KOMISJA EUROPEJSKA Bruksela, dnia 31.1.2019 COM(2018) 758 final/2 This document corrects document COM(2018) 758 final of 21.11.2018

Concerns all language versions.

Graph A9 is concerned

The text shall read as follows: SPRAWOZDANIE KOMISJI DO PARLAMENTU EUROPEJSKIEGO, RADY, EUROPEJSKIEGO BANKU CENTRALNEGO I EUROPEJSKIEGO KOMITETU EKONOMICZNO-SPOŁECZNEGO















Sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania na 2019 r.















(przygotowane zgodnie z art. 3 i 4 rozporządzenia (UE) nr 1176/2011 w sprawie zapobiegania zakłóceniom równowagi makroekonomicznej i ich korygowania) {SWD(2018) 466 final}



Sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania stanowi punkt wyjścia do rocznego cyklu procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej, której celem jest identyfikowanie i wyeliminowanie zakłóceń równowagi, utrudniających sprawne funkcjonowanie gospodarek państw członkowskich i gospodarki UE oraz mogących zagrozić prawidłowemu funkcjonowaniu unii gospodarczej i walutowej. Sprawozdanie opiera się na tabeli wyników obejmującej wybrane wskaźniki oraz na szerszym zestawie dodatkowych wskaźników i odpowiednich informacji, a jego celem jest przegląd sytuacji w państwach członkowskich pod kątem potencjalnych zakłóceń równowagi ekonomicznej, które wymagają działań politycznych. W sprawozdaniu wskazano państwa członkowskie, w przypadku których niezbędna jest szczegółowa ocena sytuacji w celu zbadania, w jaki sposób narasta lub maleje ryzyko makroekonomiczne w poszczególnych państwach członkowskich, oraz stwierdzenia, czy występują zakłócenia lub nadmierne zakłócenia równowagi makroekonomicznej. Komisja przygotuje następnie szczegółowe oceny sytuacji w odniesieniu do wskazanych państw członkowskich, uwzględniając przy tym dyskusje nad sprawozdaniem przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania prowadzone z Parlamentem Europejskim oraz w Radzie i na forum Eurogrupy. Zgodnie z ustaloną praktyką szczegółowe oceny sytuacji zawsze przygotowuje się w odniesieniu do państw członkowskich, w których stwierdzono zakłócenia równowagi makroekonomicznej w poprzednim cyklu szczegółowych ocen sytuacji. Wyniki tych ocen zostaną uwzględnione w zaleceniach dla poszczególnych krajów w ramach europejskiego semestru na rzecz koordynacji polityki gospodarczej. Przewiduje się, że szczegółowe oceny sytuacji zostaną opublikowane w lutym 2019 r. przed pakietem zaleceń dla poszczególnych krajów w ramach europejskiego semestru. 1. Streszczenie Niniejsze sprawozdanie rozpoczyna ósmy roczny cykl procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej . Celem procedury jest wykrycie zakłóceń równowagi, które utrudniają sprawne funkcjonowanie gospodarek państw członkowskich, oraz wywołanie odpowiednich reakcji politycznych. Stosowanie procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej zostało włączone do europejskiego semestru na rzecz koordynacji polityki gospodarczej, aby zapewnić spójność z analizami i zaleceniami sporządzanymi w ramach innych narzędzi nadzoru gospodarczego. Roczna analiza wzrostu gospodarczego, która zostanie przyjęta jednocześnie z niniejszym sprawozdaniem, podsumowuje sytuację gospodarczą i społeczną w Europie oraz ustanawia ogólne priorytety polityczne dla UE jako całości na nadchodzący rok. W sprawozdaniu wskazano państwa członkowskie, w odniesieniu do których należy przeprowadzić szczegółowe oceny sytuacji, aby sprawdzić, czy występują w nich zakłócenia równowagi wymagające działań politycznych . Sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania stanowi narzędzie przeglądu równowagi gospodarczej, publikowane na początku każdego rocznego cyklu koordynacji polityki gospodarczej. Opiera się ono w szczególności na ekonomicznej analizie tabeli wyników obejmującej wskaźniki podstawowe z orientacyjnymi wartościami progowymi oraz zestaw wskaźników dodatkowych. W sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania przeanalizowano również skutki, jakie dla całej strefy euro wywołują zakłócenia równowagi w państwach członkowskich, oraz oceniono, na ile potrzebne jest skoordynowane podejście do działań politycznych w świetle wzajemnych zależności w strefie euro . W tym względzie analiza zawarta w sprawozdaniu stanowi uzupełnienie oceny przedstawionej w dokumencie roboczym służb Komisji „Analiza gospodarki strefy euro”, który towarzyszy zaleceniu Komisji dotyczącemu zalecenia Rady w sprawie polityki gospodarczej w strefie euro. Ocena przedstawiona w sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania przypada na okres wzrostu gospodarczego, który ma wciąż szerokie podstawy, pomimo pewnego spowolnienia. W prognozie gospodarczej Komisji Europejskiej z jesieni 2018 r. szacuje się, że wzrost realnego PKB wyniesie 2,1 % w 2018 r. i 1,9 % w 2019 r., zarówno w UE, jak i w strefie euro, co oznacza niewielkie spowolnienie w porównaniu ze wzrostem o 2,4 % odnotowanym w 2017 r. We wszystkich państwach członkowskich spodziewany jest dodatni wzrost gospodarczy. Dalszej poprawie mają ulec warunki związane z zatrudnieniem i stopniowo przełożyć się na trwalszy wzrost wynagrodzeń, który sprzyjać będzie konsumpcji, a z czasem przyczyni się do dynamiki inflacji bazowej zbliżającej się do celu inflacyjnego wyznaczonego przez władze odpowiedzialne za politykę monetarną; oczekuje się też nadal silnego wzrostu inwestycji, pomimo niewielkiego spowolnienia. Z drugiej strony widać oznaki słabnącego wpływu eksportu netto na wzrost gospodarczy w warunkach rosnącej niepewności w obszarze polityki handlowej i z uwagi na niedawny wzrost wartości euro. Ogólnie rzecz biorąc, perspektywy wzrostu gospodarczego opierają się na solidnych podstawach, w tym zasadniczo silnych rynkach pracy, sprzyjających warunkach kredytowania oraz bardziej korzystnych bilansach i zyskach banków i przedsiębiorstw niefinansowych, lecz spodziewane jest jego spowolnienie w miarę dojrzewania cyklu koniunkturalnego w najważniejszych gospodarkach na świecie. Korekta zakłóceń równowagi makroekonomicznej w UE postępuje dzięki silniejszemu wzrostowi nominalnego PKB, ale perspektywę średnioterminową przesłania rosnąca niepewność. Ekspansja gospodarcza i stopniowo zbliżające się do docelowego poziomu stopy inflacji przyczyniają się do zmniejszenia relacji długu do PKB. Zadłużenie sektora prywatnego i dług publiczny pozostają jednak na rekordowo wysokich poziomach, a w bilansach w sektorze finansowym utrzymuje się podatność na zagrożenia. W miarę jak inflacja stopniowo zbliża się do wartości docelowej ustanowionej przez EBC, mocniejsze staną się argumenty za normalizacją polityki monetarnej, co wpłynie na koszty finansowania zewnętrznego, ceny aktywów i bilanse. W tej sytuacji szereg czynników mógłby doprowadzić do odwrócenia nastawienia do ryzyka, przy czym efekt zaufania mógłby wpłynąć na państwa członkowskie o gorszych perspektywach dla finansów publicznych lub sektora finansowego bądź doświadczające negatywnych wstrząsów pod względem poziomu produkcji (w tym związanych z konsekwencjami wystąpienia Zjednoczonego Królestwa z Unii). Szereg negatywnych czynników ryzyka wynika z sytuacji poza UE, są one głównie związane ze stosowaniem protekcjonistycznych środków polityki handlowej, skutkami napięć geopolitycznych, zwłaszcza dla cen energii, końcem ekspansji budżetowej USA w kontekście zaostrzenia polityki monetarnej, a także wpływem asynchronicznej normalizacji polityki monetarnej w różnych obszarach światowej gospodarki na przepływy kapitału i kursy wymiany walut. Wzajemna zależność tych źródeł ryzyka powoduje, że przeważa ryzyko negatywne, a perspektywy są coraz bardziej niepewne, w sytuacji gdy w istotnej liczbie państw członkowskich możliwość amortyzacji wstrząsów za pomocą oszczędności prywatnych i publicznych jest ograniczona. Przekrojowa analiza przedstawiona w sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania prowadzi do następujących wniosków: ·Należy kontynuować przywracanie równowagi pod względem sald na rachunkach obrotów bieżących. W większości państw członkowskich skorygowano duże deficyty obrotów bieżących, ale w kilku przypadkach konieczna jest bardziej zrównoważone saldo obrotów z zagranicą, aby utrzymać odpowiednie tempo redukcji narosłych zobowiązań netto względem zagranicy. Dopiero od niedawna daje się zauważyć redukcja niektórych największych nadwyżek na rachunku obrotów bieżących, ale jest ona wciąż umiarkowana. W niektórych państwach członkowskich na saldo obrotów bieżących coraz bardziej wpływają transakcje transgraniczne związane z działalnością korporacji wielonarodowych i sektorów usług nastawionych na działalność międzynarodową, które wpływają na saldo zarówno obrotów handlowych, jak i dochodów. ·Utrzymuje się nierównowaga pozycji zewnętrznych, a dostosowanie przebiega stopniowo. Znaczna negatywna międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto (MPI netto) notowana w państwach członkowskich, które w przeszłości miały duże deficyty obrotów bieżących, jest korygowana dzięki zbliżonym do równowagi lub wykazującym nadwyżkę pozycjom przepływów zewnętrznych oraz ponownemu wzrostowi nominalnego PKB, co należy utrzymać, aby osiągnąć redukcję zobowiązań do bardziej zrównoważonego poziomu. W dalszym ciągu rośnie MPI netto w państwach o dużych nadwyżkach. ·W szeregu państw członkowskich warunki pod względem konkurencyjności kosztowej stają się mniej korzystne i na ogół mniej sprzyjające bardziej symetrycznemu przywracaniu równowagi. Od 2016 r. w większości państw członkowskich obserwuje się szybszy wzrost jednostkowych kosztów pracy, przy czym duże przyspieszenie odnotowuje się zwłaszcza w niektórych państwach członkowskich UE w środkowej i wschodniej Europie, częściowo z powodu wąskiego gardła po stronie podaży. W państwach strefy euro będących dłużnikami netto wzrost konkurencyjności kosztowej w okresie po kryzysie następował szybciej niż w państwach będących wierzycielami netto. W ostatnim czasie jednak przewaga państw będących dłużnikami netto pod względem dynamiki konkurencyjności kosztowej zmniejsza się w ujęciu względnym ze względu na kurczące się rynki siły roboczej i niższe tempo wzrostu wydajności, natomiast kurczące się rynki siły roboczej w państwach będących wierzycielami netto dotychczas nie przełożyły się na znaczące przyspieszenie wzrostu płac. Te ostatnie zmiany w zakresie konkurencyjności kosztowej nie znajdują pełnego odzwierciedlenia w pogorszeniu się konkurencyjności cenowej, prawdopodobnie z powodu kompensacyjnego efektu niższych marż (różnica między ceną a kosztem). Może to być jedną z przyczyn braku dowodów prima facie wskazujących, że spadki konkurencyjności kosztowej wpłynęły już na wzrost udziału w rynkach eksportowych, ale skutki te mogą stać się widoczne, jeśli ta tendencja się utrzyma. ·Trwa proces zmniejszania zadłużenia w sektorze prywatnym, któremu coraz bardziej sprzyja ponowny wzrost nominalny gospodarki. Wskaźniki zadłużenia sektora prywatnego do PKB obniżają się w większej liczbie państw członkowskich niż rok temu. Dzieje się tak głównie z powodu większego wzrostu nominalnego PKB, jako że aktywne zmniejszanie zadłużenia, tzn. związane ze zmniejszającymi się poziomami zadłużenia w ujęciu nominalnym, ma miejsce tylko w kilku państwach i w niewielkim tempie. Aktywne zmniejszanie zadłużenia w większości ogranicza się do sektora przedsiębiorstw, natomiast gospodarstwa domowe ponownie zaciągają więcej kredytów. Tempo zmniejszania zadłużenia jest szybsze w sektorze przedsiębiorstw niż w sektorze gospodarstw domowych także dlatego, że poziom zadłużenia w sektorze przedsiębiorstw jest wyższy i w związku z tym wpływ wzrostu nominalnego PKB na wskaźnik zadłużenia jest większy. ·W państwach, w których notuje się wysokie poziomy długu publicznego, proces zmniejszania zadłużenia przez instytucje rządowe i samorządowe rozpoczął się dopiero niedawno i przebiega w powolnym tempie. Mimo że w większości państw członkowskich ożywienie wzrostu nominalnego i ograniczone płatności odsetek przyczyniły się do tendencji spadkowej relacji długu publicznego do PKB, w coraz większej liczbie państw obserwuje się procykliczne rozluźnienie polityki budżetowej, co ma wpływ na możliwości amortyzacji wstrząsów w okresach pogorszenia koniunktury. ·Warunki panujące w unijnym sektorze bankowym ulegają poprawie, ale w niektórych państwach członkowskich nadal utrzymują się niskie poziomy rentowności i wysoki wolumen kredytów zagrożonych. Rentowność poprawia się przede wszystkim w państwach, w których sektor bankowy charakteryzuje się niską rentownością. Obniżyły się wskaźniki kredytów zagrożonych, szczególnie w państwach członkowskich, w których poziom takich kredytów jest najwyższy. W większości państw dalszej poprawie uległy wskaźniki kapitałowe. Wyceny kapitału własnego banków rosły do początku 2018 r., po czym nastąpiła korekta w dół. ·W coraz większej liczbie państw członkowskich wzrost cen nieruchomości mieszkaniowych przyspieszył i przybrał wartość dodatnią, więcej państw wykazuje też możliwe oznaki zawyżonych cen. Jednocześnie jednak w państwach, w których jest najwięcej dowodów na zawyżone ceny, wzrost cen nieruchomości mieszkaniowych w ostatnim czasie uległ spowolnieniu. Z drugiej strony obserwuje się znaczne przyspieszenie wzrostu cen zwłaszcza w państwach, w których obecnie nie ma oznak lub istnieją jedynie umiarkowane dowody na zawyżone ceny. ·Poprawiają się warunki na rynkach pracy i stopniowo ponownie odnotowywany jest wzrost wynagrodzeń. W dalszym ciągu obserwuje się spadek stóp bezrobocia, w tym bezrobocia osób młodych i długotrwale bezrobotnych, ale w niektórych państwach członkowskich utrzymują się wysokie stopy bezrobocia i niskie, choć często rosnące, wskaźniki uczestnictwa w rynku pracy. Zmniejsza się liczba osób w trudnej sytuacji społecznej, mimo że w niektórych państwach utrzymują się efekty długotrwałego bezrobocia i niskich dochodów. Wzrost płac na poziomie strefy euro jest niższy niż można by się spodziewać przy obecnych poziomach bezrobocia, biorąc pod uwagę dane historyczne. Poziom płac w państwach członkowskich UE zaczyna jednak stopniowo rosnąć, choć w różnym tempie, które odzwierciedla ogólnie sytuację na rynku pracy i wąskie gardła pod względem podaży siły roboczej w niektórych państwach. Kwestie przywrócenia równowagi w strefie euro nadal zasługują na dokładną analizę. Nadwyżka na rachunku obrotów bieżących w strefie euro ustabilizowała się w 2016 r. i od tej pory utrzymuje się na zasadniczo stałym poziomie. Poziom ten jest najwyższy na świecie i przekracza poziomy zgodne z fundamentalnymi parametrami gospodarczymi. Z uwagi na wzajemne powiązania i wpływ sytuacji w poszczególnych państwach na całą strefę euro konieczne jest zastosowanie odpowiedniej kombinacji strategii we wszystkich państwach tej strefy, aby zapewnić trwałość przywróconego wzrostu gospodarczego i jego kompatybilność ze stabilnością makroekonomiczną. W państwach będących dłużnikami netto zmniejszanie dużego zadłużenia zagranicznego i krajowego wymaga utrzymania salda obrotów bieżących na rozsądnym poziomie i zapewnienia odpowiedniego tempa redukcji długu, bez podważania przy tym celu zwiększenia potencjału wzrostu gospodarczego i z uwzględnieniem zapobiegania ryzyku procyklicznego kurczenia się w czasach pogorszenia koniunktury. W państwach będących wierzycielami netto rozwiązanie problemu dużych nadwyżek za pomocą strategii, które sprzyjają inwestycjom i przełamują zastój w poziomie wynagrodzeń, przyczyniłoby się do zwiększenia potencjału wzrostu i sprawiło, że perspektywy wzrostu byłyby mniej uzależnione od popytu zagranicznego. W ramce 2 omówiono bardziej szczegółowo zakłócenia równowagi w wymiarze istotnym dla całej strefy euro. Ogółem ryzyko związane z istniejącymi zakłóceniami równowagi w dalszym ciągu maleje dzięki ekspansji gospodarczej, ale utrzymują się podatności na zagrożenia związane z narosłą nierównowagą i widać oznaki możliwych tendencji niezgodnych z zasadą stabilnego rozwoju. Potencjalne źródła ryzyka są zasadniczo takie same, jak te wskazane w sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania na 2018 r. Utrzymują się duże nadwyżki, zaś zmiany konkurencyjności w mniejszym stopniu sprzyjają przywróceniu równowagi. Ekspansja gospodarcza pozytywnie wpłynęła na zmniejszanie zadłużenia w sektorze prywatnym, ale wciąż przebiega ono nierówno i wysokie poziomy zadłużenia nie są korygowane w wystarczającym tempie. Co istotniejsze, ograniczone aktywne zmniejszanie zadłużenia w sektorze prywatnym, a zwłaszcza w sektorze publicznym, rodzi pytanie, czy zmniejszanie zadłużenia może w coraz większym stopniu polegać na potencjalnym wzroście PKB. Jest to wyzwanie, które wskazuje, że należy kontynuować proces reform rozpoczęty w ostatnich latach w szeregu państw członkowskich UE oraz priorytetowo traktować politykę i reformy mające na celu zwiększenie potencjału wzrostu. W świetle coraz bardziej niepewnych perspektyw średnioterminowych zmniejszanie zadłużenia przez sektor publiczny i prywatny w obecnych warunkach stałej ekspansji gospodarczej jest również istotne w celu stworzenia możliwości amortyzacji negatywnych wstrząsów pod względem poziomu produkcji, w sytuacji gdy warunki ekonomiczne staną się mniej sprzyjające i dojdzie do urzeczywistnienia się ryzyka. Jednocześnie w niektórych państwach widoczne są oznaki możliwego przegrzania, głównie związane z szybko rosnącymi jednostkowymi kosztami pracy, które skutkują ograniczoną konkurencyjnością kosztową, oraz z dynamicznie rosnącymi cenami nieruchomości mieszkaniowych z już stosunkowo wysokich poziomów. Biorąc pod uwagę korektę większości zakłóceń równowagi przepływów i stopniową redukcję narosłej nierównowagi, a także możliwe oznaki przegrzania w niektórych państwach, nadzór w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej stopniowo skupia się bardziej na monitorowaniu możliwych tendencji zagrażających stabilności oraz na zapobieganiu konfiguracji czynników ryzyka, które mogłyby się urzeczywistnić w perspektywie średnioterminowej. W odniesieniu do szeregu państw członkowskich wskazanych w sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania bardziej szczegółowe i obszerniejsze analizy zostaną zawarte w szczegółowych ocenach sytuacji. Podobnie jak w ostatnich rocznych cyklach szczegółowe oceny sytuacji zostaną włączone do sprawozdań krajowych, które zawierają analizę służb Komisji dotyczącą wyzwań gospodarczych i społecznych w państwach członkowskich UE. W celu przygotowania szczegółowych ocen sytuacji Komisja przeprowadzi analizę na podstawie bogatego zbioru danych i istotnych informacji oraz ram oceny opracowanych przez Komisję we współpracy z komisjami i grupami roboczymi Rady. Analizy zawarte w szczegółowych ocenach sytuacji posłużą za podstawę do stwierdzenia, czy w państwach członkowskich występują zakłócenia lub nadmierne zakłócenia równowagi, a następnie do aktualizacji zaleceń dla poszczególnych krajów skierowanych do państw członkowskich . Państwa, w których stwierdzono występowanie zakłóceń lub nadmiernych zakłóceń, są i nadal będą poddawane szczególnemu monitorowaniu, aby zapewnić stały nadzór nad działaniami politycznymi podejmowanymi w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej.

Szczegółowe oceny sytuacji zostaną sporządzone dla państw członkowskich, w których już stwierdzono występowanie zakłóceń lub nadmiernych zakłóceń równowagi. Zgodnie z utrwaloną praktyką ostrożnościową szczegółowe oceny sytuacji zostaną wydane, aby stwierdzić, czy istniejące zakłócenia równowagi zmniejszają się, utrzymują czy też pogłębiają, uwzględniając przy tym realizowane polityki naprawcze. Przewiduje się przygotowanie szczegółowych ocen sytuacji dla 11 państw członkowskich, w których stwierdzono występowanie zakłóceń na podstawie wyników szczegółowych ocen sytuacji z 2018 r. Są to: Bułgaria, Chorwacja, Cypr, Francja, Niemcy, Irlandia, Włochy, Niderlandy, Portugalia, Hiszpania i Szwecja. Szczegółowa ocena sytuacji zostanie przygotowana również dla Grecji, która po raz pierwszy zostanie poddana nadzorowi w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej, oraz dla Rumunii. W świetle analizy zawartej w sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania sporządzona zostanie szczegółowa ocena sytuacji dla Grecji, która uprzednio była wyłączona spod nadzoru w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej, ponieważ do sierpnia 2018 r. była objęta programem dostosowań makroekonomicznych w kontekście udzielonej temu państwu pomocy finansowej. Sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania nie wskazuje na znaczące dodatkowe ryzyko w porównaniu ze stwierdzonym w ostatnich dostępnych szczegółowych ocenach sytuacji w przypadku kilku państw, które w ostatnich latach przestały być objęte nadzorem w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej, a mianowicie: Słowenii (w której nie stwierdzono zakłóceń w 2018 r.), Finlandii (która przestała być objęta nadzorem w 2017 r.), Belgii i Węgier (które przestały być objęte nadzorem w 2016 r.). Także w Austrii warunki nie uległy znaczącym zmianom od czasu szczegółowej oceny sytuacji z 2016 r., w której nie stwierdzono żadnych zakłóceń równowagi. Przypadek Estonii również był analizowany w szczegółowej ocenie sytuacji w 2016 r., w której nie stwierdzono zakłóceń. Pomimo obserwowanego od tego czasu silnego wzrostu jednostkowych kosztów pracy nie odnotowano znaczącego wpływu na saldo obrotów bieżących z zagranicą, dlatego nie ma wystarczających przesłanek do przygotowania nowej szczegółowej oceny sytuacji dla Estonii, ale potrzebne jest dokładne monitorowanie sytuacji w ramach najbliższego sprawozdania krajowego. Uzasadnione wydaje się natomiast sporządzenie szczegółowej oceny sytuacji w Rumunii, aby ocenić zmiany i możliwe ponowne pojawienie się czynników ryzyka stwierdzonych już w poprzednich szczegółowych ocenach sytuacji (z 2015 i 2016 r.), w szczególności w odniesieniu do konkurencyjności i salda obrotów bieżących z zagranicą. Uzasadnione wydaje się też poddanie dokładnej analizie w sprawozdaniach krajowych ryzyka związanego z sytuacją na rynku nieruchomości mieszkaniowych w kilku państwach członkowskich (Austria, Belgia, Czechy, Dania, Węgry, Luksemburg i Zjednoczone Królestwo) oraz dotyczącego zmian poziomu konkurencyjności (Czechy, Estonia, Węgry, Łotwa i Litwa). Ogółem sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania wymaga zatem przygotowania szczegółowej oceny sytuacji dla 13 państw członkowskich w porównaniu z 12 w poprzednim cyklu.







Ramka 1: Zmiany wskaźników dodatkowych w tabeli wyników dla procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej Tabelę wyników dla procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej uzupełnia zestaw wskaźników dodatkowych. Zgodnie z rozporządzeniem w sprawie procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej (rozporządzenie (UE) nr 1176/2011) w ekonomicznej analizie tabeli wyników stosuje się nie tylko wskaźniki podstawowe, ale także istotne dodatkowe wskaźniki i informacje. Od rozpoczęcia nadzoru w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej zestaw wskaźników dodatkowych uzupełnia analizę ekonomiczną wskaźników podstawowych. W odróżnieniu od wskaźników podstawowych dla wskaźników dodatkowych nie ustalono wartości progowych (zob. tabela 2.1). Rozporządzenie w sprawie procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej nakłada na Komisję obowiązek regularnego przeglądu i w razie konieczności zmiany tabeli wyników. Od rozpoczęcia stosowania procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej tabela wyników została poddana kilku rewizjom. W 2012 r. dodano wskaźnik podstawowy dotyczący sektora finansowego (zobowiązania sektora finansowego ogółem). W 2013 r. zmieniono definicję niektórych wskaźników podstawowych w tabeli wyników (realny efektywny kurs walutowy, zadłużenie sektora prywatnego oraz przepływ kredytowy) i dodano szereg wskaźników dodatkowych (w tym zestaw wskaźników dotyczących sytuacji społecznej i zatrudnienia). W 2015 r. dodano wskaźniki podstawowe dotyczące zatrudnienia. Ogólnie zmiany te były ukierunkowane i ograniczone. W obecnym sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania wprowadza się pewne zmiany dotyczące wskaźników dodatkowych, aby wykorzystać ulepszenia w dostępnych statystykach i zapewnić istotność wskaźników. Te ostatnie rewizje zestawu wskaźników dodatkowych mają na celu wykorzystanie ulepszonych statystyk dotyczących bilansu płatniczego i sektora bankowego (w szczególności kredytów zagrożonych) oraz zapewnienie, by tabela wyników odzwierciedlała wskaźniki, które już są powszechnie stosowane w analizach zawartych w sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania i w szczegółowych ocenach sytuacji. Podobnie jak w przypadku poprzednich rewizji tabeli wyników należycie skonsultowano się z Parlamentem Europejskim i Radą (w tym z jej komitetami ekspertów) oraz poinformowano ERRS. Rewizje te można podsumować następująco: ·Dług zewnętrzny netto (NED) zostaje zastąpiony przez MPI netto z wyłączeniem instrumentów z gwarantowaną spłatą (NENDI), aby uzyskać szerszy obraz pozycji zewnętrznych (zarówno po stronie aktywów, jak i zobowiązań) obarczonych ryzykiem niewykonania zobowiązania. Ten nowy wskaźnik wykorzystuje zmienioną metodologię statystyki bilansu płatniczego (przejście z BPM5 na BPM6), która umożliwia bardziej szczegółowy podział zagranicznych aktywów i zobowiązań. W porównaniu z NED nowy wskaźnik NENDI: (i) nie obejmuje transgranicznego długu wewnątrzgrupowego, który czasem stanowi dużą część zadłużenia transgranicznego, nie budząc przy tym obaw związanych z wypłacalnością; (ii) obejmuje udziały w funduszach wspólnego inwestowania, które czasem stanowią bardzo dużą pozycję i za którymi zwykle kryją się obligacje; (iii) obejmuje pochodne instrumenty finansowe netto. Z innej perspektywy NENDI stanowi podzbiór MPI netto, z którego wyłączono składniki kapitałowe, mianowicie kapitał własny i udziały kapitałowe w zagranicznych inwestycjach bezpośrednich, oraz transgraniczny dług wewnątrzgrupowy. ·Wskaźnik dźwignia finansowa w sektorze finansowym (dane nieskonsolidowane) z rachunków narodowych zostaje zastąpiony wskaźnikiem dźwignia finansowa banków, podmioty krajowe i zagraniczne (dane skonsolidowane) ze skonsolidowanych danych EBC dotyczących banków; wskaźnik ten umożliwia jaśniejszą interpretację ekonomiczną, jest porównywalny między państwami i konsekwentnie opiera się na wartościach księgowych, nawet jeżeli obejmuje tylko sektor bankowy. ·Dodaje się dwa wskaźniki, które są regularnie stosowane w analizie na potrzeby procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej: po pierwsze, zadłużenie gospodarstw domowych (dane skonsolidowane), aby uzupełnić wskaźnik podstawowy dotyczący zadłużenia sektora prywatnego; po drugie, kredyty zagrożone brutto, a więc wskaźnik, który zapewnia dodatkowe informacje na użytek oceny zadłużenia sektora prywatnego. Dodanie tego drugiego wskaźnika stało się możliwe dzięki dostępności danych porównywalnych między państwami w skonsolidowanej statystyce EBC dotyczącej banków, począwszy od 2015 r. ·Aby tabela wyników była w dalszym ciągu istotna i ograniczona, łączna liczba wskaźników zostaje utrzymana na poziomie 28. Usunięte zostają dwa wcześniej włączone do tabeli wskaźniki dodatkowe: (i) zmiana w nominalnych jednostkowych kosztach pracy w okresie dziesięciu lat (ponieważ wskaźnik ten pokrywa się z danymi dotyczącymi jednostkowych kosztów pracy w okresie trzech lat, które są włączone do wskaźników podstawowych, oraz z danymi dotyczącymi zmiany jednostkowych kosztów pracy w okresie dziesięciu lat w strefie euro, które są włączone do wskaźników dodatkowych); (ii) zadłużenie sektora prywatnego (dane nieskonsolidowane) (wskaźnik ten został zastąpiony wskaźnikiem podstawowym obejmującym dane skonsolidowane dotyczące zadłużenia sektora prywatnego). 2. Zakłócenia równowagi, czynniki ryzyka i korekta: najważniejsze zmiany sytuacji w poszczególnych państwach Sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania opiera się na ekonomicznej analizie tabeli wyników dla procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej, która to tabela obejmuje szereg wskaźników i stanowi narzędzie pozwalające wykryć dowody prima facie świadczące o możliwym ryzyku i podatności na zagrożenia. Tabela wyników zawiera 14 wskaźników i orientacyjnych wartości progowych dotyczących takich obszarów jak salda obrotów z zagranicą, konkurencyjność, zadłużenie sektora prywatnego, rynek nieruchomości mieszkaniowych, sektor bankowy i zatrudnienie. Tabela opiera się na rzeczywistych danych dobrej jakości statystycznej, aby zapewnić stabilność danych i ich spójność między państwami. Z tego względu tabela wyników użyta na potrzeby niniejszego sprawozdania zawiera dane do 2017 r. Zgodnie z rozporządzeniem w sprawie procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej (rozporządzenie (UE) nr 1176/2011) wartości z tabeli wyników nie są odczytywane mechanicznie w ocenach zawartych w sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania, ale są poddawane analizie ekonomicznej, która pozwala na głębsze zrozumienie ogólnego kontekstu gospodarczego i uwzględnienie kwestii specyficznych dla poszczególnych państw . Zestaw wskaźników dodatkowych uzupełnia analizę tabeli wyników. W ocenie zawartej w sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania uwzględnia się także nowsze dane oraz dodatkowe informacje, ustalenia wynikające z ram oceny, a także wnioski ze szczegółowych ocen sytuacji i istotnych analiz, jak również prognozę służb Komisji z jesieni 2018 r. Zmienne w tabeli wyników dotyczące 2017 r. wskazują na utrzymywanie się narosłych zakłóceń równowagi, które jednak stopniowo ustępują. W przypadku długu sektora instytucji rządowych i samorządowych, międzynarodowej pozycji inwestycyjnej netto oraz zadłużenia sektora prywatnego w dalszym ciągu często odnotowuje się wartości przekraczające wartość progową w tabeli wyników sprawozdania przedkładanego w ramach mechanizmu ostrzegania (wykres 1) . Liczba państw członkowskich, których wyniki przekraczają wartości progowe w przypadku tych trzech wskaźników, jest nieznacznie mniejsza niż w poprzednich edycjach tabeli wyników, co potwierdza, że zakłócenia te mają trwały charakter, a dostosowanie przebiega jedynie stopniowo. W większości przypadków przekraczające wartość progową saldo obrotów bieżących wiąże się z utrzymującymi się dużymi nadwyżkami; wzrost częstości występowania wartości przekraczających próg w 2017 r. był spowodowany większą liczbą dużych deficytów. Trwające ożywienie w zakresie zatrudnienia znajduje odzwierciedlenie w dalszym spadku liczby państw UE, których wyniki przekraczają wartości progowe stopy bezrobocia, zaś częstsze spadki wskaźników dotyczą bezrobocia osób młodych i bezrobocia długotrwałego ze względu na zwykle większą wrażliwość tych wskaźników na sytuację na rynku pracy. Pomimo powszechnego i znacznego ożywienia cen nieruchomości mieszkaniowych w całej Europie, w tabeli wyników mniej państw członkowskich przekracza wartość progową wskaźnika wzrostu cen nieruchomości mieszkaniowych, ponieważ niektóre państwa, których wyniki były minimalnie wyższe od wartości progowej, w międzyczasie odnotowały spadki poniżej tego poziomu. Liczba państw, w których wzrost jednostkowych kosztów pracy przekracza wartość progową, jest zasadniczo stała, natomiast mniejsza liczba państw przekracza wartości progowe dla realnego efektywnego kursu walutowego i to tylko w przypadkach, w których realny kurs walutowy spada poniżej dolnej wartości progowej. Zmniejszyła się jeszcze bardziej liczba państw członkowskich, w których notuje się przekraczające wartość progową straty udziału w rynkach eksportowych. Wykres 1: Liczba państw odnotowujących zmienne uwzględnione w tabeli przekraczające wartość progową Źródło: Eurostat. Uwaga: Liczbę państw odnotowujących zmienne uwzględnione w tabeli przekraczające wartość progową podano na podstawie rocznika tabeli wyników publikowanej wraz z odpowiednim rocznym sprawozdaniem przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania. Ze względu na możliwe rewizje ex post danych liczba wartości przekraczających próg obliczona przy użyciu najnowszych danych dla zmiennych tabeli wyników może być inna niż liczba podana na powyższym wykresie. Większość państw członkowskich UE w dalszym ciągu odnotowuje równowagę lub nadwyżkę na rachunku obrotów bieżących, przy czym w niektórych państwach utrzymują się duże nadwyżki, które w najlepszym wypadku tylko nieznacznie się zmniejszają. Ogółem w ostatnim czasie odnotowano stosunkowo niewielkie zmiany sald obrotów bieżących ( Wykres 3 ). Większość dużych i niestabilnych deficytów obrotów bieżących dostosowano już w pierwszych latach tej dekady i na rachunkach obrotów bieżących odnotowywano równowagę lub nadwyżki, które się utrzymują, a w ostatnich latach często nieznacznie wzrosły. Duże nadwyżki w państwach będących wierzycielami netto na ogół nie uległy większym zmianom lub nawet się powiększyły. Na saldo obrotów bieżących jedynie w ograniczonym stopniu wpływają czynniki cykliczne: różnica między rzeczywistym saldem obrotów bieżących a saldem w ujęciu uwzględniającym zmiany cykliczne jest na ogół niewielka i zmniejsza się z uwagi na malejące luki produktowe (wykres 2). W przypadku większości państw UE ostatnie wyniki dotyczące salda obrotów bieżących są lepsze niż można by oczekiwać, biorąc pod uwagę fundamentalne parametry gospodarcze (np. starzenie się społeczeństwa i dochód na mieszkańca) . W niektórych jednak przypadkach ostatnie wyniki mogą wciąż być niewystarczające, aby utrzymać odpowiednie tempo redukcji narosłych zobowiązań netto względem zagranicy. Zasadniczo zrównoważone salda obrotów bieżących w 2017 r. były mniej uwarunkowane warunkami koniunkturalnymi niż w latach poprzednich, ponieważ negatywne luki produktowe w państwach członkowskich zmniejszają się lub przybierają wartość dodatnią. Napędzane przez rosnące ceny ropy zmiany w saldzie energetycznym zaburzały ogólną równowagę prawie wszędzie, choć często w niewielkim stopniu (zob. dane dotyczące salda energetycznego w tabeli 2.1 w załączniku). ·Cypr jest państwem członkowskim, w którym notuje się największy deficyt obrotów bieżących, przekraczający wartość progową ustaloną w procedurze dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej (na podstawie średniej z 3 lat, do 2017 r.). Tylko w przypadku Cypru analiza wskazuje na pogorszenie danych rocznych w ostatnich latach. Wyniki są gorsze niż wynikałoby to z fundamentalnych parametrów gospodarczych i niż jest to wymagane do poprawy w odpowiednim tempie MPI netto, a pogorszenie salda obrotów bieżących w 2017 r. nie może być wytłumaczone wpływem cyklu koniunkturalnego. Poza strefą euro także saldo obrotów bieżących Zjednoczonego Królestwa mieści się poniżej wartości progowej tabeli wyników dla procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej. ·W 2017 r. tylko pięć innych państw członkowskich odnotowało deficyt obrotów bieżących: Finlandia, Francja, Grecja, Rumunia i Słowacja, przy czym tylko te dwa ostatnie państwa odnotowały wartości przekraczające 1 % PKB. Rumunia odnotowała pogorszenie deficytu obrotów bieżących, które wydaje się wykraczać poza poziom dający się wytłumaczyć fundamentalnymi parametrami gospodarczymi za 2017 r. Grecja wyróżnia się ze względu na największy wpływ ujemnej luki produktowej na niski nominalny deficyt obrotów bieżących; uwzględniając cykl koniunkturalny, saldo obrotów bieżących wydaje się być poniżej poziomu wymaganego do redukcji w szybkim tempie MPI netto oraz poniżej normy dla salda obrotów bieżących. ·Państwa o wysokich ujemnych MPI netto, jak Portugalia i Hiszpania, odnotowały wyniki obrotów bieżących przekraczające poziom, którego można by oczekiwać na podstawie fundamentalnych parametrów gospodarczych, ale w przypadku Portugalii niewystarczające do zapewnienia w odpowiednim tempie poprawy MPI netto. Chorwacja odnotowała nadwyżkę, która sprzyja redukcji MPI netto w wystarczającym tempie. Irlandia wykazała dużą nadwyżkę na rachunku obrotów bieżących w 2017 r. po deficycie w 2016 r., w następstwie ostatnich znaczących wstecznych korekt w dół. W przypadku Irlandii na dane dotyczące salda obrotów bieżących istotny wpływ mają transakcje transgraniczne związane z działalnością korporacji wielonarodowych. ·Obecnie cztery państwa UE przekraczają wartość progową tabeli wyników dla procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej z powodu nadwyżek. Wartości powyżej progu odnotowuje się od kilku lat w Danii, Niemczech i Niderlandach, a ostatnio także na Malcie. W 2017 r. nadwyżka Niemiec zmniejszyła się o 0,5 % PKB, natomiast nadwyżka Niderlandów powiększyła się o 2,5 % PKB. We wszystkich tych czterech przypadkach nadwyżki salda obrotów bieżących znacznie przewyższają poziom, który można wytłumaczyć fundamentalnymi parametrami gospodarczymi, zawsze o co najmniej o 5 punktów procentowych PKB. Dynamikę nadwyżek w Niderlandach i na Malcie w znaczący sposób napędzają transakcje transgraniczne związane z działalnością korporacji wielonarodowych i sektorów usług nastawionych na działalność międzynarodową, które wpływają na salda zarówno handlowe, jak i dochodów. Również inne państwa od kilku lat odnotowują nadwyżki na rachunku obrotów bieżących, choć poniżej wartości progowej, tak jest też w przypadku dużych państw strefy euro, zwłaszcza Włoch (więcej informacji na temat nadwyżek na rachunku obrotów bieżących w strefie euro – zob. też ramka 2).





Wykres 2: Saldo obrotów bieżących i wartości odniesienia w 2017 r. Źródło: Eurostat (dane BPM6) i obliczenia służb Komisji. Uwaga: Państwa przedstawiono w kolejności według salda obrotów bieżących w 2017 r. Saldo obrotów bieżących w ujęciu uwzględniającym zmiany cykliczne: zob. przypis 15. Normy dla salda obrotów bieżących: zob. przypis 16. Wartość odniesienia saldo obrotów bieżących stabilizujące MPI netto definiuje się jako saldo obrotów bieżących wymagane do utrzymania MPI netto na obecnym poziomie przez następne 10 lat lub – jeżeli obecny poziom MPI netto jest poniżej progu ostrożnościowego dla danego państwa – saldo obrotów bieżących wymagane do osiągnięcia progu ostrożnościowego MPI netto w okresie następnych 10 lat . Wykres 3: Zmiany salda obrotów bieżących Źródło: Eurostat, obliczenia służb Komisji. Uwaga: Państwa przedstawiono w rosnącej kolejności według zmian w relacji MPI netto do PKB między rokiem 2007 a 2017. Zmianę spowodowaną cyklem koniunkturalnym obliczono jako zmianę salda obrotów bieżących, której nie da się przypisać zmianie salda obrotów bieżących w ujęciu uwzględniającym zmiany cykliczne; zob. przypis 15. W prawie wszystkich państwach członkowskich nadal poprawia się międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto (MPI netto), ale w niektórych państwach wciąż utrzymuje się na mocno ujemnym poziomie. MPI netto wielu państw członkowskich UE jest wciąż w dużej mierze ujemna ( Wykres 4 ). W przypadku większości państw UE o ujemnej MPI netto narosłe zobowiązania zagraniczne wykraczają poza poziom MPI netto, który można by uzasadnić na podstawie fundamentalnych parametrów gospodarczych, a tylko w mniejszości przypadków są one poniżej progu ostrożnościowego . W niektórych państwach wartość narosłych zobowiązań zagranicznych jest wysoka także przy obliczeniach z wyłączeniem mniej ryzykownych instrumentów finansowych (wskaźnik NENDI). W 2017 r. odnotowano dalszą poprawę w zakresie MPI netto dzięki często pozytywnym wynikom rachunku obrotów bieżących oraz ożywieniu wzrostu nominalnego PKB (wykres 5). Poprawa była nieco bardziej ograniczona niż w poprzednich latach, a skutki wyceny często miały mniejszy wpływ na poprawę MPI netto lub nawet nieznacznie ją pogarszały. Charakter (ujemne/dodatnie) i skala zmian międzynarodowej pozycji inwestycyjnej netto nie miał silnego powiązania z początkowymi poziomami MPI netto, ale w 2017 r. w większości przypadków państwa będące dłużnikami netto poprawiły lub ustabilizowały swoje wyniki. ·W 2017 r. blisko połowa państw członkowskich odnotowała poziomy MPI netto gorsze od ustalonej w tabeli wyników wartości progowej wynoszącej -35 % PKB. Cypr, Grecja, Irlandia i Portugalia w dalszym ciągu przekraczały -100 % PKB, zaś Hiszpania – poziom -80 % PKB; ponadto także Bułgaria, Chorwacja, Węgry, Łotwa, Litwa, Polska, Rumunia i Słowacja wciąż przekraczały próg -35 % PKB. ·W państwach o znacząco ujemnych MPI netto wyniki są na ogół poniżej wartości odniesienia dla poszczególnych państw, zarówno jeżeli chodzi o normy, jak i progi ostrożnościowe dla MPI netto. Tak jest w przypadku Irlandii, Grecji, Cypru, Portugalii i Hiszpanii. Grecja odnotowała nieznaczne pogorszenie MPI netto, natomiast Portugalia zgłosiła niezmienione wyniki, przy czym w obu tych przypadkach skutki wyceny osłabiły nieco MPI netto w 2017 r.; wszystkie pozostałe państwa poprawiły swoje wyniki. Te najbardziej ujemne wartości MPI netto charakteryzuje częste występowanie zobowiązań netto z tytułu zadłużenia. Dane liczbowe dla Cypru i Irlandii należy również postrzegać w świetle wpływu, jakie wywiera na nie działalność korporacji wielonarodowych i nastawionych na działalność międzynarodową sektorów usług; wyniki dla Grecji należy zaś interpretować w świetle wysokiego zagranicznego długu publicznego na warunkach wysoce preferencyjnych stóp procentowych. ·W państwach o średnich ujemnych wartościach MPI netto, ale nieprzekraczających wartości progowej wynoszącej -35 % PKB, MPI netto często wydaje się być poniżej normy, a w niektórych przypadkach nieco poniżej progów ostrożnościowych. W tych państwach kapitał własny ma duży wpływ na ujemną MPI netto, w tym z uwagi na wartość napływających bezpośrednich inwestycji zagranicznych netto. W państwach o umiarkowanych pozycjach zewnętrznych MPI netto często przekracza odpowiednie normy, z wyjątkiem Francji i Słowenii, gdzie utrzymuje się poniżej normy. ·W większości państw o wysokich dodatnich wartościach MPI netto wskaźnik ten przekracza normę i w 2017 r. wzrósł ze względu na duże nadwyżki na rachunku obrotów bieżących. Niderlandy i Dania odnotowały nieznaczne spadki MPI netto z powodu negatywnych skutków wyceny. Malta i Niderlandy zakończyły 2017 r. z MPI netto na poziomie około 60 % PKB, zaś Belgia, Dania i Niemcy – powyżej 50 % PKB. Wykres 4: Międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto (MPI netto) i wartości odniesienia w 2017 r. Źródło: Eurostat (BPM6, ESA10), obliczenia służb Komisji. Uwaga: Państwa przedstawiono w malejącej kolejności relacji MPI netto do PKB w 2017 r. NENDI oznacza MPI netto z wyłączeniem instrumentów z gwarantowaną spłatą, więcej informacji – zob. ramka 1. Pojęcia normy dla MPI netto i progów ostrożnościowych dla MPI netto – zob. przypis 18. Wykres 5: Dynamika międzynarodowej pozycji inwestycyjnej netto (MPI netto)

Źródło: Eurostat. Uwaga: Państwa przedstawiono w malejącej kolejności zmiany relacji MPI netto do PKB w 2017 r. Zmiany konkurencyjności kosztowej w mniejszym stopniu sprzyjają przywróceniu równowagi. Tendencje w zakresie jednostkowych kosztów pracy w okresie po kryzysie charakteryzowały się stosunkowo słabą dynamiką w państwach, w których nastąpiło ograniczenie popytu po stopniowej redukcji dużych deficytów obrotów bieżących. Ponowny wzrost jednostkowych kosztów pracy rozpoczął się wraz z ożywieniem gospodarczym, ale pozostał stosunkowo słaby pomimo kurczącego się rynku siły roboczej. Znaczące przyspieszenie wzrostu jednostkowych kosztów pracy odnotowano w kilku państwach środkowej i wschodniej Europy: od 2012 r. w Bułgarii i Estonii, od 2013 r. na Łotwie i Litwie, a od 2016 r. w Czechach, na Węgrzech i w Rumunii. W 2017 r. w większości państw członkowskich nastąpiło dalsze przyspieszenie wzrostu jednostkowych kosztów pracy ze względu na konsolidację ekspansji gospodarczej, jednak nie odnotowano znaczącego wzrostu kosztów pracy w dużych państwach będących wierzycielami. W efekcie utrzymuje się obserwowany od 2016 r. trend w kierunku zmian konkurencyjności kosztowej, które w mniejszym stopniu sprzyjają przywróceniu równowagi (zob. również ramka 2). ·W większości państw członkowskich notuje się przyspieszenie wzrostu jednostkowych kosztów pracy. W ostatnich latach szczególnie silny wzrost jednostkowych kosztów pracy obserwuje się w Bułgarii, Estonii, na Litwie i Łotwie (wykres 6); w przypadku wszystkich tych państw przekroczona została wartość progowa tabeli wyników. W 2017 r. przyspieszenie wzrostu jednostkowych kosztów pracy w stosunku do lat poprzednich było wyraźne w Bułgarii i Rumunii, a w mniejszym stopniu także w Czechach, Luksemburgu i na Słowacji. Szacunki na 2018 r. wskazują na scenariusz dalszej dynamiki wzrostu jednostkowych kosztów pracy w wielu z wymienionych wyżej państw, przy czym największe przyspieszenie ma nastąpić w Czechach, na Węgrzech, Łotwie, Litwie i w Rumunii, zaś w Bułgarii spowolnienie, ale przy wciąż znaczącym wzroście. ·Różne trendy wzrostu jednostkowych kosztów pracy w poszczególnych państwach zasadniczo odzwierciedlają różnice w sytuacji na rynku pracy. Państwa, w których jednostkowe koszty pracy rosną najszybciej, na ogół odnotowują niższe stopy bezrobocia (wykres 8). Państwa, które w ostatnich latach odnotowały wysokie tempo wzrostu PKB, zwłaszcza państwa bałtyckie i niektóre inne państwa wschodniej Europy, wykazują niskie lub średnie stopy bezrobocia oraz wysokie tempo wzrostu jednostkowych kosztów pracy, natomiast w państwach o wyższym bezrobociu dynamika kosztów pracy jest na ogół słabsza. Takiej relacji można by oczekiwać na podstawie dynamiki krzywej Phillipsa, ale zależność ta sprawdza się tylko częściowo, ponieważ w niektórych państwach tempo wzrostu jednostkowych kosztów pracy znacznie przekracza poziom, jaki wynikałby z tej relacji; tak jest zwłaszcza w przypadku państw bałtyckich, Bułgarii, Czech, Węgier i Rumunii. W innych państwach obserwuje się z kolei słabszy od oczekiwanego wzrost jednostkowych kosztów pracy (np. Chorwacja, Finlandia i Irlandia). W przypadku tej pierwszej grupy państw silny wzrost płac można również przypisywać niedoborom pracowników związanym z emigracją oraz z niedoborem i niedopasowaniem umiejętności. ·Do wzrostu jednostkowych kosztów pracy w 2017 r. w największym stopniu przyczynił się wzrost płacy nominalnej. W większości państw członkowskich największy wpływ na wzrost jednostkowych kosztów pracy wywarł wzrost płacy nominalnej, natomiast wydajność pracy odegrała stosunkowo mniejszą rolę. Wydajność pracy na ogół przyczyniała się do spowolnienia wzrostu jednostkowych kosztów pracy, zarówno ze względu na intensyfikację wykorzystania kapitału, jak i ze względu na wzrost łącznej produktywności czynników produkcji, natomiast skrócenie czasu pracy często prowadziło do zmniejszonej wydajności (wykres 7). ·Wzrost jednostkowych kosztów pracy jest coraz mniej powiązany z potrzebą przywrócenia równowagi w kategoriach zewnętrznych. Podczas gdy w okresie kryzysu bezrobocie było na ogół wyższe w państwach będących dłużnikami netto, w których nastąpiła redukcja deficytu na rachunku obrotów bieżących i wynikające z tego zmniejszenie popytu, od czasu ożywienia gospodarczego stopy bezrobocia wykazują konwergencję, co wskazuje, że trendy wzrostu jednostkowych kosztów pracy, które zasadniczo odzwierciedlają różną sytuację na rynkach pracy, są coraz mniej powiązane z potrzebą przywrócenia równowagi w kategoriach zewnętrznych. W 2017 r., do pewnego stopnia potwierdzając trend obserwowany już w 2016 r., niektóre państwa będące dłużnikami netto odnotowały ponowny wzrost jednostkowych kosztów pracy po latach spadku lub zastoju, przy czym przyspieszenie to było najbardziej wyraźne na Cyprze, w Grecji i Portugalii. Jednocześnie stale kurcząca się podaż siły roboczej w państwach będących wierzycielami netto dotychczas nie przełożyły się na znaczące przyspieszenie wzrostu płac. Wykres 6: Wzrost jednostkowych kosztów pracy w ostatnich latach Źródło: Baza danych AMECO; dane za 2018 r. pochodzą z prognozy Komisji Europejskiej z jesieni 2018 r. Uwaga: Państwa przedstawiono w rosnącej kolejności według wzrostu jednostkowych kosztów pracy w 2017 r. Wykres 7: Wzrost jednostkowych kosztów pracy i czynniki napędzające ten wzrost, 2017 r. Źródło: Baza danych AMECO i obliczenia służb Komisji. Uwaga: Państwa przedstawiono w rosnącej kolejności według wzrostu jednostkowych kosztów pracy w 2017 r. Rozkład na składowe opiera się na standardowym rozbiciu wzrostu jednostkowych kosztów pracy na nominalne wynagrodzenie godzinowe i wydajność pracy, przy czym ta ostatnia składowa została dalej rozłożona na: wpływ liczby przepracowanych godzin, łączną produktywność czynników produkcji i akumulację kapitału przy użyciu standardowych zasad rachunkowości wzrostu. Wykres 8: Wzrost jednostkowych kosztów pracy i stopa bezrobocia

Źródło: Baza danych AMECO. Zmiany w zakresie konkurencyjności cenowej mierzone według realnych efektywnych kursów walutowych tylko częściowo odzwierciedlają zmiany w zakresie konkurencyjności kosztowej w oparciu o jednostkowe koszty pracy. Różnice pod względem wzrostu jednostkowych kosztów pracy przełożyły się na wzrosty i spadki konkurencyjności kosztowej w państwach członkowskich UE, mierzone za pomocą realnych efektywnych kursów walutowych bazujących na jednostkowych kosztach pracy, z uwzględnieniem zarówno zmian wzrostu jednostkowych kosztów pracy w stosunku do konkurentów na rynkach krajowych i rynkach państw trzecich, jak i zmian nominalnych kursów wymiany (wykres 9). ·W ostatnich latach większość państw członkowskich strefy euro odnotowała spadki realnych efektywnych kursów walutowych bazujących na jednostkowych kosztach pracy, co oznacza, że porównywalne spadki kosztów pracy wystarczały, aby skompensować aprecjację efektywnego kursu euro od 2016 r. Kilka państw członkowskich strefy euro, a zwłaszcza państwa bałtyckie, odnotowały jednak spadki konkurencyjności kosztowej mierzonej według realnych efektywnych kursów walutowych bazujących na jednostkowych kosztach pracy. Wśród państw nienależących do strefy euro zmiany realnych efektywnych kursów walutowych bazujących na jednostkowych kosztach pracy były głównie związane z wahaniami nominalnych kursów walutowych, mierzonymi za pomocą nominalnych efektywnych kursów wymiany. Deprecjacje skutkowały wzrostem konkurencyjności w Polsce, Rumunii, Szwecji i Zjednoczonym Królestwie; natomiast aprecjacje miały głównie wpływ na sytuację w Bułgarii i Czechach. W ostatnich latach wzrost konkurencyjności kosztowej, mierzony według zmian realnych efektywnych kursów walutowych bazujących na jednostkowych kosztach pracy, był na ogół większy w państwach będących dłużnikami netto. Ten obraz jest spójny z opisanym powyżej w odniesieniu do dynamiki jednostkowych kosztów pracy. ·Dynamika konkurencyjności cenowej, mierzona według realnych efektywnych kursów walutowych bazujących na deflatorze PKB, była słabsza niż dynamika konkurencyjności kosztowej, mierzona według realnych efektywnych kursów walutowych bazujących na jednostkowych kosztach pracy Oznacza to, że część zmian jednostkowych kosztów pracy miała wpływ na marże (różnice między ceną a kosztem), lecz nie przełożyła się na ceny (wykres 9). Dowody na obniżenie marż były szczególnie wyraźne w państwach notujących duże spadki konkurencyjności kosztowej, zwłaszcza w państwach bałtyckich, Bułgarii i Rumunii. ·W niektórych państwach bardzo umiarkowane lub ujemne stopy inflacji cen konsumpcyjnych znalazły odbicie w znacznym wzroście konkurencyjności mierzonym według realnych efektywnych kursów walutowych bazujących na zharmonizowanym indeksie cen konsumpcyjnych. W 2017 r. dwa państwa, Cypr i Irlandia, znalazły się nawet poniżej dolnej wartości progowej tabeli wyników. W większości państw obecna pozycja pod względem konkurencyjności jest bardziej korzystna niż przed kryzysem, a poziom realnego efektywnego kursu walutowego bazującego na zharmonizowanym indeksie cen konsumpcyjnych znajduje się poniżej poziomu wcześniejszych najwyższych wartości. W większości przypadków realna deprecjacja zbiegła się z redukcją ceny relatywnej dóbr niepodlegających wymianie handlowej oraz ze zwiększonym udziałem w gospodarce dóbr podlegających wymianie handlowej, co poprawiło potencjał wzrostu napędzanego eksportem. W kilku państwach, mianowicie w Austrii, Estonii i na Litwie, obecne wartości realnego efektywnego kursu walutowego bazującego na zharmonizowanym indeksie cen konsumpcyjnych są jednak bliskie wcześniejszych najwyższych poziomów lub je przekraczają. Wykres 9: Nominalne i realne efektywne kursy walutowe (NEER i REER) Źródło: Baza danych AMECO. Uwaga: Państwa przedstawiono w rosnącej kolejności według średniej rocznej zmiany realnego efektywnego kursu walutowego bazującego na jednostkowych kosztach pracy między 2015 r. a 2017 r. Realne efektywne kursy walutowe bazujące na jednostkowych kosztach pracy i deflatorze PKB oraz nominalne efektywne kursy walutowe oblicza się w stosunku do 37 partnerów handlowych; realny efektywny kurs walutowy bazujący na zharmonizowanym indeksie cen konsumpcyjnych oblicza się w stosunku do 42 partnerów handlowych, jak w tabeli wyników sprawozdania przedkładanego w ramach mechanizmu ostrzegania.



W większości państw UE odnotowuje się przyrost udziału w rynkach eksportowych, choć jest on z czasem coraz mniejszy. Skumulowana zmiana udziału w rynkach eksportowych z 5 lat odnotowana w 2017 r. jest dodatnia dla większości państw członkowskich UE i tylko w jednym państwie (Grecja) spadek udziału w rynkach eksportowych przekroczył wartość progową tabeli wyników. Nowsze dane pokazują bardziej zróżnicowany obraz: wciąż przeważają wzrosty udziału, ale w 2017 r. stają się one bardziej umiarkowane ze względu na aprecjację euro i mniej sprzyjającą dynamikę cen towarów. Jednocześnie, choć w 2017 r. eksport wciąż wykazywał ożywienie, wzrost eksportu innych gospodarek przyspieszył w porównaniu z poprzednimi latami i zbliżył się do poziomu UE w 2017 r. ·Na ogólnie pozytywny trend w zakresie udziału UE w rynkach eksportowych w przeszłości korzystnie wpływało ożywienie popytu na eksport wewnątrz UE oraz omawiany wyżej wzrost konkurencyjności. Wzrost udziału w rynku był na ogół bardziej znaczący w państwach będących dłużnikami netto oraz w państwach środkowej Europy i w niektórych państwach wschodniej Europy, co oznacza, że większy wzrost konkurencyjności w tych państwach zazwyczaj przekładał się również na korzyści pod względem wejścia na nowe rynki eksportowe. ·Nowsze dane dotyczące rocznych zmian udziału w rynku wskazują na wzrost udziału w 2016 r., a następnie na ogół skromniejsze wyniki w 2017 r. (wykres 10). W 2017 r. wzrost udziału w rynku prawie wszystkich państw członkowskich UE był słabszy, tylko w Grecji i na Litwie odnotowano większy wzrost w efekcie odwrócenia tendencji wcześniejszych dużych spadków. Wykres 10: Zmiana udziałów w rynkach eksportowych, ostatnie lata

Źródło: Eurostat, obliczenia służb Komisji. Uwaga: Państwa przedstawiono w rosnącej kolejności według rocznej zmiany udziałów w rynkach eksportowych w 2017 r.











Ramka 2: Znaczenie zakłóceń makroekonomicznych dla strefy euro Saldo obrotów bieżących strefy euro ustabilizowało się na bardzo wysokim poziomie. Po kryzysie z 2008 r. aż do 2016 r. saldo obrotów bieżących strefy euro wyraźnie rosło. Od tej pory jego wartość ustabilizowała się na poziomie około 3,2 % PKB w latach 2016 i 2017, na podstawie statystyki bilansu płatniczego. Nadwyżka na rachunku obrotów bieżących strefy euro wciąż jest najwyższa na świecie i szacuje się, że przekracza wartość, której można by oczekiwać na podstawie fundamentalnych parametrów gospodarczych (około 1,5 % PKB strefy euro). Według prognozy Komisji Europejskiej z jesieni 2018 r., jeżeli utrzymany zostanie obecny kurs polityki, do 2020 r. przewidywana nadwyżka na rachunku obrotów bieżących strefy euro nieco się zmniejszy. Do czynników, które mogłyby się przyczynić do redukcji tej nadwyżki, należą: relatywne osłabienie koniunktury w innych obszarach światowej gospodarki, skutki restrykcyjnej polityki handlowej oraz niedawna efektywna realna aprecjacja euro, możliwa przyszła dalsza aprecjacja euro (między innymi związana z rosnącą presją rynkową wynikającą z utrzymującej się dużej nadwyżki zewnętrznej) lub dłuższe utrzymywanie się trendu w kierunku wyższych cen ropy. Wykres B.1: Zmiany salda obrotów bieżących strefy euro: w podziale według państw Wykres B.2: Zmiany salda obrotów bieżących strefy euro: w podziale według pozycji Źródło: Baza danych AMECO, dane dotyczące bilansu płatniczego. Źródło: Eurostat, dane dotyczące bilansu płatniczego. Uwaga: „18*” odnosi się do średnich ruchomych danych z czterech kwartałów do II kw. 2018. Narastanie nadwyżki strefy euro jest efektem korekty wcześniejszych deficytów obrotów bieżących w połączeniu z utrzymującymi się dużymi nadwyżkami. Przed 2008 r. saldo obrotów bieżących strefy euro było zasadniczo zrównoważone, w 2008 r. odnotowano deficyt spowodowany znacznym spadkiem popytu w światowym eksporcie, zaś po kryzysie finansowym nadwyżkę, głównie ze względu na ostrą korektę dużych deficytów w następstwie odwrócenia się kierunku prywatnych transgranicznych przepływów finansowych (wykres B.1.). Nadwyżka ta wzrosła jeszcze bardziej po 2011 r., kiedy kryzys zadłużeniowy objął Hiszpanię i Włochy, a wynikający z tego spadek popytu wewnętrznego przyczynił się do przechylenia salda obrotów bieżących tych krajów w stronę nadwyżki. Od 2011 r. stopniowo rosła również duża nadwyżka na rachunku obrotów bieżących Niemiec. Obecnie nadwyżka na rachunku obrotów bieżących strefy euro jest głównie wynikiem dużych nadwyżek notowanych w Niemczech i Niderlandach, których łączne pozycje zewnętrzne odpowiadają za większą część nadwyżki strefy euro (wykres B.1). Obserwowana od 2016 r. stopniowa redukcja nadwyżki na rachunku obrotów bieżących Niemiec wiązana jest ze stabilizacją nadwyżki strefy euro. Ostatnie zmiany salda obrotów bieżących strefy euro były głównie związane z saldem energetycznym, dochodów i usług. W przypadku salda wymiany towarów innych niż energetyczne odnotowano poprawę po okresie kryzysu, co było odbiciem stosunkowo słabej pozycji strefy euro w cyklu koniunkturalnym w porównaniu z innymi obszarami na świecie i w dużej mierze odpowiadało za poprawę salda obrotów bieżących (wykres B.2). Konsekwentnie w tym samym okresie odnotowano mniejszą poprawę salda obrotów bieżących strefy euro w ujęciu uwzględniającym zmiany cykliczne. Począwszy od 2013 r., w sytuacji ożywienia produkcji w strefie euro, nadwyżka salda towarów ustabilizowała się i zaczęła obniżać się jedynie bardzo umiarkowanie przy dobrych wynikach eksportu (zarówno pod względem wartości, jak i ilości) w porównaniu do innych zaawansowanych gospodarek. Saldo towarów energetycznych w okresie po kryzysie ulegało głównie wpływom wahań cen ropy. Po znaczącym spadku w 2008 r. ceny ropy wzrosły w latach 2009–2011, a następnie ponownie spadły w latach 2014–2016, wpływając na wahania w odwrotnym kierunku salda energetycznego strefy euro. Ponowny wzrost cen ropy, który rozpoczął się w połowie 2016 r., jest przyczyną pogorszenia się salda energetycznego notowanego od tamtej pory. Ujemny wkład salda energetycznego w nadwyżkę strefy euro od 2016 r. wyrównała poprawa salda usług. Pomimo poprawy salda dochodów kapitałowych, związanej z dodatnią i rosnącą MPI netto na poziomie zagregowanym dla strefy euro, saldo dochodów pozostaje ujemne i pogorszyło się w 2017 r. ze względu na dynamikę dochodów przedsiębiorstw netto. Dynamika nadwyżki w strefie euro związana jest z popytem wewnętrznym, który pozostaje w tyle za działalnością gospodarczą, oraz ze stabilnym popytem eksportowym, który opiera się na korzystnym popycie globalnym na europejskie towary i usługi oraz na poprawie pozycji konkurencyjnej. Różnica między łącznymi dochodami a wydatkami, która odpowiada wywozowi netto, zwiększała się od kryzysu finansowego z 2008 r. do 2016 r. (zob. wykres B.3). Na początku kryzysu słaba dynamika popytu była efektem prowadzonego na wielką skalę procesu zmniejszania zadłużenia sektora prywatnego, zwłaszcza w państwach będących dłużnikami netto, w których nastąpiła ostra redukcja deficytu obrotów bieżących, podczas gdy zwiększone zadłużenie netto sektora instytucji rządowych i samorządowych pomogło zamortyzować wpływ kryzysu na dochody (wykres B.4). Po zaostrzeniu się w 2011 r. kryzysu zadłużeniowego strefy euro proces zmniejszania zadłużenia rozpoczął się także w sektorze instytucji rządowych i samorządowych, co w największym stopniu przyczyniło się do zwiększenia dotychczasowych łącznych wierzytelności netto strefy euro. Zadłużenie netto sektora gospodarstw domowych jest obecnie dwa razy wyższe od poziomów sprzed kryzysu, a przedsiębiorstwa niefinansowe, które w normalnych warunkach wykazują zadłużenie netto, od 2013 r. utrzymują status wierzyciela netto. Wierzytelności netto sektora instytucji rządowych i samorządowych są wciąż ujemne i dopiero niedawno osiągnęły poziomy spójne z malejącymi wskaźnikami zadłużenia tego sektora w większości państw strefy euro. Pomimo aktywnego zmniejszania zadłużenia przeciągająca się stagnacja nominalnego PKB w okresie po kryzysie spowodowała, że w szeregu państw strefy euro utrzymały się rekordowo wysokie poziomy relacji zadłużenia gospodarstw domowych, przedsiębiorstw niefinansowych i instytucji finansowych oraz sektora instytucji rządowych i samorządowych do PKB. Obecnie zmniejszanie zadłużenia przebiega w korzystnych warunkach ekonomicznych. Wykres B.3: Produkcja strefy euro, popyt wewnętrzny, eksport netto i inflacja bazowa Wykres B.4: Wierzytelności netto/zadłużenie netto strefy euro w podziale według sektorów Źródło: Baza danych AMECO. Źródło: Eurostat. Wyzwanie stanowią nadal utrzymujące się zakłócenia równowagi, trwałość obecnej ekspansji gospodarczej oraz ograniczone możliwości amortyzacji negatywnych wstrząsów w państwach o wysokim zadłużeniu. Po blisko dziesięciu latach słabej dynamiki popyt wewnętrzny w strefie euro zaczyna rosnąć, luka produktowa przechodzi w stronę wartości dodatnich, a przewidywana inflacja ma się stopniowo zbliżyć do docelowego poziomu ustalonego przez władze odpowiedzialne za politykę monetarną (wykres B.3). Trwająca ekspansja sprzyja korekcie narosłych zakłóceń równowagi, ale wciąż pojawiają się wyzwania. Po pierwsze panuje niepewność co do trwałości obecnej ekspansji gospodarczej, ponieważ nie zawsze istnieją warunki zapewniające stabilny wzrost, przede wszystkim z uwagi na utrzymujące się luki inwestycyjne, niewystarczające do pobudzenia wzrostu warunki ramowe oraz niewykorzystany potencjał kapitału ludzkiego. Po drugie nie został jeszcze zakończony proces przywracania równowagi w strefie euro. Państwa, które miały duże deficyty w przeszłości, nadal charakteryzują się znaczną ujemną międzynarodową pozycją inwestycyjną netto połączoną z wysokim poziomem zadłużenia sektora prywatnego lub długu publicznego, co jest źródłem podatności na zagrożenia. Ponadto państwa o wysokim zadłużeniu na ogół w mniejszym stopniu mogą liczyć na redukcję wskaźników zadłużenia dzięki wzrostowi produktu potencjalnego, co oznacza że możliwość amortyzacji negatywnych wstrząsów w zakresie produkcji za pomocą oszczędności prywatnych i publicznych najprawdopodobniej jest ograniczona (wykres B.6). Symetryczne przywrócenie równowagi w strefie euro pomogłoby przywrócić trwały wzrost gospodarczy przy jednoczesnym zapewnieniu przyszłej stabilności makroekonomicznej. Aby zapewnić trwałość wzrostu gospodarczego i jego kompatybilność ze stabilnością makroekonomiczną, konieczna jest odpowiednia kombinacja strategii. W państwach będących dłużnikami netto zmniejszanie dużego zadłużenia zagranicznego i krajowego wymaga utrzymania salda obrotów bieżących na rozsądnym poziomie i zapewnienia odpowiedniego tempa redukcji długu, a jednocześnie dochowania celu zwiększenia potencjału wzrostu gospodarczego za pomocą odpowiednich inwestycji i reform oraz unikania ryzyka procykliczności w czasach pogorszenia koniunktury. Zwłaszcza w państwach będących dłużnikami netto konieczna jest poprawa perspektyw w zakresie wydajności, aby zwiększyć zdolność obsługi zadłużenia i sprawić, by zmiany względnej konkurencyjności bardziej sprzyjały przywracaniu równowagi, w sytuacji gdy obserwowany od 2012 r. wzrost względnej konkurencyjności państw będących dłużnikami netto w ostatnim czasie uległ spowolnieniu (wykres B.5). Z drugiej strony strategie mające na celu wspieranie inwestycji i przezwyciężenie zastoju w poziomie wynagrodzeń pomogłyby rozwiązać problem utrzymujących się dużych nadwyżek w państwach będących wierzycielami netto, a jednocześnie przyczyniłyby się do wspierania potencjału wzrostu i sprawiły, że perspektywy wzrostu byłyby mniej uzależnione od popytu zagranicznego. Wykres B.5: Przywracanie równowagi w strefie euro (bezrobocie, płace i wzrost jednostkowych kosztów pracy) Wykres B.6: Zadłużenie i perspektywy potencjału wzrostu gospodarczego w państwach strefy euro Źródło: Baza danych AMECO. Uwaga: Do państw z „nadwyżką” należą Austria, Belgia, Finlandia, Niemcy, Luksemburg i Niderlandy; wszystkie pozostałe obecne państwa członkowskie strefy euro uznaje się za mające „deficyt”. Źródło: Baza danych AMECO. Uwaga: Wielkość okręgów przedstawia wartość długu sektora instytucji rządowych i samorządowych (% PKB) w 2017 r.



Wskaźniki zadłużenia sektora prywatnego stopniowo się obniżają, ale w niektórych państwach członkowskich ich poziom wciąż jest wysoki. W 2017 r. dwanaście państw członkowskich przekroczyło wartość progową tabeli wyników dotyczącą zadłużenia sektora prywatnego; były to te same państwa co w ubiegłorocznym sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania. Wskaźniki zadłużenia sektora prywatnego są najwyższe na Cyprze, w Irlandii, Luksemburgu i Niderlandach, ale wpływ na ich poziom mają transakcje transgraniczne związane z działalnością przedsiębiorstw wielonarodowych. Szczególnie wysokie poziomy zadłużenia sektora prywatnego – przekraczające 160 % PKB – notuje się również w Belgii, Danii, Portugalii, Szwecji i Zjednoczonym Królestwie. Względny wkład gospodarstw domowych i przedsiębiorstw niefinansowych w wysoki poziom zadłużenia sektora prywatnego jest różny w zależności od państwa członkowskiego. W przypadku Belgii, Irlandii i Luksemburga wysokie wskaźniki zadłużenia sektora prywatnego wiążą się przede wszystkim z zadłużeniem przedsiębiorstw niefinansowych. Natomiast w Danii i Zjednoczonym Królestwie największy udział w wysokim zadłużeniu sektora prywatnego ma sektor gospodarstw domowych. Na Cyprze, w Niderlandach, Szwecji i Portugalii poziom zadłużenia jest stosunkowo wysoki zarówno w sektorze przedsiębiorstw, jak i w sektorze gospodarstw domowych. Różnice między poszczególnymi państwami pod względem zadłużenia sektora prywatnego można w znacznym stopniu wytłumaczyć różnicami dotyczącymi fundamentalnych parametrów gospodarczych uzasadniających narastanie zadłużenia, w tym potencjału wzrostu i inwestycji oraz sytuacji finansowej. W ocenie poziomów zadłużenia należy zatem brać pod uwagę zarówno wymienione wyżej czynniki, jak również inne elementy wpływające na ryzyko, jakie stwarza wysoki poziom zadłużenia w ujęciu perspektywicznym. Wykres 11: Tempo zmniejszania zadłużenia przedsiębiorstw niefinansowych Źródło: Eurostat – skonsolidowane roczne rachunki sektorowe, obliczenia służb Komisji. Uwaga: Państwa przedstawiono w malejącej kolejności relacji długu do PKB w 2017 r. Liczba pod kodem państwa oznacza rok, w którym odnotowano najwyższą wartość. Wzrost do najwyższej wartości obliczono w odniesieniu do roku początkowego innego niż 2000 r. w przypadku Chorwacji i Irlandii (2001 r.) oraz Cypru (2006 r.). Dane dotyczące Luksemburga, Irlandii i Belgii dostosowano, aby mieściły się w skali. Wykres 12: Tempo zmniejszania zadłużenia gospodarstw domowych Źródło: Eurostat – skonsolidowane roczne rachunki sektorowe, obliczenia służb Komisji. Uwaga: Państwa przedstawiono w malejącej kolejności relacji długu do PKB w 2017 r. Liczba pod kodem państwa oznacza rok, w którym odnotowano najwyższą wartość. Wzrost do najwyższej szczytowej obliczono w odniesieniu do roku początkowego innego niż 2000 r. w przypadku Chorwacji i Irlandii (2001 r.). Wskaźniki zadłużenia sektora prywatnego (w stosunku do PKB) zmniejszają się ze szczytowych poziomów w większości państw członkowskich, w tempie, które nie zawsze jest zgodne z potrzebami w zakresie zmniejszania zadłużenia. Proces zmniejszania zadłużenia zaczął się w pierwszej kolejności w obrębie przedsiębiorstw niefinansowych i przebiegał szybciej niż w przypadku sektora gospodarstw domowych, zarówno ze względu na wyższe ujemne przepływy kredytowe netto w sektorze przedsiębiorstw, jak i większy wpływ wzrostu nominalnego na zmniejszanie relacji długu do PKB, biorąc pod uwagę rozmiary zadłużenia przedsiębiorstw, które jest większe w porównaniu z zadłużeniem gospodarstw domowych. ·W wielu państwach przedsiębiorstwa niefinansowe zdołały zmniejszyć o co najmniej około połowę zakumulowany wzrost wskaźników długu do PKB, odnotowany wcześniej w okresie między rokiem 2000 a rokiem, w którym ich dług osiągnął szczytowy poziom (Chorwacja, Dania, Estonia, Hiszpania, Litwa, Łotwa, Portugalia, Rumunia, Słowenia, Szwecja, Węgry, Włochy i Zjednoczone Królestwo). Tempo zmniejszania zadłużenia nie zawsze było jednak zgodne z potrzebami w zakresie zmniejszania zadłużenia, ponieważ w czterech państwach o jednym z najwyższych wskaźników zadłużenia przedsiębiorstw (Luksemburg, Irlandia, Cypr, Niderlandy i Belgia) zmniejszenie zadłużenia przedsiębiorstw było umiarkowane w stosunku do wysokości zadłużenia, podczas gdy we Francji poziom zadłużenia przedsiębiorstw niefinansowych stale rósł (wykres 11). ·W ciągu ostatnich dwóch lat wskaźniki zadłużenia gospodarstw domowych zmniejszyły się w trzech państwach członkowskich, w których gospodarstwa domowe są najbardziej zadłużone (Cypr, Dania i Niderlandy), oraz w kilku innych państwach o wysokim zadłużeniu, takich jak Grecja, Portugalia i Hiszpania (wykres 12). Zadłużenie gospodarstw domowych już się nie zmniejsza w Zjednoczonym Królestwie, a stosunkowo wysokie wskaźniki zadłużenia w Finlandii i Szwecji nadal rosną.





Wykres 13: Rozkład zmiany wskaźnika zadłużenia przedsiębiorstw niefinansowych do PKB (I kwartał 2018 r.) Wykres 14: Rozkład zmiany wskaźnika zadłużenia gospodarstw domowych do PKB (I kwartał 2018 r.) Źródło: Eurostat – kwartalne rachunki sektorowe (dane nieskonsolidowane), obliczenia służb Komisji. Uwagi: wykresy przedstawiają zmiany relacji nieskonsolidowanego długu do PKB w ujęciu rok do roku w rozbiciu na pięć czynników składowych: przepływy kredytowe, potencjalny i cykliczny wzrost realnego PKB, inflację i inne zmiany. Cykliczny składnik wzrostu PKB oblicza się jako różnicę między rzeczywistym a potencjalnym wzrostem. Aktywne zmniejszanie zadłużenia polega na spłacie netto długu (ujemne przepływy kredytowe netto), która prowadzi zwykle do nominalnego zmniejszenia sumy bilansowej sektora. Pasywne zmniejszanie zadłużenia przebiega natomiast w ten sposób, że wyższy wzrost nominalnego PKB niweluje z nadwyżką dodatnie przepływy kredytowe netto, co prowadzi do spadku relacji długu do PKB. Zmniejszanie zadłużenia w coraz większym stopniu opiera się na wyższych wskaźnikach wzrostu nominalnego PKB. Odnotowuje się ożywienie w przepływach kredytowych w sektorze prywatnym, pozostają one jednak umiarkowane i w 2017 r. w żadnym państwie członkowskim nie przekroczyły wartości progowej zawartej w tabeli wyników. Wzrost nominalnego PKB osłabia presję na aktywne zmniejszanie zadłużenia, co doprowadziło do sytuacji, w której mniej państw wykazuje ujemne przepływy kredytowe w odniesieniu do przedsiębiorstw lub gospodarstw domowych, a także ujemne przepływy o średnio niższej wartości bezwzględnej (wykresy 13 i 14). Ponadto niektóre państwa, które wcześniej nie zmniejszały zadłużenia, zaczęły pasywnie zmniejszać zadłużenie – to znaczy tylko dlatego, że wzrost nominalnego PKB zmniejsza wskaźniki zadłużenia, a przepływy kredytowe netto zwiększają zadłużenie. Dotyczy to Włoch, Austrii i Czech w odniesieniu do przedsiębiorstw niefinansowych oraz Austrii, Estonii i Polski w odniesieniu do sektora gospodarstw domowych. Jak pokazano na wykresach 13 i 14, szacuje się, że znaczna część odnotowanych niedawno wskaźników wzrostu nominalnego ma charakter cykliczny (np. na Cyprze, w Grecji, Hiszpanii, Portugalii i Chorwacji). W przyszłości perspektywy dalszego pasywnego zmniejszania zadłużenia będą w coraz większym stopniu uzależnione od potencjału wzrostu, ponieważ cykliczny składnik wzrostu zacznie zanikać, gdy luki produktowe osiągają wartości dodatnie w coraz większej liczbie państw.



Warunki panujące w sektorze bankowym UE ulegają poprawie, ale w niektórych państwach nadal utrzymują się niska rentowność i wysoki wolumen kredytów zagrożonych. Ma to miejsce w szczególności w Grecji, na Cyprze, we Włoszech i w Portugalii (wykresy 15 i 16). Pozytywnym aspektem jest to, że w 2017 r. poprawa rentowności w sektorze bankowym była szczególnie znacząca w tych państwach, a zmniejszenie wolumenu kredytów zagrożonych często dość istotne. ·Wzrost zobowiązań sektora finansowego uległ spowolnieniu w 2017 r. w większości państw UE i nadal mieści się wyraźnie w granicach wartości progowej zawartej w tabeli wyników we wszystkich państwach członkowskich z wyjątkiem dwóch. W 2017 r., po okresie, w którym nastąpił wzrost akcji kredytowej, przepływy kredytowe banków osłabły, przy czym wzrost akcji kredytowej banków jest nadal silniejszy w sektorze gospodarstw domowych niż w przypadku przedsiębiorstw niefinansowych. ·W ciągu ostatniego roku większość państw członkowskich odnotowała dalszą poprawę rentowności banków i współczynników kapitałowych. Wyceny kapitału własnego banków rosły do początku 2018 r., po czym nastąpiła korekta w dół, która częściowo skompensowała poprzedni wzrost powiązany między innymi ze spłaszczeniem krzywych dochodowości i związaną z tym kompresją marż naliczanych od stóp procentowych. W niektórych państwach członkowskich stwierdzono połączenie niskiej rentowności, stosunkowo niskich współczynników kapitałowych w porównaniu z innymi państwami i dużych wolumenów kredytów zagrożonych. ·W szeregu państw członkowskich wolumen kredytów zagrożonych jest w dalszym ciągu wysoki. Wskaźnik kredytów zagrożonych w 2017 r. jest szczególnie wysoki w Grecji i na Cyprze, gdzie kredyty zagrożone stanowią odpowiednio 45 % i 30 % wszystkich kredytów, oraz we Włoszech, Portugalii, Bułgarii, Irlandii i Chorwacji, gdzie wolumen kredytów zagrożonych utrzymuje się na poziomie blisko 10 % wszystkich kredytów. Po wzroście w okresie pokryzysowym wolumen kredytów zagrożonych zaczął się zmniejszać z różną prędkością w całej UE. Najnowsze dane wskazują na stałe postępy w zakresie zmniejszania wolumenu kredytów zagrożonych, w tym w państwach o wysokim odsetku kredytów zagrożonych (z wyjątkiem Grecji), a mianowicie w Portugalii i we Włoszech (wykres 16). Wykres 15: Rentowność banków i współczynniki kapitałowe Wykres 16: Zagrożone instrumenty dłużne Źródło: EBC, obliczenia służb Komisji. Uwagi: dane dotyczące zagrożonych instrumentów dłużnych brutto za 2008 r. są niedostępne w przypadku CZ, HR, SE oraz SI. Ceny nieruchomości mieszkaniowych stale rosły w prawie wszystkich państwach członkowskich UE w 2017 r.; stopy wzrostu wydają się jednak spadać tam, gdzie oznaki zawyżonych cen są najbardziej wyraźne. Pomimo trwałego wzrostu cen nieruchomości mieszkaniowych w całej UE dane z 2017 r. wskazują, że w porównaniu z rokiem 2016 zmniejszyła się liczba państw, w których wzrost cen nieruchomości mieszkaniowych przekracza wartość progową zawartą w tabeli wyników. W 2017 r. jedynie sześć państw (Bułgaria, Czechy, Irlandia, Niderlandy, Portugalia i Słowenia) wykazywało wartości przekraczające tę wartość progową, podczas gdy w sprawozdaniu przedkładanym w ramach mechanizmu ostrzegania na 2018 r., w oparciu o dane z 2016 r., zidentyfikowano przekroczenie tego progu w przypadku dziesięciu państw. Zmiany te odzwierciedlają spowolnienie wzrostu – średnie do umiarkowanego – względem wartości powyżej wartości progowej, a w kilku państwach – jego przyspieszenie. W 2017 r. spadek realnych cen nieruchomości mieszkaniowych odnotowano jedynie w Grecji i we Włoszech. Bardziej aktualne dane wskazują, że stopy wzrostu w pierwszej połowie 2018 r. z poziomu odnotowanego rok wcześniej były powyżej wartości progowej zawartej w tabeli wyników (6 %) na Węgrzech, w Irlandii, na Łotwie, w Niderlandach, Portugalii, Słowacji i Słowenii. ·W wielu państwach, a mianowicie w Austrii, Belgii, Czechach, Niemczech, Luksemburgu, na Malcie i w Szwecji, przedłużenie trwałego wzrostu realnych cen nieruchomości mieszkaniowych spowodowało, że ceny nieruchomości mieszkaniowych ponownie osiągnęły maksymalne poziomy sprzed kryzysu lub nawet je przekroczyły. Stopy wzrostu realnych cen nieruchomości mieszkaniowych będące powyżej stóp wzrostu dochodów i innych istotnych zmiennych, które zazwyczaj określają poziom cen nieruchomości mieszkaniowych, napędzają ceny nieruchomości mieszkaniowych w kierunku możliwych zawyżonych cen w coraz większej liczbie państw (wykres 17) . ·Do przyspieszenia wzrostu realnych cen nieruchomości mieszkaniowych w 2017 r. doszło w szczególności w państwach, w których odnotowano ujemne lub umiarkowanie dodatnie różnice w wycenie (wykres 18). W państwach wykazujących silniejsze oznaki zawyżonych cen odnotowano zamiast tego spowolnienie wzrostu, w tym w kontekście ograniczeń dotyczących przystępności cenowej, wdrażania polityki makroostrożnościowej i mechanicznego wpływu na wzrost realnych cen nieruchomości mieszkaniowych związanego ze wzrostem stóp inflacji (np. w Austrii, Luksemburgu i Zjednoczonym Królestwie). Obecnie największy wzrost cen nieruchomości mieszkaniowych odnotowuje się w państwach, w których występowanie zawyżonych cen jest umiarkowane lub takie ceny w ogóle nie występują. Dane kwartalne, również dotyczące początku 2018 r., wskazują przyspieszenie wzrostu w Estonii, Chorwacji, na Węgrzech, w Polsce, Portugalii, Słowenii i na Słowacji. Spowolnienie wzrostu odnotowano zwłaszcza w Bułgarii, Czechach, Rumunii i Szwecji, gdzie w pierwszej połowie 2018 r. wskaźnik wzrostu cen nieruchomości mieszkaniowych miał wartość ujemną w ujęciu rok do roku. Irlandia, Portugalia i Słowenia odnotowały dwucyfrowe stopy wzrostu w pierwszej połowie 2018 r. w porównaniu z wartościami sprzed roku. ·W wielu państwach, w tym w Danii, Luksemburgu, Szwecji i Zjednoczonym Królestwie, zawyżone ceny nieruchomości mieszkaniowych idą w parze z wysokimi poziomami zadłużenia gospodarstw domowych. Niderlandy charakteryzują się bardzo wysokim poziomem zadłużenia gospodarstw domowych. Zwiększenie wolumenu kredytów hipotecznych w 2017 r. było szczególnie wysokie (ponad 5 % powyżej wartości w poprzednim roku) w Austrii, Belgii, Bułgarii, Czechach, Estonii, Francji, na Litwie, w Luksemburgu, na Malcie, w Polsce, Rumunii i Słowacji.

Wykres 17: Zmiany cen nieruchomości mieszkaniowych i różnice w wycenie w 2017 r. Wykres 18: Luki wyceny i zmiany wzrostu cen w latach 2016–2017 Źródło: Eurostat, obliczenia służb Komisji. Uwaga: różnicę odzwierciedlającą zawyżone ceny szacuje się jako średnią trzech wartości: odchyleń wskaźników ceny do dochodu i ceny do najmu w stosunku do ich długoterminowych średnich oraz wyników modelu różnic w wycenie opartego na danych podstawowych; zob. przypis 34. Relacje długu sektora instytucji rządowych i samorządowych do PKB przestały rosnąć w całej UE, ale w wielu państwach zadłużenie nadal utrzymuje się na wysokim poziomie. Wartości wskaźnika w tabeli wyników przekroczyły w 2017 r. wartość progową w przypadku 15 państw członkowskich. Poziomy zadłużenia w Belgii, Grecji, Włoszech i Portugalii przekraczają 100 % PKB; w 2018 r. Włochy odnotowały znaczny wzrost kosztów finansowania zadłużenia. W przypadku ośmiu państw (Belgii, Cypru, Finlandii, Francji, Irlandii, Portugalii, Hiszpanii i Zjednoczonego Królestwa) dług sektora instytucji rządowych i samorządowych wyższy niż 60 % PKB łączy się z zadłużeniem sektora prywatnego przekraczającym odpowiednią wartość progową. Relacje długu sektora instytucji rządowych i samorządowych do PKB na ogół zaczęły wykazywać tendencję spadkową (wykres 19). W państwach, w których notuje się wysokie poziomy długu publicznego, proces zmniejszania zadłużenia rozpoczął się dopiero niedawno i przebiega w powolnym tempie. Przewiduje się, że spośród wszystkich państw UE wskaźniki zadłużenia będą rosły w 2019 r. jedynie na Litwie i w Rumunii. Ogólnie rzecz biorąc, zmniejszanie zadłużenia sektora instytucji rządowych i samorządowych odbywa się w kontekście stopniowej poprawy sytuacji budżetowej w ciągu ostatnich kilku lat, stałego wzrostu nominalnego PKB i mniejszych płatności odsetek. Oczekuje się jednak, że w coraz większej liczbie państw następować będzie procykliczne rozluźnienie polityki budżetowej, być może kosztem dostępnego w przyszłości pola manewru umożliwiającego zamortyzowanie negatywnych wstrząsów w zakresie poziomu produkcji. Wykres 19: Dług sektora instytucji rządowych i samorządowych Źródło: Eurostat.



Ramka 3: Zatrudnienie i zmiany społeczne W 2017 r. i w pierwszej połowie 2018 r. sytuacja na rynkach pracy w UE nadal się poprawiała, a duże różnice wewnątrz UE zmniejszały się. Zatrudnienie nadal rosło i osiągnęło rekordowy poziom pod względem liczby osób zatrudnionych w całej UE. Poziom bezrobocia zmniejszał się we wszystkich państwach UE, nawet jeśli w wielu państwach bezrobocie wciąż jest wysokie. Ożywienie gospodarcze przyczyniło się do spadku niektórych wskaźników ubóstwa, ale sytuacja społeczna w niektórych państwach członkowskich nadal budzi niepokój. Od 2008 r. w UE wzrosło zagrożenie ubóstwem względnym, ale spadł wskaźnik pogłębionej deprywacji materialnej, szczególnie w państwach członkowskich Europy Wschodniej o wysokim poziomie początkowym deprywacji. W 2017 r. stopa bezrobocia zmniejszyła się we wszystkich państwach członkowskich. Największą poprawę odnotowano w państwach, w których bezrobocie należy do najwyższych (spadek co najmniej o 2 punkty procentowe w Chorwacji, Grecji, Portugalii i Hiszpanii). Siedem państw członkowskich (Grecja, Hiszpania, Chorwacja, Cypr, Włochy, Portugalia i Francja) przekroczyło jednak wartość progową zawartą w tabeli wyników dla procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej, wynoszącą średnio 10 % w ciągu ostatnich 3 lat. Ponadto w 2017 r. stopy bezrobocia były w dalszym ciągu wyższe niż w 2008 r. w około dwóch trzecich państw członkowskich. W całej UE i strefie euro stopy bezrobocia kształtowały się na poziomie około 3 punktów procentowych poniżej wartości szczytowych z 2013 r., ale nadal o ½ i 1½ punktu procentowego powyżej poziomów w 2008 r. W pierwszej połowie 2018 r. stopy bezrobocia nadal stopniowo spadały do poziomu 6,9 % w UE i 8,3 % w strefie euro w II kw. 2018 r. Wskaźniki zatrudnienia wzrosły w prawie wszystkich państwach członkowskich, co stanowi kontynuację pozytywnych zmian w ostatnich latach. W 2017 r. wskaźnik zatrudnienia (osoby w wieku 20–64 lata) dla całej UE osiągnął 72,1 %, wyraźnie przekraczając szczytowy poziom sprzed kryzysu odnotowany w 2008 r. i wynoszący 70,3 %. W drugim kwartale 2018 r. wskaźnik zatrudnienia stale rósł i osiągnął rekordowy poziom 73,2 %. Współczynnik aktywności zawodowej nadal rósł prawie wszędzie w UE. W ciągu ostatnich trzech lat tylko trzy państwa odnotowały spadek współczynnika aktywności zawodowej: Hiszpania (-0,3 punktu procentowego), Cypr (-0,4) i Luksemburg (-0,6). We wszystkich trzech przypadkach spadek przekracza wartość progową w tabeli wyników wynoszącą -0,2. Łącznie w 2017 r. współczynnik aktywności zawodowej dla UE i strefy euro wyniósł odpowiednio 73,3 % i 73,1 %, tj. 2½ i 2 punkty procentowe więcej niż w 2008 r. Ta tendencja wzrostowa wynika przede wszystkim z większego uczestnictwa pracowników w starszym wieku i kobiet w rynku pracy. Bezrobocie długotrwałe i bezrobocie młodzieży utrzymują się na wysokim poziomie w różnych państwach UE, ale sytuacja w tym zakresie poprawiła się w większym stopniu niż w przypadku pozostałych segmentów rynku pracy. Bezrobocie długotrwałe zmniejszyło się w 2017 r. we wszystkich państwach członkowskich. Tylko w dwóch państwach odnotowano wskaźniki wyższe niż trzy lata wcześniej: bezrobocie długotrwałe w Austrii wynosiło 1,8 % (o 0,3 punktu procentowego więcej niż w 2014 r.), natomiast w Finlandii wynosiło 2,1 % (wzrost od 2014 r. o 0,2 punktu procentowego). Żaden z tych wzrostów nie przekracza wartości progowej zawartej w tabeli wyników i wynoszącej 0,5 punktu procentowego. Najwyższe stopy bezrobocia długotrwałego odnotowano w Grecji (15,6 %), Hiszpanii (7,7 %), we Włoszech (6,5 %) i na Słowacji (5,1 %). W ciągu trzech lat poprzedzających rok 2017 stopa bezrobocia młodzieży spadła we wszystkich państwach UE. W tym samym okresie w Bułgarii, Chorwacji, na Cyprze, w Portugalii, na Słowacji i w Hiszpanii odnotowano spadki o co najmniej 10 punktów procentowych. Stopa bezrobocia młodzieży w dalszym ciągu przekracza jednak 30 % w Grecji, we Włoszech i w Hiszpanii, a odsetek młodzieży niekształcącej się, niepracującej ani nieszkolącej się wciąż przekracza 15 % w Bułgarii, Chorwacji, na Cyprze, w Grecji, we Włoszech i w Rumunii. Pomimo poprawy sytuacji społecznej nadal budzi ona niepokój w przypadku różnych państw UE, jak sugerują standardowe wskaźniki ubóstwa i deprywacji. W latach 2016–2017 odsetek osób zagrożonych ubóstwem lub wykluczeniem społecznym (wskaźnik AROPE) zmniejszył się w UE o jeden punkt procentowy do poziomu 22,5 %. Jest to około jednego punktu procentowego poniżej poziomu zaobserwowanego na początku kryzysu i około dwóch punktów procentowych poniżej poziomu szczytowego odnotowanego w 2013 r. Większość państw odnotowała spadki w 2017 r. Wzrost zaobserwowano w Austrii, Danii, Luksemburgu i Niderlandach, choć ze stosunkowo niskich poziomów. Wartości wskaźnika AROPE wahały się znacznie od 38,9 % w Bułgarii, a następnie przez również wysokie poziomy tego wskaźnika w Rumunii, Grecji i na Litwie, do około 12 % w Czechach, oraz jeszcze niższych jego poziomów w Finlandii, na Słowacji i w Niderlandach. Te ogólne zmiany w zakresie ubóstwa i wykluczenia społecznego odzwierciedlają zmieniające się w różny sposób poszczególne elementy składowe tych zjawisk. W ostatnich latach odsetek osób zagrożonych ubóstwem (wskaźnik AROP) wzrósł w niektórych państwach członkowskich, natomiast w innych spadł: największy wzrost w okresie trzech lat odnotowano na Litwie (3,8 punktu procentowego) i w Luksemburgu (2,3 p.p.), natomiast znaczny spadek zaobserwowano w Grecji (1,9 p.p.) i w Polsce (2,0 p.p.). Z kolei pogłębiona deprywacja materialna zmniejszyła się w większości państw członkowskich UE w okresie trzech lat (a także w 2017 r.): spadła o ponad 5 punktów procentowych w okresie trzech lat na Węgrzech, w Łotwie, na Malcie i w Rumunii. I wreszcie, chociaż w większości państw ożywienie gospodarcze przyniosło spadek odsetka osób (w wieku poniżej 60 lat) żyjących w gospodarstwach domowych o bardzo małej intensywności pracy, to odsetek ten wzrósł w Finlandii i na Litwie w ciągu trzech lat do roku 2017; ubóstwo pracujących ustabilizowało się na szczytowym poziomie 9,6 % dla całej UE w ciągu ostatnich dwóch lat.



3. Streszczenie głównych wyzwań na podstawie przypadków państw członkowskich i wnioski pod kątem nadzoru Ogólnie rzecz biorąc, zagrożenia występują w szeregu państw członkowskich i w różnych kombinacjach. Powaga wyzwań dla stabilności makroekonomicznej znacznie się różni w poszczególnych państwach członkowskich, w zależności od charakteru i zakresu podatności na zagrożenia oraz tendencji zagrażających stabilności, a także w zależności od sposobu ich interakcji i powiązań. Główne źródła zagrożeń łączą się ze sobą według przedstawionych poniżej różnych typologii: ·W szeregu państw członkowskich występują głównie wielorakie i wzajemnie powiązane podatności na zagrożenia dotyczące narosłych zakłóceń równowagi. Taka sytuacja panuje zazwyczaj w państwach dotkniętych cyklami gwałtownych wzrostów i spadków akcji kredytowej powiązanymi z odwracaniem salda obrotów bieżących, co miało także wpływ na sektor bankowy i dług sektora instytucji rządowych i samorządowych. oW przypadku Cypru i Grecji wysokie zadłużenie oraz duża ujemna międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto są powiązane z utrzymującymi się wyzwaniami dla sektora finansowego. Państwa te w dalszym ciągu zmagają się z koniecznością znacznego zmniejszenia zadłużenia w warunkach ograniczonej przestrzeni fiskalnej, wysokiego (choć zmniejszającego się) poziomu bezrobocia i niewielkiego potencjalnego wzrostu. oW Chorwacji, Irlandii, Portugalii i Hiszpanii podatności na zagrożenia związane z narosłymi zakłóceniami równowagi są również znaczne, wielorakie i wzajemnie powiązane. W Bułgarii wysokiemu zadłużeniu przedsiębiorstw towarzyszą utrzymujące się problemy w sektorze finansowym. W państwach tych zmniejszają się zakłócenia równowagi, czemu sprzyja ekspansja gospodarcza, powiązana w niektórych przypadkach z ponownym pojawieniem się presji kosztowej widocznej na poziomie cen nieruchomości mieszkaniowych (zwłaszcza w Irlandii i, w coraz większym stopniu, w Portugalii) oraz z ograniczoną poprawą konkurencyjności kosztowej (znaczny wzrost jednostkowego kosztu pracy odnotowany zwłaszcza w Bułgarii).

·W kilku państwach członkowskich podatności na zagrożenia wiążą się głównie z wysokim długiem sektora instytucji rządowych i samorządowych oraz kwestiami dotyczącymi wzrostu produktu potencjalnego i konkurencyjności. Tak dzieje się szczególnie we Włoszech, gdzie podatności na zagrożenia wiążą się też z sektorem bankowym oraz z dużym, choć ostatnio szybko malejącym, odsetkiem kredytów zagrożonych. Belgia i Francja również zmagają się z problemami związanymi z wysokim długiem sektora instytucji rządowych i samorządowych oraz z potencjalnym wzrostem gospodarczym w warunkach ograniczonej konkurencyjności, ale nie występuje w nich podobne potencjalne ryzyko wynikające z długu sektora instytucji rządowych i samorządowych lub słabej kondycji banków. We Francji rośnie stosunkowo wysoki już poziom zadłużenia przedsiębiorstw. W Belgii stosunkowo wysokiemu poziomowi zadłużenia gospodarstw domowych towarzyszą prawdopodobnie zawyżone ceny nieruchomości mieszkaniowych. ·Niektóre państwa członkowskie charakteryzują się dużymi i utrzymującymi się nadwyżkami na rachunku obrotów bieżących, które w różnym stopniu odzwierciedlają również niskie spożycie prywatne i inwestycje, wykraczającymi poza wartości, które uzasadniałyby fundamentalne parametry gospodarcze. Dotyczy to w szczególności Niemiec i Niderlandów. W przypadku Niemiec tej nadwyżce na rachunku obrotów bieżących towarzyszy zmniejszanie zadłużenia we wszystkich sektorach gospodarki, mimo że poziom zadłużenia jest stosunkowo niewysoki. W Niderlandach znaczna nadwyżka połączona jest z wysokim zadłużeniem gospodarstw domowych i wyraźnym wzrostem cen nieruchomości mieszkaniowych. Duże i utrzymujące się nadwyżki mogą skutkować niewykorzystanymi możliwościami wzrostu i inwestycji krajowych, co pociąga za sobą konsekwencje dla reszty strefy euro w sytuacji, w której inflacja wciąż jest na poziomie poniżej wartości docelowej, a warunki zewnętrzne stają się coraz bardziej niepewne i w przyszłości mogą okazać się mniej sprzyjające. ·W niektórych państwach członkowskich zmiany cen lub kosztów wskazują na potencjalne oznaki przegrzania, w szczególności w odniesieniu do rynku nieruchomości mieszkaniowych lub rynku pracy. oW Szwecji, a w mniejszym stopniu w Austrii, Danii, Luksemburgu, Niderlandach i Zjednoczonym Królestwie, trwały wzrost cen nieruchomości mieszkaniowych ma miejsce w kontekście ewentualnych różnic w wycenie i znacznych poziomów zadłużenia gospodarstw domowych, ale najnowsze dane wskazują na spowolnienie wzrostu cen nieruchomości mieszkaniowych. W wielu państwach znaczny wzrost cen nieruchomości mieszkaniowych jest powiązany z mniej wyraźnymi oznakami zawyżonych cen i ograniczeniem zadłużenia gospodarstw domowych (np. w Czechach, na Węgrzech i na Łotwie). oW Czechach, Estonii, na Węgrzech, Łotwie, Litwie i w Rumunii jednostkowe koszty pracy w dalszym ciągu rosną w stosunkowo szybkim tempie, natomiast konkurencyjność cenowa spada. W Rumunii odnotowuje się przyspieszenie wzrostu jednostkowego kosztu pracy w kontekście zwiększającego się deficytu obrotów bieżących i procyklicznej polityki budżetowej, co może nasilić presję prowadzącą do przegrzania. Przyszłe szczegółowe oceny sytuacji umożliwią dokładniejszą analizę przedstawionych wyzwań i pomogą w ocenie potrzeb w zakresie polityki. Ogólnie przeprowadzenie szczegółowej oceny sytuacji jest uzasadnione w przypadku 13 państw członkowskich: Bułgarii, Chorwacji, Cypru, Francji, Niemiec, Grecji, Irlandii, Włoch, Niderlandów, Portugalii, Rumunii, Hiszpanii i Szwecji. Jedenaście z tych państw członkowskich było objętych szczegółowymi ocenami sytuacji w poprzednim rocznym cyklu wdrażania procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej. Zgodnie z ustaloną praktyką zostanie przygotowana nowa szczegółowa ocena sytuacji, aby ocenić, czy zidentyfikowane zakłócenia równowagi pogłębiają się lub czy są korygowane, i zaktualizować obecną ocenę. Państwami, których to dotyczy, są: Bułgaria, Chorwacja, Cypr, Francja, Niemcy, Irlandia, Włochy, Niderlandy, Portugalia, Hiszpania i Szwecja. Szczegółowa ocena sytuacji zostanie także opublikowana w odniesieniu do Grecji, by ocenić ewentualne zakłócenia równowagi wynikające z szeregu czynników, zwłaszcza narosłych podatności na zagrożenia. Grecja była uprzednio wyłączona spod nadzoru w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej, ponieważ do sierpnia 2018 r. była objęta programem dostosowań makroekonomicznych w kontekście udzielonej pomocy finansowej. Sprawozdanie przedkładane w ramach mechanizmu ostrzegania nie wskazuje na znaczące dodatkowe ryzyko w porównaniu ze stwierdzonym w ostatnich dostępnych szczegółowych ocenach sytuacji w przypadku kilku państw, które w ostatnich latach przestały być objęte nadzorem w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej, a mianowicie Słowenii (w której nie stwierdzono zakłóceń w 2018 r.), Finlandii (która przestała być objęta nadzorem w 2017 r.), Belgii i Węgier (które przestały być objęte nadzorem w 2016 r.), lub w odniesieniu do których szczegółowe oceny sytuacji nie prowadziły do wykrycia zakłóceń (Austria i Estonia w 2016 r.). Uzasadnione wydaje się natomiast przeprowadzenie szczegółowej oceny sytuacji dotyczącej Rumunii w celu oceny zmian i możliwego ponownego pojawienia się czynników ryzyka stwierdzonych już w poprzednich szczegółowych ocenach sytuacji, w szczególności w odniesieniu do konkurencyjności i salda obrotów bieżących z zagranicą.



4. Zakłócenia równowagi, czynniki ryzyka i korekta: uwagi dotyczące poszczególnych państw członkowskich Belgia: W poprzednim cyklu procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej nie stwierdzono zakłóceń równowagi makroekonomicznej w Belgii. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie zadłużenie sektora prywatnego oraz dług sektora instytucji rządowych i samorządowych – przekraczają orientacyjne wartości progowe. Stabilność zewnętrzna opiera się na poprawie salda obrotów bieżących i korzystnej międzynarodowej pozycji inwestycyjnej netto. Po kilku latach ograniczania wzrostu płac zwiększyło się tempo wzrostu jednostkowego kosztu pracy, pozostaje on jednak ograniczony. W 2017 r. odnotowano niewielki spadek udziału w rynkach eksportowych. Zadłużenie sektora prywatnego jest stosunkowo wysokie, zwłaszcza w przypadku przedsiębiorstw niefinansowych, choć wysokość tego zadłużenia zawyżają powszechne transgraniczne pożyczki wewnątrzgrupowe. Ryzyko związane z zadłużeniem gospodarstw domowych wynika przede wszystkim z sytuacji na rynku mieszkaniowym, gdzie wzrost realnych cen nieruchomości mieszkaniowych był w ostatnich latach umiarkowany, chociaż nie nastąpiła korekta po gwałtownym wzroście cen, jaki miał miejsce przed 2008 r. Dług sektora instytucji rządowych i samorządowych ustabilizował się i zmniejszył się nieznacznie w porównaniu ze szczytowym poziomem z 2014 r. Wysoki poziom zadłużenia stanowi jednak poważne wyzwanie dla długoterminowej stabilności finansów publicznych. Sytuacja na rynku pracy poprawiła się wraz z dalszym spadkiem bezrobocia, w tym bezrobocia długotrwałego i bezrobocia młodzieży. Współczynnik aktywności zawodowej utrzymuje się na niskim poziomie w porównaniu z innymi państwami UE, w przeciwieństwie do wysokiego i rosnącego wskaźnika wakatów. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie związane głównie z długiem publicznym, lecz również z zadłużeniem prywatnym, choć ryzyko wydaje się ograniczone. W związku z tym Komisja nie będzie na tym etapie przeprowadzać pogłębionej analizy w ramach procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej. Bułgaria: W marcu 2018 r. stwierdzono, że w Bułgarii występują zakłócenia równowagi, związane w szczególności z podatnością na zagrożenia w sektorze finansowym, w połączeniu z wysokim zadłużeniem i kredytami zagrożonymi w sektorze przedsiębiorstw. W zaktualizowanej tabeli wyników trzy wskaźniki – a mianowicie MPI netto, wzrost nominalnego jednostkowego kosztu pracy oraz wzrost realnych cen nieruchomości mieszkaniowych – przekraczają orientacyjne wartości progowe. Nadwyżka na rachunku obrotów bieżących jeszcze bardziej wzrosła w 2017 r., natomiast ujemna międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto, która głównie stanowi odzwierciedlenie bezpośrednich inwestycji zagranicznych, uległa dalszej poprawie. W 2017 r. nastąpił znaczący wzrost jednostkowego kosztu pracy, ale realny efektywny kurs walutowy pozostał zasadniczo stabilny i odnotowano pewne zwiększenie udziałów w rynkach eksportowych. Wysokie zadłużenie przedsiębiorstw nadal jest problemem, chociaż wskaźnik zadłużenia stopniowo się obniżał w ciągu ostatnich kilku lat, częściowo ze względu na dynamiczny wzrost nominalnego PKB. Ponownie zwiększają się przepływy kredytowe, co spowolni proces zmniejszania zadłużenia, ale mogłoby również stanowić wsparcie dla większych inwestycji prywatnych i silniejszego potencjalnego wzrostu. Również wskaźnik kredytów zagrożonych, choć malejący, utrzymuje się na wysokim poziomie, w szczególności w odniesieniu do sektora przedsiębiorstw. Chociaż w następstwie oceny jakości aktywów z 2016 r. poczyniono postępy w usprawnianiu nadzoru sektora finansowego, nadal zwraca się uwagę na pewne słabe punkty, w tym transakcje z podmiotami powiązanymi i ekspozycję na aktywa, których wartość jest trudna do ustalenia. Szybko rosły realne ceny nieruchomości mieszkaniowych, wzrósł również wolumen kredytów hipotecznych i budowlanych. Na tym etapie nie ma jeszcze oznak zawyżonych cen, jednak obecna dynamika na rynku nieruchomości mieszkaniowych uzasadnia zwrócenie szczególnej uwagi na sytuację w tym obszarze. W warunkach korzystnych zmian związanych z cyklem koniunkturalnym bezrobocie jeszcze bardziej zmalało, zwłaszcza w przypadku osób młodych i osób długotrwale bezrobotnych, a współczynniki aktywności zawodowej poprawiły się. Ogólnie w analizie ekonomicznej uwagę zwracają kwestie związane z utrzymującymi się podatnościami na zagrożenia w sektorze finansowym i z zadłużeniem przedsiębiorstw. W związku z tym Komisja uważa – biorąc również pod uwagę zakłócenia stwierdzone w marcu 2018 r. – że uzasadniona będzie pogłębiona analiza dotycząca utrzymywania się zakłóceń lub postępów w ich ograniczaniu. Czechy: W poprzednim cyklu procedury dotyczącej zakłóceń równowagi makroekonomicznej nie stwierdzono zakłóceń równowagi makroekonomicznej w Czechach. W zaktualizowanej tabeli wyników niektóre wskaźniki – a mianowicie wzrost realnych cen nieruchomości mieszkaniowych, zobowiązania sektora finansowego ogółem – przekraczają orientacyjne wartości progowe.

Saldo obrotów bieżących wykazuje tendencję do poprawy i w 2017 r. odnotowano niewielką nadwyżkę. Po wygaśnięciu zobowiązania banku centralnego dotyczącego kursu wymiany w kwietniu 2017 r. nastąpił wzrost real