Fokus för denna rapport är, i enlighet med de rättsliga mandaten, de aspekter av ramverket för värdepapperisering som rör värdepapperiseringsförordningen. Problem som har att göra med tillsynsbehandlingen av värdepapperisering med avseende på banker och försäkringsbolag är just nu föremål för en begäran om råd till den gemensamma kommittén för de europeiska tillsynsmyndigheterna och kommer att bedömas av kommissionen efter att råd inkommit. Denna rapport och dess slutsatser ersätter inte på något sätt kommissionens bedömning och dess eventuella beslut avseende den befintliga tillsynsordningens lämplighet.

En majoritet av deltagarna från industrin tyckte inte att värdepapperisering har förbättrat tillgången till kredit för den reala ekonomin, däribland små och medelstora företag. Deltagarna från industrin hade inte heller sett någon breddning av investerar- eller emittentbasen under de första åren sedan värdepapperiseringsförordningen började tillämpas. Deltagarna påstod tvärtom att antalet investerare i vissa viktiga sektorer, såsom försäkringsbolag, har minskat.

Enligt deltagarna har den nya rättsliga ramen haft störst verkan när det gäller det politiska målet om att tillhandahålla en hög grad av investerarskydd genom bibehållande av risk och tillgång till information. Vissa deltagare ifrågasatte proportionaliteten hos efterlevnadskostnaderna. De flesta höll med om att förordningen hade underlättat ytterligare integrering, men att EU:s värdepapperiseringsmarknad fortfarande var under utveckling. Deltagarna anmärkte dock att marknaden fortfarande är splittrad mellan medlemsstaterna, vilket verkar begränsa de stordriftsfördelar som skulle kunna uppnås. Deltagarna betonade även att ytterligare integrering av EU:s värdepapperiseringsmarknad beror på andra faktorer än värdepapperiseringsförordningen i sig, såsom penningpolitik, tillsynsinfrastruktur och resultaten av kapitalmarknadsunionens bredare handlingsplan. En majoritet av deltagarna höll med om att värdepapperiseringsförordningen tillhandahåller en tydlig rättslig ram, men underströk att vissa delar skulle kunna förbättras, och medgav att värdepapperiseringsförordningen har underlättat övervakningen av eventuella risker, fast inte nödvändigtvis för privata värdepapperiseringar.

Enligt marknadsuppskattningar har det utestående beloppet för värdepapperiseringstransaktioner inom EU, efter att ha minskat under flera år, varit stabilt sedan värdepapperiseringsförordningen trädde i kraft 2019. Beloppet minskade med 11,9 % mellan 2015 och slutet av 2021 och visade därmed upp ett liknande mönster som Förenade kungarikets marknad, medan värdepapperiseringsmarknaden i Förenta staterna växte betydande under samma period. Den mest utbredda typen av värdepapperisering är värdepapper med privata hypotekslån som säkerhet, som utgjorde nästan 60 % av marknaden på EU i slutet av 2021, följt av värdepapperisering med lån till små och medelstora företag, konsumentkrediter eller billån som säkerhet.

I nuläget är det svårt att erhålla en tillförlitlig och heltäckande uppskattning av storleken på värdepapperiseringsmarknaden i EU. Så småningom kommer man med hjälp av värdepapperiseringsregister att kunna erhålla en fullständig redogörelse för alla offentliga värdepapperiseringar, men än så länge finns det ett stort antal aktiva äldre transaktioner, dvs. som emitterats före den 1 januari 2019, som inte behöver rapporteras till registren. De värdepapperiseringar som rapporterats till värdepapperiseringsregistren uppgick till ca 460 miljarder euro den 6 april 2022, medan marknadsuppskattningarna av storleken på den offentliga värdepapperiseringsmarknaden inom euroområdet (med undantag av CLO (collateralised loan obligations)) i slutet av 2021 uppgick till nästan 750 miljarder euro. Dessutom finns det i nuläget ingen officiell uppgift om den exakta storleken på den privata värdepapperiseringsmarknaden, eftersom sådana transaktioner för närvarande endast rapporteras till värdepapperiseringsregister på frivillig basis och tillsynsorganen än så länge inte har samlat in sådana uppgifter systematiskt. Enligt den europeiska referensundersökningen av privata värdepapperiseringar uppskattas den övergripande marknaden uppgå till minst 189 miljarder euro i totala åtaganden. Denna uppskattning omfattar dock även transaktioner i Förenade kungariket.

Eftersom det inte finns något krav på att privata värdepapperiseringar anmäls till värdepapperiseringsregistren är det svårare att systematiskt samla in uppgifter om metoderna för bibehållande av risk vid privata transaktioner. Enligt Coreps uppgifter om de banker som medverkar i värdepapperiseringstransaktioner är den vanligaste bibehållandemetoden vid syntetiska transaktioner, där man söker erkännande av betydande risköverföring för att frigöra kapital (som vanligtvis är privata transaktioner), en så kallad vertikal andel. Detta innebär att originatorn, det medverkande institutet eller den ursprungliga långivaren ska bibehålla minst 5 % av varje tranch som säljs eller överförs till investerare. Denna bibehållandemetod användes för 80 % av alla syntetiska transaktioner med betydande risköverföring 2020–2021.

För att förhindra bristande samstämmighet i fråga om incitament för emittenter och köpare av en värdepapperisering krävs enligt artikel 6 i värdepapperiseringsförordningen att originatorer, medverkande institut och ursprungliga långivare (samt serviceföretag, när det gäller värdepapperisering av nödlidande exponeringar) bibehåller ett ekonomiskt intresse netto i värdepapperiseringen på minst 5 % under transaktionens hela löptid. Utöver denna direkta skyldighet finns det även en indirekt verifiering av kravet på bibehållande av risk varigenom institutionella investerare endast tillåts inneha värdepapperiseringspositioner där ett väsentligt ekonomiskt intresse netto på minst 5 % bibehålls.

Kommissionen anser att värdepapperiseringsförordningen i det stora hela verkar vara ändamålsenlig och ser inget behov av någon större lagändring just nu. Med det sagt tar kommissionen till sig de farhågor som uttryckts av de berörda parterna och medger att det finns utrymme för finjustering när det gäller vissa aspekter (se avsnitten 5 och 6).

Enligt värdepapperiseringsförordningen ska institutionella investerare utöva noggrann due diligence innan de får inneha en värdepapperiseringsposition. En noggrann och väl genomförd analys av de risker som en värdepapperisering medför beror helt och hållet på tillgången till information. För att underlätta due diligence för investerare och bistå behöriga myndigheter i tillsynen krävs, enligt artikel 7, att originatorer, medverkande institut och specialföretag för värdepapperisering ska tillgängliggöra alla relevanta dokument som beskriver värdepapperiseringens egenskaper och regelbundet redogöra för alla i sak relevanta uppgifter om kreditkvaliteten och resultatutvecklingen för underliggande exponeringar. Dessa uppgifter ska lämnas till värdepapperiseringsregistren via standardiserade mallar. En del av investerarnas skyldigheter när det gäller due diligence är att kontrollera att värdepapperiseringen uppfyller kraven om transparens i värdepapperiseringsförordningen.

Bakgrund och slutsatser

Privata värdepapperiseringar utgör en betydande ytterligare finansieringskälla för företag. I de flesta fall avser privata värdepapperiseringar mycket specifika marknadsnischer där t.ex. i) det direkta förhållandet mellan investerare och originator är viktigt, ii) emittenten behöver kontrollera tillgången till särskilt känsliga affärsuppgifter eller iii) transaktionsvolymerna är för små för att motivera kostnaderna för offentlig emission.

Samtidigt hyste medlagstiftarna farhågor över att sådana transaktioner skulle kunna användas för att kringgå de striktare kraven på transparens för offentliga värdepapperiseringar. Därför bad de kommissionen att bedöma huruvida det skett en oproportionerlig ökning av antalet transaktioner av detta slag och huruvida den i så fall motiverades av en önskan om att undvika kraven på transparens för offentliga transaktioner. I detta sammanhang skulle en ökning av antalet transaktioner av detta slag kunna vara ”oproportionerlig” om det finns misstankar om att privata värdepapperiseringar ersätter transaktioner som annars skulle ha varit offentliga.

Enligt rapporten från den gemensamma kommittén har antalet privata STS-värdepapperiseringar faktiskt ökat avsevärt sedan mars 2019. Tre fjärdedelar av alla STS-transaktioner 2020 var privata, jämfört med endast en tredjedel av alla STS-värdepapperiseringar 2019. Enligt de uppgifter om STS-värdepapperiseringar som finns publicerade på Esmas webbplats har antalet privata transaktioner minskat igen under 2021 och utgör nu mindre än 60 % av alla STS-värdepapperiseringar. Uppgifter om antalet icke-STS-transaktioner och deras volym ingick emellertid inte i rapporten från den gemensamma kommittén.

Samrådsdeltagare från industrin ansåg att dessa uppgifter om privata STS-värdepapperiseringar är missvisande och en följd av den nya rättsliga ramen, av följande orsaker: För det första, att den mycket breda definitionen av värdepapperisering i värdepapperiseringsförordningen innebar att vissa transaktioner som tidigare betraktats som bankutlåning betecknades som privata värdepapperiseringar. För det andra, att de flesta privata transaktioner, i synnerhet transaktioner med tillgångsbaserade certifikat (ABCP-transaktioner), hade förnyats/förlängts många gånger och nu blivit synliga eftersom de omstrukturerats till STS-transaktioner och därför syns i Esmas register.

Kommissionens bedömning

Kommissionen medger att anpassningar till den nya rättsliga ramen kan ha bidragit till ökningen av antalet privata värdepapperiseringar sedan det nya ramverket för värdepapperisering började tillämpas. Mot denna bakgrund betraktas en period om två år inte som tillräcklig för att säkert fastställa huruvida det skett en verklig övergång från offentliga till privata transaktioner. Kommissionen konstaterar även att det inte finns några uppgifter tillgängliga om antalet privata icke-STS-transaktioner, inte heller om transaktionernas volym, vilket gör det svårt att göra någon omfattande bedömning av marknadsutvecklingen avseende privata transaktioner.

Eftersom det inte går att dra några definitiva slutsatser om huruvida det förekommer en konstant ökning av de privata värdepapperiseringarna, både till antal och volym, som inte avspeglas i en proportionell ökning av de offentliga transaktionerna, är det omöjligt för kommissionen att bedöma huruvida en sådan ökning motiveras av en önskan om att undvika kraven på transparens för offentliga transaktioner. Kommissionen uppmanar därför den gemensamma kommittén att fortsätta övervaka utvecklingen avseende volymerna av privata och offentliga transaktioner samt att registrera volymen av icke-STS-transaktioner och den totala volymen transaktioner. Utifrån dessa ytterligare uppgifter kommer kommissionen att återkomma till frågan i sinom tid.

6.2 Tillräckliga uppgifter om privata värdepapperiseringar för investerare och tillsynsorgan?

Bakgrund och slutsatser

För närvarande finns det ingen särskild mall för privata värdepapperiseringar, men originatorer, medverkande institut och specialföretag för privata värdepapperiseringar måste fylla i de omfattande mallar som även används för offentliga värdepapperiseringar. Dessa behöver dock inte lämnas in via ett värdepapperiseringsregister. Vissa nationella behöriga myndigheter kräver grundläggande uppgifter om privata transaktioner via individuella formulär.

Åsikterna går isär om huruvida mallar tillför något värde för privata värdepapperiseringar. Vissa deltagare från industrin (oberoende av om de verkar som investerare eller originator på värdepapperiseringsmarknaden) och de flesta offentliga myndigheter såg fördelar med standardiserade mallar. Andra deltagare ifrågasatte nyttan med mallar för att säkerställa transparens kring privata värdepapperiseringar, i synnerhet privata transaktioner där mycket specifika uppgifter krävs.

De flesta deltagarna från industrin ansåg att tillsynsorgan och investerare i och med det nuvarande systemet har tillräckligt med uppgifter för att kunna övervaka marknadsutvecklingen respektive utöva noggrann due diligence.

Deltagare från industrin ansåg att de aktuella mallarna för uppgifter enligt artikel 7 även bör innehålla tillräckliga uppgifter om privata värdepapperiseringar för tillsynsorganen, men de offentliga myndigheternas åsikter om denna fråga gick isär. Två av tillsynsorganen höll delvis med, men majoriteten av tillsynsorganen instämde i slutsatserna i rapporten från den gemensamma kommittén om att det föreligger svårigheter för tillsynsorganen att vara tillräckligt välinformerade om förekomsten av och parametrarna för transaktionerna.

Kommissionens bedömning

Kommissionen instämmer i åsikten om att standardiserade mallar bidrar till att tillhandahålla uppgifter av tillräckligt hög kvalitet som är tillräckligt enkla att behandla för de olika mottagarna. Samtidigt medger kommissionen att investerare i privata värdepapperiseringar, på grund av dessa transaktioners särart sinsemellan, behöver mer skräddarsydda uppgifter än vad som omfattas av Esmas mallar. Kommissionen ser inga orsaker att ifrågasätta påståendet från deltagarna från industrin om att investerare i privata transaktioner har en tillräckligt stark strukturell ställning för att begära och erhålla alla uppgifter de behöver för att kunna utöva noggrann due diligence. De uppgifter som lämnas via Esmas mallar är kanske inte så relevanta för investerarna som medlagstiftarna ursprungligen trodde, men tillhandahållandet av standardiserade uppgifter om befintliga privata transaktioner är ändå avgörande för att tillsynsorganen snabbt ska kunna få en översikt över marknadsutvecklingen och identifiera transaktioner som kan behöva granskas extra noggrant. De olika tillfälliga formulär som flera tillsynsorgan har skapat i detta syfte tyder på att Esmas befintliga detaljerade mallar kanske inte är helt lämpliga för att enkelt bilda sig en rättvisande översikt över marknaden för privata värdepapperiseringar.

Med hänsyn till dessa överväganden uppmanar kommissionen Esma att upprätta en särskild mall för privata värdepapperiseringstransaktioner som är anpassad efter tillsynsorganens behov av att erhålla en översikt över marknaden och de huvudsakliga dragen hos de privata transaktionerna. Att ha olika mallar för privata och offentliga värdepapperiseringar är också en rättslig möjlighet, då det enligt artikel 7.3 i värdepapperiseringsförordningen är tillåtet att ta fram mallar ”med beaktande av nyttan med uppgifterna för innehavaren av värdepapperiseringspositionen”. En särskild mall för privata värdepapperiseringar förväntas göra det betydligt enklare att uppfylla kraven på transparens för privata värdepapperiseringar. Samtidigt möjliggör det för tillsynsorganen att erhålla tillräckliga uppgifter om privata transaktioner.

Denna nya mall skulle kunna ersätta de befintliga mallarna för alla privata värdepapperiseringar. Det skulle säkerställa att tillsynsorganen får de uppgifter de behöver medan investerare i privata värdepapperiseringar skulle kunna erhålla alla ytterligare uppgifter de behöver i bilateralt vedertagna format, utan att begränsas av innehållet i de standardiserade mallarna. Emittenterna behöver inte lämna in uppgifter om privata värdepapperiseringar till något register, men kommissionen anser ändå att det inte finns några hinder för tillsynsorganen att erhålla dessa uppgifter, eftersom emittenterna enligt artikel 7 måste göra dessa uppgifter tillgängliga för tillsynsorganen. Kommissionen anser att tillsynsorganen bör genomdriva denna skyldighet och använda uppgifterna från mallarna i sitt arbete. De europeiska tillsynsmyndigheterna skulle kunna använda sina befintliga befogenheter för att säkerställa att uppgifterna erhålls av tillsynsorganen på sätt som gör dem lätta att använda.

Det kan vara så att anmälningar som lämnats in individuellt av originatorer, medverkande institut eller specialföretag för värdepapperisering, i stället för via värdepapperiseringsregister, är betydligt svårare att behandla och att värdepapperiseringsregistrens kvalitetskontroller är avgörande för att erhålla uppgifter av hög kvalitet. Om så är fallet skulle rekommendationen i rapporten om att registrera uppgifter om privata transaktioner via värdepapperiseringsregister, för tillsynsorganens skull, kunna vara en väg framåt på längre sikt, när kommissionen beslutar om att ta fram ett förslag om ändring av värdepapperiseringsförordningen.

6.3 Definition av privat värdepapperisering