N° C 298/6 Jornal Oficial das Comunidades Europeias 27. 11. 89 
Parecer sobre a proposta de directiva do Conselho relativa aos serviços de investimento no 
domínio dos valores mobiliários (J) 
(89/C 298/03) 
Em 16 de Janeiro de 1989, e em conformidade com o disposto no n? 2 do artigo 57? do 
Tratado que institui a Comunidade Económica Europeia, o Conselho decidiu consultar o 
Comité Económico e Social sobre a proposta supramencionada. 
A Secção da Indústria, do Comércio, do Artesanato e dos Serviços, incumbida da preparação 
dos trabalhos, emitiu parecer em 5 de Setembro de 1989 (relator: J. Pardon). 
Na 269? reunião plenária (sessão de 27 de Setembro de 1989), o Comité Económico e Social 
adoptou por maioria e três abstenções o presente parecer. 
1. Observações na generalidade 
1.1. Objecto da directiva 
A proposta de directiva tem por objectivo facilitar o 
acesso às actividades das empresas de investimento e o 
exercício dessas actividades, com ou sem estabeleci­
mento, com base numa autorização única a conceder 
pela autoridade de controlo do Estado-membro de ori­
gem, isto em proveito do reconhecimento mútuo da 
qualidade e da idoneidade do controlo exercido em 
exclusivo por esta autoridade. 
1.2. As actividades abrangidas 
As actividades exercidas pelas empresas de investimento 
consistem em operar, na qualidade de intermediários, 
no mercado primário (ver anexo, secção A, n? 5) e 
no mercado secundário de valores mobiliários (anexo, 
secção 1 n?s 1 a 3) e em assegurar a gestão de carteiras 
de valores mobiliários, a custódia e a administração 
desses valores, bem como em fornecer serviços de con­
sultoria quanto ao investimento nesses valores (anexo, 
secção A, n?s 4, 6 e 7). 
1.3. Un domínio vulnerável, profundamente regula­
mentado 
Todos os Estados adoptaram disposições legais, regula­
mentares e administrativas neste domínio, com vista a 
assegurar a protecção e a informação dos investidores 
e a fim de permitir um funcionamento harmonioso do 
sistema financeiro, ao serviço da economia. 
Estas regulamentações abrangem três aspectos diferen­
tes : o controlo dos instrumentos financeiros, o controlo 
dos mercados organizados e o controlo dos agentes 
económicos que operam a título profissional nesta área. 
O controlo dos instrumentos financeiros é do âmbito 
do direito das sociedades bem como das disposições 
aplicáveis à emissão de valores mobiliários e à sua 
admissão à cotação num mercado organizado. O controlo dos mercados organizados incumbe necessa­
riamente à autoridade do mercado. A directiva aborda 
esta questão de forma apenas incidental no n? 4 do 
artigo 10? (ver infra ponto 2.24). Seria conveniente que 
a directiva fosse mais explícita relativamente a este 
assunto e, nomeadamente, que definisse claramente os 
limites da competência das autoridades de mercado e 
das autoridades de controlo dos agentes económicos e 
das empresas de investimento. 
1.4. Limites da directiva: vigilância do agente econó­
mico 
A proposta de directiva aponta essencialmente para 
a harmonização das regras de vigilância dos agentes 
económicos que operam neste campo, a fim de permitir 
o exercício do direito de estabelecimento e de livre 
prestação de serviços no Mercado Comum e por forma 
a criar, assim, um espaço financeiro único exposto à 
livre concorrência, com base num certo número de 
regras comuns. 
O Comité aprova plenamente este objectivo. 
1.5. Carácter insuficiente da directiva 
Todavia, perante a redacção actual do texto, o Comité 
considera que a harmonização proposta não é suficiente 
«para obter o reconhecimento mútuo dos sistemas de 
autorização e controlo que permita a aplicação do 
princípio do controlo pelo país de origem e a concessão 
de uma autorização única reconhecida em toda a Comu­
nidade» (segundo considerando). 
É nomeadamente o caso quanto: 
— aos recursos financeiros exigidos, 
— aos sistemas de garantia, em relação aos quais se 
desconhece como é que funcionam ou mesmo se 
existem em todos os Estados-membros, 
(!) JO n? C 43 de 22. 2. 1989, p. 7. — à avaliação da solidez financeira das empresas de 
investimento em função dos riscos em que incorrem, 
nomeadamente dos riscos de mercado, 
27. 11. 89 Jornal Oficial das Comunidades Europeias N? C 298/7 
— às regras cautelares, 
— às regras de conduta próprias da actividade conside­
rada. 
1.5.1. Regras de fiscalização e regras de 
conduta 
Cumpriria definir com rigor o que é, de um lado, o 
domínio das regras cautelares e, de outro, o das regras 
de conduta, traçando claramente o limite entre ambos. 
A importância desta distinção é tanto maior quanto o 
primeiro destes tipos de regras recai, quanto à sua 
fixação e fiscalização, na alçada das autoridades compe­
tentes do Estado-membro de origem, enquanto o 
segundo tipo recai, para a respectiva fixação e controlo 
de aplicação, na alçada do Estado-membro de acolhi­
mento. 
Tanto umas como as outras devem ser cuidadosamente 
definidas - o Comité dá no ponto 2.19.5 infra alguns 
exemplos de regras cautelares que poderiam, por 
acréscimo, ser adoptadas como regras comuns — e os 
limites entre os dois domínios rigorosamente traçados, 
de modo, nomeadamente, a evitar conflitos de com­
petências entre autoridades fiscalizadoras. Parece evi­
dente impor-se harmonização mais exigente destas 
regras, a fim de evitar que possam ser utilizadas como 
meio de discriminação arbitrária ou de restrição disfar­
çada para proteger um determinado mercado. 
1.6. Adequação dos fundos próprios 
A adequação dos fundos próprios necessários à cober­
tura dos riscos de mercado coloca um problema parti­
cular, que a Comissão deverá ter em consideração 
quando elaborar uma directiva relativamente a esta 
questão, no que se refere às instituições de crédito 
que efectuam operações abrangidas pela directiva em 
apreço. Estes estabelecimentos estarão sujeitos, no 
futuro, a exigências comuns em matéria de fundos 
próprios e de rácios de solvabilidade. Importaria apre­
ender globalmente o conjunto das posições das insti­
tuições de crédito e elaborar um rácio que abrangesse 
o conjunto das suas actividades, incluindo o mercado 
(ver, mais adiante, ponto 2.8). 
1.7. Lealdade das transacções comerciais e protecção 
dos consumidores. Regras de conduta 
No seu parecer de 29 de Setembro de 1988 (x) sobre a 
segunda directiva relativa aos estabelecimentos de 
crédito (doe. COM (87) 715), o Comité insistia em que 
fossem tomadas em consideração as disposições legais 
em vigor em cada um dos Estados-membros para asse­
gurar a transparência das transacções comerciais e a 
protecção dos consumidores (n?s 1.6.3 e 1.6.4). 
(!) JO n? C 318 de 12. 12. 1988, p. 42. As regras de conduta próprias da actividade aqui consi­
derada têm por finalidade assegurar a lealdade das 
transacções comerciais e a protecção dos consumidores. 
Impõe-se uma clarificação desta questão, visto que, em 
quase todos os Estados-membros, foram promulgadas 
disposições especiais a fim de proteger o público no 
domínio do comércio e da transacção de valores mobili­
ários. 
O Comité é de opinião de que a directiva não pode ter 
por objectivo, nem por efeito, a modificação destas 
legislações: ainda que em prejuízo da harmonização, 
elas deverão permanecer aplicáveis, tal como o são 
actualmente em cada um dos Estados-membros, a 
empresas de investimentos provenientes de outros Esta­
dos-membros, quer operem por via de estabelecimento 
ou em regime de livre prestação de serviços. 
1.8. Conceitos a definir melhor 
Deveriam definir-se melhor alguns conceitos. 
1.8.1. O caso das actividades que não 
figuram na lista 
É de todo confusa a situação em que se encontrará, em 
relação às autoridades do Estado de acolhimento, uma 
empresa de investimento que pretenda exercer neste 
último actividades que lhe são permitidas pelo Estado 
de origem mas que não constam da lista anexa à pro­
posta de directiva (n? 3 do artigo 11?, última frase). 
1.8.1.1. O Comité decide dar parecer sobre a maneira 
como encara o problema. 
1.8.1.2. A liberdade de estabelecimento e a livre 
prestação de serviços são direitos de que qualquer cida­
dão da Comunidade, pessoa singular ou colectiva, pode 
valer-se; estes direitos são em princípio, no estado 
actual do mercado comum, directamente aplicáveis por 
força do próprio Tratado e sem que seja necessário 
para a sua aplicação qualquer acto do Conselho. 
1.8.1.3. Todavia, a jurisprudência do Tribunal de 
Justiça considera que em virtude da natureza particular 
de certas prestações de serviços, não devem ser conside­
radas incompatíveis com o Tratado exigências específi­
cas impostas ao prestador e motivadas pela aplicação 
de regras que rejam este tipo de actividades (ver Acór­
dão do Tribunal de 4 de Dezembro de 1986, livre 
prestação de serviços - seguros, processo 205/84, Comis­
são CE contra RFA, considerando n? 27). O livre estabe­
lecimento e a livre prestação de serviços, enquanto 
princípios fundamentais do Tratado, só podem ser limi­
tados por regulamentações justificadas pelo interesse 
geral e aplicáveis a qualquer pessoa ou empresa que 
N? C 298/8 Jornal Oficial das Comunidades Europeias 27. 11. 89 
exerça uma actividade no território do Estado de acolhi­
mento, e na medida em que o dito interesse não esteja 
salvaguardado pelas regras às quais o prestador se 
encontra sujeito no Estado-membro onde está estabele­
cido. Acresce que estas exigências devem ser objectiva­
mente necessárias com vista a garantir a observância 
das regras profissionais e assegurar a protecção dos 
interesses que constituem o objectivo dessas regras (ver 
Acórdão do Tribunal de 4 de Dezembro de 1986, já 
citado, considerando n? 27). 
1.8.1.4. Por outras palavras, podem existir, em certos 
domínios, razões de força maior ligadas ao interesse 
geral que justifiquem restrições, caso as regras do 
Estado de origem não sejam suficientes para atingir o 
nível de protecção necessário e as exigências do Estado 
destinatário não excedam o necessário para esse efeito. 
1.8.1.5. Sempre que, e só quando, num domínio sen­
sível (banca, seguros, bolsa) exista harmonização sufi­
ciente das regulamentações de controlo da actividade 
das empresas em todos os Estados-membros da Comu­
nidade Económica, é que os Estados-membros já não 
poderão invocar o interesse geral derivado do seu pró­
prio direito para efeitos de controlo das empresas em 
causa, e são obrigados a reconhecer mutuamente a 
qualidade e a idoneidade do controlo regulamentar 
exercido em cada um dos outros Estados-membros. 
Assim, quando a directiva em preparação estiver em 
vigor, nenhum Estado-membro poderá invocar a sua 
concepção do interesse geral no domínio considerado 
e em relação às operações que constam da lista anexa 
à directiva. 
1.8.1.6. Se uma empresa de investimento pretender 
exercer num Estado-membro de acolhimento uma acti­
vidade para a qual goza de autorização no seu Estado 
de origem por força da regulamentação que nele vigora, 
mas que não conste da lista anexa à proposta de direc­
tiva, o Estado-membro de acolhimento poderá ainda 
invocar o interesse público para impor regulamentação 
sua em oposição ao exercício destas actividades ou, pelo 
menos, poderá exigir que a empresa de investimento se 
sujeite ao controlo que a sua regulamentação prevê 
para esse tipo de actividade. 
1.8.1.7. O texto em apreço parece ter por único 
objectivo permitir aos Estados-membros de acolhi­
mento proceder, neste caso específico, ao exame da 
compatibilidade das actividades projectadas com o seu 
conceito de interesse público. Deveria adoptar-se 
redacção mais conveniente (ver ponto 2.26 infra). 1.8.2. Poderes do Estado-membro de 
acolhimento 
Não ficam claramente definidos os poderes dos Esta­
dos-membros de acolhimento relativamente às empre­
sas de investimento de outros Estados-membros que 
forneçam serviços ou criem sucursais conforme disposto 
no artigo 13?. 
1.8.2.1. No plano metodológico, há que distinguir 
quatro domínios diferentes: 
a) o controlo do agente económico como tal, no que 
se refere ao acesso à profissão e ao seu exercício; 
b) o controlo do funcionamento dos mercados; 
c) as disposições legais em vigor em cada um dos 
Estados-membros para assegurar a transparência 
das transacções comerciais e a protecção do público; 
estas disposições emanam da política económica; 
d) as disposições do direito privado aplicáveis às 
relações contratuais entre a empresa de investimento 
e o seu cliente, sempre que estas disposições decor­
ram da ordem pública ou sejam de aplicação ime­
diata. 
1.8.2.2. As regras de conduta a que é feita menção 
no ponto 1.5.1 supra integram o carácter dos domínios 
visados acima, nas alíneas b), c) e d). 
1.8.2.3. Em relação a cada um destes domínios, o 
artigo 13? parece não ser aplicável, salvo quanto ao 
controlo de empresas de investimento não acreditadas 
no seu Estado-membro de origem ou que, estando-o, 
efectuem no Estado-membro de acolhimento operações 
não previstas no anexo da proposta de directiva. Com 
efeito, estes domínios recaem na alçada exclusiva das 
autoridades fiscalizadoras do Estado-membro de aco­
lhimento e, de forma mais geral, do respectivo direito, 
legislação, usos, etc. O Estado-membro de acolhimento 
irá normalmente aplicar o seu direito e a sua legislação 
e exigir a respectiva observância aplicando as sanções 
administrativas, civis e, eventualmente, penais previstas 
pelo seu próprio sistema jurídico e administrativo, isto 
sob a reserva de que não se sirva dele como meio 
de discriminação arbitrária ou como método restritivo 
disfarçado destinado a proteger os seus mercados. 
No entender do Comité, o artigo 13? deveria receber 
nova redacção, tendo em conta o anteriormente exposto 
(ver tb. 2.28 infra) 
27. 11. 89 Jornal Oficial das Comunidades Europeias N9 C 298/9 
1.8.3. Actividades financeiras dos esta­
belecimentos de crédito 
De maneira geral, as actividades financeiras visadas 
pela proposta de directiva e enumeradas no seu anexo 
são, tradicionalmente, «actividades bancárias», isto é, 
actividades desenvolvidas pelas «instituições de cré­
dito», na acepção da Directiva 77/780/CEE e da pro­
posta de segunda directiva, ainda que, por um lado, a 
legislação de alguns Estados-membros barre o exercício 
de uma ou outra dessas actividades financeiras às «insti­
tuições de crédito» sujeitas à sua jurisdição e que, 
por outro, essas «instituições de crédito » não tenham 
geralmente o monopólio delas. Basta, para o compro­
var, comparar a lista anexa à proposta de segunda 
directiva com a que é junta à proposta de directiva em 
apreço. 
1.8.3.1. Por conseguinte, uma «instituição de 
crédito » habilitada, no seu Estado-membro de origem, 
a desenvolver as actividades financeiras visadas na pro­
posta de directiva não terá que obter reconhecimento 
como « empresa de investimento »: a sua qualidade de 
«estabelecimento de crédito» inclui a de «empresa de 
investimento». 
1.8.3.2. O Comité considera que, no tratamento 
deste problema, a Comissão deveria inspirar-se numa 
ideia-força: assegurar que a concorrência entre quais­
quer agentes económicos, «instituições de crédito » ou 
«empresas de investimento», com operações idênticas 
não seja falseada por força, designadamente, da apli­
cação de regras de controlo e de funcionamento dife­
rentes. 
1.9. Cominação penal da falta de autorização 
Finalmente, a directiva deveria estabelecer, como prin­
cípio geral, que ninguém pode prosseguir uma activi­
dade profissional de investimento na Comunidade sem 
estar devidamente autorizado, quer enquanto empresa 
de investimento quer enquanto instituição de crédito. 
Os Estados-membros deverão prever sanções penais 
para assegurar o respeito deste princípio. 
1.10. Aspectos fiscais 
Quanto às incidências fiscais da proposta de directiva, 
o Comité reitera os seus pareceres de 27 de Abril de 
1988 (l) relativo à criação de um espaço financeiro 
europeu e de 29 de Setembro de 1988 relativo à segunda 
directiva referente à actividade das instituições de 
crédito (ponto 1.9) (2). Vinca uma vez mais a sua inquie­
tação face ao risco de se assistir à mudança de locali­
zação de determinadas actividades financeiras unica-
(!) JOn?C 175 de 4. 7. 1988, p. 1. 
(2) JO n? C 318 de 12. 12. 1988, p. 42. mente devido a diferenças de regime fiscal entre Esta­
dos-membros. Considera que se impõe um esforço de 
harmonização do conjunto da fiscalidade e que devem 
estudar-se, propor-se, examinar-se, debater-se e adop-
tar-se a curto prazo medidas apropriadas para resolver 
os problemas aqui assinalados. 
1.11. Aspectos sociais 
O Comité interroga-se igualmente quanto à incidência 
social da proposta de directiva e, mais especificamente, 
à sua incidência no emprego. Recorda neste particular 
o seu parecer de 29 de Setembro de 1988 relativo à 
segunda directiva referente às instituições de crédito 
(pontos 1.6.5 e 1.8). 
Insiste designadamente em que, caso venha a haver 
reestructurações, deverão adoptar-se, em concertação, 
programas de formação profissional, de forma a pro­
mover as qualificações mais adaptadas; e em que é 
indispensável a informação e consulta dos parceiros 
sociais e o reforço do diálogo social, de molde a procu­
rar a forma de resolver pelo melhor os problemas de 
emprego que poderão surgir. 
1.12. Colaboração entre as autoridades fiscalizadoras 
dos Estados-membros 
No seu parecer a propósito da proposta de segunda 
directiva relativa às instituições de crédito, o Comité 
fazia notar que a unicidade de autorização e a fiscali­
zação pela autoridade competente do Estado de origem 
supunham estreita colaboração entre as autoridades de 
cada Estado-membro. 
O Comité reitera agora esse parecer, e fá-lo com tanto 
mais vigor quanto é certo vir a ser ainda maior a 
complexidade da situação com o agente económico 
enquanto tal a ser controlado pela autoridade de origem 
e as regras de conduta vigentes a serem as do Estado 
de acolhimento. Cumpre, por conseguinte, que essas 
autoridades se informem mutuamente, cooperem entre 
si, nomeadamente no tocante à definição das normas 
de fiscalização, das regras cautelares e de conduta; 
que coordenem as suas acções e que, sob a égide da 
Comissão, tendam a aproximar-se das técnicas mais 
adequadas para assegurar a indispensável segurança 
(ver a este propósito parecer do Comité Económico e 
Social de 29 de Setembro de 1988 supracitado ponto 
1.4.4). 
1.13. Conclusões 
Para concluir, o Comité aprova plenamente o objectivo 
da Comissão. Considera, no entanto, que a proposta 
deveria ser completada substancialmente por forma a 
N? C 298/10 Jornal Oficial das Comunidades Europeias 27. 11. 89 
ter em conta as observações acima referidas e as que se 
seguem. 
2. Observações na especialidade 
2.1. Artigo 1?, 3? travessão, 1? subtravessao 
Quanto às pessoas singulares que exerçam a profissão 
de «empresa de investimento», convida-se a Comissão 
a examinar se não seria preferível utilizar, como critério 
de ligação a um determinado Estado-membro, o local 
onde se encontra o principal estabelecimento da activi­
dade comercial em vez da residência. 
2.2. Artigo Io., 3? travessão, 2? subtravessao 
2.2.1. Quanto às pessoas colectivas, seria conve­
niente distinguir as que estão sujeitas ao direito comuni­
tário daquelas que não estão. Em princípio, apenas as 
primeiras, definidas pelo artigo 58? do Tratado, são, 
da mesma forma que as pessoas singulares, beneficiárias 
do direito de estabelecimento e de livre prestação de 
serviços no interior da Comunidade. 
2.2.2. O artigo 58? determina os dois elementos que 
condicionam a ligação de uma pessoa colectiva à Comu­
nidade Europeia: 
a) constituição em conformidade com a legislação de 
um Estado-membro; 
b) possuir, na Comunidade, ou a sede estatutária ou a 
administração central ou o principal estabeleci­
mento. 
2.2.3. Solicita-se à Comissão que reexamine o texto 
proposto à luz das considerações suprareferidas. 
2.3. Artigo 1?, 5? travessão 
Seria conveniente distinguir as sucursais de empresas 
sujeitas ao direito comunitário das sucursais de empre­
sas não sujeitas. 
2.4. Anexo, secção A, «? 1 
O texto deveria distinguir e referir três situações juridi­
camente diferentes: a «corretagem», a «comissão» e, 
eventualmente, o «mandato». 
A « corretagem » é um contrato remunerado através do 
qual uma pessoa junta duas ou mais outras pessoas, 
com vista a permitir-lhes a celebração de um determi­
nado contrato. Neste caso, o contrato é celebrado direc­
tamente entre estas pessoas sem intervenção do 
corretor. A « comissão » — única situação referida pela directiva, -
com uma designação incorrecta em algumas línguas — 
é o contrato através do qual uma pessoa — designada 
o comissionista — se compromete, mediante remune­
ração, a realizar, em seu nome mas por conta de outrém 
— o comitente — uma ou mais operações jurídicas 
relativas a circulação de bens. 
O « mandato » é o contrato através do qual uma pessoa 
— o mandante — confere a uma outra — o mandatário 
— poderes para realizar um acto jurídico por sua conta 
e em seu nome. O mandato só deveria ser abrangido 
pela directiva quando apresentasse carácter profissional 
na pessoa do mandatário. 
2.5. Anexo, secção A, n? 4 
O termo « pagamento » deve ser entendido independen­
temente das modalidades: seja ele função, por exemplo, 
do montante dos capitais geridos, ou do rendimento da 
carteira de títulos, etc. 
2.6. Anexo, secção A, n? 5 
2.6.1. O texto deveria distinguir e referir três modali­
dades juridicamente diferentes que o «investimento de 
valores mobiliários » pode assumir. 
2.6.2. Num primeiro caso, o intermediário limita-se 
a receber as subscrições em nome do emissor, sendo 
mandatário deste último. 
2.6.3. A segunda modalidade consiste na «tomada 
firme». Trata-se de uma convenção celebrada por um 
estabelecimento financeiro — o tomador — com os 
futuros fundadores de uma sociedade de capitais, com 
uma sociedade de capitais que se proponha aumentar 
o seu capital ou com uma entidade que deseje emitir 
um empréstimo público. Nos termos desta convenção, 
o tomador compromete-se, mediante uma comissão, a 
subscrever toda ou uma parte das acções ou das obri­
gações e a colocá-las seguidamente à venda ao público 
a um preço e num prazo determinados. 
2.6.4. A terceira modalidade consiste na garantia de 
colocação; trata-se da convenção através da qual uma 
pessoa se compromete a subscrever acções ou obri­
gações recém-emitidas, no caso de estas não terem sido 
colocadas uma vez passado um determinado prazo. 
2.6.5. De modo mais geral, seria necessário referir 
aqui todas as técnicas susceptíveis de serem utilizadas 
por um intermediário financeiro com vista a colocar 
junto do público valores mobiliários emitidos pelas 
sociedades ou pelos poderes públicos. Em termos eco­
nómicos, do que aqui se trata é da intermediação num 
mercado primário aberto ao público. 
27. 11. 89 Jornal Oficial das Comunidades Europeias N? C 298/11 
2.7. Anexo, secção B, n°. 1 
2.7.1. Entende-se que os fundos de investimento 
colectivo em valores mobiliários podem, em conformi­
dade com o n? 3 do artigo 1? da directiva do Conselho 
de 20 de Dezembro de 1985, que coordena as disposições 
legislativas, regulamentares e administrativas respeitan­
tes a alguns organismos de investimento colectivo em 
valores mobiliários (OICVM) (Directiva 85/61 l/CEE), 
revestir a forma de trust (unit trust). 
2.7.2. Poderia ser útil apresentar, para efeitos de 
aplicação da directiva, uma definição da noção de 
«valor mobiliário», de forma a que fosse entendida da 
mesma maneira em todos os Estados-membros. 
2.8. Artigo 2? 
De uma maneira geral, as actividades de investimento 
abrangidas pelo âmbito de aplicação da proposta de 
directiva e que constam do anexo, são exercidas pelos 
« estabelecimentos de crédito » na acepção da 1? direc­
tiva do Conselho de 12 de Dezembro de 1977 « relativa 
à coordenação das disposições legislativas, regulamen­
tares e administrativas respeitantes ao acesso à activi­
dade dos estabelecimentos de crédito e ao seu exercício » 
(Directiva 77/780/CEE). 
É pois de toda a conveniência que haja duplicação 
com as disposições aplicáveis aos « estabelecimentos de 
crédito » por força da Directiva 77/780/CEE, bem como 
com o disposto na «2? directiva do Conselho relativa 
à coordenação das disposições legislativas, regulamen­
tares e administrativas respeitantes ao acesso à activi­
dade dos estabelecimentos de crédito e ao seu exercício 
e que altera a Directiva 77/780/CEE» (doe. COM(87) 
715), na «directiva do Conselho relativa aos fundos 
próprios dos estabelecimentos de crédito» (doe. 
COM(88) 15) e na «directiva do Conselho relativa 
a um rácio de solvabilidade dos estabelecimentos de 
crédito» (doe. COM(88) 194) (ver ponto 1.5), quando 
estas últimas entrarem em vigor. 
A segunda frase do artigo 2? deveria ter a seguinte 
redacção: 
« No entanto, só os artigos 3?, 4?, 5?, 8?, 9?, 10? e 
21? são aplicáveis às instituições de crédito que 
exerçam actividades constantes do anexo da pre­
sente directiva.» 
2.9. Artigo 3? 
Esta disposição, que consta igualmente do artigo 3? 
da directiva «OICVM» (Directiva 85/611/CEE), «visa 
impedir a utilização de sociedades fictícias num dado 
Estado-membro » (COM(88) 778 final) análise dos arti­
gos página 4. Aparentemente, constitui a negação ou, 
pelo menos, a relativização do princípio do « reconheci­
mento mútuo », na medida em que parece supor a ideia 
de que os controlos exercidos em cada um dos Estados-
-membros não apresentam todos a mesma qualidade e 
o mesmo carácter vinculativo, pelo que poderia ser 
vantajoso colocar-se sob a jurisdição de um determi­
nado Estado-membro em detrimento da de outro. O Comité reputa tal hipótese de inaceitável: compete 
à Comissão e ao Conselho instaurar um grau de harmo­
nização que faça desaparecer o interesse em utilizar 
sociedades «caixa-de-correio». 
O Comité verifica que nem na 1? directiva relativa aos 
estabelecimentos de crédito (Directiva 77/780/CEE), 
nem na 2? [doe COM(87) 515 final] constam, e muito 
bem, quaisquer disposições desta natureza. 
Assim, o artigo 3? da proposta de directiva em apreço 
deveria ser tornado inaplicável aos estabelecimentos de 
crédito na acepção da Directiva 77/780/CEE. 
2.10. Artigo 4?, n? 1 
2.10.1. Nem todas as actividades de investimento 
que recaem no âmbito de aplicação da directiva e que 
constam do anexo apresentam o mesmo grau de risco 
para o público e, por conseguinte, nem todas requerem 
as mesmas exigências em termos de recursos financei­
ros, organização, etc. Seria pois conveniente prever 
várias classes ou categorias de autorizações em função 
da natureza das actividades a exercer. 
2.10.2. A expressão «actividades auxiliares» não é 
clara. Deveria ser omitida ou clarificada. 
2.11. Artigo 4?, n? 2 
2.11.1. As condições mínimas harmonizadas para 
concessão de autorizações são insuficientes. 
2.11.2. A directiva, ou outra a entrar em vigor em 
simultaneidade, deveria determinar o montante dos 
recursos financeiros iniciais mínimos por classe de auto­
rização solicitada, em função da natureza das activida­
des a exercer. 
2.11.3. As condições de idoneidade e de experiência 
adequada deveriam ser especificadas. 
2.11.4. O mesmo se pode dizer em relação à idonei­
dade dos titulares de uma participação qualificada. 
2.11.5. Seria conveniente examinar a oportunidade 
de prever para certas categorias de actividades — por 
exemplo, o «investimento de valores mobiliários » — a 
presença de pelo menos duas pessoas para determinar 
efectivamente a orientação da actividade da empresa 
de investimentos, a exemplo do que prevê o último 
parágrafo do n? 2 do artigo 3? da Directiva 77/780/ 
CEE. 
2.11.6. Impõe-se também um exame da oportuni­
dade de, em relação a certas actividades de investimento 
— sem, contudo, excluir os « partnerships » — prever 
que a empresa de investimento deva assumir a forma 
de sociedade dotada de capital inicial suficiente, fixado 
na directiva em função das actividades exercidas, em 
N? C 298/12 Jornal Oficial das Comunidades Europeias 27. 11. 89 
conformidade com o artigo 3? da proposta de 
2? directiva relativa aos estabelecimentos de crédito 
(doe. COM(87) 715 final). É essencial que a Comissão 
proponha quanto antes uma directiva relativa à existên­
cia de capitais suficientes e, por outro lado, que a 
directiva relativa aos serviços de investimento e a refe­
rente à existência de capitais suficientes entrem em 
vigor ao mesmo tempo. 
2.12. Artigo 4o., n° 3 
O texto deveria ser mais rigoroso e mais claro e prever 
nomeadamente a necessidade de uma organização 
administrativa adequada, de uma contabilidade apro­
priada, de um controlo financeiro eficaz, etc. 
2.13. Artigo 4°, n° 4 
Seria conveniente prever que a ausência de decisão no 
prazo previsto equivalesse à autorização, isto a fim 
de incitar as autoridades competentes a examinarem 
rapidamente, cumprindo o já longo prazo de 6 meses, 
os pedidos apresentados e para evitar que a falta de 
resposta constituísse meio para fugir à obrigação de 
fundamentar a recusa de autorização. 
2.14. Artigo 4°, n° 5 
2.14.1. Esta disposição justifica-se pelas conside­
rações feitas no ponto 2.8 supra. 
2.14.2. Convém considerar que, em certos Estados-
-membros, a autorização concedida aos estabelecimen­
tos de crédito não inclui expressamente a autorização 
de exercício de actividades de investimento, ainda que 
estas sejam habitualmente exercidas por aqueles por 
força da tradição e dos costumes. Também neste caso 
não deveria ser necessária uma autorização suplemen­
tar, visto que a autorização concedida aos estabeleci­
mentos de crédito que se encontram nesta situação 
inclui implicitamente a autorização de exercício de acti­
vidades de investimento. 
Por conseguinte, só nos casos em que a autorização 
recebida na qualidade de estabelecimento de crédito 
exclui expressamente as actividades de investimento é 
que seria necessária uma autorização suplementar. Esta 
última apenas diria respeito àquelas actividades. A 
análise desta autorização deveria ter em conta as exigên­
cias impostas aos estabelecimentos de crédito pela 
Directiva 77/780/CEE e pelas outras directivas em pre­
paração, nomeadamente no que diz respeito ao capital 
inicial, aos fundos próprios, ao rácio de solvabilidade, à organização administrativa e contabilística, a fim de 
evitar duplicações e acréscimo injustificado de exigên­
cias. 
2.14.3. Seria conveniente fazer com que fossem 
simultâneas a entrada em vigor da 2? directiva relativa 
aos estabelecimentos de crédito, a da directiva relativa 
aos fundos próprios, a da directiva relativa ao rácio de 
solvabilidade e a da directiva em apreço ou, pelo menos, 
evitar que esta última entrasse em vigor antes das 
outras. 
2.15. Artigo 5? 
Na versão neerlandesa, é necessário substituir o verbo 
« dienen », por « niet toelaten ». 
2.16. Artigo 6? 
Recordando a posição já manifestada quanto à questão 
da «reciprocidade» no seu parecer supracitado de 29 
de Setembro de 1988 (ponto 2.5) sobre a segunda direc­
tiva em matéria de estabelecimentos de crédito (doe. 
COM(87) 715 final), o Comité considera, por outro 
lado, que compete ao Conselho adoptar nesta matéria, 
em relação aos serviços de investimento, uma solução 
coerente com a que vier a ser aplicada aos estabeleci­
mentos de crédito. 
2.17. Artigo 7? 
2.17.1. Este artigo reproduz o artigo 9? da proposta 
de 2? directiva relativa aos estabelecimentos de crédito, 
pelo que o Comité remete para o seu supracitado pare­
cer de 29 de Setembro de 1988 sobre esta proposta. 
2.17.2. É conveniente que os critérios de honorabili­
dade a que se faz referência no n? 1 sejam harmonizados 
ou, caso contrário, que os critérios adoptados pelos 
Estados-membros sejam objecto de coordenação e que, 
no entretanto, as autoridades de controlo comuniquem 
umas às outras os critérios por si adoptados, no âmbito 
da coordenação que lhes cabe manter (parecer do CES, 
ponto 2.4). 
2.17.3. O mesmo se passa em relação ao conceito de 
« gestão sólida e prudente » referido no n? 3 (ponto 2.7). 
2.17.4. No que se refere ao n? 2, seria conveniente 
prever disposições que permitissem, se fosse caso disso, 
que os verdadeiros accionistas ou associados fossem 
conhecidos nos casos em que as participações fossem 
detidas por conta de terceiros. 
2.18. Artigo 8o 
O Comité lamenta que as disposições destinadas a 
acautelar contra o risco do mercado não estejam incluí­
das na proposta de directiva em apreço. 
Seria de considerar inaceitável a entrada em vigor desta 
directiva antes da adopção e entrada em vigor das 
regras a fixar na directiva de coordenação ulterior. 
2B11.D59 ]ornalCOficial das comunidades europeias N7CE29^13 
219. Arr^o9^7^ 
2.19.1. lõe uma forma ^eral,émsuficienteacoorde 
nação das disposições cautelares que às empresas de 
investimento cumpre observar. 
Assim, independentemente dos recursos financeiros 
iniciaisrefendosno artigo ^7, senaconveniente,pelo 
menos para certas classes de actividades de investe 
mento, prever e^i^éncias em matéria de fundos próprios 
em relação comovolume das operaçõeseos riscos que 
estas comportam. 
E^i^éncias desta natureza existem relativamente às 
instituições de crédito, pelo que,apartir do momento 
emque as actividades de investimentoeosnscos que 
elas comportam se^am considerados pela re^ulamen^ 
tação que lheséaplicável, não tem cabimento adicionar 
asre^ulamentaçõeseaplicar superfluamenteàs msti 
tuições de crédito as e^i^énciasaprever para as empre^ 
sas de investimento. 
2.19.2. Nãoésatisfatónaaredacção do 27 travessão 
do n71do artigo 97. 
2.19.2.1. E evidente que convém evitar qualquer con^ 
fusão entre os valores mobiliáriosefundos pertencentes 
aos investidores, por um lado, e os pertencentes à 
empresademvestimento,poroutro,bemcomo entre 
as operações que esta efectua por conta dos seus clientes 
e as feitas por conta própria. C^ essencial é que os 
valores e os fundos se^am registados nas contas da 
empresa em nome dos investidores e fiquem assim 
mdividuali^ados.Uma boa organização administrativa 
econtabilísticaemecanismos de controlo interno adeD 
quados implicam necessanamenteaelaboração de con 
tas separadas por clientes,valoresedivisas. 
2.19.2.2. No que se refere aos valores mobiliários 
pertencentes aosinvestidores,devena ser especificado 
que a empresa de investimento não pudesseemcaso 
al^um,eaque título fosse, utilizados por sua própria 
conta. 
Assim, haverá que zelar para que todos os Estados 
membros adaptemasua legislação de formaaque os 
investidores^o^em, relativamenteaos valores mobila 
anos confiados as empresas de investimento, do direito 
de propnedadeenão dos direitos de credores. Assim, 
emcasodefalência, os investidores, na qualidadede 
proprietários, entrarão na posse de valores mobiliários 
fisicamente disponíveis. Lm caso de insuficiência — 
necessariamente fraudulenta — a divisão entre os proD 
pnetários farseá em proporção dos valores encon 
trados. 
2.19.2.3. Noqueserefereaos fundospertencentes 
aos investidores, é conveniente recordar que só um 
estabelecimento de credito na acepção da lõirectiva 
B5^B^UBC^EE esta habilitado a ^receber do público depósitos ou outros fundos reembolsáveiseaconceder 
créditos por sua própria contam ^arti^o 17, 17 tra 
vessão^. 
No seu parecer sobrea2^ directiva relativa aos estabele 
cimentos de crédito,oC^omité considerou que era con^ 
vemente^especificar no te^to da directiva que apenas 
os estabelecimentos de crédito, controladoseauton^a^ 
dos num dos Estadosmembros, estão habilitados a 
recolherapoupança pública sob forma de fundos reem 
bolsáveis. Para tal, os Estadosmembros deverão prever 
sanções penais contra qualquer mfracçãoaestare^ra, 
venficadaapartir do momento da solicitação da pou 
pança aponto 1.^.1^. 
As empresas de investimento, salvo no caso de obterem 
reconhecimento como instituições de crédito, não pode^ 
rãopoisreceber fundos dos seus clienteseutihzálos 
por sua própria conta. 
C^ facto é que as empresas de investimento mantém 
comasua clientela uma relação de conta corrente. 
Para ultrapassarestadificuldadesem ignorara reali^ 
dade,seriaconvemente especificar na directiva que as 
empresas de investimento sópoderãodeterosfundos 
dos seus clientes que aguardem afectaçãoàaquisição 
de valores mobiliários ou reembolso. Estes fundos não 
poderão ser remunerados,enunca poderão ser utiliza 
dosnemparaaconcessãodecréditosnemporconta 
própria. Para tal, devem estar permanentemente repre 
sentados por activos líquidosese^uros. 
L^o mesmo modo, seria conveniente especificar na direc^ 
tiva que as empresas de investimento só poderão conce^ 
der adiantamentosecréditos se estes estiverem directa 
mente lidados às operações que elas negoceiam por 
conta dos seus clientes.Aquestão do reembolso dentro 
de um certo pra^o,acontar da conclusão da operação, 
deveria ser examinada. Emqualquerdoscasos,estes 
adiantamentos e créditos deveriam ser concedidos a 
partir dos fundos próprios das empresas de investi 
mento ou de fundos obtidos no mercadofmanceiro,e 
nunca dos fundos da clientela. 
2.19.3. C^ 37 travessão do n71do artigo 97 consagra, 
^na pendência de uma harmonização posterior dos 
regimes de compensação^, solução adoptada para os 
estabelecimentos de créditos cobertura das sucursais 
através do sistema de garantia em vi^or no Estado 
membro de acolhimento. 
Esta questão suscita quatro observações. 
2.19.3.1. ecossistemas de garantia através dos quais 
os estabelecimentos de crédito estão cobertos prevêem 
aindemni^ação não apenas dos depositantes,em conD 
formidadecomarecomendação da comissão de 22 de 
roezembrodel9^^relativaàinstauração,naC^omuni 
dade, de sistemas de garantia dos depósitos^^Kecomen^ 
dação ^^3^EE^, mas também dos outros clientes, 
N? C 298/14 Jornal Oficial das Comunidades Europeias 27. 11. 89 
incluindo os investidores, há que ter em conta esse 
facto. A adesão a dois sistemas de garantia, ao constituir 
uma duplicação, agravaria inutilmente os encargos das 
instituições de crédito. 
2.19.3.2. Quando a Comissão começou a debruçar-
se sobre a questão da garantia dos depósitos, o mercado 
financeiro europeu encontrava-se ainda relativamente 
compartimentado. O controlo dos estabelecimentos 
financeiros, incluindo as sucursais, era matéria da 
exclusiva competência das autoridades de controlo do 
Estado de acolhimento. Podia parecer oportuno, nestas 
condições, que os sistemas de garantia apresentassem 
características nacionais. Era admissível considerar que, 
por motivos de concorrência, qualquer estabelecimento 
financeiro a operar num dado Estado-membro devesse 
aplicar o mesmo sistema de garantias. 
Actualmente, a situação mudou completamente ou, 
pelo menos, está em vias disso. A liberalização dos 
movimentos de capitais será um dado adquirido em 1 
de Janeiro de 1990. A segunda directiva bancária 
assenta no princípio do «reconhecimento mútuo», da 
autorização única e do controlo exercido pelas autori­
dades do Estado-membro de origem. A directiva em 
apreço assenta em grande parte no mesmo princípio. 
Coloca-se, pois, a questão de saber se, tanto para as 
instituições de crédito como para as empresas de investi­
mento, não conviria admitir a hipótese de, no futuro, 
as sucursais destes estabelecimentos e empresas situadas 
num Estado-membro distinto daquele onde se encontra 
a sede, poderem oferecer o sistema de garantia em vigor 
no seu Estado de origem. 
Esta questão é tanto mais pertinente quanto estas insti­
tuições e empresas, ao oferecerem os seus serviços em 
regime de livre prestação de serviços, estarão necessaria­
mente cobertas pelo sistema de garantia em vigor no 
seu Estado de origem. Acresce que a qualidade de 
controlo é da competência das autoridades do Estado 
de origem. 
Num prazo mais largo, a Comissão deveria estudar a 
possibilidade de tornar os sistemas de garantias unifor­
mes. Semelhante solução teria a vantagem de permitir 
uma maior repartição dos riscos, mais conforme com 
as técnicas de seguro. 
2.19.3.3. O texto prevê que «o pagamento ou a 
contribuição para um tal regime seja calculado em 
função das suas receitas provenientes da actividade de 
investimento exercida nesse Estado-membro». 
O termo «receitas» (versão francesa: «revenus») 
parece mal escolhido. Trata-se do lucro ou do volume 
de negócios ? 
O importante é que as sucursais das empresas de investi­
mento cuja sede se encontra num outro Estado-membro 
não sejam discriminadas no modo de calcular a contri­
buição para o sistema de garantia relativamente às empresas cuja sede se encontra no Estado-membro con­
siderado. Posto isto, parece que a contribuição deverá 
ser função do risco apresentado pela actividade ofere­
cida e não da « receita » relativa a esta actividade. 
2.19.4. No que se refere aos 4? e 5? travessões do n? 
1 do artigo 99, a natureza das informações exigidas, os 
critérios de avaliação da solidez financeira, e nomeada­
mente as modalidades de aferição da adequação das 
provisões para riscos de mercado, a determinação das 
regras cautelares a observar e o período durante o qual 
os dados relativos às operações devem ser conservados 
deveriam ser objecto de coordenação, para manter a 
coerência com o princípio do «reconhecimento 
mútuo». 
2.19.5. O 6? travessão do n? 1 do artigo 9? incorre na 
pecha de não enunciar qualquer disposição normativa. 
Alguns princípios deveriam ser expressos na directiva 
a título de normas comuns, designadamente a prepon­
derância absoluta do interesse do cliente; a execução 
das transacções nas melhores condições disponíveis; o 
conhecimento da situação pessoal e financeira do cliente 
que pede conselho; a informação completa do cliente; 
o conhecimento da natureza dos instrumentos tratados, 
da sua qualidade, dos riscos que encerram; o conheci­
mento da natureza e da organização do ou dos merca­
dos nos quais o instrumento poderá normalmente ser 
vendido; as obrigações que se impõem para evitar a 
circulação indevida de informações confidenciais no 
interior da empresa de investimento. 
O Comité recorda, a este propósito, a « Recomendação 
da Comissão de 25 de Julho de 1977 relativa a um 
código europeu de conduta nas transacções relativas 
aos valores mobiliários » (Recomendação 79/279/CEE). 
2.20. Artigo 9?, «? 2 
Se os Estados-membros podem adaptar as regras previs­
tas no n? 1, ou não as aplicar se não as considerarem 
adequadas à natureza do serviço de investimento em 
questão, as disposições do n? 1 do artigo 9? tornam-
-se, no fundo, totalmente facultativas para os Estados-
-membros, o que não é aceitável. 
É, em contrapartida, perfeitamente concebível que as 
regras previstas sejam moduláveis em função do tipo 
de actividade exercida, em conformidade com o parecer 
supramanifestado no ponto 2.10.1. Porém, deixar ao 
cuidado dos Estados-membros a efectivação de tais 
adaptações contradiria o objectivo da harmonização 
suficiente, constituindo por conseguinte obstáculo ao 
« reconhecimento mútuo »; demais, encerraria risco evi­
dente de discriminação. Cumpre portanto que a própria 
directiva defina classes ou categorias de autorizações 
27. 11. 89 Jornal Oficial das Comunidades Europeias N? C 298/15 
em função das actividades exercidas e especifique desde 
logo as adaptações permitidas para cada caso. A impu­
tabilidade a uma determinada classe poderia basear-se, 
por exemplo, em determinados critérios objectivos: o 
grau de risco dos investimentos propostos pela empresa; 
o facto de manipular ou não bens do cliente; etc. 
2.21. Artigo 9?, «? 3 
2.21.1. O 2? travessão do n? 1 do artigo 9? deveria, 
na interpretação do Comité (ver ponto 2.19.1), consa­
grar um princípio de boa organização administrativa e 
contabilística e impor mecanismos de controlo interno 
adequados, em que não coubessem quaisquer excep­
ções. 
2.21.2. É admissível que o sistema de garantia, cons­
tituído em conformidade com o disposto no 3? traves­
são do n? 1 do artigo 9?, não se aplique aos investidores 
profissionais, naturalmente mais bem informados no 
que se refere à qualidade das empresas de investimento 
com que trabalham, à natureza dos instrumentos finan­
ceiros e às particularidades do mercado. 
2.22. Artigo 109, n? 1 
2.22.1. No que se refere à expressão «actividades 
auxiliares», ver 2.11.2. 
2.22.2. A formulação « dont Pagrément n'interdit pas 
Pexercice de ces activités » não é feliz: uma autorização 
permite explícita ou implicitamente o acesso a determi­
nadas actividades e o exercício das mesmas. (Nota: 
esta observação não se aplica à versão portuguesa da 
proposta de directiva.) 
2.23. Artigo Í09, n? 3 
2.23.1. Acrescentar, a seguir a «serviços de correta­
gem » : « e à comissão » (ver ponto 2.4). 
2.23.2. Beneficiar das mesmas «vantagens» pressu­
põe satisfazer às mesmas obrigações. 
2.23.3. Não parece correcto falar de «vantagens». 
Seria mais correcto utilizar a seguinte formulação: 
«...beneficiem de todas as possibilidades de tran­
sacção nas bolsas de valores e nos mercados organi­
zados de valores mobiliários dos Estados-membros 
de acolhimento em que sejam prestados serviços 
semelhantes.» 
2.24. Artigo 109, n? 4 
2.24.1. A proposta de directiva faz aqui, e muito 
bem, uma distinção entre o controlo do agente econó­
mico, a empresa de investimento, e o controlo dos 
mercados organizados. Esta distinção afigura-se funda­
mental. Chega-se assim, o que é inevitável, a uma situação na 
qual o controlo do agente económico cabe à autoridade 
competente do Estado-membro de origem cuja autori­
zação e qualidade do controlo são reconhecidas em 
todos os Estados-membros, enquanto que o controlo 
do funcionamento dos mercados cabe à autoridade 
competente a nível local. 
O Comité recorda, a este respeito, que, em conformi­
dade com o n? 11-A da exposição dos motivos da 
recomendação da Comissão de 25 de Julho de 1977 
(Recomendação 77/534/CEE), «qualquer operação nos 
mercados de valores mobiliários deve ser efectuada 
dentro do respeito das regras e dos hábitos de cada 
Estado-membro para assegurar o bom funcionamento 
dos mercados...». 
2.24.2. Dentro desta lógica, é normal que o texto em 
apreço preveja que o acesso às bolsas de valores possa 
ser obtido de uma das três maneiras seguintes (a escolha 
é deixada ao critério da empresa de investimento): 
i) a empresa de investimento torna-se ela própria 
membro, através da criação de uma sucursal no país 
de acolhimento; ou 
ii) a empresa de investimento cria uma filial no país 
de acolhimento; ou 
iii) a empresa de investimento adquire uma empresa já 
membro. 
2.25. Artigo Í09, «? 5 
2.25.1. A proposta de directiva tem em conta a 
situação existente nalguns Estados-membros. Por força 
da regulamentação neles aplicável, as instituições de 
crédito não têm acesso directo aos mercados organiza­
dos. Quando tal se verifica, deve ser sempre permitido 
o acesso indirecto, isto é, deve bastar que a instituição 
de crédito crie uma filial especializada ou adquira uma 
participação numa sociedade de corretagem em bolsa 
para poder beneficiar deste acesso indirecto. 
2.25.1.1. A directiva respeita esta regulamentação. 
Assim, nos Estados-membros oride vigoram tais dis­
posições, os estabelecimentos de crédito não terão 
acesso directo à respectiva bolsa de valores, ainda que 
no seu próprio Estado beneficiem desse acesso directo; 
deverão constituir uma filial ou adquirir uma empresa 
de corretagem em bolsa do país de acolhimento. 
2.25.1.2. O Comité põe em dúvida o bem-fundado 
desta solução. Na verdade, ela obsta ao livre estabeleci­
mento, pela via de sucursal, de uma instituição de 
crédito cuja legislação fiscalizadora não vede o acesso 
directo. O livre estabelecimento é um direito de que 
pode valer-se qualquer pessoa ou sociedade na acepção 
N? C 298/16 Jornal Oficial das Comunidades Europeias 27. 11. 89 
do Tratado; pode ser objecto de directiva a forma de 
facilitar o exercício desse direito; mas não a de impedi-
-lo, como é o caso. 
2.25.1.3. Há, neste campo, que distinguir entre, por 
um lado, a interdição de acesso directo que consta da 
legislação de alguns Estados-membros a título de regra 
do âmbito do controlo cautelar das instituições de 
crédito e, por outro, a obrigação, imposta pela autori­
dade competente de um dado mercado, de se operar 
com sociedades especializadas para poder ter acesso 
directo a determinados mercados organizados. 
2.25.1.4. Tendo em conta o grau de harmonização 
que se atingirá no domínio do controlo cautelar das 
instituições de crédito em virtude da segunda directiva 
e das directivas relativas aos fundos próprios e ao rácio 
de solvabilidade, afigura-se indicado que a directiva em 
apreço imponha aos Estados-membros a supressão da 
interdição de acesso directo do âmbito do controlo 
cautelar. 
2.25.1.5. Se, por outro lado, o acesso a determinados 
mercados organizados estiver, por força de regulamen­
tação dimanada pela autoridade competente para esses 
mercados, limitado a sociedades especializadas, as quais 
possam também ser filiais de empresas de investimento 
ou de instituições de crédito, essa regulamentação parti­
cular não poderá, em caso algum, ter carácter arbi­
trário. 
2.25.2. Notar-se-á além disso que a abordagem 
escolhida pela Comissão é exclusiva da livre prestação 
de serviços em matéria de operações de bolsa, na 
medida em que se torna sempre necessário um estabele­
cimento, sob forma de sucursal ou de filial, no país de 
acolhimento. 
Em conformidade com a jurisprudência do Tribunal de 
Justiça, uma empresa que mantenha presença perma­
nente num Estado-membro está sujeita às disposições 
do Tratado relativas ao direito de estabelecimento, e 
não às relativas à livre prestação de serviços. (Acórdão 
do Tribunal de 4 de Dezembro de 1986, livre prestação 
de serviços-seguros, processo 205/84, Comissão das 
Comunidades Europeias c/República Federal da Ale­
manha.) 
2.25.3. Esta opção da Comissão levanta duas ques­
tões : 
— Pode uma directiva impedir o exercício de um 
direito inscrito no Tratado: a livre prestação de 
serviços ? 
— Que acontecerá se, no futuro, as transacções em 
valores mobiliários vierem a ser efectuadas por tele-
transmissão, de tal modo que o mercado deixe de 
ter localização geográfica ? 
O Comité convida a Comissão a examinar atentamente 
estas duas perguntas e a dar-lhes as respostas que se 
impõem. 2.26. Artigo 11°, n° 3 
Pela forma como está redigida, a última frase é dificil­
mente compreensível (ver supra, ponto 1.8.1). 
O texto em apreço parece ter por único objectivo permi­
tir aos Estados-membros proceder ao exame da compa­
tibilidade das actividades projectadas com o seu con­
ceito de interesse público no caso, e só nesse, de uma 
empresa de investimento pretender exercer num Estado-
-membro de acolhimento uma actividade que lhe é 
permitida no seu Estado de origem por força de regula­
mentação nele vigente mas que não conste da lista 
anexa à proposta de directiva. 
É caso para perguntar se não seria mais oportuno que 
o Estado-membro de acolhimento fosse obrigado a 
pronunciar-se sobre esta questão («devem pronunciar-
-se») em vez de apenas gozar dessa faculdade («podem 
pronunciar-se»). 
O texto deveria passar a ter a seguinte redacção : 
« Se uma empresa de investimento pretender exercer 
no Estado-membro de acolhimento certas activida­
des suplementares que não figurem na lista em 
anexo, mas que estão devidamente autorizadas no 
país de origem, a empresa informará disso as autori­
dades competentes do Estado-membro de acolhi­
mento. Estas pronunciar-se-ão sobre se consideram 
existirem, no domínio em causa, motivos de força 
maior ligados ao interesse geral que possam justifi­
car restrições ao exercício das ditas actividades e, 
em caso afirmativo, indicarlo as regulamentações 
decorrentes do interesse geral aplicáveis a qualquer 
pessoa ou empresa que exerça actividade idêntica 
no seu território a que pretendam sujeitar, sob o 
seu controlo, a empresa de investimento.» 
2.27. Artigo 12° 
1.21 A. (Não se aplica à versão portuguesa do 
documento.) 
2.27.2. Não se compreende por que motivo uma 
instituição de serviços fica dispensada de informar pre­
viamente o Estado-membro de acolhimento, como 
acontece em caso de abertura de uma sucursal. 
27. 11. 89 Jornal Oficial das Comunidades Europeias N? C 298/17 
2.28. Artigo 13? 
Este artigo é particularmente obscuro e a exposição dos 
motivos não o esclarece minimamente (ver supra, ponto 
1.8.2). 
O Comité convida a Comissão a reexaminar o problema 
fazendo a distinção supra-indicada (ponto 1.8.2) entre 
quatro domínios diferentes. 
a) No que se refere ao controlo do agente económico, 
há que distinguir duas situações: 
i) A empresa de investimento está devidamente autori­
zada no seu Estado-membro de origem e realiza, no 
Estado-membro de acolhimento, actividades referi­
das no anexo à proposta de directiva. lação comunitária e tenham por objectivo a salva­
guarda do interesse geral e ainda desde que a 
empresa não se encontre sujeita a legislação ou 
regulamentação equivalente no seu Estado-membro 
de origem. (Ver proposta de 2? directiva acima refe­
rida, exposição dos motivos, página 16; ver também 
parecer do CES de 29 de Setembro de 1988, ponto 
2.13.5). 
Neste caso, mas apenas neste caso, poder-se-á prever 
um processo de intervenção. 
— O processo que consta da proposta de directiva 
parece extremamente complicado e não tem em 
conta o facto de que o não acatamento das 
disposições legais em vigor no Estado-membro 
de acolhimento constitui geralmente infracção 
passível de sanções penais. 
— Neste caso, a directiva, uma vez em vigor, terá 
por efeito, em conformidade com o seu objec­
tivo, obrigar os Estados-membros a reconhecer 
o carácter equivalente do controlo exercido, no 
âmbito da vigilância económica, por cada um 
de entre eles sobre as empresas de investimento, 
e impedir os Estados-membros de invocar em 
relação às empresas, na prestação por estas de 
serviços constantes da lista em anexo, a sua 
regulamentação nacional justificada por moti­
vos de interesse público e aplicável no domínio, 
e só no domínio, do controlo do agente econó­
mico enquanto tal, a qualquer pessoa ou 
empresa que exerça essa mesma actividade no 
seu território. A adopção da directiva pelo Con­
selho obrigará os Estados-membros, relativa­
mente às empresas de investimento autorizadas 
e aos serviços que constam da lista, a considerar 
salvaguardado de uma vez para sempre o inte­
resse geral consagrado no seu direito administra­
tivo interno quanto ao controlo do agente eco­
nómico «empresa de investimento», pelas 
regras, por hipótese equivalentes, em vigor no 
domínio assim definido e limitado dos outros 
Estados-membros (ver parecer do Comité Eco­
nómico e Social sobre a proposta de 2? directiva 
do Conselho relativa à coordenação das disposi­
ções legislativas, regulamentares e administrati­
vas respeitantes ao acesso à actividade dos esta­
belecimentos de crédito e ao seu exercício que 
altera a Directiva 77/780/CEE (doe. COM(87) 
715 final), parecer de 29 de Setembro de 1988 
supracitado). 
No caso aqui considerado, o artigo 13? não se 
aplica. 
ii) A empresa de investimento não está autorizada no 
seu Estado-membro de origem, ou, estando autori­
zada, efectua no Estado-membro de acolhimento 
operações que não constam do anexo; neste caso, o 
Estado-membro de acolhimento pode efectivamente 
exigir o respeito das disposições específicas da sua 
legislação nacional ou da sua regulamentação, desde 
que estas disposições sejam compatíveis com a legis-b) Por força da proposta de directiva em apreço, o 
controlo do funcionamento dos mercados depende 
da autoridade de controlo do Estado-membro de 
acolhimento (ver 2.24.1 supra). 
Neste caso, o artigo 13? não se aplica, uma vez que 
a autoridade do mercado em questão tem competên­
cia exclusiva. 
c) Em cada um dos Estados-membros, existem, no 
domínio da transacção de valores mobiliários, dis­
posições legais para assegurar a transparência das 
transacções comerciais e a protecção do público. 
Assim, a título de exemplo, as informações forneci­
das ao público e a publicidade em geral no domínio 
dos valores mobiliários estão devidamente regula­
mentadas. É evidente que caberá à empresa de inves­
timento quer esteja a operar por via de um estabele­
cimento ou em regime de livre prestação de serviços, 
respeitar as disposições em vigor no Estado-membro 
de acolhimento. Neste contexto, seria útil retomar 
na proposta de directiva a letra do artigo 44? da 
directiva do Conselho de 20 de Dezembro de 1985 
que coordena as disposições legislativas, regulamen­
tares e administrativas respeitantes a alguns 
OICVM: 
« Artigo 44? 
1. Um OICVM que comercializa as suas par­
tes sociais num outro Estado-membro deve res­
peitar as disposições legislativas, regulamentares 
e administrativas em vigor nesse Estado e que 
não sejam abrangidas pelo domínio regulado 
pela presente directiva. 
2. Qualquer OICVM pode fazer publicidade 
no Estado-membro de comercialização. Deve 
respeitar as disposições que regulamentam a 
publicidade nesse Estado. » 
Da mesma forma, existem em cada um dos Estados-
-membros, para os valores mobiliários, disposições 
N? C 298/18 Jornal Oficial das Comunidades Europeias 27. 11. 89 
relativas à angariação, aos boateiros, ao jogo e 
às apostas. Todas estas disposições que visam a 
protecção do público em geral e do consumidor em 
particular, permanecem em vigor em cada um dos 
Estados-membros e devem ser respeitadas pelas 
empresas de investimento, quer operem com estabe­
lecimento quer em regime de livre prestação de 
serviços. 
No seu parecer de 7 de Setembro de 1988 sobre a 
proposta de 2? directiva bancária, o Comité refere-
se especialmente a esta questão nos pontos 1.6.3 (« a 
lealdade das transacções comerciais») e 1.6.4 («a 
protecção dos consumidores»). 
Nas hipóteses acima analisadas, o artigo 13? da 
proposta de directiva não é aplicável uma vez que 
este domínio pertence à esfera jurídica do Estado-
-membro de acolhimento e que os órgãos deste, 
nomeadamente os tribunais, têm competência 
exclusiva. 
d) Relativamente às disposições de direito privado 
decorrentes da ordem pública ou que sejam de apli­
cação imediata, pode-se referir o exemplo da excep­
ção de jogo aplicada em certos Estados-membros, 
nomeadamente na República Federal da Alemanha, 
em matéria de operações de bolsa. O Tribunal de 
Justiça das Comunidades considerou que a invo­
cação de uma disposição desta natureza, em confor­
midade com a legislação alemã, perante um tribunal 
alemão, contra um banco francês, tendo-se as 
operações desenrolado em França e em conformi­
dade com a legislação francesa, e residindo o investi­
dor em França naquela altura, não era incompatível 
com o Tratado de Roma (Acórdão Koestler, de 24 
de Outubro de 1978, processo n? 15/78). 
No demais, o Comité remete para o seu parecer de 
29 de Setembro de 1988 sobre a 2? directiva relativa aos 
estabelecimentos de crédito (parecer do CES, 
ponto 1.6.4). 
Mais una vez, neste caso, o artigo 13? da proposta de 
directiva não se aplica. Os tribunais têm competência 
exclusiva. O problema só poderia ser resolvido através 
de uma directiva para a aproximação, neste domínio, 
do direito privado dos Estados-membros, com base nos 
artigos 100? e 100? A do Tratado. 
2.29. Artigo Í5? 
O papel que cabe às diversas autoridades deveria ser 
claramente definido, de forma a que não subsistissem 
lacunas nem duplicações. 
Feito em Bruxelas, em 5 de Setembro de 1989. 2.30. Artigo 16? 
Quando, num Estado-membro, o custo do controlo é 
suportado pelas empresas controladas, as autoridades 
de controlo do país de acolhimento, devem poder, no 
exercício legítimo — isto é, nos casos previstos pela 
directiva — do seu controlo sobre as sucursais ou os 
prestadores não estabelecidos, cobrar uma taxa relativa 
ao custo desse controlo, a qual não poderá nunca 
apresentar carácter discriminatório. 
2.31. Artigo 17°., «? 5 
As informações passíveis de divulgação devem ser redu­
zidas ao estritamente necessário em função do objectivo 
que se pretende alcançar. 
2.32. Artigo 20? 
A Comissão vê reconhecido o seu poder de, de acordo 
com certas modalidades, introduzir «alterações técni­
cas » à directiva em preparação. Estas « alterações técni­
cas » são enumeradas de forma limitativa: 
— a extensão das actividades enumeradas na lista em 
anexo, 
— os domínios nos quais as autoridades competentes 
devem proceder ao intercâmbio das informações 
referidas no artigo 15?. 
As competências assim atribuídas à Comissão, são, com 
efeito, poderes de ordem executiva. 
2.33. Artigo 21?, n? 1 
Para as empresas já credenciadas serem consideradas 
autorizadas para efeitos da presente directiva, terão de 
responder às exigências desta mesma directiva. 
2.34. Artigo 21°. 
A directiva não poderá entrar em vigor sem que sejam 
postos em vigor conjuntamente os actos comunitários 
necessários relativamente aos recursos financeiros 
iniciais suficientes, aos fundos próprios necessários rela­
tivamente às operações efectuadas e nomeadamente aos 
riscos de mercado. 
O Presidente 
do Comité Económico e Social 
Alberto MASPRONE