Yttrande från Ekonomiska och sociala kommittén om "Förslag till ett trettonde direktiv från Europaparlamentet och rådet om bolagsrätt vad avser övertagandebud" () (96/C 295/01)

Den 26 mars 1996 beslutade rådet i enlighet med artikel 54.2 i Romfördraget att rådfråga Ekonomiska och sociala kommittén om ovannämnda förslag.

Sektionen för ekonomiska, finansiella och monetära frågor, som var ansvarig för det förberedande arbetet, antog sitt yttrande den 12 juni 1996. Föredragande var Umberto Burani.

Vid sin 337:e plenarsession (sammanträdet den 11 juli 1996) antog Ekonomiska och sociala kommittén följande yttrande med 89 röster för och 1 nedlagd röst.

1. Inledning

1.1. Förordningen som omfattas av förslaget till direktiv skall beaktas inom ramen för fullbordandet av den inre marknaden och harmoniseringen av bolagsrätten. Ovannämnda förslag fanns med redan i vitboken 1985 och presenterades för kommissionen den 19 januari 1989 (). Förslaget ändrades 1990 (), drogs därefter tillbaka och presenterades sedan på nytt med nya ändringar.

1.2. Dessa händelser visar på de svårigheter som man kan stöta på med ett direktiv. Kommissionen () bekräftar också att även om direktivet var nödvändigt, blev det tidigare ihärdigt motarbetat av några medlemsstater.

1.3. I sina yttranden om det ursprungliga förslaget () och om det ändrade förslaget () föreslog Ekonomiska och sociala kommittén ett antal ändringar i kommissionens texter. Nu noterar kommittén med tillfredsställelse att kommissionen delvis har tagit hänsyn till dessa förslag när man utarbetade det nya förslaget.

1.4. Kommittén beklagar att det nya förslaget inte beaktar synpunkterna i kommitténs yttrande från september 1989 när det gäller behovet att informera och rådfråga arbetstagarrepresentanterna i de berörda företagen (kapitel 2 i yttrandet, kommentarerna till artikel 19). Ekonomiska och sociala kommittén anser att detta område, som hittills bara reglerats av enskilda statliga bestämmelser, snarast bör regleras enhetligt på europeisk nivå.

1.5. Som allmän slutsats framhåller kommittén att direktivet - som utgör ett exempel på "minimal harmonisering" - ger uttryck för en viss obeslutsamhet. Detta innebär att direktivet kan tolkas på så sätt att medlemsstaterna inte alls behöver ändra sina aktuella bestämmelser. Å andra sidan är det nödvändigt att tillstå att kommissionens ansträngningar - vars syfte var att få direktivet godkänt trots nämnda motstånd - troligen inte kunde sträcka sig längre.

2. Allmänna kommentarer

2.1. Redan i sitt yttrande från den 27 september 1989 (punkt 1.5) underströk kommittén att

"inom området för förvärv är det nödvändigt att de behöriga nationella myndigheterna tillåter en viss grad av flexibilitet. Beroende på vilket slag av förvärv det gäller, är det lämpligt att tillsynsmyndigheten kan verka inom en väl definierad ram av allmänna principer, som gör det möjligt för dem att reagera snabbt och att anta ett flexibelt tillvägagångssätt när det gäller tillämpning av de särskilda bestämmelserna."

2.2. I yttrandet från den 28 februari 1991 om det ändrade förslaget konstaterade kommittén besviket att

"direktivet inte ger tillsynsmyndigheten makt att upphäva eller anta bestämmelser. Det underordnar inte heller direktivets detaljerade bestämmelser efter några allmänna principer. Man har valt att fastställa specifika bestämmelser och förutsätter också undantag från enskilda bestämmelser. Medlemsstaterna eller tillsynsmyndigheterna kan avgöra om undantagen skall tillämpas eller inte."

2.2.1. Detta konstaterande föranledde då kommittén att formulera följande övervägande:

"eventuellt skulle man kunna begränsa direktivet till att bekräfta de allmänna principerna och inrätta särskilda bestämmelser i en bilaga som ger medlemsstaterna största möjliga antal råd och förslag. I en andra fas skulle medlemsstaterna kunna utarbeta egna särskilda bestämmelser som grundas på de allmänna principerna".

2.2.2. Även andra kommentarer i kommitténs yttrande förtjänar att omnämnas:

"Mycket uppmärksamhet riktas också mot att säkerställa att direktivet inte ger utrymme för taktiskt spel under anbudsförfarandet, varken från de inblandade parterna mot tillsynsmyndigheterna eller bland parterna själva. Kommitténs ursprungliga yttrande visar att man löper risk att direktivet ger orsak till ett stort antal processer under ett uppköpserbjudande. Detta har till exempel haft ofördelaktig inverkan på amerikansk praxis inom detta område.

Med anledning av detta borde tillsynsmyndigheten vara ansvarig för att definiera de frågor som rör efterlevnad från de inblandade parternas sida av de skyldigheter som regleras i direktivet. Tillsynsmyndigheten bör också kunna vara flexibel inom ramen för de allmänna principerna.

I kommitténs föregående yttrande klargörs det att det finns stora skillnader mellan medlemsstaterna när det gäller uppköpsaktiviteternas beskaffenhet och förhållningssättet till dessa aktiviteter. Oavsett vilka förtjänster minskningen av dessa skillnader kan ha är det lämpligt att ta hänsyn till dem genom att där det är möjligt undvika att tillgripa tvångsmetoder.

Övertagandebudsprincipens giltighet när det gäller alla målbolagets värdepapper grundar sig på att den hindrar uppköp av företag till en kostnad som inte motsvarar deras inre värde. Även om man är överens med målbolaget, måste man fortsätta att vara öppen för ett partiellt övertagandebud för att undvika slöseri med energi och pengar i konflikter som skadar hela ekonomin."

2.3. I texten i det nya förslaget till det trettonde direktivet har man delvis tagit hänsyn till dessa kommentarer.

2.3.1. Med hänsyn till subsidiaritetsprincipen och i enlighet med de utfästelser som kommissionen gjorde vid de Europeiska råden i Edinburgh och Essen är det nya förslaget koncentrerat till ett ramdirektiv som fastslår samma allmänna principer som föreskrivs i det föregående förslaget för övertagandebud. Dock innehåller förslaget inte längre några detaljerade bestämmelser för att harmonisera tillämpningssättet för dessa principer.

2.3.2. Till skillnad från föregående förslag anses inte längre obligatoriska anbud vara det enda skyddsinstrumentet för minoritetsaktieägare. Medlemsstaterna måste inte använda sig av obligatoriska anbud när det finns andra lämpliga, eller åtminstone jämförbara, instrument till skydd för aktieägare i börsnoterade bolag.

2.3.3. Förslaget till direktiv stadgar bara vissa metoder för skydd av företag mot fientliga operationer. Detta fragmentariska förhållningssätt väcker reservationer. Det leder i själva verket till ett gynnande av övertagandebud i vissa länder, samtidigt som man nära nog omöjliggör dem i andra länder. Därför är det helt nödvändigt att man beaktar alla juridiska metoder och tillämplig praxis på detta område för att komma fram till jämförbara situationer i länderna.

3. Översyn av artiklarna i förslaget till direktiv

3.1. Artikel 1 - Tillämpningsområde

3.1.1. Samordningsåtgärderna skall tillämpas på medlemsstaternas lagar, förordningar och administrativa bestämmelser "och på mekanismer och arrangemang". Begreppet "mekanismer och arrangemang" är nytt och inte heller entydigt. Om man med detta uttryck vill hänvisa till de regler som inrättats av bransch- och arbetsmarknadsorganisationer med rätt att reglera marknaden (som är fallet i Storbritannien) skulle kommissionen kunna ändra artikelns text enligt följande:

"De samordningsåtgärder som föreskrivs i det aktuella direktivet skall tillämpas på lagar, förordningar och administrativa bestämmelser. Det skall också tillämpas på mekanismer och arrangemang som inrättats av medlemsstaterna och organisationer som officiellt har mandat att reglera marknaderna när det gäller övertagandebud på värdepapper i bolag som lyder under lagen i en medlemsstat ..."

3.1.1.1. Även om "organisationerna som officiellt har mandat" naturligtvis inte kan utfärda "lagar" skulle omredigeringen av artikel 1 bli klarare och det skulle avspegla den verkliga situationen.

3.1.2. Införandet av den inskjutna satsen "helt eller delvis" är en positiv nyhet som kommittén stöder.

3.2. Artikel 2 - Definitioner

3.2.1. Definitionen av "anbudsgivare" är, enligt texten i direktivet, "varje fysisk person eller juridisk person i offentligrättslig eller privaträttslig mening som lämnar ett anbud". Vissa länders lagstiftning inbegriper i denna definition även:

- En gemensam åtgärd från flera anbudsgivare.

- Ett anbud från en person i eget namn men för någon annans räkning, eller också ett anbud från en person som har förbundit sig att helt eller delvis återförsälja de värdepapper som förvärvats genom övertagandebud (överlåtaren kommer dock inte att kunna betraktas som en "anbudsgivare").

- En situation där olika personer verkar tillsammans. Till exempel när ett antal privata övertagandebud lämnas. Om man betraktar dem enskilt ligger dessa bud innanför de begränsningar som fastställts i artikel 3.1 och 3.2, men om man betraktar dem som en enhet skulle de kunna vara ett försök att få avgörande inflytande över företaget.

3.2.2. I andra länder, till exempel Storbritannien, gäller däremot restriktivare bestämmelser för att definiera "anbudsgivare". Med avseende på denna skillnad skulle det vara lämpligt att texten ändras enligt följande:

"vilken person som helst som lämnar ett anbud i enlighet med bestämmelserna i det angivna landet på grundval av bestämmelserna i artikel 4.2 i det aktuella direktivet".

3.2.3. Vid definitionen av "värdepapper" står det "eller som ger rätt att förvärva värdepapper som är förenade med rösträtt". När det gäller denna fråga underströk kommittén i sitt yttrande från den 28 februari 1991 att

"Direktivet (...) bör tillämpas uteslutande vid förvärv av 'värdepapper' som verkligen är förenade med rösträtt och inte tillämpas på finansiella instrument som 'ger rätt att förvärva' sådana värdepapper i framtiden. Således omfattas inte konvertibler och optioner så länge de inte har omvandlats eller utnyttjats. Obligatoriska anbud bör bara tillämpas när rösträtterna utöver tröskelvärdet verkligen är en följd av förvärv, omvandling eller utnyttjande av optioner."

Dessa synpunkter äger fortfarande giltighet.

3.3. Artikel 3 - Skydd av minoritetsaktieägare

3.3.1. Denna "beryktade" artikel i förslaget till direktiv innehåller följande förändringar:

- Inget minimalt tröskelvärde fastställs längre i artikeln ("rösträtterna... till en procentsats" - som medlemsstaterna bestämmer - "som är sådant att det ger kontroll över nämnda företag"), medan det föregående förslaget angav en tredjedel av rösträtterna som minimivärde.

- Inget obligatoriskt anbud föreskrivs längre, och av den anledningen kan medlemsstaterna vidta andra åtgärder som har samma effekt för att skydda minoritetsaktieägarna.

3.3.2. Med anledning av denna artikel framhåller kommittén:

- Att några medlemsstater (till exempel Belgien) i sin lagstiftning när det gäller övertagandebud inte har föreskrivit någon procentsats utöver vilken man skulle kunna anta att man har ett avgörande inflytande. De har dock fastställt "kvalitativa bestämmelser" som skall bedömas av en tillsynsmyndighet.

- Att möjligheten att fritt fastställa en sådan procentsats kommer att ge upphov till betydande skillnader mellan medlemsstaterna.

3.3.3. Den nya formuleringen löser inte problemet med en eventuell protektionism till förmån för inhemska företag (vissa medlemsstater skulle kunna bestämma mycket låga trösklar och andra mycket höga).

3.3.4. Ett viktigt förbiseende avslöjas i denna artikel: man tar faktiskt för givet att alla anbud och transaktioner sker inom ramen för fondbörsernas "normala" operationer. Ett övertagandebud kan däremot göras på "futures-marknader": förvärvet sker inte omedelbart, men skiljer sig därför inte i sak.

Artikel 3.1 skulle sålunda lämpligen kunna ändras på följande sätt:

"För sådana fall där en fysisk eller juridisk person till följd av ett omedelbart, eller framtida förvärv, innehar - eller kommer att inneha - värdepapper som ..."

3.3.5. Ett annat förbiseende är det som gäller vad som skall undantas. Direktivet borde klargöra att det endast avser ett direkt kontrollövertagande genom köp. Som normalt sker i nästan alla medlemsstater, borde direktivet helt undanta indirekt förvärv genom kontrollövertagande via ett icke börsnoterat holdingbolag, som innehar aktiemajoriteten i ett börsnoterat företag.

3.3.6. Direktivet borde också göra det möjligt för medlemsstaterna att undanta de fall där köparen innehar aktiemajoriteten på temporär basis, med avsikt att överlåta aktierna till tredje person, eller har förvärvat dem utan avsikt att utöva kontroll och omedelbart säljer dem vidare till andra.

3.3.6.1. Principerna med överförande eller majoritetsförvärv utan avsikt att utöva kontroll är för övrigt redan upptagna i europeisk lagstiftning som skäl till att undantas från bestämmelser som rör äkta kontrollövertagande: det är det andra bankdirektivet ett exempel på (77/780/EEG av den 15. 12. 1989, artikel 12, punkt 4).

3.3.7. Slutligen borde också medlemsstaterna ges möjlighet att undanta de fall där rösträtt förvärvas vid köp av aktier, som ingår i värdepappersförmedlande företags handelsportfölj ("trading portofolio"). Ett kontrollövertagande ingår inte alls i deras verksamhet.

3.3.8. Slutligen borde artikel 3 i direktivet kompletteras med de undantagsfall som tagits upp i punkterna 3.3.5, 3.3.6 och 3.3.7.

3.4. Artikel 4 - Tillsynsmyndighet

3.4.1. Punkt två ger ingen fullständig definition av territoriell behörighet. När villkoret "på vars reglerade marknad handel med värdepapper i bolaget först tilläts och fortfarande pågår" inte respekteras, är det lämpligt att fråga sig om behörig myndighet fortsätter att vara den där bolaget har sitt säte.

3.4.2. Kommittén anser att en sådan hypotes inte håller. Om grundkriteriet snarare är "marknaden" än "bolagets säte", måste förslaget till direktiv klart visa - hur uppenbart det än är - att den "reglerade marknaden är den där värdepapperna är noterade, även om det inte är den första marknaden, under förutsättning att värdepapperna inte längre är noterade på den marknaden".

3.4.3. När det gäller undantagen som får beviljas av tillsynsmyndigheten (4:e punkten), gäller fortfarande kommitténs uttalande i det föregående yttrandet:

"Det är oacceptabelt att man helt överlåter på medlemsländerna att fritt besluta om befrielse från tvånget att lämna ett övertagandebud, något som inverkar negativt på harmoniseringen av de nationella lagstiftningarna som eftersträvas i direktivet."

3.4.4. Med än större kraft inpräntar kommissionen att skyddet av aktieägarnas intressen handlar om rättssäkerhet: det är helt oacceptabelt att undantag från lagar (eller förordningar som upphöjts till lag) överlåts till tillsynsmyndighetens bedömning - hur motiverat det än kan vara. Det är sålunda absolut nödvändigt, enligt kommittén, att undantagen - som ska tillämpas när så erfordras - klart och uttryckligen förutses i de nationella lagarna.

3.5. Artikel 5 - Allmänna principer

3.5.1. I första stycket, punkt a, förutser förslaget till direktiv att alla värdepappersinnehavare som befinner sig i samma situation behandlas lika. Principen är fullt acceptabel, men förslaget till direktiv klargör inte om anbudet bör avse bolagets hela kapital, inklusive den del av aktierna som saknar rösträtt.

3.5.2. Kommittén anser att aktier utan rösträtt inte skall ingå i anbudet. Ett motsatt agerande skulle vara likvärdigt med att gynna aktieinnehavare utan rösträtt.

3.5.3. I första stycket, punkt d, är uttrycket "konstlade marknader" oklart. Kommittén uppmanar kommissionen att förtydliga begreppet.

3.6. Artikel 6 - Information

3.6.1. Enligt kommittén borde den information som man skall lämna också omfatta uppgifter rörande - i de fall anbudet är gränsöverskridande - sättet och villkoren för betalningen till aktieinnehavare som är bosatta i ett annat land än där bolaget har sitt säte eller där aktierna är börsnoterade.

3.6.2. Beträffande punkt 3 i artikel 6 (anvisningar angående anbud), vill kommittén göra vissa reservationer när det gäller tid inom vilken anbudet måste antas: förslaget till direktiv anger en minimitid på fyra veckor och en maximitid på tio veckor. Om man betänker att ett övertagandebud lätt kan orsaka störningar i målbolagets normala arbete, vore det bra om den perioden blir så kort som möjligt, samtidigt som man bör ge tillräcklig tid för överväganden och för att vidta erforderliga åtgärder.

3.6.3. Å andra sidan för att undvika att förfarandet blir extra tungrott och att tillsynsmyndigheterna ställer godtyckliga krav på icke nödvändig information rent rutinmässigt, är det lämpligt att ändra punkt 4 i artikeln på följande sätt:

"... all information som de innehar om anbudet som tillsynsmyndigheten kräver, och som är nödvändig för att den skall kunna utöva sin funktion."

3.6.4. På så sätt gör man tillsynsmyndighetens bedömning av vad som är "nödvändig" information mindre subjektiv och godtycklig.

3.6.5. Enligt kommittén kan tiden under vilken anbudet måste antas, kortas till en minimitid av tre veckor och en maximitid av tio.

3.7. Artikel 7 - Offentliggörande

3.7.1. Kommittén anser att resultatet av rådfrågningen av arbetstagarnas representanter också måste inkluderas som nödvändig information.

3.7.2. Kommittén understryker, i linje med sitt yttrande från 1989, att direktivet uttryckligen bör innehålla en skyldighet att informera och rådfråga arbetstagarrepresentanterna i både det uppköpande företaget och det företag som är föremål för uppköp.

3.8. Artikel 8 - Skyldigheter för målbolagets styrelse

3.8.1. Förbudet för ledningsgrupper och styrelser att vidta "varje åtgärd som kan leda till att anbudet omintetgörs" är förbryllande.

3.8.1.1. I första hand borde man klart fastställa att sådana åtgärder inte omfattar "information till allmänheten och aktieägarna om ledningsgruppernas och styrelsernas hållning visavi anbudet eller ledningens rätt att begära in alternativa bud".

3.8.1.2. I andra hand - men som en mycket viktig princip - borde man förutsätta att bolagets ledning i kritiska lägen måste ha befogenheter att vidta nödvändiga åtgärder, även utan att inhämta aktieägarnas åsikt. Den principen följs i rådets andra bolagsdirektiv (77/91/EEG av den 13. 12. 1976, artikel 19, punkt 2), som tillåter styrelsen att förvärva aktier i bolaget - i de länder där detta är tillåtet - "för att förhindra allvarlig och överhängande skada för bolaget", endast med kravet att senare informera bolagsstämman. Att man här syftar på övertagandebud är helt uppenbart.

3.8.2. Man måste hur som helst förutsätta att en ledning åtnjuter aktieägarnas förtroende och därför - vid varje tillfälle - kommer att handla ansvarsfullt och i deras intresse, framför allt i krissituationer när ett snabbt beslut är oförenligt med den alltför långa tid som lagen kräver för kallelse till en extra bolagsstämma. Samma sak gäller styrelsen när den också har administrativa befogenheter.

3.8.2.1. Att bestämma om ett övertagandebud är "vänligt sinnat" eller "fientligt" är inte lätt. Och en bolagsstämma kan förvisso se saker och ting annorlunda än styrelsen, men det är en risk som aktieägarna måste vara medvetna om att de löper. För att undvika alla oklarheter, och om nu aktieägarna anser att de hyser fullt förtroende för ledningen, borde de ge denna mandat att fatta beslut - permanent reglerat i bolagsstadgarna och temporärt vid styrelsemöten.

3.8.3. På basis av föregående iakttagelser kan texten i artikel 8.a ändras som följer:

"...skall styrelsen avstå från varje åtgärd som kan leda till att anbudet omintetgörs, om den inte fått nödvändiga befogenheter av bolagsstämman och om sådana åtgärder är förbjudna enligt nationell lagstiftning. Detta beslut gäller också emission av aktier, som kan leda till att anbudsgivarna varaktigt hindras från att få kontroll över målbolaget." (Sista delen av meningen från "såvida" till slutet utgår.)

3.9. Artikel 10 - Obligatoriska anbud

3.9.1. Enbart ett anbud som gäller samtliga aktier kan garantera ett maximalt skydd för minoritetsaktieägarna. Kommittén, som dock är väl medveten om svårigheten att få medlemsstaternas samtycke därvidlag, godtar att anbudet avser "en betydande del" av aktierna, men anser det oacceptabelt att ett direktiv som syftar till en harmonisering, om än i liten skala, inte preciserar begreppet "betydande del". Enligt kommittén bör en sådan kvantitet inte understiga 75 %.

Bryssel den 11 juli 1996.

Ekonomiska och sociala kommitténs ordförande

Carlos FERRER

() EGT nr C 162, 6. 6. 1996, s. 5.

() EGT nr C 64, 14. 3. 1989.

() Dok. KOM(90) 416 slutlig - SYN 186.

() Dok. KOM(95) 655 slutlig - Allmänna kommentarer, punkt 2.

() Yttrande som antogs den 27 september 1989, EGT nr C 298, 27. 11. 1989.

() Yttrande som antogs den 28 februari 1991, EGT nr C 102, 18. 4. 1991.