[pic] | COMISIA EUROPEANĂ |

Bruxelles, 28.5.2010

COM(2010)262 final

RAPORTUL COMISIEI CĂTRE CONSILIU ȘI PARLAMENTUL EUROPEAN

IMPACTUL PRECONIZAT AL ARTICOLULUI 122A DIN DIRECTIVA 2006/48/CE

RAPORTUL COMISIEI CĂTRE CONSILIU ȘI PARLAMENTUL EUROPEAN

IMPACTUL PRECONIZAT AL ARTICOLULUI 122A DIN DIRECTIVA 2006/48/CE

1. Securitizarea reprezintă un model de afaceri în care un emitent[1] transferă investitorilor împrumuturi și alte active de creditare riscante sub formă de tranșe. Aceste tranșe reprezintă creanțe asupra activelor securitizate cu ranguri diferite, rangul determinând în ce ordine pierderile suferite de activele securitizate afectează investitorii în oricare dintre respectivele tranșe. Din vara anului 2007, piețele de securitizări se află într-o amplă criză care a apărut ca rezultat al pierderilor neașteptate suferite în urma securitizării creditelor ipotecare, iar situația nu se remediază decât lent și parțial. Deoarece această criză a afectat grav sistemul financiar și economia în ansamblul său, este de importanță majoră să se remedieze legislativ cauzele fundamentale ale enormelor pierderi survenite neașteptat în domeniul anumitor securitizări. Una dintre cauzele fundamentale identificate este absența unor practici sănătoase de subscriere a împrumuturilor de către emitenți care se explică pe baza faptului că investitorii profesioniști[2] care cumpărau tranșele de securitizare nu au dat dovadă de vigilența necesară în investițiile făcute și, prin urmare, nu au impus o disciplină eficientă în rândul emitenților.

2. Articolul 122a[3] impune anumite obligații instituțiilor de credit din Uniunea Europeană în vederea garantării faptului că investițiile acestora în securitizări respectă anumite reguli de vigilență (due diligence), iar inițiatorii sunt stimulați să acționeze cu prudență în subscrierea împrumuturilor care urmează a fi securitizate. Articolul obligă, de asemenea, instituțiile de credit – atunci când acestea acționează ele însele în calitate de inițiatori – să furnizeze informațiile relevante de care investitorii au nevoie pentru a putea evalua adecvat riscurile. Articolul menționat a suferit modificări substanțiale în cursul procesului legislativ și, dată fiind situația dificilă în care se aflau piețele de securitizări, nu s-a efectuat nicio evaluare a impactului obligațiilor pe care le impune în forma sa finală. În cursul procesului legislativ s-au exprimat, în special, preocupări legate de eficiența unuia dintre elementele sale, obligația emitenților de securitizări de a își menține expunerea la securitizare („obligația de menținere a expunerii”), astfel încât aceștia să fie stimulați să inițieze împrumuturi într-o manieră prudentă. Aceste preocupări au condus la introducerea următoarei prevederi:

„Până la 31 decembrie 2009, Comisia elaborează un raport privind impactul preconizat al articolului 122a pe care îl transmite Parlamentului European și Consiliului, însoțit de eventualele propuneri adecvate. Comisia își elaborează raportul după consultarea Comitetului supraveghetorilor bancari europeni (Comitetul european al inspectorilor bancari, CEBS). Raportul examinează în special dacă cerința privind menținerea minimă prevăzută la articolul 122a alineatul (1) răspunde obiectivului unei alinieri mai bune între interesele inițiatorilor sau sponsorilor și cele ale investitorilor și consolidează stabilitatea financiară și dacă o creștere a nivelului minim de menținere ar fi adecvată, ținând seama de evoluțiile internaționale”[4]

3. Prin urmare, prezentul raport conține o evaluare la nivel înalt a impactului global al articolului 122a (partea 1 a raportului), apoi analizează aspectele legate de eficiența obligației de menținere a expunerii și de necesitatea creșterii nivelul minim al acesteia (partea a 2-a). Partea a 3-a a raportului conține concluziile. Prezentul raport este însoțit de o anexă în care se discută sugestiile tehnice făcute de CEBS pentru ameliorarea anumitor aspecte ale obligației de menținere a expunerii. Comisia semnalează faptul că are obligația de a întocmi acest raport înainte de implementarea în legislația națională a cerinței relevante din directivă de către statele membre. În consecință, prezentul raport pune în discuție impactul preconizat al cerinței menționate și meritele estimate ale creșterii nivelului minim de menținere a expunerii, însă nu se poate baza pe experiența concretă acumulată în urma aplicării respectivei cerințe.

IMPACTUL GLOBAL PRECONIZAT AL ARTICOLULUI 122A

4. Impactul preconizat al articolului 122a trebuie evaluat comparativ cu situația în care se găsesc în prezent piețele de securitizări. Anterior crizei, securitizarea era în general considerată drept un stabilizator al sistemului financiar. Se presupunea că aceasta deține un rol cheie în procesul de alocare mai eficientă a creditelor, dispersând riscurile de credit într-un grup mai larg și mai divers de investitori, mai degrabă decât să le concentreze în bilanțurile contabile ale băncilor. Prin urmare, sistemul bancar și sistemul financiar general ar fi mai rezistente, falimentele bancare masive ar putea fi evitate, iar ciclurile de credit ar fi mai armonioase. Totuși, s-a dovedit că gradul de dispersie a riscului a fost extrem de departe de ideal. Într-adevăr, adesea alte bănci au sfârșit prin a deține securitizările, fie direct, fie indirect, de multe ori fără o înțelegere adecvată a riscului care stătea la baza diversificării investițiilor efectuate.

5. De asemenea, securitizarea a dat naștere la probleme grave între ordonatori și agenți provenite în urma stimulentelor divergente pentru emitenți și pentru investitorii finali. Pe măsură ce riscurile erau transmise de-a lungul lanțului de investitori, cei care erau mai bine plasați în vederea menținerii unei subscrieri a împrumuturilor și a unor standarde de monitorizare prudente erau mai degrabă axați pe maximizarea comisioanelor. În plus, mulți dintre investitorii de la capătul lanțului nu au fost suficient de vigilenți și s-au bazat în mod excesiv pe agențiile de rating al creditului pentru evaluările riscurilor. O parte a acestei încrederi excesive acordate agențiilor de rating se explică prin complexitatea mereu crescândă a produselor și prin incapacitatea de a aloca resurse pentru analiza riscurilor la nivel intern. La nivelul agențiilor de rating se utilizau adesea metodologii inadecvate și date incorecte pentru atribuirea de rating-uri, iar investitorii care se bazau pe ele nu dispuneau întotdeauna de capacități de analiză și de informații suficiente pentru a pune la îndoială rating-urile agențiilor și pentru a-și evalua ei înșiși investițiile.

6. Emisiunile mondiale brute de securitizări au crescut spectaculos de la un volum aproape egal cu zero la începutul anilor 90 pentru a ajunge la aproximativ 5 trilioane de dolari în 2006. De atunci, volumul acestora a scăzut drastic. De fapt, securitizările americane private garantate prin ipoteci (în opoziție cu cele sponsorizate de guvern) s-au prăbușit aproape complet. Acest colaps a fost parțial contracarat de emisiunile în creștere la nivel european – care sunt totuși compuse aproape exclusiv din titluri de valoare menținute de către emitenți pentru a fi utilizate drept colateral în vederea accesării de lichidități de la banca centrală. Emisiunile de securitizări care nu au drept colateral bunuri imobiliare au rămas destul de robuste, sprijinite fiind prin dispozitive ale băncilor centrale. Pe de altă parte, deși se estimează că performanțele împrumuturilor care stau la baza celor mai multe securitizări neipotecare[5] se vor deteriora, investitorii profesioniști par să fie încă relativ încrezători în aceste titluri de valoare. Această încredere poate fi datorată în mare parte sentimentului că structurile și dinamica performanțelor sunt mai bine înțelese și faptului că emitenții sunt percepuți ca având interese substanțiale în joc, continuând să își asume o parte a riscului pentru creditele pe care le securitizează.

7. În acest context, Comisia estimează că impactul articolului 122a asupra securitizărilor va fi unul pozitiv. Articolul menționat va contribui la armonizarea stimulentelor pentru emitenți și investitori, securitizarea devenind astfel mai sănătoasă, iar încrederea în această sursă de finanțare fiind restaurată. Consecința ultimă ar putea fi aceea că volumul securitizărilor va crește și acestea vor constitui o sursă de refinanțare a împrumuturilor din sectorul financiar către economia reală, prevenind în același timp excesele evidențiate în cursul crizei[6]. Abordarea propusă în articolul 122a conține trei axe: în primul rând, este necesar ca investitorii din sectorul bancar să se conformeze unui set de măsuri de precauție ce trebuie întreprinse (iar supraveghetorii trebuie să verifice conformitatea). Aceste măsuri obligatorii includ realizarea de teste de stres de către investitori pentru titlurile de valoare pe care le achiziționează, ceea ce implică și examinarea portofoliului lor de credite-suport. În al doilea rând, inițiatorii din domeniul bancar trebuie să se asigure că investitorii au la dispoziție informațiile necesare pentru luarea de măsuri de precauție adecvate. În al treilea rând, emitenții de securitizări trebuie să mențină un interes economic în securitizările „proprii” de cel puțin 5%. Toate cele trei axe ale abordării au scopul comun de a asigura armonizarea intereselor investitorilor și ale inițiatorilor, garantând că

8. investitorii nu investesc orbește în ceva ce nu înțeleg cu adevărat,

9. investitorii pot impune emitenților o anumită disciplină și că

10. inițiatorii își asumă riscuri cu banii proprii, neavând astfel interesul să securitizeze credite neperformante.

11. Articolul 122a va aduce beneficii în materie de armonizare a stimulentelor și de evitare a asumării de riscuri excesive, însă va implica, de asemenea, anumite costuri suplimentare pentru securitizări. Aceste costuri rezultă din obligațiile impuse emitenților de a publica informații, din măsurile de precauție impuse investitorilor, pentru care aceștia trebuie să aloce resurse, și din faptul că emitenții trebuie să finanțeze expunerea la propriile securitizări. Comisia estimează că aceste costuri suplimentare vor atinge cel mai ridicat nivel în cazul modelelor de afaceri în care practicile în materie de publicare de informații, măsuri de precauție și menținere a expunerii la risc erau inadecvate înainte de criza financiară. Totuși, niciunul dintre aceste costuri suplimentare nu poate fi considerat egal cu pierderile care ar putea fi suferite pe planul protecției sociale. O parte dintre ele sunt mai degrabă costuri care revin unui actor economic și care ar fi trebuit oricum suportate de un alt actor economic. Și anume, investind în propriile securitizări, emitentul suportă costuri în termeni de refinanțare și pierderi potențiale de credit care ar fi altfel suportate de investitorii în securitizări. În consecință, menținerea de către emitent a unei expuneri la risc nu implică costuri reale decât dacă emitentul suportă costuri extrem de mari de finanțare pentru menținerea unei expuneri proprii la riscurile implicate de securitizare, caz în care se pot afla emitenții de securitizări din afara sectorului bancar. În aceste circumstanțe, concurența dintre creditori se poate diminua, implicând probabil costuri reale pentru menținerea expunerii la risc.

12. În special obligațiile de publicare de informații și cele privind măsurile de precauție implică costuri reale de tranzacționare pentru modelul de afaceri din domeniul securitizărilor. În timp ce în cazul serviciilor bancare obișnuite o bancă evaluează creditele și ia decizii de creditare, menținând creditele respective în registrele sale contabile până la maturitate, modelul de securitizare implică cel puțin investitorul ca parte suplimentară care trebuie să efectueze verificări adiționale bazate pe informațiile oferite de emitent. Aceste costuri sunt inevitabile dacă se dorește ca modelul de securitizare să fie pus în practică de o manieră sănătoasă, iar directiva, prin impunerea unui standard minim pentru publicarea de informații și măsurile de precauție, sporește costurile implicate de securitizare numai în cazurile în care activitatea nu ar fi fost altfel executată cu toată rigoarea necesară. Din acest motiv, costurile suplimentare de tranzacționare suportate de emitenți și de investitori, alături de cele rezultate în urma supravegherii publice a respectării cerințelor legale sunt contracarate de beneficiile sociale obținute în urma unui model de afaceri mai solid în domeniul securitizărilor.

EFICIENțA NIVELULUI MINIM DE MENțINERE A EXPUNERII LA RISC

13. Comisia consideră, în acord cu avizul primit de la CEBS, că nu există un singur nivel sau o singură formă[7] de menținere a expunerii la risc care să fie optimă pentru toate securitizările. Deoarece obiectivul menținerii de către emitent a expunerii la risc reprezintă o armonizare a interesului acestuia cu cel al investitorului, factorul cheie care determină nivelul optim de menținere a expunerii la risc este divergența potențială a intereselor care există în cadrul unei securitizări date. Posibilele divergențe trebuie gândite în termeni de oportunități pentru emitent de a selecta active, de a le combina în cadrul unei securitizări și de a structura tranzacția într-un mod în care să își îmbunătățească propriile profituri în detrimentul investitorilor. Problema esențială ține de măsura în care investitorul poate înțelege profilul de risc și profit al securitizării respective. În situația extremă în care potențialii investitori nu ar dispune de niciun fel de informații și nu ar înțelege deloc care sunt riscurile și beneficiile securitizării, soluția optimă ar fi ca potențialul emitent să își asume în totalitate atât riscurile cât și beneficiile activelor, ceea ce înseamnă pur și simplu să nu le securitizeze. În caz contrar, emitentul ar fi puternic tentat să înșele investitorii ignoranți în ceea ce privește riscul real.

14. În situația extremă opusă în care emitentul nu ar deține niciun avantaj informațional în comparație cu investitorul în ceea ce privește riscurile fiecărui activ-suport, nu ar putea apărea nicio discrepanță de interese, iar menținerea expunerii la risc nu ar fi necesară. Evident, niciuna dintre cele două extreme nu este realistă în cazul securitizărilor reale. Însă, aproape întotdeauna, emitentul va deține cu siguranță un avantaj comparativ cu investitorul în ceea ce privește accesul la informații și capacitatea de evaluare a acestora. Adesea emitentul este cel care a inițiat creditele și probabil are experiență de ani de zile pe respectivul segment de piață, în timp ce investitorul achiziționează probabil doar accidental o securitizare a respectivelor credite pentru a o include într-un portofoliu diversificat.

15. Pentru a compensa dezavantajul structural comparativ al investitorului în termeni de acces la informații și de capacitate de evaluare a acestora, menținerea expunerii la risc capătă importanță în scopul armonizării intereselor. Procentul și forma adecvată de menținere a expunerii la risc depinde de dimensiunea acestui dezavantaj. Diferitele proceduri de securitizare conduc la asimetrii de informare, de exemplu în funcție de tipurile de active-suport, care variază de la credite acordate corporațiilor care publică informații financiare exhaustive până la credite individuale sau credite de finanțare a unor proiecte cu structuri complexe pentru care sunt disponibile public foarte puține informații. Prin urmare, diferite securitizări pot necesita măsuri diferite de menținere a expunerii la risc în vederea armonizării intereselor pentru a compensa asimetriile informaționale. Procentul și forma optimă de menținere a expunerii la risc în fiecare caz specific va depinde de o serie de factori calitativi, dificil de cuantificat, astfel încât nu este fezabilă introducerea în cadrul directivei a unei formule pentru determinarea nivelului optim de menținere a expunerii la risc.

16. Prin urmare, directiva impune doar un nivel minim moderat de menținere a expunerii la risc și obligă investitorii să evalueze în mod explicit politica de menținere a expunerii la risc adoptată de către emitent. Acest lucru înseamnă în schimb că investitorii trebuie să se abțină de la a achiziționa securitizări pentru care nivelul de menținere a expunerii la risc este insuficient în lumina transparenței riscurilor aferente activelor-suport, chiar dacă acesta respectă procentul minim impus de 5%. În consecință, nivelurile reale de menținere a expunerii la risc pot fi mai ridicate decât minimul impus.

17. Ideea că nivelurile de menținere a expunerii la risc trebuie să varieze în funcție de securitizări corespunde gamei largi de niveluri de menținere a expunerii existente în securitizările reale, cuprinse între aproape zero și 100%, caz în care activele-suport pot fi integral garantate de emitent. Raportul CEBS conține date detaliate referitoare la nivelurile de menținere a expunerii la risc, diferențiate în funcție de tipul și de originea tranzacțiilor. În termeni de impact al obligației de menținere a expunerii la risc, trebuie menționat faptul că nu se impun constrângeri suplimentare în cazul securitizărilor în care nivelurile de menținere a expunerii depășesc deja 5% independent de obligația menționată. Totuși, din punctul de vedere al politicilor este important să se recunoască existența dovezilor care sugerează că, în euforia anterioară crizei, nivelurile de menținere a expunerii la risc pentru anumite tipuri de securitizări au scăzut într-adevăr până la valori care par nesustenabil de reduse în lumina deficitului structural de informații care penalizează investitorii[8]. În consecință, un nivel minim obligatoriu de menținere a expunerii la risc pare să fie foarte relevant ca mecanism juridic de limitare pentru ameliorarea rezistenței pieței atunci când se acumulează bule speculative. Totuși, pentru acest mecanism juridic de limitare nu trebuie fixat un nivel prea ridicat. În cazul securitizărilor relativ transparente unde dezavantajul reprezentat de deficitul de informații pentru investitori este mic, minimul moderat de 5% poate constitui de fapt un nivel adecvat. În aceste cazuri, o obligație minimă mai ridicată de menținere a expunerii la risc ar putea constitui o constrângere legislativă inutilă pentru participanții la piață. O obligație minimă inutil de ridicată de menținere a expunerii la risc poate conduce la costuri reale dacă diferiți potențiali emitenți de securitizări se confruntă cu diferențe majore la nivelul costurilor de finanțare. În acest caz, un nivel de menținere a expunerii la risc mai ridicat decât este necesar ar putea să implice faptul că anumiți emitenți din afara sectorului bancar vor considera că securitizările nu mai reprezintă un model de afaceri atractiv, ceea ce înseamnă că vor dispărea de pe piață și, prin urmare, concurența dintre creditori se va diminua.

CONCLUZII

18. În ceea ce privește impactul global, Comisia estimează că articolul 122a va contribui la o mai bună armonizare a stimulentelor pentru emitenți și investitori. Prin urmare, mecanismul securitizărilor se va însănătoși, iar încrederea în această sursă de finanțare va spori. Consecința ultimă va fi aceea că volumul securitizărilor va crește și acestea vor constitui o sursă de refinanțare a împrumuturilor din sectorul financiar către economia reală, prevenind în același timp excesele evidențiate în cursul crizei. În ceea ce privește problema specifică a eficienței nivelului minim ales de menținere a expunerii la risc, Comisia concluzionează că nivelul minim moderat existent de 5% trebuie păstrat, admițând faptul că investitorii trebuie să solicite niveluri de menținere a expunerii la risc mai ridicate în funcție de tipul de securitizare.

19. Prin urmare, se poate preconiza că articolul 122a în concepția sa generală își va atinge obiectivele. Drept concluzie la prezentul raport, Comisia dorește să prezinte un număr de aspecte tehnice identificate de CEBS, analizate pe scurt în anexă Comisia consideră că nu este imediat necesară propunerea de modificări legislative ale articolului 122a în acest context. Totuși, Comisia va monitoriza îndeaproape evoluțiile internaționale în acest domeniu, admițând faptul că și în jurisdicțiile din afara UE există interesul de a introduce obligații similare cu cele prevăzute la articolul 122a, inclusiv obligații de menținere a expunerii la risc. Pe măsură ce acestea se vor materializa, Comisia se va asigura că articolul 122a va fi, de asemenea, evaluat în lumina soluțiilor diferite identificate eventual în alte jurisdicții.

Anexă – aspecte tehnice identificate de CEBS

A) Metode de menținere a expunerii la risc

20. CEBS recomandă o modificare a metodelor de menținere a expunerii la risc care ar permite menținerea unei părți a riscului inerent fiecărei expuneri securitizate mai degrabă decât menținerea unei expuneri la tranșele securitizării vândute investitorilor. Acest lucru este în prezent permis în conformitate cu articolul 122a alineatul (1) litera (b), însă numai pentru cazul specific al „securitizărilor reînnoibile”. Ar fi interesant să se evalueze modificarea articolului menționat pentru a permite o mai amplă utilizare a acestei metode de menținere a expunerii la risc în contextul pregătirii modificării viitoare a directivei.

B) Derogări

21. La articolul 122a alineatul (2) sunt enumerate o serie de derogări de la aplicarea cerinței de menținere a expunerii la risc. În special, o securitizare este exceptată atunci când expunerile securitizate sunt creanțe sau creanțe potențiale asupra i) administrațiilor centrale sau a băncilor centrale, asupra administrațiilor regionale, autorităților locale sau entităților din sectorul public ale statelor membre; ii) instituțiilor cărora li se aplică o pondere de risc de 50% sau mai mică, în temeiul articolelor 78-83; sau iii) băncilor multilaterale care beneficiază de un risc de credit comparabil cu al băncilor centrale.

22. De asemenea, directiva prevede că obligația de menținere a expunerii la risc nu se aplică: i) tranzacțiilor bazate pe un indice clar, transparent și accesibil, în cazul în care entitățile de referință sunt identice cu cele care alcătuiesc un indice de entități care este tranzacționat pe scară largă sau reprezintă titluri de valoare tranzacționabile, altele decât poziții din securitizare; și ii) creditelor sindicalizate, creanțelor achiziționate sau swap-urilor pe risc de credit în cazul în care aceste instrumente nu sunt utilizate pentru a structura și/sau acoperi o securitizare care face obiectul cerinței de menținere a expunerii.

23. Aceste excepții se explică prin faptul că securitizările cu expunerile-suport sus-menționate nu constituie o problemă în termeni de stimulente divergente deoarece fie a) activele securitizate comportă riscuri extrem de mici fie b) emitentul dispune de o libertate limitată la compunerea securitizării într-o manieră care să fie dezavantajoasă pentru investitori deoarece compoziția securitizării este determinată de compoziția unui index. Mențiunea referitoare la creditele sindicalizate, creanțele achiziționate sau swap-urile pe risc de credit nu constituie în realitate o derogare, ci mai degrabă clarifică faptul că aceste tipuri de instrumente nu constituie în sine securitizări – decât dacă sunt utilizate pentru a structura o securitizare - și, prin urmare, nu fac obiectul obligației de menținere a expunerii la risc.

24. CEBS este de părere că aceste derogări nu constituie o posibilitate de ocolire a obligației de menținere a expunerii la risc în situații în care aceasta trebuie să se aplice, însă susține că derogarea referitoare la instituțiile cărora li se aplică o pondere de risc de 50% sau mai puțin poate fi considerată problematică. CEBS consideră că, în temeiul articolelor 78-83 din directiva privind cerințele de capital, ponderile de risc de 50% sau mai puțin sunt atribuite expunerilor la riscul de credit care beneficiază de un rating superior acordat de agențiile de rating și remarcă faptul că un astfel de rating al creditului nu constituie deloc o garanție a abilității entității de a se achita de toate obligațiile legate de creditul contractat, așa cum a demonstrat criza actuală. În mod similar, CEBS argumentează că derogările acordate administrațiilor regionale și băncilor multilaterale de dezvoltare trebuie să fie limitate la acele expuneri care sunt considerate drept expuneri la administrațiile centrale și la băncile centrale pe baza riscului lor redus de neplată. Comisia admite punctul de vedere conform căruia expunerile exceptate enumerate nu sunt echivalente în termeni de profil de risc, deși, ca tendință, Comisia este de părere că toate expunerile enumerate pot fi considerate a avea un risc relativ redus. Problema constă în a decide care este gradul de risc acceptabil pentru această derogare, iar CEBS nu a analizat în profunzime acest aspect. Mai mult, Comisia consideră că preocupările legate de rating-urile atribuite de agențiile de rating ca metodă de măsurare a riscului sunt valide, în principiu, însă nu există o modalitate alternativă de măsurare a riscului la care să se poată face trimitere în legislație, cu excepția propriilor evaluări ale instituțiilor de credit. În general, Comisia consideră că derogarea existentă trebuie menținută în lipsa unor dovezi clare care să demonstreze că atât gradul de risc al expunerilor, cât și rating-urile agențiilor de rating ar fi inadecvate ca modalitate de măsurare a riscului pe care îl implică respectivele expuneri.

25. CEBS consideră, de asemenea, că trebuie încorporată o derogare suplimentară în cadrul articolului 122a, în scopul de a preveni includerea în domeniul de aplicare al articolului 122a a securitizărilor bazate pe pasivele proprii ale unei instituții, inclusiv a obligațiunilor garantate al căror colateral aferent activelor-suport se regăsește în bilanțul instituției emitente. Comisia consideră că o securitizare a pasivelor proprii unei bănci, și anume a creanțelor obligațiunilor garantate, ar face în mod tipic obiectul derogării existente pentru expunerile la instituții, cu excepția cazului în care banca respectivă este evaluată extern și prezintă o calitate de credit extrem de slabă[9]. Prin urmare, deoarece derogarea existentă trebuie menținută, Comisia nu va avea în vedere propunerea acestei derogări suplimentare.

C) Prevederi și garanții suplimentare

26. În momentul solicitării avizului CBSE, Comisia a cerut opinia acestuia în legătură cu adăugarea unor prevederi și garanții suplimentare în cadrul articolului 122a pentru a elimina posibilitatea evitării de către emitenți a respectării obligației de menținere a expunerii la risc. Una dintre preocupările exprimate de Comisie în acest context este capacitatea de a structura tranzacții în asemenea mod încât să se evite aplicarea obligației de menținere a expunerii la risc, în special prin intermediul unei structuri de comisioane sau prime. CEBS argumentează în acest context că ar fi imposibil să se aibă în vedere toți factorii care ar putea submina eficiența unei obligații de menținere a expunerii la risc. Prin urmare, în opinia CEBS, aceste preocupări trebuie soluționate prin impunerea publicării structurilor de comisioane și remunerații pentru a permite investitorilor să își formeze o imagine referitoare la impactul asupra intereselor inițiatorului.

27. Comisia subscrie la opinia CEBS conform căreia este dificil să se elimine prin legislație orice încercare a emitentului de a diminua eficiența nivelului minim de 5% de menținere a expunerii la risc. Conform discuției anterioare din cadrul prezentului raport, prudența investitorilor deține un rol cheie, extinzându-se, de asemenea, și la politica de menținere a expunerii la risc adoptată în cazul unei securitizări individuale. Instituțiile de credit care investesc dețin responsabilitatea de a exercita prudența cerută la articolul 122a alineatul (4) literele (a) și (b), atât în ceea ce privește mecanismul de menținere a expunerii la risc, cât și profilul de risc mai amplu al tranzacției, ceea ce ar include și riscurile generate de structuri de comisioane neobișnuite; în schimb, este responsabilitatea autorităților de supraveghere să garanteze că acest lucru se desfășoară eficient. Comisia consideră că obligația de a da dovadă de prudență, prevăzută la articolul 122a, poate constitui o bază suficientă pentru a garanta că investitorii acționează cu prudență în această privință, iar autoritățile de supraveghere pot elabora orientări suplimentare în acest scop.

28. Într-un alt context, CEBS menționează că articolul 122a nu specifică mecanismul exact pentru obligația de publicare de informații și, în special, că formularea actuală impune inițiatorilor numai să „facă cunoscut în mod explicit” că îndeplinesc obligația de menținere a expunerii la risc. CEBS consideră că această cerință poate lăsa loc de ample interpretări. Prin urmare, CEBS recomandă Comisiei să evalueze dacă formularea este suficient de coercitivă pentru a-și atinge obiectivele, ținând cont în special de faptul că această obligație trebuie îndeplinită pe bază continuă. Comisia este de acord cu faptul că formularea de compromis care a luat naștere în procesul legislativ nu impune în mod direct o obligație emitentului unei securitizări, ci numai indirect, prin intermediul investitorului. Comisia reamintește în acest context că s-a făcut o alegere conștientă în a cere investitorilor să se asigure că emitenții mențin o expunere la risc, deoarece emitenții de securitizări care ajung să fie incluse în portofoliile europene de investiții pot ei înșiși să facă sau să nu facă obiectul legislației europene. În lumina acestei probleme, a trebuit să se găsească un echilibru prin identificarea unei formulări care să fie în aceeași măsură eficientă pentru securitizările produse în afara UE și care să nu conducă la sarcini inutile pentru investitorul european. În particular, cerința trebuie privită din nou în contextul obligației investitorului de a analiza angajamentul real al inițiatorului. Comisia este de acord că problema legată de necesitatea unor cerințe mai clare impuse emitentului merită totuși o atenție suplimentară și consideră că această problemă își poate găsi soluția în evoluțiile internaționale în curs care pot conduce la impunerea unei obligații de menținere a expunerii la risc și în alte jurisdicții importante. Prin urmare, Comisia va examina ulterior acest aspect, monitorizând evoluțiile relevante din afara UE.

D) Structurile de grup

29. În ceea ce privește structurile de grup, CEBS indică faptul că, în termeni absoluți, principiul aplicării obligației de menținere a expunerii la risc rămâne situația generală atât la nivel individual cât și la nivel consolidat, în timp ce obligația de menținere a expunerii la risc poate fi satisfăcută pe bază consolidată atunci când inițiatorii sau sponsorii aparțin aceluiași grup. Posibilitatea din urmă este supusă unui număr de condiții stringente. Astfel, cerința de menținere a expunerii la risc nu este obligatorie pe bază individuală în cazul unei entități specializate care nu inițiază direct expunerile securitizate însă aparține aceluiași grup ca și entitățile inițiatoare. CEBS menționează că ar putea apărea situații de arbitraj de reglementare în cazul grupurilor transfrontaliere în care entități diferite sunt situate în jurisdicții diferite, însă consideră că viitoarele orientări de implementare ale CEBS pentru convergența supravegherii trebuie să soluționeze această problemă.

30. CEBS atrage atenția asupra problemei suplimentare reprezentate de faptul că entitatea care menține un interes în numele altor entități ale grupului poate fi eliminată din grup, de exemplu prin intermediul vânzării sale. CEBS menționează că în acest caz celelalte entități ale grupului vor trebui să reglementeze această problemă prin achiziționarea din nou a expunerii la securitizare astfel încât să continue să respecte cerința de menținere a expunerii la risc. După ce acest lucru a avut loc, se poate considera că cerința de menținere a expunerii la risc își îndeplinește din nou obiectivul.

[1] Din motive de simplitate, prezentul raport utilizează termenul de „emitent” deoarece băncile desfășoară ambele activități, chiar dacă în sens strict titlurile de valoare propriu-zise sunt emise de către o entitate cu scop special, iar emitentul este de fapt un sponsor sau inițiator în sensul directivei menționate.

[2] Micii investitori au fost numai indirect expuși tranșelor de securitizări și în măsură foarte limitată; atunci când au investit în produse financiare care conțineau tranșe de securitizări, aceștia au subestimat riscurile atât din cauza practicilor de comercializare, cât și din cauza transparenței inadecvate a produselor.

[3] A se vedea în anexă un extras din textul directivei

[4] A se vedea articolul 156, al nouălea paragraf.

[5] Cum ar fi creanțele aferente cărților de credit și creditele acordate pentru achiziționarea de automobile.

[6] A se remarca faptul că cerințele nu se vor aplica decât noilor emisiuni și, de asemenea, după o perioadă de grație, securitizărilor anterioare realimentate cu noi împrumuturi care urmează a fi securitizate.

[7] De exemplu, prima tranșă de pierderi sau diferite tranșe ale unei securitizări.

[8] De exemplu, Franke, G., și Krahnen, J.P., (2008) “The Future of Securitization”(„Viitorul securitizării”), text nepublicat sau Global Financial Stability Report (Raportul privind stabilitatea financiară) al FMI din octombrie 2009.

[9] Derogarea prevăzută pentru creanțele asupra instituțiilor în conformitate cu alineatul (3) litera (c).