Yttrande från Ekonomiska och sociala kommittén om "Effekterna av införandet av euron på kapitalmarknaderna"

(98/C 73/32)

Den 4 juli 1997 beslöt Europeiska kommissionen i enlighet med artikel 198 i EG-fördraget att rådfråga Ekonomiska och sociala kommittén om följande meddelande: "Effekterna av införandet av euron på kapitalmarknaderna".

Sektionen för ekonomiska, finansiella och monetära frågor, som var ansvarig för det förberedande arbetet, antog sitt yttrande den 5 december 1997. Föredragande var Robert Pelletier.

Vid sin 350:e plenarsession den 10-11 december 1997 (sammanträdet den 10 december 1997) antog Ekonomiska och sociala kommittén följande yttrande med 106 röster för, 4 röster emot och 10 nedlagda röster.

Det remitterade meddelandet är ett resultat av det arbete som utförts av en expertgrupp under A. Giovannis ordförandeskap. I meddelandet formuleras i första hand de tekniska rekommendationerna beträffande redenominering till euro av obligationer, aktier och derivatinstrument och beträffande den marknadspraxis som bör tillämpas på den nya eurobaserade marknaden.

1. Allmänna kommentarer

1.1. Man måste i detta sammanhang understryka vikten av marknadspraxis, dvs. marknadsaktörernas självreglerande verksamhet. Det är av den anledningen som kommissionen klokt nog har beslutat att i hög grad ta fasta på experternas synpunkter.

1.1.1. Marknaden har uttryckt behov av rekommendationer och inte av lagstiftning, och den metod kommissionen valt uppfyller detta behov. Experterna från olika medlemsstater har utarbetat en rad tekniska rekommendationer som utgör en sammanfattning av olika marknadsaktörers uppfattningar om vilken grad av harmonisering som krävs vid införandet av en eurobaserad värdepappersmarknad som skall vara så likvid och överblickbar som möjligt.

1.2. Metoden är pragmatisk och framsynt och beaktar olika nationella traditioner, praxis och normer som alltjämt styr de inhemska marknaderna och varav några med nödvändighet måste finnas kvar även efter den 4 januari 1999.

1.2.1. Kommissionen måste i detta avseende lovordas för att ha rådgjort med ett mycket stort antal organisationer som representerar marknadsaktörerna.

1.3. De undersökningar som Ekonomiska och sociala kommittén genomfört har i flertalet fall bekräftat den ståndpunkt som kommissionen intagit. Detta bekräftar att marknadsaktörerna har ett internationellt och gemensamt synsätt på marknadernas funktion: obligationer, räntemarknad, aktier, derivatinstrument osv.

1.4. Ekonomiska och sociala kommittén har inför den mängd tekniska frågor som kommissionen tar upp i sitt meddelande varit angelägen om att yttrandet inte blir onödigt långt. Kommittén har därför valt att endast ta upp de frågor där den kan bidra med ett "mervärde". Att en fråga inte berörs innebär att Ekonomiska och sociala kommittén stöder de lösningar som föreslagits av kommissionen.

1.5. I kommissionens meddelande förklaras åskådligt de ytterst invecklade processerna i samband med införandet av euron på kapitalmarknaderna. Ekonomiska och sociala kommittén vill uttrycka sin uppskattning till kommissionen för att ha satt in denna sida av monetära unionen i ett helhetsperspektiv med sitt meddelande () om de praktiska aspekterna på införandet av euron.

1.6. Det sistnämnda meddelandet kompletterar mycket väl det meddelande som är föremål för detta yttrande genom att det behandlar rättsliga problem i samband med euron, beskattning, redovisning osv.

2. Särskilda kommentarer

2.1. Obligationsmarknaden

2.1.1. I december 1995 beslutade Europeiska rådet i Madrid att all ny offentlig omsättningsbar skuld från och med början av etapp tre av EMU skall emitteras i euro, vilket är en nödvändig förutsättning för finansmarknadernas övergång till euro från och med den 4 januari 1999. Detta beslut var otillräckligt. De i processen ledande medlemsstaterna har därefter meddelat att de avser att göra en avsevärd redenominering av sin utestående skuld till euro från och med denna tidpunkt, vilket kommer att skapa en kritisk massa som kan förväntas garantera marknadernas likviditet och referenskurser i euro. Till dags dato har Frankrike och Belgien förklarat att de skall redenominera sin skuld. Tysklands regering har å sin sida antagit ett lagförslag den 24 september 1997 som medger redenominering av 730 miljarder tyska mark. Handel på marknaderna för repor och derivatinstrument kommer därmed att kunna bedrivas under optimala villkor genom att man som underlag tar en stor mängd redenominerade värdepapper.

2.1.2. I vissa länder kommer emellertid några statliga emissioner som bjuds ut till allmänheten att finnas kvar i den nationella valutaenheten.

2.1.3. Statsobligationsmarknadens likviditet, överblickbarhet och effektivitet kommer därmed att förbättras i de flesta länder genom att skuldbevis och obligationer noteras och avvecklas i euro. Denna redenominering av den utestående statsskulden kommer tveklöst att leda till redenominering av stora privata skuldbelopp. Däremot kommer lån med dålig likviditet och på små belopp att förbli denominerade i den nationella valutaenheten fram till förfallodagen.

DE HUVUDSAKLIGA METODERNA FÖR REDENOMINERING

2.1.4. Att euron inte motsvarar ett avrundat värde kommer att skapa avsevärda omställningsproblem för företag, enskilda och marknader: man kan till exempel svårligen tänka sig att värdepapper skulle ha ett värde med två decimaler. Sådana värden underlättar inte för fysiska personer att handla på marknaden. I en sådan situation skulle många länder efter att ha omräknat till cent senare vid försäljning på marknaden avrunda beloppen till färre decimaler, t.ex. 1, 10 eller 100 euro.

2.1.5. Ekonomiska och sociala kommittén anser att den omsättningsbara skulden kan redenomineras antingen enligt metoden med avrundning till närmaste cent, eller enligt metoden med renominalisering till en euro med betalningskompensation. Båda dessa metoder har vissa fördelar.

2.1.5.1. Nationella bestämmelser måste emellertid införas för att undvika att innehavare av värdepapper missgynnas skattemässigt.

2.1.6. Decimalmetoden

En obligation med ett värde på 2 000 nationella valutaenheter skulle kunna redenomiseras, i till exempel fallet Frankrike, till en obligation med ett värde på 312,60 euro, det vill säga 2 000/6,39795 (omräkningsfaktor med 5 decimaler) och avrundat till närmaste cent.

En konsekvens av denna omräkningsoperation är att det utestående skuldbeloppet i euro inte blir ett heltal.

2.1.7. Metod för redenominering med kompensationsbetalning

Om vi håller oss till det franska exemplet redenomiseras en obligation med ett värde på 2 000 nationella valutaenheter till 312 obligationer med ett nominellt värde på 1 euro, det vill säga 2 000/6,39795 (omräkningsfaktor med 5 decimaler) med betalning av en kompensation på 60 cent. Konsekvensen av denna omräkningsoperation är att det utestående skuldbeloppet i euro blir ett heltal, vilket kommer att förstärka likviditeten och göra det lättare för allmänheten att förstå redenomineringen.

Värdepapperen kommer i detta fall att noteras och omsättas utifrån en euromultipel (100, 1 000...).

2.1.8. Oavsett vilken metod man väljer förutsätter redenomineringen avrundning. Hänsyn behöver tas till avrundningseffekterna på fyra nivåer:

- Individuella portföljer.

- De finansiella institutens portföljer.

- Depåhållare.

- Den totala volymen emitterade värdepapper.

2.1.9. Den metod som framhålls i rapporten är metoden "nedifrån och upp". En fördel med denna metod är att den inte innebär en förändring av emissionskursen och minskar risken för avrundningsskillnader eftersom den tillämpas direkt på kundens innehav (omräkningen görs på varje individuellt innehav). I motsats till vad som antyds i meddelandet är metoden med avrundning till ett lägre eurobelopp och kompensationsbetalning en "nedifrån och upp" -metod. Analysen i kommissionens meddelande bör korrigeras i detta avseende.

2.1.10. De tre övriga metoder som beskrivs i rapporten kommer enligt ESK:s uppfattning att vara de som används minst.

2.1.11. Medlemsstaterna håller på att fastställa de olika metoderna för att redenominera statsskulden, vilket bekräftas av undersökningar utförda av den europeiska banksammanslutningen. Det är viktigt att kommissionen på detta område samlar in tekniska uppgifter som bekräftats av de enskilda medlemsstaterna och ger dem allmän spridning.

2.2. Marknadspraxis

2.2.1. Det är nödvändigt att harmonisera marknadspraxis för att öka effektiviteten och överblickbarheten.

2.2.2. De huvudsakliga beräkningskonventionerna berör:

- beräkning av räntedagar,

- kupongfrekvens,

- affärsdagar,

- avveckling i euro.

De branschförbund som företräder dessa marknader har definierat marknadspraxis som det råder bred enighet om och som snabbt kommer att bli referenser för den inre marknaden.

2.2.3. Rekommendationerna i rapporten om dessa olika punkter välkomnas men kräver särskilt beträffande affärsdagarna nationella bestämmelser. I rapporten understryks för övrigt med rätta att denna harmonisering är tids- och kostnadskrävande.

2.3. Aktiemarknaden

2.3.1. Aktiemarknaderna har fler nationella särdrag än obligationsmarknaderna. De berör en mängd småsparare som har investerat i värdepapper antingen direkt eller via kollektiva fondplacerare.

2.3.2. Den grundläggande arbetshypotesen i meddelandet är emellertid att en enda valuta kommer att användas för börsnoteringar, dels av olika juridiska skäl, dels för att förenkla aktiehandeln och öka allmänhetens förståelse.

2.3.3. Man bör underlätta för företagen att redenominera sitt aktiekapital till euro. Denna process kommer säkerligen att bero mer på införandet av bokföring i euro än på aktiernas notering i euro. Det vore ändå önskvärt att redenomineringen av aktiekapitalet kunde göras så smidigt som möjligt. Nationell lagstiftning skulle kunna införas i detta avseende och göra det möjligt för företagsledningen att, om den så önskar, besluta om redenominering av det egna kapitalet till euro utan att kalla till bolagsstämma.

2.3.4. Ett företag som vill redenominera sitt aktiekapital har fyra huvudalternativ:

- På obestämd tid ge aktierna ett nominellt värde i euro som inte rundas av.

- Räkna om aktiernas nominella värde med avrundning till närmaste cent.

- Ändra det nominella värdet till ett avrundat eurobelopp och på så vis få ett gemensamt nominellt värde.

- Gå över till aktier utan nominellt värde.

2.3.4.1. Med tanke på skillnaderna i lagstiftning beträffande ändring av aktiekapitalet vore det lämpligt att utforma en rekommendation i avsikt att ge bolagsstämman eller styrelsen befogenhet att besluta om sådana förändringar.

2.3.5. Ekonomiska och sociala kommittén anser att övergång till aktier utan nominellt värde bör främjas. Lagstiftning är på väg att utformas på detta område i samtliga länder, vilket bör uppmuntras.

2.3.6. I den allmänna delen om aktiemarknaden påpekar kommissionen med rätta att "emittenterna har en tendens att huvudsakligen inrikta sig på den egna nationella aktiemarknaden".

2.3.7. Däremot bör man nyansera bedömningen att "åtminstone på kort sikt kommer införandet av den gemensamma valutan och bortfallet av växelkursrisken inom euroområdet inte att förändra det förhållande mellan emittenter och respektive hemmamarknad som nu råder".

2.3.8. Med hänsyn till den ökade konkurrens som följde på direktivet om investeringstjänster är det viktigt att inte underskatta konsekvenserna av att det öppnas en omfattande euromarknad som uppfyller de internationella emissionsnormerna. Detta kommer att leda till ökade krav på emittenter beträffande noteringar, redovisning, lönsamhetskvoter, publicering av emissioner osv, krav som kommer att tendera att utestänga medelstora företag från marknaden eftersom de inte klarar att konkurrera med storföretagen på euromarknaden och förlorar det tidigare tillträdet till den nationella marknaden.

2.3.9. Behöriga myndigheter skulle behöva göra en grundlig undersökning av vilka konsekvenser globaliseringen av euromarknaden får för de europeiska små och medelstora företagens finansieringsvillkor.

2.4. Derivatmarknaderna

2.4.1. Huvudproblemet i detta sammanhang gäller kontinuitet för avtal. Rådets båda förordningar om införandet av euron () kommer att bidra till en stabil rättslig grund för inledningen av etapp tre av EMU. Vissa länder, t.ex. USA, har infört nationell lagstiftning på området.

2.4.2. Kommittén gläder sig över de rättsliga analyser som kommissionen genomfört, eftersom dessa bekräftar att de avtal som slutits i valutor som ersätts av euron, också skall fortsätta att äga giltighet i tredje land, tack vare att man tillämpar "lex monetae", en rättslig princip som är allmänt erkänd på finansmarknaderna. Det återstår emellertid att bekräfta dessa analyser i vissa länder av mindre betydelse.

2.4.3. ESK anser att kommissionen bör göra en omfattande informationsinsats gentemot tredje land och förklara dessa problem för att undvika att handeln störs av missförstånd.

2.5. Referenskurser

2.5.1. Idag utfärdar många nationella paneler referenskurser. På sikt kommer införandet av euron att leda till att referenskurser i nationella valutaenheter försvinner.

2.5.2. Branschförbund som företräder kreditinstituten och marknadsaktörerna har tagit initiativet till att inrätta en Euribor. På samma sätt har Europeiska monetära institutet accepterat att räkna fram en Eurimean som skall förmedlas av den europeiska bankorganisationen. Samtliga branschorganisationer som företräder kreditinstituten medverkar vid bildandet av referenskurspaneler.

2.5.3. Principen att skapa referenskurser för euroområdet på grundval av ett representativt urval av banker i området gör det möjligt att få tillgång till referenskurser i euro för de nya avtalen från och med 1999. Det är lämpligt att de nationella referenskurserna avskaffas i länder där den nationella lagstiftningen så tillåter eller, om de finns kvar, att de inte offentliggörs i någon större omfattning. Detta är en viktig förutsättning för utvecklingen av en gemensam finansmarknad.

2.5.4. Principen om avtalens kontinuitet innebär inte att de nuvarande referenskurserna måste finnas kvar efter den 4 januari 1999, under förutsättning att ett index som ligger nära den tidigare referenskursen finns och kan ersätta den.

2.6. Kassakrav ()

2.6.1. Avsevärda ansträngningar görs för att finansmarknaden skall fungera effektivt. Att införa kassakrav skulle allvarligt äventyra utvecklingen av en gemensam eurobaserad finansmarknad.

2.6.2. Ekonomiska och sociala kommittén vill understryka risken att dessa verksamheter störs och flyttas till marknader för euro utan kassakrav. Det förefaller särskilt oroande att utvecklingen av en gemensam eurobaserad finansmarknad bestraffas och att euromarknaden av regleringsskäl tvingas utvecklas utanför de länder som deltar i Ekonomiska och monetära unionen.

2.7. Beskattning

2.7.1. Ekonomiska och sociala kommittén delar kommissionens åsikt att "oavsett vilken harmoniseringsnivå som uppnås för marknadskonventioner och -praxis kommer det fortfarande att förekomma snedvridningar till följd av olika nationella skattesystem".

2.7.2. Ekonomiska och sociala kommittén anser däremot inte att det är möjligt att invänta att införandet av euron leder till ökad medvetenhet om snedvridningarna innan man försöker finna en lösning på en situation som blivit oacceptabel i konkurrenshänseende.

2.7.2.1. Ekonomiska och sociala kommittén vill därför framhålla betydelsen av de åtgärder som kommissionen nyligen föreslagit, eftersom det på grundval av dessa bl.a. skulle upprättas en uppförandekodex avsedd att förhindra skadlig skattekonkurrens.

3. Slutsatser

3.1. Ekonomiska och sociala kommittén vill understryka det remitterade meddelandets höga kvalitet. ESK hoppas att kommissionen även i sin framtida verksamhet skall vara lyhörd för marknadsaktörernas synpunkter och inte tillgripa lagstiftning som med all sannolikhet kommer för sent i förhållande till marknadspraxis.

3.1.1. De initiativ som tagits av branschförbunden visar att de har förmåga att själva harmonisera de marknadsregler som krävs för att utveckla en överblickbar och likvid eurobaserad finansmarknad.

3.2. Ekonomiska och sociala kommittén betonar att det är nödvändigt att nästan dag för dag följa utvecklingen av marknadspraxis, som befinner sig i ständig förändring.

3.3. Ekonomiska och sociala kommittén skulle genom sina ledamöters kunskaper kunna bistå kommissionen med kvalificerat tekniskt stöd om de problem som återstår att lösa inför införandet av euron på finansmarknaden. ESK uttrycker också sitt önskemål att medverka i hela arbetsprocessen i samband med införandet av euron.

Bryssel den 10 december 1997.

Ekonomiska och sociala kommitténs ordförande

Tom JENKINS

() KOM(97) 497, 1.10.1997. Se också kommitténs yttrande om detta meddelande.

() "Rådets förordning (EG) nr 1103/97 av den 17 juni 1997 om vissa bestämmelser som har samband med införandet av euron" (antagen på grundval av artikel 235 i EG-fördraget), EGT L 162, 19.5.1997.

"Utkast till rådets förordning om införandet av euron" (förordningen godkändes av rådet den 7 juli 1997 och kommer att antas, på grundval av artikel 109 l.4 i fördraget, så snart som beslutet om medlemsstaternas införande av euron har fattats), EGT C 236, 2.8.1997.

() Se också Ekonomiska och sociala kommitténs yttrande av den 24 mars 1993 om kassakrav på den inre marknaden (föredragande: Meyer-Horn), EGT C 129, 10.5.1993, s. 10