Jurnal Keuangan dan Perbankan, Vol. 14, No. 3 September 2010, hlm. 407–414 Terakreditasi  SK.  No.  167/DIKTI/Kep/2007
Korespondensi  dengan  Penulis:
David   Kalu g e: Telp.  +62  341  418  871 E-mail:  dkaluge@gmail.com

## PENDEKATAN ERROR CORRECTION MODEL SEBAGAI PENENTU HARGA SAHAM

## David  Kaluge
Fakultas Ekonomi Universitas Brawijaya Jl. MT.Haryono No.165 Malang, 65145

## Abstract
This research was to find the effect of profitability, rate of interest, GDP, and foreign exchange rate on stock prices. Approach used was error correction model. Profitability was indicated by variables EPS, and ROI while the SBI (1 month) was used for representing interest rate. This research found that all variables simultaneously affected the stock prices significantly. Partially, EPS, PER, and Foreign Exchange rate sig- nificantly affected the prices both in short run and long run. Interestingly that SBI and GDP did not affect the prices at all. The variable of ROI had only long run impact on the prices.
Key words: error correction model, short run impact, long run impact, stock prices.
Pada keadaan normal, jika tidak terjadi peristiwa yang menghebohkan, keyakinan para pelaku pasar modal untuk  membeli  atau  menjual  saham  tentunya  dida- sarkan pada pertimbangan fundamental atau prospek perusahaan  publik  tersebut  di  masa  datang.  Keya- kinan  tersebut  bukanlah  tanpa  dasar,  namun  perlu ada alasan yang mendasar untuk membeli atau men- jual saham. Alasan inilah yang diolah para analis fun- damental. Mereka  menganalisis faktor-faktor  utama yang berpengaruh pada kinerja perusahaan-perusa- haan  publik,  guna  memperkirakan  naik-turunnya harga  saham  perusahaan  tersebut.  Dan  hasil  akhir penelaahan para analisis fundamental tertuang dalam rekomendasinya (beli, jual, atau tahan), yang selanjut- nya digunakan oleh investor dalam pengalokasian da- nanya. Menurut Susanto (2002), untuk tiba pada ta- hap rekomendasi, mereka harus memperkirakan pa- ling  sedikit  pengaruh  pergerakan  nilai  tukar,  suku bunga, inflasi, premi risiko, kenaikan upah, dan PDB
pada  pembentukan  profitabilitas  perusahaan  yang diliputnya.  Estimasi  PDB  akan  menentukan  besar- kecilnya pasar yang pada akhirnya menentukan skala omzet  perusahaan,  sementara  inflasi  dijadikan  ba- rometer ketatnya kompetisi. Variabel makro-ekono- mi lainnya akan menentukan harga pokok produksi, biaya operasi dan nonoperasi. Pemahaman yang kuat tentang pergerakan variabel ekonomi sangat menen- tukan kualitas rekomendasi para analis.
Oleh karena itu, investor perlu memiliki sejum- lah informasi  yang terkait dengan  perubahan harga saham agar dapat mengambil suatu kesimpulan ten- tang  saham-saham  perusahaan  yang  akan  dipilih. Sehingga penilaian saham secara akurat perlu dilaku- kan mengingat investasi saham di pasar modal meru- pakan jenis investasi yang cukup berisiko meskipun menjanjikan keuntungan yang relatif besar. Kelaziman yang  sering  dijumpai  adalah  bahwa  semakin  besar return yang diharapkan, semakin besar pula peluang risiko yang diterima.

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 14, No. 3 September 2010: 407–414
Pada akhirnya, analisis investasi saham meru- pakan sesuatu yang sangat penting untuk memperki- raan  harga  saham  normal.  Hal  ini  dilakukan  untuk mencegah adanya kerugian, sebab para investor lebih dahulu  melakukan  analisis  yang  tepat  dan  rasional. Kegiatan-kegiatan dalam membentuk rumusan peni- laian harga saham telah banyak dilakukan oleh analis keuangan agar dapat digunakan sebagai dasar untuk memperoleh tingkat keuntungan yang optimal.
Keadaan perekonomian, kondisi  pasar modal, dan perubahan pada perusahaan yang go public meru- pakan beberapa faktor penting dalam penilaian atas suatu saham, termasuk juga referensi investor terha- dap risiko. Sehingga, kinerja keuangan suatu perusa- haan menjadi salah satu faktor yang dipertimbangkan oleh investor, dan secara internal mencerminkan efek- tif  tidaknya  pengelolahan  perusahaan,  selanjutnya mampu menaikkan return pemegang saham. Adapun dari bermacam-macam ukuran kinerja keuangan, ni- lai  profitabilitas  merupakan  salah  satu  ukuran  yang menunjukkan  keseluruhan  kinerja  perusahaan. Dalam penelitian ini, nilai-nilai profitabilitas perusa- haan dapat ditunjukkan oleh earning per share (EPS), price earning  ratio (PER),  dan return  on  investment (ROI).  Selain  itu,  terdapat  juga  faktor-faktor  di  luar perusahaan yang dapat mempengaruhi harga saham, yaitu tingkat bunga SBI, gross domestic product (GDP), dan nilai tukar.
Permintaan seseorang  atau suatu  masyarakat pada barang tertentu ditentukan oleh banyak faktor. Faktor-faktor yang memiliki peranan penting dalam besarnya permintaan, menurut mikro ekonomi, anta- ra lain: harga barang yang bersangkutan, harga barang lain yang berkaitan erat dengan dengan barang terse- but, pendapatan rumah tangga dan pendapatan rata- rata  masyarakat,corak  distribusi  pendapatan  dalam masyarakat, cita rasa masyarakat, jumlah penduduk, dan ramalan mengenai keadaan di masa akan datang.
Suatu perusahaan dapat menjual hak kepemi- likan dalam bentuk saham. Saham dapat didefinisikan sebagai surat berharga utuk membuktikan penyerta- an  atau  pemilikan  individu  maupun  institusi  dalam sebuah  perusahaan.  Apabila seorang  investor  mela-
kukan pembelian saham suatu perusahaan, maka ia akan menjadi pemilik dan disebut sebagai pemegang saham  perusahaan  tersebut  (Anoraga  dan  Pakarti, 2003). Biasanya seseorang sebelum membeli sebuah saham,  perlu  melakukan  penilaian  atas  prospek  sa- ham  tersebut.  Dalam  melakukan  penilaian  saham, terdapat 2 pendekatan yang umum digunakan yaitu analisis fundamental dan analisis teknikal (Husnan, 2003).
Karena perusahaan berada dalam suatu supra- sistem, yaitu lingkungan. Sehingga usaha untuk mem- perkirakan prospek suatu sekuritas harus dikaitkan dengan memahami siklus usaha secara umum (per- ekonomian), industri, dan akhirnya mengevaluasi ki- nerja emiten (perusahaan) dan sekuritas yang diter- bitkan.  Analisis  fundamental  ini  meliputi  beberapa aspek  berdasarkan  cakupannya  antara  lain  analisis ekonomi, analisisi industri, dan analisis perusahaan.
Dalam  analisis  ekonomi  diasumsikan  pasar modal  mencerminkan  pengaruh  perekonomian makro dimana  nilai investasi ditentukan  oleh aliran kas  yang  diharapkan  serta  tingkat  investasi  yang disyaratkan.  Faktor-faktor  tersebut  sangat  dipeng- aruhi  oleh  perubahan  lingkungan  ekonomi  makro. Estimasi  terhadap  variabel  variabel  tersebut,  yaitu aliran kas, bunga, ataupun  premi risiko suatu seku- ritas,  perlu  mempertimbangkan  keadaan  ekonomi makro (Tandelilin, 2001).
Analisis  industri  pada  umumnya  dilakukan setelah  analisis  ekonomi.  Pada  analisis  ini,  investor memperbandingkan  kinerja  berbagai  industri  de- ngan  maksud  mengetahui  industri  yang  paling menguntungkan ataupun  sebaliknya. Nilai  sekuritas akan sangat dipengaruhi oleh tingkat penjualan dan laba perusahaan. Melalui analisis industri diharapkan dapat diketahui besarnya tingkat penjualan serta laba perusahaan,  umumnya akan  terkait dengan  kondisi industri.
Analisis  perusahaan  antara  lain  dapat  dilaku- kan dengan mengamati kinerja operasional perusa- haan. Untuk itu, laporan keuangan perusahaan memi- liki tempat yang sangat  penting karena kondisi ke-

## Pendekatan Error Correction Model Sebagai Penentu Harga Saham

## David Kaluge
uangan  akan  mempengaruhi  kemampuan  untuk membagikan  deviden.  Bagi  para  investor,  informasi yang didapat dari laporan keuangan perusahaan me- rupakan salah satu jenis informasi yang relatif mudah dan  paling  murah  didapatkan  dibanding  alternatif informasi lainnya. Selain itu, laporan keuangan sudah cukup menggambarkan perkembangan kondisi sela- ma ini dan apa saja yang telah dicapai.
Analisis teknikal merupakan suatu teknik ana- lisis harga saham yang menggunakan data atau catat- an mengenai pasar itu sendiri untuk mengakses per- mintaan dan penawaran suatu saham tertentu mau- pun pasar secara keseluruhan. Analis teknikal mem- fokuskan pada ketepatan  waktu atau penekanannya hanya pada perubahan harga dengan berdasar pada faktor-faktor internal melalui analisis pergerakan di dalam pasar, selain itu juga cenderung lebih berkon- sentrasi  pada  jangka  pendek  karena  teknik-teknik analisis  teknikal  dirancang  untuk  mendeteksi  per- gerakan harga dalam jangka waktu relatif pendek.
Salah satu tujuan utama manajemen keuangan suatu perusahaan yaitu memaksimumkan keuntung- an  pemegang  saham  dengan  cara  mengoptimalkan nilai  sekarang  dari  saham  mereka,  serta  semua  ke- untungan di masa akan datang. Ukuran yang sering digunakan untuk melihat baik buruknya kinerja per- usahaan adalah rasio perusahaan yang bersangkutan. Menurut  Gitman  (1991),  rasio-rasio  keuangan  per- usahaan  terbagi  dalam  empat  kategori,  yaitu:  rasio likuditas, rasio aktivitas, rasio solvabilitas, dan rasio profitabilitas.
Dari  macam-macam  ukuran  kinerja  tersebut, investor melihat nilai profitabilitas sebagai salah satu ukuran yang menunjukkan keseluruhan kinerja. Ra- sio  profitabilitas  disini  merupakan  penilaian  secara luas dan dianggap memiliki kevalidan bila digunakan sebagai alat ukur dari hasil pelaksanaan operasi per- usahaan. Hal ini dikarenakan rasio profitabilitas me- nunjukkan  keseluruhan  kinerja  perusahaan  yang merupakan  dampak  dari  sejumlah  gabungan  kepu- tusan atas likuiditas, pengelolaan aset-aset, dan penge- lolaan hutang sebagai hasil kegiatan operasi perusa- haan (Brigham & Gapenski, 1993).
Variabel yang termasuk dalam rasio profitabi- litas antara lain: return on investment (ROI), earning per share (EPS), dan price earning ratio (PER). Return on  investment  (ROI),  berguna  untuk  mengukur  ke- mampuan perusahaan dalam menghasilkan keuntung- an  dengan  mengunakan  seluruh  dana  dalam  aktiva yang digunakan untuk operasional perusahaan. Me- nurut Fakrudin dan Hadianto (2001), semakin besar ROI menunjukkan semakin efisien perputaran asset perusahaan  tersebut  dan  semakin  besar  pula  profit margin yang diperoleh perusahaan.
Earning per share (EPS), informasi EPS suatu perusahaan menunjukkan besarnya laba bersih yang diperoleh perusahaan serta siap dibagikan pada pe- megang saham perusahaan. Para calon pemegang sa- ham sangat tertarik dengan nilai EPS yang besar, kare- na hal ini menunjukkan salah satu indikator keberha- silan  perusahaan (Syamsuddin,  2000).
Price earning ratio (PER), melalui perhitungan PER dapat diketahui nilai intrinsik perusahaan yang selanjutnya dapat digunakan sebagai dasar penilaian kinerja.  Investor  bersedia  membeli  saham  dengan PER  yang  tinggi,  karena  mereka  mengharapkan memperoleh aliran kas yang masuk lebih besar di ma- sa akan datang.
Beberapa  hasil  penelitian  menyebutkan  bah- wa harga saham memiliki hubungan yang berkebalik- an  dengan  tingkat  bunga,  pada  saat  tingkat  bunga memiliki  nilai  yang  rendah  maka  akan  berdampak positif terhadap harga saham. Oleh karena itu, di saat tingkat bunga relatif lebih tinggi maka hasrat individu untuk menginvestasikan uang dalam tabungan atau- pun deposito akan mengalami peningkatan, sedang- kan  investasi  dalam  bentuk  saham  akan  berkurang sehingga  permintaan  akan  saham  mengalami  pe- nurunan dan pada akhirnya dapat menyebabkan pe- nurunan harga  saham.
Menurut Susanto  (2002), gerak  harga saham banyak ditentukan oleh PDB, tidak sebaliknya karena korelasinya  searah.  Fluktuasi  harga  saham  tidak mempengaruhi  nilai  tambah  karena  yang  terjadi hanyalah  transfer  daya  beli  di  antara  para  pelaku

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 14, No. 3 September 2010: 407–414
pasar.  Pasang  surutnya  perekonomian,  yang  kerap diukur dalam PDB, mempengaruhi estimasi harga sa- ham  perusahaan  lewat  persepsi  para  pemain  dan analis tentang tingkat kesehatan ekonomi.
Secara  teoritis,  melemahnya  nilai  mata  uang domestik baik secara short-run maupun long-run cen- derung tidak memberikan keuntungan bagi pasar sa- ham domestik. Pada sebuah perekonomian yang me- miliki nilai  impor signifikan,  pengaruh tidak  meng- untungkan dari depresiasi mata uang pada impor akan menyebabkan  lesunya  (bearish)  pasar  saham  pada long-run. Sedangkan pada jangka pendek, depresiasi mata uang domestik dapat berpengaruh tidak meng- untungkan pada pasar saham karena pasangan dari depresiasi  pasar  modal  adalah  inflasi  yang  akan menimbulkan efek kurang menguntungkan pada pa- sar  saham.  Inflasi  juga  akan  mendorong  investor internasional untuk mengurangi  portofolio aset do- mestik mereka, sehingga menurunkan pasar saham pada jangka panjang (Setyorini & Supriyadi, 2001).
Fungsi  Permintaan  dan  Penawaran  Saham:
Adapun  faktor-faktor  yang  mempengaruhi  harga saham dalam penelitian ini, yaitu EPS, PER, ROI, suku bunga SBI, GDP, dan kurs.Metode dan tahapan analisa pada penelitian ini, meliputi: uji akar-akar unit untuk mengamati apakah variabel tersebut akan stasioner dalam  jangka  panjang.  Pengujian  dilakukan  dengan menggunakan Augmented Dickey Fuller (ADF). Model uji akar unit Dickey-Fuller untuk menentukan stasio- ner atau tidaknya data time series dengan penaksiran otoregresif  adalah:
e t (ROI, EPS, PER, SBI, KURS, GDP) (HS ) d s t S s t Q f Q g   atau o 1 2 3 4 5 6 1 0 1 t 2 o 1 2 3 4 5 6 a +a ROI+a EPS+a PER+a SBI+a KURS+a GDP+e HS +e  (Asumsi ) HS= + ROI+ EPS+ PER+ SBI+ KURS+ GDP+ d s t S s t d S s t s t Q Q b b
Perfect forsight
Q Q            
Keterangan: HS = harga saham.
Berdasarkan  pada  latar  belakang  dan  kajian teori diduga terdapat pengaruh yang siginifikan pada jangka pendek maupun pada jangka panjang dari earn- ing per share (EPS), price earning ratio (PER), return on investment (ROI), suku bunga SBI, gross domestic prod- uct (GDP), dan kurs terhadap harga saham.

## METODE
Penelitian ini sengaja mengambil kasus saham PT.Gudang  Garam,  Tbk.  Sedangkan  obyek  analisis yang digunakan dalam penelitian ini adalah harga sa- ham  dan  faktor-faktor  yang  mempengaruhinya.
t t i k i i t t e X B d BX a a X         1 1 0 t t i k i i t t e X B d BX c T c c X          1 2 1 0 Keterangan:
Keterangan:
1     t t t X X X 1   t t X BX T = trend  waktu
t X = variabel yang diamati pada periode t
B = operasi kelambanan waktu ke hulu
k = besarnya waktu kelambanan dimana k = 3 / 1 N , N adalah jumlah sampell
ADF juga membantu untuk menentukan ting- kat integrasi dari data yang ada apakah distributinya I(0), I(1), atau I(2).
Uji kointegrasi: untuk data tidak stasioner yang mempunyai distribusi integrasi yang sama, akan di- identifikasi apakah terjadi kointegrasi di antara me- reka. Jika kombinasi linier diantara variabel variabel yang mempunyai tingkat kointegrasi yang sama bisa menghasilkan suatu  distributi yang  stasioner, maka dikatakan terdapat kointegrasi. Jika tidak, maka tidak ada kointegrasi diantara variabel variabel yang tidak stasioner  tersebut.

## Model Koreksi Kesalahan (Error Correction

## Model)
Model  dasar  yang  memiliki  variabel  non- stasioner  kemudian  bisa  dimodifikasi  dengan  meli-

## Pendekatan Error Correction Model Sebagai Penentu Harga Saham

## David Kaluge
batkan  komponen  kointegrasi  sehingga  menghasil- kan suatu model baru yang stasioner. Model baru ini dikenal dengan nama Error Correction Model (ECM).

## HASIL

## Uji Akar-Akar unit dan Uji Derajat integrasi
Hasil pengujian akar-akar unit (unit root) ber- dasarkan  ADF  memperlihatkan  bahwa  data  runtun waktu EPS, PER, ROI, suku bunga SBI, GDP, dan nilai tukar adalah tidak stasioner dan mengandung suatu akar unit. Semua variabel ini mempunyai distribusi dengan derajat intergrasi I(1).

## Uji  Kointegrasi
Uji  kointegrasi  dapat  dilakukan  pada  seluruh variabel penelitian dengan langkah–langkah sebagai berikut: pertama, melakukan estimasi pada variabel- variabel yang mempunyai derajat integrasi yang sa- ma dengan metode kuadrat terkecil biasa:

## Estimasi ECM
Hasil estimasi OLS dari persamaan ECM, yaitu:
* * * (-1.912) (-0.315) (0.587) KURS * 0.21 - GDP * 25.09 - SBI * 17.56 * *
(2.198) * (19.605) * (4.899) * * (-2.326) ROI * 42.77 + PER * 935.16 + EPS * 7.27 + 4814.93 - = HS t t t t t t t

Berdasarkan  hasil  regresi  ini  maka  diduga terdapat  dua  kelompok  yang  bekointagrasi  secara terpisah. Kelompok pertama terdiri dari variabel HS, EPS, PER, ROI, dan Kurs. Sedangkan kelompok kedua yang mungkin berkointegrasi adalah variable SBI dan GDP.
Kedua,  mengecek  kembali  kointegrasi  kedua kelompok tersebut dan menentukan Error Correction Term (ECT). Adapun persamaan dari masing-masing ECT t-1 adalah:
* * * (-1.835) ) KURS * 0.218 + * * (2.589) *
(19.580) *
(5.087) ROI * 42.98 - PER * 952.16 - EPS * 6.32 - HS + (3811.29 = ECT1 1 - t 1 - t 1 - t 1 - t 1 - t 1 - t * * * (-7.734) ) GDP * 2.09 - SBI + (-21.499 = ECT2 1 - t 1 - t 1 - t (-0.795) * (-4.852) * * * (-1.812) (0.621) ECT2 * 31.37 - ECT1 * 1.07 - KURS 0.24 - GDP 51.30 + (-0.872) (-0.710) * (14.282) * * (4.882) (-1.571) SBI 51.86 - ROI 25.74 - PER 817.26 + EPS 5.65 + 179.97 - = HS 1 - t 1 - t t t t t t t t        KURS * 0.04 - ROI * 45.99 + PER * 201.55 + EPS * 1.11 + HS * 0.07 - KURS * 0.24 - PER * 817.26 + EPS * 5.65 + 4258,05 - = HS 1 - t 1 - t 1 - t 1 - t 1 - t t t t t Dengan mengeluarkan yang tidak signifikan dan dikembalikan ke model HS, maka diperoleh:
Dengan  nilai  F-statistik  sebesar  62.172, menunjukkan bahwa secara bersama-sama variabel bebas  memiliki  pengaruh  yang  signifikan  terhadap harga saham secara umum. Dari hasil analisis regresi tersebut  juga  ditampilkan  pula  besaran  R 2 sebesar 97,26%.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  variabel independen,  yaitu:  EPS,  PER,  ROI,  suku  bunga  SBI, GDP,  dan  nilai  tukar  mempengaruhi  harga  saham sebesar  97,26%.
Berdasar hasil estimasi uji stasioneritas data, diketahui model ECM bisa digunakan dan valid karena kesalahan  pengganggunya  memenuhi  kriteria whitenoise  yakni  stasioner,  homoscedastic  dan  tidak terdapat serial correlation.

## PEMBAHASAN
Diketahui  bahwa  variabel  EPS  berpengaruh secara  signifikan  dalam  jangka  pendek  dengan  nilai koefisien EPS sebesar 5,65 dan EPS pada periode lalu sebesar  1.11.  Dari  angka  tersebut  dapat  dikatakan bahwa antara EPS dan harga saham terjadi hubungan yang  positif,  hal  ini  sesuai  dengan  teori  yang dikemukakan  oleh  Syamsuddin  (2000)  bahwa  pada umumnya  manajemen  perusahaan,  pemegang saham,  dan  calon  pemegang  saham  sangat  tertarik akan  informasi  angka  EPS  suatu  perusahaan. Ketertarikan  ini  dapat  terjadi  karena  nilai  EPS menggambarkan jumlah rupiah yang diperoleh untuk setiap  lembar  saham  biasa.  Para  calon  pemegang

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
Vol. 14, No. 3 September 2010: 407–414
saham  sangat  tertarik  dengan  nilai  EPS  yang  besar, karena  hal  ini  menunjukkan  salah  satu  indikator keberhasilan  perusahaan.  Oleh  karenanya  permin- taan  akan  saham  perusahaan  akan  meningkat,  ke- adaan  ini  memungkinkan  pemegang  saham  men- dapatkan capital gain. Capital gain ini berdampak pada peningkatan  permintaan  dan  otomatis  dapat  men- dorong naiknya harga saham.
Sedangkan  pengaruh  EPS  terhadap  harga saham dalam jangka panjang juga signifikan. Hal ini menjadikan  EPS  sebagai  salah  satu  informasi  yang dianggap mendasar dan berguna, karena dengan ada- nya data EPS maka dapat diketahui kemampuan per- usahaan  dalam  menghasilkan  laba  tiap  lembar  sa- hamnya  serta  dapat  juga  menggambarkan  prospek earning perusahaan di masa akan datang (Tandelilin, 2001). Dengan adanya peningkatan laba perusahaan maka harga saham cenderung meningkat, sedangkan ketika laba mengalami penurunan maka harga saham juga ikut turun. Artinya naik atau turunnya laba per saham secara parsial dan nantinya berpengaruh pada harga saham di pasar bursa.
Selanjutnya sebagai salah satu bentuk dari rasio profitabilitas,  PER  juga  memperlihatkan  pengaruh yang signifikan terhadap harga saham dengan ditun- jukkan besarnya koefisien jangka  pendek PER yaitu 817,26  dan  PER pada  periode  sebelumnya  yaitu 201,55.  Hal  ini  mengindikasikan  bahwa  dengan  di- tunjukkan adanya PER yang tinggi, maka perusahaan tersebut juga menunjukkan nilai pertumbuhan yang tinggi.  Sehingga  dengan  nilai  PER  yang  tinggi  ter- sebut diharapkan terdapat aliran cash flow yang lebih besar  di  masa  yang  akan  datang.  Selain  itu  dengan hasil ini, maka perubahan PER juga dapat berpenga- ruh pada kemampuan saham untuk berkembang ka- rena  nilai  PER  juga  menunjukkan  jumlah  laba  yang dihasilkan perusahaan yang pada akhirnya juga ber- pengaruh dalam penentuan jumlah deviden yang akan dibayarkan  perusahaan  pada  nantinya.
Variabel  ROI  menunjukkan  pengaruh  yang kuat terhadap harga saham dalam jangka pendek de- ngan  koefisien  ROI periode  lampau  sebesar  45,99
begitu  juga  dalam  jangka  panjang  menunjukkan pengaruh yang signifikan. Hal ini dapat berarti bah- wa investor cenderung mengharapkan informasi laba yang sebenarnya. Dalam hal ini ROI, dihitung dengan menggunakan  laba  bersih  setelah  pajak  dan  bunga. Laba  ini  menjadi  sangat  penting  maka  kinerja  laba pada periode lalu akan sangat menentukan harga sa- ham periode sekarang.
Nilai  koefisiennya  dalam  jangka  panjang  se- besar  46,411  dan  probabilitas  sebesar  0.0003  (sig- nifikan  pada  level  10%).  Dari  nilai  tersebut  dapat disimpulkan bahwa arah pengaruh ROI terhadap har- ga saham yaitu positif. Pernyataan ini sesuai dengan teori  yang  menyebutkan  bahwa  ROI  menunjukkan tingkat penghasilan bersih yang dapat diperoleh dari total aktiva perusahaan, sehingga semakin besar ROI akan semakin efisien pula perputaran aset perusaha- an  tersebut  dan  semakin  besar  pula  profit  margin yang diperoleh perusahaan. Hal ini mengindikasikan adanya kinerja perusahaan yang semakin baik, impli- kasinya dapat berupa peningkatan nilai perusahaan, dengan meningkatnya nilai perusahaan tersebut akan direspon oleh pasar dalam bentuk semakin mening- katnya  permintaan,  yang  memungkinkan  harga  pa- sar  saham  tersebut  meningkat.  Selain  itu  pengaruh ROI yang positif ini sejalan dengan teori Modigliani & Miller  (teori  MM)  yang  menyatakan  bahwa  perusa- haan ditentukan oleh earning power dari aset perusa- haan.
Selanjutnya variabel suku bunga SBI yang se- ring dilihat sebagai suatu faktor eksternal yang mem- pengaruhi harga saham, ternyata tidak terbukti. Suku bunga SBI tidak memperlihatkan pengaruh nyata da- lam  jangka  pendek  maupun  dalam  jangka  panjang. Keadaaan  ini  dapat  disebabkan  oleh  pengendalian moneter  melalui  instrumen  SBI  yang  masih  meng- alami  kesulitan  untuk  menyerap  uang  primer,  khu- susnya komponen uang kartal, meskipun suku bunga tersebut  telah  mengalami  peningkatan.  Hal  ini  bisa disebabkan  oleh  terbatasnya  ruang  gerak  bagi  pe- ningkatan suku bunga sebagai konsekuensi dari ke- bijakan moneter yang cenderung ketat. Penggunaan

## Pendekatan Error Correction Model Sebagai Penentu Harga Saham

## David Kaluge
piranti SBI di tengah-tengah keterbatasan ruang ge- rak  menyebabkan  kenaikan  suku  bunga  tersebut menjadi semakin kurang efektif sehubungan dengan tidak diresponnya sinyal kebijakan moneter oleh per- bankan secara proporsional. Hal ini mungkin terkait dengan  masih  belum  pulihnya  fungsi  intermediasi perbankan  serta  telah  diperkirakannya  perubahan tingkat  bunga  SBI  yang  menjadikan  kebijakan-ke- bijakan terhadap akan adanya kenaikan suku bunga dapat  dipersiapkan  lebih  awal.
Oleh karena tidak berpengaruhnya perubahan SBI  dapat  menyebabkan  dana  yang  tersedia  di masyarakat  tidak mengalir  dalam bentuk  simpanan di bank sehingga memungkinkan permintaan untuk berinvestasi ke  dalam bentuk saham  perusahaan ti- dak  mengalami  perubahan.  Atau  di  sisi  perusahaan sendiri, terjadinya perubahan suku bunga SBI yang tidak direspon oleh perbankan menyebabkan tingkat suku  bunga  kredit  juga  tidak  mengalami  kenaikan sehingga  otomatis  tidak  pula  berdampak  pada  ber- tambahnya  beban  bunga  yang  ditanggung  perusa- haan.  Akhirnya  keadaan  ini  dapat  menjaga  kondisi kinerja  kuangan  perusahaan  tetap  stabil,  yang biasanya  kondisi  kinerja  keuangan  inilah  sebagai indikator naik turunnya permintaan terhadap saham perusahaan  bersangkutan.
Variabel GDP juga tidak menunjukkan penga- ruh yang nyata. Perilaku pasar modal yang bergerak dalam  jangka  pendek  tidak  banyak  ditentukan  oleh fundamental  jangka  panjang  seperti  GDP.  Peristiwa peristiwa jangka pendek lebih menentukan keputus- an  jangka  pendek  di  pasar  modal.  Jika  ada  keadaan yang abnormal (seperti adanya bom, kerusuhan, dsb), pertimbangan fundamentalpun dikebelakangkan. Pa- da saat tersebut investor lebih mengedepankan risiko dalam melakukan pertimbangan untuk berinvestasi, sedangkan return sebagai prioritas berikutnya.
Pernyataan  ini  sesuai  dengan  penelitian  Su- santo (2002)  dimana harga saham  terjerembab se- telah tragedi di Bali, sekalipun GDP menunjukkan ke- adaan yang terus bergerak naik. Inilah pengaruh sen- timen pasar yang bisa membuat GDB dan harga sa-
ham  tidak  memiliki  pengaruh  yang  signifikan.  Hal ini  karena  peristiwa  tersebut  tidak  hanya  sekejap mengubah fundamental perekonomian Indonesia, te- tapi juga seketika mengubah persepsi tentang pros- pek negara ini di mata para pelaku pasar modal. Ke- yakinan para pelaku pasar dalam sekejap jatuh, kare- na tragedi ini memunculkan ketidakpastian, bahkan membuat  risiko  menjadi  tak  terukur  (apa  pun  bisa terjadi).
Hasil estimasi persamaan ECM juga telah me- ngetahui nilai parameter dari variabel nilai tukar da- lam  angka  pendek  (KURS t )  sebesar  -0.24(signifikan pada level 10%) dan KURS t-1 sebesar -0,04. Dalam jang- ka panjang, pngaruhnya juga signifikan dengan nilai probabilitas sebesar 0,0003, selain itu dengan melihat pada  koefisiennya  maka  arah  pengaruh  nilai  tukar terhadap harga saham adalah negatif. Hasil ini telah membuktikan  bahwa  melemahnya  nilai  mata  uang domestik baik jangka pendek maupun dalam jangka panjang  cenderung  tidak  memberikan  keuntungan bagi pasar saham domestik. Pada sebuah negara yang perekonomiannya  memiliki  nilai  impor  signifikan, pengaruh tidak menguntungkan dari depresiasi mata uang pada impor akan menyebabkan lesunya (bear- ish)  pasar  saham  pada  jangka  panjang.  Sedangkan pada jangka pendek, depresiasi mata uang domestik dapat berpengaruh tidak menguntungkan pada pasar saham karena pasangan dari depresiasi pasar modal adalah  inflasi  yang  akan  menimbulkan  efek  kurang menguntungkan pada pasar saham. Inflasi juga akan mendorong investor internasional untuk mengurangi portofolio aset domestik mereka, sehingga menurun- kan  pasar  saham  pada jangka  panjang  (Setyorini  & Supriyadi,  2000).

## KESIMPULAN DAN  SARAN

## Kesimpulan
Perubahan EPS, PER, ROI, suku bunga SBI, GDP, dan nilai tukar rupiah terhadap dollar Amerika secara bersama-sama dapat digunakan sebagai variabel un- tuk  memprediksi  perubahan  harga  saham.  Pada pengujian secara parsial, telah diketahui bahwa EPS,

## Jurnal Keuangan dan Perbankan | KEUANGAN
PER, ROI, dan nilai tukar memiliki pengaruh yang sig- nifikan terhadap harga saham, baik itu pengaruhnya dalam jangka pendek maupun dalam jangka panjang. Pengaruh autoregresive dari harga saham bernilai ne- gatif yang mengindikasikan bahwa harga saham akan berfluktuasi.

## DAFTAR  PUSTAKA
Brigham, E. F. & Gapenski, L.C. 1993. Intermediate Financial Management. Ed 4 , Harcourt Brace Jovanovich.
Fakruddin,  M.  &  Hadianto.  2001.  Perangkat  dan  Model Analisis  Investasi di  Pasar  Modal  Indonesia.  Jakarta, Elek Media Komputindo.
Gitman,  L.J.  1991.  Principles  of  Managerial  Finance.  Ed 6 , Harper Collins Publishers. Inc.
Husnan,  S.  2003.  Dasar-dasar Teori  Portofolio  dan  Analisis Sekuritas. Ed 3 .Cetakan Ketiga. Yogyakarta, UPP AMP YKPN.
Setyorini & Supriyadi. 2000. Hubungan Dinamis Antara Nilai Tukar Rupiah Dan Harga Saham Di Bursa Efek Jakarta Pasca Penerapan Sistem Devisa Bebas Mengambang. Jurnal Akuntansi dan Auditing Indonesia, Vol.5, No.1.
Susanto, S. 2002. Peran Fundamental Ekonomi dan Sentimen di Bursa Efek. www.kompas.com, 19-9-2005.
Syamsuddin,  L.  2000. Manajemen  Keuangan  Perusahaan. Raja Grafindo Persada. Jakarta.
Tandelilin,  E.  2001.  Analisis  Investasi  dan  Manajemen Portofolio. Edisi Pertama. Yogyakarta, BPFE.