Συμβάσεις ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης

Η σύμβαση ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης (ΣΑΚΑ- Credit default swap ή απλά CDS) είναι μία σύμβαση ανταλλαγής (ΣΑ) στην οποία ο αγοραστής της πραγματοποιεί σειρά πληρωμών προς τον αντισυμβαλλόμενο πωλητή και σε αντάλλαγμα δέχεται εφάπαξ πληρωμή σε περίπτωση που κάποιο πιστωτικό μέσο (συνήθως ομόλογο ή δάνειο) χαρακτηρισθεί από αθέτηση του εκδότη.
Στην απλούστερη μορφή της, η ΣΑΚΑ είναι μια διμερής σύμβαση μεταξύ του αγοραστή και του πωλητή της προστασίας από τον πιστωτικό κίνδυνο. Η ΣΑΚΑ αναφέρεται σε ένα συγκεκριμένο ομόλογο χρέους μιας «οντότητας αναφοράς, η οποία οντότητα συνήθως είναι κράτος ή νομικό πρόσωπο όπως μια εταιρεία. Η οντότητα αναφοράς δεν είναι συμβαλλόμενο μέρος της σύμβασης. Ο αγοραστής της προστασίας προβαίνει σε τριμηνιαίες πληρωμές ασφαλίστρων προς τον πωλητή. Εάν η οντότητα αναφοράς αθετήσει κάποιες υποχρεώσεις ως προς το χρέος της, ο πωλητής πληρώνει στον αγοραστή την ονομαστική αξία των ομολογιών σε αντάλλαγμα για τη φυσική παράδοση του ομολόγου, αν και ο διακανονισμός μπορεί επίσης να γίνει με μετρητά ή με δημοπρασία. Η αθέτηση  αναφέρεται ως "Πιστωτικό Γεγονός" και  περιλαμβάνει συμβάντα  όπως η αδυναμία πληρωμής, η αναδιάρθρωση και η πτώχευση. Οι περισσότερες ΣΑΚΑ κυμαίνονται μεταξύ 10 - 20 εκατομμυρίων δολαρίων και είναι διάρκειας μεταξύ ενός και 10 ετών.
Ο κάτοχος του ομολόγου μπορεί να "αγοράσει προστασία" για αντισταθμίσει τον πιστωτικό κίνδυνο του ομολόγου. Με τον τρόπο αυτό, η ΣΑΚΑ είναι παρόμοια με την ασφάλιση πιστώσεων, αν και  δεν είναι ούτε παρόμοια ούτε υπόκειται σε κανονισμούς που διέπουν την ασφάλιση ατυχημάτων ή ζωής. Επίσης, οι επενδυτές μπορούν να αγοράζουν και να πωλούν προστασία χωρίς να κατέχουν κανένα χρέος του φορέα αναφοράς. Αυτές οι "γυμνές συμβάσεις ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης" επιτρέπουν στους διαπραγματευτές να κερδοσκοπούν επί εκδόσεων χρέους και της φερεγγυότητας των οντοτήτων αναφοράς. Οι ΣΑΚΑ μπορούν να χρησιμοποιηθεί για την κατασκευή συνθετικών θετικών και αρνητικών θέσεων θέσεων στους φορείς  αναφοράς. Οι γυμνές ΣΑΚΑ αποτελούν το μεγαλύτερο μέρος της συνολικής αγοράς των συμβάσεων αυτών. Επιπλέον, οι συμβάσεις ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης, μπορούν επίσης να χρησιμοποιηθούν σε θέματα εξισορροπητικής κερδοσκοπίας σε σχέση με την εταιρική κεφαλαιακή διάρθρωση.
Οι συμβάσεις ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης  υπάρχουν  από τις αρχές της δεκαετίας του 1990, αλλά η αγορά αυξήθηκε δραματικά από το 2003. Μέχρι το τέλος του 2007, το οφειλόμενο ποσό ήταν 62,2 τρισεκατομμύρια δολάρια, ενώ μέχρι το τέλος του 2008 υποχώρησε στα 38,6 τρισεκατομμύρια δολάρια.
Τα περισσότερα CDS είναι τεκμηριωμένα με τυποποιημένα έντυπα που εκδίδονται από τον Διεθνή Σύνδεσμο Συμβάσεων Ανταλλαγής και Παραγώγων (International Swaps and Derivatives Association, ISDA), αν και μερικά είναι προσαρμοσμένα σε συγκεκριμένες ανάγκες. Οι συμβάσεις ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης έχουν πολλές παραλλαγές. Εκτός από τις βασικές "μοναδικού ονόματος" ΣΑΚΑ, υπάρχουν συμβάσεις επί δεικτών (index CDS), "συμβάσεις επί καλάθου οντοτήτων" (basket CDS), ΣΑΚΑ χρηματικής εγγυήσεως (δηλαδή, με μια αρχική πληρωμή από τον πωλητή ως εγγύηση, funded CDS) και "μόνον δανείων" ΣΑΚΑ (δηλαδή, μόνον επί κοινοπρακτικών, εγγυημένων δανείων της οντότητας αναφοράς, LCDS). Εκτός από τις εταιρείες ή τις κυβερνήσεις, η οντότητα αναφοράς μπορεί να περιλαμβάνει και μια εταιρεία ειδικού σκοπού που εκδίδει χρεόγραφα υποστηριζόμενα από υποθήκη.
Οι συμβάσεις ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης δεν αποτελούν αντικείμενο διαπραγμάτευσης στο χρηματιστήριο και δεν υπάρχει καμία απαίτηση αναφοράς των συναλλαγών σε μια κρατική υπηρεσία. Κατά τη διάρκεια της οικονομικής κρίσης 2007-2010, η έλλειψη διαφάνειας και το τρισεκατομμυρίων δολαρίων μέγεθος  της αγοράς προκάλεσαν ανησυχία στις ρυθμιστικές αρχές, διότι τα γεγονότα αυτά θα μπορούσαν να αποτελέσουν εν δυνάμει συστημικό κίνδυνο για την οικονομία. Τον Μάρτιο του 2010, ο φορέας εκκαθάρισης συναλλαγών "DTCC Trade Information Warehouse" ανακοίνωσε ότι θα δώσει οικειοθελώς στις ρυθμιστικές αρχές ευρύτερη πρόσβαση στη βάση δεδομένων του σχετικά με τις ΣΑΚΑ.

Πηγές Στοιχείων της Αγοράς

Στοιχεία που αφορούν τις Συμβάσεις Ανταλλαγής Κινδύνου Αθέτησης της αγοράς είναι διαθέσιμα από τρεις κύριες πηγές. Δεδομένα σε ετήσια και εξαμηνιαία βάση είναι διαθέσιμα από τον  Διεθνή Σύνδεσμο Συμβάσεων Ανταλλαγής και Παραγώγων (ISDA) από το 2001, καθώς και από την Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών από το 2004. Η Εταιρεία Παρακαταθήκης και Εκκαθάρισης (Depository Trust & Clearing Corporation, DTCC), μέσω  της παγκόσμιας βάσης του (Trade Information Warehouse, TIW), παρέχει εβδομαδιαία δεδομένα, αλλά τα δημοσίως διαθέσιμα στοιχεία ανατρέχουν μόνο έως ένα χρόνο πίσω. Οι αριθμοί που παρέχονται από κάθε πηγή δεν συμφωνούν πάντα, γιατί κάθε φορέας-πηγή χρησιμοποιεί διαφορετικές μεθόδους δειγματοληψίας.
Σύμφωνα με την εταιρεία DTCC, η TIW αποτελεί τη μοναδική "παγκόσμια ηλεκτρονική βάση δεδομένων για σχεδόν όλες τις εκκρεμείς συμβάσεις ΣΑΚΑ στην αγορά."
Στις ΗΠΑ, το Γραφείο Ελεγκτού του Νομίσματος (Office of the Comptroller of the Currency, OCC) δημοσιεύει δεδομένα  για τα τριμηνιαία πιστωτικά παράγωγα σχετικά με τις ασφαλισμένες αμερικανικές εμπορικές τράπεζες και τις εταιρείες θεματοφυλακής και επιτροπείας.

Χρήσεις

Οι συμβάσεις ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης χρησιμοποιούνται από τους επενδυτές για κερδοσκοπία, αντιστάθμιση κινδύνου και εξισορροπητική κερδοσκοπία.

Σύλληψη της Ιδέας

Συμβάσεις ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης υπήρχαν τουλάχιστον από τις αρχές του 1990. Στην JP Morgan & Co οφείλεται κατά γενική ομολογία η δημιουργία της σύγχρονης ΣΑΚΑ το 1994. Σε εκείνη την περίπτωση, η JP Morgan & Co παρείχε ένα ανοιχτό δάνειο 4,8 δις δολαρίων στην Exxon, η οποία αντιμετώπισε την απειλή των 5 δις δολαρίων στην καταβολή αποζημιώσεων για την πετρελαιοκηλίδα του Exxon Valdez. Μία ομάδα τραπεζιτών της JP Morgan πούλησε τότε τον πιστωτικό κίνδυνο του ανοιχτού δανείου στην Ευρωπαϊκή Τράπεζα Ανασυγκρότησης και Ανάπτυξης (ΕΤΑΑ), προκειμένου να μειώσει τα αποθεματικά που η JP Morgan ήταν υποχρεωμένη να διακρατεί έναντι της πιθανής χρεοκοπίας της Exxon, βελτιώνοντας έτσι τον δικό της ισολογισμό. Το 1997 η JP Morgan ανέπτυξε ένα ιδιόκτητο προϊόν ονόματι BISTRO, το οποίο χρησιμοποιούσε ΣΑΚΑ για την βελτίωση του ισολογισμού μίας τράπεζας. Το πλεονέκτημα του BISTRO ήταν ότι χρησιμοποιούσε την τιτλοποίηση για να χωρίσει τον πιστωτικό κίνδυνο σε μικρά κομμάτια, πιο «εύπεπτα» για τους επενδυτές, δεδομένου ότι οι περισσότεροι από αυτούς δεν διέθεταν την ικανότητα της ΕΤΑΑ για να δεχτούν πιστωτικό κίνδυνο αξίας  4.8 δις δολαρίων μονομιάς. Το BISTRO ήταν ένα παράδειγμα αυτού που αργότερα έγινε γνωστό ως συνθετική ΣΑΚΑ.
Οι ΣΑΚΑ εξαιρέθηκαν σε μεγάλο βαθμό από την αμερικανική Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς με τον νόμο για τον Εκσυγχρονισμό των ΣΜΕ επί Εμπορευμάτων του 2000, ο οποίος ήταν επίσης υπεύθυνος για το «παραθυράκι» της Enron.

Η ανάπτυξη της αγοράς

Αρχικά, οι τράπεζες ήταν οι κυρίαρχοι παίχτες στην αγορά, καθώς οι ΣΑΚΑ χρησιμοποιούνταν κυρίως για την αντιστάθμιση του κινδύνου που σχετίζονταν με τις δανειοδοτικές της δραστηριότητες. Οι τράπεζες είδαν επίσης  μία ευκαιρία για να απελευθερώσουν τα ρυθμιστικά, ίδια κεφάλαιά τους. Αυτό άλλαξε με την πάροδο του χρόνου, καθώς όλο και περισσότεροι διαχειριστές κεφαλαίων και αμοιβαία κεφάλαια εντόπισαν διαπραγματευτικές ευκαιρίες στις συμβάσεις ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης.
Από το 2002, κυριάρχησαν στην αγορά οι επενδυτές ως κερδοσκόποι, παρά οι τράπεζες ως  αντισταθμιστές. Οι εθνικές τράπεζες στις ΗΠΑ χρησιμοποιούσαν τις ΣΑΚΑ  ήδη από το 1996. Το έτος αυτό, η Γραμματεία του Ελεγκτού Νομίσματος αποτίμησε το μέγεθος της αγοράς σε δεκάδες δισεκατομμύρια δολάρια. Έξι χρόνια αργότερα, στα τέλη του 2002, το ποσό ξεπέρασε τα 2 τρισεκατομμύρια δολάρια! Αν και οι κερδοσκόποι προκάλεσαν αυτήν την άνευ προηγουμένου ανάπτυξη, και άλλοι παράγοντες διαδραμάτισαν κάποιο ρόλο. Μία τέτοια αγορά δεν θα είχε προκύψει μέχρι το 1999, όταν ο Διεθνής Σύνδεσμος Συμβάσεων Ανταλλαγής και Παραγώγων τυποποίησε την τεκμηρίωση για τις ΣΑΚΑ. Επίσης, το 1997 η ασιατική οικονομική κρίση έδωσε το έναυσμα για την αγορά των ΣΑΚΑ επί κρατικών χρεωστικών τίτλων στις αναδυόμενες αγορές. Επιπροσθέτως, το 2004, οι συναλλαγές επί δεικτών άρχισαν σε μεγάλη κλίμακα και αυξήθηκαν ραγδαία. 
Το μέγεθος της αγοράς των ΣΑΚΑ υπερδιπλασιάζονταν σε μέγεθος κάθε χρόνο από τα 3,7 τρις δολάρια που ήταν το 2003. Μέχρι το τέλος του 2007, η αγορά των  συμβάσεων αυτών είχε ονομαστική αξία  62,2 τρισεκατ. δολάρια. Όμως, το ονομαστικό αυτό ποσό έπεσε κατά τη διάρκεια του 2008, ως αποτέλεσμα των προσπαθειών ορισμένων εταιρειών πρακτόρευσης συμβάσεων για «συμπίεση χαρτοφυλακίου» (αντικατάσταση μέσω συμψηφισμού πλεοναζόντων  συμβολαίων), και έτσι στα τέλη του 2008 το ποσό είχε υποχωρήσει κατά 38%, στα 38,6 τρισεκατομμύρια δολάρια.
Εντούτοις, από αυτήν την εκρηκτική ανάπτυξη δεν έλειπαν οι επιχειρησιακοί «πονοκέφαλοι». Στις 15  Σεπτεμβρίου του  2005, η Ομοσπονδιακή Τράπεζα της Νέας Υόρκης κλήτευσε 14 τράπεζες. Ο καθημερινός όγκος των συναλλαγών των ΣΑΚΑ ήταν δισεκατομμύρια δολάρια. Αυτό δημιούργησε σοβαρά θέματα διαχείρισης του κινδύνου, καθώς οι αντισυμβαλλόμενοι βρέθηκαν σε νομικό και χρηματοοικονομικό κενό. Οι βρετανικές αρχές εξέφρασαν τις ίδιες ανησυχίες.

Η αγορά το 2008

Δεδομένου ότι η αθέτηση υποχρεώσεων είναι ένα σχετικά σπάνιο συμβάν (ιστορικά μόλις το 0.2% των εταιρειών επενδυτικής βαθμίδας θα προβούν σε αθέτηση σε ένα έτος), στις περισσότερες συμβάσεις ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης οι μόνες πληρωμές που καταβάλλονται είναι τα «ασφάλιστρα» από τον αγοραστή στον πωλητή. Έτσι, παρόλο που τα παραπάνω  ονομαστικά ποσά είναι υπέρογκα, λόγω απουσίας αθέτησης,  οι καθαρές ταμειακές ροές θα είναι ένα μικρό μόνο κλάσμα του συνόλου αυτών των ποσών: Για μια αποδοσιακή διαφορά 100 μονάδων βάσης (1%) οι ετήσιες ταμειακές ροές είναι μόλις το 1% του ονομαστικού ποσού.

Προβληματισμοί σχετικά με τη ρύθμιση της αγοράς

Η αγορά των συμβάσεων ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης προσέλκυσε μεγάλο ενδιαφέρον των επενδυτών/διαχειριστών  μετά από μια σειρά συμβάντων μεγάλης κλίμακας το 2008, αρχής γενομένης από την κατάρρευση της Bear Stearns.
Τις ημέρες και εβδομάδες που προηγήθηκαν της κατάρρευσης της Bear Stearns, οι αποδοσιακές διαφορές της τράπεζας διευρύνθηκαν δραματικά, πράγμα που υποδείκνυε ότι υπήρχε ένα κύμα αγοραστών που ήθελαν να προστατευτούν. Έχει διατυπωθεί η άποψη ότι η διεύρυνση της διαφοράς ήταν υπεύθυνη για την αντίληψη ότι η Bear Stearns ήταν ευάλωτη και, συνεπώς, περιορίστηκε η πρόσβασή της στη χονδρική αγορά κεφαλαίων, πράγμα το οποίο τελικά οδήγησε στην αναγκαστική πώλησή της στην JP Morgan τον Μάρτιο. Εναλλακτικά, υποστηρίζεται η άποψη ότι η απότομη αύξηση των αγοραστών των ΣΑΚΑ της τράπεζας ήταν μία σύμπτωση, και όχι η αιτία της κατάρρευσης της Bear Stearns. Με άλλα λόγια, οι επενδυτές, βλέποντας την Bear Stearns να έχει προβλήματα, προσπάθησαν να αντισταθμίσουν τον κίνδυνο ή απλώς να κερδοσκοπήσουν πάνω στην κατάρρευσή της.
Τον Σεπτέμβριο η πτώχευση της Lehman Brothers οδήγησε στη συνολική καταβολή περίπου 400 δισεκατ. δολαρίων στους αγοραστές των ΣΑΚΑ της αφερέγγυας τράπεζας. Ωστόσο το καθαρό ποσό που καταβλήθηκε ήταν περίπου 7,2 δις δολάρια. Η διαφορά αυτή οφείλεται στη διαδικασία του «συμψηφισμού». Με τη συνεργασία των συμμετεχόντων στην αγορά, επετράπη στους πωλητές να αφαιρέσουν από τις εκροές τους τις εισροές από τις θέσεις τους στις αντισταθμιστικές τους θέσεις. 
Επίσης τον Σεπτέμβριο η AIG ζήτησε να διασωθεί από την ομοσπονδιακή κυβέρνηση των ΗΠΑ διότι είχε επιδοθεί σε υπερβολική πώληση ΣΑΚΑ χωρίς να αντισταθμίζει το ενδεχόμενο της υποτίμησης των οντοτήτων αναφοράς, πράγμα το οποίο οδήγησε τον ασφαλιστικό κολοσσό σε απώλειες περίπου 100 δισεκατομμυρίων δολαρίων. Οι ΣΑΚΑ της Lehman διευθετήθηκαν ομαλά,  καθώς οι ΣΑΚΑ σε άλλα 11 πιστωτικά γεγονότα που συνέβησαν το 2008 και που πυροδότησαν εκταμιεύσεις. Στα τέλη του 2008, οι ρυθμιστικές αρχές βρέθηκαν να εργάζονται σκληρά για να μειώσουν τον κίνδυνο που ενέχουν οι συναλλαγές στις ΣΑΚΑ.  
Το 2008 δεν υπήρχε ένα κεντρικό χρηματιστήριο ή γραφείο συμψηφισμού για τις συναλλαγές των ΣΑΚΑ. Όλες γίνονταν με εξωχρηματιστηριακή διαπραγμάτευση. Αυτό οδήγησε σε πρόσφατες εκκλήσεις να ανοίξει η αγορά όσον αφορά τη διαφάνεια και τη ρύθμισή της. Το Νοέμβριο, η εταιρεία DTCC, που διαχειρίζεται και καταγράφει λογιστικά το 90% του συνόλου της αγοράς των ΣΑΚΑ, ανακοίνωσε ότι θα αποκαλύπτει στην αγορά τα δεδομένα που αφορούν τις συναλλαγές των ΣΑΚΑ σε εβδομαδιαία βάση. Η αμερικανική Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς ενέκρινε μια εξαίρεση για την IntercontinentalExchange  για να ξεκινήσει την εγγύηση των ΣΑΚΑ.

Οι όροι μιας τυπικής ΣΑΚΑ

Μια σύμβαση ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης τεκμηριώνεται με μια επιβεβαίωση που αναφέρει τον ορισμό των πιστωτικών παραγώγων σύμφωνα με τον Διεθνή Σύνδεσμο Συμβάσεων Ανταλλαγής και Παραγώγων (ISDA). Η επιβεβαίωση συνήθως καθορίζει μια οντότητα αναφοράς, μια επιχείρηση που συχνά, αλλά όχι πάντοτε έχει εκκρεμούσες οφειλές, και μια υποχρέωση αναφοράς, συνήθως ένα εταιρικό ομόλογο χωρίς υπόταξη εξόφλησης ή ένα κυβερνητικό ομόλογο. Η χρονική περίοδος κατά την οποία η προστασία εκτείνεται καθορίζεται από την έναρξη ισχύος και την προγραμματισμένη ημερομηνία λήξης της σύμβασης. 
Η επιβεβαίωση ορίζει επίσης έναν εκπρόσωπο υπολογισμού  που είναι υπεύθυνος για τον καθορισμό των διαδόχων και των υποκατάστατων υποχρεώσεων αναφοράς (είναι αναγκαία, εάν παραδείγματος χάριν η αρχική υποχρέωση αναφοράς ήταν ένα δάνειο το οποίο εξοφλήθηκε πριν τη λήξη της σύμβασης). Ο εκπρόσωπος υπολογισμού εκτελεί ακόμα διάφορους υπολογισμούς και διαχειριστικές λειτουργίες σχετικές με την συναλλαγή. Σύμφωνα με τις συνήθειες της αγοράς, στις μεταξύ ενδιαμέσων πρακτόρευσης των ΣΑΚΑ και τελικών χρηστών, ο ενδιάμεσος είναι συνήθως ο εκπρόσωπος υπολογισμού, και σε συμβάσεις μεταξύ ενδιαμέσων πρακτόρευσης ΣΑΚΑ ο πωλητής είναι και ο εκπρόσωπος υπολογισμού. Δεν αποτελεί ευθύνη του εκπροσώπου υπολογισμού να εξακριβώσει αν ένα πιστωτικό γεγονός έχει λάβει χώρα αλλά περισσότερο γεγονός, που σύμφωνα με τους όρους των συμβολαίων πρέπει να υποστηρικτεί από δημόσια διαθέσιμη πληροφόρηση που παραδίδεται μαζί με ένα ειδοποιητήριο πιστωτικού γεγονότος. Στα συνήθη συμβόλαια ΣΑΚΑ δεν υπάρχει εσωτερικός μηχανισμός για την αμφισβήτηση του κατά πόσο συνέβη ή όχι ένα πιστωτικό γεγονός και αφήνουν το ζήτημα αυτό στα δικαστήρια, εφόσον χρειαστεί, αν και οι περιπτώσεις αυτές είναι σχετικά σπάνιες. 
Οι επιβεβαιώσεις των ΣΑΚΑ ορίζουν ακόμα τα πιστωτικά γεγονότα που θα αποτελέσουν αφορμή για υποχρεώσεις πληρωμών από τον πωλητή της ασφάλειας και υποχρεώσεις παράδοσης από τον αγοραστή της ασφάλειας. Χαρακτηριστικά πιστωτικά γεγονότα είναι η πτώχευση του φορέα αναφοράς και η αδυναμία πληρωμής που σχετίζεται με το εγγυημένο ομόλογο ή το πιστωτικό χρέος. Επίσης, η αναδιάρθρωση ορίζεται ως πιστωτικό γεγονός, η οποία αποτελεί την διαπραγμάτευση του φορέα αναφοράς με τους πιστωτές του για αλλαγές των όρων του χρέους.
Τέλος, στις τυπικές ΣΑΚΑ καθορίζονται και τα χαρακτηριστικά των παραδοτέων υποχρεώσεων του αγοραστή της ασφάλειας, σε περίπτωση ενός πιστωτικού γεγονότος. Οι κανόνες για τα χαρακτηριστικά αυτά διαφέρουν ανάλογα με την εκάστοτε αγορά  και τους τύπους των συμβάσεων. Συνήθεις περιορισμοί είναι ότι το παραδοτέο χρέος πρέπει να είναι μια ομολογία ή δάνειο, να έχει διάρκεια ως τη λήξη το πολύ 30 έτη και να μην χαρακτηρίζεται από υπόταξη εξόφλησης. Ακόμα, να μην υπόκειται σε περιορισμούς μεταβίβασης και να είναι σε συγκεκριμένη ισοτιμία.
Οι δόσεις είναι συνήθως τετραμηνιαίες, με ημερομηνίες λήξης τις: 20 Μαρτίου, 20 Ιουνίου, 20 Σεπτεμβρίου και 20 Δεκεμβρίου.

Τιμολόγηση και αποτίμηση

Στη θεωρία η οποία αναφέρεται ως ‘υπόδειγμα πιθανοτήτων’, υπολογίζεται η παρούσα αξία μιας ακολουθίας χρηματορροών σταθμισμένων με την πιθανότητα μη αθέτησης τους. Η μέθοδος αυτή υποδηλώνει ότι οι ΣΑΚΑ πρέπει να γίνονται αντικείμενο διαπραγμάτευσης σε πολύ χαμηλότερη αποδοσιακή διαφορά (spread)  από τα εταιρικά ομόλογα.

Κριτική

Οι επικριτές της τεράστιας πλέον αγοράς ΣΑΚΑ υποστηρίζουν ότι δεν διέπεται καν από το κατάλληλο ρυθμιστικό πλαίσιο και ότι δεν χαρακτηρίζεται από διαφάνεια, επειδή η διαπραγμάτευση των ΣΑΚΑ γίνεται ιδιωτικώς. Επιπλέον, υπάρχουν και ισχυρισμοί ότι οι ΣΑΚΑ επιδείνωσαν την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση του 2008, επισπεύδοντας τη χρεωκοπία εταιρειών όπως η Lehman Brothers και η AIG.
Στην περίπτωση της Lehman Brothers, αναφέρεται ότι η διέυρυνση της αποδοσιακής διαφοράς των ΣΑΚΑ μείωσε την αξιοπιστία της και τελικά της προκάλεσε προβλήματα που ήταν αδύνατο να ξεπεράσει. Ωστόσο, οι υπέρμαχοι της αγοράς των ΣΑΚΑ υποστηρίζουν ότι η άποψη αυτή συγχέει την αιτία με το αποτέλεσμα: Η διαφορά απόδοσης των ΣΑΚΑ απλά εξέφραζε την πραγματικότητα, δηλαδή το γεγονός πως η εταιρεία είχε σοβαρά προβλήματα. Επιπλέον, ισχυρίζονται ότι η αγορά ΣΑΚΑ επέτρεψε σε επενδυτές που είχαν ρίσκο αντισυμβαλλόμενου με την Lehman Brothers να μειώσουν την έκθεση τους σε περίπτωση αθέτησης.

Συστημικός Κίνδυνος

Ο πιστωτικός κίνδυνος των αντισυμβαλλομένων στις ΣΑΚΑ αυξήθηκε κατά τη διάρκεια της οικονομικής κρίσης του 2008, ιδίως επειδή η Lehman Brothers και η AIG ήταν αντισυμβαλλόμενοι σε πολύ μεγάλο αριθμό συναλλαγών ΣΑΚΑ. Αυτό είναι ένα παράδειγμα συστημικού κινδύνου, δηλαδή κινδύνου που απειλεί ολόκληρη την αγορά. Έχει υποστηριχθεί ότι το μέγεθος κι η απελευθέρωση της αγοράς ΣΑΚΑ αύξησαν αυτόν τον κίνδυνο.
Για παράδειγμα, έστω ότι ένα υποθετικό αμοιβαίο κεφάλαιο είχε αγοράσει εταιρικά ομόλογα της Washington Mutual to 2005 και αποφάσισε να αντισταθμίσει την έκθεση τους στον κίνδυνο αγοράζοντας προστασία μέσω ΣΑΚΑ από την Lehman Brothers. Μετά την στάση πληρωμών από την Lehman, η προστασία θα έπαυε να ισχύει. Στην συνέχεια, μια ξαφνική στάση πληρωμών από την Washington Mutual θα οδηγούσε σε μαζικές απώλειες από τα ομόλογα, απώλειες οι οποίες θα έπρεπε να είχαν ασφαλιστεί από τα ΣΑΚΑ. Υπήρξε επίσης η ανησυχία ότι η αδυναμία της Lehman και της AIG να πληρώσουν τα συμβόλαια ΣΑΚΑ θα οδηγούσε στο διαχωρισμό της περίπλοκης αλυσίδας των συναλλαγών ΣΑΚΑ μεταξύ των χρηματοοικονομικών ιδρυμάτων. Κάτι τέτοιο δε φαίνεται να έχει συμβεί μέχρι τώρα, αν και έχει λεχθεί ότι επειδή η συνολική έκθεση μιας τράπεζας σε ΣΑΚΑ δεν γνωστοποιείται δημόσια, ο κίνδυνος μεγάλων απωλειών ή ακόμα και αδυναμίας πληρωμών ήταν σημαντικός παράγοντας της μείωσης ρευστότητας δανεισμού τον Σεπτέμβριο και τον Οκτώβριο του 2008.
Οι αλυσιδωτές συναλλαγές σε ΣΑΚΑ προκύπτουν απο την πρακτική του συμψηφισμού. Η εταιρεία Β μπορεί να αγοράσει ΣΑΚΑ από την εταιρεία Α με κάποιο ετήσιο «ασφάλιστρο», έστω 2%. Αν ή κατάσταση της εταιρείας αναφοράς επιδεινωθεί, ο κίνδυνος θα αυξηθεί και τότε η εταιρεία Β μπορεί να πωλήσει ΣΑΚΑ σε μια εταιρεία Γ με το αυξημένο ασφάλιστρο, έστω 5%, καρπώνοντας τη διαφορά του 3%. Αν όμως η εταιρεία αναφοράς περιέλθει σε κατάσταση αθέτησης, η Β είναι πιθανό να μην έχει τα απαραίτητα στοιχεία ενεργητικού για την εκπλήρωση του συμβολαίου. Εξαρτάται από το συμβόλαιο της με την Α να παρέχει μια μεγάλη πληρωμή, την οποία στην συνέχεια μεταβιβάζει στην Γ. Το πρόβλημα βρίσκεται στο ότι αν μία από τις εταιρείες της αλυσίδας αντιμετωπίσει πρόβλημα, δημιουργούνται αλυσιδωτές αντιδράσεις απωλειών. Για παράδειγμα, αν η Α αποτύχει, η Β θα εισέλθει σε στάση πληρωμών ως προς το συμβόλαιο της με την Γ, οδεύοντας προς την πτώχευση, ενώ η Γ θα έχει μαζικές απώλειες από την αδυναμία να εισπράξει αποζημίωση για το χρέος της εταιρείας αναφοράς που κατείχε. Ακόμα χειρότερα, επειδή τα συμβόλαια ΣΑΚΑ είναι ιδιωτικά, η Γ δε μπορεί να γνωρίζει ότι εξαρτάται από την Α, καθώς είχε συναλλαγές μόνο με την Β.
Η ίδρυση ένος οίκου εκκαθάρισης για τις συναλλαγές ΣΑΚΑ θα συνέβαλλε στην λύση του προβλήματος των αλυσιδωτών αντιδράσεων, καθώς όλες οι συναλλαγές θα είχαν έναν κεντρικό αντισυμβαλλόμενο.