Parecer do Comité Económico e Social sobre a «Comunicação da Comissão "O impacto da introdução do euro sobre os mercados de capitais"»

(98/C 73/32)

Em 4 de Julho de 1997, a Comissão decidiu, nos termos do artigo 198º do Tratado que institui a Comunidade Europeia, consultar o Comité Económico e Social sobre a comunicação supramencionada.

A Secção de Assuntos Económicos, Financeiros e Monetários, incumbida de preparar os correspondentes trabalhos, emitiu parecer em 5 de Dezembro de 1997, sendo relator R. Pelletier.

Na 350ª reunião plenária, de 10 e 11 de Dezembro de 1997 (sessão de 10 de Dezembro), o Comité Económico e Social adoptou por 106 votos a favor, 4 contra e 10 abstenções, o parecer que se segue.

A comunicação submetida a consulta resulta dos trabalhos de um grupo de peritos presidido por A. Giovannini e apresenta recomendações técnicas sobre a conversão das obrigações, das acções e dos produtos derivados em euros e sobre as convenções do mercado que seria desejável adoptar no quadro da introdução do novo mercado de activos em euros.

1. Observações na generalidade

1.1. Deve sublinhar-se a importância das convenções do mercado nestas matérias, ou seja, da auto-regulação dos profissionais. Foi por essa razão que a Comissão decidiu prudentemente recorrer ao parecer de peritos.

1.1.1. A iniciativa da Comissão corresponde à pretensão expressa pelos mercados de disporem de recomendações e não de um regulamento. Os peritos dos Estados-Membros elaboraram um conjunto de recomendações técnicas que sintetiza os pareceres dos operadores sobre o grau de harmonização necessária ao funcionamento de um mercado de títulos em euros tão líquido e transparente quanto possível.

1.2. A abordagem é pragmática e progressiva e tem em conta as diversas práticas, convenções e normas nacionais que regulam ainda os mercados domésticos das quais algumas subsistirão para além de 4 de Janeiro de 1999.

1.2.1. A este propósito devemos felicitar a Comissão por ter efectuado um grande número de consultas às organizações profissionais representativas dos operadores do mercado.

1.3. As consultas a que o Comité Económico e Social procedeu confirmaram, na maioria dos casos, o ponto de vista adoptado pela Comissão, o que prova que os intervenientes nos mercados têm uma visão internacional e comum do funcionamento dos mercados: de obrigações, de taxas, de acções, de produtos derivados, etc.

1.4. Face à multiplicidade de questões técnicas abordadas pela comunicação da Comissão e tendo o cuidado de não alongar demasiado o parecer, o Comité Económico e Social optou por apenas tratar as questões às quais podia trazer «valor acrescentado». O facto de um problema não ser referido significa que o Comité Económico e Social aprova as soluções adoptadas pela Comissão.

1.5. A comunicação da Comissão explica com clareza os processos muito complexos ligados à introdução do euro nos mercados de capitais. O Comité Económico e Social felicita a Comissão por ter recolocado este problema da União Monetária no processo global, com a sua recente comunicação () sobre os aspectos práticos da introdução do euro.

1.6. Este último documento completa muito bem o documento objecto do presente parecer, abordando diversos problemas jurídicos associados ao euro e referentes à fiscalidade, à contabilidade, etc.

2. Observações na especialidade

2.1. O mercado obrigacionista

2.1.1. Em Dezembro de 1995, o Conselho Europeu de Madrid decidiu que, a partir do início da terceira fase da União Económica e Monetária, todas as novas emissões de títulos da dívida pública negociável seriam expressas em euros, condição necessária para a passagem dos mercados financeiros para o euro em 4 de Janeiro de 1999. Esta decisão não era suficiente. Os principais países anunciaram depois uma significativa conversão dos títulos da dívida em circulação em euros a partir desta data criando assim uma massa crítica capaz de assegurar a liquidez dos mercados e uma curva de referência das taxas em euros. Até agora, a França e a Bélgica confirmaram a conversão da sua dívida pública, a Alemanha, por seu lado, adoptou em 24 de Setembro de 1997, em conselho de ministros, um projecto de lei que permite converter em euros 730 mil milhões de marcos alemães. Os mercados de reportes e de produtos derivados poderão assim negociar nas melhores condições tomando como subjacentes uma base importante de títulos emitidos em euros.

2.1.2. Em certos países, contudo, determinadas emissões do Estado distribuídas ao grande público continuarão na moeda nacional.

2.1.3. A liquidez, a transparência e a eficácia do mercado de títulos do Estado será assim, na maior parte dos países, reforçada pela cotação e liquidação dos títulos de crédito negociáveis e das obrigações em euros. É certo que esta conversão da dívida pública negociável arrastará a das dívidas privadas de grandes montantes. Pelo contrário, as emissões pouco líquidas e de pequenos montantes continuarão a ser expressas na moeda nacional até à data do respectivo vencimento.

OS PRINCIPAIS MÉTODOS DE CONVERSÃO

2.1.4. O facto de o euro não vir a corresponder a um valor inteiro vai colocar às empresas, às pessoas singulares e aos mercados consideráveis problemas de adaptação: é difícil de conceber, por exemplo, que os valores mobiliários se traduzam num número com dois algarismos a seguir à vírgula. Este valor não facilita às pessoas singulares as negociações no mercado. Nesta perspectiva, muitos países deverão, depois da conversão ao «cent», arredondar posteriormente mediante vendas no mercado os montantes em lotes mínimos inteiros de 1 euro, de 10 euros ou de 100 euros.

2.1.5. Neste espírito, o Comité Económico e Social considera que a dívida negociável pode ser convertida quer pelo método de arredondamento para o «cent» mais próximo, quer segundo o método de renominalização. Ambos os métodos têm as suas vantagens.

2.1.5.1. Contudo, deveriam ser adoptadas disposições nacionais para evitar penalizar, a nível fiscal, os detentores de títulos.

2.1.6. Método do capital decimalizado

Uma obrigação de 2 000 unidades monetárias nacionais poderia ser convertida, tomando como exemplo a França, numa obrigação com o valor de 312,60 euros, ou seja, 2 000/6,39795 (factor de conversão com 5 algarismos a seguir à vírgula) e arredondado ao «cent».

Uma das consequências desta operação é a de que o montante da dívida em circulação não será um número inteiro de euros.

2.1.7. Método da conversão em um euro com entrega de uma importância

Tomando também um exemplo francês, uma obrigação com o valor de 2 000 unidades monetárias nacionais é convertida em 312 obrigações com o valor nominal de 1 euro, ou seja, 2 000/6,39795 (factor de conversão com 5 algarismos após a vírgula) com entrega em numerário de 60 «cents» de euro. A consequência desta operação é a de que o montante da dívida em circulação será um número inteiro o que reforçará a liquidez e facilitará a compreensão da conversão pelo público.

Os títulos serão então cotados em múltiplos de um euro (100, 1 000, ...) e negociados com base num montante em capital múltiplo de um euro.

2.1.8. Seja qual for o método adoptado, a conversão implica uma regra de arredondamento. O efeito deste arredondamento deverá ser considerado em quatro níveis:

- as carteiras individuais;

- as carteiras a nível dos estabelecimentos financeiros;

- os depositários;

- o volume global de títulos emitidos.

2.1.9. O método privilegiado pelo relatório é o método ascendente da base para o topo («bottom-up»). Uma das vantagens deste método é, com efeito, a de não haver alteração do valor da emissão e o risco de desvio decorrente do arredondamento ser reduzido pois que se efectua a nível dos activos do cliente (a conversão faz-se a partir de cada activo individual). Contrariamente ao que a Comunicação deixa entender, o método de arredondamento para um euro inferior com um pagamento compensatório em numerário é um método da base para o topo. Convirá que esta análise seja corrigida na Comunicação da Comissão.

2.1.10. Os três outros métodos descritos no relatório serão, segundo sabemos, os menos utilizados.

2.1.11. Os Estados-Membros estão em vias de adoptar as diversas formas de conversão da dívida do Estado como o confirmam os questionários realizados pela Federação Bancária Europeia. É essencial que a Comissão recolha informação técnica válida para todos os Estados-Membros nesta matéria e a divulgue amplamente.

2.2. As convenções do mercado

2.2.1. É necessário harmonizar as convenções do mercado para aumentar a eficácia e a transparência.

2.2.2. As principais convenções de cálculo respeitam:

- ao cálculo de juros;

- à frequência dos cupões;

- aos dias úteis;

- às bases de liquidação em euros.

As associações profissionais representativas destes mercados concluíram convenções que têm grande consenso e se tornarão rapidamente as referências do mercado único.

2.2.3. São desejáveis recomendações do relatório sobre estes diversos pontos mas necessitam, nomeadamente no que se refere aos dias úteis, de disposições nacionais. Por outro lado, o relatório tem razão quando sublinha que esta harmonização gera custos e precisa de tempo.

2.3. Os mercados de acções

2.3.1. Estes mercados possuem particularidades domésticas mais sensíveis do que o mercado dos instrumentos de taxas. Eles dizem respeito a uma grande quantidade de pequenos aforradores que investiram quer directamente, quer em organismos de investimento colectivo em valores mobiliários.

2.3.2. Contudo, a questão fundamental é a de que apenas uma moeda será utilizada na cotação, por razões jurídicas, de simplicidade das negociações e de compreensão pela população.

2.3.3. Convém facilitar a conversão do capital social das empresas em euros. Esta acção dependerá sem dúvida mais da instituição de uma contabilidade em euros do que da cotação das acções em euros. Será desejável, contudo, que a conversão do capital social em euros se possa fazer do modo mais flexível. Poderão ser adoptadas, para este efeito, medidas legislativas nacionais que possibilitem aos órgão dirigentes decidir, se o pretenderem, a conversão do capital social das suas empresas em euros sem recorrer a uma assembleia geral.

2.3.4. Uma sociedade que pretenda converter as suas acções em euros dispõe de quatro possibilidades:

- deixar indefinidamente as suas acções com um valor nominal expresso em euros, mas não arredondado;

- converter o valor nominal das acções por arredondamento para o «cent» mais próximo;

- alterar o valor nominal para um valor inteiro, para obter um valor nominal comum;

- passar para acções sem valor nominal.

2.3.4.1. Dada a diversidade de legislações referentes às alterações do capital social, seria bem vinda uma recomendação no sentido de dar poder às assembleias gerais ou aos conselhos de administração para efectuarem essas modificações.

2.3.5. O Comité Económico e Social pretende que seja favorecida a emissão de acções sem valor nominal. Estão em vias de ser adoptadas medidas legislativas nesta matéria em todos os países, o que convém encorajar.

2.3.6. A Comissão, nas suas considerações gerais sobre os mercados de acções, refere a justo título, que «Os emitentes tendem a centrar as suas atenções sobretudo no seu mercado nacional de acções».

2.3.7. Pelo contrário, o juízo segundo o qual «A introdução da moeda única e a eliminação do risco da taxa de câmbio na zona do euro não afectará, pelo menos a curto prazo, a actual relação entre os emitentes e os seus mercados nacionais» deverá ser matizado.

2.3.8. Para além do esforço de aumento da concorrência empreendido pela directiva serviços de investimentos, convém não subestimar as consequências da abertura de um vasto mercado do euro, que responde às normas internacionais de emissão, com mais dificuldades para os emitentes quanto à notação de risco, à apresentação das contas, aos rácios de rentabilidade, à publicidade das emissões, etc., dificuldades que terão o efeito de evicção do mercado das médias empresas incapazes de enfrentar a concorrência das grandes empresas no mercado do euro e que perdem o seu tradicional acesso ao mercado nacional.

2.3.9. As consequências da mundialização do mercado do euro nas condições de financiamento das pequenas e médias empresas europeias merecerão um exame mais aprofundado da parte das entidades competentes.

2.4. Os mercados de produtos derivados

2.4.1. O problema essencial diz respeito à continuidade dos contratos. A adopção de dois regulamentos do Conselho sobre a introdução do euro () contribuirá para estabelecer uma base jurídica sólida para o arranque da terceira fase. Certos países adoptaram disposições legislativas nacionais na matéria, nomeadamente os Estados Unidos.

2.4.2. O Comité congratula-se com as análises jurídicas efectuadas pela Comissão que confirmam que, graças à aplicação da «lex monetae», princípio jurídico universalmente aceite nos grandes mercados financeiros, a subsistência dos contratos celebrados em moedas substituídas pelo euro deverá estar também assegurada nos países terceiros. Esta análise deve contudo ser ainda confirmada em relação a certos países de menor importância.

2.4.3. Seria desejável que fosse desenvolvida uma larga acção de comunicação em relação aos países terceiros para prestar esclarecimentos sobre a verdadeira natureza destes problemas a fim de evitar incompreensões comerciais.

2.5. O preço de referência

2.5.1. Actualmente são utilizados diversos painéis nacionais para construir indicadores de preços de mercado. A prazo, com o euro, assistir-se-á à desaparição dos preços de referência em moedas nacionais.

2.5.2. As associações representativas dos estabelecimentos de crédito e dos operadores dos mercados tomaram a iniciativa de criar um Euribor. O Instituto Monetário Europeu, pelo seu lado, aceitou um Euromean que será difundido pela Federação Bancária Europeia. O conjunto das organizações profissionais representativas dos estabelecimentos de crédito estão associadas à constituição de painéis representativos de preços de referência.

2.5.3. O princípio de fixar taxas de referência para a zona do euro com base num grupo de bancos representativos da zona vai permitir dispor de referências europeias a partir de 1999 para os novos contratos. É desejável que desapareçam as referências domésticas nos países em que o direito nacional o permita ou que, se se mantiverem, não sejam objecto de grande publicidade. Esta é uma condição essencial para a criação de um mercado financeiro único.

2.5.4. O princípio de continuidade dos contratos não implica que os preços de referência existentes sejam mantidos após 4 de Janeiro de 1999 desde que haja um índice próximo da referência anterior e que possa substituir o precedente.

2.6. As reservas obrigatórias ()

2.6.1. Foram feitos esforços consideráveis para que o mercado financeiro seja eficaz. A imposição de reservas obrigatórias comprometeria totalmente a instituição de um mercado financeiro unificado em euros.

2.6.2. O Comité Económico e Social deve sublinhar os riscos de deslocação e de deslocalização destas actividades em proveito de mercados em euros não sujeitos a reservas obrigatórias. Parece particularmente preocupante que a instituição de um mercado financeiro único em euro seja penalizado e que assim, por razões regulamentares, o mercado euro seja levado a desenvolver-se fora dos países que integram a União Económica e Monetária.

2.7. A fiscalidade

2.7.1. O Comité Económico e Social compartilha o parecer da Comissão de que «independentemente do nível de harmonização que se consiga em termos das convenções e práticas de mercado, subsistirão distorções em resultado das diferenças existentes a nível dos regimes fiscais... nacionais...».

2.7.2. Pelo contrário, o Comité Económico e Social entende que não se pode aguardar que a introdução do euro conduza a uma tomada de consciência das distorções, para se procurar uma solução para uma situação que se tornou inaceitável em termos de concorrência.

2.7.2.1. Assim, o Comité Económico e Social entende por bem sublinhar a importância das medidas recentemente propostas pela Comissão, que darão origem, nomeadamente, a um código de conduta destinado a evitar uma concorrência fiscal lesiva.

3. Conclusão

3.1. O Comité Económico e Social sublinha a qualidade da comunicação que lhe foi apresentada. O CES faz votos de que a Comissão continue a ter o cuidado de se associar às preocupações dos actores no mercado, sem intervenção de regulamentações que muito provavelmente estariam desfasadas em relação às práticas dos profissionais.

3.1.1. As iniciativas tomadas pelas associações profissionais representativas demonstram a sua capacidade de harmonizar as regras profissionais necessárias ao desenvolvimento de um mercado financeiro transparente e líquido do euro.

3.2. O Comité Económico e Social sublinha a necessidade de seguir, quase dia a dia, a evolução das práticas do mercado, em contínua evolução.

3.3. Dada a competência dos seus membros, o Comité Económico e Social poderá dar à Comissão ajuda técnica aprofundada sobre os problemas da introdução do euro nos mercados que estão ainda por resolver. O CES pretende ser associado a todo o processo de introdução do euro.

Bruxelas, 10 de Dezembro de 1997.

O Presidente do Comité Económico e Social

Tom JENKINS

() COM(97) 491, de 1.10.1997. Ver também o parecer do Comité sobre esta comunicação.

() Regulamento (CE) nº 1103/97 do Conselho de 17 de Junho de 1997 relativo a certas disposições respeitantes à introdução do euro (base jurídica artigo 235º do Tratado) - JO L 162 de 19.6.1997.

Projecto de Regulamento do Conselho relativo à introdução do euro (aprovado pelo Conselho em 7 de Julho de 1997, este regulamento será adoptado com base no nº 2 do artigo 109º-L do Tratado, após a decisão relativa aos Estados-Membros participantes do euro) - JO C 236 de 2.8.1997.

() Ver também o parecer do Comité Económico e Social de 24.3.1993 sobre «As reservas obrigatórias no contexto do mercado interno» (relator Meyer-Horn) - JO C 129 de 10.5.1993, p. 10.