[pic] | KOMISJA WSPÓLNOT EUROPEJSKICH |

Bruksela, dnia 20.10.2009

KOM(2009) 563 wersja ostateczna

KOMUNIKAT KOMISJI DO PARLAMENTU EUROPEJSKIEGO, RADY, EUROPEJSKIEGO KOMITETU EKONOMICZNO-SPOŁECZNEGO, KOMITETU REGIONÓW ORAZ EUROPEJSKIEGO BANKU CENTRALNEGO

Działania na rzecz sprawnych, bezpiecznych oraz należycie działających rynków instrumentów pochodnych: przyszłe działania w ramach polityki

KOMUNIKAT KOMISJI DO PARLAMENTU EUROPEJSKIEGO, RADY, EUROPEJSKIEGO KOMITETU EKONOMICZNO-SPOŁECZNEGO, KOMITETU REGIONÓW ORAZ EUROPEJSKIEGO BANKU CENTRALNEGO

Działania na rzecz sprawnych, bezpiecznych oraz należycie działających rynków instrumentów pochodnych: przyszłe działania w ramach polityki

(Tekst mający znaczenie dla EOG)

1. WPROWADZENIE

Instrumenty pochodne odgrywają użyteczną rolę w gospodarce: mogą być używane do transferu (całości lub części) ryzyka związanego z działalnością gospodarczą od podmiotów gospodarczych, które nie chcą go ponosić do tych, które chcą ponosić takie ryzyko. Niemniej jednak przyczyniły się one również do zawirowań na rynkach finansowych, umożliwiając zwiększenie efektu dźwigni finansowej oraz doprowadzając do wzajemnych powiązań między uczestnikami rynku, co nie zostało zauważone z powodu braku przejrzystości rynku, wynikającej z jego głównie pozagiełdowej struktury. Już w lipcu tego roku Komisja określiła cztery uzupełniające się narzędzia w celu ograniczenia negatywnego wpływu pozagiełdowego rynku instrumentów pochodnych na stabilność finansową: (i) zwiększenie standaryzacji, (ii) wykorzystywanie repozytoriów transakcji, (iii) zwiększenie wykorzystania izb rozliczeniowych partnerów centralnych (CCP), oraz (iv) zwiększenie wykorzystania zorganizowanych systemów obrotu[1]. Zaproponowane narzędzia były przedmiotem konsultacji z zainteresowanymi stronami oraz zostały omówione podczas konferencji wysokiego szczebla w dniu 25 września 2009 r.[2]

W niniejszym komunikacie dokonano analizy poszczególnych głównych wad obecnej organizacji rynku instrumentów pochodnych, zarówno w odniesieniu do pozagiełdowych instrumentów pochodnych, jak i instrumentów pochodnych będących przedmiotem obrotu w ramach zorganizowanych platform obrotu. Określono w nim działania w ramach prowadzonej polityki, które Komisja zamierza podjąć w 2010 r. celem rozwiązania tych problemów, tak by odpowiedzieć na potrzeby większej stabilności i przejrzystości na tych rynkach, zgodnie z raportem de Larosière’a, konkluzjami Rady Europejskiej z czerwca 2009 r. i stanowiskiem grupy G-20. Wszystkie wnioski legislacyjne i inne propozycje mające na celu realizację kierunków polityki, które zostały przedstawione poniżej, będą podlegać odpowiedniej ocenie skutków.

2. Podejście ogólne

Komisja jest zdania, że musi nastąpić zmiana paradygmatu poprzez odejście od tradycyjnego poglądu, zgodnie z którym instrumenty pochodne są instrumentami finansowymi wykorzystywanymi przez profesjonalistów, w przypadku których wystarczające są niezbyt szczegółowe regulacje, w kierunku podejścia, w ramach którego prawodawstwo umożliwia poddanie ryzyka odpowiedniej wycenie przez rynek. W konsekwencji zaproponowane środki zmienią charakter rynków instrumentów pochodnych, na których dominują obecnie dwustronne transakcje pozagiełdowe na rzecz modelu o bardziej scentralizowanym systemie obrotów i rozliczeń.

Różne segmenty rynku instrumentów pochodnych różnią się pod względem swoich cech charakterystycznych, w szczególności w zakresie ryzyka, rozwiązań operacyjnych i uczestników rynku. Komisja zasadniczo jest zdania, że konieczna jest kompleksowa polityka dotycząca instrumentów pochodnych w celu uniknięcia sytuacji, w której uczestnicy rynku wykorzystują różnice w przepisach, tj. korzystają z arbitrażu regulacyjnego. Jednakże w uzasadnionych przypadkach propozycje w zakresie polityki będą należycie uwzględniać specyfikę kategorii aktywów oraz odnośnych kontraktów, jak również specyfikę uczestników rynku, dążąc również do zachowania równowagi między instytucjami finansowymi i niefinansowymi. Jednocześnie Komisja uwzględni specyfikę pewnych rynków towarowych, np. rynków energii elektrycznej i gazu, które mają szczególny charakter ze względu na strukturę fizycznego rynku aktywów bazowych dla tego typu kontraktów. Uwzględniając przykładowo charakterystykę ryzyka poszczególnych segmentów rynku, Komisja zajęła się w pierwszej kolejności problemem swapów ryzyka kredytowego[3].

2.1. Współpraca międzynarodowa

Rynek instrumentów pochodnych ma charakter globalny i należy wykluczyć arbitraż regulacyjny. Aby zapewnić solidny i spójny wynik regulacji międzynarodowych, poniższe propozycje są zgodne z celem przedstawionym na szczycie grupy G-20 z dnia 25 września 2009 r. polegającym na udoskonaleniu pozagiełdowych rynków instrumentów pochodnych[4]. W celu zapewnienia spójnej realizacji tych polityk na całym świecie Komisja zamierza dalej rozwijać szczegóły techniczne we współpracy z partnerami z grupy G-20, Radą Stabilności Finansowej, a w szczególności z USA, które również są w trakcie opracowywania nowego podejścia do rynków instrumentów pochodnych.

2.2. Instytucje niefinansowe

Zadaniem systemu finansowego jest przekazywanie funduszy od oszczędzających do projektów inwestycyjnych, także poprzez umożliwienie szerszego podziału ryzyka. Instytucje niefinansowe są zatem żywotnie zainteresowane stabilnością finansową. Ponieważ przedsiębiorstwa niefinansowe nabyły ochronę od przedsiębiorstw finansowych, dzięki czemu przeniosły swoje ryzyko na system finansowy, ogólnie skorzystały one z zaniżania ceny ryzyka w fazie narastania kryzysu. W wyniku znacznego spowolnienia działalności gospodarczej, również i one padły ofiarą kryzysu finansowego. W związku z tym instytucje niefinansowe są częścią sieci współzależności powstałej w wyniku kontraktów dotyczących instrumentów pochodnych i jako takie skorzystałyby z przedstawionej poniżej polityki mającej na celu ograniczenie ryzyka kredytowego kontrahenta oraz zwiększenie przejrzystości.

Komisja uznaje zasadniczą rolę instrumentów pochodnych w zakresie zabezpieczenia przed ryzykiem wynikającym z normalnej działalności gospodarczej. Mimo że większa część zabezpieczenia powinna być zasadniczo zapewniona przez nie tworzone na zlecenie/standardowe instrumenty pochodne, konieczne będą również instrumenty pochodne dostosowane do szczególnych potrzeb. W konsekwencji Komisja nie chce ograniczać gospodarczych warunków na jakich zawierane są kontrakty dotyczące instrumentów pochodnych, ani zakazać stosowania niestandardowych kontraktów lub uczynić je bardziej kosztownymi. Jednakże trzeba przywrócić jedną z funkcji cen, jaką jest alokacja zasobów: instrumenty pochodne powinny być odpowiednio wycenione względem związanego z nimi ryzyka systemowego, tak by ryzyko to nie zostało ostatecznie przeniesione na podatników. Wzmocnienie stabilności finansowej w ten sposób spowoduje, że poważne kryzysy gospodarcze będą mniej prawdopodobne w przyszłości, a także umożliwi Europie wejście na bardziej zrównoważoną ścieżkę wzrostu.

Koszty wzmocnienia infrastruktury rynku pozagiełdowych instrumentów pochodnych nie powinny być ponoszone przez podatników, ale przez tych, którzy bezpośrednio czerpią korzyści gospodarcze ze stosowania instrumentów pochodnych. Większa część kosztów będzie ponoszona przez przedsiębiorstwa finansowe, ale można spodziewać się, że część kosztów spadnie na instytucje niefinansowe. Jednak oczekuje się, że koszty z czasem będą się zmniejszać: im powszechniej stosowane są centralne infrastruktury rynkowe, tym niższe będą koszty w przeliczeniu na użytkownika, w miarę narastania efektu sieciowego. Ponadto sektor przedsiębiorstw niefinansowych może być głównym beneficjentem propozycji dotyczących przejrzystości przedstawionych w pkt 5.

Przed sformułowaniem ostatecznych propozycji Komisja przeprowadzi ocenę skutków. W ocenie tej uwzględnione zostaną racje wszystkich zainteresowanych stron na temat kosztów i korzyści przedstawionych poniżej kierunków polityki, w celu ustanowienia ich proporcjonalnie do ryzyka podatników, biorąc pod uwagę, że większość instytucji niefinansowych nie ma znaczenia systemowego.

W celu promowania konkurencyjności i wzrostu przemysłu europejskiego Komisja będzie dążyć do tego, by wszelkie przyszłe warianty strategiczne umożliwiały instytucjom niefinansowym zarządzanie ryzykiem związanym z ich działalnością gospodarczą.

Ogólne cele bezpieczniejszych rynków instrumentów pochodnych nie powinny być jednak podważane przez luki prawne.

3. Ryzyko kredytowe kontrahenta

Kryzys pokazał między innymi, że uczestnicy rynku nie ustalali poprawnie ceny ryzyka kredytowego kontrahenta. System rozliczeniowy jest sposobem ograniczania tego ryzyka. Rozliczenia mogą być dokonywane dwustronnie pomiędzy dwoma kontrahentami lub na poziomie rynku centralnego, za pośrednictwem partnera centralnego (CCP), zapewniając odpowiednie zabezpieczenie. Następujące propozycje zmierzają więc do wzmocnienia systemu rozliczeń instrumentów pochodnych, zarówno na szczeblu centralnym, jak i dwustronnym.

3.1. Centralny system rozliczeń: bezpieczeństwo i stabilność

Komisja stwierdziła, że system rozliczeniowy oparty na partnerach centralnych jest głównym narzędziem zarządzania ryzykiem kontrahenta, i grupa G-20 podziela ten pogląd. Obecnie izby rozliczeniowe partnerów centralnych świadczą usługi na poziomie europejskim, ale są nadal regulowane na poziomie krajowym, ponieważ nie ma przepisów wspólnotowych w zakresie CCP[5]. Zalecenia ESBC i CESR[6] zainicjowały proces konwergencji podejść krajowych, nie są mają one jednak charakteru wiążącego. Ze względu na znaczenie systemowe CCP Komisja zamierza zaproponować przepisy regulujące ich działalność, tak aby wyeliminować rozbieżności między przepisami krajowymi i zapewnić bezpieczeństwo, stabilność i prawidłowe zarządzanie. W swoim komunikacie z dnia 3 lipca 2009 r. Komisja zauważyła, że za europejską lokalizacją systemu rozliczeń CCP przemawia wiele względów związanych z polityką regulacyjną, nadzorczą i monetarną. Obecnie wiele CCP znajduje się w UE, ale ustanowienie jasnych ram regulacyjnych i nadzorczych w znacznej mierze się do tego przyczyni.

CCP świadczą usługi w odniesieniu do kilku kategorii aktywów, m.in. instrumentów rynku kasowego, papierów wartościowych o stałym dochodzie lub instrumentów pochodnych (notowanych lub pozagiełdowych). Nie byłoby zatem właściwe opracowanie projektów aktów prawnych regulujących ich działalność w odniesieniu do jednej tylko kategorii aktywów. W związku z tym przyszły wniosek legislacyjny w sprawie CCP będzie obejmować taki sam zakres instrumentów finansowych jak MiFID, tak aby osiągnąć spójność w obrębie łańcucha wartości i uniknąć luk prawnych. Komisja zaproponuje zatem przepisy regulujące działalność CCP i obejmujące następujące główne wymagania:

1. Prowadzenie działalności gospodarczej i zarządzanie (np. środki w celu rozwiązywania konfliktów interesów, dostęp, przejrzystość ryzyka i procedur, ciągłości działania oraz minimalne standardy w zakresie wiedzy specjalistycznej).

2. Przepisy gwarantujące, że CCP nie stosują niskich standardów zarządzania ryzykiem . Może to wymagać od Europejskiego Organu Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych (ESMA), by zgodnie z przepisami określonymi w podstawowym akcie prawnym, opracował standardy techniczne, tak aby zapewnić uczestnikom CCP korzystanie z możliwie najniższych regulacyjnych wymogów kapitałowych z tytułu ryzyka kredytowego kontrahenta dla kontraktów rozliczanych centralnie, zgodnie z systemem, nad którego ukończeniem pracuje obecnie Komitet Bazylejski. Biorąc pod uwagę ich kluczową rolę w zarządzaniu w sytuacjach kryzysowych CCP powinny podlegać odpowiednim wymogom kapitałowym.

3. Ochrona prawna zabezpieczeń i pozycji zapewniana przez klientów rozliczających się członków, tak by zachęcić szereg uczestników rynku do stosowania rozliczeń centralnych. Zasady te powinny zapewnić podział aktywów i przenoszenia aktywów i pozycji klienta.

4. Zezwolenia przyznane na podstawie niniejszego projektu pozwolą CCP świadczyć usługi we wszystkich państwach członkowskich. W celu uniknięcia podwójnej kontroli oraz celem budowania wzajemnego zaufania pomiędzy organami Komisja uważa, że Europejski Organ Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych powinien udzielać CCP zezwolenia na prowadzenie działalności w UE. W celu zapewnienia odpowiedniego bieżącego nadzoru na szczeblu europejskim Komisja będzie dążyła do właściwego podziału odpowiedzialności między ESMA i krajowymi organami nadzoru. Może to objąć możliwość przyznania ESMA bezpośrednich uprawnień nadzorczych, uwzględniając specyficzny charakter, a zwłaszcza ogólnoeuropejski zasięg CCP. Alternatywnie, uwzględniając występujące w danym przypadku zobowiązania potencjalne lub warunkowe, właściwe może być powierzenie bieżącego nadzoru w ramach ESMA kolegium organów nadzoru z najbardziej bezpośrednio dotkniętych państw członkowskich.

5. ESMA powinien również pomagać Komisji w przygotowywaniu decyzji o uznaniu CCP z państw trzecich , które podlegają podobnemu, kompleksowemu nadzorowi i regulacji, w celu oceny wniosków o dostęp do rynku dostawców usług z państw trzecich na podstawie standardów ostrożnościowych.

3.2. Zabezpieczenia w przypadku rozliczeń dwustronnych

W idealnej sytuacji wszystkie instrumenty pochodne powinny być rozliczane centralnie, jednak w rzeczywistości nie wszystkie z nich są do tego odpowiednie. Niektóre produkty mogą mieć zbyt indywidualny charakter, podczas gdy inne mogą mieć zbyt małą płynność, by zostać centralnie rozliczone. Takie kontrakty będą nadal rozliczane dwustronnie z kontrahentami wymieniającymi zabezpieczenia w celu pokrycia ich ekspozycji. Jednak obecne poziomy zabezpieczeń są zbyt niskie i nie odzwierciedlają ryzyka, którym obrót dwustronnie rozliczanymi instrumentami pochodnymi, po osiągnięciu pewnej masy krytycznej, obciąża system finansowy. Przedsiębiorstwa finansowe muszą posiadać wyższy poziom zabezpieczenia w celu pokrycia ich ekspozycji kredytowej.

Komisja zaproponuje prawodawstwo nakładające na przedsiębiorstwa finansowe (np. instytucje kredytowe, przedsiębiorstwa inwestycyjne, spółki zarządzające inwestycjami) wymóg publikowania narzutu wstępnego (specyficznego dla cech charakterystycznych kontrahenta) oraz zmiennego depozytu zabezpieczającego (zmiana wartości kontraktu). Wymagania te stanowiłyby również zachętę do korzystania z centralnych rozliczeń, ponieważ zmniejszyłoby korzyści ekonomiczne wynikające z dostarczania zbyt małych zabezpieczeń w porównaniu z surowymi wymogami CCP w zakresie zabezpieczeń.

Z wyjątkiem przypadku niewykonania zobowiązania, wymiana zabezpieczenia nie ma wpływu na zysk netto jednostki. Przedsiębiorstwa niefinansowe korzystające z instrumentów pochodnych mogą jednak nie chcieć dostarczać zabezpieczenia gotówkowego na zmienny depozyt zabezpieczający, ponieważ może to ograniczyć ich płynność. Naraziłoby to ich kontrahenta finansowego na ryzyko kredytowe, któremu będzie musiał sprostać ze swoim klientem. Wymogi dotyczące zmiennego depozytu zabezpieczającego, jeśli konieczne w przypadku przedsiębiorstw niefinansowych, powinny być przewidziane w taki sposób, by nie podważać zdolności sektora przedsiębiorstw do korzystania z instrumentów pochodnych do transferu ryzyka, zwłaszcza w przypadku spółek, które stosują instrumenty pochodne poniżej określonego progu. Z drugiej strony przyznanie specjalnego traktowania przedsiębiorstwom niefinansowym mogłoby stworzyć luki prawne, które pozwoliłyby przedsiębiorstwom finansowym angażować się w arbitraż regulacyjny. Jakiekolwiek wyjątki powinny zostać opracowane w taki sposób, by wyeliminować jakąkolwiek możliwość nadużycia.

3.3. Wymogi kapitałowe w obszarze rozliczeń dwustronnych

W komunikacie z lipca Komisja rozważyła pomysł, by kontrakty rozliczane niecentralnie podlegały wyższym wymogom kapitałowym. Po spotkaniu grupy G-20 w Pittsburghu stało się to zasadą przyjętą na szczeblu międzynarodowym. Wyższe wymogi kapitałowe odzwierciedlałyby większe ryzyko, które takie kontrakty stanowią dla systemu finansowego. Ponieważ takie wymogi kapitałowe są stosowane po dwustronnej wymianie zabezpieczeń i kompensacji ekspozycji, takie podejście doprowadziłoby do dalszego wzmocnienia zachęt dla uczestników rynku w zakresie wprowadzenia większej liczby produktów do rozliczania centralnego. Komisja będzie zatem zapewniać, by przepisy odpowiednio rozróżniały między, z jednej strony, niższym ryzykiem kredytowym kontrahenta w odniesieniu do kontraktów, które są rozliczane w ramach CCP, a wyższym ryzykiem kredytowym kontrahenta w odniesieniu do kontraktów rozliczanych dwustronnie, z drugiej strony. Podstawowym sposobem realizacji tych zamierzeń jest poszerzenie różnicy między wymogami kapitałowymi dla kontraktów rozliczanych centralnie i dwustronnie objętymi dyrektywą w sprawie wymogów kapitałowych[7].

Zmiany te powinny być zgodne z podejściem określonym przez Bazylejski Komitet Nadzoru Bankowego, światowe forum w zakresie międzynarodowych zasad kapitałowych dla banków, tak aby nie zakłócać konkurencji i ograniczyć możliwość arbitrażu regulacyjnego. Komisja będzie współpracować ze swoimi partnerami w celu zapewnienia osiągnięcia porozumienia i dołoży wszelkich starań, aby móc zaproponować zmiany do dyrektywy dotyczącej wymogów kapitałowych w 2010 r., zgodnie z tym, co przedstawiono powyżej.

3.4. Obowiązkowe rozliczenia centralne

Oprócz wymogów kapitałowych związanych z produktami rozliczanymi niecentralnie, Komisja zamierza zaproponować, by rozliczanie standardowych instrumentów pochodnych poprzez CCP było obowiązkowe, zgodnie z deklaracją grupy G20. Przy opracowywaniu szczegółowych propozycji Komisja będzie współpracować z partnerami w ramach grupy G20, zwłaszcza z USA, w celu znalezienia ambitnych rozwiązań na praktyczne zagadnienia związane z wprowadzeniem w życie tego wymogu. Dotyczy to w szczególności określenia, które kontrakty mogą być traktowane jako standardowe do celów rozliczania centralnego. Mimo że standardowe kontrakty powinny stać się normą, kontrakty niestandardowe powinny również podlegać bardziej szczegółowej kontroli ze strony organów nadzoru.

4. Ryzyko operacyjne

Ryzyko operacyjne wiąże się ze stratami wynikającymi z nieodpowiednich lub zawodnych procesów wewnętrznych lub ze zdarzeń zewnętrznych, obejmując także ryzyko prawne. Rynek poczynił wysiłki w celu ograniczenia ryzyka operacyjnego. Na przykład w wyniku praktyki rynkowej wypracowano standardową dokumentację prawną dla znacznej części rynku instrumentów pochodnych. Ponadto uczestnicy rynku przeszli stopniowo na elektroniczne przetwarzanie transakcji. Bieżące wysiłki mogą zostać wsparte przez obowiązkowe wykorzystywanie repozytoriów transakcji oraz szersze stosowanie rozliczania centralnego. Wysiłki te będą prowadzić do większej standaryzacji kontraktów w zakresie elektronicznego przetwarzania i standardowych warunków prawnych (bez wpływu na ekonomiczne warunki kontraktów), co również ułatwi rozliczanie centralne.

Jednakże Komisja uważa, że należy wesprzeć obecne wysiłki sektora dążące do zmniejszenia ryzyka operacyjnego. Dlatego też Komisja zamierza ocenić, czy należy przekształcić podejście w zakresie ryzyka operacyjnego w dyrektywie w sprawie wymogów kapitałowych w celu szybkiej standaryzacji kontraktów i przetwarzania elektronicznego.

Ponadto konieczna jest intensyfikacja wspólnych działań ze strony uczestników rynku. Dlatego Komisja będzie nadal opierać się na sukcesie grupy roboczej ds. instrumentów pochodnych i wyznaczy ambitne europejskie cele o konkretnych terminach, w celu standaryzacji prawnej i w zakresie przetwarzania elektronicznego, zapewniając jednocześnie, by w ramach światowych wysiłków uwzględniono uwarunkowania europejskie, tak aby zagwarantować pełne korzyści również w Europie.

5. Przejrzystość

Pozagiełdowe rynki instrumentów pochodnych wyraźnie ucierpiały wskutek braku przejrzystości cen, transakcji i pozycji. Brak przejrzystości w stosunku do regulatorów i rynku zmieniał się w czasie i w zależności od produktów, ale ogólnie utrudniał organom regulacyjnym skuteczny nadzór rynków instrumentów pochodnych w zakresie ryzyka systemowego i nadużyć na rynku. W odniesieniu do uczestników rynku doprowadziło to do trudności w zakresie dostępu do wiarygodnych cen, oceny ryzyk, wyceny pozycji, a także weryfikacji najlepszych warunków realizacji zlecenia.

5.1. Repozytoria transakcji

Z punktu widzenia ryzyka systemowego i organów nadzoru finansowego konieczny jest kompletny wgląd w sytuację rynku instrumentów pochodnych. Dlatego zgłaszanie wszystkich transakcji do repozytoriów transakcji powinno stać się obowiązkowe. Jednostki te mogą przekazywać bezpośrednio organom nadzoru finansowego informacje na temat transakcji dokonanych na giełdzie lub rozliczonych poprzez CCP. Komisja zaproponuje prawodawstwo dotyczące repozytoriów transakcji, jak również nowych obowiązków sprawozdawczych dla uczestników rynku.

Repozytoria będą odgrywać główną rolę w nowej strukturze rynku. Dlatego powinny one zostać poddane uregulowaniom w celu zapewnienia, że są prowadzone w bezpieczny, stabilny i efektywny sposób. Prawodawstwo powinno zapewnić wspólne ramy prawne dla funkcjonowania repozytoriów transakcji i powinno obejmować, między innymi, takie zagadnienia jak: zezwolenia/wymagania dotyczące rejestracji, dostęp do repozytorium i uczestnictwo w nim, ujawnianie danych, jakość i aktualność danych, dostęp do danych, ochronę danych, pewność prawną zarejestrowanych kontraktów, zarządzanie i niezawodność działania[8].

Komisja uważa, że ESMA powinien być odpowiedzialny za udzielanie zezwoleń repozytoriom transakcji i nadzór nad nimi, ponieważ świadczą one swoje usługi na szczeblu europejskim, jeśli nie światowym. ESMA powinien być również odpowiedzialny za wydawanie zezwoleń repozytoriom z państw trzecich pragnącym działać w UE na podstawie decyzji Komisji w sprawie równoważności ram regulacyjnych obowiązujących w tej dziedzinie, w oparciu o standardy ostrożnościowe. Na zasadzie wzajemności ESMA powinien zagwarantować, że europejskie organy regulacyjne mają nieograniczony dostęp do pełnej, globalnej informacji. W przypadku braku takiego dostępu Komisja zachęcałaby do tworzenia i funkcjonowania europejskich repozytoriów transakcji. Ostatecznie zatem, ESMA będzie platformą służącą rozpowszechnianiu informacji na temat instrumentów pochodnych do krajowych organów regulacyjnych w zakresie usług finansowych, jak i do sektorowych organów regulacyjnych[9].

5.2. Obrót na rynkach zorganizowanych

Grupa G20 zgodziła się, że „wszystkie standardowe pozagiełdowe kontrakty dotyczące instrumentów pochodnych powinny być przedmiotem obrotu na giełdach lub elektronicznych platformach obrotu, stosowanie do sytuacji.” W Unii Europejskiej oznacza to zapewnienie, że kwalifikujące się do obrotu na giełdzie transakcje odbywają w ramach zorganizowanych systemów obrotu, jak określono w MiFID[10]. Prawie wszystkie giełdy instrumentów pochodnych korzystają z usług partnera centralnego. Prowadzenie obrotów na giełdzie wraz z centralnym rozliczaniem kontraktów wyeliminowałoby dwustronny charakter zawieranych transakcji, prowadząc do sytuacji, w której ceny, wolumeny transakcji i otwarte pozycje stałyby się w wysokim stopniu przejrzyste, oraz ułatwiłoby dostęp do rynku.

5.3. Przejrzystość przed transakcją i po niej

Transakcjom w ramach zorganizowanych systemów obrotu będzie musiało towarzyszyć wzmocnienie przepisów mających zastosowanie do takich systemów, zwłaszcza w zakresie przejrzystości transakcji. Należy dokładnie rozważyć, także w przypadku rynków pozagiełdowych, harmonizację wymogów dotyczących publikacji informacji na temat transakcji i odnośnych cen i wielkości w różnych zorganizowanych systemach obrotu w odniesieniu do przejrzystości przed transakcją i po niej. Będzie to stanowiło kluczową kwestię w celu uniknięcia luk w ramach prawnych odnoszących się do platform obrotu, oraz w celu zapewnienia objęcia nimi w pełni instrumentów pochodnych. Aspekt ten zostanie uwzględniony w trakcie przeglądu dyrektywy MiFID w roku 2010.

Zwiększone wymogi w zakresie przejrzystości będą musiały być mierzone, tak by ograniczyć ewentualne nadmierne negatywne skutki uboczne dla płynności oraz nieproporcjonalne koszty administracyjne.

Ponadto na szczycie w Pittsburghu przywódcy państw grupy G-20 uzgodnili „poprawę regulacji, funkcjonowania i przejrzystości rynków finansowych i towarowych celem przeciwdziałania nadmiernej zmienności cen surowców i towarów”. Uregulowania dotyczące rynków finansowych zostaną zmienione w ramach starań o zapewnienie, by unijne rynki instrumentów pochodnych na produkty sektora rolnictwa zachowały swój pierwotny cel, a mianowicie stanowiły narzędzie ustalania cen oraz instrument zabezpieczający, służąc w ten sposób przeciwdziałaniu zmienności cen[11]. Środki te zostaną wprowadzone równolegle z wymogami w zakresie przejrzystości dla wszystkich rynków instrumentów pochodnych (a ewentualnie również pozostałych rynków finansowych instrumentów nieudziałowych), w ramach przeglądu dyrektywy MiFID.

W przypadku rynków energii elektrycznej i gazu w UE, Komisja Europejska zamierza w 2010 r., w ramach obszernego pakietu na rzecz wspierania integralności rynków, przedstawić propozycje dotyczące zapewnienia publikowania transakcji hurtowych również na rynkach „spot”, tak by ulepszyć procesy kształtowania cen, dostęp do rynku oraz ogólne zaufanie opinii publicznej[12].

6. Integralność rynku oraz nadzór

Zgodnie z konkluzjami grupy G-20 w UE podjęto już różne środki na rzecz zwiększenia integralności rynku na rynkach instrumentów pochodnych.

W ramach przeglądu dyrektywy w sprawie nadużyć rynku w 2010 r. rozszerzony zostanie zakres odpowiednich przepisów, tak by objąć nimi w kompleksowy sposób rynki instrumentów pochodnych. Europejskie organy nadzoru nad rynkami papierów wartościowych coraz częściej wymagają składania sprawozdań z transakcji pozagiełdowymi instrumentami pochodnymi. W kontekście starań o zbliżenie przepisów mających zastosowanie do fizycznych i finansowych rynków energii planowany jest specjalnie przygotowany wniosek dotyczący nadzoru nad rynkami „spot” energii elektrycznej i gazu, gwarantujący przejrzystość i integralność rynku. Do końca 2010 r. Komisja zbada również, czy rynek uprawnień do emisji jest wystarczająco chroniony przed wykorzystywaniem poufnych informacji lub manipulacją rynkową i, w stosownym przypadku, przedstawi wnioski w celu zapewnienia takiej ochrony[13]. Jeśli chodzi o handel instrumentami pochodnymi w obszarze rolnictwa, przewiduje się też bardziej obszerną sprawozdawczość dla organów nadzoru finansowego na temat transakcji i pozycji

W ramach przeglądu dyrektywy MiFID zostaną również zakończone prace nad przepisami przyznającymi odstępstwo określonym przedsiębiorstwom handlowym dokonującym obrotu towarowymi instrumentami pochodnymi. Przepisy dyrektywy MiFID, w tym przepisy dotyczące udzielania zezwoleń oraz wymogów operacyjnych, w zakresie sprawozdawczości i zasad prowadzenia działalności, nie mają zastosowania w stosunku do tych przedsiębiorstw. Wyniki konsultacji[14] oraz rozwój wydarzeń, które uzasadniają objęcie przepisami dotyczącymi rynków finansowych wszystkich istotnych podmiotów działających na tych rynkach, zostaną uwzględnione przy formułowaniu ostatecznych wniosków.

Wreszcie, Komisja zamierza zaproponować przepisy dające organom regulacyjnym możliwość ustalania limitów co do pozycji celem przeciwdziałania nieproporcjonalnym ruchom cen lub koncentracji pozycji spekulacyjnych[15].

7. Streszczenie

Komisja jest zdania, że działania te doprowadzą do zmiany paradygmatu w postaci odejścia od tradycyjnego poglądu, zgodnie z którym instrumenty pochodne są instrumentami finansowymi wykorzystywanymi przez profesjonalistów, w przypadku których wystarczające są niezbyt szczegółowe regulacje, w kierunku podejścia, w ramach którego ryzyko poddawane jest właściwej wycenie. Podejście o charakterze ogólnym pozwoli ograniczyć luki w prawodawstwie i arbitraż regulacyjny.

W poniższej tabeli podsumowano konkretne działania polityczne naszkicowane powyżej. Komisja rozpocznie teraz proces przygotowywania aktów prawnych, inicjując przeprowadzenie ocen skutków, tak by w 2010 r. przedłożyć ambitne wnioski legislacyjne dotyczące regulacji instrumentów pochodnych. Dokonując ostatecznego sformułowania swoich wniosków Komisja będzie blisko współpracować z wszystkimi zainteresowanymi stronami w UE, a także z partnerami na arenie międzynarodowej. Jedynie dzięki wspólnym działaniom możliwe będzie ułożenie fundamentów dla rzeczywiście wydajnych, bezpiecznych i solidnych rynków instrumentów pochodnych.

Przyszłe działania polityczne na rzecz sprawnych, bezpiecznych oraz należycie działających rynków instrumentów pochodnych

Cel | Proponowane działania | Termin |

Ograniczenie ryzyka kredytowego kontrahenta – wzmocnienie rozliczania | Zaproponowanie przepisów dotyczących wymogów wobec CCP, regulujących: wymogi dotyczące bezpieczeństwa (np. zasady prowadzenia działalności, system zarządzania, zarządzanie ryzykiem, prawna ochrona zabezpieczeń i pozycji); udzielenie i cofnięcie zezwolenia oraz nadzór nad CCP; nałożenie wymogu rozliczania przez CCP standardowych instrumentów pochodnych. Zmiana dyrektywy w sprawie wymogów kapitałowych celem: zobowiązania instytucji finansowych do publikowania narzutu wstępnego oraz zmiennego depozytu zabezpieczającego; znaczne zróżnicowanie wymogów kapitałowych między kontraktami rozliczanymi za pośrednictwem CCP i kontraktami nierozliczanymi centralnie. | Połowa 2010 r. koniec 2010 r. |

Ograniczenie ryzyka operacyjnego – standaryzacja | Ocena, czy przekształcenie stosowanego w dyrektywie w sprawie wymogów kapitałowych podejścia w odniesieniu do ryzyka operacyjnego przyspieszy standaryzację kontraktów i elektroniczne przetwarzanie. Współpraca z branżą nad zwiększeniem standaryzacji systemów prawnych i procedur. | koniec 2010 r. w toku |

Zwiększenie przejrzystości – repozytoria transakcji | Przedłożenie przepisów dotyczących repozytoriów transakcji: regulacja repozytoriów transakcji; nałożenie obowiązku zgłaszania transakcji pozagiełdowymi instrumentami pochodnymi do repozytoriów transakcji. | Połowa 2010 r. |

Zwiększenie przejrzystości – obrót | Zmiana MiFID celem zapisania wymogu opracowania sprawozdawczości dotyczącej transakcji i pozycji w porozumieniu z CCP i repozytoriami transakcji. Włączenie do MiFID wymogu obrotu standardowymi kontraktami w ramach zorganizowanych systemów obrotu. Zwiększenie przejrzystości obrotu i cen na wszystkich rynkach zorganizowanych i pozagiełdowych, w razie potrzeby poprzez włączenie odpowiednich przepisów do MiFID. Zakończenie przeglądu wyłączeń z zakresu obowiązywania MiFID w przypadku przedsiębiorstw działających w handlu surowcami/towarami. | koniec 2010 r. |

Polepszenie integralności rynku | Rozszerzenie MAD na pozagiełdowe instrumenty pochodne. Włączenie do MiFID przepisów umożliwiających organom regulacyjnym ustanawianie limitów co do pozycji. | koniec 2010 r. |

[1] Komunikat Komisji „Działania na rzecz sprawnych, bezpiecznych oraz należycie działających rynków instrumentów pochodnych” COM(2009) 332, dokument roboczy służb Komisji SEC(2009) 905 i dokument konsultacyjny SEC(2009) 914.

[2] Odpowiedzi udzielone w ramach konsultacji, streszczenie uwag zainteresowanych stron, a także podsumowanie konferencji i prezentacji można znaleźć na stronie internetowej Komisji:http://ec.europa.eu/internal_market/consultations/2009/derivatives_en.htm

[3] Komunikat prasowy Komisji „Główny krok w kierunku stabilności finansowej: europejski rynek swapów ryzyka kredytowego staje się bezpieczniejszy” (ang. „Major step towards financial stability: European market for credit default swaps becomes safer”) IP/09/1215 z dnia 31 lipca 2009 r.

[4] „Wszystkie zestandaryzowane pozagiełdowe kontrakty dotyczące instrumentów pochodnych powinny być przedmiotem obrotu na giełdach lub elektronicznych platformach obrotu, w stosownych przypadkach, oraz rozliczane poprzez partnerów centralnych najpóźniej do końca 2012 r. Informacje o pozagiełdowych kontraktach dotyczących instrumentów pochodnych powinny być przekazywane do repozytoriów transakcji. Kontrakty rozliczone poza systemami partnerów centralnych powinny podlegać wyższym wymogom kapitałowym. Wzywamy Radę Stabilności Finansowej i jej odpowiednich członków do przeprowadzania regularnej oceny w zakresie realizacji i tego, czy jest ona wystarczająca celem poprawy przejrzystości na rynkach instrumentów pochodnych, ograniczania ryzyka systemowego i ochrony przed nadużyciami na rynku.”

[5] Dotychczas jedynym wspólnotowym aktem prawnym dotyczącym bezpieczeństwa i stabilności CCP jest dyrektywa o zamknięciu rozliczeń. Mimo że ma ona podstawowe znaczenie, ponieważ obejmuje przeciwdziałanie rozszerzeniu się skutków niewypłacalności uczestnika CCP na innych uczestników, dyrektywa ta jest instrumentem zarządzania w sytuacjach kryzysowych, a nie szerokim instrumentem obejmującym wszystkie aspekty działalności CCP i w związku z tym jest niewystarczająca, by zapewnić bezpieczeństwo i stabilność.

[6] Odpowiednio: Europejskiego Systemu Banków Centralnych i Komitetu Europejskich Organów Nadzoru nad Rynkiem Papierów Wartościowych.

[7] Dyrektywa 2006/48/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 14 czerwca 2006 r. w sprawie podejmowania i prowadzenia działalności przez instytucje kredytowe (Dz.U. L 177 z 30.6.2006, s. 1).

[8] Inicjatywa ukierunkowana na realizację tego celu zastała zainicjowana przez forum organów regulacyjnych ds. pozagiełdowych instrumentów pochodnych.

[9] Na niektórych rynkach towarowych instrumentów pochodnych (np. energia elektryczna i gaz) istnieje szczególna konieczność uwzględnienia współzależności między rynkami „spot” a rynkami instrumentów pochodnych. Rola ESMA jako portalu pozwoli zapewnić podleganie każdego repozytorium tylko jednemu organowi regulacji, co jest istotne z punktu widzenia wydajności systemu. Dzięki temu da się również zapewnić otrzymywanie przez sektorowe organy regulacyjne niezbędnych informacji za pośrednictwem właściwego punktu dostępu. Ponieważ zasadniczym celem nałożenia obowiązku stworzenia repozytoriów transakcji jest stabilność finansowa, struktury nadzoru dla towarowych rynków typu „spot” mogą być pomyślane w odmienny sposób.

[10] Rynek regulowany, wielostronna platforma obrotu lub podmiot giełdowy prowadzący regularną działalność w oparciu o ustalone zasady.

[11] Komisja zamierza poświęcić więcej uwagi tym kwestiom w przygotowywanym komunikacie na temat usprawnienia funkcjonowania łańcucha zaopatrzenia w żywność w Europie.

[12] W styczniu 2009 r. Komitet Europejskich Organów Nadzoru nad Rynkiem Papierów Wartościowych (CESR) oraz Europejski Organ Nadzoru Energii Elektrycznej i Gazu (ERGEG) zaleciły Komisji opracowanie szczególnych uzgodnień dotyczących przejrzystości handlu energią elektryczną i gazem jako część wysiłków na rzecz ułatwienia dostępu do rynku i procesu kształtowania cen.

[13] Artykuł 12 ust. 1 lit. a) dyrektywy 2003/87/WE ze zmianami.

[14] Zob. między innymi zalecenie Komitetu Europejskich Organów Nadzoru Bankowego i Komitetu Europejskich Organów Nadzoru nad Rynkiem Papierów Wartościowych (http://www.cesr.eu/index.php?docid=5306) oraz zalecenie Grupy Ekspertów ds. Europejskich Rynków Papierów Wartościowych (http://ec.europa.eu/internal_market/securities/docs/esme/commodity_derivatives_en.pdf)

[15] Ma to szczególne znaczenie w przypadku rynków towarowych. Zob. np. przypis 11.