PT    PT PT 
 
PT 1   PT  COMISSÃO EUROPEIA 
Bruxelas, 15.9.2010 
SEC(2010) 1059 
  
DOCUMENTO DE TRABALHO DO S SERVIÇOS DA COMISSÃO 
RESUMO DA AVALIAÇÃO DE IMPACTO 
  
Documento que acompanha a 
  
Proposta de 
 
REGULAMENTO DO PARLAMENTO EUROPEU E DO CONSELHO 
relativo aos derivados OTC, às contrapartes  centrais e aos repositórios de transacções 
   
{COM(2010) 484 final} 
{SEC(2010) 1058}  
 
  
 
PT 2   PT Os instrumentos derivados constituem um elem ento importante da finança moderna. Trata-se, 
essencialmente, de contratos financeiros que facilitam a negociação e redistribuição do risco. 
Devem o nome ao facto de o seu valor ser deriva do de um activo subjacente, como o preço de 
um instrumento financeiro (p. ex.: acções de uma sociedade cotada) ou de um produto (p. ex.: 
o petróleo). Na medida em que permitem um a redistribuição dos riscos, podem ser usados 
como seguro (cobertura) contra um determina do risco ou, inversamente, para assumir um 
determinado risco (investimento ou especulação).  Os derivados podem ainda ser usados para 
arbitragem entre diferentes mercados. 
Os derivados podem ir de instrumentos (p. e x.: futuros) com parâmetros inteiramente 
normalizados, como por exemplo um determinado valor nocional na maturidade, a instrumentos (como os swaps ) inteiramente adaptados às necessidades específicas de um 
determinado utilizador. O tipo de derivado util izado determina normalmente a forma como irá 
ser negociado: os derivados totalmente normalizados são tipica mente negociados em 
plataformas organizadas, ou seja, Bolsas de instrumentos derivados, enquanto que os 
derivados especializados («feitos à medida») são negociados de form a bilateral, isto é, fora de 
Bolsa, ou, na designação mais comum, no mer cado de balcão (na sigla inglesa, OTC). 
A crise financeira colocou o mercado de deriva dos OTC na mira das autoridades reguladoras. 
O quase colapso do Bear Sterns, em Março de 2008, a cessação de pagamentos pelo Lehman 
Brothers, em 15 de Setembro de 2008, e o salv amento da AIG, no dia seguinte, vieram 
evidenciar as lacunas no funcionamento dest e mercado. Nesse contexto, os reguladores 
dedicaram particular atenção ao papel desempenhado pelos swaps  de risco de incumprimento 
(na sigla inglesa, CDS) durante a crise. 
Desde Outubro de 2008, a Comissão tem vindo a trabalhar activamente para colmatar as 
lacunas evidenciadas pela crise. A curto pr azo, a Comissão centrou a sua atenção no mercado 
de CDS e obteve dos principais intervenientes nesse mercado um compromisso no sentido de 
começarem a compensar as transacções com CD S referenciados à Europa através de uma 
contraparte central (na sigla inglesa, CCP). A médio prazo, está a conduzir uma análise 
aprofundada dos mercados de derivados que já  resultou na publicação de duas comunicações, 
em Julho e Outubro de 2009. 
A primeira dessas comunicações analisava o papel desempenhado pelos derivados na crise 
financeira, os benefícios e risc os associados aos mercados de derivados e a forma como se 
poderiam reduzir os riscos identificados. A segunda definia as medidas de futura acção 
política que a Comissão tem a intenção de propor para aumentar a transparência nos mercados 
de derivados, reduzir os risc os de crédito de contraparte e os riscos operacionais da 
negociação e aumentar a integrid ade e o controlo dos mercados. 
O presente relatório de avaliação de impact o acompanha parte das propostas anunciadas pela 
Comissão, nomeadamente as que contemplam o aumento da transparên cia e as que visam 
reduzir os riscos de crédito de contraparte e os  riscos operacionais através de infra-estruturas 
de mercado pós-negociação. 
Transparência 
O mercado de derivados OTC é pouco transpar ente por natureza, já que são contratos 
negociados de forma privada relativamente aos qua is, normalmente, só as partes contratantes 
dispõem de informações. 
 
PT 3   PT A crise financeira pôs a nu uma falta de in formação sobre as posições e exposições de 
determinadas sociedades aos derivados OTC. Po r um lado, essa ausência de informação faz 
com que os reguladores não consigam detectar a tempo a eventual acumulação de riscos, tanto 
em determinadas instituições como no sistema no seu todo, não lhes permitindo uma avaliação precisa das consequências do eventu al incumprimento por um participante no 
mercado nem, consequentemente, uma resposta apropriada quando essas situações ocorrem (o 
caso do Lehman Brothers foi disso exemplo cabal ). Por outro lado, alimenta a suspeita e a 
incerteza entre os participantes no mer cado, durante as situações de crise. 
Risco de crédito de contraparte 
Os contratos de derivados vinculam as contrapa rtes durante a vigência de um contrato de 
derivados OTC. Ao longo do período de um cont rato, as contrapartes acumulam créditos 
recíprocos, à medida que os direitos e obrig ações decorrentes do contrato vão evoluindo em 
função do activo subjacente. Isto cria um risco de crédito de contrapart e, ou seja, o risco de 
que uma contraparte possa não cumprir as suas obrigações nos termos do contrato no 
momento previsto. A compensação é a função que permite a gestão desses riscos ao longo do 
tempo, podendo ser efectuada centralmente, atra vés de uma CCP, ou bilateralmente. Embora 
ambos os tipos de compensação sejam usados no mercado de derivados OTC, a compensação 
bilateral é a mais usada. 
A crise veio evidenciar que o nível do risco de crédito de contraparte associado aos derivados 
OTC ultrapassava em muito aquilo que ta nto os participantes no mercado quanto os 
reguladores poderiam pensar. Por outras palavras, as garantias usadas para mitigar o risco de 
crédito de contraparte eram insuficientes. A pr incipal razão para essa situação é a inadequada 
constituição de garantias na parte do mercado que funciona numa base bilateral, quer pelo 
facto de alguns participantes no mercado não serem obrigados a fornecer garantias para os 
seus negócios com derivados OTC quer por questões  relacionadas com os processos de gestão 
do risco aplicados pelos participan tes que fornecem essas garantias. 
Risco Operacional 
Uma transacção com derivados OTC atravessa di versas fases, desde o momento em que duas 
partes chegam a acordo até ao momento em que a transacção é confirmada. Além disso, durante o período de vigência de um contrato de derivados OTC, é n ecessário ir gerindo uma 
série de acontecimentos (p. ex.:  gestão de garantias, liquidação  de pagamentos em dinheiro) 
decorrentes dos direitos e obrig ações previstos no contrato. 
Uma vez que o mercado de derivados OTC permite  uma grande flexibilidade na definição dos 
termos económicos e legais dos contratos de derivados, existe uma grande diversidade de contratos altamente complexos e «feitos à me dida». Esses contratos continuam a implicar 
intervenções manuais significativas em divers as fases do processo, o que aumenta o risco 
operacional e pode ocasionar risc os legais, limitar a transparência ou mesmo conduzir a um 
aumento do risco de crédito de contraparte. 
Objectivos 
O objectivo da presente avaliação de impacto é investigar a possibilidade de encontrar 
soluções a nível comunitário para os problemas  acima referidos. O objectivo geral é reduzir o 
risco sistémico, aumentando a segurança e eficiênc ia dos mercados de derivados OTC. Como 
já foi referido, a realização desse  objectivo geral exige que seja m atingidos três objectivos 
 
PT 4   PT políticos específicos, ou seja: i) aumentar a tr ansparência; ii) reduzir o risco de crédito de 
contraparte; e iii) reduzir o risco operacional associado aos derivados OTC. Tratando-se de 
objectivos bastante amplos, é necessári o definir objectivos mais operacionais: 
1. Obter informação completa e abrangente  sobre as posições em derivados OTC; 
2. Aumentar o uso da compensação através de uma CCP; 3. Melhorar as práticas de compensação bilateral; 4. Aumentar a normalização dos c ontratos de derivados OTC. 
Opção(ões)/instrumento(s) preferido(s) de acção política 
A avaliação analisa seguidamente os impactos de cada opção de acção política associada aos 
referidos objectivos operacionais e compara e ssas opções com um cenário de base a fim de 
determinar o caminho a seguir. Feita a análise, a avaliação de impacto concluiu que a opção 
mais proveitosa seria a adopção de medidas para: 
1. Exigir que os participantes no mercado comuniquem todas as informações sobre as 
suas carteiras de derivados OTC a um re positório de transacções ou, se tal não for 
possível, directamente aos reguladores; Exig ir a publicação de informação agregada 
sobre as posições detidas; 
2. Exigir a compensação através de uma CCP para os derivados OTC que cumpram 
determinados critérios de elegibilidade pré-definidos; 
3. Definir metas específicas para a compensação bilateral das transacções de derivados 
OTC; e  
4. Definir metas específicas para a normalização das leis e processos. 
Tendo em conta as opções preferidas e a n ecessidade de garantir que o enquadramento 
legislativo seja aplicado em toda a UE ex actamente com o mesmo âmbito, sem «dourar a 
pílula» e sem deixar poderes residuais aos legi sladores nacionais, foi considerado que um 
regulamento será o instrumento político ma is indicado para al cançar os objectivos 
pretendidos. 
Infra-estruturas de mercado pós-negociação 
A decisão de exigir a utilização de uma CCP e de repositórios de transacções aumentará a 
importância sistémica das primeiras e dará um  papel sistémico aos segundos (se não o tinham 
já). Será obrigatório garantir a segurança e so lidez desta infra-estrutura, a fim de evitar que a 
sua utilização, para além de não o reduzir, aumente o risco sistémico. Para atingir esse 
objectivo, a avaliação reconhece que as questões  pendentes identificadas no que respeita ao 
funcionamento das CCP e dos repositórios de  transacções terão de ser resolvidas. 
Contrapartes centrais 
Uma CCP é uma entidade que se interpõe entre as contrapartes em contratos negociados num 
ou mais mercados financeiros, agindo como comprador perante todos os vendedores e como 
vendedor perante todos os compradores. Em vi rtude do seu papel central no mercado, as CCP 
 
PT 5   PT não estão habitualmente expostas a riscos de mercado (que continuam a ser suportados pelas 
partes na transacção original). No entanto, na qu alidade de contrapartes em todas as posições, 
as CCP estão expostas a riscos de crédito se houver incumprimento por uma sua contraparte. 
Do mesmo modo, as contraparte das CCP estão e xpostas ao risco de crédito que representa a 
possibilidade de incumprimento pelas CCP. As  CCP reduzem o seu risco de crédito de 
contraparte através de diversos mecanismos de reforço, que incluem normalmente restrições de acesso, instrumentos de gestão  do risco (como a exigência de garantias) e mutualização das 
perdas, no conjunto designados por  «cascata de risco» das CCP. 
Em virtude do seu papel na redução dos ri scos, as CCP são uma componente crítica do 
mercado que servem. Consequentemente, qu alquer incumprimento por uma CCP terá 
potenciais efeitos sistémicos. Da da a sua importância sistémi ca, as CCP são estritamente 
regulamentadas. Na UE, as CCP são reguladas a nível nacional. Na medida em que as regras 
em matéria de regulamentação das CCP va riam consoante os Estados-Membros, a 
desigualdade de condições de concorrência daí decorrente poderá aumentar o custo da 
prestação transfronteira s de serviços na qualidade das CC P e tornar esses serviços menos 
seguros do que seria desejável, constituindo um obstáculo à integração do mercado financeiro 
europeu. 
Assim sendo, a Comissão examinou em 2006 a possibi lidade de legislar a nível da UE no que 
respeita às CCP, mas optou antes por uma co mbinação de auto-regulação sectorial (tendo 
convidado o sector a chegar a acordo sobre um código de c onduta) e cooperação entre os 
Estados-Membros (apelando à concretização  das recomendações do SEBC-CARMEVM 
relativas às CCP), com vista a garantir uma maior eficácia e segurança da prestação de 
serviços das CCP na UE. 
Desde então, verificou-se que a abordagem esco lhida pela Comissão não era suficiente para 
eliminar os problemas relacionados com as CCP, devido a deficiências da própria abordagem 
e, por outro lado, ao surgimento de novos problem as. As deficiências estão sobretudo ligadas 
à conclusão de que a forma da recomendação nã o permite obter os mesmos resultados em 
termos de harmonização da regulamentação que a legislação a nível da UE. Os novos problemas incluem obstáculos ao estabelecimento de ligações, o surgimento do perigo de que 
as CCP entrem em concorrência pelos riscos e a questão da portabilidade das garantias num 
ambiente caracterizado por ССР . 
Atendendo aos problemas atrás mencionados, a avaliação analisa possíveis formas de 
aumentar a segurança e eficiência da infra-es trutura pós-negociação na UE e a protecção dos 
investidores. Para tal, foram de finidos quatro objectivos específi cos, a saber: i) aumentar a 
segurança das CCP; ii) garantir a igualdade de condições na pr estação de serviços das CCP; 
iii) facilitar o estabeleci mento de ligações entre as CCP; e iv) prever salvaguardas adicionais 
para os participantes no mercado que só indire ctamente têm acesso às CCP. Estes objectivos 
específicos exigem o cumprimento dos  seguintes objectivos operacionais: 
1. Eliminar os obstáculos à prestação de  serviços das CCP além-fronteiras; 
2. Eliminar os obstáculos ao estabe lecimento de ligações entre as CCP; 
3. Prevenir a concorrência pe los riscos entre as CCP; e  
4. Facilitar a portabilidade das posições dos clientes e das margens associadas. 
 
PT 6   PT A avaliação analisa seguidamente os impactos de cada opção de acção política associada aos 
objectivos operacionais referidos e compara e ssas opções com um cenário de base a fim de 
determinar o caminho a seguir. Feita a análise, a avaliação de impacto concluiu que a opção 
mais proveitosa seria a adopção de medidas para: 
1. Introduzir um passaporte para os serviç os das CCP, com base na autorização e 
supervisão das CCP a nível nacional e com um papel reforçado para o colégio de 
supervisores. 
2. Definir requisitos e procedimentos com uns para instituir o direito das CCP a 
tornarem-se interoperáveis, na condição de que os riscos sejam contemplados e de que as autoridades competentes aprovem a ligação: 
3. Introduzir normas de risco comuns e estritas para as CCP; e  4. Exigir que as CCP ofereçam aos participan tes por via indirecta a possibilidade de as 
suas margens serem colocadas em contas segregadas (globais ou nominais), mas deixando-lhes a escolh a de utilizar ou não essa possibilidade. 
Também neste caso, o regulamento é consider ado o instrumento mais indicado para a 
realização dos objectivos pretendidos. 
Repositórios de transacções 
Um repositório de transacções é um registo centralizado que mantém uma base de dados 
electrónica aberta com os dados (contratos) das transacções de  derivados OTC. Para além 
dessa actividade principal, um repositório de transacções pode também prestar outros 
serviços, como a gestão da celebração de co ntratos ou o tratamento de transacções. Os 
repositórios são uma novidade recente na família das infra-estruturas de mercado (o primeiro 
foi lançado no final de 2006), pelo que, até mu ito recentemente, não eram regulamentados. O 
principal benefício dos repositórios de transa cções em termos de políticas públicas é o 
aumento da transparência decorrente da sua funç ão de conservação de dados e da integridade 
da informação que detêm. 
O principal problema que se colocou durante a crise foi o tempo de que os reguladores 
precisaram para conseguirem aceder à informação armazenada no repositório de transacções relativo ao mercado de derivados de crédito (que era o único repositório de transacções 
existente na altura). Com o papel sistémico que os repositórios de transacções irão adquirir 
por via da obrigação de comunicação de dados , a questão do acesso à informação por parte 
dos reguladores assumirá ainda maior importância. Além disso, muitos outros aspectos do funcionamento dos repositórios centrais terão de ser analisados, também devido à obrigação 
de comunicação de dados. 
A avaliação de impacto analisou formas de ga rantir repositórios de transacções seguros, 
viáveis e eficientes, que prestem o necessário apoio à comunicação de dados e assegurem que 
as autoridades competentes disponham das inform ações necessárias para o exercício das suas 
funções. Para atingir este objectivo geral, a aval iação de impacto define mais três objectivos 
específicos, a saber: i) garantir a segurança e a integridade dos dados armazenados nos repositórios de transacções; ii) ga rantir a igualdade de condições na prestação de serviços de 
repositório central; e iii) gara ntir que as autoridades compet entes tenham livre acesso à 
informação armazenada nos repositórios de tran sacções. A avaliação precisa depois um único 
 
PT 7   PT objectivo operacional, a saber o estabelecimento de regras comuns para o funcionamento dos 
repositórios de transacções. 
A avaliação analisa seguidamente os impactos de cada opção de acção política associada aos 
objectivos operacionais referidos e compara e ssas opções com um cenário de base a fim de 
determinar o caminho a seguir. Na sequência de ssa análise, a avaliação de impacto conclui 
que a opção mais proveitosa seria a adopção de le gislação para as activid ades dos repositórios 
de transacções, com o registo e fiscalização a se rem assegurados a nível da UE pela AEVMM. 
Também neste caso, o regulamento é consider ado o instrumento mais indicado para a 
realização dos objectivos pretendidos.