COMISSÃO EUROPEIA 
Bruxelas, 20.10.2011 
SEC(2011) 1218 final 
  
DOCUMENTO DE TRABALHO DOS SERVIÇOS DA COMISSÃO 
Resumo da Avaliação de Impacto 
que acompanha o documento 
Proposta de 
Regulamento do Parlamento Europeu e do Conselho 
relativo ao abuso de informação privilegiad a e à manipulação de mercado (abuso de 
mercado) 
 
e 
 
Proposta de 
Directiva do Parlamento Europeu e do Conselho 
relativa às sanções aplicáveis  ao abuso de informação priv ilegiada e à manipulação de 
mercado (abuso de mercado) 
{COM(2011) 651 final} 
{SEC(2011) 1217 final}  
 
PT 2   PT 1. DEFINIÇÃO DO PROBLEMA  
A directiva relativa ao abuso de mer cado (DAM) tem por objectivo aumentar a 
confiança dos investidores e a integr idade do mercado, proibindo aqueles que 
possuem informação privilegiada de negociar os instrumentos financeiros relacionados com essa informação («operaçõ es de iniciados») e a manipulação dos 
mercados através de práticas como a divul gação de falsas informações ou de rumores 
e a realização de actividades que induzam preços a níveis anormais («manipulação de 
mercado»). 
A DAM cria alguns instrumentos para prev enir e detectar os abusos de mercado, 
como, por exemplo, listas de iniciados , comunicação de operações suspeitas e 
divulgação das operações de bolsa efectuadas pelos gestor es. Além disso, obriga os 
emitentes de instrumentos financeiros negociados num mercado regulamentado a 
divulgarem publicamente, com a maior brevid ade, as informações privilegiadas que 
detenham, sendo limitadas as possibilidades de atraso dessa divulgação.  
A fim de promover o seu cumprimento, a dire ctiva confere às autoridades nacionais 
competentes poderes para investigar, tomar medidas administrativas e impor sanções 
«eficazes, proporcionadas e dissuasivas». 
A DAM introduziu um quadro para a harmonização de conceitos e regras de base 
sobre o abuso de mercado e para reforç ar a cooperação entre as autoridades 
reguladoras. No entanto, os serviços da Co missão detectaram uma série de problemas 
que serão examinados mais adiante. 
1.1. Lacunas na regulamentação de novos merc ados, plataformas e instrumentos do 
mercado fora da bolsa  
Quando um instrumento financeiro é admitido à negociação num mercado 
regulamentado, qualquer negociação relativa a esse instrumento é abrangida pela 
DAM quer a sua negociação ocorra num si stema de negociação multilateral (MTF - 
«multilateral trading facility»), num sist ema electrónico de intermediação (rede 
cruzada) ou seja efectuada fora da bolsa (OTC - «over-t he-counter»). Além disso, no 
caso das operações de iniciados (embor a não no da manipulação de mercado), a 
proibição abrange igualmente os instru mentos financeiros não admitidos para 
negociação num mercado regulamentado, mas cu jo valor dependa de um instrumento 
financeiro deste tipo.  
No entanto, a importância dos instrument os negociados em mercados regulados foi 
ultrapassada pela evolução do mercado. O au mento da concorrência e da utilização 
de tecnologia conduziu a uma maior ut ilização dos MTF e de outros sistemas 
organizados de negociação (como redes cru zadas) para negociar instrumentos. Por 
outro lado, os mercados OTC multiplicaram-s e. Se um instrumento não for admitido 
à negociação num mercado regulamentado, mas for negociado apenas num MTF, 
noutro tipo de sistema ou fora da bolsa não será abrangido pela DAM.  
Também foi expressa a preocupação de  que a cada vez maior fragmentação da 
negociação através de vários mercados diferentes possa inibir a efectiva aplicação 
 
PT 3   PT das normas e de que diferentes níveis de  vigilância, em fun ção da natureza do 
sistema, possam criar condições de concorrência desiguais.  
Por último, perante a tendência cada vez maior para a negociação informatizada e de alta frequência são colocadas questões sobre o modo como as autoridades reguladoras controlam essa negociação e sobre se a DAM considera adequadamente 
estratégias específicas que possam concretizar práticas abusivas. 
1.2. Lacunas na regulamentação dos mercados de mercadorias e nos mercados de 
derivados sobre mercadorias  
O abuso de mercado pode ocorrer em divers os mercados e atravessar fronteiras, o 
que suscita problemas específicos em rel ação aos mercados de mercadorias e nos 
mercados de derivados sobre mercadorias relacionados, uma vez que as regras de 
integridade e de transparência do mercado são aplicáveis aos mercados de derivados, 
mas não aos mercados subjacentes.  
Actualmente, a DAM não impõe que as auto ridades de supervisão financeira tenham 
em conta a evolução dos mercados físi cos de mercadorias quando controlam os 
mercados financeiros para detectar ev entuais abusos de mercado, ou cooperem e 
troquem informações com as autoridades regul adoras dos mercados físicos da UE ou 
de países terceiros. Esta falta de coope ração entre as autoridades reguladoras dos 
mercados físicos e financeiros poderá comp rometer a integridade destes mercados. 
Os mercados de mercadorias não estão suje itos às mesmas normas de transparência e 
de integridade para a actividade de negociação que as aplicáveis aos mercados financeiros. É proibida a negociação de derivados que distorça o preço dos 
instrumentos financeiros. Contudo, a defi nição actualmente vigente de manipulação 
de mercado não abrange a negociação de derivados que distorça os preços dos 
mercados físicos nem a negociação em mercados físicos que distorça os preços dos instrumentos financeiros. As autoridades reguladoras manifestaram receio de que os mercados de derivados fossem utilizados para manipular os mercados de mercadorias subjacentes. 
Além disso, não existem normas gerais que  especifiquem o tipo de informação que 
deve ser divulgada nos mercados de me rcadorias, sendo preocupante a falta de 
transparência relativamente à informação  fundamental nestes mercados. Esta 
situação constitui um problema para os investidores nos mercados de instrumentos derivados sobre mercadorias, uma vez que o valor de um derivado é determinado em 
grande medida pelo instrumento ou mercadoria subjacente; é também um problema para as autoridades de supervisão, que não podem controlar as operações nestes 
mercados para detectar eventuais abusos. 
1.3. As autoridades reguladoras não podem garantir o cumprimento efectivo 
Em primeiro lugar, as autoridades reguladoras não dispõem de alguns poderes 
imprescindíveis para detectar abusos de mercado, nomeadamente, não recebem 
relatórios sobre operações suspeitas rela tivas a derivados OTC, apesar de estas 
poderem ser utilizadas para abuso de mer cado. As autoridades reguladoras de alguns 
Estados-Membros não têm poderes para obter os registos de dados telefónicos dos 
operadores de telecomunicações que constituiriam provas necessárias para a instrução da investigação e a cominação de sanções de situações de abuso de mercado, designadamente no caso de operações  de iniciados. Como consequência, 
 
PT 4   PT determinados abusos do mercado sujeitos a sanções administrativas podem 
permanecer impunes por não terem sido detectados. O acesso aos referidos dados constitui um instrumento essencial para que  as autoridades reguladoras financeiras 
possam levar a cabo as suas tarefas de  investigação e de controlo. Algumas 
autoridades reguladoras não dispõem de podere s para entrar em instalações privadas 
e proceder à apreensão de documentos. Além disso, as autoridades reguladoras 
podem ser impedidas de aceder a importantes  informações de base facultadas por 
informadores internos sobre ope rações suspeitas, pelo facto de este tipo de fontes de 
informação não beneficiar de qualquer incentivo nem estar suficientemente 
protegido. Por outro lado, as autoridades reguladoras não dispõem de instrumentos 
para tratar as «tentativas de manipulação  de mercado», sempre que uma pessoa tenta 
manipular o mercado, mas não o consegue. 
Em segundo lugar, nem todas as autoridade s competentes têm à sua disposição um 
leque completo de poderes que lhes permita  responder a todos os abusos através da 
adequada sanção. Por exemplo, em o ito Estados-Membros, as autoridades 
competentes não podem retirar as licenças em caso de violação. Noutros Estados-Membros, o nível das coimas pode ser considerado baixo e insuficientemente 
dissuasivo. Quando os benefícios relativos a um abuso de mercado são mais elevados 
do que as sanções previstas, o efeito di ssuasivo das sanções é prejudicado. Além 
disso, nem todas as autoridades competen tes garantem a publicação das sanções 
impostas, o que constitui um factor impor tante para a sua aplicação efectiva. Por 
último, em alguns Estados-Membros, não estão previstas sanções penais, que têm um notável efeito dissuasivo, para certos delitos relativos a operações de iniciados e a manipulações de mercado. Estas disparid ades põem em causa o mercado único, 
deixam margem para a arbitragem reguladora e complicam a cooperação 
transfronteiras entre as auto ridades de aplicação da lei. 
1.4. Falta de clareza e de certeza jurídicas 
A DAM inclui determinadas opções e faculd ades, bem como disposições que deixam 
uma margem de interpretação na aplic ação prática. Estas divergências e 
ambiguidades deram lugar a uma heterogeneidade na aplicação de normas nos Estados-Membros. O relatório De Larosière identifica as opções e faculdades como causa das distorções da concorrência e da arbitragem regula dora que, por esse 
motivo, funcionam como obstáculos ao funcionamento eficaz do mercado único. Este aspecto diz respeito, nomeadamente, ao conceito de práticas de mercado aceites, 
à divulgação da informação privilegiada pelos emitentes e à obrigação de os responsáveis pela gestão dos emitentes co municarem as suas operações relativas a 
instrumentos financeiros. 
1.5. Cargas administrativas desproporcionadas para os emitentes, especialmente as 
PME 
Foi expressa a preocupação de que poucas PME procuram obter capitais nos 
mercados de valores mobiliários. Esta situação pode ser parcialmente justificada pelo facto de os custos iniciais e correntes da cotação na bolsa serem superiores aos 
benefícios e porque a legislação da UE constitui um obstáculo demasiado imponente 
para as PME que pretendem aceder aos mercados financeiros. Se o âmbito de aplicação da DAM fosse alargado aos MTF sem qualquer adaptação, as PME cotadas 
nesses mercados teriam de suportar custos mais elevados do que os actuais, uma vez 
 
PT 5   PT que em vários Estados-Membros os merca dos das PME beneficiam de um regime 
adaptado que permite manter os seus cu stos baixos. As partes interessadas 
assinalaram como particularmente problemá tico a este respeito as obrigações de 
divulgar informações sensíveis a nível de preços, elaborar lista s de iniciados e a 
comunicação de operações efectuadas pe los gestores. Considera-se que estas 
obrigações criam despesas e cargas administ rativas significativas  que sobrecarregam 
as empresas cotadas de menor dimensão. 
2. CENÁRIO DE BASE E SUBSIDIARIEDADE  
Se não forem tomadas medidas a nível da UE, é provável que os problemas expostos 
supra continuem sem uma resposta coorde nada e se reproduzam no futuro. Como 
consequência, alguns mercados e operações não seriam abrangidos por normas sobre 
o abuso de mercado, pelo que alguns abusos  ficariam impunes ou seriam objecto de 
sanções insuficientes e as cargas administrativas resultantes de disparidades entre as legislações nacionais persistiriam. Apesar  de todos os problemas já mencionados 
terem implicações de relevo para cada Estado-Membro, o seu impacto global só pode ser plenamente considerado num contexto transfronteiras. Com efeito, o abuso de 
mercado pode ocorrer em qualquer mercado, regulamentado ou fora da bolsa, em que 
esse instrumento seja negociado havendo, as sim, um risco real de as respostas 
nacionais ao abuso de mercado serem eludi das ou ineficazes, se não houver qualquer 
acção a nível da UE,. Além disso, é essencia l uma abordagem coerente para evitar a 
arbitragem regulamentadora. Neste contex to, a acção da UE parece adequada em 
termos do princípio da  subsidiariedade. 
O princípio da proporcionalidade exige que t odas as intervenções sejam específicas e 
que não excedam o necessário para alcançar os objectivos. Tanto a identificação de 
opções alternativas como toda a análise e comparação das opções têm sido regidas por este princípio. 
3. O
BJECTIVOS  
Tendo em conta a análise do problema, os obj ectivos gerais da revisão da directiva 
relativa ao abuso de mercado são melhorar  a integridade do mercado e a protecção 
dos investidores, assegurando simultaneam ente um único conjunto de normas e 
condições de concorrência equitativas e to rnar os mercados de valores mobiliários 
mais atractivos para a mobilização de capitais para as PME. 
Para alcançar esses objectivos gerais é ne cessário realizar os seguintes objectivos 
específicos: 
(1) Garantir que a legislação seja adaptada à evolução do mercado; 
(2) Assegurar a aplicação efectiva das normas relativas ao abuso de mercado; 
(3) Melhorar a eficácia do regime relativo ao abuso de mercado, garantindo uma 
maior clareza e segurança jurídicas; 
(4) Reduzir, sempre que possível, as cargas  administrativas, especialmente para 
as PME. 
 
PT 6   PT 4. OPÇÕES DE ACÇÃO POLÍTICA  
As opções são agrupados em função dos objectivos operacionais decorrentes dos 
objectivos específicos mencionados supra. 
4.1. Prevenir os abusos de mercado em mercados organizados, plataformas e 
operações OTC 
(5) Opção 1 – Nenhum acção da UE. 
(6) Opção 2 – Alargar as normas relativas aos abusos de mercado aos swaps  de 
risco de incumprimento ( credit default swaps  - CDS). 
(7) Opção 3 – Alargar as normas relati vas à manipulação de mercado aos 
instrumentos OTC. 
(8) Opção 4 – Alargar as normas relativas ao abuso de mercado aos instrumentos 
admitidos à negociação apenas em MTF. 
(9) Opção 5 – Alargar as normas relativas ao abuso de mercado aos instrumentos 
admitidos à negociação apenas noutros sistemas de negociação (excepto MTF). 
(10) Opção 6 – Alargar as normas relativas ao abuso de mercado aos instrumentos 
OTC negociados (bilateral). 
(11) Opção 7 - Melhorar a supervisão da  negociação informatizada de alta 
frequência. 
(12) Opção 8 – Melhorar a supervisão das empresas de investimento que gerem 
sistemas de negociação, nomeadamente MTF. 
4.2. Prevenir os abusos de mercado em mercados de mercadorias e mercados de 
instrumentos derivados relacionados 
(1) Opção 1 – Nenhuma acção da UE. 
(2) Opção 2 – Alargar as definições de in formação privilegiada e de manipulação 
de mercado, a fim de incluir a c ontratos à vista de mercadorias. 
(3) Opção 3 - Definir informação privilegiada  para instrumentos derivados sobre 
mercadorias. 
(4) Opção 4 – Impor a obrigação de os operadores do mercado à vista 
responderem a pedidos de informação das autoridades competentes. 
(5) Opção 5 – Promover a cooperação inte rnacional entre as autoridades 
reguladoras dos mercados financeiros e físicos. 
(6) Opção 6 - Exigir que os emitentes de instrumentos derivados sobre 
mercadorias publiquem informações se nsíveis em matéria de preços. 
 
PT 7   PT (7) Opção 7 - Clarificar a manipulação de mercado no que se refere aos 
instrumentos derivados sobre mercadorias. 
4.3. Assegurar que as autoridades reguladoras disponham das competências e 
informações necessárias para garantir uma aplicação eficaz 
(1) Opção 1 – Nenhuma acção da UE. 
(2) Opção 2 – Introduzir a comunicação de or dens suspeitas e de operações OTC 
suspeitas. 
(3) Opção 3 – Proibir as tentativas  de manipulação de mercado. 
(4) Opção 4 - Assegurar o acesso aos dados e registos de chamadas telefónicas 
dos operadores de telecomunicações, com o objectivo de investigar os abusos de mercado e estabelecer as  respectivas sanções, s ob reserva de um mandado 
judicial. 
(5) Opção 5 – Assegurar o acesso a instal ações privadas para apreensão de 
documentos, com o objectivo de investigar os abusos de mercado e estabelecer as respectivas sanções, sob reserva de um mandado judicial. 
(6) Opção 6 - Proteger e criar incentivos  para os informadores internos. 
4.4. Assegurar sanções coerentes,  eficazes e dissuasivas 
(1) Opção 1 – Nenhuma acção da UE. 
(2) Opção 2 – Normas mínimas comuns relativas a medidas e sanções 
administrativas. 
(3) Opção 3 - Medidas e sanções administrativas uniformes. 
(4) Opção 4 – Instauração de sanções penais. 
(5) Opção 5 – Normas mínimas comuns para as sanções penais. 
(6) Opção 6 - Melhorar a aplicação das sanções. 
4.5. Reduzir ou eliminar as opções e faculdades 
(1) Opção 1 – Nenhuma acção da UE. 
(2) Opção 2 - Harmonizar as práticas de mercado aceites. 
(3) Opção 3 - Eliminar as práticas de me rcado aceites e reduzir progressivamente 
as práticas existentes. 
4.6. Clarificar certos conceitos fundamentais  
(1) Opção 1 – Nenhuma acção da UE. 
 
PT 8   PT (2) Opção 2 - Clarificar as condições para  atraso da divulgação de informação 
privilegiada. 
(3) Opção 3 - Comunicar atrasos na divulgação de informação privilegiada. 
(4) Opção 4 - Determinar as condições rela tivas a atrasos na divulgação em caso 
de importância sistémica. 
(5) Opção 5 - Clarificar a divulgação de operações efectuadas pelos gestores. 
4.7. Redução das cargas administrativa s, em especial, para as PME 
(1) Opção 1 – Nenhuma acção da UE. 
(2) Opção 2 - Regime de divulgação de in formação privilegiada para as PME. 
(3) Opção 3 - Isenção das PME da divulgação de informação privilegiada. 
(4) Opção 4 – Harmonizar listas de iniciados. 
(5) Opção 5 - Isenção das PME de estabelecer listas de iniciados. 
(6) Opção 6 – Suprimir a comunicação das operações efectuadas pelos gestores. 
(7) Opção 7 – Harmonizar os requisitos de comunicação das operações 
efectuadas pelos gestores e aumentar o limiar para todos os emitentes, 
incluindo as PME. 
(8) Opção 8 - Regime aplicável às PM E para a comunicação das operações 
efectuadas pelos gestores. 
5. AVALIAÇÃO DOS IMPACTOS DAS OPÇÕES PREFERIDAS  
As diferentes opções foram consideradas à luz da sua eficácia e eficiência para a 
prossecução dos correspondentes objecti vos. Da comparação das várias opções 
decorrem as seguintes conclusões: 
– Mercados organizados, plataf ormas e operações OTC:  preferiu-se a opção que 
combina as opções 2, 3, 4, 5, 7 e 8. A combinação das opções 4, 5 e 8 garante condições de concorrência equitativas,  um elevado nível de protecção dos 
investidores e a integridade do mercado para os instrumentos financeiros, 
independentemente do local em que estes sejam admitidos à negociação. A combinação das opções 2 e 3 garante que a manipulação de mercado de instrumentos subjacentes através de inst rumentos derivados OT C, como os CDS, 
também seja claramente proibida. A opção 7 permite facilitara tarefa das autoridades reguladoras na detecção e cominação de sanções de práticas de 
manipulação através da negociação de alta frequência. 
– Derivados sobre mercadorias:  preferiu-se a opção que combina as opções 3, 4, 5 
e 7. Combinadas, estas opções clarificarão as proibições e definições actualmente 
existentes, garantindo que sejam cont empladas todas as estratégias de 
 
PT 9   PT manipulação com vários instrumentos e of erecendo aos investidores condições de 
concorrência equitativas. Em termos de custos, a cobertura poderá tornar-se mais 
dispendiosa para os produtores , e as autoridades de superv isão terão de investir no 
processamento de dados adicionais e em instrumentos de monitorização. No que 
respeita aos benefícios, passará a ser claro para os investidores quais as 
informações que podem esperar receber e como devem actuar nos mercados de derivados. 
– Poderes das autoridades reguladoras: preferiu-se a opção que combina as opções 
2, 3, 4, 5 e 6. A combinação destas opções deverá assegurar que as autoridades reguladoras tenha os poderes adequados para detectarem abusos do mercado, 
nomeadamente facilitando a detecção de  operações e ordens OTC suspeitas e 
estabelecendo sanções para as tentat ivas de manipulação de mercado. Deve 
garantir-se que, quando haja motivos razo áveis para suspeitar de abuso de 
mercado, as autoridades competentes tenham  poderes para aceder  aos registos de 
dados telefónicos dos operadores de telecomunicações e para entrar em instalações privadas respeitando algumas das garantias previs tas pela directiva 
relativa à privacidade e às comunicações el ectrónicas e pela Carta dos Direitos 
Fundamentais. Por último, através deste conj unto de disposições será melhorada a 
detecção, prevendo-se além de protecção co ntra as represálias, alguns incentivos 
quando haja denúncia de irregularidades. 
– Sanções : preferiu-se a opção que combina as opções 2, 4 e 6. Estas opções, que se 
reforçam mutuamente, assegurariam sanções efectivas, proporcionadas e dissuasivas no âmbito de abuso de mer cado. Em conformidade com o artigo 83.º, 
n.º 2, do Tratado (TFUE), a cominação de sanções penais para infracções de 
iniciados e de manipulação de mercado, ta l como definidas a nível da União, é 
considerada essencial e proporcional para  o funcionamento do mercado interno. 
– Opções e faculdades:  a opção preferida é a opção 3. A implementação desta 
opção reduziria uma fonte de insegurança jurídica, clarificaria o quadro jurídico 
aplicável e representaria um passo em fren te na criação de um conjunto único de 
normas ao nível da UE. 
– Conceitos fundamentais: preferiu-se a opção que combina as opções 3, 4 e 5. A 
combinação destas opções asseguraria uma maior certeza jurídi ca em matéria de 
atrasos na divulgação da informação e da s operações efectuadas pelos gestores, 
eliminando simultaneamente uma opção na directiva.  
– PME/carga administrativa:  preferiu-se a opção que combina as opções 2, 4, 5 e 7. 
Estas quatro opções reduziriam globalmente as cargas administrativas decorrentes 
das exigências relativas ao abuso de  mercado e estabeleceriam um regime 
específico de abuso de me rcado para as PME, permiti ndo a redução da sua carga 
administrativa.  
6. A
COMPANHAMENTO E AVALIAÇÃO  
A Comissão acompanhará o modo como os Estados-Membros aplicam as alterações propostas 
na iniciativa legislativa relativa ao abuso de  mercado. A avaliação das consequências da 
aplicação da medida legislativa poderá fazer-s e três anos após a sua entrada em vigor, no 
 
PT 10   PT contexto de um relatório ao Conselho e ao Pa rlamento. Esse relatório poderia basear-se em 
dados facultados pelas autoridades nacionais co mpetentes em matéria de sanções relativas a 
abusos de mercado e num relatório da AE VMM sobre a experiência adquirida pelas 
autoridades reguladoras.