KOMISJA EUROPEJSKA Bruksela, dnia 22.11.2017 COM(2017) 771 final SPRAWOZDANIE KOMISJI DO PARLAMENTU EUROPEJSKIEGO, RADY, EUROPEJSKIEGO BANKU CENTRALNEGO I EUROPEJSKIEGO KOMITETU SPOŁECZNO-EKONOMICZNEGO



Sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania na 2018 r.



(przygotowane zgodnie z art. 3 i 4 rozporządzenia (UE) nr 1176/2011 w sprawie zapobiegania zakłóceniom równowagi makroekonomicznej i ich korygowania) (prepared in accordance with Articles 3 and 4 of Regulations (EU) No 1176/2011 on the prevention and correction of macroeconomic imbalances)

{SWD(2017) 661 final}



Sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania stanowi punkt wyjścia do rocznego cyklu procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej, której celem jest identyfikowanie i wyeliminowanie zakłóceń równowagi, utrudniających sprawne funkcjonowanie gospodarek państw członkowskich i gospodarki UE oraz mogących zagrozić prawidłowemu funkcjonowaniu unii gospodarczej i walutowej. Sprawozdanie opiera się na tabeli wyników obejmującej wybrane wskaźniki oraz na szerszym zestawie dodatkowych wskaźników i odpowiednich informacji, a jego celem jest przegląd sytuacji w państwach członkowskich pod kątem potencjalnych zakłóceń równowagi ekonomicznej, które wymagają działań politycznych. W sprawozdaniu wskazano państwa członkowskie, w przypadku których niezbędna jest szczegółowa ocena sytuacji w celu zbadania, w jaki sposób narasta lub maleje ryzyko makroekonomiczne w poszczególnych państwach członkowskich, oraz stwierdzenia, czy występują zakłócenia lub nadmierne zakłócenia równowagi makroekonomicznej. Biorąc pod uwagę dyskusje w sprawie sprawozdania przedkładanego w ramach mechanizmu ostrzegania z Parlamentem Europejskim oraz w ramach Rady i Eurogrupy, Komisja przygotuje następnie szczegółowe oceny sytuacji w odniesieniu do wymienionych państw członkowskich. Zgodnie z ustaloną praktyką szczegółowe oceny sytuacji zawsze przygotowuje się dla państw członkowskich, w których stwierdzono zakłócenia równowagi makroekonomicznej w poprzednim cyklu szczegółowych ocen sytuacji. Wyniki tych ocen zostaną uwzględnione w zaleceniach dla poszczególnych krajów w ramach europejskiego semestru na rzecz koordynacji polityki gospodarczej. Przewiduje się, że szczegółowe oceny sytuacji zostaną opublikowane w lutym 2018 r. jako element sprawozdań krajowych, przed pakietem zaleceń dla poszczególnych krajów w ramach europejskiego semestru. 1. Streszczenie Niniejsze sprawozdanie rozpoczyna siódmy roczny cykl procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej. Celem procedury jest wykrycie zakłóceń równowagi, które utrudniają sprawne funkcjonowanie gospodarek państw członkowskich, oraz wywołanie odpowiednich reakcji politycznych. Stosowanie procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej zostało włączone do europejskiego semestru na rzecz koordynacji polityki gospodarczej, aby zapewnić spójność z analizami i zaleceniami sporządzanymi w ramach innych narzędzi nadzoru gospodarczego. Roczna analiza wzrostu gospodarczego, która zostanie przyjęta jednocześnie z niniejszym sprawozdaniem, podsumowuje sytuację gospodarczą i społeczną w Europie oraz ustanawia ogólne priorytety polityczne dla UE jako całości na nadchodzący rok. W sprawozdaniu wskazano państwa członkowskie, w odniesieniu do których należy przeprowadzić szczegółowe oceny sytuacji, aby sprawdzić, czy występują w nich zakłócenia równowagi wymagające działań politycznych. Sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania stanowi narzędzie przeglądu równowagi gospodarczej, publikowane na początku każdego rocznego cyklu koordynacji polityki gospodarczej. Opiera się ono w szczególności na ekonomicznej analizie tabeli wyników obejmującej wskaźniki (z wartościami progowymi) oraz na zestawie wskaźników dodatkowych. W sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania położono nacisk na kwestie mające znaczenie dla strefy euro. Zgodnie z propozycjami przedstawionymi w sprawozdaniu z dnia 22 czerwca 2015 r. „Dokończenie budowy europejskiej unii gospodarczej i walutowej”, opracowanym przez Jeana-Claude'a Junckera, Donalda Tuska, Jeroena Dijsselbloema, Maria Draghiego i Martina Schulza, oraz w komunikacie Komisji z dnia 21 października 2015 r. w sprawie działań na rzecz dokończenia budowy unii gospodarczej i walutowej sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania zawiera też analizę skutków, jakie pociągają za sobą dla całej strefy euro zakłócenia równowagi w pojedynczych państwach członkowskich, oraz rozważenie, w jakim zakresie potrzebna jest koordynacja działań politycznych w związku z wystąpieniem takich skutków w kontekście współzależności w ramach strefy euro. Znaczenie współzależności i systemowych skutków zakłóceń równowagi uwzględniono w przepisach dotyczących procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej, w których zakłócenia równowagi zdefiniowano poprzez odniesienie do „rozwoju sytuacji makroekonomicznej, która ma lub może mieć niekorzystny wpływ na prawidłowe funkcjonowanie gospodarki państwa członkowskiego lub unii gospodarczej i walutowej, lub całej Unii”. Ocenę przedstawioną w niniejszym sprawozdaniu sporządzono w kontekście ożywienia gospodarczego, które zatacza coraz szersze kręgi i jest coraz silniejsze. Służby Komisji Europejskiej w prognozie gospodarczej z jesieni 2017 r. oszacowały, że wzrost realnego PKB w UE i w strefie euro w 2017 r. wyniesie odpowiednio 2,3 % i 2,2 %, a dodatni wzrost gospodarczy odnotują wszystkie państwa członkowskie UE; w tle zaobserwujemy natomiast wzrost światowego handlu i popytu krajowego w strefie euro. W jesiennej prognozie przewidziano też, że w 2018 r. wzrost PKB utrzyma się na poziomie 2,1 % zarówno w UE, jak i w strefie euro, a następnie w 2019 r., gdy ożywienie gospodarcze okrzepnie, obniży się do 1,9 %. W 2017 r. wzrosła poprzednio rekordowo niska inflacja, ale przewiduje się, że w okresie objętym prognozą utrzyma się na poziomie 1,6 % do 2019 r. – poniżej docelowego poziomu EBC; z kolei inflacja bazowa była niezmiennie ograniczona i utrzymywała się na poziomie poniżej 1 % w ciągu ostatnich trzech lat. Stale poprawia się sytuacja na rynku pracy: spada stopa bezrobocia, a rośnie wskaźnik zatrudnienia; wzrost płac wciąż jest jednak niewielki, nawet w krajach o kurczącym się rynku pracy, co prowadzi do umocnienia się niskiej inflacji. Ponadto sytuacja na rynku pracy znacznie się różni między państwami członkowskimi oraz w obrębie poszczególnych państw członkowskich. Ponownie odnotowano wzrost akcji kredytowej, a spread rentowności obligacji skarbowych i korporacyjnych zmniejszył się. Chociaż ożywienie gospodarcze ułatwia korektę zakłóceń równowagi makroekonomicznej, istnieje szereg problemów, które mogą wpłynąć na sytuację gospodarczą w kolejnych latach. Utrzymuje się brak pewności co do perspektyw gospodarczych i politycznych, związany przede wszystkim z perspektywami polityki budżetowej i monetarnej Stanów Zjednoczonych, przywróceniem równowagi w Chinach i gospodarkach wschodzących o wysokim zadłużeniu przedsiębiorstw, napięciami geopolitycznymi i rosnącymi nastrojami protekcjonistycznymi. Ożywienie gospodarcze zatacza coraz szersze kręgi i konsoliduje się, ale jednocześnie wzrost łącznej wydajności czynników produkcji wciąż utrzymuje się poniżej poziomów sprzed kryzysu. W ostatnim czasie również tempo reform uległo spowolnieniu w porównaniu z latami kryzysu i bezpośrednio po kryzysie. Jeżeli reformy nie będą sprawnie kontynuowane, pogorszyć mogą się warunki długotrwałego ożywienia potencjalnego wzrostu gospodarczego oraz możliwości trwałego rozwiązania problemu braku równowagi. W miarę jak inflacja będzie stopniowo zbliżać się do poziomu docelowego EBC, wyższy wzrost nominalny ułatwi proces zmniejszania zadłużenia. Jednocześnie pokonanie niskiej inflacji umożliwiłoby normalizację polityki monetarnej. Analiza horyzontalna przedstawiona w niniejszym sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania prowadzi do szeregu wniosków: ·Należy kontynuować przywracanie równowagi. Chociaż wysokie i niestabilne deficyty obrotów bieżących zostały skorygowane prawie we wszystkich państwach członkowskich przed 2016 r., konieczne jest utrzymanie rozważnej pozycji zewnętrznej w państwach będących dłużnikami netto, aby ograniczyć wysoki poziom międzynarodowych pozycji inwestycyjnych netto (MPI netto). Jednocześnie utrzymują się wysokie nadwyżki na rachunku obrotów bieżących w niektórych państwach strefy euro będących wierzycielami netto, a według prognoz korekta w dół będzie ograniczona. ·W niektórych przypadkach międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto utrzymuje się na zdecydowanie ujemnym poziomie, a zmiany konkurencyjności wydają się w mniejszym stopniu sprzyjać przywróceniu równowagi. Głębokie ujemne wartości MPI netto odnotowuje się w państwach, w których przed kryzysem występował trwały wysoki deficyt obrotów bieżących. Lepsza sytuacja na rachunkach obrotów bieżących tych państw w większości przypadków stworzyła warunki stopniowego obniżenia stanu zobowiązań netto względem zagranicy, ale utrzymanie równowagi lub nadwyżki na rachunku obrotów bieżących jest niezbędne, by kontynuować obniżanie stanu zobowiązań do rozsądnego poziomu w zadowalającym tempie. W ostatnich latach pomagał w tym wzrost konkurencyjności, ale zmiany względnych jednostkowych kosztów pracy w państwach będących dłużnikami netto i wierzycielami netto ostatnio w mniejszym stopniu sprzyjają przywróceniu równowagi. ·Trwa zmniejszanie zadłużenia sektora prywatnego, ale ostatnio jego tempo osłabło. Zwiększa się zaciąganie pożyczek, a redukcja relacji długu do PKB w coraz większym stopniu uzależniona jest od przywrócenia wzrostu nominalnego. Jednocześnie zmniejszanie zadłużenia jest nierówne i nie zawsze proporcjonalne do potrzeb. W większości państw członkowskich proces ten przebiega szybciej w sektorze przedsiębiorstw niż w sektorze gospodarstw domowych, co w niektórych krajach jest przyczyną niskiego poziomu inwestycji. W większości krajów o wysokim poziomie zadłużenia dynamika długu publicznego dopiero od niedawna wykazuje tendencję spadkową. ·Poprawiają się rentowność sektora bankowego oraz wyceny rynku akcji. Utrzymuje się jednak problem ograniczonych marż naliczanych od stóp procentowych, przestarzałych modeli biznesowych i dużej ilości kredytów zagrożonych w niektórych krajach. ·W większości państw członkowskich ceny nieruchomości mieszkaniowych rosną coraz szybciej. Na ogół w następstwie korekty, która nastąpiła po kryzysie, ceny wciąż są jeszcze niższe od poziomów szczytowych, ale w niektórych przypadkach dostępne wskaźniki sugerują zawyżanie cen. W coraz większej liczbie krajów występują oznaki możliwego przegrzania, a dynamika cen nabiera tempa. Coraz częściej dochodzi do przyspieszenia akcji kredytowej w sektorze gospodarstw domowych. ·W większości krajów sytuacja na rynku pracy ogólnie poprawia się – rynki te kurczą się, chociaż wzrost płac w dalszym ciągu jest niewielki. Spadek bezrobocia zbiegł się ze zmniejszeniem rozbieżności między stopami bezrobocia w całej UE, mimo że w niektórych państwach bezrobocie wciąż jest wysokie. W ciągu ostatnich dziesięciu lat współczynnik aktywności zawodowej na ogół rósł, ale w niektórych państwach i w przypadku niektórych grup uczestnictwo w rynku pracy utrzymuje się na niskim poziomie. Liczba osób w trudnej sytuacji społecznej spada, ale utrzymuje się na wysokim poziomie w niektórych państwach, w których długotrwałe bezrobocie i niskie dochody grup szczególnie wrażliwych splatają się z ogólnie niską dynamiką płac. Chociaż dochód do dyspozycji gospodarstw domowych wzrósł, to w niektórych państwach członkowskich w ujęciu realnym nie osiągnął jeszcze poziomu z 2008 r. W kilku państwach kurczący się rynek pracy wiąże się z przyspieszeniem tempa wzrostu jednostkowych kosztów pracy. Kwestie przywrócenia równowagi w strefie euro nadal zasługują na dokładną analizę. Nadwyżka na rachunku obrotów bieżących w strefie euro przestała rosnąć: w 2016 r. osiągnęła szczytowy poziom 3,3 % PKB i prognozuje się, że w tym roku spadnie do 3 % i utrzyma się na zbliżonym poziomie do 2019 r.. Nadwyżka w strefie euro wciąż jest jednak najwyższa na świecie i przekracza poziomy zgodne z zasadami ekonomii. Ograniczenie utrzymującego się znacznego nagromadzania zobowiązań zagranicznych netto wymaga utrzymania ostrożnego salda obrotów bieżących z zagranicą w państwach będących dłużnikami netto. Jednocześnie postępy w korekcie dużych nadwyżek w państwach będących wierzycielami netto pomogłyby zmniejszyć zadłużenie na poziomie strefy euro, tak aby nadal przyczyniało się do trwałego ożywienia. Ogólnie rzecz biorąc, ryzyko zaczęło się zmniejszać, ale wciąż występuje i pochodzi głównie ze źródeł wskazanych już w sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania na 2017 r. Postępy w przywracaniu równowagi w kategoriach zewnętrznych są ograniczone – utrzymują się znaczne nadwyżki, a zmiany konkurencyjności w mniejszym stopniu sprzyjają przywróceniu równowagi. Trwa redukcja zadłużenia sektora prywatnego i długu sektora instytucji rządowych i samorządowych – w coraz większym stopniu w wyniku wznowienia wzrostu nominalnego – ale w dalszym ciągu jest ona nierówna. Zmniejszenie zadłużenia przedsiębiorstw często wiąże się z niewielkimi inwestycjami; utrzymuje się też brak pewności co do zakresu, w jakim zmniejszanie zadłużenia w przyszłości mogłoby opierać się na większym potencjalnym wzroście gospodarczym. Pod kilkoma względami sytuacja sektora bankowego poprawiła się, ale nadal występują też problemy. W coraz większej liczbie państw uwidaczniają się oznaki przegrzania w zakresie kosztów pracy i cen nieruchomości mieszkaniowych. Bardziej szczegółowe i obszerniejsze analizy dotyczące państw członkowskich wskazanych w sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania zostaną przeprowadzone w ramach szczegółowych ocen sytuacji. Podobnie jak w ostatnich rocznych cyklach szczegółowe oceny sytuacji zostaną włączone do sprawozdań krajowych, które zawierają analizę służb Komisji dotyczącą wyzwań gospodarczych i społecznych w państwach członkowskich UE. Ta analiza służy następnie do opracowania zaleceń dla poszczególnych krajów w ramach europejskiego semestru. W celu przygotowania szczegółowych ocen sytuacji Komisja oprze swoją analizę na bogatym zestawie danych i odpowiednich informacji. Jak określono w przepisach prawa, na podstawie szczegółowych ocen sytuacji Komisja stwierdzi, czy występują zakłócenia lub nadmierne zakłócenia równowagi, a następnie przygotuje zalecenia polityczne dla poszczególnych państw członkowskich. Państwa, w których stwierdzono występowanie zakłóceń lub nadmiernych zakłóceń, są i nadal będą poddawane szczególnemu monitorowaniu, aby zapewnić stały nadzór nad działaniami politycznymi podejmowanymi w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej.

Szczegółowe oceny sytuacji są wymagane w przypadku państw członkowskich, w których stwierdzono zakłócenia lub nadmierne zakłócenia podczas poprzedniej rundy procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej. Zgodnie z utrwaloną praktyką ostrożnościową szczegółowa ocena sytuacji jest wymagana, aby stwierdzić, czy istniejące zakłócenia równowagi zmniejszają się, utrzymują czy też pogłębiają, uwzględniając przy tym odpowiednio wpływ polityk wdrażanych przez zainteresowane państwa. W sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania wzywa się zatem do przygotowania szczegółowych ocen sytuacji dla 12 państw członkowskich, w których stwierdzono występowanie zakłóceń w szczegółowych ocenach sytuacji z 2016 r.. Państwami, których to dotyczy, są: Bułgaria, Chorwacja, Cypr, Francja, Niemcy, Irlandia, Włochy, Niderlandy, Portugalia, Słowenia, Hiszpania i Szwecja. Na podstawie ekonomicznej analizy tabeli wyników Komisja uważa, że przygotowywanie szczegółowych ocen sytuacji dla państw członkowskich, w których na chwilę obecną nie stwierdzono występowania zakłóceń, nie jest konieczne. Z ekonomicznej analizy tabeli wyników wynika, że w przypadku Finlandii, która w 2017 r. przestała być objęta nadzorem w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej, nie występuje żadne poważne ogólne dodatkowe ryzyko w porównaniu z ubiegłym rokiem. Na obecnym etapie podobne wnioski wyciągnięto w przypadku krajów, które przestały być objęte nadzorem w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej w 2016 r. (Belgii, Węgier, Rumunii i Zjednoczonego Królestwa), oraz krajów, które nie były ostatnio poddawane szczegółowej ocenie sytuacji. W ostatnim czasie dynamika cen nieruchomości mieszkaniowych w kilku państwach (Austrii, Belgii, Danii, Finlandii, na Węgrzech, w Luksemburgu i Zjednoczonym Królestwie) wymaga jednak dokładnej analizy w odpowiednich sprawozdaniach krajowych, nawet jeżeli na obecnym etapie szczegółowa ocena sytuacji nie wydaje się niezbędna, gdyż ryzyko ma ograniczony zakres. To samo dotyczy rodzącej się dynamiki kosztów pracy w niektórych państwach członkowskich (w Estonii, na Węgrzech, Łotwie, Litwie i w Rumunii). W przypadku Grecji nadzór nad zakłóceniami i monitorowanie środków naprawczych w dalszym ciągu odbywa się w kontekście programu wspierania stabilności. Ogółem sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania wymaga zatem przygotowania szczegółowej oceny sytuacji dla 12 państw członkowskich w porównaniu z 13 w poprzednim cyklu. 2. Zakłócenia równowagi, czynniki ryzyka i korekta: najważniejsze zmiany sytuacji w poszczególnych państwach Sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania opiera się na ekonomicznej analizie tabeli wyników obejmującej wskaźniki i stanowiącej narzędzie pozwalające wykryć dowody prima facie świadczące o możliwym ryzyku i podatności na zagrożenia, które zasługują na dalszą analizę w ramach szczegółowej oceny sytuacji. Tabela wyników zawiera 14 wskaźników i orientacyjnych wartości progowych dotyczących takich obszarów, jak pozycje zewnętrzne, konkurencyjność, zadłużenie sektora prywatnego, rynki nieruchomości mieszkaniowych, sektor bankowy i zatrudnienie. Tabela opiera się na rzeczywistych danych dobrej jakości statystycznej, aby zapewnić stabilność danych i ich spójność między państwami. Z tego względu tabela wyników użyta do niniejszego sprawozdania zawiera dane do 2016 r. Niemniej jednak w analizie wskaźników uwzględniono także nowsze dane oraz zestaw wskaźników dodatkowych. Wartości ujęte w tabeli wyników nie są odczytywane mechanicznie, lecz poddawane analizie ekonomicznej, która pozwala na uwzględnienie kontekstu i kwestii specyficznych dla poszczególnych państw. Wskaźniki zawarte w tabeli wyników uwidaczniają utrzymywanie się zakłóceń i podatności na zagrożenia związanych z wysokim poziomem zadłużenia. Wartości przekraczające wartość progową w tabeli wyników sprawozdania przedkładanego w ramach mechanizmu ostrzegania w dalszym ciągu często występują w przypadku długu publicznego, międzynarodowej pozycji inwestycyjnej netto oraz zadłużenia sektora prywatnego (wykres 1). Liczba państw członkowskich, których wyniki w 2016 r. przekraczają wartości progowe w przypadku tych trzech wskaźników, wynosi odpowiednio 16, 15 i 12. Jest to rezultat zbliżony do wyników wcześniejszych rocznych rund, co potwierdza długotrwały charakter tych narosłych zakłóceń. Jako że trwa odnowa gospodarcza sprzyjająca zatrudnieniu, liczba państw, których wyniki przekraczają wartość progową dotyczącą stopy bezrobocia, spadła w latach 2014–2016 z 12 do 9; jeszcze większe spadki dotyczą wskaźników bezrobocia młodzieży i bezrobocia długotrwałego, które są bardziej wrażliwe na sytuację na rynku pracy. Rosną natomiast ceny nieruchomości mieszkaniowych – tabela wyników pokazuje, że coraz większa liczba państw członkowskich przekracza wartość progową (10, w porównaniu z 6 w 2015 r. i 5 w 2014 r.). Z tabeli wynika też, że w przypadku 4 z 5 państw członkowskich przekraczających wartość progową dotyczącą rachunku obrotów bieżących sytuacja ta jest wynikiem nadwyżek. Liczba państw członkowskich, w których presja, jakiej poddane są jednostkowe koszty pracy, przekracza wartość progową, jak do tej pory jest stosunkowo stabilna i w ciągu ostatnich trzech lat wynosiła 3 lub 4 państwa. Trzy państwa członkowskie przekraczają wartość progową dotyczącą realnego efektywnego kursu walutowego: w jednym przypadku z powodu utraty konkurencyjności, a w dwóch przypadkach realny kurs wymiany jest niższy od dolnej wartości progowej. Liczba państw członkowskich, w których odnotowano utratę udziału w rynkach eksportowych przekraczającą wartość progową, wyraźnie spadła wraz ze wznowieniem popytu eksportowego w odniesieniu do państw UE. Źródło: Eurostat. Uwaga: Liczbę państw odnotowujących zmienne uwzględnione w tabeli przekraczające wartość progową podano na podstawie rocznika tabeli wyników publikowanej wraz z odpowiednim rocznym sprawozdaniem przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania. Ze względu na potencjalne korekty danych ex post liczba państw przekraczających wartość progową obliczona przy użyciu najnowszych danych dla zmiennych uwzględnionych w tabeli wyników może być inna niż liczba podana na powyższym wykresie.



Wykres 2: Saldo obrotów bieżących, 2016 r. Źródło: Obliczenia służb Komisji. Uwaga: Salda strukturalne obliczono na podstawie szacunków dotyczących luki produktowej, które zostały przyjęte w prognozie Komisji Europejskiej z jesieni 2017 r. Saldo strukturalne dla Malty w 2016 r. nie jest widoczne na wykresie i wynosi 13,3 % PKB w 2016 r. Informacje na temat obliczeń dotyczących normy dla salda obrotów bieżących można znaleźć w przypisie 9. Rachunek obrotów bieżących stabilizujący międzynarodową pozycję inwestycyjną netto definiuje się następująco: saldo na rachunku obrotów bieżących niezbędne do doprowadzenia MPI netto do -35 % w ciągu 20 lat; w przypadku państw, których MPI netto w 2016 r. jest już równa 35 % PKB lub wyższa od tej wartości, jest to saldo niezbędne do utrzymania MPI netto na poziomie z 2016 r.. Źródło: Eurostat.

Deficyty obrotów bieżących są bardzo nieliczne, utrzymują się natomiast duże nadwyżki. Dzięki ponownemu wzrostowi konkurencyjności oraz stłumionemu popytowi krajowemu większość wysokich deficytów obrotów bieżących znacznie się zmniejszyła już przed 2016 r. i przekształciła się w nadwyżki lub poziom zrównoważony (wykresy 2 i 3). Na ostatnie zmiany bilansu handlowego korzystny wpływ miały: spadek cen towarów, ożywienie handlu w UE i przyspieszenie handlu światowego od połowy 2016 r.; jednocześnie korzystny wpływ na saldo dochodów państw będących dłużnikami netto miał spadek stóp procentowych, oznaczający niższe koszty zobowiązań finansowych netto. ·Deficyt obrotów bieżących przekracza obecnie wartość progową tabeli wyników jedynie w przypadku Zjednoczonego Królestwa. Pozostałe państwa, które odnotowały deficyt obrotów bieżących w 2016 r. (Belgia, Grecja, Francja, Cypr, Łotwa, Litwa, Polska, Rumunia, Słowacja i Finlandia), znajdowały się znacznie poniżej wartości progowej tabeli wyników. Czynniki cykliczne mają coraz mniejsze znaczenie dla tych wyników, gdyż luki produktowe zamykają się (wykres 2). W 2016 r. odnotowano pewną dalszą minimalną poprawę, natomiast państwa takie jak Chorwacja i Irlandia wykazały spadek nadwyżki z wyjątkowo wysokich poziomów odnotowanych w 2015 r. (wykres 3). ·Na Cyprze i w Grecji salda obrotów bieżących w 2016 r. wciąż są niewystarczające, by wesprzeć obniżenie wysokich MPI netto do rozsądnych poziomów w zadowalającym tempie. Z kolei w przypadku Portugalii i Hiszpanii wyniki obrotów bieżących nieznacznie przekroczyły poziom niezbędny do konwergencji w kierunku MPI netto na poziomie -35 % PKB w ciągu następnych dwóch dziesięcioleci; Chorwacja i Irlandia przekroczyły natomiast ten poziom wyraźnie. ·Jednocześnie utrzymują się wysokie nadwyżki na rachunku obrotów bieżących. Pomimo ostatnich nieznacznych spadków nadwyżki w Danii, Niemczech i Niderlandach nadal przekraczają wartość progową, podobnie jak miało to miejsce w ostatnich kilku latach. W 2016 r. wartość progową przekroczyła Malta, co też wynika z pozycji tego kraju jako centrum offshore. Nadwyżka byłaby nieznacznie wyższa w Niemczech i niższa w Danii, gdyby nie zmiany cykliczne. Niemcy, Dania i Niderlandy odnotowują obecnie nadwyżki znacznie przekraczające poziom, który można wytłumaczyć podstawowymi czynnikami gospodarczymi (takimi jak np. starzenie się społeczeństwa czy relatywny poziom dochodu na mieszkańca). ·Ogólnie rzecz biorąc, z wyjątkiem Luksemburga wszystkie ostatnie nadwyżki różnych państw członkowskich, zarówno ze strefy euro, jak i spoza niej, wydają się przekraczać, czasami w znacznym stopniu, poziom, który można wytłumaczyć podstawowymi czynnikami gospodarczymi. W prognozie Komisji z jesieni 2017 r. przewidziano jedynie ograniczone zmiany w tym zakresie w bieżącym i w przyszłym roku.



Wykres 4: Międzynarodowe pozycje inwestycyjne netto i ich dynamika Źródło: Eurostat (BPM6, ESA10), obliczenia służb Komisji. Uwaga: Dane dotyczące Bułgarii dostępne są dopiero od 2010 r., a dane dotyczące Cypru – od 2008 r. Międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto (MPI netto) ostatnio poprawiła się w prawie wszystkich państwach członkowskich, ale w niektórych w dalszym ciągu utrzymuje się na zdecydowanie ujemnym poziomie. Poprawę w 2016 r. – niekiedy znaczną – odnotowano zarówno w państwach będących dłużnikami netto, jak i państwach będących wierzycielami netto, nawet jeżeli była ona nieco większa w przypadku państw będących wierzycielami netto. Stanowi to odzwierciedlenie rosnącego salda obrotów bieżących i salda kapitału oraz wyższego wzrostu PKB. Skutki wyceny znacząco się różniły w zależności od państwa; nie zaobserwowano wyraźnego powiązania z wyjściową MPI netto, ale czasem miały one wpływ na ograniczenie zdecydowanie ujemnego salda MPI netto. Rozwój sytuacji w pierwszej połowie 2017 r. nie przyniósł żadnych większych zmian pod tym względem. ·Pomimo niedawnej poprawy sytuacji w 2016 r. ponad połowa państw członkowskich UE odnotowała MPI netto przekraczającą wartość progową tabeli wyników w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej. Niektóre wartości wciąż przekraczają -100 % PKB (Irlandia, Grecja, Cypr i Portugalia); w przypadku Hiszpanii i Chorwacji wynoszą one ponad -70 % PKB, a w dziewięciu innych państwach (m.in. Bułgarii, na Węgrzech, Łotwie, w Polsce, Rumunii i na Słowacji) wciąż nie zbliżono się do progu -35 % PKB. ·W 2016 r. odnotowano wyraźną poprawę najbardziej ujemnych MPI netto, co często kontrastowało z pogorszeniem sytuacji w poprzednich latach. Poprawa w 2016 r. była szczególnie widoczna w przypadku Cypru i Irlandii, ale również Portugalia i Hiszpania odnotowały w 2016 r. wyraźną poprawę po latach mniej lub bardziej stałego pogarszania się sytuacji. Wyjątkiem jest tutaj Grecja, której pozycja w dalszym ciągu się pogarsza, chociaż wolniej niż wcześniej. Zmiana struktury była bardziej złożona w krajach o mniej ujemnych MPI netto, gdzie na ogół korekty były bardziej umiarkowane. Chociaż korekta utraciła tempo w przypadkach takich krajów jak Węgry, to niezmiennie prowadziła do poprawy MPI netto. ·Państwa będące wierzycielami netto w 2016 r. w dalszym ciągu zwiększały swoje dodatnie MPI netto dzięki dużym nadwyżkom i zyskom z wyceny, które często były większe niż wcześniej. W szczególności Niderlandy zakończyły 2016 r. z pozytywną MPI netto na poziomie niemal 70 % PKB, a Dania i Niemcy osiągnęły MPI netto w wysokości 55 % PKB; we wszystkich tych przypadkach była to najwyższa wartość od dekady. Ostatnie wyniki obrotów bieżących wyraźnie przekraczają poziomy niezbędne do utrzymania stosunku MPI netto do PKB na poziomie z 2016 r. Malta i Luksemburg były jedynymi państwami będącymi wierzycielami netto, które odnotowały w 2016 r. spadek MPI netto – która niezależnie od tego utrzymała się na wyraźnie dodatnim poziomie. Również większość państw o stosunkowo zrównoważonej MPI netto poprawiła w 2016 r. swoją pozycję, w niektórych przypadkach zdecydowanie bardziej niż wcześniej. Zjednoczone Królestwo – po latach odnotowywania wartości ujemnych – zakończyło 2016 r. ze zrównoważoną MPI netto, przede wszystkim dzięki skutkom wyceny związanym z deprecjacją funta szterlinga. ·Ryzyko i podatność na zagrożenia związane z ujemną pozycją netto może zależeć również od jej struktury. Pod tym względem państwa będące dużymi dłużnikami netto, w szczególności Cypr, Grecja, Portugalia i Hiszpania, odnotowują poziomy zadłużenia zagranicznego netto odpowiadające za większą część ich MPI netto, co może zwiększać ich wrażliwość na zmiany warunków finansowania, zwłaszcza jeżeli i kiedy potrzeby w zakresie przeniesienia są duże. Z kolei w przypadku innych dłużników bezpośrednie inwestycje zagraniczne, które mogłyby być bardziej stabilnym źródłem finansowania, odpowiadają za dużą część ujemnej MPI netto, jak ma to miejsce w przypadku Estonii, Łotwy i Litwy, Bułgarii, Polski, Rumunii i Słowacji. Wykres 5: Wzrost jednostkowych kosztów pracy oraz rozkład na składowe w 2016 r. Źródło: Baza danych AMECO i Eurostat. Obliczenia służb Komisji.

Uwaga: Rozkład na składowe opiera się na standardowym rozbiciu wzrostu jednostkowych kosztów pracy na nominalne wynagrodzenie godzinowe i wydajność pracy, przy czym ta ostatnia składowa została dalej rozłożona na: wpływ liczby przepracowanych godzin, łączną produktywność czynników produkcji i akumulację kapitału przy użyciu standardowych zasad rachunkowości wzrostu. Zmiany konkurencyjności kosztowej w coraz mniejszym stopniu sprzyjają przywracaniu równowagi. Wzrost konkurencyjności w państwach będących dłużnikami netto często wyhamowuje lub zanika; państwa będące wierzycielami netto odnotowują natomiast jedynie nieznaczne zmiany pod względem konkurencyjności. W kontekście stosunkowo słabego wzrostu wydajności pracy i niskiej dynamiki płac w większości państw zmiany jednostkowych kosztów pracy w 2016 r. wydają się być w mniejszym stopniu skorelowane z pozycjami zewnętrznymi w zakresie zasobów lub przepływów niż w poprzednich latach (wykres 5). Ogólnie rzecz biorąc, ograniczone zróżnicowanie zmian w zakresie konkurencyjności kosztowej w niewielkim stopniu przyczynia się do bardziej symetrycznego przywrócenia równowagi w strefie euro (zob. wykres 6 i ramka 2). ·W 2016 r. w niektórych państwach będących dłużnikami netto dynamika jednostkowych kosztów pracy ustabilizowała się lub wykazała tendencję wzrostową po latach spadków (np. w przypadku Grecji, Irlandii, Hiszpanii, Portugalii, Słowenii), co odzwierciedla spadek wzrostu wydajności i fakt, że wzrost wynagrodzeń staje się coraz bardziej umiarkowany. Państwa takie jakie Estonia, Łotwa i Litwa stale odnotowywały szybki wzrost jednostkowych kosztów pracy na skutek znacznego wzrostu płac w kontekście kurczących się rynków pracy i umiarkowanego wzrostu wydajności. Również inne państwa – w szczególności Rumunia, ale też Bułgaria, Republika Czeska i Węgry – odnotowują ostatnio wzrost jednostkowych kosztów pracy, w tym także w 2017 r. (wykres 6). W niektórych z tych państw wzrost płac następuje po znacznych korektach w następstwie kryzysu w latach 2008–2009, który tymczasowo wstrzymał długoterminową konwergencję wynagrodzeń. Niewielka wydajność pracy często idzie w parze z umiarkowanym wzrostem łącznej produktywności czynników produkcji. ·Wzrost jednostkowych kosztów pracy w wielu państwach będących wierzycielami netto (Dania, Niemcy, Luksemburg, Niderlandy i Szwecja) w 2016 r. był ogólnie umiarkowany; osłabł nieco w Niemczech z powodu niskiej dynamiki płac, pomimo kurczącego się rynku pracy. ·Niska inflacja przyczyniła się do utrzymania konkurencyjności cenowej mierzonej za pomocą realnego efektywnego kursu walutowego, stosunkowo stabilnego w ostatnich latach (wykres 7). Po deprecjacji z 2015 r. w 2016 r. rozpoczęła się aprecjacja euro, co sugeruje efektywną aprecjacją nominalną w strefie euro na szeroką skalę, wpływającą również na dynamikę realnego efektywnego kursu walutowego w ostatnim czasie. Mimo tej niedawnej aprecjacji pozycje realnego efektywnego kursu walutowego nadal sygnalizują poprawę konkurencyjności cenowej w stosunku do okresu przed kryzysem w większości państw będących dłużnikami netto. Spadek konkurencyjności w porównaniu z okresem sprzed kryzysu ma od kilku lat miejsce jedynie w Estonii, na Łotwie i na Litwie, a od niedawna – w Bułgarii i Republice Czeskiej ze względu na utrzymujące się stopy inflacji. Spośród wszystkich państw UE tylko Zjednoczone Królestwo, Polska i Niemcy odnotowały poprawę konkurencyjności cenowej w stosunku do 2000 r.



Wykres 6: Wzrost jednostkowych kosztów pracy Źródło: Baza danych AMECO; dane za 2017 r. pochodzą z prognozy służb Komisji z jesieni 2017 r. Wykres 7: Realne efektywne kursy walutowe, 42 partnerów handlowych, deflator HICP Źródło: Baza danych AMECO. Uwaga: Dane dotyczące Słowacji znalazły się poza skalą – wskaźniki wynoszą odpowiednio 153, 173, 170 oraz 171 dla lat 2007, 2013, 2015 oraz 2016. W większości państw członkowskich odnotowano ostatnio wzrost udziału w rynkach eksportowych. Wzrost ten odzwierciedla nieco większy wzrost handlu wewnątrzunijnego niż handlu poza UE oraz spadek cen towarów prowadzący do zwiększenia znaczenia eksportu dóbr niebędących towarami w wywozie całkowitym w ostatnich latach. Największy wzrost udziału w rynkach eksportowych odnotowano w Irlandii, Luksemburgu i w Rumunii, natomiast największy spadek – w Grecji, Finlandii i Szwecji. W przypadku dużych unijnych gospodarek na ogół nie odnotowano zmian udziałów w rynku. Nie zaobserwowano systematycznej różnicy między państwami będącymi wierzycielami netto i dłużnikami netto, jeżeli chodzi o dynamikę udziału w rynku w ostatnich latach, z wyjątkiem 2016 r., kiedy to państwa będące dłużnikami netto osiągnęły nieco lepsze wyniki. Wykres 8: Zmiany udziału w rynkach eksportowych łącznie w latach 2011–2016

Źródło: Eurostat, obliczenia służb Komisji. Uwaga: Rozkładu na składowe dokonano zgodnie z metodą przesunięć udziałów. Słupki zakreskowane oznaczają wpływ, który mają na dynamikę udziałów rynkowych zmiany ekspozycji na dany rynek; słupki w jednolitym kolorze oznaczają wpływ, który mają na dynamikę udziałów rynkowych zmiany udziałów w danym rynku. W obliczeniach wykorzystano dane z szóstego wydania podręcznika do bilansu płatniczego MFW (BPM6), z wyjątkiem danych dla Finlandii, w przypadku których eksport do UE obliczono na podstawie rachunków narodowych. Część danych dla Hiszpanii była niedostępna.







Ramka 1: Znaczenie zakłóceń makroekonomicznych dla strefy euro Skutki zakłóceń równowagi makroekonomicznej dla całej strefy euro zasługują na dokładną analizę. Zgodnie z propozycjami przedstawionymi w sprawozdaniu z dnia 22 czerwca 2015 r. „Dokończenie budowy europejskiej unii gospodarczej i walutowej”, opracowanym przez Jeana-Claude'a Junckera, Donalda Tuska, Jeroena Dijsselbloema, Maria Draghiego i Martina Schulza, oraz w komunikacie Komisji z dnia 21 października 2015 r. w sprawie działań na rzecz dokończenia budowy unii gospodarczej i walutowej, począwszy od 2016 r. sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania zawiera systematyczną analizę skutków, jakie pociągają za sobą dla całej strefy euro zakłócenia równowagi w pojedynczych państwach członkowskich, oraz rozważenie, czy konieczna jest koordynacja działań politycznych w związku z wystąpieniem takich skutków w kontekście współzależności. Duża nadwyżka na rachunku obrotów bieżących strefy euro ustabilizowała się. Nadwyżka na rachunku obrotów bieżących strefy euro osiągnęła szczytowy poziom 3,3 % PKB w 2016 r., nieznacznie wzrastając z 3,2 % PKB w 2015 r.; w prognozie Komisji z jesieni 2017 r. przewidziano, że nadwyżka ta utrzyma się na poziomie około 3 % do 2019 r., przede wszystkim ze względu na ożywienie koniunktury strefy euro w porównaniu z jej partnerami handlowymi oraz osłabienie pozytywnych efektów terms of trade. Przy założeniu kontynuacji dotychczasowej polityki oczekuje się, że nadwyżka na rachunku obrotów bieżących strefy euro utrzyma się na najwyższym poziomie na świecie. Ocenia się, że przewyższa ona poziom, który można wytłumaczyć podstawowymi czynnikami gospodarczymi (takimi jak starzenie się społeczeństwa czy relatywny poziom dochodu na mieszkańca), gdyż empiryczne szacunki normy dla salda obrotów bieżących strefy euro wskazują na niewielką nadwyżkę nieznacznie przekraczającą 1 % PKB w 2016 r.. W dalszej perspektywie duża nadwyżka na rachunku obrotów bieżących strefy euro może być jednym z czynników przyczyniających się do utrzymania presji na wzrost kursu euro w stosunku do walut obcych. Utrzymywanie się nadwyżki w strefie euro jest wynikiem korekty poprzednich deficytów obrotów bieżących w połączeniu z utrzymującymi się dużymi nadwyżkami. Połączone znaczne nadwyżki Niemiec i Niderlandów stanowią prawie 90 % obecnego poziomu łącznej nadwyżki w strefie euro (wykres B.1.1). Znaczna poprawa sytuacji na rachunku obrotów bieżących w strefie euro w latach po kryzysie zbiegła się z gwałtowną korektą znacznych deficytów bilansu płatniczego w następstwie odwrócenia się kierunku prywatnych transgranicznych przepływów finansowych (wykres B.1.2). Późniejszy wzrost nadwyżki w strefie euro zbiegł się z trwałą poprawą salda obrotów bieżących w państwach będących dłużnikami netto i dalszym wzrostem nadwyżek w państwach będących wierzycielami netto. Od 2011 r. dynamika sytuacji na rachunku obrotów bieżących we Włoszech i w Niemczech odpowiada za około 2/3 wzrostu nadwyżki w strefie euro. Obniżenie nadwyżki w strefie euro przewidziane na 2017 r. w znacznej mierze wynika ze zmniejszenia nadwyżki Niemiec. Dynamika nadwyżki w strefie euro jest związana z popytem krajowym pozostającym w tyle za działalnością gospodarczą i trwałym popytem eksportowym. Wywóz netto odpowiada różnicy między łącznymi dochodami a wydatkami, która zwiększała się od 2009 do 2016 r. – pierwszego roku po kryzysie, w którym dynamika realnego popytu globalnego była większa od dynamiki PKB (zob. wykres B.1.3). Ewolucja nadwyżki odzwierciedla stłumioną dynamikę popytu w państwach będących dłużnikami netto i pozycje zewnętrzne państw będących wierzycielami netto, których zdecydowanie dodatnie wartości jeszcze wzrosły. Utrzymujący się niski popyt znalazł odzwierciedlenie w wartości luki produktowej dla strefy euro, która była ujemna od 2009 r.; zgodnie z prognozą Komisji z jesieni 2017 r. wartość ta powinna w 2018 r. osiągnąć wynik dodatni. Ten przedłużający się zastój gospodarczy leży u podstaw inflacji utrzymującej się poniżej docelowych poziomów określonych przez władze monetarne. Ewolucja nadwyżki w strefie euro wiąże się też z dynamiką eksportu strefy euro, która opiera się na korzystnym popycie globalnym na europejskie towary i usługi oraz na poprawie pozycji konkurencyjnej. Podczas gdy korzyści wynikające z deprecjacji euro w 2015 r. stopniowo przynoszą rezultaty w bilansie handlowym, skutki niedawnej aprecjacji euro są prawie niewidoczne. Wykres B.1.1: Saldo obrotów bieżących strefy euro i wybranych państw członkowskich Wykres B.1.2: Zadłużenie/wierzytelności netto strefy euro z podziałem na sektory Źródło: Baza danych AMECO. Źródło: Eurostat. Rosnąca pozycja zewnętrzna strefy euro jest związana z szeroko zakrojonym procesem zmniejszania zadłużenia. Na zagregowanym poziomie strefy euro zadłużenie utrzymuje się na wysokim poziomie zarówno w przypadku gospodarstw domowych, jak i przedsiębiorstw i rządów, różnice między poszczególnymi krajami są jednak znaczne. Proces zmniejszania zadłużenia rozpoczął się po wybuchu kryzysu i doprowadził do zwiększenia oszczędności netto dla strefy euro jako całości (wykres B.1.2). Aktywne zmniejszanie zadłużenia przez sektor prywatny rozpoczęło się na wczesnym etapie, kiedy około 2009 r. wybuchł kryzys, podczas gdy finanse publiczne przyczyniały się do złagodzenia jego wpływu na dochody. Dane liczbowe dotyczące wierzytelności netto dla sektora gospodarstw domowych są obecnie dwukrotnie wyższe w porównaniu z okresem sprzed kryzysu. Przedsiębiorstwa, które w normalnych warunkach wykazują często zadłużenie netto, od 2013 r. utrzymują status wierzyciela netto i obecnie odpowiadają za największą część łącznych wierzytelności netto strefy euro, co wynika z ograniczonych inwestycji pomimo szerokich możliwości w zakresie finansowania wewnętrznego. Mimo że łączne dane liczbowe maskują istotne różnice między krajami, to odzwierciedlają fakt, że status wierzyciela netto mają prawie wszystkie państwa strefy euro; najwyższe wartości w przeliczeniu na PKB odnotowano w Grecji, Niderlandach i Hiszpanii, a tylko w Luksemburgu, Francji i Estonii przedsiębiorstwa były w 2016 r. kredytobiorcami netto. Zmniejszanie zadłużenia w sektorze publicznym rozpoczęło się w 2011 r.; poziom zadłużenia netto zmniejszył się po wdrożeniu polityk oszczędnościowych, przyczyniając się w odpowiedniej części do umocnienia statusu wierzyciela netto strefy euro. Wykres B.1.3: Produkcja globalna, popyt krajowy, wywóz netto i inflacja bazowa strefy euro Wykres B.1.4: Bezrobocie, wzrost płac oraz przywrócenie równowagi jednostkowych kosztów pracy w strefie euro Źródło: Baza danych AMECO. Źródło: Baza danych AMECO. Należy kontynuować przywracanie równowagi w strefie euro. Państwa, które skorygowały znaczny deficyt, nadal charakteryzują się znaczną ujemną międzynarodową pozycją inwestycyjną netto połączoną z wysokim poziomem zadłużenia sektora prywatnego lub długu publicznego, co jest źródłem podatności na zagrożenia. Obniżanie narosłego do wysokiego poziomu zadłużenia wymaga utrzymania równowagi lub osiągnięcia nadwyżki salda obrotów bieżących, co oznacza również stały proces zmniejszania zadłużenia wewnętrznego. Stosunkowy wzrost konkurencyjności państw będących dłużnikami netto, który rozpoczął się w 2012 r., stopniowo zanika, wydajność znajduje się natomiast w stanie stagnacji (wykres B.1.4). Podczas gdy większy popyt i stabilny wzrost gospodarczy pomogłyby kontynuować zmniejszanie zadłużenia i przywrócenie równowagi, większa wydajność i wzrost konkurencyjności mogłyby wesprzeć trwałą korektę zakłóceń. W świetle wzajemnych powiązań między gospodarkami strefy euro uzasadnione jest odpowiednie połączenie polityki makroekonomicznej w poszczególnych państwach członkowskich, które wspierałoby korektę zakłóceń i ożywienie. Korzystne warunki popytu w państwach strefy euro będących wierzycielami netto i państwach spoza strefy euro będą mieć kluczowe znaczenie w tym zakresie dla państw będących dłużnikami netto. Ostatnie ożywienie wzrostu nominalnego przyczyniło się pod tym względem do przyspieszenia tempa zmniejszania stanu zobowiązań netto względem zagranicy w stosunku do PKB. Należałoby utrzymać strukturalne zwiększanie wydajności i konkurencyjności, w szczególności w państwach będących dłużnikami netto, aby wesprzeć trwałą korektę i pomóc zmniejszyć zadłużenie. Wskaźniki zadłużenia sektora prywatnego po osiągnięciu szczytowych poziomów po kryzysie na ogół zmalały, ale w kilku państwach nadal występuje nadmierne zadłużenie. W 2016 r. dwanaście państw członkowskich przekroczyło wartość progową tabeli wyników dotyczącą zadłużenia sektora prywatnego; były to te same państwa co w ubiegłorocznym sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania, z wyjątkiem Malty, która jest obecnie poniżej wartości progowej. Wskaźniki zadłużenia sektora prywatnego są najwyższe na Cyprze, w Luksemburgu, Irlandii i Niderlandach, wpływ na dane liczbowe mają jednak duże sektory przedsiębiorstw wielonarodowych i offshore w tych krajach. Kolejnymi państwami o najwyższej wartości wskaźników są Dania, Szwecja, Belgia, Portugalia i Zjednoczone Królestwo – zadłużenie sektora prywatnego przekracza tam 160 % PKB. Względny wkład gospodarstw domowych i przedsiębiorstw w wysoki poziom zadłużenia sektora prywatnego różni się w poszczególnych państwach członkowskich. W przypadku Luksemburga, Irlandii i, w mniejszym stopniu, Belgii w porównaniu między państwami członkowskimi wyróżniają się przede wszystkim wysokie wskaźniki zadłużenia przedsiębiorstw niefinansowych. Natomiast w Danii i w Zjednoczonym Królestwie duże zadłużenie sektora prywatnego wynika z zadłużenia w sektorze gospodarstw domowych. Na Cyprze, w Niderlandach i Portugalii poziom zadłużenia jest stosunkowo wysoki zarówno w sektorze przedsiębiorstw, jak i w sektorze gospodarstw domowych. Ogólnie rzecz biorąc, różnice w zadłużeniu pomiędzy poszczególnymi państwami można w znacznym stopniu wytłumaczyć różnicami w podstawowych czynnikach uzasadniających narastanie zadłużenia, w tym potencjale wzrostu i inwestycji, ograniczeniami dotyczącymi oszczędności prywatnych i zmianami finansowymi. Jednocześnie ryzyko związane z wysokim poziomem zadłużenia należy oceniać w kontekście potencjału wzrostu gospodarczego danego państwa, odporności jego sektora finansowego oraz waluty, w jakiej denominowane są te zobowiązania, uwzględniając również wartość, płynność, zmienność i dystrybucję aktywów bazowych. Tempo redukcji zadłużenia sektora prywatnego nie jest jednakowe we wszystkich państwach i nie zawsze jest proporcjonalne do potrzeb. Poziom zadłużenia w niefinansowym sektorze prywatnym znacznie wzrósł w przededniu kryzysu finansowego i w większości przypadków tylko nieznacznie się zmniejszył od tamtej pory. W pięciu państwach o najwyższym wskaźniku zadłużenia przedsiębiorstw niefinansowych (Luksemburg, Cypr, Irlandia, Belgia i Niderlandy) w ciągu ostatnich dwóch lat zmniejszanie zadłużenia znajdowało się w stanie stagnacji lub odwróciło kierunek, a we Francji nawet się jeszcze nie zaczęło (wykres 9). Z kolei w Szwecji, Portugalii, Bułgarii i Hiszpanii, gdzie wskaźnik zadłużenia również jest wysoki, zmniejszenie zadłużenia przedsiębiorstw niefinansowych przebiegało w szybkim tempie. W niektórych państwach, w których nie występuje problem wysokiego poziomu zadłużenia, takich jak Łotwa, Węgry i Słowenia, zmniejszanie zadłużenia przedsiębiorstw niefinansowych przebiegało sprawnie i przyspieszyło w ciągu ostatnich dwóch lat. W ciągu ostatnich dwóch lat wskaźniki zadłużenia gospodarstw domowych spadły w trzech państwach członkowskich, w których zadłużenie gospodarstw domowych jest największe (Dania, Cypr i Niderlandy), oraz w kilku innych wysoko zadłużonych państwach, takich jak Portugalia, Hiszpania i Grecja (wykres 10). Zmniejszanie zadłużenia gospodarstw domowych znalazło się natomiast w stanie stagnacji w Zjednoczonym Królestwie, a stosunkowo wysokie wskaźniki zadłużenia w Szwecji i Finlandii nadal rosną. Wykres 9: Tempo zmniejszania zadłużenia przedsiębiorstw niefinansowych Źródło: Eurostat, obliczenia służb Komisji. Uwaga: Liczba pod kodem państwa oznacza rok szczytowy. Wzrost do wartości szczytowej obliczono w odniesieniu do roku początkowego innego niż 2000 r. w przypadku następujących państw: LU (2001), PL (2002), MT (2003) oraz LV (2003). Obliczono na podstawie skonsolidowanych danych dotyczących zadłużenia. Wykres 10: Tempo zmniejszania zadłużenia gospodarstw domowych Źródło: Eurostat, obliczenia służb Komisji. Uwaga: Liczba pod kodem państwa oznacza rok szczytowy. Wzrost do wartości szczytowej obliczono w odniesieniu do roku początkowego innego niż 2000 r. w przypadku następujących państw: LU (2002), PL (2003), MT (2004) oraz LV (2004). Obliczono na podstawie skonsolidowanych danych dotyczących zadłużenia.



Ożywienie przepływów kredytowych w sektorze gospodarstw domowych jest silniejsze niż w sektorze przedsiębiorstw, co oznacza różne modele zmniejszania zadłużenia i dynamikę inwestycji. Ogólnie rzecz biorąc, przepływy kredytowe w sektorze prywatnym utrzymują się na stosunkowo niewielkim poziomie; w 2016 r. żadne państwo członkowskie nie przekroczyło wartości progowej tabeli wyników. W ostatnich latach w świetle ponownego wzrostu zmniejszanie zadłużenia gospodarstw domowych w coraz większym stopniu stymulowane jest przez zmniejszenie relacji długu do PKB dzięki większemu wzrostowi PKB („pasywne zmniejszania zadłużenia”); „aktywne” zmniejszanie zadłużenia gospodarstw domowych poprzez ujemne przepływy kredytowe netto zaobserwowano jedynie w niektórych z państw najbardziej odczuwających skutki kryzysu gospodarczego i finansowego, tj. na Cyprze, w Irlandii, Portugalii, Hiszpanii i Grecji (wykres 11a). W ostatnim roku gospodarstwa domowe faktycznie zwiększyły zadłużenie w dwunastu państwach członkowskich, w tym w państwach o wysokim poziomie zadłużenia, takich jak Zjednoczone Królestwo, Szwecja i Finlandia. Ożywienie przepływów kredytowych na ogół było słabsze w przypadku przedsiębiorstw, co oznacza, że sektor przedsiębiorstw zmniejsza obecnie zadłużenie w ponad dwóch trzecich państw członkowskich, a dynamika tego procesu rozkłada się mniej więcej po równo na modele aktywne i pasywne (wykres 11b). Aktywne zmniejszanie zadłużenia przez przedsiębiorstwa zwykle łączy się z kolei z ograniczeniem inwestycji (wykres 12), co podkreśla znaczenie nawisu długu w odniesieniu do niewielkich inwestycji przedsiębiorstw niefinansowych w okresie pokryzysowym.

Wykres 11a: Rozkład zmiany wskaźnika zadłużenia gospodarstw domowych do PKB (1. kwartał 2017 r.) Wykres 11b: Rozkład zmiany wskaźnika zadłużenia przedsiębiorstw niefinansowych do PKB (1. kwartał 2017 r.) Źródło: Eurostat, obliczenia służb Komisji. Uwagi: Wykresy przedstawiają zmiany relacji długu do PKB w rozbiciu na cztery czynniki składowe: przepływy kredytowe, wzrost realnego PKB, inflację i inne zmiany. Czynne zmniejszanie zadłużenia polega na spłacie netto długu (ujemne przepływy kredytowe netto), która prowadzi zwykle do nominalnego zmniejszenia sumy bilansowej sektora i ma – przy założeniu, że pozostałe czynniki pozostają niezmienione – niekorzystny wpływ na działalność gospodarczą i rynki aktywów. Pasywne zmniejszanie zadłużenia przebiega natomiast w ten sposób, że wyższy wzrost nominalnego PKB niweluje z nadwyżką dodatnie przepływy kredytowe netto, co prowadzi do stopniowego spadku relacji długu do PKB. Aktywne zwiększanie zadłużenia ma miejsce wtedy, gdy dodatnie przepływy kredytowe netto przewyższają wzrost nominalnego PKB. Dane dotyczące przedsiębiorstw niefinansowych w przypadku Cypru odnoszą się do 3. kwartału 2016 r. Wykres 12: Zmiany w zakresie inwestycji przedsiębiorstw niefinansowych i wskaźników wierzytelności/zadłużenia netto w latach następujących po roku, w którym zadłużenie było najwyższe Źródło: Eurostat, obliczenia służb Komisji. Uwaga: Na wykresie przedstawiono tylko te państwa, dla których dostępne są dane i w których relacja długu przedsiębiorstw niefinansowych do PKB osiągnęła szczytowy poziom przed 2016 r. Sektor bankowy w UE nadal boryka się z wyzwaniami związanymi z niskim poziomem rentowności i wysoką liczbą kredytów zagrożonych w niektórych krajach. Wzrost zobowiązań sektora finansowego przyspiesza w większości państw członkowskich, ale przeważnie utrzymuje się znacznie poniżej wartości progowej tabeli wyników. W większości państw członkowskich w ostatnim roku odnotowano pewną poprawę, jeśli chodzi o rentowność banków, współczynniki kapitałowe, liczbę kredytów zagrożonych i przepływy kredytowe. W szczególności od połowy 2016 r. do połowy 2017 r. w związku z oczekiwanym podniesieniem stóp procentowych i zwiększeniem nachylenia krzywej rentowności znacznie poprawiły się wyceny banków. Rentowność pozostaje jednak pod presją ze względu na niskie stopy procentowe i przestarzałe metody prowadzenia działalności. W niektórych państwach członkowskich stwierdzono połączenie niskiej rentowności, stosunkowo niskich współczynników kapitałowych w porównaniu w innymi krajami i dużej ilości kredytów zagrożonych. Ma to miejsce w szczególności w Grecji, na Cyprze, we Włoszech i w Portugalii (wykresy 13 i 14). Wykres 13: Rentowność banków i współczynniki kapitałowe Wykres 14: Kredyty zagrożone Źródło: EBC, obliczenia służb Komisji. Uwagi: Dane dotyczące zagrożonych instrumentów dłużnych brutto za 2008 r. są niedostępne w przypadku CZ, HR, SE oraz SI. Na wykresie 13 punkt danych dotyczący 1. kwartału 2015 r. dotyczy 4. kwartału 2014 r. w przypadku BG i 1. kwartału 2016 r. w przypadku CZ. Liczba kredytów zagrożonych nadal spada w całej UE, ale utrzymuje się na wysokim poziomie w kilku państwach członkowskich. Wskaźnik kredytów zagrożonych spada we wszystkich państwach członkowskich, w których udział takich kredytów jest stosunkowo wysoki, z wyjątkiem Grecji. W Portugalii i we Włoszech wskaźnik ten zaczął jednak spadać dopiero niedawno (wykres 14). Niezależnie od tendencji spadkowej liczba kredytów zagrożonych w niektórych państwach nadal jest wysoka. W szczególności w Grecji i na Cyprze kredyty zagrożone nadal stanowią ponad 30 % kredytów ogółem; we Włoszech i w Portugalii wskaźnik kredytów zagrożonych zbliża się do 14 %. W Bułgarii, Irlandii, Chorwacji i Słowenii kredyty zagrożone stanowią około 10 % kredytów ogółem. W UE postępuje powszechny wzrost realnych cen nieruchomości mieszkaniowych, stanowiący ożywienie po wcześniejszym okresie dekoniunktury, ale jednocześnie mogący prowadzić w niektórych przypadkach do nasilenia zjawiska zawyżania cen. W 2016 r. realne ceny nieruchomości mieszkaniowych wzrosły w 25 państwach członkowskich, przy czym wskaźniki przekraczają wartość progową tabeli wyników w Bułgarii, Republice Czeskiej, Irlandii, na Łowie, na Węgrzech, w Austrii, Portugalii, Rumunii, na Słowacji i w Szwecji. To o cztery państwa więcej niż rok temu; zmienił się też ich skład – tylko Irlandia, Węgry i Szwecja przekroczyły wartość progową w obu latach. Realne ceny nieruchomości mieszkaniowych spadły jedynie w Grecji, we Włoszech i w Finlandii; w przypadku dwóch pierwszych z wymienionych krajów spadek cen występuje też w 2017 r. i przyczynia się do obecnej ujemnej luki wyceny (wykres 15). W kilku innych państwach członkowskich wzrost realnych cen nieruchomości mieszkaniowych zwiększył presję na już przewartościowane rynki nieruchomości mieszkaniowych. Napięta sytuacja jest szczególnie widoczna w Szwecji oraz w mniejszym stopniu w Zjednoczonym Królestwie, Luksemburgu i Austrii, gdzie szacowanej luce wynikającej z zawyżonej wyceny towarzyszył znaczny wzrost realnych cen nieruchomości mieszkaniowych w 2016 r. W przypadku Austrii i Zjednoczonego Królestwa z kwartalnych danych wynika jednak, że dynamika cen nieruchomości mieszkaniowych w 2017 r. zwolniła. W Szwecji i Zjednoczonym Królestwie, ale też w Danii zawyżonym cenom nieruchomości mieszkaniowych towarzyszy wysoki poziom zadłużenia gospodarstw domowych. W niektórych przypadkach silna dynamika cen występuje w państwach, w których obserwuje się jedynie niewielką lukę (zaniżonej) wyceny. Ma to miejsce w przypadku Węgier, Bułgarii, Łotwy, Republiki Czeskiej i Słowacji, gdzie w 2017 r. wzrost realnych cen nieruchomości mieszkaniowych trwa i gdzie może narastać ryzyko zawyżania cen. W Niderlandach stosunkowo trwałej dynamice cen nieruchomości mieszkaniowych towarzyszy wysokie zadłużenie gospodarstw domowych. W niektórych państwach członkowskich trwała dynamika cen nieruchomości mieszkaniowych łączy się z trwałą dynamiką udzielania kredytów hipotecznych, co wskazuje na ryzyko wystąpienia przegrzania spowodowanego przez kredyty. Ma to miejsce w szczególności na Słowacji i w Rumunii, gdzie w 2016 r. wzrost kredytów hipotecznych przekroczył 10 %, chociaż jednocześnie poziom zadłużenia gospodarstw domowych jest niski. Ogólnie rzecz biorąc, prężny wzrost cen nieruchomości mieszkaniowych w szeregu państw UE wymaga stałego monitorowania w świetle potencjalnej akumulacji ryzyka makrofinansowego i jej skutków pod względem alokacji zasobów i przystępności cenowej mieszkań. Wykres 15: Zmiany cen nieruchomości mieszkaniowych i luki wyceny w 2016 r.

Źródło: Eurostat, EBC, BIS, OECD, obliczenia służb Komisji. Uwaga: Lukę wynikającą z zawyżonej wyceny szacuje się jako średnią trzech wartości: odchyleń wskaźnika ceny do dochodu i ceny do najmu od ich długoterminowych średnich oraz wyników luk wyceny zgodnie z modelem opartym na danych podstawowych. Relacja długu do PKB osiągnęła już szczytowy poziom prawie we wszystkich państwach członkowskich, ale zadłużenie utrzymuje się na wysokim poziomie w większości krajów. W 2016 r. wartości ujęte w tabeli wyników przekraczały wartość progową w 16 państwach członkowskich, w porównaniu z 17 państwami w sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania na 2017 r. W przypadku dziewięciu z tych państw członkowskich dług publiczny przekracza 60 % PKB i łączy się z zadłużeniem sektora prywatnego przekraczającym wartość progową, co wskazuje na konieczność zmniejszenia zadłużenia w całej gospodarce. W państwach członkowskich o najwyższym poziomie długu publicznego relacja długu publicznego do PKB na ogół zaczęła wykazywać tendencję spadkową; wyjątkami są tutaj Francja i Włochy. Tempo zmniejszania zadłużenia jest jednak często niewielkie: oczekuje się, że od końca 2016 r. do 2019 r. spośród dziesięciu państw członkowskich o najwyższym poziomie długu publicznego tylko Grecji, Cyprowi i Austrii uda się ograniczyć wskaźnik zadłużenia o co najmniej 10 punktów procentowych. Jeżeli chodzi o państwa członkowskie o niższych poziomach zadłużenia, prognozuje się, że wskaźniki zadłużenia wzrosną w Rumunii i Luksemburgu. Ogólnie rzecz biorąc, zmniejszenie zadłużenia sektora instytucji rządowych i samorządowych odbywa się w kontekście stopniowej poprawy sytuacji budżetowej w ciągu ostatnich kilku lat i niedawno wznowionego wzrostu gospodarczego. Umożliwia to rozpoczęcie redukcji relacji długu publicznego do PKB pomimo lekkiego rozluźnienia polityki budżetowej w wielu krajach.



Ramka 2: Zatrudnienie i zmiany społeczne W 2016 r. i w pierwszej połowie 2017 r. sytuacja na rynkach pracy w UE nadal się poprawiała – bezrobocie stale spadało, a duże różnice wewnątrz UE zmniejszyły się. Odnowa gospodarcza sprzyjająca zatrudnieniu przyczyniła się do poprawy sytuacji społecznej dzięki spadkowi odsetka osób zagrożonych ubóstwem lub wykluczeniem społecznym, wynikającemu ze zmniejszenia liczby gospodarstw domowych o małej intensywności pracy i pogłębionej deprywacji materialnej; jednocześnie ustabilizował się wskaźnik zagrożenia ubóstwem (w ujęciu pieniężnym).Trudna sytuacja społeczna wciąż jest problemem w wielu państwach członkowskich i może mieć negatywny wpływ na potencjalny wzrost PKB i korektę zakłóceń równowagi makroekonomicznej, który to wpływ należy przeanalizować. Ogłoszony niedawno Europejski filar praw socjalnych może stanowić drogowskaz służący rozwiązaniu tych problemów i wspieraniu pozytywnej konwergencji społecznej w UE. W 2016 r. stopa bezrobocia nadal spadała, w kilku państwach UE wciąż utrzymuje się jednak na wysokim albo nawet bardzo wysokim poziomie. W latach 2015–2016 wzrosła tylko w dwóch krajach: Austrii i Estonii, aczkolwiek jej poziom wyjściowy był stosunkowo niski. Największą poprawę odnotowano w państwach, w których bezrobocie należy do najwyższych (spadek o 2 punkty procentowe lub więcej w Chorwacji, na Cyprze i w Hiszpanii). Dziewięć państw członkowskich (Grecja, Hiszpania, Francja, Chorwacja, Włochy, Cypr, Łotwa, Portugalia i Słowacja) przekroczyło jednak wartość progową w tabeli wyników, wynoszącą średnio 10 % w ciągu ostatnich 3 lat. W ostatnich dwóch sprawozdaniach przedkładanych w ramach mechanizmu ostrzegania było to 12 państw członkowskich. Ponadto w 2016 r. stopa bezrobocia była w dalszym ciągu wyższa niż w 2008 r. w około dwóch trzecich państw członkowskich. Stopa bezrobocia wyniosła 8,6 % w UE i 10 % w strefie euro, czyli około 2 punkty procentowe mniej niż szczytowe poziomy osiągnięte w 2013 r., ale wciąż odpowiednio 1,6 i 2,4 punktu procentowego więcej niż w 2008 r. W pierwszej połowie 2017 r. stopa bezrobocia nadal stopniowo spadała do poziomu 7,7 % w UE i 9,1 % w strefie euro. Zatrudnienie i wskaźnik zatrudnienia wzrosły prawie we wszystkich państwach członkowskich, co stanowi kontynuację pozytywnych zmian w ostatnich latach. W 2016 r. wskaźnik zatrudnienia (wiek 20–64 lata) dla całej UE osiągnął 71,1 %, przekraczając szczytowy poziom sprzed kryzysu odnotowany w 2008 r. i wynoszący 70,3 %. W drugim kwartale 2017 r. wskaźnik zatrudnienia stale rósł do rekordowego poziomu 72,2 %. W kategoriach bezwzględnych w 2016 r. liczba pracujących spadła tylko w Rumunii i na Łotwie. Współczynnik aktywności zawodowej wzrósł prawie wszędzie w UE. W ciągu ostatnich trzech lat tylko dwa kraje odnotowały spadek współczynnika aktywności zawodowej: spadek na Cyprze (-0,2) osiągnął poziom wartości progowej, a spadek w Hiszpanii (-0,1) był nawet niższy. Łącznie w 2016 r. współczynnik aktywności zawodowej dla UE i strefy euro wyniósł odpowiednio 72,9 % i 72,9 %, tj. 2,6 i 2,1 punktu procentowego więcej niż w 2007 r. Tendencja wzrostowa wynika przede wszystkim z większego uczestnictwa pracowników w starszym wieku i kobiet w rynku pracy. Jeżeli chodzi o bezrobocie długotrwałe, sytuacja polepszyła się z pewnym opóźnieniem po rozpoczęciu ożywienia, ale do 2016 r. poprawę można było już zaobserwować w niemal wszystkich państwach członkowskich. Tylko w dwóch państwach odnotowano stopę bezrobocia długotrwałego o co najmniej 0,5 punktu procentowego wyższą niż trzy lata temu – co było wartością progową w tabeli wyników: w Austrii stopa ta wzrosła do 1,9 %, a w Finlandii o 2,3 %. Najwyższą stopę bezrobocia długotrwałego odnotowano w Grecji (17 %) i Hiszpanii (9,5 %). W ciągu trzech lat poprzedzających 2016 r. stopa bezrobocia młodzieży spadła we wszystkich państwach UE oprócz Luksemburga (gdzie wzrost o 2,2 punktu procentowego nieznacznie przekracza wartość progową tabeli wyników w wysokości 2 punktów procentowych) oraz – w mniejszym stopniu – Austrii i Finlandii. W tym samym okresie spadek o 10 punktów procentowych lub więcej odnotowano w państwach, w których stopa bezrobocia młodzieży należy do najwyższych (w tym w Grecji, na Węgrzech, w Hiszpanii i w Chorwacji), oraz w Bułgarii i na Słowacji. Stopa bezrobocia młodzieży w dalszym ciągu przekracza 30 % w Chorwacji, Grecji, we Włoszech i w Hiszpanii, a odsetek młodzieży niekształcącej się, niepracującej ani nieszkolącej się wciąż przekracza 15 % w Bułgarii, Chorwacji, na Cyprze, w Grecji, we Włoszech i w Rumunii. Źródłem obaw w wielu państwach UE jest też sytuacja społeczna. W latach 2015–2016 odsetek osób zagrożonych ubóstwem lub wykluczeniem społecznym (wskaźnik AROPE) zmniejszył się mniej więcej w połowie państw UE, ale spadek ten często był nieznaczny. W 2016 r. prawie jedna czwarta ludności w Unii Europejskiej była zagrożona ubóstwem lub wykluczeniem społecznym. Odsetek ten różnił się znacząco w różnych państwach i wahał się od około 40 % w Bułgarii i Rumunii i ponad 35 % w Grecji do około 13 % w Republice Czeskiej i 17 % w Danii, Finlandii i Niderlandach. W latach 2015–2016 największy wzrost wskaźnika AROPE odnotowano w Luksemburgu i Rumunii, natomiast największy spadek – na Węgrzech, Łotwie i Malcie. Jednocześnie dochód do dyspozycji gospodarstw domowych wzrósł, ale w wielu państwach członkowskich w ujęciu realnym nie osiągnął jeszcze poziomu z 2008 r. Na ogólne zmiany wskaźnika AROPE składają się różniące się od siebie zmiany różnych jego komponentów. Odsetek osób zagrożonych ubóstwem (AROP) wprawdzie spadł w większości państw członkowskich w 2016 r., ale w ostatnich latach w większości państw UE wzrastał: największy wzrost wskaźnika AROP w trzyletnim okresie odnotowano w Estonii, na Łotwie, w Niderlandach i Rumunii; znaczny spadek odnotowano natomiast w Grecji, jednak wartość wyjściowa wskaźnika znacznie przekraczała średnią. Z kolei wskaźnik pogłębionej deprywacji materialnej spadł w ciągu ostatnich trzech lat oraz w 2016 r. prawie we wszystkich państwach członkowskich UE: o ponad 10 punktów procentowych w okresie trzech lat w Bułgarii, na Węgrzech i na Łotwie. Ożywienie gospodarcze przyniosło też spadek odsetka osób (w wieku poniżej 60 lat) żyjących w gospodarstwach domowych o bardzo małej intensywności pracy w większości państw UE, a zwłaszcza na Węgrzech, w Portugalii, na Łotwie i w Estonii, ale wciąż są państwa, w których odsetek ten w 2016 r. wzrósł – przede wszystkim na Litwie, w Finlandii, Grecji i Rumunii. Ogółem ryzyko i podatność na zagrożenia spowodowane skutkami kryzysu lub ostatnimi tendencjami obecne są w kilku państwach członkowskich. Powaga tych zagrożeń i konieczność pilnego podjęcia odpowiednich działań politycznych w poszczególnych państwach członkowskich są różne w zależności od charakteru podatności na zagrożenia lub tendencji, jak również od tego, czy dotyczą one tylko jednego sektora gospodarki, czy też większej ich liczby. ·W szeregu państw członkowskich występują wielorakie i wzajemnie powiązane podatności na zagrożenia w zakresie stanów. Taka sytuacja panuje w państwach najbardziej dotkniętych cyklami gwałtownych wzrostów i spadków akcji kredytowej, często w powiązaniu z problemami płynności i wypłacalności sektora bankowego, oraz najostrzejszym odwróceniem salda na rachunku obrotów bieżących. W przypadku Cypru, Grecji i Portugalii wysokie zadłużenie sektora prywatnego występuje w połączeniu z wysokim poziomem długu publicznego, znaczącą ujemną międzynarodową pozycją inwestycyjną netto oraz utrzymującymi się problemami w systemie bankowym. Państwa te w dalszym ciągu zmagają się z koniecznością zmniejszenia zadłużenia w warunkach ograniczonej przestrzeni fiskalnej, wysokiego (choć zmniejszającego się) poziomu bezrobocia i niewielkiego wzrostu nominalnego. W Bułgarii, Chorwacji, Irlandii, Słowenii i Hiszpanii podatności na zagrożenia również są wielorakie, wzajemnie powiązane i – możliwie z wyłączeniem Bułgarii – charakteryzują się istotnym aspektem nierównowagi stanów. Jednak w tych krajach odnotowano szybsze postępy w reagowaniu na zagrożenia niż w krajach wymienionych powyżej. ·W kilku państwach członkowskich podatności na zagrożenia wynikają głównie z wysokiego długu sektora instytucji rządowych i samorządowych oraz kwestii związanych ze wzrostem produktu potencjalnego i konkurencyjnością. Tak jest przede wszystkim we Włoszech, gdzie podatności na zagrożenia wiążą się też z sektorem bankowym, a w szczególności dużym odsetkiem kredytów zagrożonych. Belgia i Francja również zmagają się z problemami związanymi z wysokim długiem sektora instytucji rządowych i samorządowych oraz z potencjalnym wzrostem gospodarczym, ale nie występują w nich podobne zagrożenia wynikające ze słabej pozycji banków. ·Niektóre państwa członkowskie charakteryzują się dużymi i utrzymującymi się nadwyżkami na rachunku obrotów bieżących, będącymi efektem ich znaczącej konkurencyjności, lecz również – w różnym stopniu – niskich poziomów spożycia prywatnego i inwestycji. Dotyczy to w szczególności Danii, Niemiec, Niderlandów i również Szwecji. W przypadku Niemiec wysokiej nadwyżce na rachunku obrotów bieżących towarzyszy tendencja do zmniejszania zadłużenia we wszystkich sektorach gospodarki, mimo że poziom zadłużenia jest stosunkowo niewysoki. Duże i utrzymujące się nadwyżki mogą skutkować niewykorzystanymi możliwościami wzrostu i inwestycji krajowych. Ponadto niższy popyt globalny wywiera wpływ na resztę strefy euro w sytuacji utrzymującego się zastoju aktywności gospodarczej i inflacji na poziomie poniżej wartości docelowej. ·W niektórych państwach członkowskich zmiany cen lub kosztów wskazują na potencjalne oznaki przegrzania, w szczególności w odniesieniu do rynku nieruchomości mieszkaniowych lub rynku pracy. W Szwecji, jak również w Austrii, Danii, Luksemburgu, Niderlandach i Zjednoczonym Królestwie, presje cenowe dotyczą przede wszystkim sektora nieruchomości mieszkaniowych w połączeniu ze znaczącym poziomem zadłużenia gospodarstw domowych. W Estonii, na Węgrzech, Łotwie, Litwie i w Rumunii jednostkowe koszty pracy w dalszym ciągu rosną w stosunkowo szybkim tempie, natomiast konkurencyjność cenowa spada. W krajach tych, szczególnie w Rumunii i również na Węgrzech, odnotowuje się przyspieszający wzrost jednostkowych kosztów pracy w kontekście procyklicznej polityki budżetowej, co mogłoby nasilić presję prowadzącą do przegrzania. Ogólnie przeprowadzenie szczegółowej oceny sytuacji jest uzasadnione w przypadku 12 państw członkowskich: Bułgarii, Chorwacji, Cypru, Francji, Niemiec, Irlandii, Włoch, Niderlandów, Portugalii, Słowenii, Hiszpanii i Szwecji. Wszystkie te państwa były objęte szczegółową oceną sytuacji także w poprzednim cyklu, w ramach którego takie oceny przygotowano w sumie dla 13 krajów. Liczba państw członkowskich objętych szczegółową oceną sytuacji jest wprawdzie nieco niższa niż w ubiegłym roku, jednak w kilku państwach, w których przeprowadzenie takiej oceny nie jest obecnie uzasadnione, pojawiają się nowe możliwe zagrożenia, dlatego też sytuacja w tych krajach będzie monitorowana, jak wskazano w sekcji 3. W porównaniu z sytuacją opisaną w sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania na 2017 r. odnotowano dalsze postępy w zakresie korekty nierównowagi zewnętrznej w państwach będących dłużnikami netto, a rynki pracy i warunki wzrostu zasadniczo nadal się poprawiają. Postępy w likwidowaniu nierównowagi związanej z dynamiką wewnętrzną i stanem zadłużenia sektorowego oraz jej zapobieganiu są mniej jednoznaczne. Ze względu na fakt, że korekta narosłych zakłóceń równowagi wewnętrznej i zewnętrznej przebiega powoli, zakłócenia te pozostają źródłem ryzyka i podatności na zagrożenia w wielu państwach członkowskich, a ponadto negatywnie wpływają na możliwości inwestycji i ożywienie gospodarcze. Bez czynników długoterminowo pobudzających wzrost, takich jak poziom inwestycji, wydajności i zatrudnienia, poprawa warunków koniunkturalnych może okazać się niewystarczająca, aby zlikwidować obecne zakłócenia równowagi i przywrócić rozsądny poziom. Jednocześnie ożywienie warunków koniunkturalnych przyczynia się do powstawania presji cenowej, kosztowej i presji na rynek nieruchomości mieszkalnych w ujęciu lokalnym, co uzasadnia dokładne monitorowanie sytuacji w niektórych krajach.

3. Zakłócenia równowagi, czynniki ryzyka i korekta: uwagi dotyczące poszczególnych państw Belgia: W poprzednim cyklu procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej nie stwierdzono zakłóceń równowagi makroekonomicznej w Belgii. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie zadłużenie sektora prywatnego oraz dług sektora instytucji rządowych i samorządowych – przekraczają wartości progowe. Stabilność zewnętrzna opiera się na bardzo korzystnej międzynarodowej pozycji inwestycyjnej netto i saldzie obrotów bieżących zbliżonym do równowagi. Dzięki wzrostowi w 2016 r. znacznie zmniejszono utratę udziału w rynkach eksportowych. Zmiany nominalnych jednostkowych kosztów pracy były ograniczone, jednak przewiduje się, że w przyszłym okresie koszty te zaczną wzrastać. Zadłużenie sektora prywatnego jest wciąż stosunkowo wysokie, zwłaszcza w przypadku przedsiębiorstw niefinansowych, choć wysokość ich zadłużenia zawyżają powszechne pożyczki wewnątrzgrupowe. Ryzyko związane z zadłużeniem gospodarstw domowych wynika przede wszystkim z sytuacji na rynku nieruchomości mieszkaniowych. W ostatnich latach realne ceny nieruchomości mieszkaniowych były stosunkowo stabilne, co oznacza, że nie nastąpiła korekta po gwałtownym wzroście cen, jaki miał miejsce przed 2008 r. Przewiduje się, że poziom długu sektora instytucji rządowych i samorządowych zacznie powoli się obniżać, lecz w dalszym ciągu stanowi on duży problem z punktu widzenia długoterminowej stabilności finansów publicznych. Spożycie publiczne pozostaje niezmienione dzięki prowadzonej obecnie konsolidacji budżetowej. Nadal tworzonych jest wiele miejsc pracy, a bezrobocie długotrwałe, jak również wysokie i utrzymujące się bezrobocie młodzieży zmniejsza się. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie dotyczące zadłużenia publicznego, ale ryzyko z nimi związane pozostaje ograniczone. W związku z tym Komisja nie będzie na tym etapie przeprowadzać pogłębionej analizy w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej.

Bułgaria: W lutym 2017 r. Komisja stwierdziła, że w Bułgarii występują nadmierne zakłócenia równowagi makroekonomicznej, obejmujące w szczególności słabości w sektorze finansowym w powiązaniu z wysokim zadłużeniem przedsiębiorstw w sytuacji niepełnej korekty rynku pracy. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto (MPI netto) i wzrost realnych cen nieruchomości mieszkaniowych – przekraczają wartości progowe. Ujemna MPI netto nadal przekracza wartość progową, jednak wciąż się poprawia, czemu towarzyszy znacząca nadwyżka na saldzie obrotów bieżących. Ze względu na dynamikę nadrabiania zaległości znaczna część MPI netto wynika ze zobowiązań netto z tytułu bezpośrednich inwestycji zagranicznych, co łagodzi ryzyko zewnętrzne. Poprawie pozycji zewnętrznej towarzyszy wzrostu udziału w rynkach eksportowych odnotowywany w ciągu ostatnich kilku lat. Zadłużenie podmiotów prywatnych nadal wzbudza obawy, w szczególności w odniesieniu do przedsiębiorstw niefinansowych, w których poziom kredytów zagrożonych pozostaje wysoki mimo trwającego zmniejszania zadłużenia. W 2016 r. realne ceny nieruchomości mieszkaniowych znacznie wzrosły, co uzasadnia potrzebę uważnego monitorowania sytuacji. Podjęto wstępne kroki, aby zlikwidować narażenie na zagrożenia w sektorze finansowym. Mimo sprzyjającego otoczenia makroekonomicznego funkcjonowanie tego sektora nadal jednak utrudniają utrzymujące się obawy związane ze słabym sprawowaniem rządów, niską jakością aktywów i niskim poziomem nadzoru. Nadal następuje ożywienie rynku pracy i przewiduje się, że bezrobocie spadnie w okresie objętym prognozą. Utrzymujące się problemy strukturalne, takie jak wysoka liczba osób długotrwale bezrobotnych oraz niedopasowanie umiejętności i kwalifikacji do potrzeb rynku pracy, prowadzą do niedostatecznego wykorzystania kapitału ludzkiego i mają wpływ na zatrudnienie. Jednocześnie zakłada się, że wynagrodzenia i koszty pracy zaczną wzrastać, w szczególności ze względu na niską podaż pracy w niektórych sektorach oraz plany dotyczące dalszego zwiększenia płacy minimalnej w latach 2018–2020. Ogólnie w analizie ekonomicznej wskazuje się na wciąż utrzymującą się podatność na zagrożenia w gospodarce, w tym w sektorze finansowym. W związku z tym Komisja uważa – biorąc również pod uwagę nadmierne zakłócenie równowagi makroekonomicznej stwierdzone w lutym – że przydatne będzie przeprowadzenie pogłębionej analizy dotyczącej utrzymywania się ryzyka makroekonomicznego i monitorowanie postępów w ograniczaniu nadmiernego zakłócenia równowagi. Republika Czeska: W poprzednim cyklu procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej nie stwierdzono w Republice Czeskiej zakłóceń równowagi makroekonomicznej. W zaktualizowanej tabeli wyników wzrost realnych cen nieruchomości mieszkaniowych przekracza wartości progowe. Odnotowuje się poprawę salda obrotów bieżących, które obecnie wykazuje niewielką nadwyżkę. Międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto nadal się wzmacnia, częściowo ze względu na politykę obrony dolnej granicy kursu wymiany korony czeskiej wobec euro, którą to politykę zakończono jednak w kwietniu 2017 r. Zaobserwowano również zwiększenie udziału w rynkach eksportowych. Zwiększyły się nominalne jednostkowe koszty pracy, w dużej mierze w wyniku silnego wzrostu płac, który według prognoz jeszcze bardziej przyspieszy ze względu na kurczący się rynek pracy. Wzrost realnych cen nieruchomości mieszkaniowych przyspieszył i obecnie przekracza wartość progową, co uzasadnia konieczność zwrócenia uwagi na sytuację w tym kraju. Zwiększyło się również tempo, w jakim wzrasta zależność między cenami nieruchomości mieszkaniowych a ilością kredytów hipotecznych. W 2016 r. poziom zadłużenia sektora prywatnego nieco się zwiększył, nie przekroczył jednak wartości progowej. Sektor bankowy, znajdujący się w dużej mierze w posiadaniu podmiotów zagranicznych, wciąż jest stabilny, mimo iż w 2016 r. wzrost zobowiązań sektora finansowego znacznie przyspieszył. Bezrobocie nadal spada i utrzymuje się na bardzo niskim poziomie. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie związane z możliwymi zagrożeniami wewnętrznymi, ale ryzyko pozostaje ograniczone. W związku z tym Komisja nie będzie na tym etapie przeprowadzać pogłębionej analizy w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej. Dania: W poprzednim cyklu procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej nie stwierdzono zakłóceń równowagi makroekonomicznej w Danii. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie saldo obrotów bieżących oraz zadłużenie sektora prywatnego – nadal przekraczają wartości progowe. Saldo obrotów bieżących nadal wykazuje znaczne nadwyżki, co wynika z wysokiego poziomu oszczędności przedsiębiorstw oraz ze zmniejszania zadłużenia gospodarstw domowych. Nadwyżki na rachunku obrotów bieżących doprowadziły do znaczącej dodatniej międzynarodowej pozycji inwestycyjnej netto, co z kolei generuje dodatni dochód netto z tytułu inwestycji zagranicznych. Ograniczono skumulowaną utratę udziałów w rynkach eksportowych, a wskaźniki konkurencyjności kosztowej utrzymują się na stabilnym poziomie. Zadłużenie gospodarstw domowych – mimo że się zmniejsza – nadal należy do najwyższych w UE. Wysoki poziom zadłużenia jest skutkiem szczególnego modelu finansowania przez banki hipoteczne, korzystnego opodatkowania i niskich zachęt do wcześniejszego spłacania zobowiązań z tytułu kredytów hipotecznych, jak również zaawansowanego systemu emerytalnego i opieki społecznej. W obliczu niskich kosztów finansowania i poprawy warunków na rynku pracy ceny nieruchomości mieszkaniowych nadal jednak wzrastają, w szczególności w głównych ośrodkach miejskich, co wymaga zwrócenia uwagi na sytuację w tym kraju. Sektor bankowy pozostaje jednak stabilny. Sytuacja na rynku pracy stopniowo się poprawia, a bezrobocie jest niskie i nadal spada. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie dotyczące salda obrotów bieżących, zadłużenia sektora prywatnego oraz sytuacji sektora nieruchomości mieszkaniowych, ale ryzyko z nimi związane wydaje się ograniczone. W związku z tym Komisja nie będzie na tym etapie przeprowadzać pogłębionej analizy w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej. Niemcy: W lutym 2017 r. Komisja stwierdziła, że w Niemczech występują zakłócenia równowagi makroekonomicznej, w szczególności związane z dużą nadwyżką na rachunku obrotów bieżących wynikającą z nadmiernych oszczędności i ograniczonych inwestycji. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie saldo obrotów bieżących oraz dług sektora instytucji rządowych i samorządowych – przekraczają wartości progowe. W 2016 r. nadwyżka na rachunku obrotów bieżących utrzymywała się zasadniczo na stabilnym poziomie. Przewiduje się, że dzięki stabilnemu wzrostowi popytu krajowego nadwyżka na rachunku obrotów bieżących będzie nadal się zmniejszać, lecz pozostanie na wysokim poziomie i przyczyni się do dalszego wzrostu międzynarodowej pozycji inwestycyjnej netto. Pozytywne efekty związane z terms of trade wyczerpują się. Wzrost eksportu osłabił się, w związku ze spowolnieniem handlu światowego, co nie pozwoliło na zwiększenie udziału w rynkach eksportowych. Mimo niskiego zadłużenia sektora prywatnego tendencja do zmniejszania zadłużenia w sektorze prywatnym utrzymuje się, czemu towarzyszą nadmierne oszczędności i ograniczenie inwestycji, co z kolei prowadzi do wysokiej nadwyżki na rachunku obrotów bieżących. Choć płynność poprawia się, inwestycje przedsiębiorstw są ograniczone. Odnotowano przyspieszenie wzrostu realnych cen nieruchomości mieszkaniowych. Wzrost akcji kredytowej jest jednak nieznaczny mimo niskich stóp oprocentowania i zwiększających się cen nieruchomości mieszkaniowych. Wzrost płac jest umiarkowany, lecz spożycie w sektorze gospodarstw domowych na osobę również jest umiarkowane, przez co stopa oszczędności utrzymuje się na podwyższonym poziomie. Dług sektora instytucji rządowych i samorządowych nadal się zmniejsza, zbliżając się do wartości progowej, i przewiduje się, że w okresie objętym prognozą odnotowane zostaną nadwyżki budżetowe. Nadal obserwuje się zaległości, jeśli chodzi o inwestycje publiczne. Ogólnie bezrobocie – w tym zarówno bezrobocie młodzieży, jak i bezrobocie długotrwałe – nadal się zmniejsza i utrzymuje się na bardzo niskim poziomie. Zasadniczo w analizie ekonomicznej zwracają uwagę kwestie dotyczące bardzo znaczącej i jedynie stopniowo zmniejszającej się nadwyżki obrotów z zagranicą oraz silnego uzależnienia od popytu zagranicznego, co wskazuje na konieczność kontynuacji procesu przywracania równowagi. W związku z tym Komisja uważa – biorąc również pod uwagę zakłócenie równowagi makroekonomicznej stwierdzone w lutym – że przydatna będzie pogłębiona analiza dotycząca utrzymywania się zakłóceń lub postępów w ich ograniczaniu. Estonia: W poprzednim cyklu procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej nie stwierdzono zakłóceń równowagi makroekonomicznej w Estonii. W zaktualizowanej tabeli niektóre wskaźniki – a mianowicie ujemna międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto oraz jednostkowy koszt pracy – przekraczają wartości progowe. Ujemna MPI netto przekracza wartość progową, jednak zbliża się do jej osiągnięcia, a ponad połowa zobowiązań zagranicznych jest związana z bezpośrednimi inwestycjami zagranicznymi. Od 2014 r. saldo obrotów bieżących wykazuje niewielkie nadwyżki, które według przewidywań utrzymają się w okresie objętym prognozą. Mimo pewnego przyrostu w 2016 r. udział w rynkach eksportowych w ujęciu skumulowanym utrzymywał się na stabilnym poziomie. Silny wzrost nominalnych jednostkowych kosztów pracy i wzrost realnego efektywnego kursu walutowego wynika głównie ze wzrostu płac na kurczącym się rynku pracy. Jeśli chodzi o prognozy na przyszłość, przewiduje się, że – wraz ze zwiększeniem przepływów inwestycyjnych i ożywieniem rynków eksportowych w bieżącym i przyszłym roku – wydajność wzrośnie, a jednostkowe koszty pracy będą wzrastały w wolniejszym tempie. Po przekroczeniu wartości progowej w poprzednich latach, w 2016 r. wzrost cen nieruchomości mieszkaniowych powrócił do umiarkowanego poziomu. Zadłużenie sektora prywatnego utrzymuje się na stabilnym poziomie, a dług sektora instytucji rządowych i samorządowych należał do najniższych w UE. Współczynniki aktywności zawodowej osiągnęły rekordowo wysoki poziom, dzięki czemu wskaźniki bezrobocia długotrwałego i bezrobocia osób młodych nadal się poprawiają. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie związane z konkurencyjnością kosztową na kurczącym się rynku pracy, ale ryzyko jest ograniczone. W związku z tym Komisja nie będzie na tym etapie przeprowadzać pogłębionej analizy w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej.

Irlandia: W lutym 2017 r. Komisja stwierdziła, że mimo poprawy sytuacji w zakresie przepływów w Irlandii występują zakłócenia równowagi makroekonomicznej, w szczególności obejmujące słabości wynikające z wysokiego poziomu długu publicznego i zadłużenia sektora prywatnego oraz zobowiązań zagranicznych netto. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie MPI netto, realny efektywny kurs walutowy, zadłużenie sektora prywatnego, dług sektora instytucji rządowych i samorządowych oraz realne ceny nieruchomości mieszkaniowych – przekraczają wartości progowe. Saldo obrotów bieżących wykazuje znaczną nadwyżkę, natomiast MPI netto wyraźnie się pogorszyła, co wynika głównie z czynników niezwiązanych z gospodarką krajową. Ogólnie nadal trudno ocenić sytuację na rachunku obrotów bieżących oraz pozycję zewnętrzną z uwagi na skalę i wpływ działalności korporacji wielonarodowych. Silny wzrost wydajności w poprzednich latach przyczynił się do poprawy konkurencyjności kosztowej. Ze względu na silne ożywienie wskaźniki zadłużenia sektora prywatnego i długu sektora instytucji rządowych i samorządowych do PKB spadają, chociaż nadal są wysokie. Gospodarstwa domowe kontynuują aktywne zmniejszanie zadłużenia, natomiast sytuacja krajowych przedsiębiorstw niefinansowych jest trudniejsza do zinterpretowania, zważywszy na duży udział korporacji wielonarodowych w łącznym zadłużeniu przedsiębiorstw. W okresie objętym prognozą deficyt budżetowy powinien zbliżyć się do poziomu równowagi. W ostatnich latach udział kredytów zagrożonych zmniejszał się, lecz nadal pozostaje na podwyższonym poziomie, co ma wpływ na całą gospodarkę. Banki są dobrze skapitalizowane, a ich rentowność – mimo że pozostaje ograniczona – stopniowo się poprawia. Choć rzeczywiste ceny nieruchomości mieszkaniowych nadal utrzymują się na poziomie poniżej ich wartości, to jednak wzrastają one w szybkim tempie, głównie ze względu na ograniczoną podaż, co wymaga monitorowania. Jako że bezrobocie spada, a liczba stanowisk na pełen etat wzrasta w najszybszym tempie od 1999 r., Irlandia zbliża się do osiągnięcia stanu pełnego zatrudnienia. Znacząco zmniejszyły się też poziomy bezrobocia długotrwałego i bezrobocia osób młodych. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie związane z oceną stabilności zewnętrznej, problemów sektora finansowego oraz zadłużenia sektora prywatnego i długu publicznego. W związku z tym Komisja uważa – biorąc również pod uwagę zakłócenie równowagi makroekonomicznej stwierdzone w lutym – że przydatna będzie pogłębiona analiza dotycząca utrzymywania się zakłóceń lub postępów w ich ograniczaniu. Hiszpania: W lutym 2017 r. Komisja stwierdziła, że w Hiszpanii występują zakłócenia równowagi makroekonomicznej, w szczególności związane z wysokim poziomem długu prywatnego i publicznego oraz zadłużenia zewnętrznego przy wysokim bezrobociu. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie MPI netto, zadłużenie sektora prywatnego, dług sektora instytucji rządowych i samorządowych oraz stopa bezrobocia – przekraczają wartości progowe. Trwa przywracanie równowagi w kategoriach zewnętrznych. Międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto poprawiła się, lecz nadal jest bardzo wysoka i osiągnięcie rozsądnego poziomu będzie wymagało czasu. Przewiduje się, że saldo obrotów bieżących będzie wykazywało umiarkowaną nadwyżkę mimo silnego popytu końcowego, częściowo ze względu na ulepszenia strukturalne w odniesieniu do wyników eksportowych. Wzrost jednostkowych kosztów pracy jest ograniczony, lecz niski wzrost wydajności powoduje, że przyrost konkurencyjności jest uzależniony od przewagi kosztowej. Wciąż konieczne jest zmniejszenie zadłużenia, choć zadłużenie sektora prywatnego w 2016 r. nadal spadało, w szczególności w odniesieniu do przedsiębiorstw. Zadłużenie zmniejsza się w wolniejszym tempie, ponieważ nastąpiło ożywienie akcji kredytowej, co wspiera silne odbicie inwestycji. Relacja długu do PKB jest wysoka i obniża się powoli, co ma głównie związek z silnym wzrostem gospodarczym. Bezrobocie spada w szybkim tempie, lecz pozostaje ono bardzo wysokie, w szczególności wśród młodzieży oraz osób długotrwale bezrobotnych. Tworzone miejsca pracy w dużej części stanowią stanowiska tymczasowe. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie związane ze stabilnością zewnętrzną, zadłużeniem sektora prywatnego i długiem publicznym oraz dostosowaniem rynku pracy przy słabym wzroście wydajności. W związku z tym Komisja uważa – biorąc również pod uwagę zakłócenia stwierdzone w lutym i ich znaczenie transgraniczne – że przydatna będzie pogłębiona analiza dotycząca utrzymywania się zakłóceń lub postępów w ich ograniczaniu. Francja: W lutym 2017 r. Komisja stwierdziła, że we Francji występują nadmierne zakłócenia równowagi makroekonomicznej, w szczególności dotyczące bardzo wysokiego poziomu długu publicznego oraz słabej konkurencyjności przy niskim wzroście wydajności. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie dług sektora instytucji rządowych i samorządowych, zadłużenie sektora prywatnego oraz stopa bezrobocia – przekraczają wartości progowe. Saldo obrotów bieżących nadal wykazuje umiarkowany deficyt, który według prognoz utrzyma się na stabilnym poziomie. W ostatnich latach udział w rynkach eksportowych ustabilizował się. Wskaźniki konkurencyjności poprawiły się, ponieważ wzrost nominalnych jednostkowych kosztów pracy znacznie spowolnił ze względu na umiarkowaną dynamikę płac i środki obniżające koszty pracy. Wzrost wydajności pracy wciąż jest jednak niski, co uniemożliwia szybsze przywrócenie konkurencyjności kosztowej. Zadłużenie sektora prywatnego przekracza wartość progową, wzrasta zadłużenie przedsiębiorstw, a ceny nieruchomości mieszkaniowych utrzymują się na dość wysokim poziomie w porównaniu z dochodem do dyspozycji. Dług sektora instytucji rządowych i samorządowych utrzymuje się na wysokim poziomie i pozostaje głównym źródłem słabości, co ogranicza pole manewru budżetowego pozwalającego na reagowanie na przyszłe szoki. Po osiągnięciu wartości szczytowej w 2015 r. bezrobocie obecnie spada, natomiast bezrobocie długotrwałe utrzymuje się na niezmienionym poziomie. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie związane z wysokim poziomem długu publicznego oraz z niską konkurencyjnością przy słabym wzroście wydajności. W związku z tym Komisja uważa – biorąc również pod uwagę nadmierne zakłócenie równowagi makroekonomicznej stwierdzone w lutym – że przydatne będzie przeprowadzenie pogłębionej analizy dotyczącej utrzymywania się ryzyka makroekonomicznego i monitorowanie postępów w ograniczaniu nadmiernego zakłócenia równowagi. Chorwacja: W lutym 2017 r. Komisja stwierdziła, że w Chorwacji występują nadmierne zakłócenia równowagi makroekonomicznej, w szczególności dotyczące ryzyka związanego z wysokimi poziomami długu publicznego, zadłużenia przedsiębiorstw i zadłużenia zewnętrznego – przy czym większość tych długów jest denominowana w walutach obcych – przy niskim potencjale wzrostu. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie MPI netto, dług sektora instytucji rządowych i samorządowych oraz stopa bezrobocia – przekraczają wartości progowe. Międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto zmniejsza się, lecz nadal utrzymuje się na wysokim poziomie i towarzyszy jej ryzyko związane z wahaniami kursów walutowych. Saldo obrotów bieżących wykazuje znaczącą nadwyżkę i jest dodatnie od 2013 r. Początkowo saldo to było wynikiem kurczącego się popytu krajowego, lecz obecnie opiera się na silnym wzroście eksportu, wzmocnionym przez poprawę konkurencyjności kosztowej. W 2016 r. przyspieszył wzrost udziału w rynkach eksportowych. Zadłużenie sektora prywatnego wciąż się zmniejsza, czemu towarzyszą słabe przepływy kredytowe, jednak poziom zadłużenia nadal pozostaje wysoki. Utrzymujący się silny wzrost gospodarczy powinien przyczynić się do zmniejszenia zadłużenia, co w przyszłym okresie pozwoli na złagodzenie presji na zwiększanie akcji kredytowej. Mimo że udział kredytów zagrożonych w kredytach udzielonych przedsiębiorstwom niefinansowym zmniejsza się, nadal jest on znaczny. W 2016 r. relacja długu do PKB nadal się zmniejszała i przewiduje się, że ta tendencja się utrzyma, również ze względu na ograniczenie deficytu. Stopa bezrobocia spada, jednak spadek ten w dużej mierze wynika z szybko następującego zmniejszenia siły roboczej. Zagrożenia perspektyw gospodarczych związane są z przebiegiem prowadzonej obecnie restrukturyzacji dużego konglomeratu Agrokor. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie związane z narażeniem na wysokie zadłużenie i wahania kursów walutowych we wszystkich sektorach oraz z wynikami rynku pracy. W związku z tym Komisja uważa – biorąc również pod uwagę nadmierne zakłócenie równowagi makroekonomicznej stwierdzone w lutym – że przydatne będzie przeprowadzenie pogłębionej analizy dotyczącej utrzymywania się ryzyka makroekonomicznego i monitorowanie postępów w ograniczaniu nadmiernego zakłócenia równowagi. Włochy: W lutym 2017 r. Komisja stwierdziła, że we Włoszech występują nadmierne zakłócenia równowagi makroekonomicznej, w szczególności dotyczące zagrożeń związanych z bardzo wysokim poziomem długu publicznego oraz utrzymującą się słabą konkurencyjnością przy wysokim poziomie kredytów zagrożonych i bezrobocia. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie dług sektora instytucji rządowych i samorządowych oraz stopa bezrobocia – przekraczają wartości progowe. W 2016 r. nadwyżka na rachunku obrotów bieżących jeszcze bardziej wzrosła, do czego przyczynił się eksport – dzięki niewielkiemu przyrostowi udział w rynkach eksportowych osiągnął wartość progową, przyrost ten wynikał jednak z nadal słabego popytu krajowego, czego dowodem jest najniższa do tej pory relacja inwestycji w środki trwałe do PKB. Mimo ograniczenia wzrostu płac na konkurencyjność kosztową nadal jednak ma wpływ zahamowanie wzrostu wydajności pracy, a czynniki pozakosztowe, takie jak innowacje i wielkość przedsiębiorstw, również wpływają na wyniki eksportu. Powolne ożywienie gospodarcze, niska inflacja i w dużej mierze ekspansywna polityka budżetowa w ostatnich latach opóźniają redukcję bardzo wysokiej relacji długu do PKB. Potencjalne możliwości wzrostu są stłumione, w szczególności w obliczu niekorzystnej sytuacji demograficznej i niskiego wzrostu wydajności, jak również ze względu na skutki utrzymującej się niewłaściwej alokacji kapitału, związanej z wysokim poziomem kredytów zagrożonych, oraz na niski poziom inwestycji. Mimo ostatnich interwencji publicznych w celu restrukturyzacji najsłabszych banków utrzymująca się niska rentowność i duży udział kredytów zagrożonych narażają system bankowy na szoki i hamują zdolność banków do pozyskiwania kapitału i wspierania ożywienia gospodarczego. Warunki na rynku pracy stopniowo się poprawiają, lecz stopa bezrobocia utrzymuje się na wysokim poziomie – znacznie wyższym niż poziom sprzed kryzysu – w szczególności w odniesieniu do osób młodych i osób długotrwale bezrobotnych. Ogólny współczynnik aktywności zawodowej wzrasta, lecz nadal utrzymuje się poniżej średniej dla strefy euro. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie związane z wysokim poziomem długu publicznego oraz z wysokim bezrobociem przy słabym wzroście wydajności i systemem bankowym nadal podatnym na zagrożenia. W związku z tym Komisja uważa – biorąc również pod uwagę nadmierne zakłócenia równowagi makroekonomicznej stwierdzone w lutym – że przydatne będzie przeprowadzenie pogłębionej analizy dotyczącej utrzymywania się ryzyka makroekonomicznego i monitorowanie postępów w ograniczaniu nadmiernych zakłóceń równowagi. Cypr: W lutym 2017 r. Komisja stwierdziła, że na Cyprze występują nadmierne zakłócenia równowagi makroekonomicznej, w szczególności związane z wysokimi poziomami zadłużenia sektora prywatnego, długu publicznego i zadłużenia zagranicznego oraz wysokim odsetkiem kredytów zagrożonych w portfelach banków. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie MPI netto, realny efektywny kurs walutowy, zadłużenie sektora prywatnego, dług sektora instytucji rządowych i samorządowych, jak również stopa bezrobocia i zmiana stopy aktywności siły roboczej – przekraczają wartości progowe.

W 2016 r. deficyt obrotów bieżących znacznie się zwiększył, a ujemna MPI netto pozostaje na wysokim poziomie. Skumulowane utraty udziału w rynkach eksportowych zostały w 2016 r. zmniejszone dzięki przyrostom udziału. Nastąpiła poprawa konkurencyjności kosztowej, czemu towarzyszyła znaczna deprecjacja realnego efektywnego kursu walutowego – co było wynikiem ujemnej inflacji, którą odnotowano w 2016 r. – oraz ograniczona dynamika płac, co skompensowało niski wzrost wydajności. W przyszłości dalszy przyrost może okazać się wyzwaniem, ponieważ oddziaływanie tych czynników słabnie. Poziom zadłużenia sektora prywatnego należy do najwyższych w UE, zarówno w odniesieniu do gospodarstw domowych, jak i przedsiębiorstw, a zmniejszanie zadłużenia następuje powoli. W szczególności oszczędności gospodarstw domowych wykazują wartości ujemne. Warunki deflacji panujące do końca 2016 r. ograniczyły możliwości pasywnego zmniejszania zadłużenia; tendencja ta odwróci się, ponieważ według prognoz inflacja zacznie wzrastać. Realne ceny nieruchomości mieszkaniowych utrzymywały się na stabilnym poziomie i być może osiągnęły już swoją najniższą wartość. Bardzo wysoki odsetek kredytów zagrożonych hamuje przywrócenie zdrowych przepływów kredytowych do gospodarki, koniecznych do pobudzenia potencjału wzrostu w średnim okresie. Zakłada się, że relacja długu sektora instytucji rządowych i samorządowych do PKB osiągnęła wartość szczytową w 2016 r. Bezrobocie spada, jednak nadal pozostaje wysokie, w szczególności jeśli chodzi o bezrobocie długotrwałe i bezrobocie osób młodych. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie związane ze stabilnością zewnętrzną, długiem publicznym i zadłużeniem sektora prywatnego, podatnością na zagrożenia w sektorze finansowym oraz dostosowaniem rynku pracy. W związku z tym Komisja uważa – biorąc również pod uwagę nadmierne zakłócenie równowagi makroekonomicznej stwierdzone w lutym – że przydatne będzie przeprowadzenie pogłębionej analizy dotyczącej utrzymywania się ryzyka makroekonomicznego i monitorowanie postępów w ograniczaniu nadmiernego zakłócenia równowagi. Łotwa: W poprzednim cyklu procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej nie stwierdzono zakłóceń równowagi makroekonomicznej na Łotwie. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie MPI netto, jednostkowe koszty pracy, realne ceny nieruchomości mieszkaniowych i stopa bezrobocia – przekraczają wartości progowe. Rachunek obrotów bieżących osiągnął w 2016 r. nadwyżkę, lecz przewiduje się, że w przyszłym okresie ponownie wykaże deficyt. Wysoka ujemna MPI netto, wynikająca głównie z długu sektora instytucji rządowych i samorządowych i bezpośrednich inwestycji zagranicznych, nadal stopniowo się poprawia. W ostatnich latach udział w rynkach eksportowych ustabilizował się. Wskaźniki konkurencyjności kosztowej wskazują jednak na trwające osłabienie. Realny efektywny kurs walutowy wzrasta. Jednostkowe koszty pracy znacznie wzrosły, co było głównie spowodowane stałym wzrostem płac. Przewiduje się, że wzrost ten będzie postępował ze względu na malejącą siłę roboczą i kurczący się rynek pracy, nawet jeśli prognozuje się, że wydajność pracy nieco wzrośnie. W 2016 r. odnotowano silny wzrost realnych cen nieruchomości mieszkaniowych, co wymaga zwrócenia uwagi na tę sytuację. Trwa proces zmniejszenia zadłużenia, a wzrost akcji kredytowej pozostaje ograniczony. Dług publiczny utrzymuje się na niskim stabilnym poziomie. Postępuje korekta bezrobocia w dół. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie dotyczące presji popytu krajowego oraz konkurencyjności kosztowej, ale ryzyko z nimi związane wydaje się ograniczone. W związku z tym Komisja nie będzie na tym etapie przeprowadzać pogłębionej analizy w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej. Litwa: W poprzednich cyklach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej nie stwierdzono zakłóceń równowagi makroekonomicznej na Litwie. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie MPI netto, jednostkowy koszt pracy i realny efektywny kurs walutowy – przekraczają wartości progowe. W okresie 2015–2016 saldo obrotów bieżących zmniejszało się, dzięki czemu wskaźnik ten zbliża się do osiągnięcia równowagi. Międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto, wynikająca głównie z długu sektora instytucji rządowych i samorządowych i bezpośrednich inwestycji zagranicznych, wykazuje poprawę. W 2016 r. odnotowano zwiększenie udziału w rynkach eksportowych. Zaobserwowano jednak utratę konkurencyjności kosztowej. W ostatnich latach realny efektywny kurs walutowy wzrastał, ponadto zaobserwowano znaczny wzrost kosztów pracy; przewiduje się, że w nadchodzących latach wzrost ten nieco spowolni, a wydajność wzrośnie. Poziom długu publicznego i zadłużenia sektora prywatnego wciąż jest stosunkowo niski i stabilny. Realne ceny nieruchomości mieszkaniowych wzrastają, lecz następuje to z niskiego poziomu. Spada stopa bezrobocia, która obecnie nie przekracza wartości progowej. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie związane z konkurencyjnością kosztową, ale ryzyko pozostaje ogr