EURÓPAI BIZOTTSÁG Strasbourg, 2022.11.22. COM(2022) 781 final A BIZOTTSÁG JELENTÉSE A TANÁCSNAK, AZ EURÓPAI PARLAMENTNEK ÉS AZ EURÓPAI GAZDASÁGI ÉS SZOCIÁLIS BIZOTTSÁGNAK A riasztási mechanizmus keretében készült 2023. évi jelentés





























(amely a makrogazdasági egyensúlyhiányok megelőzéséről és kiigazításáról szóló 1176/2011/EU rendelet 3. és 4. cikkével összhangban készült)













{SWD(2022) 381 final}



A riasztási mechanizmus keretében készült 2023. évi jelentés Tartalomjegyzék Vezetői összefoglaló 1. Makrogazdasági környezet 2. Egyensúlyhiány, kockázatok és kiigazítás: főbb fejlemények 2.1. Külső szektor 2.2. Versenyképesség 2.3. Nem pénzügyi vállalatok 2.4. Lakáspiacok és a háztartások adósságállománya 2.5. Kormányzati szektor 2.6. Pénzügyi szektor 3. Az egyes tagállamokra vonatkozó észrevételek 1. melléklet: Megjegyzések az egyes tagállamokra vonatkozó szakaszban szereplő táblázatokhoz 2. melléklet: Az eredménytábla mutatóinak előrejelzései és szinkronidejű becslései 3. melléklet: A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás eredménytáblája





Ezzel a riasztási mechanizmus keretében készült jelentéssel kezdetét veszi a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás tizenkettedik éves ciklusa. Az eljárás célja, hogy feltárja, megelőzze és korrigálja azokat az egyensúlyhiányokat, amelyek hátrányosan befolyásolják vagy hátrányosan befolyásolhatják egy tagállam gazdaságának, a gazdasági és monetáris uniónak vagy az Unió egészének a megfelelő működését, valamint hogy megfelelő szakpolitikai válaszintézkedéseket ösztönözzön. Az egyéb gazdaságfelügyeleti eszközök keretében kidolgozott elemzésekkel és ajánlásokkal való összhang biztosítása érdekében a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás végrehajtása a gazdaságpolitikai koordináció európai szemeszterének részét képezi (az 1176/2011/EU rendelet 1. és 2. cikke). A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés azonosítja, hogy mely tagállamok esetében kell részletes vizsgálatot végezni annak értékelése érdekében, hogy fennáll-e náluk szakpolitikai beavatkozást igénylő egyensúlyhiány (az 1176/2011/EU rendelet 5. cikke). A Bizottság részletes vizsgálatot fog készíteni az érintett tagállamokról, figyelembe véve az Európai Parlamenttel, a Tanácson és az eurócsoporton belül a riasztási mechanizmus keretében készült jelentésről folytatott egyeztetéseket. A részletes vizsgálatok 2023 tavaszán kerülnek közzétételre, és alapul szolgálnak majd a makrogazdasági egyensúlyhiány fennállására és súlyosságára vonatkozó bizottsági értékeléshez, valamint a szakpolitikai hiányosságok meghatározásához. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés a tagállamok makrogazdasági egyensúlyhiányának az euróövezet egészére gyakorolt hatásait is elemzi. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentésben közölt elemzés egy kiválasztott mutatókat tartalmazó eredménytábla gazdasági értelmezésén alapul; az eredménytábla szűrőként szolgál az esetleges kockázatok és sebezhetőségek első ránézésre meggyőző bizonyítékainak feltárására. Az 1176/2011/EU rendelettel összhangban a Bizottság feladata az eredménytábla értékeinek olyan gazdasági értékelése, amely lehetővé teszi az átfogó gazdasági környezet mélyebb megértését és az országspecifikus szempontok figyelembevételét. () A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés elemzési eszközökre és értékelési keretekre, valamint további közzétett adatokra, nevezetesen évközi adatokra is épít. () A korábbi években alkalmazott megközelítésre építve a riasztási mechanizmus keretében készült jelentés az egyensúlyhiányok első átvilágításával előre tekint azzal a céllal, hogy már a korai szakaszban fel lehessen tárni a kialakuló egyensúlyhiányok kockázatát. Ez részletes vizsgálatok megindítását vonhatja maga után abban az esetben, ha a kedvezőtlen tendenciák egyensúlyhiány kialakulásának magas kockázatára utalnak. E célból ez a jelentés előrejelzéseket, szinkronidejű becsléseket és prognózisokat használ annak érdekében, hogy jobban felmérje a makrogazdasági stabilitást fenyegető kockázatok lehetséges alakulását. Az eredménytábla változóinak 2022-re és az azt követő évekre vonatkozó értékeit a Bizottság előrejelzési adatai alapján becsülték meg, a szinkronidejű becslések pedig évközi adatokon alapulnak (a részleteket lásd a 2. mellékletben). Ezeket az előrejelzéseket jelentős bizonytalanság övezi, és ezt szem előtt kell tartani az elemzés és a felhasznált adatok átláthatósága elvének, valamint a következtetésekkel kapcsolatos óvatosság elvének tiszteletben tartása érdekében. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés jelenlegi megközelítése összhangban van a makrogazdasági egyensúlyhiány felügyeletének jövőjéről szóló, a gazdasági kormányzás felülvizsgálata keretében előterjesztett bizottsági javaslattal ( ). A javaslat célja mindenekelőtt az, hogy a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás erőteljesebb megelőző szerepet töltsön be egy új kockázatokkal jellemzett környezetben. Az egyensúlyhiányok értékelése inkább a kockázatok alakulásán és a szakpolitikai intézkedéseken alapulna. A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló megreformált eljárás a tagállamokat érintő makrogazdasági kérdésekre összpontosítana, ugyanakkor láthatóbbá tenné az egyensúlyhiány uniós és euróövezeti dimenzióit. Vezetői összefoglaló E riasztási mechanizmus keretében készült jelentés az egyensúlyhiány alakulását egy olyan időszakban vizsgálja, amikor az uniós gazdaság a Covid19-világjárvány utáni helyreállítástól inflációs nyomás hatására a növekedés erőteljes lassulása felé mozdul el. 2022 elejére szinte valamennyi uniós gazdaság ellensúlyozta a 2020-ban a világjárvány kitörése miatt tapasztalt GDP-csökkenést, és a növekedés üteme erőteljes volt a még mindig fennálló kínálati oldali szűk keresztmetszetek és a növekvő munkaerőhiány ellenére. Oroszország Ukrajna elleni agressziós háborújának 2022. februári megindítása óta az energiaköltségek meredek emelkedése az uniós gazdaság kilátásainak nagymértékű romlásához vezetett. A jelenlegi kilátásokat a magas infláció és a csökkenő fogyasztói és termelői bizalom együttesen jellemzi. Az energiaválság lehetséges mélységével és időtartamával kapcsolatos bizonytalanság jelentős. A gazdasági aktivitás csökkenőben van, és az előrejelzések szerint 2022 utolsó negyedévében a növekedés negatívvá válik. A finanszírozási feltételek láthatóan szigorodtak, még inkább az euróövezeten kívül, mivel a monetáris hatóságok intézkedéseket hoznak az inflációs nyomás kezelésére. Az EU-n kívül a globális feltételeket Kínában lassulás, a feltörekvő piacokon pedig ingadozás jellemzi. A gazdasági feltételek romlását megelőzően újra csökkenni kezdett néhány régóta fennálló, a világjárvány során növekvő egyensúlyhiány, miközben a lakásárak növekedése tovább gyorsult. A helyreállítással a magán- és az államadósság magas szintjének az elmúlt évtizedben számos országban folyamatban lévő csökkentése számos esetben újrakezdődött, de magasabb kiindulási szintekről. Lassan újraindult a külső egyensúly helyreállítása, ami a világjárvány alatt megtorpant, mivel számos, jelentős idegenforgalmi ágazattal rendelkező, nagy nettó adós országban romlott a folyó fizetési mérleg, ugyanakkor jelentős folyófizetésimérleg-többletek maradtak fenn. Az államadósság, amely az erős recesszió és a gazdaság támogatásának szükségessége miatt jelentősen nőtt a Covid19-válság közepette, 2021-től mérséklődni kezdett. A világjárvány idején felgyorsult a lakásárak növekedése, és az erőteljes növekedés a helyreállítás során is folytatódott. Néhány országban az erőteljes bérnövekedés felerősítette az egyes esetekben a világjárvány előtti időszakban fokozódó, költség-versenyképességgel kapcsolatos aggályokat. Az eredménytábla 2021. évi eredményeket tükröző gazdasági értelmezése a Bizottság 2022. őszi előrejelzésének központi forgatókönyvén és az évközi gazdasági fejleményeken alapul. A központi forgatókönyvhöz a jelenlegi helyzet gazdasági fejleményeivel kapcsolatos fokozott bizonytalansággal összefüggő, megnövekedett kockázatok és sebezhetőségek társulnak; ezeket az alábbiakban tárgyaljuk. A gazdasági értelmezésből az alábbi tételes következtetések adódnak: ·2021-ben a legtöbb tagállam folyó fizetési mérlege visszatért a Covid19-válság előtti, 2019. évi pozíciójához közeli szintre, annak ellenére, hogy néhány jelentős idegenforgalmi ágazattal rendelkező országban maradványhatás volt tapasztalható. A legtöbb nettó adós ország folyó fizetési mérlege a gyors korrekciót lehetővé tevő szint alatt maradt, miközben néhány nagy folyófizetésimérleg-többlet kis léptékű növekedésnek indult. A nagy külső állományi pozíciók a magasabb GDP-növekedésnek köszönhetően főként szűkültek, de továbbra is jelentősek. 2022 folyamán a sokkal magasabb energiaáraknak köszönhetően jelentősen csökkent a folyó fizetési mérleg, mind a hiány, mind a többlet. Egyes esetekben ezeket az energián kívüli kereskedelem mérlegeinek csökkenése kíséri, amiben szerepet játszanak az árfolyamhatások. Az energiaválság hatásainak enyhítését célzó költségvetési intézkedések megváltoztatják a kormányzati és a magánszektor nettó hitelnyújtási és hitelfelvételi pozícióinak relatív hozzájárulását, és a folyó fizetési mérleg hiányának növekedését és a többletek csökkenését mozdítják elő. ·A fajlagos munkaköltségek alakulását az elmúlt években nehéz volt értelmezni a termelékenység mérésének súlyos zavarai miatt, de e költségek összességében növekedtek. 2021-ben egyes országokban erőteljesen emelkedtek a bérek, ami annak kockázatát jelzi, hogy az euróövezetben csökken a költség-versenyképesség, különösen azokban az országokban, amelyek már a világjárvány évei előtt is tartós nyomásnak voltak kitéve. Egyes országokban a munkaerőpiacok különösen szűkek, ami részben a világjárvány sajátos hatásának tudható be. 2022-ben a bérnövekedés felgyorsult, amit a termelékenység nem követett, ez további nyomást gyakorolt a versenyképességre; a háztartások rendelkezésére álló reáljövedelem azonban a magas infláció miatt csökken. Az egységes valuta leértékelődése miatt az euróövezetben eddig összességében nem értékelődtek fel az inflációalapú reál effektív árfolyamok, de az országok között jelentős eltérések figyelhetők meg. Ebben szerepet játszik az energiaársokk árdinamikára gyakorolt eltérő hatása, amelyet az energiaszerkezetben, az energiapiacok struktúrájában és a kormányzati támogatásban rejlő különbségek idéznek elő. A maginfláción alapuló effektív árfolyamok is markáns eltéréseket mutatnak, és a nagyobb árnyomással jellemzett országokban a folyó évben felértékelődés volt megfigyelhető az euróövezethez képest. Az euróövezeten kívüli országok esetében jelentős leértékelődés és felértékelődés is folyamatban van, ami részben a nominális árfolyam eltérő dinamikáit tükrözi, amelyeket néhány, de nem minden esetben a monetáris politika irányvonala vezérel. ·2021-ben az euróövezet folyófizetésimérleg-többlete a világjárvány előtti szintre emelkedett. Az évközi adatok 2022-ben meredek visszaesést mutatnak, amely főként a megnövekedett importnak tudható be, és a markáns árhatások miatt az energiaimport a legjelentősebb tényező. Ennek eredményeként az euróövezet folyó fizetési mérlege az előrejelzések szerint 2022-ben jelentősen csökken, 2023-ban pedig nagyrészt változatlan marad annak ellenére, hogy a reálkereslet stabilizálódik. A fajlagos munkaköltség világjárvány alatti változásai az euróövezeten belül a külső pozíciók szimmetrikus kiigazításának átmeneti megtorpanását eredményezték 2020-ban és 2021-ben együttesen. A növekedés összességében nagyjából hasonló volt a jelentősen pozitív és jelentősen negatív nettó nemzetközi befektetési pozícióval rendelkező országok esetében. 2022-től kezdődően a szimmetrikus kiigazítás valószínűleg újraindul és folytatódik az előrejelzés távlatában, miközben egyes többlettel rendelkező országokban a fajlagos munkaköltségek növekednek a legerőteljesebben. ·A vállalatok eladósodottsági aránya a gazdasági növekedés újrakezdődésével csökkent 2021-ben. A vállalatokat megnövekedett likviditás jellemzi, amely részben enyhíti a vállalati adósságállományhoz kapcsolódó közvetlen kockázatokat. Mindazonáltal az adósságállomány sok tagállamban továbbra is jelentős, és egyes esetekben meghaladja a világjárvány előtti szintet. 2022-ben folytatódik a GDP-arányos vállalati adósság csökkenése, mivel a gazdasági növekedés a folytatódó tőkemozgások közepette továbbra is pozitív marad, de ezt valószínűleg hátráltatja a nehéz makrogazdasági környezet. Egyes országokban 2022-ben megkezdődött a nemteljesítő hitelek és az üzleti csődök növekedése. ·A lakásárak a tartós növekedést követő években a legtöbb tagállamban felfutottak 2021-ben. Az árak 2022 első felében tovább emelkedtek, de az előrejelzések szerint mérséklődni fognak. A háztartások adósságrátája 2021-ben újra csökkenő tendenciát mutatott, de egyes országokban továbbra is magas, és meghaladja a világjárvány előtti szintet. Míg az előrejelzések szerint ezen adósságráta 2022-ben GDP-arányosan tovább csökken, a háztartások kamatterhei valószínűleg növekedni fognak. Az euróövezeten kívül a jelzáloghitel-kamatlábak 2022 folyamán jelentősen emelkedtek, míg az euróövezetben a kamatlábak növekedése korlátozottabb, de várhatóan folytatódni fog. ·A GDP-arányos államadósság 2021-ben szinte minden tagállamban csökkent, de jóformán minden esetben jelentősen meghaladja a 2019. évi szintet. A hiány továbbra is magas maradt, de az erőteljes gazdasági növekedés hatására csökkent az adósságráta. Az államadósság-ráták 2022-ben összességében csökkentek a folytatódó gazdasági növekedés, valamint a hiányok e növekedéssel egyidejű további mérséklődése miatt, a magas energiaárakhoz kapcsolódóan a háztartásoknak és a vállalkozásoknak nyújtott jelentős támogatási csomagok ellenére. A 2023-ra vonatkozó kilátások országonként eltérőek, bár a legmagasabb adóssággal rendelkező országok körében tovább csökken az államadósság-ráta. Az energiaválság hatásainak enyhítésére irányuló új szakpolitikai intézkedések növelhetik az adósságszintet. Az adósságszolgálati kiadások 2021 óta emelkedni kezdtek, miközben az éveken át tartó, nagyon kedvező feltételeket követően szigorodtak a pénzügyi feltételek. Ez az euróövezeten kívüli országokban volt a legszembetűnőbb, amelyekben az államkötvények hozamfelárai erőteljesebben emelkedtek. ·A bankszektor tőkeerős, és reziliensnek bizonyult a pandémiával szemben. A korábban felhalmozott nemteljesítő hitelek csökkenése 2021-ben és 2022-ben is folytatódott, de a visszacsatolási spirál kialakulásának lehetősége nem zárható ki. Miközben a bankok nyereségessége helyreállt, strukturálisan továbbra is gyenge, és a kamatrések emelkedése ellenére várhatóan ismét csökkenni fog, mivel a romló gazdasági kilátások hatással vannak az eszközökre és a hitelkockázatokra. 2021-ben a hitelnyújtás az állami garanciák lejárta és néhány makroprudenciális szigorítás után is folytatódott. A világjárvány idején hozott támogatási intézkedések visszavonásának késleltetett hatása és a jelenlegi romló gazdasági kilátások közepette a nemteljesítő hitelek némi növekedése várható. Tekintettel a gazdasági környezetre, vannak olyan konkrét kockázatok, amelyek még súlyosabb egyensúlyhiányhoz vezethetnek. Bekövetkezhetnek a fent leírtnál kedvezőtlenebb forgatókönyvek, amelyek olyan, akár akutabb, akár hosszabb ideig tartó fejleményeket eredményezhetnek, amelyek gyengíthetik a makrogazdasági stabilitást és általában véve a gazdaságok működését: ·Egy elhúzódó energiaválság, amely továbbra is magas energiaköltségekkel jár, nagyobb és tartósabb visszaeséshez vezethet, ami közvetlenül és közvetve egyaránt növeli az adósságállományt, és a fogyasztókra, a munkavállalókra, a vállalatokra és a bankszektorra gyakorolt hatás révén egy sor dominóhatást idézhet elő. A továbbra is magas energiaköltségek egyes országokban tartósan nagyobb folyófizetésimérleg-hiányt eredményezhetnek, ami nyomás alá helyezi külső fenntarthatóságukat. ·A fosszilis energiától – különösen az oroszországitól – való nagy fokú függőségtől távolodó, nagyobb mértékű strukturális átalakulás kilátásai pozitívak, de ez az átalakulás kockázatokkal és kiigazítási költségekkel jár. Az értékláncoknak a globálisan magasabb inputárakkal szembesülő, jobban érintett európai vállalatoktól való elmozdulása visszafoghatja a jövedelmezőséget, és az érintett ágazatokba és régiókba csoportosuló vállalatok csődjéhez, valamint az exportrészesedések és a potenciális növekedés visszaeséséhez vezethet a jobban kitett országokban.

·A kockázatok világszerte bekövetkező újraárazása visszaverődhet a pénzügyi piacokon keresztül, ami instabilitáshoz vezethet, és felhajthatja az államok és a magánszektorbeli hitelfelvevők hitelfelvételi költségeit, vélhetően idioszinkratikus módon. A rosszabb gazdasági feltételek növelték a már meglévő egyensúlyhiányokhoz társuló sebezhetőségeket és kockázatokat. Az aktivitás folyamatban lévő erőteljes lassulása ellenére a nominális GDP növekedése az előrejelzések szerint 2022-ben és 2023-ban egyaránt hozzájárul az adósságráta csökkentéséhez, főként az infláció hatása miatt. A gyengébb gazdasági aktivitás és a szigorúbb finanszírozási feltételek azonban növelik a magas adósságszintekkel kapcsolatos kockázatokat. A nemteljesítő hitelek és a csődök növekedése kockázatot jelent mind a vállalati, mind a háztartási oldalon. A vállalatok termelési költségei megnövekedhetnek, és előfordulhat, hogy csak korlátozott mértékben tudják ezeket áthárítani, mivel a kiszolgáltatottabb vállalatok ágazati és földrajzi szempontból csoportosulva működnek. A legtöbb országban csökkent a háztartások rendelkezésére álló reáljövedelem, mivel a béremelkedés alacsonyabb, mint az infláció, de magasabb, mint a termelékenység növekedése. A lakásárak növekedése számos tagállamban korrekción megy keresztül a jelzáloghitel-kamatlábak növekedése és a rendelkezésre álló jövedelemre nehezedő nyomás közepette. Egyes országokban fennáll a kockázata, hogy a lakásárak folyamatos erőteljes növekedése rendellenesen visszafordul, különösen akkor, ha azt változó kamatlábú jelzáloghitelek kísérik. A vállalati és a háztartási stressz súlyosbíthatja egymást, és elterjedhet az egész gazdaságban, ami a pénzügyi szektorra nézve is következményekkel járhat. A kiszolgáltatott helyzetben lévő háztartások és a veszélyeztetettebb vállalatok támogatására irányuló további intézkedések az energiaválság költségeinek egy részét a kormányzati szektorra hárítanák át, és növelnék az államadósságot, ami a magas kiinduló adóssággal és hiánnyal rendelkező országok számára különös kihívást jelenthet, és célzott intézkedéseket, valamint ideiglenes és közös európai megoldásokat tesz szükségessé. A Bizottság konkrétan újra fogja értékelni a RePowerEU iránti igényeket. Emellett a magasabb kamatlábak és a gyengébb vagy negatív GDP-növekedés akadályozza az államadósság csökkentését, különösen a magas adósságállománnyal rendelkező országok esetében. Ez dominóhatást gyakorolhat más ágazatokra, ami negatív hatással lehet a növekedésre. Amint a világjárvány utáni erőteljes növekedés megtorpan, új egyensúlyhiányok alakulhatnak ki, a közös kínálati sokk miatt eltérő árhatások kockázata mellett. Annak ellenére, hogy a nyersanyagárak emelkedése és a gázellátás kockázatai közös sokkot jelentenek az EU számára, e sokk hatása jelentős eltéréseket mutat. Bár az infláció várhatóan fokozatosan csökkenni kezd, a különböző országok relatív ár- és költségszintjeiben ugrásszerű változás következhet be, amikor visszaesik. Ez a költség-versenyképesség csökkenéséhez vezethet, amit költséges lehet feloldani. Ez különösen igaz az euróövezet országaira, és ahol külső hiány alakult ki, bár a nagyobb folyófizetésimérleg-többlettel rendelkező országokban a magasabb infláció elősegítheti az euróövezet egyensúlyának helyreállítását. Egyes euróövezeten kívüli országokban a leértékelődés megőrizheti a költség-versenyképességet azáltal, hogy ellensúlyozza az erősen emelkedő munkaerőköltségeket, de tovább fokozhatja az inflációt. Ez viszont szigorúbb finanszírozási feltételekhez vezethet, miközben a leértékelődés a külső hitelfelvétel és az adósságszolgálat költségeit is növeli. Az euróövezet rövid távon némi jelet mutat az egyensúly helyreállítására, de általános teljesítményéhez a jövőben is szükség lesz a szakpolitikai válaszintézkedések folyamatos és fokozott összehangolására. Az euróövezeten belüli egyensúly helyreállítását néhány nettó hitelező országban a fajlagos munkaköltség erőteljesebb fejleményei ösztönzik. A folyó fizetési mérlegnek a kedvezőtlen külső sokkhatás kiváltotta, közelmúltbeli dinamikái szintén átfogóan támogatják az egyensúly helyreállítását, mivel a nettó hitelező országok jelentős többletei nagyobb mértékben csökkennek. Aggodalomra adnak okot a magas energiaárak hatásának enyhítését célzó, az energiaválság terhét a vállalati, a háztartási és az állami szektorra áthárító szakpolitikai beavatkozások nagyságrendjében mutatkozó különbségek, valamint a nem célzott árintézkedések elterjedtsége. Ezen intézkedések típusa és összetétele, abban az értelemben, hogy mennyiben érintik az energiakeresletet és az energiaárakat, valamint hogy milyen hatást gyakorolnak a vállalatokra és a háztartásokra, továbbgyűrűző hatásokkal járhat az euróövezet többi részére, és veszélyeztetheti az egyenlő versenyfeltételeket. Ezért szükséges, hogy ezek az intézkedések célzottak és ideiglenesek legyenek. Az összehangolatlan szakpolitikai intézkedések fokozott eltéréseket eredményezhetnek, ezzel akadályozzák a monetáris transzmissziót, és felerősítik az energiaválság heterogén hatását. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentésben bemutatott elemzés rávilágít arra, hogy szorosan nyomon kell követni a közös tendenciákkal kapcsolatos fejleményeket és kockázatokat, amelyek mind a már meglévő egyensúlyhiányokkal, mind az újonnan felmerülő sebezhetőségekkel rendelkező tagállamokat érintik. Oroszország ukrajnai háborújának következményei, valamint a globális kínálati oldali korlátok és az inflációs nyomás közös sokkokat jelentenek, amelyek kockázattal járhatnak a makrogazdasági stabilitásra, valamint az uniós gazdaság egészének és különösen az euróövezetnek a működésére nézve. Tekintettel közös jellegükre, e sokkokat egy közös kereten belül kell vizsgálni annak érdekében, hogy kontextusba lehessen helyezni a differenciált országspecifikus elemzéseket. A soron következő országspecifikus részletes vizsgálatokat alátámasztó elemzés részeként a Bizottság szolgálatai részletes tematikus értékeléseket fognak végezni a jelenlegi helyzetben kulcsfontosságú három kérdésben. Ezek az értékelések olyan problémákra terjednek majd ki, amelyek számos tagállamban közösek. Azonosítják az országspecifikus elemzés szempontjából releváns közös tényezőket, és azokra az országokra összpontosítanak részletesebben, amelyeket ez a riasztási mechanizmus keretében készült jelentés az e problémákkal leginkább érintettként értékel. Az értékeléseket 2023 elején a Gazdaságpolitikai Bizottság elé is terjesztik, és felkérik az érintett tagállamokat, hogy szolgáltassanak a megbeszéléseket megalapozó információkat. Ez az európai szemeszter tavaszi csomagjában szereplő országspecifikus részletes vizsgálatok alapjául szolgál majd. A következő tematikus feljegyzések készülnek: ·A lakáspiaci fejleményekről szóló részletes tematikus feljegyzés megvizsgálja a lakásárak alakulásával, a jelzáloghitel-piacokkal és a háztartások adósságállományával kapcsolatos kockázatokat és mozgatórugókat. A feljegyzés Csehországra, Észtországra, Hollandiára, Lettországra, Litvániára, Luxemburgra, Magyarországra, Németországra, Portugáliára, Svédországra és Szlovákiára összpontosít. ·A versenyképesség dinamikájáról szóló részletes tematikus feljegyzés értékelni fogja az energiaköltségek inflációba való begyűrűzésének mértékét és hatását, valamint a bérek alakulását. Ez a feljegyzés Csehországra, Észtországra, Lettországra, Litvániára, Magyarországra, Romániára és Szlovákiára összpontosít. ·A külső fenntarthatóságról és mérlegekről szóló részletes tematikus feljegyzés horizontális megközelítés keretében vizsgálja majd a kereskedelmi mérlegek csökkenését. Ez a feljegyzés Ciprusra, Görögországra, Hollandiára, Lettországra, Litvániára, Magyarországra, Németországra, Portugáliára, Romániára és Szlovákiára összpontosít. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés értékelése alapján a részletes vizsgálatok további aggályokra és országspecifikus kérdésekre is kitérnek majd. Ide kell érteni a jelenlegi fejleményeknek a 2022. évi részletes vizsgálatokban azonosított egyensúlyhiányokra gyakorolt hatását (Ciprus, Franciaország, Görögország, Hollandia, Németország, Olaszország, Portugália, Románia, Spanyolország és Svédország). E riasztási mechanizmus keretében készült jelentés megállapítja, hogy a meglévő túlzott egyensúlyhiányokkal vagy a meglévő egyensúlyhiányokkal küzdő tagállamok esetében indokolt részletes vizsgálatot végezni. A meglévő értékelések aktualizálása és az esetleges fennmaradó szakpolitikai igények felmérése céljából, azon tagállamokat illetően, amelyek esetében korábban egyensúlyhiányt vagy túlzott egyensúlyhiányt állapítottak meg, a 2023. évi részletes vizsgálatok értékelik, hogy ezek az egyensúlyhiányok súlyosbodtak-e, korrekció alatt állnak-e vagy korrigálták-e őket. Ez vonatkozik majd Ciprusra, Franciaországra, Görögországra, Hollandiára, Németországra, Olaszországra, Portugáliára, Romániára, Spanyolországra és Svédországra. Emellett részletes vizsgálatokra fog sor kerülni azon tagállamok tekintetében is, amelyek esetében különösen fennáll az újonnan kialakuló egyensúlyhiány kockázata. A részletes vizsgálatok alapjául a részletes tematikus értékelő feljegyzések szolgálnak majd, amelyek az elemzés hátterét képezik. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés megállapítja, hogy a részletes vizsgálat Csehország, Észtország, Lettország, Litvánia, Luxemburg, Magyarország és Szlovákia esetében is indokolt, amelyekre az előző ciklusban nem terjedt ki a részletes vizsgálat, de amelyek esetében fennállhat a makrogazdasági egyensúlyhiány kifejezett kockázata. 1. ábra: A küszöbértéket meghaladó eredménytábla-változókkal rendelkező tagállamok száma Forrás: Eurostat és a Bizottság szolgálatainak számításai (lásd a 2. mellékletet). 1. Makrogazdasági környezet

Az Ukrajna elleni orosz inváziót követően az uniós gazdaság fordulóponthoz érkezett: a Covid19-világjárvány utáni helyreállításból a növekedés lassulása felé mozdul el inflációs nyomás közepette. 2022 elejére szinte valamennyi uniós gazdaság ellensúlyozta a világjárvány miatt 2020-ban bekövetkezett GDP-csökkenést, és erőteljes növekedés kezdődött. Az Ukrajna elleni orosz invázióval 2022 februárjában jelentősen megváltoztak az uniós gazdaság kilátásai. A Bizottság 2022. őszi előrejelzése szerint a reálnövekedés az EU-ban a 2021. évi 5,4 %-ról 2022-ben 3,3 %-ra, 2023-ban pedig 0,3 %-ra csökken, 2022 első felében stabil kibocsátásnövekedés mellett, amely elfedi a folyamatban lévő évközi romlást (1.1. ábra). () 2022 szeptemberére az infláció éves szinten 10,9 %-os új rekordmagasságot ért el az EU-ban, szemben a világjárvány előtti 2 % alatti inflációs rátával. Csak az euróövezetben az infláció minden eddiginél magasabb, 10,7 %-os szintet ért el októberben. A gázra mint energiaforrásra nagyobb mértékben támaszkodó uniós országokat várhatóan jobban érinti majd a közelmúltbeli sokk (1.2. b) ábra). A jelentős bizonytalanság közepette csökkent a fogyasztói és a termelői bizalom. A finanszírozási feltételek láthatóan nehezebben teljesíthetővé váltak, mivel a monetáris hatóságok elkezdték szigorítani politikájukat a magas inflációs nyomás kezelése érdekében, e nyomás 2023-ban várhatóan viszonylag magas marad. 1.1. ábra: A GDP lassulása Forrás: Eurostat és Ameco. Az országok a 2023-ra vonatkozó reál-GDP-növekedési előrejelzés szerinti sorrendben szerepelnek. Az infláció fő mozgatórugói a gyorsan emelkedő energiaárak voltak, de számos más tényező növelte az általános árnyomást. A világjárvány első hullámát követő gyors globális fellendülés felhajtotta az energia és az egyéb nyersanyagok iránti keresletet és azok árát. Ez volt az energiainflációs hullám első szakasza. () Az EU-ban ez összekapcsolódott a keresleti nyomással, amely az elhalasztott fogyasztás pótlásából és a világjárvány akut szakaszában felhalmozódott magas háztartási megtakarítások felszámolásából eredt, ami a korlátozások enyhülésekor a belső kereslet gyors bővüléséhez vezetett. () A költségvetési ösztönző intézkedések a világjárvány akut, korai időszakán túl is támogatták a keresletet az EU-ban. Ezt a keresleti nyomást tényleges kínálati szűk keresztmetszetek kísérték, amelyek felfelé ható nyomást gyakoroltak a termékek előállítási áraira. Az Ukrajna elleni 2022. februári orosz inváziót követően az Európába irányuló orosz gázellátás megszakadása az energiaárak megugrását eredményezte, ezért az energiaárak váltak a HICP-infláció fő mozgatórugójává (1.2. a) ábra). A háztartások jövedelmének világjárvány alatti alakulása előkészítette a korlátozások feloldását követő erőteljes élénkülést, egyes országokban és ágazatokban pedig szigorodni kezdtek a munkaerőpiaci feltételek. 2020-ban és 2021-ben számos szakpolitikai intézkedés, köztük foglalkoztatástámogatási intézkedések védték a háztartások jövedelmét. Ennek eredményeként a háztartások rendelkezésére álló reáljövedelem 2019 és 2021 között a legtöbb uniós országban nőtt, bár jelentős eltérésekkel. Ezzel párhuzamosan számos országban a háztartások nettó megtakarítást halmoztak fel a világjárvány során, amiben szerepet játszottak a korlátozott fogyasztási lehetőségek. A rendelkezésre álló jövedelem nagyobb mértékű növekedése 2021-ben lehetővé tette a háztartások számára, hogy a kereslet csökkentése nélkül elviseljék a szélesebb körű áremelkedéseket, aminek eredményeként egyes nem pénzügyi vállalatok meg tudták őrizni, sőt növelték nyereségüket ebben az időszakban. () Ez a hatás valószínűleg mérséklődik, mivel a rendelkezésre álló bruttó reáljövedelem az előrejelzések szerint 2022-ben a legtöbb uniós országban csökkenni fog (lásd a 2.4. szakaszt). Míg a munkanélküliséget szakpolitikai intézkedésekkel stabilizálták, 2020-ban összességében erősödött a munkaerőpiaci pangás. Azóta a pangás a kereslet élénkülése és a betöltetlen álláshelyek számának 2021. évi meredek növekedése mellett enyhül. () A munkaképes korú népesség elöregedésnek és a migrációs tendenciák változásainak betudható hosszabb távú csökkenő tendenciája szintén hozzájárulhatott a munkaerőpiacok szűküléséhez egyes uniós országokban. A munkaerőpiaci pangás 2022 második negyedévében alacsony volt számos, magas maginflációról beszámoló uniós országban (1.2. d) ábra). A visszafogásukra irányuló széles körű szakpolitikai intézkedések ellenére az energiaárak jelentik a jelentős gazdasági nyomás és bizonytalanság forrását. Az energiaárak emelkedése a külkereskedelmi cserearányok okozta olyan sokkot jelent, amely költségeket ró az EU gazdaságára. A kormányok Unió-szerte arra törekedtek, hogy a terhek újraelosztásával korlátozzák a magasabb energiaárak vállalatokra és háztartásokra nehezedő terhét, de nem tudják megszüntetni az általános gazdasági hatást. Az intézkedések országonként jelentősen eltérnek, az árbefagyasztástól és az adócsökkentéstől kezdve a jövedelemtámogatási rendszerekig, és további támogatások is megfontolás alatt állnak. Ezek az intézkedések nem tudják teljes mértékben ellensúlyozni az energiaárak emelkedésének a háztartásokra és a vállalatokra gyakorolt teljes hatását, amelyek költségei jelentősen megnövekedtek, bár az energiafelhasználásuktól és a magasabb kiskereskedelmi áraknak való kitettségüktől függően jelentős eltérésekkel. A villamosenergia-árak inflációja maga is eltérő volt Unió-szerte, nemcsak a kormányzati politikák miatt, hanem az országok energiaszerkezete és szerződéses megállapodásai, valamint a nagykereskedelmi villamosenergia-árak kiskereskedelmi árakba való begyűrűzése miatt is. Ez az infláció a költségek és a relatív árak nagymértékű változását mutatja, amely időtartamától és intenzitásától függően jelentős és tartós strukturális eltolódásokat eredményezhet az ágazatokban és az országokban. A magas inflációs nyomás az energián túlra is terjedt, ami azzal a veszéllyel jár, hogy az inflációs különbségek állandósulnak. 2022-ben az összes uniós és euróövezeti országban jelentősen nőtt a maginfláció, és a bővülés bizonyos mértékben a magasabb energiaárak közvetett hatását tükrözi. 2022-ben a maginfláció jelentős eltéréseket mutatott az országok között, és az uniós országok körében 2,8 %-tól 11,5 %-ig, az euróövezeten belül pedig 2,8 %-tól 9,8 %-ig terjedt. Az energiaársokkra adott szakpolitikai válasz heterogenitását az infláció különböző mérőszámai tükrözik, köztük a kereskedelmi deflátorok és a GDP-deflátor. Bár szerepet játszik az energiainfláció továbbgyűrűzése, más tényezők – például a kínálati szűk keresztmetszetek és az elhalasztott fogyasztás fennmaradó pótlása – is valószínűleg jelentősek lesznek. A bérköltségek emelkedéséből eredő másodlagos hatások még nem láthatók, de egyes uniós országokban kialakulhatnak. A lakásárak nagyon magas szintre emelkedtek, amit a régóta fennálló kínálati korlátok táplálnak, és a növekvő finanszírozási költségek ellenére történő folyamatos emelkedésük idővel tovább fokozhatja az inflációt. Az ellátási lánc szűk keresztmetszetei enyhülhetnek, de számos ágazatban továbbra is korlátozzák a kínálatot. Az ellátási lánc zavaraiból eredő nyomás még 2022-ben is fennáll, bár egyes ágazatokban enyhülhet. () A beszállítók teljesítési idejére vonatkozó beszerzésimenedzser-indexekkel (BMI) kapcsolatos, 2022. januári/februári adatok és az egyéb mutatókat (munkahátralék, a megrendelések és készletek aránya, a köztes inputárak és a szállítási költségek) is tartalmazó dinamikustényező-elemzés arra engednek következtetni, hogy az ellátási lánc keltette nyomás – bár még mindig történelmi magasságokban van – már tetőzött, és enyhülni kezdett az EU-ban. A 2022. októberi BMI továbbra is a teljesítési idők csökkenését és a kereslet visszaesését jelzi, ezek enyhítik a kínálati szűk keresztmetszeteket. () Az ukrajnai háborúhoz kapcsolódó esetleges zavarok azonban visszalépést eredményezhetnek. A növekvő energiaárak és a tágabb geopolitikai feszültségek jelentős zavarokat okoznak a kulcsfontosságú ágazatokban, például az energiaigényes iparágakban, és korlátozzák a kritikus fontosságú nyersanyagokhoz való hozzáférésüket. Az ellátási láncban való részvételtől függően ezek a fejlemények a maginfláció Unió-szerte eltérő alakulásához vezethetnek. Annak ellenére, hogy számos országban növekednek a fajlagos munkaköltségek, a nominálbérek összességében nem tartanak lépést az inflációval, ami a vásárlóerő csökkenéséhez vezet. 2022-ben az egy munkavállalóra jutó bér az euróövezetben várhatóan 4,2 %-kal (), a munkatermelékenység pedig 1,2 %-kal nő, ami a fajlagos munkaköltség 3 %-os növekedéséhez vezet. A fajlagos munkaköltségek alakulása azonban országonként eltérő volt (1.2. e) ábra). A nominálbérek várhatóan nem fognak lépést tartani az inflációval. Bár ez segít megvédeni a vállalatokat a termelési költségek további növekedésétől, és megőrzi a foglalkoztatottságot, a háztartások vásárlóerejének csökkenését eredményezi. A vásárlóerő csökkenése hatással van a keresletre, és növeli a kiszolgáltatott helyzetben lévő háztartások mérlegére nehezedő nyomás kockázatát. A monetáris politika kezd normalizálódni, ami a finanszírozási költségek emelkedésével jár és az eszközárak korrekciójára ösztönöz. Az EKB júliusban az eszközvásárlási volumen csökkentését követve újabb lépést tett a politikájának normalizálása útján, és 50 bázisponttal emelte a három irányadó kamatlábat, jelezte a további normalizálást, és jóváhagyta a transzmisszióvédelmi eszközt (TPI). Szeptemberben és októberben az irányadó kamatlábak további emelésére került sor. A bankok magasabb finanszírozási költségeit részben áthárították a magasabb banki hitelkamatlábakon keresztül, különösen a háztartások esetében, míg az eszközárakat egyes esetekben lefelé korrigálták. Az euróövezetben 2022 második negyedévében valamennyi hitelkategória esetében szigorodtak a hitelminőségi követelmények, és a harmadik negyedévben is tovább szigorodtak a bizonytalan makrogazdasági környezetben a hitelfelvevőket érintő kockázatokkal kapcsolatos aggályok miatt. Az euróövezeti állampapírhozamok 2022-ben volatilisek voltak, és jelentősen emelkedtek, bár az euróövezeti országok közötti jelentős névlegeskamatláb-különbözetek kockázatát várhatóan enyhíteni fogja a TPI bevezetése. A monetáris feltételek az euróövezeten kívüli tagállamokban is szigorodtak, mivel az euróövezeten kívüli uniós központi bankok a magas infláció közepette szigorították politikai irányvonalukat, ami a kormányzati és a magánszektor finanszírozási költségeinek növekedéséhez vezetett. Az euró nominális effektív árfolyama gyengült, az euróövezeten kívüli uniós devizák változásai pedig vegyesek voltak. Az euró 2022-ben jelentős volatilitást tapasztalt a dollárral szemben, de a nyomás az euró leértékelődése felé vitt, mivel az Egyesült Államok központi bankja gyorsabban szigorította monetáris politikáját, mint az EKB. Az euró az ukrajnai háborúval kapcsolatos, az EU szempontjából sajátos geopolitikai és gazdasági kockázatoknak is ki van téve, miközben a dollár a menedékdeviza státuszából eredő pénzáramlásoknak köszönhetően erősödik, amint az bizonytalan időkben általában lenni szokott. Tekintettel arra, hogy az euróövezeti tagállamok eltérő mértékben vannak kitéve az EU-n kívüli kereskedelemnek és tőkemozgásoknak, az euró önálló mozgása aszimmetrikus sokkokra utal, amelyek a nominális effektív árfolyamok (NEER) eltérő mozgásához vezethetnek, amit a szakirodalom is dokumentált. () Az euróövezeten kívüli uniós devizák közül a cseh korona jelentős felértékelődése volt tapasztalható a monetáris politika jelentős szigorításához társuló árfolyam-intervenció közepette (1.2. c) ábra). A lengyel złoty és különösen a magyar forint a hazai monetáris szigorítások ellenére folyamatosan leértékelődött. 2022 márciusában mindkét ország valutája erősen leértékelődött az Ukrajna elleni orosz agressziót és a globális pénzügyi feltételek szigorodását követő fokozott bizonytalanság idején. Horvátország lépéseket tett annak érdekében, hogy továbbra is stabilizálja devizáját az euróhoz képest, míg Dánia fenntartotta régóta fennálló euróárfolyam-rögzítési rendszerét, Bulgária pedig euróalapú valutatanácsot működtet. A kuna ERM-II-ben való, több mint kétéves, feszültségmentes részvételét követően Horvátország várhatóan 2023 januárjában csatlakozik az euróövezethez. () A svéd korona az elmúlt évben a monetáris politika folyamatos szigorítása ellenére leértékelődött. 1.2. ábra: Makrogazdasági környezet Forrás: Eurostat és Ameco. 1.1. keretes írás: Foglalkoztatási és szociális fejlemények Oroszország Ukrajna elleni katonai agressziója előtt erőteljes munkaerőpiaci fellendülésre került sor az EU-ban. A Covid19 okozta recessziót követő jelentős mértékű gazdasági helyreállítást erőteljes munkahelyteremtés és a munkanélküliség csökkenése kísérte (1.3. a) ábra). A (15–74 évesek körében mért) uniós munkanélküliségi ráta 2021 végén 6,4 %-os volt, majd 2022-ben tovább csökkent, augusztusban és szeptemberben 6 %-ra, ami több mint két évtizede a legalacsonyabb. Az általános munkaerőpiaci feltételek 2022-re tovább javultak, ami a gazdaságok teljes megnyitásának, a járványügyi helyzet javulásának, az elhalasztott fogyasztás pótlásából eredő hatásnak és a könnyebbé vált mobilitást követő jó idegenforgalmi szezonnak tudható be. A feldolgozóipari foglalkoztatás azonban továbbra is stagnált. A kereslet gyors növekedése következtében a munkaerőhiány új csúcsokat ért el, és bár a hiányok különböző ágazatokban jelentek meg, a szolgáltatások terén nagyobb mértékben nőttek, mint a feldolgozóiparban. A foglalkoztatás növekedése megközelítette a 1½ %-ot, és a (20–64 évesek körében mért) uniós foglalkoztatási ráta 2021 negyedik negyedévében 74,1 %-ot ért el, bár a feldolgozóiparban 2 százalékponttal elmaradt a világjárvány előtti szintjeitől. Ezzel szemben a munkahelyteremtés meglehetősen erőteljes volt a személyes kontaktust kevésbé igénylő szolgáltatások (például az egészségügy, a közigazgatás és az IKT) és az építőipar esetében (1.3. b) ábra). A romló gazdasági kilátások miatt a munkaerőpiac várhatóan lassulni fog. 2022-ben a munkaerőpiac reziliens maradt a gazdaságnak a kijárási korlátozások utáni újbóli megnyitását követő helyreállítás még mindig pozitív hatása miatt. Az energiaárak emelkedése azonban komoly kockázatot jelent a munkaerőpiac számára is a jövőben. Bár a magasabb energiaköltségek az energiától nagyobb mértékben függő ágazatokra vannak erőteljes hatással, szinte minden ágazatban érvényesül a dominóhatásuk. A gázársokk foglalkoztatásra gyakorolt hatása az egyes országok versenyképességétől függően eltérő lehet. Az ökonometriai becslések szerint a földgázárak 10 %-os emelkedése két év elteltével 0,6 %-kal csökkentheti a kibocsátást, míg a foglalkoztatás 0,3 %-kal, a reálbérek pedig 0,2 %-kal csökkennének. () A foglalkoztatásra gyakorolt hatást enyhítheti az egy foglalkoztatottra jutó munkaórák számának csökkentése. A munkanélküliség növekedéséhez való hozzájárulás a szolgáltatások esetében nagyobb lehet, mint a feldolgozóipar esetében, mivel az utóbbiban gyakoribb a munkaerő-tartalékolás, míg az előbbiben, ahol viszonylag magasabb az ideiglenes munkavállalók aránya, a foglalkoztatás jobban reagál a gazdasági ciklusra. () ·A 2021. évi éves adathoz képest 2022 második negyedévében a munkanélküliségi ráta valamennyi országban csökkent, különösen Görögországban (–2,5 százalékpont), Spanyolországban (–2,3), Írországban (–1,9), Ausztriában (–1,8) és Litvániában (–1,6 százalékpont). Spanyolország legmagasabb munkanélküliségi rátája (12,5 %) és a Csehországra jellemző legalacsonyabb ráta (2,4 %) közötti különbség 10,1 százalékpontra csökkent, ami a legalacsonyabb különbség 2008 októbere óta. ·2021-ben a (20–64 évesek körében mért) foglalkoztatási ráták szinte minden tagállamban gyorsan helyreálltak, és meghaladták a világjárvány előtti szintet. 2020 és 2021 között a legnagyobb növekedés Görögországban (4,3 százalékpont), Írországban (2,8), Lengyelországban (2,7), Spanyolországban (2) és Luxemburgban (2 százalékpont) volt megfigyelhető. A foglalkoztatási ráta csak Lettországban csökkent (–1,6 százalékpont). 2022 első felében a foglalkoztatási ráta tovább nőtt valamennyi országban, különösen Írországban (2022 első felében átlagosan +3,6 százalékpont a 2021. évi éves adathoz képest) és Görögországban (2022 első felében átlagosan +3,8 százalékpont a 2021. évi éves adathoz képest). ·2022 második negyedévében a feldolgozóiparban foglalkoztatottak száma néhány tagállamban, köztük Bulgáriában, Romániában, Spanyolországban, Lengyelországban, Szlovákiában és Németországban jóval elmaradt a világjárvány előtti szinttől. 1.3. ábra: Foglalkoztatás, munkanélküliség és munkaerőhiány Forrás: Az Európai Bizottság szolgálatai.

2. Egyensúlyhiány, kockázatok és kiigazítás: főbb fejlemények 2.1. Külső szektor A legtöbb tagállam folyó fizetési mérlege 2021-ben kismértékű vagy mérsékelt változásokat mutatott, és gyakran csak részben fordultak meg az egy évvel ezelőtti változások. Különösen a turisztikai mérlegek helyreállása járult hozzá a folyó fizetési mérleg részleges javulásához néhány nagy nettó adós országban. A javulás ellenére 2021-ben ezen uniós országok némelyikének folyó fizetési mérlege továbbra is jelentős hiányban volt, és nettó nemzetközi befektetési pozíciójuk (NIIP) továbbra is rendkívül negatív. Ugyanakkor egyes nagy folyófizetésimérleg-többletek növekedtek, és a 2020. évi kismértékű csökkenést követően megközelítik a 2019. évi szintet. Összességében egyes országok nagy folyófizetésimérleg-többlete továbbra is jelentősen meghaladta a fundamentumokkal magyarázható mértéket. () Néhány más országban kismértékű csökkenés volt tapasztalható, és néhány esetben a mérlegek jelentősen elmaradtak a 2019-ben rögzítettektől (2.1.1. a) ábra). A folyó fizetési mérlegek 2022-ben erőteljesen csökkennek, ami elsősorban a magas energiaáraknak tudható be (2.1.1. a) ábra). A folyó fizetési mérlegek 2021-ben és 2022-ben eddig bekövetkezett változásai mögött meghúzódó két legfontosabb mozgatórugó az alacsonyabb energiakereskedelmi mérleg () és – az ellenkező irányba hatva– a nemzetközi utazások fellendülése volt. A turizmus fellendülése főként a nettó adós országok javát szolgálja, de továbbra is részleges; az idegenforgalmi exportra nagymértékben támaszkodó legtöbb ország turisztikai mérlege még mindig a világjárvány előtti szint alatt van, bár a fő turistaszezonra vonatkozó adatok 2022 harmadik negyedévére várhatók. Ezenkívül a turisztikai mérleg javulását gyakran felülmúlja a magas energiaárak hatása, amelyek szinte minden országot érintenek (2.1.3. d) és e) ábra). Számos ország esetében 2022-ben az energián kívüli kereskedelem mérlegei is észrevehetően romlanak. Egyes esetekben ezt reziliens belső kereslet vezérli. Az összhatás a folyó fizetési mérleg erőteljes visszaesése 2022-ben, minthogy számos, az előző években többlettel rendelkező ország hiányt könyvelhetett el. A 2023-ra vonatkozó előrejelzés némi enyhe növekedést jelez a folyó fizetési mérlegben számos, de nem az összes uniós ország esetében, de ez a növekedés gyakran egyértelműen kisebb mértékű, mint a 2022-ben regisztrált romlás. A 2021. évi erőteljes nominális GDP-növekedés következtében mind a negatív, mind a pozitív nettó nemzetközi befektetési pozíciók csökkentek. 2021-ben a gazdasági növekedés markáns fellendülésének köszönhetően az erős nevezőhatás csökkentette, de nem mindig szüntette meg teljes mértékben a nettó nemzetközi befektetési pozíciók 2020-ban bekövetkezett szórását (2.1.1. b) ábra és 2.1.3. a) ábra). Ez a mintázat 2022-ben is folytatódott, mivel a nagy nettó adós országok nettó nemzetközi befektetési pozíciójának GDP-hez viszonyított aránya gyakran további jelentős javulást mutat, bár a legtöbbjük a nettó nemzetközi befektetési pozíció prudenciális szintje alatt marad. () E nettó adós országok többsége esetében a folyó fizetési mérleg közelmúltbeli eredménye elmarad a negatív állományuk gyors korrekcióját lehetővé tevő szinttől (amit a nettó nemzetközi befektetési pozícióra vonatkozó konkrét célérték eléréséhez szükséges folyó fizetési mérleg tükröz), még ha csak csekély mértékben is Spanyolország és Portugália esetében (2.1.1. a) és b) ábra). Ezzel szemben több nettó hitelező ország nettó nemzetközi befektetési pozíciója jelentősen magasabb maradt a gazdasági fundamentumok által indokoltnál. Ágazati szempontból a háztartások nettó hitelnyújtási pozíciói 2022-ben csökkennek a vásárlóerő visszaesése miatt. 2021-ben a legtöbb tagállamban a nettó hitelnyújtási/hitelfelvételi pozíciókat az államháztartás nettó hitelfelvétele és a magánszektor – mind a háztartások, mind a vállalatok – pozitív nettó hitelnyújtása jellemezte (2.1.3. b) ábra). A világjárvány okozta válság enyhítése érdekében 2020-ban nyújtott rendkívüli költségvetési támogatás kismértékben megfordult, ami nagyjából ellensúlyozta a magánszektor nettó hitelnyújtási pozícióinak kismértékű csökkenését. 2022-ben a költségvetési támogatás várhatóan továbbra is érvényben marad, még akkor is, ha a legtöbb tagállam várhatóan tovább javítja az államháztartás nettó pozícióit (2.1.3. c) ábra). Ugyanakkor a háztartások nettó hitelnyújtásának visszaesése várhatóan dominálni fog, ami a legtöbb esetben az általános nettó hitelfelvételi/hitelnyújtási pozíciók csökkenéséhez járul hozzá. 2.1.1. ábra: Folyó fizetési mérlegek és nettó nemzetközi befektetési pozíciók (NIIP) Forrás: Eurostat és a Bizottság szolgálatainak számításai. A magas infláció és a megnövekedett geopolitikai kockázatok közepette a globális monetáris szigorítások hatással lehetnek egyes euróövezeten kívüli tagállamok külső finanszírozási feltételeire. Az 1. szakaszban foglaltak szerint mind a világjárvány, mind pedig – az Ukrajna elleni orosz agressziót követően – a közelmúltban megnövekedett bizonytalanság következtében néhány euróövezeten kívüli árfolyam megváltozott, a lengyel złoty és a magyar forint leértékelődött. Ha külső (újra)finanszírozási kockázatok merülnének fel, a jelentős devizatartalékokkal, valamint a külső pénzáramlásokban stabil többlettel rendelkező országok kevésbé lennének kitéve a kockázatnak. E tekintetben a külső finanszírozási igények, többek között a kormányzati szektor külső finanszírozási igényei is szerepet játszanak (lásd a kormányzati szektorról szóló 2.6. szakaszt). Az euróövezet folyófizetésimérleg-többlete 2022-ben meredeken csökken. Az euróövezet folyó fizetési mérlegének év közbeni erőteljes csökkenésében az energiaköltségek jelentik a kulcstényezőt (2.1.2. a) ábra). 2021 óta a globális ellátási problémák a nyersanyagokon kívüli áruk importárainak markáns emelkedéséhez vezettek. Ez tükröződik az euróövezet Kínával szembeni külkereskedelmi mérlegében, amely 2019-hez képest a GDP több mint egy százalékpontjával csökkent. A Kínából származó magas készletbehozatal és importárak magyarázzák a kereskedelmi többlet erőteljes csökkenésének egy részét, különösen Németország esetében. Emellett az európai export iránti globális kereslet mérséklődik, mivel a kínai lassulás és az USA-beli monetáris szigorítások nemcsak e két kereskedelmi partner, hanem a legtöbb feltörekvő piac keresletére is hatással vannak. Az 1. szakaszban foglaltak szerint az euró erősen leértékelődött, különösen az USA-dollárral szemben. Ez megterheli az euróövezet kereskedelmi mérlegét, mivel a dollárban denominált import részesedése – különösen az energiatermékek esetében – jelentősen meghaladja a dollárban denominált exportot. A dollárban denominált külföldi eszközökből, valamint a közvetlen reexportból származó jövedelem és a globális árukereskedelemből származó bevétel azonban némileg enyhítette a külkereskedelmi cserearányok okozta sokk által a külső egyenlegre gyakorolt általános hatást. Az euróövezet kereskedelmi mérlegének 2022. évi csökkenését a külkereskedelmi cserearányok okozta sokk vezérelte, a reálkereslet továbbra is erős maradt. A jóval magasabb energia-importárak és a gyengébb euró miatt 2022-ben bekövetkező, külkereskedelmi cserearányok okozta sokk az euróövezet nominális kereskedelmi mérlegének és ennek következtében a folyó fizetési mérlegnek a csökkenését idézte elő (2.1.2. b) ábra). Reálértéken, azaz változatlan árakon mérve a kereskedelmi mérleg az előrejelzések szerint 2022-ben némileg erősödni fog, mivel a reál aggregált kereslet a GDP-nél valószínűleg valamivel kisebb mértékben növekszik majd. Az előrejelzések szerint a reálkereslet növekedése 2022-ben meghaladja a kibocsátásnövekedést a nagy nettó hitelező országokban, és csökkentette az euróövezet folyó fizetési mérlegének többletéhez való hozzájárulásukat (2.1.2. b) ábra). Ez az előrejelzés szerint 2023-ban is így lesz. Számos nettó adós ország javította reálkereskedelmi mérlegét azáltal, hogy a kereslet nem tartott lépést a helyreálló GDP növekedéssel. 2022-ben az összes kisebb ország együttesen mozdítja elő a reálkereskedelmi mérleg stabilitását, és ellensúlyozza az euróövezethez legnagyobb mértékben hozzájáruló Németország reálegyensúlyának csökkenését. A 2023-ra vonatkozó előrejelzés az euróövezet kereskedelmi mérlegének általános stabilitását vetíti előre, beleértve annak összetételét is, de ez nagy bizonytalanságnak van kitéve. Az ellátási lánc szűk keresztmetszetei és az importárak 2023-ban valószínűleg némileg enyhülnek, de várhatóan továbbra is hatnak az euróövezet kereskedelmi mérlegére. A globális kereslet lassulása visszafogja az exportlehetőségeket, de bizonyos mértékben enyhítheti a nyersanyagárakat. Ennek eredményeként az előrejelzések szerint a külkereskedelmi cserearányok hatása valamelyest mérséklődni fog, ami elhanyagolható javulást eredményez az euróövezet általános kereskedelmi mérlegében. Ehelyett a belső kereslet növekedése lesz továbbra is kulcsfontosságú tényező az euróövezet 2023-as külső mérlegének dinamikája szempontjából. Az összetételét tekintve a nagy nettó hitelező országok hozzájárulásától távolodó átrendeződés az előrejelzések szerint fennmarad. 2.1.2. ábra: Az euróövezet folyó fizetési mérlege és kereskedelmi mérlege Forrás: Az Európai Bizottság szolgálatai. Az országok szintjén a következő fejleményeket érdemes kiemelni: ·2021-ben négy tagállam hároméves átlagon alapuló folyó fizetési mérlege volt az eredménytábla GDP –4 %-ának megfelelő alsó küszöbértéke alatt; e tagállamok: Ciprus, Görögország, Írország és Románia. Ugyanakkor három tagállamban voltak megfigyelhetők a GDP 6 %-ában meghatározott felső küszöbértéket meghaladó átlagok: Dániában, Hollandiában és Németországban. A nettó nemzetközi befektetési pozícióra vonatkozó adatok tíz tagállam esetében voltak az eredménytábla GDP –35 %-ában meghatározott küszöbértéke alatt; e tagállamok: Ciprus, Horvátország, Görögország, Írország, Lengyelország, Magyarország, Portugália, Románia, Spanyolország és Szlovákia. ·Néhány nagy nettó adós ország, például Ciprus és különösen Görögország folyó fizetési mérlege továbbra is jelentős hiányt mutatott, annak ellenére, hogy Ciprus mérsékelt javulást könyvelt el. Míg Spanyolország csekély többlete kismértékben nőtt, Portugália mérsékelt hiánya 2021-ben nagyrészt változatlan maradt. Ezekben az országokban Spanyolország kivételével a folyó fizetési mérleg a gazdasági fundamentumok által indokolt szint alatt marad, még ha eltérő különbözettel is. 2022 első két negyedévében a nemzetközi turizmus további stabil helyreállása és az ágazat árainak emelkedése erőteljesen hozzájárul a turisztikai mérleg többletéhez, különösen Portugália és – valamivel kisebb mértékben – Ciprus, Görögország és Spanyolország esetében is, és a fő turistaszezon adatai még az év harmadik negyedévében várhatók. Spanyolország kivételével ugyanakkor ezen országokban a folyó fizetési mérlegre vonatkozó adatok romlása várható az év egészére nézve, ami elsősorban a rosszabb energiamérlegeket tükrözi. Az egyértelműen negatív nettó nemzetközi befektetési pozícióik főként az erős nominális gazdasági növekedésnek köszönhetően javultak, de a javulást némileg gyengítették Görögország esetében a negatív értékelési hatások. ·Magyarország és Románia esetében a folyó fizetési mérleg hiánya igen jelentős, és évek óta most van a legmagasabb szinten. Románia folyó fizetési mérlege a már amúgy is magas szintű hiányról kiindulva romlott, és 2022-ben tovább romlik, sőt jövőre sem várható jelentős javulás. Magyarországon is érzékelhető romlás tapasztalható, 2023-ban csak enyhe javulás várható, az energiamérlege tekintetében pedig az egyik legerőteljesebb romlás. A magyar forint leértékelődése növeli a külső szektor fejleményeivel kapcsolatos aggodalmakat. Mindkét ország esetében a nettó nemzetközi befektetési pozíciók egyértelműen negatívak, de ennek jelentős részét a befelé irányuló közvetlen külföldi tőkebefektetések teszik ki. Emiatt a nemteljesítési kockázattól mentes eszközök nettó nemzetközi befektetési pozíciója (NENDI) az esetükben kedvezőbb.

·Lettországban, Máltán és Szlovákiában a folyó fizetési mérleg 2021. évi hiánya nem elhanyagolható mértékű volt. Sok esetben 2022-ben és 2023-ban jelentős romlás várható. Csehországban, Bulgáriában és Lengyelországban a folyó fizetési mérleg 2021. évi enyhe hiánya az előrejelzések szerint nőni fog. A złoty leértékelődése tovább növeli a külső szektor lengyelországi fejleményeivel kapcsolatos aggodalmakat. Belgiumban és Litvániában az előrejelzések szerint 2022-ben számottevő hiány alakul ki. A romló energiamérlegek következtében Szlovákiában és Litvániában a legnagyobbak között volt a kereskedelmi mérleg romlása. Szlovákia hiánya várhatóan tovább nő, meghaladva a világjárvány előtti szintet. Lengyelország és Szlovákia esetében, amelyek szembetűnően negatív nettó nemzetközi befektetési pozícióval rendelkeznek, valamint más közép- és kelet-európai tagállamok esetében a befelé irányuló közvetlen külföldi tőkebefektetések a külső kötelezettségeik jelentős részét teszik ki. Következésképpen NENDI-mutatójuk kedvezőbb. ·Dánia, Hollandia, Németország és Svédország nagy többlete továbbra is meghaladja folyófizetésimérleg-normáikat. Míg a folyó fizetési mérleg többlete ezekben az országokban – Svédország kivételével – 2021-ben nőtt, 2022-ben pedig várhatóan markáns csökkenést fog mutatni. Különösen Hollandia, Németország és Svédország folyó fizetési mérlege csökkent észrevehetően, és meghaladta az energiamérleg romlását. Dánia többlete az év első felében növekedett, de 2022-re összességében csökkenés várható. Hollandia, Dánia, Németország és Belgium nettó nemzetközi befektetési pozíciója jóval meghaladja a gazdasági fundamentumok által indokolt szintet. 2.1.3. ábra: Külső szektor kiválasztott grafikonok Forrás: Az Európai Bizottság szolgálatai. 2.2. Versenyképesség A fajlagos munkaköltség 2020–2021-ben gyorsabban nőtt, mint a világjárvány előtti időszakban, és növekedési üteme 2022-ben gyorsul. 2020-ban a legtöbb tagállamban a fajlagos munkaköltségek erőteljes növekedése volt megfigyelhető a mért termelékenység mechanikus esései következtében, mivel a munkahelymegtartási programok a markánsan alacsonyabb kibocsátás ellenére enyhítették a foglalkoztatás visszaesését. 2021-ben ez a tendencia részben megfordult, mivel a termelékenység fellendülése vagy a fajlagos munkaköltségek csökkenéséhez, vagy növekedésük látható lassulásához vezetett csaknem az EU egészében (2.2.1. a) ábra). Az előrejelzések szerint a fajlagos munkaköltség idén és jövőre is emelkedni fog, néhány esetben jelentős mértékben (2.2.1. b) ábra). A fajlagos munkaköltségek növekedését várhatóan az egy munkavállalóra jutó nominálbér erőteljes emelkedése fogja vezérelni, amely valószínűleg szinte valamennyi uniós országban jelentősen meghaladja majd a reál munkatermelékenység növekedését (2.2.3. a) és b) ábra), gyakran alacsony és csökkenő munkanélküliség mellett. Egyes esetekben ezek a hatások a Covid19-válság előtti esetleges túlhevülési nyomással kapcsolatos aggályokhoz vezető tendenciák folytatódásával járhatnak. A gazdasági lendület lassulásával a termelékenység növekedése alacsonyabb lesz, és a fajlagos munkaköltségeket a közelmúltban tapasztaltnál kisebb mértékben fogja visszafogni. A reálárfolyam-dinamikák összességében még nem voltak jelentősek, bár eltérések mutatkoztak, különösen az euróövezeten kívül. A HICP-alapú reál effektív árfolyamok (REER) változásai 2021-ben visszafogottak maradtak, bár 2020-hoz képest több országban voltak megfigyelhetők kisebb leértékelődések. A HICP-alapú és a GDP-deflátoron alapuló reál effektív árfolyam változásai a 2021-ig tartó három év során szintén korlátozottak voltak (2.2.3. c) ábra). 2022-ben a nominális effektív árfolyam (NEER) eddig szinte valamennyi euróövezeti tagállamban leértékelődött, tükrözve az euró leértékelődését, míg a HICP-alapú reál effektív árfolyam változásai mérsékeltek maradtak, kivéve néhány olyan esetet, amikor az infláció sokkal magasabb volt, mint máshol, vagy ahol a NEER sokkal gyorsabban értékelődött le (2.2.3. e) ábra). Néhány euróövezeten kívüli országban a reál effektív árfolyam évközi változásai markánsabbak voltak. A GDP-deflátoron alapuló reál effektív árfolyam a legtöbb tagállamban nem mutat a romló árversenyképességre utaló határozott jeleket, bár az egyes országok között figyelemreméltó eltérések tapasztalhatók (2.2.3. d) ábra). A jövőben kihívások merülhetnek fel az euróövezeten belüli reál effektív árfolyamok tekintetében, mivel a különböző euróövezeti országokban eltérőek az inflációs ráták és különbségek vannak az euró nominálisárfolyam-változásaival szembeni kitettségek terén is. Az euróövezeten kívüli országokban nagyobb heterogenitás várható, ami részben a nominális árfolyamok eltérő dinamikáját tükrözi. A magas és eltérő inflációs ráták veszélyeztetik a versenyképességet, amennyiben állandósulnak, az euróövezeten belül pedig különleges kockázatot jelentenek. Az 1. szakaszban foglaltak szerint az inflációs ráták nemcsak magasak, hanem nagyon eltérőek is, az euróövezeten belül is. Összességében ez az eltérés a gazdaságok eltérő energiaintenzitásában gyökerezik, és befolyásolja a kormányzati intézkedések nagyságrendje és összetétele. Annak ellenére, hogy az inflációt nagyrészt az energiaköltségek növekedése vezérli, és hogy várhatóan csökkenni fog, az inflációs ráták eltérése két szempontból veszélyezteti a versenyképességet. Először is előfordulhat, hogy az energiaárak nem térnek vissza a korábbi szintre, hanem magasabb szinten stabilizálódnak. Ez jelentős költségekkel járna bizonyos ágazatok, például az energiaigényes iparágak számára. Amennyiben ezek a költségek állandóvá válnak, az energiaköltségek közvetlen hatása miatt magasabb inflációval jellemzett országok tartósan magasabb árszinttel rendelkeznének. Ez a relatív növekedés negatív hatással lehet versenyképességükre, és az áthelyezés kockázatához vezethet, ami végső soron az exportrészesedések és a potenciális növekedés csökkenését eredményezheti a leginkább kitett országokban. Idővel ez szükségessé teheti üzleti modelljük megváltoztatását, és költséges strukturális eltolódásokat is maga után vonhat. Másodszor, az inflációs különbségek az energián kívül is áremelkedésekhez vezethetnek. Az országok közötti különbségek nemcsak az általános inflációs rátákhoz kapcsolódnak, hanem a maginflációban is egyre markánsabbak. A 2.2.1. keretes írás azt a kockázatot tárgyalja, hogy ezek állandósulhatnak, és további emelkedéseket idézhetnek elő, többek között a bérek tekintetében is. Az ilyen szélesedő különbségek reál felértékelődést eredményezhetnek, ami csökkenti a versenyképességet. A versenyképesség ebből eredő relatív változásai az egyensúly helyreállását eredményezhetik az euróövezetben, ha a már meglévő versenyképességi gyengeségekkel jellemzett országok javulnak a többi országhoz képest. Jelenleg azonban az infláció legszembetűnőbb különbségei összességében nem érintik a nagy nettó hitelezőket vagy a nettó adósokat. Ezenkívül egyes esetekben a heterogén inflációs várakozások az euróövezeten belüli sebezhetőségek növekedéséhez vezethetnek, ha egyes országokban a túl alacsony várható reálkamatlábak túlzott adósságfelhalmozást eredményeznek. Az euróövezeten kívül a devizák leértékelődése egyéb kockázatokkal is jár, például a külső hitelfelvétel és az adósságszolgálat költségei tekintetében. A jelenlegi helyzet, amelyben az inflációs különbségek növekednek, eltér a globális pénzügyi válság előtti helyzettől, de ebben a helyzetben is felmerülhet a makrogazdasági egyensúlyhiány kockázata. A pénzügyi válságot megelőző időszakban egyes euróövezeti országokban a magas infláció olyan ciklust eredményezett, amelyben az alacsony reálkamatlábak túlzott keresletet és adósságfelhalmozást váltottak ki, fokozva a reálárfolyamok felértékelődését. Ezúttal azonban a megtapasztalt sokk túlnyomórészt egy szűkülést okozó, költségnövelő energiasokk, nem pedig bővülést eredményező. Míg ezúttal a leginkább érintett országokban a magas inflációval alacsonyan tarthatók a reálkamatlábak és rövid távon enyhülhet a magasabb energiaszámlák miatt a keresletre gyakorolt kedvezőtlenebb hatás, az árak vagy bérek állandósult emelkedése megnehezítheti az infláció csökkentésére irányuló erőfeszítéseket, ami a versenyképesség romlásához vezethet, ez pedig visszafoghatja a gazdasági növekedést a jövőben. 2.2.1. ábra: Fajlagos munkaköltség Forrás: Ameco; a 2022. és 2023. évi adatok az Európai Bizottság 2022. őszi gazdasági előrejelzéséből származnak. Az adatok a munkavállalók és foglalkoztatott személyek számára vonatkoznak Az exportpiaci részesedés 2021. évi alakulása a Covid19-válság hatásainak részleges megfordulását tükrözi, de a magasabb energiaköltségek és a kereskedelem lassulása közepette a közeljövőben valószínűleg csökkenni fog. A világjárvány hatására csökkent azon gazdaságok exportpiaci részesedése, amelyekben jelentős a nemzetközi idegenforgalmi ágazat, és amelyek közül többen negatívabb külső pozícióval rendelkeznek, illetve számos nettó hitelező ország exportpiaci részesedése nőtt a válság előtti szinthez képest. Az előrejelzések szerint 2023-ban a legtöbb uniós országban csökkenni fog az exportrészesedés, amelyet hátrányosan érint az európai energiaköltségek különösen magas növekedése, és amiben az ellátási lánc zavarai is szerepet játszanak. Erősebb hatás várható néhány jelentős feldolgozóipari ágazattal rendelkező nettó hitelező ország esetében. A versenyképesség változásai általában véve ismét elősegítették a külső pozíciók egyensúlyának szimmetrikusabb helyreállítását az euróövezeten belül. (2.2.3. f) ábra). A fajlagos munkaköltségek alakulása a nettó adós országokban valamivel mérsékeltebb, mint a nettó hitelező országokban. Az infláció, és különösen a maginfláció alakulása azonban vagy nagyjából hasonló, vagy néha visszafogottabb volt a nettó hitelező országokban, ami a jövőben megzavarhatja az egyensúly helyreállítását, kivéve, ha a bérek alakulása a munkaerőpiaci pangásra tekintettel továbbra is eltér. Míg a nettó hitelező országok általában nagyobb hasznot húznak az euró leértékelődéséből, tekintettel az euróövezeten kívüli kereskedelemből való nagyobb részesedésükre, ebben az esetben az exportpiaci részesedés dinamikája a külső egyensúly helyreállítására mutat, mivel a nettó adós országok visszanyerik az elvesztett exportpiac egy részét, míg a nettó hitelezők részesedése a jövőben várhatóan csökkenni fog. Az országok szintjén a következő fejleményeket érdemes kiemelni a versenyképességgel kapcsolatban: ·A fajlagos munkaköltségnek a 2021-ig tartó hároméves időszakban kumulált növekedése 15 tagállamban haladta meg az eredménytábla küszöbértékét, ezek: Ausztria, Bulgária, Csehország, Észtország, Hollandia, Lettország, Litvánia, Luxemburg, Magyarország, Málta, Portugália, Románia, Spanyolország, Szlovénia és Szlovákia. A HICP-alapú reál effektív árfolyam esetében a hároméves változások visszafogottabbak voltak, és egyetlen tagállam sem lépte túl az eredménytábla küszöbértékeit. Az exportpiaci részesedés ötéves változásai Franciaországban, Olaszországban és Spanyolországban elmaradtak az eredménytábla küszöbértékétől 2021-ben. Míg Franciaországban a visszaesés elsősorban az árukivitel csökkenő részesedésére vezethető vissza, Spanyolországban és Olaszországban a visszaesést a szolgáltatások csökkenő exportrészesedése okozta. A fent említett csökkenés mindhárom országban a 2020. évi világjárvány alatt volt a legszembetűnőbb. ·A költségnyomással kapcsolatos aggodalmak néhány országban évek óta jelentősek, és fokozódnak, vagy nem enyhülnek kellőképpen, többek között Bulgáriában, Csehországban, Észtországban, Lettországban, Litvániában, Luxemburgban, Magyarországon, Romániában és Szlovákiában. E költségnyomás jellemzően már a Covid19-válság előtt is jelentős volt, és a legtöbb esetben 2021-ben és 2022 első felében is folytatódott a viszonylag szűk munkaerőpiacokkal jellemzett körülmények között. Az előrejelzések szerint a fajlagos munkaköltség növekedése a jövő évben továbbra is magas marad, vagy ismét erőteljesen növekedni fog ezen országok többségében. Közülük többen a versenyképességüket érintő további kockázatokkal is szembesülnek az infláció megugrásával összefüggésben, amely sokkal magasabb, mint az EU többi részében és az euróövezet országaiban. Míg ezen országok többségében a reál effektív árfolyam az előrejelzések szerint 2023-ban leértékelődik, Szlovákia esetében enyhe felértékelődés várható. ·Máltán és Szlovéniában hasonló hatások voltak megfigyelhetők, mint a fent említett országokban a Covid19 előtti időszakban, de a versenyképesség csökkenésével kapcsolatos aggályok – ha voltak ilyenek – 2021-ben mérsékeltebbek voltak, és várhatóan idén is csekélyek maradnak. Belgiumban és Lengyelországban a fajlagos munkaköltségek az előrejelzések szerint idén és jövőre jelentősen emelkedni fognak. Ezzel szemben a fajlagos munkaköltség növekedése Olaszországban visszafogottabb volt, és az előrejelzések szerint továbbra is az lesz, ami a versenyképesség kismértékű viszonylagos javulására utal. ·Néhány nagy nettó adós országban, köztük Cipruson, Görögországban, Portugáliában és Spanyolországban enyhültek a költség-versenyképességgel kapcsolatos aggodalmak. Konkrétabban: a fajlagos munkaköltség valamivel kisebb mértékben nőtt, mint a kereskedelmi partnerek és az euróövezet többi része esetében.

2.2.1. keretes írás: Az infláció potenciális állandósulása és a versenyképesség-csökkenés Az EU-ban 2021 vége óta megfigyelhető magas és eltérő infláció hátrányosan befolyásolhatja a versenyképességet, különösen ha tartósan fennáll. Ha az aggregált béremelések teljes mértékben vagy részben kiegyenlítik a munkavállalók vásárlóerejének csökkenését, ezek a béremelések magasabb fajlagos munkaköltségekben fognak kifejeződni, kivéve, ha azokat a termelékenység növekedése ellensúlyozza. A fajlagos munkaköltség ilyen növekedése másodlagos hatásokhoz és a magasabb jövőbeli infláció kockázatához vezethet. () Az euróövezeti tagállamok versenyképességében eltérések alakulhatnak ki, ha az inflációs sokk nagyon különböző az egyes országokban, vagy ha az inflációs sokk nyomán nagyon különböző másodlagos hatások alakulnak ki. Ha azonban a béremelés iránti igények figyelembe veszik, hogy az infláció valószínűleg csökkenni fog, akkor az ár-bér spirál kockázata továbbra is korlátozott. A Bizottság euróövezetről szóló, 2023. évi jelentése tárgyalja az inflációs várakozásoknak a béremelésekben játszott szerepét. () A legtöbb tagállamban az emelkedő energiaárak felelnek az áremelkedések nagy részéért. Ha azonban az infláció az energián túl más termékekre és szolgáltatásokra is nagymértékben kiterjedt, az életszínvonalat csak akkor lehet fenntartani, ha a jövedelemnövekedés az energiaárak esése esetén is fennmarad. Az átfogó árindexek energia- és élelmiszer-összetevői meglehetősen volatilisek lehetnek, és a monetáris politikai döntések aránylag nem érintik őket, mivel ezeket az árindexeket jellemzően erőteljesen befolyásolják a nemzetközi piacok, legalábbis rövid távon, azaz szabályozási vagy fiskális politikai beavatkozás hiányában. Ennek eredményeként a központi bankok a maginfláció mérőszámait használják az alapul szolgáló inflációs trend jobb megértéséhez. () Több uniós ország, köztük Észtország, Lettország, Litvánia és Luxemburg, valamint két euróövezeten kívüli tagállam, Bulgária és Lengyelország fajlagos munkaköltsége ugrott meg az év során, 2022 második negyedévéig (2.2.2. a) ábra). Ennek oka az egy munkavállalóra jutó bér igen erőteljes növekedése volt, amely meghaladta a 10 %-os mértéket, vagy ahhoz nagyon közel volt. Mindazonáltal csak négy tagállamban nőtt az egy munkavállalóra jutó bér az áraknál nagyobb mértékben, és a különbség Bulgáriában különösen nagy volt. A termelékenységi változások nem voltak elegendőek a fajlagos munkaköltség növekedésének mérsékléséhez, és egyes esetekben meg is erősítették azt. Bulgáriában és Luxemburgban a fajlagos munkaköltségek az áraknál nagyobb mértékben emelkedtek, míg Észtországban, Lengyelországban, Lettországban és Litvániában növekedésük meghaladta a maginflációt. Míg ez utóbbi Belgiumra, Franciaországra, Olaszországra és Romániára is igaz, a fajlagos munkaköltség növekedése az esetükben némileg visszafogottabb volt. A fajlagos munkaköltségek árnövekedéssel szembeni többlete további áremelések kockázatát hordozza magában, amelyekre azért van szükség, hogy a vállalatok megőrizhessék az ár-költség különbözeteket. Az eltérő maginfláció és a fajlagos munkaköltség alakulása jelentős és tartósabb következményekkel járhat egyes országok versenyképességére nézve, ami különösen releváns az euróövezet országai tekintetében. A maginfláción alapuló reál effektív árfolyam változása (2.2.2. b) ábra) Észtország, Litvánia és Szlovákia versenyképességének nem elhanyagolható romlására utal, ami az euróövezet többi részéhez képest sokkal magasabb maginflációnak tudható be. Az utóbbi két ország esetében ezt ellensúlyozzák a reál effektív árfolyamnak az euróövezeten kívüli országokkal szembeni változásai. Ezzel szemben Németország, és kisebb mértékben Finnország, Franciaország és Olaszország versenyképességének kedvez az euróövezet többi részéhez viszonyított alacsonyabb maginfláció. A reál effektív árfolyam euróövezeten kívüli országokkal szembeni, széles körben megfigyelt leértékelődése tovább erősíti ezen országok versenyképességének javulását. Egyes euróövezeten kívüli országok esetében a nominális árfolyam mozgásai erősen befolyásolták a reál effektív árfolyamot. A legszembetűnőbb Magyarország esete, ahol az erőteljes nominális leértékelődés a viszonylag magas maginfláció ellenére a versenyképesség javulásához vezetett. Hasonló hatások figyelhetők meg Lengyelországban és Svédországban is. Ezzel szemben Csehországban felértékelődött a nominális (effektív) árfolyam, ami a viszonylag magas maginflációs ráta mellett erős reál felértékelődéshez vezetett. Meg kell jegyezni, hogy bár a devizaleértékelés enyhítheti a költségnyomást, más kockázatokat is maga után vonhat, például a devizában denominált, mind belföldi, mind külföldi adósság magasabb adósságszolgálati költségeit. Ez korlátozhatja, hogy a nominális leértékeléseket a megnövekedett költségek versenyképességre gyakorolt hatásának enyhítésére alkalmazzák. 2.2.2. ábra: Fajlagos munkaköltség, (mag)infláció és versenyképesség Forrás: Eurostat és a Bizottság szolgálatainak számításai. 2.2.3. ábra: Versenyképesség: kiválasztott grafikonok Forrás: Az Európai Bizottság szolgálatai. 2.3. Nem pénzügyi vállalatok A nem pénzügyi vállalatok adósságának GDP-hez viszonyított aránya 2021-ben számos országban jelentős maradt, bár tovább csökkent. Az elmúlt évtizedben számos tagállamban lezajlott jelentős adósságcsökkentést követően a nem pénzügyi vállalatok adósságának GDP-hez viszonyított aránya 2021-ben a legtöbb uniós országban elmaradt a világjárvány előtti csúcsértéktől. Mindazonáltal 2021-ben az adósságráta meghaladta a gazdasági fundamentumok és a prudenciális aggályokhoz kapcsolódó szintek által indokolt szinteket az uniós országok csaknem felében, és számos országban a 2019-ben, a Covid19-világjárvány kezdete előtt regisztrált szintek felett volt (2.3.1. a) és b) ábra). () 2021-ben a legtöbb tagállamban csökkent a vállalati adósság GDP-hez viszonyított aránya, főként a GDP-növekedés markáns fellendülésének köszönhetően (2.3.3. a) ábra). A nem pénzügyi vállalatokra irányuló nettó hitelnyújtás pozitív volt az EU-ban, és 2021-ben a legtöbb uniós országban élénkülni kezdett, többek között számos olyan esetben, amikor a beruházások bővülése miatt magas volt a nem pénzügyi vállalatok adósságállománya (2.3.3. c) ábra). Az adósságcsökkentési folyamat, amely 2021-ben újraindult, 2022-ben folytatódott, de a jövőben a nehéz makrogazdasági környezet valószínűleg hátráltatni fogja e folyamatot. A vállalati adósság GDP-hez viszonyított aránya 2022 első felében szinte minden tagállamban tovább csökkent a hitelek növekedése ellenére, ami a növekvő likviditási igények jele is lehet. Az új nettó hiteleknek a vállalati adósság GDP-hez viszonyított arányára gyakorolt hatását több mint ellensúlyozta a reál-GDP növekedése és az infláció meredek emelkedése (2.3.3. b) ábra). A passzív hitelállomány-leépítés várhatóan összességében folytatódni fog, nem annyira a reál-GDP növekedése, mint inkább az infláció növekedése miatt, de jelentős a kockázata annak, hogy az adósságráta csökkenése lelassulhat vagy megfordulhat. Az infláció növekedése csökkentheti a haszonkulcsokat, ha a növekvő költségeket nem lehet áthárítani a fogyasztókra, és összességében csökkenti a keresletet. A vállalatok nyereségrészesedése 2022 első felében mérséklődni kezdett, de továbbra is meghaladja a Covid19 előtti szintet. A vállalatoknak nyújtott, rövid lejáratú új hitelek nagy aránya szinte minden euróövezeti országban azzal jár, hogy a hitelezési feltételek szigorítása és az emelkedő kamatlábak meglehetősen gyorsan érinthetik a vállalatokat. () Számos euróövezeten kívüli tagállamban jelentősen emelkedtek a vállalatokra vonatkozó hitelkamatlábak, ami a devizában denominált vállalati hitelek magas aránya mellett további sebezhetőségeket is jelez. A vállalati nemteljesítő hitelekkel és csődökkel kapcsolatos aggályok fokozódása a Covid19-válságot követően hozzáadódik a vállalati és a pénzügyi szektor általános sebezhetőségéhez. Egyes iparágakat, például a szálláshely-szolgáltatást és a közlekedést súlyosan érintette a Covid19-válság. () A nemteljesítő hitelek aránya és az üzleti csődök a legtöbb tagállamban csökkentek 2020 óta, még az adósságtörlesztési moratóriumok fokozatos megszüntetése után is. A kiszolgáltatott helyzetben lévő vállalatok aránya azonban a Covid19 után különösen magas néhány olyan országban, ahol jelentős a nemteljesítő hitelek aránya (2.3.3. f) ábra). Míg a nemteljesítő vállalati hitelek aránya a legtöbb tagállamban még 2022 első felében is tovább csökkent, egyes tagállamokban növekedésnek indult (2.3.3. e) ábra). Emellett 2022 első felében egyes tagállamokban emelkedni kezdett az üzleti csődök száma. Emellett, miközben a hitelállomány továbbra is erőteljesen növekszik, a hitelminőségi követelmények jelentősen szigorodnak, és a 2013 óta tapasztalt legmagasabb szinten vannak (2.3.3. c) és d) ábra). Míg az elmúlt években nőttek a likviditási tartalékok és a nettó megtakarítások, a nehéz makrogazdasági környezet – a strukturális átalakulásokkal és az ellátási lánc zavaraival párosulva – a mérlegek romlásához, a haszonkulcsok csökkenéséhez vezethet, és az adósságszolgálatra, valamint a vállalati megtakarításokra és befektetésekre is hatással lehet (lásd: 2.3.1. keretes írás). Az energiaválság egyes iparágakat különösen súlyosan érint majd az áremelkedések és az ellátási zavarok miatt, és tartós hatást gyakorolhat, ami strukturális átalakulásokhoz vezethet. Az energiaigényes iparágak különösen veszélyeztetettek, és mérlegeikre nyomás nehezedhet. Az energiaválság felgyorsítja a strukturális átalakulásokat. Bár az energiaárak és -ellátás várhatóan normalizálódni fog, állandó strukturális változás következhet be, amely széles körű hatást gyakorolhat a nagyobb mértékben érintett országok termelési kapacitására és potenciális növekedésére, energiaintenzitásuktól és termelésük szakosodásától függően. Az energiaválság akut szakasza vállalatok bezárásához és/vagy a kereslet más – kevésbé érintett – helyszíneken zajló termelés felé történő eltolódásához vezethet, ami külföldre történő tartós kiszervezést eredményez. Az árak és a bérek magasabb szinten normalizálódhatnak, ami növelheti az energetikai átálláshoz kapcsolódó költségeket, és összességében a versenyképesség csökkenéséhez vezethet, különösen egyes energiaigényes iparágakban, továbbá különbségek alakulhatnak ki az egyes országok között. 2.3.1. ábra: A nem pénzügyi vállalatok adósságállománya Forrás: Eurostat ágazati pénzügyi mérlegek – hitelek (F4) + hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok (F3), Ameco és a Bizottság szolgálatainak becslései. A szakpolitikai beavatkozások fontos szerepet játszanak a nemzetgazdaságok vállalati stresszel szembeni védelmében, de a koordináció hiánya aggályokat vethet fel az euróövezet és a belső piac szempontjából. A nemzeti szakpolitikai beavatkozások méltányosabban osztják meg az energiaválság terhét a vállalati, a háztartási és az állami szektor között. E beavatkozások különösen fontosak lesznek a kitett iparágak védelme, valamint az aktivitás csökkenésének, a bezárásoknak, a kihelyezéseknek és a hitelek nemteljesítésének elkerülése szempontjából. Ilyen intézkedések nélkül a vállalati stressz elterjedhetne a nemzetgazdaságokban. Bár eddig ez nem bizonyított, a pénzügyi feltételek és a rendelkezésre álló költségvetési mozgástér végső soron szerepet játszhat a nemzeti beavatkozások lehetséges mértékében és hatókörében, és az országok közötti eltérő megközelítések növelhetik a vállalatok likviditási vagy fizetőképességi kockázatainak eltéréseit, különösen abban az esetben, ha a válság elmélyülne vagy elhúzódna. Ez viszont hatással lenne az árakra, mivel a vállalati beruházások és az árképzési magatartás különbségei a keresletnövekedés és a monetáris transzmissziós mechanizmus eltéréseihez vezethetnek, tekintettel az euróövezetben meglévő és kialakuló inflációs és versenyképességi különbségekre. További integrációs erőfeszítések segíthetnek a kihívások e kombinációjának leküzdésében, valamint a vállalatok sebezhetőségének, továbbá a növekedés és a termelékenység terén mutatkozó eltéréseknek a csökkentésében. Nemzeti oldalon a megfelelő fizetésképtelenségi rendszerek fontosak a vállalati fizetésképtelenség hosszú távú gazdasági hatásának minimalizálása szempontjából. Az országok szintjén a következő fejleményeket érdemes kiemelni: ·Svédországban és Dániában a nem pénzügyi vállalatok adósságállománya nagyon magas, meghaladja a GDP 100 %-át, a fundamentális és prudenciális referenciaértékeket, és további jelek utalnak a sebezhetőségre. Svédországban a vállalati adósság GDP-hez viszonyított aránya még mindig meghaladja a Covid19-válság előtti csúcsot, és növekszik. Dániában a vállalati betétek a már amúgy is alacsony szintről tovább csökkentek. ·Belgiumban, Cipruson, Írországban, Luxemburgban és Hollandiában a nem pénzügyi vállalatok adósságának GDP-hez viszonyított aránya szintén nagyon magas, 100 % feletti, és meghaladja a fundamentális és prudenciális referenciaértékeket. Ez azonban a közvetlen külföldi befektetésekhez nyújtott hitelek és a határokon átnyúló, vállalaton belüli hitelfelvétel jelentős részesedésének is köszönhető, amelyek részben korlátozhatják a sebezhetőséget. ·Franciaországban, Görögországban, Máltán és Portugáliában csökkenő pályán vannak a nem pénzügyi vállalatok adósságának GDP-hez viszonyított magas, a fundamentális és prudenciális referenciaértékeket meghaladó arányai. Franciaországban és Máltán a magas adósságszintet részben enyhítik a jelentős likviditási tartalékok. Ausztriában a vállalati adósság GDP-hez viszonyított aránya meghaladja a prudenciális küszöbértéket, és a hitelállomány növekedése erőteljes volt. A Covid19-válság aránytalanul érintett számos iparágat, és kiszolgáltatottá tette a vállalati szektort olyan országokban, mint például Görögország és Olaszország. ·Spanyolországban a vállalati adósság GDP-hez viszonyított aránya meghaladja a fundamentális és prudenciális referenciaértékeket. Bulgáriában a vállalati adósság GDP-hez viszonyított aránya mérsékelt, bár meghaladja a fundamentális referenciaértéket, és magasabb, mint a régió országaié.





2.3.1. keretes írás: A vállalati megtakarítások és beruházások alakulása A vállalati megtakarítások és beruházások alakulása hasznos információkkal szolgálhat a vállalati stabilitásról és a vállalati adósságállományokhoz kapcsolódó sebezhetőségekről. A beruházások finanszírozásához igénybe vett vállalati adósság növekedése közgazdasági értelemben különbözik a váratlan költségek fedezésére szolgáló vállalatiadósság-növekedéstől, mivel a beruházások finanszírozására szolgáló további hitelek felvétele általában növeli a termelékenységet és a termelési kapacitást, és ezáltal a vállalat stabilitását. Ugyanakkor a magas adósságállományhoz kapcsolódó vállalati sebezhetőség részben enyhíthető a megtakarítások vagy a betétek növelésével. E keretes írás részletesebben megvizsgálja, hogy a Covid19-világjárványból való kilábalással és a közelmúltbeli gazdasági lassulással összefüggésében milyen szerepet játszik a vállalati megtakarítások és beruházások alakulása a vállalati sebezhetőségek mérséklésében. A Covid19-világjárvány óta számos tagállamban nőttek a vállalati megtakarítások (2.3.2. a) ábra). Sok vállalat a Covid19-világjárvány kezdetén elővigyázatossági megtakarításokat képzett likviditási helyzetének javítása érdekében, amit részben támogatási intézkedések is elősegítettek. A vállalati bruttó megtakarítások 2021 negyedik negyedévében csökkenni kezdtek, és 2022 első felében az egy évvel korábbihoz képest továbbra is erőteljesen csökkentek, de a legtöbb országban változatlanul meghaladják a Covid19 előtti szintet. A GDP százalékában kifejezett vállalati megtakarítások azonban 2022-ben az előrejelzések szerint összességében nőhetnek a legtöbb tagállamban (2.3.2. a) ábra). A betétállomány a tagállamok többségében csökkenni kezdett 2022 első felében, hiszen sok vállalatnak jelentős likviditásra van szüksége a termelési költségek erőteljes növekedése miatt, de továbbra is a 2019-es szint felett maradt. Az Unióban a nem pénzügyi vállalatok nyereséghányada 2022 első felében mérséklődni kezdett ugyan, de továbbra is meghaladja a Covid19 előtti szintet. A Covid19-válsággal erőteljesen visszaestek a vállalati beruházások, de 2021-ben a legtöbb országban helyreálltak. Erőteljes fellendülés volt tapasztalható: a GDP-arányos vállalati bruttó felhalmozás 2021-ben Ausztria, Ciprus, Hollandia, Írország, Luxemburg, Németország, Spanyolország és Szlovákia kivételével 16 tagállamban (csak 24 tagállam tekintetében állnak rendelkezésre adatok) meghaladta a 2019-es szintet. 2021-ben számos tagállamban nőttek a beruházások és a nettó hiteláramlások – mindkét esetben a GDP százalékában kifejezve (2.3.2. b) ábra). Ez arra utal, hogy egyes országokban további hiteleket vettek igénybe a beruházások finanszírozására. Az EKB banki hitelezésről szóló felmérése szerint az állóeszköz-beruházások finanszírozási igénye 2022 folyamán jóval kisebb jelentőséggel bírt a hitelkereslet szempontjából. Reálértéken az EU egészét tekintve a beruházások 2022 első felében továbbra is enyhén növekedtek, de a korábbiaknál jóval kisebb ütemben, és még nem tértek vissza a 2019-es szintre. 2.3.2. ábra: A nem pénzügyi vállalatok befektetései, hitelei és megtakarításai Forrás: Eurostat és Ameco. 2.3.3. ábra: Nem pénzügyi vállalatok: kiválasztott grafikonok Forrás: Ameco, Eurostat, EKB. 2.4. Lakáspiacok és a háztartások adósságállománya A lakásárak emelkedése 2021-ben tovább gyorsult, és a becslések szerint a lakásárak az uniós tagállamok felében több mint 10 %-kal túlértékeltek. A Covid19-világjárvány kitörése óta felgyorsult a lakásárak növekedése, és 2021 végén a becslések szerint az árak több tagállamban több mint 10 %-kal, sok tagállamban pedig több mint 20 %-kal túlértékeltek (2.4.1. a) ábra). () A lakásárak emelkedésének gyorsulása nominális értéken sokkal szembetűnőbb, de a legtöbb országban – a magas infláció jellemezte időszakban – még a deflált lakásárak növekedése is felgyorsult. A lakáspiacot továbbra is a korlátozott kínálat jellemzi, és ez a magas építési költségekkel együtt, erős kereslet mellett hozzájárult a magasabb lakásárakhoz. A lakásárak 2022 első felében rekordmértékű növekedési ütemet mutattak, rövid és középtávon azonban mérséklődés várható. Az alacsony jelzáloghitel-kamatok és a jövedelemnövekedés a hitelek és a lakásárak elmúlt évtizedben tapasztalható növekedésével egyaránt összefüggtek, bár a világjárvány kitörése óta túl nagy a gyorsulás üteme ahhoz, hogy azt e tényezőknek lehessen betudni. A kamatlábak emelkedésével várhatóan némileg mérséklődnek majd a lakásárak, és a 2022-es közelmúltbeli évközi adatokból az derül ki, hogy ha nem is az összes, de számos uniós tagállamban ez már folyamatban van. A jelzáloghitel-kamatok továbbra is jelentősen elmaradnak az inflációtól, ami rekordmértékű negatív reálkamatlábakat eredményez és további ingatlanvásárlásokra ösztönöz, de az új jelzáloghitelek költségének várható emelkedése idővel mérsékelni fogja a lakáskeresletet és a lakásárakat. Ehhez hasonlóan a vásárlóerő magasabb infláció okozta csökkenése, valamint a gazdaság erejével és a háztartások jövedelmével kapcsolatos bizonytalanság ugyancsak mérsékli a lakások iránti keresletet, és ily módon szintén hozzájárul a lakásárak növekedésének megfékezéséhez. Egyes országokban már jelentősen nőttek a jelzáloghitel-kamatok, miközben a reáljövedelmek a legtöbb uniós tagállamban csökkennek vagy stagnálnak (2.4.1. b) ábra). 2.4.1. ábra: A lakásárak alakulása és fundamentális tényezők Forrás: Eurostat, Ameco. EKB, az Európai Bizottság 2022. őszi gazdasági előrejelzése és a Bizottság szolgálatainak a lakásárak 2021. évi becsült értékelési különbözeteivel kapcsolatos becslései. A 2020-as növekedést követően 2021-ben a háztartások GDP-arányos adósságrátája a legtöbb uniós tagállamban csökkent, bár a nettó hiteláramlás megélénkült. A háztartások GDP-arányos adósságrátája 2021-ben 2020-hoz képest csökkent a GDP növekedése miatt, de több országban továbbra is meghaladta a 2019-es értéket, és 2022-ben sem várható alapvető változás (2.4.3. a ) és b) ábra). A háztartások felé irányuló nettó hiteláramlás azonban szinte minden uniós tagállamban pozitív volt, és még ott is nőtt, ahol a háztartások adósságállománya már eleve magas volt. A háztartások adósságállománya az országspecifikus gazdasági fundamentumokon alapuló referenciaértékekkel és a prudenciális küszöbértékekkel összehasonlítva az EU közel felében magasnak tűnik. () A bankhitelek 2022-ben nem alakultak egyenletesen az Unióban, a hitelállomány növekedése különösen az euróövezeten kívüli országokban lassult. Az euróövezeten kívül a jelzáloghitel-kamatlábak a pénzpiaci kamatlábakkal együtt jelentősen nőttek. Ez különösen a nominális árfolyamuk leértékelődésével küzdő országok esetében volt így. Az euróövezetben egyenetlenebbül alakultak a bankhitelek, de az utóbbi időben is nőttek a hitelköltségek (2.4.1. b) ábra). A nettó banki hiteláramlás csak nagyon kevés euróövezeti országban lassult, míg az euróövezeten kívüli országokban jobban látható a lassulás (2.4.2. b) ábra). A jövőre nézve a háztartások jelzáloghitel-törlesztési képességével kapcsolatban kockázatok merülnek fel. A legtöbb tagállamban magas a legfeljebb öt éves időtartamra rögzített kamatozású hitelek részaránya: nyolc uniós tagállamban 80 % fölött van, további kilenc tagállamban pedig 40 % és 80 % között mozog, ami ezekben az országokban kiszolgáltatottabbá teszi a háztartásokat a kamatlábemelésekkel szemben. A háztartási jövedelmekre nyomás nehezedik, mivel az emelkedő energiaszámlák csökkentik az egyéb kiadásokra rendelkezésre álló jövedelmet. E két hatás azzal a kockázattal jár, hogy a nagyon alacsony, sőt negatív reálkamatlábak ellenére nyomás nehezedik a mérlegre. Egy jelentősebb mértékű vagy hosszabb ideig tartó – a foglalkoztatást kedvezőtlenül érintő – gazdasági visszaesés további hiteltörlesztési nehézségeket idézhet elő és a hitelek tovább átstrukturálására lehet szükség. A lakásárak jelentős negatív korrekciójából eredő gazdasági kockázatokat – bár kizárni nem lehet – némileg enyhíti, hogy a szektor kisebb súllyal van jelen a gazdaságban, valamint makroprudenciális intézkedésekre került sor. 2021-ben az építőipari aktivitás magasabb volt azokban az országokban, ahol a lakásárak a leginkább túlértékeltek, de még mindig elmaradnak a csúcsértéktől. Ez csökkentheti az árak negatív korrekciójának hatását, mivel a hozzáadott értéket és a foglalkoztatást kevésbé érintené, mint a globális pénzügyi válság előtt, bár a vagyonhatások csökkenthetik a háztartások fogyasztásának növekedését. Emellett a lakásárak csökkenése valószínűleg visszafogottabb lesz, mivel a lakáskínálat szűküléséhez vezető strukturális tényezők továbbra is fennmaradhatnak. A hatályos makroprudenciális intézkedések a lakáspiaccal kapcsolatos, általános pénzügyi stabilitást fenyegető kockázatokat is csökkentették (lásd a 2.4.1. keretes írást). Ezen enyhítő körülmények ellenére továbbra is fennállnak olyan kockázatok, amelyek átterjedhetnek más ágazatokra, és negatív visszacsatolási spirált hozhatnak létre, amelyek felszínre hozzák a rendszerszintű gyengeségeket. Az egyes országok eltérő lakáspiaci dinamikája a közös monetáris politikával együtt az euróövezeten belül eltérő tendenciákhoz vezethet. Még ha a nagymértékű lakásárkorrekciók kockázata mérsékeltnek is tűnik, a magas jelzálog-eladósodottságot illetően kihívások merülnek fel, különösen rövid kamatlábrögzítési időszakok, hosszú lejáratú jelzáloghitelek és a fundamentumokkal indokolható szint feletti ingatlanértékelés esetén. Az euróövezeti tagállamokban igen eltérő a helyzet, ami a közös monetáris politika szempontjából bizonyos kihívásokat vethet fel. A nagyon korlátozott lakáskínálattal rendelkező országokban nem biztos, hogy az euróövezeten belüli monetáris és finanszírozási feltételek jelenlegi szigorítása elegendő lesz a lakásárak mérsékléséhez. Ezzel szemben a rugalmasabb kínálattal rendelkező országokban a pénzügyi feltételek szigorítása a lakásárak csökkenéséhez vezethet, ami kedvezőtlen hatással lenne az építőiparra. Ezért nagyobb hangsúlyt kaphatnak az országspecifikus szakpolitikák, különösen az ingatlanadózással, a háztartások adósságállományával és a törlesztésekkel kapcsolatban, valamint a kínálatoldali makroprudenciális intézkedések és politikák. 2.4.2. ábra: Háztartások adósságállománya és lakossági bankhitelek Forrás: Eurostat, Ameco, EKB, az Európai Bizottság 2022. őszi gazdasági előrejelzése és a Bizottság szolgálatainak becslései.

Országos szinten a lakáspiacot és a háztartások adósságállományait illetően a következő fejleményeket érdemes kiemelni: ·2021-ben a deflált lakásárak növekedése a következő 14 tagállamban meghaladta az eredménytábla szerinti 6 %-os küszöbértéket: Ausztria, Csehország, Dánia, Észtország, Görögország, Hollandia, Lettország, Litvánia, Luxemburg, Magyarország, Németország, Portugália, Svédország és Szlovénia. 2022 második negyedévében Csehországban, Észtországban, Litvániában és Magyarországon még mindig gyorsuló ütemben emelkedtek a lakásárak, és nominális értéken több mint 20 %-kal nőttek az egy évvel korábbihoz képest; további 12 tagállamban – Ausztriában, Bulgáriában, Hollandiában, Horvátországban, Írországban, Lengyelországban, Lettországban, Luxemburgban, Németországban, Portugáliában, Szlovákiában és Szlovéniában – 10–20 %-os áremelkedés volt megfigyelhető. ·Ausztria, Belgium, Csehország, Dánia, Hollandia, Luxemburg, Németország, Portugália és Svédország azon tagállamok közé tartozik, ahol a lakásárak a becslések szerint több mint 20 %-kal túlértékeltek. Franciaországban és Svédországban a háztartások adósságállománya meghaladja a prudenciális szintet, magas a lakossági hitelszint, és a háztartások adósságállománya a becslések szerint 2022 végén meghaladja majd a 2019-es szintet. Míg Franciaország esetében a jelzáloghitelek többsége fix kamatozású, addig Svédországban a jelzáloghitelek több mint kétharmada változó kamatozású, és legfeljebb csak egy évre lehet rögzíteni a kamatokat, így a háztartások esetében nagyobb a kockázata annak, hogy a magasabb kamatlábak miatt nőnek a jelzáloghitelek törlesztőrészletei. Az Unión belül Luxemburgban a legmagasabb a lakásárak túlértékeltsége, és a háztartások jövedelméhez viszonyítva nagyon magas a háztartások adósságállománya; továbbá a hitelállomány is gyorsan bővül. Ausztriában, Csehországban és Németországban a háztartások adósságállománya a prudenciális szint alatt vagy azzal megegyező szinten van, de nőtt a háztartások felé irányuló hiteláramlás. Az ERKT a közelmúltban ajánlásokat adott ki Ausztria és Németország számára a lakóingatlanpiacukkal kapcsolatban. Belgiumban a háztartások adósságállománya a prudenciális szint felett van, Portugáliában pedig a prudenciális és az alapvető szintet egyaránt meghaladja. Portugáliában a jelzáloghitelek kétharmada esetében szintén legfeljebb csak egy évre rögzítik a kamatlábakat, a fennmaradó jelzáloghitelek esetében pedig többnyire egytől öt évig terjedő időtartamra rögzítik a kamatlábakat. ·A lakásárak Észtországban, Franciaországban, Görögországban, Lettországban, Magyarországon, Máltán, Spanyolországban és Szlovákiában is túlértékeltek voltak 2021-ben, 2022 első felében pedig gyorsan emelkedtek. A háztartások adósságállománya Észtország és Lettország kivételével ezekben az országokban is a prudenciális küszöbérték felett van vagy növekszik és megközelíti a referenciaértékeket. Szlovákiában az idők során nőtt a háztartások adósságállománya, most meghaladja az alapvető referenciaértéket, és az előrejelzések szerint még az idén átlépi a prudenciális küszöbértéket. ·Bulgáriában, Horvátországban, Írországban, Lengyelországban, Litvániában és Szlovéniában a nominális lakásárak szintén gyors ütemben emelkednek – 2022 első felében az egy évvel korábbihoz képest 10 %-ot meghaladó mértékben nőttek. ·Cipruson és Finnországban a lakásárak nem tűnnek túlértékeltnek, de a háztartások adósságállománya terén vannak problémák. Cipruson csökken és jelenleg az alapvető referenciaérték alatt van a háztartások adósságállománya, de a becslések szerint még jóval a prudenciális küszöbérték felett van. Finnországban a háztartások adósságállománya szintén az alapvető és a prudenciális szint felett van. Mindkét országban a jelzáloghitelek több mint 90 %-a változó kamatozású, illetve a kamatlábakat legfeljebb csak egy évre rögzítik.



2.4.1. keretes írás: A lakóingatlanokhoz kapcsolódó sebezhetőségek ERKT általi értékelése Az Európai Rendszerkockázati Testület (ERKT) 2016 óta rendszeresen értékeli az Európai Gazdasági Térség (EGT) országaiban a lakóingatlanokkal kapcsolatos középtávú sebezhetőségeket (). Az ERKT az egész EGT-ben aktívan értékelte a lakóingatlanokkal kapcsolatos sebezhetőségeket, és miután 2016-ban kiadta az első figyelmeztetéseket, 2019-ben országspecifikus ajánlásokat, valamint további figyelmeztetéseket adott ki a lakóingatlan-szektorral kapcsolatos középtávú sebezhetőségekről. Az ERKT figyelmeztetéseket adhat ki, ha szükségesnek tartja jelezni az olyan sebezhetőségeket és tendenciákat, amelyek megingathatják a pénzügyi stabilitást, ellenben ajánlásokat nemcsak a pénzügyi stabilitási kockázatok jelzése érdekében ad ki, hanem azért is, hogy jelezze a szükséges korrekciós intézkedéseket. A legutóbbi értékelést 2022 februárjában tette közzé. Az ERKT 2022. februári értékelése arra a következtetésre jutott, hogy több országban tovább nőttek a lakásárak gyors növekedéséből és a háztartások növekvő eladósodottságából eredő, lakóingatlan-szektort érintő kockázatok. Az ERKT értékelése által kiemelt legfőbb sebezhetőségek középtávúak, és országtól függően a lakásárak gyors növekedéséhez és a lakóingatlan-szektor esetleges túlértékeléséhez (lévén növekszik az emelkedő lakásárak és a háztartások rendelkezésére álló jövedelem közötti különbség), a háztartások eladósodottsági szintjéhez és dinamikájához, a lakáshitelek növekedéséhez és a hitelezési szabályok lazítására utaló jelekhez kapcsolódnak. A konkrét sebezhetőségek országonként eltérőek, és az aggályosabb eseteket az egyes figyelmeztetések és ajánlások részletesebben ismertetik. A makroprudenciális politikai megfontolásokon túlmenően számos országban a lakhatási és adópolitika reformjával hatékonyabban lehetne enyhíteni néhány alapvető sebezhetőséget. 2.4.1. táblázat: Forrás: ERKT. Értékelését követően az ERKT négy országspecifikus figyelmeztetést és két ajánlást adott ki az uniós tagállamok számára a lakóingatlanokkal kapcsolatos középtávú sebezhetőségekről. Figyelmeztetést adott ki négy olyan uniós tagállam kapcsán, amelyekben újonnan azonosított sebezhetőségeket: Bulgária, Horvátország, Magyarország és Szlovákia. Ajánlásokat adott ki Ausztria és Németország részére, amelyek már 2016-ban, illetve 2019-ben is kaptak figyelmeztetést az ERKT-tól, és amelyek nem kezelték kellőképpen a sebezhetőségeiket. Továbbra is jelentősek a lakóingatlan-szektorral kapcsolatos sebezhetőségek azokban az országokban, amelyek 2019-ben ajánlásokat kaptak az ERKT-tól. Dániában, Finnországban, Hollandiában, Luxemburgban és Svédországban a sebezhetőségek a kezelésük érdekében nemrégiben bevezetett intézkedések ellenére továbbra is fennállnak. A legtöbb ilyen esetben a lakásárak tovább emelkedtek vagy a korábbiakhoz képest még gyorsabban nőttek, ami a lakásárak változatlan vagy fokozott túlértékeltségéhez vezetett. A háztartások elad