tanto maior e a pressao de baixa sobre a cotacao do dolar e tanto maior a garantia de que o Banco Central vai continuar aplicando sua politica de reducao da volatilidade para produzir estabilidade ou apreciacao gradual. Isto, por sua vez, torna ainda mais atraente o ingresso de capital para arbitrar juros. Na realidade para o especulador a apreciacao em si nao e importante. Seu ganho principal resulta do diferencial entre as taxas de juros e para isso so e necessario que nao ocorra uma desvalorizacao significativa da taxa de cambio.O resultado e a anomalia de um mercado cambial em que tipicamente apenas o Banco Central e os importadores atuam na ponta compradora, com todos os demais operam como vendedores. Isso nao resulta apenas da atuacao de especuladores profissionais. Considere, por exemplo, o processo de decisao do diretor financeiro de uma grande multinacional que administra o caixa da empresa dentro de uma perspectiva global. Naturalmente vai querer ficar credor no Brasil, ganhando remuneracao superior a 12% ao ano e devedor em outros paises com custo financeiro muito menor. Isto significa que vai operar como vendedor no mercado cambial brasileiro. Curiosamente esse executivo vai ficar ofendido se lhe disserem que esta operando como especulador: afinal, para ele, esta apenas fazendo o seu trabalho de administracao do caixa. O espaco aqui nao me permite citar diversos outros casos concretos que confirmam a natureza especulativa da bolha que se desenvolve agora no nosso mercado de cambio. Todo mundo enxerga uma possibilidade de ganho aparentemente facil e quer tirar uma casquinha."Controlar a entrada de capital pode simplesmente antecipar o momento de ruptura da bolha."Bolhas especulativas sao fenomenos complexos que nao entendemos bem, mas com certeza sabemos que sempre evoluem para o colapso. Nosso palpite e que essa nossa bolha de acumulacao de reservas vai estourar em algum momento entre 2013 e 2015. E impossivel saber o momento exato e a sequencia exata dos eventos na ruptura, apenas sabemos que ela se tornara mais provavel quando o mercado de cambio transitar da atual posicao de excesso permanente de oferta para uma posicao de equilibrio ou de excesso de demanda. Isto inevitavelmente vai resultar da deterioracao continuada do deficit no balanco de pagamentos em transacoes correntes.Na ruptura, os primeiros a sair tipicamente sao os especuladores profissionais. A eliminacao do excesso de oferta tira o Banco Central do papel de disciplinador do movimento de apreciacao e tende a aumentar a volatilidade do mercado. O especulador sabe que nosso regime de livre flutuacao na pratica tem sido um regime de flutuacao amortecida assimetrica, isto e, a atuacao do governo no mercado de cambio e muito mais decidida para evitar apreciacoes do que para evitar depreciacoes. A maior volatilidade do cambio torna menos favoravel a relacao risco-retorno e induz o especulador a reduzir sua posicao vendida na moeda brasileira. Esse ajuste e muito facilitado pela dimensao do nosso mercado de derivativos de dolar, que e inusitadamente grande para uma economia emergente. A grande liquidez desse mercado torna muito facil travar qualquer posicao vendida em dolar, e isso vale tanto para os