PERUSTELUT

1.EHDOTUKSEN TAUSTA

•Ehdotuksen perustelut ja tavoitteet

Pääomamarkkinaunionin keskeisenä tavoitteena on laajentaa eurooppalaisten yritysten mahdollisuuksia käyttää markkinaperusteisia rahoituslähteitä yrityksen jokaisessa kehitysvaiheessa. Pääomamarkkinaunionin luomista koskevan toimintasuunnitelman käynnistämisestä alkaen EU:ssa on saatu aikaan huomattavaa edistystä, kun on pyritty lisäämään rahoituslähteitä yritysten asteittaisen laajenemisen mukaan ja parantamaan markkinarahoituksen saatavuutta kaikkialla EU:ssa. On jo otettu käyttöön uusia sääntöjä, joilla edistetään eurooppalaisten riskipääomarahastojen (EuVECA) sijoituksia startup-yrityksiin ja keskisuuriin yrityksiin. Yhdessä Euroopan investointirahaston (EIR) kanssa komissio on lisäksi käynnistänyt yleiseurooppalaisten riskipääomarahasto-osuusrahastojen ohjelman (VentureEU), jolla vauhditetaan sijoituksia innovatiivisiin start-up- ja scale-up-yrityksiin kaikkialla Euroopassa. Uudet säännöt esitteistä on jo hyväksytty. Ne auttavat yrityksiä hankkimaan julkisilta markkinoilta pääoma- ja velkarahoitusta. Pienille ja markkina-arvoltaan keskisuurille (mid-cap) yrityksille, jotka haluavat hankkia varoja eri puolilta EU:ta, laaditaan uusi EU:n kasvuesite. Lisäksi komissio on ehdottanut sijoituspohjaisille ja luotonantopohjaisille joukkorahoitusalustoille myönnettävää eurooppalaista merkkiä (”yrityksille suunnatun joukkorahoituspalvelun eurooppalaiset tarjoajat”), jotta startup-yrityksillä ja yrittäjillä olisi enemmän mahdollisuuksia saada rahoitusta.

Tarvitaan kuitenkin lisätoimia, jotta voidaan kehittää sellainen sääntelykehys, jolla pystytään entistä enemmän tukemaan pienten ja keskisuurten yritysten mahdollisuuksia saada julkista rahoitusta. Tämän tavoitteen saavuttamiseksi olisi ennen kaikkea edistettävä rahoitusmarkkinadirektiivi II:ssa (MiFID II) luotua pk-yritysten kasvumarkkinamerkkiä ja saatava aikaan tasapainoinen ratkaisu, jossa yhtäältä turvataan sijoittajansuoja ja markkinoiden luotettavuus ja toisaalta vältetään tarpeettomat hallinnolliset rasitteet.

Kesäkuussa 2017 julkaisemassaan pääomamarkkinaunionia koskevan toimintasuunnitelman väliarvioinnissa komissio asetti entistä enemmän painoa pienten ja keskisuuren yritysten (pk-yritykset) pääsylle julkisille markkinoille. Väliarvioinnin yhteydessä komissio sitoutui julkaisemaan vaikutustenarvioinnin, jossa tarkastellaan ”sitä, voitaisiinko asiaa koskevaan EU:n lainsäädäntöön tehtävien kohdennettujen muutosten avulla saada aikaan oikeasuhtaisempi sääntely-ympäristö, jolla tuetaan pk-yrityslistautujia julkisilla markkinoilla”.

Vasta listatut pk-yritykset ovat investointien ja työpaikkojen luomisen keskeisiä moottoreita. Ne päihittävät usein yksityisessä omistuksessa olevat yritykset vuotuisessa kasvussa ja henkilöstömäärän lisäyksessä. Listatut yritykset ovat vähemmän riippuvaisia pankkirahoituksesta, ja niillä on käytössään monipuolisempi sijoittajapohja. Ne saavat helpommin oman ja vieraan pääoman ehtoista lisärahoitusta (toissijaisissa anneissa). Lisäksi niillä on enemmän näkyvyyttä, ja niiden tuotteet ovat tunnetumpia.

Hyödyistä huolimatta pk-yritysten julkiset markkinat EU:ssa joutuvat ponnistelemaan houkutellakseen uusia liikkeeseenlaskijoita. Listautumisantien määrä pk-yritysten markkinoilla pieneni Euroopan unionissa jyrkästi kriisin seurauksena, eikä niiden määrä ole sen jälkeen kasvanut merkittävästi. Euroopassa pk-yritysten listautumisantien määrä on puoliintunut verrattuna finanssikriisiä edeltävään aikaan (vuosina 2006–2007 keskimäärin 478 listautumisantia vuodessa, vuosina 2009–2017 keskimäärin 218 listautumisantia vuodessa EU:n pk-yritysten monenkeskisissä kaupankäyntijärjestelmissä). Eurooppalaisissa pk-yritysten monenkeskisissä kaupankäyntijärjestelmissä järjestetyissä listautumisanneissa toteutunut keskimääräinen varainhankintamäärä oli vuosina 2006–2007 keskimäärin 13,8 miljardia euroa vuodessa. Vuosien 2009 ja 2017 välisenä aikana määrä pieneni keskimäärin 2,55 miljardiin euroon.

Monet tekijät vaikuttavat siihen, että pk-yritykset päättävät listautua ja sijoittavat päättävät sijoittaa pk-yritysten rahoitusvälineisiin. Vaikutustenarviointi osoittaa, että pk-yritysten julkisilla markkinoilla on kahdentyyppisiä sääntelyyn liittyviä haasteita: i) tarjontapuolella liikkeeseenlaskijoille aiheutuu paljon säännösten noudattamisesta johtuvia kustannuksia, kun ne listautuvat julkisille markkinoille, ja ii) kysyntäpuolella riittämätön likviditeetti voi koitua rasitteeksi liikkeeseenlaskijoille (suurempien pääomakustannusten vuoksi), sijoittajille (jotka voivat olla haluttomia sijoittamaan pk-yritykseen ennen kaikkea vähäisen likviditeetin ja siihen liittyvien volatiliteettiriskien vuoksi) sekä markkinavälittäjille (joiden liiketoimintamallit perustuvat asiakkaiden toimeksiantovirtaan likvideillä markkinoilla).

Aloitteen soveltamisala: pk-yritysten kasvumarkkinat

Tämä aloite koskee ainoastaan pk-yritysten kasvumarkkinoita ja kyseisiin kauppapaikkoihin listautuneita yrityksiä. Pk-yritysten kasvumarkkinat ovat uusi monenkeskisten kaupankäyntijärjestelmien luokka, joka otettiin käyttöön MiFID II -direktiivillä tammikuussa 2018.

Arvioitaessa, olisiko vastaavat sääntelyhelpotukset myönnettävä pk-yrityksiin lukeutuville liikkeeseenlaskijoille, joiden rahoitusvälineet on otettu kaupankäynnin kohteeksi säännellyillä markkinoilla, päätettiin, että huojennukset rajoitetaan koskemaan liikkeeseenlaskijoita, joiden rahoitusvälineet on otettu kaupankäynnin kohteeksi pk-yritysten kasvumarkkinoilla. Säännellyillä markkinoilla toimiville liikkeeseenlaskijoille asetettuja vaatimuksia olisi sovellettava samalla tavalla riippumatta yrityksen koosta. Jos pk-yrityksiin sovellettaisiin eri vaatimuksia kuin suuren markkina-arvon yrityksiin, sidosryhmien (erityisesti sijoittajien) piirissä syntyisi todennäköisesti sekaannusta.

Nykyinen sääntely

Pk-yritysten kasvumarkkinoille listautuneiden yritysten on noudatettava tiettyjä EU:n sääntöjä, kuten markkinoiden väärinkäyttöasetusta ja esiteasetusta.

Markkinoiden väärinkäyttöasetusta on sen soveltamisen aloittamisen eli 1. heinäkuuta 2016 jälkeen laajennettu koskemaan monenkeskisiä kaupankäyntijärjestelmiä, myös pk-yritysten kasvumarkkinoita. Asetuksella pyritään lisäämään markkinoiden luotettavuutta ja sijoittajien luottamusta. Sen mukaan on kiellettyä i) tehdä tai yrittää tehdä sisäpiirikauppoja, ii) suositella, että toinen henkilö tekee sisäpiirikauppoja, tai houkutella toista henkilöä tekemään sisäpiirikauppoja, iii) ilmaista sisäpiiritietoa laittomasti tai iv) manipuloida tai yrittää manipuloida markkinoita. Lisäksi liikkeeseenlaskijoilla on asetuksen mukaan useita julkistamisvelvoitteita ja tietojen kirjaamista koskevia velvoitteita. Liikkeeseenlaskijoiden on muun muassa noudatettava yleistä velvoitetta, jonka mukaan niiden on julkistettava sisäpiiritieto yleisölle mahdollisimman pian. Markkinoiden väärinkäyttöasetuksella on lisätty markkinoiden luotettavuutta ja ulotettu markkinoiden väärinkäyttöä koskeva sääntelyjärjestelmä koskemaan monenkeskisiä kaupankäyntijärjestelmiä. Asetuksella on ollut erittäin tärkeä rooli sijoittajien luottamuksen palauttamisessa rahoitusmarkkinoihin.

Kyseinen säädös on kuitenkin yleispätevä asetus. Lähes kaikkia asetuksen vaatimuksia sovelletaan samalla tavoin kaikkiin liikkeeseenlaskijoihin riippumatta niiden koosta tai kauppapaikoista, joissa niiden rahoitusvälineet on otettu kaupankäynnin kohteeksi. Asetus sisältää vain kaksi vähäistä mukautusta, jotka koskevat pk-yritysten kasvumarkkinoilla listattuja liikkeeseenlaskijoita. Ensimmäisen mukautuksen mukaan pk-yritysten kasvumarkkinaa ylläpitävät kauppapaikat voivat julkaista sisäpiiritiedon kauppapaikan verkkosivustolla (liikkeeseenlaskijan verkkosivuston sijasta). Toisen mukautuksen mukaan pk-yritysten kasvumarkkinoilla listatut liikkeeseenlaskijat toimittavat sisäpiiriluettelot ainoastaan kansallisen toimivaltaisen viranomaisen pyynnöstä. Tämän huojennuksen vaikutus on kuitenkin vähäinen, koska yritysten edellytetään silti keräävän ja tallentavan kaikki tarvittavat tiedot, jotta ne voivat toimittaa sisäpiiriluettelot pyynnöstä.

Esite on lakisääteinen asiakirja, jossa annetaan tietoja yrityksestä, kun arvopapereita tarjotaan yleisölle tai otetaan kaupankäynnin kohteeksi säännellyllä markkinalla. Pääomamarkkinaunionia koskevan toimintasuunnitelman mukaisesti Euroopan unioni on jo tarjonnut pienille yrityksille helpompia ja edullisempia mahdollisuuksia päästä julkisille markkinoille, esimerkiksi säätämällä kevennetystä ”EU:n kasvuesitteestä” tarkistetussa esiteasetuksessa. Liikkeeseenlaskija voi hakea kaupankäynnin kohteeksi säännellyllä markkinalla ottamista sen jälkeen, kun sen osakkeilla on käyty kauppaa pk-yritysten kasvumarkkinalla muutaman vuoden ajan. Se voi esittää tällaisen hakemuksen hyötyäkseen paremmasta likviditeetistä ja suuremmasta sijoittajakunnasta. Jos kyseinen liikkeeseenlaskija kuitenkin haluaa siirtää osakkeensa pk-yritysten kasvumarkkinalta säännellylle markkinalle, sen on laadittava kattava esite, koska yritykset eivät voi käyttää kevennettyä esitejärjestelmää tällaisessa tilanteessa.

Pk-yritysten kasvumarkkinabrändin käyttöönottoa rajoittaa EU:n nykyisessä lainsäädännössä säädettyjen huojennusten vähäinen määrä, kun kyseessä ovat näihin uudentyyppisiin kauppapaikkoihin listautuneet liikkeeseenlaskijat. Näin ollen tämän aloitteen yleisinä tavoitteina on ottaa käyttöön teknisiä mukautuksia EU:n säännöstöön, jotta on mahdollista i) vähentää pk-yritysten hallinnollista rasitusta ja niille säännösten noudattamisesta aiheutuvia kustannuksia, kun niiden rahoitusvälineet otetaan kaupankäynnin kohteeksi pk-yritysten kasvumarkkinalla, ja varmistaa samalla korkeatasoinen sijoittajansuoja ja markkinoiden luotettavuus sekä ii) lisätä pk-yritysten kasvumarkkinoilla listattujen oman pääoman ehtoisten rahoitusvälineiden likviditeettiä.

Tässä ehdotuksessa esitetyillä kohdennetuilla sääntelymuutoksilla ei yksinään pystytä täysin elvyttämään pk-yritysten pääsyä julkisille markkinoille. Niissä käsitellään kuitenkin eri sidosryhmien esiin tuomia sääntelyesteitä, jotka estävät pk-yritysten pääoman hankintaa julkisilla markkinoilla. Muutosten yhteydessä säilytetään kuitenkin mahdollisimman korkeatasoinen sijoittajansuoja ja markkinoiden luotettavuus. Näin ollen muutokset olisi nähtävä ensimmäisenä askeleena oikeaan suuntaan eikä yksittäisenä korjaustoimenpiteenä. Asetusehdotuksella ei ole myöskään tarkoitus uudistaa markkinoiden väärinkäyttöasetusta (jota on sovellettu alle kaksi vuotta) eikä esiteasetusta (jonka lainsäädäntövallan käyttäjät ovat äskettäin hyväksyneet ja jota aletaan soveltaa heinäkuussa 2019). Tämä ehdotus (yhdessä komission delegoitua asetusta (EU) 2017/565 koskevien suunniteltujen muutosten kanssa) sisältää vain teknisiä muutoksia, joilla pyritään tekemään listattuja pk-yrityksiä koskevasta EU:n oikeudellisesta kehyksestä oikeasuhteisempi. Sen avulla varmistetaan, että MiFID-direktiivillä tammikuussa 2018 luotu ”pk-yritysten kasvumarkkinamerkki” otetaan käyttöön kaikkialla EU:ssa eri monenkeskisissä kaupankäyntijärjestelmissä, joiden toiminta painottuu pk-yrityksiin.