RO Jurnalul Oficial al Uniunii Europene C 162/96

Avizul Comitetului Economic și Social European privind integrarea financiară: piețele bursiere europene

(2008/C 162/25)

La 16 ianuarie 2007, în conformitate cu articolul 29 alineatul (2) din Regulamentul de procedură, Comitetul Economic și Social European a hotărât să elaboreze un aviz privind

Integrarea financiară: piețele bursiere europene.

Secțiunea pentru uniunea economică și monetară, coeziune economică și socială, însărcinată cu pregătirea lucrărilor Comitetului pe această temă, și-a adoptat avizul la 24 ianuarie 2008. Raportor: dl Lehnhoff.

În cea de-a 442-a sesiune plenară, care a avut loc la 13 și 14 februarie 2008 (ședința din 13 februarie), Comitetul Economic și Social European a adoptat prezentul aviz cu 103 voturi pentru, 4 voturi împotrivă și 9 abțineri.

1. Concluzii și recomandări

1.1 CESE recomandă instituțiilor europene să clarifice cetățenilor Comunității, mai mult decât până acum, avantajele pe care cadrul juridic armonizat le oferă pentru tranzacțiile cu valori mobiliare. În acest mod, ar putea fi contracarată tendința încă larg răspândită de a limita investițiile la piața națională (home bias).

1.2 Comitetul recomandă Comisiei ca, în cadrul evaluării ex post a Planului de acțiune pentru serviciile financiare anunțat în Cartea albă privind politica serviciilor financiare (1), să verifice cu deosebită atenție dacă numeroasele modificări care au fost aduse elementelor esențiale ale legislației europene privind sistemele în care sunt executate tranzacțiile bursiere și extrabursiere conduc la o integrare semnificativă a piețelor bursiere europene și înlesnesc investițiile transfrontaliere de capital.

1.3 Astfel, ar trebui evaluate în primul rând efectele Directivei privind piețele instrumentelor financiare (2), ale Directivei privind prospectele (3) și ale Directivei privind transparența (4), care fac parte din Planul de acțiune pentru serviciile financiare, precum și eforturile depuse în prezent în vederea facilitării activității transfrontaliere de decontare și compensare a tranzacțiilor cu instrumente financiare [în special în cazul punerii în aplicare a angajamentului voluntar asumat de operatorii infrastructurii stabilit în „Codul de conduită pentru decontare și compensare” și al eforturilor Băncii Centrale Europene de creare a unei platforme europene unificate pentru operațiunile de decontare și compensare („Target2/Securities”)].

1.4 Comitetul consideră că este necesar să se aștepte concluziile acestui proces de evaluare înainte de a se lua măsurile suplimentare sau complementare care vizează promovarea integrării. Dacă va considera necesar, CESE va reveni cu propuneri care să ducă la progrese în ceea ce privește integrarea piețelor bursiere.

1.5 În Comunicarea din 2005 privind politica industrială (5), s-au anunțat șapte măsuri orizontale, cu ajutorul cărora să se pună în aplicare inițiative specifice acestui sector. Comitetul consideră că pe lista măsurilor transsectoriale ar trebui să figureze și piețele financiare eficiente și accesibile, din punct de vedere al costurilor, întreprinderilor europene, mai ales întreprinderilor mici și mijlocii (IMM). Scopul Directivei privind piețele instrumentelor financiare este îmbunătățirea modului de funcționare a acestor piețe. Având în vedere efectele piețelor financiare, o dezbatere mai amplă privind rolul care le revine acestor piețe financiare la promovarea competitivității europene este indispensabilă. Comitetul regretă că evaluarea intermediară a politicii industriale (6) nu a constituit o ocazie pentru lansarea acestei dezbateri. Ar trebui să se acorde o atenție deosebită burselor de valori, întrucât acestea au o importanță capitală pentru întreaga economie de piață. Astfel, ar trebui monitorizată în principal activitatea recentă a fondurilor suverane și de stat din țările în curs de dezvoltare sau din țările care dispun de mari resurse naturale, mai ales dacă investițiile acestora pe piețele bursiere sunt excepțional de mari, precum în cazul London Stock Exchange, la care fonduri din Dubai și Qatar dețin acum 48 % dintre titlurile tranzacționate. În general, Comisia ar trebui să coopereze cu statele membre și cu autoritățile de control pentru a îmbunătăți transparența acestor fonduri, pentru a le înțelege motivele investițiilor și pentru a se asigura că în spatele acestora nu se regăsesc motive politice. În principiu, CESE dorește să solicite Comisiei „să prezinte, cât mai curând posibil, proiectul dispozițiilor legislative menite să accelereze ritmul informațiilor furnizate de către investitorii instituționali privind politicile lor de investiții și votare” (7).

2. Expunere de motive în favoarea avizului

2.1 Obiectivul elaborării avizului

2.1.1 Integrarea financiară este o componentă de bază a uniunii economice și monetare europene. De la introducerea monedei euro, integrarea sistemului financiar european a devenit un obiectiv important. Conform celor mai multe studii, această integrare are efecte pozitive evidente asupra economiei europene.

2.1.2 Având în vedere avantajele considerabile pe care integrarea financiară europeană le poate prezenta pentru întreaga economie, situația actuală, caracterizată de integrarea insuficientă a numeroaselor segmente de piață, impune angajamentul consecvent al tuturor celor interesați pentru continuarea acestui proces până la deplina sa realizare.

2.1.3 Crearea unor piețe financiare integrate, competitive și eficiente constituie un aspect esențial al pieței interne și al Obiectivelor de la Lisabona, prin care se pot obține avantaje mari privind creșterea economică și ocuparea forței de muncă.

2.1.4 Toate centrele financiare îndeplinesc funcții importante de serviciu public. Având în vedere rolul important pe care îl joacă pe piețele financiare interne, bursele de valori sunt deseori așezate pe același nivel cu instituțiile publice de importanță națională. Sectorul bursier european este dominat de actori tradiționali și deseori naționali. În ciuda unor fuziuni și alianțe între burse, această piață este în continuare fragmentată într-o serie de aproximativ douăsprezece centre financiare. Totuși, prin informatizarea modului de derulare a tranzacțiilor, se evită constrângerile și conflictele unei poziții geografice concrete.

2.1.5 Integrarea financiară este un proces dictat de piață, dar necesită totuși și interacțiuni eficiente între forțele pieței și acțiunile autorităților publice. Autoritățile statelor membre UE trebuie să fie și în continuare ferm hotărâte să consolideze procesul de integrare. Aceasta presupune mai ales o voință fermă din partea autorităților naționale și europene de a crea un cadru juridic și de reglementare care să promoveze integrarea pieței interne și stabilitatea financiară.

2.1.6 O dată cu trecerea timpului, importanța piețelor bursiere europene ca sursă de finanțare pentru întreprinderi a crescut uneori în mod spectaculos. Astfel, o piață bursieră bine dezvoltată va mări ansamblul investițiilor și va reduce costurile. Piața bursieră poate aduce o contribuție importantă la punerea la dispoziție a resurselor externe suplimentare. Sectorul financiar este important și din acest motiv, întrucât asigură alocarea de fonduri, ceea ce permite dezvoltarea în continuare a celorlalte ramuri economice.

2.1.7 Reglementările naționale foarte diferite ale piețelor financiare reprezintă un obstacol. Numai fuziunile între burse, ca elemente strategice ale reglementării financiare, nu sunt suficiente și nu pot asigura armonizarea necesară a reglementărilor din acest sector.

2.1.8 În cazul piețelor de valori mobiliare și al pieței de acțiuni și obligațiuni, este extrem de importantă integrarea în continuare a infrastructurii pentru decontare și compensare de valori mobiliare. Numărul sistemelor de decontare și compensare insuficient conectate între ele este în continuare mare.

2.1.9 Într-un moment în care uniunea monetară favorizează într-adevăr o abordare paneuropeană a gestionării valorilor mobiliare, bursele de valori ale Europei continentale se află în situația paradoxală în care, deși tranzacțiile se desfășoară electronic, costurile acestora rămân ridicate. Această contradicție se explică în primul rând prin costurile încă mult prea mari ale tranzacțiilor transfrontaliere.

2.2 Considerații generale — piețele bursiere europene

2.2.1 Bursele de valori (piețele valorilor mobiliare) permit reunirea cererii și a ofertei prin intermediul instrumentelor financiare (rolul de piață al bursei). Pentru investitori, bursele de valori reprezintă piețe pentru cumpărarea sau vânzarea de instrumente financiare. Pentru întreprinderi, bursele reprezintă o premisă importantă pentru acumularea de capital propriu sau pentru împrumutul de capital. Astfel, pe lângă acordarea de credite de către bănci, bursele reprezintă elementul central pentru finanțarea întreprinderilor prin emiterea de instrumente financiare. Fără o piață bursieră funcțională, plasarea de instrumente financiare noi ar fi posibilă doar într-o măsură foarte redusă. Formarea unei piețe bursiere europene autentice poate oferi întreprinderilor posibilități noi de finanțare a afacerilor prin emiterea de titluri de valoare. Acest lucru este valabil mai ales pentru întreprinderile din țări în care, până acum, tranzacțiile bursiere au dispus de un volum redus de lichidități, astfel că nu s-au putut realiza decât emiteri cu anumite restricții. De asemenea, o piață bursieră europeană ar putea încuraja investitorii să nu se mai concentreze exclusiv pe piețele naționale (lucru care încă se constată) și să profite de creșterea întregului spațiu economic european.

2.2.2 Cu toate acestea, se constată că întreprinderile își finanțează doar o parte redusă a investițiilor (investiții în capitalul brut) cu ajutorul piețelor bursiere. De asemenea, emisiunile de acțiuni pentru investiții în capitalul net sunt negative în SUA și inexistente în zona euro. Aceasta nu se explică prin variația numărului de întreprinderi cotate la bursă, întrucât acest număr variază foarte puțin, ci se poate explica prin faptul că întreprinderile recurg la răscumpărarea propriilor acțiuni, în scopul măririi valorii acțiunilor, acesta fiind cel mai important indicator de pe piețele financiare.

2.2.3 Pentru ca bursele să-și poată îndeplini obiectivele de natură publică, sunt necesare două elemente: trebuie să aibă loc o tranzacție (negociere) și instrumentele financiare trebuie să fie schimbate în contravaloarea lor monetară (decontare și compensare) (8). Chiar dacă aceste elemente permit activitatea bursieră, negocierea și decontarea rămân procese separate care, de fapt, au loc pe platforme tehnice diferite. Procesul de negociere este organizat chiar de bursele de valori, iar decontarea are loc prin contrapărțile centrale (central counterparts — „CCP”) și prin depozitarii centrali de valori mobiliare (Central Securities Depositories — „CSD”). Aceștia din urmă funcționează ca depozitari centrali ai titlurilor de valoare și efectuează transferuri de proprietate prin înscriere în cont (9).

2.2.4 În fiecare stat membru, există cel puțin o bursă de valori (10). La aceasta se adaugă sistemele multilaterale de tranzacționare (MTF), care permit burselor să reunească ordinele de cumpărare și vânzare prin intermediul instrumentelor financiare, și internalizatorii, care încheie contracte direct cu clienții. Decontarea are loc, în cea mai mare parte, prin intermediul depozitarilor centrali naționali, care, pentru anumite servicii, au în țările lor poziție de monopol.

2.2.5 Numărul mare de sisteme de tranzacționare în sine nu trebuie considerat un dezavantaj al pieței europene de capital. Dimpotrivă, o concurență reală între sistemele de tranzacționare ar trebui, după regulile economiei de piață, să ducă la costuri de tranzacționare mai mici pentru investitori. De aceea, este firesc ca Directiva privind piețele instrumentelor financiare (11) să urmărească și stimularea concurenței între sistemele de tranzacționare (12).

2.2.6 Pentru a fi însă eficientă, concurența dintre sistemele de tranzacționare presupune că bursele europene se pot afla într-o concurență reală. Un obstacol în calea concurenței era reprezentat până în prezent de cerința de concentrare existentă în multe state membre, conform căreia toate ordinele trebuiau să fie trimise pe piețe reglementate — de regulă, bursele locale. Directiva privind instrumentele piețelor financiare a eliminat posibilitatea unei astfel de reglementări naționale. Având în vedere contextul istoric al burselor, de instituții naționale, un obstacol care continuă să existe în calea concurenței poate fi reprezentat, înainte de toate, de faptul că fiecare bursă poate face oferte de instrumente financiare negociabile doar pe plan național și în mod limitat. Dacă nu ar fi absolut deloc posibil, de exemplu pentru o bursă germană, să introducă pe piață instrumente financiare franceze, atunci nu poate exista concurență în această privință.

2.2.7 O privire asupra instrumentelor financiare tranzacționate la marile burse europene arată că, în ciuda potențialelor bariere juridice, nu există de fapt obstacole reale în calea concurenței între sistemele de tranzacționare. Astfel, pe bursele germane, de exemplu, se tranzacționează peste 13 000 de instrumente financiare străine (13). Chiar dacă în cazul altor burse nu se pot constata cifre comparabile, acesta este un exemplu clar că sunt întrunite deja condițiile necesare pentru o concurență reală între sistemele de tranzacționare. Prin punerea în aplicare a Planului de acțiune pentru serviciile financiare (PASF), eventualele obstacole juridice naționale își pierd din importanță. Astfel, Directiva privind prospectele permite comercializarea instrumentelor financiare în toată Europa printr-un singur prospect. Directiva privind piețele instrumentelor financiare armonizează nu doar cerințele privind protecția investitorilor, ci și normele de funcționarea și de tranzacționare la bursă și pe piețele extrabursiere. În sfârșit, Directiva privind transparența uniformizează informațiile privind piețele de capital. În viitor, instituțiilor europene le va reveni sarcina de a evalua efectele concrete ale noului cadru juridic și de a corecta efectele negative. Obiectivele PASF, în special organizarea transfrontalieră a piețelor financiare, vor servi drept referință în această privință.

2.2.8 În afară de aceasta, se pune întrebarea dacă o concurență între burse nu prezintă riscuri pentru calitatea mecanismelor de stabilire a prețurilor (și, astfel, pentru funcția publică a burselor) sau dacă promovarea strictă a consolidării sistemelor de tranzacționare are poate să le elimine. La o primă analiză, acest lucru pare evident, dată fiind distribuirea lichidităților între mai multe sisteme de tranzacționare. În nici un caz nu se poate deduce că numărul mare de sisteme de tranzacționare din Europa ar duce la scăderea calității mecanismelor de stabilire a prețurilor. Mecanismele de negociere, la fel ca cele de arbitraj, au rol de compensare. În afară de aceasta, de la 1 noiembrie 2007, există cerințe riguroase și armonizate de transparență pentru sistemele de tranzacționare, înainte și după negociere (articolul 27 și următoarele din Directiva privind piețele instrumentelor financiare). Acestea au rolul de a permite compararea prețurilor între diferitele sisteme de tranzacționare și de a împiedica astfel fragmentarea descrisă anterior. În măsura în care se poate face o evaluare, la puțin timp de la aplicarea directivei în statele membre, aceste cerințe par să dea rezultate. Fluxurile de date referitoare la tranzacțiile extrabursiere sunt publicate prin proiecte precum proiectul Boat (un consorțiu format din nouă bănci de investiții) și consolidate de către marii prestatori de servicii de informații financiare, care lucrează cu date ce provin de la burse sau de la sisteme multilaterale de negociere. În acest mod, se asigură o influențare reciprocă a prețurilor practicate în diferitele sisteme de tranzacționare. De aceea, nu sunt necesare consolidări la nivelul proprietarilor de societăți bursiere pentru mărirea lichidităților.

2.2.9 Deciziile de a autoriza sau de a interzice fuziunile sau achizițiile sunt, după cum a subliniat și comisarul McCreevy, decizii pur economice ale societăților bursiere și trebuie să aibă loc respectând cu strictețe regulile pieței. Din punct de vedere politic, este important de determinat dacă există obstacole juridice în calea fuziunilor și achizițiilor și, în cazul în care există, dacă acestea pot fi înlăturate.

2.2.10 În calea fuziunilor și achizițiilor de operatori de sisteme de tranzacționare, nu există obstacole juridice diferite de obstacolele din calea fuziunilor și achizițiilor altor tipuri de societăți. Exemplele actuale, precum proiectul de achiziție a bursei italiene de către London Stock Exchange, ca și fuziunea dintre New York Stock Exchange și Euronext demonstrează acest lucru, chiar și în afara spațiului juridic european.

2.2.11 Constituirea, la nivel european, a unei platforme de tranzacționare comune poate însă crea probleme juridice specifice. Obstacolele pot consta în diferențele privind cerințele de cotare și practicile de tranzacționare, prevederile fiscale și standardele contabile (14). Nu dispunem încă — îndeosebi după adoptarea Directivei privind piețele instrumentelor financiare și a Directivei privind prospectele — de o analiză detaliată asupra importanței acestor obstacole. Există însă îndoieli că aceste obstacole ar fi atât de mari, încât să nu poată fi depășite în practică. Acest lucru este demonstrat, de exemplu, de integrarea reușită a sistemelor de tranzacționare a burselor din Amsterdam, Bruxelles, Paris și Lisabona, reunite în cadrul Euronext, și de fuziunea dintre bursele baltice și nordice, din care a rezultat OMX Nordic. În afară de aceasta, este clar, chiar și la puțin timp de la adoptarea Directivei privind piețele instrumentelor financiare, că în viitor bursele se vor afla într-o concurență din ce în ce mai mare cu sistemele multilaterale de tranzacționare, care ar putea să-și exercite activitatea pe baza unui permis european în toate statele membre. Exemple în acest sens sunt oferite de inițiativa „Turquoise”, în curs de desfășurare, lansată de șapte bănci de investiții și de platforma Chi-X a Chi-X Europe Limited, lansată la Londra în martie 2007. Integrarea mai puternică a piețelor bursiere europene pare astfel nu doar posibilă, ci ar putea deja avea loc în viitorul apropiat (15).

2.2.12 Promovarea integrării piețelor bursiere nu trebuie în nici un caz interpretată, în mod eronat, ca un apel la concentrarea sistemelor de tranzacționare sau de decontare și compensare pe o platformă paneuropeană. Nu trebuie omis faptul că atât noile platforme de tranzacționare extrabursiere, cât și bursele existente sunt întreprinderi orientate spre profit și că o eventuală monopolizare ar duce la condiții mai defavorabile pentru emitenți și investitori (16).

2.2.13 Comitetul recomandă instituțiilor europene să examineze alternativele existente la promovarea integrării prin concurență, în cazul în care o eventuală concentrare a burselor ar îngreuna în mod decisiv accesul întreprinderilor mici și mijlocii active la nivel regional. Nu trebuie pierdut din vedere că, pentru întreprinderile mici și mijlocii, accesul la o bursă regională este deseori mai ușor de realizat decât la marile burse europene, pentru că, datorită legăturilor strânse pe plan local, investitorii regional pot fi contactați mai ușor printr-o bursă regională. Efectele reale trebuie evaluate cu atenție și trebuie avut în vedere ca accesul la burse pentru întreprinderile mici și mijlocii să nu fie îngreunat. Dacă accesul va fi îngreunat, s-ar putea crea una sau mai multe burse publice care să acționeze special în interesul întreprinderilor mici și mijlocii.

3. Observații specifice — decontarea și compensarea în cadrul piețelor bursiere

3.1 Obstacolul major care stă în calea unui sistem bursier european mai eficient nu trebuie considerat a fi orientarea regională tradițională a burselor de valori, ci mai curând sistemele diferite de decontare și compensare din Europa. Aceste sisteme sunt în mare măsură fragmentate pe plan național, ceea ce complică și mai mult tranzacțiile bursiere transfrontaliere, ducând în același timp și la mărirea costurilor. (Deseori, sistemele de decontare și compensare oferă soluții eficiente și ieftine pentru tranzacțiile bursiere naționale, soluții care nu trebuie să fie afectate de eforturile întreprinse în direcția consolidării). Pentru eliminarea acestei fragmentări, există deja o serie de inițiative importante, prin care se urmărește organizarea mai eficientă a structurilor de decontare și compensare europene.

3.2 Rapoartele Giovannini (17) au identificat și analizat obstacolele care stau în calea tranzacțiilor bursiere eficiente. Conform acestora, diferențele naționale se referă îndeosebi la standardele tehnice și practicile de piață, precum și la dispozițiile fiscale și juridice (18). Referitor la primele dintre acestea, operatorii de infrastructură și participanții de pe piață (în primul rând băncile) caută soluții, în coordonare cu Comisia Europeană în cadrul Grupului de experți pentru monitorizare și consultanță privind decontarea și compensarea (CESAME) (19). Anumite măsuri de armonizare, cum ar fi zilele de sărbători legale în care sistemele de decontare și compensare sunt închise, s-au pus deja în mare măsură în aplicare, iar alte măsuri, cum ar fi decontarea și compensarea acțiunilor întreprinderilor, sunt în curs de elaborare.

3.3 În afară de aceasta, standardele tehnice și practicile de piață vor fi în mare măsură armonizate dacă inițiativa actuală pentru crearea unei platforme europene pentru decontare și compensare va avea succes. În iulie 2006, Banca Centrală Europeană (BCE) și băncile naționale europene din zona euro au formulat o propunere pentru crearea unei platforme europene unice pentru decontarea și compensarea titlurilor de valoare (20). Aceasta a primit numele „Target2/Securities”, întrucât din punct de vedere tehnic este deja atașată la platforma de plată „Target”. În plus, în ianuarie 2007, Banca Centrală Europeană a publicat primele studii despre efectele economice, juridice și tehnice ale proiectului de platformă (21). În prezent, se elaborează cerințele tehnice ale unui astfel de sistem, împreună cu utilizatorii acestuia (22).

3.4 În viitor, Banca Centrală Europeană ar dori ca pe platforma „Target2/Securities” să se desfășoare toate tranzacțiile care vor fi decontate și compensate în moneda băncii centrale. Platforma „Target2/Securities” ar trebui, în principiu, să fie pusă la dispoziție în mod unitar în întreaga Europă, simplificându-se astfel în mod considerabil decontările și compensările transfrontaliere de titluri de valoare.

3.5 Dacă se va bucura de succes, proiectul „Target2/Securities” ar putea elimina, în Europa, obstacolele decisive din calea operațiunilor transfrontaliere de decontare și compensare a titlurilor de valoare efectuate în moneda băncii centrale. Astfel, presupunând că și alte condiții vor fi îndeplinite, se va obține o reducere substanțială a costurilor tranzacțiilor de titluri de valoare.

3.6 În afară de aceasta, conform codului de conduită, depozitarii centrali de valori mobiliare din Europa, contrapățile centrale (CCP) și bursele și-au asumat angajamentul, față de Comisia Europeană, de a adopta o serie de măsuri (23), menite să sporească eficiența și interoperabilitatea dintre operatorii de infrastructură. Ca urmare, costurile pentru tranzacțiile europene transfrontaliere ar trebui să scadă. Încă de la începutul anului 2007, s-au pus în aplicare primele măsuri adoptate în urma acestui angajament. Astfel, s-a mărit transparența în stabilirea prețurilor prin publicarea și armonizarea tarifelor, aceasta contribuind la simplificarea comparării prețurilor de către utilizatori. În plus, operatorii de infrastructură și-au asumat angajamentul de a îmbunătăți accesul la propriul sistem și interoperabilitatea dintre sisteme. Orientările publicate la sfârșitul lunii iunie 2007 pun în aplicare acest angajament, astfel încât conectarea efectivă a sistemelor devine posibilă. Considerând evaluarea foarte pozitivă a elaborării și punerii în aplicare a Codului de conduită — așa cum a reieșit și din discursul comisarului McCreevy, ținut la 10 iulie 2007 în fața Parlamentului European —, se pare că s-au făcut primii pași către diminuarea tarifelor tranzacțiilor europene de titluri de valoare.

3.7 În prezent, nu sunt necesare, din punct de vedere politic, alte acțiuni de promovare a consolidării piețelor bursiere în afară de inițiativele descrise. Ar trebui așteptată mai întâi finalizarea diferitelor acțiuni întreprinse pentru facilitarea consolidării sectorului bursier european — mai ales în domeniul decontării și compensării tranzacțiilor cu instrumente financiare — și apoi analizate rezultatele acestor acțiuni. În cazul în care acestea ar eșua sau nu ar duce la o piață bursieră europeană mai eficientă, ar trebui analizat dacă alte măsuri de reglementare, suplimentare, ar putea aduce îmbunătățiri în această privință.

Bruxelles, 13 februarie 2008 Președintele Comitetului Economic și Social European Dimitris DIMITRIADIS

(1) http://ec.europa.eu/internal_market/finances/policy/index_en.htm

(2) Directiva 2004/39/CE a Parlamentului European și a Consiliului din 21 aprilie 2004 privind piețele instrumentelor financiare, de modificare a Directivelor 85/611/CEE și 93/6/CEE ale Consiliului și a Directivei 2000/12/CE a Parlamentului European și a Consiliului și de abrogare a Directivei 93/22/CEE a Consiliului; JO L 145, 30.4.2004, pp. 1-44.

(3) Directiva 2003/71/CE a Parlamentului European și a Consiliului din 4 noiembrie 2003 privind prospectul care trebuie publicat în cazul unei oferte publice de valori mobiliare sau pentru admiterea valorilor mobiliare la tranzacționare și de modificare a Directivei 2001/34/CE, JO L 345, 31.12.2003, pp. 64-89.

(4) Directiva 2004/109/CE a Parlamentului European și a Consiliului din 15 decembrie 2004 privind armonizarea obligațiilor de transparență în ceea ce privește informația referitoare la emitenți.

(5) COM(2005) 474 final, „Punerea în aplicare a programului comunitar de la Lisabona: un cadru politic pentru consolidarea industriei prelucrătoare în UE — către un concept mai integrat al politicii industriale”.

(6) COM(2007) 374, „Evaluare intermediară a politicii industriale”.

(7) ECO/202 „Consecințele economice și sociale ale evoluției piețelor financiare” — CESE 1262/2007 — JO 2008/C 10/23 și INT/332 — „Revizuirea Pieței Unice” — CESE 89/2007 — JO 2007/C 93/06.

(8) Concept descris frecvent prin sintagma „clearing and settlement”.

(9) Aceștia îndeplinesc alte sarcini, care rezultă din depozitarea titlurilor de valoare, și anume operațiuni strategice de capital („corporate actions”).

(10) Comisia a prezentat o listă completă a burselor în cadrul prezentării piețelor autorizate. (JO C 38, 22.2.2007).

(11) Directiva 39/2004/CE (JO L 145, 30.4.2004, p. 1).

(12) A se vedea punctul 34 din expunerea de motive și dispozițiile privind transparența pieței, prezentate la articolul 26 și următoarele din directivă.

(13) Sursa: Bursa germană, informații asupra operațiunilor, volumul de afaceri total al acțiunilor străine în martie 2007 www.deutsche-boerse.com/dbag/dispatch/de/notescontent/gdb_navigation/listing/50_Reports_and_Statistics/60_Order_Book_Statistics/INTEGRATE/statistic?notesDoc=/maincontent/Monatsstatistik+auslaendischer+Aktien&expand=1

(14) McAndrew/Stefanadis, Current Issues in Economics and Finance (Federal Reserve Bank of New York), iunie 2002, 1, 3 și următoarele.

(15) A se vedea și raportul lunar al BCE din noiembrie 2007, pp. 67, 77 și următoarele.

(16) A se vedea și raportul lunar al BCE din noiembrie 2007, pp. 67, 74 și următoarele.

(17) A se vedea http://ec.europa.eu/economy_finance/publications/giovannini/clearing1101_en.pdf

(18) Normele naționale privind transferul de proprietate, înregistrarea titlurilor de valoare (dreptul de depozit), precum și dreptul de insolvabilitate sunt importante pentru decontare și compensare.

(19) A se vedea http://ec.europa.eu/internal_market/financial-markets/clearing/cesame_en.htm

(20) A se vedea http://www.ecb.int/paym/market/secmar/integr/html/index.en.html

(21) A se vedea http://www.ecb.int/paym/market/secmar/integr/html/index.en.html

(22) Informații complete cu privire la acest subiect sunt disponibile pe site-ul internet al Băncii Centrale Europene (www.ecb.int).

(23) A se vedea http://ec.europa.eu/internal_market/financial-markets/clearing/communication_en.htm#code