode, i to tijekom mnogih razmotrenih godina. Postotak malih ulagatelja koji su pretrpjeli financijske gubitke svake godine od 2009. do 2013. (istraživanje AMF-a na koje se poziva u uvodnoj izjavi 35. točki (iii)) jest nevjerojatno dosljedan unatoč, na primjer, različitim godišnjim povratima ulaganja na tržištu dionica i indeksu robe tijekom istog razdoblja (51). Postojanost uzorka gubitaka malih ulagatelja u CFD-ove pokazuje strukturnu značajku profila povrata ulaganja, za razliku od pozitivnih povijesnih povrata (dugoročnih) ulaganja u ostale financijske proizvode kao što su investicijski fondovi koji ulažu u vlasničke vrijednosne papire.
            
         
               (38)
            
            
               Iz tih je istraživanja vidljiva značajna zabrinutost o zaštiti ulagatelja potaknuta ponudom tih CFD-ova malim ulagateljima.
            
         2.4.   Vrsta ulagatelja
   
   
               (39)
            
            
               CFD-ovi se stavljaju na tržište, distribuiraju ili prodaju malim i profesionalnim ulagateljima. Međutim, mali ulagatelji (za razliku od profesionalnih) obično nemaju iskustva, znanja i stručnosti za donošenje investicijskih odluka kojima se ispravno procjenjuju rizici koje snose povezane sa složenim CFD-ovima koji su ograničeni ovom Odlukom.
            
         
               (40)
            
            
               Štoviše, istraživanje u jednoj državi članici pokazalo je da se malim ulagateljima često nude najviše maksimalne razine financijske poluge, dok se profesionalnim ulagateljima i kvalificiranim nalogodavateljima nude niže maksimalne razine financijske poluge (52). S obzirom na dokazane gubitke koje je ESMA primijetila na računima malih ulagatelja, opisane u ovoj Odluci, jasno je da postoji značajna zabrinutost o zaštiti ulagatelja u pogledu neograničenog stavljanja na tržište, distribucije i prodaje CFD-ova toj kategoriji ulagatelja.
            
         2.5.   Stavljanje na tržište i distribucija CFD-ova
   
   
               (41)
            
            
               Iako su CFD-ovi složeni proizvodi, najčešće se nude malim ulagateljima putem elektroničkih platformi za trgovanje, bez pružanja usluga investicijskog savjetovanja ili upravljanja portfeljem. Procjena prikladnosti potrebna je u takvim slučajevima u skladu s člankom 25. stavkom 3. Direktive 2014/65/EU (53). Međutim, ta procjena ne sprječava ponuditelje CFD-ova ili njihove ulagatelje ili potencijalne ulagatelje uz tek jednostavno upozorenje nastave s transakcijom. To se može dogoditi ako ulagatelj nije pružio ponuditelju nikakve informacije ili mu je pružio nedovoljno informacija o svome znanju i iskustvu u području ulaganja koje je bitno za posebnu vrstu proizvoda i ako je ponuditelj zaključio da proizvod nije prikladan za ulagatelja. Na taj način mali ulagatelji mogu doći do proizvoda, kao što su CFD-ovi, koji im zbog svojih značajki ne bi trebali biti distribuirani (54).
            
         
               (42)
            
            
               UK-FCA primijetio je opetovane nedostatke u pristupu ponuditelja CFD-ova dovršenju procjene prikladnosti, uključujući nedostatke u samoj procjeni, neodgovarajuća upozorenja o rizicima malim ulagateljima koji nisu prošli procjenu prikladnosti i nepostojanje uspostavljenog postupka procjenjivanja treba li se dopustiti ulagateljima koji ne prođu procjenu prikladnosti, ali i dalje žele trgovati CFD-ovima, da nastave s transakcijama CFD-ovima (55). Pri ponovnom preispitivanju tog pitanja krajem 2016., UK-FCA primijetio je kako značajan broj društava nije uspio ukloniti te nedostatke nakon prethodno dobivenih povratnih informacija (56).
            
         
               (43)
            
            
               Nadalje, NNT-ovi su izrazili zabrinutost u pogledu usklađenosti ponuditelja CFD-ova s obvezom davanja jasnih i neobmanjujućih informacija ulagateljima ili s obvezom postupanja u najboljem interesu ulagatelja (57). NNT-ovi su izrazili zabrinutost i u pogledu neodgovarajuće provedbe procjene prikladnosti (58) u praksi i neodgovarajućih upozorenja ulagateljima kada ne prođu procjenu prikladnosti (59). Primjeri tih loših praksi potaknuli su ESMA-u da izradi pitanja i odgovore koji se odnose na ponudu CFD-ova i ostalih špekulativnih proizvoda malim ulagateljima u skladu s MiFID-om (60), te su opisani u njima.
            
         
               (44)
            
            
               NNT-ovi su primijetili i agresivne marketinške prakse, kao i obmanjujuću marketinšku komunikaciju u tom sektoru tržišta (61). One uključuju, na primjer, upotrebu sponzorstva ili pripadnosti velikim sportskim ekipama, što daje krivu sliku o složenim i špekulativnim proizvodima kao što su CFD-ovi i predstavlja ih kao prikladne za masovno tržište malih ulagatelja, i to promicanjem općenite svijesti o markama proizvoda. Nadalje, one uključuju i obmanjujuće izjave poput „Trgovanje nikada nije bilo tako jednostavno”, „Započnite svoju karijeru trgovca već sada”, „Zaradite 13 000 GBP u 24 sata! Krenite odmah.” (62)
               
            
         
               (45)
            
            
               U okviru razvoja pitanja i odgovora o CFD-ovima, neki su NNT-ovi prijavili ESMA-i kako ponuditelji CFD-ova često ne objave rizike povezane s tim proizvodima na odgovarajući način (63). Konkretno, neki su NNT-ovi (64) primijetili da ponuditelji CFD-ova nisu na odgovarajući način opisali mogućnost naglih financijskih gubitaka koji mogu nadmašiti iznos uloženih sredstava.
            
         
               (46)
            
            
               Isto tako, u tom su kontekstu neki NNT-ovi iskazali zabrinutost zbog poslovnih modela nekih ponuditelja CFD-ova koji uključuju učestalo trgovanje ulagateljevim vrijednosnim papirima samo radi ubiranja provizije (65). Prosječni vijek trajanja računa ulagatelja može biti relativno kratak i to može stvoriti određeni pritisak na ponuditelje za održavanjem kontinuiranog priljeva novih klijenata što bi ih moglo potaknuti na usvajanje agresivnih marketinških i prodajnih tehnika koje nisu u interesu ulagatelja.
            
         
               (47)
            
            
               Zajedničko obilježje marketinških i prodajnih tehnika koje se primjenjuju u industriji CFD-ova jest ponuda pogodnosti za trgovanje (novčanih i nenovčanih), kao što su bonusi kojima se privlače mali ulagatelji i potiču na ulaganje u CFD-ove, darovi (na primjer putovanja, automobili, elektronička roba), priručnici za trgovanje ili smanjeni troškovi (na primjer razlike u cijeni ili naknade) (66).
            
         
               (48)
            
            
               Bonusi i ostale pogodnosti trgovanja mogu skretati pozornost s visoke rizičnosti proizvoda. Obično se upotrebljavaju radi privlačenja malih ulagatelja i poticanja trgovanja. Mali ulagatelji mogu smatrati da su navedene promocije temeljne značajke proizvoda i zbog toga krivo procijeniti razinu rizika povezanih s proizvodom.
            
         
               (49)
            
            
               Nadalje, kod takvih pogodnosti za trgovanje za otvaranje računa za trgovanje CFD-ovima obično se od ulagatelja traži da plati određena sredstva ponuditelju i obavi konkretan broj trgovanja tijekom određenog vremenskog razdoblja. S obzirom na to da dokazi pokazuju kako je većina malih ulagatelja pretrpjela financijski gubitak prilikom trgovanja CFD-ovima, to često znači da ulagatelji izgube više novca od čestog trgovanja CFD-ovima nego što bi inače izgubili bez primanja bonusa.
            
         
               (50)
            
            
               Nadzor koji provode NNT-ovi pokazao je kako su uvjeti ponuda pogodnosti često obmanjujući te da ulagatelji nisu svjesni uvjeta koje moraju ispuniti kako bi imali koristi od ponuđenih bonusa/pogodnosti. Konačno, brojni su ulagatelji prijavili poteškoće pri povlačenju sredstava kada su pokušali iskoristiti takve bonuse (67).
            
         
               (51)
            
            
               Uz prethodno navedene čimbenike, mnogi su NNT-ovi (68) primijetili da promatrani distribucijski modeli u tom sektoru tržišta uključuju određene sukobe interesa (69). Pritisak da se stalno održava dotok novih ulagatelja povećava mogućnost pojave sukoba interesa. Sukob interesa može se pojaviti zbog činjenice da su neki ponuditelji CFD-ova druga strana u trgovanju ulagatelja bez zaštite njihove izloženosti te je time njihov interes u izravnom sukobu s interesom ulagatelja. Kod takvih ponuditelja postoji veća motivacija za, a time i rizik od manipulacije ili upotrebe manje transparentnih referentnih cijena ili provođenja drugih upitnih radnji, kao što je otkazivanje transakcija koje su ostvarile dobit uz lažne izgovore. Postoji i rizik da će ponuditelji pokušati iskoristiti asimetrično odstupanje cijena (na primjer prebaciti gubitak koji je rezultat odstupanja cijena na ulagatelja, a zadržati profit ostvaren odstupanjem cijena). Ponuditelji mogu i namjerno produljiti vremensko razdoblje između kotiranja i izvršenja trgovanja CFD-om kako bi se dodatno iskoristila ta praksa. NNT-ovi su utvrdili i prakse u kojima ponuditelji CFD-ova primjenjuju asimetrične ili nedosljedne marže na temeljne razlike u cijeni.
            
         
               (52)
            
            
               Prakse stavljanja na tržište i distribucije CFD-ova koje su prethodno opisane potvrđuju postojanje značajne zabrinutosti o zaštiti ulagatelja u pogledu tih CFD-ova.
            
         3.   POSTOJEĆI PRIMJENJIVI REGULATORNI ZAHTJEVI U SUKLADNO PRAVU UNIJE NE OBUHVAĆAJU PREPOZNATU ZNAČAJNU ZABRINUTOST O ZAŠTITI ULAGATELJA (ČLANAK 40. STAVAK 2., TOČKA (b) UREDBE (EU) br. 600/2014)
   
   
               (53)
            
            
               Kako je predviđeno člankom 40. stavkom 2. točkom (b) Uredbe (EU) 600/2014, ESMA je razmotrila rješavaju li postojeći regulatorni zahtjevi Unije primjenjivi na relevantne financijske instrumente ili aktivnosti predmetni problem. Primjenjivi postojeći regulatorni zahtjevi utvrđeni su u Direktivi 2014/65/EU, Uredbi (EU) br. 600/2014 i Uredbi (EU) br. 1286/2014 Europskog parlamenta i Vijeća (70). Obuhvaćaju, prije svega: i. zahtjev da se prikladne informacije dostave ulagateljima, u članku 24. stavcima 3. i 4. Direktive 2014/65/EU (71); ii. zahtjeve primjerenosti i prikladnosti, u članku 25. stavcima 2. i 3. Direktive 2014/65/EU (72); iii. zahtjeve najpovoljnijeg izvršenja, u članku 27. Direktive 2014/65/EU (73); iv. zahtjeve upravljanja proizvodom, u članku 16. stavku 3. i članku 24. stavku 2. Direktive 2014/65/EU; i v. zahtjeve objavljivanja u člancima 5. i 14. Uredbe (EU) br. 1286/2014.
            
         
               (54)
            
            
               Određeni ponuditelji, brokeri i strukovna udruženja navode izričito svoje odgovore na poziv na iskaz na mišljenje koji su potrebni ESMA-i kako bi razmotrila učinke novog zakonodavstva prije primjene bilo kakvih intervencijskih mjera na proizvode, odnosno nedavnog uvođenja Direktive o tržištima financijskih instrumenata II (posebno pravila o upravljanju proizvodima) i PRIIP-ova.
            
         
               (55)
            
            
               Treba napomenuti da su područje primjene i sadržaj nekoliko primjenjivih regulatornih zahtjeva Direktive 2014/65/EU i Uredbe (EU) br. 600/2014 slični onima koji su navedeni u Direktivi 2004/39/EZ (74). Cilj donošenja Direktive 2014/65/EU i Uredbe (EU) br. 600/2014 jest poboljšati nekoliko bitnih aspekata investicijskih usluga i aktivnosti radi jačanja zaštite ulagatelja (isto i putem mjera za intervencije u području proizvoda), poboljšanja na nizu bitnih odredbi ne odnose se na posebne zabrinutosti navedene u ovoj Odluci. Iz perspektive rizika i štete za klijente na koje se ova Odluka odnosi, određene odredbe ostaju u svojoj biti nepromijenjene.
            
         
               (56)
            
            
               Zahtjevi za pružanje odgovarajućih informacija ulagateljima detaljnije su razrađeni u Direktivi 2014/65/EU uz značajna poboljšanja u području otkrivanja informacija o troškovima i naknadama, pri čemu se od investicijskih društava zahtijeva da ulagateljima pruže ukupne informacije o svim troškovima i naknadama povezanima s investicijskim uslugama i financijskim instrumentima. Međutim, sama pravila o objavi – uključujući unaprjeđene informacije o troškovima – očito nisu dostatna da bi se savladao složen rizik koji proizlazi iz stavljanja na tržište, distribucije i prodaje CFD-ova malim ulagateljima.
            
         
               (57)
            
            
               Prema članku 24. stavku 3. Direktive 2014/65/EU od investicijskih društava zahtijeva se, među ostalim, da omoguće da su sve informacije, uključujući marketinšku komunikaciju, usmjerene ulagateljima ili potencijalnim ulagateljima korektne, jasne i da ne dovode u zabludu. Člankom 24. stavkom 4. Direktive 2014/65/EU zahtijeva se od investicijskih društava da ulagateljima ili potencijalnim ulagateljima pravovremeno pružaju odgovarajuće informacije u odnosu na investicijsko društvo i njegove usluge, financijske instrumente i predložene strategije ulaganja, mjesta izvršenja i sve troškove i povezana davanja, uključujući iznad svega odgovarajuće upute i upozorenja o rizicima vezanima uz ulaganja u ove instrumente te je li financijski instrument namijenjen malim ili profesionalnim ulagateljima.
            
         
               (58)
            
            
               ESMA je uzela u obzir i koliko je bitno objavljivanje informacija sukladno Uredbi (EU) br. 1286/2014. Uredba (EU) br. 1286/2014 sadrži jedinstvena pravila o obliku i sadržaju dokumenta s ključnim informacijama koje trebaju omogućiti proizvođači za upakirane investicijske proizvode za male ulagatelje i investicijske osigurateljne proizvode (PRIIP-ove) malim ulagateljima kako bi im pomogli razumjeti i usporediti ključne značajke i rizike PRIIP-ova. Posebno se člankom 5. Uredbe (EU) br. 1286/2014, kako je dalje razrađeno u Delegiranoj uredbi Komisije (EU) 2017/653 (75), među ostalim uspostavlja metodologija za predstavljanje zbirnog pokazatelja rizika i navode dodatna objašnjenja, uključujući o tome može li mali ulagatelj izgubiti sav uloženi kapital ili se izložiti dodatnim financijskim obvezama. Međutim, takva vrsta objave ne privlači dovoljnu pažnju malih ulagatelja, posebno kad je riječ o posljedicama ulaganja u CFD-ove. Na primjer, omjer rezultata odnosi se samo na pojedinačne proizvode CFD-a i ulagatelj nema podatak o ukupnom postotku računa malih ulagatelja koji su pretrpjeli gubitak pri trgovanju CFD-ovima. Nadalje, zbirni pokazatelj rizika ne sadržava izravne informacije o prošlim rezultatima proizvoda i te se informacije ne moraju nalaziti u priloženim opisnim objašnjenjima, a proizvođač PRIIP-ova ima pravo na diskrecijsku odluku o tome do koje mjere će uključiti opisna objašnjenja.
            
         
               (59)
            
            
               ESMA je razmotrila mogu li se tim zahtjevima riješiti neki ili svi problemi zbog kojih postoji zabrinutost u pogledu stavljanja na tržište, distribucije ili prodaje CFD-ova malim ulagateljima ili barem ukloniti potreba uvođenja upozorenja o rizicima u ovu Odluku. Međutim, tim se zahtjevima ne osigurava da će mali ulagatelji u cijeloj Uniji dobiti jedinstvene i učinkovite informacije o rizicima u pogledu trgovanja CFD-ovima. Posebno nije moguće smanjiti zabrinutost smjernicama i upozorenjima navedenim u članku 24. stavku 4. Direktive 2014/65/EU zbog odstupanja u informacijama koje se mogu pružati ulagateljima i kojima se neće dovoljno privući pažnja ulagatelja na konkretne posljedice trgovanja CFD-ovima. Upozorenja o rizicima o kojima se govori u ovoj Odluci osigurala bi da mali ulagatelji dobiju važne informacije, tj. podatke o postotku računa malih ulagatelja koji su pretrpjeli financijski gubitak zbog trgovanja CFD-ovima sa svakim pojedinim društvom. Nadalje, time bi se uskladile prakse u prekograničnom poslovanju i osigurala ista razina informacija dostupna ulagateljima u cijeloj Uniji.
            
         
               (60)
            
            
               Zahtjevi o primjerenosti pojačani su Direktivom 2014/65/EU zahtijevanjem isporuke odgovarajućih izvješća ulagatelju i poboljšavanjem procjene primjerenosti. U članku 25. stavku 2. Direktive 2014/65/EU posebno se zahtijeva da ponuditelji CFD-ova osiguraju potrebne informacije u pogledu znanja ili iskustva ulagatelja ili potencijalnog ulagatelja u području ulaganja relevantno, među ostalim, za konkretnu vrstu proizvoda, financijsku situaciju ulagatelja ili potencijalnog ulagatelja, uključujući i njihovu sposobnost snošenja posljedica financijskog gubitka, i njihove investicijske ciljeve, uključujući toleranciju rizika, kako bi ponuditelj CFD-a mogao preporučiti ulagatelju ili potencijalnom ulagatelju financijske proizvode koji su primjereni za njega i koji su u skladu s razinom tolerancije rizika i sposobnosti snošenja posljedica gubitka. Međutim, zahtjevi primjerenosti primjenjivi su samo kad je riječ o pružanju investicijskog savjetovanja i upravljanja portfeljem te su zbog toga obično nevažni za pitanje trgovanja CFD-ovima koje se najčešće odvija putem elektroničkih platformi, bez pružanja investicijskog savjetovanja ili upravljanja portfeljem.
            
         
               (61)
            
            
               Nadalje, ciljevi procjene primjerenosti (uzevši u obzir proizvode u odnosu na ulagateljevo znanje i iskustvo, financijsko stanje i ciljeve ulaganja) ostali su uglavnom isti o u odnosu na uvjete iz Direktive 2004/39/EZ te, kako je vidljivo iz Odluke, nisu dovoljni za sprečavanje prepoznate štete po ulagatelja.
            
         
               (62)
            
            
               Isto su tako zahtjevi za prikladnošću pojačani u skladu s Direktivom 2014/65/EU uglavnom sužavanjem popisa jednostavnih proizvoda čime se ograničava raspon proizvoda na usluge koje se mogu pružati bez provođenja procjene prikladnosti. Člankom 25. stavkom 3. Direktive 2014/65/EU zahtijeva se od ponuditelja CFD-ova da zatraže od svojih ulagatelja ili potencijalnih ulagatelja informacije o njihovom znanju i iskustvu u, među ostalim, području ulaganja relevantnom za konkretan ponuđeni ili zatraženi proizvod kako bi ponuditelj mogao odrediti je li proizvod prikladan za ulagatelja ili potencijalnog ulagatelja. Ako ponuditelj smatra da proizvod nije prikladan za ulagatelja ili potencijalnog ulagatelja, ponuditelj upozorava ulagatelja ili potencijalnog ulagatelja. CFD-ovi se kategoriziraju kao složeni financijski proizvodi i kao takvi su podložni procjeni prikladnosti u skladu s člankom 25. stavkom 3. Direktive 2014/65/EU.
            
         
               (63)
            
            
               Međutim, to je već navedeno u Direktivi 2004/39/EZ, prema kojoj je utvrđeno gotovo isto ispitivanje prikladnosti kao i u Direktivi 2014/65/EU. Kao što je vidljivo iz ove Odluke i kao što je pokazalo iskustvo nadzora koji provode NNT-ovi (76), procjena prikladnosti nije bila dostatna da se riješi pitanje zaštite ulagatelja opisano u ovoj Odluci.
            
         
               (64)
            
            
               Stoga procjene primjerenosti i procjene prikladnosti prema postojećim regulatornim zahtjevima vjerojatno neće spriječiti male ulagatelje da trguju CFD-ovima na način da uklone značajnu zabrinutost o zaštiti ulagatelja.
            
         
               (65)
            
            
               S obzirom na najpovoljnije izvršenje, većina pravila za najpovoljnije izvršenje već su utvrđena Direktivom 2004/39/EZ. Međutim, navedena pravila ojačana su Direktivom 2014/65/EU. Konkretno, članak 27. Direktive 2014/65/EU nalaže kako investicijska društva moraju poduzeti „sve potrebne korake” (ne više samo „sve razumne korake”) kako bi postigla najbolji mogući rezultat za svoje ulagatelje pri izvršenju naloga. Nadalje, dodatne informacije moraju objaviti dionici tržišta, a od investicijskih društava zahtijeva se i da objave prvih pet mjesta na kojima izvršavaju naloge ulagatelja te rezultate koji su postignuti pri izvršavanju istih.
            
         
               (66)
            
            
               ESMA je razmotrila mogu li revidirana pravila o najboljem izvršenju riješiti barem neke od zabrinutosti povezanih sa stavljanjem na tržište, distribucijom i prodajom CFD-ova malim ulagateljima. Povećana transparentnost kod izvršavanja naloga pomaže ulagateljima u boljem razumijevanju i procjeni kvalitete praksi izvršavanja društva i u boljoj procjeni kvalitete ukupne usluge koju dobiju. Uz to, poboljšane informacije o tome kako društva izvršavaju naloge pomažu ulagateljima u praćenju kako bi vidjeli je li društvo poduzelo sve dovoljne korake kako bi postiglo najbolji mogući ishod za ulagatelja. Zahtjevi koji se odnose na nabolje izvršavanje jačaju i standard najboljeg izvršavanja s obzirom na OTC proizvode zato što prema njima društva moraju provjeriti je li poštena cijena predložena ulagatelju pri izvršavanju naloga ili donošenju odluka o trgovanju OTC proizvodima, uključujući nestandardizirane proizvode. Prema zahtjevima iz Direktive 2014/65/EU tržišni podaci se prikupljaju za procjenu cijene tih proizvoda i, ako je to moguće, usporedbom sa sličnim ili usporednim proizvodima. Međutim, pravila o najpovoljnijem izvršenju sama ne obuhvaćaju rizike koji su povezani sa značajkama proizvoda, osim izvršenja, i sa stavljanjem na tržište, distribucijom i prodajom navedenih proizvoda malim ulagateljima.
            
         
               (67)
            
            
               Kad je riječ o tim bitno sličnim postojećim regulatornim zahtjevima, ESMA neprestano zapaža rizike prethodno opisane u upozorenjima ulagateljima, pitanjima i odgovorima (77) te mišljenju o „Praksama Direktive o tržištima financijskih instrumenata u pogledu društva koja prodaju složene proizvode” (engl. MiFID practices for firms selling complex products). ESMA je provela i aktivnosti nadzorne konvergencije, među ostalim, i kroz Zajedničku skupinu i Radnu skupinu za CFD-ove. Unatoč ESMA-inoj opsežnoj upotrebi vlastitih neobvezujućih instrumenata radi osiguravanja dosljedne i učinkovite primjene postojećih mjerodavnih regulatornih zahtjeva, pitanje zaštite ulagatelja i dalje postoji. Time se ističe da, zbog razloga koji su navedeni u ovom odjeljku, navedeni zahtjevi ne obuhvaćaju izraženu zabrinutost.
            
         
               (68)
            
            
               ESMA je doista razmotrila mogući učinak pravila o upravljanju proizvodima koja su utvrđena člankom 16. stavkom 3. i člankom 24. stavkom 2. u Direktivi 2014/65/EU. U skladu s tim pravilima pružatelji usluge koji proizvode financijske instrumente (uključujući stoga CFD-ove) za prodaju ulagateljima obvezni su osigurati da su proizvodi osmišljeni tako da ispunjavaju potrebe utvrđenog ciljanog tržišta krajnjih ulagatelja u okviru relevantne kategorije ulagatelja, da je strategija za distribuciju proizvoda usklađena s utvrđenim ciljnim tržištem i da pružatelj usluge poduzima opravdane korake za osiguravanje da se financijski instrumenti distribuiraju na utvrđenim ciljanim tržištima te da povremeno pregledava utvrđivanje ciljanog tržišta i učinak proizvoda. Ponuditelji CFD-ova moraju poznavati financijske instrumente koje nude ili preporučuju, ocjenjuju usklađenost instrumenta s potrebama ulagatelja kojemu pružaju usluge ulaganja, pri čemu uzimaju u obzir i utvrđeno ciljno tržište krajnjih ulagatelja te osiguravaju da se financijski instrumenti nude ili preporučuju isključivo onda kad su u interesu ulagatelja. Nadalje, ponuditelji CFD-ova koji distribuiraju financijski instrument koji nisu sami proizveli moraju imati uspostavljene odgovarajuće mehanizme za dobivanje i razumijevanje relevantnih informacija koje se odnose na postupak odobrenja proizvoda, uključujući utvrđeno ciljno tržište i značajke proizvoda. Ponuditelji CFD-ova koji distribuiraju financijske instrumente koje su proizveli ponuditelji koji ne podliježu zahtjevima za upravljanje proizvodima iz Direktive 2014/65/EU ili ponuditelji iz trećih zemalja također moraju imati odgovarajuće mehanizme za dobivanje dostatnih informacija o financijskim instrumentima.
            
         
               (69)
            
            
               ESMA napominje kako su zahtjevi za upravljanjem proizvodima prvi put uvedeni u pravo Unije Direktivom 2014/65/EU. ESMA je 2. lipnja 2017. objavila „Smjernice za zahtjeve za upravljanje proizvodima iz MiFID-a II” (engl. Guidelines on MiFID II product governance requirements) (78) u kojima se proizvođačima i distributerima daju smjernice za procjenu ciljnog tržišta.
            
         
               (70)
            
            
               Iako ti zahtjevi sužavaju izbor vrste ulagatelja (ciljno tržište) za koje bi CFD-ovi bili prikladni i na koje bi ih stoga trebalo distribuirati, ne uzimaju u obzir ključne rizike opisane u ovoj Odluci povezane sa značajkama proizvoda (na primjer visoka financijska poluga) ili povezanim praksama (na primjer dopuštanje dodatnih obveza plaćanja ili ponuda bonusa). Ne ograničavaju posebno ni distribuciju proizvoda s prethodno navedenim značajkama na masovnom tržištu. Umjesto toga, šteta nastala ulagateljima pokazuje da stavljanje na tržište, distribucija ili prodaja CFD-ova nisu prikladni za masovno tržište malih ulagatelja osim ako nisu popraćeni određenim ograničenjima čije se pojedinosti ne navode u zahtjevima za upravljanje proizvodima. Kad davatelji podataka u odgovoru na poziv na očitovanje navode da su zahtjevi za upravljanje proizvodom važan aspekt u određivanju ciljnog tržišta i usklađivanju strategije distribucije s ciljanim tržištem, jasno je i iz poziva na očitovanje da smatraju da su CFD-ovi s visokim ograničenjima financijske poluge (na primjer 100:1 (79)) prikladan proizvod za male ulagatelje (zaključuju da je ciljno tržište za CFD-ove s tom konkretnom polugom masovno tržište) čak i ako su zahtjevi za upravljanje proizvodima primjenjivi. Nakon implementacije Direktive 2014/65/EU i njezinih zahtjeva za upravljanje proizvodima nekoliko društava i dalje na masovno tržište stavlja CFD-ove s tako visokim financijskim polugama (ocjenjivanjem isključivo prikladnosti). ESMA i NNT-ovi nisu suglasni s takvim pristupom. Time se pokazuje da zahtjevi za upravljanje proizvodima i dalje pružaju određeni prostor prosudbe pojedinačnim ponuditeljima u utvrđivanju značajki proizvoda koji namjeravaju ponuditi svojim ulagateljima. Stoga još uvijek ne postoji zajednička najmanja razina zaštite ulagatelja u Uniji.
            
         
               (71)
            
            
               Unatoč postojanju tih regulatornih zahtjeva, iz dokaza je vidljivo da mali ulagatelji gube i nastavit će gubiti novac na CFD-ove. Zato su te mjere potrebne kako bi se suočilo s prijetnjom.
            
         4.   NADLEŽNA TIJELA NISU POKUŠALA RIJEŠITI PRIJETNJU ILI SU PODUZELA RADNJE KOJE NISU ADEKVATNE ZA SUOČAVANJE S PRIJETNJOM (ČLANAK 40. STAVAK 2. TOČKE (c) UREDBE (EU) br. 600/2014)
   
   
               (72)
            
            
               Jedan od uvjeta kojima ESMA mora udovoljiti kako bi usvojila ograničenja u ovoj Odluci jest ako nadležno tijelo ili nadležna tijela nisu pokušali riješiti prijetnje ili su poduzeli radnje koje nisu adekvatne za rješavanje prijetnje.
            
         
               (73)
            
            
               Pitanje zaštite ulagača opisano u Odluci dovelo je do toga da se neki NNT-ovi posavjetuju ili da poduzmu mjere na nacionalnoj razini usmjerene na ograničavanje stavljanja na tržište, distribucije ili prodaje CFD-ova malim ulagateljima:
               
                           i.
                        
                        
                           od kolovoza 2016. Agencija za financijske usluge i tržišta kapitala (BE-FSMA), belgijski NNT, uvela je zabranu komercijalizacije određenih ugovora o OTC izvedenicama (uključujući CFD-ove) malim ulagateljima. Osim toga, FSMA je zabranila brojne agresivne ili neprikladne tehnike distribucije kao što su automatizirani pozivi putem vanjskim pozivnih centara, neprikladni oblici naknada i fiktivni pokloni ili bonusi (80);
                        
                     
                           ii.
                        
                        
                           od studenoga 2016. CY-CySEC od ponuditelja CFD-ova zahtijeva uspostavu politike o financijskoj poluzi i primjenu ograničenja poluge koja ne prelaze 50:1 za male ulagatelje osim ako ulagatelj uz odgovarajuće znanje i iskustvo ne zahtijeva višu razinu poluge (81). CY-CySEC od pružatelja usluga zahtijeva i zaštitu od negativnog salda po računu CFD-a. Nadalje, od sredine ožujka 2017. uvedena je zabrana promicanja bonusa (82);
                        
                     
                           iii.
                        
                        
                           od prosinca 2016. zakonodavstvo je u Francuskoj uvelo zabranu promidžbenih sadržaja pružatelja investicijskih usluga namijenjenih pojedincima u pogledu CFD-ova koji ne ograničavaju ulagateljev gubitak po poziciji (83);
                        
                     
                           iv.
                        
                        
                           od lipnja 2015. PL-KNF od ponuditelja CFD-ova zahtijeva postavljanje ograničenja poluge za CFD-ove za male ulagatelje koje nije više od 100:1 (84). U srpnju 2017. poljsko ministarstvo financija pokrenulo je projekt izmjene Zakona o trgovanju financijskim instrumentima kako bi se postavila maksimalna poluga od 25:1 u svim kategorijama imovine i financijskim instrumentima kojima trguju mali ulagatelji bez namire središnje druge ugovorne strane (85). Nakon opsežnog javnog savjetovanja od srpnja do studenoga 2017. poljsko ministarstvo financija najavilo je 13. prosinca 2017. ažuriranje projekta uz javno savjetovanje otvoreno od 13. do 22. prosinca 2017. Novi će projekt predstaviti dva različita maksimalna ograničenja poluge: 100:1 za iskusne male ulagatelje (koji su zaključili najmanje 40 transakcija u 24 mjeseca prije stupanja u novu transakciju za koju se utvrđuje ograničenje poluge) i 50:1 za neiskusne male ulagatelje (86).
                        
                     
                           v.
                        
                        
                           u listopadu 2017. malteško tijelo za financijske usluge (MT-MFSA), malteški NNT, počelo je provoditi politiku o forexu na internetu u skladu s kojom bi ponuditelji CFD-ova, proizvoda rolling spot forex i drugih složenih, špekulativnih proizvoda utvrdili sljedeća ograničenja poluga: 50:1 za male ulagatelje i 100:1 za male ulagatelje koji žele da se s njima postupa kao s profesionalnim ulagateljima (87);
                        
                     
                           vi.
                        
                        
                           u svibnju 2017. Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (DE-BaFin), njemački NNT, zabranio je stavljanje na tržište, distribuciju ili prodaju CFD-ova koji ne isključuju obvezu dodatnog plaćanja malim ulagateljima (88);
                        
                     
                           vii.
                        
                        
                           u ožujku 2017. ES-CNMV zatražio je od subjekata koji stavljaju na tržište CFD-ove ili forex proizvode s polugom većom 10 puta ili binarne opcije za male ulagatelje čije je sjedište u Španjolskoj da te ulagatelje izričito obavijeste kako ES-CNMV smatra da zbog složenosti i razine rizika tih proizvoda njihovo stjecanje nije prikladno za male ulagatelje. Od tih se subjekata zatražilo i da osiguraju da su ulagatelji obaviješteni o trošku koji će morati snositi ako odluče zatvoriti svoju poziciju nakon kupovine takvih proizvoda i, u slučaju CFD-ova i forex proizvoda, da su upozoreni da bi zbog poluge troškovi mogli biti veći od početno plaćenog iznosa za kupovinu relevantnog proizvoda. Osim toga, moraju dobiti rukom pisanu ili snimljenu glasovnu izjavu od ulagatelja kojom mogu dokazati da je ulagatelj svjestan kako je proizvod koji kupuje izrazito složen i da nacionalno nadležno tijelo ES-CNMV smatra kako nije prikladno za male ulagatelje. Nadalje, promidžbeni materijali koje upotrebljavaju subjekti koji podliježu aktivnosti ES-CNMV-a za promicanje tih proizvoda uvijek moraju sadržavati upozorenje o složenosti razumijevanja proizvoda i činjenici da ES-CNMV smatra da ti proizvodi nisu prikladni za male ulagatelje zbog njihove složenosti i razine rizika koju sadržavaju. ES-CNMV je zatražio i od CY-CySEC-a i UK-FCA-a da obavijeste ponuditelje CFD-ova o tim zahtjevima te potaknuo ponuditelje koji pružaju usluge u Španjolskoj da postave jednako upozorenje (89);
                        
                     
                           viii.
                        
                        
                           6. ožujka 2017. IE-CBI izdao je savjetodavni dokument kojim se traže stajališta o dvjema glavnim mogućnostima: i. zabrani prodaje ili distribucije CFD-ova malim ulagateljima ili ii. provedbi poboljšanih mjera za zaštitu ulagatelja, uključujući ograničenje financijske poluge i uvjet da mali ulagatelji ne mogu izgubiti više od iznosa koji su položili po poziciji (90);
                        
                     
                           ix.
                        
                        
                           Dana 10. svibnja 2017. Ελληνική Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς (EL-HCMC), grčki NNT, izdao je cirkular o pružanju investicijskih usluga povezanih s financijskim instrumentima neuvrštenih (OTC) izvedenica (uključujući forex, CFD-ove i binarne opcije) putem elektroničkih platformi za trgovinu (91); i
                        
                     
                           x.
                        
                        
                           u veljači 2018. PT-CMVM izdao je cirkular u kojem se navodi da su investicijska društva obvezna izbjegavati pružanje usluga trgovanja koje se odnose na izvedenice povezane s kriptovalutama ako ne mogu osigurati sukladnost sa svim obvezama u pogledu informacija prema ulagatelju u pogledu značajki proizvoda.
                        
                     
         
               (74)
            
            
               Nadalje, Finanstilsynet (NO-Finanstilsynet), norveški NNT, objavio je 26. veljače 2018. savjetodavni dokument u kojemu se među ostalim predlažu mjere u pogledu CFD-ova koje su slične mjerama koje je predložila ESMA u pozivu na očitovanje. Razdoblje savjetovanja traje od 26. veljače 2018. do 26. ožujka 2018 (92).
            
         
               (75)
            
            
               Drugi su NNT-ovi upozorili male ulagatelje u pogledu CFD-ova. Posebno:
               
                           i.
                        
                        
                           u prosincu 2016. AT-FMA izdao je upozorenje o rizicima povezanim s CFD-ovima, proizvodima rolling spot forex i binarnim opcijama;
                        
                     
                           ii.
                        
                        
                           u veljači 2017. IT-CONSOB izdao je konkretnu komunikaciju kojom se talijanske male ulagatelje upozorava na rizike povezane s CFD-ovima (93), i
                        
                     
                           iii.
                        
                        
                           u studenom 2017. UK-FCA izdao je upozorenje na rizike povezane s CFD-ovima u kriptovalutama (94).
                        
                     
         
               (76)
            
            
               Nadalje, NO-Finanstilsynet je oduzeo odobrenje za rad ponuditelju CFD-ova na temelju provedenog izravnog nadzora.
            
         
               (77)
            
            
               Kao što je prethodno navedeno, NNT-ovi u 13 od 28 država članica poduzeli su ili razmotrili neke mjere za rješavanje pitanja zaštite ulagatelja koje proizlazi iz stavljanja na tržište, distribucije ili prodaje CFD-ova malim ulagateljima. Te se mjere znatno razlikuju i uključuju, među ostalim, zabranu komercijalizacije CFD-ova malim ulagateljima, uvođenje određenih ograničenja poluge, marketinških ograničenja i zahtjeva za osiguravanjem zaštite od negativnog salda. Međutim, iako su te mjere imale određeni učinak, važno pitanje zaštite ulagatelja i dalje ostaje otvoreno.
            
         
               (78)
            
            
               Na primjer u Francuskoj, gdje je donesena jedna od najstrožih mjera u Uniji, FR-AMF potvrđuje da i dalje postoji zabrinutost povezana sa značajkama tih proizvoda i kontinuiranom ponudom tih proizvoda malim ulagateljima. Primjerice, iako je FR-AMF zabilježio smanjenje broja pritužbi 2017., i dalje bilježi znatan broj (33 %) (95) pritužbi u pogledu tih proizvoda u usporedbi s ukupnim brojem pritužbi koje dobiva u pogledu drugih investicijskih proizvoda i usluga. U Poljskoj donošenje mjera u lipnju 2015. nije bilo dovoljno za rješavanje pitanja zaštite ulagatelja. Kao što je prethodno navedeno, PL-KNF proveo je studiju u prvom tromjesečju 2018. koja je pokazala da je 79,69 % ulagatelja izgubilo novac 2017. i da se prosječni gubitak po ulagatelju povećao.
            
         
               (79)
            
            
               Za razliku od toga u Belgiji je BE-FSMA zadovoljan rezultatima svojeg djelovanja. Međutim, BE-FSMA je uveo zabranu komercijalizacije CFD-ova malim ulagateljima i stoga se ti proizvodi ne mogu više zakonski nuditi malim ulagateljima u Belgiji.
            
         
               (80)
            
            
               ESMA nema dokaza da je zabrana stavljanja na tržište, distribucije ili prodaje CFD-ova malim ulagateljima na razini Unije, za razliku od njihovih ograničenja, potrebna u ovoj fazi. Međutim, budući da se pokazalo da su pojedinačna ograničenja primijenjena u dosad poduzetim nacionalnim mjerama koja su obuhvaćala samo neke od elemenata uključenih u tu mjeru (na primjer konkretna ograničenja financijske poluge ili ograničenja stavljanja na tržište) nedovoljna za rješavanje utvrđenog pitanja zaštite ulagatelja, ESMA smatra da je potrebno uvesti svaki zahtjev ove Odluke kao paket radi ostvarivanja minimalne razine zaštite malih ulagatelja u cijeloj Uniji.
            
         
               (81)
            
            
               Nadalje, CFD-ovi se uglavnom stavljaju na tržište, distribuiraju ili prodaju putem internetskih računa za trgovanje. Stoga nacionalna zabrana ili ograničenje nisu prikladni za zaštitu malih ulagatelja u državama članicama osim u onim državama članicama gdje se mjera poduzima kad ponuditelji CFD-ova rade u drugim državama članicama. Kao što je vidljivo iz podataka koje su prikupili UK-FCA i CY-CySEC (96), ponuditelji CFD-ova mogli su djelovanjem na internetu jednostavno i brzo privući nove ulagatelje u cijeloj Uniji. Kao dodatni primjer potvrde da je ta vrsta poslovanja raširena po cijeloj Uniji IT-CONSOB je izvijestio ESMA-u da su se sve pritužbe koje je primio o CFD-ovima i binarnim opcijama u razdoblju od rujna 2017. do veljače 2018. u potpunosti odnosile na ponuditelje CFD-ova koji djeluju u Italiji iz pet različitih država članica na temelju slobode pružanja investicijskih usluga ili aktivnosti ili prava na osnivanje podružnice u drugim državama članicama (97).
            
         
               (82)
            
            
               S obzirom na navedeno, da bi nacionalna mjere bile učinkovite za male ulagatelje u cijeloj Europskoj uniji, potrebno je da nacionalna nadležna tijela u svim državama članicama poduzmu radnje s ciljem uvođenja zajedničke minimalne razine zaštite ulagatelja koja je određena u ovoj Odluci u kratkom vremenskom razdoblju. Budući da se to nije dogodilo i s obzirom na utvrđenu hitnost da se riješi pitanje zaštite ulagatelja, ESMA smatra da je nužna primjena njezinih privremenih ovlasti intervencija u području proizvoda. Postojeći fragmentirani okvir malim ulagateljima ne pruža nikakvu ili im pruža različitu razinu zaštite u cijeloj Uniji kada ulažu u iste složene proizvode, ponekad od istih ponuditelja usluga.
            
         
               (83)
            
            
               Naposljetku, ni upotreba nadzornih ovlasti NNT-ova u skladu s člankom 69. Direktive 2014/65/EU, na primjer u skladu sa stavkom 2. točkama (f) (privremena zabrana obavljanja profesionalne aktivnosti ) i (t) (obustava stavljanja na tržište ili prodaje zbog neusklađenosti sa zahtjevima upravljanja proizvodima) ne bi riješila važno pitanje zaštite ulagatelja. Mjera intervencije u području proizvoda primjenjuje se na proizvod ili na aktivnost povezanu s proizvodom i stoga se odnosi na sva investicijska društva koja pružaju te proizvode ili aktivnosti umjesto na jedan pojedini slučaj neusklađenosti pojedinog investicijskog društva. Obuhvaćanjem rizika koji proizlaze iz ponude CFD-ova malim ulagateljima na razini Unije, mjera intervencije učinkovitija je od NNT-ova koji nastoje poduzeti mjere prema svakom pojedinom društvu. Kao što je prethodno navedeno, dokazi upućuju na to da je riječ o problemu raširenom na cijelom tržištu zato što nije ograničen na specifičnosti konkretnih ponuditelja i zato što su ključni rizici svojstveni proizvodu i poslovnom modelu ponuditelja. Zbog toga različite i pojedinačne nadzorne aktivnosti ne mogu odmah osigurati sprečavanje daljnje štete malim ulagateljima i ne pružaju odgovarajuću alternativu ESMA-inoj upotrebi ovlasti izricanja mjera za intervencije. Prekogranična priroda distribucije CFD-ova, činjenica da utječu na više država članica, širenje distribucije CFD-ova na nova područja nadležnosti i proliferacija različitih nacionalnih mjera za rješavanje sličnih pitanja zaštite ulagatelja (koji zauzvrat mogu pridonijeti riziku regulatorne arbitraže) vode do zaključka da se mjere u cijeloj Uniji za osiguravanje zajedničke razine zaštite diljem Unije smatraju potrebnima.
            
         5.   ESMA-INA MJERA RJEŠAVA PREPOZNATE ZNAČAJNE ZABRINUTOSTI O ZAŠTITI ULAGATELJA I NEMA ŠTETNI UČINAK NA UČINKOVITOST FINANCIJSKIH TRŽIŠTA ILI ULAGATELJE KOJA JE NERAZMJERNA U ODNOSU NA KORIST (ČLANAK 40. STAVAK 2. TOČKA (a) I STAVAK 3. TOČKA (a) UREDBE (EU) br. 600/2014)
   
   
               (84)
            
            
               Uzimajući u obzir veličine i vrste utvrđene značajne zabrinutosti o zaštiti ulagatelja, ESMA smatra da je neophodno i razmjerno privremeno ograničiti stavljanje na tržište, distribuciju ili prodaju CFD-ova malim ulagateljima na okolnosti u kojima je ispunjen određeni broj uvjeta.
            
         
               (85)
            
            
               ESMA-ino ograničenje suočava se s utvrđenom značajnom zabrinutošću o zaštiti ulagatelja osiguranjem prikladne i jedinstvene najmanje razine zaštite malim ulagateljima koji trguju CFD-ovima u Uniji. Nadalje, nema štetan učinak na učinkovitost financijskih tržišta ili na ulagatelje koji je neproporcionalan koristima mjere.
            
         
               (86)
            
            
               Glavne prednosti ESMA-inih privremenih interventnih mjera sljedeće su:
               
                           i.
                        
                        
                           smanjenje rizika od neprimjerene prodaje CFD-ova i financijskih posljedica povezanih s njom. To je glavna prednost za male ulagatelje i za financijska tržišta u cijelosti;
                        
                     
                           ii.
                        
                        
                           smanjenje rizika povezanih s regulatornom ili nadzornom arbitražom kod različitih subjekata i u različitim područjima nadležnosti;
                        
                     
                           iii.
                        
                        
                           obnavljanje povjerenja ulagatelja u financijska tržišta, uključujući povjerenje u ponuditelje u tom sektoru koji su možda pretrpjeli štetu ugleda proizašlu iz problema s kojima su se ulagatelji susreli.
                        
                     
         
               (87)
            
            
               ESMA vjeruje da će potencijalne financijske posljedice i troškovi s kojima će se ponuditelji susretati tijekom provedbe interventnih mjera iz ove Odluke vjerojatno biti i jednokratni i kontinuirani te povezani, među ostalim, s:
               
                           i.
                        
                        
                           početnim i kontinuiranim troškovima IT-ja;
                        
                     
                           ii.
                        
                        
                           ažuriranjem/pregledom postojećih postupovnih i organizacijskih aranžmana;
                        
                     
                           iii.
                        
                        
                           relevantnim troškovima za ljudske resurse povezanim s provedbom ESMA-inih interventnih mjera (uključujući osoblje funkcije praćenja usklađenosti i osoblje koje pruža relevantne investicijske usluge ili informacije o proizvodima);
                        
                     
                           iv.
                        
                        
                           potencijalnim preispitivanjem i ažuriranjem postojećih ugovora (ponovna izrada) i
                        
                     
                           v.
                        
                        
                           smanjenim obujmom prodaje proizvoda obuhvaćenih ESMA-inim interventnim mjerama.
                        
                     
         
               (88)
            
            
               Moguće je da će se neki od tih troškova prenijeti na ulagatelje.
            
         
               (89)
            
            
               Dodatna upućivanja na očekivani utjecaj interventnih mjera navedena su u nastavku.
            
         5.1.   Zaštita inicijalnog iznosa nadoknade
   
   
               (90)
            
            
               ESMA smatra da je potrebno ograničiti stavljanje na tržište, distribuciju ili prodaju CFD-ova malim ulagateljima primjenom određenih konkretnih ograničenja financijske poluge ovisno o vrsti temeljne imovine.
            
         
               (91)
            
            
               Uvođenje tih ograničenja financijske poluge zaštitit će ulagatelje zahtijevanjem od njih da plate minimalni inicijalni iznos nadoknade kako bi pristupili CFD-ovima. Taj je uvjet poznat kao „zaštita inicijalnog iznosa nadoknade”. To će ograničiti zamišljeni investicijski rizik u odnosu na iznos uloženog novca. Budući da se troškovi s kojima se susreće ulagatelj povećavaju u zamišljenoj investicijskoj izloženosti, zaštita inicijalnog iznosa nadoknade smanjit će vjerojatnost ulagateljevih gubitaka u odnosu na one koji bi se očekivali da je ulagatelj trgovao korištenjem veće financijske poluge (98). Kao što je objašnjeno u nastavku, empirijska akademska istraživanja potkrepljuju tu analizu i utvrđuju da ograničenja financijske poluge poboljšavaju prosječne ishode ulagatelja (99).
            
         
               (92)
            
            
               Tijekom donošenja zaključka ESMA je uzela u obzir odgovore iz poziva na očitovanje. Odgovori ponuditelja, strukovnih udruženja i drugih zainteresiranih subjekata na poziv na očitovanje bili su, uz neke iznimke, mahom negativni u pogledu predloženih ograničenja financijske poluge. Glavni utjecaj na ponuditelje u pogledu određivanja ograničenja financijskih poluga kao što je predloženo bio je očekivani pad prihoda. Međutim, mnogi su od njih naveli da se općenito nisu protivili ograničenjima financijskih poluga kao interventnoj mjeri, nego nisu bili suglasni s konkretno predloženim ograničenjima.
            
         
               (93)
            
            
               Predstavnici potrošača općenito su bili pozitivni prema predloženim mjerama za CFD-ove, uključujući ograničenja financijske poluge koja je predložila ESMA. Međutim, u gotovo polovini odgovora predstavnika potrošača, predloženo je da se nadiđu mjere koje je predložila ESMA donošenjem strožih mjera kao što su stroža ograničenja financijske poluge ili potpuna zabrana stavljanja na tržište, distribucije ili prodaje CFD-ova malim ulagateljima.
            
         
               (94)
            
            
               Velika većina odgovora pojedinaca izrazila je općenito, često vrlo kratko, odobravanje predloženih mjera ili neslaganje s njima, a tek vrlo ograničen broj iznio je svoje komentare na detaljniji način. Velika većina tih pojedinaca izrazila se negativno prema predloženim ograničenjima financijske poluge. Među nekolicinom pojedinaca koji podržavaju ESMA-ine predložene mjere u pogledu CFD-ova, neki su naveli da vjeruju kako mali ulagatelji trebaju dodatni sloj zaštite prilikom trgovanja tim instrumentima. Neki su se od njih pozvali na iznos gubitaka nastalih iz trgovanja CFD-ovima ili su se potužili na agresivno ponašanje određenih društava. U određenim slučajevima ulagatelji su tvrdili da su bili žrtve prijevare.
            
         
               (95)
            
            
               Određeni davatelji podataka u okviru poziva na očitovanje naveli su da bi više cijenili dodatno dorađivanje kategorija koje se upotrebljavaju za zaštitu inicijalnog iznosa nadoknade. Jedan je davatelj podataka naveo nekoliko konkretnih primjera temeljne imovine za ponovnu klasifikaciju zbog njezine volatilnosti. Nakon dodatne kvantitativne analize ESMA je EuroSTOXX50 ponovno pripisala kategoriji imovine glavnih indeksa. NASDAQ-100 je također dodan u kategoriju imovine glavnih indeksa.
            
         
               (96)
            
            
               Postojeća istraživanja pokazuju da se niža financijska poluga povezuje s poboljšanim rezultatima ulagatelja, uključujući manje gubitke po trgovanju i manje ukupne transakcijske naknade kao funkcija manjeg obujma trgovanja (100).
            
         
               (97)
            
            
               Konkretno je iscrpnim istraživanjem koje su proveli Rawley Z. Heimer i Alp Simsek uspoređivanjem rezultata ulagatelja prije i nakon primjene ograničenja financijske poluge na tržištu SAD-a zaključeno da ograničenja financijske poluge poboljšavaju rezultate ulagatelja s najvećom financijskom polugom za 18 postotnih bodova mjesečno i da ublažavaju njihove gubitke za 40 % (101). Ta detaljna akademska studija prikazuje pozitivan odnos između manje financijske poluge i manjeg obujma trgovanja, što je pridonijelo poboljšanim rezultatima potrošača.
            
         
               (98)
            
            
               Tijekom poziva na očitovanje ESMA nije primila kvantitativne podatke koji svjedoče o tome da uvođenje zaštite inicijalnog iznosa nadoknade dovodi do nižih povrata ulaganja malim ulagateljima.
            
         
               (99)
            
            
               Osim toga, zahtjev za minimalnim inicijalnim iznosom nadoknade riješit će neke od distribucijskih rizika koji se odnose CFD-ove osiguravanjem da samo mali ulagatelji koji mogu uplatiti dovoljno visok iznos nadoknade mogu trgovati tim proizvodima (102).
            
         
               (100)
            
            
               Isto tako se od zaštite inicijalnog iznosa nadoknade očekuje da smanji vjerojatnost da se ponuditelji CFD-ova usmjeravaju na male ulagatelje na masovnom tržištu nudeći manje veličine računa na koje se može primijeniti veća financijska poluga. Vjerojatno će potaknuti društva da se usredotoče na sofisticirane male ulagatelje i profesionalne ulagatelje nego na učestalo trgovanje manje sofisticiranih malih ulagatelja samo radi ubiranja provizije. Predložena zaštita inicijalnog iznosa nadoknade stoga će pomoći osigurati da ponuditelji CFD-ova postupaju u skladu s uvjetima koji su u najboljem interesu njihovih ulagatelja umjesto da nastoje privući nove ulagatelje ili proširiti tržišni udjel većim razinama financijske poluge.
            
         
               (101)
            
            
               Zaštita inicijalnog iznosa nadoknade također će pomoći suočiti se s rizikom potencijalnih sukoba interesa, posebno kad ponuditelji CFD-ova ne štite trgovanje svojih ulagatelja i time imaju izravnu korist od gubitaka ulagatelja, smanjenjem rizika da će društva ostvariti dobit od gubitaka ulagatelja u trgovanju i očekivane dobiti od trgovanja. To odražava uobičajen pristup zaštiti ulagatelja koji su preuzele brojne druge međunarodne nadležnosti (103).
            
         
               (102)
            
            
               Zaštita inicijalnog iznosa nadoknade za svaku temeljnu imovinu uspostavljena je u skladu s volatilnošću te imovine primjenom simulacijskog modela za procjenu vjerojatnosti da će ulagatelj izgubiti 50 % svojeg početnog ulaganja tijekom odgovarajućeg razdoblja držanja (104). Konkretno je ESMA preuzela kvantitativnu simulaciju distribucije povrata koju bi ulagatelj u jedan CFD mogao očekivati da će dobiti na različitim razinama financijske poluge. Početna točka simulacije bila je približno 10 godina dnevnih podataka o tržišnoj cijeni (u većini slučajeva) za različite vrste temeljne imovine koja se obično upotrebljavala u CFD-ovima koji se prodaju malim ulagateljima (105). U svrhu analize ESMA je uzela u obzir CFD koji se automatski zatvara ako iznos nadoknade dosegne 50 % početne vrijednosti. Simulirana vjerojatnost s kojom nastupa zatvaranje ovisi o (te se povećava u) danoj financijskoj poluzi. Ispitani pokazatelj bila je vjerojatnost (automatskog) zatvaranja kao funkcije financijske poluge. Taj pokazatelj omogućuje da se ograničenja financijskih poluga postave u skladu s modelom koji bi trebao adresirati štetu na dosljedan način u odnosu na različite vrste temeljne imovine.
            
         
               (103)
            
            
               ESMA je smatrala da je, s obzirom na prirodu malih ulagatelja i statistiku o distribuciji razdoblja držanja CFD-ova (upotrebom podatka koje su prikupili NNT-ovi), bilo prikladno uspostaviti zaštitu inicijalnog iznosa nadoknade uz pretpostavku da mali ulagatelji drže imovinu najmanje jedan dan. Kako bi se dobila dosljedna referentna točka, ESMA je zatim simulirala koja bi financijska poluga dovela do zatvaranja na temelju iznosa nadoknade s 5 % vjerojatnosti za različitu temeljnu imovinu. Raspon rezultata u svakoj kategoriji imovine poslužio je kao smjernica za odabir ograničenja financijske poluge. U većini slučajeva ograničenja su postavljena oprezno prema donjoj granici raspona. Uzet je u obzir raspon trgovanja različitom imovinom. Na primjer, među CFD-ovima na robu, nafta i zlato obično su predmet trgovanja malih ulagatelja, no simulacije upućuju na to da je financijska poluga koja podrazumijeva 5 % vjerojatnosti zatvaranja CFD-ova na zlato dvostruko veća nego za CFD-ove na naftu. Prema tome, ograničenje financijske poluge za CFD-ove na zlato razlikuje se od onoga na naftu i druge proizvode. Utvrđivanje zaštite inicijalnog iznosa nadoknade na taj način, posebno simuliranim pozicijama koje traju najmanje jedan dan, omogućuje dosljednu i potrebnu razinu zaštite malim ulagateljima koji ne mogu aktivno pratiti svoju poziciju tijekom dana trgovanja ili ne mogu procijeniti potrebu za brzim reakcijama u pogledu volatilnosti tržišta temeljne imovine. U slučaju CFD-ova na vlasničke vrijednosne papire podatci upućuju na to da su razdoblja držanja obično dulja nego za drugu imovinu i razmatrala su se razdoblja držanja do pet dana.
            
         
               (104)
            
            
               ESMA je razmotrila druge pristupe kalibraciji zaštite inicijalnog iznosa nadoknade. Na primjer, jedan od drugih pristupa bio bi postavljanje jedinstvenog ograničenja financijske poluge za sve CFD-ove neovisno o njihovoj temeljnoj imovini. Međutim, ESMA je smatrala da je prikladno razlikovati različite vrste temeljne imovine s obzirom na razlike u volatilnosti cijena u prošlosti među različitim kategorijama temeljne imovine uz razlike u strukturi uobičajenih naknada u okviru trenutačne populacije društava koja posluju s CFD-ovima (106) i uobičajenog ponašanja ulagatelja.
            
         
               (105)
            
            
               Iako će provedba zaštite inicijalnog iznosa nadoknade podrazumijevati određene troškove ponuditeljima CFD-ova koji bi trebali prilagoditi ograničenja financijske poluge koja su trenutačno dostupna malim ulagateljima, ESMA očekuje da ti troškovi neće biti neproporcionalni koristima uvođenja takve zaštite. ESMA navodi i to da je već uobičajena praksa ponuditelja CFD-ova rutinska prilagodba financijske poluge koja se nudi njihovim ulagateljima na temelju promjenjivog profila rizika određene imovine.
            
         5.2.   Zaštita zatvaranjem na temelju iznosa nadoknade
   
   
               (106)
            
            
               Još je jedna mjera za zaštitu malih ulagatelja zaštita zatvaranjem na temelju iznosa nadoknade. Ta mjera nadopunjuje uvođenje zaštite inicijalnog iznosa nadoknade i ublažava rizik malih ulagatelja od gubitka znatnih financijskih sredstava koja premašuju iznos sredstava uloženih u CFD pod normalnim tržišnim okolnostima.
            
         
               (107)
            
            
               Omogućivanje zaštite zatvaranjem na temelju iznosa nadoknade i normizacije postotka pri kojem su ponuditelji CFD-ova obvezni zatvoriti ulagateljev otvoreni CFD (na 50 % inicijalnog potrebnog iznosa nadoknade) također je osmišljena kako bi se riješila nedosljedna primjena praksi zatvaranja koje izvršavaju ponuditelji CFD-a. Neki NNT-ovi zabilježili su da ponuditelji CFD-ova dopuštaju da financijska sredstva njihovih ulagatelja padnu na 0 – 30 % inicijalnog iznosa nadoknade potrebnog za otvaranje CFD-a (107). Omogućivanjem ulagateljima da smanje iznos nadoknade gotovo na nulu, ponuditelji ulagatelje izlažu riziku gubitka većeg iznosa od iznosa uloženih financijskih sredstava, posebno u slučaju iznenadnih promjena na tržištu. Previsoka razina iznosa nadoknade pri kojoj se provodi zatvaranje izložila bi pak ulagatelje učestalom zatvaranju, što možda ne bi bilo u njihovom interesu. Prag od 50 % utvrđen u ESMA-inim mjerama ublažava rizik od znatnog gubitka malih ulagatelja i stoga je proporcionalan.
            
         
               (108)
            
            
               U pozivu na očitovanje ESMA je opisala zaštitu zatvaranjem na temelju iznosa nadoknade po pojedinačnoj poziciji. Takav je pristup bio namijenjen rješavanju brojnih pitanja o primjeni te mjere po pojedinom računu za trgovanje CFD-ovima na trenutačnom tržištu. Konkretno, budući da se zaštita inicijalnog iznosa nadoknade primjenjuje na temeljnu imovinu CFD-a, primjena pravila o zatvaranju po poziciji osigurala bi učinkovitu primjenu zaštite inicijalnog iznosa nadoknade za svaku kategoriju temeljne imovine i osigurala bi gornju vrijednost financijske poluge dostupne po kategoriji temeljne imovine. Još jedan razlog takvom pristupu bila je namjera pomoći osigurati da su mali ulagatelji svjesni i da razumiju svoju izloženost svakoj konkretnoj temeljnoj imovini. ESMA je prvotno predložila primjenu pravila zatvaranja pri padu iznosa nadoknade na 50 % inicijalnog iznosa nadoknade po poziciji kako bi se omogućila učinkovita zaštita malih ulagatelja i kako bi se smanjila složenost proizvoda te poboljšalo razumijevanje malih ulagatelja njihove izloženosti.
            
         
               (109)
            
            
               ESMA je uzela u obzir odgovore dobivene na poziv na očitovanje. Velika većina ponuditelja, brokera i strukovnih udruženja koji su odgovorili na poziv na očitovanje iznijela je svoju zabrinutost u pogledu pravila zatvaranja po poziciji. U pogledu utjecaja na društva, ključne su točke izglednost znatnih troškova provedbe u području IT-ja i kontinuirani troškovi monitoringa. U mnogim odgovorima društva su istaknula i zabrinutost u pogledu postojećih ulagatelja koji su upoznati sa zatvaranjem po računu. Osim toga, ispitanici su naglasili da ulagatelji koji primjenjuju posebne strategije trgovanja više neće moći učinkovito upotrebljavati te strategije s obzirom na to da će se pojedinačne pozicije moći zatvoriti u određenom trenutku ako ulagatelj ne nadoplati iznosa nadoknade za konkretne pozicije, što će stoga završiti neočekivanom tržišnom izloženošću na preostalim pozicijama. Još jedna tvrdnja kojom se utvrđuju negativne posljedice zatvaranja po poziciji jest da bi zahvaljujući zatvaranju pozicija ulagatelji trebali ponovno otvoriti pozicije koje bi mogle dovesti do većih troškova trgovanja.
            
         
               (110)
            
            
               Slična zabrinutost u pogledu negativnih posljedica za ulagatelje zatvaranja po poziciji u pozivu na očitovanje navedena je u znatnom dijelu odgovora pojedinačnih ulagatelja. Najučestalije su tvrdnje glasile da bi pravilo zatvaranja po poziciji potisnulo upotrebu određenih strategija trgovanja i od ulagatelja bi se zahtijevalo da neprestano prate svoje pozicije s obzirom na to da se više ne bi mogli osloniti na određenu zaštitu koju su postavili.
            
         
               (111)
            
            
               Većina predstavnika potrošača bila je za predložene mjere ili je predložila čak strože mjere u pogledu CFD-ova (kao što su potpuna zabrana stavljanja na tržište, distribucije ili prodaje tih financijskih instrumenata malim ulagateljima).
            
         
               (112)
            
            
               Bilo je odgovora na poziv na očitovanje i od društva koja su bila za pravilo zatvaranja po poziciji koje je predloženo u pozivu na očitovanje. Ta su društva navela da već primjenjuju takav pristup i da su zadovoljna njegovim rezultatima.
            
         
               (113)
            
            
               ESMA je provela analizu očekivanih rezultata ulagatelja u skladu s tim je li primijenjeno pravilo zatvaranja po poziciji (CFD će biti zatvoren kad njegova vrijednost padne ispod 50 % vrijednosti inicijalnog iznosa nadoknade) ili po računu za trgovanje CFD-ovima (CFD će biti zatvoren kad vrijednost svih otvorenih CFD-ova povezanih s računom za trgovanje sa svim financijskim sredstvima na tom računu padne ispod 50 % vrijednosti ukupnog inicijalnog iznosa nadoknade za sve te otvorene CFD-ove). Konkretno, procijenila je učestalost zatvaranja i utjecaj razjašnjavanja gubitaka ulagatelja za simulirani portfelj pozicija CFD-a u svakom scenariju. Ta analiza nije procijenila precizne rezultate u brojkama, iz čega je jasno da postoji iznimno velik raspon različitih potencijalnih portfelja koje bi ulagatelj mogao držati. Umjesto toga, analizom je razmatrano bi li se od zatvaranja na ijednoj od dvaju osnova moglo općenito očekivati da dovede do boljih rezultata za ulagatelje. Općeniti je zaključak bio da bolji rezultati ulagatelja upotrebom pravila zatvaranja po poziciji ili računu ovise o kretanju cijena temeljne imovine CFD-ova u investicijskom portfelju. Razlog tomu je da nakon zatvaranja koje bi se dogodilo po jednoj ali ne drugoj osnovi, cijena temeljne imovine može se oporaviti ili se može pogoršati.
            
         
               (114)
            
            
               Općenito bi se očekivalo da se zatvaranje po poziciji događa malo učestalije, uz pretpostavku da je portfelj ulagatelja jednak u svakom slučaju. Međutim, očekuje se da je zatvaranje rijetko po bilo kojoj osnovi zbog zaštite inicijalnog iznosa nadoknade. Za ulagatelje s jednom pozicijom na računu za trgovanje CFD-ovima ne bi postojala razlika između osnove po računu i osnove po poziciji. Iz poziva na očitovanje jasno je da postoje brojni računi malih ulagatelja za trgovanje CFD-ovima koji uključuju samo jednu poziciju.
            
         
               (115)
            
            
               Iako se očekuje da razlika u rezultatima proizišla iz zatvaranja na osnovi pozicije u odnosu na osnovi računa bude mala za brojne ulagatelje (ali se ne može precizno odrediti bez odgovarajućeg portfelja), odgovori na poziv na očitovanje naglasili su dodatne razloge zašto bi zatvaranje po računu moglo biti bolje za neke ulagatelje. Najprije, dopuštanjem da dobit iz jedne pozicije pokrije gubitke iz druge pozicije osnova po računu omogućava diversificiran portfelj ulaganja. Zatim, ako se zatvaranje na osnovi računa događa rjeđe, ulagatelji su u manjoj mjeri prisiljeni snositi troškove nastale ponovnim ulaskom u pozicije.
            
         
               (116)
            
            
               Uzimajući u obzir prethodnu analizu i odgovore na poziv na očitovanje, ESMA smatra da je normirano pravilo zatvaranja na osnovu računa od 50 % ukupne zaštite inicijalnog iznosa nadoknade kao posebna mjera, osim drugih mjera opisanih u ovoj Odluci, proporcionalnije za primjenu kao minimalna zaštita. Konkretno, to bi pravilo trebalo omogućiti zatvaranje jednog ili više CFD-ova po najpovoljnijim uvjetima za malog ulagatelja kako bi se osiguralo da vrijednost računa ne pada ispod 50 % ukupne zaštite inicijalnog iznosa nadoknade koja je plaćena za stupanje u sve trenutačno otvorene CFD-ove u bilo kojem vremenskom razdoblju. Vrijednost računa u te svrhe trebalo bi odrediti prema financijskim sredstvima na tom računu uz svu nerealizirani neto dobit iz otvorenih CFD-ova povezanih s tim računom.
            
         
               (117)
            
            
               Zaštita zatvaranjem na temelju iznosa nadoknade koju je predložila ESMA ne sprječava ponuditelje u primjeni pravila zatvaranja po poziciji na 50 % zahtjeva za početnom maržom konkretne pozicije umjesto pravila zatvaranja po računu. To bi itekako moglo pojednostavniti složenost malim ulagateljima. Nadalje, primjenom pravila za konačno zatvaranje po poziciji na 50 %, ponuditelj sam ispunjava zahtjev zatvaranja po računu jer će sve pojedinačne pozicije biti zatvorene u skladu s pravilom zatvaranja kada iznos nadoknade padne na 50 %.
            
         5.3.   Zaštita od negativnog salda
   
   
               (118)
            
            
               Cilj je zaštite od negativnog salda zaštititi male ulagatelje u iznimnim okolnostima u kojima dolazi do promjene cijene temeljne imovine koja je dovoljno velika i nenadana da bi spriječila ponuditelja CFD-a u zatvaranju pozicije kako je predviđeno zaštitom zatvaranjem na temelju iznosa nadoknade tako da ulagatelj ima negativnu vrijednost računa. Drugim riječima, veliki događaji na tržištu mogu izazvati iznenadne promjene i spriječiti učinkovitost zaštite automatskim zatvaranjem. Određeni je broj NNT-ova (108) uočio da nakon takvih događaja ulagatelji duguju mnogo više nego što su uložili, što završava negativnim saldom na njihovu računu za trgovanje CFD-ovima.
            
         
               (119)
            
            
               Svrha je zaštite od negativnog salda osigurati da su maksimalni gubitci ulagatelja iz trgovanja CFD-ovima, uključujući sve povezane troškove, ograničeni na ukupna financijska sredstva povezana s trgovanjem CFD-ovima koja se nalaze na ulagateljevu računu za trgovanje CFD-ovima. To bi trebalo uključivati bilo koja sredstva koja tek treba uplatiti na taj račun zbog neto dobiti od zatvaranja otvorenih CFD-ova povezanih s tim računom. Ulagatelj ne bi trebao preuzeti nikakvu dodatnu obvezu povezanu s njegovim trgovanjem CFD-ovima. Drugi računi ne bi trebali biti dio ulagateljeva kapitala koji je ugrožen. U slučaju da račun za trgovanje uključuje i druge financijske instrumente (na primjer UCITS ili dionice), ugrožena su samo financijska sredstva izričito namijenjena trgovanju CFD-ovima, a ne sredstva namijenjena drugim financijskim instrumentima.
            
         
               (120)
            
            
               Svrha je zaštite od negativnog salda i pružanje zaštitnog mehanizma u slučaju ekstremnih tržišnih uvjeta. ESMA je provela analizu situacije sa švicarskim frankom iz siječnja 2015. kako bi razmotrila njegov izravni učinak na ulagatelje u brojnim scenarijima (109). Ti su scenariji bili sljedeći:
               
                           i.
                        
                        
                           zaštita od bilo kakvog negativnog salda na računu za trgovanje CFD-ovima malog ulagatelja,
                        
                     
                           ii.
                        
                        
                           zaštita od bilo kakvog negativnog salda za svaku poziciju CFD-a malog ulagatelja, i
                        
                     
                           iii.
                        
                        
                           nikakva zaštita od negativnog salda.
                        
                     
         
               (121)
            
            
               Procjenom tih opcija ESMA je istaknula da izravan utjecaj na ulagatelje proizišao iz različitih opcija u slučaju ekstremnih tržišnih uvjeta treba odvagnuti u odnosu na kontinuirane troškove koji proizlaze iz pružanja te zaštite. Konkretno, ponuditelji CFD-ova suočili bi se s kontinuiranim troškovima koji se mogu pripisati potrebi za dodatnim kapitalom ili zaštitom od rizika, kao dijelu svojeg upravljanja rizicima. Određeni dio tih troškova mogao bi se pak prenijeti na same ulagatelje u obliku ponude većih raspona između kupovnih i prodajnih cijena ili drugih troškova.
            
         
               (122)
            
            
               S druge strane, važan rizik značajnih štetnih posljedica za potrošače koje nastaju kad ne postoji zaštita od negativnog salda predstavlja mogućnost da ulagatelj u ekstremnim tržišnim uvjetima društvu duguje novac. Takva je situacija posebno štetna ulagateljima bez znatne likvidne imovine (110). ESMA je odlučila uvesti zaštitu od negativnog salda po računu za trgovanje CFD-ovima kao način za rješavanje tog izvora potencijalno velike štete i time što više smanjiti povezane troškove društva i ulagatelja. Konkretno, ESMA je smatrala da bi se uvođenjem zaštite od negativnog salda za svaki pojedini CFD riskiralo nametanje neproporcionalnih troškova ulagateljima i društvima. Kad bi se uvela zaštita od negativnog salda po poziciji, društva bi trebala otpustiti sva dugovanja ulagatelja koji premašuju sredstva dodijeljena toj poziciji, uključujući inicijalni iznos nadoknade i bilo kakav dodatni iznos nadoknade koju je ulagatelj uplatio. Budući da zaštita od negativnog salda ne bi omogućila netiranje znatnog gubitka s drugim pozicijama portfelja ulagatelja, pravilo zaštite po osnovi pozicije povećalo bi tržišni rizik koji su društva preuzela. Posljedica toga vjerojatno bi bilo povećanje kapitalnih zahtjeva za društva čiji bi troškovi vjerojatno bili preneseni na male ulagatelje.
            
         
               (123)
            
            
               Kad je riječ o prijedlogu za zaštitu od negativnog salda, većina ponuditelja, brokera i strukovnih udruženja iznijela je pozitivan stav. Neki su ponuditelji zatražili dodatno pojašnjenje tog pravila. Istaknuti problemi odnosili su se na utjecaj mjera na kapitalne zahtjeve društva i mogućnost da ulagatelji to upotrijebe za špekuliranje protiv ponuditelja ulaskom u dvije suprotne pozicije s istim brokerom na različitim računima. Predstavnici potrošača bili su optimistični prema predloženim mjerama, uključujući zaštitu od negativnog salda. Pojedinci koji su odgovorili na poziv na očitovanje i izravno se pozvali u svojim odgovorima na prijedloge o zaštiti od negativnog salda općenito su pokazali pozitivan stav prema tim prijedlozima.
            
         
               (124)
            
            
               ESMA je uzela u obzir učinke pružanja zaštite od negativnog salda na ponuditelje CFD-ova te znatnu štetu za male ulagatelje koji mogu nastati bez takve zaštite. ESMA smatra da u pogledu salda zaštita od negativnog salda na osnovi računa rješava utvrđeno pitanje zaštite ulagatelja i razmjerna je tome.
            
         5.4.   Upozorenja o rizicima
   
   
               (125)
            
            
               Još jedna mjera za rješavanje rizika za male ulagatelje u pogledu CFD-ova jest zahtijevanje pružanja standardiziranih i učinkovitih upozorenja o rizicima svakog pojedinog društva, uključujući informacije o postotku gubitaka po računima malih ulagatelja. Kao što je prethodno istaknuto, nekoliko je NNT-ova primijetilo nisku kvalitetu upozorenja o rizicima koja se pružaju ulagateljima i izvijestilo o tome da ponuditelji CFD-ova često ne iznose jasno visokorizičnu i složenu prirodu proizvoda. Konkretno, upozorenja o rizicima često ne objašnjavaju jasno mogućnost naglih gubitaka koji mogu premašiti iznos koji su ulagatelji uložili ili su te poruke ublažene načinom na koji se rizici prikazuju ili tvrdnjama o potencijalnoj dobiti.
            
         
               (126)
            
            
               U odgovorima na poziv na očitovanje samo se manji dio ponuditelja i brokera usprotivio uvođenju standardiziranih upozorenja o riziku. Neka su društva naglasila da više cijene postotak gubitka određenog društva nego standardiziranija upozorenja o rizicima. Predstavnici potrošača imali su podijeljena mišljenja s obzirom na to da je gotovo pola odgovora bilo za strože mjere u pogledu CFD-ova (na primjer za zabranu). Predstavnici potrošača koji su izričito naveli upozorenja o rizicima u svojim odgovorima bili su za taj prijedlog uz uvjet da se uzme u obzir u kombinaciji s drugim predloženim mjerama.
            
         
               (127)
            
            
               Upozorenja o rizicima za konkretna društva predstavljena u ovoj Odluci pružala bi malim ulagateljima ključne informacije o tim konkretnim proizvodima, tj. postotak računa malih ulagatelja koji su izgubili novac prilikom trgovanja CFD-ovima. Studija je pokazala da je standardizirano upozorenje o rizicima malim ulagateljima znatno poboljšalo razumijevanje proizvoda malih ulagatelja, uključujući mogućnost gubitka više novca nego što su uložili i vjerojatnost ostvarivanja dobiti (111).
            
         
               (128)
            
            
               Obveza ponuditelja CFD-ova da navedu postotak računa malih ulagatelja koji su na gubitku namijenjen je tome da isključi tendenciju ponuditelja CFD-ova da istaknu potencijalnu dobit pred gubitcima.
            
         
               (129)
            
            
               Nadalje, upozorenja bi trebala poduprijeti male ulagatelje u donošenju informirane odluke o tome žele li nastaviti s visokorizičnim proizvodom koji će vjerojatnije završiti gubitkom nego dobiti.
            
         
               (130)
            
            
               Kako bi upozorila ulagatelje o rizicima gubitaka povezanih s ulaganjem u CFD-ove, ESMA smatra da bi svaki ponuditelj CFD-ova trebao obavijestiti svoje ulagatelje o postotku računa malih ulagatelja za trgovanje CFD-ovima koji su izgubili novac tijekom posljednjih 12 mjeseci. Kako bi se osiguralo da su podatci ažurirani, izračun bi trebalo ažurirati tromjesečno. Prikazani bi postotak trebao biti prikazan na jednostavan i jasan način kao dio upozorenja o rizicima u svakoj komunikaciji ponuditelja.
            
         
               (131)
            
            
               Kako bi se odredilo je li određeni račun izgubio novac, moraju se uzeti u obzir i ostvarena i neostvarena dobit ili gubitci. Ostvarene dobiti i gubitci odnose se na pozicije CFD-ova koje su bile zatvorene tijekom obračunskog razdoblja. Neostvarene dobiti i gubitci odnose se na vrijednost otvorenih pozicija na kraju obračunskog razdoblja. Kako bi se dobio cjelovit uvid u postotak računa koji su ostvarili dobit ili gubitak, tijekom obračuna trebalo bi uzeti u obzir sve troškove koji se odnose na trgovanje CFD-ovima.
            
         
               (132)
            
            
               Za novoosnovane ponuditelje CFD-ova i ponuditelje CFD-ova koji nisu imali nijednu otvorenu poziciju CFD-ova u prethodnih 12 mjeseci nije moguće izračunati taj postotak za prethodnih 12 mjeseci. Ovom se Odlukom za ta društva propisuje standardizirano upozorenje o rizicima u kojemu se poziva na postotke koje su utvrdili NNT-ovi postojećim studijama.
            
         
               (133)
            
            
               Kao što je prethodno navedeno, gotovo svi ponuditelji koji su se odazvali na poziv na očitovanje podržali su normirano upozorenje o riziku ili su bili suzdržani. Davatelji podataka koji su se negativno izjasnili propitivali su učinkovitost upozorenja o riziku ili nisu bili suglasni s postotcima koji su utvrđeni u NNT-ovim studijama. Čest komentar je da su društva zahtijevala sažetiju verziju upozorenja o riziku koju bi društva mogla upotrijebiti za digitalni marketing.
            
         
               (134)
            
            
               ESMA je razmotrila mogućnost zahtijevanja općenitog upozorenja o rizicima navodeći samo rizik da mali ulagatelji mogu brzo izgubiti novac zbog financijske poluge CFD-ova ili konkretnije upozorenje o riziku utemeljeno na prosječnim gubitcima malih ulagatelja na temelju studija NNT-ova. Prva je opcija odbačena jer nije učinkovito privlačila pozornost malih ulagatelja na stvarne rizike karakteristične za trgovanje CFD-ovima. Potonja je opcija odbačena jer te studije ne odražavaju nikakve specifičnosti (na primjer društva koje nudi samo određene vrste CFD-ova). Iako bi obračuni po društvima ponuditeljima mogli predstavljati veće opterećenje nego općenito upozorenje o rizicima, u skladu s povratnom informacijom iz poziva na očitovanje, ESMA vjeruje da su potrebni za ispravno upozorenje ulagatelja o riziku od gubitaka.
            
         
               (135)
            
            
               Rizik koji ESMA i NNT-ovi priznaju u pogledu postotaka gubitaka po društvima jest da će se ti postotci upotrijebiti za marketing umjesto za izvornu svrhu koja je upozorenje o riziku. Zbog tih razloga NNT-ovi bi trebali pratiti da investicijska društva ne upotrebljavaju postotke konkretnih društva na neprikladan način i da provjeravaju primjenu te mjere.
            
         
               (136)
            
            
               U skladu s povratnom informacijom iz poziva na očitovanje, ESMA smatra da bi razmjerniji pristup isto tako prilagodio upozorenje o riziku vrsti upotrijebljenog komunikacijskog kanala. Stoga se ovom Odlukom propisuje skraćena verzija upozorenja o riziku za komunikaciju putem netrajnih medija, kao što su mobilne aplikacije ili objave na društvenim mrežama.
            
         5.5.   Zabrana novčanih i nenovčanih pogodnosti
   
   
               (137)
            
            
               Konačna je mjera za suočavanje s rizicima koji se odnose na distribuciju CFD-ova malim ulagateljima zabrana novčanih (na primjer tzv. „bonusi za trgovanje”) i određenih vrsta nenovčanih pogodnosti. Financijske promidžbe koje nude bonuse ili druge poticaje za trgovanje CFD-ovima često odvlače pozornost malih ulagatelja od visokorizične prirode proizvoda CFD-ova. Privlače male ulagatelje koji inače ne bi ulagali u te proizvode. Takve pogodnosti često ovise o ulagateljima koji polažu novac na račun ili o izvršenju određenog opsega trgovanja.
            
         
               (138)
            
            
               ESMA-ina zabrana pogodnosti ne obuhvaća informacijske alate i alate za istraživanje tržišta koji se pružaju malim ulagateljima ako se odnose na CFD-ove (isključujući nenovčane pogodnosti) s obzirom na to da oni ulagateljima pomažu u donošenju odluka.
            
         
               (139)
            
            
               Većina odgovora ponuditelja, strukovnih udruženja i brokera bila je za mjere u pogledu poticaja za ulagatelje. Predstavnici potrošača koji su se izričito pozivali na te mjere također su bili za njih. S obzirom na rizike kojima su izloženi mali ulagatelji koji se koriste tim pogodnostima, ESMA smatra da je neophodno i razmjerno ukinuti ih.
            
         5.6.   Ukupna razmjernost
   
   
               (140)
            
            
               ESMA je dosegla granice učinkovitosti svojih neobvezujućih instrumenata na ovom području. S tim na umu i s obzirom na upravljanje proizvodima, ESMA potvrđuje da načela upravljanja proizvodom već postoje kao dio kulture nadzora financijskih usluga u Europskoj uniji. U studenome 2013. europska nadzorna tijela (ENT-ovi) izdala su Zajedničko stajalište o „nadgledanju proizvoda i postupaka upravljanja proizvođača” i utvrdila opća načela visoke razine koja su primjenjiva na nadgledanje i postupke upravljanja financijskim instrumentima (112). U veljači 2014. ESMA je izdala mišljenje o „praksama MiFID-a za društva koja prodaju složene proizvode” (113), a u ožujku 2014. izdala je mišljenje o „strukturiranim proizvodima za male ulagatelje– dobrim praksama za postupke upravljanja proizvodima” (114). Nadalje, od ožujka 2007. u Ujedinjenoj Kraljevini uvedene su smjernice kojima se određuju načela upravljanja proizvodima (115).
            
         
               (141)
            
            
               Unatoč tim načelima nadgledanja i regulatornim zahtjevima opisanim u ovoj Odluci, šteta povezana sa stavljanjem na tržište, distribucijom ili prodajom CFD-ova malim ulagateljima nastavila se razvijati tijekom prethodnih godina.
            
         
               (142)
            
            
               ESMA-ina cjelokupna mjera potrebna je i razmjerna za rješavanje utvrđenog pitanja zaštite ulagatelja. Općenito se očekuje da će ona smanjiti abnormalne i znatne gubitke malih ulagatelja u pogledu CFD-ova te povećati svijest malih ulagatelja o rizicima koji se odnose na te proizvode. Prednosti rješavanja utvrđenog pitanja zaštite ulagatelja na predloženi način važnije su od potencijalnih posljedica za ponuditelje CFD-ova, uključujući troškove implementacije povezane s ispunjavanjem tih zahtjeva i potencijalnim smanjenjem prihoda ponuditelja CFD-ova (kroz smanjeni obujam transakcija, nižim ukupnim naknadama za transakcije koje plaćaju ulagatelji i nižim gubitcima ulagatelja).
            
         
               (143)
            
            
               Osim toga, ESMA-ina će se mjera početi primjenjivati dva mjeseca nakon objave ove Odluke u Službenom listu Europske unije. To podrazumijeva rok od dva mjeseca nakon službene objave čiji je cilj uskladiti interes malih ulagatelja za neposrednim smanjenjem štete proizašle iz trenutačnog trgovanja CFD-ovima i potrebu za osiguravanjem dovoljno vremena relevantnim tržišnim sudionicima za organiziranje i promjenu njihova poslovnog modela na uređen način.
            
         
               (144)
            
            
               Ovom se Odlukom utvrđuju opći zahtjevi kojima je cilj pružiti potrebnu minimalnu razinu zaštite malim ulagateljima u cijeloj Uniji uz već postojeće zahtjeve. Ne namjerava se spriječiti NNT-ove ili ponuditelje CFD-ova u osiguravanju veće razine zaštite ulagatelja, na primjer, primjenom zahtjeva za višim inicijalnim iznosom nadoknada.
            
         6.   MJERE NE STVARAJU RIZIK OD REGULATORNE ARBITRAŽE (ČLANAK 40. STAVAK 3. TOČKA (b) UREDBE (EU) br. 600/2014)
   
   
               (145)
            
            
               S obzirom na prirodu rizika koji su prepoznati te broj i vrste obuhvaćenih ulagatelja i nacionalnih mjera koje predlažu brojne države članice, ESMA svojom mjerom osigurava zajednički minimalni pristup diljem Europske unije. ESMA je uzela u obzir i rizik od toga da bi ponuditelji koji trenutačno nude CFD-ove mogli pokušati ponuditi proizvode s usporedivim značajkama kao što su opcije, budućnosnice, zamjene i kamatni unaprijedni ugovori. Davatelji podataka poziva na očitovanje potvrdili su da između CFD-ova i tih proizvoda postoje sličnosti. Stoga, iako se ESMA-ini dokazi najprije odnose na trgovanje CFD-ovima, ESMA i NNT-ovi pobliže će pratiti razvijaju li se takvi novi trendovi distribucije koji bi mogli dovesti do sličnih štetnih posljedica za male ulagatelje i postoje li ikakva nastojanja ponuditelja CFD-ova da zaobiđu te interventne mjere te će prikladno postupiti.
            
         
               (146)
            
            
               Osim toga, ESMA-ine privremene interventne mjere primjenjuju se na sve ponuditelje CFD-ova i sve druge osobe koje svjesno i namjerno pridonose povredi mjera obuhvaćenih područjem primjene Uredbe (EU) br. 600/2014. Iako područje primjene subjekata u okviru članka 40. ove Uredbe u pogledu društva za upravljanje fondovima u konačnici treba riješiti na zakonodavnoj razini radi poboljšanja pravne sigurnosti (116), ESMA je uzela u obzir područje primjene za regulatornu arbitražu. ESMA je odredila da, u skladu s prethodno navedenom štetom za ulagatelje, predložene mjere imaju dovoljno široko područje primjene i da stoga mogu riješiti važno pitanje zaštite ulagatelja koje proizlazi iz stavljanja na tržište, distribucije ili prodaje CFD-ova.
            
         7.   KONZULTACIJE I OBAVIJESTI (ČLANAK 40. STAVAK 3. TOČKA (c) I STAVAK 4. UREDBE (EU) br. 600/2014)
   
   
               (147)
            
            
               Predložene se mjere u ograničenoj mjeri mogu odnositi na poljoprivredne robne izvedenice i zato je ESMA provela savjetovanje s javnim tijelima nadležnima za nadzor, upravljanje i uređenje poljoprivrednih tržišta prema Uredbi Vijeća (EZ) br. 1234/2007 (117). ESMA je dobila odgovore od sljedećih nacionalnih nadležnih tijela: Bundesministerium für Ernährung und Landwirtschaft (Njemačka), Ministarstva poljoprivrede (Latvija) i Ministarstva poljoprivrede i šumarstva (Finska). Navedeni subjekti koji su pružili odgovore nisu dali nikakve prigovore na usvajanje predloženih mjera.
            
         
               (148)
            
            
               ESMA je obavijestila nacionalna nadležna tijela o predloženoj Odluci,
            
         DONIJELA JE OVU ODLUKU:
   Članak 1.
   Definicije
   Za potrebe ove Odluke:
   
               (a)
            
            
               „ugovor za razliku” ili „CFD” znači izvedenica koja nije opcija, budućnosnica, zamjena ili kamatni unaprijedni ugovor, čija je svrha pružiti nositelju dugu ili kratku izloženost fluktuacijama u cijeni, razini ili vrijednosti temeljne imovine, neovisno o tome trguje li se njom na mjestu trgovanja te koja mora biti namirena u novcu ili može biti namirena u novcu po opciji jedne od strana, a da razlog tomu nije neispunjavanje obveza plaćanja ili drugi razlog za raskid;
            
         
               (b)
            
            
               „isključena nenovčana pogodnost” znači bilo koja nenovčana pogodnost koja nije alat za pružanje informacija ili istraživanje tržišta, sve dok se odnosi na CFD-ove;
            
         
               (c)
            
            
               „inicijalni iznos nadoknade” znači bilo koje plaćanje u svrhu stupanja u CFD, isključujući proviziju, transakcijske naknade i bilo koje druge povezane troškove;
            
         
               (d)
            
            
               „zaštita inicijalnog iznosa nadoknade” znači inicijalni iznos nadoknade utvrđen u Prilogu I.;
            
         
               (e)
            
            
               „zaštita zatvaranjem na temelju iznosa nadoknade” znači zatvaranje jednog ili više otvorenih CFD-ova malog ulagatelja po uvjetima najpogodnijim za malog ulagatelja u skladu s člancima 24. i 27. Direktive 2014/65/EU kad zbroj sredstava na računu za trgovanje CFD-ovima i neostvarena neto dobit svih otvorenih CFD-ova povezanih s tim računom padnu na manje od pola ukupne zaštite inicijalnog iznosa nadoknade za sve te otvorene CFD-ove;
            
         
               (f)
            
            
               „zaštita od negativnog salda” znači ograničenje ukupnih obveza malog ulagatelja za sve CFD-ove povezane s računom za trgovanje CFD-ovima s ponuditeljem CFD-ova do iznosa sredstva na tom računu za trgovanje CFD-ovima.
            
         Članak 2.
   Privremena ograničenja CFD-ova u pogledu malih ulagatelja
   Stavljanje na tržište, distribucija ili prodaja CFD-ova malim ulagateljima ograničava se na okolnosti u kojima su ispunjeni barem svi od navedenih uvjeta:
   
               (a)
            
            
               ponuditelj CFD-a zahtijeva od malog ulagatelja plaćanje zaštite inicijalnog iznosa nadoknade;
            
         
               (b)
            
            
               ponuditelj CFD-a malom ulagatelju pruža zaštitu zatvaranjem na temelju iznosa nadoknade;
            
         
               (c)
            
            
               ponuditelj CFD-a malom ulagatelju pruža zaštitu od negativnog salda;
            
         
               (d)
            
            
               ponuditelj CFD-a malom ulagatelju ni izravno ni neizravno ne pruža plaćanje, novčanu ili isključenu nenovčanu pogodnost u pogledu stavljanja na tržište, distribucije ili prodaje CFD-a, osim ostvarene dobiti u okviru bilo kojeg ponuđenog CFD-a, i
            
         
               (e)
            
            
               ponuditelj CFD-a ni izravno ni neizravno ne šalje obavijest niti objavljuje informacije dostupne malom ulagatelju koje se odnose na stavljanje na tržište, distribuciju ili prodaju CFD-a osim ako ne uključuju odgovarajuće upozorenje o riziku utvrđeno i usklađeno s uvjetima u Prilogu II.
            
         Članak 3.
   Zabrana sudjelovanja u aktivnostima zaobilaženja pravila
   Zabranjuje se sudjelovanje, svjesno i namjerno, u aktivnostima čiji je cilj ili učinak izbjeći zahtjeve iz članka 2., uključujući djelovanje u svojstvu zamjene ponuditelja CFD-a.
   Članak 4.
   Stupanje na snagu i primjena
   Ova Odluka stupa na snagu sljedećeg dana od dana objave u Službenom listu Europske unije.
   
      Ova se Odluka primjenjuje od 1. kolovoza 2018. u razdoblju od tri mjeseca.
      Sastavljeno u Parizu 22. svibnja 2018.
      
         
            Za Odbor nadzornih tijela
         
         Steven MAIJOOR
         
            Predsjedavajući
         
      
   
   
      (1)  SL L 331, 15.12.2010., str. 84.
   
   
      (2)  SL L 173, 12.6.2014., str. 84.
   
   
      (3)  SL L 87, 31.3.2017., str. 90.
   
   
      (4)  Zajednička skupina sastoji se od predstavnika Ciparskog odbora za vrijednosne papire i razmjenu (CY-CySEC), ciparskog NNT-a te predstavnika osam NNT-ova čije su nadležnosti pogođene uslugama koje pružaju ciparski ponuditelji. Radom zajedničke skupine nastao je akcijski plan koji mora implementirati nacionalno nadležno tijelo CY-CySEC i koji sadrži, među ostalim, proširene istrage ponuditelja CFD-ova i tematske revizije uzorka društava koje je ovlastilo nacionalno nadležno tijelo CY-CySEC.
   
      (5)  Mišljenje o praksama Direktive o tržištima financijskim instrumentima (MiFID) za poduzeća koja prodaju složene financijske proizvode (ESMA/2014/146).
   
      (6)  Pitanja i odgovori koji se odnose na CFD-ove i drugih špekulativnih proizvoda malim ulagateljima u skladu s MiFID-om (ESMA-35-36-794). Pitanja i odgovori su posljednji put ažurirani 31. ožujka 2017.
   
      (7)  Upozorenje ulagateljima o „ugovorima za razlike” (CFD-ovima) ESMA-e i Europskog nadzornog tijela za bankarstvo (EBA) od 28. veljače 2013. (dostupno na: https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/2013-267.pdf); ESMA-ino upozorenje ulagateljima o „rizicima ulaganja u složene proizvode” od 7. veljače 2014. (dostupno na: https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2015/11/investor_warning_-_complex_products_20140207_-_en_0.pdf); ESMA-ino upozorenje ulagateljima o „CFD-ovima, binarnim opcijama i ostalim špekulativnim proizvodima” od 25. srpnja 2016. (dostupno na: https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/2016-1166_warning_on_cfds_binary_options_and_other_speculative_products_0.pdf).
   
      (8)  Na primjer, rad Zajedničke skupine pridonio je tome da CY-CySEC donese brojne provedbene mjere u cilju povećanja usklađenosti među investicijskim poduzećima koja nude špekulativne proizvode poput CFD-a.
   
      (9)  Poziv na očitovanje o predloženim interventnim mjerama za ugovore za razlike i binarne opcije za male ulagatelje (ESMA35-43-904).
   
      (10)  Broj davatelja podataka niži je od tog broja jer je ESMA zaprimila i nekoliko odgovora istih davatelja podataka (na primjer očitovanje o svakom predloženom ograničenju CFD-ova u zasebnoj poruci e-pošte) te ii. dvostruke odgovore od istih davatelja podataka.
   
      (11)  Direktiva 2014/65/EU Europskog parlamenta i Vijeća od 15. svibnja 2014. o tržištu financijskih instrumenata i izmjeni Direktive 2002/92/EZ i Direktive 2011/61/EU (SL L 173, 12. 6. 2014., str. 349.).
   
      (12)  Vidjeti uvodnu izjavu 35.
   
      (13)  Vidjeti uvodnu izjavu 35.
   
      (14)  Vidjeti uvodne izjave 73. i 75.
   
      (15)  CFD-ovi ne ispunjavaju kriterije po kojima bi ih se moglo smatrati nekompleksnim financijskim instrumentima u skladu s kombiniranim čitanjem članka 25. stavka 4. Direktive 2014/65/EU i članka 57. Delegirane uredbe Komisije (EU) 2017/565 od 25. travnja 2016. o dopuni Direktive 2014/65/EU Europskog parlamenta i Vijeća u vezi s organizacijskim zahtjevima i uvjetima poslovanja investicijskih društava te izrazima definiranima za potrebe te Direktive (SL L 87, 31.3.2017., str. 1.).
   
      (16)  Razlika u cijeni koju ponuditelj CFD-a navede malom ulagatelju može sadržavati i povećanje vrijednosti tržišnih cijena s kojima se ponuditelj susreće kod vanjskog izvora, npr. ponuditelja likvidnosti.
   
      (17)  Vidjeti i članak 19. stavak 2. točku (d) Delegirane uredbe (EU) 2017/567 i posebno zadnji potfaktor ondje naveden tj. upotrebu, među ostalim, pojmova koja podrazumijevaju višu razinu sigurnosti od one koja je stvarno moguća ili vjerojatna.
   
      (18)  Na primjer, vidjeti zajedničko upozorenje koje su izdali ESMA, EBA i EIOPA za virtualne valute. Dostupno na: https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/esma50-164-1284_joint_esas_warning_on_virtual_currenciesl.pdf, EBA-ino upozorenje iz 2013. Dostupno na: https://www.eba.europa.eu/documents/10180/598344/EBA+Warning+on+Virtual+Currencies.pdf, vidjeti još internetske stranice IOSCO-a za pregled upozorenja regulatora u pogledu virtualnih valuta i inicijalnih javnih ponuda kriptovaluta (ICO). Dostupno na: http://www.iosco.org/publications/?subsection=ico-statements
   
      (19)  The Financial Conduct Authority (UK-FCA), britanski NNT, zabilježio je omjere financijske poluge od 200:1 za manje pozicije. Nadalje, UK-FCA je primijetio i da je poluga od 200:1 uobičajena financijska poluga kod „velikih” valuta, ali postoje i omjeri od 500:1 i više koje ponuditelji nude manjim ulagateljima. L'Autorité des marchés financiers (FR-AMF), francuski NNT, primijetio je omjere financijske poluge od 400:1 za većinu likvidnih valutnih parova. Irska središnja banka, The Central Bank of Ireland (IE-CBI), irski NNT, primijetila je omjere financijske poluge do 400:1. The Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (DE-BaFin), njemački NNT, naglasio je jedan konkretan slučaj u Njemačkoj gdje je poduzeće nudilo omjer financijske poluge od 400:1 bez maržnog poziva. The Commissione Nazionale per le Società e la Borsa (IT-CONSOB), talijanski NNT, i Комисията за финансов надзор (BG-FSC), bugarski NNT, primijetili su omjere financijske poluge do 500:1.
   
      (20)  Vidjeti uvodnu izjavu 15.
   
      (21)  Međutim, tržišna je praksa isto tako da ponuditelji CFD-a određuju razinu iznosa naknade za upućivanje poziva na doplatu iznosa nadoknade koja je viša od razine iznosa nadoknade za zatvaranje što ulagatelju daje priliku da uplati veći iznos nadoknade kako bi održao trgovanje. Ulagatelj može odabrati tu opciju pod rizikom većeg gubitka novaca. Na primjer, ako ponuditelj odredi razinu poziva na doplatu iznosa nadoknade na 70 % inicijalnog iznosa nadoknade od 100, od ulagatelja će se tražiti da plasira više sredstava na račun za trgovanje u trenutku kada razina salda padne na 70 ili niže.
   
      (22)  ESMA i NNT-ovi kontinuirano su razmjenjivali informacije, uključujući putem rasprava, u pogledu ponude CFD-ova u cijeloj Uniji.
   
      (23)  Ceská národní banka (CZ-CBN), češki NNT, primijetio je da češki ponuditelji CFD-a obično zatvaraju pozicije kada iznos nadoknade padne ispod 15 %. DE-BaFIN i BG-FSC primijetili su da se pozicije ulagatelja zatvaraju kada sredstva ulagatelja na njegovom bankovnom računu padnu na 30 – 50 % minimalne marže. Commission de Surveillance du Secteur Financier (LU-CSSF), luksemburški NNT, i l'Autorité des marchés financiers (FR-AMF), francuski NNT, primijetili su da se automatska zatvaranja ponuditelja obično vrše na razinama od 120 – 150 % inicijalnog iznosa nadoknade.
   
      (24)  CY-CySEC i UK-FCA.
   
      (25)  Na primjer kod omjera financijske poluge od 50:1, promjena cijene u iznosu većem od 2 %.
   
      (26)  Na primjer FR-AMF, DE-BaFIN i UK-FCA.
   
      (27)  Prema DE-BaFin-u, „takvi proizvodi (CFD-ovi) postali su predmetom zanimanja javnosti ponajviše zbog teške situacije sa švicarskim frankom koja se dogodila početkom 2015. kada je švicarska narodna banka ukinula gornju granicu vrijednosti švicarskog franka u odnosu na euro i mnogi su ulagatelji u CFD-ove pretrpjeli velike gubitke zbog nastalih dodatnih troškova.” Dostupno na: https://www.bafin.de/SharedDocs/Veroeffentlichungen/EN/Pressemitteilung/2016/pm_161208_allgvfg_cfd_en.html
   
      (28)  Neki su davatelji podataka u okviru poziva na očitovanje izjavili kako su izgubili više od 100 000 EUR pri trgovanju CFD-ovima.
   
      (29)  Pogledajte primjer kada je ulagatelj izgubio 280 000 EUR, a uložio samo 2 800 EUR. Dostupno na: https://www.bafin.de/SharedDocs/Veroeffentlichungen/EN/Pressemitteilung/2016/pm_161208_allgvfg_cfd_en.html.
   
      (30)  Austrija, Belgija, Cipar, Češka, Danska, Estonija, Finska, Francuska, Njemačka, Grčka, Irska, Italija, Litva, Malta, Nizozemska, Rumunjska, Španjolska, Slovenija i Ujedinjena Kraljevina, kao i Norveška, Lihtenštajn i Island.
   
      (31)  AT-FMA, BE-FSMA (s nacionalnim mjerama koje su uvedene kako bi se ograničili ti proizvodi), CY-CySEC, CZ-CNB, DE-BaFin, DK-Finanstilsynet, EE-FSA, EL-HCMC, ES-CNMV, FI-FSA. FR-AMF, IE-CBI, IS-FME, IT-CONSOB, LI-FMA, LT- Lietuvos Bankas, MT-MFSA, NL-AFM, NO-Finanstilsynet, PT-CMVM, RO-ASF, SE-FI, SI-ATVP, UK-FCA.
   
      (32)  IT-CONSOB, IE-CBI, FR-AFM i CZ-CNB.
   
      (33)  Ελληνική Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς (EL-HCMC), grčki NNT, Magyar Nemzeti Bank (HU-MNB), mađarski NNT, i Národná Banka Slovenska (SK-NBS), slovački NNT, izvijestili su ESMA-u 2017. o primijećenom povećanju broja zahtjeva za odobrenje za rad ponuditelja CFD-a.
   
      (34)  Podatci u 2015. koje su dali: BG-FSMA, CY-CySEC, CZ-CNB, FR-AMF, IE-CBI, IS-FME, LU-CSSF, NL-AFM, MT-MFSA, PT-CMVM, RO-ASF, UK-FCA. Podatci u 2017. koje su dali: CY-CySEC, CZ-CNB, ES-CNMV, FR-AMF, IE-CBI, LU-CSSF, NL-AFM, MT-MFSA, NO-Finanstilsynet, SK-NBS, UK-FCA.
   
      (35)  S obzirom na dimenziju čestog prekograničnog djelovanja ponuditelja proizvoda navedeni podatci mogu uključivati i ulagatelje iz država koje nisu dio EGP-a. U Ujedinjenoj Kraljevini broj računa ulagatelja koji se temelje na CFD-ovima porastao je s 657 000 iz 2011. na 1 051 000 do kraja 2016. Međutim, navedeni podatci uključuju neaktivne ulagatelje ili više računa koje upotrebljava isti mali ulagatelj. Ovi podatci CY-CySEC-a prikupljeni su na temelju računa otvorenih kod ovlaštenih ponuditelja CY-CySEC-a koji nude takve proizvode.
   
      (36)  Kad je riječ o Ujedinjenoj Kraljevini, taj broj ne uključuje ulagatelje ovlaštenih ponuditelja iz Ujedinjene Kraljevine koji nisu iz Ujedinjene Kraljevine kojih je 2016. bilo otprilike 400 000. Za ostale države članice koje pružaju podatke ESMA-i podatci mogu uključivati ulagatelje iz država koje nisu dio EGP-a.
   
      (37)  Pritužbe povezane s CFD-ovima zaprimili su AT-FMA, BE-FSMA, BG-FSC, HR-HANFA, CZ-CNB, CY-CySEC, DE-Bain, DK-Finanstilsynet, EE-Finantsinspektsioon, EL-HCMC, ES-CNMV, FI-Finanssivalvonta, FR-AMF, IE-CBI, IT-CONSOB, LT-Lietuvos Bankas, MT-MFSA, NL-AFM, PL-KNF, PT-CMVM, RO-ASF, SE-Finansinspektionen, SI-ATVP, UK-FCA i NO-Finanstilsynet.
   
      (38)  Na primjer Češka narodna banka, poljski KNF i španjolski CNMV.
   
      (39)  Dostupno na: https://www.fsma.be/en/news/fsma-regulation-establishes-framework-distribution-otc-derivatives-binary-options-cfds.
   
      (40)  Dostupno na: http://www.amf-france.org/en_US/Actualites/Communiques-de-presse/AMF/annee-2016.html?docId=workspace%3A%2F%2FSpacesStore%2Fad42eecc-9720-49da-82a8-2ddcb72fbf1d.
   
      (41)  Rezultati istraživanja provedenog na 30 000 ulagatelja koji predstavljaju oko 100 % malih ulagatelja ponuditelja CFD-ova koje je ovlastio CNMV.
   
      (42)  Objavljeno na španjolskom jeziku: http://www.cnmv.es/Portal/verDoc.axd?t=%7bf1a92bb1-5f1b-420b-b58c-122d64a1ed9a%7d.
   
      (43)  Dostupno na: http://www.amf-france.org/technique/multimedia%3FdocId%3Dworkspace%253A%252F%252FSpacesStore%252F9bf2caa8-1ce4-4832-85f4-4dffcace8644%26.
   
      (44)  Dostupno na: https://www.centralbank.ie/docs/default-source/publications/Consultation-Papers/cp107/consultation-paper-107.pdf?sfvrsn=4. Vidjeti stranice 1. i 2.
   
      (45)  Dostupno na: https://www.knf.gov.pl/o_nas/komunikaty?articleId=50315&p_id=18 (dostupno samo na poljskom).
   
      (46)  Ti su ulagatelji većinom ulagali u CFD-ove. Ti podatci uključuju i ulagatelje koji ulažu u binarne opcije, a oni su činili 4 % aktivnih ulagatelja 2017.
   
      (47)  Dostupno na: https://www.fca.org.uk/publication/consultation/cp16-40.pdf. Vidjeti stranice 23. i 35.
   
      (48)  Dostupno na: https://www.fca.org.uk/publication/correspondence/dear-ceo-letter-cfd-review-findings.pdf.
   
      (49)  Otprilike je riječ o 33 % do 50 % svih malih ulagatelja u CFD-ove koji su aktivni u Norveškoj.
   
      (50)  Objavljeno na norveškom jeziku: https://www.finanstilsynet.no/nyhetsarkiv/nyheter/2017/finanstilsynet-advarer-mot-handel-i-cfd/
   
      (51)  Na primjer, na temelju podataka poduzeća Thomson Reuters Lipper o klasama dionica malih ulagatelja fondova subjekata za zajednička ulaganja u prenosive vrijednosne papire (UCITS) utemeljenih u EU-u, ESMA procjenjuje da je prosječan povrat ulaganja ulagatelja, ponderiran imovinom, neto naknadama te jednokratnim i dugoročnim provizijama, iznosio oko 3 % u razdoblju od 2008. do 2017., s u prosjeku više od 5 % povrata u za investicijske fondove. Pojedinosti o rezultatima i troškovima povezanima s EU UCITS-ima mogu se pronaći u ESMA-inom izvješću o trendovima, rizicima i osjetljivostima br. 2, 2017., str. 36.–44., dostupnom na https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/esma50-165-416_trends_risks_and_vulnerabilities_no.2_2017.pdf).
   
      (52)  Istraživanje ponude CFD-ova i proizvoda rolling spot forex za ulagatelje proveo je MT-MFSA.
   
      (53)  Prethodno članak 19. stavak 5. Direktive 2004/39/EZ Europskog parlamenta i Vijeća od 21. travnja 2004. o tržištima financijskih instrumenata te o izmjeni direktiva Vijeća 85/611/EEZ i 93/6/EEZ i Direktive 2000/12/EZ Europskog parlamenta i Vijeća te stavljanju izvan snage Direktive Vijeća 93/22/EEZ (SL L 145, 30.4.2004., str. 1.). U Prilogu IV. Direktive 2014/65/EU utvrđena je korelacijska tablica za zahtjeve Direktive 2004/39/EZ i zahtjeve Direktive 2014/65/EU te Uredbe (EU) br. 600/2014.
   
      (54)  Taj se rizik može povećati pretjeranim samopouzdanjem koje je često prisutno u nedavnim istraživanjima ponašanja. Nedavno istraživanje usmjereno na devizno tržište pokazuje kako je financijska poluga značajan pokazatelj prekomjernog samopouzdanja: Forman, John H. i Horton, Joanne, Is Leverage Use a Better Indication for Overconfidence? Evidence from the Forex Market (30. kolovoza 2017.). Dostupno na SSRN-u: https://ssrn.com/abstract=2860103. Prema nedavnom istraživanju (Li, Mingsheng i Li, Qian i Li, Yan, „The Danger of Investor Overconfidence” (14. studenoga 2016.) koje je dostupno na mrežnom mjestu SSRN-a: https://ssrn.com/abstract=2932961) o utjecaju mišljenja ulagatelja na tržišnu efikasnost kod sloma tržišta, prekomjerno samopouzdanje ulagatelja sprječava otkrivanje cijena, povećava idiosinkratske rizike i smanjuje reakciju na stanje na tržištu prije sloma tržišta zbog neobjektivnosti informiranja ulagatelja (Peng, Lin, Wei Xiong, 2006. „Investor attention, overconfidence and category learning”, Journal of Financial Economics 80, 563 – 602), sumnjičavosti u namjere i motive drugih ljudi (Gervais, S. i T. Odean, 2001. „Learning to be Overconfident”, The Review of Financial Studies, 14, 1 – 27) i velikog rizika od arbitraže (Benhabit, Jess, Xuewen Liu i Penfei Wang, 2016. „Sentiments, financial markets, and macroeconomic fluctuations”, Journal of Financial Economics 120, 420 – 443). O istoj temi, među ostalim, pogledajte: Ricciardi, Victor, Chapter 26: The Psychology of Speculation in the Financial Markets (1. lipnja 2017.). „Financial Behavior: Players, Services, Products, and Markets”, H. Kent Baker, Greg Filbeck i Victor Ricciardi, urednici, 481 – 498, New York, NY: Oxford University Press, 2017.; N. Barberis i R. H. Thaler (2003.), „A Survey of Behavioral Finance”, u M. Harris, G.M. Constantinides i R. Stultz, „Handbook of the Economics of Finance”; D. Dorn i G. Huberman (2005), „Talk and action: What individual investors say and what they do”, C.H. Pan i M. Statman (2010.) „Beyond Risk Tolerance: Regret, Overconfidence, and Other Investor Propensities”, radni dokument; A. Nosic i M. Weber (2010.), „How Risky do I invest: The Role of Risk Attitudes, Risk Perceptions and Overconfidence”, N. Linciano (2010.), „How Cognitive Biases and Instability of Preferences in the Portfolio Choices of Retail Investors – Policy Implications of Behavioural Finance”, A. Lefevre i M. Chapman (2017.), „Behavioural economics and financial consumer protection”, OECD Working Papers on Finance, Insurance and Private Pensions, br. 42 OECD Publishing.
   
      (55)  UK-FCA, pismo upućeno izvršnim direktorima, Client take-on review in firms offering contract for difference (CFD) products,2. veljače 2016. Vidjeti: https://www.fca.org.uk/publication/correspondence/dear-ceo-letter-cfd.pdf.
   
      (56)  UK-FCA, CFD firms fail to meet our expectations on appropriateness assessments, 29. lipnja 2017. Vidjeti: https://www.fca.org.uk/publications/multi-firm-reviews/cfd-firms-fail-expectations-appropriateness-assessments.
   
      (57)  Na primjer DE-BaFin, DK-Finanstilsynet, ES-CNMV, IE-CBI, FR-AMF, LU-CSSF NL-AFM.
   
      (58)  Na primjer IE-CBI.
   
      (59)  Na primjer UK-FCA.
   
      (60)  Pitanja i odgovori koji se odnose na ponudu CFD-ova i ostalih špekulativnih proizvoda malim ulagateljima u skladu s ažuriranom verzijom MiFID-a (ESMA-35-36-794) od 31. ožujka 2017.
   
      (61)  Na primjer BE-FSMA, ES-CNMV, FR-AMF i IT-CONSOB.
   
      (62)  Treći dio pitanja i odgovora koji se odnose na ponudu CFD-ova i ostalih špekulativnih proizvoda malim ulagateljima u skladu s ažuriranom verzijom MiFID-a (ESMA-35-36-794) od 31. ožujka 2017. i jedan primjer UK-FCA-a.
   
      (63)  Na primjer ES-CNMV. UK-FCA, CY-CySEC i DE-BaFin.
   
      (64)  Posebno UK-FCA. U Njemačkoj je doneseno zakonodavstvo za zaštitu ulagatelja od gubitaka (Opći upravni akt DE-BaFin-a objavljen 8. svibnja 2017. Njime se zabranjuje stavljanje na tržište, distribucija ili prodaja CFD-ova koji ne isključuju dodatne platne obveze malim ulagateljima).
   
      (65)  ES-CNMV je primjerice primijetio kako ulagatelji obično trguju kratko zbog ostvarenih negativnih rezultata.
   
      (66)  U skladu sa šestim odjeljkom pitanja i odgovora koji se odnose na ponudu CFD-ova i ostalih špekulativnih proizvoda malim ulagateljima u skladu s ažuriranom verzijom MiFID-a (ESMA-35-36-794) od 31. ožujka 2017. navedeno je da nije vjerojatno da poduzeće koje nudi bonus u svrhu poticanja malih ulagača da trguju složenim špekulativnim proizvodima, kao što su CFD-ovi i proizvodi rolling spot forexa, može pokazati da djeluje pošteno, pravedno i profesionalno te da postupa u najboljem interesu svojih malih ulagatelja.
   
      (67)  Na primjer FR-AMF, UK-FCA i ES-CNMV.
   
      (68)  Na primjer CZ-CNB, FR-AMF, HU-MNB, LU-CSSF i UK-FCA.
   
      (69)  Drugi dio pitanja i odgovora koji se odnose na ponudu CFD-ova i ostalih špekulativnih proizvoda malim ulagateljima u skladu s ažuriranom verzijom MiFID-a (ESMA35-36-794) od 31. ožujka 2017. detaljnije obrađuje takve sukobe interesa.
   
      (70)  Uredba (EU) br. 1286/2014 Europskog parlamenta i Vijeća od 26. studenoga 2014. o dokumentima s ključnim informacijama za upakirane investicijske proizvode za male ulagatelje i investicijske osigurateljne proizvode (PRIIP-ovi) (SL L 352, 9. 12. 2014., str. 1.).
   
      (71)  Prethodno članak 19. stavak 2. i 3. Direktive 2004/39/EZ.
   
      (72)  Prethodno članak 19. stavci 4. i 5. Direktive 2004/39/EZ.
   
      (73)  Prethodno članak 21. Direktive 2004/39/EZ.
   
      (74)  U Prilogu IV. Direktive 2014/65/EU utvrđena je korelacijska tablica za zahtjeve Direktive 2004/39/EZ i zahtjeve Direktive 2014/65/EU te Uredbe (EU) br. 600/2014.
   
      (75)  Delegirana uredba Komisije (EU) 2017/653 od 8. ožujka 2017. o dopuni Uredbe (EU) br. 1286/2014 Europskog parlamenta i Vijeća o dokumentima s ključnim informacijama za upakirane investicijske proizvode za male ulagatelje i investicijske osigurateljne proizvode (PRIIP-ovi) utvrđivanjem regulatornih tehničkih standarda u vezi s prikazom, sadržajem, preispitivanjem i revizijom dokumenata s ključnim informacijama te uvjetima za ispunjavanje zahtjeva za dostavu tih dokumenata (SL L 100, 12.4.2017., str. 1.).
   
      (76)  Na primjer, IE-CBI izrazio je zabrinutost u pogledu kriterija koji se upotrebljavaju za procjenu znanja i iskustva u svrhu procjene prikladnosti, nakon provedene tematske inspekcije (https://www.centralbank.ie/news/article/inspection-finds-75-percent-of-cfd-clients-lost-money). Nadalje, podatci o poduzećima koje je UK-FCA zaprimio od ponuditelja CFD-ova u prvom tromjesečju 2017. pokazuju da je kod nekih od najvećih ponuditelja CFD-ova malim ulagateljima u Ujedinjenoj Kraljevini (koji čine oko 70 % relevantnog britanskog tržišta) otprilike 50 % ulagatelja palo na procjeni prikladnosti, ali je svejedno nastavilo trgovati nakon što su primili upozorenje o povećanom riziku. Nadalje, UK-FCA primijetio je opetovane nedostatke kod poduzeća u pogledu adekvatnosti njihovih procjena prikladnosti i povezanih politika i postupaka (vidjeti gore).
   
      (77)  Pitanja i odgovori koji se odnose na ponudu CFD-a i drugih špekulativnih proizvoda malim ulagateljima u skladu s Direktivom o tržištima financijskih instrumenata (ESMA35-36-794) ažurirani 31. ožujka 2017.
   
      (78)  ESMA-ine „Smjernice za zahtjeve za upravljanje proizvodima iz MiFID-a II” od 2. lipnja 2017. (ESMA35-43-620)
   
      (79)  Na primjer London Capital Group Ltd, Dom Maklerski TMS Brokers S.A., GKFX Financial Services Limited, AxiCorp Financial Services Pty Ltd, Swissquote te određeni povjerljivi odgovori koji se izričito odnose na polugu 100:1.
   
      (80)  Uredba BE-FSMA-a o upravljanju distribucijom određenih izvedenih financijskih instrumenata ulagateljima.
   
      (81)  Cirkular br. C168 CY-CySEC-a od 30. studenoga 2016.
   
      (82)  Cirkular br. C168 CY-CySEC-a od 30. studenoga 2016.
   
      (83)  Article 72 de Loi no 2016-1691 du 9 décembre 2016 relative à la transparence, à la lutte contre la corruption et à la modernisation de la vie économique.
   
   
      (84)  Dostupno na: http://prawo.sejm.gov.pl/isap.nsf/DocDetails.xsp?id=WDU20150000073
   
      (85)  Dostupno na: http://legislacja.gov.pl/docs//2/12300403/12445426/12445427/dokument298571.pdf
   
      (86)  Dostupno na: https://legislacja.rcl.gov.pl/docs//2/12300403/12445438/12445439/dokument321489.pdf.
   
      (87)  MT-MFSA: Zahtjevi za investicijska poduzeća 2. i 3. kategorije koja distribuiraju ili kane distribuirati CFD-ove i/ili ugovore o proizvodima rolling spot forex u skladu sa sustavom MiFID-a, 3. travnja 2017., dostupno na: https://www.mfsa.com.mt/pages/readfile.aspx?f=/files/Announcements/Consultation/2017/20170403_Revised%20online%20forex%20policy_clean.pdf
   
      (88)  Opći upravni akt DE-BaFin-a objavljen je 8. svibnja 2017., a ponuditelji CFD-ova morali su provesti odgovarajuće mjere do 10. kolovoza 2017. Akt je dostupan na: https://www.bafin.de/SharedDocs/Veroeffentlichungen/DE/Aufsichtsrecht/Verfuegung/vf_170508_allgvfg_cfd_wa.html;jsessionid=BEF7FF8ADA6FF31D076D4DE32FBF8025.2_cid290?nn=7846960.
   
      (89)  Navedene mjere objavljeno je nacionalno nadležno tijelo ES-CNMV u svojim mjerama za stavljanje na tržište CFD-ova i drugih špekulativnih proizvoda malim ulagateljima od 21. ožujka 2017.
   
      (90)  Savjetodavni dokument 107. o zaštiti malih ulagatelja u pogledu distribucije CFD-ova (engl. Protection of Retail Investors in relation to the Distribution of CFDs).
   
      (91)  HCMC-ova okružnica br. 56/10.5.2017.
   
      (92)  Dostupno na: https://www.finanstilsynet.no/contentassets/455795d40fe4445f88a3b71b35079c94/horingsnotat---produktintervensjon.pdf
   
      (93)  Komunikacija CONSOB-a objavljena je 13. veljače 2017. u biltenu CONSOB-a dostupnom na: (talijanska verzija) http://www.consob.it/web/area-pubblica/avvisi-ai-risparmiatori/documenti/tutela/cns/2017/ct20170207.html; (engleska verzija) http://www.consob.it/web/consob-and-its-activities/newsletter/documenti/english/en_newsletter/2017/year_23_n-05_13_february_2017.html#news2.
   
      (94)  Dostupno na: https://www.fca.org.uk/news/news-stories/consumer-warning-about-risks-investing-cryptocurrency-cfds
   
      (95)  Od svih pritužbi koje je AMF primio 2017. 33 % ih je povezano s CFD-ovima i binarnim opcijama.
   
      (96)  U Ujedinjenoj Kraljevini i Cipru, gdje je poslovni nastan većine ponuditelja CFD-ova, CY-CySEC i UK-FCA izvijestili su da postoji povećanje broja ponuditelja specijaliziranih za prodaju CFD-ova malim ulagateljima na prekograničnoj osnovi od 103 do 138 ponuditelja odnosno od 117 do 143 ponuditelja od 2016. do 2017.
   
      (97)  Članci 34. i 35. Direktive 2014/65/EU.
   
      (98)  Što je veća financijska poluga, to su vjerojatniji ulagateljevi gubitci jer razlike i naknade čine veći dio inicijalnog iznosa nadoknade. Zbog veće financijske poluge vjerojatnije je da će ulagatelj izgubiti određeni postotak iznosa nadoknade i povećati rizik materijalne štete.
   
      (99)  Should Retail Investors' Leverage Be Limited? Rawley Z. Heimer i Alp Simsek. Radni dokument Nacionalnog ureda za ekonomska istraživanja (NBER) br. 24176 objavljen u prosincu 2017. i dostupan na: https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2150980.
   
      (100)  Vidjeti Heimer, Rawley i Simsek, Alp, Should Retail Investors' Leverage Be Limited? Radni dokument Nacionalnog ureda za ekonomska istraživanja (NBER) br. 24176 objavljen u prosincu 2017. i dostupan na: https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2150980.
   
      (101)  Should Retail Investors' Leverage Be Limited? Rawley Z. Heimer i Alp Simsek. Radni dokument Nacionalnog ureda za ekonomska istraživanja (NBER) br. 24176 objavljen u prosincu 2017. i dostupan na: https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2150980.
   
      (102)  Zaštita početne marže time bi trebala smanjiti i razmjer u kojem se ti proizvodi distribuiraju posebno ranjivim ulagateljima, kao što su skupine ulagatelja s niskim primanjima.
   
      (103)  Ograničenja financijske poluge na snazi su na primjer u SAD-u, Japanu, Hong Kongu i Singapuru. Ograničenja financijske poluge i zahtjevi u pogledu minimalne marže također su uključeni u IOSCO-ov Savjetodavni dokument iz veljače 2018. koji je dostupan na: http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD592.pdf.
   
      (104)  FCA je u svojem savjetodavnom dokumentu objavljenom u prosincu 2016. upotrijebila sličan analitički okvir. Dostupno na: https://www.fca.org.uk/publication/consultation/cp16-40.pdf.
   
      (105)  U većini slučajeva upotrijebljeno je gotovo 10 godina podataka. Iznimka su bili neki instrumenti za koje su podatci bili dostupni samo za razdoblje koje počinje od relevantne početne javne ponude i kriptovalute.
   
      (106)  Pretpostavke u pogledu troškova temeljene su na podatcima o troškovima ponuditelja CFD-ova. Pretpostavke u pogledu troškova razlikovale su se kao dio provjera pouzdanosti te nisu dovele do velikih promjena rezultata. To ne znači da razlike, naknade i troškovi nisu izvor znatne štete općenito, posebno kod velike financijske poluge. Naravno, ti su troškovi ključni razlog zašto je većina malih ulagatelja izgubila novac i izvor su znatnih gubitaka ulagatelja koji često trguju mnogim pozicijama. Umjesto toga, provjere pouzdanosti jednostavno su upućivale na to da uobičajene razlike, naknade i troškovi ne čine zatvaranje znatno vjerojatnijim pod primijenjenom pretpostavkom. U vježbi modeliranja, simulirana je jedna pozicija CFD-a u svim slučajevima.
   
      (107)  Vidjeti uvodnu izjavu 26.
   
      (108)  Na primjer, DE-BaFin je naveo kako su određeni ulagatelji izgubili novac koji su uložili zbog odluke švicarske nacionalne banke da švicarski franak više ne veže za euro. Dostupno na: https://www.bafin.de/SharedDocs/Veroeffentlichungen/EN/Aufsichtsrecht/Verfuegung/vf_170508_allgvfg_cfd_wa_en.html
   
      (109)  „situacija sa švicarskim frankom” odnosi se na iznenadno podizanje vrijednosti švicarskog franka u odnosu na euro od otprilike 15 % u četvrtak ujutro 15. siječnja 2015.
   
      (110)  Šteta nastala u takvoj situaciji bila je jasna u pogledu kraha švicarskog franka kad su neki ulagatelji nesvjesno postali dužni desetke tisuća eura – iznose koje nisu mogli isplatiti.
   
      (111)  Konkretno, prije nego što im je predstavljeno standardizirano upozorenje o riziku, 66 % sudionika studije točno je navelo da su CFD-ovi riskantniji nego štedni računi, obveznice i indeksni fondovi, 50 % je točno navelo da se time može izgubiti više novca od uloženog u CFD-ove i 54 % je jasno navelo da većina ulagatelja gubi novac upotrebom tih proizvoda. Nakon što im je predstavljeno standardizirano upozorenje o riziku na internetskim stranicama poduzeća, studija je pokazala da je 90 % sudionika točno opisalo profil rizika CFD-ova (tj. da su rizičniji nego prethodno navedeni financijski proizvodi). Za ulagatelje koji su netočno naveli da svi ulagatelji ostvaruju dobit, vjerojatnost ulagatelja da odgovori točno (navođenjem da većina ulagatelja gubi novac) bila je 91,5 %. To pokazuje da normirana upozorenja o riziku, uključujući otkrivanje rezultata na ulagateljevu računu, može znatno poboljšati ulagateljevo razumijevanje proizvoda. Iz Mullett, T.L. i Stewart, N. (2017.) The effect of risk warning content for contract for difference products. Radni dokument. Ovaj je rad financiran bespovratnim sredstvima za javna istraživanja, a izrađen je u suradnji s UK-FCA-om.
   
      (112)  Zajedničko stajalište o načelima za proizvođačevo nadgledanje proizvoda i procesa upravljanja (JC-2013-77).
   
      (113)  Mišljenje o „praksama MiFID-a za poduzeća koja prodaju složene proizvode” (ESMA/2014/146). To je mišljenje konkretno uključivalo upućivanja na CFD-ove i binarne opcije.
   
      (114)  Mišljenje o „strukturiranim proizvodima za male ulagatelje – dobrim praksama za postupke upravljanja proizvodima” (ESMA/2014/332).
   
      (115)  The Responsibilities of Providers and Distributors for the Fair Treatment of Customers https://www.handbook.fca.org.uk/handbook/document/RPPD_FCA_20130401.pdf. Smjernice su povezane s načelima poslovanja u Ujedinjenoj Kraljevini (PRIN) https://www.handbook.fca.org.uk/handbook/document/rppd/RPPD_Full_20180103.pdf.
   
      (116)  ESMA je istaknula rizik regulatorne arbitraže u svojem mišljenju o utjecaju isključivanja poduzeća za upravljanje fondovima iz područja primjene intervencijskih ovlasti iz MiFIR-a od 12. siječnja 2017. (ESMA50-1215332076-23) u kojoj je iskazala zabrinutost u pogledu rizika regulatorne arbitraže i potencijalnog smanjenja učinkovitosti budućih interventnih mjera nastalih isključivanjem određenih subjekata iz područja primjene relevantnih mjera (poduzeća koja upravljaju UCITS-ima i alternativni upravitelji investicijskim fondovima). Komisija je predložila izmjene radi poboljšanja pravne sigurnosti s obzirom na navedeno u izmjeni Uredbe (EU) br. 600/2014 (COM(2017)536/948972).
   
      (117)  Uredba Vijeća (EZ) br. 1234/2007 od 22. listopada 2007. o uspostavljanju zajedničke organizacije poljoprivrednih tržišta i o posebnim odredbama za određene poljoprivredne proizvode (Uredba o jedinstvenom ZOT-u) (SL L 299, 16.11.2007., str. 1.).
   
      PRILOG I.
      
         POSTOTCI INICIJALNOG IZNOSA NADOKNADE PO VRSTI TEMELJNE IMOVINE
      
      
                  (a)
               
               
                  3,33 % zamišljene vrijednosti CFD-a kad se valutni par temeljne imovine sastoji od bilo koje kombinacije dviju sljedećih valuta: američki dolar, euro, japanski jen, funta sterlinga, kanadski dolar ili švicarski franak;
               
            
                  (b)
               
               
                  5 % zamišljene vrijednosti CFD-a kad je indeks, valutni par ili proizvod temeljne imovine:
                  
                              (i)
                           
                           
                              bilo koji od sljedećih dioničkih indeksa: Financial Times Stock Exchange 100 (FTSE 100); Cotation Assistée en Continu 40 (CAC 40); Deutsche Bourse AG German Stock Index 30 (DAX30); Dow Jones Industrial Average (DJIA); Standard & Poors 500 (S&P 500); NASDAQ Composite Index (NASDAQ), NASDAQ 100 Index (NASDAQ 100); Nikkei Index (Nikkei 225); Standard & Poors / Australian Securities Exchange 200 (ASX 200); EURO STOXX 50 Index (EURO STOXX 50);
                           
                        
                              (ii)
                           
                           
                              valutni par koji se sastoji od najmanje jedne valute koja nije navedena u prethodnoj točki (a); ili
                           
                        
                              (iii)
                           
                           
                              zlato;
                           
                        
            
                  (c)
               
               
                  10 % zamišljene vrijednost CFD-a kad je temeljna imovina dionički indeks ili indeks na robu bilo koji dionički indeks ili indeks na robu osim navedenih u prethodnoj točki (b);
               
            
                  (d)
               
               
                  50 % zamišljene vrijednosti CFD-a kad je temeljna imovina kriptovaluta ili
               
            
                  (e)
               
               
                  20 % zamišljene vrijednosti CFD-a kad je temeljna imovina:
                  
                              (i)
                           
                           
                              dionica ili
                           
                        
                              (ii)
                           
                           
                              nije drukčije navedeno u ovom Prilogu.
                           
                        
            
   
      PRILOG II.
      
         UPOZORENJA O RIZIKU
      
      ODJELJAK A
      
         Uvjeti upozorenja o riziku
      
      
               
                  1.
               
               
                  Upozorenje o riziku istaknutog je formata, veličine slova barem jednake veličini slova koja prevladava u ostatku teksta te na istom jeziku koji je upotrijebljen u priopćenju ili objavljenim informacijama.
               
            
               
                  2.
               
               
                  Ako su priopćenje ili objavljene informacije na trajnom mediju ili na internetskoj stranici, upozorenje o riziku navodi se u formatu utvrđenom u Odjeljku B.
               
            
               
                  3.
               
               
                  Ako priopćenje ili informacije nisu na trajnom mediju ili na internetskoj stranici, upozorenje o riziku navedeno je u formatu utvrđenom u Odjeljku C.
               
            
               
                  4.
               
               
                  Upozorenje o riziku uključuje ažuriran postotak gubitka po određenom ponuditelju utemeljen na izračunu postotka računa za trgovanje CFD-ovima koji su izgubili novac, a koje malim ulagateljima pruža ponuditelj CFD-ova. Izračun se provodi svaka tri mjeseca i obuhvaća 12-mjesečno razdoblje koje prethodi datumu provedbe izračuna („12-mjesečno obračunsko razdoblje”). U svrhu izračuna:
                  
                              (a)
                           
                           
                              smatra se da je svaki račun za trgovanje CFD-ovima malih ulagatelja izgubio novac ako je iznos sve ostvarene i neostvarene neto dobiti na CFD-ovima povezanim s računom za trgovanje CFD-ovima tijekom 12-mjesečnog obračunskog razdoblja negativan;
                           
                        
                              (b)
                           
                           
                              svi troškovi koji se odnose na CFD-ove povezane s računom za trgovanje CFD-ovima uključeni su u izračun, uključujući sva terećenja, naknade i provizije;
                           
                        
                              (c)
                           
                           
                              sljedeće stavke isključene su iz izračuna:
                              
                                          i.
                                       
                                       
                                          svaki račun za trgovanje CFD-ovima koji nije imao otvoren CFD povezan s njim unutar obračunskog razdoblja;
                                       
                                    
                                          ii.
                                       
                                       
                                          svi dobitci i gubitci od proizvoda koji nisu CFD-ovi povezani s računom za trgovanje CFD-ovima;
                                       
                                    
                                          iii.
                                       
                                       
                                          sve uplate ili povlačenja sredstava s računa za trgovanje CFD-ovima;
                                       
                                    
                        
            
               
                  5.
               
               
                  Odstupajući od stavaka 2. i 4., ako u prethodnom 12-mjesečnom obračunskom razdoblju ponuditelj CFD-a nije ponudio otvoren CFD povezan s računom za trgovanje CFD-ovima malog ulagatelja, taj ponuditelj CFD-a upotrebljava standardizirano upozorenje o riziku utvrđeno u Odjeljcima D i E, kao što je prikladno.
               
            ODJELJAK B
      
         Upozorenje o riziku za pojedinog ponuditelja na trajnom mediju ili internetskoj stranici
      
      
                  CFD-ovi su složeni instrumenti i imaju visok rizik od brzog gubitka novca zbog financijske poluge.
                  
                     [unesite postotak po ponuditelju] % računa malih ulagatelja izgubi novac tijekom trgovanja CFD-ovima s ovim ponuditeljem.
                  
                  Trebali biste razmotriti razumijete li kako CFD-ovi funkcioniraju te možete li si priuštiti preuzimanje visokog rizika od gubitka novca.
               
            ODJELJAK C
      
         Skraćeno upozorenje o riziku za pojedinog ponuditelja
      
      
                  
                     
                        [unesite postotak po ponuditelju] % računa malih ulagatelja izgubi novac tijekom trgovanja CFD-ovima s ovim ponuditeljem
                  
                  Trebali biste razmotriti možete li si priuštiti preuzimanje visokog rizika od gubitka novca.
               
            ODJELJAK D
      
         Standardno upozorenje o riziku na trajnom mediju ili internetskoj stranici
      
      
                  CFD-ovi su složeni instrumenti i imaju visok rizik od brzog gubitka novca zbog financijske poluge.
                  
                     Od 74 % do 89 % računa malih ulagatelja izgubi novac tijekom trgovanja CFD-ovima.
                  
                  Trebali biste razmotriti razumijete li kako CFD-ovi funkcioniraju te možete li si priuštiti preuzimanje visokog rizika od gubitka novca.
               
            ODJELJAK E
      
         Skraćeno standardno upozorenje o riziku
      
      
                  
                     Od 74 % do 89 % računa malih ulagatelja izgubi novac tijekom trgovanja CFD-ovima.
                  
                  Trebali biste razmotriti možete li si priuštiti preuzimanje visokog rizika od gubitka novca.