[pic] | AZ EURÓPAI KÖZÖSSÉGEK BIZOTTSÁGA |

Brüsszel, 12.12.2006

COM(2006) 789 végleges

A BIZOTTSÁG KÖZLEMÉNYE A TANÁCSNAK ÉS AZ EURÓPAI PARLAMENTNEK

Befektetéssel kapcsolatos kutatás és pénzügyi elemzők {SEC(2006) 1655}

A BIZOTTSÁG KÖZLEMÉNYE A TANÁCSNAK ÉS AZ EURÓPAI PARLAMENTNEK

Befektetéssel kapcsolatos kutatás és pénzügyi elemzők (EGT vonatkozású szöveg)

1. BEVEZETÉS

E közlemény célja a befektetéssel kapcsolatos kutatásokra és a pénzügyi elemzőkre vonatkozó friss európai jogszabályok rendelkezéseit számba venni és az érdekelt feleknek idevágó gyakorlati iránymutatást adni, továbbá az említett jogszabályok megfogalmazásában segítséget nyújtó pénzügyi elemzői fórumcsoport[1] jelentését megválaszolni.

E közlemény legfőképp az összeférhetetlenség kérdésével és a külön erre a kérdésre összpontosító főbb európai jogszabályokkal foglalkozik. Utolsó szakaszában más kérdéseket is megvizsgál (az elemzők bejegyzése, független kutatás, a kibocsátók és elemzők közötti kapcsolat, a befektetők képzése).

2. HÁTTÉR

2.1. A befektetéssel kapcsolatos kutatás szerepe

Különböző típusú pénzügyi információk közvetlen rendelkezésre állása helyes árképzést tesz lehetővé, segítségével a kibocsátók könnyebben jutnak kölcsön- vagy sajáttőkéhez az elsődleges piacokon, továbbá mély és likvid másodlagos piacokat biztosít a pénzügyi eszközöknek.

A befektetéssel kapcsolatos kutatásokat végző pénzügyi elemzők fontos szerepet töltenek be a pénzügyi piacokat pénzügyi információval ellátó „ökoszisztémában”. Az elemzők a nyers információkból könnyebben értelmezhető elemzést készítenek. Az elemzést ezután vagy befektetők használják fel a befektetési döntések meghozatalára, vagy pedig közvetítők további befektetéssel kapcsolatos kutatásra, befektetési tanácsadásra vagy marketingközleményekhez.

A befektetéssel kapcsolatos kutatásokra és az ezeket végző pénzügyi elemzőkre vonatkozó szabályozás során ezért kellő mértékben figyelembe kell venni a kutatás sokféle szerepét. Az is kiemelten fontos, hogy a szabályozás a lehető legkisebb mértékben korlátozza a befektetők számára potenciálisan értékes információk áramlását.

2.2. A befektetéssel kapcsolatos kutatás felügyeleti ellenőrzése

Az „új gazdaság” 2000-es összeomlása és az azt követő jelentős vállalatcsődök óta a befektetéssel kapcsolatos kutatás értéke és integritása világszerte a szabályozó hatóságok fokozott ellenőrzése alatt áll.

Európában a gazdasági és pénzügyminiszterek 2002. áprilisi, nem hivatalos oviedói találkozóján főként az Enron-csőddel kapcsolatos szakpolitikai kérdések voltak napirenden; több más kezdeményezés mellett a Bizottság felkérést kapott a befektetéssel kapcsolatos kutatás lehetséges szabályozásának kidolgozására.

A Bizottság ezt követően az ügy megvitatása céljából összehívta a magánszektor elemzőiből, független tanácsadókból, felügyeleti hatóságokból és szakmai testületekből álló pénzügyi elemzői fórumcsoportot. A csoport 2003. szeptemberében adta ki jelentését, amelyet ezután nyilvános konzultációra bocsátottak.

E közlemény válasz a csoport jelentésére és a nyilvános konzultációra. A válaszadás előtt először véglegesíteni kellett a kutatásra vonatkozó európai jogszabályokat. Erre végül 2006 szeptemberében került sor a pénzügyi eszközök piacairól szóló irányelv végrehajtási eszközeinek elfogadásával[2].

Szintén 2003 szeptemberében, a tőzsdefelügyeletek nemzetközi szervezetének technikai bizottsága (International Organization of Securities Commissioners’ Technical Committee, IOSCO) jelentést[3] és alapelvekről szóló nyilatkozatot[4] tett közzé az elemzőkkel szemben fennálló összeférhetetlenségről. Az alábbiakban e dokumentumok részletezése következik.

A fórumcsoport jelentése, továbbá az IOSCO jelentése és alapelvekről szóló nyilatkozata formát adott a pénzügyi elemzők felügyeletéről folytatott vitának. A vita főként arra összpontosult, hogy a befektetéssel kapcsolatos kutatást végző vállalkozásoknál az összeférhetetlenség helytelen kezelése elfogult kutatási eredményekhez vezethet.

A pénzügyi elemzők különböző összeférhetetlenségi helyzetekbe kerülhetnek, amelyek befolyásolhatják objektivitásukat. Befolyásoló lehet, ha a vállalkozás érdeke, vagy egyes ügyfélcsoportok érdeke ütközik a kutatás címzettjének érdekeivel. Ilyen érdekekre példa a kibocsátónak az értékpapír elidegenítésére irányuló érdeke és a vállalati pénzügyi vezetőknek a kibocsátással és értékesítéssel kapcsolatos üzletek megszerzésére és megtartására irányuló érdeke. A vállalkozás maga is érdekelt lehet a pénzügyi eszközök eladásában, amennyiben saját számlájára kereskedik. Amennyiben viszont a vállalkozás ügynöki tevékenységet, például jutalékalapú részvénykereskedelmet folytat, úgy a megbízások számának növelése lesz az érdeke. Ezek az érdekek mind befolyásolhatják az elemző objektivitását.

2.2.1. A fórumcsoport jelentése

A fórumcsoport jelentése szintén a befektetéssel kapcsolatos kutatások körében felmerülő összeférhetetlenségi problémák megelőzésére, kezelésére, felügyeletére és közzétételére összpontosított. Ajánlásai főként a következőkre hívták fel a figyelmet: az elemző értékpapír-értékesítésben vagy más vállalati pénzügyi tevékenységben való részvételéből eredő összeférhetetlenség; legjobb gyakorlat az értékpapír-kibocsátó vállalkozások számára; az elemzők javadalmazása; elemzők által végzett értékpapír-kereskedelem; szakképesítés; továbbá a befektetéssel kapcsolatos kutatás eredményeinek megosztása a lakossági piaccal. A fórumcsoport ajánlásainak részletei az 1. mellékletben[5] találhatók.

A Bizottság által kért, a fórumcsoport ajánlásaival kapcsolatos észrevételekben széles körű támogatást kapott a fórumcsoport által javasolt, alapelvekre épülő megközelítés, továbbá számos, a csoport által javasolt konkrét ajánlás, például azok, amelyek az összeférhetetlenség kezelésére összpontosítanak. Bizonyos mértékben támogatást kapott egy mimimumkövetelményeket előíró európai keretszabály is, azonban az a kívánság is felmerült, hogy az európai követelmények a lehető legnagyobb mértékben összeegyeztethetőek legyenek más nagyobb jogrendszerekben elfogadott követelményekkel[6].

2.2.2. Az IOSCO jelentése és alapelvekről szóló nyilatkozata

Noha sem a tagállamokra, sem a Közösség egészére nem kötelező erejűek[7], az IOSCO alapelvei azért meggyőző hatásúak. Általuk az IOSCO-ban részt vevő szabályozó hatóságok kísérletet tesznek arra, hogy elvi szinten konszenzusra jussanak fontos értékpapír-piaci szabályozási kérdésekben. A befektetéssel kapcsolatos kutatás területén, ahol világszinten sok szolgáltató működik, különösen kívánatos, hogy a szabályozó hatóságok következetes szabályokat alkalmazzanak.

Az IOSCO technikai bizottsága által kidolgozott alapelvek a következőkre összpontosítanak:

- azon összeférhetetlenségi helyzetek meghatározása és megszüntetése, elkerülése, kezelése vagy közzététele, amelyekbe az elemzők kerülhetnek;

- az elemzők és az általuk végzett kutatás integritása; valamint

- a befektetők kitanítása arról, hogy az elemzők milyen összeférhetetlenségi helyzetekkel szembesülnek vagy szembesülhetnek.

Az alapelvek és az alkalmazásukat szolgáló fő intézkedések a 2. mellékletben találhatók.

Noha az alapelvek a részvényértékesítési oldalon álló (azaz az integrált beruházási bankokban vagy ügynökként/kereskedőként dolgozó) elemzők tevékenységére összpontosítanak, külön szerepel bennük, hogy „nem egyedül az értékesítési oldalon álló elemzők vannak kitéve összeférhetetlenségi helyzeteknek, az e téren kidolgozott elméletek más területeken is hasznosíthatók”[8]; továbbá a kísérő jelentés külön megemlíti „a részvényekkel kapcsolatos kutatásokat folytató, értékesítési oldalon álló elemzők és az őket alkalmazó vállalkozások tekintetében felmerülő összeférhetetlenségi helyzeteket”[9].

3. A BEFEKTETÉSSEL KAPCSOLATOS KUTATÁS ÖSSZEFÉRHETETLENSÉGI KÉRDÉSEIT SZABÁLYOZÓ EURÓPAI JOGSZABÁLYOK

A befektetéssel kapcsolatos kutatás összeférhetetlenségi kérdéseiről két főbb európai jogszabály tartalmaz rendelkezéseket: a piaci visszaélésekről szóló irányelv[10] és a pénzügyi eszközök piacairól szóló irányelv[11] (MiFID). A piaci visszaélésekről szóló irányelv a végrehajtási jogszabályokkal együtt minden tagállamban hatályba lépett. A MiFID-et és végrehajtási rendelkezéseit a tagállamoknak 2007. január 31-ig kell átültetniük és 2007-november 1-jétől kell a vállalkozásokra alkalmazniuk.

3.1. A piaci visszaélésekről szóló irányelv

A piaci visszaélésekről szóló irányelv 6. cikkének (5) bekezdése tartalmaz egy előírást, amely alapján a forgalmazási csatornáknak vagy a nyilvánosságnak szánt, befektetési stratégiával kapcsolatos ajánlást vagy javaslatot tartalmazó tájékoztatókat készítő, illetve terjesztő személyeknek megfelelő gondossággal kell eljárniuk a tájékoztató tisztességes volta érdekében, és jelezniük kell érdekeiket vagy összeférhetetlenségüket azokkal a pénzügyi eszközökkel kapcsolatban, amelyekre a tájékoztató vonatkozik

A piaci visszaélésekről szóló irányelv 6. cikkének (5) bekezdését végrehajtó 2003/125/EK irányelv[12] átfogóan szabályozza a kutatáson alapuló befektetési ajánlásokkal kapcsolatos összeférhetetlenség közzétételét (összefoglalása a 3. mellékletben található).

A piaci visszaélésekről szóló irányelv és a 2003/124/EK[13], valamint a 2004/72/EK[14] végrehajtási irányelv azt is tiltja a kibocsátók számára, hogy árérzékeny információt közöljenek kiválasztott elemzőkkel, mielőtt azt a piac többi szereplőjével is megosztanák.

A piaci visszaélésekről szóló irányelv és végrehajtási rendelkezései nem korlátozódnak a MiFID meghatározása szerinti[15] befektetési vállalkozásokra, és ajánlásokat adó más szolgáltatókra is vonatkoznak, például független elemzőházakra, hitelintézetekre és hasonlókra.

3.2. A MiFID

A MiFID többek között meghatározza az engedélyezett befektetési vállalkozások szervezeti követelményeit és működési feltételeit. Amennyiben egy befektetési vállalkozás üzletszerűen nyújt befektetési szolgáltatásokat harmadik feleknek, úgy alapesetben a MiFID szerinti engedéllyel kell rendelkeznie és meg kell felelnie a MiFID valamennyi előírásának. Ez kiegészítő szolgáltatások nyújtására is vonatkozik, ilyen például a „befektetéssel kapcsolatos kutatás és pénzügyi elemzés, vagy pénzügyi eszközökkel végzett ügyletekhez kapcsolódó általános ajánlások más formái”[16]. A külön a befektetéssel kapcsolatos kutatásra vonatkozó rendelkezések a MiFID végrehajtási irányelvében találhatók[17].

3.2.1. Összeférhetetlenség – általános szempontok

A MiFID az összeférhetetlenség problémájának megoldására általánosságban arra kötelezi a befektetési vállalkozásokat, hogy:

- tegyenek meg minden ésszerű lépést a befektetési és kiegészítő szolgáltatások nyújtása során felmerülő minden összeférhetetlenség azonosítására[18];

- hatékony szervezeti és igazgatási megoldásokat tartsanak fenn és működtessenek abból a célból, hogy minden ésszerű lépést megtegyenek annak megelőzése érdekében, hogy az összeférhetetlenség hátrányosan érintse ügyfeleik érdekeit[19];

- amennyiben az összeférhetetlenség kezelésére irányuló szervezeti vagy igazgatási szabályok nem elegendőek megfelelő megbízhatósággal annak biztosítására, hogy az ügyfelek érdekei sérelmének kockázatát megelőzze, a befektetési vállalkozás világosan feltárja az összeférhetetlenség általános jellegét és/vagy forrásait az ügyfél előtt, mielőtt elvállalná számára üzleti tevékenység végzését[20].

A MiFID végrehajtási irányelve előírja, hogy a befektetési vállalkozásnak írásos összeférhetetlenségi politikát kell elfogadnia, amely meghatározza a különböző befektetési és kiegészítő szolgáltatások – például a befektetéssel kapcsolatos kutatás – nyújtása közben felmerülő összeférhetetlenség kezelésére szolgáló eszközöket[21]. További alapkövetelmény a megfelelő szintű függetlenség biztosítása azok között a személyek között, akik az ügyfél érdekeit veszélyeztető összeférhetetlenséggel járó különböző üzleti tevékenységekben részt vesznek[22]. Az irányelv szervezeti intézkedéseket is meghatároz az egyes esetekben szükséges függetlenségi szint biztosítására[23], például a tevékenységenként elkülönített felügyelet és díjazás.

3.2.2. Összeférhetetlenség – befektetéssel kapcsolatos kutatás

Az említett általános rendelkezéseken kívül a MiFID végrehajtási irányelve befektetéssel kapcsolatos kutatások folytatására vonatkozó különös szabályokat[24] is tartalmaz. Ezek azokra a befektetési vállalkozásokra alkalmazandók, amelyek olyan befektetési kutatásokat végeznek vagy végeztetnek, amelyeket később szándékuk szerint, illetve valószínűleg saját felelősségükre vagy a csoporttagok felelősségére az ügyfelek vagy a nyilvánosság körében terjeszteni fognak.

A befektetéssel kapcsolatos kutatás fogalmát a 2003/125/EK irányelv 1. cikkének (3) bekezdésében meghatározott ajánlások alkategóriájaként határozzák meg[25]. Egy ajánlás akkor minősül befektetéssel kapcsolatos kutatásnak, ha az ajánlást befektetéssel kapcsolatos kutatásként tüntetik fel vagy írják le, vagy más formában objektívnek és függetlennek mutatják be, és ha nem tartalmaz befektetési tanácsot (azaz a fogadó fél számára alkalmasnak bemutatott vagy a személy körülményeit figyelembe vevő személyre szóló ajánlást)[26].

A rendelkezések alkalmazásának két következménye van:

- a befektetési vállalkozásnak végre kell hajtania a MiFID végrehajtási irányelvében meghatározott valamennyi szervezeti intézkedést az elemzőkkel és más személyekkel[27] kapcsolatban, akiknek a feladatköre vagy üzleti érdeke összeférhetetlen lehet a kutatás fogadójának érdekeivel; az említett intézkedések érdekében eredményesen el kell különíteni az eltérő ügyfél- vagy üzleti érdeket szolgáló üzleti funkciókat[28]; valamint

- a befektetési vállalkozásoknak más meghatározott lépéseket kell tenniük a befektetéssel kapcsolatos kutatás objektivitása érdekében. Fontos, hogy a vállalkozás megakadályozza azon érintett személyek[29] pénzügyi eszközökkel végzett meghatározott ügyleteit, akik ismerik egy releváns, nem nyilvános, befektetéssel kapcsolatos kutatás időzítését vagy tartalmát[30], valamint a kiadott ajánlásokkal ellentétes, bizonyos személyes ügyleteket[31]. Korlátozva van[32] továbbá a befektetéssel kapcsolatos kutatásra vonatkozó ösztönzők elfogadása, a kutatási eredményekben való kedvező elbírálásra vonatkozó ígéret, valamint az, hogy ki, és milyen célból tekintheti meg a kutatás előzetes eredményeit.

A kutatás végzésére vonatkozó követelmények a befektetéssel kapcsolatos kutatás harmadik fél által történő jelentős módosítására is vonatkoznak[33]. A csupán a harmadik fél által végzett kutatás eredményeit terjesztő vállalkozást azonban nem kötik a fent említett követelmények, feltéve hogy a terjesztő vállalkozás nem módosítja jelentősen az eredményeket, és ellenőrzi, hogy a kutatás végzőjét kötik a követelmények, vagy a MiFID végrehajtási irányelvének követelményeivel egyenértékű politikát hozott létre[34].

3.2.3. Az összeférhetetlenség közzététele és a piaci visszaélésekről szóló irányelvvel való kapcsolat

A befektetéssel kapcsolatos kutatás közzététele tekintetében a MiFID kiegészíti a piaci visszaélésekről szóló irányelv részletes szabályait, amennyiben előírja, hogy:

- közzé kell tenni, ha a szervezeti intézkedések ésszerű megbízhatósággal nem elegendőek annak biztosítására, hogy megelőzzék az ügyfél érdekeinek veszélyeztetését[35]; továbbá

- közzé kell tenni a befektetési vállalkozás összeférhetetlenségi politikáját[36].

A tervek szerint a MiFID és a piaci visszaélésekről szóló irányelv zavartalanul működik együtt. A (befektetési vállalkozások által készített) „ajánlások” fogalma a 2003/125/EK irányelv értelmében kizárólag a MIFID alkalmazásában vett befektetéssel kapcsolatos kutatásokra vagy a MIFID alkalmazásában vett marketingközleményre terjed ki. A befektetési vállalkozás nem befektetéssel kapcsolatos kutatásnak minősülő ajánlásait egyértelműen marketingközleményként[37] kell meghatározni, továbbá egyértelmű és kiemelt (szóbeli ajánlás esetén olyan értelmű) nyilatkozatot kell tartalmazniuk, amely szerint nem készültek a befektetéssel kapcsolatos kutatás objektivitását szolgáló előírásoknak megfelelően[38].

Az ajánlások, marketingközlemények, befektetési tanácsok és befektetéssel kapcsolatos kutatások közötti kapcsolatot a 4. melléklet diagramja szemlélteti.

4. EGYÉB KÉRDÉSEK

A fórumcsoport jelentéséből és az IOSCO alapelveiből származó egyéb kérdések a következők:

- az elemzők – esetleg szakképesítéshez kötött – kötelező bejegyzésének lehetősége;

- a független kutatási vállalkozások szabályozási és versenyhelyzete a beruházási bankok által nyújtott kutatásokkal szemben;

- a kibocsátók és az elemzők közötti kapcsolatot szabályozó, legjobb gyakorlatra vonatkozó kódexek vagy vállalatirányítási szabályok bevezetése; valamint

- a befektetők képzésének igen fontos szerepe a befektetéssel kapcsolatos kutatás összeférhetetlenségi problémáinak megoldásában.

4.1. Az elemzők bejegyzése

A Bizottság úgy döntött, hogy ezen a szinten nem javasolja az elemzők szakképesítéshez kötött kötelező bejegyzését. A fórumcsoport véleménye megoszlott a tekintetben, hogy szükséges-e szakképesítési minimumkövetelményeket előírni az elemzők számára[39]. Nincs elégendő bizonyíték arra, hogy az elemzői részrehajlás a szakképesítés hiányából ered. Sőt, egyértelműnek tűnik, hogy a részrehajlás oka az, hogy a vállalkozás helytelenül kezeli a befektetéssel kapcsolatos kutatás során felmerülő összeférhetetlenségi problémákat. E problémákra a MiFID megoldást ad[40]. Ezenkívül megemlítendő, hogy az elemzők kötelező bejegyzése nem tartozik az IOSCO javasolta alapintézkedések közé.

4.2. Független kutatás

A Bizottság megítélése szerint nincs szükségszerűen adódó minőségi különbség a független kutatási vállalkozások és a befektetési vállalkozások által végzett kutatások között. Mindamellett, amíg a független vállalkozások költségeiket az ügyfeleknek felszámított díjakból fedezik, a beruházási bankok által végzett kutatásokat az intézményi befektetők (és általuk az ügyfeleik) csak közvetve finanszírozzák. Ez az eljárás gyakran átláthatatlan és a felelősség kérdése nem mindig egyértelmű.

A MiFID és végrehajtási rendelkezései e kérdések nagy részére választ adnak. Az ösztönzéssel kapcsolatos végrehajtási rendelkezések például csak akkor engedik meg, hogy a befektetési vállalkozások (mondjuk portfóliókezelők) ösztönzőket fogadjanak el harmadik felektől (például brókereiktől), ha ezeket teljes mértékben ügyfeleik elé tárják és ha ezek célja az ügyfelet érintő befektetési vagy kiegészítő szolgáltatás minőségének javítása, és nem hátráltatják a vállalkozást annak a kötelességnek a teljesítésében, hogy az ügyfél érdekét legjobban szolgálva járjon el[41]. Ezek az rendelkezések különösen a „kötegelt” vagy „lágy” szolgáltatások[42] esetében fontosak, amelyeket a portfóliókezelők a brókerházaktól vagy azok nevében kapnak[43]. A „lágy” és „kötegelt” kutatási szolgáltatások fogadása és nyújtása a MiFID végrehajtása után csak kellően indokolt esetben folytatódhat, és ha teljesülnek a jogszabályok szigorú feltételei. Ezáltal elérhető, hogy a bankok által saját tevékenységi körben végzett kutatás és a független elemzőházak által az úgynevezett díjmegosztási megállapodások alapján végzett kutatás egyenlő versenyhelyzetben marad[44].

4.3. A kibocsátók és az elemzők kapcsolata

A Bizottság figyelembe veszi, hogy a fórumcsoport jelentéséről folytatott konzultáció során támogatást kapott a kibocsátók és az elemzők közötti kapcsolatot szabályozó, legjobb gyakorlatra vonatkozó kódexek vagy vállalatirányítási szabályok bevezetése.

A MiFID és a piaci visszaélésekről szóló irányelv az összeférhetetlenség kezelésére és közzétételére, valamint a kutatási eredmények bemutatására vonatkozó szigorú szabályok révén megakadályozza, hogy a kibocsátók indokolatlan szerkesztői befolyást gyakoroljanak a befektetési vállalkozások által végzett kutatásokra. Azt is tiltják a kibocsátók számára, hogy azok árérzékeny információt közöljenek az elemzőkkel, mielőtt azt a piac többi szereplőjével is megosztanák, kivéve ha bennfentessé teszik, és titoktartásra kötelezik őket.

A Bizottság úgy véli, hogy szakmai vagy kereskedelmi szövetségek legjobb gyakorlatra vonatkozó kódexei segíthetik a kibocsátók és az elemzők közötti szakmai kapcsolatok javítását[45]. E kódexek olyan kérdéseket tárgyalnak, mint a kedvezőtlen vagy „eladási” ajánlásokat tevő elemzőket a kibocsátók részéről érő megtorlás.

Mindezt összevetve a Bizottság ezen a szinten nem javasolja jogalkotási javaslat előterjesztését.

4.4. A befektetők képzése

Az IOSCO technikai bizottsága megállapította, hogy a befektetők képzése fontos szerepet játszik az összeférhetetlenségi problémák kezelésében.

A Bizottság egyetért abban, hogy a befektetőknek tudatában kell lenniük a befektetéssel kapcsolatos kutatást érintő potenciális összeférhetetlenségi problémáknak és közzétételük jelentőségének. Ez olyan terület, amely különösen alkalmas a tagállamok, a kereskedelmi szövetségek és természetesen a befektetési vállalkozások fellépésére.

A Bizottság a maga részéről – egészség- és fogyasztóvédelmi stratégiája részeként – elkötelezte magát annak biztosítására , hogy a fogyasztók tájékozottabbak és képzettebbek legyenek[46]. Ezzel összefüggésben a Bizottság 2007 tavaszára konferenciát tervez összehívni a fogyasztók képzését és a fogyasztók pénzügyi ismereteinek javítását szolgáló legjobb gyakorlat példáinak megismerésére. E konferencia kimenetele további útmutatást ad arra nézve, hogy a Bizottság milyen további szerepet töltsön be, ha ez egyáltalán szükséges, a fogyasztók pénzügyi képzésében.

4.5. A fórumcsoport ajánlásaiban és az IOSCO alapelveiben szereplő egyéb megállapítások.

Noha a fórumcsoport ajánlásait vagy az IOSCO elemzői függetlenségre vonatkozó alapelveit az említett jogszabályok konkrétan nem említik, mégis segítséget nyújthatnak:

- a befektetési vállalkozásoknak az összeférhetetlenségi politika MiFID-nek megfelelő kialakítása és a piaci visszaélésekről szóló irányelv szerinti közzétételek megszövegezése tekintetében;

- elemzőknek, kibocsátóknak és befektetési vállalkozásoknak a magatartási kódexek és más önszabályozó intézkedések kidolgozásában a célból, hogy biztosítsák az összeférhetetlenség megfelelő kezelését és közzétételét, továbbá a kutatás minőségét és integritását érintő ügyek megfelelő kezelését.

5. KÖVETKEZTETÉS

A MiFID és a piaci visszaélésekről szóló irányelv, továbbá végrehajtási jogszabályaik együttesen jelentős előrelépést jelentenek egy európai szintű szabályozási keretrendszer megteremtése felé, amelynek célja a befektetési és kiegészítő szolgáltatások – köztük a befektetéssel kapcsolatos kutatás – összeférhetetlenségének elkerülése, kezelése és közzététele. A teljes eredményesség érdekében a tagállamoknak minden egyes ilyen rendelkezést a megegyezés szerinti időrendben végre kell hajtania. A szabályozó hatóságoknak szükség esetén meg kell fontolniuk, hogy a jogszabályok egységes, józan ész szerinti alkalmazása érdekében iránymutatást bocsássanak ki.

Jelenleg a Bizottság úgy véli, hogy a területen további külön jogszabályok elfogadása nem szükséges. A Bizottság mindamellett továbbra is figyelemmel kíséri e jogszabályok alkalmazását, beleértve a befektetéssel kapcsolatos kutatás piacára gyakorolt hatást. Az itt szerzett tapasztalatok a jogszabályok további alkalmasságának felülvizsgálatánál értékesek lesznek. A jobb szabályozás alapelvével összhangban, ha a hatályos jogszabályok elégtelennek bizonyulnak, a Bizottság megfontolja további (jogalkotási és egyéb) javaslatok előterjesztését. E javaslatokat konzultáció és szabályozási hatásvizsgálat kíséri majd.

[1] Fórumcsoport, pénzügyi elemzők: Legjobb gyakorlat az egységes európai pénzügyi piacon, 2003. szeptember. Ld.: http://europa.eu.int/comm/internal_market/en/finances/mobil/finanalysts/index_en.htm

[2] Lásd a későbbiekben a 5 szakaszt.

[3] IOSCO Technical Committee, Report on Analyst Conflicts of Interest (September 2003) at http://www.iosco.org/pubdocs/pdf/IOSCOPD152.pdf

[4] IOSCO Technical Committee, Statement of Principles for Addressing Sell-Side Securities Analyst Conflicts of Interest (September 2003) at http://www.iosco.org/pubdocs/pdf/IOSCOPD150.pdf

[5] Az e közleményben említett valamennyi melléklet megtalálható a Bizottság szolgálatainak (csak angol nyelven elérhető) munkadokumentumában: „Investment research and financial analysts – Annexes” (SEC (2006) 1655).

[6] További részletek a válaszokról szóló összefoglalásban találhatók a következő internetcímen: http://ec.europa.eu/internal_market/securities/docs/analysts/contributions/contributions-summary_en.pdf

[7] Ezzel kapcsolatban meg kell említeni, hogy Európa csupán egyes tagállamok szabályozó hatóságai révén képviselteti magát az IOSCO-ban.

[8] Lásd az IOSCO alapelvekről szóló nyilatkozatának (2) bekezdését.

[9] Az IOSCO-jelentés V. szakaszának 14. oldala.

[10] A bennfentes kereskedelemről és a piaci manipulációról (piaci visszaélésről) szóló, 2003. január 28-i 2003/6/EK európai parlamenti és tanácsi irányelv, HL L 096., 2003.4.12., 16. o.

[11] A pénzügyi eszközök piacairól szóló 2004/39/EK irányelvbe foglalt egyes határidők módosításáról szóló, 2006. április 5-i 2006/31/EK európai parlamenti és tanácsi irányelvvel (HL L 114., 2006.4.27., 60. o.) módosított, a pénzügyi eszközök piacairól, a 85/611/EGK és a 93/6/EGK tanácsi irányelv és a 2000/12/EK európai parlamenti és tanácsi irányelv módosításáról, valamint a 93/22/EGK tanácsi irányelv hatályon kívül helyezéséről szóló, 2004. április 21-i 2004/39/EK európai parlamenti és tanácsi irányelv (HL L 145., 2004.4.30, 1. o.).

[12] A 2003/6/EK európai parlamenti és tanácsi irányelvnek a befektetési ajánlások tisztességes ismertetése és az összeférhetetlenség közzététele tekintetében történő végrehajtásáról szóló, 2003. december 22-i 2003/125/EK bizottsági irányelv, HL L 339., 2003.12.24., 73. o.

[13] A 2003/6/EK európai parlamenti és tanácsi irányelvnek a bennfentes információ meghatározása és közzététele, valamint a piaci manipuláció meghatározása tekintetében történő végrehajtásáról szóló 2003. december 22-i 2003/124/EK bizottsági irányelv, HL L 339., 2003.12.24., 70. o.

[14] A 2003/6/EK európai parlamenti és tanácsi irányelvnek az elfogadott piaci gyakorlatok, az árualapú származtatott ügyletekre vonatkozó bennfentes információ fogalommeghatározása, a bennfentesek jegyzékének összeállítása, a vezető tisztségviselők ügyleteinek bejelentése és a gyanús ügyletek bejelentése tekintetében történő végrehajtásáról szóló, 2004. április 29-i 2004/72/EK bizottsági irányelv, HL L 162., 2004.4.30., 70. o.

[15] A MiFID 4. cikke (1) bekezdésének 1. pontja szerinti meghatározás.

[16] A befektetési szolgáltatások a MiFID 1. mellékletének A. szakaszában említett szolgáltatások. A kiegészítő szolgáltatások az említett melléklet B. szakaszában meghatározott szolgáltatások.

[17] A 2004/39/EK európai parlamenti és tanácsi irányelvnek a befektetési vállalkozások szervezeti követelményei és működési feltételei, valamint az irányelv alkalmazásában meghatározott kifejezések tekintetében történő végrehajtásáról szóló 2006/73/EK bizottsági irányelv, HL L 241., 2006.9.2., 26. o.

[18] A 18. cikk (1) bekezdése.

[19] A 13. cikk (3) bekezdése.

[20] A 18. cikk (2) bekezdése.

[21] A végrehajtási irányelv 22. cikke.

[22] A végrehajtási irányelv 22. cikkének (3) bekezdése.

[23] A végrehajtási irányelv 22. cikkének (3) bekezdése.

[24] A végrehajtási irányelv 25. cikke.

[25] A végrehajtási irányelv 24. cikke.

[26] A MiFID 4. cikke (1) bekezdésének 4. pontja és a MiFID végrehajtási rendeletének 52. cikke.

[27] A végrehajtási irányelv (30) preambulumbekezdése kifejti, hogy az említett más személyek közé a vállalati pénzügyekkel foglalkozó alkalmazottak és az ügyfelek nevében vagy a vállalkozás nevében kereskedő személyek tartoznak.

[28] A végrehajtási irányelv 22. cikkének (3) bekezdése és (36) preambulumbekezdése.

[29] A fogalom meghatározása a végrehajtási irányelv 2. cikkének (3) bekezdésében található.

[30] A végrehajtási irányelv 25. cikke (2) bekezdésének a) pontja.

[31] A végrehajtási irányelv 25. cikke (2) bekezdésének b) pontja.

[32] A végrehajtási irányelv 25. cikke (2) bekezdésének c)–e) pontja.

[33] A végrehajtási irányelv (35) preambulumbekezdése.

[34] A végrehajtási irányelv 25. cikkének (3) bekezdése.

[35] A MiFID 18. cikkének (2) bekezdése.

[36] A MiFID 19. cikkének (3) bekezdése és a végrehajtási rendelet 30. cikkének (1) bekezdése.

[37] A MiFID 19. cikkének (2) bekezdése.

[38] A végrehajtási irányelv 24. cikkének (2) bekezdése.

[39] A fórumcsoport (1. lábjegyzetben említett) jelentésének 50. oldalán.

[40] Lásd a 3.2. szakaszban említett rendelkezéseket.

[41] A végrehajtási irányelv 26. cikke.

[42] A „kötegelt szolgáltatások” azok a szolgáltatások, amelyeket a befektetési vállalkozások egy olyan szolgáltatási csomag részeként kínálnak ügyfeleiknek (például intézményi befektetőknek), amelyért csak egyetlen díjat, rendszerint jutalékot, kell fizetni. A „lágy szolgáltatások” azok a szolgáltatások, amelyeket az egyetlen díjjal fizetendő szolgáltatási csomag részeként kapnak az ügyfelek, de amelyeket nem a szóban forgó befektetési vállalkozás, hanem egy azzal szerződésben álló másik fél nyújt.

[43] Ez a MiFID értelmében engedélyezett, portfólió-kezelési szolgáltatást nyújtó szolgáltatókra, továbbá az ÁÉKBV-irányelv (az átruházható értékpapírokkal foglalkozó kollektív befektetési vállalkozásokra (ÁÉKBV) vonatkozó törvényi, rendeleti és közigazgatási rendelkezések összehangolásáról szóló, 1985. december 20-i 85/611/EGK tanácsi irányelv, HL L 375., 1985.12.31., 3. o.) 5. cikkének (3) bekezdése szerinti alapkezelő társaságokra alkalmazandó.

[44] Lásd még a végrehajtási irányelv (37) preambulumbekezdését, amely azt ajánlja, hogy a független elemzőházak fogadjanak el a MiFID-hez hasonló összeférhetetlenségi és közzétételi szabályokat.

[45] E kódexekre példa a (Cercle de Liaison des Informateurs Financiers en France (CLIFF) és a Société Française des Analystes Financiers (SFAF) által közösen kidolgozott) pénzügyi közlemények kartája, amely a következő internetcímen található meg: http://www.cliff.asso.fr/en-GB/iso_album/charter.pdf. Lásd még az Association of Investment Management and Research és a National Investor Relations Institute által kidolgozott, legjobb gyakorlatra vonatkozó iránymutatásokat: http://www.cfainstitute.org/standards/ethics/aimrniricomment.html. Lásd még az Association of Certified International Analysts etikus magatartásra vonatkozó alapelveit: http://tinyurl.com/lxsq2.

[46] Lásd: Egészségesebb, nagyobb biztonságban élő, magabiztosabb polgárok: Egészségügyi és fogyasztóvédelmi stratégia, COM(2005)115 végleges, 2005/0042 (COD), 4.2.4. pont.