CELEX: 62019CC0735
Language: bg
Date: 2020-09-10 00:00:00
Title: Заключение на генералния адвокат J. Kokott, представено на 10 септември 2020 г.#Euromin Holdings (Cyprus) Limited.#Преюдициално запитване, отправено от Augstākā tiesa (Senāts).#Преюдициално запитване — Дружествено право — Директива 2004/25/ЕО — Предложение за поглъщане — Член 5, параграф 4, първа и втора алинея — Защита на миноритарните акционери — Задължително предложение за поглъщане — Метод за изчисляване стойността на акциите за определяне на справедливата цена — Правомощиe за коригиране на справедливата цена — Изключения от стандартния метод на изчисляване при обстоятелства и в съответствие с критерии, които са ясно определени — Отговорност на съответната държава членка — Вреда, претърпяна от предложителя в резултат на предложение с твърде висока цена.#Дело C-735/19.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ НА ГЕНЕРАЛНИЯ АДВОКАТ
   J. KOKOTT
   представено на 10 септември 2020 година (
         1
      )
   
      Дело C‑735/19
   
   Euromin Holdings (Cyprus) Limited
   срещу
   Finanšu un kapitāla tirgus komisija (Комисия за финансови и капиталови пазари, Латвия)
   
      (Преюдициално запитване, отправено от Augstākā tiesa (Senāts) (Върховен съд, Латвия)
   
   „Преюдициално производство — Дружествено право — Директива 2004/25/ЕО — Предложения за поглъщане — Защита на миноритарните акционери — Задължително предложение — Член 5, параграф 4 — Определяне на справедлива цена на предложението — Вземане предвид на цена, различна от най-високата цена, платена от предложителя — Одобрение на цената на предложението от надзорния орган — Изчисляване на цената на акция по стойността на предприятието — Обективни критерии за оценка, които се използват по правило при финансов анализ — Отговорност от държавата поради неправилно транспониране или прилагане на правото на Съюза — Право на обезщетение на предложителя поради определянето на завишена цена — Фиксирано намаление на обезщетението — Справедливо обезщетение“
   
      I. Въведение
   
   
            1.
         
         
            Когато инвеститор придобие дялове в дружество в размер, който му дава възможност в бъдеще да контролира дейността на дружеството, това поражда последици не само за управлението на дружеството, но и за акционерите му. Това се дължи на обстоятелството, че те са взели своето решение да инвестират при други условия и поради това могат да пожелаят евентуално да не продължат участието си в него. По тази причина европейската Директива 2004/25/ЕО (
                  2
               ) задължава инвеститора, който придобива контрол върху дружество — така нареченият предложител — да предложи на оставащите миноритарни акционери да поеме техните дялове срещу справедлива цена. В случая съгласно Директивата за справедлива се счита най-високата цена, която самият предложител е платил в определен срок преди поглъщането на дружеството за неговите ценни книжа.
         
      
            2.
         
         
            Настоящото преюдициално запитване се отнася, от една страна, до въпроса дали и при какви обстоятелства държавите членки могат да задължат предложителя да заплати на оставащите акционери цена, различна от платената от предложителя най-висока цена. Съдът на Европейския съюз вече е разгледал някои от аспектите на тази проблематика в друго производство (
                  3
               ).
         
      
            3.
         
         
            От друга страна, се поставя въпросът дали предложителят може да има претенции срещу държава членка, която го е задължила да плати завишена цена, и ако отговорът е положителен — какви са тези претенции.
         
      
      
         А.
       
         Правото на Съюза
      
   
   
      1. Директива 2004/25
   
   
            4.
         
         
            Съображения 6—9 от Директива 2004/25 гласят в съответните части следното:
            
                     „(6)
                  
                  
                     С цел да бъдат ефективни, нормативните разпоредби за поглъщанията следва да са гъвкави и да бъдат способни за справяне с нови обстоятелства в хода на тяхното възникване и съответно следва да предвиждат възможности за изключения и дерогации. Въпреки това, при прилагането на установените правила и изключения или при предоставяне на дерогации, надзорните органи следва да спазват определени общи принципи.
                  
               […]
            
                     (8)
                  
                  
                     В съответствие с общите принципи на правото на Общността, и по-специално на правото на справедливо изслушване, решенията на надзорен орган, при съответните обстоятелства, следва да допускат преглед за целесъобразност от страна на независим съд. Въпреки това държавите членки следва да бъдат оставени да определят дали ще се предоставят права, които могат да се предявяват в административни или съдебни производства, или в производства срещу надзорен орган, или в производства между страни по определено предложение.
                  
               
                     (9)
                  
                  
                     Държавите членки следва да предприемат необходимите стъпки за защита на притежателите на ценни книжа, по-специално онези, които имат малцинствено участие, когато е придобит контрол върху техните дружества. Държавите членки следва да гарантират такава защита, като задължат лицето, което е придобило контрола върху дружеството, да отправи предложение към всички притежатели на ценни книжа на това дружество за всичките им дялове на справедлива цена в съответствие с обща дефиниция.[…]“.
                  
               
      
            5.
         
         
            Член 3 от Директива 2004/25 гласи:
            „1.   С цел прилагане на настоящата директива държавите членки гарантират изпълнението на следните принципи:
            
                     a)
                  
                  
                     отношението към всички притежатели на ценни книжа от един и същи клас в дружество, обект на предложение, трябва да бъде отношение като към равнопоставени; освен това, в случай че едно лице придобие контрол върху дружество, останалите притежатели на ценни книжа трябва да бъдат защитени;
                  
               
                     б)
                  
                  
                     притежатели на ценни книжа на дружество, предмет на предложение, трябва да разполагат с достатъчно време и информация, за да могат да вземат решение, разполагайки с цялата информация относно предложението; […]
                  
               
                     в)
                  
                  
                     съветът на дружеството, получило предложение, следва да действа в интерес на цялото дружество и не може да отнема на притежателите на ценни книжа възможността да преценят предложението по същество;
                  
               
                     г)
                  
                  
                     не трябва да се създават фалшиви пазари на ценните книжа на дружеството, обект на предложението, на дружеството, което предлага, или на което и да е друго дружество, засегнато от предложението, по такъв начин, че повишаването или спадането на цените на ценните книжа да става изкуствено и да се нарушава нормалното функциониране на пазарите;
                  
               […]
            2.   С оглед да се осигури изпълнението на принципите, установени в параграф 1, държавите членки:
            
                     a)
                  
                  
                     гарантират, че се спазват минималните изисквания, установени в настоящата директива;
                  
               
                     б)
                  
                  
                     за регулиране на предложенията могат да се определят допълнителни условия и норми, които са по-стриктни от предвидените съгласно настоящата директива“.
                  
               
      
            6.
         
         
            Член 4, параграф 6 от тази директива гласи:
            „Настоящата директива не засяга правомощията на държавите членки да посочат съдебен или друг орган, който да разглежда спорове и да се произнася по отношение на нередностите, допуснати в хода на процедурата по предложението, нито влияе на правото на държавите членки да уреждат законово дали и при какви обстоятелства страните, свързани с предложението, могат да открият административно или съдебно производство. По-специално настоящата директива не може да влияе на правото, което могат да имат съдилища в държава членка, да откажат да разгледат съдебно производство и да решат дали такова производство засяга изхода от процедура на предложение. Настоящата директива не може да влияе на правото на държавите членки да определят правното положение във връзка с отговорността на надзорните органи или във връзка със [съдебен спор] между страните по предложението“.
         
      
            7.
         
         
            Член 5 от същата директива е озаглавен „Защита на миноритарни акционери, задължително предложение и справедлива цена“ и предвижда следното:
            „1.   Когато дадено физическо или юридическо лице, което в резултат на придобиване лично или чрез лица, които действат съгласувано с него, притежава ценни книжа на дружество […], които […] му дават определен процент от правото на глас в това дружество, което му осигурява контрола върху това дружество, държавите членки гарантират, че от това лице се изисква да направи предложение с цел да се защитят миноритарните акционери в дружеството. Това предложение се отправя при първа възможност към всички притежатели на тези ценни книжа за всички техни дялове по справедливата цена, както е определено в параграф 4.
            […]
            4.   Най-високата цена, платена за едни и същи ценни книжа от предложителя или от лица, които действат съгласувано с него, за срок, който се определя от държавите членки, не по-кратък от шест месеца и не по-дълъг от 12 преди предложението, посочено в параграф 1, се разглежда като справедливата цена. В случай че, след като предложението е оповестено публично и преди да изтече срока за приемане на предложението, предложителят или всички лица, които действат съгласувано с него, закупят ценни книжа по цена, по-висока от цената на предложението, предложителят е длъжен да увеличи своето предложение, така че тя да не е по-ниска от най-високата цена, платена за така придобитите ценни книжа.
            При условие че се съблюдават общите принципи, установени в член 3, параграф 1, държавите членки могат официално да разрешат на своите надзорни органи да коригират цената, указана в първата алинея, при обстоятелства и в съответствие с критерии, които са ясно определени. За тази цел те могат да изготвят списък с обстоятелства, при които може да се коригира най-високата цена било във възходяща или низходяща посока, например когато най-високата цена е била установена чрез споразумение между купувача и продавача, когато пазарните цени на въпросните ценни книжа са били манипулирани, когато пазарните цени най-общо или някои пазарни цени по-специално, са повлияни от извънредни събития, или за да се даде възможност за спасяване на изпаднал[о] в затруднение [предприятие]. Те могат също така да определят критериите, които трябва да се приложат за такива случаи, например средна пазарна стойност за определен период, стойността при прекратяване на дружеството или други критерии за обективна оценка, които най-общо се използват при финансов анализ.
            Всички решения на надзорния орган за коригиране на справедливата цена се мотивират и се оповестяват публично.
            […]“.
         
      
      2. Регламент № 1254/2012
   
   
            8.
         
         
            Регламент (ЕС) № 1254/2012 на Комисията от 11 декември 2012 година за изменение на Регламент (ЕО) № 1126/2008 за приемане на някои международни счетоводни стандарти в съответствие с Регламент (ЕО) № 1606/2002 на Европейския парламент и на Съвета по отношение на Международен стандарт за финансово отчитане 10, Международен стандарт за финансово отчитане 11, Международен стандарт за финансово отчитане 12, Международен счетоводен стандарт 27 (2011 г.) и Международен счетоводен стандарт 28 (2011 г.) (
                  4
               ) урежда имплементирането на някои международни счетоводни стандарти в правото на Съюза.
         
      
            9.
         
         
            Точка 22 от приложението към този регламент относно Международен стандарт за финансово отчитане 10 (наричан по-нататък „МСФО 10:22“) е озаглавена „Неконтролиращи участия“ и предвижда следното:
            „Предприятието майка представя неконтролиращите участия в собствения капитал в консолидирания отчет за финансовото състояние, отделно от собствения капитал на собствениците на предприятието майка“.
         
      
            10.
         
         
            Допълнение А към посоченото по-горе приложение, озаглавено „Дефинирани термини“, дефинира понятието „консолидирани финансови отчети“ като „[ф]инансовите отчети на дадена група, в които активите, пасивите, собственият капитал, приходите, разходите и паричните потоци на предприятието майка и на неговите дъщерни предприятия са представени като такива на едно стопанско предприятие“ (
                  5
               ).
         
      
            11.
         
         
            Понятието „неконтролиращо участие“ е дефинирано там като „[с]обствен капитал в дъщерно предприятие, който не е относим, било то пряко или непряко, към предприятие майка“ (
                  6
               ).
         
      
      
         Б.
       
         Латвийското право
      
   
   
            12.
         
         
            Член 74, параграф 1 от Finanšu instrumentu tirgus likums (Закон за пазара на финансови инструменти, наричан по-нататък „FITL“) определя цената на предложението при публично задължително предложение. Съгласно тази разпоредба тя не трябва да е по-ниска от:
            
                     „1)
                  
                  
                     цената, на която предложителят или лица, които действат съгласувано с него, са придобили акции от дружеството, към което е отправено предложението, през предходните дванадесет месеца преди предложението; при придобиване на акции на различни цени, за цена за обратно изкупуване се счита най-високата цена за придобиване на акции за дванадесетте месеца, предхождащи възникването на законовото задължение за отправяне на предложение за обратно изкупуване;
                  
               
                     2)
                  
                  
                     среднопретеглената цена за акция на регулирания пазар или в системата за многостранна търговия с най-голям обем на сделки със съответните акции за последните дванадесет месеца; среднопретеглената цена за акция се изчислява въз основа на дванадесетте месеца, предхождащи възникването на законовото задължение за отправяне на предложение за обратно изкупуване;
                  
               
                     3)
                  
                  
                     стойността на акцията, получена посредством разделянето на нетните активи на дружеството, към което е отправено предложението, на броя на издадените акции; нетните активи се изчисляват, като от общата стойност на активите на дружеството, към което е отправено предложението, се приспадне частта на собствените акции и на пасивите. Ако дружеството, към което е отправено предложението, притежава акции с различна номинална стойност, нетните активи се разделят пропорционално на процента, който представлява отделната номинална стойност на съответните акции в дружествения капитал“.
                  
               
      
            13.
         
         
            Ако дружеството, към което е отправено предложението, e длъжно да изготвя годишен консолидиран финансов отчет, съгласно член 74, параграф 2 от FITL изчисляването на стойността на акциите по метода, предвиден в член 74, параграф 1, точка 3 от FITL, трябва да се извършва въз основа на получените при това резултати.
         
      
            14.
         
         
            Член 14, параграф 1 от Konsolidēto gada pārskatu likums (Закон за годишните консолидирани финансови отчети) дефинира годишните консолидирани финансови отчети като резултат от обобщението на финансовите отчети на дружеството майка на дадена група с тези на дъщерните дружества по отношение на посочените в годишните финансови отчети стойности на активите и пасивите, собствения капитал, както и на приходите и разходите. Съгласно посочената разпоредба активите и пасивите от балансите на консолидираните дружества се посочват в пълен размер в консолидирания баланс.
         
      
            15.
         
         
            Член 21, параграф 1 от същия закон предвижда частта от собствения капитал на консолидираните дъщерни дружества, която съответства на притежаваните от техните миноритарни акционери акции и дялове, да се посочва в отделна позиция в техния собствен капитал под понятието „миноритарно участие“.
         
      
            16.
         
         
            Член 5 от FITL урежда отговорността на Finanšu un kapitāla tirgus komisija (Комисията за финансови и капиталови пазари), както и на нейните служители и представители, за неправомерно причинени вреди. Съгласно тази разпоредба посочените лица не носят отговорност за неправомерно причинени вреди по отношение на участници на капиталовия пазар или на трети лица. Освен това те не носят отговорност за действия, които са извършили правомерно, целесъобразно, легитимно и добросъвестно при надлежното изпълнение на надзорните функции, възложени им със законови или други нормативни разпоредби.
         
      
            17.
         
         
            Член 13, параграф 3 от Valsts pārvaldes iestāžu nodarīto zaudējumu atlīdzināšanas likums (Закон за обезщетяване на вреди, причинени от държавните органи, наричан по-нататък „VPINZAL“) урежда размера на обезщетенията за вреди, причинени от държавни органи, по следния начин:
            „Размерът на обезщетението по правило се определя въз основа на сумата, изчислена по реда на член 12 от настоящия закон, и се равнява на:
            
                     1)
                  
                  
                     100 % от посочената сума, когато изчислената сума не превишава 142288 EUR;
                  
               
                     2)
                  
                  
                     между 50 % и 100 % от посочената сума, когато изчислената сума е между 142289 EUR и 1422872 EUR;
                  
               
                     3)
                  
                  
                     разумен размер, който може да е под 50 % от изчислената сума, когато тя превишава 1422872 EUR;
                  
               […]“.
         
      
      II. Фактите и главното производство
   
   
            18.
         
         
            Посредством придобиването на дялове в котираното на борсата акционерно дружество „Ventspils nafta“ (наричано по-нататък „дружество, към което е отправено предложението“) ищецът в производството по главното дело — Euromin Holdings (Cyprus) Limited (наричан по-нататък Euromin), става притежател на 93,24 % от акциите с право на глас в посоченото предприятие. Придобиването поражда задължението за отправяне на задължително предложение до всички останали акционери на дружеството, към което е отправено предложението, за изкупуване на техните дялове. За целта Euromin изпраща за одобрение до Finanšu un kapitāla tirgus komisija (Комисията за финансови и капиталови пазари, наричана по-нататък „FKMK“) проект на задължителното предложение с цена на предложението в размер на 3,12 EUR за акция.
         
      
            19.
         
         
            С решение от 15 октомври 2015 г. (наричано по-нататък „оспорваното решение“) FKMK отхвърля този проект. Тя счита, че Euromin трябвало да отправи до миноритарните акционери на дружеството, към което е отправено предложението, задължително предложение при цена в размер на 4,56 EUR за акция. Вследствие на това Euromin изготвя предложение с това съдържание и впоследствие придобива дялове на миноритарните акционери на цена 4,56 EUR за акция.
         
      
            20.
         
         
            Според FKMK цената от 4,56 EUR за акция се получава при правилното прилагане на метода за изчисление, предвиден в член 74, параграф 1, точка 3 от FITL. Съгласно тази разпоредба като цена на предложението трябва да се приеме стойността, получена от разделянето на нетните активи на дружеството, към което е отправено предложението, на броя на издадените акции. Там нетните активи са дефинирани като съвкупността от всички активи на дружеството, към което е отправено предложението, след приспадането на притежаваните от него собствени акции и задължения, като съгласно член 74, параграф 2 от FITL, ако става въпрос за група от дружества, трябва да се вземат предвид данните от годишния консолидиран финансов отчет. За разлика от Euromin, FKMK в това отношение счита, че посочените в годишния консолидиран финансов отчет така наречени неконтролиращи участия, които се държат от трети лица в дъщерни дружества на дружеството, към което е отправено предложението, се числят към нетните активи на дружеството, към което е отправено предложението. Тези дялове са отразени по-специално в годишния консолидиран финансов отчет в отделна позиция като собствен капитал, а не като задължения, и поради това не могат да бъдат приспадани съгласно член 74, параграф 1, точка 3 от FITL.
         
      
            21.
         
         
            Euromin обжалва това решение пред Administratīvā apgabaltiesa (Регионален административен съд, Латвия) и иска да му бъде платено обезщетение в размер на надплатената от него сума за придобиването на обща стойност 7236243,36 EUR, произтичаща от разликата между първоначалната и завишената цена на предложението.
         
      
            22.
         
         
            С решение от 10 март 2017 г. Administratīvā apgabaltiesa (Регионален административен съд) уважава частично иска, като обявява оспорваното решение за незаконосъобразно и осъжда FKMK да заплати обезщетение в размер на 50 % от разликата. Позовава се на разпоредбата на член 13, параграф 3 от VPINZAL като основание за намалението на размера на обезщетението.
         
      
            23.
         
         
            Euromin и FKMK подават касационна жалба срещу това решение пред Augstākā tiesa (Senāts) (Върховен съд, Латвия).
         
      
            24.
         
         
            Запитващата юрисдикция, от една страна, изпитва съмнения дали прилагането на член 74, параграф 1, точка 3 от FITL в главното производство е съвместимо с изискванията по член 5, параграф 4 от Директива 2004/25. От друга страна, той си задава въпроса дали съгласно практиката на Съда на Европейския съюз относно отговорността на държавите членки за неправилно транспониране и прилагане на правото на Съюза е недопустимо прилагането на член 13, параграф 3, точка 3 от VPINZAL.
         
      
      III. Преюдициални въпроси и производство пред Съда
   
   
            25.
         
         
            При тези обстоятелства Augstākā tiesa (Senāts) (Върховен съд) решава да спре производството и съгласно член 267 ДФЕС да отправи до Съда на Европейския съюз следните преюдициални въпроси:
            
                     „1)
                  
                  
                     Противоречи ли на правилното прилагане на член 5 от Директива 2004/25 национална правна уредба, която предвижда, че цената за акция при задължително предложение се изчислява, като се разделят нетните активи (включително неконтролиращите, съответно миноритарните участия) на дружеството, към което е отправено предложението, на броя на издадените акции?
                  
               
                     2)
                  
                  
                     При отрицателен отговор на първия въпрос, тоест ако нетните активи на дружеството, към което е отправено предложението, не трябва да включват неконтролиращите или миноритарни участия, може ли метод за определяне на цената на акциите, за разбирането на който е необходимо да бъде приложен някой от начините за тълкуване на правото в съдебната практика — ограничително телеологично тълкуване, да се счита за ясно определен по смисъла на член 5, параграф 4, втора алинея от Директива 2004/25?
                  
               
                     3)
                  
                  
                     Съвместима ли е с член 5, параграф 4 от Директива 2004/25 правна уредба, която предвижда, че трябва да бъде избрана най-високата цена сред следните възможности:
                     
                              –
                           
                           
                              цената, на която предложителят или лица, които действат съгласувано с него, са придобили акции от дружеството, към което е отправено предложението, през предходните дванадесет месеца преди предложението; в случай на придобиване на акции на различни цени, цената за обратно изкупуване ще бъде най-високата цена за придобиване на акции през последните дванадесет месеца, предхождащи възникването на законовото задължение за отправяне на предложение за обратно изкупуване,
                           
                        
                              –
                           
                           
                              среднопретеглената цена за акция на регулирания пазар или в системата за многостранна търговия с най-голям обем на сделки със съответните акции за последните дванадесет месеца; среднопретеглената цена за акция се изчислява въз основа на последните дванадесет месеца, предхождащи възникването на законовото задължение за отправяне на предложение за обратно изкупуване,
                           
                        
                              –
                           
                           
                              стойността на акцията, получена от разделянето на нетните активи на дружеството, към което е отправено предложението, на броя на издадените акции; при това нетните активи се изчисляват, като от общата стойност на активите на дружеството, към което е отправено предложението, се приспадне частта на собствените акции и на пасивите. Ако дружеството, към което е отправено предложението, притежава акции с различна номинална стойност, нетните активи се разделят пропорционално на процента, който представлява отделната номинална стойност на съответните акции в дружествения капитал?
                           
                        
               
                     4)
                  
                  
                     Ако при упражняване на свободата на преценка, предоставена на държавите членки съгласно член 5, параграф 4, втора алинея от Директива 2004/25, методът за изчисление, установен в националното право, води до по-висока цена отколкото тази по член 5, параграф 4, първа алинея от тази директива, съвместимо ли е с целта на Директивата да се избира винаги най-високата цена?
                  
               
                     5)
                  
                  
                     Ако в резултат на неправилното прилагане на правото на Европейския съюз частноправен субект претърпи вреда, допустимо ли е националното право да предвижда ограничение за поправянето на вредата, при положение че това ограничение се прилага еднакво както за вредите, претърпени поради неправилното прилагане на националното право, така и за вредите, претърпени поради неправилното прилагане на правото на Съюза?
                  
               
                     6)
                  
                  
                     Предоставят ли приложимите в случая разпоредби от Директива 2004/25 права на частноправните субекти, с други думи, изпълнено ли е съответното условие за пораждане на отговорността на държава членка?“.
                  
               
      
            26.
         
         
            Писмени становища по преюдициалното запитване са изразили Euromin, Република Латвия, Република Полша, Федерална република Германия и Европейската комисия.
         
      
            27.
         
         
            В проведеното на 9 януари 2020 г. съдебно заседание са се явили Euromin, Република Латвия и Комисията.
         
      
      IV. Правен анализ
   
   
            28.
         
         
            Преюдициалното запитване на Augstākā tiesa (Senāts) (Върховен съд) се отнася до две групи въпроси. Посочената юрисдикция иска, от една страна, да установи какво е правилното тълкуване на член 5 от Директива 2004/25. Този член урежда условията, при които предложител отправя задължителното предложение до миноритарните акционери при придобиване на дял от акциите на дружество, който му осигурява контрола върху него. От друга страна, възниква въпросът какви последици може да има евентуалното неправилно транспониране на тази разпоредба в латвийското право. По-специално е необходимо да се произнесе дали и какво обезщетение може да претендира предложителят в главното производство срещу латвийските държавни органи поради плащането на завишена цена на предложението.
         
      
            29.
         
         
            Първите четири въпроса се отнасят до определянето на „справедливата цена“ на задължително предложение по смисъла на член 5, параграф 4 от Директива 2004/25. Според латвийския надзорен орган в настоящия случай — за разлика от предвиденото в член 5, параграф 4, първа алинея — следва да се вземе предвид не най-високата цена, платена от предложителя за едни и същи ценни книжа в законоустановения срок преди предложението за поглъщане (наричана по-нататък „най-високата цена, платена от предложителя“). Напротив, трябвало да се вземе предвид стойността на акцията, която се получава като определените съгласно националните разпоредби нетни активи на дружеството, към което е отправено предложението, се разделят на броя на издадените акции. Това се дължало на обстоятелството, че тази стойност била по-висока от най-високата цена, платена от предложителя.
         
      
            30.
         
         
            В тази връзка в отговора на третия и четвъртия преюдициален въпрос най-напред следва да се изясни дали вземането предвид на стойност, различна от най-високата цена, платена от предложителя, е изобщо съвместимо с Директива 2004/25, ако тази стойност превишава най-високата цена, платена от предложителя (по този въпрос вж. буква А). Едва след това следва да се разгледат първият и вторият преюдициален въпрос, по-специално въпросът за правилното изчисляване на нетните активи на дружеството, към което е отправено предложението, с оглед на определянето на справедлива цена на предложението. В този контекст трябва да се анализират изискванията, които Директивата евентуално поставя към изчисляването на тази алтернативна стойност (по този въпрос вж. буква Б).
         
      
            31.
         
         
            По-нататък следва да се разгледат последиците, които могат да възникнат в главното производство от евентуално неправилно транспониране на Директивата. В този контекст шестият преюдициален въпрос се отнася до обстоятелството дали разпоредбите на Директивата имат за цел да предоставят на предложителя в главното производство права, които биха могли да са основание за правото му да търси отговорност от държавата за нарушения на правото на Съюза (по този въпрос вж. буква В).
         
      
            32.
         
         
            На последно място, при утвърдителен отговор на този въпрос, още в рамките на отговора на петия преюдициален въпрос следва да се разгледа въпросът дали принципите на равностойност и ефективност допускат фиксирано намаление на това обезщетение в главното производство (по този въпрос вж. буква Г).
         
      
      
         А.
       
         По третия и четвъртия преюдициален въпрос
      
   
   
            33.
         
         
            С третия и четвъртия си въпрос запитващата юрисдикция иска да установи недопустима ли е съгласно Директива 2004/25 национална правна уредба, съгласно като цена на предложението се взима предвид винаги най-високата от три цени, получени по различни методи на изчисление, съответно критерии, като само един от тези критерии е най-високата цена по член 5, параграф 4, първа алинея, която предложителят е платил за едни и същи ценни книжа в определен от съответната държава членка срок преди предложението.
         
      
            34.
         
         
            По същество в контекста на тези два въпроса става дума да се изясни дали — и съответно при какви условия — при определянето със закон на „справедливата цена“ държава членка може да предвиди за задължително предложение други стойности или методи на изчисление вместо цената, указана в член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25. В това отношение най-напред следва да се разгледа правилото, предвидено в член 5, параграф 4, първа алинея (по този въпрос вж. т. 1), преди да се анализира възможността за дерогация (по този въпрос вж. т. 2). В заключение се разглежда какви са произтичащите от това последици по отношение на разпоредбата, която следва да се приложи в главното производство (по този въпрос вж. т. 3).
         
      
      1. Защита на миноритарните акционери чрез отправяне на задължително предложение на цена, равна на най-високата цена, платена от предложителя
   
   
            35.
         
         
            Съгласно концепцията на Директива 2004/25З защитата при поглъщане на акционерите на дружеството, към което е отправено предложението, по правило се гарантира чрез задължения за предоставяне на подробна информация, която следва да предостави на акционерите възможност да преценят какви ще са последиците от поглъщането за дружеството, съответно за свързаните с него права на акционерите, и по този начин да вземат самостоятелни решения на собствена отговорност (
                  7
               ). Освен това задължението на предложителя да отправи задължително предложение осигурява специална защита на оставащите миноритарни акционери (
                  8
               ). По този начин те получават възможност да продадат своите ценни книжа при справедливи условия, и по-специално на справедлива цена (
                  9
               ). Така се вземат предвид изменените условия вследствие на промяната в контрола и се избягва миноритарните акционери да поемат риска от спада в курса на акциите в резултат на поглъщането.
         
      
            36.
         
         
            Съгласно член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25 за справедлива цена в рамките на това задължително предложение се приема най-високата цена, която предложителят е платил на регулирания пазар за едни и същи ценни книжа в срок, определен от съответната държава членка, преди предложението по параграф 1 от същата разпоредба. Тази цена представлява долната граница на задължителното предложение, под която предложителят не може да слиза.
         
      
            37.
         
         
            Според мен тази правна уредба се основава на съображението, че правилно функциониращ капиталов пазар води до цена на акциите, която не е нито завишена, нито занижена спрямо стойността на предприятието и следователно отразява реалната стойност на дял от съответното предприятие. В това отношение европейският законодател се ръководи от модела на ефективен, прозрачен и ликвиден пазар (
                  10
               ).
         
      
            38.
         
         
            Освен това при вземането предвид на най-високата цена, която предложителят е платил, миноритарният акционер е възможно (
                  11
               ) да се възползва от така наречената премия за контрол (
                  12
               ), докато предложителят има увереността, че в рамките на задължителното предложение няма да му се наложи да плаща повече от това, което е бил готов да плати през предишния период (
                  13
               ).
         
      
            39.
         
         
            По отношение на член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25 Съдът вече е постановил, че за държавите членки тази разпоредба е задължителна, а не факултативна (
                  14
               ). Това означава, че държавите членки не могат да определят предварително някаква друга (справедлива) цена, различна от най-високата цена, платена от предложителя.
         
      
      2. Възможности за дерогация от правилото за най-високата платена цена
   
   
      а) Дерогация с цел гарантиране на по-високо равнище на защита?
   
   
            40.
         
         
            Възниква обаче въпросът дали държавите членки могат да предвидят цена, по-висока от указаната в член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25 като минимална цена за задължителни предложения, за да гарантират по-високо равнище на защита на миноритарните акционери.
         
      
            41.
         
         
            Във връзка с това следва да се припомни, че както е видно от съображение 25, целта на Директива 2004/25 е да създаде минимални насоки за гарантирането на достатъчна защита на притежателите на ценни книжа. В съответствие с това съгласно член 3, параграф 2, буква б) от Директива 2004/25 държавите членки могат да определят за предложенията „допълнителни условия и норми, които са по-стриктни от предвидените“.
         
      
            42.
         
         
            Въпреки това не е ясно дали член 3, параграф 2 от Директива 2004/25 се прилага и по отношение на определянето на справедлива цена в рамките на задължително предложение. По-стриктни норми и допълнителни условия са възможни преди всичко по отношение на документи и информация, предоставяни на акционерите в рамките на предложението за поглъщане. В случай че цената на задължителното предложение, посочена в член 5, параграф 4, първа алинея, не е справедлива, втора алинея от същата разпоредба предвижда надзорните органи да коригират тази цена не само във възходяща, но и в низходяща посока (
                  15
               ). А това вече не е минимална насока.
         
      
            43.
         
         
            Квалифицирането на правилото за най-високата платена цена като минимална насока по смисъла на член 3, параграф 2, буква а) би противоречало обаче преди всичко на цялостната концепция на Директивата относно предложенията за поглъщане (
                  16
               ). Чрез създаване на по-голяма прозрачност и правна сигурност в случай на трансгранични поглъщания (
                  17
               ) тя цели да се постигне именно свободата на установяване. В тази връзка условие за постигането на свободата на установяване е инвеститорите да разполагат с висока степен на предвидимост, тъй като наличието на несигурност относно разходите на поглъщане би могло да попречи на трансграничните инвестиции (
                  18
               ). В този смисъл съгласно приложимото в случая правно основание на член 50, параграф 2, буква ж) ДФЕС е необходимо да се координират гаранциите за акционерите на дружествата с цел да се улеснят трансграничните поглъщания, като тези гаранции станат равностойни. Следователно защитата на акционерите не ограничава свободата на установяване, а подпомага нейното осъществяване (
                  19
               ). Точно по тези причини съображение 9 от Директива 2004/25 предвижда, че справедливата цена трябва да се определя в съответствие с обща дефиниция в Съюза (
                  20
               ).
         
      
            44.
         
         
            Следователно правилото за най-високата платена цена по член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25 представлява принцип, който трябва да следват всички държави членки, за да повишат правната сигурност при трансграничните поглъщания в интерес на всички участващи страни и едновременно с това да осигурят защитата на миноритарните акционери (
                  21
               ).
         
      
      б) Възможност за дерогация, ако най-високата цена, платена от предложителя, не е справедлива или не е определяема
   
   
            45.
         
         
            Съдът обаче е постановил, че член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25 разглежда като справедлива цена, на първо място (
                  22
               ), т.е. само в общия случай, най-високата цена, платена от предложителя (
                  23
               ).
         
      
            46.
         
         
            Съгласно член 5, параграф 4, втора алинея от Директива 2004/25 държавите членки могат официално да разрешат на своите надзорни органи да коригират тази цена във възходяща или низходяща посока, при обстоятелства и в съответствие с критерии, които са ясно определени. Като хипотези, в които подобна корекция може да е целесъобразна, в тази разпоредба се посочват например споразумение между купувача и продавача, извънредни събития или манипулиране на пазарните цени на разглежданите ценни книжа (
                  24
               ). Общото в тези хипотези е, че най-високата цена, платена от предложителя, не съответства на цената, която би се получила на правилно функциониращ капиталов пазар. Такива последици следва да се избягват съгласно член 3, параграф 1, буква г) от Директива 2004/25.
         
      
            47.
         
         
            Тезата, че най-високата цена, платена от предложителя, е справедлива, обаче е обоснована само при правилно функциониращ пазар (
                  25
               ). Член 5, параграф 4, втора алинея от Директива 2004/25 показва обаче, че според европейския законодател в примерно изброените там случаи тя евентуално може да не се разглежда като справедлива (
                  26
               ). От възможността за корекция във възходяща или низходяща посока следва, че несправедливостта може да се изразява както в надценяване, така и в подценяване на цената на акция. В това отношение трябва да се подчертае, че във всеки отделен случай на държавите членки е предоставена възможността да направят преценка кога най-високата цена, платена от предложителя, не е справедлива. Причината за това е обстоятелството, че в това отношение Директивата не изброява изчерпателно хипотезите, в които е целесъобразно надзорният орган да извърши корекция (
                  27
               ).
         
      
            48.
         
         
            Предвиденото по член 5, параграф 4, втора алинея от Директива 2004/25 официално разрешение в полза на надзорните органи в определен случай да коригират предложението, е факултативно (
                  28
               ), т.е. държавите членки не са длъжни да предоставят на надзорните органи това правомощие. Факултативен обаче е само инструментът, но не и задължението за гарантиране на справедлива цена. Ето защо държавите членки трябва да могат да предвиждат и други механизми, съответно процедури за гарантирането на такава цена в случаи като посочените в член 5, параграф 4, втора алинея от Директивата (
                  29
               ). По-специално в случай на несправедлива цена държава членка може да предвиди също и ipso jure отклонение от цената, указана в член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25. Освен това държавите членки трябва да имат възможност да предвиждат механизъм за определянето на справедлива цена, когато не може да бъде установена цената, указана в член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25 (
                  30
               ).
         
      
            49.
         
         
            Това указват и разпоредбата на член 4, параграф 5, втора алинея, подточка i) от Директива 2004/25, както и съображение 6 (
                  31
               ). Освен това, в противен случай в противоречие с принципа, закрепен в член 3, параграф 1, буква г) от Директива 2004/25, би се утвърдило положение, породено от нарушения на пазара или от нарушения на нормалното функциониране на пазарите.
         
      
            50.
         
         
            За да се гарантира прозрачността и предвидимостта (
                  32
               ) на такава законова разпоредба обаче, в съответствие с установените в член 5, параграф 4, втора алинея от Директива 2004/25 изисквания за корекция на цената на предложението от надзорния орган въпросната разпоредба трябва да предвижда друг метод за изчисление само при точно определени условия и в съответствие с критерии, които са ясно определени. Това се дължи на обстоятелството, че тогава няма да е възможно да се прави разлика дали национален надзорен орган е получил официално разрешение съгласно втора алинея от тази разпоредба да коригира в отделните случаи цената на предложението или дали той се занимава с прилагането на абстрактни общи правила по смисъла на член 5, параграф 4, първа алинея от Директивата.
         
      
            51.
         
         
            Ето защо, от една страна, от законовата разпоредба следва да става ясно точно в кои случаи като минимална цена за задължително предложение трябва да се вземе предвид друга цена, различна от най-високата цена, платена от предложителя. Освен това тези случаи трябва да са съпоставими по стойност с хипотезите, посочени в член 5, параграф 4, втора алинея от Директива 2004/25 (
                  33
               ). От друга страна, разпоредбата ясно трябва да урежда как следва да се определи другата цена в тези случаи.
         
      
            52.
         
         
            В тази връзка Съдът вече е постановил, че използването на абстрактни правни понятия не изключва това, при условие че тълкуването на посоченото понятие може да бъде изведено от тази правна уредба достатъчно ясно, точно и предвидимо чрез признатите от вътрешното право методи за тълкуване (
                  34
               ).
         
      
      3. Последици за разпоредбата, която следва да се приложи в главното производство
   
   
            53.
         
         
            Разпоредбата на член 74, параграф 1 от FITL, която следва да се приложи в главното производство, на пръв поглед не отдава по принцип предимство на посочения в точка 1 от нея критерий — най-високата цена, платена от предложителя. Тя, изглежда, и не предвижда определени предпоставки или хипотези, които да водят до прилагането на единия или другия метод за изчисление. Напротив, задължението да се избере най-високата от така получените цени показва, че при всяко задължително предложение се прилагат паралелно и трите метода за изчисление. С оглед на гореизложеното, тълкувана по този начин разпоредба би била в противоречие с член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25.
         
      
            54.
         
         
            От акта за преюдициалното запитване обаче става ясно, че Administratīvā apgabaltiesa (Регионален административен съд) счита за възможно и целесъобразно в първоинстанционното производство член 74, параграф 1 от FITL да се тълкува в смисъл, че точка 1 от този член по принцип се прилага с предимство. Затова пък предвидените в точки 2 и 3 методи за изчисление се прилагат само по изключение, когато са налице извънредни обстоятелства. Изглежда, че посочената юрисдикция е извела това изискване от член 74, параграф 8 от FITL, който урежда правото на надзорните органи при извънредни обстоятелства да коригират цената на предложението и в този случай да прибягват до метода на изчисление, предвиден в член 74, параграф 1, точка 3 от FITL.
         
      
            55.
         
         
            Administratīvā apgabaltiesa (Регионален административен съд) на свой ред е приел за извънредно обстоятелство факта, че ценните книжа на дружеството, към което е отправено предложението, не са ликвидни. Във връзка с това латвийското правителство е потвърдило, че при създаването на член 74, параграф 1, точки 2 и 3 от FITL латвийският законодател е взел предвид особената ситуация на латвийския пазар на акции, който бил изключително неликвиден и на него постоянно липсвала активност.
         
      
            56.
         
         
            Задача на запитващата юрисдикция е да прецени дали е възможно член 74, параграф 1 от FITL да се тълкува в този смисъл. Във връзка с това следва да се припомни, че запитващата юрисдикция трябва да приеме, че законодателят е възнамерявал да спази Директивата дори и въпросната разпоредба да не е била създадена за транспонирането на Директивата или дори вече да е съществувала преди нейното влизане в сила (
                  35
               ).
         
      
            57.
         
         
            В случай че при своята проверка запитващата юрисдикция стигне до извода, че е възможно член 74, параграф 1 от FITL да се тълкува в посочения по-горе смисъл, следва да се провери освен това дали са изпълнени посочените в точки 51 и 52 изисквания. По-специално предпоставките за прилагане на методите за изчисление, предвидени в член 74, параграф 1, точки 2 и 3 от FITL, трябва да са достатъчно ясни, определени и предвидими, което означава, че трябва да става ясно кога се приема, че са налице извънредни обстоятелства.
         
      
            58.
         
         
            За целта, от една страна, следва да се установи, че свободата на преценка, предоставена на държавите членки от Директива 2004/25, следва да има за цел именно и отчитането в достатъчна степен на специфичните характеристики на различните капиталови пазари и на преобладаващите особени обстоятелства в държавите членки (
                  36
               ). В случая неликвиден капиталов пазар, на който липсва активност, със сигурност не съответства на модела, който европейският законодател е имал предвид при създаването на правилото в член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25 (
                  37
               ). Ето защо получена при подобни обстоятелства цена не би могла да е справедлива. Тази преценка обаче следва да се извърши от запитващата юрисдикция във всеки отделен случай.
         
      
            59.
         
         
            От друга страна, посредством позоваването на „неликвидността“ и „неактивността“ на капиталовия пазар извънредните обстоятелства все още не са ясно дефинирани. Това се дължи на обстоятелството, че от икономическа гледна точка тези понятия не описват конкретен сценарий. Ето защо, за да са „ясно определени“ тези понятия по смисъла на посочената в точка 52 от настоящото заключение съдебна практика, латвийското право трябва да установи най-малкото определени обеми или брой на търговски сделки, под които ценна книга се счита за неликвидна. Запитващата юрисдикция следва да провери и дали случаят е такъв.
         
      
            60.
         
         
            Освен това възниква въпросът дали правилото, че от подлежащите на прилагане методи за изчисление при извънредни обстоятелства винаги се избира онзи метод, който води до най-висок резултат, е достатъчно ясно, точно и предвидимо. Според мен това е така, тъй като при съпоставянето на две установени стойности може еднозначно да се определи коя от двете е по-високата. Въпросът дали алтернативните методи за изчисление от своя страна са ясно определени дори и в посочения по-горе смисъл, така че тези стойности да могат да се определят и съпоставят по несъмнен начин, е предмет на първия и втория преюдициален въпрос, които ще разгледам на следващо място.
         
      
      4. Заключение
   
   
            61.
         
         
            От горните съображения следва, че член 5, параграф 4 от Директива 2004/25 трябва да се тълкува в смисъл, че в общия случай държавите членки трябва да предвидят цената, указана в първа алинея от тази разпоредба, като минимална цена за задължителни предложения. Това не се отнася до случаи като посочените във втора алинея от същата разпоредба, в които най-високата цена, платена от предложителя в определения от съответната държава срок преди предложението, не следва да се приема за справедлива, като преценката за това е задача на запитващата юрисдикция. Следователно член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25 допуска национална правна уредба, която в подобни случаи взема предвид цена, различна от указаната в тази разпоредба, доколкото, от една страна, предпоставките, при които се приема, че цената е несправедлива, и от друга страна, критериите, въз основа на които се определя алтернативната стойност, са достатъчно ясни, точни и предвидими въз основа на признатите от националното право методи за тълкуване.
            Не следва да се счита, че „неликвидността“ на ценните книжа на дружеството, към което е отправено предложението, е достатъчно ясна, точна и предвидима предпоставка за наличието на особени обстоятелства, които могат да обосноват дерогация от правилото, предвидено в член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25, доколкото не е ясно определено със закон под какви обеми или брой търговски сделки ценна книга се счита за неликвидна.
         
      
      
         Б.
       
         По първия и втория преюдициален въпрос
      
   
   
            62.
         
         
            Ако при анализа, който трябва да извърши запитващата юрисдикция, се установи, че е възможно член 74, параграф 1 от FITL да се тълкува в смисъл, че точка 3 от него се прилага само по изключение, и че предпоставките за това са ясно установени, първият и вторият преюдициален въпрос се отнасят по-нататък до изискванията, които член 5, параграф 4 от Директива 2004/25 поставя спрямо критериите, по които се изчислява цена, различна от посочената в първа алинея от същата разпоредба (
                  38
               ).
         
      
            63.
         
         
            Член 74, параграф 1, точка 3 от FITL предвижда, че цената на задължителното предложение се изчислява, като нетните активи на дружеството, към което е отправено предложението, бъдат разделени на броя на издадените акции. От своя страна нетната (или чистата) стойност на активите на дружеството, към което е отправено предложението, се изчислява съгласно тази разпоредба, като от общата им стойност (активите) се приспаднат собствените акции и пасивите. Това се дължи на обстоятелството, че в размера на задълженията икономически не се включват активите на дружеството, към което е отправено предложението (
                  39
               ). Ако дружеството, към което е отправено предложението, е дружество майка на група дружества, съгласно член 74, параграф 2 от FITL за основа на изчислението служат данните от последния годишен консолидиран финансов отчет. В него са посочени всички отразени в баланса активи и пасиви на дружеството, към което е отправено предложението, както и балансовата стойност на всички контролирани от него дъщерни дружества (
                  40
               ).
         
      
            64.
         
         
            В настоящия случай дружеството, към което е отправено предложението, не притежава 100 % от акциите на нито едно от дъщерните си дружества. То обаче има мажоритарно участие в няколко от тях, поради което е изготвен консолидиран финансов отчет по МСФО. Съгласно МСФО 10:22 в случая дружеството, към което е отправено предложението, посочва дяловете на миноритарните акционери на дъщерните дружества (така наречените неконтролиращи участия) в пасивите на консолидирания финансов отчет не като част от привлечения капитал, а в отделна позиция в собствения капитал. По тази причина FKMK счита, че тези дялове също се причисляват към нетните активи на дружеството, към което е отправено предложението. Причината за това е, че както е видно от член 74, параграф 1, точка 3 от FITL, при изчислението на нетните активи освен собствените акции се приспадат само задължения, но не и собствен капитал.
         
      
            65.
         
         
            С оглед на изложеното с първия си въпрос запитващата юрисдикция иска да установи недопустима ли е съгласно член 5, параграф 4 от Директива 2004/25 правна уредба, съгласно която за определянето на справедливата цена на предложението към нетните активи на дружеството, към което е отправено предложението, се причисляват в пълен обем активи, свързани с миноритарни акционери в дъщерно дружество, дори то да не се притежава изцяло от дружеството, към което е отправено предложението. В случай че това не е допустимо, с втория преюдициален въпрос запитващата юрисдикция иска да установи дали от гледна точка на правото на Съюза би било основателно да се приложи ограничително телеологично тълкуване на член 74, параграф 1, точка 3 от FITL. Ако такова тълкуване е необходимо, според запитващата юрисдикция последицата от него по-конкретно би била, че разпоредбата вече няма да може да се счита за достатъчно ясна, точна и предвидима по смисъла на съдебната практика, цитирана в точка 52 от настоящото заключение.
         
      
            66.
         
         
            Като отправна точка за анализа и в този случай трябва да служат два аспекта. Първо, ако държавите членки по изключение вземат предвид като цена за задължителното предложение цена, различна от указаната в член 5, параграф 4, първа алинея, те трябва да гарантират, че тази цена е справедлива (по този въпрос вж. т. 1). Второ, критериите, по които се изчислява тази цена, трябва да са ясно определени, т.е. да могат да се извеждат от правната уредба достатъчно ясно, точно и предвидимо при прилагане на признатите от националното право методи за тълкуване (по този въпрос вж. т. 2).
         
      
      1. По справедливия характер на цената
   
   
            67.
         
         
            Член 5, параграф 4, втора алинея от Директива 2004/25 посочва примерни критерии, които национален надзорен орган може да бъде оправомощен да прилага при определянето на цена, различна от указаната в член 5, параграф 4, първа алинея от тази директива. Такива са например стойността при прекратяване на дружеството, към което е отправено предложението, или други обективни критерии за оценка, които най-общо се използват при финансов анализ. Въз основа на казаното по-горе (
                  41
               ) те следва да бъдат ориентир и за законодателна уредба относно определянето на различна справедлива цена. Тези примери показват, че доколкото не става въпрос за борсови котировки, изчислената по друг начин стойност на дружеството, към което е отправено предложението, трябва да е отправната точка за определянето на различна цена на акция.
         
      
            68.
         
         
            Стойността на предприятие може да се определи чрез прилагане на множество различни критерии и методи. Във връзка с това от формулировката на член 5, параграф 4, втора алинея от Директивата следва, че европейският законодател е искал да предостави на държавите членки широка свобода при избора на подходящ метод (
                  42
               ), доколкото прилагат един или няколко критерия, които по правило се използват при финансов анализ.
         
      
            69.
         
         
            Предоставената на държавите членки свобода на преценка при определянето на критериите обаче е ограничена от смисъла и целта на разпоредбата. Те се състоят в изчисляването на справедлива цена на акция за задължително предложение, отправено до миноритарните акционери на дружеството, към което е отправено предложение за поглъщане.
         
      
            70.
         
         
            В тази връзка следва да се припомни, че от изискването за справедливия характер на цената в рамките на член 5, параграф 4 от Директивата не следва, че задължително трябва да се вземе предвид възможно най-високата цена на акция (
                  43
               ). Напротив, справедлива цена на акция по смисъла на член 5, параграф 4 от Директива 2004/25 трябва да отразява реалната икономическа стойност на дял в дружеството, към което е отправено предложението. Това е така, тъй като, от една страна, поглъщанията трябва да са улеснени с цел постигането на свободата на установяване, от друга страна, те не трябва да поставят в неблагоприятно положение миноритарните акционери и още по-малко да нарушават тяхното право на собственост. Това личи и от основното решение на законодателя в общия случай да приеме за справедлива най-високата цена, платена от предложителя. Това се дължи на обстоятелството, че на възприет като модел правилно функциониращ капиталов пазар стойността на предприятие не е нито завишена, нито занижена (
                  44
               ).
         
      
            71.
         
         
            Следователно, за да определят цена на акция, която по изключение е различна от член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25, държавите членки могат да предвидят който и да е признат за финансовия анализ критерий за оценка, който може да отрази реалната икономическа стойност на дялово участие в дружеството, към което е отправено предложението.
         
      
            72.
         
         
            С оглед на това запитващата юрисдикция следва, от една страна, да провери дали оценката на предприятие въз основа на неговите нетни активи чрез използване на данни от годишен консолидиран финансов отчет, изготвен по правилата на Международен стандарт за финансово отчитане 10 (МСФО 10), представлява метод, признат от финансовите анализатори. От друга страна, запитващата юрисдикция трябва да провери дали предвидените в тази връзка в националното право условия и ред на изчисляване са годни да отразят реалната икономическа стойност на дялово участие в съответното предприятие.
         
      
            73.
         
         
            По първия аспект в производството пред Съда Комисията посочва, че основан на баланса метод за оценка би могъл — в зависимост от вида на предприятието — да отрази само в недостатъчна степен неговата реална стойност (
                  45
               ).
         
      
            74.
         
         
            Както обаче латвийското правителство с право отбелязва, правна уредба, съгласно която за определянето на цената на предложението нетните активи на дружеството, към което то е отправено, трябва да се разделят на броя на издадените акции, по същество е съпоставима с правна уредба, която се ориентира по стойността при прекратяване на съответното дружество. Този критерий е изрично посочен в Директивата и поради това според мен той по правило не бива да се оспорва с оглед на широката свобода на преценка, която тази директива предоставя на държавите членки.
         
      
            75.
         
         
            Освен това според мен едва ли има съмнение, че по принцип стойностите в изготвен съгласно МСФО 10 годишен консолидиран финансов отчет по правило принципно са критерии за оценка, използвани при финансовия анализ. Това се дължи на обстоятелството, че тези международните счетоводни стандарти са имплементирани в правото на Съюза с Регламент (ЕС) № 1254/2012 и съгласно съображение 9 от Регламент (ЕО) № 1606/2002 (
                  46
               ) трябва да дават вярна представа за финансовото състояние и резултати на дадено предприятие.
         
      
            76.
         
         
            Що се отнася до втория аспект обаче, особеното в главното производство се състои в обстоятелството, че за установяването на стойността при поглъщане на дружеството майка на тази група трябва да се използва изготвеният в съответствие с правилата на МСФО 10 последен консолидиран финансов отчет. В годишния консолидиран финансов отчет обаче в активите са събрани всички активи на дружеството майка и на дъщерните дружества, независимо от това какво е процентното участие на дружеството майка в дъщерните дружества. Неконтролиращите участия на трети лица в дъщерни дружества на дружеството майка се посочват в пасивите като отделна позиция от собствения капитал (
                  47
               ).
         
      
            77.
         
         
            Причината за това е, че основната цел на МСФО 10 е да даде възможно най-вярна представа за финансовото състояние на група дружества. За тази цел съгласно приложение А към МСФО 10 активите, пасивите, собственият капитал, приходите, разходите и паричните потоци на предприятието майка и на неговите дъщерни предприятия са представени като такива на едно стопанско предприятие (
                  48
               ). Ето защо с оглед на особената цел на IFRS 10 събирането на дружеството майка и дъщерните дружества е оправдано. Отделното посочване на неконтролиращите участия като „собствен капитал“ в случая служи за информация на кредитори, за да е ясно, че съответното дъщерно дружество не е изцяло притежавано от дружеството майка и следователно не може да се приравнява на „обичайния“ собствен капитал.
         
      
            78.
         
         
            При тези обстоятелства запитващата юрисдикция трябва да провери дали събирането на всички активи на дружеството майка и дъщерните дружества, без да е възможна корекция чрез пропорционално приспадане на неконтролиращи дялове, е подходящо за определянето на стопанската стойност на дял в дружеството майка. При това посочената юрисдикция по-специално трябва да вземе предвид, че съгласно приложение А към МСФО 10 (
                  49
               ) неконтролиращите дялове на трети лица са дефинирани като собствен капитал на дъщерно дружество, който не може да се отнесе нито пряко, нито косвено към дружество майка и поради това се посочва в отделна позиция в годишния консолидиран финансов отчет. Това би могло да подкрепи тезата, че за изчислението на стойността при поглъщане на дружество майка тези дялове на трети лица следва да се третират като заемен капитал.
         
      
            79.
         
         
            От горните съображения следва, че критерий за определяне със закон на справедлива цена, различна от указаната в член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25, може да бъде всеки обективен критерий за оценка, който по правило се използва при финансовия анализ, за да се определи реалната икономическа стойност на дял в дружеството, към което е отправено предложение за поглъщане. Задача на запитващата юрисдикция е да прецени дали цената, определена при прилагане на националната правна уредба, отразява тази стойност.
         
      
      2. По ясното определяне на критерии за оценка
   
   
            80.
         
         
            Методът за изчисление, който според запитващата юрисдикция отразява реалната икономическа стойност на дял в дружеството, към което е отправено предложението, би трябвало освен това да може да се изведе достатъчно ясно, точно и предвидимо от националната правна уредба въз основа на признатите от националното право методи за тълкуване (
                  50
               ).
         
      
            81.
         
         
            Запитващата юрисдикция, изглежда, приема, че неизбежната последица от задължението да се използват данните от годишния консолидиран финансов отчет е, че в рамките на изчислението, което трябва да се извърши съгласно член 74, параграф 1, точка 3 от FITL, се приспада само декларираното като „пасиви“ в годишния консолидиран финансов отчет. Ако по този начин обаче не е възможно да се изчисли реалната икономическа стойност на дял в дружеството, към което е отправено предложението, запитващата юрисдикция се оказва принудена да приложи ограничително телеологично тълкуване на член 74, параграф 1, точка 3 от FITL. Това поражда у него съмнението, че предвиденият в тази разпоредба метод за изчисление е ясно определен.
         
      
            82.
         
         
            В този контекст следва да се припомни, че принципът за тълкуване в съответствие с правото на Съюза задължава запитващата юрисдикция да вземе предвид всички национални разпоредби и да приложи признатите от националното право методи за тълкуване, за да може, доколкото е възможно, да го тълкува в светлината на текста и целите на разглежданата директива, за да постигне предвидения от нея резултат и да съобрази по този начин член 288, трета алинея ДФЕС (
                  51
               ).
         
      
            83.
         
         
            Следователно запитващата юрисдикция следва преди всичко да провери дали член 74, параграф 1, точка 3 от FITL следва да се тълкува в смисъл, че за да се установят нетните активи на дружеството, към което е отправено предложението, от посочената в тази разпоредба обща стойност на активите се приспада сума, съответстваща на дяла в балансовите стойности на дъщерните дружества, който икономически не е свързан с дружеството, към което е отправено предложението (тоест неконтролиращите дялове). Това на пръв поглед, изглежда, се подкрепя от обстоятелството, че доколкото е видно, националното право не взема изрично под внимание пасивите по смисъла на МСФО 10.
         
      
            84.
         
         
            Ако запитващата юрисдикция счита, че този резултат не може да се постигне чрез тълкуване по класическия начин, тя трябва да обмисли и ограничително телеологично тълкуване, доколкото този правен институт е познат в латвийската съдебна практика. Освен това при определени обстоятелства запитващата юрисдикция е длъжна (частично) да не прилага противоречащите национални разпоредби, за да постигне резултата, който е в съответствие с правото на Съюза (
                  52
               ).
         
      
            85.
         
         
            В случай обаче че се наложи подобно ограничително телеологично тълкуване на разпоредбата или нейното (частично) неприлагане, то според мен методът за изчисляване не може да се приеме за достатъчно ясен, точен и предвидим по смисъла на цитираната в точка 52 от настоящото заключение съдебна практика. Това се дължи на обстоятелството, че смисълът на посоченото изискване е на предложителя да се предостави правна сигурност по отношение на плащаната от него цена на предложението.
         
      
            86.
         
         
            Ето защо в заключение следва да се отбележи, че критерий за определяне със закон на справедлива цена, различна от указаната в член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25, не може да се счита за достатъчно ясен, точен и предвидим, ако за неговото прилагане трябва да се прибегне до ограничително телеологично тълкуване на разпоредба или ако тази разпоредба не трябва да се прилага, тъй като противоречи на правото на Съюза.
         
      
      
         В.
       
         По шестия преюдициален въпрос
      
   
   
            87.
         
         
            С шестия си преюдициален въпрос запитващата юрисдикция иска да установи дали разпоредбите на Директива 2004/25, по-специално на член 5, параграф 4 от нея, имат за цел да се предоставят права на предложителя в рамките на поглъщане.
         
      
            88.
         
         
            В основата на този въпрос стои обстоятелството, че съгласно постоянна съдебна практика отговорността на държава членка за вредите, причинени на частноправните субекти поради допуснатите от нея нарушения на правото на Съюза, зависи от наличието на три условия: нарушената правна норма на Съюза да има за цел предоставянето на права на частноправните субекти, нарушението на нормата да е достатъчно съществено и да съществува пряка причинно-следствена връзка между нарушението и претърпяната от частноправните субекти вреда (
                  53
               ).
         
      
            89.
         
         
            Особеното в настоящия случай е, че съгласно член 4, параграф 6 от Директива 2004/25 държавите членки имат право да установят дали и при какви обстоятелства страните по предложението могат да предявят правата си в административно или съдебно производство. По-специално те могат да откажат образуването на съдебно производство и да решат дали такова производство засяга изхода от процедура на предложение. Освен това Директивата не може да влияе на правото на държавите членки да определят правното положение във връзка с отговорността на надзорните органи.
         
      
            90.
         
         
            Подобно ограничаване на правата на страните по предложението е обосновано от съображението, че поглъщането не трябва да се възпрепятства от продължителни спорове, например относно справедливия характер на цената на предложението (
                  54
               ). Директивата няма за цел обаче да накърни правото на увредена страна най-малкото да сезира съдилища с претенция за обезщетение (
                  55
               ).
         
      
            91.
         
         
            С оглед на това според мен, когато държавите членки уреждат условията за упражняване на правата от страните по предложението и при определени обстоятелства на определени етапи от процедурата могат да ограничават поглъщането, въз основа на член 4, параграф 6 от Директива 2004/25 не може да се направи изводът, че държавите членки могат просто да изключват субективни права, въпреки че те са предвидени от Директивата.
         
      
            92.
         
         
            Обстоятелството дали дадена норма има за цел да предоставя права на частноправни субекти трябва винаги да се проверява с оглед на конкретната разпоредба. В този смисъл Съдът е постановил, че на този въпрос не може да даде общ отговор чрез позоваване на целите на Директивата, съдържаща тази разпоредба (
                  56
               ). Освен това обстоятелството, че дадена разпоредба има и други цели, не изключва тя да цели и защитата на частноправните субекти (
                  57
               ).
         
      
            93.
         
         
            По отношение на главното производство това означава, че обявената цел на Директива 2004/25 да защитава миноритарните акционери на дружеството, към което е отправено предложението (
                  58
               ), не изключва разпоредбата на член 5, параграф 4 от тази директива да има за цел защитата на предложителя. В това отношение вече беше установено, че правилото за най-високата цена, съдържащо се в член 5, параграф 4, първа алинея от Директивата, трябва да осигури правна сигурност на предложителя (
                  59
               ). Освен това критерият за справедливия характер на цената на предложението действително трябва да гарантира, че миноритарният акционер получава компенсация за реалната икономическа стойност на дяловото си участие в дружеството, към което е отправено предложението (
                  60
               ). Възможността, предвидена в член 5, параграф 4, втора алинея от Директивата, да се коригира надолу най-високата цена, платена от предложителя, обаче показва, че предложителят трябва да бъде защитен и от заплащането на цена, по-висока от справедливата.
         
      
            94.
         
         
            Според мен обаче от решаващо значение е, че чрез член 5, параграф 4 от Директива 2004/25 пряко се засяга правното положение на предложителя, и по-специално неговото право на собственост, тъй като му се налага задължението да плати справедливата цена на предложението. В този смисъл като критерий за отговора на въпроса дали дадена разпоредба има за цел защитата на частноправен субект, Съдът приема обстоятелството дали прилагането на тази разпоредба се отразява пряко върху правното положение на частноправния субект (
                  61
               ).
         
      
            95.
         
         
            В производството пред Съда на Европейския съюз латвийското правителство обаче възразява, че въз основа на член 5, параграф 4 от Директива 2004/25 не можело да се изведе определена цена на предложението, а на държавите членки била оставена свобода на преценка в рамките на „справедливото“. По този начин то обаче смесва въпроса относно защитния за частноправните субекти характер на норма с въпроса за нейната пряка приложимост. Всъщност само за последното се изисква съответната норма да е безусловна и достатъчно точна (
                  62
               ). В рамките на отговорността на държавата степента на яснота и прецизност на нарушеното правило, както и обхватът на свободата на преценка, която нарушената норма предоставя на националните власти, действително имат значение, за да се установи дали е налице достатъчно съществено нарушение (
                  63
               ). Наличието на тази предпоставка обаче не е предмет на шестия преюдициален въпрос и трябва да бъде разгледано от запитващата юрисдикция.
         
      
            96.
         
         
            Пряката приложимост на дадена норма обаче именно не е предпоставка, за да се приеме, че тя има за цел защитата на частноправен субект (
                  64
               ). Напротив, на частноправния субект трябва да се даде възможност да предяви претенция за отговорност на държавата, в случаите, в които той не може да се позовава пряко на разпоредби от правото на Съюза (
                  65
               ).
         
      
            97.
         
         
            Конкретният начин, по който член 5, параграф 4 гарантира поставената за цел защита на предложителя в процедурата по предложението, се урежда от държавите членки съгласно тяхното административно, гражданско и процесуално право при упражняване на техните правомощия по член 4, параграф 6 от Директива 2004/25. Що се отнася до главното производство, в тази връзка е достатъчно да се отбележи, че латвийското право очевидно предоставя на предложителя възможност да обжалва решението на надзорния орган.
         
      
            98.
         
         
            Следователно на шестия преюдициален въпрос следва да се отговори, че член 5, параграф 4 от Директива 2004/25 трябва да се тълкува в смисъл, че тази разпоредба има за цел да се защити предложителят в процедура по предложение от заплащането на по-висока от справедливата цена в рамките на задължително предложение.
         
      
      
         Г.
       
         По петия преюдициален въпрос
      
   
   
            99.
         
         
            На последно място, със своя пети преюдициален въпрос Augstākā tiesa (Senāts) (Върховен съд) иска да установи недопустима ли е съгласно правото на Съюза национална правна уредба, която предвижда възможността, ако вредата е над определен размер, обезщетението поради нарушение на правото на Съюза да бъде намалено с фиксиран размер.
         
      
            100.
         
         
            Съгласно постоянната съдебна практика при липсата на правна уредба на Съюза всяка държава членка е компетентна в рамките на националната правна уредба в областта на отговорността да отстрани последиците от вреди, претърпени поради нарушение на правото на Съюза. При това, от една страна, трябва да се гарантира единствено че установените от националните законодателства условия в областта на поправянето на вредите не са по-неблагоприятни от условията, отнасящи се до съпоставими вътрешноправни искове (принцип на равностойност). От друга страна, те не могат да бъдат уредени по начин, който прави получаването на обезщетение практически невъзможно или прекомерно трудно (принцип на ефективност) (
                  66
               ). Това принципно важи и за определянето на размера на обезщетението (
                  67
               ).
         
      
            101.
         
         
            Що се отнася до принципа на равностойност, от петия преюдициален въпрос става ясно, че възможността за фиксирано намаление, предвидена в член 13, параграф 3, точка 3 от VPINZAL, важи в еднаква степен за обезщетения за нарушения на националното право и на правото на Съюза.
         
      
            102.
         
         
            Ето защо остава да се разгледа въпросът дали ограничаването на обезщетението накърнява прекомерно правото да се търси отговорност от държавата на основание правото на Съюза.
         
      
            103.
         
         
            Във връзка с това от практиката на Съда следва, че обезщетението за вреди, причинени на частноправни субекти в резултат от нарушаването на правото на Съюза, трябва да бъде равностойно на претърпяната вреда, така че да осигури ефективна защита на правата им (
                  68
               ). Въз основа на това латвийското правителство прави извода, че не е задължително вреда да се обезщетява изцяло, стига да може да се счита, че обезщетението е справедливо.
         
      
            104.
         
         
            В настоящия случай не е необходимо да се изяснява въпросът дали по-рано в определени случаи Съдът на Европейския съюз е допускал обезщетяване в справедлив вместо в пълен размер (
                  69
               ). Това се дължи на обстоятелството, че за целите на главното производство е достатъчно да се установи, че в случай на точно определяема по размер парична загуба обезщетяването ѝ в по-малък, а не в пълен размер в никакъв случай не може да се счита за справедливо (
                  70
               ). В този смисъл Съдът също е постановил, че общото изключване на определени елементи от вредата, подлежаща на обезщетяване, не представлява справедливо обезщетение (
                  71
               ).
         
      
            105.
         
         
            Доколкото в съдебното заседание латвийското правителство и в това отношение твърди, че чрез намаление на обезщетението се държало сметка за относителната неопределеност на разпоредбата на член 5, параграф 4 от Директива 2004/25 и широка свобода на преценка на държавите членки, този довод не може да бъде приет. Достатъчно е само да се отбележи, че тези обстоятелства са от значение най-много за отговора на въпроса дали е налице достатъчно съществено нарушение (
                  72
               ).
         
      
            106.
         
         
            Освен това, от една страна, латвийско правителство посочва, че ограничението на обхвата на обезщетението било с цел да не се обременява прекомерно държавния бюджет чрез ангажиране на отговорността на държавата. От друга страна, предложителят можел да поиска от миноритарните акционери да му възстановят надплатената сума на основание неоснователно обогатяване.
         
      
            107.
         
         
            По отношение на тези доводи следва да се установи, първо, че Съдът на Европейския съюз е предвидил ограничение на задължението на държава членка да възстанови положение, съответстващо на правото на Съюза, най-много при наличие на съвсем изключителни обстоятелства, като във всички случаи решението по този въпрос е от изключителната компетентност на Съда (
                  73
               ). За разлика от това член 13 от VPINZAL предвижда намаление на обезщетението за вреди в общия случай. Изглежда, че и в главното производство намалението на обезщетението не е обосновано от очаквана заплаха за стабилността на публичните финанси (
                  74
               ). Ето защо тези съображения от гледна точка единствено на бюджетната политика не могат да обосноват ограничение на претенцията за обезщетение на предложителя.
         
      
            108.
         
         
            Второ, предложителят не може да предяви иск за неоснователно обогатяване срещу миноритарните акционери. Наистина, както вече видяхме, съгласно член 4, параграф 6 от Директива 2004/25 държавите членки могат да определят правното положение във връзка с отговорността на надзорните органи или във връзка със съдебни спорове между страните по предложението. От своя страна обаче тези разпоредби трябва да са в съответствие с принципа на ефективност. Ето защо националното право би трябвало да предостави приемлив механизъм миноритарните акционери да възстановяват надплатената сума. От предложителя не може да се очаква обаче да води множество отделни съдебни производства срещу всички миноритарни акционери. При това той би поел изцяло риска от обедняване и изпадане в несъстоятелност на насрещната страна. Ето защо би било невъзможно или във всеки случай прекомерно трудно да се получи обезщетение при определени обстоятелства. Поради това в тази връзка правото на Съюза и не изисква от увредените лица систематично да използват всички правни способи за защита, с които разполагат, при положение че това би било прекомерно трудно или не е разумно да се изисква от тях (
                  75
               ). Това, разбира се, не изключва възможността да се откаже признаване на правото на обезщетение, в случай че на предложителя вече са били възстановени по друг начин реално надплатени суми (
                  76
               ).
         
      
            109.
         
         
            С оглед на гореизложеното на петия въпрос на запитващата юрисдикция трябва да се отговори, че правото на Съюза не допуска прилагане на национална правна уредба, която в случай на точно определяема по размер парична вреда, причинена на частноправния субект като пряка последица от съществено нарушение от страна на съответната държава членка на закриляща го разпоредба от правото на Съюза, води до намаление с фиксиран размер от 50 %, ако вредата е над определен размер.
         
      
      V. Заключение
   
   
            110.
         
         
            По изложените съображения предлагам на Съда да отговори на преюдициалните въпроси, отправени от Augstākā tiesa (Senāts) (Върховен съд), по следния начин:
            
                     „1.
                  
                  
                     Член 5, параграф 4 от Директива 2004/25 на Европейския парламент и на Съвета от 21 април 2004 година относно предложенията за поглъщанe трябва да се тълкува в смисъл, че в общия случай държавите членки трябва да предвидят цената, указана в първа алинея от тази разпоредба, като минимална цена за задължителни предложения. Това не се отнася до случаи като посочените във втора алинея от същата разпоредба, в които най-високата цена, платена от предложителя в определения от съответната държава срок преди предложението, не следва да се приема за справедлива, като преценката за това е задача на националния съд. Следователно член 5, параграф 4, първа алинея от тази директива допуска национална правна уредба, която в подобни случаи взема предвид цена, различна от указаната в тази разпоредба, доколкото, от една страна, предпоставките, при които се приема, че цената е несправедлива, и от друга страна, критериите, въз основа на които се определя алтернативната стойност, са достатъчно ясни, точни и предвидими въз основа на признатите от националното право методи за тълкуване.
                     
                              a)
                           
                           
                              Не следва да се счита, че „неликвидността“ на ценните книжа на дружеството, към което е отправено предложението, е достатъчно ясна, точна и предвидима предпоставка за наличието на особени обстоятелства, които могат да обосноват дерогация от правилото, предвидено в член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25, доколкото не е ясно определено със закон под какви обеми или брой търговски сделки ценна книга се счита за неликвидна.
                           
                        
                              б)
                           
                           
                              Критерий за определяне със закон на справедлива цена, различна от указаната в член 5, параграф 4, първа алинея от Директива 2004/25, може да бъде всеки обективен критерий за оценка, който по правило се използва при финансовия анализ, за да се определи реалната икономическа стойност на дял в дружеството, към което е отправено предложение за поглъщане. Задача на националния съд е да прецени дали цената, определена при прилагане на националната правна уредба, отразява тази стойност.
                           
                        
                              в)
                           
                           
                              Не може обаче да се счита, че критерий за оценка е достатъчно ясен, точен и предвидим, ако за неговото прилагане трябва да се прибегне до ограничително телеологично тълкуване на разпоредба или ако тази разпоредба не трябва да се прилага, тъй като противоречи на правото на Съюза.
                           
                        
               
                     2.
                  
                  
                     Член 5, параграф 4 от Директива 2004/25 трябва да се тълкува в смисъл, че тази разпоредба има за цел да се защити предложителят в процедура по предложение от заплащането на по-висока от справедливата цена в рамките на задължително предложение.
                  
               
                     3.
                  
                  
                     Правото на Съюза не допуска прилагане на национална правна уредба, която в случай на точно определяема по размер парична вреда, причинена на частноправния субект като пряка последица от съществено нарушение от страна на съответната държава членка на закриляща го разпоредба от правото на Съюза, води до намаление с фиксиран размер от 50 %, ако вредата е над определен размер“.
                  
               
      (
         1
      )	Език на оригиналния текст: немски.
   (
         2
      )	Директива 2004/25/ЕО на Европейския парламент и на Съвета от 21 април 2004 година относно предложенията за поглъщане (ОВ L 142, 2004 г., стр. 12; Специално издание на български език, 2007 г., глава 17, том 2, стр. 44), изменена с Директива 2014/59/ЕС на Европейския парламент и на Съвета от 15 май 2014 г. (наричана по-нататък „Директива 2004/25“, ОВ L 173, 2014 г., стр. 190).
   (
         3
      )	Решение от 20 юли 2017 г., Marco Tronchetti Provera и др. (C‑206/16, EU:C:2017:572).
   (
         4
      )	ОВ L 360, 2012 г., стр. 1.
   (
         5
      )	Курсивът се съдържа в оригиналния текст.
   (
         6
      )	Курсивът се съдържа в оригиналния текст.
   (
         7
      )	Вж. по-специално членове 6 и 8 от Директива 2004/25, както и принципите, посочени в член 3, параграф 1, букви б) и в).
   (
         8
      )	Решение от 20 юли 2017 г., Marco Tronchetti Provera и др. (C‑206/16, EU:C:2017:572, т. 28).
   (
         9
      )	Вж. доклада на групата на високо равнище, съставена от експерти в областта на общностното право по въпроси, свързани с предложенията за поглъщане, Брюксел, 10 януари 2002 г. (наричан по-нататък „доклад Winter“), стр. 53.
   (
         10
      )	Вж. например съображение 2 и член 13, параграф 2, букви а) и в) от Регламент (ЕС) № 596/2014 на Европейския парламент и на Съвета от 16 април 2014 година относно пазарната злоупотреба (Регламент относно пазарната злоупотреба) (ОВ L 173, 2014 г., стр. 1) или съображение 10 от Директива 2003/71/ЕО на Европейския парламент и на Съвета от 4 ноември 2003 година относно проспекта, който следва да се публикува, когато публично се предлагат ценни книжа или когато се допускат ценни книжа до търгуване (ОВ L 345, 2003 г., стр. 64; Специално издание на български език, глава 6, том 7, стр. 23).
   (
         11
      )	По-специално когато поглъщането се осъществява по такъв начин, че отделен акционер дял придобива такова количество акции, което му дава възможност за мажоритарен контрол. Мажоритарен контрол обаче може да се постигне и чрез закупуване на по-малко акции и обединяване впоследствие с друг акционер.
   (
         12
      )	Това е „надценката“, която предложител трябва да плати на функциониращ пазар за пакет от акции, който му осигурява мажоритарен контрол, тъй като, наред със собствеността върху акциите, той придобива и възможността да влияе върху дейността на дружеството.
   (
         13
      )	По този въпрос вж. доклада Winter, стр. 58.
   (
         14
      )	Решение от 20 юли 2017 г., Marco Tronchetti Provera u. a. (C‑206/16, EU:C:2017:572, т. 28 и 30).
   (
         15
      )	По този въпрос вж. повече подробности в точка 47 от настоящото заключение.
   (
         16
      )	Относно съблюдаването на общите цели на директивата при отговора въпроса дали държавите членки могат да дерогират нейните разпоредби вж. решения от 23 май 1990 г., Van den Burg (C‑169/89, EU:C:1990:227, т. 10), и от 30 април 1998 г., Bellone (C‑215/97, EU:C:1998:189, т. 17).
   (
         17
      )	Вж. по-специално съображения 3 и 25 от Директива 2004/25, както и Предложението за директива на Европейския парламент и на Съвета относно предложенията за поглъщане (COM(2002) 534 окончателен; ОВ C 45 E, 2003 г., стр. 1, наричано по-нататък „предложение за директива“), стр. 2.
   (
         18
      )	Вж. доклада Winter, стр. 57.
   (
         19
      )	В този смисъл вж. и Dougan. Minimum Harmonization and the Internal Market (2000) 37 CLMR 853 (876).
   (
         20
      )	Освен това определянето на най-високата цена, платена от предложителя, се извършва по относително лесен и ясен начин и затова осигурява висока степен на правна сигурност; вж. отново заключението на генералния адвокат Wahl по дело Marco Tronchetti Provera и др. (C‑206/16, EU:C:2017:212, т. 31).
   (
         21
      )	Във връзка с това вж. предложението за директива, стр. 2
   (
         22
      )	Вж. решение от 20 юли 2017 г., Marco Tronchetti Provera и др. (C‑206/16, EU:C:2017:572, т. 30).
   (
         23
      )	Това е така и в препоръката от доклада Winter, стр. 58 и 59. По отношение на дефиницията на справедливата цена по член 5 от Директива 2004/25 предложението за директива на Комисията стриктно следва тези препоръки, вж. предложението за директива, стр. 2.
   (
         24
      )	Решение от 20 юли 2017 г., Marco Tronchetti Provera и др. (C‑206/16, EU:C:2017:572, т. 38).
   (
         25
      )	В тази връзка вж. отново по-горе точка 37 от настоящото заключение.
   (
         26
      )	В този смисъл вж. и заключението на генералния адвокат Wahl по дело Marco Tronchetti Provera и др. (C‑206/16, EU:C:2017:212, т. 33) и решение Съда на ЕАСТ от 10 декември 2010 г., Periscopus/Oslo Børs and Erik Must (E-1/10, EFTA Court Report 2009‑10, стр. 200, т. 47).
   (
         27
      )	В този смисъл вж. решение от 20 юли 2017 г., Marco Tronchetti Provera и др. (C‑206/16, EU:C:2017:572, т. 37).
   (
         28
      )	Решение от 20 юли 2017 г., Marco Tronchetti Provera и др. (C‑206/16, EU:C:2017:572, т. 28 и 31).
   (
         29
      )	Съгласно доклада Winter, стр. 59 и 61, това трябва да се случва по-специално тогава, когато така изчислената цена е очевидно несправедлива.
   (
         30
      )	Според Федерална република Германия това може да е така, когато например мажоритарен контрол се постига единствено чрез обединяване на няколко миноритарни акционери (така наречените „съгласувани действия“).
   (
         31
      )	Във връзка с последната гледна точка вж. решение на Съда на ЕАСТ от 10 декември 2010 г., Periscopus/Oslo Børs and Erik Must (E-1/10, EFTA Court Report 2009‑10, стр. 200, т. 46).
   (
         32
      )	По този въпрос вж. отново по-горе точки 43 и 44 от настоящото заключение.
   (
         33
      )	В този смисъл вж. решение от 20 юли 2017 г., Marco Tronchetti Provera и др. (C‑206/16, EU:C:2017:572, т. 38), както и точка 46 от настоящото заключение.
   (
         34
      )	Вж. съответно решение от 20 юли 2017 г., Marco Tronchetti Provera и др. (C‑206/16, EU:C:2017:572, т. 46), и определение от 11 януари 2018 г., Amber Capital Italia и др. (C‑654/16, C‑657/16 и C‑658/16, непубликувано, EU:C:2018:7, т. 36).
   (
         35
      )	В този смисъл вж. решения от 13 ноември 1990 г., Marleasing (C‑106/89, EU:C:1990:395, т. 8 и 9), от 16 декември 1993 г., Wagner Miret (C‑334/92, EU:C:1993:945, т. 20 и 21), и от 17 септември 1997 г., Dorsch Consult (C‑54/96, EU:C:1997:413, т. 43).
   (
         36
      )	Вж. отново точка 48 от настоящото заключение, както и съображенията от доклада Winter, стр. 57.
   (
         37
      )	В тази връзка вж. отново точка 37 по-горе от настоящото заключение.
   (
         38
      )	В тази връзка вж. отново по-горе точки 50 и 51 от настоящото заключение.
   (
         39
      )	Действително в баланса някои активи не са отнесени към друг притежател. В случай на ликвидация на дружеството обаче те са без стойност. Затова не са включени в нетните активи.
   (
         40
      )	Вж. член 14, параграф 1 от латвийския Закон за годишните консолидирани финансови отчети.
   (
         41
      )	Вж. точки 48—50 от настоящото заключение.
   (
         42
      )	Вж. също заключението на генералния адвокат Wahl по дело Marco Tronchetti Provera др. (C‑206/16, EU:C:2017:212, т. 38).
   (
         43
      )	В тази връзка вж. по-горе точки 42—44 от настоящото заключение.
   (
         44
      )	Вж. отново точка 37 от настоящото заключение.
   (
         45
      )	Такъв може да е случаят, когато например стойността на предприятието се състои преди всичко от нематериални активи; достатъчно е в този смисъл да се споменат интернет базираните предприятия с цифрови модели на стопанска дейност, като Facebook или Google.
   (
         46
      )	Регламент на Европейския парламент и на Съвета от 19 юли 2002 година за прилагането на международните счетоводни стандарти (ОВ L 243, 2002 г., стр. 1), изменен с Регламент (ЕО) № 297/2008 на Европейския парламент и на Съвета от 11 март 2008 г. (ОВ L 97, 2008 г., стр. 62).
   (
         47
      )	Вж. МСФО 10:22.
   (
         48
      )	Това в никакъв случай не е задължително, а произтича от обстоятелството, че в това отношение в основата на МСФО 10 стои така наречената теория за единния стопански субект (entity theory) на M&A счетоводството [от англ. Mergers and Acquisitions, сливане и поглъщане]. При прилагане на противоположната на този подход концепция за дружеството майка (parent company concept) неконтролиращите съдружници би следвало да се отразят в баланса като лица, предоставили заемен капитал. Вж. по този въпрос и Pellens/Amshoff/Sellhorn. Einheitstheorie in der M&A-Bilanzierung, Betriebsberater (BB) 2008, р. 602 sq.
   (
         49
      )	Вж. точка 11 от настоящото заключение.
   (
         50
      )	В тази връзка вж. отново по-горе, точка 52 от настоящото заключение.
   (
         51
      )	Решения от 5 октомври 2004 г., Pfeiffer и др. (C‑397/01—C‑403/01, EU:C:2004:584, т. 113 и 114), от 19 януари 2010 г., Kücükdeveci (C‑555/07, EU:C:2010:21, т. 48), и от 19 април 2016 г., DI (C‑441/14, EU:C:2016:278, т. 31).
   (
         52
      )	По отношение на това задължение вж. само решение от 19 април 2016 г., DI (C‑441/14, EU:C:2016:278, т. 37).
   (
         53
      )	Решения от 5 март 1996 г., Brasserie du pêcheur и Factortame (C‑46/93 и C‑48/93, EU:C:1996:79, т. 51), от 30 септември 2003 г., Köbler (C‑224/01, EU:C:2003:513, т. 51), и от 28 юли 2016 г., Tomášová (C‑168/15, EU:C:2016:602, т. 22).
   (
         54
      )	По този въпрос вж. доклада Winter, стр. 57.
   (
         55
      )	Вж. предложението за директива, стр. 4 (обяснителните бележки към член 4). Член 4, параграф 6 е приет във вида, предвиден в предложението за директива, без в него да е направена промяна.
   (
         56
      )	В този смисъл вж. решение от 12 октомври 2004 г., Paul и др. (C‑222/02, EU:C:2004:606, т. 40).
   (
         57
      )	Решение от 8 октомври 1996 г., Dillenkofer и др. (C‑178/94, C‑179/94 и C‑188/94—C‑190/94, EU:C:1996:375, т. 39).
   (
         58
      )	Вж. например съображение 2 и член 3, параграф 1 буква a) от Директива 2004/25, както и решение от 20 юли 2017 г., Marco Tronchetti Provera и др. (C‑206/16, EU:C:2017:572, т. 24).
   (
         59
      )	В тази връзка вж. отново точки 38 и 43 от настоящото заключение.
   (
         60
      )	В тази връзка вж. точки 37 и 70 от настоящото заключение.
   (
         61
      )	Вж. решение от 4 октомври 2018 г., Кантарев (C‑571/16, EU:C:2018:807, т. 103).
   (
         62
      )	Решение от 19 ноември 1991 г., Francovich и др. (C‑6/90 и C‑9/90, EU:C:1991:428, т. 11 и 12).
   (
         63
      )	Решения от 5 март 1996 г., Brasserie du pêcheur и Factortame (C‑46/93 и C‑48/93, EU:C:1996:79, т. 56), от 28 юли 2016 г., Tomášová (C‑168/15, EU:C:2016:602, т. 25), и от 29 юли 2019 г., Hochtief Solutions Magyarországi Fióktelepe (C‑620/17, EU:C:2019:630, т. 42).
   (
         64
      )	Решение от 4 октомври 2018 г., Кантарев (C‑571/16, EU:C:2018:807, т. 97).
   (
         65
      )	Решение от 5 март 1996 г., Brasserie du pêcheur и Factortame (C‑46/93 и C‑48/93, EU:C:1996:79, т. 21).
   (
         66
      )	Решения от 30 септември 2003 г., Köbler (C‑224/01, EU:C:2003:513, т. 46 и 58), от 26 януари 2010 г., Transportes Urbanos y Servicios Generales (C‑118/08, EU:C:2010:39, т. 31), и от 4 октомври 2018 г., Кантарев (C‑571/16, EU:C:2018:807, т. 122).
   (
         67
      )	Вж. решения от 5 март 1996 г., Brasserie du pêcheur и Factortame (C‑46/93 и C‑48/93, EU:C:1996:79, т. 83), и от 28 юли 2016 г., Tomášová (C‑168/15, EU:C:2016:602, т. 39).
   (
         68
      )	Решения от 5 март 1996 г., Brasserie du pêcheur и Factortame (C‑46/93 и C‑48/93, EU:C:1996:79, т. 82), от 25 ноември 2010 г., Fuß (C‑429/09, EU:C:2010:717, т. 92), и от 29 юли 2019 г., Hochtief Solutions Magyarországi Fióktelepe (C‑620/17, EU:C:2019:630, т. 46).
   (
         69
      )	По този въпрос вж. заключението на генералния адвокат Hogan по свързани дела Sole-Mizo и Dalmandi Mezőgazdasági (C‑13/18 и C‑126/18, EU:C:2019:708, т. 43 и сл.).
   (
         70
      )	Решение от 2 август 1993 г., Marshall (C‑271/91, EU:C:1993:335, т. 30). В този смисъл вж. също решение от 17 декември 2015 г., Arjona Camacho (C‑407/14, EU:C:2015:831, т. 33).
   (
         71
      )	Решения от 5. март 1996 г., Brasserie du pêcheur и Factortame (C‑46/93 и C‑48/93, EU:C:1996:79, т. 87), от 29 юли 2019 г., Hochtief Solutions Magyarországi Fióktelepe (C‑620/17, EU:C:2019:630, т. 47), и от 23 април 2020 г., Sole-Mizo и Dalmandi Mezőgazdasági (C‑13/18 и C‑126/18, EU:C:2020:292, т. 49).
   (
         72
      )	В тази връзка вж. отново точка 95 от настоящото заключение.
   (
         73
      )	В този смисъл вж. решения от 15 март 2005 г., Bidar (C‑209/03, EU:C:2005:169, т. 67—69), от 29 юли 2010 г., Brouwer (C‑577/08, EU:C:2010:449, т. 33 и сл.), и от 29 септември 2015 г., Gmina Wrocław (C‑276/14, EU:C:2015:635, т. 45).
   (
         74
      )	По този въпрос вж. заключението на генералния адвокат Hogan по свързани дела Sole-Mizo и Dalmandi Mezőgazdasági (C‑13/18 и C‑126/18, EU:C:2019:708, т. 41).
   (
         75
      )	Решения от 24 март 2009 г., Danske Slagterier (C‑445/06, EU:C:2009:178, т. 62), от 25 ноември 2010 г., Fuß (C‑429/09, EU:C:2010:717, т. 77), и от 4 октомври 2018 г., Кантарев (C‑571/16, EU:C:2018:807, т. 142).
   (
         76
      )	В този смисъл вж. решение от 13 юли 2006 г., Manfredi и др. (C‑295/04—C‑298/04, EU:C:2006:461, т. 94).