KOMISJA EUROPEJSKA 
Bruksela, dnia 25.10.2011 
SEK(2011) 1280 wersja ostateczna 
  
DOKUMENT ROBOCZY S ŁUŻB KOMISJI 
STRESZCZENIE OCENY SKUTKÓW 
Towarzysz ący dokumentowi: 
Wniosek 
Dyrektywa Parlamentu Europejskiego i Rady zmieniaj ąca dyrektyw ę 2004/109/WE w 
sprawie harmonizacji wymogów dotycz ących przejrzysto ści informacji o emitentach, 
których papiery warto ściowe dopuszczone s ą do obrotu na rynku regulowanym, oraz 
dyrektyw ę Komisji 2007/14/WE   
{KOM(2011) 683 wersja ostateczna} 
{SEK(2011) 1279 wersja ostateczna}  
 
PL 1   PL 1. WPROWADZENIE  
Dyrektywa w sprawie przejrzysto ści1 („dyrektywa”) zobowi ązuje emitentów papierów 
wartościowych dopuszczonych do obrotu na rynkach regulowanych w Unii Europejskiej 
(„UE”) do zapewnienia inwest orom odpowiedniej przejrzysto ści poprzez publiczne 
ujawnianie i rozpowszechnianie informacji regulowanych2.  
Pięć lat po dacie wej ścia w życie tej dyrektywy  Komisja opublikowa ła sprawozdanie3 
oceniające skutki dyrektywy. W sprawozdaniu uznano dyrektyw ę za użyteczną dla 
prawidłowego i sprawnego funkcj onowania rynku, jednak wskaza no obszary, w których 
należy wprowadzi ć udoskonalenia. 
W 2010 r. Komisja rozpocz ęła konsultacje spo łeczne w sprawie nowelizacji dyrektywy. 
Poruszono nast ępujące główne kwestie: atrakcyjno ść rynków regulowanych dla ma łych i 
średnich emitentów i sposoby popr awy systemu w zakresie znacz ących pakietów praw g łosu.  
Respondenci bior ący udział w konsultacjach spo łecznych mieli ró żne stanowiska co do tego, 
czy sytuacja ma łych i średnich emitentów mo że zostać poprawiona poprzez wprowadzenie 
zmian do dyrektywy. W odniesieniu do pakietów praw g łosu konsultacje spo łeczne wykaza ły 
istnienie powszechnej zgody co do konieczno ści wprowadzenia wymogu zawiadamiania o 
rozliczanych w środkach pieni ężnych instrumentach pochodnych4 oraz zwi ększenia poziomu 
harmonizacji w tym obszarze. Ponadto wezwano do wi ększej przejrzysto ści w niektórych 
dziedzinach o charakterze technicznym.  
Ponadto w 2010 r. Komisja uzgodni ła z Parlamentem Europejskim przeprowadzenie oceny 
możliwości nałożenia na niektóre przedsi ębiorstwa wymogu ujawniania kluczowych 
informacji finansowych dotycz ących ich dzia łalności w państwach trzecich5. W odrębnej 
ocenie skutków dotycz ącej tej kwestii stwierdzono, że należy zmienić dyrektyw ę w sprawie 
przejrzysto ści i dyrektywy dotycz ące rachunkowo ści6 w celu uwzgl ędnienia nowego wymogu 
w tym wzgl ędzie. 
2. OKREŚLENIE PROBLEMU  
Stwierdzone problemy zwi ązane z istniej ącym systemem mo żna podzieli ć na dwie g łówne 
kategorie: a) mali i średni emitenci; oraz b) wymagania dotycz ące zawiadamiania o 
znaczących pakietach praw g łosu.  
                                                 
1 Dyrektywa 2004/109/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 15 grudnia 2004 r. 
2 Termin „informacje regulo wane” obejmuje roczne, pó łroczne i kwartalne in formacje finansowe, 
bieżące informacje na temat znacz ących pakietów praw g łosu, a tak że doraźnie informacje ujawnione 
na mocy dyrektywy w sprawie nadu żyć na rynku (dyrektywa 2003/6/WE). 
3 COM(2010) 243 wersja ostateczna z dnia 27 ma ja 2010 r. Sprawozdaniu temu towarzyszy ł bardziej 
szczegółowy dokument roboczy s łużb Komisji (SEC(2010)61).  
4 Rozliczane w środkach pieni ężnych instrumenty pochodne na akcje dotycz ą transakcji zwi ązanych z 
akcjami rozliczanych wy łącznie poprzez p łatności środków pieni ężnych bez fizycznego dostarczania 
bazowych instrumentów kapita łowych. 
5 http://register.consilium.europa.eu/ pdf/pl/10/st15/st15650-ad01.pl10.pdf 
6 Czwarta dyrektywa Rady 78/660/EWG w sprawie rocznych sprawozda ń finansowych i siódma 
dyrektywa Rady 83/349/EWG w sprawie skonsolidowanych sprawozda ń finansowych. 
 
PL 2   PL 2.1. Stwierdzone problemy zwi ązane z ma łymi i średnimi emitentami 
W UE nie istnieje prawna definicja ma łych i średnich emitentów. W przypadku odniesie ń do 
małych i średnich emitentów w nini ejszym dokumencie nale ży je rozumie ć zgodnie z 
istniejącymi krajowymi koncepcjami w pa ństwach cz łonkowskich. 
Polepszenie otoczenia regulacyjnego dla ma łych i średnich emitentów oraz u łatwienie im 
dostępu do kapita łu stanowi ą istotne priorytety polityki Komisji7. Chociaż wymogi dotycz ące 
przejrzysto ści nie są uważane za jedyne źródło problemów napotykanych przez ma łych i 
średnich emitentów, przyczyniaj ą się one do wysokich kosztów przestrzegania przepisów, w 
związku z notowaniem na rynkach regulowanych, ograniczon ą widoczno ścią małych i 
średnich emitentów dla anal ityków i inwestorów, a tak że tendencj ą do faworyzowania 
wyników krótkoterminowych.  
2.1.1.  Wysokie koszty przestrze gania przepisów dla ma łych i średnich emitentów 
Celem dyrektywy jest zapewnienie uczestnikom rynku precyzyjnych, wyczerpuj ących i 
aktualnych informacji. Emitenci zobowi ązani są do publikowania rocznych, pó łrocznych i 
kwartalnych informacji finansowych8. Dyrektywa nak łada minimalny wymóg publikacji 
kwartalnych śródrocznych sprawozda ń zarządu o ograniczonej tre ści. Wiele pa ństw 
członkowskich wymaga jednak ujawniania dodatkowych informacji. W przypadku ma łych i 
średnich emitentów koszty poniesione w w yniku publikacji kwartalnych informacji 
finansowych s ą stosunkowo wysokie, podczas gdy przydatno ść tego obowi ązku nie jest 
oczywista.  
Ponadto przestrzeganie nieprzekra czalnego terminu publikacji sprawozda ń półrocznych, a 
także skomplikowana tre ść i rodzaje informacji, które nale ży ujawnić w opisowej cz ęści 
sprawozdania, mog ą również być kosztowne dla emitentów i wymaga ć od nich znacznych 
nakładów. 
2.1.2.  Faworyzowanie wyników krótkoterminowych 
Potrzeba publikacji kwartalnyc h informacji finansowych mog łaby doprowadzi ć do presji na 
zarządy, aby wykazywa ć zyski w ka żdym kwartale. Sprawozdania kwartalne mog ą być 
również postrzegane jako zach ęty regulacyjne dla inwestorów, aby koncentrowali si ę na 
wynikach krótkoterminowych przedsi ębiorstw zamiast przyj ąć wizję długoterminow ą.  
2.1.3.  Mniejsza widoczno ść małych i średnich emitentów 
Krótki termin publikowania sprawozda ń półrocznych (dwa miesi ące po zako ńczeniu okresu 
sprawozdawczego) prowadzi do takiego zag ęszczenia informacji pod koniec drugiego 
miesiąca, że zakłóca to rynek, powoduje przeci ążenie inwestorów i analityków informacjami 
finansowymi oraz uwydatnia ich sk łonność do koncentrowania si ę na wiodących na rynku 
                                                 
7 Komunikat Komisji: „W kierunku Aktu o jednolitym rynku. W stron ę społecznej gospodarki rynkowej 
o wysokiej konkurencyjno ści. 50 propozycji na rzecz ws pólnej poprawy rynku pracy, 
przedsiębiorczości i wymiany”, COM(2010) 608 wersja os tateczna, oraz komunikat Komisji „Akt o 
jednolitym rynku. Dwana ście dźwigni na rzecz pobudzenia wzrost u gospodarczego i wzmocnienia 
zaufania. Wspólnie na rzecz nowego wzrostu gospo darczego”, COM (2011) 206 wersja ostateczna.  
8 Kwartalnych sprawozda ń finansowych lub śródrocznych sprawozda ń zarządu, określanych równie ż 
ogólnie jako kwartalne informacje finansowe. 
 
PL 3   PL największych przedsi ębiorstwach i niewielkiego zainteresowania ma łymi i średnimi 
emitentami. Ma to szczególne znaczenie w przypadku wi ększości europejskich emitentów, 
których rok obrotowy odpowiada rokowi kalend arzowemu, i dla których ostateczny termin 
wypada zatem pod koniec sierpnia. Przyczynia si ę to do ma łej widoczno ści małych i średnich 
emitentów dla inwestorów i analityków. 
Trudności napotykane przez inwestorów zainteresowanych dost ępem do opublikowanych 
informacji, ze wzgl ędu na niewystarczaj ące wzajemne po łączenia mi ędzy różnymi krajowymi 
mechanizmami gromadzenia informacji, s ą kolejnym czynnikiem zmniejszaj ącym 
widoczno ść małych i średnich emitentów.  
2.1.4.  Problemy stwierdzone w odniesieniu do zawiadamiania o znacz ących pakietach 
praw głosu  
Dyrektywa zobowi ązuje emitentów do zawiadamiania uczestników rynku o ka żdym nabyciu 
lub zbyciu dopuszczonych do obrotu na rynku regulowanym akcji, z których wynikaj ą prawa 
głosu (tzn. do zawiadamiania o po siadanym udziale w prawach g łosu, jeżeli udział ten 
osiągnie, przekroczy lub spadnie poni żej 5 %, 10 %, 15 %, 20 %, 25 %, 30 %, 50 % i 75 %. 
W obecnym systemie stwierdzono istn ienie dwóch problemów: ukryte udzia ły w wyniku luk 
w przepisach dotycz ących zawiadamiania; i rozbie żne przepisy dotycz ące zawiadamiania w 
poszczególnych pa ństwach cz łonkowskich. 
2.1.5.  Możliwość ukrytych udzia łów  
Od czasu przyj ęcia dyrektywy znacznie wzros ło wykorzystanie na rynku instrumentów 
pochodnych rozliczanych w środkach pieni ężnych. Instrumenty pochodne rozliczane w 
środkach pieni ężnych mog ą zostać wykorzystane w celu uzys kania i wywierania wp ływu na 
spółki giełdowe lub w celu ukrytego gromadzenia akcji w spó łce (istnieje kilka zg łoszonych 
przykładów takich dzia łań9). Obecnie nie s ą one jednak obj ęte przepisami dyrektywy w 
zakresie ujawniania informacji. Taki brak przepisów mo że prowadzi ć do potencjalnych 
nadużyć na rynku, nieskuteczno ści mechanizmu ustalania cen oraz egzekwowania prawa 
głosu przez osoby niezainteresowane d ługoterminow ą sytuacją spółki („empty voting”), co 
prowadzi do niskiego poziomu zaufania inwestorów i rozbie żności interesów inwestorów z 
długoterminowymi interesami przedsi ębiorstwa. 
2.1.6.  Rozbieżne przepisy dotycz ące zawiadamiania w poszczególnych pa ństwach 
członkowskich prowadz ące do zwi ększenia odpowiedzialno ści i ryzyka 
regulacyjnego oraz wysokich kosztów  przestrzegania przepisów w przypadku 
inwestorów transgranicznych  
Rozbieżne przepisy dotycz ące zawiadamiania w poszczególnych pa ństwach cz łonkowskich, 
w szczególno ści w odniesieniu do konsolidacji pakiet ów akcji z pakietami instrumentów 
finansowych, podnosz ą koszty oraz powoduj ą niepewno ść prawną dla inwestorów, którzy 
uczestnicz ą w działalności transgranicznej. Brak konsolidacji pakietów akcji z pakietami 
instrumentów finansowych prowadzi równie ż do niższego poziomu przejrzysto ści w 
niektórych pa ństwach cz łonkowskich. 
                                                 
9 Przyk łady: LVMH/HERMES, Porsche/Volk swagen, Schaeffler/Continental. 
 
PL 4   PL 3. ZASADA POMOCNICZO ŚCI 
UE ma prawo dzia łać w tym obszarze zgodnie z art. 50 i 114 TFUE. Wszystkie stwierdzone 
problemy dotycz ą rynku kapita łowego UE jako ca łości i dlatego zmiany – aby by ły skuteczne 
- należy przyjąć na szczeblu UE.  
Stwierdzone problemy dotycz ące małych i średnich emitentów wynikaj ą z ustawodawstwa 
UE i pa ństw członkowskich i mo żna je rozwi ązać wyłącznie poprzez zmiany w 
ustawodawstwie UE. Ponadto je dynie instrument prawny przyj ęty na poziomie UE 
zapewniłby stosowanie przez wszystkie pa ństwa członkowskie tych samych ram 
regulacyjnych opartych na tych samych zasadach, eliminuj ąc tym samym istniej ącą obecnie 
fragmentacj ę uregulowa ń dotyczących zawiadamiania na temat znacz ących pakietów.  
4. CELE 
Planowane środki powinny upro ścić niektóre obowi ązki tak, aby pomóc zapewni ć 
atrakcyjno ść rynków regulowanych dla ma łych i średnich emitentów oraz poprawi ć 
przejrzysto ść prawną i skuteczno ść systemu dotycz ącego przejrzysto ści w odniesieniu do 
ujawniania informacji na temat w łasności przedsi ębiorstwa.  
5. WARIANTY POLITYKI : ANALIZA SKUTKÓW I PORÓWNANIE  
Aby osiągnąć wyżej wymienione cele, Komisja opracowa ła oraz podda ła analizie i 
porównaniu ró żne warianty polityki w celu okre ślenia, które z tych wariantów w 
zadowalaj ący sposób rozwi ązują stwierdzone problemy. Warianty te zosta ły przedstawione 
poniżej. 
5.1. Warianty polityki maj ące umożliwić większą elastyczno ść w odniesieniu do 
częstotliwości i terminów publikowania przez ma łych i średnich emitentów 
okresowych informacji finansowych 
(1) Niepodejmowanie żadnych dzia łań – ten wariant nie pozwala na osi ągnięcie 
zakładanego celu. Wariant ten zosta ł zatem odrzucony. 
(2) Zniesienie obowi ązku przedstawiania kwartalnych sprawozda ń finansowych przez 
małych i średnich emitentów – wariant ten pozwoli łby ograniczy ć zarówno koszty 
dla małych i średnich emitentów, jak i bod źce regulacyjne, które mog ą zachęcać do 
faworyzowania wyników krótkoter minowych. Wprowadzenie zró żnicowanych 
systemów w odniesieniu do spó łek notowanych na rynkach regulowanych na 
podstawie ich wielko ści mogłyby jednak by ć mylące dla inwestorów i prowadzi ć 
również do zmniejszenia widoczno ści małych i średnich emitentów. Wariant ten 
został zatem odrzucony. 
(3) Zniesienie obowi ązku przedstawiania kwartalnych sprawozda ń finansowych przez 
małych i średnich emitentów w pocz ątkowym okresie 3 lat po dopuszczeniu do obrotu  
– wariant ten z łagodziłby wprawdzie bezpo średnią presję, z jaką mają do czynienia 
mali i średni emitenci, jednak jedynie opó źniłby ponoszenie kosztów. Wprowadzenie 
zróżnicowanych systemów w odniesieniu do spó łek notowanych na rynku 
 
PL 5   PL regulowanym na podstawie ich wielko ści i ich wieku mog łoby być mylące dla 
inwestorów. Wariant ten zosta ł zatem odrzucony. 
(4) Zniesienie obowi ązku przedstawiania kwartalnych sprawozda ń finansowych przez 
wszystkie spó łki giełdowe – wariant ten pozwoli łby na zmniejszenie ponoszonych 
przez przedsi ębiorstwa kosztów przestr zegania przepisów. Zak ładana średnia 
redukcja kosztów, nie licz ąc kosztów zwi ązanych z przygotowaniem informacjach 
kwartalnych, waha si ę od 2 000 EUR do 60 000 EUR rocznie na emitenta w 
przypadku ma łych i średnich emitentów i od 35 000 EUR do 250 000 EUR rocznie 
na emitenta w przypadku du żych emitentów. Mo żliwe zmniejszenie kosztów 
dotyczących personelu zatrudnionego do przygotowania tych informacji nie mog ło 
zostać oszacowane w kategoriach pieni ężnych w odniesieniu do ma łych i średnich 
emitentów: ró żni się ono znacznie dla poszczególnych emitentów – od 8 do 30 
osobodni rocznie. W przypadku du żych emitentów maksymaln ą łączną redukcję 
kosztów (w tym kosztów zwi ązanych z zatrudnieniem pracowników 
zaangażowanych w przygotowanie tych sprawozda ń) można oszacowa ć jako 
maksymalnie 2 mln EUR rocznie na ka żdego emitenta. Wariant ten powinien 
umożliwić małym i średnim emitentom przeznaczenie swoich zasobów na 
publikowanie informacji, które najbardziej interesuj ą inwestorów. Powinien on 
ograniczy ć krótkoterminow ą presję na emitentów i zach ęcić inwestorów do 
przyjmowania d ługoterminowej wizji. Nie powinien mie ć negatywnego wp ływu na 
ochronę inwestorów. Ochrona inwestorów jest ju ż wystarczaj ąco zagwarantowana 
przez obowi ązkowe ujawnianie informacji na temat pó łrocznych i rocznych 
wyników finansowych, jak równie ż poprzez obowi ązki informacyjne ustanowione w 
dyrektywie w sprawie nadu żyć na rynku i w dyrektywi e w sprawie prospektu 
emisyjnego10. Inwestorzy powinni by ć zatem w łaściwie poinformowani o istotnych 
wydarzeniach i faktach, które potencjalnie mog ą wpłynąć na cenę aktywów 
bazowych niezale żnie od cokwartalnego obowi ązku informacyjnego przewidzianego 
w dyrektywie. W zwi ązku z tym prawne zobowi ązanie do ujawniania śródrocznych 
sprawozda ń zarządu nie wydaje si ę konieczne. W celu zapewnienia skuteczno ści 
tego wariantu, nale ży również uniemożliwić państwom cz łonkowskim nak ładanie w 
ustawodawstwie krajowym wymogu pub likacji informacjach  kwartalnych. 
Przedsiębiorstwa b ędą mieć swobod ę publikacji kwartalnych informacji, je żeli 
wyrażą taką wolę. 
(5) Przedłużenie terminu publikowania informacji pó łrocznych do 3 miesi ęcy po 
zakończeniu danego okresu sprawoz dawczego dla wszystkich spó łek giełdowych – w 
przypadku ma łych i średnich emitentów oznacza łoby to pewne oszcz ędności 
kosztów, jednak najwa żniejsze korzy ści miałyby charakter niepieni ężny. Emitenci 
mieliby dodatkowy czas na sporz ądzenie sprawozdania, co wp ływałoby na 
podniesienie jego jako ści. Wariant ten mia łby równie ż pozytywny wp ływ na 
widoczno ść małych i średnich emitentów, którzy mog liby w prostszy sposób ustala ć 
termin publikacji swoich sprawozda ń, tak aby nie nast ępowało to jednocze śnie z 
publikacją sprawozda ń przez du że spółki giełdowe. Oznacza łoby to, że analitycy i 
inwestorzy mieliby wi ęcej czasu na zapoznanie si ę z półrocznymi wynikami ma łych 
i średnich emitentów. 
                                                 
10 Dyrektywa 2003/6/WE i dyrektywa 2003/71/WE. 
 
PL 6   PL (6) Przedłużenie terminu publikowania przez ma łych i średnich emitentów pó łrocznych 
informacji do 3 miesi ęcy po zako ńczeniu danego okresu sprawozdawczego  – wariant 
ten miałby pozytywny wp ływ na widoczno ść małych i średnich emitentów. Jednak że 
wprowadzenie zró żnicowanych systemów w odniesieniu do spó łek notowanych na 
rynkach regulowanych na podstawie ich wielko ści mogłyby być mylące dla 
inwestorów. Wariant ten zosta ł zatem odrzucony. 
5.2. Warianty polityki maj ące na celu uproszczenie opisowych cz ęści sprawozda ń 
finansowych dla ma łych i średnich emitentów 
(1) Niepodejmowanie żadnych dzia łań – ten wariant nie pozwala na osi ągnięcie 
zakładanego celu. Wariant ten zosta ł zatem odrzucony. 
(2) Harmonizacja maksymalnych opisowych cz ęści sprawozda ń finansowych na 
poziomie UE dla ma łych i średnich emitentów – ujednolicenie tre ści sprawozda ń 
może prowadzi ć do wzrostu kosztów przestr zegania przepisów przez ma łych i 
średnich emitentów posiadaj ących siedzib ę w tych pa ństwach cz łonkowskich, w 
których wymagania s ą obecnie niewielkie. Wariant ten pozwoli łby jednak u łatwić 
porównywalno ść informacji finansowych w ca łej UE.  Jeśli jednak wymogi 
dotyczące opisowych cz ęści zostałyby ustalone na szczeblu UE na zbyt niskim 
poziomie w nadziei uzyskania oszcz ędności kosztów, mog łoby to mie ć negatywne 
skutki dla inwestorów. Wariant ten zosta ł zatem odrzucony. 
(3) Zobowiązanie EUNGiPW11 do przygotowania dla wszystkich spó łek giełdowych 
niewiążących wytycznych (wzorów) dotycz ących opisowej cz ęści sprawozda ń 
finansowych – wariant ten umo żliwiłby EUNGiPW odpowiednie ukierunkowanie 
wzorów oraz zapewnienie oszcz ędności kosztów. Móg łby on równie ż ułatwić 
porównywalno ść informacji dla inwestorów i zwi ększyć widoczno ść transgraniczn ą 
małych i średnich emitentów. Realizacja tego wariantu wi ązałaby się z pewnymi 
jednorazowymi kosztami dla EUNGiPW.  
(4) Zobowiązanie państw członkowskich do opracowania niewi ążących wzorów lub 
wytycznych dotycz ących opisowych cz ęści sprawozda ń – wariant ten umo żliwiłby 
państwom cz łonkowskim dostosowanie tre ści sprawozda ń do ich rynku 
wewnętrznego. Nie u łatwiłby jednak transgrani cznej porównywalno ści informacji. 
Wariant ten zosta ł zatem odrzucony. 
5.3. Warianty polityki przewiduj ące wyeliminowanie luk w wymogach 
zawiadamiania na temat znacz ących pakietów praw g łosu 
(1) Niepodejmowanie żadnych dzia łań – ten wariant nie pozwala na osi ągnięcie 
zakładanego celu. Wariant ten zosta ł zatem odrzucony. 
(2) System ogólny: rozszerzenie systemu obowi ązków informacyjnych na wszystkie 
instrumenty o wp ływie gospodarczym podobnym do posiadania akcji i praw do 
nabywania akcji – wariant ten umo żliwiłby objęcie instrumentów pochodnych 
rozliczanych w środkach pieni ężnych oraz wszelkich podobnych instrumentów 
finansowych, które mog ą powstać w przysz łości. Wariant ten uzyska ł poparcie 
                                                 
11 Europejski Urz ąd Nadzoru Gie łd i Papierów Warto ściowych 
 
PL 7   PL większości respondentów uczestnicz ących w konsultacj ach jako rozwi ązanie 
problemów opisanych powy żej. Miałby on silny pozytywny wp ływ na ochron ę i 
zaufanie inwestorów. Nowy system obowi ązków informacyjnych obejmuj ący 
wszystkie rodzaje instrume ntów finansowych równowa żnych posiadaniu akcji 
mógłby spowodowa ć wzrost kosztów organizacyj nych i kosztów przestrzegania 
przepisów ponoszonych przez posiadaczy instrumentów pochodnych rozliczanych w 
środkach pieni ężnych (maksymalne szacunkowe jednorazowe koszty wynosz ą od 
100 000 EUR do 600 000 EUR na posiadacza instrumentów pochodnych rozliczanych w środkach pieni ężnych, ale dotycz ą one jedynie inwestorów, którzy 
posiadają znaczną ilość tych instrumentów). Niemo żliwe jest oszacowanie kosztów 
bieżących, gdy ż różniłyby się one w zale żności od wzrostu w praktyce liczby 
ujawnianych informacji na posiadacza. W nast ępstwie do świadczeń w 
Zjednoczonym Królestwie, gdzie  taki system wprowadzono ju ż w 2009 r., szacuje 
się jednakże, że wzrost liczby zg łoszeń byłby ograniczony.  
(3) Podejś
cie ograniczaj ące: ujawnienie nie by łoby wymagane w przypadku spe łniania 
kryteriów „bezpiecznej przystani” – wariant ten wymaga łby ujawnienia informacji 
na temat wszystkich instrumentów daj ących dost ęp do zwi ązanych z nimi praw 
głosu, chyba że zostaną spełnione okre ślone kryteria. Wariant ten umo żliwiłby 
inwestorom omini ęcie celu obowi ązku informacyjnego. Wariant ten zosta ł zatem 
odrzucony. 
5.4. Warianty polityki przewiduj ące wyeliminowanie rozbie żności w wymogach 
zawiadamiania o znacz ących pakietach akcji: 
(1) Niepodejmowanie żadnych dzia łań – ten wariant nie pozwala na osi ągnięcie 
zakładanego celu. Wariant ten zosta ł zatem odrzucony. 
(2) Harmonizacja systemu obowi ązków informacyjnych na temat znacz ących pakietów 
praw głosu poprzez wprowadzenie wymogu konso lidacji pakietów akcji z pakietami 
instrumentów finansowych daj ących dost ęp do akcji (w tym instrumentów 
pochodnych rozliczanych w środkach pieni ężnych) – wariant ten zharmonizowa łby 
metodę wykorzystywan ą do obliczania progów, lecz bez harmonizowania samych 
progów, a tym samym stworzy łby jednolite podej ście, które ograniczy łoby brak 
pewności prawnej, poprawi łoby przejrzysto ść, uprościłoby inwestycje transgraniczne 
i zwiększyłoby atrakcyjno ść rynków kapita łowych UE. Szacunkowa redukcja 
kosztów bie żących dla inwestorów transgrani cznych wynosi 77 000 EUR rocznie na 
podmiot. Opcja ta mog łaby jednak powodowa ć pewne dodatkowe koszty zwi ązane z 
ujawnianiem dodatkowych informacji w tych pa ństwach cz łonkowskich, w których 
nie obowi ązuje obecnie wymóg konsolidacji. 
(3) Harmonizacja systemu obowi ązków informacyjnych na temat znacz ących pakietów 
praw głosu poprzez wprowadzenie trzech odr ębnych systemów obowi ązków 
informacyjnych: jednego dla pakietów lub udzia łów, drugiego w odniesieniu do 
instrumentów finansowych daj ących dost ęp do akcji i trzecie go dla instrumentów 
pochodnych rozliczanych w środkach pieni ężnych – wariant ten przyczyni łby się do 
stworzenia jednolitego systemu, ale mo że mieć negatywny wp ływ na ochron ę i 
zaufanie inwestorów. Wariant ten zosta ł zatem odrzucony. 
 
PL 8   PL (4) Harmonizacja systemu ujaw niania informacji o znacz ących pakietach praw g łosu w 
drodze zharmonizowania warto ści progowych powoduj ących obowi ązek 
informacyjny  – wartości progowe praw g łosu nie zosta ły uznane za najwa żniejszą 
kwestię przez wi ększość respondentów. Ponadto warto ści progowe powoduj ące 
obowiązek informacyjny wydaj ą się trudne do ujednolicenia ze wzgl ędu na 
zróżnicowanie liczebno ści grona akcjonariusz w poszczególnych pa ństwach 
członkowskich. Wariant ten zosta ł zatem odrzucony. 
6. INSTRUMENT , KTÓRY NALE ŻY ZASTOSOWA Ć, I KWESTIE ZWI ĄZANE Z 
TRANSPOZYCJ Ą I PRZESTRZEGANIEM PRZEPISÓW  
Tylko wi ążący instrument prawny zapewni łby stosowanie przez wszystkie pa ństwa 
członkowskie tych samych ram regulacyjnych, opar tych na tych samych  zasadach. Dyrektywa 
pozwoliłaby na maksymaln ą harmonizacj ę w niektórych obszarach, ale nadal pozostawia łaby 
państwom cz łonkowskim mo żliwość uwzględnienia ich konkretnej sytuacji w innych 
obszarach.  
Celem zapewnienia lepszego wdra żania dyrektywy oraz w nast ępstwie komunikatu 
„Wzmocnienie systemów sankcji w bran ży usług finansowych”12 konieczne jest równie ż 
udoskonalenie obowi ązujących zasad dotycz ących sankcji.  
7. MONITOROWANIE I OCENA  
Komisja b ędzie monitorowa ć sposób wdro żenia dyrektywy przez pa ństwa członkowskie. W 
razie potrzeby s łużby Komisji b ędą udzielać pomocy pa ństwom cz łonkowskim. Ocen ę 
skutków zastosowania środków prawnych nale ży przeprowadzi ć po upływie sześciu lat od 
daty wejścia w życie środków legislacyjnych. Komisja b ędzie monitorowa ć stosowanie 
zmienionej dyrektywy za po średnictwem EUNGiPW oraz poprzez intensywny dialog z 
głównymi zainteresowanymi stronami. 
                                                 
12 Komunikat z dnia 9 grudnia 2010 r. : COM(2010) 716 wersja ostateczna.