EUROPÄISCHE KOMMISSION Straßburg, den 22.11.2022 COM(2022) 781 final BERICHT DER KOMMISSION AN DAS EUROPÄISCHE PARLAMENT, DEN RAT UND DEN EUROPÄISCHEN WIRTSCHAFTS- UND SOZIALAUSSCHUSS Warnmechanismusbericht 2023

































































Erstellt gemäß den Artikeln 3 und 4 der Verordnung (EU) Nr. 1176/2011 über die Vermeidung und Korrektur makroökonomischer Ungleichgewichte











































{SWD(2022) 381 final}



Warnmechanismus-Bericht 2023 Inhaltsverzeichnis Zusammenfassung 1. Makroökonomisches Umfeld 2. Ungleichgewichte, Risiken und Anpassungen: wichtigste Entwicklungen 2.1 Außenwirtschaft 2.2 Wettbewerbsfähigkeit 2.3 Nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften 2.4 Wohnungsmarkt und Verschuldung der privaten Haushalte 2.5 Staatlicher Sektor 2.6 Finanzsektor 3. Länderteil Anhang 1: Anmerkung zu den Tabellen des Länderteils Anhang 2: Prognosen und Gegenwartsprognosen für die Indikatoren des Scoreboards

Anhang 3: MIP-Scoreboard



Dieser Warnmechanismus-Bericht (WMB) bildet den Auftakt zur zwölften Runde des jährlichen Verfahrens bei einem makroökonomischen Ungleichgewicht (macroeconomic imbalance procedure; MIP). Ziel des Verfahrens ist es, Ungleichgewichte, die das ordnungsgemäße Funktionieren der Wirtschaft eines Mitgliedstaats, der Wirtschafts- und Währungsunion oder der Union als Ganzes beeinträchtigen oder beeinträchtigen könnten, zu erkennen, zu verhindern und zu korrigieren sowie angemessene politische Maßnahmen einzuleiten. Um die Kohärenz mit Analysen und Empfehlungen im Rahmen anderer Instrumente der wirtschaftspolitischen Überwachung sicherzustellen, wird das MIP im Rahmen des Europäischen Semesters der wirtschaftspolitischen Koordinierung durchgeführt (Artikel 1 und 2 der Verordnung (EU) Nr. 1176/2011). Im WMB werden die Mitgliedstaaten ermittelt, die einer eingehenden Überprüfung unterzogen werden sollten, um zu bewerten, ob sie von Ungleichgewichten betroffen sind, die Korrekturmaßnahmen erforderlich machen (Artikel 5 der Verordnung (EU) Nr. 1176/2011). Unter Berücksichtigung der mit dem Europäischen Parlament sowie der im Rat und der in der Eurogruppe geführten Gespräche über den WMB wird die Kommission in der Folge Berichte über die eingehenden Überprüfungen zu den betreffenden Mitgliedstaaten erstellen. Die eingehenden Überprüfungen werden im Frühjahr 2023 veröffentlicht und sollen die Grundlage bilden für die Bewertung der Kommission hinsichtlich des Vorliegens und des Ausmaßes makroökonomischer Ungleichgewichte sowie für die Feststellung eines etwaigen politischen Handlungsbedarfs. Ferner enthält der WMB eine Analyse der Auswirkungen makroökonomischer Ungleichgewichte in den Mitgliedstaaten auf das Euro-Währungsgebiet insgesamt. Die Analyse des WMB basiert auf der wirtschaftlichen Auslegung eines Scoreboards ausgewählter Indikatoren, das als Filter zur Ermittlung von Anscheinsbeweisen für mögliche Risiken und Schwachstellen dient. Im Einklang mit der Verordnung (EU) Nr. 1176/2011 besteht die Rolle der Kommission darin, eine wirtschaftliche Auslegung der Scoreboard-Werte vorzunehmen, die ein tieferes Verständnis des wirtschaftlichen Gesamtkontextes unter Berücksichtigung länderspezifischer Erwägungen ermöglicht.() Der WMB baut auch auf Analyseinstrumenten und Bewertungsrahmen sowie auf zusätzlichen veröffentlichten Daten, insbesondere unterjährigen Daten, auf.() Aufbauend auf dem Ansatz der vergangenen Jahre ist die erste Prüfung auf Ungleichgewichte im WMB zukunftsorientiert, mit dem Ziel, Risiken für entstehende Ungleichgewichte frühzeitig zu erkennen. Dies könnte bedeuten, dass eingehende Überprüfungen eingeleitet werden, wenn negative Trends auf ein hohes Risiko des Aufbaus von Ungleichgewichten hinweisen. Zu diesem Zweck werden in diesem Bericht Prognosen, Gegenwartsprognosen und Projektionen herangezogen, um die mögliche Entwicklung der Risiken für die makroökonomische Stabilität besser einschätzen zu können. Die Werte der Scoreboard-Variablen für 2022 und die folgenden Jahre wurden mithilfe von Prognosedaten der Kommission geschätzt und Gegenwartsprognosen beruhen auf unterjährigen Daten (siehe Anhang 2 für Details). Diese Prognosen unterliegen einer beträchtlichen Unsicherheit, was unbedingt berücksichtigt werden muss, damit die Grundsätze der Transparenz über die verwendeten Analysen und Daten und der Sorgfalt bei den Schlussfolgerungen aufrechterhalten werden. Der derzeitige Ansatz für den WMB steht im Einklang mit dem Vorschlag der Kommission über die Zukunft der Überwachung von makroökonomischen Ungleichgewichten, der im Rahmen der Überprüfung der wirtschaftspolitischen Steuerung vorgelegt wurde.() Vor allem soll die präventive Rolle des MIP in einem von neuen Risiken geprägten Umfeld gestärkt werden. Die Bewertung von Ungleichgewichten würde eher auf der Entwicklung von Risiken und politischen Maßnahmen beruhen. Das reformierte MIP wäre auf makroökonomische Fragen ausgerichtet, die die Mitgliedstaaten betreffen, und würde gleichzeitig die Dimensionen der Ungleichgewichte in der EU und im Euro-Währungsgebiet besser herausstellen. Zusammenfassung In diesem Warnmechanismus-Bericht (WMB) wird die Entwicklung der Ungleichgewichte in einer Zeit untersucht, in der sich die Wirtschaft der EU von einer Erholung von der COVID-19-Pandemie in Richtung einer starken Verlangsamung des Wachstums inmitten des Inflationsdrucks bewegt. Anfang 2022 hatten fast alle Volkswirtschaften der EU den durch den Ausbruch der Pandemie verursachten Rückgang des Bruttoinlandsprodukts (BIP) von 2020 aufgeholt und ein starkes Wachstum verzeichnet, trotz einiger verbleibender Engpässe auf der Angebotsseite und eines zunehmenden Arbeitskräftemangels. Seit Beginn des russischen Angriffskriegs gegen die Ukraine im Februar 2022 haben sich die Aussichten für die Wirtschaft der EU aufgrund des starken Anstiegs der Energiekosten stark verschlechtert. Der aktuelle Ausblick ist geprägt von einer Kombination aus hoher Inflation und sinkendem Vertrauen der Verbraucher und Hersteller. Die Ungewissheit über die mögliche Tragweite und Dauer der Energiekrise ist hoch. Die Wirtschaftstätigkeit ist rückläufig und für das letzte Quartal 2022 wird ein negatives Wachstum prognostiziert. Die Finanzierungsbedingungen haben sich zusehends verschlechtert, vor allem außerhalb des Euro-Währungsgebiets, da die Währungsbehörden Maßnahmen ergreifen, um dem Inflationsdruck zu begegnen. Außerhalb der EU sind die weltweiten Bedingungen durch eine Wachstumsverlangsamung in China und Nervosität in den Schwellenländern geprägt. Vor der Verschlechterung der Wirtschaftslage setzte sich der Abbau einiger seit Langem bestehender Ungleichgewichte, die während der Pandemie zugenommen hatten, fort, während die Wohnimmobilienpreise rasant anstiegen. Mit der Erholung wurde der Abbau der hohen privaten und öffentlichen Verschuldung, der in den letzten zehn Jahren in einer Reihe von Ländern stattgefunden hatte, in vielen Fällen fortgesetzt, allerdings von einem höheren Ausgangsniveau. Die außenwirtschaftlichen Ungleichgewichte wurden langsam wieder abgebaut. Dieser Abbau war während der Pandemie ins Stocken geraten, da sich die Leistungsbilanz in einer Reihe von Netto-Schuldnerländern mit starken Tourismussektoren verschlechterte, während gleichzeitig hohe Leistungsbilanzüberschüsse bestehen blieben. Der gesamtstaatliche Schuldenstand, der mit der COVID-19-Krise angesichts der starken Rezession und der Notwendigkeit, die Wirtschaft zu stützen, erheblich angestiegen war, begann ab 2021 zu sinken. Der Anstieg der Preise für Wohnimmobilien beschleunigte sich während der Pandemie, und das starke Wachstum setzte sich während der Erholung fort. In einigen Ländern hat das robuste Lohnwachstum die Bedenken hinsichtlich der Kostenwettbewerbsfähigkeit verstärkt, die teilweise bereits vor der Pandemie aufgekommen waren. Die wirtschaftliche Auslegung des Scoreboards, das die Ergebnisse für 2021 widerspiegelt, beruht auf dem zentralen Szenario der Herbstprognose der Kommission 2022 und den unterjährigen wirtschaftlichen Entwicklungen. Zusätzlich zu dem zentralen Szenario gibt es erhöhte Risiken und Anfälligkeiten, die mit der vermehrten Unsicherheit über die wirtschaftliche Entwicklung zum gegenwärtigen Zeitpunkt zusammenhängen und die im Folgenden erörtert werden. Die wirtschaftliche Auslegung lässt die folgenden thematischen Schlussfolgerungen zu: ·Im Jahr 2021 kehrten die Leistungsbilanzen der meisten Mitgliedstaaten fast auf den Stand von vor der COVID-19-Krise im Jahr 2019 zurück, obwohl die Auswirkungen in einigen Ländern mit starken Tourismussektoren noch zu spüren waren. Die Leistungsbilanzen der meisten Netto-Schuldnerländer verblieben unter den Niveaus, die eine rasche Korrektur begünstigen, während bei einigen großen Leistungsbilanzüberschüssen ein Anstieg verzeichnet wurde. Die großen externen Ungleichgewichte wurden vor allem dank des höheren BIP-Wachstums abgebaut, sind aber nach wie vor erheblich. Im Laufe des Jahres 2022 war eine deutliche Verringerung der Leistungsbilanzen zu verzeichnen, sowohl der Defizite als auch der Überschüsse, was auf die deutlich höheren Energiepreise zurückzuführen ist. In einigen Fällen geht dies mit einer Verringerung der Handelsbilanz außerhalb des Energiesektors einher, wobei Wechselkurseffekte eine Rolle spielen. Durch finanzpolitische Maßnahmen zur Abmilderung der Auswirkungen der Energiekrise wird der relative Beitrag der Finanzierungssalden des Staates und des Privatsektors verlagert, und sie tragen zu erhöhten Leistungsbilanzdefiziten und geringeren Überschüssen bei. ·Die Entwicklung der Lohnstückkosten war in den letzten Jahren aufgrund schwerwiegender Störungen bei der Messung der Produktivität schwer zu deuten, sie sind jedoch insgesamt gestiegen. In einigen Ländern sind die Löhne im Jahr 2021 stark gestiegen, woraus sich das Risiko eines Verlustes der Kostenwettbewerbsfähigkeit innerhalb des Euro-Währungsgebiets ergibt, insbesondere in Ländern, die bereits vor den Pandemiejahren unter anhaltendem Druck standen. In einigen Ländern sind die Arbeitsmärkte besonders angespannt, was zum Teil auf die besonderen Auswirkungen der Pandemie zurückzuführen sein könnte. Im Jahr 2022 stiegen die Löhne schneller als die Produktivität, was zu einem weiteren Druck auf die Wettbewerbsfähigkeit führte. Das real verfügbare Einkommen der privaten Haushalte sinkt jedoch aufgrund der hohen Inflation. Die auf der Inflation basierenden realen effektiven Wechselkurse haben im Euro-Währungsgebiet aufgrund der Abwertung der einheitlichen Währung bisher insgesamt nicht zugelegt, allerdings gibt es erhebliche Unterschiede zwischen den Ländern. Die unterschiedlichen Auswirkungen des Energiepreisschocks auf die Preisdynamik spielen eine Rolle, bedingt durch Unterschied im Energiemix, in der Struktur der Energiemärkte und in der staatlichen Unterstützung. Bei den auf der Kerninflation basierenden effektiven Wechselkursen gibt es auch deutliche Unterschiede, wobei Länder mit höherem Preisdruck im laufenden Jahr eine Aufwertung gegenüber dem Euro-Währungsgebiet verzeichnen. In den Ländern außerhalb des Euro-Währungsgebiets sind sowohl erhebliche Abwertungen als auch Aufwertungen im Gange, was zum Teil auf eine unterschiedliche Dynamik der nominalen Wechselkurse zurückzuführen ist, die in einigen – aber nicht in allen – Fällen durch die Geldpolitik bestimmt wird. ·Im Jahr 2021 erreichte der Leistungsbilanzüberschuss des Euro-Währungsgebiets wieder das Niveau von vor der Pandemie. Die unterjährigen Daten zeigen, dass im Jahr 2022 ein starker Rückgang zu verzeichnen ist, der vor allem auf einen Anstieg der Importe zurückzuführen ist, wobei die Energieimporte aufgrund deutlicher Preiseffekte den wichtigsten Faktor darstellen. Infolgedessen wird die Leistungsbilanz des Euro-Währungsgebiets im Jahr 2022 voraussichtlich erheblich geringer ausfallen und im Jahr 2023 weitgehend unverändert bleiben, obwohl die reale Nachfrage anhält. Aufgrund der Veränderungen bei den Lohnstückkosten während der Pandemie ist die symmetrische Anpassung der Zahlungsbilanzpositionen innerhalb des Euro-Währungsgebiets über die Jahre 2020 und 2021 kumuliert vorübergehend zum Stillstand gekommen. Im Großen und Ganzen waren die Zuwächse in den Ländern mit hohen positiven und hohen negativen Nettoauslandsvermögensstatus sehr ähnlich. Ab 2022 dürfte die symmetrische Anpassung wieder einsetzen und sich über den Prognosezeitraum hinweg fortsetzen, wobei die Lohnstückkosten in einigen Ländern mit Überschüssen am stärksten steigen. ·Die Verschuldungsquoten der Unternehmen sanken 2021 mit der Erholung des Wirtschaftswachstums. Die Unternehmen weisen eine erhöhte Liquidität auf, die die unmittelbaren Risiken der Unternehmensschulden teilweise abmildert. Dennoch ist die Verschuldung in vielen Mitgliedstaaten nach wie vor beträchtlich und liegt in einigen Fällen über dem Niveau von vor der Pandemie. Der Abbau der Unternehmensverschuldung im Verhältnis zum BIP wird 2022 fortgesetzt, da das Wirtschaftswachstum bei anhaltenden Finanzierungsströmen positiv bleibt, was jedoch durch den schwierigen makroökonomischen Kontext behindert werden dürfte. In einigen Ländern hat die Zahl der notleidenden Kredite und Unternehmensinsolvenzen im Jahr 2022 zugenommen. ·Nach Jahren anhaltenden Wachstums zogen die Wohnimmobilienpreise im Jahr 2021 erneut an. In der ersten Jahreshälfte 2022 stiegen die Preise weiter, das Wachstum wird sich voraussichtlich aber abschwächen. Die Schuldenquoten der privaten Haushalte sind 2021 wieder gesunken, bleiben aber in einigen Ländern weiterhin hoch und über dem Niveau von vor der Pandemie. Zwar wird prognostiziert, dass der Anteil am BIP bis 2022 weiter sinken wird, aber die Zinslast der Haushalte wird wahrscheinlich steigen. Außerhalb des Euro-Währungsgebiets sind die Hypothekenzinsen im Laufe des Jahres 2022 deutlich gestiegen, während der Anstieg der Zinsen im Euro-Währungsgebiet zwar begrenzter ist, aber voraussichtlich anhalten wird. ·Die gesamtstaatliche Schuldenquoten sind 2021 in fast allen Mitgliedstaaten gesunken, bleiben aber in nahezu allen Fällen deutlich über dem Niveau von 2019. Die Defizite bleiben nach wie vor hoch, aber durch das starke Wirtschaftswachstum wurden die Schuldenquoten gesenkt. Die gesamtstaatlichen Schuldenquoten gingen 2022 insgesamt zurück, da das Wirtschaftswachstum anhielt und die Defizite trotz umfangreicher Unterstützungspakete für Haushalte und Unternehmen im Zusammenhang mit den hohen Energiepreisen weiter gesunken sind. Die Aussichten für 2023 sind in den einzelnen Ländern unterschiedlich, wenngleich die Schuldenquoten der Länder mit dem höchsten Schuldenstand weiter sinken. Neue politische Maßnahmen zur Abmilderung der Auswirkungen der Energiekrise können zu einem höheren Schuldenstand führen. Die Schuldendienstkosten sind seit 2021 gestiegen, da sich die finanziellen Bedingungen nach Jahren mit sehr günstigen Konditionen verschärft haben. Am deutlichsten war dies in den Ländern außerhalb des Euro-Währungsgebiets zu beobachten, in denen das Renditegefälle bei Staatsanleihen sich stärker ausgeweitet hat. ·Der Bankensektor verfügt über eine gute Kapitalausstattung und hat sich während der Pandemie als resilient erwiesen. Der Abbau der notleidenden Altkredite setzte sich 2021 und 2022 fort, aber es kann nicht ausgeschlossen werden, dass sich Rückkopplungseffekte entwickeln. Die Rentabilität der Banken stieg zwar wieder an, ist aber nach wie vor strukturell schwach und dürfte trotz steigender Zinsmargen weiter sinken, da sich die verschlechterten Wirtschaftsaussichten auf Vermögenswerte und Kreditrisiken auswirken. Im Jahr 2021 wurde die Kreditvergabe auch nach dem Auslaufen der staatlichen Garantien und einer gewissen makroprudenziellen Verschärfung fortgesetzt. Es wird ein gewisser Anstieg notleidender Kredite erwartet, da sich die Rücknahme der Unterstützungsmaßnahmen, die wegen der Pandemie ergriffen wurden, und die derzeitigen verschlechterten Wirtschaftsaussichten verzögert auswirken. Angesichts des wirtschaftlichen Umfelds gibt es bestimmte Risiken, die zu einer Verschärfung der Ungleichgewichte führen könnten. Es könnten noch ungünstigere Szenarien als das oben beschriebene eintreten, die sich entweder in akuteren oder in länger anhaltenden Entwicklungen niederschlagen, die die makroökonomische Stabilität und das Funktionieren der Volkswirtschaften im Allgemeinen beeinträchtigen könnten: ·Eine langwierige Energiekrise mit anhaltend hohen Energiekosten könnte zu einem größeren und längeren Abwärtstrend führen, der die Verschuldung sowohl direkt als auch indirekt erhöht und durch die Auswirkungen auf Verbraucher, Arbeitnehmer, Unternehmen und den Bankensektor zu einer Reihe von Folgewirkungen führt. Anhaltend hohe Energiekosten könnten in einigen Ländern zu dauerhaft hohen Leistungsbilanzdefiziten führen und ihre außenwirtschaftliche Tragfähigkeit belasten.

·Die Aussicht auf einen stärkeren Strukturwandel weg von der hohen Energieunabhängigkeit von fossilen Energieträgern, insbesondere aus Russland, ist positiv, bringt jedoch auch Risiken und Anpassungskosten mit sich. Verlagern sich die Wertschöpfungsketten weg von den stärker betroffenen europäischen Unternehmen, die mit weltweit höheren Produktionsmittelpreisen konfrontiert sind, könnte die Rentabilität gedämpft werden. Außerdem könnten eine Zunahme der Insolvenzen von Unternehmen, die sich in den betroffenen Sektoren oder Regionen konzentrieren, sowie ein Verlust von Exportmarktanteilen und ein Rückgang des potenziellen Wachstums in den stärker betroffenen Ländern die Folge sein. ·Die weltweite Neubewertung von Risiken könnte sich auf die Finanzmärkte auswirken, zu Instabilität führen und die Fremdfinanzierungskosten für Staaten und private Kreditnehmer in die Höhe treiben, möglicherweise auf unsystematische Weise. Die schlechteren wirtschaftlichen Bedingungen haben die Anfälligkeit und die Risiken im Zusammenhang mit bereits bestehenden Ungleichgewichten erhöht. Trotz der derzeitigen kräftigen Konjunkturabschwächung wird das nominale BIP-Wachstum voraussichtlich dazu beitragen, die Schuldenquoten sowohl 2022 als auch 2023 zu senken, was vor allem auf die Auswirkungen der Inflation zurückzuführen ist. Die geschwächte Wirtschaftstätigkeit und die verschärften Finanzierungsbedingungen erhöhen jedoch die mit einer hohen Verschuldung verbundenen Risiken. Ein Anstieg der notleidenden Kredite und Insolvenzen ist ein Risiko sowohl für Unternehmen als auch für private Haushalte. Die Unternehmen sind mit steigenden Produktionskosten konfrontiert und können diese möglicherweise nur begrenzt weitergeben, wobei die anfälligeren Unternehmen sich auf bestimmte Wirtschaftszweige und Regionen konzentrieren. Die real verfügbaren Einkommen der privaten Haushalte sind in den meisten Ländern zurückgegangen, da die Lohnerhöhungen niedriger als die Inflation, aber höher als das Produktivitätswachstum ausfielen. In vielen Mitgliedstaaten wirken steigende Hypothekenzinsen und der Druck auf das verfügbare Einkommen dem Anstieg der Wohnimmobilienpreise entgegen. Das anhaltend starke Wachstum der Preise für Wohnimmobilien in einigen Ländern birgt das Risiko einer ungeordneten Umkehrung, insbesondere wenn es mit Hypothekendarlehen zu variablen Zinssätzen einhergeht. Der Stress der Unternehmen und privaten Haushalte könnte sich gegenseitig verstärken und sich auf die gesamte Wirtschaft ausdehnen, mit entsprechenden Folgen auch für den Finanzsektor. Durch zusätzliche Maßnahmen zur Unterstützung anfälliger Haushalte und stärker exponierter Unternehmen würde ein Teil der Kosten der Energiekrise auf den Staatssektor abgewälzt und der gesamtstaatliche Schuldenstand erhöht, was für Länder mit einem hohen anfänglichen Schuldenstand und einem hohen Defizit eine besondere Herausforderung darstellen kann, sodass gezielte und befristete Maßnahmen sowie gemeinsame europäische Lösungen erforderlich sind. Die Kommission wird den Bedarf des REPowerEU-Plans konkret neu bewerten. Darüber hinaus erschweren höhere Zinssätze und ein schwächeres oder negatives BIP-Wachstum den Schuldenabbau im Staatssektor, insbesondere in Ländern mit hohem Schuldenstand. Dies kann sich auf andere Sektoren auswirken und das Wachstum negativ beeinflussen. Falls das starke Wachstum nach der Pandemie zum Stillstand kommt, könnten neue Ungleichgewichte entstehen, mit dem Risiko divergierender Preiseffekte als Folge des gemeinsamen Versorgungsschocks. Obwohl der Anstieg der Rohstoffpreise und die Risiken für die Gasversorgung ein gemeinsamer Schock für die EU sind, gibt es erhebliche Unterschiede bei den Auswirkungen. Es wird zwar erwartet, dass die Inflation allmählich sinken wird, wenn sie aber dann sinkt, kann es zu einer schrittweisen Veränderung des relativen Preis- und Kostenniveaus in den verschiedenen Ländern kommen. Dies könnte zu einem Verlust der Kostenwettbewerbsfähigkeit führen, der nur mit hohem Aufwand wieder ausgeglichen werden kann. Dies gilt insbesondere für die Länder des Euro-Währungsgebiets und dort, wo außenwirtschaftliche Defizite entstanden sind, auch wenn eine höhere Inflation in Ländern mit großen Leistungsbilanzüberschüssen dazu beitragen könnte, den Abbau von Ungleichgewichten im Euro-Währungsgebiet zu erleichtern. In einigen Ländern außerhalb des Euro-Währungsgebiets können Währungsabwertungen die Kostenwettbewerbsfähigkeit erhalten, indem sie einen Teil der stark steigenden Arbeitskosten ausgleichen; sie könnten aber die Inflation weiter anheizen. Dies wiederum kann zu einer Verschärfung der Finanzierungsbedingungen führen, während Abwertungen auch die Kosten für die Kreditaufnahme im Ausland und der Schuldendienste erhöhen. Im Euro-Währungsgebiet gibt es kurzfristig Anzeichen für einen erneuten Abbau von Ungleichgewichten, aber die künftige Gesamtentwicklung erfordert weiterhin eine enge Koordinierung der politischen Maßnahmen. Ein gewisses Gleichgewicht innerhalb des Euro-Währungsgebiets wird durch eine stärkere Entwicklung der Lohnstückkosten in einigen Netto-Gläubigerländern unterstützt. Die jüngsten Entwicklungen der Leistungsbilanz, die auf den negativen externen Schock zurückzuführen sind, sprechen auch weitgehend für einen Abbau von Ungleichgewichten, da die Netto-Gläubigerländer ihre hohen Überschüsse stärker abbauen. Das unterschiedliche Ausmaß der politischen Maßnahmen zur Abmilderung der Auswirkungen der hohen Energiepreise, die die Last der Energiekrise auf Unternehmen, Haushalte und den öffentlichen Sektor verteilen, und die Häufigkeit von nicht zielgerichteten Preismaßnahmen geben Anlass zur Sorge. Die Art und die Zusammensetzung dieser Maßnahmen in Bezug auf ihre Auswirkungen auf die Energienachfrage und die Energiepreise sowie ihre Auswirkungen auf Unternehmen und Haushalte können zu Spillover-Effekten für das restliche Euro-Währungsgebiet führen und ungleiche Wettbewerbsbedingungen schaffen. Deshalb müssen diese Maßnahmen gezielt und zeitlich begrenzt sein. Unkoordinierte politische Maßnahmen können zu größeren Divergenzen führen, die die monetäre Transmission behindern und die heterogenen Auswirkungen der Energiekrise verstärken. Die in diesem WMB vorgestellte Analyse verdeutlicht, dass die Entwicklungen und Risiken im Zusammenhang mit gemeinsamen Trends, die sowohl Mitgliedstaaten mit bereits bestehenden Ungleichgewichten als auch solche mit neu auftretenden Anfälligkeiten betreffen, genau beobachtet werden müssen. Die Auswirkungen des russischen Kriegs in der Ukraine sowie weltweite Versorgungsengpässe und Inflationsdruck stellen gemeinsame Schocks dar, die Risiken für die makroökonomische Stabilität und das Funktionieren der Wirtschaft der EU insgesamt und des Euro-Währungsgebiets im Besonderen mit sich bringen können. Angesichts ihrer Gemeinsamkeiten müssen diese in einem gemeinsamen Rahmen betrachtet werden, um die differenzierte länderspezifische Analyse in einen größeren Zusammenhang zu setzen. Als Teil der analytischen Vorbereitung der kommenden länderspezifischen eingehenden Überprüfungen werden die Kommissionsdienststellen ausführliche Bewertungen dreier Themen durchführen, die zum jetzigen Zeitpunkt von zentraler Bedeutung sind. Diese Bewertungen werden sich auf Themen erstrecken, die für eine Reihe von Mitgliedstaaten relevant sind. Dabei werden Gemeinsamkeiten ermittelt, die für die länderspezifische Analyse relevant sind, und es wird näher auf die Länder eingegangen, die in diesem WMB als am stärksten von diesen Fragen betroffen bewertet wurden. Die Bewertungen werden Anfang 2023 auch dem Ausschuss für Wirtschaftspolitik vorgelegt, und die betreffenden Mitgliedstaaten werden aufgefordert, Beiträge für eine Diskussion zu liefern. Dies wird in die länderspezifischen eingehenden Überprüfungen im Frühjahrspaket des Europäischen Semesters einfließen. Die folgenden thematischen Vermerke werden vorbereitet: ·In einem ausführlichen thematischen Vermerk über die Entwicklungen auf dem Wohnimmobilienmarkt werden die Risiken und Triebkräfte im Zusammenhang mit der Entwicklung der Wohnimmobilienpreise, den Hypothekenmärkten und der Verschuldung der privaten Haushalte untersucht. In dem Vermerk wird es um Deutschland, Estland, Lettland, Litauen, Luxemburg, die Niederlande, Portugal, Schweden, die Slowakei, Tschechien und Ungarn gehen. ·In einem thematischen Vermerk über die Dynamik der Wettbewerbsfähigkeit werden das Ausmaß und die Auswirkungen der weitergegebenen Energiekosten auf die Inflation sowie die Lohnentwicklung bewertet. Der Schwerpunkt dieses Vermerks wird auf Estland, Lettland, Litauen, Rumänien, die Slowakei, Tschechien und Ungarn liegen. ·In einem ausführlichen thematischen Vermerk zur außenwirtschaftlichen Tragfähigkeit und den Handelsbilanzen wird die Verringerung der Handelsbilanzen im Rahmen eines horizontalen Ansatzes untersucht. Im Mittelpunkt dieses Vermerks stehen Deutschland, Griechenland, Lettland, Litauen, die Niederlande, Portugal, Rumänien, die Slowakei, Ungarn und Zypern. Aufbauend auf der Bewertung im WMB werden die eingehenden Überprüfungen auch weitere Bedenken und länderspezifische Fragen abdecken. Dazu gehören auch die Auswirkungen der aktuellen Entwicklungen auf die Ungleichgewichte, die in den eingehenden Überprüfungen für 2022 festgestellt wurden (Deutschland, Frankreich, Griechenland, Italien, die Niederlande, Portugal, Rumänien, Schweden, Spanien und Zypern). In diesem WMB wird festgestellt, dass die eingehenden Überprüfungen für die Mitgliedstaaten mit bestehenden übermäßigen Ungleichgewichten oder Ungleichgewichten gerechtfertigt sind. Für Mitgliedstaaten, in denen zuvor Ungleichgewichte oder übermäßige Ungleichgewichte festgestellt wurden, wird in den eingehenden Überprüfungen für 2023 bewertet, ob sich diese Ungleichgewichte verschärfen, ob sie derzeit abgebaut werden oder bereits abgebaut wurden, um anschließend die bestehenden Bewertungen zu aktualisieren und einen möglichen verbleibenden Bedarf an politischen Maßnahmen zu ermitteln. Das wird für Deutschland, Frankreich, Griechenland, Italien, die Niederlande, Portugal, Rumänien, Schweden, Spanien und Zypern der Fall sein. Darüber hinaus werden eingehende Überprüfungen für Mitgliedstaaten durchgeführt, bei denen ein besonderes Risiko für neu auftretende Ungleichgewichte besteht. Die eingehenden Überprüfungen stützen sich auf die Vermerke zur eingehenden thematischen Bewertung, die den Hintergrund für die Analyse bilden. In dem WMB wird abschließend festgestellt, dass eingehende Überprüfungen auch für Estland, Lettland, Litauen, Luxemburg, die Slowakei, Tschechien und Ungarn gerechtfertigt sind, die im vorangegangenen Zyklus noch nicht Gegenstand von eingehenden Überprüfungen waren, bei denen aber möglicherweise besondere Risiken makroökonomischer Ungleichgewichte bestehen könnten. Abbildung 1: Zahl der Mitgliedstaaten mit jenseits der Schwellenwerte liegenden Scoreboard-Werten Quelle: Eurostat und Berechnungen der Kommissionsdienststellen (siehe Anhang 2).

1. Makroökonomisches Umfeld Nach der Invasion Russlands in der Ukraine befindet sich die Wirtschaft der EU an einem Wendepunkt: Im Anschluss an die Erholung von der COVID-19-Pandemie verlangsamt sich das Wachstum unter dem Druck der Inflation. Anfang 2022 hatten fast alle Volkswirtschaften der EU den pandemiebedingten Rückgang des BIP im Jahr 2020 wieder aufgeholt und ein starkes Wachstum verzeichnet. Mit der Invasion Russlands in der Ukraine im Februar 2022 haben sich die Aussichten für die Wirtschaft der EU stark verändert. Laut der Herbstprognose 2022 der Kommission wird das reale Wachstum in der EU von 5,4 % im Jahr 2021 auf 3,3 % im Jahr 2022 und 0,3 % im Jahr 2023 zurückgehen, wobei das solide Wirtschaftswachstum in der ersten Jahreshälfte 2022 die sich abzeichnende unterjährige Verschlechterung überdeckt (Abbildung 1.1).() Im September 2022 erreichte die Inflation in der EU mit 10,9 % im Jahresvergleich einen neuen Rekordwert, verglichen mit einer Inflationsrate von unter 2 % vor der Pandemie. Allein im Euro-Währungsgebiet stieg die Inflation im Oktober auf ein Allzeithoch von 10,7 %. Es wird erwartet, dass die Mitgliedstaaten der EU, die stärker auf Gas als Energiequelle angewiesen sind, von dem jüngsten Schock stärker betroffen sein werden (Abbildung 1.2 Buchstabe b). Das Vertrauen der Haushalte und Unternehmen ist angesichts der großen Ungewissheit gesunken. Die Finanzierungsbedingungen wurden zusehends verschärft, da die Währungsbehörden begonnen haben, ihre Politik zu straffen, um dem hohen Inflationsdruck entgegenzuwirken, der auch 2023 relativ hoch bleiben dürfte. Abbildung 1.1: Rückgang des BIP Quelle: Eurostat und AMECO. Die Länder sind nach dem für 2023 prognostizierten Wachstum des realen BIP geordnet. Die explodierenden Energiepreise waren der Haupttreiber der Inflation, allerdings hat auch eine Reihe anderer Faktoren den allgemeinen Preisdruck verstärkt. Die rasche weltweite Erholung nach der ersten Welle der Pandemie trieb die Nachfrage nach Energie und anderen Rohstoffen und deren Preise in die Höhe. Dies war die erste Phase der Energieinflation.() In der EU war dies mit einem Nachfragedruck verbunden, der sich aus dem Konsumstau und der Auflösung der während der akuten Phase der Pandemie angehäuften hohen Ersparnisse der privaten Haushalte ergab, was zu einer raschen Ausweitung der Inlandsnachfrage führte, als die Beschränkungen gelockert wurden.() Auch die Fiskalimpulse stützten die Nachfrage in der EU über die akute Anfangsphase der Pandemie hinaus. Dieser Nachfragedruck ging mit effektiven Engpässen auf der Angebotsseite einher, wodurch die Preise für die Produkte des verarbeitenden Gewerbes in die Höhe getrieben wurden. Nach der russischen Invasion in der Ukraine im Februar 2022 schnellten die Energiepreise aufgrund der Unterbrechung der Versorgung Europas mit russischem Gas in die Höhe, sodass die Energiepreise zum Haupttreiber der Inflation des harmonisierten Verbraucherpreisindex (HVPI) wurden (Abbildung 1.2 Buchstabe a). Die Entwicklung des Einkommens der privaten Haushalte während der Pandemie ebnete den Weg für einen starken Aufschwung, nachdem die Beschränkungen aufgehoben wurden; die Arbeitsmarktbedingungen verschärften sich jedoch in manchen Ländern und Sektoren allmählich. Eine Reihe von politischen Maßnahmen, darunter Maßnahmen zur Förderung der Beschäftigung, schützten das Einkommen der privaten Haushalte in den Jahren 2020 und 2021. Infolgedessen stieg das real verfügbare Einkommen der privaten Haushalte zwischen 2019 und 2021 in den meisten Ländern der EU, wenn auch in sehr unterschiedlichem Maße. Parallel dazu haben die Haushalte in vielen Ländern während der Pandemie Nettoersparnisse angesammelt, auch aufgrund der eingeschränkten Konsummöglichkeiten. Der höhere Anstieg des verfügbaren Einkommens im Jahr 2021 hat die Haushalte in die Lage versetzt, einen breiteren Preisanstieg ohne Nachfragerückgang zu verkraften, was wiederum dazu geführt hat, dass einige Nichtfinanzunternehmen ihre Gewinne in diesem Zeitraum halten oder gar steigern konnten.() Dieser Effekt wird wahrscheinlich zurückgehen, da das real verfügbare Bruttoeinkommen in den meisten Ländern der EU bis 2022 sinken wird (siehe Abschnitt 2.4). Während die Arbeitslosigkeit durch die politischen Maßnahmen stabilisiert wurde, hat die Unterauslastung des Arbeitsmarkts im Jahr 2020 insgesamt zugenommen. Seitdem sinkt sie mit der Erholung der Nachfrage und dem starken Anstieg der offenen Stellen im Jahr 2021.() Der längerfristige Rückgang der Erwerbsbevölkerung aufgrund der Überalterung und der veränderten Migrationstrends könnte auch dazu beigetragen haben, dass die Arbeitsmärkte in verschiedenen Ländern der EU angespannter sind. In einer Reihe von Ländern der EU, die eine hohe Kerninflation meldeten, war die Unterauslastung des Arbeitsmarkts im zweiten Quartal 2022 gering (Abbildung 1.2 Buchstabe d). Trotz umfangreicher politischer Maßnahmen zur Begrenzung der Energiepreise sind sie die Quelle für den großen wirtschaftlichen Druck und die Unsicherheit. Die gestiegenen Energiepreise sind ein Schock in Bezug auf das reale Austauschverhältnis der Ex- und Importe, durch den für die Wirtschaft der EU Kosten entstehen. In der gesamten EU haben die Regierungen versucht, die Belastung der Unternehmen und Haushalte durch höhere Energiepreise zu begrenzen, indem sie die Last umverteilt haben, allerdings können sie die gesamtwirtschaftlichen Auswirkungen nicht beseitigen. Die Maßnahmen sind von Land zu Land sehr unterschiedlich und reichen von Preisstopps und Steuersenkungen bis hin zu Einkommensbeihilfen, und es werden weitere Unterstützungsmaßnahmen in Betracht gezogen. Diese Maßnahmen können die Auswirkungen der gestiegenen Energiepreise auf Haushalte und Unternehmen, die mit deutlich höheren Kosten konfrontiert sind, nicht vollständig kompensieren, wenngleich es je nach Energieverbrauch und Exponierung gegenüber höheren Einzelhandelspreisen große Unterschiede gibt. Die Strompreissteigerung selbst ist in der EU unterschiedlich ausgeprägt, was nicht nur auf die Politik der Regierungen zurückzuführen ist, sondern auch auf den Energiemix und die vertraglichen Vereinbarungen der Länder und die damit verbundene Weitergabe der Großhandelsstrompreise an die Endkunden. Sie verursacht große Veränderungen bei den Kosten und relativen Preisen, die je nach Dauer und Intensität zu erheblichen und dauerhaften Strukturveränderungen in den einzelnen Sektoren und Ländern führen können. Der hohe Inflationsdruck hat sich über den Energiesektor hinaus ausgeweitet und birgt die Gefahr, dass sich die Inflationsunterschiede verfestigen. Die Kerninflation ist im Jahr 2022 in allen Ländern der EU und des Euro-Währungsgebiets deutlich gestiegen, wobei ein Teil des Anstiegs auf die indirekten Auswirkungen der höheren Energiepreise zurückzuführen ist. Bei der Kerninflation von 2022 gibt es große Unterschiede zwischen den einzelnen Ländern: Sie reicht von 2,8 % bis 11,5 % in den Ländern der EU und von 2,8 % bis 9,8 % im Euro-Währungsgebiet. Die Ungleichheit in der politischen Reaktion auf den Energiepreisschock spiegelt sich in verschiedenen Inflationsmaßen wider, darunter Handelsdeflatoren und der BIP-Deflator. Zwar spielt die Weitergabe der Energieinflation eine Rolle, aber auch andere Faktoren wie Versorgungsengpässe und der Nachholbedarf dürften eine Rolle spielen. Zweitrundeneffekte, die sich aus einem Anstieg der Lohnkosten ergeben, sind noch nicht sichtbar, könnten sich aber in einigen Ländern der EU entwickeln. Die Wohnimmobilienpreise sind aufgrund langjähriger Engpässe auf der Angebotsseite auf ein äußerst hohes Niveau gestiegen, und ihr stetiger Anstieg trotz steigender Finanzierungskosten könnte im Laufe der Zeit einen weiteren Inflationsschub auslösen. Engpässe in der Versorgungskette können zwar nachlassen, aber das Angebot in einer Reihe von Sektoren nach wie vor einschränken. Der Druck aufgrund von Störungen in der Lieferkette hält auch 2022 noch an, wenngleich dieser Druck in einigen Sektoren abnehmen könnte.() Die Daten der Indikatoren der Laune der Käufer (Purchasing Managers’ Index; PMI) für Januar/Februar 2022 in Bezug auf die Lieferzeiten der Zulieferer und die dynamische Analyse der Faktoren, die auch andere Indikatoren (übermäßiger Arbeitsanfall, das Verhältnis von Aufträgen zu Lagerbeständen, Vorleistungspreise und Versandkosten) umfasst, deuten darauf hin, dass der Druck in der Lieferkette zwar immer noch historisch hoch ist, aber seinen Höhepunkt erreicht hat und in der EU nachlässt. Der PMI für Oktober 2022 lässt weiterhin auf sinkende Lieferzeiten und eine nachlassende Nachfrage schließen, wodurch sich die Lieferengpässe verringern.() Mögliche Störungen im Zusammenhang mit dem Krieg in der Ukraine könnten jedoch zu Rückschlägen führen. Steigende Energiepreise in Verbindung mit größeren geopolitischen Spannungen führen zu erheblichen Störungen in Schlüsselsektoren, z. B. energieintensiven Industriezweigen, und schränken deren Zugang zu kritischen Rohstoffen ein. Je nach Anteil an der Lieferkette können diese Entwicklungen auch zu unterschiedlichen Entwicklungen der Kerninflation in der EU führen. Trotz steigender Lohnstückkosten in einer Reihe von Ländern können die Nominallöhne insgesamt nicht mit der Inflation Schritt halten, was zu einem Rückgang der Kaufkraft führt. Für das Jahr 2022 wird im Euro-Währungsgebiet ein Anstieg des durchschnittlichen Arbeitnehmerentgelts um 4,2 %() und der Arbeitsproduktivität um 1,2 % erwartet, was zu einem Anstieg der Lohnstückkosten um 3 % führt. Die Lohnstückkosten haben sich jedoch von Land zu Land unterschiedlich entwickelt (Abbildung 1.2 Buchstabe e). Es wird erwartet, dass die Nominallöhne nicht mit der Inflation gleichziehen werden. Das schützt die Unternehmen zwar vor einem weiteren Anstieg der Produktionskosten und erhält die Beschäftigung, bringt aber einen Kaufkraftverlust für die Haushalte mit sich. Der Kaufkraftverlust beeinträchtigt die Nachfrage und erhöht das Risiko von Bilanzstress für anfällige Haushalte. Durch die Normalisierung der Geldpolitik sind die Finanzierungskosten in die Höhe getrieben worden, was zu Korrekturen der Vermögenspreise geführt hat. Im Juli dieses Jahres hat die Europäische Zentralbank (EZB) nach der Verringerung des Ankaufvolumens von Vermögenswerten einen weiteren Schritt zur Normalisierung ihrer Politik unternommen, indem sie die drei wichtigsten Leitzinsen um 50 Basispunkte anhob, eine weitere Normalisierung signalisierte und das geldpolitische Instrument zur Absicherung der geldpolitischen Transmission (Transmission Protection Instrument; TPI) genehmigte. Weitere Anhebungen der Leitzinsen erfolgten im September und Oktober. Die höheren Refinanzierungskosten der Banken haben sich teilweise in höheren Kreditzinsen niedergeschlagen, insbesondere gegenüber den privaten Haushalten, während die Preise für Vermögenswerte in einigen Fällen nach unten korrigiert wurden. Im Euro-Währungsgebiet wurden die Bonitätsanforderungen für alle Darlehenskategorien im zweiten Quartal 2022 verschärft und im dritten Quartal aufgrund von Bedenken hinsichtlich der Risiken, denen Darlehensnehmer in einem unsicheren makroökonomischen Umfeld ausgesetzt sind, erneut verschärft. Die Renditen der Staatsanleihen im Euro-Währungsgebiet schwankten und sind im Jahr 2022 deutlich gestiegen, obwohl das Risiko erheblicher nominaler Zinsunterschiede zwischen den Ländern des Euro-Währungsgebiets durch die Einführung des TPI verringert werden dürfte. Auch in den Mitgliedstaaten außerhalb des Euro-Währungsgebiets haben sich die monetären Bedingungen verschärft, da die Zentralbanken außerhalb des Euro-Währungsgebiets angesichts der hohen Inflation ihren geldpolitischen Kurs gestrafft haben, was zu einem Anstieg der Finanzierungskosten für den Staat und den privaten Sektor geführt hat. Der nominale effektive Wechselkurs des Euro hat sich abgeschwächt; die Veränderungen bei den Währungen der Länder außerhalb des Euro-Währungsgebiets waren uneinheitlich. Der Euro war im Jahr 2022 gegenüber dem Dollar äußerst volatil, aber der Druck in Richtung einer Abwertung des Euro war groß, da die US-Notenbank die Geldpolitik schneller gestrafft hat als die EZB. Der Euro ist auch geopolitischen und wirtschaftlichen Risiken ausgesetzt, die mit dem Krieg in der Ukraine zusammenhängen und für die EU spezifisch sind, während der Dollar, wie in Zeiten der Unsicherheit üblich, von den Umschichtungen zugunsten von Anlagen profitiert. Angesichts der unterschiedlichen Exponierung der Mitgliedstaaten des Euro-Währungsgebiets gegenüber den Handels- und Finanzströmen außerhalb der EU stellen die Bewegungen des Euro asymmetrische Schocks dar, die zu unterschiedlichen Bewegungen der nominalen effektiven Wechselkurse führen können, was in der Literatur dokumentiert wurde.() Von den Währungen der Länder der EU außerhalb des Euro-Währungsgebiets verzeichnete die Tschechische Krone angesichts einer deutlichen Verschärfung der Geldpolitik in Verbindung mit Interventionen am Devisenmarkt eine erhebliche Aufwertung (Abbildung 1.2 Buchstabe c). Der polnische Złoty und insbesondere der ungarische Forint haben trotz der geldpolitischen Straffung im Inland weiter an Wert verloren. Im März 2022 verloren die Währungen beider Länder aufgrund der zunehmenden Unsicherheit nach der russischen Aggression gegen die Ukraine und der Verschärfung der weltweiten Finanzbedingungen stark an Wert. Kroatien hat seine Währung gegenüber dem Euro weiter stabilisiert, während Dänemark seine langjährige Anbindung an den Euro beibehalten und Bulgarien eine feste Anbindung an den Euro als Ankerwährung betrieben hat. Nachdem die Kuna mehr als zwei Jahre lang ohne Reibungsverluste am neuen Wechselkursmechanismus (WKM II) beteiligt war, wird Kroatien im Januar 2023 dem Euro-Währungsgebiet beitreten.() Die schwedische Krone hat im vergangenen Jahr trotz der anhaltenden geldpolitischen Straffung an Wert verloren. Abbildung 1.2: Makroökonomisches Umfeld Quelle: Eurostat und AMECO. Kasten 1.1: Entwicklungen in den Bereichen Beschäftigung und Soziales Vor Russlands militärischer Aggression gegen die Ukraine fand in der EU eine kräftige Erholung auf dem Arbeitsmarkt statt. Die starke wirtschaftliche Erholung, die auf die COVID-19-Rezession folgte, ging mit einer umfangreichen Schaffung von Arbeitsplätzen und einem Rückgang der Arbeitslosigkeit einher (Abbildung 1.3 Buchstabe a). Die Arbeitslosenquote der EU (15–74 Jahre) erreichte Ende 2021 6,4 % und sank im August und September 2022 weiter auf 6 %, die niedrigsten Quoten seit mehr als zwei Jahrzehnten. Die allgemeinen Arbeitsmarktbedingungen haben sich im Jahr 2022 weiter verbessert, was auf die vollständige Öffnung der Volkswirtschaften, die Verbesserung der epidemiologischen Lage, den Nachfragestau und die gute Tourismussaison infolge der vereinfachten Mobilität zurückzuführen ist. Dennoch stagnierte die Beschäftigung im verarbeitenden Gewerbe weiterhin. Aufgrund des raschen Nachfrageanstiegs erreichte der Arbeitskräftemangel einen neuen Höchststand, und obwohl es in verschiedenen Sektoren zu Engpässen kam, nahm er im Dienstleistungssektor stärker zu als im verarbeitenden Gewerbe. Der Beschäftigungszuwachs lag bei fast 1,5 %, wobei die Beschäftigungsquote der EU (20–64 Jahre) im vierten Quartal 2021 einen Wert von 74,1 % erreichte, wenngleich sie im verarbeitenden Gewerbe 2 Prozentpunkte unter dem Niveau vor der Pandemie blieb. Im Gegensatz dazu war die Arbeitsplatzschaffung in weniger kontaktintensiven Dienstleistungsbereichen (wie dem Gesundheitswesen, der öffentlichen Verwaltung und im IKT-Bereich) und im Baugewerbe recht robust (Abbildung 1.3 Buchstabe b). Angesichts der sich verschlechternden wirtschaftlichen Aussichten wird mit einer Verlangsamung des Arbeitsmarktes gerechnet. Im Jahr 2022 ist der Arbeitsmarkt aufgrund der positiven Auswirkungen der Erholung, die auf die Wiederankurbelung der Wirtschaft nach dem Ende der Ausgangsbeschränkungen folgte, stabil geblieben. Der Anstieg der Energiepreise stellt jedoch auch ein großes Risiko für den Arbeitsmarkt dar. Die höheren Energiekosten machen sich zwar in den stärker energieabhängigen Sektoren besonders bemerkbar, wirken sich aber auf fast alle Sektoren aus. Die Auswirkungen eines Gaspreisschocks auf die Beschäftigung können von Land zu Land unterschiedlich sein, je nach ihrer Wettbewerbsfähigkeit. Ökonometrischen Schätzungen zufolge könnte ein Anstieg der Erdgaspreise um 10 % die Produktion nach zwei Jahren um 0,6 % verringern, während die Beschäftigung um 0,3 % und die Reallöhne um 0,2 % sinken würden.() Die Auswirkungen auf die Beschäftigung könnten durch eine Verringerung der geleisteten Arbeitsstunden pro Beschäftigtem abgeschwächt werden. Der Beitrag zum Anstieg der Arbeitslosigkeit könnte im Dienstleistungssektor größer sein als im verarbeitenden Gewerbe, da im verarbeitenden Gewerbe Arbeitskräfte häufiger über den Bedarf hinaus beschäftigt werden, während die Beschäftigung im verarbeitenden Gewerbe stärker auf den Konjunkturzyklus reagiert, da hier der Anteil der Zeitarbeitnehmer relativ hoch ist.() ·Im Vergleich zum Jahreswert 2021 ging die Arbeitslosenquote im zweiten Quartal 2022 in allen Ländern zurück, insbesondere in Griechenland (-2,5 Prozentpunkte), Spanien (‑2,3), Irland (-1,9), Österreich (-1,8) und Litauen (-1,6). Die Differenz zwischen der höchsten Arbeitslosenquote in Spanien (12,5 %) und der niedrigsten in Tschechien (2,4 %) sank auf 10,1 Prozentpunkte, den niedrigsten Wert seit Oktober 2008. ·Im Jahr 2021 stiegen die Beschäftigungsquoten (20–64 Jahre) in fast allen Mitgliedstaaten rasch wieder an und übertrafen das Niveau vor der Pandemie. Zwischen 2020 und 2021 wurden die größten Anstiege in Griechenland (4,3 Prozentpunkte), Irland (2,8), Polen (2,7), Spanien (2) und Luxemburg (2 Prozentpunkte) beobachtet. Lediglich in Lettland ging die Beschäftigungsquote zurück (-1,6 Prozentpunkte). In der ersten Jahreshälfte 2022 stieg die Beschäftigungsquote in allen Ländern weiter an, insbesondere in Irland (durchschnittlich +3,6 Prozentpunkte in der ersten Jahreshälfte 2022 im Vergleich zum Jahreswert 2021) und Griechenland (durchschnittlich +3,8 Prozentpunkte in der ersten Jahreshälfte 2022 im Vergleich zum Jahreswert 2021). ·Im zweiten Quartal 2022 verharrte die Beschäftigungsquote im verarbeitenden Gewerbe in einigen wenigen Mitgliedstaaten, darunter Bulgarien, Rumänien, Spanien, Polen, die Slowakei und Deutschland, weitgehend unter dem Niveau von vor der Pandemie. Abbildung 1.3: Beschäftigung, Arbeitslosigkeit und Arbeitskräftemangel Quelle: Kommissionsdienststellen.

2. Ungleichgewichte, Risiken und Anpassungen: wichtigste Entwicklungen 2.1 Außenwirtschaft Die Leistungsbilanzen der meisten Mitgliedstaaten wiesen im Jahr 2021 geringe oder moderate Veränderungen auf, die oft nur eine teilweise Trendumkehr gegenüber dem Vorjahr darstellten. Insbesondere die Erholung der Reisebilanzen trug zu einer teilweisen Verbesserung der Leistungsbilanz in einigen großen Netto-Schuldnerländern bei. Trotz der Verbesserung waren die Leistungsbilanzen einiger dieser Länder der EU auch 2021 noch stark defizitär, mit einem immer noch stark negativen Nettoauslandsvermögensstatus (NAVS). Gleichzeitig stiegen einige große Leistungsbilanzüberschüsse an und erreichten nach einem leichten Rückgang im Jahr 2020 fast wieder das Niveau von 2019. Insgesamt lagen die hohen Leistungsbilanzüberschüsse einiger Länder weiterhin deutlich über dem, was sich durch die Fundamentaldaten erklären lässt.() In einigen anderen Ländern gab es geringfügige Rückgänge zu verzeichnen, und in einigen wenigen Fällen lagen die Bilanzen deutlich unter denen von 2019 (Abbildung 2.1.1 Buchstabe a). Die Leistungsbilanzen sind 2022 stark rückläufig, was vor allem auf die hohen Energiepreise zurückzuführen ist (Abbildung 2.1.1 Buchstabe a). Die beiden wichtigsten Triebkräfte für die Veränderungen in der Leistungsbilanz im Jahr 2021 und im bisherigen Jahresverlauf 2022 waren die niedrigere Energiehandelsbilanz() und – in umgekehrter Richtung – die Erholung des internationalen Reiseverkehrs. Die Erholung im Tourismus kommt vor allem den Netto-Schuldnerländern zugute, ist aber nur teilweise spürbar; die meisten Länder, die stark vom Tourismus abhängen, weisen immer noch Reisebilanzen auf, die unter dem Niveau von vor der Pandemie liegen, allerdings stehen die Daten für die Hauptreisezeit im dritten Quartal 2022 noch aus. Außerdem wird die Verbesserung der Reisebilanz oft durch die Auswirkungen der hohen Energiepreise übertroffen, die fast alle Länder betreffen (Abbildung 2.1.3, Buchstaben d und e). Für eine Reihe von Ländern zeichnet sich im Jahr 2022 auch eine spürbare Verschlechterung der Handelsbilanzen außerhalb des Energiesektors ab. In einigen Fällen ist dies auf die robuste Binnennachfrage zurückzuführen. Daraus ergibt sich insgesamt ein starker Rückgang der Leistungsbilanz im Jahr 2022, wobei eine Reihe von Ländern mit Überschüssen in den Vorjahren ins Defizit gerät. Die Prognose für 2023 deutet für viele, aber nicht alle Länder der EU auf einen leichten Anstieg der Leistungsbilanz hin, der jedoch oft deutlich geringer ausfällt als die Verschlechterungen im Jahr 2022. Das starke nominale BIP-Wachstum im Jahr 2021 trug dazu bei, sowohl die negativen als auch die positiven Nettoauslandsvermögensstatus zu verringern. Im Jahr 2021 hat der starke Nennereffekt dank einer deutlichen Erholung des Wirtschaftswachstums die Streuung der NAVS, die 2020 aufgetreten sind, zwar verringert, aber nicht immer vollständig rückgängig gemacht (Abbildung 2.1.1 Buchstabe b und Abbildung 2.1.3 Buchstabe a). Dieses Muster hat sich auch 2022 fortgesetzt, wobei die NAVS im Verhältnis zum BIP der großen Netto-Schuldnerländer oft nochmals beträchtliche Verbesserungen aufwiesen, obwohl die meisten von ihnen weiterhin unter den NAVS-Grenzwerten liegen. () Für die meisten dieser Netto-Schuldnerländer liegen die jüngsten Leistungsbilanzergebnisse unter dem Niveau, das für eine rasche Korrektur ihrer negativen Bestände erforderlich ist, wie es in der Leistungsbilanz erfasst wird, die erforderlich ist, um ein bestimmtes NAVS-Ziel zu erreichen, wenn auch nur geringfügig im Falle Spaniens und Portugals (Abbildung 2.1.1 Buchstaben a und b). Umgekehrt sind die NAVS mehrerer Netto-Gläubigerländer deutlich stärker gestiegen, als es die wirtschaftlichen Fundamentaldaten nahelegen. Aus sektoraler Sicht ist der Finanzierungsüberschuss der privaten Haushalte im Jahr 2022 aufgrund der geringeren Kaufkraft rückläufig. Im Jahr 2021 waren die Finanzierungssalden in den meisten Mitgliedstaaten durch einen Nettofinanzierungssaldo der Staaten und einen Finanzierungsüberschuss des privaten Sektors – sowohl der privaten Haushalte als auch der Unternehmen – gekennzeichnet (Abbildung 2.1.3 Buchstabe b). Die außergewöhnliche fiskalpolitische Unterstützung, die 2020 zur Abschwächung der Pandemiekrise eingeführt wurde, wurde leicht zurückfahren, wodurch ein geringfügiger Rückgang des Finanzierungssaldos des privaten Sektors weitgehend ausgeglichen wurde. Im Jahr 2022 wird diese unterstützende Politik voraussichtlich beibehalten, wenngleich sich die Finanzierungssalden der Staatssektoren in den meisten Mitgliedstaaten vermutlich weiter verbessern werden (Abbildung 2.1.3 Buchstabe c). Gleichzeitig wird erwartet, dass der Rückgang der Finanzierungssalden der privaten Haushalte überwiegt und in den meisten Fällen zu niedrigeren allgemeinen Finanzierungssalden beiträgt. Abbildung 2.1.1: Leistungsbilanzsalden und Nettoauslandsvermögensstatus (NAVS) Quelle: Eurostat und Berechnungen der Kommissionsdienststellen. Eine globale Verschärfung der monetären Bedingungen angesichts der hohen Inflation sowie erhöhte geopolitischen Risiken könnten die Bedingungen für die Auslandsfinanzierung einiger Mitgliedstaaten außerhalb des Euro-Währungsgebiets beeinträchtigen. Wie in Abschnitt 1 dargelegt, haben sowohl die Pandemie als auch die zunehmende Unsicherheit nach der russischen Aggression gegen die Ukraine zu einigen Wechselkursänderungen außerhalb des Euro-Währungsgebiets geführt, wobei der polnische Złoty und der ungarische Forint abgewertet wurden. Sollten externe (Re-)Finanzierungsrisiken entstehen, wären Länder mit beträchtlichen Devisenreserven sowie Länder, die solide Überschüsse in den Außenhandelsströmen verzeichnen, besser geschützt. Der externe Finanzierungsbedarf, auch der des staatlichen Sektors, spielt in diesem Kontext eine Rolle (siehe Abschnitt 2.6 zum staatlichen Sektor). Der Leistungsbilanzüberschuss des Euro-Währungsgebiets sinkt 2022 drastisch. Die Energiekosten sind der wichtigste Faktor für den starken Rückgang der Leistungsbilanz des Euro-Währungsgebiets im vergangenen Jahr (Abbildung 2.1.2 Buchstabe a). Seit 2021 haben die weltweiten Versorgungsprobleme zu einem deutlichen Anstieg der Importpreise für Waren jenseits der Rohstoffe geführt. Dies spiegelt sich in der Handelsbilanz des Euro-Währungsgebiets gegenüber China wider, die im Vergleich zu 2019 um mehr als einen Prozentpunkt des BIP gesunken ist. Hohe Bestandsimporte und Importpreise aus China erklären einen Teil des starken Rückgangs des Handelsbilanzüberschusses, insbesondere in Deutschland. Hinzu kommt, dass die weltweite Nachfrage nach europäischen Exporten nachlässt, da die Verlangsamung in China und die geldpolitische Verschärfung in den USA nicht nur Auswirkungen auf die Nachfrage dieser beiden Handelspartner, sondern auch auf die meisten Schwellenländer haben. Wie in Abschnitt 1 dargelegt, hat der Euro stark an Wert verloren, insbesondere gegenüber dem US-Dollar. Dies belastet die Handelsbilanz des Euro-Währungsgebiets, da der Anteil der auf Dollar lautenden Einfuhren, insbesondere bei Energieerzeugnissen, den Anteil der auf Dollar lautenden Ausfuhren bei Weitem übersteigt. Allerdings haben die Einkünfte aus den auf Dollar lautenden Auslandsaktiva sowie aus dem Handelsgeschäft und den Einnahmen aus dem weltweiten Rohstoffhandel die Gesamtauswirkungen des Schocks in Bezug auf das reale Austauschverhältnis der Ex- und Importe auf die Außenbilanz etwas abgefedert. Der Rückgang der Handelsbilanz des Euro-Währungsgebiets im Jahr 2022 ist auf den Schock in Bezug auf das reale Austauschverhältnis der Ex- und Importe zurückzuführen, wobei die reale Nachfrage stark bleibt. Der Schock in Bezug auf das reale Austauschverhältnis der Ex- und Importe, der im Jahr 2022 aufgrund deutlich höherer Energieimportpreise und eines schwächeren Euro eingetreten ist, hat den Rückgang der nominalen Handelsbilanz des Euro-Währungsgebiets – und damit auch der Leistungsbilanz – vorangetrieben (Abbildung 2.1.2 Buchstabe b). Gemessen in realen Werten, d. h. zu konstanten Preisen, wird sich die Handelsbilanz 2022 voraussichtlich etwas verbessern, da die reale Gesamtnachfrage etwas weniger als das BIP wachsen dürfte. Das reale Nachfragewachstum wird 2022 in den großen Netto-Gläubigerländern voraussichtlich höher sein als das Produktionswachstum, wodurch sich ihr Beitrag zum Leistungsbilanzüberschuss des Euro-Währungsgebiets verringert hat (Abbildung 2.1.2 Buchstabe b). Dies wird voraussichtlich auch 2023 so bleiben. Mehrere Netto-Schuldnerländer verbesserten ihre reale Handelsbilanz, da die Nachfrage nicht mit dem sich erholenden BIP-Wachstum Schritt hielt. Insgesamt sind es die kleineren Länder, die für die Stabilität der realen Handelsbilanz im Jahr 2022 sorgen und dem Rückgang der realen Bilanz Deutschlands, dem größten Beitragszahler des Euro-Währungsgebiets, entgegenwirken. Laut der Prognose für 2023 wird die Handelsbilanz des Euroraums insgesamt stabil bleiben, auch hinsichtlich ihrer Zusammensetzung, allerdings ist dies mit großer Unsicherheit behaftet. Die Engpässe in der Lieferkette und die Importpreise dürften sich 2023 etwas abschwächen, die Handelsbilanz des Euro-Währungsgebiets jedoch weiterhin belasten. Die nachlassende globale Nachfrage wird die Ausfuhrprognosen dämpfen, kann aber eine gewisse Entspannung bei den Rohstoffpreisen bewirken. Infolgedessen werden die Auswirkungen des realen Austauschverhältnisses der Ex- und Importe voraussichtlich etwas geringer ausfallen, was zu einer leichten Verbesserung der Handelsbilanz des Euro-Währungsgebiets insgesamt führen wird. Stattdessen ist das Wachstum der Binnennachfrage nach wie vor ein Schlüsselfaktor für die Dynamik der Außenhandelsbilanz des Euro-Währungsgebiets im Jahr 2023. In der Zusammensetzung wird die Neuausrichtung weg vom Beitrag der großen Netto-Gläubigerländer voraussichtlich anhalten. Abbildung 2.1.2: Die Leistungs- und Handelsbilanz des Euro-Währungsgebiets Quelle: Kommissionsdienststellen. Auf Länderebene sind die folgenden Entwicklungen herauszustellen: ·Im Jahr 2021 lagen die Leistungsbilanzen der folgenden vier Mitgliedstaaten im Dreijahresdurchschnitt unter dem unteren Scoreboard-Schwellenwert von -4 % des BIP: Griechenland, Irland, Rumänien und Zypern. Gleichzeitig lagen die Durchschnittswerte in drei Mitgliedstaaten über dem oberen Schwellenwert von 6 % des BIP: in Dänemark, Deutschland und den Niederlanden. Die NAVS-Werte lagen in zehn Mitgliedstaaten unter dem Scoreboard-Schwellenwert von -35 % des BIP: in Griechenland, Irland, Kroatien, Polen, Portugal, Rumänien, Slowakei, Spanien, Ungarn und Zypern. ·Die Leistungsbilanz einiger großer Netto-Schuldnerländer wie Zypern und vor allem Griechenland wies nach wie vor erhebliche Defizite auf, selbst wenn Zypern eine leichte Verbesserung zu verzeichnen hatte. Während der geringe Überschuss Spaniens leicht anstieg, blieb das moderate Defizit Portugals im Jahr 2021 weitgehend unverändert. In diesen Ländern – mit Ausnahme von Spanien – liegen die Leistungsbilanzen nach wie vor unter dem Niveau, das aus den wirtschaftlichen Fundamentaldaten hervorgeht, wenn auch in unterschiedlichem Ausmaß. In den ersten beiden Quartalen des Jahres 2022 stützt eine weitere solide Erholung des internationalen Reiseverkehrs in Verbindung mit steigenden Preisen in diesem Sektor die Überschüsse in den Reisebilanzen, insbesondere in Portugal und – in etwas geringerem Maße – auch in Griechenland, Spanien und Zypern, wobei die Hauptreisezeit erst im dritten Quartal des Jahres ansteht. Mit Ausnahme von Spanien wird für diese Länder jedoch für das gesamte Jahr eine Verschlechterung ihrer Leistungsbilanz erwartet, die vor allem auf schlechtere Energiebilanzen zurückzuführen ist. Ihre eindeutig negativen NAVS haben sich vor allem aufgrund des starken nominalen Wirtschaftswachstums verbessert, allerdings wurde die Verbesserung durch die negativen Bewertungseffekte im Falle Griechenlands etwas abgeschwächt.

·Die Leistungsbilanzdefizite in Ungarn und Rumänien sind sehr hoch und haben den höchsten Stand seit Jahren erreicht. Die Leistungsbilanz Rumäniens verschlechterte sich ausgehend von einem bereits hohen Defizit und wird sich 2022 weiter verschlechtern, ohne dass im nächsten Jahr mit einer deutlichen Verbesserung zu rechnen ist. Auch Ungarn verzeichnet eine spürbare Verschlechterung, wobei für 2023 nur eine leichte Verbesserung erwartet wird; dies stellt eine der bemerkenswertesten Verschlechterungen seiner Energiebilanz dar. Die Abwertung des ungarischen Forint schürt die Sorgen über die Entwicklung des Außenhandelssektors. Die NAVS sind in beiden Ländern eindeutig negativ, aber ein beträchtlicher Teil davon entfällt auf ausländische Direktinvestitionen. Dadurch werden ihre NAVS ausschließlich Instrumenten ohne Ausfallrisiko (NAIOA) günstiger. ·In Lettland, Malta und der Slowakei wiesen die Leistungsbilanzen im Jahr 2021 ein nicht unerhebliches Defizit auf. In vielen Fällen werden für 2022 und 2023 erhebliche Verschlechterungen prognostiziert. In Bulgarien, Polen und Tschechien wird ein Anstieg der leichten Leistungsbilanzdefizite von 2021 prognostiziert. Die Abwertung des Złoty verstärkt die Besorgnis hinsichtlich der außenwirtschaftlichen Entwicklungen in Polen. Für Belgien und Litauen zeichnet sich im Jahr 2022 ein deutliches Defizit ab. Die Slowakei und Litauen verzeichneten eine der größten Verschlechterungen ihrer Handelsbilanz, die auf eine Verschlechterung der Energiebilanz zurückzuführen ist. Es wird erwartet, dass das Defizit der Slowakei weiter steigen und das Niveau von vor der Pandemie übertreffen wird. Für Polen und die Slowakei, die einen ausgeprägten negativen NAVS aufweisen, sowie für andere mittel- und osteuropäische Mitgliedstaaten stellen ausländische Direktinvestitionen einen erheblichen Teil ihrer Auslandsverbindlichkeiten dar. Folglich sind ihre NAIOA günstiger. ·Die hohen Überschüsse Dänemarks, Deutschlands, der Niederlande und Schwedens liegen weiterhin über ihren Leistungsbilanz-Standards. Während die Leistungsbilanzüberschüsse in diesen Ländern – mit Ausnahme Schwedens – im Jahr 2021 gestiegen sind, wird für 2022 ein deutlicher Rückgang erwartet. Insbesondere die Leistungsbilanzen Deutschlands, der Niederlande und Schwedens haben sich merklich verschlechtert und übersteigen die Verschlechterung der Energiebilanz. Der Überschuss Dänemarks hat in der ersten Jahreshälfte zugenommen, allerdings wird für 2022 insgesamt ein Rückgang prognostiziert. Die NAVS der Niederlande, Dänemarks, Deutschlands und Belgiens liegen weit über dem Niveau, das sich aus den Fundamentalwirtschaftsdaten ergibt. Abbildung 2.1.3: Außenwirtschaft: ausgewählte Abbildungen Quelle: Kommissionsdienststellen. 2.2 Wettbewerbsfähigkeit Die Lohnstückkosten sind in den Jahren 2020–2021 schneller gestiegen als in der Zeit vor der Pandemie, und ihre Wachstumsrate beschleunigte sich im Jahr 2022. In den meisten Mitgliedstaaten war 2020 ein starker Anstieg der Lohnstückkosten zu beobachten, der auf einen mechanischen Rückgang der gemessenen Produktivität zurückzuführen war, da Maßnahmen zur Arbeitsplatzerhaltung den Rückgang der Beschäftigung trotz der deutlich niedrigeren Wirtschaftsleistung abfederten. Im Jahr 2021 kehrte sich dieser Trend teilweise um, da die Erholung der Produktivität in fast der gesamten EU entweder zu einem Rückgang der Lohnstückkosten oder zu einer sichtbaren Verlangsamung ihres Wachstums führte (Abbildung 2.2.1 Buchstabe a). Die Lohnstückkosten werden in diesem und im nächsten Jahr voraussichtlich steigen, in einigen Fällen sogar erheblich (Abbildung 2.2.1 Buchstabe b) Der Anstieg der Lohnstückkosten dürfte durch stark steigende Nominallöhne je Arbeitnehmer bedingt sein, die in fast allen Ländern der EU deutlich über dem Wachstum der realen Arbeitsproduktivität liegen dürften (Abbildung 2.2.3 Buchstaben a und b), wobei dies häufig vor dem Hintergrund einer niedrigen und sinkenden Arbeitslosigkeit erfolgt. In einigen Fällen handelt es sich bei diesen Auswirkungen möglicherweise um fortgesetzte Trends, die bereits vor der COVID-19-Krise Anlass zur Sorge über eine mögliche Überhitzung gaben. Da die Wirtschaftsdynamik nachlässt, werden die Produktivitätszuwächse geringer ausfallen und die Lohnstückkosten weniger stark dämpfen, als dies in letzter Zeit der Fall war. Die Dynamik der realen Wechselkurse war insgesamt noch nicht sehr ausgeprägt, wenngleich es insbesondere außerhalb des Euro-Währungsgebiets zu Divergenzen kam. Die Veränderungen der auf dem HVPI basierenden realen effektiven Wechselkurse hielten sich 2021 in Grenzen, obwohl in mehr Ländern als 2020 leichte Abwertungen zu beobachten waren. Die Veränderungen des auf dem HVPI und dem BIP-Deflator basierenden realen effektiven Wechselkurses über drei Jahre bis 2021 waren ebenfalls begrenzt (Abbildung 2.2.3 Buchstabe c). Der nominale effektive Wechselkurs ist im Jahr 2022 bisher in fast allen Mitgliedstaaten des Euro-Währungsgebiets gesunken, was die Abwertung des Euro widerspiegelt, während die Veränderungen des auf dem HVPI basierenden realen effektiven Wechselkurses moderat geblieben sind, mit Ausnahme der wenigen Fälle, in denen die Inflation entweder viel höher war als anderswo oder in denen der nominale effektive Wechselkurs stärker gesunken ist (Abbildung 2.2.3 Buchstabe e). In einigen Ländern außerhalb des Euro-Währungsgebiets waren die unterjährigen Veränderungen des realen effektiven Wechselkurses stärker ausgeprägt. Der auf dem BIP-Deflator basierende reale effektive Wechselkurs zeigt für die meisten Mitgliedstaaten keine starken Anzeichen für eine Verschlechterung der preislichen Wettbewerbsfähigkeit, wenn auch mit einigen bemerkenswerten Unterschieden zwischen den Ländern (Abbildung 2.2.3 Buchstabe d). In Zukunft könnten die realen effektiven Wechselkurse innerhalb des Euro-Währungsgebiets aufgrund der unterschiedlichen Inflationsraten und der unterschiedlichen Anfälligkeit der einzelnen Länder des Euro-Währungsgebiets für Veränderungen des nominalen Wechselkurses Herausforderungen mit sich bringen. In den Ländern außerhalb des Euro-Währungsgebiets ist eine vermehrte Heterogenität zu erwarten, was teilweise auf die unterschiedliche Dynamik der nominalen Wechselkurse zurückzuführen ist. Hohe und divergierende Inflationsraten stellen ein Risiko für die Wettbewerbsfähigkeit dar, wenn sie sich verfestigen, wobei die Risiken innerhalb des Euro-Währungsgebiets besonders groß sind. Wie in Abschnitt 1 dargelegt, sind die Inflationsraten nicht nur hoch, sondern weichen auch stark voneinander ab, auch innerhalb des Euro-Währungsgebiets. Insgesamt ist diese Divergenz auf die unterschiedliche Energieintensität der einzelnen Volkswirtschaften zurückzuführen und wird durch den Umfang und die Ausgestaltung der staatlichen Maßnahmen beeinflusst. Die Inflation wird zwar größtenteils durch den Anstieg der Energiekosten verursacht und dürfte zurückgehen, aber die unterschiedlichen Inflationsraten stellen in zweierlei Hinsicht ein Risiko für die Wettbewerbsfähigkeit dar. Erstens werden die Energiepreise möglicherweise nicht auf ihr früheres Niveau zurückkehren, sondern sich auf einem höheren Niveau stabilisieren. Dies würde für bestimmte Sektoren, z. B. energieintensive Industriezweige, erhebliche Kosten mit sich bringen. Falls diese Kosten langfristig auf diesem Niveau bleiben, würden Länder mit einer höheren Inflation aufgrund der direkten Auswirkungen der Energiekosten ein dauerhaft höheres Preisniveau haben. Dieser relative Anstieg könnte sich negativ auf ihre Wettbewerbsfähigkeit auswirken und zu einer Standortverlagerung führen, was letztlich einen Rückgang der Exportanteile und des potenziellen Wachstums in den stärker exponierten Ländern zur Folge hätte. Im Laufe der Zeit könnte dies Änderungen des Geschäftsmodells erforderlich machen, die mit kostspieligen strukturellen Veränderungen verbunden sein könnten. Zweitens können Inflationsunterschiede zu Preissteigerungen führen, die über die Energiepreise hinausgehen. Die Unterschiede zwischen den Ländern betreffen nicht nur die Gesamtinflationsraten, sondern werden auch bei der Kerninflation immer deutlicher. In Kasten 2.2.1 wird das Risiko erörtert, dass diese sich festsetzen und zu weiteren Erhöhungen, auch bei den Löhnen, führen könnten. Eine solche wachsende Kluft kann zu realen Abwertungen führen, die die Wettbewerbsfähigkeit beeinträchtigen. Die daraus resultierenden relativen Veränderungen der Wettbewerbsfähigkeit könnten zu einem Abbau von Ungleichgewichten im Euro-Währungsgebiet führen, wenn Länder mit bereits bestehenden Schwachstellen in Bezug auf die Wettbewerbsfähigkeit im Vergleich zu ihren Mitbewerbern Vorteile erzielen. Die deutlichen Inflationsunterschiede betreffen derzeit jedoch weder die großen Netto-Gläubigerländer noch die Netto-Schuldnerländer im Ganzen. Außerdem könnten heterogene Inflationserwartungen in einigen Fällen zu einer erhöhten Anfälligkeit innerhalb des Euro-Währungsgebiets führen, wenn zu niedrige reale Zinssätze in einigen Ländern zu einer übermäßigen Anhäufung von Schulden führen. Außerhalb des Euro-Währungsgebiets bringen Währungsabwertungen andere Risiken mit sich, z. B. in Bezug auf die Kreditaufnahme im Ausland und die Schuldendienstkosten. Das derzeitige Umfeld, in dem das Inflationsgefälle zunimmt, unterscheidet sich von demjenigen im Vorfeld der globalen Finanzkrise, könnte aber immer noch Risiken für makroökonomische Ungleichgewichte mit sich bringen. Im Vorfeld der Finanzkrise führte die hohe Inflation in einigen Ländern des Euro-Währungsgebiets zu einem Teufelskreis, in dem niedrige reale Zinssätze eine übermäßige Nachfrage und Anhäufung von Schulden begünstigten, was zu einer Aufwertung der realen Wechselkurse führte. Diesmal ist der Schock jedoch eher ein kontraktiver kosteninduzierter Energieschock als ein expansiver Schock. Während die gegenwärtig hohe Inflation in den am stärksten betroffenen Ländern dazu beitragen kann, die realen Zinssätze niedrig zu halten und die nachteiligeren Auswirkungen auf die Nachfrage aufgrund höherer Energiekosten kurzfristig etwas abzufedern, könnten verfestigte Preis- und Lohnsteigerungen die Bemühungen um eine Verringerung der Inflation erschweren und zu Wettbewerbsverlusten führen, die das künftige Wirtschaftswachstum dämpfen könnten. Abbildung 2.2.1: Lohnstückkosten Quelle: AMECO; die Daten für 2022 und 2023 stammen aus der Herbstprognose 2022 der Europäischen Kommission. Die Daten beziehen sich auf die Zahl der Lohn- und Gehaltsempfänger und die Zahl der Erwerbstätigen. Die Entwicklungen der Exportmarktanteile im Jahr 2021 spiegeln eine partielle Umkehrung der Auswirkungen der COVID-19-Krise wider, dürften aber in unmittelbarer Zukunft angesichts der höheren Energiekosten und einer Verlangsamung des Handels weniger spürbar sein. Zu den Auswirkungen der Pandemie gehörten der Rückgang der Exportmarktanteile von Volkswirtschaften mit starken internationalen Tourismussektoren, von denen einige eine negativere Zahlungsbilanzposition haben, und der Anstieg der Exportmarktanteile mehrerer Netto-Gläubigerländer im Vergleich zu ihrem Niveau vor der Krise. Prognosen zufolge werden die Exportanteile in den meisten Ländern der EU im Jahr 2023 sinken, was sich negativ auf den besonders hohen Anstieg der Energiekosten in Europa auswirkt, wobei auch einige Störungen der Lieferkette eine Rolle spielen. Ein stärkerer Effekt wird für einige Netto-Gläubigerländer mit einem starken verarbeitenden Gewerbe erwartet. Die Veränderungen der Wettbewerbsfähigkeit sind wieder allgemein förderlich für einen symmetrischeren Abbau von Ungleichgewichten in Bezug auf die Zahlungsbilanzpositionen innerhalb des Euro-Währungsgebiets geworden (Abbildung 2.2.3 Buchstabe f). Die Entwicklung der Lohnstückkosten ist in den Netto-Schuldnerländern etwas moderater als in den Netto-Gläubigerländern. Allerdings war die Entwicklung der Inflation, insbesondere der Kerninflation, in den Netto-Gläubigerländern entweder im Großen und Ganzen ähnlich oder bisweilen sogar verhaltener, was den Abbau von Ungleichgewichten in der Zukunft beeinträchtigen könnte, es sei denn, die Lohnentwicklungen weichen angesichts der Unterschiede in der Unterauslastung des Arbeitsmarkts weiter voneinander ab. Während die Netto-Gläubigerländer aufgrund ihres höheren Anteils am Handel mit Ländern außerhalb des Euro-Währungsgebiets in der Regel stärker von einer Abwertung des Euro profitieren, deutet die Dynamik der Exportmarktanteile in diesem Fall auf einen außenwirtschaftlichen Abbau von Ungleichgewichten hin, da die Netto-Schuldnerländer einen Teil des verlorenen Exportmarktes zurückgewinnen, während die Anteile der Netto-Gläubigerländer künftig voraussichtlich sinken werden. Auf Länderebene sind mit Blick auf die Wettbewerbsfähigkeit folgende Entwicklungen herauszustellen: ·Das Wachstum der Lohnstückkosten, kumuliert über die drei Jahre bis 2021, lag in 15 Mitgliedstaaten über dem Scoreboard-Schwellenwert: in Bulgarien, Estland, Lettland, Litauen, Luxemburg, Malta, den Niederlanden, Österreich, Portugal, Rumänien, der Slowakei, Slowenien, Spanien, Tschechien und Ungarn. Bei dem auf dem HVPI basierenden realen effektiven Wechselkurs waren die dreijährigen Veränderungen moderater, und kein Mitgliedstaat überschritt die Scoreboard-Schwellenwerte. Die über fünf Jahre gemessenen Veränderungen der Exportmarktanteile lagen in Frankreich, Italien und Spanien im Jahr 2021 unter dem Scoreboard-Schwellenwert. Während der Rückgang in Frankreich vor allem auf den sinkenden Anteil der Warenexporte zurückzuführen war, wurde der Rückgang in Spanien und Italien durch den sinkenden Anteil der Dienstleistungsexporte verursacht. In allen drei Ländern waren die oben genannten Rückgänge während der Pandemie im Jahr 2020 am stärksten ausgeprägt. ·Die Bedenken hinsichtlich des Kostendrucks sind in einigen Ländern seit einigen Jahren groß und nehmen zu bzw. lassen nicht ausreichend nach, unter anderem in Bulgarien, Estland, Lettland, Litauen, Luxemburg, Rumänien, der Slowakei, Tschechien und Ungarn. Sie waren in der Regel bereits vor der COVID-19-Krise beträchtlich und ließen in den meisten Fällen auch im Jahr 2021 und in der ersten Hälfte des Jahres 2022 inmitten vergleichsweise angespannter Arbeitsmärkte nicht nach. Das Wachstum der Lohnstückkosten wird in den meisten dieser Länder voraussichtlich auf hohem Niveau bleiben oder im nächsten Jahr wieder stark ansteigen. Mehrere von ihnen sind mit zusätzlichen Risiken hinsichtlich ihrer Wettbewerbsfähigkeit konfrontiert, die mit dem Anstieg der Inflation zusammenhängen, die viel höher ist als in der übrigen EU und in den anderen Ländern des Euro-Währungsgebiets. Während für die meisten dieser Länder eine Abwertung des realen effektiven Wechselkurses im Jahr 2023 prognostiziert wird, wird für die Slowakei eine leichte Aufwertung erwartet. ·Malta und Slowenien haben ähnliche Auswirkungen wie die oben genannten Länder in der Zeit vor der COVID-19-Pandemie gezeigt, aber die Sorgen um etwaige Einbußen der Wettbewerbsfähigkeit waren im Jahr 2021 moderater und werden auch in diesem Jahr voraussichtlich begrenzt bleiben. In Belgien und Polen werden die Lohnstückkosten in diesem und im nächsten Jahr voraussichtlich stark steigen. Umgekehrt war der Anstieg der Lohnstückkosten in Italien gedämpfter und wird voraussichtlich auch weiterhin niedriger ausfallen, was auf einen geringen relativen Anstieg der Wettbewerbsfähigkeit hindeutet.

·Die Bedenken hinsichtlich der Kostenwettbewerbsfähigkeit sind in einigen großen Netto-Schuldnerländern, darunter Griechenland, Portugal, Spanien und Zypern, in den Hintergrund getreten. Vor allem stiegen die Lohnstückkosten etwas weniger als bei den Handelspartnern und im übrigen Euro-Währungsgebiet. Kasten 2.2.1: Potenzielle Verankerung der Inflation und Verlust der Wettbewerbsfähigkeit Die hohe und divergierende Inflation, die seit Ende 2021 in der gesamten EU zu beobachten ist, kann sich negativ auf die Wettbewerbsfähigkeit auswirken, insbesondere wenn sie anhält. Wenn die Lohnerhöhungen den Kaufkraftverlust der Arbeitnehmer ganz oder teilweise ausgleichen, werden sich diese Lohnerhöhungen in höheren Lohnstückkosten niederschlagen, sofern sie nicht durch Produktivitätssteigerungen ausgeglichen werden. Ein solcher Anstieg der Lohnstückkosten kann dann zu Zweitrundeneffekten und dem Risiko einer höheren künftigen Inflation führen.() Unterschiede bei der Wettbewerbsfähigkeit in den Mitgliedstaaten des Euro-Währungsgebiets können entstehen, wenn der Inflationsschock in den einzelnen Ländern sehr unterschiedlich ausfällt oder wenn sich im Gefolge dieses Inflationsschocks sehr unterschiedliche Zweitrundeneffekte entwickeln. Wenn bei den Forderungen nach Lohnerhöhungen jedoch berücksichtigt wird, dass die Inflation wahrscheinlich zurückgehen wird, dann bleibt das Risiko einer Preis-Lohn-Spirale begrenzt. In ihrem Bericht über das Euro-Währungsgebiet für 2023 erörtert die Kommission die Rolle der Inflationserwartungen bei Lohnerhöhungen.() Die steigenden Energiepreise sind in den meisten Mitgliedstaaten für einen großen Teil des Preisanstiegs verantwortlich. Hat sich die Inflation jedoch über den Energiesektor hinaus auf andere Waren und Dienstleistungen ausgeweitet, kann der Lebensstandard nur aufrechterhalten werden, wenn das Einkommenswachstum anhält, selbst wenn die Energiepreise fallen. Die Energie- und Lebensmittelkomponenten der Gesamtpreisindizes können recht volatil sein und sind relativ unbeeinflusst von geldpolitischen Entscheidungen, da sie in der Regel stark von den internationalen Märkten beeinflusst werden, zumindest über einen kurzen Zeitraum hinaus, d. h. ohne regulatorische oder fiskalpolitische Eingriffe. Folglich verwenden die Zentralbanken Messgrößen für die Kerninflation, um den zugrunde liegenden Inflationstrend besser zu erfassen.() In mehreren Ländern der EU, darunter Estland, Lettland, Litauen und Luxemburg, sowie in zwei Mitgliedstaaten außerhalb des Euro-Währungsgebiets, nämlich Bulgarien und Polen, sind die Lohnstückkosten im Laufe des Jahres bis zum zweiten Quartal 2022 stark angestiegen (Abbildung 2.2.2 Buchstabe a). Dieser Anstieg ist auf ein sehr starkes Wachstum des Arbeitnehmerentgelts zurückzuführen, das die 10-%-Marke überschritt oder ihr sehr nahe kam. Dennoch stieg das Arbeitnehmerentgelt lediglich in vier Mitgliedstaaten stärker als die Preise, wobei der Unterschied in Bulgarien besonders groß war. Die Produktivitätsänderungen reichten nicht aus, um den Anstieg der Lohnstückkosten abzumildern, in einigen Fällen verstärkten sie ihn sogar. In Bulgarien und Luxemburg stiegen die Lohnstückkosten stärker als die Preise, während ihr Wachstum in Estland, Lettland, Litauen und Polen über der Kerninflation lag. Letzteres gilt zwar auch für Belgien, Frankreich, Italien und Rumänien, doch ist der Anstieg der Lohnstückkosten dort etwas verhaltener ausgefallen. Diese im Vergleich zum Preiswachstum überhöhten Lohnstückkosten bergen das Risiko weiterer Preiserhöhungen, damit die Unternehmen ihre Preis-Kostenspannen halten können. Eine abweichende Entwicklung der Kerninflation und der Lohnstückkosten könnte erhebliche und anhaltende Folgen für die Wettbewerbsfähigkeit einiger Länder haben; das betrifft insbesondere die Länder des Euro-Währungsgebiets. Die Veränderung des auf der Kerninflation basierenden realen effektiven Wechselkurses (Abbildung 2.2.2 Buchstabe b) deutet darauf hin, dass Estland, Litauen und die Slowakei aufgrund einer viel höheren Kerninflation als im übrigen Euro-Währungsgebiet nicht unerhebliche Wettbewerbsfähigkeitsverluste hinnehmen müssen. Für die beiden letztgenannten Länder wird dies durch die Veränderungen des realen effektiven Wechselkurses gegenüber den Ländern außerhalb des Euro-Währungsgebiets kompensiert. Umgekehrt wird die Wettbewerbsfähigkeit Deutschlands und in geringerem Maße auch Finnlands, Frankreichs und Italiens durch eine niedrigere Kerninflation als im übrigen Euro-Währungsgebiet begünstigt. Die allgemein zu beobachtende Abwertung des realen effektiven Wechselkurses gegenüber den Ländern außerhalb des Euro-Währungsgebiets trägt weiter dazu bei, dass sich die Wettbewerbsfähigkeit dieser Länder verbessert. Abbildung 2.2.2: Lohnstückkosten, (Kern-)Inflation und Wettbewerbsfähigkeit Quelle: Eurostat und Berechnungen der Kommissionsdienststellen. In einigen Ländern außerhalb des Euro-Währungsgebiets wirkten sich Schwankungen der nominalen Wechselkurse stark auf den realen effektiven Wechselkurs aus. Am augenfälligsten ist der Fall Ungarns, wo die starke nominale Abwertung trotz einer vergleichsweise hohen Kerninflation zu Wettbewerbsfähigkeitsverbesserungen führte. Ähnliche Effekte sind in Polen und Schweden zu beobachten. Umgekehrt erlebte Tschechien eine Aufwertung des nominalen (effektiven) Wechselkurses, die zusammen mit der relativ hohen Kerninflationsrate zu einer starken realen Aufwertung geführt hat. Es sei darauf hingewiesen, dass Währungsabwertungen zwar den Kostendruck abmildern, aber auch andere Risiken mit sich bringen können, sowohl innerhalb als auch außerhalb der EU, z. B. höhere Kosten für den Schuldendienst von Fremdwährungspositionen. Dies kann den Rückgriff auf nominale Abwertungen als Instrument zur Abfederung der Auswirkungen von Kostensteigerungen auf die Wettbewerbsfähigkeit einschränken. Abbildung 2.2.3: Wettbewerbsfähigkeit: ausgewählte Abbildungen Quelle: Kommissionsdienststellen. 2.3 Nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften Die Schuldenquote der nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften war 2021 in vielen Ländern nach wie vor beträchtlich, nahm jedoch weiter ab. Nach dem beträchtlichen Schuldenabbau, der in den letzten zehn Jahren in vielen Mitgliedstaaten stattgefunden hatte, lagen die Schuldenquoten der nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften im Jahr 2021 in den meisten Ländern der EU unter ihrem Höchststand von vor der Pandemie. Dennoch bewegten sich die Schuldenquoten im Jahr 2021 in fast der Hälfte der Länder der EU über dem Niveau, das sowohl durch die Fundamentalwirtschaftsdaten als auch durch aufsichtliche Bedenken gerechtfertigt ist, und in vielen Ländern über dem Niveau, das 2019 – vor Beginn der COVID-19-Pandemie – verzeichnet wurde (Abbildung 2.3.1 Buchstaben a und b).() Im Jahr 2021 ging die Schuldenquote der Unternehmen in den meisten Mitgliedstaaten zurück, hauptsächlich aufgrund der deutlichen Erholung des BIP-Wachstums (Abbildung 2.3.3 Buchstabe a). Die Nettokreditflüsse an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften waren in der gesamten EU positiv und begannen in den meisten Ländern der EU im Jahr 2021 zu steigen, auch in einer Reihe von Fällen, in denen die nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften eine hohe Schuldenquote aufwiesen, was auf die Belebung der Investitionstätigkeit zurückzuführen ist (Abbildung 2.3.3 Buchstabe c). Der 2021 wieder aufgenommene Prozess des Fremdkapitalabbaus setzte sich 2022 fort, dürfte aber durch das schwierige makroökonomische Umfeld behindert werden. Die Schuldenquote der Unternehmen ist in der ersten Jahreshälfte 2022 in fast allen Mitgliedstaaten weiter gesunken, obwohl die Kreditvergabe zugenommen hat, was auch auf einen steigenden Liquiditätsbedarf zurückzuführen sein könnte. Die Auswirkungen der neuen Nettokredite auf die Schuldenquote der Unternehmen wurden durch das reale BIP-Wachstum und den starken Anstieg der Inflation mehr als ausgeglichen (Abbildung 2.3.3 Buchstabe b). Es wird erwartet, dass der passive Fremdkapitalabbau insgesamt weitergehen wird, was eher auf die steigende Inflation als auf das reale BIP-Wachstum zurückzuführen ist, aber es besteht ein erhebliches Risiko, dass sich der Rückgang der Schuldenquoten verlangsamt oder umkehrt. Der Inflationsanstieg kann die Gewinnspannen drücken, wenn die steigenden Kosten nicht an die Kunden weitergegeben werden können und die Nachfrage insgesamt sinkt. Der Ergebnisanteil der Unternehmen begann sich in der ersten Hälfte des Jahres 2022 abzuschwächen, liegt aber immer noch über dem Niveau von vor der COVID-19-Krise. In fast allen Ländern des Euro-Währungsgebiets hat ein hoher Anteil neuer Kredite an Unternehmen mit kurzen Laufzeiten zur Folge, dass sich die Verschärfung der Kreditbedingungen und steigende Zinssätze relativ schnell auf die Unternehmen auswirken können.() In mehreren Mitgliedstaaten außerhalb des Euro-Währungsgebiets kam es zu einem spürbaren Anstieg der Kreditzinsen für Unternehmen, und außerdem bildet ein hoher Anteil der auf Fremdwährung lautenden Unternehmenskredite eine Quelle zusätzlicher Anfälligkeit. Die wachsenden Bedenken im Zusammenhang mit notleidenden Unternehmenskrediten und Insolvenzen verstärken die allgemeine Anfälligkeit des Unternehmens- und Finanzsektors nach dem COVID-19-Schock. Einige Sektoren wie das Gastgewerbe und das Verkehrswesen sind von der COVID-19-Krise stark betroffen.() Die Quoten notleidender Kredite und Unternehmensinsolvenzen sind in den meisten Mitgliedstaaten seit 2020 rückläufig, auch nach dem Auslaufen der Schuldenmoratorien. Allerdings ist der Anteil der anfälligen Unternehmen nach COVID-19 in einigen Ländern mit einem hohen Anteil an notleidenden Krediten besonders hoch (Abbildung 2.3.3 Buchstabe f). Während der Anteil notleidender Unternehmenskredite in den meisten Mitgliedstaaten noch in der ersten Hälfte des Jahres 2022 weiter zurückging, begann er in einigen Mitgliedstaaten zu steigen (Abbildung 2.3.3 Buchstabe e). Zudem begannen die Unternehmensinsolvenzen in einigen Mitgliedstaaten in der ersten Hälfte des Jahres 2022 zu steigen. Hinzu kommt, dass die Kreditvergabe zwar weiterhin stark zunimmt, die Bonitätsanforderungen aber deutlich verschärft werden und nun auf dem höchsten Stand seit 2013 sind (Abbildung 2.3.3, Buchstaben c und d). Zwar sind die Liquiditätspuffer und die Nettoersparnisse in den letzten Jahren gestiegen, aber das schwierige makroökonomische Umfeld in Verbindung mit strukturellen Veränderungen und Unterbrechungen der Lieferketten könnte zu einer Verschlechterung der Bilanzen führen, die Gewinnspannen drücken und den Schuldendienst sowie die Ersparnisse und Investitionen der Unternehmen beeinträchtigen (siehe Kasten 2.3.1). Die Energiekrise wird einige Sektoren durch Preiserhöhungen und Versorgungsunterbrechungen besonders stark treffen und kann nachhaltige Auswirkungen haben, die zu einem Strukturwandel führen können. Energieintensive Industriezweige sind besonders anfällig und könnten unter Druck geraten. Strukturelle Veränderungen werden durch die Energiekrise beschleunigt. Es wird zwar erwartet, dass sich die Energiepreise und die Energieversorgung normalisieren werden, aber es kann zu einem dauerhaften Strukturwandel kommen, der je nach Energieintensität und Spezialisierung der Produktion weitreichende Auswirkungen auf die Produktionskapazität und das potenzielle Wachstum der stärker betroffenen Länder haben kann. Die akute Phase der Energiekrise kann zur Schließung von Unternehmen und/oder zur Verlagerung der Nachfrage auf die Produktion an anderen – weniger betroffenen – Standorten führen, mit dem Ergebnis einer dauerhaften Standortverlagerung. Die Normalisierung der Preise und Löhne kann auf ein höheres Niveau steigen, was die mit der Energiewende verbundenen Kosten noch steigern und insgesamt zu einem Wettbewerbsverlust führen könnte, insbesondere in einigen energieintensiven Industriezweigen, wobei die Auswirkungen von Land zu Land unterschiedlich sein können.

Abbildung 2.3.1: Verschuldung der nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften Quelle: Sektorale Gesamtrechnung (finanzielle Vermögensbilanz – Kredite (F4) plus Schuldtitel (F3)) von Eurostat, AMECO und Schätzungen der Kommissionsdienststellen. Politische Interventionen spielen beim Schutz der nationalen Volkswirtschaften vor unternehmerischen Schieflagen eine wichtige Rolle, allerdings könnte eine mangelnde Koordinierung aus Sicht des Euro-Währungsgebiets und des Binnenmarkts Anlass zu Bedenken geben. Durch nationale politische Maßnahmen wird die Last der Energiekrise gerechter zwischen Unternehmen, privaten Haushalten und dem öffentlichen Sektor verteilt. Sie werden insbesondere für den Schutz anfälliger Industriezweige wichtig sein und den Rückgang der Geschäftstätigkeit, Schließungen, Standortverlagerungen und Kreditausfälle verhindern. Ohne solche Maßnahmen könnte sich der Unternehmensstress auf die gesamte Volkswirtschaft ausbreiten. Zwar gibt es bisher keine Anhaltspunkte dafür, aber die Finanzbedingungen und der verfügbare fiskalische Spielraum könnten bei der möglichen Größenordnung und dem Umfang nationaler Interventionen letztlich eine Rolle spielen. Unterschiedliche Ansätze zwischen den Ländern könnten ferner die Divergenz der Liquiditäts- oder Solvenzrisiken von Unternehmen verstärken, insbesondere wenn sich die Krise verschärft oder noch länger anhält. Dies würde sich wieder auf die Preise auswirken, da Unterschiede in den Unternehmensinvestitionen und dem Preisbildungsverhalten angesichts der bestehenden und sich abzeichnenden Inflations- und Wettbewerbsunterschiede im Euro-Währungsgebiet zu Divergenzen beim Nachfragewachstum und der geldpolitischen Transmission führen könnten. Weitere Anstrengungen im Bereich der Integration können dazu beitragen, diese kombinierten Herausforderungen zu bewältigen und die Anfälligkeit der Unternehmen sowie die Divergenz bei Wachstum und Produktivität zu verringern. Auf nationaler Seite sind angemessene Insolvenzregelungen maßgeblich, um die langfristigen wirtschaftlichen Auswirkungen von Unternehmensinsolvenzen auf ein Mindestmaß zu verringern. Auf Länderebene sind die folgenden Entwicklungen herauszustellen: ·Die Verschuldung der nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften ist sehr hoch (über 100 % des BIP) und liegt in Schweden und Dänemark über dem auf Fundamentaldaten beruhenden als auch über dem aufsichtlichen Referenzwert, und es gibt weitere Anzeichen für Anfälligkeiten. In Schweden liegt die Schuldenquote der Unternehmen immer noch über dem Höchststand von vor der COVID-19-Krise und nimmt weiter zu. In Dänemark sanken die Einlagen von Unternehmen, ausgehend von einem bereits niedrigen Niveau. ·Belgien, Irland, Luxemburg, die Niederlande und Zypern weisen auch eine sehr hohe Schuldenquote der nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften auf, die über 100 % und über dem auf Fundamentaldaten beruhenden sowie über dem aufsichtlichen Referenzwert liegt. Dies ist jedoch auch auf einen beträchtlichen Anteil an Krediten für ausländische Direktinvestitionen und grenzüberschreitende konzerninterne Kredite zurückzuführen, die die Anfälligkeit teilweise begrenzen können. ·Die hohe Schuldenquote nichtfinanzieller Kapitalgesellschaften in Frankreich, Griechenland, Malta und Portugal, die über dem auf Fundamentaldaten beruhenden als auch über dem aufsichtlichen Referenzwert liegt, ist rückläufig. In Frankreich und Malta wird die hohe Verschuldung teilweise durch beträchtliche Liquiditätspuffer abgemildert. In Österreich liegt die Schuldenquote der Unternehmen über dem aufsichtlichen Referenzwert, und das Kreditwachstum war stark. Die COVID-19-Krise hat eine Reihe von Sektoren unverhältnismäßig stark getroffen und die Unternehmen in Ländern wie Griechenland und Italien anfällig gemacht. ·Die Schuldenquote der Unternehmen liegt in Spanien über dem auf Fundamentaldaten beruhenden Referenzwert sowie über dem aufsichtlichen Referenzwert. In Bulgarien ist die Schuldenquote der Unternehmen moderat, wenngleich sie über dem auf Fundamentaldaten beruhenden Referenzwert liegt und höher ist als im regionalen Vergleich.



Kasten 2.3.1: Entwicklung der Ersparnisse der Unternehmen und Investitionsentwicklung Die Entwicklungen der Ersparnisse und der Investitionstätigkeit der Unternehmen können nützliche Erkenntnisse über die Solidität der Unternehmen und die Anfälligkeit der Unternehmensverschuldung liefern. Ein Anstieg der Unternehmensverschuldung zur Finanzierung von Investitionen unterscheidet sich wirtschaftlich von erhöhten Schulden zur Deckung unerwarteter Kosten, da eine zusätzliche Kreditaufnahme zur Investitionsfinanzierung tendenziell die Produktivität und Produktionskapazität und damit die Solidität des Unternehmens erhöht. Gleichzeitig können die mit einer hohen Verschuldung verbundenen Anfälligkeiten der Unternehmen teilweise durch eine Erhöhung der Ersparnisse oder Einlagen gemildert werden. In diesem Kasten wird die Rolle der Entwicklung der Ersparnisse und der Investitionstätigkeit der Unternehmen bei der Verringerung der Anfälligkeit der Unternehmen im Zusammenhang mit der Erholung von der COVID-19-Pandemie und dem jüngsten Konjunkturrückgang näher beleuchtet. Die Ersparnisse der Unternehmen sind in vielen Mitgliedstaaten seit der COVID-19-Pandemie gestiegen (Abbildung 2.3.2 Buchstabe a). Viele Unternehmen haben zu Beginn der COVID-19-Pandemie vorsorglich Ersparnisse gebildet, um ihre Liquiditätsposition zu verbessern, was teilweise durch Unterstützungsmaßnahmen erleichtert wurde. Die Bruttosparleistungen der Unternehmen fingen im vierten Quartal 2021 an zu sinken und gingen in der ersten Jahreshälfte 2022 gegenüber dem Vorjahr weiter drastisch zurück, liegen aber in den meisten Ländern immer noch über dem Niveau von vor der COVID-19-Pandemie. Die Ersparnisse der Unternehmen (ausgedrückt in Prozent des BIP) werden jedoch in den meisten Mitgliedstaaten bis 2022 insgesamt steigen (Abbildung 2.3.2 Buchstabe a). In der ersten Hälfte des Jahres 2022 sanken die Einlagen in den meisten Mitgliedstaaten, da viele Unternehmen eine erhebliche Liquidität benötigen, um den starken Anstieg der Inputkosten zu bewältigen, blieben aber über dem Niveau von 2019. Der Ergebnisanteil der nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften in der EU begann sich in der ersten Hälfte des Jahres 2022 zu verringern, liegt aber immer noch über dem Niveau vor der COVID-19-Krise. Die Investitionstätigkeit der Unternehmen ging mit der COVID-19-Krise stark zurück, erholte sich aber in den meisten Ländern bis 2021. Die Erholung war kräftig: In 16 der 24 Mitgliedstaaten, für die Daten vorliegen, lagen die Bruttoanlageinvestitionen der Unternehmen im Verhältnis zum BIP im Jahr 2021 über dem Niveau von 2019, mit Ausnahme von Deutschland, Irland, Luxemburg, den Niederlanden, Österreich, der Slowakei, Spanien und Zypern. Im Jahr 2021 stiegen die Investitionen und die Nettokreditflüsse, jeweils in Prozent des BIP, in vielen Mitgliedstaaten an (Abbildung 2.3.2 Buchstabe b). Dies lässt darauf schließen, dass in einigen Ländern zusätzliche Kredite zur Finanzierung von Investitionen aufgenommen wurden. Die Notwendigkeit, Anlageinvestitionen zu finanzieren, hat laut der Erhebung über die Kreditvergabe der EZB im Laufe des Jahres 2022 in Bezug auf die Kreditnachfrage deutlich an Bedeutung verloren. In der ersten Jahreshälfte 2022 stiegen die Anlageinvestitionen in der EU insgesamt weiter leicht an – allerdings in einem deutlich geringeren Tempo als zuvor –, aber erreichten noch nicht wieder das Niveau von 2019. Abbildung 2.3.2: Investitionen, Kredite und Ersparnisse nichtfinanzieller Kapitalgesellschaften Quelle: Eurostat und AMECO. Abbildung 2.3.3: Nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften: ausgewählte Abbildungen Quelle: AMECO, Eurostat und EZB. 2.4 Wohnungsmarkt und Verschuldung der privaten Haushalte Die Wohnimmobilienpreise sind 2021 weiter gestiegen und Wohnimmobilien dürfen in der Hälfte der Länder der EU wohl um mehr als 10 % überbewertet sein. Seit dem Ausbruch der COVID-19-Pandemie beschleunigte sich das Wachstum der Wohnimmobilienpreise, und Immobilien waren Ende 2021 in mehreren Mitgliedstaaten schätzungsweise um mehr als 10 % und in vielen um mehr als 20 % überbewertet (Abbildung 2.4.1 Buchstabe a).() Die rasche Steigerung der Wohnimmobilienpreise ist in nominaler Hinsicht deutlicher, aber auch inflationsbereinigt sind die Wohnimmobilienpreise in einer Zeit hoher Inflation in den meisten Ländern gestiegen. Auf dem Wohnungsmarkt gibt es nach wie vor Angebotsengpässe, die zusammen mit den hohen Baukosten dazu beitragen, dass die Wohnimmobilienpreise bei starker Nachfrage steigen. In der ersten Hälfte des Jahres 2022 verzeichneten die Wohnimmobilienpreise ein Rekordwachstum, während kurz- bis mittelfristig eine Abschwächung zu erwarten ist. In den letzten zehn Jahren wurden niedrige Hypothekenzinsen und Einkommenszuwächse mit dem Anstieg von Krediten und Wohnimmobilienpreisen in Verbindung gebracht, obwohl der Anstieg seit dem Ausbruch der Pandemie zu groß ist, um durch diese Faktoren erklärt zu werden. Es wird erwartet, dass der Anstieg der Zinssätze zu einer gewissen Mäßigung der Wohnimmobilienpreise führen wird, und die jüngsten Daten für das Jahr 2022 zeigen, dass dies in vielen, aber nicht allen Ländern der EU bereits im Gange ist. Die Hypothekenzinsen liegen nach wie vor deutlich unter der Inflationsrate, was zu negativen realen Zinssätzen in Rekordhöhe führt und einen Anreiz für weitere Immobilienkäufe darstellt, aber der erwartete Anstieg der Kosten für neue Hypotheken dürfte die Wohnungsnachfrage und die Wohnimmobilienpreise in Zukunft dämpfen. Gleichermaßen dürften der durch die höhere Inflation verursachte Kaufkraftverlust sowie die Unsicherheit über die wirtschaftliche Leistungsfähigkeit und die Einkommen der privaten Haushalte die Nachfrage nach Wohnraum dämpfen und auf diese Weise auch das Wachstum der Wohnimmobilienpreise eindämmen. In einigen Ländern sind die Hypothekenzinsen bereits deutlich gestiegen, während die realen Einkommen in den meisten Ländern der EU sinken oder stagnieren (Abbildung 2.4.1 Buchstabe b). Abbildung 2.4.1: Entwicklung der Wohnimmobilienpreise und Fundamentaldaten Quelle: Eurostat, AMECO, EZB, Herbstprognose 2022 der Europäischen Kommission und Schätzungen der Kommissionsdienststellen für die geschätzten Bewertungslücken bei Wohnimmobilienpreisen im Jahr 2021.

Nach dem Anstieg im Jahr 2020 ging die Schuldenquote der privaten Haushalte im Jahr 2021 in den meisten Ländern der EU zurück, obwohl die Nettokreditflüsse zunahmen. Die Schuldenquote der privaten Haushalte sank 2021 gegenüber 2020 aufgrund des BIP-Wachstums, blieb aber in mehreren Ländern höher als im Jahr 2019 und wird sich im Jahr 2022 voraussichtlich nicht grundlegend ändern (Abbildung 2.4.3 Buchstaben a und b). Die Nettokreditflüsse an private Haushalte waren jedoch in fast allen Ländern der EU positiv und stiegen sogar dort, wo die Schuldenquote der privaten Haushalte bereits hoch ist. Die Verschuldung der privaten Haushalte erscheint im Vergleich mit den Referenzwerten auf der Grundlage der länderspezifischen Fundamentalwirtschaftsdaten und mit den Schwellenwerten, die den aufsichtlichen Bedenken entsprechen, in fast der Hälfte der EU hoch.() Die Bankkredite haben sich im Jahr 2022 in der EU uneinheitlich entwickelt, wobei sich das Kreditwachstum vor allem in den Ländern außerhalb des Euro-Währungsgebiets verlangsamt hat. Außerhalb des Euro-Währungsgebiets stiegen die Hypothekenzinsen zusammen mit den Geldmarktzinsen deutlich an. Dies ist insbesondere in den Ländern der Fall, die mit einer Abwertung ihres nominalen Wechselkurses konfrontiert sind. Im Euro-Währungsgebiet sind die Entwicklungen differenzierter, aber auch hier sind die Kreditkosten in letzter Zeit gestiegen (Abbildung 2.4.1 Buchstabe b). Die Nettokreditflüsse der Banken haben sich nur in einer sehr begrenzten Anzahl von Ländern des Euro-Währungsgebiets verlangsamt, während die Verlangsamung in den Ländern außerhalb des Euro-Währungsgebiets deutlicher ausfällt (Abbildung 2.4.2 Buchstabe b). In Zukunft bestehen Risiken in Bezug auf die Fähigkeit der Haushalte, ihre Hypothekentilgungen zu leisten. In den meisten Mitgliedstaaten ist der Anteil der Darlehen mit einer Zinsbindung von bis zu fünf Jahren hoch, in acht Ländern der EU über 80 % und in neun weiteren zwischen 40 % und 80 %, wodurch die privaten Haushalte in diesen Ländern für Zinserhöhungen anfälliger sind. Das Einkommen der privaten Haushalte wird unter Druck geraten, da steigende Energierechnungen das verfügbare Einkommen für andere Ausgaben verringern. Diese beiden Effekte führen zu einem Risiko von Bilanzstress, trotz sehr niedriger und sogar negativer realer Zinssätze. Ein tief greifender oder länger anhaltender wirtschaftlicher Abschwung mit negativen Auswirkungen auf die Beschäftigung kann zu weiteren Schwierigkeiten bei der Rückzahlung von Darlehen und zur Stundung führen. Die Risiken für die Wirtschaft, die sich aus einer kräftigen Abwärtskorrektur der Wohnimmobilienpreise ergeben, werden durch die geringere Gewichtung des Sektors in der Wirtschaft und durch makroprudenzielle Maßnahmen etwas gemildert, können aber nicht ausgeschlossen werden. Im Jahr 2021 war die Bautätigkeit in den Ländern höher, in denen die Wohnimmobilienpreise am stärksten überbewertet sind, lag aber immer noch unter den Spitzenwerten. Dadurch könnten die Auswirkungen einer Abwärtskorrektur der Preise abgeschwächt werden, da Wertschöpfung und Beschäftigung weniger betroffen wären als vor der globalen Finanzkrise, obwohl das Konsumwachstum der privaten Haushalte durch Vermögenseffekte leiden könnte. Außerdem dürfte der Rückgang der Wohnimmobilienpreise schwächer ausfallen, da die strukturellen Faktoren, die zu einer Verknappung des Wohnungsangebots geführt haben, fortbestehen würden. Die bestehenden makroprudenziellen Maßnahmen haben auch dazu beigetragen, die Risiken für die allgemeine Finanzstabilität im Zusammenhang mit dem Wohnungsmark