TOELICHTING

1.ACHTERGROND VAN HET VOORSTEL

1.1.Motivering en doel van het voorstel

Onder de rubriek “Een economie die werkt voor de mensen” is in het werkprogramma van de Commissie voor 2020 sprake van een herziening van haar verordening betreffende financiële benchmarks, de zgn. benchmarkverordening (“BMR”). Financiële benchmarks zijn indices aan de hand waarvan het uit hoofde van een financieel instrument of een financieel contract te betalen bedrag of de waarde van een financieel instrument wordt vastgesteld. De BMR heeft tot doel om, door normen vast te stellen voor governance en kwaliteit van gegevens voor benchmarks waaraan in financiële contracten wordt gerefereerd, het vertrouwen van deelnemers aan kapitaalmarkten in indices die in de Unie als benchmarks worden gebruikt, te versterken. Hiermee wordt bijgedragen aan de inspanningen van de Commissie ten behoeve van een kapitaalmarktenunie (KMU). Met de BMR wordt een vergunningvereiste ingevoerd voor beheerders van financiële benchmarks, alsmede vereisten voor contribuanten van inputgegevens voor het berekenen van de financiële benchmark. Ook beregelt de BMR het gebruik van financiële benchmarks1. Met name mogen onder EU-toezicht staande entiteiten (zoals banken, beleggingsondernemingen, verzekeringsondernemingen, UCITS2), volgens de BMR-regels, alleen indices gebruiken waarvan de beheerder over een vergunning beschikt. In derde landen beheerde benchmarks mogen in de EU alleen worden gebruikt na een gelijkwaardigheids-, erkennings- of bekrachtigingsprocedure. De BMR is sinds januari 2018 van toepassing3. EU-marktdeelnemers kunnen echter in een land buiten de EU beheerde benchmarks blijven gebruiken — ongeacht of er een gelijkwaardigheidsbesluit voorhanden is, en of de index voor gebruik in de Unie is erkend of bekrachtigd4 — totdat de overgangsregeling eind december 2021 afloopt.

1.1.1.De gecontroleerde stopzetting van financiële benchmarks

Door zorgen of de LIBOR wel een adequaat beeld geeft van een onderliggende markt of economische realiteit die een afspiegeling is van interbancaire krediettransacties, heeft de voor LIBOR bevoegde nationale autoriteit (de Financial Conduct Authority van het Verenigd Koninkrijk of “FCA”) aangekondigd dat de LIBOR waarschijnlijk na het einde van 2021 zal worden stopgezet. De FCA is in al haar publieke verklaringen duidelijk geweest dat, indien een benchmark zijn representativiteit verliest en deze representativiteit niet zal worden hersteld, het gebruik van de benchmark door onder toezicht staande entiteiten moet worden stopgezet. Doordat de LIBOR op een zeer klein aantal panelbanken berustte, was hij niet meer representatief voor de onderliggende markt of economische realiteit die hij trachtte te meten, hetgeen betekent dat de waarde ervan aanzienlijk van die economische realiteit kon afwijken, en was hij ook veel volatieler geworden.

Zoals uit de effectbeoordeling van de Commissie blijkt, zal van talrijke financiële instrumenten en contracten die aan de LIBOR refereren, de looptijd nog niet verstreken zijn wanneer deze index na eind 2021 zoals verwacht zal worden stopgezet. Bij vele van die contracten gaat het om schuldpapier dat door onder toezicht staande entiteiten is uitgegeven, schuldinstrumenten die onder toezicht staande entiteiten op hun balans hebben staan, de leningportefeuille van onder toezicht staande entiteiten en derivatencontracten die deze entiteiten hebben afgesloten om hun posities af te dekken. Onder toezicht staande entiteiten die onder de EU-benchmarkverordening (“BMR”) vallen, mogen, zoals gezegd, alleen indices gebruiken die als BMR-compliant een vergunning hebben gekregen.

Het wegvallen van de LIBOR zal aanzienlijke economische gevolgen hebben waarmee onder EU-toezicht staande entiteiten niet hadden kunnen rekenen toen zij deze contracten met vaak langere looptijden hebben afgesloten. In vele van deze contracten, vooral de contracten die zijn afgesloten voordat de BMR in 2016 is vastgesteld, ontbreekt het vaak aan contractuele “terugvalclausules” voor het geval het LIBOR-tarief definitief wordt stopgezet. De voorwaarden wijzigen van duizenden contracten die momenteel aan de LIBOR refereren, zal niet altijd mogelijk zijn in de korte tijd die nog rest tot de verwachte stopzetting van de LIBOR aan het einde van 2021.

In vele bestaande schulden, leningen, deposito’s en in vele derivatencontracten zou het, wanneer een rentebenchmark zoals de LIBOR definitief wordt stopgezet, ontbreken aan een contractueel terugvaltarief waarmee partijen hun contractuele verplichtingen verder zouden kunnen blijven nakomen.

Indien geen oplossingen worden gezocht, zal de stopzetting van een op grote schaal gebruikte rentebenchmark negatieve gevolgen hebben voor onder EU-toezicht staande entiteiten en hun contractuele tegenpartijen waarvan die entiteiten middelen hebben geleend of waaraan zij middelen hebben uitgeleend. Alle tegenpartijen bij contracten die aan een dergelijke benchmark refereren en nog openstaan op de datum van stopzetting, zullen met rechtsonzekerheid te maken krijgen wat betreft de geldigheid en afdwingbaarheid van hun contractuele verplichtingen. De reeks contracten die zal worden getroffen door de stopzetting van een op grote schaal gebruikte rentebenchmark, omvat: 1) uitgiften van schuldpapier door onder toezicht staande entiteiten; 2) schulden die onder toezicht staande entiteiten op hun balans hebben staan; 3) leningen; 4) deposito’s, en 5) derivatencontracten. Bij een overgroot deel van de financiële contracten die aan op grote schaal gebruikte rentebenchmarks refereren, gaat het om onder toezicht staande entiteiten die onder de BMR vallen. De rechtsonzekerheid en de potentieel ongunstige economische effecten die kunnen voortvloeien uit moeilijkheden om de contractuele verplichtingen te kunnen afdwingen, zullen een risico vormen voor de financiële stabiliteit van de Unie.

Om het risico te mitigeren van niet-nakoming van contracten als gevolg van overmacht (“frustration”) en het daaruit voortvloeiende risico voor de financiële stabiliteit, hebben centrale banken in diverse valutagebieden werkgroepen opgezet om een terugvaltarief aan te bevelen dat zou gelden voor de groep legacycontracten die refereren aan rentebenchmarks die worden uitgefaseerd, en die niet kunnen worden heronderhandeld tegen de datum dat deze benchmark definitief wordt stopgezet. Zo heeft bijvoorbeeld het Alternative Reference Rate Committee (ARRC) in de Verenigde Staten een “cascade” aanbevolen waarbij het vervangingstarief wordt berekend op basis van een risicovrije ééndaagse (overnight) rente (Secured Overnight Financing Rate — SOFR) plus een spreadaanpassing, zodat het vervangingstarief, zoveel mogelijk, de economische eigenschappen van de stopgezette benchmark benadert. Doel van deze vervangingstarieven zou het dus zijn om, zo goed mogelijk, te benaderen wat de contractpartijen wilden bereiken met referenties aan de benchmark die wordt uitgefaseerd.

Het is een bewuste beleidskeuze die ten grondslag ligt aan alle aanbevelingen voor een vervangingstarief voor legacycontracten, dat nieuwe contracten (omschreven als contracten die zijn afgesloten na de stopzetting van de benchmark) niet naar het vervangingstarief mogen refereren. De reden daarvoor is dat het vervangingstarief hoogstwaarschijnlijk een synthetische versie is van de benchmark die wordt uitgefaseerd, en is bedoeld om de transitie naar een nieuw tarief te vergemakkelijken. Zo zal een vervangingstarief voor USD LIBOR hoogstwaarschijnlijk worden berekend op basis van een risicovrije ééndaagse rente voor krediettransacties (SOFR), plus een spreadaanpassing, om de historische spread tussen de risicovrije ééndaagse rente en het vervangen LIBOR-tarief tot uiting te brengen. Hoewel een synthetische versie van een benchmark voldoende stabiel zou moeten zijn om het afbouwen van legacyportfolio’s te kunnen begeleiden, is dit geen blijvende oplossing, die blijk geeft van toekomstgerichte financieringskosten van een onder toezicht staande entiteit.

Maar zelfs wanneer deze vervangingstarieven eenmaal beschikbaar zijn, zal het moeilijk zijn om alle bestaande legacycontracten aan te passen, gezien de omvang van de LIBOR-referenties en het beperkte tijdsbestek totdat de LIBOR naar verwachting is uitgefaseerd.

Een hervorming van de BMR is dus het juiste instrument om een wettelijk vervangingstarief vast te stellen dat voor de rechtszekerheid en de financiële stabiliteit de ongunstige gevolgen mitigeert die kunnen ontstaan indien de LIBOR, of een andere benchmark waarvan de stopzetting in aanzienlijke verstoring van het functioneren van financiële markten in de Unie zou resulteren, wordt stopgezet zonder dat het vervangingstarief niet alleen beschikbaar is maar ook wordt opgenomen in legacycontracten waarbij een onder toezicht staande entiteit die onder de BMR valt, betrokken is.

1.1.2.Contante wisselkoersen