RO    RO RO 
 
RO 1   RO  COMISIA EUROPEAN Ă 
Bruxelles, 15.9.2010 
SEC(2010) 1059 
  
DOCUMENT DE LUCRU AL SERVICIILOR COMISIEI 
REZUMATUL EVALU ĂRII IMPACTULUI 
  
DOCUMENT DE ÎNSO țIRE PENTRU 
  
PROPUNEREA DE 
 
REGULAMENT AL PARLAMENTULUI EUROPEAN ȘI AL CONSILIULUI 
PRIVIND INSTRUMENTELE FINANCIARE DERIVATE EXTRABURSIERE, 
CONTRAPARTIDELE CENTRALE șI REGISTRELE CENTRALE DE TRANZAC țII 
 
 
{COM(2010) 484 final} 
{SEC(2010) 1058} 
 
RO 2   RO Instrumentele financiare derivate sunt elemente fundamentale în finan țele moderne. În esen ță, 
ele reprezint ă contracte financiare care faciliteaz ă tranzacționarea și redistribuir ea riscurilor. 
Instrumentele derivate se numesc as tfel deoarece valo area lor deriv ă dintr-un „suport” sau 
activ de baz ă, cum ar fi pre țul unui instrument financiar (de exemplu, o ac țiune a unei 
companii cotate la burs ă) sau dintr-o materie prim ă (de exemplu, petrol). Deoarece rolul lor 
este acela de a redistribui riscul , instrumentele derivate pot fi u tilizate fie pentru a asigura (sau 
acoperi)  beneficiarul împotriva unui anumit risc, fie, dimpotriv ă, pentru a prelua riscul 
(investiție sau specula ție). Aceste instrumente mai pot fi folosite și în arbitrajul între diferite 
piețe. 
Instrumentele derivate pot varia de la cele care au parametri complet standardiza ți, cum ar fi 
valoarea no țională sau scaden ța (de exemplu, contractele future s), la cele perfect adaptate 
nevoilor specifice ale unui anum it utilizator (de exemplu, swap-uri le). De obicei, categoria în 
care se încadreaz ă instrumentele derivate determin ă și modul lor de tranzac ționare. Astfel, 
instrumentele derivate complet standardizate sunt în general tranzac ționate în locuri special 
organizate, de exemplu bursele pentru inst rumente financiare derivate, în timp ce 
instrumentele derivate sp ecial adaptate se tranzac ționează bilateral, cu alte cuvinte 
extrabursier sau la buna în țelegere. 
Criza financiar ă a adus pia ța extrabursier ă a instrumentelor financ iare derivate în aten ția 
organismelor de reglementare. Cvasi-colaps ul companiei Bear Sterns în martie 2008, 
falimentul Lehman Brothers la 15 septembrie 2008 și salvarea AIG la 16 septembrie au scos 
în eviden ță problemele de func ționare ale acestei pie țe. În acest context, autorit ățile de 
reglementare au acordat o aten ție special ă rolului jucat în timpul crizei de swap-urile pe riscul 
de credit.  
Din octombrie 2008, Comisia lucreaz ă la remedierea disfunc țiilor aduse în prim plan de criz ă. 
Pe termen scurt, Comisia și-a îndreptat aten ția către piața swap-urilor pe riscul de credit și a 
obținut din partea principalilor dealeri de pe pia ță angajamentul de a introduce compensarea 
prin contrapartid ă centrală (CPC) a tranzac țiilor europene cu swap-uri pe riscul de credit. Pe 
termen mediu, eforturile Comisi ei s-au concentrat pe rest ructurarea în profunzime a pie țelor 
instrumentelor derivate, proces ca re s-a soldat cu  publicarea a dou ă comunicări privind aceste 
piețe, prima în iulie, iar a doua în octombrie 2009. 
Prima comunicare a analizat rolul instrumentelor derivate în criza financiar ă, a trecut în 
revistă avantajele și riscurile asociate pie țelor instrumentelor derivate și a evaluat modalit ățile 
de reducere a riscurilor identificate. Cea de a doua comunicare a prezentat ac țiunile strategice 
pe care Comisia inten ționează să le propun ă pentru a cre ște transparen ța pieței instrumentelor 
derivate, a reduce riscul de contrapartid ă și riscul opera țional în procesul de tranzac ționare și 
pentru a garanta un grad mai înalt de integritate și de supraveghere la nivelul pie ței.  
Prezentul raport de evalua re a impactului înso țește câteva dintre  propunerile anun țate de 
Comisie, și anume pe cele care vizeaz ă creșterea transparen ței și reducerea riscului de 
contrapartid ă și a riscului opera țional prin utilizarea infrastructurii pie ței post-tranzac ționare. 
Transparen ță 
Prin însăși natura sa, pia ța extrabursier ă a instrumentelor derivate are un caracter opac. 
Aceasta se explic ă prin faptul c ă instrumentele derivate extrabur siere sunt contracte negociate 
privat și, în consecin ță, părțile contractante sunt de obi cei singurele care au acces la 
informațiile referitoare la aceste instrumente. 
 
RO 3   RO Criza financiar ă a adus în prim plan lipsa informa țiilor legate de pozi țiile și expunerile 
firmelor care lucrau cu instrumente deriva te extrabursiere. Pe de o parte, absen ța informa țiilor 
împiedică organismele de reglementare s ă identifice la timp riscurile care se acumuleaz ă atât 
la nivelul institu țiilor luate separat, cât și la nivel de sistem. Lipsa acestor informa ții nu 
permite evaluarea exact ă a consecin țelor incapacit ății participan ților la opera țiunile de pe 
piață de a-și onora obliga țiile contractuale și, ca atare, nici adoptarea unei reac ții 
corespunz ătoare în astfel de situa ții (după cum s-a constat în cazul Lehman). Pe de alt ă parte, 
pe timp de criz ă, lipsa informa țiilor contribuie la alimentarea suspiciunilor și a nesiguran ței 
printre participan ții la opera țiunile de pe pia ță. 
Riscul de contrapartid ă 
Pe durata contractelor cu instrumente derivate ex trabursiere, contrapartid ele sunt legate între 
ele. Pe întreaga perioad ă a contractului, contrapartidele acumuleaz ă creanțe unele fa ță de 
celelalte, deoarece drepturile și obligațiile prevăzute de contract evolueaz ă odată cu suportul 
din care deriv ă contractul. Astfel ia na ștere riscul de contrapartid ă, altfel spus riscul ca o 
contrapartid ă semnatar ă a contractului s ă nu își onoreze obliga țiile contractuale la scaden ță. 
Compensarea este opera țiunea cu ajutorul c ăreia aceste riscuri sunt administrate de-a lungul 
timpului. Compensarea se poate r ealiza central (prin contrapartid ă centrală - CPC) sau 
bilateral. Pe pia ța extrabursier ă a instrumentelor financiare derivate se folosesc ambele 
modalități de compensare, îns ă compensarea bilateral ă este mai frecvent ă. 
Criza a ar ătat că nivelul riscului de contrapartid ă relativ la instrumentele derivate 
extrabursiere era mult mai ma re decât credeau participan ții la opera țiunile de pe pia ță sau 
organismele de reglementare. Cu  alte cuvinte, volumul garan țiilor utilizate pentru diminuarea 
riscului de contrapartid ă era insuficient. Principala cauz ă a acestei situa ții este nivelul 
necorespunz ător de constituire a garan țiilor în acel sector al pie ței în care compensarea se 
realizează bilateral. Acest lucru se întâmpl ă fie pentru c ă anumiți participan ți la opera țiunile 
de pe pia ță nu sunt obliga ți să furnizeze garan ții pentru a conferi siguran ță tranzacțiilor cu 
instrumente financiare derivate, fie pentru c ă apar probleme în cadrul proceselor de 
administrare a riscului desf ășurate de al ți actori de pe pia ță care chiar furnizeaz ă garanții.  
Riscul opera țional 
O tranzac ție extrabursier ă cu instrumente derivate presupune mai multe etape, de la momentul 
în care dou ă părți se pun de acord cu privire la aceasta pân ă la momentul în care tranzac ția a 
fost confirmat ă. De asemenea, pe parcursul unui c ontract cu instrumente derivate 
extrabursiere, apare necesitatea de a gest iona o serie de evenimente (de exemplu, 
administrarea garan țiilor și decontarea pl ăților în numerar) care decurg din drepturile și 
obligațiile prevăzute de contract. 
Dat fiind faptul c ă piața extrabursier ă a instrumentelor derivate permite un grad ridicat de 
flexibilitate în definirea termenilor economici și juridici ai contractelor privind tranzac țiile cu 
instrumente derivate, exist ă numeroase contracte de mare complexitate și special adaptate. 
Aceste contracte continu ă să necesite interven ții manuale semnificative în diverse etape, ceea 
ce amplific ă riscul opera țional și poate genera riscuri juridice, poate limita transparen ța și 
chiar conduce la o cre ștere a riscului de contrapartid ă. 
Obiective 
 
RO 4   RO Obiectivul prezentei evalu ări a impactului const ă în analizarea posibilit ății de a găsi la nivel 
comunitar solu ții pentru problemele prezentate mai su s. Obiectivul general este reducerea 
riscului sistemic și creșterea siguran ței și eficienței pieței extrabursiere a instrumentelor 
derivate. A șa cum s-a ar ătat mai sus, îndeplinirea acestui obiectiv general necesit ă atingerea a 
trei obiective strategice specifice, și anume i) cre șterea transparen ței, ii) reducerea riscului de 
contrapartid ă și iii) reducerea riscului opera țional asociat instrumentelor derivate 
extrabursiere. Întrucât aceste obiective sunt înc ă destul de genera le, este necesar s ă se 
defineasc ă obiective cu un caracter opera țional mai pronun țat: 
1. ob ținerea de informa ții complete și detaliate cu privire la pozi țiile deținute pe pia ța 
extrabursier ă a instrumentelor derivate; 
2. utilizarea mai frecvent ă a compens ării prin CPC; 
3. îmbun ătățirea practicilor de compensare bilateral ă; 
4. o standardizare mai accentuat ă a contractelor cu instrume nte derivate extrabursiere. 
Opțiuni și instrumente strategice preferate  
Evaluarea impactului continu ă cu o analiz ă a efectelor fiec ărei opțiuni strategice care poate fi 
asociată obiectivelor opera ționale prezentate anterior și cu o compara ție între aceste op țiuni și 
scenariul de baz ă, cu scopul de a determina ac țiunile cele mai adecvate. Pe baza acestei 
analize, evaluarea impactului conduce la concluzia c ă cele mai importante beneficii nete ar 
rezulta din adoptarea unor m ăsuri care: 
1. s ă impună participan ților la opera țiunile de pe pia ță să comunice informa țiile 
referitoare la portofoliile de instrume nte derivate extrabursiere, care s ă fie colectate 
într-un registru central de tranzac ții sau, dac ă acest lucru nu este posibil, transmise 
direct entit ăților de reglementare; s ă impună publicarea de informa ții agregate cu 
privire la pozi țiile deținute;  
2. s ă impună utilizarea compens ării prin CPC pentru instrumentele derivate 
extrabursiere care îndeplinesc anumite cr iterii de eligibilitate predefinite; 
3. s ă stabileasc ă ținte precise pentru compensarea bilateral ă a tranzac țiilor extrabursiere 
cu instrumente derivate; și 
4. s ă stabileasc ă ținte precise pentru standardizarea juridic ă și a tranzac țiilor. 
Având în vedere op țiunile preferate și necesitatea de a garanta apli carea cadrului legislativ la 
nivelul întregii UE, acoperind exact acelea și aspecte, f ără a se l ăsa marjă pentru 
suprareglementare (gold-plating) și fără a conferi competen țe reziduale legislatorilor 
naționali, regulamentul este considerat instrumentul de politic ă cel mai potrivit, care permite 
realizarea obiectivelor urm ărite. 
Infrastructura pie ței post-tranzac ționare 
Decizia de a impune utilizarea CPC va avea ca efect cre șterea importan ței sistemice a acestui 
tip de compensare, iar obliga ția utilizării registrelor centrale de tranzac ții le va conferi 
acestora un rol sistemic (în m ăsura în care nu îndeplineau deja un astfel de rol). Apare astfel 
necesitatea de a garanta c ă această infrastructur ă este sigur ă și solidă, pentru a nu se ajunge în 
 
RO 5   RO situația în care utilizarea sa s ă amplifice riscul sistemic, în loc s ă îl diminueze. Evaluarea 
impactului conduce la concluzia c ă, în acest scop, se impune solu ționarea problemelor 
identificate cu privire la func ționarea CPC și a registrelor centrale de tranzac ții. 
Contrapartidele centrale 
Contrapartida central ă este definit ă ca o entitate care intervine între contrapartidele la 
contractele tranzac ționate pe una sau mai multe pie țe financiare, devenind cump ărător pentru 
toți vânzătorii și vânzător pentru to ți cumpărătorii. Datorit ă rolului s ău central pe pia ță, o 
contrapartid ă centrală nu suport ă niciun risc de pia ță, deoarece acesta este înc ă suportat de 
părțile care au participat ini țial la tranzac ție. Pe de alt ă parte, îns ă, în calitate de contrapartid ă 
pentru fiecare pozi ție, CPC este purt ătoare de risc în situa ția în care una dint re contrapartidele 
sale se afl ă în situația de a nu î și mai putea îndeplini obliga țiile contractuale. În virtutea 
aceluiași principiu, contrapartidele CP C sunt supuse riscului genera t de posibilitatea ca CPC 
să nu își onoreze obliga țiile contractuale. O contrapartid ă centrală își poate diminua expunerea 
la riscul de contrapartid ă printr-o serie de mecanisme de consolidare, printre care se num ără 
restricțiile de acces, instrumentele de administrare  a riscului (cum ar fi constituirea de 
garanții) și mutualizarea (divizarea) pierderilor. Aceste mecanisme utilizate de CPC sunt 
cunoscute sub numele de risk waterfall (riscuri în cascada”). 
În virtutea rolului pe care îl au în diminuar ea riscului, contrapartidele centrale reprezint ă o 
component ă crucială a piețelor pe care ac ționează. În consecin ță, incapacitatea lor de a- și 
îndeplini obliga țiile poate dobândi amploare sistemic ă. Dat fiind rolul lor sistemic important, 
contrapartidele centrale fac obiectul unei reglement ări stricte. În UE, ele sunt reglementate la 
nivel național. Întrucât normele de reglementare a contrapartidelor centrale difer ă de la un stat 
membru la altul, lipsa unui cadru comun face ca prestare a transfrontalier ă a serviciilor CPC s ă 
fie mai costisitoare și, posibil, mai pu țin sigură decât ar fi de dorit,  reprezentând totodat ă un 
obstacol în calea integr ării pieței financiare din UE.  
Având în vedere aceast ă situație, Comisia a analizat în 2006 posibilitatea adopt ării unei 
legislații specifice pentru CPC la nivelul UE, îns ă a renunțat ulterior la aceast ă idee și a optat 
în schimb pentru autoreglementare în domeniu (invitând reprezentan ții sectorului s ă se pună 
de acord asupra unui  cod de conduit ă), în combina ție cu cooperarea dintre statele membre 
(solicitând finalizarea recomand ărilor SEBC-CESR pentru CPC), astfel încât serviciile CPC 
să poată fie furnizate într-un mod mai sigur și mai eficient în întreaga UE.  
Între timp, îns ă, s-a dovedit c ă abordarea aleas ă de Comisie nu era destul de eficient ă pentru a 
rezolva problemele legate de CPC, pe de o parte din cauza neajunsurilor prezentate de 
abordarea în sine și pe de alt ă parte din cauza apari ției unor noi probleme. În primul caz, este 
vorba în special de faptul c ă recomand ările nu pot genera acelea și rezultate ca legisla ția UE în 
ceea ce prive ște armonizarea reglement ării. În al doilea caz, este  vorba de obstacolele care 
apar în calea stabilirii de c onexiuni, de pericolul concuren ței pe risc între CPC și de problema 
transferabilit ății garanțiilor în mediul CPC. 
Având în vedere problemele enumerate mai sus, evaluarea impactului analizeaz ă posibile 
modalități de sporire a siguran ței și eficienței infrastructurii post-tranzac ționare din UE și a 
protecției investitorilor. În acest scop, se stabilesc patru obiective specifice, și anume i) 
creșterea siguran ței CPC, ii) stabilirea unui cadru comun pentru prestarea serviciilor CPC, iii) 
facilitarea stabilirii de leg ături între CPC, și iv) asigurarea unor garan ții suplimentare pentru 
participan ții la opera țiunile de pe pia ță care acceseaz ă indirect CPC. Obiectivele specifice 
enumerate mai sus impun realizarea urm ătoarelor obiective opera ționale: 
 
RO 6   RO 1. eliminarea obstacolelor din calea furniz ării transfrontaliere a serviciilor CPC; 
2. eliminarea obstacolelor care nu permit stabilirea de leg ături între CPC; 
3. evitarea situa ției de concuren ță pe risc între CPC; și 
4. facilitarea portabilit ății pozițiilor clien ților și a marjelor asociate. 
Evaluarea impactului continu ă cu o analiz ă a efectelor fiec ărei opțiuni strategice care poate fi 
asociată obiectivelor opera ționale prezentate anterior și cu o compara ție între aceste op țiuni și 
scenariul de baz ă, cu scopul de a determina ac țiunile cele mai adecvate. Pe baza acestei 
analize, evaluarea impactului conduce la concluzia c ă cele mai importante beneficii nete ar 
rezulta din adoptarea unor m ăsuri care: 
1. s ă introduc ă un „pașaport” pentru serviciile CPC, bazându-se pe autorizarea și 
supravegherea CPC la nivel na țional, acordând un rol mai important colegiului 
supraveghetorilor; 
2. s ă introducă cerințe și proceduri comune pentru stabilirea dreptului CPC de a deveni 
interoperabile, cu condi ția să se țină cont de eventualele riscuri, iar autorit ățile 
competente s ă fie de acord cu aceast ă interconectare; 
3. s ă introducă standarde comune și stricte în materie de risc pentru CPC; și 
4. s ă impună CPC să le ofere participan ților indirec ți posibilitatea de a li se plasa 
marjele în conturi separate (colective sau nominale), precum și posibilitatea de alege 
dacă doresc sau nu s ă profite de aceast ă ofertă. 
Și în acest caz, în vederea înde plinirii obiectivelor pr opuse, regulamentul este considerat a fi 
cel mai adecvat instrument de politic ă.  
Registrele centrale de tranzac ții 
Un registru central de tranzac ții este un registru central izat care cuprinde o baz ă de date 
electronic ă a înregistr ărilor (contractelor ) privind tranzac țiile cu instrumente derivate 
extrabursiere. Pe lâng ă această activitate de baz ă, un registru central de tranzac ții poate fi util 
și în cadrul altor servicii, cum ar fi ad ministrarea evenimentelor contractuale și serviciile de 
procesare a tranzac țiilor. Aceste registre au fost recent introduse în categoria infrastructurilor 
de piață (primul a fost lansat la sfâr șitul anului 2006) și, până de curând, nu au fost 
reglementate. În materie de politic ă publică, principalul avantaj al acestor registre este gradul 
sporit de transparen ță oferit de func ția care permite eviden ța înregistr ărilor, precum și 
menținerea integrit ății informa țiilor.  
Principala problem ă apărută în timpul crizei a fost legat ă de viteza cu care organismele de 
reglementare puteau s ă acceseze informa țiile stocate în registrul de tranzac ții cu privire la 
creditele derivate (singurul registru de tranzac ții existent la momentul respectiv). Odat ă cu 
rolul sistemic pe care îl vor dobând i registrele centrale de tranzac ții în contextul cerin țelor de 
raportare, chestiunea accesului la informa ții al entit ăților de reglementare va deveni tot mai 
important ă. În plus, date fiind cerin țele de raportare, va fi necesar s ă se ia în discu ție și alte 
aspecte legate de aceste registre. 
 
RO 7   RO Evaluarea impactului analizeaz ă modalitățile în care se pot constitui registre centrale de 
tranzacții care să fie sigure și eficiente și care să ofere sprijinul necesar în contextul cerin țelor 
de raportare, asigurând în acela și timp accesul autorit ăților competente la informa țiile de care 
au nevoie pentru a- și îndeplini misiunea. În scopul îndeplinirii aces tui obiectiv general, 
evaluarea impactului stabile ște alte trei obiective de politic ă specifice, și anume i) garantarea 
siguranței și integrității datelor stocate în registrele centrale de tranzac ții, ii) stabilirea unui 
cadru comun pentru prestarea serviciilor legate de registrele centrale de tranzac ții; și iii) 
asigurarea accesului neîngr ădit al autorit ăților competente la informa țiile stocate în registrele 
centrale de tranzac ții. Evaluarea impactului stabile ște un obiectiv opera țional unic, și anume 
introducerea unor norme comune care s ă guverneze activit ățile registrelor centrale de 
tranzacții. 
Evaluarea impactului continu ă cu o analiz ă a efectelor fiec ărei opțiuni strategice care poate fi 
asociată obiectivelor opera ționale prezentate anterior și cu o compara ție între aceste op țiuni și 
scenariul de baz ă, cu scopul de a determina ac țiunile cele mai adecvate. În urma acestei 
analize, evaluarea impactului concluzioneaz ă că cele mai importante avantaje nete ar decurge 
din adoptarea unei legisla ții care să guverneze activit ățile legate de registrele centrale de 
tranzacții, înregistrarea și supravegherea fiind efectua te la nivelul UE de c ătre Autoritatea 
europeană pentru valori mobiliare şi pieţe (AEVMP). 
Și în acest caz, în vederea înde plinirii obiectivelor pr opuse, regulamentul este considerat a fi 
cel mai adecvat instrument de politic ă.