EURÓPAI BIZOTTSÁG Brüsszel, 2019.1.31. COM(2018) 758 final/2 This document corrects document COM(2018) 758 final of 21.11.2018

Concerns all language versions.

Graph A9 is concerned

The text shall read as follows: A BIZOTTSÁG JELENTÉSE AZ EURÓPAI PARLAMENTNEK, A TANÁCSNAK, AZ EURÓPAI KÖZPONTI BANKNAK ÉS AZ EURÓPAI GAZDASÁGI ÉS SZOCIÁLIS BIZOTTSÁGNAK















A riasztási mechanizmus keretében készült 2019. évi jelentés











(amely a makrogazdasági egyensúlyhiányok megelőzéséről és kiigazításáról szóló 1176/2011/EU rendelet 3. és 4. cikkével összhangban készült)

{SWD(2018) 466 final}



A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás éves ciklusának kiindulópontját képezi; az eljárás célja az Unió és a tagállamok gazdaságának zavartalan működését akadályozó és a gazdasági és monetáris unió megfelelő működését esetlegesen veszélyeztető egyensúlyhiány feltárása és kezelése. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés egy kiválasztott mutatókat tartalmazó eredménytáblán, valamint kiegészítő mutatók szélesebb körén és további releváns információkon alapul, célja, hogy kiszűrje a tagállamokban esetlegesen fennálló, szakpolitikai beavatkozást igénylő gazdasági egyensúlyhiányt. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés azonosítja azokat a tagállamokat, amelyek esetében részletes vizsgálatra van szükség, amely értékeli a tagállami makrogazdasági kockázatok felhalmozódását, illetőleg felszámolását, továbbá megállapításokat tesz az egyensúlyhiány vagy a túlzott egyensúlyhiány fennállásáról. A Bizottság az Európai Parlament, a Tanács és az eurócsoport által a riasztási mechanizmus keretében készült jelentésre vonatkozóan tett megállapításokat figyelembe véve részletes vizsgálatot fog készíteni az érintett tagállamokról. A kialakult gyakorlatnak megfelelően azon tagállamok esetében, amelyeknél a részletes vizsgálat előző fordulója során egyensúlyhiányt állapítottak meg, mindenképp készül részletes vizsgálat. A részletes vizsgálat megállapításai beépülnek a gazdaságpolitikai koordináció európai szemesztere keretében kiadott országspecifikus ajánlásokba. A részletes vizsgálatokat várhatóan 2019 februárjában, az európai szemeszter országspecifikus ajánlásainak elkészítése előtt teszik közzé. 1. Összefoglalás Ezzel a jelentéssel kezdetét veszi a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás nyolcadik éves ciklusa . Az eljárás célja a tagállami gazdaságok zavartalan működését akadályozó egyensúlyhiány feltárása és a megfelelő szakpolitikai válaszok ösztönzése. Az egyéb gazdaságfelügyeleti eszközök keretében adott elemzésekkel és ajánlásokkal való összhang biztosítása érdekében a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás végrehajtása a gazdaságpolitikai koordináció európai szemeszterének részét képezi. Az ezzel a jelentéssel egyidejűleg elfogadott éves növekedési jelentés számba veszi az európai gazdasági és szociális helyzetet, és az elkövetkező évre átfogó szakpolitikai prioritásokat határoz meg az Európai Unió egésze számára. A jelentés azonosítja azokat a tagállamokat, amelyek esetében részletes vizsgálatot kell végezni annak értékelése érdekében, hogy fennáll-e náluk szakpolitikai beavatkozást igénylő egyensúlyhiány . A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés a gazdasági egyensúlyhiányok feltárásának célját szolgáló szűrő szerepét tölti be, és a gazdaságpolitikai koordináció minden egyes éves ciklusának kezdetén teszik közzé. Mindenekelőtt az indikatív küszöbértékekkel bíró mutatókat és kiegészítő mutatókat tartalmazó eredménytábla gazdasági elemzésén alapul. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés elemzi a tagállamok egyensúlyhiánya által az egész euróövezetre gyakorolt hatásokat is, valamint megvizsgálja, hogy az euróövezeten belüli kölcsönös függőségek fényében milyen mértékben van szükség a szakpolitikai válaszok összehangolására . E konkrét tekintetben az ebben a jelentésben foglalt elemzés kiegészíti az „Euróövezet gazdaságának elemzése” című európai bizottsági szolgálati munkadokumentumban benyújtott értékelést, amely az euróövezet gazdaságpolitikájáról szóló tanácsi ajánlásra vonatkozó bizottsági ajánlást kíséri. Az ebben a jelentésben foglalt értékelés hátteréül a némi lassulás ellenére széles alapokon nyugvó gazdasági növekedés szolgál. Az Európai Bizottság 2018. őszi gazdasági előrejelzésének becslése szerint a reál GDP növekedése 2018-ban 2,1 %-ot, 2019-ben pedig 1,9 %-ot tesz ki mind az EU-ban, mind az euróövezetben, ami némi lassulást jelent a 2017. évi 2,4 %-os növekedéshez képest. Minden tagállamban pozitív növekedés várható. A foglalkoztatási feltételek várhatóan tovább javulnak és fokozatosan tartósabb bérnövekedést eredményeznek, ami támogatná a fogyasztást és idővel alátámasztaná a maginflációs dinamika monetáris hatóságok inflációs céljához való közeledését; a beruházások növekedése az enyhe lassulás ellenére várhatóan szilárd marad. Ezzel szemben a nettó export növekedéshez való hozzájárulásának lanyhulására utaló jelek mutatkoznak a kereskedelempolitikai környezettel kapcsolatos fokozott bizonytalanság és az euró közelmúltbeli felértékelődése közepette. Összességében elmondható, hogy a növekedési kilátások továbbra is szilárd alapokon állnak, beleértve az általánosságban erős munkaerőpiacokat, a támogató hitelezési feltételeket, a bankok és nem pénzügyi vállalatok javuló mérlegeit és nyereségét, de mivel a világ fő területein a konjunktúraciklus a tetőpontjához közeledik, várhatóan lassul a növekedés. Az EU-ban az erősödő nominális GDP-növekedésnek köszönhetően halad előre a makrogazdasági egyensúlyhiányok kiigazítása, de a középtávú kilátásokat nagyobb bizonytalanság árnyékolja be. A gazdaság bővülése és a fokozatosan a célhoz közelítő inflációs ráták segítik a GDP-arányos adósságráták csökkentését. Mindazonáltal a magán- és az államadósság állománya továbbra is minden eddiginél magasabb szinten van, a pénzügyi ágazatban pedig még mindig fennállnak a mérlegek sebezhetőségének gócai. Az infláció EKB-célhoz való fokozatos közeledésével erősödik a monetáris politika normalizálásának indokoltsága, ami hatással van a hitelfelvételi költségekre, az eszközárakra és a mérlegekre. Mindezekre tekintettel számos kiváltó ok vezethet a kockázatvállalási magatartás megfordulásához, ami bizalmi hatásokkal járhat az államháztartás vagy a pénzügyi ágazat tekintetében rosszabb kilátásokkal rendelkező, vagy negatív kibocsátási sokk által érintett tagállamok számára (többek között az Egyesült Királyság Európai Unióból való kilépésének következményeihez kapcsolódóan). Számos lefelé mutató kockázat ered az Unión kívüli környezetből, nevezetesen a protekcionista kereskedelempolitikai intézkedések megjelenéséhez, a mindenekelőtt az energiaárakat érintő geopolitikai feszültségek következményeihez, az Egyesült Államok költségvetési expanziójának a monetáris szigorítással összefüggő befejezéséhez, valamint a világgazdaság különböző területein a monetáris politika aszinkron normalizálásából eredő, a tőkeáramlásokra és az átváltási árfolyamokra gyakorolt hatásokhoz kapcsolódóan. Az említett kockázatforrások kölcsönhatása lefelé billenti a kockázatok mérlegét, és egyre bizonytalanabbá teszi a kilátásokat egy olyan környezetben, ahol a magán- és állami megtakarítások számos tagállamban csak korlátozottan tudják tompítani a sokkokat. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentésben bemutatott horizontális elemzés számos következtetéshez vezet: ·A folyófizetésimérleg-pozíciók egyensúlyának helyreállítását folytatni kell. A legtöbb tagállam kiigazította a nagy folyófizetésimérleg-hiányt, de néhány esetben óvatosabb külső pozíciókra van szükség ahhoz, hogy a nettó külföldi kötelezettségállomány csökkentésének megfelelő ütemét fenn lehessen tartani. A legnagyobb folyófizetésimérleg-többletek közül néhánynak a csökkenése csak nemrégiben vált láthatóvá, és mérsékelt marad. A folyófizetésimérleg-adatokat számos tagállamban egyre nagyobb mértékben érintik a multinacionális vállalatok és a nemzetközi irányultságú szolgáltatási ágazatok tevékenységeihez kapcsolódó, határokon átnyúló ügyletek, amelyek a kereskedelmi és a jövedelmi egyenlegre is hatással vannak. ·A külső állománypozíciók továbbra is kiegyensúlyozatlanok, a kiigazítás pedig fokozatosan megy végbe. A múltban nagy folyófizetésimérleg-hiánnyal rendelkező tagállamokban folyamatban van a nagy negatív nettó nemzetközi befektetési pozíciók (NIIP) kiigazítása az egyensúlyközeli vagy többletben lévő, flow szemléletű külső pozíciók, valamint az újraindult nominális GDP-növekedés hatására, amelyeket fenn kell tartani ahhoz, hogy a kötelezettségeket prudensebb szintre lehessen csökkenteni. A nagy többlettel rendelkező országokban a nettó nemzetközi befektetési pozíció tovább nő. ·A költség-versenyképességi feltételek számos tagállamban válnak kedvezőtlenebbé, és általánosságban kevésbé járulnak hozzá az egyensúly szimmetrikusabb helyreállításához. A fajlagos munkaköltség 2016 óta gyorsabban növekszik a tagállamok többségében, és különösen számos közép- és kelet-európai uniós országban volt jelentős a gyorsulás, részben a kínálat szűk keresztmetszete miatt. A költség-versenyképesség válság utáni javulása az euróövezeti nettó adós országokban gyorsabb volt, mint a nettó hitelező országokban. Újabban azonban a nettó adós országoknak a költség-versenyképesség dinamikája terén fennálló előnye a szűkülő munkaerőpiacok és a termékenység javulásának visszafogott üteme miatt az összehasonlításban csökkent, miközben a nettó hitelező országok szűk munkaerőpiacai eddig nem vezettek jelentős bérnövekedéshez. A költség-versenyképesség ezen közelmúltbeli változása nem tükröződik teljes mértékben az árversenyképesség ezzel összefüggő romlásában, valószínűleg az alacsonyabb ár-költség különbözetek kompenzáló hatásának köszönhetően. Ez a hatás lehet az egyik oka annak, hogy egyelőre nincs arra utaló meggyőző bizonyíték, hogy a költség-versenyképesség romlása már kikezdte volna az exportpiaci részesedés növekedését, de a szóban forgó tendencia tartós fennállása esetén előfordulhat, hogy a hatások láthatóvá válnak. ·A magánszektor hitelállomány-leépítése folyamatban van, és egyre inkább a helyreálló nominális növekedésre támaszkodik. A GDP-arányos magánadósság-ráta több tagállamban csökken, mint egy évvel ezelőtt. Ez a magasabb nominális GDP-növekedésnek köszönhető, mivel aktív hitelállomány-leépítésre, azaz a nominális értelemben szűkülő adósságszinteken alapuló hitelállomány-leépítésre csupán néhány országban kerül sor, és ott is visszafogott ütemben. Az aktív hitelállomány-leépítés elsősorban a vállalati szektorra korlátozódik, mivel a háztartások hitelfelvétele ismét lendületet vett. A vállalati szektorban továbbra is gyorsabb ütemű a hitelállomány-leépítés, mint a háztartási szektorban, többek között azért, mert az előbbiben nagyobb az adósságállomány, és ezáltal a nominális GDP-növekedésnek az adósságrátára gyakorolt hatása erőteljesebb. ·A magas államadósság-szintekkel rendelkező országokban a kormányok részéről csak a közelmúltban kezdődött a hitelállomány-leépítés, és lassú ütemben halad. Annak ellenére, hogy a nominális növekedés újraindulása és a kamatfizetések csökkenése hozzájárult ahhoz, hogy az államadósság GDP-hez viszonyított aránya a legtöbb tagállamban csökkenő pályára álljon, egyre több országban kerül sor prociklikus költségvetési lazításra, amely szűkítheti a kedvezőtlen időszakokban a sokkok tompításához rendelkezésre álló mozgásteret. ·Az uniós bankszektor feltételei javulóban vannak, de egyes tagállamokban alacsony jövedelmezőség és a nemteljesítő hitelek nagy állománya jellemző. A jövedelmezőség különösen azokban az országokban javult, ahol a bankszektort gyenge jövedelmezőség jellemzi. A nemteljesítő hitelek aránya tovább csökkent, főként azon tagállamokban, ahol állományuk a legmagasabb. A kapitalizáció aránya az országok többségében tovább javult. A bankok tőkeértékelési mutatói 2018 elejéig nőttek, azután lefelé irányuló korrekcióra került sor. ·A lakásárak növekedése egyre több tagállamban gyorsult és vált pozitívvá, és több országban is a túlértékelés lehetséges jelei mutatkoznak. Ugyanakkor a lakásárak emelkedése a közelmúltban mérséklődött azokban az országokban, ahol a túlértékelés jelei a legegyértelműbbek voltak. Ezzel szemben erőteljes gyorsulás figyelhető meg különösen azokban az országokban, ahol jelenleg nem, vagy csak mérsékelten mutatkoznak a túlértékelés jelei. ·A munkaerőpiacok tovább javulnak, a bérnövekedés pedig fokozatosan újraindul. A munkanélküliségi ráták tovább csökkennek, a fiatalok és a tartósan munkanélküliek esetében is, de egyes tagállamokban továbbra is magas a munkanélküliség és alacsony a munkaerőpiaci részvétel, jóllehet sok esetben növekszik. A társadalmi feszültségek az elhúzódó munkanélküliség és az alacsonyabb jövedelmek ellenére számos országban csökkennek. Az euróövezeti bérnövekedés elmarad attól, amely a múltbéli adatok alapján a jelenlegi munkanélküliségi szintek mellett várható lenne. Az uniós országokban a bérek mindazonáltal fokozatosan, eltérő sebességgel újra növekedésnek indulnak, ami nagyjából tükrözi az egyes országokban a munkaerőpiac szűkösségének és a munkaerő-kínálat szűk keresztmetszetének a mértékét. Az euróövezeti egyensúly helyreállítása alapos figyelmet érdemel. Az euróövezet folyófizetésimérleg-többlete 2016-ban stabilizálódott, majd ezután nagyjából állandó maradt. Szintje világviszonylatban a legmagasabb, és meghaladja az alapvető gazdasági tényezők által indokolt többletet. Az euróövezeten belüli összefonódások és továbbgyűrűző hatások fényében az euróövezeti országokban a szakpolitikák megfelelő kombinációjára van szükség annak biztosítása érdekében, hogy az újrainduló növekedés fenntartható, és a makrogazdasági stabilitással összeegyeztethető legyen. A nettó adós országokban a külső és belső adósság nagy állományainak csökkentéséhez prudens folyó fizetési mérleget kell fenntartani, és biztosítani kell az adósságcsökkentés megfelelő ütemét, anélkül, hogy az aláásná a növekedési potenciál növelésére irányuló célkitűzést, valamint azzal a céllal, hogy kedvezőtlen időszakokban elkerülhető legyen a prociklikus megszorítások kockázata. A nettó hitelező országokban a tartósan nagy többletek beruházásokat ösztönző és a bérek tehetetlenségén felülkerekedő szakpolitikák segítségével történő kezelése hozzájárulna a növekedési potenciál támogatásához és ahhoz, hogy a növekedési kilátások a külföldi kereslettől kevésbé függővé váljanak. A 2. keretes írás hosszabban tárgyalja az egyensúlyhiányok euróövezeti dimenzióját. Összességében a meglévő egyensúlyhiányokkal kapcsolatos kockázatok a gazdasági bővülés hatására tovább csökkennek, de az állományjellegű egyensúlyhiányokhoz kapcsolódó sérülékenység fennáll, és esetleges fenntarthatatlan tendenciák jelei láthatók. A kockázat lehetséges forrásai nagyjából ugyanazok, mint a riasztási mechanizmus keretében készült 2018. évi jelentésben azonosítottak. A nagy többletek tartósan fennállnak, a versenyképesség alakulása egyre kevésbé kedvez az egyensúly helyreállításának. A magánszektor hitelállomány-leépítésének kedvezett a gazdasági bővülés, de továbbra is egyenetlen, és a nagy adósságállományok kiigazítása nem halad megfelelő ütemben. Még mélyebbre tekintve a magánszektor, de főként az állami szektor aktív hitelállomány-leépítésének csökkenése felveti a kérdést, hogy a hitelállomány-leépítés a jövőben támaszkodhat-e fokozottabban a potenciális GDP-növekedésre. Ez a probléma rámutat, hogy szükség van az elmúlt években számos uniós országban megkezdett reformfolyamat folytatására, és a növekedési potenciál javítását célzó szakpolitikáknak és reformoknak a napirend élén kell maradniuk. Az egyre bizonytalanabb középtávú kilátások fényében a jelenlegi folyamatos gazdasági bővülés idején a magán- és az állami szektor hitelállomány-leépítési erőfeszítései kulcsfontosságúak a negatív kibocsátási sokkok tompítását lehetővé tevő mozgástér megteremtése céljából is arra az esetre, ha a gazdasági feltételek kevésbé kedvezővé válnak és kockázatok jelennek meg. Ugyanakkor számos országban jelen vannak a lehetséges túlfűtöttség jelei, főként a csökkent költség-versenyképességgel járó, gyorsan növekvő fajlagos munkaköltségekhez, és a már viszonylag magas szintről dinamikusan tovább növekvő lakásárakhoz kapcsolódóan. A legtöbb folyamatjellegű egyensúlyhiány kiigazítása és az állományjellegű egyensúlyhiányok súlyosságának fokozatos csökkenése, valamint a túlfűtöttség számos országban jelen lévő lehetséges jelei fényében a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás szerinti felügyelet irányultsága fokozatosan az esetlegesen fenntarthatatlan tendenciák megfigyelése és a középtávon esetleg kialakuló kockázati konfigurációk megelőzése felé fordul. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés által azonosított számos tagállam esetében az alaposabb és átfogó elemzést a részletes vizsgálatok foglalják majd magukban. Az előző éves ciklusokhoz hasonlóan a részletes vizsgálatokat az országjelentések tartalmazzák majd, amelyek magukban foglalják az uniós tagállamok gazdasági és szociális kihívásainak a bizottsági szolgálatok általi elemzését. A részletes vizsgálatok elkészítése során a Bizottság gazdag adat- és releváns információkészletre, valamint a Bizottság által a tanácsi bizottságokkal és munkacsoportokkal együttműködve kidolgozott értékelési keretekre alapozza az elemzését. A részletes vizsgálatokban foglalt elemzés szolgál alapul a tagállamokbeli egyensúlyhiányok vagy túlzott egyensúlyhiányok megállapításához, valamint a tagállamoknak adott országspecifikus ajánlások esetleges frissítéséhez . Mindazon országok, amelyek esetében egyensúlyhiányt vagy túlzott egyensúlyhiányt állapítottak meg, célzott nyomon követés alá tartoznak, és továbbra is tartozni fognak, a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében végrehajtott szakpolitikák folyamatos felügyeletének biztosítása érdekében.

Részletes vizsgálat készül azon tagállamok esetében, amelyeknél már megállapították az egyensúlyhiány vagy túlzott egyensúlyhiány fennállását. A kialakult prudenciális gyakorlattal összhangban részletes vizsgálat készül annak értékeléséhez, hogy a fennálló egyensúlyhiány felszámolásra került-e, tartósan fennmaradt-e vagy súlyosbodott-e, áttekintve a végrehajtott korrekciós szakpolitikákat. A 2018. évi részletes vizsgálatok megállapításainak fényében 11 olyan tagállam esetében szükséges részletes vizsgálat készítése, amelynél egyensúlyhiány fennállását állapították meg . Ezek Bulgária, Horvátország, Ciprus, Franciaország, Németország, Írország, Olaszország, Hollandia, Portugália, Spanyolország és Svédország. Részletes vizsgálat készül Görögországra vonatkozóan is, amely első alkalommal kerül a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás szerinti felügyelet alá, valamint Romániára vonatkozóan. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés elemzése fényében részletes vizsgálat készül Görögországra vonatkozóan, amely korábban nem kerülhetett a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás szerinti felügyelet alá, mivel pénzügyi támogatás keretében makrogazdasági kiigazítási program alá tartozott 2018 augusztusáig. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés értékelése nem utal az utolsó rendelkezésre álló részletes vizsgálatban megállapítottakhoz képest jelentős további kockázatokra számos olyan tagállam esetében, amelyek az elmúlt években kerültek ki a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás szerinti felügyelet alól, nevezetesen Szlovénia (amelynél 2018-ban állapították meg, hogy nincs egyensúlyhiány), Finnország (2017), Belgium és Magyarország (2016) esetében. Ausztriában sem változtak jelentősen a körülmények a 2016. évi részletes vizsgálat értékelése óta, amely nem állapított meg egyensúlyhiányt. Észtország helyzetét is részletes vizsgálat elemezte 2016-ban, amelynek következtetése szerint nem áll fenn egyensúlyhiány. A fajlagos munkaköltség azóta bekövetkezett erőteljes növekedése ellenére nem érte jelentős hatás a külső egyenleget, és Észtország esetében nincs sürgető igény újabb részletes vizsgálatra, viszont a következő országjelentésben szoros nyomon követés szükséges. Indokolt ezzel szemben a Románia helyzetét elemző részletes vizsgálat elkészítése a korábbi (2015. és 2016. évi) részletes vizsgálatokban már azonosított kockázatos fejlemények alakulásának és lehetséges újbóli megjelenésének értékelése céljából, főként a versenyképességgel és a külső egyenleggel kapcsolatban. Az országjelentésekben szoros elemzés tűnik indokoltnak számos tagállamban az ingatlanpiac alakulásával kapcsolatos kockázatok esetében (Ausztria, Belgium, Csehország, Dánia, Magyarország, Luxemburg és az Egyesült Királyság), valamint a versenyképességgel kapcsolatban (Csehország, Észtország, Magyarország, Lettország és Litvánia). Összességében a riasztási mechanizmus keretében készült jelentés 13 tagállam esetében tartja szükségesnek részletes vizsgálat készítését, szemben az előző ciklusbeli 12 országgal.







1. keretes írás: A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás eredménytáblájának kiegészítő mutatóiban tett módosítások A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás eredménytábláját egy sor kiegészítő mutató kíséri. Amint azt a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárásról szóló rendelet (az 1176/2011/EU rendelet) előírja, az eredménytábla gazdasági értékelésekor nemcsak az eredménytábla elsődleges mutatóit, hanem releváns kiegészítő mutatókat és információkat is fel kell használni. A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás szerinti felügyelet bevezetése óta egy sor kiegészítő mutató segítette az elsődleges mutatók gazdasági értékelését. Az elsődleges mutatóktól eltérően a kiegészítő mutatók esetében nincsenek küszöbértékek (lásd a 2.1. táblázatot). A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárásról szóló rendelet előírja a Bizottság számára, hogy rendszeresen vizsgálja felül, és szükség esetén módosítsa a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás eredménytábláját. Az eredménytábla számos módosításon esett át a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás bevezetése óta. 2012-ben a tábla kiegészült a pénzügyi ágazatra vonatkozó elsődleges mutatóval (a pénzügyi ágazat teljes kötelezettségállománya). 2013-ban módosításra került az eredménytábla számos elsődleges változójának fogalommeghatározása (reál effektív árfolyam, a magánszektor adósságállománya és magánszektorbeli hiteláramlás), és a tábla kiegészült néhány kiegészítő mutatóval (beleértve számos szociális és foglalkoztatási mutatót). 2015-ben a táblába kerültek az elsődleges foglalkoztatási mutatók. A módosítások összességében célirányosak és visszafogottak voltak. Ez a riasztási mechanizmus keretében készült jelentés a rendelkezésre álló statisztikák javulásának kiaknázása és a mutatók helytállóságának biztosítása érdekében bevezet néhány módosítást a kiegészítő mutatókban. A kiegészítő mutatók legújabb módosításainak célja a fizetési mérlegre és a bankszektor adataira (főként a nemteljesítő hitelekre) vonatkozó jobb statisztikák kihasználása, valamint annak elősegítése, hogy az eredménytábla a riasztási mechanizmus keretében készült jelentés és a részletes vizsgálatok elemzései során már eddig is kiterjedten használt mutatókat tükrözze. Az eredménytábla korábbi módosításaihoz hasonlóan sor került az Európai Parlamenttel és a Tanáccsal (beleértve annak szakértői bizottságait) folytatott konzultációra és az ERKT tájékoztatására. Ezek a módosítások a következőképpen foglalhatók össze: ·A nemteljesítési kockázatot hordozó külső állományok (eszközök és kötelezettségek) szélesebb körű reprezentációja érdekében a nettó külső adósság (NED) mutatót felváltja a nemteljesítési kockázattól mentes eszközök nélküli NIIP (NENDI) mutató. Az új mutató kihasználja a fizetésimérleg-statisztikák (BPM5-ről BPM6-ra) módosított módszerét, amely a külföldi eszközök és kötelezettségek precízebb bontását teszi lehetővé. A nettó külső adóssághoz képest a nemteljesítési kockázattól mentes eszközök nélküli NIIP mutató: i. nem tartalmazza a nettó vállalaton belüli közvetlen külföldi befektetéshez kapcsolódó adósságot, amely egyes esetekben a határokon átnyúló adósság nagy részét teszi ki anélkül, hogy fizetőképességi problémákat okozna; ii. magában foglalja a befektetési alapok befektetési jegyeit, amelyek néha igen nagy tételt jelentenek és leginkább kötvényekkel fedezettek; és iii. magában foglalja a nettó származtatott pénzügyi eszközöket. Más nézőpontból a NENDI a NIIP olyan részmutatója, amely kizárja a saját tőkével kapcsolatos komponenseket, vagyis az FDI-tőkét és a törzsrészvényeket, valamint a vállalaton belüli, határokon átnyúló FDI-tartozásokat. ·A nemzeti számlákból eredő pénzügyi szektor tőkeáttétele, nem konszolidált mutatót felváltja az EKB konszolidált banki adataiból eredő konszolidált banki tőkeáttétel, hazai és külföldi szervezetek mutató, amelynek közgazdasági értelmezése egyértelműbb, országok között összehasonlítható és következetesen a könyv szerinti értékeken alapul, még akkor is, ha csak a bankszektorra terjed ki. ·A táblázat kiegészül a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárásbeli elemzésben rendszeresen használt két mutatóval: elsőként a háztartások (konszolidált) adósságállománya mutatóval, amely kiegészíti a magánszektor adósságállományára vonatkozó elsődleges mutatót; másodikként a bruttó nemteljesítő hitelek mutatóval, amely a magánszektor adósságállományának értékeléséhez nyújt kiegészítő információkat. Ez utóbbi mutató hozzáadása annak köszönhetően vált lehetségessé, hogy 2015-től rendelkezésre állnak az EKB konszolidált bankstatisztikáiban az országok között összehasonlítható adatok. ·Annak érdekében, hogy az eredménytábla továbbra is releváns és visszafogott maradjon, a mutatók teljes száma változatlanul 28. Két korábban felvett kiegészítő mutató alkalmazása megszűnik: i. a nominális fajlagos munkaköltség tízéves változása (mivel átfedik egymást az elsődleges mutatók közt szereplő fajlagos munkaköltség hároméves változására vonatkozó adatokkal, a kiegészítő mutatók közt pedig a fajlagos munkaköltség euróövezethez viszonyított teljesítményének tízéves változására vonatkozó adatokkal); ii. a magánszektor nem konszolidált adósságállománya (amelyet feleslegessé tesz a magánszektor konszolidált adósságállományára vonatkozó elsődleges mutató). 2. Egyensúlyhiány, kockázatok és kiigazítás: főbb fejlemények az egyes országokban A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás mutatókat tartalmazó eredménytáblájának gazdasági elemzésére épül, amely szűrőként szolgál az esetleges kockázatok és sebezhetőségek meggyőző bizonyítékainak feltárására. Az eredménytábla indikatív küszöbértékkel rendelkező 14 mutatót tartalmaz olyan területek tekintetében, mint a külső pozíciók, a versenyképesség, a magánszektor adóssága, a lakáspiac, a banki ágazat és a foglalkoztatás. Jó statisztikai minőségű, tényleges adatokra támaszkodik az adatstabilitás és az országok közötti konzisztencia biztosítása érdekében. Ezért az ehhez a jelentéshez használt eredménytábla 2017-ig szóló adatokat tükröz. A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárásról szóló rendelettel (az 1176/2011/EU rendelet) összhangban az eredménytábla értékeit nem mechanikusan kell értelmezni a riasztási mechanizmus keretében készült jelentésben foglalt értékelésben, hanem olyan gazdasági elemzés tárgyát kell képezniük, amely lehetővé teszi az átfogó gazdasági környezet mélyebb megértését és az országspecifikus szempontok figyelembevételét . Az eredménytábla értékelését számos kiegészítő mutató segíti. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés emellett figyelembe vesz újabb adatokat és kiegészítő információkat, értékelési keretekből származó meglátásokat, valamint a meglévő részletes vizsgálatok és a vonatkozó elemzések megállapításait, és a Bizottság szolgálatainak 2018. őszi előrejelzését. Az eredménytábla 2017. évre vonatkozó változói állományjellegű egyensúlyhiányok tartós fennállására utalnak, amelyek azonban fokozatosan csökkennek. A riasztási mechanizmus keretében készült jelentés eredménytáblájának küszöbértékeit meghaladó értékek továbbra is gyakoriak az államadósság, a nettó nemzetközi befektetési pozíció és a magánszektor adóssága esetében (1. ábra) . Az e három mutató esetében a küszöbértékeket meghaladó eredménnyel rendelkező tagállamok száma marginálisan kisebb a korábbi évek eredménytábláiban rögzített gyakoriságnál, ami megerősíti ezen állományjellegű egyensúlyhiányok tartós jellegét, és a csak fokozatosan végbemenő kiigazítást. A küszöbértéket meghaladó folyó fizetési mérlegek többsége főként a tartósan nagy többletekhez kapcsolódik; a küszöbértéket meghaladó értékek gyakoriságának növekedése 2017-ben a nagy hiányok magasabb számának tudható be. A foglalkoztatás folyamatban lévő fellendülése a munkanélküliségi ráta küszöbértékét meghaladó mutatóval rendelkező uniós országok számának további csökkenésében tükröződik, és még számosabb volt a csökkenés az ifjúsági és a tartós munkanélküliség mutatói kapcsán, mivel ezek érzékenyebben reagálnak a munkaerőpiaci helyzetre. A lakásárak egész Európában jellemző széles körű és erőteljes élénkülése ellenére az eredménytábla szerint kevesebb tagállam lépi át a lakásárak növekedésére vonatkozó küszöbértéket, mivel néhány, a küszöbértéket épphogy meghaladó ország időközben a küszöbérték alá került. A fajlagos munkaköltség küszöbérték feletti növekedésével szembesülő országok száma nagyjából stabil maradt, miközben a reál effektív árfolyamra vonatkozó küszöbértéket kevesebb számú ország haladja meg, és csak olyan esetekben, amikor a reál effektív árfolyam az alsó küszöbérték alá esik. A küszöbértéket meghaladó mértékű exportpiaci részesedésvesztéssel rendelkező tagállamok száma tovább csökkent. 1. ábra: A küszöbértéket meghaladó eredménytábla-változókkal rendelkező országok száma Forrás: Eurostat Megjegyzés: a küszöbértéket meghaladó eredménytábla-változókkal rendelkező országok száma a vonatkozó éves riasztási mechanizmus keretében készült jelentéssel együtt közzétett adott évi eredménytábla adatain alapul. Az esetleges utólagos adatmódosítások miatt különbségek lehetnek a küszöbértéket meghaladó értékeknek az eredménytábla-változók legújabb számadatainak felhasználásával számított száma, és a fenti ábrán szereplő száma között. A legtöbb uniós ország folyó fizetési mérlege továbbra is egyensúlyt vagy többletet mutat, egyes országokban pedig tartósan fennáll a folyó fizetési mérleg nagy többlete, amely legfeljebb marginálisan csökken. Összességében a folyófizetésimérleg-egyenlegek közelmúltbeli változása viszonylag korlátozott volt (3 . ábra ). A nagy és fenntarthatatlan folyófizetésimérleg-hiányok többsége már az évtized első éveiben kiigazításra került és többletbe vagy kiegyensúlyozott pozícióba fordult, amely az utóbbi években is fennmaradt és gyakran kismértékben növekedett. A nettó hitelező országok nagy többletei összességében csak keveset változtak, vagy emelkedtek. A folyó fizetési mérlegeket csupán korlátozott mértékben befolyásolják a ciklikus tényezők: a tényleges és a ciklikusan kiigazított folyó fizetési mérlegek közötti különbség általában csekély, és a szűkülő kibocsátási rések mellett csökken (2. ábra). Az uniós országok többsége esetében a jelenlegi folyófizetésimérleg-eredmények meghaladják azt, ami az alapvető tényezők alapján (például idősödés és az egy főre jutó jövedelem) várható lett volna . Egyes esetekben azonban előfordulhat, hogy a közelmúltbeli eredmények továbbra sem elégségesek a nettó külső kötelezettségek állományának megfelelő ütemű csökkentéséhez. A 2017-ben nagyjából kiegyensúlyozott folyófizetésimérleg-pozíciók a korábbiakhoz képest kevésbé a ciklikus feltételeknek voltak köszönhetőek, mivel a tagállamok negatív kibocsátási rései szűkülnek vagy pozitívra fordulnak. Az emelkedő olajárak miatt az energiamérlegben bekövetkezett változások szinte mindenhol rontottak az általános mérlegen, de gyakran csak kis mértékben (lásd a melléklet 2.1. táblázatában az energiamérlegre vonatkozó adatokat). ·Ciprus az a tagállam, amelyben a legnagyobb a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás küszöbértékét meghaladó folyófizetésimérleg-hiány (a 2017-ig tartó 3 év átlaga alapján). Az éves adatok elemzése csak Ciprus esetében romlott az elmúlt években. Az eredmények elmaradnak az alapvető tényezők által sugallttól, valamint attól, amelyre a nettó nemzetközi befektetési pozíció megfelelő ütemű javításához szükség lenne, a folyó fizetési mérleg 2017. évi romlására pedig nem ad magyarázatot a ciklus hatása. Az euróövezeten kívül az Egyesült Királyság folyó fizetési mérlege szintén elmarad a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás eredménytáblájának küszöbértékétől. ·2017-ben csak öt másik tagállamnál jelentkezett folyófizetésimérleg-hiány: Finnország, Franciaország, Görögország, Románia, és Szlovákia, de csak az utóbbi két ország könyvelt el a GDP 1 %-ánál rosszabb értéket. Románia folyófizetésimérleg-hiánya olyan eredménnyel romlott, ami látszólag elmarad a 2017. évi alapvető tényezők által indokolttól. Görögország kiemelkedik a negatív kibocsátási rés nagymértékű hozzájárulásával az alacsony elsődleges folyófizetésimérleg-hiány tekintetében; a ciklus szempontjából megvizsgálva úgy tűnik, hogy a folyó fizetési mérleg elmarad a nettó nemzetközi befektetési pozíció gyors ütemben történő csökkentéséhez szükséges szinttől és a folyófizetésimérleg-normától. ·A nagymértékben negatív nettó nemzetközi befektetési pozícióval rendelkező országok, például Portugália és Spanyolország folyófizetésimérleg-eredménye meghaladta az alapvető tényezők alapján várhatót, de Portugália esetében nem elegendő a NIIP megfelelő ütemben történő javulásának biztosításához. Horvátország többletet ért el, amely segíti a nettó nemzetközi befektetési pozíció kielégítő ütemben történő csökkentését. Írország a nemrégiben történt jelentős, lefelé irányuló visszamenőleges módosítások nyomán jelentkező 2016. évi hiány után 2017-ben nagy folyófizetésimérleg-többletet mutatott. Írország esetében a folyó fizetési mérleg adatait jelentős mértékben befolyásolják a multinacionális vállalatok tevékenységeihez kapcsolódó, határokon átnyúló ügyletek. ·A többlet miatt jelenleg négy uniós ország haladja meg a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás eredménytáblájának küszöbértékét. A küszöbértéket meghaladó érték volt megfigyelhető több éven át Dániában, Németországban és Hollandiában, és újabban Máltán. 2017-ben a német többlet a GDP 0,5 %-át kitevő mértékben csökkent, míg a holland többlet a GDP 2,5 %-ának megfelelő mértékben bővült. Az említett négy esetben a többleteredmények jóval meghaladják az alapvető tényezők által magyarázható szintet, GDP-arányosan mindig legalább 5 százalékponttal. A többletek növekedését Hollandiában és Máltán jelentős mértékben a multinacionális vállalatok és a nemzetközi irányultságú szolgáltatási ágazatok tevékenységeihez kapcsolódó, határokon átnyúló ügyletek vezérlik, amelyek a kereskedelmi és a jövedelmi egyenlegre is hatással vannak. Több más ország is a folyó fizetési mérleg többletét könyvelhette el néhány éven keresztül, még ha a küszöbérték alatti mértékben is, és ez olyan nagy euróövezeti országok esetében is így volt, mint például Olaszország (lásd még a 2. keretes írást az euróövezeti folyófizetésimérleg-többletekről).





2. ábra: Folyó fizetési mérlegek és referenciaértékek 2017-ben Forrás: Eurostat (BPM6 adatok), a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: Az országok a 2017. évi folyó fizetési mérleg alapján rangsoroltak. Ciklikusan kiigazított folyó fizetési mérlegek: lásd a 15. lábjegyzetet. Folyófizetésimérleg-normák: lásd a 16. lábjegyzetet. A nettó nemzetközi befektetési pozíciót stabilizáló folyó fizetési mérleg referenciaérték a meghatározás szerint a nettó nemzetközi befektetési pozíciónak a következő 10 évben a jelenlegi szinten való stabilizálásához szükséges folyó fizetési mérleg, vagy ha a jelenlegi nettó nemzetközi befektetési pozíció alacsonyabb az országspecifikus prudenciális küszöbértékénél, akkor a nettó nemzetközi befektetési pozíció prudenciális küszöbértékének a következő 10 évben történő eléréséhez szükséges folyó fizetési mérleg . 3. ábra: A folyófizetésimérleg-egyenlegek alakulása Forrás: Eurostat és a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: Az országok a NIIP GDP-hez viszonyított arányában 2007 és 2017 között bekövetkezett változás szerinti növekvő sorrendben szerepelnek. A ciklus miatti változás kiszámítása a folyó fizetési mérleg azon változásaként történik, amely nem a ciklikusan kiigazított folyó fizetési mérleg változásával magyarázható; lásd a 15. lábjegyzetet. A nettó nemzetközi befektetési pozíciók (NIIP) majdnem minden tagállamban tovább javultak, de számos tagállamban továbbra is aggodalomra adnak okot a mélyen negatív pozíciók. A nettó nemzetközi befektetési pozíció állományai sok uniós tagállam esetében még mindig nagyrészt negatív tartományban vannak (4. ábra ). A negatív nettó nemzetközi befektetési pozíciót felmutató uniós országok többségében a külföldi kötelezettségek állománya meghaladja az alapvető gazdasági tényezők alapján indokolható nettó nemzetközi befektetési pozíciót, és csak az esetek kis részében tűnik úgy, hogy az érték a prudenciális küszöbérték alatt van . Néhány országban a külföldi kötelezettségállomány a kevésbé kockázatos pénzügyi eszközök nélkül számítva (NENDI) is nagy. A nettó nemzetközi befektetési pozíciók javulása 2017-ben is folytatódott a folyó fizetési mérlegek gyakran pozitív tartományban lévő eredményeinek, és a nominális GDP-növekedés felélénkülésének köszönhetően (5. ábra). A javulás némileg visszafogottabb volt a korábbi évekhez képest, mivel az értékelési hatások gyakran kisebb mértékben járultak hozzá a nettó nemzetközi befektetési pozíció javulásához, vagy akár marginálisan rontottak is a nettó nemzetközi befektetési pozíción. A nettó nemzetközi befektetési pozíció változásainak előjele és erőssége nem volt szoros kapcsolatban a nettó nemzetközi befektetési pozíció kezdő szintjeivel, de a nettó adós országok 2017-ben az esetek többségében javították vagy stabilizálták az eredményeiket. ·2017-ben a tagállamok csaknem fele könyvelt el a GDP –35 %-ában megállapított eredménytábla-küszöbértéknél rosszabb nettó nemzetközi befektetési pozíciót. Néhány érték továbbra is meghaladja a GDP –100 %-át (Ciprus, Görögország, Írország és Portugália), Spanyolország pedig a GDP –80 %-át; Bulgária, Horvátország, Magyarország, Lettország, Litvánia, Lengyelország, Románia és Szlovákia pedig továbbra is elmarad a GDP –35 %-át kitevő küszöbértéktől. ·A nagymértékben negatív nettó nemzetközi befektetési pozícióval rendelkező országokban az értékek általában az országspecifikus referenciaértékek alatt vannak, a nettó nemzetközi befektetési pozíciók normái és prudenciális küszöbértékei esetében egyaránt. Ez a helyzet áll fenn Írország, Görögország, Ciprus, Portugália és Spanyolország esetében is. Görögországban csekély mértékben romlott a nettó nemzetközi befektetési pozíció, Portugália pedig változatlan értékekről számolhatott be, és az értékelési hatások mindkét esetben némileg fékezték a nettó nemzetközi befektetési pozíciót 2017-ben; a többiek mind javítottak az eredményeiken. Ezekre a leginkább negatív nettó nemzetközi befektetési pozíciókra a nettó adósságkötelezettségek nagyarányú előfordulása jellemző. A Ciprusra és Írországra vonatkozó számadatokat a multinacionális vállalatok és a nemzetközi irányultságú szolgáltatási ágazatok tevékenységei ezen országok számára képviselt jelentősége fényében kell elemezni; Görögországban pedig az igen kedvezményes kamatozású nagy külső adósság fényében. ·A közbenső tartományban lévő, de még a GDP –35 %-ában meghatározott eredménytábla-küszöbérték alatti negatív nettó nemzetközi befektetési pozícióval rendelkező országokban a nettó nemzetközi befektetési pozíció gyakran a norma alattinak tűnik, és egyes esetekben kissé elmarad a prudenciális küszöbértéktől. Ezekben az országokban a saját tőke jelentős hatással van a negatív nettó nemzetközi befektetési pozícióra, a nem rezidensek nettó belföldi befektetésállományának fényében is. A mérsékelt külső állománypozíciókkal rendelkező országokban a nettó nemzetközi befektetési pozíciók gyakran meghaladják a vonatkozó normákat, kivéve Franciaországot és Szlovéniát, ahol elmaradnak attól. ·A nagy és pozitív NIIP-állománnyal rendelkező országok többségében a nettó nemzetközi befektetési pozíciók a norma felettiek és 2017-ben a nagy folyófizetésimérleg-többletek miatt emelkedtek. Hollandia és Dánia nettó nemzetközi befektetési pozíciója a negatív értékelési hatások miatt csekély mértékben visszaesett. Málta és Hollandia 2017-et a GDP 60 %-a körüli, míg Belgium, Dánia és Németország 50 % feletti nettó nemzetközi befektetési pozícióval zárta. 4. ábra: Nettó nemzetközi befektetési pozíciók (NIIP) és referenciaértékek 2017-ben Forrás: Eurostat (BPM6, ESA10), a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: Az országok a NIIP GDP-hez viszonyított 2017. évi aránya szerinti csökkenő sorrendben szerepelnek. A NENDI a nemteljesítési kockázattól mentes eszközök nélküli NIIP, lásd az 1. keretes írást tovább információkért. A NIIP-norma és a NIIP prudenciális küszöbértékének koncepcióját lásd: 18. lábjegyzet. 5. ábra: A nettó nemzetközi befektetési pozíciók (NIIP) dinamikája

Forrás: Eurostat Megjegyzés: Az országok a NIIP GDP-hez viszonyított arányában 2017-ben bekövetkezett változás szerinti csökkenő sorrendben szerepelnek. A költség-versenyképesség alakulása kevésbé kedvez az egyensúly helyreállításának. A fajlagos munkaköltség válság utáni mintázatára a viszonylag visszafogott dinamika volt jellemző azon országokban, ahol a nagy folyófizetésimérleg-hiányok felszámolását követően a kereslet visszaszorulása volt tapasztalható. A fajlagos munkaköltségek növekedése a gazdasági fellendüléssel indult újra, azonban a munkaerőpiac szűkülése miatt viszonylag visszafogott maradt. A fajlagos munkaköltségek növekedésének jelentős gyorsulása figyelhető meg számos közép- és kelet-európai országban: 2012 óta Bulgáriában és Észtországban, 2013 óta Lettországban és Litvániában, 2016 óta Csehországban, Magyarországon és Romániában. A fajlagos munkaköltség növekedése 2017-ben a legtöbb tagállamban tovább gyorsult a gazdaság bővülésének megszilárdulása nyomán, anélkül azonban, hogy a nagy nettó hitelező országokban jelentősen megugrottak volna a munkaköltségek. Ennek eredményeként még mindig egyértelműen az a 2016-ban kezdődött tendencia érvényesül, amely a költség-versenyképesség alakulásának az egyensúly helyreállítását látszólag kevésbé támogató mintája felé halad (lásd még a 2. keretes írást). ·A fajlagos munkaköltség növekedése a legtöbb tagállamban gyorsult. A fajlagos munkaköltség növekedése az elmúlt években különösen erős volt Bulgáriában, Észtországban, Lettországban és Litvániában (6. ábra); mindegyikük átlépte az eredménytábla küszöbértékét. 2017-ben a fajlagos munkaköltség növekedésének korábbi évekből eredő gyorsulása egyértelműen kiugró volt Bulgáriában és Romániában, és kisebb mértékben Csehországban, Luxemburgban és Szlovákiában is. A 2018-ra vonatkozó becslések ezek közül többek esetében is a fajlagos munkaköltség folytatódó dinamizmusának forgatókönyvére utalnak, jelentősebb növekedéssel Csehországban, Magyarországon, Lettországban, Litvániában és Romániában, valamint a lassulás ellenére magas szinttel Bulgáriában. ·A fajlagos munkaköltség növekedésének a különböző országokra jellemző mintája nagyjából tükrözi a munkaerőpiac szűkösségének eltéréseit. A fajlagos munkaköltség leggyorsabb növekedését tapasztaló országok általában azok, ahol alacsonyabb a munkanélküliségi ráta (8. ábra). Az elmúlt években gyors GDP-növekedési rátával rendelkező országok, így a balti országok és számos más kelet-európai ország alacsony vagy mérsékelt munkanélküliséget és emellett a fajlagos munkaköltség nagy növekedési rátáit mutatja, míg a nagyobb munkanélküliséggel rendelkező országokban általában visszafogottabb a munkaerőköltségek dinamikája. Ez az összefüggés várható a Phillips-görbe dinamikájának működésétől, viszont szorosan véve nem állja meg a helyét, mivel egyes országokban a fajlagos munkaköltség növekedési rátája jóval nagyobb annál, mint amit az összefüggés indokolna, főként a balti országok, Bulgária, Csehország, Magyarország és Románia esetében. Ugyanakkor más országokban a fajlagos munkaköltség növekedése a vártnál alacsonyabb (például Horvátország, Finnország és Írország esetében). Az előbbi csoportban az erőteljes bérnövekedéshez munkaerő-kínálati hiány társulhat az elvándorláshoz, a szakemberhiányhoz és a strukturális munkaerőhiányhoz kapcsolódóan. ·A fajlagos munkaköltség 2017-ben megfigyelt növekedéséhez a nominális bérnövekedés járult hozzá legnagyobb mértékben. A legtöbb tagállamban a nominális bérnövekedés járult hozzá a legnagyobb mértékben a fajlagos munkaköltség növekedéséhez, a munkatermelékenység viszonylag kis szerepet játszott. A munkatermelékenység általánosságban a fajlagos munkaköltség növekedésének lassításához járult hozzá, mind a tőkeintenzitás-növelés, mind a teljes tényezőtermelékenység növekedése miatt, miközben a csökkentett munkaidő gyakran alacsonyabb termelékenységet vont maga után (7. ábra). ·A fajlagos munkaköltség növekedésének mintája egyre inkább függetlenedik a külső egyensúly helyreállításának szükségességétől. Míg a válság időszakában a munkanélküliség általában magasabb volt a nettó adós országokban, amelyeket a folyó fizetési mérleg megfordulása és az abból eredő keresletkompresszió érintett, a munkanélküliségi ráták a gazdasági fellendülés kezdete óta konvergáltak, ami maga után vonta, hogy a munkaerőpiac szűkösségének eltérő mértékét nagyjából tükröző fajlagosmunkaköltség-növekedés mintái egyre jobban elválnak a külső egyensúly helyreállításának szükségességétől. 2017-ben – a 2016-ban már látott mintát némileg megerősítve – egyes nettó adós országokban a csökkenés vagy stagnálás évei után újra növekedésnek indult a fajlagos munkaköltség, a legszembetűnőbb Cipruson, Görögországban és Portugáliában volt a növekedés mértéke. Ugyanakkor a nettó hitelező országok tartósan szűk munkaerőpiacai eddig nem vezettek jelentős bérnövekedéshez. 6. ábra: A fajlagos munkaköltség növekedése az utóbbi években Forrás: AMECO; a 2018. évi adatok az Európai Bizottság 2018. őszi gazdasági előrejelzéséből származnak. Megjegyzés: Az országok a fajlagos munkaköltség 2017. évi növekedése szerinti növekvő sorrendben szerepelnek. 7. ábra: A fajlagos munkaköltség növekedése és mozgatórugói (2017) Forrás: AMECO és a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: Az országok a fajlagos munkaköltség 2017. évi növekedése szerinti növekvő sorrendben szerepelnek. Az összetétel a fajlagos munkaköltség növekedésének a nominális órabérre és a munkatermelékenységre való standard bontásán alapul, mely utóbbi a standard növekedés-számviteli keret felhasználásával tovább bontható a munkaórák, a teljes tényezőtermelékenység és a tőkefelhalmozás hozzájárulására. 8. ábra: A fajlagos munkaköltség növekedése és a munkanélküliségi ráta

Forrás: AMECO A reál effektív árfolyammal mért árversenyképességi változások csak részben tükrözik a fajlagos munkaköltségen alapuló költség-versenyképességi változásokat. A fajlagos munkaköltség növekedésének eltérései az uniós tagállamok számára költség-versenyképességi előnyöket és veszteségeket jelentettek a fajlagos munkaköltségen alapuló reál effektív árfolyammal mérve, amely figyelembe veszi a fajlagos munkaköltség növekedésének mind a hazai és harmadik piacokon lévő versenytársakéhoz viszonyított változását, mind a nominális árfolyamok alakulását (9. ábra). ·Az elmúlt évek során az euróövezeti tagállamok többségében csökkent a fajlagos munkaköltségen alapuló reál effektív árfolyam, vagyis a munkaköltségek viszonylagos esése elegendő volt ahhoz, hogy kompenzálja az euró 2016 óta tartó effektív felértékelődését. Néhány euróövezeti ország azonban, különösen a balti államok a fajlagos munkaköltségen alapuló reál effektív árfolyammal mérve költség-versenyképességi veszteségeket szenvedtek el. A nem euróövezeti országok körében a fajlagos munkaköltségen alapuló változások elsősorban a nominális effektív árfolyamokkal (NEER) mért nominális árfolyam-fluktuációkhoz kapcsolódtak. A leértékelődés a versenyképesség javulását jelentette Lengyelországban, Romániában, Svédországban és az Egyesült Királyságban; a felértékelődésnek főként Bulgáriában és Csehországban volt hatása. Az utóbbi években a fajlagos munkaköltségen alapuló reál effektív árfolyam változásával mért költség-versenyképességi előnyök általánosságban nagyobb mértékűek voltak a nettó adós országokban. Ennek bizonyítéka összhangban van a fajlagos munkaköltségek dinamikájával kapcsolatban fent vizsgáltakkal. ·A GDP-deflátoron alapuló reál effektív árfolyammal mért árversenyképességi dinamika visszafogottabb volt a fajlagos munkaköltségen alapuló reál effektív árfolyammal mért költség-versenyképességi dinamikánál. Ebből következik, hogy a fajlagos munkaköltség változásának egy része az ár-költség különbözetre volt hatással ahelyett, hogy az árakban mutatkozott volna meg (9. ábra). Az árrések szűkülésére utaló jelek különösen erősek voltak a nagy költség-versenyképességi veszteségeket elszenvedő országokban, mindenekelőtt a balti államokban, Bulgáriában és Romániában. ·Számos országban az igen mérsékelt vagy negatív fogyasztóiár-infláció tükröződött az erős versenyképességi előnyökben, a HICP-alapú reál effektív árfolyammal mérve. Két ország, Ciprus és Írország még az eredménytábla alacsonyabb küszöbértékétől is elmaradt 2017-ben. A legtöbb országban a jelenlegi versenyképességi pozíció kedvezőbb, mint a válság előtt, mivel a HICP-alapú reál effektív árfolyam szintje a korábbi tetőzésekkor mértnél alacsonyabban van. A reál leértékelődés a legtöbb esetben egybeesett a nem kereskedelemképes termékek relatív árának csökkenésével és a kereskedelemképes áruk arányának növekedésével a gazdaságban, javítva az exportvezérelt növekedési dinamika lehetőségét. Mindazonáltal néhány országban, nevezetesen Ausztriában, Észtországban és Litvániában a jelenlegi HICP-alapú reál effektív árfolyam számadatai a korábbi csúcsokhoz közelítenek, vagy azokat meghaladják. 9. ábra: Nominális és reál effektív árfolyamok (NEER és REER) Forrás: AMECO Megjegyzés: Az országok a fajlagos munkaköltség növekedésén alapuló reál effektív árfolyam (REER) 2015 és 2017 közötti átlagos éves változása szerinti növekvő sorrendben szerepelnek. A fajlagos munkaköltségen és a GDP-deflátoron alapuló reál effektív árfolyamok és a nominális effektív árfolyam (NEER) számítása 37 kereskedelmi partnerrel szemben történik; a HICP-alapú reál effektív árfolyam számítása 42 kereskedelmi partnerrel szemben történik, mint a riasztási mechanizmus keretében készült jelentés eredménytáblájában.



Az exportpiaci részesedés az uniós országok többségében növekedett, de a növekedés nagyságrendje egyre kisebb. A kumulált exportpiaci részesedés 2017-ben rögzített ötéves változása pozitív értékeket mutat a legtöbb uniós tagállamban, az exportpiaci részesedésvesztés értéke pedig csak egyetlen országban (Görögország) haladta meg az eredménytábla küszöbértékét. Az újabb adatok differenciált képet mutatnak, ahol a növekedés továbbra is domináns, de 2017-ben mérsékeltebbé válik az euró felértékelődése és a nyersanyagárak kevésbé kedvező dinamikája miatt. Ugyanakkor, noha az uniós országok exporttevékenysége tovább élénkült 2017-ben, más gazdaságok exportnövekedése a korábbi évekbeli gyorsulás miatt 2017-ben megközelítette az EU szintjét. ·Az EU exportpiaci részesedései eddigi általános pozitív tendenciájának kedvezett az EU-n belüli exportkereslet fellendülése és a fent vizsgált versenyképességi előnyök. A piaci részesedések növekedése általánosságban némileg hangsúlyosabb volt a nettó adós országokban és a közép- és egyes kelet-európai országokban, vagyis ezen országok erőteljesebb versenyképességi előnye nagyobb eséllyel csapódott le az exportpiaci penetrációt jelentő előnyben. ·A piaci részesedések éves változására vonatkozó újabb adatok 2016-ban növekedést jeleznek, amelyet 2017-ben általában mérsékeltebb eredmények követnek (10. ábra). A részesedésnövekedés szinte minden uniós tagállamban mérsékeltebb lett 2017-ben, de a korábbi nagy részesedésvesztések megfordulását tükrözve erőteljesebb növekedés történt Görögországban és Litvániában. 10. ábra: Az exportpiaci részesedések változása, utóbbi évek

Forrás: Eurostat, a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: Az országok az exportpiaci részesedések 2017. évi éves változása szerinti növekvő sorrendben szerepelnek.











2. keretes írás: A makrogazdasági egyensúlyhiány euróövezeti dimenziója Az euróövezeti folyó fizetési mérleg nagyon magas szinten stabilizálódott. Az euróövezet folyó fizetési mérlege a 2008-as válságot követően 2016-ig láthatóan nőtt. Azóta értéke 2016-ban és 2017-ben a fizetésimérleg-statisztikák alapján a GDP 3,2 %-a körül stabilizálódott. Az euróövezeti folyófizetésimérleg-többlet továbbra is a legnagyobb a világon, és a becslések szerint meghaladja az alapvető gazdasági tényezők alapján várható értéket (az euróövezeti GDP 1,5 %-a körüli érték). Az Európai Bizottság 2018. őszi előrejelzése szerint változatlan politika mellett az euróövezet folyófizetésimérleg-többlete 2020-ra várhatóan némileg csökken. A többlet csökkentéséhez esetlegesen hozzájáruló tényezők közé tartozik a világgazdaság más területein uralkodó ciklikus feltételek relatív gyengülése, a korlátozó kereskedelmi politikák és az euró újabb reál effektív felértékelődése hatásának kibontakozása, az euró lehetséges további felértékelődése (többek között a tartósan nagy külső többletből eredő felfelé ható piaci nyomáshoz kapcsolódóan), vagy a magasabb olajárak irányába mutató aktuális tendencia elhúzódása. B.1. ábra: Az euróövezeti folyó fizetési mérleg változása: országonkénti bontás B.2. ábra: Az euróövezeti folyó fizetési mérleg változása: tételenkénti bontás Forrás: AMECO, fizetésimérleg-adatok Forrás: Eurostat, fizetésimérleg-adatok Megjegyzés: A „18*” a 2018 második negyedévéig tartó négy negyedévi mozgóátlagot jelenti. Az euróövezeti többlet kialakulása a korábban deficites folyó fizetési mérlegek korrekciójához és ezzel párhuzamosan a tartósan nagy többletekhez köthető. Az euróövezeti folyófizetésimérleg-pozíció nagyjából kiegyensúlyozott volt 2008 előtt, abban az évben a világgazdasági exportkereslet nagymértékű visszaesése közepette hiányt mutatott fel, a 2008-as pénzügyi válságot követően pedig többletet ért el, ami elsősorban nagymértékű hiányok hirtelen, a határokon átnyúló magánszektorbeli pénzforgalom irányának megfordulása nyomán bekövetkező korrekciójával magyarázható (B.1. ábra). A többlet 2011 után tovább emelkedett, miután az adósságválság Spanyolországra és Olaszországra is kiterjedt és a belső kereslet ebből adódóan szűkült, ami hozzájárult ahhoz, hogy ezen országok folyófizetésimérleg-egyenlege többletbe fordult. 2011 óta Németország nagy folyófizetésimérleg-többlete is fokozatosan emelkedett. Jelenleg az euróövezet folyó fizetési mérlegének többlete elsősorban a Németországban és Hollandiában jegyzett nagy többletek eredménye, amelyek összesített külső pozíciója teszi ki az euróövezeti többlet nagy részét (B.1. ábra). 2016 óta a német folyófizetésimérleg-többlet fokozatos csökkenéséhez az euróövezeti többlet stabilizálódása társul. Az euróövezeti folyó fizetési mérleg utóbbi időben megfigyelhető változása elsősorban az energia-, a jövedelmi és a szolgáltatási egyenleghez kapcsolódik. A nem energiatermékek egyenlege a pénzügyi válságot követően javult, ami az euróövezet világ más részeihez képest viszonylag gyenge ciklikus pozícióját tükrözte, és aminek a folyó fizetési mérleg javulásában a legnagyobb szerepe volt (B.2. ábra). Ennek megfelelően ugyanebben az időszakban az euróövezet ciklikusan kiigazított folyófizetésimérleg-egyenlege enyhébb javulást mutatott. 2013-tól kezdődően az euróövezeti kibocsátás fellendülése fényében az áruforgalmi egyenleg többlete stabilizálódott és csak mérsékelten indult zsugorodásnak, köszönhetően az export – más fejlett gazdaságokkal összehasonlítva – értékben és mennyiségben is szilárd teljesítményének. Az energiamérleg válság utáni alakulására főként az olajárak változása hatott. Az olajárak a 2008. évi jelentős visszaesést követően 2009 és 2011 között helyreálltak, majd 2014 és 2016 között újra csökkentek, alátámasztva az euróövezet energiamérlegének ellentétes irányú változásait. Az olajárak 2016 közepén kezdődött növekedése húzódik meg az energiamérleg azóta rögzített romlása mögött. Az energiamérleg euróövezeti többlethez való 2016 óta tartó negatív hozzájárulását a szolgáltatási mérleg javulása kompenzálja. A jövedelmi egyenleg – az euróövezeti összesített szinten pozitív és növekvő nettó nemzetközi befektetési pozícióval társuló javuló tőkejövedelmi egyenleg ellenére – negatív tartományban maradt és 2017-ben a nettó vállalati jövedelem dinamikája fényében romlott. Az euróövezeti többlet dinamikáját a gazdasági tevékenységtől elmaradó belső kereslet és a tartós exportkereslet befolyásolja, amely az európai áruk és szolgáltatások iránti, támogató jellegű globális keresletre és a jobb versenypozícióra épül. A nettó exportnak megfelelő, az aggregált jövedelem és kiadás közti különbség a 2008-as pénzügyi válság után egészen 2016-ig szélesedett (lásd a B.3. ábrát). A válság kitörésekor a visszafogott keresleti dinamika a magánszektor nagymértékű hitelállomány-leépítésének folyamatát tükrözte, főként a folyó fizetési mérleg hirtelen megtorpanásával érintett nettó adós országokban, míg a kormányzati szektor általi fokozott nettó hitelfelvétel segített tompítani a válság jövedelmekre gyakorolt hatását (B.4. ábra). Az euróövezeti adósságválság 2011-es súlyosbodását követően a hitelállomány-leépítés a kormányzati szektorban is megkezdődött, amely azóta a legnagyobb mértékben járult hozzá az euróövezet általános nettó hitelezői pozíciójának növekedéséhez. A háztartási szektor nettó hitelnyújtási adatai jelenleg kétszer nagyobbak a válság előtti időszakhoz képest, a nem pénzügyi vállalatok pedig, amelyekre általában a nettó hitelfelvételi szükséglet jellemző, 2013 óta pozitív nettó hitelnyújtási pozíciót mutatnak fel. A kormányzati nettó hitelnyújtás továbbra is negatív tartományban van, és csak a közelmúltban ért el olyan szintet, amely összhangban van az euróövezeti országok többségében csökkenő államadósság-rátákkal. Az aktív hitelállomány-leépítés ellenére a nominális GDP válság utáni elhúzódó stagnálása azt jelentette, hogy a GDP-arányos adósság számos euróövezeti országban továbbra is példátlanul magas szintű a háztartások, vállalatok és kormányzatok esetében. A hitelállomány-leépítést jelenleg előmozdítják a kedvező gazdasági feltételek. B.3. ábra: Euróövezeti kibocsátás, belső kereslet, nettó export és maginfláció B.4. ábra: Az euróövezeti nettó hitelnyújtás/hitelfelvétel ágazatonként Forrás: AMECO Forrás: Eurostat Továbbra is kihívások kapcsolódnak a tartósan fennálló állományjellegű egyensúlyhiányokhoz, a jelenlegi gazdasági növekedés tartósságához és az erősen eladósodott országokban a negatív sokkok tompítására rendelkezésre álló korlátozott mozgástérhez. Majdnem egy évtizednyi lanyha dinamikát követően helyreáll az euróövezeti kereslet, a kibocsátási rés pozitív tartományba kerül, az infláció pedig várhatóan fokozatosan megközelíti a monetáris hatóságok által meghatározott célszintet (B.3. ábra). A jelenlegi bővülés támogatja az állományjellegű egyensúlyhiányok kiigazítását, de számos kihívás tűnik még fel a láthatáron. Elsőként, bizonytalanság övezi a jelenlegi bővülés tartósságát, mivel nem minden esetben állnak fenn a fenntartható növekedés biztosításának feltételei, mindenekelőtt a tartós beruházási résekhez, a termelékenységnövekedés ösztönzéséhez elégtelen keretfeltételekhez és a kihasználatlan humántőke-potenciálhoz kapcsolódóan. Másodikként, az euróövezeten belül az egyensúly helyreállítása még nem fejeződött be. A múltban nagy hiánnyal rendelkező országokat még mindig nagy negatív nettó nemzetközi befektetési pozíció jellemzi, amelyhez a magánszektorbeli vagy az államadósság nagy állományai társulnak, és ez sebezhetőséget jelent. Sőt, ugyanazok az országok, amelyeket magas adósság terhel, egyben azok is, amelyek viszonylag kisebb mozgástérrel rendelkeznek ahhoz, hogy az adósságráták csökkentésénél a potenciális kibocsátás növekedésére támaszkodhassanak, vagyis a magán- és állami megtakarítások valószínűleg csak korlátozottan képesek a negatív kibocsátási sokkok tompítására (B.6.). Az euróövezetben az egyensúly szimmetrikus helyreállítása elősegítené a fenntartható növekedés helyreállítását, miközben a jövőre nézve biztosítaná a makrogazdasági stabilitást. A szakpolitikák megfelelő kombinációjára van szükség annak biztosítása érdekében, hogy a növekedés fenntartható módon folytatódjon, és a makrogazdasági stabilitással összeegyeztethető legyen. A nettó adós országokban a külső és belső adósság nagy állományainak csökkentéséhez prudens folyó fizetési mérleget kell fenntartani, és biztosítani kell az adósságcsökkentés megfelelő ütemét, fenntartva a növekedési potenciál megfelelő beruházások és reformok révén való növelésére irányuló célkitűzést, és kedvezőtlen időszakokban elkerülve a prociklikus megszorítások kockázatát. A termelékenységi kilátások javítására különösen nagy szükség van a nettó adós országokban mind az adósságállományok fenntarthatósága érdekében, mind azért, hogy a relatív versenyképességi fejlemények jobban támogassák az egyensúly helyreállítását, egy olyan környezetben, ahol a nettó adós országok 2012-ben kezdődött relatív versenyképességi előnye nemrégiben csökkenni kezdett (B.5. ábra). Ezzel szemben a nettó hitelező országokban a beruházásokat ösztönző és a bérek tehetetlenségén felülkerekedő szakpolitikák segítenének a tartósan nagy többletek kezelésében, és hozzájárulnának a növekedési potenciál támogatásához és ahhoz, hogy a növekedési kilátások kevésbé függjenek a külföldi kereslettől. B.5. ábra: Az egyensúly helyreállítása az euróövezeten belül (munkanélküliség, bérek és a fajlagos munkaköltség növekedése) B.6. ábra: Adósság és potenciális növekedési kilátások az euróövezet országaiban Forrás: AMECO Megjegyzés: A többlettel rendelkező országok közé tartozik Ausztria, Belgium, Finnország, Németország, Luxemburg és Hollandia; az összes többi jelenlegi euróövezeti tag hiánnyal rendelkező országnak minősül. Forrás: AMECO Megjegyzés: a buborékok mérete a 2017. évi államadósság értékét tükrözi (a GDP %-ában).



A magánszektor adósságaránya fokozatosan csökken, számos tagállamban azonban továbbra is magas. Tizenkét tagállam meghaladta az eredménytábla magánszektor adósságára vonatkozó küszöbértékét 2017-ben, ugyanazok az országok, mint a riasztási mechanizmus keretében készült tavalyi jelentésben. A magánszektor adósságállománya Cipruson, Írországban, Luxemburgban és Hollandiában a legmagasabb, bár a számadataikat befolyásolják a multinacionális vállalatok tevékenységéhez kapcsolódó határokon átnyúló ügyletek. A magánadósság különösen magas szintjével rendelkezik Belgium, Dánia, Portugália, Svédország és az Egyesült Királyság is, a GDP 160 %-át meghaladó magánszektorbeli adósságállománnyal. A háztartások és nem pénzügyi vállalatok relatív hozzájárulása a magánszektor magas adósságszintjéhez eltérő a tagállamokban. Belgium, Írország és Luxemburg esetében főként a nem pénzügyi vállalatok eladósodottsága okozza a magas általános magánszektorbeli adósságrátát. Ezzel szemben Dániában és az Egyesült Királyságban a háztartási szektorból ered a magánszektor nagy adósságállománya. Cipruson, Hollandiában, Svédországban és Portugáliában a vállalati és a háztartási szektorban egyaránt viszonylag magas az adósságszint. Az országok magánszektorbeli adósságállományának különbségei nagymértékben az adósság felhalmozódását indokoló alapvető tényezők eltéréseivel magyarázhatók, ideértve a növekedési és beruházási kilátásokat és a pénzügyi fejlődést. Az adósságszintek értékelésének ezért figyelembe kell vennie ezeket a tényezőket, valamint a magas adósság által a jövőre nézve jelentett kockázatokat befolyásoló elemeket is. 11. ábra: A nem pénzügyi vállalatok hitelállomány-leépítésének üteme Forrás: Eurostat konszolidált éves ágazati számlák, a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: Az országok az adósság GDP-hez viszonyított 2017. évi aránya szerinti csökkenő sorrendben szerepelnek. Az országkódok alatti számok a tetőzés évét jelölik. A tetőzésig tartó növekedés számítása 2000-től eltérő kezdőév alapján történt Horvátország és Írország (2001), valamint Ciprus (2006) esetében. A Luxemburgra, Írországra és Belgiumra vonatkozó adatok csonkoltak, hogy igazodjanak a skálához. 12. ábra: A háztartások hitelállomány-leépítésének üteme Forrás: Eurostat konszolidált éves ágazati számlák, a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: Az országok az adósság GDP-hez viszonyított 2017. évi aránya szerinti csökkenő sorrendben szerepelnek. Az országkódok alatti számok a tetőzés évét jelölik. A tetőzésig tartó növekedés számítása 2000-től eltérő kezdőév alapján történt Horvátország és Írország (2001) esetében. A magánadósság GDP-hez viszonyított aránya a legtöbb tagállamban csökken a csúcsértékről, olyan ütemben, amely nem mindig áll összhangban a hitelállomány-leépítési szükségletekkel. A hitelállomány-leépítés először a nem pénzügyi vállalatoknál kezdődött, és gyorsabb volt a háztartási szektorban tapasztalhatóhoz képest, egyrészt a vállalati szektorban jellemző negatívabb nettó hiteláramlások miatt, másrészt a nominális növekedésnek a GDP-arányos adósságráta csökkenésére gyakorolt erősebb hatása miatt, tekintettel a vállalati adósságállományok nagyobb méretére a háztartásokéhoz képest. ·A nem pénzügyi vállalatok számos országban legalább mintegy a felére tudták csökkenteni a 2000 és az adósságuk tetőzésének éve között felhalmozódott GDP-arányos adósságrátát (Horvátország, Dánia, Észtország, Magyarország, Olaszország, Lettország, Litvánia, Portugália, Románia, Szlovénia, Spanyolország, Svédország és az Egyesült Királyság). A hitelállomány-leépítés üteme azonban nem mindig volt összhangban a hitelállomány-leépítési szükségletekkel, mivel a legmagasabb vállalati adósságaránnyal rendelkezők közül (Luxemburg, Írország, Ciprus, Hollandia és Belgium) négy országban mérsékelt volt a vállalati hitelállomány-leépítés az adósságállományhoz képest, míg Franciaországban tovább nőtt a nem pénzügyi vállalatok adósságszintje (11. ábra). ·A háztartások tőkeáttétele csökkent az elmúlt két évben abban a három tagállamban, ahol a háztartások eladósodottsága a legnagyobb (Ciprus, Dánia és Hollandia), valamint más magas adóssággal rendelkező országokban is, például Görögországban, Portugáliában és Spanyolországban (12. ábra). Az Egyesült Királyságban már nem tart a háztartások hitelállomány-leépítése, és a viszonylag magas adósságráták tovább nőttek Finnországban és Svédországban.





13. ábra: A nem pénzügyi vállalatok GDP-arányos adósságállománya változásának összetétele (2018. első negyedév) 14. ábra: A háztartások GDP-arányos adósságállománya változásának összetétele (2018. első negyedév) Források: Eurostat nem konszolidált negyedéves ágazati számlák, a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzések: Az ábrák a nem konszolidált GDP-arányos adósságráta éves alakulásának öt komponensre való bontását mutatják: hiteláramlás, a reál GDP potenciális és ciklikus növekedése, infláció és egyéb változások. A GDP-növekedés ciklikus komponensének kiszámítása a tényleges és a potenciális növekedés különbségeként történik. Az aktív hitelállomány-leépítés az adósság nettó visszafizetését foglalja magában (negatív nettó hiteláramlás), amely általában a szektor mérlegének nominális szűküléséhez vezet. A passzív hitelállomány-leépítés esetében másrészről a pozitív nettó hiteláramlást ellensúlyozza a magasabb nominális GDP-növekedés, és ez az adósság/GDP arány csökkenéséhez vezet. A hitelállomány-leépítés egyre inkább a nominális GDP-növekedés magasabb rátáira támaszkodik. A magánszektor hiteláramlása kezd helyreállni, de viszonylag mérsékelt maradt, és egyetlen tagállam sem lépte túl az eredménytáblabeli küszöbértéket 2017-ben. A nominális GDP-növekedés enyhítette az aktív hitelállomány-leépítésre irányuló nyomást, aminek következtében kevesebb országban volt jellemző negatív hiteláramlás akár a vállalatokra, akár a háztartásokra irányulóan, és a negatív áramlások átlagosan alacsonyabb abszolút értékűek voltak (13. és 14. ábra). Emellett néhány, a hitelállomány-leépítésből korábban kimaradó ország elkezdte passzívan leépíteni a hitelállományt, vagyis kizárólag azért, mert a nominális GDP-növekedés csökkenti a GDP-arányos adósságrátát, és mivel a nettó hiteláramlás növeli az adósságot. Ez áll fenn Olaszország, Ausztria és Csehország esetében a nem pénzügyi vállalatok vonatkozásában, és Ausztria, Észtország és Lengyelország esetében a háztartási szektor tekintetében. Amint az a 13. és 14. ábrán látszik, a jelenlegi nominális növekedés jó része a becslések szerint ciklikus jellegű (például Cipruson, Görögországban, Spanyolországban, Portugáliában és Horvátországban). Előretekintve a további passzív hitelállomány-leépítés kilátásai egyre inkább a növekedési potenciáltól fognak függeni, mivel a növekedés ciklikus komponense lassan megszűnik, ahogy a kibocsátási rések egyre több országban válnak pozitívvá.



Az uniós bankszektor feltételei javulóban vannak, de egyes országokban alacsony a jövedelmezőség és nagy a nemteljesítő hitelek állománya. Ez a helyzet mindenekelőtt Görögországban, Cipruson, Olaszországban és Portugáliában (15. és 16. ábra). Pozitív fejlemény, hogy 2017-ben a bankszektor jövedelmezőségének helyreállása különösen erős volt ezekben az országokban, a nemteljesítő hitelek állományának csökkentése pedig gyakran meglehetősen jelentős mértékű. ·A pénzügyi szektor kötelezettségeinek növekedése 2017-ben a legtöbb uniós országban lelassult, és két tagállamon kívül mindegyikben bőven az eredménytábla küszöbértékei között marad . A banki hiteláramlások a korábbi élénkülést követően 2017-ben mérséklődtek, és a banki hitelnövekedés a háztartási szektorban erősebb maradt, mint a nem pénzügyi vállalatok esetében. ·Tavaly a legtöbb tagállamban további javulás mutatkozott a bankok jövedelmezősége és a tőkemegfelelési mutatók terén. A bankok tőkeértékelési mutatói 2018 elejéig növekedtek, azután lefelé irányuló korrekcióra került sor, részlegesen ellensúlyozva a hozamgörbék ellaposodásához és a kamatrések ehhez társuló szűküléséhez részben kapcsolódó korábbi növekedést. Egyes tagállamokban az alacsony jövedelmezőség összekapcsolódik a más országokhoz viszonyítva gyenge tőkemegfelelési mutatókkal és a nemteljesítő hitelek nagy állományával. ·A nemteljesítő hitelek állománya számos tagállamban változatlanul magas. A nemteljesítő hitelek aránya 2017-ben különösen magas Görögországban és Cipruson, ahol a nemteljesítő hitelek az összes hitel 45 %-át, illetve 30 %-át teszik ki, valamint Olaszországban, Portugáliában, Bulgáriában, Írországban és Horvátországban, ahol a nemteljesítő hitelek állománya továbbra is az összes hitel 10 %-át közelíti meg. A válság utáni időszakban való növekedést követően a nemteljesítő hitelek Unió-szerte különböző ütemben csökkenni kezdtek. A legfrissebb adatok folyamatos előrelépést mutatnak a nemteljesítő hitelek csökkentésében, beleértve a nemteljesítő hitelek nagy arányával rendelkező országokat is (Görögország kivételével), konkrétan Portugáliát és Olaszországot (16. ábra). 15. ábra: A bankok jövedelmezősége és tőkemegfelelési mutatók 16. ábra: Hitelviszonyt megtestesítő, nemteljesítő instrumentumok Források: EKB, a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzések: CZ, HR, SE és SI esetében 2008 vonatkozásában nem állnak rendelkezésre a hitelviszonyt megtestesítő, nemteljesítő instrumentumok bruttó állományával kapcsolatos adatok. A lakásárak szinte valamennyi uniós országban tovább nőttek 2017-ben, de a lakásárak növekedésének mértéke láthatóan mérséklődik ott, ahol a túlértékelés jelei a legerősebbek. Annak ellenére, hogy a lakásárak továbbra is tartósan növekednek az egész EU-ban, a 2017. évi adatok alapján 2016-hoz képest kevesebb olyan ország van, ahol a lakásárak növekedése meghaladja az eredménytábla küszöbértékét. 2017-ben csak hat ország (Bulgária, Csehország, Írország, Hollandia, Portugália és Szlovénia) mutatott fel a küszöbértéket meghaladó értékeket, míg a riasztási mechanizmus keretében készült 2018. évi jelentés tíz országban azonosított küszöbérték feletti értéket a 2016-os adatok alapján. Ezek a változások a küszöbérték feletti értékekről való közepes-mérsékelt lassulást, illetve néhány országban a gyorsulást tükrözik. Negatív reál lakásár-növekedés 2017-ben csak Görögországban és Olaszországban volt megfigyelhető. Az újabb adatok azt mutatják, hogy 2018 első felében a növekedés mértéke az egy évvel korábbihoz képest meghaladta az eredménytábla 6 %-os küszöbértékét Magyarországon, Írországban, Lettországban, Hollandiában, Portugáliában, Szlovákiában és Szlovéniában. ·A reál lakásárak tartós növekedésének elhúzódása számos országban, köztük Ausztriában, Belgiumban, Csehországban, Németországban, Luxemburgban, Máltán és Svédországban újra a válság előtti maximális szintre vagy a fölé emelte a lakásárakat. A reál lakásárak jövedelmekét és egyéb, a lakásárakat rendszerint meghatározó releváns változókét meghaladó növekedési rátája egyre több országban a lehetséges túlértékelés felé hajtja a lakásárak szintjét (17. ábra) . ·A reál lakásárak növekedése 2017-ben különösen azokban az országokban gyorsult fel, amelyek negatív vagy enyhén pozitív értékelési hiánnyal rendelkeztek (18. ábra). A növekedés lassulása volt viszont megfigyelhető a túlértékelés erős jeleit mutató országokban, többek között megfizethetőségi korlátok, makroprudenciális politikák végrehajtása és az inflációs ráták megugrásával összefüggésben a reál lakásárak növekedésére gyakorolt mechanikus hatás fényében (például Ausztriában, Luxemburgban és az Egyesült Királyságban). Jelenleg a túlértékelés mérsékelt, vagy semmilyen jelét nem mutató országokban legerősebb a lakásárak növekedésének mértéke. A negyedéves adatok, 2018 elejére vonatkozóan is Észtországban, Horvátországban, Magyarországon, Lengyelországban, Portugáliában, Szlovéniában és Szlovákiában utalnak a növekedés gyorsulására. Lassulás figyelhető meg különösen Bulgáriában, Csehországban, Romániában és Svédországban, ahol a lakásárak növekedése negatív tartományba lépett 2018 első felében, éves összehasonlításban. Írország, Portugália és Szlovénia az egy évvel korábbihoz képest 2018 első felében kétszámjegyű növekedési rátát könyvelhetett el. ·Számos országban, köztük Dániában, Luxemburgban, Svédországban és az Egyesült Királyságban a túlértékelt lakásárakkal párhuzamosan jelentős a háztartások eladósodottsága. Hollandiában a háztartások igen magas eladósodottsága jellemző. A jelzáloghitelek állományának 2017. évi növekedése különösen gyors volt (az előző évhez képest 5 % feletti) Ausztriában, Belgiumban, Bulgáriában, Csehországban, Észtországban, Franciaországban, Litvániában, Luxemburgban, Máltán, Lengyelországban, Romániában és Szlovákiában.

17. ábra: A lakásárak változása és értékelési rések 2017-ben 18. ábra: Értékelési rések és az áremelkedés változásai 2016 és 2017 között Forrás: Eurostat és a Bizottság szolgálatainak számításai. Megjegyzés: A túlértékelési rés három mérőszám átlagaként került becslésre: az ár/jövedelem arányának és az ár/bérleti díj arányának eltérése azok hosszú távú átlagától és az értékelési rések alaptényezős modellezésének eredményei. lásd a 34. lábjegyzetet. Az államadósság-ráták növekedése az egész EU-ban megállt, de az adósságszintek sok országban továbbra is magasak. Az eredménytáblában szereplő értékek 15 tagállamban haladták meg a küszöbértéket 2017-ben. Belgium, Görögország, Olaszország és Portugália adósságszintje meghaladja a GDP 100 %-át, és Olaszország finanszírozási költségei jelentősen megnövekedtek 2018-ban. Nyolc ország (Belgium, Ciprus, Finnország, Franciaország, Írország, Portugália, Spanyolország és az Egyesült Királyság) esetében a GDP 60 %-át meghaladó államadósság a vonatkozó küszöbértéket túllépő magánszektorbeli eladósodottsággal párosul. Általában csökkenő pályára került a GDP-arányos államadósság (19. ábra). A magas államadósság-szintekkel rendelkező országokban azonban a kormányok részéről csak a közelmúltban kezdődött a hitelállomány-leépítés, és lassú ütemben halad. Az adósságarány az előrejelzések szerint az összes uniós ország közül csak Litvániában és Romániában fog növekedni 2019-ben. Összességében a kormányzati szektorban folyamatban van a hitelállomány-leépítés, ami összefügg a költségvetési pozíciók elmúlt években lezajlott fokozatos javulásával, a folytatódó nominális GDP-növekedéssel és a csökkent kamatfizetésekkel. Mindazonáltal növekvő számú országban várható prociklikus költségvetési lazítás a negatív kibocsátási sokkok tompításához a jövőben rendelkezésre álló mozgástér lehetséges kárára. 19. ábra: Államadósság Forrás: Eurostat



3. keretes írás: Foglalkoztatási és szociális jelenségek 2017-ben és 2018 első felében folytatódott az uniós munkaerőpiacok javulása és a tagállamok közötti, korábban jelentős eltérések is csökkentek. A foglalkoztatás tovább nőtt, és az Unióban foglalkoztatottak teljes száma új csúcsértéket ért el. A munkanélküliség valamennyi uniós tagállamban csökkent, annak ellenére, hogy néhány országban még mindig magas a munkanélküliek száma. A fellendülés hozzájárult néhány szegénységi mutató csökkenéséhez, de a szociális helyzet egyes tagállamokban továbbra is aggodalomra ad okot. 2008 óta az EU-ban nőtt a relatív szegénységi kockázat, a súlyos anyagi nélkülözés azonban csökkent, különösen azokban a kelet-európai tagállamokban, ahol kezdeti szintje magas volt. 2017-ben a munkanélküliségi ráta valamennyi tagállamban csökkent. A javulás részben a legmagasabb munkanélküliségi rátával rendelkező országokban volt a legjelentősebb (2 százalékpontos vagy azt meghaladó csökkenés Horvátországban, Görögországban, Portugáliában és Spanyolországban). Hét tagállam (Görögország, Spanyolország, Horvátország, Ciprus, Olaszország, Portugália és Franciaország) esetében azonban a mutató még mindig meghaladta az eredménytábla küszöbértékét (az elmúlt három év átlagában 10 %). 2017-ben a tagállamok mintegy kétharmadában a munkanélküliségi ráták még mindig magasabbak voltak a 2008-as mértéknél. Az Unió egészében és az euróövezetben a munkanélküliségi ráták körülbelül 3 százalékponttal alatta maradtak a 2013-ban elért csúcsértéknek, de a 2008-as adatoknál még mindig 0,5 és 1,5 százalékponttal magasabbak. 2018 első felében folytatódott a munkanélküliségi ráták csökkenése, és 2018 második negyedévében az EU-ban, illetőleg az euróövezetben 6,9 %-ot és 8,3 %-ot ért el. A foglalkoztatási ráták szinte valamennyi tagállamban jellemző növekedésével folytatódott az elmúlt évek pozitív tendenciája. A foglalkoztatási ráta (20–64 év közöttiek) 2017-ben az Unió egészére nézve elérte a 72,1 %-ot, ezzel jóval meghaladta a válságot megelőzően 2008-ban mért 70,3 %-os csúcsértéket. A 2018 második negyedévében folyamatosan emelkedő foglalkoztatási ráta rekordszintet ért el (73,2 %). Az aktivitási ráták az Unióban szinte mindenhol tovább emelkedtek. Az aktivitási mutató az elmúlt három évben csak három országban csökkent: Spanyolország (–0,3 százalékpont), Ciprus (–0,4) és Luxemburg (–0,6). A csökkenés mindhárom esetben meghaladja az eredménytáblában –0,2 százalékpontban meghatározott küszöbértéket. Összességében 2017-ben az uniós és az euróövezeti aktivitási ráta 73,3 %-ot, illetőleg 73,1 %-ot tett ki, ami 2,5, illetőleg 2 százalékponttal haladja meg a 2008. évi szintet. Ez az emelkedő tendencia elsősorban az idősebb munkavállalók és a nők növekvő munkaerőpiaci részvételével magyarázható. A tartós és az ifjúsági munkanélküliség több uniós országban továbbra is magas szinten marad, de határozottabban javult, mint a munkaerőpiac többi része. 2017-ben valamennyi tagállamban csökkent a tartós munkanélküliség. A mutató csak két országban volt magasabb a három évvel ezelőttinél: Ausztriában a tartós munkanélküliség 1,8 %-os (ez 0,3 százalékponttal magasabb, mint 2014-ben), Finnországban pedig 2,1 %-os volt (ami 2014 óta 0,2 százalékpontos növekedést jelent). Egyik adat sem haladja meg az eredménytáblában 0,5 százalékpontban meghatározott küszöbértéket. A legmagasabb tartós munkanélküliségi rátát Görögországban (15,6 %), Spanyolországban (7,7 %), Olaszországban (6,5 %) és Szlovákiában (5,1 %) mérték. Az ifjúsági munkanélküliségi ráta a 2017-et megelőző három évben valamennyi uniós tagállamban visszaesett. Ugyanebben az időszakban legalább 10 százalékpontos csökkenés következett be Bulgáriában, Horvátországban, Cipruson, Portugáliában, Szlovákiában és Spanyolországban. Görögországban, Olaszországban és Spanyolországban még mindig 30 % fölötti az ifjúsági munkanélküliség, miközben a nem foglalkoztatott, oktatásban vagy képzésben nem részesülő fiatalok aránya Bulgáriában, Horvátországban, Cipruson, Görögországban, Olaszországban és Romániában továbbra is meghaladja a 15 %-ot. Bár javulóban van, a szociális helyzet számos uniós tagállamban még mindig aggodalomra ad okot, ahogy azt a szegénységre és nélkülözésre vonatkozó általános mutatók is jelzik. A 2016 és 2017 közötti időszakban a szegénység vagy a társadalmi kirekesztődés kockázatának kitettek aránya az Unióban egy százalékponttal, 22,5 %-ra csökkent. Ez körülbelül egy százalékponttal marad el a válság kezdetekor megfigyelt mértéktől, és körülbelül két százalékponttal van a 2013-as megfigyelt csúcs alatt. A legtöbb országban 2017-ben csökkenés volt jellemző. A ráta Ausztriában, Dániában, Luxemburgban és Hollandiában növekedett, bár viszonylag alacsony szintről. A szegénység vagy a társadalmi kirekesztődés kockázatának kitettek aránya tekintetében nagy a különbség az országok között, az arány Bulgáriában 38,9 %, amelyet sorrendben Románia, Görögország és Litvánia követ, majd Csehország körülbelül 12 %-kal, és a sort Finnország, Szlovákia és Hollandia zárja. A szegénység vagy a társadalmi kirekesztődés tekintetében megfigyelhető általános tendencia a különböző összetevők eltérő alakulását tükrözi. A szegénység kockázatának kitettek aránya egyes tagállamokban nőtt, míg az elmúlt években más országokban csökkent: hároméves időszakot tekintve a legnagyobb növekedést Litvániában (3,8 százalékpont) és Luxemburgban (2,3) mérték, míg jelentős csökkenés volt kimutatható Görögországban (1,9) és Lengyelországban (2,0). Ezzel szemben a súlyos anyagi nélkülözésben élők aránya szinte valamennyi uniós tagállamban csökkent egy hároméves – 2017-re is kiterjedő – időszakban; három évet vizsgálva Magyarországon, Lettországban, Máltán és Romániában 5 százalékpontot meghaladó mértékben csökkent. Végül, miközben a gazdaságélénkülés eredményeként a legtöbb országban csökkent azon (60 év alatti) személyek aránya, akik nagyon alacsony munkaintenzitású háztartásokban élnek, Finnországban és Litvániában 2017-ben és az azt megelőző három évben az arány nőtt; a dolgozói szegénység pedig az elmúlt két évben 9,6 %-os csúcson stabilizálódott az Unió egészét tekintve.



3. a tagállamokban jelentkező fő kihívások összefoglalása és felügyeleti vonatkozások Összességében számos tagállamban továbbra is jelen vannak – különböző összetételű – kockázatok. A makrogazdasági stabilitással összefüggő kihívások súlyosságának foka tagállamról tagállamra igen eltérő, a sebezhetőség és a fenntarthatatlan tendenciák jellegétől és mértékétől, valamint azok egymásra hatásától és kombinációjától függően. A fő kockázati források számos, a következőknek megfelelő tipológia alapján kapcsolódnak össze: ·Számos tagállamot elsősorban különféle és összekapcsolódó állományjellegű sebezhetőségek érintenek. Jellemzően ez áll fenn olyan országok esetében, amelyeket érintettek a fellendülési-visszaesési hitelciklusok, társulva a folyó fizetési mérleg előjelváltásával, és mindez hatást gyakorolt bankszektorukra és az államadósságra is.

oCiprus és Görögország esetében a magas eladósodottságot, valamint a jelentős negatív nettó nemzetközi befektetési pozíciót a pénzügyi ágazatban tartósan fennálló problémák kísérik. Ezeknek országoknak továbbra is szembe kell nézniük azzal, hogy jelentős hitelállomány-leépítési szükségletet kell kezelniük korlátozott költségvetési mozgástér, magas (bár csökkenő) munkanélküliség és mérsékelt potenciális növekedés közepette. oHorvátországban, Írországban, Portugáliában és Spanyolországban a korábbi állományi problémákból eredő sebezhetőségek is jelentősek, sokrétűek és összekapcsolódnak. Bulgáriában a jelentős vállalati eladósodottság a pénzügyi szektorbeli elhúzódó problémákkal társul. Az említett országokban az állományi egyensúlyhiányok a gazdaság bővülésének köszönhetően csökkenőben vannak, ez azonban néhány esetben a költségnyomás újbóli megjelenésével kapcsolódik össze, ami a lakásárak szintjében (mindenekelőtt Írországban, és növekvő mértékben Portugáliában), valamint a költség-versenyképességből eredő előnyök stagnálásában (a fajlagos munkaköltség erős növekedése, különösen Bulgáriában) nyilvánul meg. ·Néhány országban a sebezhetőségek főként a nagy államadósság-állományból, valamint a potenciális kibocsátásnövekedéssel és a versenyképességgel kapcsolatos aggodalmakból erednek. Ez különösen igaz Olaszország esetében, ahol a bankszektorhoz, valamint a nemteljesítő hitelek nagy, de az utóbbi időben gyors ütemben csökkenő állományához is sebezhetőség kapcsolódik. Belgiumban és Franciaországban szintén fennállnak az államháztartás magas adósságával és a potenciális növekedéssel kapcsolatos problémák, többek között romló versenyképesség közepette, de ezek az országok nem szembesülnek az államadóssággal vagy sebezhető bankokkal összefüggő hasonló potenciális kockázatokkal. Franciaországban növekvőben van a viszonylag nagy vállalatiadósság-állomány. Belgiumban a háztartások adósságállománya viszonylag magas, és becslések szerint túlértékelt ingatlanárakkal párosul. ·Néhány tagállamban nagy és tartós folyófizetésimérleg-többlet jellemző, amely változó mértékben olyan visszafogott magánfogyasztást és beruházást tükröz, amelyet a gazdasági fundamentumok nem indokolnak. Ez a helyzet különösen Németországban és Hollandiában. Németországban ehhez valamennyi gazdasági ágazatot érintő hitelállomány-leépítés társul, jóllehet az adósságszintek nem kifejezetten magasak. Hollandiában a jelentős többlet a háztartások magas adósságállományával és a lakásárak erőteljes növekedésével kapcsolódik össze. A nagy és tartós többletek elszalasztott növekedési és belföldi beruházási lehetőségeket jelezhetnek, ami – tekintettel a célkitűzésnél még mindig alacsonyabb inflációra és a külső háttérre – az euróövezet többi tagállama szempontjából is következményekkel jár. ·Néhány tagállamban az ár- vagy költségváltozók alakulása a túlfűtöttség potenciális jeleit mutatja, különösen a lakáspiacon vagy a munkaerőpiacon. oSvédországban, és kisebb mértékben Ausztriában, Dániában, Luxemburgban, Hollandiában és az Egyesült Királyságban tartós a lakásár-emelkedés, amelyhez esetleges túlértékelési rések és jelentős háztartási adósságállomány kapcsolódik, de a legújabb adatok a lakásárak csökkenésére utalnak. Több országban a lakásárak erőteljes növekedése mellett nem jellemző nagymértékű túlértékelés, és a háztartások eladósodottsága korlátozott (például Csehországban, Magyarországon és Lettországban). oCsehországban, Észtországban, Magyarországon, Lettországban, Litvániában és Romániában a fajlagos munkaköltség továbbra is viszonylag erős ütemben növekszik, míg az árak versenyképessége csökken. Románia esetében gyorsan emelkednek a fajlagos munkaköltségek, amelynek hátterében a folyó fizetési mérleg hiányának romlása és olyan prociklikus fiskális politikák állnak, amelyek felerősíthetik az esetleges túlhevülési nyomást. A tervezett részletes vizsgálatok segítségével átfogóbban elemezhetők az említett kihívások és lehetővé válik a szükséges szakpolitikák értékelése. Összességében tehát 13 tagállam esetében indokolt részletes vizsgálat, ezek: Bulgária, Horvátország, Ciprus, Franciaország, Németország, Görögország, Írország, Olaszország, Hollandia, Portugália, Románia, Spanyolország és Svédország. E tagállamok közül tizenegy a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás végrehajtásának előző éves ciklusában részletes vizsgálat tárgyát képezte. A bevált gyakorlatot követve új, a meglévő értékelés aktualizálását célzó részletes vizsgálat készül annak értékeléséhez, hogy az azonosított egyensúlyhiányok súlyosbodnak vagy folyamatban van a kiigazításuk. Az érintett tagállamok Bulgária, Horvátország, Ciprus, Franciaország, Németország, Írország, Olaszország, Hollandia, Portugália, Spanyolország és Svédország. Részletes vizsgálatra kerül sor Görögország esetében a több forrásból, mindenekelőtt az állományi problémákból eredő esetleges egyensúlyhiányok értékelése céljából. Görögország korábban nem állt a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében felügyelet alatt, mert 2018 augusztusáig a számára biztosított pénzügyi támogatáshoz kapcsolódó makrogazdasági kiigazítási programban vett részt. Számos olyan ország esetében, amely az utóbbi években kikerült a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében végrehajtott felügyelet alól (2018-ban Szlovénia, 2017-ben Finnország, 2016-ban Belgium és Magyarország), illetőleg amelyek esetében a részletes vizsgálat nem vezetett egyensúlyhiány megállapításához (Ausztria és Észtország 2016-ban) az utolsó rendelkezésre álló részletes vizsgálatban megállapított kockázatokhoz képest a riasztási mechanizmus keretében készült jelentés nem utal jelentős további kockázatokra. Ehelyett indokoltnak tűnik viszont részletes vizsgálatot végezni Románia esetében, a korábbi részletes vizsgálatok során már azonosított kockázatot jelentő fejlemények alakulásának és esetleges újbóli megjelenésének értékeléséhez, mindenekelőtt a versenyképesség és a külső egyenleg összefüggésében.



4. Egyensúlyhiány, kockázatok és kiigazítás: a tagállamokra vonatkozó észrevételek Belgium: A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás előző fordulójában Belgium tekintetében nem állapítottak meg egyensúlyhiányt. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a magánszektor adósságállománya és az államadósság. A külső fenntarthatósághoz hozzájárul a folyó fizetési mérleg javuló egyenlege és a kedvező nettó nemzetközi befektetési pozíció. A bérek néhány évig tartó mérséklődését követően erősödött, bár visszafogott marad a fajlagos munkaköltség növekedése. 2017-ben némileg csökkent az exportpiaci részesedés. A magánadósság állománya viszonylag magas, különösen a nem pénzügyi vállalatok esetében, bár a több országon átívelő kiterjedt csoporton belüli hitelezés megnöveli az adósságra vonatkozó adatokat. A háztartások adósságát övező kockázatok elsősorban a lakáspiacról erednek, ahol a reál lakásárak az elmúlt években mérsékeltek voltak, bár a 2008-at megelőző gyors növekedést nem követte kiigazítás. Az államháztartás adóssága kiegyenlítődött, és a 2014-es csúcsértékhez képest némileg csökkent. Az államadósság magas szintje azonban továbbra is komoly kihívást jelent az államháztartás hosszú távú fenntarthatósága szempontjából. A munkaerőpiaci helyzet javult, a munkanélküliség tovább csökkent, ideértve a tartós és az ifjúsági munkanélküliséget is. Az aktivitási ráta az uniós tagállamokban megfigyelhetőhöz képest alacsony marad, ezzel szemben a betöltendő álláshelyek aránya magas és növekvőben van. Összefoglalva, a gazdasági elemzés főként az állami, de a háztartási eladósodottsággal is összefüggő problémákat emeli ki, bár a kockázatok visszafogottnak tűnnek. A Bizottság ezért ebben a szakaszban nem végez további részletes vizsgálatot a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében. Bulgária: A Bizottság 2018 márciusában megállapította, hogy Bulgáriában egyensúlyhiány áll fenn mindenekelőtt a pénzügyi szektorbeli sebezhetőség és a kapcsolódó magas eladósodottság, valamint a vállalati szektorbeli nemteljesítő hitelek állománya miatt. Az aktualizált eredménytábla alapján három mutató, nevezetesen a nettó nemzetközi befektetési pozíció (NIIP), a fajlagos munkaköltség növekedése és a reál lakásárak emelkedése meghaladja az indikatív küszöbértéket. A folyó fizetési mérleg többlete 2017-ben tovább nőtt, miközben a főként közvetlen külföldi befektetéseket tükröző negatív nettó nemzetközi befektetési pozíció tovább javult. A fajlagos munkaköltség növekedése 2017-ben számottevő volt, de a reál effektív árfolyam nagyjából stabil maradt, és némileg javultak az exportpiaci részesedések. A vállalatok jelentős eladósodottsága továbbra is aggodalomra ad okot, bár az adósságráta az elmúlt néhány évben fokozatosan csökkent, részben az erőteljes nominális GDP-növekedés eredményeként. A hiteláramlás újra élénkülni kezdett, ami lelassítja a hitelállomány-leépítést, ugyanakkor azonban hozzájárulhat a magánberuházások bővüléséhez és a nagyobb potenciális növekedéshez. Emellett a nemteljesítő hitelek szintje – bár csökkenőben van – továbbra is magas, különösen a vállalati szektorban. Noha a 2016. évi eszközminőség-vizsgálatot követően volt előrelépés a pénzügyi szektor felügyeletének javítása terén, néhány sebezhetőséget még figyelemmel kell kísérni, többek között a kapcsolt felek közötti ügyleteket és a nehezen értékelhető eszközökkel szembeni kitettséget. A reál lakásárak gyorsan emelkedtek, és megélénkült az építőipar és a jelzáloghitelezés is. Ebben a szakaszban még nincs jele a túlértékeltségnek, de a lakáspiacon jelenleg érzékelhető dinamikának figyelmet kell szentelni. A kedvező ciklikus fejleményekkel összefüggésben a munkanélküliség tovább csökkent, mindenekelőtt az ifjúsági és a tartós munkanélküliség, az aktivitási ráta pedig javult. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a pénzügyi szektor még fennálló sebezhetőségével, valamint a vállalati adósságállománnyal összefüggő problémákat emeli ki. A Bizottság ezért – az egyensúlyhiány 2018. márciusi megállapítását is figyelembe véve – úgy véli, hogy célszerű tovább vizsgálni az egyensúlyhiány fennállását vagy annak felszámolását.

Csehország: A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás előző fordulójában Csehország tekintetében nem állapítottak meg egyensúlyhiányt. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a reál lakásárak emelkedése és a pénzügyi szektor teljes kötelezettségállománya. A folyó fizetési mérleg javul és 2017-ben némi többletet mutatott. Az árfolyamra vonatkozó kötelezettségvállalás 2017. áprilisi lejáratát követően a reál effektív árfolyam felértékelődött, miközben a nettó nemzetközi befektetési pozíció tovább erősödött, bár a korábbi évekhez képest lassabb ütemben. A nominális fajlagos munkaköltség az erőteljes béremelkedés következtében növekedett, és az előrejelzés szerint a súlyos munkaerőhiánnyal összefüggésben a növekedés üteme felgyorsul. A reál effektív árfolyam felértékelődése ellenére az elmúlt években még némileg javult az exportpiaci részesedés. A lakásárak emelkedése és a jelzáloghitelezés tovább élénkült és szoros nyomon követést tesz szükségessé. Mindazonáltal a magánszektor adósságállománya mérsékelt, ideértve a háztartások adósságállományát is, amely stabil. Az államadósság alacsony, és folyamatosan csökken, amihez hozzájárul az államháztartási többlet. A pénzügyi szektor kötelezettségállományának növekedése 2017-ben számottevően felgyorsult, és az indikatív küszöbérték fölé emelkedett. Ez elsősorban a cseh koronában denominált betétek nem rezidensek általi, az árfolyamra vonatkozó kötelezettségvállalás lejáratát megelőző megszerzésével magyarázható. A munkanélküliségi ráta tovább csökkent, és a munkaerőpiac rendkívül szűk. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a versenyképességgel és a lakáspiacon megjelenő nyomással összefüggő problémákat emeli ki, bár a kockázatok ebben a szakaszban visszafogottnak tűnnek. A Bizottság ezért ebben a szakaszban nem tartja szükségesnek további részletes vizsgálat elvégzését a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében. Dánia: A makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás előző fordulójában Dánia tekintetében nem állapítottak meg egyensúlyhiányt. Az aktualizált eredménytábla alapján több mutató meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a folyó fizetési mérleg egyenlege és a magánszektor adóssága. A folyó fizetési mérleg egyenlege továbbra is jelentős többletet mutat. A folyó fizetési mérleg sorozatos többlete számottevő pozitív nettó nemzetközi befektetési pozíciót eredményezett, ez pedig pozitív nettó elsődleges jövedelmet generál, ami megerősíti a pozitív folyófizetésimérleg-egyenleget. A fajlagos munkaköltség növekedése lassú annak ellenére, hogy a szűkebb munkaerőpiac nyomást gyakorol a bérekre és a termelékenységi dinamika visszafogott. Az exportpiaci részesedés növekedése nagyjából egyenletes. Noha nemzeti szinten lassulás jellemző, a lakásárak a jelentős nagyvárosi területeken továbbra is gyorsan nőnek. Ezeket a fejleményeket figyelemmel kell kísérni. A háztartások eladósodottsága a GDP arányában a legmagasabbak között van az EU-ban, és mérsékelt hitelnövekedés mellett csak lassan csökken. A háztartásokban folytatódott a megtakarítások növelése, tükrözve az adósságállomány csökkentésére irányuló erőfeszítéseket, és makroprudenciális szakpolitikai intézkedések kerültek bevezetésre a kockázatos hitelfelvétel korlátozása céljából. Másfelől a vállalatok eladósodottsága mérsékelt marad. A munkaerőpiac továbbra is javul, a foglalkoztatás növekedése stabil, a munkaerőhiány egyre jelentősebbé válik. Összefoglalva, a gazdasági elemzés a folyó fizetési mérleggel, a magánszektor adósságállományával és a lakásszektorral összefüggő problémákat emeli ki, bár a kockázatok visszafogottnak tűnnek. A Bizottság ezért ebben a szakaszban nem végez további részletes vizsgálatot a makrogazdasági egyensúlyhiány kezelésére szolgáló eljárás keretében. Németország: A Bizottság 2018 márciusában megállapította, hogy Németországban makrogazdasági egyensúlyhiány áll fenn, ami mindenekelőtt a folyó fizetési mérleg jelentős – a magán- és a közszférában egyaránt felhalmozott megtakarításokhoz képest visszafogott beruházásokat tükröző – többletével függ össze. Az aktualizált eredménytábla alapján számos mutató továbbra is meghaladja az indikatív küszöbértéket, nevezetesen a folyó fizetési mérleg egyenlege és az államadósság. A folyó fizetési mérleg változatlanul rendkívül nagy többletet mutat, bár éves szinten 2017-ben némileg szűkült. A folyamatosan bővülő belső kereslettel párhuzamosan várhatóan folytatódni fog a folyó fizetési mérleg többletének szűkülése, de magas szinten marad és a nettó nemzetközi befektetési pozíció további növekedéséhez vezet. A fajlagos munkaköltség növekedése továbbra is mérsékelt. Az exportnövekedés 2017-ben megerősödött, de az exportpiaci részesedés csekély mértékben visszaesett. Az alacsony adósságállomány ellenére a magánszektorban folytatódik a hitelállomány-leépítés. Ugyanakkor az üzleti beruházások GDP-hez viszonyított aránya növekszik. A lakásberuházások szintén bővülnek, de még mindig elmaradnak a városi övezetekben jelentkező lakáskereslettől. A reál lakásárak növekedése gyorsult és az építési költségek emelkedtek, ami figyelmet érdemel, többek között az árak és