EUROPESE COMMISSIE 
Brussel, 20.10.2011 
SEC(2011) 1227 definitief 
  
WERKDOCUMENT VAN DE DIENSTEN VAN DE COMMISSIE 
SAMENVATTING VAN DE EFFECTBEOORDELING 
Begeleidend document bij het 
Voorstel voor een 
 
RICHTLIJN VAN HET EUROPEES PARLEMENT EN DE RAAD 
betreffende markten voor  financiële instrumenten [Herschikking] 
 
en het 
 
Voorstel voor een 
 
VERORDENING VAN HET EUROPEES PARLEMENT EN DE RAAD 
 
betreffende markten voor financiële instrumenten 
{COM(2011) 656 definitief} 
{SEC(2011) 1226 definitief}  
 
NL 2   NL WERKDOCUMENT VAN DE DIENSTEN VAN DE COMMISSIE 
SAMENVATTING VAN DE  EFFECTBEOORDELING 
Begeleidend document bij het 
Voorstel voor een 
 
RICHTLIJN VAN HET EUROPEES  PARLEMENT EN DE RAAD 
betreffende markten voor financië le instrumenten [Herschikking] 
 
en het 
 
Voorstel voor een 
 
VERORDENING VAN HET EUROP EES PARLEMENT EN DE RAAD 
 
betreffende markten voor financiële instrumenten 
 
NL 3   NL 1. PROBLEEMSTELLING 
De richtlijn markten voor financiële instrument en (MiFID) stelt een re gelgevingskader in voor 
het verrichten van beleggingsdiensten in financ iële instrumenten (zoals makelarij, advisering, 
handel, vermogensbeheer, overnemen van fina nciële instrumenten, enz.) door banken en 
beleggingsondernemingen en voor  het beheer van de gereglementeerde markten door de 
marktdeelnemers, met de desbetreffende bevoe gdheden en taken van de nationale bevoegde 
autoriteiten. 
De overkoepelende doelstelling was steeds de in tegratie, het concurrentievermogen en de 
efficiëntie van de financiële markten in de  EU te bevorderen. De richtlijn heeft de 
mogelijkheid afgeschaft dat de lidstaten vereisen dat alle handel in financiële instrumenten op 
specifieke beurzen plaatsvindt en heeft Europa brede vrije concurrentie tussen traditionele 
beurzen en alternatieve handelsplatformen mo gelijk gemaakt. Ook heeft zij aan banken en 
beleggingsondernemingen een versterkt "paspoort" verlee nd voor het verrichten van 
beleggingsdiensten in de hele EU behoudens  naleving van zowel or ganisatorische als 
rapportage-eisen en omvattende bescherming van de beleggers. 
In combinatie met de technologische vooruitga ng heeft de richtlijn na 3,5 jaar tot meer 
concurrentie tussen de platforms voor de ha ndel in financiële instrumenten en meer 
keuzemogelijkheden voor de beleggers in term en van dienstverrichters en financiële 
instrumenten geleid. Over het algemeen zijn de  transactiekosten gedaald en is de integratie 
toegenomen. Er zijn echter een aantal problemen vastgesteld. 
1.1. Ontbreken van gelijke mededingingsvoorwaarden voor markten en 
marktdeelnemers 
Door de implementatie van de MiFID in combin atie met het effect van de technologische 
vooruitgang is de structuur van de financiële  markten, met name de aandelenmarkten, in 
Europa drastisch veranderd en is samen met die ontwikkelingen het gedrag van de 
marktdeelnemers veranderd. 
Allereerst zijn MTF's, ondanks  dat zij vergelijkba re diensten aan de gereglementeerde 
markten aanbieden, in de praktijk mogelijk  aan een minder streng regelgevings- en 
toezichtsregime onderworpen. Daar naast zijn nieuwe handelsplat formen en marktstructuren, 
zoals crossing-systemen voor brokers en ha ndelsplatformen voor derivaten, opgekomen die 
soortgelijke activiteiten als MTF's of bele ggingsondernemingen met systematische interne 
afhandeling verrichten, zonder aan dezelfde regelgevingseisen (tra nsparantie en bescherming 
van de beleggers) onderworpen te zijn. 
Bovendien geven de snelle tec hnologische veranderingen, in he t bijzonder de groei van de 
geautomatiseerde handel en de high frequency tr ading (HFT), aanleidi ng tot bezorgdheid over 
mogelijke nieuwe risico's voor de ordelijke werki ng van de markten, des te meer daar niet alle 
HF-handelaren onderworpen zijn aan vergunni ngsplicht en toezicht overeenkomstig de 
MiFID. 
Ten derde heeft de groei van de otc-handel in  aandelen bij sommige nationale toezichthouders 
tot bezorgdheid geleid over de kwaliteit van de prijsvorming op de beurzen en de representativiteit erva n. Daarnaast is de G 20 overeengekomen in voorkomend geval de handel 
 
NL 4   NL in gestandaardiseerde otc-deri vaten naar beurzen of elektron ische handelsplatformen over te 
brengen. 
1.2. Moeilijkheden voor kleine  en middelgrote ondernemingen om toegang te 
verkrijgen tot de financiële markten 
Kleine en middelgrote ondernemingen worden met grotere moeilijkheden en kosten om op de 
aandelenmarkten aan kapitaal te komen, geconfronteerd dan grotere emittenten. Deze 
moeilijkheden houden verband met gebrekkige zich tbaarheid van de markten van kleine en 
middelgrote ondernemingen, het ontbreken van ma rktliquiditeit voor aandelen van kleine en 
middelgrote ondernemingen en de hoge kosten van een beursgang. 
1.3. Gebrekkige transparantie voor de marktdeelnemers 
Er is enige bezorgdheid ontstaa n dat het transparantieregime van de MiFID ontoereikend is 
voor de marktdeelnemers aan zowel de aa ndelen- als de niet-aandelenmarkten. 
Ten aanzien van de aandelenmarkten heeft de groei van de elektronisc he handel het ontstaan 
van dark pool vergemakkelijkt, een methode  waarmee marktdeelneme rs grote pakketten 
aandelen verhandelen zonder dat dit de prijs beïnvloedt. Een toenem end gebruik van dark 
pool wekt bezorgdheid bij de toezichthouder omdat dit uiteinde lijk van invloed is op de 
kwaliteit van het koersvormingsmechanisme op de normale effectenbeurs. De 
marktdeelnemers en toezichthouders hebben hun bezorgdheid geuit over vertragingen bij de 
publicatie van transactierappor tages op de aandelenmarkten. 
Voor de niet-aandelenmarkten voorziet de MiFI D niet in transparanti e-eisen, waar voor alleen 
op nationaal niveau regelgeving bestaat; di e eisen worden niet altijd als toereikend 
beschouwd. 
Daarnaast is er de problematiek van de kwalitei t en de vorm van de informatie, alsook de voor 
de informatie aangerekende kosten en de moeilijkheden bij het consolideren van de informatie. Als deze kwesties niet in hun totaliteit worden aangepakt, kunnen zij de 
overkoepelende doelstellingen van de MiFID inzake transparantie, mededinging tussen verrichters van financiële diensten en de  bescherming van de beleggers ondermijnen. 
1.4. Gebrekkige transparantie voor to ezichthouders en ontoereikende 
toezichtersbevoegdheden op essentiële gebieden 
Op de grondstoffenmarkten, vooral op een aan tal essentiële als benchmark fungerende 
grondstoffenderivatenmarkten (bijvoorbeeld de o lie- en landbouwmarkten) , heeft mogelijk de 
verhoogde aanwezigheid van financiële belegge rs tot buitensporige koersstijgingen en 
koersvolatiliteit geleid. Voor de rivaten en vooral grondstoffenderi vaten is er geen toezicht op 
posities en het beheer ervan dat wanorde op de markten en benadeling van beleggers zou 
kunnen voorkomen. Het ontbreken van duidelijkheid  en samenhang in het regelgevingskader 
voor emissierechten heeft negatieve gevolgen voor  de marktintegriteit en de bescherming van 
de beleggers op de secundaire spotmarkt voor emissierechten. 
Met de bestaande transactierappor tage-eisen krijgen de bevoegde  autoriteiten de markt niet 
volledig in beeld omdat het toepassingsgebied van die eisen te beperkt is (zo worden over 
financiële instrumenten die alleen otc worden  verhandeld op dit mome nt geen transacties 
gerapporteerd) en omdat de eisen te sterk uiteenlopen. 
 
NL 5   NL De ervaring die met name tijdens de financiële crisis is opgedaan, leert dat er aan 
bevoegdheden om bij ongunstige ontwikkelingen of  beperkingen de handel in of de 
verspreiding van een product of een dienst te verbieden of te beperken alsook aan 
onderzoeksbevoegdheden of sancties gebrek is. 
1.5. Onvoldoende bescherming van de beleggers 
Er staan in de huidige MiFID een aantal bepa lingen die ertoe leiden dat beleggers geen 
toereikende of passende bescherming geniete n. De gevolgen zijn da t het kan voorkomen dat 
aan beleggers onder valse voorwendselen financië le producten worden verkocht die niet 
geschikt zijn voor hen, of dat zij suboptimale beleggingskeuzen maken. 
Allereerst worden dienstverrichters  ongelijk behandeld omdat bepaalde 
beleggingsondernemingen en bepaalde producte n, gestructureerde deposito's bijvoorbeeld, 
niet of niet duidelijk genoeg onder de MiFID vallen.  
In de tweede plaats zijn er onzekerheden over een aantal diensten die aan beleggers worden 
geleverd, zoals het toepassingsgebied van execution only-diensten, de kwaliteit van 
beleggingsadvies of het kader inzake stimulan sen. In dat verband zijn de MiFID-regels 
betreffende informatie over incentives van derden niet altijd zeer duidelijk of samenhangend gebleken voor de beleggers. 
In de derde plaats zijn als gevolg van ge vallen van verkoop onder valse voorwendselen 
kwesties ontstaan met betrekking to t het verrichten van diensten voor professionele klanten en 
de classificatie van klanten. 
In de laatste plaats kan het door het ontbrek en van gegevens over de kwaliteit van de 
uitvoering voorkomen dat beleggingsondernemi ngen niet het best mogelijke platform 
uitkiezen om een transactie voor een cliënt uit te voeren. 
1.6. Zwakke punten in de organisatie, proce ssen, risicocontrole en –beoordeling van 
de marktdeelnemers 
Het probleem vertoont twee belangrijke facetten. In  de eerste plaats zijn er de ontoereikende 
rol van de bestuurders en de ontoereikende orga nisatorische regelingen voor de lancering van 
nieuwe producten, activiteiten en dienst en en de zwakke punten in de interne 
risicocontrolefuncties die door de recente gebe urtenissen aan het licht zijn gekomen. In de 
tweede plaats is er het ontbreken van specifieke or ganisatorische eisen voor 
vermogensbeheer, overnemen van financiële inst rumenten en plaatsen van effecten die door 
talloze klachten van klanten in de verschil lende lidstaten aan het licht zijn gekomen. 
1.7. Belemmeringen voor de concurrentie op he t gebied van clearing-infrastructuur 
Ontwikkelingen in de manier waarop de EU-h andelsplatformen in ve rbinding staan met de 
verrichters van clearingdienst en blijken in een aantal belemmeringen voor effectieve 
grensoverschrijdende concurren tie te hebben geresulteerd. Terwij l over de verdiensten en de 
relatieve sterke punten van, ener zijds, verticaal geïntegreerde handels- en clearingplatforms, 
en anderzijds, horizontaal georië nteerde clearinghouses die dienst en verrichten voor meerdere 
handelsplatformen verder wordt gedebatteerd, hebben deze zaken de door de MiFID mogelijk gemaakte pan-Europese concurrentie op het niveau van de handelsplatformen gehinderd. 
 
NL 6   NL 2. SUBSIDIARITEITSANALYSE  
De meeste kwesties waarop de herziening betr ekking heeft, vallen vandaag reeds onder het 
acquis en de MiFID. Voorts hebben financië le markten inherent en steeds meer een 
grensoverschrijdend karakter. Inte rnationale markten vereisen zoveel mogelijk internationale 
regels. De voorwaarden op grond waarvan bedrij ven en exploitanten in deze context kunnen 
concurreren, of het nu gaat om regels inzake tr ansparantie voor en na transacties, bescherming 
van de beleggers of beoordeling en controle va n risico's door de marktdeelnemers, moeten 
over de grenzen heen gemeenschappelijk zijn en staan alle centraal binnen de MiFID. Op 
sommige gebieden hebben de lid staten, voor zover toeg estaan door de rich tlijn, al striktere 
eisen ingevoerd. Dit betekent ec hter ook dat zij alleen maar de problemen binnen hun grenzen 
hebben aangepakt. Ongecoördineerde maatregelen zouden niet tot gelijke mededingingsvoorwaarden en gelijke niveaus van beleggersbescherming/marktintegriteit 
leiden. Er zijn maatregelen op Europees niveau vereist om het regelgevingskader van de MiFID te actualiseren en te wijzigen teneinde met de ontwikkelingen op de financiële markten sinds de invoering ervan rekening te houden. 
De Europese Autoriteit voor effecten en mark ten (EAEM ) moet evenee ns een essentiële rol 
spelen bij de tenuitvoerlegging van de nieuwe wetgevingsvoorstellen. Een van de 
doelstellingen van de oprichting van de Europees Autoriteit is de verd ere verbetering van de 
werking van de eengemaakte markt voor effect en; nieuwe regels op uniaal niveau zijn 
noodzakelijk om alle passende bevoe gdheden aan de EAEM te verlenen. 
3. D
OELSTELLINGEN  
In het licht van de bovenstaande analyse van het probleem zijn de algemene doelstellingen 
van de herziening van de MiFID het versterken  van het beleggersvertrouwen, het verminderen 
van risico's op ordeloosheid van de markt en sy steemrisico's, het vergroten van de efficiëntie 
van de financiële markten en tegelijk verminderen van de onnodige kosten voor de 
deelnemers. 
Het bereiken van deze algemene doelstellinge n vereist de verwezenlijking van de volgende 
meer specifieke beleidsdoelstellingen: 
(1) zorgen voor gelijke spelregels voor de marktdeelnemers; 
(2) vergroten van de markttransparantie voor de marktdeelnemers; 
(3) versterken van de transparantie  voor en de bevoegdheden van de 
toezichthouders op cruciale gebieden en bevorderen van de coördinatie op 
Europees niveau; 
(4) beter beschermen van de beleggers; 
(5) aanpakken van organisatorische tekor tkomingen en van het nemen van 
buitensporige risico's of ge brekkige risico controle door 
beleggingsondernemingen en marktexploitanten. 
 
NL 7   NL 4. BELEIDSOPTIES  
Het aantal beleidsopties dat bij de herzie ning wordt bekeken, is zeer substantieel. 
Ten aanzien van de eerste algemene doelstel ling hebben de opties betrekking op de passende 
regulering van alle marktstructuren, waarbij de behoeften van kleinere deelnemers zoals 
kleine en middelgrote ondernemingen wo rden meegenomen, alsook de nieuwe 
handelstechnologieën. Een en ander omvat divers e versterkingen van het regelgevingskader 
voor de bestaande handelsplatformen, de vergunn ingseisen en de mogelijkheid tot het creëren 
van een nieuwe categorie handelsplatfo rmen, de zogenaamde georganiseerde 
handelsfaciliteiten (OTF's), voor  het deel van de handel in aandelen die op dit moment via 
crossing-systemen plaatsvindt alsook voor de handel in derivaten in verschillende vormen. 
Ten aanzien van met name kleine en middelgro te ondernemingen zijn de  twee geselecteerde 
opties om een pasklaar regime voor de markt va n de kleine en middelgrote ondernemingen in 
te voeren of om een sectorge leid initiatief te bevordere n voor de vergroting van de 
zichtbaarheid van deze markten. Wat het technologische aspect  betreft ligt de focus op een 
betere controle van de gebrui kers van deze systemen alsook de manier waarop zij toegang 
verkrijgen tot de markt. 
Ten aanzien van de tweede algemene doelstelling zijn de opties om de handelstransparantie te 
vergroten onder meer het aanpassen van de hui dige eisen voor de aandelenmarkten en het 
opstellen van nieuwe eisen in verschillende vormen voor de niet-aandelenmarkten. Daarnaast 
worden ook verschillende opties bekeken om de kosten van marktgegevens te verminderen en 
de toegang tot deze gegevens door middel van ee n geconsolideerd tape-systeem te verbeteren. 
Ten aanzien van de derde doe lstelling zouden de bevoeg dheden van de toezichthouders 
kunnen worden versterkt door de invoering van verschillende maatregelen zoals een 
vergunningenregime voor nieuwe activiteiten, een systeem van management en versterking 
van posities ingevolge verschillende regelinge n van het sanctieregime. De harmonisatie van 
de voorwaarden voor een regime voor derd en zou kunnen plaatsvinden door middel van 
verschillende wettelijke methoden, terwijl ook ve rschillende opties op tafel liggen om het 
toepassingsgebied van de transactierapportage  te verruimen en de  daarvoor gebruikte 
rapportagekanalen te verbeteren. Een specifiek aandachtsgebied zijn de 
grondstoffenderivatenmarkten met de opzet van verschillende mechanismen voor een betere 
controle van de volatiliteit alsook de spelers op deze markten en hun activiteiten. 
Wat de vierde doelstelling betreft omvat de  versterking van de beleggersbescherming 
verschillende opties gericht op specifieke di enstengebieden zoals beleggingsadvies of 
complexe producten, waarvoor een strenger kade r en strengere informatie-eisen zouden 
kunnen gelden. 
De laatste doelstelling zou kunnen worden aange pakt door middel van divers beleid dat 
betrekking heeft op versterking van de cor porate governance, striktere eisen voor de 
organisatie van specifieke diensten zoals ve rmogensbeheer en een meer geharmoniseerd 
regime voor telefoon- en el ektronische registratie. 
 
NL 8   NL 5. BEOORDELING VAN DE EFFECTEN VAN DE VOORKEURSOPTIES  
De verschillende beleidsopties zijn getoet st aan de criteria van doeltreffendheid en 
doelmatigheid bij de verwezenlijking van de be trokken doelstellingen. Na vergelijking van de 
beleidsopties zijn de volge nde conclusies getrokken. 
Wat de eerste algemene doelstelling betreft is  de eerste hoofdvoorkeursoptie de instelling van 
het OTF-regime, dat drie doelstellingen heeft: (i) het creëren van een passend 
regelgevingskader voor crossing-systemen voo r brokers op de aandelenmarkten, (ii) het 
opzetten van een passend regelgevingskader voor  de verschillende soorten handelssystemen 
die momenteel door de regelgever niet als ha ndelsplatform worden be handeld, en (iii) het 
beschikken over een dynamisch kader dat bereke nd is op toekomstige handelssystemen en -
oplossingen. De tweede hoofdvoorkeursoplossing is  de verdere regulering, vooral op het punt 
van robuust risicomanagement en operationele ongevallenpreventie, van bedrijven die actief 
zijn op het gebied van geautomatiseerde handel alsook de marktexploitanten zelf. 
Verschillende opties die de high frequency trading (HFT)-activiteiten met schadelijk effecten op de marktliquiditeit zouden hebb en beperkt, zoals het ople ggen van een minimumperiode 
waarin orders in het orderboek dienen te  blijven staan, zijn terzijde geschoven. Met 
betrekking tot kleine en middelgrote onderneminge n is het sectorgeleide initiatief terzijde 
geschoven omdat het duur was in vergelijking met de beperkte poten tiële voordelen ervan. 
Wat de tweede doelstelling betreft is de voork eursoptie een combinatie van de stroomlijning 
van het bestaande transparantie-regime op de  aandelenmarkten met de invoering van een 
pasklaar transparantieregime dat zal worden ge kalibreerd voor elk soor t betrokken financieel 
instrument met uitzondering van aandelen (dat wil zeggen, obligaties en derivaten). Daardoor 
moet het juiste evenwicht tussen transparantie en liquiditeit ontstaan. 
Ten aanzien van de bevoegdheden van de toezi chthouders en de consistentie van de 
toezichtpraktijk is de hoofdvoorkeursoptie een combinatie van de mogelijkheid om nieuwe 
diensten en producten te verbie den met een systeem van positiem anagement. Dit zal bijdragen 
tot de versterking van de bevoegdheden van de toezichthouders om risicovolle situaties wat 
betreft bescherming van de beleggers, markts tabiliteit of systeemrisico aan te pakken. 
Daarnaast zal de versterking van de samenwer king tussen de toezichthouders van de fysieke 
en financiële grondstoffenmarkten tot meer ordelijke en stabiele 
grondstoffenderivatenmarkten bijdragen. 
Ten aanzien van de transparantie voor de regelgevers is de hoofdvoorkeursoptie een 
combinatie van uitbreiding van het toepa ssingsgebied van tran sactierapportage met 
verbetering van de rapportage  door het opzetten van goedgeke urde rapportagemechanismen 
die een veel uitgebreidere monitoring van de markten door de toezicht houders mogelijk zal 
maken hetgeen tot versterkte marktintegriteit zal leiden. 
Op de grondstoffenderivatenmarkten zal een nieuw systeem van positierapportage met een 
toetsing van de vrijstellingen waarvan bepa alde grondstoffenhandelaren profiteerden de 
transparantie voor zowel de toezichthouders al s het publiek verhogen waardoor zij een betere 
inschatting zullen kunnen maken van de impact van de instroom van financiële beleggingen 
op het prijsvormingsmechanisme en de d aarmee verband houdende  prijsvolatiliteit. 
Ten slotte zal de uitbreiding van de toepas sing van de MiFID tot de secundaire spotmarkt 
voor de handel in emissierechten voor pa ssende regulering van en toezicht op de 
 
NL 9   NL koolstoffenspotmarkt en voor regelgevings samenhang tussen de fysieke en de 
derivatenmarkten en tussen de primai re en de secundaire markten zorgen. 
Ten aanzien van de vierde doelstelling zal als ge volg van de geselecteerd e opties allereerst de 
werkingssfeer van de regelgev ing inzake producten, diensten en  verrichters worden verruimd 
en de bescherming van de beleggers word en versterkt door te zorgen voor passende 
behandeling van verrichters van beleggin gsdiensten (dat wi l zeggen dat kleine 
beleggingsadviseurs die op dit moment vrijgeste ld zijn ingevolge de  MiFID aan analoge 
bedrijfsvoeringsregels zullen moeten worden  onderworpen) en producten (dat wil zeggen 
gestructureerde deposito's). Daar naast zou de lijst van complexe  producten die execution only 
verkocht zouden kunnen worden, worden verklei nd en zouden de inform atie-eisen voor de 
klanten worden versterkt. De optie om het execution only-regime volledig te schrappen, is 
terzijde geschoven omdat zij te ontwrichtend en te duur zou zijn voor bepaalde categorieën 
klanten met een goede financiële kennis. De kwaliteit van beleggingsadvies zou worden verbeterd door het specificeren van de voorw aarden voor het verstrekken van onafhankelijk 
advies. Ten slotte zal door het verbie den van stimulansen voor onafhankelijk 
beleggingsadvies en vermogens beheer het inherente belange nconflict van de ondernemingen 
die deze diensten aanbieden, verdwijnen en de  dienstverrichting voor  beleggers kwalitatief 
hoogstaander worden. 
Ten aanzien van de laatste doelstelling is de voorkeursoptie een combinatie van versterking 
van de rol van de bestuurders van bedrijven, vooral op het stuk van inte rnecontrolefuncties en 
specifieke organisatorische eise n inzake vermogensbeheer en het overnemen van financiële 
instrumenten die van essentieel belang zijn  voor de bescherming van beleggers en de 
marktintegriteit en tot een samenhangender kade r in Europa bijdragen. De invoering van een 
nieuwe afzonderlijke interne functie voor de be handeling van klachten is daarentegen ter zijde 
geschoven omdat deze te lastig is en te inflexibel. 
6. T
OEZICHT EN EVALUATIE  
De Commissie zal toezien op de wijze waarop de lidstaten de in het wetgevend initiatief 
betreffende de markten voor financiële instru menten voorgestelde wijzigingen toepassen. De 
evaluatie van de gevolgen van de toepassing van de wettelijke maatregel zou drie jaar na de 
omzettingsdatum voor de wetgevende maatregel in  het kader van een verslag aan de Raad en 
het Parlement kunnen plaatsvinden, mogelijk op ba sis van verschillende verslagen waarin het 
praktische effect van de verschillende bovenstaande regelgevingsmaatregelen wordt 
beoordeeld.