EURÓPAI BIZOTTSÁG Brüsszel, 2017.11.22. COM(2017) 771 final A BIZOTTSÁG JELENTÉSE AZ EURÓPAI PARLAMENTNEK, A TANÁCSNAK, AZ EURÓPAI KÖZPONTI BANKNAK ÉS AZ EURÓPAI GAZDASÁGI ÉS SZOCIÁLIS BIZOTTSÁGNAK



A riasztási mechanizmus keretében készült 2018. évi jelentés



(amely a makrogazdasági egyensúlyhiányok megelőzéséről és kiigazításáról szóló 1176/2011/EU rendelet 3. és 4. cikkével összhangban készült) (prepared in accordance with Articles 3 and 4 of Regulations (EU) No 1176/2011 on the prevention and correction of macroeconomic imbalances)

{SWD(2017) 661 final}



A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás éves ciklusának kiindulópontját képezi; az eljárás célja az Unió és a tagállamok gazdaságának zavartalan működését akadályozó és a gazdasági és monetáris unió megfelelő működését esetlegesen veszélyeztető egyensúlyhiány feltárása és kezelése. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés egy kiválasztott mutatókat tartalmazó eredménytáblán, valamint kiegészítő mutatók szélesebb körén és további releváns információkon alapul, célja, hogy kiszűrje a tagállamokban esetlegesen fennálló, szakpolitikai beavatkozást igénylő gazdasági egyensúlyhiányt. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés azonosítja azokat a tagállamokat, amelyek esetében részletes vizsgálatra van szükség, amely értékeli a tagállami makrogazdasági kockázatok felhalmozódását, illetőleg felszámolását, továbbá megállapításokat tesz az egyensúlyhiány vagy a túlzott egyensúlyhiány fennállásáról. A Bizottság az Európai Parlament, a Tanács és az eurócsoport által a riasztási mechanizmus keretében készült jelentésre vonatkozóan tett megállapításokat figyelembe véve részletes vizsgálatot fog készíteni e tagállamokról. A kialakult gyakorlatnak megfelelően azon tagállamok esetében, amelyeknél a részletes vizsgálat előző fordulója során egyensúlyhiányt állapítottak meg, mindenképp készül részletes vizsgálat. A részletes vizsgálat megállapításai beépülnek a gazdaságpolitikai koordináció európai szemesztere keretében kiadott országspecifikus ajánlásokba. A részletes vizsgálatokat az országjelentések részeként várhatóan 2018 februárjában, az európai szemeszter országspecifikus ajánlásainak elkészítése előtt teszik közzé. 1. Összefoglalás Ezzel a jelentéssel kezdetét veszi a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás hetedik éves ciklusa. Az eljárás célja a tagállami gazdaságok zavartalan működését akadályozó egyensúlyhiány feltárása és a megfelelő szakpolitikai válaszok ösztönzése. Az egyéb gazdaságfelügyeleti eszközök keretében adott elemzésekkel és ajánlásokkal való összhang biztosítása érdekében a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás végrehajtása a gazdaságpolitikai koordináció európai szemeszterének részét képezi. Az ezzel a jelentéssel egyidejűleg elfogadott éves növekedési jelentés számba veszi az európai gazdasági és szociális helyzetet, és az elkövetkező évre átfogó szakpolitikai prioritásokat határoz meg az Európai Unió egésze számára. A jelentés azonosítja azokat a tagállamokat, amelyek esetében részletes vizsgálatot kell végezni annak értékelése érdekében, hogy fennáll-e náluk szakpolitikai beavatkozást igénylő egyensúlyhiány. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés a gazdasági egyensúlyhiányok feltárásának célját szolgáló szűrő szerepét tölti be, és a gazdaságpolitikai koordináció minden egyes éves ciklusának kezdetén teszik közzé. Mindenekelőtt az indikatív küszöbértékekkel bíró mutatókat és kiegészítő mutatókat tartalmazó eredménytábla gazdasági elemzésén alapul. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés hangsúlyt helyez az euróövezeti megfontolásokra. A Jean-Claude Juncker, Donald Tusk, Jeroen Dijsselbloem, Mario Draghi és Martin Schulz által készített, „Az európai gazdasági és monetáris unió megvalósítása” című 2015. június 22-i jelentésben, valamint a „Lépések a gazdasági és monetáris unió kiteljesítése felé” című 2015. október 21-i bizottsági közleményben szereplő javaslatokkal összhangban a riasztási mechanizmus keretében készült jelentés elemzi az országok egyensúlyhiánya által az egész euróövezetre gyakorolt hatásokat is, valamint megvizsgálja, hogy az euróövezeten belüli kölcsönös függőségek fényében milyen mértékben van szükség a szakpolitikai válaszok összehangolására. A kölcsönös függőség szerepét és az egyensúlyhiány rendszerszintű hatásait elismeri a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárásra vonatkozó jogszabály, amely az egyensúlyhiányokat a következőképpen határozza meg: „olyan makrogazdasági fejleményeket eredményező tendenciák, amelyek hátrányosan befolyásolják vagy hátrányosan befolyásolhatják egy tagállam, a gazdasági és monetáris unió vagy a teljes Unió gazdaságának megfelelő működését”. Az ebben a jelentésben foglalt értékelés hátteréül a szélesedő és erőteljesebbé váló gazdasági fellendülés szolgál. Az Európai Bizottság szolgálatai 2017. őszi gazdasági előrejelzésének becslése szerint a reál GDP növekedése 2017-ben az EU-ban és az euróövezetben 2,3 %-ot, illetve 2,2 %-ot tesz ki, minden uniós országban pozitív növekedéssel, a világkereskedelem megugrása és az euróövezeti belső kereslet megerősödése mellett. Az őszi előrejelzés szerint 2018-ban a GDP bővülése az EU-ban és az euróövezetben egyaránt 2,1 %-os marad, majd 2019-ben a fellendülés stabilizálódásával 1,9 %-ra csökken. Az infláció 2017-ben soha nem látott alacsony szintről kezdett emelkedni, de a 2019-re jósolt 1,6 %-os értékkel elmarad az EKB-célszinttől az előrejelzés időszaka alatt; a maginfláció tartósan visszafogottabb maradt, az elmúlt három évben 1 % alatti volt. A munkaerőpiac tovább javul, a munkanélküliségi ráták csökkennek, a foglalkoztatás nő, de a bérnövekedés még a szűk munkaerőpiaccal rendelkező országokban is visszafogott, ami állandósítja az alacsony inflációval jellemzett környezetet, emellett nagy eltérések vannak a tagállamokon belül és között a munkaerőpiaci helyzet tekintetében. A hitelállomány újra növekedni kezdett, az állam- és vállalati kötvények felárai pedig csökkentek. Noha a fellendülés megkönnyíti a makrogazdasági egyensúlyhiányok kiigazítását, számos kihívás homályosíthatja el a gazdasági háttér jövőbeli alakulását. A gazdasági és szakpolitikai kilátásokat bizonytalanságok övezik, amelyek főként az Egyesült Államok fiskális és monetáris politikájára vonatkozó kilátásokhoz, az egyensúly Kínában folyamatban lévő helyreállításához és a magas vállalati adóssággal, geopolitikai feszültségekkel és növekvő protekcionista hangulattal jellemzett feltörekvő gazdaságokhoz kapcsolódnak. Jóllehet bővül és konszolidálódik a fellendülés, továbbra is a teljes tényezőtermelékenység válság előtti szintektől elmaradó növekedése jellemzi. A válság éveihez és a válságot közvetlenül követő évekhez képest a közelmúltban lassult a reformtevékenység. Amennyiben a reformtörekvések nem tartják az ütemet, az alááshatja a potenciális növekedés tartós élénkülésének, valamint az egyensúlyhiányok fenntartható kezeléséhez rendelkezésre álló mozgástér kibővítésének feltételeit. Ahogyan az infláció fokozatosan közelít az EKB által kitűzött célhoz, a hitelállomány-leépítési folyamatot elősegíti a magasabb nominális növekedés. Ezzel egyidejűleg az alacsony infláció leküzdése lehetőséget teremtene a monetáris politika normalizálására.



A riasztási mechanizmus keretében készült jelentésben bemutatott horizontális elemzés számos következtetéshez vezet: ·Az egyensúly helyreállításának folytatódnia kell. Jóllehet a nagy és fenntarthatatlan folyófizetésimérleg-hiányt majdnem minden országban sikerült 2016 előtt kiigazítani, a nettó nemzetközi befektetési pozíció nagy állományainak csökkentéséhez prudens külső pozíciót kell fenntartani a nettó adós országokban. Ugyanakkor néhány euróövezeti nettó hitelező országban még mindig nagy folyófizetésimérleg-többletek állnak fenn, és korlátozottak a lefelé irányuló korrekciós előrejelzések. ·A nettó nemzetközi befektetési pozíció bizonyos esetekben továbbra is erősen negatív, az egyensúly helyreállításának láthatóan kevésbé kedvező versenyképességi fejleményekkel összefüggésben. A nagy negatív nettó nemzetközi befektetési pozíciók olyan országokban megfigyelhetők, amelyekben a válság előtti időszakban tartósan nagy folyófizetésimérleg-hiány volt jellemző. A jobb folyófizetésimérleg-pozícióik a legtöbb esetben megteremtették a nettó külső kötelezettségállomány fokozatos csökkentésének feltételeit, de a kötelezettségek prudens szintre való, kielégítő ütemben történő csökkentésének biztosítása érdekében egyensúlyi vagy többlettel rendelkező folyó fizetési mérlegeket kell fenntartani. A versenyképesség javulása az elmúlt években segítette ezt a célt, de a relatív fajlagos munkaköltségek nettó adós és nettó hitelező országok közötti alakulása újabban már kevésbé kedvez az egyensúly helyreállításának. ·A magánszektor hitelállományának leépítése folyamatban van, de mostanában vesztett lendületéből. A hitelfelvétel lassan emelkedik, a GDP-arányos adósságráta csökkenése pedig egyre inkább a meginduló nominális növekedésre támaszkodik. Ugyanakkor a hitelállomány leépítése egyenetlen és nem áll mindig arányban a szükséges mértékkel. A hitelállomány-leépítés a legtöbb tagállamban gyorsabb volt a vállalati, mint a háztartási szektorban, ami néhány országban megmagyarázza az alacsony beruházási szintet. Az államadósság dinamikája az erősen eladósodott országok többségében csak a közelmúltban állt csökkenő pályára. ·Javul a bankszektor nyereségessége, csakúgy, mint a részvénypiaci értékelések. A szűk kamatrések, elavult üzleti modellek és a nemteljesítő hitelek nagy állománya azonban néhány országban továbbra is kihívást jelentenek. ·A lakásárak emelkedése a legtöbb tagállamban gyorsul. Az értékelések általánosságban még mindig elmaradnak a csúcsértéktől a válság utáni lefelé irányuló kiigazítást követően, de néhány esetben a rendelkezésre álló mutatók túlértékeltségre utalnak. Jelen vannak a lehetséges túlfűtöttség gócai, és egyre több országban gyorsul az árdinamika. A háztartásokra irányuló hitelnyújtás szintén széles körben élénkül. ·A munkaerőpiacok általánosságban javulnak és szűkülnek a legtöbb országban, a bérnövekedés viszont visszafogott marad. A munkanélküliség csökkenésével egyidejűleg a munkanélküliségi ráták EU-n belüli szórása is csökkent, annak ellenére, hogy néhány országban még mindig magas a munkanélküliség. Az aktivitási ráták általánosságban emelkedtek az elmúlt évtized alatt, de néhány országban és bizonyos csoportok esetében továbbra is alacsony a munkaerőpiaci részvétel. A társadalmi feszültségek csökkennek, de egyes országokban továbbra is számottevőek az elhúzódó munkanélküliség és a kiszolgáltatott helyzetben lévő csoportok esetében alacsonyabb jövedelmek miatt, egy általánosságban visszafogott bérdinamikával jellemzett környezetben. Habár a háztartások rendelkezésre álló jövedelme növekedett, néhány tagállamban reálértelemben véve még nem érte el a 2008. évi szintjét. Néhány országban a szűk munkaerőpiachoz a fajlagos munkaköltség gyorsuló növekedési üteme társul. Az euróövezeti egyensúly helyreállítása alapos figyelmet érdemel. Az euróövezeti folyófizetésimérleg-többlet növekedése megállt: 2016-ban a GDP 3,3 %-án tetőzött, és az előrejelzés szerint idén lassan 3 %-ra csökken, majd 2019-ig e szint körül marad. Ettől függetlenül az euróövezeti többlet világviszonylatban továbbra is a legmagasabb, és meghaladja az alapvető gazdasági tényezők által indokolt többletet. A nettó külső kötelezettségek tartósan magas állományának csökkentéséhez a nettó adós országokban prudens külső egyenlegek fenntartására van szükség. A nettó hitelező országokban a nagy többletek kiigazításában tett előrelépés ugyanakkor euróövezeti szinten segítené a hitelállomány-leépítést úgy, hogy továbbra is összeegyeztethető legyen a tartós fellendüléssel. Összességében annak ellenére, hogy csökkenni kezdtek, mégis maradnak kockázatok, amelyek főként ugyanazokból a forrásokból erednek, mint amelyeket a 2017. évi riasztási mechanizmus keretében készült jelentés azonosított. A külső egyensúly helyreállításában korlátozott az előrelépés, tartósan fennmaradnak nagy többletek, és a versenyképesség alakulása egyre kevésbé kedvez az egyensúly helyreállításának. A magánszektorbeli és az államadósság csökkenése folyamatban van, egyre inkább a meginduló nominális növekedés következtében, de továbbra is egyenetlen. A vállalati hitelállomány-leépítéshez gyakran társul a beruházások visszaesése, és bizonytalan, hogy a jövőre nézve milyen mértékben támaszkodhat a hitelállomány-leépítés erősebb potenciális növekedésre. A bankszektor helyzete több tekintetben javult, de kihívások is maradtak. Egyre több országban válnak láthatóbbá a munkaköltségek és a lakásárak terén a túlfűtöttség jelei. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés által azonosított tagállamok alaposabb és átfogó elemzését a részletes vizsgálatok keretében végzik el. Az előző éves ciklusokhoz hasonlóan a részletes vizsgálatokat az országjelentések tartalmazzák majd, amelyek magukban foglalják az uniós tagállamok gazdasági és szociális kihívásainak a bizottsági szolgálatok általi elemzését. Ez az elemzés szolgáltatja a szükséges adatokat az európai szemeszter országspecifikus ajánlásaihoz. A részletes vizsgálatok elkészítése során a Bizottság gazdag adat- és releváns információkészletre alapozza az elemzését. A jogszabályok értelmében a részletes vizsgálatok nélkülözhetetlenek, mivel alapul szolgálnak a Bizottság számára annak eldöntéséhez, hogy fennáll-e egyensúlyhiány vagy túlzott egyensúlyhiány, majd ezt követően az egyes tagállamokra vonatkozó szakpolitikai ajánlásainak elkészítéséhez. Mindazon országok, amelyek esetében egyensúlyhiányt vagy túlzott egyensúlyhiányt állapítottak meg, célzott nyomon követés alá tartoznak, és továbbra is tartozni fognak, a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében végrehajtott politikák folyamatos felügyeletének biztosítása érdekében.

A részletes vizsgálatok indokoltak azon tagállamok esetében, amelyeknél a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás előző fordulójában egyensúlyhiány vagy túlzott egyensúlyhiány fennállását állapították meg. A kialakult prudenciális gyakorlattal összhangban részletes vizsgálatra van szükség annak értékeléséhez, hogy a fennálló egyensúlyhiány felszámolásra került-e, tartósan fennmaradt-e vagy súlyosbodott-e, kellő figyelmet fordítva az érintett országok által végrehajtott szakpolitikákra. Így a riasztási mechanizmus keretében készült jelentés a 2016. évi részletes vizsgálatok megállapításainak fényében 12 olyan tagállam esetében tartja szükségesnek részletes vizsgálat készítését, amelynél egyensúlyhiány fennállását állapították meg. Az érintett országok Bulgária, Horvátország, Ciprus, Franciaország, Németország, Írország, Olaszország, Hollandia, Portugália, Szlovénia, Spanyolország és Svédország. A Bizottság az eredménytábla gazdasági elemzése alapján nem tartja szükségesnek részletes vizsgálat készítését azon tagállamok esetében, amelyeknél jelenleg nem állapítottak meg egyensúlyhiányt. Az eredménytábla gazdasági elemzése arra a következtetésre jut, hogy a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás szerinti felügyelet alól 2017-ben kikerült Finnország esetében tavalyhoz képest nem állnak fenn további jelentős általános kockázatok. A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás szerinti felügyelet alól 2016-ban kikerült országok (Belgium, Magyarország, Románia és az Egyesült Királyság), valamint a részletes vizsgálatok keretében a közelmúltban nem elemzett országok esetében ebben a szakaszban hasonló következtetés született. Mindazonáltal a lakásárak utóbbi időben jellemző dinamikája számos országban (Ausztria, Belgium, Dánia, Finnország, Magyarország, Luxemburg és az Egyesült Királyság) szoros elemzést tesz szükségessé a vonatkozó országjelentésekben, még ha ebben a szakaszban a kockázatok korlátozott kiterjedése miatt nem is tűnik indokoltnak a részletes vizsgálat. Ugyanez érvényes a munkaköltségek kezdődő dinamikájára néhány tagállamban (Észtország, Magyarország, Lettország, Litvánia és Románia). Görögország esetében az egyensúlyhiány felügyelete és a korrekciós intézkedések nyomon követése a stabilitási támogatási program keretében folytatódik. Összességében a riasztási mechanizmus keretében készült jelentés 12 tagállam esetében tartja szükségesnek részletes vizsgálat készítését, szemben az előző ciklusbeli 13 országgal. 2. Egyensúlyhiány, kockázatok és kiigazítás: a különböző országok főbb fejleményei A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás mutatókat tartalmazó eredménytáblájának gazdasági elemzésére épül, amely szűrőként szolgál a részletes vizsgálatot igénylő esetleges kockázatok és sebezhetőségek meggyőző bizonyítékainak feltárására. Az eredménytábla 14 mutatót és indikatív küszöbértéket tartalmaz olyan területek tekintetében, mint a külső pozíciók, a versenyképesség, a magánszektor adóssága, a lakáspiac, a banki ágazat és a foglalkoztatás. Jó statisztikai minőségű, tényleges adatokra támaszkodik az adatstabilitás és az országok közötti konzisztencia biztosítása érdekében. Ezért az ehhez a jelentéshez használt eredménytábla 2016-ig szóló adatokat tükröz. Mindazonáltal a mutatók elemzése a számos kiegészítő mutató mellett újabb adatokat is figyelembe vesz. Az eredménytábla értékeit nem mechanikusan, hanem olyan gazdasági elemzés alapján kell értelmezni, amely lehetővé teszi az országspecifikus kérdések és az összefüggéseket érintő szempontok figyelembevételét. Az eredménytábla mutatói a magas adósságszintekhez kapcsolódó egyensúlyhiányok és sebezhetőségek fennállását emelik ki. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés eredménytáblájának küszöbértékeit meghaladó értékek továbbra is gyakoriak az államadósság, a nettó nemzetközi befektetési pozíció és a magánszektor adóssága esetében (1. ábra). Az említett három mutató esetében a küszöbértéket meghaladó eredménnyel rendelkező tagállamok száma 2016-ban 16, 15 illetve 12. Ez megközelíti az előző éves fordulók eredményeit, és megerősíti az ezen állományokat érintő egyensúlyhiányok tartós jellegét. A fellendülés munkahelyteremtő jellegével összhangban a munkanélküliségi ráta küszöbértékét meghaladó mutatóval rendelkező országok száma 2014 és 2016 között 12-ről 9-re csökkent, és még számosabb volt a csökkenés az ifjúsági és a tartós munkanélküliség mutatói kapcsán, mivel ezek érzékenyebben reagálnak a munkaerőpiaci helyzetre. Ezzel szemben a lakásárak növekedési üteme gyorsult, az eredménytábla pedig egyre több tagállamban jelzi a küszöbérték meghaladását, 2014-ben 5, 2015-ben 6, mostanra 10 esetben. Az eredménytábla alapján a folyó fizetési mérlegre vonatkozó mutató küszöbértékét túllépő 5 tagállamból 4 esetében a többlet az ok. A küszöbérték feletti fajlagos munkaköltség miatti nyomással szembesülő tagállamok száma eddig viszonylag stabil maradt, az elmúlt három évben 3 vagy 4 volt. Három tagállam meghaladja a reál effektív árfolyamra vonatkozó küszöbértéket: egy esetben a versenyképesség romlása miatt, két esetben azért, mert a reálárfolyam az alsó küszöbérték alatt van. A küszöbértéket meghaladó exportpiaci részesedéssel rendelkező tagállamok száma jelentős mértékben visszaesett, mivel megnövekedett az uniós országokból származó export iránti igény. Forrás: Eurostat Megjegyzés: a küszöbértéket meghaladó eredménytábla-változókkal rendelkező országok száma a vonatkozó éves riasztási mechanizmus keretében készült jelentéssel együtt közzétett adott évi eredménytábla adatain alapul. Az esetleges utólagos adatmódosítások miatt különbségek lehetnek a küszöbértéket meghaladó országoknak az eredménytábla-változók legújabb számadatainak felhasználásával számított száma, és a fenti ábrán szereplő száma között. 2. ábra: Folyófizetésimérleg-egyenlegek (2016) Forrás: A Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: A ciklikusan kiigazított egyenlegek kiszámítása az Európai Bizottság 2017. őszi előrejelzésének alapjául szolgáló kibocsátásirés-becslések felhasználásával történik; Málta 2016. évi ciklikusan kiigazított egyenlege, amely nem látható az ábrán, 2016-ban a GDP 13,3 %-ával egyenlő. A folyó fizetési mérleg normáinak kiszámítására vonatkozóan lásd a 9. lábjegyzetet. A nettó nemzetközi befektetési pozíciót stabilizáló folyó fizetési mérleg meghatározása a következő: a nettó nemzetközi befektetési pozíció 20 év alatt –35 %-ra hozásához szükséges folyófizetésimérleg-egyenleg; azon országok esetében, amelyeknek a nettó nemzetközi befektetési pozíciója 2016-ban már a GDP –35 %-án áll vagy azt meghaladja, az ahhoz szükséges egyenleg, hogy a nettó nemzetközi befektetési pozíciót a 2016. évi szinten tartsák. Forrás: Eurostat

A folyófizetésimérleg-hiányok száma igen korlátozott, miközben nagy többletek továbbra is fennállnak. A nagy folyófizetésimérleg-hiányok többsége már 2016 előtt jelentősen szűkült és többletbe vagy kiegyensúlyozott pozícióba fordult a javuló versenyképességnek és a visszafogott belső keresletnek köszönhetően (2. és 3. ábra). A kereskedelmi egyenleg alakulásának utóbbi időben kedvezett a nyersanyagárak csökkenése, az uniós kereskedelem fellendülése és a világkereskedelem felgyorsulása 2016 közepétől, miközben a nettó adós országok jövedelmi egyenlege a csökkenő kamatlábaknak köszönhetően javult, amelyek a nettó pénzügyi kötelezettségek alacsonyabb díjait vonták maguk után. ·Már csak az Egyesült Királyság folyófizetésimérleg-hiánya haladja meg az eredménytábla küszöbértékét. A 2016-ban folyófizetésimérleg-hiánnyal rendelkező többi tagállam (Belgium, Görögország, Franciaország, Ciprus, Lettország, Litvánia, Lengyelország, Románia, Szlovákia és Finnország) mutatója jóval az eredménytábla küszöbértéke alatt maradt. A kibocsátási rések záródásával a ciklikus tényezők jelentősége csökkent ezen eredmények szempontjából (2. ábra). Néhány további kisebb jelentőségű javulás volt tapasztalható szintén még 2016-ban, miközben olyan országok, mint Horvátország vagy Írország a 2015. évi rendkívül magas szintű többletük csökkenését könyvelhették el (3. ábra). ·Cipruson és Görögországban a 2016. évi folyófizetésimérleg-egyenleg továbbra sem elegendő ahhoz, hogy támogassa a nagy nettó nemzetközi befektetési pozíciók kielégítő ütemben prudens szintre történő csökkentését. Ezzel szemben Portugália és Spanyolország folyófizetésimérleg-eredménye némileg meghaladta az ahhoz szükséges szintet, hogy a következő két évtizedben a GDP –35 %-át kitevő nettó nemzetközi befektetési pozíció felé közelítsenek, Horvátország és Írország viszont nagyobb mértékben haladta meg a szintet. ·Ugyanakkor továbbra is nagy folyófizetésimérleg-többletek állnak fenn. Az utóbbi időben tapasztalt csekély csökkenés ellenére Dániában, Németországban és Hollandiában a többlet az elmúlt évekhez hasonlóan továbbra is meghaladja a küszöbértéket. Málta 2016-ban lépte át a küszöbértéket, ami az offshore központ jelentette hatást is tükrözi. A ciklikus hatások nélkül a többlet valamivel magasabb lenne Németországban és alacsonyabb Dániában. Németország, Dánia és Hollandia jelenleg az alapvető gazdasági tényezők (többek között például az idősödés, az egy főre jutó relatív jövedelem) által indokoltnál jóval magasabb többletet könyvelhet el. ·Általánosságban úgy tűnik, hogy Luxemburg kivételével az euróövezeten belüli és kívüli különböző tagállamok minden újabb keletű többlete jóval – esetenként igen nagy mértékben – meghaladja az alapvető tényezők által indokolt szintet. A Bizottság 2017. őszi előrejelzése alapján csak kismértékű változás várható idén és a következő évben ezen a területen.



4. ábra: Nettó nemzetközi befektetési pozíciók és dinamikájuk Forrás: Eurostat (BPM6/ESA10), a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: Bulgáriára vonatkozóan csak 2010-től, Ciprusra vonatkozóan 2008-tól állnak rendelkezésre adatok. A nettó nemzetközi befektetési pozíciók az utóbbi időben majdnem minden tagállamban javultak, de számos tagállamban továbbra is mélyen negatívak. A javulás 2016-ban időnként erős és a nettó adós és nettó hitelező országokban egyaránt tapasztalható volt, még ha az utóbbiakban valamivel erőteljesebben is, mint az előzőekben. Ez az emelkedő folyófizetésimérleg- és tőkemérleg-egyenlegeket, valamint a magasabb GDP-növekedést tükrözte. Az értékelési hatások nagy szórást mutattak az országok között, a kezdő nettó nemzetközi befektetési pozícióval való egyértelmű kapcsolat nélkül, de néha hozzájárultak a nettó nemzetközi befektetési pozíciók nagymértékben negatív egyenlegeinek csökkentéséhez. 2017 első felének fejleményei nem hoztak jelentős változást ezekben a mintákban. ·A közelmúltbeli javulás ellenére 2016-ban az uniós tagállamok több mint fele a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás eredménytáblájának küszöbértékét meghaladó nettó nemzetközi befektetési pozícióval rendelkezett. Néhány érték továbbra is meghaladja a GDP –100 %-át (Írország, Görögország, Ciprus és Portugália); Spanyolországban és Horvátországban az érték meghaladja a GDP –70 %-át; míg kilenc másik országnak még közelítenie kell a GDP –35 %-át kitevő küszöbértékhez, köztük Bulgáriának, Magyarországnak, Lettországnak, Lengyelországnak, Romániának és Szlovákiának. ·2016-ra a leginkább negatív nettó nemzetközi befektetési pozíciók egyértelmű javulása volt jellemző, ami gyakran a korábbi évek romlásával állt szemben. Ciprus és Írország kiemelkedik a 2016. évi számottevő javulással, de Portugáliában és Spanyolországban is észrevehetően megváltozott a minta, mivel a 2016. évi javulás a többé-kevésbé folyamatos romlás éveire következett. Görögország továbbra is kivétel, mivel a pozíciója ismét romlott, mindazonáltal a korábbinál lassabb ütemben. A kevésbé negatív nettó nemzetközi befektetési pozícióval rendelkező országokban a minta változása vegyesebb képet mutatott, és a kiigazítások általánosságban visszafogottabbak voltak. Noha a kiigazítások például Magyarország esetében még lendületet is vesztettek, mégis folyamatosan a nettó nemzetközi befektetési pozíciók javulásának irányába hatottak. ·A nettó hitelező országok 2016-ban tovább növelték nagy pozitív nettó nemzetközi befektetési pozícióikat a nagy többleteknek és értékelési nyereségeknek köszönhetően, amelyek gyakran a korábbiaknál erősebbek voltak. Hollandia például 2016-ban a GDP majdnem 70 %-át kitevő pozitív nettó nemzetközi befektetési pozícióval zárt, míg Dánia és Németország esetében a GDP 55 %-áig kúszott fel, vagyis mindegyik esetben az évtizeden belüli maximális értéküket érték el. A legutóbbi folyófizetésimérleg-eredmények láthatóan meghaladják az ahhoz szükséges szinteket, hogy a nettó nemzetközi befektetési pozíciók GDP-hez viszonyított arányát a 2016. évi szinteken tartsák. Csupán Málta és Luxemburg volt olyan nettó hitelező ország, amelyeknek a nettó nemzetközi befektetési pozíciója 2016-ban csökkent, de még így is egyértelműen pozitív tartományban maradt. A viszonylag kiegyensúlyozott nettó nemzetközi befektetési pozícióval rendelkező országok többsége szintén javította pozícióját 2016-ban, és néhány esetben egyértelműen nagyobb mértékben, mint korábban. Az éveken át negatív értékek után az Egyesült Királyság 2016-ot kiegyensúlyozott nettó nemzetközi befektetési pozícióval zárta, főként a font sterling leértékeléséhez kapcsolódó értékelési hatásoknak köszönhetően. ·A nettó negatív pozícióhoz kapcsolódó kockázatok és sebezhetőségek az összetételüktől is függhetnek. E tekintetben a gyakran nagy nettó adós országok, mindenekelőtt Ciprus, Görögország, Portugália és Spanyolország olyan nettó külső adósságszintekkel rendelkeznek, amelyek nettó nemzetközi befektetési pozícióik nagy részét kiteszik, és ez sebezhetővé teheti őket a finanszírozási feltételek változásával szemben, különösen ha és amikor nagyok a megújítási igények. Ezzel szemben más adósoknál az adott esetben stabilabb finanszírozási forrásnak számító külföldi közvetlen befektetések teszik ki a negatív nettó nemzetközi befektetési pozíciók nagy részét, így például Észtországban, Lettországban és Litvániában, Bulgáriában, Lengyelországban, Romániában és Szlovákiában. 5. ábra: A fajlagos munkaköltség növekedése és a tényezők összetétele (2016) Forrás: AMECO és Eurostat. A Bizottság szolgálatainak számításai.

Megjegyzés: Az összetétel a fajlagos munkaköltség növekedésének a nominális órabérre és a munkatermelékenységre való standard bontásán alapul, mely utóbbi a standard növekedés-számviteli keret felhasználásával tovább bontható a munkaórák, a teljes tényezőtermelékenység és a tőkefelhalmozás hozzájárulására. A költség-versenyképesség alakulása egyre kevésbé kedvez az egyensúly helyreállításának. A nettó adós országok versenyképességi előnye gyakran mérséklődik vagy eltűnik, míg a nettó hitelező országok kis változást tapasztaltak versenyképességi pozícióikban. Az országok többségében jellemző viszonylag lassú munkatermelékenység-növekedés és visszafogott bérdinamika közepette a fajlagos munkaköltség alakulása az előző évekhez képest 2016-ban jobban elszakadni látszik a stock vagy flow szemléletű külső pozícióktól (5. ábra). Összességében a költség-versenyképesség alakulásának kisebb szórása kevésbé járul hozzá az euróövezeten belül az egyensúly szimmetrikusabb helyreállításához (lásd a 6. ábrát és a 2. keretes írást). ·2016-ban néhány nettó adós országban a fajlagos munkaköltség dinamikája ellaposodott vagy pozitívvá vált a csökkenés évei után (például Görögország, Írország, Spanyolország, Portugália, Szlovénia esetében), ami a lassuló termelékenységnövekedést és a kevésbé negatívvá, vagy pozitívvá váló béremelkedést tükrözi. Olyan országokban, mint Észtország, Lettország és Litvánia folytatódott a fajlagos munkaköltségek gyors növekedése, amelyet a szűkülő munkaerőpiacokkal összefüggő erős bérnövekedés vezérelt, szemben a mérsékelt termelékenységjavulással. Ezzel egyidejűleg más országok, főként Románia, de Bulgária, a Cseh Köztársaság és Magyarország is az utóbbi időben, 2017-re áthúzódóan tapasztalták a fajlagos munkaköltségek gyorsuló növekedését (6. ábra). Ezen országok közül néhány esetében a béremelkedés felgyorsult üteme a 2008–2009. évi válság nyomán tett jelentős kiigazításokat követi, amelyek átmenetileg megállították a hosszú távú bérkonvergenciát. A gyenge munkatermelékenységhez gyakran a teljes tényezőtermelékenység mérsékelt növekedése társult. ·A fajlagos munkaköltségek növekedése számos nettó hitelező országban (Dánia, Németország, Luxemburg, Hollandia és Svédország) összességében visszafogott maradt 2016-ban, Németországban némileg csillapodott a lassú bérdinamikával összefüggésben, a szűkülő munkaerőpiac ellenére. ·Az alacsony infláció hozzájárult ahhoz, hogy a reál effektív árfolyammal mért árversenyképességnek az utóbbi években viszonylag stabil maradt (7. ábra). Az euró a 2015. évi leértékelődés után 2016-ban kezdett felértékelődni, ami az euróövezeti országokban széles bázisú nominális effektív felértékelődést vont maga után, és az utóbbi időben jellemző reál effektív árfolyam dinamikáján is éreztette a hatását. Ezen újabb felértékelődés ellenére a reál effektív árfolyam pozíciói a legtöbb nettó adós országban továbbra is az árversenyképesség javulását jelzik a válság előtti időszakhoz képest. A stabil inflációs rátákra tekintettel néhány éve csak Észtországban, Lettországban és Litvániában, és újabban Bulgáriában és a Cseh Köztársaságban következett be a versenyképesség romlása a válság előtti időszakhoz képest. Az összes uniós ország közül csak az Egyesült Királyság, Lengyelország és Németország tapasztal a 2000. évhez képest jobb árversenyképességi pozíciót.



6. ábra: A fajlagos munkaköltség növekedése Forrás: AMECO; a 2017. évi adatok a Bizottság szolgálatainak 2017. őszi előrejelzéséből származnak. 7. ábra: Reál effektív árfolyamok, 42 kereskedelmi partner, HICP-deflátor Forrás: AMECO Megjegyzés: Szlovákia adatai nincsenek a skálán, az indexek 2007., 2013., 2015. és 2016. vonatkozásában 153, 173, 170 illetve 171. A legtöbb uniós ország újabban javította exportpiaci részesedését. Ez a javulás az Unión kívüli kereskedelemnél némileg erősebb Unión belüli kereskedelemnövekedést tükrözi, valamint a nyersanyagárak csökkenését, amely a teljes exporton belül a nem nyersanyagok exportjának megnövekedett súlyát eredményezte az utóbbi években. Az exportpiaci részesedés legnagyobb növekedését Írország, Luxemburg és Románia tapasztalta, míg a legnagyobb veszteséget Görögország, Finnország és Svédország könyvelte el. A nagy uniós gazdaságok piaci részesedése általánosságban nem változott. Nem látszik szisztematikus különbség a nettó hitelező és nettó adós országok között az elmúlt évek piacirészesedés-dinamikáját illetően, 2016 kivételével, amikor a nettó adós országok némileg jobban teljesítettek. 8. ábra: Az exportpiaci részesedések változása, kumulatív változás 2011–2016 között

Forrás: Eurostat, a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: A bontás a hatásarány-módszeren alapul. Az árnyékolt oszlopok a piacirészesedés-dinamikához való, az egy adott piacnak való kitettség változásából eredő hozzájárulást jelenítik meg; a tömör oszlopok a piacirészesedés-dinamikához való, az egy adott piacon belüli piacirészesedés-változásokból eredő hozzájárulást mérik. A számítások BPM6-adatokat használnak Finnország kivételével, ahol az EU-ba irányuló export adatai a nemzeti számlákból származnak; az adatok részben nem állnak rendelkezésre Spanyolország esetében.







1. keretes írás: A makrogazdasági egyensúlyhiány euróövezeti dimenziója A makrogazdasági egyensúlyhiány euróövezeti hatásai különleges figyelmet érdemelnek. A Jean-Claude Juncker, Donald Tusk, Jeroen Dijsselbloem, Mario Draghi és Martin Schulz által készített, „Az európai gazdasági és monetáris unió megvalósítása” című 2015. június 22-i jelentésben, valamint a „Lépések a gazdasági és monetáris unió kiteljesítése felé” című 2015. október 21-i bizottsági közleményben szereplő javaslatokkal összhangban 2016-tól kezdve a riasztási mechanizmus keretében készült jelentés szisztematikusan elemzi az országok egyensúlyhiánya által az egész euróövezetre gyakorolt hatásokat, valamint azt, hogy a kölcsönös függőségek fényében szükség van-e a szakpolitikai válaszok összehangolására. Az euróövezeti nagy folyófizetésimérleg-többlet stabilizálódott. Az euróövezet folyófizetésimérleg-többlete a GDP 3,2 %-át kitevő 2015. évi mértékről 2016-ban kismértékben, a GDP 3,3 %-át kitevő csúcsra emelkedett, és a Bizottság 2017. őszi előrejelzése szerint 2019-ig 3 % körül marad, ami főként ahhoz köthető, hogy az euróövezeti ciklus a kereskedelmi partnerekéhez képest fellendülőben van, valamint ahhoz, hogy a kereskedelmi előnyök megszűnőben vannak. Változatlan politika mellett az euróövezet folyófizetésimérleg-többletének szintje várhatóan a legmagasabb marad a világon. Ez a szint az értékelés alapján meghaladja azt, amelyet az alapvető gazdasági tényezők (például többek között az idősödés, az egy főre jutó relatív jövedelem) indokolnának, mivel az euróövezetre vonatkozó folyófizetésimérleg-norma empirikus becslése 2016-ban a GDP 1 %-át éppen meghaladó kismértékű többletre utal. Az euróövezet nagy folyófizetésimérleg-többlete a jövőre nézve azon tényezők egyike lehet, amelyek hozzájárulnak az euró külső értékére nehezedő felfelé ható nyomás fenntartásához. Az euróövezeti többlet tartóssága a korábbi folyófizetésimérleg-hiányok kiigazítását tükrözi, amihez a nagy többletek fennállása társul. Németország és Hollandia kombinált nagy többletei az aggregált euróövezeti többlet jelenlegi szintjének majdnem 90 %-át teszik ki (B.1.1. ábra). A határokon átnyúló magánszektorbeli pénzforgalom irányának megfordulását követően a nagy külső hiányok hirtelen kiigazításával egybeesett az euróövezet folyófizetésimérleg-pozíciójának a válság utáni években való erőteljes javulása (B.1.2. ábra). Az euróövezeti többlet ezt követő növekedése egybeesett a nettó adós országok folyófizetésimérleg-egyenlegeinek tartós javulásával és a nettó hitelező országokban a többletek további növekedésével. 2011 óta Olaszország és Németország folyófizetésimérleg-pozícióinak dinamikája az euróövezeti többlet növekedésének nagyjából 2/3-áért felel. Az euróövezeti többlet 2017-re várt csökkenése jórészt a német többlet csökkenéséből ered. Az euróövezeti többlet dinamikája azzal függ össze, hogy a belső kereslet elmarad a gazdasági tevékenység dinamikájától és a tartós exportkereslettől. A nettó export az aggregált jövedelem és kiadás közti különbségnek felel meg, amely 2009-től egészen 2016-ig szélesedett; ez a válság óta az első olyan év, amikor a reál aggregált kereslet dinamikája felülmúlta a GDP-ét (lásd a B.1.3. ábrát). A többlet alakulása a nettó adós országokban visszafogott keresleti dinamikát tükröz, a nettó hitelező országokban pedig olyan külső pozíciókat, amelyek a már jórészt eleve pozitív értékekről tovább növekedtek. A tartósan gyenge keresletet az euróövezetre vonatkozó kibocsátásirés-adat tükrözte, amely 2009 óta negatív tartományban van, és amely a Bizottság 2017. őszi előrejelzése szerint 2018-ban pozitívba fordul át. Ez az elhúzódó gazdasági pangás alátámasztja az inflációs adatot, amely a monetáris hatóságok által meghatározott célszint alatt marad. Az euróövezeti többlet alakulását az euróövezeti export dinamikája is befolyásolja, amely az európai áruk és szolgáltatások iránti, támogató jellegű globális keresletre és a jobb versenypozícióra épül. Miközben az euró 2015. évi leértékelésének hatása fokozatosan megmutatkozik a kereskedelmi egyenlegben, az euró közelmúltbeli felértékelésének hatásai alig láthatók. B.1.1. ábra: Az euróövezet és kiválasztott tagállamok folyófizetésimérleg-egyenlegei B.1.2. ábra: Az euróövezeti nettó hitelfelvétel/hitelnyújtás ágazatonként Forrás: AMECO Forrás: Eurostat Az euróövezet növekvő külső pozíciója a kiterjedt hitelállomány-leépítési folyamathoz kapcsolódik. Az euróövezet aggregált szintjén a háztartások, társaságok és kormányzatok eladósodottsági szintje továbbra is magas, az országok közötti jelentős különbségekkel. A hitelállomány-leépítési folyamat a válság kitörése után kezdődött, és az euróövezet egészében megnövekedett nettó megtakarításokat eredményezett (B.1.2. ábra) A magánszektor aktív hitelállomány-leépítése korán, a válság 2009 körüli kitörésekor megkezdődött, az államháztartások pedig hozzájárultak a jövedelemre gyakorolt hatás tompításához. A háztartási szektor nettó hitelnyújtásra vonatkozó adatai jelenleg kétszer akkorák, mint a válság előtti időszakban. A vállalatok, amelyek rendszerint nettó finanszírozási igényt jegyeznek, 2013 óta pozitív nettó hitelnyújtási pozíciót mutattak fel, és jelenleg az euróövezet teljes nettó hitelnyújtási pozíciójának a legnagyobb részét adják, ami a belső finanszírozáshoz meglévő óriási mozgástér ellenére visszafogott beruházásokat tükrözi. Noha ez az aggregált számadat elrejti az országok közötti lényeges különbségeket, majdnem minden euróövezeti országban pozitív nettó hitelnyújtási pozíciót tükröz, és a GDP-arányos legmagasabb adatokat Görögország, Hollandia és Spanyolország tudhatja magáénak; 2016-ban csak Luxemburgban, Franciaországban és Észtországban rendelkeztek a vállalatok nettó hitelfelvételi pozícióval. A kormányzatok hitelállomány-leépítése 2011-ben kezdődött, amikor a költségvetési szigorításra irányuló szakpolitikák végrehajtása nyomán a nettó hitelnyújtási pozíció kevésbé negatívvá vált, és ez volt felelős az euróövezet teljes nettó hitelnyújtási pozíciójában bekövetkezett növekedés jelentős részéért. B.1.3. ábra: Euróövezeti kibocsátás, belső kereslet, nettó export és maginfláció B.1.4. ábra: Euróövezeti munkanélküliség, bérnövekedés és a fajlagos munkaköltségek egyensúlyának helyreállítása Forrás: AMECO Forrás: AMECO Az egyensúly helyreállításának folytatódnia kell az euróövezetben. A nagy hiányt kiigazító országokat még mindig nagy negatív nettó nemzetközi befektetési pozíció jellemzi, amelyhez a magánszektorbeli vagy az államadósság nagy állományai társulnak, és ez sebezhetőséget jelent. A nagy adósságállományok felszámolásához a folyófizetésimérleg-egyenlegeket egyensúlyban vagy többlettel kell fenntartani, ami a belső hitelállomány-leépítési folyamat folytatását is maga után vonja. A nettó adós országok 2012-ben kezdődött relatív versenyképességi előnye fokozatosan eltűnik, a termelékenységnövekedés pedig megrekedt (B.1.4. ábra). Miközben az erősebb kereslet és a stabil növekedés tovább segítené a hitelállomány-leépítést és az egyensúly helyreállítását, a nagyobb termelékenységnövekedés és a versenyképesség-javulás hozzájárulna az egyensúlyhiányok tartós korrekciójához. A euróövezeti gazdaságok összekapcsoltságának fényében a különböző tagállamok makrogazdasági szakpolitikáinak megfelelő kombinációja indokolt, mivel támogatná az egyensúlyhiányok kiigazítását és a fellendülést. E célból a nettó adós országok számára alapvető fontosságú lenne az euróövezeti nettó hitelező országokban és az euróövezeten kívüli országokban a támogató keresleti feltételek megléte. E tekintetben a nominális növekedés közelmúltbeli felélénkülése hozzájárult a GDP-arányos nettó külföldi kötelezettségállomány csökkentésének felgyorsításához. A tartós kiigazítás alátámasztása és az adósságteher enyhítése érdekében fenn kell tartani a termelékenység és a versenyképesség strukturális javulását, különösen a nettó adós országokban. A magánszektor adósságarányai általánosságban csökkentek a válság utáni csúcsaikhoz képest, de a túlzott mértékű eladósodottság továbbra is több országot érint. Tizenkét tagállam meghaladta az eredménytábla magánszektor adósságára vonatkozó küszöbértékét 2016-ban, ugyanazok az országok, mint a riasztási mechanizmus keretében készült tavalyi jelentésben, Málta kivételével, amely most a küszöbérték alatt van. A magánszektor adósságállománya Cipruson, Luxemburgban, Írországban és Hollandiában a legmagasabb, bár a számadatokat befolyásolja a multinacionális vagy offshore szektorok számottevő jelenléte. Dánia, Svédország, Belgium, Portugália és az Egyesült Királyság rendelkezik az eredménytáblabeli mutató következő legmagasabb értékével, a GDP 160 %-át meghaladó magánszektorbeli adósságállománnyal. A háztartások és vállalkozások relatív hozzájárulása a magánszektor magas adósságszintjéhez eltérő a tagállamokban. Luxemburg, Írország és kisebb mértékben Belgium esetében főként a nem pénzügyi vállalatok magas adósságállománya tűnik ki az országok közötti összehasonlításban. Ezzel szemben Dániában és az Egyesült Királyságban a háztartási szektorból ered a magánszektor nagy adósságállománya. Cipruson, Hollandiában és Portugáliában a vállalati és a háztartási szektorban egyaránt viszonylag magas az adósságszint. Összességében az országok adósságállományának különbségei nagymértékben az adósság felhalmozódását indokoló alapvető tényezők eltéréseivel magyarázhatók, ideértve a növekedési és beruházási kilátásokat, a magánmegtakarítások korlátait, és a pénzügyi fejlődést. A magas adósság jelentette kockázatokat ugyanakkor az ország növekedési potenciáljának, pénzügyi szektora ellenálló képességének és annak összefüggésében kell értékelni, hogy kötelezettségei milyen pénznemben denomináltak, emellett figyelembe kell venni a mögöttes eszközök értékét, likviditását, volatilitását és eloszlását. A magánszektor adósságcsökkentésének üteme az országok között egyenetlen, és nem áll mindig arányban a hitelállomány-leépítési szükségletekkel. A nem pénzügyi magánszektorban az adósság szintje jelentősen megnövekedett közvetlenül a pénzügyi válságot megelőző időszakban, és azóta a legtöbb esetben csak marginálisan csökkent. A nem pénzügyi vállalatok legmagasabb adósságállományával rendelkező öt országban (Luxemburg, Ciprus, Írország, Belgium és Hollandia) a hitelállomány-leépítés az elmúlt két évben megrekedt vagy visszafordult, Franciaországban pedig még meg sem kezdődött (9. ábra). Ezzel szemben a szintén magas adósságállománnyal rendelkező Svédországban, Portugáliában, Bulgáriában és Spanyolországban a nem pénzügyi vállalatok hitelállomány-leépítése gyors ütemben folytatódott. A magas adósságállománnyal nem terhelt néhány országban, így Lettországban, Magyarországon és Szlovéniában a nem pénzügyi vállalatok hitelállomány-leépítése gyors volt, és az elmúlt két évben tovább gyorsult. A háztartások tőkeáttétele csökkent az elmúlt két évben abban a három tagállamban, ahol a háztartások eladósodottsága a legnagyobb volt (Dánia, Ciprus és Hollandia), valamint más magas adóssággal rendelkező országokban is, például Portugáliában, Spanyolországban és Görögországban (10. ábra). Az Egyesült Királyságban viszont megrekedt a háztartások hitelállomány-leépítése, és a viszonylag magas adósságszintek tovább nőttek Svédországban és Finnországban. 9. ábra: A nem pénzügyi vállalatok hitelállomány-leépítése Forrás: Eurostat, a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: Az országkódok alatti számok a tetőzés évét jelölik. A tetőzésig tartó növekedés számítása 2000-től eltérő kezdőév alapján történt LU (2001), PL (2002), MT (2003) és LV (2003) esetében. Konszolidált adósságadatok alapján. 10. ábra: A háztartások hitelállomány-leépítésének üteme Forrás: Eurostat, a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: Az országkódok alatti számok a tetőzés évét jelölik. A tetőzésig tartó növekedés számítása 2000-től eltérő kezdőév alapján történt LU (2002), PL (2003), MT (2004) és LV (2004) esetében. Konszolidált adósságadatok alapján.



A hiteláramlás erősebben élénkült a háztartási szektorban, mint a vállalati szektorban, ami különböző hitelállomány-leépítési módokra és beruházási dinamikára utal. Összességében a magánszektor hiteláramlása viszonylag szerény maradt, és egyetlen tagállam sem lépte túl az eredménytáblabeli küszöbértéket 2016-ban. Az elmúlt évek során az újrainduló növekedés fényében a háztartások hitelállomány-leépítését egyre inkább az erősebb GDP-növekedés miatti GDP-arányos adósságráta-csökkenés vezérelte (passzív hitelállomány-leépítés), míg a háztartások negatív nettó hiteláramláson keresztüli aktív hitelállomány-leépítése csak a gazdasági és pénzügyi válság által leginkább érintett néhány országban volt megfigyelhető, például Cipruson, Írországban, Portugáliában, Spanyolországban és Görögországban (11a. ábra). A háztartások tizenkét tagállamban az elmúlt évben valójában növelték tőkeáttételüket, köztük néhány magas adósságszinttel rendelkező országban, például az Egyesült Királyságban, Svédországban és Finnországban. A vállalkozások esetében általánosságban gyengébb volt a hiteláramlás megindulása, mivel a vállalati szektor jelenleg a tagállamok több mint kétharmadában leépíti a hitelállományát, amelynek dinamikája nagyjából aktív és passzív módra oszlik (11b. ábra). A vállalkozások aktív hitelállomány-leépítése viszont általában visszafogott beruházással társul (12. ábra), ami kiemeli a túlzott eladósodottság fontosságát a nem pénzügyi vállalatok válság utáni időszakban jellemző gyenge beruházási eredménye szempontjából.

11a. ábra: A háztartások GDP-arányos adósságállománya változásának összetétele (2017. első negyedév) 11b. ábra: A nem pénzügyi vállalatok GDP-arányos adósságállománya változásának összetétele (2017. első negyedév) Forrás: Eurostat, a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzések: Az ábrák a GDP-arányos adósságráta alakulásának négy komponensre való bontását mutatják: hiteláramlás, a reál GDP növekedése, infláció és egyéb változások. Az aktív hitelállomány-leépítés az adósság nettó visszafizetését foglalja magában (negatív nettó hiteláramlás), amely általában a szektor mérlegének nominális szűküléséhez vezet, és változatlan feltételek mellett hátrányosan hat a gazdasági tevékenységre és az eszközpiacokra. A passzív hitelállomány-leépítés esetében másrészről a pozitív nettó hiteláramlást ellensúlyozza a magasabb nominális GDP-növekedés, és ez az adósság/GDP arány fokozatos csökkenéséhez vezet. Aktív tőkeáttétel-növelésre akkor kerül sor, amikor a pozitív nettó hiteláramlás meghaladja a nominális GDP-növekedést. A nem pénzügyi vállalatokra vonatkozó adatok CY esetében 2016. harmadik negyedévére vonatkoznak. 12. ábra: A nem pénzügyi vállalatok beruházásának és a nettó hitelnyújtási/hitelfelvételi arányának változásai az adósság tetőzését követő években Forrás: Eurostat, a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: Az országokból vett minta azon országokra korlátozódik, amelyek esetében rendelkezésre állnak adatok, és amelyek nem pénzügyi vállalatainak GDP-arányos adóssága 2016 előtt tetőzött. Az uniós bankszektor továbbra is kihívásokkal szembesül az egyes országokban jellemző alacsony jövedelmezőség és a nemteljesítő hitelek nagy állománya miatt. A tagállamok többségében gyorsul a pénzügyi szektor kötelezettségállományának növekedése, de általánosságban egyértelműen az eredménytábla küszöbértéke alatt marad. Tavaly a legtöbb tagállamban némi javulás mutatkozott a bankok jövedelmezősége, a tőkemegfelelési mutatók, a nemteljesítő hitelek állománya és a hiteláramlás terén. 2016 közepe és 2017 közepe között a magasabb kamatlábakkal és meredekebb hozamgörbékkel kapcsolatos várakozások hatására a bankok értékelése lényegesen javult. Az alacsony kamatokkal jellemzett környezetre és az elavult üzleti gyakorlatokra tekintettel azonban a jövedelmezőségre változatlanul nyomás nehezedik. Egyes tagállamokban az alacsony jövedelmezőség összekapcsolódik a más országokhoz viszonyítva gyenge tőkemegfelelési mutatókkal és a nemteljesítő hitelek nagy állományával. Ez a helyzet mindenekelőtt Görögországban, Cipruson, Olaszországban és Portugáliában (13. és 14. ábra). 13. ábra: A bankok jövedelmezősége és tőkemegfelelési mutatók 14. ábra: Nemteljesítő hitelek Forrás: EKB, a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzések: CZ, HR, SE és SI esetében 2008 vonatkozásában nem állnak rendelkezésre a hitelviszonyt megtestesítő, nemteljesítő instrumentumok bruttó állományával kapcsolatos adatok. A 13. ábránál a 2015 első negyedévére vonatkozó adatpont BG esetében 2014 negyedik negyedévére, CZ esetében pedig 2016 első negyedévére utal. A nemteljesítő hitelek állománya az Unió egészében csökkenőben van, de számos tagállamban változatlanul magas. A nemteljesítő hitelek aránya – Görögország kivételével – minden olyan tagállamban csökken, amelyben viszonylag magas volt e hitelek részaránya. Portugáliában és Olaszországban azonban csak a közelmúltban kezdődött meg az ilyen hitelek arányának csökkenése (14. ábra). A csökkenő tendenciától függetlenül számos országban magas maradt a nemteljesítő hitelek aránya. Mindenekelőtt Görögországban és Cipruson továbbra is meghaladja a teljes hitelállomány 30 %-át, Olaszországban és Portugáliában pedig megközelíti a 14 %-ot. Bulgáriában, Írországban, Horvátországban és Szlovéniában a nemteljesítő hitelek állományának aránya a teljes hitelállomány 10 %-a körül van. Az Unióban a reál lakásárak széles körben emelkednek, ami a korábbi visszaesés megfordulását jelzi, ugyanakkor egyes esetekben növekvő mértékű túlértékeléshez vezethet. 2016-ban 25 tagállamban emelkedtek a reál lakásárak, és a mutatóértékek Bulgáriában, a Cseh Köztársaságban, Írországban, Lettországban, Magyarországon, Ausztriában, Portugáliában, Romániában, Szlovákiában és Svédországban meghaladják az eredménytábla küszöbértékét. Ez a múlt évhez képest négy országgal több, és változott az összetétel: csak Írország, Magyarország és Svédország mutatói haladták meg mindkét évben a küszöbértéket. A reál lakásárak csak Görögországban, Olaszországban és Finnországban csökkentek, az első két ország esetében a tendencia 2017-ben is folytatódott és hozzájárult a jelenlegi negatív értékelési réshez (15. ábra). Több más tagállamban a reál lakásárak emelkedése tovább növelte a már eleve túlértékelt lakáspiacokra nehezedő nyomást. Különösen feszültté vált a helyzet Svédországban, valamint – kisebb mértékben – az Egyesült Királyságban, Luxemburgban és Ausztriában – ahol a reál lakásárak 2016. évi tetemes emelkedése hozzáadódik a becsült túlértékelési réshez. Ausztria és az Egyesült Királyság esetében azonban arra utalnak a negyedéves adatok, hogy 2017-ben lassult a lakásár-emelkedés dinamikája. Svédországban és az Egyesült Királyságban, de Dániában is a túlértékelt lakásárakkal párhuzamosan jelentős a háztartások eladósodottsága. Egyes esetekben olyan országokban is erős árdinamika mutatkozik, amelyekben csekély az (alul)értékelési rés. Ez a helyzet Magyarországon, Bulgáriában, Lettországban, a Cseh Köztársaságban és Szlovákiában, ahol 2017-ben is folytatódott a reál lakásárak emelkedése és ahol túlértékelési kockázatok halmozódhatnak fel. Hollandiában viszonylag tartós lakásár-dinamika jellemző a háztartások magas eladósodottsága mellett. Egyes tagállamokban a lakásárak folyamatos emelkedéséhez a jelzálog-hitelezés bővülése társul, ami hitelvezérelt túlhevülési kockázatra utal. Ez figyelhető meg mindenekelőtt Szlovákiában és Romániában, ahol a jelzáloghitelek bővülése 2016-ban 10 % fölötti volt, bár ezzel párhuzamosan a háztartások eladósodottsága alacsony. Összességében a számos uniós országban jelentkező élénk lakásár-emelkedés folyamatos nyomon követést tesz szükségessé, mivel makropénzügyi kockázati gócok kialakulásával járhat és befolyásolja az erőforrás-elosztást és a lakások megfizethetőségét. 15. ábra: A lakásárak változása és értékelési rések 2016-ban

Forrás: Eurostat, EKB, BIS, OECD és a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: A túlértékelési rés három mérőszám átlagaként került becslésre: az ár/jövedelem arányának és az ár/bérleti díj arányának eltérése azok hosszú távú átlagától és az értékelési rések alapvető tényezőkkel való modellezésének eredményei. Az államadósság-ráták szinte valamennyi tagállamban elérték a csúcsértéket, de az adósságszintek az országok többségében továbbra is magasak. Az eredménytábla értékei 2016-ban 16 tagállam esetében haladták meg a küszöbértéket, míg a riasztási mechanizmusról szóló 2017. évi jelentésben 17 ilyen tagállam volt. A szóban forgó tagállamok közül kilencben a GDP 60 %-át meghaladó államadóssághoz a magánszektor küszöbértéket meghaladó eladósodottsága társul, ami a gazdaság egészére kiterjedő hitelállomány-leépítés szükségességére utal. A legnagyobb államadóssággal rendelkező tagállamokban általában csökkenő pályára került a GDP-arányos államadósság, kivéve Franciaországot és Olaszországot. A hitelállomány-leépítés üteme azonban sok esetben mérsékelt: a legmagasabb államadóssággal rendelkező tíz tagállam közül a 2016 végétől 2019-ig tartó időszakban várhatóan csak Görögország, Ciprus és Ausztria ér el legalább 10 százalékpontos adósságráta-csökkenést. Az előrejelzések szerint az alacsonyabb adósságállományú tagállamok közül Romániában és Luxemburgban fog emelkedni az adósságráta. Összességében a kormányzati szektorban folyamatban van a hitelállomány-leépítés, ami összefügg a költségvetési pozíciók elmúlt években lezajlott fokozatos javulásával és a növekedés utóbbi időben megkezdődött élénkülésével. Ez lehetővé teszi a GDP-arányos államadósság csökkentését annak ellenére, hogy számos országban némi költségvetési enyhülés kezdődött.



2. keretes írás: Foglalkoztatási és szociális jelenségek 2016-ban és 2017 első felében folytatódott az uniós munkaerőpiacok javulása, a munkanélküliségi ráták tovább csökkentek és a tagállamok közötti jelentős eltérések is kisebbek lettek. A gazdaságélénkülés munkahelyteremtő jellege hozzájárult a szociális helyzet javulásához, mivel csökkent a szegénység vagy a társadalmi kirekesztődés kockázatának kitettek aránya, ami arra vezethető vissza, hogy visszaesett az alacsony munkaintenzitású háztartások, és a súlyos anyagi nélkülözésben élők száma. Ezzel párhuzamosan stabilizálódott a szegénységi arány.Sok tagállamban változatlanul aggodalomra adnak okot a társadalmi feszültségek, amelyek gyengíthetik a potenciális GDP-növekedést és befolyásolhatják a makrogazdasági egyensúlyhiányok kiigazítását, ami figyelmet érdemel. A szociális jogok európai pillére, amelynek létrehozását nemrég jelentették be, irányt mutathat e kihívások kezeléséhez és előmozdíthatja a szociális konvergenciát az Unióban. Ugyan 2016-ban tovább csökkent a munkanélküliségi ráta, de számos uniós országban még mindig magas vagy nagyon magas. 2015-höz képest 2016-ban csak két országban, Ausztriában és Észtországban emelkedett, bár nagyon alacsony szintről. A javulás a legmagasabb munkanélküliségi rátával rendelkező országokban volt a legjelentősebb (2 százalékpontos vagy azt meghaladó csökkenés Horvátországban, Cipruson és Spanyolországban). Kilenc tagállam (Görögország, Spanyolország, Franciaország, Horvátország, Olaszország, Ciprus, Lettország, Portugália és Szlovákia) esetében azonban a mutató még mindig meghaladta az eredménytábla küszöbértékét (az elmúlt három év átlagában 10 %); a riasztási mechanizmus keretében készült utóbbi két jelentésben ezen országok száma 12 volt. Emellett 2016-ban a tagállamok mintegy kétharmadában a munkanélküliségi ráták még mindig magasabbak voltak a 2008-as mértéknél. Az uniós és az euróövezeti munkanélküliségi ráták (8,6 % és 10 %) körülbelül 2 százalékponttal alatta maradtak a 2013-ban elért csúcsértéknek, de a 2008-as adatoknál még mindig 1,6 és 2,4 százalékponttal magasabbak. 2017 első felében folytatódott az uniós és az euróövezeti munkanélküliségi ráták csökkenése, és 2017 közepén 7,7 %-ot, illetőleg 9,1 %-ot ért el. A foglalkoztatás és a foglalkoztatási ráták szinte valamennyi tagállamban jellemző növekedésével folytatódott az elmúlt évek pozitív tendenciája. A foglalkoztatási ráta (20–64 év közöttiek) 2016-ban az Unió egészére nézve elérte a 71,1 %-ot, ezzel meghaladta a válságot megelőzően 2008-ban mért 70,3 %-os csúcsértéket. A 2017 második negyedévében folyamatosan emelkedő foglalkoztatási ráta rekordszintet ért el (72,2 %). 2016-ban abszolút értéken csak Romániában és Lettországban csökkent a foglalkoztatottak száma. Az aktivitási ráták az Unióban szinte mindenhol emelkedtek. A mutató az elmúlt három évben csak két országban csökkent: Cipruson a csökkenés megegyezett az eredménytáblában meghatározott küszöbértékkel (–0,2), Spanyolország esetében pedig alatta maradt (–0,1). Összességében 2016-ban mind az uniós, mind az euróövezeti aktivitási ráta 72,9 %-ot tett ki, ami 2,6, illetőleg 2,1 százalékponttal haladja meg a 2007. évi szintet. Az emelkedő tendencia elsősorban az idősebb munkavállalók és a nők növekvő munkaerőpiaci részvételével magyarázható. A gazdaságélénkülés kezdetét követően némi késéssel csökkenni kezdett a tartós munkanélküliség, és 2016-ra már nagyjából az össze tagállamban javulás volt jellemző. A mutató csak két országban volt legalább 0,5 százalékponttal magasabb a három évvel ezelőttinél, vagyis az eredménytábla küszöbértékénél: Ausztriában 1,9 %-ra emelkedett, Finnországban pedig 2,3 %-kal nőtt. A legmagasabb tartós munkanélküliségi rátát Görögországban (17 %) és Spanyolországban (9,5 %) mérték. Az ifjúsági munkanélküliség a 2016-ot megelőző három évben valamennyi uniós tagállamban visszaesett, kivéve Luxemburgot (ahol a 2,2 százalékpontos emelkedés némileg meghaladja az eredménytábla 2 százalékpontban meghatározott küszöbértékét), valamint Ausztriát és Finnországot, ahol kisebb mértékű volt a növekedés. Ugyanebben az időszakban számos, a legmagasabb mutatókkal rendelkező országban (például Görögországban, Magyarországon, Spanyolországban és Horvátországban), valamint Bulgáriában és Szlovákiában legalább 10 százalékpontos csökkenés következett be. Horvátországban, Görögországban, Olaszországban és Spanyolországban még mindig 30 % fölötti az ifjúsági munkanélküliség, miközben a nem foglalkoztatott, oktatásban vagy képzésben nem részesülő fiatalok aránya Bulgáriában, Horvátországban, Cipruson, Görögországban, Olaszországban és Romániában továbbra is meghaladja a 15 %-ot. A szociális helyzet számos uniós tagállamban még mindig aggodalomra ad okot. A 2015 és 2016 közötti időszakban a szegénység vagy a társadalmi kirekesztődés kockázatának kitettek aránya az uniós tagállamok mintegy felében csökkent, gyakran azonban csak nagyon csekély mértékben. 2016-ban az EU népességének csaknem negyede ki volt téve a szegénység vagy a társadalmi kirekesztődés kockázatának. A ráták nagy szórást mutatnak: a mutató Bulgáriában és Romániában 40 % körüli, Görögországban 35 % fölötti, a Cseh Köztársaságban nagyjából 13 %, Dániában, Finnországban és Hollandiában pedig 17 %. 2015–2016-ban többek között Luxemburgban és Romániában nőtt a legmeredekebben a szegénység vagy a társadalmi kirekesztődés kockázatának kitettek aránya, míg a csökkenés Magyarországon, Lettországban és Máltán volt a legszámottevőbb. Ugyanakkor a háztartások rendelkezésre álló jövedelme növekedett, de sok tagállamban reálértéken még nem érte el a 2008. évi szinteket. A szegénység vagy a társadalmi kirekesztődés kockázatának kitettek arányára vonatkozó átfogó mutató alakulása a különböző összetevők eltérő alakulását tükrözi. A szegénység kockázatának kitettek aránya – bár 2016-ban a legtöbb tagállamban csökkenő tendenciát mutatott – az elmúlt években az uniós tagállamok többségében növekedett: az elmúlt három évben a legjelentősebb emelkedést Észtországban, Lettországban, Hollandiában és Romániában mérték, míg Görögországban – bár az átlag fölötti szintről – számottevő csökkenés következett be. Ezzel szemben az elmúlt három évben – és 2016-ot tekintve is – szinte valamennyi uniós tagállamban csökkent a súlyos anyagi nélkülözésben élők aránya: a hároméves időszakban Bulgáriában, Magyarországon és Lettországban 10 százalékpontot meghaladó mértékben csökkent. Végül, bár a gazdaságélénkülés eredményeként a legtöbb uniós országban – különösen Magyarországon, Portugáliában, Lettországban és Észtországban – csökkent azon (60 év alatti) személyek aránya, akik nagyon alacsony munkaintenzitású háztartásokban élnek, még mindig vannak olyan országok, például Litvánia, Finnország, Görögország és Románia, ahol 2016-ban nőtt ez az arány. Összességében számos tagállamban jelen vannak a válságot követően fennmaradó problémákból és/vagy újabb tendenciákból eredő kockázatok és sebezhetőségek. A súlyosság foka és a megfelelő szakpolitikai válaszok meghozatalának sürgőssége tagállamról tagállamra igen eltérő, a sebezhetőség vagy tendenciák jellegétől, valamint attól függően, hogy azok egy vagy több gazdasági ágazatot érintenek-e: ·számos tagállamot érintenek kedvezőtlenül különféle és összekapcsolódó állományjellegű sebezhetőségek. Ez áll fenn olyan országok esetében, amelyeket legsúlyosabban érintettek a fellendülési-visszaesési hitelciklusok – amelyekhez gyakran a bankszektorukat érintő likviditási és fizetőképességi problémák társultak –, és a folyófizetésimérleg-pozíciók legnagyobb előjelváltása. Ciprus, Görögország és Portugália esetében a magas magánszektorbeli eladósodottság jelentős államadósságszinttel, nagy negatív nettó nemzetközi befektetési pozícióval és a bankrendszerben fennmaradó problémákkal társul. Az említett országoknak továbbra is szembe kell nézniük azzal, hogy jelentős hitelállomány-leépítési szükségletet kell kezelniük korlátozott költségvetési mozgástér, magas (bár csökkenő) munkanélküliség és mérsékelt nominális növekedés közepette. Bulgáriában, Horvátországban, Írországban, Szlovéniában és Spanyolországban szintén többfélék és összekapcsoltak a sebezhetőségek, és az állományokat érintő jelentős egyensúlyhiányhoz vezethetnek, ez alól talán csak Bulgária jelent kivételt. Mindazonáltal kezelésükben gyorsabb előrelépést értek el, mint a korábban említett országok. ·Néhány országban a sebezhetőségek főként a nagy államadósság-állományból, valamint a potenciális kibocsátásnövekedéssel és a versenyképességgel kapcsolatos aggodalmakból erednek. Ez különösen igaz Olaszország esetében, ahol a bankszektorhoz, mindenekelőtt a nemteljesítő hitelek nagy állományához is sebezhetőség kapcsolódik. Belgiumban és Franciaországban szintén fennállnak az államháztartás magas adósságával és a potenciális növekedéssel kapcsolatos problémák, de nem szembesülnek sebezhető bankoktól származó hasonló potenciális kockázatokkal. ·Néhány tagállamban nagy és tartós folyófizetésimérleg-többlet jellemző, amely az erős versenyképesség mellett változó mértékben a visszafogott magánfogyasztást és beruházást tükrözi. Ez a helyzet különösen Dániában, Németországban, Hollandiában, továbbá Svédországban. Németországban ez – valamennyi gazdasági ágazatot érintő – hitelállomány-leépítési tendenciával kapcsolódik össze, jóllehet az adósságszintek nem kifejezetten magasak. A nagy és tartós többletek elszalasztott növekedési és belföldi beruházási lehetőségeket jelezhetnek. Emellett a nyomott aggregált kereslet – tekintettel a még mindig lanyha aktivitásra és a célkitűzésnél alacsonyabb inflációra – az euróövezet többi tagállama szempontjából is következményekkel jár. ·Néhány tagállamban az ár- vagy költségváltozók alakulása a túlfűtöttség potenciális jeleit mutatja, különösen a lakáspiacon vagy a munkaerőpiacon. Svédországban, valamint Ausztriában, Dániában, Luxemburgban, Hollandiában és az Egyesült Királyságban az árnyomás főként a lakásszektorban érvényesül, és összekapcsolódik a háztartások jelentős adósságszintjével. Észtországban, Magyarországon, Lettországban, Litvániában és Romániában a fajlagos munkaköltség továbbra is viszonylag erős ütemben növekszik, míg az árak versenyképessége csökken. Ezekben az országokban, különösen Romániában és Magyarországon, gyorsan emelkednek a fajlagos munkaköltségek, amelynek hátterében olyan prociklikus fiskális politikák állnak, amelyek felerősíthetik az esetleges túlhevülési nyomást. Összességében tehát 12 tagállam esetében indokolt részletes vizsgálat: Bulgária, Horvátország, Ciprus, Franciaország, Németország, Írország, Olaszország, Hollandia, Portugália, Szlovénia, Spanyolország és Svédország. Ezen országok mindegyike részletes vizsgálat tárgyát képezte az előző ciklusban, amely során összesen 13 ország esetében készült részletes vizsgálat. Bár az előző évhez képest valamivel kisebb azoknak a tagállamoknak a köre, amelyek esetében részletes vizsgálatra kerül sor, új lehetséges kockázatok vannak kialakulóban számos olyan országban, amely esetében ebben a szakaszban nem indokolt a részletes vizsgálat, ezért a fejleményeket továbbra is figyelemmel kell kísérni, ahogy arra a 3. szakasz is utal. A riasztási mechanizmus keretében készült 2017. évi jelentéshez képest a nettó adós országok körében újabb előrelépés történt a külső egyensúlyhiány kezelése terén, és folytatódott a munkaerőpiacok és a növekedési feltételek általános javulása. A belső dinamikához és az ágazati adósságállományokhoz kapcsolódó egyensúlyhiányok kezelése és azok megjelenésének megakadályozása terén elért eredmények vegyes képet mutatnak. Tekintettel arra, hogy a belső és külső állományjellegű egyensúlyhiányok csak lassan szűnnek meg, számos tagállamban kockázatok és sebezhetőség forrásai maradnak, és kihatnak a beruházási kilátásokra és a gazdasági fellendülésre is. A növekedés hosszú távú mozgatórugóinak, így a beruházásoknak, a termelékenységi és foglalkoztatási szinteknek a megerősítése nélkül a konjunkturális körülmények javulása elégtelennek bizonyulhat ahhoz, hogy a jelenlegi állományjellegű egyensúlyhiányok prudens szintre kerüljenek. Ugyanakkor a konjunkturális körülmények kedvezőbbé válása hozzájárul helyi ár-, költség- és lakáspiaci nyomás kialakulásához, ami egyes országokban indokolttá teszi a szoros nyomon követést.

3. Egyensúlyhiány, kockázatok és kiigazítás: országspecifikus megállapítások Belgium: A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás előző fordulójában Belgium tekintetében nem állapítottak meg egyensúlyhiányt. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a magánszektor adósságállománya és az államadósság. A külső fenntarthatóságot alátámasztja a rendkívül kedvező nettó nemzetközi befektetési pozíció és a folyó fizetési mérleg egyensúlyközeli pozíciója. A 2016-os javulás eredményeként az exportpiaci részesedés kumulált romlása lényegesen csökkent. A nominális fajlagos munkaköltség alakulása visszafogott volt, de a jövőben várhatóan erősödik. A magánadósság állománya viszonylag magas marad, különösen a nem pénzügyi vállalatok esetében, bár a kiterjedt csoporton belüli hitelezés megnöveli az adósságra vonatkozó adatokat. A háztartások adósságát övező kockázatok elsősorban a lakáspiacról erednek. A reál lakásárak az elmúlt években viszonylag alacsonyak voltak, ami arra utal, hogy a 2008-at megelőző gyors növekedést nem követte kiigazítás. Az államadósság a korábbi magas szintekhez képest várhatóan lassan csökken és továbbra is komoly kihívást jelent az államháztartás hosszú távú fenntarthatósága szempontjából; a folyamatban lévő költségvetési konszolidáció miatt az állami fogyasztás stagnál. A foglalkoztatás változatlanul bővül, és a tartós munkanélküliség, valamint a magas és tartós ifjúsági munkanélküliség csökkenőben van. Összefoglalva, a gazdasági elemzés az állam eladósodottságával kapcsolatos problémákat emeli ki, azonban az ehhez kapcsolódó kockázatok továbbra is visszafogottak. A Bizottság ezért ebben a szakaszban nem végez további részletes vizsgálatot a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében.

Bulgária: A Bizottság 2017 februárjában megállapította, hogy Bulgáriában túlzott makrogazdasági egyensúlyhiány áll fenn, aminek hátterében a pénzügyi szektorbeli fennmaradó sebezhetőségi gócok és a jelentős vállalati eladósodottság áll, elégtelen munkaerőpiaci kiigazítás mellett. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a nettó nemzetközi befektetési pozíció (NIIP) és a reál lakásárak növekedése. A negatív nettó nemzetközi befektetési pozíció még mindig az eredménytábla küszöbértéke fölött van, de javulása folytatódik, miután a folyó fizetési mérleg számottevő többletet ért el. A felzárkózási dinamikát tükrözve a nettó nemzetközi befektetési pozíció nagy része a nettó külföldi közvetlen befektetések kötelezettségállományához kapcsolódik, ami enyhíti a külső kockázatokat. A külső pozíció javulásának hátterében az exportpiaci részesedések elmúlt néhány évben mért bővülése áll. Továbbra is aggályos a magánszektor eladósodottsága, mindenekelőtt a nem pénzügyi vállalatok esetében, amelyeknél a folyamatban lévő hitelállomány-leépítés ellenére változatlanul magas a nemteljesítő hitelek szintje. 2016-ban jelentősen nőttek a reál lakásárak, ami szoros nyomon követést tesz szükségessé. Már megtörténtek az első lépések a pénzügyi ágazat sebezhetőségének kezelésére. Mindazonáltal – a kedvező makrogazdasági környezet ellenére – az ágazat működését még mindig fékezik a gyenge irányítással, eszközminőséggel és felügyelettel kapcsolatos, tartósan fennálló aggályok. Folytatódik a munkaerőpiac élénkülése és az előrejelzés időszakában várhatóan csökkenni fog a munkanélküliség. Mindazonáltal az állandósult strukturális problémák, így a tartósan munkanélküli személyek magas részaránya, valamint a strukturális munkaerőhiány a humán tőke kihasználatlanságához vezetnek és visszafogják a foglalkoztatást. Ezzel párhuzamosan a tervek szerint a jövőben gyorsul a bérek és a munkaerőköltségek emelkedése, mindenekelőtt az egyes ágazatokban jelentkező munkaerőhiány, és a minimálbér 2018–2020-ra tervezett további növelése következtében. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a gazdaságban, többek között a pénzügyi szektorban fennálló sebezhetőségekre utal. A Bizottság ezért – a túlzott egyensúlyhiány februári megállapítását is figyelembe véve – úgy véli, hogy érdemes tovább vizsgálni a makrogazdasági kockázatok fennállását és nyomon követni a túlzott egyensúlyhiány felszámolása terén tett előrelépést. Cseh Köztársaság: A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás előző fordulójában a Cseh Köztársaság tekintetében nem állapítottak meg makrogazdasági egyensúlyhiányt. Az aktualizált eredménytábla alapján a reál lakásárak növekedése meghaladja az indikatív küszöbértéket. A folyó fizetési mérleg javul és jelenleg némi többletet mutat. A nettó nemzetközi befektetési pozíció tovább erősödött, részben az euróval szemben bevezetett árfolyamküszöb jelentette védelem miatt, azonban ezt az intézkedést 2017 áprilisában kivezették. Az exportpiaci részesedés javult. A nominális fajlagos munkaköltség növekedett, nagyrészt az erőteljes béremelkedés következtében, amelynek üteme a szűkülő munkaerőpiaccal összefüggésben tovább gyorsulhat. A reál lakásárak növekedése folytatódott és mostanra a küszöbérték fölé került, ami figyelmet érdemel. A lakásárak és a jelzáloghitel-volumen között kialakult visszacsatolási hatás erősödött. A magánszektor adósságszintje 2016-ban némileg emelkedett, de a küszöbérték alatt van. A nagyrészt külföldi tulajdonú bankszektor stabil maradt annak ellenére, hogy a pénzügyi ágazat kötelezettségállományának növekedése 2016-ban jelentősen felgyorsult. A munkanélküliség továbbra is visszaesőben van és rendkívül alacsony. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a lehetséges, bár még visszafogott belső kockázatokkal kapcsolatos problémákat emeli ki. A Bizottság ezért ebben a szakaszban nem végez további részletes vizsgálatot a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében. Dánia: A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás előző fordulójában Dánia tekintetében nem állapítottak meg egyensúlyhiányt. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a folyó fizetési mérleg egyenlege és a magánszektor adóssága. A folyó fizetési mérleg egyenlege változatlanul jelentős többletet mutat, a nagymértékű vállalati megtakarításokat és a háztartások hitelállomány-leépítését tükrözve. A folyó fizetési mérleg többlete számottevő pozitív nettó nemzetközi befektetési pozíciót eredményezett, ez pedig pozitív nettó jövedelmet generál a külföldi befektetéseken. Az exportpiaci részesedés kumulált romlása csekélyebb, és ezzel párhuzamosan a költség-versenyképességi mutatók stabilak. A háztartások adósságállománya – bár csökken – uniós összehasonlításban továbbra is a legmagasabbak között van. A magas adósságszint a jelzáloghitelbankok speciális finanszírozási programjával, a jelzáloghitelek kedvező adóügyi megítélésével és a törlesztésükre irányuló gyenge ösztönzéssel, valamint a fejlett nyugdíj- és jóléti rendszerrel függ össze. A továbbra is alacsony finanszírozási költségek és a javuló munkaerőpiaci körülmények következtében azonban a lakásárak emelkedése folytatódik, különösen a városokban, ami figyelmet érdemel. Mindazonáltal a bankszektor változatlanul stabil. A munkaerőpiac fokozatosan javul, a munkanélküliség alacsony és csökken. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a folyó fizetési mérleggel, a magánszektor adósságállományával és a lakásszektorral összefüggő problémákat emeli ki, bár a kockázatok visszafogottnak tűnnek. A Bizottság ezért ebben a szakaszban nem végez további részletes vizsgálatot a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében. Németország: A Bizottság 2017 februárjában megállapította, hogy Németországban makrogazdasági egyensúlyhiány áll fenn, ami mindenekelőtt a folyó fizetési mérleg jelentős – a felhalmozott megtakarításokat és a visszafogott beruházásokat tükröző – többletével függ össze. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a folyó fizetési mérleg egyenlege és az államadósság. A folyó fizetési mérleg többlete 2016-ban nagyrészt stabil volt. A folyamatosan bővülő belső kereslettel párhuzamosan várhatóan folytatódni fog a folyó fizetési mérleg többletének szűkülése, de magas szinten marad és hozzájárul a nettó nemzetközi befektetési pozíció további növekedéséhez. A kereskedelmi cserearányokból eredő pozitív hatás gyengül. A világkereskedelem lanyhulása fékezte az export növekedését, így az exportpiaci részesedés változatlan maradt. Annak ellenére, hogy a magánszektor adósságállománya alacsony, a hitelállomány-leépítés folytatódik, ami a megtakarítások felhalmozódásával és a beruházások szűkülésével jár, és ez tükröződik a magas folyófizetésimérleg-többletben. A likviditás javulása ellenére a vállalati beruházások visszafogottak. A reál lakásárak emelkedése felgyorsult. A hitelállomány bővülése azonban az alacsony kamatlábak és a lakásár-növekedés megugrása ellenére csekély. A béremelkedés mérsékelt, de ugyanígy a háztartások egy főre jutó fogyasztása is, ami magasan tartja a háztartások megtakarítási rátáját. Az államháztartás adóssága a küszöbérték felé tartva tovább csökkent, és az előrejelzés időszakában várhatóan fennmarad a költségvetési többlet. Változatlanul jellemző az állami beruházások elmaradása. Az általános munkanélküliség, és ezen belül az ifjúsági és a tartós munkanélküliség tovább csökkent és rendkívül alacsony maradt. Összességében a gazdasági elemzés a rendkívül nagy és csak fokozatosan csökkenő külkereskedelmi többletből és a külső keresletre való fokozott támaszkodásból eredő problémákat emeli ki, hangsúlyozva annak szükségességét, hogy folytatni kell az egyensúly helyreállítását. A Bizottság ezért – az egyensúlyhiány februári megállapítását is figyelembe véve – úgy véli, hogy érdemes tovább vizsgálni az egyensúlyhiány fennállását vagy annak felszámolását. Észtország: A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás előző fordulójában Észtország tekintetében nem állapítottak meg egyensúlyhiányt. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a negatív nettó nemzetközi befektetési pozíció (NIIP) és a fajlagos munkaköltség. A negatív nettó nemzetközi befektetési pozíció a küszöbérték fölött van, de egyre közelebb kerül hozzá, bár a külső kötelezettségek több mint fele külföldi közvetlen befektetésből áll. 2014 óta a folyó fizetési mérleg csekély többletet mutat, amely az előrejelzés távlatában várhatóan tartósan fennmarad. Az exportpiaci részesedés – jóllehet 2016-ban kumulatív értelemben némileg javult – változatlan maradt. A nominális fajlagos munkaköltség erőteljes növekedése és a reál effektív árfolyam felértékelődése elsősorban a szűkülő munkaerőpiacon jellemző béremelkedést tükrözi. Tekintettel a beruházási és az exporttevékenység idén és a következő évben várható élénkülésére, a termelékenység az előrejelzés szerint a jövőben javul és a fajlagos munkaköltség növekedése lelassul. Miután a lakásárak az előző években a küszöbérték fölé emelkedtek, növekedésük 2016-ban mérséklődött. A magánszektor adósságállománya stabil, és az államadósság továbbra is a legalacsonyabbak között van az Unióban. Tovább javultak a tartós munkanélküliség és az ifjúsági munkanélküliség mutatói, ami arra vezethető vissza, hogy az aktivitási ráta minden eddiginél magasabb szintet ért el. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a költség-versenyképességhez kapcsolódó – a szűkülő munkaerőpiaccal összefüggő – problémákat emeli ki, bár a kockázatok visszafogottak. A Bizottság ezért ebben a szakaszban nem végez további részletes vizsgálatot a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében.

Írország: A Bizottság 2017 februárjában megállapította, hogy Írországban makrogazdasági egyensúlyhiány áll fenn, mindenekelőtt az állam- és magánadósság jelentős állományából és a nettó külső kötelezettségekből eredő, a flow változók javulása ellenére fennálló sebezhetőséggel összefüggésben. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a nettó nemzetközi befektetési pozíció (NIIP), a reál effektív árfolyam, a magán- és az államadósság, valamint a reál lakásárak. A folyó fizetési mérleg többlete jelentős, és ezzel párhuzamosan – elsősorban a belföldi gazdaságtól független tényezők miatt – számottevően romlott a nettó nemzetközi befektetési pozíció. Általánosságban elmondható, hogy a multinacionális vállalatok tevékenységének volumene és hatása miatt nehéz megítélni a mögöttes folyó fizetési mérleget és a külső pozíciót. Az elmúlt években mért jelentős termelékenységnövekedés hozzájárult a költség-versenyképesség javulásához. A számottevő gazdaságélénkülés eredményeként csökken – bár még mindig magas – a GDP-arányos magán- és államadósság szintje. A háztartások körében továbbra is intenzív a hitelállomány-leépítés, ugyanakkor a belföldi nem pénzügyi vállalatok helyzetének értékelését megnehezíti a multinacionális vállalatok teljes vállalati adósságállományból való részesedése. Az államháztartási hiány az előrejelzés időszakában egyenlegközelivé válik. A nemteljesítő hitelek aránya az elmúlt években csökkent, de magas maradt, ami az egész gazdaságra hatást gyakorol. A bankok tőkeerősek, és jövedelmezőségük – bár még mindig visszafogott – fokozatosan javul. A reál lakásárak, jóllehet még mindig valószínűleg alulértékelt szintekről, gyors ütemben emelkednek, elsősorban a szűk kínálat következtében, ami figyelmet érdemel. Írország jó úton halad a teljes foglalkoztatás megvalósításához, a munkanélküliség csökken, és a teljes munkaidős foglalkoztatás bővülésének üteme 1999 óta most a leggyorsabb. Jelentős mértékben visszaesett a tartós és az ifjúsági munkanélküliség is. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a külgazdasági fenntarthatóság értékelésével, a pénzügyi szektor sebezhetőségével, valamint a magán- és államadóssággal összefüggő problémákat emeli ki. A Bizottság ezért – az egyensúlyhiány februári megállapítását is figyelembe véve – úgy véli, hogy érdemes tovább vizsgálni az egyensúlyhiány fennállását vagy annak felszámolását. Spanyolország: A Bizottság 2017 februárjában megállapította, hogy Spanyolországban makrogazdasági egyensúlyhiány áll fenn, mindenekelőtt a magán- és az állami szektorbeli, valamint a külső adósságállomány magas szintjéből eredően, összefüggésben a magas munkanélküliséggel. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a nettó nemzetközi befektetési pozíció (NIIP), a magán- és az államadósság aránya, valamint a munkanélküliségi ráta. A külső egyensúly helyreállása folytatódott. A nettó nemzetközi befektetési pozíció javult, bár szintje még mindig nagyon magas, és időbe telik, míg prudens szintre kerül. Az erős végső kereslet ellenére a folyó fizetési mérleg mérsékelt többlete – részben az exportteljesítmény strukturális javulása miatt – várhatóan fennmarad. A fajlagos munkaköltség növekedése visszafogott, de a csekély termelékenységnövekedés következtében a versenyképesség javulása a költségelőnyök függvénye. Változatlanul szükség van hitelállomány-leépítésre, de a magánszektor adósságállományának csökkenése 2016-ban folytatódott, különösen a vállalatoknál. A beruházások jelentős élénküléséhez hozzájáruló új hitelek állományának bővülésével az adósságcsökkentés üteme lelassult. Az államadósság aránya magas, és csak lassan csökken, ami elsősorban az erőteljes gazdasági növekedés következménye. A munkanélküliség gyorsan csökken, de továbbra is igen magas, különösen a fiatalok és a tartósan munkanélküliek körében. Az újonnan létrehozott munkahelyek esetében a határozott idejű munkaszerződések nagy aránya jellemző. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a külső fenntarthatósággal, a magán- és államadóssággal, valamint a munkaerőpiaci kiigazítással kapcsolatos problémákat emeli ki, a termelékenység gyenge növekedésével összefüggésben. A Bizottság ezért – az egyensúlyhiány februári megállapítását és annak határokon átnyúló jelentőségét is figyelembe véve – úgy véli, hogy érdemes tovább vizsgálni az egyensúlyhiány fennállását vagy annak felszámolását. Franciaország: A Bizottság 2017 februárjában megállapította, hogy Franciaországban túlzott makrogazdasági egyensúlyhiány áll fenn, amelynek hátterében mindenekelőtt a magas államadósság-állomány és az alacsony termelékenységnövekedéssel összefüggő gyenge versenyképesség áll. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen az államadósság, a magánszektor adósságállománya és a munkanélküliségi ráta. A folyó fizetési mérlegre továbbra is mérsékelt hiány jellemző, ami az előrejelzések szerint fennmarad. Az exportpiaci részesedések a közelmúltban stabilizálódtak. A versenyképességi mutatók javultak, mivel a mérsékelt bérdinamika és a munkaerőköltségek visszafogására irányuló intézkedések következtében számottevően csökkent a nominális fajlagos munkaköltség. A munkatermelékenység javulása azonban továbbra sem megfelelő, ami fékezi a költség-versenyképesség gyorsabb javulását. A magánszektor adósságállománya meghaladja a küszöbértéket, a vállalati adósság növekszik és a lakásárak a rendelkezésre álló jövedelmekhez viszonyítva változatlanul meglehetősen magasak. Az államadósság magas szinten stabilizálódik, és továbbra is a sebezhetőség egyik elsődleges forrását jelenti, szűkítve a jövőbeli sokkok kezelésére rendelkezésre álló fiskális mozgásteret. A munkanélküliség a 2015-ben elért csúcsértéket követően csökken, a tartós munkanélküliség pedig stabilizálódott. Összefoglalva, a gazdasági elemzés az állam nagyarányú eladósodottságával, valamint az alacsony termelékenységnövekedéssel összefüggő gyenge versenyképességgel kapcsolatos problémákat emeli ki. A Bizottság ezért – a túlzott egyensúlyhiány februári megállapítását is figyelembe véve – úgy véli, hogy érdemes tovább vizsgálni a makrogazdasági kockázatok fennállását és nyomon követni a túlzott egyensúlyhiány felszámolása terén tett előrelépést. Horvátország: A Bizottság 2017 februárjában megállapította, hogy Horvátországban túlzott makrogazdasági egyensúlyhiány áll fenn, amelynek hátterében elsősorban az állami, vállalati és a külső – nagyrészt külföldi pénznemben denominált – adósság magas szintjéhez kapcsolódó kockázatok állnak, összefüggésben az alacsony potenciális növekedéssel. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a nettó nemzetközi befektetési pozíció (NIIP), az államháztartás adóssága és a munkanélküliségi ráta. A nettó nemzetközi befektetési pozíció csökken, de szintje változatlanul magas, és tartósan fennálló árfolyamkockázatok övezik. A folyó fizetési mérleg jelentős többletet mutat, és 2013 óta pozitív. Bár kezdetben elsősorban a szűkülő belső kereslet irányította, most már egyre inkább a költség-versenyképesség javulása következtében erőteljes exportnövekedésen alapul. 2016-ban felgyorsult az exportpiaci részesedés javulása. A gyenge hiteláramlás következtében tovább csökkent a magánszektor adósságállománya, bár még mindig magas szinten van. A folytatódó jelentős gazdasági növekedés várhatóan hozzájárul a hitelállomány-leépítéshez, és a jövőben enyhíti a hitelállomány bővülésére nehezedő nyomást. A nem pénzügyi vállalatoknak nyújtott hitelek jelentős hányada továbbra is nemteljesítő hitel, de az arány csökkenőben van. 2016-ban folytatódott a GDP-arányos államadósság csökkenése, és az előrejelzések szerint ez a tendencia fennmarad, amihez többek között hozzájárul a visszafogott hiány. A munkanélküliségi ráta mérséklődik, de a csökkenés nagymértékben a munkaerő-állomány gyors zsugorodásához köthető. A gazdasági kilátásokat övező kockázatok az Agrokor konglomerátum folyamatban levő szerkezetátalakításának alakulásához kapcsolódnak. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a valamennyi ágazatra jellemző nagyarányú eladósodottsággal és devizakitettségekkel, továbbá a munkaerőpiac teljesítményével kapcsolatos problémákat emeli ki. A Bizottság ezért – a túlzott egyensúlyhiány februári megállapítását is figyelembe véve – úgy véli, hogy érdemes tovább vizsgálni a makrogazdasági kockázatok fennállását és nyomon követni a túlzott egyensúlyhiány felszámolása terén tett előrelépést. Olaszország: A Bizottság 2017 februárjában megállapította, hogy Olaszországban túlzott makrogazdasági egyensúlyhiány áll fenn, amelynek hátterében mindenekelőtt a magas államadóssággal és a tartósan gyenge termelékenységi dinamikával kapcsolatos kockázatok állnak, összefüggésben a nemteljesítő hitelek nagy állományával és a munkanélküliséggel. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen az államadósság és a munkanélküliségi ráta. A folyó fizetési mérleg többlete 2016-ban tovább nőtt, ami egyrészt az exportra vezethető vissza, mivel az exportpiaci részesedés mérsékelt növekedésének eredményeként a mutató az indikatív küszöbérték alá került, másrészt viszont összefügg a gyenge belső kereslettel is, amelyet a GDP-arányos állóeszköz-beruházások példátlanul alacsony szintje is jelez. A költség-versenyképességet – a lanyha béremelkedés ellenére – továbbra is hátrányosan befolyásolja a munkatermelékenység visszafogott növekedése, miközben az exportteljesítményt nem költségjellegű tényezők is visszafogják, például az innováció és a vállalatok mérete. A gyenge gazdaságélénkülés, alacsony infláció és az elmúlt években széles körben expanzív költségvetési politika hátráltatja a rendkívül magas államadósság-ráta csökkentését. A potenciális növekedési kilátások visszafogottak, különösen a hátrányos demográfiai fejlemények és az alacsony termelékenységnövekedés fényében, amelyre hatást gyakorol a hosszú ideje nem megfelelő tőkeelosztáshoz kapcsolódó megörökölt probléma, amelyhez a nemteljesítő hitelek magas állománya és a beruházások alacsony szintje társul. A leggyengébb bankok szanálására irányuló közelmúltbeli állami beavatkozások ellenére a folytatódó alacsony nyereségesség és a nemteljesítő hitelek magas állománya fokozza a bankrendszer sokkokkal szembeni sebezhetőségét és gátolja a bankok további tőkeemelésre és gazdaságtámogatásra irányuló képességét. A munkaerőpiaci körülmények fokozatosan javulnak, de a munkanélküliségi ráta változatlanul magas, jóval meghaladja a válság előtti szinteket, különösen a fiatalok és a tartósan munkanélküliek körében. Az általános aktivitási ráta emelkedőben van, de nem éri el az euróövezeti átlagot. Összefoglalva, a gazdasági elemzés az állam nagyarányú eladósodottságával és a magas munkanélküliséggel kapcsolatos problémákat emeli ki, a gyenge termelékenységnövekedéssel és a még mindig sebezhető bankrendszerrel összefüggésben. A Bizottság ezért – a túlzott egyensúlyhiány februári megállapítását is figyelembe véve – úgy véli, hogy érdemes tovább vizsgálni a makrogazdasági kockázatok fennállását és nyomon követni a túlzott egyensúlyhiány felszámolása terén tett előrelépést. Ciprus: A Bizottság 2017 februárjában megállapította, hogy Cipruson túlzott makrogazdasági egyensúlyhiány áll fenn, aminek hátterében mindenekelőtt a magán-, állam- és külső adósság nagy állománya, továbbá az áll, hogy a bankrendszerben magas a nemteljesítő hitelek aránya. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató változatlanul meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a nettó nemzetközi befektetési pozíció (NIIP), a reál effektív árfolyam, a magánszektor adósságállománya, az államadósság, valamint a munkanélküliségi ráta és a munkaerő aktivitási rátájának változása.

2016-ban nagymértékben nőtt a folyó fizetési mérleg hiánya, és a negatív nettó nemzetközi befektetési pozíció jelentős marad. Az exportpiaci részesedés kumulált romlását enyhítette a 2016-ban bekövetkezett javulás. A reál effektív árfolyam jelentős leértékelődésével javult a költség-versenyképesség, tükrözve a 2016-ig jellemző negatív inflációt és az alacsony termelékenységnövekedést ellensúlyozó visszafogott béreket. A jövőben azonban – e tényezők gyengülésével – a további javulás nehézségekbe ütközhet. A magánszektor eladósodottságának szintje uniós összehasonlításban mind a háztartások, mind a vállalatok tekintetében a legmagasabbak között van, és ezzel párhuzamosan a hitelállomány-leépítési folyamat lassú. Kiemelendő, hogy a háztartások megtakarítása negatív. A 2016 végéig jellemző deflációs környezet nem járult hozzá a passzív hitelállomány-leépítéshez, ez a tendencia azonban az infláció előre jelzett növekedésével meg kell, hogy forduljon. A reál lakásárak stabilak, és valószínűleg túljutottak a kritikus időszakon. A nemteljesítő hitelek rendkívül magas aránya gátolja a gazdaságba irányuló megfelelő hiteláramlás helyreállítását, amelyre középtávon szükség van a potenciális növekedés ösztönzéséhez. A nagyon magas GDP-arányos államadósság az előrejelzések alapján 2016-ban elérte a csúcspontot. A munkanélküliség csökken, de továbbra is magas, különösen ami a tartós és ifjúsági munkanélküliséget illeti. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a külső fenntarthatósággal, a magán- és államadóssággal, a pénzügyi szektor sebezhetőségével, valamint a munkaerőpiaci kiigazítással összefüggő problémákat emeli ki. A Bizottság ezért – a túlzott egyensúlyhiány februári megállapítását is figyelembe véve – úgy véli, hogy érdemes tovább vizsgálni a makrogazdasági kockázatok fennállását és nyomon követni a túlzott egyensúlyhiány felszámolása terén tett előrelépést. Lettország: A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás előző fordulójában Lettország tekintetében nem állapítottak meg egyensúlyhiányt. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a nettó nemzetközi befektetési pozíció (NIIP), a fajlagos munkaköltség, a reál lakásárak és a munkanélküliségi ráta. A folyó fizetési mérleg 2016-ban többletbe fordult, de a jövőben várhatóan ismét hiányt fog mutatni. Az elsősorban az államadósságból és a külföldi közvetlen befektetésekből eredő magas negatív nettó nemzetközi befektetési pozíció fokozatos javulása folytatódik. Az exportpiaci részesedések a közelmúltban stabilizálódtak. A költség-versenyképesség mutatói azonban folytatódó gyengülést jeleznek. A reál effektív árfolyam felértékelődött. Elsősorban a stabil béremelkedés következtében erőteljes volt a fajlagos munkaköltség növekedése, ami a jövőben várhatóan folytatódik a munkaerő-állomány zsugorodásával és a szűk munkaerőpiaccal összefüggésben, még akkor is, ha az előrejelzések szerint a munkatermelékenység némileg javul. 2016-ban számottevően növekedtek a reál lakásárak, ami figyelmet érdemel. Folytatódik a magánszektor hitelállományának leépítése, és a hitelek bővülése visszafogott marad. Az államadósság változatlanul alacsony és stabil. A munkanélküliségi ráta továbbra is csökken. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a belső keresletre nehezedő nyomással és a költség-versenyképességgel összefüggő problémákat emeli ki, bár a kockázatok visszafogottnak tűnnek. A Bizottság mindezek alapján ebben a szakaszban nem végez további részletes vizsgálatot a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében. Litvánia: A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás előző fordulóiban Litvánia tekintetében nem állapítottak meg egyensúlyhiányt. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a nettó nemzetközi befektetési pozíció (NIIP), a fajlagos munkaköltség és a reál effektív árfolyam. A folyó fizetési mérleg a 2015 és 2016 közötti időszakban szűkült, és ezáltal a mutató egyenlegközelivé vált. Az elsősorban az államadósságot és a külföldi közvetlen befektetéseket tükröző nettó nemzetközi befektetési pozíció javuló tendenciát mutat. Az exportpiaci részesedés 2016-ban javult, a költség-versenyképesség azonban romlott. A reál effektív árfolyam az elmúlt években felértékelődött és erőteljes volt a fajlagos munkaköltség növekedése, amely a következő években – a termelékenység előre jelzett növekedése mellett – várhatóan némileg lassul. Az állam- és a magánadósság szintje továbbra is viszonylag alacsony és stabil. A reál lakásárak emelkedtek, bár alacsony szintről. A munkanélküliség csökken, és a küszöbérték alá került. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a költség-versenyképesség problémáit emeli ki, azonban a kockázatok továbbra is visszafogottak. A Bizottság ezért ebben a szakaszban nem végez további részletes vizsgálatot a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében. Luxemburg: A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás előző fordulójában Luxemburg tekintetében nem állapítottak meg egyensúlyhiányt. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a magánszektor adósságállománya, valamint az ifjúsági munkanélküliségi ráta növekedése. A külső pozíció változatlanul nagyjából stabil folyófizetésimérleg-többletet és pozitív nettó nemzetközi befektetési pozíciót jelez. A változások elsősorban az ország nemzetközi pénzügyi központként betöltött szerepét, nem pedig a belföldi gazdasági tevékenységet tükrözik. Az exportpiaci részesedés kumulált javulása jelentős, és hozzájárult a jelenleg stabil költség-versenyképesség, amely a fajlagos munkaköltség visszafogott alakulásából ered. Több éve jellemző a reál lakásárak viszonylag nagymértékű növekedése, aminek kiemelt figyelmet kell szentelni. A lakásárak növekedését alátámasztja a dinamikus munkaerőpiac, amelyhez hozzájárul a jelentős mértékű nettó migrációs beáramlás és a kedvező finanszírozási feltételek, miközben a kínálat továbbra is viszonylag korlátozott. A folyamatosan növekvő lakásárakra tekintettel a lakások megfizethetősége továbbra is romlik. Miközben a vállalatok eladósodottsága elsősorban a határokon átnyúló vállalaton belüli hitelezéshez kapcsolódik, a háztartások – főként jelzálogtartozásból álló – adósságállományának szintje, a lakásárak emelkedését tükrözve folyamatosan nőtt. A bankszektor szilárdsága azonban enyhíti az ország pénzügyi stabilitását övező kockázatokat. Az államadósság változatlanul nagyon alacsony. A munkaerőpiac a kedvező növekedési körülményekkel összefüggésben szűkül, és a munkanélküliség csökken. Összefoglalva, a gazdasági elemzés elsősorban a folyamatosan növekvő lakásárakhoz és háztartások adósságállományához kapcsolódó visszafogott kockázatokra utal. A Bizottság ezért ebben a szakaszban nem végez további részletes vizsgálatot a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében. Magyarország: A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás előző fordulójában Magyarország tekintetében nem állapítottak meg egyensúlyhiányt. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a nettó nemzetközi befektetési pozíció (NIIP), az államadósság, a reál lakásárak és a pénzügyi szektor teljes kötelezettségállományának éves változása. A folyó fizetési mérleg többletet mutató pozícióban marad, ami a negatív nettó nemzetközi befektetési pozíció tartós javulását eredményezte. Az exportpiaci részesedés javult, amihez hozzájárult az egyre bővülő gépjárműipar. Romlott azonban a költség-versenyképesség, miként azt a fajlagos munkaköltség dinamikus növekedése mutatja. A magánszektor adósságállománya továbbra is csökken. A gazdasági növekedés erősödésével és a vállalati hitelezés kezdődő élénkülésével a vállalati szektoron belül lassult a hitelállomány-leépítés üteme. A gazdaságban kapacitáskorlátok és árnyomás kialakulására utaló jelek mutatkoznak, amelyek figyelmet érdemelnek. Különösen a reál lakásárak emelkedtek – igaz ugyan, hogy alulértékelt szintekről – továbbra is gyors ütemben. A nemteljesítő jelzáloghitelek még mindig magas részarányát ugyanakkor értékesíthetőségük javulása révén kedvezően befolyásolhatja a lakáspiac élénkülése. Az államháztartás adóssága csak lassú csökkenést mutat. A bankszektor növelte jövedelmezőségét és sokkellenálló-képességét. A pénzügyi szektor kötelezettségeinek növekedése egy különleges célú gazdasági egység jelentősebb, belföldi hiteleket nem érintő egyszeri ügyletével áll összefüggésben. A munkanélküliség 2016-ban tovább csökkent, a munkaerőpiac pedig egyre szűkül. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a lakáspiaccal és a munkaerőpiaccal összefüggő problémákat emeli ki, bár a kockázatok visszafogottnak tűnnek. A Bizottság ebben a szakaszban nem végez további részletes vizsgálatot a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében. Málta: A makro