COMISIÓN EUROPEA 
Bruselas, 7.12.2011 
SEC(2011) 1516 final 
  
COMMISSION STAFF WORKING PAPER 
RESUMEN DE LA EVALUACIÓN DE IMPACTO 
que acompaña al documento 
Propuesta de  
REGLAMENTO DEL PARLAMENTO EUROPEO Y DEL CONSEJO 
sobre los fondos de capital riesgo europeos 
{COM(2011) 860 final} 
{SEC(2011) 1515 final}  
 
ES 2   ES 1. INTRODUCCIÓN  
Los fondos de capital riesgo son operadores que facilitan prin cipalmente financiación de capital a 
empresas por lo general muy pequeñas y que se halla n en las fases iniciales de su existencia. Estas 
empresas son a menudo innovadoras y con un gran poten cial de crecimiento y expansión. En la UE, 
la financiación de capital riesgo of rece un elevado potencial de cara al desarrollo de las pequeñas y 
medianas empresas (PYME)1, en gran medida aún sin expl otar. Las PYME que cuentan con 
financiación de capital riesgo están en mejor s ituación que aquellas que no disponen de este 
respaldo. Las PYME con apoyo de capital riesgo pue den crear empleos de elevada calidad, pues el 
capital riesgo potencia la creación de empresas i nnovadoras, cuyo crecimiento es superior al de los 
sectores más tradicionales. Según r ecientes estudios, el aumento de la s inversiones de capital riesgo 
va asociado a un incremento del PIB,  y los efectos de la financiaci ón de las PYME en sus primeras 
fases son incluso más pronunciados. Por ello, el estí mulo del capital riesgo puede servir de motor 
de la economía real.  
En Europa, la captación de fondos  para la financiación de capit al riesgo está aún en niveles 
subóptimos. El pequeño volumen medio de los fondos  europeos de capital riesgo (60 millones 
EUR) dificulta la asignación óptima de los recurs os. El volumen relativamente pequeño de dichos 
fondos impide la realización de economías de es cala, requisito imprescindible de cara a la 
especialización necesaria pa ra gestionar con éxito un fondo de capital riesgo.  
La evaluación de impacto se fo caliza en las medidas legales ad ecuadas para que los fondos de 
capital riesgo dispongan de fuen tes de capital más prof undas y que los fondos europeos de capital 
riesgo puedan aumentar los activos que gestionan. El objetivo implícito es que esos fondos se 
conviertan en un importante medio de financiación de las empresas  innovadoras in cipientes. Con 
miras a este objetivo, la evaluación de imp acto se centra en las normas que regulan las 
«colocaciones» privadas de fondos de capital  riesgo entre los inversores potenciales.  
2. DEFINICIÓN DEL PROBLEMA  
Problema 1: Fragmentación de la normativa.  Frente a los centros internacionales competidores de 
alta tecnología e innovación, especialmente Estados Unidos, las normas que regulan la 
comercialización de las inversione s de capital riesgo están fragment adas y dispersas. De entre los 
veintisiete Estados miembros, nueve han adoptado normas específicas sobre el funcionamiento de 
los fondos de capital riesgo, la co mposición de su cartera de inve rsiones, los instrumentos de 
inversión y los destinatarios de  las inversiones admisibles, la  ubicación geográfica de los 
destinatarios de las inversiones y los tipos de inve rsores admisibles para tales fondos. Todas estas 
normas divergen en sustancia en algunos o todos los extremos acabados de mencionar. Esto ha impedido que exista un concepto uniforme de lo que constituye un f ondo de capital riesgo. 
Dieciocho Estados miembros
 no han adoptado normas específi cas sobre las actividades de 
captación de capital desarrolladas por los oper adores de capital riesgo. Aplican las normas 
generales de Derecho de sociedades y sobre las ob ligaciones en materia de folleto de emisión a los 
                                                 
1 PYME se definen en la Recomendación de la Comisión, de 6 de mayo de 2003, sobre la definición de 
microempresas, pequeñas y medianas empresas (DO L 124/36 de 20.5.2003). 
 
ES 3   ES fondos que desean efectuar «colocaciones privadas»2 de capital riesgo. Cumplir todo este conjunto 
heterogéneo de normas origina cost es y complicaciones adicionales.  
Problema 2: La captación de capital riesgo en el ex tranjero conlleva diversas fases procedimentales 
que no son necesarias cuando el cap ital se capta dentro del país.  Debido a la fragmentación de la 
normativa y a la necesidad de cumplir diversos conjuntos de normas aplicables a los fondos de 
capital riesgo, los preparativos y fases proced imentales (determinación de las normas locales, 
búsqueda de asesoramiento legal, análisis coste- beneficio previo a la selección de un mercado) 
necesarios para la captación de cap ital riesgo resultan más complejo s, pues aumenta el número de 
países que deben tenerse en cuenta.   
Problema 3: La captación de capital riesgo en el extr anjero conlleva costes que no existen cuando el 
capital se capta dentro del país.  Con el fin de garantizar el cumplimiento de las diversas 
obligaciones legales aplicables a la  comercialización de fondos de capital riesgo, los gestores de 
fondos deben actuar con la «debida diligencia», asegurándose de determinar todas las normas y 
requisitos aplicables. El coste de adaptar la documentación legal a lo exigido en las diferentes normas nacionales sobre inversión privada pued e oscilar entre 500 EUR y 1000 EUR en cada país. 
Si el promotor del fondo de capital riesgo deseara captar capital en toda la UE, el coste oscilaría 
entre 13 500 EUR y 27 000 EUR.  
Problema 4: Varios países aplican las normas sobre los folletos de emisión a las ofertas de capital 
riesgo.  Las obligaciones nacionales ap licables a los folletos de emisión suponen costes elevados. 
Por ejemplo, los Estados miembros y sus autorida des normativas mantienen diferentes puntos de 
vista sobre si las partic ipaciones en sociedades en comandita  (estructura típica de los fondos de 
capital riesgo) se consideran valores o no, y, por tant o, si entran o no en el ámbito de la Directiva 
sobre el folleto de emisión.  El registro de un folleto de emisión en tan solo un Estado miembro 
(Alemania) costaría en torno a los 40 000 EUR. Se ha constatado que prevén obligaciones en 
relación con el folleto de emisión y autorizaciones previas Austria, Bélgica, los Países Bajos, Francia, Suecia y el Reino Unido.  
Problema 5: Diversos países ex igen registro local y una pres encia local en la distribución
. Muchos 
Estados miembros exigen que se recurra a un agente local autorizado (esto es, una entidad 
financiera) para comercializar fondos de capital riesgo en sus territorios. Otra posibilidad consiste en que el gestor del fondo de capital riesgo obt enga él mismo autorización como agente de 
comercialización. El coste de obtención de una au torización de distribución oscila entre los 20 000 
EUR y los 40 000 EUR
3. Los costes anuales de mantenimiento de una «presencia local» obligatoria, 
por ejemplo, en el Reino Unido, serían como mínimo de 25 000 EUR  anuales.  Esta cifra no incluye 
los costes de personal.   
El informe de un grupo de expertos, de 2007, sobre la «Eliminación de obstáculos para las 
inversiones transfronter izas mediante fondos de capital ri esgo» estimaba el coste de gestionar 
cuatro estructuras de fondo paralela s necesarias para captar capital en  cuatro países diferentes en 
una cifra superior al 0,4 % del to tal del capital afec tado a este fondo.   
                                                 
2 Por inversiones privadas se entiende en general la co mercialización o venta de (en este caso) participaciones 
en fondos de inversión a un número pequeño o restringi do de inversores generalmente profesionales. La 
inversión privada se contrapone a la captación de capital de emisione s de acciones en mercados públicos. 
3 Estimaciones facilitadas por un asesor juridico de una EVCA el 25 de octubre de 2011.  
 
ES 4   ES 3. ANÁLISIS DE SUBSIDIARIEDAD  
Ya se intentó una solución basada en la adopción de medidas por los Estados miembros, sin que se 
llegara a alcanzar el objetivo previsto. En 2007, la Comisión propuso el reconocimiento mutuo de 
los fondos de capital riesgo que se comercializan legalmente en otro Estado miembro. Sin embargo, 
en un informe de 2009, la Comisión llegaba a la c onclusión de que el reconocimiento mutuo en sí 
mismo no ha contribuido a abrir los mercados de lo s Estados miembros de acogida a los gestores de 
fondos de capital riesgo legalmente establecidos en  otro país. Así, se considera que solo la 
armonización específica, a escala europea, de dete rminados requisitos esenciales aplicables a los 
fondos de capital riesgo abrirá la vía a la comercialización transfronteriza.  
4. OBJETIVOS  
Objetivo general: que las PYME europeas sean más competitivas en el mercado mundial  
El objetivo general es que las PYME europeas sean más competitivas en el mercado mundial. A 
Europa le sobran ideas e innovadores . Si Europa está a la zaga es en lo que atañe a la financiación 
de las empresas incipientes y al espíritu de empresa.  
Objetivo específico: crear un sistema europeo de captación transfronteriza de fondos de capital 
riesgo.  
El capital riesgo es el medio de fi nanciación que prefieren las empresas incipientes. En sus primeras 
etapas, los emprendedores necesitan la estabilidad de  la financiación de capital antes que préstamos 
u otros instrumentos de deuda. Por ello, la actuación que se propone es tá dirigida al desarrollo de 
mercados de capitales más profundos para los fondos de capital riesgo.  
Objetivos operativos  
Determinar qué constituye un «fondo de capital riesgo admisible».  A fin de facilitar la captación 
transfronteriza de capital en la  práctica, se precisa un concepto  común de «capital riesgo». Se 
propone, por ello, armonizar la s características esenciales  de un fondo de capital riesgo.  
Establecer un enfoque normativo común aplicable a los «fondos de capital riesgo admisibles» y a 
sus gestores. Una vez trazado el concepto de «fondo de cap ital riesgo» con el grado de precisión 
necesario, el segundo objetivo operativo consistir á en establecer un marco uniforme aplicable 
cuando los fondos de capital riesgo admisibl es se comercialicen en la Comunidad.  
Crear una red de cooperación administrativa para la  introducción y supervis ión efectivas de los 
gestores de fondos de capital riesgo admisibles. Un elemento operativo esencial de cara a la 
efectividad práctica de la  captación de fondos transf ronteriza es la implan tación de un sistema de 
cooperación administrativa para la supervisión y ejecución de las normas uni formes aplicables a los 
fondos de capital riesgo.  
5. OPCIONES DE ACTUACIÓN  
En lo que atañe a las opciones de actuación sustantivas , la evaluación de impacto examina la mejor 
manera de definir las características esenciales de  un fondo de capital riesgo: límites de inversión de 
cartera, empresas destinatarias e instrumentos de  inversión admisibles. Las opciones examinadas 
van desde establecer un límite de inversión de l 50 %, del 70 % o, como máximo, del 90 % del 
 
ES 5   ES capital comprometido en empresas destinatarias ad misibles (PYME no cotizadas). Los instrumentos 
analizados son los instrumentos de capital y de cuas i capital. Por lo que se refiere a los inversores 
admisibles, se han evaluado las siguientes opcione s: fondos abiertos a i nversores profesionales 
(según se definen en la MiFID), fondos abiertos al grupo más amplio de gestores de patrimonios, 
inversores providenciales, equipos  de gestión y personas acaudalada s o fondos abiertos a todos los 
inversores minoristas.  
En relación con la forma jurídica  se examinan varias opciones, entre ellas las siguientes: que las 
normas especiales para los fondos de  capital riesgo se integren en la  Directiva sobre los gestores de 
fondos de inversión alternativos (DGFIA), que se adopten en el «nivel 2» al desarrollar la DGFIA, 
el establecimiento de un instrumento jurídico inde pendiente o un instrumento jurídico que recoja las 
condiciones del «reconocimiento mutuo» de los regí menes nacionales que regul an el capital riesgo 
o, en su defecto, las «colocaciones privadas».  
6. EVALUACIÓN DE IMPACTO  
La evaluación de impacto puso de relieve las ve ntajas de un planteamiento intermedio. Así, un 
objetivo intermedio de que se i nvierta el 70 % del capital comprome tido en instrumentos de capital 
o de cuasi capital emitidos por PYME admisibles ofrece las mayores garantías de implantación de 
un distintivo europeo de «fondos de  capital riesgo» sin riesgo de que se diluya. En cuanto a los 
inversores admisibles, se considera preferible  crear un régimen circunscrito a los inversores 
profesionales que, en determinadas  condiciones, esté también abiert o a los gestores de patrimonios, 
inversores providenciales, equipos  de gestión y personas acaudalada s, pero no a los inversores 
minoristas. De este modo, se incluye la base trad icional de inversores de capital riesgo sin que sea 
necesario contar con un régimen e de corte plenamente minorista.  
En lo tocante al instrumento jurídico, la eval uación de impacto se decanta por un instrumento 
independiente. La opción de establecer normas unifo rmes para los fondos de capital riesgo en el 
contexto de la DGFIA se considera que entra en colisión con esta, que tendr ía que dar cabida a un 
estricto sistema de supervisión para una gama heterogénea de gestores de fondos de inversión 
alternativos. De igual modo, sin un grado de conve rgencia normativa más elevado entre los Estados 
miembros, la opción basada en el «reconocim iento mutuo» de los fondos de capital riesgo 
legalmente comercializados no se considera efi caz para lograr el primer objetivo operativo (un 
concepto común de lo que constituye un fondo de capital riesgo y el establ ecimiento de condiciones 
uniformes de comercialización).  
7. COMPARACIÓN DE LAS OPCIONES DE ACTUACIÓN Y POLÍTICA ESCOGIDA  
De acuerdo con el análisis final comparativo de t odas las opciones sustantivas y procedimentales, la 
opción que se prefiere es un instrumento de armonización i ndependiente que cree condiciones 
uniformes con arreglo a las cuales  un gestor de fondos pueda come rcializar sus fondos de capital 
riesgo admisibles en la Comunidad.  
Esta elección parece la más eficiente porque, en térm inos prácticos, un gestor de fondos que cumpla 
todas las condiciones uniformes establecidas en el instrumento propuest o podría comercializar 
fondos uniformes en toda la Comunidad sin: i) tener que estar sujeto al marco normativo de la 
Directiva 2011/61/CE o ii) cumplir  con las normas nacionales re siduales, y muy heterogéneas, 
aplicables a los fondos de capital riesgo, las colocaciones privadas, los folletos de emisión o las 
exigencias de distribución local.  
 
ES 6   ES 8. COSTES Y BENEFICIOS  
El cumplimiento de los criterios uniformes se co nsidera que no dará lugar a costes de cumplimiento 
o trámites administrativos significativos. La arm onización de los requisitos de calidad que se 
aplican a los fondos de capital  riesgo reduciría considerable mente los costes conexos al 
cumplimiento de las diferentes y muy heterogén eas normas nacionales que serían aplicables de no 
existir armonización.  
Si bien los fondos de capital ries go es probable que tengan que soporta r costes por la adaptación de 
las normas en materia de rendición de cuentas e información a las normas uniformes, estos costes 
previsiblemente serán inferiores a los gastos operativos que existirí an de mantenerse la situación 
actual, en la que los fondos deben cumplir toda una serie de dispos iciones nacionales distintas a ese 
respecto.  
El coste de supervisión del cumplimiento de las normas uniformes se prevé que no será 
significativo, ya que, aun en el caso de no esta r sujetos a las normas qu e se proponen, todos los 
fondos de inversión alternativos están sujetos a la s obligaciones generales de  registro e información 
que establece el artículo 3, apartado 2, de la DGFIA.  
Algunas obligaciones podrían incrementar los costes de  las empresas que puedan formar parte de la 
cartera de los fondos de capital riesgo admisibles. Estos costes pueden deberse, en particular, a la 
obligación de los fondos de facilita r informes anuales. No obstante , es improbable que tales costes 
sean notablemente superiores a los que soportarían de no variar la situación, pues las empresas que 
deseen financiación de capital riesgo deben, como requisito previo imprescindible, estar 
«preparadas para recibir inversión».  
La creación de un marco de capital riesgo eur opeo, basado en un concepto común de lo que 
constituye un fondo de capital riesgo admisible, se  considera que generará una mayor eficiencia en 
la captación de capitales transfront erizos, favorecerá la competencia entre los gestores de fondos de 
capital riesgo y abrirá mayores posibilidades de especializaci ón. Desde la pers pectiva de los 
inversores, el establecimiento de normas uniformes  para los fondos de capita l riesgo potenciaría la 
confianza en este tipo específico de activo y, ju nto con la mayor facilida d de acceso a los fondos, 
ayudaría a los inversores a asignar su capital más eficientemente. Por último, un marco uniforme 
para los fondos de capital riesgo hará que se de stine más capital a las empresas innovadoras y que 
tengan un elevado potencial de crecimiento. 
9. SEGUIMIENTO  Y EVALUACIÓN 
De acuerdo con los objetivos que subyacen a la act uación elegida por la Co misión, el seguimiento y 
la evaluación posteriores a la adopción se centrará en los tres interrogantes siguientes: 1) ¿ha 
conseguido el nuevo marco implantar un concepto de lo que constituye un «fondo de capital riesgo 
admisible», 2) ¿ha contribuido dicho marco a es tablecer un enfoque normativo común para los 
fondos de capital riesgo admisibles, y 3) ¿ha c ontribuido a la creación de una red de cooperación 
administrativa para la introducción y supervisión de los gestores de fondos europeos de capital 
riesgo?  
El seguimiento de estos extremos se hará en  cooperación con la AEVM, a la que competerá 
mantener un registro central, de  acceso público a través de Internet, en el que figuren todos los 
gestores de fondos de capital riesgo admisibles re gistrados en la Unión c onforme a la propuesta de 
Reglamento.