Yttrande från Ekonomiska och sociala kommittén om "EMU: en utmaning för finansmarknaden"

(2000/C 367/14)

Den 2 mars 2000 beslutade Ekonomiska och sociala kommittén att i enlighet med artikel 23.3 i arbetsordningen utarbeta ett yttrande om "EMU: en utmaning för finansmarknaden".

Sektionen för Ekonomiska och monetära unionen, ekonomisk och social sammanhållning - som ansvarat för kommitténs beredning av ärendet - antog sitt yttrande den 5 september 2000 (föredragande: Robert Pelletier).

Vid sin 375:e plenarsession den 20-21 september 2000 (sammanträdet den 21 september) antog Ekonomiska och sociala kommittén följande yttrande med 73 röster för, 13 emot och 10 nedlagda röster.

1. Inledning

1.1. Genomförandet av den ekonomiska och monetära unionen innebar en dubbel utmaning för aktörerna på den finansiella marknaden. Den första utmaningen gällde det tekniska området: Man var tvungen att komma överens om gemensamma regler där de olika nationella marknaderna hittills har fungerat enligt metoder och principer med djupa rötter i nationella sedvänjor.

1.2. Den andra utmaningen bestod i den korta tid som stod till förfogande för att genomföra de centrala delarna. Till exempel måste alla värdepapper på de olika marknaderna (aktier, obligationer, statspapper) noteras i samma valuta (euro), och det krävdes en snabb anpassning till gemensamma regler för marknaden. En svårighet i det sammanhanget var till exempel de olika helgdagar som finns i de olika länderna i euroområdet.

1.3. Europeiska kommissionen har överlåtit åt expertgrupper under ledning av Alberto Giovannini och Gregoire Brouhns att studera konsekvenserna av eurons införande på finansmarknaderna och marknadspraxis under valutaunionens tredje fas(1).

1.4. Rapporterna från dessa två grupper har varit värdefulla för utarbetandet av detta utkast till yttrande.

1.5. Det visade sig mycket snart att kommittén inte kunde arbeta med ämnet på samma sätt som kommissionens framstående sakkunniga.

1.6. Eftersom ESK:s uppgift är att skapa ett mervärde för avnämarna med sina yttranden, hade det inte varit till någon praktisk nytta att på nytt genomföra en analys av problemen - som knappast skulle ha skilt sig från Giovanninis och Brouhns rapporter.

1.6.1. ESK har utarbetat inte mindre än 10 yttranden(2) om EMU och euron och i samband med det behandlat olika aspekter av en avgörande utveckling mot en större integration inom EU. I sina yttranden har ESK tydligt uttryckt sitt stöd för införandet av euron och den ekonomiska och monetära unionen. Avsikten med föreliggande yttrande är inte att ompröva ESK:s ställningstagande eller på nytt inleda en diskussion om för- och nackdelar med euron - den debatten är avslutad. Syftet med detta yttrande är det som klart uttrycks i rubriken, nämligen att peka på de utmaningar, dvs. problem, som EMU innebär för finansmarknaderna.

1.7. Följaktligen har det ansetts lämpligt att bara i korthet omnämna de olika tekniska svårigheterna när det gäller att hitta gemensamma lösningar (här måste man understryka det förtjänstfulla arbete som har utförts av olika finansiella centra), och den spontana och avgörande roll som marknaderna har för att dessa lösningar skall fungera i verkligheten.

1.8. I gengäld tycks det lämpligt att föra fram de problem som ännu inte alls (eller bara delvis) har lösts, särskilt med tanke på den tidpunkt, januari 2002, då de nationella valutorna skall försvinna.

1.9. Kommittén har vidare kunnat konstatera att den tekniska analysen av de problem som är förknippade med finansmarknadernas funktion visserligen är grundlig, men att analysen av de ekonomiska effekterna i samband med att man skapar en vidsträckt, gemensam euromarknad å andra sidan är mycket mindre ingående.

1.10. Det tycktes nödvändigt att föra in vår analys i ett större sammanhang som tar hänsyn till globaliseringen, den nästan fullständigt fria rörligheten för kapital och utvecklingen av ny teknik.

1.11. Om man beaktar vilka aktörerna är och vilka ekonomiska resurser de disponerar, särskilt med tanke på koncentrationen inom banksektorn, bland finansinstitut och fondbörser samt den ökande betydelsen av elektronisk handel (Internet), kan man inte undgå att se att euroområdet - hur viktigt det än må vara för de länder som ingår - bara är en del i en världsomspännande marknad där USA spelar huvudrollen och har störst inflytande när det gäller metoder och praxis för den globala finansmarknaden.

1.12. Europas viktigaste finansiella centrum, nämligen London, står visserligen fortfarande utanför euroområdet, men spelar i praktiken den viktigaste rollen på flera olika områden av finansmarknaden.

1.13. Bör man utan vidare diskussion acceptera en av huvudteserna i de argument som förs fram från auktoriserat håll, nämligen att en fördjupad marknad med sin större likviditet och konkurrens över nationsgränserna helt självklart kommer att få gynnsamma effekter på finansieringsvillkoren för alla företag, oavsett storlek eller verksamhetsområde?

1.14. Slutligen bör man understryka att finansmarknaden inte kommer att fungera tillfredsställande om inte dess aktörer helt och hållet har anpassat sig till den omvälvning som införandet av euron innebär. Även om tillförlitlig statistik för euroområdet som helhet saknas tycks det som om det utanför de stora företagsgrupperna, de mäktiga bolag som redan är kraftigt internationaliserade samt naturligtvis bank- och finanssektorn finns en mängd små och medelstora företag som fortfarande har lång väg att gå för att anpassa sig till den marknad som kommer att råda från och med år 2002(3).

1.15. När det gäller de enskilda medborgarna är deras engagemang av avgörande betydelse för marknadens funktion. Allt pekar dock på att man fortfarande, trots informations- och utbildningsåtgärder från kommissionen och andra privata och offentliga organ, befinner sig mycket långt från målet - både när det gäller praktiska och mentala förberedelser - i hela euroområdet, även om det finns skillnader mellan medlemsländerna(4).

1.16. Europeiska kommissionen påminner medlemsstaterna om deras åtaganden när det gäller information om euron: "Våra farhågor gäller i första hand att många små och medelstora företag inte verkar tro att övergången till euro skall medföra några problem alls, trots att många av dem inte har tagit hänsyn till den strategiska dimensionen. Det gäller att se till att dessa företag inte plötsligt råkar in i ohanterliga svårigheter. Vi hyser i andra hand vissa farhågor när det gäller att medvetandegöra de svaga grupperna i samhället."(5)

2. Utmaningarna för banksektorn

2.1. På en kraftigt internationaliserad marknad tycks bankerna på Europas kontinent stå ganska illa rustade inför en skärpt konkurrens med brittiska och amerikanska banker eftersom konjunkturen under de senaste åren har varit mindre gynnsam på den europeiska kontinenten. Denna underlägsenhet syns i avkastningen på investerade tillgångar(6) och de därav följande stigande börskurserna. Dessa svagheter ter sig dock inte lika allvarliga om man ser till det totala banksystemet inom EU, inklusive bland annat tredjelandsbanker som etablerat sig i London.

2.2. Även om man kan konstatera en klar förbättring fortsätter vinstmarginalerna på transaktioner att minska, och mängden avsatta medel för risktäckning har ökat avsevärt i takt med de senaste kriserna, i synnerhet när det gäller handel med fastigheter, eller finansiering i Ryssland eller Asien. Samtidigt har den mycket gynnsamma ekonomiska konjunkturen i USA minskat behovet av risktäckning för de amerikanska bankerna i jämförelse med euroområdets banker när det gäller små och medelstora företag och privatpersoner.

2.3. Återhämtningen i den europeiska ekonomin sedan 1999 har efter hand gjort det möjligt att sudda ut spåren efter krisen i balansräkningarna. Den senaste statistiken från finansinstitutens analys- och värderingscentral (Fitch) visar en stark återhämtning när det gäller resultaten för det sista kvartalet 1999 och första kvartalet 2000.

2.4. Under 1999 var de förvaltade tillgångarna, eget kapital och vinsten efter skatt för EU:s totala banksektor större än för USA:s banksektor.

2.5. Ytterligare en faktor håller tillbaka investeringarna, nämligen känslan av att de europeiska bankerna trots den tekniska utvecklingen under de senaste åren fortfarande tydligt präglas av den "gamla ekonomin", i motsats till högteknologisektorerna och de olika finansföretagens nya former för marknadstillträde på elektronisk väg.

2.6. Nyetablerade företag och finansföretag som inte är egentliga banker satsar på att tränga undan tunga och föråldrade försäljningsmetoder. Denna aggressiva konkurrens bidrar till att göra hela finanssektorn medveten om att det behövs djupgående förändringar, både när det gäller ledarskap och branschstrukturer(7).

2.7. Närmandet mellan banker, fusionerna och i än högre grad specialiseringsavtalen är de synligaste bevisen på en ökad medvetenhet om utmaningarna.

2.8. Bland de strategiska förändringarna kan man (i synnerhet i Tyskland) lägga märke till en omdisponering av de finansiella tillgångarna som innebär att banksektorn bryter med traditionen att ge stöd i form av kapital till industrin och, mer generellt, till företagen. Denna utveckling har i hög grad gynnats av den nyligen genomförda skattereformen i Tyskland när det gäller värdepappersinnehav.

3. Hur mycket av denna stora omstrukturering beror på införandet av EMU och euron?

3.1. De flesta observatörer är ense om att de mest betydelsefulla bakomliggande faktorerna till omstruktureringen är följande:

- Den ökade rörligheten för kapital, där de viktigaste stegen var Enhetsakten i februari 1988 och Maastrichtfördraget, som tog bort gränserna inom Europeiska unionen även för kapital den 1 juli 1990.

- Den sedan 1 januari 1993 nästan helt frisläppta etableringsrätten, i kombination med det ömsesidiga erkännandet av auktorisationer som utfärdats i EU-länderna (EU-passet). EU-marknaden öppnades, både i faktisk och i rättslig mening, även för filialer till kreditinstitut från USA, Japan, etc.

3.2. Mot denna bakgrund var vägen öppen för att konkurrensen och den globala kapitalmarknaden skulle börja verka med all kraft, inte bara i euroområdet.

3.3. Att euroområdet skapades - som snart omfattar 12 länder av 15 - påskyndade insikten att "ingenting kommer längre att vara som förut".

3.4. Det är dock troligt att de krafter som verkar för en globalisering av kapitalrörelser och bankverksamhet skulle ha åstadkommit samma effekt även utan en valutaunion bestående av 11 länder.

4. Utmaningen i samband med harmoniseringen av tillsynsförfarandena inom banksektorn

4.1. Kontroll och övervakning av att tillsynskraven respekteras är en av de viktigaste uppgifterna för staterna, som i allmänhet delegerar detta ansvar till centralbanker eller organ nära centralbankerna. I vissa fall, till exempel i Tyskland, har ansvaret delegerats till en myndighet med stor självständighet.

4.2. Under alla omständigheter handlar det om tillsynsorgan med stora befogenheter och många, högt kvalificerade medarbetare med ingående kännedom om bankernas förvaltningsmetoder, deras egenheter och starka och svaga sidor, särskilt när det gäller risktagande.

4.3. De stora bankerna har ett så stort inflytande på de nationella marknaderna genom det stora antalet kunder, storleken på de tillgångar de förvaltar, det nära sambandet mellan de ekonomiska och finansiella aktörerna osv., att svårigheter som drabbar bankerna kan få konsekvenser för den nationella (eller till och med internationella) ekonomin och sysselsättningen.

4.4. Med hänsyn till den risken är eventuella problem för de ledande bankerna av direkt betydelse för regeringarna. Orden "too big to fail" gäller i högsta grad inom banksektorn.

4.5. De organ som står för banktillsynen är visserligen utformade för att vara självständiga, men måste ändå ta ansvar för att informera regeringarna och ta hänsyn till deras rekommendationer i händelse av stora problem.

4.6. Politiska ingrepp i banktillsynen förekommer inte bara i Europa. När det japanska banksystemet höll på att falla samman ingrep japanska regeringen, som stödde sig på japanska riksbanken, med massiva insatser för att rädda de japanska bankerna, ibland strax innan de skulle lämna in konkursansökan.

4.6.1. Även USA:s regering och centralbank ingrep kraftfullt i samband med krisen för vissa riskfonder (t.ex. LTCM), av rädsla för den dominoeffekt som annars kunde ha blivit resultatet, beroende på återförsäkringarna mellan banker och icke-reglerade institut.

4.7. De stora svårigheter som drabbade Crédit Lyonnais upptäcktes i tid av bankkontrollmyndigheten och finansministeriet i Frankrike. Risken för ett sammanbrott för hela finanssektorn var uppenbar.

4.8. Att kritisera kontrollmyndigheterna (som i dessa fall var underställda den politiska makten) för att de inte gav allmänheten fullständiga upplysningar om allvaret i situationen vore varken rimligt eller relevant med tanke på riskerna för hela systemet.

4.9. Om stora problem skulle drabba en ledande bank är tillsynsmyndigheternas första uppgift att säkerställa allmänhetens förtroende för finansinstituten.

5. På väg mot ett organ för tillsyn av det europeiska bankväsendet?

5.1. Banktillsynen blir en angelägenhet på gemenskapsnivå i och med införandet av euron, den dramatiska ökningen av fusioner och samarbetsavtal över nationsgränserna och de starkare banden mellan finansmarknaderna.

5.2. Principen om ett förstärkt samarbete mellan tillsynsmyndigheterna finns med i den handlingsplan för finansiella tjänster som kommissionen antog den 11 maj 1999.

5.3. De grundläggande tillsynsbestämmelserna, bland andra sådana som berör kapitaltäckningsgrad, kommer i framtiden att fastställas på internationell nivå av Baselkommittén, vilket i hög grad talar för tanken att gemensamma bestämmelser också bör vara föremål för en gemensam tillsyn.

5.4. Företrädarna för tillsynsmyndigheterna i EU:s medlemsstater har på ECB:s initiativ kommit överens om att bilda ett forum för banktillsyn, för att kunna utbyta information när det gäller kontrollmetoder och stödja harmoniseringsarbetet.

5.5. Med hänsyn till att banktillsyn är en ytterst komplex fråga, att det kan finnas stora nationella skillnader och att de nationella myndigheterna är måna om sin självständighet är det troligtvis ännu inte möjligt att inrätta ett egentligt europeiskt tillsynsorgan, men många ansvariga inom banksektorn anser att vägen är utstakad och att det bara gäller att undvika att skapa en hierarki av tillsynsmyndigheter på olika nivåer - nationell, europeisk och internationell (Internationella regleringsbanken - BIS) - vilket skulle lamslå sektorn.

5.6. Ett av de problem som kvarstår att lösa är att få samma tillsynsregler att gälla inte bara för banker utan även för de nya handelsstrukturerna på Internet och för finansinstitut som inte är banker, företeelser som blir allt vanligare på de olika marknaderna. ESK har uttryckt starka farhågor i tidigare yttranden i samband med detta(8).

6. Förbättring av den institutionella ramen för reglering av de europeiska börserna

6.1. Samma argument som har förts fram för inrättandet av en europeisk myndighet för banktillsyn kan även användas - troligen med större giltighet - när det gäller reglering och tillsyn av finansmarknad och börser.

6.2. Börsfusioner och utvecklingen på den europeiska ECN-marknaden(9) har aktualiserat frågan om behovet av en reglering av de europeiska börserna.

6.3. Grunderna för en reglering av de europeiska börserna är fastlagda i de direktiv som ger en minimidefinition av begreppet reglerad marknad samt regler för marknadens funktionssätt och skydd av investerarna. Varje nationell börsmyndighet anpassar reglerna till den inhemska marknaden. De olika nationella myndigheterna kan samarbeta sinsemellan.

6.4. Under två och ett halvt år, sedan Forum of European Securities Commissions (FESCO) skapades, har de europeiska regleringsmyndigheterna arbetat inom en gemensam institutionell ram för att intensifiera sitt samarbete för att utveckla uppföranderegler för leverantörer av investeringstjänster som erbjuds över nationsgränserna.

6.5. FESCO har således föreslagit en gemensam definition av professionella investerare för vilka en viss uppförandekodex skulle gälla. Denna åtgärd syftar till att sätta punkt för diskussionen om vilka regler som skall gälla, ursprungslandets eller mottagarlandets.

6.6. På samma sätt har man studerat möjligheterna att utarbeta ett harmoniserat referensdokument för att underlätta ömsesidigt erkännande av emissionsprospekt. När prospektet är godkänt i det land där företaget är börsnoterat skulle den som gör emissionen kunna utvidga erbjudandet till andra länder med ett enkelt dokument om transaktionen och en sammanfattning på landets språk.

6.7. Mot bakgrund av denna åtgärd skulle det vara önskvärt om den grundläggande tanken bakom den överstatliga regleringen inte vore att lägga ytterligare ett lager ovanpå de nationella reglerna, utan snarare att medlemsländerna gradvis skulle överföra vissa befogenheter från de nationella myndigheterna.

6.8. Nätet av nationella regleringsmyndigheter skulle snabbt och med större flexibilitet kunna hantera skillnader i tillämpningen av direktiven. Man skulle troligtvis behöva ge rättslig underbyggnad åt de bestämmelser som regleringsmyndigheterna fastställer och utarbeta en mekanism för prövning av skillnaderna i tillämpningen av direktiven, i stånd att snabbt ge besked. Dessa bestämmelser skulle inte ersätta direktiven, utan komplettera dem.

7. Valutaunionen förändrar villkoren för företagsfinansiering

7.1. Även om man kan se en kursändring mot en marknadsorienterad finansiering, i synnerhet när det gäller de stora europeiska företagen, är grundmodellerna fortfarande påtagligt olika på Europas fastland å ena sidan och i Storbritannien och USA (den anglosaxiska modellen) å andra sidan.

7.2. På Europas fastland är den vanligaste formen för företagsfinansiering - med undantag för de tillfällen då banker går in som ägare (vanligtvis med små poster) - fortfarande bankförmedlade krediter.

7.3. Att gå ut på finansmarknaden eller till kreditkonsortier för att söka direkt företagsfinansiering är fortfarande mindre vanligt på den europeiska kontinenten än i USA och Storbritannien, särskilt för små och medelstora företag. Emissionskostnaden (olika bestämmelser, anpassning av bokföringen, informationsstrategi) är fortfarande hämmande för de minsta företagen i den gamla ekonomin.

7.4. Internationaliseringen av marknaderna och inrättandet av ett euroområde gör det möjligt för fondbörserna att spela en ny roll genom att ta över vissa av bankernas funktioner. I sin årsrapport för 1999 konstaterar ECB: "Allmänt sett tilltar de finansiella marknadernas betydelse för att fördela finansiella resurser jämfört med förmedlingen genom finansiella mellanhänder"(10). Bankerna spelar dock en avgörande roll när det gäller att hjälpa företagen att få tillgång till marknaderna.

7.5. Finansieringsmetoderna förändras genom börsintroduktioner, fondemissioner och obligationsemissioner.

7.6. Institutionella investerare (ofta amerikanska) som förvaltar gemensamma placeringsfonder och pensionsfonder har blivit så stora aktörer på finansmarknaden att man inte kan bortse från dem. Europeiska kommissionens initiativ för att främja utvecklingen av pensionsfonder inom EMU är därför motiverade.

7.7. Det sker en oerhörd utveckling när det gäller antalet investerare som specialiserar sig på riskplaceringar. Helt nyligen var bristen på riskkapital en av de svagheter som präglade Europa i förhållande till USA.

7.8. Inrättandet av Nasdaq-börsen i USA 1971 bildade skola, och i Europa har nya strukturer för notering av värdepapper (nya marknader) fötts, vilkas huvuduppgift är finansiering av nystartade företag inom den "nya ekonomin" och högteknologisektorn, något som uppskattas speciellt av Internetspekulanterna.

7.9. Inrättandet av euroområdet och avskaffandet av de nationella valutorna ger marknaden ett djup och en likviditet utan motstycke under den senaste historiska perioden.

8. Man måste emellertid ge akt på finansieringsvillkoren för små och medelstora företag

8.1. Företagen är i allt högre grad beroende av marknaden när det gäller finansieringen, och det får avgörande konsekvenser för förhållandet mellan kreditgivare och kredittagare.

8.2. I Europeiska centralbankens årsrapport för 1999(11) står följande: "Tidigare har bankerna i euroområdet varit de främsta tillhandahållarna av finansiella tjänster på relativt splittrade och skyddade inhemska marknader. Allteftersom hindren mellan olika inhemska eller lokala marknader har avlägsnats ställs bankerna inför ökad konkurrens från andra banker och från andra tillhandahållare av finansiella tjänster."

8.3. Framstegen inom informationstekniken förändrar de traditionella relationerna mellan bank och kund. Det har blivit lättare och billigare att snabbt få fram den information som behövs för ekonomiska beslut.

8.4. Traditionell bankpraxis förändras av de datoriserade systemen för förvaltning av kreditrisker, tillämpade på företag men inspirerade av "credit scoring", den form av kreditvärdering som används för konsumentkrediter eller bostadslån. Denna standardmodell för riskbedömning är mindre gynnsam för små och medelstora företag.

8.5. Bankerna, å andra sidan, har tvingats till ökad försiktighet i förvaltningen av sina löpande krediter på grund av de strängare tillsynsregler som är förknippade med Baselkommitténs arbete när det gäller banktillsyn. Bankerna letar efter "sunda" små och medelstora företag med solid ledning.

8.6. Det faktum att många gäldenärer inte kunde uppfylla sina skyldigheter under den nyligen genomgångna krisen gjorde intryck på många ledare, som i allt större utsträckning kommit att sätta sin tillit till datoriserade modeller för riskbedömning.

8.7. Utvecklingen av ekonomiska relationer över nationsgränserna är fortfarande begränsad till stora och medelstora företag (utom i gränsregionerna), som redan före valutaunionen har knutit kontakter över nationsgränserna.

8.8. I gengäld kan man konstatera att antalet samarbetsavtal som innefattar ett utbyte av tjänster över nationsgränserna mellan banker och försäkringsbolag har mångdubblats.

8.9. Fördröjningen när det gäller att stärka konkurrensen inom gemenskapen och över nationsgränserna i samband med EMU har förklarats på olika sätt. I allmänhet påtalar man att det är en långsam och kostnadskrävande process att tränga in på de ganska mättade EU-marknaderna.

8.10. Institutionella hinder framhålls i allt mindre utsträckning, men de sakkunniga framhåller den "kulturella faktorn" och "kvardröjande nationella särdrag"(12). Skillnader i språk, skattesystem och bokföringsmetoder, frånvaron av en harmoniserad konkurslagstiftning osv. bidrar till att bromsa etableringar och finansiering över nationsgränserna.

9. Valutaunionen förändrar försäljningskanalerna för finansiella tjänster

9.1. Användningen av Internet vid försäljningen av finansiella tjänster innebär problem när det gäller skydd för investerarna.

9.2. Det är i högsta grad önskvärt att detta skydd förblir så starkt som möjligt. Förslaget till direktiv om distansförsäljning av finansiella tjänster tar hänsyn till denna farhåga genom att hålla fast vid principen om så kallad maximal harmonisering.

9.3. Maximal harmonisering innebär att man skapar en grundval av bestämmelser som är gemensam för alla medlemsländer. I de olika länderna kan man sedan varken ta bort eller lägga till något.

9.4. En sådan åtgärd skulle ge gemenskapen en nödvändig skyddsnivå för investerarna. Eventuellt kan professionella investerare underställas andra regler, anpassade till deras kompetens- och informationsnivå.

10. Ekonomiska och monetära unionens inflytande på obligationsmarknaden

10.1. Det var allmänt känt att euron skulle ge upphov till en enhetlig räntemarknad för hela euroområdet och öka konkurrensen mellan emittenterna, vilket skulle leda till minskade kostnader för låntagarna. Spararna skulle dra nytta av en kraftig sänkning av transaktionskostnaderna och samtidigt skulle de traditionella bankernas inkomster i form av olika avgifter minska.

10.2. Europeiska kommissionen(13) anser att antalet nya obligationsemissioner i euro överträffar förväntningarna. De internationella euroobligationerna utgjorde cirka 40 % av samtliga obligationer som emitterades under det första halvåret 1999 i samtliga valutor mot 30 % 1998 och 20 % 1997 för ecun och de valutor som ingick i EMU. Om man även räknar med emissionerna i euro på hemmamarknaderna är värdet av emissionerna i euro jämförbart med emissionerna i USA-dollar, vilket vittnar om soliditet och en ökande likviditet på de europeiska obligationsmarknaderna. Detta kommer att gynna de europeiska investerarnas gränsöverskridande transaktioner. 1999 översteg euroobligationernas värde dollarobligationernas. Man bör emellertid komma ihåg att euroemissionerna ofta är föremål för dollarsvappar, vilket påverkar dollarns kurs på valutamarknaden. Enligt statistik från "Capital Data Bondware" har dollarn återvunnit sin dominerande ställning på obligationsmarknaden (43,87 % av marknaden med 342,9 miljarder dollar jämfört med 40,68 % av marknaden och 317,9 miljarder för euroemissionerna).

10.3. Att värdepapper som kan jämställas med statsobligationer klart överväger visar att marknaden föredrar lågriskinvesteringar. Under andra kvartalet 1999 var 43 % av emissionerna AAA-klassade och 44 % AA-klassade. Kommissionen ser det som en positiv aspekt på den utvidgade marknaden att emissioner som internationella byråer A-klassat har ökat från mindre än 2 % i januari 1999 till 10 % under andra kvartalet 1999.

11. EMU förändrar den europeiska statsobligationsmarknadens struktur

11.1. Den alleuropeiska statsobligationsmarknaden intar nu första platsen före USA.

11.2. Genom att växelkursrisken och ränteskillnaderna försvann i och med övergången till euro har de olika obligationernas omsättning blivit den avgörande faktorn vid uppskattningen av statsobligationernas avkastning, medan kreditrisken blivit mindre viktig(14).

11.3. Staternas finansieringsvillkor är nu avhängiga likviditeten, det vill säga antalet emissioner på euromarknaden. Analysen av den emitterande statens offentliga finanser får därför mindre betydelse. Denna utveckling är inte särskilt gynnsam för små länders emissioner.

11.4. Samtidigt kan man notera en ökning av antalet privata emissioner samt kursskillnader som avspeglar skillnaderna mellan de olika emittenterna(15).

12. EMU:s inverkan på hur finansmarknaden fungerar

12.1. Det är ännu för tidigt att göra en grundlig utvärdering av effekterna av den genomgripande förändring som skedde den 1 januari 1999 när samtliga värdepapper, aktier, obligationer och andra statliga och privata skuldebrev redenominerades i euro.

12.2. Euromarknaden blev därmed nästan lika stor som den amerikanska marknaden och har en trovärdig "kritisk massa". Även om omvandlingarna på de olika marknaderna är långt i från fullbordade, är det möjligt att skaffa sig en ganska säker bild av de viktigaste tendenserna.

12.3. De flesta experter är överens om att EMU kommer att få följande positiva effekter:

- Fler gränsöverskridande värdepapperstransaktioner.

- En snabbare integration av de nationella marknaderna och en större marknadslikviditet.

- Utveckling av en marknad för företagsobligationer (Corporate debt market) där emittenterna blir föremål för riskutvärderingmetoder som används i USA.

- Anpassning av reglerna för hur marknaderna skall fungera (leverans/betalning, nettning osv.).

12.4. Konkurrensen mellan marknadsplatserna och i synnerhet börserna har blivit aggressivare och två stora organisationsmodeller avtecknar sig:

- En allians med en marknadsuppdelning mellan London Stock Exchange och Frankfurtbörsen (i samarbete med Nasdaq-börsen) - ett projekt som dock verkar ifrågasättas, att döma av de negativa reaktionerna från en betydande del av Londonbörsens intressenter.

- Ett mycket långtgående samarbete mellan börserna i Paris, Bryssel och Amsterdam (Euronext) samt en sammankoppling av transaktionssystemen för Euronext och sju andra internationella börser, bland annat New York Stock Exchange, börserna i Tokyo, Hongkong ... på en världsomspännande "Global Equity Market" som är öppen dygnet runt. Denna enorma marknad uppgår till 20000 miljarder dollar, det vill säga 60 % av världens börsvärde (ett principavtal antogs den 7 juni 2000 i Tokyo)(16).

12.5. Experterna anser i allmänhet att det finns för många börser inom EMU och att det behövs sammanslagningar, vilket påskyndas genom att euron verkar som en enande faktor. Denna oundvikliga koncentration måste emellertid ske med respekt för konkurrensreglerna.

12.6. Sammanslagningarna sker utifrån börsernas specialinriktning. London skulle till exempel få en dominerande position på marknaden för större värdepapper, medan Frankfurt skulle dominera marknaden för derivat och värdepapper från den högteknologiska sektorn.

12.7. Även de kontinentala grupperingarna sker genom en specialisering av de olika börserna samtidigt som de fungerar med hjälp av ett enhetligt system för elektroniska transaktioner.

12.8. Teknologiska innovationer är den viktigaste drivkraften i konsolideringsprocessen. I och med införandet av en löpande elektronisk börsnotering på Internet har betydelsen av marknadsplatsernas placering minskat.

12.9. Mekanismerna för orderöverföring, nettning och betalning/leverans av värdepapper är avgörande under konkurrensförhållanden som i själva verket är mer internationella än europeiska.

12.10. Risken att en större del av transaktionerna sker på icke-reglementerade marknader, antingen direkt eller via ett allt större och fortfarande svåruppskattat antal elektroniska kommunikationsnätverk, kan emellertid inte uteslutas.

12.11. OTC-marknaderna för derivat(17) är mycket dynamiska i Europa. Ramavtalen för de finansinstrument som styr dessa operationer bör svara mot en europeisk norm. Europeiska bankföreningen (EBF) har upprättat ett europeiskt ramavtal, Euromaster, som samtliga europeiska bankföreningar godkänt. I detta ramavtal finns hela unionens klausuler samlade, och dess användning borde främjas inom EU.

13. Pariteten euro-dollar påverkar marknaderna

13.1. Internationaliseringen av den europeiska värdepappersmarknaden har - utöver de traditionella "blue chips" - i hög grad stärkts genom att samtliga noteringar sker i euro.

13.2. Den plats som de amerikanska pensionsfonderna intar i kapitaliseringen av den europeiska värdepappersmarknaden är en av den monetära unionens positiva aspekter.

13.3. Det är investeringarnas extremt stora volatilitet som ger upphov till oro.

13.4. Avvikelsen mellan euron och dollarn har tidvis uppgått till 25 %. Detta har lett till att internationella investerare skyr de europeiska valutorna. Betalningsbalansen för värdepapperstransaktioner är negativ. De europeiska investeringarna i amerikanska värdepapper är större än de amerikanska investeringarna i Europa.

13.5. Även om man bör ta hänsyn till flera faktorer som är orsaken till detta underskott - bland annat att den ekonomiska dynamiken på de båda sidorna av Atlanten inte är densamma - kan man konstatera att euron gett upphov till en större volatilitet på marknaderna jämfört med den tidigare situationen på de största nationella börsmarknaderna, vilka samtidigt som de var öppna utåt åtnjöt ett troget stöd från lokala investerare som hyste ett stort förtroende för de nationella valutornas växelkurser (francen och D-marken).

13.6. Det utmaning som ännu (?) inte kunnat tacklas är att pariteten mellan euron och dollarn bättre bör återspegla den grundläggande ekonomiska situationen. Denna paradoxala avvikelse överraskar de flesta experter i deras prognoser.

13.7. Europeiska centralbankens (ECB) penningpolitik i denna oväntade situation leder till det som marknaderna tycker sämst om - en känsla av osäkerhet.

13.8. Enligt de främsta ekonomiska aktörerna är det inte lämpligt att ECB reagerar genom att endast höja räntorna för att höja eurons kurs eller åtminstone stoppa dess fall. ECB har beaktat denna skepsis genom mycket återhållsamma höjningar av återfinansieringsräntan (+ 0,25 % i slutet av augusti 2000).

13.9. Inflationen är låg och ett länge väntat ekonomiskt uppsving är på gång. Marknaderna skulle därför kunna missförstå situationen om ECB, inför den inflation som en höjning av oljepriserna medför och som alls inte har något att göra med den grundläggande situationen i euroområdet, reagerade som om det var fråga om en global inflationsrisk. Det är i detta sammanhang viktigt att ECB klart redogör för sin politik.

13.10. Vissa politiker har i delvis förtäckta ordalag tagit upp frågan om ECB:s förmåga att föra en politik som kan förena behovet av ett ekonomiskt uppsving och en minskad arbetslöshet å ena sidan, och kravet på att stärka euron å andra sidan. Samtidigt som man måste respektera ECB:s oberoende är det nu rådets och ordförandeskapets uppgift att utarbeta enhetliga riktlinjer.

14. Valutamarknadens utmaning

14.1. En fritt fungerande marknad som utsätts för många svängningar, även humörsvängningar, hos många aktörer är naturligtvis inte en utmaning i egentlig mening, eftersom det är en bricka i det marknadsekonomiska spelet, som i princip styrs av rationella reaktionsmönster.

14.2. Ekonomer och media har gett många förklaringar till varför euron är så svag i förhållande till dollarn. Utan att här kunna göra en uttömmande analys av dessa kommentarer, kan man emellertid lyfta fram följande:

- En ihållande skillnad mellan den ekonomiska aktiviteten i euroområdet och i USA under de senaste fyra åren. Den genomsnittliga tillväxten av BNP beräknas bli 3,40 % i Europa under år 2000 och 5,30 % i USA (andra kvartalet 2000).

- Skillnaderna mellan räntesatserna på den amerikanska valutamarknaden och den europeiska marknaden som verkar som en dragningskraft på kapitalflödena på världsmarknaden, vilket inverkar negativt på euron(18).

- De ekonomiska aktörernas förtroende för den politik som förs av Federal Reserve, som aktar sig för att bromsa tillväxttakten samtidigt som man bemästrar de inflationstendenser som är kopplade till full sysselsättning.

- Den kraftiga återhämtningen av USA:s offentliga finanser, som tack vare tillväxten har gjort sig av med ett traditionellt underskott och dessutom skapat ett budgetöverskott.

- Den extrema lätthet med vilken USA finansierar ett stor underskott i betalningsbalansens löpande poster (339 miljarder dollar 1999) genom det världsomfattande sparandet samt den stora mängd dollar som finns lagrad i andra delar av världen och som ger USA:s regering en räntefri kredit. Detta gör det möjligt för amerikanerna att bevara ett oberoende utan like när det gäller utformningen av den ekonomiska politiken, eftersom de inte behöver ta hänsyn till betalningsbalansen.

14.2.1. Sammanfattningsvis kan man säga att den amerikanska ekonomins grundförutsättningar - med undantag för underskottet i handelsbalansen - pekar på en stark tendens till uppvärdering av dollarn i förhållande till euron på medellång sikt.

14.3. Situationen är långt i från lika gynnsam när det gäller styrningen av euron. Enligt fördragen är ECB inte ansvarig för eurons växelkurs. ECB kan dock agera på växelkursmarknaden genom att sälja dollar via europeiska centralbanker och andra mellanhänder, men denna typ av ingripande är oftast kostsam och har endast begränsad effekt. I sin senaste årsrapport (augusti 2000) verkar ECB erkänna vissa svårigheter med att hålla eurons kurs gentemot dollarn under kontroll.

14.4. Eurons värdeminskning gynnar euroområdets export och spelar en icke försumbar roll för den tillväxt som pågår. Minnet av de ansträngningar som de europeiska valutamyndigheterna gjorde för att efter Maastrichtavtalet hålla växelkurserna mellan länderna i euroområdet fasta, i vissa fall till priset av en dramatisk minskning av den ekonomiska aktiviteten, har satt sina spår hos regeringarna och det offentliga myndigheterna. Omvänt ger eurons kursfall de amerikanska pensionsfonderna och företagen stora möjligheter att till låg kostnad få kontroll över de europeiska företagen. Cirka 50 % av det franska börskapitalet innehas av amerikanska och brittiska pensionsfonder, och Frankrike är inte ensamt om denna situation.

14.5. Det stämmer inte att utvecklingen på växelkursmarknaden beror på att regeringarna inom euroområdet är svaga. Politikernas "bedövande tystnad" beror på att man är angelägen om att inte öka marknadsaktörernas oro. Den gyllene regeln i detta sammanhang är att tiga. Detta innebär dock inte att EMU:s finansministrar är likgiltiga inför eurons försvagning, vilket klart framgår av det nära samråd som löpande förs mellan de elva euroländerna i rådet.

14.6. Man har kunnat konstatera att de uttalanden av ledande valutamyndigheter om eurons stabilitet och dess möjligheter att inom en nära framtid stärkas har haft liten eller till och med en negativ effekt. På en febril marknad ökar denna typ av uttalanden aktörernas oro och skepsis.

14.7. I sin månadsrapport från maj gav Bundesbank uttryck för en allmän uppfattning: "En sådan värdeminskning är inte bra för en ung valutas rykte". De kraftiga ansträngningar som gjorts för att minimera den psykologiska effekten av eurons försvagning vittnar om en ökad politisering av problemet.

14.8. Att acceptera en globalisering av kapitalflödena innebär att man accepterar att inte kunna styra marknadspriserna, det vill säga växelkurserna. Valutamyndigheterna och regeringarna har inte längre tillräckliga medel för att agera på marknaderna, utan det gäller att föra en politik som ökar tilltron till de elva euroländernas dynamik.

14.9. Det enda vapen som ECB förfogar över är en höjning av räntesatserna som är tillräckligt stor för att ge konkurrenskraftig avkastning i förhållande till dollarn, men handlingsutrymmet är litet om man inte vill hindra tillväxten, vilket ger ECB ett stort ansvar.

14.10. I slutänden står det klart att stabiliseringsinsatserna på de internationella valutamarknaderna inte är trovärdiga om inte USA och ECB stöder de nationella centralbankernas ansträngningar. Man kan likaledes konstatera att USA tar starkt avstånd från varje plan på ingrepp som hämmar marknadskrafternas fria spel, eftersom dollarkursen är föremål för en "Benign Neglect".

15. En institutionaliserad solidaritet

15.1. Solidariteten mellan olika finanscentrum har antagit en konkret, institutionell form. En ständig kommitté, Eurocurrency Committee, har inrättats i Internationella regleringsbankens regi för att skapa ett förebyggande skydd mot kriser, som bygger på en ökad överblick över basdata om centralbankernas samt den offentliga och privata sektorns positioner i euroområdet.

15.2. Denna kommitté har insett att det inte är möjligt att isolera euromarknaden från den monetära och finansiella aktiviteten i resten av världen. I början av februari 1999 beslutades att Eurocurrency Committee skulle omvandlas till en kommitté för det globala finansiella systemet (Committee on the global financial system).

15.3. Detta kan ses som ett uttryck för insikten att ett euroområde med självständigt manöverutrymme och inflytande är en illusion.

16. En stor utmaning: att införa ett skattesystem i harmoni med EMU

16.1. Redan vid unionens födelse insåg man beskattningens betydelse för att skapa en verkligt enad marknad i EU.

16.2. Det är inte möjligt att anföra samtliga meddelanden och rapporter från kommissionen eller expertgrupper om detta ämne. Flera yttranden från ESK borde också nämnas i samband med detta som obestridligen är den svåraste aspekten av den europeiska integrationen.

16.3. I sin rapport från den 22 oktober 1996 om "Beskattningen inom Europeiska unionen - Rapport om skattesystemens utveckling"(19) konstaterade kommissionen följande: "I takt med att olika rättsliga restriktioner försvinner blir de skattehinder och skattesnedvridningar som återstår alltmer uppenbara och beskattning framstår i hög grad som ett av de viktigaste områdena där den inre marknaden fortfarande är ofullbordad."

16.4. EMU förstärker skattesnedvridningens effekter genom att växelkursrisken avskaffas, räntesatserna är de samma och transaktionskostnaderna minskar. En fullständigt öppen marknad innebär att beskattningen av investeringarna blir en avgörande faktor för investerarnas agerande.

16.5. Men beskattning av värdepappersinkomster är bara en faktor - och helt klart inte den viktigaste - för resursallokeringen och valet av investeringsplats.

16.6. Även varierande skattetryck och sociala avgifter, skatteunderlag och regler för beräkning av företagsbeskattning - som är lika viktiga som själva skattesatserna - inverkar på konkurrensen och EMU:s funktion. Det är nödvändigt att inse att konkurrensen mellan de olika skattesystemen inte blir mindre, utan snarare tenderar att öka.

17. Kommissionens pragmatiska strategi som respekterar den nationella suveräniteten

17.1. Skatteområdet berör själva grunden för den nationella suveräniteten. Det finns djupgående skillnader både i fråga om skattetrycket i förhållande till BNP och fördelningen mellan direkta och indirekta skatter och sociala avgifter.

17.2. En fullständig samordning eller en långtgående harmonisering av skatteunderlaget och skattesatserna är för närvarande en utopi.

17.3. Kommissionen, som är medveten om dessa hinder, däribland de som består i att skattefrågor kräver enhällighet i rådet, har valt en pragmatisk strategi som syftar till följande(20):

1. Att förhindra illojal konkurrens genom att utforma en uppförandekodex som anger vad som är acceptabel och oacceptabel praxis på skatteområdet, också när det gäller statligt stöd i form av skatteåtgärder (rådets resolution av den 1 december 1997).

2. Att ta hänsyn till EU:s konkurrenskraft på global nivå (ett stort problem är skatteparadis utanför EU, vilka är föremål för överläggningar inom OECD).

3. Åtgärder för att avskaffa snedvridningar vid beskattning av kapitalinkomster:

- Lösningen bör begränsa sig till ränta som utbetalas i en medlemsstat till fysiska personer som inte har skattemässig hemvist i den medlemsstaten utan i en annan medlemsstat.

- Införande av den s.k. "samexistensmodellen"; varje medlemsstat bör antingen tillämpa en minimikällskatt eller ge information om inkomst av sparande till de andra medlemsstaterna.

18. I riktning mot en minimilösning

18.1. Kommissionens lösningsförslag, som fick ganska brett stöd, uppnådde inte enighet vid Europeiska rådets möte i Helsingfors i december 1999 eller ekofin-rådets möte i Lissabon den 7-8 april 2000.

18.2. Vid rådsmötet i Feira i juni 2000 enades man om att två system skulle samexistera under tio år:

- Införande av källskatt, som gör det möjligt att bevara banksekretessen, under en övergångsperiod på sju år.

- Upphävande av banksekretessen med utbyte av uppgifter mellan skattemyndigheter - ett system som skall börja gälla generellt före 2010.

18.3. Feira-avtalet skulle också göra det möjligt att utforma en uppförandekodex som skall införa ett visst minimum av disciplin vid företagsbeskattning.

18.4. Antagandet av en uppförandekodex om skadlig konkurrens vid företagsbeskattning förutsätter uppenbarligen att beslutsprocessen på skatteområdet ändras så att det krävs kvalificerad majoritet, i linje med den stora institutionella reform som skall diskuteras vid toppmötet i Nice i december 2000.

18.5. Feira-avtalet innehåller bindande villkor, däribland att Schweiz, Liechtenstein och andra internationella finanscentrum skall anpassa sig till EU:s lösningar. Det skall inledas förhandlingar om att främja motsvarande åtgärder i tredje land och i områden som är knutna till EU-länder (Isle of Man, Kanalöarna, Monaco osv.).

18.6. Ett direktiv som bygger på Feira-avtalet skall läggas fram för rådet i slutet av 2002. Dessförinnan måste viktiga beslut fattas, särskilt om källskattesatsen i de länder som väljer denna lösning.

18.7. Det råder delade meningar om resultatet av rådets möte i Feira. Det förefaller dock vara ett långsiktigt mål att harmonisera beskattningen inom EU.

19. Slutsatser

19.1. Den största utmaningen för EMU har varit att skapa en framgångsrik monetär union som inte är knuten till en politisk union och som därför är något tidigare oprövat.

19.2. De flesta ekonomer och internationellt välrenommerade ekonomiska forskningsinstitut samt i stort sett samtliga Nobelpristagare i ekonomi(21) gav euron små chanser att lyckas.

19.3. Det är ännu för tidigt att bedöma valutaunionens framgång. Man kan dock konstatera att de tekniska svårigheterna med att införa euron är lösta och att det samma gäller kampen mot inflationen och de elva ländernas odramatiska anpassning till de kriterier och den budgetdisciplin som krävdes i Maastrichtfördraget(22).

19.4. Arton månader efter finansmarknadernas övergång till euron har de europeiska börserna uppnått rekordhöga nivåer under det samlade inflytandet av en återvunnen tillväxt, den "nya ekonomins" ökande dynamik i Europa och den teknologiska revolutionen i fråga om elektroniskt tillträde till marknaderna. Det är en allmän uppfattning att värdepappersmarknaderna förebådar de framtida ekonomiernas utveckling. Om så är fallet kan det konstateras att euroområdet har gått in i en lång tillväxtkonjunktur.

19.5. EMU klarade av den asiatiska krisen i augusti 1997, följd av den ryska krisen och därefter av den brasilianska 1998.

19.6. De farhågor som fanns om att euron skulle bli övervärderad i förhållande till dollar eller yen har visat sig ogrundade, såvida utvecklingen inte skulle ta en oväntad vändning.

19.7. Det vore emellertid oklokt att dra slutsatsen att problemen i samband med EMU definitivt är lösta. Dessa hänger nära samman med den övriga världsekonomin, i så hög grad att det framstår som artificiellt att skilja mellan problem i samband med handelns globalisering, avreglering av kapitalrörelser och problem som direkt berör EMU.

19.8. Den ekonomiska och monetära unionen drar dessutom fördel av en gynnsam ekonomisk konjunktur och har ännu inte visat prov på sin förmåga att klara av en systemisk chock eller en kris som kan drabba det internationella monetära systemet. Samma utmaning gäller också EMU:s konkurrenskraft i förhållande till den amerikanska ekonomins dynamik och de nyindustrialiserade ländernas ökande inflytande. ESK har dock vid upprepade tillfällen uttryckt sitt förtroende för EMU:s förmåga att lösa dessa problem. Europeiska centralbankens roll och marknadens övertygelse om att den för en välgrundad penningpolitik är väsentligt för förtroendet för euron och därmed för euroområdets attraktionskraft. ECB måste därför mycket tydligt förklara sina beslut för att marknaden skall förstå dem. Och även om det viktigaste målet är bevarad prisstabilitet skall banken också stödja den allmänna ekonomiska politiken i gemenskapen. ECB:s penningpolitiska ställningstaganden bör därför ta hänsyn till detta för att undvika en debatt som kan underminera eurons stabilitet.

19.9. Europa måste ovillkorligen dra fördel av denna konjunktur och snabbt ge finansmarknaderna ett harmoniserat europeiskt ramverk som respekterar de finansieringsformer som finns i gemenskapen och därmed bidrar till att skapa en europeisk utvecklingsmodell.

19.9.1. Arton månader efter att finansmarknaderna i de elva länderna övergick till euron och efter de fusioner som blev följden måste man konstatera att det direktiv som senast antogs på detta område är sju år gammalt (direktivet om investeringstjänster från 1993).

19.9.1.1. Det är viktigt att snabbt ändra anpassningsprocessen för den europeiska rättsliga ramen genom att på nationell nivå införa en smidigare och snabbare procedur än direktiven när det gäller punkter som inte nämns eller är otillräckligt preciserade i direktiven. Villkoren för kapitalutbud och kapitalförmedling i Europa måste således förbättras genom att man

- definierar de elektroniska handelssystemens ("Alternative Trade Systems") ställning i förhållande till de reglerade marknaderna,

- inför ett europeiskt emissionsprospekt,

- på ett pragmatiskt sätt definierar verksamhetsvillkor för erfarna investerare,

- inför moderna europeiska redovisningsnormer för börsnoterade företag.

19.9.1.2. Samtidigt bör man också främja kapitalefterfrågan i Europa. Två förslag till direktiv bör snabbt antas:

- snabbt införande av pensionsfonder som på medellång och lång sikt kan tillföra de europeiska företagen kapital,

- införande av ett nytt europeiskt pass för förvaltning av fondföretag, som bygger på moderna förvaltningsverktyg (derivatinstrument, "feeder funds" osv.) skulle göra det möjligt för europeiska värdepappersförvaltare att rivalisera med nordamerikanska konkurrenter.

19.9.2. Banklån är fortfarande den viktigaste finansieringsformen för europeiska små och medelstora företag. För företag av en viss storlek är det ofta en billigare finansieringskälla än kapitalmarknaderna.

19.9.2.1. Det är därför viktigt att de solvens- och likviditetstal som fastställs inte missgynnar kreditgivning i förhållande till marknadsfinansiering. I detta sammanhang bör kommissionen inleda en diskussion om förhandsförsörjning av kapital för att utjämna konjunktursvängningarna och därmed villkoren för kreditgivning till små och medelstora företag.

19.9.2.2. När det gäller mycket små företag, som är en viktig källa till nya arbetstillfällen i Europa, bör de nyckeltal som används på denna typ av kreditgivning sänkas för att ta hänsyn både till den delade risk som beror på diversifieringen i de berörda sektorerna och till de små belopp som lånas ut till enskilda företag.

19.9.2.3. De europeiska bankerna framförde via Europeiska bankföreningen konkreta förslag i samband med kommissionens samråd om europeiska solvensnyckeltal. Kommissionen bör ta hänsyn till dessa förslag.

19.9.3. Den europeiska utvecklingsmodellen kan inte vara en ren grossistmarknadsmodell. Konsumentskyddet kräver att man inför maximiregler för konsumenter med begränsade kunskaper om marknaden. Den maximala harmonisering som kommissionen har genomfört med direktivet om distansförsäljning av finansiella produkter är därför en bra lösning. Den är i linje med och bör samordnas med den harmoniserade definition av erfarna investerare som förespråkas ovan.

19.10. Mer allmänt och på lång sikt har det inte gjorts någon bedömning av utvidgningens effekter och risken att unionen splittras och att euroområdet blir en särskild klubb med regler och målsättningar som skiljer sig från resten av unionen. Detta innebär tveklöst en ny utmaning som gäller mycket mer än finansmarknaderna.

19.11. ESK kan bara instämma med ECB:s ordförande Wim Duisenberg, när han i ECB:s senaste årsrapport(23) säger följande: "Euron har fått en bra start, men eurons och den ekonomiska och monetära unionens framgång är naturligtvis en långsiktig process".

Bryssel den 21 september 2000.

Ekonomiska och sociala kommitténs

ordförande

Beatrice Rangoni Machiavelli

(1) Det finns ett meddelande från kommissionen om effekterna av införandet av euron på kapitalmarknaderna av den 2 juli 1997 (KOM(97) 337 slutlig), där man sammanfattar de huvudsakliga rekommendationerna från Giovannini-rapporten när det gäller obligationsmarknaderna, aktiemarknaderna och derivatmarknaderna. Detta meddelande var utgångspunkt för ett ESK-yttrande med Robert Pelletier som föredragande (EGT C 73, 9.3.1998, s. 141).

(2) Yttrande av den 26 oktober 1995 om grönbok om praktiska åtgärder vid införandet av den gemensamma valutan, EGT C 18, 22.1.1996 s. 112; Yttrande av den 26 september 1996 om "Konsekvenserna av Ekonomiska och monetära unionen: Ekonomiska och sociala aspekter på konvergenskraven och den folkliga förankringen av den gemensamma valutan", EGT C 30, 30.1.1997 s. 73; Yttrande av den 31 oktober 1996 om "Konsekvenser för marknaden av den lagstiftning och reglering som är nödvändig för övergången till en gemensam valuta", EGT C 56, 24.2.1997 s. 65; Yttrande av den 29 maj 1997 om "Åtgärder när det gäller den ekonomiska och monetära unionens tredje fas: En stabilitets- och tillväxtpakt i syfte att säkerställa budgetdisciplinen, förstärkta konvergensåtgärder och en ny växelkursmekanism", EGT C 287, 22.9.1997 s. 74; Yttrande av den 11 december 1997 om "Praktiska aspekter av införandet av euron", EGT C 73, 9.3.1998 s. 130; Yttrande av den 26 mars 1998 om "Kommissionens arbetsdokument 'De yttre aspekterna på den ekonomiska och monetära unionen'", EGT C 157, 25.5.1998 s. 65; Yttrande av den 9 september 1998 om "Sysselsättningen och euron", EGT C 407, 28.12.1998 s. 282; Yttrande av den 2 december 1998 om "Sysselsättningspolitiken och rollen för organisationer inom näringsliv och samhälle i den Ekonomiska och monetära unionens tredje etapp", EGT C 40, 15.2.1999 s. 37-42; Yttrande av den 21 oktober 1999 om "Återverkningarna av upprättandet av EMU på den ekonomiska och sociala sammanhållningen", EGT C 368, 20.12.1999 s. 87; Yttrande av den 2 mars 2000 om "Sammanfattning av de första månaderna med en gemensam valuta", EGT C 117, 26.4.2000 s. 23.

(3) Enligt en undersökning som Europeiska kommissionen publicerade i december 1999 sker i genomsnitt 1,9 % av företagens nationella betalningar och 0.8 % av enskilda medborgares betalningar i euro.

(4) "Meddelande från kommissionen om informationsstrategin inför den sista fasen i genomförandet av EMU" (KOM(2000) 57 slutlig).

(5) Kommissionsledamoten Pedro Solbes varnade på nytt den 13 juli 2000 för den sena anpassningen till euron bland företag och privatpersoner. Ekofinrådet riktade den 17 juli 2000 uppmärksamheten mot den bristande medvetenheten i euroområdets länder inför den förestående omställningen.

(6) De europeiska bankerna uppvisade från 1995 till 1999 en vinst före skatt på 0,68 % i jämförelse med tillgångarna, mot 1,58 % i USA. Nettoavkastningen på utlånade medel är 1,83 % i EU mot 2,96 % i USA. Se kommissionens arbetsdokument SEK(2000) 190.

(7) Enligt en undersökning av DG Bank avseende tiden 1985-november 1999 minskade antalet banker i euroområdet under perioden från 18851 till 8312. Denna tyska bank bedömer att antalet banker i de elva länderna kommer att minska till 7700 fram till slutet av år 2000.

(8) Yttrande av den 28 januari 1998 om "Meddelande från kommissionen till Europaparlamentet, rådet, Europeiska monetära institutet och Ekonomiska och sociala kommittén - Hur konsumenternas förtroende för elektroniska betalningsmedel kan ökas på den inre marknaden"EGT C 95, 30.3.1998 s. 15. Yttrande av den 27 januari 1999 om "Förslag till Europaparlamentets och rådets direktiv om att starta och driva verksamhet i e-penninginstitut samt om tillsyn av sådan verksamhet", och - "Förslag till Europaparlamentets och rådets direktiv om ändring av direktiv 77/780/EEG om samordning av lagar och andra författningar om rätten att starta och driva verksamhet i kreditinstitut"EGT C 101, 12.4.1999 s. 64-70.

(9) Electronic communication network.

(10) Europeiska centralbankens årsrapport för 1999, s. 3.

(11) Europeiska centralbankens årsrapport för 1999, s. 16.

(12) Se W.R. White: The euro and European financial markets, IMF, 1997.

(13) Kommissionens arbetsdokument SEK(2000) 190, 8.2.2000, s. 71-72.

(14) Kommissionens arbetsdokument SEK(2000) 190, 8.2.2000, s. 73.

(15) ESK:s yttrande "Europeiska investeringsbankens roll för regionalpolitiken i Europa" om EIB:s roll för att stödja den eurobaserade obligationsmarknaden (CES 1001/2000).

(16) Enligt den internationella sammanslutningen för fondbörser utgjorde det totala börskapitalet i hela euroområdet 4274430 miljoner dollar i slutet av 1999, jämfört med New York Stock Exchanges och Nasdaqs sammanlagda börskapital på 13935045 miljoner dollar.

(17) "Over the counter market" (aktiemarknaden utanför fondbörserna).

(18) Denna skillnad tenderar att minska kraftigt. I mitten på maj 2000 var avkastningen från T-Bund med tio års löptid 5,40 %, franska statsobligationer 5,50 % och Fed Fund med tio års löptid 6,40 %. Sedan har den amerikanska centralbankens (FED) höjning av räntesatserna och stabiliseringen av ECB-satserna ytterligare minskat skillnaderna. Den 8 juni 2000 höjde ECB bankernas återfinansieringsränta till 4,25 % (+ 0,50 %). I juni 2000 låg tremånaders inlåningen i USA på 6,52 % mot 4,3 % i EU. Om man tar hänsyn till respektive inflationsnivåer är de reella räntesatserna jämförbara.

(19) KOM(96) 546 slutlig av den 22 oktober 1996, s. 5.

(20) Se "Meddelande från kommissionens till rådet - I riktning mot skattesamordning inom Europeiska unionen - Ett åtgärdspaket för att angripa skadlig skattekonkurrens", KOM(97) 495 slutlig av den 1 oktober 1997.

(21) Det enda anmärkningsvärde undantaget är professor Robert Mundell, som ser positivt på euron.

(22) Den tyska riksbankschefen anser att Europeiska centralbankens framgång i högre grad beror på prisstabilitet än på växelkurserna.

(23) Europeiska centralbankens årsrapport 1999 s. 5.