Zaak C‑445/09

IMC Securities BV

tegen

Stichting Autoriteit Financiële Markten

(verzoek van het College van Beroep voor het bedrijfsleven om een prejudiciële beslissing)

„Richtlijn 2003/6/EG – Marktmanipulatie – Houden van koers op abnormaal of kunstmatig niveau”

Samenvatting van het arrest

Harmonisatie van wetgevingen – Handel met voorwetenschap en marktmanipulatie (marktmisbruik) – Verbod – Marktmanipulatie – Houden van koers van een of meer financiële instrumenten op abnormaal of kunstmatig niveau – Begrip

(Richtlijn 2003/6 van het Parlement en de Raad, art. 1, punt 2, sub a, tweede streepje, en 5)

Artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6 betreffende handel met voorwetenschap en marktmanipulatie (marktmisbruik) moet in die zin worden uitgelegd dat, om ervan uit te kunnen gaan dat de koers van een of meer financiële instrumenten op een abnormaal of een kunstmatig niveau is gehouden, niet vereist is dat die koers gedurende een bepaalde tijd een abnormaal of een kunstmatig niveau behoudt.

Richtlijn 2003/6 heeft tot doel, zoals met name in de punten 2 en 12 van de considerans ervan is vermeld, de integriteit van de financiële markten van de Unie te waarborgen en het vertrouwen van de beleggers in deze markten te vergroten. Dit vertrouwen berust onder meer op de omstandigheid dat zij met elkaar op voet van gelijkheid verkeren en dat zij zullen worden beschermd tegen het ongeoorloofde gebruik van voorwetenschap en tegen koersmanipulaties De aldus met deze richtlijn nagestreefde doelen zouden in het gedrang komen indien handelwijzen als bedoeld in artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van deze richtlijn aan het in artikel 5 daarvan opgenomen verbod van marktmanipulatie zouden kunnen ontsnappen louter omdat zij tot één transactie hebben geleid en dus tot één notering, zonder dat de koers van het (de) betrokken financiële instrument(en) gedurende een bepaalde tijd een abnormaal of een kunstmatig niveau behoudt.

(cf. punten 27, 29‑30 en dictum)

ARREST VAN HET HOF (Tweede kamer)

7 juli 2011 ( )

„Richtlijn 2003/6/EG – Marktmanipulatie – Houden van koers op abnormaal of kunstmatig niveau”

In zaak C‑445/09,

betreffende een verzoek om een prejudiciële beslissing krachtens artikel 234 EG, ingediend door het College van Beroep voor het bedrijfsleven (Nederland) bij beslissing van 6 november 2009, ingekomen bij het Hof op 16 november 2009, in de procedure

IMC Securities BV

tegen

Stichting Autoriteit Financiële Markten,

wijst

HET HOF (Tweede kamer),

samengesteld als volgt: J. N. Cunha Rodrigues, kamerpresident, A. Arabadjiev, A. Rosas, U. Lõhmus en P. Lindh (rapporteur), rechters,

advocaat-generaal: J. Kokott,

griffier: A. Calot Escobar,

gezien de stukken,

gelet op de opmerkingen van:

– IMC Securities BV, vertegenwoordigd door G. P. Roth, advocaat,

– de Stichting Autoriteit Financiële Markten, vertegenwoordigd door H. J. Sachse en P. L. Reeser Cuperus, advocaten,

– de Nederlandse regering, vertegenwoordigd door C. M. Wissels en Y. de Vries als gemachtigden,

– de Belgische regering, vertegenwoordigd door M. Jacobs en J.‑C. Halleux als gemachtigden,

– de Tsjechische regering, vertegenwoordigd door M. Smolek als gemachtigde,

– de Estse regering, vertegenwoordigd door M. Linntam als gemachtigde,

– de Italiaanse regering, vertegenwoordigd door W. Ferrante als gemachtigde, bijgestaan door P. Gentili, avvocato dello Stato,

– de Commissie van de Europese Gemeenschappen, vertegenwoordigd door I. V. Rogalski en W. Roels als gemachtigden,

gelet op de beslissing, de advocaat-generaal gehoord, om de zaak zonder conclusie te berechten,

het navolgende

Arrest

1 Het verzoek om een prejudiciële beslissing betreft de uitlegging van artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6/EG van het Europees Parlement en de Raad van 28 januari 2003 betreffende handel met voorwetenschap en marktmanipulatie (marktmisbruik) (PB L 96, blz. 16).

2 Dit verzoek is ingediend in het kader van een geding van IMC Securities BV (hierna: „IMC”) tegen de Stichting Autoriteit Financiële Markten, omdat laatstgenoemde haar een geldboete had opgelegd wegens het plegen van marktmanipulatie.

Toepasselijke bepalingen

Unierecht

3 De punten 2, 12 en 15 van de considerans van richtlijn 2003/6 luiden als volgt:

„(2) Voor een geïntegreerde en efficiënte financiële markt is marktintegriteit nodig. Een goede werking van de effectenmarkten en vertrouwen van het publiek in de markten zijn noodzakelijke voorwaarden voor economische groei en welvaart. Marktmisbruik schaadt de integriteit van de financiële markten en schendt het vertrouwen van het publiek in effecten en derivaten.

[...]

(12) Marktmisbruik omvat handel met voorwetenschap en marktmanipulatie. De wetgeving tegen handel met voorwetenschap dient hetzelfde doel als wetgeving tegen marktmanipulatie: het waarborgen van de integriteit van de Europese financiële markten en het vergroten van het vertrouwen van de beleggers in deze markten. Het verdient derhalve de voorkeur gecombineerde regelgeving aan te nemen om zowel handel met voorwetenschap als marktmanipulatie te bestrijden. Eén enkele richtlijn voorziet de gehele Gemeenschap van één rechtskader voor de verdeling van taken, wetshandhaving en samenwerking.

[...]

(15) Handel met voorwetenschap en marktmanipulatie zijn een belemmering voor volledige en reële markttransparantie, die voor alle marktdeelnemers in geïntegreerde financiële markten een eerste vereiste is om handelstransacties te kunnen verrichten.”

4 Artikel 1, punt 2, van richtlijn 2003/6 bepaalt:

„Voor de toepassing van deze richtlijn wordt verstaan onder:

[...]

2. ‚Marktmanipulatie’,

a) transacties of handelsorders:

– die onjuiste of misleidende signalen geven of waarschijnlijk zullen geven met betrekking tot het aanbod van, de vraag naar of de koers van financiële instrumenten, of

– waarbij een of meer personen samenwerken om de koers van een financieel instrument op een abnormaal of een kunstmatig niveau te houden,

tenzij de persoon die de transacties aangegaan is of de handelsorders geplaatst heeft, aantoont dat zijn beweegredenen om de transacties aan te gaan of de orders te plaatsen, gerechtvaardigd zijn en dat de transacties en handelsorders in overeenstemming zijn met de gebruikelijke marktpraktijken op de desbetreffende gereglementeerde markt;

b) transacties of handelsorders waarbij gebruik wordt gemaakt van oneigenlijke constructies of enigerlei andere vorm van bedrog of misleiding;

c) de verspreiding van informatie, via de media, met inbegrip van internet, of via andere kanalen, die onjuiste of misleidende signalen geeft of waarschijnlijk zal geven met betrekking tot financiële instrumenten, met inbegrip van de verspreiding van geruchten en valse of misleidende berichten, waarvan de persoon die de informatie verspreid heeft, wist of had moeten weten dat de informatie onjuist of misleidend was. Ten aanzien van journalisten die in hun beroepshoedanigheid handelen, moet deze verspreiding van informatie, onverminderd artikel 11, worden beoordeeld met inachtneming van de gedragsregels die voor hun beroepsgroep gelden, tenzij deze personen rechtstreeks of middellijk voordeel of winst behalen uit de verspreiding van deze informatie.

De onderstaande gevallen zijn in het bijzonder af te leiden van de hierboven gegeven definitie in a), b) en c):

– het door een [persoon] of [door] meer personen [die] samenwerken [...] verwerven van een machtspositie ten aanzien van het aanbod van of de vraag naar een financieel instrument met als gevolg dat rechtstreeks of middellijk aan- of verkoopprijzen of andere onbillijke transactievoorwaarden worden opgelegd;

– de aankoop of verkoop van een financieel instrument bij het sluiten van de handel om beleggers die op basis van slotkoersen handelen te misleiden;

– het profiteren van incidentele of regelmatige toegang tot de traditionele of elektronische media door een oordeel over een financieel instrument (of indirect over de emittent ervan) te verspreiden, terwijl van tevoren posities in dit financieel instrument zijn ingenomen om nadien profijt te trekken van het effect dat dit oordeel heeft gehad op de koers van dit financieel instrument, zonder tegelijkertijd deze belangenverstrengeling naar behoren en daadwerkelijk openbaar te maken.

De definities van marktmanipulatie zullen zodanig worden toegepast dat zij ook nieuwe handelwijzen kunnen behelzen die als marktmanipulatie kunnen worden aangemerkt.”

5 Artikel 5 van richtlijn 2003/6 luidt:

„De lidstaten verbieden iedere persoon zich in te laten met marktmanipulatie.”

Nationaal recht

6 De Wet marktmisbruik zet richtlijn 2003/6 om in Nederlands recht. Deze wet is op 1 oktober 2005 in werking getreden. Daarbij is onder meer artikel 46b van de Wet toezicht effectenverkeer 1995 (hierna: „wet van 1995”) als volgt gewijzigd:

„1. Het is verboden om in of vanuit een in artikel 46, eerste lid, onder a of b, bedoelde staat, telkens voor zover het effecten betreft als bedoeld in het desbetreffende onderdeel:

a) een transactie of handelsorder in effecten te verrichten of te bewerkstelligen waarvan een onjuist of misleidend signaal uitgaat of te duchten is met betrekking tot het aanbod van, de vraag naar of de koers van die effecten;

b) een transactie of handelsorder in effecten te verrichten of te bewerkstelligen teneinde de koers van die effecten op een kunstmatig niveau te houden”.

7 Op 1 januari 2007 zijn de Wet op het financieel toezicht en de Invoerings- en aanpassingswet Wet op het financieel toezicht in werking getreden.

8 De wet van 1995 werd ingetrokken. Het in artikel 46b, lid 1, sub b, van de wet van 1995 neergelegde verbod is thans neergelegd in artikel 5:58, lid 1, sub b, van de Wet op het financieel toezicht, luidende:

„1. Het is verboden om in of vanuit een in artikel 5:56, eerste lid, onderdeel a, b of d, bedoelde staat telkens voor zover het financiële instrumenten betreft als bedoeld in het desbetreffende onderdeel:

[...]

b) een transactie of handelsorder in financiële instrumenten te verrichten of te bewerkstelligen teneinde de koers van die financiële instrumenten op een kunstmatig niveau te houden, tenzij degene die de transactie of handelsorder heeft verricht of bewerkstelligd, aantoont dat zijn beweegreden om de transactie of handelsorder te verrichten of te bewerkstelligen gerechtvaardigd is en dat de transactie of handelsorder in overeenstemming is met de gebruikelijke marktpraktijk op de desbetreffende gereglementeerde markt of de desbetreffende multilaterale handelsfaciliteit waarvoor de beleggingsonderneming een vergunning heeft als bedoeld in artikel 2:96”.

Hoofdgeding en prejudiciële vraag

9 IMC is een Nederlands handelshuis dat voor eigen rekening in effecten handelt.

10 Op 11 oktober 2005 heeft IMC bij het raadplegen van de openbare gegevens die worden gepubliceerd door de beursmaatschappij Euronext Amsterdam, geconstateerd dat de bank ABN AMRO een „stop loss order” had geplaatst op 5 000 aandelen Wereldhave. Die order hield in dat deze aandelen tegen de dan best beschikbare koers zouden worden verkocht zodra het door ABN AMRO opgegeven koersniveau zou worden bereikt.

11 IMC heeft getracht te bepalen bij welke koers de stop loss order van ABN AMRO zou worden uitgevoerd („getriggerd”). Na een hypothetisch koersniveau te hebben berekend, heeft IMC haar raming verfijnd door haar hypothese op 12 oktober 2005 te testen door middel van het voorbeurs opgeven en weer intrekken van verkooporders tegen verschillende koersen. IMC meende aldus dat de order van ABN AMRO zou worden uitgevoerd bij een koers van 77,75 EUR.

12 Op 19 oktober 2005 schommelde de koers van het aandeel Wereldhave tussen 81,30 en 80 EUR. Het gemiddelde aantal transacties daarin bedroeg 70 000. IMC handelde vervolgens in twee fasen.

13 IMC heeft om te beginnen een kooporder voor 10 000 aandelen Wereldhave tegen de koers van 73 EUR opgegeven. Het betrof een zogeheten verborgen order („icebergorder”), dat wil zeggen een order waarvan de totale omvang niet uit het orderboek bleek. De koers van 73 EUR lag ongeveer 10 % onder de koers van het aandeel op dat moment, maar net boven de „threshold”, het koersniveau waarop de handel in dat aandeel automatisch zou worden geschorst, te weten 72,95 EUR.

14 Ongeveer twee minuten later, terwijl het aandeel Wereldhave op ongeveer 80,40 EUR stond, plaatste IMC een verkooporder voor 10 000 aandelen met een limiet van 76,50 EUR. De gedeeltelijke uitvoering van deze order had tot gevolg dat de koers van het aandeel naar 76,50 EUR daalde. Van de weeromstuit „triggerde” deze daling de verkooporder van ABN AMRO, wat een verdere daling teweegbracht, van 76,50 EUR tot 73 EUR, zijnde het niveau van de kooporder van IMC. Zij heeft aldus 4 350 aandelen Wereldhave tegen een koers van 73 EUR van ABN AMRO kunnen kopen. Deze laatste fase heeft niet langer dan één seconde geduurd.

15 Weinig later kon met een nieuwe transactie in het betrokken aandeel de koers ervan op 80,15 EUR worden gebracht. Met deze actie heeft IMC binnen enkele minuten een winst van bijna 10 % behaald.

16 Op 24 augustus 2006 besloot de Stichting Autoriteit Financiële Markten dat deze feiten verboden marktmanipulatie vormden en heeft zij IMC een geldboete van ongeveer 87 000 EUR opgelegd wegens schending van artikel 46b, lid 1, sub b, van de wet van 1995.

17 Bij uitspraak van 20 december 2007 heeft de Rechtbank Rotterdam het bedrag van de geldboete verlaagd tot 20 000 EUR.

18 IMC heeft tegen deze uitspraak hoger beroep ingesteld bij het College van Beroep voor het bedrijfsleven.

19 Deze rechter vraagt zich af of een plotselinge koersschommeling van een aandeel zoals in het hoofdgeding aan de orde is, onder artikel 46b, lid 1, sub b, van de wet van 1995 kan vallen, voor zover deze bepaling het verbiedt om „een transactie of handelsorder in effecten te verrichten of te bewerkstelligen teneinde de koers van die effecten op een kunstmatig niveau te houden”. Het gaat met name om de vraag of deze bepaling uitsluitend ziet op een abnormale of kunstmatige koersstabilisatie dan wel of zij tevens een abnormale of kunstmatige koersverandering omvat.

20 De verwijzende rechter merkt op dat hij vanwege de nuances tussen de verschillende taalversies van richtlijn 2003/6 geen eenduidige conclusies kan trekken ten aanzien van het gebruik van het werkwoord „houden” in de Nederlandse taalversie van artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van deze richtlijn.

21 Daarop heeft het College van Beroep voor het bedrijfsleven de behandeling van de zaak geschorst en het Hof de volgende prejudiciële vraag gesteld:

„Moet artikel 1, [punt 2], sub a, tweede gedachtestreepje, van richtlijn [2003/6] zo worden uitgelegd dat het teweegbrengen van koersveranderingen in een tijdsbestek zoals hier aan de orde, door het verrichten van een samenstel van handelingen met een financieel instrument, nl. transacties en handelsorders als [aan de orde in het hoofdgeding], is aan te merken als het op een abnormaal of een kunstmatig [koers]niveau ‚houden’ van een zodanig instrument?”

Beantwoording van de prejudiciële vraag

22 De verwijzende rechter wenst in wezen te vernemen of artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6 in die zin moet worden uitgelegd dat, om ervan uit te kunnen gaan dat de koers van een of meer financiële instrumenten op een abnormaal of een kunstmatig niveau is gehouden, vereist is dat die koers gedurende een bepaald tijdsverloop een abnormaal of een kunstmatig niveau behoudt.

23 De Nederlandse versie van artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6 gebruikt het werkwoord „houden”. Deze versie luidt als volgt: „‚Marktmanipulatie’: a) transacties of handelsorders [...] waarbij een of meer personen samenwerken om de koers van een financieel instrument op een abnormaal of een kunstmatig niveau te houden”. Deze formulering zou kunnen suggereren dat alleen handelwijzen waardoor de koersen gedurende een bepaald tijdsverloop een abnormaal of een kunstmatig niveau hebben behouden, onder het begrip „marktmanipulatie” vallen.

24 Voor de uitlegging ervan dient artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6 echter niet alleen in de Nederlandse versie te worden onderzocht.

25 Volgens vaste rechtspraak gebiedt het vereiste van een uniforme toepassing en dus uitlegging van een Uniehandeling dat deze niet op zichzelf in een van zijn versies wordt beschouwd, maar wordt uitgelegd zowel naar de werkelijke bedoeling van de auteur ervan als naar het door deze laatste nagestreefde doel, gelet op onder meer de in alle talen geredigeerde versies (zie met name arresten van 12 november 1969, Stauder, 29/69, Jurispr. blz. 419, punt 3; 22 oktober 2009, Zurita García en Choque Cabrera, C‑261/08 en C‑348/08, Jurispr. blz. I‑10143, punt 54, en 28 januari 2010, Eulitz, C‑473/08, nog niet gepubliceerd in de Jurisprudentie, punt 22).

26 Andere taalversies van artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6 dan de Nederlandse bevatten er geen aanwijzing voor dat alleen handelwijzen die tot gevolg hebben dat de koers van een of meer betrokken financiële instrumenten gedurende bepaalde tijd op een abnormaal of een kunstmatig niveau wordt gehouden, als „marktmanipulatie” in de zin van deze bepaling kunnen worden aangemerkt. Uit met name de Spaanse („aseguren [...] el precio”), de Deense („sikrer at kursen”), de Duitse („den Kurs [...] in der Weise beeinflussen, dass ein […] Kursniveau erzielt wird”), de Engelse („secure [...] the price”), de Franse („fixent [...] le cours”), de Italiaanse („fissare [...] il prezzo”), de Portugese („assegurem [...] o preço”), de Finse („varmistaa [...] hinnan”) en de Zweedse („låser fast priset”) versie blijkt integendeel dat het volstaat dat de betrokken handelwijzen een abnormaal of een kunstmatig niveau van de koers van een of meer financiële instrumenten hebben teweeggebracht, om onder het begrip „marktmanipulatie” te vallen. Artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6 bevat onder de bestanddelen die marktmanipulatie opleveren, niet het vereiste dat de koers van het (de) betrokken financiële instrument(en) gedurende een bepaald tijdsverloop een abnormaal of een kunstmatig niveau behoudt.

27 Richtlijn 2003/6 heeft tot doel, zoals met name in de punten 2 en 12 van de considerans ervan is vermeld, de integriteit van de financiële markten van de Europese Unie te waarborgen en het vertrouwen van de beleggers in deze markten te vergroten. Dit vertrouwen berust onder meer op de omstandigheid dat zij met elkaar op voet van gelijkheid verkeren en dat zij zullen worden beschermd tegen het ongeoorloofde gebruik van voorwetenschap en tegen koersmanipulaties (zie in die zin arrest van 23 december 2009, Spector Photo Group en Van Raemdonck, C‑45/08, nog niet gepubliceerd in de Jurisprudentie, punt 47).

28 De Uniewetgever was immers van oordeel, zoals is vermeld in punt 15 van de considerans van richtlijn 2003/6, dat handel met voorwetenschap en marktmanipulatie een belemmering zijn voor volledige en reële markttransparantie, die voor alle marktdeelnemers in geïntegreerde financiële markten een eerste vereiste is om handelstransacties te kunnen verrichten.

29 De aldus met richtlijn 2003/6 nagestreefde doelstellingen zouden in het gedrang komen indien handelwijzen als bedoeld in artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van deze richtlijn aan het in artikel 5 daarvan opgenomen verbod van marktmanipulatie zouden kunnen ontsnappen louter omdat zij tot één transactie hebben geleid en dus tot één notering, zonder dat de koers van het (de) betrokken financiële instrument(en) gedurende een bepaald tijdsverloop een abnormaal of een kunstmatig niveau behoudt.

30 Bijgevolg dient op de gestelde vraag te worden geantwoord dat artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6 in die zin moet worden uitgelegd dat, om ervan uit te kunnen gaan dat de koers van een of meer financiële instrumenten op een abnormaal of een kunstmatig niveau is gehouden, niet vereist is dat die koers gedurende een bepaald tijdsverloop een abnormaal of een kunstmatig niveau behoudt.

Kosten

31 Ten aanzien van de partijen in het hoofdgeding is de procedure als een aldaar gerezen incident te beschouwen, zodat de nationale rechterlijke instantie over de kosten heeft te beslissen. De door anderen wegens indiening van hun opmerkingen bij het Hof gemaakte kosten komen niet voor vergoeding in aanmerking.

Het Hof (Tweede kamer) verklaart voor recht:

Artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6/EG van het Europees Parlement en de Raad van 28 januari 2003 betreffende handel met voorwetenschap en marktmanipulatie (marktmisbruik) moet in die zin worden uitgelegd dat, om ervan uit te kunnen gaan dat de koers van een of meer financiële instrumenten op een abnormaal of een kunstmatig niveau is gehouden, niet vereist is dat die koers gedurende een bepaald tijdsverloop een abnormaal of een kunstmatig niveau behoudt.

ondertekeningen