1. Introdução

Um índice é uma medida estatística, normalmente de preços ou quantidades, calculada a partir de um conjunto de dados base: quando tal índice passa a ser usado como preço de referência para um instrumento financeiro ou outro contrato financeiro, torna-se num índice de referência. Atualmente, são produzidos diversos índices de referência. Estes índices de referência diferem entre si não só pelo tipo de dados que utilizam, mas também pelos métodos utilizados na recolha dos dados, no cálculo do índice e no fim a que se destinam.

A indústria dos índices de referência gera receitas na ordem dos dois mil milhões de euros para os administradores de índices de referência financeiros e de mercadorias em todo o mundo. Estima-se que a dimensão dos mercados afetados ultrapasse um bilião de euros. A recente alegada manipulação das taxas de juro dos índices de referência LIBOR e EURIBOR destacou a importância dos índices de referência, bem como as suas vulnerabilidades. A integridade dos índices de referência é fundamental para a definição de preços de vários instrumentos financeiros, tais como os contratos «swap» de taxas de juro e de fixação de taxas de juro, bem como contratos comerciais e não comerciais, tais como contratos de fornecimento, empréstimos e hipotecas. A sua importância é essencial também em matéria de gestão do risco.

A integridade dos índices de referência foi o tema da análise de Wheatley sobre a LIBOR e a posterior regulação da LIBOR no Reino Unido, bem como a regulação da CIBOR na Dinamarca. A EBA e a ESMA publicaram princípios para os processos de estabelecimento de índices de referência na Europa, em 6 de junho de 2013, para fornecer orientações às partes envolvidas até à implementação de qualquer iniciativa da Comissão. A EBA procedeu também a uma análise da Euribor e publicou recomendações ao EBF-Euribor em janeiro de 2013. Além disso, a Comissão Europeia está a realizar averiguações sobre a eventual existência de um cartel em matéria de EURIBOR, e sobre um possível caso de conluio nas avaliações de preços na área do petróleo e dos biocombustíveis por parte de determinadas agências de acompanhamento dos preços dos produtos de base.

O CEF está a coordenar a abordagem internacional à reforma dos índices de referência. A seu pedido, a IOSCO publicou princípios para os índices de referência financeiros em julho de 2013. Anteriormente, a IOSCO havia publicado princípios de supervisão das agências de informações sobre preços do petróleo, em outubro de 2012. Estão a ser realizados trabalhos adicionais ao nível do CEF, G20 e BPI.

2. Definição do problema 2.1 Risco de manipulação dos índices de referência

Os índices de referência afetam diretamente o valor dos instrumentos financeiros e outros contratos relacionados. Por conseguinte, a manipulação do valor de um índice de referência implica uma transferência direta de capital de uma parte contratante para a outra. O risco de manipulação observado em vários índices de referência deve-se sobretudo ao poder discricionário exercido pelos contribuidores, quando selecionam os dados a fornecer ao calculador, ou aquando da avaliação dos dados fornecidos, e ao poder discricionário exercido pelos administradores no cálculo do índice de referência. Alguns índices de referência baseiam-se exclusivamente nas avaliações apresentadas pelos contribuidores, sendo que a possibilidade de verificação ex post destes dados, por comparação com os dados reais, é remota. Poderá não ser possível ao fornecedor de dados verificar se os dados fornecidos são representativos, exercendo o seu poder discricionário quando avalia ou calcula o índice de referência com base nesses dados.

Além disso, os contribuidores podem decidir fornecer apenas uma parte dos seus dados, o que reduz a exatidão do índice de referência. Os contribuidores podem também mostrar-se relutantes em fornecer dados exaustivos e exatos aos administradores de índices de referência quando tal implique conflitos com outros interesses, tais como a divulgação de dados comerciais sensíveis ou confidenciais ou informações que possam constituir sinais para outros participantes no mercado. Existem conflitos de interesse, em especial quando os contribuidores ou os administradores são também utilizadores dos índices de referência. Os contribuidores podem apresentar estimativas propositadamente incorretas, bem como dados falsos ou parciais que não reflitam necessariamente as condições reais do mercado, quando haja a possibilidade obterem lucros com a alteração dos índices de referência.

Quando um índice é publicado, a sua utilização pode tornar-se tão disseminada que se revista de uma importância crítica ou, pelo menos, qualquer falha possa ter um impacto significativo nos mercados e nos investidores. Por último, a maioria das autoridades não possui poderes de supervisão e execução sobre os processos e agentes de definição dos índices de referência, o que impede uma supervisão eficaz dos índices de referência e a garantia de conformidade com padrões mínimos de funcionamento.

2.2. Utilização de índices de referência que não são precisos, fiáveis ou adequados aos seus fins

Quando um índice de referência não é preciso e é vulnerável ao risco de manipulação, a sua utilização pode ser prejudicial aos investidores e a outros utilizadores. Os utilizadores mais especializados, como os bancos ou outros participantes no mercado a grosso, podem dispor de conhecimentos suficientes sobre os riscos inerentes à imprecisão dos índices de referência e absorver este risco ou tomar medidas de mitigação adequadas. No entanto, os consumidores de retalho podem não se encontrar completamente informados da natureza do índice de referência associado a um contrato financeiro que em que participem e poderão não ter qualquer direito de escolha sobre o índice de referência utilizado.

O problema da utilização de índices de referência que não são precisos, fiáveis ou adequados aos seus fins prende-se sobretudo à falta de transparência sobre o propósito dos índices de referência e à falta de adequação dos índices de referência aos fins a que se destinam, em particular no que respeita aos contratos financeiros de retalho.

Os índices de referência medem uma realidade comercial ou económica específica. No entanto, em muitos casos, verifica-se uma falta de transparência sobre aquilo que o índice de referência deverá medir exatamente, ou sobre as circunstâncias de tal medição em particular ou outros riscos associados à sua utilização. Quando existe esta falta de transparência, poderá não ser possível aos utilizadores tomar decisões adequadas sobre qual o índice de referência a utilizar. Quando isto sucede, as decisões económicas têm por base valores distorcidos, o que conduz a uma atribuição de ativos que não é a ideal, bem como a perdas potenciais para investidores e consumidores.

Muitas vezes, os índices de referência são utilizados como referência em contratos de consumidores sem avaliações suficientes ou apropriadas sobre a sua adequação a tal fim. Mesmo os índices de referência que medem adequadamente a realidade económica que pretendem representar podem ter um impacto negativo quando utilizados para outros fins. Este problema deve-se à falta de conhecimento por parte dos contratantes de contratos que se referem a tais índices de referência, em especial quando se trata de investidores ou consumidores de retalho. Muitas vezes, os mercados utilizam índices de referência que não se baseiam na sua adequação, mas simplesmente porque os efeitos de rede tornam um índice de referência na unidade de medida estabelecida. Da mesma forma, um poder de negociação desigual ou a utilização de termos e condições padrão fazem com que a escolha de um índice de referência desadequado seja imposto a uma das partes. Podem também existir conflitos significativos no caso dos índices estratégicos/de produtos utilizados ou criados pelos gestores de fundos que tenham um interesse direto no desempenho de tais fundos.

3. Subsidiariedade e proporcionalidade

Embora alguns índices de referência sejam de âmbito nacional, a indústria dos índices de referência, no seu todo, é de caráter internacional, que no que respeita à produção quer à utilização. No caso dos índices de referência que são utilizados ou criados generalizadamente em vários Estados-Membros, certas medidas de âmbito nacional podem originar fragmentação do mercado interno e facilitar a arbitragem de regulação, uma vez que a produção de índices de referência pode ser facilmente deslocada para outros Estados-Membros. Por outro lado, uma iniciativa ao nível da UE poderia ajudar a melhorar o mercado único ao criar um quadro comum para a utilização de índices de referência fiáveis e adequados em diferentes Estados-Membros. A ação da UE está, por conseguinte, em linha com o princípio de subsidiariedade.

O princípio da proporcionalidade exige que qualquer intervenção tenha uma finalidade específica e não saia do âmbito dos seus objetivos. O processo tem sido conduzido de acordo com o princípio da proporcionalidade, quer na identificação de opções alternativas, quer na análise e comparação das opções e do respetivo âmbito. Isto tem sido conseguido de duas formas: em primeiro lugar, direcionando as ações especificamente para os índices de referência cuja manipulação possa ter um impacto direto e inevitável e, em segundo lugar, identificando as medidas que, pela sua natureza, não impliquem problemas ao nível da proporcionalidade ou, quando as medidas possam implicar algum encargo desproporcionado, permitindo que as mesmas possam ser calibradas de uma forma proporcional.

4. âmbito

O âmbito da proposta foi determinado por referência aos problemas acima delineados no sentido de assegurar que os mesmos são resolvidos de uma forma eficaz, eficiente e proporcional. O âmbito da proposta é determinado de acordo com uma abordagem de duas fases: em primeiro lugar, identificando os índices de referência abrangidos («índices de referência específicos») e, em segundo lugar, referindo as atividades associadas a tais índices de referência que serão abrangidas.

Antes de mais, são abrangidos todos os índices publicados que são utilizados como referência para a definição do preço de um instrumento ou contrato financeiro, ou para medir o desempenho de um fundo de investimento, uma vez que são estes os índices de referência cuja manipulação pode causar perdas financeiras os que são mais vulneráveis aos problemas identificados.

Depois, são também abrangidos todos os administradores de índices de referência que produzem tais índices de referência na União, uma vez que tais administradores estão sujeitos aos problemas acima descritos. Os bancos centrais não são abrangidos, na medida em que já cumprem um alto nível de integridade e estão sujeitos ao controlo de autoridades públicas. Os contribuidores localizados na União estão também sujeitos a estes problemas, mas, de acordo com a análise, só é proporcional agir sobre os contribuidores aos quais já se apliquem os regulamentos da UE. O principal motivo para este facto é que o ónus da conformidade poderia levar a que os contribuidores atualmente não abrangidos pelos regulamentos deixassem de fornecer informações, não podendo, em qualquer dos casos, ser eficazmente supervisionados pelos reguladores financeiros.

5. Objetivos

A tabela que se segue fornece uma descrição dos objetivos gerais, específicos e operacionais desta iniciativa, à luz da análise dos riscos e problemas acima mencionados:

Objetivos gerais || Objetivos específicos || Objetivos operacionais || Objetivos mensuráveis

1) Restaurar a confiança nos mercados financeiros 2) Melhorar a integridade e equidade dos mercados; assegurar que os mercados financeiros estão ao serviço da economia real 3) Assegurar a proteção dos consumidores e dos investidores || Assegurar a integridade dos índices de referência: 1. Reduzir o risco de manipulação dos índices de referência 2) Assegurar a utilização adequada de índices de referência precisos e fiáveis || 1) Limitar os incentivos e as oportunidades associados à manipulação 2) Minimizar a seletividade – assegurar que os índices de referência são baseados em dados exaustivos e representativos 3) Assegurar que uma governação e controlos rigorosos respondem aos riscos 4) Melhorar a transparência e a utilização de índices de referência adequados 5) Assegurar uma supervisão eficaz || 1) Reduzir o número de índices de referência vulneráveis a manipulações 2) Aumentar o número de índices de referência baseados em dados exaustivos e representativos 3) Reduzir o número de casos de governação e controlos desadequados 4) Aumentar o número de declarações sobre a finalidade da governação e controlos e avaliações de adequação à utilização de retalho 5) Reduzir o número de casos de manipulação de índices de referência

6. opções e análise dos impactos

As opções possíveis foram testadas de acordo com os critérios da sua eficácia e eficiência na consecução dos seis objetivos operacionais.

6.1. Limitar os incentivos e as oportunidades proporcionados pela manipulação:

Opções

1 Nenhuma medida

2 Gerir e divulgar conflitos de interesse

3 Separação estrutural

A opção 2 é a melhor opção: a separação estrutural é eficaz para limitar as oportunidades de manipulação, mas, em muitos casos, seria desproporcional, uma vez que poderia desencorajar o fornecimento de índices de referência e levar à descontinuação de alguns deles. A gestão e divulgação de conflitos de interesse cria incentivos para que quem realiza os cálculos ou fornece informações para os índices de referência o faça de forma objetiva. Assim, é promovida a introdução de dados exatos e fiáveis no processo de validação.

6.2. Minimizar o poder discricionário – assegurar que os índices de referência são baseados em dados exaustivos e representativos:

Opções

1 Nenhuma medida

2 Requer a utilização de dados de transação, quando disponíveis e fiáveis, ou seletividade verificável e sustentada em bases sólidas

3 Utilização obrigatória de dados de transações apenas quando necessário

4 Obrigação de contributo no caso de índices de referência fundamentais

As opções 2 e 4 são as melhores opções: uma regra que obrigue a que seja dada preferência aos dados de transações representativos, e que a utilização dos demais dados exija verificação, proporciona um instrumento que pode assegurar que as taxas e contributos em matéria de índices de referência tenham por base dados suficientes e representativos e que a seletividade seja justificada, bem fundamentada e adequadamente aplicada. Assim, a fiabilidade dos índices de referência e a transparência do processo são reforçadas. O poder de exigir contributos no caso de índices de referência fundamentais assegura a continuidade dos índices de referência mais importantes quando existe o risco de os contribuidores suspenderem os seus contributos. Assegura igualmente que tais índices de referência tenham por base amostras suficientes de dados de mercado, em particular nos momentos de maior tensão nos mercados, em que os contribuidores podem hesitar em fornecer dados ou estimativas para o cálculo dos índices de referência.

6.3. Assegurar que uma governação e controlos rigorosos respondem aos riscos:

Opções

1 Nenhuma medida

2 As autoridades de supervisão emitem orientações explicativas ou em matéria de conformidade

3 Imposição de sistemas de gestão adequados e controlos eficazes

A opção 3 é a melhor opção: dados os conflitos de interesse inerentes no fornecimento de informações e no cálculo dos índices de referência, é pouco provável que os resultados desejados possam ser alcançados com princípios de conformidade ou explicativos. A imposição de sistemas de gestão adequados e controlos eficazes proporciona um instrumento para o reforço da governação e dos controlos necessários para responder às insuficiências identificadas nas atividades de fornecimento de informações para a criação de índices de referência e na sua criação propriamente dita.

6.4. Melhorar a transparência e assegurar a utilização de índices de referência precisos e fiáveis

Opções

1 Nenhuma medida

2 Exigir transparência na metodologia, dados base, processos e finalidades, permitindo transparência ou dados bases parciais ou tardios quando tal se justifique

3 Avaliação da adequação da utilização dos índices de referência nos contratos de retalho

4 Notificação obrigatória da utilização de índices de referência

As opções 2 e 3 são as melhores opções: a transparência sobre os dados e a metodologia permitiriam, quer aos reguladores quer ao público, avaliarem se cada índice de referência é exato e fiável. Se puderem aceder aos dados e à metodologia, os investidores e os reguladores poderão reproduzir ou voltar a verificar cada índice de referência no sentido de avaliar a sua exatidão. A total transparência sobre o que o índice de referência mede, bem como sobre a forma como deve ser utilizado e as respetivas insuficiências, permitiria aos reguladores e ao público ficar plenamente informados sobre a realidade económica que cada índice de referência pretende medir, bem como de quaisquer insuficiências a esse propósito. A publicação tardia ou parcial seria permitida nos casos em que a publicação integral e atualizada pudesse originar consequências prejudiciais graves para os fornecedores de informação ou afetar negativamente a fiabilidade ou integridade do índice de referência. Só seria aceitável a publicação tardia na medida em que reduzisse consideravelmente tais consequências. Quando uma entidade reguladora, tal como um banco, pretende celebrar um contrato financeiro com um consumidor em que os pagamentos estão indexados a um índice de referência, tal entidade deveria avaliar a adequação do parâmetro para a referida utilização e alertar o consumidor caso se revelasse desadequado.

6.5. Assegurar uma supervisão eficaz dos índices de referência:

Opções

1 Nenhuma medida

2 Supervisão privada independente em caso de fornecimento dos índices de referência por entidades privadas

3 Supervisão e execução pública em caso de fornecimento dos índices de referência por entidades privadas

4 Fornecimento dos índices de referência fundamentais por entidades públicas

A opção 3 é a melhor opção: o fornecimento de índices de referência por entidades públicas pode ser um obstáculo á inovação e pode também estar sujeito a conflitos de interesse. A supervisão privada também pode estar sujeita a conflitos de interesse. Tornar o fornecimento de índices de referência numa atividade regulada assegura o máximo de supervisão dos administradores de índices de referência. Assim, as autoridades ficariam dotadas de um instrumento de execução da conformidade e responsabilização dos administradores e dos contribuidores. Tal asseguraria a independência do supervisor, uma vez que se trataria de uma autoridade pública, e garantiria a existência de opções de escolha, inovação e competitividade no mercado, uma vez que o fornecimento de índices de referência permaneceria nas mãos das entidades privadas.

A supervisão dos administradores seria realizada pelas autoridades de supervisão nacionais sob a coordenação da ESMA. No caso dos índices de referência fundamentais, a supervisão por um painel de supervisores nacionais seria obrigatória. A ESMA participaria nos colégios de supervisores quando se tratasse de índices de referência fundamentais e exerceria funções de mediação sempre que necessário. A supervisão dos contribuidores seria exercida pelos respetivos supervisores atuais.

7. Impacto do conjunto das opções preferidas

A tabela que se segue descreve sucintamente as opções políticas a reter

Objetivo operacional || Opções preferidas

Limitar os incentivos e as oportunidades de manipulação: || Gerir e divulgar conflitos de interesse

Dados suficientes e seletividade minimizada || Dados de transação, quando disponíveis e fiáveis; caso contrário, seletividade fundamentada e verificável.

Obrigação de contributo no caso de índices de referência fundamentais, quando necessário

Assegurar que uma governação e controlos rigorosos respondem aos riscos || Imposição de sistemas de gestão adequados e controlos eficazes

Melhorar a transparência e assegurar a utilização de índices de referência precisos, fiáveis e adequados aos seus fins || Exigir transparência na metodologia, dados base, processos e finalidades, permitindo transparência ou dados bases parciais ou tardios quando tal se justifique

Avaliação da adequação da utilização dos índices de referência em contratos de retalho

Assegurar uma supervisão eficaz || Supervisão e execução pública em caso de fornecimento dos índices de referência por entidades privadas

O principal objetivo desta iniciativa é o de melhorar a precisão e integridade dos índices de referência europeus, reduzindo o risco de manipulação de índices de referência. Espera-se que tal contribua para melhorar a integridade e equidade do mercado e restaurar a confiança nos mercados financeiros. Esta iniciativa visa igualmente assegurar a utilização adequada de índices de referência precisos e fiáveis, no sentido de melhorar a proteção dos consumidores e investidores e assegurar que os mercados financeiros estão ao serviço da economia real.

8. Acompanhamento e avaliação

A avaliação das consequências da aplicação da medida legislativa poderá ter lugar três anos após a entrada em vigor da medida legislativa, no contexto de um relatório ao Conselho e ao Parlamento sobre a eficácia da iniciativa legislativa e a adequação da abordagem setorial.