9.11.  73 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/1 
I 
(Mitteilungen) 
RAT  UND  KOMMISSION 
VIERZEHNTER  JAHRESBERICHT  ÜBER  DIE  TÄTIGKEIT 
DES  WÄHRUNGSAUSSCHUSSES 
Brüssel,  den  12. April  1973 
EINLEITUNG 
Der vorliegende  Bericht  gibt  einen  Uberblick  über  die Tätigkeit  des  Währungsausschus-
ses in der Zeit  vom  1. Januar  1972  bis Ende  1972. 
Der Ausschuß  hat in diesem  Jahr  15 Tagungen  abgehalten;  außerdem  fanden  zahlreiche 
Sitzungen  der von  ihm  oder  auf seine  Initiative  hin gebildeten  Arbeitsgruppen  statt. 
Entsprechend  dem  Ratsbeschluß  vom  30.  Oktober  1972  zur  Harmonisierung  der  Zeit-
punkte  für  die  Neubestellung  der  Mitglieder  und  Präsidien  der  verschiedenen  Aus-
schüsse  ab 1. Januar  1974  hat der Währungsausschuß  die Amtszeit  der Mitglieder  seines 
derzeitigen  Präsidiums  bis zum  31.  Dezember  1973  verlängert.  Ein  Verzeichnis  der  am 
31. Dezember  1972  amtierenden  Mitglieder  ist als Anlage  beigefügt. 
Vertreter  der  Staaten,  die der  Gemeinschaft  am 1. Januar  1973  beigetreten  sind  (Ver-
einigtes  Königreich,  Irland,  Dänemark),  haben  sich  während  des  gesamten  Berichts-
zeitraums  an den  Arbeiten  des  Währungsausschusses  beteiligt,  insbesondere  an den 
Diskussionen  über  internationale  Währungsfragen.  Ferner  haben  sich  diese  Länder  dem 
innerhalb  des  Ausschusses  bestehenden  System  der  gegenseitigen  Unterrichtung  an-
geschlossen. 
Der Bericht  entspricht  dem  Stand  vom  31. Dezember  1972. 
1. Die  Störungen  in den  Währungsbeziehungen, 
von denen  das  Jahr  1971  gekennzeichnet  war,  haben 
die Durchführung  der in der  Ratsentschließung  vom 
22. März  1971  über  die  stufenweise  Verwirklichung 
der Wirtschafts-  und  Währungsunion  vorgesehenen 
währungspolitischen  Maßnahmen  verzögert.  Nach 
der Neuordnung  der  Wechselkurse  im  Dezember 
1971  in  Washington  (Smithsonian-Vereinbarung) 
konnten  diese  Vorhaben  wieder  in Gang  gesetzt  wer-
den. Die  Ratsentschließung  vom  21.  März  1972  gab 
einigen  dieser  Maßnahmen  einen  neuen  Anstoß,  so 
daß u. a. die ersten  konkreten  Ansätze  für eine  wäh-
rungspolitische  Eigenständigkeit  der Gemeinschaft  ge-schaffen  werden  konnten.  Diese  Entwicklung  wird  im 
ersten  Kapitel  des Berichts  beschrieben. 
Das Jahr  1972  blieb  jedoch  nicht  von  neuen  spekula-
tiven  Wellen  verschont.  Am  Ende  des Berichtszeitrau-
mes war  die  Situation  auf  den  Devisenmärkten  noch 
prekär,  weil  die  Zahlungsbilanzen  einiger  der  wich-
tigsten  Industrieländer  immer  noch  nicht  zu einem 
befriedigenderen  Gleichgewicht  zurückgefunden  hat-
ten; daher  hielten  sich  Zweifel  an der  Beständigkeit 
der Neuordnung  des  Wechselkursgefüges.  Außerdem 
war keine  umfassende  Lösung  zur  Behebung  der 
Schwierigkeiten  sichtbar,  die  sich  aus  der  ständigen 
Nr. C 94/2 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften 9. 11. 73 
Zunahme  der  internationalen  Liquidität,  der  Nicht-
konvertierbarkeit  der  im  großen  Umfang  in den 
Reserven  angesammelten  wichtigsten  Interventions-
währung  und  den  Bewegungen  der vagabundierenden 
Gelder  ergaben.  Diese  Geldströme  hielten  trotz  der 
strengen,  aber  unterschiedlichen  Beschränkungen  des 
Kapitalverkehrs  in zahlreichen  Ländern  an. 
Beherrschendes  Element  der  Konjunkturentwicklung 
in der Gemeinschaft  war  aber  zweifellos  die Verstär-
kung  des  inflationären  Drucks  in allen  Mitgliedstaa-
ten. Das  Ausmaß  dieser  Tendenzen  spiegelt  die Wirt-
schaftsentwicklung  wider,  die im zweiten  Kapitel  die-ses Berichts  kurz  geschildert  wird.  Da die anhaltende 
Geldentwertung  die  Verwirklichung  der  wirtschaft-
lichen  und  sozialen  Ziele  der Mitgliedstaaten  der Ge-
meinschaft  zunehmend  gefährdet,  war  die  Bekämp-
fung  der Inflation  ein vorrangiges  Anliegen  der natio-
nalen  und  gemeinschaftlichen  Instanzen. 
Das dritte  Kapitel  ist der Tätigkeit  des Währungsaus-
schusses  im Rahmen  der  Bemühungen  um  eine  Ver-
wirklichung  der  Wirtschafts-  und  Währungsunion 
sowie  um eine  Reform  des internationalen  Währungs-
systems  gewidmet. 
KAPITEL  I 
DIE WIRTSCHAFTS-  UND  WÄHRUNGSUNION 
2. Die  internationale  Währungskrise  hatte  1971 
den Ablauf  der  ersten  Stufe  zur  Wirtschafts-  und 
Währungsunion  gestört  und  insbesondere  die Zentral-
banken  der Mitgliedstaaten  daran  gehindert,  der Auf-
forderung  des Rates  zu entsprechen  und  die Wechsel-
kursschwankungen  zwischen  Gemeinschaftswährun-
gen in engeren  Grenzen  zu halten,  als sie sich  aus der 
Anwendung  der  für  den  US-Dollar  geltenden  Band-
breiten  ergeben  („Schlange  im Tunnel").  Die  wichtig-
sten Industrieländer  hatten  im  Dezember  1971  in 
Washington  beschlossen,  die Bandbreiten  ihrer  Wäh-
rungen  auf 2,25  % beiderseits  der Paritäten  oder  Leit-
kurse  zu erweitern.  Daher  hatte  der  Währungsaus-
schuß  in seinem  letzten  Bericht  auch  auf die großen 
Nachteile  hingewiesen,  die  eine  auf  die  Gemein-
schaftswährungen  angewandte  Bandbreitenerweite-
rung  für das reibungslose  Funktionieren  des Gemein-
samen  Marktes  mit  sich  bringen  würde.  Der  Aus-
schuß  meinte,  daß  diese  Beschlüsse  „einen  neuen  An-
stoß bei  den  Bemühungen  gegeben  haben,  der  Ge-
meinschaft  eine  währungspolitische  Eigenständigkeit 
zu verleihen  und  gleichzeitig  die  Konjunkturpolitik 
wirksam  zu koordinieren". 
Auf der  Grundlage  der  von  der  Kommission  im 
Januar  eingeleiteten  Arbeiten  konnte  der Rat  am 21. 
März  1972  (1) eine  Entschließung  annehmen,  in der 
bestimmte  Punkte  der  Entschließung  vom  22.  März 
1971  (2) präzisiert  werden  und  die einen  ersten  Schritt 
auf dem  Weg  zur Bildung  eines  eigenständigen  Wäh-
rungsraums  darstellt.  Die  beitrittswilligen  Staaten 
haben  sich  dieser  Gemeinschaftsentschließung  ange-
schlossen,  deren  währungspolitische  Bestimmungen 
in den  nachstehenden  Absätzen  zusammengefaßt  wer-
den. 3. Der  Rat  und  die Vertreter  der  Regierungen  der 
Mitgliedstaaten  haben  die  Einführung  eines  Systems 
zur schrittweisen  Verringerung  der  Bandbreiten  be-
schlossen,  das  durch  Interventionen  in Gemein-
schaftswährungen  gekennzeichnet  ist.  Zu  diesem 
Zweck  haben  sie die Zentralbanken  ersucht,  bei vol-
ler Ausnutzung  der  vom  Internationalen  Währungs-
fonds  auf weltweiter  Ebene  zugelassenen  Bandbreiten 
auf ihren  Devisenmärkten  so zu intervenieren,  daß 
spätestens  zum  1. Juli  1972  der  maximale  Abstand 
zwischen  den  Währungen  der  Mitgliedstaaten  auf 
2,25 % begrenzt  wird  (3). Bereits  am 24. April  1972 
haben  die  Zentralbankpräsidenten  der  Mitgliedstaa-
ten das  System  der  Verringerung  der  innergemein-
schaftlichen  Bandbreiten  in Kraft  gesetzt.  Zuvor  hat-
ten sie die Modalitäten  zur  Finanzierung  der  Inter-
ventionen  in Gemeinschaftswährungen  und  zum  Aus-
gleich  der  hierbei  entstehenden  Salden  festgelegt. 
Diese  Regelungen  sehen  sehr  kurzfristige  Kredite  zwi-
schen  Zentralbanken  vor,  die durch  Übertragung  von 
Reserveaktiva  entsprechend  der  Reservestruktur  der 
Schuldner-Zentralbank  zurückgezahlt  werden.  Die 
Zentralbanken  von  drei  beitrittswilligen  Staaten  sind 
diesem  Abkommen  im Mai  beigetreten. 
4. Nachdem  das  innergemeinschaftliche  Wechsel-
kurssystem  während  einer  kurzen  Zeit  entsprechend 
den vorgesehenen  Modalitäten  funktioniert  hatte, 
wurde  es im Juni  durch  eine  heftige  Spekulation  ge-
gen- das Pfund  gestört.  Nach  massiven  Interventionen 
zur Stützung  des  Wechselkurses  dieser  Währung,  an 
denen  sich  die Mitgliedstaaten  beteiligten  und  die zu 
hohen  Reserveverlusten  für das Vereinigte  Königreich 
führten,  beschloß  die britische  Regierung  am 23. Juni 
H ABl.  Nr.  C 38 vom  18. 4. 1972,  S. 3. 
(2) ABl.  Nr.  C 28 vom  27. 3. 1971,  S. 1. (3) Die  technischen  Einzelheiten  dieses  Systems  sind  im 
Bulletin  Juli/August  1972  der  Banque  nationale  de 
Belgique  beschrieben. 
9. 11.73 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/3 
1972,  vorübergehend  nicht  mehr  an den  bei 2,25  % 
beiderseits  der Parität  des Pfundes  liegenden  Interven-
tionspunkten  zu  intervenieren  und  sich  vorläufig 
nicht  mehr  an dem  Abkommen  über  die  Verringe-
rung  der Bandbreiten  der Gemeinschaftsländer  zu be-
teiligen.  Wegen  der  engen  Währungsbindungen  zwi-
schen  dem  Vereinigten  Königreich  und  Irland  ergrif-
fen die irischen  Behörden  die gleichen  Maßnahmen. 
Ende  1972  erreichte  die effektive  Abwertung  des nun-
mehr  floatenden  Pfundes  gegenüber  der  früheren 
amtlichen  Parität  rund  10 %. 
Dänemark  setzte  am 28. Juni  1972  vorübergehend  die 
Anwendung  des Abkommens  aus,  hielt  jedoch  weiter-
hin die  gegenüber  dem  Dollar  geltenden  Schwan-
kungsbreiten  ein.  Seit  dem  10. Oktober  1972  hat die-
ses Land  jedoch  wieder  das  Gemeinschaftssystem  an-
gewendet,  behielt  sich  allerdings  Handlungsfreiheit 
hinsichtlich  der Modalitäten  der hierfür  notwendigen 
Interventionen  vor. 
Um den  etwaigen  Auswirkungen  der Pfund-Krise  auf 
dem italienischen  Devisenmarkt  begegnen  zu können, 
wurde  die Banca  d'Italia  außerdem  am 26. Juni  1972 
ermächtigt,  vorübergehend  in Dollar  und  nicht  mehr 
ausschließlich  in Gemeinschaftswährungen  zu interve-
nieren,  um  die  Einhaltung  der  verringerten  innerge-
meinschaftlichen  Bandbreiten  zu  gewährleisten; 
wegen  der  Reserveverluste  der  Banca  d'Italia  wurde 
diese  Ermächtigung,  die  ursprünglich  bis  zum  30. 
September  befristet  war,  bis zum  31. Dezember  1972 
verlängert. 
Nach  der  Spekulation  gegen  das  Pfund  setzte  ein 
Druck  auf den  Dollar  ein,  der  auch  im Zusammen-
hang  mit  dem  starken  Anstieg  des  Goldpreises  seit 
Januar  stand.  Die  von  dem  erneuten  Anschwellen  der 
Dollarzuflüsse  am stärksten  betroffenen  Länder,  ins-
besondere  Deutschland,  Japan  und  die Schweiz,  trafen 
einige  Maßnahmen,  die  zu einer  vorübergehenden 
Verringerung  dieser  Zuflüsse  beitrugen. 
5. Ferner  verabschiedete  der  Rat  am  21.  März 
1972  die Richtlinie  zur Regulierung  der internationa-
len Finanzströme  und  zur Neutralisierung  ihrer  uner-
wünschten  Wirkungen  auf  die  binnen  wirtschaftliche 
Liquidität  (1), welche  die  Kommission  am  23.  Juni 
1971  vorgeschlagen  hatte.  Darin  werden  die Mitglied-
staaten  aufgefordert,  ihr Instrumentarium  durch  die 
in der Richtlinie  aufgeführten  Instrumente  zu ergän-
zen. Der  Einsatz  dieser  Instrumente  bleibt  den  natio-
nalen  Behörden  überlassen,  die dabei  aber  den  Inter-
essen  der  Partnerländer  in der  Gemeinschaft  Rech-
nung  tragen  müssen. 
Nachdem  die  Währungsereignisse  vom  Juni  erneut 
gezeigt  hatten,  daß  es notwendig  ist, wirksame  Instru-
mente  zur  Abwehr  störender  Kapitalbewegungen  zu 
besitzen,  haben  mehrere  Mitgliedstaaten  verschiedene 
Maßnahmen  getroffen,  verstärkt  oder  in Aussicht  ge-
(*) ABl.  Nr.  L 91 vom  18. 4. 1972,  S. 13. nommen,  die auf der  Linie  der  Ziele  der  Richtlinie 
liegen. 
6. Zur  wirksameren  Koordinierung  der  kurzfristi-
gen Wirtschaftspolitik  ist beim  Rat  eine  Gruppe  ge-
schaffen  worden,  der  je Mitgliedstaat  ein  Vertreter 
des zuständigen  Ministers  bzw.  der zuständigen  Mini-
ster und  der  ein Vertreter  der  Kommission  angehö-
ren; diese  Gruppe  soll  die ständige  gegenseitige  Un-
terrichtung  der Mitgliedstaaten  über  ihre  kurzfristige 
Wirtschafts-  und  Finanzpolitik  und  die  Koordinie-
rung  dieser  Politik  im Rahmen  der vom  Rat  festgeleg-
ten Leitlinien  gewährleisten.  Außerdem  ist die Kom-
mission  beauftragt  worden,  dem  Rat  so bald  wie 
möglich  einen  Vorschlag  für eine  Richtlinie  zur För-
derung  von  Stabilität,  Wachstum  und  Vollbeschäfti-
gung  in der Gemeinschaft  vorzulegen. 
7. Schließlich  hat die Entschließung  vom  21. März 
1972  das  in der  Entschließung  vom  22.  März  1971 
enthaltene  Mandat  für  den  Währungsausschuß  und 
den Ausschuß  der  Zentralbankpräsidenten  bestätigt, 
bis spätestens  zum  30. Juni  1972  einen  Bericht  über 
die Errichtung,  die Aufgaben  und  die  Satzung  eines 
Europäischen  Fonds  für  währungspolitische  Zusam-
menarbeit,  der später  in ein gemeinschaftliches  Zen-
tralbanksystem  eingegliedert  werden  soll,  vorzulegen. 
Die mit  diesem  Bericht  und  den  dazugehörigen  Stel-
lungnahmen  (vgl.  Ziffer  19) befaßten  Finanzminister 
der erweiterten  Gemeinschaft  kamen  am 12. Septem-
ber 1972  in Rom  überein,  bereits  in der ersten  Stufe 
der Wirtschafts-  und  Währungsunion  den  Fonds  zu 
errichten  und  den  Ausschuß  der  Zentralbankpräsi-
denten  mit  seiner  Verwaltung  im Rahmen  der  vom 
Rat festgelegten  allgemeinen  wirtschaftspolitischen 
Leitlinien  zu beauftragen. 
Die Minister  legten  fest,  daß  der  Europäische  Fonds 
für währungspolitische  Zusammenarbeit  in einer  An-
fangsphase  folgende  Aufgaben  haben  soll: 
— Konzertierung  unter  den  Zentralbanken  für  die 
Zwecke  der Bandbreitenverringerung; 
— Multilateralisierung  der  Forderungen  und  Ver-
bindlichkeiten,  die sich  aus  der  Finanzierung  in 
Gemeinschaftswährungen  ergeben,  und  Multilate-
ralisierung  des  innergemeinschaftlichen  Salden-
ausgleichs; 
— Verwendung  einer  europäischen  Währungsrech-
nungseinheit  für diese  Zwecke; 
— Verwaltung  des  kurzfristigen  Währungsbeistands 
der Zentralbanken. 
Außerdem  sollen  entsprechend  den  neuen  Bedürfnis-
sen die  sehr  kurzfristigen  Kreditfazilitäten  aus  der 
Vereinbarung  über  die Bandbreitenverringerung  und 
der kurzfristige  Währungsbeistand  durch  einen  er-
neuerten  Mechanismus  im Fonds  verbunden  werden. 
Zu diesem  Zweck  soll  der kurzfristige  Beistand  tech-
nisch  angepaßt  werden,  ohne  daß  seine  wesentlichen 
Nr. C 94/4 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften 9.11.  73 
Merkmale  und  vor  allem  die Konsultationsverfahren 
geändert  werden. 
8. Die  Ubereinkunft  der Minister  ist in der Erklä-
rung  bestätigt  worden,  welche  die Staats-  und  Regie-
rungschefs  der  Mitgliedsländer  der  erweiterten  Ge-
meinschaft  zum  Abschluß  der Pariser  Konferenz  vom 
19. und  20. Oktober  1972  angenommen  haben.  Darin 
bekräftigen  sie den  Willen  ihrer  Staaten,  die  Wirt-
schafts-  und  Währungsunion  unwiderruflich  zu ver-
wirklichen;  gleichzeitig  werden  alle  Elemente  der Be-
schlüsse  des Rates  und  der Vertreter  der Mitgliedstaa-
ten vom  22. März  1971  und  21. März  1972  bestätigt, 
insbesondere  der Grundsatz  paralleler  Fortschritte  auf 
den verschiedenen  Gebieten  der  Wirtschafts-  und 
Währungsunion.  Im Laufe  des Jahres  1973  sollen  die 
Beschlüsse  gefaßt  werden,  die  notwendig  sind,  den 
Übergang  zur  zweiten  Stufe  der  Wirtschafts-  und 
Währungsunion  am 1. Januar  1974  zu verwirklichen, 
damit  die  Union  spätestens  am  31.  Dezember  1980 
vollendet  ist. 
Die Staats-  und  Regierungschefs  bezeichneten  außer-
dem feste,  aber  anpassungsfähige  Paritäten  zwischen 
ihren  Währungen  als eine  wesentliche  Grundlage  zur Verwirklichung  der  Union  und  bekundeten  ihren 
Willen,  innerhalb  der  Gemeinschaft  Verfahren  zur 
Absicherung  und  zum  gegenseitigen  Beistand  einzu-
richten,  die es den Mitgliedstaaten  ermöglichen,  deren 
Einhaltung  zu gewährleisten.  Zu diesem  Zweck  be-
schlossen  sie,  daß  der  Europäische  Fonds  für  wäh-
rungspolitische  Zusammenarbeit  spätestens  zum 
1. April  1973  errichtet  werden  soll  (1). Ferner  sind  die 
zuständigen  Organe  der  Gemeinschaft,  darunter  der 
Währungsausschuß,  beauftragt  worden,  bis spätestens 
zum 30. September  1973  den  Bericht  über  den  Aus-
bau des  kurzfristigen  Beistands  und  bis  spätestens 
zum 31. Dezember  1973  den  Bericht  über  die Bedin-
gungen  einer  stufen  weisen  Vergemeinschaftung  der 
Reserven  vorzulegen  (2). 
(*) Der  Rat  hat  am  3. April  1973  eine  Verordnung  zur 
Errichtung  eines  Europäischen  Fonds  für  währungs-
politische  Zusammenarbeit  erlassen  (ABl.  Nr.  L 89 
vom  5. 4. 1973,  S. 2). 
(2) Diese  beiden  Termine  sind  im Zusammenhang  mit  den 
Ereignissen,  die den  Rat  Anfang  1973  veranlaßten,  die 
beschleunigte  Verwirklichung  der  Währungsunion  zu 
beschließen,  auf den  30. Juni  vorgezogen  worden. 
KAPITEL  II 
DIE WIRTSCHAFTS-  UND  WÄHRUNGSENTWICKLUNG  IN DER  ERWEITERTEN 
GEMEINSCHAFT 
9. In  diesem  Kapitel  werden  nacheinander  kürz  die 
Konjunkturentwicklung  und  das  Inflationsproblem  in 
den sechs  Ländern  der  ursprünglichen  Gemeinschaft 
und in den  drei  neu  beigetretenen  Ländern  behan-
delt (1). 
Wenn  auch  die allgemeine  Neuordnung  der Wechsel-
kurse  im Dezember  1971  nur zu einer  vorübergehen-
den Beruhigung  der  Devisenmärkte  führte,  so schuf 
sie doch  bessere  Voraussetzungen  für  die  Entwick-
lung des internationalen  Handels.  Dies  hat sich  auch 
günstig  auf  das  Wachstumstempo  in einigen  der 
wichtigsten  Industrieländer  ausgewirkt.  Namentlich 
in den  Vereinigten  Staaten  hat die Wirtschaftstätigkeit 
stark  expandiert,  während  sich  gleichzeitig  der Preis-
auftrieb  verlangsamte.  Das  reale  Wachstum  des  BSP 
der USA  überstieg  1972  6 % gegenüber  2,7  % im 
Jahre  1971,  während  sich  der implizite  Preisindex  des 
BSP um nur  3,5 % gegenüber  4,7 % in 1971  erhöhte. 
10. In  der Gemeinschaft  war  in den  ersten  Mona-
ten in fast  allen  Ländern  eine  gewisse  Belebung  der 
Wirtschaftstätigkeit  zu beobachten,  die zum  Teil  auf 
zufallsbedingte  Faktoren  und  vor allem  auf die außer-
ordentlich  milde  Witterung  zurückzuführen  war, 
(*) Diese  Entwicklung  wird  durch  die  in der  Anlage  II 
beigefügten  statistischen  Übersichten  veranschaulicht. danach  hat  sich  die Wirtschaftsexpansion  etwas  ver-
langsamt.  In den  letzten  Monaten  des  Jahres  kam  es 
indessen  zu einer  erneuten  Beschleunigung,  doch 
übertraf  das  reale  Wachstum  des  Bruttosozialpro-
dukts  der Gemeinschaft  kaum  das  Ergebnis  von  1971 
(3,7%  gegenüber  3,4%)  (vgl.  Tabelle  Nr.  1). Diese 
Zahl  ergibt  sich  aus  einer  praktisch  unveränderten 
Wachstumsrate  in den  Niederlanden,  einer  leichten 
Beschleunigung  der  Wirtschaftstätigkeit  in Deutsch-
land,  Belgien  und  Frankreich,  während  Italien  und 
Luxemburg,  nach  dem  schwachen  Wachstum  des 
Jahres  1971,  eine  fühlbare  Zunahme  verzeichnen 
konnten. 
In den  meisten  Ländern  war  in einer  ersten  Phase  die 
Auslandsnachfrage  die  wichtigste  Komponente  der 
Gesamtnachfrage;  in Italien  und  Luxemburg  hat  sie 
sogar  das  Wirtschaftswachstum  während  des  ganzen 
Jahres  bestimmt.  Nach  und  nach  wurde  aber  die Ex-
pansion  auch  zunehmend  von  der  Inlandsnachfrage 
mitgetragen.  Vor  allem  infolge  des  starken  Anstiegs 
der verfügbaren  Einkommen  der  privaten  Haushalte 
nahmen  die  privaten  Verbrauchsausgaben  rasch  zu. 
Demgegenüber  haben  sich  die Investitionen  der  Un-
ternehmen  während  des  größten  Teils  des  Jahres  in 
fast allen  Ländern  nur  zögernd  entwickelt;  in Italien 
und den  Niederlanden  war  sogar  ein fühlbarer  Rück-
gang  zu verzeichnen. 
9. 11. 73 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/5 
11. Die  Spannungen,  die noch  zu Beginn  des  Jah-
res auf den  Arbeitsttnärkten  der  meisten  Mitgliedstaa-
ten zu beobachten  waren,  schwächten  sich  langsam 
ab. In Deutschland,  und  in geringerem  Maße  in 
Frankreich,  blieb  die  Lage  aber  von  einem  Arbeits-
kräftemangel  gekennzeichnet,  obgleich  sich  die  Zahl 
der Gastarbeiter  erhöhte.  Trotz  der  Wiederbelebung 
der Wirtschaftstätigkeit  lag  aber  die  Arbeitslosen-
quote  in den  meisten  Mitgliedstaaten  Ende  1972  über 
dem Stand  des  Vorjahres.  Diese  Entwicklung  dürfte 
zu einem  bedeutenden  Teil  auf  strukturelle  Faktoren 
wie die  Arbeitslosigkeit  der  Jugendlichen  auf  der 
Suche  nach  dem  ersten  Arbeitsplatz,  die  unzurei-
chende  geographische  Mobilität  der Arbeiter  und  den 
Mangel  an Facharbeitern  zurückzuführen  sein,  der 
wiederum  seine  Ursache  u. a. in den  Anpassungs-
schwierigkeiten  der  Arbeitskräfte  gegenüber  dem 
technischen  Fortschritt  hat. 
12. Trotz  der  mäßigen  Expansion  der  Wirtschafts-
tätigkeit  hielt  das  schnelle  Inflationstempo  während 
des ganzen  Jahres  an;  zu Beginn  des  Herbstes  war 
sogar  in allen  Mitgliedstaaten  eine  spürbare  Beschleu-
nigung  zu beobachten. 
In den  vergangenen  Jahren  hatten  die  Außenwirt-
schaftsbeziehungen  in gewissem  Umfang  zur  Ver-
schärfung  des  inflationären  Drucks  in den  Mitglied-
staaten  beigetragen;  1972  wirkte  sich  der Preisanstieg 
bei eingeführten  Rohstoffen  in diesem  Sinne  aus. 
Schon  seit  einiger  Zeit  jedoch  haben  interne  Ursachen 
in immer  stärkerem  Maße  zur  Entwicklung  der  Infla-
tion in der  Gemeinschaft  beigetragen.  In diesem  Zu-
sammenhang  sind  insbesondere  die Knappheit  an be-
stimmten  Agrarerzeugnissen  und  der  anhaltende 
Lohnkostenauftrieb  zu nennen,  der  in allen  Mitglied-
staaten  die Zunahme  der  Gesamtproduktivität  erheb-
lich übertraf.  Insgesamt  fiel  der Anstieg  der  Verbrau-
cherpreise  in der  Gemeinschaft  noch  stärker  aus  als 
im Vorjahr  (vgl.  Tabelle  Nr.  2). 
13. Die  Konjunkturentwicklung  in den  neu  beige-
tretenen  Staaten  wies  Gemeinsamkeiten  mit  der  Ent-
wicklung  in der  Sechser-Gemeinschaft  auf:  starke  in-
flationäre  Spannungen  und,  ausgenommen  in Däne-
mark,  ein  mäßiges  Wachstumstempo,  das  die  volle 
Auslastung  der  technischen  Kapazitäten  und  der 
Arbeitskräftereserven  nicht  gewährleisten  konnte. 
Gleichwohl  ging  die  Arbeitslosigkeit  im Vereinigten 
Königreich  und  in Dänemark  im zweiten  Halbjahr 
1972  zurück,  während  sie in Irland  noch  leicht  zu-
nahm. 
14. Nach  einer  lebhaften  Zunahme  im  ersten 
Halbjahr  1972  haben  sich  die  Ausfuhren  der  Mit-
gliedstaaten  in Drittländer  verlangsamt.  In den  letzten 
Monaten  des  Jahres  sind  sie aber  wieder  kräftig  ge-
stiegen  und  haben  für  das  ganze  Jahr  eine  Zuwachs-
rate von  11,9  % erreicht,  während  die  Einfuhren  nur 
um 6,9  % zunahmen.  Unter  diesen  Umständen  und auch  wegen  der  verbesserten  Austauschrelationen  der 
Mitgliedstaaten  infolge  der Neuordnung  der Wechsel-
kurse  schloß  die Handelsbilanz  der  Gemeinschaft  mit 
einem  Überschuß  von  4,7  Mrd.  Dollar  gegenüber 
1,5 Mrd.  Dollar  im Jahre  1971  ab (cif/fob  auf der 
Grundlage  der Zollstatistik). 
Die Zahlungsbilanz  der  drei  neu  beigetretenen  Län-
der hat sich  unterschiedlich  entwickelt.  Die  Bilanz  der 
laufenden  Posten  von  Irland  und  vor  allem  von 
Dänemark  schloß  mit  einem  niedrigeren  Defizit  als 
im Vorjahr  ab.  Dagegen  hat  sie sich  im Vereinigten 
Königreich,  vor  allem  wegen  der  ungünstigen  Ergeb-
nisse  des  britischen  Außenhandels,  stark  verschlech-
tert;  der  Uberschuß  in der  Bilanz  der  laufenden  Po-
sten,  der 1971  noch  1 051  Mill.  Pfund  betrug,  ist 1972 
praktisch  verschwunden. 
15. Trotz  des  höheren  Defizits  bei  den  Übertra-
gungen  hat  sich  der Überschuß  der  Bilanz  der  laufen-
den Posten  der  Sechser-Gemeinschaft  noch  erhöht. 
Wegen  der  relativen  Ruhe  auf  den  Devisenmärkten 
waren  die  Nettoimporte  von  kurz-  und  langfristigem 
Kapital  jedoch  fühlbar  geringer  als 1971.  Daher  ging 
der Überschuß  der Gesamtzahlungsbilanz  von  8 Mrd. 
Dollar  auf  5,5  Mrd.  zurück.  Dieser  Überschuß  führte 
zu einer  Erhöhung  der  Reserven  der  Währungsbehör-
den (Nettogold-  und  -devisenreserven,  Position  im 
IWF,  SZR)  um  6,7  Mrd.  und  zu einer  Verschlechte-
rung  der  kurzfristigen  Netto-Auslandsposition  des 
Bankensektors  um  1,2  Mrd.  Dollar  (vgl.  Tabelle 
Nr. 3 für  die  Zahlungsbilanzentwicklung  nach  Län-
dern). 
Die Entwicklung  des  Kapital  Verkehrs  hat auch  für die 
Zahlungsbilanz  der  Vereinigten  Staaten  eine  wesent-
liche  Rolle  gespielt,  deren  Defizit  auf  der  Basis  der 
amtlichen  Transaktionen  sich  auf  10,3  Mrd.  Dollar 
(gegenüber  30,4  Mrd.  im  Jahre  1971)  verringerte. 
Diese  Verbesserung  beruht  hauptsächlich  darauf,  daß 
nach  den  massiven  Abflüssen  von  kurzfristigem  Kapi-
tal im Jahre  1971  wieder  ein  gewisser  Rückfluß  zu 
beobachten  war.  Mit  dieser  Entwicklung  ging  eine 
Verringerung  des  Defizits  im langfristigen  Kapitalver-
kehr  einher,  vor  allem  infolge  des  Rückgangs  der 
amerikanischen  Direktinvestitionen  im Ausland  und 
der Erhöhung  der  ausländischen  Portfolioinvestitio-
nen in den  Vereinigten  Staaten.  Die  Handelsbilanz 
hingegen  schloß  infolge  der  raschen  Zunahme  der 
Einfuhren,  insbesondere  aus  Japan  und  Kanada,  mit 
einem  Rekordfehlbetrag  von  6,8  Mrd.  Dollar  ab (ge-
genüber  2,7 Mrd.  im Jahre  1971);  daher  hielt  sich  das 
Defizit  der Grundbilanz  etwa  auf der  Höhe  von  1971. 
16. Die  Behörden  aller  Mitgliedstaaten  hielten  es 
zu Beginn  des  Jahres  nicht  für  angebracht,  die  mehr 
oder  weniger  expansionsorientierte  Wirtschaftspolitik 
zu ändern,  die sie seit  dem  zweiten  Halbjahr  1971  zur 
Vermeidung  einer  fühlbaren  Konjunkturabschwä-
chung  verfolgt  hatten.  Mit  dem  zunehmenden  wirt-
schaftlichen  Aufschwung  und  der  Beschleunigung  des 
Nr. C 94/6  Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften  9.11.  73 
Preisauftriebs  in den  Ländern,  die sich  in der  Nähe 
der Vollbeschäftigung  bewegten,  wurde  die  Wirt-
schaftspolitik  jedoch  schrittweise  gestaltet.  Soweit  die 
öffentliche  Finanzpolitik  nicht  zur Bremsung  des  In-
flationstempos  beitrug,  wurde  die Hauptlast  von  der 
Geld-  und  Kreditpolitik  getragen.  Sie zielte  auf eine 
Begrenzung  der  — zumeist  durch  eine  übermäßige 
Ausdehnung  der Bankkredite  verursachten  — schnel-
len Ausweitung  des  Geldvolumens,  die mit  der  Ver-
schärfung  der  inflationären  Spannungen  einherging 
(vgl. Tabellen  Nr.  4 und  5). Außerdem  haben  meh-
rere Länder  diese  Maßnahmen  durch  eine  direkte  Ein-
flußnahme  auf Preise  und  Einkommen  verstärkt. 
17. In  Erkenntnis  der  engen  Interdependenz  der 
Wirtschaftsentwicklung  in den  Ländern  der  Gemein-
schaft  und  der  Risiken,  die der  anhaltende  inflatio-
näre Druck  für  das  reibungslose  Funktionieren  der 
Gemeinschaft  mit  sich  bringt,  haben  die  Gemein-
schaftsinstanzen  beschlossen,  die  einzelstaatlichen 
Maßnahmen  durch  ein konzertiertes  Vorgehen  zu un-
terstützen. 
So hat der Rat  auf der Grundlage  eines  Entwurfs  der 
Kommission  am  5. Dezember  1972  eine  Entschlie-
ßung  über  Maßnahmen  zur  Inflationsbekämpfung 
angenommen  (1), wonach  sich  die Mitgliedstaaten  be-
mühen  sollen,  den  Verbraucherpreisanstieg  zwischen 
Dezember  1972  und  Ende  1973  auf 4 % zurückzufüh-
ren. Die  neu  beigetretenen  Staaten  haben  dieses  Ziel 
akzeptiert  und  sich  bereit  erklärt,  unter  Berücksichti-
gung  ihrer  jeweiligen  Lage  die erforderlichen  Maß-
nahmen  durchzuführen. 
Unter  den  in den  verschiedenen  wirtschaftspolitischen 
Bereichen  eingeleiteten  Maßnahmen  zur  Erreichung 
dieses  Ziels  mißt  der Rat  der Geld-  und  Kreditpolitik 
nach  wie  vor  eine  wesentliche  Bedeutung  bei.  Die 
Entschließung  fordert  die  Mitgliedstaaten  insbeson-
dere auf,  die  Wachstumsrate  der  Geldversorgung 
(Geldvolumen  und  Quasigeldbestände)  schrittweise 
auf diejenige  des realen  Bruttosozialprodukts  — er-
höht  um den  im Rahmen  der gesamtwirtschaftspoliti-
schen  Ziele  festgelegten  normativen  Preisanstieg  — 
unter  Berücksichtigung  der strukturellen  Entwicklung 
des Verhältnisses  zwischen  Geldmenge  und  Sozial-
produkt  zurückzuführen.  Dieses  Ziel  soll  spätestens 
Ende  1974  erreicht  sein.  Die  Entschließung  führt  im 
übrigen  die  Instrumente  auf,  über  die  die Mitglied-staaten  verfügen  müßten,  um  schnell  auf  die  Zins-
sätze,  die Liquidität  und  im Bedarfsfall  das Kreditvo-
lumen  einwirken  zu können.  Damit  schließlich  die 
vom Einsatz  dieser  Instrumente  erwarteten  Auswir-
kungen  nicht  durch  unerwünschte  Kapitalzuflüsse 
von außerhalb  der Gemeinschaft  aufgehoben  werden, 
wurden  die Mitgliedstaaten  aufgefordert,  gegebenen-
falls ihre  diesbezüglichen  Regelungen  zu verschärfen. 
Diese  Instrumentarien  wurden  Anfang  1973  ergänzt. 
18. Seit  Annahme  dieser  Entschließung  sind  in den 
Ländern  der  erweiterten  Gemeinschaft  zahlreiche 
Maßnahmen,  insbesondere  kreditpolitische  Maßnah-
men,  getroffen  oder  verschärft  worden.  In allen  Län-
dern  wurden  die  Refinanzierungssätze  der  Zentral-
banken  erhöht.  So erreichten  Ende  1972  die — zu-
meist  heraufgesetzten  — Diskontsätze  9 % im Ver-
einigten  Königreich,  8 % in Irland,  7,5 % in Frank-
reich,  7 % in Dänemark,  5 % in Belgien,  4,5 % in 
der Bundesrepublik  Deutschland,  4 % in Italien  und 
in den  Niederlanden  (vgl.  Tabelle  Nr.  6). Der  Zins-
anstieg  war  auch  lebhaft  auf den  Geldmärkten  und 
mehr  oder  weniger  ausgeprägt  auf den  Kapitalmärk-
ten fast  aller  Länder  der erweiterten  Gemeinschaft. 
Ferner  wurden  Maßnahmen  zur  Bremsung  der  Ex-
pansion  des Geldvolumens  getroffen  oder  in den  Län-
dern  verschärft,  die  schon  zuvor  kreditpolitische 
Restriktionen  eingeführt  hatten.  So sind  in Deutsch-
land die Rediskontplafonds  der Kreditinstitute  mehr-
mals  gekürzt  worden.  In Frankreich  wurde  die Min-
destreservepolitik  insbesondere  durch  die  Anhebung 
des Reservesatzes  für  die Kreditausweitung  von  15 
auf 33 % verschärft,  während  die  Personalkredite 
und die Wohnungsbaufinanzierung  strengeren  Bedin-
gungen  unterworfen  wurden.  In Belgien  ist das Gent-
lemen's  Agreement  zwischen  der  Zentralbank  und 
den Banken  über  die Stillegung  von  liquiden  Mitteln 
verlängert  und  die  Anwendungsbereiche  ausgedehnt 
worden.  In Luxemburg  ist eine  quantitative  Begren-
zung  der Konsumentenkredite  eingeführt  worden.  Die 
Bank  von  England  hat das  System  der „special  depo-
sits" angewendet.  Die  Zentralbank  Irlands  führte  ein 
System  von  Liquiditätskoeffizienten  ein,  um die Kre-
ditkontrolle  zu erleichtern,  während  die Zentralbank 
Dänemarks  die Kreditplafonnierung  verlängerte  und 
die verschiedenen  Zinssätze  für die Verschuldung  der 
Banken  bei der Notenbank  erhöhte. 
H ABl.  Nr.  C 133  vom  23. 12. 1972,  S. 12. 
9.11.73 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/7 
KAPITEL  III 
DIE  TÄTIGKEIT  DES  WÄHRUNGSAUSSCHUSSES 
19. Wie  eingangs  erwähnt,  konzentrierte  sich  die 
Tätigkeit  des Währungsausschusses  hauptsächlich  auf 
die Bemühungen  zur Verwirklichung  der Wirtschafts-
und Währungsunion  und  zur  Reform  des internatio-
nalen  Währungssystems. 
Seit Beginn  des  Jahres  war  der  Ausschuß  an den 
Arbeiten  der  Kommission  für  den  Vorschlag  einer 
Entschließung  beteiligt,  die  vom  Rat  am  21.  März 
1972  angenommen  wurde.  Wie  schon  erwähnt, 
wurde  in dieser  Entschließung  u. a. der  Währungs-
ausschuß  — zusammen  mit  dem  Ausschuß  der Zen-
tralbankpräsidenten  — beauftragt,  einen  Bericht  über 
die Errichtung,  die Aufgaben  und  die Satzung  eines 
Europäischen  Fonds  für  währungspolitische  Zusam-
menarbeit  zu erstellen.  Auf  der  Grundlage  des  Be-
richts  einer  gemischten  Gruppe  der  beiden  Aus-
schüsse  übermittelten  diese  beiden  Instanzen  am  5. 
September  bzw.  am 11. September  1972  ihre  Stellung-
nahmen  an Rat  und  Kommission  (1). Auf  diese  Stel-
lungnahmen  haben  sich  die  Finanzminister  weitge-
hend  gestützt,  als sie auf ihrer  Konferenz  in Rom  die 
Merkmale  des Fonds  festlegten  (vgl.  Ziffer  7). 
20. Schon  1971  war  der  Ausschuß  bei der Ausar-
beitung  der vom  Rat  ebenfalls  am 21. März  1972  ver-
abschiedeten  Richtlinie  zur Regulierung  der  interna-
tionalen  Finanzströme  um  Stellungnahme  ersucht 
worden.  Gemäß  dieser  Richtlinie  hat der  Währungs-
ausschuß  die  Kommission  zu unterstützen,  um  eine 
enge  Koordinierung  der von  den  zuständigen  Behör-
den der Mitgliedstaaten  auf diesem  Gebiet  verfolgten 
Politik  sicherzustellen.  Zu  diesem  Zweck  hat  der 
Währungsausschuß  im  März  eine  Ad-hoc-Gruppe 
eingesetzt  und  beauftragt,  eine  Bestandsaufnahme 
aller in den  Mitgliedstaaten  zur Verfügung  stehenden 
Instrumente  zu erstellen,  unabhängig  davon,  ob sie in 
der Richtlinie  vorgesehen  sind  oder  nicht.  In der 
Folge  hat  der  Ausschuß  im  Oktober  eine  neue 
Gruppe  damit  beauftragt,  den  Einsatz  dieses  Instru-
mentariums  und  der eventuell  neu  zu schaffenden  In-
strumente  der Mitgliedstaaten  gemeinsam  zu prüfen. 
21. Zur  Vorbereitung  der Vorschläge  der Kommis-
sion auf dem  Gebiet  der  Inflationsbekämpfung  (vgl. 
Ziffer  17)  prüfte  der  Ausschuß  an Hand  eines  Be-
richts  der  Stellvertreter  die monetären  Maßnahmen, 
die im-  Rahmen  eines  Gesamtprogramms  getroffen 
werden  könnten.  Der  Ausschuß  hielt  es für ein reali-
stisches  Ziel,  die Zunahme  des Geldvolumens  auf das 
Wachstum  des  nominalen  Bruttosozialprodukts  zu begrenzen.  Gleichwohl  war  er der  Auffassung,  daß 
die fühlbaren  Unterschiede  in der Konjunkturlage  der 
einzelnen  Mitgliedstaaten  und  die  unterschiedliche 
Bedeutung,  die  der  Korrelation  zwischen  der  Ent-
wicklung  des Geldvolumens  und  der Preise  beigemes-
sen wird,  einer  solchen  Zielsetzung  einen  je nach 
Land  mehr  oder  weniger  verbindlichen  Charakter 
verleihen,  deren  Erreichung  nicht  unbedingt  kurzfri-
stig angestrebt  werden  kann.  Wegen  der unterschied-
lichen  Zusammensetzung  und  Einsatzmodalitäten  der 
den einzelnen  Ländern  zur  Verfügung  stehenden  In-
strumentarien  sah sich  der Ausschuß  ferner  veranlaßt, 
die Wahl  der Maßnahmen  jedem  Land  zu überlassen. 
Er betonte  jedoch,  daß  es für alle  Länder  der erwei-
terten  Gemeinschaft  von  Nutzen  wäre,  diese  Instru-
mentarien  mehr  oder  weniger  rasch  zu ergänzen  und 
zu harmonisieren. 
22. Der  Ausschuß  beobachtete  die Währungs-  und 
Finanzlage  der  Mitgliedstaaten  und  nahm  mehrere 
Konsultationen  vor,  insbesondere  im Anschluß  an die 
von der  britischen  Regierung  im Juni  getroffenen 
Entscheidungen. 
Ferner  legte  er zwei  Stellungnahmen  an Rat  und 
Kommission  (2) vor:  Eine  betrifft  den  Umrechnungs-
kurs des britischen  und  des irischen  Pfundes  in Rech-
nungseinheiten  oder  in eine  andere  Währung  bei 
Maßnahmen  auf Grund  der  gemeinsamen  Agrarpoli-
tik, die andere  bezieht  sich  auf einige  Probleme,  die 
sich aus dem  Vorschlag  für eine  Richtlinie  der Kom-
mission  an den  Rat  über  die  Aufhebung  der  Be-
schränkungen  der  Niederlassungsfreiheit  und  des 
freien  Dienstleistungsverkehrs  für selbständige  Tätig-
keiten  der  Kreditinstitute  und  anderer  finanzieller 
Einrichtungen  ergeben.  Letztgenannter  Stellung-
nahme,  die  sich  auf  die  Arbeiten  einer  Ad-hoc-
Gruppe  stützte,  liegt  eine  Liste  der Bankdienstleistun-
gen bei,  die in die dem  Rat  zur Annahme  vorliegende 
Richtlinie  aufgenommen  worden  ist.  Schließlich 
wurde  der  Ausschuß  von  der  Kommission  zu dem 
Entwurf  für eine  Richtlinie  zur Förderung  von  Stabi-
lität,  Wachstum  und  Vollbeschäftigung  in der  Ge-
meinschaft  entsprechend  der  Ratsentschließung  vom 
21. März  1972  konsultiert. 
23. Die  Arbeitsgruppe  „Wertpapiermärkte"  setzte 
ihre regelmäßigen  Untersuchungen  über  diese  Ent-
wicklung  der Kapitalmärkte  in den  Mitgliedsländern 
und über  die internationalen  Märkte  fort.  Sie prüfte 
auch  die  Möglichkeiten  für  eine  engere  Koordinie-
rung  der Kapitalmarktpolitik  der Mitgliedstaaten.  Die 
(*) Die  Stellungnahme  des  Währungsausschusses  ist  als 
Anlage  III beigefügt. (2) Diese  Stellungnahmen  sind  als Anlage  III beigefügt. 
Nr. C 94/8 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 9.11.73 
Gruppe  legte  einen  Tätigkeitsbericht  vor,  dessen 
Schlußfolgerungen  vom  Ausschuß  gebilligt  wur-
den (1). 
24. Wie  in den  Vorjahren  widmete  der Währungs-
ausschuß  einen  großen  Teil  seiner  Tätigkeit  den  in-
ternationalen  Währungsfragen.  Seine  Diskussionen 
betrafen  insbesondere  die Erarbeitung  einer  gemeinsa-
men Haltung  zu  den  grundlegenden  Zielen  der 
Reform  des  internationalen  Währungssystems,  die 
Einsetzung  des Zwanzigerausschusses  als neues  „Ver-
handlungsforum"  und  die  etwaige  Schaffung  von 
Sonderziehungsrechten  für die zweite  Periode.  Die Er-
gebnisse  seiner  Arbeiten  über  die  großen  Ziele  der 
Reform  dienten  als Grundlage  für die Übereinkunft, 
die auf der  Konferenz  der Finanzminister  der  erwei-
terten  Gemeinschaft  in London  am 17.  und  18.  Juli 
1972  erzielt  wurde.  Diese  Übereinkunft,  die auf der 
Gipfelkonferenz  in Paris  am 19. und  20. Oktober  be-
stätigt  wurde,  enthielt  folgende  Grundsätze:  feste, 
aber anpassungsfähige  Paritäten;  allgemeine  Konver-
tierbarkeit  der Währungen;  wirkungsvolle  internatio-
nale Regulierung  der Liquiditätsversorgung  der Welt; 
Verringerung  der Rolle  der nationalen  Währungen  als 
Reserveinstrumente;  wirksame  und  gerechte  Arbeits-
weise  des  Anpassungsprozesses;  gleiche  Rechte  und 
Pflichten  für alle Teilnehmer  am System;  die Notwen-
digkeit,  die destabilisierenden  Wirkungen  von  kurz-
fristigen  Kapitalbewegungen  zu verringern;  Berück-
sichtigung  der Interessen  der Entwicklungsländer. 
Auf der  Jahresversammlung  des  Internationalen 
Währungsfonds  in Washington  vom  25. bis 29. Sep-
tember  1972  erinnerten  die Mitgliedstaaten  an diese 
H Dieser  Bericht  ist als Anlage  V beigefügt. Ziele.  Ohne  diese  Anliegen  in ihrer  Gesamtheit  zu tei-
len, erkannten  alle  Teilnehmer  dieser  Tagung  die 
Notwendigkeit  einer  Reform  des  internationalen 
Währungssystems  an und  bekundeten  den  Willen, 
echte  Verhandlungen  hierüber  aufzunehmen. 
25. Im  Bewußtsein  der  Bedeutung,  die  einer  ge-
meinsamen  Haltung  der Mitgliedstaaten  der erweiter-
ten Gemeinschaft  bei  diesen  Verhandlungen  zu-
kommt,  beschloß  der  Ausschuß,  eine  systematische 
Abstimmung  der Standpunkte  in allen  Fragen  vorzu-
nehmen,  die auf den  Sitzungen  der Stellvertreter  und 
Mitglieder  des  Zwanzigerausschusses  — der  mit  der 
Prüfung  aller  Probleme  der Reform  beauftragt  ist — 
stehen. 
Demzufolge  und  auch  in Durchführung  der Mandate 
der Finanzministerkonferenz  in London  befaßte  sich 
der Ausschuß  auf zahlreichen  Sitzungen  in den  letzten 
Monaten  des  Jahres  1972  und  den  ersten  Monaten 
von 1973  mit  den  Fragen  der  Wahl  des  Währungs-
maßstabs  für das neue  System  und  der Mobilisierung 
des Goldes,  des  Saldenausgleichs  in Reserveinstru-
menten  und  der  Konsolidierung  der Dollarguthaben, 
der Regulierung  der  kurzfristigen  Kapitalbewegun-
gen, des  Anpassungsprozesses  und  der  Verwendung 
quantitativer  Indikatoren  im Rahmen  dieses  Prozes-
ses. Zu dem  letzten  Problem  konnte  der  Ausschuß 
eine gemeinsame  Haltung  skizzieren,  die  in einem 
Vermerk  für  die  Stellvertreter  des  Zwanzigeraus-
schusses  niedergelegt  wurde.  Diese  Haltung  wurde 
außerdem  auf der  Ministertagung  des  Zwanzigeraus-
schusses  am 26.  und  27.  März  1973  in Washington 
von dem  amtierenden  Präsidenten  des  Rates  der 
Europäischen  Gemeinschaften  dargelegt  (2). 
(2) Dieses  Dokument  ist als Anlage  IV beigefügt. 
ANLAGE  I 
MITGLIEDERVERZEICHNIS  DES  WÄHRUNGSAUSSCHUSSES 
Präsident: 
B. Clappier  Sous-gouverneur  de la Banque  de France  (Paris) 
Vizepräsidenten: 
Dr. O. Emminger  Vizepräsident  der  Deutschen  Bundesbank  (Frankfurt/Main) 
Prof.  Dr. C. J. Oort  Thesaurier-generaal  bij  het  Ministerie  van  Financien  (Den 
Haag) 
11.73 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/9 
Mitglieder: 
F. Boyer  de la Giroday Direktor  in der  Generaldirektion  Wirtschaft  und  Finanzen  — 
Kommission  der Europäischen  Gemeinschaften  (Brüssel) 
Directeur  general  de l'administration  de Ia tresorerie  et de la 
dette  publique  — Ministere  des finances  (Brüssel) 
Vice-gouverneur  de la Banque  nationale  de Belgique  (Brüssel) 
Ministerialdirektor  — Bundesministerium  für Wirtschaft  und 
Finanzen  (Bonn) 
Ministerialdirektor  —  Bundesministerium  der  Finanzen 
(Bonn) 
Directeur  adjoint  de la Caisse  d'epargne  de l'Etat  (Luxem-
burg) 
Directeur  van  de Nederlandsche  Bank  N. V. (Amsterdam) 
Direttore  generale  del Tesoro  — Ministero  del Tesoro  (Rom) 
Generaldirektor  für Wirtschaft  und  Finanzen  — Kommission 
der Europäischen  Gemeinschaften  (Brüssel) 
V. Direttore  generale  della  Banca  d'Italia  (Rom) 
Directeur  du tresor  au ministere  de l'economie  et des finances 
(Paris) 
Conseiller  de  gouvernement  au  ministere  des  finances 
(Luxemburg) 
Präsident  der  stellvertretenden  Mitglieder: 
Prof.  Dr. J. Mertens  de Wilmars  Conseiller  economique  de la Banque  nationale  de Belgique 
(Brüssel) M. D'Haeze 
C. de Strycker 
Prof.  Dr. W. Hankel 
(bis 14. Mai  1972) 
Dr. D. Hiss 
(ab 17. Mai  1972) 
C. Lamboray 
A. W. R. Baron  Mackay 
Prof.  G. Miconi 
Dott.  U. Mosca 
Dott.  R. Ossola 
C. Pierre-Brossolette 
J. Schmitz 
Stellvertretende  Mitglieder: 
J. de Larosiere 
Drs. G. de Man 
A. Dondelinger 
Dott.  L. Fronzoni 
Dott.  D. Gagliardi 
G. Jennemann 
H. Koch 
M. Meulemans 
Dr. B. Molitor 
M. Schmit 
Drs. A. Szasz 
Dr. G. Willmann 
G. Wissels Chef  du serv;ce  des  affaires  internationales  ä la direction  du 
tresor  — Ministere  de l'economie  et des finances  (Paris) 
Ministerie  van  Financien  (Den  Haag) 
Commissaire  au contröle  des banques  (Luxemburg) 
SADIBA  (Perugia) 
Ispettore  — Ministero  del commercio  estero  (Rom) 
Bankdirektor  — Deutsche  Bundesbank  (Frankfurt/Main) 
Directeur  general  des etudes  ä la Banque  de France  (Paris) 
Conseiller  a l'administration  de la tresorerie  et de la dette 
publique  — Ministere  des finances  (Brüssel) 
Direktor  in der Generaldirektion  Wirtschaft  und  Finanzen  — 
Kommission  der Europäischen  Gemeinschaften  (Brüssel) 
Inspecteur  des finances  (Luxembourg) 
Onderdirecteur  van  de Nederlandsche  Bank  N. V. (Amster-
dam) 
Regierungsdirektorin  —  Bundesministerium  der  Finanzen 
(Bonn) 
Direktor  in der  Generaldirektion  Wirtschaft  und  Finanzen  — 
Kommission  der Europäischen  Gemeinschaften  (Brüssel) 
Sekretariat: 
G. Morelli 
G. Lermen 
Nr. C 94/10 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 9.11.  73 
ANLAGE  II 
TABELLE  1 
ZUNAHME  DES  REALEN  BRUTTOSOZIALPRODUKTS 
(in %; 
1971/1970 1972/1971 
BR Deutschland 2,7 2,9 
Belgien 3,7 3,8 
Frankreich 5,0 5,3 
Italien 1,4 2,9 
Luxemburg 0,7 3,5 
Niederlande 4,3 4,2 
Sechsergemeinschaft 3,4 3,7 
Dänemark 4,3 5,1 
Irland 3,0 3,0 
Vereinigtes  Königreich 1,2 2,4 
TABELLE  2 
ANSTIEG  DER  VERBRAUCHERPREISE 
(in %) 
Dezember  1971 
Dezember  1970 Dezember  1972 
Dezember  1971 
BR Deutschland 5,8 6,5 
Belgien 5,6 6,4 
Frankreich 6,0 6,9 
Italien 4,7 7,4 
Luxemburg 5,4 5,9 
Niederlande 8,4 7,9 
Dänemark 5,1 7,3 
Irland 8,6 O 8,2 (*) 
Vereinigtes  Königreich 9,0 7,7 
(') November/November. 
9.11.73 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/11 
TABELLE  3 1 
ZAHLUNGSBILANZ 
(in Mill.  europäischer  RE) 
Bilanz 
der laufenden 
Posten 
t1) Langfristiger 
Kapital-
Verkehr Kurzfristiger 
Kapital-
Verkehr 
(2) Zuteilung 
SDR Insgesamt 
BR Deutschland 
1971 310 1 786 2 053 171 + 4 320 
1972 378 3 719 507 170 + 4 774 
BLWU 
1971 830 — 226 — 96 72 + 580 
1972 1 023 — 454 — 179 71 + 461 
Frankreich 
1971 525 3 1 334 161 + 2 023 
1972 525 — 725 530 160 + 490 
Italien 
1971 789 128 — 60 107 + 964 
1972  (3) — 22 — 929 10 106 — 835 
Niederlande 
1971 128 336 61 75 + 600 
1972 1 205 — 718 355 74 + 916 
Dänemark 
1971 — 420 + 400 + 103 28 + 111 
1972 — 92 + 380 — 165 28 + 151 
Irland 
1971 — 168 + 374 12 + 268 
1972 — 144 + 254 12 + 122 
Vereinigtes  Königreich 
. 1971 2 523 5 224 300 + 8 047 
1972 43 — 3 078 297 — 2 738 
i1) Für  die  BR  Deutschland,  Frankreich,  Dänemark,  Irland,  Vereinigtes  Königreich  auf  Transaktionsbasis,  für  BLWU, 
Italien  und  Niederlande  auf  Zahlungsbasis. 
(2) Einschließlich  Restposten;  für  die  Sechsergemeinschaft  ohne  Bankgeschäfte. 
(:i) Dezember  1971  — November  1972. 
TABELLE  4 
WACHSTUM  DES  GELDVOLUMENS 
(in %) 
Dezember  1971 
Dezember  1970 Dezember  1972 
Dezember  1971  f1) 
M 1 M 2 M 1 M 2 
BR Deutschland 12,3 14,5 14,6 17,0 
BLWU 10,1 12,3 14,0 16,1 
Frankreich 11,1 17,6 15,4 0 18,5 (2) 
Italien 18,8 17,3 19,1 18,9 
Niederlande 15,0 8,1 17,6 11,8 
Dänemark 10,0 9,6 17,1 15,1 
Irland •(3) (3) 16,0 14,2 
Vereinigtes  Königreich 10,9 13,0 0 13,6 25,8 (4) 
M 1 = Geldvolumen. 
M2 = Geldvolumen  + Quasigeldbestände  oder  Sekundärliquidität. 
f1) November  1972/November  1971,  Italien. 
(2) Vorläufig. 
(3) Keine  Angaben  wegen  des  Streiks  im Bankensektor. 
(*) M 3. 
Nr. C 94/12 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 9.11.73 
TABELLE  5 
ZUNAHME  DER  BANKKREDITE  AN  UNTERNEHMEN 
UND  PRIVATPERSONEN 
(in %) 
Dezember  1971 
Dezember  1970 Dezember  1972 
Dezember  1971 
BR Deutschland + 13,8 + 15,9 
Frankreich + 20,2 + 22,5 
Italien  (x) + 12,6 + 16,1 
Niederlande + 14,4 + 16,1 
Belgien  (x) + 15,4 + 18,6 
Luxemburg  (x) + 31,8 + 36,6 
Dänemark + 4,4 + 12,3 
Irland (2) + 33,6 
Vereinigtes  Königreich + 17,3 + 51,11 
(') September  1972. 
(2) Keine  Angaben  wegen  des  Streiks  im Bankensektor.  , 
TABELLE  6 
ENTWICKLUNG  DER  AMTLICHEN  DISKONTSÄTZE 
(in %) 
31. Dezember 31. März 30. Juni 30. September 31. Dezember 
1971 1972 1972 1972 1972 
BR Deutschland 4 — 3 — 3,— 3 — 4 y2 
BLWU 5 % 4- 4,— 4,— 5 — 
Frankreich 6 % 6 — 5 y* 5 3/+ 7 Vz 
Italien 4 y2 4- 4 — 4 — 4 — 
Niederlande 5,— 4- 4 — 3 ,— 4,-
Dänemark 7 % 7- 8- 8 — 7-
Irland 4 13/16 4 13/16 6 1/16 7%6 8-
Vereinigtes  Königreich 5- 5- 6,— 6,— 9-
9.11.  73 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/13 
ANLAGE  III 
Brüssel,  den  17. Januar  1972 
STELLUNGNAHME  DES  WÄHRUNGSAUSSCHUSSES 
Gemäß  dem  Auftrag  des  Rates  vom  8. und  9. Juni  1970  hat  der  Ausschuß  einige  Probleme  ge-
prüft,  die sich  aus  dem  Vorschlag  für eine  Richtlinie  der  Kommission  an den  Rat  über  die Auf-
hebung  der  Beschränkungen  der  Niederlassungsfreiheit  und  des  freien  Dienstleistungsverkehrs 
für selbständige  Tätigkeiten  der  Kreditinstitute  und  anderer  finanzieller  Einrichtungen  ergeben. 
Als Ergebnis  dieses  Meinungsaustauschs  stellt  der  Ausschuß  fest,  daß  die  Niederlassungsfreiheit 
und der  nicht  mit  Kapitalbewegungen  verbundene  freie  Dienstleistungsverkehr  vom  Standpunkt 
der Geld-  und  Kreditpolitik  der Mitgliedstaaten  keine  Probleme  aufwerfen. 
Bezüglich  der  mit  Kapitalbewegungen  verbundenen  Dienstleistungen  ist der  Ausschuß  der  Auf-
fassung,  daß  die vom  Rat  zu beschließende  Richtlinie  im derzeitigen  Stadium  ausschließlich  auf 
die Dienstleistungen  Anwendung  finden  sollte,  die  mit  den  Geschäften  der  Listen  A und  B der 
Anlage  zur  ersten  und  zweiten  Richtlinie  zur  Liberalisierung  des  Kapitalverkehrs  in Verbindung 
stehen.  Er hält  es in diesem  Zusammenhang  für  zweckmäßig,  daß  dem  Richtlinienentwurf  die 
beiliegende  Liste  der mit  diesen  Geschäften  verbundenen  Dienstleistungen  beigefügt  wird. 
Die Akquisition  wirft  im übrigen  ein Problem  auf,  das  nicht  mit  der  Währungspolitik,  sondern 
mit dem  Sparerschutz  zusammenhängt.  Soweit  die  Akquisition  währungspolitische  Auswirkun-
gen hat,  müßte  daher  eine  technische  Lösung  gefunden  werden,  welche  für  die Gebietsfremden 
eines  Mitgliedslandes  Bedingungen  schafft,  die den  von  de:n  Gebietsansässigen  geforderten  Be-
dingungen  entsprechen. 
Damit  schließlich  die Währungspolitik  eines  Landes  nicht  durch  umfangreiche  Kapitalbewegun-
gen beeinträchtigt  wird,  die  dem  erwünschten  Ergebnis  dieser  Politik  zuwiderlaufen  würden, 
schlägt  der  Währungsausschuß  vor,  eine  Bestimmung  in die  Richtlinie  aufzunehmen,  die  ge-
währleistet,  daß  die  Zusammenarbeit  zwischen  Währungsbehörden  der  Mitgliedstaaten  nicht 
durch  Berufung  auf diese  Richtlinie  behindert  werden  kann. 
ANHANG 
Tabelle  der  Bankdienstleistungen,  die  den  Kapitalbewegungen  entsprechen,  die in den  Listen  A 
und B von  Anlage  I der  ersten  Richtlinie  vom  11.  Mai  1960,  ergänzt  und  geändert  durch  die 
zweite  Richtlinie  vom  18. Dezember  1962,  aufgeführt  sind  (*) 
LISTE  A 
Direktinvestitionen 
— Kommerzielle  und  finanzielle  Auskünfte  (Absatzprospektion,  Auskünfte  über  die Zahlungsfä-
higkeit  des  Kunden,  statistische  Angaben,  Übermittlung  von  buchhalterischen  Auskünften) 
— Unterstützung  und  Vertretung  bei Behörden  (Verwaltungs-  und  Justizbehörden)  und  sonsti-
gen zuständigen  Instanzen 
— Beratung  und  Unterstützung  von  Unternehmen  im Hinblick  auf  ihre  etwaige  Fusion  (Suche 
nach  Partnern  im Ausland,  Gutachten  usw.) 
(i) Die  kursiv  gedruckten  Positionen  entsprechen  den  Positionen  in den  Listen  A und  B der  erwähnten  Kapital-
verkehrsrichtlinien. 
Nr. C 94/14 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 9. 11. 73 
— Unterstützung  beim  massiven  Ankauf  von  Aktien  (insbesondere  für  „take  over  bids")  zur 
Kontrolle  eines  Unternehmens  (Börsenformalitäten,  Vermögens-  und  Finanzermittlungen 
usw.) 
— Materieller  Umtausch  von  Wertpapieren  (*) 
— Verwahrung  von  Wertpapieren 
— Aushändigung  der den  Aktionären  einer  Gesellschaft  zugeteilten  Wertpapiere 
Liquidierung  von  Direktinvestitionen 
— Kommerzielle  und  finanzielle  Auskünfte  (Absatzprospektion  usw.) 
— Unterstützung  und  Vertretung  bei Behörden  (Verwaltungs-  und  Justizbehörden)  und  sonsti-
gen zuständigen  Instanzen 
— Beratung  und  Unterstützung  von  Unternehmen  zur Erleichterung  der Liquidierung 
— Unterstützung  beim  massiven  Verkauf  von  Aktien 
— Materieller  Umtausch  von  Wertpapieren 
— Verwahrung  von  Wertpapieren 
Immobilienerwerb  und  seine  Liquidierung 
— Kommerzielle  und  finanzielle  Auskünfte 
— Unterstützung  und  Vertretung  bei Behörden  (Verwaltungs-  und  Justizbehörden)  und  sonsti-
gen zuständigen  Instanzen 
— Beratung  und  IJnterstützung  beim  Erwerb  von  Immobilien  und  bei ihrer  Liquidierung 
— Vermögensverwaltung  (Unterstützung  und  Vertretung  bei der Unterhaltung,  Vermietung  usw. 
von Immobilien) 
— Unterstützung  bei der Beschaffung  und  etwaigen  Mobilisierung  von  Sicherheiten  und  Garan-
tien jeder  Art,  die nicht  von  einer  Bank  gewährt  werden 
Kapitalverkehr  mit  persönlichem  Charakter 
— Testamentsvollstreckung,  Vermögensverwaltung  (Zahlung  von  Steuern,  Auffindung  von  Per-
sonen  usw.) 
Gewährung  und  Rückzahlung  von  kurz-  und  mittelfristigen  Krediten,  die  in Verbindung  mit 
Handelsgeschäften  oder  Dienstleistungen  stehen,  an denen  ein Deviseninländer  beteiligt  ist 
— Kommerzielle  und  finanzielle  Auskünfte  (Absatzprospektion  usw.) 
— Unterstützung  und  Vertretung  bei Behörden  (Verwaltungs-  und  Justizbehörden)  und  sonsti-
gen zuständigen  Instanzen 
— Beratung  zur Unternehmensfinanzierung 
— Einziehung  von  Forderungen 
— Inkasso  von  Wechseln 
— Domizilierung  von  Wechseln 
— Verwaltung  von  Dokumentenkrediten 
— Unterstützung  bei der Beschaffung  und  etwaigen  Mobilisierung  von  Sicherheiten  und  Garan-
tien jeder  Art,  die nicht  von  einer  Bank  gewährt  werden 
(1) Die  Wertpapiere  sind  in den  Begriffsbestimmungen  in der  Anlage  der  ersten  Richtlinie  zur  Durchführung  des 
Artikels  67 definiert.  Diese  Definition  wurde  für  diese  Tabelle  übernommen. 
9.11.73 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/15 
— Sperrung  von  Wertpapieren  oder  sonstigen  Titeln,  die einem  Kunden  gehören  und  eine  Ver-
bindlichkeit  dieses  Kunden  gegenüber  einem  Dritten  verbürgen 
— Akquisition  für Rechnung  Dritter 
— Dienstleistungen  in Verbindung  mit einer  Factoring-Finanzierung 
Bürgschaften,  andere  Garantien  und  Pfandrechte  sowie  die  damit  verbunden  Transferzahlungen 
(von einer  Bank  gewährte  Sicherheiten  und  Garantien) 
Erbschaftsteuern 
— Steuerliche  Auskünfte 
— Steuerliche  Kautionen 
Sonstige  Kapitaltransaktionen  der  Liste  A 
Die entsprechenden  Bankgeschäfte  stellen  lediglich  Transferzahlungen  dar. 
LISTE  B 
Erwerb  und  Verkauf  an  Börsen  gebändelter  Wertpapiere  unter  Ausschluß  der  Anteilscheine  am 
Sondervermögen  von  Kapitalanlagegesellschaften 
— Unterstützung  bei der  Emission  von  Inhaberzertifikaten,  die früher  emittierte  und  an Börsen 
gehandelte  Wertpapiere  repräsentieren 
— Wertpapierformalitäten  (Abstempeln,  Bogenerneuerung,  Umtausch,  Erneuerung,  Umschich-
tung,  Teilung,  Vernichtung) 
— Finanzdienst  (Kuponeinlösung,  Rückzahlung  von  Wertpapieren,  Unterstützung  bei der  Aus-
übung  der Bezugs-  und  Zeichnungsrechte  usw.) 
— Finanzielle  Auskünfte  (laufende  Information,  Analysen  usw.) 
— Beratung  bei Anlagen  in börsengängigen  Wertpapieren  (*) 
— Verwaltung  eines  Portefeuilles  börsengängiger  Wertpapiere  (*) 
— Annahme  und  Ausführung  von  Aufträgen  zur Ausübung  der Rechte  der  Inhaber  börsengän-
giger  Wertpapiere  (insbesondere  Vertretung  auf den  Aktionärsversammlungen  und  vor  Ge-
richt) 
— Verwahrung  von  Wertpapieren 
— Umwandlung  von  Wertpapieren 
— Unterstützung  bei den  Operationen  zur Börsennotierung  von  Wertpapieren,  die den  Besitzern 
börsengängiger  Wertpapiere  zugeteilt  werden 
— Akquisition  für börsengängige  Wertpapiere  für Rechnung  Dritter 
— Suche  von  Selbstkontrahenten  beim  Erwerb  oder  Verkauf  börsengängiger  Wertpapiere 
— Rolle  als Ausgleichskasse  (Wertpapiersammelbank) 
(1) Diese  Dienste  betreffen  sowohl  Privatpersonen  als auch  institutionelle  Anleger. 
Nr. C 94/16 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 9. 11. 73 
Brüssel,  den  12. Juli  1972 
STELLUNGNAHME  FÜR  RAT  UND  KOMMISSION 
In Artikel  2 der  Verordnung  129  vom  23.  Oktober  1962  wird  bestimmt,  daß  bei Maßnahmen 
auf Grund  der  gemeinsamen  Agrarpolitik  für  die Umrechnung  einer  Währung  in eine  andere 
Währung  der  Umrechnungskurs  anzuwenden  ist,  welcher  der  beim  IWF  angemeldeten  Wäh-
rungsparität  entspricht. 
Nach  dem  Beschluß  der britischen  und  der irischen  Regierung,  die in den  geltenden  internationa-
len Vereinbarungen  vorgesehenen  Bandbreiten  vorübergehend  nicht  mehr  einzuhalten,  ist der 
Währungsausschuß  der Ansicht,  daß  gemäß  Artikel  3 der o. g. Verordnung  für die Umrechnung 
von in Pfund  Sterling  oder  irischen  Pfund  ausgedrückten  Beträgen  in Rechnungseinheiten  oder 
in eine  andere  Währung  künftig  der Wert  des  Pfund  Sterling  und  des  irischen  Pfund  nach  den 
Marktkursen  dieser  Währungen  gegenüber  dem  Dollar  zu berechnen  ist. 
Brüssel,  den  5. September  1972 
STELLUNGNAHME  FÜR  RAT  UND  KOMMISSION 
Durch  die  Entschließungen  des  Rates  und  der  Vertreter 
der Regierungen  der  Mitgliedstaaten  vom  22.  März  1971 
und vom  21.  März  1972  wurden  der  Währungsausschuß 
und der  Ausschuß  der  Zentralbankpräsidenten  ersucht, 
einen  Bericht  über  die  Errichtung,  die  Aufgaben  und  die 
Satzung  eines  Europäischen  Fonds  für währungspolitische 
Zusammenarbeit  vorzulegen.  Entsprechend  diesem  Man-
dat haben  die  beiden  Ausschüsse  eine  gemeinsame  Sach-
verständigengruppe  eingesetzt,  die  am  1. Juni  1972  den 
beiliegenden  Bericht  über  die  wesentlichen  technischen 
Aspekte  des Problems  unterbreitet  hat. 
Der Währungsausschuß  hat auf  seinen  Sitzungen  vom  11. 
Juli und  5. September  1972  diesen  Bericht  geprüft  und 
seine  Beratungen  dabei  auf die grundlegenden  Fragen  kon-
zentriert,  die sich  in diesem  Zusammenhang  stellen. 
I. Grundsatzfragen 
Der Ausschuß  ist der  Ansicht,  daß  die  Errichtung  eines 
Fonds  Bestandteil  der Gesamtheit  der Maßnahmen  ist, die 
in der  Ratsentschließung  vom  21.  März  1972  zur  stufen-
weisen  Verwirklichung  einer  Wirtschafts-  und  Währungs-
union  vorgesehen  sind,  und  zwar  die  Koordinierung  der 
Währungspolitik,  eine  stärkere  Konvergenz  der  Wirt-
schaftspolitiken,  die Verabschiedung  geeigneter  Maßnah-
men auf  dem  Gebiet  der  Regional-  und  Strukturpolitik, 
die Steuerharmonisierung,  der  schrittweise  Aufbau  eines 
Kapitalmarktes,  die Verringerung  der Bandbreiten  und  die 
Regulierung  der Kapitalbewegungen.  Nach  Auffassung  des 
Ausschusses  sind  in der  Endphase  die  Schaffung  eines 
europäischen  Zentralbankensystems  und  die  Vergemein-
schaftung  der  Währungsreserven  für  die  Bildung  einer 
Wirtschafts-  und  Währungsunion  unerläßlich.  Die  Errich-
tung  eines  Fonds  kann  als  ein  erster  Beitrag  zu diesem Ziel angesehen  werden,  und  sein  Nutzen  muß  entspre-
chend  diesem  Beitrag  beurteilt  werden. 
Ein solcher  Fonds  sollte  in jedem  Fall  die Aufgabe  haben, 
im Rahmen  der  Bandbreitenverringerung  den  Ausgleich 
der aus  Interventionen  in Gemeinschaftswährungen  entste-
henden  Salden  zu erleichtern. 
Einige  Mitglieder  sind  der Ansicht,  daß  der Fonds  darüber 
hinaus  eine  gegenseitige  Stützung  der Währungen  der Mit-
gliedsländer  und  eine  bessere  Ausnutzung  ihrer  Reserven 
ermöglichen  sollte;  indem  er den  Mitgliedstaaten  ein aus-
reichendes  Volumen  automatischer  Kredite  zur  Finanzie-
rung  reversibler  Kapitalbewegungen  zur  Verfügung  stellen 
würde,  ohne  damit  aber  die  Zahlungsbilanzdisziplin  auf-
zuweichen.  Eine  solche  Konzeption  könnte  auch  den  Wil-
len der  Währungsbehörden  der  EWG  unterstreichen,  ihre 
Währungen  bei  monetären  Störungen,  deren  auslösende 
Faktoren  nicht  mit  der  grundlegenden  Zahlungsbilanzent-
wicklung  eines  oder  mehrerer  Mitgliedsländer  zusammen-
hängen,  solidarisch  zu verteidigen. 
Ein Teil  der  Ausschußmitglieder  ist der  Auffassung,  daß 
die Aufgaben  eines  Fonds  parallel  zur  Entwicklung  der 
Wirtschafts-  und  Währungsintegration  in der  Gemein-
schaft  ausgestaltet  werden  sollten.  Da sie der Ansicht  sind, 
daß die Wirtschaftspolitik  der Mitgliedsländer  noch  nicht 
ausreichend  harmonisiert  ist,  glauben  sie,  daß  bei  der 
Schaffung  eines  Fonds  die bereits  vorhandenen  Kreditfazi-
litäten  nicht  ausgeweitet  werden  sollten.  Auf  jeden  Fall 
müßten  zusätzliche  Kredite  konditionell  sein  und  damit 
würden  sie nicht  in die  Zuständigkeit  der  Zentralbanken 
oder  des  Fonds  fallen.  In diesem  Zusammenhang  wird 
darauf  hingewiesen,  daß  die Gemeinschaft  neben  den  Kre-
ditmechanismen,  die  im Rahmen  des  Systems  der  Band-
breitenverringerung  und  des  kurzfristigen  Währungsbei-
9. 11.73 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/17 
stands  bestehen,  über  konditioneile  Kredite  im Mechanis-
mus für  den  mittelfristigen  finanziellen  Beistand  verfügt, 
den der  Rat  am 22. März  1971  verabschiedet  hat.  Dieser 
Mechanismus  sollte  nicht  in den  Fonds  einbezogen  wer-
den, da dieser  vom  Ausschuß  der Zentralbankpräsidenten 
zu verwalten  sein  wird,  während  der mittelfristige  Mecha-
nismus  den  Regierungen  unterstellt  ist. 
II. Aufgaben  eines  Fonds 
Der Bericht  der Sachverständigengruppe  gibt  einen  detail-
lierten  Überblick  über  die Aufgaben,  die einem  Fonds  in 
den verschiedenen  Phasen  seiner  Entwicklung  übertragen 
werden  könnten  und  die nachfolgend  unter  A, B, C und  D 
analysiert  werden.  Der  Ausschuß  hat geprüft,  welche  Auf-
gaben  dem  Fonds  schon  in der  Anfangsphase  zugewiesen 
werden  könnten.  Er hielt  es dagegen  nicht  für zweckmä-
ßig, eine  chronologische  Reihenfolge  für ihre  schrittweise 
Ausweitung  aufzustellen,  da diese  weitgehend  von  den  Er-
fahrungen  in. der  ersten  Phase  des  Funktionierens  des 
Fonds  sowie  von  den  Fortschritten  abhängig  ist, die bei 
der Verwirklichung  der  Wirtschafts-  und  Währungsunion 
gemacht  werden. 
A. Konzertierung 
Der Ausschuß  ist der  Meinung,  daß  die  Konzertierung 
zwischen  den  Zentralbanken  im Rahmen  der  Vereinba-
rung  zur Bandbreitenverringerung  zwischen  den  Währun-
gen der  Gemeinschaftsländer  auf jeden  Fall  einem  Fonds 
übertragen  werden  sollte,  obschon  der Fonds  darüber  hin-
aus noch  andere  Aufgaben  erfüllen  sollte.  Für die Modali-
täten  der  Konzertierung  könnten  die Ziffern  21 bis 26 des 
Berichts  der Sachverständigengruppe  maßgebend  sein. 
B. Multilateralisierung 
Der Ausschuß  hat die verschiedenen  Verfahren  der Multi-
lateralisierung  der Salden  geprüft,  die aus den  Interventio-
nen in Gemeinschaftswährungen  und  dem  damit  verbun-
denen  innergemeinschaftlichen  Saldenausgleich  entstehen, 
d. h. die  Umwandlung  von  bilateralen  Forderungen  und 
Verbindlichkeiten  in Forderungen  und  Verbindlichkeiten 
gegenüber  dem  Fonds,  ausgedrückt  in Rechnungseinheiten 
(Ziffern  27 bis 43 des  Berichts).  Grundsätzlich  wird  eine 
solche  Multilateralisierung  von  allen  Mitgliedern  des  Aus-
schusses  befürwortet. 
In ihrem  Bericht  haben  die  Experten  im Zusammenhang 
mit der Multilateralisierung  auch  die Frage  der Verwaltung 
des kurzfristigen  Beistands  durch  den  Fonds  geprüft,  ins-
besondere  im Hinblick  auf die  Möglichkeit,  den  Beistand 
im Anschluß  an die Kreditfazilitäten  in der  Vereinbarung 
über  die Bandbreitenverringerung  einzusetzen.  Tatsächlich 
sind die  Möglichkeiten  einer  Multilateralisierung  um  so 
größer,  je länger  die vorgesehene  Frist  für den  endgültigen 
Saldenausgleich  ist. 
Wie dem  auch  sei,  ist der Ausschuß  der Ansicht,  daß  die 
Verwaltung  des  kurzfristigen  Beistands  ebenfalls  dem 
Fonds  übertragen  werden  sollte.  Dabei  sollten  gewisse 
technische  Anpassungen  an diesem  Beistandssystem  vorge-
nommen  werden. 
Einige  Mitglieder  sind  der Ansicht,  daß  die beiden  kurzfri-
stigen  Kreditmechanismen  im Falle  ihrer  Verbindung  in-
nerhalb  eines  Fonds  weder  hinsichtlich  der Höhe  noch  der 
Dauer  noch  der sonstigen  Finanzierungsbedingungen  geän-
dert werden  sollten.  Andere  Mitglieder  hingegen  glauben, daß man  den  automatischen  Charakter  der im System  ver-
fügbaren  Kreditfazilitäten  verstärken  sollte.  Schließlich  be-
fürworten  einige  Mitglieder  die Schaffung  eines  „erweiter-
ten Mechanismus"  der die beiden  oben  genannten  Kredit-
mechanismen  in einem  flexibleren  und  wirksameren  Rah-
den zusammenfassen  und  größere  Kreditfazilitäten  verfüg-
bar machen  würde,  die  dem  Fonds  entweder  schon  bei 
seiner  Errichtung  oder  nach  und  nach  übertragen  würden. 
C. Vergemeinschaftung  der  Reserven 
Der Ausschuß  hat die verschiedenen  Möglichkeiten  für die 
Vergemeinschaftung  der Reserven  erörtert  (Ziffern  44 bis 
55 des Berichts). 
Nach  Auffassung  der Mehrheit  der Mitglieder  wäre  selbst 
eine partielle  Vergemeinschaftung  der Reserven  im gegen-
wärtigen  Stadium  verfrüht,  weil  die wirtschaftspolitischen 
Voraussetzungen  hierfür  noch  nicht  bestehen.  Dagegen 
sind andere  Mitglieder  der Meinung,  daß  eine  Vergemein-
schaftung  zumindest  eines  geringen  Teils  der Reserven  — 
wie im Bericht  ausgeführt  wird  (Ziffer  44) — dadurch  ge-
rechtfertigt  wäre,  „daß  die  Interventionen  der  einzelnen 
Zentralbanken  auf den  Devisenmärkten  nicht  nur  aus  der 
Zahlungsbilanzsituation  des  betreffenden  Landes  resultie-
ren, sondern  auch  aus  der  Anwendung  der  Vereinbarun-
gen über  die  Bandbreitenverringerung...".  Außerdem 
würde  eine  Methode  der fortschreitenden  Vergemeinschaf-
tung  von  Reserven  eine  kontinuierliche  Entwicklung  sämt-
licher  Aufgaben  des Fonds  ermöglichen  und  seine  spätere 
Überleitung  in das  Gemeinschaftssystem  der  Zentralban-
ken entsprechend  den  Ratsentschließungen  vorbereiten. 
Diese  Mitglieder  sind  außerdem  der  Ansicht,  daß  die Er-
richtung  eines  Fonds  viel  von  seiner  Bedeutung  einbüßen 
würde,  wenn  nicht  wenigstens  ein Anfang  mit der  Verge-
meinschaftung  der Reserven  gemacht  würde. 
Schließlich  weist  der  Ausschuß  darauf  hin,  daß  die  Auf-
zählung  der  Verfahren  für  die  Zusammenlegung  der 
Reserven  im Bericht  der Sachverständigengruppe  nicht  er-
schöpfend  ist, und  daß  es notwendig  erscheint,  sämtliche 
damit  zusammenhängenden  Fragen  gründlich  zu untersu-
chen. 
Ein Mitglied  des  Ausschusses  schlug  ein Funktionsschema 
für das  Anfangsstadium  der  Vergemeinschaftung  der 
Reserven  vor,  wonach  jedes  Land  den  Betrag  seiner  Quote 
im kurzfristigen  Währungsbeistand  in Dollar  sowie  den 
doppelten  Betrag  dieser  selben  Quote  (4) in nationaler 
Währung  in den  Fonds  einbringen  würde.  Dafür  würde 
der Fonds  den  Mitgliedsländern  einen  entsprechenden  Be-
trag in Rechnungseinheiten  gutschreiben,  die bei der  Ab-
rechnung  der  aus  den  Interventionen  der  Zentralbanken 
resultierenden  Salden  verwendet  werden  könnten;  der 
(1) Zur  Erinnerung:  Die  Quoten  der  Zentralbanken  der  Mitgliedstaa-
ten der  erweiterten  Gemeinschaft  im  kurzfristigen  Währungsbei-
stand  betragen  (in Mill.  RE): 
Deutsche  Bundesbank  300 
Banque  nationale  de Belgique  100 
Banque  de France  300 
Banca  d'Italia  200 
Nederlandsche  Bank  100 
Denmarks  Nationalbank  45 
Central  Bank  of Ireland  17,5 
Norges  Bank  37,5 
Bank  of England  300 
Nr. C 94/18 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 9.11.  73 
Fonds  könnte  ferner  von  Ländern,  die dies  wünschen,  ge-
gen nationale  Währung  Dollarguthaben  zurückkaufen,  die 
diese  Länder  bei spekulativen  Kapitalzuflüssen  aufnehmen 
müßten.  Diese  Technik  würde  es gestatten,  eine  Wechsel-
kursgarantie  in einer  europäischen  Rechnungseinheit  ein-
zuführen,  die von  den  Mitgliedstaaten  gemäß  ihren  Quo-
ten solidarisch  gewährt  würde.  Der  Ausschuß  war  nicht 
in der  Lage,  dieses  Schema  sowie  seine  technischen  und 
finanziellen  Auswirkungen  zu prüfen,  hält  es aber  für 
notwendig,  diese  Fragen  zu vertiefen. 
D. Rechnungseinheit 
Die Multilateralisierung  der  Salden  setzt  — unabhängig 
von der  hierfür  gewählten  Form  — die Verwendung  einer 
Rechnungseinheit  voraus  (Ziffern  56 bis 60).  Im Anfangs-
stadium  könnte  die zur Zeit  in der  Gemeinschaft  verwen-
dete Rechnungseinheit  (d. h. 0,88867088  Gramm  Feingold) 
übernommen  werden. 
III. Organisation  und  Satzung 
Der Ausschuß  stimmt  den  Ausführungen  im Sachverstän-
digenbericht  über  die Organisation  und  die  Satzung  eines Fonds  (Ziffern  61 bis  67)  grundsätzlich  zu.  Es wurde 
jedoch  die  Frage  der  Verteilung  der  Verantwortung  zwi-
schen  den  verschiedenen  zuständigen  Behörden  aufgewor-
fen. 
IV. Schlußfolgerungen 
Trotz  unterschiedlicher  Ansichten  bezüglich  der Aufgaben, 
die dem  Fonds  gegebenenfalls  übertragen  werden  sollten, 
sind die  Mitglieder  einstimmig  der  Auffassung,  daß  —• 
wenn  ein  solcher  Fonds  errichtet  wird  — er von  Anfang 
an, neben  der  Verwaltung  des  kurzfristigen  Beistands,  die 
Aufgaben  übernehmen  könnte,  die im Bericht  der Sachver-
ständigengruppe  unter  IV A „Das  Konzertierungsverfahren 
zwischen  den  Zentralbanken",  IV B ii) a „Multilateralisie-
rung  der  Positionen,  die  aus  der  Finanzierung  für  sehr 
kurze  Fristen  resultieren",  IV B ii) b „Übergang  zwischen 
den beiden  Finanzierungsarten"  und  IV D „Rechnungsein-
heit"  beschrieben  sind.  Der  Ausschuß  ist sich  dessen  be-
wußt,  daß  zahlreiche  Fragen,  besonders  die  oben  aufge-
führten,  noch  einer  gründlichen  Untersuchung  bedürfen, 
bevor  der  Fonds  errichtet  werden  könnte;  dies  gilt  auch 
hinsichtlich  der  dem  Fonds  in Zukunft  noch  zu übertra-
genden  weiteren  Aufgaben. 
ANLAGE  IV 
DER  ANPASSUNGSPROZESS  — DIE  VERWENDUNG  QUANTITATIVER  INDIKATOREN 
A. Allgemeine  Erwägungen 
1. Die  Vertreter  der  EWG-Mitgliedstaaten  teilen  die  in 
dem US-Dokument  (C/XX/Dep/Doc/72/10)  dargelegte 
Auffassung,  daß  „ein  reformiertes  internationales  Wäh-
rungssystem  die raschere  und  wirksamere  Bereinigung  der 
Zahlungsbilanzungleichgewichte  fördern  sollte";  diese 
Auffassung  wurde  durch  die Ereignisse  der ersten  Februar-
hälfte  bestärkt,  die auch  gezeigt  haben,  wie  berechtigt  die 
Bemerkung  der  kanadischen  Vertreter  war,  daß  „die 
Hauptschwäche  des  Systems  in seiner  Unfähigkeit  besteht, 
sich dem  Wirtschaftswachstum  Kontinentaleuropas  und 
Japans  anzupassen"  (C/XX/Dep/Doc/73/15). 
2. Nach  unserer  Auffassung  sollte  vom  System  von 
Bretton  Woods  möglichst  viel  als Grundlage  für ein neues 
System  dienen.  Insbesondere  scheint  es uns  wichtig  zu 
sein,  am Konzept  des  „fundamentalen  Ungleichgewichts" 
festzuhalten,  weil  es dazu  zwingt,  sowohl  interne  als auch 
externe  Faktoren  zu berücksichtigen,  wenn  die  Notwen-
digkeit  einer  Anpassung  zu beurteilen  ist.  Es soll  damit 
nicht  die Nützlichkeit  quantitativer  Indikatoren  bestritten 
werden,  die  eher  als ein Instrument  zur  praktischen  An-
wendung  des  Konzepts  des  fundamentalen  Ungleichge-
wichts  zu betrachten  sind. 3. Wir  halten  die  Bewahrung  dieses  Konzepts  für  not-
wendig,  weil  wir  überzeugt  sind,  daß  zwar  — wie  das  US-
Dokument  anerkennt  — keine  automatische  Regel  für die 
Anpassungspolitik  möglich  ist,  jede  Entscheidung  eines 
wichtigen  Landes  jedoch  auch  die internationale  Gemein-
schaft  berührt;  dies  trifft  immer  zu, ob man  sich  nun  für 
binnenwirtschaftliche  Maßnahmen,  für  Wechselkursände-
rungen,  für Kapitalverkehrskontrollen  oder  für eine  Kom-
bination  aus  diesen  drei  Möglichkeiten  entscheidet. 
Schließlich  hat jede  Regierung  im Hinblick  auf die  Struk-
turbedingungen  ihrs  Landes  zu entscheiden,  doch  müssen 
die anderen  Länder  darauf  vertrauen  können,  daß  ihre 
Ansichten  berücksichtigt  werden,  wenn  der  Anpassungs-
prozeß  wirksamer  funktionieren  soll.  Die  Bedingungen, 
unter  denen  dieser  Grundsatz  angewendet  werden  kann, 
müssen  noch  untersucht  werden. 
4. Einige  allgemeine  Bemerkungen  sollten  auch  noch 
der Frage  der  Symmetrie  gewidmet  werden.  Es besteht 
eine deutliche  Asymmetrie  zwischen  den  Vereinigten  Staa-
ten und  den  EWG-Ländern  in zweierlei  Hinsicht:  erstens 
sind die Größenordnungen  dieser  Länder  sehr  unterschied-
lich und  zweitens  weichen  die  Relationen  zwischen  den 
binnenwirtschaftlichen  und  den  außenwirtschaftlichen  Be-
reichen  ihrer  Volkswirtschaften  erheblich  voneinander  ab. 
9.11.73 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/19 
Diese  Unterschiede  werden  mit  fortschreitender  euro-
päischer  Integration  abnehmen,  aber  in der  Übergangszeit 
müssen  sie berücksichtigt  werden.  Wir  sind  trotzdem  der 
Ansicht,  daß  der  Dollar  und  die anderen  wichtigen  Wäh-
rungen  möglichst  gleichbehandelt  werden  sollten.  Demzu-
folge  sollten  die  Anpassungslasten  möglichst  gleichmäßig 
zwischen  Überschuß-  und  Defizitländern  aufgeteilt  wer-
den. Die  kürzlich  beschlossenen  Wechselkursänderungen 
haben  diesen  Grundsätzen  voll  Rechnung  getragen. 
5. Es  gibt  überdies  gegensätzliche  Auffassungen  zum 
Problem  der  Symmetrie  zwischen  Überschuß-  und  Defizit-
ländern.  In Richtlinien  für  das  Konsultationsverfahren 
sollten  zweckmäßigerweise  diese  Gegensätze  im Auge  be-
halten  und  insbesondere  folgendes  berücksichtigt  werden: 
a) es ist notwendig,  die Bedeutung  der Symmetrie  hervor-
zuheben  und  ein  Konsultationsverfahren  vorzusehen, 
das Überschuß-  und  Defizitländer  gleichbehandelt,  weil 
der Anpassungsdruck  auf die Defizitländer  ohnehin  be-
steht; 
b) angesichts  der  derzeitigen  inflationären  Spannungen  in 
der Weltwirtschaft  — die  durchaus  anhalten  können 
— müßten  die  Defizitländer  eigentlich  einen  größeren 
Teil der  Anpassungslast  tragen.  Dabei  spielt  der  Wert 
des Maßstabs  (numeraire^  eine  Rolle,  demgegenüber 
sich der  Wert  der  Währungen  ändern  kann.  In diesem 
Zusammenhang  gewinnen  die  Bedingungen  für  die 
künftige  bewußte  Schaffung  internationaler  Liquidität 
durch  internationale  Übereinkunft  große  Bedeutung; 
c) in vielen  Fällen  eines  internationalen  Ungleichge-
wichts  scheinen  die Positionen  der meisten  Länder  mit-
einander  vereinbar  zu sein,  während  die  Positionen 
eines  oder  mehrerer  Länder  stark  von  denen  der Mehr-
heit abweichen.  Es dürfte  sich  empfehlen,  dem  Grund-
satz zu folgen,  daß  eine  möglichst  kleine  Zahl  von 
Ländern  Anpassungsmaßnahmen  ergreift.  Die  interna-
tionale  Gemeinschaft  sollte  sich  deshalb  dafür  einset-
zen, daß  die  Länder  Anpassungen  vornehmen,  die 
jeweils  von  der  Hauptgruppe  abweichen,  gleichgültig, 
ob sie einen  Überschuß  oder  ein Defizit  aufweisen. 
6. Die  Erfahrung  scheint  uns  zu zeigen  (siehe  Dok. 
C/XX/Dep/73/3  und  7), daß  genau  unterschieden  werden 
muß  zwischen  quantitativen  Indikatoren,  die: 
a) ein Konsultationsverfahren  auslösen  und  solchen,  die 
b) einen  Anpassungsbedarf  anzeigen. 
Wir schlagen  deshalb  vor,  die  Verwendung  quantitativer 
Indikatoren  im  Anpassungsprozeß  unter  zwei  Gesichts-
punkten  zu erörtern:  Indikatoren  zur  Auslösung  eines 
Konsultationsverfahrens  und  Indikatoren  zur  Anzeige 
eines  Anpassungsbedarfs. 
B. Auslösung  eines  Konsultationsverfahrens 
7. Die  Zusammenfassung  des  Vorsitzenden  auf  der 
Januarsitzung  des  Zwanziger-Ausschusses  gibt  eine  sehr gute  Gesamtdarstellung  der  Erörterungen  zum  Thema 
Konsultation.  Insbesondere  möchten  wir  seiner  Feststel-
lung  zustimmen,  daß  jegliche  Maßnahmen  zur  Verbesse-
rung  des  Konsultationsverfahrens  „die  bestehenden  Ver-
fahren  eher  ergänzen  als ersetzen  sollten".  Institutionelle 
Änderungen  im IWF  werden  notwendig  und  später  noch 
zu prüfen  sein.  Die  derzeitigen  Konsultationsverfahren 
zwischen  dem  IWF  und  seinen  Mitgliedern  haben  einen 
Grundstock  an Kenntnissen  und  Erfahrungen  geschaffen, 
der dazu  beitragen  kann,  häufigere  multilaterale  Konsul-
tationen  effektiver  zu macher. 
8. Die  derzeitig  im IWF  angewandten  Konsultations-
verfahren  werden  es der  Mehrheit  der  Fondsmitglieder 
zwar  weiterhin  ermöglichen,  die  Notwendigkeit  von  An-
passungen  zu erkennen.  Allerdings  finden  die Konsultatio-
nen zur  Zeit  nur  in recht  großen  Abständen  statt,  es sei 
denn,  ein Mitgliedstaat  hat  seinen  Wechselkurs  freigege-
ben oder  höhere  Kredittranchen  in Anspruch  genommen. 
Das heißt,  daß  das  Aufdecken  entstehender  Ungleichge-
wichte  zwangsläufig  unvollkommen  ist. Das  gilt  vor  allem 
für Überschußländer,  in einem  weiteren  Sinne  aber  auch 
für Ungleichgewichte,  die  durch  Anpassungsmaßnahmen 
anderer  Länder  hervorgerufen  werden. 
9. Unserer  Ansicht  nach  können  diese  Mängel  durch 
Erteilung  eines  besonderen  Mandats  an die Geschäftsfüh-
rung  des IWF  überwunden  werden;  der IWF  würde  beauf-
tragt: 
a) die  Zahllingsbilanzposition  zumindest  der  wichtigsten 
Länder  ständig  zu überwachen; 
b) den  Exekutivrat  ständig  auf  Entwicklungen  hinzuwei-
sen, die eine  gründlichere  Prüfung  erfordern  oder  bei 
denen  ein Konsultationsverfahren  einzuleiten  ist. 
In diesem  Zusammenhang  könnten  der  Geschäftsführung 
des Fonds  Richtlinien  vorgeschlagen  werden,  damit  sie 
Anzeichen  struktureller  Veränderungen  in der Zahlungsbi-
lanz besonders  aufmerksam  untersucht.  Dies  soll  auch  gel-
ten, wenn  die amtlichen  Reserven  infolge  sich  ausgleichen-
der Tendenzen  in der  Gesamtbilanz  unverändert  bleiben. 
Die Fondsmitglieder  wären  auch  verpflichtet,  eine  Prüfung 
von Entwicklungen  in den  Zahlungsbilanzen  ihrer  eigenen 
und in denen  anderer  Länder  zu fordern,  welche  die Ge-
schäftsführung  des  Fonds  offenbar  nicht  erkennt.  Diese 
Regelung  trüge  entscheidend  zur  Vermeidung  einer  der 
Schwierigkeiten  in dem  US-Vorschlag  bei,  nämlich  ein 
Konsultationsverfahren  nur  von  einem  Indikator  auslösen 
zu lassen. 
10. Das  hier  angeregte  umfassende  Verfahren  — es ent-
spricht  weitgehend  den  Vorschlägen  der  kanadischen  Ver-
treter  — könnte  an sich  ausreichende  Anzeichen  geben, 
daß eine  Prüfung  notwendig  ist und  eine  Konsultation 
stattfinden  sollte.  Eine  wertvolle  zusätzliche  Absicherung 
könnte  durch  einen  oder  auch  mehrere  quantitative  Indi-
katoren  erreicht  werden. 
11. Hinsichtlich  der  Verwendung  eines  oder  mehrerer 
Indikatoren  sind  zwei  Standpunkte  denkbar.  Ein  einziger 
allumfassender  Indikator  ist schwer  zu schaffen;  dennoch 
könnte  diese  Frage  noch  eingehender  geprüft  werden.  Für 
die Verwendung  mehrerer  Indikatoren  spricht  die Verrin-
Nr. C 94/20 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 9.11.  73 
gerung  des Risikos  falscher  Signale,  die zum  einen  unnö-
tige Konsultationen  auslösen  und,  was  wichtiger  ist, zum 
anderen  an sich  erforderliche  Konsultationen  nicht  anzei-
gen würden.  Das  zuletzt  genannte  Risiko  könnte  vielleicht 
durch  die  Vorschläge  in Ziffer  8 ausgeschaltet  werden. 
Der Verwendung  mehrerer  Indikatoren  kann  man  entge-
genhalten,  daß  widersprüchliche  Signale  ausgelöst  werden 
könnten  und  sie  im allgemeinen  rasche  Konsultationen 
mit solchen  Ländern  behindern,  in denen  sich  ein  Un-
gleichgewicht  anbahnt.  Insgesamt  gesehen,  befürworten 
wir daher  einen  einzigen  Indikator  für  die  Auslösung 
eines  Konsultationsverfahrens. 
12. Wir  haben  die  Wahl  zwischen  Reservebewegungen 
und Grundbilanzen.  Nach  den  bisherigen  Erfahrungen 
kann  keines  dieser  beiden  Kriterien  allein  völlig  zufrieden 
stellen  (siehe  C/XX/Dep/Doc/73/3).  Wir  geben  jedoch  zu, 
daß aus  gutem  Grund  die Reservebewegungen  als Indika-
tor für  die Notwendigkeit  von  Konsultationen  vorzuzie-
hen sind.  Dafür  sprechen  insbesondere 
i) der  Vorzug,  in einem  konvertiblen  Währungssystem 
leicht  bestimmbar  zu sein;  dieser  Vorteil  wurde  von 
den US-Vertretern  mündlich  und  schriftlich  erläuterr; 
ii) die schnelle  Verfügbarkeit,  die  dem  Erfordernis 
rascher  Prüfungen  und  Konsultationen  Rechnung 
trägt; 
iii) die relativ  leicht  zu erzielende  Einigung  über  gemein-
same  Normen  für  ihre  Zusammensetzung,  wodurch 
sich eine  eingehende  Analyse  erübrigt. genüber  Reservebewegungen  sehr  empfindlich  ist.  Dies 
kann  aber  auch  nur  ein  Übergangsproblem  sein,  da die 
Märkte  erkennen  werden,  daß 
i) Reservebewegungen  zwar  zu  Konsultationen,  nicht 
immer  aber  zu Anpassungsmaßnahmen  und  vor  allem 
nicht  zu Wechselkursänderungen  führen; 
ii) Anpassungsmaßnahmen  bisweilen  auch  ohne  vorange-
gangene  Reservebewegungen  getroffen  werden  können. 
Die Antworten  auf die unter  a), b) und  c) gestellten  Fra-
gen dürften  jedoch  nicht  geheim  bleiben,  so daß  nach 
einer  Reform  des  Systems  der Mangel  an Vertraulichkeit 
große  Probleme  aufwerfen  wird. 
14. Zusammenfassend  kann  gesagt  werden,  daß  unsere 
Präferenz  für einen  kontinuierlichen  Prüfungs-  und  Kon-
sultationsprozeß  (siehe  Ziffer  9) zusätzlich  unterstützt 
wird  durch  die voraussehbaren  Schwierigkeiten,  mit denen 
bei jedem  noch  so attraktiven  Indikator  zur  Auslösung 
von Konsultationen  zu rechnen  ist. Daher  kann  wohl  er-
wartet  werden,  daß  das von  uns  skizzierte  Verfahren,  wel-
ches mit  zunehmender  Erfahrung  zweifellos  noch  verbes-
sert würde,  schließlich  so gut  funtioniert,  daß  auf  einen 
quantitativen  Indikator  für  die Einleitung  von  Konsulta-
tionen  verzichtet  werden  kann.  Es wäre  auch  möglich,  daß 
sich in der  Praxis  ein  anderer  als der  ursprünglich  ge-
wählte  quantitative  Indikator  als wirksamer  erweist.  Des-
halb wären  wir  gegen  die  Aufnahme  jeglicher  Regel  für 
die Auslösung  von  Konsultationen  in die revidierten  IWF-
Artikel. 
13. Bevor  jedoch  die  Reservebewegungen  als  einziger 
Indikator  für  die  Auslösung  von  Konsultationen  einge-
führt  werden,  sind  drei  Aspekte  näher  zu untersuchen: 
a) Sollten  Bewegungen  in den  tatsächlich  vorhandenen 
Reserven  oder  Veränderungen  eines  berichtigten  Stan-
des, der  den  Reservebedarf  mehrerer  Länder  berück-
sichtigt,  zugrundegelegt  werden? 
b) Sollten  Bewegungen  in den  Brutto-  oder  Nettoreserven 
verwendet  und  welche  gemeinsame  Definition  könnte 
für die Komponenten  der  Brutto-  bzw.  Nettoreserven 
gefunden  werden?  Sollten  Veränderungen  der Verbind-
lichkeiten  eines  Reservewährungslandes  besonders  be-
rücksichtigt  werden,  sofern  der vollständige  Saldenaus-
gleich  durch  Reserveinstrumente  nicht  vorgesehen  ist? 
c) Sollte  eine  Konsultation  durch  ein Steigen  oder  Fallen 
der Reserven  über  oder  unter  einen  Basisbetrag  ausge-
löst werden  und  wie  groß  sollte  die Bewegung  sein? 
Oder  sollte  man  versuchen,  für jedes  große  Land  eine 
höchstzulässige  prozentuale  Reserveveränderung  in 
einem  bestimmten  Zeitraum  festzulegen  — indem  etwa 
eine Relation  zwischen  dem  Ausmaß  der Reservebewe-
gungen  und  z. B. den IWF-Quoten  festgelegt  wird? 
Bei der Wahl  zwischen  den  unter  a), b) und  c) vorgeschla-
genen  Modellen  ist zu berücksichtigen,  daß  der Markt  ge-C. Quantitative  Indikatoren  als Grundlage  für  die Ver-
mutung  der  Notwendigkeit  von  Anpassungsmaßnahmen 
15. Wie  bereits  klar  gesagt  wurde,  sind  wir nicht  damit 
einverstanden,  daß  quantitative  Indikatoren  automatisch 
obligatorische  oder  fakultative  Maßnahmen,  die  sonst 
einer  genauen  internationalen  Prüfung  unterzogen  würden, 
auslösen  sollen.  Wir  sind  daher  nicht  mit  dem  amerikani-
schen  Vorschlag  einverstanden,  daß  ohne  Zustimmung  des 
IWF jederzeit  geringfügige  Abwertungen  zulässig  sein 
sollen,  sobald  die Reserven  eines  Landes  einen  bestimm-
ten Basisstand  unterschreiten. 
16. Andererseits  stimmen  wir  der  Auffassung  zu, daß 
durch  Konsultationsverfahren  die  Vermutung  begründet 
werden  kann,  Anpassungsmaßnahmen  seien  wünschens-
wert.  Diese  Vermutung  könnte  durch  das  Konsultations-
verfahren  erhärtet  werden.  Sollte(n)  ein Land  (oder  einige 
Länder)  allgemein  für  wünschenswert  erachtete  binnen-
oder  außenwirtschaftliche  Anpassungsmaßnahmen  nicht 
treffen,  und  sollte  diese  Unterlassung  zu  deutlichen 
Schwierigkeiten  für das  internationale  System  als Ganzes 
führen,  dann  dürften  nach  unserer  Ansicht  die  anderen 
Länder  schließlich  Gegenmaßnahmen  treffen.  Wir  befür-
worten  daher  den  Grundsatz  der  „abgestuften  Reaktion" 
in Teil  I von  Dokument  C/XX/Dep/Doc/73/2. 
9.11.73 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/21 
17. Gegenmaßnahmen  wären  z. B. dann  gerechtfertigt, 
wenn  ein Land  ständig  Reserven  in einem  Ausmaß  ansam-
melt,  das in keinem  Verhältnis  zur Schaffung  von Primär-
reserven  im System  steht. 
18. Eine  Kernfrage  ist,  inwieweit  die  Konsultationen 
ihre Schlußfolgerungen,  insbesondere  die Feststellung  fun-
damentaler  Ungleichgewichte,  auf quantitative  Indikatoren 
stützen  sollen.  In erster  Linie  bewog  uns  die  leichte  Er-
kennbarkeit  von  Reservebewegungen,  sie als Auslöser  für 
Konsultationen  zu akzeptieren.  Aber  gerade  diese  Eigen-
schaft  verlangt  große  Vorsicht,  wenn  auf Grund  von  Reser-
vebewegungen  auch  Anpassungsmaßnahmen  ergriffen  wer-
den sollen.  Man  muß  nämlich  zunächst  die einzelnen  Fak-
toren  jeder  Reservebewegung  ermitteln,  bevor  die  Not-
wendigkeit  von  und  die Art eventueller  Maßnähmen  beur-
teilt werden  kann.  Zunächst  muß  zwischen  Grundbilanz 
und kurzfristigen  Kapitalbewegungen  unterschieden  wer-
den. Durch  kurzfristige  Kapitalbewegungen  verursachte 
Reserveänderungen  könnten  unter  Umständen  einfach  bis 
zu ihrer  Umkehr  finanziert  werden.  Die  normalen  Regeln 
für den  Saldenausgleich  in Primärreserven  könnte  man  in 
Zeiten  umfangreicher  spekulativer  Geldströme  ändern, 
vielleicht  durch  Bereitstellung  besonderer  kurzfristiger 
Finanzierungsmöglichkeiten  unter  der  Aufsicht  des  IWF. 
Sollten  diese  Geldströme  andauern  oder  sich  den  Be-
mühungen,  sie zu kontrollieren  oder  umzukehren,  ent-
ziehen,  könnte  — wie  das  US-Dokument  darlegt  — ein 
aktiveres  Vorgehen  notwendig  werden.  So sollte  man 
untersuchen,  ob anhaltende  Kapitalströme  — selbst  wenn 
es sich  nur  um  Transaktionen  mit  kurzfristigen  Geldern 
handelt  — als  strukturell  bedingte  Finanzströme  und 
damit  als Teil  der Grundbilanz  behandelt  werden  können. 
Ebenso  muß  noch  die Frage  beantwortet  werden,  wie  ein 
Defizit  zu betrachten  ist, das durch  eine  Erhöhung  privater 
ausländischer  Guthaben  in der  Defizitwährung  finanziert 
wird. 
19. Unter  diesem  Vorbehalt  meinen  wir,  daß  der jewei-
lige Stand  und  die  Zukunftsaussichten  der  Grundbilanz 
ein besserer  Anhaltspunkt  für  einen  eventuellen  Anpas-
sungsbedarf  sind  als die Reservebewegungen.  Bei  beiden 
Indikatoren  stellt  sich  das in Teil  V des US-Dokuments  er-
kannte  Problem,  daß  die derzeitige  Verteilung  der Reser-
ven in keiner  Weise  mit  einer  vernünftig  definierten 
Gleichgewichtsposition  übereinstimmt.  Es ist zu erwarten, 
daß die Länder  dazu  neigen  werden,  über  die Grundbilan-
zen und  die  ihnen  zugehörigen  Reservebewegungen  ihre 
Reserven  auf einen  angemesseneren  Stand  zu bringen.  Es 
kann  daher  keinen  einfachen  und  allgemeingültigen  Maß-
stab für die der „Gleichgewichtsposition"  eines  jeden  Lan-
des entsprechende  Reservebewegung  oder  Grundbilanz  ge-
ben. Jede  Messung  muß  natürlich  unter  Beachtung  der 
jeweiligen  Zahlungsbilanzziele  vorgenommen  werden,  die 
sowohl  für  d;e einzelnen  Länder  realistisch  als auch  — 
wenn  an  dem  Prinzip  der  Symmetrie  innerhalb  des 
Systems  festgehalten  werden  soll  — untereinander  und  mit 
dem Ausmaß  der  Reserveschaffung  konsistent  sein  müs-
sen. 
20. Außerdem  wird  es häufig  wichtig  sein,  bei der For-
mulierung  von  Zahlungsbilanzzielen  die  Zusammenset-
zung  der Grundbilanz  zu berücksichtigen.  Man  darf  nicht übersehen,  daß  in der  Praxis  für die Leistungsbilanz  und 
die Bilanz  des  langfristigen  Kapitalverkehrs  unterschied-
liche  Ziele  verfolgt  werden.  Vielleicht  wäre  es möglich, 
Grundsätze  für den  Kapitalverkehr  aufzustellen,  deren  all-
gemeine  Beachtung  durch  die entwickelten  Länder  es er-
lauben  würde,  als einzigen  Indikator  die Grundbilanz  her-
anzuziehen.  Diese  Grundsätze  könnten  beispielsweise  vor-
sehen,  daß  aus  entwickelten  Ländern  kein  umfangreicher 
oder  anhaltender  Nettoabfluß  von  langfristigem  Kapital  in 
andere  entwickelte  Länder  entsteht. 
21. In  vielen  Fällen  könnte  diese  Bedingung  ohne  die 
Einführung  besonderer  Kapitalverkehrskontrollen  erfüllt 
werden  — wie  die US-Ve-rtreter  in den  Diskussionen  vor 
der Smithsonian-Vereinbarung  von  ihrem  Land  behaupte-
ten. Wäre  diese  Bedingung  jedoch  nicht  erfüllt,  müßten  er-
forderlichenfalls  effektive  Kontrollmöglichkeiten  für  die 
empfohlenen  Grundsätze  vorhanden  sein.  Grundsätze  die-
ser Art  würden  auch  mit  dem  Prinzip  übereinstimmen, 
daß langfristige  Kapitalabflüsse  in Entwicklungsländer 
oder  die Bildung  laufender  Uberschüsse  zur Finanzierung 
dieser  Abflüsse  nicht  beschränkt  werden  sollten.  Falls 
keine  Einigung  über  Grundsätze  für  den  Kapitalverkehr 
zustande  kommt,  müßte  neben  der  Grundbilanz  auch  die 
Leistungsbilanz  als Indikator  für  Anpassungsmaßnahmen 
herangezogen  werden,  vor  allem  wenn  die Art  der  erfor-
derlichen  Anpassungsmaßnahmen  bestimmt  werden  soll. 
Für eine  endgültige  Urteilsbildung  sollten  auch  die 
Kosten-  und  Preisentwicklung  sowie  die voraussichtlichen 
Auswirkungen  von  Wettbewerbsverschiebungen  in Ver-
gangenheit  und  Gegenwart,  soweit  sie noch  nicht  voll 
wirksam  geworden  sind,  in Betracht  gezogen  werden. 
22. Selbst  wenn  eine  Untersuchung  der  Grundbilanz 
und anderer  Indikatoren  zu dem  Schluß  führen  sollte,  daß 
die notwendige  Anpassung  in der Leistungsbilanz  stattfin-
den sollte,  braucht  dies  nicht  unbedingt  eine  Wechselkurs-
änderung  zu bedeuten.  Zunächst  einmal  muß  man  sich 
fragen,  in welchem  Maße  die  Leistungsbilanz  durch 
zyklische  Faktoren  beeinflußt  worden  ist, die sich  im Zeit-
ablauf  von  selbst  umkehren.  Ungleichgewichte,  die auf un-
terschiedliche  Konjunkturphasen  in den  einzelnen  Ländern 
zurückzuführen  sind,  erfordern  rein  binnenwirtschaftliche 
Maßnahmen  zur  Nachfragesteuerung.  Binnenwirtschaft-
liche  Maßnahmen  zur  Beeinflussung  der  Kosten-  und 
Preistendenzen  können  auch  die  angemessene  Reaktion 
auf entstehende  Ungleichgewichte  in der  (zyklisch  berei-
nigten)  Leistungsbilanz  sein.  Nur  durch  binnenwirtschaft-
liche  Maßnahmen  nicht  zu bereinigende  Ungleichgewichte 
würden  ein  fundamentales  Ungleichgewicht  anzeigen;  in 
solchen  Fällen  wäre  eine  Wechselkursänderung  normaler-
weise  gerechtfertigt  und  wünschenswert. 
23. Zusammenfassend  kann  zu diesem  Abschnitt  gesagt 
werden,  daß  wir  quantitative  Indikatoren  als Bestandteil 
des Konsultationsprozesses  akzeptieren.  Jedoch  glauben 
wir nicht,  daß  ein  einzelner  Indikator  oder  irgendeine 
Gruppe  von  Indikatoren  generell  und  einheitlich  verwen-
det werden  könnte,  um automatisch  die Vermutung  zu be-
gründen,  Anpassungsmaßnahmen  seien  notwendig.  Unse-
rer Ansicht  nach  ist die Grundbilanz  der  befriedigendste 
Hauptindikator  für Anpassungsmaßnahmen,  doch  wehren 
wir uns  gegen  eine  vorschnelle  Vermutung,  daß  eine 
Nr. C 94/22 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 9.11.73 
Wechselkursanpassung  erfolgen  muß.  Daneben  muß  viel-
mehr  noch  eine  Reihe  anderer  Faktoren  berücksichtigt 
werden,  in erster  Linie  die Zusammensetzung  der Grund-
bilanz.  Unter  bestimmten  Umständen  halten  wir auch  spe-
zifische  Maßnahmen  zur  Regulierung  der  Kapitalströme 
— einschließlich  der langfristigen  oder  strukturellen  — für 
angebracht.  Vor  allem  jedoch  sind  wir  davon  überzeugt, daß der  Erfolg  des Anpassungsprozesses  durch  Konsulta-
tionen  zwischen  den  einzelnen  Ländern  von  der  Bereit-
schaft  aller  Beteiligten  abhängt,  diesen  Prozeß  tatsächlich 
funktionsfähig  zu machen;  dies  kann  nicht  durch  Einfüh-
rung  automatischer  Signale  für  Anpassungsmaßnahmen 
gewährleistet  werden,  die  dem  Geist  der  internationalen 
Zusammenarbeit  sogar  eher  schaden  als nützen  könnten. 
ANLAGE  V 
TÄTIGKEITSBERICHT  DER  ARBEITSGRUPPE  „WERTPAPIERMÄRKTE" 
Während  des  Berichtszeitraums  (Oktober  1971  bis Okto-
ber 1972)  war  auf  den  Rentenmärkten  der  Gemeinschaft 
insgesamt  eine  recht  günstige  Tendenz  zu beobachten.  Das 
Emissionsvolumen  stieg  auf sämtlichen  Märkten,  während 
die Zinsentwicklung  in den  meisten  Ländern,  zumindest 
bis September  1972,  im allgemeinen  rückläufig  war. 
In dieser  Marktverfassung  spiegelt  sich  eine  Ersparnisbil-
dung  wider,  die sich  trotz  der anhaltenden  und  sogar  ver-
stärkten  inflationistischen  Tendenzen  auf  einem  hohen 
Niveau  hielt,  ein wachsendes  Interesse  der privaten  Haus-
halte  für  Rentenwerte  und  eine  außergewöhnlich  hohe 
Liquidität.  Gleichwohl  war  mitunter  eine  gewisse  Zurück-
haltung  der  Anleihenehmer  zu beobachten,  die auf Unge-
wißheiten  namentlich  hinsichtlich  der Zinsentwicklung  zu-
rückzuführen  war.  Außerdem  war  in mehreren  Ländern 
eine zunehmende  Sensibilität  der  Anleger  gegenüber  der 
Zinsentwicklung  festzustellen. Deutschland  — und  nicht  mehr  Frankreich  — hatte  die 
höchsten  Zinssätze  zu verzeichnen.  Dort  war  auch  der 
Zinsrückgang  am geringsten,  in Italien  dagegen  am stärk-
sten. 
Die Kapitalmarktpolitik  der  Mitgliedsländer  war  recht 
homogen  in dem  Sinne,  daß  sie sich  den  Markttendenzen 
nicht  entgegenstellte.  Sie  ließ  die  Faktoren,  die  spontan 
auf eine  Erweiterung  der  Märkte,  eine  Erhöhung  des 
Emissionsvolumens  und  eine  Zinssenkung  hinwirkten,  frei 
zur Entfaltung  kommen;  sie versuchte  auch  nicht,  Zins-
steigerungen  zu verhindern,  wenn  dies  zur Anpassung  von 
Kapitalangebot  und  -nachfrage  notwendig  war  oder  wenn 
die Sicherung  einer  gewissen  Verzinsung  der  Ersparnisse 
in Anbetracht  der Geldentwertung  für zweckmäßig  gehal-
ten wurde.  In einigen  Ländern  wird  sogar  die Ansicht  ver-
treten,  daß  die  Zinssätze  aus  strukturellen  Gründen  aus-
reichend  hoch  sein  sollten. 
Allerdings  zeigten  sich  gewisse  Unterschiede  von  Land  zu 
Land.  So kam  die rückläufige  Zinstendenz  in den  Nieder-
landen  und  in geringerem  Maß  auch  in Belgien  im Früh-
jahr 1972  vorübergehend  zum  Stillstand;  in Deutschland 
war zum  gleichen  Zeitpunkt  sogar  eine  spürbare  Verstei-
fung  des Marktes  zu beobachten,  und  die  Zinssätze  sind 
trotz  eines  beträchtlichen  Rückgangs  des  Emissionsvolu-
mens  seither  wieder  um mehr  als 1 % gestiegen.  In Italien 
haben  sich  die Zinssätze  nach  einer  lang  andauernden  Ab-
wärtsentwicklung  seit  Juni  stabilisiert.  In Frankreich,  wo 
die Zinsen  im Gegensatz  zu den  übrigen  Ländern  im Vor-; 
jähr nicht  gesunken  waren,  war  nunmehr  eine  stärker 
rückläufige  Tendenz  zu beobachten.  Außerdem  war  in 
allen  Ländern,  mit Ausnahme  Italiens,  gegen  Ende  des Be-
richtszeitraums  vor allem  wegen  einer  restriktiveren  Geld-
politik  ein tendenzieller  Zinsanstieg  zu verzeichnen.  Der 
Zinsabstand  zwischen  den  einzelnen  Ländern  hat  sich 
daher  verschoben,  wobei  sich  aber  sämtliche  Zinssätze  in-
nerhalb  einer  ähnlichen  Marge  wie  zu Beginn  des  Be-
richtszeitraums  hielten;  der  Maximalabstand  hat  sich  nur 
geringfügig  von IV4  % auf 1V»  % vergrößert. In fast  allen  Mitgliedstaaten  war  an den  — im vierten 
Quartal  1971  eher  schwachen  — Aktienmärkten  seit  An-
fang  1972  eine  Aufwärtsentwicklung  zu verzeichnen,  da 
die Konjunkturbelebung  an den  Börsen  antizipiert  wurde. 
Der Kursanstieg  war  in den  Niederlanden  und  in Frank-
reich  besonders  stark.  Dagegen  blieb  Italien,  wo sich  die 
Wirtschaftsaussichten  kaum  verbessert  haben,  von  dieser 
Entwicklung  völlig  unberührt.  Am  Ende  des dritten  Quar-
tals 1972  bahnte  sich  in mehreren  Ländern  ein Kursrück-
gang  an.  Die  günstige  Marktlage  während  des  größten 
Teils  der Berichtsperiode  wurde  von  den  Emittenten  kaum 
zur Erhöhung  des  Emissionsvolumens  genutzt,  das  relativ 
bescheiden  blieb. 
In Deutschland  zeigte  der Kapitalmarkt  während  des  Be-
richtszeitraums  eine  beachtliche  Aufnahmefähigkeit.  Sie ist 
einerseits  auf eine  weiterhin  starke  Zunahme  der  Spartä-
tigkeit  der privaten  Haushalte  und  deren  Bereitschaft,  fest-
9.11.73 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/23 
verzinsliche  Wertpapiere  zu erwerben,  zurückzuführen  und 
andererseits  auf  den  hohen  Zustrom  von  Auslandskapital, 
das bis Ende  Juni  zum  größten  Teil  in Inlandsanleihen  an-
gelegt  wurde.  Außerdem  stockten  insbesondere  in den 
Monaten  Januar  und  Februar  1972  die Banken  ihre  Wert-
papierbestände  auf.  Gleichzeitig  war  zu Beginn  des  Jahres 
1972  ein  Zinsrückgang  festzustellen,  der  jedoch  im März 
von einem  anhaltenden  Zinsanstieg  abgelöst  wurde.  Ursa-
che für  diesen  Umschwung  war  die  Tatsache,  daß  die  pri-
vaten  Anleger  und  die  Banken  wegen  der  anhaltend  hohen 
Kapitalnachfrage  mit  einem  steigenden  Kapitalmarktzins 
rechneten  und  sich  daher  beim  Kapitalangebot  zurückhiel-
ten. 
Um eine  Stabilisierung  des  Marktes  zu erleichtern,  wurde 
von den  Einmal-Emittenten  Ende  März  eine  Emissions-
pause  eingelegt,  an der  bis  Ende  Mai  festgehalten  wurde. 
Erst dann  konnte  die  Emissionstätigkeit  mit  einer  Anleihe 
der Bundesbahn  wieder  aufgenommen  werden.  Der  Nomi-
nalzinssatz,  der  bis  Ende  Februar  auf  7 % gefallen  war, 
mußte  nach  einer  Anspannungsphase  im  März  in zwei 
Stufen  bis  auf  8 % erhöht  werden.  Zu diesem  Satz  konn-
ten ab  Juni  1972  Einmal-Emissionen  am  Kapitalmarkt 
wieder  reibungslos  plaziert  werden. 
Obwohl  die  DM-Auslandsanleihen  nach  wie  vor  relativ 
zahlreich  waren,  hatten  sie keinen  entscheidenden  Einfluß 
auf den  deutschen  Kapitalmarkt,  da sie praktisch  alle  von 
ausländischen  Anlegern  gezeichnet  wurden.  Da  ferner  die 
Inlands-Emissionen  weiterhin  starke  Anziehungskraft  auf 
Gebietsfremde  ausübten,  wurde  der  Kapitalimport  über 
Transaktionen  mit  DM-Inlandsanleihen  noch  erheblich 
verstärkt.  Das  galt  vor  allem  nach  den  Maßnahmen  der 
Schweiz  zur  Abschirmung  gegenüber  Kapitalimporten.  Die 
Bundesregierung  sah  sich  deshalb  gezwungen,  Ende  Juni 
die Genehmigungspflicht  für  den  Erwerb  von  inländischen 
Inhaber-  und  Orderschuldverschreibungen  durch  Auslän-
der einzuführen. 
Angesichts  der  großen  Bedeutung,  die das  Auslandskapital 
bei der  Unterbringung  deutscher  Rentenpapiere  im ersten 
Halbjahr  1972  gehabt  hatte,  war  ein  Kurssturz  auf  dem 
Markt  für  festverzinsliche  Wertpapiere  zu befürchten,  der 
aber  nicht  eintrat,  vor  allem  weil  inländische  Privatinve-
storen  an die  Stelle  der  Gebietsfremden  traten.  Seit  An-
fang  September  hat  die  Bundesbank  die  Genehmigungs-
pflicht  gelockert  und  den  Kreditinstituten  — zunächst  auf 
6 Monate  befristet  — gestattet,  inländische  festverzinsliche 
Wertpapiere  bis zu der  Höhe  an Ausländer  zu verkaufen, 
in der  zuvor  solche  Papiere  von  Ausländern  in der  Bun-
desrepublik  Deutschland  veräußert  oder  in Portefeuilles 
von Ausländern  fällig  geworden  waren. 
Wegen  des  erhofften  Korijunkturaufschwungs  und  der 
damit  verbesserten  Gewinnerwartungen  im  Jahre  1972 
war der  Aktienmarkt  seit  November  1971  expansions-
orientiert.  Die  günstige  Kursentwicklung,  die durch  ein zu-
nehmendes  Interesse  des  Auslandes  an deutschen  Aktien 
noch  verstärkt  wurde,  hielt  mit  einigen  kurzen  Unterbre-
chungen  bis  Ende  August  an.  Danach  belastete  aber  das 
nur langsame  Tempo  der  Konjunkturbelebung  den  Markt 
und führte  zu Kursrückgängen. Während  der  letzten  Wochen  hat  sich  der  bereits  er-
wähnte  Zinsanstieg  verstärkt  fortgesetzt,  so daß  es zu 
einer  deutlichen  Verteuerung  des  langfristigen  Kapitals  ge-
kommen  ist,  von  der  ein dämpfender  Einfluß  auf die  Inve-
stitionsgüternachfrage,  insbesondere  nach  Bauleistungen 
erwartet  werden  kann. 
In Frankreich  war  das  Mittelangebot  auf  dem  Renten-
markt  sehr  reichlich,  was  im vierten  Quartal  1971  und  im 
ersten  Quartal  1972  zu einem  gegenüber  den  entsprechen-
den Zeiträumen  der  Vorjahre  erheblich  höheren  Emis-
sionsvolumen  führte.  Im zweiten  Quartal  1972  ging  aber 
das Emissionstempo  erheblich  zurück,  weil  sich  sowohl 
die privaten  Emittenten  als  auch  die  öffentlichen  Unter-
nehmen  zurückhielten.  Erstere  zogen  die  billigeren  Bank-
kredite  vor,  während  letztere  schon  einen  bedeutenden 
Teil ihres  Finanzierungsbedarfi  im ersten  Quartal  gedeckt 
hatten.  Die  außergewöhnlichen  Emissionsergebnisse  wäh-
rend  des  gesamten  Berichtszeitraums  wurden  durch  die 
hohen  Nominalzinssätze  begünstigt.  Der  anhaltende  Geld-
wertschwund  ließ  nämlich  eine  Verringerung  der  Verzin-
sung  der  Spargelder  der  privaten  Haushalte  kaum  als 
wünschenswert  erscheinen,  und  das  hohe  Zinsniveau  be-
einträchtigte  weder  die  Industrieinvestitionen  noch  behin-
derte  es die  Bemühungen  der  Unternehmen  um  eine  Ver-
besserung  ihrer  Finanzstruktur.  Der  Rückgang  der  Zins-
sätze  auf  dem  Sekundärmarkt,  der  sich  seit  Januar  ver-
stärkte,  und  die  Entspannung  auf  den  Auslandsmärkten 
veranlaßten  die  Banken,  die  Nominalsätze  im Einverneh-
men mit  den  staatlichen  Stellen  zweimal  um  je 0,25  % zu 
senken,  so daß  sie Ende  April  8,25  % bzw.  8 % erreichten. 
Die rückläufige  Kursentwicklung  auf  dem  Aktienmarkt  im 
vierten  Quartal  1971  wurde  seit  Anfang  1972  von  einer 
außergewöhnlich  günstigen  Börsenkonjunktur  abgelöst, 
die teilweise  auf  Auslandskäufe  zurückzuführen  ist. Dage-
gen ging  der  Betrag  der  Aktien-Emissionen  im  vierten 
Quartal  1971  und  auch  im ersten  Quartal  1972  zurück.  In 
der Folge  hat  sich  die  Lage  etwas  verbessert,  aber  die 
Emissionsergebnisse  des  ersten  Halbjahres  1972  liegen 
unter  denen  des  ersten  Halbjahres  1971. 
In Italien  hat  die  günstige  Entwicklung  des  Rentenmarkts 
während  des  Berichtszeitraums  angehalten.  Die  spürbare 
Erhöhung  des  Emissionsvolumens  auf  dem  inländischen 
Markt,  die  im Laufe  des  letzten  Quartal  1971  festzustellen 
war,  hat  sich  im  ersten  Halbjahr  1972  fortgesetzt.  Das 
Mittelangebot  der  privaten  Haushalte,  die  60 % der  Neu-
Emissionen  erwarben,  und  der  sehr  liquiden  institutionel-
len Anleger  konnte  die  hohe  Nettonachfrage  nach  Kapital 
befriedigen.  Daher  konnte  die  Banca  d'Italia  in den  ersten 
acht  Monaten  von  1972  Schuldverschreibungen  in Höhe 
von 187  Mrd.  Lire  abgeben,  während  sie im entsprechen-
den Vorjahreszeitraum  noch  Papiere  im Nettobetrag  von 
312 Mrd.  Lire  erwerben  mußte.  In erster  Linie  kam  das 
höhere  Emissionsvolumen  an Schuldverschreibungen  dem 
Staat  und  öffentlichen  Unternehmen  zugute,  daneben  aber 
auch  internationalen  Organisationen  und  in einer  späteren 
Phase  vor  allem  den  Mobiliarkreditinstituten. 
Der Renditenrückgang,  der  Mitte  1970  eingesetzt  hatte, 
setzte  sich  im letzten  Quartal  von  1971  fort.  In den  ersten 
Nr. C 94/24 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften 9. 11. 73 
beiden  Monaten  des  Jahres  1972  trat  in dieser  Entwick-
lung  eine  Unterbrechung  ein,  der  im April  und  Mai  ein 
starker  Rückgang  und  in letzter  Zeit  eine  Stabilisierung 
auf einem  etwas  höheren  Niveau  (rund  7,5  %) folgte. 
Diese  Abwärtsbewegung  wurde  von  den  Währungsbehör-
den begünstigt,  die ihre  Politik  zur Belebung  der Industrie-
investitionen  und  zur  Angleichung  der inländischen  Zins-
sätze  an die Zinssätze  der ausländischen  Märkte  fortführ-
ten. 
Die italienischen  Emittenten  nahmen  1971  die  ausländi-
schen  Märkte  weit  weniger  in Anspruch  als im Jahr  zuvor. 
Dies  ist vor allem  der Entwicklung  im letzten  Quartal  zu-
zuschreiben,  in dem  keine  Neu-Emissionen  auf dem  inter-
nationalen  Markt  begeben  wurden  und  die Tilgungen  von 
Ausländsanleihen  zu einem  Netto-Kapitalabfluß  von  rund 
500 Mill.  Dollar  führten.  Diese  Bewegung  setzte  sich  in 
der ersten  Hälfte  des  Jahres  1972  fort,  in der  600  Mill. 
Dollar  zurückgezahlt  wurden.  Im Sommer  änderte  sich 
diese  Haltung,  und  der  internationale  Markt  wurde  von 
italienischen  Finanzinstituten  wieder  in Anspruch  genom-
men. 
Am Aktienmarkt  verlief  die Entwicklung  recht  unregelmä-
ßig. Auf  die  deutliche  Zunahme  des  Emissionsvolumens 
im letzten  Quartal  1971  gegenüber  dem  entsprechenden 
Zeitraum  von  1970  folgte  im ersten  Quartal  1972  ein star-
ker Rückgang  und  schließlich  im zweiten  Quartal  wieder 
eine Belebung  der Emissionen,  die vor allem  mittleren  und 
kleinen  Unternehmen  zugute  kam.  Am  Sekundärmarkt  mit 
seinen  während  des gesamten  Berichtszeitraums  bescheide-
nen Umsätzen  machte  sich  in den  letzten  Monaten  von 
1971  und  im ersten  Quartal  von  1972  eine  gewisse  Stagna-
tion bemerkbar;  der  Kursrückgang  im  ersten  Quartal 
wurde  durch  die  spätere  Aufwärtsentwicklung  der Kurse 
mehr  als ausgeglichen. 
In den  Niederlanden  setzte  in den  letzten  Monaten  von 
1971  ein leichter  Zinsrückgang  ein.  Wegen  der konjunktu-
rellen  Abschwächung  Ende  1971  hat sich  diese  Abwärtsbe-
wegung  Anfang  1972  beschleunigt  und  auf diese  Weise  die 
Entwicklung  auf  den  Auslandsmärkten  eingeholt.  Im 
Frühjahr  1972  kehrte  sich  diese  Tendenz  — vor  allem 
wegen  der  abwartenden  Haltung  der  Anleger  — wieder 
um, aber  zu Beginn  des  zweiten  Halbjahres  war  die Zins-
entwicklung  erneut  leicht  rückläufig. 
Während  des  gesamten  Berichtszeitraums  bewies  der Ren-
tenmarkt  eine  zufriedenstellende  Flexibilität.  Nach  der 
außergewöhnlich  hohen  Kapitalnachfrage  im letzten  Quar-
tal 1971  hielt  sich  das  Emissionsvolumen  in den  ersten 
drei Quartalen  von  1972  auf  einem  hohen  Stand.  Die 
Papiere  wurden  fast  ausschließlich  von  Inländern  erwor-
ben, da seit  der  Einführung  des  „O-Guldens"  ausländi-
sches  Kapital  beim  Absatz  inländischer  Obligationen  nur 
noch  eine  marginale  Rolle  spielt. 
In einer  ersten  Phase  versuchte  die Nederlandsche  Bank 
mit ihrer  Politik  einen  allzu  schnellen  Zinsrückgang  zu 
verhindern.  Seit  dem  Frühjahr  verhielten  sich  die Behör-
den wieder  neutraler,  um einen  spontanen  Marktausgleich 
zu fördern.  Im April  wurden  einige  Maßnahmen  zur Libe-
ralisierung  des  Kapitalverkehrs  und  zur  Förderung  der 
Kapitalausfuhr  beschlossen.  So erklärte  sich  die  Neder-
landsche  Bank  bereit,  Gebietsfremden  Genehmigungen  für 
Gulden-Emissionen  auf  dem  Schuldscheinmarkt  zu ertei-len. Von  dieser  Möglichkeit  wurde  jedoch  nur  wenig  Ge-
brauch  gemacht. 
Nach  einer  ausgeprägten  Baisse  im Oktober  und  Novem-
ber 1971,  stiegen  am Aktienmarkt  die Kurse  während  des 
gesamten  Berichtszeitraums  regelmäßig  und  stetig  an, was 
vor allem  auf das  lebhafte  Interesse  ausländischer  Zeich-
ner zurückzuführen  war.  Die  in den  Niederlanden  von 
jeher  geringen  Aktien-Emissionen  beliefen  sich  während 
der drei  ersten  Quartale  von  1972  auf 38 Mill.  Gulden  ge-
genüber  58 Mill.  im entsprechenden  Zeitraum  von  1971. 
Der belgische  Kapitalmarkt  hat  sich  im Berichtszeitraum 
stark  ausgeweitet.  Bis Ende  des  ersten  Quartals  1972  er-
reichten  die Emissionen  ein sehr  hohes,  ja außergewöhn-
liches  Volumen.  Im zweiten  Quartal  machte  sich  eine  ge-
wisse  Verlangsamung  bemerkbar,  der  aber  im  dritten 
Quartal  wieder  eine  Belebung  folgte.  Diese  Entwicklung 
ging mit  einem  langsamen,  aber  regelmäßigen  Zinsrück-
gang  einher,  der bereits  Anfang  1971  eingesetzt  hatte  und 
nur im Frühjahr  1972  vorübergehend  unterbrochen  wurde; 
im dritten  Quartal  hatten  die Zinssätze  wieder  ein beson-
ders niedriges  Niveau  erreicht. 
Die Emissionen  wurden  ohne  Schwierigkeiten  unterge-
bracht,  da die  Sparkapitalbildung  sehr  hoch  blieb.  Mit 
Ausnahme  einer  Emission  von  Wandelschuldverschreibun-
gen im zweiten  Quartal  wurde  der  Markt  ausschließlich 
vom öffentlichen  Sektor  in Anspruch  genommen.  Wegen 
des starken  Zuflusses  von  Auslandskapital  erhöhte  der 
Staat  zeitweilig  das Volumen  der  inländischen  Emissionen 
über  seinen  Finanzierungsbedarf  hinaus,  so daß  er einen 
erheblichen  Teil  seiner  Auslandsschuld  tilgen  konnte. 
Auf dem  Aktienmarkt  sind  die  Kurse  nach  einem  Rück-
gang  im Zeitraum  August-November  1971  regelmäßig  ge-
stiegen. 
Die Entwicklung  auf dein  luxemburgischen  Kapitalmarkt 
war durch  die Öffnung  des Marktes  der  auf luxemburgi-
sche Franken  lautenden  Anleihen  für  ausländische  Emit-
tenten  gekennzeichnet. 
Um Marktstörungen,  infolge  dieser  Maßnahmen  zu verhin-
dern,  führten  die luxemburgischen  Behörden  1972  einen 
Emissionskalender  ein,  der  grundsätzlich  ein  vierteljähr-
liches  Emissionsvolumen  von  300  bis 400  Mill.  vorsieht. 
Die im Kalender  für  das  erste  Halbjahr  vorgesehenen 
Emissionen  wurden  ohne  jede  Schwierigkeit  abgesetzt, 
während  die  Renditen  weiter  sanken.  Hingegen  hat  sich 
das öffentliche  Angebot  von  Euro-Anleihen  in Luxemburg 
seit dem  vierten  Quartal  1971  etwas  verlangsamt,  da die 
auf Rechnungseinheiten  lautenden  Emissionen  spürbar  zu-
rückgingen. 
Die im allgemeinen  günstige  Entwicklung,  die  auf  den 
Märkten  der  einzelnen  Länder  zu beobachten  war,  kenn-
zeichnete  auch  die  internationalen  Märkte,  in  mancher 
Hinsicht  war  sie dort  sogar  noch  ausgeprägter.  Das  Emis-
sionsvolumen  erreichte  in der  Zeit  vom  vierten  Quartal 
1971  bis zum  dritten  Quartal  1972  5,3 Mrd.  Dollar  gegen-
über  4,8 Mrd.  Dollar  während  der zwölf  Vormonate.  Von 
dieser  Gesamtsumme  entfielen  2,6  Mrd.  Dollar  oder 
9. 11. 73 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/25 
49,6 % auf  Emissionen  in US-Dollar  (*), 1,2 Mrd.  Dollar 
oder  fast  ein  Viertel  der  Emissionen  auf  internationale 
DM-Anleihen  und  576  Mill.  Dollar  oder  10,9  % auf  Emis-
sionen  in Schweizer  Franken. 
Wie schon  früher  hing  die  Wahl  der  Emissionswährung 
von der  Beurteilung  des Wechselkursrisikos  und  den  Zins-
bedingungen  auf den  einzelnen  Märkten  ab. Interessant  ist 
in diesem  Zusammenhang  die  Feststellung,  wie  sehr  sich 
das Gefälle  zwischen  den  Zins-  oder  Renditesätzen  auf 
den Märkten  der einzelnen  Emissionswährungen  in Zeiten 
erhöhter  Unsicherheit  vergrößerte  bzw.  nach  Wiederher-
stellung  des  Vertrauens  in die  Stabilität  der  derzeitigen 
Wechselkursrelationen  zwischen  den  Hauptwährungen 
wieder  verringerte.  Die  Entwicklung  der  Rendite  für Dol-
lar- und  DM-Anleihen  ist hierfür  besonders  aufschluß-
reich. 
Die raschen  Anpassungen  der  Renditen  führten  übrigens 
dazu,  daß  die  Verteilung  des  Emissionsvolumens  auf  die 
einzelnen  Währungen  relativ  stabil  blieb.  Der  Anteil  der 
Emissionen  in US-Dollar  macht  immer  noch  fast  die 
Hälfte  des Gesamtvolumens  aus,  der Anteil  der  DM-  und 
SF-Anleihen  hat  sich  ebenfalls  kaum  verändert,  und  nur 
der Französische  Franken  hat  einen  beachtlichen  Auf-
schwung  als internationale  Emissionswährung  erlebt,  wäh-
rend  Emissionen  in Luxemburger  Franken  erst  in jüngster 
Zeit begeben  wurden  und  ihre  weitere  Entwicklung  vor-
läufig  noch  schwer  zu beurteilen  ist.  Außerdem  hat  das 
Volumen  der  auf  Gulden  lautenden  internationalen 
Schuldscheindarlehen  (die  in den  obigen  Zahlen  nicht  ent-
halten  sind)  beträchtlich  zugenommen. 
Im allgemeinen  waren  die Zinssätze  während  des  größten 
Teils  des  Berichtszeitraums  rückläufig.  Die  Renditen  der 
Emissionen  in US-Dollar  sind  relativ  rasch  von  dem  sehr 
hohen  Niveau  gesunken,  das  sie im Herbst  1971  erreicht 
hatten,  bevor  die Washingtoner  Vereinbarungen  der  Unsi-
cherheit  infolge  des Wechselkursfloatings  ein Ende  setzten. 
Während  der ersten  drei  Quartale  von  1972  schwanken  sie 
innerhalb  enger  Grenzen;  am Ende  des  Berichtszeitraums 
setzte  sich  dann  eine  leicht  rückläufige  Tendenz  durch. 
Auf Grund  umfangreicher  Käufe  gebietsfremder  Anleger 
war vor  allem  in der  ersten  Hälfte  von  1972  ein rascher 
Zinsrückgang  bei internationalen  DM-Anleihen  zu beob-
achten.  Nachdem  die  Zinssätze  im  August  nach  dem 
Kaufverbot  für Schuldverschreibungen  deutscher  Emitten-
ten bis auf rund  58/4  % gesunken  waren,  stiegen  sie dann 
infolge  von  Arbitragen  zugunsten  von  Schuldverschreibun-
gen in anderen  Währungen  mit  höheren  Renditen  und  in-
folge  umfangreicher  Neu-Emissionen  wieder  um fast  1 %. 
Dank  einer  behutsamen  Genehmigungspolitik  sank  das 
Zinsniveau  auf  dem  Markt  für internationale  Anleihen  in 
Schweizer  Franken  zu Beginn  des  Zeitraums  zunächst  um 
rund  einen  halben  Punkt  von  6 % auf  5'V2  %. Seither  hat 
sich jedoch  wieder  eine  ansteigende  Tendenz  bemerkbar 
gemacht,  da das  Vertrauen  in den  Dollar  wiederhergestellt 
wurde  und  damit  die Schweizer  Währung  an Anziehungs-
kraft  einbüßte,  nachdem  die Anleger  wieder  mehr  auf die 
relativ  niedrige  Rendite  dieser  Papiere  achteten.  Am 
Markt  fiir  internationale  Gulden-Schuldscheindarlehen 
verlief  die  Entwicklung  ähnlich  wie  bei den  internationa-
len DM-Anleihen.  Den  internationalen  Emissionen  in 
(1) Dieser  Prozentsatz  ist erheblich  niedriger,  wenn  man  nur  die  klas-
sischen  Obligationsanleihen  — ohne  die  Wandelschuldverschreibun-
gen — berücksichtigt. Französischen  Franken  war  zunächst  ein  gewisser  Erfolg 
beschieden,  so daß  ihre  Zinssätze  herabgesetzt  werden 
konnten.  Im dritten  Quartal  1972  haben  sich  die Konditio-
nen jedoch  spürbar  verschlechtert,  da der  Markt  durch 
Neu-Emissionen  überbeansprucht  wurde  und  sich  das  In-
teresse  an Papieren  in anderen  Währungen,  insbesondere 
in US-Dollar,  wieder  belebte. 
Die Politik  der Währungsbehörden  der Mitgliedstaaten  ge-
genüber  den  internationalen  Rentenmärkten  zielte  darauf 
ab, den  Gebietsansässigen  in gewissen  Grenzen  eine  Betä-
tigung  auf  diesen  Märkten  zu ermöglichen,  gleichzeitig 
jedoch  die  sich  heraus  ergebenden  Auswirkungen  für  die 
eigene  Wirtschaft  mit verschiedenen  Mitteln  zu begrenzen. 
Diese  Politiken  waren  differenziert,  wobei  je nach  Land 
und Periode  Zahlungsbilanzerwägungen,  konjunkturelle 
oder  strukturelle  Überlegungen  mehr  oder  weniger  stark 
im Vordergrund  standen.  So wurde  in Deutschland  und  in 
Frankreich  inländischen  Emittenten  der Zugang  zu den  in-
ternationalen  Märkten  erschwert,  in Italien  hingegen 
wurde  dies  gefördert;  im ersten  Fall  sollten  Kapitalzuflüsse 
verhindert,  im zweiten  Fall  sollten  sie erleichtert  werden. 
Außerdem  haben  die  Behörden,  die  dem  Kapitalabfluß 
wohlwollend  gegenüberstanden,  die  Unterbringung  von 
Euro-Emissionen  bei  inländischen  Anlegern  mehr  oder 
weniger  erleichtert.  So hielt  sich  die  Unterbringung  auf 
dem Wege  des  öffentlichen  Angebots  in Belgien  und 
Frankreich  in engen  Grenzen,  während  sie in Deutschland 
recht  großzügig  genehmigt  wurde.  Im  übrigen  hat  das 
Kapitalangebot  auf dem  Euro-Emissionsmarkt  seitens  bel-
gischer  und  luxemburgischer  Zeichner  zugenommen,  wobei 
jedoch  für die Unterbringung  von  Anleihen  in luxemburgi-
schen  Franken,  deren  Umfang  erheblich  zugenommen  hat, 
bei inländischen  Anlegern  dieser  Länder  gewisse  Beschrän-
kungen  gelten. 
Manchmal  versuchten  die  zuständigen  Stellen,  sowohl 
Kapitalzuflüsse  als auch  Kapitalabflüsse  zu kontrollieren. 
So wurde  beispielsweise  in den  Niederlanden  die Verwen-
dung  des  Aufkommens  aus  Euro-Emissionen  im Inland 
untersagt,  während  gleichzeitig  die Möglichkeiten  tür Gul-
den-Emissionen  ausländischer  Emittenten  eingeschränkt 
wurden.  In Frankreich  wurde  die Devisenkontrolle  beibe-
halten,  wenngleich  sie  hauptsächlich  zur  Bremsung  des 
Kapitalzustroms  eingesetzt  wurde. 
Mehrere  Mitgliedstaaten  kamen  dem  Bedürfnis  ausländi-
scher  Anleger  nach  einer  breiteren  Auffächerung  ihrer  An-
lagen  entgegen,  indem  sie unter  bestimmten  Voraussetzun-
gen die  Entwicklung  von  Euro-Emissionen  in Gemein-
schaftswährungen  gestatteten;  gleichzeitig  verhinderten  sie 
für unerwünscht  angesehene  Kapitalströme  und  versuch-
ten, die  Inlandsmärkte  von  der  Beeinflussung  durch  ex-
terne  Faktoren  abzuschirmen.  Hierzu  erschien  es er-
wünscht,  daß  die Finanzinstitute  der  betreffenden  Länder 
die Führung  in den  Übernahme-  und  Unterbringungs-
konsortien  für  diese  Emissionen  übernehmen,  um  die 
Anwendung  der gegenüber  diesen  Transaktionen  beschlos-
senen  Politik  wirksamer  zu gestalten.  Auf  diese  Weise 
haben  die  Behörden  auch  die Stellung  der Finanzinstitute 
ihrer  Länder  in den  Übernahme-  und  Unterbringungs-
konsortien  für  internationale  Anleihen  verbessert  und  zur 
Internationalisierung  ihrer  Finanzplätze  beigetragen. 
Nr. C 94/26 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften 9.11.  73 
Ein anderer  positiver  Aspekt  der  Verwendung  bestimmter 
europäischer  Währungen  als  Währungsträger  von  Euro-
Emissionen  besteht  darin,  daß  sie  die  Betätigung  von 
Emittenten  und  Anlegern  der Gemeinschaft  auf dem  inter-
nationalen  Markt  erleichtert  und  die  Bedeutung  der  Ge-
meinschaftswährungen  neben  dem  Dollar  bei den  interna-
tionalen  Finanztransaktionen  erhöht. 
Letztlich  spiegelt  diese  Entwicklung  eine  stärkere  Beteili-
gung  der  Europäer  am  Euro-Emissionsmarkt,  ein allmäh-
liches  Versiegen  der  klassischen  Auslandsanleihen  auf den 
nationalen  Märkten  und  den  Fortbestand  und  sogar  noch 
eine Verstärkung  der  Abkapselung  dieser  Märkte  wider. 
Hieraus  resultiert  eine  erhebliche  Zunahme  der  Euro-
Emissionen,  insbesondere  in  Gemeinschaftswährungen, 
nicht  aber  eine  Verflechtung  der einzeistaatlichen  Märkte 
zu einem  gemeinsamen  Kapitalmarkt. 
So muß  festgestellt  werden,  daß  die  Entwicklung  von 
Euromärkten  für  DM-,  FF-,  Flux-Anleihen,  die neben  den 
nationalen  Märkten  bestehen,  gegenwärtig  zu  einem 
Nebeneinander  isolierter  und  enger  Märkte  führt,  die an-
fälliger  sind  als ein integrierter  europäischer  Markt.  Wäh-
rend  eine  Zunahme  der  klassischen  Auslandsanleihen  zu 
einem  breiteren  Angebot  von  Papieren  auf  den  einzelnen 
nationalen  Märkten  beitragen  und  die  Intensivierung  der 
innergemeinschaftlichen  Anlagen  das  Kapitalangebot  auf 
diesen  Märkten  erweitern  würde,  fehlt  bei  einer  Zu-
nahme  der  Euro-Emissionen,  selbst  in Gemeinschaftswäh-
rungen,  der  wesentliche  Vorteil,  den  man  sich  von  einer 
Integration  der  nationalen  Märkte  erhoffen  könnte,  näm-
lich die Überwindung  der  Marktenge.  Freilich  besteht  aus 
Zahlungsbilanzgründen  in mehreren  Mitgliedstaaten  zur 
Zeit nicht  der  Wunsch,  daß  sich  auf  ihrem  Markt  das 
ausländische  Kapitalangebot  erhöht. 
Da es außerdem  auf  dem  Euro-Emissionsmarkt  keine 
Quellensteuer  gibt,  haben  es selbst  die Mitgliedstaaten,  die 
auf ihren  Inlandsmärkten  an einer  solchen  Quellensteuer 
festhalten,  praktisch  nicht  vermocht,  diese  Quellensteuer 
auf ihre  Gebietsansässigen  bei Emissionen  auf  dem  inter-
nationalen  Markt  oder  auf  die  Euro-Emissionen  in ihrer 
eigenen  Währung  auszudehnen,  so daß  der  Euro-Emis-
sionsmarkt  gegenüber  den  nationalen  Märkten  im Vorteil 
ist. Dieser  Umstand  ist möglicherweise  auch  die Erklärung 
dafür,  daß  die Zinssätze  bei Euro-Emissionen  in Gemein-
schaftswährungen  niedriger  waren  als bei Inlands-Emissio-
nen; dies  gilt  zumindest  für  Anleihen  in FF und  DM  (1). Außerdem  kann  dies  mit  der  Tendenz  zur  Spezialisierung 
der Märkte  in Zusammenhang  gebracht  werden,  die  sich 
in einigen  Ländern  insofern  anzubahnen  scheint,  als die 
wichtigsten  Anleihenehmer  auf dem  Euro-Emissionsmarkt 
vor allem  dem  Privatsektor  angehören,  während  auf  den 
nationalen  Märkten  die  öffentlichen  Emittenten  die größ-
ten Kapitalnachfrager  sind.  Diese  Verzerrungen  könnten 
auf lange  Sicht  Nachteile  hervorrufen,  die bei  einem  ge-
meinsamen  Kapitalmarkt  mit  harmonisierter  Besteuerung 
fehlen  würden.  Entsprechende  Anregungen  sind  im voran-
gehenden  Jahresbericht  der Gruppe  gemacht  worden. 
Die Integration  der Kapitalmärkte  der Gemeinschaft  erfor-
dert selbstverständlich  eine  Koordinierung  der  Wirt-
schaf  ts- und  Währungspolitik  und  die  Beseitigung  der 
Wechselkursrisiken,  d. h. faktisch  eine  einheitliche  Wäh-
rung.  Bevor  jedoch  so weitreichende  Fortschritte  auf wäh-
rungspolitischem  Gebiet  erzielt  werden,  könnte  eine  wech-
selseitige  Verflechtung  der  nationalen  Kapitalmärkte 
durch  schrittweise  gegenseitige  Ausweitung  der Emissions-
möglichkeiten,  durch  vermehrte  Börsenzulassungen  von 
Werten  anderer  Mitgliedstaaten  und  durch  gegenseitige 
Erweiterung  der Anlagemöglichkeiten  für Gebietsansässige 
der Mitgliedstaaten  auf  den  Inlandsmärkten  einige  der 
von der  Errichtung  eines  europäischen  Kapitalmarktes  er-
hofften  Vorteile  bringen,  die  der  Euro-Emissionsmarkt 
nicht  bieten  kann. 
Die Gruppe  bedauert,  daß  man  auf  Grund  der  Entwick-
lung  im abgelaufenen  Jahr  diesen  Zielen  nicht  näherge-
kommen  ist.  Zahlungsbilanzerfordernisse  in einigen  Län-
dern  und  Unterschiede  in der  Konjunkturentwicklung 
haben  den  Integrationsprozeß  im Währungsbereich  verzö-
gert und  sogar  zu zusätzlichen  Abkapselungen  der  Märkte 
geführt.  In diesem  Zusammenhang  ist die  Gruppe  der 
Auffassung,  daß  eine  vollständige  und  dauerhafte  Integra-
tion der  Wertpapiermärkte  in der  Gemeinschaft  solange 
nicht  verwirklicht  werden  kann,  wie  die  Divergenzen  in 
der Konjunkturentwicklung  der  Mitgliedsländer  und 
damit  die Unterschiede  in der Wirtschafts-  und  Währungs-
politik  nicht  verringert  sind.  Sie  ist daher  davon  über-
zeugt,  daß  Fortschritte  bei der  währungspolitischen  Inte-
gration  eine  wesentliche  Voraussetzung  für  die Harmoni-
sierung  der  Kapitalmarktpolitik  darstellen.  Eine  solche 
Feststellung  schließt  nicht  aus,  daß  man  sich  weiterhin 
darum  bemühen  und  alle  Gelegenheiten  nutzen  sollte,  um 
die institutionellen  und  technischen  Hindernisse  für  eine 
gegenseitige  Öffnung  der Kapitalmärkte  auszuräumen. 
(l) Bekanntlich  wird  auf  die  Zinserträge  Gebietsfremder  aus  Inlands-
anleihen  in DM  und  FF  eine  Quellensteuer  von  25 % erhoben, 
nicht  aber  auf  Euro-Emissionen  in diesen  Währungen. 
9.11.73 Amtsblatt  der  Europäischen  Gemeinschaften Nr. C 94/27 
Nr. C 94/28 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften 9.11.  73 
Bemerkungen  zum  Schaubild  über  die Wertpapierrenditen 
Bei den  Renditen  auf den  Rentenmärkten  der  Mitgliedstaaten  handelt  es sich  um repräsentative 
Sätze;  soweit  nicht  Angaben  für  die Gesamtheit  der  börsennotierten  Papiere  vorlagen,  wurde 
auf die  Titel  der  am  häufigsten  auf  dem  jeweiligen  Markt  vertretenen  Emittenten  zurück-
gegriffen. 
Deutschland:  alle  festverzinslichen  Wertpapiere; 
Frankreich:  Staatsanleihen,  staatsverbürgte  Anleihen  und  ihnen  gleichgestellte  Schuld-
verschreibungen; 
Belgien:  Staatsanleihen  mit  mehr  als 5 Jahren  Restlaufzeit; 
Italien:  Schuldverschreibungen  von  Spezialinstituten  des  Industriekredits; 
Niederlande:  1970:  4,5 % Anleihe  der  Bank  voor  Nederlandsche  Gemeenten;  1971  und 
1972:  Durchschnitt  der  letzten  drei  Staatsanleihen  mit  einer  Laufzeit  von 
20 Jahren; 
Luxemburg:  13  Staatsanleihen,  die ab 1955  emittiert  wurden  (ab  Oktober  1971:  14 An-
leihen,  ab Januar  1972:  15 Anleihen); 
Eurodollar:  Durchschnittsrendite  der  gewöhnlichen  Obligationen  berechnet  nach  der 
durchschnittlichen  Zeitdauer  der Anleihe  (Quelle:  OECD  — BONDTRADE); 
Euro-DM:  auf  DM  lautende  Staatsanleihen  ausländischer  Emittenten  (Quelle:  Deut-
sche Bundesbank). 
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Nr. C 94/30 Amtsblatt  der Europäischen  Gemeinschaften 9.11.73 
ANLAGE  VI 
MITGLIEDERVERZEICHNIS  DER  ARBEITSGRUPPE  „WERTPAPIERMÄRKTE' 
Vorsitzender: 
DEUTSCHLAND 
BELGIEN 
FRANKREICH 
ITALIEN 
LUXEMBURG 
NIEDERLANDE 
KOMMISSION 
SEKRETARIAT M. F. De Voghel,  vice-gouverneur  honoraire  de la Banque  nationale 
de Belgique,  president  de l'Institut  de reescompte  et de garantie, 
Brüssel. 
Dr. K. Andreas,  Leiter  der Hauptabteilung  Kredit,  Deutsche  Bundes-
bank,  Frankfurt/Main. 
Ministerialrat  Borgböhmer,  Bundesministerium  der  Finanzen,  Bonn. 
Ministerialrat  G. Wetzler,  Bundesministerium  der  Finanzen,  Bonn. 
M. D'Haeze,  directeur  general  de l'administration  de la tresorerie  et 
de la dette  publique,  Brüssel. 
F. Junius,  Banque  nationale  de Belgique,  Brüssel. 
E. Kestens,  inspecteur  general  au ministere  des finances,  Brüssel. 
Y. Berger,  conseiller  aupres  du gouverneur  de la Banque  de France, 
Paris. 
Ph. Cosserat,  direction  du tresor,  ministere  de l'economie  et des 
finances,  Paris. 
P. de Larosiere,  sous-directeur  des  affaires  internationales  ä ia 
direction  du tresor,  ministere  de l'economie  et des  finances,  Paris. 
Frau  L. Beauvais,  Banque  de France,  Paris. 
Dott.  P. Battaglia,  condirettore  centrale,  Banca  d'Italia,  Rom. 
Dott.  G. Monterastelli,  condirettore  centrale,  Banca  d'Italia,  Rom. 
Dott.  M. Napolitano,  ispettore  generale,  direzione  generale  del Te-
soro,  ministero  del Tesoro,  Rom. 
A. Dondelinger,  commissaire  au controle  des  banques,  Luxemburg. 
E. Israel,  directeur  ä la Banque  internationale,  Luxemburg. 
Drs. M. W. Keyzer,  Nederlandsche  Bank  N.V.,  Amsterdam. 
Drs. P. C. Timmerman,  onderdirecteur  van  de Nederlandsche  Bank 
N.V.,  Amsterdam. 
Drs. J. Grooters,  directeur  binnenlands  geldwezen,  Ministerie  van 
Financien,  Den  Haag. 
F. Boyer  de la Giroday,  Direktor  für  Währungsangelegenheiten  in 
der Generaldirektion  Wirtschaft  und  Finanzen  der  Kommission  der 
Europäischen  Gemeinschaften,  Brüssel. 
M. Sarmet,  Abteilungsleiter,  Generaldirektion  Wirtschaft  und  Finan-
zen, Kommission  der Europäischen  Gemeinschaften,  Brüssel. 
M. Zucker,  Generaldirektion  Wirtschaft  und  Finanzen,  Kommission 
der Europäischen  Gemeinschaften,  Brüssel. 
G. Morelli,  Sekretär  des Währungsausschusses,  Brüssel. 
G. Lermen,  Brüssel.