SV    SV  
 EUROPEISKA KOMMISSIONEN 
Bryssel den 20.10.2011 
SEK(2011) 1227 slutlig 
  
ARBETSDOKUMENT FRÅN KOMMISSIONENS AVDELNINGAR 
SAMMANFATTNING AV KONSEKVENSBEDÖMNINGEN 
Följedokument till 
Förslag till  
 
EUROPAPARLAMENTETS OCH RÅDETS DIREKTIV 
om marknader för finansiella instrument [Omarbetning] 
  
Förslag till  
 
EUROPAPARLAMENTETS OCH RÅDETS FÖRORDNING  
 
om marknader för finansiella instrument 
{KOM(2011) 656 slutlig} 
{SEK(2011) 1226 slutlig} 
 
SV 2   SV ARBETSDOKUMENT FRÅN KOMMISSIONENS AVDELNINGAR 
SAMMANFATTNING AV KONSEKVENSBEDÖMNINGEN 
Följedokument till 
Förslag till  
 
EUROPAPARLAMENTETS OCH RÅDETS DIREKTIV 
om marknader för finansiella  instrument [Omarbetning] 
  
Förslag till  
 
EUROPAPARLAMENTETS OC H RÅDETS FÖRORDNING  
 
om marknader för finansiella instrument 
SV 3   SV 1. PROBLEMFORMULERING 
Genom regelverket för marknader för fi nansiella instrument (nedan kallat MiFID-regelverket ) 
inrättas en rättslig ram för bankers och värdepappersföretags tillhandahållande av investeringstjänster avseende finansiella in strument (börsmäkleri, rådgivning, handel, 
portföljförvaltning, garantigivning osv.) samt för marknadsaktörers drift av reglerade 
marknader. Vidare fastställs  de behöriga nationella myndi gheternas befogenheter och 
skyldigheter.  
Det övergripande målet har varit att främja in tegrering, konkurrenskraft och effektivitet på 
EU:s finansmarknader. Genom MiFID-regelver ket har medlemsstaterna inte längre kunnat 
inskränka all handel med finansie lla instrument till särskilda börser. Därigenom skapades fri 
konkurrens inom hela EU mellan traditionella bö rser och alternativa handelsplatser. Banker 
och värdepappersföretag fick ett bättre ”passerk ort” för att tillhandahålla investeringstjänster 
inom hela EU, förutsatt att organisatorisk a krav, rapporteringskr av och övergripande 
investerarskydd tillgodoses. 
Inom loppet av 3,5 år – och tack vare tekn iska framsteg – har konkurrensen i fråga om 
handeln med finansiella instrument ökat mellan handelsplatser och inve sterare har fått ett 
större urval av tjänsteleverantörer oc h finansiella instrument. Överlag har 
transaktionskostnaderna minskat och integrati onen ökat. Vissa problem har dock konstaterats.  
1.1. Ojämlika konkurrensvillkor mellan  marknader och marknadsaktörer 
Genomförandet av MiFID-rege lverket i kombination med de tekniska framstegen har 
dramatiskt förändrat finansmarknadernas struktur i hela Europa – särskilt aktiemarknaden – och har lett till att marknadsaktörern a anpassat sig till denna utveckling.  
För det första kan det hända att multilaterala handelsplattformar (nedan kallade MTF-
plattform ) – trots att de tillhandahåller jämförbara  tjänster för reglerade marknader – i 
praktiken omfattas av ett mindre strikt system  för reglering och tillsyn. Dessutom har det 
uppstått nya handelsplatser och marknad sstrukturer, som ma tchningssystem och 
handelsplattformar för derivat, som utövar li knande verksamhet som MTF-plattformar och 
systematiska internhandlare utan att omfattas av samma bestämmelser (överblickbarhet och 
investerarskydd).  
Vidare ger de snabba tekniska förändringarna, särskilt ökningen av automatiserad handel och 
högfrekvent handel, upphov till farhågor om eventuella nya risker som påverkar 
marknadernas funktion – i synnerhet som inte  alla högfrekventa handlare är föremål för 
auktorisation och tillsyn enligt MiFID-regelverket.  
För det tredje har den ökade handeln med ak tier på OTC-marknaden oroat vissa nationella 
tillsynsmyndigheter när det gäller kvaliteten på  prisbildningen på börserna och i vilken 
utsträckning den är representativ. Dessuto m har G20 enats om att flytta handel med 
standardiserade OTC-derivat till börser eller, om lämpligt, till elektroniska handelsplattformar.  
1.2. Svårigheter för små och medelstora föret ag att få tillgång till finansmarknader 
Det blir allt svårare och dyrare för små och medelstora företag att skaffa kapital från 
aktiemarknader jämfört med större emittenter. Detta beror på att marknaderna för små och 
SV 4   SV medelstora företag inte är tillräckligt synlig a, den bristande marknadslikviditeten för dessa 
företags aktier och de höga kostnaderna för börsintroduktion. 
1.3. Bristande överblickbarhet för marknadsaktörerna  
Det råder viss tveksamhet om huruvida det insy nssystem som fastställs i MiFID-regelverket 
räcker till för marknadsaktörer på såväl aktiemarknaderna som icke-aktierelaterade 
marknader. 
Den tilltagande elektroniska handeln har unde rlättat användningen på aktiemarknaderna av 
dold likviditet och dolda order,  som marknadsaktörerna använder sig av för att minska 
kostnaderna för marknadspåverkan. Den tillta gande användningen av dold handelsinformation 
(dark pools ) ger dock anledning till bekymmer hos  tillsynsmyndigheter eftersom det i 
slutändan kan påverka kvaliteten på prissätt ningsprocessen på tran sparenta marknader. 
Marknadsaktörer och tillsynsm yndigheter har uttryc kt oro över förseningar i fråga om 
offentliggörandet av rapporter om handeln på aktiemarknaderna.  
Insynskraven för icke-aktierelaterade marknade r regleras inte av Mi FID utan på nationell 
nivå, vilket inte alltid anses vara tillräckligt.  
Uppgifternas kvalitet och format, kostnaderna  för informationen och svårigheten att 
konsolidera information är andra aktuella frågor. Om man inte fullt ut löser dessa frågor kan 
de undergräva de övergripande  målen i MiFID-regelverket vad gäller överblickbarhet, 
konkurrens mellan leverantörer av fina nsiella tjänster oc h investerarskydd.  
1.4. Bristande överblickbarhet för regleri ngsmyndigheter och otillräckliga 
tillsynsbefogenheter in om centrala områden 
Det växande antalet finansiella i nvesterare på råvarumarknaderna, särskilt inom vissa centrala 
marknader för råvaruderivat som utgör riktmä rken (t.ex. olje- och jordbruksmarknaderna), 
kan ha lett till alltför stora prisökningar och volatilitet. Någon överblick av positioner och hur 
de förvaltas – som kan förebygga störningar på marknaderna och negativa effekter för 
investerarna – finns inte för de rivat, i synnerhet inte för råva ruderivat. Brista nde klarhet och 
konsekvens i regelverket för utsläpps rätter har negativa konsekvenser för 
marknadsintegriteten och inve sterarskyddet på andrahandsma rknaden för utsläppsrätter 
(spothandel).   
Dagens rapporteringskrav för transaktioner ge r inte behöriga myndigheter en fullständig 
överblick av marknaden eftersom rapporteringen är  för snäv (idag finns det exempelvis inget 
rapporteringskrav för finansiella instrument som enbart handlas på OTC-marknaden) och 
kraven mycket olika.  
Erfarenheten – framför allt under finanskrisen – har visat att det saknas befogenheter för att 
förbjuda eller begränsa hande l eller distribution av en pr odukt eller tjänst  vid negativ 
utveckling eller begränsningar, samt utredningsbefogenheter och påföljder.  
1.5. Otillräckligt investerarskydd  
Det finns ett antal bestämmelser i det nuvarand e MiFID-regelverket som gör att investerare 
inte omfattas av tillräcklig eller lämplig skydd snivå. Detta kan leda till att investerare köper 
finansiella produkter som inte passar dem eller gör investeringar som inte är optimala.  
SV 5   SV För det första täcks inte tjänsteleverantörer på ett enhetligt sätt av MiFID-regelverket. Vissa 
värdepappersföretag och produkter, exem pelvis strukturerad inlåning, omfattas 
överhuvudtaget inte eller otillräckligt.  
För det andra råder det osäkerhet om vissa tjän ster som tillhandahålls in vesterare, till exempel 
omfattningen av tjänster som enbart inskränker sig till utförandet, kvaliteten på investeringsrådgivningen och ramen för incita ment. Vidare har det visat sig att MiFID-
regelverkets bestämmelser om offentliggörande av incitament från tredjeparter inte alltid varit 
klara och begripliga för investerare. 
För det tredje har fall av vilseledande förs äljningsmetoder skapat problem i samband med 
tillhandahållande av tjänster  till professionella kunder och vid klassificering av kunder.  
Till sist kan bristen på uppgifter om kvaliteten på utförandet försämra värdepappersföretags 
möjligheter att välja bästa tänkba ra handelsplats för att utföra  en transaktion för en kunds 
räkning. 
1.6. Brister på vissa områden vad gäller organis ation, förfaranden, riskkontroll och 
bedömning av marknadsaktörer  
Det finns framför allt två stora problemområden. För det första visar den senaste tidens 
utveckling att företagsledningens roll ofta är för svag och de organisatoriska formerna 
otillräckliga för att lansera nya produkter, ny ve rksamhet och nya tjänster samt att det finns 
brister i den interna kontrollen. För det andra har ett stort an tal kunder i olika medlemsstater 
klagat över att det inte finns särskilda organisationskrav för portföljförvaltning, 
garantiverksamhet och placering av värdepapper.  
1.7. Konkurrenshinder i clearing-infrastrukturer 
Utvecklingen i fråga om hur handelsplatser i EU är sammankopplade med tillhandahållare av 
clearingtjänster har uppdagat och resulterat i en rad hinder för effektiv gränsöverskridande 
konkurrens. Fördelarna med och den relativa styrka n i, å ena sidan, vertikalt integrerad handel 
och clearing plattformar, och å andra sidan, hor isontella clearingsyste m som erbjuder tjänster 
till olika handelsplattformar fo rtsätter att diskuteras, men har hämmat konkurrensen på EU-
nivå på handelsplattformar som öppn ats upp genom MiFID-regelverket.  
2. S
UBSIDIARITETSANALYS  
De flesta frågor som omfattas av översynen täcks re dan idag av gemenskapens regelverk och 
MiFID-regelverket. Dessutom är finansma rknaderna i allt större utsträckning 
gränsöverskridande till sin natur. Intern ationella marknader kräver i möjligaste mån 
internationella regler. De villkor enligt vilk a företag och operatörer kan konkurrera – oavsett 
om det gäller informationskrav före och ef ter handel, investerars kydd, marknadsaktörers 
bedömning eller kontroll av risker – måste vara  gemensamma över gränserna och utgör idag 
kärnan i MiFID-regelverket. Inom vissa områden – om detta är tillåtet enligt regelverket – har 
medlemsstaterna redan infört st rängare bestämmelser. Detta inne bär dock att man endast tagit 
itu med problemen på det nationella planet. Åtgärder som medlemsst aterna vidtar utan 
samordning leder inte till lika  konkurrensvillkor och lika nivåer på inve sterarskyddet eller 
marknadsintegriteten. Därför krävs det åtgärd er på EU-nivå för att uppdatera och ändra det 
regelverk som fastställs i MiFID för att ta hänsyn till utvecklingen på finansmarknaderna 
sedan regelverkets genomförande.  
SV 6   SV Europeiska värdepappers- och marknadsmyndighet en (Esma) bör även spela en central roll i 
genomförandet av det nya lagför slaget. Ett av syftena med in rättandet av den europeiska 
myndigheten var att ytterligare förbättr a den inre marknadens funktion för 
värdepappersmarknaderna. Det krävs nya regler  på unionsnivå för att Esma ska få alla 
erforderliga befogenheter.  
3. MÅL 
Huvudsyftet med översynen av MiFID-regelverket är att stärka invest erarnas förtroende, 
minska riskerna för störningar på marknade n och systemrisker, öka finansmarknadernas 
effektivitet och samtidigt minska marknadsaktörernas kostnader. 
För att kunna förverkliga de allmänna målen måste följande specifika strategimål uppnås: 
(1) Lika konkurrensvillkor för marknadsaktörer. 
(2) Större öppenhet på marknaden för marknadsaktörer. 
(3) Större insyn och ökade befogenheter för tillsynsmyndigheter inom viktiga 
områden och ökad samordning på EU-nivå.  
(4) Förbättrat investerarskydd. 
(5) Åtgärdande av organisatoriska brister,  överdrivet risktaga nde eller bristande 
kontroll hos värdepappersföre tag och marknadsaktörer. 
4. ALTERNATIV  
Vid översynen har man diskuterat ett my cket stort antal strategialternativ. 
Alternativen för det första allmänna må let omfattar lämplig reglering av alla 
marknadsstrukturer, hänsynstagande till mi ndre marknadsaktörers behov, som små och 
medelstora företag, samt ny handelsteknik. Detta i nbegriper olika förbättringar av regelverket 
för existerande handelsplatser, auktorisat ionskrav och möjligheten att skapa en ny 
handelsplatskategori – organise rade handelsplattformar (OTF) – för den del av handeln med 
aktier som för närvarande utförs genom ma tchningssystem (BCS) och för handeln med 
derivat av olika format. När det gäller små och medelstora företag är de två främsta 
alternativen att antingen införa en skrädda rsydd ordning för marknaderna för små och 
medelstora företag eller att förorda ett näringslivsinitiativ för att förbättra dessa marknaders synbarhet. Tyngdpunkten ligger, när det gäller tekni ksidan, på bättre ko ntroll av användarna 
av dessa system och det sätt på vilket  de får tillträde till marknaderna. 
När det gäller det andra allmänna målet – större öppenhet på marknaden – innebär det 
anpassning av dagens bestämmelser gällande aktie r och införande av nya krav i olika former 
för icke-aktierelaterade marknader. Dessutom diskuteras flera alternativ för att minska 
kostnaderna för handelsinformation och förbättr a tillgången till dessa up pgifter med hjälp av 
ett system för konsoliderad handelsinformation. 
För att uppnå det tredje målet skulle til lsynsmyndigheternas befogenheter kunna stärkas 
genom olika åtgärder som till exempel ett auktorisationssystem för ny verksamhet, ett system 
SV 7   SV för hantering av positioner samt skärpning av  sanktionssystemet inom olika ordningar. 
Harmoniseringen av villkoren för tredjeparts sy stem kan göras med hjälp av olika rättsliga 
medel. Olika förslag har även lagts fram fö r att utvidga transaktionsrapporteringen och 
förbättra rapporteringskanalerna för denna typ av rapportering. Råvaruderivatmarknaden är ett 
område som särskilt bör uppmärksammas. Genom att inrätta fler mekanismer bör man bättre kunna kontrollera volatiliteten och marknadsaktörerna på denna marknad samt deras 
verksamhet. 
När det gäller det fjärde målet – stärkt inve sterarskydd – finns det fl era alternativ som är 
inriktade på specifika tjänster  som investeringsrådgivning el ler komplicerade produkter, för 
vilka det kommer att krävas stränga re regler och ökad information.  
Det sista målet kan uppnås genom olika strategi er som stärker företagsstyrningen, skärper 
kraven för tillhandahållandet av  särskilda tjänster, t.ex. po rtföljförvaltning, och i större 
utsträckning harmoniserar systemet för regi strering av telefonsamtal och elektroniska 
meddelanden.  
5. K
ONSEKVENSBEDÖMNING AV HUVUDALTERNATIVEN  
De olika alternativen utvärderades med avsee nde på deras effektivitet och ändamålsenlighet 
för att uppnå de olika målen. Jämförelsen av de ol ika alternativen ledde till följande slutsatser: 
För det första allmänna målet är det främsta huvudalternativet att inrätta ett OTF-system som 
har tre målsättningar: i) inrätta ett lämpligt regelverk för matchningssystem som används på aktiemarknaderna, (ii) inrätta ett lämpligt rege lverk för olika typer av handelssystem som för 
närvarande inte är reglerade handelsplatser, och (iii) utforma en ram som är tillräckligt 
dynamisk för att kunna hantera framtida handel ssystem och framtida lösningar. Det andra 
huvudalternativet är ytterligare reglering av fö retag som tillämpar automatiserad handel, samt 
marknadsaktörerna själva, i synnerhet när de t gäller solid riskha ntering och operativa 
skyddsåtgärder. Man har förkastat flera alternativ som skulle ha begränsat 
högfrekvenshandeln (HFT), vilket skulle ha fått sk adlig verkan på marknadens likviditet, t.ex. 
genom införande av en minimiperiod under vilken  order ska ligga kvar i orderboken. När det 
gäller små och medelstora företag har näringslivsini tiativet förkastats eftersom det är för dyrt i 
förhållande till de eventuella vinsterna. 
För det andra målet är huvudalte rnativet en kombination av rationalisering av dagens 
insynskrav för aktiemarknaderna och införande av ett skräddarsytt insynssystem som anpassas 
till varje typ av icke-aktierelaterat finansiellt instrument (dvs. obligationer och derivatmarknader) som omfattas. Därmed bör man kunna skapa en väl avvägd balans mellan 
insyn och likviditet.  
När det gäller befogenheter och enhetlighet i fråga om tillsyns praxis är det huvudalternativ 
som föredras en kombination av ett förbud mo t nya tjänster och produkter  och ett system för 
hantering av positioner. Detta stärker tillsynsmyndighe ternas befogenheter att hantera risker 
som rör investerarskyddet, marknadsstabilit eten och systemrisker. Dessutom kommer det 
ökade samarbetet mellan tillsynsmyndigheter för fysiska och finansiella råvarumarknader att bidra till en mer ordnad och stabil råvaruderivatmarknad.  
Huvudalternativet när det gäller öppenhet gentemot tillsynsmyndigheterna är att kombinera 
utökad transaktionsrapportering och förbättr ad rapportering genom inrättande av en godkänd 
SV 8   SV rapporteringsmekanism (ARM) som gör det möjlig t för tillsynsmyndigheterna att på ett mer 
omfattande sätt övervaka marknaderna, vilket leder till förbättrad marknadsintegritet.  
På råvaruderivatmarknaderna kommer ett nytt system för positionsrapportering och översynen 
av de undantag som vissa råvaruhandlare åtnj utit att öka både til lsynsmyndigheters och 
allmänhetens insyn och göra det möjligt för dem att bättre bedöma effekterna av inflödet av finansiella placeringar på prisbildning smekanismen och prisvolatiliteten.  
Slutligen kommer en utvidgni ng av tillämpningsområdet fö r MiFID-regelverket till 
andrahandsmarknaden för utsläppsrätter (spot handel) att garantera lämplig reglering och 
tillsyn av spotmarknaden för koldioxid och skap a enhetlighet i regelverken mellan de fysiska 
marknaderna och derivatmarknaderna och mellan primär- och andrahandsmarknaderna. 
För det fjärde målet kommer huvudalternativ en i först hand att öka omfattningen av 
regleringen för produkter, tjänster och leverantör er samt stärka inve sterarskyddet genom att 
säkerställa erforderligt skydd av invest eringstjänsteleverant örer (dvs. för små 
investeringsrådgivare – som fö r närvarande inte omfattas av  MiFID-regelverket – kommer 
motsvarande nationella uppförande regler att gälla) och produkter (dvs. strukt urerad inlåning). 
Vidare kommer man att begränsa förteckninge n över sammansatta produkter som kan säljas 
utan någon personlig rådgivning och informatio nsskyldigheterna gentemot kunderna kommer 
att utökas. Alternativet att helt stryka säljsy stemet utan någon person lig rådgivning avvisades 
eftersom det skulle leda till alltför stora störningar och bli alltför kostsamt för vissa 
kundkategorier med goda insikter i fina nsmarknaderna. Kvaliteten på 
investeringsrådgivningen förbättras genom att man specificerar villkoren för tillhandahållande 
av oberoende rådgivning. Slutligen kommer förbudet mot incitament för oberoende 
investeringsrådgivning och portf öljförvaltning att lösa den intressekonflikt som dessa tjänster 
medför och därmed förbättra kvalitete n på tjänsterna för investerare.  
Den lösning som föredras för det sista målet är en kombination av en stärkt roll för 
företagsledningar, särskilt  när det gäller interna kont rollfunktioner och särskilda 
organisatoriska krav för portföljförvaltning och garantiverksamhet som är vitala områden för 
investerarskyddet och marknadsinte griteten och bidrar till en  mer enhetlig ram i Europa. 
Däremot förkastades förslaget om att införa en  ny separat intern funktion för handläggning av 
kundklagomål eftersom det ansågs  för kostsamt och oflexibelt. 
6. Ö
VERVAKNING OCH UTVÄRDERING  
Kommissionen kommer att övervaka  hur medlemsstaterna tillämpa r de ändringar som föreslås 
i lagstiftningsinitiativet om marknader för finansiella instrument. En utvärdering av 
konsekvenserna av tillämpningen av lagstiftnings åtgärden kan göras i en rapport till rådet och 
Europaparlamentet tre år efter det att tidsfristen för införlivandet av lagstiftningsåtgärden löpt ut. Analysen kan baseras på olika rapporter som utvärderar de praktiska konsekvenserna av de 
föreslagna regler ingsåtgärderna.