EUROOPAN JÄRJESTELMÄRISKIKOMITEAN SUOSITUS,

annettu 20 päivänä joulukuuta 2012,

rahamarkkinarahastoista

(EJRK/2012/1)

2013/C 146/01

EUROOPAN JÄRJESTELMÄRISKIKOMITEAN HALLINTONEUVOSTO, joka

ottaa huomioon finanssijärjestelmän makrotason vakauden valvonnasta Euroopan unionissa ja Euroopan järjestelmäriskikomitean perustamisesta 24 päivänä marraskuuta 2010 annetun Euroopan parlamentin ja neuvoston asetuksen (EU) N:o 1092/2010 (1) ja erityisesti sen 3 artiklan 2 kohdan b, d ja f alakohdan sekä 16, 17 ja 18 artiklan,

ottaa huomioon Euroopan järjestelmäriskikomitean työjärjestyksen hyväksymisestä 20 päivänä tammikuuta 2011 tehdyn Euroopan järjestelmäriskikomitean päätöksen EJRK/2011/1 (2) ja erityisesti sen 15 artiklan 3 kohdan e alakohdan sekä 18, 19 ja 20 artiklan,

sekä katsoo seuraavaa:

Kun hiljattaisen finanssikriisin syitä on analysoitu, useat kansalliset sääntelyviranomaiset ja kansainväliset organisaatiot ovat todenneet, että rahamarkkinarahastoalalla tarvitaan rakenteellisia uudistuksia. Finanssimarkkinoiden vakauden valvontaryhmä (Financial Stability Board, FSB) antoi 27 päivänä lokakuuta 2011 alustavia suosituksia varjopankkitoiminnan valvonnan ja sääntelyn vahvistamiseksi. FSB:n mielestä keskeisiä ratkaistavia kysymyksiä ovat varsinkin pakollinen siirtyminen vaihtuvahintaiseen malliin, kiinteähintaisille rahastoille asetettavat vakavaraisuus- ja maksuvalmiusvaatimukset sekä mahdolliset muut sääntelytoimet.

Kansainvälinen arvopaperimarkkinavalvojien järjestö (International Organization of Securities Commissions, IOSCO) antoi 9 päivänä lokakuuta 2012 FSB:n pyynnöstä toimintasuosituksia, joiden tarkoituksena on vähentää rahamarkkinarahastojen alttiutta sijoituspaolle. Huomattava osa IOSCOn suosituksista on jo käsitelty Euroopan unionin tasolla, mutta joitakin niistä on vielä käsittelemättä.

Yhdysvaltojen sääntelyviranomaiset ovat ryhtyneet tarkistamaan rahamarkkinarahastoja koskevaa lainsäädäntöä. Varsinkin arvopaperikomissio (Securities Exchange Commission, SEC) on uudistanut sääntöään 2a-7. Maan rahoitusvakausvalvontaviranomainen (Financial and Stability Oversight Council, FSOC) esitti lisäksi 13 päivänä marraskuuta 2012 julkisen kannanottopyynnön rahamarkkinarahastouudistusta koskevista suositusehdotuksista.

Euroopan arvopaperimarkkinoiden valvojien komitea julkaisi toukokuussa 2010 suuntaviivat eurooppalaisten rahamarkkinarahastojen yhteisestä määritelmästä. Tarkoituksena on laatia uusia yhteisiä normeja, joilla voitaisiin puuttua finanssikriisin paljastamiin heikkouksiin. Suuntaviivoissa asetetaan varsinkin tiukat laatu- ja maturiteettivaatimukset rahaston varojen sijoituskohteille sekä tiukat riskienhallinta- ja tiedotusvaatimukset. Nämä suuntaviivat eivät ole sitovia, ja ne on osoitettu sekä yhteissijoitusyrityksille että muille rahastoille. Jäsenvaltiot ovat ottaneet ne käyttöön kansallisella tasolla.

Asetuksen (EU) N:o 1092/2010 mukaisesti Euroopan järjestelmäriskikomitea (EJRK) voi antaa komissiolle suosituksia myös asiaa koskevasta unionin lainsäädännöstä. Suositusten tarkoituksena on antaa tältä osin ohjeistusta Euroopan komissiolle sekä Euroopan arvopaperimarkkinaviranomaiselle sen hoitaessa neuvonta- ja sääntelytehtäväänsä.

Sijoituspako on mahdollinen kaikissa rahastoissa, joissa varojen ja velkojen maturiteetit tai likvidiys ovat epätasapainossa. Kiinteähintaisissa rahastoissa on kuitenkin piirteitä, joiden vuoksi sijoittajat saattavat rahoitusmarkkinoiden häiriöiden aikaan pyrkiä saavuttamaan etua purkamalla rahastosijoituksensa ensimmäisten joukossa. Siirtymällä vaihtuvahintaiseen malliin voidaan ehkä pienentää osuudenhaltijoiden kannustimia purkaa rahastosijoituksiaan tilanteissa, joissa niiden arvo on hieman alentunut, ja selkeyttää hinnoittelua. Näin voidaan ehkä myös auttaa vähentämään rahamarkkinarahastojen kytköksiä taustayhtiöihin ja tästä aiheutuvaa järjestelmäriskiä sekä tarvetta taustayhtiöiden antamaan merkittävään tukeen.

Asetuksen (EU) N:o 1092/2010 johdanto-osan 29 perustelukappaleen mukaisesti asiaankuuluvien yksityissektorin sidosryhmien huomautukset on otettu tämän suosituksen laadinnassa huomioon.

ON ANTANUT TÄMÄN SUOSITUKSEN:

OSA I

SUOSITUKSET

Suositus A – Pakollinen siirtyminen vaihtuvahintaisten rahasto-osuuksien malliin

Euroopan komission suositetaan varmistavan, että asiaa koskevassa unionin lainsäädännössä

Suositus B – Maksuvalmiusvaatimukset

Euroopan komission suositetaan varmistavan, että asiaa koskevassa unionin lainsäädännössä

Suositus C – Julkinen tiedottaminen

Euroopan komission suositetaan varmistavan, että asiaa koskevassa unionin lainsäädännössä

Suositus D – Raportointi ja tietojen jakaminen

OSA 2

SOVELTAMINEN

1. Tulkinta

2. Soveltamiskriteerit

Komissiota pyydetään ilmoittamaan EJRK:lle ja neuvostolle toimenpiteistä, joihin se on ryhtynyt tämän suosituksen johdosta, taikka perustelemaan asianmukaisesti miksi toimiin ei ole ryhdytty. Ilmoitukseen on sisällytettävä vähintään:

3. Jatkotoimien aikarajat

4. Valvonta ja arviointi

(1) EUVL L 331, 15.12.2010, s 1.

(2) EUVL C 58, 24.2.2011, s. 4.

(3) Tuotesääntöjä, likviditeetinhallintaa, säilytysyhteisöjä, rahamarkkinarahastoja ja pitkäaikaisia sijoituksia koskeva kannanottopyyntö (Consultation on Product Rules, Liquidity Management, Depositary, Money Market Funds, Long-term Investments), 26.7.2012.

(4) EUVL L 177, 30.6.2006, s. 1.

LIITE EJRK:N SUOSITUKSEEN RAHAMARKKINARAHASTOISTA

SISÄLLYS

LYHENTEET

TIIVISTELMÄ

JOHDANTO

I VIIMEAIKAISIA SÄÄNTELYHANKKEITA

I.1 Kansainväliset hankkeet

I.2 Eurooppalaiset hankkeet

II RAHAMARKKINARAHASTOJEN MERKITYS RAHOITUSVAKAUDEN KANNALTA

II.1 Varhaisen rahastolunastuksen etu

II.2 Taustayhtiöiden tuki

II.3 Tämänhetkinen taloustilanne

III RAHAMARKKINARAHASTOSEKTORIN RAKENNE EUROOPASSA

III.1 EJRK:n erilliskysely

III.2 Rahamarkkinarahastojen varat

III.3 Rahamarkkinarahastojen sijoittajapohja

III.4 Rahastosektorin keskittyneisyys

III.5 Kiinteähintaisten rahastojen rahasto-osuuksien käyvän arvon poikkeama nimellisarvosta

IV EJRK:N SUOSITUKSET

IV.1 Suositusten soveltamisala

IV.2 Suositus A – Pakollinen siirtyminen vaihtuvahintaisten rahasto-osuuksien malliin

IV.2.1 Taloudelliset perusteet

IV.2.2 Arvio

IV.3 Suositus B – Maksuvalmiusvaatimukset

IV.3.1 Taloudelliset perusteet

IV.3.2 Arvio

IV.4 Suositus C – Julkinen tiedottaminen

IV.4.1 Taloudelliset perusteet

IV.4.2 Arvio

IV.5 Suositus D – Raportointi ja tietojen jakaminen

IV.5.1 Taloudelliset perusteet

IV.5.2 Arvio

IV.6 Seurantatoimet

IV.6.1 Määräajat

IV.6.2 Noudattamiskriteerit

IV.6.3 Seurantatoimista raportointi

LÄHDELUETTELO

LYHENTEET

CESR: Euroopan arvopaperimarkkinavalvojien komitea

EKP: Euroopan keskuspankki

EKPJ: Euroopan keskuspankkijärjestelmä

EAMV: Euroopan arvopaperimarkkinaviranomainen

EJRK: Euroopan järjestelmäriskikomitea

EU: Euroopan unioni

FSB: finanssimarkkinoiden vakauden valvontaryhmä

FSOC: Yhdysvaltain rahoitusvakausvalvontaviranomainen

IMMFA: Institutional Money Market Funds Association

IOSCO: kansainvälinen arvopaperimarkkinavalvojien järjestö

SEC: Yhdysvaltain arvopaperikomissio

Taulukoiden ja kuvioiden lyhenteet

CHF: Sveitsin frangi

EUR: euro

GBP: Englannin punta

JPY: Japanin jeni

J-YHT: julkisyhteisö

KH: kiinteähintainen rahasto

KT: kotitalous

pp: peruspiste

RL: rahalaitos

Muu RL: muu rahoituslaitos

RMR: rahamarkkinarahasto

UCITS: yhteissijoitusyritys (direktiivin 2009/65/EY mukaan)

ei-UCITS: muu kuin yhteissijoitusyritys

USD: Yhdysvaltain dollari

VH: vaihtuvahintainen rahasto

VH lyhyt: vaihtuvahintainen lyhyt rahasto

VL/ER: vakuutuslaitokset ja eläkerahastot

TIIVISTELMÄ

Näiden EJRK:n suositusten tarkoituksena on tukea finanssimarkkinoiden vakauden valvontaryhmän (Financial Stability Board, FSB) esittämien varjopankkitoimintaa koskevien uudistusten täytäntöönpanoa Euroopassa rahamarkkinarahastojen suhteen. Tässä liitteessä esitellään suositusten taustoja ja arvioidaan uudistusten vaikutuksia. Rahamarkkinarahastot kuuluvat tärkeimpiin varjopankkitoimintaa harjoittaviin toimijoihin. Pankkien tavoin nekin muuntavat varoja maturiteetiltaan ja likvidiydeltään toiseen muotoon ja tarjoavat sijoittajille turvallisen vaihtoehdon pankkitalletuksille (erityisesti kiinteähintaiset rahastot, jotka pyrkivät pitämään rahasto-osuuksien arvon muuttumattomana). Rahamarkkinarahastoja säännellään osana arvopaperikaupan sääntelyä, mutta pankkien sääntely ei ulotu niihin, ja joissakin tilanteissa rahaston toimintaa horjuttavan sijoituspaon riski voi olla erityisen suuri. Rahamarkkinarahastoihin voi siis liittyä merkittäviä järjestelmäriskejä. Riskejä liittyy myös taustayhtiöiden implisiittiseen ja harkinnanvaraiseen tukeen rahamarkkinarahastoille. Kiinteähintaisten rahastojen tapauksessa tuen todennäköisyys on suurempi.

Rahamarkkinarahastoihin liittyvien riskien hillitsemiseksi on jo tehty useita kansainvälisiä ja eurooppalaisia aloitteita, kuten lokakuussa 2012 annetut kansainvälisen arvopaperimarkkinavalvojien järjestön (IOSCO) suositukset ja toukokuussa 2010 annetut Euroopan arvopaperimarkkinavalvojien komitean (CESR) ja Euroopan arvopaperimarkkinaviranomaisen (EAMV) suuntaviivat. Lisäksi FSB:n odotetaan antavan lopulliset, kaikki tarkastellut varjopankkitoiminnan osa-alueet kattavat suosituksensa syyskuussa 2013. Yhdysvalloissa rahamarkkinarahastojen sääntely saattaa edetä maan rahoitusvakausvalvontaviranomaisen (FSOC) esitettyä suositusehdotuksistaan julkisen kannanottopyynnön marraskuussa 2012. Komission odotetaan antavan vuoden 2013 ensimmäisellä neljänneksellä ehdotuksensa yhteissijoitusyrityksiä ja rahamarkkinarahastoja koskevan lainsäädännön uudistamiseksi Euroopassa ja hyödyntävän valmistelutyössä EJRK:n suositusten ja tämän liitteen tietoja.

Rahamarkkinarahastot Euroopassa

EJRK:n suositusten mahdollisten vaikutusten arvioimiseksi Euroopan rahamarkkinarahastoalan ominaispiirteitä kartoitettiin perusteellisesti mm. keräämällä rahamarkkinarahastoilta erikseen tietoja. Euroopassa rahamarkkinarahastojen hallussa on noin 1 000 miljardin euron varallisuus, josta Irlannin, Luxemburgin ja Ranskan rahamarkkinarahastojen osuus on 95 %. Ranskassa sijoitukset rahamarkkinarahastoihin ovat peräisin pääasiassa kotimaisilta sijoittajilta, kun taas Irlannissa ja Luxemburgissa sijoitukset tulevat suurelta osin muista maista. Valtaosa Euroopan rahamarkkinarahastoista kuuluu yhteissijoitusyrityksiä koskevan lainsäädännön piiriin. Viiden suurimman rahastokonsernin yhteenlaskettu osuus rahamarkkinarahastojen markkinoista Euroopassa on 40 %, ja neljä näistä konserneista on kytköksissä pankkeihin.

Rahamarkkinarahastot ovat tärkeässä asemassa rahamarkkinoilla. Arvioiden mukaan noin 25 % euroalueella liikkeeseen lasketuista lyhytaikaisista velkapapereista on niiden hallussa, ja noin 75 % niiden saamisista koostuu rahalaitosten (irlantilaisten rahastojen kohdalla pääosin EU:n ulkopuolisten rahalaitosten) instrumenteista. Irlantilais- ja luxemburgilaisrahastojen saamisista valtaosa on valuuttamääräisiä, lähinnä Yhdysvaltain dollarin ja Englannin punnan määräisiä.

Kokonaisuutena rahamarkkinarahastot ovat Euroopassa pääasiassa institutionaalisten sijoittajien sijoituskohteita, joskin eräissä yksittäisissä maissa niihin sijoittavat varojaan lähinnä yksityissijoittajat. Rahamarkkinarahastojen sijoittajapohjasta merkittävä osa eli yli 30 % koostuu muista rahalaitoksista. Ne suosivat sijoituksissaan usein kiinteähintaisia rahastoja. Huomattava osa eurooppalaisten rahamarkkinarahastojen ja erityisesti irlantilaisten kiinteähintaisten rahastojen sijoittajapohjasta on EU:n ulkopuolisia sijoittajia. Rahamarkkinarahastojen taustayhtiöt ovat usein pankkeja, mikä lisää entisestään rahamarkkinarahastojen kytköksiä muuhun rahoitusjärjestelmään.

Hieman yli 40 % rahamarkkinarahastojen yhteenlasketuista varoista on kiinteähintaisten rahastojen hallussa. Kaksi kolmasosaa eurooppalaisista kiinteähintaisista rahastoista on sijoittautunut Irlantiin ja yksi kolmasosa Luxemburgiin. Nämä rahastot ovat pääsääntöisesti paljon suurempia ja riskinotossaan varovaisempia kuin vaihtuvahintaiset rahastot (joiden rahasto-osuuksien arvo vaihtelee markkinahintojen mukaan), ja niiden saamisten maturiteetit ovat lyhyempiä, niiden maksuvalmiusasema parempi ja niiden EU:n ulkopuolinen sijoittajapohja laajempi. On todettava, että CESR:n/EAMV:n vuonna 2010 antamissa suuntaviivoissa rahamarkkinarahastoille asetettiin sijoituskohteeksi hyväksyttäviin omaisuuseriin sekä niiden laatuun ja maturiteettiin sovellettavia vaatimuksia. EJRK:n keräämien tietojen perusteella kiinteähintaisten rahastojen osuuksien nimellisarvon ja markkina-arvon ero oli noin 27 prosentissa tapauksista ylittänyt 10 peruspistettä hiljattain päättyneellä viiden vuoden jaksolla. Yhdessäkään tapauksessa rahastot eivät ilmoittaneet saaneensa taustayhtiöiltään tukea.

EJRK:n suositukset

EJRK:n suositukset vastaavat lokakuussa 2012 annettuja IOSCOn suosituksia. Niiden ensisijaisena tarkoituksena on vähentää rahamarkkinarahastojen sijoituspaon riskiä ja torjua siten järjestelmäriskejä. EJRK:n suositusten täydennyksenä on mm. erillisen tiedonkeruun tuloksiin perustuva määrällinen ja laadullinen analyysi, jonka avulla pyritään selvittämään, johtaisiko uudistuksista aiheutuva liiketoimintamallien muutos rahamarkkinarahastojen varojen vakavaan supistumiseen, etenkin kun rahastot jo ennestään kärsivät matalasta korkotasosta. Suositukset koskevat seuraavia neljää aihealuetta.

Pakollinen siirtyminen vaihtuvahintaiseen malliin: Rahamarkkinarahastot tulisi velvoittaa omaksumaan vaihtuvahintaisten rahasto-osuuksien malli, jolloin niistä tulisi enemmän sijoituskohteiden ja vähemmän pankkitalletusten kaltaisia. Tällöin sijoittajien ei kannattaisi niin helposti purkaa rahastosijoituksiaan, hinnoittelu olisi avoimempaa ja keskinäiset kytkökset rahoitusjärjestelmässä vähenisivät. Rahamarkkinarahastoja kehotetaan lisäksi käyttämään arvostuksessa pääsääntöisesti käypää arvoa ja vain ennalta määrätyissä tapauksissa jaksotettua hankintamenoa.

Maksuvalmiusvaatimukset: Rahamarkkinarahastoilta edellytettäville päivässä ja viikossa likvideille varoille olisi asetettava yksiselitteiset viikoittaiset vähimmäismäärät. Näin tehostettaisiin maksuvalmiusvaatimuksia. Rahaston hoitajien vastuuta likviditeettiriskin seurannasta tulisi lisätä. Lisäksi rahastokohtaisen tai koko markkinoiden kehityksen aiheuttamista häiriöistä johtuviin maksuvalmiusvaikeuksiin tulisi voida puuttua tehokkaasti esim. keskeyttämällä rahastolunastukset tilapäisesti.

Julkinen tiedottaminen: Rahamarkkinarahastojen markkinointimateriaalissa tulisi mainita selkeästi, että sijoitukset eivät ole pääomataattuja ja niihin liittyy pääoman menettämisen mahdollisuus. Viittaukset taustayhtiöiden tukeen tai tukivalmiuteen tulisi kieltää, ellei tuesta ole annettu lujaa sitoumusta, jolloin se tulee sisällyttää myös taustayhtiöiden kirjanpitoon ja vakavaraisuusvaatimuksiin. Lisäksi materiaalissa tulisi kertoa arvostuskäytännöistä ja eritoten jaksotettuun hankintamenoon perustuvasta arvostuksesta sekä mainita mahdollisuus keskeyttää rahastomerkinnät ja -lunastukset myös häiriöiden aikana.

Tietojen toimittaminen ja jakaminen: Taustayhtiöiden tuesta olisi aina ilmoitettava asiasta vastaaville kansallisille valvontaviranomaisille, joiden tulisi jakaa tiedot muiden asiasta vastaavien kansallisten ja unionin viranomaisten kanssa. Rahamarkkinarahastojen säännöllisiä tiedonantovelvollisuuksia olisi tehostettava ja yhdenmukaistettava. Kansallisten valvontaviranomaisten olisi tarvittaessa jaettava tietoja muiden asiasta vastaavien (kansallisten, ulkomaisten tai unionin) viranomaisten kanssa.

JOHDANTO

EJRK:n suositusten ja tausta-analyysin tarkoituksena on arvioida rahoitusvakauden näkökulmasta, missä määrin IOSCOn lokakuussa 2012 antamat rahamarkkinarahastoja koskevat suositukset mahdollisesti vaikuttavat EU:n rahamarkkinarahastoihin. Tässä liitteessä tarkastellaan rahoitusvakauden kannalta keskeisimpiä suositusten täytäntöönpanoon liittyviä seikkoja. Näin pyritään tukemaan ja ohjeistamaan EU:n päätöksentekijöitä.

Sekä laadullinen että määrällinen analyysi perustuvat useisiin tietolähteisiin, kuten akateemisiin tutkimuksiin, EJRK:n aiempaan rahamarkkinarahastoja koskevaan työhön, EKP:n tilastoihin sekä EJRK:n erilliseen kyselyyn, jolla kerättiin sellaista yksityiskohtaista tietoa, jota ei ollut saatavilla julkisista lähteistä. EJRK myös järjesti keskustelutilaisuuden, jossa kuultiin markkinaosapuolten näkemyksiä.

Liitteen osassa I taustoitetaan EJRK:n suosituksia käymällä läpi rahamarkkinarahastoihin liittyviä viimeaikaisia kansainvälisiä ja EU:n sääntelyhankkeita. Osassa II tarkastellaan lyhyesti rahamarkkinarahastoihin liittyvien järjestelmäriskien syitä, joihin suosituksilla pyritään puuttumaan. Osassa III analysoidaan rahamarkkinarahastoalan rakennetta Euroopassa ja etenkin niitä tekijöitä, jotka ovat järjestelmäriskin kannalta erityisen merkittäviä. Osassa IV käydään läpi kunkin suosituksen taloudelliset perusteet, esitetään tilannearvio ja määritetään noudattamiskriteerit.

I VIIMEAIKAISIA SÄÄNTELYHANKKEITA

I.1 Kansainväliset hankkeet

Kun hiljattaisen finanssikriisin syitä on analysoitu, useat kansalliset sääntelyviranomaiset ja kansainväliset organisaatiot ovat todenneet, että rahamarkkinarahastoalalla tarvitaan rakenteellisia uudistuksia. Soulin huippukokouksessa marraskuussa 2010 G20-maiden johtajat kehottivat finanssimarkkinoiden vakauden valvontaryhmää (Financial Stability Board, FSB) laatimaan suosituksia varjopankkitoiminnan valvonnan ja sääntelyn vahvistamiseksi. FSB antoi alustavat suosituksensa 27.10.2011, ja ne vahvistettiin Cannesin G20-huippukokouksessa. FSB totesi suosituksissaan erityisesti, että rahamarkkinarahastojen sääntelyä olisi tehostettava. Se piti yhtenä keskeisenä mahdollisten riskien lähteenä kiinteähintaisia (constant net asset value, CNAV = kiinteä varojen nettoarvo) rahamarkkinarahastoja, jotka pyrkivät pitämään rahasto-osuuksien arvon muuttumattomana. Se totesi, että näihin riskeihin tulisi puuttua kannustamalla/vaatimalla rahastoja siirtymään vaihtuvahintaiseen malliin (variable net asset value, VNAV = vaihtuva varojen nettoarvo), asettamalla kiinteähintaisille rahastoille vakavaraisuus- ja maksuvalmiusvaatimuksia sekä toteuttamalla mahdollisesti muitakin toimia. FSB valtuutti kansainvälisen arvopaperimarkkinavalvojien järjestön (IOSCO) arvioimaan mahdollisia sääntelyuudistuksia, joilla voitaisiin lieventää sijoituspaon riskiä ja vaikutuksia rahamarkkinarahastoissa sekä muita järjestelmäriskejä, samoin kuin laatimaan toimintasuosituksia.

IOSCO antoi rahamarkkinarahastoalan uudistamista koskevat suosituksensa 9.10.2012. Se totesi asiaa koskevassa lehdistötiedotteessa, että IOSCOn hallitus päätti hyväksyä suositukset sisältäneen raportin, vaikka valtaosa Yhdysvaltain arvopaperikomission jäsenistä ei kannattanut niiden julkaisemista, sillä muita vastalauseita ei ollut esitetty.

FSB julkaisi 18.11.2012 joukon valmisteluasiakirjoja, joista yksi sisälsi yleiskatsauksen varjopankkitoimintaa koskeviin toimintasuosituksiin. Asiakirjassa FSB kannatti IOSCOn suosituksia ja totesi, että niitä noudattamalla voidaan parantaa rahamarkkinarahastojen riskinsietokykyä tehokkaasti ja kattavasti. Se myös kannatti suositusta, että kiinteähintaiset rahamarkkinarahastot tulisi muuntaa vaihtuvahintaisiksi, mikäli mahdollista. Lisäksi FSB totesi, että mikäli muuntaminen ei ole mahdollista, kiinteähintaisten rahastojen vahvistamiseksi vaadittavien varmuustoimien tulisi käytännössä vastata niitä vakavaraisuus-, maksuvalmius- ja vakausvaatimuksia, joilla pankkeja suojataan talletuspaon varalta.

FSB ilmoitti, että se laatii syyskuuhun 2013 mennessä varjopankkitoimintaa koskevat lopulliset suosituksensa ja sisällyttää niihin rahamarkkinarahastoja ja muita neljää tarkastelemaansa aihetta koskevat yksityiskohtaiset suositukset. Rahamarkkinarahastoja koskeva työ on saatu lähes päätökseen, mutta etenkin pankkien kytköksiä varjopankkitoimintaa harjoittaviin toimijoihin sekä arvopaperilainausta ja takaisinostosopimuksia koskevan työn tulokset saattavat vielä vaikuttaa myös rahamarkkinarahastoalan uudistuksiin.

Yhdysvalloissa tehtiin tiettyjä rahamarkkinarahastoalaa koskevia uudistuksia vuonna 2010, ja maan arvopaperikomissio totesi uudistustyön olevan vasta alussa. Lokakuussa 2010 presidentin asettama työryhmä julkaisi raportin, jossa luonnosteltiin uusia toimintavaihtoehtoja, sillä vuoden 2010 uudistukset eivät yksistään olleet riittäviä sijoituspaon välttämiseksi. Tältä pohjalta arvopaperikomissio ryhtyi valmistelemaan uusia rakenteellisia uudistuksia. Arvopaperikomission puheenjohtaja Mary Schapiro kuitenkin ilmoitti 22.8.2012, että valtaosa komission jäsenistä ei kannattaisi asiantuntijoiden ehdotusta rahamarkkinarahastoalan rakenteiden uudistamiseksi.

Kun arvopaperikomissio ei ryhtynyt toimiin, Yhdysvaltain valtiovarainministeri Timothy Geithner pyysi 27.9.2012 maan rahoitusvakausvalvontaviranomaista (FSOC) valmistelemaan rahamarkkinarahastoalan uudistuksia, ja 13.11.2012 FSOC esitteli alustavat suosituksensa ja esitti niistä julkisen kannanottopyynnön. Suosituksissa esitetään kolme vaihtoehtoista ratkaisua, jotka eivät välttämättä sulje toisiaan pois: 1) vaihtuvahintaiset rahastot, 2) kiinteähintaiset rahastot, joihin liittyy varantopuskuri osuuksien arvon pitämiseksi vakaana ja määrätty vähimmäisriski, sekä 3) kiinteähintaiset rahastot, joihin liittyy varantopuskuri ja muita ratkaisuja. Kannanottopyynnön tulokset eivät ole vielä tiedossa, eikä myöskään ole varmuutta siitä, ryhtyykö arvopaperikomissio FSOC:n suosittelemiin toimiin (kun otetaan huomioon edellä mainittu vastahankaisuus).

I.2 Eurooppalaiset hankkeet

Euroopan arvopaperimarkkinoiden valvojien komitea (CESR) – eli Euroopan arvopaperimarkkinaviranomaisen (EAMV) edeltäjä – julkaisi toukokuussa 2010 suuntaviivoja, joiden tarkoituksena oli luoda käsitteelle ”rahamarkkinarahasto” yhdenmukainen määritelmä Euroopassa ja laatia uusia yhteisiä standardeja, joilla voitaisiin puuttua finanssikriisin paljastamiin heikkouksiin. Suuntaviivoissa esitettiin kaksijakoista mallia, jossa rahamarkkinarahastot luokiteltaisiin ”lyhyiksi rahamarkkinarahastoiksi” ja ”rahamarkkinarahastoiksi” ja jossa asetettaisiin tiukat laatu- ja maturiteettivaatimukset rahaston varojen sijoituskohteille sekä tiukat riskienhallinta- ja tiedotusvaatimukset. CESR:n/EAMV:n suuntaviivat tulivat voimaan heinäkuussa 2011, ja niitä sovelletaan sekä yhteissijoitusyrityksiin että muihin rahastoihin. Olemassa olevilla rahastoilla on puolen vuoden siirtymäaika.

Suuntaviivat kattavat jo valtaosan IOSCOn suosituksista. Esimerkiksi IOSCO-suositusten 1–3 mukaisesti suuntaviivoissa esitetään yksiselitteinen rahamarkkinarahastojen määritelmä, tiukat sijoituskohteeksi hyväksyttäviä instrumentteja koskevat säännöt (mm. sijoitukset oman pääoman ehtoisiin instrumentteihin on kielletty), rajat instrumenttien jäljellä olevalle juoksuajalle sekä rajat salkun painotetulle keskimääräiselle maturiteetille (weighted average maturity, WAM) ja painotetulle keskimääräiselle elinajalle (weighted average life, WAL). Suuntaviivojen voimaantulon jälkeen (eli vuoden 2011 viimeisinä kuukausina) huomattava määrä alun perin rahamarkkinarahastoina markkinoituja rahastoja nimettiin uudelleen ja luokiteltiin muihin rahastoluokkiin.

Likviditeetinhallintaa (IOSCO-suositukset 6–8) koskeva EU-lainsäädäntö on nykyiselläänkin vahva: yhteissijoitusyrityksiä (eli siirtokelpoisiin arvopapereihin kohdistuvaa yhteistä sijoitustoimintaa harjoittavia yrityksiä) koskevan direktiivin 2010/43/EU ja vaihtoehtoisten sijoitusrahastojen hoitajia koskevan direktiivin 2011/61/EU nojalla on jo toteutettava säännöllisiä stressitestejä.

Lisäksi yhteissijoitusyrityksiä koskevassa lainsäädännössä säädetään jo riskien hajauttamisesta, riskien rajaamisesta sekä sijoituskelpoisuusvaatimuksista.

CESR:n/EAMV:n suuntaviivat eivät kuitenkaan kata kaikkia IOSCOn suosituksia eikä niissä tartuta kaikkiin ongelmiin, jotka IOSCOn mukaan liittyvät rakenteellisesti rahamarkkinarahastoihin. Huomionarvoista on etenkin, että lyhyet rahamarkkinarahastot saavat säilyttää kiinteähintaisten osuuksien mallin. Rahamarkkinarahastot voivat myös käyttää jaksotettuun hankintamenoon perustuvaa arvostusta sellaisten instrumenttien kohdalla, joiden jäljellä oleva maturiteetti on enintään 397 päivää, mikä voi aiheuttaa riskejä ja vähentää hinnoittelun avoimuutta. Lisäksi sääntelyviranomaisten saatavilla ei ole tietoja mahdollisesta taustayhtiöiden tuesta, sillä se ei tällä hetkellä kuulu sääntelyn piiriin eikä siitä ole velvollisuutta raportoida.

EU-lainsäädännön täydennykseksi rahastosektorin keskuudessa on kehitetty hyviä käytäntöjä alan kattojärjestön (Institutional Money Market Funds Association, IMMFA) käytännesääntöjen mukaisesti. Käytännesääntöjen mukaan kiinteähintaisten rahamarkkinarahastojen on seurattava julkaistujen rahasto-osuushintojen ja markkinahintoihin perustuvien arvostusten (ns. varjohintojen) eroa vähintään viikoittain. Rahastoilla tulisi olla (lähinnä sisäiseen raportointiin perustuvat) menettelyt, jotka käynnistyvät, kun ero ylittää 10 peruspistettä, ja edelleen tehostuvat, kun ero ylittää 20 peruspistettä ja 30 peruspistettä. Kun markkina-arvo alittaa nimellisarvon 50 peruspisteellä, rahaston arvon katsotaan alentuneen pysyvästi ja asiasta on ilmoitettava IMMFA:lle.

Komissio on kartoittamassa uusien sääntelyuudistusten tarvetta. Varjopankkitoiminnasta vuonna 2012 antamassaan vihreässä kirjassa komissio korostaa rahamarkkinarahastojen asemaa tässä toiminnassa. Komissio julkaisi vuonna 2012 myös tulevaa sijoitusrahastojen sääntelyä koskevan tausta-asiakirjan. Asiakirjassa muun muassa pohditaan kiinteä- ja vaihtuvahintaisten rahamarkkinarahastojen kysymystä sekä käsitellään rahamarkkinarahastojen arvostusmenettelyjä, merkitystä järjestelmäriskien kannalta sekä luottoluokitusten käyttöä. Komissio antanee vielä vuoden 2013 ensimmäisen neljänneksen aikana rahamarkkinarahastoja koskevan säädösehdotuksen. Lisäksi Euroopan parlamentin talous- ja raha-asioiden valiokunta antoi lokakuussa 2012 varjopankkitoiminnasta mietinnön, jossa kannatettiin IOSCOn suosituksia ja ehdotettiin kiinteähintaisille rahastoille rajattua pankkitoimilupaa.

Jäljempänä osoitetaan, että Euroopan rahamarkkinarahastosektorilla on myös merkittävä kansainvälinen ulottuvuus. Rahamarkkinarahastoihin liittyvien järjestelmäriskien hillitsemiseen tähtäävissä kansainvälisissä ja eurooppalaisissa sääntelyhankkeissa pitääkin kyetä hallitsemaan riskejä, joita saattaa aiheutua sääntelyeroista.

II RAHAMARKKINARAHASTOJEN MERKITYS RAHOITUSVAKAUDEN KANNALTA

Rahamarkkinarahastot kuuluvat tärkeimpiin varjopankkitoimintaa harjoittaviin toimijoihin (FSB, 2011). Niihin sovelletaan sijoitustuotteina arvopaperilainsäädäntöä, mutta pankkien tavoin nekin muuntavat omaisuuseriä maturiteetiltaan ja likvidiydeltään toiseen muotoon ja sijoittajat pitävät niitä (varsinkin kiinteähintaisia rahastoja) turvallisina vaihtoehtoina pankkitalletuksille. Saattaa kuitenkin olla, että rahamarkkinarahastojen hallussa olevat omaisuuserät ovat liian epälikvidejä ja niiden maturiteetti liian pitkä, jotta niillä voitaisiin kattaa rahastolunastuksia. Niihin voi myös liittyä sijoittajariskejä. Toisin kuin pankeilla, rahamarkkinarahastoilla ei ole suojanaan julkista turvaverkkoa. Niillä ei pääsääntöisesti myöskään ole eksplisiittisiä takeita taustayhtiöidensä tuesta, vaikka useassa tapauksessa taustayhtiöt ovatkin jälkikäteen tukeneet vaikeuksissa olevia rahastoja.

Useissa (etenkin Yhdysvaltain markkinoita koskevissa) tutkimuksissa on todettu, että rahamarkkinarahastot ovat luonteensa ja toimintatapansa vuoksi alttiina toimintaa horjuttavan rahastosijoituspaon riskille. Sijoituspako voi myös levitä nopeasti rahastosta toiseen. Riski voi heikentää maksuvalmiusasemaa ja lyhytaikaisten luottojen saatavuutta entisestään varsinkin niiden pankkien kohdalla, joille rahamarkkinarahastot ovat merkittävä rahoituslähde. (1) Sijoituspaon riskin taustalla on pääasiassa se, että sijoittajille on edullisinta kotiuttaa sijoituksensa ensimmäisten joukossa ja että taustayhtiöiden mahdollisesta harkinnanvaraisesta tuesta ei ole varmuutta.

II.1 Varhaisen rahastolunastuksen etu

Rahastosijoituksensa ensimmäisten joukossa purkavilla on etu puolellaan kaikissa sijoitusrahastoissa, mutta merkittävänä sitä pidetään lähinnä kiinteähintaisten rahamarkkinarahastojen kohdalla, sillä ne lunastavat rahasto-osuudet välittömästi kiinteään tasahintaan (esim. 1 euro/osuus tai 1 Yhdysvaltain dollari / osuus). (2) Riskinä on siis, että rahasto-osuuksien hinnat eivät vastaa rahaston varojen sijoitusten käypää arvoa tilanteissa, joissa markkinoilla on häiriöitä tai omaisuuserien laadusta esiintyy epäilyksiä. Varhaisen kotiuttamisen etuna on, että osuudet lunastetaan aluksi nimellisarvoonsa, vaikka käypä arvo saattaakin olla sitä alhaisempi. Tällöin tappiot siirtyvät muille osuudenhaltijoille, ja sijoituksensa myöhässä purkavilla tappiot ovat suhteettoman suuret. Ilmiö saattaa edistää rahaston toimintaa horjuttavan rahastosijoituspaon syntymistä. Epävarmuus rahaston varojen laadusta voi saada sijoittajat purkamaan rahastosijoituksiaan silloinkin, kun niiden käypä arvo ei poikkea nimellisarvosta. Varsinkin institutionaaliset sijoittajat kotiuttavat herkästi rahastosijoituksiaan, sillä ne karttavat riskejä ja reagoivat usein nopeammin ja laajemmassa mittakaavassa kuin yksityissijoittajat. Rahastojen kiinteähintaisuus voi kasvattaa epävakauden riskiä siinä mielessä, että osa sijoittajista pitää rahamarkkinarahastojen rahasto-osuuksia riskittöminä käteisen vastineina ja uskoo, että ne lunastetaan aina nimellisarvoonsa. Tällöin rahastosijoituspaon riski on sitäkin suurempi, jos rahaston varojen käypä arvo laskee alle nimellisarvon eli rahasto ei täytäkään odotuksia riskittömyydestä.

Varhaisen lunastamisen edut liittyvät lähinnä kiinteähintaisiin rahastoihin, mutta finanssikriisistä on opittu, että myös vaihtuvahintaisiin rahamarkkinarahastoihin sijoittaneilla voi olla perusteet purkaa rahastosijoituksensa mahdollisimman varhain. (3) Rahamarkkinarahastojen päivittäinen likvidiys ei ole 100 %, joten joskus voi todella käydä niin, että kaikkia rahastolunastuksia ei voida toteuttaa. Tällöin sijoittajien saattaa (rahastotyypistä riippumatta) kannattaa purkaa rahastosijoituksensa mahdollisimman nopeasti, sillä lunastusten lisääntyessä rahasto voi joutua myymään vähemmän likvidejä omaisuuseriään, kenties tappiollakin. Rahastosijoituspakoa saattaa vauhdittaa myös arvostukseen liittyvä epävarmuus, joka on mahdollinen myös vaihtuvahintaisten rahastojen kohdalla.

II.2 Taustayhtiöiden tuki

Useissa tutkimuksissa on osoitettu, että ulkopuolista tukea on esiintynyt kautta rahamarkkinarahastojen historian. (4) Moody’s on todennut yli 200 kiinteähintaisen rahamarkkinarahaston Yhdysvalloissa ja Euroopassa saaneen taustayhtiöiltään tukea vuosina 1980–2009. Suurinta tuki oli vuosina 2007–2009, jolloin yli 60 rahastoa (36 Yhdysvalloissa ja 26 Euroopassa) tarvitsi tukea pääasiassa maksuvalmiusongelmien sekä luottokelpoisuuden heikkenemisen tai maksukyvyttömyystapausten vuoksi. Moody’sin tiedossa on ainakin 20 prime-rahastoja hoitavaa yhdysvaltalaista ja eurooppalaista rahastoyhtiötä, jotka käyttivät yhteensä noin 12 miljardia Yhdysvaltain dollaria kiinteähintaisten rahastojensa arvon säilyttämiseen. Lisäksi vähintään kaksi rahastoyhtiötä turvautui emoyhtiönsä taseeseen ja Yhdysvaltain keskuspankin tarjoamiin järjestelyihin kattaakseen rahastolunastukset, ja kaksi muuta rahastoyhtiötä kirjasi rahamarkkinarahastojensa varat konsolidoidusti omaan taseeseensa (ks. myös EJRJK:n Occasional Paper -julkaisu vuodelta 2012).

Reserve Primary Fund -rahaston romahdus Yhdysvalloissa on osoitus siitä, että taustayhtiön harkinnanvaraiseen tukeen ei välttämättä voi luottaa. Lehman Brothers -investointipankin ajauduttua vararikkoon rahasto ei pystynyt säilyttämään rahasto-osuuksiensa arvoa ennallaan, vaan se painui alle yhden Yhdysvaltain dollarin (Lehman Brothers -positio muodosti 1,2 % sen varojen nettoarvosta). Arvonmenetys sai aikaan välittömän sijoituspaon rahastosta, ja ilmiö levisi laajemminkin Yhdysvaltain rahamarkkinarahastoihin, joista kotiutettiin vain muutamassa päivässä erittäin paljon varoja. Reserve Primary Fund -rahasto ei lopulta saanut tukea rahastoyhtiöltään, mikä saattoi aiheuttaa yleistä epävarmuutta taustayhtiöiden tuesta ja kiihdyttää sijoituspakoa rahamarkkinarahastoista. Kaiken kaikkiaan tapahtumat aiheuttivat häiriöitä yritystodistusten markkinoilla. Yhdysvaltain viranomaiset joutuivat puuttumaan tilanteeseen eli mm. luomaan kaksi uutta likviditeettijärjestelyä ja parantamaan talletussuojajärjestelmän kattavuutta.

Aineiston perusteella taustayhtiöiden tuki on siis ollut tarkastelujaksolla merkittävää. Tukeen ei kuitenkaan voi välttämättä luottaa, ja epävarmuus sen saatavuudesta on viimeaikaisen kriisin aikana saattanut edistää rahastosijoituspakoa. McCabe (2011) sekä Gordon ja Gandia (2012) ovat osoittaneet, että taustayhtiön tukivalmiudella on merkittävä vaikutus sijoittajien käyttäytymiseen. Gordonin ja Gandian tutkimuksen mukaan rahasto-osuuksien lunastukset ja rahastosijoituspaon riski olivat merkittävästi suurempia sellaisissa kiinteähintaisissa rahastoissa, joita hoitavan tai tukevan taustayhtiön vakaudesta esiintyi epäilyksiä. Lisäksi analyytikot ja luottoluokituslaitokset saattavat ottaa arvioissaan huomioon rahastoyhtiöiden taseen ja vakavaraisuuden, joten tuen harkinnanvaraisuus ja riippuvuus rahastoyhtiön tukivalmiudesta voivat aiheuttaa epävarmuutta markkinaosapuolten keskuudessa ja lisätä siten sijoituspaon riskiä rahamarkkinarahastoissa. Yleisesti ottaen sellaista järjestelmää, joka riippuu ulkopuolisesta harkinnanvaraisesta tuesta, voidaan pitää epävakaana, sillä takuun antaja ei kirjaa implisiittisestä järjestelystä aiheutuvia kustannuksia taseeseensa (McCabe, 2011).

II.3 Tämänhetkinen taloustilanne

Tämänhetkinen alhainen korkotaso herättää epäilyksiä kiinteähintaisten rahamarkkinarahastojen kyvystä säilyttää rahasto-osuuksiensa arvo kiinteänä. Euroopan rahamarkkinarahastot ovat sijoittaneet runsaasti varoja lyhytaikaisiin velkainstrumentteihin. EKP:n laskettua ohjauskorkojaan heinäkuussa 2012 näiden instrumenttien tuotot supistuivat nopeasti ja muuttuivat jopa negatiivisiksi. Kiinteähintaisten rahastojen rakenne ei kestä tappioita, joten osa näiden rahastojen hoitajista joutui keskeyttämään rahastomerkinnät ja osassa rahastoista annettiin rahasto-osuuksien arvon vaihdella ainakin välillisesti. Joissakin tapauksissa rahasto-osuuksien hintaa ei alennettu, vaan kunkin sijoittajan hallussa olevien osuuksien määrää supistettiin sijoittajakohtaisten todellisten tappioiden verran. Esimerkiksi JPMorgan Chase ilmoitti lokakuussa 2012 toimivansa tällä tavalla kahden suuren eurooppalaisen rahamarkkinarahastonsa tappioiden suhteen (Euro Liquid Fund, jonka hallussa on 4 miljardin euron varallisuus, ja Government Liquidity Fund, jonka hallussa on 13 miljardin euron varallisuus). Rahastoissa otettiin käyttöön joustavat osuudet, joiden myötä osuuksien arvo pysyy kiinteänä (1 euro/osuus) mutta toimintakulut ja mahdolliset negatiiviset tuotot katetaan vähentämällä osuuksien määrää.

III RAHAMARKKINARAHASTOSEKTORIN RAKENNE EUROOPASSA

Tässä osassa tarkastellaan Euroopan rahamarkkinarahastosektoria yksityiskohtaisesti kvantitatiivisen analyysin pohjalta. Tarkoituksena on arvioida rahamarkkinarahastojen merkitystä rahoitusvakauden kannalta (aihetta käsiteltiin käsitetasolla edellisessä osassa) sekä osassa IV esitettävien EJRK:n suositusten mahdollisia vaikutuksia.

EKP:n tilastojen mukaan Euroopan rahamarkkinarahastojen hallussa oli kesäkuussa 2012 noin 1 000 miljardin euron varallisuus. Määrä on lähes yhtä suuri kuin vuonna 2011 mutta pienempi kuin vuonna 2008, jolloin se oli enimmillään eli 1 400 miljardia euroa. Rahastojen määrä pieneni niin ikään ja oli vuoden 2012 kesäkuussa 1 171 (vuonna 2011 yli 1 300). Osa vähenemisestä johtui rahastosektorin tiivistymisestä CESR:n/EAMV:n suositusten täytäntöönpanon myötä (ks. osa I.2).

Euroopan rahamarkkinarahastosektori on keskittynyt 95-prosenttisesti kolmeen maahan: ranskalaisten rahastojen hallussa on 39 %, luxemburgilaisten rahastojen hallussa 31 % ja irlantilaisten rahastojen hallussa 25 % sektorin kokonaisvarallisuudesta. Euroalueella rahamarkkinarahastojen osuus koko sijoitusrahastosektorin hallussa olevasta varallisuudesta oli kesäkuussa 2012 noin 15 %. Osuus oli suurin Ranskassa (noin 38 %), Irlannissa (noin 32 %) ja Luxemburgissa (11 %). EU:n rahamarkkinarahastojen varallisuus vastaa kuitenkin vain 2,5:tä prosenttia euroalueen rahalaitosten (pl. keskuspankit) yhteenlasketuista saamisista.

III.1 EJRK:n erilliskysely

EKP:n tilastoista ei saa kovin yksityiskohtaista tietoa rahamarkkinarahastoista, joten saadakseen aiheesta monisyisemmän kuvan EJRK toteutti erillisen kyselyn ja käytti myös rahastokohtaisia tietoja. Kysely toteutettiin Espanjassa, Irlannissa, Italiassa, Luxemburgissa, Ranskassa ja Saksassa. Tietoja kerättiin mahdollisuuksien mukaan, ja ne koskevat tilannetta vuoden 2012 kesäkuun lopussa. Näin saatiin tasetietoja eriteltyinä rahastotyypeittäin (kiinteähintaiset rahastot, vaihtuvahintaiset lyhyet rahastot ja muut vaihtuvahintaiset rahastot), mikä ei ole mahdollista EKP:n tilastojen pohjalta. Lisäksi kysely tuotti tietoja kiinteähintaisten rahastojen varjohinnoista kesäkuun 2007 ja kesäkuun 2012 väliseltä ajalta.

EJRK:n kysely kattaa 71 % rahamarkkinarahastoista kyselyn toteutusmaissa (rahastojen saamisten määrällä mitattuna; tiedot perustuvat EKP:n tilastoihin). (5) Lisäksi kerättiin kokonaistietoja, jotka kattavat vielä 22 % toteutusmaiden rahamarkkinarahastoista. Nämä tiedot on eritelty vain rahastotyypin, rahaston hoitajan ja rahaston hallussa olevien varojen määrän mukaan (ks. kuvio 1). Kaikkiaan kyselystä saadut tiedot siis kattavat 93 % kuuden toteutusmaan rahamarkkinarahastosektorista (ja 89 % EU:n rahamarkkinarahastoista).

Kuvio 1

EJRK:n kyselyn kattavuus maittain (%)

Kuvio 2

Otoksen prosenttijakauma (hallussa olevien varojen mukaan)

Kyselyn perusteella Euroopan rahamarkkinarahastojen kokonaisvaroista noin 43 % (eli 433 miljardia euroa) on kiinteähintaisten rahastojen hallussa. Irlantilaisrahastojen osuus tästä on noin kaksi kolmannesta (272 miljardia euroa) ja luxemburgilaisrahastojen osuus yksi kolmannes (161 miljardia euroa). Ranskaan sijoittautuneet rahamarkkinarahastot ovat valtaosin vaihtuvahintaisia lyhyitä rahastoja (osuus 47 %) ja muita vaihtuvahintaisia rahastoja (osuus 36 %). Espanjassa, Italiassa ja Saksassa rahamarkkinarahastot ovat lähes poikkeuksetta vaihtuvahintaisia. Jako kiinteä- ja vaihtuvahintaisiin rahastoihin perustuu kuitenkin kyselyyn osallistuneiden rahastojen omaan luokitteluun, sillä kiinteä- ja vaihtuvahintaisille rahastoille ei ole selkeää oikeudellista tai tilastollista määritelmää ja joissakin rahastoissa on kummankintyyppisiä osuuksia.

Kyselyssä oli mukana 123 Luxemburgiin tai Irlantiin sijoittautunutta kiinteähintaista rahastoa, mikä on 13 % kyselymaiden rahastojen lukumäärästä. Niiden hallussa on kuitenkin 45 % kaikista näiden maiden rahamarkkinarahastojen varoista (ks. taulukko 1). Kyselyssä oli mukana myös 330 vaihtuvahintaista rahastoa (joista 124 lyhyitä) kyselymaista.

Taulukko 1

Rahastojen varat ja lukumäärä rahastotyypin ja sijaintimaan mukaan (milj. euroa)

Ranska Irlanti Luxemburg Espanja Italia Saksa Otos yhteensä Rahastoja Varat Rahastoja Varat Rahastoja Varat Rahastoja Varat Rahastoja Varat Rahastoja Varat Rahastoja Varat KH 0 0 65 272,992 58 160,976 0 0 0 0 0 0 123 433,968 0,0 % 0,0 % 66,3 % 88,2 % 19,5 % 64,2 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 12,8 % 44,4 % VH lyhyt 111 185,800 3 11,701 6 23,409 4 208 0 0 0 0 124 221,118 25,5 % 47,0 % 3,1 % 3,8 % 2,0 % 9,3 % 5,6 % 2,3 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 12,9 % 22,6 % VH 95 141,840 6 8,707 7 19,375 67 8,774 13 7,855 18 4,213 206 190,763 21,8 % 35,9 % 6,1 % 2,8 % 2,3 % 7,7 % 94,4 % 97,5 % 92,9 % 99,0 % 37,5 % 69,3 % 21,4 % 19,5 % Muu VH 229 67,703 24 16,089 228 46,849 0 18 1 79 30 1,864 512 132,603 52,6 % 17,1 % 24,5 % 5,2 % 76,5 % 18,7 % 0,0 % 0,2 % 7,1 % 1,0 % 62,5 % 30,7 % 53,1 % 13,6 % UCITS 150 264,000 73 290,696 20 173,908 71 8,981 13 7,855 8 2,864 335 748,303 34,5 % 66,8 % 74,5 % 93,9 % 6,7 % 69,4 % 100,0 % 99,8 % 92,9 % 99,0 % 16,7 % 47,1 % 34,8 % 76,5 % Ei-UCITS 56 66,443 1 2,705 4 10,577 0 0 0 0 10 1,349 71 81,074 12,9 % 16,8 % 1,0 % 0,9 % 1,3 % 4,2 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % 20,8 % 22,2 % 7,4 % 8,3 % Ei tietoja 229 64,900 24 16,070 274 66,125 0 18 1 79 30 1,864 558 149,056 52,6 % 16,4 % 24,5 % 5,2 % 91,9 % 26,4 % 0,0 % 0,2 % 7,1 % 1,0 % 62,5 % 30,7 % 57,9 % 15,2 % Yhteensä 435 395,343 98 309,471 298 250,610 71 8,999 14 7,934 48 6,077 964 978,434 Lähteet: EJRK:n kysely ja EKP. Huom. Luokan ”Yhteensä” tiedot on saatu EKP:n kokoamista rahamarkkinarahastojen tasetilastoista ja rahalaitosluettelosta. Luokka ”Muu VH” sisältää ne vaihtuvahintaiset rahastot, joita kysely ei kata. Ranskan kohdalla luokka ”Ei tietoja” kattaa työntekijärahastot, syöttörahastot, rahastojen rahastot ja yhden sijoittajan tai rajallisen sijoittajajoukon rahastot, jotka voivat olla joko yhteissijoitusyrityksiä (”UCITS”) tai muita rahastoja (”Ei-UCITS”).

III.2 Rahamarkkinarahastojen varat

EKP:n tilastojen perusteella rahamarkkinarahastot sijoittavat pääasiassa rahalaitossektorin instrumentteihin. EJRK:n kyselyn tulokset vahvistavat kuvaa: niiden mukaan keskimäärin 75 % rahamarkkinarahastojen saamisista on rahalaitoksilta. Eri rahastotyyppien välillä ei pääsääntöisesti ole suuria eroja sijoitusjakaumassa (ks. taulukko 2 ja kuvio 4). Saamiset yrityssektorilta muodostavat verrattain pienen osan (10 %) kokonaissaamisista. Lisäksi yritysten velkapapereiden merkitys rahamarkkinarahastojen sijoitussalkuissa on EKP:n tilastojen mukaan pienentynyt viime vuosina (ks. kuvio 3). CESR:n/EAMV:n suuntaviivoissa rahastojen sijoituskohteille on asetettu liikkeeseenlaskijan luottoluokitusta koskevia vähimmäisvaatimuksia. Eurooppalaisten rahamarkkinarahastojen sijoitukset ovatkin keskittyneet: niiden salkuissa on runsaasti verrattain harvojen hyvän luottoluokituksen saaneiden pankkien ja pankkisektorin ulkopuolisten liikkeeseenlaskijoiden instrumentteja (ks. FitchRatings, 2012).

Taulukko 2

Eri rahastotyyppien sijoitusjakauma liikkeeseenlaskijan toimialan mukaan (prosenttiosuus kokonaisvaroista)

Rahalaitokset Yritykset Julkisyhteisöt Muut rahoituslaitokset 1. KH 73,9 % 9,7 % 13,7 % 2,7 % 2. VH lyhyt 79,7 % 11,2 % 8,4 % 0,7 % 3. VH (pl. VH lyhyt) 74,7 % 7,9 % 16,0 % 1,4 % 1. UCITS 75,4 % 9,3 % 13,2 % 2,1 % 2. Ei-UCITS 73,7 % 12,6 % 12,5 % 1,2 % Kysely yhteensä 75,2 % 9,6 % 13,1 % 2,1 % Kaikki (EKP:n tiedot) 75,5 % 6,6 % 11,1 % 6,9 % Lähteet: EJRK:n kysely ja EKP. Huom. Luokassa ”Kaikki (EKP:n tiedot)” ovat mukana vain euroalueella olevat vastapuolet.

Kuvio 3

Rahamarkkinarahastojen saamiset yrityksiltä euroalueella (milj. euroa ja prosenttiosuus)

Taulukko 2 osoittaa rahamarkkinarahastojen toimivan tärkeänä rahoituslähteenä etenkin pankkisektorille (verrattuna muihin toimialoihin). EKP:n kokoamien arvopaperiemissiotilastojen perusteella rahamarkkinarahastot ovat euroalueen rahalaitoksille merkittävä lyhytaikaisen (eli alle vuoden mittaisen) rahoituksen lähde, sillä niiden hallussa on noin 40 % pankkien liikkeeseen laskemista lyhytaikaisista velkapapereista (ks. taulukko 3).

Taulukko 3

Euroalueen rahamarkkinarahastojen hallussa olevat euroalueen rahalaitosten lyhyet velkapaperit (milj. euroa, prosenttiosuus velkapaperiemissioista)

Vuosineljännes Rahamarkkinarahastojen hallussa Velkapaperiemissiot Osuus 2/2010 320 802 734 187 43,7 % 3/2010 314 738 743 246 42,3 % 4/2010 299 593 572 050 52,4 % 1/2011 289 694 617 695 46,9 % 2/2011 245 488 582 244 42,2 % 3/2011 238 795 613 012 39,0 % 4/2011 228 310 702 274 32,5 % 1/2012 258 594 710 553 36,4 % 2/2012 254 974 677 840 37,6 % Lähde: EKP.

Ranskaan sijoittautuneilla vaihtuvahintaisilla rahamarkkinarahastoilla on lisäksi huomattavia saamisia oman maansa rahalaitoksilta (pankeilta ja muilta rahamarkkinarahastoilta) ja Irlantiin sijoittautuneilla kiinteähintaisilla rahastoilla puolestaan EU:n ulkopuolisilta rahalaitoksilta (ks. taulukko 4 ja kuvio 4). Luxemburgiin sijoittautuneet rahastot sijoittavat enemmän toisten EU-maiden rahalaitosten instrumentteihin, ja Espanjassa, Italiassa ja Saksassa rahamarkkinarahastot suosivat suhteessa enemmän oman maansa julkisyhteisöjen instrumentteja.

Taulukko 4

Rahamarkkinarahastojen sijoituksia rahaston sijainnin ja tyypin sekä liikkeeseenlaskijan toimialan ja sijainnin mukaan (milj. euroa)

Lähde: EJRK:n kysely.

Huom. Mukana olevien rahastojen hallussa on 65 % kyselyn toteutusmaissa toimivien rahamarkkinarahastojen kokonaisvaroista.

Irlannin kiinteähintaiset rahastot RL Yritys J-YHT Muu RL Yhteensä Kotim. 12 661 1 531 57 2 14 251 Muu EU 75 205 4 644 6 997 808 87 654 Muu maa 127 647 18 440 19 188 6 213 171 488 Yhteensä 215 513 24 615 26 242 7 023 273 393





Luxemburgin kiinteähintaiset rahastot RL Yritys J-YHT Muu RL Yhteensä Kotim. 965 0 446 0 1 411 Muu EU 57 262 9 463 6 237 3 631 76 593 Muu maa 32 954 6 101 23 906 735 63 696 Yhteensä 91 181 15 564 30 589 4 367 141 700





Ranskan vaihtuvahintaiset rahastot RL Yritys J-YHT Muu RL Yhteensä Kotim. 109 905 12 087 4 709 555 127 256 Muu EU 53 949 11 218 1 732 50 66 949 Muu maa 3 100 678 0 0 3 778 Yhteensä 166 954 23 983 6 441 605 197 982





Saksan, Italian ja Espanjan rahastot RL Yritys J-YHT Muu RL Yhteensä Kotim. 6 390 213 10 093 101 16 797 Muu EU 1 887 338 1 345 136 3 706 Muu maa 284 54 237 8 583 Yhteensä 8 561 604 11 675 245 21 086

Kuvio 4

Saamiset rahalaitoksilta alkuperäalueen mukaan (prosenttiosuus)

Kyselyn tulokset osoittavat, että rahamarkkinarahastojen merkittävin sijoituskohde ovat rahamarkkinainstrumentit (yritys- ja talletustodistukset; ks. taulukko 5). Käänteiset takaisinostosopimukset (joiden avulla rahamarkkinarahastot tarjoavat likviditeettiä vakuuksia vastaan) muodostavat vain 9 % kokonaisvaroista, ja vastapuolina on lähes yksinomaan muita rahalaitossektorin toimijoita. Omaisuusvakuudellisten arvopaperien osuus on häviävän pieni. Käteisen (eli erääntymisajattomien talletusten) osuus kokonaisvaroista on otoksessa 6,6 %. Irlantiin sijoittautuneilla kiinteähintaisilla rahastoilla se on kuitenkin suurempi (11 %) kuin muilla rahastoilla (esim. Luxemburgiin sijoittautuneilla kiinteähintaisilla rahastoilla 2 % ja Ranskaan sijoittautuneilla vaihtuvahintaisilla lyhyillä rahastoilla 2,5 %).

Taulukko 5

Sijoitukset rahasto- ja omaisuuserätyypin mukaan (prosenttiosuus)

Käteinen Rahamarkkinainstrumentit Käänteiset repot Omaisuus- vakuudelliset arvopaperit Julkisyhteisöjen velka Muut instrumentit / ei tietoja josta rahalaitosten papereita josta rahalaitosten kanssa 1. KH 7,9 % 58,1 % 48,9 % 11,4 % 11,3 % 1,1 % 13,7 % 7,9 % 2. VH lyhyt 4,0 % 77,5 % 67,3 % 5,8 % 5,8 % 0,1 % 8,4 % 4,5 % 3. VH (pl. VH lyhyt) 5,3 % 66,5 % 59,1 % 5,3 % 5,2 % 0,0 % 16,1 % 7,0 % 1. UCITS 6,4 % 62,9 % 54,1 % 9,7 % 9,6 % 0,7 % 13,2 % 7,3 % 2. Ei-UCITS 8,9 % 73,6 % 61,1 % 1,2 % 1,2 % 0,1 % 12,6 % 4,1 % Yhteensä 6,6 % 63,7 % 54,7 % 9,0 % 9,0 % 0,7 % 13,1 % 7,0 % Lähde: EJRK:n kysely. Huom. Prosenttiosuudet otoksessa mukana olleiden rahastojen kokonaisvaroista. Luokka ”Käteinen” sisältää erääntymisajattomat pankkitalletukset. Määräaikaistalletukset sisältyvät luokkaan ”Muut instrumentit”.

Kyselyssä selvitettiin myös rahamarkkinarahastojen varojen maturiteetteja. Kiinteähintaisilla rahastoilla maturiteetit ovat lyhyempiä kuin muuntyyppisillä rahastoilla, mikä kertonee varovaisesta maksuvalmiuspolitiikasta. Esimerkkinä mainittakoon, että kiinteähintaisten rahastojen hallussa olevista varoista erääntyy viikon sisällä noin 39 % (133 miljardia euroa) mutta (pääasiassa ranskalaisten) vaihtuvahintaisten lyhyiden rahastojen varoista vain 22 % ja muiden vaihtuvahintaisten rahastojen varoista 16 % (ks. taulukko 6). (6)

Taulukko 6

Omaisuuserien jakautuminen rahastotyypin ja maturiteetin mukaan (prosenttiosuudet)

≤ 1 pv / yli yön > 1 pv, ≤ 1 vko > 1 vko, ≤ 1 kk > 1 kk, ≤ 3 kk > 3 kk, ≤ 6 kk > 6 kk, ≤ 1 vuosi > 1 vuosi, ≤ 397 pv > 397 pv (RMR pl. lyhyet) Kattavuus 1. KH 26,3 % 12,7 % 16,9 % 26,1 % 11,5 % 6,1 % 0,3 % 0,0 % 82 % 2. VH lyhyt 16,9 % 4,8 % 18,3 % 41,0 % 13,0 % 5,9 % 0,0 % 0,0 % 100 % 3. VH (pl. VH lyhyt) 12,4 % 3,3 % 13,5 % 32,7 % 20,4 % 16,3 % 1,5 % 2,4 % 99 % 1. UCITS 21,9 % 8,8 % 16,7 % 30,5 % 13,4 % 8,2 % 0,5 % 0,6 % 87 % 2. Ei-UCITS 14,5 % 2,7 % 15,3 % 36,5 % 19,7 % 10,8 % 0,4 % 0,3 % 100 % Yhteensä 21,1 % 8,8 % 16,5 % 30,9 % 13,8 % 8,4 % 0,5 % 0,5 % 89 % Lähde: EJRK:n kysely. Huom. Kattavuus tarkoittaa rahastojen hallussa olevien sellaisten varojen osuutta (kyselyssä ilmoitetuista) kokonaisvaroista, joista on saatavilla maturiteettikohtainen erittely. Luokka ”≤ 1 pv” sisältää myös erääntymisajattomat talletukset.

EKP:n tilastot antavat yleiskuvan rahastojen varojen valuuttajakaumasta. Taulukon 7 luvut osoittavat, että valtaosa irlantilaisten rahamarkkinarahastojen varoista on Englannin punnan määräisiä, kun taas luxemburgilaisten rahastojen varat ovat suurimmaksi osaksi Yhdysvaltain dollarin määräisiä. Espanjan, Italian, Ranskan ja Saksan rahamarkkinarahastojen kokonaisvaroista vain hyvin pieni osa on muun valuutan kuin euron määräisiä. Yksittäistapauksia koskevien tietojen perusteella rahamarkkinarahastojen varojen ja velkojen välillä ei ole merkittäviä valuuttaepätasapainoja.

Taulukko 7

Irlannin, Luxemburgin ja Ranskan rahamarkkinarahastojen varojen valuuttajakauma (milj. euroa ja prosenttiosuudet)

Varojen liikkeeseenlaskuvaluutta Kotimaisten rahalaitosten velkapaperit Muiden euroalueen rahalaitosten velkapaperit Kotimaisten ei-rahalaitosten velkapaperit Muiden euroalueen ei-rahalaitosten velkapaperit Euroalueen ulkopuoliset velkapaperit Euroalueen ulkopuoliset talletukset Muut varat Yhteensä/valuutta Prosentti-osuus/valuutta Irlanti EUR 180 14 359 1 246 7 470 18 839 10 929 53 023 17,13 % USD 176 9 157 5 542 66 759 18 737 95 376 30,82 % GBP 108 25 300 285 2 596 86 313 32 525 147 127 47,54 % CHF 0 0 0 0 0 0 0 0,00 % JPY 0 0 0 0 0 0 0 0,00 % Ei tietoja (7) 13 945 13 945 4,51 % Yhteensä 464 48 816 1 536 10 608 171 911 62 191 13 945 309 471 100,00 % Luxemburg EUR 712 20 257 1 277 30 303 18 660 6 631 77 840 31,06 % USD 838 8 848 111 5 700 61 630 35 607 112 734 44,98 % GBP 211 3 642 19 2 803 9 034 3 825 19 534 7,79 % CHF 167 2 026 0 655 1 894 301 5 043 2,01 % JPY 0 0 0 75 362 0 437 0,17 % Ei tietoja (7) 35 022 35 022 13,97 % Yhteensä 1 928 34 773 1 407 39 536 91 580 46 364 35 022 250 610 100,00 % Ranska EUR 155 494 45 834 31 748 31 076 38 989 860 304 001 76,90 % USD 271 124 58 132 263 4 852 0,22 % GBP 0 0 0 0 45 0 45 0,01 % CHF 0 320 27 0 341 0 688 0,17 % JPY 0 0 0 0 0 0 0 0,00 % Ei tietoja (7) 89 757 89 757 22,70 % Yhteensä 155 765 46 278 31 833 31 208 39 638 864 89 757 395 343 100,00 % Lähde: EKP.

III.3 Rahamarkkinarahastojen sijoittajapohja

EKP:n rahamarkkinarahastotilastoista saa vain ylimalkaisen kuvan rahastojen sijoittajapohjan rakenteesta etenkin euroalueella. EJRK:n kyselystä saadaan täydentävää tietoa varsinkin euroalueen ulkopuolisen sijoittajapohjan toimialajakaumasta. Taulukossa 8 on esitetty sijoittajien maantieteellinen jakauma alueittain ja rahastotyypeittäin kummankin lähteen tietojen pohjalta.

Espanjan, Italian ja Ranskan rahamarkkinarahastojen sijoittajapohja on selvästi kotimainen, kun taas irlantilaisiin ja luxemburgilaisiin rahastoihin sijoitetaan huomattavasti enemmän ulkomailta käsin. Sijoittajapohjan maantieteellinen jakauma kuitenkin vaihtelee hieman tietolähteen mukaan erityisesti sen suhteen, mitkä ovat euroalueen/EU:n ja muun maailman osuudet Irlantiin ja Luxemburgiin sijoittautuneiden rahastojen sijoittajapohjasta (ks. taulukko 8). Syynä saattaa olla lähteiden erilainen kattavuus sekä se, että rahastojen hoitajien on hankalaa luokitella sijoittajia maantieteellisesti ja toimialoittain. Kyselyn tulosten perusteella EU:n ulkopuolisten sijoittajien osuus rahamarkkinarahastojen sijoittajapohjasta on huomattava (41 %) ja irlantilaisrahastojen kohdalla erityisen suuri (70 %). Kaikkiaan 90 % EU:n ulkopuolisten sijoittajien sijoituksista EU:ssa toimiviin rahamarkkinarahastoihin kohdistui kiinteähintaisiin rahastoihin. Saksan rahamarkkinarahastojen sijoittajapohjasta on tietoa vain EKP:n tilastoissa. Niiden mukaan valtaosa sijoittajista on kotimaisia.

Taulukko 8

EU-maiden rahamarkkinarahastojen sijoittajapohjan maantieteellinen jakauma EKP:n tilastojen ja EJRK:n kyselyn perusteella (milj. euroa ja prosenttiosuudet)

KOTI- MAISET EUROALUE (pl. koti- maiset) EU (pl. koti-maiset) Muu maailma (8) Muut Yhteensä (milj. euroa) KOTI- MAISET EUROALUE (pl. koti- maiset) EU (pl. koti- maiset) Muu maailma Ranska EKP:n tiedot 368 496 16 718 ei tietoja 2 676 7 453 395 343 93 % 4 % ei tietoja 1 % Kysely 193 645 ei tietoja 2 475 67 ei tietoja 196 187 99 % ei tietoja 1 % 0 % Irlanti EKP:n tiedot 15 789 36 487 ei tietoja 252 693 4 502 309 471 5 % 12 % ei tietoja 82 % Kysely 17 018 ei tietoja 71 563 202 364 ei tietoja 290 945 6 % ei tietoja 25 % 70 % Luxemburg EKP:n tiedot 10 172 81 766 ei tietoja 152 159 6 513 250 610 4 % 33 % ei tietoja 61 % Kysely 12 493 ei tietoja 92 651 79 340 ei tietoja 184 485 7 % ei tietoja 50 % 43 % Italia EKP:n tiedot 7 820 12 ei tietoja 22 80 7 934 99 % 0 % ei tietoja 0 % Kysely 7 820 ei tietoja 15 20 ei tietoja 7 854 100 % ei tietoja 0 % 0 % Espanja EKP:n tiedot 8 860 72 ei tietoja 28 39 8 999 98 % 1 % ei tietoja 0 % Kysely 8 881 ei tietoja 100 0 ei tietoja 8 981 99 % ei tietoja 1 % 0 % Saksa EKP:n tiedot 4 120 1 547 ei tietoja 384 26 6 077 68 % 25 % ei tietoja 6 % Kysely ei tietoja ei tietoja ei tietoja ei tietoja ei tietoja ei tietoja ei tietoja ei tietoja ei tietoja ei tietoja Yhteensä EKP:n tiedot 435 941 137 229 ei tietoja 408 653 18 736 1 000 559 44 % 14 % ei tietoja 41 % Kysely 239 857 ei tietoja 166 804 281 791 688 452 35 % ei tietoja 24 % 41 % Lähde: EJRK:n kysely ja EKP.

Sijoittajapohjaa koskevien tietojen epävarmuudesta kertoo sekin, että IMMFA:n tilastot viittaavat paljon pienempään EU:n ulkopuolisten sijoittajien osuuteen EU:n kiinteähintaisissa rahastoissa (ks. kuvio 5).

Kuvio 5

IMMFA:n rahamarkkinarahastojen sijoittajapohja maittain (joulukuu 2010)

Toimialoittain tarkasteltuna EU:n rahamarkkinarahastojen sijoittajapohjan tärkeimmät ryhmät ovat rahalaitokset (32 % sijoittajapohjasta), yritykset (21 %), vakuutuslaitokset ja eläkerahastot (13 %) sekä muut rahoituslaitokset kuten muut sijoitusrahastot tai hedge-rahastot (12 %)(ks. taulukko 9). Rahamarkkinarahastot ovat siis pankeille paitsi merkittävä rahoituslähde myös tärkeä sijoituskohde.

Taulukko 9

Valikoitujen rahastoluokkien sijoittajapohja (milj. euroa ja prosenttiosuudet)

Rahastotyyppi Kyselyn totetus- maa YHT. (milj. euroa) Rahalaitokset Yritykset Muut rahoituslaitokset Vakuutuslaitokset & eläkerahastot Kotitaloudet Muut / ei tietoja Kattavuus (9) Mukautettu kattavuus 1 KH Irlanti 272 962 37,8 % 10,7 % 22,0 % 3,2 % 0,1 % 26,3 % 100,0 % 73,7 % Luxemburg 141 700 48,8 % 32,5 % 1,5 % 3,1 % 13,5 % 0,6 % 88,0 % 87,5 % 2 VH lyhyt Ranska 103 389 14,7 % 22,4 % 1,1 % 50,7 % 5,1 % 6,0 % 55,6 % 49,7 % Muut maat 35 598 21,5 % 11,2 % 31,9 % 24,7 % 1,1 % 9,5 % 100,0 % 90,5 % 3 VH (pl. VH lyhyt) Ranska 92 798 25,5 % 44,0 % 5,7 % 10,0 % 5,7 % 9,1 % 65,4 % 56,3 % Muut maat 44 710 8,7 % 3,0 % 5,5 % 10,2 % 55,0 % 17,5 % 100,0 % 82,5 % 1 UCITS Kaikki maat 636 383 34,4 % 20,2 % 12,7 % 10,6 % 7,1 % 15,0 % 99,4 % 84,4 % 2 Ei-UCITS Kaikki maat 54 774 7,4 % 29,1 % 2,3 % 37,8 % 17,6 % 5,8 % 97,6 % 91,8 % Yhteensä Yhteensä 691 157 32,2 % 20,9 % 11,9 % 12,7 % 7,9 % 14,3 % 70,6 % 56,4 % Lähde: EJRK:n kysely.

Maittainen tarkastelu osoittaa, että Luxemburgiin ja Irlantiin sijoittautuneiden kiinteähintaisten rahastojen sijoittajapohjan tärkein ryhmä ovat rahalaitokset. Irlantilaisiin kiinteähintaisiin rahastoihin tosin sijoittavat runsaasti myös EU:n ulkopuoliset muut rahoituslaitokset (22 % sijoittajapohjasta). Ranskalaisten vaihtuvahintaisten lyhyiden rahastojen tärkein sijoittajaryhmä ovat vakuutuslaitokset ja eläkerahastot. Yritysten sijoituksia on eniten Luxemburgiin sijoittautuneissa kiinteähintaisissa rahastoissa (46 miljardia euroa), Ranskaan sijoittautuneissa vaihtuvahintaisissa rahastoissa (41 miljardia euroa; pl. lyhyet rahastot) sekä Irlantiin sijoittautuneissa kiinteähintaisissa rahastoissa (29 miljardia euroa). Espanjassa ja Italiassa rahamarkkinarahastojen sijoittajapohja koostuu valtaosin kotitalouksista. Kyselyn toteutusmaiden rahamarkkinarahastoissa oli EU:n kotitaloussektorin sijoituksia kaikkiaan 32 miljardin euron arvosta. Luxemburgiin sijoittautuneissa kiinteähintaisissa rahastoissa on runsaasti myös EU:n ulkopuolisten kotitalouksien sijoituksia (16 miljardia euroa).

III.4 Rahastosektorin keskittyneisyys

Euroopan rahamarkkinarahastosektorin ja varsinkin kiinteähintaisten rahastojen keskittymisaste on varsin korkea. Kyselyn perusteella kymmenen suurimman kiinteähintaisen rahaston markkinaosuus (kaikkiaan 123 rahaston joukossa) on noin 55 % ja niiden sijoitusvarallisuus on 226 miljardia euroa (ks. taulukko 10). Kymmenen suurimman vaihtuvahintaisen rahaston markkinaosuus on 33 %, ja näistä rahastoista yhdeksän on sijoittautunut Ranskaan. Muiden rahastojen kuin yhteissijoitusyritysten joukossa kymmenen suurimman rahaston markkinaosuus on 74 %. (10)

Taulukko 10

Markkinaosuuksien keskittyminen valikoiduissa rahastoluokissa: kolmen, viiden, kymmenen ja kahdenkymmenen suurimman rahaston prosentuaaliset markkinaosuudet

Rahasto KH Irlanti KH Luxemburg Ranska KH kaikki VH kaikki UCITS Ei-UCITS Kaikki rahastot 3 suurinta 26,10 % 65,40 % 16,70 % 27,60 % 15,10 % 16,50 % 46,10 % 12,30 % 5 suurinta 38,40 % 77,30 % 23,10 % 36,50 % 21,10 % 22,70 % 55,70 % 17,60 % 10 suurinta 64,00 % 86,80 % 35,90 % 55,50 % 32,80 % 34,40 % 73,70 % 26,80 % 20 suurinta 84,30 % N/A 50,50 % 77,60 % 48,10 % 52,20 % 88,80 % 40,60 % Lähde: EJRK:n kysely. Huom. Luokissa ”Ranska” ja ”Kaikki rahastot” markkinaosuudet on laskettu suhteessa EKP:n tilastojen mukaisiin tietoihin rahastojen yhteenlasketuista varoista kyselyn toteutusmaissa. Kaikissa muissa luokissa markkinaosuudet on laskettu suhteessa sellaisten rahastojen yhteenlaskettuihin varoihin, joista vastaavat tiedot ovat saatavilla (kiinteä- ja vaihtuvahintaisten rahastojen luokissa tietojen kattavuus on 89 %, yhteissijoitusyritysten ja muiden rahastojen luokissa 82 %).

Rahastokonsernien markkinaosuuksia tarkasteltaessa voidaan todeta, että 40 % EU:n rahamarkkinarahastoista on viiden suurimman rahastokonsernin hallussa ja kymmenen suurimman konsernin markkinaosuus on 54 %. Kiinteähintaisten rahastojen kohdalla keskittymisaste on vielä korkeampi: Luxemburgissa viiden suurimman rahastokonsernin markkinaosuus on 87 % ja Irlannissa 59 %. Muista rahastoista kuin yhteissijoitusyrityksistä 67 % on kolmen suurimman eurooppalaisen rahastokonsernin hallussa. Kymmenen suurimman eurooppalaisen rahastokonsernin joukosta seitsemällä (viidestä suurimmasta neljällä) on kytkös pankkeihin, kaksi on riippumattomia varainhoitoyhtiöitä ja yksi kuuluu vakuutuskonserniin.

Taulukko 11

Rahamarkkinarahastosektorin keskittyminen: suurimpien rahastokonsernien prosentuaaliset markkinaosuudet

Konsernit KH Irlanti KH Luxemburg Ranska KH kaikki VH kaikki UCITS Ei-UCITS Kaikki rahastot 3 suurinta 43,90 % 84,10 % 46,20 % 51,10 % 43,90 % 37,90 % 67,00 % 30,00 % 5 suurinta 59,30 % 86,80 % 58,60 % 61,10 % 55,70 % 47,10 % 77,00 % 40,50 % 10 suurinta 73,80 % N/A 71,10 % 81,60 % 70,20 % 62,30 % 91,90 % 53,60 % Lähde: EJRK:n kysely. Huom. Luokissa ”Ranska” ja ”Kaikki rahastot” markkinaosuudet on laskettu suhteessa EKP:n tilastojen mukaisiin tietoihin rahastojen yhteenlasketuista varoista kyselyn toteutusmaissa. Kaikissa muissa luokissa markkinaosuudet on laskettu suhteessa sellaisten rahastojen yhteenlaskettuihin varoihin, joista vastaavat tiedot ovat saatavilla (kiinteä- ja vaihtuvahintaisten rahastojen luokissa tietojen kattavuus on 89 %, yhteissijoitusyritysten ja muiden rahastojen luokissa 82 %).

III.5 Kiinteähintaisten rahastojen rahasto-osuuksien käyvän arvon poikkeama nimellisarvosta

Euroopan rahamarkkinarahastojen rahasto-osuuksien kiinteän hinnan ja varjohinnan välillä on esiintynyt eroja (eli rahastoille on koitunut markkinahintojen muutoksista aiheutuvia realisoitumattomia arvostustappioita). EJRK:n kyselyn tulosten mukaan poikkeama oli 18 kiinteähintaisen rahaston kohdalla enintään 10 peruspistettä ja 15 kiinteähintaisen rahaston kohdalla yli 10 peruspistettä kesäkuun 2007 ja kesäkuun 2012 välisenä aikana (ks. taulukko 12). Otokseen kuului 76 rahastoa, joiden hallussa olevien varojen yhteenlaskettu määrä oli 414 miljardia euroa. Niistä 15 kiinteähintaisesta rahastosta, joiden kohdalla poikkeama oli yli 10 peruspistettä, kolmentoista (11) yhteenlasketut varat olivat 72 miljardia euroa. Poikkeama oli näin suuri myös kolmessa otoksen kymmenestä suurimmasta rahastosta. Osassa rahastoista poikkeamia kuitenkin esiintyi vain vuonna 2008 Lehman Brothers -investointipankin vararikon aiheuttaman luottovastuutapahtuman yhteydessä. On syytä huomata, että osa tiedoista on CESR:n/EAMV:n sääntelyuudistusta edeltävältä ja osa sen jälkeiseltä ajalta eikä kyselyn tietoja ole mahdollista eritellä sen mukaan, kummalla jaksolla poikkeama esiintyi.

Taulukko 12

Kiinteähintaisten rahastojen rahasto-osuuksien käyvän arvon poikkeama nimellisarvosta kesäkuun 2007 ja kesäkuun 2012 välisenä aikana (milj. euroa ja prosenttiosuudet)

Poikkeama Kaikki rahastot Rahastot, joista kokotiedot saatavilla Lukumäärä Lukumäärä Kokonaisvarat Markkinaosuus 3 suurimman kokonaisvarat ≤ 10 pp 18 13 77,872 28,00 % 45,935 ≥ 11 pp 15 12 72,253 26,50 % 45,935 Lähde: EJRK:n kysely. Huom. Niiden rahastojen lukumäärä, joiden rahasto-osuuksien käypä arvo poikkesi nimellisarvosta kesäkuun 2007 ja kesäkuun 2012 välisenä aikana. Otos: 78 kiinteähintaista rahastoa (rahaston kokotiedot saatiin vain 65 rahastosta).

IV. EJRK:N SUOSITUKSET

IV.1 Suositusten soveltamisala

EJRK:n suositusten tavoitteena on lieventää rahoitusvakautta uhkaavia riskejä, joita liittyy EU:ssa toimivien rahamarkkinarahastojen (ja erityisesti kiinteähintaisten rahastojen) pankkimaisiin piirteisiin sekä alttiuteen rahastosijoituspaon riskille. Lisäksi tavoitteena on IOSCOn suositusten asianmukainen ja yhtenäinen täytäntöönpano Euroopassa.

Komissio on ilmoittanut valmistelevansa yhteissijoitusyrityksiä sekä rahamarkkinarahastoja koskevaa unionin lainsäädäntöä. Koska tavoitteena on yhtenäinen täytäntöönpano koko unionissa, EJRK:n suositukset on osoitettu kokonaisuudessaan komissiolle. Komissio voi pyytää suositusten täytäntöönpanoa varten neuvoa Euroopan valvontaviranomaisilta, etenkin Euroopan arvopaperimarkkinaviranomaiselta. Suositusten yhdenmukaisen soveltamisen varmistamiseksi se voi myös pyytää valvontaviranomaisia valmistelemaan tarvittavia teknisiä standardeja, ohjeita ja suosituksia (kuten tietojen raportointi- ja julkaisumalleja). Tässä liitteessä ei esitetä rahamarkkinarahastojen sääntelyyn liittyviä teknisiä standardeja.

Komissiota kehotetaan raportoimaan EJRK:lle suositusten toteuttamisen etenemisestä vuoden 2013 kesäkuun loppuun mennessä ja uudelleen vuoden 2014 kesäkuun loppuun mennessä. Raportointiaikataulussa on otettu huomioon yhteissijoitusyrityksiä koskevan lainsäädännön uudistamisaikataulu. Suositukseen A liittyy lisäksi siirtymäjärjestelyjä.

IOSCOn suositusten mukaisesti EJRK:n suositukset koskevat Euroopan unioniin sijoittautuneita sijoitusrahastoja, joiden rahasto-osuuksia tarjotaan/kaupataan sijoittajille pääoman säilyttämisen välineenä, jonka voi muuttaa päivässä käteiseksi ja jolle kertyy rahamarkkinakorkojen mukaista tuottoa. Kohteena ovat erityisesti rahastot, jotka on nimetty rahamarkkinarahastoiksi tai joita kaupataan niiden tunnuspiirteet (pyrkimys pääoman arvon säilyttämiseen, lunastus päivässä, rahamarkkinakorot) täyttävinä rahastoina tai muuten rahamarkkinarahastoihin viittaavalla tavalla (esim. käteisrahastoina, likvideinä tai likviditeettirahastoina tai lyhyen maturiteetin rahastoina). Silloin kun ei nimenomaisesti mainita rahastotyyppiä (esim. kiinteähintainen, vaihtuvahintainen tai lyhyt rahamarkkinarahasto, yhteissijoitusyritys tai muu rahasto), suositukset koskevat kaikkia edellä kuvatun tyyppisiä eurooppalaisia rahamarkkinarahastoja niiden nimestä ja niihin sovellettavasta lainsäädännöstä riippumatta.

Kunkin suosituksen kohdalla esitetään sen taloudelliset perusteet. Lisäksi esitetään arvio suosituksen mahdollisista eduista ja haitoista sekä mahdollisesta vaikutuksesta markkinoihin. Arviossa on tukeuduttu laajasti tutkimusten ja tiedonkeruiden tuloksiin sekä markkinaosapuolten kanssa käytyihin keskusteluihin.

IV.2 Suositus A – Pakollinen siirtyminen vaihtuvahintaisten rahasto-osuuksien malliin

Komission suositetaan varmistavan, että asiaa koskevassa unionin lainsäädännössä

1. rahamarkkinarahastot velvoitetaan omaksumaan vaihtuvahintaisten rahasto-osuuksien malli ;

2. rahamarkkinarahastot velvoitetaan käyttämään arvostuksessa pääsääntöisesti käypää arvoa ja vain ennalta määrätyissä tapauksissa jaksotettua hankintamenoa .

IV.2.1 Taloudelliset perusteet

a) Toimintavaihtoehdot

Järjestelmäriskin kannalta merkittävä seikka on, että rahamarkkinarahastot ovat varjopankkitoimintaa harjoittavia yhteisöjä, joiden rooli taloudessa on verrattavissa pankkitoimintaan. Rahamarkkinarahastojen markkinoita valvotaan, mutta niihin ei sovelleta samantyyppistä lainsäädäntöä kuin pankkeihin eikä niillä ole vastaavaa oikeudellista muotoa (ks. osa II).

IOSCOn lokakuussa 2012 esittämillä ja FSB:n hyväksymillä suosituksilla on tarkoitus puuttua ongelmaan. Varjopankkitoimintaa koskevassa FSB:n valmisteluasiakirjassa (marraskuulta 2012) tuetaan IOSCOn työtä. Asiakirjan mukaan riskeihin voidaan puuttua siten, että 1) poistetaan rahamarkkinarahastoista pankkitalletusten piirteet, jotka voivat lisätä rahastosijoituspaon riskiä, tai 2) annetaan rahamarkkinarahastojen pitää pankkitalletusten piirteet mutta lievennetään riskejä samaan tapaan kuin pankkien toiminnan vakauden sääntelyllä.

Ensimmäinen vaihtoehto edellyttäisi muutoksia rahamarkkinarahastojen rahasto-osuuksien arvostustapaan, jotta talletusten piirteet poistuisivat. Osuuksien arvostuksen tulisi siis vastata aiempaa paremmin rahaston varojen käypää arvoa, eli rahamarkkinarahastojen tulisi omaksua vaihtuvahintaisten rahasto-osuuksien malli ja käyttää pääsääntöisesti käypään hintaan perustuvaa arvostusta. Mikäli arvostuksessa käytettäisiin edelleen jaksotettua hankintamenoa, näin saatu osuuksien arvo ei saisi poiketa merkittävästi käyvästä arvosta. Toisessa vaihtoehdossa rahamarkkinarahastot saisivat säilyttää kiinteähintaisen mallin sillä edellytyksellä, että ne noudattavat aiempaa tiukemmin pankkisääntelyä. Rahastojen tulisi etenkin noudattaa toiminnassaan vaatimuksia, jotka vastaavat pankkien vakavaraisuus-, maksuvalmius- ja vakausvaatimuksia, sekä suojautua sijoituspaon varalta.

IOSCO-suosituksessa 10 todetaan, että kiinteähintaisten rahamarkkinarahastojen suhteen tulisi toteuttaa toimia, joilla pienennetään kiinteähintaisuuteen liittyviä riskejä. Lisäksi riskeistä aiheutuvat kustannukset tulisi kirjata taseeseen. Sääntelyviranomaisten tulisi edellyttää rahastoilta siirtymistä vaihtuvahintaiseen malliin, mikäli vain mahdollista. Vaihtoehtoisesti olisi otettava käyttöön suojatoimia, joilla parannetaan kiinteähintaisten rahamarkkinarahastojen kykyä selviytyä häiriöistä ja merkittävistä rahastolunastuksista. Lisäksi FSB totesi edellä mainitussa valmisteluasiakirjassaan, että mikäli rahastojen muuntaminen ei ole mahdollista, vaadittavien suojatoimien tulisi käytännössä vastata niitä vakavaraisuus-, maksuvalmius- ja vakausvaatimuksia, joilla pankkeja suojataan talletuspaon varalta. IOSCOn suosituksen 4 mukaan rahamarkkinarahastojen olisi pääsääntöisesti arvostettava salkussaan olevat arvopaperit käyvän hinnan perusteella ja vain ennalta määrätyissä olosuhteissa jaksotetun hankintamenon perusteella.

Harkittaessa siirtymistä kiinteähintaisesta vaihtuvahintaiseen malliin olisi tarkoin huomioitava meneillään olevat kansainväliset sääntelyhankkeet (ks. osa I.1). FSB:n on tarkoitus saada varjopankkitoimintaa koskevat suosituksensa valmiiksi syyskuussa 2013 (ks. FSB:n valmisteluasiakirja marraskuulta 2012). Markkinat ovat niin verkottuneet ja varjopankkitoimintaa harjoittavat toimijat niin mukautumiskykyisiä, että varjopankkitoimintaa (ja sen osana rahamarkkinarahastoja) koskevien ehdotusten tulee olla kattavia, sillä vähittäiset tai vaillinaisiksi jäävät sääntelyhankkeet on helppo kiertää hyödyntämällä sääntelyeroja. FSB totesi, että saatuaan suosituksensa valmiiksi se ryhtyy kehittämään menettelyjä sen varmistamiseksi, että varjopankkitoimintaa koskevat lukuisat suositukset pannaan asianmukaisesti täytäntöön. Se ei kuitenkaan aio laatia suosituksia itse rahamarkkinarahastoista.

Rahamarkkinarahastojen peruspiirteet huomioon ottaen suositeltavin vaihtoehto olisi velvoittaa rahastot siirtymään kiinteähintaisesta vaihtuvahintaiseen malliin ja vahvistaa niissä siten sijoitusvälineen kaltaisia piirteitä ja heikentää pankkitalletuksen kaltaisia piirteitä. Tällöin mentäisiin pidemmälle kuin IOSCO-suosituksessa 10. Perusteena on, että näin voitaisiin vähentää kannustimia rahastolunastuksiin, lisätä hinnoittelun avoimuutta ja vähentää toimijoiden keskinäisiä kytköksiä (ks. jäljempänä).

b) Riskien pienentäminen

Sijoituspako on mahdollinen kaikissa rahastoissa, joissa varojen ja velkojen maturiteetit tai likvidiys ovat epätasapainossa. Kiinteähintaisissa rahastoissa on kuitenkin piirteitä, joiden vuoksi sijoittajat saattavat markkinoiden häiriöiden aikaan pyrkiä saavuttamaan etua purkamalla rahastosijoituksensa ensimmäisten joukossa (ks. osa II.1). Siirtymällä vaihtuvahintaiseen malliin voidaan pienentää kiinteähintaiseen malliin liittyviä riskejä ja lieventää mahdollisen luottovastuutapahtuman vaikutuksia. Vaihtuvahintaisissa rahastoissa osuudenhaltijoilla on vähemmän kannustimia purkaa rahastosijoituksiaan tilanteissa, joissa niiden arvo on hieman alentunut. Osassa II todettiin, että rahamarkkinarahastoissa pienetkin tappiot voivat aiheuttaa rahastosijoituspaon, joka voi levitä myös muihin rahamarkkinarahastoihin. Jaksotettuun hankintamenoon perustuvasta arvostuksesta ja tasahintakäytännöstä johtuvaa varhaisen lunastamisen etua voidaan pienentää pakottamalla osuudenhaltijat purkamaan rahastosijoituksensa niiden käyvän arvon mukaiseen hintaan, jolloin tappiot eivät niin helposti siirry muiden osuudenhaltijoiden kannettaviksi.

Siirtyminen pois jaksotettuun hankintamenoon perustuvasta arvostuksesta ja tasahintakäytännöstä voi myös selkeyttää hinnoittelua sijoittajien kannalta, sillä kun osuuksien hinnat vaihtelevat kuten kaikissa muissakin sijoitusrahastoissa, sijoittajat pystyvät hahmottamaan paremmin rahastoihin liittyvät riskit ja erot talletuksiin nähden. Tällöin sijoittajat eivät myöskään niin helposti odota rahamarkkinarahastojen olevan immuuneja tappioille, mikä vähentää sijoituspaon riskiä tilanteissa, joissa rahasto kärsii tappioita vastoin näitä odotuksia. Kun rahasto-osuuksien arvo vaihtelee säännöllisesti (kuten muissakin sijoitustuotteissa), vaihtelut eivät tule yllätyksenä ja sijoittajien on helpompi hyväksyä ne. Markkina-arvon aleneminen ei nimittäin tällöin välttämättä ole merkki rahaston arvopaperisijoituksiin liittyvästä maksukyvyttömyyden uhasta. (12) Vaihtuvahintainen malli saattaa vähentää epävarmuutta rahaston sijoitussalkun varojen laadusta, sillä se näkyy rahasto-osuuden arvossa.

Kun rahamarkkinarahastot sijoittavat hyvin lyhytaikaisiin tuotteisiin, joihin liittyy pienempi luotto- ja korkoriski, riskin pieneneminen vähentää myös rahasto-osuuksien nettoarvon vaihteluja. Sijoittajat puolestaan pystyvät helpommin valitsemaan riskeiltään ja tuotoiltaan sopivimman sijoituskohteen voidessaan vertailla rahastojen päivittäisiä vaihteluja eri markkinatilanteissa.

Häiriötilanteessa voi edelleen olla kannattavaa purkaa rahastosijoitukset ensimmäisten joukossa, joskin etu on jo pienempi. Rahamarkkinarahastojen päivittäinen likvidiys ei ole 100 %, joten ääritapauksissa voi käydä niin, että kaikkia rahastolunastuksia ei voida toteuttaa. Jos lunastukset ovat erittäin suuria, sijoittajien saattaa tällöin (rahastotyypistä riippumatta) kannattaa purkaa rahastosijoituksensa mahdollisimman nopeasti, sillä lunastusten lisääntyessä rahasto voi joutua myymään vähemmän likvidejä omaisuuseriään, kenties tappiollakin. Rahastosijoituspaon riskiä voi lisätä myös arvostukseen liittyvä epävarmuus, joka on ominaista vaihtuvahintaisillekin rahastoille.

Suosituksen tarkoituksena on lieventää näitä riskejä (myös vaihtuvahintaisissa rahastoissa) puuttumalla yksittäisten instrumenttien arvostukseen. Yleisesti ottaen rahamarkkinarahastojen omaisuuserät olisi arvostettava markkinahintaan, mikäli sellainen on saatavilla ja se on luotettava ja riittävän tuore. Jos saatavilla ei ole luotettavaa markkinahintaa, rahastojen olisi pääsääntöisesti arvostettava salkussaan olevat arvopaperit käyttäen senhetkiseen tuottokäyrään ja liikkeeseenlaskijoiden välisiin tuottoeroihin perustuvia arvostusmenetelmiä.

Suosituksella ei pyritä kieltämään jaksotettuun hankintamenoon perustuvaa arvostusta kokonaan, mutta se tulisi sallia vain, jos käyttöön otetaan vahvoja suojatoimia, joilla minimoidaan virheellisen hinnoittelun riski. Jaksotettuun hankintamenoon perustuvaa arvostusta tulisi käyttää vain silloin, kun katsotaan, että sen perusteella voidaan arvioida instrumentin hinta asianmukaisesti. Näin noudatetaan myös IOSCO-suositusta.

Mikäli käytetään jaksotettuun hankintamenoon perustuvaa arvostusta, instrumentin jäljellä olevalle juoksuajalle tulisi asettaa rajoituksia. Näin vähennettäisiin huomattavasti riskiä, että rahamarkkinarahastojen rahasto-osuuksien kiinteä hinta ei vastaa niiden käypää arvoa. IOSCO suosittelee jäljellä olevan maturiteetin enimmäispituudeksi tässä suhteessa 90:tä päivää, mutta korko- ja luottoriskejä saattaa ilmetä, vaikka jäljellä oleva maturiteetti olisi lyhyempikin. Eurooppalaisten rahamarkkinarahastojen (eritoten kiinteähintaisten rahastojen) omaisuuserien jäljellä olevat maturiteetit ovat nytkin suurelta osin alle 90 päivää (ks. kuvio 6). Yhdysvaltain arvopaperikomissio (vuoden 1977 säädös) sallii sijoitusrahastojen käyttää jaksotettuun hankintamenoon perustuvaa arvostusta vain, jos instrumenttien jäljellä oleva maturiteetti on enintään 60 päivää, ja tällöinkin edellytetään ylimääräisiä suojatoimia. (13) Vaikka kaikkia rajoituksia sovelletaan kumulatiivisesti, vaarana olisi siis, että jos jäljellä olevan maturiteetin enimmäispituudeksi asetetaan 90 päivää, jaksotettuun hankintamenoon perustuvaa arvostusta käytettäisiin runsaasti. Kiinteähintaisissa rahastoissa jo 0,5 prosentin hinnoitteluvirhe saattaa aiheuttaa sijoituspaon uhan, jos sijoittajat pyrkivät purkamaan rahastosijoituksensa, ennen kuin niiden arvo alenee pysyvästi nimellisarvosta.

Kuvio 6

Saamisten maturiteettijakauma rahastotyypin mukaan (prosenttiosuudet)

Maksuvalmiusvaatimuksia koskeva suositus B koskee myös vaihtuvahintaisia rahastoja, ja sen pitäisi pienentää rahastosijoituspaon riskiä entisestään. Vaikka sijoituspaon riskit todennäköisesti pienenevät, niitä ei voida kokonaan sulkea pois, sillä rahamarkkinarahastojen velkojen ja saamisten maturiteetit eivät täysin vastaa toisiaan.

Suositus A saattaa myös auttaa vähentämään rahamarkkinarahastojen taustayhtiöiden keskinäisiin kytköksiin liittyvää järjestelmäriskiä. Koska rahasto-osuuksien hinnat muuttuvat vaihtuvahintaisissa rahastoissa eikä taustayhtiöillä siis ole niin paljon kannustimia pyrkiä vakauttamaan niitä, sijoittajatkaan eivät välttämättä odota taustayhtiön implisiittistä ja harkinnanvaraista tukea.

IV.2.2 Arvio

a) Mahdolliset vaikutukset

Kaikkien toimintavaihtoehtojen mahdolliset vaikutukset rahoitusvakauteen ja markkinoiden toimintaan tulisi arvioida perusteellisesti. Kansainvälisesti eniten esillä ollut vaihtoehto on kiinteähintaisten rahamarkkinarahastojen velvoittaminen siirtymään vaihtuvahintaiseen malliin. Koska rahamarkkinarahastoilla on runsaasti kansainvälisiä kytköksiä, paras ratkaisu olisi sääntelyn yhdenmukaistaminen maailmanlaajuisesti. Tällä hetkellä ei kuitenkaan ole varmuutta, onko Yhdysvalloissa (missä on maailman suurimmat rahamarkkinarahastojen markkinat) odotettavissa uusia sääntelyuudistuksia. Euroopassa meneillään olevat hankkeet yhteissijoitusyrityksiä koskevan lainsäädännön uudistamiseksi saattavat tarjota mahdollisuuden ottaa käyttöön toimia, joilla pystytään lieventämään rahamarkkinarahastoihin liittyviä järjestelmäriskejä (ks. osa I).

Yhtäältä (yksipuolinen) pakollinen siirtyminen vaihtuvahintaiseen malliin ei välttämättä aiheuttaisi merkittäviä seurauksia eurooppalaisten rahamarkkinarahastojen kannalta, mikäli oletetaan, että kiinteähintaisten rahastojen sijoittajakunta ei piittaa niinkään rahaston tyypistä vaan pikemminkin sen varojen laadusta. Toisaalta ei voida sulkea pois äkillistä sijoitusten siirtymistä eurooppalaisista kiinteähintaisista rahastoista muille alueille tai muihin tuotteisiin, millä olisi suuri vaikutus etenkin pankkien lyhytaikaisen rahoituksen saantiin ja sen hintaan Euroopassa.

EJRK:n ja yksityisen sektorin toimijoiden välisissä neuvotteluissa osa rahastoalan edustajista totesi, että EU:n sijoittajien keskuudessa kysyntä ei todennäköisesti juuri vähenisi mutta että se voisi supistua selvemmin EU:n ulkopuolella ja erityisesti Yhdysvalloissa, missä sijoittajat suosivat kiinteähintaisia rahastoja. Yhdysvaltalaissijoittajien keskuudessa kysyntä saattaisi vähentyä huomattavastikin, mikäli Yhdysvalloissa ei lähiaikoina toteuteta tai suunnitella vastaavia sääntelyuudistuksia. Varsinkin koska sijoittajien reaktioista ei ole varmuutta, on erittäin vaikea arvioida, miten yksipuolinen siirtyminen vaihtuvahintaiseen malliin vaikuttaisi Euroopassa. Osan II tilastojen pohjalta voidaan kuitenkin tehdä ainakin suuntaa-antavia päätelmiä.

Kiinteähintaisilla rahastoilla on huomattavia saamisia EU:n ulkopuolisilta rahalaitoksilta (yhteensä 161 miljardia euroa; saamiset EU:n rahalaitoksilta olivat 146 miljardia euroa). Eniten tällaisia saamisia on Irlantiin sijoittautuneilla rahastoilla (128 miljardia euroa, 47 % kokonaissaamisista). Irlantilaisilla kiinteähintaisilla rahastoilla on mittavia saamisia (75 miljardia euroa) myös muiden EU-maiden rahalaitoksilta. Luxemburgiin sijoittautuneilla rahastoilla on enemmän saamisia EU:n rahalaitoksilta (58 miljardia euroa) kuin EU:n ulkopuolelta (33 miljardia euroa). Tiedot eivät kuitenkaan ole täysin kattavia, eli saamiset voivat todellisuudessa olla suurempiakin. Pakollinen siirtyminen vaihtuvahintaiseen malliin saattaisi siis periaatteessa vaikuttaa eurooppalaisille rahalaitoksille annettuun rahoitukseen (mainitut 146 miljardia euroa), joskin osa tästä määrästä todennäköisesti sijoitettaisiin silloinkin eurooppalaisiin rahalaitoksiin esim. pankkitalletuksina tai ostamalla suoraan eurooppalaispankkien liikkeeseen laskemia arvopapereita.

Rahamarkkinarahastojen sijoittajapohjan maantieteelliseen jakaumaan liittyy huomattavaa epävarmuutta, mikä käy ilmi jo EKP:n tilastoihin ja EJRK:n kyselyyn pohjautuvien lukujen eroista (ks. osan III.3 taulukko 9). Valtaosa kiinteähintaisista rahastoista on sijoittautunut Irlantiin tai Luxemburgiin. Osan II taulukossa 4 on eritelty niiden sijoittajapohja maantieteellisesti ja toimialoittain (ks. myös kuviot 7 ja 8 alla).

Kuvio 7

Rahamarkkinarahastojen sijoittajapohjan maantieteellinen jakauma (prosenttiosuudet)

Kuvio 8

Rahamarkkinarahastojen sijoittajapohjan toimialajakauma (prosenttiosuudet)

EJRK:n kyselyn mukaan EU:n ulkopuolisten sijoittajien osuus irlantilaisten rahamarkkinarahastojen sijoittajapohjasta on 70 % (202 miljardia euroa; ks. kuvio 7). Kaikki rahamarkkinarahastot kattavien EKP:n tilastojen mukaan taas euroalueen ulkopuolisten sijoittajien osuus on kaikkiaan 82 % (253 miljardia euroa). Vaikuttaa kuitenkin epätodennäköiseltä, että Ison-Britannian ja muiden euroalueen ulkopuolisten EU-maiden sijoittajien osuus olisi vain 51 miljardia euroa (eli lukujen erotus), kun otetaan huomioon, että Englannin punnan määräisiin irlantilaisrahastoihin on sijoitettu varoja noin 134 miljardin euron arvosta. Tarkkoja lukuja ei ole saatavilla, mutta EJRK:n kyselystä saatua lukua (202 miljardia euroa) voitaisiin pitää vaihteluvälin ylärajana, ja alaraja (119 miljardia euroa) saataisiin EKP:n tilastoista vähentämällä koko muun maailman osuudesta (253 miljardia euroa) puntamääräisten rahastojen osuus (134 miljardia euroa). EU:n ulkopuolisten sijoittajien sijoitukset irlantilaisrahastoihin olisivat siis vähintään 119 miljardia euroa ja enintään 202 miljardia euroa. Kyselyn mukaan nämä sijoittajat suosivat (84-prosenttisesti) kiinteähintaisia rahastoja.

EJRK:n kyselyssä kartoitettiin Luxemburgiin sijoittautuneiden rahamarkkinarahastojen sijoittajapohjaa vain osittain (kattavuus on noin 74 % rahastosijoituksista). Kyselyn mukaan EU:n ulkopuolisten sijoittajien osuus koko sijoittajapohjasta oli 43 % eli noin 79 miljardia euroa. EKP:n tilastoissa (joissa ovat mukana myös Ison-Britannian sijoittajat) vastaava luku on 152 miljardia euroa eli 61 % sijoittajapohjasta. Kun siitä vähennetään sijoitukset Luxemburgiin sijoittautuneisiin puntamääräisiin rahastoihin (noin 20 miljardia euroa), suurehkoksi vaihteluväliksi jää 79–132 miljardia euroa.

Kiinteähintaisista rahastoista on saatavilla tietoja vain EJRK:n kyselystä. Sen mukaan EU:n ulkopuolisten sijoittajien osuus koko sijoittajapohjasta on 62 % (257 miljardia euroa). Todellinen luku lienee kuitenkin pienempi, sillä sijoittajien alkuperään liittyy epävarmuutta.

EJRK:n kyselyn perusteella voidaan siis kaiken kaikkiaan todeta, että EU:n ulkopuolelta tulevan, nimenomaan kiinteähintaisiin rahastoihin kohdistuvan kysynnän suuruus saattaisi olla 257 miljardia euroa (eli 25 % koko kysynnästä). Sijoittajapohjan maantieteellinen erittely ei valitettavasti ole niin tarkka, että sen pohjalta voitaisiin määrittää yhdysvaltalaissijoittajien osuus. Mikäli siirtyminen vaihtuvahintaiseen malliin saa nämä sijoittajat siirtämään rahastosijoituksiaan muualle, Euroopan rahamarkkinarahastojen hallussa olevista varoista saattaisi siis poistua neljännes, mikä voisi vaikuttaa myös rahalaitosten rahoituksensaantiin. Koska kiinteähintaiset rahastot sijoittavat varojaan suurelta osin EU:n ulkopuolelle, vaikutus eurooppalaisten rahalaitosten rahoitukseen jäänee kuitenkin pienemmäksi (ks. osan III.2 taulukko 4). Lisäksi EU:n ulkopuolisten sijoittajien osuus on todellisuudessa todennäköisesti selvästi pienempi kuin kyselyn tulosten perusteella. IMMFA:n tilastojen mukaan yhdysvaltalaissijoittajien osuus on 10 % eli noin 40 miljardia euroa, joten näiden varojen poistumisen välitön vaikutus jäisi melko pieneksi.

b) Siirtymäjärjestelyt

Pakollinen siirtyminen vaihtuvahintaiseen malliin edellyttäisi siirtymäjärjestelyjä. Ensinnäkin kiinteähintaisten rahastojen muuntaminen vaihtuvahintaisiksi voisi olla toiminnallisesti haastavaa sekä rahastojen hoitajien että sijoittajien kannalta, sillä tietotekniikka- ja kirjausjärjestelmiä voisi olla tarpeen järjestellä uudelleen. Toisekseen seurauksena saattaa olla mittavia rahastolunastuksia, jos sijoittajat epäilevät vallitsevan kiinteän hinnan poikkeavan rahasto-osuuksien käyvästä arvosta ja purkavat sijoituksiaan välttääkseen mahdollisia tappioita. Olemassa oleville kiinteähintaisille rahamarkkinarahastoille on siis suositeltavaa antaa riittävän pitkä siirtymäaika, jotta ne ehtivät tehdä tarvittavat muutokset ennen kiinteästä hinnasta luopumista. Siirtymäaika voisi olla vähintään kaksi vuotta lopullisten sääntöjen julkaisemisesta. Lisäksi rahamarkkinarahastojen tulisi ilmoittaa vaihtuvahintaiseen malliin siirtymisestä ja selittää sen vaikutukset perusteellisesti hyvissä ajoin, ennen kuin muutos toteutetaan. Tällöin myös sijoittajille jäisi riittävästi aikaa ottaa huomioon mahdolliset Yhdysvalloissa toteutettavat rahamarkkinarahastoihin vaikuttavat sääntelyuudistukset. Näin voidaan vähentää etulinjassa toimimiseen liittyviä epäilyksiä.

c) Vakavaraisuusvaatimukset mahdollisena vaihtoehtona

Perustelut

FSB ehdottaa (ks. marraskuun 2012 valmisteluasiakirja), että mikäli siirtyminen vaihtuvahintaiseen malliin ei ole mahdollinen, rahamarkkinarahastoille asetetaan vaatimuksia, jotka vaikuttavat samalla tavalla kuin pankkien vakavaraisuusvaatimukset. Jos unionissa ei laadita lainsäädäntöä, jolla kaikki kiinteähintaiset rahamarkkinarahastot velvoitetaan muuttumaan vaihtuvahintaisiksi, ehdotuksen mukaan otettaisiin käyttöön pankkisääntelyn kaltaisia tiukkoja suojatoimia, kuten vakavaraisuusvaatimuksia.

Seuraavassa tarkastellaan ensisijaisesti vakavaraisuusvaatimuksia. Muodollisten vakavaraisuusvaatimusten asettamista voitaisiin perustella sillä, että kiinteähintaisten rahastojen rahasto-osuudet voidaan käsitteellisesti rinnastaa pankkitalletuksiin (joiden suojana ovat pankkien vakavaraisuusvaatimukset). Kiinteähintaisille rahastoille asetettavien vakavaraisuusvaatimusten tarkoituksena on parantaa rahastojen kykyä selviytyä tappioista, joita voi aiheutua saamisiin liittyvistä maksukyvyttömyystapauksista taikka lunastusvaatimusten toteuttamiseksi tehtävistä, rahasto-osuuksien kiinteää arvoa horjuttavista omaisuuserien myynneistä. Näin saatetaan lieventää näihin rahastoihin liittyvää järjestelmäriskiä, sillä varhaisesta lunastamisesta ei jännitteiden yhteydessä koidu sijoittajille entisenlaista etua, kunhan tappioiden odotetaan jäävän pääomapuskuria pienemmiksi. (14)

Lisäksi kiinteähintaiset rahamarkkinarahastot voitaisiin velvoittaa hakemaan rajattua pankkitoimilupaa (ks. Euroopan parlamentin valiokuntamietintö, 2012). Näin varmistettaisiin, että kiinteähintaisiin rahastoihin sovelletaan samankaltaisia toiminnan vakautta ja etenkin pääomaa koskevia säännöksiä kuin pankkeihin. Lisäksi rahastot pääsisivät pankkien tavoin talletussuojan piiriin ja voisivat turvautua keskuspankin tarjoamaan likviditeettiin.

Mahdolliset toimintamallit

Kansainvälisissä neuvotteluissa on ollut esillä kaksi eri mallia vakavaraisuusvaatimusten toteuttamiseksi: 1) sijoittajien rahoittama varantopuskuri osuuksien arvon pitämiseksi vakaana ja 2) rahaston hoitajalle asetettavat vakavaraisuusvaatimukset. Seuraavassa käydään läpi kumpaakin mallia.

i) Markkinoiden rahoittama varantopuskuri

Ensimmäinen vaihtoehto olisi rahastokohtainen varantopuskuri, johon rahamarkkinarahasto siirtäisi osan tuotoistaan mahdollisten tappioiden kattamiseksi ja rahasto-osuuksien arvon pitämiseksi vakaana. Lailla määritettäisiin vähimmäissuuruus, jonka ylityttyä rahaston ei enää tarvitse siirtää osaa tuloistaan varantopuskuriin. Malliin liittyy kuitenkin useita haittoja (ks. IOSCOn asiakirja lokakuulta 2012).

Riittävän suuren puskurin kokoaminen veisi aikaa, ja prosessin pitkittyessä sen hyöty jäisi siirtymäaikana vähäiseksi. Pienemmän puskurin kerääminen kävisi nopeammin, mutta sen käyttömahdollisuudet olisivat rajalliset. Siitä voisi myös syntyä erheellinen mielikuva, että sijoittajien suoja on parempi kuin se todellisuudessa onkaan, mikä lisäisi järjestelmäriskejä. Lisäksi mittavan varantopuskurin kokoaminen olisi vaikeaa nykytilanteessa, jossa korkotaso on alhainen.

Puskurin luominen saattaa myös johtaa etujen siirtymiseen nykyisiltä tuleville osuudenhaltijoille, sillä nykyiset osuudenhaltijat rahoittavat puskurin mutta mahdollinen hyöty koituu tuleville osuudenhaltijoille.

Puskurin myötä rahaston tarjoamat tuotot pienenevät, mikä voi vähentää rahaston houkuttelevuutta sijoittajien silmissä ja saattaa johtaa kysynnän kuihtumiseen. Osa rahastoista saattaa päättää lopettaa toimintansa puskurin välttämiseksi, jolloin koko rahamarkkinarahastoala pienenee ja rahalaitosten lyhytaikaisen rahoituksen hankinta tästä niille tärkeästä lähteestä vaikeutuu.

Lisäksi se seikka, että puskuri rahoitettaisiin osuudenhaltijoiden eikä rahaston hoitajan/taustayhtiön varoin, saattaa vähentää kannustimia vakauteen tähtäävään riskienhallintaan rahaston hoidossa.

ii) Taustayhtiölle asetettava vakavaraisuusvaatimus / eksplisiittisen takauksen vaatimus

Toisessa vaihtoehdossa edellytettäisiin, että rahamarkkinarahastojen hoitajat/taustayhtiöt sitoutuvat eksplisiittisesti antamaan taloudellista tukea (nykyään oletukset tuesta ovat usein implisiittisiä ja tuki harkinnanvaraista). Näin tuesta tulisi pakollista ja rahaston hoitajan/taustayhtiön olisi pakko kirjata siihen liittyvät kulut taseeseensa. Tällainen eksplisiittinen sitoutuminen olisi järkevä vaihtoehto siksikin, että yksi rahamarkkinarahastoihin liittyvien järjestelmäriskien lähteistä on taustayhtiön tuen harkinnanvaraisuus (ks. osa II.2).

Rahamarkkinarahastojen hoitajat – tai yleisemmin taustayhtiöt – voitaisiin velvoittaa luomaan ja rahoittamaan turvatalletus, jolla katetaan rahamarkkinarahaston tappiot. Talletuspääoma pidettäisiin rahamarkkinarahaston ulkopuolella, ja se luettaisiin taustayhtiön/takaajan pääomaan eikä rahamarkkinarahaston velkoihin. Rahastosijoittajat joutuisivat osallistumaan kustannuksiin välillisesti (esim. maksamalla korkeampia palvelumaksuja), mikä saattaisi vähentää kysyntää. Toisena vaihtoehtona on, että rahaston hoitaja/taustayhtiö antaa eksplisiittisen takauksen. Edellytyksenä kuitenkin on, että se on sääntelyn alainen yhteisö ja siihen sovelletaan vakavaraisuusvaatimuksia.

Suuruus

Edellytettävän varantopuskurin tai turvatalletuksen tulisi olla riittävän suuri, jotta se tarjoaa huomattavan suojan tappioiden varalta ja vähentää siten tehokkaasti sijoituspaon riskiä. Muuten sijoittajat saattavat pyrkiä purkamaan rahastosijoituksiaan, jos rahaston tappiot uhkaavat kasvaa varantopuskuria suuremmiksi tai jos takaajan tuenantokyvystä esiintyy epäilyksiä. Varsinkin siinä tapauksessa, että kiinteähintaisten osuuksien malli säilytetään, taustayhtiöltä edellytettävään eksplisiittiseen takaukseen liittyvät vakavaraisuusvaatimukset tulisi määrittää niin, että ne vastaavat pankkien lakisääteisiä vakavaraisuusvaatimuksia.

Squam Lake Group (ks. asiakirja vuodelta 2011) on ehdottanut, että vaadittavan puskurin suuruutta määritettäessä käytettäisiin apuna tietoja siitä, missä määrin taustayhtiöt ovat aiemmin tukeneet kiinteähintaisia rahastoja estääkseen osuuksien arvon alentumisen. Esimerkkinä mainittakoon, että Lehman Brothers -investointipankin vararikkoa seuranneina kahtena päivänä Reserve Primary Fund -rahaston varantopuskurissa olisi täytynyt olla 0,03 Yhdysvaltain dollaria kutakin rahasto-osuutta kohti, sillä osuuksien vähimmäishinnaksi ilmoitettiin tuolloin 97 senttiä.

Yhdysvalloissa FSOC on esittänyt (ks. ehdotukset vuodelta 2012), että puskurin koko mitoitetaan rahaston varojen riskipitoisuuden mukaan seuraavasti: 1) ei puskurivaatimuksia käteiselle, valtion velkapapereille eikä takaisinostosopimuksille, joiden vakuutena on yksinomaan käteistä tai valtion velkapapereita; 2) 0,75 prosentin puskuri päivässä likvideille varoille (tai verovapaiden rahastojen kohdalla viikossa likvideille varoille); 3) 1,00 prosentin puskuri kaikille muille varoille. Puskuri ei sisälly niihin varoihin, joita tarvitaan kiinteähintaisten rahastojen osuuksien hinnan pitämiseksi vakaana, vaan sitä pidetään niiden lisäksi. FSOC on myös todennut, että vaikka rahamarkkinarahastot pääsääntöisesti sijoittavat vähäriskisiin arvopapereihin, kokemukset ovat osoittaneet, että rahastojen tappiot voivat olla suurempia kuin edellä mainittu 1 prosentin puskuri. Siksi FSOC on esittänyt vaihtoehtoisesti enimmillään 3 prosentin puskuria (salkun koostumuksen mukaan). Lisäksi FSOC:n ehdotuksiin sisältyy ajatus määrätystä vähimmäisriskistä: kukin sijoittaja voisi purkaa tietyn osuuden rahastosijoituksistaan vasta viiveellä.

IOSCO on käyttänyt esimerkkinä 0,50 prosentin vähimmäispuskuria, jolla katettaisiin osuuksien nimellisarvon ja markkina-arvon väliset erot. Tämän suuruinen puskuri ei kuitenkaan vastaisi toiminnallisesti FSB:n esittämiä pankkien vakavaraisuusvaatimuksia (ks. FSB:n ehdotukset marraskuulta 2012). Basel III -säännöstön nojalla pankeilla on oltava riittävästi pääomaa seuraavien vaatimusten täyttämiseksi: riskipainoihin perustuvat pääomavaatimukset sekä omavaraisuusastetta koskevat vaatimukset. Pankin omavaraisuusasteen — eli oman pääoman suhteen pankin saamisiin — tulee olla vähintään 3 % (ks. Baselin pankkivalvontakomitean Basel III -säännöt vuodelta 2010, kohta 153). Jos siis rahamarkkinarahaston varat kirjataan takaajapankin konsolidoituun taseeseen, sovellettava pääomavaatimus olisi 3 % rahamarkkinarahaston varojen arvosta. Jotta vaatimukset vastaisivat pankkien vakavaraisuussääntelyä, olisi näin ollen yleisesti harkittava 3 prosentin pääomapuskuria riippumatta siitä, onko pääomasitoumuksen antaja pankki vai (mikäli sallittua) rahaston hoitaja tai jokin ulkopuolinen osapuoli. Baselin pankkivalvontakomitean ehdottamaa 3 prosentin omavaraisuusastetta kuitenkin testataan siirtymäkaudella tammikuusta 2013 tammikuuhun 2017, joten muutokset ovat vielä mahdollisia.

Riskit

Vakavaraisuusvaatimusten asettamiseen liittyy useita riskejä. Ensinnäkin niillä saattaisi olla merkittävä vaikutus rahaston hoitajan/taustayhtiön pääomatarpeisiin. Kuten edellä todettiin, Basel III -sääntöjen nojalla pääomavaatimuksena saattaisi olla vähintään 3 % rahamarkkinarahaston varojen arvosta. Eräät EJRK:n jäsenet arvioivat, että joidenkin eurooppalaispankkien oma pääoma supistuisi jopa puoli prosenttiyksikköä, jos ne joutuisivat luomaan pääomapuskurin, jonka suuruus on 3 % pankkikonsernin hoitamien kiinteähintaisten rahamarkkinarahastojen kokonaisvaroista (olettaen, että puskuri kirjataan pankin taseeseen saamiseksi ja vähennetään täysimääräisesti sen omasta pääomasta).

Lisäksi eksplisiittisen sitoumuksen vaatiminen saattaisi lisätä rahoitusjärjestelmän (ja etenkin pankkijärjestelmän) sisäisiä kytköksiä, varsinkin jos järjestelmäriskin kannalta merkittävät taustayhtiöt pystyvät rahoittamaan pääomapuskurin muita paremmin. Toisaalta voitaisiin väittää, että vakavaraisuusvaatimuksilla ei niinkään lisättäisi kytköksiä vaan tuotaisiin olemassa olevat implisiittiseen tukeen perustuvat kytkökset avoimemmin esiin. Näin sijoittajat saisivat kattavamman kuvan sekä pankkeihin että rahamarkkinarahastoihin liittyvistä riskeistä. Kiinteähintaisten rahamarkkinarahastojen toiminta Euroopassa on kuitenkin jo hyvin keskittynyttä (ks. osa III.4). Vakavaraisuusvaatimusten asettaminen kiinteähintaisille rahastoille tai niiden taustayhtiöille lisäisi todennäköisesti sektorin — ja sen myötä myös riskien — keskittymistä entisestään.

Koska sijoittajat joutuisivat todennäköisesti osallistumaan varantopuskurien tai vakavaraisuusvaatimusten rahoittamiseen (ainakin välillisesti maksamalla korkeampia palvelumaksuja), seurauksena saattaisi olla kysynnän vähentyminen sijoittajien keskuudessa. Lisäksi pankkien rahoituksensaanti voisi vaikeutua, sillä eurooppalaisten kiinteähintaisten rahamarkkinarahastojen tarjoaman rahoituksen osuus rahalaitosten rahoituksensaannista Euroopassa on noin 146 miljardia euroa.

Kaiken kaikkiaan parhaalta ratkaisulta vaikuttaa kiinteähintaisten rahastojen muuttuminen vaihtuvahintaisiksi — eikä vakavaraisuusvaatimusten asettaminen, vaikka eksplisiittiset sitoumukset ovatkin vakauden ja avoimuuden kannalta implisiittisiä sitoumuksia suositeltavampia. Varantopuskurit eivät vastaa sijoitusrahastojen perusluonnetta, johon kuuluu, että sijoittajat kantavat sijoituksiin liittyvät riskit. Lisäksi ne saattavat entisestään hämärtää eroa pankkeihin nähden.

IV.3 Suositus B — Maksuvalmiusvaatimukset

Komission suositetaan varmistavan, että asiaa koskevassa unionin lainsäädännössä

1. täydennetään olemassa olevia likviditeettivaatimuksia asettamalla rahamarkkinarahastojen päivässä ja viikossa likvideille varoille yksiselitteiset vähimmäismäärät ;

2. vahvistetaan rahastojen hoitajien vastuuta maksuvalmiusriskien seurannasta ;

3. edellytetään, että kansallisilla valvontaviranomaisilla ja rahastojen hoitajilla on käytössään keinot, joilla voidaan puuttua rahastokohtaisen tai koko markkinoiden kehityksen aiheuttamista häiriöistä johtuviin maksuvalmiusvaikeuksiin tehokkaasti esimerkiksi keskeyttämällä rahastolunastukset tilapäisesti .

IV.3.1 Taloudelliset perusteet

a) Rahamarkkinarahastojen häiriönsietokyvyn parantaminen

Suositus B noudattelee likviditeetinhallintaa koskevaa IOSCO-suositusta 7, jossa todetaan, että rahamarkkinarahastojen tulisi pitää hallussaan tietty vähimmäismäärä likvidejä varoja, jotta niillä on paremmat valmiudet selviytyä lunastuksista ja välttää pakkomyynnit.

Euroopan unionilla on jo vahva maksuvalmiusriskin hallintaa koskeva lainsäädäntö (ks. osa I.2). Esimerkiksi yhteissijoitusyrityksiä koskevan direktiivin 1 artiklassa määritellyn yleisperiaatteen mukaan rahasto-osuudet on lunastettava osuudenhaltijoiden pyynnöstä. CESR:n/EAMV:n suuntaviivoissa todetaan, että rahamarkkinarahastojen on hoidettava likviditeetinhallintansa siten, että sijoittajien rahasto-osuudet voidaan lunastaa päivässä. CESR:n/EAMV:n suuntaviivoissa myös määritellään rajat rahamarkkinarahaston sijoitussalkun instrumenttien painotetulle keskimääräiselle maturiteetille ja painotetulle keskimääräiselle elinajalle. Näin asetetaan vaatimuksia likviditeetinhallinnalle ja pakotetaan rahastojen hoitajat pitämään hallussa likvidejä varoja.

Toisin kuin varsinkin Yhdysvalloissa, unionin lainsäädännössä ei ole määritelty yksiselitteisiä suhdelukuja rahamarkkinarahastojen hallussa olevien likvidien varojen vähimmäismäärälle. On huomionarvoista, että Euroopan parlamentti (ks. talous- ja raha-asioiden valiokunnan mietintö vuodelta 2012) kehotti komissiota harkitsemaan rahamarkkinarahastoille asetettavia likviditeettivaatimuksia, joissa määritellään vähimmäismäärät päivässä, viikossa ja kuukaudessa likvideille varoille. (15)

Likvidien varojen avulla rahamarkkinarahastot pystyvät maksamaan osuudenhaltijoille lunastusten yhteydessä sekä välttämään omaisuuserien pakkomyynnit tappiolla. Näin voidaan myös estää ongelmien leviäminen muihin rahastoihin, joilla on hallussaan samanlaisia arvopapereita. Näin ollen suositetaan, että unionin lainsäädännössä asetetaan yksiselitteiset vähimmäismäärät päivässä ja viikossa likvideille varoille. Suosituksesta odotetaan koituvan seuraavia keskeisiä etuja:

a) Likvidien varojen avulla rahamarkkinarahastot pystyvät täyttämään sijoittajien suuretkin lunastusvaatimukset ja selviytymään markkinoiden heilahteluista. Näin esimerkiksi Yhdysvaltain rahamarkkinarahastot selviytyivät merkittävistä rahastolunastuksista kesällä 2011. (16)

b) Rahamarkkinarahastojen likviditeetinhallintakäytännöt yhtenäistyvät Euroopassa, mikä lisää sijoittajien luottamusta. IMMFA:n käytännesäännöissä ja luottoluokituslaitosten menetelmissä on tällä hetkellä erilaisia kynnysarvoja ja vaatimuksia likviditeetinhallinnalle (ks. kehikko 1). Yhdysvalloissa sitä vastoin rahastojen päivässä ja viikossa likvideille varoille on määritelty vähimmäismäärät.

c) Rahamarkkinarahastot tähtäävät likviditeetinhallinnassaan pitkällä aikavälillä toiminnan vakauteen. Rahamarkkinarahastojen maksuvalmius on parantunut vuoden 2008 finanssikriisin, EU:n valtionvelkakriisistä johtuvan riskinottohaluttomuuden kasvun sekä markkinoiden voimakkaiden heilahtelujen myötä. Kun markkinatilanne vakaantuu, vaarana on, että rahamarkkinarahastot vähentävät jälleen likvidien omaisuuserien määrää sijoitussalkussaan ja sijoittavat varojaan tuottavampiin, pitempiaikaisiin instrumentteihin, mikä saattaa horjuttaa rahastojen maksuvalmiusasemaa.

d) Yksiselitteiset suhdeluvut otettaisiin käyttöön osana vakauteen tähtäävää likviditeettiriskin hallintaa (kuten se on määritelty esim. yhteissijoitusyrityksiä koskevan direktiivin 51 artiklassa), jossa rahastoyhtiö kantaa täyden vastuun likviditeetinhallinnastaan.

Kehikko 1

Erilaisia maksuvalmiusaste- ja likvidiysvaatimuksia

IMMFA: Vähintään 10 % rahaston nettovaroista täytyy olla sijoitettuina instrumentteihin, jotka erääntyvät seuraavana työpäivänä, ja vähint