PT    PT PT 
 
PT    PT  COMISSÃO DAS COM UNIDADES EUROPEIAS 
Bruxelas, 12.11.2008 
SEC(2008) 2746 
  
DOCUMENTO DE TRABALHO DO S SERVIÇOS DA COMISSÃO 
 
que acompanha  a 
proposta de  
 
REGULAMENTO DO PARLAMENTO EUROPEU E DO CONSELHO 
 
relativa às agências de notação de crédito 
  
RESUMO DA AVALIAÇÃO DE IMPACTO  
{COM(2008) 704 final} 
{SEC(2008) 2745} 
 
PT 2   PT 1. I NTRODUÇÃO  
As agências de notação de cr édito (ANC) emitem pareceres sobr e a qualidade de crédito que 
contribuem para reduzir a assimetria entre as informações de que dispõem os emitentes de 
instrumentos de dívida e os investidores nesses instrumentos. As ANC têm um impacto 
significativo nos mercados financeiros e as su as notações são acompan hadas de perto pelos 
investidores, emitentes, mutuários e Estados. É essencial, portanto, que forneçam de forma 
coerente notações de crédito da maior qualidade, independência e objectividade. 
Desde Agosto de 2007, os mercados financeiro s mundiais têm vindo a atravessar uma grave 
crise de confiança, fenómeno que é complexo e envolve diversos actores. As ANC não podem 
ser apontadas como únicas culpadas da actual turbulência financeira, que é também devida a 
outros actores e a circunstâncias especiais. A crise teve origem nos  mercados do crédito 
hipotecário de alto risco ( subprime ) dos EUA e alargou-se posteriormente a outros sectores 
dos mercados financeiros. As ANC estiveram envolvidas na origem dos problemas surgidos 
nos mercados de crédito hipotecário de alto risco, na medida em que emitiram pareceres 
excessivamente favoráveis em relação a instrume ntos estruturados que tinham sido objecto de 
engenharia financeira com o objectivo de aument ar a confiança dos investidores. A presente 
avaliação de impacto examina qual será a resposta  política mais apropriada para os problemas 
identificados.  
A avaliação de impacto apresenta uma série de opções para enfrentar a situação a nível da UE. 
A Comissão propõe uma série de medidas relativa s aos conflitos de inte resse, à transparência 
das actividades das ANC e a aspectos específico s de qualidade do proce sso de notação. Essas 
medidas deverão ser sustentadas por um sistem a de registo e de supervisão das ANC que 
operam na UE, a criar no âmbito da legislação comunitária.  
2. Q UESTÕES PROCESSUAIS E CONSULTA PÚBLICA  
Com os escândalos financeiros que ocorreram no s EUA e na UE no início deste século como 
pano de fundo, e no seguimento da resolução re lativa às ANC adoptada pelo Parlamento 
Europeu em Fevereiro de 20041, a Comissão analisou cuidadosam ente a situação de modo a 
poder avaliar se seria ou não necessário adopt ar nova legislação para regulamentar as 
actividades das ANC. Em conformidade com o parecer que recebeu da parte do Comité das 
Autoridades de Regulamentação dos Merca dos Europeus de Valores Mobiliários 
(CARMEVM) em Março de 20052, a Comissão decidiu não apre sentar novas propostas em 
relação às ANC, por considerar que as actuais di rectivas relativas aos serviços financeiros, 
aplicáveis às ANC, dão resposta às principa is questões que suscitaram a preocupação do 
Parlamento Europeu.  
                                                 
1 Resolução do Parlamento Europeu sobre o papel e os métodos das agências de notação de risco 
(2003/2081(INI)). 
2 Parecer técnico fornecido pelo CARMEVM à Comissão Europeia sobr e eventuais medidas em relação 
às agências de notação de crédito, CESR/05/ 139b, Março de 2005. O CARMEVM é um grupo 
consultivo independente da Comissão Europeia, composto pelas autoridades nacionais de supervisão 
dos mercados de valores mobiliários da UE, instituído em Junho de 2001. 
 
PT 3   PT As ANC são abrangidas por dive rsas directivas relativas aos serviços financeiros, 
nomeadamente a Directiva Abuso de Mercado3 e a Directiva Requisitos de Fundos Próprios, 
estando igualmente sujeitas, numa base voluntár ia, aos elementos fundamentais do código de 
conduta das ANC elaborado pela  Organização Internacional das Comissões de Valores 
Mobiliários ( International Organisation of Securities Commissions  - IOSCO). A Comissão 
Europeia adoptou em 2006 uma comunicação sobre as agências de notação de crédito4, na 
qual concluía que essa abordagem exigiria um acompanhamento, por parte da Comissão, da 
evolução neste domínio. A Comissão solicito u também ao Comité das Autoridades de 
Regulamentação dos Mercados Europeus de Valo res Mobiliários que controlasse o respeito 
do código IOSCO, apresentando-lhe um relatório anual.  
A Comissão indicou que analisaria a possibilidade  de apresentar novas in iciativas legislativas 
se se tornasse evidente que o cumprimento das regras comunitárias ou do código IOSCO não é satisfatório ou se as circuns tâncias se alterassem – nomeadamente em caso de problemas 
graves decorrentes de falhas do mercado ou de alterações significativas na forma como as 
ANC são regulamentadas noutras partes do mundo. 
Tendo em conta os acontecimentos recentes verificados nos mercados financeiros, a 
Comissão solicitou ao CARMEVM e ao Grupo Europeu de Per itos de Valores Mobiliários 
(ESME)
5, no Outono de 2007, o seu parecer em relação  a diversos aspectos da actividade das 
ANC e do seu papel nos mercados financeiros,  em especial no âmbito do financiamento 
estruturado. A Comissão acompa nhou os trabalhos de ambos os grupos ao longo de todo o 
processo. Ambos os grupos procederam a consu ltas alargadas junto das partes interessadas, 
nomeadamente no que respeita ao papel do fina nciamento estruturado na turbulência causada 
pelo crédito hipotecário de a lto risco. O CARMEVM apresentou o seu relatório em 13 de 
Maio de 2008 e o ESME em 4 de Junho de 2008. 
Para além de acompanhar de perto os progre ssos realizados pelo CARMEVM e pelo ESME, a 
Comissão conduziu debates com as principa is ANC e com outras partes interessadas 
(associações sectoriais das seguradoras, dos me rcados de valores mobiliários e da banca, 
fornecedores de informações, etc.). Recebeu ainda contributos por escrito de diversas 
associações, intervenientes nos mercados e outr as partes interessadas. No plano internacional, 
a Comissão acompanhou de perto outros desenvol vimentos como a revisão do código de 
conduta das ANC aprovada pela IOSCO em 26 de Maio, o relató rio do Fórum para a 
Estabilidade Financeira (FSF)6 publicado em 7 de Abril de 2008 e as propostas de alteração 
da Lei relativa às ANC dos EUA, apresentadas  em 11 de Junho e em 1 de Julho de 2008, para 
além de seguir o progresso das consultas re alizadas pela IOSCO e pelo FSF. Tomou em 
consideração as diversas iniciativas proposta s e/ou aplicadas pelas ANC, tanto a nível 
individual quanto sectorial, e beneficiou de  um diálogo informal intenso com as ANC. A 
Comissão encorajou ainda as partes interessada s a apresentarem os seus comentários no 
                                                 
3 Directiva 2003/6/CE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 28 de Janeiro de 2003, relativa ao abuso 
de informação privilegiada e à manipulação de merca do (abuso de mercado), JO L 96 de 12.4.2003, 
p. 16. 
4 JO C 59 de 11.3.2006, p. 2. 
5 O Grupo Europeu de Peritos de Valores Mobiliá rios (ESME) é um órgão consultivo da Comissão 
composto por profissionais e peritos dos mercados de valores mobiliários, instituído em Abril de 2006. 
6 O Fórum para a Estabilidade Financeira foi cons tituído em Abril de 1999 e reúne regularmente as 
autoridades nacionais re sponsáveis pela estabilidade finan ceira das praças financeiras mais 
significativas, instituições financeiras internaci onais, grupos sectoriais das autoridades de 
regulamentação e de supervisão e comités de peritos dos bancos centrais. 
 
PT 4   PT quadro da consulta pública iniciada em 31 de  Julho de 2008, tendo recebido 82 contribuições: 
13 de ANC, 52 de organizações de partes interessadas (banca, associações, fundos de 
investimento, caixas económicas, etc.) e 17 das autoridades de regulamentação dos mercados 
de valores mobiliários e dos mini stérios nacionais das finanças. 
3. D EFINIÇÃO DO PROBLEMA  
Foi constatado que o desempenho das ANC é clar amente pior em relação à atribuição de 
notações a produtos inovadores e estruturados do que em relação às notações de produtos 
tradicionais. A análise da Comissão centrou-s e portanto nas questões que se colocam em 
relação à notação dos produtos financeiros es truturados. É necessário, contudo, ter em conta 
que à medida que a inovação financeira vai progredindo, poderão vir a surgir problemas 
semelhantes noutras áreas em que as ANC tenham pouca ou nenhuma experiência. Acresce ainda que certas deficiências aparentes nas nota ções de instrumentos financeiros estruturados 
estão relacionadas com a estrutura, modelo de  negócio e processos internos das entidades 
objecto de notação, ou seja, poderão afectar também as áreas de actividade mais tradicionais 
das ANC.  
3.1. Falhas a nível da integridade das ANC; co nflitos de interesses na actividade de 
notação  
Todos os participantes, instituições e partes  interessadas consultados foram unânimes em 
considerar que os potenciais conflitos de intere sses associados à atribuição de uma notação a 
produtos estruturados pelas ANC não foram evit ados nem geridos de forma satisfatória.  
3.2. Falta de qualidade a nível das metodologias e das notações  
O número significativo de reduções das not ações observado no segundo semestre de 2007 e 
no primeiro trimestre deste ano, em compar ação com o primeiro semestre de 2007, constitui 
uma clara indicação de que as notações atribuídas  antes do surgimento da actual turbulência 
eram demasiado optimistas e não reflectiam as condições de mercado dos activos subjacentes. 
Uma das causas desse mau desempenho será mu ito provavelmente a falta de qualidade das 
metodologias utilizadas pelas ANC pa ra a emissão das suas notações.  
3.3. Falta de transparência a nível da actividade das ANC 
As ANC não divulgam de forma suficientemente precisa as característ icas e limitações das 
notações de produtos financeiros estruturados, nem fornecem informações suficientes sobre os 
pressupostos fundamentais dos modelos. Es sa ausência de informações prejudica a 
compreensão, pelos diferentes intervenientes nos mercados, do real significado das notações. 
As ANC fornecem informações em relação ao desempenho das notações, mas essas informações não facilitam a comparação en tre os desempenhos das diferentes ANC. 
4. O
BJECTIVOS  
A fim de resolver os problemas acima referido s, existem três objectiv os que terão de ser 
traduzidos em requisitos concretos. 
(1) Garantir que as ANC gerem de forma apropriada qualquer conflito de interesse.  
 
PT 5   PT (2) Assegurar que as ANC se mantenha m vigilantes quanto à qualidade das 
metodologias de notação e das próprias notações.  
(3) Aumentar a transparência das ANC.  Há também um objectivo mais abrangente e priori tário de melhorar o cumprimento em toda a 
União Europeia, por parte das ANC, das medida s adoptadas para resolver os problemas 
identificados.  
5. O
PÇÕES DE ACTUAÇÃO POLÍTICA  
Tendo em conta os objectivos acima enunciados, foram analisadas várias opções de actuação 
política. 
5.1. Opções de actuação política com vist a à definição de requisitos concretos 
5.1.1. "Garantir que as ANC gerem de forma apropriada qualquer conflito de interesse" 
Há diversas questões a resolver: 
1. Abordagem geral da gestão dos conflitos de interesses.  
2. Conflitos de interesses decorrentes das actividades de consultoria das ANC.  3. Diálogo entre os analistas que estabelecem as notações de crédito e as entidades 
objecto de notação.  
4. Independência das pessoas envolvidas no processo de notação.  
5. Procura das ANC mais convenientes ( shopping for ratings ).  
6. Analistas contratados pelos emitentes por cuja notação foram responsáveis.  
5.1.2. "Assegurar que as ANC se mante nham vigilantes quanto à qualidade das 
metodologias de notação e das próprias notações" 
Há diversas questões a resolver: 
1. Qualidade das metodologias, modelos e pressupostos fundamentais das notações.  
2. Supervisão das notações emitidas.  3. Impacto das alterações metodológicas.  4. Qualidade das informações utilizadas para as notações.  5. Questões de pessoal.  6. Impacto da evolução dos mercados e das expectativas macroeconómicas.  
 
PT 6   PT 5.1.3. "Aumentar a transparência das ANC" 
Há diversas questões a resolver: 
1. Transparência dos processos e procedimentos internos.  
2. Teor das notações.  3. Diferenciação das notações para os produtos financeiros estruturados.  
4. Estatísticas de desempenho das ANC.  
5.2. Instrumentos para a aplicação das opções de acção política 
No que respeita ao objectivo fundamental de  melhorar o cumprimento em toda a União 
Europeia, por parte das ANC, das medidas adoptadas para resolver os problemas 
identificados, foram analisadas as seguintes opções. 
Opção 1:  Auto-regulação, incluindo: 
a) O código de conduta da IOSCO; b) O "Livro Branco do sector" – partindo do princípio de que as  próprias agências 
serão capazes de encontrar soluções apropriadas para os problemas e preocupações acima citados
7;  
c) Iniciativas adicionais de certas ANC, a título individual – várias ANC 
apresentaram às autoridades de regulamentação e aos mercados uma série de 
propostas de melhoramento e comprome teram-se, a título individual, a 
incorporar essas propostas nas suas práticas e procedimentos internos. 
Opção 2:  Um código de conduta europeu para as ANC, pelo qual os agentes do sector se 
comprometeriam a manter uma série de no rmas voluntárias e a aceitar e aplicar as 
recomendações de um organismo de acompanha mento que verificaria o cumprimento desse 
código por parte das ANC signatárias.  
Opção 3: Recomendação da Comissão que defina as normas que as ANC terão de cumprir 
para poderem operar na Europa – idênticas às normas referidas na opção 4 (legislativa). As 
normas seriam baseadas no código revisto da  IOSCO e nas recomendações do CARMEVM e 
do ESME, incluindo ainda as normas adicionais  que a Comissão considere essenciais.  
Opção 4:  Legislação da UE que preveja um enquadramento regulamentar abrangente 
aplicável a todas as ANC existentes (ou futura s) com actividade comercial na Europa cujas 
notações sejam utilizadas para fins de regula mentação, por exemplo no âmbito da Directiva 
Requisitos de Fundos Próprios8. A proposta definiria as condiç ões para a emissão de notações 
                                                 
7 Em Janeiro de 2008, as cinco principais ANC  endereçaram conjuntamente às autoridades de 
regulamentação um Livro Branco que inclui 12 propostas para melhorar o código de conduta da IOSCO em relação à independência, qualidade e transparência das notações de crédito. 
8 Directiva 2006/48/CE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 14 de Junho de 2006, relativa ao 
acesso à actividade das instituições de cr édito e ao seu exercício (reformulação). 
 
PT 7   PT de crédito, introduzindo um procedimento de re gisto e um regime de supervisão externa por 
parte das autoridades de regulamentaçao da UE.  
6. A NÁLISE DO IMPACTO  
Dada a natureza técnica e a pormenorização das opções de acção política que visam garantir o 
cumprimento dos objectivos 1 a 3, os seus impact os específicos não são aqui resumidos, 
embora constem do relatório. No contexto do presente documento, limitámo-nos à análise dos diferentes meios de garantia do cumprimento. 
Auto-regulação 
O código IOSCO não permite o cumprimento dos objectivos políticos: a gestão dos conflitos 
de interesses por parte das ANC  continuaria na mesma, ou seja, continuaria a não ser 
apropriada; as ANC não seriam obrigadas a mel horar as suas metodologias de notação nem a 
qualidade das suas notações; a transparência das ANC não seria aumentada e não haveria 
nenhum mecanismo de supervisão e garantia do cumprimento à disposição das autoridades 
competentes. O "Livro Branco do sector" e outras iniciativas deixam muita margem de 
manobra às ANC, que teriam toda a liberdade de adaptação aos novos requisitos voluntários. 
Esses requisitos não seriam, contudo, eficazes, na medida em que não está previsto um 
mecanismo adequado que permita proceder ao seguimento do cumprimento das normas 
definidas. Além disso, não estaria garanti do um enquadramento comum. A auto-regulação 
tem vindo a ser testada desde 2006 e os resu ltados estão longe de ser aceitáveis. 
Código de conduta europeu  
Esta solução seria altamente fl exível, na medida em que as ANC poderiam aplicar o princípio 
"cumprir ou explicar". Tem a vantagem de  prever um organismo de acompanhamento, 
embora esse organismo não disponha de qua isquer poderes de execução, pelo que a sua 
eficácia será limitada. Garantir ia um enquadramento comum e fiável, embora não permitisse 
alcançar um grau significativo de segurança jurí dica. O resultado não seri a portanto suficiente 
para satisfazer os objectivos políticos. 
Uma recomendação da Comissão Europeia 
Esta solução ajudaria a definir,  em certa medida, um enquadramento comum, pelo menos no 
que diz respeito aos critérios de referência que as ANC teriam de cumprir; não poderia, 
contudo, prever um mecanismo de garantia da  respectiva aplicação, pelo que teria uma 
eficácia limitada na realização dos objectivos políticos pretendidos. 
Legislação 
Esta solução permite garantir condições de equidade para todos os participantes nos mercados 
comunitários, em lugar de um regime jurídico  fragmentado aplicável às ANC em cada um dos 
27 Estados-Membros, situação que se poderia verifi car se a UE não actuar e se se mantiver o 
actual regime de auto-regulação com base no c ódigo IOSCO. A proposta legislativa incluiria 
um sistema de ‘supervisão diligente’ e um sóli do mecanismo de garantia da aplicação, pelo 
que permitiria garantir o cumprimento dos objectivos políticos pretendidos. Garantiria ainda a correcta aplicação e uma supervisão diligente e devidamente eficaz do enquadramento proposto para a emissão de notações de crédito. 
 
PT 8   PT 7. C OMPARAÇÃO DAS OPÇÕES — CONCLUSÕES  
Tomando devidamente em consideração os impactos  de todas as opções de acção política e 
das respectivas vantagens e desvantagens em relação ao cenário de base, podem ser retiradas as seguintes conclusões.  
Para dar cumprimento ao objectivo 1  (Garantir que as ANC gerem de forma apropriada 
qualquer conflito de interesses), as ANC terão de garantir que todos os conflitos de interesses, 
reais ou potenciais, sejam identif icados e posteriormente eliminados ou devidamente geridos e 
divulgados. Será necessário adoptar mecanismos internos específicos de governação, de modo 
a facilitar a alteração da cult ura empresarial e das políticas internas das agências. As ANC 
ficarão proibidas de fornecer serviços de cons ultoria ou de aconselhamento. Os analistas do 
risco de crédito terão de ser is olados relativamente aos aspectos comerciais das actividades da 
ANC e terão de cumprir regras mais exigentes no que respeita ao seu diálogo com o cliente. 
Antes de poderem ser contratados por um antigo cliente, devem aplicar-se regras especificas 
de salvaguarda. Por último, os clientes da s ANC devem ser desencorajados da prática 
perniciosa que consiste em procurar a ANC que lhes confira a notação mais conveniente 
(shopping for ratings ).  
Para dar cumprimento ao objectivo 2  (Garantir que as ANC ge rem de forma apropriada 
qualquer conflito de interesse), as ANC terão de  aplicar metodologias rigorosas, sistemáticas, 
contínuas e que possam ser validadas com base  na experiência passa da. As metodologias, 
modelos e principais pressupostos utilizados  na definição das notações terão de ser 
actualizados e periodicamente submetidos a uma análise aprofundada. Será  criada uma função 
de análise interna, com o objectivo de proced er ao seguimento do cumprimento das regras 
neste domínio. Qualquer alteração das met odologias de notação desencadeará a rápida 
reapreciação de todas as notações afectadas. As ANC terão ainda de proceder continuamente 
ao seguimento e actualização das notações emitidas. Será necessária uma maior transparência, de modo a que os utilizadores das notações po ssam compreender os processos relativos à 
diligência aplicados em relação aos activos subjacentes, seguidamente tomados em conta na elaboração da notação. As ANC terão de divulgar a dimensão dos seus recursos humanos, de 
modo a permitir um maior escrutínio por parte dos mercados.  
Para dar cumprimento ao objectivo 3  (Aumentar a transparência das ANC), será necessário 
impor às ANC uma obrigação geral de transp arência, aplicável aos seus processos e 
procedimentos internos e complementada pelo dever de publicação anual de um relatório de 
transparência. As informações relativas às análises realizadas, bem como a quaisquer limitações ou riscos específicos aplicáveis, te rão de ser comunicadas aos utilizadores das 
notações. As ANC devem também utilizar diferentes categorias de notação para os instrumentos de dívida estruturados e tradic ionais ou fornecer informações adicionais aos 
investidores quando as notações se referire m a produtos financeiros estruturados. As 
estatísticas relativas ao desemp enho passado terão de ser elabor adas através de métodos de 
medição que garantam a possibilidade de comparação entre os diferentes participantes no mercado.  
A legislação criará um procedimento de regist o das ANC, com o objectivo de garantir que as 
suas notações de crédito possam ser utilizadas pelas instituições de crédito, sociedades de 
investimento, empresas de seguros de vida e nã o vida, organismos de investimento colectivo e 
fundos de pensões da Comuni dade. O seguimento eficiente e eficaz do cumprimento dos 
requisitos impostos será assegurado em toda a UE ( objectivo fundamental ). O registo será 
efectuado pela autoridade competente de um Estado-Membro, mas as autoridades de 
 
PT 9   PT regulamentação de todos os Estados-Membro s terão a possibilidade de expressar o seu 
parecer no contexto do CARMEVM. A supervisão  de rotina será da responsabilidade das 
autoridades competentes dos Estados-Membros . Uma cooperação mais estreita entre as 
autoridades de regulamentação nacionais, bem como a função de coordenação a desempenhar 
pelo CARMEVM, constituem condições sine qua non  para a criação de uma cultura comum 
de supervisão e para a aplicação de uma abordage m eficiente, com base na ligação em rede de 
todos os envolvidos. As autoridades de regu lamentação nacionais devem dispor de poderes 
para actuar e aplicar sanções eficazes, quando as ANC não cumprirem as regras. Também 
neste caso, o CARMEVM desempenhará um importante papel na criação de uma cultura comum de garantia da aplicação das regras.