Voorstel voor een RICHTLIJN VAN HET EUROPEES PARLEMENT EN DE RAAD tot wijziging van Richtlijn 2014/65/EU met als doel de publieke kapitaalmarkten in de Unie aantrekkelijker te maken voor ondernemingen en de toegang tot kapitaal voor kleine en middelgrote ondernemingen te vergemakkelijken, en tot intrekking van Richtlijn 2001/34/EG Voorstel voor een VERORDENING VAN HET EUROPEES PARLEMENT EN DE RAAD tot wijziging van de Verordeningen (EU) 2017/1129, (EU) nr. 596/2014 en (EU) nr. 600/2014 om publieke kapitaalmarkten in de Unie aantrekkelijker te maken voor ondernemingen en de toegang tot kapitaal voor kleine en middelgrote ondernemingen te vergemakkelijken

Een van de kerndoelstellingen van de kapitaalmarktenunie (KMU) is het verbeteren van de toegang tot marktgebaseerde financieringsbronnen voor kleine en grote ondernemingen. Dit zou hen helpen te groeien en hun financiering te diversifiëren, wat vooral belangrijk is voor kleine en middelgrote ondernemingen (mkb-ondernemingen) die te afhankelijk zijn van bankfinanciering. In de mate dat dit de financieringsmogelijkheden van ondernemingen beperkt, heeft het gebrek aan marktfinanciering gevolgen voor de reële economie omdat het leidt tot gemiste investeringen en lagere niveaus van economische groei, schepping van banen en innovatie. De Europese kapitaalmarkten zijn nog steeds onderontwikkeld in vergelijking met andere grote rechtsgebieden, waarbij Europese effectenbeurzen soms moeite hebben om nieuwe noteringen aan te trekken, zoals blijkt uit het feit dat een aantal EU-ondernemingen de voorkeur geeft aan een beurs van een derde land.

Sinds het eerste KMU-actieplan in 2015 is het voor ondernemingen, en met name mkb-ondernemingen, eenvoudiger en goedkoper geworden om toegang te krijgen tot publieke markten. De belanghebbenden blijven er echter op wijzen dat verdere regelgeving moet worden overwogen, met name om het noteringsproces te stroomlijnen en te komen tot een meer evenredige behandeling van met name kleinere ondernemingen.

Het huidige initiatief sluit aan bij de toezegging van de Commissie om de noteringsregels te vereenvoudigen, zoals uiteengezet in actie 2 van het KMU-actieplan 2020. Het beoogt de vereisten die gelden op het ogenblik van en na de beursnotering te verlichten en evenrediger te maken voor ondernemingen van verschillende omvang. Met de voorgestelde verlichtingen wordt tegelijkertijd getracht een voldoende mate van transparantie, bescherming van de beleggers en marktintegriteit te handhaven. Bovendien wil het initiatief het probleem aanpakken van de versnippering van het nationaal recht die een beperking vormt voor de flexibiliteit van ondernemingen om aandelen van twee klassen uit te geven.

In het kader van deze effectbeoordeling worden twee problemen vastgesteld en beoordeeld: 1) oprichters van sommige EU-ondernemingen kunnen bij de beursnotering niet de gewenste mate van zeggenschap behouden wegens de beperking van het stemrecht (aandelen met meervoudig stemrecht) in sommige lidstaten; 2) er is momenteel een zekere mate van onnodige regelgevingslast voor beursgenoteerde ondernemingen en ondernemingen die om een beursnotering verzoeken.

De effectbeoordeling is gericht op het identificeren en aanpakken van specifieke regelgevingsbarrières in elke fase van het noteringsproces. Zij gaat in op belemmeringen in de pre-IPO-fase die voortvloeien uit het vennootschapsrecht, met name uit het feit dat een beursnotering op basis van een aandelenstructuur met meervoudig stemrecht in sommige lidstaten niet mogelijk is. Vervolgens wordt ingegaan op belemmeringen in de IPO-fase die voortvloeien uit de prospectusverordening, met name de hoge kosten voor het opstellen van een prospectus. Ten slotte wordt ingegaan op de belemmeringen die zich voordoen in de post-IPO-fase als gevolg van de verordening marktmisbruik, met name de kosten als gevolg van de rechtsonzekerheid met betrekking tot de verplichting van uitgevende instellingen om voorwetenschap openbaar te maken.

Uit de effectbeoordeling blijkt dat er op EU-niveau moet worden opgetreden. De lidstaten beschikken over slechts beperkte mogelijkheden om de vastgestelde problemen aan te pakken via wijzigingen op nationaal niveau, hetzij omdat de financiële wetgeving die van toepassing is op uitgevende instellingen en handelsplatformen grotendeels geharmoniseerd is op EU-niveau, hetzij omdat het onwaarschijnlijk is dat de lidstaten zelf hervormingen zullen doorvoeren (bijv. op het gebied van het vennootschapsrecht). De in de effectbeoordeling uiteengezette wijzigingen in de EU-regelgeving zullen het naar verwachting aantrekkelijker maken voor ondernemingen om een beursnotering te verzoeken en te behouden op de publieke EU-markten, door het verminderen van de vastgestelde belemmeringen en kosten. Op zichzelf kunnen de voorgestelde maatregelen echter niet alle uitdagingen aanpakken waarmee de publieke markten in de EU momenteel te maken hebben. Niettemin moeten zij bijdragen tot een betere toegang tot de publieke markten voor ondernemingen en tot de verdere ontwikkeling van de Europese kapitaalmarkten in het algemeen.

Mogelijke oplossingen

Voor elke fase van het noteringsproces worden in de effectbeoordeling twee alternatieve beleidsopties uiteengezet, na analyse van het beschikbare empirisch bewijs en rekening houdend met de standpunten van de belanghebbenden. Deze feitenbasis, die is gebruikt om beleidsopties te beoordelen en te vergelijken, omvat de input van de Europese Autoriteit voor effecten en markten (ESMA), twee groepen deskundigen, een in opdracht uitgevoerd onderzoek naar de werking van de primaire en secundaire EU-aandelenmarkten, onderzoeksdocumenten en raadplegingen van belanghebbenden, onder meer via gerichte workshops.

Wat de pre-IPO-fase betreft, wordt in beleidsoptie 1 gepleit voor een minimale harmonisatie van de aandelenconstructie met meervoudig stemrecht in de EU via algemene beginselen; beleidsoptie 2 vult deze algemene beginselen aan met een gedetailleerde reeks waarborgen voor minderheidsbeleggers. Wat de IPO-fase betreft, wordt in beleidsoptie 1 het volgende voorgesteld: 1) het toezicht op de noteringsdocumenten (met inbegrip van het prospectus) wordt overgedragen aan de beurzen, waarbij de inhoud alleen in specifieke gevallen kan worden verlicht (namelijk bij noteringen op mkb-groeimarkten en bij secundaire uitgiften). In beleidsoptie 2 wordt voorgesteld om in alle omstandigheden een korter prospectus (of toelatingsdocument) te gebruiken en het controleproces door de nationale bevoegde autoriteiten te stroomlijnen. Wat de post-IPO-fase betreft, wordt met beleidsoptie 1 beoogd de verplichting tot openbaarmaking in het kader van de verordening marktmisbruik te verduidelijken, onder meer door de voorwaarden voor het uitstellen van deze openbaarmaking te herzien, en de sanctieregeling evenrediger te maken voor mkb-ondernemingen, terwijl in beleidsoptie 2 wordt voorgesteld de openbaarmaking van voorwetenschap in het kader van de verordening marktmisbruik te beperken tot een gesloten, vooraf bepaalde lijst van gebeurtenissen.

Vergelijking van de opties en gevolgen van de voorkeursopties

In de effectbeoordeling worden de opties getoetst aan drie doelstellingen, namelijk of zij: i) de regelgevings- en nalevingskosten verminderen voor beursgenoteerde ondernemingen en ondernemingen die om een beursnotering verzoeken, ii) zorgen voor een voldoende niveau van bescherming van de beleggers en marktintegriteit en iii) uitgevende instellingen verder stimuleren om naar de beurs te gaan. De voorkeursoptie (voor elke fase van het noteringsproces) moet dus kostenefficiënt en doeltreffend zijn om de vastgestelde belemmering aan te pakken en tegelijkertijd een voldoende hoog niveau van bescherming van de beleggers en marktintegriteit waarborgen. De evenredigheid van de maatregelen voor kleinere ondernemingen is in overweging genomen bij het bepalen en beoordelen van de opties.

Wat de pre-IPO-fase betreft, wordt in de voorkeursoptie voorgesteld te streven naar een minimale harmonisatie van de regeling voor aandelen met meervoudig stemrecht. Uit de analyse is gebleken dat wat de IPO-fase betreft, de invoering van kortere prospectussen in combinatie met een gestroomlijnd toezicht door de nationale bevoegde autoriteiten, zoals voorgesteld in optie 2, de meest geschikte manier is om de vastgestelde regelgevingsbarrières aan te pakken. Ten slotte is voor de post-IPO-fase als beleidsoptie de voorkeur gegeven aan een verduidelijking van de verplichting tot openbaarmaking uit hoofde van de verordening marktmisbruik en een evenrediger sanctieregeling voor mkb-ondernemingen, zoals uiteengezet in optie 1.

De voorgestelde maatregelen zouden het in het algemeen aantrekkelijker maken om een beursnotering aan te vragen en beursgenoteerd te blijven. Oprichters van ondernemingen en familiebedrijven zouden in elke lidstaat om een beursnotering kunnen verzoeken, waarbij zij meer zeggenschap in hun onderneming behouden door het gebruik van aandelen met meervoudig stemrecht. Bovendien zou de mogelijkheid om kortere en minder kostbare prospectussen op te stellen de noteringsvereisten tijdens het IPO-proces minder complex en goedkoper maken om na te leven en zal een efficiëntere controle- en goedkeuringsprocedure leiden tot een sneller noteringsproces. De verduidelijking betreffende de openbaarmaking (en het uitstel van openbaarmaking) van voorwetenschap maakt het gemakkelijker (en minder kostbaar) om informatie op het juiste moment openbaar te maken. Voorts zouden ook kleinere uitgevende instellingen baat hebben bij de invoering van een evenredigere sanctieregeling.

Uit de kwalitatieve en kwantitatieve beoordeling blijkt dat het mogelijk is de in de voorkeursopties genoemde maatregelen te nemen en tegelijkertijd een voldoende hoog niveau van marktintegriteit, bescherming van de beleggers en evenredigheid voor kleinere beursgenoteerde ondernemingen te handhaven.

Verwacht wordt dat het initiatief een jaarlijkse kostenbesparing van ongeveer 167 miljoen EUR oplevert voor uitgevende instellingen, waaronder mkb-ondernemingen. Verwacht wordt dat de nationale bevoegde autoriteiten hun kosten kunnen verminderen omdat zij hun toezichthoudende activiteiten efficiënter kunnen uitoefenen dankzij eenvoudigere en duidelijkere voorschriften. Beleggers hebben eveneens baat bij de beoogde wijzigingen in de regelgeving, aangezien de bedrijfsinformatie (op het moment van de beursnotering en daarna) korter, actueler en overzichtelijker wordt. Wat de bredere gevolgen betreft, kan het initiatief ook een positief, zij het marginaal, effect hebben op de Europese arbeidsmarkt en de doelstellingen voor duurzame ontwikkeling en tegelijkertijd leiden tot beter geïntegreerde, diepere en meer liquide Europese kapitaalmarkten.