Stellungnahme des Wirtschafts- und Sozialausschusses zu der "Mitteilung der Kommission mit dem Titel 'Auswirkungen des Euro auf die Kapitalmärkte'" (98/C 73/32)

Die Europäische Kommission beschloß am 4. Juli 1997, den Wirtschafts- und Sozialausschuß gemäß Artikel 198 des EG-Vertrags um Stellungnahme zu der vorgenannten Mitteilung zu ersuchen.

Die mit der Vorbereitung der Arbeiten beauftragte Fachgruppe Wirtschafts-, Finanz- und Währungsfragen nahm ihre Stellungnahme am 5. Dezember 1997 an. Berichterstatter war Herr Pelletier.

Der Ausschuß verabschiedete auf seiner 350. Plenartagung am 10. und 11. Dezember 1997 (Sitzung vom 10. Dezember) mit 106 gegen 4 Stimmen bei 10 Stimmenthaltungen folgende Stellungnahme.

Die zur Stellungnahme übermittelte Mitteilung ist das Ergebnis von Arbeiten einer Expertengruppe unter dem Vorsitz von Herrn A. Giovannini. Sie enthält in erster Linie technische Empfehlungen zur Umstellung der Renten-, Aktien- und Derivativmärkte sowie zu den Konventionen, die für den neuen Euro-Markt gelten sollten.

1. Allgemeine Bemerkungen

1.1. In diesen Bereichen spielen Marktkonventionen, also eine Regelung durch die Marktteilnehmer selbst, eine wichtige Rolle, weshalb die Kommission den klugen Schritt getan hat, sich weitgehend auf die Meinungen der Experten zu stützen.

1.1.1. Das von der Kommission gewählte Verfahren entspricht dem Wunsch der Märkte nach Empfehlungen und nicht nach Vorschriften. Die Experten aus den einzelnen Mitgliedstaaten haben eine Sammlung technischer Empfehlungen erarbeitet, in der die Standpunkte der Marktteilnehmer zu der Frage zusammengefaßt sind, wie weit die Harmonisierung gehen muß, um einen möglichst liquiden und transparenten Euro-Wertpapiermarkt zu schaffen.

1.2. Bei diesem pragmatischen und schrittweisen Vorgehen werden die auf den nationalen Märkten noch gängigen Praktiken, Konventionen und einzelstaatlichen Normen berücksichtigt, die im Einzelfall noch nach dem 4. Januar 1999 gelten werden.

1.2.1. In diesem Zusammenhang ist als positiv zu vermerken, daß die Kommission mit den wichtigsten Verbänden der Marktteilnehmer zahlreiche Konsultationen geführt hat.

1.3. Die vom Ausschuß durchgeführten Konsultationen haben in den meisten Fällen den Standpunkt der Kommission bestätigt, was darauf schließen läßt, daß die Marktteilnehmer eine internationale und gemeinsame Sichtweise des Funktionierens der Märkte - für Schuldverschreibungen, Zinsinstrumente, Aktien, Derivativprodukte usw. haben.

1.4. Angesichts der Vielfalt an technischen Fragen, auf die die Kommission in ihrer Mitteilung eingeht, und um seine Stellungnahme möglichst kurz zu halten, hat sich der Ausschuß dafür entschieden, nur die Fragen zu behandeln, zu denen er einen "Mehrwert" beisteuern kann. Wenn auf eine Frage nicht eingegangen wird, bedeutet dies, daß sich der Ausschuß den von der Kommission vorgeschlagenen Lösungen anschließt.

1.5. In der Mitteilung der Kommission werden die sehr komplexen Verfahren zur Einführung des Euro auf den Kapitalmärkten klar erläutert. Der Ausschuß beglückwünscht die Kommission dazu, diesen Aspekt der Währungsunion mit ihrer jüngsten Mitteilung () zu den praktischen Aspekten der Einführung des Euro wieder in das Gesamtgeschehen gerückt zu haben.

1.6. In dieser Mitteilung werden verschiedene rechtliche Fragen im Zusammenhang mit der Einführung des Euro, steuerliche Aspekte, das Thema Rechnungsführung usw. behandelt, was die Mitteilung, mit der sich der Ausschuß in der vorliegenden Stellungnahme befaßt, hervorragend ergänzt.

2. Besondere Bemerkungen

2.1. Der Rentenmarkt2.1.1. Im Dezember 1995 hat der Europäische Rat von Madrid beschlossen, daß alle handelbaren öffentlichen Schuldtitel ab Beginn der dritten WWU-Stufe in Euro aufgelegt werden, was Voraussetzung für den Übergang der Finanzmärkte auf den Euro zum 4. Januar 1999 ist. Dieser Beschluß ging nicht weit genug, und die maßgeblichen Länder haben seitdem angekündigt, zu diesem Termin einen erheblichen Teil ihres Schuldtitelbestands auf die Euro-Einheit umzustellen, um für die Liquidität der Märkte eine kritische Masse zu erhalten und eine Bezugskurve für die Kurse in Euro zu schaffen. Bislang haben Frankreich und Belgien die Umstellung ihrer öffentlichen Schuldtitel bestätigt. In Deutschland verabschiedete das Bundeskabinett am 24. September 1997 eine Gesetzesvorlage zur Umstellung von 730 Milliarden Deutsche Mark in Euro. Mit einem umfangreichen Grundstock an auf Euro lautenden Schuldtiteln können dann die Repo- und Derivativmärkte unter den bestmöglichen Bedingungen operieren.

2.1.2. In einigen Ländern allerdings werden bestimmte, für die Öffentlichkeit aufgelegte staatliche Emissionen weiterhin auf nationale Währungseinheiten lauten.

2.1.3. In den meisten Ländern werden Liquidität, Transparenz und Effizienz des Marktes für staatliche Schuldtitel verbessert, wenn gehandelte Schuldtitel und Schuldverschreibungen in Euro notiert und abgerechnet werden. Eine Umstellung der handelbaren öffentlichen Schuldtitel wird zweifellos dazu führen, daß private Schuldtitel über größere Beträge nachziehen. Demgegenüber werden wenig liquide Anleihen über geringe Beträge bis zu ihrer Fälligkeit in der nationalen Währungseinheit verbleiben.

DIE WICHTIGSTEN UMSTELLUNGSMETHODEN

2.1.4. Die Tatsache, daß der Euro keiner runden Zahl entspricht, wird zu erheblichen Anpassungsschwierigkeiten der Unternehmen, Privatleute und Märkte führen. So ist beispielsweise nur schwer vorstellbar, Wertpapiere bis auf zwei Stellen nach dem Komma auszudrücken. Solche Beträge erschweren natürlichen Personen die Verhandlungen auf dem Markt. Aus diesem Grund werden viele Länder nach der Umrechnung bis zur Cent-Einheit durch Verkäufe auf dem Markt die Beträge auf runde Summen über 1 Euro, 10 Euro oder 100 Euro runden müssen.

2.1.5. In diesem Sinne können die handelbaren Schuldtitel nach Auffassung des Ausschusses nach der Methode der Rundung auf den nächsten Cent bzw. nach der Methode der Renominalisierung auf Euro in Verbindung mit einer Ausgleichszahlung umgestellt werden. Jede Methode hat ihre Vorteile.

2.1.5.1. Es sollten jedoch nationale Vorschriften erlassen werden, um zu vermeiden, daß die Wertpapierbesitzer steuerlich bestraft werden.

2.1.6. DezimalmethodeEine Schuldverschreibung mit einem Wert von 2 000 nationalen Währungseinheiten könnte, beispielsweise im Fall von Frankreich, als Schuldverschreibung mit einem Euro-Wert von 312,60 Euro ausgedrückt werden, d.h. 2 000/6,39795 (Umrechnungsfaktor mit fünf Dezimalstellen) und Rundung auf die zweite Dezimalstelle.

Dieses Verfahren führt u.a. dazu, daß der Gesamtbetrag der ausstehenden Euro-Schulden keine ganze Zahl bildet.

2.1.7. Umstellung auf einen runden Euro mit AusgleichszahlungAuch hier ein französisches Beispiel: Eine Schuldverschreibung in Höhe von 2 000 nationalen Währungseinheiten wird in 312 Schuldverschreibungen mit dem Nominalwert von 1 Euro, d.h. 2 000/6,39795 (Umrechnungsfaktor mit fünf Stellen nach dem Komma), und einer Ausgleichszahlung von 60 Cent umgerechnet. Dieses Verfahren hat zur Folge, daß der Betrag der ausstehenden Euro-Schuld eine ganze Zahl bildet, was die Liquidität verbessert und die Umstellung für die breite Öffentlichkeit verständlicher macht.

Dabei werden die Schuldverschreibungen mit dem Vielfachen eines runden Euro (100, 1 000 ...) notiert und auf der Grundlage des vielfachen Betrags eines runden Euro gehandelt.

2.1.8. Die Umstellung impliziert unabhängig vom gewählten Verfahren eine Rundungsregel. Die Auswirkungen dieser Rundung sind auf vier Ebenen zu berücksichtigen:

- einzelne Portfolios,

- Portfolios bei Finanzinstituten,

- Wertpapierverwahrstellen,

- Gesamtvolumen der emittierten Wertpapiere.

2.1.9. In dem Bericht wird die aufsteigende Methode, d.h. "von unten nach oben", bevorzugt, die u.a. den Vorteil hat, daß sich der Wert einer Emission nicht ändert und die Gefahr von Rundungsfehlern gering ist, weil die Umstellung so nahe wie möglich an den Wertpapierbeständen des Kunden erfolgt (d.h. auf der Ebene jedes Einzelbestands). Bei der Abrundung auf Euro mit einer Ausgleichszahlung handelt es sich im Gegensatz zu der Schlußfolgerung, die aus der Mitteilung gezogen werden kann, um eine Methode "von unten nach oben". Diese Analyse sollte in der Mitteilung der Kommission korrigiert werden.

2.1.10. Die drei anderen in dem Bericht beschriebenen Methoden werden nach unserem Kenntnisstand am wenigstens angewandt werden.

2.1.11. Aus den Fragebogen des Europäischen Bankenverbands geht hervor, daß die Mitgliedstaaten gegenwärtig die Einzelheiten für die Umstellung der staatlichen Schuldtitel festlegen. Die Kommission sollte in diesem Bereich unbedingt von jedem einzelnen Mitgliedstaat bestätigte Informationen technischer Art sammeln und breiten Kreisen zugänglich machen.

2.2. Marktkonventionen2.2.1. Zur Steigerung von Effizienz und Transparenz müssen die Marktkonventionen harmonisiert werden.

2.2.2. Dabei geht es in erster Linie um die folgenden Aspekte:

- die Zinsberechnung,

- die Kouponfrequenz,

- die Geschäftstage,

- die Euro-Abwicklung.

Die wichtigsten Branchenverbände dieser Märkte haben sich auf weitgehend akzeptierte Marktkonventionen geeinigt, die bald zu den Bezugspunkten des einheitlichen Marktes werden.

2.2.3. Die im Bericht zu diesen Punkten enthaltenen Empfehlungen werden begrüßt, können aber, besonders was die Geschäftstage anbelangt, nicht ohne nationale Bestimmungen umgesetzt werden. Im übrigen wird in dem Bericht zu Recht darauf hingewiesen, daß eine Harmonisierung Kosten verursacht und Fristen erfordert.

2.3. Aktienmärkte2.3.1. Diese Märkte weisen mehr nationale Besonderheiten auf als der Markt der Zinsinstrumente. Sie betreffen eine Vielzahl von Kleinsparern, die direkt oder über Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapiere investiert haben.

2.3.2. Aus rechtlichen Erwägungen, um den Handel nicht zu komplizieren und die breite Öffentlichkeit nicht zu verwirren, wird aber von der Grundidee ausgegangen, daß für die Notierung eine einzige Währung verwendet wird.

2.3.3. Den Unternehmen muß die Umstellung ihres Gesellschaftskapitals auf den Euro leicht gemacht werden. Dabei wird es zweifelsohne mehr auf die Einführung einer Buchführung in der Euro-Einheit als auf die Notierung der Aktien in Euro ankommen. Gleichwohl wäre es wünschenswert, bei der Umstellung des Gesellschaftskapitals auf den Euro möglichst viel Flexibilität vorzusehen. Unter diesem Gesichtspunkt könnten die nationalen Gesetzgeber dafür sorgen, daß die Leitungsorgane der Aktiengesellschaften ggf. die Umstellung des Eigenkapitals auf den Euro beschließen können, ohne eine Hauptversammlung einzuberufen.

2.3.4. Ein Unternehmen, das sein Aktienkapital auf den Euro umstellen will, hat vier Möglichkeiten:

- bis auf weiteres Aktien mit einem nicht gerundeten Euro-Nennwert unverändert zu lassen;

- den Aktiennennwert umzurechnen und auf den nächsten Cent zu runden;

- den Aktiennennwert auf einen runden Euro-Betrag zu ändern und einen einheitlichen Nominalwert herzustellen;

- zu Quotenaktien überzugehen.

2.3.4.1. Da die Rechtsvorschriften über Änderungen des Gesellschaftskapitals große Unterschiede aufweisen, wäre eine Empfehlung willkommen, die Hauptversammlungen oder Verwaltungsräte zu solchen Änderungen zu ermächtigen.

2.3.5. Der Ausschuß befürwortet die Einführung von Quotenaktien. In den einzelnen Mitgliedstaaten werden gegenwärtig entsprechende Rechtsvorschriften erlassen, die Unterstützung verdienen.

2.3.6. In ihren allgemeinen Bemerkungen zu den Aktienmärkten stellt die Kommission zu Recht fest, daß für Emittenten vor allem der jeweilige nationale Aktienmarkt im Vordergrund steht.

2.3.7. Demgegenüber wäre aber die Einschätzung zu nuancieren, daß sich die bestehenden Beziehungen zwischen den Emittenten und ihren jeweiligen inländischen Börsen durch die Einführung der einheitlichen Währung und den Wegfall des Wechselkursrisikos zumindest kurzfristig nicht ändern werden.

2.3.8. Neben der Verstärkung des Wettbewerbs im Gefolge der Richtlinie über Wertpapierdienstleistungen dürfen die Folgen der Öffnung eines großen Euro-Marktes nicht unterschätzt werden, der internationalen Emissionsnormen gerecht wird und an die Emittenten höhere Anforderungen in bezug auf die Notierung, die Vorlage von Jahresabschlüssen, die Rentabilitätskoeffizienten, den Börsenprospekt usw. stellt. Diese Anforderungen werden zu einer Verdrängung der mittelgroßen Unternehmen vom Markt führen, weil diese dem Wettbewerbsdruck der führenden Unternehmen auf dem Euro-Markt nicht standhalten können und ihren bisherigen Zugang zum einzelstaatlichen Markt verlieren.

2.3.9. Die zuständigen Stellen sollten eingehender prüfen, wie sich die Globalisierung des Euro-Marktes auf die Finanzierungsbedingungen für die kleinen und mittleren Unternehmen in Europa auswirkt.

2.4. Derivativmärkte2.4.1. Die wichtigste Frage ist die Vertragskontinuität. Mit der Verabschiedung von zwei Verordnungen des Rates zur Einführung des Euro () wird eine solide Rechtsgrundlage für den Übergang zur dritten Stufe geschaffen. Einige Länder, namentlich die Vereinigten Staaten, haben in diesem Bereich nationale gesetzliche Regelungen verabschiedet.

2.4.2. Der Ausschuß nimmt befriedigt zur Kenntnis, daß in von der Kommission erstellten Rechtsgutachten bestätigt wird, daß die Kontinuität von Verträgen, die auf durch den Euro ersetzte Währungen lauten, dank des auf den großen Finanzmärkten universal anerkannten Rechtsgrundsatzes der "lex monetae" auch in Drittländern gewährleistet sein dürfte. Die Geltung dieser Aussage muß jedoch noch im Hinblick auf einige weniger wichtige Länder bestätigt werden.

2.4.3. Die Kommission sollte gegenüber den Drittländern eine intensive Kommunikationspolitik betreiben, in der sie Hintergründe erläutert, damit Mißverständnisse im Handelsbereich vermieden werden.

2.5. Referenzkurse2.5.1. Gegenwärtig gibt es verschiedene nationale Panels, die Indikatoren für Marktpreise erstellen. Mit der Einführung des Euro werden die Referenzkurse in nationalen Währungen schließlich wegfallen.

2.5.2. Die führenden Verbände der Kreditinstitute und Marktteilnehmer haben die Initiative ergriffen, einen Euribor zu schaffen. Daneben hat sich das Europäische Währungsinstitut bereit erklärt, ein Eurimean zu berechnen, das vom Europäischen Bankenverband verbreitet würde. Alle führenden Verbände der Kreditwirtschaft sind an der Einsetzung repräsentativer Referenzkurspanels beteiligt.

2.5.3. Die Schaffung von Referenzkursen für die Euro-Zone auf der Grundlage eines Querschnitts an repräsentativen Banken aus der Zone wird dazu führen, daß es ab 1999 für neue Kontrakte europäische Referenzen geben wird. Nationale Referenzen sollten in den Ländern, in denen das nationale Recht dem nicht entgegensteht, wegfallen oder im Falle ihres Fortbestehens nicht allzu publik gemacht werden. Dabei handelt es sich um eine wesentliche Vorbedingung für die Schaffung eines einheitlichen Finanzmarktes.

2.5.4. Der Grundsatz der Vertragskontinuität bedeutet nicht, daß die Referenzkurse nach dem 4. Januar 1999 beibehalten werden, sofern es einen Indikator gibt, der der früheren Referenz nahekommt und diese ersetzen kann.

2.6. Mindestreserveverpflichtung ()2.6.1. Damit der Finanzmarkt gut funktioniert, werden erhebliche Anstrengungen unternommen. Mindestreserveverpflichtungen würden die Einführung eines einheitlichen Finanzmarktes in der Euro-Einheit aufs Spiel setzen.

2.6.2. Der Wirtschafts- und Sozialausschuß ist es sich schuldig, auf die Gefahr einer Zersplitterung und Delokalisierung dieser Aktivitäten zugunsten von Euro-Märkten ohne Mindestreserveverpflichtungen hinzuweisen. Es wäre äußerst besorgniserregend, wenn die Schaffung eines einheitlichen Finanzmarktes in Euro mit Nachteilen verbunden wäre und sich der Euro-Markt aus regulatorischen Gründen infolgedessen außerhalb der an der Wirtschafts- und Währungsunion teilnehmenden Länder entwickeln würde.

2.7. Der steuerliche Bereich2.7.1. Der Ausschuß schließt sich der Auffassung der Kommission an, wonach unabhängig von der Harmonisierung der Marktkonventionen und -verfahren aufgrund unterschiedlicher nationaler Steuerregelungen Verzerrungen fortbestehen werden.

2.7.2. Demgegenüber darf aber nach Ansicht des Ausschusses mit der Suche nach einer Lösung für eine unter dem Gesichtspunkt des Wettbewerbs inakzeptable Situation nicht abgewartet werden, bis das Bewußtsein für solche Verzerrungen zunimmt.

2.7.2.1. In diesem Sinne möchte der Ausschuß die Bedeutung der unlängst von der Kommission vorgeschlagenen Maßnahmen betonen, die insbesondere in einen Verhaltenskodex zur Unterbindung des unlauteren Steuerwettbewerbs münden werden.

3. Schlußfolgerungen

3.1. Der Ausschuß legt Wert auf die Feststellung, daß die ihm vorgelegte Mitteilung von hoher Qualität ist. Er hofft, daß auch die weiteren Schritte der Kommission von der Sorge geprägt sein werden, den Anliegen der Marktteilnehmer ohne regulierende Maßnahmen gerecht zu werden, zumal solche gegenüber den auf den Märkten geübten Praktiken ohnehin zu spät kämen.

3.1.1. Die von den führenden Branchenverbänden ergriffenen Initiativen zeigen, daß diese dazu in der Lage sind, die für die Entwicklung eines transparenten und liquiden Euro-Marktes erforderlichen Regeln zu harmonisieren.

3.2. Der Ausschuß unterstreicht die Notwendigkeit, nahezu permanent die Entwicklung der sich ständig wandelnden Marktgepflogenheiten zu beobachten.

3.3. Aufgrund des Sachwissens seiner Mitglieder könnte der Ausschuß die Kommission bei der Lösung der im Zusammenhang mit der Einführung des Euro noch verbleibenden Probleme sachkundig unterstützen. Des weiteren möchte er im gesamten Verfahren zur Einführung des Euro herangezogen werden.

Brüssel, den 10. Dezember 1997.

Der Präsident des Wirtschafts- und SozialausschussesTom JENKINS

() KOM(97) 491 vom 1.10.1997. Siehe dazu auch die Stellungnahme des Ausschusses zu dieser Mitteilung.

() Verordnung (EG) Nr. 1103/97 des Rates vom 17. Juni 1997 über bestimmte Vorschriften im Zusammenhang mit der Einführung des Euro (aufgrund von Artikel 235 des Vertrags); ABl. L 162 vom 19.6.1997.

Entwurf für eine Verordnung des Rates über die Einführung des Euro (Diese vom Rat am 7. Juli 1997 gebilligte Verordnung wird aufgrund von Artikel 109 l Absatz 4 des Vertrags verabschiedet, sobald die Entscheidung über die den Euro einführenden Mitgliedstaaten gefallen ist); ABl. C 236 vom 2.8.1997.

() Siehe dazu auch die Stellungnahme des Wirtschafts- und Sozialausschusses vom 24. März 1993 zum Thema "Die Mindestreserven im Kontext des Binnenmarktes"; ABl. C 129 vom 10.5.1993, S. 10.