18 DE NOVEMBRO DE 1987462-(5)13 — Em suma, o OE/88, como já aconteceu com o OE/87 e, em menor grau, o OE/86, acusa duplamente os efeitos da longa e complexa operação de saneamento financeiro que o Governo vem realizando no sector público e tais efeitos continuarão a sobrecarregar os orçamentos dos próximos anos.São, por um lado, os juros emergentes para o Estado do reconhecimento e assumpção de dívidas de várias entidades do SPA e do SEE. Até à data da regularização muitos desses juros eram incorporados na dívida ou, simplemente, nem eram contabilizados. Uma vez integradas as responsabilidades na «dívida pública» directa, passam os juros a onerar as despesas correntes do OE.São, por outro, os défices ocultos cessantes, uma vez que se deixou de realizar despesas que, por não terem cabimento no OE, frequentemente passavam para a esfera de entidades autónomas do SPA ou do SEE — como foi prática de alguns anos passados.Ou seja: poderá afirmar-se que os défices dos OE/87 e OE/88 seriam significativamente menores se o Governo não houvesse interrompido a trajectória das finanças públicas que consistia em criar défices extra--orçamentais e acumular dívidas não convencionais.No mesmo sentido joga a referida substituição da dívida externa por interna.A apreciação do stock da dívida expressa em moeda estrangeira corresponde a uma forma de capitalização parcial de juros que, no pagamento, tem sido relevada pela contabilidade pública como amortização e não como despesa corrente, não afectando, assim, o défice do OE.III — Política monetária e gestão da dívida pública1 — Num quadro em que as necessidades de financiamento do sector público são ainda muito elevadas, a política monetária não se poderá revestir de uma natureza acomodatícia, sob pena de se comprometerem os objectivos relativos à desaceleração da inflação e ao controle da procura interna. Por isso os agregados de liquidez deverão conhecer significativo abrandamento. Continuando o controle monetário a contar com a definição de limites de crédito, natural será que o crescimento programado deste venha a conhecer ritmos mais moderados. Além disso, o desenvolvimento dos mercados financeiros — para o que contribui a maior disponibilidade de títulos da dívida pública — permitirá e exigirá que as taxas de juro vejam reforçado o seu papel como instrumento da política monetária.2 — A orientação não expansionista da política monetária aparece já consagrada na versão preliminar do programa monetário do Banco de Portugal para 1988. Assumindo uma hipótese de financiamento não bancário da economia num montante da ordem dos 300 milhões de contos — o que é concordante com a previsível capacidade de absorção das famílias—, o programa estabelece os seguintes objectivos para o crescimento dos agregados de liquidez (variações de Dezembro de 1987 a Dezembro de 1988):Liquidez total (L): 8,2%; Liquidez de residentes (L-): 10,5%.Em média anual, estes crescimentos corresponderão a cerca de 9,7% para ?3 — Conjugando estes objectivos com as previsíveis necessidades de financiamento do sector público (entre 490 e 500 milhões de contos para o SPA e 90 a 100 milhões de contos para o SEE) e tendo em conta os fluxos de capitais externos não registados na dívida (entre os quais avultam o investimento directo estrangeiro e os fluxos da CEE), resultam os seguintes crescimentos para os agregados creditícios (Dezembro de 1988/Dezembro de 1987):PercentagensCrédito total.......................    + 7,3Crédito ao SPA....................    +12,9Crédito ao SEE ....................     + 2,1Crédito ao sector privado............     + 4,3Os crescimentos dos agregados de crédito sectoriais têm como pressuposto uma distribuição do financiamento não bancário da ordem de Vi para o SPA e de V* para cada um dos outros sectores considerados.Trata-se de uma distribuição com algum grau de arbitrariedade mas que, para além de plausível, não afectará as principais linhas do programa monetário. Considerou-se ainda equiparado a crédito bancário o financiamento a EPs através de operações activas do Tesouro.4 — As aparentemente modestas variações do crédito ao sector produtivo são compensadas, quer pelo financiamento não bancário, quer pelos fluxos de investimento directo estrangeiro e da CEE, permitindo assim a compatibilização com os objectivos para o investimento. Aliás, nas necessidades de financiamento do SPA não foram incluídas as eventuais operações do Tesouro relacionadas com a utilização de fundos da CEE, na medida em que, a serem feitas, corresponderão a financiamento directo ao sector produtivo. E, se adicionarmos ao financiamento bancário do sector privado a parcela do financiamento não bancário acima assumida, a variação deste agregado é de 7,1% relativamente ao saldo do crédito em Dezembro de 1987, ou seja, pelo menos dois pontos em termos reais, já que a inflação entre meses homólogos se deverá situar em Dezembro próximo nos 5%.5 — Deverá salientar-se que valores apontados para os objectivos monetários estão, evidentemente, sujeitos a alguma correcção até ao início de 1988 —aquando da adopção da versão definitiva do programa monetário — mas constituem já indicadores da ordem de grandeza recomendável face aos objectivos macroeconómicos estabelecidos.Também a título meramente indicativo se inclui o quadro prospectivo de fluxos de fundos para 1988, que permite mostrar a consistência das variáveis reais projectadas com os vários fluxos financeiros correspondentes aos objectivos e hipóteses da primeira versão do programa monetário. Na presente fase de mutações rápidas do sistema financeiro a previsão destes fluxos resulta, evidentemente, muito problemática. Trata-se não tanto de uma previsão no sentido rigoroso do termo mas mais de uma avaliação da compatibilidade dos grandes agregados.6 — Como principal responsável pelo défice do SPA, o Estado adoptará um modo de financimento consis-