EURÓPAI BIZOTTSÁG Brüsszel, 2016.10.19. COM(2016) 664 final A BIZOTTSÁG JELENTÉSE AZ EURÓPAI PARLAMENTNEK ÉS A TANÁCSNAK a külső hitelminősítések alternatív eszközeiről, a hitelminősítési piac állapotáról, a hitelminősítési üzletágban folyó versenyről és az üzletág irányításáról, a strukturált pénzügyi eszközök hitelminősítési piacának állapotáról és az európai hitelminősítő intézet megvalósíthatóságáról



Tartalomjegyzék BEVEZETÉS I. A külső hitelminősítések túlzott figyelembevételének kockázata és a rendelkezésre álló alternatívák 1. A külső hitelminősítések túlzott figyelembevétele 2. A külső minősítések elérhető alternatívái II. A hitelminősítési piac állapota és a CRA-rendelet rendelkezéseinek értékelése a hitelminősítési piacon folyó verseny fokozása érdekében 1. A hitelminősítő intézetek piacának elemzése 2. A CRA-rendelet rendelkezéseinek a versenyre gyakorolt hatása és értékelése III. A CRA-rendelet irányításra gyakorolt hatásai és ezek értékelése 1. Összeférhetetlenség 2. A strukturált pénzügyi eszközökre vonatkozó előírások és a más pénzügyi termékekre való esetleges kiterjesztésük 3. Alternatív javadalmazási modellek IV. Egy európai hitelminősítő intézet támogatásának indokoltsága és megvalósíthatósága KÖVETKEZTETÉS



BEVEZETÉS

Ez a jelentés a hitelminősítő intézetekről szóló módosított 1060/2009/EK rendeletben (CRA-rendelet) meghatározott több beszámolási kötelezettség teljesítését szolgálja. E jelentés különösen az alábbiakat fedi le: elemzi az uniós jogban és a pénzügyi piacokon jelen levő felek közötti magánszerződésekben a külső hitelminősítésekre történő hivatkozásokat. Felméri egyben a jelenleg az uniós piaci szereplők által használt hitelminősítések lehetséges alternatíváit (I. rész); felméri a CRA-rendelet hitelminősítési üzletágban folyó versenyre vonatkozó intézkedéseinek hatását és hatásosságát (II. rész); értékeli a CRA-rendeletnek a hitelminősítő intézetek irányítására és belső eljárásaira gyakorolt hatását, különös tekintettel az összeférhetetlenség megelőzésére és az alternatív javadalmazási modellekre. A jelentés elemzi ezen felül a strukturált pénzügyi eszközökre vonatkozó rendelkezéseket és azok más eszközosztályokra lehetséges kiterjesztését (III. rész); megvizsgálja a szuverén adósság értékelésére egy európai hitelminősítő intézet és minden egyéb hitelminősítés céljára egy európai hitelminősítő alapítvány létrehozásának megvalósíthatóságát (IV. rész). Ez a jelentés többek között a CRA-rendelet legutóbbi módosításával bevezetett több központi rendelkezést is értékeli. A jelentés felhasználja az Európai Értékpapírpiaci Hatóságnak (ESMA) a külső hitelminősítésekre történő kizárólagos és gépies hagyatkozás csökkentésére vonatkozó technikai tanácsát , az ICF Consulting Services által a hitelminősítések alternatíváinak megvalósíthatósága kapcsán készített tanulmányt , az ESMA technikai tanácsát a hitelminősítési üzletágban tapasztalható versenyről, választékról és összeférhetetlenségről , és az Europe Economics által a hitelminősítési piac állapotáról készített tanulmányt . E technikai tanácsok elkészítése és a tanulmányok elkészítése során az érintettek kiterjedt konzultációkon vettek részt munkamegbeszélések keretében, kérdőívek kitöltésével és interjúk formájában. I. A külső hitelminősítések túlzott figyelembevételének kockázata és a rendelkezésre álló alternatívák 1. A külső hitelminősítések túlzott figyelembevétele A globális pénzügyi válságra adott nemzetközi válasz magában foglalta a külső hitelminősítésekre való hagyatkozás csökkentését célzó erőfeszítéseket is, különös tekintettel „a pénzügyi stabilitást fenyegető csordaszellem és hirtelen kilengések csökkentésére, amelyek jelenleg abból erednek, hogy a hitelminősítő intézetek minősítési küszöbértékei szigorúan a jogszabályokhoz, szabályozásokhoz és a piaci gyakorlatokhoz kötődnek”. Az Európai Unió e törekvésekre többek között jogszabály-módosítások elfogadásával reagált (lásd alább). Továbbra is szükséges azonban azt mérlegelni, hogy a külső hitelminősítésekre történő, az uniós jogszabályokban található hivatkozások mennyiben válthatják ki az ilyen külső minősítések túlzott figyelembevételét. Emellett a piaci szereplők magánszerződései feltételeinek alkalmazása is kiválthatja az ilyen külső minősítések túlzott figyelembevételét. A pénzügyi szolgáltatások terén elfogadott számos uniós jogi aktus hivatkozik a külső hitelminősítések alkalmazására. Ezek közül néhányat (ABAK-irányelv, ÁÉKBV és foglalkoztatói nyugellátást szolgáltató intézmények) a 2013/14/EU irányelv módosított, amely az ABAK-ok és az ÁÉKBV-kat kezelő vagy befektető társaságok számára további szabályokat vezetett be, olyan kockázatkezelési folyamatokat írva elő, amelyekkel elkerülhető a külső hitelminősítésekre történő kizárólagos és gépies hagyatkozás. Ennek célja az volt, hogy a hitelkockázatok felmérése során elkerüljék a minősítések túlzott figyelembevételét. A 2013/14/EU irányelv által bevezetett egyik ilyen szabály az a követelmény, hogy az illetékes hatóságok felügyeljék a hitelminősítési folyamatok megfelelőségét.

Az európai piaci infrastruktúráról szóló rendelet, a központi szerződő felekről (CCP-k) szóló jogszabály a kockázat szintjének meghatározására engedélyezi a hitelminősítő intézetek által végzett értékeléseket, de a központi szerződő felek számára ezt nem írja elő, és szükségképpen nem is ösztönzi azokat erre. Külső hitelminősítések alkalmazása esetében a központi szerződő felek kötelesek valamilyen más elemzést is használni vagy az értékelésüket saját elemzésükkel alátámasztani. A tőkekövetelményekről szóló rendelet és a CRD IV-csomag számos olyan rendelkezést tartalmaz, amely a valamely kitettséghez kapcsolódó kockázatok eltérő kezelését teszi lehetővé attól függően, hogy ezek a kitettségek minősítettek-e vagy sem. Ennek eredményeként a valamely kitettséghez kapcsolódó tőkekövetelmények számottevően eltérőek lehetnek attól függően, hogy az ilyen kitettséget valamely hitelminősítő intézet minősítette-e vagy sem és milyen minősítést adott. A Bázeli Bankfelügyeleti Bizottságban jelenleg folyik a hitelkockázat sztenderd módszerének felülvizsgálata, és a külső minősítésekkel szemben számos alternatívát vizsgált meg. A bizottság fenntartani javasolja a külső minősítésekre való hivatkozásokat, de szükségesnek tartja ezeknek a bank átvilágítási eljárásaival való kiegészítését, valamint javasolja a külső minősítésekre vonatkozó követelmények bővítését annak biztosítása érdekében, hogy a bankok maguk folytassák le az átvilágítási eljárásaikat és belső kockázatkezelésüket, valamint ne hagyatkozzanak gépiesen a külső minősítésekre. Hasonló mechanizmust alkalmaz a Szolvencia II. keret, amely eltérő kockázati megfontolásokról rendelkezik attól függően, hogy külső minősítés rendelkezésre áll-e vagy sem (és az ilyen kitettséghez milyen minősítés társul). A minősítések túlzott figyelembevétele kockázatának mérséklése érdekében a Szolvencia II. keret úgy rendelkezik, hogy a biztosítók a technikai rendelkezések és a szavatolótőke-szükséglet kiszámításakor külső hitelminősítés értékelésének felhasználásakor kötelesek a kockázatkezelésük részeként felmérni ezen külső hitelminősítések megfelelőségét oly módon, hogy ha az a gyakorlatban lehetséges, további értékeléseket is használnak annak érdekében, hogy elkerüljék a külső értékelésektől való automatikus függést . Ezen felül a Szolvencia II-re vonatkozó, felhatalmazáson alapuló jogi aktus részletesen szabályozza a külső hitelminősítések igénybevételét, például úgy, hogy nagyobb vagy összetettebb kitettségek esetén kötelező belső hitelminősítéseket alkalmazni, ami szintén hozzájárul a túlzott figyelembevétel kockázatának csökkentéséhez. Bár érvényben vannak a külső minősítések kizárólagos és gépies figyelembevételének elkerülését csökkentő szabályok, a minősítések alkalmazása a tőkekövetelményekről szóló rendelet és a Szolvencia II. keret kritikus területein - nevezetesen azokon, amelyek a szabályozói tőke vagy a szolvencia követelményeihez kapcsolódnak -, arra ösztönözheti a pénzügyi intézményeket és biztosítókat, hogy a minősítő intézetek értékeléseire hagyatkozzanak. A Bizottság ezért folytatni fogja e követelmények hatásának figyelemmel kísérését és adatokat szolgáltat az illetékes szervek, így a Bázeli Bizottság számára annak érdekében, hogy a hitelintézetek és a biztosítók prudenciális keretében mérséklődjön a hitelminősítések túlzott figyelembevételének kockázata. A szerződéses hivatkozások túlzott figyelembevételének elkerülése tiltó rendelkezésekkel vagy további közzétételi követelményekkel érhető el. Míg azonban az utóbbi nem tűnik megfelelőnek azon minősítést kiváltó események tekintetében, amelyekről befektetési politikák vagy iránymutatások rendelkeznek, az előbbi a szerződési szabadság korlátozásának minősülne, és azt szükségszerűen nyomós közérdeken alapuló kényszerítő indokokkal kellene igazolni. A minősítésekre történő hivatkozás azonban soha nem adhat felmentést a vezetők számára arra nézve, ha befektetési döntéseik előtt nem végeznek saját átvilágítást. A Bizottság folytatni fogja a piaci gyakorlatok figyelemmel kísérését a külső hitelminősítések szerződésen alapuló túlzott figyelembevételéből fakadó kockázatok azonosítása érdekében. 2. A külső minősítések elérhető alternatívái A külső minősítések elérhető főbb alternatívái a piaci alapú hitelkockázat-mérések, a belső hitelkockázat értékelési eszközök és a harmadik személyek által nyújtott értékelések. A piaci alapú mérés (pl. a nemteljesítési csereügylet felárak és a kötvényárazási információk) a hozzáférhetőség tekintetében objektívek és átláthatók, és lehetővé teszik egy adott eszközhöz egyedi kockázati súlyok hozzárendelését. Ezek különféle eszközosztályok széles körében, így az állampapírok, a vállalati adósság és a strukturált termékek esetében használhatók a nemteljesítés kockázata valószínűségének mérésére. E mérési eszközökre azonban fontos korlátozások vonatkozhatnak. Az ESMA által és az ICF tanulmányában azonosított két fő kockázat e mérési eszközök magas volatilitása és alkalmatlanságuk arra, hogy a befektetéshez kapcsolódó kockázat finomabb jeleit kifejezzék. A piaci alapú mérések különösen ki vannak téve a manipuláció veszélyének, vagyis annak, hogy a piaci szereplők stratégiailag befolyásolják az árakat annak érdekében, hogy hasznot húzzanak az ebből eredő szabályozói következményekből. A belső hitelkockázat értékelési eszközöket prudenciális célokra használják kockázatértékelési eszközként, különösen a Bázel III. keret és a tőkekövetelményekről szóló rendelet szerinti szabályozói tőke kiszámításához (kifejezetten a belső minősítésen alapuló módszer (IRB) alapján) és a Szolvencia II. keretben a biztosítók esetében. A belső módszerek nagyobb eséllyel tükrözik helyesen egy adott hitelfelvevő vagy egy értékpapír kockázati profilját, és ezek az egyes piaci résztvevők igényei alapján személyre szabhatók. Ezek használata továbbá bármely pénzügyi eszköz vagy befektetés kategória esetében lehetséges. A külső hitelminősítések alternatívájaként a belső hitelminősítési modellek használatának fő hátránya az ezzel járó magas költség. Ide tartoznak az elemzési eszközök fejlesztésével és az adatgyűjtéssel kapcsolatos költségek – amelyek magukban foglalhatják a vonatkozó pénzügyi adatok adatbázisaihoz való hozzáférés előfizetési díjait is –, valamint az elemzés mérlegelést kívánó részét végző és a modellek validálását és minőségellenőrzését lefolytató képzett személyzet alkalmazásának költségei.

Ezen felül előfordulhat, hogy a különféle szerződéses megállapodások tekintetében a belső hitelkockázat-minősítési módszerek nem kínálnak ugyanolyan szintű összehasonlíthatóságot, mint amelyet a külső minősítések nyújtanak, míg a hitelminősítő intézetek objektív és világos módot kínálnak az elfogadható szintű kockázat meghatározására (olyan sztenderd minősítő rendszerekkel, mint az AAA/AA stb.). E módszerek emellett nem biztosítanak a piac felé magas szintű átláthatóságot sem. Ennek főként az az oka, hogy e modellek nem nyilvánosan elérhetők és sztenderdizálásuk objektív nehézségekbe ütközik, mivel a belső értékelés elvégéséhez használt szubjektív kockázati tényezők és az üzleti modellek az egyes piaci szereplők esetében eltérőek. Ezért lehet, hogy hasznosnak tekinthetők az elemzést végző adott befektető számára, de nem szolgáltatnak a piac részére egyértelmű képet bizonyos termékekről, például az államkötvényekről. A harmadik felek által végzett értékeléseket olyan felek folytatják le, akik nem érintettek a befektetésben. Ilyenek például a számviteli alapú mérések, az OECD országkockázati besorolása, a központi bankok rangsorai és a számítási modellek alapján magáncégek által kínált besorolások.



I.Számviteli mutatók A számviteli mutatók hasznos és könnyen összehasonlítható információt nyújthatnak az alapvető pénzügyi rátákról, ami segíthet egy befektetés hitelképességének megítélésében. Azonban számos fontos korlátjuk is van és nem tekinthetők a külső minősítések teljes értékű alternatívájának. A számviteli mutatók egyik hátránya az, hogy csak a vállalati eszközosztályokra terjednek ki, az államadósság és számos strukturált termék esetében azonban nem használhatók. Ezen felül, ahogyan azt az ICF-tanulmány keretében megkérdezett érintettek egy része hangsúlyozta, az információhoz való hozzáférés még mindig problematikus, mivel előfordulhat, hogy egyes országokban a számviteli mutatók még nem könnyen elérhetők a nem jegyzett vállalatok esetében, a beszámolási standardok vagy kötelezettségek alacsony szintje vagy nem harmonizált volta miatt. Ezen eszközök eredményes használatához és a megbízható értékelés beszerzéséhez sajátos készségekre és ágazati tapasztalatokra is szükség van. A számviteli mutatók esetében az értelmezésnek és a mérlegelésnek központi szerepe van, különösen akkor, ha összehasonlításokra van szükség. Például különböző elemzők ugyanazon cég esetében eltérő rátákat alkalmazhatnak, ami viszont eltérő eredményekhez vezethet. Bár ez önmagában nem tekinthető negatívnak, felhívja a figyelmet arra, hogy megfelelő szakértelem és az összefüggések ismerete nélkül a ráták értelmezése nehéz lehet. II.Az OECD országkockázati besorolása Az OECD országkockázati besorolásai egyrészt a külső hitelminősítéseknél nagyobb földrajzi lefedettséget kínálnak, másrészt a vonatkozó adatok nyilvánosan hozzáférhetők. Az OECD értékeléseinek azonban szűk a fókuszuk, és csak bizonyos kockázati kategóriákat vesznek figyelembe (politikai kockázatok és az ezekkel közvetlenül összefüggő más kockázatok), de nem terjednek ki egyéb olyan vonatkozó gazdasági kockázati mutatókra, amelyek hasznosak lehetnének a befektetők számára és a befektetési döntések esetében. Ezért az OECD országkockázati besorolásai csak bizonyos típusú kockázatok esetében tekinthetők érvényes eszköznek. Bár vannak bizonyos korlátaik, jól kiegészíthetik az államadósság külső minősítését és lehetőséget adnak annak ellenőrzésére. III.Nemzeti bankok rangsorolásai A központi hitelnyilvántartások és a központi pénzügyi kimutatási adatbázisok jó példák a központi bankok által birtokolt vagy kezelt értékelő eszközökre. A központi hitelnyilvántartások és a központi pénzügyi kimutatási adatbázisok technikáit széles körben alkalmazzák a vállalati adósságinstrumentumokra, de földrajzi és ágazati hatókörük országról országra változhat olyan paraméterektől függően, mint az eszközök monetáris politikai műveletek fedezeteként való elfogadhatósága. A központi hitelnyilvántartások és a központi pénzügyi kimutatási adatbázisok fő hátránya az, hogy korlátozott az ország- és eszközosztály-lefedettségük, illetve korlátozott az adatokhoz való hozzáférés. Szintén korlátozott a vállalati adósságra való alkalmazhatóságuk, és egyes országokban elhanyagolható a nem pénzügyi vállalatok tekintetében történő alkalmazásuk. A rangsorok fontos eszközök lehetnek a kisebb vállalatok számára, mivel ezek olcsóbb lehetőséget kínálnak a hitelminősítésre (összehasonlítva a hitelminősítő intézetek hitelminősítéseivel). A rangsorok azonban nem tűnnek alkalmasnak arra, hogy teljes körűen megvalósítható alternatívát nyújtsanak a külső hitelminősítési rendszerekkel szemben, sokkal inkább hasznos kiegészítő információforrásként alkalmazhatók egy pénzügyi termék hitelképessége tekintetében.

Az e jelentés elkészítése során végzett technikai elemzés szerint jelenleg nincs a piacon olyan megvalósítható alternatíva, amely teljes mértékben a külső hitelminősítések helyébe léphetne. A fent említett eszközök és intézkedések némelyike bizonyos mértékig a hitelminősítő intézetek általi minősítés érvényes helyettesítőjének tekinthető, viszont olyan jelentős költségekkel jár, amelyek – különösen a pénzügyi piac kisebb szereplői számára – akadályt jelenthetnek. Más eszközök pedig csak a hitelminősítő intézetek által végzett minősítések kiegészítésére használhatók. Csak a külső minősítésekre vonatkozó néhány uniós jogalkotási rendelkezés – például a tőkekövetelményekről szóló rendelet / CRD IV-csomag és a Szolvencia II megfelelő rendelkezései – ösztönözhetik a pénzügyi intézményeket és a biztosítókat arra, hogy a hitelminősítő intézetek minősítéseire hagyatkozzanak; ez indokolja azt, hogy a további figyelemmel kísérést e két keretrendszerre kell szűkíteni. II. A hitelminősítési piac állapota és a CRA-rendelet rendelkezéseinek értékelése a hitelminősítési piacon folyó verseny fokozása érdekében 1. A hitelminősítő intézetek piacának elemzése A piac jelenlegi állapota A hitelminősítési üzletágat jelenleg három, USA-beli székhellyel rendelkező cég uralja (a S&P, a Moody's és a Fitch), amelyek az egész világra kiterjedően lefedik az összes eszközosztályt (vállalati kötvények, államkötvények, strukturált pénzügyi eszközök és fedezett kötvények ) (lásd az 1. táblázatot) és árbevételt tekintve összesített piaci részesedésük az Európai Unióban körülbelül 92% (2. Táblázat) . Bár az európai hitelminősítési piacon - amelyen jelenleg 26 nyilvántartásba vett és 4 hitelesített hitelminősítő intézet működik - új vállalatok jelentek meg, a legtöbb kisebb hitelminősítő intézet csak az eszközosztályok korlátozott körét minősíti, és határokon átnyúló tevékenységük és földrajzi működési körük is korlátozott. 1. táblázat: Az EU által nyilvántartásba vett hitelminősítő intézetek által ajánlott hitelminősítési kategóriák, 2011–2015 (forrás: ESMA, CEREP) 2011 2012 2013 2014 2015 (első félév) Hitelminősítő intézet FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB AM Best Europe-Rating Services Ltd. (AMBERS) IN CO IN CO IN CO IN CO IN CO ARC Ratings, S.A. CO FI CO CO CO SV CO SV SF ASSEKURATA Assekuranz Rating-Agentur GmbH IN IN IN IN IN Axesor SA CO CO CO CO SF BCRA-Credit Rating Agency AD FI IN CO SS FI IN CO SS FI IN CO SS FI IN CO SV SS FI IN CO SV SS Capital Intelligence (Cyprus) Ltd FI CO SV FI CO SV FI CO SV FI CO SV FI CO SV CERVED Group S.p.A. CO CO CO CO CO Creditreform Rating AG CO CB CO SF CB CO SF CB CO SF CB CO SF CB CRIF S.p.A. CO CO CO CO CO Dagong Europe Credit Rating Srl (Dagong Europe) FI FI IN CO FI IN CO DBRS Ratings Limited FI IN CO SV SS PE SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB The Economist Intelligence Unit Ltd SV SV SV Euler Hermes Rating GmbH FI CO FI CO FI CO FI CO FI CO European Rating Agency, a.s. SS SS SS SS SS EuroRating Sp. zo.o. FI CO FI CO Feri EuroRating Services AG SV SV FI CO SV FI CO SV FI CO SV SF Fitch Ratings Limited FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB GBB-Rating Gesellschaft für Bonitätsbeurteilung mbH FI CO FI CO FI CO FI CO FI CO ICAP Group SA CO CO CO CO CO INC Rating Sp. zo.o. SS modeFinance S.r.l. CO Moody's Investors Service Ltd FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB Rating-Agentur Expert RA GmbH FI IN CO SV PE Scope Ratings AG CO CO CO SF FI CO SF FI CO SF Spread Research SAS CO CO CO Standard & Poor's Credit Market Servics Europe FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB FI IN CO SV SS PE SN SF CB Jelmagyarázat: FI Vállalati – Pénzügyi SN Szupranacionális IN Vállalati – Biztosítás SF Strukturált finanszírozás CO Vállalati – Nem pénzügyi CB Fedezett kötvény SV Államadósság Nem bejegyzett SS Alsóbb államszervezeti szint PE Állami szervezetek 2. Táblázat: Uniós piaci részesedés számítása a hitelminősítési tevékenységekből származó 2014. évi forgalom és kiegészítő szolgáltatások alapján csoportszinten

Nyilvántartásba vett hitelminősítő intézet Piaci részesedés AM Best Europe-Rating Services Ltd. (AMBERS) 0,79% ARC Ratings, S.A. 0,02% ASSEKURATA Assekuranz Ratings-Agentur GmbH 0,21% Axesor S.A. 0,61% BCRA-Credit Rating Agency AD 0,02% Capital Intelligence (Cyprus) Ltd 0,12% CERVED Group S.p.A. 1,20% Creditreform Rating AG 0,50% CRIF S.p.A. 0,33% Dagong Europe Credit Rating Srl 0,02% DBRS Ratings Limited 1,47% Euler Hermes Rating GmbH 0,20% European Rating Agency, a.s. 0,00% EuroRating Sp. Zo.o. 0,00% Feri EuroRating Services AG 0,64% Fitch Csoport 16,80% GBB-Rating Gesellschaft für Bonitätsbeurteilung mbH 0,32% ICAP Group SA 0,55% INC Rating Sp. Zo.o. 0,00% ModeFinance S.A. 0,00% Moody’s Csoport 34,67% Rating-Agentur Expert RA GmbH 0,00% Scope Credit Rating GmbH 0,14% Spread Research SAS 0,11% Standard & Poor’s Csoport 40,42% The Economist Intelligence Unit Ltd. 0,87% Összesen 100% Forrás: ESMA A hitelminősítő intézeti üzletág oligopolisztikus és magasan koncentrált szerkezete - mind összességében, mind pedig az egyes termékkategóriák szintjén - arra utal, hogy a globálisan működő legnagyobb hitelminősítő intézetek elvben képesek lehetnek piaci hatalmat gyakorolni annak érdekében, hogy nyereségszerzés céljából idővel az árakat a versenyképes szintek fölé emeljék, vagy korlátozzák a nyújtott szolgáltatások választékát, illetve minőségét. Minden egyes hitelminősítő intézet olyan platformként működik, amely kibocsátók és befektetők hálózatához kínál hozzáférést, és amelyben a kínálat és a kereslet kölcsönösen függ egymástól: a kibocsátók azon hitelminősítő intézetek igénybevételét részesítik előnyben, amelyeket a legnagyobb számban ismernek el a vonatkozó befektetők, a befektetők pedig azokat a hitelminősítő intézeteket akarják használni, amelyek a legszélesebb körben kínálják azon kibocsátók és instrumentumok lefedettségét, amelyek iránt a befektetők érdeklődnek. A CRA-rendelet 2013. évi módosításainak ellenére a hitelminősítő intézetek átfogó piacán a koncentráció némi növekedése volt tapasztalható, a csak a minősítési tevékenységekből származó árbevételen alapuló számítások szerint. A teljes árbevételen (minősítési tevékenységből és kiegészítő szolgáltatásokból származó árbevétel) alapuló piaci részesedés mérései alacsonyabb szintű koncentrációt mutatnak a kizárólag a hitelminősítési tevékenységekből származó árbevételen alapuló mérésekhez képest. A teljes árbevételen alapuló piacirészesedés-számítást azonban bonyolultabbá teszi az, hogy hiányzik a „kiegészítő szolgáltatások” fogalmának átfogó meghatározása és kezelése. Ez arra is utalhat, hogy a kiegészítő szolgáltatások a kisebb hitelminősítő intézetek számára jelentenek fontos tevékenységet, míg a nagyobb hitelminősítő intézetek inkább a hitelminősítési tevékenységekből származó árbevételre építenek. A hitelminősítés típusát illetően pedig növekedett a koncentráció a vállalati kötvények esetében (amely a legkoncentráltabb piac), míg csökkent az államadósság-minősítések és a strukturált pénzügyi eszközök tekintetében. A kibocsátók többsége hajlamos arra, hogy egy sor hitelminősítő helyett csak egy vagy két hitelminősítő intézetet használjon, és választásuk legtöbbször azon alapul, mennyire elfogadott a hitelminősítő intézet a befektetők, szabályozók és a központi bankok körében . Ezen felül úgy tűnik, erőteljesen előnyben részesülnek azok a hitelminősítő intézetek, amelyek globálisan működnek, tükrözve azt a tényt, hogy a hitelminősítési üzletágban nagy szerephez jut a jó üzleti hírnév. Ezért feltételezhetően a hitelminősítő intézetek választása nagyban függ nevük elismertségétől. Egy erősen koncentrált piac pénzügyi stabilitási kockázatot jelent, ha a hitelminősítő intézetek egymás viselkedését figyelve úgy reagálnak, hogy hasonló véleményeket adnak a kibocsátók hitelképességéről, ahogyan ez a legutóbbi pénzügyi és államadósság-válság idején történt. A piacra lépés akadályai A piacra lépést szabályozási és a piaccal kapcsolatos akadályok jelenléte korlátozhatja. A szabályozási akadályok terén a Hitelminősítő Intézetek Európai Egyesülete (EACRA) aggodalmának adott hangot amiatt, hogy a nyilvántartásba vett hitelminősítő intézetek nagy részét kihagyták a külső hitelminősítő intézetek listájáról az eurórendszer hitelminősítő rendszerében elfogadható fedezetek tekintetében, mivel ez elfojthatja a versenyt . A külső hitelminősítő intézeteknek valóban számos működési feltételnek kell megfelelniük és megfelelő lefedettséget kell biztosítaniuk: különösen meg kell felelniük az eurórendszerben lefedettség tekintetében meghatározott minimális követelményeknek a jogosult eszközosztályok és euróövezetbeli országok körében diverzifikált minősített eszközök, a minősített kibocsátók és a minősített mennyiség vonatkozásában. Ennek eredményeképpen az EKB jelenleg csak a pénzügyi rendszer számára rendszerszintű fontossággal bíró hitelminősítő intézeteket ismeri el külső hitelminősítő intézetként - nevezetesen az S&P-t, a Moody’s-t, a Fitch-et és a DBRS-t -, és ez korlátozhatja a hitelminősítési piacon folyó versenyt. Ahogyan ezt az ESMA technikai tanácsa kiemelte: „a hitelminősítés az Európai Unióban egyes központi bankok fedezetértékelési keretrendszerén belüli tényező marad, ami a pénzügyi piaci szereplők saját belső értékelési eljárásaira nézve jelentős továbbgyűrűző hatásokkal járhat”. E piacra lépési akadály enyhítésének egyik módja az lehet, ha az EKB európai hitelminősítő rendszerében (ECAF) csökken a minősítésekre való hagyatkozás.

Ezen felül a konzultációs felhívásban található egyes állítások az új belépők, különösen a kisebb hitelminősítő intézetek számára akadályt jelentő megfelelési költségekre hivatkoznak. A hitelminősítő intézetként történő nyilvántartásba vételhez a vállalatoknak igazolniuk kell, hogy megfelelnek a CRA-rendelet követelményeinek. Annak ellenére, hogy a kisebb hitelminősítő intézetek mentesülnek bizonyos követelmények alól, az ágazati érintettek úgy vélik, hogy a szabályozási követelmények a domináns hitelminősítő intézeteket részesítik előnyben, mivel a megfelelőségi követelmények teljesítése a kis hitelminősítő intézetek számára igen költséges. Továbbá azokon a területeken, ahol olyan küszöbértékek léteznek, amelyek felett további szabályokat kell alkalmazni, ezeket a kis hitelminősítő intézetek expanziójával szembeni lehetséges akadálynak tekintik (különösen a vállalati kötvények terén, de a strukturált pénzügyi eszközök esetében is). Átfogó egyensúlyt kell találni abban a vonatkozásban, hogy arányban legyenek egymással azok a normák, amelyek a kisebb hitelminősítő intézetekre vonatkoznak és az, hogy biztosítani kell az általuk készített minősítések minőségét és átláthatóságát. Az európai felügyeleti hatóság (ESA) technikai tanácsa nyomán a Bizottság által a külső hitelminősítő intézetek hozzárendelése tárgyában nemrég elfogadott végrehajtási technikai standardok végre lehetővé fogják tenni az európai bankoknak és kibocsátóknak, hogy a szabályozói tőke vonatkozásában kisebb hitelminősítő intézeteket használjanak. Ez a hozzárendelés a jövőben lehetőségeket kínálhat a kisebb hitelminősítő intézetek igénybevételére és ösztönözheti a piac fejlődését. A piaci dinamikával kapcsolatos akadályok terén az új belépők előtti fő korlát - azon tény mellett, hogy úgy tűnik, nincs kellő kereslet további hitelminősítő intézetek iránt - a hitelminősítési piac erősen üzleti hírnévre épülő jellege. Ezért az új belépők - akinek általában nincs vagy nagyon alacsony a befektetők általi elismertsége - nehéznek tartják a korábbi referenciáik hiányának és a nem kielégítő földrajzi lefedettségüknek a kompenzálását. Emellett az új belépőknek ki kell alakítaniuk egy vevői kört annak érdekében, hogy felülemelkedjenek az üzletág „hálózati hatásán”, amely a nagyobb hitelminősítő intézeteket részesíti előnyben a kisebb hitelminősítő intézetekkel szemben, mivel a legnagyobb hitelminősítő intézetek minősítései könnyítik meg a minősített termékek piacra jutását. Díjak A CRA-rendelet 2013. évi módosításai bevezettek egy olyan rendelkezést, amely előírja, hogy a hitelminősítő intézetek ügyfelei felé a hitelminősítésekért és a kiegészítő szolgáltatásokért felszámított díjak nem lehetnek diszkriminatívak, és a tényleges költségeken kell alapulniuk. A konzultációs felhívásra adott válaszában néhány biztosító arra hivatkozott, hogy úgy tűnik, a hitelminősítő intézetek a piaci résztvevőknek további költségeket számítanak fel (80% vagy annál is magasabb mértékben) azért, hogy felhasználhassák a hitelminősítési információt a nemzeti illetékes hatóságokhoz benyújtandó jelentéseikben, ami a Szolvencia II. keret végrehajtási költségeinek emelkedésével jár (az európai kölcsönös biztosítók és biztosítási szövetkezetek szövetségének jelentése szerint). A CRA-rendelet alapján az ESMA jogosult a hitelminősítő intézetek felügyeletére annak biztosítása érdekében, hogy az ügyfelek részére számlázott díjak ne legyenek diszkriminatívak és a tényleges költségeken alapuljanak. A Bizottság felhívja az ESMA-t arra, hogy a biztosítók részére számlázott díjak tekintetében gondoskodjon a CRA-rendelet szigorú betartásáról. A hitelminősítő intézetek piacán várható fejlemények Az elkövetkező években számos intézkedést vezetnek be annak érdekében, hogy fokozzák a hitelminősítő intézetek piacán folyó versenyt, így az európai minősítési platformot - amely javítani fogja a kisebb hitelminősítő intézetek által kibocsátott hitelminősítések láthatóságát és növeli majd ugyanazon eszköz különböző hitelminősítő intézetek általi minősítésének összehasonlíthatóságát. A külső hitelminősítéseknek a tőkekövetelményekről szóló rendelet és a Szolvencia II. keret összefüggésében nemrég elfogadott hozzárendelése szintén a valamennyi hitelminősítő intézet által kibocsátott minősítések méltányos kezelését hivatott biztosítani, méretüktől függetlenül, miközben megengedi a prudenciális felügyeletet gyakorlók részére annak biztosítását, hogy a rendszerszinten fontos hitelminősítő intézetekre tényleges védintézkedések vonatkozzanak. 2. A CRA-rendelet rendelkezéseinek a versenyre gyakorolt hatása és értékelése

A CRA-rendelet 2013. évi módosításainak a versennyel kapcsolatban az volt az általános célja, hogy növelje a hitelminősítő intézetek közötti versenyt és ösztönözze a kisebb hitelminősítő intézetek igénybevételét. A gyakorlatban ezek a módosítások bevezették a strukturált pénzügyi eszközök kötelező kettős minősítését (8c. cikk), ösztönözték azt, hogy kettős minősítés esetén legalább egy kis hitelminősítő intézetet is bízzanak meg (8d. cikk), előírták az általános és rendszeres nyilvánosságra hozatalokat (11. cikk (2) bekezdése) és létrehozták az európai minősítési platformot (ERP) (11. cikk a) pontja). 8c. cikk Ez a rendelkezés csak akkor gyakorolhat hatást a piacra, ha a második minősítést közzéteszik vagy az ismert a befektetők számára; ebben az esetben a befektetők és a kibocsátók össze tudják hasonlítani ugyanazon pénzügyi eszköz minősítéseit, és ennek következtében a hitelminősítő intézetek üzleti hírnévvel kapcsolatos költségei növekednének, mivel az eltérő hitelminősítő intézetektől származó minősítések közötti nagy különbségek kétségeket ébreszthetnének maguknak a minősítéseknek a minőségével kapcsolatban. Sőt, ha a befektetők tudatában vannak annak, hogy a kibocsátók kötelesek egy második minősítést beszerezni, akkor a befektetők kérhetik annak közzétételét akkor is, ha erre vonatkozó kötelező jogi előírás nincs. Így alacsonyabb minőségűként lennének érzékelhetők azok a pénzügyi eszközök, amelyekre nézve nem hoznak nyilvánosságra második minősítést. Összességében emelkedett a strukturált pénzügyi eszközöket minősítő hitelminősítő intézetek száma, ami azt jelenti, hogy a kibocsátók valóban nem csak a nagy hitelminősítő intézetek minősítéseit keresik - amelyek már eddig is minősítettek strukturált pénzügyi eszközöket -, hanem emellett a kisebb hitelminősítő intézetekét is. Ezért ez az intézkedés előnyösnek tűnik a strukturált finanszírozási piaci szegmens számára 8d. cikk A 8d. cikk szerint, ha egy kibocsátó vagy egy kapcsolódó harmadik személy egy kibocsátáshoz vagy egy szervezethez legalább két hitelminősítő intézetet kíván megjelölni, akkor a kibocsátónak vagy a kapcsolódó harmadik személynek meg kell vizsgálnia azt a lehetőséget, hogy legalább az egyik kijelölt hitelminősítő intézet piaci részesedése 10% alatt legyen, feltéve, hogy a kibocsátó illetve a kapcsolódó harmadik személy képesnek tartja arra, hogy az adott kibocsátást vagy szervezetet minősítse, és az ilyen kisebb hitelminősítő intézetek valamelyike képes is a minősítés elvégzésére. Ezen felül, ha a kibocsátó vagy a kapcsolódó harmadik személy nem szándékozik legalább egy kisebb hitelminősítő intézetet kijelölni, akkor ezt dokumentálni kell. Ezt az intézkedést még teljes mértékben végre kell hajtani és érvényesíteni kell nemzeti szinten. Emiatt a 8d. cikk hatásának értékelése még nem lehetséges. Sőt, ma még nem azonosítható a központi adatbázisban azon szervezetek és eszközök száma, amelyeknek többes minősítésük van (azonban az európai minősítési platform lehetővé teszi majd a befektetők számára, hogy lássák, mely hitelminősítő intézet bocsátott ki hitelminősítést egy adott szervezet vagy eszköz tekintetében). Előfordulhat, hogy egyes hitelminősítő intézetek nem rendelkeznek kellő tapasztalattal és elismertséggel ahhoz, hogy a kibocsátók önként őket válasszák a második minősítéshez (és az ilyen második minősítés a strukturált pénzügyi eszközök kibocsátásának kivételével nem is kötelező). A hatás attól függ, hogy a kibocsátók hajlandóak-e a második minősítés feladatára egy kisebb hitelminősítő intézetet választani, vagy inkább megindokolják, hogy miért nem teszik ezt. Sőt az egyéni kibocsátók esetén az ösztönzés is hiányozhat arra nézve, hogy a „megfelelés vagy magyarázat” rendelkezés alapján váltsanak hitelminősítő intézetet, mivel a 8d. cikk alkalmazása nem kötelező. E rendelkezés eredményességének javítása érdekében az ESMA jóváhagyta egy munkacsoport felállítását a több hitelminősítő intézet kijelölésének mérlegelésekor dokumentálandó és jelentendő információkról, annak érdekében, hogy segítséget nyújtson az ágazati illetékes hatóságok számára a CRA-rendelet 8d. és 8c. cikke szerinti felügyeleti feladataik ellátásában .

Végül pedig az e cikk által előírt piacirészesedés-számítás használatával és hatásosságával kapcsolatban kétségek merültek fel, mivel a számítást nem csak a hitelminősítésből származó árbevétel alapján végzik, hanem a kiegészítő szolgáltatásokból származó árbevételt is figyelembe veszik. Az ilyen számítások a kiegészítő szolgáltatás fogalma egyértelmű meghatározásának hiánya miatt is félrevezetőek lehetnek. A kis hitelminősítő intézetek és az új belépők viszont az e cikk végrehajtásával kapcsolatos tudatosság hiányára hívták fel a figyelmet, és uniós illetve tagállami szintű iránymutatás kibocsátását kérték. A 11. cikk (2) bekezdése A 11. cikk (2) bekezdése alapján a hitelminősítő intézetek kötelesek adatokat szolgáltatni az általuk kibocsátott hitelminősítésekről - beleértve a nem kért minősítéseket is - az ESMA központi adatbázisába (CEREP-adatbázis). Ennek az a célja, hogy a befektetők képesek legyenek összehasonlítani a hitelminősítő intézetek adatait és megvizsgálhassák az egy adott hitelminősítő intézet által kibocsátott minősítések teljesítményét. Lehetséges, hogy a 11. cikk (2) bekezdése kedvezőbb a tapasztaltabb befektetők számára, mint azoknak, akik nagyobb bizalmat mutatnak, mivel – annak ellenére, hogy minden információ nyilvánosan elérhető – a hitelminősítő intézetek teljesítményének összehasonlítása még mindig időt és megfelelő képességeket igénylő feladat. Az ilyen adatok közzététele növelheti a kisebb hitelminősítő intézetek láthatóságát és segíthet nekik abban, hogy átlépjék az üzleti hírnévvel összefüggő belépési akadályt. 11a. cikk A 11a. cikk alapján a CEREP beépül az európai minősítési platformba (ERP), amely az ESMA által működtetett honlap, és közli a nyilvántartásba vett és tanúsított hitelminősítő intézetek által kibocsátott valamennyi elérhető hitelminősítést. Az ERP-t abból a célból hozták létre, hogy növeljék a befektetők számára elérhető információk mennyiségét és láthatóságot biztosítsanak a kisebb hitelminősítő intézetek számára, mivel az összes minősítésnek egy honlapon való közzététele fokozhatja a befektetők tudatosságát és a kisebb hitelminősítő intézetek irányába fennálló bizalmát. Azonban az, hogy a hitelminősítő intézetek eltérő módszertanokat használnak, nem teszi lehetővé a minősítések egyszerű összehasonlítását. Meg kell jegyezni azt is, hogy a „befektetők által fizetett minősítések” – amelyeket díjazás ellenében kizárólagosan befektetők számára készítenek és adnak át – nem szerepelnek az ERP-ben, hogy ne gyengítsék ezt az üzleti modellt. Mivel az ERP még nem működik teljes körűen, ezért még túl korai lenne a versenyre gyakorolt hatását értékelni. Mivel a minősítési üzletágban nagyon fontos a láthatóság és az üzleti hírnév, továbbra is figyelemmel kell kísérni e rendelkezések versenyre gyakorolt hatását a platform teljes megvalósulása után is. 3. Átfogó értékelés

Úgy tűnik, hogy a kis hitelminősítő intézetek és az új belépők még nem adnak ki jelentős számú hitelminősítést minden eszközosztályban és a hitelminősítő intézetek közötti verseny gyenge, figyelemmel a gyakori díjemelésekre és a legnagyobb hitelminősítő intézetek által számlázott magas díjakra. Azt is ki kell emelni azonban, hogy a hitelminősítési piac egy különleges piac, amelynek fő hajtóereje a befektetők és a kibocsátók körében szerzett üzleti hírnév. Tekintettel az üzleti hírnév e piacon betöltött jelentős szerepére, nem kívánatos következményekkel járhatnak az olyan intézkedések, amelyek azon hitelminősítő intézetek választását erőltetik, amelyeket a kibocsátok nem választanának és a befektetők nem értékelnének, miközben csak korlátozott eredményességgel segítenék elő a további piacra lépéseket. A CRA-rendelet kedvező keretfeltételeket teremtett a CRA-üzletágban folyó verseny fokozásához. Összességében a 8c. cikk a 8d. cikkel, a 11. cikk (2) bekezdésével és a 11a. cikkel együtt elvezethet a strukturált pénzügyi eszközök minősítése vonatkozásában a kisebb hitelminősítő intézetek iránti kereslet növekedéséhez. Ezen felül, a 11a. cikk és a 11. cikk (2) bekezdése végrehajtása – amely nyilvánosan elérhetővé teszi a második minősítésre vonatkozó információkat – fokozhatja a 8c. cikk hatását, melynek révén a befektetők nagyobb nyomást gyakorolhatnak a hitelminősítő intézetekre, hogy a minőség terén versenyezzenek egymással. A CRA-rendelet továbbá nagyobb láthatóságot biztosított az Európai Unióban működő hitelminősítő intézetek számára, például az ESMA általi nyilvántartásba vétel útján és a kibocsátott hitelminősítésekre vonatkozó információk nyilvánosságra hozatalával. Sőt, az átláthatóságot növelő intézkedések javították a kisebb hitelminősítő intézetek létének tudatosítását. Végül pedig úgy tűnik, a nem megbízásra történő minősítések kiadatása – és nyilvánosságra hozatala – hatásos eszköz a kisebb hitelminősítő intézetek láthatóságának növelésére és lehetővé teszi számukra, hogy üzleti hírnévre tegyenek szert. Összegezve, bár van néhány olyan intézkedés, amely jelenleg végrehajtás alatt áll, a Bizottság nem számít gyors változásra az oligopolisztikus hitelminősítési üzletágban. Az elemzés és az ESMA technikai tanácsa azonban azt mutatja, hogy több időre van szükség ahhoz, hogy a hitelminősítő intézetek piacán teljes körűen értékelhető legyen a CRA-rendelet nemrég bevezetett intézkedéseinek hatása. III. A CRA-rendelet irányításra gyakorolt hatásai és ezek értékelése Figyelemmel arra, hogy a jelenlegi hitelminősítői piacot még mindig három nagy hitelminősítő intézet uralja és az új hitelminősítő intézetek különböző piacra lépési akadályokkal szembesülnek, kiemelten fontos biztosítani a hitelminősítő intézetek megbízható működését, különös tekintettel meglévő hitelminősítő intézetekre és a magas színvonalú minősítésekre. Ez csak megfelelő szabályozói megszorítások útján érhető el, amelyek végső soron a magas színvonalú hitelminősítések előállítása és így a piaci stabilitás szempontjából is előnyösek lesznek. A közelmúltbeli pénzügyi válság rávilágított - többek között - a hitelminősítések minőségével és függetlenségével kapcsolatos problémákra. Különösen sok aggály merült fel a kibocsátók és a hitelminősítő intézetek közötti lehetséges összeférhetetlenségek kapcsán, figyelemmel arra a modellre, amelyben a kibocsátó fizeti a javadalmazást és a kibocsátók között erős és hosszú távú kapcsolatok állnak fenn. Ezen túl aggályok merültek fel a hitelminősítő intézetek függetlenségével kapcsolatban is azokban az esetekben, amikor a részvényeseik által kibocsátott eszközöket minősítettek, illetve a minősítő elemzők függetlenségével és képzettségével kapcsolatban is. A pénzügyi válságot követően továbbá szükség volt a strukturált pénzügyi eszközök átláthatóságának növelésére annak érdekében, hogy a befektetők saját maguk elvégezhessék ezen összetett termékek hitelképességének értékelését. E kérdések rendezése érdekében a CRA-rendelet legutóbbi felülvizsgálata számos rendelkezést vezetett be az összeférhetetlenség (1), a strukturált pénzügyi eszközök (2) és a javadalmazási modellek (3) terén. E rész célja annak vizsgálata, hogy e rendelkezések hatásosak-e és van-e szükség további fejlesztésekre. 1. Összeférhetetlenség

A CRA-rendelet számos, az összeférhetetlenségi helyzetek elkerülésével és kezelésével foglalkozó rendelkezést tartalmaz. Az átfogó cél a hitelminősítő intézetek függetlenségének biztosítása és ebből következően az általuk végzett minősítések minőségének javítása, valamint a befektetők bizalmának erősítése a pénzügyi piac általános működését illetően. A független nem ügyvezető igazgatói tisztségek létrehozása a CRA-rendeletben kulcsfontosságú tényező volt a belső ellenőrző rendszerek hatásosságának biztosításában és az összeférhetetlenségek azonosításában. Az e tisztségre kinevezett személyek esetében igen fontos az ismeretek és az elismertség tekintetében minimumkövetelmények biztosítása. Az ESMA jelezte, hogy e tekintetben proaktívabb kíván lenni annak érdekében, hogy biztosítsa a hitelminősítő intézetek körében az irányítás egységesen magas színvonalát. A CRA-rendelet belső szabályokat és eljárásokat határoz meg az elemzők és a hitelminősítési folyamatban részt vevő más személyek számára a minősítési folyamat során felmerülő bármely összeférhetetlenség azonosítása és kezelése érdekében. E rendelkezéseket kiegészítik a CRA-rendelet I. mellékletében részletezett követelmények. A kisebb hitelminősítő intézetekre vonatkozó kivételes szabályok biztosítják azt, hogy a CRA-rendelet arányos hatásokkal járjon a különböző méretű hitelminősítő intézetekre. A hitelminősítő intézetekre gyakorolt részvényesi nyomás képes lehet függetlenségük aláásására, amennyiben a hitelminősítő intézet a saját részvényeseit vagy az általuk kibocsátott pénzügyi eszközöket minősíti. Ezt enyhítik a részesedés korlátozására vonatkozó rendelkezések, amelyek biztosítják a hitelminősítő intézetek függetlenségét és az általuk készített minősítések minőségét. E rendelkezések gyakorlati alkalmazása azonban nem egyértelmű, mert jelenleg nincs európai szinten közös meghatározás a „részvényes” fogalmára. A CRA-rendelet számos követelményt tartalmaz a minősítést végző elemzők és a hitelminősítő intézet minősítési folyamatban résztvevő más alkalmazottainak ismereteivel, képességeivel és magatartásával kapcsolatban. A minősítések függetlensége biztosítható annak révén, ha e személyek számára egy fokozatos rotációs mechanizmust alakítanak ki. A személyzet rotációja következtében azonban emelkedhetnek azok a költségek, amelyek egy elemzőnek egy másik portfólióra való áthelyezésével járnak. Az ESMA jelenleg a hitelminősítő intézetek módszertanainak validálási és felülvizsgálati iránymutatásán dolgozik, ami még világosabbá teheti a hitelminősítő intézetek belső megfelelési és kockázatkezelési eljárásait, és így egyértelműbben meghatározható lesz a „minősítési módszertan” fogalma, figyelemmel az Értékpapír-felügyeletek Nemzetközi Szervezete 2015 IOSCO-kód meghatározására. A szankciók jelenlegi szintje – úgy tűnik – nem áll arányban a hitelminősítő intézetek forgalmával, különösen a nagy hitelminősítők esetében. Az ESMA által jelenleg kiszabható bírságoknak a gyakorlatban nincs elrettentő vagy visszatartó erejű hatásuk . A Bizottság ezért további intézkedéseket tervez a CRA-rendelet szankcionálási rendszerével kapcsolatban, amelyek eltérnek az újabb keletű európai jogszabályok szankcionálási rendszereitől. 2. A strukturált pénzügyi eszközökre vonatkozó előírások és a más pénzügyi termékekre való esetleges kiterjesztésük A CRA-rendeletnek egy hitelminősítő intézet és egy kibocsátó közötti kötelező rotációra vonatkozó rendelkezése (6b. cikk) arra korlátozódik, hogy az újra-értékpapírosítások kibocsátásának ki kell egészülnie egy legfeljebb négy éves várakozási időszakkal, mely alatt a hitelminősítő intézet nem bocsáthat ki minősítéseket olyan újra-értékpapírosítások tekintetében, amelyek alapul szolgáló eszközei ugyanattól az értékpapírosítást kezdeményezőtől származnak. Az egyes hitelminősítő intézetek számára potenciálisan terhes hatásokat egy kivétel enyhíti. A CRA-rendelet 8b. cikke előírja, hogy az ESMA köteles egy honlapot létrehozni a strukturált pénzügyi eszközökre vonatkozó információk nyilvánosságra hozatalára. Az ESMA nemrég közölte, hogy a honlap elindításával kapcsolatos előkészítő munkák során felmerült számos probléma miatt nem valószínű, hogy a 2017. január 1-jei törvényi határidőre a honlap az adatszolgáltatók rendelkezésére fog állni.

Mind a 6b. cikk, mind pedig a 8b. cikk még végrehajtásra és gyakorlati alkalmazásra vár. A strukturált pénzügyi eszközök 8c. cikk szerinti kötelező kettős hitelminősítési rendelkezéséhez kapcsoltan úgy tűnik, hogy jelenleg nem áll rendelkezésre kellő választási lehetőség a különböző eszközosztályokat minősítő hitelminősítő intézetek között ahhoz, hogy a verseny hatékonyan működjön. A fentiekre figyelemmel a jelenlegi szakaszban még korainak tűnik a strukturált pénzügyi eszközökre vonatkozó kötelező rotációs mechanizmus és a nyilvánosságra hozatali rendelkezések lehetséges kiszélesítése más pénzügyi termékekre, mivel ma még nem áll rendelkezésre elegendő adat annak elemzéséhez, milyen hatást gyakorolnak e rendelkezések a hitelminősítés gyakorlatára. A Bizottság a CRA-rendelet vonatkozó rendelkezései alkalmazhatóvá válásával párhuzamosan továbbra is figyelemmel kíséri a piaci fejleményeket. 3. Alternatív javadalmazási modellek A javadalmazási modellek tekintetében kevés változás volt tapasztalható a CRA-rendelet végrehajtása óta a hitelminősítési üzletágban, különösen a vállalati kötvények és a strukturált pénzügyi eszközök minősítése terén. A hitelminősítő intézetek piacán az uralkodó és leggyakrabban használt javadalmazási modell az, amelyben a kibocsátó fizet, azaz a hitelminősítő intézeteket azok a kibocsátók fizetik, amelyek a befektetési termékeikhez szeretnének hitelminősítést kérni. A további javadalmazási modellekre példaként szolgálhat az a modell, amelyben a résztvevő a „saját bőrét viszi vásárra”, ahol is a befektetők olyan projektekhez készítenek minősítést, amelyeket részben ők finanszíroznak a kibocsátott eszközök birtokában, vagy ahol a hitelminősítő intézetek javadalmazása az általuk minősített eszközökkel történik, amelyeket a futamidő végéig tartaniuk kell, valamint a „platform fizet” modell, amelyben belép a piacra egy közvetítő, hogy finanszírozza és elkészítse a minősítést. A „teljesítményért fizetés” kompenzációs modellben valamennyi hitelminősítő intézetnek be kell fizetnie a bevételének egy meghatározott százalékát egy közös alapba, amelyet aztán a legjobban teljesítő hitelminősítő intézetnek fizetnek ki, és ami így arra ösztönzi a hitelminősítő intézeteket, hogy javítsák minősítéseik pontosságát, de eközben elképzelhető, hogy ez az ösztönző mechanizmus hatékonyságát illető bizonytalanságokhoz vezet. Nonprofit szervezetek is készíthetnek és kormányzatok is finanszírozhatnak hitelminősítéseket. A kormányzat hitelminősítő intézeteknek a kibocsátók felé történő allokációjában való részvétele felvetheti a piacok nemzeti választóvonalak mentén történő szegmentálásának kockázatát és az üzletágon belül összeférhetetlenséget is okozhat, különösen az államadósság- és az alsóbb szintű államadósság-minősítések terén. A Bizottság 2011. évi hatásvizsgálatában jelzettek szerint valamennyi lehetséges javadalmazási modellel járhat valamiféle összeférhetetlenség. A CRA-rendelet ezért nem írja elő egyetlen meghatározott javadalmazási modell használatát, mivel nem elengedhetetlenül szükséges bármelyik modell másikkal szembeni előnyben részesítése. Jelenleg az alternatív javadalmazási modelleket a gyakorlatban szinte sohasem használják kizárólagos megoldásként, mivel a hitelminősítő intézetek ehelyett a hibrid modellek alkalmazására hajlanak. A hitelminősítéseket egyes ügyfeleknek a „kibocsátó fizet”, míg másoknak a „befektető fizet” modell alapján vagy előfizetéses alapon bocsátják ki. Az ESMA elemzése azt állapítja meg, hogy a javadalmazási modell választását illető ezt a rugalmasságot fenn kell tartani, hogy a piaci szereplők szabadon választhassák meg a piaci stratégiájukhoz illő legmegfelelőbb modellt. 4. Átfogó értékelés Tekintettel a fenti elemzésre, a CRA-rendelet irányításra vonatkozó rendelkezései meghatározóan megelőző természetűnek tűnnek, miközben fontos szerepük van a hitelminősítő intézetek függetlenségének biztosításában. Bár az ESMA technikai tanácsa szerint egyes rendelkezések végrehajtási költségekkel járhatnak a hitelminősítő intézetek számára, mert változtatásokat tesznek szükségessé az informatikai rendszerekben, a képzésben, a megfelelésben és a jogi eljárásokban, a hitelminősítő intézetek irányítására vonatkozó legújabb keret hosszú távon várhatóan átfogó előnyökkel fog járni. Annak ellenére, hogy a hitelminősítési gyakorlatban nem biztos, hogy azonnal láthatók a változások, a rendelkezések hatásosan biztosítják a szabályozók számára a CRA-rendelet irányításra vonatkozó rendelkezéseit be nem tartó hitelminősítő intézetek feletti felügyelethez szükséges eszközöket. A CRA-rendelet szankcionálási rendszere azonban átdolgozásra szorulhat annak biztosítása érdekében, hogy hiteles és arányosan elrettentő jellegű legyen. IV. Egy európai hitelminősítő intézet támogatásának indokoltsága és megvalósíthatósága

A hitelminősítések közzétételének a ciklikus hatásokat erősítő, a legutóbbi uniós államadósság-válság során világossá vált jellegével összefüggő kérdések miatt a CRA-rendeletet 2013-ban módosították, bevezetve az államadósság-minősítések átláthatóságát növelő további intézkedéseket. A CRA-rendelet 8a. cikke most előírja a hitelminősítő intézetek számára, hogy évente hozzanak nyilvánosságra egy naptárt, amelyben meg kell határozni a vonatkozó államadósság-minősítéseik közzétételi időpontjait. Emellett a Bizottság egy 2015. évi jelentésében elemezte, hogy indokolt-e egy európai hitelképességi értékelés kialakítása, és hogy a befektetők rendelkeznek-e kellő és megfelelő információforrással, ami lehetővé teszi a számunkra, hogy saját maguk végezzék el az államadósságok hitelkockázati értékelését. Jelentésében a Bizottság arra a következtetésre jutott, hogy egy ilyen európai hitelképesség-vizsgálat bevezetése kevés többletértéket adna a fiskális és makrogazdasági felügyeleti rendszer által szolgáltatott, meglévő információkhoz (pl. az európai szemeszter összefüggésében kiadott jelentések). Az intézményi befektetők sem kapnának több információt, mivel ők már most is elegendő adathoz jutnak hozzá nyilvános és magáncsatornákon keresztül. Továbbá a globális államkötvénypiacon aktív befektetők hajlanak arra, hogy inkább az olyan nemzetközi intézmények által szolgáltatott információkra hagyatkozzanak, mint a Nemzetközi Valutaalap (IMF) vagy a Világbank. KÖVETKEZTETÉS A külső hitelminősítések továbbra is fontos szerepet kapnak a pénzügyi szektor uniós szabályozási keretének egyes részeiben, különösen a bankok és a biztosítók esetében. A Bizottság azonban úgy véli, hogy jelenleg nincsenek olyan megvalósítható alternatívák, amelyek teljes mértékben a külső hitelminősítések helyébe léphetnének. Ilyen feltételek mellett a felügyeletet végzőknek továbbra is a hitelminősítések gépies figyelembe vételének enyhítését kellene szorgalmazniuk, biztosítva azt, hogy a piaci résztvevők a külső hitelminősítések kiegészítésére olyan alternatív eszközöket használjanak, mint az I.2. részben említettek. A maga részéről a Bizottság továbbra is folytatja a piaci fejlemények figyelemmel kísérését. A verseny tekintetében a Bizottság továbbra is figyelemmel kíséri a CRA-rendelet végrehajtására reagáló piaci fejleményeket, mielőtt további intézkedések elfogadását mérlegelné. Ez különösen amiatt fontos, mert egyes rendelkezések még a végrehajtás szakaszában vannak és időre van szükség ahhoz, hogy előnyeiket fel lehessen mérni. A piacra lépés ösztönzésének és a hitelminősítő intézetek piacán folyó nagyobb versenynek előfeltétele annak biztosítása, hogy a szabályozási keretek arányosak legyenek és ne járjanak indokolatlan költségekkel. A konzultációs felhívás nyomon követéseként a Bizottság továbbra is figyelemmel kíséri a CRA-rendeletnek a kisebb hitelminősítő intézetekre történő alkalmazását, különös tekintettel az arányosság kérdésére. Általánosabb megközelítésben, a Bizottság a piacra lépés szabályozói akadályainak elkerülésére és további csökkentésére fog törekedni, ahogy ezt a közelmúltban tette az európai felügyeleti hatóságok által a hitelminősítések hozzárendelése tekintetében javasolt végrehajtás-technikai standardtervezetek módosításával. Emellett a kisebb hitelminősítő intézetek lehető legszélesebb körű elfogadását ösztönzi, a KBER európai hitelminősítő rendszerének (ECAF) összefüggésében is. A fokozottabb verseny ösztönzésére szolgáló ezen törekvések ellenére az újabb fejlemények arra utalnak, hogy a hitelminősítések piaca a belátható jövőben továbbra is egy magasan koncentrált oligopólium maradhat. Ebben az összefüggésben elengedhetetlen biztosítani azt, hogy a meglévő hitelminősítő intézetekre egy erőteljes szabályozási keret vonatkozzon, amelyet egy hatékony elrettentésként működő arányos szintű bírságokkal rendelkező hiteles szankcionálási rendszer támogat. Emellett a hatékony belső irányítás és a megfelelőségi eljárások különösen fontos szerepet kapnak a külső hitelminősítések minőségének biztosításában egy olyan piacon, amelyet korlátozott piaci versenykényszer jellemez, és a CRA-rendelet ezen intézkedések erősítése terén fontos követelményeket vezetett be. A strukturált pénzügyi eszközök tekintetében még túl korai lenne értékelni a CRA-rendelet hatását, mivel egyes fontos rendelkezéseket még nem alkalmaztak a gyakorlatban. Ebben az összefüggésben jelenleg nem tűnik indokoltnak a vonatkozó CRA-rendelet rendelkezései más pénzügyi termékekre történő kiterjesztésének lehetőségét vizsgálni. Ami a CRA-rendelet 39b. cikke (2) bekezdésének második albekezdésében foglalt jelentési kötelezettséget illeti, figyelemmel a Bizottság államadósságra vonatkozó európai hitelképesség-vizsgálat alakulásának megfelelőségéről szóló 2015. évi jelentésére, a Bizottság úgy véli, jelenleg nincs szükség egy olyan európai hitelminősítő intézetre, amely az államadósságra szakosodott vagy az egyéb hitelminősítések céljára egy európai hitelminősítési alapítványra. Emellett az ilyen közös intézmények létrehozása feltehetően több költséggel járna, mint amennyi hozzáadott értéket a gyakorlatban a hitelminősítési piac számára jelentene.