Phái sinh (tài chính)

Các cơ chế và cơ sở xác định giá trị

Các sản phẩm khóa cứng có giá trị về mặt lý thuyết bằng không tại thời điểm thực hiện và do đó thường không yêu cầu một cuộc trao đổi ngay giữa các bên. Tuy vậy, trên cơ sở các chuyển dịch trong các tài sản cơ sở theo thời gian, giá trị của hợp đồng sẽ dao động, và phái sinh này có thể hoặc là một tài sản (tức là "được tiền") hoặc là một khoản nợ (tức là "mất tiền") tại các điểm khác nhau trong suốt cuộc đời của nó. Quan trọng là, một trong hai bên do đó tiếp xúc với chất lượng tín dụng của bên đối tác của nó và phải quan tâm đến việc tự bảo vệ trong một sự kiện vỡ nợ.
Các sản phẩm tùy chọn có giá trị tức thời ngay từ đầu bởi vì chúng cung cấp bảo vệ cụ thể (giá trị nội tại) trong một thời gian nhất định (giá trị thời gian). Một hình thức phổ biến của sản phẩm tùy chọn quen thuộc với nhiều người tiêu dùng là bảo hiểm cho nhà ở và xe hơi. Người được bảo hiểm sẽ trả nhiều hơn cho một bảo hiểm đơn với trách nhiệm bảo vệ lớn hơn (giá trị nội tại) và kéo dài trong một năm chứ không phải là sáu tháng (giá trị thời gian). Vì giá trị tùy chọn là ngay lập tức, người mua quyền chọn thường phải trả ngay phí mua quyền. Cũng giống như đối với các sản phẩm khóa cứng, các chuyển dịch trong các tài sản cơ sở sẽ làm cho giá trị nội tại của tùy chọn thay đổi theo thời gian trong khi giá trị thời gian của nó bị suy giảm đều đặn cho đến khi hợp đồng hết hạn. Một sự khác biệt quan trọng với một sản phẩm khóa cứng là, sau trao đổi ban đầu, người mua quyền chọn không có trách nhiệm gì thêm nữa đối với bên đối tác của mình, khi đến hạn, người mua hoặc sẽ thực hiện quyền chọn nếu nó có giá trị dương (tức là nếu nó là "được tiền") hoặc để hết hạn mà không mất gì (trừ phí mua quyền ban đầu) (tức là nếu lựa chọn là "mất tiền").

Đầu cơ và hưởng chênh lệch giá

Các phái sinh có thể được sử dụng để mua rủi ro, chứ không phải là hàng rào chống lại rủi ro. Vì vậy, một số cá nhân và tổ chức sẽ tham gia vào một hợp đồng phái sinh để đầu cơ giá trị của các tài sản cơ sở, đánh cược rằng các bên tìm kiếm bảo hiểm sẽ là sai lầm về giá trị tương lai của tài sản cơ sở. Các nhà đầu cơ tìm mua một tài sản trong tương lai ở một mức giá thấp theo một hợp đồng phái sinh khi giá thị trường tương lai là cao, hoặc bán một tài sản trong tương lai ở một mức giá cao theo một hợp đồng phái sinh khi giá thị trường tương lai là thấp.
Cá nhân và các tổ chức cũng có thể tìm kiếm cơ hội hưởng chênh lệch, như khi giá mua hiện tại của một tài sản giảm xuống dưới mức giá quy định trong hợp đồng kỳ hạn để bán tài sản.
Kinh doanh đầu cơ trong các phái sinh đã bị rất nhiều tai tiếng vào năm 1995 khi Nick Leeson, một thương nhân tại Ngân hàng Barings, thực hiện đầu tư kém và không được phép trong hợp đồng tương lai. Bởi sự kết hợp của phán đoán tồi, thiếu quản lý của người quản lý và cơ quan quản lý của ngân hàng, và các sự kiện không may như trận động đất Kobe, Leeson đã gây ra vụ thua lỗ 1,3 tỷ USD, làm phá sản tổ chức nhiều trăm tuổi này.

Tỷ lệ sử dụng cho phòng hộ và đầu cơ

Thật không may, tỷ lệ thực sự của các hợp đồng phái sinh được sử dụng cho các mục đích phòng hộ chính đáng là chưa được biết (và có lẽ là không thể biết), nhưng nó dường như là tương đối nhỏ. Ngoài ra, hợp đồng phái sinh chỉ chiếm 3-6% tổng số thua lỗ về tiền và lãi suất của các công ty trung bình. Tuy nhiên, chúng ta biết rằng các hoạt động phái sinh của nhiều công ty có ít nhất một số thành phần đầu cơ vì một loạt các lý do.

Xác định giá thị trường

Đối với các phái sinh giao dịch chính thức, giá cả thị trường thường là minh bạch, làm cho nó khó phát tán giá cả một cách tự phát. Riêng với các hợp đồng OTC, không có sàn giao dịch trung tâm để đối chiếu và phổ biến giá.

Phê bình

Các phái sinh thường là đối tượng cho các phê bình sau đây:

Rủi ro đuôi tiềm ẩn

Theo Raghuram Rajan, nguyên là nhà kinh tế trưởng của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF), "... cũng có thể là các nhà quản lý của các hãng [các quỹ đầu tư] này đã tính toán các tương quan giữa các công cụ khác nhau mà họ nắm giữ và tin rằng chúng đã được phòng hộ. Tuy nhiên, như Chan và những người khác (2005) đã chỉ ra, những bài học của mùa hè năm 1998 sau sự vỡ nợ của chính phủ Nga rằng các tương quan đó là 0 hoặc âm trong những thời điểm bình thường có thể chuyển qua đêm thành 1 - một hiện tượng mà họ gọi là "giai đoạn nhốt chặt". Một vị thế được phòng hộ có thể trở thành không được phòng hộ vào những thời điểm tồi tệ nhất, gây thiệt hại đáng kể cho những người tin tưởng một cách nhầm lẫn rằng họ được bảo vệ."

Rủi ro phía đối tác

Một số phái sinh (đặc biệt là các giao dịch hoán đổi) phơi bày các nhà đầu tư trước rủi ro phía đối tác, hoặc rủi ro phát sinh từ các bên khác trong một nghiệp vụ tài chính. Các loại khác nhau của các phái sinh có mức độ rủi ro phía đối tác khác nhau. Ví dụ, các quyền chọn cổ phiếu chuẩn hóa theo luật định yêu cầu bên ở ngưỡng rủi ro phải có một số tiền ký quỹ nhất định với sàn giao dịch, cho thấy rằng họ có thể chi trả cho một tổn thất bất kỳ; các ngân hàng hỗ trợ các doanh nghiệp tráo đổi lãi suất biến động lấy lãi suất cố định trên các khoản vay có thể thực hiện việc kiểm tra tín dụng đối với cả hai bên. Tuy nhiên, chẳng hạn trong các thoả thuận riêng giữa hai công ty, có thể không có các chuẩn mực để thực hiện thẩm định và phân tích rủi ro.

Giá trị danh nghĩa lớn

Các phái sinh thường có giá trị danh nghĩa lớn. Như vậy, có một mối nguy là việc sử dụng chúng có thể dẫn đến thua lỗ mà nhà đầu tư sẽ không thể bù đắp. Khả năng rằng điều này có thể dẫn đến một phản ứng dây chuyền tiếp theo trong một cuộc khủng hoảng kinh tế đã được chỉ ra bởi nhà đầu tư nổi tiếng Warren Buffett trong báo cáo hàng năm của Berkshire Hathaway năm 2002. Buffett gọi chúng là "vũ khí tài chính hủy diệt hàng loạt". Một vấn đề tiềm năng với các phái sinh là chúng bao gồm một lượng danh nghĩa ngày càng lớn các tài sản có thể dẫn đến các biến dạng trong bản thân các thị trường vốn cơ sở và vốn chủ sở hữu. Các nhà đầu tư bắt đầu nhìn vào các thị trường phái sinh để ra quyết định mua, bán chứng khoán và vì vậy những gì ban đầu có nghĩa là một thị trường chuyển giao rủi ro bây giờ trở thành một chỉ số dẫn dắt.
(Xem Báo cáo hàng năm của Berkshire Hathaway cho năm 2002)

Cải cách tài chính và Quy định chính phủ

Theo luật pháp Mỹ và luật pháp của hầu hết các nước phát triển, các phái sinh có miễn trừ pháp lý đặc biệt làm cho chúng là một hình thức pháp lý đặc biệt hấp dẫn để mở rộng tín dụng. Tuy nhiên, các bảo vệ chủ nợ mạnh mẽ dành cho các bên đối tác của phái sinh kết hợp với sự phức tạp và thiếu minh bạch của chúng có thể làm cho các thị trường vốn định giá thấp rủi ro tín dụng. Điều này có thể góp phần vào sự bùng nổ tín dụng, và làm tăng các rủi ro hệ thống. Trên thực tế, việc sử dụng các phái sinh để che giấu rủi ro tín dụng từ các bên đối tác trong khi bảo vệ các đối tác phái sinh đã góp phần vào cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008 tại Hoa Kỳ.
Trong bối cảnh cuộc kiểm tra năm 2010 với ICE Trust, một tổ chức công nghiệp tự điều tiết, Gary Gensler, Chủ tịch Ủy ban giao dịch các hợp đồng tương lai hàng hóa, cơ quan điều chỉnh hầu hết các phái sinh, được trích dẫn là đã phát biểu cho rằng thị trường phái sinh như các chức năng của nó hiện nay "thêm các chi phí cao hơn cho tất cả người Mỹ". Ông cũng cho biết rằng sự giám sát nhiều hơn nữa của các ngân hàng trên thị trường này là cần thiết. Ngoài ra, báo cáo cho biết, "Bộ Tư pháp cũng đang soi xét các phái sinh. Bộ phận chống độc quyền của Bộ đang tích cực điều tra 'khả năng về các thủ đoạn chống cạnh tranh trong các lĩnh vực thanh toán bù trừ, trao đổi và dịch vụ thông tin các phái sinh tín dụng,' theo một phát ngôn viên của Bộ."
Đối với các nhà lập pháp và các ủy ban chịu trách nhiệm về cải cách tài chính liên quan đến các phái sinh ở Mỹ và các nơi khác, phân biệt giữa các hoạt động phòng hộ và đầu cơ phái sinh là một thách thức không nhỏ. Sự khác biệt là rất quan trọng vì quy định sẽ giúp cô lập và ngăn chặn đầu cơ với các phái sinh, đặc biệt là đối với các tổ chức "có tầm quan trọng mang tính hệ thống" mà rủi ro tín dụng của chúng có thể đủ lớn để đe dọa toàn bộ hệ thống tài chính. Đồng thời, pháp luật nên tính tới các bên có trách nhiệm phòng hộ rủi ro mà không ràng buộc quá chặt vốn lưu động như tài sản thế chấp mà các hãng có thể sử dụng tốt hơn ở những nơi khác trong các hoạt động và đầu tư của họ. 
Về vấn đề này, điều quan trọng là phải phân biệt giữa những người dùng cuối cùng của các phái sinh tài chính (ví dụ như ngân hàng) và phi tài chính (ví dụ như các công ty phát triển bất động sản) vì việc sử dụng các phái sinh của các tổ chức này về bản chất vốn đã khác nhau. Quan trọng hơn, tài sản thế chấp hợp lý gắn với những đối tác khác nhau này có thể rất khác nhau. Sự khác biệt giữa các tổ chức này không phải là luôn luôn thẳng băng (ví dụ như các quỹ phòng hộ hoặc thậm chí một số hãng cổ phần tư nhân không hoàn toàn trùng khớp với một trong hai thể loại). Cuối cùng, ngay cả những người dùng tài chính cũng phải được phân biệt, như các ngân hàng 'lớn' có thể được phân loại là "quan trọng có tính hệ thống" mà các hoạt động phái sinh của chúng phải được giám sát chặt chẽ hơn và bị hạn chế hơn so với các ngân hàng nhỏ, địa phương và khu vực.
Giao dịch ngoài sàn sẽ ít phổ biến hơn do Luật Cải cách phố Wall và Bảo vệ người tiêu dùng Dodd-Frank có hiệu lực. Luật này quy định việc thanh toán bù trừ các giao dịch hoán đổi nhất định tại sàn giao dịch có đăng ký và áp đặt các hạn chế khác nhau trên các phái sinh. Để thực hiện đạo luật Dodd-Frank,
CFTC đã phát triển các quy định mới trên ít nhất 30 khu vực. Ủy ban này xác định các giao dịch hoán đổi nào phải thanh toán bù trừ bắt buộc và một sàn giao dịch phái sinh nào đó là thích hợp hay không thích hợp để thanh toán bù trừ một loại hợp đồng hoán đổi nhất định.
Tuy nhiên, các thách thức trên đây và khác nữa của quá trình ra quy định đã trì hoãn sự ban hành đầy đủ các khía cạnh lập pháp liên quan đến các phái sinh. Các thách thức này còn bị phức tạp hơn nữa bởi sự cần thiết phải triển khai cải cách tài chính toàn cầu giữa các quốc gia bao gồm các thị trường tài chính lớn trên thế giới, một trách nhiệm chính của Ủy ban Ổn định tài chính mà tiến triển của nó đang diễn ra.
Tại Hoa Kỳ, vào tháng 2 năm 2012, nỗ lực kết hợp của SEC và CFTC đã tạo ra hơn 70 quy tắc phái sinh được đề xuất và chung cuộc. Tuy nhiên, cả hai cơ quan này đã trì hoãn việc thông qua một số quy định phái sinh vì gánh nặng của việc soạn thảo các quy định khác, tranh chấp và phản đối các quy tắc, và nhiều định nghĩa cốt lõi (chẳng hạn như các thuật ngữ "hoán đổi", "hoán đổi dựa trên chứng khoán", "đại lý hoán đổi"," đại lý hoán đổi dựa trên chứng khoán", "bên tham gia hoán đổi chính" và "bên tham gia hoán đổi dựa trên chứng khoán chính") vẫn chưa được thông qua. Chủ tịch SEC Mary Schapiro phát biểu: "Vào cuối ngày, có thể không có ý nghĩa để làm hài hòa tất cả mọi thứ [giữa các quy tắc SEC và CFTC] bởi vì một số các sản phẩm này là khá khác nhau và chắc chắn các cấu trúc thị trường khá khác nhau."
Vào tháng 11 năm 2012, SEC và các nhà quản lý từ Úc, Brazil, Liên minh châu Âu, Hồng Kông, Nhật Bản, Ontario, Quebec, Singapore và Thụy Sĩ đã gặp nhau để thảo luận về cải cách thị trường phái sinh OTC, như đã được các nhà lãnh đạo thỏa thuận tại Hội nghị thượng đỉnh G-20 năm 2009 tại Pittsburgh vào tháng 9 năm 2009. Vào tháng 12 năm 2012, họ ra một tuyên bố chung với ý nghĩa chung rằng họ nhận ra rằng thị trường là thống nhất toàn cầu và "hỗ trợ vững chắc việc thông qua và thực thi các tiêu chuẩn mạnh mẽ và nhất quán trong và giữa các khu vực pháp lý", với mục tiêu giảm nhẹ rủi ro, nâng cao tính minh bạch, chống lạm dụng thị trường, ngăn ngừa những khoảng trống pháp lý, làm giảm khả năng đối với các cơ hội chênh lệch, và củng cố một sân chơi bình đẳng cho các bên tham gia thị trường. Họ cũng đồng ý về sự cần thiết giảm sự không chắc chắn có tính điều tiết và cung cấp cho các bên tham gia thị trường sự rõ ràng đầy đủ về pháp lý và các quy định bằng cách tránh, đến mức có thể, việc áp dụng các quy định mâu thuẫn với các đối tượng và các nghiệp vụ tương tự, và giảm thiểu việc áp dụng các quy định không phù hợp và trùng lặp. Đồng thời, họ lưu ý rằng "sự hài hoà hoàn toàn - liên kết hoàn hảo của các quy định trên các khu vực pháp lý" sẽ là khó khăn, vì các khác biệt của các khu vực pháp lý "trong pháp luật, chính sách, thị trường, thời gian thực hiện, và các quy trình quy phạm pháp luật.

Báo cáo

Chế độ báo cáo bắt buộc đang được hoàn thiện tại một số quốc gia, chẳng hạn như Đạo luật Frank Dodd ở Mỹ, Quy định cơ sở hạ tầng thị trường châu Âu (EMIR) ở châu Âu, cũng như các quy định tại Hồng Kông, Nhật Bản, Singapore, Canada, và các nước khác. Diễn đàn các nhà quản lý phái sinh OTC (ODRF), một nhóm gồm hơn 40 nhà quản lý trên toàn thế giới, cung cấp các kho thương mại với một tập hợp các hướng dẫn liên quan đến truy cập dữ liệu để quản lý, cùng Ủy ban ổn định tài chính và CPSS IOSCO cũng đưa ra các khuyến nghị liên quan với việc báo cáo.
DTCC, thông qua dịch vụ "Global Trade Repository" (GTR) của mình, quản lý kho trao đổi toàn cầu đối với các phái sinh lãi suất, hàng hóa, ngoại hối, tín dụng và vốn cổ phần. Công ty lập các báo cáo trao đổi toàn cầu cho CFTC ở Mỹ, và có kế hoạch tương tự cho ESMA ở châu Âu và cho các cơ quan quản lý tại Hồng Kông, Nhật Bản và Singapore. Nó bao gồm các sản phẩm phái sinh OTC được hay không được thanh toán bù trừ, được hoặc không được giao dịch bằng xử lý điện tử hoặc riêng biệt.