שיטת הערכת השווי היחסית מניחה כי גם אם השוק טועה בתמחור נכסים בודדים, הוא צודק בממוצע, ולכן המכפיל הממוצע בענף מהווה אמצעי טוב לחישוב השווי ה"נכון" של נכס כלשהו. מכיוון ששיטת ההערכה היחסית מתבססת על ההנחה שכל הנכסים זהים, עלינו לבצע תיקונים או התאמות לנתונים שבידינו כדי לוודא שזה אכן כך. עבור הדירה בה עסקנו קודם לכן, נעדיף למצוא את המחיר הממוצע למ"ר לדירות בעלות מאפיינים דומים ככל האפשר, בייחוד כאלה שעלולה להיות להם השפעה מהותית על מחירה של הדירה. בדוגמה עם שטראוס, נוודא שאכן הממוצע הענפי לוקח בחשבון רק חברות שאכן דומות לשטראוס בפעילותן ולא את כל החברות תחת ענף "תעשייה" ותת ענף "מזון" בסיווג הבורסה – וידוא שלא בוצע על ידנו, לצורכי ההמחשה.
בעוד ששיטת היוון תזרימי המזומנים מעריכה את שוויה של חברה על סמך יכולתה להפיק תזרימי מזומנים בעתיד תוך התחשבות בסיכון הגלום בפעילותה, שיטת ההערכה היחסית מעריכה את שוויה של חברה על סמך התמחור שהשוק נותן לחברות דומות. לכאורה, ניתן לומר כי בסביבה בה השוק מתמחר את הנכסים בצורה שגויה, נאמר כלפי מעלה, שיטת ההערכה היחסית מאבדת מהאפקטיביות שלה שכן כל ניתוח שנבצע יניב ערכים מוטים כלפי מעלה. יחד עם זאת, האם בשיטת היוון תזרימי מזומנים אין סכנה שבסביבה מנופחת נניח הנחות אופטימיות מדי?
חישוב מכפיל הרווח.
מובן ששוויה הפנימי של החברה לא יכול להיקבע על ידי גורמים תנודתיים כגון המכפיל הממוצע בענף או הרווח בשנה האחרונה. כדי לקבל תוצאה נכונה, יש לגלם במכפיל וברווח את עיקר התובנות שלנו בנוגע לפעילות החברה. המתודולוגיה לחישוב שווי החברה תהיה אפוא:
1. קבע את המכפיל המייצג של החברה – משקיעים שאינם מתוחכמים נוהגים לקבוע את המכפיל הממוצע בענף כמכפיל המתאים לתמחור החברה אותם הם מעריכים. זו הנחה נכונה כל עוד החברה דומה במאפיינה לחברות שקיימות בענף, אך במידה ולא, השימוש במכפיל הענפי כמכפיל המייצג יוביל לשווי פנימי מוטה. חלק מההבדלים, דוגמת גובה המינוף, ניתנים לזיהוי בקלות, וחלקם, כמו סיכון הפעילות, הם איכותיים יותר במהותם ודורשים הבנה טובה של עסקי החברה. לכן, צריך להבין את ההבדלים שבין החברה לשאר הענף ובמקרה הצורך לבצע התאמות (כלפי מעלה או מטה) למכפיל המייצג שלה.
2. כפול ברווח המייצג של החברה – מכיוון שאנו רוצים לאמוד את שוויה הכלכלי האמיתי של החברה, ייתכן ושימוש ברווח מהשנה הנוכחית יניב תוצאה מוטעית, בהתאם למומנטום בו החברה נמצאת ברגע זה. באופן כללי, אנו נשאף להשתמש ברווח הממוצע בשנים האחרונות, כזה שכולל שנים טובות ורעות גם יחד. בנג'מין גראהם, מחלוצי תורת השקעות הערך בעולם, המליץ לעשות שימוש ברווח הממוצע על פני 3, 5 ולעיתים 10 השנים האחרונות, בהתאם לאורך מחזור החיים העסקי של החברה. השימוש ברווח הממוצע הוא הסיבה המרכזית לכך ששיטת המכפילים איננה מתאימה לחברות שנמצאות בשלב הצמיחה הראשוני שלהן, או חברות שתוצאותיהן ההיסטוריות אינן מעידות על העתיד שצפוי להן.
3. הכפלת המכפיל המייצג ברווח המייצג אמורה להניב לנו את שוויה הפנימי של החברה. מומלץ להשוות את התוצאה שקיבלנו לשווי השוק של החברה ולרדת לעומקו של השוני, אם קיים כזה.
שימושים.
השימוש הנפוץ במכפיל הרווח הוא להשוואה בין מחירי מניות של חברות מאותו ענף, וכאינדיקטור לתמחור חברות פרטיות.
בשוק ההון, כבסיס להחלטות השקעה, משתמשים במכפיל כבסיס לאינדיקטורים מתוחכמים יותר כגון מכפיל PEG – היחס בין המכפיל לצמיחה הצפויה ברווחי החברה, ומודלים שונים להשקעת ערך כגון המודל של בנג'מין גראהם. החלטת השקעה המבוססת על המכפיל כמספר בלבד נחשבת פשטנית מדי, ואולם מחקרים ארוכי טווח על שוק המניות האמריקאי העלו כי השקעה במניות בעלות מכפילים נמוכים הניבה תשואה גבוהה יותר מאשר השקעה במניות בעלות מכפילים גבוהים.
למכפיל הרווח יתרונות וחסרונות. היתרונות מתבטאים בעיקר בפשטות שלו – השימוש בו לא מצריך הרבה ידע בניתוח חברות, ודורש מעט נתונים כקלט בנוסחה. החסרונות נובעים מהיתרונות – בדיקת התמחור על פי מכפיל רווח בלבד היא פשטנית מדי; היות שאינה בודקת את ביצועי החברה, היא מתעלמת ממידע רב שמשפיע על שווי החברה. כמו כן, הרווח אינו בהכרח מייצג את ההחזר לבעלי החברה, כיוון שאינו לוקח בחשבון את ההשקעות של החברה בפעילותה; הרווח לא יכול לבוא כתחליף לתזרים המזומנים החופשי (Free Cash Flow). כמו כן, לא ניתן להשתמש במכפיל רווח כאשר החברה מפסידה, כיוון שבמקרה זה מתקבל מספר שלילי שהוא חסר משמעות.
גורמים משפיעים על מכפיל הרווח.
ע"פ מודל הצמיחה של גורדון שווי השוק של מניה צריך להיות הערך הנוכחי של סך הדיבידנדים שהמחזיק בה עתיד לקבל במהלך אינסוף התקופות הבאות. נוכל לחשב את מחיר המניה כיום (תקופה 0) תוך שימוש בדיבידנד הצפוי בתקופה הבאה (תקופה 1), מחיר ההון העצמי שלה ושיעור הצמיחה החזוי עד אינסוף:
formula_3
הדיבידנד בתקופה הבאה הוא למעשה הדיבידנד מהתקופה הנוכחית כפול שיעור הצמיחה הקבוע. נחלק את שני צדי המשוואה ברווח החברה למניה בתקופה הנוכחית (תקופה 0):
formula_4
היחס formula_5 הוא היחס בין הרווח הנקי של החברה לבין מה שהיא מחלקת מתוכו בסופו של דבר. אנו מכנים יחס זה בשם "", או Payout Ratio (בקיצור: PR). התוצאה היא:
formula_6
ע"פ המשוואה האחרונה, ניתן לראות כי הגורמים המשפיעים על מכפיל הרווח הם:
מכפיל הרווח מראה את ציפיות המשקיעים מרווחי החברות, והתמונה ההיסטורית שלו נעה בין אופטימיות לפסימיות. אם התקופה ההיסטורית הממוצעת שבה המשקיעים מצפים להחזר ההשקעה היא 14.5 שנים, הרי שמכפיל רווח נמוך מכך מצביע על פסימיות (רווחי החברות צפויים לרדת), ולהפך- מכפיל רווח גבוה מכך מצביע על אופטימיות (רווחי החברות צפויים לעלות).
מובן שהשאיפה של כל משקיע היא שהמניות שהוא קונה יחזירו את ההשקעה לפחות בתקופה שבה אג"ח יחזיר את עצמו. השיקולים שמלווים את המשקיע הם גם הגידול ברווחיות של החברה. כשחברה נסחרת במכפיל רווח גבוה המשקיעים מצפים שרווחי החברה יגדלו, ובהתאם לכך המכפיל יקטן וכך גם מספר השנים שבהם היא תחזיר את ההשקעה. למשל, אם מכפיל הרווח גבוה פי 2 ממכפיל הרווח של האג"ח הרי שכדי שההשקעה תוחזר באותו הזמן הרווח של החברה צריך לגדול לפחות פי 2 (כיוון שקשה מאוד להגדיל את הרווח פי 2 תוך שנה אז בסופו של דבר הרווח אמור להיות יותר גבוה). אם החברה נסחרת במכפיל רווח קטן ממכפיל הרווח של האג"ח כנראה המשקיעים מצפים לירידה ברווחי החברה. אם בניתוח שערכנו לרווחיות החברה נגיע למסקנה שהרווח עתיד לעלות והחברה נסחרת במכפיל נמוך, הרי שאנו בעצם קונים חברה "בהנחה" – מתחת לשווי הפנימי שלה. בטווח ארוך מחיר המניות שואף להתקרב לשווי הפנימי שלהן לכן יש יסוד סביר להניח שמחיר המניה בטווח הארוך יעלה. כמו כן קניית חברה ב"זול" מורידה את הסיכון שאנו לוקחים כיוון שקיימת "רשת ביטחון" – גם אם הרווחים ירדו המחיר שבו קנינו כבר היה נמוך וסביר להניח שמחיר המניה לא ירד.
הסטטיסטיקה בישראל.
התרשים הבא מציג את התפלגות מכפיל הרווח הנקי בישראל נכון לשנת 2010, כאשר הרווח הנקי הוא הרווח הממוצע בשנים 2008-2010:
המשבר הפיננסי שפרץ בשלהי שנת 2008 גרם ל-43% מהחברות שנכללו במדגם להציג ממוצע שלילי של רווח נקי על פני השנים 2008-2010, כאשר שני הגורמים המרכזיים לכך הם ההאטה בפעילות ושערוכים שהתבצעו בהתאם לדרישות התקינה החשבונאית הבינלאומית.
ככלל, כאשר ניתן גם לבנות קבוצת השוואה טובה בעלת שונות נמוכה, המכפיל הממוצע לעולם יהיה עדיף על זה החציוני, אך במקרים בהם לא ניתן – נשתמש במכפיל החציוני. השוני הגדול בין המכפילים הממוצעים בשלוש הקבוצות מדגיש את הצורך שבשימוש במכפיל החציוני כאשר קיימת שונות גבוהה בקבוצת ההשוואה מאחר שהוא פחות רגיש לתצפיות קיצוניות.
בינג
ועדת ששינסקי
מידות הרחמים
צומות
מייקל ונדן
מייקל "מייק" וינסנט ונדן (באנגלית: Michael "Mike" Vincent Wenden נולד ב-17 בנובמבר 1949). הוא שחיין עבר מאוסטרליה. אלוף אולימפי בעל 4 מדליות מהן 2 מזהב ושיאן העולם במשחה היוקרתי ל-100 מטר חופשי.
ביוגרפיה.
ונדן נולד בסידני ניו סאות' ויילס.
באולימפיאדת מקסיקו סיטי (1968) זכה ונדן ב-4 מדליות מהן 2 זהב. מדליות זהב במשחה היוקרתי ל-100 מטר חופשי בשיא עולם חדש של 52.2 שניות, לפני שיאן העולם היוצא קן וולש (52.8 שניות) ומארק ספיץ (53.0 שניות) שניהם מארצות הברית, במשחה ל-200 מטר חופשי בשיא אולימפי חדש של 1:55.2 דקות, לפני דון שולנדר שיאן העולם שלא נוצח במשך 5 שנים (1:55.8 דקות) וג'ון נלסון (1:58.1 דקות) שניהם מארצות הברית, מדליית כסף במשחה שליחים 4x200 מטר חופשי בתוצאה של 7:53.7 דקות, אחרי ארצות הברית (7:52.3 דקות) ולפני ברית המועצות (8:01.6 דקות) ומדליית ארד במשחה שליחים 4x100 מטר חופשי בתוצאה של 3:34.7 דקות, אחרי ארצות הברית שקבעה שיא עולם חדש של 3:31.7 דקות וברית המועצות (3:34.2 דקות). בנוסף, הוא סיים במקום רביעי במשחה שליחים 4x100 מטר מעורב בתוצאה של 4:00.8 דקות, את משחה החופשי הוא שחה בזינוק שליחים בתוצאה של 51.4 שניות.
באולימפיאדת מינכן (1972) לא הצליח ונדן להגן על תואריו, את מקומו תפס השחיין היהודי מארצות הברית ספיץ. הוא סיים במקום רביעי במשחה ל-200 מטר חופשי בתוצאה של 1:54.40 דקות, במקום חמישי במשחה ל-100 מטר חופשי בתוצאה של 52.41 שניות, במקום חמישי במשחה שליחים 4x200 מטר חופשי 7:48.66 דקות ובמקום 9 במשחה שליחים 4x100 מטר חופשי בתוצאה של 4:00.16 דקות.