FI    FI FI 
 
FI 1   FI  EUROOPAN KOMISSIO 
Bryssel 15.9.2010 
SEK(2010) 1059 
  
KOMISSION YKSIKÖIDEN VALMISTELUASIAKIRJA 
TIIVISTELMÄ VAIKUTUSTEN ARVIOINNISTA 
  
Oheisasiakirja 
  
Ehdotukseen 
 
EUROOPAN PARLAMENTIN JA NEUVOSTON ASETUKSEKSI 
OTC-johdannaisista, keskusvastapuolis ta ja kauppatietorekistereistä 
  
{KOM(2010) 484 lopulinen} 
{SEK(2010) 1058}  
 
FI 2   FI Johdannaiset ovat merkittävä osa modernia finanssitoimintaa. Ne ovat pohjimmiltaan 
rahoitussopimuksia, joilla helpotetaan kaupankäyntiä  ja riskien jakaantumista. Niitä kutsutaan 
johdannaisiksi sen vuoksi, että niiden arvo perustuu kohde-etuuteen, ku ten rahoitusvälineen 
(esim. julkisesti noteeratun yrityksen osakk een) tai hyödykkeen (esim. öljyn) hintaan. Koska 
johdannaisilla jaetaan riskejä uudelleen, niit ä voidaan käyttää joko tietyltä riskiltä 
suojautumiseen tai käänteisesti riskinottoon (s ijoitus- tai keinotteluta rkoituksessa). Niitä 
voidaan myös käyttää eri markki noiden väliseen arbitraasiin.  
Johdannaiset voivat vaihdella välineistä, joi lla on täysin vakioidut parametrit, kuten 
nimellisarvo tai erääntymisaika (esim. futuurit), välineisiin, jotka on kaik in puolin räätälöity 
tietyn käyttäjän erityistarpeis iin (esim. vaihto- eli swap-s opimukset). Johdannaisen tyyppi 
määrää tavallisesti sen, kuinka sillä käydään kauppaa: täysin vakioiduilla johdannaisilla 
käydään yleensä kauppaa organisoiduissa kaupp apaikoissa eli johdannaispörsseissä, kun taas 
räätälöidyillä (eli kustomoiduilla) johdannaisill a käydään kauppaa kahdenvälisesti eli pörssien 
ulkopuolella tai, kuten yleisesti asia ilma istaan, over-the-counter-markkinoilla (OTC-
markkinoilla). 
Finanssikriisi on tuonut johda nnaisten OTC-markkinat sään telyviranomaisten huomion 
keskipisteeksi. Bear Sternsin joutuminen ro mahduksen partaalle maaliskuussa 2008, Lehman 
Brothersin kaatuminen 15. syyskuuta 2008 ja AIG: n pelastaminen seuraavana päivänä toivat 
esiin OTC-markkinoiden toiminnassa es iintyvät puutteet. Tässä yhteydessä 
sääntelyviranomaiset kiinnittivät erityistä huomiota luottoriskinvaihtosopimusten (CDS) 
rooliin kriisiin aikana. 
Komissio on työskennellyt lokakuusta 2008 alkaen aktiivisesti korjataks een kriisin esille 
tuomat puutteet. Se keskittyi lyhyen aika välin toimena CDS-markkinoihin ja sai 
markkinoiden keskeisiltä välittäjiltä sitoumuks en siitä, että ne alkaisivat selvittää 
eurooppalaiset CDS-kaupat keskus vastapuolten välityksellä. Ke skipitkän aikavälin toimena 
komissio keskittyi tarkastelemaan perusteellis esti johdannaismarkkinoita, minkä tuloksena se 
antoi johdannaismarkkinoita koskevat ti edonannot heinäkuussa ja lokakuussa 2009. 
Ensimmäisessä tiedonannossa tarkasteltiin j ohdannaisten roolia finanssikriisissä sekä 
johdannaismarkkinoihin liittyviä etuja ja riskejä ja arvioiti in, kuinka havaittuja riskejä 
voitaisiin vähentää. Toisessa tiedonannossa esitettiin tulevat toimet, joita komissio aikoi ehdottaa johdannaismarkkinoiden avoi muuden lisäämiseksi, kaupankäynnin 
vastapuoliluottoriskin ja operatiivisen riskin pienentämiseksi ja markkinoiden eheyden ja valvonnan lisäämiseksi.  
Tämä vaikutustenarviointiraportti liittyy komi ssion ehdotuksiin, joilla pyritään lisäämään 
avoimuutta, vähentämään vastapuoliluottorisk iä ja operatiivista riskiä hyödyntämällä 
selvitysmarkkinoiden rakenteita. 
Avoimuus 
OTC-johdannaismarkkinoille on ominaista se, e ttä ne eivät ole kovinkaan avoimet. Tämä 
johtuu siitä, että OTC-johdannaiset ovat yksity isesti neuvoteltuja sopimuksia, minkä vuoksi 
niitä koskevat tiedot ovat yleensä pe lkästään sopimuspuolten saatavilla. 
Finanssikriisi on tuonut esiin sen, että tiedot yksittäisten yritysten OTC-johdannaispositioista 
ja -vastuista ovat puutteellisia. Tietojen puuttuminen estää sääntelyviranomaisia havaitsemasta ajoissa yksityisissä laitoksissa  ja ylipäätään koko järjestelmässä kasaantuvat 
 
FI 3   FI riskit. Se myös estää sääntelyviranomaisia ar vioimasta tarkasti markkinatoimijan maksujen 
laiminlyönnistä aiheutuvia seurauksia ja puut tumasta asianmukaisella tavalla tällaiseen 
maksujen laiminlyöntiin (Lehman Brothersin tapa us osoitti tämän selvästi). Toisaalta tietojen 
puuttuminen lisää markkinatoimijoiden epäluulo isuutta ja epävarmuutta kriisin aikana. 
Vastapuoliluottoriski 
Johdannaissopimukset sitovat va stapuolet yhteen OTC-johdannai ssopimuksen keston ajaksi. 
Vaateita kehittyy vastapuolte n välille koko sopimuksen ke ston ajan sitä mukaa kuin 
sopimuksen mukaiset oikeudet ja velvol lisuudet muuttuvat kohde-etuuden kehityksen 
mukaan. Tämä synnyttää vastapuolil uottoriskin eli riskin siitä, että vastapuoli ei saata noudata 
sopimuksesta johtuvia velvoitteita sopimuksen  erääntyessä. Näitä ri skejä hallinnoidaan 
sopimuksen keston aikana selvityksen avulla. Se voi tapahtua keskitetysti 
keskusvastapuoliyhteisössä tai kahdenvälisesti.  Vaikka molempia selvitystapoja käytetään 
OTC-johdannaismarkkinoilla, kahdenvälin en selvitys on niistä yleisempi. 
Kriisissä on tullut esiin se, e ttä OTC-johdannaisiin liittyvä  vastapuoliluottoriski on ollut 
huomattavasti suurempi kuin markkinatoimijat ja sääntelyviranomaiset olivat aiemmin 
uskoneet. Toisin sanoen vastapuoliluottoriskin pienentämiseksi käytettyjen vakuuksien määrä 
on ollut liian alhainen. Pääsyy tähän on se, et tä vakuudet ovat kahdenvälisesti selvitetyillä 
markkinoilla riittämättömiä joko sen vuoksi, että  tiettyjä markkinatoimijoita ei vaadita 
antamaan vakuutta OTC-johdannaiskauppojensa takeeksi, tai sellaisten ongelmien vuoksi, 
joita liittyy vakuuden antavi en markkinatoimijoiden ri skienhallintaprosesseihin. 
Operatiivinen riski 
OTC-johdannaiskauppaan liittyy useita kaupankä yntivaiheita, jotka alkavat siitä, kun kaksi 
osapuolta sopii kaupasta, ja päätty vät kaupan vahvistamiseen. Lisäksi OTC-
johdannaissopimuksen voimassaolon aikana on hallinnoitava useita tapahtumia (esim. vakuushallinta ja käteissuorituks et), jotka johtuvat sopimukseen  liittyvistä oikeuksista ja 
velvollisuuksista. 
Koska OTC-johdannaismarkkinoilla on mahdo llista määritellä johdannaissopimusten 
taloudelliset ja oikeudelliset ehdot huomatta van vapaasti, markkinoi lla esiintyy lukuisia 
pitkälle räätälöityjä ja monimutkaisia sopi muksia. Tällaiset sopimukset vaativat yhä 
huomattavan määrän manuaalisia toimia monissa käsittelyn vaiheissa. Tämä lisää 
operatiivista riskiä ja saattaa johtaa oikeudellis een riskiin, heikentää avo imuutta ja johtaa jopa 
vastapuoliluottoriskin kasvamiseen. 
Tavoitteet 
Tämän vaikutustenarvioinnin tavoitteena on tarkastella mahdollisuutta löytää unionin tasolla 
ratkaisut edellä esitettyihin ongelmiin. Yleise nä tavoitteena on vähentää  järjestelmäriskiä, 
mikä parantaa OTC-johdannaismarkkinoiden turv allisuutta ja tehokkuutta. Kuten edellä on 
todettu, tämän yleisen tavoitteen saavutta minen edellyttää kolmen erityistavoitteen 
toteutumista; nämä OTC-johdannaisiin liittyvä t tavoitteet ovat i) avoimuuden lisääminen, ii) 
vastapuoliluottoriskin pienentäminen ja iii) ope ratiivisen riskin pienentäminen. Koska nämä 
tavoitteet ovat yhä melko laajoja, on m ääriteltävä lisää toiminnallisia tavoitteita: 
1. OTC-johdannaispositioista on saatav a täydelliset ja kattavat tiedot. 
2. Keskusvastapuoliselvityksen käyttöä on lisättävä. 
 
FI 4   FI 3. Kahdenvälisen selvityksen käytäntöjä on parannettava. 
4. OTC-johdannaissopimusten st andardointia on lisättävä. 
Parhaat toimintavaihto ehdot ja -välineet 
Vaikutustenarvioinnissa analysoidaan kunkin edellä mainittuih in toiminnallisiin tavoitteisiin 
liittyvän toimintavaihtoehdon vaikutuksia ja verrataan niitä perussk enaarioon sopivimman 
toimintatavan löytämiseksi. Analyysin peru steella todetaan, että suurin nettohyöty 
saavutettaisiin seuraavilla toimenpiteillä: 
1. Markkinatoimijoita vaadittaisiin ilmoittamaan kaikki tarvittavat OTC-
johdannaissalkkujaan koskevat tarvittavat tiedo t kauppatietorekisteriin tai, jos se ei 
ole mahdollista, suoraan valvontaviranomai sille. Kokonaispositioita koskevat tiedot 
olisi julkaistava. 
2. Vaadittaisiin, että ennakolta vahvistettujen kelpoisuusehtojen mukaisille OTC-
johdannaisille tehdään ke skusvastapuoliselvitys. 
3. OTC-johdannaiskauppojen kahdenväliselle selvitykselle asetettaisiin erityiset 
tavoitteet. 
4. Oikeudellisten asioiden ja prosessien sta ndardoinnille asetettaisiin erityiset tavoitteet. 
Ottaen huomioon parhaat vaihtoehdot ja tarve varm istaa, että lainsäädäntökehystä sovelletaan 
kaikkialla EU:ssa täysin samassa laajuudessa ilm an ylimääräisiä vaatimuksia ja menetelmiä ja 
ilman, että kansallisille lainsäätäjille annetaan  valtuuksia, asetusta pidetään sopivimpana 
poliittisena välineenä haluttujen tavoitteiden saavuttamiseksi. 
Selvitysmarkkinoiden infrastruktuuri 
Päätös vaatia keskusvastapuolten ja kauppatietorekisterien käyttöä lisää entisestään 
keskusvastapuolten merkitystä ja antaa kauppa tietorekistereille koko jä rjestelmän kannalta 
merkityksellisen aseman (sikäli kuin niillä ei  sitä vielä ole ollut) . Tämä luo velvoitteen 
varmistaa, että infrastruktuuri on vakaa ja turv allinen, jotta voidaan vält tyä tilanteilta, joissa 
infrastruktuurin käyttö tosiasiassa lisäisi järjes telmäriskiä sen sijaan, et tä se vähentäisi sitä. 
Vaikutustenarvioinnissa tode taan, että keskusvastapuolie n ja kauppatietorekisterien 
toiminnassa on vielä ongelmia, joihin on puut uttava tämän tavoitteen saavuttamiseksi. 
Keskusvastapuolet 
Keskusvastapuoli määritellään yhteisöksi, joka  toimii sellaisten sopimusten vastapuolten 
välissä, jolla käydään kauppaa yhdellä tai useammalla finanssimarkkinalla. Tällöin 
keskusvastapuoli toimii ostajana jokaiselle myyj älle ja myyjänä jokaiselle ostajalle. Koska 
keskusvastapuolella on keskei nen asema markkinoilla, sillä ei yleensä ole kannettavanaan 
markkinariskiä (joka kohdistuu kuitenkin  kaupan alkuperäisiin osapuoliin). Koska 
keskusvastapuoli on kuitenkin jokaisen position vastapuoli, siihen kohdis tuu luottoriski siitä, 
että jokin vastapuolis ta laiminlyö maksunsa. Keskusva stapuolen vasta puoliin kohdistuu 
samalla tavoin luottoriski siitä, että kes kusvastapuoli saattaa la iminlyödä maksunsa. 
Keskusvastapuoli pienentää vastapuoliluottoriskiään useilla mekanismeilla, joita ovat muun muassa pääsyrajoitukset, risk ienhallintavälineet (kuten vakuuks ien käyttö), ja tappioiden 
 
FI 5   FI jakaminen. Nämä mekanismit muodostavat yhdessä keskusvastapuolen 
riskinpienentämisvälineistön. 
Mekanismien riskiä vähentävän vaikutuksen vu oksi keskusvastapuolet ovat keskeinen tekijä 
niillä markkinoilla, joilla ne toimivat. Tä stä syystä niiden maksukyvyttömyydestä aiheutuu 
koko järjestelmän kannalta mahdollisesti merkityksellinen tapahtuma. Koska 
keskusvastapuolilla on järjestelmän kannalta merkityksellinen asema, niihin sovelletaan tiukkaa sääntelyä. Keskusvastapuolia säänne llään EU:ssa kansallisella tasolla. Koska 
keskusvastapuolia sääntelevät säännöt  vaihtelevat jäsenvaltioittain, 
keskusvastapuolipalvelujen tarjoaminen maiden rajojen yli on yhdenmuk aisen toimintakentän 
puuttuessa kalliimpaa ja mahdollisesti myös turvattomampaa kuin olisi suotavaa, mikä muodostaa esteen EU:n finanssi markkinoiden yhdentymiselle. 
Tämän vuoksi komissio harkitsi vuonna 2006 mahdollisuutta antaa keskusvastapuolia 
koskevaa EU:n lainsäädäntöä, mutta päätti pi dättäytyä hankkeesta. Se  päätyi sen sijaan 
toimien yhdistelmään, joka muodostui toimialan itsesääntelystä (se kehotti toimialaa sopimaa 
käytännesäännöistä) ja jäsenvaltioiden yht eistyöstä (se kehotti EKPJ:tä ja CESR:ää 
saattamaan keskusvastapuolia koskevat suositukset valmiiksi). Tavoitteena oli varmistaa 
keskusvastapuolipalvelujen en tistä turvallisempi ja te hokkaampi tarjonta EU:ssa.  
Sittemmin kävi ilmi, että komission valitsema lähestymistapa ei ollut riittävä poistamaan 
keskusvastapuoliin liittyviä ongelmia osittain  itse lähestymistava n puutteiden vuoksi ja 
osittain siksi, että uusia onge lmia oli ilmennyt. Lähestymista van puutteena todettiin olevan 
lähinnä se, että suosituksilla ei saavuteta samoja tuloksia sääntelyn yhdenmukaistamisessa 
kuin EU:n tason lainsäädännöllä saavutetta isiin. Ilmenneitä ongelmia ovat muun muassa 
keskusvastapuolten välisten yhteyksien perustamis een liittyvät esteet, niiden välisen riskeillä 
kilpailemisen vaara ja vakuuksien siirre ttävyys keskusvastapuoliympäristössä. 
Vaikutustenarvioinnissa tarkastellaan edel lä lueteltujen ongelmien valossa mahdollisia 
keinoja parantaa EU:n selvitysinfrastruk tuurin turvallisuutta  ja tehokkuutta sekä 
sijoittajansuojaa. Siinä luetellaan neljä erityistä tavoitetta: i)  keskusvastapuolten 
turvallisuuden lisäämine n, ii) yhdenmukaisen toim intakentän luominen 
keskusvastapuolipalvelujen tarjoamiselle, iii) keskusvastapuolte n välisten yhteyksien 
helpottaminen ja iv) keskusvastapuolia välil lisesti käyttäviä markkinatoimijoita koskevat 
lisäturvatoimet. Edellä luetellut erityistavoitt eet edellyttävät seuraavien toiminnallisten 
tavoitteiden saavuttamista: 
1. Poistetaan esteet keskusvastapuolipalve lujen tarjoamiselta maan rajojen yli. 
2. Poistetaan esteet keskusvastapuo lten välisten yhteyksien luomiselta. 
3. Estetään keskusvastapuolia  kilpailemasta riskeillä. 
4. Helpotetaan asiakaspositioiden ja niihin  liittyvien marginaalien siirrettävyyttä. 
Vaikutustenarvioinnissa analysoidaan kunkin edellä mainittuih in toiminnallisiin tavoitteisiin 
liittyvän toimintavaihtoehdon vaikutuksia ja verrataan niitä perussk enaarioon sopivimman 
toimintatavan löytämiseksi. Analyysin perusteella vaikutustenarvioinnissa esitetään päätelmänä, että suurin nettohyöty saa vutettaisiin seuraavilla toimenpiteillä: 
 
FI 6   FI 1. Otetaan käyttöön keskusvastapuolipalvelu ihin tarkoitettu pa ssi, joka perustuu 
keskusvastapuolten kansallisiin toimil upiin ja valvontaa n, ja vahvistetaan 
valvontaviranomaisten kollegion asemaa tässä yhteydessä. 
2. Otetaan käyttöön yhteiset vaatimukset ja  menettelyt, joilla keskusvastapuolille 
vahvistetaan oikeus tulla yht eentoimiviksi, edellyttäen että riskit huomioidaan ja 
toimivaltaiset viranomaisen hyväksyvät tällaisen yhteyden. 
3. Otetaan käyttöön keskusvastapuolia koskevat yhteiset tiukat vaatimukset. 
4. Vaaditaan keskusvastapuolia tarjoamaan  epäsuorille osallistujille mahdollisuus 
tallettaa marginaalinsa erotettuihin tileihi n (koonti- tai nimellistileihin), jolloin ne 
voivat myös valita, haluavatko ne hyödyntää tarjousta. 
Myös tässä tapauksessa asetusta pidetään soveliaimpana poliittisena välineenä haluttujen 
tavoitteiden saavuttamiseksi. 
Kauppatietorekisterit 
Kauppatietorekisteri on keskitetty rekist eri, jossa ylläpidetään avoimia OTC-
johdannaiskauppoja koskevia tietueita (sopimuksi a). Tämän pääasiallisen toiminnon lisäksi 
kauppatietorekisteri voi tarjota myös muita pa lveluja kuten sopimustapahtumien hallinnointia 
ja kauppojen käsittelypalveluja. Kauppatietorekisterit ovat hyvin hi ljattain tapahtunut lisäys 
markkinainfrastruktuureihin (ensimmäinen perust ettiin vuoden 2006 lopulla),  ja niitä ei viime 
aikoihin asti ollut säännelty lainkaan. Oikeusjärjestyksen kannalta kauppatietorekisteristä 
saatava ensisijainen hyöty on se, että sen tiet ojensäilytystoiminto lisää avoimuutta ja sen 
ylläpitämät tiedot ovat luotettavia. 
Kriisin aikana suurin ongelma oli se, kuinka nopeasti sääntelyviranomaisilla oli pääsy 
luottojohdannaisia koskevaan ka uppatietorekisteriin tallennettu ihin tietoihin (tuolloin oli 
olemassa vain yksi kauppatietorekister i). Koska kauppatietorekisterit saavat 
ilmoitusvelvollisuutensa vuoksi koko järjestelmän kannalta merkityksellisen aseman, on entistä tärkeämpää, että sääntelyviranomaisilla on pääsy tietoihin. Ilmoitusvelvollisuuden vuoksi on ratkaistava myös useita muita kauppat ietorekisteritoimintaan liittyviä näkökohtia. 
Vaikutustenarvioinnissa tarkastellaan keinoja, joill a voidaan taata tarjota tu rvalliset, vakaat ja 
tehokkaat kauppatietorekisterit, joilla tuetaan ilmoitusvelvollisuutta ja varmistetaan, että 
toimivaltaisilla viranomaisilla on tehtäv iensä hoitamiseen tarvitsemansa tiedot. 
Vaikutustenarvioinnissa esitetään tämän yleistavoitteen saavuttamiseksi kolme 
yksityiskohtaisempaa toimintatavoitetta, jotka ova t: i) kauppatietorekist eriin tallennettujen 
tietojen turvallisuuden ja luot ettavuuden varmistaminen; ii) yhdenmukaisen toimintakentän 
luominen kauppatietorekisteripalvelujen tarj oamiselle ja iii) se n varmistaminen, että 
toimivaltaisilla viranomaisilla  on esteetön pääsy kauppatietore kistereihin ta llennettuihin 
tietoihin. Vaikutustenarvioinnissa määritellään lisäksi yksi toiminnallinen tavoite eli tavoite 
ottaa käyttöön yhteiset säännöt  kauppatietorekisterien toim intojen hallinnoimiseksi. 
Vaikutustenarvioinnissa analysoidaan kunkin edellä mainittuih in toiminnallisiin tavoitteisiin 
liittyvän toimintavaihtoehdon vaikutuksia ja verrataan niitä perussk enaarioon sopivimman 
toimintatavan löytämiseksi. Siinä esitetään an alyysin perustuvana päätelmänä, että suurin 
nettohyöty saavutettaisiin antama lla lainsäädäntöä, jolla säänneltäisiin kauppatietorekisterien 
 
FI 7   FI toimintoja siten, että niiden rekisteröinnistä ja valvonnasta vastaisi EU:n tasolla Euroopan 
arvopaperimarkkinaviranomainen (EAMV). 
Myös tässä tapauksessa asetusta pidetään soveliaimpana poliittisena välineenä haluttujen 
tavoitteiden saavuttamiseksi.