DOCUMENTO DE TRABAJO DE LOS SERVICIOS DE LA COMISIÓN Desequilibrios macroeconómicos - España 2014 /* SWD/2014/080 final */





Resultados de los exámenes exhaustivos realizados de conformidad con el Reglamento (UE) nº 1176/2011 relativo a la prevención y corrección de los desequilibrios macroeconómicos España está experimentando desequilibrios macroeconómicos que requieren un seguimiento específico y la aplicación de medidas resueltas. En varias dimensiones, se ha avanzado claramente en el ajuste de los desequilibrios considerados excesivos el pasado año y la reanudación del crecimiento ha disminuido los riesgos. Con todo, la magnitud y el carácter interrelacionado de los desequilibrios, los altos niveles de deuda interna y externa, implican que siguen existiendo riesgos. La Comisión se propone continuar un seguimiento específico de las políticas recomendadas por el Consejo a España en el contexto del Semestre Europeo, e informará periódicamente al Consejo y al Eurogrupo. Esta actuación se basará en la supervisión postprograma. El ajuste ha sido apoyado por medidas resueltas aplicadas por la UE y por España. En particular, la recapitalización y reestructuración de los bancos más débiles ha hecho desaparecer las preocupaciones sistémicas acerca del sector financiero y ha permitido una finalización armoniosa del programa de ayuda financiera al principio de 2014. La balanza por cuenta corriente ha pasado a registrar un superávit, como consecuencia de la combinación de una contracción de las importaciones, unos buenos resultados de las exportaciones e incrementos de competitividad. El mercado de la vivienda se ha aproximado a la estabilización. La destrucción de empleo parece estar llegando a su fin. En cuanto a la política económica, el amplio programa de reformas estructurales presentado en el programa nacional de reforma de 2013 ya se ha completado en su mayor parte desde el punto de vista legislativo, y la atención está pasando ahora a centrarse a la exigente fase de ejecución. Esta favorable evolución ha llevado a un fuerte restablecimiento de la confianza, reflejado en la caída de las primas de riesgo del mercado, la reanudación de las entradas de capital extranjero y el aumento de la confianza de empresas y consumidores. A pesar de todo, queda mucho para completar el ajuste y persisten puntos débiles. En concreto, los elevados niveles de deuda privada y pública, tanto interna como externa, siguen planteando riesgos para el crecimiento y la estabilidad financiera. A pesar de su reciente contracción, el desempleo sigue a niveles alarmantes. La reorientación del sistema productivo hacia sectores exportadores y la recuperación de la competitividad internacional deberán mantenerse, con el fin de reducir el elevadísimo nivel de pasivos externos y la carga que de ellos se deriva en términos de flujos negativos de ingresos hacia el resto del mundo. El ajuste de los balances del sector privado está avanzando, pero el elevado desempleo y los ingresos decrecientes han limitado el ritmo de disminución del endeudamiento de las economías domésticas. Las sociedades no financieras han reducido su deuda a un ritmo algo más sostenido. De cara al futuro, habrá que garantizar que el desapalancamiento vaya asociado a unos flujos de crédito positivos en favor de prestatarios con unas finanzas saneadas. La eliminación de los obstáculos al funcionamiento de los mercados de productos y financieros y unos procedimientos de insolvencia eficientes podrían reducir la rémora que supone el desapalancamiento para el crecimiento. En el mercado de trabajo, cabría contemplar reformas adicionales inspiradas en los efectos positivos de las reformas recientes en el ámbito de la flexibilidad interna y la fijación de salarios. Por último, unos ingresos significativamente menores, unos mayores gastos sociales y unos mayores costes de la recapitalización de los bancos han llevado a una presión substancial sobre los déficits públicos y una fuerte subida de la deuda pública hacia niveles elevados. Es posible que no se haya alcanzado el objetivo de déficit presupuestario para 2013, aunque las mejores perspectivas macroeconómicas deberían permitir a España alcanzar el objetivo global para 2014. La reducción de la deuda pública a medio plazo requerirá unos esfuerzos fiscales sostenidos. COM(2014) 150 final de 5.3.2014 RESUMEN Y CONCLUSIONES 7 1. Introducción 13 2. Desequilibrios macroeconómicos 15 3. Desequilibrios y riesgos 23 3.1. Competitividad sostenibilidad de la posición exterior 23 3.1.1. Visión general 23 3.1.2. Factores determinantes del comportamiento de las exportaciones 25 3.1.3. Factores determinantes de las importaciones 29 3.1.4. Balanza de ingresos y transferencias de capital. 31 3.1.5. Evolución a medio plazo de la posición de inversión internacional neta 31 3.1.6. Dimensión de la zona euro 33 3.1.7. Conclusiones 35 3.2. Endeudamiento y desapalancamiento 36 3.2.1. Panorama general 36 3.2.2. Evolución del sector financiero 37 3.2.3. Ajuste en el mercado de la vivienda 40 3.2.4. Motores del endeudamiento y el desapalancamiento en el sector de los hogares 42 3.2.5. Factores de endeudamiento y desapalancamiento en el sector de las sociedades no financieras 48 3.2.6. Deuda de las administraciones públicas 49 3.2.7. Conclusiones 52 3.3. Resultados del mercado de trabajo 54 3.3.1. Panorama general 54 3.3.2. Factores de los resultados del mercado de trabajo 56 3.3.3. Perspectivas a medio plazo 62 3.3.4. Conclusiones 65 4. Retos estratégicos 71 Referencias 77 LISTA DE tablas 2.1. Indicadores económicos, financieros y sociales - España 23 LISTa de gráficos 2.1. Contribución de la demanda interna y externa al crecimiento 17 2.2. Descomposición de la deuda por sector (en base no consolidada) 18 2.3. Descomposición de la tasa de variación de los CLU, tasa de variación de los CLU en la zona del euro y UE 19 2.4. Proporciones de los sectores de bienes y servicios exportables y no exportables 20 2.5. Evolución del empleo y propensión exportadora media por sector 20 2.6. Dinámica de la pobreza 22 3.1. Descomposición de la posición exterior (cuentas corriente y de capital) 25 3.2. Balanza por cuenta corriente 26 3.3. Porcentaje en las exportaciones mundiales de bienes y servicios (2000=100) 26 3.4. Capacidad/necesidad de financiación por sectores 26 3.5. Descomposición de la posición de inversión internacional neta 26 3.6. Descomposición del tipo de cambio efectivo real (TCER) 27 3.7. Composición geográfica y sectorial del tipo de cambio (USD) nominal de las exportaciones de bienes (normalizadas con respecto a las exportaciones de bienes a nivel mundial) 28 3.8. Cuotas de mercado mundial de servicios 28 3.9. Eficiencia en la aparación de recursos – sector manufacturero 30 3.10. Balanza por cuenta corriente no cíclica 32 3.11. Importaciones de energía y productos no energéticos 32 3.12. Importaciones por grandes categorías económicas 33 3.13. Saldo de la cuenta financiera por sectores 33 3.14. Descomposición de la tasa de variación de la posición de inversión internacional neta (PIIN) 34 3.15. Importaciones españolas como porcentaje de las exportaciones de otros países 35 3.16. Exposición del IFM extranjeras respecto a España (basada en el riesgo final – selección de países) 36 3.17. Exposición del IFM extranjeras respecto a España por sectores (basada en el riesgo final) 36 3.18. PIIN por sectores 37 3.19. Préstamos productivos 40 3.20. Préstamos bancarios 41 3.21. Impulso de crédito a las SNF 42 3.22. Precio de la vivienda 43 3.23. Indicadores de endeudamiento de los hogares 44 3.24. Contribuciones al crecimiento anual de la deuda de los hogares 44 3.25. Desglose de las variaciones interanuales d elos ratios deuda/PIB de los hogares 45 3.26. Sostenibilidad de los hogares 45 3.27. Situación financiera de los hogares 46 3.28. Ratio de préstamos de dudoso cobro de las SNF por sector 50 3.29. Endeudamiento y gastos financieros de las SNF 51 3.30. Sostenibilidad de la deuda - SNF 51 3.31. Márgenes de beneficios - SNF 51 3.32. Actividad y desempleo 56 3.33. Desempleo (por duración) 56 3.34. Distribución del empleo por sector 57 3.35. Asalariados como porcentaje de la población activa 58 3.36. Evolución de las tasas de actividad por edad 59 3.37. Evolución de las tasas de actividad por sexo 59 3.38. Evolución de los contratos de duración determinada e indefinidos 61 3.39. Salarios, costes laborales unitarios y desempleo 2000-2013 63 3.40. Utilización de medidas de flexibilidad por tamaño de empresa (julio de 2013) 64 3.41. Tasa de desempleo por nivel de estudios 65 LISTa de recuadros 3.1. Procedimientos de insolvencia en España 47 3.2. Previsiones sobre la deuda de las administraciones públicas a largo plazo 53 3.3. Principales características de la reforma del mercado laboral de 2012 60 3.4. Simulación, basada en modelos, del posible efecto de un desplazamiento de la presión fiscal en España 67 En abril de 2013, la Comisión llegó a la conclusión de que España estaba experimentando desequilibrios macroeconómicos excesivos, particularmente en la medida en que unos niveles de deuda interna y externa muy elevados seguían generando riesgos para el crecimiento y la estabilidad financiera. En el Informe sobre el mecanismo de alerta (IMA) publicado el 13 de noviembre de 2013, la Comisión consideró que, teniendo también en cuenta los desequilibrios excesivos detectados en abril, convenía seguir examinando la persistencia de riesgos macroeconómicos y supervisar los progresos registrados en la corrección de los desequilibrios. Con este fin, el presente examen exhaustivo analiza la economía española, de conformidad con el ámbito de la supervisión en el marco del procedimiento de desequilibrio macroeconómico (PDM). Las principales observaciones y conclusiones de este análisis son las siguientes: · La corrección de los desequilibrios macroeconómicos ha progresado, lo que ha permitido la reanudación del crecimiento económico positivo, con perspectivas de estabilización del mercado de trabajo. Al inicio de la crisis económica, España se caracterizaba por una elevada deuda externa, una escasa competitividad de costes, un elevado endeudamiento del sector privado, un frágil sector financiero y un mercado inmobiliario recalentado. El estallido de la burbuja inmobiliaria provocó un fuerte ajuste económico, agravado por la interrupción de las entradas de capital extranjero a medida que avanzaba la crisis. Se adoptaron diversas medidas para reforzar el sector financiero, restaurar la competitividad y sostener las finanzas públicas. El tercer trimestre de 2013 marcó el final de la mayor recesión registrada en España desde hace décadas y, en el cuarto trimestre de ese año, el empleo finalizó un largo período de retroceso (en términos trimestrales). La reanudación del crecimiento se produjo cuando la demanda interna empezó a suponer un menor lastre para el crecimiento, en un contexto de recuperación de la confianza y progresiva suavización de las condiciones de financiación (que siguen siendo, no obstante, relativamente onerosas para los pequeños prestatarios). De cara al futuro, solo será posible mantener la recuperación si no deriva en una interrupción o marcha atrás del proceso de ajuste, ya que a la corrección en curso de los desequilibrios iniciales aún le queda un largo camino por recorrer y han surgido nuevos ámbitos que requieren especial atención. · La balanza por cuenta corriente se ha ajustado con rapidez y registra ahora un superávit (1,1 % del PIB en 2013), mientras que los índices de competitividad han recuperado una parte significativa del deterioro sufrido durante el período de auge anterior a la crisis. Si bien los factores cíclicos explican una parte de la mejora de la balanza comercial, responsable del cambio de tendencia en la balanza por cuenta corriente, esta mejora también parece tener firmes raíces estructurales. En particular, las exportaciones, que resistieron a pesar de la pérdida de competitividad de costes en los años anteriores a la crisis, se aceleraron considerablemente en 2012 y 2013 y mejoraron tanto en el margen intensivo como en el extensivo, debido al aumento de la presión en favor de la internacionalización en un contexto de contracción de la demanda interna. Las exportaciones de servicios han sido especialmente dinámicas. El comportamiento de las importaciones ha sido más heterogéneo, puesto que en España la demanda final tiene una elevada intensidad importadora y la subida de los precios del petróleo contrarrestó la reducción de los volúmenes de importación de productos no petrolíferos. Sin embargo, considerando que una parte significativa de la caída de la demanda interna durante la crisis puede ser permanente, las importaciones seguirán siendo igualmente más bajas. Se prevé que el saldo de la balanza por cuenta corriente siga aumentando en los próximos años: hasta el 1,6 % del PIB en 2014 y el 1,8 % del PIB en 2015, según las previsiones del invierno de 2014. · El sector bancario se ha fortalecido gracias a la recapitalización de los bancos más débiles, la transferencia de activos problemáticos a la SAREB (la sociedad de gestión de activos) y los resultados globalmente positivos en cuanto a beneficios en 2013. En enero de 2014, España finalizó con éxito el programa de recapitalización del sector financiero iniciado en julio de 2012, tras haber cumplido todas las condiciones horizontales y específicas de los bancos. Sin embargo, pese a unos ratios de apalancamiento globalmente favorables, el sistema bancario sigue expuesto a retos derivados del proceso de reestructuración en curso, las débiles perspectivas macroeconómicas, los posibles nuevos ajustes en el sector de la construcción y en el mercado inmobiliario, y la disminución del volumen de negocio. · El ajuste del sector de la construcción y del mercado inmobiliario parece irse estabilizando. Entre 2006 y 2013, la proporción de la inversión en vivienda en el PIB total disminuyó alrededor de ocho puntos porcentuales, hasta el 4,4 %, porcentaje inferior al mínimo histórico anterior del 7 % registrado en 1997. Tanto la inversión en vivienda como la construcción siguen bajando. La caída de los precios de la vivienda se aceleró en 2012 y, en el tercer trimestre de 2013, la disminución acumulada desde el máximo alcanzado en el tercer trimestre de 2007 era del 36,2 % en términos nominales y del 43,8 % en términos reales. Aunque a finales de 2013 había indicios de ralentización o incluso de estabilización del ajuste de precios, no cabe excluir un nuevo ajuste limitado, habida cuenta de la debilidad de la demanda y del gran stock de viviendas sin vender. · A pesar de los avances registrados, la economía se mantiene vulnerable a causa de los numerosos desequilibrios acumulados. El cambio de tendencia de las variables flujo está afectando a las variables stock lentamente, debido particularmente al mantenimiento previsible de la contribución de los efectos denominador a corto y medio plazo por el menor crecimiento del PIB nominal. El alto nivel de deuda interna (sectores público y privado) y externa influirá en la demanda y mantendrá la economía vulnerable a las perturbaciones. El elevado número de desempleados –gran parte de los cuales son de larga duración– exigirá igualmente durante un tiempo un ritmo sostenido de creación de empleo y políticas de activación eficaces para reabsorberse. · Impulsada por los efectos de valoración y denominador, la posición de inversión internacional neta (PIIN) negativa se siguió deteriorando en 2013, a pesar de una capacidad neta de financiación. La PIIN se situó en el -97,8 % del PIB en el tercer trimestre de 2013, frente al -91,4 % del PIB en 2012. El impacto positivo de la capacidad de financiación exterior del 1,9 % del PIB se vio ampliamente contrarrestado por el efecto denominador y los efectos de valoración negativos, vinculados estos a la recuperación de los precios de los activos financieros españoles y a la apreciación del tipo de cambio del euro. Incluso sin tener en cuenta los efectos de valoración, todavía podría ser necesaria una década de grandes superávits de la balanza por cuenta corriente para reducir significativamente la PIIN. Más allá de la magnitud, la composición de su pasivo acentúa la vulnerabilidad exterior, dada la gran proporción de préstamos e instrumentos de renta fija. · El proceso de desapalancamiento del sector privado avanza poco a poco. En el tercer trimestre de 2013, el total de deuda del sector privado no financiero se situaba en el 210 % del PIB en términos no consolidados (189 % del PIB en términos consolidados). Aunque es alrededor de 22 puntos porcentuales del PIB inferior al máximo alcanzado en el segundo trimestre de 2010, esta cifra sigue siendo elevada. La mayor parte de la reducción es imputable a la deuda de las sociedades no financieras, que es inferior en 16 puntos porcentuales del PIB a la cota máxima. Sobre la base de datos históricos y teniendo en cuenta la magnitud del exceso de deuda, las presiones relacionadas con el desapalancamiento se mantendrán todavía un tiempo y seguirán incidiendo en la demanda interna y el sector financiero. · Los desequilibrios acumulados en el sector privado se han extendido al sector público. La deuda de las administraciones públicas ha aumentado en casi 60 puntos porcentuales del PIB desde 2007 y se prevé que se sitúe casi en el 100 % del PIB en 2014. La preocupación que suscitaba el sector bancario, los elevados déficits presupuestarios y el rápido aumento de la deuda pública, junto con la inquietud general por la estabilidad de la zona del euro, contribuyeron a que se disparase la prima de riesgo española, especialmente en 2012. La prima de riesgo se ha reducido considerablemente desde el máximo alcanzado a mediados de 2012 (los diferenciales de rentabilidad de los bonos soberanos a 10 años han pasado de una cifra superior a 600 puntos básicos en el verano de 2012 a menos de 200 puntos básicos en febrero de 2014) y los rendimientos nominales son en la actualidad bajos en una perspectiva histórica. Debido a las excepcionales condiciones macroeconómicas, el Consejo decidió, en julio de 2013, ampliar en dos años el plazo para la corrección del déficit excesivo, es decir, hasta 2016. En este momento, la consecución del objetivo de déficit presupuestario de 2013 parece seguir estando sujeta a riesgos. · Las deficiencias estructurales han agravado la caída del empleo. La limitada flexibilidad interna de las empresas en el uso de los recursos, la dualidad, unos salarios inadaptados y la aguda contracción del sector de la construcción, de gran intensidad de mano de obra, han aumentado la destrucción de empleo como respuesta a la contracción de la economía. Además, la concentración de contratos de duración determinada entre los jóvenes y los trabajadores poco cualificados ha hecho recaer de forma desproporcionada el peso del ajuste sobre estos grupos de trabajadores. Las reformas laborales han contribuido a aumentar la flexibilidad interna de las empresas y la capacidad de respuesta de la negociación salarial a las condiciones económicas. En este momento, no se ven con claridad efectos positivos en la dualidad del mercado laboral, aunque ello también puede obedecer en parte a la gran incertidumbre económica, que puede llevar a las empresas a favorecer el trabajo temporal. No obstante, la persistencia de la dualidad y la falta de movilidad de los trabajadores cuando la recuperación esté más consolidada sería un obstáculo para la eficiencia de la asignación de recursos y el crecimiento de la productividad. El mercado laboral también se caracteriza por un desajuste entre la oferta y la demanda de mano de obra, tanto desde el punto de vista geográfico como de las cualificaciones. · Debido a los estrechos vínculos de la economía española con el resto de la zona del euro, la evolución de la situación en España podría tener un impacto significativo en las demás economías, y viceversa. La contracción de la demanda interna ha afectado a las exportaciones portuguesas, casi una cuarta parte de las cuales se dirigen a España. El mercado español es menos importante para otras economías de la zona del euro, aunque tiene su peso. Por otra parte, los importantes flujos de bienes intermedios y finales en algunos sectores (por ejemplo, en la industria del material de transporte) ponen de manifiesto que la estructura productiva española está estrechamente integrada sobre todo con Francia y Alemania. Aunque el hecho de que el grueso de las exportaciones se dirija a la zona del euro protege a España de las fluctuaciones del tipo de cambio del euro, una apreciación de esta moneda repercutiría en sus exportaciones fuera de la zona del euro, que han venido desempeñando un papel cada vez más importante en los últimos años. Los vínculos financieros entre España y el resto de la zona del euro son también intensos. La gran dependencia de los bancos españoles respecto de los préstamos de los demás países de la zona del euro (en particular Francia y Alemania) implica que las turbulencias financieras en otros grandes Estados miembros de la zona del euro podrían afectar a la financiación de los bancos españoles. El examen exhaustivo también aborda los retos para la política económica que se derivan de estos desequilibrios y las posibles vías de cara al futuro, en particular con vistas a fomentar la eficiencia de la asignación de recursos de la economía española y a apoyar el actual proceso de ajuste macroeconómico. Hay una serie de elementos que podrían tenerse en cuenta: · El programa de reformas estructurales ha avanzado de manera decisiva en el último año, aunque siguen pendientes algunas cuestiones importantes y la plena aplicación de las reformas en curso será fundamental para obtener los beneficios económicos esperados. Además de las medidas de reestructuración del sector financiero, se han adoptado muchas medidas estructurales de acuerdo con las prioridades señaladas en el programa nacional de reforma y en las recomendaciones específicas por países de 2013 formuladas por el Consejo. La reciente reforma de las pensiones ha mejorado la sostenibilidad a largo plazo de las finanzas públicas, mientras que la reforma de la Administración pública tiene como objetivo la racionalización de las competencias y la simplificación de la Administración. La gestión de la hacienda pública se ha reforzado gracias al pacto de estabilidad interna entre el Gobierno central y las Comunidades Autónomas, que ya está dando sus frutos y cuyo potencial podría explotarse al máximo, y a la nueva Autoridad Independiente de Responsabilidad Fiscal, que se espera esté operativa en breve. La futura reforma del sistema fiscal, en fase de preparación, podría contribuir a que el sistema tributario fuera más favorable al crecimiento y los ingresos tributarios menos volátiles. Las reformas del mercado de trabajo y los acuerdos con los interlocutores sociales han aumentado la flexibilidad y mitigado la caída del empleo. Las medidas en los mercados de productos y servicios son importantes para reforzar la competencia, al disminuir los márgenes de beneficio y reforzar la productividad, pero todavía están en fase de implementación en algunos casos, mientras que la reforma relativa a los servicios profesionales se ha retrasado. El éxito de las medidas adoptadas para compensar el sistema de tarifa eléctrica se podrá comprobar en 2014, primer año completo de ejecución, y hay margen para aumentar la competencia en el sector minorista y el sector del transporte. De cara al futuro, la ejecución efectiva de la estrategia de reforma será fundamental para las perspectivas de recuperación sostenida. Para ello será imprescindible un esfuerzo conjunto de los diversos niveles de la Administración. Además, a medida que se acumule experiencia con el proceso de corrección y las reformas y se vaya analizando, podría haber margen para adoptar medidas adicionales que suavizaran el ajuste y estimularan el crecimiento. · Facilitar la reasignación del capital y el trabajo beneficiaría tanto al crecimiento potencial como al ajuste externo. Una competencia efectiva en los mercados de productos y servicios y en las industrias de red, así como la mejora del entorno empresarial, contribuirían al crecimiento y al potencial de exportación y también ayudarían a reducir el contenido importador relativamente elevado de la demanda final. Un marco más eficaz para las situaciones de insolvencia y preinsolvencia de las empresas facilitaría el tratamiento de la deuda histórica y la reestructuración de las empresas viables, permitiéndoles aumentar sus inversiones. La eliminación de la distorsión en favor del endeudamiento en el impuesto de sociedades podría suponer un incentivo para consolidar la situación financiera de las empresas y su capacidad de resistencia frente a las perturbaciones económicas y financieras. Una revisión del marco de insolvencia personal permitiría ofrecer un marco jurídico actualizado para regular los préstamos a particulares y reducir los riesgos de dificultades financieras permanentes en los hogares. Ante la evidencia de la mayor competitividad y capacidad de exportación de las empresas más grandes, convendría plantearse una revisión de las disposiciones administrativas y fiscales con efectos disuasorios para la expansión de las pequeñas empresas. Los impuestos y otras medidas que puedan ayudar a reducir el elevado nivel de dependencia e intensidad del uso del petróleo en la economía también contribuirían positivamente al equilibrio externo. · Sería de desear que el acceso a la financiación para proyectos valiosos fuera compatible con la reducción de los niveles de deuda acumulada. Ello sería posible si las empresas valiosas y los particulares solventes tuvieran acceso a financiación externa, dejando al mismo tiempo a los prestatarios sobreendeudados seguir resolviendo su situación. Aunque parece que esta saludable discriminación en la concesión de préstamos ya se está produciendo en cierta medida, las condiciones de crédito para los pequeños prestatarios se han ido suavizando solo lentamente y siguen siendo relativamente onerosas. Es probable que la plena aplicación de las medidas encaminadas a reforzar el acceso a la financiación no bancaria ayude en este sentido, aunque la información asimétrica entre los bancos y las PYME podría seguir representando un obstáculo, habida cuenta de la amplia reestructuración bancaria. Por otra parte, podría ser conveniente vigilar estrechamente y reforzar las posiciones de capital de los bancos (tal como ha recomendado el Banco de España en su función de supervisor), considerando el persistente aumento de los préstamos no productivos, el ajuste en curso en los sectores inmobiliario y de la construcción, y la evaluación global de los balances de los bancos que se realizará en 2014. · La reabsorción de los elevadísimos niveles de desempleo depende de que los mercados de trabajo, productos y capitales y el entorno empresarial propicien la reasignación de los recursos hacia los sectores más productivos de la economía. La fuerte correlación existente entre la situación laboral y los indicadores de privación material indica que la reducción del desempleo es esencial para resolver las dificultades sociales a medio plazo. Si bien la recuperación de la demanda ayudará a reabsorber la parte cíclica del desempleo, el comportamiento del mercado laboral antes de la crisis y durante la misma apunta a graves deficiencias estructurales, que las recientes reformas han empezado a abordar. Por otro lado, el ajuste que se está produciendo en la economía española agrava los desajustes geográficos y en cuanto a cualificaciones entre la oferta y la demanda de mano de obra. Las recientes reformas del mercado de trabajo han aumentado la flexibilidad interna y mejorado la capacidad de adaptación de los salarios a las condiciones imperantes en el mercado, mientras que algunas de las nuevas medidas adoptadas están destinadas específicamente a facilitar la entrada en el mercado de trabajo de los jóvenes y los trabajadores no cualificados. Estos desajustes podrían mitigarse mediante la intensificación de las políticas activas del mercado laboral, el refuerzo de los servicios públicos de empleo y la extensión de la formación profesional. El objetivo del sistema dual de formación profesional es aumentar la empleabilidad de las futuras generaciones; la mejora de la coordinación entre las políticas de educación y del mercado laboral podría contribuir a racionalizar la oferta de educación formal, formación profesional y formación en el lugar de trabajo. Una cooperación estrecha entre las autoridades centrales y regionales contribuiría a optimizar los escasos recursos financieros disponibles y a evitar la fragmentación. También resulta relevante, desde el punto de vista de la eficiencia de la asignación de recursos, la limitada movilidad de los que actualmente trabajan con contratos de duración indefinida, que podría guardar relación en parte con las normas de la legislación de protección del empleo. La contención de los costes laborales, mediante la moderación salarial y el aumento de la productividad, sigue siendo importante para reducir el desajuste entre oferta y demanda en el mercado del trabajo. Reducir los costes no laborales de las empresas, posiblemente en el contexto de un desplazamiento, sin incidencia en los ingresos, de la presión fiscal desde el trabajo hacia el consumo y otros impuestos (por ejemplo, impuestos ambientales o impuestos recurrentes sobre los bienes inmuebles), podría representar una contribución al empleo y a la competitividad de costes. · Con el mantenimiento de la disciplina presupuestaria, en consonancia con los compromisos y las normas de la UE, España podrá invertir la tendencia al alza de la deuda de las administraciones públicas durante la crisis. Cumplir los objetivos presupuestarios fijados en la Recomendación del Consejo de 2013 sobre el procedimiento de déficit excesivo y avanzar ulteriormente con mayor rapidez hacia el objetivo a medio plazo de un presupuesto equilibrado situaría a la deuda pública en una tendencia decreciente estable. En caso de que el crecimiento fuera superior a lo previsto, acelerándose en consecuencia la reducción del déficit global, se reforzaría en mayor medida la confianza y la resistencia a los cambios bruscos. La credibilidad de la estrategia de saneamiento a medio plazo es mayor cuando se sustenta en medidas estructurales; ya se han adoptado recientemente medidas importantes en este sentido, por ejemplo, las reformas en el ámbito de las pensiones y la Administración pública o la desindexación de los contratos del sector público. La futura reforma fiscal podría contribuir a fortalecer las finanzas públicas reduciendo la volatilidad de los ingresos y teniendo en cuenta la necesidad de ajustar ingresos y gastos a medio plazo. El 13 de noviembre de 2013, la Comisión Europea presentó su segundo Informe sobre el mecanismo de alerta, elaborado de conformidad con el artículo 3 del Reglamento (UE) nº 1176/2011 relativo a la prevención y corrección de los desequilibrios macroeconómicos. Este informe sirve de dispositivo de detección inicial para ayudar a identificar a aquellos Estados miembros que requieren un examen más exhaustivo con vistas a determinar si existen o pueden aparecer desequilibrios. De conformidad con el artículo 5 de ese Reglamento, estos exámenes exhaustivos específicos de cada país deben examinar la naturaleza, el origen y la gravedad de la evolución macroeconómica en el Estado miembro de que se trate que constituyan o puedan generar desequilibrios. Sobre la base de este análisis, la Comisión determinará si considera que existe un desequilibrio en el sentido de la legislación y el tipo de seguimiento que recomendará al Consejo. El presente examen exhaustivo es el tercero referido a España. Sobre la base del anterior examen, publicado en abril de 2013, la Comisión llegó a la conclusión de que España estaba experimentando desequilibrios macroeconómicos excesivos, particularmente en la medida en que unos niveles de deuda interna y externa muy elevados seguían generando riesgos para el crecimiento y la estabilidad financiera. En general, la Comisión considera conveniente, teniendo también en cuenta los desequilibrios excesivos detectados en abril, seguir examinando la persistencia de riesgos macroeconómicos o su corrección. A tal efecto, el presente examen exhaustivo analiza la economía española, de conformidad con el ámbito de la supervisión en el marco del procedimiento de desequilibrio macroeconómico (PDM). En este contexto, la sección 2 presenta un panorama general de la evolución macroeconómica. La sección 3 examina con más detalle los principales desequilibrios y riesgos, centrándose en particular en la competitividad y la sostenibilidad de la dimensión exterior (3.1); el endeudamiento y el proceso de desapalancamiento (3.2); y el comportamiento del mercado laboral (3.3). La sección 4 analiza los retos para la política económica. Retorno a un crecimiento positivo de la producción y estabilización de los mercados financieros mientras prosigue la corrección de los desequilibrios La corrección de los desequilibrios sigue progresando y en algunas variables avanza más rápidamente que en otras. La recapitalización y la reestructuración de los bancos más débiles han contribuido a restaurar la estabilidad financiera y la confianza y a sentar las bases para la relajación de las tensiones en los mercados financieros. En cuanto al sector exterior, la balanza por cuenta corriente es ahora excedentaria, gracias a las exportaciones propiciadas por la creciente internacionalización de las empresas y la mejora de la competitividad de costes. No obstante, será necesaria una larga serie de superávits de la balanza por cuenta corriente para reducir la posición de inversión internacional neta (PIIN) ampliamente negativa y recortar sustancialmente la deuda externa. En el sector privado, ha continuado el proceso de desapalancamiento, con mayor rapidez en las empresas que en los hogares, aunque también en este caso las tendencias actuales de los flujos deberán mantenerse un tiempo para reducir los stocks de deuda, todavía muy elevados. Mientras tanto, invertir el retroceso provocado por la crisis en el mercado de trabajo y las finanzas públicas se ha convertido en el gran reto económico. El nivel de deuda de las administraciones públicas es muy elevado y sigue aumentando. En cuanto al mercado de trabajo, la caída del empleo parece que finalmente ha tocado fondo, pero reabsorber el gran número de desempleados, muchos de ellos de larga duración y escasamente cualificados, constituirá una tarea de envergadura. El tercer trimestre de 2013 marcó el final de la recesión más prolongada desde hace décadas. Tras una primera recesión entre el tercer trimestre de 2008 y el cuarto trimestre de 2009, la economía española registró un endeble crecimiento en 2010, volviendo a entrar en recesión en el segundo trimestre de 2011, con un aumento espectacular del desempleo. Tras una estabilización del PIB en el tercer trimestre de 2013, el crecimiento repuntó en el cuarto trimestre, gracias a una contribución menos negativa de la demanda interna, y esta situación se confirmó con una mejora generalizada de los indicadores de confianza. Para 2014, se prevé que prosiga la aceleración del consumo privado y la inversión, contribuyendo positivamente al crecimiento, y disminuya la contribución del comercio exterior (gráfico 2.1). Los principales indicadores macroeconómicos relativos al período comprendido entre 2007 y el horizonte actual de previsión (es decir, 2015) se resumen en el cuadro 2.1. Los mercados financieros se han estabilizado. La reducción del diferencial de rentabilidad de la deuda soberana respecto del núcleo de Estados miembros de la zona del euro, el aumento de las cotizaciones bursátiles y la reanudación de la financiación extranjera son muestras del evidente retorno de la confianza de los mercados en España. También han aumentado los depósitos nacionales, lo que permite a los bancos españoles reducir su dependencia del Eurosistema. El programa de recapitalización del sector financiero finalizó con éxito en enero de 2014, dejando a los bancos en una situación de mucha mayor fortaleza que un año y medio antes. Sin embargo, va a continuar la reestructuración y la reducción del tamaño del sector financiero. Las condiciones de financiación para el sector privado no financiero se han ido suavizando, sobre todo para los grandes prestatarios. El refuerzo de los balances de los bancos y la recuperación de la confianza en España en los mercados financieros ha propiciado una mayor disponibilidad de financiación para las empresas más grandes y a un coste menor. Al mismo tiempo, a pesar de los recientes indicios de relajación y diferenciación entre empresas, las normas y condiciones en materia de concesión de préstamos a las PYME siguen siendo por lo general relativamente onerosas, lo que apunta a una fragmentación del mercado y al impacto del debilitamiento o la supresión de los vínculos históricos entre los bancos y sus clientes. El sector financiero se analiza con más detalle en la sección 3.2. Los precios de la vivienda han sufrido un fuerte ajuste y parecen acercarse a la estabilización. La caída acumulada entre el tercer trimestre de 2007 y el tercer trimestre de 2013 fue del 36,2 % en términos nominales y del 43,8 % en términos reales. Aunque seguían cayendo en el tercer trimestre de 2013, a una tasa interanual del 7,9 %, los precios aumentaron un 0,7 % en comparación con el trimestre anterior, presentando por primera vez una tasa de crecimiento trimestral positiva desde el segundo trimestre de 2010. El mercado también se caracteriza por las grandes diferencias existentes de un lugar a otro. Sin embargo, teniendo en cuenta el gran número de viviendas sin vender, no cabe excluir cierto margen de ajuste; la evolución de los precios en el futuro también podría verse influida por las estrategias de venta de la SAREB (la sociedad de gestión de activos) y los bancos comerciales. El mercado de la vivienda y el sector de la construcción se abordan con mayor detalle en la sección 3.2. Las presiones relacionadas con el desapalancamiento siguen lastrando el crecimiento. La fuerte contracción del crédito ha sido el principal factor de la reducción del endeudamiento del sector privado, pero la contracción del PIB ha impedido una estabilización más rápida de los ratios de endeudamiento (gráfico 2.2). La mejora progresiva de las perspectivas económicas puede ser compatible con la continuación del proceso de desapalancamiento. Se espera que tanto los hogares como las sociedades no financieras mantengan una capacidad neta de financiación positiva al tiempo que repuntan el consumo y la inversión, así como la demanda de crédito. Mientras que el sector privado está en proceso de desapalancamiento, la deuda de las administraciones públicas sigue creciendo. El incremento de los gastos sociales, la desaparición de una valiosa base impositiva ligada a la construcción y las intervenciones para estabilizar el sector financiero han situado la deuda de las administraciones públicas en una senda ascendente: entre 2007 y 2012 aumentó en casi 60 puntos porcentuales y está previsto que se acerque al 100 % del PIB en 2014. Las presiones relacionadas con el desapalancamiento en el sector privado y en el sector público se abordan en la sección 3.2. Refuerzo de la competitividad y la balanza por cuenta corriente, que aún no se refleja en la posición de inversión internacional neta Tras casi dos décadas de saldo negativo la balanza por cuenta corriente registra ahora un superávit (1,1 % del PIB en 2013). La mejora se debe a la balanza comercial, con una considerable aceleración de las exportaciones en 2012 y 2013, mientras que los volúmenes de importación siguen contrayéndose. De acuerdo con las previsiones del invierno de 2014, el saldo de la balanza por cuenta corriente seguirá aumentando en los próximos años. El proceso de devaluación interna sigue su curso, dando lugar a una baja inflación y a la recuperación de la competitividad de precios y costes. Durante el período de auge, España registró un prolongado diferencial de inflación positivo respecto de la zona del euro y la UE, lo que trajo consigo un fuerte deterioro de la competitividad de precios y de costes. Con la caída de la demanda interna y el aumento del desempleo durante la crisis, las presiones inflacionistas se suavizaron, reduciendo en un primer momento e invirtiendo después el diferencial respecto de la zona del euro y la UE. La inflación global y la inflación subyacente se acercaban a cero a finales de 2013 y se espera que se mantengan muy controlados durante 2014. Los tipos de cambio efectivos reales (TCER) y los costes laborales unitarios (CLU) han disminuido un 12,0 % y un 6,8 %, respectivamente, desde 2009 (gráfico 2.3) ([1]). El aumento de la productividad (asociado en gran parte a la destrucción de empleo), junto con una evolución moderada de los salarios en los últimos años, explican la recuperación de la competitividad. El éxito en la aplicación de las reformas estructurales en curso en los mercados de productos y servicios repercutirá positivamente en la competitividad. En particular, las medidas destinadas a superar la fragmentación de la reglamentación del mercado interior español y a instaurar los principios de mejora de la legislación en todos los niveles de las administraciones públicas reforzará la competencia y reducirá las rentas económicas en los sectores protegidos. Varios indicadores apuntan a una mejora estructural de la capacidad exportadora de España. El análisis del saldo de la balanza por cuenta corriente ajustado en función del ciclo indica que el saldo no cíclico podría ser algo inferior a la cifra global. Las exportaciones han aumentado tanto en el margen extensivo como en el intensivo. Teniendo en cuenta los costes fijos asociados a la penetración en los mercados extranjeros, es poco probable que estas tendencias se inviertan en el futuro. Es probable que una parte de la disminución de las importaciones reales sea también de carácter permanente, ya que no se espera que las expectativas de crecimiento y la demanda interna vuelvan a los niveles anteriores a la crisis. A pesar del superávit de la balanza por cuenta corriente, el ratio PIIN/PIB ha seguido deteriorándose, debido a la contracción del PIB y a los efectos de valoración negativos. Estos últimos reflejan positivamente una mayor confianza en las perspectivas de la economía española. No obstante, la elevada deuda externa (especialmente en forma de préstamos) expone la economía a vulnerabilidades, tal como se puso de manifiesto en el contexto de la crisis. El comportamiento del sector exterior se analiza con más detalle en la sección 3.1. Reasignación de recursos en curso El proceso de ajuste ha alterado profundamente la composición del empleo y el valor añadido. La contracción del valor añadido y el empleo en comparación con el nivel anterior a la crisis ha afectado a todas las ramas de la economía. En términos relativos, la parte correspondiente a los sectores de bienes y servicios exportables en el valor añadido ha finalizado su larga tendencia decreciente; lo mismo puede decirse cuando se examina la proporción de estos sectores en la remuneración de los asalariados (véase el gráfico 2.4). La variación de la composición relativa se explica principalmente por el hundimiento del sector de la construcción y la evolución del sector inmobiliario y, en menor medida, por la reducción del tamaño del sector financiero (principalmente en términos de valor añadido). Las empresas orientadas a la exportación han salido mejor paradas. Los microdatos muestran que las empresas exportadoras han registrado mejores resultados en el Índice de Producción Industrial y tasas de rentabilidad más elevadas (sobre la base de los datos de los balances de las empresas). Por otra parte, pese a las bajas tasas de utilización del capital a nivel agregado, las inversiones en bienes de equipo han registrado un aumento significativo en los últimos meses de 2013, mientras que los subsectores de los sectores de bienes y servicios exportables han notificado unas expectativas positivas de cara a la creación de empleo. La combinación de estos datos indica que está en curso un proceso de reasignación de capital y mano de obra, pese a no ser visible todavía a un alto nivel de agregación (es decir, bienes y servicios exportables frente a bienes y servicios no exportables). Esta conclusión se ve también corroborada por un análisis reciente del Ministerio de Economía. Como se puede apreciar en el gráfico 2.5, desde el inicio de la crisis los sectores exportadores (por ejemplo, la automoción, el material de transporte, la industria química y los productos farmacéuticos, o el sector de la maquinaria y equipos) han sufrido mucho menos que la media. Se ha observado una pauta similar con respecto al crédito: es decir, una reducción mucho menor en términos agregados en los sectores exportadores. Nivel récord de desempleo y empeoramiento de los indicadores sociales El proceso de ajuste macroeconómico en un contexto de rigidez y dualidad del mercado laboral ha dado lugar a una destrucción de empleo sin precedentes, que solo ahora empieza a estabilizarse. El reequilibrio externo y las presiones en favor del desapalancamiento exigían un ajuste también en el mercado de trabajo. Sin embargo, debido a su dualidad y excesiva rigidez, la caída en la demanda agregada acarreó una destrucción de empleo excepcionalmente elevada (más de cuatro millones de puestos de trabajo perdidos desde el inicio de la crisis). La tasa de desempleo se situó en el 26,4 % en 2013, por debajo de la cifra récord del 27,2 % alcanzada en el primer trimestre de 2013. No obstante, este descenso se debió principalmente a las menores tasas de actividad. La reducción de la fuerza de trabajo ha sido causada principalmente por los flujos netos de emigración. La participación de la población más joven también ha disminuido, mientras que la proporción de jóvenes sin trabajo, estudios o formación ha aumentado de forma drástica. Existe un riesgo creciente de que el desempleo de larga duración cause efectos de histéresis. España ha experimentado siempre fuertes incrementos repentinos del desempleo en situaciones de recesión económica. Un delicado proceso de ajuste de los salarios y la importante proporción de contratos de duración determinada han contribuido a una gran elasticidad del empleo en relación con el PIB. Si bien las perspectivas del empleo deberían mejorar a medida que se recupere la actividad económica, las transformaciones estructurales que está experimentando la economía española (y, en particular, la reducción del tamaño del sector de la construcción) acentúan el desajuste entre la oferta y la demanda de mano de obra; la elevada proporción de desempleo de larga duración (52,2 % del desempleo total en el cuarto trimestre de 2013) presenta el riesgo de generar importantes efectos de histéresis con un impacto negativo en la tasa de desempleo estructural. A pesar de los efectos positivos de las recientes reformas del mercado de trabajo en la flexibilidad interna y la fijación de los salarios, los futuros resultados en materia de empleo dependerán también de las mejoras en la adecuación entre oferta y demanda (a lo que pueden contribuir las políticas activas del mercado de trabajo y la formación y la educación) y del éxito de las reformas en los mercados de productos y el entorno empresarial (véase la sección 3.3). Los indicadores sociales han empeorado considerablemente con la crisis y el aumento del desempleo. Dado que los indicadores sociales suelen estar estrechamente correlacionados con el comportamiento del mercado laboral, el rápido incremento del desempleo en España ha tenido una incidencia directa en la pobreza (véase el gráfico 2.6). Entre 2007 y 2012, la población en riesgo de pobreza (AROP) ([2]) pasó del 19,7 % al 22,2 %, mientras que el porcentaje de población en riesgo de pobreza o exclusión social (AROPE) pasó del 23,3 % al 28,2 % ([3]). La diferencia entre las dos medidas se debe sobre todo al aumento del número de hogares con muy baja intensidad de trabajo (del 6,8 % al 14,3 %) ([4]). La pobreza tiene un marcado perfil de género, situándose las tasas de pobreza de las mujeres solas muy por encima de la media. Las familias con dos o más hijos también están particularmente expuestas al riesgo de pobreza: el AROPE en las familias con tres hijos o más se sitúa por encima del 45 %. Las tasas de niños en riesgo de pobreza o exclusión social, ya elevadas en términos comparativos, siguió aumentando, hasta situarse en el 33,8 %, es decir, casi 10 puntos porcentuales por encima de la media de la zona del euro ([5]). Los altos niveles de pobreza en los hogares con hijos son coherentes con la elevada tasa media de abandono escolar prematuro, que con un 24,9 % en 2012 se sitúa entre las más altas de la UE. Esta tasa ha disminuido en los últimos años, también, posiblemente, a causa de las menores oportunidades de empleo para los trabajadores poco cualificados. La pobreza ha aumentado igualmente entre los ocupados, mientras que, por término medio, las personas mayores han estado relativamente protegidas durante la crisis. En términos de situación laboral, en los últimos años se ha producido un fuerte incremento de la pobreza entre los adultos desempleados (de un 49,5 % a un 62,3 % entre 2007 y 2012) y un aumento de las tasas de pobreza entre la población ocupada. Este último dato puede explicarse tanto por la caída de los ingresos como por el contagio de la situación laboral de otros miembros del hogar. Por otra parte, los jubilados, parecen haber permanecido, por lo general, relativamente protegidos a lo largo de la crisis: la tasa de pobreza de las personas de 65 años o más se redujo, pasando del 27,9 % al 16,6 % entre 2007 y 2012 ([6]). El mayor gasto social y la solidaridad interfamiliar han mitigado en cierta medida los niveles de pobreza. El gasto en protección social pasó en España del 20,8% del PIB en 2007 al 26,1% del PIB en 2011 ([7]). No obstante, una parte significativa de este aumento se explica por el incremento del gasto en pensiones: desde el 9,2 % del PIB se alcanzó el 11,4 % del PIB. Por otra parte, durante ese mismo período el número de beneficiarios (de todos los tipos) pasó de 1 246 300 a 2 698 500, y el de beneficiarios de la asistencia social de 400 500 a 1 184 100. Con la disminución de la renta disponible, los costes de la vivienda (incluido el reembolso de las hipotecas) se han convertido en una carga financiera más pesada. El porcentaje de titulares de hipotecas que declaran realizar un gran esfuerzo financiero para reembolsar sus deudas pasó del 53,7 % al 64,2 % entre 2007 y 2012 ([8]). La situación del mercado de trabajo lastra claramente el proceso de desapalancamiento y afecta a las perspectivas de rentabilidad de los bancos. Mientras que, hasta ahora, la tasa de préstamos fallidos se ha contenido, se mantiene en una tendencia al alza. El aumento de la duración del período de desempleo corre el riesgo de reducir la capacidad de los hogares afectados de hacer frente a sus compromisos financieros. 3.1. Competitividad y sostenibilidad de la posición exterior 3.1.1. Visión general El estallido de la burbuja inmobiliaria y la crisis financiera han provocado un profundo ajuste de la balanza por cuenta corriente. De un déficit del 10 % del PIB en 2007, la balanza por cuenta corriente pasó a registrar un superávit del 1,1 % del PIB en 2013 (gráfico 3.1), que se prevé que ascienda al 1,8 % del PIB para 2015. Los indicadores de competitividad han mejorado también, contrarrestando buena parte de las pérdidas acumuladas durante el período de expansión. Los costes laborales unitarios han descendido desde 2010, como consecuencia del crecimiento de la productividad inducido por la destrucción de empleo, y, más recientemente, de una dinámica salarial moderada. El comportamiento de las exportaciones ha sido muy sólido, lo que ha contribuido a reequilibrar la economía. Las exportaciones de bienes y las exportaciones de servicios aumentaron, respectivamente, del 17,6 % y el 8,8 % del PIB en 2008 al 23,5 % y el 10,6 % del PIB en 2013 (gráfico 3.2). La exportación de bienes como porcentaje del PIB sigue estando muy por debajo de la cifra de Alemania (42,7 % en 2013), pero es muy comparable a la de otras dos grandes economías de la zona del euro (21,4 % del PIB y 25 % del PIB en Francia e Italia, respectivamente). Por otra parte, la proporción de los servicios en las exportaciones españolas es muy superior a la de otras grandes economías de la zona del euro (en Alemania, Francia e Italia representan el 7,7 % del PIB, el 6,1 % del PIB y el 5,4 % del PIB, respectivamente) y se aproxima a la registrada en el Reino Unido (12,3 % del PIB). La evolución de las cuotas de mercado de las exportaciones españolas es también muy comparable a la de otras grandes economías de la zona del euro (pese a su disminución en términos relativos debido al aumento de los intercambios comerciales a nivel mundial — véase el gráfico 3.3). Entre 2008 y 2013, la cuota de mercado de las exportaciones de bienes disminuyó tan solo ligeramente, del 1,8 % al 1,7 % (los valores correspondientes de otras grandes economías de la zona del euro son los siguientes: Alemania: del 9,0 al 7,8 %; Francia: del 3,8 al 3,2 %; Italia: del 3,4 al 2,8 %). Las cuotas nominales de los países avanzados tienden a evolucionar relativamente mejor que las cuotas reales. Al intensificarse la competencia en los productos más comunes, estos países suelen exportar productos más complejos y de alta calidad que se caracterizan por un valor unitario más elevado. Así sucedía antes de 2007, también en España, cuyas cuotas de exportación disminuyeron más en términos reales que nominales debido a los elevados precios de las exportaciones. Sin embargo, desde 2007 las cuotas reales han obtenido mejores resultados que las nominales debido a la moderación de los precios y los salarios en los países avanzados. La evolución reciente de las cuotas de mercado de las exportaciones españolas, especialmente en términos reales, apunta a una mejora estructural de la competitividad. La evolución de la cuota real en comparación con la nominal indica que la moderación de los precios de los exportadores sienta las bases para un comportamiento positivo de las exportaciones a medio plazo. A pesar de la drástica contracción de las importaciones reales, el valor de las importaciones ha demostrado ser bastante resistente. Tras el desplome del comercio en 2009, la importación de bienes alcanzó el 24,7 % del PIB en 2013, porcentaje próximo a los niveles anteriores a la crisis, mientras que la importación de servicios alcanzó un ratio del 6,9 % del PIB en 2013, es decir, superior a los niveles anteriores a la crisis. Como se explica más adelante, esto se ha debido en gran medida al comportamiento de los precios de las importaciones, en concreto de la energía (véase la sección 3.1.3 y el gráfico 3.11). El nuevo rumbo de la balanza por cuenta corriente es la contrapartida del desapalancamiento del sector privado (véase la sección 3.2). Las sociedades no financieras y los hogares han pasado a una capacidad neta de financiación muy amplia, lo que ha compensado con creces el elevado endeudamiento neto de las administraciones públicas (gráfico3.4). De cara al futuro, nuevas reducciones del déficit presupuestario favorecerían un mayor superávit de la balanza por cuenta corriente, incluso en caso de estabilización de la capacidad neta de financiación del sector privado. A pesar del superávit por cuenta corriente, la posición de inversión internacional neta (PIIN) se deterioró en 2013 debido a efectos de valoración negativos. En el tercer trimestre de 2013, la posición de inversión internacional neta (PIIN) se situó en –97,8 % del PIB estimado, es decir, más de 15 puntos porcentuales por encima del valor anterior a la crisis y más de 60 puntos porcentuales por encima de los valores registrados a principios de los años 2000 (gráfico 3.5). La presente sección continuará con un análisis de los factores determinantes de las exportaciones y las importaciones, el nivel y la estructura de la PIIN y el comercio y las relaciones financieras con el resto de la zona del euro, antes de ofrecer algunas conclusiones. 3.1.2. Factores determinantes del comportamiento de las exportaciones Las exportaciones españolas han sido resistentes en una perspectiva de medio plazo. Cabe destacar que sucedió así también durante el período de considerable deterioro de los indicadores de competitividad anterior a la crisis (gráfico 3.6). Este conocido fenómeno ha sido denominado la «paradoja española» ([9]). Las pruebas econométricas confirman la relación positiva a largo plazo entre los indicadores de competitividad basados en precios relativos y las exportaciones, pero indican también que otros factores (no determinantes de los costes) podrían compensar sobradamente las dinámicas de costes y precios relativos ([10]). En los estudios empíricos, el tipo de cambio real explica normalmente bastante menos del 10 % de la variación de las exportaciones (países específicos); la evolución del comercio a nivel mundial explica alrededor del 80 %, mientras que el 15 % restante está vinculado a una «dependencia histórica» que comprende implícitamente otros factores no especificados. Además, España destaca en estos análisis, en la medida en que la importancia explicativa de la competitividad de los costes y la dependencia histórica son inferiores a la media de otros países ([11]). La mayor importancia explicativa de la demanda externa sugiere que otros factores han permitido que España se beneficie relativamente más del incremento del comercio mundial y contrarreste así la dinámica negativa de las pérdidas acumuladas en competitividad de los costes. La composición de las exportaciones (en términos de productos y mercados geográficos) y la eficiencia relativa de las empresas exportadoras pueden contribuir a explicar el comportamiento de las exportaciones españolas. En primer lugar, la concentración de las exportaciones en regiones o mercados en expansión es uno de los factores que determinan el comportamiento de las exportaciones de un país. Otros factores son la medida de la competencia de otros países y el papel de la industria exportadora en otros sectores (dependencia alta o baja). En segundo lugar, el análisis del comportamiento de las empresas es fundamental para comprender los resultados acumulados de las exportaciones de un país ([12]). Este análisis se basa normalmente en microdatos a nivel de empresa para captar la heterogeneidad que existe tanto entre sectores como entre las diferentes empresas de distinto tamaño. España ha conseguido reforzar la especialización de sus productos de exportación y la especialización geográfica de sus exportaciones. La variación de las cuotas de mercado de las exportaciones de bienes puede descomponerse mediante un análisis shift-share en los cuatro elementos siguientes: i) especialización de los productos inicial; ii) especialización geográfica inicial; iii) aumento de la cuota de mercado en los mercados de productos y iv) aumento de la cuota de mercado en los destinos geográficos. Aunque la contribución negativa de la especialización geográfica inicial (principalmente la UE) era mayor en el caso de España que en el de Alemania (gráfico 3.7), en los últimos años España se ha beneficiado más de la contribución positiva que ha supuesto la penetración en nuevos mercados geográficos, principalmente en las principales economías emergentes y en crecimiento. La descomposición muestra también una contribución relativamente favorable (en comparación con Alemania) de la especialización inicial de los productos y el aumento de la cuota de mercado, al señalar que, pese al menor contenido tecnológico de sus exportaciones, España ha conseguido resistir relativamente bien el incremento de la competencia de las economías en desarrollo. Un análisis más detallado señala puntos fuertes específicos de la composición de la exportación de bienes de España. España obtiene buenos resultados en lo que respecta a los niveles de complejidad y conectividad global ([13]). La complejidad media de las exportaciones españolas es más del doble que la de las exportaciones mundiales, mientras que la conectividad media de su industria está por encima de la media mundial. Entre las industrias con mejores resultados figuran sectores que tienen gran preponderancia en las exportaciones españolas, como los de maquinaria (33 %), otros productos químicos (11 %) y otros productos metálicos (8,9 %). El comportamiento de las exportaciones de servicios también ha sido positivo, tanto en términos cuantitativos como cualitativos. La cuota de España en las exportaciones mundiales de servicios es significativamente superior a su cuota en las exportaciones de bienes (3,3 % frente a 1,6 % en 2012), debido principalmente al gran tamaño de su sector turístico. Mientras que la cuota de España en el turismo mundial ha ido disminuyendo en los últimos diez años ([14]), España ha conseguido ampliar su participación en otros servicios —principalmente los servicios a empresas— caracterizados por un mayor valor añadido y posiblemente un potencial más elevado de crecimiento futuro (véase el gráfico3.8). El porcentaje del volumen de negocios en los mercados exteriores aumentó en la mayoría de los subsectores relacionados con los servicios prestados a las empresas, especialmente en la edición de programas informáticos, la programación y la consultoría informáticas y actividades relacionadas, y las actividades de ingeniería y consultoría técnica conexa. La penetración en los mercados exteriores también fue significativa en las actividades de contabilidad, teneduría de libros, auditoría y asesoría fiscal, así como en las actividades de consultoría de gestión de empresas. Mientras que el incremento en los mercados de exportación de bienes se produjo sobre todo en las economías emergentes y en crecimiento, la expansión de las exportaciones de servicios se concentró en América del Norte y el Reino Unido ([15]). A nivel microeconómico, las empresas exportadoras españolas son más eficientes que las no exportadoras y son comparables a sus competidoras en la zona del euro. Los datos indican que los niveles de productividad de las empresas exportadores españolas (normalmente más grandes que las no exportadoras) ([16]) son más elevados y que, en términos generales, la propensión a la exportación en los márgenes extensivos es comparable a la de empresas similares en otros países de la zona del euro ([17]). Esto concuerda con la literatura económica que subraya la importancia que tienen para la competitividad internacional los factores a nivel de empresa (capacidad para especializarse y explotar mercados nuevos y dinámicos), junto con las condiciones estructurales existentes en los distintos países, como el funcionamiento del mercado de trabajo y el mercado de productos, el grado de difusión tecnológica, la innovación, la fiscalidad y las dificultades de financiación ([18]). La fortaleza relativa de las empresas exportadoras parece haber compensado en parte el deterioro de las medidas en materia de competitividad a nivel agregado. El rendimiento en términos de productividad a nivel de empresa es el resultado de la mejora de la calidad de los productos y los procesos, pero también de puntos fuertes relativos en lo que atañe a la gestión de la empresa, los canales de distribución y los servicios posventa ([19]). Antràs et al. (2010) consideran que si se tiene en cuenta la evolución de los costes laborales unitarios a nivel de empresa (en lugar de los costes laborales unitarios agregados), el comportamiento de las exportaciones españolas resulta menos paradójico. En el transcurso del pasado decenio, el crecimiento de la productividad de las empresas más grandes rebasó al de las empresas más pequeñas y, asimismo, las exportaciones de aquellas empresas aumentaron más rápido que las de otras más pequeñas. Por lo tanto, parece que el comportamiento de las empresas españolas les ha permitido en algunos casos superar debilidades estructurales frente a sus iguales en otros países: la proporción de trabajadores altamente cualificados es inferior en las empresas españolas, aunque la presencia de directivos con experiencia internacional y de trabajadores que participan en cursos de formación es elevada; la proporción de empresas españolas que invierten en I+D es inferior, pero obtienen mejores resultados en la generación de innovaciones de procesos; la participación de las empresas españolas en las cadenas de valor mundiales es menor y predominantemente pasiva (en cambio, un porcentaje mayor de empresas españolas importa insumos normalizados, en consonancia con la elevada dependencia de las importaciones de la economía española) ([20]). La base de las exportaciones se está ampliando. El éxito global de la estrategia de internacionalización de la empresa española puede medirse con respecto al incremento de la exportación en los márgenes intensivo y extensivo. Según datos facilitados por el ICEX (Instituto Español de Comercio Exterior), el número de empresas exportadoras españolas ha aumentado significativamente en los últimos años, en un promedio anual del 6,0 % entre 2008 y 2011. Según los datos provisionales correspondientes a 2013, el número de empresas exportadoras siguió aumentando, en un 11,7 % (tasa interanual similar al aumento récord del 12,6 % registrado en 2011) ([21]). La distribución por tamaños de las empresas españolas, marcadamente sesgada hacia las microempresas, frena la capacidad de exportación agregada de la economía. La mayoría de las variables que contribuyen positivamente a la propensión a la exportación o a la intensidad de las exportaciones se observa con mayor frecuencia (o presenta valores medios más altos) en las empresas más grandes. Como se ha señalado en varios estudios precursores, existe una fuerte correlación positiva entre el tamaño de la empresa, la productividad y el potencial de exportación ([22]). Es interesante observar que, incluso si se tiene en cuenta la contribución de las demás variables comentadas, el tamaño de la empresa sigue siendo el factor individual más significativo a la hora de explicar el comportamiento de las exportaciones ([23]). Esto fomenta el alto grado de concentración de las exportaciones. Además, pese al reciente aumento en el margen extensivo, el aumento en el margen intensivo ha sido mayor en las empresas más grandes. Esto ha hecho que siga aumentando el grado de concentración de las exportaciones ([24]). Algunos factores estructurales, y en particular la baja eficiencia en la asignación de recursos, parecen limitar el crecimiento de las empresas y obstaculizar el potencial de exportación. Las circunstancias mencionadas sugieren que la baja productividad agregada no tuvo su origen en factores determinantes microeconómicos sino más bien en características estructurales que impiden que los recursos se distribuyan de manera eficiente y que las empresas más productivas crezcan más rápidamente. Esta opinión está apoyada por un reciente estudio del Banco de España que demuestra que i) la pérdida de competitividad durante el período de auge no se produjo en las empresas más grandes con mayor presencia en el comercio internacional y ii) la baja agregada de la productividad es el resultado de la falta de flexibilidad, que ha impedido una redistribución eficiente de los recursos entre sectores y empresas ([25]). Las estimaciones de los servicios de la Comisión confirman también esta valoración. La eficiencia en la asignación de recursos correspondiente al sector manufacturero se define en el gráfico 3.9 como el incremento porcentual de la productividad industrial en España y en Alemania relacionado con la distribución real del empleo por categorías de tamaño de empresa, con respecto a una hipótesis de base en la que el empleo se distribuye aleatoriamente (conforme a una distribución de probabilidad uniforme) entre las diferentes categorías de tamaño de empresa. El valor ligeramente positivo significa que los recursos se distribuyen de forma más eficiente en relación con la hipótesis de base. El nivel máximo que se puede alcanzar supone que la categoría de tamaño con mayor productividad laboral tenga una cuota de mercado del 100 %, manteniendo al mismo tiempo el nivel de productividad laboral observado por categoría de tamaño y la media no ponderada de la productividad laboral para el cálculo del índice. Las cifras más bajas de eficiencia en la asignación de recursos señalan la existencia de dinámicas de la economía que impiden que la competencia funcione correctamente, como el exceso de reglamentación, los comportamientos rentistas y una contratación pública poco eficaz. La diferencia con respecto a la distribución óptima es mucho mayor en el caso de España que en el de Alemania ([26]). 3.1.3. Factores determinantes de las importaciones Una parte significativa de la caída de las importaciones es probablemente de carácter no cíclico. En precios constantes, el total de las importaciones disminuyó en casi un 17 % entre 2008 y 2013. La regresión de las importaciones en función de los componentes de la demanda final confirma que esta disminución estuvo impulsada principalmente por la contracción del consumo privado y de la inversión en equipo y construcción, mientras que el repunte de las exportaciones contribuyó positivamente a las importaciones ([27]). Puesto que la disminución de la demanda es en parte estructural, la correspondiente caída de las importaciones puede considerarse permanente. En particular, cabe suponer que la contracción de la construcción (que explica alrededor del 30 % de la caída en las importaciones) será duradera y es probable que las expectativas revisadas y la subida de las primas de riesgo hayan rebajado la trayectoria prevista de la inversión y el consumo privados. Al mismo tiempo, el componente cíclico de la balanza por cuenta corriente sigue siendo importante. Según las estimaciones de los servicios de la Comisión, el saldo de la balanza por cuenta corriente ajustado en función del ciclo presenta solo un ligero superávit en 2013 (gráfico 3.10). Por otra parte, estas estimaciones están sujetas a la incertidumbre relacionada con la estimación del potencial de producción y podrían subestimar las posibilidades de un repunte de las importaciones cuando la demanda se recupere y/o el crecimiento del potencial de producción regrese a valores normales ([28]). La utilización relativamente elevada de insumos extranjeros por la industria española limita la capacidad de reducir las importaciones. Los datos preliminares sugieren que, pese a la reducción inicial en el contenido de importaciones de las exportaciones, al recuperarse el volumen de los intercambios comerciales el contenido de importaciones de las exportaciones regresó a sus elevados niveles habituales. Estos niveles, según cálculos de los servicios de la Comisión, fueron de casi el 30 % en los años anteriores a la crisis ([29]). La importación de bienes intermedios aumenta la probabilidad de exportación, debido seguramente a la posibilidad de acceder a una mayor variedad de insumos a un menor coste, y, de este modo, podría señalar la eficiencia del sector exportador para potenciar las ventajas de la especialización internacional ([30]). La economía española está también más especializada que otras economías de la zona del euro en sectores que se caracterizan por un contenido relativamente más elevado de importaciones. Por otra parte, en lo que respecta a varios sectores (en especial la gran industria del automóvil), la dependencia de las importaciones puede explicarse por la importancia relativa en la producción de las filiales de empresas extranjeras. En efecto, parece existir una relación positiva entre inversiones extranjeras directas (IED) e intensidad de las importaciones, y España muestra con gran diferencia el mayor ratio de volumen de IED con respecto al PIB de las grandes economías de la zona del euro (casi el 48 % en 2012). Sin embargo, no todas las IED se destinaron a actividades productivas —gran parte fue a parar al sector inmobiliario— y el alto contenido de importación generalizado en todas las ramas de la economía podría estar vinculado también a ineficiencias de los mercados nacionales ([31]) ([32]). Por otra parte, el valor de las importaciones se recuperó con relativa rapidez, como consecuencia del aumento de los precios del petróleo y la elevada dependencia estructural de la economía española de los carburantes. La importación de bienes en términos de PIB podría haber sido casi un punto porcentual más baja entre 2008 y 2012 si el índice de precios de los carburantes y los lubricantes se hubiera mantenido en los valores de 2008 ([33]). La elevada dependencia de España respecto de los productos energéticos representa una debilidad para su posición exterior (Gráfico 3.11). El proceso de devaluación interna podría fomentar la sustitución de las importaciones. En especial si el restablecimiento de la competitividad se traduce en precios más bajos en los mercados nacionales, podría producirse la sustitución de las importaciones, al menos por lo que respecta a las mercancías de importación que están sujetas a una mayor elasticidad de precios. Por consiguiente, es probable que la repercusión sea mayor por lo que respecta a los bienes de consumo, que, sin embargo, tienen un peso limitado en el total de las importaciones (gráfico 3.12) ([34]). 3.1.4. Balanza de ingresos y transferencias de capital La elevada deuda externa neta implica una balanza de ingresos claramente negativa. La evolución de la balanza de ingresos está estrechamente vinculada a la composición de la deuda, tanto por lo que respecta a los instrumentos como a los prestatarios. Los flujos financieros netos seguirán siendo sensibles a las variaciones de las primas de riesgo sobre los activos españoles. En los últimos tiempos, los flujos oficiales no solo compensaron la retirada de capital privado, sino que también permitieron contener los pagos de intereses, pese al endeudamiento creciente (gráfico 3.13). En 2013, el flujo de ingresos destinado a retribuir el capital extranjero fue del orden del 1,1 % del PIB, porcentaje que ascenderá al 1,8 % del PIB en 2015. El saldo de las transferencias corrientes y de la balanza por cuenta de capital debería estar prácticamente equilibrado en los próximos años. El saldo de las transferencias corrientes (o rentas secundarias) está compuesto principalmente por las transferencias entre las administraciones públicas y las remesas. Las transferencias al presupuesto de la UE deberían seguir siendo, en líneas generales, coherentes con la evolución del PIB. Las remesas de los trabajadores extranjeros que trabajan en España han disminuido significativamente, al regresar muchos inmigrantes a sus países de origen tras el inicio de la crisis, y han aumentado las remesas procedentes del extranjero. Es probable que la contribución de las transferencias corrientes procedentes del presupuesto de la UE se reduzca ligeramente. En conjunto, es probable que, a medio plazo, el saldo de las transferencias siga influyendo de manera negativa, pero cada vez menor, en la posición financiera neta. En cuanto al saldo de las transferencias de capital, ha sido tradicionalmente positivo (alrededor de medio punto porcentual del PIB entre 2008 y 2013) debido a las transferencias de capital de la UE. Sin embargo, es probable que estas transferencias disminuyan también en términos absolutos y relativos en los próximos años. 3.1.5. Evolución a medio plazo de la posición de inversión internacional neta La corrección de la posición de inversión internacional neta requerirá un período prolongado de importantes superávits por cuenta corriente. Un período prolongado de grandes déficits comerciales y transferencias de renta negativas ha propiciado un considerable deterioro de la posición de inversión internacional neta (gráfico 3.14). En lo sucesivo serán necesarios amplios superávits de la balanza comercial para compensar la contribución negativa del saldo de las rentas primarias. Aunque la balanza por cuenta corriente alcanzara un nivel récord del 3,4 % del PIB, harían falta unos 10 años para que la posición de inversión internacional neta alcanzara el -35 % del PIB. Esto implicaría un superávit de la balanza comercial y de la balanza de transferencias corrientes de aproximadamente el 6,5 % del PIB. Un escenario más realista sería el de alcanzar de aquí al final de 2023 una posición de inversión internacional neta de -50 % del PIB. Esto aún exigiría unas cifras considerables de saldo medio de la balanza por cuenta corriente y una balanza comercial y de transferencias corrientes del 1,7 % del PIB y el 5,1 % del PIB, respectivamente, es decir, cifras acordes con las actuales previsiones para 2014 y 2015. Obsérvese, sin embargo, que estas proyecciones son extremadamente sensibles a las hipótesis subyacentes ([35]). Además, no tienen en cuenta el impacto de los efectos de valoración. El peso de los préstamos y los bonos aumenta la vulnerabilidad a las perturbaciones exteriores. Por lo que respecta a la estructura de su posición de inversión internacional neta, España tiene una cuantiosa deuda exterior neta (-88,1 % del PIB, debido sobre todo a los pasivos ligados a bonos y préstamos), mientras que su posición de capital ha mejorado sustancialmente en los últimos años y pasó a ser positiva en 2010 ([36]). La adopción de medidas para reducir el sesgo en el endeudamiento de las empresas, favoreciendo un cambio de rumbo hacia su financiación mediante capital social, fortalecería al mismo tiempo la posición competitiva de las empresas españolas y tendría una repercusión favorable en la composición de la posición de inversión internacional neta. 3.1.6. Dimensión de la zona del euro España está estrechamente interconectada con la zona del euro a través de vínculos comerciales y financieros. El PIB español representa alrededor del 10,6 % de la producción total de la zona del euro y el mercado español es el destino de una parte significativa de las exportaciones de otros países de la zona del euro. Al mismo tiempo, pese al aumento de la diversificación geográfica de las exportaciones en los últimos años, España destina alrededor del 50 % de sus exportaciones de bienes y más del 40 % de sus servicios a otros Estados miembros de la zona del euro. Dentro de ella, los principales destinos son las grandes economías de la zona del euro. Francia, Alemania e Italia recibieron, respectivamente, el 17,2 %, el 10,3 % y el 8,2 % del total de las exportaciones de bienes en 2011. Portugal representó también el 8,2 % del total de las exportaciones de bienes en 2011. Alemania es, de los países de la zona del euro, el que más exporta a España: el 11,8 % de las importaciones españolas procede de Alemania. La sigue de cerca Francia (10,8 %), mientras que representan también un porcentaje significativo las importaciones procedentes de Italia (6,6 %) y los Países Bajos (4,1 %). Fuera de la zona del euro, en torno al 7 % de las importaciones españolas procede de China, y alrededor del 4 % de los EE.UU. y del Reino Unido. Desde la perspectiva de los países exportadores, Portugal, cuyas exportaciones al mercado español constituyen más de un quinto de sus exportaciones totales, es el que presenta la mayor vinculación (Gráfico 3.15). Las exportaciones de Francia e Italia a España representan alrededor del 7 % y el 6 %, respectivamente, del total de las exportaciones de esos países. Los extensos vínculos comerciales dentro de la zona del euro son también un reflejo de la participación de España en las cadenas de valor internacionales. Una parte significativa de las relaciones de importación y exportación entre España, por un lado, y Francia y Alemania, por el otro, está ligada a su alto grado de integración en industrias específicas, en particular el sector del automóvil. Debido a esta interdependencia, es probable que las fluctuaciones de la demanda interna u otras perturbaciones que se originen en uno de ellos se transmitan también a los demás. Por otra parte, las exportaciones de Portugal a España están diversificadas, ya que ningún sector industrial representa más del 10 % de las exportaciones totales ([37]). Si bien las preocupaciones por la estabilidad macroeconómica y financiera de España y el proceso de ajuste en curso han tenido efectos contractivos en otras partes de la zona del euro, el papel directo de los vínculos comerciales ha sido probablemente poco importante. Para evaluar la medida en que la actividad económica de un país tiene efectos indirectos más allá de sus fronteras, es preciso tener en cuenta los vínculos intersectoriales e interregionales. Los efectos indirectos del bajo crecimiento en España pueden cuantificarse simulando una reducción del 1 % de la demanda final nacional en España ([38]). Los resultados indican que los efectos indirectos generados por los cambios en la demanda final nacional tienden a ser pequeños en una perspectiva estática. Portugal es el país que acusa el mayor impacto, seguido de Francia e Italia. La repercusión en las exportaciones portuguesas, una disminución del 0,16 %, es casi tres veces mayor que la que afecta a las exportaciones francesas. Las exportaciones francesas e italianas disminuyen aproximadamente en un 0,06 % y un 0,05 %, respectivamente. Este impacto contrasta con la drástica contracción del comercio que se observó en los años siguientes al inicio de la crisis. Es muy probable que la concurrencia de efectos contractivos simultáneos dé lugar a resultados que excedan de su mera adición. En este aspecto, el ajuste simultáneo de varios países periféricos de la zona del euro podría tener una repercusión mucho mayor de lo que sugiere la simulación en un solo país. En el caso de Portugal, además, incluso la simulación estática sugiere un impacto negativo considerable, teniendo en cuenta que la magnitud de la contracción de la demanda final en valor real entre 2007 y 2013 fue del orden de 10 puntos porcentuales. España se vería afectada en una medida limitada por una apreciación del euro. En el análisis de la sección 3.1 se destaca la resiliencia del sector de la exportación español, lo que sugiere que variaciones moderadas del tipo de cambio no deberían alterar de manera fundamental las perspectivas de las exportaciones. Además, la contribución creciente de las exportaciones de servicios no turísticos debería reducir también el riesgo de efectos indirectos negativos de una apreciación del euro, teniendo en cuenta que los servicios tienden a comportarse con menor elasticidad respecto a los precios. El sector privado exterior ha reducido significativamente su exposición al sector financiero español. Los gráficos 3.16 y 3.17 ponen de relieve la reducción sustancial de la exposición de los bancos extranjeros al sector privado español y, en especial, a su sistema bancario. La reducción ha sido especialmente importante en el caso de los bancos alemanes, que habían aumentado significativamente su exposición en los años de bonanza. La exposición del sistema bancario francés también era considerable. Los datos recientes muestran una exposición comparable de Alemania y Francia, de alrededor de 90 000 millones EUR y 80 000 millones EUR respectivamente. La exposición del Reino Unido es del orden de 60 000 millones EUR, mientras que la exposición de los bancos de los Países Bajos y de los EE.UU. es inferior a 40 000 millones EUR. Esta reducción de la exposición del sector privado ha sido compensada en gran medida por el sector público. Las salidas de capital privado se han compensado con un mayor recurso de los bancos españoles a la financiación del Eurosistema, y España obtuvo también 42 000 millones EUR del programa de ayuda al sector financiero. Al estabilizarse los mercados financieros, los bancos españoles han podido reducir su endeudamiento respecto del Eurosistema. Los activos netos del Banco de España frente al Eurosistema disminuyeron desde un máximo de 406 300 millones EUR en el segundo trimestre de 2012 a 263 700 millones EUR en el tercer trimestre de 2013, mientras la recuperación de la confianza en los activos españoles dio lugar a un incremento del porcentaje de deuda pública en propiedad extranjera. Como consecuencia, en el tercer trimestre de 2013, los pasivos del Banco de España y de las administraciones públicas frente al exterior eran del 26,3 % del PIB y el 37,0 % del PIB, respectivamente. Los pasivos netos eran algo inferiores, teniendo en cuenta las reservas del Banco de España y otros activos del Estado, pero el pasivo neto conjunto representa más de la mitad de la posición de inversión internacional neta (PIIN) de España. La exposición de España respecto de la zona del euro es relativamente limitada, pero podrían derivarse riesgos de su exposición a los mercados exteriores. Según datos del BPI, se calcula que la exposición española respecto a bancos extranjeros era de 1,118 billones EUR en septiembre de 2013 (es decir, casi el 110 % del PIB). Casi 500 000 millones EUR corresponden a exposiciones respecto a Estados miembros de la UE, de los cuales, sin embargo, la exposición respecto a la zona del euro es inferior a 200 000 millones EUR. Dentro de la zona del euro, la mayor exposición es con respecto a Portugal (unos 50 000 millones EUR), seguido de Alemania y Francia (44 000 millones EUR y 31 000 millones EUR respectivamente). Fuera de la zona del euro, la exposición con respecto al Reino Unido es de casi 300 000 millones EUR. En la actualidad, el riesgo de efectos indirectos negativos podría proceder más bien de la significativa exposición de España con respecto a América Latina (más de 350 000 millones EUR, concentrados en México y en Brasil). 3.1.7. Conclusiones Una parte significativa del ajuste de la cuenta corriente será probablemente de carácter permanente. Ahora bien, este componente permanente es el resultado tanto de «una buena noticia», a saber, el muy positivo comportamiento de las exportaciones, como de una «mala noticia», a saber, la probabilidad de que la reducción de la demanda interna y del potencial de producción sea más duradera. Un análisis más detallado señala puntos fuertes intrínsecos a nivel de empresa que han sustentado el comportamiento de las exportaciones, así como el dinamismo. Además, hay una creciente internacionalización de las empresas y ha aumentado también la diversificación geográfica. Teniendo en cuenta los costes fijos que conlleva la penetración en los mercados extranjeros, es poco probable que estas tendencias se inviertan. Por lo tanto, las exportaciones seguirán siendo uno de los principales factores impulsores del crecimiento, especialmente si son apoyadas con medidas políticas que den prioridad a una mayor eficiencia en la asignación de recursos por medio de un mejor funcionamiento de los mercados de trabajo y de capitales y un mejor acceso a la tecnología, eliminando al mismo tiempo todos los obstáculos que dificultan el crecimiento de las empresas. Se tardarán muchos años en reducir significativamente los cuantiosos pasivos externos. Mientras tanto, la gran dependencia financiera del exterior seguirá siendo una fuente de vulnerabilidad. El ajuste externo tendrá que estar respaldado por la dinámica de los costes, a través de un aumento de la productividad y de una dinámica salarial adecuada. Un desplazamiento de la presión fiscal orientado a potenciar el empleo podría favorecer esta situación (véase el recuadro 3.4). El proceso de devaluación interna apoyaría también un aumento de la sustitución de las importaciones. Algunas debilidades estructurales por el lado de las importaciones, especialmente la dependencia de los productos energéticos importados, podrían atenuarse mediante reformas y políticas fiscales encaminadas a reducir la intensidad energética y la elevada dependencia del petróleo. El riesgo de efectos negativos directos procedentes del resto de la zona del euro parece limitado. España se ha beneficiado especialmente de la ampliación de sus mercados geográficos. La elevada proporción de servicios no turísticos exportados y el comportamiento demostrado en materia de competitividad no relacionada con los costes ofrecen una protección frente a los riesgos que plantea la apreciación del euro. La exposición financiera de España se extiende a nivel mundial y, en general, es limitada respecto de los Estados miembros de la zona del euro, con la excepción de Portugal. Mientras la fragmentación financiera aún visible afecta a los mercados de préstamo españoles, las perspectivas financieras y económicas de España, sin embargo, siguen estando ligadas a los avances en el proceso de refuerzo de la gobernanza de la zona del euro. 3.2. Endeudamiento y desapalancamiento 3.2.1. Panorama general El desapalancamiento del sector privado se ha acelerado desde finales de 2012, en particular, en el caso de las sociedades no financieras. En la década posterior a la introducción del euro, la deuda de los hogares y las sociedades no financieras se duplicó con creces en términos del PIB como consecuencia de unas condiciones de financiación poco restrictivas y unas expectativas de ingresos excesivamente optimistas. Durante el período 2000-2007, por término medio, los flujos de crédito se situaron por encima del 20 % del PIB y las tasas de crecimiento anual del crédito en el 18 %. Con una deuda del 230 % del PIB (datos no consolidados) en 2010 (el 215 % del PIB en términos consolidados), el sector privado español se convirtió en uno de los más endeudados de los Estados miembros. El proceso de desapalancamiento se inició en 2010 y cobró impulso en el segundo semestre de 2012. En el tercer trimestre de 2013, el volumen de deuda ascendía al 210 % del PIB, en términos no consolidados (189 % del PIB en términos consolidados), y era inferior en aproximadamente el 22 % del PIB al máximo alcanzado en el segundo trimestre de 2010, de esta disminución, casi 15 puntos porcentuales se registraron a partir del segundo trimestre de 2012. La distribución de la corrección es desigual, y se debe en gran parte a una reducción de la deuda de las sociedades no financieras equivalente al 19 % del PIB desde que alcanzó el máximo mencionado (datos consolidados). Este proceso ha transcurrido en paralelo a la reestructuración del sector bancario y a una fuerte corrección del mercado inmobiliario y de la construcción. Los bancos españoles registraron considerables dificultades de capital y financiación con la explosión de la burbuja inmobiliaria, que provocó un grave deterioro de su cartera de activos y preocupaciones sistémicas respecto del sector bancario y de la capacidad de la deuda pública para sostenerlo, que culminaron en el verano de 2012. Al tiempo que la demanda de crédito disminuía paralelamente a la actividad económica, los bancos tuvieron también el incentivo de eliminar los riesgos a fin reconstruir sus ratios de capital, en un contexto de mayor aversión al riesgo. La recapitalización y el proceso de reforma llevados a cabo en los dos últimos años han acabado casi totalmente con esas preocupaciones sistémicas y han sentado bases sólidas para lograr una capacidad renovada de los bancos con vistas a la concesión de préstamos a la economía real en condiciones más favorables. Mientras tanto, la caída de los precios y de los indicadores de actividad en el mercado de la vivienda ha continuado a un ritmo acelerado, aproximando dicho mercado a un punto de inflexión. Contrariamente a lo ocurrido en el sector privado, la deuda de las administraciones públicas ha seguido aumentando. La expansión de los gastos sociales agregados y la desaparición de una importante base impositiva vinculada a la construcción, junto con las intervenciones de estabilización en el sector financiero, han provocado un fuerte aumento de la deuda pública, que alcanzará alrededor del 100 % del PIB en 2014, es decir, una cifra superior en 60 puntos porcentuales del PIB, aproximadamente, a la registrada en 2007. La presente sección prosigue con un panorama de la evolución del sector financiero y del mercado de la vivienda y, a continuación, pasa a analizar la evolución de la deuda sectorial en el ámbito de los hogares, las sociedades no financieras y las administraciones antes de ofrecer algunas conclusiones. 3.2.2. Evolución del sector financiero El sector bancario español se ha visto afectado negativamente por la explosión de la burbuja inmobiliaria y de la construcción, así como por la recesión económica subsiguiente. Varios bancos españoles han acumulado grandes cantidades de activos problemáticos. Con la excepción de un pequeño número de entidades de crédito importantes y diversificadas a escala internacional, los bancos españoles perdieron el acceso a los mercados de financiación mayorista en condiciones asequibles, pasando a depender en gran medida de la refinanciación ofrecida por el Eurosistema. Por otra parte, la capacidad de empréstito de los bancos españoles se vio gravemente limitada por la repercusión que tuvo la degradación de sus calificaciones crediticias sobre la disponibilidad de garantías. La preocupación existente en torno a la viabilidad de algunos de estos bancos pasó a convertirse en una fuente de tensión en los mercados, que condujo finalmente al Gobierno español a solicitar ayuda financiera exterior de la FEEF y del MEDE en junio de 2012. El Programa, acordado por el Eurogrupo el 9 de julio de 2012, abarcaba un período de 18 meses ([39]) y llevaba aparejada una financiación externa por parte de los Estados miembros de la zona del euro, por un importe máximo de 100 000 millones EUR. Finalmente, el importe total de los fondos desembolsados quedó limitado a 41 300 millones EUR. Al concluir el programa de asistencia financiera, la resiliencia del sector bancario español había mejorado notablemente. En particular, la solvencia de los bancos quedó reforzada tras la recapitalización de ciertas partes del sector bancario, el traspaso de activos a la SAREB y unos resultados globalmente positivos en términos de ingresos a lo largo de 2013. Por término medio, el ratio de capital básico de nivel 1 se situó en el 10,5 %, en tanto que el ratio de fondos propios totales era del 12 % a finales de septiembre de 2013. Con respecto a sus homólogos, los bancos españoles no se encuentran entre los que disponen de ratios de capital más elevados, si bien ocupan un puesto destacado en términos de apalancamiento global. La exposición del sector bancario español a los sectores de la construcción y la promoción inmobiliaria se ha reducido considerablemente. Según el Banco de España, la exposición total ascendía a 308 000 millones EUR a finales de diciembre de 2011. A finales de 2012, la exposición de los bancos españoles al sector de la construcción y la promoción inmobiliaria había disminuido en torno a un 50 % del total (sin contar las provisiones). Algo más de la mitad de esta reducción se explica por los traspasos a la SAREB, mientras que el 40 % de la misma se deriva de las provisiones realizadas por las entidades como consecuencia del Real Decreto-ley de 2/2012 y del Real Decreto-ley de 18/2012 ([40]). Estos dos Reales Decretos establecen nuevos requisitos en materia de provisiones a fin de cubrir el deterioro del valor de los activos vinculados a la actividad inmobiliaria de los bancos. Algunas medidas estratégicas recientemente adoptadas contribuirán a reforzar el capital básico de los bancos. Este aspecto reviste también importancia teniendo en cuenta el nuevo Reglamento de la UE sobre requisitos de capital ([41]) y la evaluación global que deberá llevar a cabo el BCE en 2014 paralelamente a la entrada en vigor del nuevo supervisor único. En primer lugar, el Banco de España emitió una recomendación en la que situaba en un 25% el porcentaje máximo de dividendos a pagar en efectivo para 2013 y, posteriormente, también para 2014. En segundo lugar, se modificó la legislación tributaria relativa a los activos por impuestos diferidos, lo que va a permitir a los bancos evitar la deducción de un importe estimado, en principio, en unos 30 000 millones EUR procedente del total del capital ordinario de nivel 1 ([42]). La situación de liquidez y la estructura de financiación del sector bancario español se han reforzado. En particular, los bancos están reorientándose hacia fuentes de financiación más estables tales como los depósitos y el mercado de pactos de recompra (repos). La tasa anual de crecimiento de los depósitos de los hogares y las sociedades no financieras se situó en torno al 4 % y el 7 %, respectivamente, en diciembre de 2013, invirtiéndose la tendencia decreciente registrada durante la mayor parte de 2012. A su vez, la liquidez generada por el descenso del ratio préstamos/depósitos está siendo utilizada por los bancos para reducir su recurso al Eurosistema y al mercado mayorista. Aunque el saneamiento de los balances se encuentra en una fase avanzada, la actual reestructuración de los bancos sigue pesando sobre las condiciones de crédito impuestas a los clientes de menor tamaño. El ratio de préstamos no productivos, que normalmente acusa un desfase con respecto al ciclo, ha seguido aumentando en los últimos meses, situándose en el 13,6 % a finales de diciembre de 2013 (gráfico 3.19) ([43]). Este incremento se ha visto impulsado por la mayor cantidad de activos deteriorados, pero, también, de forma creciente, por el efecto denominador, es decir, la disminución de la cartera total de préstamos. Mientras el volumen de activos deteriorados se incrementó en 20 000 millones EUR entre junio y diciembre de 2013, los préstamos totales se redujeron en 71 000 millones EUR durante ese mismo período. Por otro lado, la mayor parte de los recientes incrementos han sido impulsados también por el ejercicio de reclasificación de la cartera de préstamos reestructurados realizado por los bancos siguiendo las directrices del Banco de España ([44]). En el futuro, se espera que el incremento del ratio de préstamos no productivos a nivel del sistema sea más limitado. No obstante, el riesgo derivado del incremento de los préstamos no productivos se ve atenuado por un ratio de cobertura satisfactorio. Mantener la rentabilidad seguirá siendo un desafío debido a las limitadas perspectivas de crecimiento del PIB a medio plazo y a la política de bajos tipos de interés. Durante el tercer trimestre de 2013, se confirmó la tendencia positiva en cuanto a la rentabilidad de los bancos en 2013, que en promedio fue superior a la hipótesis de referencia y significativamente superior a la hipótesis adversa de la prueba de resistencia de 2012 realizada por Oliver Wyman. La gran mayoría de los bancos vio disminuir sus ingresos por intereses netos en comparación con los tres primeros trimestres de 2012, debido al impacto de los bajos tipos de interés sobre los activos con tipos variables (es decir, las hipotecas) y a la disminución del volumen de operaciones. Se prevé que esta última tendencia se mantenga a medio plazo, ya que los hogares y las sociedades no financieras prosiguen su proceso de desapalancamiento. A pesar de ello y de la importante contribución de los elementos no recurrentes en algunos casos (incluidos los ingresos procedentes de los ejercicios de reparto de la carga en el caso de algunos bancos que se han beneficiado de ayudas públicas, los ingresos de la actividad comercial y las ventas de activos), los beneficios antes