7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/1 
(Mededelingen) 
RAAD EN COMMISSIE 
EENENTWINTIGSTE VERSLAG VAN DE WERKZAAMHEDEN VAN HET 
MONETAIR COMITÉ 
VOORWOORD 
Doel van dit verslag is het geven van een kort overzicht van de werkzaamheden van het 
Monetair Comité in 1979. 
In de loop van het verslagjaar hield het Comité tien vergaderingen terwijl de uit zijn le­
den samengestelde of op zijn initiatief opgerichte werkgroepen verscheidene malen 
bijeenkwamen. De ledenlijst per 31 december 1979 is opgenomen in de bijlage. 
Het verslag werd goedgekeurd per 31 december 1979. 
I. INLEIDING 
1. De uitbreiding van de economische bedrijvig­
heid op wereldschaal viel in 1979 opnieuw matig uit. 
Het groeitempo van de produktie en de wereldhandel 
was ongeveer even hoog als in 1978. De onevenwich­
tigheden in de lopende rekening van de betalingsba­
lansen der voornaamste landengroepen werden 
ernstiger: aan de ene kant een scherpe stijging van 
het overschot der OPEC-landen dat in 1978 gedaald 
was, aan de andere kant een zodanige daling van het 
gezamenlijke saldo der OESO-landen dat een ernstig 
tekort ontstond terwijl de positie van de ontwikke­
lingslanden zonder aardolieproduktie verder achter­
uitging. Achter dit algemene beeld gaan echter aan­
zienlijke verschillen tussen de individuele landen 
schuil. Zo nam het tekort van de Verenigde Staten be­
langrijk af en sloegen de overschotten van Japan en 
Duitsland om in tekorten. 
2. In de Gemeenschap werd het proces van geleide-
3. Het Europees Monetair Stelsel trad op 13 maart 
1979 officieel in werking en de voornaamste werk­
zaamheden van het Comité bestonden in dat jaar uit 
het uitoefenen van toezicht en controle op het func­
tioneren van dit nieuwe stelsel. lijk economisch herstel verstoord door de woelige si­
tuatie van de wereldeconomie die in het bijzonder 
door de stijging der aardolieprijzen werd veroor­
zaakt. De kwantitatieve groei lag beneden de ver­
wachtingen en bleef ongeveer op het peil van 1978 
maar de stand van de werkloosheid neigde tot een 
horizontaal verloop. Het inflatiebeeld is eveneens on­
gunstiger geworden want niet alleen steeg het gemid­
delde percentage van de Gemeenschap maar de af­
stand tussen de percentages der afzonderlijke landen 
werd groter. De oorzaak van deze ontwikkeling 
ligt voornamelijk bij de ruilvoet die door het stijgen 
van aardolie- en andere massagoederenprijzen on­
gunstiger geworden was. Deze factor had daarnaast 
een nadelig effect op de betalingsbalansen der Lid­
staten: het saldo van de lopende rekening van de Ge­
meenschap als geheel veranderde van een aanzienlijk 
overschot in 1978 in een tekort over 1979. 
4. Het Comité gaat in het kader van het EMS perio­
diek over tot onderzoek en inspectie van het conver­
gerende karakter der ontwikkelingen in de diverse 
Lid-Staten en let daarbij in het bijzonder op het mo­
netaire beleid en het wisselkoersbeleid. In verband II. HET OPTREDEN VAN DE GEMEENSCHAP EN DE WERKZAAMHEDEN VAN HET 
COMITÉ 
Nr. C 166/2 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
hiermede concentreerde het Comité zijn aandacht op 
de volgende drie hoofdzaken: 
a) inspectie van de wijze waarop het EMS functio­
neert; 
b) verbetering van de coördinatie van het econo­
misch beleid tussen de Lid-Staten; 
c) onderzoek van het convergerend karakter der 
ontwikkelingen. 
5. De inspectie van het functioneren van het EMS 
noopte het Comité tot gedetailleerde onderzoekingen 
omtrent fundamentele aspecten van het stelsel. Tij­
dens de junivergadering werd een brede gedachten-
wisseling gevoerd over de wijze waarop het stelsel tot 
dan toe gefunctioneerd had en de voorzitter kreeg 
vervolgens het verzoek om de Raad op 18 juni mon­
deling verslag uit te brengen. Bij deze gelegenheid 
deelde hij mede dat het Comité over het functioneren 
van het stelsel voldaan was doch dat aan de beleids­
coördinatie nog veel te verbeteren viel. 
Tijdens de septembervergadering wisselde het Co­
mité van gedachten over de zesmaandelijkse herbe­
oordeling van bepaalde uitvoeringsprocedures van 
het EMS, als bepaald in de resolutie van de Europese 
Raad van 5 december 1978. Hierbij kwamen de vol­
gende onderwerpen aan de orde: 
— de valutagewichten voor de Ecu; 
— de werking van de afwijkingsindicator; 
— de onevenwichtigheden in de saldi welke debi­
teur- of crediteurlanden met afwijkende valuta 
hebben geaccumuleerd. 
De voorzitter bracht de Raad een beknopt mondeling 
verslag uit waarin hij een opsomming gaf van de 
technische problemen die in de eerste zes maanden 
van het bestaan van het EMS waren gerezen. Hij liet 
evenwel blijken dat het Comité geen wijzigingen in 
het stelsel aanbeval omdat dit naar zijn opvatting wel 
voldeed, te oordelen naar de beperkte ervaring die 
tot dat ogenblik was opgedaan. Verder gaf hij te ken­
nen dat het Comité zal voortgaan met het periodiek 
onderzoeken van de wijze waarop het stelsel werkt. 
De Raad stelde in zijn vergadering van 17 september 
vast dat de voorzitters van het Monetair Comité en 
van het Comité van presidenten noch de Commissie 
enige wijziging in het stelsel voorstelden. De Raad 
nam kennis van de voltooiing der werkzaamheden 
inzake de herbeoordeling van het EMS waarom de 
Europese Raad in zijn resolutie van 5 december 1978 
had verzocht en verklaarde, na te hebben vastgesteld 
dat het stelsel voldeed, deze herbeoordeling voor af­
gesloten. 
6. In de januarivergadering wisselde het Comité 
uitvoerig van gedachten over een nauwere coördina­
tie van het economisch beleid. Het verklaarde zich 
zijnerzijds bereid tot het onderzoeken van het econo­
misch en monetair beleid, onder andere om na te gaan in hoeverre het beleid der Lid-Staten compati­
bel is. Deze onderzoekingen geschieden aan de hand 
van documenten, opgesteld door instanties van de 
Commissie die het Comité regelmatig korte overzich­
ten betreffende het economisch beleid voorleggen. 
Deze documenten bevatten analyses welke een over­
zicht van de ontwikkelingen in het afgelopen kwar­
taal inhouden, alsmede een raming van de verwach­
tingen voor het volgende kwartaal op basis van de 
meest recente voorspellingen. 
7. Het Comité besloot zijn regelmatige onderzoe­
kingen van het economisch en montair beleid der 
Lid-Staten uit te breiden en meer nadruk op een 
kwantitatieve analyse te leggen. Tijdens het verslag­
jaar heeft het zich uitvoerig beziggehouden met de 
economische toestand in Italië, Frankrijk, Ierland, 
Duitsland, Denemarken en het Verenigd Koninkrijk. 
Daarnaast hield het, in het kader van zijn regelmatige 
„tours d'horizon", op elke vergadering de ontwikke­
lingen in de economische toestand van de Lid-Staten 
in het oog, besprak de recente beleidsveranderingen 
en nam kennis van een kort verslag der door de Com­
missie aangewezen leden over de jongste voorspellin­
gen en de verwachtingen voor de Gemeenschap. 
8. In de resolutie van de Europese Raad van 5 de­
cember 1978 over de invoering van het EMS wordt 
onder meer gezegd dat „de vastgestelde bepalingen 
en procedures" zullen worden geconsolideerd in een 
definitief stelsel. „Dit stelsel zal de oprichting van het 
Europees Monetair Fonds omvatten, zoals aange­
kondigd in de conclusies van de zitting van de Euro­
pese Raad te Bremen op 6 en 7 juli 1978, en de vol­
ledige aanwending van de Ecu als reservemiddel en 
als verrekenmiddel.". 
In overeenstemming met deze bepaling begon het 
Comité met een uitwerking van de organisatie van 
het Europees Monetair Stelsel na de overgangsperio­
de. In zijn aprilvergadering voerde het een eerste, uit­
voerige gedachtenwisseling over dit complexe onder­
werp (zie twintigste verslag van de werkzaamheden, 
bijlage I, aanhangsel: „Het Fonds in zijn definitieve 
vorm") en zette dit werk tijdens de rest van het jaar 
voort. De voorzitter bracht de Raad op zijn vergade­
ring van 17 december 1979 mondeling verslag over 
de voortgang der werkzaamheden in deze aangele­
genheid uit en gaf een opsomming van de voornaam­
ste vraagstukken waarover een besluit moet worden 
genomen, alsmede van de onderwerpen waar tech­
nisch nog zeer veel aan gedaan moet worden. Het Co­
mité gaat in 1980 met zijn werkzaamheden in deze 
richting voort. 
9. Het Comité besteedde, als gewoonlijk, een aan­
zienlijk deel van zijn tijd aan internationale mone­
taire kwesties door voorbereiding van de vergaderin­
gen van het interimcomité in maart en oktober, de 
jaarvergadering van het Internationaal Monetair 
Fonds in oktober en de vergaderingen van de plaats­
vervangers van de Groep van Tien in mei. De belang­
rijkste onderwerpen voor het Comité waren dit jaar 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/3 
de voorstellen voor een substitutierekening, de ver­
lenging van de algemene leningvoorzieningen en de 
internationale liquiditeit. 
10. Het Comité strekte zijn onderzoek ook uit tot 
verscheidene andere zaken, zoals het beroep van de 
Deense overheid op artikel 73 van het EEG-Verdrag 
11. De werkgroep Harmonisatie van de instrumen­
ten der monetaire politiek, een gezamenlijke werk­
groep van het Comité en het Comité van presidenten, 
kwam in 1979 verscheidene malen bijeen. De groep 
kwam tot afsluiting van haar werkzaamheden inzake 
tussentijdse doelstellingen welke onder andere een 
uitvoerige studie van de mogelijke belemmeringen 
voor de harmonisatie dezer doelstellingen omvatten. 
De conclusies van deze studie zijn opgenomen in het 
„Tweede verslag" (bijlage I) van de groep dat door 
het Monetair Comité in zijn junivergadering werd be­
handeld. In dit verslag werd het dienstig geacht om 
een gemeenschappelijk analytisch model samen te 
stellen waarin de voornaamste door de onderschei­
dene Lid-Staten als tussentijdse doelstellingen ge­
bruikte aggregaten (en andere financiële variabelen) 
worden voorgesteld door geldstromen. Met dit appa­
raat zouden vergelijkingen tussen Lid-Staten gemak­
kelijker kunnen worden uitgevoerd en eventueel 
prognoses van monetaire en financiële variabelen op 
Gemeenschapsschaal kunnen worden gemaakt. 
Daarnaast zou het ook kunnen worden gebruikt als 
een technisch instrument om de compatibiliteit van 
het monetaire beleid der Lid-Staten ex ante te bepa­
len. 
Het Comité keurde de aanbevelingen van het verslag 
goed en stemde met de verdere werkzaamheden aan 
het voorgestelde model in. Begonnen zal worden met 
een grondige toetsing aan de hand van gegevens uit 
het verleden. 
12. De werkgroep Harmonisatie van de instrumen­
ten der monetaire politiek stelde ook een verslag sa­
men over „Enkele vraagstukken betreffende de in­
strumenten der monetaire politiek" (bijlage II). Dit om de verkoop van in Deense kronen luidende 
staatsobligaties aan niet-ingezetenen te mogen ver­
bieden, het toekomstige quotum van Griekenland in 
de communautaire kredietfaciliteiten en enkele voor­
stellen tot wijziging van de omrekeningskoersen van 
nationale munteenheden in rekeneenheden in het ka­
der van het gemeenschappelijk landbouwbeleid. 
verslag houdt zich bezig met de vraag of het gebied 
van bepaalde instrumenten door de repercussies op 
het buitenland schadelijk kan zijn voor aangren­
zende landen. In het verslag wordt vastgesteld dat 
eventuele moeilijkheden die het gebruik van verschil­
lende instrumenten van monetaire politiek eventueel 
teweegbrengt, vrijwel niet te onderscheiden zijn van 
de moeilijkheden die ontstaan door de aanhoudende 
verschillen tussen de Lid-Staten in economisch pres­
tatievermogen en economische prioriteiten, alsmede 
door van buiten komende verstoringen van het wis­
selkoerssysteem der Gemeenschap. Het kan evenwel 
voorkomen dat het verschil in gebruikte instrumen­
ten bepaalde grondtrekken op de korte termijn ver­
scherpt. In het verslag wordt aanbevolen dat elk land 
bij het overwegen van ingrijpende monetaire maatre­
gelen de inwerking der overige beschikbare instru­
menten op de buurlanden in aanmerking neemt en 
zich een beeld vormt van de gevolgen der overwogen 
maatregelen voor een vlot verloop der werkzaamhe­
den van het EMS. 
13. De werkgroep Effectenmarkten kwam in 1979 
driemaal bijeen en ging voort met zijn onderzoek van 
ontwikkelingen op de kapitaalmarkten der Lid-Sta­
ten en de internationale obligatiemarkten. Ook het 
kapitaalmarktbeleid der landeji vormde een onder­
werp van gesprek. Verder werd begonnen met een 
uitvoerige studie van twee nieuwe onderwerpen, na­
melijk het fluctueren der rentetarieven in verband 
met het recht tot opzeggen van overeenkomsten en de 
fiscale behandeling van in aandelen belegde spaar­
gelden en de stimulering van deze spaarvorm. De 
werkgroep verwacht de werkzaamheden ten aanzien 
van beide onderwerpen in 1980 te kunnen afslui­
ten. III. WERKGROEPEN VAN HET MONETAIR COMITÉ 
Nr. C 166/4 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
LIJST VAN LEDEN EN PLAATSVERVANGENDE LEDEN VAN HET MONETAIR 
COMITÉ 
Voorzitter 
J. van Ypersele de Strihou Kabinetschef van de Eerste Minister (Brussel) 
Vice- Voorzitters 
S. Andersen 
N. Jordan-Moss 
P. Jaans Gouverneur — Danmarks Nationalbank (Ko­
penhagen) 
H. M. Treasury (Londen) 
Commissaire au controle des banques (Luxem­
burg) 
Leden 
M. J. Balfour 
F. Boyer de la Giroday 
J.-M. Camdessus 
R. de la Geniere 
(tot 15 november 1979) 
K. Hansen 
(tot 16 januari 1979) 
M. Horgan 
G. Janson 
R. Kirsch 
Prof. G. Magnifico 
Dott. U. Mosca 
(tot 26 april 1979) 
T. O'Grady Walshe 
T. Padoa-Schioppa 
(net ingang van 11 juli 1979) 
Dott. S. Palumbo 
K. O. Poehl 
Drs. A. Szasz 
N. Ussing 
(met ingang van 17 januari 1979) 
Dr. H. H. Weber 
Dr. A. H. E. M. Wellink Bank of England (Londen) 
Directeur bij het Directoraat-generaal Econo­
mische en financiële zaken — Commissie van 
de Europese Gemeenschappen (Brussel) 
Chef du service des affaires internationales a 
la direction du trésor, ministère de l'économie 
(Parijs) 
Premier sous-gouverneur de la Banque de 
France (Parijs) 
Director general — Det ekonomiske Sekreta-
riat (Kopenhagen) 
Department of Finance (Dublin) 
Directeur van de Nationale Bank van België 
(Brussel) 
Conseiller de gouvernement, ministère des fi-
nances (Luxemburg) 
Banca d'Italia (Rome) 
Directeur-generaal Economische en financiële 
zaken — Commissie van de Europese Gemeen­
schappen (Brussel) 
Central Bank of Ireland (Dublin) 
Directeur-generaal Economische en financiële 
zaken — Commissie van de Europese Gemeen­
schappen (Brussel) 
Consigliere del ministro del Tesoro (Rome) 
Vizeprasident der Deutschen Bundesbank 
(Frankfurt am Main) 
Directeur van de Nederlandsche Bank NV 
(Amsterdam) 
Det 0konomiske Sekretariat (Kopenhagen) 
Ministerialdirektor — Bundesministerium der 
Finanzen (Bonn) 
Thesaurier-generaal bij het Ministerie van Fi­
nanciën (Den Haag) 
Voorzitter van de plaatsvervangende leden van het Monetair Comité 
H. Baquiast 
(tot 10 juli 1979) Sous-directeur a la direction du trésor, minis­
tère de l'économie et des finances (Parijs) 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/5 
Plaatsvervangende leden 
Drs. D. H. Boot 
S. Boyer-Sogaard 
(met ingang van 17 januari 1979) 
P. J. Buil 
Drs. F. A. Engering 
Dr. W. Flandorffer 
M. Emerson 
Mevrouw M. Hedley-Miller 
P. Jurgensen 
(met ingang van 11 juli 1979) 
G. Lefort 
Dott. S. Masera 
D. McCutcheon 
G. Reynolds 
J. Roelandts 
Dr. W. Rieke 
M. Schmit 
J. Thomsen 
(met ingang van 17 januari 1979) 
N. Ussing 
(tot 16 januari 1979) 
J. Vanormelingen 
P. Zimmer 
Dr. A. Zodda Onderdirecteur van de Nederlandsche Bank 
NV (Amsterdam) 
Danmarks Nationalbank (Kopenhagen) 
Bank of England (Londen) 
Ministerie van Financiën (Den Haag) 
Ministerialrat, Bundesministerium für Wirt-
schaft (Bonn) 
Directeur bij het Directoraat-generaal voor 
Economische en financiële zaken van de Com­
missie van de Europese Gemeenschappen 
(Brussel) 
H. M. Treasury (Londen) 
Sous-directeur a la direction du Trésor, minis­
tère de l'économie (Parijs) 
Directeur général des services étrangères de la 
Banque de France (Parijs) 
Banca d'Italia (Rome) 
Department of Finance (Dublin) 
Central Bank of Ireland (Dublin) 
Hoofd van de dienst Internationale overeen­
komsten van de Nationale Bank van België 
(Brussel) 
Deutsche Bundesbank (Frankfurt am Main) 
Inspecteur des finances (Luxemburg) 
Det 0konomiske Sekretariat (Kopenhagen) 
Det 0konomiske Sekretariat (Kopenhagen) 
Administration de la Trésorerie (Brussel) 
Commissariat au controle des banques (Luxem­
burg) 
Ministero del Tesoro (Rome) 
Secretariaat 
A. Kees 
G. Lermen 
A. Chapman 
Nr. C 166/6 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
BIJLAGE I 
TWEEDE VERSLAG VAN DE WERKGROEP 
„HARMONISATIE VAN DE INSTRUMENTEN VAN HET MONETAIRE 
BELEID* 
INHOUD Blz. 
I. INLEIDING 7 
II. FINANCIËLE STRUCTUREN EN INTERMEDIAIRE DOELSTELLINGEN 7 
A. Boekhoudkundige relaties: totaal krediet, expansie van het binnenlands krediet en 
liquiditeitenmassa 8 
B. Toepassing van de boekhoudkundige relaties 9 
III. EVENTUELE BELEMMERINGEN VOOR DE HARMONISATIE VAN DE INTER­
MEDIAIRE DOELSTELLINGEN 12 
A. Financiële structuren 12 
B. Institutionele factoren 13 
C. Theoretische benaderingswijze 14 
D. Overbrengingsmechanisme voor het leggen van de band tussen intermediaire doelstel­
lingen en einddoelstellingen 15 
E. Externe situatie 16 
IV. CONCLUSIES 17 
V. AANBEVELINGEN 18 
Bijlage 1: Tabel van de vorming van financiële activa en hun tegenposten 19 
Bijlage 2: Overbrengingsmechanisme 20 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/7 
I. INLEIDING 
1. In haar eerste interimverslag heeft de werkgroep 
de intermediaire doelstellingen van het monetair be­
leid van de Lid-Staten aan een onderzoek onderwor­
pen en vergeleken, daar volgens haar deze doelstel­
lingen een belangrijk aangrijpingspunt kunnen vor­
men voor de coördinatie van het monetair beleid in 
de Gemeenschap (O- Ten einde het wederzijdse be­
grip van de intermediaire doelstellingen te verbeteren 
besloot de werkgroep nader onderzoek te verrichten 
op de volgende punten: 
— analyse van de ontwikkelingen per land, gebruik 
makend van de intermediaire doelstellingen 
welke de overige Lid-Staten nastreven; 
— overbrengingsmechanisme en daarmede verband 
houdende structurele problemen. 
2. De werkgroep heeft aldus voor elk land die statis­
tische reeksen welke het beste beantwoorden aan de 
intermediaire doelstellingen die de andere Lid-Staten 
hebben aangehouden, bestudeerd. Deze studie droeg 
bij tot een verbetering van het inzicht en de beoorde­
ling van de intermediaire doelstellingen van elk land, 
maar tevens bleek dat de problemen in verband met 
de theoretische begrippen, de definities en het niet 
beschikbaar zijn van statistische reeksen dikwijls 
voor een Lid-Staat het kwantificeren van de door zijn 
partners aanvaarde intermediaire doelstellingen be­
letten. 
3. Het onderzoek waaraan de groep het overbren­
gingsmechanisme heeft onderworpen is gebaseerd op 
bestaande analyses van de relaties tussen de mone­
taire grootheden (geld, krediet, rentevoet) welke 
rechtstreeks beïnvloed worden door maatregelen 
van de monetaire autoriteiten, en de einddoelstellin­
gen van het economisch beleid. Een overzicht van 
deze werkzaamheden is als bijlage bij dit verslag ge­
voegd. 
4. De werkgroep heeft tot in bijzonderheden de 
keuze van de intermediaire doelstellingen bestudeerd 
in het licht van de verschillen in financiële structu­
ren, ten einde op grond van gekwantificeerde gege­
vens de juistheid na te gaan van bepaalde verklarin­
gen die in het eerste interimverslag werden gegeven voor de aanvaarding door de Lid-Staten van verschil­
lende intermediaire doelstellingen. 
De werkzaamheden van de groep hebben tevens een 
nader oordeel over de betekenis van andere factoren, 
zoals institutionele aspecten en theoretische opvattin­
gen, voor de keuze van de intermediaire doelstellin­
gen mogelijk gemaakt. 
5. De groep heeft zich vooral beziggehouden met 
kwantitatieve intermediaire doelstellingen. Derhalve 
kon het beleid van bepaalde landen, die, zoals België, 
meestal hun doelstellingen niet kwantitatief aange­
ven ten einde een grotere bewegingsvrijheid te be­
houden voor hun rentebeleid, slechts ten dele worden 
geanalyseerd. 
6. Het verslag begint met een studie van de finan­
ciële structuren ten einde de intermediaire doelstel­
lingen in een ruimer verband te situeren en de invoe­
ring van een gemeenschappelijk analysekader voor te 
bereiden. Vervolgens worden de belemmeringen 
voor de harmonisatie van de intermediaire doelstel­
lingen in de huidige stelsels behandeld: 
— verschillen in de financiële structuren; 
— institutionele factoren. 
Daarna komen de verschillen in de opzet van de eco­
nomische analyse tussen de landen aan de orde: 
— verschillen in theoretische benadering; 
— interpretatie van het overbrengingsmechanisme 
dat een verband legt tussen de intermediaire doel­
stellingen en de einddoelstellingen door elk van 
de landen. 
Voorts wordt de invloed van de betalingsbalans­
situatie bestudeerd. 
Ten slotte zijn in het verslag een aantal aanbevelin­
gen opgenomen welke gericht zijn op het tot ontwik­
keling brengen van een instrument dat moet dienen 
om de geleidelijke verwezenlijking van de coördina­
tie van het monetair beleid te vergemakkelijken, het­
geen van bijzonder belang is in verband met het Eu­
ropees Monetair Stelsel. 
II FINANCIËLE STRUCTUREN EN INTERMEDIAIRE DOELSTELLINGEN 
7. De bestudering van de financiële structuren had 
tot doel een beter inzicht te krijgen in de verschil­
lende intermediaire doelstellingen door deze te plaat­
sen in een ruimer en uniform financieel verband. De 
(*) „Coördinatie" is het proces waarmee de landen hun be-
leidsbegrippen en -doelstellingen bespreken en aanpas­
sen om deze verenigbaar te maken. Beleidsbegrippen en 
-doelstellingen zijn „verenigbaar" als het welslagen van 
de toepassing ervan in één land geen belemmering werkgroep heeft haar aandacht vooral gericht op kre­
diet (binnenlands, totaal) en liquiditeitenmassa (in 
het bijzonder de begrippen M2 en M3), ten einde te 
trachten de boekhoudkundige en functionele relaties 
vormt voor de verwezenlijking van een beleidslijn of een 
doelstelling in een ander land. Onder harmonisatie moet 
worden verstaan het gebruik van een uniform begrip, 
zoals de geharmoniseerde M2 (M2H), om de koers van 
het monetair beleid vast te stellen. 
Nr. C 166/8 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
tussen deze twee aggregaten, alsmede tussen de ver­
schillende definities daarvan, duidelijk te maken. De 
aandacht ging vooral uit naar de aggregaten M2 en 
M3 omdat de monetaire autoriteiten van de Lid-Sta-
ten in het algemeen Mi niet als een bruikbare inter­
mediaire doelstelling beschouwen, ook al kan deze 
grootheid soms een nuttige indicator vormen. Kre­
diet en liquiditeitenmassa in ruimere zin lijken in het 
algemeen ten opzichte van het inkomen stabieler te 
zijn dan beperktere grootheden zoals Mi. Dit neemt 
niet weg dat het substitutieverschijnsel, dat in meer­
dere mate van invloed is op de beperkte grootheden, 
soms leidt tot enige fluctuaties op korte termijn van 
de ruimere grootheden. Bovendien volgen krediet en 
liquiditeitenmassa in ruime zin veelal parallelle ont­
wikkelingen, ook al is de omvang van elk van deze 
grootheden zeer verschillend. 
A. Boekhoudkundige relaties: totaal krediet, expansie 
van het binnenlands krediet „Domestic Credit Ex-
pansion", DCE) en liquiditeitenmassa 
8. De meest gebruikelijke intermediaire doelstellin­
gen kunnen worden geanalyseerd met behulp van ta­
bel 1 (blz. 10) die de boekhoudkundige en functionele 
relaties aangeeft tussen de door de Lid-Staten aange­
houden kwantitatieve intermediaire doelstellingen 
(in deze analyse is het begrip „centrale-bankgeld" dat 
in Duitsland wordt gebruikt vervangen door M3). 
9. Het totaal krediet van binnenlandse en buiten­
landse oorsprong bestaat in de ruimste definitie uit 
de som van de posten 1 t/m 5, d.w.z. uit alle midde­
len die door de overheidssector en de particuliere sec­
tor zijn opgenomen bij financiële instellingen, op de 
kapitaalmarkt en in het buitenland. Andere definities 
van het begrip krediet omvatten slechts enkele com­
ponenten van dit totaal. Het totaal krediet doet 
nieuwe financiële activa ontstaan, te weten geld, an­
dere deposito's, effecten en buitenlandse tegoeden 
(posten 8 t/m 12), waarbij het verschil tussen totaal 
krediet en totale vorming van financiële activa van 
de particuliere sector wordt weergegeven door het 
saldo op de lopende rekening van de betalingsba­
lans. 
Het totaal krediet doet ook enkele structurele aspec­
ten van de economie uitkomen. De absolute waarde 
ervan is een functie van de netto financiële positie 
van de verschillende sectoren (gezinshuishoudingen, 
bedrijven en overheidssector). Dit heeft tot gevolg 
dat in beginsel naarmate het tekort van de overheids­
sector groter is en naarmate het verschil tussen inves­
teringen en zelffinanciering van bedrijven groter is, 
het bedrag van het totaal krediet hoger zal zijn. Der­
halve zijn de verschillen in financieringstekorten van 
overheid en bedrijven de voornaamste verklarende 
factor voor de verschillen in totaal krediet als percen­
tage van het BBP in de Gemeenschap, zoals deze 
worden aangegeven in tabel 1. Tot op zekere hoogte 
houdt het absolute bedrag van het totaal krediet (en 
derhalve van de geharmoniseerde M2) niettemin ver­
band met de tussen sectoren door bemiddeling van de financiële instellingen of de kapitaalmarkten op­
genomen en verstrekte leningen. Deze relatie tussen 
sectoren is bijzonder duidelijk op het gebied van de 
woningbouw waar de gezinshuishoudingen zowel 
geldgevers als geldnemers zijn. Van het begrip totaal 
krediet zijn evenwel de transacties die niet plaatsvin­
den door bemiddeling van financiële instellingen of 
kapitaalmarkten (b. v. handelskrediet) uitgesloten. 
10. Het in Italië gebruikte begrip totaal krediet be­
antwoordt aan de som van de posten 1 t/m 4 van ta­
bel 1, welke som het totale binnenlandse krediet 
vormt (!). Wanneer in België kredietnormen worden 
vastgesteld gelden deze uitsluitend voor de posten 1 
en 2 en dat deel van post 3 dat moet worden toegere­
kend aan de financiële instellingen: equivalent van 
het binnenlands krediet aan de particuliere sector. Bij 
de vaststelling van kredietnormen in België wordt 
evenwel uitgegaan van het totale krediet dat het te­
kort van de overheid omvat en een schatting van de 
door de binnenlandse kapitaalmarkt en het buiten­
land aan de particuliere sector verstrekte middelen. 
Als de ontwikkeling van deze elementen afwijkt van 
de voor de vaststelling van de kredietnormen ge­
bruikte schattingen worden deze normen gewijzigd. 
Derhalve is het verschil tussen België en Italië met be­
trekking tot de doelstellingen op het gebied van het 
krediet zuiver formeel. 
11. Het door het Verenigd Koninkrijk en Ierland 
gehanteerde begrip binnenlandse kredietexpansie 
(DCE) komt overeen met post 1, vermeerderd met 
dat deel van post 4 dat niet gedekt is door de plaat­
sing van effecten bij private niet tot het bankwezen 
behorende sectoren. Voor Denemarken dient boven­
dien rekening te worden gehouden met de soms om­
vangrijke indirecte steun die door banken wordt ver­
leend aan andere financiële instellingen en aan on­
dernemingen (d. w. z. de sectoren van de posten 2 en 
3) door aankoop van hun obligatie-emissies. 
De DCE vormt de binnenlandse tegenpost van de li­
quiditeitscreatie. Door een doelstelling uitgedrukt in 
DCE te bepalen trachten de autoriteiten invloed uit 
te oefenen op de betalingsbalans door middel van 
beïnvloeding van de binnenlandse liquiditeit; in deze 
zin impliceert de aanvaarding van de DCE als norm 
derhalve een benadering die op vele punten overeen­
komt met die welke gebaseerd is op de keuze van een 
in liquiditeitenmassa in ruime zin uitgedrukte doel­
stelling. 
12. In tegenstelling tot België en Italië zijn de mees­
te landen van mening dat de samenstelling van de fi­
nanciële activa (en in het bijzonder de omvang van 
de liquiditeiten ten opzichte van de niet-liquide acti-
(') Niet inbegrepen in het begrip krediet dat werd aange­
houden in de voorwaarden inzake economische politiek 
voor Italië zijn echter aandelenemissies ten einde een 
beter evenwicht te bereiken tussen de schuldenlast van 
de ondernemingen en hun eigen kapitaal. 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/9 
va) een uiterst belangrijke rol speelt in het overbren­
gingsmechanisme. Zij zijn dan ook van mening dat 
de ontwikkeling van de liquiditeitenmassa het meest 
kenmerkend is voor de uitkomst van het monetair be­
leid. (Dit houdt uiteraard in dat de monetaire autori­
teiten beschikken over regelingen en instrumenten 
waarmede de liquiditeitenmassa kan worden be­
heerst, d.w.z. in de gewenste zin worden geleid en 
worden behouden op een bepaald groeipad, ook al 
kunnen schommelingen op korte termijn niet worden 
vermeden.) Deze landen leggen tevens de nadruk op 
de belangrijke rol die de ontwikkeling van de liquidi­
teitenmassa speelt met betrekking tot de anticipaties 
van de economische subjecten ten aanzien van infla­
tie en wisselkoers. 
Uiteraard worden de binnenlandse bestedingen ook 
beïnvloed door niet monetaire factoren, zodat de li­
quiditeit sterk kan toenemen zonder dat dit onmid­
dellijk gevolgen heeft voor de prijzen; deze situatie 
vormt niettemin een inflatiepotentieel dat de stabili­
teit in gevaar kan brengen zodra de omstandigheden 
veranderen. Door analyse van de in het verleden 
waargenomen monetaire ontwikkelingen kan de aan­
wezigheid van een dusdanig potentieel aan het licht 
worden gebracht. 
De definitie van de liquiditeitenmassa varieert niette­
min sterk van land tot land. Dit probleem zal worden 
behandeld onder de punten 17 t/m 20. 
B. Toepassing van de boekhoudkundige relaties 
13. Tabel 1 vermeldt het gemiddelde van de jaarcij­
fers voor de jaren 1973 tot en met 1976 van het totaal 
krediet en van de vorming van financiële activa door 
de private sector in elk der Lid-Staten, uitgedrukt in 
een percentage van het BBP. In de beschouwde peri­
ode gaf de binnenlandse totale kredietstroom, geme­
ten aan het BBP, van land tot land aanzienlijke ver­
schillen te zien. Het totale binnenlandse krediet was 
ten opzichte van het BBP het geringst in Duitsland en 
Frankrijk (9 tot 12%) en het grootst in Ierland en Ita­
lië (22 tot 25 %). Het spreekt vanzelf dat in deze ver­schillen minder de werking van het monetair beleid, 
dan wel structuurverschillen (b. v. het tekort van de 
overheidssector en de mate van zelffinanciering door 
ondernemingen, zoals zal blijken in hoofdstuk III. A) 
tot uiting komen. 
Niettemin kunnen deze structurele aspecten belem­
meringen vormen voor de tenuitvoerlegging van het 
monetair beleid en van invloed zijn op inflatie en be-
talingsbalansevenwicht. 
14. De expansie van het binnenlands krediet (DC E) 
blijkt niet rechtstreeks uit tabel 1, maar daaruit kan 
een benadering worden afgeleid door de liquiditeits­
creatie volgens de nationale definitie in de betrokken 
periode (post 8) te vermeerderen met de liquiditeits­
vernietiging die voortvloeit uit het tekort op de lo­
pende rekening van de betalingsbalans (post 6) en 
de netto-kapitaaluitvoer van niet-banken (posten 5 
en 12). 
Gemiddeld beliep de binnenlandse kredietexpansie 
(DCE) voor de beschouwde periode 53% van het to­
tale binnenlandse krediet in het Verenigd Konink­
rijk, 55% in Denemarken, 63% in Ierland en 84% in 
Italië. Het aandeel van de binnenlandse kredietex­
pansie in het totale binnenlandse krediet blijkt groter 
te zijn, naarmate het aandeel van de liquiditeiten­
massa in het totaal der financiële activa groter is (zie 
tabellen 1 en 2). 
15. Uit tabel 1 blijkt tevens dat in de beschouwde 
periode de liquiditeitenmassa een groot deel (en soms 
het grootste deel) uitmaakt van de vorming van 
nieuwe financiële activa. In het algemeen is het aan­
deel van liquiditeiten in het totaal der financiële ac­
tiva groter naarmate het aandeel van deposito-instel­
lingen in de totale kredietverlening aan de overheids­
sector en de private sector groter is. Niettemin moet 
in aanmerking worden genomen dat in enkele landen 
(b.v. Duitsland) een groot deel van de verplichtingen 
van de deposito-instellingen een vrij lange resterende 
looptijd hebben en derhalve niet tot de liquiditeiten 
worden gerekend. 
Nr. C 166/10 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
w 
w 
H < > £ o. 
w 
o s: 
z « 
> IS 
> = 
H u 
:W O 
U o-Z c 
2k 
E 2 
z I 
o "" Z3 
S3 as -o O g 
zS 
w 
H 
w 5 w as us 
«< •< H O 
H T3 C 
•o 
c 
^ 
üü 
c 
M 
E 
Q 
*> 
a 
•o 
C 
'5 
• •* 
o 
v£> 
O 
VO 
°i. 
OS 
•* 
O 
3 
> 
o. 
T3 
c 
eS 
es 
c 
—" O 
so 
t 
"* SO 
O 
CS 
•* 
S 
> 
Q. 
•o 
c 
CS 
cd 
C 
c 
.i 
'3 c 
es 
C 
c 
es 
C 
es 
•3 
M 2 
CS O 
O 
o 
<N 
SO 
O 
O 
O 
O 
•«t 
o* 
«3 
es 00 
O 
c 
c 
•o 
c 
es 
eS 
"O 
e 
00 
o 
3 _> 
o. 
•o 
o 
o 
Q 
*** sO 
O 
O 
CS 
CS 
O 
."2 
X! 
> 
O 
•* N 
VC 
VO 
e> 
* 
r> 
fS 
fS 
m 
r*> 
*© 
*•* 
«*4 
00 
00 
e 
o 
! 
•o a 
jg 
"5 
W 
a 
Z 
« 
a 
M 
Ï •o a j» 
4> 
B 
S 
"3 
o 
H r~ 
o 
SO 
es 
O 
•>*-
w 
o 
§ 
es 
a 
'S 
c o 
Ë 
'E 
•o 
c 
es 
> 
c 
00 c 
es > 
c _o 
"ës 
eS 
'S. es 
wS M 
yo 
00 
r^ 
s© 
v> c* 
e> 
•* <s 
00 
•^ 
oC "-
se 
•<* 
c* 
o 
e 
4» 
ë i & 
•9 m 
"2 a> e 
JS 2 
4» 
e 
es 
« 
*> 
1 
"3 
o 
H CS 
CS 
CS 
CS 
•* 
<N 
| 
en 
1 
o 
Tf 
4> 
G 
eS 
00 
C 
'S 
JuS 
•a c 
V a 
jO 
w 
-o o. o 
o 
J>4 
O 
+ _« 
^^"cS 
o-g x; oo u c 
> 1 O X) 
vÓ vO 
o 
<N 
O 
oo 
o 
t 
o 
o 
c 
'J3 
> 
Xi 
o 
c 
c 
O 
^ r-
«*> 
«o 
fS 
<s 
M 
fs 
00 
o n 
<*i 
»^ 
m 
*** 
^e 
t~-
o 
! « 
e. 
4> 
a et 
SI 
m 
"3 
s 
c 
et 
DB 
S 
| 
m 
o oo 
oo 
r— 
VO 
^ 
.^^ 
•H 
'5 e 
•o 
"J3 c o 
"3 e 
•o 
c 
X? 
"o i 
cd 
a 
c 
'3 er 
3 
oo vO 
o" 
o 
«* 
CS 
o 
•>*• 
r~ 
VO 
0> 
'S 
G 
•S 
w "2 
'S o 
£ 
X! 
00 
T3 
e V 
_op 
"o 
> 
cd 
èd 
S 
C V 
'C 
3 75 
•3*2 
c> o 
r^ 
o 
o 
o 
'a 
es a 
2 
ês 
XI 
o 
o a 
•o 
op 
> O 
ö r^ 
CS 
o 
o 
o 
VO 
rs 
CS 
op 
3 o 
c 
c 
c 
es 
< CJ. 
rf 
f^ 
00 
vc 
<s 
9\ 
oT 
•* 
**l 
•* 
o 
•* 
•^ e 
08 
•O O « "S 
4> 
B 
B 
Xt 
^ 
O 
H •«• 
o* 
vO 
O 
o 
o 
o 
1 
o 
cs 
• 
o 
2 
a 
'3 
c o 
e 
'S 
•o 
c 
cd 
> 
C 
•o 
o 
00 
'S 
c 
xi 
'S 
'3 ca 
r^ t-^ 
cf 
*e 
«s 
<s 
rf fS 
00 
e «s 
rn 
<1 
tn 
^ 
SO 
t~-
u 
o 
s 
eS 
o. 
X» 
B 
es 
es 
es 
B 
es 
a 
B 
es 
os 
B 
E 
O "« 
H > —* ^ s 
S s 
f» c " 
•o 2 
— s .« 
IS 
1 « 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/11 
Een nadere analyse van de relaties tussen de financiële activa is mogelijk op grond 
van de bestandcijfers (tabel 2). 
TABEL 2 
Bestand financiële activa van de private sector, in °/o van het BBP (eind 1975) 
Liquiditeitenmassa volgens nationale 
definitie 
Geharmoniseerde M2 
Overige tegoeden van de private sector 
bij kredietinstellingen 
Door private en overheidssector ge-
emitteerde effecten, aangehouden 
door de private sector 
Totaal 
Geharmoniseerde M2 in procenten 
van het totaal D 
(47) 
47 
45 
18 
110 
43 B 
(74) 
72 
24 
27 
123 
58 DK 
(53) 
53 
32 
12 
97 
55 F 
(54) 
78 
17 
22 
117 
67 IRL 
(67) 
87 
1 
20(1) 
108 
81 I 
(111) 
112 
19 
21 
152 
74 NL 
(35) 
62 
8 
32 
102 
61 VK 
(39) 
70 
9 
59 
138 
51 
(1) Uitsluitend verhandelbare overheidsfondsen. 
Van land tot land verschillen de verhoudingen tussen 
het totaal der financiële activa en het BBP duidelijk 
minder in bestanden dan in stromen voor de periode 
1973—1976. Hieruit volgt dat de verschillen tussen de 
landen ten aanzien van de overschotten en tekorten 
van de sectoren voornamelijk verband houden met 
recente ontwikkelingen. 
16. De liquiditeitsquota, gedefinieerd als de in pro­
centen uitgedrukte verhouding tussen de geharmoni­
seerde M2 en het nominale BBP, varieert van 111 in 
Italië tot 47 in Duitsland. Het aandeel van de gehar­
moniseerde M2 in het totaal der financiële activa van 
de private sector bedraagt in alle landen, uitgezon-
dert Duitsland, meer dan 50 %, waaruit blijkt dat in 
de meeste landen de besparingen zeer liquide zijn. 
17. Voorts blijkt uit de tabel dat voor bepaalde lan­
den grote verschillen bestaan tussen de nationale de­
finitie van liquiditeitenmassa en de geharmoniseerde 
definitie. Dit komt tot uiting als de belangrijkste mo­
netaire grootheid uit nationaal oogpunt (M2, M3) 
wordt uitgedrukt in procenten van de geharmoni­
seerde definitie. Eind 1977 waren deze percentages 
als volgt: 
D B DK F IRL I NL VK 
100,7 106,5 100 67,5 73,8 99,4 57,8 48,1 
In het algemeen geven de Lid-Staten de voorkeur aan 
een ruime definitie van liquiditeitenmassa, die nabij 
de geharmoniseerde M2 ligt. De keuze van een engere 
definitie in Frankrijk en het Verenigd Koninkrijk (zie 
punt 26) kan tot op zekere hoogte institutionele rede­nen hebben. In Nederland geven de monetaire auto­
riteiten voornamelijk om theoretische redenen de 
voorkeur aan een engere definitie van liquiditeiten­
massa. 
18. Verschillen in financiële structuren kunnen 
evenwel belangrijke consequenties hebben voor de 
definitie en de betekenis van de liquiditeitenmassa. 
In Duitsland maakt M3 (die overeenkomt met de ge­
harmoniseerde M2) ongeveer 50% uit van de ver­
plichtingen van het bankwezen aan de private sector. 
In het Verenigd Koninkrijk daarentegen omvat de 
definitie van M3 grosso modo het totaal der verplich­
tingen van het bankwezen; indien men in het Ver­
enigd Koninkrijk een definitie zou hanteren die over­
eenkomt met de Duitse M3 (of de geharmoniseerde 
M2) zou deze grootheid de verplichtingen van andere 
financiële instellingen van verschillende typen, zoals 
de „building societies" (hypotheekmaatschappijen) 
omvatten. In zulke gevallen moet niet alleen met ver­
schillen in financiële structuren rekening worden ge­
houden, maar ook met verschillen die verband hou­
den met de definitie van het bankstelsel. 
19. Ook als door alle landen een gemeenschappe­
lijke definitie van liquiditeitenmassa (b. v. de gehar­
moniseerde M2) zou worden aanvaard, zou dit van 
land tot land tot een ander aandeel van de verplich­
tingen van de kredietinstellingen leiden, alsmede tot 
een ander aandeel van die van het bankwezen zelf. 
Het schema op de volgende bladzijde illustreert deze 
stelling door de relatieve betekenis van de banken en 
andere kredietinstellingen in elk van de Lid-Staten, 
evenals hun bijdrage tot de liquiditeitencreatie, zoals 
deze wordt gemeten met de geharmoniseerde M2, aan 
te geven. 
Nr. C 166/12 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
VERPLICHTINGEN VAN DE KREDIETINSTELLINGEN AAN DE PRIVATE SECTOR 
(Percentage van de totale activa, eind 1975) 
uu 
II 
80-
60-
40-
1 
20-
n-
UK NL B IT IRL DK 
I. Monetaire instellingen (met inbegrip van de schatkist als emittent van chartaal geld en van 
componenten van de secundaire M). 
II. Overige kredietinstellingen. 
D M2H = Chartaal geld, onmiddellijk opvraagbare deposito's, overige activa met een reste­
rende looptijd van maximaal één jaar. 
D Overige activa. 
III. EVENTUELE BELEMMERINGEN VOOR DE HARMONISATIE VAN DE 
INTERMEDIAIRE DOELSTELLINGEN 
A. Financiële structuren 
20. Het onderzoek van de structurele gegevens 
heeft de groep een nader inzicht verschaft in het sub­
stitutieverschijnsel. Geconstateerd kan worden dat, 
hoewel de liquiditeitenmassa gewoonlijk in alle Lid­
staten een zeer groot deel uitmaakt van het totaal der 
financiële activa (zie tabel 2), een aanzienlijke marge 
resteert voor substitutie tussen liquiditeiten en andere 
financiële activa. Bij analyse van de beschouwde ja­
ren en vergelijking van de intermediaire doelstellin­
gen blijkt dat in alle landen (wellicht met uitzonde­
ring van Frankrijk) een zekere substitutie is opgetre­
den die soms, als gevolg van door de rentetarieven te­
weeggebrachte verschuivingen, heeft geleid tot grote 
distorsies in de ontwikkeling van de liquiditeitenmas­
sa. 
Terwijl in Italië en België de substitutie ertoe heeft 
geleid dat de liquiditeitenmassa werd verworpen als 
intermediaire doelstelling (in het geval van België 
wordt deze grootheid buiten beschouwing gelaten als 
operationele variabele wanneer de autoriteiten een 
kwantitatieve intermediaire doelstelling aanvaar­den), hebben de autoriteiten in het Verenigd Konink­
rijk, Nederland en Duitsland, waar het substitutie­
verschijnsel eveneens vrij omvangrijk is, daarin geen 
voldoende reden gezien om de liquiditeitenmassa 
niet als doelstelling aan te houden. 
21. Ten overstaan van het substitutieverschijnsel 
kunnen de autoriteiten uiteraard het begrip totaal 
krediet hanteren, maar dit houdt dan in dat zij slechts 
een geringe betekenis hechten aan de liquiditeit van 
de economie (gemeten aan de liquiditeitenmassa en 
de veranderingen daarvan). Indien daarentegen de li­
quiditeit van groot belang wordt geacht als interme­
diaire doelstelling of als indicator, worden statisti­
sche aanpassingen aangebracht of specifieke maatre­
gelen genomen om de liquiditeitsindicator bruikbaar 
te houden. In 1977 heeft de Nederlandsche Bank een 
klein econometrisch model ontwikkeld om de reeks 
M2 te corrigeren voor de verschuivingen tussen 
spaardeposito's (inbegrepen in M3) en termijndepo­
sito's (uitsluitend in M2). Deze aanpassing is sedert 
april 1978 niet meer nodig daar een nieuwe definitie 
van M2 werd ingevoerd, waarin niet begrepen zijn de 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/13 
termijndeposito's van particulieren ten bedrage van 
minder dan 0,5 miljoen gulden; in Duitsland was de 
overeenkomstige sterke distorsie van de M2-reeksen 
in 1973—1974 een van de factoren die hebben geleid 
tot het invoeren van het begrip centrale-bankgeld, 
dat overeenkomt met het ruimere concept M3. In het 
Verenigd Koninkrijk was een van de doeleinden die 
werd beoogd bij de invoering van het „supplemen-
tary special deposits scheme" in 1973 een eind te ma­
ken aan rentearbitrage tussen bankleningen en ter­
mijndeposito's welke tot gevolg hadden dat beide 
werden opgedreven (een verschijnsel dat bekend 
staat als „merry-go-round"). 
22. Evenmin als die van de substitutie kon de in­
vloed van de omvang van de overheidstekorten op de 
keuze van de intermediaire doelstelling nauwkeurig 
worden aangetoond. Het overheidstekort was zowel 
in landen die het krediet als intermediaire doelstel­
ling kozen als die welke de liquiditeitenmassa hante­
ren soms zeer groot. 
23. Voorts lijkt de omvang van de schuld van de 
private sector aan de financiële instellingen (zie ta­
bel 3) geen doorslaggevende factor te vormen bij de 
keuze van de intermediaire doelstellingen, zoals 
blijkt uit de situatie in de twee het meest „kredietge­
richte" landen. In België is het totaal krediet aan de 
private sector namelijk lager dan het communautaire 
gemiddelde. In Italië, waar de stroomcijfers vrij hoog 
zijn voor de periode 1973—1976, doen de bestandcij-fers uitkomen dat eind 1975 het kredietbestand niet 
belangrijk afweek van dat in Frankrijk of Duitsland. 
Denemarken is het enige land waarvan kan worden 
gezegd dat het een zekere aandacht schenkt aan het 
totaal krediet aangezien een belangrijk deel ervan 
wordt verleend door kredietinstellingen niet-ban-
ken. 
24. Geconcludeerd mag derhalve worden dat de 
structuurverschillen geen grote invloed uitoefenen op 
de keuze van een bepaalde intermediaire doelstel­
ling, maar dit neemt niet weg dat analyse en vergelij­
king van de financiële structuren van essentieel be­
lang zijn om een inzicht te krijgen in de betekenis van 
de doelstellingen in verschillende financiële constel­
laties. 
B. Institutionele factoren 
25. Een aspect van de institutionele verschillen dat 
van belang kan zijn voor de intermediaire doelstellin­
gen betreft de aard en de draagwijdte van de contro­
les die door de autoriteiten worden uitgeoefend op de 
financiële instellingen. In het algemeen zijn de con­
troles, in de zin van aanwijzingen aan de financiële 
instellingen, het strengst ten aanzien van de banksec­
tor, terwijl het toepassingsgebied van de controles op 
de andere financiële instellingen van land tot land 
varieert. In de statistische gegevens komen deze ver­
schillen in controle en toezicht tot uiting. Deze ver­
schillen kunnen alleen dan op de juiste wijze worden 
geëvalueerd als rekening wordt gehouden met het feit 
TABEL 3 
KREDIET AAN DE PRIVATE SECTOR 
1. Krediet aan de private sector 
(gemiddelde stromen 1973—1976 
in procenten van het BBP): 
— verleend door banken 
— verleend door andere financiële 
instellingen 
Totaal 
2. Vorderingen van de kredietinstel­
lingen op de private sector (bestand 
in procenten van het BBP op 31. 12. 
1975): 
— krediet 
— effecten 
Totaal (eind 1975) 
Pro memorie: Totaal (eind 1965) Duits­
land 
4,9 
1,3 
6,2 
73 
2 
75 
60 België 
3,1 
4,2 
7,3 
53 
4 
57 
47 Dene­
marken 
3,9 
11,1 
15,0 
90 
2 
92 
102 Frank­
rijk 
5,5 
3,9 
9,4 
72 
8 
80 
45 Ierland 
7,6 
2,5 
10,1 
50 
5 
55 
41 Italië 
7,9 
6,4 
14,3 
75 
7 
82 
59 Neder­
land 
6,9 
4,6 
11,5 
45 
2 
47 
30 Ver­
enigd 
Konink­
rijk 
4,5 
3,0 
7,5 
47 
6 
53 
43 
Nr. C 166/14 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
dat de relatieve betekenis van de niet-monetaire fi­
nanciële instellingen en de aard van hun transacties 
(b.v. mate van liquiditeit van hun verplichtingen) 
zeer aanzienlijk van land tot land verschillen. De 
voornaamste aspecten van deze verschillen werden 
behandeld onder de punten 18 en 19. 
26. Zo is bij voorbeeld de keuze door Frankrijk van 
M2, welke grootheid grosso modo de verplichtingen 
van het bankwezen vertegenwoordigt, gebaseerd op 
overwegingen van zowel historische als institutionele 
aard. Tot zeer onlangs konden uitsluitend bij banken 
cheque-rekeningen worden geopend, terwijl het 
grootste deel van de zogeheten liquide besparingen 
werd ondergebracht bij andere financiële instellin­
gen. Wegens deze tweeledige structuur hebben de 
Franse monetaire autoriteiten altijd zodanig hun in­
strumenten en doelstellingen afgestemd op de activi­
teiten van het bankstelsel. Hoewel thans financiële 
activa van hetzelfde type veelal zowel door banken 
als door niet-banken worden aangehouden, zou de 
toepassing van de maatregelen van monetair beleid 
ook op deze laatste instellingen ernstige problemen 
opleveren — beschikbaarheid en samenhang van ge­
gevens, toepassing van kredietplafonds of kasreser-
veverplichtingen. 
In het Verenigd Koninkrijk werd de keuze van „ster­
ling M3", een grootheid die tussen Mi en M2H ligt en 
waarin de inleggelden bij de spaarbanken en de de­
posito's bij de „building societies" (hypotheekmaat­
schappijen) niet zijn begrepen en, aan de andere 
zijde van de balans, de keuze van de DCE, bepaald 
door enerzijds de nauwe relatie tussen het begrotings­
beleid (door middel van dat deel van de overheidsle-
ningen dat wordt opgenomen door andere sectoren 
dan de niet-monetaire private sector) en anderzijds 
het feit dat de monetaire controle (reservecoëfficiën­
ten en „supplementary special deposit" voor de con­
trole van de ontwikkeling van de bankverplichtin-
gen) beperkt is tot de handelsbanken en dat statistie­
ken van de andere financiële stromen worden opge­
steld op een grondslag die niet verenigbaar is met die 
van de bankstatistieken. 
27. De invloed van institutionele factoren op de 
keuze van intermediaire doelstellingen mag echter 
niet worden overschat. Over het algemeen hebben 
deze verschillen geen invloed op de keuze van het 
type van aggregaat (krediet of liquiditeiten) maar wel 
op die van een enge of een ruime definitie daarvan. 
Bovendien beschikken de monetaire autoriteiten in 
elk land over controlemiddelen en de gegevens die zij 
nuttig achten voor de uitvoering van het monetair be­
leid. Derhalve mag gesteld worden dat de keuze van 
intermediaire doelstellingen over het algemeen niet 
afhangt van het soort en de omvang van de beschik­
bare controlemiddelen maar veeleer dat deze midde­
len en de intermediaire doelstellingen beiden worden 
bepaald door de concepten waarop het monetair be­
leid in elke Lid-Staat berust. Daaruit volgt dat de in­
stitutionele verschillen alleen op korte termijn een 
hinderpaal vormen voor de harmonisatie. C. Theoretische benaderingswijze 
28. De groep komt tot de conclusie dat de theoreti­
sche benaderingswijze een belangrijk element is bij 
de keuze van intermediaire doelstellingen. (Er dient 
op te worden gewezen dat deze benaderingswijze 
eveneens invloed uitoefent op de richting van het on­
derzoek in een land en daarom tot op zekere hoogte 
op de resultaten van de bestudering van het over­
brengingsmechanisme.) Het methodologische kader 
voor het vaststellen van normen, zowel voor liquidi­
teitenmassa als voor totaal kredietvolume is in beide 
gevallen verschillend: een norm in de gedaante van 
de liquiditeitenmassa impliceert het gebruik van con­
cepten als omloopsnelheid, liquiditeitsgraad en/of 
vraag naar liquiditeit; een kredietnorm suggereert 
daarentegen een vergelijking van en een streven naar 
samenhang tussen sectoriële tekorten en overschot­
ten, met inbegrip van de buitenlandse sector. 
29. De inzichten die ten grondslag liggen aan de 
houding van de autoriteiten in de Lid-Staten liggen 
tussen de zuiver Keynesiaanse en de monetaristische 
opvattingen in. De groep meent dat traditionele en 
historische opvattingen in de diverse landen een 
sterke invloed uitoefenen op de keuze van intermedi­
aire doelstellingen. Over het algemeen leggen landen 
als België en Italië, die het totale kredietvolume als 
intermediaire doelstelling aanhouden, de nadruk op 
de verhouding op korte termijn tussen krediet en to­
tale vraag; landen die de liquiditeitenmassa aanhou­
den concentreren zich daarentegen op de verhoudin­
gen op meer lange termijn tussen liquiditeitenmassa 
en BNP of prijzen. 
De theorie toont aan dat een monetair beleid geba­
seerd op een kwantitatieve monetaire doelstelling 
verenigbaar kan zijn met een Keynesiaans analyseka­
der als economische verstoringen hun oorsprong vin­
den in de reële sector. Een daling van de investerin­
gen leidende tot een verzwakte groei van het bank­
krediet (en van de liquiditeitenmassa) zal de mone­
taire autoriteiten nopen tot ingrijpen ten einde bank-
rentetarieven te doen dalen als zij een doelstelling 
nastreven dat in een monetair aggregaat is uitge­
drukt. Daarbij moedigen zij een herstel van de inves­
teringen aan (en handelen aldus op een anticycli­
sche manier). Een verdere aanduiding van het theore­
tisch grondconcept van de autoriteiten kan worden 
gevonden in de criteria (b. v. omloopsnelheid) toege­
past bij het kwantificeren van de doelstelling in ter­
men van de liquiditeitenmassa. 
30. Hoewel de theoretische verschillen niet moeten 
worden onderschat (verkleining van dergelijke ver­
schillen ware wenselijk), krijgt men de indruk dat al­
thans op praktisch niveau de twee standpunten niet 
onverenigbaar zijn. 
Een duidelijk voorbeeld van deze mogelijkheid biedt 
de in het Verenigd Koninkrijk gevolgde methode 
waar de prognose van de liquiditeitenmassa ge­
schiedt op basis van een „stroom van middelen"-re-
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/15 
kening en vervolgens wordt getoetst aan de hand van 
hetgeen de prognose voor de omloopsnelheid impli­
ceert. 
D. Het overbrengingsmechanisme voor het leggen van 
de band tussen intermediaire doelstellingen en 
einddoelstellingen 
31. De groep heeft ook de mechanismen onder­
zocht door middel waarvan de intermediaire doel­
stellingen van elke Lid-Staat hun effect hebben op de 
einddoelstellingen van hun economisch beleid. Daar­
bij was de bedoeling zowel na te gaan of de thans 
aangehouden intermediaire objectieven adequaat 
zijn, als om een zeker algemeen inzicht te verwerven 
in de effecten die de maatregelen van de monetaire 
autoriteiten geacht mogen worden te hebben. De uit­
komsten, deels gebaseerd op econometrisch onder­
zoek deels op empirisch verkregen resultaten, zijn die 
welke op het ogenblik door de nationale autoriteiten 
als de optimale worden beschouwd en met de inge-
wikkeldheden van elke nationale situatie het best re­
kening houden. De resultaten van dit onderzoek zijn 
neergelegd in een bijlage bij dit verslag. 
32. Twee soorten van overbrengingsmechanismen 
zijn van overheersende betekenis: 
— het eerste, met algemene of globale effecten op de 
bestedingen als geheel, is het resultaat van reac­
ties van de economische subjecten op „oneven­
wichtigheid" van hun kasvoorraden; hun pogin­
gen om onnodige kasvoorraden te doen slinken 
(of als te klein beschouwde voorraden uit te brei­
den) vermeerderen (of verminderen) rechtstreeks 
de stroom van de nominale bestedingen in de eco­
nomie. Er rijzen echter problemen wanneer men 
tracht „evenwichtige" kasvoorraden van „one­
venwichtige" kasvoorraden te onderscheiden en 
de behoefte om kasvoorraden aan te houden te 
kwantificeren; deze kasvoorraden zullen gedeel­
telijk afhangen van de mate waarin geld een 
spaarmiddel is (of een portefeuille-activum) of 
zelfs het overheersende spaarmiddel in een eco­
nomie is; 
— het tweede soort overbrengingsmechanisme heeft 
een selectief effect op de bestedingen in zoverre 
het, inwerkend op de interestvoet en de andere 
voorwaarden onder welke krediet ter beschikking 
staat, invloed uitoefent op die soorten van beste­
ding die in grote mate door krediet werden gefi­
nancierd en in het bijzonder op de diverse vor­
men van reële investeringen. 
Beide soorten van mechanisme kunnen — en zullen 
waarschijnlijk ook — in elk land aanwezig zijn. 
Beide soorten van overbrenging zullen de reële vraag 
en waarschijnlijk ook het prijsniveau wijzigen en een 
indirect effect hebben op de lopende rekening van de 
betalingsbalans; wijzigingen van rentetarieven en de 
beschikbaarheid van krediet zullen echter stellig een directer en waarschijnlijk sterker effect hebben op de 
internationale kapitaalbewegingen. 
33. In Frankrijk is het bestaan van het eerste soort 
van mechanisme duidelijk aanwijsbaar, maar het kon 
niet worden aangetoond dat de rentevoet invloed uit­
oefent op de bedrijfsinvesteringen in vaste activa in 
dat land. De voorkeur van de Franse autoriteiten 
voor een intermediaire doelstelling uitgedrukt in ter­
men van M2 wordt derhalve empirisch ondersteund. 
Anderzijds zijn er duidelijke tekenen dat in het Ver­
enigd Koninkrijk en de Bondsrepubliek Duitsland 
beide soorten van mechanismen worden toegepast. 
Onderzoekers in beide landen hebben de factoren 
aangewezen die de vraag naar liquiditeiten bepalen 
(in het Verenigd Koninkrijk, de vraag naar liquiditei­
ten volgens de enge definitie van Mi). Ook blijkt dat 
de bedrijfsinvesteringen in vaste activa, de voorraad-
vorming en de woningbouw in beide landen door de 
kapitaalkosten worden beïnvloed. In het Verenigd 
Koninkrijk werd opgemerkt dat de liquiditeiten­
massa in ruime zin invloed heeft op de wisselkoers 
en, via de prijzen van activa, op de inflatie. 
Men krijgt daarom de indruk dat de autoriteiten van 
de Bondsrepubliek en het Verenigd Koninkrijk hun 
intermediaire doelstellingen eventueel kunnen uit­
drukken in de vorm van rentetarieven. Het empiri­
sche onderzoek stelt haar evenwel niet in staat op elk 
tijdstip een „correct" niveau van nominale rentetarie­
ven aan te wijzen zodat zij, vrezende dat een op de 
rentevoet gebaseerd beleid te soepel zou zijn tegen­
over inflatoire pressies, er de voorkeur aan hebben 
gegeven de intermediaire doelstellingen uit te druk­
ken in monetaire aggregaten: „sterling M3" in het 
Verenigd Koninkrijk en „centrale-bankgeld" in de 
Bondsrepubliek. 
34. De deskundigen van twee Lid-Staten toonden 
aan dat althans op de korte termijn tussen het totale 
kredietaanbod en de bestedingen een veel nauwer 
verband bestaat dan tussen liquiditeitenmassa en be­
stedingen. Daaruit moet worden geconcludeerd dat 
zowel België als Italië hun kwantitatieve intermedi­
aire doelstellingen terecht in de vorm van het krediet­
volume uitdrukken; in deze beide landen hebben de 
maatregelen der monetaire autoriteiten een grote 
weerslag op de diverse vormen van reële investerin­
gen. Verschillende indicatoren in Denemarken wij­
zen op het bestaan van een stabiele vraag naar liqui­
diteiten, maar de autoriteiten houden een intermedi­
aire doelstelling uitgedrukt in de vorm van binnen­
lands krediet aan ten einde een zekere mate van op­
neming van buitenlandse leningen door Deense on­
dernemingen te verzekeren. 
35. De groep was algemeen van opvatting dat het 
onderzoek op dit gebied nog steeds wordt omringd 
door onzekerheden en onvermijdelijk in zekere 
mate door de postulaten van de nationale autoritei­
ten wordt bepaald. Onder deze voorbehouden mag 
echter worden geconcludeerd dat de ter beschikking 
staande gegevens over het algemeen de keuze van de 
Nr. C 166/16 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
intermediaire doelstelling door elke Lid-Staat ten­
deert te ondersteunen en er in geen enkel geval op 
wijzen dat zij onjuist zou zijn. 
36. Hoewel voorlopige conclusies mogen worden 
getrokken over het effect van het monetair beleid op 
de nominale bestedingen in alle Lid-Staten, is de ver­
deling van dat effect over de tijd en over veranderin­
gen in reële produktie en veranderingen in prijzen 
minder zeker. Dit hangt gedeeltelijk af van factoren 
buiten het monetair beleid, met inbegrip van het ge­
dragspatroon — onder voorwaarden van onvol­
maakte concurrentie — van diegenen die enige in­
vloed hebben op het bestaande zowel als het toekom­
stige peil van kosten en prijzen. Ongewenste effecten 
van het monetair beleid op de reële produktie zullen 
tot een minimum worden teruggebracht als de econo­
mische subjecten volledig beseffen dat de monetaire 
autoriteiten overmatige inflatiepercentages niet zul­
len dulden. 
37. De monetaire omstandigheden in een land kun­
nen zijn betalingsbalans krachtig beïnvloeden. Als 
door de monetaire autoriteiten genomen maatregelen 
leiden tot wijzigingen van prijzen en reële inkomens 
zal daardoor waarschijnlijk de lopende rekening van 
de betalingsbalans indirect worden beïnvloed; in de 
praktijk zullen rentevoetwijzigingen echter veelal 
sterker en sneller inwerken op de kortlopende kapi­
taalbewegingen. 
38. In vele landen en in het bijzonder in België, De­
nemarken, Nederland en Ierland kunnen de buiten­
landse kapitaalbewegingen, uitgelokt door een wijzi­
ging van het monetair beleid, de invloed van de be­
trokken maatregelen op de binnenlandse economie 
in zekere mate compenseren, maar alle Lid-Staten 
beschikken over enige speelruimte voor een onafhan­
kelijk monetair beleid. 
E. Externe Situatie 
39. Ook de externe situatie van een land kan in­
vloed hebben op de keuze van de intermediaire doel­
stellingen. De aard van de doelstellingen en haar 
kwantificering staan namelijk in verband met het 
buitenlands evenwicht van het land in zijn tweevou­
dige verschijningsvorm van betalingsbalans en wis­
selkoers. Over het algemeen kiezen deficitlanden een 
kredietdoelstelling: zij beperken de kredietexpansie 
om het buitenlandse tekort in de hand te houden en 
zodoende wisselkoersaanpassingen te vermijden 
aangezien devaluaties de inflatie aanwakkeren. Zij 
hebben daarom een impliciete doelstelling voor hun 
wisselkoers. 
Een doelstelling uitgedrukt in binnenlandse krediet-
expansie impliceert inzonderheid dat de monetaire 
autoriteiten een liquiditeitsvernietiging, die zijn oor­sprong vindt in een betalingsbalanstekort dat groter 
is dan de prognose, niet compenseren (dit betekent 
natuurlijk ook dat de monetaire autoriteiten terzelf­
der tijd op de markt interveniëren om de wisselkoers 
van haar munt te verdedigen); op die manier wordt 
een soort automatische stabilisatie in het stelsel inge­
voerd omdat het betalingsbalanstekort dan intern 
automatisch liquiditeitsverkrappend werkt en het 
evenwicht via de lopende en de kapitaalrekeningen 
wordt hersteld. Een doelstelling in de vorm van het 
totale kredietvolume beperkt de schepping van totale 
financiële activa maar de autoriteiten blijven vrij in 
de verdeling daarvan over liquide en niet-liquide ac­
tiva. Deze verdeling bepaalt de mate van monetaire 
restrictie. 
In sommige gevallen wordt met de in krediet uitge­
drukte doelstellingen uit betalingsbalansoverwegin­
gen mede getracht invloed uit te oefenen op de verde­
ling van het krediet over interne en externe bronnen. 
In Denemarken bij voorbeeld zijn de kredietpolitiek 
en de doelstellingen erop gericht het totale binnen­
landse en buitenlandse krediet binnen de grenzen te 
houden die verenigbaar zijn met een geleidelijke ver­
mindering van de lopende rekening op de betalings­
balans terwijl zij terzelfder tijd de private sector aan­
moedigen een deel van zijn kredietbehoeften in het 
buitenland te dekken ten einde het tekort op de lo­
pende rekening te financieren. In Ierland is de inter­
mediaire doelstelling uitgedrukt in binnenlands kre­
diet erop gericht een bepaalde ontwikkeling van de 
officiële deviezenreserves te bewerkstelligen. 
40. Anderzijds zijn de landen met een doelstelling 
in de vorm van liquiditeitencijfers meestal overschot-
landen die het binnenstromen van kapitaal wensen te 
beperken ter bereiking van prijsstabiliteit. Zij kunnen 
derhalve wisselkoersschommelingen accepteren aan­
gezien een reële appreciatie van de nationale munt 
bijdraagt tot vermindering van het inflatiepercenta­
ge. 
Toch kunnen zelfs overschotlanden uit intern-econo­
mische overwegingen (een overmatige appreciatie 
van hun munt zou de uitvoer kunnen belemmeren) 
gedwongen worden tegen een te sterke appreciatie 
van hun valuta te reageren door interventie op de 
markt; hierbij kan het dilemma: of beheersing van de 
wisselkoers, of expansie van de monetaire aggregaten 
ontstaan. In de „slang"-landen kan de verplichting 
tot interventie op de markt ter stabilisering van de 
wisselkoers althans op korte termijn de beheersing 
van de liquiditeitenmassa ernstig bemoeilijken. 
41. Er zijn gevallen waarin extern-economische 
overwegingen niet zozeer de algemene keuze van het 
ene type van intermediaire doelstelling tegenover het 
andere beïnvloeden als wel het werkelijke doelstel-
lingscijfer wanneer eenmaal de keuze van een speci­
fieke intermediaire doelstelling gemaakt is. 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/17 
IV. CONCLUSIES 
42. Een grote meerderheid van de groep is van oor­
deel dat kwantitatieve intermediaire doelstellingen 
een centrale rol moeten spelen bij de coördinatie van 
de monetaire beleidsmaatregelen als deel van alge­
mene economische beleidsmaatregelen ter verbete­
ring van de convergentie. Deze coördinatie zou uit 
praktisch oogpunt sterk worden vergemakkelijkt als 
de centrale doelstelling van het monetaire beleid in 
dezelfde vorm werd uitgedrukt als de intermediaire 
doelstelling, b.v. de geharmoniseerde M2H. De stu­
dies van de groep wijzen er echter op dat een zoda­
nige harmonisatie op een aantal moeilijkheden zou 
stuiten die hierna summier zullen worden beschre­
ven. 
43. Institutionele en structurele verschillen vormen 
zekere hinderpalen voor de harmonisatie in de prak­
tijk, althans op korte termijn, zulks omdat de be­
voegdheden van de centrale banken en in het bijzon­
der de instellingen waarover deze zich uitstrekken, 
worden bepaald en aangewezen door historische tra­
dities waaraan dikwijls moeilijk valt te tornen. Ge­
zien het uitgebreide arsenaal aan instrumenten dat in 
alle Lid-Staten reeds ter beschikking staat mag deze 
natuurlijke vertraging van de wetgevende actie of de 
actie van andere aard echter niet als een wezenlijke 
belemmering worden beschouwd voor de harmonisa­
tie. 
Terwijl de door deze institutionele verschillen ver­
oorzaakte hinderpalen allengs door passende wette­
lijke regelingen zouden kunnen worden weggenomen 
geldt dit niet voor de structurele verschillen tussen de 
financiële systemen zelf. Een nationaal parlement 
mag misschien bereid zijn de bevoegdheden van de 
centrale bank te doen uitstrekken tot instellingen die 
daaronder tevoren niet vielen, maar het is nauwelijks 
aan te nemen dat het om der wille van de harmonisa­
tie de institutionele opzet van b. v. de woningbouwfi-
nanciering aan het model van dat van een andere 
Lid-Staat of aan een „Gemeenschaps"-model zal 
aanpassen. De wijziging van de financiële structuren 
zou zelfs nog moeilijker zijn. 
44. Voor wat de theoretische benaderingswijze be­
treft lijkt de keuze tussen het totale kredietvolume en 
de liquiditeitenmarkten als intermediaire doelstelling 
in zekere mate de weerspiegeling te zijn van de diver­
genties tussen fundamentele „Keynesiaanse" en 
„monetaristische" denkwijzen. De groep heeft echter 
vastgesteld dat onder de fundamentele standpunten 
van de autoriteiten in de Lid-Staten bij deze beslis­
sing geen extreme posities voorkomen. Er mag dus 
worden aangenomen dat een kleine inkrimping van 
deze divergenties mogelijk is en dat, althans in de 
praktijk, de twee standpunten niet onverenigbaar 
zijn. 
45. De door de deskundigen van België en Italië 
over het overbrengingsmechanisme in hun landen verstrekte gegevens wijzen erop dat althans op de 
korte termijn het totale kredietvolume in nauwer ver­
band staat met de bestedingen dan voor de liquiditei­
tenmassa geldt. Dienovereenkomstig lijkt het in het 
huidige stadium van de harmonisatie voor deze Lid-
Staten gerechtvaardigd dat zij hun intermediaire 
doelstellingen in de vorm van het totale krediet van 
binnenlandse oorsprong uitdrukken. 
46. De keuze van een intermediaire doelstelling 
wordt beïnvloed door de economische positie van het 
land, inzonderheid zijn betalingsbalans, de omvang 
en de mate van opneming van zijn volkshuishouding 
in de wereldhuishouding. 
— Zoals eerder opgemerkt kiezen landen met een 
betalingsbalanstekort gewoonlijk het totale bin­
nenlandse krediet of de binnenlandse tegenpos-
ten van M2 (binnenlandse kredietexpansie) als 
hun intermediaire doelstelling terwijl overschot-
landen de voorkeur geven aan een streefcijfer 
voor de liquiditeitenmassa. Op deze wijze is het 
monetaire beleid gericht op versteviging van de 
betalingsbalans van deficitlanden en op neutrali­
sering van het effect van een betalingsbalansover­
schot op de binnenlandse liquiditeitenmassa. 
Deze verschillen in aanpak lijken echter nog het 
gemakkelijkst te kunnen worden opgeheven. In­
dien bij voorbeeld een deficitland de binnen­
landse kredietexpansie kiest als intermediaire 
doelstelling, dan zal het waarschijnlijk een denk­
beeld hebben van het verwachte tekort op de lo­
pende rekening en het gewenste peil van particu­
liere kredietopneming in het buitenland en der­
halve in staat zijn een geïmpliceerd resultaat voor 
de groei der liquiditeitenmassa uit de genoemde 
doelstelling af te leiden. 
— De omvang en de mate van opneming in de we­
reldeconomie van een volkshuishouding lijken 
niet zozeer de keuze van een intermediaire doel­
stelling te beïnvloeden als wel de mogelijkheid 
van een exacte kwantificering van doelstelling 
omdat potentiële wisselkoerswijzigingen in een 
kleine open volkshuishouding relatief sterkere 
uitwerkingen hebben. Dit belet echter niet een co­
ördinatie ex ante van de economische beleids­
maatregelen op basis van gekwantificeerde doel­
stellingen mits latere afwijkingen daarvan wor­
den toegelaten, inzonderheid als zij worden ver­
oorzaakt door onvoorziene deviezenstromen. 
Voorts beperkt dit de mogelijkheden van berei­
king van een „aankondigings"-effect, aangezien 
de autoriteiten het risico zouden lopen van verlies 
aan geloofwaardigheid als zij zich zouden hebben 
vastgelegd op een wijd en zijd bekendgemaakte 
doelstelling, die dan niet zou kunnen worden be­
reikt. 
Nr. C 166/18 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
47. Hoewel de analyse van de groep heeft aange­
toond dat verschillen in de keuze van intermediaire 
doelstellingen van vele factoren afhangen, kan geen 
daarvan als overheersend worden aangemerkt. 
48. De groep is van mening dat harmonisatie van 
het monetair beleid wegens de genoemde hinderpa­
len onder de huidige omstandigheden moeilijk be­
reikbaar is en een doelstelling op langere termijn 
vormt waarvan de vroegtijdige verwezenlijking de 
49. De groep meent dat als een stap in de richting 
van de harmonisatie van het monetair beleid, de co­
ördinatie dient te worden verbeterd door grotere uit­
wisseling van informatie tussen de landen. Een ana­
lytisch kader opgezet langs de lijnen geschetst in bij­
lage 1, waarbij de middelen en de bestedingen van fi­
nanciële activa met elkaar in verband worden ge­
bracht, zou wat dit betreft nuttig kunnen zijn. Door 
de belangrijkste intermediaire monetaire doelstellin­
gen van alle landen in een gemeenschappelijk kader 
te plaatsen zouden vergelijkingen worden vergemak­
kelijkt. 
50. Met het oog op de functionele relaties genoemd 
in paragraaf 10 en gegeven het belang van de coördi­
natie wordt aanbevolen dat bij voorbeeld de landen 
die het krediet gebruiken als intermediaire doelstel­
ling ook de ontwikkeling van de liquiditeitenmassa 
als relevant criterium voor het monetaire beleid be­
schouwen ; anderzijds zouden de landen die doelstel­
lingen in de vorm van liquiditeitenmassa's hanteren 
de ontwikkeling van het krediet moeten beschouwen 
als relevant voor de reële sector van de economie. In 
feite wordt dit — zij het in uiteenlopende mate — 
reeds in de Lid-Staten gedaan. De opvolging van 
deze aanbeveling zou de vorm kunnen aannemen dat 
een Lid-Staat bij het kwantificeren van zijn interme­
diaire doelstelling een totaal beeld schetst van de li­
quiditeitenmassa, het krediet en de reële sectoren van 
zijn economie. Daarbij is het streven gericht op de 
verenigbaarheid van de voorziene en zelf gedefini­
eerde liquiditeitenmassa en het kredietvolume zoals 
dit naar voren komt uit de geschatte reële vraag in de 
verschillende sectoren. Studies over de vraag naar li­
quiditeiten zouden kunnen bijdragen tot de bepaling 
van de respectieve betekenis van de diverse relevante 
criteria. volkshuishoudingen schade zou kunnen toebrengen. 
In afwachting van verdere vooruitgang in de richting 
van een economische en monetaire unie wordt de co­
ördinatie aanbevolen als een essentieel element ter 
verbetering van het wederzijdse begrip en ter voorbe­
reiding van een uiteindelijke harmonisatie. De groep 
legt er de nadruk op dat de coördinatie van de mone­
taire beleidsmaatregelen gezien moet worden als deel 
van ruimere pogingen ter verbetering van de coördi­
natie in meer algemene zin. 
51. Het doel van de in paragraaf 49 voorgestelde 
analyse zou kunnen bestaan in een gemeenschappe­
lijke poging tot opstelling van een prognose van de 
hoofdaggregaten van het schema. Iets van dit materi­
aal, met name het financieringstekort van de publie­
ke sector en de lopende rekening van de betalingsba­
lans, staat reeds ter beschikking van de Commissie in 
de context van de opstelling van de nationale budget­
ten en het jaarlijks verslag over de economische situ­
atie van de Gemeenschap en zou aan de werkgroep 
ter beschikking kunnen worden gesteld. De voor het 
schema ter beschikking gestelde financiële prognoses 
zouden strikt vertrouwelijk blijven en niet worden 
openbaar gemaakt. Het spreekt vanzelf dat het elk 
land vrij staat zijn eigen prognoses te publiceren ter 
bereiking van een „aankondigingseffect". 
52. Het schema zal van belang zijn voor de uitwisse­
ling en de interpretatie van gegevens die een noodza­
kelijke basis vormen van de coördinatie, al moet wor­
den erkend dat er problemen zijn inherent aan de 
prognose van monetaire en financiële ontwikkelin­
gen. 
53. De groep zal onderzoeken (') in hoeverre het 
schema een technisch middel vormt voor de beoorde­
ling van de ex ante coherentie van het monetaire be­
leid van de Lid-Staten. 
(') Naar het oordeel van sommige leden zou evenwel kun­
nen blijken dat de prognose van de financiële stromen 
dermate moeilijk zou zijn dat elk oordeel over de cohe­
rentie gebaseerd op deze prognoses zeer voorzichtig 
moet blijven en, daar waar de methodologie van de fi­
nanciële prognose nog niet voldoende ontwikkeld is, 
zelfs onbetrouwbaar zou zijn. V. AANBEVELINGEN 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/19 
BIJLAGE 1 
TABEL VAN DE VORMING VAN FINANCIËLE ACTIVA EN HUN TEGENPOSTEN 
KREDIET 
A. Kredietverlening aan de private sector 
1. door geldscheppende kredietinstellingen 
2. door andere kredietinstellingen 
3. door de private sector 
B. Krediet aan de publieke sector 
1. door geldscheppende kredietinstellingen 
2. door andere kredietinstellingen 
3. door de private sector 
TOTAAL BINNENLANDS KREDIET .... 
C. Kredietverlening door niet-ingezetenen 
1. aan de private sector 
2. aan de publieke sector 
TOTAAL KREDIET 
KREDIETTEGENPOSTEN VAN M2 
D. Lopende rekening der betalingsbalans 
E. Diversen 
TOTAAL TOTAAL KREDIET KREDIETTEGEN­
POSTEN VAN M2 
NATIONAAL 
ACTIVA 
F. M2 nationaal 
G. M2 geharmoniseerd 
H. Andere deposito's bij kredietinstellingen 
I. Effecten uitgegeven door kredietinstellingen 
J. Effecten uitgegeven door private sector en publieke sector 
K. Vorderingen op niet-ingezetenen FINANCIËLE 
ACTIVA 
PRIVATE SECTOR M2 NATIONAAL EN 
ANDERE ACTIVA 
TOTAAL 
Pro memorie: 
L. Krediet aan de private sector verleend 
door de publieke sector 
Nr. C 166/20 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
BIJLAGE 2 
OVERBRENGINGSMECHANISME 
1. Overeenkomstig punt 5 van de opdracht van de werk­
groep wordt van zijn leden de bestudering gevraagd van de 
relaties tussen de liquiditeit en de reële economie van de 
Lid-Staten. De groep heeft derhalve sinds de verschijning 
van het interimverslag grote aandacht gewijd aan het ver­
helderen van de overbrengingsmechanismen via welke de 
monetaire verschijnselen hun invloed hebben op de inflatie 
en het reële produkt van de Gemeenschap. In dit gedeelte 
van zijn werkzaamheden heeft de groep zich derhalve ge­
concentreerd op de relaties tussen de intermediaire doelstel­
lingen van het monetaire beleid en de algemene doelstellin­
gen van het beleid in de reële economie. Daarbij is ermede 
rekening gehouden dat de overheidsmaatregelen ter beïn­
vloeding van de kwantitatieve intermediaire doelstellingen 
(bij voorbeeld een verhoging van het officiële disconto) 
rechtstreekse implicaties kunnen medebrengen voor de eco­
nomie in het algemeen. De deskundigen van elke Lid-Staat 
hebben pre-adviezen ingediend waarin wordt geschetst wat 
bekend is over de overbrenging in de Lid-Staten en hebben 
antwoorden gegeven op een door de Commissie opgesteld 
vragenformulier. Op vele punten waren deze bijdragen en 
antwoorden uiterst voorzichtig gesteld en bij een punt werd 
zelfs opgemerkt dat wij ons wat deze materie betreft nog 
steeds in een pre-wetenschappelijk tijdperk bevinden. In de 
hierna volgende paragrafen worden eerst de voornaamste 
mechanismen geschetst waarvan op theoretische gronden 
mag worden verwacht dat zij in elk land bestaan. Vervol­
gens wordt onderzocht in hoeverre zij in elke Lid-Staat zijn 
vastgesteld waarbij deze uitkomsten in verband worden ge­
bracht met de in uitvoering zijnde beleidsmaatregelen. 
2.1. Het is onwaarschijnlijk dat de economische subjecten 
in welk land dan ook, op welk tijdstip dan ook onverschillig 
staan ten aanzien van hun kasvoorraden. Hun pogingen on­
gewenste kasvoorraden te besteden (of voorraden die als te 
laag worden beschouwd aan te vullen) zullen natuurlijk de 
liquiditeitenmassa van het land niet rechtstreeks wijzigen, 
echter wel de stroom van nominale bestedingen doen toene­
men (of afnemen) totdat deze een peil bereikt waarbij de fei­
telijke kasvoorraden in overeenstemming zijn met de ge­
wenste kasvoorraden, in zoverre zulk een evenwicht ooit 
kan worden bereikt. 
Deze veranderingen der nominale bestedingen kunnen 
overeenkomen met veranderingen in het reële produkt, met 
veranderingen van het prijsniveau of met een mengeling 
van deze beide, hetgeen afhankelijk is van het niveau van 
ongebruikte capaciteiten in de economie alsmede — onder 
voorwaarden van onvolledige concurrentie — van het 
gedragspatroon van diegenen die enige invloed hebben op 
het peil van kosten en prijzen. Veel hangt daarvan af of de 
neiging tot het aanhouden van kasvoorraden constant en 
kwantificeerbaar is. De elementaire theorie suggereert dat 
deze neiging een functie is van de nominale bestedingen, de 
interestopbrengst van de kasvoorraden en het rendement 
van concurrerende activa. Bij de bepaling van deze laatstge­
noemde factoren moet grote zorgvuldigheid en voorzichtig­
heid worden betracht: als een enge definitie van geld wordt 
toegepast in een economie waarin niet-monetaire bespa-
ringsmedia overheersend zijn, kan een stijging van de alge­
mene rentevoet de vraag naar liquiditeiten doen verminde­
ren terwijl in een land waarin bankdeposito's praktisch de 
enige vorm zijn waarin besparingen worden aangehouden 
een stijging van de algemene rentevoet de vraag naar geld 
stellig kan doen toenemen (althans onder toepassing van 
een ruime definitie). Van de reacties op evenwichtsverstoringen tussen de liqui­
diteitenmassa's mag worden verwacht dat zij algemene, glo­
bale verschuivingen van de bestedingen zullen veroorzaken. 
Pogingen om over de vraag naar liquiditeit vergelijkingen 
op te stellen worden echter gefnuikt door het probleem van 
het onderscheiden tussen „evenwichtsvoorraden" en „niet-
evenwichtsvoorraden". De Duitse deskundigen vestigden 
de aandacht op dit probleem en er was geen lid van de groep 
die er aanspraak op maakte het te hebben opgelost. 
2.2. De belangrijkste tegenpost van de liquiditeitenmassa 
is de kredietverlening door banken en de monetaire omstan­
digheden van een volkshuishouding komen niet alleen tot 
uiting in de omvang van de liquiditeitenmassa maar ook in 
de rentevoet waartegen (en de voorwaarden waaronder) 
bankkredieten ter beschikking staan alsmede in de reper­
cussies op de obligatiemarkt. De kosten van opgenomen 
middelen vormen een van de determinanten van de rentabi­
liteit van de investeringen in vaste activa door particuliere 
ondernemingen en kunnen ook het gedrag van overheids­
lichamen beïnvloeden die om diverse redenen een grens 
stellen aan de dienst der leningen die zij aangaan. Kortlo­
pende rentetarieven oefenen een sterke invloed uit op de 
rentabiliteit van het aanhouden van voorraden. Dikwijls 
wordt gezegd dat de rentekosten een grote invloed hebben 
op de woningbouw, maar het fundamentele probleem is 
eenvoudig vaak dat de gespecialiseerde financiële instellin­
gen verzuimen hun creditrentetarieven aan te passen en 
daarom aan discontinuïteiten in hun intermediaire functie 
onderhevig zijn. 
In het algemeen veranderen de rentetarieven hetzij als ge­
volg van veranderingen aan de aanbodzijde van de bank-
kredietmarkt hetzij als een directe reactie op een op de geld­
markt gerichte maatregel van de centrale bank. Als het me­
chanisme der rentetarieven er om welke reden dan ook niet 
in slaagt de markt van het bankkrediet in restrictieve fases 
van het monetair beleid ruimer te maken, dan zal krediet­
rantsoenering optreden maar of het nu om de ene of de an­
dere weg gaat, het effect op de vraag is duidelijk. Het in deze 
paragraaf besproken overbrengingsproces heeft kennelijk 
een alomvattend effect maar is geconcentreerd op de di­
verse vormen van reële investeringen, met misschien enige 
invloed op de bestedingen aan duurzame consumptiegoede­
ren. 
2.3. Het vermogen der gezinshuishoudingen wordt dik­
wijls als een van de determinanten aangemerkt zowel van de 
gemiddelde als van de marginale spaarneiging en geld is een 
van de componenten van het bruto niet-menselijke vermo­
gen. In zoverre de reële kapitaalvorming (of staatsleningen 
mits aan bepaalde voorwaarden is voldaan) de tegenpost 
van de liquiditeitenmassa is, is geld eveneens een compo­
nent van het nettovermogen, waarvan wordt aangenomen 
dat het meer invloed heeft op de bestedingen dan het bruto-
vermogen. Een ander soort van vermogenseffect (wealth ef­
fect) is in recente jaren belangrijk geworden: hoge inflatie­
percentages hebben de reële waarde van spaardeposito's 
van obligaties beneden het gewenste niveau neergedrukt en 
geleid tot vergrotingen van de besparingen bestemd tot het 
herstel van de reële waarde van het vermogen der gezins­
huishoudingen. Het resultaat was in enige landen een toene­
ming van de vraag naar sommige componenten van de li­
quiditeitenmassa. Een soortgelijke tijdelijke toeneming van 
de besparingen zou door de monetaire autoriteiten kunnen 
worden uitgelokt als zij de rentetarieven verhogen en een 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/21 
daling van de obligatie- en aandelenkoersen bewerkstelli­
gen die de economische subjecten brengt tot aanvulling van 
hun voorraad financiële activa. 
2.4. Tot dusver werd de analyse beperkt tot signalen die op 
onpersoonlijke wijze door de markt werden overgebracht, 
maar vele van de acties van de monetaire autoriteiten van 
een land spelen zich in het openbaar af en trekken de aan­
dacht van de publieke opinie. Als de economische subjec­
ten menen dat dergelijke acties een zeker effect hebben, 
kunnen zij hun gedragspatroon dienovereenkomstig aan­
passen en het in feite meer waarschijnlijk maken dat deze ef­
fecten inderdaad optreden. Als wordt aangenomen dat het 
monetaire beleid een zekere grens heeft gesteld aan de groei 
van het nominale nationale produkt kunnen diegenen die 
enige invloed hebben op de wijzigingen van kosten en prij­
zen hun gedragspatroon zodanig aanpassen dat de invloed 
van de overheidsmaatregelen op het reële nationale produkt 
minimaal wordt gemaakt aangezien de aanpassingen plaats­
vinden via de mate van de prijsstijging. 
2.5. Monetaire ontwikkelingen kunnen tal van effecten 
hebben op de externe transacties van een land. Geïndu­
ceerde wijzigingen van de reële bestedingen en het prijspeil 
kunnen met een zekere vertraging de lopende rekening van 
de betalingsbalans beïnvloeden maar in vele landen zal de 
invloed van wijzigingen van de rentetarieven (of kredietver-
krapping) op de kapitaalrekening en inzonderheid op de 
kortlopende kapitaalbewegingen sterker zijn. Als de autori­
teiten onverschilling staan tegenover de wisselkoers kan de 
invloed van door kapitaalbewegingen geïnduceerde wissel­
koerswijzigingen op de vraag en het prijspeil een belangrijk 
deel vormen van het overbrengingsmechanisme; als hun al­
gemene doelstellingen echter een zeker stel (of een gamma) 
van wisselkoersverhoudingen inhouden dan kan de speel­
ruimte voor een autonoom monetair beleid ernstig beperkt 
worden. Veel zal afhangen van het bestaan van marktcon-
necties tussen de rentetarieven die de internationale kapi­
taalbewegingen beïnvloeden en die welke worden betaald 
door de diverse categorieën van binnenlandse kredietne­
mers. 
3. De meeste van de in paragraaf 2 geschetste mechanis­
men komen in elke Lid-Staat voor, met dien verstande dat 
in enkele gevallen de vermogenseffecten niet konden wor­
den aangetoond. De relatieve betekenis van de mechanis­
men en de vertragingen die optreden voordat zij effectief 
worden variëren echter sterk tussen de landen, voorname­
lijk wegens institutionele verschillen. In de hierna volgende 
paragrafen wordt geschetst, wat zowel op'basis van de geac­
cumuleerde ervaring van de nationale autoriteiten als op ba­
sis van het econometrisch onderzoek bekend is. Geen enkele 
van de Lid-Staten verklaarde zich in staat het nationale 
overbrengingsmechanisme een adequate plaats te geven in 
een volledig en gedetailleerd econometrisch model van de 
nationale economie. 
3.1. De Bondsrepubliek Duitsland 
Veel wijst erop dat er in de Bondsrepubliek een nauwe be­
trekking bestaat tussen de liquiditeitenmassa en het nomi­
nale BNP. (Ook de rentetarieven hebben invloed op de 
vraag naar liquiditeit maar de rente-elasticiteiten bleken 
over het algemeen lager te zijn dan die welke in de Ver­
enigde Staten gelden.) Dit inzicht wordt beschouwd als een 
betere gids voor de beoordeling van de effecten op middel­
lange termijn van een gestadige monetaire expansie dan 
voor die van de effecten van kortlopende schommelin­
gen. Uit het onderzoek van de effecten van rentevoetwijzigingen 
is naar voren gekomen dat de monetaire factoren eerder een 
selectief dan een globaal effect hebben op de bestedingen. 
Volgens deze studies reageren de rentetarieven voor bankle­
ningen en obligaties snel op koerswijzigingen van het mone­
tair beleid en hebben zij op hun beurt een duidelijk effect op 
de investeringen in bedrijfsgebouwen en outillage, de voor­
raadvorming, de bouw van huurwoningen en de bestedin­
gen van bepaalde overheidslichamen. 
De monetaire autoriteiten zien zich niet in staat op elk mo­
ment te zeggen welke rentevoet de juiste is. Wel echter me­
nen zij dat de ontwikkeling op middellange termijn van be­
paalde monetaire aggregaten kennelijk in verband staat met 
de groei op middellange termijn van het nominale BBP. On­
der deze aggregaten wordt vooral gelet op het centrale-
bankgeldvolume omdat hiermede de verantwoordelijkheid 
van de Bundesbank voor de monetaire ontwikkeling ge­
moeid is. 
Met de aankondiging van monetaire streefcijfers wordt be­
doeld rechtstreeks effect uit te oefenen op het gedragspa­
troon van de economische subjecten. Of het vasthouden aan 
een optimale groeivoet van het centrale-bankgeldvolume op 
middellange termijn een bevredigend macro-economisch 
evenwicht bewerkstelligt hangt af van factoren die buiten 
het terrein van het monetaire beleid liggen, zoals bij voor­
beeld het niveau van de regelingslonen. 
Een verandering in de groeivoet van de hoeveelheid centra-
le-bankgeld heeft in het algemeen een tamelijk snel effect op 
het reële BBP (0 tot 3 kwartalen) en een meer vertraagd ef­
fect op de prijzen (4 tot 8 kwartalen). 
3.2. Frankrijk 
Het overbrengingsmechanisme in Frankrijk verschilt aan­
merkelijk van dat van de Bondsrepubliek Duitsland. Het 
grootste verschil is dat de rentevoet er geen geprononceerde 
invloed uitoefent op de plannen inzake de bedrijfsinveste­
ringen in vaste activa — alhoewel de monetaire omstandig­
heden het tijdstip van de uitvoering daarvan kunnen beïn­
vloeden — en het effect van de rentetarieven op de bouw 
van eigendomswoningen wordt alleen duidelijk wanneer zij 
ongemeen hoge niveaus bereiken. De kosten van kredietop­
neming hebben echter stellig enige invloed op de opneming 
van consumentenkrediet (met name voor de aankoop van 
automobielen) en de beschikbaarheid van dit krediet beïn­
vloedt de voorraadinvesteringen. 
Uit het onderzoek van de vraag naar liquiditeiten in Frank­
rijk, gebaseerd op gegevens daterende uit de periode voor­
afgaande aan de oliecrisis, kan worden geconcludeerd dat 
deze vraag een stabiele functie is van het prijsniveau, van de 
rentevoet en van het inkomen (het vermogen). De meest re­
cente ervaringen tonen echter aan dat deze studies aan een 
belangrijk conjunctuurcyclisch element voorbijgingen. De 
Franse autoriteiten blijven ervan overtuigd dat de liquiditei­
tenmassa volgens de ruime definitie (M2) een belangrijk en 
duurzaam effect uitoefent op de nominale bestedingen en 
uit dien hoofde drukken zij hun intermediaire doelstelling 
in deze grootheid uit. Veranderingen van de liquiditeiten­
massa sorteren hun effecten met vertragingen van zes tot 
vijftien maanden. De traagheid van de reactie van de vraag 
naar bankkrediet op veranderingen in de rentetarieven be­
tekent dat de markt voor bankkrediet niet gemakkelijk een 
evenwicht bereikt en de autoriteiten maken daarom veelvul­
dig gebruik van kredietplafonds ter bereiking van hun doel­
stellingen ten aanzien van de liquiditeitenmassa. 
Nr. C 166/22 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
Anderzijds hebben de rentetarieven en de beschikbaarheid 
van binnenlands krediet bepaaldelijk een krachtige invloed 
op de kapitaalrekening van de betalingsbalans. De autori­
teiten menen dit mechanisme te kunnen gebruiken omdat 
veranderingen in geldmarktrentetarieven, die nodig zijn om 
spanningen op de valutamarkt te voorkomen, slechts een 
gedempte uitwerking hebben op de binnenlandse econo­
mie. 
3.3. Italië 
De relaties tussen liquiditeitenmassa en nominale bestedin­
gen in Italië zijn onstabiel. De bankdeposito's in dat land 
(inclusief rekening-couranttegoeden) dragen interest en 
vormen een belangrijk spaarmiddel: de vraag naar liquidi­
teiten verschuift wanneer er een verschuiving plaatsvindt 
tussen de preferenties van de spaarders voor vastrentende 
effecten dan wel liquiditeiten, en dergelijke preferentiever­
rekeningen konden gedurende de laatste jaren niet gemak­
kelijk worden voorspeld. Aangezien de liquiditeitenmassa 
een groot bestanddeel aan „zekerheidskasvoorraad" in­
houdt, zullen de gezinshuishoudingen door het mobiliseren 
van deze voorraad hun consumptieve bestedingen, ook 
wanneer de monetaire politiek restrictief wordt, in stand 
houden. 
Anderzijds hebben de kredietstromen een krachtige en 
voorspelbare invloed op de voorraadvorming, op de in­
vesteringen in vaste activa en — met een grotere vertraging 
— op de woningbouw. Voorts hebben de autoriteiten het 
kredietvolume vrij goed in de hand. Een restrictieve mone­
taire politiek leidt spoedig tot een daling van de obligatie-
koersen, versterkt door een averechtse reactie der gezins­
huishoudingen, in zoverre deze aarzelend staan tegenover 
de aankoop van obligaties tijdens een koersdalingstendens. 
Onder deze omstandigheden aarzelen de banken obligaties 
af te stoten (en koersverliezen te nemen) om nieuwe lenin­
gen te kunnen verstrekken, aarzelen de gespecialiseerde 
financiële instellingen om nieuwe financieringsmiddelen te 
verzamelen door uitgifte van obligaties en aarzelen de in­
dustriële ondernemingen zelf obligaties uit te geven. Daar­
door ziet het bedrijfsleven zich geplaatst voor een opdro­
ging over het gehele front van hun financieringsbronnen. 
De banken noch de gespecialiseerde instellingen verhogen 
hun rentetarieven om de kredietmarkt in evenwicht te bren­
gen ; het mechanisme dat in werking treedt is derhalve dat 
van een officieuze kredietrantsoenering. 
Omdat dit zeer effectieve overbrengingskanaal bestaat 
drukken de Italiaanse autoriteiten hun intermediaire doel­
stellingen uit in de vorm van het kredietaanbod en wegens 
de hoge graad van substitutie tussen bankleningen en obli­
gatiefinanciering drukken zij die doelstelling uit in de vorm 
van het totale krediet van binnenlandse oorsprong. Zij zijn 
er zich echter van bewust dat hun stimulerende maatregelen 
een veel geringere invloed hebben dan hun restrictieve 
maatregelen omdat de banken aan het einde van een reces­
sie hun debet en creditrentetarieven slechts schoorvoetend 
verlagen. 
In zoverre de monetaire omstandigheden invloed uitoefe­
nen op het reële nationale produkt zal dit een duidelijke in­
vloed uitoefenen op de lopende rekening van de betalings­
balans aangezien de inkomenseiasticiteit van de invoer-
vraag in Italië hoog is. De monetaire omstandigheden in het 
algemeen noch de rentevoet in het bijzonder hebben een 
aanmerkelijk effect op de kapitaalbewegingen op lange ter­
mijn maar de korte-termijnontwikkeling der rentetarieven 
heeft invloed op het handelskrediet en op de liquide midde­
len der banken en via de daaraan volgende verandering van 
de wisselkoers mede op het inflatiepercentage. 3.4. Verenigd Koninkrijk 
Een voorspelbare invloed van de liquiditeitenmassa op de 
nominale bestedingen kon gedurende de laatste jaren in het 
Verenigd Koninkrijk niet duidelijk worden onderkend, 
maar de jongste data wijzen wel op een stabiele vraag naar 
Mi. Het bestaan van een stabiele vraag naar monetaire 
aggregaten volgens ruimere definities wordt gesuggereerd 
door een studie die lijkt aan te tonen dat het verbruik van 
niet-duurzame consumptiegoederen wordt beïnvloed door 
veranderingen van de secundaire liquiditeiten in handen 
der gezinshuishoudingen. 
Enige vooruitgang wordt ook geboekt bij het vaststellen van 
bijzondere overbrengingskanalen. Recente studies over het 
financiële milieu van bedrijven wijzen erop dat zowel de be­
drijfsinvesteringen in vaste activa als de voorraadvorming 
gevoelig zijn voor de ontwikkeling van de kredietkosten. De 
vraag naar woningen wordt krachtig beïnvloed door de mo­
netaire omstandigheden maar dit is in zekere mate daaraan 
toe te schrijven dat de bouwspaarkassen hun depositorente­
tarieven nogal langzaam aanpassen en op die wijze grote 
schommelingen veroorzaken van het deel der besparings­
stromen dat via hun instellingen loopt. Het gezinsverbruik 
werd beïnvloed door veranderingen van de controle op de 
voorwaarden van de verkoop op afbetaling. De monetaire 
omstandigheden oefenen eveneens een indirecte invloed uit 
op invoer en uitvoer terwijl wijzigingen van de rentevoet 
rechtstreeks en snel inwerken op het netto-inkomen uit ver­
mogen in het buitenland. Grosso modo mag verwacht wor­
den dat een stijging van de rentevoet met een procentpunt 
het reële bruto binnenlands produkt met 0,25 % vermindert, 
waarbij het grootste deel van het effect zijn beslag krijgt met 
een vertraging van 4 tot 8 kwartalen. Het effect op de infla­
tie (waarschijnlijk bereikt via grotere werkloosheid en wijzi­
ging van de inflatoire verwachtingen op de kapitaalmark­
ten) volgt met een wat langere vertraging. 
Een dergelijke stijging van de rentevoet zou ongetwijfeld 
een belangrijk effect hebben op de kapitaalrekening van de 
betalingsbalans en daardoor een opwaartse druk op de 
wisselkoers uitoefenen. 
Terwijl de rentevoet dus een belangrijke rol speelt in het 
proces waarbij de economie van het Verenigd Koninkrijk 
zich aanpast aan de verandering van de monetaire aggrega­
ten, vormen deze aggregaten zelf de sleutelvariabelen. 
Daarom heeft het Verenigd Koninkrijk één daarvan tot de 
belangrijkste intermediaire doelstelling gemaakt (ster­
ling M3). Als echter de deviezenreserves onder druk komen 
te staan, kan het binnenlandse kredietvolume sneller expan­
deren dan de liquiditeitenmassa, ook als dit kennelijk onge­
wenst is; deze omstandigheid rechtvaardigt de bijzondere 
aandacht die in het Verenigd Koninkrijk wordt gewijd aan 
de zogenoemde Domestic Credit Expansion (DCE), d.w.z. 
de expansie van het binnenlandse kredietvolume. 
3.5. Ierland 
De monetaire voorwaarden in Ierland worden sterk beïn­
vloed door de vaste wisselkoersverhouding tussen zijn munt 
en die van het Verenigd Koninkrijk. Kleine bewegingen van 
de Interbank-rentetarieven in Dublin kunnen leiden tot 
grote kapitaalbewegingen en grote bedrijven kunnen in het 
buitenland middelen opnemen wanneer het krediet in het 
binnenland krap is. Deze verschijnselen belemmeren de 
overbrenging naar de reële economie van impulsen die de 
autoriteiten wenselijk zouden kunnen lijken doch sluiten 
een onafhankelijk monetair beleid niet volledig uit. 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/23 
Uit de thans beschikbare resultaten van de desbetreffende 
studies blijkt dat de monetaire voorwaarden een algemene 
eerder dan een selectieve invloed uitoefenen op de reële 
economie. Recente studies wijzen op een stabiele functie 
van de vraag naar liquiditeiten, aangezien de elasticiteit van 
de ruim gedefinieerde geldvoorraad (M3) ten aanzien van 
het nominale BNP iets groter dan 1 is. Er is geen significante 
rentevoetelasticiteit gevonden. Deze resultaten worden mis­
schien ondersteund door uitkomsten van studies die aanto­
nen dat de Nh-ïiquiditeiten in handen van de private sector 
in nauw verband staan met de consumptieve bestedingen. 
M2 zou in dit verband de indicator kunnen zijn van het ver­
mogenseffect. Anderzijds is er weinig dat wijst op het be­
staan van enig effect van de rentetarieven op de verschil­
lende vormen van investering. De openheid van de Ierse 
economie betekent dat het buitenland een sterke invloed 
uitoefent op het prijsniveau. Er blijft echter een belangrijke 
sector over waarin goederen en diensten worden voortge­
bracht waarvan de prijzen theoretisch openstaan voor de 
invloed van het monetaire beleid. 
Traditioneel hebben de Ierse autoriteiten zich altijd sterk 
beziggehouden met de groei van het kredietvolume en zijn 
invloed op de officiële deviezenreserves. In de laatste jaren 
is grotere aandacht besteed aan de liquiditeitenmassa dan 
aan het kredietvolume als intermediaire doelstelling voor 
het monetair beleid, zulks gezien de toereikendheid van de 
deviezenreserves en de wenselijkheid om de monetaire im­
plicaties van de overheidsfinanciering in het licht te stellen. 
Thans echter wordt het probleem van de toereikendheid van 
de buitenlandse reserves hoe langer hoe belangrijker en het 
monetaire beleid wordt dienovereenkomstig weer sterker 
gericht op de beheersing van het binnenlandse krediet. 
3.6. Denemarken 
De vraag naar liquiditeiten lijkt een tamelijk stabiele functie 
te zijn van het nominale inkomen en van de rentetarieven 
(effectief rendement van vastrentende effecten). De ge­
schatte elasticiteit is wat het nominale inkomen betreft bijna 
gelijk aan 1 en wat het rendement van vastrentende effecten 
betreft 0,06 op korte termijn en 0,22 op lange termijn. Even­
als in de Bondsrepubliek Duitsland en het Verenigd Ko­
ninkrijk zijn bepaalde overbrengingskanalen vastgesteld. 
Zowel de bedrijfsinvesteringen in vaste activa als de voor­
raadvorming worden beïnvloed door de rentevoet van het 
bankkrediet terwijl het effectieve obligatierendement een 
aanzienlijke invloed uitoefent op de woningbouw. Deze 
rentevoeteffecten komen tot uiting met een vertraging van 
iets meer dan een jaar. 
De relatieve stabiliteit van de vraag naar liquiditeiten en de 
geringe rentevoetelasticiteit daarvan, althans op korte ter­
mijn, lijken ervoor te pleiten dat de intermediaire doelstel­
lingen van Denemarken worden uitgedrukt in de vorm van 
de ruim gedefinieerde liquiditeitenmassa, maar het bestaan 
van een grote kortlopende schuld aan het buitenland zowel 
als de noodzaak een groot tekort op de lopende rekening te 
verminderen en in de tussentijd ook te financieren, noopt de 
autoriteiten bijzondere aandacht te besteden aan de binnen­
landse tegenposten van M2 (en daarbij eveneens met het to­
tale krediet van binnenlandse oorsprong rekening te hou­
den), ten einde het Deense bedrijfsleven aan te moedigen 
middelen in het buitenland op te nemen. Het rentevoetbe-
leid wordt met hetzelfde doel gevoerd. 3.7. België 
Uit de bestudering van schommelingen op korte termijn van 
de liquiditeitenmassa blijkt dat voor de gezinshuishoudin­
gen (en onder gebruikmaking van een aantal definities van 
liquiditeit), enige invloed op de reële bestedingen na één 
jaar en op de nominale bestedingen na twee jaar is aan te 
wijzen. De bestedingen van het bedrijfsleven vertonen na 
vier tot vijf kwartalen enige reactie op de nettoliquiditeit 
(M2 van de betrokken sector + open kredieten — kortlo­
pende schulden, in verhouding tot de nominale bestedingen 
van de sector). Anderzijds reageren de bestedingen van de 
bedrijven veel sneller, duidelijker en voorspelbaar op ver­
anderingen van de mate van hun schuldenlast, terwijl de ge­
zinshuishoudingen eveneens enige reactie vertonen op kre-
dietvoorwaarden, zowel via het effect van de rentevoet op 
de woningbouw als via het effect van de regelingen van de 
koop op afbetaling op de bestedingen aan duurzame con­
sumptiegoederen. De geïnduceerde veranderingen der be­
stedingen oefenen een belangrijke invloed uit op de lopende 
rekening van de betalingsbalans aangezien de inkomens-
elasticiteit van de invoervraag groot is. 
De Belgische autoriteiten zijn derhalve van oordeel dat de 
invloed van het kredietvolume op de reële economie veel 
sterker is dan die van de geldhoeveelheid op de totale liqui­
diteitenmassa; in perioden van demand-pull-inflatie en 
restrictieve geld- en kredietpolitiek drukken zij derhalve 
hun intermediaire doelstellingen uit in de vorm van het 
volume van het in de private sector verleende krediet; de 
daaruit resulterende financiële impulsen zijn in hun uitwer­
king selectief en werken door op de investeringen (vaste ac­
tiva, machinerieën, voorraden en woningbouw); in peri­
oden van vertraagde economische activiteit en van cost-
push-inflatie relateren zij hun intermediaire doelstelling aan 
de rentetarieven. Door de openheid van de Belgische econo­
mie zijn aan de hoogte en de schommeling van de renteta­
rieven door de op de buitenlandse kapitaalmarkten gestelde 
voorwaarden bepaalde grenzen gesteld. 
3.8. Nederland 
Volgens de uitkomsten van een in Nederland uitgevoerde 
enquête blijkt dat van de monetaire voorwaarden weliswaar 
effecten uitgaan maar dat deze niet zeer sterk zijn: een stij­
ging van de liquiditeitsgraad (die thans op ongeveer 40% 
ligt) met 1 procentpunt verhoogt na acht kwartalen de pro-
duktie van de bedrijfssector met 0,8 %, de werkgelegenheid 
met 1,2 % en het consumptieprijsindexcijfer met 0,3 %, 
waarbij na vier kwartalen nog slechts zeer weinig van dit ef­
fect valt te bespeuren. Een verlaging van het disconto met 
1 % heeft een soortgelijke uitwerking op de produktie, doch 
een veel geringere uitwerking op werkgelegenheid en prij­
zen. Uit onderzoekingen van de vraag naar liquiditeiten 
blijkt dat de opneming van een conjunctuurindicator onder 
de bepalende variabelen tot een stabiele functie heeft geleid 
die een elasticiteit op lange termijn van het reële inkomen 
van 0,85 en een rente-elasticiteit van 0,2 oplevert. 
In Nederland werken rentevoetveranderingen in grote mate 
en snel door op tal van soorten van kapitaalbewegingen op 
de betalingsbalans. 
Veel wijst erop dat de Nederlandse autoriteiten terecht de 
verhouding tussen de liquiditeitenmassa en het netto natio­
naal inkomen tot hun intermediaire doelstelling hebben ge­
maakt. 
Nr. C 166/24 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
BIJLAGE II 
VERSLAG INZAKE BEPAALDE VRAAGSTUKKEN MET BETREKKING TOT 
DE INSTRUMENTEN VAN HET MONETAIR BELEID 
INHOUD 
Blz. 
INLEIDING 25 
I. BESCHOUWINGEN MET BETREKKING TOT DE KEUZE VAN DE INSTRU­
MENTEN VAN HET MONETAIR BELEID 25 
a) Strategie van de monetaire autoriteiten 26 
b) Financiële structuur 26 
c) Institutionele verschillen 26 
d) Verdere economische beschouwingen 27 
II. MOEILIJKHEDEN WEGENS DE KEUZE VAN VERSCHILLENDE MONETAIRE 
INSTRUMENTEN 27 
1. Vaststelling en meting van de moeilijkheden 27 
a) Prijs- en beschikbaarheidseffecten van de alternatieve beleidsmethoden 28 
b) Omzeiling van het monetair beleid door het bedrijfsleven 29 
c) Reactie van kapitaalstromen op de prijs- en beschikbaarheidseffecten van alterna­
tieve beleidsmethoden 29 
2. Mogelijkheden ter vermijding van schadelijke neveneffecten op buurlanden als ge­
volg van het gebruik van bepaalde instrumenten 30 
III. SAMENVATTING, CONCLUSIES EN AANBEVELINGEN 31 
Aanhangsel 1: Richtlijn 74/121/EEG van de Raad van 18 februari 1974 betreffende de 
stabiliteit, de groei en de volledige werkgelegenheid in de Gemeen­
schap 33 
Aanhangsel 2: Instrumenten van de monetaire politiek in de Lid-Staten 34 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/25 
INLEIDING 
1. Op de vergadering van 13 februari 1979 heeft het 
Comité van presidenten van de Centrale Banken van 
de Lid-Staten de werkgroep verzocht twee problemen 
te bestuderen: 
— Wat zijn de oorzaken van de verschillen tussen de 
Lid-Staten in de instrumenten van de monetaire 
politiek? 
— Geven deze verschillen aanleiding tot bijzondere 
moeilijkheden? 
2. Op de vergadering van 13 maart 1979 gaf het Co­
mité van presidenten de volgende nadere aanwijzin­
gen: 
— de werkgroep zal haar studie baseren op punt 4 
van het mandaat dat zij in 1974 heeft ontvangen 
van het Comité van presidenten en het Monetair 
Comité O). Derhalve zal prioriteit worden gege­
ven aan het bestuderen van die instrumenten die 
bij gebruik door een land repercussies hebben op 
een ander land; 
— de studies van de werkgroep zullen volgens 
punt 3 van haar mandaat (2) het onderzoek behel­
zen van onverenigbaarheden tussen de EEG-lan-
den als gevolg van het gebruik van monetaire in­
strumenten ; 
— in de studies zal aandacht worden besteed aan de 
betekenis van de vlotte functionering van het 
EMS, hoewel erkend wordt dat er in dit verband slechts een beperkte mogelijkheid is een eigen 
monetair beleid te voeren. 
3. Op grond van deze verzoeken en aanwijzingen 
heeft de werkgroep dit verslag opgesteld, dat de vol­
gende drie belangrijke hoofdstukken omvat: 
— hoofdstuk I bevat enkele beschouwingen inzake 
de keuze van de instrumenten van de monetaire 
politiek; tevens wordt een uiteenzetting gegeven 
van de verschillen tussen de EEG-landen ten aan­
zien van de gebruikte instrumenten; 
— hoofdstuk II bevat in hoofdzaak theoretische be­
schouwingen waarbij met behulp van vereenvou­
digende hypothesen wordt nagegaan waarom ver­
schillen in het gebruik van monetaire instrumen­
ten in het algemeen moeilijkheden opleveren en 
in het bijzonder voor de werking van het EMS; 
— hoofdstuk III is de samenvatting van het verslag 
met enkele conclusies en aanbevelingen met be­
trekking tot een betere coördinatie bij het gebruik 
van het instrumentarium. 
4. Dit verslag is evenwel niet uitputtend en de groep 
is bereid nader in te gaan op de problemen die het 
Monetair Comité en het Comité van presidenten van 
belang achten op grond van hun bespreking van dit 
verslag en de vroegere besprekingen van het Comité 
van het tweede verslag van de werkgroep (gedateerd 
17 januari 1979). 
I. BESCHOUWINGEN MET BETREKKING TOT DE KEUZE VAN DE INSTRUMENTEN 
VAN HET MONETAIR BELEID 
5. Uitgangspunt voor haar beschouwing van de 
keuze van de instrumenten van de monetaire politiek 
die aan de Lid-Staten ter beschikking staan was arti­
kel van Richtlijn 74/121/EEG van de Raad van 
18 februari 1974 betreffende de stabiliteit, de groei en 
de volledige werkgelegenheid in de Gemeen­
schap (3). 
6. De werkgroep merkte op dat zelfs nu nog niet 
alle landen in staat waren te werken met alle in het ar­
tikel genoemde maatregelen. Voorts gaf het artikel 
(•) Punt 4 van het mandaat bepaalt dat „de groep de instru­
menten bestudeert die elke Lid-Staat nodig heeft voor 
zijn monetair beleid met het oog op de verzekering van 
de verenigbaarheid tussen dcgebruikte instrumenten en 
hun conformiteit met de gemeenschappelijk gestelde 
doeleinden." 
(2) Punt 3 van dit mandaat bepaalt dat „de groep de om­
standigheden moet nagaan waaronder in de afgelopen 
jaren gebruik is gemaakt van de instrumenten van het 
monetaire beleid en welke resultaten zijn verkregen. Zij 
zal bestuderen in hoeverre een geleidelijke harmonisatie 
van deze maatregelen kan worden bereikt." 
(3) Zie bijlage 1. geen specificatie van de passende instrumenten, doch 
droeg de Lid-Staten uitsluitend op hun monetaire au­
toriteiten de beschikking te geven over de instrumen­
ten en bevoegdheden tot het treffen van de genoemde 
maatregelen. 
7. Sedert de formulering van de richtlijn in 1974 
zijn de monetaire autoriteiten van de Lid-Staten 
voortgegaan met het gebruik van een groot gamma 
van instrumenten . De criteria ter bepaling van de 
doelmatigheid van deze instrumenten werden even­
wel beïnvloed door een accentverschuiving in het 
monetair beleid. Terwijl aanvankelijk prioriteit werd 
toegekend aan de instrumenten die zich het best le­
nen ter bereiking van directe resultaten, werden mo­
netaire doelstellingen op middellange termijn gelei­
delijk belangrijker, terwijl de monetaire autoriteiten, 
in het bijzonder in de grote landen, streefden naar 
een gestage groei van de monetaire grootheden. Niet­
temin kan in het kader van het gemeenschappelijke 
wisselkoersstelsel onmiddellijk optreden nog steeds 
vereist zijn. In de praktijk hebben sommige landen in 
hoofdzaak gebruik gemaakt van instrumenten die di­
rect inwerken op sleutelgrootheden — b.v. krediet-
Nr. C 166/26 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
plafonds — terwijl andere de voorkeur gaven aan in­
strumenten als wijzigingen van de officiële disconto's 
en maatregelen ter beïnvloeding van de liquiditeit 
van het bankwezen ter beheersing van de geldmarkt 
(zie aanhangsel 2 inzake de in elk land beschikbare 
instrumenten). Er zijn aanzienlijke verschillen tussen 
de Lid-Staten ten aanzien van het gebruikte type kre-
dietplafond en van de instrumenten ter beïnvloeding 
van de geldmarkt. Bij de keuze van de instrumenten 
waardoor de nationale doelstellingen het best wor­
den bereikt hebben de monetaire autoriteiten ter vol­
doening aan de lopende behoeften instrumenten ge­
hanteerd die hetzij reeds eerder hetzij in andere lan­
den worden gebruikt. 
8. Het zou kunnen blijken dat de aanmerkelijke 
verschillen in de keuze van de instrumenten in hoofd­
zaak worden bepaald door de kenmerken van de om­
geving waarin de monetaire politiek wordt gebruikt 
en de wijze waarop het monetair beleid in de ver­
schillende landen is opgezet. Vier onderling nauw 
met elkander verband houdende factoren werden als 
doorslaggevend aangemerkt. 
a) Strategie van de monetaire autoriteiten 
9. De meeste landen streven nu naar bereiking van 
de doelstelling op middellange termijn van een ge­
stage monetaire expansie, b. v. een vermindering van 
de monetaire groei uitgaande van het huidige niveau 
of een inkrimping van de liquiditeit. Hierin past het 
gebruik van een kredietplafond, zoals wordt geïllus­
treerd door het voorbeeld van Frankrijk, doch het is 
niet essentieel, zoals het het geval is in Duitsland. In 
Frankrijk wordt op middellange termijn gestreefd 
naar een monetair groeipercentage dat niet groter is 
dan de nominale economische groei. Derhalve werd 
een kredietplafond gekozen en op een zodanig ni­
veau vastgesteld als met dit doel verenigbaar is. In 
feite is het kredietplafond de tolerantiegrens van de 
monetaire autoriteiten in hun strategie op middel­
lange termijn. In Duitsland is het doel op middel­
lange termijn opgenomen in een doelstelling ten aan­
zien van de liquiditeitenmassa die wordt nagestreefd 
door regulering van de geldmarkt. De bovenver­
melde verschillen in instrumenten spruiten, ondanks 
de over het geheel genomen gelijksoortige strategie 
op middellange termijn van de monetaire autoritei­
ten, voort uit fundamentele verschillen in methode: 
enerzijds een geloof in de noodzaak van specifieke 
controles aan de tolerantiegrens en anderzijds het 
vertrouwen op een impliciete leiding „morele overre­
ding" van economische subjecten en op het gebruik 
van het prijsmechanisme. 
10. Verschillen in monetaire strategie worden even­
eens geconstateerd in de verschillende antwoorden 
op ernstige moeilijkheden zoals een wisselkoerscrisis. 
Sommige landen tonen een zekere bereidheid prompt 
te reageren door sterke interestwijzigingen, terwijl 
andere bij voorkeur spanningen aanpakken via ver­
anderingen in de deviezenreserves. Nog andere lan­
den passen een selectieve controle toe ten einde b. v. de invloed van versnellende en vertragende factoren 
op de toe- of uitstroming van deviezen om te ke­
ren. 
b) Financiële structuur 
11. De financiële structuur werd aanzienlijk beïn­
vloed door de keuze van de instrumenten van het mo­
netaire beleid. Zo zijn de autoriteiten in Frankrijk 
van mening dat een directe controle via een krediet­
plafond bijzonder effectief werkt bij de invoering 
van een restrictief beleid, aangezien verder het groot­
ste deel van de tegenposten van M2 — de belangrijke 
monetaire grootheid — bestaat uit bankleningen aan 
de niet-bancaire particuliere sector. Eveneens is de 
waarde van kredietplafonds beperkt tot perioden van 
restrictieve monetaire politiek en zijn andere instru­
menten — in hoofdzaak indirecte, zoals wijziging 
van de rentetarieven — nog steeds vereist als deel van 
een expansionistisch beleid. 
12. In sommige landen, met name in Duitsland en 
Nederland, bevatten de bankbalansen een aanzien­
lijk aantal niet-monetaire verplichtingen. Een beleid 
tot verkrapping van de geldmarkt in Duitsland is niet 
alleen gericht op de vertraging van de expansie van 
het bankkrediet door hogere debetrentetarieven doch 
eveneens op het teweegbrengen van verschuivingen 
van monetaire naar niet-monetaire verplichtingen 
door wijzigingen in de relatieve rentetarieven. In Ne­
derland worden deze verschuivingen bereikt via een 
netto-kredietplafond. 
13. Een ander voorbeeld is de aanvullende bijzon­
dere depositoregeling („corset") die in 1973 in het 
Verenigd Koninkrijk werd ingevoerd ter beperking 
van de mogelijkheden van de banken verschuivingen 
aan te brengen in hun verplichtingen, aangezien zij 
de neiging vertoonden averechts te reageren op een 
stringenter monetair beleid door sterker uit te wijken 
naar deposito's. Een dergelijke regeling is in het bij­
zonder geboden wanneer de verplichtingen van de 
sector waarop deze van toepassing is of kan worden 
toegepast de belangrijkste componenten vormen van 
de monetaire aggregaten die als tussendoelstelling 
zijn gekozen, zoals het geval is in het Verenigd 
Koninkrijk. 
c) Institutionele verschillen 
14. In enkele landen beschikken de monetaire auto­
riteiten niet over de wettelijke bevoegdheid gebruik 
te maken van bijzondere instrumenten, zoals krediet­
plafonds. In sommige gevallen kan dit worden be­
schouwd als een factor op lange termijn, aangezien 
het ontbreken van dergelijke instrumenten de weer­
spiegeling vormt van grondbeginselen van het beleid 
die verband houden met institutionele regelingen en 
het economisch bestel. Belangrijke overwegingen zijn 
in dit verband de betrekkingen tussen de regering en 
de centrale bank en de concurrentie- en allocatie-ef­
fecten dié gepaard gaan met het gebruik van bijzon­
dere instrumenten. 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/27 
d) Verdere economische overwegingen 
15. Verscheidene overwegingen met betrekking tot 
de verdere economische gevolgen van het gebruik 
van bepaalde instrumenten beïnvloeden de keuze 
van de monetaire autoriteiten. Ter bewaring van 
enige autonomie in het monetair beleid is gebleken 
dat, in het bijzonder bij kleine open economieën die 
deelnemen in een stabiel wisselkoerssysteem en waar 
het rentebeleid beperkt wordt door overwegingen 
van externe aard, de voorkeur uitgaat naar het ge­
bruik van kredietplafonds in combinatie met enige 
vorm van beheersing van het kapitaalverkeer. De 
grote omvang van de exogene impulsen waarmede 
het monetair beleid wordt geconfronteerd — zoals 
het vroegere niveau van inflatie of de omvang van het 
financieringstekort van de overheid — zou eveneens 
de monetaire autoriteiten kunnen nopen de instru­
menten ter beheersing van de geldmarkt aan te vullen 
met administratieve controlemaatregelen. 
16. De aarzeling in sommige landen — bij voor­
beeld in Frankrijk — over te gaan tot scherpe verho­
gingen van de rentetarieven en derhalve hun voor­
keur voor kredietplafonds is onder meer een uiting 
van verontrusting met betrekking tot het probleem 
van de transformatie-rentetarieven van de banken. 
Indien de banken afhankelijk zijn van verplichtingen 
op korte termijn en hun activa zijn vastgelegd voor 
1. VASTSTELLING EN METING VAN DE MOEILIJK­
HEDEN 
18. Ter vaststelling van de moeilijkheden die voort­
vloeien uit verschil in de keuze van de instrumenten 
van het monetair beleid heeft de werkgroep een stu­
die gemaakt van de prijs- (rentetarief) en beschik-
baarheidseffecten van drie alternatieve methoden en 
van de reactie van de kapitaalstromen op deze effec­
ten. De drie alternatieve methoden, die ten behoeve 
van de analyse vereenvoudigd zijn^), zijn: 
— de indirecte controle van een monetaire groot­
heid of kredietgrootheid (methode a); 
— een bruto-kredietplafond (methode b); 
— een netto-kredietplafond (methode c). 
19. Methode a: De Centrale Bank opereert tegen de 
marktvoorwaarden van de geldmarkt. Dit geschiedt 
via de open marktpolitiek, een wijziging van ver­
plichte reservepercentages en herdisconteringspla-
fonds alsmede manipulatie van officiële debetrente-
tarieven. 
(') Om deze reden zijn methoden niet identiek met de lo­
pende nationale methoden. een langere termijn bestaat het gevaar dat instabiele 
rentetarieven en in het bijzonder aanzienlijke verho­
gingen de stabiliteit van sommige banken zouden 
kunnen ondermijnen. 
17. Waar de bovenstaande argumenten pleiten voor 
het gebruik van bruto-kredietplafonds, in het bijzon­
der in landen waar uitsluitend gebruik wordt ge­
maakt van het mechanisme van de rentetarieven, die 
zouden leiden tot zeer hoge debetrentetarieven van 
de banken, was opgemerkt dat dergelijke controles 
eveneens de vrije werking van de concurrentie tussen 
de banken belemmeren en leiden tot verstoringen in 
de distributie van het krediet en in de financierings­
kosten van ondernemingen (allocatie-effect). Op 
grond van deze overwegingen geven sommige autori­
teiten de voorkeur aan een rentebeleid als belangrijk­
ste middel van monetaire beheersing. Andere autori­
teiten gebruiken bruto-kredietplafonds uitsluitend in 
een noodsituatie en aanvaarden dan bepaalde bin­
nenlandse neveneffecten (bij voorbeeld de moeilijk­
heden die bij een scherpe kredietbeheersing rijzen 
voor kleine ondernemingen). Nog andere autoritei­
ten zijn van mening dat deze ongewenste neveneffec­
ten kunnen worden vermeden door selectieve kre­
dietplafonds of netto-kredietplafonds aangezien in 
laatstgenoemd geval de beschikbaarheid van het kre­
diet ongewijzigd blijft en kleine bedrijven toegang 
geeft tot de kapitaalmarkt via hun banken (zie onder­
staande paragraaf 21). 
20. Methode b: Het groeitempo van alle bankkre­
dieten aan ingezetenen wordt beperkt door een pla­
fond (2). 
21. Methode c: Een netto-kredietplafond waarbij 
de beperkingen uitsluitend betrekking hebben op de 
groei van bankkredieten die worden gefinancierd uit 
monetaire middelen. Zo bestaat in Nederland geen 
beperking op de bruto-kredietexpansie als zodanig, 
mits de banken hun uitgeleende middelen kunnen fi­
nancieren door hun niet-monetaire verplichtingen op 
lange termijn te verhogen (2). 
22. De rente- en beschikbaarheidseffecten van deze 
drie alternatieve methoden werden bestudeerd in het 
geval van een restrictieve monetaire politiek, omdat 
de alternatieven b en c in hoofdzaak beperkende 
instrumenten zijn, zelfs indien deze in de praktijk 
veelal nog in gebruik zijn wanneer het monetair 
beleid niet restrictief is. 
23. Ter vergemakkelijking van de analyse in de pa­
ragrafen 24 tot en met 29 werden enkele vereenvou­
digende veronderstellingen gemaakt: 
(2) Aangenomen wordt dat kredietplafonds (bruto en netto) 
van toepassing zijn op alle kredieten, zowel in binnen­
landse als buitenlandse valuta, aan ingezetenen. II. MOEILIJKHEDEN WEGENS DE KEUZE VAN VERSCHILLENDE MONETAIRE 
INSTRUMENTEN 
Nr. C 166/28 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
— dat drie landen (A, B en C), die de alternatieve 
methoden gebruiken, deelnemen aan een wissel­
koersstelsel zoals het EMS en dat het stelsel als 
geheel in evenwicht is; 
— dat de ontwikkelingen in de verschillende landen 
geen gevolgen hebben voor de rentetarieven bui­
ten het gemeenschappelijke wisselkoersstelsel; 
— dat de kapitaalbeheersing niet als een mogelijk in­
strument wordt beschouwd; 
— dat de wisselkoersverwachtingen ongewijzigd zul­
len blijven. 
Aangezien deze vereenvoudigende veronderstellin­
gen noodzakelijk zijn ter isolering van eventuele 
moeilijkheden als gevolg van de keuze van de instru­
menten, moet worden bedacht dat de fundamentele 
economische verschillen en de wisselkoersverwach­
tingen veelal een aanzienlijk grotere invloed uitoefe­
nen op de internationale kapitaalbewegingen. In 
feite is de gevoeligheid van de huidige wisselkoers-
markten zodanig dat elke nieuwe informatie die 
schijnt te wijzen op een verandering in de economi­
sche resultaten of in het economisch beleid snel door­
werkt in de verwachtingen en tot uiting komt in kapi­
taalstromen. Zo kunnen bij een crisis op de wissel-
koersmarkten de wisselkoersverwachtingen zodanig 
cumuleren dat de normale beschikbaarheids- en 
prijs-effecten van de verschillende methoden, hetzij 
elkander tegenwerken, hetzij belemmerd worden of 
juist elkander versterken. Een ander voorbeeld waar­
mede in de analyse geen rekening is gehouden is het 
aankondigingseffect van monetaire maatregelen. 
a) Prijs- en beschikbaarheidseffecten van de alterna­
tieve beleidsmethoden 
24. Bij methode a zal de verkrapping van de geld­
markt doorwerken op andere rentetarieven in de eco­
nomie, zelfs indien de omvang van de veranderingen 
in rentetarieven niet nauwkeurig kan worden voor­
speld omdat de marktkrachten het gevolg van een 
verkrappende geldmarkt kunnen verstoren of ver­
sterken. Afgezien van dit voorbehoud zullen de 
debetrentetarieven normaliter stijgen. Tegelijkertijd 
zullen ook de deposito-rentetarieven, in het bijzon­
der de tarieven voor grote deposito's stijgen; in lan­
den waar de bankbalansen eveneens een aanzienlijk 
volume aan niet-monetaire verplichtingen bevatten 
zal er een verschuiving zijn van direct opeisbare de­
posito's (die normaliter geen rente dragen) en ten 
slotte van deposito's op korte termijn naar deposito's 
op langere termijn en bankobligaties die niet meer tot 
de liquiditeitenmassa behoren. Voorts zal een ver­
krapping van de geldmarkt eveneens invloed uitoefe­
nen op de kapitaalrentetarieven, in het bijzonder in­
dien de banken op korte termijn eerder hun effecten­
aankopen verminderen dan hun directe kredietverle­
ning. 
25. Methode a werkt echter niet uitsluitend via prijs-
effecten. Er kan eveneens een zeker beschikbaarheids-
effect zijn in zoverre het van het optreden van de Cen­
trale Bank uitgaande signaal het bankwezen 
noopt de risico's van hun kredietverleningen voor­zichtiger te beoordelen en bijgevolg hun criteria voor 
de keuze van kredietnemers te verscherpen. Hoe gro­
ter dit effect is hoe geringere rentetariefwijzigingen 
nodig zijn om de expansie van de kredietverlening 
van het bankwezen te vertragen. Anderzijds is de om­
vang van de noodzakelijke verhoging van de renteta­
rieven eveneens een functie van de tijdhorizon van de 
monetaire autoriteiten. Hoe sneller zij de monetaire 
groei terug willen dringen tot de gewenste ontwikke­
ling, hoe drastischer de verkrapping van de geld­
markt moet zijn. 
26. Methode b berust in hoofdzaak op beschikbaar­
heidseffecten. Aangezien de Centrale Bank niet in­
grijpt in de voorwaarden van de geldmarkt en der­
halve de herfinancieringskosten voor het bank­
systeem geen onmiddellijke wijzigingen zullen on­
dergaan, is hier aanvankelijk weinig aanleiding voor 
de banken hun debetrente te verhogen. In plaats 
daarvan zouden de banken kunnen overgaan tot kre-
diettransformering, hetzij door het verminderde be­
schikbare krediet selectief toe te wijzen hetzij door de 
kredietverlening aan cliënten proportioneel te ver­
minderen. Niettemin zal het opleggen van een kre-
dietplafond eveneens een prijseffect kunnen hebben, 
indien de banken de rente voor het vraagoverschot 
verhogen. De ervaring van landen die gebruik heb­
ben gemaakt van bruto-kredietplafonds toont aan 
dat al deze soorten gedrag voorkomen hoewel de re­
latieve betekenis van land tot land verschilt. Aange­
zien de liquiditeit van het bankwezen bij methode b 
onveranderd zal blijven, zullen de kapitaalmarktren­
tetarieven in het algemeen aanvankelijk niet worden 
beïnvloed door een restrictief monetair beleid. Deze 
tarieven zouden zelfs kunnen dalen indien de banken 
liquide middelen op de markt plaatsen die zij wegens 
de kredietplafonds niet kunnen uitlenen. Op langere 
termijn evenwel wordt deze tendens omgekeerd wan­
neer het bedrijfsleven zijn beroep op de kapitaal­
markt vergroot, hetgeen evenwel een zekere substi­
tueerbaarheid tussen obligaties en bankleningen ver­
eist. 
27. De werking van methode c heeft veel gemeen 
met die van methode a ten aanzien van de effecten op 
bankleningen en kapitaalmarktrentetarieven. In Ne­
derland bij voorbeeld mogen de banken hun bruto-
kredieten onbeperkt uitbreiden zolang zij het procen­
tuele overschot boven het netto-kredietplafond dek­
ken door een overeenkomstige toeneming van hun 
niet-monetaire verplichtingen. Bijgevolg worden zij 
gestimuleerd een verschuiving te bewerkstelligen 
naar niet-monetaire middelen, d.w.z. deposito's op 
lange termijn, spaargelden en middelen van de obli-
gatiemarkt, waardoor de kapitaalrente wordt opge­
voerd. De rentetarievenstructuur zal een wijziging 
ondergaan ten gunste van de activa op lange termijn 
die het bankwezen aanhoudt, hetgeen zal leiden tot 
een dalingstendens van het groeitempo van liquide 
activa door de economie als geheel. In tegenstelling 
tot methode a impliceert methode c geen verkrapping 
van de geldmarkt en heeft derhalve minder invloed 
op de rentefinancieringskosten van de banken en bij­
gevolg op hun debetrente. 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/29 
b) Omzeiling van het monetair beleid door het be­
drijfsleven 
28. Alle drie methoden van restrictief monetair be­
leid zullen leiden tot omzeiling van de rente- en be-
schikbaarheidseffecten van dit beleid door het be­
drijfsleven. Het bedrijfsleven beschikt hiertoe over 
twee mogelijkheden: lenen in het buitenland (het­
geen in bepaalde gevallen de bedoeling is van de au­
toriteiten) of van andere binnenlandse financiële 
bronnen. 
29. De stimulans in het buitenland te lenen zal bij­
zonder sterk zijn in geval van methode b waar de be-
schikbaarheidseffecten overheersend zijn. De kre-
dietvraag zal inelastisch zijn, in het bijzonder op 
korte termijn, terwijl de kredietnemer gedwongen 
kan zijn zowel de lopende buitenlandse rentevoet als 
de hiermee gepaard gaande wisselkoersrisico's te ac­
cepteren. Voorts zouden de banken die de expansie 
van hun kredietverlening beperkt zien door het be­
staan van kredietplafonds kunnen trachten hun 
cliënten bij te staan bij het opnemen van leningen in 
het buitenland door hun kredieten te verlenen via 
hun buitenlandse bijkantoren en door te hunnen be­
hoeve garanties te verstrekken. 
30. Het prijseffect van methode a zal eveneens lei­
den tot lening in het buitenland door het bedrijfsle­
ven. De stijgende rentetarieven zullen echter alleen 
een stimulans vormen om te lenen in het buitenland 
indien het verschil tussen binnenlandse en buiten­
landse rentetarieven aanzienlijk is, aangezien de be­
drijven een zekere aarzeling kunnen vertonen de re­
laties met hun binnenlandse banken te verbreken en 
een wisselkoersrisico te aanvaarden wegens een klein 
of tijdelijk verschil in de financieringskosten. Bij me­
thode c zal de stijging van de debetrentetarieven ge­
ringer zijn, zodat de stimulans tot het opnemen van 
leningen in het buitenland eveneens gering zal zijn. 
31. Het beroep van het bedrijfsleven op andere bin­
nenlandse financiële bronnen dan bankkrediet (niet-
bancaire financiering) zal in hoofdzaak plaatsvinden 
bij methode b. De kenmerken van de financiële struc­
tuur zullen eveneens een doorslaggevende rol spelen 
in het proces van uitputting van de bestaande finan­
ciële bronnen (bij voorbeeld handelskrediet, lenen 
van verzekerings- en pensioenfondsen) en van de 
vestiging van nieuwe parallelmarkten (bij voorbeeld 
rechtstreekse kredietverlening tussen ondernemin­
gen). In het algemeen zullen dergelijke nieuwe 
markten zich alleen ontwikkelen indien de kredietbe­
perkingen in feite zijn bedoeld voor ruime tijd. De 
omvang van de niet-bancaire financiering echter zal 
eveneens worden bepaald door de omstandigheid of 
er aanzienlijk gebrek aan evenwicht is in de liquidi­
teitsposities van individuen en sectoren. 
c) Reactie van kapitaalstromen op de prijs- en be-
schikbaarheidseffecten van alternatieve beleids-
methoden 
32. In het gedeelte b) is aangetoond dat in alle drie 
gevallen een restrictieve monetaire politiek zal leiden tot kapitaalinvoer via het binnenlands bedrijfsleven, 
hetgeen hetzij tot uiting komt op de kapitaalbalans, 
hetzij als versnellende en vertragende factoren. Om 
eerder gegeven redenen kan de prikkel tot dergelijke 
kapitaalinvoer bij methode b sterker zijn dan in an­
dere gevallen, tenzij het prijseffect aanmerkelijk is. 
33. Met betrekking tot de kapitaaltransacties met 
het buitenland of andere sectoren van de economie 
zijn de verschillen tussen de diverse methoden van 
ingrijpen geprononceerder. Onder voorwaarde van 
volledige interdependentie van de kapitaalmarkten 
zal de stijging van de kapitaalmarktrente bij het ge­
bruik van de methoden a en c een aantrekkingskracht 
vormen voor beleggingen door niet-ingezetenen, het­
geen niet zal geschieden bij methode b, tenzij de des­
betreffende rentetarieven een stijgingstendens ver­
tonen ingevolge de pogingen van het bedrijfsleven de 
beperkingen van de kredietverlening te omzeilen. 
34. Voor zover sprake is van buitenlandse transac­
ties van de banken geven de methoden a en c aanlei­
ding tot een toeneming van de invoer van kort en 
lang kapitaal door de banken. Wanneer gebruik 
wordt gemaakt van kredietplafonds van typeb zal 
het bankwezen zelfs geneigd kunnen zijn middelen te 
beleggen in het buitenland die niet kunnen worden 
gebruikt voor kredietverlening, tenzij bijzondere re­
gels van toepassing zijn voor de buitenlandse positie 
van de banken. 
35. De gevoeligheid van kapitaalstromen voor 
prijs- en beschikbaarheidseffecten zal evenwel wor­
den verminderd door belemmeringen met betrekking 
tot het vrije kapitaalverkeer. Ondanks internationale 
verschillen in rentetarieven zullen niet-ingezetenen 
vermoedelijk geen investeringen verrichten op de 
particuliere kapitaalmarkt indien de op deze markt 
geboden activa voor hen niet geschikt zijn. Voorts 
zijn er discriminatoire maatregelen waardoor buiten­
landers geen op de binnenlandse kapitaalmarkten 
geplaatste obligaties kunnen kopen. 
36. Er bestaan regelingen met betrekking tot bui­
tenlandse posities van het bankwezen die in geval 
van methode b de banken verhinderen kapitaal te ex­
porteren. Kapitaalinvoer door de banken kan op ver­
schillende wijzen worden voorkomen of betrekkelijk 
onaantrekkelijk worden gemaakt, bij voorbeeld door 
de reserve-eisen voor de toeneming van de buiten­
landse verplichtingen van de banken zeer hoog of op 
100% te stellen; het verbieden van de verkoop van 
bankobligaties aan niet-ingezetenen; vaststelling van 
een netto-kredietplafond zodat monetaire en niet-
monetaire verplichtingen ten opzichte van het bui­
tenland niet mogen worden afgetrokken, zoals het 
geval is in Nederland. 
37. In alle drie gevallen wordt de kapitaalinvoer ge­
stimuleerd, doch de tijd die verloopt voordat de kapi­
taalstroom reageert op de verschillende methoden 
van ingrijpen verschilt evenwel, evenals de kanalen 
waardoor het kapitaal stroomt. Bij methode a zullen 
Nr. C 166/30 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
niet-ingezetenen prompt reageren op gewijzigde 
voorwaarden op de geldmarkt, hetgeen onmiddellijk 
resulteert in kapitaalinvoer via het bankwezen. Bij 
methode c, waar de kapitaalinvoer in hoofdzaak 
plaatsvindt in de vorm van aankopen van kapitaal­
marktinstrumenten zal het tijdsverloop langer zijn, 
aannemende dat de internationale interdependentie 
van de kapitaalmarkten minder perfect is dan die 
van de geldmarkten. Bij methode b zal het 
beschikbaarheidseffect sterker doorwerken op inge­
zetenen dan het prijseffect (bij voorbeeld verhoging 
van de debetrente van de banken) van de methoden a 
en c, terwijl de kapitaalinvoer in hoofdzaak plaats­
vindt naar de niet-bancaire particuliere sector. De 
omvang van deze effecten zal evenwel afhankelijk 
zijn van de specifieke economische omstandigheden 
waarin de verschillende methoden worden gebruikt. 
Derhalve zal de reactie niet in alle landen dezelfde 
zijn. 
38. Ter wille van het verzekeren van de vlotte func­
tionering van het gemeenschappelijke wisselkoers­
stelsel zal een belangrijk vraagstuk eveneens zijn de 
omvang waarin de bovenbeschreven kapitaalstro­
men tussen de Lid-Staten zelf of tussen elk dezer en 
de rest van de wereld zal plaatsvinden. Indien alle 
drie landen een restrictieve monetaire politiek gaan 
voeren en indien dit geen gevolgen heeft voor de mo­
netaire toestand in de rest van de wereld zou de kapi­
taalinvoer via het bedrijfsleven in hoofdzaak afkom­
stig kunnen zijn van de rest van de wereld. De onder­
nemingen in land B zullen niet lenen in de landen A 
en C, doch eerder op de markten buiten het gemeen­
schappelijk wisselkoersstelsel waar de kosten van le­
ningen lager zijn. Anderzijds zullen ondernemingen 
in de landen A en C niet lenen van banken in land B 
omdat de debetrente hoger is dan op derde markten 
en omdat de stijgingstendens van de wisselkoersen 
van gezamenlijk zwevende valuta's ten opzichte van 
de rest van de wereld een stimulans kan vormen te le­
nen op derde markten. 
39. De ontstane verschillen in de geldmarktrente 
(landen B en C ten opzichte van land A) en in de ka­
pitaalmarktrente (land B tegenover landen A en C) 
zouden evenwel kunnen leiden tot een verschuiving 
in de beleggingen en vervolgens — voor zover de bo­
vengenoemde belemmeringen voor het kapitaalver­
keer zullen worden overwonnen — tot enige 
kapitaalexport van de landen B en C. Verschuivingen 
in beleggingen van de rest van de wereld naar het ge­
meenschappelijke wisselkoersstelsel zullen ook naar 
land A plaatsvinden. Derhalve zullen de landen B en 
C een stijgingstendens van de geld- en kapitaalmarkt­
rente moeten accepteren of een beroep moeten doen 
op hun reserves om hun valuta's binnen de vaste mar­
ges met land A te houden. Indien het beleid in B en C 
is gericht op handhaving van lage rentetarieven zou deze beleidswijziging een voorbeeld kunnen zijn van 
een schadelijk neveneffect voor deze landen, afkom­
stig van verschil in beleidsmethoden. 
2. MOGELIJKHEDEN TER VERMIJDING VAN 
SCHADELIJKE NEVENEFFECTEN OP BUUR­
LANDEN ALS GEVOLG VAN HET GEBRUIK VAN 
BEPAALDE INSTRUMENTEN 
40. Een van de vragen die in dit verband werd be­
handeld was of voor een korte periode een netto- of 
bruto-kredietplafond kon worden gebruikt ter ver­
mijding van een stijging van de binnenlandse korte 
rentetarieven als gevolg van het gebruik van beleids­
instrumenten en van het eventueel veroorzaken van 
moeilijkheden voor buurlanden in een stelsel van 
vaste wisselkoersen. Hiertoe zou op zodanige wijze 
gebruik moeten worden gemaakt van een bruto-kre­
dietplafond dat het beschikbaarheidseffect niet leidt 
tot kapitaalinvoer aangezien een netto-kredietpla-
fond niet een dergelijk beschikbaarheidseffect heeft 
en derhalve niet dezelfde repercussies. 
41. De groep ging na of kapitaalinvoer kon worden 
vermeden zonder een beroep te doen op kapitaalcon­
trolemaatregelen indien de monetaire autoriteiten 
het kredietplafond uitbreiden tot de kredieten die 
worden verleend door de buitenlandse bijkantoren 
van de banken en tot garanties die het lenen in het 
buitenland door ingezetenen mogelijk maken of be­
vorderen. 
42. De conclusie werd getrokken dat de doelmatig­
heid van deze maatregelen wordt bepaald door de 
mate waarin ingezetenen afhankelijk zijn van de me­
dewerking van het binnenlandse bankwezen bij het 
lenen in het buitenland. Indien het bedrijfsleven ge­
makkelijk toegang heeft tot internationale markten 
zullen dergelijke maatregelen op zijn hoogst slechts 
een gedeelte van de buitenlandse middelen blokke­
ren en zal de behoefte aan kapitaalcontrole noodza­
kelijk blijven. Dergelijke controles zijn verre van effi­
ciënt gebleken en doen verschillende problemen rij­
zen op nationaal en communautair niveau. De uit­
breiding van de kapitaalcontroles zou in strijd zijn 
met de verplichting uit hoofde van het Verdrag van 
Rome(1) en met de ontwikkeling naar een sterkere 
monetaire en economische integratie. 
(') Artikel 67 luidt: „De Lid-Staten heffen in hun onderling 
verkeer geleidelijk de beperkingen op met betrekking tot 
het verkeer van kapitaal toebehorende aan personen die 
woonachtig of gevestigd zijn in de Lid-Staten, alsmede 
discriminerende behandeling op grond van nationaliteit 
of van de vestigingsplaats van partijen of op grond van 
het gebied waar het kapitaal wordt belegd". 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/31 
III. SAMENVATTING, CONCLUSIES EN AANBEVELINGEN 
43. De werkgroep merkte op dat de criteria die wor­
den aangelegd ter beoordeling van de doelmatigheid 
van het monetair beleid werden beïnvloed door de 
accentverschuiving in het monetair beleid van de 
Lid-Staten in het recente verleden: van een prompt 
ingrijpen op korte termijn (nog steeds toegepast in 
noodsituaties) naar een meer op middellange termijn 
georiënteerd monetair beleid. Er bleken vier factoren 
te zijn ter verklaring van de verschillen tussen de Lid-
Staten ten aanzien van het gebruik van de monetaire 
instrumenten: de strategie van de monetaire autori­
teiten, de financiële structuur, de institutionele op­
bouw en overwegingen met betrekking tot de grotere 
economische implicaties van het gebruik van be­
paalde instrumenten. In de praktijk vertonen de lan­
den in het algemeen een voorkeur hetzij voor instru­
menten die direct inwerken op sleutelgrootheden — 
bij voorbeeld kredietplafonds — hetzij voor indirect 
werkende instrumenten, zoals het ingrijpen ten aan­
zien van de voorwaarden op de geldmarkt of een 
combinatie van beide. 
44. Ten einde de mogelijke verschillen na te gaan 
die voortvloeien uit verschil in de keuze van de instru­
menten van het monetair beleid heeft de werkgroep 
in een model de prijs- (dat wil zeggen rentevoet) en 
beschikbaarheidseffecten van drie alternatieve me­
thoden bestudeerd die tegelijkertijd in drie landen 
werden gevolgd evenals de reactie van de kapitaal­
stromen op deze effecten. De drie bestudeerde me­
thoden waren de indirecte beheersing van monetaire 
of kredietgrootheden via de controle van de geld­
markt, het gebruik van een bruto-kredietplafond en 
dat van een netto-kredietplafond (zie punten 19 tot 
en met 21). 
45. In overeenstemming met haar mandaat heeft de 
werkgroep zich geconcentreerd op de rente- en be­
schikbaarheidseffecten van de drie beleidsmethoden. 
De groep merkte op dat kapitaalstromen niet alleen 
worden veroorzaakt door verschillen in rentetarieven 
of in beschikbaarheidseffecten, doch eveneens reage­
ren op de marktreactie van de factoren die de wis­
selkoersverwachtingen beïnvloeden. Eventuele 
moeilijkheden als gevolg van het gebruik van ver­
schillende monetaire beleidsinstrumenten kunnen 
moeilijk worden onderscheiden van de moeilijkhe­
den die voortvloeien uit de permanente verschillen 
tussen de Lid-Staten van economische aard en in de 
prioriteiten van de economische politiek alsmede van 
externe schokken op het communautaire wisselkoers­
stelsel. De veroorzakende factoren kunnen evenwel 
op korte termijn worden versterkt door het gebruik 
van verschillende beleidsinstrumenten. 
46. De werkgroep was het erover eens dat de drie 
beleidsmethoden verschillen in de relatieve betekenis 
van hun prijs- en beschikbaarheidseffecten. De be­
schikbaarheidseffecten zijn bijzonder sterk bij ge­
bruik van een bruto-kredietplafond, terwijl netto-kredietplafonds en indirecte instrumenten in het bij­
zonder verschillen met betrekking tot hun gevolgen 
voor de geldmarkt. In alle drie gevallen wordt kapi-
taalinvoer gestimuleerd, doch het tijdsverloop 
waarna de kapitaalstromen reageren op de verschil­
lende methoden loopt uiteen evenals de kanalen 
waardoor het kapitaal stroomt. In methode a zullen 
niet-ingezetenen prompt reageren op de veranderde 
voorwaarden op de geldmarkt, hetgeen onmiddellijk 
leidt tot kapitaalinvoer via het bankwezen. Bij me­
thode c, waar de invoer in hoofdzaak plaatsvindt in 
de vorm van aankopen van kapitaalmarktinstrumen­
ten zal de vertraging langer zijn, aannemende dat de 
internationale vervlechting van de kapitaalmarkten 
minder perfect is dan die van de geldmarkten. Bij me­
thode b zal het beschikbaarheidseffect sterker inwer­
ken op ingezetenen dan het prijseffect (bij voorbeeld 
stijging van de debetrente) van de methoden a en c, 
terwijl de kapitaalinvoer in hoofdzaak plaatsvindt 
naar de particuliere niet-bancaire sector. De omvang 
van deze effecten zal evenwel worden bepaald 
door de specifieke economische omstandigheden 
waarin de verschillende methoden worden gebruikt. 
De reactie zal derhalve niet in alle landen gelijk zijn. 
De werkgroep concludeerde derhalve dat waar de re­
latieve omvang van de kapitaalstromen die door de 
drie beleidsmethoden worden veroorzaakt niet tevo­
ren kan worden bepaald, de verstorende effecten op 
andere landen van de Gemeenschap als gevolg van 
een bepaalde methode ernstiger kunnen zijn dan bij 
keuze van een andere methode. 
47. In een land met een geapprecieerde valuta zou 
een bruto-kredietplafond kunnen leiden tot vermin­
dering van de kapitaalinvoer via het bankwezen en 
verhoogde kapitaalinvoer via het bedrijfsleven. Op­
dat een bruto-kredietplafond effectief is zouden ka­
pitaalcontroles of andere specifieke regelingen moe­
ten worden opgelegd. Kapitaalcontrolemaatregelen 
evenwel zouden verschillende problemen op natio­
naal en communautair niveau doen rijzen, terwijl an­
dere ontmoedigende maatregelen niet zeer effectief 
zijn geweest. Anderzijds zou een netto-kredietpla­
fond, dat niet dergelijke beschikbaarheidseffecten 
heeft, zodanig kunnen worden opgezet dat vooral de 
kapitaalinvoer via de kapitaalmarkt wordt verme­
den. 
48. De werkgroep merkte ten slotte op dat even­
tuele moeilijkheden niet alleen afkomstig kunnen 
zijn van verschillen in monetaire beleidsinstrumen­
ten, doch ook van die in timing en intensiteit van het 
gebruik daarvan, in het bijzonder gezien het aankon­
digingseffect van monetaire maatregelen op wissel­
koersverwachtingen. Zelfs indien dezelfde instru­
menten worden gebruikt kan het resultaat sterk uit­
eenlopen indien het ene land scherper reageert op 
ongewenste monetaire en economische ontwikkelin­
gen en een ander de voorkeur geeft aan een meer 
flexibele benadering. De werkgroep achtte het der-
Nr. C 166/32 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
halve belangrijk dat bij de overweging van diep mo­
netair ingrijpen elk land rekening zou moeten hou­
den met de vermoedelijke gevolgen op buurlanden 
van de hun ter beschikking staande alternatieve in­
strumenten. In het bijzonder zouden de landen de 
consequenties moeten nagaan van de beoogde mone­
taire ingreep voor het vlotte functioneren van het 
EMS. Problemen van timing en van principiële aard 
kunnen vooroverleg bij bepaalde wijzigingen in de 
instrumenten moeilijk maken. Overleg met betrek­
king tot de ontwikkeling van het monetair beleid in 
het algemeen evenwel — in het bijzonder bespreking 
van de vroegere gevolgen van dergelijke veranderin­
gen en overweging van de eventuele toekomstige ef­fecten — bij de desbetreffende communautaire in­
stanties kan leiden tot een beter begrip van de be-
leidsvereisten en financiële structuren van buurlan­
den. Een groter begrip van de verschillende effecten 
van bijzondere instrumenten zou betekenen dat po­
tentieel schadelijke effecten op buurlanden eveneens 
kunnen worden vermeden, zoniet verzacht. Boven­
dien zou dit de doelmatigheid van het binnenlandse 
monetaire beleid in de verschillende EEG-landen 
kunnen verhogen door spanningen te vermijden in 
het gemeenschappelijke wisselkoerssysteem. In feite 
zijn dergelijke spanningen in het algemeen een hin­
derpaal voor alle deelnemende landen tot het berei­
ken van de doeleinden van hun monetair beleid. 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/33 
AANHANGSEL 1 
RICHTLIJN 74/121/EEG VAN DE RAAD VAN 18 FEBRUARI 1974 
BETREFFENDE DE STABILITEIT, DE GROEI EN DE VOLLEDIGE 
WERKGELEGENHEID IN DE GEMEENSCHAP 
Artikel 9 
„De Lid-Staten nemen de maatregelen die noodzakelijk zijn om onverwijld handelend te kunnen 
optreden ten aanzien van de verschillende elementen diehetonderweqp vormen van de politiek der 
monetaire autoriteiten, inzonderheid ten aanzien van de liquiditeit van de economie, de liquiditeit 
van het bankwezen, het krediet en de rentetarieven. 
Te dien einde voorzien de Lid-Staten hun monetaire autoriteiten, voor zover deze daarover nog 
niet beschikken, ten minste van de instrumenten en bevoegheden die hen in staat stellen zo nodig 
de volgende acties te ondernemen: 
— voorschrijving of wijziging van reservecoëfliciënten van toepassing op de passiva der mone­
taire instellingen; 
— voorschrijving of wijziging van reservecoëfficiënten van toepassing op kredieten verleend door 
de monetaire instellingen; 
— beroep op een open-marktpolitiek met ruime mogelijkheden van actie en al naar de behoeften 
uitgevoerd via effecten op korte, middellange en lange termijn; 
— wijziging van de plafonds van herdisconto bij de Centrale Bank; 
— wijziging van de verschillende interventietarieven die gehanteerd worden door de monetaire 
autoriteiten. 
Bovendien zullen de monetaire autoriteiten, voor zover mogelijk, de beschikking krijgen over de 
instrumenten en bevoegdheden die hen in staat stellen de volgende acties te verrichten: 
— wijziging van de krediet- en debetrentetarieven in rekening gebracht door de overheids-
kredietinstellingen; 
— voorschrijving of wijziging van de voorwaarden voor consumptief krediet, verkopen op afbeta­
ling en hypothecair krediet; 
— kwantitatieve en kwalitatieve beheersing van het krediet." 
Nr. C 166/34 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
AANHANGSEL 2 
INSTRUMENTEN VAN DE MONETAIRE POLITIEK IN DE LID-STATEN 
Om redenen van homogeniteit en vergelijkbaarheid werden 
de instrumenten in vier categorieën ingedeeld: 
i) instrumenten door middel waarvan de autoriteiten de 
markten voorzien van centrale-bankgeld: open-markt-
transacties, herdisconto, voorschotten en swap-transac-
ties. In tegenstelling tot de herdiscontering en voorschot­
ten beïnvloeden de open-markttransacties de „niet-ge-
leende" reserves van de banken. De OESO merkt echter 
in een van haar publikaties(') op dat het onderscheid 
tussen de invloed van de twee instrumenten niet mag 
worden overdreven, daar bepaalde open-markttransac­
ties slechts weinig van veranderingen in het centrale­
bankkrediet verschillen; 
ii) verplichte reserves op deposito's van en kredietverle­
ning aan ingezetenen; 
iii) maatregelen die de activa of de passiva van de banken 
rechtstreeks beïnvloeden: 
a) maatregelen die tot doel hebben de expansie van be­
paalde bankbalansposten rechtstreeks te beperken: 
„kredietbeheersing", „corset"; 
b) maatregelen waarbij de banken worden verplicht een 
gedeelte van hun middelen op een bepaalde wijze te 
besteden: minimumportefeuille van effecten, kwali­
tatieve of selectieve richtsnoeren. 
De twee maatregelen worden vaak gecombineerd: 
kwantitatieve kredietcontrole bij voorbeeld wordt dik­
wijls selectief toegepast; 
iv) controle op transacties met het buitenland, voorname­
lijk op de gevolgen ervan voor de liquiditeit. 
BELGIË 
1. De Centrale Bank voorziet de banken van centrale­
bankgeld door middel van herdisconto en voorschotten. Er 
zijn herdiscontoplafonds; wijziging hiervan is een belang­
rijk instrument van de monetaire politiek. De tarieven kun­
nen verschillen naargelang het gaat om herdiscontoplafond 
„A" of „B" en naargelang de voorschotten worden toege­
staan binnen of buiten de maandelijkse contingenten. 
2. Verplichte reserves worden slechts opgelegd in tijden 
van beperking; de coëfficiënten zijn vrij laag. 
3. Kwantitatieve kredietcontrole wordt toegepast tijdens 
perioden van beperking en meestal voor een korte tijd. De 
laatste kredietcontrole heeft slechts drie maanden geduurd, 
namelijk van oktober tot december 1978. Zij was zeer selec­
tief en had vooral tot doel de Belgische frank te beschermen. 
De controle van 1975 omvatte verplichte strafreserves bij 
overschrijding van bepaalde grenzen. 
De minimumportefeuille van staatsobligaties is een belang­
rijk instrument van de monetaire politiek; het stelt de Schat -
(1) OESO: „The role of monetary policy in demand management", 
Parijs 1975, blz. 29. kist in staat middelen te betrekken uit andere bronnen dan 
de Centrale Bank en aldus een ongewenste expansie van de 
liquiditeit van het bankwezen te voorkomen. 
4. Reglementering van de positie van de banken ten op­
zichte van het buitenland. 
DENEMARKEN 
1. De banken kunnen binnen bepaalde grenzen leningen 
aangaan bij de Centrale Bank; dit systeem werd ingevoerd 
in 1975 ter vervanging van diverse traditionele kredietfacili­
teiten. De grenzen worden ieder kwartaal vastgesteld als een 
percentage van het kapitaal en de reserves van iedere bank 
en geven het gemiddelde bedrag aan dat in dat kwartaal kan 
worden opgenomen. Elk bedrag wordt verdeeld in drie 
tranches (sedert april 1979 in twee tranches), waarop stij­
gende rentetarieven worden toegepast. Bovendien heeft de 
Nationalbank in bepaalde gevallen daggeld verstrekt via de 
geldmarkt, wanneer de behoeften van de banken het bij de 
vaststelling van de leengrenzen geraamde bedrag te boven 
gingen. De Centrale Bank biedt de banken ook een deposi­
tofaciliteit, die tot dusver gemiddeld 5 % van het kapitaal en 
de reserves van de banken bedraagt; de creditrente hierop is 
gelijk aan het disconto min 3 %. Depositocertificaten van de 
Centrale Bank op drie, zes en negen maanden worden uitge­
geven wanneer de liquiditeit moet worden afgezoomd. Se­
dert 1976 zijn er geen emissies meer geweest. 
2. Er is gQen permanente gedeeltelijke reserveverplichting. 
Speciale deposito's werden opgelegd in 1975 en 1976 om de 
liquiditeit van het bankwezen te verminderen. Deze maatre­
gel werd ingetrokken in 1977. 
3. De kredietverlening van banken en spaarbanken is se­
dert 1970 onderworpen aan kwantitatieve controle. 
4. De banken zijn verplicht hun netto buitenlandse positie 
(nettovorderingen op correspondenten e.d.) tussen een 
netto-actiefpositie en een netto-passiefpositie van respectie­
velijk 15 en 5 % van het kapitaal en de reserves te houden. 
Soms wordt hun toegestaan een grotere deviezenvoorraad 
aan te houden dan het maximum, ten einde hun termijn­
verplichtingen te dekken. Tussen 1972 en 1976 heeft de Cen­
trale Bank incidenteel op de termijnmarkt in deviezen geïn­
tervenieerd. 
BONDSREPUBLIEK DUITSLAND 
1. De markt wordt van centrale-bankgeld voorzien door 
middel van herdisconto, beleningsvoorschotten, binnen­
landse open-markttransacties en, incidenteel, speciale ver­
richtingen op de wisselmarkt. Voor de herdiscontofacilitei-
ten van de banken bij de Centrale Bank gelden kwantita­
tieve beperkingen, terwijl het beleningskrediet vooral een 
tijdelijke bron van middelen is. Interventies op de obligatie-
markt zijn sporadisch. De Bundesbank beschikt over een 
bijkomend instrument om de liquiditeit van het bankwezen 
te beïnvloeden: zij kan namelijk ingrijpen in de verdeling 
van kasoverschotten van de centrale overheid tussen de 
Centrale Bank en de handelsbanken. 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/35 
2. Het systeem van verplichte reserves is een zeer belang­
rijk instrument van de monetaire politiek in de Bondsrepu­
bliek. De coëfficiënten worden geregeld aangepast om het 
volume van de liquiditeit van het bankwezen te beïnvloe­
den, de afhankelijkheid van de banken van de Bundesbank 
te wijzigen naarmate de banken hun activa uitbreiden, en de 
kosten van de bankmiddelen te verhogen of te verlagen. 
Deze coëfficiënten variëren met de belangrijkheid van de 
betrokken kredietinstellingen. Op 31 maart 1979 bedroegen 
zij ongeveer 13 % voor zichtdeposito's, 9,5 % voor termijn-
deposito's en 6,5 % voor spaardeposito's. Als hoogste coëffi­
ciënten werden genoteerd ongeveer 20, 14 en 9% voor 
respectievelijk zicht-, termijn- en spaardeposito's van 
ingezetenen. Verplichte reserves brengen geen rente op. 
3. In 1970 werden gedurende verscheidene maanden re­
serveverplichtingen opgelegt (40 % voor zicht- en termijn­
deposito's en 20 % voor spaardeposito's). 
4. Ten einde de kapitaalinvoer te beperken heeft de 
Bondsrepubliek op bepaalde ogenblikken verschillende re­
servepercentages toegepast voor deposito's van ingezetenen 
en van niet-ingezetenen. De wettelijke maximumpercenta-
ges van de verplichte reserves zijn vastgesteld op 30, 20 en 
10 % voor respectievelijk zicht-, termijn- en spaardeposito's 
van ingezetenen, terwijl zij voor de deposito's van niet-inge­
zetenen tot 100% kunnen worden verhoogd. De wet op de 
buitenlandse handel en betalingen alsmede aanvullende 
verordeningen machtigen de federale overheid kapitaalbe­
wegingen en de betaling van rente op deposito's van niet-
ingezetenen te beperken, en reserveverplichtingen op te leg­
gen op buitenlandse leningen van andere sectoren dan het 
bankwezen (niet-rentedragende contante deposito's „Bar-
depot" bij de Bundesbank). De federale overheid moet han­
delen in overleg met de Bundesbank, welke de machtigin­
gen verleent en de „Bardepot"-coëfïïciënten vaststelt in 
overeenstemming met het bevoegde federale ministerie. 
FRANKRIJK 
1. Er zijn twee soorten open-markttransacties: a) aanbe­
stedingen van handelspapier (op korte termijn, verhandel­
baar bij de Banque de France), met variërende frequentie 
per maand (een- tot driemaal); en b) wederinkoopafïaires 
over de toonbank van schatkistpapier in rekening-courant 
of certificaten op middellange termijn van het Crédit fon-
cier de France en het Crédit national. 
Sedert 1971 wordt geen gebruik meer gemaakt van het her-
disconto tegen het officiële tarief, behalve voor exportkre­
diet op middellange termijn aan de EEG (2 miljard Ffr. be­
gin 1979) in buitengewone perioden, wanneer het tarief op 
de geldmarkt hoger ligt dan het officiële disconto. Daaren­
tegen vinden voor grote bedragen guichetverrichtingen te­
gen preferentiële tarieven plaats door mobilisatie van vor­
deringen op middellange termijn op niet-EEG-landen. 
2. Er wordt een systeem van gewone verplichte reserves 
met constante coëfficiënten op de passiva van de banken 
toegepast: momenteel bedragen zij 4% op de zichtdeposi­
to's van ingezetenen en 0 % op spaardeposito's (termijnde­
posito's, spaarrekeningen, enz.). De hoogste coëfficiënten 
werden genoteerd in 1974, nl. 17% op zichtdeposito's en 
7 % op spaardeposito's; de door de Conseil national du cré­
dit toegestane maximumcoëfficiënt bedraagt 25 %. Het stel­sel geldt ook voor kredietverlening van banken en finan­
ciële instellingen, waarbij de kredietverlening die niet aan 
controle is onderworpen (zie lager) in mindering wordt ge­
bracht; momenteel bedraagt het percentage 0,5 van de to­
tale kredietverlening; de hoogste coëfficiënt die tot dusver 
werd opgelegd, was 33 % van de toename van het krediet; 
door de Conseil national werd als maximum 50 % vastge-
stelt. 
Gewone verplichte reserves worden niet rechtstreeks ge­
bruikt om de geldschepping van de banken te controleren; 
de voornaamste bedoeling ervan is de liquiditeit van het 
bankwezen in de hand te houden door de banken ertoe te 
verplichten hetzij meer, hetzij in constante mate een beroep 
te doen op herfinanciering door de Centrale Bank (vooral 
om zoals in september 1978 de aangroei van hun liquiditei­
ten ten gevolge van deviezenaanvoer te steriliseren). Via de 
rekeningen van de banken beïnvloeden de reserves de wer­
kelijke debetrenten. 
3. Banken die meer krediet verlenen dan de door de auto­
riteiten vastgestelde normen, moeten als sanctie „extra re­
serves" bij de Banque de France plaatsen. De coëfficiënt 
van deze reserves stijgt exponentieel met de overschrijding 
van de normen en wordt toegepast op het totale bedrag van 
de aan controle onderworpen kredietverlening, zodat hij 
een sterk afremmend effect uitoefent. Sedert begin 1979 
worden de normen voor een periode van zes maanden vast­
gelegd; bovendien worden zij gedifferentieerd volgens de 
grootte van de instellingen. Voor iedere bank wordt de 
grondslag voor de berekening van de extra reserves verkre­
gen door van het totale bedrag van de aan deze verplichting 
' onderworpen kredietverlening af te trekken: 
i) wijzigingen in eigen middelen en obligatieleningen; 
ii) het verschil tussen de in de vorige zes maanden geautori­
seerde en werkelijk verleende kredieten (overdracht van 
de niet-gebruikte kredietmarge). 
Een vierde van de kredietverlening door banken en finan­
ciële instellingen (exportkredieten, gesubsidieerde woning­
bouw, bepaalde investeringskredieten, enz.) is van deze ex­
tra reserveverplichting vrijgesteld. Om de controle over de 
totale kredietverlening te verbeteren, werd echter een per­
centage van de toename van de kredietverlening in deze 
vrijgestelde categorieën (behalve voor voorschotten in de­
viezen) in de grondslag voor de berekening van de aan 
maximumgrenzen onderworpen kredieten opgenomen 
(15% in 1978; 20% in 1979). 
Er ist ook een verplichte minimumreserve, de zogenaamde 
„minimumportefeuille aan vorderingen op middellange ter­
mijn en obligaties", waarin de resterende looptijd van de 
laatste korter moet zijn dan zeven jaar. Momenteel moet 
deze minimumportefeuille 7 % bedragen van de passiva die 
als basis dienen voor de berekening van de gewone reserves; 
het maximumpercentage dat de Conseil national du crédit 
heeft toegestaan is 25 %. 
4. De banken mogen geen netto-deviezenpositie bezitten 
en geen frankleningen verstrekken aan niet-ingezetenen 
(behalve ,,aankoper"-krediet). Op deposito's van niet-inge­
zetenen kunnen gewone verplichte reserves worden toege­
past. In 1973 bedroegen deze reserves 100% van de toene­
ming van deze passiva sedert het begin van het jaar (dit is 
het maximum dat de Conseil national du crédit heeft toege­
staan), maar de verplichting werd ingetrokken in 1974. 
Nr. C 166/36 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
IERLAND 
1. De banken worden van liquiditeiten voorzien door mid­
del van tijdelijke herdiscontering van Exchequer Bills en 
Agricultural commodities intervention bills en tijdelijke 
voorschotten op overheidspapier. De kosten hiervan varië­
ren met de marktrente en de groei van de particuliere kre­
dietverlening. De voornaamste bron van liquiditeiten voor 
de banken was in de laatste jaren de mutatie in de officiële 
deviezenreserves, welke tevens de stand van de leningen 
van de overheid in het buitenland weergeeft. 
2. De Centrale Bank past een systeem toe van verplichte 
primaire en secundaire liquiditeitscoëfficiënten. Primaire li­
quide activa bestaan uit de contante tegoeden van de ban­
ken en hun vorderingen op de Centrale Bank (Reserve 
Bonds en verplichte deposito's), de secundaire worden ge­
vormd door de overheidspapierportefeuille van de banken 
(Exchequer Bills en herdisconto); de betrokken middelen 
omvatten het totale bedrag van de deposito's in rekening­
courant en op termijn en de nettoverplichtingen aan het bui­
tenland (gecorrigeerd voor vrijstellingen welke door de 
Centrale Bank werden verleend), verminderd met saldi bij 
en leningen aan alle andere erkende banken in het land. De 
primaire liquiditeitscoëfficiënt wordt gevormd door de ver­
houding tussen de primaire liquide activa en de desbetref­
fende middelen. Momenteel bedraagt de minimumcoëffi-
ciënt 13 % voor de Associated Banks, de North American 
Banks, de Merchant Banks en de Industrial Banks, en 10 % 
voor de categorie „overige banken". De secundaire liquidi-
teitscoëffïciënt wordt gevormd door de verhouding tussen 
de secundaire liquiditeiten en de desbetreffende middelen; 
momenteel bedraagt de minimumcoëfficiënt 30 % voor de 
Associated Banks en 10% voor alle overige erkende ban­
ken. De coëfficiënten worden niet vaak gewijzigd. 
3. De kwantitatieve kredietcontrole werd afgeschaft in 
1972 bij de invoering van de liquiditeitscoëfficiënten. Na­
dien werd opnieuw rechtstreekse kredietcontrole ingevoerd 
en in maart 1979 gaf de Centrale Bank een richtlijn uit waar­
in werd bepaald dat de kredietverlening van de banken aan 
de particuliere sector(') van februari 1979 tot februari 1980 
met maximaal 18 % mag toenemen. Opdat deze richtlijn zou 
worden nageleefd, werd bepaald dat de banken die in deze 
periode te veel krediet verlenen, bij de Centrale Bank een 
extra deposito moeten storten tegen een niet-lonende 
rente. 
4. Sedert februari 1979 zijn binnenlandse deviezenlenin-
gen die gefinancierd worden door kapitaalinvoer via de 
banken, niet meer aan beperkingen onderworpen (2); toene­
mingen van deze kredietverlening vallen niet onder de kre­
dietrichtlijn. Dekking op termijn is mogelijk voor in het bui­
tenland opgenomen krediet dat rechtstreeks verband houdt 
met het handelsverkeer. De deviezenposities van de banken 
worden gecontroleerd en er zijn bovendien beperkingen ge­
steld aan de mate waarin de banken contante wisselte-
goeden mogen aanhouden t.o.v. hun deviezenverplichtin-
gen op termijn. 
0) Volgens de definitie van de richtlijn omvat de particuliere sector 
ook openbare instellingen en plaatselijke autoriteiten. 
(2) Er is echter wel deviezencontrole. Voor leningen met produk-
tieve doeleinden wordt meestal goedkeuring verleend. ITALIË 
1. De geldschepping wordt met de volgende middelen ge­
controleerd: 
a) open-markttransacties in overheidspapier op korte en 
lange termijn op zowel de primaire als de secundaire 
markt; 
b) herfinanciering van de handelsbanken door: 
i) gewone voorschotten, waarvoor een maximum geldt, 
en 
ii) speciale voorschotten en herdisconto, waarbij straf-
renten worden opgelegd aan banken die bepaalde 
grenzen overschrijden; 
c) controle op de netto buitenlandse positie van de ban­
ken. 
2. De besteding van de monetaire basis wordt gecontro­
leerd door: 
a) aanpassingen van de verplichte reservecoëfficiënt op de­
posito's. Sedert februari 1975 bedragen de verplichte re­
serves 15,75 % van de toeneming van de zicht- en spaar­
deposito's; 
b) het invoerdepositosysteem, dat werd ingesteld in 1974 
en na herziening opnieuw in 1976, op grond waarvan ge­
durende een bepaalde periode bij de Centrale Bank niet-
rentedragende deposito's moeten worden aangehouden 
voor een bepaald percentage van de invoerwaarde. 
3. Controle op de uitgifte van effecten, waarvoor een offi­
ciële machtiging van het Interministerieel comité voor het 
krediet- en spaarwezen (CICR) vereist is. 
4. De kredietverlening wordt rechtstreeks gecontroleerd 
door middel van: 
a) minimumcoëfficiënten voor beleggingen, die werden in­
gevoerd in 1973 en op grond waarvan de banken een 
vast gedeelte van de aangroei van de deposito's tijdens 
de referentieperiode in bepaalde effecten moeten beleg­
gen (momenteel 6,5 %); 
b) maxima voor de expansie van de kredietverlening door 
de banken, die werden ingevoerd in 1973 met selectieve 
bedoelingen en toen werden gebruikt om zowel het vo­
lume als de samenstelling van de kredietverlening te 
controleren. Tegenwoordig worden zij vastgesteld op 
„rollende" basis met tussenpozen van twaalf of zes 
maanden. 
NEDERLAND 
1. De banken kunnen bij de Centrale Bank voorschotten 
verkrijgen of bepaalde effecten herdisconteren. De officiële 
tarieven gelden slechts tot bepaalde grenzen, welke normaal 
voor drie maanden worden vastgesteld. Boven deze grenzen 
worden in principe geen voorschotten of herdisconto ver­
leend, tenzij met een strafrente. 
De Centrale Bank kan de geldmarkt beïnvloeden door: 
a) (tijdelijke) versoepelende maatregelen: 
1. verstrekking van speciale leningen; 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/37 
2. open-marktaankopen van schatkistpapier (niet ge­
bruikt sedert 1971); 
3. aankoop van dollars op grond van swap-overeen-
komsten; 
b) (tijdelijke) restrictieve maatregelen: 
1. kasreserves; 
2. open-marktverkopen van schatkistpapier (geen por­
tefeuille sedert 1971); 
3. verkoop van dollars op grond van swap-overeen­
komsten. 
2. In 1973 werd een systeem van verplichte liquiditeitsre­
serves ingevoerd. Het systeem omvat twee reservecoëffi­
ciënten, de ene ten opzichte van de verplichtingen van de 
banken op lange termijn en de andere ten opzichte van de 
verplichtingen op korte termijn. De eerste is in principe 
constant, de tweede kan worden gewijzigd om invloed uit te 
oefenen op het niveau van de vrije liquide reserves. Volgens 
het stelsel zijn reserve-activa vorderingen op de Centrale-
Bank en, hoofdzakelijk, schatkistpapier. Het systeem kan 
worden toegepast als begeleidende maatregel (lichte fase, 
waarin een vrije marge van liquide reserves wordt aange­
houden) of als restrictie (strenge fase, waarin de vrije marge 
negatief wordt). De strenge fase is nog nooit toegepast. We­
gens de voortgezette toepassing van de rechtstreekse kre­
dietbeperkingen werden beide reservecoëfficiënten met in­
gang van april 1978 tot tweederde van hun vroeger niveau 
teruggebracht (6 respectievelijk 10,5 %). 
3. De Centrale Bank is bevoegd om een rechtstreekse con­
trole op de kredietverlening uit te oefenen. Een dergelijk 
stelsel werd ingevoerd in mei 1977. Thans is er een nettosys­
teem : het geldt voor de toeneming van de kredietverlening 
op korte en lange termijn aan de particuliere sector, in zo­
verre deze niet wordt gefinancierd met niet-monetaire ver­
plichtingen op lange termijn (reserves, leningen op de kapi­
taalmarkt, deposito's op twee of meer jaren, [echte] spaarde­
posito's). Dit betekent dat de bruto-expansie van het krediet 
als zodanig niet beperkt is: de controle geldt alleen voor de 
kredieten die met monetaire middelen werden gefinancierd. 
Banken die de kredietlimiet overschrijden, kunnen worden 
verplicht niet-rentedeagende deposito's bij de Centrale 
Bank te storten. Voor 1979 is het netto-kredietplafond 8 % 
voor iedere bank; de kleine banken genieten van een extra 
marge van in totaal 1 °/o van de netto-kredietverlening. 
4. Controle op de buitenlandse positie van de banken: in 
principe is een netto-debetpositie niet toegestaan. 
VERENIGD KONINKRIJK 
1. De monetaire autoriteiten trachten de korte rentevoeten 
en de liquiditeit van het bankwezen te beïnvloeden door 
open-markttransacties. Deze worden eerder via de „discon-
tomarkt" dan rechtstreeks met de handelsbanken uitge­
voerd. Algemeen gesproken roomt de Centrale Bank de 
markt af door schatkistpapier te verkopen, en verruimt zij 
de markt door schatkistpapier of effecten van lagere overhe­
den te kopen of tegen de minimum-debetrente te lenen; de 
laatste maatregel heeft op zijn beurt invloed op de korte ren­
tevoeten. Tussen oktober 1972 en mei 1978 was de rente op 
schatkistpapier normaal de basis voor de bepaling van de minimum-debetrente, maar sedertdien wordt deze laatste 
bij administratieve beslissing vastgesteld, hoewel nog steeds 
rekening wordt gehouden met de ontwikkeling van de 
markt. Het herdisconto is automatisch. 
2. Bij de tenuitvoerlegging van het stelsel van de „Compe-
tition and Credit Control" in 1971 werd een reservecoëffi­
ciënt van 12,5% ingevoerd. De reserve-activa zijn hetzij 
contante middelen bij de Bank of England, hetzij activa die 
de Bank of England bereid is liquide te maken door open­
markttransacties of beleningsvoorschotten (zoals schatkist­
papier en dagleningen op de „discontomarkt"). Het systeem 
biedt de banken een grote vrijheid, aangezien zij de deposi­
totarieven kunnen opdrijven en vervolgens reserve-activa 
verwerven; tot op zekere hoogte kunnen zij tevens derge­
lijke activa creëren door daggeld te lenen aan de „disconto-
markt". Het Verenigd Koninkrijk maakt dus van de ver­
plichte reservecoëfficiënt geen gebruik als rechtstreeks con­
trolemiddel voor de geldhoeveelheid. 
Voorts worden van tijd tot tijd speciale deposito's in de 
vorm van deposito's bij de Bank of England tegen het schat-
kistpapiertarief opgevraagd. Deze bedragen over het alge­
meen een gering percentage van de daarvoor in aanmerking 
komende verplichtingen (het hoogste tarief was tot dusver 
3,5 %); zij kunnen worden gebruikt om de schommelingen 
van de korte rentetarieven te beperken. 
3. Bovendien werd soms gebruik gemaakt van het stelsel 
van bijkomende speciale deposito's. Hierdoor wordt de 
aangroei van de rentedragende verplichtingen van de ban­
ken beperkt; wanneer een bepaalde grens wordt overschre­
den, moeten de banken een niet-rentedragend deposito bij 
de Bank of England storten. Bij de wederinvoering van dit 
stelsel in juni 1978 werd een coëfficiënt van 5 % vastgesteld 
op een overschrijding van minder dan 3 %, 25 % op een 
overschrijding van 3 tot 5 % en 50 % daarboven. Dit systeem 
is duidelijk verwant met de kredietcontrole, maar een van 
de bedoelingen ervan is de aangroei van de verplichtingen 
van de banken te beperken en deze toch vrij te laten bij de 
samenstelling van hun activa. 
Tevens werden in de laatste vijftien jaar regelmatig kwalita­
tieve richtlijnen voor de kredietverlening van de banken ge­
geven, meestal om ervoor te zorgen dat voldoende krediet 
beschikbaar was voor industriële investeringen en uitvoer, 
waarbij de leningen aan personen en vastgoedmaatschap­
pijen werden beperkt. Voorts werd controle uitgeoefend op 
de voorwaarden van het afbetalingskrediet, waarbij voor 
bepaalde goederen een minimumaanbetaling en een maxi­
male aflossingsperiode werden vastgesteld; de banken wer­
den verzocht dezelfde voorwaarden toe te passen voor per­
soonlijke leningen. 
In september 1973 werd een maximum van 9,5 % ingevoerd 
voor de creditrente op deposito's van minder dan 
10000 pond. Bedoeling was te vermijden dat de kleine 
spaarders worden aangetrokken door de banken ten nadele 
van de bouwmaatschappijen, op ogenblikken die niet ge­
schikt worden geacht om de hypotheekrente te verhogen. 
4. Maxima worden opgelegd voor de debetpositie van de 
banken aan deviezen en de tegoeden op zicht die mogen 
worden aangehouden ter dekking van deviezenverplichtin-
gen op termijn. Voorts werd voorzien in verschillende per­
centages voor de speciale deposito's die in verhouding tot 
Nr. C 166/38 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen 7. 7. 80 
de deposito's van ingezetenen en niet-ingezetenen moeten 
worden gestort, zodat het tarief voor overzeese verplichtin­
gen naar gelang van de nagestreefde monetaire doestellin­
gen hoger of lager kan zijn dan het tarief voor de totale ver­
plichtingen. Dit instrument werd in de praktijk nog nooit 
gebruikt. 5. Naast de hierboven beschreven instrumenten treedt de 
Bank of England ook actief op op de markt van overheids-
papier. Momenteel is het hoofddoel voldoende waarde­
papier te verkopen om het monetaire streefcijfer te halen, 
maar de autoriteiten bekommeren zich ook om de structu­
rele gezondheid van de markt op langere termijn. 
7. 7. 80 Publikatieblad van de Europese Gemeenschappen Nr. C 166/39 
t3-.5> 22 x>x> 2 2 
X> | Xj i 
00 00 
MMMM 
2 2 2 2 
X>X>X>X> 4> U 4> V 00 00 00 00 
c c c c 
Ü w w 
w Q 
Z 
> 
Z 
w 
H 
H CA 
W 
O 
z 
il 
H w 
w 
Z 
O 2 w O 
z < > 
z w Jrf^ 
22 XJX> 
00 00 
.s.s ^ 
2 X) 
V 00 
_c MO, 
2t 
•°.E «•o 
00 m 
.SÏJ 
2c2 
X>.UX> 
00» 00 
18 2 2 2 2 
X>X)X>X> u *> o w 
00 00 00 00 
c c c c 
I I 222 
X)X»Xj 
00 00 00 
222 x>x>x> 
00 00 00 
r a 
«i a 
tl --Si 22 SS 
I. « 
••» S 
e > 
4> B 
B » 13 II 'e's 
o S 
ao, 
Sj nj td 
§ u *> 
e * * 
• «Ju 
o I I o 
si 
s 4> 
w I 2 5 
X>X5 
00 00 
c e 
I I *l 
4> I 
o.* 
t'S 
5 , , 2 Xj | | Xj 
00 00 
M M 
5 5 X) I X) u I *> 
MM 
O O 
uu 
•O T3 
c fixs 
0 *> o 
2 O C 
C O > 
-0 O <fl 
1 5 * oo 
C o 
> o 
'§ s 8 
cv*.*; 
aa.*2 ' 
o o a H 
» c , i .? « 
CC> JE êï 
JB « 
is 111 I I I t: 
"5 I 
I -o 
I II I 
I I O o 
tt 
"O 
c T3 
c 
l? I 
I I I 
I I 
««o, 
ÜH'I tt'g ^x> 
*.S 
ooc o, «> 
feT3 
8 "e 
"o *J 
cl' 3 &x> 
« e 
u o 
2 2-S •g 'S g 
U w5 e 4> .S 
-I 
oü 
.t; > 
C OT3 O O. c 
•*.* a cis» o 
X) "*• M 
«•^ ea x: H «j Is*! 
X) to g c 
a S>-2 -| 
o e ^ * 
eg CX3X9 
e-0-0 
2QQ T3 
O. 
ca o g e s § I 
•2 fe?2.5 
C o2 ^ 
c | -o |> 
o-e-2 S 
«cc 
e — c 'i 
II? c 
fi 2 il'f-Jo 
E -
ui ;-8c ü| 
: o §.2 g 
"a-g