EUROPEISKA KOMMISSIONEN 
Bryssel den 20.10.2011 
SEK(2011) 1218 slutlig 
  
ARBETSDOKUMENT FRÅN KOMMISSIONENS AVDELNINGAR 
SAMMANFATTNING AV KONSEKVENSANALYSEN 
Följedokument till 
Förslag till 
Europaparlamentets och rådets förordning 
om insiderhandel och otillbörlig marknadspåverkan (marknadsmissbruk) 
 
och 
 
Förslag till 
Europaparlamentets och rådets direktiv 
om straffrättsliga påföljder för insiderhandel och otillbörlig marknadspåverkan  
 
{KOM(2011) 651 slutlig} 
{SEK(2011) 1217 slutlig}  
 
SV 2   SV 1. PROBLEMDEFINITION  
Direktivet om marknadsmissbruk syftar ti ll att öka investerar nas förtroende och 
marknadens integritet genom att förbjuda  personer som innehar insiderinformation 
från att handla med relaterade finansiella instrument ( insiderhandel ) och genom att 
förbjuda otillbörlig marknadspåverkan ge nom sådana metoder som spridning av falsk 
information eller rykten och bedrivande av handel som sä krar priserna på onormala 
nivåer ( otillbörlig marknadspåverkan ). 
direktivet om marknadsmissbruk tillhanda håller ett antal verktyg för förebyggande 
och upptäckt av marknadsmissbruk, som in siderförteckningar, rapportering av 
misstänkta transaktioner och offentliggörande  av transaktioner som görs av personer 
i ledande ställning. Direktivet ålägger också emittenter av finansiella instrument som 
handlas på en reglerad marknad att så  snart som möjligt offentliggöra sådan 
insiderinformation som de innehar, med be gränsande möjligheter för uppskjutande.  
För att underlätta kontr ollen av efterlevnade n ger direktivet de nationella behöriga 
myndigheterna befogenhet att utreda, vidta ad ministrativa åtgärder och besluta om 
”effektiva, proportionella och avskräckande” påföljder. 
Direktivet om marknadsmissbruk har infört  en ram för harmonisering av centrala 
begrepp och bestämmelser om marknads missbruk och stärkt samarbete mellan 
tillsynsmyndigheter. Kommissionen har doc k identifierat ett antal problem, som 
granskas i närmare detalj nedan. 
1.1. Luckor i regleringen av nya marknader, plattformar och OTC-instrument   
Om ett finansiellt instrument godkänts för handel på en regler ad marknad omfattas 
all handel med detta instrument av dire ktivet om marknadsmissbruk, oavsett om 
handeln med det instrumentet sker öve r multilateral handelsplattform (MTF), 
mäklarmatchningssystem, ( crossing network ) eller över disk (OTC). För 
insiderhandel (men inte för otillbörlig marknadspåverkan) omfattar förbudet även 
finansiella instrument som in te godkänts för handel på en reglerad marknad men vars 
värde beror på ett sådant finansiellt instrument.  
Marknadsutvecklingen har dock sprungit förb i denna fokusering på instrument som 
handlas på reglerade marknader. Ökad konkurrens och teknikanvändning har medfört 
en ökad användning av MTF-plattformar och andra organiserade handelsplattformar 
(som mäklarmatchningssystem) för handel med instrument. OTC-marknaderna har också vuxit. Om ett instrument inte godkänt s för handel på en reglerad marknad utan 
endast handlas på en MTF-plattform, en annan typ av plattform eller OTC, kommer 
det inte att täckas av direktivet om marknadsmissbruk.  
Oro har också uttryckts över att den ökade fragmenteringen av handel över olika 
marknader som kan hindra en effektiv kontroll av efterlevnaden, och olika 
tillsynsstandarder beroende på handels platsen art, kan ge upphov till olika 
konkurrensvillkor. Slutligen har den allt star kare trenden mot automatiserad handel 
och högfrekvenshandel (HTF) gett upphov till frågor om hur ti llsynsmyndigheterna 
övervakar sådan handel och huruvida dire ktivet om marknadsmissbruk på ett 
fungerande sätt täcker specifi ka strategier som kan utgöra otillbörlig påverkan.  
 
SV 3   SV 1.2. Luckor i regleringen av råvarumarkn aden och marknaden för råvaruderivat   
Marknadsmissbruk kan skära över markna der och gränser, vilket ger upphov till 
särskild oro när det gäller råvarumarknade r och relaterade de rivatmarknader, där 
bestämmelser om marknadsintegrit et och öppenhet och insyn omfattar 
derivatmarknaderna men inte de underliggande marknaderna.  
Enligt direktivet om marknadsmissbruk är  tillsynsmyndigheterna för finanssektorn i 
dagsläget inte skyldiga att ta hänsyn till  utveckling på fysiska råvarumarknader när 
de övervakar finansmarknaderna med tanke på eventuellt marknadsmissbruk. De är 
inte heller skyldiga att samarbeta eller utbyta information med tillsynsmyndigheter 
för fysiska marknader i EU eller tredjeländer. Denna brist på samarbete mellan tillsynsmyndigheter för fysiska marknader respektive finansmarknader kan underminera integriteten för både fysi ska marknader och finansmarknader. 
Råvarumarknaderna omfattas inte av samm a bestämmelser som finansmarknaderna 
när det gäller marknadsintegritet oc h öppenhet och insyn i handelsverksamhet 
Derivathandel som snedvrider priset på  finansiella instrument är förbjuden. 
Derivathandel som snedvrider priserna på  underliggande fysiska marknader, och 
handel på fysiska marknader som snedvrider priserna på finansie lla instrument, täcks 
inte av den nuvarande definitionen av otillbörlig marknadspåverkan. 
Regleringsmyndigheterna har uttryckt or o över att derivatmarknader används för 
otillbörlig påverkan på unde rliggande råvarumarknader. 
Det finns inte heller några allmänna bestämmelser som specificerar vilken 
information som behöver offentliggöras på råvarumarknader och det finns oro för brist på öppenhet och insyn när det gäller grundläggande information om 
råvarumarknader. Detta är ett problem  för investerare på marknader för 
råvaruderivat, eftersom värdet på ett derivat huvudsakligen avgörs av underliggande 
instrument eller råvara. De t är också ett prob lem för tillsynsmyndigheter, som inte 
kan övervaka transaktioner på  dessa marknader med tanke  på eventuellt missbruk. 
1.3. Tillsynsmyndigheterna kan inte kontrollera  efterlevnaden på ett effektivt sätt 
För det första saknar tillsynsmyndighete rna några av de befogenheter som de 
behöver för att upptäcka marknadsmissbruk, t.ex. att få rapporter om misstänkta 
transaktioner med OTC-derivat, trots att dessa kan utnyttjas för marknadsmissbruk. 
Regleringsmyndigheter i en del medlemsst ater saknar tillgång till de befintliga 
uppgifter om tele- och datatrafik från teleoperatörer som de behöver som bevis i 
samband med utredning och beslut om påföljder avseende marknadsmissbruk, i 
synnerhet när det gäller insiderhandel. Dä rför kan specifika marknadsmissbruk som 
omfattas av administrativa påföljder förb li oupptäckta och ostraffade. Tillgången till 
dessa uppgifter anses vara ett mycket viktigt verktyg när finanssektorns 
tillsynsmyndigheter ska utföra sina utredningsuppgifter och kontrollera 
efterlevnaden. En del tillsynsmyndigheter saknar befogenhet att få tillträde till privata lokaler och beslagta dokument.  Tillsynsmyndigheter kan också missa 
tillgången till viktig förstahandsinformation om misstänkta transaktioner från interna 
uppgiftslämnare eftersom dessa informationskällor saknar incitament och kan vara otillräckligt skyddade. Tillsynsmyndighete rna saknar också verktyg för att göra 
något åt ”försök till otillbörlig marknadspåverkan” när en person försöker utöva otillbörlig marknadspåverkan men misslyckas. 
 
SV 4   SV För det andra är det inte alla behöriga myndigheter som har tillgång till alla 
befogenheter beträffande påföljder så att de kan reagera på allt marknadsmissbruk 
med lämplig påföljd. I åtta medlemsstater  saknar t.ex. de behöriga myndigheterna 
möjlighet att dra in licenser vi d överträdelser. I några medl emsstater kan nivån på de 
administrativa böterna anses låg och inte tillräckligt avskräckande. När vinsterna av 
ett marknadsmissbruk är högre än de  väntade sanktionerna undermineras 
sanktionernas avskräckande effekt. Det är inte heller alla behöriga myndigheter som säkerställer att de påföljder som utdöms offen tliggörs, vilket är en viktig faktor för en 
effektiv kontroll av efterlevnaden. Slutligen saknas i vissa medlemsstater 
möjligheten att utdöma straffrättsliga påföljd er, som har en viktig avskräckande 
effekt, för vissa typer av insiderhande l och otillbörlig marknadspåverkan. Dessa 
skillnader underminerar den inre markna den, ger utrymme för regleringsarbitrage 
och komplicerar de brottsbekämpande  myndigheternas gränsöverskridande 
samarbete. 
1.4. Bristande tydlighet och rättslig säkerhet 
Direktivet om marknadsmissbruk omfatta r några alternativa handlingssätt och 
manöverutrymmen samt bestämmelser som lämnar tolkningsutrymme vid den 
praktiska tillämpningen. Dessa skillnader oc h tvetydigheter har resulterat i skillnader 
mellan de bestämmelser som tillämpas i me dlemsstaterna. I De Larosière-rapporten 
ansågs alternativen och manöverutrymme na vara ett skäl till snedvridning av 
konkurrensen och regleringsarbitrage, och därmed ett hinder för en väl fungerande 
inre marknad. Den här frågan rör i synnerh et begreppet godtagen marknadspraxis 
(AMP), emittenters offentliggörande av  insiderinformation och kravet att 
emittenternas aktörer ska rapportera sina affärer med finansiella instrument.  
1.5. Oproportionella administrativa bördor fö r emittenter, i synnerhet för små och 
medelstora företag. 
Oro har uttryckts för att endast  ett fåtal små och medelstora företag försöker anskaffa 
kapital på värdepappersmarknaderna, de lvis på grund av att de inledande och 
kontinuerliga kostnaderna för listning inte  uppvägs av vinsterna och för att EU-
lagstiftningen utgör ett hinder för tillträde till finansmar knader som är alltför högt för 
små och medelstora företag. Om direktivet om marknads missbruk skulle  utvidgas till 
MTF utan några modifieringar, skulle små och medelstora företag som är listade på 
sådana marknader drabbas av högre kostnad er än i dag, eftersom marknaderna för 
små och medelstora företag i flera medlemsst ater har ett modifierat system för små 
och medelstora företag för att hålla deras kostnader nere. Enligt aktörerna är det i 
detta hänseende särskilt problematiskt med skyldigheten att offentliggöra priskänslig 
information, upprätta insiderförteckningar och offentliggöra transaktioner som görs 
av personer i ledande ställning. De här s kyldigheterna anses medföra stora kostnader 
och betungande administration för mi ndre företag som är börsnoterade. 
2. B
ASLINJE OCH SUBSIDIARITET  
Om inga åtgärder vidtas på  EU-nivå är det sannolikt att de ovannämnda problemen 
kvarstår utan en samordnad insats och att de återkommer i framtiden. Följden skulle 
bli att vissa marknader och transaktioner in te skulle omfattas av bestämmelserna om 
marknadsmissbruk, vissa former av marknadsmissbruk skulle inte ge några påföljder 
 
SV 5   SV eller ge otillräckliga påföljder och de ad ministrativa bördorna på  grund av skillnader 
i nationell lagstiftning skulle kvarstå. Även om samtliga ovannämnda problem har viktiga konsekvenser för varje ensk ild medlemsstat är det först i ett 
gränsöverskridande perspektiv som de totala  effekterna kan urskil jas. Detta beror på 
att marknadsmissbruk kan utföras överallt so instrumentet är noterat eller över disk, 
så det finns en verklig risk för att nati onella åtgärder mot marknadsmissbruk skulle 
kringgås eller vara ineffektiva i avsaknad av  EU-åtgärder. Det är också viktigt med 
ett konsekvent angreppssätt för att undvika re gleringsarbitrage. Därför tycks det vara 
lämpligt med EU-åtgärder med tanke på subsidiaritetsprincipen. 
Enligt proportionalitetsprincipen ska varje in sats vara målinriktad  och inte gå utöver 
vad som är nödvändigt för att uppnå målen. Ka rtläggningen av alternativa lösningar, 
liksom analysen och jämförelserna mellan a lternativ, har hela tiden vägletts av 
proportionalitetsprincipen. 
3. M
ÅL  
I ljuset av problemanalysen ovan är de a llmänna målen för översynen av direktivet 
om marknadsmissbruk att öka marknadens integritet och förbättra investerarskyddet 
och samtidigt säkerställa en enda regeluppsättning och lika konkurrensvillkor samt 
göra värdepappersmarknaden attraktivare nä r det gäller kapitalanskaffning för små 
och medelstora företag. 
För att uppnå dessa allmänna mål behöve r följande mer specifika politiska mål 
uppnås: 
(1) Säkerställa att lagstiftningen håller jämna steg med mar knadens utveckling. 
(2) Säkerställa en effektiv kontroll av efterlevnaden av bestämmelserna om 
marknadsmissbruk. 
(3) Öka effektiviteten för marknadsmissb ruksordningen genom att uppnå ökad 
tydlighet och rättslig säkerhet. 
(4) Minska de administrativa bördorna när så är möjligt, särskilt för små och 
medelstora företag. 
4. POLITISKA ALTERNATIV  
De politiska alternativen grupperas ef ter de operativa mål som härleds från 
ovannämnda specifika mål. 
4.1. Förhindra marknadsmissbruk på organiserade marknader, plattformar och 
OTC-transaktioner 
(1) Alternativ 1 – inga EU-åtgärder. 
(2) Alternativ 2 – utvidga marknadsmissbr uksbestämmelserna till kreditswappar 
(CDS). 
 
SV 6   SV (3) Alternativ 3 – utvidga bestämmelserna om otillbörlig påverkan på marknaden 
till OTC-instrument. 
(4) Alternativ 4 – utvidga marknadsmissbruks bestämmelserna till instrument som 
endast godkänts för handel på MTF-plattformar. 
(5) Alternativ 5 – utvidga marknadsmissbruks bestämmelserna till instrument som 
endast godkänts för handel på andr a plattformar (än MTF-plattformar). 
(6) Alternativ 6 – utvidga marknadsmissbruks bestämmelserna till instrument som 
handlas över disk (OTC) (bilateralt). 
(7) Alternativ 7 – förbättra tillsynen över HFT. 
(8) Alternativ 8 – förbättra tillsynen över värdepappersföretag som driver 
handelsplattformar som MTF-plattformar. 
4.2. Förhindra marknadsmissbruk på råvarumarknader och relaterade 
derivatmarknader 
(1) Alternativ 1 – inga EU-åtgärder. 
(2) Alternativ 2 – utvidga definitionerna av insiderinformation och otillbörlig 
marknadspåverkan till att omfatta  spotavtal avseende råvaror. 
(3) Alternativ 3 – definiera inside rinformation för råvaruderivat. 
(4) Alternativ 4 – skyldighe t för handlare på spot marknader att hörsamma 
behöriga myndigheters uppmaningar om att lämna information. 
(5) Alternativ 5 – främja internationellt samarbete mellan tillsynsmyndigheter för 
finansmarknader och fysiska marknader. 
(6) Alternativ 6 – ålägga emittenter av rå varuderivat att offentliggöra priskänslig 
information. 
(7) Alternativ 7 – förtydliga otillbörlig marknadspåverkan när det gäller 
råvaruderivat. 
4.3. Säkerställa att tillsynsmyndigheter har den information och de befogenheter 
som krävs för en effektiv kontroll av efterlevnaden 
(1) Alternativ 1 – inga EU-åtgärder. 
(2) Alternativ 2 – införa rapportering av misstänkta handelsorder och OTC-
transaktioner. 
(3) Alternativ 3 – förbjuda försök ti ll otillbörlig marknadspåverkan. 
(4) Alternativ 4 – säkerställa tillgång till uppgifter om data- och teletrafik från 
teleoperatörer för att utreda och utdö ma påföljder för marknadsmissbruk, om 
det finns ett domstolsbeslut. 
 
SV 7   SV (5) Alternativ 5 – säkerställa tillgång till  privata lokaler för beslagtagande av 
dokument för utreda och utdöma påfö ljder för marknadsmissbruk, om det 
finns ett domstolsbeslut. 
(6) Alternativ 6 – säkerställa skydd och in citament åt interna uppgiftslämnare. 
4.4. Säkerställa konsekventa, effekt iva och avskräckande påföljder 
(1) Alternativ 1 – inga EU-åtgärder. 
(2) Alternativ 2 – gemensamma minimibestäm melser för administrativa åtgärder 
och påföljder. 
(3) Alternativ 3 – enhetliga admini strativa åtgärder och påföljder. 
(4) Alternativ 4 – krav på straffrättsliga påföljder. 
(5) Alternativ 5 – gemensamma minimibestäm melser om straffrättsliga påföljder. 
(6) Alternativ – förbättrat verkställande av påföljder. 
4.5. Minska eller undanröja altern ativ och manöverutrymmen 
(1) Alternativ 1 – inga EU-åtgärder. 
(2) Alternativ 2 – harmonisera  godtagen marknadspraxis. 
(3) Alternativ 3 – ta bort godtagen marknadspraxis oc h fasa ut befintlig praxis. 
4.6. Klargörande av centrala begrepp  
(1) Alternativ 1 – inga EU-åtgärder. 
(2) Alternativ 2 – klargöra villkoren för uppskjutet offentliggörande av 
insiderinformation. 
(3) Alternativ 3 – rapporte ring av uppskjutet offentliggörande av 
insiderinformation. 
(4) Alternativ 4 – fastställa villkoren för uppskjutet offentliggörande i 
systemviktiga fall. 
(5) Alternativ 5 – klargöra offentliggörande t av transaktioner som utförs av 
personer i ledande ställning. 
4.7. Minska de administrativa bördorna, särs kilt för små och medelstora företag 
(1) Alternativ 1 – inga EU-åtgärder. 
(2) Alternativ 2 – särskild ordning för de små och medelstora företagens 
offentliggörande av insiderinformation. 
 
SV 8   SV (3) Alternativ 3 – undantag för små och medelstora företa g när det gäller 
offentliggörande av insiderinformation. 
(4) Alternativ 4 – harmonisera  insiderförteckningar. 
(5) Alternativ 5 – undantag fr ån insiderförteckningar för små och medelstora 
företag. 
(6) Alternativ 6 – avskaffa rapporteri ngen om ledningens transaktioner. 
(7) Alternativ 7 – harmonise ra rapporteringskraven avseende ledningens 
transaktioner med en höjd tröskel för alla emittenter, inklusive små och medelstora företag. 
(8) Alternativ 8 – särskild ordning för små och medelstora företag när det gäller 
rapportering av ledningens transaktioner. 
5. B
EDÖMNING AV DE FÖRESPRÅKADE ALTERNATIVEN EFFEKTER  
De olika alternativen testades mot kriterie rna för effektivitet och ändamålsenlighet i 
att uppnå de berörda målen. Jämförelsen av politiska alternativ leder till följande 
slutsatser: 
– Organiserade marknader, plattformar och OTC-transaktioner : Det förespråkade 
alternativet är en kombination av altern ativen 2, 3, 4, 5, 7 och 8. En kombination 
av alternativen 4, 5 och 8 s kulle garantera samma spelre gler och en hög grad av 
investerarskydd och marknadsin tegritet för finansiella in strument, oavsett vilken 
handelsplats de är godkända för handel på. En kombination av alternativen 2 och 
3 skulle garantera att det också skulle vara entydigt förbj udet med otillbörlig 
marknadspåverkan på underliggande inst rument genom OTC-derivat som t.ex. 
CDS. Alternativ 7 skulle göra det lättar e för tillsynsmyndigheter att upptäcka och 
besluta om påföljder för otillbörlig ma rknadspåverkan genom högfrekvenshandel. 
– Råvaruderivat:  Det förespråkade alternativet är en kombination av alternativ 3, 4, 
5 och 7. En kombination av dessa alternativ skulle klargöra befintliga definitioner och förbud och säkerställa att alla strategi er för otillbörlig marknadspåverkan som 
är instrumentsövergripande helt omfattas. det skulle också ge samma spelregler 
för alla investerare. När det gälle r kostnader kan göra risksäkring ( hedging ) dyrare 
för producenterna, och tillsynsmyndighetern a kan behöva investera i ytterligare 
databehandlings- och övervakningsverktyg. När det gäller vinster kommer det att 
bli tydligt för investerare vilken informati on de kan förvänta sig att få och hur de 
ska bete sig på derivatmarknaderna. 
– Tillsynsmyndigheternas befogenheter Det förespråkade alternativet är en 
kombination av alternativen 2, 3, 4, 5 och 6. En kombination av dessa alternativ 
kommer att säkerställa att tillsynsmyndi gheterna har de befogenheter som de 
behöver för att upptäcka marknadsmissbr uk, i synnerhet genom att underlätta 
upptäckt av misstänkta OTC-transaktioner oc h order samt besluta om påföljd för 
försök till otillbörlig marknadspåverkan. Paketet kommer att säkerställa att de 
behöriga myndigheterna när det finns  skälig grund att misstänka 
marknadsmissbruk har befogenhet att få tillgång till uppgifter om tele- och 
 
SV 9   SV datatrafik från teleoperatörer och att få til lträde till privata lokaler på grundval av 
skyddsmekanismer, i enlighet med direkt ivet om integritet och elektronisk 
kommunikation och stadgan om de gr undläggande rättigheterna. Slutligen 
kommer paketet att förbättra möjlighete rna för upptäckt genom att omfatta skydd 
mot repressalier och incitament för interna uppgiftslämnare. 
– Påföljder:  Det förespråkade alternativet är en kombination av alternativen 2, 4 
och 6. Dessa alternativ, som ömsesidigt stärker varandra, ko mmer att garantera 
effektiva proportionella och av skräckande påföljder inom 
marknadsmissbruksramen. I enlighet me d artikel 83.2 i EUF-fördraget anses 
införandet av ett krav på straffrättsliga påföljder för brott som rör insiderhandel 
och otillbörlig marknadspåverkan, såsom de  definieras på unionsnivå, nödvändiga 
och proportionella med tanke på den inre marknadens funktion. 
– Alternativ och manöverutrymmen:  Det förespråkade alternativet är alternativ 3. 
Ett genomförande av detta alternativ sk ulle minska den rä ttsliga osäkerheten, 
klargöra den rättsliga ram som är tillämplig  och utgöra ett steg mot skapandet av 
en enda regelbok i EU. 
– Grundbegrepp Det förespråkade alternativet är en  kombination av alternativen 3, 
4 och 5. En kombination av dessa alternativ skulle öka den rättsliga säkerheten när 
det gäller uppskjutet offe ntliggörande och transaktio ner som görs av personer i 
ledande ställning och samtidigt få bort ett av alternativen i direktivet.  
– Små och medelstora företag/administrativ börda:  Det förespråkade alternativet är 
en kombination av alternativ 2, 4, 5 och 7. De ssa fyra alternativ skulle totalt sätt 
minska det administrativa arbetet i samband med emittentrelaterade krav i marknadsmissbruksramen. De skulle också ge en särskild marknadsmissbruksordning för små oc h medelstora företag med minskad 
administrativ börda för dessa.  
6. T
ILLSYN OCH UTVÄRDERING  
Kommissionen kommer att övervaka hur medlem sstaterna tillämpar de förändringar som 
föreslås i lagstiftnings initiativet om marknadsmissbruk. En utvärdering av konsekvenserna av 
lagstiftningsåtgärdens tillämpning kan göras tre år efter dess ik raftträdande, genom en rapport 
till rådet och Europaparlamentet. Denna rapport kan baseras på data fr ån nationella behöriga 
myndigheter om påföljder för marknadsmi ssbruk och en rapport från Esma om 
tillsynsmyndigheternas erfarenheter.