14.10.  74 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 123/1 
I 
(Mitteilungen) 
RAT  UND  KOMMISSION 
FÜNFZEHNTER  JAHRESBERICHT 
ÜBER  DIE  TÄTIGKEIT  DES  WÄHRUNGSAUSSCHUSSES 
VORWORT 
Der vorliegende  Bericht  gibt  einen  Überblick  über  die  Tätigkeit  des  Währungs-
ausschusses  im Jahre  1973. 
Der Ausschuß  hat in diesem  Jahr  17 Tagungen  abgehalten;  außerdem  fanden  zahlreiche 
Sitzungen  der von  ihm  oder  auf seine  Initiative  hin gebildeten  Arbeitsgruppe  statt. 
Nach  dem  Beitritt  des  Vereinigten  Königreichs,  Irlands  und  Dänemarks  zu den  Euro-
päischen  Gemeinschaften  am  1. Januar  1973  sind  die  Delegierten  dieser  Länder 
amtierende  Mitglieder  des  Währungsausschusses  geworden. 
Der Bericht  wurde  am  31.  Dezember  1973  abgeschlossen. 
EINLEITUNG 
Im Jahr  1973  traf  der  weitere  Ausbau  der  Gemein-
schaft  bei den  Bemühungen  um  die  Koordinierung 
der Wirtschaftspolitik  der Mitgliedstaaten  auf ernste 
Schwierigkeiten;  dies  war  vor  allem  auf die schweren 
Störungen  der Devisenmärkte  sowie  auf die anhalten-
de Inflation  in der Welt  und  insbesondere  in der Ge-
meinschaft  zurückzuführen. 
Zum  einen  haben  sich  die  Wechselkursrelationen 
zwischen  den  Währungen  der  meisten  Industrielän-
der tiefgreifend  geändert.  Im Gefolge  der Erdölkrise 
war aber  am Jahresende  die Entwicklung  der  Devi-
senmärkte  weiterhin  mit  zahlreichen  Unsicherheits-
faktoren  belastet. 
Zum  anderen  hat  sich  das  Inflationstempo  in allen 
Ländern  der  Gemeinschaft  beschleunigt,  obwohl  sich 
die realen  Austauschbeziehungen  durch  die  Ände-
rung  der  Wechselkursrelationen  in einigen  Mitglied-
staaten  erheblich  verbesserten,  das Defizit  der ameri-
kanischen  Zahlungsbilanz  unerwartet  stark  abnahm und von  fast  allen  Ländern,  wenn  auch  in unter-
schiedlichem  Ausmaß,  restriktive  Maßnahmen  getrof-
fen wurden.  Obgleich  Fortschritte  auf dem  Wege  der 
Wirtschafts-  und  Währungsunion  erzielt  werden 
konnten,  haben  doch  die  bestehenden  oder  neu  ge-
schaffenen  währungs-  und  wirtschaftspolitischen  Me-
chanismen  unter  immer  schwierigeren  Bedingungen 
arbeiten  müssen. 
Kapitel  I dieses  Berichtes  gibt  einen  Überblick  über 
die Ereignisse  auf den  Devisenmärkten;  Kapitel  II be-
schreibt  die instituionellen  Maßnahmen  im Hinblick 
auf die Vollendung  der Wirtschafts-  und  Währungs-
union  sowie  die Maßnahmen,  die zur Bekämpfung  der 
Inflation  getroffen  wurden.  Kapitel  III berichtet  über 
die wirtschafts-  und  währungspolitische  Entwicklung 
in der Gemeinschaft,  und  Kapitel  IV vermittelt  einen 
Überblick  über  die  Tätigkeit  des  Ausschusses  auf 
dem Gebiet  der  gemeinschaftlichen  und  der  interna-
tionalen  Währungspolitik. 
KAPITEL  I 
DIE DEVISENMÄRKTE  IM JAHRE  1973 
1. Im  Jahre  1973  fand  die anhaltende  Unstabilität  in  ungeordneten  Entwicklungen  auf  den  Devisen-
des internationalen  Währungssystems  ihren  Ausdruck  märkten.  Spekulative,  monetäre,  ökonomische  und 
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auch  politische  Faktoren  erzwangen  Wechselkurs-
maßnahmen  in zahlreichen  Ländern,  so daß  sich  im 
Laufe  des  Jahres  völlig  neue  Kursrelationen  heraus-
bildeten.  Der  Dollar,  das  Pfund,  die Lira,  der  Yen 
und der Schweizer  Franken  schwankten  isoliert,  wäh-
rend  gleichzeitig  sechs  EWG-Währungen  gegenüber 
allen  anderen  Währungen  gemeinsam  schwankten. 
Diese  Maßnahmen  wurden  in den  meisten  Ländern 
von neuen  Beschränkungen  des internationalen  Kapi-
talverkehrs  begleitet.  Die  Gesamtheit  dieser  Vorkeh-
rungen  sowie  die  im Herbst  einsetzende  Verbesse-
rung  der außenwirtschaftlichen  Lage  der Vereinigten 
Staaten  und  der  damit  einhergehende  Vertrauenszu-
wachs  in den  Dollar  haben  in den  letzten  Monaten 
des Jahres  1973  zu einer  ruhigeren  Entwicklung  auf 
den meisten  Devisenmärkten  geführt. 
2. Die  Einführung  eines  gespaltenen  Devisenmark-
tes in Italien  zur Bremsung  der Kapitalflucht  (22.  Ja-
nuar  1973)  und  die  Einstellung  der  Interventionen 
am Devisenmarkt  durch  die Schweizer  Behörden  zur 
Abwehr  von  Auslandsgeld  (23.  Januar  1973)  gaben 
den Anstoß  für eine  der größten  Spekulationswellen, 
die das  internationale  Währungssystem  bisher  erleb-
te. Das  latente  Mißtrauen  in die  internationalen 
Wechselkursrelationen,  vor  allem  gegenüber  dem 
Wechselkurs  des  Dollars,  führte  zu gewaltigen  Kapi-
talzuflüssen  in die meisten  Länder  der Gemeinschaft, 
vor allem  nach  der  Bundesrepublik  Deutschland,  so-
wie nach  Japan.  Administrative  Maßnahmen  zur Ka-
pitalverkehrskontrolle,  wie  sie beispielsweise  von  der 
Bundesrepublik  Deutschland  am 5. Februar  ergriffen 
wurden,  erwiesen  sich  gegenüber  diesen  hochspeku-
lativen  Kapitalströmen  als  wirkungslos,  so daß  es 
vom 1. bis 9. Februar  zu einer  Verlagerung  von  über 
10 Mrd.  Dollar  in andere  Währungen  kam.  Ange-
sichts  dieser  Lage  sahen  sich  die  meisten  Industrie-
länder,  u. a. alle  Länder  der  Gemeinschaft,  gezwun-
gen, ihre  Devisenbörsen  zu schließen.  Nach  einer 
Reihe  von  bilateralen  und  multilateralen  Konsultatio-
nen und  Konferenzen,  deren  wichtigstes  Ergebnis  der 
Beschluß  der amerikanischen  Regierung  vom  12.  Fe-
bruar  war,  den  Dollar  um  10  % abzuwerten  (*), 
konnten  sämtliche  Devisenmärkte  am  14.  Februar 
wieder  geöffnet  werden.  Zuvor  hatte  Italien  am 
13. Februar  beschlossen,  unter  Beibehaltung  des.  Sy-
stems  des gespaltenen  Devisenmarktes,  auch  den  Kurs 
der Handels-Lira  frei  schwanken  zu lassen.  Wie  schon 
das Vereinigte  Königreich  im Juni  1972  suspendierte 
damit  auch  Italien  seine  Teilnahme  am Abkommen 
über  die  Bandbreitenverringerung  zwischen  den 
EWG-Währungen.  Am  14.  Februar  schließlich  gab 
Japan  den  Wechselkurs  seiner  Währung  frei.  Die bei-
den letztgenannten  Maßnahmen  führten  an den  De-
visenmärkten  schrittweise  zu einer  Abwertung  der 
Handels-Lira  und  zu einer  Aufwertung  des Yen. 
i1) Die  Abwertung  des  US-Dollars,  durch  die  sich  der 
offizielle  Goldpreis  von  38 auf  42,22  Dollar  je Unze 
Feingold  erhöhte,  wurde  dem  Internationalen  Wäh-
rungsfonds  am  18.  Oktober  1973  offiziell  vorgeschla-
gen und  von  ihm  am  gleichen  Tag  gebilligt. 3. Die  Beruhigung  der  internationalen  Devisen-
märkte  war  aber  nur  von  kurzer  Dauer.  Das  Miß-
trauen  auch  gegenüber  den  neuen  Kursrelationen 
brachte  bald  wieder  große  Kapitalbewegungen  in 
Gang.  So verzeichneten  am  1. März  mehrere  der 
Länder,  die  weiterhin  den  Wechselkurs  ihrer  Wäh-
rung  innerhalb  bestimmter  Grenzen  hielten,  wieder-
um riesige  Kapitalzuflüsse.  In erster  Linie  war  hier-
von die  Bundesrepublik  Deutschland  betroffen,  die 
allein  an diesem  Tag  den  Rekordbetrag  von  2,8 Mrd. 
Dollar  aufnehmen  mußte.  Angesichts  dieser  Lage 
wurden  am 1. bzw.  am 2. März  die Devisenbörsen  in 
den meisten  Industrieländern  geschlossen. 
Nach  mehreren  Konferenzen  zunächst  der  Gemein-
schaftsländer  und  danach  einer  größeren  Gruppe  von 
Ländern  (der  „erweiterten"  Zehnergruppe)  fand 
diese  Krise  ihre  Auflösung  in dem  Beschluß  von 
sechs  Mitgliedstaaten  der EWG  (2), das gemeinschaft-
liche  Wechselkurssystem  in der  Weise  anzupassen, 
daß sie die Bandbreite  von  2,25  % zwischen  ihren 
Währungen  (die  sogenannte  „Schlange")  beibehal-
ten, aber  die Interventionen  auf den  Devisenmärkten 
zur Aufrechterhaltung  fester  Bandbreiten  gegenüber 
dem Dollar  (der  sogenannte  „Tunnel")  einstellen. 
Diese  Ratsbeschlüsse  vom  11.  und  12.  März,  denen 
sich am 14. März  Norwegen  und  Schweden  anschlos-
sen, traten  mit  der  Wiedereröffnung  der  Devisen-
märkte  am  19.  März  in Kraft.  Die  Bundesrepublik 
Deutschland  wertete  mit  Wirkung  vom  gleichen  Tag 
die Deutsche  Mark  um  3 °/o auf.  Außerdem  ver-
schärften  mehrere  Länder  der  Gemeinschaft  die 
Maßnahmen  zur Abwehr  von  Kapitalzuflüssen. 
4. Das  Gruppenfloating  mehrerer  Währungen  der 
Gemeinschaft  und  die flankierenden  Maßnahmen  ei-
niger  daran  beteiligter  Länder  bewirkten  zunächst 
eine Entspannung  der internationalen  Währungslage. 
Die Entwicklung  der  Wechselkurse  innerhalb  der 
„Gemeinschafts-Schlange"  verliefen  relativ  stetig, 
aber die  „Schlange"  bewegte  sich  langsam  nach 
oben  aus  dem  früheren  „Tunnel"  hinaus,  d. h. die 
Währungen  der  beteiligten  Länder  werteten  sich  ge-
genüber  dem  Dollar  auf. 
Gegen  Ende  Juni  verschlechterte  sich  plötzlich  wie-
der das  währungspolitische  Klima.  Auslösendes  Ele-
ment  der Krise,  deren  Ausmaß  deutlich  hinter  denen 
des Frühjahrs  zurückblieb,  war  einmal  mehr  die ame-
rikanische  Währung,  deren  Kurs  sich  infolge  massi-
ver Kapitalabflüsse  rapide  verschlechterte.  Die  Nach-
frage  konzentrierte  sich  in erster  Linie  auf die Deut-
sche Mark.  Dies  machte  massive  Interventionen  der 
deutschen  und  anderer  am Gruppenfloating  beteilig-
ter Währungsbehörden  in Deutscher  Mark  notwen-
dig und  führte  zu einem  für  die  Bundesrepublik 
Deutschland  unerwünschten  Liquiditätszustrom.  Da-
(2) Belgien,  Dänemark,  Deutschland,  Frankreich,  die  Nie-
derlande  und  Luxemburg;  Großbritannien,  Irland  und 
Italien  ließen  ihre  Währungen  weiterhin  individuell 
frei schwanken  (vgl.  auch  Ziffer  9). 
14.10.  74 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 123/3 
her beschloß  die  deutsche  Regierung,  nach  Konsul-
tation  der Partnerländer  der Gemeinschaft,  die Deut-
sche Mark  mit  Wirkung  vom  29. Juni  um 5,5 % auf-
zuwerten,  aber  die Bandbreite  von  2,25  °/o gegenüber 
den anderen  Währungen  in der  „Schlange"  — 
selbstverständlich  auf  der  Grundlage  der  sich  aus 
dieser  Aufwertung  ergebenden  neuen  innergemein-
schaftlichen  Paritäten  — beizubehalten. 
5. Anfang  Juli  fiel  der  Dollarkurs  bis  auf  rund 
15 °/o unter  seine  nominelle  Parität  gegenüber  den 
Währungen  im Gemeinschaftsband.  Nach  einer  Sit-
zung  der Gouverneure  der  wichtigsten  Notenbanken 
am Sitz  der  Bank  für  internationalen  Zahlungsaus-
gleich  vom  8. Juli  1973  trug  eine  konzertierte  Aktion 
zwischen  den  amerikanischen  Währungsbehörden 
und einigen  Notenbanken  dazu  bei,  den  Kursverfall 
der amerikanischen  Währung  aufzuhalten  und  sogar 
zurückzuführen.  Diese  Maßnahmen  bestanden  einer-
seits aus  Interventionen  zugunsten  der  amerikani-
schen  Währung  und  zum  anderen  aus  einer  interna-
tional  besser  abgestimmten  Zinspolitik,  insbesondere 
der Vereinigten  Staaten. 
6. Im  Anschluß  an die Aufwertung  des Gulden  um 
5 °/o vom  17. September,  die durch  die starke  nieder-
ländische  Zahlungsbilanzposition  motiviert  war  und 
auch  einen  Beitrag  zur  Inflationsbekämpfung  leisten 
sollte,  entstand  auf  den  Devisenmärkten  erneut  eine gewisse  Unsicherheit.  Gegenstand  der  Spekulation 
waren  vor  allem  die französische  und  die  belgische 
Währung,  erstere  in der  Erwartung  einer  möglichen 
Abwertung,  letztere  in der  Erwartung  einer  mögli-
chen  Aufwertung.  Die Marktverhältnisse  normalisier-
ten sich  aber  relativ  rasch,  nachdem  die betreffenden 
Währungsbehörden  massiv  interveniert  waren  und 
insbesondere  ihre  Zinsstrukturen  angepaßt  hatten. 
7. Eine  grundlegende  Wende  auf den  internationa-
len Devisenmärkten  bahnte  sich  schließlich  Anfang 
November  an.  Die  Veröffentlichung  der  überaus 
günstigen  September-Ergebnisse  der  amerikanischen 
Handelsbilanz,  die  einen  schon  vorher  erkennbaren 
Trend  bestätigten,  führte  zu einer  starken  Verbesse-
rung  der  Dollarposition.  Diese  Entwicklung  be-
schleunigte  sich  noch  durch  die Ölkrise,  da auf den 
Märkten  offenbar  die Ansicht  bestand,  daß  die wirt-
schaftlichen  und  monetären  Konsequenzen  der neuen 
Energiesituation  für  die Vereinigten  Staaten  weniger 
ernst  sein  würden  als für die meisten  anderen  Indu-
striestaaten.  Auf  diese  Weise  wurde  in wenigen  Wü-
schen  die  sogenannte  „dritte  Dollar-Aufwertung", 
welche  die Devisenmärkte  zwischen  Februar  und  Juli 
vollzogen  hatten,  vollständig  rückgängig  gemacht. 
Ende  des  Jahres  hatte  der  Dollarkurs  gegenüber 
sämtlichen  Währungen  des  europäischen  Währungs-
blocks  seine  nominelle  Paritätsrelation  wiedergefun-
den. 
KAPITEL  II 
DIE WIRTSCHAFTS-  UND  WÄHRUNGSUNION 
8. Die  Staats-  und  Regierungschefs  der EWG  hat-
ten auf  ihrer  Konferenz  vom  19.  und  20.  Oktober 
1972  u. a. erklärt,  daß  „im  Laufe  des Jahres  1973  die 
Beschlüsse  gefaßt  werden,  die  notwendig  sind,  um 
den Übergang  zur zweiten  Stufe  der Wirtschafts-  und 
Währungsunion  am  1. Januar  1974  zu verwirkli-
chen".  Obwohl  die  sukzessiven  Währungskrisen  au-
ßerordentliche  Erschwernisse  mit  sich  brachten, 
konnten  einige  Beschlüsse  in dieser  Richtung  getrof-
fen werden. 
9. So  beschloß  der Rat  am 11. März  1973  die An-
passung  des  gemeinschaftlichen  Wechselkurssystems: 
die Bandbreite  für die Deutsche  Mark,  die dänische 
Krone,  den  holländischen  Gulden,  den  belgischen 
Franken,  den  luxemburgischen  Franken  und  den 
französischen  Franken  wurden  mit  2,25  °/o beibehal-
ten, aber  die  Zentralbanken  wurden  von  der  Ver-
pflichtung  entbunden,  gegenüber  dem  US-Dollar  zu 
intervenieren.  Um  dieses  Gemeinschaftssystem  zur 
Verteidigung  geordneter  Wechselkursbeziehungen  ab-
zusichern,  vereinbarte  der  Rat  außerdem,  daß  die 
Richtlinie  vom  21. März  1972  von  den  Mitgliedstaa-ten verstärkt  angewendet  werden  soll,  um  störende 
Kapitalbewegungen  abzuwehren. 
10. Entsprechend  der  Schlußerklärung  der  EWG-
Gipfelkonferenz  vom  19. und  20. Oktober  1972  ver-
abschiedete  der  Rat  außerdem  am  3. April  1973  — 
nach  vorheriger  Prüfung  durch  den  Ausschuß  der 
Zentralbankpräsidenten,  den  Währungsausschuß  und 
die Konferenz  der Finanzminister  — die Verordnung 
zur Errichtung  eines  Europäischen  Fonds  für  wäh-
rungspolitische  Zusammenarbeit  (1). Dieser  Fonds, 
der am 1. Juni  1973  seine  Arbeit  aufnahm,  soll  sich 
später  in eine  gemeinschaftliche  Zentralbankorgani-
sation  eingliedern  und  wird  im Rahmen  seiner  Zu-
ständigkeit  folgendes  fördern: 
— das  Funktionieren  des  Systems  der  schrittweisen 
Verringerung  der  Bandbreiten  zwischen  den  Ge-
meinschaftswährungen, 
— die  Interventionen  in Gemeinschaftswährungen 
auf den  Devisenmärkten, 
(!) ABl.  Nr.  L 89 vom  5. 4. 1973. 
Nr. C 123/4 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften 14.10.  74 
— einen  Saldenausgleich  zwischen  Zentralbanken  im 
Hinblick  auf eine  konzertierte  Reservenpolitik. 
Im ersten  Stadium  seiner  Tätigkeit  soll  der Fonds  ge-
währleisten: 
— die  zum  guten  Funktionieren  des  Devisensystems 
der Gemeinschaft  erforderliche  Konzertierung, 
— die  Multilateralisierung  der  aus  den  Interventio-
nen der  Zentralbanken  in Gemeinschaftswährun-
gen entstehenden  Salden  und  die Multilateralisie-
rung  des  innergemeinschaftlichen  Saldenaus-
gleichs; 
— die  Verwaltung  der im Abkommen  zwischen  den 
Zentralbanken  der erweiterten  Gemeinschaft  vom 
10. April  1972  vorgesehene  Finanzierung  für sehr 
kurze  Fristen  und  des im Abkommen  der Zentral-
banken  der  Gemeinschaft  vom  9. Februar  1970 
vereinbarten  kurzfristigen  Währungsbeistands, 
dem die  Zentralbanken  Dänemarks,  Irlands  und 
des Vereinigten  Königreichs  mit  "Wirkung  vom 
8. Januar  1973  beigetreten  sind,  und  deren  Zu-
sammenfassung  in einem  erneuerten  Mechanis-
mus. 
11. Zur  Vorbereitung  des Übergangs  in eine  zwei-
te Stufe  der Wirtschafts-  und  Währungsunion  ergriff 
die Kommission  im Berichtszeitraum  mehrere  Initia-
tiven  auf währungs-  und  wirtschaftspolitischem  Ge-
biet.  Am  19. April  1973  verabschiedete  sie eine  Mit-
teilung  „über  die Fortschritte,  die während  der ersten 
Stufe  der  Wirtschafts-  und  Währungsunion  erzielt 
worden  sind,  über  die Aufteilung  der Befugnisse  und 
Verantwortlichkeiten  zwischen  den  Organen  der  Ge-
meinschaft  und  den  Mitgliedstaaten,  die für das  rei-
bungslose  Funktionieren  der  Wirtschafts-  und  Wäh-
rungsunion  notwendig  ist, und  über  die Maßnahmen, 
die während  der  zweiten  Stufe  dieser  Union  zu tref-
fen sind".  In diesem  Dokument,  das  gemäß  der 
Ratsentschließung  vom  22.  März  1971  und  der  Er-
klärung  der  Pariser  Gipfelkonferenz  ausgearbeitet 
wurde,  stellt  die Kommission  eine  Bilanz  der  in der 
ersten  Stufe  erzielten  Fortschritte  auf und  zieht  aus 
dieser  Stufe  folgende  Schlußfolgerungen:  Die  für die 
erste  Stufe  beschlossenen  Maßnahmen  müssen  kon-
solidiert  und  strikt  angewendet  werden,  vor allem  so-
weit sie die  Harmonisierung  der  Wirtschaftspolitik 
betreffen;  den  strukturellen  und  regionalen  Proble-
men muß  Vorrang  eingeräumt  werden;  in bestimm-
ten wichtigen  Bereichen  müssen  echte  Verantwort-
lichkeiten  auf  Gemeinschaftsebene  übergehen  und 
ausgeübt  werden;  die Gemeinschaft  muß  so bald  wie 
möglich  zu  einem  eigenständigen  Währungsraum 
werden;  die  wichtigsten  wirtschaftlichen  und  gesell-
schaftlichen  Kräfte  müssen  stärker  am  Aufbau  der 
Gemeinschaft  beteiligt  werden.  Sodann  schlägt  die 
Kommission  in ihrer  Mitteilung  ein  Aktionspro-
gramm  für  die zweite  Stufe  vor,  die  am  1. Januar 
1974  beginnen  sollte. Außerdem  legte  die Kommission  gemäß  einem  Man-
dat des Rates  vom  4. Februar  1973  am 27. Juni  1973 
einen  „Bericht  über  die Umgestaltung  des  kurzfristi-
gen Währungsbeistands  und  die  Bedingungen  einer 
Vergemeinschaftung  der  Reserven"  vor.  Die  Kom-
mission  schlägt  in diesem  Bericht  vor,  dem  Europä-
ischen  Fonds  für währungspolitische  Zusammenarbeit 
größere  Aufgaben  zu übertragen;  sie  vertritt  den 
Standpunkt,  daß  die Umgestaltung  des Kreditmecha-
nismus  und  die  Vergemeinschaftung  der  Reserven 
eng miteinander  verbunden  sind  und  daß  beide  Maß-
nahmen  gleichzeitig  und  unverzüglich  in Angriff  ge-
nommen  werden  sollen.  Nach  diesen  Vorschlägen 
hätten  die Mitgliedstaaten  am 1. Januar  1974  mit der 
Vergemeinschaftung  ihrer  Reserven  und  mit  der Um-
gestaltung  der  gemeinschaftlichen  Kreditmechanis-
men beginnen  sollen. 
12. Unter  Berücksichtigung  der  Aussprache,  die 
der Rat  über  diese  Vorlagen  auf  seinen  Tagungen 
vom 14.  und  15.  Mai  1973  und  vom  28.  Juni  1973 
führte,  sowie  der  Stellungnahmen  namentlich  des 
Ausschusses  der  Zentralbankpräsidenten  und  des 
Währungsausschusses,  verabschiedete  die  Kommis-
sion am 14.  November  1973  ein Dokument  „Arbei-
ten im  Zusammenhang  mit  der  Wirtschafts-  und 
Währungsunion"  (1), das  eine  Reihe  von  Rechtstex-
ten enthält,  die den  Übergang  in die zweite  Stufe  der 
Wirtschafts-  und  Währungsunion  ermöglichen  soll-
ten. 
Bei der ersten  Erörterung  dieser  Vorschläge  beschloß 
der Rat  auf  seiner  Tagung  am 3. und  4. Dezember 
1973,  die  Umgestaltung  des  kurzfristigen  Beistands 
und die  Vergemeinschaftung  der  Reserven  getrennt 
voneinander  zu behandeln.  Er ersuchte  den  Wäh-
rungsausschuß,  den  Ausschuß  der  Zentralbankpräsi-
denten  und  den  Verwaltungsrat  des  Europäischen 
Fonds  für  währungspolitische  Zusammenarbeit,  zu 
den noch  offenen  technischen  Fragen  der Vergemein-
schaftung  der Währungsreserven  bis zum  31.  März 
1974  Berichte  vorzulegen,  und  beauftragte  die Kom-
mission,  ihre  Vorschläge  im Lichte  dieser  Berichte  bis 
zum 30. April  1974  zu überarbeiten.  Der  Rat  hat sei-
ne Absicht  bekundet,  den  revidierten  Kommissions-
vorschlag  bis spätestens  30.  Juni  1974  zu erörtern. 
Außerdem  wurde  die  Kommission  ersucht,  einen 
neuen  Vorschlag  für die Umgestaltung  des kurzfristi-
gen Währungsbeistands  zu erstellen,  damit  der  Rat 
hierüber  noch  vor Ende  1973  beraten  kann. 
13. Auf  ihrer  Tagung  vom  17. Dezember  1973  ga-
ben der  Rat  und  die  Vertreter  der  Regierungen  der 
Mitgliedstaaten  ihre  grundsätzliche  Zustimmung  zu 
einer  Entschließung  zur  Verwirklichung  einer  zwei-
ten Stufe  der Wirtschafts-  und  Währungsunion  in der 
Gemeinschaft.  Diese  Entschließung  enthält  eine  Auf-
zählung  der  wirtschafts-  und  währungspolitischen 
Ziele,  die in einer  zweiten  Stufe,  die vom  1. Januar 
1974  bis zum  31.  Dezember  1976  dauert,  im Hin-
C1) ABl.  Nr.  C 114  vom  27. 12. 1973. 
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blick  auf  die  vollständige  Verwirklichung  der  Wirt-
schaf  ts- und  Währungsunion  erreicht  werden  müs-
sen. Die  Entschließung  konnte  aber  wegen  Schwierig-
keiten  bei  der  Schaffung  eines  regionalen  Entwick-
lungsfonds  bisher  nicht  offiziell  verabschiedet  wer-
den. 
Auf der gleichen  Tagung  konnte  der Rat  grundsätzli-
ches Einvernehmen  über  eine  Reihe  von  wichtigen 
Rechtsakten  für  die  Verstärkung  der  Wirtschafts-
und Währungsunion  erzielen.  Bei diesen  Rechtsakten, 
die am 18. Februar  1974  förmlich  angenommen  wur-
den, handelt  es sich  um 
— eine  Richtlinie  über  Stabilität,  Wachstum  und 
Vollbeschäftigung  in der  Gemeinschaft  (1); darin 
verpflichten  sich  die  Mitgliedstaaten,  ihre  wirt-
schaftspolitischen  Instrumentarien  zu vervollstän-
digen  und  dadurch  eine  unerläßliche  Vorausset-
zung  für  eine  wirksamere  Koordinierung  ihrer 
Wirtschaftspolitik  auf  Gemeinschaftsebene  zu 
schaffen; 
— eine  Entscheidung  über  die Verwirklichung  eines 
hohen  Grades  an Konvergenz  der Wirtschaftspo-
litik der  Mitgliedstaaten  der  EWG  (*); diese  Ent-
scheidung  zielt  auf eine  erhebliche  Straffung  und 
Verbesserung  . der Konsultationsverfahren  auf 
wirtschafts-  und  währungspolitischem  Gebiet  ab, 
die gegenwärtig  in den  zuständigen  Gemein-
schaftsorganen  (Rat,  Ausschuß  der  Zentralbank-
präsidenten,  Währungsausschuß,  Koordinerungs-
gruppe)  angewendet  werden; 
— eine  Entscheidung  über  die Einsetzung  eines  Aus-
schusses  für  Wirtschaftspolitik  (1), wodurch  die 
Ausschüsse  für Haushalts-,  Konjunktur-  und  mit-
telfristige  Wirtschaftspolitik  fusioniert  werden, 
um eine  größere  Wirksamkeit  bei der Prüfung  ge-
meinschaftlicher  Fragen  sowie  als Konsultations-
organ  für  technische  Stellungnahmen  zu  be-
stimmten  Problemen  zu gewährleisten; 
— eine  Entschließung  über  den  kurzfristigen  Wäh-
rungsbeistand,  die den  Verwaltungsrat  des  Euro-
päischen  Fonds  für  währungspolitische  Zusam-
menarbeit  ersucht,  im kurzfristigen  Währungsbei-
stand  die  Schuldnerquoten  zu verdoppeln,  die 
Gläubigerquoten  zu vervierfachen  sowie  die Ge-
samtheit  der  Schuldnerrallonge  wie  der  Gläubi-
gerrailonge  auf 1 500 Millionen  Rechnungseinhei-
ten aufzustocken. 
14. In  Anwendung  der  Ratsentschließung  vom 
5. Dezember  1972  hatten  die  Mitgliedstaaten  eine 
Reihe  von  Maßnahmen  zur Inflationsbekämpfung  ge-
troffen  (vgl.  Ziff.  26).  Die  Wirksamkeit  dieser  Politik 
war aber  begrenzt,  denn  die Inflation  in der Gemein-
schaft  hat sich  im Jahre  1973  fortgesetzt  und  im Ver-
gleich  zu den  Vorjahren  sogar  noch  beschleunigt. 
(') ABl.  Nr.  L 63 vom  5. 3. 1974. Obwohl  hierbei  die exogenen  Einflüsse  nicht  unter-
schätzt  werden  dürfen,  ist der Inflationsprozeß  in den 
Mitgliedstaaten  doch  zum  großen  Teil  durch  interne 
Faktoren  gespeist  worden. 
Es liegt  auf der  Hand,  daß  die  Fortdauer  einer  ra-
schen  Inflation  ernste  Gefahren  für  die  Aufrecht-
erhaltung  einer  befriedigenden  Wachstumsrate  und  für 
die Verwirklichung  der  Wirtschafts-  und  Währungs-
union  mit  sich  bringt.  Daher  widmeten  die Mitglied-
staaten  im vergangenen  Jahr  dem  Problem  der Infla-
tionsbekämpfung  und  der  Abstimmung  ihrer  diesbe-
züglichen  Maßnahmen  besondere  Aufmerksamkeit. 
15. Auf  der  Grundlage  einer  Mitteilung  der Kom-
mission  über  die Anpassung  der wirtschaftspolitischen 
Leitlinien  für das Jahr  1973  hat der Rat  am 22. März 
gemäß  Artikel  2 der Ratsentscheidung  vom  22. März 
1971  über  die  Verstärkung  der  Koordinierung 
der kurzfristigen  Wirtschaftspolitik  der Mitgliedstaa-
ten die erste  Prüfung  der Wirtschaftslage  für das Jahr 
1973  durchgeführt.  Nach  einer  Analyse  der Ergebnis-
se des Aktionsprogramms  zur  Inflationsbekämpfung, 
das er in seiner  Entschließung  vom  5. Dezember 
1972  aufgestellt  hatte,  ersuchte  der  Rat  die  Gruppe 
zur Koordinierung  der kurzfristigen  Wirtschafts-  und 
Finanzpolitik,  den  Währungsausschuß,  den  Ausschuß 
für Konjunkturpolitik  und  den  Ausschuß  für  Haus-
haltspolitik,  ihm  bis zum  1. Juni  1973  Berichte  über 
die Methoden  zur  Überwachung  der Preis-  und  Ein-
kommensentwicklung,  die  Ausführung  der  öffentli-
chen  Haushaltspläne  und  die Entwicklung  des  Geld-
volumens  vorzulegen. 
16. Im  Lichte  dieser  Berichte  erstellte  die Kommis-
sion eine  Mitteilung  zur  Vorbereitung  der  zweiten 
Prüfung  der Wirtschaftslage  in der Gemeinschaft,  die 
der Rat  auf  seiner  Tagung  vom  28.  Juni  1973  vor-
nahm.  Angesichts  des  ungebrochenen  Preisauftriebs 
verabschiedete  der  Rat  auf  dieser  Tagung  auf  Vor-
schlag  der Kommission  eine  Entschließung  über  wei-
tere Maßnahmen  zur  Inflationsbekämpfung  (2). 
17. Auch  bei der  dritten  Jahresprüfung  der Kon-
junkturlage  der  Gemeinschaft  durch  den  Rat  am 
9. November  1973  stand  das  Inflationsproblem  im 
Mittelpunkt  der Beratungen.  Auf  dieser  Tagung  erör-
terte  der  Rat  die Maßnahmen,  welche  die Mitglied-
staaten  auf Grund  der Entschließung  vom  14. Septem-
ber 1973  getroffen  hatten,  und  billigte  auf Vorschlag 
der Kommission  den  »Jahresbericht  über  die  Wirt-
schaftslage  der  Gemeinschaft«  (3). Außerdem  er-
klärte  er sich  mit den  im Bericht  für 1974  angegebe-
(2) Diese  Entscheidung  ist erst  am  14.  September  1973 
förmlich  angenommen  worden  (ABl.  Nr.  C 75 vom 
19. 9. 1973). 
(*) ABl.  Nr.  C 107  vom  8. 12. 1973. 
Nr. C 123/6 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 14.10.  74 
nen wirtschaftspolitischen  Leitlinien  einverstanden 
und beschloß,  namentlich  wegen  der  neuen  energie-
politischen  Daten,  auf  der  Tagung  vom  3. und  4. De-
zember  komplementäre  Maßnahmen  zur  Inflations-
bekämpfung  für die nächsten  Monate  anzunehmen. 
18. Diese  zusätzlichen  Maßnahmen  hat  der  Rat 
auf Vorschlag  der  Kommission  am  3. und  4. Dezem-
ber in der  »Entschließung  betreffend  den  Kampf  ge-
gen die  Preissteigerung  und  die  Wahrung  eines  hohen Beschäftigungsniveaus  in der  Gemeinschaft«  (*) fest-
gelegt.  Das  Aktionsprogramm,  das  in den  verschiede-
nen Ländern  der  Gemeinschaft  unverzüglich  und  par-
allel  durchgeführt  werden  soll,  umfaßt  Maßnahmen 
der öffentlichen  Finanzpolitik,  der  Geld-  und  Kredit-
politik,  der  Preis-  und  Einkommenspolitik,  der 
Agrarpolitik  und  der  Handelspolitik. 
(*) Diese  Entschließung  trägt  das  Datum  vom  17. Dezem-
ber 1973  (vgl.  ABl.  Nr.  C 116  vom  29. 12. 1973). 
KAPITEL  III 
DIE WIRTSCHAFTS-  UND  WÄHRUNGSENTWICKLUNG  IN  DER  GEMEINSCHAFT 
19. Die  Ereignisse  auf  den  Devisenmärkten  haben 
1973  keine  erkennbaren  nachteiligen  Auswirkungen 
auf den  Welthandel  gehabt.  Seine  starke  Ausweitung 
wurde  allerdings  begünstigt  durch  eine,  vor  allem  im 
ersten  Halbjahr,  fühlbare  Beschleunigung  des  Wirt-
schaftswachstums  in den  Industrieländern.  Während 
die Vereinigten  Staaten  in etwa  die  hohe  Zuwachsra-
te des  vorangegangenen  Jahres  von  6 % halten  konn-
ten, erzielten  Japan  und  die  anderen  nicht  der  Ge-
meinschaft  angehörenden  OECD-Länder  in ihrer  Ge-
samtheit  sogar  ein  deutlich  höheres  Wachstum  als 
1972.  Die  stark  gestiegenen  Erlöse  aus  Rohstoffver-
käufen  führten  auch  in zahlreichen  Entwicklungslän-
dern  zu  einer  Beschleunigung  der  wirtschaftlichen 
Expansion.  Diese  Faktoren  gaben  dem  Welthandel 
kräftige  Impulse,  so daß  er sich  real  um  rund  13 % 
ausweitete.  Die  Expansion  des  Welthandels  ging  in-
dessen  mit  einer  Preissteigerung  einher,  die  in beina-
he allen  Ländern  Rekordraten  erreichte. 
20. In  fast  allen  Mitgliedstaaten  der  Gemeinschaft 
entwickelte  sich  die  Konjunktur  1973  außerordent-
lich lebhaft.  Die  Wirtschaftstätigkeit  expandierte  vor 
allem  im ersten  Halbjahr  sehr  stark.  Erst  im zweiten 
Halbjahr  war  eine  nach  Ländern  und  Wirtschaftsbe-
reichen  etwas  differenziertere  Entwicklung  festzustel-
len, die  im allgemeinen  zu einer  Verlangsamung  des 
Wachstums  führte. 
Gleichwohl  übertraf  das  reale  Wachstum  des  Brutto-
sozialprodukts  der  Gemeinschaft  1973  das  Ergebnis 
von 1972  (5,7  gegenüber  3,7  %).  Im  Jahresvergleich 
hat sich  die  Expansion  in fast  allen  Mitgliedsländern 
beschleunigt,  vor  allem  in Deutschland,  Frankreich, 
Irland,  Italien,  Luxemburg  und  im Vereinigten  König-
reich. 
21. Im  allgemeinen  war  die  Auslandsnachfrage 
während  des  ganzen  Jahres  ein  sehr  dynamischer 
Wachstumsfaktor.  In Dänemark  und  Italien  blieb  die 
reale  Ausfuhrsteigerung  jedoch  hinter  den  1972  er-
zielten  Zuwachsraten  zurück. 
Auch  die  Inlandsnachfrage  entwickelte  sich  in den 
meisten  Ländern  sehr  dynamisch,  wenngleich  in der zweiten  Jahreshälfte  Anzeichen  für  eine  Verlang-
samung  ihrer  Expansion  zu erkennen  waren. 
Während  die  öffentlichen  Investitionen  nur  mäßig 
zunahmen,  wenn  sie  nicht  sogar  stagnierten,  be-
schleunigten  sich  die  privaten  Investitionen  fühlbar 
in Belgien,  Dänemark,  Frankreich,  Irland,  Italien  und 
im Vereinigten  Königreich. 
Die starke  Erhöhung  der  nominalen  Einkommen  der 
privaten  Haushalte  und  die  zunehmenden  Inflations-
erwartungen  sowie  die  in einigen  Ländern  gegen  Jah-
resende  wahrnehmbare  abnehmende  Sparneigung  be-
günstigten  die  Entwicklung  der  privaten  Verbrauchs-
ausgaben,  die  am  stärksten  in Irland  und  in Italien 
anstiegen.  Die  nominelle  Zuwachsrate  der  öffentli-
chen  Verbrauchsausgaben  ging  in Belgien,  Frankreich 
und Irland  leicht  zurück,  während  sie  sich  in 
Deutschland  und  Italien  erhöhte.  In den  Niederlan-
den kam  der  Rückgang  des  öffentlichen  Verbrauchs 
real gesehen  zum  Stillstand. 
Der anhaltende  Preisanstieg  bei  zahlreichen  Rohstof-
fen und  die  Erwartung  weiterer  Preissteigerungen 
trugen  außerdem  zu  einer  zuweilen  beträchtlichen 
Erhöhung  der  Lagerinvestitionen  bei. 
22. Das  hohe  Niveau  der  Wirtschaftstätigkeit 
führte  in allen  Ländern  bis  zum  Spätherbst  zu einer 
Erhöhung  der  Beschäftigung.  Besonders  ausgeprägt 
war diese  Verbesserung  in Italien  und  im Vereinigten 
Königreich.  Verhältnismäßig  enttäuschend  war  hin-
gegen  die  Entwicklung  der  Arbeitsmarktsituation  in 
Belgien  und  in den  Niederlanden,  wo  die  relativ 
hohe  Arbeitslosenquote  im Jahres  vergleich  kaum  ge-
drückt  werden  konnte.  In diesem  wie  auch  in einigen 
anderen  Ländern,  die  teilweise  in großem  Umfang 
ausländische  Arbeitskräfte  beschäftigen,  hat die  Rest-
arbeitslosigkeit  teilweise  strukturelle  Ursachen.  Ge-
gen Jahresende  war  in den  meisten  Ländern,  u. a. 
wegen  der  Auswirkungen  der  Energiekrise,  eine  Zu-
nahme  der  Arbeitslosigkeit  und  eine  teilweise  starke 
Erhöhung  der  Zahl  der  Kurzarbeiter  zu beobachten. 
14.10.  74 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 123/7 
23. Die  wirtschaftliche  Hochkonjunktur  war  in 
der Gemeinschaft  während  des  ganzen  Jahres  von 
sehr starken  inflationistischen  Spannungen  begleitet. 
Nach  einer  leichten  Abflachung  des  Preisanstiegs, 
den einige  Länder  anfangs  des  Sommers  erreichen 
konnten,  verzeichneten  alle  Mitgliedstaaten  in den 
letzten  Monaten  wieder  eine  Beschleunigung  der In-
flation.  Im Dezember  1973  hatten  die  Verbraucher-
preise  in der Gemeinschaft  den Stand  vom  Dezember 
1972  um mehr  als 8 % überschritten.  In Dänemark, 
Irland,  Italien  und  im Vereinigten  Königreich  sind 
die Lebenshaltungskosten  im gleichen  Zeitraum  so-
gar um mehr  als 10 °/o gestiegen. 
Verantwortlich  für  diese  Entwicklung  waren  die 
überaus  starke  Rohstoffhausse  sowie  die  erheblich 
über  den  Produktivitätsfortschritt  hinausgehende  Ar-
beitskostensteigerung.  Die  starke  Ausweitung  der 
Auslands-  und  Inlandsnachfrage  hatte  schon  in den 
ersten  Monaten  von  1973  in den  meisten  Ländern  zu 
einem  hohen  Auslastungsgrad  der  Produktionskapa-
zitäten  geführt.  Selbst  in Ländern,  die — wie  Italien 
— zu Anfang  des Berichtszeitraums  über  gewisse  Re-
serven  an Produktivkräften  verfügten,  entstanden  auf 
Grund  der  Beschleunigung  der  Wirtschaftstätigkeit 
Engpässe,  so daß  die Produktionsausweitung  in eini-
gen Sektoren  gebremst  wurde.  Gegen  Jahresende  hat 
sich die Lage  noch  durch  die massive  Erhöhung  der 
Rohölpreise  und  den  Anstieg  der Dollarnotierung  auf 
den Devisenmärkten  verschärft. 
24. Die  überhitzte  Inlandsnachfrage,  zusammen 
mit einer  fühlbaren  Verteuerung  der Einfuhren,  führ-
te zu einer  erheblichen  Verschlechterung  der  Lei-
stungsbilanz  der Gemeinschaft.  Ihr Überschuß  ist von 
6,2 Mrd.  Dollar  in 1972  auf 0,7 Mrd.  Dollar  in 1973 
zurückgegangen. 
Dieses  Gesamtergebnis  verdeckt  sehr  unterschiedliche 
Entwicklungen  von  Land  zu Land.  Eine  starke  Ver-
schlechterung  der  Bilanz  der  laufenden  Posten  ver-
zeichneten  Italien  und  das  Vereinigte  Königreich  — 
namentlich  wegen  der ungünstigen  Entwicklung  ihrer 
„terms  of trade"  — sowie  Dänemark.  So schloß  die 
Handelsbilanz  des  Vereinigten  Königreichs  1973  mit 
einem  Defizit  von  2 375 Mill.  £ und  die  Bilanz  der 
laufenden  Posten  mit  einem  Fehlbetrag  von  1468 
Mill.  £ ab (1972:  + 69  Mill.  £). Das  Defizit  der 
Handelsbilanz  Italiens  erreichte  1973  den  Betrag  von 
3 366  Mrd.  Lire  und  das  der  Leistungsbilanz  2 352 
Mrd.  Lire  (auf  Zahlungsbasis).  Auch  in Dänemark 
hat das Defizit  in der Bilanz  der laufenden  Posten  er-
heblich  zugenommen,  vor  allem  wegen  der  Ver-
schlechterung  der  Handelsbilanz.  Dem  steht  in der 
Bundesrepublik  Deutschland,  wo die ungünstige  Ent-
wicklung  der  „terms  of trade"  durch  den  Einfluß 
der Aufwertung  der Deutschen  Mark  auf die Import-
preise  gemildert  wurde,  ein Rekordüberschuß  von  33 
Mrd.  DM  in der  Handelsbilanz  gegenüber,  während 
die Bilanz  der laufenden  Posten  einen  Aktivsaldo  von 
12,4 Mrd.  DM  (1972:  3,3 Mrd.)  ergab. 25. Der  insgesamt  mäßigen  Leistungsbilanzent-
wicklung  der  Gemeinschaft  stand  eine  spektakuläre 
Verbesserung  der  außenwirtschaftlichen  Situation  in 
> den Vereinigten  Staaten  gegenüber.  Nach  sehr  hohen 
Fehlbeträgen  im ersten  Halbjahr  1973  verzeichnete 
die Zahlungsbilanz  auf  der  Basis  der  amtlichen 
Transaktionen  (ohne  Zuteilung  von  Sonderziehungs-
rechten)  im dritten  und  im vierten  Quartal  Über-
schüsse  von  2,1 und  2,7 Mrd.  Dollar  (saisonbereinig-
te Zahlen),  so daß  sich  das Defizit  für das ganze  Jahr 
auf 5,3 Mrd.  Dollar  verringerte,  verglichen  mit einem 
Passivsaldo  von  mehr  als 11 Mrd.  Dollar  in 1972. 
Maßgebend  für  diesen  Tendenzumschwung  war  die 
Entwicklung  in der Handelsbilanz  (Fob-Basis),  deren 
Defizit  (6,4  Mrd.  in 1972)  sich  1973  in einen  Über-
schuß  von  1,7 Mrd.  Dollar  verwandelte.  Die  Grund-
bilanz  schloß  mit  einem  Aktivsaldo  von  1,2  Mrd. 
Dollar  ab, während  sie 1972  noch  ein Defizit  von  9,8 
Mrd.  Dollar  ausgewiesen  hatte.  Diese  Entwicklung 
ermöglichte  es den  amerikanischen  Behörden,  schon 
im November  1973  die Kapitalexportbeschränkungen 
zu lockern. 
26. Angesichts  des  alarmierenden  Preisanstiegs 
war die Wirtschaftspolitik  der meisten  Mitgliedstaa-
ten schon  zu Beginn  des  Jahres  restriktiv  ausgerich-
tet. In Italien,  das  eine  zwei  Jahre  dauernde  Stagna-
tion hinter  sich  hatte,  war  dies  allerdings  erst  ab 
Ende  des  zweiten  Quartals  der  Fall.  Bei  ihrer  Anti-
inflationspolitik  bedienten  sich  die Mitgliedstaaten  ei-
nes breiten  Fächers  wirtschaftspolitischer  Instrumen-
te, der  von  der  Geld-  und  Kreditpolitik  sowie  der 
Haushaltspolitik  bis zur Einkommens-  und  Preispoli-
tik reichte. 
Die schon  1972  in den  meisten  Ländern  restriktiv 
orientierte  Geld-  und  Kreditpolitik  wurde  im Jahres-
verlauf  nach  und  nach  verschärft.  Erleichtert  wurde 
diese  Politik  durch  den  größeren  Handlungsspiel-
raum,  den  das  Floaten  des  Dollars  und  der  Zinsan-
stieg  auf wichtigen  Auslandsmärkten  sowie  auf dem 
internationalen  Markt  den  Währungsbehörden  ver-
schaffte. 
In den  meisten  Ländern  wurden  die Rückgriffsmög-
lichkeiten  der  Kreditinstitute  auf  die  Zentralbanken 
beschränkt  und  die Mindestreservesätze  für das  Pas-
sivgeschäft  und,  gelegentlich  auch  für gewisse  Aktiv-
posten,  der  Banken  generell  oder  selektiv  heraufge-
setzt.  Darüber  hinaus  führten  einige  Länder  Maßnah-
men zur  direkteren  Beeinflussung  der  Kreditgewäh-
rung  ein oder  verschärften  sie.  Um  die  Binnenwirt-
schaft  von  äußeren  Einflüssen  abzuschirmen  und  die 
Auswirkungen  der  Außenwirtschaft  auf den  gemein-
samen  Wechselkursmechanismus  zu begrenzen,  wur-
den restriktive  Kapitalverkehrsmaßnahmen  getroffen, 
insbesondere  in bezug  auf  die  Netto-Auslandsposi-
tion der  Geschäftsbanken,  die  Ausländerguthaben 
und die  Kreditaufnahme  von  Nichtbanken  im Aus-
land. 
Nr. C 123/8 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften 14.10.  74 
Die Währungsbehörden  aller  Mitgliedsländer  ver-
teuerten  die Refinanzierung  der Banken  bei der Zen-
tralbank,  indem  sie ihre  Konditionen  mehrmals  ver-
schärften.  Auf  diese  Weise  hatten  am Jahresende  die 
Diskontsätze  in fast  allen  Mitgliedstaaten  einen  Re-
kordstand  erreicht.  Diese  Maßnahmen  führten  zu ei-
ner erheblichen  Steigerung  der  Geldmarktsätze  und 
— mit  Ausnahme  von  Italien  — auch  zu einem  fühl-
baren  Anstieg  der langfristigen  Zinssätze. 
Der zuweilen  harte  Einsatz  der Geld-  und  Kreditpoli-
tik bewirkte,  daß  sich  — mit  Ausnahme  von  Italien 
und den  Niederlanden  — die Expansion  des Geldvo-
lumens  stark  verlangsamte.  Bei der Gesamtliquidität, 
einschließlich  der kurzfristigen  Ersparnis,  ist indessen 
die Abflachung  des Wachstums  weniger  ausgeprägt; 
in einigen  Ländern  hat sich  die Expansion  sogar  be-
schleunigt.  Verantwortlich  hierfür  war  vor  allem die weiterhin  sehr  kräftige  Ausweitung  der Bankkre-
dite an die Wirtschaft. 
In den  Ländern  mit  übermäßig  expandierender 
Nachfrage  fand  die  Politik  der  Währungsbehörden 
nicht  immer  eine  ausreichende  Unterstützung  von  der 
Haushaltspolitik.  Nur  drei  Länder,  nämlich  Frank-
reich,  Deutschland  und  Dänemark,  konnten  durch 
haushaltspolitische  Maßnahmen  zur  Inflationsbe-
kämpfung  bei  der  Durchführung  der  öffentlichen 
Haushalte  größere  Kassenüberschüsse  erzielen.  Im 
Vereinigten  Königreich  wurden  am Jahresende  Maß-
nahmen  zur  Begrenzung  der  öffentlichen  Ausgaben 
getroffen,  die sich  aber  erst  1974  auswirken  werden. 
In den  anderen  Ländern  war  die  Haushaltspolitik 
konjunkturneutral  oder  sie hat  sogar  meist  die  Ex-
pansion  des  Geldvolumens  begünstigt;  dies  gilt  na-
mentlich  für  Italien  und,  in geringerem  Maße,  auch 
für Belgien. 
KAPITEL  IV 
DIE TÄTIGKEIT  DES  WÄHRUNGSAUSSCHUSSES 
27. Die  Tätigkeit  des  Währungsausschusses  kon-
zentrierte  sich  vor  allem  auf Fragen  im Zusammen-
hang  mit  den  währungspolitischen  Ereignissen,  auf 
die Prüfung  von  Maßnahmen  zur  schrittweisen  Ver-
wirklichung  der  Wirtschafts-  und  Währungsunion 
sowie  auf die  Vorbereitung  auf Gemeinschaftsebene 
der Arbeiten  zur  Reform  des  internationalen  Wäh-
rungssystems. 
28. Anläßlich  der Währungskrise  im Februar  führ-
te der  Ausschuß  eine  Aussprache  über  die  Konse-
quenzen  des Beschlusses  der US-Regierung,  den  Dol-
lar abzuwerten,  sowie  der  italienischen  Regierung, 
den Kurs  der Lira  freizugeben.  Außerdem  erörterte  er 
die Maßnahmen,  welche  die  BR  Deutschland  am 
5. Februar  1973  zur Abwehr  von  Auslandsgeld  ergriff. 
Dabei  stellte  er u. a. fest,  daß  die Inanspruchnahme 
der Schutzklausel  von  Artikel  109  geeignet  ist,  die 
Abweichungen  zu rechtfertigen,  die  diese  Maßnah-
men gegenüber  den  beiden  Richtlinien  zur Durchfüh-
rung  von  Artikel  67 des EWG-Vertrags  mit sich  brin-
gen. 
29. Bei  den  Währungsereignissen  im Monat  März 
und bei der Lösung  der Krise  ist der Ausschuß  mehr-
mals  tätig  geworden.  Zunächst  bereitete  er die Rats-
tagung  vom  4. März  vor,  indem  er u. a. eine  mündli-
che Mitteilung  der Kommission  über  die „Schaffung 
eines  gemeinschaftlichen  Wechselkurssystems"  dis-
kutierte.  Gemäß  einem  Ratsmandat  analysierte  er so-
- dann  die  Vorschläge,  welche  die  Kommission  dem 
- Rat am  4. März  unterbreitet  hatte,  sowie  die  ver-
schiedenen  Anregungen,  die auf der  gleichen  Tagung 
zur Überwindung  der Krise  vorgebracht  worden  wa-
ren. Die  Ergebnisse  seiner  Erörterungen  legte  der 
Ausschuß  in zwei  Dokumenten  nieder.  Das  Doku-
ment  „Errichtung  eines  gemeinschaftlichen  Wechsel-kurssystems"  diente  dem  Rat  als Beratungsgrundla-
ge auf  seiner  Tagung  vom  11.  und  12.  März,  auf 
welcher  das  gemeinschaftliche  Blockfloating  be-
schlossen  wurde.  Das  andere  Dokument  „Internatio-
nale Kooperation  für die weltweite  Verteidigung  der 
Wechselkursparitäten"  gab  die  Grundlage  für  die 
Stellungnahme  der Gemeinschaft  anläßlich  der  inter-
nationalen  Konzertierung  in der  erweiterten  Zehner-
gruppe  am 9. März  ab. 
30. Im  Rahmen  der  Arbeiten  zur  Errichtung  der 
Wirtschafts-  und  Währungsunion  verabschiedete  der 
Ausschuß  auf  seiner  Tagung  vom  6. und 7. März 
eine Stellungnahme  zum  Vorschlag  einer  Entschei-
dung  zur  Errichtung  eines  Europäischen  Fonds  für 
währungspolitische  Zusammenarbeit  (1). Außerdem 
erarbeitete  der Ausschuß  eine  Stellungnahme  zu den 
währungspolitischen  Aspekten  der  Mitteilung  der 
Kommission  an den  Rat  vom  19.  April  1973  über 
„die Fortschritte,  die während  der  ersten  Stufe  der 
Wirtschafts-  und  Währungsunion  erzielt  worden 
sind,  über  die Aufteilung  der Befugnisse  und  der Ver-
antwortlichkeiten  zwischen  den  Organen  der  Ge-
meinschaft  und  den  Mitgliedstaaten,  die für das  rei-
bungslose  Funktionieren  der  Wirtschafts-  und  Wäh-
rungsunion  notwendig  ist, und  über  die Maßnahmen, 
die während  der  zweiten  Stufe  dieser  Union  zu tref-
fen sind"  (2). Schließlich  prüfte  er entsprechend  dem 
Mandat  des Rates  vom  28. Juni  1973  auf seinen  Ta-
gungen  vom  10. und  19. Oktober  1973  den  „Bericht 
der Kommission  an den  Rat  über  die Umgestaltung 
des kurzfristigen  Währungsbeistands  und  die  Bedin-
gungen  einer  Vergemeinschaftung  der  Reserven" 
und billigte  hierzu  eine  Stellungnahme  (3). 
H Diese  Stellungnahme  ist als  Anlage  I beigefügt. 
(2) Diese  Stellungnahme  ist als Anlage  II beigefügt. 
(3) Diese  Stellungnahme  ist als Anlage  III beigefügt. 
14.10.  74 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 123/9 
Zur Vorbereitung  des Übergangs  in eine  zweite  Stufe 
der Wirtschafts-  und  Währungsunion  erörterte  der 
Ausschuß  die  währungspolitisch  relevanten  Bestim-
mungen  des Vorschlags  einer  Entscheidung  des Rates 
über  die Verwirklichung  eines  hohen  Grades  an Kon-
vergenz  der  Wirtschaftspolitik  der  Mitgliedstaaten 
der EWG  sowie  die Entschließung  des  Rates  betref-
fend  den  kurzfristigen  Währungsbeistand.  Auf  Grund 
dieser  Vorarbeiten,  die in Verbindung  mit  dem  Aus-
schuß  der Zentralbankpräsidenten  durchgeführt  wur-
den, konnte  der  Rat  am  17.  Dezember  1973  ein 
grundsätzliches  Einvernehmen  über  diese  Vorschläge 
erzielen. 
31. Wegen  der anhaltenden  Unsicherheit  der inter-
nationalen  Währungslage  sah sich  der Ausschuß  wie-
derholt  veranlaßt,  gemäß  der  Verordnung  Nr.  129 
des Rates  Probleme  der  Rechnungseinheit  und  ihrer 
Umrechnung  in nationale  Währungen  bei der Durch-
führung  der  gemeinsamen  Agrarpolitik  zu prüfen 
und hierzu  mündliche  oder  schriftliche  Stellungnah-
men abzugeben.  Die  Konsultationen  betrafen  u. a. 
den bei  der  Durchführung  der gemeinsamen  Agrar-
politik  angewendeten  Umrechnungssatz  für  das 
Pfund  Sterling,  das  irische  Pfund,  den  niederländi-
schen  Gulden  und  die italienische  Lira  sowie  die Ein-
führung  eines  neuen  Berechnungsmodus  für die Ab-
schöpfungen  und  die Ausgleichsbeträge,  der auf dem 
gemeinschaftlichen  Floaten  — und  nicht  mehr  auf 
dem Dollar  — beruht. 
32. Der  Währungsausschuß  hat auch  weiterhin  die 
Währungs-  und  Finanzlage  der Mitgliedstaaten  regel-
mäßig  verfolgt.  Gemäß  Artikel  III des  Abkommens 
zwischen  den  Zentralbanken  der  Gemeinschaft  über 
den kurzfristigen  Währungsbeistand  führte  er auf sei-
ner Tagung  vom  19. und  20. Juli  1973  eine  Sonder-
konsultation  der  Lage  Italiens  durch,  nachdem  die-
sem Land  im Juni  ein Beistand  gewährt  worden  war. 
Die Ergebnisse  dieser  Konsultationen  sind  Gegen-
stand  eines  Berichtes,  der  an den  Präsidenten  der 
Kommission,  den  amtierenden  Ratspräsidenten,  an 
den Präsidenten  des Ausschusses  der Zentralbankprä-
sidenten  und  des  Verwaltungsrats  des  Europäischen 
Fonds  für währungspolitische  Zusammenarbeit  sowie 
an den  italienischen  Schatzminister  gerichtet  wurde. 
Anläßlich  der Verlängerung  des Beistands  prüfte  der 
Ausschuß  erneut  die Lage  Italiens,  insbesondere  die 
wirtschaftspolitischen  Maßnahmen,  welche  die italie-
nischen  Behörden  in der Zwischenzeit  getroffen  hat-
ten. 
Schließlich  führte  der Ausschuß  einen  ersten  ausführ-
lichen  Meinungsaustausch  über  die  währungspoliti-
schen  Auswirkungen  der  Energiekrise  für  die  Ge-
meinschaft.  Er hat die Absicht  geäußert,  die Entwick-
lung  auf diesem  Gebiet,  namentlich  die währungspo-
litischen  Maßnahmen,  welche  die Mitgliedstaaten  zur 
Abwendung  der Konsequenzen  der  Energiekrise  tref-
fen könnten,  regelmäßig  zu beobachten. 33. Auf  seiner  Tagung  vom  6. und  7. Februar  hat 
der Währungsausschuß  das  Mandat  erweitert,  das er 
der Gruppe  „Kurzfristige  Kapitalbewegungen"  im 
Jahre  1972  übertragen  hatte  (vgl.  Ziffer  20 des 14. Tä-
tigkeitsberichts).  Er beauftragte  diese  Gruppe,  die 
Möglichkeiten  der  Harmonisierung  der  bestehenden 
Kapitalverkehrsrestriktionen  zu erörtern  und  zu prü-
fen, welche  Ausnahmen  zugunsten  des  Kapitalver-
kehrs  zwischen  den  Mitgliedstaaten  vorgesehen  wer-
den können. 
Am 9. Oktober  1973  hat die Gruppe  dem  Ausschuß 
einen  Bericht  vorgelegt,  der sich  auf beide  Teile  ihres 
Mandats  erstreckt.  Zum  zweiten  Teil  des  Mandats 
bemerkt  sie,  daß  es „nicht  möglich  sei,  die Devisen-
kontrollinstrumente  zu harmonisieren  und  ein Präfe-
renzsystem  für innergemeinschaftliche  Transaktionen 
einzuführen,"  solange  bestimmte  Schwierigkeiten 
außerhalb  ihrer  Zuständigkeit  nicht  durch  einen  poli-
tischen  Anstoß  ausgeräumt  worden  seien.  Sie äußert 
u. a. die  Ansicht,  daß  technische  Untersuchungen 
über  die  Harmonisierung  der  Kontrollen  und  über 
Ausnahmen  zugunsten  von  Transaktionen  zwischen 
den Mitgliedstaaten  nur  insoweit  Fortschritte  machen 
können,  wie  die Wirtschafts-  und  Währungsunion  ih-
rerseits  fortschreitet.  Für  die  mögliche  Fortführung 
der Arbeit  auf  dem  Gebiet  der  Harmonisierung 
schlägt  die Gruppe  dem  Währungsausschuß  ein Ver-
fahren  in drei  Etappen  vor,  wobei  in einer  ersten 
Phase  eine  Instanz  geschaffen  werden  könnte,  bei der 
die sachliche  Information  über  die  verschiedenen 
Maßnahmen  der  Devisenkontrolle  gesammelt  und 
ausgetauscht  würde. 
34. Die  Arbeitsgruppe  „Wertpapiermärkte"  führ-
te ihre  Untersuchungen  über  die  Entwicklung  der 
Kapitalmärkte  in den  Mitgliedstaaten  und  des  inter-
nationalen  Kapitalmarktes  sowie  über  die  Kapital-
marktpolitik  der Mitgliedsländer  fort.  Sie legte  einen 
Bericht  über  ihre  Tätigkeit  vor,  dessen  Schlußfolge-
rungen  vom  Währungsausschuß  gebilligt  wurden  (1). 
35. Bereits  durch  die Entschließung  des Rates  und 
der Vertreter  der  Regierungen  der  Mitgliedstaaten 
vom 22. März  1971  über  die stufenweise  Verwirkli-
chung  der  Wirtschafts-  und  Währungsunion  (Zif-
fer III.5)  waren  der Währungsausschuß  und  der Aus-
schuß  der  Zentralbankpräsidenten  ersucht  worden, 
„in enger  Zusammenarbeit  ihre  Bemühungen  um 
eine Harmonisierung  der währungspolitischen  Instru-
mente  fortzusetzen".  Gemäß  diesem  Mandat  hatten 
die beiden  Ausschüsse  im April  1971  eine  gemeinsa-
me Arbeitsgruppe  „Harmonisierung  des Instrumenta-
riums  der  Geld-  und  Kreditpolitik"  eingesetzt,  die 
aber ihre  Arbeit  aus  technischen  Gründen  nicht  auf-
nehmen  konnte.  Im  Einvernehmen  mit  dem  Aus-
schuß  der  Zentralbankpräsidenten  hat  der  Wäh-
(*) Dieser  Bericht  ist als Anlage  V beigefügt. 
Nr. C 123/10 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften 14.10.  74 
rungsausschuß  der Gruppe  nunmehr  ein neues  Man-
dat übertragen;  die  Gruppe  dürfte  ihre  Arbeiten  in 
Kürze  beginnen. 
Schließlich  beauftragten  der Währungsausschuß  und 
der Ausschuß  der  Zentralbankpräsidenten  entspre-
chend  der  Ratsentschließung  vom  14.  September 
1973  über  weitere  Maßnahmen  zur  Inflationsbe-
kämpfung  die Sachverständigengruppe  „Entwicklung 
des Geldvolumens"  unter  dem  Vorsitz  von  Herrn 
Bastiaanse,  einen  Bericht  über  die  Ergebnisse  zu er-
stellen,  die auf dem  Gebiet  der Geld-  und  Kreditpoli-
tik in Anwendung  dieser  Entschließung  erzielt  wor-
den sind. 
36. Die  Tätigkeit  des  Währungsausschusses  auf 
dem Gebiet  der  internationalen  Währungspolitik 
konzentrierte  sich  vor allem  auf die Vorbereitung  auf 
Gemeinschaftsebene  der  Tagungen  des  Zwanziger-
Ausschusses  und  seiner  Stellvertreter,  die  mit  der 
Ausarbeitung  von  Vorschlägen  für  die  Reform  des 
internationalen  Währungssystems  beauftragt  sind. 
Auf diese  Weise  war  es der  Gemeinschaft  möglich, 
bei den  Konferenzen  des  Zwanziger-Ausschusses  im 
März  und  im Juli  sowie  auf der Jahrestagung  des In-
ternationalen  Währungsfonds  im September  in wich-
tigen  Punkten  der  Reformarbeiten  eine  einheitliche 
Haltung  zu vertreten. 
Nach  der  Verabschiedung  eines  Dokuments  „Der 
Anpassungsprozeß  — Die  Verwendung  quantitativer 
Indikatoren"  (vgl.  Anlage  IV zum  14.  Tätigkeitsbe-
richt)  konnte  sich  der  Ausschuß  auf  seiner  Tagung 
am 1. Mai  auf  eine  gemeinsame  Haltung  zur  Frage 
„Reserveaktiva  und  Konvertibilität"  einigen  und  sie 
bei den  Stellvertretern  des  Zwanziger-Ausschusses 
vertreten  (1). Außerdem  wurde  diesem  Gremium  ein Bericht  über  ein  „Multiwährungs-Interventionssy-
stem"  übermittelt,  das  der  Währungsausschuß  im 
Einvernehmen  mit  dem  Ausschuß  der  Zentralbank-
präsidenten  von  der  Expertengruppe  unter  Vorsitz 
von Herrn  Theron  ausarbeiten  ließ. 
Andere  Fragen,  wie  z. B. die künftige  Struktur  des 
Internationalen  Währungsfonds,  die  Konsolidierung 
der Dollarguthaben,  die  Frage  des  „Numeraire", 
die Rolle  des  Goldes,  die  Definiton  der  Sonderzie-
hungsrechte  (SZR)  und  die besonderen  Interessen  der 
Entwicklungsländer  konnten  vom  Währungsaus-
schuß  noch  nicht  abschließend  behandeltr  werden, 
wenngleich  in manchen  Punkten  eine  fühlbare  Annä-
herung  der Standpunkte  erreicht  werden  konnte. 
Schließlich  hatte  sich  der  Ausschuß  verschiedene 
Male  mit  dem  Problem  des  Wertes  der  SZR,  d. h. 
der Konversion  von  SZR  in nationale  Währungen,  zu 
befassen.  Die  Anwendung  des  „equal  value  prin-
ciple"  und  der Regel  0.3 auf die Sonderziehungsrechte 
führten  nämlich  bei der starken  Abwertung  des Dol-
lars auf den  Devisenmärkten  dazu,  daß  die SZR,  na-
mentlich  im System  des  innergemeinschaftlichen  Sal-
denausgleichs,  zunehmend  weniger  verwendbar  wur-
den. Auf  Grund  der  gemeinsam  mit  dem  Ausschuß 
der Zentralbankpräsidenten  durchgeführten  Arbeiten 
konnte  eine  provisorische  Lösung  gefunden  werden, 
welcher  der  Exekutivrat  des  IWF  Anfang  November 
seine  Zustimmung  gab;  sie ermöglicht  es, daß  die 
Mitglieder  des  Europäischen  Fonds  für währungspo-
litische  Zusammenarbeit  Verbindlichkeiten  zur  Pari-
tät von  1 SZR  = 1 EWRE  (Europäische  Währungs-
rechnungseinheit)  begleichen.  Die  Anwendung  der 
einschlägigen  IWF-Vorschriften  wurde  bis längstens 
31. Oktober  1974  ausgesetzt. 
(x) Dieses  Dokument  ist als Anlage  IV beigefügt. 
14.10.  74 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 123/11 
MITGLIEDER  VERZEICHNIS  DES  WÄHRUNGSAUSSCHUSSES 
Präsident 
B. Clappier 
(bis 31.12.1973) 
Vizepräsidenten 
Dr. O. Emminger 
Prof.  Dr. C. J. Oort 
Mitglieder 
S. Andersen 
F. Boyer  de la Giroday 
B. J. Breen 
M. D'Haeze 
C. de S'trycker 
C. W. Fogarty 
J.-Y.  Haberer 
(ab 19.10.1973) 
K. Hansen 
Dr. D. Hiss 
(bis 31.12.1973) 
C. Lamboray 
A. W. R. Baron  Mackay 
(bis 31.12.1972) 
C. W. McMahon 
Prof.  G. Miconi 
Dott.  U. Mosca 
S. F. Murray 
Dott.  R. Ossola 
C. Pierre-Brossolette 
(bis 19.10.1973) 
J. Schmitz 
Drs. A. Szasz 
Präsident  der  stell-
vertretenden  Mitglieder 
Prof.  Dr. J. Mertens  de Wilmars 
Stellvertretende  Mitglieder 
M. J. Balfour Sous-gouverneur  de la Banque  de France  (Paris) 
Vizepräsident  der  Deutschen  Bundesbank 
(Frankfurt/Main) 
Thesaurier-generaal  bij het  Ministerie  van  Financien 
(Den  Haag) 
Gouverneur,  Danmarks  Nati'onalbank  (Kopenhagen) 
Direktor  in der Generaldirektion  "Wirtschaft  und  Finanzen 
— Kommission  der  Europäischen  Gemeinschaften 
(Brüssel) 
Central  Bank  of Ireland  (Dublin) 
Directeur  general  de l'administration  de la tresorerie  et de 
la dette  publique  — Ministere  des  finances  (Brüssel) 
Vice-gouverneur  de la Banque  Nationale  de Belgique 
(Brüssel) 
H. M. Treasury  (London) 
Chef  du service  des affaires  internationales  ä la direction 
du tresor  — Ministere  de l'economie  et des  finances 
(Paris) 
Generaldirektor  — Det  0konomiske  Sekretariat 
(Kopenhagen) 
Ministerialdirektor 
(Bonn) Bundesministerium  der Finanzen 
Directeur  adjoint  de la Caisse  d'epargne  de l'fitat 
(Luxemburg) 
Directeur  van  de Nederlandsche  Bank  N.V. 
(Amsterdam) 
Director  — Bank  of England  (London) 
Direttore  generale  del tesoro  — Ministero  del Tesoro 
(Rom) 
Generaldirektor  für  Wirtschaft  und  Finanzen  — 
Kommission  der  Europäischen  Gemeinschaften  (Brüssel) 
Department  of Finance  (Dublin) 
Vicedirettore  generale  della  Banca  d'Italia  (Rom) 
Directeur  du tresor  au ministere  de l'economie  et des 
finances  (Paris) 
Conseiller  de gouvernement  au ministere  des  finances 
(Luxemburg) 
Directeur  van  de Nederlandsche  Bank  N.V. 
(Amsterdam) 
Conseiller  economique  de la Banque  nationale  de Belgique 
(Brüssel) 
Bank  of England  (London) 
Nr. C 123/12 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 14. 10.  74 
J.-M.  Bloch-Laine 
(ab 19.10.1973) 
Drs.  D. H. Boot 
(ab 1.1.1973) 
H. Dalgaard 
J. de Larosiere 
(bis 19.10.1973) 
Drs. G. de Man 
A. Dondelinger 
Dr. W. Flandorffer 
(ab 1. 3.1973) 
Dott.  L. Fronzoni 
(bis 31. 12. 1973) 
Dott.  D. Gagliardi 
(bis 1. 2.1973) 
G. Jennemann 
H. Koch 
J. G. Littler 
D. Lynch 
D. McCormack 
M. Meulemans 
(bis 31.12.1973) 
Dr. B. Molitor 
J. E. Nash 
(ab 15. 6. 1973) 
Dott.  S. Palumbo 
(ab 1. 2. 1973) 
M. Schmit 
N. Ussing 
Dr. G. Willmann 
(bis 28. 2.1973) 
G. Wissels 
(bis 31. 3.1973) Sous-directeur  ä la direction  du tresor 
l'economie  et des  finances  (Paris) Ministere  de 
Onderdirecteur  van  de Nederlandsche  Bank  N.V. 
(Amsterdam) 
Abteilungsleiter  — Danmarks  Nationalbank  (Kopenhagen) 
Chef  du Service  des  affaires  internationales  ä la direction 
du tresor  — Ministere  de l'economie  et des  finances 
(Paris) 
Ministerie  van  Financien  (Den  Haag) 
Commissaire  au contröle  des  banques  (Luxemburg) 
Ministerialrat  — Bundesministerium  für  Wirtschaft 
(Bonn) 
S.A.D.I.B.A.  (Perugia) 
Ispettore 
fRom) Ministero  del  commercio  estero 
Bankdirektor  — Deutsche  Bundesbank  (Frankfurt/Main) 
Directeur  general  des  etudes  a la Banque  de France 
(Paris) 
H. M. Treasury  (London) 
Department  of Finance  (Dublin) 
Central  Bank  of Ireland  (Dublin) 
Conseiller  ä l'administration  de la tresorerie  et de la dette 
publique  — Ministere  des  finances  (Brüssel) 
Direktor  in der  Generaldirektion  Wirtschaft  und  Finanzen 
— Kommission  der  Europäischen  Gemeinschaften  (Brüssel) 
Direktor  in der  Generaldirektion  Wirtschaft  und  Finanzen 
— Kommission  der  Europäischen  Gemeinschaften  (Brüssel^ 
Dirigente  generale  al ministero  del  tesoro 
(Rom) 
Inspecteur  des  finances  (Luxemburg) 
Abteilungsleiter  — Det  0konomiske  Sekretariat 
(Kopenhagen) 
Regierungsdirektorin  — Bundesministerium  der  Finanzen 
(Bonn) 
Direktor  in der  Generaldirektion  Wirtschaft  und  Finanzen 
— Kommission  der  Europäischen  Gemeinschaften  (Brüssel) 
Sekretariat 
G. Morelli 
G. Lermen 
14. 10. 74 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 123/13 
ANLAGE  1 
STELLUNGNAHME  DES  WÄHRUNGSAUSSCHUSSES  ZUM  EUROPÄISCHEN  FONDS 
FÜR  WÄHRUNGSPOLITISCHE  ZUSAMMENARBEIT 
Die Kommission  hat den  Währungsausschuß  um Stellung-
nahme  zum  Vorschlag  einer  Entscheidung  zur  Errichtung 
eines  Europäischen  Fonds  für währungspolitische  Zusam-
menarbeit  gebeten,  den  sie dem  Rat  vorlegen  soll.  Auf 
seiner  Tagung  am 6. und  7. März  1973  hat der Ausschuß 
diesen  Vorschlag  geprüft  und  ihm  generell  zugestimmt. 
Gleichwohl  hat er dazu  folgende  Bemerkungen  gemacht. 
Einige  Mitglieder  des  Ausschusses  regen  an,  die  Erwä-
gungsgründe  unter  Wahrung  der  wesentlichen  Elemente 
zu kürzen  und  zu vereinfachen,  um den  feierlichen  Cha-
rakter  des  Aktes  zur  Gründung  des  Fonds  entsprechend 
dem Kommunique  der Gipfelkonferenz  zu verstärken. 
Artikel  der Entscheidung 
Artikel  4 
Nach  Ansicht  der  Mitglieder  ist der  Anfang  dieses  Arti-
kels grammatisch  unlogisch  formuliert  (man  kann  sich 
schlecht  vorstellen,  wie  „die  Bestimmungen  der  ... ge-
nannten  Abkommen  .. . diese  Abkommen  ersetzen")  und 
außerdem  unklar.  In der  französischen  Fassung  könnte 
der Text  dadurch  klarer  gemacht  werden,  daß  in der 
zweiten  Zeile  das  Wort  „et"  durch  „qui"  ersetzt  wird. 
Einige  Mitglieder  würden  folgende  Formulierung  vorzie-
hen: „Der  Fonds  wendet  im Rahmen  seiner  Verwaltung 
die Bestimmungen  der in Artikel  3, 3. Gedankenstrich,  ge-
nannten  Abkommen  vorbehaltlich  der  notwendigen  tech-
nischen  Anpassungen  an"  (der  Rest  unverändert). 
Außerdem  fragen  sich  die Mitglieder,  welches  Verfahren 
vorgesehen  wird,  um  etwaige  mit  der  Weiterentwicklung 
des Fonds  zusammenhängende  Änderungen  an der  Ent-
scheidung  und  der Satzung  vorzunehmen. 
Satzung 
Artikel  1 
Ein Mitglied  hält  es für angezeigt,  dem  Kommissionsmit-
glied,  das  an den  Sitzungen  des  Verwaltungsrats  teil-
nimmt,  ein Vetorecht  zur  Wahrung  des  Gemeinschaftsin-
teresses  einzuräumen. 
Artikel  2 
Zur Fassung  von  Absatz  1 dieses  Artikels  werden  ver-
schiedene  Änderungen  angeregt.  Einige  Mitglieder  halten 
es für ausreichend,  den  Wortlaut  des  Kommuniques  der 
Gipfelkonferenz  wiederzugeben.  Diese  Mitglieder  und  ei-
nige andere  könnten  sich  auch  mit  folgender  Fassung  ein-
verstanden  erklären:  „Der  Verwaltungsrat  handelt  bei der 
Verwirklichung  der  Ziele  des  Fonds  im Rahmen  der  all-
gemeinen  wirtschaftspolitischen  Leitlinien,  die der  (Mini-
ster-)  Rat  auf  Grund  des  Vertrages  beschließt  und  ent-sprechend  der  von  ihm  empfohlenen  Leitlinien  für  die 
Grundsätze  der  Verwaltung  des  Fonds". 
Eine  andere  Gruppe  von  Mitgliedern  wünscht  folgende 
Formulierungen:  „Der  Verwaltungsrat  handelt  ...,  die der 
(Minister-)  Rat  auf  Grund  des  Vertrages  beschließt  und 
entsprechend  den  Weisungen,  die  dieser  erteilen  kann, 
ivenn  er es für notwendig  hält". 
Die Mitglieder,  die  eine  der  beiden  obenstehenden  Va-
rianten  befürworten,  sind  außerdem  der  Ansicht,  daß  un-
ter diesen  Umständen  das  vom  Ministerrat  anzuwendende 
Verfahren  festgelegt  werden  sollte. 
Schließlich  schlägt  eine  letzte  Gruppe  von  Mitgliedern 
vor, den  Text  der  Kommission  mit  Ausnahme  der  Worte 
„nach  dem  Verfahren  gemäß  Artikel  103  des  Vertrages" 
beizubehalten. 
Artikel  3 
Die Mitglieder  regen  an,  den  ersten  Absatz  wie  folgt  zu 
ergänzen:  „...  eingehen  und  ihn  vor  Gericht  vertreten 
dürfen". 
Artikel  4 Absatz  2 
Die Mitglieder  halten  es für verfrüht,  Bestimmungen  über 
die Verwendung  etwaiger  Gewinne  in die Satzung  aufzu-
nehmen. 
Artikel  S 
Einige  Mitglieder  sind  der  Ansicht,  daß  die Fassung  die-
ses Artikels  den  Erfordernissen  der  Aufgaben  gerecht 
wird,  die  dem  Fonds  in der  Anfangsphase  übertragen 
sind.  Sie könnte  daher  vorläufig  beibehalten  werden,  da 
die Formulierung  des  letzten  Absatzes  den  politischen  In-
stanzen  die  Möglichkeit  gibt,  die  Definition  der  Rech-
nungseinheit  jederzeit  zu ändern. 
Andere  Mitglieder  würden  es unter  den  derzeitigen  Um-
ständen  vorziehen,  die Rechnungseinheit  und  die  Verfah-
ren für ihre  Änderung  in einer  Anlage,  und  zwar  nur  vor-
läufig,  festzulegen. 
Schließlich  weisen  andere  Mitglieder  darauf  hin,  daß  sie 
sich zu dieser  Frage  nicht  äußern  können,  da der  Aus-
schuß  das Problem  nicht  hinreichend  vertiefen  konnte.  Sie 
glauben,  der  Fonds  könnte  auch  errichtet  werden,  ohne 
daß vorher  die  Frage  der  Rechnungseinheit  geregelt  ist; 
dieses  Problem  müßte  dann  so rasch  wie  möglich,  insbe-
sondere  auf  der  Grundlage  des  technischen  Berichtes  ei-
ner Sachverständigengruppe,  geprüft  werden. 
Die Mehrheit  der  Mitglieder  glaubt,  daß  im letzten  Ab-
satz ein  Hinweis  auf  den  Verwaltungsrat  des  Fonds 
zweckmäßig  sein  könnte. 
Nr. C 123/14 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 14.10.  74 
Artikel  6 
Die Mitglieder  regen  an, die Bestimmungen  in Artikel  6 
bezüglich  der  Rechts-  und  Geschäftsfähigkeit  des Fonds 
zu ergänzen.  So sollte  man  nach  den  Worten  „bewegli-
ches und  unbewegliches  Vermögen  erwerben  und  veräu-
ßern"  die Worte  einfügen  „Konten  bei den  Zentralban-
ken der Gemeinschaft  eröffnen  und  mit  ihnen  Vereinba-
rungen  treffen". 
Artikel  7, 8 und 9 
Der Ausschuß  hat weder  die rechtlichen  Probleme  dieser 
Artikel  noch  die Frage  einer  Finanzkontrolle  des  Fonds 
vertieft. 
Schließlich  sind  nachstehende  Änderungsvorschläge  re-
daktioneller  Art gemacht  worden: 
— Nach  Ansicht  eines  Mitglieds  sollte  der  Anfang  des 
dritten  Erwägungsgrundes  wie  folgt  lauten:  „Der  vom 
Währungsausschuß  und  vom  Ausschuß  der  Zentral-
bankpräsidenten  angeforderte  Bericht  über  die Errich-tung,  die  Aufgaben  und  die  Satzung  eines  Europä-
ischen  Fonds  für währungspolitische  Zusammenarbeit 
sowie  die  Stellungnahmen  dieser  Ausschüsse  vom 
5. und  11. September  1972  liegen  dem  Rat  vor;  ferner 
wurde  auf dem  Gipfeltreffen  ..."  (der  Rest  unverän-
dert). 
— Das  Abkommen  zwischen  den  Zentralbanken  der Ge-
meinschaft  über  den  kurzfristigen  Währungsbeistand 
trägt  das  Datum  vom  9. Februar  1970  (vierter  Erwä-
gungsgrund  und  Artikel  3 der Entscheidung). 
— Der  zweite  Gedankenstrich  von  Artikel  2 der  Ent-
scheidung  sollte  wie  folgt  lauten:  „—  die Interventio-
nen in Gemeinschaftswährungen  auf  den  Devisen-
märkten". 
— In der deutschen  Fassung  von  Artikel  1 Absatz  3 der 
Satzung  müssen  die Worte  „des  Großherzogtums  Lu-
xemburg"  entsprechend  der  französischen  Fassung 
durch  „der  luxemburgischen  Währungsbehörden"  er-
setzt werden. 
— Die  Ziffer  1 nach  dem  Wort  „Anlage"  entfällt. 
— Um  die  Gefahr  von  Verwechslungen  zu vermeiden, 
sollte  im Bedarfsfall  das Wort  „Rat"  präzisiert  wer-
den, je nachdem  ob es sich  um  den  „Ministerrat" 
oder um den „Verwaltungsrat  des Fonds"  handelt. 
ANLAGE  II 
STELLUNGNAHME  ZU DER  MITTEILUNG  DER  KOMMISSION  AN  DEN  RAT 
VOM  19. APRIL  1973 
Auf seiner  Tagung  am 21. und  22. Juni  1973  prüfte  der 
Währungsausschuß  die  Mitteilung  der  Kommission  an 
den Rat  vom  19. April  1973  über  die Bilanz  der  Fort-
schritte,  die während  der  ersten  Stufe  der  Wirtschafts-
und Währungsunion  erzielt  worden  sind,  über  die Auftei-
lung der  Befugnisse  und  Verantwortlichkeiten  zwischen 
den Organen  der  Gemeinschaften  und  den  Mitgliedstaa-
ten, die  für  das  reibungslose  Funktionieren  der  Wirt-
schafts-  und  Währungsunion  notwendig  ist, und  über  die 
Maßnahmen,  die während  der zweiten  Stufe  dieser  Union 
zu treffen  sind. 
Im Rahmen  seiner  Kompetenzen  befaßte  sich  der  Aus-
schuß  mit sämtlichen  Währungsfragen,  die in dem  Doku-
ment  der  Kommission  angeschnitten  werden.  Ohne  hier 
zu allen  in dem  Kommissionsdokument  enthaltenen  Anre-
gungen  im einzelnen  Stellung  nehmen  zu wollen,  möchte 
er eine  Reihe  von  Bemerkungen  äußern,  die sich  wie folgt 
in der  Reihenfolge  der  Kommissionsvorschläge  zusam-
menfassen  lassen. lung der Bilanz  der ersten  Stufe  der auf die wiederholten 
Krisen  des internationalen  Währungssystems  zurückzufüh-
rende  Ausnahmecharakter  dieses  Zeitraums  berücksichtigt 
werden  müsse.  Trotz  dieser  Schwierigkeiten  konnten  in 
dieser  nicht  einfachen  Zeit  entscheidende  Fortschritte  er-
reicht  werden: 
— Interventionen  in Gemeinschaftswährungen  im Rah-
men der eingeengten  Bandbreiten, 
— gemeinsame  Haltung  gegenüber  dem  Dollar, 
— Schaffung  eines  Europäischen  Fonds  für währungspo-
litische  Zusammenarbeit. 
Der Ausschuß  wünscht  also,  daß  alle  Mitgliedstaaten  sich 
im Einklang  mit  den  Entschließungen  zur  ersten  Stufe 
und den  Ratsbeschlüssen  vom  11. März  1973  so bald  wie 
möglich  an allen  diesen  Mechanismen  beteiligen  möchten, 
da sie eine  bedeutende  Gemeinschaftsleistung  darstellen. 
I. BILANZ  DER  ERSTEN  STUFE  DER  WWU 
Der Ausschuß  stimmt  in großen  Zügen  der  Analyse  des 
Dokuments  der während  der ersten  Stufe  erzielten  Ergeb-
nisse  zu. Einige  Mitglieder  wünschen  allerdings,  daß  die 
Gründe  der  in verschiedenen  Bereichen  festgestellten 
Rückschläge  klarer  herausgearbeitet  werden.  Andere  Mit-
glieder  machen  schließlich  geltend,  daß  bei der  Beurtei-II. AKTIONSPROGRAMM  FÜR  DIE  ZWEITE  STUFE 
1. Allgemeine  Bemerkungen 
Der Ausschuß  ist auch  mit dem  Grundkonzept  der Kom-
missionsvorschläge  einverstanden,  die  auf  ein  Bündel 
hinreichend  ausgewogener  Maßnahmen  sowohl  für  den 
Währungs-  als auch  den Wirtschaftsbereich  abzielen. 
14. 10. 74 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 123/15 
Der Ausschuß  unterstreicht  jedoch,  daß  bei  der  Durch-
führung  dieses  Aktionsprogramms  das  Prinzip  der  Par-
allelität  der Fortschritte  in der Währungspolitik  und  der 
allgemeinen  Wirtschaftspolitik  beachtet  werden  muß,  des-
sen Notwendigkeit  in  der  Ratsentschließung  vom 
22. März  1971  anerkannt  worden  ist. 
In Anbetracht  der  begrenzten  Fortschritte,  die  während 
der ersten  Stufe  mit  der  wirksamen  Koordinierung  der 
Wirtschafts-  und  der  Geld-  und  Kreditpolitik  gemacht 
wurden,  müßte  die Gemeinschaft  nach  dem  Parallelitäts-
prinzip  ihre  volle  Aufmerksamkeit  den  ungelösten  Aufga-
ben auf  diesem  Gebiet  zuwenden  und  zugleich  die Ent-
wicklung  im Bereich  der Währungspolitik  vorantreiben. 
2. Spezifische  Vorschläge  für den  Währungsbereich 
a) Finanzierung  der Haushaltsdefizite 
Der Ausschuß  mißt  der Koordinierung  der Politik  für die 
Finanzierung  der  Haushaltsdefizite  große  Bedeutung  bei. 
Er regt  an, daß  die Koordinierung  auf diesem  Gebiet  bei 
der Höhe  des  Haushaltsdefizits  und  der  Finanzierungs-
weise  ansetzt,  statt  die Form  von  Konsultationen  vor  je-
der Anleihe  anzunehmen. 
Der Ausschuß  ist der Ansicht,  daß  Konsultationen  vor je-
der Staatsanleihe  nicht  leicht  durchzuführen  sind,  weil  es 
sehr schwer  fallen  wird,  Emissionstermin  und  Ausstattung 
der Anleihen  geheim  zu halten,  zumal  in manchen  Län-
dern  die Art  der  Finanzierung  des Haushaltsdefizits  jede 
Vorkonsultation  unmöglich  macht.  Ferner  äußert  der 
Ausschuß  Bedenken  gegen  die Anregung  der Kommission, 
für die  kurzfristige  Finanzierung  der  Haushaltsdefizite 
„Plafonds"  festzusetzen.  Angesichts  der  starken  zeitli-
chen  Schwankungen  des Kassenbedarfs,  der Schwierigkeit 
zuverlässiger  Voraussagen  und  der unterschiedlichen  Wir-
kung  der  verschiedenen  Formen  kurzfristiger  Verschul-
dung  auf die Währung  erscheint  es realistischer,  das Pro-
blem  der  Finanzierung  regelmäßig  gemeinschaftlich  zu 
prüfen. 
b) Koordinierung  der  Währungspolitik 
Die Koordinierung  der Geld-  und  Kreditpolitik  innerhalb 
der Gemeinschaft  und  die Intensivierung  der Bemühungen 
zur Harmonisierung  des  entsprechenden  Instrumenta-
riums  sind  nach  Ansicht  des Ausschusses  von  großer  Be-
deutung.  Diese  Harmonisierung  müßte  die Festlegung  ei-
ner Palette  von  Instrumenten  ermöglichen,  unter  denen 
die Währungsbehörden  der  Mitgliedstaaten  diejenigen 
auswählen  können,  die für die jeweiligen  Umstände  am 
besten  geeignet  sind. 
Der Ausschuß  hält  es ferner  im derzeitigen  Entwicklungs-
stadium  der WWU  weder  für nützlich  noch  zweckmäßig, 
einheitliche  Normen  für  die nationale  Kreditpolitik  fest-
zulegen.  Der  beste  Weg  bestände  seines  Erachtens  darin, 
im gegenseitigen  Einvernehmen  die maßgeblichen  monetä-
ren Variablen  zu bestimmen  und  zu diesem  Zweck  Nor-
men auszuarbeiten,  die den  unterschiedlichen  Verhältnis-
sen der Mitgliedstaaten  Rechnung  tragen. Der Ausschuß  erkennt  an,  daß  die  Gemeinschaft  versu-
chen  muß,  in internationalen  Währungsangelegenheiten 
zu einer  gemeinsamen  Position  zu gelangen,  und  diese  ge-
gebenenfalls  von  einem  gemeinsamen  Sprecher  zum  Aus-
druck  bringen  zu lassen.  Einzelne  Mitglieder  erinnern  in 
diesem  Zusammenhang  jedoch  an die Vereinbarung  auf 
der Pariser  Gipfelkonferenz,  wonach  sich  die  Mitglied-
staaten  bemühen  werden,  durch  eine  gemeinsame  Hal-
tung zur  Reform  des  internationalen  Währungssystems 
beizutragen,  daß  sie jedoch  in der Lage  sein  müßten,  ge-
gebenenfalls  nuancierte  Meinungen  zu vertreten. 
c) Wechselkurssystem  und  Europäischer  Fonds  für wäh-
rungspolitische  Zusammenarbeit 
Die Kommission  betont  zu Recht,  daß  eine  Beteiligung 
der Währungen  aller  Mitgliedstaaten  am  gemeinschaftli-
chen  Wechselkurssystem  wichtig  ist. Um  jedoch  eine  si-
chere  Grundlage  für das System  zu schaffen  und  die Ge-
fahr neuer  Rückschläge  zu vermeiden,  müssen  die richti-
gen wirtschaftlichen  Voraussetzungen  gegeben  sein,  und 
es muß  die Gewähr  für eine  effektive  Koordinierung  der 
Politik  auf  Gemeinschaftsebene  bestehen.  Die  gleichen 
Überlegungen  würden  für alle  weiteren  Bandbreitenveren-
gungen  gelten.  Das  Bestehen  eines  funktionsfähigen  Euro-
päischen  Fonds  für  währungspolitische  Zusammenarbeit 
wäre  geeignet,  die Lösung  der  Probleme  zu erleichtern, 
die sich  in diesem  Zusammenhang  stellen  können. 
Der Ausschuß  behält  sich  vor,  sich  zur Frage  der Kapital-
ausstattung  des  Europäischen  Fonds  für  währungspoli-
tische  Zusammenarbeit  und  zur  möglichen  Entwicklung 
der europäischen  Rechnungseinheit  zu äußern,  wenn  die 
Kommission  den  Bericht  über  die Anpassung  des kurzfri-
stigen  Währungsbeistands  und  die  schrittweise  Verge-
meinschaftung  der Währungsreserven  vorlegt. 
Die Ratsentschließung  vom  22. März  1971  sieht  vor,  daß 
der Fonds  später  in das gemeinschaftliche  Zentralbanksy-
stem  eingegliedert  werden  soll.  Die Übertragung  von  Zen-
tralbankaufgaben  auf den  Fonds  und  die spätere  Erwei-
terung  der Aufgaben  müßte  schrittweise  vor sich  gehen. 
Die Notwendigkeit  einer  wirksamen  Kontrolle  der stören-
den Kapitalbewegungen  ist durch  die jüngsten  Währungs-
krisen  zur  Genüge  bewiesen  worden.  Der  Ausschuß 
schließt  sich  daher  auch  dem  Vorschlag  an, den  die Kom-
mission  hierzu  gemacht  hat.  Er möchte  jedoch  betonen, 
daß die  Harmonisierung  der  nationalen  Lenkungsinstru-
mente  und  deren  Modulierung  im Innen-  und  Außenver-
hältnis  der  Gemeinschaft  den  strukturellen  Bedingungen 
der verschiedenen  Mitgliedstaaten  und  den  wirtschaftspo-
litischen  Divergenzen  Rechnung  tragen  muß. 
Der Ausschuß  billigt  den  von  der Kommission  aufgestell-
ten Grundsatz  eines  Mitspracherechts  der  Gemeinschaft 
bei Wechselkursänderungen.  Er bemerkt  jedoch,  daß  der 
Kommissionsvorschlag  eine  Reihe  diffiziler  institutioneller 
und praktischer  Probleme  aufwirft.  Jedenfalls  ist der Aus-
schuß  der  Ansicht,  daß  dieser  Vorschlag  an dem  gegen-
wärtigen  Zustand  nichts  ändert  — die  letzte  Entschei-
dung  in Paritätsfragen  liegt  immer  noch  bei den  Staaten 
— und  jede  andere  Lösung  erst  auf einer  späteren  Ent-
wicklungsstufe  der  Wirtschafts-  und  Währungsunion  in 
Betracht  komme. 
Nr. C 123/16 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 14. 10. 74 
d) Kapitalmarkt 
Ein gemeinsamer  Kapitalmarkt  ist zwar  auch  mit  einer 
gemeinsamen  Strategie  nach  außen  verbunden,  doch  muß 
diese  nicht  notwendigerweise  zu einer  Beschränkung  des 
Kapitalverkehrs  mit  dritten  Ländern  führen.  Nach  An-
sicht  einiger  Mitglieder  kommt  die  der  Gemeinschaft  auf 
Grund  des  EWG-Vertrags  obliegende  Verpflichtung  zu ei-
ner liberalen  Haltung,  soweit  die  Umstände  es zulassen, 
in den  Ausführungen  des Dokuments  nicht  genügend  zum 
Ausdruck. 
Im übrigen  kann  sich  die  Beibehaltung  von  Kontrollen 
bei bestimmten  Kapitalbewegungen  selbst  innerhalb  der 
Gemeinschaft  im gegenwärtigen  Zustand  des  Weltwäh-
rungssystems  als  notwendig  erweisen.  Der  Ausschuß 
glaubt  jedoch,  daß  die  Zahl  der  Ausnahmen  möglichst 
klein  gehalten  werden  müßte. e) Der  Gemeinschaftshaushalt 
Die Kommission  schlägt  vor,  die  Gemeinschaft  im Rah-
men der  künftigen  Ausstattung  mit  eigenen  Mitteln  zu er-
mächtigen,  kurzfristige  Defizite  des  Gemeinschaftshaus-
halts  über  den  Geldmarkt  zu finanzieren.  Hierzu  werden 
nun Regeln  und  Verfahren  ausgearbeitet  werden  müssen, 
die verhindern,  daß  die  Sachzwänge,  die  auf  die  Haus-
haltspolitik  der  Gemeinschaft  wirken,  nicht  zu stark  ge-
lockert  werden  und  es nicht  zu einer  Störung  des  Wäh-
rungsgleichgewichts  im allgemeinen  und  der  Stabilität  der 
Geldmärkte  im besonderen  kommt. 
Einige  Mitglieder  des  Währungsausschusses  sind  im übri-
gen der  Ansicht,  daß  derartige  Kreditaufnahmen  durch 
die Gemeinschaft  weder  nötig  noch  angebracht  seien. 
ANLAGE  III 
STELLUNGNAHME  ZUM  BERICHT  DER  KOMMISSION  AN  DEN  RAT 
VOM  27.  JUNI  1973 
Entsprechend  dem  Mandat  des  Rates  der  Europäischen 
Gemeinschaften  vom  28. Juni  1973  hat der  Währungsaus-
schuß  auf seinen  Tagungen  am 10. und  19. Oktober  1973 
den „Bericht  der Kommission  an den  Rat  über  die Umge-
staltung  des  kurzfristigen  Währungsbeistands  und  die  Be-
dingungen  einer  Vergemeinschaftung  der  Reserven"  ge-
prüft. 
I. Allgemeine  Bemerkungen 
Der Bericht  der  Kommission  enthält  Vorschläge  für  die 
Schaffung  wichtiger  Elemente  der  Grundstruktur  der 
Wirtschafts-  und  Währungsunion.  Er entspricht  dem  Er-
suchen  der  Staats-  und  Regierungschefs  auf  der  Pariser 
Konferenz  vom  19.  und  20.  Oktober  1972,  je einen  Be-
richt  über  die  Umgestaltung  des  kurzfristigen  Währungs-
beistands  bis zum  30.  September  1973  bzw.  über  die  Be-
dingungen  einer  stufenweisen  Vergemeinschaftung  der 
Reserven  bis zum  31. Dezember  1973  vorzulegen.  Auf  sei-
ner Tagung  am  14.  Februar  1973  hat  der  Rat  die  Kom-
mission  aufgefordert,  einen  einzigen  Bericht  über  diese 
beiden  Fragen  bis  zum  30.  Juni  vorzulegen.  Ein  solcher 
Bericht  verschafft  einen  Uberblick  über  beide  Probleme, 
zwischen  denen,  obwohl  sie verschieden  sind,  doch  eine 
Verbindung  besteht. 
Der von  der  Kommission  vorgelegte  Bericht  ist im Rah-
men der  drei  Ziele  zu sehen,  wie  sie in Ziffer  I der  Ent-
schließung  vom  22. März  1971  festgelegt  worden  sind. 
Trotz  widriger  Umstände  innerhalb  und  außerhalb  der 
Gemeinschaft  konnte  ein gemeinschaftliches  Wechselkurs-
system  errichtet  und  der  Europäische  Fonds  für  wäh-
rungspolitische  Zusammenarbeit  geschaffen  werden.  Die 
Bemühungen  der  Gemeinschaft  müssen  weiterhin  auf  die 
Verbesserung  der  Koordinierung  der  Wirtschafts-  und 
Währungspolitik,  u. a. auf  dem  Gebiet  der  Zinspolitik 
und der  Kontrolle  destabilisierender  Kapitalbewegungen, 
ausgerichtet  sein.  Auf  diesem  Gebiet  sind  schnellere  und 
wesentlichere  Fortschritte  von  ganz  besonderer  Bedeu-
tung.  Die  Bemühungen  der  Gemeinschaft  müssen  sich auch  auf  die  Erhaltung  und  Verstärkung  des  gemein-
schaftlichen  Wechselkurssystems  erstrecken,  um  neue 
Fortschritte  bei  der  Aufrechterhaltung  stabiler  Wechsel-
kursrelationen  zwischen  den  Währungen  der  Mitglieds-
länder  der  Gemeinschaft  zu erreichen.  In dem  Bericht, 
der Gegenstand  dieser  Stellungnahme  ist, bemüht  sich  die 
Kommission,  diesen  Zielen  gerecht  zu werden. 
Der Ausschuß  hat  in dieser  Stellungnahme  nicht  im ein-
zelnen  die  technischen  Probleme  geprüft,  die der  Bericht 
der Kommission  aufwirft;  diese  Fragen  wurden  bereits  in 
der Stellungnahme  des  Ausschusses  der  Zentralbankpräsi-
denten  der  Mitgliedstaaten  der  Gemeinschaft  und  des 
Verwaltungsrats  des  Europäischen  Fonds  für währungspo-
litische  Zusammenarbeit  behandelt. 
II. Umgestaltung  der  Kreditfazilitäten 
Das von  der  Kommission  erwogene  System  (vgl.  Anlage) 
würde  dazu  führen,  daß  der  potentielle  Kreditbetrag  er-
heblich  aufgestockt  würde,  der  von  Rechts  wegen  den 
Mitgliedstaaten,  die  das  System  in Anspruch  nehmen, 
gleichzeitig  gewährt  werden  könnte;  während  nämlich  im 
derzeitigen  System  ein einziges  Land  den  größten  Teil  der 
verfügbaren  Mittel  erschöpfen  kann,  würde  im  vorge-
schlagenen  System  der  Betrag,  den  ein Mitgliedstaat  ohne 
weiteres  ziehen  kann,  von  der  Gewährung  des  Beistands 
an andere  Mitgliedsländer  unberührt  bleiben.  Im Rahmen 
der für die Wahrung  und  Verstärkung  des  gemeinschaftli-
chen  Wechselkurssystems  erforderlichen  Maßnahmen  ist 
es notwendig,  die  bestehenden  Kreditmechanismen  zu 
verbessern.  Der  Ausschuß  ist der  Auffassung,  daß  unter 
angemessenen  Bedingungen  eine  Erhöhung  der  verfügba-
ren Kredite  gerechtfertigt  ist. Zu der  Frage  des  Umfangs 
der Aufstockung  der  verfügbaren  Kredite,  ihrer  Laufzeit 
und dem  Grad  ihrer  Automatizität  sind  die  Ansichten 
aber  verschieden. 
Einige  Mitglieder  sind  der  Ansicht,  daß  die Anhebung  der 
Schuldnerquoten  weniger  groß  sein  sollte  als  von  der 
Kommission  angeregt,  hauptsächlich  mit  Rücksicht  auf 
die Inflationsgefahren,  die aus  einer  merklichen  Erhöhung 
14.10.  74 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 123/17 
der Kreditfazilitäten  resultieren  können,  und  wegen  des 
Erfordernisses,  die Schaffung  von  Liquidität  im reformier-
ten internationalen  Währungssystem  besser  zu kontrollie-
ren. Überdies  könnte  eine  Erhöhung  der.  automatischen 
Kreditfazilitäten  den  integrationsfördernden  Effekt  des 
gemeinschaftlichen  Wechselkurssystems  schwächen.  Nach 
Ansicht  dieser  Mitglieder  muß  außerdem  das  Risiko  ver-
mieden  werden,  daß  ein  einziges  Land  die  ganze  Finan-
zierungslast  zu tragen  hat.  Die  anderen  Mitglieder  kön-
nen die  von  der  Kommission  vorgeschlagene  Erhöhung 
der Kreditfazilitäten  akzeptieren,  insbesondere  wegen  des 
möglichen  Umfangs  störender  Kapitalbewegungen  zwi-
schen  den  Mitgliedsländern  und  des  damit  eventuell  ver-
bundenen  Finanzierungsbedarfs.  Wenn  man  die  von  der 
Kommission  angeregte  enge  Verbindung  zwischen  der 
Umgestaltung  der  Kreditmechanismen  und  der  Verge-
meinschaftung  der Reserven  akzeptiert,  so hätte  dies  nach 
Ansicht  dieser  Mitglieder  zur  Folge,  daß  die  Kreditfinan-
zierung  vom  Fonds  selbst  übernommen  und  somit  auf alle 
Mitgliedsländer,  die  Forderungen  gegenüber  dem  Fonds 
haben,  verteilt  würde. 
Ebenso  wird  die  von  der  Kommission  vorgeschlagene 
Verlängerung  der  Kreditlaufzeit  im Rahmen  des  kurzfri-
stigen  Währungsbeistands  von  maximal  6 Monaten  auf 
maximal  12  Monate  von  einigen  Mitgliedern  als  sehr 
wünschenswert  angesehen,  während  andere  Mitglieder  die 
derzeit  vorgesehene  Laufzeit  für zufriedenstellend  halten. 
Schließlich  sind  die Mitglieder  auch  geteilter  Ansicht  dar-
über,  wie  stark  die  Automatizität  der  Kreditgewährung 
sein soll.  Einige  Mitglieder  können  die  Anregungen  der 
Kommission  akzeptieren  und  sehen  insbesondere  die  vor-
geschlagenen  Konsultationsverfahren  als zufriedenstellend 
an. Außerdem  halten  sie es für  nützlich  zu untersuchen, 
nach  welchen  Modalitäten  und  unter  welchen  Bedingun-
gen die  kurzfristigen  Kreditfazilitäten  gegebenenfalls 
durch  einen  mittelfristigen  Beistand  abgelöst  werden 
könnten.  Die  anderen  Mitglieder  sind  der  Meinung,  daß 
die Umgestaltung  des  Systems  im wesentlichen  auf  kondi-
tioneilen  Krediten  basieren  sollte,  um auf  diese  Weise  zu 
einer  besseren  Koordinierung  der  Wirtschaftspolitik  der 
Mitgliedsländer  beizutragen. 
III. Vergemeinschaftung  der  Reserven 
Die Vergemeinschaftung  der Reserven  bildet  ein wichtiges 
Element  der  Wirtschafts-  und  Währungsunion.  Sie  kann 
jedoch  nicht  als eine  isolierte  Maßnahme  konzipiert  wer-
den, da parallel  hierzu  Fortschritte  in anderen  Bereichen 
erzielt  werden  müssen. 
In diesem  Zusammenhang  stellen  sich  drei  wichtige  Fra-
gen: die Natur  der  Vergemeinschaftung  der Reserven,  der 
Zeitpunkt  für  ihren  Beginn  und  das  Tempo  der  Verge-
meinschaftung. 
Die Kommission  vertritt  den  Standpunkt,  daß  die  Umge-
staltung  des  Kredits  und  die  Vergemeinschaftung  der Re-
serven  eng  miteinander  verbunden  sind  und  daß  beide 
Maßnahmen  gleichzeitig  und  unverzüglich  in Angriff  ge-
nommen  werden  sollen.  Nach  den  Ausführungen  der 
Kommission  würde  die Vergemeinschaftung  der Reserven nicht  eine  ersatzlose  Abtretung  an den  Fonds  bedeuten, 
sondern  entspräche  einem  Tausch  der  eingebrachten  Re-
serven  gegen  ein  vom  Fonds  geschaffenes  europäisches 
Reserveinstrument.  Das  von  ihr  empfohlene  Gemein-
schaftssystem  würde  es nach  ihrer  Ansicht  ermöglichen, 
die derzeitigen  Schwierigkeiten  des  Saldenausgleichs  zu 
überwinden,  den  multilateralen  Charakter  des  Systems  zu 
verstärken  und  die  Rolle  des  Fonds  als Organ  der  wäh-
rungspolitischen  Zusammenarbeit  sowie  die Rolle  der Eu-
ropäischen  Währungseinheit  auszubauen. 
Einige  Mitglieder  teilen  nicht  die  Auffassung  der  Kom-
mission.  Die  Vergemeinschaftung  der  Reserven  sei beim 
derzeitigen  Stand  der  Koordinierung  der  Wirtschaftspoli-
tik nicht  gerechtfertigt.  Sie trage  nämlich  nicht  zwangs-
läufig  zur Verstärkung  dieser  Koordinierung  bei,  sondern 
könne  sie sogar  schwächen.  Überdies  sind  sie der Ansicht, 
daß die  Kreditumgestaltung  eine  Vergemeinschaftung  der 
Reserven  nicht  erfordert.  Außerdem  weisen  sie  darauf 
hin, daß  technische  Faktoren  derzeit  die Übertragung  be-
stimmter  Reserveelemente  an den  Fonds  schwierig  gestal-
ten würden  (vgl.  Stellungnahme  des  Ausschusses  der  Zen-
tralbankpräsidenten  und  des  Verwaltungsrats  des  Euro-
päischen  Fonds,  Abschnitt  II, § 1). 
Die Mehrheit  der  Mitglieder  — ohne  daß  sie alle  eine 
Verbindung  zwischen  der  Kreditumgestaltung  und  dem 
Beginn  einer  Vergemeinschaftung  der  Reserven  für  not-
wendig  erachten  — teilt  grundsätzlich  die  Ansichten  der 
Kommission  und  hält  es insbesondere  aus  psychologi-
schen  und  politischen  Gründen  für  angezeigt,  daß  mög-
lichst  bald  ein,  wenn  auch  bescheidener,  Anfang  mit  der 
Vergemeinschaftung  der  Reserven  gemacht  wird.  Diese 
Mitglieder  glauben,  daß  die  von  der  Kommission  vorge-
schlagene  Methode  für  die  Vergemeinschaftung  der  Re-
serven  eine  nützliche  Etappe  für  die Erreichung  des  End-
ziels darstellt  und  daß  sie den  — auch  von  ihnen  aner-
kannten  — Grundsatz  der  Parallelität  zwischen  den  Fort-
schritten  auf  wirtschaftlichem  und  monetärem  Gebiet 
nicht  in Frage  stellt.  Sie  meinen,  daß  Lösungen  für  die 
obenerwähnten  technischen  Schwierigkeiten  gesucht  wer-
den könnten,  sobald  ein grundsätzlicher  Beschluß  auf po-
litischer  Ebene  gefaßt  ist. Im übrigen  könnte  die  Bildung 
gemeinsamer  Reserven  dem  Ziel  entsprechen,  der  Ge-
meinschaft  eine  währungspolitische  Eigenständigkeit  zu 
verleihen. 
IV. Kapital  des  Fonds 
Der Ausschuß  hält  es für zweckmäßig,  den  Fonds  mit  ei-
nem Kapital  auszustatten.  Die  Kommission  regt  an,  daß 
das Kapital  des  Fonds  von  den  Mitgliedstaaten  in Lan-
deswährung  mittels  einer  Zuweisung  aus  dem  Haushalt 
gezeichnet  wird.  Einige  Mitglieder  können  sich  dieser  An-
regung  anschließen;  die  große  Mehrheit  ist dagegen  der 
Ansicht,  daß  das  Kapital  von  den  Zentralbanken  einge-
bracht  werden  sollte.  Da die  Kapitaleinkünfte  zur  Dek-
kung  der  Verwaltungsausgaben  bestimmt  sind,  braucht 
nach  Ansicht  des  Ausschusses  zu Beginn  nur  ein begrenz-
ter Teil  des  Kapitals  zur  Verfügung  gestellt  zu werden. 
Später  würde  das  Kapital  entsprechend  der  Zunahme  der 
Tätigkeit  des Fonds  eingezahlt  werden. 
Nr. C 123/18 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 14.10.  74 
Anlage 
Der nachstehende  Vergleich  soll  die wesentlichen  Unterschiede  zwischen  dem  derzeitigen  Kredit-
system  und  dem  vorgeschlagenen  neuen  System  veranschaulichen,  erstreckt  sich  aber  nicht  auf 
alle Aspekte  des  Problems. 
1. Höhe  der  verfügbaren  Kredite  (in Mill.  RE) 
Kurzfristiger  Währungsbeistand 
(a) 
Automatische 
Quoten Summe  der 
nichtauto-
manschen 
Railongen 
(ü) Vorschläge 
Kommission 
(b) 
Deutsche  Bundesbank 300 1 800 
Banque  de France 300 1 800 
Bank  of England 300 1 800 
Banca  d'Italia 200 1 200 
1 362,5 
Banque  Nationale  de Belgique 100 1 362,5 
600 
Nederlandsche  Bank 100 600 
Danmarks  National  Bank 45 270 
Central  Bank  of Ireland 17,5 105 
Im System  des  kurzfristigen  Währungsbeistands  gibt  der  Betrag  in Spalte  (ii) den  Höchst-
betrag  der  jedem  Land  zur  Verfügung  stehenden  Rallonge  an.  Der  Gesamtbetrag  der 
gewährten  Rallongen  kann  jedoch  diesen  Betrag  niemals  überschreiten.  Die  Gläubigerländer 
sind nicht  verpflichtet,  über  ihre  Gläubigerquote  hinaus  Kredite  zu gewähren.  Im vor-
geschlagenen  System  fällt  diese  Begrenzung  weg. 
2. Laufzeit  der Kredite. 
— Derzeitiges  System: 
(i) Baseler  Abkommen:  automatische  Kredite  von  l1/»  Monaten  + Verlängerung  um 
3 Monate  durch  bilaterale  Vereinbarung. 
(ii) Kurzfristiger  Währungsbeistand:  3 + 3 Monate  (Konsultation  bei der ersten  Ziehung). 
— Vorgeschlagenes  System: 
(i) Baseler  Abkommen:  automatische  Kredite  von  IV2  Monaten. 
(ii) Kurzfristiger  Kredit  : 6 + 6 Monate  (Konsultation  bei Verlängerung). 
ANLAGE  IV 
RESERVEAKTIVA  UND  KONVERTIBILITÄT 
1. Einleitung 
Nach  Ansicht  der  Länder  der  Europäischen  Wirtschafts-
gemeinschaft  ist das  künftige  internationale  Reservesy-
stem  einer  der  wichtigsten  Aspekte  der  internationalen 
Währungsreform.  Die  Währungskrisen,  von  denen  die 
Welt  in jüngster  Zeit  wiederholt  heimgesucht  worden  ist, 
waren  in nicht  unbeträchtlichem  Maße  auf  das  unkon-
trollierte  Wachstum  der  Devisenreserven  zurückzuführen. Dies hat den  weltweiten  inflationären  Druck  noch  erheb-
lich verstärkt  und  zu Spannungen  innerhalb  des  Systems 
geführt,  die sich  immer  dann  zu entladen  drohten,  wenn 
Zweifel  hinsichtlich  der  Aufrechterhaltung  der  Wechsel-
kurse  der Reservewährungsländer  aufkamen. 
Wir haben  mehrfach  erklärt,  daß  die  Rolle  der  Reserve-
währungen  unseres  Erachtens  verringert  und  die der Son-
derziehungsrechte  (SZR)  vergrößert  werden  sollte.  In der 
14.10.  74 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 123/19 
Endphase  sollten  die Reservewährungen  vollständig  elimi-
niert  und  nur  noch  als  normale  „Betriebsguthaben"  ge-
halten  werden. 
Da diese  Punkte  nach  unserer  Ansicht  bei der Reform  des 
Weltwährungssystems  zentrale  Bedeutung  haben,  wurden 
von den  Vertretern  unserer  Länder  verschiedene  Anregun-
gen zu den  Problemen  der  Reserveinstrumente  und  der 
Konvertierbarkeit  unterbreitet.  Um  zu weiteren  Fortschrit-
ten in diesem  Bereich  beizutragen,  haben  wir  uns  auf  ei-
nen gemeinsamen  Vorschlag  geeinigt,  den  wir  hiermit 
dem Zwanziger-Ausschuß  unterbreiten. 
In dem  Memorandum  wird  nicht  auf  die  Probleme  der 
Übergangszeit  eingegangen.  Namentlich  die  Konsolidie-
rung  der  vorhandenen  Reservewährungsbestände  durch 
bilaterale  Fundierung  und/oder  durch  eine  Substitutions-
fazilität  im IWF  wird  nicht  behandelt.  Wir  sind  uns  je-
doch  darüber  im klaren,  daß  diese  Frage  eng  mit  der 
Konvertierbarkeit  zusammenhängt  und  daß  sie eine  we-
sentliche  Voraussetzung  für  das  reibungslose  Funktionie-
ren des reformierten  Systems  bildet. 
Wir haben  die  Absicht,  in einer  getrennten  Aufzeichnung 
Vorschläge  zu diesem  wichtigen  Problem  vorzulegen. 
2. Ziele 
Wir regen  an, daß  die Vorschläge  für die künftige  Gestal-
tung  der  Reserveinstrumente  und  der  Konvertierbarkeit 
unter  Berücksichtigung  folgender  Hauptziele  beurteilt 
werden,  die  sich  weitgehend  aus  dem  ergeben,  was  wir 
für die Hauptfehler  des derzeitigen  Systems  halten. 
Zu diesen  Hauptzielen  kommen  noch  verschiedene  ande-
re Überlegungen  hinzu,  auf  die  wir  nicht  im einzelnen 
eingehen  werden,  beispielsweise  der  Wunsch  mancher 
Länder,  über  die  Zusammensetzung  ihrer  offiziellen  Re-
serven  weiterhin  frei  entscheiden  zu können.  Da  diese 
Freiheit  unseres  Erachtens  im Interesse  der  Stabilität  be-
grenzt  werden  muß,  haben  wir  diesen  Punkt  nicht  zu ei-
nem unserer  Ziele  erhoben.  Wir  erkennen  allerdings  an, 
daß das  Ziel,  die  Beschränkungen  der  einzelstaatlichen 
Aktionsfreiheit  auf ein Mindestmaß  zu begrenzen,  in dem 
Umfang  berechtigt  ist,  wie  dies  mit  den  Hauptzielen  der 
Reform  zu vereinbaren  ist. 
a) Zahlungsbilanzdefizite  und  -Überschüsse  sollten  sich  in 
Reserveveränderungen  widerspiegeln. 
Im Gegensatz  zu anderen  Ländern  können  Reservewäh-
rungsländer  ihre  Defizite  dadurch  finanzieren,  daß  sie li-
quide  Verbindlichkeiten  in ihrer  eigenen  Währung  einge-
hen. Soweit  ausländische  Inhaber  zusätzliche  Guthaben 
von Reservewährungen  weder  in ihre  eigene  Währung 
noch  in Primärreserven  umtauschen  wollen  oder  können, 
ist das  System  asymmetrisch  und  tendiert  dazu,  die Not-
wendigkeit  einer  grundlegenden  Zahlungsbilanzanpassung 
in manchen  Fällen  zu verschleiern.  Um  die  Asymmetrie 
zu beseitigen  und  einer  Unstabilität  vorzubeugen,  die 
durch  verzögerte  Anpassungsmaßnahmen  und  die  über-
mäßige  Ansammlung,  von  Devisenreserven  verursacht 
werden,  sollten  die  Reservewährungsländer  ihre  Zah-
lungsbilanzdefizite  nicht  durch  Eingehung  liquider  Ver-
bindlichkeiten  in ihrer  eigenen  Währung  finanzieren.  Um-
gekehrt  sollte  das  System  sicherstellen,  daß  den  Reserve-
währungsländern  bei  Zahlungsbilanzüberschüssen  Reser-
ven zufließen. b) Internationale  Kontrolle  des  Gesamtvolumens  der 
W eltreserven 
In der  Vergangenheit  hat  sich  die  Weltliquidität  infolge 
von Zahlungsbilanzdefiziten  der  Reservewährungsländer 
völlig  unkontrolliert  ausgeweitet.  Dies  hat  die  weltweite 
Inflation  zusätzlich  und  in höchst  unerwünschter  Weise 
stimuliert,  die  Menge  des  potentiellen  internationalen 
Spekulationsgeldes  vergrößert  und  schließlich  die offiziel-
len Reserven  weltweit  übermäßig  aufgebläht.  Im künfti-
gen System  sollten  Reserven  nur  auf  der  Basis  internatio-
naler  Beschlüsse  geschaffen  werden,  bei denen  das  Krite-
rium  eines  weltweiten  Bedarfs  an zusätzlicher  Liquidität 
zugrunde  gelegt  würde.  Wie  eingangs  festgestellt  wurde, 
soll hier  nicht  untersucht  werden,  wie  ein Überschuß  an 
internationaler  Liquidität  beseitigt  werden  kann. 
c) Die  Instabilität  auf  Grund  von  Veränderungen  in  der 
Zusammensetzung  der  offiziellen  Reserven  soll  besei-
tigt werden. 
Veränderungen  in der  Zusammensetzung  der  offiziellen 
Reserven  zwischen  Primärreserven  und  Reservewährun-
gen sowie  zwischen  den  einzelnen  Reservewährungen 
(einschließlich  verschiedener  neuer  Reservewährungen) 
haben  das  Problem  der  übermäßigen  Schaffung  von  inter-
nationaler  Liquidität  noch  verschärft  und  umfangreiche 
Kapitalbewegungen  ausgelöst,  die  sich  störend  auf  das 
Wechselkurssystem  ausgewirkt  haben. 
Wie wir  eingangs  bemerkten,  sollten  diese  Probleme  unse-
rer Meinung  nach  hauptsächlich  dadurch  gelöst  werden, 
daß die  Rolle  der  Reservewährungen  zugunsten  der  SZR 
beschnitten  wird.  Letztes  Ziel  sollte  dabei  sein,  die  von 
Nichtreservewährungsländern  gehaltenen  Bestände  an Re-
servewährungen  auf  normale  „Betriebsguthaben"  zu re-
duzieren. 
3. Multilateraler  Saldenausgleich  durch  Reserveaktiva 
Schon  bevor  die  Konvertierbarkeit  des  US-Dollar  ausge-
setzt  wurde,  versagte  das  bestehende  System  ganz  offen-
sichtlich  in verschiedenen  Punkten.  Die  Primärreserven 
der Reservewährungsländer  veränderten  sich  nicht  syste-
matisch  entsprechend  den  Zahlungsbilanzdefiziten  oder 
-Überschüssen,  da andere  Länder  ihre  kollektiven  Uber-
schüsse  oder  Defizite  gegenüber  den  Reservewährungslän-
dern  durch  Vergrößerung  oder  Verringerung  ihrer  Devi-
senreserven  finanzierten.  Aus  dem  gleichen  Grunde  konn-
ten sich  die Weltreserven  nicht  etwa  als Ergebnis  eines  in-
ternationalen  Beschlusses  vergrößern  bzw.  verringern  son-
dern  als ungeplante  Konsequenz  von  Defiziten  bzw.  Uber-
schüssen  der  Reservewährungsländer  sowie  unkoordinier-
ter Beschlüsse  anderer  Länder,  Uberschüsse  in Form  von 
Reservewährungen  anzusammeln  oder  die  Zusammenset-
zung  ihrer  Reserven  zugunsten  von  Reservewährungen  zu 
ändern. 
Der Saldenausgleich  durch  Reserveaktiva  zielt  darauf  ab, 
diese  Mängel  des  bestehenden  Systems  zu korrigieren;  in 
diesem  System  müßten  die  Reservewährungsländer  ihre 
Zahlungsbilanzdefizite  durch  Primärreserven  finanzieren, 
andererseits  würde  es auch  gewährleisten,  daß  diese  Län-
der bei  einem  Zahlungsbilanzüberschuß  Primärreserven 
erhalten.  Ein  in diesem  Sinne  verstandener  Saldenaus-
gleich  durch  Reserveaktiva  entspricht  eindeutig  den  Zie-
len a) und  b) des reformierten  Systems. 
Nr. C 123/20 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 14.10.  74 
Es gibt  zwei  Möglichkeiten  zur praktischen  Durchführung 
des Saldenausgleichs  durch  Reserveaktiva.  Erstens  könnte 
man allen  an dem  System  beteiligten  Ländern  zur Auflage 
machen,  alle  neu  zuwachsenden  Devisenreserven  bei dem 
jeweiligen  Emissionsland  bilateral  in Primärreserven  um-
zutauschen.  Die  andere  Möglichkeit  wäre  ein System  des 
multilateralen  Saldenausgleichs  durch  Reserveaktiva  über 
ein besonderes  Ausgleichskonto  beim  Fonds;  das  Haupt-
kennzeichen  dieses  Systems  wäre,  daß  sich  die  Reserve-
währungsländer  verpflichten,  Primärreserveh  an den  In-
ternationalen  Währungsfonds  (IWF)  zu verkaufen  oder 
von ihm  zu kaufen,  wenn  sie sich  in einer  Defizit-  oder  in 
einer  Überschußposition  befinden.  Damit  wäre  der  Sal-
denausgleich  nicht  mehr  eine  bilaterale  Angelegenheit, 
sondern  er wäre  definiert  durch  Rechte  und  Pflichten  ei-
nerseits  der  Reservewährungsländer  und  andererseits  der 
Nicht-Reservewährungsländer  gegenüber  dem  IWF.  Diese 
beiden  Aspekte  des  multilateralen  Saldenausgleichs  durch 
Reserveaktiva  werden  im folgenden  getrennt  behandelt. 
Wir befürworten  den  Gedanken  eines  multilateralen  Sal-
denausgleichs  durch  Reserveaktiva.  Er würde  politische 
und wirtschaftliche  Spannungen  vermeiden,  die  bei  dem 
Alternativsystem  — der  obligatorischen  bilateralen  Kon-
version  — auftreten.  Bei einem  multilateralen  Saldenaus-
gleich  durch  Reserveaktiva  würde  auch  das  schwierige 
Problem  der  Unterscheidung  zwischen  „alten"  und  „neu-
en" Reservewährungsguthaben  umgangen,  das  sich  beim 
System  der  obligatorischen  bilateralen  Konversion  stellt. 
Bei korrekter  Festlegung  und  Anwendung  würde  ein mul-
tilateraler  Saldenausgleich  durch  Reserveaktiva  nämlich 
bewirken,  daß  sich  a) die Zahlungsbilanzposition  der  Re-
servewährungsländer  in Veränderungen  ihrer  Primärreser-
ven widerspiegelt,  und  daß  es b) zu keiner  ungeplanten 
Zunahme  der  Weltreserven  infolge  von  Defiziten  der Re-
servewährungsländer  kommt. 
Der multilaterale  Saldenausgleich  durch  Reserveaktiva 
würde  als solcher  allerdings  dem  Ziel  c) noch  nicht  genü-
gen. Daher  müssen  besondere  Vorkehrungen  gegen  stö-
rende  Veränderungen  in der  Zusammensetzung  der  Re-
serven  getroffen  werden,  indem  vor  allem  das  Entstehen 
neuer  Reservewährungen  verhindert  wird. 
4. Rechte  und  Pflichten  der Reservewährungsländer 
Bei einem  multilateralen  Saldenausgleich  durch  Reserve-
aktiva  wäre  ein Reservewährungsland  im Falle  eines  Zah-
lungsbilanzüberschusses  berechtigt,  vom  IWF  Primärreser-
ven in dem  Umfang  zu kaufen,  wie  der  Uberschuß  nicht 
bereits  zu einem  Anstieg  der  eigenen  Primärreserven  ge-
führt  hat  (wenn  andere  Länder  ihre  Defizite  gegenüber 
dem Reservewährungsland  durch  Primärreserven  finan-
ziert  haben). 
Umgekehrt  wäre  ein  Reservewährungsland  verpflichtet, 
dem IWF  im Falle  eines  Zahlungsbilanzdefizits  Primärre-
serven  zu verkaufen,  jedoch  wiederum  nur  in dem  Um-
fang,  wie das Defizit  nicht  bereits  zu einem  Rückgang  der 
eigenen  Primärreserven  geführt  hat  (i). In beiden  Fällen 
ist diese  Einschränkung  nötig,  um  Spielraum  für  einen 
freiwilligen  bilateralen  Saldenausgleich  in Primärreserven 
zu belassen,  der  bei einem  multilateralen  Saldenausgleich 
durch  Reserveaktiva  weder  unterbunden  werden  kann 
noch  muß.  Der  Hauptvorteil  eines  multilateralen  Salden-
ausgleichs  durch  Reserveaktiva  für  die Reservewährungs-
(') Diese  Regeln  könnten  selbstverständlich  modifiziert  werden,  um 
den besonderen  Problemen  der  Übergangsperiode  gerecht  zu wer-
den.  Insbesondere  könnten  die  Verpflichtungen  der  Reservewäh-
rungsländer  während  der  Ubergangsperiode  vorübergehend  gelockert 
werden.  Da  diese  Aufzeichnung  die  Reform  des  Systems  behandelt, 
wird  hier  auf  diese  Punkte  nicht  näher  eingegangen. länder  liegt  jedoch  darin,  daß  es nicht  mit  Konversions-
forderungen  aus  früheren  Defiziten  konfrontiert  werden 
kann,  denn  der  bilaterale  Saldenausgleich  durch  Reserve-
aktiva  seitens  dieser  Länder  wäre  rein  freiwillig. 
Erhebliche  Bedeutung  hat  die  Wahl  des  Kriteriums  für 
den Saldenausgleich  (d. h. die Definition  des  Zahlungsbi-
lanztiberschusses  oder  -defizits  eines  Reservewährungslan-
des).  Es handelt  sich  dabei  um  weit  mehr  als eine  bloße 
Definition,  da davon  die  Hauptmerkmale  des  gesamten 
Systems  abhängen. 
Im Zusammenhang  mit  der  Schaffung  von  Reserven 
stützt  sich  die logische  Definition  des Defizits  oder  Über-
schusses  eines  Reservewährungslandes  auf die  Bilanz  der 
offiziellen  Reservetransaktionen.  Ein  multilateraler  Sal-
denausgleich  durch  Reserveaktiva  auf der  Grundlage  die-
ser Definition  impliziert,  daß  jede  Zunahme  der  liquiden 
Verbindlichkeiten  eines  Reservewährungslandes  gegenüber 
ausländischen  Währungsbehörden  über  den  IWF  durch 
Primärreserven  finanziert  wird.  Diese  Regel  würde  so-
wohl  unserem  zweiten  als auch  unserem  ersten  Ziel  ent-
sprechen,  da die  Weltreserven  nicht  auf  Grund  der  An-
sammlung  von  Devisenreserven  durch  gewisse  Länder  an-
wachsen  könnten,  denn  eine  Ansammlung  von  Devisenre-
serven  würde  durch  den  Abfluß  von  Primärreserven  des 
Reservewährungslandes  über  den  Mechanismus  des multi-
lateralen  Saldenausgleichs  vollständig  kompensiert  (2). 
Obgleich  ein  multilateraler  Saldenausgleich  auf  der 
Grundlage  der Bilanz  der offiziellen  Reservetransaktionen 
ein logisch  akzeptables  System  darstellt,  hat er doch  be-
stimmte  wirtschaftliche  und  praktische  Nachteile.  Der 
wirtschaftliche  Nachteil  ist,  daß  der  Saldenausgleich 
durch  Reserveaktiva  seitens  des  Reservewährungslandes 
hinausgezögert  werden  kann,  wenn  es liquide  Verbind-
lichkeiten  nicht  gegenüber  ausländischen  Währungsbehör-
den, sondern  gegenüber  nichtamtlichen  ausländischen 
Gläubigern  (in der Praxis  gegenüber  ausländischen  Privat-
banken)  eingeht. 
Daher  kann  sich  ein Reservewährungsland  gezwungen  se-
hen, in einer  späteren  Phase  Primärreserven  an den  Fonds 
abzugeben,  aber  nicht  auf  Grund  eines  zu diesem  Zeit-
punkt  bestehenden  fundamentalen  Ungleichgewichts,  son-
dern  weil  liquide  Verbindlichkeiten,  die zu einem  frühe-
ren Zeitpunkt  gegenüber  nichtamtlichen  Gläubigern  ein-
gegangen  wurden,  in offizielle  Reserven  umgetauscht  wer-
den. 
Um diesen  potentiellen  Störfaktor  innerhalb  des  Systems 
auszuschalten,  wäre  es denkbar,  den  multilateralen  Sal-
denausgleich  durch  Reserveaktiva  auf  der  Grundlage  der 
Liquiditätsbilanz  der  Reservewährungsländer  durchzufüh-
ren, welche  die Veränderungen  der  liquiden  Verbindlich-
keiten  nicht  nur  gegenüber  ausländischen  Währungsbe-
hörden,  sondern  gegenüber  sämtlichen  ausländischen 
Gläubigern  ausweist.  Allerdings  kann  man  sich  nur 
schwer  vorstellen,  wie  ein  solches  System  in der  Praxis 
funktionieren  kann,  da ja die  nichtoffiziellen  Guthaben 
an Reservewährungen  keine  Reserven  sind,  nicht  zum 
Zahlungsbilanzausgleich  verwendet  werden  und  vom  IWF 
nicht  designiert  werden  können. 
Da das  wirtschaftlich  relevantere  Konzept  der Liquiditäts-
bilanz  im  Rahmen  des  multilateralen  Saldenausgleichs 
durch  Reserveaktiva  in der  Praxis  nicht  verwendet  wer-
den kann,  sollte  es beim  Anpassungsprozeß  eher  als die 
Bilanz  der  offiziellen  Reservetransaktionen  eine  Rolle 
(2) Außer  bei  Anlagen  am  Eurodevisenmarkt.  Vgl.  hierzu  Ziffer  5. 
14.10.  74 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 123/21 
spielen.  Da die  Reservewährungsländer  bei ihren  nichtof-
fiziellen  liquiden  Verbindlichkeiten  keinen  Saldenaus-
gleich  vornehmen  müssen,  tragen  sie auf  diesem  Gebiet 
eine besondere  Verantwortung,  insbesondere  bei  der  Ge-
staltung  ihrer  internen  Wirtschaftspolitik  in dem  Sinne, 
daß die  Geldpolitik  stärker  auf  die  außenwirtschaftlichen 
Bedürfnisse  zugeschnitten  wird.  Selbstverständlich  müssen 
auch  die anderen  Länder  einen  Beitrag  zur Koordinierung 
der Geldpolitik  leisten,  um zu verhindern,  daß  das  Zins-
gefälle  zu einem  übermäßigen  Anstieg  der  nichtoffi-
ziellen  Bestände  an Reservewährungen  führt. 
5. Rechte  und  Pflichten  der  anderen  Länder 
Wir meinen,  daß  die  Vorschläge  unter  Ziffer  4 über  die 
Beziehungen  zwischen  den  Reservewährungsländern  und 
dem IWF  den  beiden  ersten  Zielen  der  Reform  gerecht 
werden,  mit  Ausnahme  eines  wichtigen  Punktes,  nämlich 
der Umwandlung  von  Verbindlichkeiten  gegenüber  offi-
ziellen  Gläubigern  in private  Forderungen  an die Reserve-
währungsländer  auf  dem  Wege  über  den  Eurodevisen-
markt.  Offizielle  Anlagen  am Eurodevisenmarkt  führen  in 
dem Umfang  zu einem  ungeplanten  Anstieg  der  Weltre-
serven,  wie  die auf dem  Eurodevisenmarkt  angelegten  For-
derungen  an die  Reservewährungsländer  von  anderen  of-
fiziellen  Gläubigern  erworben  werden.  Diese  Lücke  im 
System  sollte  durch  geeignete  Maßnahmen  zur  Beschrän-
kung  der  Anlage  offizieller  Reserven  am  Eurodevisen-
markt  geschlossen  werden. 
Abgesehen  von  diesem  Problem  werden  jedoch  die beiden, 
ersten  Ziele  der  Reform  mit  den  im vorstehenden  Ab-
schnitt  skizzierten  Vorschlägen  erreicht.  Sie tragen  jedoch 
nicht  unbedingt  zur  Erreichung  des  dritten  Ziels  bei, 
nämlich  der  Verringerung  der  Rolle  der  Reservewährun-
gen im Interesse  der Stabilität.  Dies  dürfte  für alle  Reser-
vewährungen,  d. h. sowohl  die traditionellen  als auch  die 
neueren,  gelten. 
Die Devisenreserven  wachsen,  wenn  die  Reservewäh-
rungsländer  ein  Zahlungsbilanzdefizit  aufweisen  und  sie 
es durch  eine  Erhöhung  ihrer  liquiden  Verbindlichkeiten 
finanzieren.  In einem  System  des  multilateralen  Salden-
ausgleichs  durch  Reserveaktiva  werden  die  zusätzlichen 
Bestände  an Reservewährungen  nicht  bilateral  in Primär-
reserven  umgewandelt,  es sei denn,  das  Reservewährungs-
land  tut dies  auf freiwilliger  Basis.  Im allgemeinen  erfolgt 
der Saldenausgleich  über  den  IWF,  wobei  das  Reserve-
währungsland  dem  IWF  Primärreserven  in Höhe  seines 
Defizits  verkauft. 
Eine  Methode  zur  Beschaffung  der  Reservewährungen, 
die der  IWF  zur  Bezahlung  der  Primärreserven  benötigt, 
wäre  das  Designierungsverfahren.  Dies  würde  zu einer 
Substitution  der  neuen  Reservewährungsguthaben  durch 
Sonderziehungsrechte  führen  und  völlig  mit  dem  Ziel 
übereinstimmen,  die erneute  Ansammlung  von  Devisenre-
serven  zu verhindern  (*). 
Das Designierungsverfahren  könnte  allerdings  verfälscht 
werden,  wenn  die  Länder  ihre  Reservewährungsguthaben 
durch  Verwendung  von  Sonderziehungsrechten  ungehin-
dert rekonstituieren  könnten.  Folglich  sollte  grundsätzlich 
an dem  Zahlungsbilanzbedarf  als Kriterium  für  die  Ver-
wendung  von  Sonderziehungsrechten  festgehalten  werden, 
es sei denn,  die  Länder  können  auf  andere  Weise  dazu 
veranlaßt  werden,  eine  Begrenzung  ihrer  Reservewäh-
rungsbestände  hinzunehmen. 
(') Da  nicht  alle  Länder  am  SZR-System  beteiligt  sind,  könnten  sich 
bei dem  Designierungsverfahren  Probleme  ergeben,  wenn  nicht-
beteiligte  Länder  hohe  Überschüsse  erzielen.  Dieses  Problem  muß 
ernsthaft  geprüft  werden. Die Designierungsregeln  in einem  System  des  multilatera-
len Saldenausgleichs  durch  Reserveaktiva  müßten  noch 
ausgearbeitet  werden.  Man  könnte  z. B. an eine  Harmoni-
sierung  der Reservenzusammensetzung  oder  an eine  Desi-
gnierung  entsprechend  den  neuerworbenen  Reservewäh-
rungsguthaben  denken.  Möglich  wäre  auch  eine  Verwen-
dung  des  Designierungsverfahrens  nur  insoweit,  als der 
Umfang  der freiwilligen  Operationen  nicht  ausreicht. 
Damit  die Designierung  akzeptiert  wird,  sollte  sie die be-
teiligten  Länder  möglichst  wenig  belasten:  Dies  könnte 
man dadurch  erreichen,  daß  die  Sonderziehungsrechte  im 
Vergleich  zu Reservewährungsguthaben  attraktiv  gemacht 
werden.  Dadurch  würde  auch  die  tatsächliche  Beschrän-
kung  der  Freiheit  der  einzelnen  Staaten  in bezug  auf  die 
Zusammensetzung  der  offiziellen  Reserven  verringert.  Die 
Stellung  der  Sonderziehungsrechte  sollte  in jedem  Fall 
durch  eine  Erhöhung  ihrer  Verzinsung  verstärkt  werden, 
doch  wäre  es offensichtlich  weder  durchführbar  noch 
wünschenswert,  Sonderziehungsrechte  mit  einer  Verzin-
sung  auszustatten,  die  jederzeit  voll  mit  den  Geldmarkt-
sätzen  der  wichtigsten  Reservewährungsländer  konkurrie-
ren kann.  Die  angemessene  Verzinsung  der  SZR-Gutha-
ben sollte  in Verbindung  mit  den  Bestimmungen  über  ih-
ren Wert  und  etwaigen  künftigen  Abschreckungsmaßnah-
men für  das  Halten  von  Reservewährungen  geprüft  wer-
den. 
Zwar  erscheint  die  Designierung  im Falle  von  Defiziten 
der Reservewährungsländer  durchaus  angemessen,  dage-
gen nicht  für den  Fall  von  Überschüssen,  solange  die Re-
servewährungsguthaben  noch  die  Höhe  normaler  „Be-
triebsguthaben"  überschreiten.  Erzielt  ein  Reservewäh-
rungsland  einen  Überschuß,  so kann  es vom  IWF  Sonder-
ziehungsrechte  kaufen.  Da eine  Verringerung  der Reserve-
währungsbestände  innerhalb  des  Systems  angestrebt  wird, 
wäre  es höchst  unangebracht,  die  vom  IWF  erworbenen 
Reservewährungen  den  anderen  Teilnehmern  durch  eine 
„umgekehrte  Designierung"  aufzunötigen. 
Der IWF  sollte  vielmehr  diese  Guthaben  gegenüber  dem 
Reservewährungsland  konsolidieren.  Die  dadurch  entste-
hende  Verschuldung  des  Reservewährungslandes  sollte 
mit einer  SZR-Umtauschgarantie  ausgestattet  werden,  da 
der Saldenausgleich  durch  Reserveaktiva  impliziert,  daß 
das Reservewährungsland  auf  SZR  lautende  Verbindlich-
keiten  erhält. 
6. Kurzfristige  Kapitalbewegungen 
Insoweit  kurzfristige  Kapitalbewegungen  störend  wirken, 
sind sie  als  solche  unerwünscht  und  sollten  verhindert 
werden.  Wie  dies  geschehen  könnte,  ist Gegenstand  ge-
sonderter  Überlegungen  und  soll  folglich  in dieser  Auf-
zeichnung  nicht  erörtert  werden.  Wir  werden  lediglich 
darauf  eingehen,  welche  Folgen  derartige  Bewegungen  — 
falls sie auftreten  — für  das  System  des  multilateralen 
Saldenausgleichs  durch  Reserveaktiva  haben  können. 
Es wurde  angeregt,  das  System  des  multilateralen  Salden-
ausgleichs  durch  Reserveaktiva  im Falle  störender  Kapi-
talabflüsse  aus  einem  Reservewährungsland  zu lockern, 
da bei  einem  vollen  Saldenausgleich  die Last  für das  Re-
servewährungsland  zu groß  und  die  Beanspruchung  für 
das gesamte  System  zu stark  wäre.  Das  System  sollte  un-
bedingt  ausreichend  flexibel  sein,  um  mit  solchen  Fällen 
fertigzuwerden.  Solche  Vorkehrungen  gibt  es bereits  in 
Form  der  Allgemeinen  Kreditvereinbarungen,  der  Swap-
Vereinbarungen  zwischen  Zentralbanken  usw.  Notfalls 
könnten  diese  Vereinbarungen  ausgedehnt  werden.  Es ist 
jedoch  nicht  erwünscht,  die  generelle  Verpflichtung  zum 
Ausgleich  von  Defiziten  durch  Primärreserven  zu lockern 
(außer,  soweit  sich  dies  aus  den  Swap-Vereinbarungen  er-
Nr. C 123/22 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 14.10.  74 
gibt)  oder  eine  solche  Lockerung  ausschließlich  zugunsten 
von Reservewährungsländern  einzuführen.  Dies  könnte 
nämlich  schnell  dazu  führen,  daß  eine  große  Lücke  im System  entsteht,  da störende  Kapitalbewegungen  bekannt-
lich nur  schwer  einigermaßen  objektiv  identifiziert  wer-
den können. 
ANLAGE  V 
TÄTIGKEITSBERICHT  DER  GRUPPE  „WERTPAPIERMÄRKTE" 
Die Kapitalmarktentwicklung  in den  meisten  Ländern  der 
Gemeinschaft  stand  im Berichtszeitraum  (viertes  Quartal 
1972  bis Ende  1973)  im Zeichen  einer  Geld-  und  Kredit-
politik,  die angesichts  der ungebrochenen  Inflation  fast  in 
allen  Mitgliedstaaten  zunehmend  restriktiver  gestaltet 
wurde.  Im Rahmen  dieser  Politik  spielte  das  Zinsinstru-
ment  eine  wichtige  Rolle:  Sein  Einsatz  wurde  namentlich 
durch  den  Umstand  erleichtert,  daß  die außenwirtschaftli-
chen  Einflüsse  durch  das  gemeinsame  Floaten  der  wich-
tigsten  Gemeinschaftswährungen  gemildert  wurden.  Die 
sukzessiven  Heraufsetzungen  der  amtlichen  Diskontsätze, 
die in den  meisten  Ländern  am Jahresende  ein Rekordni-
veau  erreicht  hatten,  führten  zusammen  mit  den  Maßnah-
men zur  Einschränkung  des  Liquiditätsspielraums  der 
Banken  zu einem  scharfen  Anstieg  der kurzfristigen  Zins-
sätze,  dem,  mit  einer  gewissen  Verzögerung  und  in unter-
schiedlichem  Ausmaß,  auch  die  Kapitalmarktsätze  folg-
ten. In zahlreichen  Ländern  tendierten  aber  vor  allem  ge-
gen Jahresende  die kurzfristigen  Zinssätze  dazu,  die lang-
fristigen  Zinssätze  zu übersteigen.  Von  Oktober  1972  bis 
Ende  1973  betrug  der  Zinsanstieg,  gemessen  an den  Bör-
senrenditen  für  Obligationen  der  öffentlichen  Hand,  in 
Italien  weniger  als 0,5 % und  in Luxemburg  und  in Belgi-
en weniger  als 1 %; in Deutschland,  Frankreich  und  in 
den Niederlanden  erhöhte  sich  die  Rendite  zwischen  1,4 
und 1,9 °/o, während  sie in Dänemark,  Irland  und  im Ver-
einigten  Königreich  sogar  um 2,3 bis 3 °/o anzog. 
Die Zinshausse  verlief  im allgemeinen  stetig  in dem  Sin-
ne, daß  der  Zinsgipfel  am Ende  von  1973  erreicht  wurde. 
Eine  wichtige  Ausnahme  war  Deutschland,  wo die Rendi-
te schon  im Juli  den  Höchststand  der  Periode  verzeichne-
te. 
Die Zinsbewegungen  hatten  zum  Ergebnis,  daß  sich  der 
Zinsabstand  zwischen  den  Gemeinschaftsländern  erheb-
lich vergrößerte.  Nachdem  er zu Beginn  der  Periode  we-
niger  als 3 % betragen  hatte,  stellte  er sich  zum  Jahresen-
de auf  5,5%.  Diese  Entwicklung  war  nur  möglich,  weil 
die Mitgliedsländer  die  gegenseitige  Abkapselung  der 
Märkte  beibehielten  und  sie zur  Sicherung  eines  ausrei-
chenden  Handlungsspielraums  für  ihre  Geldpolitik  zu-
meist  sogar  verstärkten.  So sahen  sich  namentlich  die 
deutschen  Behörden  im Februar  1973  veranlaßt,  den  Er-
werb  inländischer  Wertpapiere  durch  Gebietsfremde  einer 
restriktiv  gehandhabten  Genehmigungspflicht  zu unter-
werfen. 
Das Emissionsvolumen  in den  Mitgliedsländern  entwik-
kelte  sich  recht  unterschiedlich.  Frankreich,  Italien  und 
Dänemark  konnten  die  Ergebnisse  des  Jahres  1972  deut-
lich übertreffen.  Belgien  erzielte  noch  ein geringfügig  hö-
heres  Emissionsvolumen  als  im  vorangegangenen  Jahr, 
während  die  Aufnahmefähigkeit  des  deutschen  Kapital-
marktes  etwas  unter  dem  allerdings  ungewöhnlich  günsti-gen Ergebnis  von  1972  lag.  Dagegen  war  das  Emissions-
volumen  vor  allem  im Vereinigten  Königreich  und  in den 
Niederlanden  deutlich  geringer  als im Vorjahr. 
Diese  globale  Entwicklung  verdeckt  aber  in fast  allen 
Ländern  starke  Schwankungen  der  Emissionstätigkeit  im 
Laufe  des Jahres.  In Dänemark  und  im Vereinigten  König-
reich  war  das  erste  Halbjahr  so gut,  daß  die  anschlie-
ßende  schwache  Periode  überkompensiert  (Dänemark) 
oder  in ihrer  Wirkung  auf das  negative  Jahresergebnis  ge-
mildert  wurde.  Auch  in Frankreich,  Italien  und  Deutsch-
land wechselten  Perioden  hoher  Ergiebigkeit  mit  Zeiten 
der Marktsättigung  ab.  Gegen  Ende  von  1973  war  die 
Aufnahmefähigkeit  des  Marktes  vor  allem  in Deutsch-
land,  Frankreich,  im Vereinigten  Königreich  und  in Däne-
mark  unbefriedigend. 
Die Reaktionen  der  Anleihenehmer  und  der  Währungsbe-
hörden  auf  Marktanspannungen  waren  unterschiedlich. 
Einige  Länder  stellten  das  Marktgleichgewicht  her,  indem 
sie die Emissionen  unterbrachen  oder  streckten  und/oder 
einen  Zinsanstieg  akzeptierten.  In Italien  dagegen,  wo aus 
konjunkturpolitischen  Gründen  eine  Erhöhung  der  Kapi-
talmarktsätze  als unerwünscht  angesehen  wurde,  trat  die 
Banca  d'Italia  gelegentlich  in großem  Umfang  als Wert-
papierkäufer  auf.  Auch  der  Wertpapierbestand  des  Issue 
Department  der  Bank  of England  nahm  zeitweise  erheb-
lich zu. 
Eine  koordinierte  Kapitalmarktpolitik  kam  in dem  Be-
richtszeitraum  nicht  zustande,  weil  die Wirtschaftslage  in 
den einzelnen  Mitgliedstaaten  zu verschieden  war  und  so-
mit die  allgemeine  Wirtschaftspolitik  verschiedene  Priori-
täten  setzte.  Hier  ist insbesondere  auf die weiterhin  unter-
schiedliche  Konzeption  über  die  Rolle  der  Zinspolitik 
hinzuweisen. 
Die Zahlungsbilanzen  der  Mitgliedsländer  entwickelten 
sich sehr  unterschiedlich:  Einige  Länder  hatten  eine  er-
hebliche  Verschlechterung  zu verzeichnen,  während  sich 
die außenwirtschaftliche  Lage  anderer  Länder  fühlbar 
oder  sogar  sehr  stark  verbesserte.  Angesichts  dieser  Lage 
trafen  die  Defizitländer  Maßnahmen  zur  Kontrolle  der 
Kapitalausfuhr,  um  eine  weitere  Verschlechterung  ihrer 
Zahlungsbilanz  zu vermeiden,  während  die Uberschußlän-
der die  Kapitaleinfuhr  beschränkten  und/oder  die  Kapi-
talausfuhr  förderten,  um den  ihre  Geld-  und  Kreditpolitik 
störenden  Zufluß  von  Kapital  zu verhindern.  Die  Gesamt-
heit dieser  Maßnahmen  stellt  einen  klaren  Rückschritt  in 
der Liberalisierung  des Kapitalverkehrs  dar. 
Der Aktienmarkt  litt  in allen  Ländern  — vor  allem  im 
zweiten  Halbjahr  — unter  den  Maßnahmen  zur  Infla-
tionsbekämpfung  sowie  zum  Schluß  unter  der  Unsicher-
heit hinsichtlich  der  Auswirkungen  der  Energiekrise  auf 
die Kostenstruktur  der  Unternehmen  und  das  künftige 
wirtschaftliche  Wachstum.  Am  Jahresende  lagen  die Kur-
14.10.  74 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 123/23 
se an allen  Börsen  ausnahmslos,  und  zum  Teil  sehr  erheb-
lich, unter  dem  Niveau  des Beginns  der Berichtsperiode. 
In Deutschland  wurde  die Entwicklung  des Kapitalmark-
tes im wesentlichen  von  der  Kreditpolitik  der  Deutschen 
Bundesbank  bestimmt. 
Über  das  ganze  Jahr  gesehen  war  das  Emissionsvolumen 
recht  hoch,  wenngleich  es etwas  niedriger  war  als im 
außergewöhnlich  guten  Jahr  1972.  "Wie  in früheren  Jahren 
trugen  die Käufe  der Nichtbanken,  vor allem  der privaten 
Haushalte,  erheblich  zu dem  befriedigenden  Emissionser-
gebnis  bei. 
Der Rückgang  des Emissionsvolumens  im vierten  Quartal 
1972  war  auf die Wirksamkeit  der restriktiven  Geld-  und 
Kreditpolitik  und  die  Erwartung  eines  weiteren  Zinsan-
stiegs  zurückzuführen. 
Im zweiten  Quartal  1973  ging  das Emissionsvolumen,  das 
im ersten-  Quartal  sehr  hoch  gewesen  war,  erneut  zurück; 
verbunden  hiermit  war  ein  stetiger  Anstieg  der  Rendite 
bis Juli,  da die  Emittenten  den  Anlegern  Konzessionen 
machten,  um  die  Unterbringung  ihrer  Anleihen  zu si-
chern.  Neue  konjunkturpolitische  Maßnahmen,  die  von 
der Regierung  im zweiten  Quartal  1973  zur Bekämpfung 
der Inflation  ergriffen  wurden,  ließen  den  Nominalzins 
auf die Rekordhöhe  von  10 °/o und  die Rendite  auf über 
10%>  ansteigen,  wodurch  sich  das  Interesse  der  Anleger 
am Rentenmarkt  wieder  belebte.  In dieser  Lage  ermutig-
ten die zuständigen  Stellen  die Begebung  von  Emissionen, 
um den  Zins  im Rahmen  der  Stabilitätspolitik  hoch  zu 
halten.  Gegen  Ende  des  dritten  Quartals  hatte  sich  die 
konjunkturelle  Kapitalnachfrage  so weit  verringert,  daß 
Zinssätze  und  Renditen  leicht  auf etwa  9,5 °/o nachgaben. 
Die Emissionen  von  DM-Auslandsanleihen  gingen  im 
zweiten  Quartal  deutlich  zurück;  ihr Gesamtvolumen  lag 
etwa  20—25  % unter  dem  des Vorjahres  (2 200 Mill.  DM 
in 1973  gegenüber  2 716 Mill.  DM  in 1972). 
Wie in früheren  Jahren  wurden  die  gesamten  DM-Aus-
landsanleihen  von  Gebietsfremden  gezeichnet,  so daß  die-
se Emissionen  nicht  zu einem  langfristigen  Netto-Kapital-
export  führten.  Außerdem  wurden  die Maßnahmen,  die 
den Kauf  deutscher  Wertpapiere  durch  Gebietsfremde 
verhindern  sollen,  verschärft  und  erweitert.  Die  Rendite 
der DM-Auslandsanleihen  hielt  sich  bis Jahresmitte  bei 
7 % und  lag damit  um 3 °/o unter  dem  Zinsniveau  von  In-
landsanleihen.  Danach  stieg  sie erst  langsam  und  dann 
zum Jahresende  sehr  schnell  und  erreichte  schließlich  ein 
höheres  Niveau  als die Rendite  von Inlandsanleihen. 
Für den  Aktienmarkt  war  1973  ein schlechtes  Jahr.  Der 
Schwäche  von  Ende  1972  nach  den  Bundestagswahlen 
folgte  zum  Jahresanfang  eine  Erholung;  nachdem  der 
Markt  die Währungsunruhen  vom  März  1973  gut über-
standen  hatte,  verfiel  er aber  im Juli  wieder  in Pessimis-
mus.  Zwar  ging  das Emissionsvolumen  für das ganze  Jahr 
nicht  sehr  stark  zurück  (2 000 Millionen  gegenüber  2 400 
Millionen  DM  in 1972),  aber  der Aktienkursindex  (Ende 
1965  = 100),  der Ende  1972  bei 149  gestanden  und  im März  168  erreicht  hatte,  war  im Dezember  1973  auf 123 
gefallen. 
Auf dem  französischen  Wertpapiermarkt  übertraf  das 
Bruttoemissionsvolumen  von  1973  das Ergebnis  von  1972 
um 35 °/o. Die  wichtigsten  Kapitalnehmer  waren  wieder-
um die  privaten  Unternehmen  und  die  Kreditinstitute. 
Wegen  der Begebung  einer  Staatsanleihe  und  einer  relati-
ven Marktsättigung  verlief  im ersten  Quartal  die  Ent-
wicklung  auf  dem  Rentenmarkt  unstetig.  Zur  Behebung 
dieser  Situation  wurden  der Betrag  der einzelnen  Emissio-
nen herabgesetzt,  der  Rhythmus  der  Anleihebegebung 
verlangsamt  sowie  die  Zinssätze  und  Renditen  angeho-
ben: Auf  diese  Weise  konnte  im ersten  Halbjahr  ein Re-
kordergebnis  erzielt  werden.  Nachdem  das Emissionsvolu-
men im dritten  Quartal  im Vergleich  zum  entsprechenden 
Quartal  von  1972  zurückgegangen  war,  war  im Oktober 
und November  wieder  eine  starke  Belebung  zu verzeich-
nen, bis dann  im Dezember  wieder  Anzeichen  für  eine 
Marktsättigung  auftraten. 
Die Entwicklung  des Anleihemarktes  erklärt  sich  weitge-
hend  aus  der Zinsbewegung.  Anfang  1973  erschienen  den 
institutionellen  Anlegern  Renditen  von  etwa  8,35  % nicht 
hinreichend  attraktiv.  Um  die  Emissionen  steigern  zu 
können,  mußten  die Renditen  in der Jahresmitte  auf 9 % 
erhöht  werden.  Im dritten  Quartal  zogen  aber  die Rendi-
ten trotz  einer  Verlangsamung  des  Emissionstempos  er-
neut an. Im Dezember  setzten  sie ihren  Anstieg  fort  und 
überstiegen  am Jahresende  9,75  %. 
Neben  dem  Anleihemarkt  griffen  die privaten  Unterneh-
men in diesem  Jahr  auch  in größerem  Maße  auf den  Ak-
tienmarkt  als  Finanzierungsquelle  zurück.  Die  Aktien-
emissionen  nahmen  in jedem  Quartal  zu und  waren  insge-
samt  um 20 % höher  als im Jahre  1972.  Der  Aktienkurs-
index  stieg  bis April  1973  stetig  an, lag aber  am Jahresen-
de etwa  5 Punkte  unter  dem  Stand  vom  Jahresanfang. 
Wie in den  meisten  anderen  Ländern  war  diese  Entwick-
lung vor allem  auf die Befürchtung  eines  fühlbaren  Rück-
gangs  der  Wachstumsrate  und  auf  die  Finanzierungs-
schwierigkeiten  auf Grund  der Ölkrise  zurückzuführen. 
Das Zusammentreffen  eines  hohen  Zahlungsbilanzdefizits 
mit rapide  steigenden  Verbraucherpreisen  und  einer  Erhö-
hung  der  Industrieproduktion  veranlaßte  die italienische 
Regierung,  Mitte  1973  im Gegensatz  zu der bis dahin  ver-
folgten  Expansionspolitik  eine  Reihe  restriktiver  Maßnah-
men zu treffen.  Hierbei  handelte  es sich  um selektive  Kre-
ditkontrollen,  die  Verteuerung  kurzfristiger  Kredite,  die 
Eindämmung  der Kapitalabflüsse  durch  Einführung  eines 
zinslosen  Bardepots  für den  Erwerb  ausländischer  Wert-
papiere  durch  Inländer  in Höhe  von  50 °/o des Kaufprei-
ses und  Auflagen  für die Banken,  ihre  Anlagen  in Renten-
markttiteln  zu erhöhen,  also  um ein Bündel  von  Maßnah-
men,  das den Kapitalmarkt  direkt  oder  indirekt  berührt. 
Das Emissionsvolumen  des Jahres  1973  war  erheblich  hö-
her als im vorangegangenen  Jahr.  Zwar  blieb  im ersten 
und zweiten  Quartal  1973  der  Absatz  von  Inlandsanlei-
hen wegen  der  Zurückhaltung  der  Anleger  geringfügig 
hinter  dem  Ergebnis  der entsprechenden  Vorjahresquarta-
Nr. C 123/24 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 14.10.  74 
le zurück,  aber  die von  der  Notenbank  geförderten  Emis-
sionen  auf  dem  internationalen  Markt  machten  diesen 
Rückgang  mehr  als wett.  Im dritten  und  vierten  Quartal 
1973  nahmen  sowohl  die  Inlandsanleihen  wie  die  Euro-
emissionen  stark  zu. Das  Bruttovolumen  der  Inlandsemis-
sionen  belief  sich  1973  auf 8 874 Milliarden  Lire  (1972: 
5 879  Milliarden)  und  das  der  Euroemissionen  auf  1 900 
Milliarden  Lire  (1972:  448  Milliarden). 
Die Zinssätze  und  Renditen  blieben  stabil  (ungefähr  7 
bzw.  7,5  °/o) als Ergebnis  der  Politik  der  Regierung  zur 
Förderung  der Investitionen  und  zur  Steigerung  der Indu-
strieproduktion.  Der  Zins  konnte  auf einem  im Vergleich 
zum Ausland  so niedrigen  Niveau  gehalten  werden,  weil 
die Behörden  durch  ihre  Maßnahmen  zur  Verhinderung 
von Kapitalabflüssen  (siehe  oben)  den  italienischen  Ren-
tenmarkt  praktisch  von  der Außenwelt  isolierten. 
Nach  einer  Zunahme  des Volumens  der Aktienemissionen 
Ende  1972  und  Anfang  1973  konnte  dieses  Niveau  im 
restlichen  Berichtszeitraum  gehalten  werden;  ein wachsen-
der Anteil  dieser  Mittel  ging  an Unternehmen,  deren  Ak-
tien amtlich  notiert  werden. 
Auf Grund  der Erholung  der Industrieproduktion  und  der 
Verbesserung  der  Unternehmensgewinne  stiegen  die  Ak-
tienkurse  bis Mitte  1973  stetig  an. Im übrigen  bestand  die 
Meinung,  Aktien  würden  eine  Sicherheit  gegen  die Infla-
tion bieten.  Im dritten  und  vierten  Quartal  1973  wurden 
diese  Hoffnungen  jedoch  enttäuscht,  und  die Aktienkurse 
gingen  infolge  der  Kreditbeschränkungen  und  der  Anti-
Inflationspolitik  der Regierung  zurück. 
Im Vereinigten  Königreich  waren  die  Märkte  Ende  1972 
ruhig,  und  mehr  als die Hälfte  der Transaktionen  entfiel 
auf Staatsanleihen.  Anfang  1973  nahmen  die  Währungs-
behörden  umfangreiche  Verkäufe  von  Titeln  vor,  und  im 
zweiten  Quartal  konnten  sie sogar  noch  größere  Anleihe-
beträge  unterbringen.  Im dritten  Quartal  war  der  Markt 
im allgemeinen  ruhig,  und  die  amtlichen  Verkäufe  von 
Wertpapieren  waren  gering.  Im vierten  Quartal  zeigte  der 
Markt  infolge  der Wirtschaftslage  eine  schwache  Verfas-
sung,  obwohl  im Oktober  und  Mitte  Dezember  große 
Mengen  an  öffentlichen  Schuldtiteln  abgesetzt  werden 
konnten.  Die  Transaktionen  bei  den  meisten  anderen 
Rentenpapieren  waren  lebhafter,  aber  im Dezember  ging 
ihr Volumen  erheblich  zurück. 
Die Renditen  der  Staatspapiere  sind  — ebenso  wie  die 
Renditen  auf  den  anderen  Märkten  — in der  zweiten 
Jahreshälfte  stark  gestiegen:  von  ungefähr  10 % im Juni 
erhöhten  sie sich  auf  etwas  über  11 % im Oktober  und 
erreichten  rund  12,5  % im  Dezember.  Dies  war  eine 
Reaktion  auf  die  restriktivere  Gestaltung  der  Geld-  und 
Kreditpolitik  im Juli  (als  die  „minimum  lending  rate" 
auf 11,5%  angehoben  wurde)  und  dann  nochmals  im 
November  (die  „minimum  lending  rate"  wurde  auf 
13%  erhöht  und  es wurden  weitere  2%  „special  de-
posits"  abgerufen).  Die  Renditen  der  anderen  Rentenpa-
piere  zogen  ebenfalls  stark  an. 
Auch  der  Aktienmarkt  war  während  des  Jahres  unstabil: 
das Volumen  der  inländischen  Emissionen  war  erheblich 
niedriger  als 1972  (138  Mill.  £ gegenüber  680  Mill.  in 
1972),  und  der  Aktienkursindex  fiel  im Jahresverlauf  um 
mehr  als 30 %, nämlich  von  505  auf 344,  wobei  er Mit-te Dezember,  unmittelbar  vor  der  Bekanntgabe  neuer  de-
flationistischer  Maßnahmen,  einen  Tiefststand  von  306  er-
reichte. 
Das besondere  Kennzeichen  des  irischen  Kapitalmarktes 
ist seine  enge  Abhängigkeit  vom  britischen  Kapitalmarkt, 
insbesondere  in der  Zinsentwicklung.  Dies  erklärt  sich 
aus dem  freien  Kapitalverkehr  zwischen  den  beiden  Län-
dern,  dem  erheblichen  Größenunterschied  zwischen  bei-
den Märkten  und  der  jüngsten  Fusion  der  britischen  und 
der irischen  Börse. 
Die Zinsentwicklung  verlief  in der gleichen  Richtung  wie 
in Großbritannien;  dies  war  teils  auf die Marktkräfte  und 
teils auf die  Maßnahmen  der  irischen  Behörden  zur  Ver-
hinderung  größerer  Kapitalabflüsse  zurückzuführen.  An-
fang  1973  zogen  die Zinssätze  stark  an, und  die kurzfristi-
gen Sätze  erreichten  zum  Jahresende  unter  dem  Einfluß 
der Geldmärkte  in Großbritannien  eine  Rekordhöhe.  Die 
Rendite  der  Staatsanleihen  folgte  dieser  Entwicklung  und 
erreichte  im Februar  1973  einen  ersten  Höchststand  von 
10 %; um  die  Mitte  des  Jahres  gab  sie leicht  nach,  um 
dann  aber  im Dezember  auf  eine  neue  Rekordhöhe  von 
12,5 % zu steigen. 
Bei den  meisten  Emissionen  handelt  es sich  um Staatsan-
leihen,  für die eine  Genehmigung  des  Finanzministers  er-
forderlich  ist. Die  Behörden  können  daher  das  Emissions-
volumen  genau  kontrollieren. 
Im zweiten  Quartal  1973  war  eine  Zunahme  der Emissio-
nen zu verzeichnen,  so daß  die  Banken  ihre  Sekundärli-
quiditätsquoten  aufrechterhalten  konnten.  Obwohl  die 
Emissionen  im dritten  Quartal  zurückgingen  — in dieser 
Periode  waren  die Tilgungen  höher  als die Emissionen  —, 
zog die Nachfrage  im vierten  Quartal  wieder  an:  In die-
sem Zeitraum  wurden  Papiere  im Nennwert  von  24 Mil-
lionen  Pfund  abgesetzt  gegenüber  12 Millionen  im vierten 
Quartal  1972;  die  Nachfrage  ging  indessen  überwiegend 
von den  Banken  aus und  beschränkte  sich  auf Papiere  mit 
kürzeren  Laufzeiten. 
Der dänische  Kapitalmarkt  zeichnet  sich  dadurch  aus, 
daß 90 % der  Schuldverschreibungen  von  Pfandbriefan-
stalten  begeben  werden.  Der  Markt  wird  infolgedessen 
sehr stark  von  der  Entwicklung  des  Wohnungsbaus  und 
der Wohnungsbaupolitik  der Regierung  beeinflußt. 
Der Kapitalmarkt  erwies  sich  im vierten  Quartal  von 
1972  als sehr  aufnahmefähig:  Das  Emissionsvolumen  lag 
um 30 % über  dem  Ergebnis  des  entsprechenden  Vor-
jahreszeitraums.  Anfang  1973  gerieten  die  Kurse  jedoch 
auf Grund  einer  großen  Pfandbriefemission  trotz  Stüt-
zungskäufen  der  Zentralbank  unter  starken  Druck.  In 
dieser  Lage  beschlossen  die Pfandbriefinstitute  nach  Kon-
sultation  der Regierung,  Höchstgrenzen  für die Aufnahme 
von Hypothekendarlehen  einzuführen,  um die  wachsende 
Kapitalnachfrage  zu bremsen  und  das  Ungleichgewicht 
zwischen  Wohnungsbau-  und  industriellen  Investitionen 
zu verringern.  Das  in den  ersten  Monaten  von  1973  sehr 
hohe  Emissionsvolumen  sank  im  dritten  und  vierten 
Quartal  1973  auf  einen  Stand,  der  nur  noch  um  15 % 
über  dem  des  Jahres  1972  lag;  das  Emissionsergebnis  für 
das ganze  Jahr  1973  übertraf  dasjenige  des  Jahres  1972 
noch  um 25 %. 
14.10.  74 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 123/25 
Der ausgeprägte  Anstieg  der  Rentenkurse,  der  nach  der 
Volksabstimmung  über  den  EG-Beitritt  am  2. Oktober 
1972  einsetzte,  wurde  ab November  von  einem  bis Mitte 
März  1973  währenden  Kursrückgang  abgelöst,  der die ef-
fektive  Durchschnittsrendite  um  1 °/o und  mehr  steigen 
ließ. Zu  einem  kleinen  Teil  wurde  der  Kursverfall  im 
April  rückgängig  gemacht,  doch  trat  im Juli  und  August 
erneut  eine  plötzliche  Baissebewegung  ein,  die erst  im De-
zember  von  einer  gewissen  Stabilisierung  abgelöst  wurde, 
als die  Rentenkurse  nur  noch  schwach  nachgaben.  Die 
durchschnittliche  effektive  Rendite  aller  Schuldverschrei-
bungen  lag  am  Jahresende  mit  ca. 13V2  % etwa  2V2  °/o 
über  dem  Niveau  von  Ende  1972  und  ca.  3V2  °/o über 
dem Stand  von  Anfang  November  1972.  Bei  einigen 
hoch  verzinslichen  Serien  war  der  Zinsanstieg  jedoch  et-
was weniger  stark  ausgeprägt. 
Der Aktienmarkt,  der  als Finanzierungsquelle  traditionel-
lerweise  nur  eine  untergeordnete  Rolle  spielt,  erhielt  mit 
dem Eintritt  Dänemarks  in die Gemeinschaft  neue  Impul-
se. Im ersten  Halbjahr  1973  war,  trotz  Kontingentierung, 
eine starke  Auslandsnachfrage  nach  dänischen  Aktien  zu 
beobachten;  gleichzeitig  stiegen  die  Emissionen  und  die 
Kurse;  Nachfrage  und  Emissionstätigkeit  „normalisier-
ten" sich  wieder  im zweiten  Halbjahr,  als das  Ausland 
netto  keine  Käufe  mehr  tätigte  und  die  Gebietsfremden 
später  sogar  per  Saldo  dänische  Aktien  verkauften.  Der 
Aktienkursindex  stieg  bis Ende  August  1973;  danach  ging 
er mit  dem  Schrumpfen  der Umsätze  zurück  und  lag zum 
Jahresende  bei 177  gegenüber  217  im August. 
Nach  einem  ständigen  Rückgang  im ersten  Halbjahr  1973 
hat sich  das Volumen  der Neuemissionen  auf dem  nieder-
ländischen  Kapitalmarkt  im Laufe  des  zweiten  Halbjahrs 
auf dem  Vorjahresstand  stabilisiert. 
Ende  1972  führte  der Anstieg  der  kurzfristigen  Zinssätze 
zu einer  Schrumpfung  des Kapitalmarktes,  da die Banken 
umfangreiche  Mittel  von  diesem  Markt  abzogen,  über-
dies disponierten  die  institutionellen  Anleger  vorsichtig, 
da sie eine  Erhöhung  der  langfristigen  Zinssätze  erwarte-
ten. In den  ersten  Monaten  von  1973  wurde  der  Geld-
markt  auf  Grund  der  Ereignisse  auf  dem  Devisenmarkt 
sehr flüssig,  so daß  die Kapitalnehmer  sich  vorzugsweise 
an diesen  Markt  wendeten  und  sich  mit  kurzfristigen 
Mitteln  finanzierten.  Wegen  des  hohen  Niveaus  der Geld-
marktsätze  und  der  anhaltenden  Liquiditätsvorliebe  der 
Anleger  mußten  die langfristigen  Sätze  im zweiten  Halb-
jahr nach  oben  angepaßt  werden:  erst  als die  Renditen 
der Schuldscheindarlehen  Anfang  September  9 % erreicht 
hatten,  begannen  die  institutionellen  Anleger  wieder  In-
teresse  für  den  Kapitalmarkt  zu zeigen.  Diese  Besserung 
war aber  nur  von  kurzer  Dauer;  durch  die Ereignisse  im 
Zusammenhang  mit  der  Erdölkrise  verschlechterte  sich 
wieder  die  Marktverfassung.  Am  Jahresende  lagen  die 
Renditen  dann  zwischen  9,5 % bis 9,75  %. Die  Emissions-
tätigkeit  war  insgesamt  nur  mäßig,  und  die Emissionsun-
terbrechungen,  die im Laufe  des Jahres  notwendig  waren, 
sind ein deutliches  Indiz  für die Zurückhaltung  der Anle-
ger. 
Zur Bekämpfung  der  Inflation  trafen  die  Behörden  eine 
Reihe  von  kreditpolitischen  Maßnahmen:  sie  erhöhten 
mehrfach  den  Diskontsatz,  um übermäßige  Verzerrungen 
gegenüber  den  Sätzen  anderer  Länder  zu  vermeiden. 
Während  des  ganzen  Jahres  war  die  Kreditpolitik  mäßig 
restriktiv  ausgerichtet  und  zielte  vor allem  darauf  ab, eine 
starke  Liquiditätsausweitung  bei den  Banken  und  den  Pri-vaten  zu verhindern.  Die  Entwicklung  der Arbeitslosigkeit 
und die  relative  Schwäche  der  industriellen  Investitionen 
ließen  es nicht  angezeigt  erscheinen,  eine  schärfere  Kre-
ditpolitik  zu betreiben. 
Trotz  der  Liberalisierungsmaßnahmen  vom  Januar  — 
wodurch  es den  Gebietsansässigen  erlaubt  wurde,  von  In-
ländern  emittierte  auf  Gulden  lautende  Euro-Anleihen 
(„notes")  zu erwerben  — entwickelte  sich  der  $-Markt 
der Eurogulden-Schuldverschreibungen  nur  schwach.  Im 
zweiten  Halbjahr  1973  hörten  die  Emissionen  völlig  auf, 
während  die  Renditen  auf  dem  Sekundärmarkt  bis über 
10 % stiegen. 
Aktien-Emissionen  gab  es während  des  Berichtszeitraums, 
wie gewohnt,  nur  wenige.  Der  Aktienkursindex  stieg  zu-
erst von  130  Ende  1972  auf 144  im April  und  fiel  bis De-
zember  1973  auf 101  zurück. 
Das Bruttoemissionsvolumen  des  belgischen  Marktes 
übertraf  1973  geringfügig  das Ergebnis  des Vorjahres  (267 
Milliarden  bfrs  in 1973  gegenüber  238  Milliarden  in 
1972).  Die  im Emissionskalender  vorgesehenen  Anleihen 
fanden  glatten  Absatz,  obwohl  im Laufe  des Jahres  zwei 
öffentliche  Anleihen  verschoben  werden  mußten,  um  ei-
nen gleichmäßigen  Absatz  der Neuemissionen  zu sichern. 
Die reibungslose  Unterbringung  der  Emissionen  ermög-
lichte  es der  Regierung,  einen  Teil  der  schwebenden 
Schuld  zu konsolidieren  und  3,4 Milliarden  bfrs  an Aus-
landsschulden  zu tilgen. 
Kennzeichnend  für  den  Kapitalmarkt  war  die  Stabilität 
der Zinssätze  und  Renditen,  die im Laufe  des  Jahres  le-
diglich  von  7 °/o auf knapp  8 % stiegen,  obwohl  das  Zins-
niveau  in den  Nachbarländern  ungewöhnlich  hoch  war. 
Der Aktienmarkt  entwickelte  sich  ruhig;  die Emissionstä-
tigkeit  blieb  hinter  der von  1972  zurück,  obwohl  eine  Re-
kordzahl  von  Unternehmen  die Börsenzulassung  beantrag-
te. Der  Aktienkursindex  stieg  bis zur  Mitte  des  Jahres 
leicht  an, fiel  dann  aber  in der  zweiten  Hälfte  des Jahres 
wieder  auf den  Stand  vom  Jahresanfang  zurück. 
Im Großherzogtum  Luxemburg  gingen  die  Inlandsemis-
sionen,  die Ende  1972  einen  recht  hohen  Stand  erreicht 
hatten,  Anfang  1973  zurück  und  wurden  später  sogar  völ-
lig ausgesetzt,  um  spekulative  Kapitalzuflüsse  zu verhin-
dern. 
In den  beiden  letzten  Quartalen  gaben  die Behörden  den 
Markt  wieder  für  Emittenten  frei,  die zu einem  raschen 
Umtausch  und  Transfer  des  Emissionserlöses  bereit  wa-
ren. 
Gegen  Jahresende  war  eine  gewisse  Marktschrumpfung 
zu beobachten,  die teilweise  auf das  Bestreben  zurückzu-
führen  war,  angesichts  der  sehr  hohen  Geldmarktsätze 
eine relative  Stabilität  der  langfristigen  Zinssätze  zu er-
halten. 
Der Gesamtbetrag  der  Emissionen  belief  sich  auf  2 700 
Millionen  lfrs  gegenüber  3 300 Millionen  in 1972. 
Nr. C 123/26 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 14. 10. 74 
Erwähnung  verdient  die Technik,  die der  luxemburgische 
Staat  für eine  Anleihe  über  300  Millionen  lfrs  wählte,  die 
nur von  natürlichen  Personen  gezeichnet  werden  durfte, 
er begab  Anleihetitel  ohne  Zinskupons,  deren  angewach-
sene Zinsen  einkommensteuerfrei  im entsprechend  höhe-
ren Rückzahlungskurs  bei Fälligkeit  enthalten  sind. 
Die Renditen  blieben  während  des  ganzen  Berichtszeit-
raums  relativ  stabil;  ihr Anstieg  betrug  0,77  %. 
Im Gegensatz  zu den  Vorjahren  hatte  die  anhaltende 
währungspolitische  Unsicherheit  im  abgelaufenen  Jahr 
starke  Rückwirkungen  auf  die  internationalen  Märkte, 
und zwar  sowohl  auf  die  Höhe  und  Zusammensetzung 
des Emissionsvolumens,  wie  auch  auf  die  Verteilung  der 
Emissionen  nach  Schuldnerländern  und  die  Entwicklung 
der Zinssätze. 
Nachdem  das  Emissionsvolumen  im vierten  Quartal  1972 
eine Rekordhöhe  von  1980  Millionen  EUR  verzeichnet 
hatte,  ging  es im Gefolge  der Währungsereignisse  von  Fe-
bruar  und  März  und  des  Kursverfalls  des  US-Dollars  im 
ersten  und  im zweiten  Quartal  von  1973  spürbar  zurück. 
Nach  einem  nochmaligen  scharfen  Abfall  der  Emissionen 
im dritten  Vierteljahr  auf 616  Millionen  EUR  war  zwar 
im letzten  Quartal  eine  kräftige  Erholung  zu verzeichnen, 
doch  blieb  auch  dieses  Quartalergebnis  — wie  alle  ande-
ren im Jahre  1973  — deutlich  hinter  dem  Emissionsvolu-
men des  entsprechenden  Vorjahresquartals  zurück.  Unter 
diesen  Umständen  hat sich  das  Gesamtvolumen  der  inter-
nationalen  Emissionen  von  1972  auf  1973  um  35%  auf 
4 556 Millionen  EUR  verringert.  Von  diesem  Rückgang 
waren  die Emissionen  in allen  Währungen,  mit  Ausnahme 
der Emissionen  in Schweizer  Franken,  betroffen.  Letztere 
konnten  im vergangenen  Jahr  sogar  das  hohe  Ergebnis 
von 1972  noch  leicht  übertreffen. 
Bei der Verteilung  nach  Emissionswährungen  ist ein leich-
ter Rückgang  der Dollar-Emissionen  (von  51 % auf  45 % 
des Gesamtvolumens)  und  eine  fühlbare  Zunahme  des 
Anteils  der  DM-  und  sfr-Emissionen  festzustellen  (25  % 
und 15 % in 1973  nach  20 % und  10 %> in 1972).  Der 
Anteil  der  DM-Auslandsanleihen  an den  nicht  in Dollar 
ausgedrückten  Emissionen  hat  sich  von  42 % auf  46 % 
erhöht,  der  entsprechende  Anteil  der  sfr-Emissionen  stieg 
von 19 °/o auf  reichlich  28 %>. Dagegen  war  ein  ausge-
prägter  Rückgang  der  auf  Gulden  und  französische 
Franken  lautenden  internationalen  Emissionen  zu ver-
zeichnen;  praktisch  wurden  solche  Anleihen  seit  Jahres-
mitte  nicht  mehr  begeben. 
Der Anteil  der  auf  Rechnungseinheiten  lautenden  Anlei-
hen, der  1972  nicht  ins Gewicht  fiel,  hat  1973  erheblich 
zugenommen,  namentlich  auf  Grund  der  neuen  „EUR-
CO"-Technik.  Die  EURCO  ist eine  Rechnungseinheit, 
die auf  der  Grundlage  eines  Währungsbündels  definiert 
ist, das  die neun  Währungen  der Mitgliedsländer  der  Ge-
meinschaft  in festen  Anteilen  enthält.  Der  in einer  der 
neun  Währungen  (oder  in einer  beliebigen  anderen  Wäh-
rung)  ausgedrückte  Wert  der  EURCO  variiert  täglich 
nach  den  Kursschwankungen;  er errechnet  sich  aus  der 
Gesamtheit  der  Beträge,  die sich  bei der  Umrechnung  der 
verschiedenen  Devisen,  die das  Bündel  ausmachen,  in die 
betreffende  Währung  ergeben.  Zwei  Emittenten  der  Ge-
meinschaft  haben  sich  im Herbst  1973  dieser  Technik  be-dient  und  Anleihen  in Höhe  von  50 Millionen  EURCO 
begeben. 
Die statistisch  erfaßten  privat  untergebrachten  Anleihen 
fielen  auch  im  abgelaufenen  Jahr  kaum  ins  Gewicht 
(37 Millionen  EUR  nach  48 Millionen  in 1972). 
Der rückläufigen  Entwicklung  des  Emissionsvolumens 
stand  eine  außerordentlich  starke  Zunahme  der  Eurodol-
lar-Bankkredite  gegenüber:  ihr Betrag  dürfte  1973  minde-
stens  24 Milliarden  Dollar  erreicht  und  sich  damit  gegen-
über  1972  fast  vervierfacht  haben.  Dies  läßt  darauf  schlie-
ßen, daß  die  starke  Abnahme  des  Emissionsvolumens 
nicht  auf  ein  unzureichendes  Mittelangebot  auf  den 
Märkten  zurückzuführen  war,  sondern  auf  eine  Abnei-
gung  der Emittenten  und  der  Kapitalgeber,  sich  unter  den 
derzeitigen  Umständen  langfristig  festzulegen.  Daher  ha-
ben die Anleihenehmer  die Technik  der  Eurokredite  be-
vorzugt,  mit  der  es möglich  war,  bei  einer  Transaktion 
mehr  Kapital  aufzunehmen  als bei  der  Begebung  einer 
Anleihe. 
Auch  bei der  Verteilung  der  Emissionen  nach  Schuldner-
ländern  ergaben  sich  erhebliche  Verschiebungen:  während 
der Anteil  der  EWG  von  1972  auf  1973  drastisch  von 
27%  auf 45 % zunahm,  hat sich  der Anteil  der USA  fühl-
bar von  etwa  25 % in 1972  auf unter  19%  in 1973  ver-
ringert. 
Die Ereignisse  auf den  Devisenmärkten  wirkten  sich  ganz 
besonders  auf  die  Zinsentwicklung  auf  den  internationa-
len Kapitalmärkten  aus.  Eine  leichte  Zinssenkung  bei den 
Dollar-Emissionen  in den  letzten  Monaten  von  1972 
konnte  als Zeichen  für eine  Wiederkehr  des Vertrauens  in 
die amerikanische  Währung  gewertet  werden.  Sie führte 
namentlich  zu einer  Verringerung  des  Zinsabstands  zwi-
schen  dem  Dollaremissionsmarkt  und  einigen  Eurodevisen-
märkten.  Die  Spekulationskrisen  vom  Februar  und  März 
sowie  der  starke  Druck  auf  den  Dollar  in den  folgenden 
Monaten  führten  dann  aber  zu einem  kräftigen  Zinsan-
stieg  für die Dollaremissionen,  obwohl  sich  das  Volumen 
dieser  Emissionen  ständig  verringerte;  er erreichte  im Juli 
mit einer  Börsenrendite  von  91/4  % seinen  Höhepunkt. 
Zwar  ging  die Rendite  bis Ende  1973  wieder  auf 8%% 
zurück,  gegenüber  dem  Anfang  des  Berichtszeitraums  be-
deutet  dies  aber  eine  Erhöhung  des  realen  Zinssatzes  um 
reichlich  IV2 %. 
Die Zinshausse  bei den  DM-Auslandsanleihen  war  noch 
wesentlich  ausgeprägter.  Nach  einem  Rückgang  der  Ren-
diten  von  7V4  % im letzten  Quartal  1972  bis auf  63/4  % 
Anfang  März  begann  eine  stetige  Aufwärtsentwicklung. 
Ab Oktober  gerieten  die Kurse  der  DM-Auslandsanleihen 
auf Grund  der  Schwächung  der  Position  der  deutschen 
Währung  auf  den  Devisenmärkten  unter  zunehmendem 
Druck,  so daß  die Rendite  dieser  Emissionen  Ende  No-
vember  die  Rendite  der  Inlandsemissionen  erreichte  und 
sie am  Jahresende  um  fast  0,5 % übertraf.  Im gesamten 
Berichtszeitraum  ist die  Rendite  der  DM-Auslandsanlei-
hen um etwa  3 % gestiegen. 
Als einzige  bedeutende  Emissionswährung  blieb  der  sfr 
von dem  internationalen  Zinsanstieg  ziemlich  unberührt. 
Die Emissionsrendite  hielt  sich  während  des  ganzen  Jah-
res zwischen  6 % und  6V2  %. Da die Renditen  der  Obli-
gationen  in sfr ohnehin  schon  die niedrigsten  aller  inter-
nationalen  Emissionen  waren,  hat sich  somit  der  Rendite-
abstand  zu den  Emissionen  in anderen  Währungen  merk-
lich vergrößert. 
14.10.74 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 123/27 
In der  Politik  der  Währungsbehörden  der  Mitgliedsländer 
gab es im abgelaufenen  Jahr  keine  wesentlichen  Änderun-
gen. Die  deutschen  Behörden  haben  allerdings  bei  den 
Emissionsbanken  darauf  hingewirkt,  daß  sie das  Volumen 
der internationalen  DM-Anleihen  — ohne  die  Emissionen 
internationaler  Organisationen  — auf  400  bis 500  Millio-
nen DM  im Monat  begrenzen.  Außerdem  wurden  Verein-
barungen  über  die zeitliche  Begrenzung  für den  Umtausch 
und Transfer  des  Emissionserlöses  getroffen.  Ferner  ha-
ben sich  die  Banken  im  Rahmen  eines  „gentlemen's 
agreement"  verpflichtet,  keine  DM-Auslandsanleihen  aus 
ihrem  Eigenbestand  an Gebietsfremde  abzugeben. 
In den  Niederlanden  wurde  es Gebietsansässigen  gestat-
tet, internationale  Gulden-Emissionen  zu zeichnen,  wenn 
der Emittent  selbst  Gebietsansässiger  ist. 
Die Einführung  einer  Art  „Bardepot"  bei  Kapitalexpor-
ten durch  Italien  im Juli  1973  hatte  zur  Folge,  daß  italie-
nische  Zeichner  auf  den  internationalen  Märkten  kaum 
mehr  in Erscheinung  traten,  mit  Ausnahme  der  Anleihen 
europäischer  Institutionen,  deren  Erwerb  — auf  dem  Pri-
märmarkt  ebenso  wie  auf  dem  Sekundärmarkt  — weiter-
hin bardepotfrei  möglich  ist.  Gleichzeitig  wurde  aus  Zah-
lungsbilanzgründen  die  Kapitaleinfuhr,  u. a. in Form  der 
Aufnahme  von  Mitteln  auf  den  internationalen  Finanz-
märkten  durch  Unternehmen  und  Finanzierungseinrich-
tungen,  verstärkt  gefördert.  Die  daraus  resultierende 
kompensatorische  Finanzierung  erreichte  1973  einen  Be-
trag von  rund  4 Milliarden  Dollar. 
Neben  der  regelmäßigen  Untersuchung  der  Entwicklung 
der nationalen  und  internationalen  Kapitalmärkte  prüfte 
die Gruppe,  auf  welche  Weise  die  Zusammenarbeit  zwi-
schen  Kapitalmarktbehörden  der  Mitgliedstaaten  vertieft 
werden  könnte.  Sie  ist der  Ansicht,  daß  diese  Bemühun-
gen auf  der  Linie  der  Ratsentschließung  vom  22.  März 1971  liegen,  wonach  ein  Verfahren  zur  schrittweisen 
Koordinierung  der  Kapitalmarktpolitik  der  Mitgliedstaa-
ten festgelegt  werden  soll.  Der  Meinungsaustausch,  der 
noch  nicht  abgeschlossen  ist,  erstreckt  sich  auf  die  Ab-
stimmung  der  kurzfristigen  Ziele  der  Kapitalmarktpolitik 
und der  für  den  Kapitalmarkt  wichtigen  Strukturreform-
pläne.  Die  Gruppe  konnte  bereits  ein grundsätzliches  Ein-
vernehmen  über  eine  gegenseitige  Unterrichtung  über 
sämtliche  für  den  Kapitalmarkt  relevanten  Maßnahmen 
erzielen. 
Außerdem  begann  die  Gruppe  mit  einer  Untersuchung 
der Probleme,  die  mit  dem  Schutz  des  Inhabers  von  fest-
verzinslichen  Wertpapieren  gegen  die  Geldentwertung  zu-
sammenhängen.  Ausgangspunkt  der  Überlegungen  ist der 
starke  und  anhaltende  Preisanstieg  in praktisch  allen  Mit-
gliedsländern.  Ein  derartiges  Ausmaß  der  Geldwertver-
schlechterung  könnte  den  Rentensparer  entmutigen  und 
die Funktionsfähigkeit  des  Rentenmarktes  beeinträchtigen. 
Die Gruppe  prüfte  u. a. einige  Möglichkeiten  (die  Index-
bindung,  eine  höhere  Verzinsung,  die  Verkürzung  der 
Laufzeiten  und  steuerliche  Maßnahmen),  die  dem  Sparer 
einen  Ausgleich  für  die  erlittenen  Verluste  gewähren  und 
die wichtige  Finanzierungsquelle  erhalten  würden,  die  der 
Rentenmarkt  für  den  privaten  und  sogar  den  öffentlichen 
Sektor  darstellt.  Bei  dieser  Untersuchung  wurde  berück-
sichtigt,  daß  ein unkoordiniertes  Vorgehen  den  Bestrebun-
gen um  ein  Zusammenwachsen  der  nationalen  Märkte  zu 
einem  europäischen  Kapitalmarkt  abträglich  sein  könnte. 
Die Gruppe  hofft,  die Studie  bald  abschließen  und  dem 
Währungsausschuß  zuleiten  zu können. 
Abschließend  sei erwähnt,  daß  die  Gruppe  auf  einer  Son-
dersitzung  die  Struktur  des  britischen  Kapitalmarktes  ge-
prüft  hat.  Eine  Untersuchung  der  Kapitalmärkte  von  Ir-
land  und  von  Dänemak  wird  in Kürze  die  Strukturstudi-
en der  Arbeitsgruppe  vervollständigen. 
Anlage 
MITGLIEDERVERZEICHNIS  DER  ARBEITSGRUPPE  „WERTPAPIERMÄRKTE" 
Vorsitzender: 
DEUTSCHLAND 
BELGIEN M. F. De Voghel,  vice-gouverneur  honoraire  de la Banque  nationale 
de Belgique,  president  de l'Institut  de reescompte  et de garantie, 
Brüssel  (bis  15.  2. 1973). 
D. D'Haeze,  directeur  general  de l'administration  de la tresorerie  et 
de la dette  publique,  Brüssel  (ab  15.  5. 1973). 
Dr. K. Andreas,  Leiter  der  Hauptabteilung  Kredit,  Deutsche  Bundes-
bank,  Frankfurt/Main. 
Ministerialrat  Borgböhmer,  Bundesministerium  der  Finanzen,  Bonn. 
Ministerialrat  G. Wetzler,  Bundesministerium  der  Finanzen,  Bonn 
(bis 30. 3. 1973). 
Regierungsdirektor  D. Thorand,  Bundesministerium  der  Finanzen, 
Bonn  (ab  1. 4. 1973). 
M. D'Haeze,  directeur  general  de l'administration  de la tresorerie 
et de la dette  publique,  Brüssel  (bis  15. 5. 1973). 
F. Junius,  Banque  nationale  de Belgique,  Brüssel. 
Nr. C 123/28 Amtsblattv  der Europäischen  Gemeinschaften 14. 10. 74 
DÄNEMARK 
FRANKREICH 
IRLAND 
ITALIEN 
LUXEMBURG 
NIEDERLANDE 
VEREINIGTES 
KÖNIGREICH 
KOMMISSION  DER 
EUROPÄISCHEN 
GEMEINSCHAFTEN 
SEKRETARIAT E. Kestens,  Inspecteur  general  au ministere  des  finances,  Brüssel. 
M. Esselens,  Inspecteur  general  a l'administration  de la tresorerie, 
Brüssel  (ab  15. 5. 1973). 
J. Kjser,  Kontorphef,  Danmarks  Nationalbank,  Kopenhagen. 
H. Olsen,  FuldmEegtigt,  Handelsministeriet,  Kopenhagen. 
Y. Berger,  conseiller  aupres  du gouverneur  de la Banque  de France, 
Paris. 
J. M.  Bloch-Laine,  Sous-directeur  des  affaires  multilaterales  ä la 
direction  du tresor,  ministere  de l'economie  et des finances,  Paris 
(ab 1. 11. 1973). 
Ph. Cosserat,  Direction  du tresor,  ministere  de l'economie  et des 
finances,  Paris  (bis  31. 8. 1973). 
J. de La Motte  de Broöns,  Direction  du tresor,  ministere  de l'econo-
mie et des  finances,  Paris  (ab  1. 9. 1973). 
P. de Larosiere,  Sous-directeur  des  affaires  internationales  ä la 
direction  du tresor,  ministere  de l'economie  et des  finances,  Paris 
(bis 31. 10. 1973). 
Frau  L. Beauvais,  Banque  de France,  Paris 
C. O'Carra,  Department  of Finance,  Dublin. 
M. Coffey,  Central  Bank  of Ireland,  Dublin. 
Dott.  B. Bianchi,  Servicio<  studi,  Banca  d'Italia,  Rom. 
Dott.  G. Monterastelli,  Condirettore  centrale,  Banca  d'Italia,  Rom. 
Dott.  M.  Napolitano,  Ispettore  generale,  direzione  generale  del 
Tesoro,  Ministero  del  Tesoro,  Rom  (bis  31. 3. 1973). 
Dott.  V. Piatino,  Ispettore  capo  del  Tesoro,  direzione  generale  del 
Tesoro,  Ministero  del Tesoro,  Rom  (ab  1. 4. 1973). 
A. Dondelinger,  Commissaire  au contröle  des  banques,  Luxemburg. 
E. Israel,  Directeur  ä la Banque  Internationale,  Luxemburg. 
Frau  P. Weides,  Conseiller  adjoint  au Commissariat  au controle  des 
Banques,  Luxemburg. 
Drs. M. M. Keyzer,  Nederlandsche  Bank  NV.,  Amsterdam. 
Drs. P. C. Timmerman,  Onderdirecteur  van  de  Nederlandsche 
Bank  NV.,  Amsterdam. 
Drs. J. Grooters,  Directeur  binnenlands  geldwezen,  Ministerie  van 
Financien,  Den  Haag. 
Miss  J. Kelley,  Treasury  Chambers,  London. 
D. A. C. Nendick,  Cashiers  department,  Bank  of England,  London. 
F. Boyer  de la Giroday,  Direktor  für  Währungsangelegenheiten  in 
der Generaldirektion  Wirtschaft  und  Finanzen  der  Kommission  der 
Europäischen  Gemeinschaften,  Brüssel  (bis  30. 6. 1973). 
J. E. Nash,  Direktor  für  Währungsangelegenheiten  in der  General-
direktion  Wirtschaft  und  Finanzen  der Kommission  der Europäischen 
Gemeinschaften,  Brüssel  (ab  1. 7. 1973). 
M. Sarmet,  Abteilungsleiter,  Generaldirektion  Wirtschaft  und  Finan-
zen, Kommission  der  Europäischen  Gemeinschaften,  Brüssel 
(bis 30. 6. 1973). 
A. Kees,  Abteilungsleiter,  Generaldirektion  Wirtschaft  und  Finanzen, 
Kommission  der Europäischen  Gemeinschaften,  Brüssel  (ab 1.7.1973). 
M. Zucker,  Generaldirektion  Wirtschaft  und  Finanzen  der  Kom-
misson  der  Europäischen  Gemeinschaften,  Brüssel. 
G. Morelli,  Sekretär  des  Währungsausschusses,  Brüssel. 
G. Lermen,  Brüssel.