ES Diario Oficial de la Unión Europea C 10/96

Dictamen del Comité Económico y Social Europeo sobre «Las consecuencias económicas y sociales de la evolución de los mercados financieros»

(2008/C 10/23)

El 17 de enero de 2007, de conformidad con el apartado 2 del artículo 29 de su Reglamento Interno, el Comité Económico y Social Europeo decidió elaborar un dictamen sobre «Las consecuencias económicas y sociales de la evolución de los mercados financieros».

La Sección Especializada de Unión Económica y Monetaria y Cohesión Económica y Social, encargada de preparar los trabajos en este asunto, aprobó su dictamen el 4 de septiembre de 2007 (ponente: Sr. DERRUINE).

En su 438o Pleno de los días 26 y 27 de septiembre de 2007 (sesión del 27 de septiembre de 2007), el Comité Económico y Social Europeo ha aprobado por 115 votos a favor, 25 en contra y 13 abstenciones el presente Dictamen.

1. Recomendaciones

Información, transparencia y protección de los inversores y consumidores

1.1 Es importante crear instrumentos estadísticos que permitan comprender mejor la industria de los fondos de inversión de alto riesgo (hedge funds) y de los fondos de capital-inversión (private equities), así como indicadores relativos a la gobernanza empresarial (corporate governance), sometiéndolos a una armonización, al menos a nivel europeo.

1.2 Con el fin de acabar con la creciente sospecha que pesa sobre una parte de la industria financiera de limitar el riesgo de los impactos sistémicos provocados por una asunción excesiva de riesgos (en particular, el endeudamiento) y al objeto de que se respete una competencia leal entre los tipos de inversión, convendría aplicar normas cautelares a los hedge funds y a los private equities (un «Basilea III»).

1.3 El CESE insta a la Comisión a que, de conformidad con el Plan de acción de la Comisión para la modernización de la legislación en materia de sociedades y la gobernanza empresarial, presente lo antes posible su propuesta de disposiciones legislativas destinadas a potenciar la información facilitada por los inversores institucionales en relación con sus políticas en materia de inversiones y votación (1).

1.4 Para reforzar la protección de los inversores que invierten en private equities sería necesario modificar la Directiva OICVM (2) para que se les sea también de aplicación y les obligue a una mayor transparencia. Si las promesas de altos rendimientos constituyen un factor de atracción, el inversor final podría ignorar el riesgo a que se expone.

1.5 La Comisión debería fomentar y sacar adelante, en colaboración con las partes interesadas (bancos, asociaciones de consumidores, autoridades públicas y prestadores de servicios, etc.), las iniciativas destinadas a reforzar el nivel de información y, sobre todo, de comprensión de los consumidores de servicios financieros que, en general, no siempre tienen la cultura financiera exigida y, por tanto, carecen de conciencia de los riesgos que corren (3).

1.6 Las empresas cotizadas que han sido objeto de una adquisición, pero cuyo volumen de negocios o número de trabajadores supera un cierto límite, deberían estar siempre obligadas a publicar un mínimo de información cuando sean retiradas de la Bolsa y por lo tanto dejen de estar sometidas a las obligaciones de publicidad inherentes.

Gestión y diversificación de los riesgos

1.7 Convendría pensar en la posibilidad de imponer una diversificación de la cartera de fondos invertidos, en particular en caso del ahorro salarial, sobre la base de modelos existentes (véase también el punto 1.2).

1.8 La crisis de las hipotecas «subprime» estadounidenses se ha extendido a otros segmentos del mercado financiero y a la UE. En caso de crisis bancaria europea, es evidente que los costes serían considerables debido a la fragmentación de la supervisión, que ralentizaría una reacción adecuada. De acuerdo con el principio de subsidiariedad, los grandes bancos deberían ser objeto de una supervisión a escala europea. El Comité pide a estos, así como a la Comisión y al Comité de Supervisores Bancarios Europeos, que se reúnan para precisar las normas y fijar los criterios que permitan identificar los bancos afectados.

1.9 En caso de gestión delegada, que permite diversificar el riesgo de gestión, una prolongación de la duración de los mandatos de gestión favorecería un enfoque a más largo plazo y limitaría la especulación que va más allá del arbitraje, con el fin de reducir la influencia de una visión a corto plazo y una carrera por obtener rendimientos mediante actitudes especulativas de los prestadores de servicios de gestión.

1.10 Las agencias de calificación, que son juez y parte dado que ayudan a los bancos de inversiones a diseñar los productos derivados, valorizarlos y venderlos, deberían ser mucho más transparentes.

Conciliar la estrategia financiera y el modelo social europeo

1.11 La concesión de ventajas fiscales podría incitar a que los fondos de pensión que siguen una estrategia a más largo plazo incluyan la calidad y la responsabilidad social en sus políticas de inversión financiera, dado que las inversiones socialmente responsables (4) no representan actualmente más que un porcentaje limitado del total (5).

1.12 La Comisión y los Estados miembros deben procurar que la responsabilidad social de las empresas integre bien a todas las partes involucradas, incluidos los fondos de inversiones, que ejercen una influencia sobre las sociedades en las cuales participan y que, a veces, dirigen. A este respecto, el CESE plantea la cuestión de la aplicación a las sociedades de cartera (holdings) de la Directiva relativa a la información y consulta de los trabajadores (6) y pide que se revise esta Directiva si no las incluye.

1.13 De forma complementaria, debería actualizarse la Directiva relativa al mantenimiento de los derechos de los trabajadores en caso de traspasos de empresas (7), de modo que cubra también los traspasos de empresas realizados a través de una operación de traspaso de este tipo de acciones. Ello permitiría respetar mejor los derechos de los trabajadores a ser informados y consultados.

1.14 Las estadísticas relativas a los salarios (e incluso a las rentas) deberían desglosarse como mínimo por quintiles con el fin de evaluar mejor el impacto de la política salarial en la estabilidad de los precios.

1.15 Los servicios de interés económico general constituyen un pilar fundamental del modelo social europeo. Asimismo, son un objetivo prioritario de los «private equities», los cuales recurren al endeudamiento con efecto de palanca porque generan mucho flujo de caja, se encuentran en una posición de (cuasi) monopolio, están poco endeudados y sus gastos de funcionamiento son altos. Con el fin de evitar perjuicios para el consumidor y el ciudadano, y para evitar también los daños que ello podría causar a la cohesión, «el CESE reitera su solicitud de definir a escala comunitaria los principios básicos comunes que deberán aplicarse a todos los SIG y que deberían recogerse en una Directiva marco y, en caso necesario, en directivas detalladas para los distintos sectores» (8).

Una fiscalidad equitativa

1.16 A imagen de algunos países que ya se han o se están consagrando a ello (Dinamarca, Alemania y Reino Unido), convendría que se reflexionase, sin detrimento del principio de subsidiariedad, sobre normas que limitaran la desgravación fiscal de los intereses sobre la deuda en caso de nueva compra de una empresa.

1.17 En el marco de los trabajos iniciados ya en el seno de la OCDE y a fin de seguir combatiendo la competencia desleal de los paraísos fiscales, sería conveniente examinar la posibilidad de modificar las normas fiscales, de modo que, en la práctica, sea el lugar desde donde el gestor dirija las actividades el que determine la base imponible de los hedge funds, en la medida en que generalmente se trata de grandes ciudades de los países de la OCDE. Del mismo modo, el tipo de impuesto aplicable no debería ser el de la plusvalía, sino el relativo a la renta normal.

1.18 Dado que un gran número de decisiones de inversión a muy corto plazo se toman en los paraísos fiscales (offshore), el Comité pide al Consejo, a la Comisión y al BCE que examinen la posibilidad de iniciar una acción sobre la base del artículo 59 del Tratado (9).

1.19 El Comité subraya la importancia de reforzar la coordinación de las políticas fiscales fijando unos umbrales mínimos, en particular para las distintas formas de fiscalidad del capital. Esta política se justifica por un doble propósito de equidad y eficacia económica.

2. Introducción

2.1 En el transcurso de los 25 últimos años la economía mundial ha sufrido profundas transformaciones. Este fenómeno se suele explicar en general como simple efecto de la globalización, pero sin tener suficiente conciencia de su dimensión financiera ni de la existencia de un mercado financiero global.

2.2 Así, aunque los medios de comunicación y los responsables políticos siguen centrándose en el indicador del PIB, es necesario situar las cosas en perspectiva para reflejar adecuadamente la realidad. En 2002, el PIB mundial ascendió a 32 billones de dólares, y aunque esta cifra parece astronómica no es nada en relación con el conjunto de las transacciones financieras no incluidas en el PIB (1 123 billones), cuyo valor es 35 veces superior. El escenario económico mundial (en billones de dólares estadounidenses, 2002) Intercambios y producción Moneda de pago Transacciones de derivados 699 Estados Unidos (dólares) 405,7 Transacciones de cambio 384,4 (10) Zona del Euro (euros) 372,9 Transacciones financieras 39,3 Japón (yenes) 192,8 Transacciones de bienes y servicios (PIB mundial) 32,3 Otras zonas monetarias 183,6 Total (transacciones interbancarias) 1 155 Total (pagos interbancarios) 1 155,0 Fuente: François Morin, Le Nouveau mur de l'argent: Essai sur la finance globalisée, 2006.

2.3 Los inversores institucionales son considerados el principal vector de la globalización financiera. Su surgimiento ha ido acompañado de la difusión de las prácticas anglosajonas de gobernanza empresarial (protección de los accionistas minoritarios, obligación de transparencia, activismo institucional en las asambleas generales y modificación de la relación entre accionistas-gestores-trabajadores) y de la aparición de los derivados de crédito, nuevos instrumentos financieros que permiten la dispersión de los riesgos que se consideraban indisociables de algunos títulos. Las nuevas tecnologías de la información y la comunicación han permitido, o acelerado, estos cambios.

2.4 Es importante destacar aquí que los inversores institucionales, en sentido lato, aplican estrategias que difieren en función de su horizonte de inversión. Mientras que unos optan por arbitrajes que tienden a estabilizar los mercados financieros, otros, como los fondos de pensiones, deben hacer frente a compromisos a muy largo plazo. Por otro lado, una misma denominación puede ocultar grandes diferencias. Es el caso, por ejemplo, de los fondos de capital inversión (private equity funds): algunos están especializados en compras apalancadas (leveraged buy-out) que suponen una inversión en una empresa por un periodo de tres a cinco años, mientras que otros hacen las veces de inversores providenciales (business angels) aportando capital riesgo a PYME innovadoras en un compromiso que puede prolongarse hasta unos quince años (11). Duración de la tenencia de Acciones Obligaciones Fondos de cobertura o de alto riesgo (hedge funds) De 1 a 5 meses De 1 a 5 meses Otros fondos de inversión De 9 meses a 1 año De 1 a 6 meses Seguros De 1 2/3 a 3 1/3 años De 6 meses a 2 1/2 años Familias De 3 a 5 años 8 meses a 4 años Fuente: Natixis, «El efecto de la presencia de los hedge funds en el equilibrio de los mercados financieros», Recherche économique, n o 2007-04.

2.4.1 Dicho esto, la relaciones entre estos inversores pueden ser a veces muy estrechas. Así, por ejemplo, un 24 % del capital reunido en 2005 por los private equities procedía del sector de los fondos de pensiones, un 18 % de bancos comerciales y de inversión y un 11 % de seguros (12). Una de las funciones cada vez más importantes que ejercen los private equities y otras empresas de gestión de activos es la de prestar, mediante mandatos, servicios de gestión a fondos de pensiones y aseguradoras.

2.5 Los inversores institucionales, que tuvieron ya un cierto desarrollo en los países anglosajones hace veinte años, se han ido interesando progresivamente en los países de la Europa continental. También se han ido constituyendo fondos en los distintos Estados miembros. En la actualidad, la mitad de los activos de gestión colectiva se halla controlada por inversores estadounidenses.

2.6 En la actualidad se considera que los inversores institucionales representan el 80 % de las transacciones bursátiles. Por lo tanto, parece poco realista apostar por inversiones opuestas a las de estos grandes organismos de inversión. Además, son ellos también los principales actores en lo que se refiere a la tenencia de acciones transfronterizas. Un sondeo del Eurobarómetro (otoño de 2005) reveló que sólo un 1 % de las familias poseía acciones de una empresa de otro país y que apenas un 3 % pensaba adquirir acciones extranjeras. Además, pocos de ellos participan activamente en las asambleas generales de accionistas, mientras que, desde hace algunos años, los inversores institucionales tienen una presencia más destacada en ellas y asumen un papel más decisivo.

2.7 El presente dictamen se ocupa, en primer lugar, de las empresas que cotizan en bolsa, porque son las que actúan en los mercados bursátiles. En general, se trata de grandes empresas. Sin embargo, como ejercen una influencia decisiva sobre el empleo y el comportamiento de otras empresas, los «cambios» que les afectan repercuten en el conjunto de la economía y la sociedad: — generan uno de cada tres empleos en Europa y uno de cada dos en los Estados Unidos; — están presentes, sobre todo, en la industria extractiva, los transportes y telecomunicaciones y los servicios empresariales, es decir, en sectores de importancia neurálgica; — influyen también en el método de funcionamiento de las PYME a través de las relaciones de subcontratación y las participaciones financieras.

3. Convergencia de los sistemas de gobernanza empresarial (corporate governance) (13)

3.1 Se suelen distinguir dos sistemas de instituciones y de prácticas que afectan al modo en que se dirigen, gestionan y controlan las empresas, a las relaciones entre las partes interesadas y a los objetivos asignados a la empresa (gobernanza empresarial): — el modelo anglosajón, que se caracteriza por empresas de propiedad muy dispersa y por inversores institucionales muy presentes aunque no se impliquen en la gestión de las empresas. Aun cuando, por lo general, no poseen más de un 3 % de los títulos por inversor, ejercen su influencia a través de la venta anunciada o realizada de sus acciones. Este sistema es típico de los países que tienen un gran número de empresas que cotizan en bolsa; — el modelo de Europa continental y de la mayoría de los restantes países, como Japón, caracterizado por la presencia de accionistas que poseen bloques de acciones en torno al 10 o 20 % del total que les confieren un control efectivo. Estos inversores son el Estado, los bancos u otras empresas. Se implican directamente en la gestión de las empresas. Contrariamente al modelo anterior, en éste los trabajadores disfrutan de una cierta participación en los asuntos de la empresa, y el caso extremo toma la forma del modelo alemán de Mitbestimmung.

3.2 Durante las dos últimas décadas se ha observado una convergencia entre el modelo de Europa continental y el modelo anglosajón. Entre los factores de convergencia cabe citar: el Acta Única Europea y la privatización de empresas públicas; las reformas fiscales en Alemania, en particular de las plusvalías bursátiles, que llevaron a los bancos a vender sus participaciones industriales; la obligación impuesta por el Ministerio de Trabajo de EE.UU. a los inversores institucionales de ejercer su derecho de voto (1988 y 1994); la vitalidad económica de los Estados Unidos durante los años noventa, que contrastaba con el relativo estancamiento de los países de Europa continental; la cotización de grandes empresas en varios mercados bursátiles; las nuevas normas contables internacionales, etc.

3.3 No obstante, subsiste una cierta diversidad de formas nacionales o regionales de capitalismo que se explica por: — la diversidad nacional de instituciones económicas: derecho, política y cultura, así como la asignación de recursos; — la interdependencia entre los mercados de capitales y de trabajo y entre las reglamentaciones y las normas que orquestan el funcionamiento de las empresas; — el coste de pasar a otro sistema, ya que la modificación de alguno de los elementos mencionados anteriormente pone en peligro la coherencia del conjunto.

4. Impacto económico

4.1 La expansión de los inversores institucionales permitió democratizar el acceso a los mercados financieros y ayudó a diversificar los riesgos de cartera, ofreciendo la experiencia de un equipo de gestión. Al poner en común el ahorro de las familias, han aumentado los fondos disponibles, permitiendo una mayor diversificación y reduciendo así el riesgo que corren los particulares a título individual. Los organismos de inversión colectiva en valores mobiliarios (OICVM) ofrecen a particulares con modestos medios financieros y escasos conocimientos del mercado el acceso a una rentabilidad de capitales potencialmente elevada. Para las empresas y para la administración pública, la concentración de capitales en manos de inversores institucionales reduce los costes de negociación gracias a un único interlocutor.

4.2 Los inversores institucionales, sea cual sea su naturaleza (hedge funds, fondos de pensiones, bancos y seguros, private equities, etc.) administran el patrimonio financiero de cerca de 300 millones de familias concentradas principalmente en Estados Unidos, Europa y Japón (14). Su objetivo consiste en maximizar el rendimiento del ahorro de sus mandantes, teniendo en cuenta el nivel de riesgo que éstos están dispuestos a asumir.

4.3 Desde el punto de vista de los consumidores y de las familias, el peso creciente de la cuota de los fondos de inversión en el patrimonio financiero de las familias implica tautológicamente un aumento de la exposición del patrimonio financiero de las familias al riesgo de mercado (15).

4.4 Además de los OICVM y las aseguradoras, los fondos de pensiones son también muy conocidos por la población en general. Se presentan como una de las soluciones que pueden aligerar la factura del envejecimiento demográfico. Los hay de dos tipos: de prestaciones definidas o de cotizaciones definidas. En el primer caso, el riesgo lo corren los promotores, es decir, el empresario o empleador; en el segundo, quien asume el riesgo es el ahorrador final. Aunque el segundo tipo se caracteriza por una estructura de activos más arriesgada, su popularidad es creciente, ya que los promotores intentan minimizar el riesgo generado por sus compromisos a largo plazo, mientras que los empleados se sienten cada vez más atraídos por vehículos de ahorro que puedan ofrecer una rentabilidad superior y derechos que son más fáciles de transferir entre empresarios (16).

4.5 La gestión de los activos corre a cargo de los propios fondos, pero a menudo se delega (total o parcialmente) en fondos mutuos u otras empresas de gestión. Por otra parte, si bien los horizontes de inversión son teóricamente largos, los resultados de la gestión se juzgan a corto plazo y en función del rendimiento. Esto explica que la cuota correspondiente a acciones en el total de los activos se haya elevado mucho, contribuyendo al aumento del precio de los activos.

4.6 La convergencia de los modelos de gobernanza empresarial, junto con el desarrollo de las TIC, con un mayor activismo por parte de los inversores institucionales y con su norma de rentabilidad, ha llevado a las grandes empresas a maximizar a toda costa el rendimiento (dividendos y plusvalías) de sus títulos. Las consideraciones relativas a su capacidad de generar cash flows futuros o al principio de asociación (partnership) propuesto por el modelo social europeo han sido relegadas a un segundo plano.

4.7 Ha surgido así una nueva dinámica de gobernanza. Su objetivo consiste más en generar de modo proactivo cambios de estrategias con el fin de crear continuamente valor para el accionista (shareholder value) que en mejorar la competitividad a medio y largo plazo, que de ese modo puede salir perjudicada: la recompra de acciones propias por parte de la empresa (shares buyback), con el fin de hinchar el indicador de rentabilidad financiera neta (ROE); las fusiones-adquisiciones, desvinculadas a veces de toda lógica empresarial; la reducción del perímetro de actividad de una empresa y la integración de las tareas en la actividad del grupo para facilitar la diversificación de la cartera de inversiones; las deslocalizaciones, la reducción de plantilla y la flexibilidad de los contratos de trabajo, con el fin de reducir los gastos fijos o de convertir los gastos fijos en costes variables (17).

4.8 En general, la exigencia de una rentabilidad financiera elevada en términos reales, del 10 al 20 % según los sectores, tiene efectos macroeconómicos desestabilizadores: una rentabilidad tan alta implica que el aumento de los beneficios es mucho mayor que el PIB. Esto (junto con otros factores como migración, deslocalizaciones, mayor penetración de las importaciones, etc.) ha hecho que aumente la proporción de riqueza en manos de los que tienen capital. Actualmente estamos asistiendo a un nuevo reparto del valor añadido en Europa. Según datos de la Comisión, la OCDE y el BPI, la parte correspondiente a los salarios en tanto por ciento del PIB (para la media de los países de la UE-15) pasó de un 71,5 % en los años ochenta a un 66,7 % en 2004. Este desplazamiento de unos cinco puntos del PIB se tradujo en una subida simétrica de las rentas del capital (beneficios).

4.8.1 El impacto macroeconómico de un cambio de esta naturaleza en el reparto de la riqueza es deflacionista: aumenta el ahorro global, pero como el poder adquisitivo de los empleados aumenta poco, su demanda carece de dinamismo, lo que no incita a las empresas a realizar inversiones. Por otra parte, como una gran parte de los beneficios se redistribuye entre los accionistas (dividendos y recompra de acciones propias), se crean liquideces excedentarias, y el fenómeno se autoalimenta.

4.8.2 Además, como los principales países de la OCDE han entrado en competencia para atraer inversión extranjera directa estimulados por la liquidez excedentaria pero frenados por una ralentización del dinamismo de su mercado nacional, han puesto en marcha políticas de reducción de impuestos que podrían lastrar sus finanzas públicas, a menos que consigan reducir el gasto público a excepción de los gastos sociales (cf. envejecimiento demográfico).

4.8.3 Por otro lado, como en muchos países los intereses sobre la deuda están exonerados de impuestos, la compra por endeudamiento (leveraged buyout) equivale a una forma de subvención, por parte de las autoridades públicas, de las operaciones de los fondos de private equities, que de ese modo se ven privilegiadas. Al margen de la cuestión de la competencia desleal que esto supone con respecto a otros agentes económicos que no recurren a este tipo de procedimientos, las adquisiciones por endeudamiento tienen implicaciones en las finanzas públicas. Un estudio del Ministerio de Finanzas danés (18) prevé que, a igualdad de los demás factores, las pérdidas por ese concepto podrían representar en ese país un 25 % de los ingresos totales procedentes del impuesto de sociedades de aquí a dos años. Lo mismo ocurre en la mayoría de los países europeos y de la zona Euro sometidos a los criterios presupuestarios del Pacto de Estabilidad y Crecimiento.

4.8.4 Por lo que se refiere a la remuneración de los gestores de fondos, el 20 % de participación diferida (carried interest) que suelen cobrar por rendimientos por encima de determinados umbrales se grava por regla general al tipo más bajo, es decir, el aplicado a las plusvalías, y no al tipo más alto del impuesto sobre la renta normal. Esto no está en modo alguno justificado, ya que sólo contribuyen a una parte marginal del capital. Esta situación plantea un problema de igualdad de tratamiento fiscal entre los gestores de fondos y los otros trabajadores, que deben pagar más impuestos.

4.9 No sólo han evolucionado la naturaleza y la estrategia de las empresas, sino también el papel del responsable de la gestión (CEO). Hace diez años, la responsabilidad de un CEO era administrar la empresa y sus activos por cuenta de las distintas partes. En la actualidad, su principal cometido es generar un resultado neto para los inversores. El índice de ceses forzosos debidos a resultados que se consideraban insuficientes por los accionistas alcanzó su cota máxima en 2005, año en que se registraron cuatro veces más despidos de CEO que diez años antes. Más de una empresa de cada siete conoció un cambio de directivo, frente a una de cada once hace tan sólo diez años. También se ha acortado la duración de su mandato. Esta rotación cada vez más rápida plantea problemas, ya que «las transformaciones que deben asumir las empresas suelen necesitar entre tres o cuatro años para aplicarse».

4.9.1 A consecuencia de esto, muchos consejos de administración no encuentran candidatos para suceder al CEO cesado, lo que tiene como efecto de cascada un nuevo aumento de la remuneración de los CEO, en parte porque los nuevos empleadores intentan motivarlos para que abandonen el puesto que ocupan y, en parte, porque los empleadores actuales intentan retenerlos. No obstante, una mayoría aplastante de los inversores institucionales lamenta el nivel de los sueldos de los directivos, que consideran excesivo (90 %), y la ausencia de efecto positivo sobre los resultados de la empresa (78 %) (19).

4.9.2 Si bien las empresas parecen distanciarse de las stock options, que han provocado conflictos de intereses y escándalos sonados, la práctica consistente en «blindar» el sueldo y asignar remuneraciones adicionales a CEO que sin embargo no han logrado mejorar los resultados de la empresa (en términos de competitividad y empleo) resulta escandalosa a ojos de la opinión pública.

5. Cohesión y desigualdades sociales

5.1 Por una parte, si en el pasado a menudo se justificaban las elevadas remuneraciones ofrecidas a los accionistas debido al riesgo de las operaciones en las que comprometían su capital, la evolución de los últimos años ha puesto en tela de juicio este argumento.

5.1.1 En realidad, la responsabilidad se limita únicamente a sus aportaciones, y la negociabilidad de su activo — unida a una liquidez creciente de los mercados financieros y bursátiles gracias a las nuevas tecnologías y a su globalización — reduce considerablemente la intensidad del riesgo que asumen, al tiempo que les proporciona una capacidad de salida y diversificación sin parangón.

5.2 Por otra parte, algunos economistas han detectado cierta estacionalidad en los despidos por razones económicas, siendo su punto culminante enero y junio, es decir, cuando se definen y revisan los presupuestos anuales en las empresas. Por ello, han llegado a la conclusión de que estos despidos están más destinados a mejorar los resultados financieros que a ajustar las necesidades laborales (20).

5.2.1 Asimismo, la individualización de los contratos de trabajo y de las remuneraciones está a la orden del día, así como la proliferación de contratos atípicos, como los contratos de duración determinada y la jornada a tiempo parcial, con el fin de convertir una parte de los gastos fijos vinculados a las remuneraciones en costes variables y, en definitiva, incrementar los beneficios y, por tanto, la rentabilidad financiera (return on equity). En 1992 el porcentaje de trabajadores con contrato de duración limitada o de tiempo parcial era del 25,4 %. En 2005 la proporción se había elevado al 33 %. La proliferación de este tipo de contratos precarios se extendió a un ritmo más rápido que el de la creación de empleos en todo ese período (excepto en 2005) y, en lo que se refiere a los contratos de duración determinada, sólo conduce en un 33 % de los casos a contratos indefinidos (contra un 22 % de pérdidas de empleo y un 39 % de casos que dan lugar a un contrato del mismo tipo) (21).

5.2.2 Todo ello genera nuevos riesgos para los trabajadores y las empresas: — las empresas no invierten en estos trabajadores móviles y éstos no se esfuerzan, al sentirse menos implicados en la empresa y al temer que los beneficios netos actualizados de la formación no resulten positivos (22) (23); — el capital humano, que es cada vez más específico en las empresas de la sociedad del conocimiento, es poco «reciclable» (es decir, no es realmente transferible de una empresa a otra) (24); — los representantes de los trabajadores ya no son capaces de identificar quiénes son los interlocutores a los que deben dirigirse en el marco del diálogo social, y «el dirigente» resulta ser un grupo atomizado de accionistas fluctuantes a los que «no se les puede poner cara»; — se establece una competencia entre los trabajadores: — a escala mundial, debido a la fuerte movilidad del capital productivo y del capital financiero y a la duplicación del número de trabajadores que intervienen en la economía a raíz del hundimiento del bloque soviético y de la entrada en la escena internacional de China e India en particular; — a escala nacional, debido a la tasa de desempleo, a la proliferación de empleos de baja calidad que aumentan aún más el valor de los empleos de calidad, y a la paradoja de la formación: por una parte, queda muy bien señalar la necesidad de formación y la insuficiencia de las competencias; por otra, cerca de un trabajador de cada tres cree estar sobrecualificado para las competencias que le exige su actividad profesional, mientras que a los trabajadores menos cualificados y temporales no se les ofrece suficiente formación; — esta situación de competencia es mucho más acusada porque la movilidad de los trabajadores se ve relativamente limitada por el mantenimiento de los períodos transitorios de las leyes relativas a la migración económica, según las cuales el acceso de un extranjero a un mercado laboral está restringido por la escasez de mano de obra en algunos oficios (restricciones políticas), por la falta de avances en la transferibilidad de las pensiones o por el recalentamiento del mercado inmobiliario (restricciones socioeconómicas) o por insuficientes conocimientos lingüísticos (restricciones culturales).

5.2.3 Es preciso encontrar un nuevo equilibrio entre accionistas y trabajadores. El desequilibrio se refleja, no sólo ya en la deformación del reparto del PIB entre «capital» y «trabajo» y en los elementos antes mencionados, sino también en una evolución exponencial de los mercados financieros y bursátiles en el curso de estos últimos años, que contrasta con un Derecho del trabajo que ha evolucionado en sentido contrario, es decir, sin proporcionar a los trabajadores la suficiente protección (tanto en materia de contratos como de formación continua, por ejemplo (25)). Ello se debe a que la flexibilidad (y creciente precarización) del trabajo se está convirtiendo en una variable de ajuste para las empresas. Evolución por «submodelo» social Capitalización bursátil/PIB Protección de los trabajadores Media País 1990 2003 1990 2003 Modelo anglosajón UK, EE.UU., CA, AU 54 119 0,63 0,73 Modelo escandinavo FI, DK, SE 28 85 2,71 1,89 Modelo continental FR, DE, AT, BE, NL 30 59 2,79 2,30 Modelo mediterráneo IT, ES, EL 16 57 3,67 2,61 Japón 98 70 2,10 1,84 Nota: no existen datos para los nuevos Estados miembros. La protección de los trabajadores está medida por medio del indicador «EPL versión 1» (EPL = employment protection legislation), calculado por la OCDE (para los años 1990, 1998 y 2003). Este indicador abarca la normativa de la protección de los empleos fijos y temporales. Cuanto más se acerca a 0, más débil es la normativa de protección de los trabajadores. (El indicador «EPL versión 2» incluye datos relativos a los despidos colectivos, pero no permite remontarse a 1990.)

5.2.4 Si bien es cierto que ha aumentado el número de asalariados accionistas, este fenómeno no puede corregir la situación porque concierne principalmente, y de manera desproporcionada (vista su representatividad entre el conjunto de los trabajadores), a los trabajadores de salarios más altos (en general los directivos).

5.2.5 Si recordamos que un sistema económico es producto de la historia (véase el punto 3.3), es fácilmente comprensible que la convergencia de los modelos de gobernanza empresarial (véanse los puntos 3.1 y 3.2) no haya producido en Europa continental efectos especialmente visibles en lo que respecta a la lucha contra el desempleo, cuando el modelo social europeo se basa, entre otras cosas, en una economía social de mercado que implica un enfoque de asociación (partnership) en sentido amplio que supera los intereses de los simples accionistas.

5.3 Desde hace varios años hemos entrado en una fase de fuerte moderación salarial (26) bajo la presión de una competencia internacional cada vez más intensa y bajo la presión de las reglas de la rentabilidad. Sin embargo, no todas las clases socioprofesionales se ven afectadas por este fenómeno.

5.3.1 Por lo tanto, y tal como ocurre en los Estados Unidos (27), la Comisión Europea, Eurostat y el BCE deberían afinar sus datos estadísticos desglosándolos (como mínimo) por quintiles (28) para determinar mejor qué categorías de personas (salarios muy elevados, salarios muy bajos y tramos intermedios) son la causa del crecimiento de la masa salarial global y, más generalmente, de los ingresos, a fin de evaluar mejor los riesgos que planean sobre la estabilidad de los precios, sabiendo que las poblaciones que pertenecen a estos distintos tramos no tienen la misma propensión al consumo (29) (véase también el punto 4.8.4).

6. I+D e innovación

6.1 Dado que los inversores institucionales tienen tendencia a mostrar cierto mimetismo en sus decisiones de inversión, es posible que ello dé lugar a invertir excesivamente en algunos sectores y, al mismo tiempo, a no invertir suficientemente en otros, como demostró la crisis bursátil de 2000-2001.

6.2 El ejemplo de los países escandinavos nos muestra que es posible combinar un elevado rendimiento social y tecnológico con un sistema financiero de dominancia bancaria en lugar de bursátil.

6.3 En cuanto a los private equities, aunque aportan un capital-riesgo indispensable para que las empresas de tamaño modesto puedan emprender nuevas actividades (start-ups), el sector se halla en declive desde hace algunos años (en 2003 representaban menos del 10 % de sus inversiones) (30). La actividad de los private equities se centra cada vez más en las recompras de empresas o buy-outs (en 2003: más del 60 %; véase el apartado «Efecto de palanca y riesgos sistémicos»). Por otra parte, esta tendencia tampoco es capaz de estimular la inversión, puesto que, debido al riesgo inherente a esta actividad, la prioridad de los private equities será no tanto invertir a largo plazo como rembolsar y remunerar a los accionistas.

6.4 Además de la I+D, las llamadas interacciones tácitas (31) son un factor de competitividad cada vez más importante para todas las empresas. Estas interacciones tácitas implican el intercambio de información, la formulación de opiniones, la coordinación y el seguimiento de otras actividades, y combinan distintas formas de conocimiento en los intercambios (bienes, servicios e informaciones) con los otros trabajadores, los clientes y los proveedores. Los empleados con este tipo de aptitudes representan hoy entre un 25 y un 50 % de la fuerza de trabajo.

6.4.1 Para incrementar su competitividad, las empresas ya no pueden apostar por normalizar el trabajo de los empleados que utilizan ese tipo de aptitudes o sustituirlos por máquinas. Al contrario, deben suprimir las barreras organizativas, instaurar un clima de confianza entre su personal, así como entre el personal y la empresa, y deben permitirles tomar decisiones y comunicarlas con rapidez y facilidad. Es decir, que su fuerza reside en el conocimiento colectivo específico de la empresa, conocimiento que va surgiendo con el paso del tiempo.

6.4.2 Las empresas disponen hoy día de un amplio margen de maniobra para mejorar la productividad de los trabajadores que intervienen en estas interacciones tácitas, cosa que no ocurre tanto en el caso de los demás trabajadores. Eso se refleja en la gran disparidad de resultados que hay en los sectores donde este tipo de empleos es importante. El diálogo social sectorial tiene un importante papel que desempeñar en este sentido a la hora de efectuar intercambios de experiencias entre empresas por medio de seminarios y estudios.

6.4.3 Este hincapié en las competencias específicas de las empresas plantea interrogantes en cuanto a la «flexiguridad», que supone más bien una formación genérica para poder encontrar empleo en otra empresa que quizás opere en un sector distinto de aquel que deja el trabajador.

7. Efectos de palanca y riesgos sistémicos

7.1 Las recompras de empresas (buy-outs) que efectúan algunos tipos de private equities son una actividad de naturaleza especulativa que se basa en el endeudamiento y en una apuesta por la posibilidad de utilizar los rendimientos generados por la empresa «objetivo» para reembolsar el empréstito y obtener plusvalías considerables en un plazo de cinco años.

7.2 En los países de la Europa continental, este tipo de operaciones representaba en 1995 el 0,6 % del PIB y en 2005, más del 3 % (32) (para el Reino Unido, estas cifras ascienden a 1 y 7 %, respectivamente). Las recompras de empresas constituyen la actividad esencial (70 %) de las actividades de los private equities, mientras que el porcentaje del capital riesgo va en disminución (5 % para 2005).

7.2.1 En el segundo semestre de 2006 se multiplicaron las señales de alarma procedentes de algunos bancos centrales (BCE, Bank of England) y agencias de calificación (Standard and Poor's) como respuesta a la ebullición experimentada por el sector (500 000 millones de dólares), que en 2005 consiguió 70 000 millones de dólares más que el año anterior. En unas ocasiones señalaban un riesgo sistémico debido a una fuerte alza de la deuda de las sociedades y en otras una multiplicación de «bonos basura» (junk bonds) que alcanzaba niveles delicados.

7.2.2 Esto constituye un dilema para las autoridades monetarias, porque cualquier subida de los tipos que pudiese frenar esta actividad condenaría simultáneamente a empresas que sobreviven actualmente gracias al exceso de liquidez global.

7.2.3 Las recompras de empresas (buy-outs) plantean otras dos cuestiones de naturaleza completamente diferente, pero igualmente esenciales: — Si la operación se realiza por medio de la constitución de una sociedad de cartera (holding), no se aplica la Directiva sobre la información y consulta a los trabajadores. De ello se deriva una menor participación de estos trabajadores, que ascienden a varios cientos de miles en Europa. — A través de las LBO (adquisición de empresa mediante emisión de deuda o leveraged buy-outs), los fondos de inversión pueden estar representados, en nombre de la sociedad comprada, en el consejo de administración de un gran grupo europeo activo en un sector crucial como es el aeroespacial. Dado que algunos fondos de origen estadounidense mantienen vínculos especialmente estrechos con el poder político y los servicios de información estadounidenses, se pone en peligro la independencia tecnológica, militar y política de la UE en la medida en que la participación en el consejo de administración da acceso a información confidencial (33).

7.3 En términos generales, hay varios sesgos que aumentan artificialmente el rendimiento medio registrado por los private equities. Como no están sometidos a ninguna obligación de información, sólo los private equities con mejor rendimiento rinden cuenta de sus resultados, mientras que los fondos que desaparecen por malos resultados se suprimen de las bases de datos. Un estudio de Citygroup revela que una vez que se tienen en consideración estos elementos, la rentabilidad calculada a lo largo de un periodo de diez años resulta inferior a una cesta de acciones de empresas de capitalización bursátil mediana («mid-cap»). La consideración de los gastos de gestión y de inversión en valores ilíquidos contribuye igualmente a reducir el rendimiento registrado (34).

7.4 Los hedge funds constituyen una industria de más de 1,5 billones de dólares. Estos fondos no son nuevos, pero han adquirido una enorme importancia en los últimos veinte años. El sector se ve presionado por inversores como los fondos de pensiones para aumentar su transparencia. Esta exigencia ha dado lugar recientemente al establecimiento de calificaciones de créditos y de riesgo por distintas agencias de calificación.

7.4.1 Al mismo tiempo, y debido a su colosal peso financiero, estos fondos ejercen una gran influencia en los mercados financieros, bursátiles y monetarios que podría dar lugar a reflexiones más profundas: — Las autoridades reguladoras estadounidenses, británicas y europeas han reiterado recientemente su preocupación de que los bancos de inversiones permitan a los hedge funds aumentar su capacidad de empréstito utilizando garantías relativamente ilíquidas y cuyo valor, por tanto, podría disminuir rápidamente en caso de crisis financiera. También se interrogan sobre los vehículos offshore que aprovechan el efecto de palanca y que permiten a los bancos estadounidenses ampliar los créditos a los hedge funds más allá de los límites legales. — Los hedge funds también operan en el segmento del carry trade, es decir, en aquellas operaciones mediante las cuales los inversores piden préstamos en divisas con un bajo tipo de interés (como el yen o el franco suizo) con el fin de invertir en divisas que devengan mayores tipos de interés (dólar australiano). Cada vez hay más bancos, como el BPI, y más economistas convencidos de que esta actividad — muy remuneradora para los hedge funds — es un factor que explica la debilidad del yen, que a finales de enero alcanzó un nivel mínimo (después de cuatro años) con relación al dólar estadounidense. Un cambio súbito del tipo de interés de la divisa japonesa (como consecuencia de un aumento de los tipos japoneses en respuesta al vigor de la economía nipona) podría degenerar en una crisis financiera. Barclays Capital considera que el sector de carry trade de carácter especulativo está en su más alto nivel desde la crisis rusa de 1998.

7.5 Los derivados permiten a los bancos evacuar los riesgos de su balance convirtiéndolos en productos financieros complejos que puedan ser objeto de transacciones. Así, el riesgo se atomiza, pero se extiende en la economía, hacia agentes que pueden no estar sometidos a normas cautelares.

7.5.1 Aunque la probabilidad estadística de una crisis financiera de gran envergadura con repercusiones sistémicas ha disminuido con el paso del tiempo, sigue siendo probable un choque cuyos daños serían más importantes que en el pasado, sobre todo por la existencia de vínculos más estrechos entre las instituciones y los mercados como resultado de las innovaciones financieras que han permitido una mejor integración de los mercados y de las operaciones de fusión-adquisición en los sectores de la banca y los seguros (35).

7.5.2 Debido a un efecto de palanca que se ha desmultiplicado en estos últimos años y que, por definición, no aparece en el balance, es imposible evaluar qué cantidades están realmente en juego y cuál es el riesgo al que está expuesto el sistema económico.

Bruselas, 26 de septiembre de 2007. El Presidente del Comité Económico y Social Europeo Dimitris DIMITRIADIS

(1) «Revisión del mercado interior» CESE, INT/332.

(2) Directiva 85/611/CEE del Consejo de 20 de diciembre de 1985 por la que se coordinan las disposiciones legales, reglamentarias y administrativas sobre determinados organismos de inversión colectiva en valores mobiliarios (OICVM) — DO L 375 de 31.12.1985, pp. 3-18.

(3) Tal como se deduce de la conferencia organizada por la Comisión Europea en marzo de 2007 «Increasing financial capability», el informe Sandler, presentado al ministro de Hacienda británico Gordon Brown, contiene pistas de reflexión interesantes.

(4) Véanse, entre otros, los trabajos realizados en el marco de la Iniciativa Financiera del Programa de las Naciones Unidas para el Medio Ambiente (UNEPFI), en particular el informe «A legal framework for the integration of environmental, social and governance issues into institucional investment» (2005).

(5) Véanse, entre otros, los trabajos realizados en el marco de la Iniciativa Financiera del Programa de las Naciones Unidas para el Medio Ambiente (United Nations Environment Programme Finance Initiative, UNEP FI) y el informe resultante «A Legal Framework for the Integration of Environmental, Social and Governance Issues into Institutionnal Investment» (2005).

(6) Directiva 2002/14/CE del Parlamento Europeo y del Consejo de 11 de marzo de 2002 por la que se establece un marco general relativo a la información y a la consulta de los trabajadores en la Comunidad Europea — Declaración conjunta del Parlamento Europeo, el Consejo y la Comisión relativa a la representación de los trabajadores — DO L 80 de 23.3.2002, pp. 29-34.

(7) Directiva 2001/23/CE del Consejo de 12 de marzo de 2001 sobre la aproximación de las legislaciones de los Estados miembrosrelativas al mantenimiento de los derechos de los trabajadores en caso de traspasos de empresas, de centros de actividad o departes de empresas o de centros de actividad — DO L 82 de 22.3.2001, pp. 16-20.

(8) Véase en particular el Dictamen del Comité Económico y Social Europeo sobre el tema «El futuro de los servicios de interés general», DO C 309 de 16 de diciembre de 2006.

(9) «Cuando, en circunstancias excepcionales, los movimientos de capitales con destino a terceros países o procedentes de ellos causen, o amenacen causar, dificultades graves para el funcionamiento de la unión económica y monetaria, el Consejo, por mayoría cualificada, a propuesta de la Comisión y previa consulta al BCE, podrá adoptar respecto a terceros países, por un plazo que no sea superior a seis meses, las medidas de salvaguardia estrictamente necesarias.»

(10) De ellos, ocho corresponden a transacciones comerciales internacionales.

Fuente: François Morin, Le Nouveau mur de l'argent: Essai sur la finance globalisée, 2006.

(11) De manera simplista, aquí se muestran algunas características que contribuyen a distinguir mejor los hedge funds de los private equities. Los primeros trabajan con activos negociables (acciones, pero también materias primas, derivados de crédito, etc.) y utilizan distintas estrategias para alcanzar su objetivo, que es el rendimiento absoluto. Cuando invierten en una empresa, se conforman con un bajo porcentaje de acciones, pero despliegan un gran activismo con el fin de influir en las decisiones de la empresa. Los private equities, por su lado, tienen como objetivo la extracción de valor y recurren principalmente a la compra de empresas mediante endeudamiento. La empresa en cuestión ya no cotiza y por tanto no está sometida a la obligación de información. Después de reestructurar por completo la empresa, desinvierten al cabo de algunos años.

(12) M. Aglietta, «The surge in private equity», 2007.

(13) James Shinn, «Private Profit or Public Purpose? Shallow Convergence on the Shareholder Model», Princeton University, 2001. Los estudios abarcan catorce países: Estados Unidos, Reino Unido, Bélgica, Francia, Alemania, Italia, Países Bajos, España, China, Japón, Corea del Sur, Malasia, Singapur y Taiwán; Roger M. Barker, «Insiders, Outsiders, and Change in European Corporate Gouvernance», University of Oxford, 2006.

(14) J. Peyrelevade, Le capitalisme total, 2005, pp. 39-42.

(15) BIPE, op. cit. Entre 1980 y 1998 la cuota de patrimonio financiero que las familias invirtieron en acciones, fondos de mutualidades, seguros de vida y pensiones se ha más que duplicado en Alemania, Italia y Francia, hasta alcanzar cerca de un 50 % en los dos primeros países y un 66 % en el tercero. En el Reino Unido, aunque partía de un nivel más elevado, estos productos siguieron progresando desde el 52 % al 76 %.

(16) BIPE, «La montée en puissance des investisseurs institutionnels: implications réglamentaires». Estudio realizado para el Senado francés, enero de 2003.

(17) Bilger y K.F.Hallock, «Mass Layoffs and CEO Turnover», 2005 y «Assessing the Impact of Job Loss on Workers and Firms» Chicago Fed Letter, abril de 2006.

(18) Ministerio de Finanzas de Dinamarca: «Status pa SKATs kontrolindsats verdrrorende kapitalfondes overtagelse af 7 danske koncerner»; informe de marzo de 2007.

(19) Watson Wyatt, «Corporate Directors Give Executive Pay Model Mixed Reviews», junio de 2006.

(20) D. Plihon, «Précarité et flexibilité du travail, avatars de la mondialisation du capital», 2006.

(21) COM(2003) 728 final: «Mejora de la calidad del empleo: examen de los progresos recientes».

(22) Aunque el capital humano se considera cada vez en mayor medida un factor de competitividad en una economía del conocimiento, es sorprendente que no aparezca en el activo de los balances de las empresas …

(23) European Working Conditions Observatory, «Fourth European Working Conditions Survey», 2007, p. 49.

(24) Véanse puntos 6.4 y siguientes.

(25) European Working Conditions Observatory, «Fourth European Working Conditions Survey», 2007, p. 49.

(26) Comisión Europea, «The contribution of labour cost developments to price stability and competitiveness adjustment in the Euro Area» en Quarterly Report on the Euro Area, volumen 6, no 1, 2007.

(27) Véanse las encuestas trienales «US Survey of Consumer Finances».

(28) Distribución de las rentas, ordenadas en orden creciente, en cinco partes, con el mismo número de observaciones en cada parte.

(29) Hay trabajos recientes que apuntan en esa dirección. Cabe citar, en particular, a T. Piketty, E. Sáez: «The Evolution of Top Incomes: A Historical and International Perspective», American Economic Review, 2006.

(30) Deutsche Bank Research, «Private equity in Europe», enero de 2005.

(31) The McKinsey Quarterly, «Competitive Advantage from Better Interactions», 2006, no 2.

(32) Adrian Blundell-Wignall, «Private Equity Trends and Issues», OCDE, 2007.

(33) B. Carayon, Patriotisme économique: de la guerre à la paix économique, 2006, p. 119.

(34) House of Commons (Cámara de los Comunes), Treasury Committee: «Private equity: tenth report of session 2006-2007».

(35) Financial Times, 30 de enero de 2007.