CELEX: 62019CC0735
Language: fi
Date: 2020-09-10
Title: Julkisasiamies J. Kokottin ratkaisuehdotus 10.9.2020.###

JULKISASIAMIEHEN RATKAISUEHDOTUS
   JULIANE KOKOTT
   10 päivänä syyskuuta 2020 (
         1
      )
   
      Asia C‑735/19
   
   Euromin Holdings (Cyprus) Limited
   vastaan
   Finanšu un kapitāla tirgus komisija (rahoitus- ja pääomamarkkinaviranomainen, Latvia)
   
      (Ennakkoratkaisupyyntö – Augstākā tiesa (Senāts) (ylin tuomioistuin, Latvia))
   
   Ennakkoratkaisumenettely – Yhtiöoikeus – Direktiivi 2004/25/EY – Julkiset ostotarjoukset – Vähemmistöosakkaiden suoja – Pakollinen ostotarjous – 5 artiklan 4 kohta – Ostotarjouksessa tarjotun käyvän hinnan määrittäminen – Muun hinnan kuin tarjouksen tekijän maksaman korkeimman hinnan soveltaminen – Valvontaviranomaisen hyväksymä tarjottu hinta – Osakkeen hinnan laskeminen yrityksen arvon perusteella – Rahoitusanalyysien laadinnassa yleisesti käytetyt objektiiviset perusteet – Unionin oikeuden virheelliseen täytäntöönpanoon ja soveltamiseen perustuva valtion vastuu – Tarjouksen tekijän oikeus vahingonkorvaukseen korotetun hinnan vahvistamisen vuoksi – Vahingonkorvauksen kiinteämääräinen vähentäminen – Asianmukainen korvaus
   
      I Asian tausta
   
   
            1.
         
         
            Jos sijoittaja hankkii yhtiöstä määräysvallan tuottavan osuuden, sillä on vaikutusta yhtiön johtoelimen lisäksi myös sen osakkaisiin. Nämä ovat nimittäin tehneet investointipäätöksensä toisenlaisissa olosuhteissa eivätkä ehkä sen vuoksi halua enää olla yhtiössä osakkaina. Siksi julkisista ostotarjouksista annetussa unionin direktiivissä (
                  2
               ) säädetään, että sijoittaja, joka saa määräysvallan yhtiössä – eli niin kutsuttu tarjouksen tekijä – on velvollinen tekemään jäljellä oleville vähemmistöosakkaille tarjouksen heidän osuuksistaan käypään hintaan. Direktiivin mukaan käypänä hintana pidetään korkeinta hintaa, jonka tarjouksen tekijä on itse maksanut samoista arvopapereista tietyn ajanjakson aikana ennen yritysostoa.
         
      
            2.
         
         
            Nyt käsiteltävässä ennakkoratkaisupyynnössä on pohdittava ensinnäkin, voivatko jäsenvaltiot velvoittaa tarjouksen tekijän maksamaan jäljellä oleville osakkaille jonkin muun hinnan kuin tarjouksen tekijän maksaman korkeimman hinnan ja millä edellytyksin se on mahdollista. Unionin tuomioistuin on jo tarkastellut joitakin tähän problematiikkaan liittyviä näkökohtia erään toisen menettelyn yhteydessä. (
                  3
               )
         
      
            3.
         
         
            Toisaalta herää kysymys, onko tarjouksen tekijällä oikeuksia siihen jäsenvaltioon nähden, joka on velvoittanut sen maksamaan korotettua hintaa, ja jos on, mitä oikeuksia.
         
      
      
         A
       
         Unionin oikeus
      
   
   
      1. Direktiivi 2004/25
   
   
            4.
         
         
            Direktiivin 2004/25 johdanto-osan kuudennessa–yhdeksännessä perustelukappaleessa todetaan muun muassa seuraavaa:
            
                     ”(6)
                  
                  
                     Tehokkuussyistä yritysostojen sääntelyn olisi oltava joustavaa, siinä olisi voitava puuttua uusiin tilanteisiin niiden ilmettyä ja sen olisi siten mahdollistettava poikkeusten tekeminen tai poikkeuslupien myöntäminen. Valvontaviranomaisten olisi kuitenkin sääntöjä tai säädettyjä poikkeuksia soveltaessaan tai poikkeuslupia myöntäessään noudatettava tiettyjä yleisiä periaatteita.
                  
               – –
            
                     (8)
                  
                  
                     Yhteisön oikeuden yleisten periaatteiden mukaisesti ja erityisesti oikeudenmukaisen oikeudenkäynnin turvaamiseksi olisi riippumattoman tuomioistuimen voitava tarvittaessa käsitellä uudelleen valvontaviranomaisen päätökset. Olisi kuitenkin syytä jättää jäsenvaltioiden päätettäväksi, onko säädettävä sellaisista oikeuksista, joihin voidaan vedota hallinnollisissa tai tuomioistuinmenettelyissä joko siten, että menettely pannaan vireille valvontaviranomaista vastaan tai tarjouksen osapuolten välisenä.
                  
               
                     (9)
                  
                  
                     Jäsenvaltioiden olisi toteutettava tarvittavat toimenpiteet arvopapereiden haltijoiden ja erityisesti vähemmistöosakkaiden suojaamiseksi sen jälkeen kun määräysvalta yhtiössä on vaihtunut. Jäsenvaltioiden olisi varmistettava tällainen suoja velvoittamalla määräysvallan hankkija tekemään kaikille kyseisen yhtiön arvopapereiden haltijoille koko heidän omistusosuuttaan koskeva tarjous, joka perustuu yhteisen määritelmän mukaiseen käypään hintaan. – –”
                  
               
      
            5.
         
         
            Direktiivin 2004/25 3 artiklassa säädetään seuraavaa:
            ”1.   Tämän direktiivin täytäntöönpanemiseksi jäsenvaltioiden on varmistettava, että seuraavia periaatteita noudatetaan:
            
                     a)
                  
                  
                     kaikkia kohdeyhtiön samanlajisten arvopapereiden haltijoita on kohdeltava tasapuolisesti; lisäksi on muita arvopapereiden haltijoita suojattava, kun henkilö hankkii määräysvallan yhtiössä;
                  
               
                     b)
                  
                  
                     kohdeyhtiön arvopapereiden haltijoilla on oltava riittävästi aikaa ja tietoja voidakseen tehdä asianmukaisiin tietoihin perustuvan päätöksen tarjouksesta; – –
                  
               
                     c)
                  
                  
                     kohdeyhtiön hallinto- tai johtoelimen on toimittava koko yhtiön edun mukaisesti eikä se saa evätä arvopapereiden haltijoilta mahdollisuutta tehdä päätöstään tarjousehtojen arvioinnin perusteella;
                  
               
                     d)
                  
                  
                     kohdeyhtiön, tarjouksen tekijäyhtiön tai muun tarjouksen vaikutuspiirissä olevan yhtiön arvopapereiden markkinoille ei saa aiheuttaa vääristymiä siten, että arvopaperikurssi nousee tai laskee keinotekoisesti ja markkinoiden tavanomainen toiminta häiriintyy;
                  
               – –
            2.   Edellä 1 kohdassa säädettyjen periaatteiden noudattamista varten jäsenvaltiot:
            
                     a)
                  
                  
                     huolehtivat, että tässä direktiivissä annettuja vähimmäisvaatimuksia noudatetaan;
                  
               
                     b)
                  
                  
                     voivat säätää tarjousten sääntelylle lisäehtoja ja määräyksiä, jotka ovat ankarampia kuin tässä direktiivissä säädetyt.”
                  
               
      
            6.
         
         
            Kyseisen direktiivin 4 artiklan 6 kohdassa säädetään seuraavaa:
            ”Tämä direktiivi ei vaikuta jäsenvaltioiden toimivaltaan nimetä ne oikeus- tai muut viranomaiset, joiden tehtävänä on käsitellä riitoja ja antaa päätöksiä tarjousmenettelyssä tapahtuneista sääntöjenvastaisuuksista, eikä se vaikuta jäsenvaltioiden toimivaltaan säätää siitä, onko tarjouksen osapuolilla oikeus panna vireille hallinnollinen tai tuomioistuinmenettely ja millä edellytyksin se on mahdollista tehdä. Tämä direktiivi ei muun ohessa vaikuta jäsenvaltioiden tuomioistuimilla mahdollisesti olevaan toimivaltaan jättää asia tutkimatta ja päättää siitä, vaikuttaako tällainen menettely tarjouksen lopputulokseen. Tämä direktiivi ei vaikuta jäsenvaltioiden toimivaltaan määrittää, mitkä oikeussäännöt koskevat valvontaviranomaisten vastuuta tai tarjouksen osapuolten välistä oikeudenkäyntiä.”
         
      
            7.
         
         
            Kyseisen direktiivin 5 artiklassa, jonka otsikko on ”Vähemmistöosakkaiden suoja, pakollinen tarjous ja käypä hinta”, säädetään seuraavaa:
            ”1.   Jos luonnollinen henkilö tai oikeushenkilö yksin tai tällaisen henkilön kanssa yhdessä toimivat henkilöt ovat hankkineet – – yhtiön arvopapereita, jotka – – antavat henkilölle kyseisen yhtiön äänivallasta – – ääniosuuden, joka antaa henkilölle määräysvallan yhtiössä, jäsenvaltioiden on varmistettava, että kyseisellä henkilöllä on velvollisuus tehdä tarjous, jonka avulla suojataan yhtiön vähemmistöosakkaita. Tarjous on osoitettava mahdollisimman pian kaikille asianomaisten arvopapereiden haltijoille, ja siinä on tarjouduttava ostamaan kaikki heidän arvopaperinsa 4 kohdassa määriteltyyn käypään hintaan.
            – –
            4.   Käypänä hintana pidetään korkeinta hintaa, jonka tarjouksen tekijä tai yhdessä hänen kanssaan toimivat henkilöt ovat maksaneet samoista arvopapereista 1 kohdassa tarkoitettua tarjousta edeltävänä aikana, jonka jäsenvaltiot määrittelevät ja joka on vähintään kuusi ja enintään kaksitoista kuukautta. Jos tarjouksen tekijä tai yhdessä hänen kanssaan toimiva henkilö hankkii arvopapereita sen jälkeen kun tarjous on julkistettu ja ennen tarjouksen hyväksymisajan päättymistä tarjottua hintaa korkeammalla hinnalla, tarjouksen tekijän on korotettava tarjoustaan siten, että se vastaa vähintään näin hankituista arvopapereista maksettua korkeinta hintaa.
            Edellyttäen, että 3 artiklan 1 kohdassa säädettyjä yleisiä periaatteita noudatetaan, jäsenvaltiot voivat antaa valvontaviranomaisilleen luvan muuttaa ensimmäisessä alakohdassa säädettyä hintaa selkeästi määriteltyjen olosuhteiden vallitessa ja selkeästi määriteltyjen perusteiden mukaisesti. Tätä varten ne voivat laatia luettelon olosuhteista, joissa korkeinta hintaa voidaan joko korottaa tai alentaa, esimerkiksi jos korkeimmasta hinnasta on sovittu ostajan ja myyjän välisellä sopimuksella tai asianomaisten arvopapereiden markkinahintoja on manipuloitu tai jos poikkeukselliset tapahtumat ovat vaikuttaneet yleisiin tai tiettyihin markkinahintoihin, tai taloudellisissa vaikeuksissa olevan yrityksen pelastamiseksi. Jäsenvaltiot voivat myös määrittää tällaisissa tapauksissa sovellettavat perusteet, joita voivat olla esimerkiksi markkinoiden keskihinta tietyltä ajalta tai yhtiön arvo sen purkautuessa tai muut rahoitusanalyysien laadinnassa yleisesti käytetyt objektiiviset perusteet.
            Käyvän hinnan muuttamista koskeva valvontaviranomaisten päätös on perusteltava ja julkaistava.
            – –”
         
      
      2. Asetus N:o 1254/2012
   
   
            8.
         
         
            Tiettyjen kansainvälisten tilinpäätösstandardien hyväksymisestä Euroopan parlamentin ja neuvoston asetuksen N:o (EY) 1606/2002 mukaisesti annetun asetuksen (EY) N:o 1126/2008 muuttamisesta kansainvälisten tilinpäätösstandardien IFRS 10, IFRS 11, IFRS 12, IAS 27 (2011) ja IAS 28 (2011) osalta 11.12.2012 annetussa komission asetuksessa (EU) N:o 1254/2012 (
                  4
               ) säädetään tiettyjen kansainvälisten tilinpäätösstandardien hyväksymisestä sovellettavaksi unionin oikeudessa.
         
      
            9.
         
         
            Kyseisessä asetuksessa olevan, kansainvälistä tilinpäätösstandardia 10, konsernitilinpäätös, koskevan liitteen 22 kohdassa (jäljempänä IFRS 10:22) säädetään otsikolla ”Määräysvallattomien omistajien osuus” seuraavaa:
            ”Emoyrityksen on esitettävä määräysvallattomien omistajien osuus konsernitaseen omassa pääomassa erillään emoyrityksen omistajille kuuluvasta omasta pääomasta.
         
      
            10.
         
         
            Edellä mainitussa liitteessä olevassa liitteessä A, jonka otsikko on ”Määritelmät”, käsite ”konsernitilinpäätös” määritellään seuraavasti: ”Konsernista laadittu tilinpäätös, jossa emoyrityksen ja sen tytäryritysten varat, velat, oma pääoma, tuotot, kulut ja rahavirrat esitetään yhden taloudellisen kokonaisuuden varoina, velkoina, omana pääomana, tuottoina, kuluina ja rahavirtoina”. (
                  5
               )
         
      
            11.
         
         
            Käsite ”määräysvallattomien omistajien osuus” määritellään liitteessä siten, että se on ”tytäryrityksen oma pääoma, joka ei kuulu välittömästi eikä välillisesti emoyritykselle”. (
                  6
               )
         
      
      
         B
       
         Latvian oikeus
      
   
   
            12.
         
         
            Rahoitusinstrumenttien markkinoista annetun lain (Finanšu instrumentu tirgus likums, jäljempänä FITL) 74 §:n 1 momentissa määritetään julkisessa pakollisessa ostotarjouksessa tarjottava hinta. Kyseisen säännöksen mukaan tarjottava hinta ei saa olla alempi kuin:
            
                     ”1)
                  
                  
                     hinta, jolla tarjouksen tekijä tai yhdessä hänen kanssaan toimivat henkilöt ostivat kohdeyhtiön osakkeet tarjousta edeltäneiden 12 kuukauden aikana; jos osakkeet on ostettu eri hinnoilla, takaisinostohinta on osakkeiden korkein ostohinta 12 kuukauden aikana ennen takaisinostotarjouksen esittämistä koskevan lakisääteisen velvollisuuden syntymistä;
                  
               
                     2)
                  
                  
                     osakkeen painotettu keskihinta säännellyillä markkinoilla tai monenvälisessä kaupantekojärjestelmässä, jolla kyseisillä osakkeilla on käyty eniten kauppaa viimeisten 12 kuukauden aikana; osakkeen painotettu keskihinta lasketaan 12 kuukauden ajalta ennen takaisinostotarjouksen esittämistä koskevan lakisääteisen velvollisuuden syntymistä;
                  
               
                     3)
                  
                  
                     osakkeen arvo, joka lasketaan jakamalla kohdeyhtiön nettovarallisuus liikkeeseen laskettujen osakkeiden lukumäärällä; nettovarallisuus lasketaan siten, että kohdeyhtiön yhteenlasketuista varoista vähennetään omien osakkeiden ja velkojen osuus. Jos kohdeyhtiöllä on osakkeita, joiden nimellisarvot poikkeavat toisistaan, osakkeen arvon laskemiseksi nettovarallisuus jaetaan sen prosenttiosuuden mukaan, joka vastaa osakkeen kutakin nimellisarvoa yhtiön osakepääomassa.”
                  
               
      
            13.
         
         
            Jos kohdeyhtiön on laadittava konsolidoitu tilinpäätös, FITL:n 74 §:n 2 momentin mukaan FITL:n 74 §:n 1 momentin 3 kohdassa tarkoitetun menetelmän mukaisesti tehtävässä osakkeen arvon laskennassa on otettava huomioon siinä esitetyt tiedot.
         
      
            14.
         
         
            Konsolidoidusta tilinpäätöksestä annetun lain (Konsolidēto gada pārskatu likums) 14 §:n 1 momentissa määritellään konsolidoitu tilinpäätös siten, että sillä tarkoitetaan jonkin konsernin emoyhtiön ja sen tytäryhtiöiden vuositilinpäätöksen yhteenvedon tulosta vuositilinpäätöksissä ilmoitettujen varojen ja velkojen, oman pääoman sekä tulojen ja menojen osalta. Konserniin kuuluvien yhtiöiden taseiden varat ja velat kirjataan tämän mukaisesti täysimääräisesti konsernitaseeseen.
         
      
            15.
         
         
            Mainitun lain 21 §:n 1 momentissa säädetään, että konsolidoinnin piiriin kuuluvien tytäryhtiöiden osuus omasta pääomasta, joka vastaa niiden vähemmistöosakkaiden omistamia osakkeita ja osuuksia, ilmoitetaan oman pääoman erillisenä eränä otsakkeen ”vähemmistöosuudet” alla.
         
      
            16.
         
         
            FITL:n 5 §:ssä säädetään Finanšu un kapitāla tirgus komisijan (rahoitus- ja pääomamarkkinaviranomainen) ja sen henkilöstön ja valtuutettujen vahingonkorvausvelvollisuudesta. Kyseisen säännöksen mukaan he eivät ole vahingonkorvausvelvollisia pääomamarkkinoiden osallistujiin tai kolmansiin osapuoliin nähden. He eivät ole vastuussa myöskään toimenpiteistä, joita he ovat toteuttaneet hoitaessaan moitteettomasti heille lainsäädännössä tai muissa määräyksissä annettuja valvontatehtäviä lainmukaisella, oikealla ja hyväksyttävällä tavalla ja vilpittömässä mielessä.
         
      
            17.
         
         
            Kansallisten viranomaisten aiheuttaman vahingon korvaamisesta annetun lain (valsts pārvaldes iestāžu nodarīto zaudējumu atlīdzināšanas likums, jäljempänä VPINZAL) 13 §:n 3 momentissa säädetään valtion elinten aiheuttamasta vahingosta maksettavan korvauksen suuruudesta seuraavaa:
            ”Vahingonkorvauksen suuruus määritetään yleensä tämän lain 12 §:n mukaisesti lasketun määrän perusteella, ja se on
            
                     1)
                  
                  
                     100 prosenttia tästä määrästä, kun laskettu määrä on enintään 142288 euroa
                  
               
                     2)
                  
                  
                     50–100 prosenttia tästä määrästä, kun laskettu määrä on 142 289–1 422872 euroa
                  
               
                     3)
                  
                  
                     kohtuullinen määrä, joka voi olla alle 50 prosenttia tästä määrästä, kun laskettu määrä on yli 1422872 euroa
                  
               – –”
         
      
      II Tosiseikat ja pääasian oikeudenkäynti
   
   
            18.
         
         
            Pääasian kantaja, Euromin Holdings (Cyprus) Limited (jäljempänä Euromin), hankki pörssinoteeratun osakeyhtiön ”Ventspils nafta” (jäljempänä kohdeyhtiö) osakkeita ja sai näin omistukseensa 93,24 prosenttia kaikista yrityksen osakkeista, joihin liittyy äänioikeus. Oston vuoksi se on velvollinen esittämään kohdeyhtiön muille osakkaille pakollisen ostotarjouksen näiden osakkeista. Euromin lähetti Finanšu un kapitāla tirgus komisijalle (rahoitus- ja pääomamarkkinaviranomainen, jäljempänä FKMK) tätä varten hyväksyttäväksi luonnoksen pakollisesta tarjouksesta, jossa tarjottu hinta oli 3,12 euroa osakkeelta.
         
      
            19.
         
         
            FKMK hylkäsi tämän luonnoksen 15.10.2015 tekemällään päätöksellä. Se esitti näkemyksenään, että Eurominin olisi tehtävä kohdeyhtiön vähemmistöosakkaille pakollinen ostotarjous, jossa tarjottu hinta on 4,56 euroa osakkeelta (jäljempänä riidanalainen päätös). Euromin laati tämän jälkeen vastaavansisältöisen tarjouksen ja osti vähemmistöosakkaiden osakkeet hintaan 4,56 euroa osakkeelta.
         
      
            20.
         
         
            FKMK:n näkemyksen mukaan osakkeen hinnaksi saadaan 4,56 euroa, kun sovelletaan oikein FITL:n 74 §:n 1 momentin 3 kohdassa tarkoitettua laskentamenetelmää. Kyseisen säännöksen mukaan tarjotun hinnan on perustuttava arvoon, joka saadaan, kun kohdeyhtiön nettovarallisuus jaetaan liikkeeseen laskettujen osakkeiden lukumäärällä. Nettovarallisuus määritellään siinä siten, että se on kohdeyhtiön yhteenlasketut varat vähennettynä sen omilla osakkeilla ja veloilla. Jos kyse on konsernista, FITL:n 74 §:n 2 momentin mukaan on käytettävä konsolidoidun tilinpäätöksen tietoja. Toisin kuin Euromin, FKMK katsoo tältä osin, että konsolidoidussa tilinpäätöksessä esitetyt niin kutsutut määräysvallattomien omistajien osuudet, joita kolmansilla on kohdeyhtiön tytäryrityksissä, on laskettava kohdeyhtiön nettovarallisuuteen. FKMK:n mukaan nämä osuudet esitetään nimittäin kohdeyhtiön konsolidoidun tilinpäätöksen erillisessä erässä omana pääomana eikä velkoina, ja siksi niitä ei voida vähentää FITL:n 74 §:n 1 momentin 3 kohdan mukaisesti.
         
      
            21.
         
         
            Euromin nosti tästä päätöksestä kanteen Administratīvā apgabaltiesassa (alueellinen hallintotuomioistuin, Latvia) ja vaati vahingonkorvausta yhteensä 7236243,36 euron suuruisista lisäkustannuksista, jotka muodostuvat alkuperäisen tarjotun hinnan ja korotetun tarjotun hinnan välisestä erosta.
         
      
            22.
         
         
            Administratīvā apgabaltiesa hyväksyi kanteen osittain 10.3.2017 antamallaan tuomiolla. Se totesi riidanalaisen päätöksen lainvastaiseksi ja velvoitti FKMK:n maksamaan vahingonkorvausta, jonka määrä oli 50 prosenttia summien erotuksesta. Se perusteli vahingonkorvauksen pienentämistä VPINZAL:n 13 §:n 3 momentilla.
         
      
            23.
         
         
            Euromin ja FKMK tekivät tästä tuomiosta kassaatiovalituksen Augstākā tiesaan (Senāts) (ylin tuomioistuin).
         
      
            24.
         
         
            Tämä on epävarma yhtäältä siitä, onko pääasiassa sovellettu FITL:n 74 §:n 1 momentin 3 kohta yhdenmukainen direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan vaatimusten kanssa. Toisaalta se tiedustelee, onko unionin oikeuden virheellistä täytäntöönpanoa ja soveltamista koskeva unionin tuomioistuimen oikeuskäytäntö esteenä VPINZAL:n 13 §:n 3 momentin 3 kohdan soveltamiselle.
         
      
      III Ennakkoratkaisukysymykset ja asian käsittely unionin tuomioistuimessa
   
   
            25.
         
         
            Augstākā tiesa (Senāts) on tässä tilanteessa päättänyt lykätä asian käsittelyä ja esittää unionin tuomioistuimelle SEUT 267 artiklan nojalla seuraavat ennakkoratkaisukysymykset:
            
                     ”1)
                  
                  
                     Onko [direktiivin 2004/25] 5 artikla esteenä kansalliselle lainsäädännölle, jonka mukaan osakkeen hinta lasketaan pakollista ostotarjousta varten jakamalla kohdeyhtiön nettovarallisuus (johon sisältyvät määräysvallattomien omistajien omistusosuudet eli vähemmistöosuudet) liikkeeseen laskettujen osakkeiden lukumäärällä?
                  
               
                     2)
                  
                  
                     Jos ensimmäiseen kysymykseen vastataan kieltävästi eli siten, että kohdeyhtiön nettovarallisuuteen ei pidä sisällyttää määräysvallattomien omistajien osuuksia tai vähemmistöosuuksia, voidaanko osakkeen hinnan vahvistamismenetelmää pitää [direktiivin 2004/25] 5 artiklan 4 kohdan toisessa alakohdassa tarkoitetulla tavalla selkeästi määriteltynä, kun sen ymmärtämiseksi on välttämätöntä soveltaa yhtä tuomioistuinten käyttämää lainsäädännön tulkintamenetelmää eli teleologista rajoittamista?
                  
               
                     3)
                  
                  
                     Onko kansallinen lainsäädäntö [direktiivin 2004/25] 5 artiklan 4 kohdan – – mukainen, kun siinä säädetään, että on valittava korkein hinta seuraavista vaihtoehdosta:
                     
                              –
                           
                           
                              hinta, jolla tarjouksen tekijä tai yhdessä hänen kanssaan toimivat henkilöt ostivat kohdeyhtiön osakkeet tarjousta edeltäneiden 12 kuukauden aikana; jos osakkeet on ostettu eri hinnoilla, takaisinostohinta on osakkeiden korkein ostohinta 12 kuukauden aikana ennen takaisinostotarjouksen esittämistä koskevan lakisääteisen velvollisuuden syntymistä
                           
                        
                              –
                           
                           
                              osakkeen painotettu keskihinta säännellyillä markkinoilla tai monenvälisessä kaupantekojärjestelmässä, jolla kyseisillä osakkeilla on käyty eniten kauppaa viimeisten 12 kuukauden aikana; osakkeen painotettu keskihinta lasketaan 12 kuukauden ajalta ennen takaisinostotarjouksen esittämistä koskevan lakisääteisen velvollisuuden syntymistä
                           
                        
                              –
                           
                           
                              osakkeen arvo, joka lasketaan jakamalla kohdeyhtiön nettovarallisuus liikkeeseen laskettujen osakkeiden lukumäärällä; nettovarallisuus lasketaan siten, että kohdeyhtiön yhteenlasketuista varoista vähennetään omien osakkeiden ja velkojen osuus. Jos kohdeyhtiöllä on osakkeita, joiden nimellisarvot poikkeavat toisistaan, osakkeen arvon laskemiseksi nettovarallisuus jaetaan sen prosenttiosuuden mukaan, joka vastaa osakkeen kutakin nimellisarvoa yhtiön osakepääomassa.
                           
                        
               
                     4)
                  
                  
                     Jos kansallisessa lainsäädännössä vahvistettu laskentatapa, jossa käytetään [direktiivin 2004/25] 5 artiklan 4 kohdan toisessa alakohdassa jäsenvaltioille annettua harkintavaltaa, antaa tulokseksi 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisen alakohdan laskentatapaa korkeamman hinnan, onko direktiivin tavoitteen mukaista valita aina korkein hinta?
                  
               
                     5)
                  
                  
                     Silloin, kun yksityiselle aiheutuu vahinkoa Euroopan unionin oikeuden virheellisestä soveltamisesta, voidaanko kansallisessa lainsäädännössä säätää kyseisen vahingon korvaamista koskevasta rajoituksesta, jos tätä rajoitusta sovelletaan samalla tavoin sekä kansallisen lainsäädännön virheellisestä soveltamisesta aiheutuneisiin vahinkoihin että unionin oikeuden virheellisestä soveltamisesta aiheutuneisiin vahinkoihin?
                  
               
                     6)
                  
                  
                     Annetaanko [direktiivin 2004/25] tähän asiaan sovellettavissa säännöksissä oikeuksia yksityisille eli täyttyykö siihen liittyvä edellytys, jonka perusteella valtion vahingonkorvausvastuu syntyy?”
                  
               
      
            26.
         
         
            Euromin, Latvian tasavalta, Puolan tasavalta, Saksan liittotasavalta ja Euroopan komissio ovat esittäneet ennakkoratkaisukysymyksistä kirjallisia huomautuksia.
         
      
            27.
         
         
            Euromin, Latvian tasavalta ja komissio osallistuivat 9.7.2020 pidettyyn istuntoon.
         
      
      IV Oikeudellinen arviointi
   
   
            28.
         
         
            Augstākā tiesan (Senāts) ennakkoratkaisupyyntö koskee kahta aihekokonaisuutta. Se tiedustelee yhtäältä direktiivin 2004/25 5 artiklan oikeaa tulkintaa. Direktiivi sisältää yksityiskohtaiset säännöt pakolliselle ostotarjoukselle, joka tarjouksen tekijän on esitettävä yhtiön vähemmistöosakkaille ostaessaan osuuden, joka antaa kyseiselle henkilölle määräysvallan yhtiössä. Toisaalta se tiedustelee, mitä päätelmiä on tehtävä, jos kyseinen säännös on saatettu virheellisesti osaksi Latvian lainsäädäntöä. Sen on ratkaistava erityisesti, onko pääasiassa kyseessä olevalla tarjouksen tekijällä oikeus saada vahingonkorvauksia Latvian viranomaisilta, koska se on maksanut korotettua hintaa, ja jos näin on, missä laajuudessa.
         
      
            29.
         
         
            Neljä ensimmäistä kysymystä koskevat direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdassa tarkoitetun pakollisen ostotarjouksen ”käyvän hinnan” määrittämistä. Toisin kuin 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisessä alakohdassa säädetään, Latvian valvontaviranomaisten mukaan nyt käsiteltävässä asiassa ostotarjouksessa tarjottavana hintana ei pidä soveltaa korkeinta hintaa, jonka tarjouksen tekijä on maksanut lainsäädännössä vahvistetun ajanjakson aikana ennen ostotarjousta samoista arvopapereista (jäljempänä tarjouksen tekijän maksama korkein hinta). Valvontaviranomaisten mukaan hinnan on perustuttava pikemminkin osakkeen arvoon, joka saadaan, kun kansallisten vaatimusten mukaisesti vahvistettu yhtiön nettovarallisuus jaetaan liikkeeseen laskettujen osakkeiden lukumäärällä. Se on nimittäin suurempi kuin tarjouksen tekijän maksama korkein hinta.
         
      
            30.
         
         
            Tältä osin on aluksi selvitettävä kolmanteen ja neljänteen ennakkoratkaisukysymykseen annettavan vastauksen yhteydessä, onko ylipäätään direktiivin 2004/25 mukaista käyttää tarjouksen perustana muuta arvoa kuin tarjouksen tekijän maksamaa korkeinta hintaa, jos ensin mainittu on korkeampi kuin tarjouksen tekijän maksama korkein hinta (A kohta). Vasta sen jälkeen on tarkasteltava ensimmäisen ja toisen ennakkoratkaisukysymyksen kohdetta eli kohdeyhtiön nettovarallisuuden oikeaa laskutapaa käyvän tarjottavan hinnan määrittämiseksi. Tällöin on tutkittava vaatimuksia, joita direktiivissä mahdollisesti asetetaan tällaisen vaihtoehtoisen arvon laskemiselle (B kohta).
         
      
            31.
         
         
            Tämän jälkeen on tutkittava seurauksia, joita pääasiassa voisi aiheutua direktiivin virheellisestä täytäntöönpanosta. Kuudes ennakkoratkaisukysymys koskee sitä, onko direktiivin säännösten tavoitteena antaa tarjouksen tekijälle oikeuksia, jotta tämä voi vedota valtion vahingonkorvausvastuuseen unionin oikeuden rikkomisen vuoksi (C kohta).
         
      
            32.
         
         
            Lopuksi, jos tähän kysymykseen vastataan myöntävästi, viidenteen ennakkoratkaisukysymykseen annettavan vastauksen yhteydessä on vielä tarkasteltava sitä, ovatko vastaavuus- ja tehokkuusperiaatteet esteenä tämän korvauksen kiinteämääräiselle vähentämiselle pääasian oikeudenkäynnissä (D kohta).
         
      
      
         A
       
         Kolmas ja neljäs ennakkoratkaisukysymys
      
   
   
            33.
         
         
            Ennakkoratkaisua pyytänyt tuomioistuin tiedustelee kolmannella ja neljännellä kysymyksellään, onko direktiivi 2004/25 esteenä kansalliselle lainsäädännölle, jonka mukaan aina korkein kolmesta eri laskentamenetelmien tai kriteerien perusteella saadusta hinnasta on otettava tarjottavan hinnan perustaksi, kun 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisessä alakohdassa mainittu korkein hinta, jonka tarjouksen tekijä on maksanut samoista arvopapereista tarjousta edeltävänä aikana, jonka asianomainen jäsenvaltio on määrittänyt, on vain yksi näistä perusteista.
         
      
            34.
         
         
            Molemmilla kysymyksillä pyritään selventämään lähinnä sitä, voiko jäsenvaltio säätää pakollisen ostotarjouksen ”käyvän hinnan” määrittämiseksi direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisessä alakohdassa mainitun hinnan sijasta muista arvoista tai laskentamenetelmistä ja jos voi, millä edellytyksin. Tällöin on tarkasteltava ensin 5 artiklan 4 kohdan ensimmäiseen alakohtaan sisältyvää sääntöä (tästä 1 kohta), minkä jälkeen tutkitaan mahdollisuuksia poiketa tästä säännöstä (tästä 2 kohta). Lopuksi tutkitaan, mitä seurauksia tällä on pääasiassa sovellettavan säännöksen kannalta (tästä 3 kohta).
         
      
      1. Vähemmistöosakkaiden suojeleminen velvollisuudella esittää pakollinen ostotarjous tarjouksen tekijän maksamaan korkeimpaan hintaan
   
   
            35.
         
         
            Direktiivin 2004/25 mukaan kohdeyhtiön osakkaiden suojelu varmistetaan yritysoston yhteydessä yleisesti kattavilla velvoitteilla antaa tietoa, jonka perusteella osakkaat voivat arvioida oston vaikutuksia yritykseen tai jäljelle jääviin oikeuksiinsa osakkaina ja tehdä siten omalla vastuullaan itsenäisiä päätöksiä. (
                  7
               ) Jäljellä olevia osakkaita suojellaan erityisesti tarjouksen tekijän velvollisuudella esittää pakollinen ostotarjous. (
                  8
               ) Tällä annetaan vähemmistöosakkaille mahdollisuus myydä arvopaperinsa reiluin ehdoin ja erityisesti käypään hintaan. (
                  9
               ) Näin otetaan huomioon määräysvallan siirtymisen myötä muuttunut tilanne ja vältetään se, että vähemmistöosakkaat joutuvat ottamaan kantaakseen osakkeiden hinnan alenemiseen liittyvän riskin yritysoston seurauksena.
         
      
            36.
         
         
            Direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisen alakohdan mukaan tällaisessa pakollisessa ostotarjouksessa käypä korkein hinta on se hinta, jonka tarjouksen tekijä on maksanut säännellyillä markkinoilla samoista arvopapereista 1 kohdassa tarkoitettua tarjousta edeltävänä aikana, jonka asianomainen jäsenvaltio on määrittänyt. Tämä on pakollisen ostotarjouksen alarajana pidettävä hinta, ja tarjouksen tekijän on tarjottava vähintään tämä hinta.
         
      
            37.
         
         
            Säännös perustuu mielestäni siihen näkemykseen, että moitteettomasti toimivilla pääomamarkkinoilla osakkeen hinta määräytyy siten, ettei kyseistä yhtiötä yli- eikä aliarvosteta ja että se ilmentää näin ollen kyseisestä yhtiöstä omistetun osuuden todellista arvoa. Unionin lainsäätäjä on pyrkinyt tältä osin saavuttamaan tehokkaat, avoimet ja likvidit rahoitusmarkkinat. (
                  10
               )
         
      
            38.
         
         
            Lisäksi, kun sovelletaan tarjouksen tekijän maksamaa korkeinta hintaa, vähemmistöosakas saa mahdollisesti (
                  11
               ) määräysvaltapreemion, (
                  12
               ) kun taas tarjouksen tekijä saa varmuuden siitä, ettei hänen tarvitse maksaa pakollisen ostotarjouksen yhteydessä enempää kuin hän oli valmis maksamaan tarjousta edeltävänä aikana. (
                  13
               )
         
      
            39.
         
         
            Unionin tuomioistuin on jo todennut direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisestä alakohdasta, että säännös velvoittaa jäsenvaltioita eikä sen soveltaminen ole valinnaista. (
                  14
               ) Tämä tarkoittaa sitä, etteivät jäsenvaltiot voi jo ennalta päättää soveltaa jotain muuta (käypää) hintaa kuin tarjouksen tekijän maksamaa korkeinta hintaa.
         
      
      2. Mahdollisuudet poiketa korkeinta maksettua hintaa koskevasta säännöstä
   
   
      a) Korkeammantasoisen suojan varmistava poikkeava säännös
   
   
            40.
         
         
            Herää kuitenkin kysymys, voivatko jäsenvaltiot säätää pakollisten ostotarjousten vähimmäishinnaksi korkeamman hinnan kuin direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisessä alakohdassa mainitun hinnan, jotta voidaan turvata vähemmistöosakkaiden korkeampitasoinen suoja.
         
      
            41.
         
         
            Tässä yhteydessä on muistutettava siitä, että direktiivin 2004/25 johdanto-osan 25 perustelukappaleessa todetaan, että direktiivin tavoitteena on vähimmäisohjeiden määrittäminen arvopapereiden haltijoiden riittävän suojan varmistamiseksi. Direktiivin 2004/25 3 artiklan 2 kohdan b alakohdan mukaan jäsenvaltiot voivat näin ollen säätää tarjousten sääntelylle lisäehtoja ja ankarampia määräyksiä.
         
      
            42.
         
         
            On kuitenkin kyseenalaista, sovelletaanko direktiivin 2004/25 3 artiklan 2 kohtaa myös käyvän hinnan määrittämiseen pakollisen ostotarjouksen yhteydessä. Ankarammat määräykset ja lisäehdot ovat mahdollisia etenkin, jos kyse on osakkaiden käyttöön ostotarjouksen yhteydessä asetettavista asiakirjoista ja tiedoista. Jos 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisessä alakohdassa mainittu pakollisen ostotarjouksen hinta ei ole käypä hinta, kyseisen säännöksen toisessa alakohdassa säädetään, että valvontaviranomaiset voivat muuttaa tätä hintaa paitsi korottamalla myös alentamalla sitä. (
                  15
               ) Tämä puhuu vähimmäisvaatimusta vastaan.
         
      
            43.
         
         
            Maksettua korkeinta hintaa koskevan säännön luokitteleminen 3 artiklan 2 kohdan a alakohdassa tarkoitetuksi vähimmäisvaatimukseksi olisi kuitenkin ristiriidassa ennen kaikkea julkisista ostotarjouksista annetun direktiivin yleisen lähestymistavan kanssa. (
                  16
               ) Sen tavoitteena on nimittäin parantaa avoimuutta ja oikeusvarmuutta rajat ylittävissä yritysostoissa (
                  17
               ) sijoittautumisvapauden toteuttamiseksi. Sijoittautumisvapauden toteuttaminen edellyttää tässä yhteydessä, että sijoittajat voivat ennakoida tilanteen kunnolla, sillä yritysostojen kustannuksiin liittyvä epävarmuus voi estää rajatylittävät investoinnit. (
                  18
               ) Tässä merkityksellinen oikeusperusta, joka sisältyy SEUT 50 artiklan 2 kohdan g alakohtaan, edellyttää yhtiön jäsenten suojelua koskevien takeiden yhteensovittamista rajat ylittävien yritysostojen helpottamiseksi ja näiden takeiden tekemistä samanvertaisiksi. Yhtiön jäsenten suojelulla ei näin ollen ole tarkoitus rajoittaa sijoittautumisvapautta vaan edistää sen toteutumista. (
                  19
               ) Juuri näistä syistä direktiivin 2004/25 johdanto-osan yhdeksännessä perustelukappaleessa säädetään, että käypä hinta on määriteltävä unionissa yhdenmukaisesti. (
                  20
               )
         
      
            44.
         
         
            Direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäiseen alakohtaan sisältyvä korkeinta maksettua hintaa koskeva sääntö muodostaa näin ollen periaatteen, jota kaikkien jäsenvaltioiden on noudatettava, jotta vahvistetaan rajatylittävien julkisten ostotarjousten oikeusvarmuutta kaikkien osapuolten edun mukaisesti ja samalla varmistetaan vähemmistöosakkaiden suoja. (
                  21
               )
         
      
      b) Mahdollisuus poikkeamiseen, jos tarjouksen tekijän maksama korkein hinta ei ole käypä hinta tai se ei ole määritettävissä
   
   
            45.
         
         
            Unionin tuomioistuin on todennut, että direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisessä alakohdassa tarkoitettuna käypänä hintana pidetään ensisijaisesti (
                  22
               ) – eli yleensä – korkeinta hintaa, jonka tarjouksen tekijä on maksanut. (
                  23
               )
         
      
            46.
         
         
            Direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan toisen alakohdan mukaan jäsenvaltiot voivat antaa valvontaviranomaisilleen luvan korottaa tai alentaa tätä hintaa selkeästi määriteltyjen olosuhteiden vallitessa ja selkeästi määriteltyjen perusteiden mukaisesti. Säännöksessä mainitaan esimerkkeinä tilanteista, joissa tällainen muutos voi olla aiheellinen, ostajan ja myyjän välinen sopimus, poikkeukselliset tapahtumat tai asianomaisten arvopapereiden hintojen manipulointi. (
                  24
               ) Tällaisille tilanteille on yhteistä se, että tarjouksen tekijän maksama korkein hinta ei vastaa hintaa, joka määräytyisi moitteettomasti toimivilla pääomamarkkinoilla. Direktiivin 2004/25 3 artiklan 1 kohdan d alakohdan mukaan tällaista lopputulosta olisi vältettävä.
         
      
            47.
         
         
            Ainoastaan moitteettomasti toimivilla pääomamarkkinoilla voidaan perustellusti olettaa, että tarjouksen tekijän maksama korkein hinta on käypä hinta. (
                  25
               ) Direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan toisesta alakohdasta käy sen sijaan ilmi, että tätä hintaa ei unionin lainsäätäjän näkemyksen mukaan välttämättä pidetä käypänä hintana kyseisessä kohdassa mainituissa tapauksissa. (
                  26
               ) Mahdollisuudesta korottaa tai alentaa hintaa seuraa, että sekä osakkeen yli- että aliarvostaminen voi olla syynä sille, ettei hinta ole käypä. Tässä yhteydessä on korostettava, että sen arvioiminen, milloin tarjouksen tekijän maksama korkein hinta ei ole käypä hinta, on yksittäistapauksessa jäsenvaltioiden tehtävä. Direktiivissä ei nimittäin esitetä tyhjentävästi tapauksia, joissa valvontaviranomaisten tekemä muutos voisi olla aiheellinen. (
                  27
               )
         
      
            48.
         
         
            Direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan toisessa alakohdassa säädetty valvontaviranomaisille annettava lupa muuttaa tarjousta yksittäistapauksessa on vain valinnainen, (
                  28
               ) toisin sanoen jäsenvaltioiden ei tarvitse antaa valvontaviranomaisilleen tällaista lupaa. Valinnaisuus koskee kuitenkin vain keinoa, ei velvoitetta varmistaa ostotarjouksessa tarjottava käypä hinta. Jäsenvaltion on näin ollen voitava säätää myös muista mekanismeista tai menettelyistä tällaisen hinnan varmistamiseksi direktiivin 5 artiklan 4 kohdan toisessa alakohdassa mainittujen tapausten kaltaisissa tapauksissa. (
                  29
               ) Jäsenvaltio voi erityisesti säätää myös ipso iure direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisessä alakohdassa mainittua hintaa koskevasta poikkeuksesta, jos se ei ole käypä hinta. Lisäksi jäsenvaltioiden on voitava säätää mekanismista ostotarjouksessa tarjottavan käyvän hinnan määrittämiseksi, jos direktiivin 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisessä alakohdassa mainittua hintaa ei voida selvittää. (
                  30
               )
         
      
            49.
         
         
            Tätä näkemystä tukevat myös direktiivin 2004/25 4 artiklan 5 kohdan toisen alakohdan i alakohta ja sen johdanto-osan kuudes perustelukappale. (
                  31
               ) Lisäksi direktiivin 2004/25 3 artiklan 1 kohdan d alakohdassa vahvistetun periaatteen vastaisesti muutoin vakiinnutettaisiin tilanne, joka johtuu markkinoiden vääristymisestä tai markkinoiden tavanomaisen toiminnan häiriintymisestä.
         
      
            50.
         
         
            Avoimuuden ja ennustettavuuden varmistamiseksi (
                  32
               ) tällaisessa säännöstössä voidaan kuitenkin – kun otetaan huomioon direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan toisessa alakohdassa esitetyt edellytykset sille, että valvontaviranomaiset voivat muuttaa ostotarjouksessa tarjottua hinta – säätää muunlaisesta laskentamenetelmästä vain selkeästi määriteltyjen olosuhteiden vallitessa ja selkeästi määriteltyjen perusteiden mukaisesti. Tältä osin ei nimittäin voi olla merkitystä sillä, annetaanko kansalliselle valvontaviranomaiselle lupa muuttaa tarjottua hintaa yksittäistapauksessa kyseisen säännöksen toisen alakohdan mukaisesti vai soveltaako se direktiivin 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisessä alakohdassa tarkoitettuja abstrakteja ja yleisiä sääntöjä.
         
      
            51.
         
         
            Säännöksestä on näin ollen ilmettävä selkeästi yhtäältä se, missä tapauksissa pakollisen ostotarjouksen vähimmäishinnaksi on otettava jokin muu hinta kuin tarjouksen tekijän maksama korkein hinta. Tällaisten tapausten on lisäksi oltava merkittävyydeltään rinnastettavissa direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan toisessa alakohdassa mainittuihin tilanteisiin. (
                  33
               ) Toisaalta säännöksessä on vahvistettava selkeästi, miten jokin muu hinta on määritettävä tällaisissa tapauksissa.
         
      
            52.
         
         
            Unionin tuomioistuin on jo todennut tässä yhteydessä, että abstraktien oikeudellisten käsitteiden käyttö ei ole tälle esteenä, jos kyseisen käsitteen tulkinta on johdettavissa kyseessä olevasta kansallisesta säännöstöstä riittävän selkeällä, täsmällisellä ja ennustettavalla tavalla käyttäen kansallisessa oikeudessa hyväksyttyjä tulkintamenetelmiä. (
                  34
               )
         
      
      3. Seuraukset pääasiassa sovellettavan säännöksen kannalta
   
   
            53.
         
         
            Pääasiassa sovellettavassa FITL:n 74 §:n 1 momentissa ei säädetä ensi näkemältä, että sen 1 alakohdassa mainittua kriteeriä – tarjouksen tekijän maksamaa korkeinta hintaa – olisi sovellettava lähtökohtaisesti ensisijaisesti. Siinä ei nähtävästi vahvisteta myöskään tiettyjä edellytyksiä tai tilanteita, jotka johtaisivat jonkin laskentamenetelmän käyttöön. Velvollisuus valita lasketuista hinnoista korkein viittaa pikemminkin siihen, että pakollisessa ostotarjouksessa kaikkia kolmea laskentamenetelmää sovelletaan rinnakkain. Edellä esitettyjen toteamusten perusteella direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäinen alakohta olisi esteenä näin tulkitulle säännökselle.
         
      
            54.
         
         
            Ennakkoratkaisupyynnöstä käy kuitenkin ilmi, että Administratīvā apgabaltiesa on katsonut ensimmäisessä oikeusasteessa, että FITL:n 74 §:n 1 momenttia on mahdollista ja aiheellista tulkita siten, että sen 1 alakohtaa sovelletaan lähtökohtaisesti ensisijaisesti. Kyseisen momentin 2 ja 3 kohdassa tarkoitettuja laskentamenetelmiä sovelletaan sitä vastoin vain poikkeuksellisissa olosuhteissa. Kansallinen tuomioistuin on nähtävästi tulkinnut tämän vaatimuksen sisältyvän FITL:n 74 §:n 8 momenttiin, jossa säädetään valvontaviranomaisille annettavasta luvasta muuttaa ostotarjouksessa tarjottua hintaa poikkeuksellisten tapahtumien yhteydessä ja tässä tapauksessa myös luvasta käyttää FITL:n 74 §:n 1 momentin 3 kohdassa tarkoitettua laskentamenetelmää.
         
      
            55.
         
         
            Administratīvā apgabaltiesa on katsonut, että kohdeyhtiön arvopaperien likviditeetin puute on poikkeuksellinen tapahtuma. Latvian hallitus on vahvistanut tässä yhteydessä, että Latvian lainsäätäjä on ottanut huomioon FITL:n 74 §:n 1 momentin 2 ja 3 kohdan laadinnan yhteydessä Latvian osakemarkkinoilla vallitsevan erityisen tilanteen, sillä ne ovat äärimmäisen epälikvidit ja jatkuvasti passiiviset.
         
      
            56.
         
         
            Ennakkoratkaisua pyytäneen tuomioistuimen tehtävänä on arvioida, onko FITL:n 74 §:n 1 momentin tällainen tulkinta mahdollinen. Tässä yhteydessä on muistutettava, että ennakkoratkaisua pyytäneen tuomioistuimen on lähdettävä siitä, että lainsäätäjän tarkoituksena on ollut noudattaa direktiiviä, vaikka kyseessä olevaa säännöstä ei annettu nimenomaisesti direktiivin täytäntöönpanemiseksi tai vaikka säännös oli olemassa jo ennen direktiivin voimaantuloa. (
                  35
               )
         
      
            57.
         
         
            Jos ennakkoratkaisua pyytänyt tuomioistuin tulee tutkinnassaan siihen tulokseen, että FITL:n 74 §:n 1 momentin edellä esitetty tulkinta on mahdollinen, sen on vielä tutkittava, täyttyvätkö edellä 51 ja 52 kohdassa mainitut vaatimukset. Erityisesti on niin, että FITL:n 74 §:n 1 momentin 2 ja 3 kohdassa säädettyjen laskentamenetelmien soveltamisen ehtojen on oltava riittävän selkeät, täsmälliset ja ennustettavat, toisin sanoen on oltava määritettävissä, milloin kyse on poikkeuksellisista tapahtumista.
         
      
            58.
         
         
            Tältä osin on todettava yhtäältä, että direktiivissä 2004/25 jäsenvaltioille annetun harkintavallan tarkoituksena on nimenomaan se, että erilaisten pääomamarkkinoiden erityispiirteet ja jäsenvaltioissa vallitsevat erityiset olosuhteet voidaan ottaa riittävästi huomioon. (
                  36
               ) Epälikvidit ja passiiviset pääomamarkkinat eivät tällöin varmastikaan vastaa sitä mallia, joka unionin lainsäätäjällä oli mielessään direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäiseen alakohtaan sisältyvää säännöstä laadittaessa. (
                  37
               ) Tämänkaltaisissa olosuhteissa muodostettu hinta ei siksi voi olla käypä hinta. Ennakkoratkaisua pyytäneen tuomioistuimen on kuitenkin arvioitava tämä tapauskohtaisesti.
         
      
            59.
         
         
            Toiseksi viittauksilla pääomamarkkinoiden ”epälikviditeettiin” tai ”passiivisuuteen” ei vielä selvennetä riittävästi, mitä poikkeuksellisilla tapahtumilla tarkoitetaan. Talouden näkökulmasta näillä käsitteillä ei kuvailla mitään pysyvää skenaariota. Jotta tämän ratkaisuehdotuksen 52 kohdassa mainitussa oikeuskäytännössä tarkoitettu vaatimus ”selkeästi määritelty” täyttyy, Latvian oikeudessa olisi vahvistettava ainakin tietyt kaupankäyntivolyymit ja ‑tiheydet, joiden alittuessa arvopaperia pidetään epälikvidinä. Myös tämän tutkiminen on ennakkoratkaisua pyytäneen tuomioistuimen tehtävä.
         
      
            60.
         
         
            Lisäksi herää kysymys, onko sääntö, jonka mukaan poikkeuksellisissa tapahtumissa sovellettavaksi laskentamenetelmäksi on aina valittava se, joka johtaa korkeimpaan tulokseen, riittävän selkeä, täsmällinen ja ennustettava. Mielestäni näin on, koska kun verrataan kahta kiinteää arvoa, voidaan määrittää selkeästi, kumpi niistä on korkeampi. Se, onko vaihtoehtoiset laskentamenetelmät määritetty selkeästi edellä tarkoitetulla tavalla siten, että kyseiset arvot voidaan määrittää kiistatta ja niitä voidaan vertailla, on ensimmäisen ja toisen ennakkoratkaisukysymyksen kohteena, ja niitä tarkastellaan seuraavaksi.
         
      
      4. Välipäätelmä
   
   
            61.
         
         
            Edellä esitetystä seuraa, että direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohtaa on tulkittava siten, että jäsenvaltioiden on yleensä säädettävä pakollisten ostotarjousten vähimmäishinnaksi kyseisen säännöksen ensimmäisessä alakohdassa tarkoitettu hinta. Tämä ei koske kyseisen säännöksen toisessa alakohdassa mainittujen tapausten kaltaisia tapauksia, joissa tarjouksen tekijän samoista arvopapereista tarjousta edeltävänä aikana, jonka kyseinen jäsenvaltio on määrittänyt, maksamaa korkeinta hintaa ei pidetä käypänä hintana, minkä arvioiminen on ennakkoratkaisua pyytäneen tuomioistuimen tehtävä. Direktiivin 5 artiklan 4 kohdan ensimmäinen alakohta ei näin ollen ole esteenä kansalliselle lainsäädännölle, jonka mukaan tällaisessa tapauksessa sovelletaan jotain muuta kuin kyseisessä säännöksessä mainittua hintaa, jos yhtäältä edellytykset, joiden täyttyessä tämän hinnan voidaan katsoa olevan muu kuin käypä hinta, ja toisaalta ne perusteet, joiden mukaisesti vaihtoehtoinen arvo määritetään, ovat kansallisessa lainsäädännössä tunnustettuja tulkintamenetelmiä käytettäessä riittävän selkeitä, täsmällisiä ja ennustettavia.
            Kohdeyhtiön arvopaperien ”epälikviditeetin” ei voida katsoa olevan riittävän selkeä, täsmällinen ja ennustettava edellytys sille, että kyse on poikkeuksellisesta tapahtumasta, joka oikeuttaisi direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäiseen alakohtaan sisältyvästä säännöksestä poikkeamisen, jos lainsäädännössä ei ole selkeästi määritetty epälikvidiin arvopaperiin sovellettavia kaupankäyntivolyymeja ja ‑tiheyksiä.
         
      
      
         B
       
         Ensimmäinen ja toinen ennakkoratkaisukysymys
      
   
   
            62.
         
         
            Jos ennakkoratkaisua pyytänyt tuomioistuin päättelee sille kuuluvan arvioinnin perusteella, että FITL:n 74 §:n 1 momenttia voidaan tulkita siten, että sen 3 kohtaa sovelletaan vain poikkeustapauksessa, ja jos sen edellytykset on vahvistettu selkeästi, ensimmäinen ja toinen ennakkoratkaisukysymys koskevat tässä yhteydessä vaatimuksia, joita direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdassa asetetaan kyseisen säännöksen ensimmäisessä alakohdassa esitetystä hinnasta poikkeavan hinnan laskemisessa huomioon otettaville perusteille. (
                  38
               )
         
      
            63.
         
         
            FITL:n 74 §:n 1 momentin 3 kohdassa säädetään, että pakollisessa ostotarjouksessa tarjottava hinta lasketaan siten, että kohdeyhtiön nettovarallisuus jaetaan liikkeeseen laskettujen osakkeiden määrällä. Kohdeyhtiön nettovarallisuus lasketaan säännöksen mukaan siten, että omaisuuden muodostamasta kokonaisuudesta (varat) vähennetään kohdeyhtiön omat osakkeet ja velat. Kohdeyhtiön varoja ei nimittäin kohdisteta velkojen suuruisina. (
                  39
               ) Jos kohdeyhtiö on konsernin emoyhtiö, FITL 74 §:n 2 momentin mukaan laskennassa otetaan huomioon viimeisen konsolidoidun tilinpäätöksen tiedot. Siinä esitetään kaikki kohdeyhtiön taseeseen kirjatut varat ja velat sekä kaikkien niiden määräysvallassa olevien tytäryritysten tasearvot. (
                  40
               )
         
      
            64.
         
         
            Nyt käsiteltävässä asiassa kohdeyhtiö ei omista minkään tytäryrityksensä osakkeista sataa prosenttia. Sillä on kuitenkin useita enemmistöosakkuuksia, joten se on laatinut IFRS:n mukaisen konsolidoidun tilinpäätöksen. IFRS 10:n kappaleen 22 mukaan kohdeyhtiö sisällyttää tällöin tytäryhtiöiden vähemmistöosakkaiden osuudet (niin kutsutut määräysvallattomien omistajien osuudet) konsolidoidun tilinpäätöksen vastattavaa-puolelle oman pääoman erillisenä eränä eikä vieraana pääomana. Siksi FKMK katsoo, että myös nämä osuudet on luettava kohdeyhtiön nettovarallisuuteen. FITL:n 74 §:n 1 momentin 3 kohdan mukaan nettovarallisuuden laskennassa omien osakkeiden lisäksi voidaan vähentää ainoastaan velat, ei omaa pääomaa.
         
      
            65.
         
         
            Tämän perusteella ennakkoratkaisua pyytänyt tuomioistuin tiedustelee ensimmäisellä kysymyksellään, onko direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohta esteenä säännökselle, jonka mukaan ostotarjouksen käypää hintaa määritettäessä tytäryhtiön vähemmistöosakkaille kuuluvat varat lasketaan täysimääräisesti kohdeyhtiön nettovarallisuuteen myös silloin, kun kohdeyhtiöllä ei ole sataprosenttista osuutta tytäryhtiöstä. Jos näin ei voida tehdä, se tiedustelee toisella ennakkoratkaisukysymyksellään, onko FITL:n 74 §:n 1 momentin 3 kohdan teleologinen rajoittaminen sallittua unionin oikeuden näkökulmasta. Jos se osoittautuu tarpeelliseksi, ennakkoratkaisua pyytäneen tuomioistuimen käsityksen mukaan se voisi nimittäin johtaa siihen, että säännöstä ei voida enää pitää riittävän selkeänä, täsmällisenä ja ennustettavana tämän ratkaisuehdotuksen 52 kohdassa lainatussa oikeuskäytännössä tarkoitetulla tavalla.
         
      
            66.
         
         
            Myös tässä tapauksessa arvioinnissa on otettava huomioon kaksi näkökohtaa. Ensinnäkin, jos jäsenvaltiot käyttävät pakollisessa ostotarjouksessa poikkeuksellisesti muuta kuin 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisessä alakohdassa mainittua hintaa, niiden on varmistuttava siitä, että se on käypä hinta (tästä 1 kohta). Toiseksi tämän hinnan laskennassa huomioon otettavat perusteet on määriteltävä selkeästi, toisin sanoen niiden on oltava johdettavissa kyseessä olevasta säännöstöstä riittävän selkeällä, täsmällisellä ja ennustettavalla tavalla käyttäen kansallisessa oikeudessa hyväksyttyjä tulkintamenetelmiä (tästä 2 kohta).
         
      
      1. Käypä hinta
   
   
            67.
         
         
            Direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan toisessa alakohdassa mainitaan esimerkkejä perusteista, joiden soveltamiseen kansallisille valvontaviranomaisille voidaan antaa lupa määritettäessä hintaa, joka poikkeaa 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisessä alakohdassa mainitusta hinnasta. Tällaisia perusteita ovat esimerkiksi kohdeyhtiön arvo sen purkautuessa tai muut rahoitusanalyysien laadinnassa yleisesti käytetyt objektiiviset perusteet. Edellä esitetyn perusteella (
                  41
               ) ne on otettava huomioon myös poikkeavan käyvän hinnan määrittämistä koskevassa säännöstössä. Nämä esimerkit havainnollistavat, että – jos osakkeiden pörssihintoja ei voida käyttää – osakkeen poikkeavan hinnan määrittämisessä on käytettävä muulla tavoin selvitettävää kohdeyhtiön arvoa.
         
      
            68.
         
         
            Yrityksen arvo voidaan määrittää käyttämällä useita erilaisia perusteita ja menettelyjä. Direktiivin 5 artiklan 4 kohdan toisen alakohdan sanamuodosta käy tässä yhteydessä ilmi, että unionin lainsäätäjä on halunnut antaa jäsenvaltioille laajan harkintavallan soveltuvan menettelyn valinnassa, (
                  42
               ) kunhan ne valitsevat yhden tai useamman perusteen, joita käytetään yleisesti rahoitusanalyysien laadinnassa.
         
      
            69.
         
         
            Säännöksen tarkoitus rajoittaa kuitenkin jäsenvaltioille annettua harkintavaltaa vahvistaa perusteet. Niille on annettu harkintavaltaa nimenomaan kohdeyhtiön vähemmistöosakkeille esitettävän pakollisen ostotarjouksen käyvän hinnan laskennan osalta.
         
      
            70.
         
         
            Tässä yhteydessä on muistutettava siitä, että direktiivin 5 artiklan 4 kohtaa sovellettaessa käypää hintaa koskevasta vaatimuksesta ei seuraa, että osakkeen korkeinta mahdollista hintaa on pakko käyttää. (
                  43
               ) Direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdassa tarkoitetun käyvän hinnan on pikemminkin ilmennettävä kohdeyhtiössä olevan osuuden todellista taloudellista arvoa. Yhtäältä on nimittäin helpotettava ostoja, jotta sijoittautumisvapaus toteutuisi, mutta toisaalta niillä ei saa syrjiä vähemmistöosakkaita eikä varsinkaan loukata heidän omaisuudensuojaa koskevaa perusoikeuttaan. Tätä selvennetään myös lainsäätäjän perustavanlaatuisella ratkaisulla, jonka mukaan tarjouksen tekijän maksamaa korkeinta hintaa on yleensä pidettävä käypänä hintana. Moitteettomasti toimivilla pääomamarkkinoilla – jotka ovat tavoitteena – yritystä ei yli- eikä aliarvosteta. (
                  44
               )
         
      
            71.
         
         
            Direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisessä alakohdassa tarkoitetusta osakkeen hinnasta poikkeavan hinnan määrittämiseksi jäsenvaltiot voivat näin ollen säätää rahoitusanalyysissä hyväksytystä perusteesta, jota voidaan käyttää kohdeyhtiöstä omistetun osuuden todellisen taloudellisen arvon määrittämiseksi.
         
      
            72.
         
         
            Edellä esitetyn perusteella ennakkoratkaisua pyytäneen tuomioistuimen on yhtäältä tutkittava, onko yrityksen arvon määrittäminen sen nettovarallisuuden perusteella käyttämällä konsolidoidun tilinpäätöksen tietoja kansainvälisen tilinpäätösstandardin 10 (IFRS 10) sääntöjen mukaan rahoitusanalyytikkojen hyväksymä menetelmä. Toisaalta sen on tutkittava, voidaanko kansallisessa lainsäädännössä tässä yhteydessä säädettyjä laskentamenetelmiä käyttää kyseisestä yrityksestä omistetun osuuden todellisen taloudellisen arvon määrittämiseen.
         
      
            73.
         
         
            Komissio on korostanut unionin tuomioistuimen menettelyssä ensin mainitun näkökohdan osalta, että yrityksen tyypin mukaan taseeseen perustuvalla arvostusmenetelmällä voitaisiin määrittää sen todellinen arvo vain puutteellisesti. (
                  45
               )
         
      
            74.
         
         
            Kuten Latvian hallitus on perustellusti korostanut, säännös, jonka mukaan ostotarjouksessa tarjottavan hinnan määrittämiseksi kohdeyhtiön nettovarallisuus jaetaan liikkeeseen laskettujen osakkeiden määrällä, on rinnastettavissa asiallisesti säännökseen, jossa otetaan huomioon kyseisen yrityksen arvo sen purkautuessa. Tämä peruste mainitaan erikseen direktiivissä, ja kun otetaan huomioon direktiivissä jäsenvaltioille annettu laaja harkintavalta, sitä ei mielestäni pitäisi lähtökohtaisesti kyseenalaistaa.
         
      
            75.
         
         
            Mielestäni ei voida kyseenalaistaa myöskään sitä, että IFRS 10:n mukaisesti laaditun konsolidoidun tilinpäätöksen arvot ovat lähtökohtaisesti rahoitusanalyysissä yleisesti käytettyjä perusteita. Nämä kansainväliset tilinpäätösstandardit hyväksyttiin osaksi unionin oikeutta asetuksella N:o 1254/2012, ja asetuksen N:o 1606/2002 (
                  46
               ) johdanto-osan yhdeksännen perustelukappaleen mukaan niiden on annettava oikea ja riittävä kuva yrityksen taloudellisesta asemasta ja tuloksesta.
         
      
            76.
         
         
            Toisen näkökohdan osalta pääasian erityisyys liittyy kuitenkin siihen, että konsernin emoyhtiön siirtoarvon laskemiseksi huomioon olisi otettava IFRS 10:n sääntöjen mukaisesti laadittu viimeinen konsernitilinpäätös. Konsolidoidussa tilinpäätöksessä emoyhtiön ja sen kaikkien tytäryhtiöiden kaikki omaisuuserät merkitään vastaavaa-puolelle riippumatta siitä, miten suuren osuuden emoyhtiö omistaa tytäryhtiöistä. Määräysvallattomien kolmansien osapuolten osuudet emoyhtiön tytäryhtiöissä näkyvät vastattavaa-puolella oman pääoman erillisenä eränä. (
                  47
               )
         
      
            77.
         
         
            Tämä johtuu siitä, että IFRS 10:n tarkoituksena on ensisijaisesti antaa velkojille mahdollisemman realistinen kuva konsernin varallisuudesta. Tätä tarkoitusta varten emoyrityksen ja sen tytäryritysten varat, velat, oma pääoma, tuotot, kulut ja rahavirrat esitetään yhden taloudellisen kokonaisuuden varoina, velkoina, omana pääomana, tuottoina, kuluina ja rahavirtoina IFRS 10:n liitteen A mukaisesti. (
                  48
               ) Emoyrityksen ja tytäryritysten yhdistäminen on näin ollen perusteltua, kun otetaan huomioon IFRS 10:n erityinen tavoite. Kirjaamalla määräysvallattomien omistajien osuus erikseen ”omaksi pääomaksi” on tarkoitus antaa velkojille tietoa siitä, että kyseinen tytäryhtiö ei ole sataprosenttisesti emoyhtiön omistuksessa ja että kyseistä pääomaa ei pidä näin ollen rinnastaa ”tavanomaiseen” omaan pääomaan.
         
      
            78.
         
         
            Tämän perusteella ennakkoratkaisua pyytäneen tuomioistuimen on tutkittava, onko emo- ja tytäryhtiöiden kaikkien varojen yhdistäminen ilman mahdollisuutta määräysvallattomien omistajien osuuden suhteellisena vähennyksenä tehtävään oikaisuun asianmukaista emoyhtiössä olevan osuuden taloudellisen arvon määrittämiseksi. Tällöin sen on otettava huomioon erityisesti se, että määräysvallattomien kolmansien osapuolten osuudet on määritelty IFRS 10:n liitteen A (
                  49
               ) mukaisesti tytäryrityksen omaksi pääomaksi, joka ei kuulu välittömästi eikä välillisesti emoyritykselle ja joka esitetään siksi erillisenä eränä konsernitilinpäätöksessä. Tämä voisi tukea sitä näkemystä, että emoyhtiön siirtoarvon laskemiseksi tällaisia kolmansien osapuolten osuuksia olisi kohdeltava kuten vierasta pääomaa.
         
      
            79.
         
         
            Edellä esitetystä seuraa, että direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisestä alakohdasta poikkeavan käyvän hinnan määrittelyssä perusteena voidaan käyttää mitä tahansa rahoitusanalyysien laadinnassa yleisesti käytettyjä objektiivisia perusteita, joilla voidaan määrittää kohdeyhtiössä olevan osuuden todellinen taloudellinen arvo. Ennakkoratkaisua pyytäneen tuomioistuimen tehtävänä on arvioida, ilmentääkö kansallista säännöstä soveltamalla saatu hinta tällaista arvoa.
         
      
      2. Laskentaperusteiden selkeä määritteleminen
   
   
            80.
         
         
            Laskentamenetelmä, joka ennakkoratkaisua pyytäneen tuomioistuimen näkemyksen mukaan ilmentää kohdeyhtiössä olevan osuuden todellista taloudellista arvoa, olisi lisäksi voitava johtaa kansallisesta säännöstöstä riittävän selkeällä, täsmällisellä ja ennustettavalla tavalla käyttäen kansallisessa oikeudessa hyväksyttyjä tulkintamenetelmiä. (
                  50
               )
         
      
            81.
         
         
            Ennakkoratkaisua pyytänyt tuomioistuin näyttää katsovan, että velvoitteesta käyttää konsolidoidussa tilinpäätöksessä esitettyjä tietoja seuraa väistämättä, että FITL:n 74 §:n 1 momentin 3 kohdan mukaan tehtävässä laskennassa vähennettäviä eriä ovat ainoastaan konsolidoidussa tilinpäätöksessä ”velaksi” merkityt erät. Jos tällä tavoin ei kuitenkaan voida selvittää kohdeyhtiössä olevan osuuden todellista taloudellista arvoa, ennakkoratkaisua pyytänyt tuomioistuin katsoo, että sen on turvauduttava FITL:n 74 §:n 1 momentin 3 kohdan teleologiseen rajoittamiseen. Edellä esitetyn huomioon ottaen se epäilee, ettei kyseisessä säännöksessä tarkoitettu laskentamenetelmä ole selkeä.
         
      
            82.
         
         
            Tässä yhteydessä on muistutettava siitä, että vaatimus unionin oikeuden mukaisesta tulkinnasta edellyttää, että kansalliset tuomioistuimet ottavat huomioon kaikki kansallisen oikeuden säännöt ja soveltavat siinä hyväksyttyjä tulkintamenetelmiä voidakseen tulkita sitä mahdollisimman pitkälle kyseessä olevan direktiivin sanamuodon ja tarkoituksen mukaisesti, jotta direktiivissä tarkoitettu tulos saavutettaisiin ja SEUT 288 artiklan kolmatta kohtaa noudatettaisiin. (
                  51
               )
         
      
            83.
         
         
            Ennakkoratkaisua pyytäneen tuomioistuimen on näin ollen tutkittava ensisijaisesti, voidaanko FITL:n 74 §:n 1 momentin 3 kohtaa tulkita siten, että kohdeyhtiön nettovarallisuuden laskemiseksi kyseisessä kohdassa mainitusta varallisuuden kokonaismäärästä vähennetään summa, joka vastaa sitä osuutta tytäryhtiöiden tasearvoista, joka ei ole kohdennettu liiketoiminnassa kohdeyhtiölle (eli määräysvallattomien omistajien osuudet). Tätä näyttää tukevan ensi näkemältä se, että ilmeisesti kansallisessa lainsäädännössä ei viitata nimenomaisesti IFRS 10:ssä tarkoitettuihin velkoihin.
         
      
            84.
         
         
            Jos ennakkoratkaisua pyytänyt tuomioistuin katsoo, että perinteinen tulkinta ei johda tällaiseen päätelmään, sen on harkittava teleologista rajoittamista, mikäli Latvian oikeusjärjestyksessä tunnetaan tällainen oikeudellinen käsite. Sen on mahdollisesti myös jätettävä (osittain) soveltamatta ristiriidassa olevia kansallisia säännöksiä, jotta unionin oikeuden mukaista tulkintaa koskeva vaatimus täyttyy. (
                  52
               )
         
      
            85.
         
         
            Jos sen on turvauduttava säännöksen teleologiseen rajoittamiseen tai sen (osittaiseen) soveltamatta jättämiseen, näkemykseni on, että laskentamenetelmää ei voida pitää riittävän selkeänä, täsmällisenä ja ennustettavana tämän ratkaisuehdotuksen 52 kohdassa esitetyssä oikeuskäytännössä tarkoitetulla tavalla. Tämän vaatimuksen tarkoituksena on nimittäin parantaa tarjouksen tekijän oikeusvarmuutta tämän maksettavaksi tulevan hinnan osalta.
         
      
            86.
         
         
            Edellä esitetyn perusteella on näin ollen todettava, että direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisestä alakohdasta poikkeavan käyvän hinnan lakisääteiseksi määrittämiseksi käytettävää perustetta ei voida pitää riittävän selkeänä, täsmällisenä ja ennustettavana, jos sen soveltamiseksi säännöstä on rajoitettava teleologisesti tai säännös on jätettävä soveltamatta, koska se on unionin oikeuden vastainen.
         
      
      
         C
       
         Kuudes ennakkoratkaisukysymys
      
   
   
            87.
         
         
            Ennakkoratkaisua pyytänyt tuomioistuin tiedustelee kuudennella kysymyksellään, onko direktiivin 2004/25 säännöksillä, erityisesti sen 5 artiklan 4 kohdalla, tarkoitus antaa tarjouksen tekijälle oikeuksia yritysoston yhteydessä.
         
      
            88.
         
         
            Tämän kysymyksen taustalla on se, että vakiintuneen oikeuskäytännön mukaan jäsenvaltio voi joutua vastuuseen vahingoista, joita yksityisille on aiheutunut kyseisen jäsenvaltion syyksi luettavasta unionin oikeuden rikkomisesta, kun kolme edellytystä täyttyy, eli kun rikotun unionin oikeussäännön tarkoituksena on antaa oikeuksia yksityisille, kun tämän oikeussäännön rikkominen on riittävän ilmeinen ja kun kyseisille yksityisille aiheutunut vahinko on välittömässä syy-yhteydessä tähän rikkomiseen. (
                  53
               )
         
      
            89.
         
         
            Nyt käsiteltävän asian erityispiirteenä on se, että direktiivin 2004/25 4 artiklan 6 kohdan mukaan jäsenvaltioilla on toimivalta säätää, onko tarjouksen osapuolilla oikeus panna vireille hallinnollinen tai tuomioistuinmenettely ja millä edellytyksin se on mahdollista tehdä. Niillä on erityisesti toimivalta säätää, ettei tuomioistuinmenettely ole mahdollinen, ja päättää siitä, vaikuttaako tällainen menettely tarjouksen lopputulokseen. Direktiivi ei myöskään vaikuta jäsenvaltioiden toimivaltaan määrittää valvontaviranomaisten vastuuta koskevat oikeussäännöt.
         
      
            90.
         
         
            Tarjouksen osapuolten oikeuksien tällaista rajoittamista perustellaan sillä, että yritysostoa ei pidä estää pitkällä oikeudenkäynnillä, joka koskee esimerkiksi käypää tarjottavaa hintaa. (
                  54
               ) Direktiivin tavoitteena ei kuitenkaan ole estää vahingonkärsijää viemästä asiaa tuomioistuimen käsiteltäväksi ainakin vahingonkorvauksen saamista varten. (
                  55
               )
         
      
            91.
         
         
            Vaikka jäsenvaltiot voivat näin antaa tarjouksen osapuolten oikeuksien käyttöä koskevia yksityiskohtaisia sääntöjä ja mahdollisesti rajoittaa oikeuksien käyttöä yritysoston tietyissä menettelyvaiheissa, direktiivin 2004/25 4 artiklan 6 kohdasta ei mielestäni voida päätellä, että jäsenvaltiot voivat yksinkertaisesti sulkea pois subjektiiviset oikeudet, vaikka niistä säädetään direktiivissä.
         
      
            92.
         
         
            Sitä, onko säännöksellä tarkoitus antaa yksityisille oikeuksia, on nimittäin arvioitava aina kyseisen säännöksen perusteella. Unionin tuomioistuin on todennut vastaavasti, että tähän kysymykseen ei voida antaa yleistä vastausta viittaamalla sen direktiivin tavoitteisiin, johon kyseinen säännös sisältyy. (
                  56
               ) Lisäksi se seikka, että säännöksellä tavoitellaan muitakin päämääriä, ei sulje pois sitä, että sillä pyritään myös suojelemaan yksityisiä. (
                  57
               )
         
      
            93.
         
         
            Tämä merkitsee pääasian kannalta sitä, että direktiivissä 2004/25 vahvistettu päämäärä, joka on kohdeyhtiön vähemmistöosakkeiden suojelu (
                  58
               ), ei sulje pois sitä, että kyseisen direktiivin 5 artiklan 4 kohtaan sisältyvällä säännöksellä on tarkoitus suojella myös tarjouksen tekijää. Tältä osin on jo todettu, että direktiivin 5 artiklan 4 kohdan ensimmäiseen alakohtaan sisältyvällä säännöksellä, joka koskee maksettua korkeinta hintaa, on tarkoitus taata tarjouksen tekijän oikeusvarmuus. (
                  59
               ) Lisäksi käypää hintaa koskevalla perusteella on tarkoitus varmistaa, että vähemmistöosakkaalle korvataan hänellä kohdeyhtiössä olevan omistusosuuden todellinen taloudellinen arvo. (
                  60
               ) Direktiivin 5 artiklan 4 kohdan toisessa alakohdassa säädetty mahdollisuus alentaa tarjouksen tekijän maksamaa korkeinta hintaa havainnollistaa kuitenkin, että tarjouksen tekijää on samalla suojeltava siltä, ettei sen tarvitse maksaa käypää hintaa korkeampaa hintaa.
         
      
            94.
         
         
            Mielestäni ratkaisevaa on kuitenkin se, että direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdalla puututaan välittömästi tarjouksen tekijän oikeudelliseen asemaan ja erityisesti sen omistusoikeuteen, koska se velvoitetaan maksamaan käypä hinta. Vastaavasti vastatessaan kysymykseen siitä, onko säännöksellä tarkoitus suojella yksityistä, unionin tuomioistuin on korostanut sitä, onko säännöksen soveltamisella välitön vaikutus yksityisen oikeudelliseen asemaan. (
                  61
               )
         
      
            95.
         
         
            Latvian hallitus on kuitenkin väittänyt ennakkoratkaisumenettelyssä, ettei direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdasta voida päätellä mitään tiettyä ostotarjouksessa tarjottavaa hintaa, vaan jäsenvaltioille jää harkintavaltaa käypää hintaa sovellettaessa. Se sekoittaa kuitenkin keskenään kysymykset, jotka koskevat säännöksen yksityistä suojelevaa luonnetta ja säännöksen välitöntä sovellettavuutta. Ainoastaan viimeksi mainitun osalta on nimittäin tarpeen, että kyseistä säännöstä voidaan pitää ehdottomana ja riittävän täsmällisenä. (
                  62
               ) Arvioitaessa, onko kyse riittävän ilmeisestä rikkomisesta, valtion vastuun yhteydessä huomioon otettavia seikkoja ovat kylläkin rikotun oikeusnormin selkeys ja täsmällisyys sekä rikotussa oikeusnormissa kansallisille viranomaisille annetun harkintavallan laajuus. (
                  63
               ) Tämän edellytyksen täyttyminen ei ole kuitenkaan kuudennen ennakkoratkaisukysymyksen kohteena, ja sen arvioiminen on ennakkoratkaisua pyytäneen tuomioistuimen tehtävä.
         
      
            96.
         
         
            Oikeusnormin välitön sovellettavuus ei ole kuitenkaan edellytys sille olettamukselle, että sen tarkoituksena on suojella yksityistä. (
                  64
               ) Päinvastoin yksityisellä on mahdollisuus vaatia jäsenvaltiolta vahingonkorvausta silloin, kun hän ei voi vedota suoraan unionin oikeuteen. (
                  65
               )
         
      
            97.
         
         
            Jäsenvaltiot säätävät kansallisen hallinto-, siviili- ja menettelyoikeutensa mukaisesti ja direktiivin 2004/25 4 artiklan 6 kohdassa niille annettua toimivaltaa käyttäen siitä, miten käytännössä varmistetaan 5 artiklan 4 kohdan tavoite, joka on tarjouksen tekijän suojelu ostotarjousmenettelyssä. Pääasian osalta tässä yhteydessä riittää, kun todetaan, että Latvian lainsäädännössä tarjouksen tekijälle annetaan ilmeisesti mahdollisuus hakea muutosta valvontaviranomaisen päätökseen.
         
      
            98.
         
         
            Kuudenteen ennakkoratkaisukysymykseen on näin ollen vastattava, että direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohtaa on tulkittava siten, että kyseisellä säännöksellä on tarkoitus suojella tarjouksen tekijää ostotarjousmenettelyssä siltä, että sen olisi maksettava pakollisen tarjouksen yhteydessä käypää hintaa korkeampi hinta.
         
      
      
         D
       
         Viides ennakkoratkaisukysymys
      
   
   
            99.
         
         
            Augstākā tiesa (Senāts) tiedustelee lopuksi viidennellä ennakkoratkaisukysymyksellään, onko unionin oikeus esteenä kansalliselle lainsäädännölle, jossa säädetään tietyn suuruisesta vahingosta lähtien mahdollisuudesta vähentää kiinteämääräisesti unionin oikeuden rikkomisen vuoksi maksettavaa vahingonkorvausta.
         
      
            100.
         
         
            Vakiintuneen oikeuskäytännön mukaan asiaa koskevan unionin sääntelyn puuttuessa kullakin jäsenvaltiolla on toimivalta korjata unionin oikeuden rikkomisesta aiheutuneen vahingon seuraukset vahingonkorvausvastuuta koskevan kansallisen lainsäädäntönsä rajoissa. Tällöin on ainoastaan varmistettava yhtäältä, että vahingonkorvausta koskevassa kansallisessa lainsäädännössä vahvistetut edellytykset eivät ole epäedullisempia kuin edellytykset, jotka koskevat samankaltaisia jäsenvaltion sisäiseen oikeuteen perustuvia vaatimuksia (vastaavuusperiaate). Toisaalta niillä ei saa tehdä korvauksen saamista käytännössä mahdottomaksi tai suhteettoman vaikeaksi (tehokkuusperiaate). (
                  66
               ) Tämä koskee lähtökohtaisesti myös vahingonkorvauksen laajuuden määrittämistä. (
                  67
               )
         
      
            101.
         
         
            Vastaavuusperiaatteen osalta viidennestä ennakkoratkaisukysymyksestä käy ilmi, että VPINZAL:n 13 §:n 3 momentin 3 kohdassa säädetty valtion vastuuseen perustuvien vahingonkorvausten kiinteämääräinen rajoittaminen koskee sekä kansallisen että unionin oikeuden rikkomisesta aiheutuneita vahinkoja.
         
      
            102.
         
         
            Näin ollen on tutkittava, vaikutetaanko vahingonkorvauksen rajoittamisella suhteettomalla tavalla unionin oikeuteen perustuvan valtion vahingonkorvausvastuun tehokkuutta.
         
      
            103.
         
         
            Unionin tuomioistuimen oikeuskäytännöstä ilmenee tältä osin, että unionin oikeuden rikkomisesta yksityisille aiheutuneista vahingoista suoritettavan korvauksen on oltava asianmukainen kärsityn vahingon korvaamisen kannalta, jotta yksityisten oikeuksien tehokas suoja voitaisiin varmistaa. (
                  68
               ) Latvian hallitus päättelee tämän perusteella, että vahinkoa ei ole välttämätöntä korvata täysimääräisesti, kunhan korvausta voidaan pitää asianmukaisena.
         
      
            104.
         
         
            Sitä, onko unionin tuomioistuin aiemmin katsonut, että tietyissä tapauksissa asianmukainen korvaus on riittävä täysimääräisen korvauksen sijasta, ei ole tarpeen selventää tässä asiassa. (
                  69
               ) Pääasian oikeudenkäynnin osalta on riittävää todeta, että silloin, kun kyse on selvästi määritettävissä olevasta rahallisesta vahingosta, täysimääräistä korvausta pienempää korvausta ei voida pitää asianmukaisena. (
                  70
               ) Unionin tuomioistuin on jo todennut vastaavasti, että tiettyjen vahinkojen sulkeminen yleisesti pois niiden vahinkojen joukosta, jotka voidaan korvata, tekee asianmukaisen korvauksen saamisen mahdottomaksi. (
                  71
               )
         
      
            105.
         
         
            Siltä osin kuin Latvian hallitus on väittänyt suullisessa käsittelyssä myös tässä asiayhteydessä, että vahingonkorvausta vähentämällä otetaan huomioon direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan suhteellinen epämääräisyys ja jäsenvaltioille annettu laaja harkintavalta, sen väite ei vakuuta. Tältä osin on riittävää todeta, että näillä seikoilla on merkitystä korkeintaan silloin, kun arvioidaan, onko kyse riittävän ilmeisestä rikkomisesta. (
                  72
               )
         
      
            106.
         
         
            Latvian hallitus korostaa lisäksi yhtäältä sitä, että vahingonkorvausta koskevan oikeuden laajuuden rajoittamisella pyritään siihen, ettei julkista taloutta rasiteta kohtuuttomasti valtion vastuuta koskevilla kanteilla. Toisaalta se korostaa sitä, että tarjouksen tekijä voi vaatia vähemmistöosakkaita maksamaan takaisin liikaa maksetun määrän perusteetonta etua koskevien sääntöjen mukaisesti.
         
      
            107.
         
         
            Näiden väitteiden osalta on todettava ensinnäkin, että unionin tuomioistuin on katsonut aiheelliseksi rajoittaa jäsenvaltion velvollisuutta palauttaa unionin oikeuden mukainen tilanne ainoastaan hyvin poikkeuksellisissa olosuhteissa, ja siitä päättäminen kuuluu joka tapauksessa unionin tuomioistuimelle. (
                  73
               ) VPINZAL:n 13 §:ssä sen sijaan säädetään vahingonkorvausta koskevan oikeuden yleisestä rajoittamisesta. Myöskään pääasian oikeudenkäynnissä rajoitus ei näytä perustuvan siihen, että julkistalouden vakaus uhkaisi vaarantua. (
                  74
               ) Tällaisilla puhtaasti finanssipoliittisilla seikoilla ei näin ollen voida perustella sitä, että tarjouksen tekijän oikeutta vahingonkorvaukseen rajoitetaan.
         
      
            108.
         
         
            Toiseksi tarjouksen tekijää ei voida vaatia nostamaan perusteetonta etua koskeva kanne vähemmistöosakkaita vastaan. Kuten edellä totesin, jäsenvaltiot voivat tosin direktiivin 2004/25 4 artiklan 6 kohdan mukaisesti määrittää, mitkä oikeussäännöt koskevat valvontaviranomaisten vastuuta tai tarjouksen osapuolten välistä oikeudenkäyntiä. Tällaisten sääntöjen on kuitenkin oltava tehokkuusperiaatteen mukaisia. Kansallisessa lainsäädännössä olisi näin ollen asetettava käyttöön kohtuullinen mekanismi, jonka avulla vähemmistöosakkailta voidaan periä takaisin liikaa maksettu määrä. Ei voida kuitenkaan odottaa, että tarjouksen tekijä saattaisi vireille riita-asian jokaista vähemmistöosakasta vastaan. Tarjouksen tekijä kantaisi tällöin yksin varojen menetykseen ja vastapuolen maksukyvyttömyyteen liittyvät riskit. Tällaisissa olosuhteissa korvauksen vaatiminen olisi näin ollen mahdotonta tai ainakin suhteettoman hankalaa. Siksi unionin oikeudessa ei vaadita tässä yhteydessä, että vahinkoa kärsineet henkilöt käyttäisivät järjestelmällisesti kaikkia käytettävissään olevia oikeussuojakeinoja, jos siitä aiheutuu suhteettomia vaikeuksia tai jos sitä ei kohtuullisesti voida heiltä vaatia. (
                  75
               ) Tämä ei luonnollisestikaan sulje pois sitä, että oikeus vahingonkorvaukseen voidaan evätä, jos vastapuoli on jo korvannut tarjouksen tekijälle liikaa maksetut määrät. (
                  76
               )
         
      
            109.
         
         
            Edellä esitetyn perusteella ennakkoratkaisua pyytäneen tuomioistuimen viidenteen kysymykseen on vastattava siten, että unionin oikeus on esteenä kansalliselle lainsäädännölle, jonka mukaan tietynsuuruisesta vahingosta lähtien sovelletaan kiinteää 50 prosentin vähennystä, kun kyse on selvästi määritettävästä rahallisesta vahingosta, joka on aiheutunut yksityiselle välittömästi kausaalisesti siitä, että kyseinen jäsenvaltio on syyllistynyt yksityistä suojaavan unionin oikeuden säännöksen ilmeiseen rikkomiseen.
         
      
      V Ratkaisuehdotus
   
   
            110.
         
         
            Edellä esitetyn perusteella ehdotan, että unionin tuomioistuin vastaa Augstākā tiesan (Senāts) esittämiin kysymyksiin seuraavasti:
            
                     1)
                  
                  
                     Julkisista ostotarjouksista 21.4.2004 annetun Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivin 2004/25/EY 5 artiklan 4 kohtaa on tulkittava siten, että jäsenvaltioiden on yleensä säädettävä pakollisen ostotarjouksen vähimmäishinnaksi kyseisen säännöksen ensimmäisessä alakohdassa tarkoitettu hinta. Tämä ei koske kyseisen säännöksen toisessa alakohdassa mainittujen tapausten kaltaisia tapauksia, joissa tarjouksen tekijän samoista arvopapereista tarjousta edeltävänä aikana, jonka kyseinen jäsenvaltio on määrittänyt, maksamaa korkeinta hintaa ei pidetä käypänä hintana, minkä arvioiminen on kansallisen tuomioistuimen tehtävä. Direktiivin 5 artiklan 4 kohdan ensimmäinen alakohta ei näin ollen ole esteenä kansalliselle lainsäädännölle, jossa tällaisessa tapauksessa sovelletaan jotain muuta kuin kyseisessä säännöksessä mainittua hintaa, jos yhtäältä edellytykset, joiden täyttyessä tämän hinnan voidaan katsoa olevan muu kuin käypä hinta, ja toisaalta ne perusteet, joiden mukaisesti vaihtoehtoinen arvo määritetään, ovat riittävän selkeitä, täsmällisiä ja ennustettavia kansallisessa lainsäädännössä hyväksyttyjä tulkintamenetelmiä käytettäessä.
                     
                              a)
                           
                           
                              Kohdeyhtiön arvopaperien ”epälikviditeetin” ei katsota olevan riittävän selkeä, täsmällinen ja ennustettava edellytys sille, että kyse on poikkeuksellisesta tapahtumasta, joka oikeuttaisi direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäiseen alakohtaan sisältyvästä säännöksestä poikkeamisen, jos lainsäädännössä ei ole selkeästi määritetty epälikvidiin arvopaperiin sovellettavia kaupankäyntivolyymeja ja ‑tiheyksiä.
                           
                        
                              b)
                           
                           
                              Direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohdan ensimmäisestä alakohdasta poikkeavan käyvän hinnan määrittelyssä perusteena voidaan käyttää mitä tahansa rahoitusanalyysien laadinnassa yleisesti käytettyjä objektiivisia perusteita, joilla voidaan määrittää kohdeyhtiössä olevan osuuden todellinen taloudellinen arvo. Kansallisen tuomioistuimen tehtävänä on arvioida, ilmentääkö kansallista säännöstä soveltamalla saatu hinta tällaista arvoa.
                           
                        
                              c)
                           
                           
                              Arvostusperustetta ei kuitenkaan voida pitää riittävän selkeänä, täsmällisenä ja ennustettavana, jos sen soveltamiseksi säännöstä on rajoitettava teleologisesti tai jos säännös on jätettävä soveltamatta, koska se on unionin oikeuden vastainen.
                           
                        
               
                     2)
                  
                  
                     Direktiivin 2004/25 5 artiklan 4 kohtaa on tulkittava siten, että kyseisellä säännöksellä on tarkoitus suojella tarjouksen tekijää ostotarjousmenettelyssä siltä, että sen olisi maksettava pakollisen ostotarjouksen yhteydessä käypää hintaa korkeampi hinta.
                  
               
                     3)
                  
                  
                     Unionin oikeus on esteenä kansalliselle lainsäädännölle, jonka mukaan tietynsuuruisesta vahingosta lähtien sovelletaan kiinteää 50 prosentin vähennystä, kun kyse on selvästi määritettävästä rahallisesta vahingosta, joka on aiheutunut yksityiselle välittömästi kausaalisesti siitä, että kyseinen jäsenvaltio on syyllistynyt yksityistä suojaavan unionin oikeuden säännöksen ilmeiseen rikkomiseen.
                  
               
      (
         1
      )	Alkuperäinen kieli: saksa.
   (
         2
      )	Julkisista ostotarjouksista 21.4.2004 annettu Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivi 2004/25/EY (EUVL 2004, L 142, s. 12), sellaisena kuin se on muutettuna 15.5.2014 annetulla Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivillä 2014/59/EU, (jäljempänä direktiivi 2004/25) (EUVL 2014, L 173, s. 190).
   (
         3
      )	Tuomio 20.7.2017, Marco Tronchetti Provera ym. (C‑206/16, EU:C:2017:572).
   (
         4
      )	EUVL 2012, L 360, s 1.
   (
         5
      )	Korostukset alkuperäisessä tekstissä.
   (
         6
      )	Korostukset alkuperäisessä tekstissä.
   (
         7
      )	Ks. erityisesti direktiivin 2004/25 6 ja 8 artikla sekä 3 artiklan 1 kohdan b ja c alakohdassa mainitut periaatteet.
   (
         8
      )	Tuomio 20.7.2017, Marco Tronchetti Provera ym. (C‑206/16, EU:C:2017:572, 28 kohta).
   (
         9
      )	Ks. yhtiöoikeuden asiantuntijoiden korkean tason työryhmän kertomus ostotarjousmenettelystä, Bryssel, 10.1.2002 (jäljempänä Winterin kertomus), s. 53.
   (
         10
      )	Ks. esim. markkinoiden väärinkäytöstä 16.4.2014 annetun Euroopan parlamentin ja neuvoston asetuksen (EU) N:o 596/2014 (markkinoiden väärinkäyttöasetus) (EUVL 2014, L 173, s. 1) johdanto-osan toinen perustelukappale ja 13 artiklan 2 kohdan a ja c alakohta tai arvopapereiden yleisölle tarjoamisen tai kaupankäynnin kohteeksi ottamisen yhteydessä julkistettavasta esitteestä 4.11.2003 annetun Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivin 2003/71/EY johdanto-osan kymmenes perustelukappale (EUVL 2003, L 345, s. 64).
   (
         11
      )	Kun osto toteutetaan siten, että yksittäinen osakas saa yhtiöstä määräysvallan tuottavan osuuden. Määräysvallan voi kuitenkin saada myös ostamalla pienemmän määrän osakkeita ja yhdistämällä osuudet sen jälkeen toisen osakkaan kanssa.
   (
         12
      )	Tällä tarkoitetaan ”lisämaksua”, jonka tarjouksen tekijän on maksettava toimivilla markkinoilla määräysvaltaan oikeuttavista osakkeista, koska hän saa osakkeiden omistuksen lisäksi myös mahdollisuuden vaikuttaa yhtiön toimintaan.
   (
         13
      )	Ks. tästä Winterin kertomus, s. 58.
   (
         14
      )	Tuomio 20.7.2017, Marco Tronchetti Provera ym. (C‑206/16, EU:C:2017:572, 28 ja 30 kohta).
   (
         15
      )	Ks. tästä yksityiskohtaisemmin tämän ratkaisuehdotuksen 47 kohta.
   (
         16
      )	Direktiivin yleisten tavoitteiden huomioonottaminen vastattaessa siihen, voivatko jäsenvaltiot poiketa sen säännöksistä, ks. tuomio 23.5.1990, Van den Burg (C‑169/89, EU:C:1990:227, 10 kohta) ja tuomio 30.4.1998, Bellone (C‑215/97, EU:C:1998:189, 17 kohta).
   (
         17
      )	Ks. erityisesti direktiivin 2004/25 johdanto-osan 3 ja 25 perustelukappale ja ehdotus Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiiviksi julkisista ostotarjouksista, KOM(2002) 534 lopullinen (EUVL 2003, C 45 E, s. 1) (jäljempänä direktiiviehdotus), s. 2.
   (
         18
      )	Ks. Winterin kertomus, s. 57.
   (
         19
      )	Ks. vastaavasti Dougan, ”Minimum Harmonization and the Internal Market”, 2000, 37 CLMR, s. 853 (876).
   (
         20
      )	Tarjouksen tekijän maksama korkein hinta on lisäksi suhteellisen yksinkertainen ja selkeä määrittää, ja sillä varmistetaan näin ollen hyvä oikeusvarmuus, ks. julkisasiamies Wahlin ratkaisuehdotus Marco Tronchetti Provera ym. (C‑206/16, EU:C:2017:212, 31 kohta).
   (
         21
      )	Ks. tästä direktiiviehdotus, s. 2.
   (
         22
      )	Ks. tuomio 20.7.2017, Marco Tronchetti Provera ym. (C‑206/16, EU:C:2017:572, 30 kohta)
   (
         23
      )	Näin myös Winterin kertomuksen suosituksessa, s. 58 ja 59. Direktiivin 2004/25 5 artiklassa esitetyn käypää hintaa koskevan määritelmän osalta komission direktiiviehdotuksessa noudatetaan nimenomaisesti näitä suosituksia, ks. direktiiviehdotus, s. 2.
   (
         24
      )	Ks. tuomio 20.7.2017, Marco Tronchetti Provera ym. (C‑206/16, EU:C:2017:572, 38 kohta).
   (
         25
      )	Ks. tästä jo edellä tämän ratkaisuehdotuksen 37 kohta.
   (
         26
      )	Ks. vastaavasti myös julkisasiamies Wahlin ratkaisuehdotus Marco Tronchetti Provera ym. (C‑206/16, EU:C:2017:212, 33 kohta) ja EFTAn tuomioistuimen tuomio 10.12.2010, Periscopus v. Oslo Børs ja Erik Must (E-1/10, EFTA Court Report 2009-10, s. 200, 47 kohta).
   (
         27
      )	Ks. vastaavasti tuomio 15.3.2017, Marco Tronchetti Provera ym. (C‑206/16, EU:C:2017:572, 37 kohta).
   (
         28
      )	Tuomio 20.7.2017, Marco Tronchetti Provera ym. (C‑206/16, EU:C:2017:572, 28 ja 31 kohta).
   (
         29
      )	Winterin kertomuksen (s. 59 ja 61) mukaan näin on erityisesti silloin, kun laskettu hinta on ilmeisen kohtuuton.
   (
         30
      )	Saksan liittotasavallan mukaan näin voi olla esimerkiksi silloin, kun määräysvalta saadaan pelkästään useiden vähemmistöosakkeiden yhteistyöllä (acting in concert).
   (
         31
      )	Ks. viimeksi mainitun näkemyksen osalta EFTAn tuomioistuimen tuomio 10.12.2010, Periscopus v. Oslo Børs ja Erik Must (E-1/10, EFTA Court Report 2009-10, s. 200, 46 kohta).
   (
         32
      )	Ks. tästä jo edellä tämän ratkaisuehdotuksen 43 ja 44 kohta.
   (
         33
      )	Ks. vastaavasti tuomio 15.3.2017, Marco Tronchetti Provera ym. (C‑206/16, EU:C:2017:572, 38 kohta) ja tämän ratkaisuehdotuksen 46 kohta.
   (
         34
      )	Ks. vastaavasti tuomio 15.3.2017, Marco Tronchetti Provera ym. (C‑206/16, EU:C:2017:572, 46 kohta) ja määräys 11.1.2018, Amber Capital Italia ym. (C‑654/16, C‑657/16 ja C‑658/16, ei julkaistu, EU:C:2018:7, 36 kohta).
   (
         35
      )	Ks. vastaavasti tuomio 13.11.1990, Marleasing (C‑106/89, EU:C:1990:395, 8 ja 9 kohta); tuomio 16.12.1993, Wagner Miret (C‑334/92, EU:C:1993:945, 20 ja 21 kohta) ja tuomio 17.9.1997, Dorsch Consult (C‑54/96, EU:C:1997:413, 43 kohta).
   (
         36
      )	Ks. tämän ratkaisuehdotuksen 48 kohta ja Winterin kertomuksessa esitetyt toteamukset, s. 57.
   (
         37
      )	Ks. tästä jo edellä tämän ratkaisuehdotuksen 37 kohta.
   (
         38
      )	Ks. tästä jo edellä tämän ratkaisuehdotuksen 50 ja 51 kohta.
   (
         39
      )	Omia osakkeita ei kuitenkaan ole merkitty taseessa toiselle omistajalle. Jos yhtiö likvidoidaan, ne ovat kuitenkin arvottomia. Siksi niitä ei lasketa nettovarallisuuteen.
   (
         40
      )	Ks. konsolidoidusta tilinpäätöksestä annetun Latvian lain 14 §:n 1 momentti.
   (
         41
      )	Ks. tämän ratkaisuehdotuksen 48–50 kohta.
   (
         42
      )	Ks. julkisasiamies Wahlin ratkaisuehdotus Marco Tronchetti Provera ym. (C‑206/16, EU:C:2017:212, 38 kohta).
   (
         43
      )	Ks. tästä edellä tämän ratkaisuehdotuksen 42–44 kohta.
   (
         44
      )	Ks. tästä edellä tämän ratkaisuehdotuksen 37 kohta.
   (
         45
      )	Näin voi olla muun muassa silloin, kun yrityksen arvo muodostuu etenkin aineettomista hyödykkeistä. Esimerkkeinä voitaisiin mainita internetpohjaiset yritykset, jotka käyttävä digitaalisia liiketoimintamalleja, kuten Facebook tai Google.
   (
         46
      )	Kansainvälisten tilinpäätösstandardien soveltamisesta 19.7.2002 annettu Euroopan parlamentin ja neuvoston asetus (EY) (EYVL 2002, L 243, s. 1), sellaisena kuin se on muutettuna 11.3.2008 annetulla Euroopan parlamentin ja neuvoston asetuksella (EY) N:o 297/2008 (EUVL 2008, L 97, s. 62).
   (
         47
      )	Ks. IFRS 10, kappale 22.
   (
         48
      )	Tämä ei suinkaan ole pakollista, vaan tämä johtuu siitä, että IFRS 10:n perustana on tältä osin M&A-tilinpidon niin kutsuttu yhteisöteoria (entity theory). Jos lähtökohdaksi otetaan tälle lähestymistavalle vastakkainen intressiteoria (parent company concept), määräysvallattomia omistajia ei merkittäisi vieraan pääoman antajiksi. Ks. tästä myös Pellens, Amshoff, Sellhorn, ”Einheitstheorie in der M&A-Bilanzierung”, Betriebsberater (BB), 2008, s. 602–.
   (
         49
      )	Ks. tämän ratkaisuehdotuksen 11 kohta.
   (
         50
      )	Ks. tästä jo edellä tämän ratkaisuehdotuksen 52 kohta.
   (
         51
      )	Tuomio 5.10.2004, Pfeiffer ym. (C‑397/01–C‑403/01, EU:C:2004:584, 113 ja 114 kohta); tuomio 19.1.2010, Kücükdeveci (C‑555/07, EU:C:2010:21, 48 kohta) ja tuomio 19.4.2016, DI (C‑441/14, EU:C:2016:278, 31 kohta).
   (
         52
      )	Ks. tämän velvoitteen osalta tuomio 19.4.2016, DI (C‑441/14, EU:C:2016:278, 37 kohta).
   (
         53
      )	Tuomio 5.3.1996, Brasserie du pêcheur ja Factortame (C‑46/93 ja C‑48/93, EU:C:1996:79, 51 kohta); tuomio 30.9.2003, Köbler (C‑224/01, EU:C:2003:513, 51 kohta) ja tuomio 28.7.2016, Tomášová (C‑168/15, EU:C:2016:602, 22 kohta).
   (
         54
      )	Ks. tästä Winterin kertomus, s. 57.
   (
         55
      )	Ks. direktiiviehdotus s. 4 (4 artiklaa koskevat perustelut). Direktiivin 4 artiklan 6 kohta hyväksyttiin sellaisena kuin se oli direktiiviehdotuksessa.
   (
         56
      )	Ks. vastaavasti tuomio 12.10.2004, Paul ym. (C‑222/02, EU:C:2004:606, 40 kohta).
   (
         57
      )	Tuomio 8.10.1996, Dillenkofer ym. (C‑178/94, C‑179/94 ja C‑188/94–C‑190/94, EU:C:1996:375, 39 kohta).
   (
         58
      )	Ks. esim. direktiivin 2004/25 johdanto-osan toinen perustelukappale ja 3 artiklan 1 kohdan a alakohta sekä tuomio 15.3.2017, Marco Tronchetti Provera ym. (C‑206/16, EU:C:2017:572, 24 kohta).
   (
         59
      )	Ks. tästä jo edellä tämän ratkaisuehdotuksen 38 ja 43 kohta.
   (
         60
      )	Ks. tästä jo edellä tämän ratkaisuehdotuksen 37 ja 70 kohta.
   (
         61
      )	Ks. tuomio 4.10.2018, Kantarev (C‑571/16, EU:C:2018:807, 103 kohta).
   (
         62
      )	Tuomio 19.11.1991, Francovich ym. (C‑6/90 ja C‑9/90, EU:C:1991:428, 11 ja 12 kohta).
   (
         63
      )	Tuomio 5.3.1996, Brasserie du pêcheur ja Factortame (C‑46/93 ja C‑48/93, EU:C:1996:79, 56 kohta); tuomio 28.7.2016, Tomášová (C‑168/15, EU:C:2016:602, 25 kohta) ja tuomio 29.7.2019, Hochtief Solutions Magyarországi Fióktelepe (C‑620/17, EU:C:2019:630, 42 kohta).
   (
         64
      )	Tuomio 4.10.2018, Kantarev (C‑571/16, EU:C:2018:807, 97 kohta).
   (
         65
      )	Tuomio 5.3.1996, Brasserie du pêcheur ja Factortame (C‑46/93 ja C‑48/93, EU:C:1996:79, 21 kohta).
   (
         66
      )	Tuomio 30.9.2003, Köbler (C‑224/01, EU:C:2003:513, 46 ja 58 kohta); tuomio 26.1.2010, Transportes Urbanos y Servicios Generales (C‑118/08, EU:C:2010:39, 31 kohta) ja tuomio 4.10.2018, Kantarev (C‑571/16, EU:C:2018:807, 122 kohta).
   (
         67
      )	Ks. tuomio 5.3.1996, Brasserie du pêcheur ja Factortame (C‑46/93 ja C‑48/93, EU:C:1996:79, 83 kohta) ja tuomio 28.7.2016, Tomášová (C‑168/15, EU:C:2016:602, 39 kohta).
   (
         68
      )	Tuomio 5.3.1996, Brasserie du pêcheur ja Factortame (C‑46/93 ja C‑48/93, EU:C:1996:79, 82 kohta); tuomio 25.11.2010, Fuß (C‑429/09, EU:C:2010:717, 92 kohta) ja tuomio 29.7.2019, Hochtief Solutions Magyarországi Fióktelepe (C‑620/17, EU:C:2019:630, 46 kohta).
   (
         69
      )	Ks. tämän kysymyksen osalta julkisasiamies Hoganin ratkaisuehdotus Sole-Mizo ja Dalmandi Mezőgazdasági (C‑13/18 ja C‑126/18, EU:C:2019:708, 43 kohta ja sitä seuraavat kohdat).
   (
         70
      )	Tuomio 2.8.1993, Marshall (C‑271/91, EU:C:1993:335, 30 kohta). Ks. vastaavasti myös tuomio 17.12.2015, Arjona Camacho (C‑407/14, EU:C:2015:831, 33 kohta).
   (
         71
      )	Tuomio 5.3.1996, Brasserie du pêcheur ja Factortame (C‑46/93 ja C‑48/93, EU:C:1996:79, 87 kohta); tuomio 29.7.2019, Hochtief Solutions Magyarországi Fióktelepe (C‑620/17, EU:C:2019:630, 47 kohta) ja tuomio 23.4.2020, Sole-Mizo ja Dalmandi Mezőgazdasági (C‑13/18 ja C‑126/18, EU:C:2020:292, 49 kohta).
   (
         72
      )	Ks. tästä jo edellä tämän ratkaisuehdotuksen 95 kohta.
   (
         73
      )	Ks. vastaavasti tuomio 15.3.2005, Bidar (C‑209/03, EU:C:2005:169, 67–69 kohta); tuomio 29.7.2010, Brouwer (C‑577/08, EU:C:2010:449, 33–34 kohta) ja tuomio 29.9.2015, Gmina Wrocław (C‑276/14, EU:C:2015:635, 45 kohta).
   (
         74
      )	Ks. tästä julkisasiamies Hoganin ratkaisuehdotus Sole-Mizo ja Dalmandi Mezőgazdasági (C‑13/18 ja C‑126/18, EU:C:2019:708, 41 kohta).
   (
         75
      )	Tuomio 24.3.2009, Danske Slagterier (C‑445/06, EU:C:2009:178, 62 kohta); tuomio 25.11.2010, Fuß (C‑429/09, EU:C:2010:717, 77 kohta) ja tuomio 4.10.2018, Kantarev (C‑571/16, EU:C:2018:807, 142 kohta).
   (
         76
      )	Ks. vastaavasti tuomio 13.7.2006, Manfredi ym. (C‑295/04–C‑298/04, EU:C:2006:461, 94 kohta).