SV    SV SV 
SV    SV  EUROPEISKA GEMENSKAPERNAS KOMMISSION 
Bryssel den 12.11.2008 
SEK(2008) 2746 
  
KOMMISSIONENS ARBETSDOKUMENT 
 
Medföljande dokument till  
förslaget till 
 
EUROPAPARLAMENTETS OC H RÅDETS FÖRORDNING 
 
om kreditvärderingsinstitut 
  
SAMMANFATTNING AV KONSEKVENSANALYSEN  
{COM(2008) 704 slutlig} 
{SEC(2008) 2745} 
SV 2   SV 1. I NLEDNING  
Kreditvärderingsinstitut utfä rdar bedömningar av kreditvä rdighet som bidrar till att 
överbrygga informationsgapet mellan emittenter av  skuldinstrument och dem som investerar i 
sådana instrument. Dessa institut  har en betydande påverkan på  marknaderna, eftersom deras 
värderingar följs noga av investerare, emittenter , låntagare och statliga organ. Det är därför 
viktigt att de genomgående leve rerar oberoende och objektiva kr editbetyg av högsta kvalitet. 
Sedan augusti 2007 genomgår de finansiella marknaderna världen över en omfattande 
förtroendekris. Den är komplex ti ll sin karaktär, och flera olika kategorier av marknadsaktörer 
är inblandade i den. Instituten kan inte ensamma ges skulden för den pågående finansiella 
turbulensen: andra aktörer och de särskilda om ständigheter som förelåg har också varit av 
betydelse. Krisen hade sitt ursprung på den amerikanska marknaden för fastighetslån mot 
otillfredsställande säkerheter (” subprime mortgages”) och spred sig sedan till andra sektorer 
av de finansiella marknaderna. Instituten hade  nära samband med ursprunget till problemen 
med ”subprime”-lånen: de utfärdade alltför pos itiva omdömen om strukturerade instrument 
som utformats med ”finansiell ingenjörskonst” fö r att vinna en hög grad av förtroende hos 
investerarna. I denna konsekvensanalys dis kuteras vilken politisk reaktion som vore 
lämpligast på de påvisade problemen.  
I konsekvensbedömningen presenteras ett antal fö rslag till hur situationen ska kunna åtgärdas 
på EU-nivå. Kommissionen föreslår en serie åt gärder som är inriktade på intressekonflikter, 
möjligheterna att få överblick över institutens  verksamheter och särskilda aspekter av 
kreditvärderingsprocessen. Åtgärderna skulle beh öva stödjas av ett system för registrering och 
övervakning av institut med verk samhet inom EU som skulle in föras genom EU-lagstiftning.  
2. P ROCEDURFRÅGOR OCH OFFENTLIGT SAMRÅD  
Mot bakgrund av de finansiella  skandalerna i USA och EU i början av detta århundrade och 
efter Europaparlamentets reso lution om kreditvärderingsinsti tut som antogs i februari 20041 
har kommissionen mycket noga övervägt om ny lagstiftning krävdes för att reglera 
verksamheten i instituten. I överensst ämmelse med rådet från Europeiska 
värdepapperstillsynskommittén (CESR) som mottogs i mars 20052 beslutade kommissionen 
att inte lägga fram några nya förslag om kreditvärderingsinstitut, eftersom det ansågs att de befintliga direktiv om finansiella tjänster som var tillämpliga på instituten innehöll svar på 
alla betydande frågor som Europaparlamentet tagit upp.  
Kreditvärderingsinstituten omfattas av flera av  direktiven om finans iella tjänster, bl.a. 
marknadsmissbruks-
3 och kapitalkravsdirektiven, och de omfattas också på frivillig grund av 
IOSCO:s (”International Organisation of  Securities Commissions”) uppförandekod för 
kreditvärderingsinstitut. Under 2006 offe ntliggjorde Europeiska kommissionen ett 
                                                 
1 Europaparlamentets resolution om kreditvärderi ngsinstitutens roll och metoder (2003/2081(INI)). 
2 ”CESR technical advice to the European Commissi on on possible measures concerning credit rating 
agencies”, CESR/05/139b, mars 2005. CESR är en oberoende rådgivande grupp med företrädare för de 
nationella tillsynsmyndigheterna för värdepappersmarknaderna inom EU som ger vägledning åt Europeiska kommissionen. Den inrättades i juni 2001. 
3 Europaparlamentets och rådets direktiv 2003/6/EG av den 28 januari 2003 om insiderhandel och 
otillbörlig marknadspåverkan (marknadsmissbruk), EUT L 96, 12.4.2003, s. 16. 
SV 3   SV meddelande om kreditvärderingsinstitut4, där det i slutsatserna a ngavs att en sådan metod 
krävde att kommissionen noga följer utvecklin gen på området. Kommissionen uppdrog också 
åt CESR att övervaka efterlevnaden av IOSCO-koden och årligen återrapportera till 
kommissionen.  
Den uppgav att den kunde komma a tt behöva tillgripa lagstiftnings åtgärder om det skulle bli 
tydligt att efterlevnaden av EU-regler eller IOSCO-koden var otillfredsställande eller om nya 
omständigheter uppstod – däribland allvarliga  problem med marknadsmisslyckanden eller 
avgörande förändringar av det sätt på vilket in stituten regleras i a ndra delar av världen. 
Med anledning av den senaste utvecklingen på  de finansiella mar knaderna bad kommissionen 
under hösten 2007 CESR och ESME (”Europ ean Securities Markets Expert Group”)5 att 
lämna råd om olika aspekter av institutens verksamheter och uppgifter på de finansiella 
marknaderna, särskilt i fråga om strukturerad finansiering. Kommissionen har under hela samrådsprocessen noga följt arbete i dessa båda  grupper. De genomförde båda omfattande 
samråd med intressenter, bl.a. om de strukt urerade krediternas roll i den turbulens som 
uppstått på subprimemarknaden. CESR lämnad e sin rapport den13 maj 2008 och ESME den 4 
juni 2008. 
Samtidigt som kommissionen nära följde utveck lingen av CESR:s och ESME:s arbete förde 
den diskussioner med de större kreditvärder ingsinstituten från a ndra berörda parter 
(branschföreningar inom försäkrings-, värdepap pers- och banksektorerna  samt informations-
nätverk osv.). Den fick också skriftliga bidrag  från ett stort urval föreningar, praktiskt 
verksamma och intressenter. På det internationella planet följd e den noga utvecklingen i andra 
delar av världen, t.ex. IOSCO:s godkännande  av en reviderad uppförandekod den 26 maj 
2008, rapporten från FSF (”Fi nancial Stability Forum”)
6 som offentliggjordes den 7 april 
2008 och förslagen till ändringar av den amerik anska lagen om kreditvärderingsinstitut som 
lades fram den 11 juni och 1 juli 2008. Ko mmissionen har också följt de samråd som 
genomförts av både IOSCO och FSF Den har överv ägt de olika initiativ som föreslagits eller 
genomförts av kreditvärderingsinstituten, anti ngen individuellt elle r på branschomfattande 
basis och har med gott utbyte fört intensiva info rmella samtal med kreditvärderingsinstitut. 
Den har också uppmanat berörda parter att lä mna synpunkter i ett offentligt samråd som 
inleddes den 31 juli 2008 och mottog 82 bidrag: 13 från kreditvärderi ngsinstitut, 52 från 
organisationer för berörda branscher (banker, fö reningar, investeringsfonder, sparbanker osv.) 
och 17 från tillsynsmyndigheter på värdepappersområdet och nationella finansministerier. 
3. P ROBLEMFORMULERING  
Erfarenheterna har visat att institutens resultat har varit påtagligt sämre när det gällt värdering 
av innovativa, strukturerade produkter än vid rating av traditionella instrument. 
Kommissionens analys är därf ör inriktad på de frågor som har uppstått i samband med 
värdering av strukturerade fina nsiella produkter. Man måste dock ha  i åtanke att, allteftersom 
den finansiella innovationsprocessen fortskrider,  kan liknande problem uppstå i framtiden på 
                                                 
4 EUT C 59, 11.3.2006, s. 2. 
5 ESME är ett av kommissionens rådgivande organ som består av praktiskt verksamma och experter på 
värdepappersmarknaderna. Gruppen inrättades i april 2006. 
6 Financial Stability Forum inrättades i april 1 999 och ordnar regelbundna sammankomster mellan 
nationella myndigheter med ansvar för finansiell st abilitet i viktiga finanscentra, internationella 
finansiella institutioner, sektorsspecifika grupper av tillsynsmyndigheter och kommittéer med experter 
från centralbankerna. 
SV 4   SV andra områden där kreditvärderingsinstituten ha r föga eller ingen erfarenhet. Vissa brister 
som kan iakttas i värderingen av  strukturerade krediter gäller  dessutom enheternas struktur, 
affärsmodell och interna processer, och de kan alltså påverka också mer traditionella områden 
för kreditvärderingsinst itutens verksamhet.  
3.1. Bristande integritet i kreditvärderingsinstitut  – intressekonflikter i 
kreditvärderingsbranschen   
I samtliga bidrag till samråden uttrycks samstä mmigt åsikten att de intressekonflikter som kan 
uppstå när instituten värderar strukturerade pr odukter inte har undvikit s eller har hanterats 
otillfredsställande.  
3.2. Bristande kvalitet beträffande metoder och värderingar  
Det betydande antal nedgraderingar som kunde iakttas under andra halvåret 2007 och första 
kvartalet i år jämfört med första halvåret 2007 visar klart att de kreditbetyg som gavs före 
turbulensen var överoptimistiska och inte to g hänsyn till marknadsförhållandena för de 
underliggande tillgångarna. Det är ytterst sannolikt a tt en av orsakerna till detta dåliga resultat 
är den bristande kvaliteten i de metoder instit uten har använt för att utfärda kreditbetyg.  
3.3. Bristande möjligheter att överb licka institutens verksamhet 
Instituten rapporterar inte med tillräcklig preci sion egenskaperna och begränsningarna hos 
strukturerade finansiella produk ter och lämnar inte heller tillräcklig information om 
grundläggande modellantaganden. Denna bris t på information gör det svårare för 
marknadsaktörerna att förstå betydelsen av kred itvärderingarna. Instituten lämnar information 
om hur väl kreditvärderingarna har bekräftats historiskt, men denna information underlättare 
en jämförelse mellan institut. 
4. S YFTEN  
För att hantera ovanstående problem måste följande tre specifika mål omvandlas till 
materiella krav: 
(1) Att säkerställa att instituten hanter ar eventuella intressekonflikter väl.  
(2) Att säkerställa att instit uten hela tiden är uppmärksamma på värderingsmetodernas 
och kreditbetygens kvalitet.  
(3) Att öka möjligheterna att överblicka institutens verksamhet.  Det finns också ett vidare övergripande må l, nämligen att öka efterlevnaden hos 
kreditvärderingsinstituten inom EU av de åtgärder som vidtag its för att lösa de påvisade 
problemen.  
5. Å
TGÄRDSALTERNATIV  
Med avseende på ovanstående mål analyser ades ett antal alte rnativa lösningar. 
SV 5   SV 5.1. Åtgärdsalternativ för materiella krav 
5.1.1. ”Att säkerställa att instituten hanterar  eventuella intressekonflikter väl” 
Ett antal frågor behöver behandlas. 
1. En allmän metod för att behandla intressekonflikter.  
2. Intressekonflikter till följd av kreditvärd eringsinstitutens rådgivningsverksamhet.  
3. Dialogen mellan institutens  analytiker och de kred itvärderade enheterna.  
4. Oberoendet hos de personer som medve rkar i kreditvärderingsprocessen.  
5. ”Ratingarbitrage”.  6. Analytiker som får anställning hos emittenter som de har kreditvärderat.  
5.1.2. ”Att säkerställa att institut en hela tiden är uppmärksamma på värderingsmetodernas 
och kreditbetygens kvalitet” 
Ett antal frågor behöver behandlas. 
1. Kvaliteten på metoder, modeller och centrala antaganden för värderingarna.  
2. Bevakning av kreditbetygen.  3. Effekter av metodändringar.  4. Kvaliteten på den information som används för värderingarna.  5. Personalfrågor.  6. Effekter av utvecklingen på marknadern a och av makroekonomiska förväntningar.  
5.1.3. Att öka möjligheterna att över blicka institutens verksamhet 
Ett antal frågor behöver behandlas. 
1. Insyn i interna processer och förfaranden.  
2. Innehållet i kreditbetygen.  3. Differentierade ratingkategorier fö r strukturerad finansiering.  
4. Statistik över institutens resultat.  
5.2. Instrument för att genomföra de valda lösningarna 
Vad gäller det övergripande målet att öka instituten s efterlevnad inom hela  EU av de åtgärder 
som vidtagits för att åtgärda de påvisade pr oblemen har följande alternativ granskats: 
SV 6   SV Alternativ 1:  Självreglering, däribland: 
a) IOSCO:s uppförandekod. b) ”Branschens vitbok” – det skulle föruts ättas att instituten själva skulle finna 
lämpliga lösningar på de problem och farhågor som nämnts ovan
7.  
c) Ytterligare initiativ av enskilda institu t – flera institut har lagt fram en rad 
förslag till förbättringar för tillsyns myndigheterna och marknaden och åtagit 
sig individuellt att införliva dem internt med praxis och förfaranden. 
Alternativ 2:  En europeisk uppförandekod för kreditvärderingsinstitut genom vilken 
branschen skulle åta sig att upp rätthålla en rad frivilliga normer och att godkänna och följa 
rekommendationer från ett kontrollorgan som skulle pröva de anslutna institutens efterlevnad av koden.  
Alternativ 3: En rekommendation från kommissionen med normer som instituten skulle 
behöva iaktta för att ha verksamhet i EU – sa mma normer som i alternativ 4 (lagstiftning). 
Normerna skulle bygga på den reviderade  IOSCO-koden samt CESR:s och ESME:s 
rekommendationer och dessutom innehålla yt terligare normer so m kommissionen finner 
väsentliga.  
Alternativ 4:  EU-lagstiftning som inför omfattande rätts liga ramar för alla befintliga (och ev. 
tillkommande) kreditvärderingsin stitut med affärsverksamhet i Europa vilkas kreditbetyg 
används i rättsligt föreskrivna sammanhang, t.e x. vid tillämpning av ka pitalkravsdirektivet
8. 
Genom förslaget skulle det införas villkor för utfärdande av kreditbetyg, ett registrerings-
förfarande och en ordning för extern öve rvakning genom tillsynsmyndigheterna i EU.  
6. A NALYS AV KONSEKVENSERNA  
På grund av den tekniska och detaljerade karakt ären hos alternativen för att uppnå mål 1–3 
sammanfattas deras specifika effekter inte här utan anges i rapporten. Här analyseras endast 
de olika genomförandemetoderna. 
Självreglering 
IOSCO-koden uppfyller inte de politiska målen: institutens hantering av intressekonflikter 
skulle förbli oförändrad, instituten skulle inte vara förpliktade att förbättra metoderna för och kvaliteten hos kreditvärderingarna, möjligheterna att överblicka verksamheten i instituten skulle inte öka och det sku lle inte införas nå gon tillsyns- och sanktionsmekanism för de 
behöriga myndigheterna. Branschens vitbok och övriga initiativ ger stor flexibilitet åt 
instituten, eftersom de skulle ha frihet att anpa ssa sig eller ej till de nya frivilliga kraven. Det 
skulle dock inte vara någon e ffektiv lösning eftersom inge n kraftfull mekanism för att 
övervaka efterlevnaden av de fastställda normerna  har föreslagits. Dessutom skulle det inte 
                                                
 
7 I januari sände de ”fem stora” kreditvärderingsins tituten en vitbok till tillsynsmyndigheterna med tolv 
förslag till förbättringar av IOSCO:s uppförandekod i fråga om kreditvärderingarnas oberoende, kvalitet 
och överblickbarhet. 
8 Europaparlamentets och rådets direktiv 2006/48/EG av den 14 juni 2006 om rätten att starta och driva 
verksamhet i kreditinstitut (omarbetning). 
SV 7   SV ges garantier för gemensamma ramar. Självreg lering har provats sedan 2006 och resultaten är 
långtifrån tillfredsställande. 
En europeisk uppförandekod  
Detta är en lösning som skulle ge stor flexib ilitet, eftersom institute n skulle kunna tillämpa 
”följ eller förklara-principen”. Den har förd elen att inbegripa ett övervakningsorgan – dock 
utan sanktionsbefogenheter, varför dess effek tivitet skulle vara begränsad. Det skulle 
garantera gemensamma ramar, men ingen nämnvä rd grad av rättslig förutsebarhet skulle 
kunna uppnås. Resultatet skulle inte räcka till för att uppfylla de politiska målen. 
Rekommendation från Europeiska kommissionen 
Denna lösning skulle i viss utsträckning bidra ti ll gemensamma ramar, åtminstone i fråga om 
de referenskriterier som instituten skulle vara  förpliktade att uppfylla . Den skulle dock inte 
kunna innehålla någon sanktionsmekanism och skulle därför vara av begränsad effektivitet för 
att nå de politiska målen. 
Lagstiftning 
Denna lösning skulle säkerställa jämbördiga konkurrensvillkor inom hela EU för alla 
marknadsaktörer, i stället för et t uppsplittrat regelverk för ins tituten i de 27 medlemsstaterna, 
vilket skulle kunna bli resultatet om EU inte handlar utan bibehåller den nuvarande 
självregleringsmodellen baserad på IOSCO-koden. E tt lagstiftningsförslag skulle innehålla ett 
system för aktiv tillsyn och en kraftfull sanktionsmekanism och därför effektivt kunna 
säkerställa iakttagandet av de politiska målen. De t skulle säkerställa att de föreslagna ramarna 
för utfärdande av kreditbetyg skulle tillämpas som sig bör, öve rvakas aktivt och genomföras 
kraftfullt. 
7. JÄMFÖRELSE AV ALTERNATIVEN OCH SLUTSATSER  
Efter en noggrann bedömning av konsekvenserna av alla specifi ka politiska alternativ och 
deras för- och nackdelar jämfört med ett scen ario med oförändrad politik kan följande 
slutsatser dras:  
Uppfyllandet av mål 1 (”Att säkerställa att instituten hanterar eventuella intressekonflikter 
väl”): Instituten kommer att vara skyldiga att säkerställa att alla befintliga och potentiella 
intressekonflikter påvisas och an tingen undanröjs eller hanteras effektivt och offentliggörs. 
Särskilda arrangemang för den interna företagsst yrningen kommer att behöva införas till stöd 
för ändringarna av företagskultur och intern  policy. Instituten kommer att förbjudas att 
tillhandahålla konsult- och rådgivn ingstjänster. De analytiker som medverkar i värderingarna 
ska hållas isolerade från de affärsmässiga aspekterna av institutens verksamheter och omfattas av strängare regler för dialogen med kunderna. I nnan en analytiker anställs av en tidigare 
kund bör särskilda skyddsbestämmelser tillämpa s. Slutligen bör institutens kunder avhållas 
från skadligt ”betygsarbitrage”.  
Uppfyllandet av mål 2 (”Att säkerställa att instituten hela tiden är uppmärksamma på 
värderingsmetodernas och kreditbetygens kva litet”): Kreditvärderingsinstituten kommer att 
behöva tillämpa rigorösa, systematiska och best ående värderingsmetoder som ger resultat som 
kan valideras mot faktiska resultat. Metode r, modeller och grundläggande antaganden för 
värderingarna kommer att behöv a hållas uppdaterade och vara  föremål för fullständig 
SV 8   SV regelbunden översyn. En inte rn översynsfunktion kommer at t upprättas för att övervaka 
efterlevnaden på detta område. Ändringar av  värderingsmetoderna kommer att utlösa en 
snabb omprövning av alla berörda befintliga kreditbetyg. Instituten kommer också att behöva bevaka och uppdatera enskilda kreditbetyg fort löpande. Större överbli ckbarhet kommer att 
krävas för att hjälpa användarna av värderingarn a att förstå den ”due diligence” som tillämpas 
på uppgifter på tillgångsnivå och integreras med värderingarna. Instituten kommer att behöva 
informera om sina personella resurs er för effektivare maknadskontroll.  
Uppfyllandet av mål 3 (”Att öka möjligheterna att överblicka institutens verksamhet”): Ett 
allmänt krav på överblickbarhet behöver ställas på instituten när det gäller deras interna 
processer och förfaranden tillsammans med skyl dighet att offentliggöra en årlig rapport om 
institutets interna organisation. Informati on om utförda analyser samt eventuella 
begränsningar och specifika ri sker i fråga om värderingarn a kommer att behöva lämnas till 
användarna av kreditbetygen. Instituten bör också använda skilda ratingkategorier för 
strukturerade respektive traditionella krediter el ler tillhandahålla ytterligare information till 
investerarna vid värdering av strukturerade finansiella produkt er. Statistik över historiska 
resultat kommer att behöva tas fram med användning av måttenheter som säkerställer 
jämförbarhet mellan aktörerna på marknaden.  
Genom lagstiftningen införs ett registreringsförfarande för kr editvärderingsinstitut för att 
säkerställa att deras kreditbetyg kan användas av kreditinstitut, värdepappersföretag, försäkringsföretag, fondföretag och tjänstepensi onsinstitut inom hela EU. En effektiv och 
ändamålsenlig övervakning av efterlevnaden av kraven kommer att säkerställas inom hela EU 
(det övergripande målet ). Registreringen kommer att utföra s av den behöriga myndigheten i 
en medlemsstat, men alla tillsynsmyndigheter i medlemsstaterna kommer att kunna uttrycka 
sina åsikter via CESR. Den da gliga tillsynen kommer att utövas av medlemsstaternas behöriga 
myndigheter. Ett nära samarbete mellan de na tionella tillsynsmyndigheterna och samordning 
genom CESR är en förutsättning för att kunna skapa en gemensam tillsynskultur och ett 
effektivt fungerande nätverk. De nationella ti llsynsmyndigheterna bör ha befogenheter att 
handla och tillämpa effektiva sanktioner om inst itut inte följer bestämme lserna. Även här bör 
CESR spela en viktig roll för att skapa en gemensam sanktionskultur.