PL    PL PL 
PL    PL  KOMISJA WSPÓLNOT  EUROPEJSKICH 
Bruksela, dnia 30.4.2009  
SEC(2009) 577 
  
DOKUMENT ROBOCZY S ŁUŻB KOMISJI 
uzupełniający 
 
Wniosek  
 
DYREKTYWA PARLAMENTU EUROPEJSKIEGO I RADY  
 
w sprawie zarz ądzających alternatywnymi funduszami  inwestycyjnymi i zmieniaj ąca 
dyrektywy 2004/39/WE i 2009/…/WE 
  
STRESZCZENIE OCENY SKUTKÓW  
 
  
{COM(2009) 207} 
{SEC(2009) 576}  
PL 2   PL  
STRESZCZENIE OCENY SKUTKÓW  
 
Kryzys finansowy ujawni ł szereg słabych punktów systemu finansowego. W zwi ązku z tym 
wymagany jest kompleksowy przegl ąd ram regulacyjnych i nadz orczych dla wszystkich 
ważnych podmiotów dzia łających na europejskich rynkach finansowych. Zgodnie z 
komunikatem Komisji na wiosenne posiedzen ie Rady Europejskiej oraz konkluzjami ze 
szczytu grupy G-20, Komisja zobowi ązała się zagwarantowa ć „objęcie wszystkich istotnych 
podmiotów […] odpowiednimi ur egulowaniami oraz odpowiednim nadzorem”. Zadanie to 
wymaga uzupe łnienia luk w obszarach, w których pr zepisy prawodawstwa europejskiego i 
krajowego s ą niepełne. 
Jednym z tych obszarów jest dzia łalność zarządzających alternatywnymi funduszami 
inwestycyjnymi (AFI) zdefiniowanymi  jako wszystkie fundusze, które nie s ą 
zharmonizowane na podstawie dyrektywy UCITS1. Sektor AFI ma du że rozmiary – na koniec 
2008 r. AFI zarz ądzały aktywami o warto ści ok. 2 bilionów euro – i jest zró żnicowany 
wewnętrznie. Zarz ądzający AFI (ZAFI) stosuj ą szeroki wachlarz strategii i technik 
inwestycyjnych oraz inwestuj ą w wiele ró żnych aktywów finansowych i fizycznych. Do 
sektora tego nale żą m.in. fundusze hedgingowe, private equity , fundusze inwestuj ące na 
rynku surowców lub nieruchomo ści i fundusze inwestycji in frastrukturalny ch. Ze wzgl ędu na 
ryzyko wi ążące się z tym typem inwe stycji, w AFI mog ą inwestowa ć przede wszystkim 
inwestorzy bran żowi. 
Działalność ZAFI przedstawia szereg zagro żeń dla inwestorów i kontrahentów oraz dla 
skutecznego dzia łania i stabilno ści rynków finansowych (zob. tabela 1). Charakter i stopie ń 
natężenia ryzyka mog ą różnić się w przypadku poszczególnych modeli dzia łalności. 
Przykładowo, ryzyko makroostro żnościowe zwi ązane ze stosowaniem d źwigni finansowej 
dotyczy g łównie dzia łalności funduszy hedgingowych i funduszy inwestuj ących na rynku 
surowców, natomiast ryzyko zwi ązane z zarz ądzaniem spó łkami portfelowymi dotyczy 
przede wszystkim private equity . Inne typy ryzyka s ą jednak wspólne dla wszystkich typów 
ZAFI. 
                                                 
1 Dyrektywa 85/611/EWG w sprawie przedsi ębiorstw zbiorowego inwestowania w zbywalne papiery 
wartościowe (UCITS). 
PL 3   PL Tabela 1.: Przegl ąd najważniejszych obszarów b ędących źródłem ryzyka  
Ryzyko 
makroostro żnościowe 
(systemowe), zwi ązane 
przede wszystkim ze 
stosowaniem d źwigni 
finansowej  • bezpośrednia ekspozycja banków o znacze niu systemowym (jako podmiotów 
dostarczaj ących wspomagania w postaci d źwigni finansowej) na sektor ZAFI  
• działanie procykliczne „zachowa ń stadnych” i koncentracji ryzyka w 
niektórych segmentach rynku, a tak że wpływ („przymusowego”) 
eliminowania d źwigni finansowej, które to zagro żenia przenosz ą się na 
kontrahentów poprzez ceny aktywów i stan p łynności rynku  
Ryzyko 
mikroostro żnościowe  • potencjalne s łabości wewnętrznych systemów zarz ądzania ryzykiem w 
zakresie ryzyka p łynności, ryzyka rynkowego, ryzyka kontrahenta (ryzyko 
kredytowe i rozliczenia, szczególnie w przypadku krótkiej sprzeda ży) i ryzyka 
operacyjnego  
Ochrona inwestorów  •  niedostateczne ujawnianie inwestor om informacji na temat polityki 
inwestycyjnej, zarz ądzania ryzykiem, wewn ętrznych procedur itp., co 
uniemożliwia inwestorom przeprowadzenie odpowiedniego badania due 
diligence  
• konflikty interesów i nieprawid łowe zarządzanie funduszami, w szczególno ści 
jeżeli chodzi o wynagrodzenia, wyceny i administracj ę 
Skuteczne dzia łanie i 
rzetelność rynków  • wpływ technik dynamicznego trad ingu i krótkiej sprzeda ży na funkcjonowanie 
rynku  
• możliwość pojawienia si ę nadużyć na rynku w zwi ązku z pewnymi 
technikami, np. krótk ą sprzedażą 
Wpływ na rynek przej ęć 
kontroli nad 
przedsiębiorstwami  • nieprzejrzysto ść budowania udzia łów w przedsi ębiorstwach notowanych na 
rynku regulowanym (np. za pomoc ą pożyczania papierów warto ściowych, 
kontraktów ró żnic kursowych) czy te ż uzgodnionych dzia łań w ramach 
„aktywnych” strategii  
Przejmowanie kontroli 
nad przedsi ębiorstwami 
przez ZAFI  • możliwość niedopasowania rozwi ązań motywacyjnych dla zarz ądzających 
spółkami portfelowymi, w szczególno ści w przypadku stosowania 
finansowania d łużnego 
• brak przejrzysto ści i kontroli publicznej w przypadku nabywania pakietów 
kontrolnych w przedsi ębiorstwach  
Kryzys finansowy uwidoczni ł rolę odgrywan ą przez ZAFI na rynkach finansowych. ZAFI nie 
wywołali kryzysu, ale niedaw ne wydarzenia narazi ły ten sektor na du że napięcia. Wiele ZAFI 
napotyka na problemy z p łynnością, które wynikaj ą z trudności w zarz ądzaniu dysproporcj ą 
pomiędzy stopniem p łynności obiecanym inwestorom a niep łynnym charakterem inwestycji. 
W niektórych przypadkach negatywne skutki odczu ł także szerszy rynek. Na przyk ład 
szybkie likwidowanie przez fundusze hedgingowe du żych pozycji opartych na d źwigni 
finansowej w odpowiedzi na zaostr zenie warunków kredytowych i sk ładanie przez 
inwestorów wniosków o umorzenia wi ązało się z efektem procykliczno ści dla kurcz ących się 
rynków i mog ło niekorzystnie wp łynąć na ich płynność. 
Opis problemu 
W niniejszej analizie skutków skupiono si ę na kwestii, czy obecne ustalenia regulacyjne i 
nadzorcze dotycz ące sektora ZAFI w UE stanowi ą odpowiedni ą podstawę dla monitorowania 
i kontrolowania tego typu zagro żeń. W sprawozdaniu zbadano w szczególno ści, czy obecne 
ustalenia uwzgl ędniają w dostatecznym stopniu wymiar transgraniczny, który wynika z 
międzynarodowego charakteru inwest orów i kontrahentów ZAFI or az ich aktywnej roli na 
rynkach finansowych w ca łej Europie. 
Pomimo tych wzajemnych powi ązań obecne środowisko regulacyjne ZAFI ma bardzo 
rozproszony charakter. Chocia ż ZAFI podlegaj ą niektórym przekrojowym przepisom prawa 
PL 4   PL wspólnotowego, nie istniej ą regulacje wspólnotowe, które by łyby ściśle ukierunkowane na 
ZAFI. Nie oznacza to, że ZAFI nie s ą w ogóle nieuregulowane: wiele ZAFI podlega regulacji 
i nadzorowi w pa ństwach cz łonkowskich, w których maj ą siedzibę. Niemniej jednak systemy 
krajowe bardzo ró żnią się pomiędzy sobą zakresem i charakterem, m.in. je żeli chodzi o 
wymogi dotycz ące rejestracji i wydawania zezwole ń dla ZAFI, sprawozdawczo ści wobec 
organów regulacyjnych oraz standardów dotycz ących ujawniania informacji inwestorom i 
zarządzania ryzykiem. 
PL 5   PL W sprawozdaniu przeanalizowano dwa powi ązane ze sob ą problemy, które wynikaj ą z 
obecnego rozproszenia regulacji: 
• Po pierwsze, rozproszone regulacje mog ą utrudnia ć skuteczn ą regulacj ę, nadzór i re żim 
makroostro żnościowy w odniesieniu do ZAFI , poniewa ż nie uwzgl ędniają wymiaru 
transgranicznego ich dzia łalności. Może to doprowadzi ć do luk lub niekonsekwencji w 
monitorowaniu i kontroli ryzyka makroostro żnościowego, mikroostro żnościowego oraz 
ryzyka zagra żającego skutecznemu dzia łaniu rynku oraz do s łabości ram gwarantuj ących 
ochronę inwestorom. 
• Po drugie, rozproszone regulacje mog ą również utrudnia ć integracj ę rynku i tworzenie 
jednolitego rynku  poprzez tworzenie barier dla s kutecznego wprowadzania produktów 
ZAFI do obrotu transgranicznego. Mo że to uniemo żliwiać ZAFI osi ąganie dost ępnych 
korzyści skali, a inwestorom – optymaln ą dywersyfikacj ę portfeli. 
Zgodnie z wnioskami p łynącymi ze sprawozdania, obecne środowisko regulacyjne oceniane z 
perspektywy UE nie stanowi dostatecznie  kompleksowej ani skutecznej podstawy 
monitorowania zagro żeń i przeciwdzia łania ryzyku, na które ZAFI nara żają swoich 
kontrahentów i ca ły system finansowy. Środowisko to nie uwzgl ędnia w dostatecznym 
stopniu europejskiego wymiaru ws pólnego dobra, które powinno by ć chronione za pomoc ą 
regulacji i nadzoru.  
Poważnymi barierami utrudniaj ącymi skuteczny nadzór makroostro żnościowy są w 
szczególno ści brak spójnego podej ścia dotycz ącego zbierania od ZAFI odpowiednich danych 
makroostro żnościowych (takich jak dane dotycz ące dźwigni finansowej i koncentracji ryzyka) 
oraz brak skutecznego mechanizmu, za pomoc ą którego organy zajmuj ące się nadzorem 
makroostro żnościowym mog łyby wymienia ć się tymi informacjami na szczeblu europejskim 
lub ogólno światowym. Brak spójnych standardów na dzoru i ochrony regul acyjnej w UE jest 
oprócz tego źródłem niepewno ści dla inwestorów i kontrahentów. 
Cele: 
Aby przeciwdzia łać tym problemom, w sprawozdaniu okre ślono nadrz ędny cel, którym jest 
stworzenie kompleksowych i skutecznyc h ram regulacyjnych i nadzorczych obejmuj ących 
działalność ZAFI w UE. 
W sprawozdaniu uznano, że niektóre z opisanych zagro żeń nie ograniczaj ą się wyłącznie do 
sektora ZAFI, w zwi ązku z tym skuteczniejszym rozwi ązaniem w ich przypadku by łyby 
inicjatywy przekrojowe. Przyk ładem takich inicjatyw s ą środki odpowiadaj ące na 
zastrzeżenia dotycz ące techniki krótkiej sprzeda ży i przejrzysto ści niektórych metod 
nabywania praw g łosu w przedsi ębiorstwach notowanych na rynku regulowanym. Oprócz 
tego w sprawozdaniu zauwa żono, że inne elementy szerokiego programu reform og łoszonego 
w komunikacie Komisji na wiosenne  posiedzenie Rady Europejskiej b ędą również miały 
wpływ na sektor ZAFI.  
Niemniej jednak wiele typów ryzyka jest zwi ązanych bezpo średnio z dzia łalnością ZAFI i w 
związku z tym wymaga ukierunkowanych środków. Szczegó łowe cele tych środków by łyby 
następujące: 
• zagwarantowanie, że wszystkie ZAFI podlegaj ą odpowiednim wymogom dotycz ącym 
zezwoleń i rejestracji; 
PL 6   PL • stworzenie ram dla w łaściwego monitorowania ryzyka makroostro żnościowego;  
• zagwarantowanie odpowiedniego monito rowania i ograniczania ryzyka 
mikroostro żnościowego; 
• opracowanie wspólnego podej ścia do ochrony inwestorów bran żowych dokonuj ących 
inwestycji w AFI; 
• zwiększenie obowi ązków informacyjnych wobec ogó łu społeczeństwa w przypadku ZAFI 
posiadających pakiety kontrolne w przedsi ębiorstwach; 
• stworzenie jednolitego rynku AFI; 
• zagwarantowanie, że działania będą proporcjonalne w stosunku do istniej ących zagro żeń 
oraz odpowiednio zró żnicowane, aby uwzgl ędnić różnice w poszczególnych modelach 
działalności ZAFI. 
Jaki typ dzia łania jest wymagany, aby osi ągnąć te cele? 
Oceniając odpowiedni ą formę odpowiedzi na zidentyfikowan e problemy, w ocenie skutków 
przeanalizowano szereg kluczowych kwestii dotycz ących celu i zakresu takiej inicjatywy, a 
następnie zbadano kwesti ę poziomu, na którym inicjatyw ę tę należałoby podjąć. 
Które elementy łańcucha warto ści powinny by ć przedmiotem dzia łania? 
W sprawozdaniu stwierdzono, że powyższe cele mo żna osiągnąć w optymalny sposób 
poprzez podej ście koncentruj ące się na poziomie ZAFI. Podczas gdy AFI jest tylko specjaln ą 
formą prawną służącą do łączenia aktywów i nie ma samodzielnego bytu ekonomicznego, 
ZAFI odpowiada za wszystkie wa żne decyzje dotycz ące zarządzania funduszem. Decyzje te 
dotyczą: inwestycji, stosowania d źwigni finansowej, struktury zarz ądzania, wewn ętrznych 
systemów zarz ądzania ryzykiem i zapobiegan ia konfliktom interesów, zarz ądzania relacjami z 
inwestorami, kontrahentami i organami regulacy jnymi (w tym dostarczania informacji) oraz 
organizacji funkcji administr acyjnych (w tym wyceny), przechowywania aktywów i audytu, 
nawet w przypadkach gdy funkcje te zosta ły powierzone osobom trzecim. Zagro żenia 
pojawiają się zatem niemal wy łącznie na poziomie ZAFI. 
W sprawozdaniu zauwa żono jednak, że podejście ukierunkowane na ZAFI musia łoby zosta ć 
uzupełnione przez odpowiedni system kontroli nad us ługodawcami b ędącymi osobami 
trzecimi (takimi jak taksatorzy i depozytariusze). W łaściwe zarz ądzanie ryzykiem kontrahenta 
przez kredytodawców odgrywa ponadto niezwykle wa żną rolę w ograniczaniu zagro żeń, na 
które ZAFI nara żają sektor bankowy. 
Jaki jest odpowiedni zakres dzia łania: czy nale ży skupić się na konkretnych modelach 
działalności ZAFI, czy te ż przyjąć bardziej horyzontalne podej ście? 
W sprawozdaniu rozwa żono następnie wady i zalety ukierunkowania si ę na określone typy 
działalności i opracowania horyzontalnego podej ścia do sektora ZAFI. Zgodnie z wnioskami 
zawartymi w sprawozdaniu, podej ście horyzontalne jest lepszym rozwi ązaniem, pod 
warunkiem że jest proporcjonalne i uwzgl ędnia różnice pomi ędzy modelami dzia łalności. 
Opracowanie precyzyjnej i prawid łowej z prawnego punktu widzenia definicji 
poszczególnych modeli dzia łalności byłoby trudne, a taki e definicje dawa łyby możliwość 
obchodzenia przepisów prawa. Ponadto wiele zagro żeń, na które s ą ukierunkowane te 
działania, nie ogranicza si ę wyłącznie do pojedynczych modeli dzia łalności, ale wyst ępuje w 
PL 7   PL większym lub mniejszym nat ężeniu w ca łym sektorze ZAFI. Przyj ęcie szerszego zakresu 
zagwarantowa łoby zatem kompleksowe kontrolowanie ryzyka. 
Fakt, że preferowany jest środek o charakterze uniwe rsalnym, nie oznacza, że właściwe jest 
szablonowe podej ście. Odpowiednio opracowany środek uwzgl ędniałby różnice w 
poszczególnych modelach dzia łalności, a jego przepisy by łyby ukierunkowane na zagro żenia 
powodowane przez poszczególne typy dzia łalności.  
Ile elementów łańcucha warto ści AFI powinno znajdowa ć się w UE, aby dzia łanie było 
skuteczne? 
Aby regulacja i nadzór nad dzia łalnością ZAFI w UE by ły skuteczne, ZAFI musieliby mie ć 
siedzibę w UE. Niemniej jednak w sprawozdaniu stwierdza si ę, że ważne elementy łańcucha 
wartości AFI, takie jak same AFI i wa żni usługodawcy b ędący osobami trzecimi, maj ą często 
siedziby w krajach trzecich. 
W sprawozdaniu przypomina si ę, że poniewa ż zagrożenia istniej ą niemal wy łącznie na 
poziomie ZAFI, usytuowanie siedziby AFI nie zagra ża osiągnięciu wyznaczonych celów. 
Niemniej jednak niektóre us ługi świadczone przez osoby trzecie, takie jak wycena i 
przechowywanie aktywów, które maj ą krytyczne znaczenie z punktu widzenia ochrony 
inwestorów, s ą często świadczone w krajach trzecich na zl ecenie niektórych typów ZAFI. W 
takich przypadkach skuteczna odpowied ź na tego typu zagro żenia wymaga łaby 
wprowadzenia skutecznego systemu kontroli nad tego typu dzia łalnością. 
Jaki jest odpowiedni poziom dzia łania? 
W sprawozdaniu zbadano pi ęć rozwiązań: pozostawienie status quo , podejścia 
samoregulacyjne oraz dzia łanie legislacyjne na poziomie pa ństwa członkowskiego, UE lub na 
poziomie ogólno światowym. W sprawozdaniu stwierdzono, że skuteczne monitorowanie 
zagrożeń związanych z ZAFI i przeciwdzia łanie takim zagro żeniom wymaga prawnie 
wiążących i egzekwowalnych środków, które pozwol ą zapewnić wysokie standardy regulacji 
i nadzoru w ca łej UE. Standardy bran żowe mog ą mieć pewien wp ływ na form ę tych 
przepisów oraz dostarcza ć dodatkowych wytycznych dla bran ży.  
Państwa członkowskie mog łyby w zasadzie udoskonali ć własne zasady regulacyjne i 
nadzorcze oraz d ążyć do lepszej wspó łpracy z innymi pa ństwami cz łonkowskimi. Brak 
skoordynowanego podej ścia może jednak grozi ć nieuwzgl ędnieniem transgranicznego 
charakteru ryzyka, a wi ążące porozumienia w sprawie wspó łpracy i wymiany informacji 
mogą okazać się trudne do wykonania w praktyce. Co wi ęcej, rozwi ązanie to nie jest w stanie 
zagwarantowa ć swobód wolnego rynku. 
W związku z tym uznaje si ę, że działanie legislacyjne na poziomie UE jest znacznie bardziej 
korzystne, zarówno je żeli chodzi o monitorowanie i kontrol ę ryzyka na poziomie 
paneuropejskim, jak i o stworzenie bezpieczn ych ram dla wprowadzania AFI do obrotu w 
całej Europie. Ze wzgl ędu na mo żliwość międzynarodowych skutków ubocznych, najlepiej 
byłoby, gdyby dzia łanie w UE by ło koordynowane z mi ędzynarodowym dzia łaniem w tym 
obszarze. Stworzenie odpowie dnich ram w Europie mog łoby zainicjowa ć ogólnoświatową 
debatę i wymian ę informacji. 
PL 8   PL Pomocniczo ść 
W sprawozdaniu stwierdzono, że działania wspólnotowe w tym obszarze b ędą zgodne z 
zasadą pomocniczo ści, ze wzgl ędu na transgraniczny charakter zagro żeń i potrzeb ę wysokiej 
spójności wymogów nak ładanych na ZAFI oraz spójno ści zbieranych od nich informacji. 
Podstawę prawną dla takiego dzia łania stanowi łby art. 47 ust. 2 Traktatu WE. 
Jeżeli chodzi o wybór instrume ntu legislacyjnego, odpowiedni ą równowag ę pomiędzy 
potrzebą zharmonizowania środków kontroluj ących najwa żniejsze typy ryzyka a potrzeb ą 
pozostawienia pa ństwom cz łonkowskim pewnej swobody we wprowadzaniu tych przepisów 
do prawa krajowego zapewni łaby forma dyrektywy. System wspólnotowy móg łby równie ż 
pozostawia ć państwom cz łonkowskim dostateczn ą swobodę decyzji w sprawie dodatkowych 
wymogów dotycz ących ZAFI prowadz ących dzia łalność wyłącznie krajow ą oraz, w 
stosownych przypadkach, w sprawie ustanowieni a zasad wprowadzania niektórych typów 
AFI do obrotu w śród inwestorów detalicznych.  
Przepisy ewentualnego wniosku i ich oczekiwane skutki 
W ostatniej sekcji omówiono optymaln ą strukturę działania w przedmiotowym obszarze, 
które powinno by ć proporcjonalne do zagro żeń i nie powinno wi ązać się z nadmiernymi 
obciążeniami administracyjnymi. 
Przepisy ogólne 
W sprawozdaniu opisano przepisy ogólne, które b ędą miały zastosowanie do wszystkich 
ZAFI. Przepisy te obejmowa łyby wymogi dotycz ące zezwole ń, które umo żliwiłyby 
właściwemu organowi upewnienie si ę, że ZAFI ma w łaściwe kompetencje i dobr ą reputację, 
posiada dostateczny kapita ł i dokona ł odpowiednich ustale ń w dziedzinie m.in. zarz ądzania 
ryzykiem, wyceny, przechowywania aktywów, audytu i zarz ądzania konfliktami interesów. 
Celem dodatkowych przepisów by łoby zagwarantowanie, że ZAFI b ędą dostarcza ć 
inwestorom, we w łaściwym terminie, odpowiednie informacje dotycz ące polityki 
inwestycyjnej, op łat i wewn ętrznych systemów ZAFI, a organom regulacyjnym – informacje 
na temat charakteru AFI zarz ądzanego przez ZAFI, g łównych pozycji inwestycyjnych i 
koncentracji ryzyka. Po spe łnieniu tych wymogów ZAFI uzyskiwa łby prawo do świadczenia 
usług we wszystkich pa ństwach cz łonkowskich (pod warunkiem dokonania notyfikacji) oraz 
do wprowadzania zarz ądzanych przez siebie AFI do obrotu w śród inwestorów bran żowych w 
całej UE. 
Ze wzgl ędu na zasad ę proporcjonalno ści wymogi te dotyczy łyby wyłącznie ZAFI 
zarządzających łącznymi aktywami o wysoko ści co najmniej 250 mln EUR. W przypadku 
mniejszych ZAFI, wady w postaci dodatkowych obci ążeń administracyjnych i obci ążenia dla 
organów nadzoru przewa żają nad uzyskanymi znikomymi korzy ściami w postaci 
ograniczenia ryzyka zwi ązanego z dzia łalnością tych ZAFI. 
Przepisy dotycz ące konkretnego typu dzia łalności 
Obok przepisów ogólnych dyrektywa b ędzie zawiera ć szereg przepisów, które b ędą stosować 
się tylko wówczas gdy ZAFI prowadzi okre ślony typ dzia łalności. Przepisy te 
uwzględniałyby różnice w poszczególnych modelach dzia łalności ZAFI i by łyby dostosowane 
do związanych z nimi zagro żeń. W szczególno ści: 
PL 9   PL • ZAFI stosuj ące systematycznie  odpowiednio du żą dźwignię finansow ą miałyby 
obowiązek ujawnia ć inwestorom dodatkowe informacje i sk ładać właściwym organom 
sprawozdania na temat stosowania d źwigni finansowej; oraz 
• ZAFI nabywaj ące udzia ły w przedsi ębiorstwach  miałyby obowi ązek dostarcza ć i 
ujawniać dodatkowe informacje, kiedy AFI stanie si ę posiadaczem udzia łu kontrolnego w 
danym przedsi ębiorstwie (innym ni ż MŚP); w przypadku wycofania przedsi ębiorstwa 
przez ZAFI z rynku regulowanego, wycofane przedsi ębiorstwo by łoby zobowi ązane do 
dalszego wykonywania, przez pewien okres przej ściowy, obowi ązków sprawozdawczych 
przedsiębiorstwa notowanego na rynku regulowanym. 
Obciążenia administracyjne 
Wymogi przewidziane w proponowanym środku będą źródłem pewnych obci ążeń 
administracyjnych dla ZAFI. Wysoko ść dodatkowych kosztów b ędzie zale żeć przede 
wszystkim od tego, jakie wymogi krajowe istniej ą już w rodzimym kraju. Koszty dodatkowe, 
które będzie musia ł ponosić ZAFI (i jego organy nadzoru), b ędą usprawiedliwione 
osiągniętymi korzy ściami w postaci lepszego nadzoru oraz mo żliwości świadczenia przez 
ZAFI transgranicznych us ług i wprowadzania AFI do obrotu w śród inwestorów bran żowych 
po dokonaniu prostej notyfikacji.  
W związku z niepewno ścią c o  d o  w y s o k o ści kosztów dodatkowych, nie jest mo żliwe 
ocenienie ani dok ładne oszacowanie skutków wniosku w odniesieniu do konkurencyjno ści 
ZAFI maj ących siedzib ę w UE.