EUROPESE COMMISSIE Straatsburg, 17.12.2019 COM(2019) 651 final VERSLAG VAN DE COMMISSIE AAN HET EUROPEES PARLEMENT, DE RAAD, DE EUROPESE CENTRALE BANK EN HET EUROPEES ECONOMISCH EN SOCIAAL COMITÉ



























Waarschuwingsmechanismeverslag 2020



























(opgesteld overeenkomstig artikelen 3 en 4 van Verordening (EU) No 1176/2011 betreffende de preventie en de correctie van macro-economische onevenwichtigheden) {SWD(2019) 630 final}



Het waarschuwingsmechanismeverslag (AMR - alert mechanism report) vormt het startpunt van de jaarlijkse cyclus van de procedure voor macro-economische onevenwichtigheden (MIP - macroeconomic imbalance procedure), waarmee wordt beoogd de onevenwichtigheden te detecteren en aan te pakken die “de goede werking van de economie van een lidstaat dan wel van de economische en monetaire unie of van de Unie als geheel” hinderen (artikel 2, lid 1, van Verordening (EU) nr. 1176/2011). De AMR-analyse is gebaseerd op een economische interpretatie van een scorebord van geselecteerde indicatoren, gecompleteerd met een ruimere reeks aanvullende indicatoren, beoordelingsinstrumenten en bijkomende relevante gegevens, om lidstaten te screenen op potentiële economische onevenwichtigheden die beleidsmaatregelen vereisen. In het AMR worden de lidstaten genoemd die aan een diepgaande analyse (IDR - in-depth review) moeten worden onderworpen om te beoordelen hoe macro-economische risico's in die lidstaten ontstaan of afnemen, alsook om uit te maken of er van onevenwichtigheden, dan wel van buitensporige onevenwichtigheden sprake is. Rekening houdend met besprekingen over het AMR met het Europees Parlement en binnen de Raad en de Eurogroep, zal de Commissie dan diepgaande analyses voor de betrokken lidstaten opstellen. Volgens een vaste praktijk zal voor lidstaten ten aanzien waarvan in de vorige ronde van IDR's onevenwichtigheden zijn geconstateerd, in ieder geval een evaluatie worden opgesteld. De IDR’s zullen worden opgenomen in de landverslagen. De bevindingen van deze diepgaande evaluaties zullen worden meegenomen in de landspecifieke aanbevelingen (CSR - country-specific recommendation) in het kader van het Europees Semester voor coördinatie van het economisch beleid. 1.Samenvatting Voorliggend verslag markeert het begin van de negende ronde van de procedure inzake macro-economische onevenwichtigheden (MIP). Met de procedure wordt beoogd onevenwichtigheden te detecteren die de vlotte werking van de economieën van de lidstaten, van de economische en monetaire unie of van de Unie als geheel hinderen, en een aanzet te geven tot passende beleidsreacties. De implementatie van de MIP past in het Europees semester voor de coördinatie van het economisch beleid om de consistentie te verzekeren met de analyses en aanbevelingen in het kader van andere instrumenten voor de uitoefening van het economisch toezicht. In de jaarlijkse strategie voor duurzame groei (ASGS), die op hetzelfde moment als voorliggend verslag wordt aangenomen, wordt de balans opgemaakt van de economische en sociale situatie in Europa en worden ook de brede beleidsprioriteiten voor de EU uiteengezet. In dit verslag wordt aangegeven voor welke lidstaten een diepgaande analyse (IDR) nodig is zodat kan worden nagegaan of zij kampen met onevenwichtigheden die beleidsoptreden vereisen. Het waarschuwingsmechanismeverslag (AMR) is een doorlichtingsinstrument voor het opsporen van economische onevenwichtigheden dat bij het begin van elke jaarlijkse cyclus van de coördinatie van het economisch beleid wordt gepubliceerd. Voor de analyse in het AMR wordt gebruikgemaakt van een economische interpretatie van een scorebord van indicatoren met indicatieve drempels, naast een reeks aanvullende indicatoren. Deel 2 van het AMR analyseert welke implicaties de onevenwichtigheden van lidstaten hebben voor de eurozone in haar geheel en onderzoekt in welke mate een gecoördineerde aanpak van de beleidsreacties nodig is in het licht van de onderlinge afhankelijkheden binnen de eurozone. In dit verband begeleidt de analyse in voorliggend verslag de beoordeling in het werkdocument van de diensten van de Europese Commissie "Analyse van de economie van de eurozone", dat bij de aanbeveling van de Commissie voor een aanbeveling van de Raad betreffende het economisch beleid van de eurozone is gevoegd. De AMR-analyse vindt plaats tegen een achtergrond van veranderende economische vooruitzichten, waarin de economische expansie verzwakt en de inflatieverwachtingen neerwaarts zijn bijgesteld. In de economische najaarsprognoses 2019 van de Commissie wordt de reële groei van het bbp in 2019 geraamd op 1,4 % in de EU en 1,1 % in de eurozone, hetgeen een vertraging inhoudt tegenover respectievelijk 2 % en 1,9 % in 2018. Voor 2020 zal het bbp in de EU en de eurozone naar verwachting groeien met respectievelijk 1,4 % en 1,2 %. De gegevens sinds eind 2018 hebben gewezen op een verlies aan dynamiek, met name in de netto-uitvoer en de output van de industriële productie. De vertraging is vooral zichtbaar geworden in grote lidstaten van de eurozone die meer aan de handel zijn blootgesteld, ten gevolge van de toegenomen onzekerheid met betrekking tot het klimaat waarin het handelsbeleid wordt gevoerd. De inflatieverwachtingen zijn sterk afgenomen, hetgeen geleid heeft tot maatregelen van de monetaire autoriteiten in de tweede helft van 2019 om de beginnende vertraging in de output en de prijzen tegen te gaan. De rendementen op obligaties zijn omlaaggegaan, met name voor langere looptijden. Ondanks de recente daling van de nominale inflatie en de productiviteitsgroei is de loongroei sinds 2018 enigszins aangetrokken tegen een achtergrond van krapper wordende arbeidsmarkten. De bestaande macro-economische onevenwichtigheden zijn geleidelijk aan gecorrigeerd, in een gunstige economische context. Na een wijdverbreid proces van schuldenafbouw in de nasleep van de crisis zijn een aantal “stroom-onevenwichtigheden” en onhoudbare trends gecorrigeerd (met name grote tekorten op de lopende rekening, buitensporige kredietgroei die de huizenprijzen aanzwengelt, hoge arbeidskosten per eenheid product die verliezen aan kostenconcurrentievermogen teweegbrengen). De correctie van kwetsbaarheden in verband met “stand-onevenwichtigheden” (hoge particuliere, publieke en externe schuld) is later op gang gekomen en is langzamer verlopen, maar toch hebben de schuldquotes een krachtiger neerwaarts pad gekozen met de economische expansie en de opnieuw opklimmende prijzen van de afgelopen jaren. Tegelijkertijd is de versnelling van de economische activiteit recentelijk gepaard gegaan met een opflakkering van de arbeidskosten per eenheid product en van de huizenprijzen in een aantal lidstaten. De veranderende vooruitzichten kunnen leiden tot een tragere aanpassing van de bestaande onevenwichtigheden of kunnen nieuwe risico’s doen ontstaan terwijl de ruimte voor beleid om schokken op te vangen aan het krimpen is. De neerwaartse risico’s voor de economische vooruitzichten hebben met name te maken met spanningen in de handel en verstoringen van mondiale waardeketens, terwijl de vertraging in de opkomende markten zich sterker laat voelen dan verwacht en de geopolitieke spanningen toenemen. De nominale groei zal naar verwachting afzwakken, wat een minder gunstig klimaat voor schuldvermindering meebrengt. De aanzienlijke daling van de rentevoeten doet de kosten van de schuld krimpen maar brengt ook uitdagingen met zich mee, onder meer doordat de stimulansen om schulden af te bouwen zwakker worden, er mogelijk buitensporige risico’s worden genomen ten gevolge van het streven naar rendement en de financiële instellingen in een context van dalende rendementscurves minder winstgevend zijn geworden. De ruimte voor de monetaire politiek om schokken in het beleid aan te pakken wordt kleiner, en de mogelijkheid om schokken via particuliere en overheidsbesparingen op te vangen varieert aanzienlijk in de EU en wordt in een belangrijk aantal lidstaten beperkt door de hoge schuldquotes.



De horizontale analyse in het AMR leidt tot een aantal conclusies: ·De saldi van de lopende rekening in de EU zijn in 2018 lichtjes naar beneden gegaan, tekortposities blijven een uitzondering en grote overschotten houden aan. Op enkele uitzonderingen na vertonen landen die voorheen ruime posities op de lopende rekening optekenden, nu over het algemeen een evenwichtige lopende rekening, terwijl een aantal lidstaten verder ruime en aanhoudende overschotten blijft boeken die uitstijgen boven wat gerechtvaardigd is door de fundamentals. Vertragende handel, een veerkrachtige binnenlandse vraag en stijgende olieprijzen hebben het saldo van de lopende rekening over de hele linie doen dalen. ·De internationale netto-investeringsposities (NIIP’s) zijn in een hoger tempo verbeterd, maar in een aantal lidstaten blijven grote hoeveelheden externe passiva bestaan. Prudente posities op de lopende rekening en aanhoudende nominale groei hebben de jongste jaren aan de basis gelegen van de dalende ratio externe financiële passiva/ bbp. De NIIP’s van nettodebiteuren zijn sneller dan voorheen verbeterd, hetgeen ook te danken is aan positieve waarderingseffecten die echter mogelijk niet blijven duren. In een aantal EU-landen blijven de NIIP’s sterk negatief en van de jongste resultaten van de lopende rekening zijn er mogelijk enkele ontoereikend om deze externevoorraadposities volgens een passend tempo te doen verbeteren. Daarnaast hebben grote nettocrediteuren in toenemende mate positieve NIIP’s opgetekend ten gevolge van grote overschotten op de lopende rekening. ·De arbeidskosten per eenheid product (ULC) zijn in tal van lidstaten in een sneller tempo omhooggegaan ten gevolge van een versnellende loongroei en een dalende productiviteitsgroei. In de hele EU worden sterker stijgende lonen geobserveerd in een context van krapper wordende arbeidsmarkten. De versnelling in de ULC heeft ook steeds vaker te maken met een afzwakking van de productiviteitsgroei. In enkele gevallen, met name in Midden- en Oost-Europa en de Baltische landen, vormt de opvallende ULC-groei de voortzetting van een trend die enkele jaren geleden is ingezet, en die samengaat met een toenemende vraag naar arbeidskrachten in combinatie met kloven op het gebied van vaardigheden en knelpunten in het arbeidsaanbod, in economieën waar de lonen onder het gemiddelde niveau liggen. In mindere mate is ook in de landen van de eurozone de groei van de ULC de jongste tijd omhooggegaan. Terwijl de ULC-groei hoger is geweest in nettocrediteurlanden dan in nettodebiteurlanden, is dit verschil aan het slinken waardoor de ontwikkelingen in het kostenconcurrentievermogen in mindere mate beginnen bij te dragen tot een meer symmetrisch evenwicht. ·De reële effectieve wisselkoersen (REER’s) zijn gestegen. Sinds 2016 zijn de REER’s in een aantal landen opgewaardeerd tegen een achtergrond van toenemende arbeidskosten per eenheid product en nominale waardestijgingen. Deze ontwikkeling volgt na jaren waarin de relatieve kosten en prijzen voor vele EU-lidstaten terugvielen dankzij de depreciatie van de nominale effectieve wisselkoers en de getemperde kosten- en prijsinflatie ten opzichte van de concurrenten. De sectorale reallocatie van niet-verhandelbare naar verhandelbare activiteiten, die gedurende een aantal jaren na de crisis is waargenomen in nettodebiteurlanden, is aan het afnemen en komt tot stilstand of is aan het omkeren. ·De schuldenafbouw van de particuliere sector vloeit grotendeels voort uit de nominale bbp-groei en het tempo waarin de huishoudens hun schulden afbouwen, is teruggevallen. De nettobesparingen in de particuliere sector zijn verminderd en de terugvallende schuld/bbp-ratio’s zijn in toenemende mate het resultaat van de groei van het nominale bbp. De schuldenlast wordt in een langzamer tempo afgebouwd, hetgeen niet alleen de dalende besparingen maar ook de vertraging in het bbp weerspiegelt. Vooral de huishoudens zijn in een groeiend aantal lidstaten meer leningen gaan opnemen. Terwijl de schulden in de meeste landen met hoge schuldratio’s zijn weggewerkt, zijn de particuliere schuldratio’s in een aantal landen met een hoge schuldenlast toch nog gestegen. De overheidsschuld is in de meeste lidstaten blijven dalen maar in enkele landen met hoge schuldenlast verminderden de schulden niet of slechts in beperkte mate. Niettemin daalden de opbrengsten van overheidsobligaties in 2019 opvallend, ook voor de lenende overheden met de hoogste schuldenlasten. ·De veerkracht van de EU-banksector is verbeterd maar er blijven problemen. De kapitalisatieratio’s zijn niet langer gestegen vanop niveaus die boven de regelgevingsnormen lagen. Het rendement op het eigen vermogen is ook gestabiliseerd, na verbeteringen over de afgelopen jaren. De percentages niet-renderende leningen (NPL) zijn de voorbije jaren sterk gedaald en de aanzienlijke afname van slechte leningen blijft momenteel beperkt tot landen met een hoge NPL-ratio. Toch blijven in een aantal EU-landen problemen bestaan voor zover nog steeds sprake is van relatief lage kapitalisatie en winstgevendheid, en hoge NPL-ratio’s. Naast deze problemen worden de veranderende vooruitzichten ook gekenmerkt door aanhoudend lage rentevoeten en zwakke economische groei. ·De huizenprijzen zijn in 2018 snel blijven stijgen maar in de prijsdynamiek treedt afkoeling op wanneer er meer tekenen zijn van overwaardering. De huizenprijzen zijn in 2018 blijven stijgen en in een groeiend aantal landen zijn de huizenprijzen opgewaardeerd tot boven de pieken van het midden van de jaren 2000, waarbij sprake kan zijn van overwaardering. De sterkste groei van de huizenprijzen werd echter opgetekend in een aantal EU-landen die tot nog toe slechts beperkte tekenen van overwaardering van de huizenprijzen hadden vertoond. In die landen waar een sterkere bezorgdheid voor overwaardering bestond en de schulden van huishoudens hoog liggen, zijn de prijzen daarentegen vaak vertraagd. In sommige landen blijken weer meer hypothecaire kredieten te worden toegestaan, wat zou kunnen leiden tot verdere stijgingen van de huizenprijzen. ·De arbeidsmarkten zijn verder verbeterd en de werkloosheid is in alle EU-lidstaten gedaald. De werkloosheid is in de hele EU verder afgenomen, vooral voor jongeren en langdurig werklozen. De krapper wordende arbeidsmarkt kwam enigszins tot uiting in een sterkere loongroei, ook in de landen van de eurozone. Sinds het herstel bleef de reële loongroei echter achter ten opzichte van de groei van de arbeidsproductiviteit tot 2017, en de ommekeer is pas sinds 2018 ingezet. Terwijl de stijging van de inkomens uit arbeid dankzij de groei van de werkgelegenheid en de lonen bijgedragen heeft tot de expansie van de binnenlandse vraag, zijn er weinig tekenen dat de loonstijgingen doorwerken in de prijzeninflatie.

In de huidige economische context wordt de herbalancering van de tekorten en de overschotten in de eurozone een dringende zaak die gunstige gevolgen zou hebben voor alle lidstaten. Het overschot op de lopende rekening van de eurozone zal naar verwachting neerwaarts neigen terwijl de exportvraag enigszins vertraagt; het zou echter blijven aanleunen tegen zijn piekwaarde en uitstijgen boven de niveaus die in overeenstemming zijn met de economische fundamentals. Het overschot van de eurozone is toegenomen rekening houdend met sterke uitvoerprestaties en omvangrijke processen van schuldafbouw waarbij verschillende economische sectoren betrokken zijn, zelfs in landen die nauwelijks of geen behoefte hadden aan schuldafbouw. De meeste recente matiging weerspiegelt hoofdzakelijk de verzwakking van de wereldhandel en het hogere tekort op de energiebalans. In de huidige economische context zijn er sterkere argumenten om voort te werken aan het herstel van het evenwicht op het niveau van de eurozone, zowel voor de tekorten als voor de overschotten op de lopende rekening, met als doel de situatie van lage inflatie en lage rentestanden aan te pakken en de afhankelijkheid van de buitenlandse vraag te verkleinen. Tegen deze achtergrond moet een passende combinatie van beleidsmaatregelen in alle lidstaten van de eurozone worden ingezet om rekening te houden met situaties van onderlinge afhankelijkheid en overloopeffecten. Terwijl in het verleden in tal van nettodebiteurlanden zware tekorten op de lopende rekening zijn gecorrigeerd, zijn hun posities op de lopende rekening aan het verzwakken en vereisen de grote buitenlandse en binnenlandse schuldhoeveelheden aanhoudend prudente saldi op de lopende rekening. Ook moet worden gezorgd voor een passend tempo van schuldafbouw en moeten hervormingen worden doorgevoerd om het groeipotentieel van het bbp te versterken. In nettocrediteurlanden moeten de gelegenheden tot financiering tegen lage rentevoeten worden aangegrepen om te komen tot een voortdurende verhoging van publieke en particuliere investeringen. Het gebruik van de gunstige begrotingspositie ter ondersteuning van investeringen en andere productieve uitgaven in deze landen zou onder meer kunnen meebrengen dat de groeivooruitzichten minder afhankelijk worden van de buitenlandse vraag, en het herstel van het evenwicht in de eurozone ondersteunen. Al met al zijn de bronnen van potentiële onevenwichtigheden grotendeels dezelfde als die in het waarschuwingsmechanismeverslag 2019, maar de vooruitzichten blijken op een aantal punten te verslechteren. De externevoorraadposities zijn rekening houdend met gunstige economische omstandigheden in een hoger tempo verbeterd maar verdere verbeteringen worden vertroebeld door zwakkere saldi op de lopende rekening en een lagere groei van het nominale bbp. Er zijn nog steeds grote overschotten op de lopende rekening terwijl de ontwikkelingen op het gebied van het concurrentievermogen in mindere mate tot het herstel van het evenwicht bijdragen en zich meer in het algemeen effectieve reële opwaarderingen voordoen. De schuldafbouw in de particuliere sector verloopt in een trager tempo, zelfs in een aantal gevallen waarin de schuld reeds hoog is, en is steeds meer afhankelijk van de groei van het nominale bbp. De verslechterende vooruitzichten voor de nominale groei doen de vraag rijzen of de schuldafbouw in landen met hoge schulden kan worden voortgezet zonder hogere particuliere of overheidsbesparingen of zonder het groeipotentieel van het bbp verder te versterken. Na jaren van aanzienlijke verbeteringen is de situatie van de financiële sector gestabiliseerd hoewel in de toekomst nieuwe problemen kunnen opduiken in een context waarin de rente laag is. De huizenprijzen blijven sterk stijgen en worden gewaardeerd op piekniveaus in een groeiend aantal EU-landen. In overgewaardeerde markten doen zich vertragingen voor maar het hervatten van de hypothecaire kredietverlening in een aantal landen zorgt ervoor dat de groei van de huizenprijzen zichzelf onderhoudt. Potentiële bronnen van onevenwichtigheden vormen combinaties volgens een aantal types. Een aantal lidstaten heeft af te rekenen met meervoudige en onderling verbonden kwetsbaarheden op het gebied van schulden die in bepaalde opzichten de toestand kunnen weerspiegelen waarin de financiële sector zich bevindt. In enkele lidstaten hebben de kwetsbaarheden hoofdzakelijk te maken met zware en aanhoudende overheidsschulden, samen met een slappe productiviteit en concurrentiepositie die het groeipotentieel drukken. Sommige lidstaten worden gekenmerkt door grote en blijvende overschotten op de lopende rekening. Voor een aantal lidstaten zijn de problemen gelegen in trends op het gebied van kostenconcurrentievermogen, mogelijk in combinatie met verslechterende posities op de externe balans. In een klein aantal lidstaten ten slotte bevinden de voornaamste pijnpunten zich in de trends van de huizenprijzen, in sommige gevallen verbonden met de grote schuldenlast van huishoudens. De komende uitdagingen vereisen een toekomstgerichte oriëntatie van het MIP-toezicht. Met het oog op de correctie van de meeste stroomonevenwichtigheden en de geleidelijke vermindering van de standonevenwichtigheden wordt in het MIP-toezicht steeds meer aandacht besteed aan het monitoren van mogelijk onhoudbare trends die op middellange termijn zouden kunnen uitkristalliseren. Tegelijkertijd verandert de economische toestand, en daarmee ook de risico’s die hoofdzakelijk voorkomen uit de economische context van buiten de eurozone en de EU, waardoor het belangrijk wordt de onevenwichtigheden ook te beoordelen vanuit het perspectief van de eurozone en de EU. Voor een aantal in het AMR genoemde lidstaten zullen meer gedetailleerde en omvattende analyses worden opgenomen in de diepgaande analyses (IDR’s). Zoals in recente jaarlijkse cycli zullen de IDR’s worden verwerkt in de landverslagen. Voor het opstellen van de IDR’s zal de Commissie haar analyse baseren op een rijke reeks gegevens en relevante informatie en beoordelingskaders die zij in samenwerking met comités en werkgroepen van de Raad heeft ontwikkeld. De analyse in de IDR's zal de basis vormen voor de identificatie van onevenwichtigheden of buitensporige onevenwichtigheden in lidstaten en voor mogelijke actualiseringen in de landspecifieke aanbevelingen. De landen waarvoor onevenwichtigheden of buitensporige onevenwichtigheden zijn vastgesteld, zijn en blijven onderworpen aan een specifieke monitoring om permanent toezicht te houden op het in het kader van de MIP gevoerde beleid. Er zullen IDR's worden opgesteld voor de lidstaten waarvoor reeds onevenwichtigheden of buitensporige onevenwichtigheden zijn vastgesteld. In overeenstemming met de gangbare prudentiële praktijk zullen IDR's worden uitgebracht om te beoordelen of de bestaande onevenwichtigheden worden weggewerkt, voortduren of verergeren, en om tegelijkertijd de balans op te maken van het gevoerde correctiebeleid. Er zijn dan ook IDR's gepland voor de 13 lidstaten waarvoor op basis van de bevindingen van de IDR's van februari 2019 onevenwichtigheden en buitensporige onevenwichtigheden waren vastgesteld. Voor tien lidstaten zijn momenteel onevenwichtigheden vastgesteld (Bulgarije, Duitsland, Frankrijk, Ierland, Kroatië, Nederland, Portugal, Roemenië, Spanje en Zweden) terwijl voor Cyprus, Griekenland en Italië buitensporige onevenwichtigheden zijn vastgesteld. Op basis van de analyse die in het kader van dit AMR is verricht, acht de Commissie het niet nodig om IDR’s voor andere lidstaten op te stellen. De AMR-beoordeling wijst niet op significante extra risico's die een nieuwe IDR zouden rechtvaardigen voor een van de lidstaten waarvoor geen onevenwichtigheden of buitensporige onevenwichtigheden zijn vastgesteld in de laatste jaarlijkse cyclus van de uitvoering van de MIP. Volgens dit AMR moet echter in de komende landverslagen nauwlettend worden toegezien op een aantal ontwikkelingen die, indien ze langdurig zouden aanhouden, macro-economische risico’s zouden kunnen inhouden. Deze ontwikkelingen hebben betrekking op de arbeidskosten per eenheid product en de gevolgen voor het externe concurrentievermogen in een aantal lidstaten (Tsjechië, Estland, Hongarije, Letland, Litouwen en Slowakije) en de woningmarkten en de schulden van huishoudens (België, Denemarken, Finland, Hongarije, Luxemburg, Oostenrijk, Slovenië, Slowakije, Tsjechië en het Verenigd Koninkrijk). 2. De eurozone-dimensie van macro-economische onevenwichtigheden Het saldo op de lopende rekening van de eurozone piekt niet langer maar bereikt nog steeds een zeer hoog niveau. Het saldo op de lopende rekening van de eurozone is geëvolueerd van een in het algemeen evenwichtige positie vóór de crisis naar een piek van 3,2 % van het bbp in 2016. Sindsdien is deze waarde zeer licht gedaald tot 3,1 % van het bbp in 2018 (grafiek 1). Het overschot op de lopende rekening van de eurozone blijft het grootste ter wereld en zal naar verwachting uitkomen boven de waarde die de economische fundamentals laten vermoeden (ongeveer 1,7 % van het bbp van de eurozone in 2018). Daarmee worden voornamelijk de grote overschotten weerspiegeld die opgetekend zijn in Duitsland en Nederland: samen waren deze externe saldi in 2018 goed voor 2,8 % van het bbp van de eurozone. Bij ongewijzigd beleid zal het aangepaste overschot op de lopende rekening van de eurozone volgens de najaarsprognoses 2019 van de Europese Commissie in 2019 2,7 % van het bbp bereiken en verder dalen tot 2,5 % van het bbp in 2020. De voortdurende daling van het overschot in de eurozone is hoofdzakelijk het gevolg van een verzwakkende handelsbalans. De energiebalans is de belangrijkste factor in de vermindering van het saldo op de lopende rekening tussen 2016 en 2018, als gevolg van de stijgende olieprijzen. De energiebalans vertoonde in 2017 een tekort van -1,7 % van het bbp, dat in 2018 tot -2,1 % van het bbp is toegenomen, terwijl de balans van de overige goederenhandel met 4,6 % overwegend stabiel is gebleven als aandeel van het bbp. De mondiale vertraging van de groei en de handel sinds half 2018, de aanhoudend hoge onzekerheid over het beleidsklimaat in de handel en de opwaardering van de euro in effectieve termen in 2018 liggen aan de basis van een lager groeipercentage voor zowel de invoer als de uitvoer van de eurozone. Uit maandgegevens blijkt een voortdurende verdere terugval van de in- en uitvoer van goederen van de eurozone met de rest van de wereld in de loop van 2019 (grafiek 2). Een aantal factoren zou ertoe kunnen bijdragen dat de lopende rekening van de eurozone verder verslechtert in de toekomst, onder meer door een relatieve verzwakking van de conjuncturele situatie in andere gebieden van de wereldeconomie, de verdere weerslag van de gevolgen van het restrictieve handelsbeleid of de hogere prijzen ten gevolge van geopolitieke spanningen. Grafiek 1: Ontwikkeling van lopende rekening in de eurozone: uitsplitsing naar land Grafiek 2: Ontwikkeling van handel van de eurozone met rest van de wereld Bron: Eurostat (betalingsbalansstatistieken), najaarsprognoses 2019 van de Europese Commissie. Bron: Eurostat (statistieken buitenlandse handel) Opmerking: Voor seizoensinvloeden gecorrigeerde gegevens, lopende prijzen. De factoren die aan de grond liggen van de recente lichte daling van het overschot op de lopende rekening van de eurozone, verschillen van de factoren die voorheen tot een stijging hebben geleid. De lopende rekening van de eurozone is na de financiële crisis van 2008 omgeslagen in een overschotpositie wegens de scherpe correctie van de grote tekorten na de ommekeer in de grensoverschrijdende financiële stromen, en het overschot is verder toegenomen met de uitbreiding van de schuldencrisis in Spanje en Italië, hetgeen geleid heeft tot een inkrimping van de binnenlandse vraag in deze landen. Tegelijkertijd nam ook het grote overschot op de lopende rekening geleidelijk toe in Duitsland, waar de binnenlandse vraag in een trager tempo groeit dan de output en in alle sectoren van de economie schulden worden afgebouwd. In het algemeen weerspiegelde het groter wordende overschot op de lopende rekening van de eurozone tussen de financiële crisis en 2016 voornamelijk een wijdverbreid proces van afbouw van de schuldenlast, dat betrekking had op de particuliere sector, gevolgd door de overheid na de verergering van de schuldencrisis in 2011. De inkrimping van het overschot van de eurozone sinds 2017 is voornamelijk te wijten aan het slinkende overschot in Duitsland en in mindere mate in Italië en Spanje, die in vergelijking grote goederenexporteurs zijn en afhankelijk zijn van de invoer van koolwaterstofenergie. De recente dynamiek in de lopende rekening van de eurozone blijkt niet gekoppeld te zijn aan een omvangrijk proces van nieuwe schuldenopbouw maar veeleer aan de dalende netto-uitvoer ten gevolge van de mondiale vertraging van de handel en de duurdere energiefactuur. De daling van het overschot van de eurozone tussen 2017 en 2018 komt voornamelijk tot uiting in het slinkende vorderingenoverschot van niet-financiële vennootschappen, dat sinds 2013 positieve waarden vertoonde. De recente matiging van de nettospaartegoeden van ondernemingen compenseert het verbeterende vorderingentekort van de overheid over dezelfde periode (grafiek 4).



Grafiek 3: Output, binnenlandse vraag, netto-uitvoer en kerninflatie in de eurozone Grafiek 4: Vorderingenoverschot c.q. -tekort per sector in de eurozone Bron: AMECO Bron: Eurostat.

Het klimaat van lage inflatie en lage rentevoeten brengt een aantal uitdagingen mee. De monetaire autoriteiten in de eurozone en in andere belangrijke regio’s in de wereld hebben maatregelen genomen om de beginnende vertraging van de output tegen te gaan en de neerwaartse verschuiving in de inflatieverwachtingen in 2019 aan te pakken, om derhalve het voorheen meegedeelde pad in de richting van strakkere voorwaarden om te keren. De rendementen op obligaties hebben negatieve waarden bereikt, en de terugvallende opbrengsten doen zich vooral voor aan het lange uiteinde van de rendementscurves, terwijl de rentespreads op meer risicovolle obligaties verkleinen. De kerninflatie blijft onder het streefcijfer van de monetaire autoriteiten; de outputgap van de eurozone zal naar verwachting naar beneden gaan, nadat deze in 2017 positief was geworden, volgend op een lange periode van zwakke vraag en negatieve outputgaps (grafiek 3). Het vooruitzicht is dat, hoewel het door de beperkte nominale groei minder gemakkelijk wordt om schulden af te bouwen, het klimaat van lage rentevoeten de kostprijs van de schuld zou drukken. De historisch zeer lage tarieven voor de langetermijnrente brengen echter ook een aantal potentiële uitdagingen mee: prikkels om de regelgevingsbeperkingen te omzeilen en op zoek te gaan naar rendement in risicovolle beleggingen; onderschatting van het kredietrisico en zwakkere prikkels om de hoge schuldenlast ten gevolge van geslonken spreads te verminderen; en dalende rendabiliteit in gereglementeerde financiële instellingen, met name banken en verzekeringsinstellingen, gelet op de vlakke rendementscurves. Het herstel van het evenwicht binnen de eurozone is nog steeds onvolledig en de ontwikkelingen op het gebied van het concurrentievermogen dragen steeds minder bij tot een nieuw evenwicht binnen de eurozone. Terwijl de grootste tekorten op de lopende rekening zijn weggewerkt, blijven er grote overschotten bestaan in een aantal landen van de eurozone. Landen met grote tekorten in het verleden worden nog steeds gekenmerkt door grote negatieve netto internationale investeringsposities en hebben meestal te maken met grote hoeveelheden private of overheidsschulden waardoor kwetsbaarheden blijven bestaan. Na de financiële crisis heeft een proces van aanpassing van relatieve kosten en prijzen het herstel van het evenwicht bevorderd. De arbeidskosten per eenheid product zijn in de nettocrediteurlanden in een sneller tempo gestegen dan in de nettodebiteurlanden, waardoor de trend van vóór de financiële crisis is omgebogen. Deze trend houdt aan maar de verschillen blijken minder uitgesproken te zijn naargelang van de desbetreffende landengroepen (grafiek 5). De krapper wordende arbeidsmarkten, ook in nettodebiteurlanden, brengen snellere loongroei mee maar het kostenconcurrentievermogen wordt verder getemperd door een daling van de productiviteit, samen met een vertraging of een achteruitgang in de kapitaal/arbeid-ratio. Het niveau van het concurrentievermogen, zoals gemeten door bbp-deflatoren, uitgedrukt in koopkrachtpariteit ten opzichte van die van de concurrenten (grafiek 6), vertoont een losse band met de externe evenwichten en de behoeften aan herbalancering. Het aandeel van de verhandelbare goederen in de totale waarde stemde overeen met de aanpassing in relatieve prijzen: dit aandeel is toegenomen na de crisis in landen die voorheen af te rekenen hadden met hoge tekorten, maar dit proces vertraagt of keert om. In de huidige economische context wordt de herbalancering van de tekorten en de overschotten in de eurozone een dringende zaak die gunstige gevolgen zou hebben voor alle lidstaten. In nettodebiteurlanden moet voor het wegwerken van de grote hoeveelheden buitenlandse en binnenlandse schulden een prudent saldo op de lopende rekening worden aangehouden en moet worden gezorgd voor een passend tempo van schuldenafbouw terwijl moet worden gestreefd naar een versterking van het groeipotentieel. Verbetering van de productiviteitsvooruitzichten, met name via gerichte investeringen en hervormingen ter ondersteuning van de totale factorproductiviteit, is noodzakelijk op het niveau van de gehele eurozone maar meer in het bijzonder in nettodebiteurlanden. Dit is immers cruciaal om de houdbaarheid van de schuldvoorraden te garanderen en om de ontwikkelingen op het gebied van het relatieve concurrentievermogen beter te laten bijdragen tot het herstel van het evenwicht. In nettocrediteurlanden anderzijds zou een verdere toename van publieke en particuliere investeringen de potentiële groei verhogen, de groeivooruitzichten in deze landen minder afhankelijk maken van de buitenlandse vraag en de binnenlandse vraag ondersteunen, en zo het herstel van het evenwicht in de eurozone ondersteunen. In de huidige economische context zouden budgettaire prikkels in landen met grote overschotten en een gunstige begrotingspositie ook een hulp zijn om het klimaat van lage inflatie en lage rentetarieven aan te pakken en de nominale groei te ondersteunen, hetgeen een gunstig effect zou hebben op de schuldafbouw en het evenwichtsherstel van nettodebiteurposities. Grafiek 5: Groei van arbeidskosten per eenheid product in de eurozone Grafiek 6: Niveaus van reële effectieve wisselkoersen (REER's), op basis van bbp-deflatoren Bron: AMECO Opmerking: De landen met een NIIP > + 35 % van het bbp zijn DE, LU, NL, BE en MT. De landen met een NIIP tussen 35 % en -35 % van het bbp zijn FI, EE, IT, LT, FR, SI en AT. De overige landen bevinden zich in de groep met een NIIP < -35 % van het bbp. De onderverdeling van de landen is gebaseerd op de gemiddelde NIIP-waarden voor de periode 2016-2018. De nettocrediteurlanden tekenden in dezelfde periode gemiddeld een overschot op de lopende rekening op. De cijfers hebben betrekking op bbp-gewogen gemiddelden voor de drie groepen van landen. Bron: Berekeningen van de diensten van de Commissie op basis van gegevens van Eurostat en IMF. Opmerking: De REER in niveaus is berekend aan de hand van de ratio van de bbp-deflator ten opzichte van die van de concurrenten, uitgedrukt in koopkrachtpariteiten (en uitgaande van US=100) De weging van landen is dezelfde als die welke gebruikt is voor de constructie van REER-indexen (groep van 42 concurrenten). 3. Onevenwichtigheden, risico's en aanpassing: belangrijkste ontwikkelingen in de landen Het AMR steunt op een economische interpretatie van het MIP-scorebord van indicatoren, dat een mechanisme biedt om voor de hand liggend bewijsmateriaal uit te filteren met betrekking tot mogelijke risico’s en kwetsbaarheden. Het scorebord omvat 14 indicatoren met indicatieve drempels op de volgende terreinen: externe posities, concurrentievermogen, schuldpositie van de private sector, woningmarkt, banksector en werkgelegenheid. Het steunt op actuele gegevens van goede statistische kwaliteit waarmee de stabiliteit en de consistentie van de gegevens tussen landen kan worden verzekerd. Het scorebord dat voor voorliggend verslag is gebruikt, bevat dus gegevens tot en met 2018. Overeenkomstig de MIP-verordening (Verordening (EU) nr. 1176/2011) worden scorebordwaarden niet mechanisch gelezen bij de beoordelingen in het AMR maar worden zij economisch geïnterpreteerd, waardoor een beter inzicht in de algemene economische context mogelijk wordt en rekening wordt gehouden met landspecifieke overwegingen. Een reeks aanvullende indicatoren vervolledigt de interpretatie van het scorebord. Bij de AMR-beoordeling wordt ook rekening gehouden met recentere gegevens en extra informatie, inzichten uit beoordelingskaders, bevindingen in bestaande IDR's en relevante analyses, alsmede de najaarsprognoses 2019 van de diensten van de Commissie. De gegevens van het scorebord wijzen op het ontstaan van mogelijke problemen in verband met het kostenconcurrentievermogen en de dynamiek van de huizenprijzen, boven op de aanhoudend hoge schuldniveaus die slechts geleidelijk worden aangepast. Op het vlak van overheidsschuld, netto internationale investeringsposities en private schuld worden de drempels van het AMR-scorebord nog steeds het meest frequent overschreden (grafiek 7). Desalniettemin hebben de economische expansie en de verbetering van de lopende rekening en de begrotingspositie bijgedragen tot een vermindering van de netto buitenlandse passiva en de overheidsschuld als percentage van het bbp, hetgeen leidt tot een daling van het aantal lidstaten die de desbetreffende scoreborddrempels overschrijden. Omgekeerd is voor private schuld het aantal gevallen waarin de drempel wordt overschreden, onveranderd gebleven, gelet op de zwakker wordende posities in de nettospaartegoeden, die de impact van de groei op de schuldquotes compenseren. De economische expansie gaat in een aantal landen ook gepaard met snel stijgende arbeidskosten en huizenprijzen. Het aantal lidstaten met een stijging van de arbeidskosten per eenheid product tot boven de drempel is meer dan verdubbeld ten opzichte van de vorige jaargangen van het scorebord, en meer landen overschrijden de drempel voor de reële effectieve wisselkoers als gevolg van waardevermeerderingen. De dynamiek van de huizenprijzen van de laatste jaren komt tot uiting in de marginale toename van het aantal landen die de desbetreffende drempel recent hebben overschreden. Wanneer het saldo op de lopende rekening de drempel overschrijdt, wijst dit in de meeste gevallen nog altijd op overschotten. De aanhoudend banencreërende economische expansie brengt mee dat er minder EU-landen met hoge werkloosheid zijn en dat er in mindere mate bezorgdheid heerst over de percentages van jongeren- en langdurige werkloosheid en de participatiegraden. Grafiek 7: Aantal landen die scorebordvariabelen boven drempel vertonen Bron: Eurostat. Opmerking: Het aantal landen met scorebordvariabelen die de drempel overschrijden, is gebaseerd op de jaargang van het scorebord die samen met het desbetreffende AMR is gepubliceerd. Eventuele bijstellingen achteraf van de gegevens kunnen resulteren in een verschil van het aantal waarden die de drempels overschrijden, berekend door gebruik te maken van de recentste cijfers voor de scorebordvariabelen ten opzichte van het aantal dat in de bovenstaande grafiek wordt vermeld. De posities op de lopende rekening zijn in 2018 in de meeste EU-lidstaten lichtjes naar beneden gegaan. Vertragende handel, een veerkrachtige binnenlandse vraag en stijgende olieprijzen hebben het saldo van de lopende rekening in de meeste lidstaten doen dalen. In de meeste gevallen blijft het saldo van de lopende rekening boven de niveaus die op basis van de landspecifieke economische fundamentals (“lopenderekeningnormen”) konden worden verwacht en boven hetgeen noodzakelijk is om grote posities inzake buitenlandse passiva (grafiek 8) te corrigeren. Terwijl de verslechteringen op de lopende rekening die zich tussen 2017 en 2018 hebben voorgedaan, vaak verder gaan dan wat alleen uit conjuncturele factoren voortkomt (grafiek 9), blijkt uit de conjunctuurgezuiverde lopende rekeningen doorgaans dat de externe posities sterker zijn dan de nominale cijfers aangezien de outputgap bijna overal positief is. ·Slechts twee lidstaten laten tekorten op de lopende rekening optekenen die de onderdrempel van het scorebord overschrijden. Cyprus is de lidstaat met het grootste tekort op de lopende rekening volgens de driejaarsgemiddelden van de scorebordgegevens. Het tekort verbeterde in 2018 maar bereikte nog niet het niveau om in een passend tempo verbetering te brengen in de NIIP. Het tekort op de lopende rekening van het Verenigd Koninkrijk overschrijdt eveneens de scoreborddrempel. Roemenië registreerde alleen in 2018 een zichtbaar tekort op de lopende rekening, namelijk -4,6 % van het bbp, hetgeen een opvallende verslechtering is tegenover de voorgaande jaren; dit cijfer ligt onder de norm en een goed deel van de verslechtering wordt niet door de economische conjunctuur gerechtvaardigd. ·De lopende rekeningen zijn naar beneden gegaan in een aantal nettodebiteurlanden. De resultaten van de lopende rekening zijn in 2018 gedaald in Griekenland, Portugal en Spanje. De lopende rekening van Griekenland gaat verder dan wat door de fundamentals kan worden verklaard en is ontoereikend om de zeer negatieve NIIP te corrigeren in de richting van prudente niveaus over een periode van 10 jaar. In Portugal liggen de laatste lezingen onder het niveau dat ervoor moet zorgen dat de negatieve NIIP in een passend tempo wordt gecorrigeerd. De ontwikkelingen inzake de lopende rekening in Spanje blijven daarentegen consistent met de in een passend tempo verbeterende NIIP. De lopende rekening van Ierland is in 2018 sterk verbeterd, waarmee grotendeels de grensoverschrijdende transacties door multinationals worden weergegeven.

·Vier EU-landen registreerden nog steeds overschotten op de lopende rekening die de bovendrempel van het MIP-scorebord overschrijden. Dit was het geval voor Denemarken, Duitsland en Nederland sinds het begin van dit decennium, en voor Malta de jongste jaren. In 2018 zijn de overschotten gedaald met 0,7 procentpunt van het bbp in Duitsland en met iets minder in Denemarken, terwijl zij bijna niet zijn veranderd in Malta en Nederland. In de laatste twee landen werd de dynamiek van de lopende rekening ook aangejaagd door grensoverschrijdende transacties in verband met activiteiten van multinationale ondernemingen en internationaal georiënteerde dienstensectoren die van invloed zijn op het handels- en het inkomenssaldo. ·Grote overschotten bleven bijdragen tot grote positieve NIIP’s. Behalve voor Malta liggen de overschotten op de lopende rekening die de scoreborddrempels overschrijden, ook boven het niveau dat gerechtvaardigd is door de fundamentals (grafiek 8). In alle gevallen liggen de overschotten die de scoreborddrempel overschrijden, ook boven de niveaus die een stabilisatie van een reeds ruime NIIP op het huidige niveau mogelijk zouden maken over een tijdshorizon van 10 jaar. Grafiek 8: Saldi op lopende rekening en benchmarks in 2018 Bron: Eurostat (BPM6-gegevens), berekeningen van de diensten van de Commissie. Opmerking: De landen zijn gerangschikt volgens het saldo op de lopende rekening in 2018. Conjunctuurgezuiverde saldi op de lopende rekening: zie voetnoot 22. Lopenderekeningnormen: zie voetnoot 21. Onder NIIP stabiliserende benchmark voor lopende rekening wordt de lopende rekening verstaan die vereist is om de NIIP in de komende 10 jaar op het huidige niveau te stabiliseren of, als de huidige NIIP onder haar landspecifieke prudentiële drempel ligt, de lopende rekening die vereist is om in de komende 10 jaar de prudentiële drempel voor de NIIP te bereiken (zie voetnoot 26). Grafiek 9: Ontwikkeling van saldi op lopende rekening Bron: Eurostat en berekeningen van de diensten van de Commissie. Opmerking: De landen zijn gerangschikt in oplopende volgorde van variatie van de lopende rekening ten opzichte van het bbp tussen 2007 en 2018. De aan de cyclus toe te schrijven variatie wordt berekend als de variatie van de lopende rekening die niet wordt verklaard door de variatie van het conjunctuurgezuiverde saldo van de lopende rekening. In 2018 zijn de NIIP’s in de meeste lidstaten in een hoger tempo verbeterd, maar in een aantal lidstaten blijven grote hoeveelheden externe passiva bestaan. In 2018 hebben de verbeteringen op het gebied van de NIIP zich doorgezet dankzij prudente posities op de lopende rekening, bbp-groei en ruime positieve waarderingseffecten in een aantal landen (grafieken 10 en 11). Toch blijven de NIIP’s in een aantal EU-landen sterk negatief. 12 lidstaten lieten in 2018 NIIP’s optekenen die slechter waren dan de scoreborddrempel van -35 % van het bbp, dit is één lidstaat minder dan in 2017. In landen met sterk negatieve NIIP’s liggen de waarden onder hetgeen door de fundamentals kan worden gerechtvaardigd (“NIIP-normen”) en in een aantal gevallen onder de prudentiële drempels. In sommige landen is de hoeveelheid buitenlandse passiva groot, ook wanneer deze wordt berekend exclusief directe buitenlandse investering (FDI) en andere instrumenten zonder wanbetalingsrisico (NENDI). ·Sommige landen van de eurozone, zoals Cyprus, Griekenland, Ierland en Portugal, hebben nog steeds sterk negatieve NIIP’s onder -100 % van het bbp. In deze landen liggen de NIIP’s ver onder de benchmarks, zowel de NIIP-normen als de prudentiële drempels. In Cyprus en Ierland weerspiegelen de NIIP-niveaus ook de relevantie van de balansen van multinationale ondernemingen en grensoverschrijdende financiële relaties tussen ondernemingen. Deze vier landen, samen met Spanje, vertonen een sterke aanwezigheid van schuldverplichtingen in hun NIIP’s, zoals blijkt uit de sterk negatieve NIIP exclusief instrumenten zonder wanbetalingsrisico (NENDI). In Griekenland maakt de hoge buitenlandse schuld van de overheid, die vaak tegen uiterst gunstige voorwaarden verstrekt is, het grootste deel van de NIIP uit. Een groot deel van de NIIP van Cyprus heeft betrekking op de balansposities van niet-financiële special-purpose vehicles voor scheepseigendommen. ·In landen met meer gematigd negatieve NIIP’s die toch nog steeds onder -35 % van het bbp blijven, zijn de NIIP’s ook geneigd achter te blijven ten opzichte van de verwachtingen op basis van de landspecifieke fundamentals. Dat was het geval voor Bulgarije, Hongarije, Kroatië, Letland, Polen, Roemenië en Slowakije. In enkele gevallen scoren de NIIP’s ook slechter dan de prudentiële drempels. Een groot deel van deze Midden- en Oost-Europese en Baltische landen zijn echter belangrijke ontvangers van buitenlandse directe investeringen (FDI), waardoor de NIIP dan ook aanzienlijk verbetert indien de berekening exclusief instrumenten zonder wanbetalingsrisico (NENDI) wordt verricht. Andere EU-landen registreren negatieve NIIP’s boven -35 % van het bbp maar onder de respectieve normen (Estland, Litouwen, Slovenië en Tsjechië), maar ook in deze gevallen is dit in grote mate de weerslag van inkomende FDI-investeringen. Binnen deze groep onderscheidt Frankrijk zich vanwege de grote invloed van instrumenten met wanbetalingsrisico voor zijn negatieve NIIP. ·De meeste sterk positieve NIIP’s zijn in 2018 verder toegenomen. Duitsland, Luxemburg, Malta en Nederland registreren positieve NIIP’s op of rond 60 % van het bbp terwijl Denemarken 50 % van het bbp optekent. Dit is de weerslag van aanhoudende grote overschotten op de lopende rekening voor een aantal jaren, hetgeen geleid heeft tot de accumulatie van een grote nettovermogenspositie ten opzichte van de rest van de wereld. België tekende daarentegen een daling in zijn zeer positieve NIIP op ten gevolge van ongunstige waarderingseffecten. In al deze gevallen liggen de NIIP-waarden duidelijk boven de respectieve normen, dat wil zeggen ver boven wat gerechtvaardigd of verwacht zou kunnen worden op basis van de landspecifieke fundamentals. Grafiek 10: Netto internationale investeringsposities (NIIP’s) en benchmarks in 2018

Bron: Eurostat (BPM6 en ESR10), berekeningen van de diensten van de Commissie. Opmerking: de waarden voor de NENDI voor Ierland, Luxemburg en Malta liggen buiten het bereik van de grafiek. De landen worden gepresenteerd in aflopende volgorde van NIIP-quote in 2018. De NENDI is de NIIP exclusief instrumenten zonder wanbetalingsrisico. Voor de begrippen NIIP-norm en prudentiële drempel van de NIIP, zie voetnoot 26. Grafiek 11: Dynamiek van netto internationale investeringsposities (NIIP’s) in 2018 Bron: Eurostat, berekeningen van de Commissie. Opmerking: De landen worden gepresenteerd in aflopende volgorde van variatie van NIIP-quote in 2018. De grafiek toont een uitsplitsing van de jaarlijkse ontwikkeling van de NIIP-quote in vijf componenten: het saldo van de financiële rekening, dat gelijk moet zijn aan de som van de saldi op de lopende rekening en de kapitaalrekening; potentiële en cyclische groei van het reële bbp; inflatie; en waarderingsmutaties. De cyclische component van de bbp-groei wordt berekend als het verschil tussen de werkelijke en de potentiële groei. De arbeidskosten per eenheid product (ULC) zijn in een aantal EU-lidstaten in een versneld tempo omhooggegaan. In 2018 vertoont het scorebord een ULC-groei die in 8 landen de drempel overschrijdt, twee keer zoveel als in de voorgaande jaren. De versnelling in de ULC is rond 2013 ingetreden, eerst in de Baltische economieën en even later in een aantal Centraal- en Oost-Europese landen, terwijl ook in de eurozone enkele tekenen van versnelling zichtbaar zijn geworden. De prognoses voor 2019 wijzen op enige matiging van de ULC-groei in landen waar de verliezen aan kostenconcurrentievermogen van de jongste jaren aanzienlijker zijn geweest, maar er zijn ook gevallen waar de groei van de ULC verder omhoog lijkt te gaan (grafiek 12). ·Er zijn ULC-versnellingen waargenomen in een groeiend aantal lidstaten. De groei van de ULC was bijzonder sterk in enkele Midden- en Oost-Europese en Baltische landen, met name in Roemenië en ook in Bulgarije, Estland, Hongarije, Letland, Litouwen, Slowakije en Tsjechië. In al deze landen vertoont het scorebord een ULC-groei die de drempel overschrijdt. Hoewel voor de meeste landen in 2019 enige vertraging van de ULC wordt verwacht, zal de ULC in Hongarije en Slowakije dit jaar naar verwachting verder versnellen. De groei van de ULC is, hoewel hoger dan de voorbije jaren, relatief bescheiden gebleven in de nettodebiteurlanden van de eurozone, met name Cyprus, Griekenland en Spanje. Portugal tekende een ULC-groei op boven het gemiddelde van de eurozone. De ULC is uiteindelijk ook wat omhooggegaan in grote nettocrediteurlanden. Duitsland registreerde de sterkste versnelling van de ULC van de grote economieën van de eurozone. ·De sterke groei van de ULC is grotendeels het gevolg van de aantrekkende loongroei terwijl de arbeidsmarkt steeds krapper wordt. In 2018 is de nominale loongroei de factor die het grootste deel van de groei van de ULC voor zijn rekening neemt (grafiek 13). Sinds het economisch herstel zijn de groei van de werkgelegenheid en de dalende werkloosheidscijfers gevolgd door een versnellende loongroei, hetgeen de dynamiek van de Phillipscurve weergeeft. Sinds het herstel is de reële loongroei echter achtergebleven ten opzichte van de groei van de arbeidsproductiviteit tot 2017, en de ommekeer is pas sinds 2018 ingezet. In alle landen gaat de ULC-groei doorgaans de hoogte in wanneer de werkloosheid het laagste is, met tekorten aan vaardigheden en knelpunten in het aanbod op de arbeidsmarkt, terwijl ook de dynamiek van de inhaalbeweging een rol speelt, vooral in Midden- en Oost-Europa. De perioden waarin de ULC versnelt, weerspiegelen ook de perioden waarin de arbeidsmarkt aantrekt: landen die al vroeger te maken kregen met een snel stijgende ULC, waren in mindere mate betrokken bij de recessies ten gevolge van de schuldencrisis van 2011 in de eurozone en kenden al vroeger een teruglopende werkloosheid. ·De sputterende arbeidsproductiviteit speelt een steeds grotere rol in de versnelling van de ULC. De versnelling van de ULC-groei tussen 2017 en 2018 is voor een aanzienlijk deel toe te schrijven aan de terugvallende groei van de arbeidsproductiviteit. De arbeidsproductiviteit is in de meeste EU-landen opnieuw beginnen te groeien toen de economie zich herstelde na de sterke vertraging in de jaren rond het dieptepunt van de financiële crisis (grafiek 14). Het herstel van de arbeidsproductiviteit hield voornamelijk verband met de groei van de totale factorproductiviteit (TFP), terwijl kapitaalverdieping ten opzichte van de periode vóór de crisis in mindere mate heeft bijgedragen tot de groei van de arbeidsproductiviteit. Hieruit blijkt dat het gemiddelde kapitaal per werknemer in een trager tempo groeit of terugloopt ten gevolge van de sterke werkgelegenheidsgroei alsmede de lagere investeringen. De afgelopen jaren zijn de percentages waarmee de arbeidsproductiviteit toeneemt, steeds lager geworden ten opzichte van de groei die vóór de crisis kon worden opgetekend, en dit is het gevolg van een matigere TFP-groei en een zwakkere kapitaalverdieping. ·Het patroon van de ULC-groei is in toenemende mate losgekoppeld van herbalanceringsbehoeften. In 2018 gingen de ULC’s in de landen van de eurozone omhoog met slechts kleine verschillen tussen nettocrediteur- en nettodebiteurlanden. Dit stond in contrast met de jaren na de crisis toen de ULC’s in de nettocrediteurlanden een meer uitgesproken versnelling vertoonden. Aangezien de arbeidsmarkt ook in landen die een ommekeer in de lopende rekening doormaakten, geleidelijk krapper begon te worden, zijn de arbeidskosten in die landen ook aan het stijgen gegaan en is de kloof ten opzichte van de nettocrediteurlanden beginnen te versmallen (zie ook deel 2). Aangezien juist in nettodebiteurlanden meer ruimte is voor verdere verkrapping van de arbeidsmarkt, is het in de toekomst mogelijk dat de dynamiek van het concurrentievermogen in steeds mindere mate zal bijdragen tot een herbalancering omdat de lonen er niet alleen relatief sneller stijgen maar de productiviteitsgroei er ook meer beperkt is vanwege de zwakker wordende bijdrage van de kapitaalverdieping. Grafiek 12: Groei van ULC in afgelopen jaren Bron: AMECO; de gegevens over 2019 komen uit de economische najaarsprognoses 2019 van de Europese Commissie. Opmerking: De landen worden gepresenteerd in oplopende volgorde van ULC-groei in 2018.

Grafiek 13: Uitsplitsing van groei van arbeidskosten per eenheid product, 2018 Bron: AMECO en berekeningen van de diensten van de Commissie. Opmerking: De landen worden gepresenteerd in oplopende volgorde van ULC-groei in 2018. De uitsplitsing is gebaseerd op de normale verdeling van de arbeidskostengroei per eenheid product in nominaal uurloon en arbeidsproductiviteit, waarbij deze laatste verder wordt uitgesplitst in gewerkte uren, totale factorproductiviteit en kapitaalaccumulatie met behulp van een kader voor "standard growth accounting". Grafiek 14: Uitsplitsing productiviteitsgroei, 2002-2018 Bron: AMECO Noot: Arbeidsproductiviteit op basis van bbp per persoon met een baan. De gegevens voor productiviteit en de subcomponenten daarvan (totale factorproductiviteit of TFP en kapitaalverdieping) verwijzen naar de drie onderstaande perioden, van links naar rechts: 2002-2007 (lichtblauwe balk en niveau-aanduiding), 2007-2012 (middenblauw) en 2012-2018 (donkerblauw). Het verlies aan kostenconcurrentievermogen wordt ook zichtbaar in maatstaven van de reële wisselkoers (REER), gedeeltelijk als gevolg van nominale waardevermeerderingen. Tot voor kort werd de stijging van de arbeidskosten per eenheid product (ULC) slechts marginaal weerspiegeld in de op ULC gebaseerde REER’s, voornamelijk door de vrij sterke toename van de kosten en de prijzen in partnerlanden buiten de EU en de waardevermindering van de euro rond het begin van dit decennium en in 2015. Sinds kort vertonen de op ULC gebaseerde REER’s een verslechtering, die gedeeltelijk ook zichtbaar is in de REER-maatstaven op basis van verschillende deflatoren (bbp of consumptie), ten gevolge van de aanhoudende stijging van de ULC en de waardevermeerdering van de euro tussen 2016 en 2018. Dit heeft ertoe geleid dat in 2018 een groter aantal lidstaten een REER-groei boven de drempel van het scorebord vertoonden. Op dit ogenblik bevindt slechts één lidstaat zich voor waardevermindering onder de laagste drempel (het Verenigd Koninkrijk), terwijl vijf andere boven de drempel voor waardevermeerdering scoren (België, Duitsland, Estland, Litouwen en Tsjechië). ·De op ULC gebaseerde REER’s nemen in de meeste lidstaten toe en versnellen in vergelijking met voorgaande jaren. De grootste groei sinds 2016 doet zich voor in een aantal landen van Centraal- en Oost-Europa, met name de landen buiten de eurozone, maar ook in een aantal landen van de eurozone wordt aanzienlijke groei waargenomen, met name in de Baltische staten, maar ook in Duitsland, Luxemburg, Portugal en Slowakije (grafiek 15). ·De reële waardestijging tussen 2016 en 2018 kunnen ten dele worden verklaard door nominale waardestijgingen, met name van de euro. Die trend is echter tot stilstand gekomen en is in 2019 licht omgeslagen. Buiten de eurozone kenden tussen 2016 en 2018 Bulgarije en Tsjechië de sterkste waardestijging van nominale effectieve wisselkoersen (NEER), terwijl in het Verenigd Koninkrijk en Zweden sprake was van waardevermindering. ·Er kan enige prijs-kostenmargekrimp hebben plaatsgevonden, aangezien de op ULC gebaseerde REER’s doorgaans meer zijn gestegen dan de REER’s op basis van het bbp of de HICP-deflator. Met name in Bulgarije, Letland, Litouwen, Roemenië, Slowakije en Tsjechië werden grote verschillen vastgesteld tussen op ULC en op bbp-deflatoren gebaseerde REER’s. Ondanks een getemperde inflatiedynamiek ten gevolge van nominale waardevermeerderingen verloren de meeste EU-landen volgens de op HICP gebaseerde REER aan concurrentievermogen . ·Ondanks die recente verliezen is in de meeste landen de huidige concurrentiepositie nog steeds gunstiger dan vóór de crisis, aangezien de op de HICP gebaseerde REER vaak onder de positie van de recente pieken ligt. Toch liggen de huidige op de HICP gebaseerde REER-cijfers in enkele landen, met name België, Estland, Litouwen en Oostenrijk boven de recente pieken, en weerspiegelen zij de aanhoudende waardevermeerdering. ·Reële waardedalingen vallen vaak samen met een daling van de relatieve prijs van niet-verhandelbare goederen en diensten en een groter aandeel van verhandelbare goederen en diensten in de economie, waardoor het potentieel voor exportgeleide groeidynamiek toeneemt. Dat patroon wordt vaak door de gegevens bevestigd, maar lijkt in een aantal landen toch te vertragen of zelfs om te keren, met name in de Baltische staten (grafiek 16). Grafiek 15: Dynamiek van nominale en reële effectieve wisselkoersen (NEER en REER) Bron: AMECO

Noot: Landen worden gepresenteerd in oplopende volgorde van gemiddelde jaarlijkse variatie van de reële effectieve wisselkoers (REER) op basis van de groei van de ULC in de periode 2016 - 2018. De REER's op basis van ULC en van de bbp-deflator en de nominale effectieve wisselkoers (NEER) worden berekend ten opzichte van 37 handelspartners, die op basis van de geharmoniseerde consumentenprijsindex (HICP) ten opzichte van 42 handelspartners.



Grafiek 16: Aandeel van verhandelbare goederen en diensten in de economie Bron: AMECO Noot: het aandeel van verhandelbare goederen en diensten in de economie (landbouw, productie, handel, vervoer en communicatiediensten) wordt berekend als het aandeel van de toegevoegde waarde van verhandelbare goederen in de totale toegevoegde waarde van de economie (%). Het exportmarktaandeel is in 2018 in de meeste lidstaten gegroeid. De gecumuleerde mutatie in exportmarktaandeel over 5 jaar volgens het scorebord is in de meeste EU-landen positief. Slechts in één land (Zweden) overschreden de verliezen de drempel van het scorebord. Recente gegevens op jaarbasis wijzen op doorgaans positieve groeivoeten van het exportmarktaandeel (grafiek 17). ·De recente marktaandeelwinsten voor lidstaten van de EU zijn nog steeds voor een deel gekoppeld aan de relatief sterke exportvraag uit gebieden met nauwe handelsbanden met EU-landen. De recente daling van de REER heeft misschien ook een rol gespeeld. De marktaandelen zijn in de loop van de jaren na de crisis gedaald en met de heropleving van de exportvraag binnen de EU begonnen zij te verbeteren. Recenter heeft in de laatste jaren de vertraging van de handel in een aantal opkomende economieën ten opzichte van de intra-EU-handel wellicht geleid tot groei van het exportmarktaandeel in EU-landen. Dit wordt bevestigd door beperktere winsten aan exportmarktaandeel ten opzichte van de OESO-landen (tabel 2.1 in bijlage). Door de stijging van de REER’s lijken in reële termen uitgedrukte exportmarktaandelen eerder gematigd. ·De lidstaten van Centraal- en Oost-Europa lieten in 2018 de grootste winsten qua exportmarktaandeel optekenen, maar vaak met aanzienlijke vertragingen. Ook enkele nettocrediteurlanden, met inbegrip van Duitsland, boeken verliezen. Bij de nettodebiteurlanden zijn de exportmarktaandelen verminderd in Spanje en Bulgarije, en is er een vertraging in Portugal, terwijl er in Griekenland (met de sterkste groei van 2018), Roemenië en Cyprus verbetering werd genoteerd. Grafiek 17: Mutaties in exportmarktaandelen Bron: Eurostat, berekeningen van de diensten van de Commissie. Noot: Landen worden gepresenteerd in oplopende volgorde van jaarlijkse variatie van nominale exportmarktaandelen in 2018. Nominale exportmarktaandelen worden berekend door de export van een land in lopende prijzen te delen door de wereldexport, eveneens in lopende prijzen. De reële groei van exportmerktaandelen wordt berekend door de groeivoet van de wereldexport in volumes af te trekken van de groeivoet van een land in volumes. Op basis van de beschikbare benchmarks blijven de schuldratio's van de particuliere sector in een aantal lidstaten hoog. ·Twaalf lidstaten overschreden in 2018 de drempel van het scorebord voor de schuldpositie van de particuliere sector, dat is hetzelfde aantal als in 2016 en 2017. De particuliere schuldquote bedraagt meer dan 200 % van het bbp in Luxemburg, Cyprus, Nederland en Ierland. De schuldcijfers in die landen worden beïnvloed door bedrijfsinterne grensoverschrijdende transacties die verband houden met de activiteiten van multinationale ondernemingen en special purpose vehicles. De particuliere schuldquote in Denemarken en Zweden ligt om en bij 200 % van het bbp; in België, Frankrijk, Portugal en het Verenigd Koninkrijk ligt deze dicht bij of boven 150 % van het bbp. ·In Cyprus, Frankrijk, Nederland, Portugal, Spanje en Zweden dragen zowel huishoudens als niet-financiële vennootschappen (NFV’s) bij aan de hoge particuliere schuldquotes (grafieken 18 en 19). In Ierland en Luxemburg wordt de hoge stand van de particuliere schuld aangejaagd door de hoge schuldenlast van vennootschappen; in Denemarken, Finland en het Verenigd Koninkrijk veeleer door de schulden van de huishoudens.

·Verschillen in de stand van particuliere schuld tussen landen kunnen grotendeels worden verklaard door verschillen in fundamentele factoren die de accumulatie van schulden rechtvaardigen, met inbegrip van verwachtingen voor groei en investeringen, en financiële ontwikkeling. Bij de beoordeling van de schuldniveaus moet derhalve rekening worden gehouden met deze factoren, alsook met andere elementen die vanuit een prospectief perspectief van invloed zijn op de risico's van hoge schuld. Op basis van de gegevens voor 2018 bevinden alle landen met een particuliere schuld boven de drempel van het scorebord zich ook boven hun landspecifieke prudentiële en op fundamentals gebaseerde benchmark. Bronnen: Niet-geconsolideerde sectorale kwartaalrekeningen van Eurostat, berekeningen van de Commissie. Noten: Landen worden gepresenteerd in aflopende volgorde van schuldquote van niet-financiële vennootschappen in 2018. De getallen onder de landcodes geven aan in welk jaar de schuldquote piekte. Bronnen: Niet-geconsolideerde sectorale kwartaalrekeningen van Eurostat, berekeningen van de Commissie. Noten: Landen worden gepresenteerd in aflopende volgorde van schuldquote van huishoudens in 2018. De getallen onder de landcodes geven aan in welk jaar de schuldquote piekte.



De schuldafbouw (deleveraging) in de particuliere sector vindt, tegen een trager tempo, voornamelijk plaats ten gevolge van de nominale economische groei, en in sommige gevallen neemt de hoge schuld opnieuw toe in plaats van af te nemen. In de afgelopen jaren zijn in landen met een hoge schuld zoals Cyprus, Ierland, Portugal en Spanje de schulden van niet-financiële vennootschappen en huishoudens gedaald met minstens 25 procentpunten van het bbp ten opzichte van hun piek (grafieken 18 en 19). In Estland, Hongarije, Letland en Slovenië werden ook duidelijke dalingen opgetekend, met name wat betreft de schuldquote van de bedrijfssector. De laatste jaren zijn de schuldquotes in een trager tempo gedaald. Dit is nog duidelijker bij de schuld van huishoudens. Terwijl in de meeste economieën van de EU de schuldquotes blijven dalen, vindt er ook een nieuwe schuldopbouw plaats, vooral bij huishoudens. ·Deleveraging steunt in toenemende mate op nominale bbp-groeipercentages. De kredietstromen van de particuliere sector blijven gematigd, en in geen enkele lidstaat is de drempel van het scorebord voor deze variabele in 2018 overschreden. Door de nominale groei van het bbp in de afgelopen jaren hebben enkele landen kunnen overschakelen op “passievere deleveraging”-modus, d.w.z. dalende schuldquotes ondanks positieve kredietstromen. Door de aanhoudende groei van het bbp is er minder druk om “actief” schuld af te bouwen, d.w.z. dankzij de daling van het nominale schuldniveau. In vergelijking met 2017 vertonen inderdaad minder landen negatieve kredietstromen naar bedrijven of huishoudens (grafieken 20 en 21). Maar nu de economische cyclus zijn piek heeft bereikt, neemt de bijdrage van de cyclische bbp-verbetering af of slaat die zelfs om, zodat mettertijd de vooruitzichten voor verdere passieve schuldafbouw voornamelijk zullen afhangen van de potentiële groei van het bbp. ·De afbouw van bedrijfsschulden gaat in de meeste EU-landen door en berust steeds meer op de groei van het bbp. Tussen het eerste kwartaal van 2018 en het eerste kwartaal van 2019 was alleen in België, Denemarken, Italië, Luxemburg, Portugal en Slovenië sprake van actieve schuldafbouw bij niet-financiële vennootschappen (grafiek 20, gebaseerd op niet-geconsolideerde gegevens). In Cyprus, Malta en Bulgarije bedroegen de nettokredietstromen naar ondernemingen meer dan 5 % van het bbp, ondanks het feit dat de schuld van niet-financiële vennootschappen al hoog was. Enigszins dynamische kredietstromen lagen ten grondslag aan de stijging van de schuld van niet-financiële vennootschappen in Frankrijk, Duitsland en Zweden. In Frankrijk en Zweden blijven de schulden van niet-financiële vennootschappen in werkelijkheid toenemen, ondanks het feit dat deze schuld reeds boven de benchmark ligt. ·Bij de afbouw van de schuld van huishoudens is de vertraging opvallender. In het Verenigd Koninkrijk, Zweden, België en Frankrijk is de schuld van huishoudens als percentage van het bbp in 2018 gestegen, hoewel die al op een relatief hoog niveau stond (dicht bij of boven de benchmarks). Slechts in enkele lidstaten (Griekenland en Ierland) wordt actieve schuldafbouw waargenomen (grafiek 21). Waar er schuldafbouw heeft plaatsgevonden, gebeurde dat in een gematigd tempo, met name in Cyprus, Portugal en Spanje.



Grafiek 20: Uitsplitsing van mutatie in schuldquote van niet-financiële vennootschappen (2018 Q1 - 2019 Q1) Grafiek 21: Uitsplitsing van mutatie in schuldquote van huishouden (2018 Q1 - 2019 Q1)

Bronnen: Niet-geconsolideerde sectorale kwartaalrekeningen van Eurostat, berekeningen van de Commissie. Noten: de grafieken tonen een uitsplitsing van de ontwikkeling op jaarbasis van de niet-geconsolideerde schuldquoten in vijf componenten: kredietstromen, potentiële en cyclische reële bbp-groei, inflatie en andere mutaties. De cyclische component van de bbp-groei wordt berekend als het verschil tussen de werkelijke en de potentiële groei. “Actieve deleveraging” heeft betrekking op de netto-aflossing van de schuld (negatieve nettokredietstromen), wat gewoonlijk leidt tot een nominale krimp van de balans van de sector. “Passieve deleveraging” vindt daarentegen plaats wanneer tegenover positieve nettokredietstromen een hogere nominale bbp-groei staat die de schuldquote doet dalen. De omstandigheden in de banksector in de EU zijn in de afgelopen jaren aanzienlijk verbeterd en zijn in grote mate gestabiliseerd. De banksector staat nog steeds onder druk, met name door de lage rentabiliteitsniveaus en hoge standen van niet-renderende leningen (NPL - non-performing loan) in sommige lidstaten. TIER 1-kapitaalratio’s hebben in alle lidstaten een niveau boven de wettelijke voorschriften bereikt en stijgen niet langer, met grote verschillen van land tot land. Het rendement op het eigen vermogen in de banksector heeft zich in de afgelopen jaren aanzienlijk hersteld, maar die verbetering is de laatste tijd verzwakt. Enkele landen, met name Griekenland, Italië en Portugal (grafieken 22 en 23) staan onder druk door een combinatie van relatief lage rendementen, kapitalisatieratio’s onder het gemiddelde en relatief hoge NPL-ratio’s. ·De groei van de passiva van de financiële sector blijft beperkt, ruim onder de drempel van het scorebord, behalve in Finland. De groei van de passiva van de financiële sector is in 2018 in de meeste lidstaten licht vertraagd ten opzichte van 2017. De kredietstromen van banken zijn in 2018 toch in een iets hoger tempo toegenomen in vergelijking met 2017, met name voor kredietverstrekking aan huishoudens, en zijn tijdens de eerste maanden van 2019 gestabiliseerd terwijl de leningvoorwaarden stilaan strenger werden. ·De kapitalisatieratio’s zijn in de meeste lidstaten gestabiliseerd, terwijl het rendement op het eigen vermogen in 2018 in enkele gevallen is achteruitgegaan. Het rendement op het eigen vermogen in 2018 bleef negatief in Griekenland en Portugal, maar werd positief in Cyprus. De waarderingen van het kapitaal van banken zijn in 2017 gestegen, terwijl zij in 2018 en het grootste gedeelte van 2019 zijn gedaald, ondanks de positieve resultaten van de Europese beursindices in het algemeen, waarin onder meer de gewijzigde marktperceptie van de rendabiliteitsvooruitzichten voor de sector tot uiting komt. ·Sommige EU-lidstaten vallen op door een combinatie van relatief lage rendementen en kapitalisatieratio’s met relatief hoge NPL-ratio’s. In Griekenland ligt de NPL-ratio nog steeds boven 40 %. Cyprus kende aanzienlijke verbeteringen in zijn NPL-ratio, voornamelijk ten gevolge van leningverkopen en de afwikkeling van een grote bank in 2018, en de winstgevendheid is weer positief. In Portugal en Italië is de NPL-ratio sinds 2016 aanmerkelijk gedaald en de meest recente gegevens wijzen op verdere daling in 2018, zij het in beperktere mate. In beide landen is de NPL-ratio onder 10 % gedaald. Bulgarije, Hongarije, Ierland, Kroatië, Roemenië en Slovenië noteerden in de loop van 2018 dalingen in hun bovengemiddelde NPL-ratio’s. ·De huidige economische vooruitzichten met aanhoudende lage rentevoeten zorgen voor extra druk. De daling van de rentevoeten is vooral voelbaar bij langere looptijden, wat leidt tot een afvlakking van de yieldcurves en een verdere krimp van de rentemarges. Die afvlakking belemmert de looptijdtransformatie door banken en tast wellicht de winstgevendheid aan. Aangezien het klimaat van lage rendementen in het bijzonder betrekking heeft op financiële activa met een laag risico, kan dit met name druk zetten op de winstgevendheid en de balans van niet-bancaire financiële instellingen met portefeuilles die grotendeels in activa met laag risico zijn belegd, zoals verzekeringsinstellingen, en dan vooral de subcategorie levensverzekeringen, en pensioenfondsen. Grafiek 22: Winstgevendheid en kapitaal van de banksector Grafiek 23: Niet-renderende leningen (NPL) Bron: Geen gegevens over bruto niet-renderende schuldinstrumenten voor 2008 beschikbaar voor Kroatië, Tsjechië, Ierland, Slovenië en Zweden. Noot: In grafiek 23 hebben de gegevens voor 2008 en de “stijging tot piek” betrekking op de ratio van bruto niet-renderende schuldinstrumenten ten opzichte van de totale bruto schuldinstrumenten. NPL-ratio’s worden vermeld voor 2018Q1 en 2019Q1; de getallen onder de landcodes geven aan in welk jaar de niet-renderende schuldinstrumenten piekten. De huizenprijzen bleven in 2018 in een snel tempo stijgen, maar bij sterkere tekenen van overwaardering koelde de prijsdynamiek af. De versnellende stijging van de huizenprijzen drijft steeds meer woningmarkten in de buurt van of over de pieken van voor de crisis (grafiek 26). In 2018 vertoonden zeven lidstaten een groei van de reële huizenprijzen boven de drempel van het scorebord (Hongarije, Ierland, Letland, Nederland, Portugal, Slovenië en Tsjechië), dat is één land meer in vergelijking met 2017. De groei van de huizenprijzen was buitengewoon sterk in EU-landen die tot dusver weinig of geen tekenen van overwaardering in de huizenprijzen vertoonden, terwijl er vertraging werd waargenomen in landen met sterkere tekenen van overwaardering. Volgens de gegevens tot aan het tweede kwartaal van 2019 kan in Hongarije, Kroatië, Polen, Portugal en Tsjechië de drempel van het scorebord worden overschreden indien die patronen zich in de tweede helft van het jaar voortzetten. In de eerst helft van het jaar, en in vergelijking met 2018, waren er opvallende versnellingen in de stijging van de huizenprijzen in Cyprus, Kroatië en Zweden, en vertragingen in Denemarken, Ierland, Letland Roemenië en Slovenië. ·Het aantrekken van de huizenprijzen houdt voor een deel verband met economische fundamentals. De stijging van de huizenprijzen herbegon ten gevolge van het economische herstel vanaf 2013 en de daling van de rentevoeten. Dit kan worden verklaard op basis van economische fundamentals. Ondanks de versnelling speelde de groei van de hypothecaire kredieten echter tot dusver geen wezenlijke autonome rol als aanjager van de prijzen; in de periode voor de crisis was dat anders. Toch kan die groei ertoe bijdragen dat de versnelling van de huizenprijzen blijft voortduren. ·Een sterke groei van de huizenprijzen heeft gevolgen voor het waarderingsniveau. In Hongarije, Ierland, Letland, Nederland, Portugal en Slovenië was de groei van de reële huizenprijzen in 2017 al hoog en in 2018 is die nog versneld (grafiek 24 en grafiek 25, kwadrant rechts bovenaan). De aanhoudende sterke groei in een aantal landen doet het risico op overwaardering geleidelijk toenemen: het aantal EU-landen met overgewaardeerde huizenprijzen is in de afgelopen jaren gestegen. In landen als Duitsland of Portugal zijn de tekenen van overwaardering (gemeten aan de hand van een groter wordende waarderingskloof) de laatste tijd sterker geworden. De huizenprijzen liggen in een aantal landen sinds halfweg de jaren 2000 bij of boven de piekniveaus (België, Duitsland, Luxemburg, Malta, Oostenrijk, Portugal en Tsjechië; grafiek 26). In een aantal landen stoot het prijsniveau op betaalbaarheidsbeperkingen, zoals blijkt uit de ratio tussen het niveau van de huizenprijzen en het beschikbaar inkomen per hoofd. Volgens schattingen is in ongeveer de helft van de EU-landen meer dan tien jaar aan inkomen nodig om een woning van 100 m² te kopen. Zo leeft in 2017 een Europeaan op tien in een huishouden dat meer dan 40% van het inkomen aan huisvesting besteedt . ·In een aantal landen met tekenen van overwaardering en een hoge schuldpositie van de huishoudens zijn de huizenprijzen enigszins vertraagd, en op de Zweedse woningmarkt is een neerwaartse correctie ingezet. De recente groei van de huizenprijzen was meestal lager naarmate de overwaardering hoger uitviel. Dit patroon, dat in de voorgaande jaren niet zichtbaar was, tekent zich in 2018 duidelijk af voor landen waar de huizenprijzen overgewaardeerd worden geacht. In 2018 vielen België, Frankrijk, Oostenrijk en het Verenigd Koninkrijk op door een combinatie van verschillende gradaties van overgewaardeerde huizenprijzen, een hoge schuldpositie van de huishoudens, maar ook een lagere groei van de huizenprijzen in 2018 dan in 2017 (grafiek 25). Dergelijke vertragingen kunnen een weerspiegeling zijn van betaalbaarheidsbeperkingen, een herstel van het woningaanbod en beleidsmaatregelen op nationaal niveau, ook op macroprudentieel gebied. Voorts zijn in Zweden de huizenprijzen in 2018 op jaarbasis gedaald, zowel in nominale als in reële termen, maar de gegevens voor de eerste twee kwartalen van 2019 wijzen op enige stabilisatie. Er heeft echter geen aanpassing plaatsgevonden in Luxemburg, waar de kwetsbaarheden en de risico’s op overwaardering bleven toenemen. ·In een aantal lidstaten komen overgewaardeerde huizenprijzen voor naast een hoge schuldpositie van de huishoudens. Dit is met name het geval in Denemarken, Luxemburg, het Verenigd Koninkrijk en Zweden. Nederland wordt gekenmerkt door een zeer hoge schuld van de huishoudens en hoge prijsniveaus ten opzichte van het inkomen. De hypotheekstand groeide in 2018 bijzonder snel in Bulgarije, Roemenië en Slowakije (meer dan 10 % in vergelijking met het jaar tevoren) en België, Estland, Frankrijk, Hongarije, Litouwen, Luxemburg, Malta, Oostenrijk en Tsjechië (meer dan 5 % in vergelijking met het jaar tevoren). In sommige gevallen deed zich een sterke groei voor vanaf een relatief hoog startniveau, zoals in België of Frankrijk. Het beeld verandert enigszins wanneer enkel wordt gekeken naar de schuldmutatie die voortvloeit uit nieuwe hypotheken, d.w.z. zonder rekening te houden met de gevolgen van aflossingen (grafiek 27). Het verband tussen de huizenprijzen en nieuwe hypotheekstromen lijkt in alle landen zwak, zonder duidelijke aanwijzingen dat de prijzen sneller groeien waar er meer hypotheken zijn. Dit suggereert dat krediet tot dusver geen belangrijke rol heeft gespeeld als aanjager van de versnelling van de huizenprijzen. Toch gaat in een aantal landen de sterke groei van de huizenprijzen gepaard met een sterke toename van de hypotheken, met name in Slowakije, Luxemburg, Duitsland en Nederland.





Grafiek 24: Wijzigingen in huizenprijzen en waarderingskloven in 2018 Grafiek 25: Waarderingskloven, mutaties in de prijsgroei tussen 2017 en 2018 en schuldpositie van de huishoudens (% van inkomen van de huishoudens) Bron: Eurostat en berekeningen van de diensten van de Commissie. Noot: de overwaarderingskloof wordt geraamd als een gemiddelde van drie maatstaven: de afwijkingen in de verhoudingen prijs/inkomen en prijs/huur ten opzichte van hun langetermijngemiddelden en de resultaten van een fundamentalsmodel van waarderingskloven. zie voetnoot 39. De omvang van de zeepbellen in grafiek 25 vertegenwoordigt de verhouding tussen de schulden van huishoudens ten opzichte van het bruto beschikbaar inkomen van huishoudens. Voor Kroatië zijn er geen gegevens beschikbaar over het bruto beschikbaar inkomen van de huishoudens na 2012 en wordt gebruik gemaakt van een extrapolatie op basis van de groei van het bruto beschikbaar inkomen van de economie; de gegevens over het bruto beschikbaar inkomen van de huishoudens voor Malta ontbreken en worden indirect bepaald op basis van 56 % van het bruto nationaal inkomen. Grafiek 26: Niveau van de huizenprijzen in vergelijking met het inkomen en de index van reële huizenprijzen en vergelijking met pieken, 2018 Grafiek 27: Stijging van de huizenprijzen en nieuwe hypothecaire kredieten in 2018 Bron: Eurostat en berekeningen van de diensten van de Commissie. Noot: Voor zes landen ontbreken gegevens over nieuwe hypothecaire kredieten (Bulgarije, Denemarken, Frankrijk, Malta, Zweden en het Verenigd Koninkrijk). De verhouding tussen huizenprijzen en inkomens wordt gemeten als de verhouding tussen de prijs van een woning van 100 m² en het gemiddelde beschikbare inkomen van de huishoudens. Voor Kroatië zijn er geen gegevens beschikbaar over het bruto beschikbaar inkomen van de huishoudens na 2012 en wordt gebruik gemaakt van een extrapolatie op basis van de groei van het bruto beschikbaar inkomen van de economie; de gegevens over het bruto beschikbaar inkomen van de huishoudens voor Malta ontbreken en worden indirect bepaald op basis van 56 % van het bruto nationaal inkomen. De overheidsschuldquote is bijna overal in de EU gedaald, met uitzondering van enkele lidstaten met de hoogste schuldquote. In 2018 zijn in 14 lidstaten de drempels van het scorebord voor de schuldpositie overschreden, tegenover 15 in 2017. België, Cyprus, Griekenland, Italië en Portugal kennen een schuld van 100 % van het bbp of meer, en Frankrijk en Spanje bevinden zich net onder die drempel. Voor zeven gevallen (België, Cyprus, Frankrijk, Ierland, Portugal, Spanje en het Verenigd Koninkrijk) gaat de overheidsschuld van meer dan 60% van het bbp samen met een schuldenlast van de particuliere sector boven de respectieve drempel van het scorebord. In 2018 werd de overheidsschuldquote nog slechter, maar vaak iets minder dan in de voorgaande jaren. Dit weerspiegelt enige versoepeling van de begrotingsposities en reeds enige afkoeling van de nominale groei van het bbp. Enkele van de hoogste overheidsschuldquotes zijn in 2018 echter niet verbeterd of zelfs verslechterd: de overheidsschuld bleef ongewijzigd in Frankrijke en nam toe in Cyprus, Griekenland en Italië. Terwijl dit in sommige gevallen toe te schrijven was aan uitzonderlijk grote stock-flow adjustments die de schuldpositie vergrootten, duidt dit in andere gevallen op onvoldoende begrotingsconsolidatie. Het rendement op overheidsobligaties is niettemin gedaald en verminderde verder in de loop van 2019, zelfs voor de lenende overheden met de grootste schuldenlast, en bereikt steeds nieuwe historische dieptepunten. De schuldquotes zullen volgens de prognoses in de loop van 2019 tot 2021 toenemen, met name in Roemenië, maar ook in Italië en in mindere mate in Finland en Frankrijk, terwijl zij in de meeste andere EU-landen iets minder zullen dalen dan de laatste tijd het geval was.



Kader 1: Werkgelegenheid en sociale ontwikkelingen In 2018 was er een verdere verbetering van de arbeidsmarkten van de EU, hoewel de economische activiteit in de tweede helft van het jaar vertraagde. De werkgelegenheid in de EU is verder toegenomen en heeft een nieuw hoogtepunt bereikt wat betreft het aantal personen met een baan. De werkloosheid daalt in alle EU-lidstaten, voornamelijk waar de werkloosheid hoog is, wat bijdraagt tot minder ongelijkheid tussen landen, hoewel in sommige lidstaten de werkloosheid hoog blijft. In de eerste helft van 2019 vertraagden de verbeteringen, wat mogelijk een weerspiegeling is van de afnemende reserve aan arbeidskrachten. Het herstel heeft ook bijgedragen tot een verbetering van de meeste armoede-indicatoren, maar de sociale situatie blijft in sommige lidstaten een zorg. Sinds 2008 is het risico op armoede en sociale uitsluiting in het grootste gedeelte van de EU gedaald (7 miljoen personen minder in vergelijking met 2008; 13 miljoen in vergelijking met 2012) evenals de ernstige materiële deprivatie, met name in de landen van Centraal- en Oost-Europa waar deze indicator oorspronkelijk op een hoog niveau stond. In vele lidstaten is echter het relatieve armoederisico nog steeds boven het niveau van voor de crisis. Over het algemeen heeft het wegwerken van ernstige macro-economische kwetsbaarheden ook een negatieve invloed op de werkgelegenheid en de sociale situatie in de betrokken landen. Met name de lidstaten die te kampen hebben met buitensporige onevenwichtigheden, hebben nog steeds een zwakkere werkgelegenheid en sociale ontwikkeling; de situatie van de landen met onevenwichtigheden is iets meer gevarieerd en vertoont vaak ook onevenwichtigheden van verschillende aard of ernst.. In 2018 is het werkloosheidspercentage in alle lidstaten gedaald, maar blijft in sommige landen hoog. De verbeteringen waren het sterkst in landen met een hoog werkloosheidsniveau (dalingen van meer dan 2 ppt. in Cyprus, Griekenland en Kroatië). Niettemin wordt in 2018 in vijf lidstaten (Cyprus, Griekenland, Italië, Kroatië en Spanje) de drempel van de MIP-scorebordindicator van gemiddeld 10% over de afgelopen drie jaar nog steeds overschreden. In 2018 lag het werkloosheidspercentage zo’n 4 ppt. onder de in 2013 bereikte pieken, maar in ongeveer de helft van de lidstaten nog steeds hoger dan in 2008. De werkloosheidsgraad in de EU en de eurozone bleef in de eerste helft van 2019 dalen tot respectievelijk 6,3 % en 7,5 % in het derde kwartaal van 2019. In alle lidstaten is de arbeidsparticipatie verder verbeterd. De arbeidsparticipatie in de EU (20-64 jaar) bereikte in 2018 met 73,2 % (72,0% in de eurozone) een piek en bleef in het tweede kwartaal van 2019 stijgen tot een record van 73,9 %, ruim boven de piek van 70,2% van vóór de crisis in 2008. De grootste stijging in het aantal werkende personen in vergelijking met 2017 werd opgetekend in Malta (5,4 %), gevolgd door Cyprus (4,1 %), Luxemburg, (3,7 %) en Ierland (3,2 %), terwijl de kleinste stijgingen werden waargenomen in Polen (0,3 %), Roemenië (0,2 %) en Italië (0,9 %). De activiteitsgraad bleef bijna overal in de EU stijgen. Slechts twee landen vertoonden de afgelopen drie jaar een dalende activiteitsgraad (15-64 jaar): Kroatië en Spanje, met in beide gevallen een overschrijding van de drempel van het scorebord van -0.2 (-0.6 ppt. in beide gevallen). Over het geheel genomen heeft de activiteitsgraad voor de EU en de eurozone een recordhoogte bereikt van respectievelijk 73,7 % en 73,4 %, dat is ongeveer 3,5 en 2,5 ppt. boven het niveau van voor de crisis, voornamelijk ten gevolge van een toenemende arbeidsmarktparticipatie van oudere werkenden en vrouwen. De langdurige en jeugdwerkloosheid zijn sterker verbeterd dan de rest van de arbeidsmarkt, maar blijven in een aantal EU-landen hoog. De langdurige werkloosheid is in 2018 in alle lidstaten gedaald en alle landen kenden lagere percentages dan drie jaar eerder. De hoogste cijfers voor langdurige werkloosheid werden genoteerd in Griekenland (13,6 %), Spanje (6,4 %), Italië (6,2 %) en Slowakije (4 %). en met uitzondering van Italië vertoonden zij een aanzienlijke daling in vergelijking met 2015 (ongeveer 5 ppt. in Spanje, 4,6 ppt. in Griekenland en 3,6 ppt. in Slowakije). De jeugdwerkloosheidsgraad is in alle EU-landen in de drie jaar tot 2018 gedaald. Over dezelfde periode werden in Cyprus, Kroatië, Portugal, Slowakije en Spanje dalingen van 10 ppt. of meer genoteerd. In Griekenland, Italië en Spanje ligt de jeugdwerkloosheidsgraad echter nog steeds boven 30%. Tegelijk had in 2018 in de EU 9,6 % van de jongeren (15-24 jaar) geen baan terwijl zij ook geen onderwijs of een opleiding volgden (NEET: not in education, employment or training). In verscheidene lidstaten (Bulgarije, Cyprus, Griekenland, Italië, Kroatië, Roemenië en Spanje) lag dat cijfer boven 12 %. Armoede en sociale uitsluiting zijn verder afgenomen, maar blijven in een aantal lidstaten hoog. Het aandeel mensen dat met armoede of sociale uitsluiting worden bedreigd (AROPE) is in 2018 in de EU verder gedaald tot 21,9 %. Dat is ongeveer 3 ppt. lager dan de piek van 2012. Terwijl in de meeste landen in de drie jaren tot 2018 dalingen werden genoteerd, kenden Estland, Luxemburg, Nederland en het Verenigd Koninkrijk stijgingen, zij het in sommige gevallen (Nederland en Luxemburg) van een relatief laag niveau. Ondanks een belangrijke daling van het AROPE-percentage van bijna 39 % tot 32,8 % heeft Bulgarije nog steeds het hoogste niveau in de EU, gevolgd door Roemenië en Griekenland, beide met meer dan 30 %, en Letland en Litouwen, net onder dat niveau. De laagste AROPE-cijfers werden genoteerd in Tsjechië (12,2 %), gevolgd door Slovenië (16,2 %), Slowakije (16,3 %), Finland (16,5 %) en Nederland (16,8 %). Ondanks de over het algemeen positieve ontwikkelingen op het gebied van armoede en sociale uitsluiting vertonen bepaalde onderdelen daarvan een andere ontwikkeling, die in een aantal EU-landen zorgbarend is: ·Het aandeel mensen dat met armoede worden bedreigd (AROP) is in de afgelopen jaren in een derde van de lidstaten gestegen: de grootste stijgingen over een periode van drie jaar werden opgetekend in Luxemburg (3 ppt.), het Verenigd Koninkrijk (2,3 ppt.), Nederland (1,7 ppt.) en België (1,5 ppt.), terwijl een significante daling werd opgetekend in Griekenland, Hongarije, Polen, en Portugal, telkens tussen 2 en 3 ppt. ·De ernstige materiële deprivatie daarentegen is over een periode van drie jaar (en ook in 2018) in de meeste EU-lidstaten afgenomen; over een periode van drie jaar is die in Bulgarije met meer dan 13 ppt. gedaald, terwijl Cyprus, Griekenland, Hongarije, Kroatië, Letland, Malta en Roemenië dalingen met 5 ppt of meer kenden. ·Tot slot leidde het herstel in de meeste landen tot een daling van het aandeel mensen (onder de 60) dat in huishoudens met een zeer lage arbeidsintensiteit woont, behalve in Luxemburg en Zweden, waar dit percentage is gestegen, en in Finland, waar het in de drie jaar tot 2018 stabiel is gebleven. Tegelijk is het percentage werkende armen licht gestegen tot 9,5 % in 2018 voor de EU in haar geheel en blijft het dicht in de buurt van de piek van 9,6 % in 2016. 4. Samenvatting van de voornaamste uitdagingen en gevolgen voor het toezicht Het herstel van het evenwicht in de eurozone is nog steeds onvolledig, terwijl in de huidige economische context een herbalancering van tekorten en overschotten op de lopende rekening dringend nodig is en alle lidstaten ten goede zou komen. Hoewel de meeste grote tekorten op de lopende rekening zijn gecorrigeerd, blijven in een aantal landen van de eurozone grote overschotten bestaan. De positie van de eurozone is geleidelijk opgeschoven naar een overschot dat licht begint te krimpen, voornamelijk in het licht van een dalende buitenlandse exportvraag. De standonevenwichtigheden worden stilaan aangepast maar blijven nog groot: zo vertonen sommige landen in de eurozone nog steeds overwegend negatieve NIIP-posities terwijl andere grotendeels positieve en toenemende NIIP’s vertonen. De arbeidskosten per eenheid product stijgen in een sneller tempo in de nettocrediteurlanden in vergelijking met de nettodebiteuren, waardoor de vóór de financiële crisis waargenomen patronen worden omgekeerd. Die trend duurt voort, maar is verzwakt in vergelijking met vroegere jaren na de crisis, aangezien krappere arbeidsmarkten in nettodebiteurlanden bij een achterblijvende productiviteit tot een hogere loongroei leiden, terwijl loonstijgingen in nettocrediteurlanden zelfs na jaren van lage werkloosheid beperkt blijven. Symmetrische herbalancering van de huidige posities op de lopende rekening zou helpen om de huidige situatie van lage inflatie en lage rente weg te werken en tegelijk de nominale groei te ondersteunen, waarbij de schuldafbouw en de herbalancering van nettodebiteurenposities wordt ondersteund. Over de gehele lijn staat een aantal lidstaten voor uitdagingen, om verschillende redenen en in verschillende mate. De weerslag van de problemen op de macro-economische stabiliteit varieert van land tot land sterk in intensiteit naargelang van de aard en de omvang van de kwetsbare punten en de risicotrends alsmede van de manier waarop deze op elkaar inwerken. De voornaamste bronnen van mogelijke onevenwichtigheden vertonen een samenhang die in een aantal typologieën kunnen worden samengevat: ·Een aantal lidstaten heeft nog steeds voornamelijk te maken met meervoudige en onderling verbonden kwetsbaarheden met betrekking tot standen. Dit geldt gewoonlijk voor de landen die getroffen werden door boom-bustcycli in de kredietverlening in combinatie met omkeringen van de lopende rekening, waarvan de gevolgen zich ook deden gevoelen in de banksector en in de overheidsschuld.

oIn het geval van Griekenland en Cyprus zijn hoge schuldenlasten en aanzienlijke negatieve netto internationale investeringsposities gekoppeld aan de resterende uitdagingen in de financiële sector. In Cyprus is er wel verbetering merkbaar op het gebied van NPL’s en winstgevendheid, en de vermindering van de NPL’s in Griekenland is sinds 2018 versneld, maar toch staan de schuldenlasten nog steeds op een hoog niveau. In het geval van Griekenland is de potentiële outputgroei in een context van hoge (zij het dalende) werkloosheid laag. oIn Kroatië, Ierland, Portugal en Spanje is er ook sprake van belangrijke, meervoudige en onderling gekoppelde kwetsbaarheden die voortvloeien uit problemen met standen uit het verleden. In Bulgarije houdt de schuldenlast van ondernemingen verband met aanslepende problemen met de financiële sector die met beleidsmaatregelen worden aangepakt. In die landen zijn de onevenwichtigheden in verband met standen afgenomen ten gevolge van het herstel van de nominale groei, die in sommige gevallen gepaard gaat met een terugkeer van sterke groei in de huizenprijzen (in Ierland en meer recent in Portugal) en het herstel van de ULC-groei en de haperende winst aan concurrentievermogen Portugal en Spanje en een sterke stijging van de ULC in Bulgarije. ·In enkele lidstaten houden de kwetsbaarheden voornamelijk verband met grote volumes overheidsschuld in combinatie met problemen met betrekking tot de potentiële outputgroei en het concurrentievermogen. Dit is met name het geval voor Italië, waar de zwakke punten ook betrekking hebben op de banksector en de grote, maar snel dalende, hoeveelheden niet-renderende leningen, terwijl de arbeidsmarkt zwak presteert. België en Frankrijk hebben vooral te kampen met een hoge overheidsschuld en potentiële groeiproblemen terwijl ook het concurrentievermogen beperkt is. In Frankrijk neem de relatief hoge schuldenlast van de huishoudens nog toe. In België gaat de betrekkelijk hoge en toenemende schuldenlast van de huishoudens gepaard met mogelijk overgewaardeerde huizenprijzen; de externe positie blijft solide maar is recent licht verzwakt. ·Sommige lidstaten vertonen grote en aanhoudende overschotten op de lopende rekening die ook in uiteenlopende mate een weerspiegeling vormen van particuliere consumptie en investeringen die zwakker zijn dan op basis van de economische fundamentals gerechtvaardigd zou zijn. Dit geldt met name voor Duitsland en Nederland. In Nederland gaat een groot overschot gepaard met een hoge schuld van de huishoudens en een sterke groei van de huizenprijzen; recent staan ook in Duitsland de huizenprijzen onder druk, maar het schuldniveau is relatief laag. De grote en aanhoudende overschotten kunnen de weerspiegeling zijn van gemiste kansen voor groei en binnenlandse investeringen waarvan de gevolgen, bij een inflatie die al geruime tijd onder de doelstelling blijft en verzwakkende buitenlandse vraag, in de rest van de eurozone voelbaar zijn. ·In sommige lidstaten wijzen de ontwikkelingen op het gebied van prijs- of kostenvariabelen op potentiële tekenen van oververhitting, in het bijzonder met betrekking tot de woningmarkt of de arbeidsmarkt. oIn Zweden en in mindere mate in Denemarken, Luxemburg, Oostenrijk en het Verenigd Koninkrijk zijn de huizenprijzen in de afgelopen jaren voortdurend gestegen, waarbij er mogelijk sprake is van overwaarderingskloven en hoge schuldniveaus van de huishoudens. Recent zijn er tekenen die wijzen op een neerwaartse aanpassing van de prijzen en overwaardering in Zweden en vertraging van de huizenprijzen in de andere landen (met uitzondering van Luxemburg). In Hongarije, Letland, Slovenië, Slowakije en Tsjechië gaat een sterkere maar meer recente stijging van de huizenprijzen gepaard met gematigde tekenen van overwaarderingen, waarbij in Tsjechië en Slowakije bovendien verdere hypotheekleningen en stijgende schuld bij de huishoudens worden vastgesteld. In Finland lijkt er geen sterke groei van de huizenprijzen of overwaardering te zijn, maar de schuld van de huishoudens is er hoog en neemt toe. oIn Estland, Hongarije, Letland, Litouwen, Roemenië, Slowakije en Tsjechië blijven de arbeidskosten tegen een vrij hoog tempo stijgen, terwijl het prijsconcurrentievermogen langzaam daalt. In de laatste jaren gaat de sterke groei van de ULC in Hongarije gepaard met een duidelijke daling van het overschot op de lopende rekening, en in Slowakije met een beperkt maar aanhoudend tekort op de lopende rekening. In het geval van Roemenië wordt in een context van een verdere verslechtering van het tekort op de lopende rekening en een expanderend begrotingsbeleid een aanhoudende sterke groei in de ULC genoteerd. Over het geheel genomen zijn diepgaande evaluaties gerechtvaardigd voor 13 lidstaten: Bulgarije, Cyprus, Duitsland, Frankrijk, Griekenland, Ierland, Italië, Kroatië, Nederland, Portugal, Roemenië, Spanje en Zweden. Al deze lidstaten zijn in de vorige cyclus van het MIP-toezicht aan diepgaande evaluaties onderworpen, op basis waarvan werd geoordeeld dat zij onevenwichtigheden of buitensporige onevenwichtigheden ondervinden. De nieuwe diepgaande evaluaties zullen helpen deze problemen nader te onderzoeken en de beleidsbehoeften te bepalen. Met name zullen nieuwe diepgaande evaluaties worden opgesteld om na te gaan of deze onevenwichtigheden nog verergeren dan wel gecorrigeerd worden. Het is dan de bedoeling de bestaande beoordelingen te actualiseren. Dit waarschuwingsmechanismeverlag wijst ook op de mogelijkheid dat zich in een aantal landen risico’s aan het opbouwen zijn die op basis van de huidige informatie in dit stadium geen diepgaande evaluatie rechtvaardigen, maar waarvoor het toch aangewezen is deze in de volgende landverslagen nauwlettend op te volgen. Deze risico’s hebben vooral betrekking op de ontwikkelingen in verband met concurrentievermogen (Estland, Hongarije, Letland, Litouwen, Slowakije en Tsjechië), huizenprijzen en woningmarkten en de ontwikkelingen van de schuld van de huishoudens (België, Denemarken, Finland, Hongarije, Luxemburg, Oostenrijk, Slovenië, Slowakije, Tsjechië en het Verenigd Koninkrijk).



5. Onevenwichtigheden, risico’s en aanpassing lidstaatspecifieke opmerkingen België: Tijdens de vorige MIP-ronde zijn in België geen macro-economische onevenwichtigheden geconstateerd. Op het geactualiseerde scorebord ligt een aantal indicatoren boven de indicatieve drempel, namelijk de verandering van de reële effectieve wisselkoers, de particuliere schuld en de overheidsschuld. De lopende rekening vertoonde in 2018 een beperkt tekort, terwijl sprake is van een sterk positieve netto internationale investeringspositie. Hoewel de productiviteitsgroei laag is, is de toename van de arbeidskosten per eenheid product beperkt gebleven aangezien de loonstijgingen gematigd waren. De mutatie over drie jaar in de reële effectieve wisselkoers is verder toegenomen en lag boven de drempelwaarde, hoewel de mutatie over één jaar slechts een bescheiden versnelling vertoonde. De exportmarktaandelen zijn in grote lijnen stabiel gebleven. De schuld van de ondernemingen als percentage van het bbp is hoog – al worden de cijfers opgeblazen door de in het hele land wijdverbreide intragroepskredietverlening – maar neemt af. De schuld van de huishoudens, die voornamelijk verband houdt met hypotheken, is relatief hoog en neemt toe, terwijl de reële huizenprijzen in de afgelopen jaren in een gematigd tempo zijn blijven stijgen en er tekenen zijn van potentiële overwaardering. De overheidsschuld is hoog en neemt slechts langzaam af. De banencreatie bleef positief en de werkloosheid daalde tot het laagste peil ooit. Het percentage inactieven is hoog. Over het geheel genomen blijkt uit de economische analyse dat er problemen zijn in verband met de overheidsschuld en de particuliere schuldenlast, hoewel de risico’s beperkt blijven. Bijgevolg zal de Commissie in dit stadium niet overgaan tot een verdere diepgaande analyse in de context van de MIP. Bulgarije: In februari 2019 constateerde de Commissie dat Bulgarije onevenwichtigheden ondervond, met name in verband met kwetsbare punten in de financiële sector, gekoppeld aan een hoge schuldenlast en niet-renderende leningen van ondernemingen. Op het geactualiseerde scorebord ligt een aantal indicatoren, namelijk de netto internationale investeringspositie (NIIP) en de groei van de nominale arbeidskosten per eenheid product, boven de indicatieve drempe