CELEX: 62020CC0352
Language: et
Date: 2021-12-16
Title: Kohtujurist Kokott'i, 16.12.2021 ettepanek.###

Esialgne tõlge
KOHTUJURISTI ETTEPANEK
JULIANE KOKOTT
esitatud 16. detsembril 2021(1)

Kohtuasi C‑352/20

HOLD Alapkezelő Befektetési Alapkezelő Zrt.

versus

Magyar Nemzeti Bank

(eelotsusetaotlus, mille on esitanud Kúria (Ungari kõrgeim kohus))
Eelotsusetaotlus – Finantsvaldkonna õigusaktid – Investeerimisfondid – Direktiivid 2009/65/EÜ ja 2011/61/EL – Kapitali haldamise ja äriühinguna asutatud fondide tasustamispoliitika – Usaldusväärse tasustamispoliitika põhimõtted – Euroopa Väärtpaberiturujärelevalve (ESMA) suunised 2013/232 ja 2016/575 – Dividendi väljamaksed fondivalitseja juhtivtöötajatele, kes on ühtlasi sama äriühingu aktsionärid – Stiimul võtta liigseid riske – Usaldusväärse tasustamispoliitika põhimõtetest kõrvalehoidmine

I.      Sissejuhatus

1.        Finantsturgude stabiilsus ja ühtsus eeldavad, et finantseerimisasutused ja investeerimisühingud järgivad usaldusväärse riskijuhtimise nõudeid. Seda, et finantsturu teatavad osalised, nagu investeerimisnõustajad ja fondivalitsejad, võtavad liigseid riske, võivad Euroopa Liidu seadusandja hinnangul soodustada sobimatud tasustamistavad, sest nimetatud tavad võivad selles osas luua valesid stiimuleid.(2)

2.        Sel põhjusel näevad eelkõige direktiivid 2009/65/EÜ(3) ja 2011/61/EL(4) ette, et liikmesriigid kohustavad investeerimisfonde kehtestama ning kohaldama tasustamispoliitikat, mis toetab usaldusväärset ja tõhusat riskijuhtimist ega õhuta võtma riske, mis ei ole kooskõlas asjaomase investeerimisfondi riskiprofiili, tingimuste või põhikirjaga.

3.        Põhikohtuasjas alustas Magyar Nemzeti Bank (Ungari keskpank, edaspidi „MNB“) kui finantsturu järelevalveasutus menetlust fondivalitseja suhtes, kes maksab oma mitmele juhtivtöötajale dividendi, sest neil on vahetu või kaudne osalus selles äriühingus. MNB arvates moodustavad need dividendi väljamaksed tasustamispoliitika osa, mis võib takistada usaldusväärset riskijuhtimist. Seda seetõttu, et fondivalitsejate isiklik finantshuvi võimalikult suurte dividendi väljamaksete suhtes võib neid ajendada võtma investeerimisotsuste tegemisel lühiajaliselt liiga suuri riske, mis pikaajaliselt võivad avaldada kahjulikku mõju valitsetavate fondide investoritele.

4.        Seda arvestades küsib eelotsusetaotluse esitanud kohus Euroopa Kohtult, kas liidu õiguses kehtestatud tingimused finantsteenuste sektori tasustamispoliitikale on neil asjaoludel üldse kohaldatavad, sest vormiliselt ei ole dividend vastusooritus osutatud teenuste eest. Nagu järgnev arutluskäik näitab, on seejuures tegemist küsimusega, millal võib ühinguõiguslik osalemine fondivalitseja kasumi jaotamisel viia selleni, et see õhutab fondivalitsejaid võtma samasuguseid riske nagu teatava muutuvtasu maksmise korral.
II.    Õiguslik raamistik

5.        Liidu õigusnormid investeerimisfondide tasustamise kohta, mis on sätestatud direktiivides 2011/61 (käsitleb alternatiivseid investeerimisfonde, edaspidi „AIF“) ja 2009/65 (käsitleb vabalt võõrandatavatesse väärtpaberitesse ühiseks investeeringuks loodud ettevõtjaid, edaspidi „eurofond“), lähtuvad komisjoni soovitusest 2009/384(5) ning neid täpsustavad seadusest madalamal seisvate normidena Euroopa Väärtpaberiturujärelevalve (edaspidi „ESMA“) suunised.
1.      Komisjoni soovitus 2009/384

6.        Komisjoni soovituse 2009/384 põhjendused 1–5 sisaldavad finantsteenuste sektoris liidu palgapoliitika olulisi lähtekohti:
„(1)      Asjaolu, et finantsteenuste sektor ning eelkõige pangad ja investeerimisühingud on võtnud liigseid riske, on aidanud kaasa finantsettevõtjate maksejõuetuse tekkimisele ja põhjustanud süsteemseid probleeme liikmesriikides ja kogu maailmas. Sellised probleemid on mõjutanud kogu majandust ja läinud ühiskonnale palju maksma.
(2)      Kuigi sobimatud tasustamistavad finantsteenuste sektoris ei olnud 2007. ja 2008. aastal välja kujunenud majanduskriisi peamine põhjus, valitseb üldine konsensus, et sellised tavad soodustasid liigset riskide võtmist ja tekitasid seega olulistele finantsettevõtjatele märkimisväärset kahju.
(3)      Suure osa finantsteenuste sektori tasustamistavad on olnud vastuolus tõhusa ja usaldusväärse riskijuhtimisega. Kõnealuste tavadega kalduti premeerima lühiajalist kasu ja see stimuleeris töötajaid tegema põhjendamatult riskantseid tehinguid, mis andsid lühiajaliselt suuremat tulu, pikaajaliselt aga tähendas see finantsettevõtjate jaoks suuremat võimalikku kahju.
[…]
(5)      Sobivate stiimulite loomine palgasüsteemisiseselt aitaks vähendada riskijuhtimisega seotud koormust ja suurendaks tõenäosust, et sellised süsteemid muutuksid tõhusamaks. Seepärast on vaja kehtestada usaldusväärse palgapoliitika põhimõtted.“
2.      Direktiiv 2011/61

7.        Direktiivi 2011/61 artikli 1 kohaselt kehtestatakse selle direktiiviga liidus alternatiivseid investeerimisfonde (AIFid) valitsevatele ja/või turustavatele AIFide valitsejatele tegevusloa andmist, nende tegevust ja läbipaistvust käsitlevad eeskirjad. AIFi valitseja on sama direktiivi artikli 4 lõike 1 punkti b järgi juriidiline isik, kelle korrapärane tegevus hõlmab ühe või mitme AIFi valitsemist.

8.        Direktiivi 2011/61 põhjendus 24 on sõnastatud järgmiselt:
„Et vähendada halvasti kavandatud tasustamissüsteemide võimalikku negatiivset mõju usaldusväärsele riskijuhtimisele ja üksikisikute riskikäitumise kontrollimisele, tuleks AIFide valitsejatele panna selge kohustus kehtestada selliste töötajate kategooriate suhtes, kelle ametialane tegevus mõjutab oluliselt nende valitsetavate AIFide riskiprofiile, usaldusväärse ja tõhusa riskijuhtimisega kooskõlas olev tasustamispoliitika ja -tavad ning neid rakendada. Sellised töötajatekategooriad peaksid hõlmama vähemalt tippjuhte, riskide võtjaid, kontrollifunktsioonide täitjaid […]“.

9.        Artikli 4 lõike 1 punktis d on määratletud mõiste „teenitud intress“:
„„teenitud intress“ – AIFi kasumi osa, mis makstakse AIFi valitsejale tasuks AIFi valitsemise eest ning mida eristatakse AIFi kasumi osast, mille AIFi valitseja on teeninud sellesse AIFi tehtud investeeringute pealt“.

10.      Direktiivi 2011/61 artikli 13 lõike 1 teise lõigu kohaselt määrab AIFi valitseja tasustamispoliitika ja -tavad kindlaks vastavalt sama direktiivi II lisale.

11.      Direktiivi 2011/61 II lisa sätestab järgmist:
„1.      Kehtestades ja kohaldades poliitikat kogu töötasu, kaasa arvatud palkade ja vabatahtlike pensionihüvitiste kohta, töötajate kategooriate […] suhtes […], järgib AIFi valitseja alljärgnevaid põhimõtteid viisil ja ulatuses, mis vastab tema suurusele ja sisemisele korraldusele ning tema tegevuse laadile, ulatusele ja keerukusele:
[…]
h)      töötulemusi hinnatakse AIFi valitseja valitsetava AIFi äritsükli seisukohast sobiliku mitmeaastase raamistiku alusel, tagamaks, et hindamine põhineb pikemaajalistel töötulemustel ja tegelik maksete tegemine tulemustasu alusel jaotub üle ajavahemiku, mille puhul võetakse arvesse AIFi valitseja valitsetavate AIFide tagasivõtmispoliitikat ja investeerimisriske;
[…]
j)      kogu töötasu moodustava põhi- ja muutuvtasu vahel valitseb sobiv tasakaal ja põhitasu moodustab kogu töötasust piisavalt suure osa ning võimaldab rakendada täielikult paindlikku töötasude muutuvkomponentide poliitikat, sealhulgas kasutada võimalust jätta muutuvkomponent maksmata;
[…]
m)      sõltuvalt AIFi õiguslikust struktuurist ning AIFi tingimustest või põhikirjast koosneb töötasust suur osa, mis on igal juhul vähemalt 50% igast töötasude muutuvkomponendist, asjaomase AIFi osakutest või aktsiatest või võrdväärsest omandiõigusest või aktsiatega seotud instrumentidest või võrdväärsetest mitterahalistest vahenditest, välja arvatud juhul, kui AIFi valitsemine moodustab vähem kui 50% AIFide valitseja kogu valitsemisportfellist, millisel juhul 50% miinimum ei kehti.
Käesolevas punktis osutatud instrumentide suhtes kohaldatakse asjakohast säilituspoliitikat, mille eesmärk on viia stiimulid kooskõlla AIFide valitseja, tema valitsetavate AIFide ning nende investorite huvidega. […] Käesolevat punkti kohaldatakse nii vastavalt punktile n edasilükatud töötasu muutuvkomponendi kui ka edasi lükkamata muutuvkomponendi suhtes;
n)      suur osa, mis on igal juhul vähemalt 40% töötasude muutuvkomponendist, lükatakse edasi ajavahemiku võrra, mis on asjaomase AIFi äritsüklit ja tagasivõtmispoliitikat arvestades sobilik ning mis on nõuetekohaselt kooskõlas kõnealuse AIFi riskide laadiga.
Käesolevas punktis osutatud ajavahemik on vähemalt kolm kuni viis aastat, välja arvatud juhul, kui asjaomase AIFi äritsükkel on lühem; edasilükkamiskorra alusel makstavaid töötasusid ei saada kiiremini kui proportsionaalselt makstavaid töötasusid; juhul kui töötasude muutuvkomponent on eriti kõrge, lükatakse edasi vähemalt 60% summast;
o)      muutuvtasusid, sealhulgas edasi lükatud osa, makstakse või neid saadakse ainult juhul, kui see on AIFi valitseja kui terviku finantsseisundit arvestades jätkusuutlik ning äriüksuse, AIFi ja asjaomase üksikisiku töötulemusi arvestades õigustatud.
Kogu tasu muutuvosa on tavaliselt oluliselt väiksem, kui AIFi valitseja või asjaomase AIFi finantstulemused on tagasihoidlikud või negatiivsed, võttes arvesse nii praegust tasustamist kui ka varem teenitud summade väljamaksete vähendamist, sealhulgas tulemushüvituse hilisema tagasinõudmise abil;
[…]
r)      muutuvtasu ei maksta vahendite või meetoditega, mis lihtsustavad käesoleva direktiivi nõuete täitmise vältimist.
2.      Lõikes 1 sätestatud põhimõtteid kohaldatakse AIFi valitseja makstud iga liiki tasude, otseselt AIFi enda makstud iga summa, sh teenitud intress, ja AIFi osakute või aktsiate mis tahes ülekandmise suhtes, mille puhul on kasusaajaks need töötajate kategooriad, […] kelle ametialane tegevus mõjutab oluliselt AIFide valitsejate riskiprofiili või nende valitsetavate AIFide riskiprofiili.
[…]“.
3.      Direktiiv 2009/65

12.      Direktiivi 2009/65, mida on muudetud direktiiviga 2014/91,(6) artiklid 14a ja 14b sisaldavad sätteid tasustamispoliitika kohta, mille eurofondi valitseja peab kehtestama töötajate teatavate kategooriate suhtes, kelle ametialane tegevus mõjutab oluliselt valitsetavate eurofondide riskiprofiili. Asjaomased sätted vastavad sisuliselt suures osas direktiivi 2011/61 II lisa lõikele 1.
4.      ESMA suunised

13.      Direktiivi 2011/61 artikli 13 lõike 2 ja direktiivi 2009/65 artikli 14a lõike 4 kohaselt annab ESMA usaldusväärse tasustamispoliitika põhimõtteid käsitlevaid suuniseid. Eurofondi valitsejate tasustamispoliitikat käsitlevad suunised 2016/575 ja AIFi valitsejaid puudutavad suunised 2013/232 (edaspidi ka „suunised“). Nii nagu nõuab direktiivi 2014/91 põhjendus 9, langevad need suunised paljudes põhikohtuasja lahendamise seisukohast määrava tähtsusega punktides ühte.

14.      Suuniste 2013/232 punkt 10, mis suures osas vastab suuniste 2016/575 punktile 11, näeb ette:
„Üksnes käesolevate suuniste ning alternatiivsete investeerimisfondide valitsejaid käsitleva direktiivi II lisa kohaldamisel koosneb töötasu järgmisest:
i)      igas vormis maksed või hüvitised, mida maksab AIFi valitseja;
ii)      kõik summad, mida maksab AIF ise, sealhulgas teenitud intress, ja
iii)      AIFi osakute või aktsiate mis tahes ülekandmine
vastutasuks AIFi valitseja kindlaksmääratud töötajate osutatud ametialaste teenuste eest.
Käesoleva punkti alapunkti ii puhul tuleks alati, kui makseid, välja arvatud kuluhüvitisi, teeb AIF otse AIFi valitsejale viimase asjaomaste töötajate kategooriate kasuks nende osutatud ametialaste teenuste eest, mis võiks vastasel korral tuua kaasa asjakohastest tasustamiseeskirjadest kõrvalehoidmise, käsitada selliseid makseid suuniste ja alternatiivsete investeerimisfondide valitsejaid käsitleva direktiivi II lisa kohaldamisel töötasuna.“

15.      Suuniste 2013/232 punkt 15, mis vastab suuniste 2016/575 punktile 14, on sõnastatud järgmiselt:
„AIFide valitsejad peaksid tagama, et muutuvtasu ei maksta selliste ettevõtete või meetodite kaudu, mille eesmärk on kunstlikult vältida alternatiivsete investeerimisfondide valitsejaid käsitleva direktiivi ja käesolevate suuniste sätete täitmist. […] Sellest seisukohast võib suurem risk kaasneda järgmiste asjaolude ja olukordadega: muutuvtasu osade konverteerimine hüvedeks, mis tavapäraselt ei toimi riskipositsioonidega seotud stiimulina; […] selliste struktuuride või meetodite kehtestamine, mille puhul töötasu makstakse dividendide või sarnaste väljamaksetena (nt tulemustasude ebaõige kasutamine), ning oluliste mitterahaliste hüvitiste andmine tulemuslikkusega seotud stiimulitena.“

16.      Suuniste 2013/232 punkt 16 näeb ette järgmist:
„Niinimetatud teenitud intressiga seotud ettevõtete näol on tavaliselt tegemist usaldusühingutega (või muude ettevõtetega), mis koos kolmandatest isikutest investoritega on ise AIFi usaldusosanikud ning mida AIFi juhtivtöötajad kasutavad selleks, et omavahel reguleerida juhtide tagasihoidlikust kapitalisissemaksest tulenevat õigust teenitud intressile või eraldada tehinguteks suuremaid kui lihtsalt marginaalseid summasid – st teha kaasinvesteeringuid – paralleelselt AIFiga. Kui AIFi maksed asjaomastele töötajatele selliste teenitud intressiga seotud ettevõtete kaudu on hõlmatud teenitud intressi määratlusega, tuleks nende suhtes kohaldada käesolevates suunistes sisalduvaid tasustamist käsitlevaid sätteid, samas kui need kajastavad proportsionaalset tulu töötajate mis tahes investeeringutelt (selliste teenitud intressiga seotud ettevõtete kaudu) AIFi, ei tuleks kõnealuseid sätteid nende suhtes kohaldada.“

17.      Suuniste 2013/232 punkt 17 vastab suuniste 2016/575 punktile 15:
„Kaaluda tuleb ka partnerluste ja sarnaste struktuuride positsiooni. Dividendid või muud sellised maksed, mida partnerid saavad AIFi valitseja omanikena, ei ole käesolevate suunistega reguleeritud, välja arvatud juhul, kui selliste dividendide maksmise tegelik tulemus on asjakohastest tasustamiseeskirjadest kõrvalehoidmine, olenemata sellest, kas nimetatud eeskirjadest kõrvalehoidmine on tahtlik.“

18.      Suuniste 2013/232 punkt 94, mis vastab suuniste 2016/575 punktile 96, on sõnastatud järgmiselt:
„Täielikult paindlik muutuvtasude poliitika ei tähenda mitte üksnes seda, et muutuvtasu peaks negatiivsete töötulemuste tagajärjel vähenema, vaid ka seda, et mõnel juhul võib see kahaneda nullini. Praktilise rakendamise seisukohast tähendab see ühtlasi seda, et põhitasu peaks olema ametialaste teenuste tasustamiseks piisavalt suur ning vastama haridustasemele, ametialasele positsioonile, vajalike eriteadmiste ja oskuste tasemele, piirangutele ja töökogemustele, vastavale tegevusvaldkonnale ja piirkonnale. Põhitasu individuaalseid tasemeid peaks kaudselt mõjutama riskimaandamise aluspõhimõte.“

19.      Suuniste 2013/232 punktid 132 ja 133, mis vastavad suures osas suuniste 2016/575 punktidele 134 ja 135, on sõnastatud järgmiselt:
„132.      Töötajate tasustamisel tuleks instrumente kasutada üksnes siis, kui see ei too kaasa huvide lahknevust ega õhuta selliste riskide võtmist, mis ei ole kooskõlas asjaomas(t)e AIFi(de) riskiprofiilide, tingimuste või põhikirjaga. […]
133.      Mitut AIFi valitsevate AIFide valitsejate puhul tuleks kindlaksmääratud töötajate huvide asjaomas(t)e AIFi(de) huvidega kooskõlla viimiseks (võimaluse korral vastavalt AIFi valitseja korraldusele ja valitsetavate AIFide õiguslikule struktuurile) anda kindlaksmääratud töötajatele peamiselt sellis(t)e AIFi(de)ga seotud instrumente, mida nende tegevus hõlmab, tingimusel, et instrumentide omamine seeläbi ülemääraselt ei kontsentreeru, mis soodustaks liigsete riskide võtmist kindlaksmääratud töötajate poolt. […]“

20.      Suuniste 2013/232 punktid 139 ja 141, mis vastavad suures osas suuniste 2016/575 punktidele 141 ja 143, näevad ette järgmist:
„139.      Ettemakstavate instrumentide puhul on säilitamisperioodid ainuke kasutatav vahend, millega rõhutada erinevust ettemakstava sularaha ja koheselt antavate instrumentide vahel, et viia stiimulid kooskõlla AIFi valitseja ja tema valitsetavate AIFide ning selliste AIFide investorite pikaajaliste huvidega.
141.      Minimaalne säilitamisperiood peaks olema piisav, et viia stiimulid kooskõlla AIFi valitseja ja tema valitsetavate AIFide ning selliste AIFide investorite pikaajaliste huvidega. Sellele, kas see periood võiks olla pikem või lühem, võivad viidata mitmesugused tegurid. Pikemaid säilitamisperioode tuleks kohaldada töötajate suhtes, kellel on AIFi valitseja ja tema valitsetavate AIFide riskiprofiilile kõige olulisem mõju.“
III. Asjaolud ja põhikohtuasi

21.      Põhikohtuasja kaebaja on äriühing, mis valitseb erinevaid AIFe ja eurofonde (edaspidi „fondivalitseja“).

22.      Ta kehtestas alates 2014. aastast tasustamispoliitika, mis hõlmab põhi- ja muutuvtasu, ning kohaldas seda oma töötajate teatavatele kategooriatele. Nende töötajate hulka kuuluvad neli isikut, kes kõik on tippjuhid.

23.      Lisaks töösuhtele fondivalitsejaga kuulub kõnealustele töötajatele nii otseselt kui ka kaudselt teatav osalus selles äriühingus. Täpsemalt öeldes on mõnel kõnealusel töötajal ühelt poolt otseselt fondivalitseja eelisaktsiad. Teiselt poolt on mõni neist ainuaktsionär suletud (börsil noteerimata) aktsiaseltsides, millele omakorda kuuluvad fondivalitseja eelisaktsiad. Kõnealuste töötajate või nende kontrollitavate aktsiaseltside (kaudne) osalus fondivalitseja aktsiakapitalis on kahel juhul 2% ning ülejäänud juhtudel 4%, 5%, 12% ja 25,1%.

24.      Aastatel 2015–2018 saadud bilansilisest kasumist tegi fondivalitseja igal aastal ühekordse dividendi väljamakse kõnealustele töötajatele või eespool nimetatud ainuaktsionäriga aktsiaseltsidele. 2016. aastal oli neile aktsionäridele välja makstud dividendi summa umbes 661 miljonit Ungari forintit (HUF) ja 2017. aastal umbes 110 miljonit Ungari forintit. Kõnealustele töötajatele maksti 2016. aastal tasuna kokku umbes 17 miljonit Ungari forintit ja 2017. aastal umbes 10 miljonit Ungari forintit.

25.      MNB tegi 11. aprillil 2019 otsuse, millega kohustas fondivalitsejat viima oma tasustamispoliitika 90 päeva jooksul usaldatavusnõuetega kooskõlla. Lisaks määras ta fondivalitsejale rahatrahvi finantsteenuste sektori tasustamispoliitikat käsitlevate riigisiseste õigusnormide rikkumise eest, millega võeti üle direktiivide 2009/65 ja 2011/61 asjakohased sätted.

26.      MNB leiab, et oma laadist tulenevalt loovad dividendi väljamaksed kõnealustele töötajatele stiimuli teenida fondivalitsejale väga suurt ja lühiajalist kasumit. Seetõttu võivad need väljamaksed ajendada investeerimisotsuste tegemisel selliste riskide võtmist, mis ei ole kooskõlas valitsetavate fondide riskiprofiiliga ja mis pikaajaliselt võivad mõjuda fondide investoritele kahjulikult. Kokkuvõttes hoitakse sel viisil kõrvale tulemustasu edasilükkamise eeskirjast.

27.      Selle otsuse peale esitatud kaebuses asus fondivalitseja seisukohale, et dividendi väljamaksed ei ole mingil juhul töötasu direktiivi 2011/61 artikli 13 ja II lisa ega direktiivi 2009/65 artiklite 14a ja 14b tähenduses. Seda seetõttu, et neid väljamakseid ei saanud kõnealused töötajad vastusooritusena nende osutatud teenuste eest, vaid aktsionäridena kapitali investeerimise eest. Aktsionäride võrdse kohtlemise põhimõttega oleks vastuolus, kui kõnealustele töötajatele makstud dividendile kohaldada tasustamiseeskirju. Igal juhul ei ole arusaadav, miks peaks dividendi saamine looma stiimuli teenida lühiajalist kasumit. Fondivalitseja peamiste aktsionäridena on kõnealustel töötajatel just vastupidi huvi selle vastu, et äriühing saavutaks pikaajaliselt võimalikult häid tulemusi.

28.      Esimese astme kohus ei pidanud neid argumente põhjendatuks. Eelkõige nõustus ta MNB seisukohaga, et dividendi väljamaksetega hoitakse kõrvale tulemustasu edasilükkamise eeskirjast, sest tasuks nimetatud maksete kogusumma ja dividendimaksete vahel on suur disproportsioon.
IV.    Eelotsuse küsimus ja menetlus Euroopa Kohtus

29.      Fondivalitseja apellatsioonkaebust selle otsuse peale menetleb eelotsusetaotluse esitanud kohus Kúria (Ungari kõrgeim kohus). Nimetatud kohus otsustas menetluse peatada ja esitada Euroopa Kohtule ELTL artikli 267 alusel järgmise eelotsuse küsimuse:
„Kas kõnealustele juhtidele makstavad dividendid kuuluvad investeerimisfondide valitsejate tasustamise poliitika alla
a)      otse, nende staatuse tõttu fondivalitseja eelisaktsiate omanikena, kellel on eelisõigus dividendidele, ja
b)      eelisaktsiate kaudu, mis on kõnealustel juhtidel, kellele kuuluvad ainuaktsionäriga aktsiaseltsid?“

30.      Eelotsuse küsimuse kohta esitasid kirjalikud seisukohad põhikohtuasja kaebaja, MNB, Poola valitsus, Ungari valitsus ja Euroopa Komisjon. 28. oktoobri 2021. aasta kohtuistungi ettevalmistamiseks esitas ESMA Euroopa Kohtu nõudel Euroopa Kohtu põhikirja artikli 24 teise lõigu alusel kirjalikud selgitused. Kohtuistungil osalenud põhikohtuasja kaebaja, MNB, Ungari valitsus ja komisjon said võimaluse esitada nende selgituste kohta oma seisukohad.
V.      Õiguslik hinnang

31.      Eelotsusetaotluse esitanud kohus soovib oma küsimusega kokkuvõttes teada, kas ja millistel tingimustel peab dividendi maksmine fondivalitseja juhtivtöötajatele, kellele ühtlasi kuulub otsene või kaudne osalus selles äriühingus, olema kujundatud nii, et see oleks kooskõlas fondivalitseja usaldusväärse tasustamispoliitika suhtes kehtestatud nõuetega, mis on eelkõige sätestatud direktiivides 2009/65 ja 2011/61.

32.      Põhikohtuasjas kohustas järelevalveasutusena tegutsev MNB kaebajaks olevat fondivalitsejat viima oma tasustamispoliitika kirjeldatud maksete osas nende nõuetega kooskõlla ja määras talle väidetava rikkumise eest rahatrahvi.

33.      Direktiivi 2011/61 (käsitleb AIFe) artikli 13 lõike 1 ja direktiivi 2009/65 (käsitleb eurofonde) artikli 14a lõike 1 kohaselt peavad investeerimisfondid või nende valitsejad töötama välja ja kehtestama teatavatele töötajate kategooriatele, eelkõige juhtkonna liikmetele,(7) tasustamispoliitika, mis on kooskõlas usaldusväärse ja tulemusliku riskijuhtimisega ning edendab seda. See eeldab, et asjaomane tasustamispoliitika hoiab ära selliste riskide võtmise, mis ei ole valitsetavate fondide riskiprofiilide, tingimuste või põhikirjaga kooskõlas ega takista fondivalitsejal tegutseda fondide parimates huvides.

34.      Seega järgivad asjaomased sätted kahte liiki eesmärke.(8) Ühest küljest soovitakse tagada finantsturgude stabiilsus, sest liiga suurte riskide võtmine võib viia mullide tekkeni või väga suure riskiga väärtpaberite „eksliku hindamiseni“. Teisest küljest tuleb kaitsta investorite huve, mis võivad nii riskide kui ka jätkusuutlike investeerimisotsuste aspektist minna vastuollu fondivalitsejate huvidega. Kõnealune oht võib tuleneda sellest, et viimati nimetatutel on sobimatult kavandatud tulemustasu tõttu isiklik huvi nende poolt valitsetavate fondide väärtuse lühiajalise kasvu suhtes.

35.      Direktiivi 2011/61 II lisa ja direktiivi 2009/65 artikkel 14b sisaldavad mitut põhimõtet ning konkreetset kriteeriumi, millele peab vastama tasustamispoliitika. Nende hulka kuuluvad muu hulgas sätted põhi- ja tulemustasu osakaalu kohta (vt mõlema direktiivi punkt j) ning sätted nii tulemustasu edasilükkamise kui ka selle väljamaksmise tingimuste kohta (vt mõlema direktiivi punktid h, n ja o).

36.      Eelotsusetaotluse esitanud kohtu hinnangul ei tarvitse asjaomased sätted olla aga põhikohtuasjas üleüldse kohaldatavad, sest dividende ei maksta kõnealustele juhtidele vähemalt vormiliselt vastusooritusena töölepingu alusel osutatud teenuste eest. Neile makstakse dividendi tulenevalt nende rollist fondivalitseja (eelis)aktsionärina. Seetõttu ei saa dividendimakseid eelotsusetaotluse esitanud kohtu arvates algusest saadik lugeda hõlmatuks „töötasu“ mõistega eespool nimetatud sätete tähenduses.
A.      „Töötasu“ mõiste direktiivide 2009/65 ja 2011/61 tähenduses

37.      Direktiivid 2009/65 ja 2011/61 ega komisjoni soovitus 2009/384, mille põhimõtetel direktiivid rajanevad,(9) ei sisalda „töötasu“ mõiste legaaldefinitsiooni. Neist nähtub üksnes, et tasustamispoliitika ja -tavad hõlmavad töötasu põhi- ja tulemustasu osa ning vabatahtlikke pensionihüvitisi.(10)

38.      Direktiivide alusel antud ESMA suunised(11) täpsustavad „töötasu“ mõistet nii, et esiteks kuuluvad selle alla igas vormis maksed või hüvitised, mida maksab fondivalitseja või AIFi valitseja. Teiseks hõlmab see mõiste suuniste kohaselt kõiki summasid, mida maksab eurofond või AIF ise, sealhulgas seda osa tulemustasudest (performance fees), mida otseselt või kaudselt makstakse kõnealustele juhtidele, ning teenitud intressi.(12) Kolmandaks kuulub selle mõiste alla eurofondi või AIFi osakute või aktsiate mis tahes ülekandmine. Kõiki eespool nimetatud tasukomponente iseloomustab suuniste kohaselt ühine tunnus, et neid makstakse vastutasuna ametialaste teenuste eest, mida osutavad AIFi valitseja või eurofondi valitseja kõnealused töötajad.(13)

39.      Seda arvestades näivad paljud asjaolud tõepoolest rääkivat selle poolt, et põhikohtuasjas vaidluse all olevad dividendi väljamaksed ei ole hõlmatud „töötasu“ mõistega.

40.      Selles osas tuleneb suuniste 2013/232 punktist 17 ja suuniste 2016/575 punktist 15  siiski, et dividendid või muud sellised maksed, mida partnerid saavad fondivalitseja omanikena, ei ole suunistega reguleeritud, „välja arvatud juhul, kui selliste dividendide maksmise tegelik tulemus on asjakohastest tasustamiseeskirjadest kõrvalehoidmine“. Suuniste 2013/232 punkt 15 kinnitab, et dividendi väljamakse võib osutuda asjakohasest tasustamispoliitikast kõrvalehoidmiseks ning selle tagajärg võib olla tulemustasu kuritarvitamine. Samamoodi sätestab direktiivi 2009/65 artikli 14b lõike 1 punkt r, et tulemustasu ei või maksta vahendite või meetoditega, mis soodustavad selle direktiivi nõuete täitmisest kõrvalehoidmist.

41.      Seega väljendavad suunised mõtet, et tasustamiseeskirjade kohaldamine oleneb eelkõige oodatava väljamakse mõjust, mitte aga selle tähistusest. See on asjaomaste sätete mõtet ja eesmärki arvestades koguni imperatiivne. Seda seetõttu, et komisjoni soovituse 2009/384 põhjenduste 1–5 kohaselt soovitakse tasustamispoliitika kehtestamisega mõjutada käitumist.(14) Järelikult peavad kõik struktuurid, mis võivad luua kahjulikke ja seega sobimatuid finantsstiimuleid, olema kujundatud nii, et need on kooskõlas usaldusväärse riskijuhtimise nõuetega.

42.      Seega ei ole põhikohtuasja lahendamisel tähtis, kas dividendimakset tuleb käsitada „töötasuna“ nende direktiivide tähenduses. Seda seetõttu, et käesoleva kohtuvaidluse ese on MNB otsuse õiguspärasus, millega kohustati fondivalitsejat viima oma tasustamispoliitika dividendi väljamaksete osas kooskõlla riigisiseste õigusnormidega, millega võeti üle direktiivid 2009/65 ja 2011/61. Neid sätteid tuleb aga lõppkokkuvõttes järgida ka juhul, kui asjaomaste investeerimisfondide valitseja juhtidele nende (eelis)aktsiate alusel dividendi maksmist tuleb pidada tasustamiseeskirjadest kõrvalehoidmiseks.
B.      Tasustamiseeskirjadest kõrvalehoidmine

43.      Hindamaks, millal on tegemist tasustamiseeskirjadest kõrvalehoidmisega, tuleb omakorda lähtuda nende sätete mõttest ja eesmärgist, nagu seda on eelkõige kirjeldatud juba käesoleva ettepaneku punktides 33, 34 ja 41.

44.      Nimetatud eeskirjadest kõrvalehoidmist tuleb sellele vastavalt oletada siis, kui vormiliselt muul alusel kui „töötasuna“ tehtavad maksed on konkreetsel juhul kujundatud nii, et need võivad samavõrra ajendada kõnealuseid töötajaid langetama fondi juhtimisel otsuseid, mis ei ole kooskõlas riskiprofiilide, tingimuste või põhikirjaga, või õhutada neid tegutsema vastuolus fondi või selle investorite huvidega. Niisugune stiimul ei oleks tasustamiseeskirjadega kooskõlas, mistõttu ei või seda tekitada ka muude maksete vahendusel.

45.      Kas see on nii, saab hinnata ainult konkreetse juhtumi põhjal, mis on eelotsusetaotluse esitanud kohtu ülesanne. Selleks, et anda nimetatud kohtule kohtuvaidluse lahendamiseks vajalik vastus, on siiski asjakohane käsitleda kriteeriume, mida ta peab kontrollima kõnealuse hinnangu andmisel.(15)

46.      MNB hinnangul esineb põhikohtuasjas tasustamiseeskirjadest kõrvalehoidmise oht, sest kõnealustel töötajatel on fondivalitsejas (kaudse) osaluse tõttu isiklik finantshuvi selle vastu, et fondivalitseja teeniks lühiajaliselt võimalikult suurt kasumit, millest seejärel makstakse teatav osa neile välja eelisaktsiate dividendina. Seetõttu kalduvad nad MNB arvates asjaomase äriühingu valitsetavate fondide suhtes investeerimisotsuste tegemisel võtma eriti suuri riske ja taotlema lühiajalist kasumit.

47.      Kõnealuste töötajate (kaudne) osalus viib kõigepealt siiski üksnes selleni, et neil on isiklik finantshuvi fondivalitseja võimalikult suure kasumi vastu. Seda seetõttu, et see määrab kindlaks oodatavate dividendimaksete suuruse.

48.      Fondivalitseja suurt kasumit ei saa siiski lihtsalt võrdsustada valitsetavatesse investeerimisfondidesse tehtud investeeringult teenitava kasumiga. Olenevalt iga fondi ühinguõiguslikust vormist ja toimimisviisist on võimalikud väga erinevad asjaolude kogumid. Tihtipeale moodustatakse investeerimisfond eriotstarbelise investeerimisfondina, mille mõttelised osad kuuluvad asjaomase fondi investorite kaasomandisse ja mis on fondivalitseja varast täielikult lahutatud. On küll tõsi, et tavaliselt suunatakse osa eriotstarbelise investeerimisfondi kasumist teataval viisil fondivalitseja vara hulka ja seega mõjutab see tema dividendimaksete suurust. Olenevalt fondi investeerimise tingimustest ja ühinguõiguslikust vormist on aga võimalik ka kord, millega fondivalitsejale suunatakse ainult kindel summa isiku- ja valitsemiskulude katteks, mida ei arvutata fondi tulemuste põhjal või mis tuleb maksta neist sõltumatult.

49.      Sellele vastavalt möönis ka MNB kohtuistungil, et võib esineda olukordi, kus dividendi saamise õigus ei tähenda veel märkimisväärset stiimulit teha valitsetavate fondide suhtes riskantseid investeerimisotsuseid.

50.      Dividendi väljamaksmise ootus loob seega stiimuli püüda saavutada fondivalitseja valitsetavates fondides eriti suur – ja seega ka eriti suure riskiga seotud – kasum ainult siis, kui nimetatud kasum määrab olulises osas kindlaks dividendi väljamaksmise ulatuse.

51.      Järelikult tuleb esimese sammuna kontrollida, kas fondivalitseja poolt dividendi maksmine oleneb valitsetava fondi tulemustest sedavõrd suurel määral, et sellega luuakse kokkuvõttes samasugused käitumist mõjutavad stiimulid nagu muutuv- või tulemustasu maksmisega (vt selle kohta eespool punkt 1).

52.      Käesoleval juhul oleneb tasustamiseeskirjadest kõrvalehoidmise tuvastamine veel ainult fondivalitseja ja asjaomaste fondide suhtest. Siinjuures tuleb teise sammuna kontrollida, kas see suhe on kujundatud usaldusväärse tasustamispoliitika põhimõtteid järgides (vt selle kohta eespool punkt 2).
1.      Asjakohase käitumist mõjutava stiimuli esinemine

53.      Käesoleva juhtumi asjaolude kohta märkis Ungari valitsus Euroopa Kohtu menetluses, et fondivalitseja kasum – mille arvel saab kokkuvõttes kõnealustele töötajatele dividendi maksta – koosneb kindlaksmääratud valitsemistasust ja teatud liiki komisjonitasust, mis oleneb tulemustest. Kõnealune komisjonitasu vastab varem kindlaks määratud protsendimäärale asjaomase investeerimisfondi kasumi osast, mis ületab fondi tingimustes või põhikirjas eesmärgiks seatud või kindlaksmääratud kasumit. Põhikohtuasja kaebaja ei vaielnud sellele kohtuistungil vastu.

54.      See sarnaneb – juhul kui see kirjeldab õigesti kaebajaks oleva fondivalitseja toimimisviisi, mida peab tuvastama eelotsusetaotluse esitanud kohus – teenitud intressil põhineva mudeliga.(16) Ainus erinevus näib seisnevat selles, et varem kindlaks määratud kasumiosa ei maksa valitsetavad fondid otse kõnealustele töötajatele – sel juhul oleks selge, et maksed on igal juhul hõlmatud tasustamiseeskirjadega.(17) Pigem suunatakse asjaomane kasumiosa esmalt fondivalitsejale ja alles teises etapis makstakse see dividendina välja kõnealustele töötajatele.

55.      Kokkuvõttes näib seega aga, et kirjeldatud toimimisviisiga on – samamoodi kui teenitud intressil põhineva mudeliga – võimalik luua samasugune stiimul nagu tulemustasuga. Seda seetõttu, et niipea kui tulemustest olenev komisjonitasu on suunatud fondivalitseja vara hulka, makstakse igal juhul üks osa sellest dividendina välja tema aktsionäridele, seega kõnealustele töötajatele. Majanduslikust vaatekohast toimib fondivalitseja seejuures ainult raha väljamaksjana. Sama kehtib iga täiendava vahepealse kapitaliühingu kohta. Järelikult ei ole vastava käitumist mõjutava stiimuli olemasolu seisukohast oluline, kas suuremast kasumist tulenev dividend makstakse kõnealustele töötajatele välja otse või kaudselt läbi vahepealsete ainuaktsionäriga aktsiaseltside.(18)

56.      Vastupidi sellele, mida märkis põhikohtuasja kaebaja, ei ole seos valitsetavate investeerimisfondide tulemuste ja dividendi väljamaksete vahel kummalgi juhul liiga kaudne. Nii on see olenemata sellest, kas kõnealustele töötajatele või tervikuna nende kontrolli alla olevatele kapitaliühingutele kuuluvad fondivalitseja eelisaktsiad või hääleõiguslikud aktsiad, mida kohtuistungil ei olnud võimalik lõplikult välja selgitada. Seda seetõttu, et esimesena nimetatud juhul on neile tagatud dividend. Teisel juhul saavad kõnealused töötajad, kuna neil on kokku nähtavasti enam kui 50% aktsiaid,(19) igal juhul otsustada dividendi väljamaksmise üle.

57.      Liiga pealiskaudne on siiski käsitada seda tasustamiseeskirjadest per se kõrvalehoidmisena. Seda seetõttu, et isiklik finantshuvi valitsetavate fondide tulemuste vastu ei loo seadusandja hinnangul paratamatult sobimatut käitumist mõjutavat stiimulit asjaomastele fondivalitsejatele.

58.      Direktiivi 2009/65 artikli 14b lõike 1 punkt m ja direktiivi 2011/61 II lisa lõike 1 punkt m näevad selles osas sõnaselgelt ette, et vähemalt 50% muutuvtasust peavad olema AIFi või eurofondi osakud või aktsiad või teised instrumendid, mis võivad luua sama tulemusliku stiimuli. See põhineb arusaamal, et isiklik finantshuvi fondi tulemuste vastu, mis on tingitud isiklikust nõudeõigusest teatavale majanduslikule osale kasumist, loob üldjuhul soovitava stiimuli. See on nii siiski vaid juhul, kui kõnealuste töötajate huvid on selles osas sarnased fondi investorite huvidega.(20)

59.      Seda, kas sel viisil kujundatud maksed loovad sobiva käitumist mõjutava stiimuli, tuleb seetõttu teise sammuna eraldi kontrollida.
2.      Käitumist mõjutava stiimuli sobivus

60.      Kuivõrd fondivalitseja toimib ainult raha väljamaksjana, tuleb kõnealusel kontrollimisel arvesse võtta tingimusi, mille alusel tekib fondivalitsejal õigus nõuda tulemustest sõltuva komisjonitasu maksmist, mida on kirjeldatud eespool punktis 53. Seda seetõttu, et kõnealustele töötajatele dividendi väljamaksmine on ainult selle tagajärg.

61.      Direktiivi 2014/91 põhjendus 7 näeb selle kohta sõnaselgelt ette, et usaldusväärset tasustamispoliitikat käsitlevaid põhimõtteid tuleb kohaldada ka eurofondist fondivalitsejatele või äriühinguna asutatud investeerimisfondidele tehtud maksete suhtes. Selle põhjuseks on just see, et muidu saaks tasustamiseeskirjadest kõrvale hoida pelgalt nii, et kasutatakse vahepealset kapitaliühingut.

62.      Muutuv- ja tulemustasu kujundamist käsitlevate direktiivi 2009/65 artikli 14b ning direktiivi 2011/61 II lisa lõike 1 põhimõtete ja kriteeriumite analüüs näitab, et need just nimelt järgivad eesmärki lähendada osalust omavate töötajate ja investorite huve ning tagada, et kõnealused töötajad ei osaleks üksnes kasumi jaotamisel, vaid neid mõjutaks ka võimalik kahjum. Seda seetõttu, et muidu ei avaldaks töötaja investeerimisotsusega kaasnev kahjumi risk otsest mõju tema tasu suurusele. See kätkeb ohtu, et kõnealused töötajad teevad otsuseid, mis ei ole kooskõlas valitsetavate fondide riskiprofiilide, tingimuste ega põhikirjadega või on vastuolus investorite huvidega.

63.      Konkreetselt võimaldavad huvide tasakaalustamist nende sätete kohaselt saavutada näiteks sobivad edasilükkamisperioodid, mida rakendatakse asjaomaste instrumentide alusel tehtavate maksete suhtes (vt mõlema direktiivi punktid m ja n), või nende võõrandamist piiravad säilitamisperioodid,(21) mis lähtuvad teiste investorite osaluse hoidmisajast. Sellega on võimalik tagada, et väärtuse lühiajaline kasv, mis kaob enne asjaomase fondi osaluse tavalise hoidmisaja möödumist, ei loo fondivalitsejatele ennetähtaegset ja seega põhjendamatut eelist (vt selle kohta ka mõlema direktiivi punkt h). Lisaks saab selle eesmärgini jõuda ka nii, et asjaomaste fondide halbade tulemuste korral korrigeeritakse muutuvtasu või jäetakse see üldse ära (edaspidi „kahjumi sisekuludeks muutmine“, vt vastav punkt o).

64.      Lisaks aitab põhi- ja tulemustasu sobiv proportsioon (vt selle kohta punkt j) ühest küljest kaasa sellele, et fondivalitsejad ei ole täielikult sõltuvad muutuvtasust, mis oleneb suures osas turu arengust, mida ei saa mõjutada. Sellest järeldub, et põhitasu peaks olema ametialaste teenuste tasustamiseks piisavalt suur ka juhul, kui muutuvtasu on valitsetava fondi tulemuste tõttu väiksem või puudub hoopis.(22) Teisest küljest tuleb sellega tagada, et sellest hoolimata pakutakse tõhusaid tulemusega seotud stiimuleid.

65.      Eelotsusetaotlusest ei nähtu, kas eespool punktis 63 kirjeldatud vahendid on põhikohtuasjas olemas. Konkreetselt peab eelotsusetaotluse esitanud kohus kontrollimisel arvesse võtma näiteks seda, millist ajavahemikku hinnatakse, et tuvastada, kas saavutati eesmärki ületav kasum ja seega tekkis fondivalitsejal tulemustest sõltuv komisjonitasu nõue (vt selle kohta mõlema direktiivi punkt h), või kas on ette nähtud edasilükkamisperiood (vt punktid n ja o).

66.      Kirjeldatud vahendid võimaldavad nimelt tagada, et komisjonitasu makstakse ainult siis, kui seda õigustavad fondide pikaajalised tulemused. Kui aga tulemustest sõltuva komisjonitasu maksmist saab seevastu nõuda juba niipea, kui eesmärgiks seatud kasum on saavutatud teatavaks tähtpäevaks, mis üldse ei arvesta tingimustes kokku lepitud fondi kasumi tähtajaga, ei ole fondide investorite ja kõnealuste töötajate huvid selles osas sarnased.

67.      Põhikohtuasja kaebaja arvates ei saa siiski üldistatult eeldada, et dividendi väljamaksmise väljavaade õhutab kõnealuseid töötajaid võtma lühiajalisi või liiga suuri riske, sest neil on huvi saada püsivalt mõistlikus suuruses dividende. Ungari valitsus märgib siiski õigesti, et sellise mudeli puhul, mida rakendati põhikohtuasjas,(23) maksti tasu ühepoolselt, ainult tulemuse eest. Seda seetõttu, et kui asjaomased fondid ei saavuta eesmärgiks seatud kasumit või on koguni kahjumis, siis on selle ainus tagajärg, et fondivalitsejale ei maksta välja tulemustest sõltuvat komisjonitasu, mis omakorda võib vastavalt asjaoludele tingida samal aastal dividendi maksmata jätmise. Töötajatel säilib sel juhul aga alati põhitasu ja võib-olla ka teatav osa muutuvtasust. Eelkõige just viimati nimetatud juhul, mille esinemist peab kontrollima eelotsusetaotluse esitanud kohus, võib selles osas olla tegemist kahjumi ebapiisava sisekuludeks muutmisega.

68.      Kõnealustel töötajatel tekib pealegi õigus saada fondivalitseja kaudu dividendi üleüldse alles siis, kui fond on saavutanud eesmärgist parema tulemuse. Järelikult on kõnealused töötajad algusest saadik huvitatud üksnes valitsetavate investeerimisfondide väga suurest kasumist, millega tavaliselt kaasneb ka suur risk saada kahjumit. Selline olukord soodustab – eelkõige juhul, kui puuduvad käesoleva ettepaneku punktides 63 ja 65 kirjeldatud vahendid – järelikult liigsete riskide võtmist.

69.      MNB toob muu hulgas esile olulise erinevuse dividendimaksete kogusumma ja töötasudena märgitud maksete kogusumma vahel. Esimene moodustas tema andmetel 2017. aastal umbes kümme korda ja 2016. aastal isegi ligi 38 korda suurema summa kui töötasude kogusumma.(24)

70.      ESMA suunistest nähtub kõnealuses osas, et suur disproportsioon muutuv- ja põhitasu vahel – või dividendi väljamaksete kogusumma ja töötasu vahel nagu käesoleval juhul – võib ka eraldi võetuna kujutada endast tasustamiseeskirjade rikkumist. Suunised lähtuvad selles osas nimelt asjaolust, et asjaomaste fondivalitsejate liiga suur isiklik finantshuvi valitsetavate fondide tulemuste vastu võib ajendada liigsete riskide võtmist. Selline huvi esineb suuniste kohaselt eelkõige juhul, kui oluline osalus valitsetavas fondis koondub ühe fondijuhi kätte.(25) Näib aga, et sama mõtteviisi saab üle kanda ka käesoleva kohtuasjaga sarnasele olukorrale, kus kõnealuste töötajate kaudse osaluse ulatus valitsetavate fondide kasumist võib tingida nende liiga suure huvi nimetatud kasumi vastu.

71.      Juhul kui eelotsusetaotluse esitanud kohus jõuab seega kõigi eespool nimetatud asjaolude kontrollimisel järelduseni, et dividendi väljamaksed on konkreetsel juhul kujundatud nii, et need ajendavad kõnealuseid töötajaid võtma liigseid riske või tegutsema vastuolus nende fondide ja nende investorite huvidega, tuleb tuvastada tasustamiseeskirjadest kõrvalehoidmine.
3.      Vahekokkuvõte

72.      Eespool esitatud kaalutlustest tuleneb, et dividendi maksmine fondivalitseja juhtivtöötajatele, kellele ühtlasi kuulub otsene või kaudne osalus fondivalitsejas, peab olema kooskõlas usaldusväärse tasustamispoliitika sätetega, kui kõnealune makse võib viia asjaomastest sätetest kõrvalehoidmiseni.

73.      See eeldab, et dividendi saamise õiguse ulatus oleneb valitsetavate fondide tulemustest sedavõrd suurel määral, et see loob samasugused käitumist mõjutavad stiimulid nagu muutuv- või tulemustasu ning selle tõttu toimib fondivalitseja ainult raha väljamaksjana. Niisugusel juhul on tegemist kõrvalehoidmisega, kui fondivalitseja osalus valitsetavate fondide kasumi jaotamisel oleks omakorda vastuolus tasustamiseeskirjadega. See omakorda on nii, kui osalus on konkreetselt kujundatud nii, et see ajendab võtma liigseid riske, või puuduvad vahendid, mis võimaldavad luua sobiva tasakaalu tekitatud stiimuli ning fondivalitseja, tema valitsetavate fondide ja nende investorite pikaajaliste huvide vahel.
C.      Aktsionäri õiguste riive, kui tasustamiseeskirju kohaldatakse dividendi väljamaksetele

74.      Selle järelduse kohta esitab põhikohtuasja kaebaja vastuväite, et direktiivi 2011/61 põhjenduse 28 ja direktiivi 2014/91 põhjenduse 10 kohaselt ei tohiks tasustamist käsitlevad sätted piirata põhiõiguste täielikku teostamist ega kohaldatavaid õigusakte seoses aktsionäride õigustega. Sellest järeldab ta, et dividendi väljamakseid, mida saavad kõnealused töötajad kui aktsionärid, ei saa hinnata usaldusväärset tasustamispoliitikat käsitlevate sätete alusel.

75.      Nende argumentidega saab esmalt nõustuda osas, et tasustamiseeskirjade kohaldamine dividendi väljamaksetele võib viia aktsionäride õiguste piiramiseni. Sellega seoses tuleneb Euroopa Kohtu praktikast, et nii aktsiate omandiõigus kui ka sellega kaasnev dividendiõigus kuuluvad harta artikli 17 lõike 1 kaitsealasse.(26) Eelkõige on Euroopa Kohus juba otsustanud, et viivitus või piirang oma osalusest loobuva aktsionäri aktsiate tagasivõtmisel on omandipõhiõiguse riive.(27) Samamoodi tuleb ka selliseid tasustamiseeskirju nagu edasilükkamise eeskirjad, mis ajaliselt mõjutavad või piiravad dividendiõigust,(28) või säilitamisperiood, mis keelab teatava ajavahemiku jooksul osaluse võõrandamise,(29) käsitada selle põhiõiguse riivena.

76.      Tasustamiseeskirjade kohaldamisel ei tule käesoleval juhul siiski aluseks võtta mitte dividendi väljamaksed, vaid sellele eelnenud tulemustest sõltuva komisjonitasu maksmine fondivalitsejale.(30) See määrab küll väljamakstava dividendi ulatuse, aga dividendiõigust ei piira ega mõjuta tõsiasi, et fondivalitseja õigus nõuda tulemustest sõltuvat komisjonitasu oleneb teatavatest tingimustest.

77.      Aga isegi juhul, kui käsitada seda aktsionäri õiguste riivena, ei saa direktiivi 2011/61 põhjendusest 28 ega direktiivi 2014/91 põhjendusest 10 järeldada, et nimetatud riive ei ole üldse lubatav.

78.      On tõsi, et põhikohtuasja kaebaja viitab õigesti sellele, et suunistes on mitmes kohas sõnaselgelt välistatud tasustamiseeskirjade kohaldamine osalusest tulenevatele õigustele. Suuniste 2013/232 punkt 16 näeb näiteks ette, et usaldusväärse tasustamispoliitika sätteid ei tuleks kohaldada AIFi maksetele teenitud intressiga seotud ettevõtete kaudu, kui need kajastavad proportsionaalset tulu töötajate mis tahes investeeringutelt AIFi. Põhjus on siiski selles, et kõnealused töötajad on sellisel juhul üksnes fondi investorid ja neil on järelikult samasugused huvid nagu ülejäänud investoritel. Seetõttu ei ole vaja piirata nende osalusest tulenevaid õigusi.

79.      Põhikohtuasja asjaolud on siiski teistsugused: fondivalitseja aktsionäridena on kõnealused töötajad küll kunagi varem teinud sellesse investeeringu, aga käesoleva ettepaneku punktis 53 kirjeldatud ärimudeli teel fondivalitsejasse suunatud ja kõnealustele töötajatele dividendina väljamakstud kasum ei ole teenitud selle kapitali arvel. Järelikult ei saa selles osas välistada huvide konflikti, mis võib ajendada kõnealuseid juhte võtma suuri riske investorite kapitali valitsemisel.

80.      Kui aga kõnealuse huvide konflikti tõttu on oht, et see võib ajendada fondivalitsejat tegutsema vastuolus investorite huvide, finantsstabiilsuse või turu terviklikkusega, siis tuleneb väljakujunenud kohtupraktikast, et omandipõhiõiguse teostamist võib piirata. Siinjuures kehtib tingimus, et piirangud vastavad tegelikult taotletud eesmärkidele ega kujuta endast taotletavat eesmärki silmas pidades ülemäärast ja lubamatut sekkumist, mis kahjustaks tagatud õiguse olemust.(31)

81.      Finantsturgude stabiilsuse tagamise eesmärgi kohta on Euroopa Kohus juba otsustanud, et see järgib üldist huvi ja sellega saab üldjuhul põhjendada aktsionäriõiguste piiramist.(32) Sama kehtib investorite kaitse eesmärgi kohta.

82.      Nagu eespool juba märgitud, võib tasustamiseeskirjade kohaldamine aidata saavutada tasakaalu ühelt poolt dividendi väljamaksest tingitud finantsstiimuli ning teiselt poolt fondi ja tema investorite pikaajaliste huvide vahel.(33) Nii järgib nende eeskirjade kohaldamine objektiivselt usaldusväärse riskijuhtimise eesmärki, mis võimaldab tagada investorite huvide võimalikult ulatusliku kaitse ja finantsturgude stabiilsuse.

83.      Viimaks ei ole aktsionäride õiguste piirangud, mis on ette nähtud tasustamiseeskirjades, ebaproportsionaalsed, sest – näiteks edasilükkamise korra ja säilitamisperioodide puhul – on alati tegemist ainult teatavate õiguste ajalise piiramisega.

84.      Seda arvestades võis seadusandja lähtuda sellest, et investorite kaitse eesmärki ja finantsturgude stabiilsust ohustavas olukorras peavad taanduma aktsionäri õigused. Selline oht ei esine mitte üksnes olukordades, mida otseselt käsitlevad tasustamiseeskirjad, vaid ka neist eeskirjadest kõrvalehoidmise korral. Nii ei rikuta harta artikli 17 lõiget 1 ega seega ka direktiivi 2011/61 põhjenduses 28 ja direktiivi 2014/91 põhjenduses 10 nimetatud põhimõtteid.
VI.    Ettepanek

85.      Eespool esitatud kaalutlusi arvestades teen Euroopa Kohtule ettepaneku vastata Kúria (Ungari kõrgeim kohus) eelotsuse küsimusele järgmiselt:
Dividendi maksmine fondivalitseja juhtivtöötajatele, kellele ühtlasi kuulub otsene või kaudne osalus fondivalitsejas, peab olema kooskõlas direktiivi 2009/65/EÜ artiklis 14b ning direktiivi 2011/61/EL artiklis 13 ja II lisas sätestatud usaldusväärse tasustamispoliitika tingimustega, kui kõnealune makse võib viia asjaomastest sätetest kõrvalehoidmiseni.
See eeldab, et dividendi saamise õiguse ulatus oleneb valitsetava fondi tulemustest sedavõrd suurel määral, et see loob sellised sarnased käitumist mõjutavad stiimulid nagu muutuv- või tulemustasu ning selle tulemusel toimib fondivalitseja ainult raha väljamaksjana. Niisugusel juhul on tegemist kõrvalehoidmisega, kui fondivalitseja osalus valitsetavate fondide kasumi jaotamisel oleks omakorda vastuolus tasustamiseeskirjadega. See tingimus on täidetud, kui osalus on konkreetselt kujundatud nii, et see ajendab võtma liigseid riske. Nii on see ka juhul, kui puuduvad vahendid, mis võimaldavad luua sobiva tasakaalu tekitatud stiimuli ning fondivalitseja, tema valitsetavate fondide ja nende investorite pikaajaliste huvide vahel. Üksikjuhtumi kõiki asjaolusid tervikuna hinnates peab selle tuvastama liikmesriigi kohus.

1      Algkeel: saksa.

2      Vt alusena komisjoni 30. aprilli 2009. aasta soovituse 2009/384/EÜ palgapoliitika kohta finantsteenuste sektoris (ELT 2009, L 120, lk 22) põhjendused 1–5, millel rajanevad asjaomased õigusaktid (vt allpool joonealused märkused 3 ja 4). Seda seost kinnitavad empiirilised uurimused, vt näiteks Bebchuk ja Fried, Pay without performance, Harvard University Press, Cambridge, 2004; Kaplan, „Are U.S. CEOs Overpaid?“, Academy of Management Perspectives, vol. 22 (2008), lk 5–20.

3      Vt eelkõige Euroopa Parlamendi ja nõukogu 13. juuli 2009. aasta direktiivi 2009/65/EÜ vabalt võõrandatavatesse väärtpaberitesse ühiseks investeeringuks loodud ettevõtjaid (eurofondid) käsitlevate õigus- ja haldusnormide kooskõlastamise kohta (ELT 2009, L 302, lk 32), mida on muudetud Euroopa Parlamendi ja nõukogu 23. juuli 2014. aasta direktiiviga 2014/91/EL, millega muudetakse direktiivi 2009/65/EÜ vabalt võõrandatavatesse väärtpaberitesse ühiseks investeeringuks loodud ettevõtjaid (eurofondid) käsitlevate õigus- ja haldusnormide kooskõlastamise kohta seoses depositooriumi ülesannete, tasustamispoliitika ja karistustega (ELT 2014, L 257, lk 186) (edaspidi „direktiiv 2009/65“), artiklid 14a ja 14b.

4      Vt eelkõige Euroopa Parlamendi ja nõukogu 8. juuni 2011. aasta direktiivi 2011/61/EL alternatiivsete investeerimisfondide valitsejate kohta, millega muudetakse direktiive 2003/41/EÜ ja 2009/65/EÜ ning määruseid (EÜ) nr 1060/2009 ja (EL) nr 1095/2010 (ELT 2011, L 174, lk 1) (edaspidi „direktiiv 2011/61“), artikkel 13 ja II lisa.

5      Vt direktiivi 2011/61 põhjendus 26 ja direktiivi 2014/91 põhjendus 5.

6      Vt eespool käesoleva ettepaneku joonealune märkus 3.

7      Eelotsusetaotluse esitanud kohus ei kahtle selles, et kõnealused juhid kuuluvad põhikohtuasjas direktiivide 2009/65 ja 2011/61 tasustamiseeskirjade isikulisse kohaldamisalasse, ning see näib ka mulle väljaspool kahtlust. Seetõttu uurin ma käesolevas ettepanekus ainult usaldusväärset tasustamispoliitikat käsitlevate sätete materiaalset kohaldamisala.

8      Vt direktiivi 2011/61 põhjendused 1, 2 ja 3 ning artikli 45 lõige 8.

9      Vt direktiivi 2011/61 põhjendus 26 ja direktiivi 2014/91 põhjendus 5.

10      Vt nt direktiivi 2009/65 artikli 14a lõige 2 ja direktiivi 2011/61 II lisa lõige 1.

11      Vt käesoleva ettepaneku punkt 13.

12      Vt legaaldefinitsioon direktiivi 2011/61 artikli 4 lõike 1 punktis d.

13      Vt suuniste 2016/575 punkt 11 ja suuniste 2013/232 punkt 10.

14      Vt eespool käesoleva ettepaneku punkt 1 ja joonealune märkus 2. Vt samuti direktiivi 2014/91 põhjendus 2, mille kohaselt tuleb tasustamisstruktuure kavandada nii, et saavutatakse „üksikisikute riskikäitumise kontrollimine“.

15      Vt selle kohta 26. jaanuari 2010. aasta kohtuotsus Transportes Urbanos y Servicios Generales (C‑118/08, EU:C:2010:39, punkt 23); 10. juuni 2010. aasta kohtuotsus Fallimento Traghetti del Mediterraneo (C‑140/09, EU:C:2010:335, punkt 24) ning 22. oktoobri 2014. aasta kohtumäärus Mineralquelle Zurzach (C‑139/14, EU:C:2014:2313, punkt 28).

16      Vt legaaldefinitsioon direktiivi 2011/61 artikli 4 lõike 1 punktis d.

17      Vt direktiivi 2009/65 artikli 14b lõige 3: „[…] eurofondi poolt otse makstud summade, sealhulgas tulemustasude […]“, ja direktiivi 2011/61 II lisa lõige 2: „[…] otseselt AIFi enda makstud iga summa, sh teenitud intress […]“.

18      Vt fondivalitseja aktsionäride struktuuri kohta eespool käesoleva ettepaneku punkt 23.

19      Vt selle kohta samuti käesoleva ettepaneku punkt 23.

20      Vt suuniste 2013/232 punktid 132 ja 133 ning suuniste 2016/575 punktid 134 ja 135.

21      Vt selle kohta suuniste 2016/575 punktid 141 ja 143 ning suuniste 2013/232 punktid 139 ja 141 säilitamisperioodide ja edasilükkamisperioodide põhjenduste kohta.

22      Vt selle kohta suuniste 2013/232 punkt 94 ja suuniste 2016/575 punkt 96.

23      Vt käesoleva ettepaneku punkt 53.

24      Vt käesoleva ettepaneku punkt 24.

25      Vt suuniste 2016/575 punkt 135 ja suuniste 2013/232 punkt 133.

26      Vt selle kohta 20. septembri 2016. aasta kohtuotsus Ledra Advertising jt   vs. komisjon ja EKP (C‑8/15 P–C‑10/15 P, EU:C:2016:701, punkt 73) ning 16. juuli 2020. aasta kohtuotsus Adusbef ja Federconsumatori (C‑686/18, EU:C:2020:567, punkt 88).

27      16. juuli 2020. aasta kohtuotsus Adusbef ja Federconsumatori (C‑686/18, EU:C:2020:567, punkt 88).

28      Direktiivi 2009/65 artikli 14b lõike 1 punkt m ja direktiivi 2011/61 II lisa lõike 1 punkt m.

29      Vt suuniste 2016/575 punkt 140 jj.

30      Vt selle kohta käesoleva ettepaneku punktid 54, 55 ja 65.

31      20. septembri 2016. aasta kohtuotsus Ledra Advertising jt   vs. komisjon ja EKP (C‑8/15 P–C‑10/15 P, EU:C:2016:701, punktid 69 ja 70) ning 16. juuli 2020. aasta kohtuotsus Adusbef ja Federconsumatori (C‑686/18, EU:C:2020:567, punkt 85). Vt vastavalt ka harta artikli 52 lõige 1.

32      19. juuli 2016. aasta kohtuotsus Kotnik jt (C‑526/14, EU:C:2016:570, punktid 66, 88 ja 91); 8. novembri 2016. aasta kohtuotsus Dowling jt (C‑41/15, EU:C:2016:836, punktid 51 ja 54) ning 16. juuli 2020. aasta kohtuotsus Adusbef ja Federconsumatori (C‑686/18, EU:C:2020:567, punkt 86).

33      Vt selle kohta käesoleva ettepaneku punktid 63 ja 64.