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Titolo: L'Italia a rischio Argentina

30-01-2006
L'Italia e il rischio Argentina
Nouriel Rubini
Sono stato fin dall'inizio un forte sostenitore dell'Unione
monetaria europea. A preoccuparmi è però il fatto che sebbene sia
riuscita a innescare un processo di convergenza per alcune variabili
nominali (inflazione, tassi di interesse e così via), l'Unione
monetaria si associa ora a un processo di crescente divergenza nelle
performance economiche, in particolare per quello che riguarda i tassi
di crescita. La diversità di risultati economici è un problema serio
per alcuni paesi membri (Italia, Portogallo, Grecia) e potrebbe portare
a un collasso della stessa Unione monetaria. Non sono un fautore di
tale eventualità, ma senza appropriate politiche macroeconomiche e
riforme strutturali, il rischio di una rottura è serio. (...)
I problemi di una crescita modesta
La crescita economica nell'area euro è stata molto modesta negli
ultimi anni. E questo è certamente un problema per l'Unione
monetaria. Il tasso di crescita medio nel periodo 2001-2005 è stato di
circa l'1 per cento. Si tratta di un problema tutto strutturale? La
risposta è no, in quanto le rigidità strutturali e la crescita più
lenta della popolazione implicano che la crescita potenziale
dell'Eurozona è più vicina al 2 per cento che al 3,5 per cento
degli Stati Uniti. Dunque, lo scarto tra il potenziale 2 per cento e il
reale 1 per cento deve essere attribuito alle politiche
macroeconomiche.
Gli Stati Uniti hanno reagito alla recessione del 2001 tagliando i
tassi a breve dal 6,5 all'1 per cento, trasformando un surplus di
bilancio del 2,5 per cento del Pil in un deficit del 3,5 per cento e
lasciando deprezzare il dollaro tra il 2002 e il 2004. Mentre la
soluzione americana può essere stata eccessiva e senza scrupoli nel
caso della politica di bilancio, la reazione dell'Europa è stata
troppo timida.
La Banca centrale europea, troppo preoccupata dell'inflazione, ha
ridotto i tassi molto più lentamente e molto meno (fino al 2 per
cento) rispetto alla Fed. La politica fiscale è stata modificata solo
marginalmente e l'euro si è apprezzato fino all'inizio del 2005.
Così, rigide politiche macro hanno contribuito a rendere molto debole
la ripresa dell'Eurozona dopo la recessione del 2001.
Più pericolosa per l'Unione monetaria è però la crescente
diversità nei risultati economici e nei tassi di crescita
all'interno dell'area euro. La Bce sostiene, basandosi su proprie
ricerche, che non c'è una diversità nella crescita in quanto 1) la
deviazione standard dei tassi di crescita all'interno dell'area
euro non è aumentata dopo la nascita dell'Unione monetaria e 2) la
dispersione dei tassi di crescita all'interno dell'Unione monetaria
è simile a quella che si ritrova all'interno dei cinquanta Stati
Usa.
Queste statistiche sono però fuorvianti per una serie di ragioni.
1. Il tasso di crescita medio nell'Eurozona è sceso dal 2001.
Perciò la dispersione (deviazione standard) dei tassi di crescita
intorno a questa media più bassa, sarà inferiore. Si dovrebbe
piuttosto guardare al coefficiente di variazione (la deviazione
standard divisa per il tasso di crescita medio) per avere una corretta
misura della dispersione. E quest'ultima misura mostra una crescita
della divergenza.
2. La deviazione standard tra il 1999 e il 2005 è stabile perché le
tre grandi economie europee (Germania, Italia e Francia) sono crescite
poco tutte e tre insieme. Così, la bassa dispersione è dovuta a una
scarsa crescita delle tre maggiori economie, ma la distanza tra questi
paesi che restano indietro e gli altri dell'area euro è cresciuta.
3. Gli Stati Uniti sono molti diversi dai paesi dell'Unione Europea
su due aspetti fondamentali. Primo, se si verifica una recessione in
Texas, la gente fa i bagagli e si sposta verso gli Stati con più alto
tasso di crescita e occupazione, cioè c'è una maggiore mobilità
del lavoro negli Stati Uniti rispetto all'Eurozona. In secondo luogo,
il federalismo fiscale (il cambiamento automatico e discrezionale in
tasse, spesa e trasferimenti) implica che una caduta di un dollaro nel
prodotto di stato Usa nel corso di una recessione regionale porti a una
riduzione di soli 60 centesimi nel suo reddito effettivo.
In altre parole, il prodotto nazionale lordo degli Stati americani
diverge molto meno di quanto non faccia prodotto interno lordo. Questo
non accade in Europa, dove spese e trasferimenti a livello europeo sono
molto limitati.
Minacce per l'Unione monetaria
Insomma, esistono seri divari di crescita all'interno dell'area
euro. E la diversità nei risultati economici porta a gravi tensioni
nella politica fiscale e monetaria. Rallentamento della crescita e
difficoltà ad attuare aggiustamenti nelle politiche di bilancio in
periodi di crescita mediocre, comportano l'emergere in alcuni paesi
di deficit di bilancio.
Queste persistenti violazioni del Patto di stabilità rappresentano una
minaccia di medio termine per l'Unione monetaria e per la
credibilità della Bce. Inoltre, i divari economici e le tensioni che
ne conseguono aumentano le pressioni politiche sulla Bce perché
stimoli maggiormente la crescita, come dimostra la reazione dei
ministri delle Finanze alla decisione della Bce nel dicembre 2005 di
alzare i tassi di 25 punti base.
Il divario nella crescita è anche una grave minaccia per l'Unione
monetaria. Sempre più commentatori notano come i diversi paesi
reagiscano in modo diverso a queste sfide. Daniel Gros ha mostrato che
la Germania ha reagito con ristrutturazione industriale, taglio del
costo del lavoro e "deflazione competitiva". Per parte mia, sostengo
che l'Italia ha fatto poco e sperimenta una "stagdeflazione", ovvero
una combinazione di stagnazione e deflazione. In Italia il costo del
lavoro, come ha dimostrato Gros, è cresciuto del 20 per cento se
paragonato a quello tedesco, mentre la quota italiana nel commercio è
caduta del 20 per cento, sempre in confronto alla Germania. Problemi di
competitività simili riguardano Grecia, Portogallo e Spagna.
Inoltre, Gros nota correttamente che i divari di crescita del Pil sono
stati attenuati dalle bolle dei mercati immobiliari in paesi come
Italia, Francia, Spagna, Portogallo e Grecia: bassi tassi di interesse
a breve e a lungo termine (per gli interrogativi sul mercato mondiale
dei bond) hanno determinato una bolla insostenibile. La perdita di
competitività della Spagna è oggi nascosta dalla bolla del mercato
immobiliare, ma una volta scoppiata la bolla, i gravi problemi
diverranno evidenti.
Sfortunatamente, la mancanza di serie riforme fa crescere il rischio
che l'Italia possa finire come l'Argentina. Non è inevitabile, ma
se l'Italia non intraprende le riforme necessarie, non si può
escludere una sua uscita dall'Unione monetaria nei prossimi cinque
anni.
Come l'Argentina, l'Italia affronta infatti una crescente perdita
di competitività dovuta a una moneta sopravvalutata, con rischio di
crollo delle esportazioni e crescita del deficit di parte corrente. Il
rallentamento della crescita peggiorerà deficit e debito pubblico e lo
renderà potenzialmente insostenibile nel tempo. E se la svalutazione
non può essere usata per ridurre i salari reali, la sopravvalutazione
del tasso reale di cambio sarà annullata attraverso un lungo e penoso
processo di deflazione di salari e prezzi. La deflazione, però,
manterrà alti i tassi reali e renderà più acuta la crisi di crescita
e di bilancio. Senza le necessarie riforme, il circolo vizioso della
stagdeflazione imporrà all'Italia l'uscita dall'Unione
monetaria, il ritorno alla lira e il ripudio del debito denominato in
euro.
Alcuni sostengono che l'Italia o altri paesi dell'Unione monetaria
nella sua stessa situazione non usciranno dal sistema perché una forte
svalutazione della nuova lira, necessaria per riguadagnare
competitività, renderebbe il valore reale del debito in euro troppo
alto e perciò insostenibile per lo Stato, il settore privato e le
famiglie. Ma basta guardare a quello che è successo in Argentina: ha
svalutato e dati gli effetti di bilancio del deprezzamento sul debito
in dollari, è stata costretta a "pesizzare" il suo debito in dollari.
Allo stesso modo, l'Italia sarebbe costretta a "lirizzare" il suo
debito in euro. Se l'Italia dovesse uscire dall'Unione monetaria il
ripudio interno e verso l'estero, privato e pubblico, del debito
denominato in euro sarebbe inevitabile. E uno Stato sovrano può fare
tutto ciò - uscita dall'Unione monetaria, ritorno alla valuta
nazionale e ripudio del debito in euro - senza tener conto dei
vincoli legali e formali imposti dal Trattato dell'Unione monetaria
con le clausole sulla non ammissibilità di una uscita dall'Unione.
Non è fantascienza, l'Argentina lo dimostra.
Gli effetti di sistema
Quali sarebbero gli effetti di sistema di una eventuale uscita
dell'Italia dall'Unione monetaria? Sarebbero estremamente pesanti
sul mercato europeo dei capitali perché l'Italia dovrebbe ripudiare
parte del debito verso l'estero - la parte del suo debito in euro in
mano ai non residenti. Gli effetti di contagio su altri mercati europei
dei capitali e sulle banche sarebbero gravi. Né si potrebbe agitare lo
spauracchio delle regole della Banca centrale, perché la Bce sarebbe
costretta a monetizzare la crisi indotta di liquidità e di
solvivibilità per evitare un effetto sistemico sui mercati finanziari
europei.
In conclusione, l'Unione monetaria può funzionare, e ha funzionato,
per i paesi della zona euro che hanno intrapreso la strada delle
riforme. Ma se l'Italia e altri paesi europei non cambiano le loro
politiche per perseguire serie riforme economiche che garantiscano loro
una rinnovata competitività e crescita, saranno alla fine costretti a
uscire dall'Unione monetaria. Sarebbe un disastro, ma è un disastro
inevitabile se le politiche non cambiano. Personalmente, sono
pessimista sul fatto che tali cambiamenti possano esserci, considerati
i politici e le politiche finora adottate in paesi come l'Italia.
 
da  
www.lavoce.info

 Nouriel Rubini
appena hanno sentito che l'euro e' probabilmente spacciato (per colpa 
dell'italia, per giunta) sono subito corsi a comprarlo. Oggi e' andato su 
alla faccia dei dati sulla disoccupazione in germania.