Exceptarea temporară de la obligația de compensare a urmărit să acorde SP-urilor și altor participanți pe piață relevanți suficient timp în vederea diferențierii surselor de lichiditate, pentru acoperirea nevoilor în materie de marje de variație și pentru dezvoltarea capacității operaționale de gestionare a compensării portofoliilor mari de instrumente financiare derivate.

4.1 Lichiditate

Exceptarea temporară de la obligația de compensare pentru SP-uri urmărește să atenueze impactul pe care această obligație l-ar avea asupra alocării de numerar. Motivul cel mai frecvent pentru utilizarea instrumentelor financiare derivate extrabursiere de către SP-uri este numărul insuficient de emisiuni de obligațiuni de înaltă calitate pe termen lung, ceea ce limitează capacitatea acestora de gestionare adecvată a riscurilor ratei dobânzii. Acesta generează unele preocupări cu privire la accesul la numerar în perioade de criză a pieței, atunci când apelurile în marjă se intensifică, iar SP-urile concurează cu alte entități de pe piață în ceea ce privește lichiditatea.

Condițiile de lichiditate pentru SP-uri au evoluat favorabil de la introducerea obligației prevăzute de EMIR de a compensa la nivel central anumite clase de instrumente financiare derivate extrabursiere, menținându-se chiar și în perioadele recente de volatilitate. Cu excepția perioadei martie-aprilie 2020, când apelurile zilnice în marjă au fost semnificativ mai mari decât fluxurile medii observate în mod normal, SP-urile nu s-au confruntat cu probleme de lichiditate legate de apelurile în marjă. În martie 2020, plățile efectuate pentru marja de variație au fost mari în comparație cu activele cu un grad ridicat de lichiditate deținute de fondurile de pensii și au creat tensiuni legate de lichiditate în cazul unora dintre acestea. Totuși, fondurile de pensii au avut, în general, capacitatea de a le acoperi.

În perioadele de criză a pieței, piața repo poate deveni o sursă importantă de lichiditate pentru participanții pe partea de cumpărare, inclusiv SP-uri. În ultimii ani, participanții pe piață au fost activi în ceea ce privește adaptarea la SP-uri și la alte entități din ecosistemul de compensare a tranzacțiilor repo. Eurex, CPC germană, a instituit un model de „acces direct” pentru a facilita accesul la compensare. Acesta include atât contractele repo, cât și swap-urile pe rata dobânzii. Mai recent, o a doua casă de compensare de la nivelul UE a deschis o ofertă de compensare sponsorizată pe model repo, sporind și mai mult capacitatea de transformare a garanțiilor. Se preconizează că aceste modele vor continua să se maturizeze în perioada 2022-2023, ceea ce va duce la o creștere a gradului de adoptare de către sponsorii compensatori și de către participanții de pe partea de cumpărare.

Totuși, SP-urile continuă să raporteze preocupări cu privire la situația lichidității lor. Deși lichiditatea s-a menținut până în prezent la un nivel robust, aceasta se poate contracta, în special pe piața garanțiilor generale, pe măsură ce politica monetară se normalizează pe termen mediu. Potrivit SP-urilor, o astfel de evoluție le-ar putea aduce în situația în care să fie nevoite să vândă dețineri precum titluri de capital, obligațiuni corporative și obligațiuni de stat. Într-un astfel de context, acestea ar vinde pe o piață în scădere, iar astfel de vânzări de active ar putea exacerba și mai mult presiunea în sens descendent asupra prețurilor în declin ale activelor.

Acestea fiind spuse, ar putea deveni disponibile surse alternative de fluxuri de numerar. De exemplu, prelungirea orarului de funcționare a TARGET2 și a T2S spre sfârșitul acestui an ar putea contribui la asigurarea faptului că tranzacțiile de finanțare din facilitățile de tip repo denominate în EUR pot fi decontate la apariția apelurilor în marjă. Deși aceste noi modele de acces par a fi mai adecvate nevoilor SP-urilor mari, ele permit băncilor degrevarea capacității bilanțiere, eventual și în beneficiul SP-urilor de dimensiuni mai mici. Totuși, SP-urile solicită crearea unei legături între banca centrală și platforma contractelor repo compensate, pentru a permite băncilor centrale să intervină pe piața repo și să acționeze în calitate de furnizor de lichiditate pentru fondurile de pensii (precum și pentru alți participanți pe piață) utilizând contracte repo compensate.

Totuși, trebuie remarcat faptul că nici ESMA, în cele trei rapoarte anuale ale sale, nici grupul de experți privind SP-urile nu au menționat deteriorarea, în niciun moment, nici măcar în primăvara anului 2020, a condițiilor de lichiditate într-o asemenea măsură încât să amenințe într-o manieră permanentă capacitatea SP-urilor de a răspunde apelurilor în marjă. În mod similar, serviciile de compensare pentru obligațiunile de stat și tranzacțiile repo au rămas reziliente și stabile, spre deosebire de lichiditatea existentă pe piața operațiunilor repo bilaterale. Chiar și anterior intervenției băncii centrale, niciun fond de piață monetară nu a suspendat răscumpărările, iar piața repo a continuat să funcționeze, ceea ce înseamnă că SP­urile au continuat să aibă acces la lichiditate. Totuși, în perioade de criză, SP-urile pot beneficia indirect de pe urma operațiunilor băncii centrale care vizează sprijinirea segmentelor de piață vulnerabile, astfel cum s-a întâmplat în perioada martie-aprilie 2020, când BCE a oferit băncilor facilități de creditare pentru a cumpăra active din fonduri de piață monetară sau care extind garanțiile la obligațiunile bancare negarantate.

4.2 Gradul de pregătire operațională în vederea compensării

SP-urile sunt în mare măsură pregătite să compenseze, ceea ce înseamnă că dispun de mecanisme de compensare și compensează în mod voluntar unele tranzacții. Aceste constatări sunt confirmate de cel mai recent raport al ESMA, care a arătat că SP-urile au un grad ridicat de pregătire operațională în vederea compensării.

Analiza ESMA indică faptul că aproximativ o treime din tranzacțiile de compensare efectuate de către SP-uri au început să fie compensate în ultimul an. Există totuși unele diferențe între SP-uri (unele dintre acestea compensează marea majoritate a tranzacțiilor lor, unele foarte puține sau chiar deloc), iar activitatea de compensare pare să fie concentrată (aproximativ 70 % din valoarea noțională compensată este atribuită unui număr de doar 5 SP-uri). În ceea ce privește procentul tranzacțiilor compensate, analiza arată că aproximativ 25 % din valoarea noțională (40 % din numărul tranzacțiilor) tranzacționată de SP-uri este compensată. Cu toate acestea, dacă cele mai mari trei SP-uri compensează, în general, 25 % în medie, dar nu mai mult de 25 %-30 % din tranzacțiile lor, SP-urile medii și mici compensează între 0 % și 100 % din tranzacțiile lor.

Soldul activității de compensare dintre Eurex și LCH Ltd pentru swap-urile compensate ale SP-urilor, raportat la volumul total compensat, este totuși egal ca proporție cu cel pentru restul pieței, ceea ce înseamnă că LCH Ltd continuă să dețină o cotă de piață dominantă. Totuși, în ceea ce privește mecanismele de compensare, situația este diferită. Referitor la SP-urile care depășesc pragul marjei inițiale de 8 miliarde EUR, analiza indică procente similare pentru SP-urile care au cel puțin o tranzacție compensată la nivelul Eurex (76 %) și o tranzacție compensată la nivelul LCH Ltd (80 %). Aceasta ar însemna că marea majoritate a SP-urilor de dimensiuni mai mari, care sunt cele mai susceptibile să fie afectate de obligația de compensare, dispun de mecanisme de compensare la nivelul oricăreia dintre cele două CPC­uri. Conform calculelor ESMA, 31 de SP-uri din UE ar face obiectul obligației de compensare în temeiul EMIR, întrucât acestea ar depăși pragurile de compensare. Marea majoritate a acestor SP-uri (80 %) au compensat cel puțin o tranzacție, însă nu neapărat întregul lor portofoliu de instrumente financiare derivate și, prin urmare, dispun de unele mecanisme de compensare. Prin elaborarea strategiei Comisiei privind compensarea, care va fi prezentată spre sfârșitul anului 2022, se urmărește creșterea atractivității compensării în UE.

În final, este important să se sublinieze că, în pofida gradului lor tot mai mare de pregătire operațională, SP-urile și-au exprimat preocuparea cu privire la măsura în care dețin o capacitate suficientă pentru a-și compensa toate instrumentele derivate care fac obiectul obligației de compensare. Acestea au menționat că o rată de compensare mai mare decât nivelurile actuale ar putea genera dificultăți în raport cu limitele capacității de compensare, dat fiind numărul redus de membri compensatori sau eventualele limite de compensare ale acestora.

5.Concluzie

Exceptarea actuală de la obligația compensării centrale expiră la 18 iunie 2022. EMIR REFIT permite Comisiei o ultimă prelungire a acestei exceptări temporare până la 18 iunie 2023, în cazul în care aceasta ar ajunge la concluzia că participanții pe piață au nevoie de mai mult timp pentru a dezvolta în continuare soluții tehnice adecvate și a le adopta, iar efectele negative asupra veniturilor din pensii ale compensării la nivel central a contractelor derivate rămân neschimbate.

Analiza Comisiei arată că în cazul SP-urilor condițiile de lichiditate continuă să se îmbunătățească și că au apărut o serie de modele pentru accesul la compensare la nivel central sau pentru transformarea garanțiilor. Deși s-a dovedit greu de găsit o soluție unică pentru ca SP-urile să furnizeze marje CPC-urilor în condiții de criză a pieței, există o serie de instrumente care ar trebui să permită fondurilor de pensii să compenseze în mod eficient în diferite condiții de piață, inclusiv în situații de criză.

Pentru a face pe deplin uz de soluțiile disponibile, fondurile de pensii din SEE vor trebui să își consolideze capacitatea operațională de a compensa și gestiona lichiditatea și garanțiile. Analiza prezentată de ESMA a arătat că numărul de sisteme de compensare pentru SP-uri continuă să crească, dar nivelul de disponibilitate variază de la un sector la altul. Prin urmare, SP-urile și membrii compensatori ai CPC-urilor acestora ar avea nevoie de mai mult timp pentru a finaliza mecanismele necesare pentru compensarea tuturor contractelor vizate. Totodată, este nevoie de timp pentru a aborda pregătirea în materie de lichiditate a SP-urilor, deoarece nu toate par să aibă o gestionare adecvată a lichidității. În special, autoritățile naționale competente din statele membre cu piețe mai mari ale SP-urilor au arătat că au fost instituite inițiative de supraveghere pentru a îmbunătăți această situație. În final, strategia Comisiei privind compensarea va genera o activitate mai intensă la nivelul caselor de compensare cu sediul în UE, oferind SP-urilor un acces mai larg la servicii de compensare competitive și eficiente.

În concluzie, începând din 2019, s-au înregistrat progrese substanțiale în direcția compensării centrale pentru SP-uri, inclusiv pentru unele SP-uri care trec parțial la compensarea centrală pe bază voluntară. Totuși, sunt necesare măsuri operaționale suplimentare. În special, CPC­urile din UE ar trebui să utilizeze perioada alocată pentru a-și dezvolta în continuare modelele de facilitare a accesului și de transformare a garanțiilor, pentru a-și spori atractivitatea în rândul SP-urilor, în special al celor de dimensiuni mai mici, care în prezent par a fi mai reticente la compensare. Totodată, fondurile de pensii ar trebui să se asigure că dispun de suficiente competențe și capacități organizaționale pentru a gestiona compensarea portofoliilor lor de instrumente financiare derivate. Din aceste motive, Comisia va prelungi pentru un ultim an exceptarea de la obligația de compensare pentru SP-uri. Începând cu 19 iunie 2023, sistemele de pensii vor intra sub incidența obligației de compensare în temeiul EMIR.