[pic] | COMISSÃO DAS COMUNIDADES EUROPEIAS |

Bruxelas, 12.12.2006

COM(2006) 789 final

COMUNICAÇÃO DA COMISSÃO AO CONSELHO E AO PARLAMENTO EUROPEU

Estudos de investimento e analistas financeiros {SEC(2006) 1655}

COMUNICAÇÃO DA COMISSÃO AO CONSELHO E AO PARLAMENTO EUROPEU

Estudos de investimento e analistas financeiros (Texto relevante para efeitos do EEE)

1. INTRODUÇÃO

O objectivo da presente comunicação é o de examinar as disposições em matéria de estudos de investimento e analistas financeiros incluídas em legislação europeia recente e fornecer orientações práticas sobre as mesmas aos interessados, bem como reagir ao relatório do Grupo de Reflexão dos Analistas Financeiros[1] que colaborou na redacção da referida legislação.

A presente comunicação trata, fundamentalmente, da questão dos conflitos de interesse e descreve as principais disposições do direito europeu que abordam especificamente este assunto. O último capítulo cobre outros aspectos (registo dos analistas, estudos independentes, relações entre emitentes e analistas e educação dos investidores).

2. CONTEXTO

2.1. O papel dos estudos de investimento

A disponibilidade imediata de vários tipos de informações financeiras assegura uma formação adequada dos preços, ajuda os emitentes a obterem financiamento através de empréstimos e a mobilizarem capital em mercados primários e garante a profundidade e a liquidez dos mercados secundários para os instrumentos financeiros.

Os analistas financeiros que realizam os estudos de investimentos desempenham um papel importante no «ecossistema» da informação financeira que alimenta os mercados financeiros. Os analistas sintetizam os dados brutos em informações mais facilmente assimiláveis. Por seu turno, estas informações são utilizadas pelos investidores para os ajudar a tomar as suas decisões de investimento ou pelos intermediários para fins de realização de estudos de investimento, de aconselhamento em matéria de investimento ou de comunicações comerciais.

Convém, por conseguinte, que a regulamentação aplicável aos estudos de investimento e aos analistas financeiros que os elaboram tenha em conta os múltiplos papéis desempenhados pelos ditos estudos e se adeqúe aos memos. É, além disso, primordial que essa regulamentação limite o menos possível o fluxo das informações que potencialmente interessem os investidores.

2.2. Controlo regulamentar dos estudos de investimento

Desde o rebentamento da «bolha da nova economia» em 2000 e do subsequente colapso de várias de sociedades importantes, o valor e a integridade dos estudos de investimento foram submetidos em todo o Mundo a um controlo regulamentar cada vez mais rigoroso.

Na Europa, por ocasião de uma reunião informal realizada em Oviedo, em Abril de 2002, os Ministros da Economia e das Finanças debateram questões políticas relacionadas, em particular, com o colapso da Enron e, entre outras iniciativas, solicitaram à Comissão que analisasse a hipótese de adopção de medidas de regulamentação dos estudos de investimento.

A Comissão convocou então o Grupo de Reflexão dos Analistas Financeiros, composto por profissionais de sector privado, consultores independentes, entidades de regulamentação e organizações profissionais, para estudar a questão. O relatório do grupo foi divulgado em Setembro de 2003, sendo, em seguida, submetido à consulta pública.

A presente comunicação constitui a resposta da Comissão ao relatório do Grupo de Reflexão e aos resultados da consulta pública. Antes, foi necessário completar a legislação europeia em matéria de estudos de investimento, o que aconteceu em Setembro de 2006, com a adopção das medidas de execução da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros[2].

Igualmente em Setembro de 2003, o Comité Técnico da Organização Internacional das Comissões de Valores Mobiliários (OICV/IOSCO) publicou um relatório[3] e uma declaração de princípios[4] sobre os conflitos de interesse a que estão expostos os analistas. Estes documentos são discutidos mais adiante.

O relatório do Grupo de Reflexão e o relatório e a declaração de princípios da IOSCO contribuíram para orientar o debate sobre a regulamentação dos analistas financeiros. Este debate concentrou-se principalmente nas possíveis implicações de uma má gestão dos conflitos de interesse nas empresas que elaboram estudos de investimento em termos de enviesamento desses estudos.

Os analistas financeiros estão expostos a uma série de conflitos potenciais susceptíveis de comprometerem a sua objectividade: a empresa ou determinados grupos de clientes podem ter interesses opostos aos dos destinatários dos estudos. Por exemplo, os emitentes têm interesse em vender os seus valores mobiliários e as instituições que os financiam em atrair e manter actividades relacionadas com a emissão e o investimento. A própria empresa, se se tratar de uma empresa de investimento por conta própria ( proprietary trader ), terá interesse em vender instrumentos financeiros. Se a empresa desenvolver uma actividade de intermediário, por exemplo a corretagem de acções com base em comissões, terá um incentivo económico para gerar ordens. Todos estes interesses podem comprometer a objectividade do analista.

2.2.1. O relatório do Grupo de Reflexão

O relatório do Grupo de Reflexão também colocava a tónica na prevenção, gestão, controlo e divulgação dos conflitos de interesse relacionados com os estudos de investimento. As suas recomendações incidiam, nomeadamente, nos conflitos de interesse resultantes da participação dos analistas em ofertas de valores mobiliários e outras actividades de financiamento das empresas, nas melhores práticas a aplicar pelas sociedades que emitem valores mobiliários, na remuneração dos analistas, na negociação de valores mobiliários por analistas, nas qualificações e na divulgação dos estudos de investimento junto do mercado dos pequenos investidores. O Anexo 1 [5] apresenta as recomendações do Grupo de Reflexão de forma mais pormenorizada.

Na sequência do convite da Comissão à apresentação de observações sobre as recomendações do Grupo de Reflexão, verificou-se que existia um apoio alargado à abordagem assente em princípios sugerida pelo Grupo, bem como a muitas das suas recomendações específicas, nomeadamente no que se refere à gestão dos conflitos de interesse. O estabelecimento de um enquadramento europeu que estipulasse normas mínimas recebeu algum apoio; contudo, foi igualmente manifestado o desejo de que as normas europeias fossem, tanto quanto possível, compatíveis com as adoptadas nos outros principais ordenamentos jurídicos[6].

2.2.2. O Relatório e a Declaração de Princípios da IOSCO

Apesar de não serem juridicamente vinculativos para os Estados-Membros ou para o conjunto da Comunidade[7], os princípios da IOSCO têm, mesmo assim, um peso importante. Representam uma tentativa das entidades de regulamentação que participam no IOSCO para alcançar um consenso, ao nível dos princípios, sobre questões importantes de regulamentação dos valores mobiliários. No domínio dos estudos de investimento, em que muitos dos intervenientes operam à escala mundial, é particularmente desejável que as entidades de regulamentação possam aplicar regras coerentes.

Os princípios concebidos pelo Comité Técnico da IOSCO incidem:

- na identificação e eliminação, prevenção, gestão ou divulgação dos conflitos de interesse a que estão expostos os analistas;

- na integridade dos analistas e dos estudos que realizam;

- na educação dos investidores sobre os conflitos de interesse reais e potenciais a que estão expostos os analistas.

Os princípios e as principais medidas com vista à sua aplicação são apresentados no Anexo 2 .

Embora os princípios se referiram fundamentalmente às actividades do lado da venda, ou seja, aos analistas que trabalham em bancos de investimento ou corretores-corretores financeiros integrados, é especificamente indicado que os analistas que estão no lado da venda não são, de modo algum, os únicos que estão expostos a estes conflitos de interesse e que os conceitos desenvolvidos neste contexto podem ser utilizados em outras áreas[8]. Além disso, o relatório de acompanhamento menciona expressamente os conflitos de interesse a que estão expostos os analistas no lado da venda, bem como as empresas que os empregam, no contexto dos estudos de investimento[9].

3. LEGISLAÇÃO EUROPEIA RELATIVA AOS CONFLITOS DE INTERESSE NO CONTEXTO DOS ESTUDOS DE INVESTIMENTO

A questão dos conflitos de interesse no contexto dos estudos de investimento é tratada em dois actos legislativos europeus importantes: a Directiva relativa ao abuso de mercado[10] e a Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros (MIFID)[11]. A Directiva relativa ao abuso de mercado e as respectivas medidas de execução entraram em vigor em todos os Estados-Membros. A Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros e as respectivas medidas de execução devem ser transpostas pelos Estados-Membros até 31 de Janeiro de 2007 e aplicadas às empresas a partir de 1 de Novembro de 2007.

3.1. Directiva relativa ao abuso de mercado

O n.º 5 do artigo 6.° da Directiva relativa ao abuso de mercado inclui um requisito que obriga as pessoas que elaborem ou divulguem informações com recomendações ou sugestões de estratégias de investimento, destinadas aos canais de distribuição ou ao público, a tomarem providências para garantir que essas informações sejam apresentadas de forma objectiva e a mencionarem os seus interesses ou a existência de conflitos de interesses relativamente aos instrumentos financeiros a que se referem as informações.

A Directiva 2003/125/CE[12], que aplica o n.º 5 do artigo 6.° da Directiva relativa ao abuso de mercado, estabelece um regime geral de divulgação dos conflitos de interesse relacionados com recomendações em matéria de estudos de investimento (ver síntese no Anexo 3 ).

A Directiva relativa ao abuso de mercado e as Directivas 2003/124/CE[13] e 2004/72/CE[14], que estabelecem as respectivas modalidades de aplicação, também proíbem os emitentes de transmitirem informações sensíveis, susceptíveis de influenciar os preços, a analistas seleccionados, antes da sua divulgação ao resto do mercado.

O âmbito de aplicação da Directiva relativa ao abuso de mercado e das suas medidas de execução não está limitado às empresas de investimento na acepção da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros[15], afectando outros autores de recomendações, como sociedades de estudos independentes, instituições de crédito e instituições semelhantes.

3.2. Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros (MIFID)

Entre outras disposições, a Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros estabelece as condições organizacionais e operacionais para as empresas de investimento autorizadas. Normalmente, uma empresa de investimento, que forneça serviços de investimento a terceiros a título profissional, deve ser autorizada nos termos da referida directiva e cumprir todos os seus requisitos. Isto cobre igualmente a prestação de serviços auxiliares como «estudos de investimento e análise financeira ou outras formas de consultoria geral relacionada com transacções de instrumentos financeiros»[16]. As disposições especificamente relacionadas com os estudos de investimento estão contidas numa directiva de execução da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros (Directiva que aplica a Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros) [17].

3.2.1. Aspectos gerais em matéria de conflitos de interesse

A Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros aborda a questão dos conflitos de interesse de forma geral, exigindo às empresas de investimento:

- que tomem todas as medidas razoáveis para identificar conflitos de interesse relevantes, susceptíveis de surgirem no quadro da prestação de quaisquer serviços de investimento e auxiliares[18];

- mantenham e operem mecanismos organizativos e administrativos eficazes, por forma a tomar todas as medidas razoáveis destinadas a evitar que conflitos de interesses prejudiquem os interesses dos seus clientes[19];

- caso as medidas a nível organizativo ou administrativo não sejam suficientes para garantir, com um grau de certeza razoável, que serão evitados os riscos de os interesses dos clientes serem prejudicados, informem claramente o cliente, antes de efectuar uma operação em seu nome, sobre a natureza genérica e/ou das fontes destes conflitos de interesses[20].

A Directiva de execução da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros especifica que as empresas de investimento devem adoptar, por escrito, uma política em matéria de conflitos de interesse, estabelecendo os métodos propostos para gerirem os conflitos de interesse susceptíveis de surgirem no quadro da prestação do seus vários serviços de investimento e auxiliares, incluindo os estudos de investimento[21]. Outro requisito fundamental é a necessidade de assegurar um grau adequado de independência entre pessoas envolvidas em diferentes actividades comerciais que impliquem uma situação de conflito com risco de prejuízo para os interesses dos clientes[22]. A directiva estabelece igualmente uma série de medidas organizativas para assegurar o grau de independência requerido em função dos casos, como a instituição de uma fiscalização ou remuneração distintas das pessoas envolvidas em diferentes actividades[23].

3.2.2. Disposições em matéria de conflitos de interesse no contexto dos estudos de investimento

Para além destas disposições gerais, a Directiva de execução da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros contém regras específicas[24] relacionadas com a prestação de serviços de estudos de investimento. Estas regras aplicam-se às empresas de investimento que elaboram ou organizam a elaboração de estudos de investimento destinados ou susceptíveis de serem subsequentemente divulgados a clientes da empresa ou ao público, sob a sua própria responsabilidade ou a de membros do seu grupo.

Os estudos de investimento são considerados[25] uma subcategoria das recomendações, tal como definidas no n.º 3 do artigo 1.° da Directiva 2003/125/CE. Para puderem ser consideradas estudos de investimento, tais recomendações devem ser designadas ou descritas pela expressão estudos de investimento ou apresentadas como uma explicação objectiva ou independente, não devendo constituir um aconselhamento personalizado (ou seja, recomendações pessoais, apresentadas como sendo adequadas para o destinatário ou baseando-se na ponderação das circunstâncias do mesmo).[26]

A aplicação destas disposições tem duas consequências:

- as empresas de investimento devem garantir a aplicação de todas as medidas organizativas estabelecidas na Directiva de execução da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros no que se refere aos analistas e outras pessoas[27] cujas responsabilidades ou interesses comerciais possam entrar em conflito com os interesses dos destinatários dos estudos; essas medidas devem incluir a separação efectiva entre funções comerciais que servem clientes ou interesses comerciais[28] diferentes;

- as empresas de investimento devem tomar outras medidas especificadas concebidas para garantir a objectividade dos estudos de investimento. É importante que as empresas impeçam que certas transacções de instrumentos financeiros sejam feitas por pessoas relevantes[29] com conhecimento do calendário ou do conteúdo de estudos de investimento relevantes não divulgados ao público[30], bem como determinadas transacções pessoais que contrariem recomendações importantes[31]. Existem igualmente restrições[32] à aceitação de incentivos associados aos estudos de investimento, à promessa de um tratamento favorável nos estudos de investimento, às pessoas que podem analisar os projectos de estudos de investimento e aos fins a que se destinam essas análises.

Os requisitos que se aplicam à elaboração de estudos aplicam-se igualmente à alteração substancial de estudos de investimento elaborados por terceiros[33]. No entanto, uma empresa que se limite a divulgar estudos elaborados por terceiros não fica sujeita às consequências anteriormente referidas, desde que não altere substancialmente os estudos e verifique que o autor dos mesmos está sujeito a requisitos, ou estabeleceu uma política, equivalentes aos requisitos da Directiva de execução da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros[34].

3.2.3. Divulgação de conflitos de interesse e relação com o regime previsto na Directiva relativa ao abuso de mercado

No que se refere à divulgação de conflitos de interesse no contexto dos estudos de investimento, a Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros completa o regime pormenorizado previsto na Directiva relativa ao abuso de mercado, exigindo:

- a divulgação, sempre que as medidas a nível organizativo não sejam suficientes para garantir, com um grau de certeza razoável, que serão evitados os riscos de os interesses dos clientes serem prejudicados[35];

- uma descrição da política em matéria de conflitos de interesses seguida pela empresa de investimento[36].

Pretende-se que Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros e a Directiva relativa ao abuso de mercado funcionem em conjunto, sem qualquer descontinuidade. O domínio das «recomendações» na acepção da Directiva 2003/125/CE (quando elaboradas por uma empresa de investimento) deverá abranger exclusivamente estudos de investimento para fins da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros ou comunicações comerciais para efeitos da mesma directiva. As recomendações de uma empresa de investimento que não constituam estudos de investimento devem ser claramente identificáveis como comunicações comerciais[37] e conter uma declaração clara e proeminente (ou, no caso de recomendações orais, uma declaração com o mesmo efeito) de que não foram preparados em conformidade com normas concebidas para promover a objectividade de investigação de investimento[38].

O diagrama apresentado no Anexo 4 explica a relação entre recomendações, comunicações comerciais, conselhos em matéria de investimento e estudos de investimento.

4. OUTROS ASPECTOS

As principais questões pendentes decorrentes do relatório do Grupo de Reflexão e dos princípios da IOSCO são:

- a possibilidade de um registo obrigatório dos analistas, eventualmente em articulação com as respectivas qualificações ;

- a posição regulamentar e concorrencial das empresas de estudos independentes face à prestação de serviços de estudos de investimento por bancos de investimento;

- a oportunidade da adopção de códigos de boas práticas ou de regras de governo das empresas que cubram as relações entre emitentes e analistas ; e

- o papel importante da educação dos investidores para tratar o problema dos conflitos de interesse no contexto dos estudos de investimento.

4.1. Registo dos analistas

Nesta fase, a Comissão decidiu não apresentar uma proposta no sentido de um registo de obrigatório dos analistas em articulação com as respectivas qualificações. O Grupo de Reflexão não tinha uma opinião unânime quanto à necessidade de submeter os analistas a requisitos de qualificação mínimos obrigatórios[39]. Não existem indícios suficientes que permitam concluir que a falta de imparcialidade dos analistas decorre da falta de qualificações. Em contrapartida, parece evidente que estes problemas derivam da incapacidade das sociedades para gerirem correctamente os conflitos de interesse que surgem no contexto da elaboração dos estudos de investimento. Estas questões são abordadas pela Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros[40]. Além disso, o registo obrigatório dos analistas não faz parte das principais medidas preconizadas pela IOSCO.

4.2. Estudos independentes

A Comissão não considera que existam obrigatoriamente diferenças de qualidade inerentes entre os estudos elaborados por empresas de estudo independentes e os elaborados por empresas de investimento. No entanto, enquanto que as empresas independentes necessitam de cobrir os seus custos através dos montantes cobrados aos seus clientes, muitos dos estudos elaborados por bancos de investimento são pagos por investidores institucionais (e, através destes, pelos seus clientes subjacentes), de maneira indirecta. Este processo é, frequentemente, pouco transparente e as responsabilidades nem sempre são claras.

Em grande medida, estas questões são abordadas na Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros e nas respectivas medidas de execução. Em especial, as medidas de execução relativas aos incentivos apenas permitem que as empresas de investimento (como gestores de carteira) aceitem incentivos de terceiros (como os seus corretores) na medida em que os clientes sejam plenamente informados sobre os ditos incentivos e unicamente se os incentivos em questão tiverem sido concebidos para melhorar a qualidade dos serviços de investimento ou auxiliares prestados ao cliente e não prejudicarem o cumprimento do dever da empresa de actuar em função dos melhores interesses do cliente[41]. Estas medidas são particularmente relevantes no caso de serviços « bundled » ou « softed »[42] prestados por sociedades correctoras, ou em nome das mesmas, a gestores de carteiras[43]. A prestação e a recepção deste tipo de serviços continuam a ser autorizadas após a entrada em vigor da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros, mas unicamente em casos devidamente justificados e se for demonstrado que cumprem os requisitos rigorosos previstos na legislação. Garante-se, assim, que os estudos de investimento elaborados internamente por bancos e os elaborados por empresas de investimento independentes ao abrigo dos designados acordos de partilha de comissões se encontram numa posição concorrencial equivalente[44].

4.3. Relações entre emitentes e analistas

A Comissão constatou que a consulta sobre o relatório do Grupo de Reflexão pôs em destaque a existência de algum apoio à elaboração de um de código de boas práticas ou de regras de governo das empresas cobrindo as relações entre emitentes e analistas .

Com as suas regras rigorosas em matéria de gestão e divulgação de conflitos e de apresentação dos estudos de investimento, a Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros e a Directiva relativa ao abuso de mercado irão evitar que os emitentes influenciem de forma indevida o conteúdo dos estudos elaborados pelas empresas de investimento. Além disso, proibirão igualmente os emitentes de divulgarem informações sensíveis em termos de influência nos preços aos analistas antes da sua comunicação ao resto do mercado, excepto quando estes últimos forem considerados iniciados e estiverem sujeitos a obrigações de confidencialidade.

No parecer da Comissão, os códigos de boas práticas de associações profissionais ou comerciais podem ajudar a promover relações mais profissionais entre emitentes e analistas[45]. Estes códigos abordam questões como o exercício de represálias por emitentes contra analistas que tenham apresentado recomendações negativas ou de venda em relação aos seus valores.

Assim, nesta fase, a Comissão não tenciona apresentar uma proposta legislativa neste domínio.

4.4. Educação dos investidores

Para o comité técnico da IOSCO, a educação dos investidores deve desempenhar um papel importante na gestão dos conflitos de interesse a que estão expostos os analistas.

A Comissão concorda que os investidores devem estar conscientes dos eventuais conflitos de interesse que podem afectar os estudos de investimento e do significado das informações fornecidas a este propósito. Considera, contudo, que este é um domínio especialmente adequado à adopção de medidas pelos Estados-Membros, pelas associações profissionais e, naturalmente, pelas próprias empresas de investimento.

Pelo seu lado, enquanto parte da sua estratégia de saúde e defesa do consumidor, a Comissão está determinada a assegurar uma melhor informação e educação dos consumidores[46]. Neste contexto, tenciona organizar uma conferência na Primavera de 2007, reunindo exemplos de melhores práticas em matéria de educação e de melhoria da literacia financeira dos consumidores. O resultado desta conferência orientará a reflexão posterior da Comissão sobre o eventual papel que poderá desempenhar, se for caso disso, no domínio da educação financeira dos consumidores.

4.5. Outros elementos incluídos nas recomendações do Grupo de Reflexão e princípios da IOSCO

Embora as recomendações do Grupo de Reflexão e os princípios da IOSCO em matéria de independência dos analistas não sejam especificamente tratados nas medidas legislativas mencionadas, poderão, mesmo assim, ser úteis para:

- Apoiar as empresas de investimento na elaboração das suas políticas em matéria de conflitos de interesse ao abrigo da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros e do texto das divulgações obrigatórias ao abrigo da Directiva relativa ao abuso de mercado;

- Apoiar analistas, emitentes e empresas de investimento na elaboração de códigos de conduta e de outras medidas de auto-regulamentação para assegurar uma gestão e divulgação adequadas dos conflitos de interesse e de outras questões que afectam a qualidade e a integridade dos estudos de investimento.

5. CONCLUSÃO

Consideradas em conjunto, a Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros e a Directiva relativa ao abuso de mercado, bem como as respectivas medidas de execução, irão representar um importante passo em frente na criação de um enquadramento regulamentar ao nível europeu para prevenir, gerir e divulgar conflitos de interesse em todos os serviços de investimento e serviços auxiliares, incluindo os estudos de investimento. Para que estas medidas sejam eficazes, é indispensável que os Estados-Membros as apliquem na íntegra, de acordo com calendários estabelecidos. Quando necessário, as entidades de regulamentação devem igualmente estudar a possibilidade de formularem orientações, a fim de garantir uma aplicação das medidas legislativas convergente e guiada pelo bom-senso.

Nesta fase, a Comissão não considera necessário adoptar nova legislação específica neste domínio. Continuará, no entanto, a controlar com atenção a aplicação destas medidas, incluindo o seu efeito no mercado dos serviços de estudos de investimento. A experiência adquirida será de grande utilidade para verificar a adequação permanente das medidas legislativas. Em conformidade com o princípio da «melhor regulamentação», se as medidas existentes se revelarem insuficientes, a Comissão irá então estudar a possibilidade de apresentar novas propostas (legislativas ou outras). Quaisquer eventuais propostas estarão sujeitas a consulta e a uma avaliação do seu impacto.

[1] Grupo de Reflexão dos Analistas Financeiros: Best practices in an integrated European financial market (Setembro de 2003).Ver: http://europa.eu.int/comm/internal_market/en/finances/mobil/finanalysts/index_en.htm

[2] Ver capítulo 5.

[3] Comité técnico da IOSCO, Report on Analyst Conflicts of Interest (Setembro de 2003). Ver: http://www.iosco.org/pubdocs/pdf/IOSCOPD152.pdf

[4] Comité técnico da IOSCO, Statement of Principles for Addressing Sell-Side Securities Analyst Conflicts of Interest (Setembro de 2003).Ver: http://www.iosco.org/pubdocs/pdf/IOSCOPD150.pdf

[5] Todos os anexos referidos na presente comunicação estão incluídos no documento de trabalho da Comissão « Investment research and financial analysts – Annexes » (referência SEC(2006) xxx) (unicamente disponível em inglês).

[6] Para mais informações, ver a síntese das respostas no endereço http://ec.europa.eu/internal_market/securities/docs/analysts/contributions/contributions-summary_en.pdf.

[7] A este propósito, convém notar que a representação da Europa na IOSCO se limita à presença das entidades de regulamentação de alguns Estados-Membros.

[8] Ver n.º 2 da declaração de princípios da IOSCO.

[9] Capítulo V do relatório da IOSCO (pág. 14)

[10] Directiva 2003/6/CE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 28 de Janeiro de 2003, relativa ao abuso de informação privilegiada e à manipulação de mercado (abuso de mercado) (JO L 96 de 12.4.2003, p. 16)

[11] Directiva 2004/39/CE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 21 de Abril de 2004, relativa aos mercados de instrumentos financeiros, que altera as Directivas 85/611/CEE e 93/6/CEE do Conselho e a Directiva 2000/12/CE do Parlamento Europeu e do Conselho e que revoga a Directiva 93/22/CEE do Conselho (JO L 145 de 30.4.2004, p. 1), com a redacção que lhe foi dada pela Directiva 2006/31/CE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 5 de Abril de 2006 , que altera a Directiva 2004/39/CE relativa aos mercados de instrumentos financeiros, no que diz respeito a certos prazos (JO L 114 de 27.4.2006, p. 60)

[12] Directiva 2003/125/CE da Comissão, de 22 de Dezembro de 2003, que estabelece as modalidades de aplicação da Directiva 2003/6/CE do Parlamento Europeu e do Conselho no que diz respeito à apresentação imparcial de recomendações de investimento e à divulgação de conflitos de interesses (JO L 339 de 24.12.2003, p. 73)

[13] Directiva 2003/124/CE da Comissão, de 22 de Dezembro de 2003, que estabelece as modalidades de aplicação da Directiva 2003/6/CE do Parlamento Europeu e do Conselho no que diz respeito à definição e divulgação pública de informação privilegiada e à definição de manipulação de mercado (JO L 339 de 24.12.2003, p. 70)

[14] Directiva 2004/72/CE da Comissão, de 29 de Abril de 2004, relativa às modalidades de aplicação da Directiva 2003/6/CE do Parlamento Europeu e do Conselho no que diz respeito às práticas de mercado aceites, à definição da informação privilegiada em relação aos instrumentos derivados sobre mercadorias, à elaboração de listas de iniciados, à notificação das operações efectuadas por pessoas com responsabilidades directivas e à notificação das operações suspeitas (JO L 162 de 30.4.2004, p. 70)

[15] Conforme definidas no n.º 1, ponto 1, do artigo 4.º

[16] Os serviços de investimento e os serviços auxiliares são os referidos, respectivamente, na secção A e na secção B do Anexo 1 da Directiva relativa aos mercados dos instrumentos financeiros.

[17] Directiva 2006/73/CE da Comissão, de 10 de Agosto de 2006 , que aplica a Directiva 2004/39/CE do Parlamento Europeu e do Conselho no que diz respeito aos requisitos em matéria de organização e às condições de exercício da actividade das empresas de investimento e aos conceitos definidos para efeitos da referida directiva (JO L 241 de 2.9.2006, p. 26)

[18] N.º 1 do artigo 18.°

[19] N.º 3 do artigo 13.º

[20] N.º 2 do artigo 18.°

[21] Artigo 22.° da Directiva de execução

[22] N.º 3 do artigo 22.° da Directiva de execução

[23] N.º 3 do artigo 22.° da Directiva de execução

[24] Artigo 25.° da Directiva de execução

[25] Artigo 24.° da Directiva de execução

[26] N.º 1, ponto 4, do artigo 4.° da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros e artigo 52.° da Directiva de execução.

[27] O considerado 30 da Directiva de execução explica que nas «outras pessoas» se incluem o pessoal dos departamentos dos serviços financeiros a empresas e as pessoas envolvidas nas vendas e na negociação, em nome dos clientes ou da empresa.

[28] N.º 3 do artigo 22.º e considerando 36 da Directiva de execução

[29] Este termo é definido no n.º 3 do artigo 2.° da Directiva de execução.

[30] N.º 2, alínea a), do artigo 25.° da Directiva de execução

[31] N.º 2, alínea b), do artigo 25.° da Directiva de execução

[32] N.º 2, alíneas c) - e), do artigo 25.° da Directiva de execução.

[33] Considerando 35 da Directiva de execução

[34] N.º 3 do artigo 25.° da Directiva de execução

[35] N.º 2 do artigo 18.° da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros

[36] N.º 3 do artigo 19.° da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros e n.º 1 do artigo 30.° da Directiva de execução

[37] N.º 2 do artigo 19.º da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros

[38] N.º 2 do artigo 24.° da Directiva de execução

[39] Ver página 50 do relatório do Grupo de Reflexão (citado na nota de rodapé n.º 1).

[40] Ver as disposições mencionadas na secção 3.2.

[41] Artigo 26.° da Directiva de execução.

[42] Por serviços agrupados ou « bundled », entendem-se os serviços prestados por empresas de investimento aos seus clientes (por exemplo, investidores institucionais) enquanto parte de um pacote total de serviços pelo qual é paga uma única taxa, geralmente uma comissão. Por serviços em espécie ou «softed», entendem-se os serviços prestados ao cliente enquanto parte de um pacote pelo qual é paga uma taxa única, mas em que os serviços não são prestados pela empresa de investimento, mas por outra parte ao abrigo de um acordo com a mesma.

[43] Isto aplica-se aos prestadores autorizados ao abrigo da Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros que prestam serviços de gestão individual de carteiras, bem como aos gestores de OICVM nos termos do n.º 3 do artigo 5.º da Directiva OICVM [Directiva 85/611/CEE do Conselho, de 20 de Dezembro de 1985, que coordena as disposições legislativas, regulamentares e administrativas respeitantes a alguns organismos de investimento colectivo em valores mobiliários (OICVM) (JO L 375 de 31.12.1985, p. 3)]

[44] Ver igualmente o considerando 37 da directiva de execução, que recomenda que as sociedades independentes de prospecção adoptem normas equivalentes às previstas na Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros para a gestão e divulgação de conflitos.

[45] Os exemplos de códigos deste tipo incluem a Charter for Financial Communications (redigida em conjunto pelo Cercle de Liaison des Informateurs Financiers en France (CLIFF) e a Société Française des Analystes Financiers (SFAF) ) disponível no endereço http://www.cliff.asso.fr/en-GB/iso_album/charter.pdf. Ver igualmente as orientações em matéria de boas práticas elaboradas pela Association of Investment Management and Research e o National Investor Relations Institute , disponíveis no endereço http://www.cfainstitute.org/standards/ethics/aimrniricomment.html. Ver, além disso, os princípios de conduta ética da Association of Certified International Analysts , disponíveis no endereço http://tinyurl.com/lxsq2.

[46] Ver «Cidadãos mais saudáveis, mais seguros e mais confiantes: uma Estratégia de Saúde e Defesa do Consumidor» (ponto 4.2.4) ; COM(2005) 115 final, 2005/0042 (COD).