EUROPÄISCHE KOMMISSION 
Brüssel, den 7.12.2011 
SEK(2011) 1516 endgültig 
  
ARBEITSDOKUMENT DER KOMMISSIONSDIENSTSTELLEN 
ZUSAMMENFASSUNG DER FOLGENABSCHÄTZUNG 
Begleitunterlage zum / zur 
Vorschlag für eine  
VERORDNUNG DES EUROPÄISCHEN PARLAMENTS UND DES RATES 
über Europäische Risikokapitalfonds 
{KOM(2011) 860 endgültig} 
{SEK(2011) 1515 endgültig}  
 
DE 2   DE 1. EINLEITUNG  
Risikokapitalfonds sind Fonds, die vorwiegend Eigenkapital für zumeist sehr kleine Unternehmen 
bereitstellen, die noch am Anfa ng ihrer Unternehmensentwicklung stehen. In vielen Fällen sind 
diese Unternehmen innovativ und verfügen über ein hohes Wachstums- und Expansionspotenzial. 
In der EU besteht ein großes, doch weitgehend unge nutztes Potenzial, die Entwicklung kleiner und 
mittlerer Unternehmen (KMU)1 durch Risikokapitalfinanzier ung zu fördern. KMU, die eine 
Risikokapitalfinanzierung nutzen, stehen besse r dar als Unternehmen, die keine solche 
Unterstützung erhalten. Da Ri sikokapital die Schaffung innovativ er Unternehmen fördert, die 
stärker wachsen als Unternehmen in traditionelleren Branchen, können risikokapitalgestützte KMU 
Arbeitsplätze hoher Qualität schaffen. Neueren Forschungsarbeiten zufolge hat eine Erhöhung der 
Risikokapitalanlagen einen Anstieg des BIP zur Fo lge, wobei die Auswirk ungen noch ausgeprägter 
sind, wenn die KMU-Förderung in einem frühe n Stadium erfolgt. Eine Förderung von 
Risikokapitalinvestitionen kann somit auch  der Realwirtschaft Impulse geben.  
In Europa ist die Höhe der Ri sikokapitalfinanzierung nach wie vor  suboptimal. Die geringe Größe 
des durchschnittlichen europäischen Risikokapita lfonds (60 Mio. EUR) behindert eine optimale 
Ressourcenallokation. Die relativ ge ringe Größe der europäischen Risikokapitalfonds verhindert 
auch das Entstehen von Größenvorteilen, die eine Voraussetzung für die fü r einen erfolgreichen 
Risikokapitalfonds erforderliche Spezialisierung darstellen.  
Die Folgenabschätzung beschäftigt sich  hauptsächlich mit der Frage, welche 
Regulierungsmaßnahmen geeignet wären, um die Ka pitalpools der Risikokapitalfonds zu vertiefen 
und europäischen Risikokapitalfonds die Mög lichkeit zu geben, das von ihnen verwaltete 
Vermögen zu vergrößern. Das grundsätzliche Ziel besteht darin, die Bedeutung dieser Fonds für die 
Finanzierung innovativer Jungunternehmen zu erhöhe n. Bei der Verfolgung di eses Ziels wurde in 
der Folgenabschätzung der Schwerpunkt auf Regeln für die „Privatplatzierung“ von 
Risikokapitalfonds bei potenzie llen Anlegern gelegt.  
2. PROBLEMFESTSTELLUNG  
Ursache 1: Unterschiedl iche Rechtsvorschriften.  Im Vergleich zu konkurrierenden 
Hochtechnologie- und Innovationszentre n in anderen Teilen der Welt, vor allem in den Vereinigten 
Staaten, sind die Bestimmungen fü r den Vertrieb von Risikokapitala nlagen sehr uneinheitlich. Neun  
von 27 Mitgliedstaaten haben spez ielle Vorschriften über den Be trieb von Risikokapitalfonds, die 
Zusammensetzung ihrer Portfolios,  die qualifizierten Anlageinst rumente und Anlageobjekte, die 
geografische Lage der Anlageobjekte und die Arten von Anlegern, die in solc he Fonds investieren 
dürfen, erlassen. All diese Vorschriften weichen in einigen oder allen der oben genannten Punkte 
grundlegend voneinander ab. Dies hat eine gemeinsame Vorstellung davon, was einen 
Risikokapitalfonds ausmacht, verhin dert. Achtzehn M itgliedstaaten  verfügen nicht über spezielle 
Vorschriften, die die Kapitalbeschaffungsmaßnahm en der Risikokapitalfonds-Betreiber regeln. Sie 
wenden stattdessen auf Fonds, die Risi kokapitalanlagen „privat platzieren“2 möchten, allgemeine 
                                                 
1 Im Sinne der Kommissionsempfehlung vom 6. Mai 2003 betreffend die Definition der Kleinstunternehmen 
sowie der kleinen und mittleren Unternehmen (ABl. L 124 vom 20.5.2003, S. 36). 
2 Unter einer Privatplatzierung wird in der Regel der Vertrieb/Verkauf von Investmentfondsanteilen an eine 
kleine oder eingeschränkte Zahl normalerweise professioneller Anleger verstanden. Sie steht damit im 
Gegensatz zur Kapitalbeschaffung/Ausgabe  von Anteilen an öffentlichen Märkten. 
 
DE 3   DE gesellschaftsrechtliche Bestimmungen an und schr eiben einen Prospekt vor . Die Erfüllung dieser 
unterschiedlichen Bestimmungen verursacht zusätzliche Kosten und Komplikationen.  
Ursache 2: Die Beschaffung von Ri sikokapital im Ausland erfordert mehrere Verfahrensschritte, 
die bei einer Kapitalbeschaffung im Inland entfallen.  Durch die unterschied lichen rechtlichen 
Bestimmungen und die Notwendigkeit,  verschiedene rechtliche Rege lungen für den Vertrieb von 
Risikokapitalfonds zu erfüllen, werden die für die Beschaffung von Risikoka pital erforderlichen 
Verfahrensschritte und Vorbereitungen (F eststellung der nati onalen Bestimmungen, 
Inanspruchnahme von Rechtsberatung, Kosten-/Nutzen -Analyse vor Eintritt in einen Markt) mit 
zunehmender Zahl von Zielmärkten immer komplexer.  
Ursache 3: Die Beschaffung von Risikokapital im Ausland verursacht Kosten, die bei einer 
Kapitalbeschaffung im Inland entfallen.  Um die Einhaltung der unterschiedlichen rechtlichen 
Anforderungen an den Vertrieb von Risikoka pitalfonds zu gewährleisten, müssen die 
Fondsverwalter angemessene Sorgfalt walten la ssen, um die ordnungsgemäße Feststellung aller 
geltenden Bestimmungen und Anforderungen sicher zustellen. Die Kosten für die Anpassung der 
rechtlich vorgeschriebenen Dokumentation an die unterschiedlichen nationalen Bestimmungen für 
Privatplatzierungen können sich pro Land auf 500 bis 1000 EUR belaufen. Wollte der 
Risikokapitalfonds-Sponsor EU-weit Kapital bescha ffen, würden sich diese Kosten auf 13 500 bis 
27 000 erhöhen.  
Ursache 4: Mehrere Mitgliedstaaten schreibe n für Risikokapitalangebote einen Prospekt vor . Diese 
nationalen Prospektpflichten veru rsachen erhebliche Kosten. So sind die Mitgliedstaaten und ihre 
Regulierungsbehörden beispielsw eise unterschiedlicher Auffass ung darüber, ob Anteile an 
Kommanditgesellschaften (der für Risikokapita lfonds typischen Rechtsform) als Wertpapiere 
anzusehen sind und damit unter die Prospektrichtl inie fallen oder nicht. Eine entsprechende 
Registrierung in einem Aufnah memitgliedstaat allein (Deutschland) würde rund 40 000 EUR  
kosten. Prospekt- und Zulassungspflichten wurden  für Österreich, Belgien, die Niederlande, 
Frankreich, Schweden und das Vere inigte Königreich ermittelt.  
Ursache 5: Mehrere Mitgliedstaa ten schreiben eine Registrierung im Inland und eine inländische 
Vertriebsstelle vor . Viele Mitgliedstaaten verlangen fe rner, dass für den Vertrieb eines 
Risikokapitalfonds in ihrem Gebi et eine zugelassene inländisc he Vertriebsstelle (d. h. ein 
Finanzinstitut) in Anspruch ge nommen wird. Alternativ dazu muss sich der Risikokapitalfonds-
Verwalter selbst eine Vertriebsstellenlizenz besc haffen. Die Kosten für eine solche Lizenz bewegen 
sich zwischen 20 000 EUR  und 40 000 EUR .3 Die Kosten, die eine vorschriftsgerechte Präsenz im 
Inland, beispielsweise im Verein igten Königreich nach sich z öge, würden sich auf mindestens 
25 000 EUR  jährlich belaufen. Personalkosten si nd in diesem Wert nicht enthalten.  
In dem 2007 vorgelegten Bericht der Expertengruppe zur Beseitigung der Hindernisse für 
grenzübergreifende Anlagen von Risikokapitalfonds werden die Kosten für die Verwaltung von 
vier parallelen Fondsstrukturen, die für die Kapita laufnahme in vier verschiedenen Rechtskreisen 
notwendig sind, auf mehr als 0,4 % des für diesen F onds insgesamt eingesetzten Kapitals geschätzt.   
3. SUBSIDIARITÄT  
Eine auf mitgliedstaatliche Ma ßnahmen gestützte Lösung wurde bereits getestet und verfehlte das 
angestrebte Ziel. Di e Kommission hat im Jahr 2007 die gegenseitige Anerkennung von 
                                                 
3 Von einem EVCA-Rechtsberater am 25. Oktober 2011 vorgelegte Schätzung.  
 
DE 4   DE Risikokapitalfonds vorgeschlagen, die in einem anderen Mitglieds taat rechtmäßig vertrieben 
werden. In einem Bericht vom Dezember 2009 ge langte sie jedoch zu dem Schluss, dass die 
gegenseitige Anerkennung allein nicht dazu beigetragen hat, die Märkte der Aufnahmemitgliedstaaten für Risikokapitalfonds-Ver walter zu öffnen, die in einem anderen 
Mitgliedstaat rechtmäßig niedergelassen sind. Aus diesem Grund wird nur eine gezielte 
Harmonisierung der grundlegenden Anforderungen, denen Risikokapitalfonds auf europäischer 
Ebene unterliegen, den grenzübergreifenden Vertrieb ermöglichen.  
4. Z
IELE  
Allgemeines Ziel – Steigerung der globalen  Wettbewerbsfähigke it europäischer KMU  
Das übergeordnete Ziel besteht darin, die globale Wettbewerbsfähi gkeit der europäischen KMU zu 
steigern. Europa mangelt es weder an Ideen noch  an innovativen Köpfen. Es sind die Bereiche 
Anschubfinanzierung und Unterneh mertum, in denen in Europa  Aufholbedarf besteht.  
Spezielles Ziel – Schaffung eines europäisch en Systems für die grenzübergreifende 
Kapitalbeschaffung dur ch Risikokapitalfonds  
Risikokapital ist das Instrument, für das sich Jungunternehmen entscheiden würden. Unternehmer, 
deren Unternehmung sich noch im Anfangsstadium befindet, benötigen die Stabilität, die eine 
Eigenkapitalfinanzierung im Vergleich zu Darleh en oder anderen Schuldin strumenten bietet. Das 
vorgeschlagene Vorgehen zielt de shalb in erster Linie auf die Vertiefung der Kapitalmärkte für 
Risikokapitalfonds ab.  
Operative Ziele  
Genaue Bestimmung des Begriffs „ qualifizierter Risikokapitalfonds“.  Um den praktischen Ablauf 
der grenzüberschreitenden Kapitalbeschaff ung zu verbessern, muss es ein gemeinsames 
Verständnis von „Risikokapital“ geben. Aus diesem Grund wird vorgeschlag en, die wesentlichen 
Merkmale  eines Risikokapitalfonds zu harmonisieren.  
Schaffung eines gemeinsamen Regulierungsansatzes fü r „qualifizierte Risikokapitalfonds“ und ihre 
Verwalter. Sobald der Begriff „Risikokapitalfonds“ mit ausreichender Präzis ion definiert ist, 
besteht das zweite operative Ziel darin, einen einheitlichen Rahmen für den Vertrieb qualifizierter 
Risikokapitalfonds in der EU zu schaffen.  
Einrichtung eines Netzes für die Verwa ltungszusammenarbeit zur wirksamen Einführung 
qualifizierter Risikokapitalfonds und zur Beaufsichtigung ihrer Verwalter. Eine wesentliche 
operative Voraussetzung für die praktisc he Durchsetzung der grenzübergreifenden 
Kapitalbeschaffung ist die Schaffung eines Rahm ens für die Zusammenarbeit der Verwaltungen bei 
der Beaufsichtigung und Durchsetzung der einhei tlichen Vorschriften für Risikokapitalfonds.  
5. HANDLUNGSOPTIONEN  
In Bezug auf die wesentlichen Handlungsoptionen  wird in der Folgenabschätzung untersucht, wie 
die Hauptmerkmale eines Risikokapitalfonds, d. h. Anlageschwellen, Zielunternehmen und 
qualifizierte Anlageinstrumente, am  besten festgelegt werden sollt en. Bei der Einführung möglicher 
Anlageschwellen, d. h. dem Anteil des zugesagten Kapitals, der in qualifizierte Zielunternehmen 
(nicht börsennotierte KMU) investiert werden kann, rangierten die Optionen zwischen 50 %, 70 % 
 
DE 5   DE und bis zu 90 %. Bei den Instrumenten wurden Ei genkapital- und eigenkapitalähnliche Instrumente 
bewertet. Bei den in Frage kommenden Anlegern  umfassten die Handlungsoptionen Fonds für 
professionelle Anleger (im Sinne der MiFID), Fonds, die einem größeren Kreis aus „Family 
Offices“, „Business Angels“, „Managemen t Teams“ und wohlhabenden Einzelpersonen 
offenstehen, und Fonds, an denen sich säm tliche Kleinanleger beteiligen können.  
Auch hinsichtlich der Rechtsform  wurden mehrere Optionen ge prüft. Diese umfassten die 
Aufnahme spezieller Vorschriften für Risikokap italfonds in die Richtlinie über die Verwalter 
alternativer Investmentf onds (AIFMD), den Erlass solcher Vors chriften als Stufe-2-Maßnahmen bei 
Umsetzung der AIFMD, den Erlass eines gezielte n eigenständigen Rechtsakts oder die genaue 
Festlegung der Bedingungen für die gegense itige Anerkennung der nationalen Risikokapital-
Bestimmungen bzw. – sollte es solche nicht ge ben – der Bestimmungen zu Privatplatzierungen in 
Form eines Rechtsinstruments.  
6. FOLGENABSCHÄTZUNG  
In der Folgenabschätzung wurde dem Mittelweg der Vorzug gegeben. Das mittlere Ziel, wonach 
70 % des zugesagten Kapitals in Eigenkapita l- oder eigenkapitalähn liche Instrumente der 
möglichen Zielgesellschaft i nvestiert werden müssen, dürfte am ehesten zur Entstehung eines 
eigenständigen europäischen Gütesiegels für Ri sikokapitalfonds führen, ohne dass gleichzeitig die 
Gefahr einer Verwässerung dieses  neuen Siegels besteht. Bei de n in Frage kommenden Anlegern 
wurde der Option der Vorzug gegeben, nur profe ssionelle Anleger zu diesen Fonds zuzulassen, 
diese unter bestimmten Voraussetzungen auch für „Family Offices“, „Business Angels“, 
„Management Teams“ und wohlhabende Einzelpe rsonen zu öffnen, Kleinanleger aber 
auszuschließen. Damit würde das typische Risi kokapital-Anlegerspektrum erfasst, müsste aber 
keine richtiggehende Rahmenregelung für Kleinanleger gefunden werden.  
In der Frage des Rechtsinstruments wird in der Folgenabschätzung einem eigenständigen Rechtsakt 
der Vorzug gegeben. Hinsichtlich der Aufnahme einhe itlicher Bestimmungen zu Risikokapitalfonds 
in die bestehende AIFMD wurde die Auffass ung vertreten, dass dies innerhalb des AIFMD-
Rahmens Reibungen verursachen würde, da die Rich tlinie eine strenge Aufsichtsregelung für die 
Verwalter sehr unterschiedlicher alternativer Investmentfonds fe stlegen müsste. Angesichts der 
geringen Konvergenz der gesetzlich en Regelungen der Mitgliedstaate n wurde auch die Möglichkeit 
der gegenseitigen Anerkennung rechtmäßig vertri ebener Risikokapitalfonds für die Erreichung des 
ersten operativen Ziels (gemeinsames Ve rständnis von Risikokapitalfonds und Schaffung 
einheitlicher Voraussetzungen für ihren Vertrieb) als unwirksam betrachtet.  
7. VERGLEICH DER OPTIONEN UND ENTSCHEIDUNG  
Die abschließende vergleichende Analyse aller i nhaltlichen und formalen Op tionen führte zu dem 
Schluss, dass einem eigenständigen Harmonisi erungsinstrument, das einheitliche Bedingungen für 
den Vertrieb qualifizierter Risikokapitalfonds in der Union festlegt, der Vorzug gegeben werden 
sollte.  
Die gewählte Option verspricht die größte Wirkung, da sie einem F ondsverwalter, der alle in der 
vorgeschlagenen Verordnung festgelegten Anfo rderungen erfüllt, den unionsweiten Vertrieb 
einheitlicher Fonds ermöglichen würde, ohne dass er: i) sich für die Anwendung der Richtlinie 
2011/61/EG entscheiden oder ii) die verbleibe nden – sehr unterschiedlichen – nationalen 
 
DE 6   DE Bestimmungen zu Risikokapitalfonds, Privatpl atzierungen, Prospekten oder inländischen 
Vertriebsstelle einhalten müsste.  
8. KOSTEN UND NUTZEN  
Die Einhaltung der gemeinsamen Kriterien wird vor aussichtlich keine signifikanten Folgekosten 
oder Verwaltungslasten verursachen. Die Ha rmonisierung der Qualitätsanforderungen an 
Risikokapitalfonds würde die Kosten, die mit der Einhalt ung der verschiedenen, sehr 
unterschiedlichen und bei fehlender Harmoni sierung auch weiterhin geltenden nationalen 
Bestimmungen verbunden sind, erheblich senken.  
Auch wenn einem Risikokapitalfonds durch die Anpassung seiner Berichts- und Angabestandards 
an die einheitlichen Bestimmungen voraussichtlic h gewisse Kosten entstehen, dürften diese nur 
einen Bruchteil der Betriebsausgaben ausmachen, di e bei Fortbestand der aktu ellen Lage, in der die 
Fonds eine Vielzahl nationaler Berichts- und Angabepflichten erfüllen müssen, entstünden.  
Die Überwachung der Einhaltung des neuen Rahmen s wird aller Voraussicht nach nicht mit 
erheblichen Kosten verbunden sein, da alle alternativen Investme ntfonds, die nicht im Rahmen der 
vorgeschlagenen Verordnung registriert sind, den in  Artikel 3 Absatz 3 der Richtlinie über die 
Verwalter alternativer Inve stmentfonds festgelegten a llgemeinen Registrierungs- und 
Angabepflichten unterliegen.  
Einige Anforderungen könnten die Kosten für die Zielunternehmen qualifizierter 
Risikokapitalfonds erhöhen. Diese Kosten könnten insbesondere aus der Pflicht der Fonds zur 
Vorlage von Jahresberichten resu ltieren. Doch ist unwahrscheinlic h, dass diese Kosten wesentlich 
höher ausfallen würden als bei Fortbestand der jetzigen Situation, da eine Voraussetzung für 
Portfolio-Unternehmen, die auf der Suche nach Risikokapitalfinanzierung sind, die „Anlagereife“ 
ist.  
Es wird erwartet, dass die Scha ffung eines europäischen Rahmens für Risikokapital,  der auf einem 
gemeinsamen Verständnis von qualifizierten Risikoka pitalfonds beruht, die grenzüberschreitende 
Kapitalaufnahme effizienter macht, den Wettb ewerb zwischen Risik okapitalfonds-Verwaltern 
steigert und die Möglichkeiten für eine Spez ialisierung erhöht. Bei den Anlegern würden 
einheitliche Bestimmungen für Ri sikokapitalfonds das Vertrauen in  diese besondere Anlageklasse 
erhöhen und in Kombination mit einem verbesserten  Mittelzugang den Anlegern eine wirksamere 
Allokation ihres Kapitals ermöglichen. Letz tendlich wird ein einhe itlicher Rahmen für 
Risikokapitalfonds mehr Kapital in innov ative Unternehmen und Firmen mit hohem 
Wachstumspotenzial lenken. 
9. ÜBERWACHUNG UND BEWERTUNG  
Im Einklang mit den der Option der Kommissi on zugrunde liegenden Ziel en wird sich die 
Überwachung und Bewertung nach Erlass der Verordnung auf drei Fragen konzentrieren: 1) hat der 
neue Rahmen für ein gemeinsames Verständnis von „qualifiziertem Risikokap italfonds“ gesorgt? 2) 
hat der neue Rahmen zu einem gemeinsa men Regulierungsansatz für qualifizierte 
Risikokapitalfonds beigetragen? und 3) hat der ne ue Rahmen zur Schaffung eines Netzes für die 
Verwaltungszusammenarbeit zur wirksamen Einführung und Beaufsichtigung der Verwalter qualifizierter Risikokapita lfonds beigetragen?  
 
DE 7   DE Die Verfolgung dieser Fragen wird in enger Zu sammenarbeit mit der ESMA erfolgen, die mit der 
Führung eines Zentralregisters beauftragt werden wi rd, das über das Internet öffentlich zugänglich 
ist und alle in der Europäischen Union gemäß di eser Verordnung registrier ten Risikokapitalfonds-
Verwalter erfasst.