N? C 35/22 Jornal Oficial das Comunidades Europeias 8. 2. 88 
A evolução das teorias sobre a política regional, o novo 
regulamento do FEDER, o Acto Único Europeu e a 
proposta de reforma dos fundos estruturais fornecem 
1. Observações gerais 
1.1. Apoia-se, no seu princípio, a intenção da Comis­
são das Comunidades Europeias de coordenar na 
Comunidade as regulamentações relativas às operações 
de iniciados por meio de uma directiva do Conselho. 
Estas regulamentações, que diferem de país para país, 
ou são inexistentes, dificultam a interpenetração neces­
sária à criação de um mercado europeu de capitais até 
1992, são prejudiciais para a igualdade de oportunida­
des para a maior parte dos investidores e tornam difícil 
a descoberta do abuso, à escala internacional, de infor­
mações privilegiadas. 
1.2. A eficácia das regras sobre os iniciados livre­
mente aceites na Alemanha é incontestável. No entanto, 
considera-se que tais regras dificilmente seriam aplicá­
veis em todos os Estados-membros. Os seguintes factos 
permitem-nos verificar que as disposições com carácter 
obrigatório a nível comunitário são mais judiciosas que 
regras voluntárias sobre os iniciados: 
— a recomendação da Comissão de 25 de Julho de 
1977 relativa a um código de conduta europeu para 
as transacções de valores mobiliários não teve o 
sucesso esperado, 
(!) JO n? C 153 de 11. 6. 1987, p. 8. certamente os meios e a ocasião para se obter uma 
maior convergência estimulando a vontade política 
necessária para a resolução dos problemas. 
— enquanto centro financeiro mais importante da 
Comunidade e beneficiando da maior experiência 
no ramo, a própria bolsa de valores de Londres 
insistiu para que os antigos « city codes » voluntários 
fossem substituídos por uma regulamentação, o que 
conseguiu em 1981. 
Compreende-se, assim, que a Comissão das Comunida­
des Europeias, no âmbito da sua proposta de directiva, 
se aproxime mais da legislação britânica e francesa 
sobre os iniciados, mesmo se a proposta vai além da 
legislação britânica, o que não deixa de suscitar um 
certo número de questões (ver ponto 1.3). 
1.3. Apoia-se a ideia que preside à vontade da 
Comissão das Comunidades Europeias de introduzir, a 
nível comunitário, uma legislação relativa às operações 
de iniciados e, deste modo, não confiar nos códigos 
de conduta voluntários, que só são observados pelas 
sociedades ou pessoas que a eles se submetem formu­
lando declarações correspondentes. Esta preocupação 
não se inspira unicamente na legislação britânica e 
francesa acima referida, mas tem igualmente em conta 
as considerações evocadas noutros Estados-membros 
— isto é a Irlanda, a Bélgica e o Luxemburgo — no 
sentido de incluir as operações de iniciados no direito 
penal. 
1.4. Convida-se a Comissão das Comunidades Euro­
peias a analisar, se possível, a possibilidade de evitar Feito em Bruxelas, em 16 de Dezembro de 1987. 
O Presidente 
do Comité Económico e Social 
Alfons MARGOT 
Parecer sobre a proposta de directiva do Conselho relativa à coordenação das regulamentações 
respeitantes às operações de iniciados (]) 
(88/C 35/10) 
Em 29 de Junho de 1987, e em conformidade com o artigo 549 do Tratado CEE, o Conselho 
decidiu consultar o Comité Económico e Social sobre a proposta supramencionada. 
A Secção dos Assuntos Económicos, Financeiros e Monetários, encarregada da preparação 
dos trabalhos do Comité sobre a matéria, adoptou o seu parecer em 8 de Dezembro de 1987 
com base no relatório do Sr. Meyer-Horn. 
Na sua 251? Sessão Plenária (reunião de 16 de Dezembro de 1987), o Comité adoptou por 
unanimidade o parecer seguinte: 
8. 2. 88 Jornal Oficial das Comunidades Europeias N9 C 35/23 
as operações de iniciados a não ser que estas se proces­
sem no âmbito de disposições existentes decorrentes do 
direito das sociedades e da informação do público pelas 
empresas emitentes de valores mobiliários, como o 
prevê o artigo 79 da proposta de directiva. 
1.5. A Comissão das Comunidades Europeias agiria 
no interesse da segurança jurídica e de uma aplicação 
idêntica da directiva nas legislações nacionais se enume­
rasse, a título de exemplo e de explicação, sob forma 
de catálogo (pelo menos na exposição dos motivos da 
proposta de directiva ou nos seus considerandos) certos 
casos de informação privilegiada e a sua utilização 
comercialmente abusiva. Estes exemplos concretos tor­
nariam mais fácil a interpretação idêntica, nos diversos 
países, das definições dadas pela directiva proposta, 
definições essas que, nos casos das noções-chave de 
«iniciado» e de «informação privilegiada», são um 
tanto vagas. 
1.6. Sugere-se que a Comissão das Comunidades 
Europeias encete negociações tendentes a obter que as 
regulamentações relativas aos iniciados sejam igual­
mente aplicadas" em países como a Suíça, o Japão e o 
Liechtenstein — países importantes para o mercado 
internacional de capitais, mas onde as disposições deste 
tipo são menos frequentes ou mesmo inexistentes — 
como acontece com o reconhecimento mútuo, que em 
certos casos se traduziu por acordos, de regulamenta­
ções comunitárias relativas à admissão das cotações na 
bolsa e aos títulos de emissão. 
Com vista à cooperação das autoridades competentes, 
e no âmbito de um conjunto de países mais vasto que 
a Comunidade, a convenção preparada pelo Conselho 
da Europa (e que deverá ser ratificada no início de 
1988) poderia revelar-se muito útil. Sugere-se por isso 
que a Comunidade Europeia ratifique também esta 
convenção do Conselho da Europa. 
Além disso, poderiam ser incluídos na cooperação 
outros organismos, como por exemplo, pela RFA, o 
grupo de trabalho das bolsas de valores alemãs. 
1.7. Chama-se finalmente a atenção para o facto 
de a proibição da utilização abusiva das informações 
privilegiadas poder ser mais facilmente realizável se 
todos os Estados-membros da Comunidade sanciona­
rem as infracções de maneira idêntica. Dado que a 
Comunidade Europeia não tem competência em maté­
ria penal, são os Estados-membros que, na prática, 
podem estabelecer, ao abrigo do artigo 119, o modo 
de sancionar as infracções às medidas tomadas em 
conformidade com a directiva. Parece oportuno que a 
Comunidade actue no sentido de uniformizar as sanções 
(a fim de evitar que uma mesma infracção seja sancio­
nada com uma ligeira multa num país e punida com 
prisão num outro) e, o que seria judicioso, no âmbito 
da cooperação e da concertação no seio do Comité de 
Contacto, preconizadas no artigo 109 e, se necessário, 
recorrendo para o Tribunal de Justiça Europeu. 
Se, como o prevê explicitamente a proposta de directiva 
(artigo 49), os Estados-membros puderem estabelecer 
ou manter disposições mais rigorosas, receia-se que, apesar da existência de uma regulamentação comunitá­
ria, o âmbito da directiva em matéria de operações de 
iniciados seja diferente de Estado para Estado. 
Uma gradação das sanções diferente e um campo de 
aplicação de âmbito variável podem conduzir a que no 
futuro — isto é, após a realização do mercado interno 
e quando um número crescente de valores mobiliários 
forem admitidos à cotação na maior parte das bolsas 
da Comunidade — as operações de iniciados sejam 
efectuadas nos países que aplicarem sanções mais leves 
e que se limitem estritamente ao âmbito previsto pela 
proposta de directiva. Além disso, espera-se que as 
empresas se comportem de molde a evitar tais práticas 
e renunciem à cotação dos seus valores mobiliários nos 
países onde as sanções penais relativas às operações 
de iniciados forem — numa primeira fase — menos 
pesadas. 
2. Observações específicas 
Artigo Io. 
a) A Comissão apresenta uma definição das pessoas 
que tiveram conhecimento de informações privile­
giadas, no exercício da sua profissão ou das suas 
funções. Esta definição ultrapassa as noções que 
normalmente se aplicam às sociedades. E o caso, 
por exemplo, da definição dada pelo artigo 4499 do 
novo código comercial português ou pelas regras 
alemãs sobre os iniciados. 
b) Sugere-se portanto a seguinte precisão na formula­
ção do primeiro parágrafo do artigo 19: 
« Os Estados-membros proibirão a qualquer pessoa 
que, no âmbito da sua prestação — temporária ou 
permanente — de serviços numa empresa ou para 
esta, tenha conhecimento de informações privilegia­
das não publicadas relativas a esta empresa ou a 
qualquer outra cujos valores sejam admitidos à 
cotação na bolsa ou ao mercado regulamentado 
(mercado livre ou entre bancos), a aquisição ou a 
cedência, quer directamente quer por pessoa inter­
posta, de valores mobiliários através destas infor­
mações privilegiadas a fim de retirar indevidamente, 
para si ou para terceiros, um benefício especial 
baseado nessa informação». 
c) Sugere-se que a Comissão das Comunidades Euro­
peias examine se — e, na afirmativa, em que medida 
— o mercado « antes da data de fruição » das opções 
de fixação de valores (por exemplo aquando de 
criação ou da privatização de uma empresa) poderia 
ser incluído no artigo 19 da proposta de directiva. 
d) No que diz respeito ao termo «território», convém 
notar que este não engloba, como é óbvio, as regiões 
— como por exemplo as ilhas anglo-normandas 
— que beneficiam de legislação especial. Conviria, 
portanto, encontrar soluções apropriadas que per­
mitissem uma aplicação da directiva igualmente nas 
regiões para as quais as operações de iniciados 
poderiam ser transferidas. 
e) Aprova-se a derrogação a esta proibição para as 
operações efectuadas fora do mercado da bolsa (sem 
intervenção de um intermediário profissional). Com 
efeito, esta só se pode justificar se as pessoas envolvi-
N? C 35/24 Jornal Oficial das Comunidades Europeias 8. 2. 88 
das se conhecerem pessoalmente e obtiverem, se 
necessário, garantias escritas em matéria de infor­
mação privilegiada. A necessidade de protecção 
parece pois diferente da que seria necessária em 
caso de transacções anónimas da bolsa, e haveria a 
possibilidade de um recurso civil. 
Artigo 2° 
É difícil delimitar o alcance da disposição decidida no 
primeiro travessão, dado não ser possível determinar 
em todos os casos, quais as informações privilegiadas 
que são comunicadas a terceiros no âmbito « normal» 
do exercício da profissão. 
Além disso, a proibição da simples comunicação de 
informações privilegiadas — mesmo por imprudência 
— parece suscitar certas dificuldades de ordem jurídica. 
Artigo 3o. 
A expressão utilizada no n9 1 do artigo 39 («sabendo-
-o», tenham tido conhecimento de uma informação 
privilegiada) deveria ser substituída pela formulação 
seguinte: «quem está consciente de ter obtido uma 
informação privilegiada de outra pessoa ». 
Seria conveniente estudar a possibilidade de redigir o 
segundo parágrafo do artigo 39 no sentido de não se 
interromper o « circuito » da comunicação de informa­
ções privilegiadas repreensível após o iniciado-secundá-
rio, mas de incluir igualmente as informações privilegia­
das que se prolongam para além deste. 
Artigo 4? 
Este artigo autoriza os Estados-membros a fixarem 
disposições mais rigorosas que as previstas pela direc­
tiva, desde que não sejam discriminatórias. 
Esta disposição suscita duas observações. 
Primeiro, a adopção possível de medidas mais rigorosas 
é prejudicial ao objectivo de harmonização visado pela 
directiva. Em seguida, o âmbito dos termos «disposi­
ções não-discriminatórias » é ambíguo. Podemos inter-
rogarmo-nos sobre quais as hipóteses visadas por esta 
expressão. 
Artigo 5? 
Na medida em que a definição dos valores deve ser o 
mais lata possível, parece judicioso mencionar igual­
mente, a título de exemplo explicativo suplementar, 
além das acções e obrigações, as obrigações convertíveis 
e outras formas mistas novas, tais como os títulos de 
participação. Parece aliás mais oportuno falar, na ver­
são alemã, de bolsa de valores ou de mercado de valores 
do que de mercados da bolsa. 
Artigo 6o. 
As definições das « informações que tenham um carác­
ter preciso » e da «influência sensível» sobre a cotação 
dos valores mobiliários dadas neste artigo não parecem 
suficientemente unívocas para todos os países, especial­mente enquanto delito punível por lei. Seria preferível 
substituir a expressão « desconhecida do público » por 
«não publicada ou não dada a conhecer». 
Artigo 7? 
a) Convém inserir no n9 1, após «um facto ou deci­
são», a frase seguinte: «relativo à empresa e que é do 
conhecimento da sua direcção », na medida em que esta 
última pode, por exemplo, não estar informada de um 
resgate das partes pela direcção de uma nova empresa 
(« management buy-out»). 
— a obrigação das entidades emitentes prevista no 
n? 1 e relativa à informação «imediata» do público 
acerca de qualquer facto ou decisão susceptível de 
influenciar de forma sensível, as cotações desses valores 
mobiliários, ultrapassa as disposições da Directiva 
79/279/CEE de 5 de Março de 1979 relativa à admissão 
das cotações na bolsa. Seria conveniente precisar, por 
um lado, que deveria tratar-se de um facto ou de uma 
decisão « que diga respeito à empresa » e a notifique « o 
mais rapidamente possível» (e não « sem demora »). Por 
outro, essa disposição relativa à publicação o mais 
rápida possível das decisões da empresa, mesmo se estas 
ainda não foram aplicadas, vai além do que se pode 
esperar de qualquer empresa. O n°. 2 não vem solucionar 
esta exigência excessiva. 
— por conseguinte, propõe-se uma alteração à redac­
ção deste artigo de modo que o texto fique mais 
conforme com o ponto 5 a) do esquema c) da Directiva 
79/279/CEE de 5 de Março de 1979, a saber: 
«A sociedade deve informar o público, no mais curto 
prazo, de factos novos importantes, ocorridos na sua 
esfera de actividade, que não sejam do domínio público 
e que, em virtude da sua incidência sobre a sua situação 
patrimonial ou do curso geral destes negócios, sejam 
susceptíveis de provocar uma variação sensível da cota­
ção destes valores mobiliários ». 
b) Parece duvidoso que uma «autoridade compe­
tente», como o prevê o n? 2 deste artigo da presente 
proposta de directiva, bem como a directiva de 17 
de Março de 1980, graças à sua competência, à sua 
experiência e à sua capacidade de raciocínio, seja capaz 
de resolver o dificílimo problema da publicação ime­
diata de uma decisão de empresa a que deve fazer face 
uma sociedade. A intervenção dessa autoridade (e dos 
organismos por ela consultados) alarga, além disso, o 
círculo de pessoas que dispõem de informações privile­
giadas. Por isso, poderia dar-se o caso de se chegar a 
um resultado contrário ao desejado no n? 1, isto é a 
prevenção da utilização abusiva das informações privi­
legiadas graças a uma informação rápida. 
A obrigação relativa ao segredo profissional, mencio­
nada, no artigo 9? e que se aplica às autoridades compe­
tentes interessadas, não basta para dissipar completa­
mente as dúvidas que subsistem quanto ao disposto no 
artigo 79 
— parece mais oportuno deixar a empresa decidir por 
si a data de notificação em conformidade com o 
n9 1. No entanto, se a sociedade protelar demasiado 
esta notificação, a autoridade deveria ter a possibili-
8288 jornalC^icial das Comunidades Europeias ^°C^2éõ 
dade de lhe aplicar sanções, tais como a critica 
publica, a suspensão temporária de cotação na 
bolsa,etc 
Relativamente ao alargamento do Comitê de Contacto, 
com base na directiva de^de^iarçode!979,preconi 
zado pelo artigo 10° parece oportuna a cooperação 
prevista no artigo 8° entre as^autondadescompeten 
tes^ dotadas detodasas competênciasepoderesde 
controlo necessários^, dado que uma autoridade euro^ 
peia especial se torna supertlua 
lõadoqueoLratado CEE não apresenta qualquer tun 
damentoparaoe^erciciodeuma acçãopenal,elegitimo 
perguntar com que insistênciaeque os Estadosmem 
bros podem ser exortados, com base no artigo 11° 
dapropostade directiva, asancionarasintracções as 
disposições da directiva AComissão das Comunidades 
Europeias deveria aproveitar todas as possibilidades 
que se lhe deparem, no âmbito do Comitê de Contacto 
previsto no artigo 10°,e,setor caso disso, recorrer para 
I CObservações gerais 
II ^a perspectiva da realização do mercado umco 
em 1992,aComissãoanunciounoLivroBrancouma 
proposta relativaaapro^imaçãodaslegislações sobre 
armas, emvigor nos Estadosmembros^Livrot3ranco, olribunalde]ustiça Europeu, para que as intracções 
se^am sancionadas de modo idêntico— enãodemodo 
totalmente diterente consoante os Estadosmernbros 
Caso contrario, as operações de iniciados seriam transa 
tendas para os Estadosmernbros que aplicassem penas 
comparativamente mais leves 
Ar^oL^ 
Parece oportuna uma coordenação em matéria de 
conteudoede calendário entreapresentedirectivaea 
proposta de directiva respeitante aos consultores em 
investimento actualmente preparada pela Comissão. As 
mtormações privilegiadas que não se^am abrangidas 
pelo artigo^°da presentedirectivapodenam, setor 
caso disso, ser regulamentadas pela directiva respeitante 
aos consultores em investimento Aeste respeito, pode 
citar se, por e^emplo,apubhcação de serviços de intorD 
mações da bolsa,obtidasatitulo pessoal,ou de conse^ 
lhosem investimento ^hot line^ quesereclamemde 
mtormações pretensamente privilegiadas ou simulando^ 
^as num quadro de intormações deliberadamente talsas, 
no intuito de etectuaroperaçõesatitulo pessoal sobre 
os valores mobiliários recomendados em detrimento da 
pessoa^aconselhada^ 
paragrato^ Lai como assmalaae^posição dos motiD 
vosesegundooprevisto no Livro Branco,areahzação 
do mercado interno terá como consequênciaaelimma^ 
çãodastronteirashsicas As garantias queapossibiliD 
dade de etectuar controlos nas tronteirascontere actual 
mente deverão ser substituídas, o mais tardar em EeitoemBru^elas,eml^de Dezembro de 1987 
Parecer sobre a proposta de directiva do Conselho relativa ao controlo da aquisição e 
detenção de armas 
^C^glU 
Em 21de Setembro de!987,oConselho decidiu,nos termos do artigolOO°Adolratado 
que institui a Comunidade Econômica Europeia, consultar o Comitê Econômico e Social 
sobreaproposta supramencionada 
A Secção dos Assuntos Sociais, da Eamilia, da Educação e da Cultura, responsável pelos 
trabalhos do Comitê namatena,adoptouoseuparecer em 10deDezembrodel987com 
base no relatório do Sr vanDam 
^asua2^1^SessãoPlenana ^reunião del7deDezembrodel987^,oComiteEconomicoe 
Social adoptou por maionaellabstençõesoseguinte parecer