## ANALISIS ECONOMIC VALUE ADDED / EVA
( Studi Analisis pada Perusahaan Manufaktur Sub Sektor Rokok di BEI )
Oleh: Rahmi Aryanti Dosen Tetap Fakultas Ekonomi UIBA Palembang Email: rahmiaryanti@gmail.com

## ABSTRAC
This  study  aims  to  determine  the  financial  performance  of  cigarette  manufacturing companies listed on the BEI by using EVA analysis, and prove positive accounting earnings will have or do not have a positive EVA value.
By using sample 4 (four) cigarette manufacturing companies listed on BEI, the result of  this  research  mention that there  are  3  of  4  or  (75%)  cigarette  manufacturing companies listed  on  BEI  experiencing  EVA  >  0  value,  and  profit  positive  accounting  does  not necessarily  make  the  EVA  value  positive  as  well.  This  is  due  to  an  increase  in  the  cost  of equity  capital  that  contributes  the  largest  cost  to  the  WACC  figure  which  results  in  high capital charger borne by the company.
Keywords : Economic Value Added (EVA)

## LATAR BELAKANG
Setiap  perusahaan  selalu  menginginkan  adanya  prestasi  dalam  pencapaian  usahanya, bukan  hanya  perolehan  laba  atau  keuntungan  semata,  tetapi  juga  adanya  peningkatan  nilai perusahaan.  Peningkatan  nilai  perusahaan  tidak  hanya  memperhatikan  kepentingan  pemilik (owner) saja. Keberadaan stakeholder lainnya seperti karyawan, kreditor, investor, pemasok, masyarakat  sekitarnya,  dan  pemerintah  menjadi  bagian  penting  dari  perusahaan  yang  tidak dapat  diabaikan  kepentingannya.  Dari  sudut  pandang  investor,  nilai  perusahaan  merupakan persepsi  investor  terhadap  tingkat  keberhasilan  perusahaan  yang  sering  dikaitkan  dengan harga saham.  Pada kasus perusahaan publik nilai perusahaan dikaitkan dengan nilai (harga) saham  yang  beredar  di  pasar  (Lisa  Linawati  Utomo,  1999:29).  Harga  saham  yang  tinggi membuat  nilai  perusahaan  juga  tinggi.  Nilai  perusahaan  yang  tinggi  akan  membuat  pasar percaya tidak hanya pada kinerja perusahaan saat ini tetapi juga pada prospek perusahaan di masa datang.
Untuk  mendapatkan  informasi  tentang  keberhasilan  suatu  perusahaan  dalam pencapaian  usahanya,  seseorang  perlu  melakukan  telaah  analisis  terhadap  berbagai  aspek kegiatan  perusahaan  seperti  aspek  pemasaran,  produksi,  sumber  daya  manusia,  dan  aspek keuangan.  Keberhasilan  setiap  aspek  tersebut  akan  bermuara  pada  terciptanya  nilai perusahaan yang secara kuantitatif dapat dilihat melalui laporan keuangan perusahaan setiap periodenya  (kuartalan,  semesteran,  ataupun  tahunan).  Sehubungan  dengan  pentingnya laporan  keuangan  perusahaan  tersebut,  Munawir    (1995:2)  menyatakan  bahwa  laporan
keuangan pada dasarnya adalah hasil dari proses akuntansi yang dapat digunakan sebagai alat untuk  berkomunikasi  antara  data  keuangan  atau  aktivitas  suatu  perusahaan  dengan  pihak- pihak  yang  berkepentingan  dengan  data  atau  aktivitas  perusahaan  tersebut.  Sedangkan menurut Hanafi (2003:69), laporan keuangan merupakan informasi yang dapai dipakai untuk pengambilan  keputusan,  mulai  dari  investor  atau  calon  investor  sampai  dengan  manajemen perusahaan  itu  sendiri,  yang  mana  laporan  keuangan  akan  memberikan  informasi mengenai profitabilitas, risiko, timing aliran kas, yang kesemuanya akan mempengaruhi harapan pihak- pihak yang berkepentingan ( stakeholder ).
Mengukur keberhasilan (kinerja) keuangan perusahaan berdasarkan data-data laporan keuangan  pada  umumnya  sering  dilakukan  dengan  cara  membandingkan  akun-akun  dalam laporan neraca dan laba rugi. Cara ini dikenal dengan  pengukuran rasio-rasio keuangan atau analisis  rasio  keuangan,  seperti  rasio  likuiditas,  rasio  solvabilitas,  rasio  aktivitas,  dan  rasio profitabilitas.  Akan  tetapi  mengukur  kinerja  keungan  hanya  menggunakan  rasio-rasio keuangan  ini  menjadi  tidak  relevan  lagi.  Berbagai  kelemahan  yang  terdapat  dalam pengukuran  rasio-rasio  keuangan  tidak  dapat  menggambarkan  kinerja  keuangan sesungguhnya dari capaian usaha perusahaan.
Sehubungan  dengan    hal    tersebut,  Lisa  Linawati  Utomo  (1999:29)  menjelaskan bahwa kinerja dan prestasi manajemen yang diukur dengan rasio-rasio keuangan tidak dapat dipertanggungjawabkan  karena  rasio  keuangan  yang  dihasilkan  sangat  bergantung  pada metode atau perlakuan akuntansi yang digunakan. Dengan adanya distorsi akuntansi tersebut maka  pengukuran  kinerja  berdasarkan  laba  per  saham  ( earning  per  share ),  tingkat pertumbuhan laba ( earnings growth ) dan tingkat pengembalian ( rate of return ) tidak efektif lagi,  karena pengukuran berdasarkan rasio keuangan tidak dapat diandalkan dalam mengukur nilai tambah yang tercipta dalam periode tertentu. Siti Badriah ( http://publication.gunadarma.ac.id/ ,  2012)  menyebutkan  bahwa  pengukuran  yang  hanya menganalisis laporan keuangan memiliki kelemahan utama yaitu mengabaikan adanya biaya modal, sehingga sulit untuk mengetahui apakah suatu perusahaan telah berhasil menciptakan nilai atau tidak.
Cara mengukur kinerja keuangan perusahaan yang dianggap paling relevan oleh para ahli ekonomi keuangan adalah EVA ( Economic Value Added ). EVA telah banyak digunakan di  perusahaan-perusahaan  Amerika  Serikat,  seperti  CSX,  Briggs  &  Stratton,  AT&T,  dan Quaker  Qats  (Nasser,  2003:25).  Untuk  pertama  kalinya  istilah  dan  konsep  EVA diperkenalkan  oleh  George  Bennet  Stewart,  salah  seorang  managing  partner  dari  sebuah perusahaan konsultan manajemen terkemuka yaitu Stern Stewart & Company yang berkantor pusat di New York, dalam bukunya yang berjudul “ The Quest For Value ” pada tahun 1980. EVA menurut Brigham & Houstan (2006:68) adalah nilai yang ditambahkan oleh manajemen kepada pemegang saham selama satu tahun tertentu, dimana EVA mencerminkan laba residu yang  tersisa  setelah  biaya  dari  seluruh  modal  termasuk  modal ekuitas  dikurangkan.  Dengan menerapkan  konsep  EVA,  dapat  dilihat  berapa  nilai  tambah  yang  bisa  dihasilkan  oleh perusahaan  setelah  semua  komponen  biaya  dikurangkan.  Saat  perusahaan  berhasil menciptakan  nilai  tambah  berarti  kinerja  keuangan  perusahaan  tersebut  baik  atau memuaskan.
Indonesia  dan  rokok  merupakan  salah  satu  problema  yang  dilematis  dalam perekonomian  Indonesia.    Satu  sisi  Pemerintah  ingin  mengurangi  konsumsi  rokok  yang
sangat berbahaya bagi kesehatan. Namun disisi lain, industri rokok sendiri termasuk industri yang  menyerap  tenaga  kerja  terbesar  di  Indonesia  (6,1  juta  orang),  serta  memberikan pendapatan  pajak  terbesar  bagi  pemerintah  (penerimaan  cukai  rokok  sebesar  Rp  8,1  triliun pada dua bulan awal 2016, target APBN 2016 sebesar Rp 139,8 triliun). Sehingga tidak dapat dipungkiri  bahwa  perusahaan-perusahaan  rokok  di  Indonesia  memberikan  dampak  positif disisi perekonomian ( https://finance.detik.com/market-research/3412744 , 2016).
Secara  fundamental,  3  dari  4  perusahaan  rokok  terbesar  di  Indonesia  yang  telah  go public  di  Bursa  Efek  Indonesia  (BEI)  yaitu  PT  Gudang  Garam  Tbk  (GGRM),  PT  Handjaja Mandala Sampoerna Tbk (HMSP), dan PT Wismilak Inti Makmur Tbk (WIIM),  dari tahun 2012 sampai dengan tahun 2016 telah menunjukkan kinerja laba positif, kecuali PT Bentoel Internasional  Investama  Tbk  (RMBA)  yang  selalu  mengalami  kerugian  selama  periode tersebut,  seperti  tampak  dalam  tabel  1.  Kecenderungan  laba  bersih  perusahaan  rosok  setiap tahun  menunjukkan  trend  kenaikan  kecuali  PT  Bentoel  Internasional  Investama  Tbk (RMBA), seperti tampak pada grafik 1.
Tabel 1: Kinerja Laba Bersih 4 Perusahaan Rokok yang Terdaftar di BEI

## Grafik 1:  Kecenderungan Kinerja Laba Bersih Perusahaan Rokok yang Terdaftar Di BEI
Berdasarkan  tabel  1  dan  grafik  1  di  atas  dapat  dinyatakan  bahwa  sebagian  besar  (3 dari  4  perusahaan  rokok  yang  terdaftar  di  BEI)  menunjukkan  kinerja  yang  positif  dengan trend yang menaik setiap tahunnya.  Apakah dengan kondisi perusahaan yang berlaba  secara akuntansi  tersebut  bisa  dinyatakan  otomatis  terdapat  nilai  tambah  ekonomis?  Untuk menjawab  pertanyaan  dan  sekaligus  membuktikan  hal  tersebut  maka  penulis  melakukan penelitian  terhadap  kinerja  keuangan  4  (empat)  perusahaan  rokok  tersebut  dengan menggunakan analisis EVA. Oleh karenanya, rumusan masalah penelitian ini adalah:
2012 2013 2014 2015 2016 1 PT Gudang Garam Tbk 4.068.711 4.383.932 5.395.293 6.452.834 6.672.682 2 PT Handjaja Mandala Sampoerna Tbk 9.945.296 10.818.486 10.181.083 10.363.308 12.762.229 3 PT Wismilak Inti Makmur Tbk 77.302 132.322 112.305 131.081 106.290 4 PT Bentoel Internasional Investama Tbk 323.351 - 1.042.068 - 2.251.323 - 1.638.538 - 2.085.811 - Sumber: Data diolah dari Laporan Laba Rugi
Laba Bersih per Tahun (Per 31 Desember, Dalam Jutaan Rupiah)
Emiten No.
1. Bagaimana kinerja keuangan perusahaan manufaktur sub sektor rokok yang terdaftar di BEI berdasarkan analisis EVA?
2. Apakah perusahaan yang memiliki laba akuntansi positif akan memiliki nilai EVA yang positif pula?
Dengan  demikian  tujuan  penelitian  ini  adalah  untuk  mengetahui  kinerja  keuangan perusahaan manufaktur sub sektor rokok yang terdaftar di BEI berdasarkan analisis EVA, dan untuk  mengetahui  serta  membuktikan  laba  akuntansi  positif  akan  memiliki  atau  tidak memiliki nilai EVA yang positif pula.

## LANDASAN TEORI
Pengertian Economic Value Added ( EVA )
Menurut  Brigham  &  Houstan  (2006:68),  EVA  adalah  nilai  yang  ditambahkan  oleh manajemen  kepada  pemegang  saham  selama  satu  tahun  tertentu.  EVA  mencerminkan  laba residu yang tersisa setelah biaya dari seluruh modal termasuk modal ekuitas dikurangkan. Hal ini  sesuai  dengan  pendapat  Endri  (2005:157)  yang  mendefenisikan  EVA  sebagai  sisa  laba ( residual  income )  setelah  semua  penyedia  kapital  diberi  kompensasi  yang  sesuai  dengan tingkat  pengembalian  yang  dibutuhkan  atau  setelah  semua  biaya  kapital  yang  digunakan untuk  menghasilkan  laba  tersebut  dibebankan.  Sedangkan  Warsono  (2003:48)  menyatakan bahwa  EVA  adalah  perbedaan  antara  laba  operasi  setelah  pajak  dengan  biaya  modalnya. Dengan demikian EVA adalah suatu bentuk estimasi laba ekonomis yang relevan atas suatu bisnis  selama  tahun  tertentu.  Berdasarkan    analisis    EVA  dapat  dilihat  berapa  nilai  tambah yang  bisa  dihasilkan  oleh  perusahaan  setelah  semua  komponen  biaya  dikurangkan.  Saat perusahaan berhasil menciptakan nilai tambah ekonomis berarti kinerja keuangan perusahaan tersebut positif.
Peningkatan  nilai  EVA  suatu  perusahaan  membutuhkan  suatu  strategi  tertentu. Menurut  Nasser  (2003:28)  ada  3  (tiga)  strategi  yang  digunakan  untuk  menaikkan  nilai economic value added (EVA) suatu perusahaan, yaitu:
1. Strategi penciptaan nilai dengan mencapai pertumbuhan keuntungan ( profitable growth ). Hal  ini  bisa  dicapai  dengan  menambah modal  yang  diinvestasikan  pada  proyek  dengan tingkat pengembalian yang tinggi.
2. Strategi  penciptaan  nilai  dengan  meningkatkan  efisiensi  operasi  ( operating  efficiency ). Dalam hal ini meningkatkan keuntungan tanpa menggunakan tambahan modal.
3. Strategi  penciptaan  nilai  dengan  rasionalisasi  dan  keluar  dari  bisnis  yang  tidak menjanjikan ( rationalize and exit unrewording business ). Ini berarti menarik modal yang tidak produktif dan menarik modal dari aktivitas yang menghasilkan return yang rendah dan menghapus unit bisnis yang tidak menjanjikan hasil.

## Tujuan dan Manfaat Economic Value Added (EVA)
Analisis  EVA  bertujuan  untuk  mendapatkan  gambaran  kinerja  perusahaan  yang sebenarnya (realistis), bukan hanya sekedar gambaran laba akuntansi semata. Abdullah (2003 :  142),  menyatakan  bahwa  dengan  perhitungan  EVA  diharapkan  akan  mendapatkan  hasil perhitungan  nilai ekonomis perusahaan yang lebih realistis. Oleh karena itu, EVA dihitung berdasarkan  perhitungan  biaya  modal  (cost  of  capital)  yang  menggunakan  nilai  pasar berdasarkan  kepentingan  kreditur  terutama  para  pemegang  saham  dan  bukan  berdasarkan
nilai  buku  yang  bersifat  historis.  Dengan  demikian  perhitungan  EVA    dapat  mendukung penyajian  laporan  keuangan  sehingga  akan  mempermudah  bagi  para  pengguna  laporan keuangan.
Menurut Siddharta (dalam Abdullah, 2003:142) sedikitnya ada 4 manfaat yang dapat diperoleh dari penerapan EVA untuk menilai kinerja keuangan perusahaan, yaitu:
1. Penerapan  model  EVA  sangat  bermanfaat  untuk  digunakan  sebagai  pengukur  kinerja perusahaan dimana fokus penilaian adalah penciptaan nilai (value creation).
2. penilaian  kinerja  keuangan  dengan  menggunakan  pendekatan  EVA  menyebabkan perhatian  manajemen  sesuai  dengan  kepentingan  pemegang  saham.  Dengan  EVA  para manajer  akan  berfikir  dan  bertindak  seperti  halnya  pemegang  saham  yaitu  memilih investasi yang memaksimmkan tingkat pengembalian dan meminimumkan tingkat biaya sehigga nilai perusahaan dapat di maksimalkan.
3. EVA  mendorong  perusahaan  untuk  lebih  memperhatikan  kebijaksanaan  struktur modalnya.
4. EVA  dapat  digunakan  untuk  mengidentifikasikan  proyek  atau  kegiatan  yang memberikan  pengembalian  yang  lebih  tinggi  dari  pada  biaya  modalnya. Kegiatan  atau proyek  yang  memberikan  nilai  sekarang  dari  total  EVA  yang  positif  menunjukkan adanya  penciptaan    nilai  dari  proyek  tersebut  dan  dengan  demikian  sebaiknya  diambil, begitu pula sebaliknya.
Konsep EVA tidak hanya digunakan dalam penilaian suatu investasi saja, tetapi juga berperan  dalam  hal goal  setting,  capital  budgeting,  performance  assessment,  dan  incentive compensation (Ade Sanjaya, http://www.landasanteori.com/ 2015):
1. EVA dan Goal setting
Fokus perusahaan untuk mengejar laba sebesar-besarnya hanyalah tujuan jangka pendek saja. Tetapi tujuan maksimalisasi nilai EVA adalah untuk jangka panjang. Hal ini perlu dikomunikasikan  sejak  awal  kepada  manajemen,  sehingga  para  manajer  terhindar  dari myopic behaviour dan menjadi lebih terfokus pada penciptaan nilai dan bukan mengejar laba besar. Lewat komunikasi ini dapat disatukan upaya untuk mendorong proses-proses yang  menambah  nilai  dan  mengurangi  proses-proses  yang  tidak  menambah  nilai  bagi perusahaan.
2. EVA dan Capital bugeting
Konsep  EVA  dalam  hal  investasi  mempunyai  prinsip  yang  sama  dengan Net  Present Value (NPV). Net  Present  Value juga  dapat  diperoleh  dari  jumlah  nilai  sekarang  dari EVA yang dihasilkan oleh setiap proyak dimana biaya modal baru yang digunakan untuk membiayai  sebuah  proyek  dikurangkan  dari  perhitungan  awal  EVA.  Pedoman  EVA untuk capital  budgeting adalah  menerima  proyek  atau  peluang  investasi  yang menghasilkan positive  discounted EVA  dan  menolak  proyek  yang  menghasilkan negative  discounted EVA.  Proyek  dengan positive  discounted EVA  akan  menambah nilai, demikian sebaliknya proyek dengan negative discounted EVA akan merusak atau mengurangi nilai sebuah perusahaan.
3. EVA dan performance assessment
Pada suatu perusahaan, pemilik perusahaan akan menunjuk dan memberikan wewenang kepada  manajemen  untuk  menjalankan  operasi  perusahaan  sehari-hari.  Manajemen cendrung  mempunyai  kontrol  penuh  atas  segala  strategi  atau  tindakan  yang  dilakukan
meskipun  masih  ada  campur  tangan  dari  pemilik.  Pemisahan  antara  kepemilikan  dan kontrol  ini  menyebabkan  terjadinya conflict  of  interest antara  pemilik  dan  manajemen dimana  manajemen  cendrung  menginginkan  maksimalisasi  nilai  perusahaan    untuk mengurangi atau memperkecil biaya yang timbul karena perbedaan kepentingan pemilik dengan  manajemen,  maka  dibentuklah  suatu  sistim performance  assessment yang memberikan  insentif  pada  strategi  atau  tindakan  manajemen  yang  menambah  nilai, bukan  sekedar  laba  yang  tinggi,  yang  bisa  saja  terjadi  karena  penggunaan  metode akuntansi  yang  berbeda.  Pedoman  yang  digunakan  untuk  mengukur  nilai  tambah perusahaan adalah EVA.

## 4. EVA dan Incentive compensation
Pada  perusahaan  besar  yang  kepemikikannya  tersebar  ke  banyak  pemegang  saham  dan tujuan  perusahaan  adalah value  building ,  sistim  pemberian  insentif  atau  penggajian seharusnya ditujukan untuk mendorong aktivitas yang menambah nilai perusahaan yaitu insentif  atau  bonus  diberikan.  Pada  individu  yang  strategi  atau  tindakannya  menambah nilai  perusahaan.  Sistim  kompensasi  yang  berpedoman  pada  pengukuran  akuntansi mempunyai kelemahan yaitu karena adanya hubungan  yang semu antara laba buku dan kehidupan  ekonomis  suatu  perusahaan.  Manajemen  akan  mengambil  tindakan  atau strategi  yang  meningkatkan  laba  dan  tentu  akan  meningkatkan  gaji  mereka,  tetapi menumbuhkan nilai keseluruhan suatu perusahaan.

## Keunggulan dan Kelemahan Economic Value Added (EVA)
Menurut  Iramani  &  Febrian  (2005  :  6),  keunggulan  yang  dimiliki  EVA  diantaranya sebagai berikut :
1. EVA memfokuskan penilaian pada nilai tambah dengan memperhitungkan beban sebagai konsekuensi investasi.
2. Konsep  EVA  adalah  alat  perusahaan  dalam  mengukur  harapan  yang  dilihat  dari  segi ekonomis dalam pengukurannya yaitu dengan memperhatikan harapan penyandang dana secara  adil  dimana  derajat  keadilan  dinyatakan  dengan  ukuran  tertimbang  dari  struktur modal yang ada dan berpedoman pada nilai pasar bukan nilai buku.
3. Perhitungan  EVA  dapat  digunakan  secara  mandiri  tanpa  memerlukan  data  pembanding seperti standar  industri atau data perusahaan lain sebagai konsep penilaian.
4. Konsep  EVA  dapat  digunakan  sebagai  dasar  penilaian  penberian  bonus  pada  karyawan dengan divisi yang memberikan EVA lebih besar.
5. Pengaplikasian  EVA  yang  mudah  menunjukkan  bahwa  konsep  tersebut  merupakan ukuran  praktis,  mudah  dihitung  dan  mudah  digunakan  sehingga  merupakan  salah  satu bahan pertimbangan dalam mempercepat pengambilan keputusan bisnis.
Sedangkan  menurut  Young,  (2001:32) Economic  Value  Added (EVA)  sebagai  alat pengukur kinerja memiliki beberapa keunggulan atau kelebihan dibanding tolok ukur kinerja lain diantaranya adalah :
1. EVA  dapat  dihitung  pada  tingkat  divisi.  Jika  diketahui  NOPAT  yang  mengukur  laba perusahaan  yang  diperoleh  dari  operasi  yang  berjalan,  modal  yang  diinvestasikan  dan WACC, maka EVA menurut teori dapat dihitung untuk setiap kesatuan termasuk divisi, departemen, lini produk, segmen bisnis secara geografis dan sebagainya.
2. EVA  merupakan  pengukuran  aliran,  bukan  pengukuran  saham,  karenanya  dapat dipertanggungjawabkan  terhadap  penilaian  kinerja  selama  periode  waktu  tertentu. EVA dikatakan  sebagai  suatu  aliran  sebab  ia  mengukur  laba.  EVA  adalah  cara  mengubah pengukuran saham dari kelebihan pengembalian menjadi aliran.
3. EVA  dapat  meningkatkan  penciptaan  kekayaan  pemegang  saham.  Perbedaan  pokok antara EVA dan pengukuran laba konvensional adalah EVA merupakan laba “ekonomis” kebalikan  dari  laba  “akunting”.  Hal  ini  berdasarkan  gagasan  bahwa  suatu  bisnis mendapatkan  laba  jika  penghasilan  mencukupi  tidak  hanya  biaya  operasi  tetapi  juga biaya  modal.  Tanpa  prospek  laba  ekonomis,  tidak  akan  ada  penciptaan  kekayaan  bagi investor.  Gagasan  dari  laba  ekonomis  menegaskan  hubungan  EVA,  terhadap  kekayaan pemegang saham, kondisi akhir yang dibutuhkan dari tolok ukur berdasarkan nilai.
Disamping  beberapa  keunggulan  diatas,  EVA  juga  memiliki  kelemahan,    menurut Abdullah (2003:143) kelemahan EVA adalah sebagai berikut:
1. Secara  konseptual  EVA  memegang  lebih  unggul  daripada  pengukur  tradisional akuntansi, namun secara praktis belum tentu dapat diterapkan dengan mudah. Penentuan biaya  modal  saham  cukup  rumit  sehingga  diperlukan  analisis  yang  lebih  mendalam tentang teknik-teknik menaksir biaya modal saham.
2. EVA  adalah  alat  ukur  semata  dan  tidak  bisa  berfungsi  sebagai  cara  untuk  mencapai sasaran  perusahaan  sehingga  diperlukan  suatu  cara  bisnis  tertentu  untuk  mencapai sasaran perusahaan.
3. Masih mengandung unsur keberuntungan (tinggi rendahnya EVA dapat dipengaruhi oleh gejolak pasar modal).
4. EVA hanya menggambarkan penciptaan nilai pada suatu tahun tertentu.
5. EVA  mendorong  pengalokasian  dana  perusahaan  untuk  investasi  dengan  biaya  modal yang  rendah.  Investasi  yang  demikian  umumnya  memiliki  resiko  yang  kecil  sehingga secara  tidak  langsung  EVA  mendorong  perusahaan  untuk  menghindari  resiko  padahal sebagian besar inovasiinovasi dalam bisnis memiliki resiko yang sangat tinggi terutama dalam era pasar bebas yang penuh dengan ketidakpastian.
Sedangkan  menurut  Mirza  (2001:78)  EVA  sebagai  alat  ukur  kinerja  keuangan  juga memiliki kelemahan diantaranya adalah:
1. EVA hanya mengukur hasil akhir (result), konsep ini tidak mengukur aktivitas-aktivitas penentu seperti, loyalitas pelanggan.
2. EVA  terlalu  bertumpu  pada  keyakinan  bahwa  investor  sangat  mengandalkan  faktor fundamental  dalam  mengkaji  dan  mengambil  keputusan  menjual  atau  membeli  saham tertentu, padahal faktor lain terkadang justru lebih dominan.
3. Konsep EVA ini tergantung pada transparansi internal dalam perhitungan secara akurat. Dalam kenyataan seringkali perusahaan kurang transparan dalam mengemukakan kondisi internalnya.
Analisis (Perhitungan) Economic Value Added (EVA)
Perhitungan  EVA  akan  meliputi  beberapa  langkah  yang  dapat  dijelaskan  sebagai berikut:
1. Menghitung NOPAT ( Net Operating Profit After Tax )
NOPAT  adalah  laba  yang  diperoleh  dari  operasi  perusahaan  setelah  dikurangi  pajak penghasilan, tetapi termasuk biaya keuangan (financial cost) dan non cash bookkeeping entries seperti biaya penyusutan (Amin W. Tunggal, 2001:5). Dengan demikian NOPAT dapat dirumuskan sebagai berikut:
2. Menghitung Invested Capital (IC)
Menurut  Young  (2001:39)  menyatakan  bahwa invested  capital adalah  Jumlah  seluruh keuangan  perusahaan,  terlepas  dari  kewajiban  jangka  pendek,  pasiva  yang  tidak menanggung bunga ( non interest bearing liabilities ), seperti utang, upah yang akan jatuh tempo  ( accrued  wages ),  dan  pajak  yang  akan  jatuh  tempo  ( accrued  taxes ).  Dimana menghitung invested  capital menurut  Amin  W.  Tunggal  (2001:5)  dapat  dilakukan dengan rumus sebagai berikut:
Komponen dalam menghitung Invested Capital adalah sebagai berikut :
 Total  hutang  dan  ekuitas  :  Menunjukan  beberapa  bagian  dari  setiap  rupiah  modal sendiri yang dijadikan jaminan utang.
 Hutang  jangka  pendek  :  Merupakan  pinjaman  yang  digunakan  perusahaan  yang pelunasan maupun pembayarannya akan dilakukan dalam jangka pendek (satu tahun sejak tanggal neraca) dengan menggunakan aktiva lancar yang dimiliki perusahaan, dan atas pinjaman itu tidak dikenai bunga, seperti hutang usaha, hutang pajak, biaya yang masih harus dibayar, dan lain-lain.
3. Menghitung Weighted Average Cost of Capital (WACC)
Menurut  Mulyadi  (2001:332)  menyatakan  bahwa  biaya  modal  rata-rata  tertimbang dihitung dengan berbagai modal khusus dengan menggunakan angka penimbang sebesar proporsi  tiap-tiap  sumber  pembelanjaan  dalam  total  investasi  yang  akan  dilakukan. Tahap-tahap  untuk  menghitung  WACC  menurut  Amin  W.  Tunggal  (2001:4)  adalah sebagai berikut:
a. Tingkat  proporsi  hutang  (D)  diketahui  dari  perbandingan  antara  total  hutang  dengan jumlah hutang dan ekuitas, yang dirumuskan sebagai berikut:
b. Cost of Debt (rd) diketahui dari perbandingan antara beban bunga dengan total hutang dimana jumlah pinjaman bank (jangka pendek), yang dirumuskan sebagai berikut:
c. Tingkat  Modal  dan  Ekuitas  (E)  diketahui  dari  perbandingan  antara  total  ekuitas  dan jumlah hutang dan ekuitas, yang dirumuskan sebagai berikut:
d. Cost of Equity (re) diketahui dari perbandingan antara laba bersih setelah pajak dengan total ekuitas, yang dirumuskan sebagai berikut:
e. Tingkat  Pajak  (T)  diketahui  dari  perbandingan  beban  pajak  dengan  laba  sebelum pajak, yang dirumuskan sebagai berikut:
f. Menghitung WACC dengan rumus:
g.

## (      )   (     )   (      )

## 4. Menghitung Capital Charges (CC)
Capital  Charges adalah  aliran  kas  yang  dibutuhkan  untuk  mengganti  para  investor  atas resiko  usaha  dari  modal  yang  ditanamkannya  (  Amin  W.  Tunggal,2001:3). Capital charges menunjukkan  seberapa  besar  kesempatan  modal  yang  telah  disuntikan  kreditur dan pemegang saham. Capital charges dihitung dengan rumus:

## 5. Menghitung EVA
Menurut Stewart (1993: 118) menyatakan, “Economic Value Added (EVA) is a residual income measure that subtract the cost of capital (c*) from the operating profits generated in the business”. Rumus menghitung EVA menurut Amin W. Tunggal (2001:5) adalah sebagai berikut:
6. Tolok Ukur EVA
Ada  tiga  kemungkinan  hasil  yang  diperoleh  dari  perhitungan  EVA  yang  digunakan sebagai tolok ukur dalam menilai kinerja perusahaan (Mirza, 1999:51), yaitu:
a. Jika  nilai  EVA  >  0  (Positif)  artinya  bahwa  tingkat  pengembalian  yang  dihasilkan perusahaan  lebih  tinggi  dari  pada  tingkat  biaya  atau  tingkat  pengembalian  yang dituntut  investor  keadaan  ini  menunjukan  bahwa  perusahaan  mampu  menciptakan nilai  ( create  value ).  Semakin  positif  EVA  berarti  semakin  bagus  pula  kinerja
perusahaan itu dan menandakan bahwa manajemen telah mejalankan tugasnya dengan baik.
b. Jika  nilai  EVA  =  0,  artinya  bahwa  perusahaan  berada  pada  posisi break  event  point (titik  impas)  karena  semua  laba  digunakan  untuk  membayar  kewajiban  kepada investor.
c. Jika  nila  EVA  <  0  (negatif)  artinya  bahwa  tidak  terjadi  proses  nilai  tambah  dalam perusahaan menandakan laba yang tidak bisa memenuhi  harapan para investor. Nilai perusahaan  berkurang  ( destroy  value )  akibat  tingkat  pengembalian  yang  dihasilkan lebih rendah daripada tingkat pengembalian yang dituntut.

## METODE PENELITIAN

## Populasi dan Sampel
Objek dan sekaligus populasi  penelitian ini adalah  4 (empat) perusahaan rokok yang terdaftar  di  BEI,  yaitu  PT  Gudang  Garam  Tbk  (GGRM),  PT  Handjaja  Mandala Sampoerna Tbk  (HMSP),  PT  Wismilak  Inti  Makmur  Tbk  (WIIM),  dan  PT  Bentoel  Internasional Investama Tbk (RMBA).
Sedangkan yang menjadi sampel penelitian ini adalah laporan keuangan tahunan dari tahun  2012  sampai  dengan  tahun  2016  atau  20  sampel  laporan  keuangan.  Pengambilan sampel  dilakukan  dengan  teknik  sampel  purposive  (sampel  bertujuan)  dimana  pemilihan sampel didasarkan pada ketersediaan data, ruang lingkup dan jangka waktu penelitian.

## Variabel Penelitian
Variabel  penelitian  ini  terdiri  dari  satu  variabel  pokok  yaitu  nilai  tambah  ekonomis atau Economic  Value  Added (EVA).  Variabel  EVA  akan  meliputi  sub-sub  variabel  yang mendukung analisis EVA, yaitu:
1. Net Operating Profit After Tax (NOPAT)
2. Invested Capital (IC)
3. Weighted Average Cost of Capital (WACC)
4. Capital Charges (CC)

## Teknik Pengumpulan Data
Data-data  kedua  variabel  penelitian  ini  merupakan  data  sekunder  yang  diambil  dari laporan keuangan tahunan per 31 Desember untuk 4 perusahaan rokok yang terdaftar di BEI dari tahun 2012 sampai dengan 2016  atau 5 tahun yang diperoleh dan dikumpulkan dengan mengunduh  laporan  keuangan  melalui  internet  yaitu  melalui  website www.idx.co.id/ , www.sahamok.com/ dan website masing-masing perusahaan sampel.

## Teknik Analisis Data
Setelah  data-data  dikumpulkan,  diidentifikasi  dan  dikelompokan  berdasarkan  objek dan variabel penelitian, kemudian dilakukan analisis sesuai dengan permasalahan dan tujuan penelitian. Analisis data meliputi perhitungan hal-hal sebagai berikut:
1. Menghitung NOPAT (Net Operating Profit After Tax), dengan rumus:
2. Menghitung Invested Capital (IC), dengan rumus:
3. Menghitung WACC, dengan rumus:
(      )   (     )   (      )
4. Menghitung Capital Charges (CC), dengan rumus:
5. Menghitung EVA, dengan rumus:
6. Mengkonklusikan  hasil  perhitungan  berdasarkan  tolok  ukur  analisis  EVA  (EVA  >  0; EVA = 0; EVA < 0).
Semua  perhitungan  dilakukan  dengan  bantuan  program  Excel  2010  yang  disajikan dalam bentuk tabelaris.

## HASIL PENELITIAN
Berdasarkan  hasil  olahan  data-data  keuangan  yang  terdapat  pada  laporan  tahunan neraca  dan  laba  rugi  per  31  Desember  perusahaan  manufaktur  sub  sektor  rokok  dari  tahun 2012 sampai dengan tahun 2016, maka dapat diuraikan secara berurutan hasil temuan analisis seperti tertera di bawah ini.

## 1. EVA PT Gudang Garam Tbk
Tabel 2: Net Operating Profit After Tax (NOPAT)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan hasil perhitungan pada tabel 2 di atas, nilai NOPAT PT Gudang Garam Tbk dari  tahun  2013  s/d  tahun  2015  menunjukkan  kenaikan  dan  tahun  2016  menunjukkan penurunan  dari  tahun  sebelumnya.  Kenaikan  NOPAT  dari  tahun  2013  s/d  2015 disebabkan  oleh  adanya  kenaikan  pada  sisi  EAT  maupun  biaya  bunga.  Sedangkan penurunan NOPAT tahun 2016 disebabkan menurunnya biaya bunga melebihi kenaikan EAT.
Tabel 3: Invested Capital (IC)
TAHUN EAT Biaya Bunga NOPAT 2012 4.068.711 495.035 4.563.746 2013 4.383.932 755.518 5.139.450 2014 5.395.293 1.371.811 6.767.104 2015 6.452.834 1.429.592 7.882.426 2016 6.672.682 1.190.902 7.863.584
NET OPERATING PROFIT AFTER TAX (NOPAT)
TAHUN Total Hutang & Ekuitas Hutang Lancar IC 2012 41.509.325 13.802.317 27.707.008 2013 50.770.251 20.094.580 30.675.671 2014 58.220.600 23.783.134 34.437.466 2015 63.505.413 24.045.086 39.460.327 2016 62.951.634 21.638.565 41.313.069
INVESTED CAPITAL (IC)
Berdasarkan hasil perhitungan pada tabel 3 di atas, nilai IC PT  Gudang Garam Tbk dari tahun  2013  s/d  tahun  2016  menunjukkan  trend  yang  menaik  dari  tahun  sebelumnya. Kenaikan  ini  disebabkan  oleh  adanya  kenaikan  pada  total  hutang  &  ekuitas  melebihi kenaikan pada hutang lancar (tahun 2012 s/d 2015) dan penurunan pada sisi total hutang & ekuitas yang lebih kecil dibandingkan penurunan pada sisi hutang lancar (tahun 2016). Tabel 4: Proporsi Modal Hutang (D)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  hasil  perhitungan  pada  tabel  4  di  atas,    proposi  modal  hutang  PT  Gudang Garam Tbk mengalami kenaikan pada tahun 2013 dan 2014, dan mengalami penurunan pada tahun 2015 dan 2016 dari tahun sebelumnya. Kenaikan pada tahun 2013 dan 2014 disebabkan adanya rasio kenaikan pada total hutang yang lebih besar dibandingkan rasio kenaikan    total  hutang  &  ekuitas.  Sedangkan  penurunan  pada  tahun  2015  disebabkan rasio  kenaikan  total  hutang  yang  lebih  kecil  dibandingkan  rasio  kenaikan  pada  total hutang  &  ekuitas.  Dan  penurunan  pada  tahun  2016  disebabkan  oleh  rasio  penurunan yang  lebih  besar  pada  total  hutang  dibandingkan  rasio  penurunan  pada  total  hutang  & ekuitas.
Tabel 5: Cost of Debt (rd)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  hasil  perhitungan  pada  tabel  5  di  atas, cost  of  debt (biaya  hutang)  PT Gudang  Garam  Tbk  dari  tahun  2013  s/d  2015  mengalami  kenaikan  dan  tahun  2016 mengalami penurunan dari tahun sebelumnya.  Kenaikan dari 2013 s/d 2015 disebabkan oleh terjadinya rasio kenaikan biaya bunga  yang lebih besar dibandingkan dengan  rasio kenaikan  total  hutang.  Sedang  penurunan  pada  tahun  2016  disebabkan  oleh  terjadinya rasio  penurunan  biaya  bunga  lebih  besar  dibandingkan  rasio  penurunan  pada  total hutang.
TAHUN Total Hutang Total Hutang & Ekuitas D 2012 14.903.612 41.509.325 0,3590 2013 21.353.980 50.770.251 0,4206 2014 24.991.880 58.220.600 0,4293 2015 25.497.504 63.505.413 0,4015 2016 23.387.406 62.951.634 0,3715
PROPOSI MODAL HUTANG (D)
TAHUN Biaya Bunga Total Hutang rd 2012 495.035 14.903.612 0,0332 2013 755.518 21.353.980 0,0354 2014 1.371.811 24.991.880 0,0549 2015 1.429.592 25.497.504 0,0561 2016 1.190.902 23.387.406 0,0509
COST OF DEBT (rd)
Tabel 6: Proporsi Modal Ekuitas (E)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  hasil  perhitungan  pada  tabel  6  di  atas,  proporsi  modal  ekuitas  PT  Gudang Garam  Tbk  dari  tahun  2013  s/d  2014  mengalami  penurunan  dan  tahun  2015  dan  2016 mengalami  kenaikan  dari  tahun  sebelumnya.  Penurunan  dari  tahun  2013  s/d  2014 disebabkan oleh terjadinya rasio kenaikan total ekuitas lebih kecil dibandingkan dengan rasio kenaikan total hutang & ekuitas. Sedangkan Kenaikan proporsi modal ekuitas tahun 2015 dan 2016 disebabkan pada tahun 2015 terjadinya rasio kenaikan total ekuitas lebih besar  dibandingkan  dengan  rasio  kenaikan  total  hutang  &  ekuitas,  dan  tahun  2016 terjadinya kenaikan total ekuitas sementara  total hutang & ekuitas menurun.
Tabel 7: Cost of Equity (re)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan perhitungan pada tabel 7 di atas, cost of equity (biaya ekuitas) PT Gudang Garam  Tbk  menunjukkan  kenaikan  pada  tahun  2013  dan  2015,  dan  terjadi  penurunan pada  tahun  2014  dan  2016  dari  tahun  sebelumnya.  Kenaikan cost  of  equity pada  tahun 2013 dan 2015 disebabkan terjadinya penurunan  PER. Sedangkan penurunan pada tahun 2014 dan 2016 disebabkan terjadinya kenaikan PER.
Tabel 8: Tingkat Pajak (T)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  8  di  atas,  tingkat  pajak  PT  Gudang  Garam  Tbk mengalami  trend  yang  menurun  pada  tahun  2013  dan  2014,  dan  mengalami  kenaikan pada tahun 2015 dan 2016 dari tahun sebelumnya. Penurunan tingkat pajak tahun 2013
TAHUN Total Ekuitas Total Hutang &
Ekuitas E 2012 26.605.713 41.509.325 0,6410 2013 29.416.271 50.770.251 0,5794 2014 33.228.720 58.220.600 0,5707 2015 38.007.909 63.505.413 0,5985 2016 39.564.228 62.951.634 0,6285
PROPOSI MODAL EKUITAS (E)
TAHUN Harga Saham EPS PER re 2012 1 56.300 2.086 26,9895 0,03705 2013 1 42.000 2.250 18,6667 0,05357 2014 1 60.700 2.790 21,7563 0,04596 2015 1 55.000 3.345 16,4425 0,06082 2016 1 63.900 3.470 18,4150 0,05430
COST OF EQUITY (re)
TAHUN Beban Pajak
EAT T 2012 1.461.935 4.068.711 0,3593 2013 1.552.272 4.383.932 0,3541 2014 1.810.552 5.395.293 0,3356 2015 2.182.441 6.452.834 0,3382 2016 2.258.454 6.672.682 0,3385
TINGKAT PAJAK (T)
dan  2014  disebabkan  rasio  kenaikan  beban  pajak  lebih  kecil  dibanding  rasio  kenaikan EAT. Sedangkan  kenaikan pada  tahun 2015 dan 2016 disebabkan rasio kenaikan beban pajak lebih besar dibanding rasio kenaikan EAT.
Tabel 9: Weighted Average Cost of Capital (WACC)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan perhitungan pada tabel 9 di atas, rata-rata biaya modal (WACC) PT Gudang Garam  Tbk  mengalami  kenaikan  dari  tahun  2013  s/d  2015,  dan  mengalami  penurunan pada  tahun  2016  dari  tahun  sebelumnya.  Kenaikan  WACC  dari  tahun  2013  s/d  2015 disebabkan  oleh  terjadinya  kenaikan  proporsi  modal  hutang,  biaya  hutang,  pajak, proporsi  modal  ekuitas  dan  biaya  ekuitas.  Sedangkan  penurunan  WACC  tahun  2016 WACC disebabkan terjadinya penurunan pada proporsi modal hutang dan biaya hutang. Tabel 10: Capital Charge (CC)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  10  di  atas, capital  charge PT  Gudang  Garam  Tbk mengalami  kenaikan  dari  tahun  2013  s/d  2015,  dan  mengalami  penurunan  pada  tahun 2016  dari  tahun  sebelumnya.  Kenaikan  CC  dari  tahun  2013  s/d  2015  disebabkan terjadinya  kenaikan  pada invested  capital yang  diiringi  oleh  kenaikan  WACC.
Sedangkan penurunan CC tahun 2016 disebabkan oleh penurunan pada WACC.
Tabel 11: Economic Value Added (EVA)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  11  di  atas,  nilai  EVA  PT  Gudang  Garam  Tbk  dari tahun 2012 sampai dengan tahun 2016 menunjukkan nilai yang positif dengan tolok ukur lebih  besar  dari  0  dan  mengalami  trend  menaik  setiap  tahunnya,  seperti  yang  tampak pada  grafik  2.  Hal  ini  berarti  bahwa  tingkat  pengembalian  yang  dihasilkan  perusahaan
TAHUN D rd (1-T) E re WACC 2012 0,3590 0,0332 0,6407 0,6410 0,03705 0,03139 2013 0,4206 0,0354 0,6459 0,5794 0,05357 0,04065 2014 0,4293 0,0549 0,6644 0,5707 0,04596 0,04189 2015 0,4015 0,0561 0,6618 0,5985 0,06082 0,05130 2016 0,3715 0,0509 0,6615 0,6285 0,05430 0,04664
WEIGHTED AVERAGE COST OF CAPITAL (WACC)
TAHUN WACC IC CC 2012 0,03139 27.707.008 869.701,16 2013 0,04065 30.675.671 1.247.004,41 2014 0,04189 34.437.466 1.442.534,95 2015 0,05130 39.460.327 2.024.207,72 2016 0,04664 41.313.069
1.927.000,27
CAPITAL CHARGES (CC) TAHUN NOPAT
CC EVA Tolok Ukur 2012 4.563.746 869.701,16 3.694.044,84 > 0 2013 5.139.450 1.247.004,41 3.892.445,59 > 0 2014 6.767.104 1.442.534,95 5.324.569,05 > 0 2015 7.882.426 2.024.207,72 5.858.218,28 > 0 2016 7.863.584 1.927.000,27
5.936.583,73
> 0
ECONOMIC VALUE ADDED (EVA)
lebih  tinggi  dari  pada  tingkat  biaya  atau  tingkat  pengembalian  yang  dituntut  investor, keadaan ini menunjukan bahwa perusahaan mampu menciptakan nilai ( create value ). Grafik 2: Kecenderungan (Trend) EVA PT Gudang Garam Tbk
2. EVA PT Handjaja Mandala Sampoerna Tbk Tabel 12: Net Operating Profit After Tax (NOPAT)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan hasil perhitungan pada tabel 12 di atas, nilai NOPAT PT Handjaja Mandala Sampoerna  Tbk  pada  tahun  2013,  2015,  dan  2016  menunjukkan  kenaikan  dan  tahun 2014  menunjukkan  penurunan  dari  tahun  sebelumnya.  Kenaikan  NOPAT  pada  tahun 2013,  2015,  dan  2016  disebabkan  oleh  adanya  kenaikan  pada  EAT  dan/atau  diiringi kenaikan biaya bunga. Sedangkan penurunan NOPAT tahun 2014 disebabkan EAT dan biaya bunga mengalami penurunan.
Tabel 13: Invested Capital (IC)
TAHUN EAT Biaya Bunga NOPAT 2012 9.945.296 34.684 9.979.980 2013 10.818.486 69.075 10.887.561 2014 10.181.083 47.416 10.228.499 2015 10.363.308 138.425 10.501.733 2016 12.762.229 22.324 12.784.553
NET OPERATING PROFIT AFTER TAX (NOPAT)
TAHUN Total Hutang & Ekuitas Hutang Lancar IC 2012 26.247.527 11.897.977 14.349.550 2013 27.404.594 12.123.790 15.280.804 2014 28.380.630 13.600.230 14.780.400 2015 38.010.724 4.538.674 33.472.050 2016 42.508.277 6.428.478 36.079.799
INVESTED CAPITAL (IC)
Berdasarkan  hasil  perhitungan  pada  tabel  13  di  atas,  nilai  IC  PT  Handjaja  Mandala Sampoerna Tbk  pada tahun 2013, 2015 dan 2016  mengalami kenaikan, dan tahun 2014 mengalami penurunan dari tanun sebelumnya.  Kenaikan IC pada tahun 2013, 2015 dan 2016 disebabkan oleh adanya kenaikan pada total hutang & ekuitas yang lebih besar dari kenaikan atau penurunan pada hutang lancar. Sedangkan penurunan IC pada tahun 2014 disebabkan  kenaikan  pada  total  hutang  &  ekuitas  yang  lebih  kecil  dari  kenaikan  pada hutang lancar.
Tabel 14: Proporsi Modal Hutang (D)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan hasil perhitungan pada tabel 4 di atas,  proposi modal hutang  PT Handjaja Mandala  Sampoerna  Tbk  mengalami  kenaikan  pada  tahun  2014  dan  2016,  dan mengalami  penurunan  pada  tahun  2013  dan  2015  dari  tahun  sebelumnya.  Kenaikan proposi modal hutang pada tahun 2014 dan 2016 disebabkan adanya rasio kenaikan pada total  hutang  yang  lebih  besar  dibandingkan  rasio  kenaikan    total  hutang  &  ekuitas. Sedangkan  penurunan  proposi  modal  hutang  pada    tahun  2013  disebabkan  oleh  rasio kenaikan total hutang yang lebih kecil dibandingkan rasio kenaikan pada total hutang & ekuitas. Penurunan proposi modal hutang pada tahun 2015 disebabkan terjadi penurunan pada total hutang sementara total hutang & ekuitas menaik.
Tabel 15: Cost of Debt (rd)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  hasil  perhitungan  pada  tabel  15  di  atas, cost  of  debt (biaya  hutang)  PT Handjaja  Mandala  Sampoerna  Tbk  tahun  2013  dan  2015  mengalami  kenaikan  dan menagalami penurunan pada tahun 2014 dan 2016 dari tahun sebelumnya. Kenaikan cost of  debt pada  tahun  2013  dan  2015  disebabkan  rasio  kenaikan  biaya  bunga  yang  lebih besar dibandingkan dengan  rasio kenaikan atau penurunan  total hutang.  Penurunan cost of  debt tahun  2014  dan  2016  disebabkan  terjadinya  penurunan  biaya  bunga  sedangkan total hutang menaik.
TAHUN Total Hutang Total Hutang & Ekuitas D 2012 12.939.107 26.247.527 0,4930 2013 13.249.559 27.404.594 0,4835 2014 14.882.516 28.380.630 0,5244 2015 5.994.664 38.010.724 0,1577 2016 8.333.263 42.508.277 0,1960
PROPOSI MODAL HUTANG (D)
TAHUN Biaya Bunga
Total Hutang rd 2012 34.684 12.939.107 0,0027 2013 69.075 13.249.559 0,0052 2014 47.416 14.882.516 0,0032 2015 138.425 5.994.664 0,0231 2016 22.324 8.333.263 0,0027
COST OF DEBT (rd)
Tabel 6: Proporsi Modal Ekuitas (E)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan hasil perhitungan pada tabel 16 di atas, proporsi modal ekuitas PT Handjaja Mandala  Sampoerna  Tbk  tahun  2013  dan  2015  mengalami  kenaikan  dan  mengalami penurunan pada tahun 2014 dan 2016  dari tahun sebelumnya.  Kenaikan  proporsi modal ekuitas  tahun  2013  dan  2015  disebabkan  rasio  kenaikan  total  ekuitas  lebih  besar dibandingkan  dengan  rasio  kenaikan total  hutang  &  ekuitas.  Penurunan  proporsi modal ekuitas tahun 2014 dan 2016 disebabkan total ekuitas menurun sedangkan total hutang & ekuitas  menaik di tahun 2014 dan  rasio kenaikan total ekuitas lebih  kecil dibandingkan dengan rasio kenaikan total hutang & ekuitas di tahun 2016.
Tabel 17: Cost of Equity (re)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan perhitungan pada tabel 17 di atas, cost of equity (biaya ekuitas) PT Handjaja Mandala Sampoerna Tbk menunjukkan kenaikan pada tahun 2013 dan 2016, dan terjadi penurunan  pada  tahun  2014  dan  2015  dari  tahun  sebelumnya.  Kenaikan cost  of  equity pada tahun 2013 dan 2016 disebabkan terjadinya penurunan  PER. Sedangkan penurunan pada tahun 2014 dan 2015 disebabkan terjadinya kenaikan PER.
Tabel 18: Tingkat Pajak (T)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  18  di  atas,  tingkat  pajak  PT  Handjaja  Mandala Sampoerna Tbk pada tahun 2013, 2015 dan 2016 mengalami penurunan dan tahun 2014 mengalami kenaikan dari tahun sebelumnya. Penurunan tingkat pajak pada tahun 2013, 2015  dan  2016  disebabkan  rasio  kenaikan  beban  pajak  lebih  kecil  dibanding  rasio
TAHUN Total Ekuitas Total Hutang &
Ekuitas E 2012 13.308.420 26.247.527 0,5070 2013 14.155.035 27.404.594 0,5165 2014 13.498.114 28.380.630 0,4756 2015 32.016.060 38.010.724 0,8423 2016 34.175.014 42.508.277 0,8040
PROPORSI MODAL EKUITAS (E)
TAHUN Harga Saham EPS PER re 2012 1 2.378,64 2.269,00 1,0483 0,95391 2013 1 2.477,91 2.468,00 1,0040 0,99600 2014 1 2.726,10 2.323,00 1,1735 0,85213 2015 1 3.760,00 2.326,00 1,6165 0,61862 2016 1 3.830,00 2.742,00 1,3968 0,71593
COST OF EQUITY (re) TAHUN Be ban Pajak
EAT T 2012 3.437.961 9.945.296 0,3457 2013 3.691.224 10.818.486 0,3412 2014 3.537.216 10.181.083 0,3474 2015 3.569.336 10.363.308 0,3444 2016 4.249.218 12.762.229 0,3330
TINGKAT PAJAK (T)
kenaikan  EAT.  Kenaikan  tingkat  pajak  tahun  2014  disebabkan  rasio  penurunan  beban pajak lebih kecil dibanding rasio penurunan EAT.
Tabel 19: Weighted Average Cost of Capital (WACC)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  19  di  atas,  rata-rata  biaya  modal  (WACC)  PT Handjaja  Mandala  Sampoerna  Tbk  mengalami  kenaikan  pada  tahun  2013,  2015  dan 2016,  dan  mengalami  penurunan  pada  tahun  2014  dari  tahun  sebelumnya.  Kenaikan WACC  pada  tahun  2013,  2015  dan  2016  disebabkan  terjadinya  penurunan  proporsi modal hutang, kenaikan biaya hutang, pajak, kenaikan proporsi modal ekuitas dan biaya ekuitas.  Penurunan  WACC  tahun  2014  WACC  disebabkan  terjadinya  kenaikan  pada proporsi  modal  hutang  dan  biaya  hutang,  pajak,  proporsi  modal  ekuitas  dan  biaya ekuitas.
Tabel 20: Capital Charge (CC)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  20  di  atas, capital  charge PT  Handjaja  Mandala Sampoerna  Tbk  mengalami  kenaikan  pada  tahun  2013,  2015  dan  2016  dan  mengalami penurunan pada tahun 2014 dari tahun sebelumnya. Kenaikan CC pada tahun 2013, 2015 dan  2016  disebabkan  terjadinya  kenaikan  pada invested  capital yang  diiringi  oleh kenaikan  WACC.  Sedangkan  penurunan  CC  tahun  karena  terjadi  penurunan  pada WACC maupun invested capital .
Tabel 21: Economic Value Added (EVA)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  21  di  atas,  nilai  EVA  PT  Handjaja  Mandala Sampoerna  Tbk  dari  tahun  2012  sampai  dengan  tahun  2014  menunjukkan  nilai  yang
TAHUN D rd (1-T) E re WACC 2012 0,4930 0,0027 0,6543 0,5070 0,95391 0,48453 2013 0,4835 0,0052 0,6588 0,5165 0,99600 0,51612 2014 0,5244 0,0032 0,6526 0,4756 0,85213 0,40637 2015 0,1577 0,0231 0,6556 0,8423 0,61862 0,52344 2016 0,1960 0,0027 0,6670 0,8040 0,71593 0,57593
WEIGHTED AVERAGE COST OF CAPITAL (WACC)
TAHUN WACC IC CC 2012 0,48453 14.349.550 6.952.769,64 2013 0,51612 15.280.804 7.886.657,22 2014 0,40637 14.780.400 6.006.360,70 2015 0,52344 33.472.050 17.520.693,41 2016 0,57593 36.079.799 20.779.362,91
CAPITAL CHARGES (CC) TAHUN NOPAT
CC EVA Tolok Ukur 2012 9.979.980 6.952.769,64 3.027.210,36 > 0 2013 10.887.561 7.886.657,22 3.000.903,78 > 0 2014 10.228.499 6.006.360,70 4.222.138,30 > 0 2015 10.501.733 17.520.693,41 7.018.960,41 - < 0 2016 12.784.553 20.779.362,91 7.994.809,91 - < 0
ECONOMIC VALUE ADDED (EVA)
positif  dengan  tolok  ukur  lebih  besar  dari  0  dan  mengalami  trend  naik  tahun  2014  dan turun pada tahun 2013. Akan tetapi EVA tahun 2015 dan 2016 menunjukkan nilai negatif dengan  tolok  ukur  lebih  kecil  dari  0  dan  mengalami  trend  semakin  berkurang.  Hal  ini berarti  bahwa  tahun  2012  s/d  2014  tingkat  pengembalian  yang  dihasilkan  perusahaan lebih  tinggi  dari  pada  tingkat  biaya  atau  tingkat  pengembalian  yang  dituntut  investor, keadaan  ini  menunjukan  bahwa  perusahaan  mampu  menciptakan  nilai  (create  value). Sedangkan tahun 2015 dan 2016 tingkat pengembalian yang dihasilkan perusahaan lebih rendah dari pada tingkat biaya atau tingkat pengembalian yang dituntut investor, keadaan ini menunjukan bahwa perusahaan belum mampu menciptakan nilai. Lebih lanjut tampak pada grafik 3.
Grafik 3: Kecenderungan (Trend) EVA PT Handjaja Mandala Sampoerna Tbk
3. EVA PT Wismilak Inti Makmur Tbk Tabel 22: Net Operating Profit After Tax (NOPAT)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  hasil  perhitungan  pada  tabel  22  di  atas,  nilai  NOPAT  PT  Wismilak  Inti Makmur Tbk  tahun  2013 dan 2015 menunjukkan kenaikan, dan  mengalami penurunan pada tahun 2014 dan 2016 dari tahun sebelumnya. Kenaikan NOPAT pada  tahun  2013 dan  2015  disebabkan  kenaikan  yang  lebih  besar  pada  EAT  meskipun  biaya  bunga menurun. Sedangkan penurunan NOPAT tahun 2014 s/d 2016 disebabkan salah satu baik EAT ataupun biaya bunga mengalami kenaikan.
TAHUN EAT Biaya Bunga NOPAT 2012 77.301.783.553 25.130.168.420 102.431.951.973 2013 132.322.207.861 14.342.096.369 146.664.304.230 2014 112.304.822.060 20.187.863.948 132.492.686.008 2015 131.081.111.587 18.700.322.445 149.781.434.032 2016 106.290.306.868 12.260.592.973 118.550.899.841
NET OPERATING PROFIT AFTER TAX (NOPAT)

## Tabel 23: Invested Capital (IC)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan hasil perhitungan pada tabel  23 di atas, nilai IC PT Wismilak Inti Makmur Tbk  dari  tahun  2013  hingga  2016  menunjukkan  mengalami  kenaikan.  Kenaikan  IC  ini disebabkan  kenaikan  pada  total  hutang  &  ekuitas  yang  lebih  besar  dari  kenaikan  atau penurunan pada hutang lancar.
Tabel 24: Proporsi Modal Hutang (D)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan hasil perhitungan pada tabel 24 di atas,  proposi modal hutang PT Wismilak Inti  Makmur  Tbk  mengalami  penurunan  pada  tahun  2013  s/d  2016  dari  tahun sebelumnya.  Proposrsi  hutang  yang  menurun  pada  tahun  2014  disebabkan  adanya  rasio kenaikan pada total hutang yang lebih kecil dibandingkan rasio kenaikan total hutang & ekuitas.  Sedangkan  dari  tahun  2013,  2015,  dan  2016  penurunan  proposi  modal  hutang disebabkan  oleh  penurunan  total  hutang  sedangkan  pada  total  hutang  &  ekuitas mengalami kenaikan.
Tabel 25: Cost of Debt (rd)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  hasil  perhitungan  pada  tabel  25  di  atas, cost  of  debt (biaya  hutang)  PT Wismilak  Inti  Makmur  Tbk  tahun  2014  dan  2015  mengalami  kenaikan  dan mengalami penurunan  pada  tahun  2013  dan  2016  dari  tahun  sebelumnya.  Kenaikan cost  of  debt tahun  2014  disebabkan  oleh  terjadinya  rasio  kenaikan  biaya  bunga  yang  lebih  besar
TAHUN Total Hutang & Ekuitas Hutang Lancar IC 2012 1.207.251.153.900 508.892.082.591 698.359.071.309 2013 1.229.011.260.881 409.006.110.315 820.005.150.566 2014 1.332.907.675.785 439.445.908.771 893.461.767.014 2015 1.342.700.045.391 341.705.551.602 1.000.994.493.789 2016 1.353.634.132.275 293.711.761.060 1.059.922.371.215
INVESTED CAPITAL (IC) TAHUN Total Hutang Total Hutang &
Ekuitas D 2012 550.946.790.179 1.207.251.153.900 0,4564 2013 447.651.956.356 1.229.011.260.881 0,3642 2014 478.482.577.195 1.332.907.675.785 0,3590 2015 398.991.064.485 1.342.700.045.391 0,2972 2016 362.540.740.471 1.353.634.132.275 0,2678

## PROPORSI MODAL HUTANG (D)
TAHUN Biaya Bunga Total Hutang
rd 2012 25.130.168.420 550.946.790.179 0,0456 2013 14.342.096.369 447.651.956.356 0,0320 2014 20.187.863.948 478.482.577.195 0,0422 2015 18.700.322.445 398.991.064.485 0,0469 2016 12.260.592.973 362.540.740.471 0,0338
COST OF DEBT (rd)
dibandingkan dengan rasio kenaikan total hutang. Sedangkan kenaikan cost of debt tahun 2015  disebabkan  terjadinya  rasio  penurunan  biaya  bunga  lebih  kecil  dibanding  rasio penurunan  total  hutang.  Penuruan Cost  of  debt tahun  2013  dan  2016  disebabkan  rasio penurunan biaya hutang lebih besar dibanding rasio total hutang.
Tabel 26: Proporsi Modal Ekuitas (E)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan hasil perhitungan pada tabel 26 di atas, proporsi modal ekuitas PT Wismilak Inti  Makmur  Tbk  tahun  2013  s/d  2016  mengalami  kenaikan  dari  tahun  sebelumnya. Keniakan  ini  disebabkan    rasio  kenaikan total ekuitas  lebih  besar  dibandingkan  dengan rasio kenaikan total hutang & ekuitas.
Tabel 27: Cost of Equity (re)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  27  di  atas, cost  of  equity (biaya  ekuitas)  PT Wismilak Inti Makmur Tbk  mengalami kenaikan pada tahun 2013 dan 2015, dan terjadi penurunan  pada  tahun  2014  dan  2016  dari  tahun  sebelumnya.  Kenaikan cost  of  equity pada tahun 2013 dan 2015 disebabkan terjadinya penurunan  PER. Sedangkan penurunan pada tahun 2014 dan 2016 disebabkan terjadinya kenaikan PER.
Tabel 28: Tingkat Pajak (T)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan perhitungan pada tabel 28 di atas, tingkat pajak PT Wismilak Inti Makmur Tbk pada tahun 2014 dan 2015 mengalami kenaikan dan menurun pada tahun 2013 dan 2016  dari  tahun  sebelumnya.  Kenaikan  tingkat  pajak  tahun  2014  disebabkan  rasio penurunan  beban  pajak  lebih  kecil  dibanding  rasio  penurunan  EAT.  Kenaikan  tingkat
TAHUN Total Ekuitas Total Hutang &
Ekuitas E 2012 656.304.363.721 1.207.251.153.900 0,5436 2013 781.359.304.525 1.229.011.260.881 0,6358 2014 854.425.098.590 1.332.907.675.785 0,6410 2015 943.708.980.906 1.342.700.045.391 0,7028 2016 991.093.391.804 1.353.634.132.275 0,7322
PROPORSI MODAL EKUITAS (E)
TAHUN
Harga Saham EPS PER re 2012 1 760,00 50,71 14,9872 0,06672 2013 1 670,00 62,93 10,6468 0,09393 2014 1 625,00 53,41 11,7019 0,08546 2015 1 430,00 62,34 6,8977 0,14498 2016 1 440,00 50,56 8,7025 0,11491
COST OF EQUITY (re) TAHUN Beban Pajak
EAT T 2012 28.275.674.637 77.301.783.553 0,3658 2013 42.797.081.717 132.322.207.861 0,3234 2014 37.236.710.659 112.304.822.060 0,3316 2015 46.881.830.192 131.081.111.587 0,3577 2016 30.372.690.384 106.290.306.868 0,2858 TINGKAT PAJAK (T)
pajak  tahun  2015  disebabkan  rasio  kenaikan  beban  pajak  lebih  besar  dibanding  rasio kenaikan  EAT.  Penurunan  tingkat  pajak  tahun  2013  disebabkan  rasio  kenaikan  beban pajak  lebih  kecil  dibanding  rasio  kenaikan  EAT.  Dan  Penurunan  tingkat  pajak  tahun 2016  disebabkan  rasio  penurunan  beban  pajak  lebih  besar    dibanding  rasio  penurunan EAT.
Tabel 29: Weighted Average Cost of Capital (WACC)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  29  di  atas,  rata-rata  biaya  modal  (WACC)  PT Wismilak  Inti  Makmur  Tbk  mengalami  kenaikan  pada  tahun  2013  dan  2015  dan mengalami  penurunan  pada  tahun  2014  dan  2016  dari  tahun  sebelumnya.  Kenaikan WACC  tahun    2013  disebabkan  terjadinya  kenaikan  pajak,  proporsi  modal  ekuitas  dan biaya  ekuitas.  Kenaikan  WACC  pada  tahun  2015  disebabkan  terjadinya  kenaikan  pada biaya  hutang,  proporsi  modal  ekuitas  dan  biaya  ekuitas.  Penurunan  WACC  pada  tahun 2014  disebabkan  terjadinya  penurunan  pada  proporsi  modal  hutang  dan  biaya  ekuitas. Penurunan  WACC  tahun  2016  disebabkan  terjadinya  penurunan  pada  proporsi  modal hutang, biaya hutang, pajak dan biaya ekuitas.
Tabel 30: Capital Charge (CC)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  30  di  atas, capital  charge (CC)  PT  Wismilak  Inti Makmur Tbk mengalami kenaikan dari tahun 2013 s/d 2015 dari tahun sebelumnya dan mengalami  penurunan  pada  tahun  2016.  Kenaikan  CC  pada  tahun  2013  dan  2015 disebabkan  terjadinya  kenaikan  pada invested  capital dan  WACC.  Kenaikan  CC  tahun 2014 disebabkan terjadinya kenaikan pada WACC. Sedangkan penurunan CC pada tahun 2016 disebabkan terjadinya penurunan pada WACC.
TAHUN D rd (1-T) E re WACC 2012 0,4564 0,0456 0,6342 0,5436 0,06672 0,04948 2013 0,3642 0,0320 0,6766 0,6358 0,09393 0,06761 2014 0,3590 0,0422 0,6684 0,6410 0,08546 0,06490 2015 0,2972 0,0469 0,6423 0,7028 0,14498 0,11084 2016 0,2678 0,0338 0,7142 0,7322 0,11491 0,09060
WEIGHTED AVERAGE COST OF CAPITAL (WACC)
TAHUN
WACC IC CC 2012 0,04948 698.359.071.309 34.551.474.413,04 2013 0,06761 820.005.150.566 55.440.169.987,32 2014 0,06490 893.461.767.014 57.988.519.356,15 2015 0,11084 1.000.994.493.789 110.952.495.238,91 2016 0,09060 1.059.922.371.215 96.031.699.316,91
CAPITAL CHARGES (CC)
Tabel 31: Economic Value Added (EVA)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan perhitungan pada tabel 31 di atas, nilai EVA PT Wismilak Inti Makmur Tbk dari tahun 2012 sampai dengan tahun 2016 menunjukkan nilai yang positif dengan tolok ukur lebih besar dari 0 dan mengalami trend menurun, seperti tampak pada grafik 4. Hal ini berarti bahwa tahun 2012 s/d 2016 tingkat pengembalian yang dihasilkan perusahaan lebih  tinggi  dari  pada  tingkat  biaya  atau  tingkat  pengembalian  yang  dituntut  investor, keadaan ini menunjukan bahwa perusahaan mampu menciptakan nilai ( create value ). Grafik 4: Kecenderungan (Trend) EVA PT Handjaja Mandala Sampoerna Tbk
4. EVA PT Bentoel Internasional Investama Tbk Tabel 32: Net Operating Profit After Tax (NOPAT)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  hasil  perhitungan  pada  tabel  32  di  atas,  nilai  NOPAT  PT  Bentoel Internasional  Investama  Tbk tahun  2012  s/d  2016  menunjukkan  nilai  negatif  dengan trend semakin merugi dari tahun sebelumnya.  Kerugian yang menaik terjadi pada tahun
TAHUN NOPAT CC EVA Tolok Ukur 2012 102.431.951.973 34.551.474.413,04 67.880.477.559,96 > 0 2013 146.664.304.230 55.440.169.987,32 91.224.134.242,68 > 0 2014 132.492.686.008 57.988.519.356,15 74.504.166.651,85 > 0 2015 149.781.434.032 110.952.495.238,91 38.828.938.793,09 > 0 2016 118.550.899.841 96.031.699.316,91 22.519.200.524,09 > 0
ECONOMIC VALUE ADDED (EVA)
TAHUN EAT
Biaya Bunga NOPAT 2012 323.351 - 227.848 95.503 - 2013 1.042.068 - 314.393 727.675 - 2014 2.251.323 - 745.214 1.506.109 - 2015 1.638.538 - 1.084.448 554.090 - 2016 2.085.811 - 661.201 1.424.610 -
NET OPERATING PROFIT AFTER TAX (NOPAT)
2013,  2014,  dan  2016  yang  disebabkan  kerugian  yang  menaik  pada  EAT  dari  tahun sebelumnya.  Sedangkan  kerugian  yang  menurun  pada  tahun  2015  disebabkan  kerugian yang menurun pada EAT.
Tabel 33: Invested Capital (IC)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  hasil  perhitungan  pada  tabel  33  di  atas,  nilai  IC  NOPAT  PT  Bentoel Internasional  Investama  Tbk  dari  tahun  2013,  2015,  dan  2016  menunjukkan  kenaikan dan tahun 2014 menunjukkan penurunan dari tahun sebelumnya. Kenaikan IC pada tahun 2013  dan  2016  disebabkan  oleh  adanya  kenaikan  pada  total  hutang  &  ekuitas  melebih kenaikan  hutang  lancar.  Kenaikan  IC  pada  tahun  2015  disebabkan  terjadinya  kenaikan pada  total hutang & ekuitas dan penurunan pada hutang lancar. Sedangkan penurunan IC pada tahun 2014 disebabkan terjadinya kenaikan pada total hutang & ekuitas lebih kecil dari kenaikan hutang lancar.
Tabel 34: Proporsi Modal Hutang (D)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan hasil perhitungan pada tabel  34 di atas,  proposi modal hutang  PT Bentoel Internasional  Investama  Tbk  mengalami  kenaikan  pada  tahun  2013  s/d  2015  dan mengalami  penurunan  pada  tahun  2016  dari  tahun  sebelumnya.  Kenaikan  proposrsi hutang  pada  tahun  2013  s/d  2015  disebabkan  adanya  rasio  kenaikan  pada  total  hutang yang  lebih  besar  dibandingkan  rasio  kenaikan  total  hutang  &  ekuitas.  Sedangkan penurunan  proposrsi  hutang  tahun  2016  disebabkan  oleh  penurunan  total  hutang sedangkan pada total hutang & ekuitas mengalami kenaikan.
TAHUN Total Hutang & Ekuitas Hutang Lancar IC 2012 6.935.601 2.722.398 4.213.203 2013 9.232.016 4.695.987 4.536.029 2014 10.821.467 6.404.484 4.416.983 2015 12.667.314 3.446.546 9.220.768 2016 13.470.943 3.625.665 9.845.278 INVESTED CAPITAL (IC)
TAHUN Total Hutang
Total Hutang & Ekuitas D 2012 5.011.668 6.935.601 0,7226 2013 8.350.151 9.232.016 0,9045 2014 12.102.506 10.821.467 1,1184 2015 15.816.071 12.667.314 1,2486 2016 4.029.576 13.470.943 0,2991
PROPOSI MODAL HUTANG (D)

## Tabel 35: Cost of Debt (rd)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  hasil  perhitungan  pada  tabel  35  di  atas, cost  of  debt (biaya  hutang)  PT Bentoel  Internasional  Investama  Tbk  tahun  2013  mengalami  penurunan  dan  dari  tahun 2014 s/d 2016 mengalami kenaikan dari tahun sebelumnya. Penurunan cost of debt tahun 2013  disebabkan  oleh  terjadinya  rasio  kenaikan  biaya  bunga  yang  lebih  kecil dibandingkan dengan rasio kenaikan total hutang. Sedangkan kenaikan cost of debt tahun 2014 dan 2015 disebabkan terjadinya rasio  kenaikan biaya bunga lebih  besar dibanding rasio  kenaikan  total  hutang.  Dan  kenaikan cost  of  debt tahun  2016  disebabkan  rasio penurunan biaya hutang lebih kecil dibanding rasio penurunan total hutang.
Tabel 36: Proporsi Modal Ekuitas (E)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan hasil perhitungan pada tabel 36 di atas, proporsi modal ekuitas PT  Bentoel Internasional Investama Tbk tahun 2013 s/d 2015 mengalami penurunan dan tahun 2016 mengalami  kenaikan  dari  tahun  sebelumnya.  Penurunan  proporsi  modal  ekuitas  tahun 2013  s/d  2013  disebabkan  terjadinya  penuruan  total  ekuitas  sementara  terjadi  kenaikan total  hutang  &  ekuitas.  Sedangkan  kenaikan  proporsi  modal  ekuitas  tahun  2016 disebabkan kenaikan total ekuitas melebihi kenaikan total hutang & ekuitas.
Tabel 37: Cost of Equity (re)
Sumber: Data Diolah
TAHUN Biaya Bunga Total Hutang rd 2012 227.848 5.011.668 0,0455 2013 314.393 8.350.151 0,0377 2014 745.214 12.102.506 0,0616 2015 1.084.448 15.816.071 0,0686 2016 661.201 4.029.576 0,1641 COST OF DEBT (rd) TAHUN Total Ekuitas
Total Hutang & Ekuitas E 2012 1.923.933 6.935.601 0,2774 2013 881.865 9.232.016 0,0955 2014 1.281.039 - 10.821.467 0,1184 - 2015 3.148.757 - 12.667.314 0,2486 - 2016 9.441.367 13.470.943 0,7009
PROPOSI MODAL EKUITAS (E)
TAHUN
Harga Saham EPS PER re 2012 1 580 44,66 - -12,9870 -0,07700 2013 1 570 143,93 - -3,9603 -0,25251 2014 1 520 310,96 - -1,6722 -0,59800 2015 1 510 226,32 - -2,2534 -0,44376 2016 1 484 86,19 - -5,6155 -0,17808
COST OF EQUITY (re)
Berdasarkan perhitungan pada tabel 37 di atas, cost of equity (biaya ekuitas) PT Bentoel Internasional  Investama  Tbk  menunjukkan  angka  negatif  (di  bawah  nol).  Hal  ini disebabkan EPS negatif (perusahaan pada posisi merugi).
Tabel 38: Tingkat Pajak (T)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  38  di  atas,  tingkat  pajak  PT  Bentoel  Internasional Investama  Tbk  pada  tahun  2013  s/d  2015  mengalami  penurunan  dan  tahun  2016 mengalami kenaikan. Penurunan pajak disebabkan kenaikan dan penurunan beban pajak lebih kecil dari EAT, sedangkan kenaikan pajak disebabkan kenaikan beban pajak lebih besar dari kenaikan EAT.
Tabel 39: Weighted Average Cost of Capital (WACC)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  39  di  atas,  rata-rata  biaya  modal  (WACC)  PT Bentoel Internasional Investama Tbk mengalami kenaikan pada tahun 2013 s/d 2015 dan mengalami penurunan pada tahun 2016 dari tahun sebelumnya. Kenaikan WACC tahun 2013  s/d  2015  disebabkan  terjadinya  kenaikan  proporsi  modal  hutang,  biaya  hutang, pajak,  proporsi  modal  ekuitas  dan  biaya  ekuitas.  Sedangkan  penurunan  WACC  pada tahun  2016  disebabkan  terjadinya  penurunan  pada  proporsi  modal  hutang,  pajak  dan biaya ekuitas.
Tabel 40: Capital Charge (CC)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  40  di  atas, capital  charge (CC)  PT  Bentoel Internasional  Investama  Tbk  mengalami  kenaikan  dari  tahun  2013  s/d  2015  dan mengalami penurunan pada tahun 2016 dari tahun sebelumnya. Kenaikan CC pada tahun 2013  s/d  2015  disebabkan  terjadinya  kenaikan  pada invested  capital dan/atau  WACC.
TAHUN Beban Pajak EAT T 2012 105.018 323.351 - 0,3248 2013 272.882 1.042.068 - 0,2619 2014 563.457 - 2.251.323 - 0,2503 2015 300.014 1.638.538 - 0,1831 2016 694.442 - 2.085.811 - 0,3329 TINGKAT PAJAK (T) TAHUN D rd (1-T) E re WACC 2012 0,7226 0,0455 0,6752 0,2774 0,0770 - 0,0008 2013 0,9045 0,0377 0,7381 0,0955 0,2525 - 0,0010 2014 1,1184 0,0616 0,7497 0,1184 - 0,5980 - 0,1224 2015 1,2486 0,0686 0,8169 0,2486 - 0,4438 - 0,1802 2016 0,2991 0,1641 0,6671 0,7009 0,1781 - 0,0921 - WEIGHTED AVERAGE COST OF CAPITAL (WACC)
TAHUN WACC
IC CC 2012 0,00082 4.213.203 3.465,43 2013 0,00102 4.536.029 4.611,47 2014 0,12242 4.416.983 540.727,28 2015 0,18024 9.220.768 1.661.978,63 2016 0,09207 - 9.845.278 906.434,00 - CAPITAL CHARGES (CC)
Sedangkan  penurunan  CC  pada  tahun  2016  disebabkan  terjadinya  penurunan  pada WACC.
Tabel 41: Economic Value Added (EVA)

## Sumber: Data Diolah
Berdasarkan  perhitungan  pada  tabel  41  di  atas,  nilai  EVA  PT  Bentoel  Internasional Investama  Tbk    dari  tahun  2012  sampai  dengan  tahun  2016  menunjukkan  nilai  negatif dengan tolok ukur lebih kecil dari 0 dan mengalami trend menurun, seperti tampak pada grafik  5.  Hal  ini  berarti  bahwa  tahun  2012  s/d  2016  tingkat  pengembalian  yang dihasilkan  perusahaan  lebih  rendah  (merugi)  dari  pada  tingkat  biaya  atau  tingkat pengembalian yang dituntut investor, keadaan ini menunjukan bahwa perusahaan  belum mampu menciptakan nilai.
Grafik 5: Kecenderungan (Trend) EVA PT Bentoel Internasional Investama Tbk
Memperhatikan  hasil-hasil  analisis  EVA  dengan  segenap  komponen  perhitungan tersebut  di  atas,  maka  terdapat  3  (tiga)  kategori  kondisi  kinerja  perusahaan  rokok  yang terdaftar di BEI dalam periode 2012 sampai dengan 2016, yaitu:
1. Perusahaan rokok yang memiliki nilai EVA setiap tahun selama 5 tahun (2012 s/d 2016) lebih besar dari nol (EVA > 0), yaitu PT Gudang Garam Tbk (GGRM) dan  PT Wismilak Inti  Makmur  Tbk  (WIIM),  dimana  kedua  perusahaan  selama  5  tahun  berturut-turut menunjukkan EVA > 0 atau 100% mengalami kinerja baik.
2. Perusahaan rokok yang memiliki nilai EVA setiap tahun selama 5 tahun (2012 s/d 2016) ada  yang  lebih  besar  dari  nol  (EVA  >  0)  dan  ada  yang  lebih  kecil  dari  nol  (EVA  <  0), yaitu    PT  Handjaja  Mandala  Sampoerna  Tbk  (HMSP),  dimana  3  tahun  berturut-turut
TAHUN NOPAT CC EVA Tolok Ukur 2012 95.503 - 3.465,43 98.968,43 - < 0 2013 727.675 - 4.611,47 732.286,47 - < 0 2014 1.506.109 - 540.727,28 2.046.836,28 - < 0 2015 554.090 - 1.661.978,63 2.216.068,63 - < 0 2016 1.424.610 - 906.434,00 - 518.176,00 - < 0 ECONOMIC VALUE ADDED (EVA)
(tahun 2012, 2013 dan 2014) menunjukkan EVA > 0 atau 60% mengalami kinerja baik, dan  2  tahun  terakhir  berturut-turut  (tahun2015  dan  2016)  menunjukkan  EVA  <  0  atau 30% mengalami kinerja buruk.
3. Perusahaan rokok yang memiliki nilai EVA setiap tahun selama 5 tahun (2012 s/d 2016) lebih kecil dari nol (EVA < 0), yaitu PT Bentoel Internasional Investama Tbk (RMBA), dimana  selama  5  tahun  berturut-turut  menunjukkan  EVA  <  0  atau  100%  mengalami kinerja buruk.
Jika dilakukan pemeringkatan kinerja dari  yang terbaik sampai terburuk, PT Gudang Garam  Tbk  menempati  peringkat  pertama  (terbaik)  dengan  besaran  rasio capital  charge terhadap  NOPAT  rata-rata  22,96%  per  tahun,  diikuti  oleh  PT  Wismilak  Inti  Makmur  Tbk menempati  peringkat  kedua  (baik)  dengan  besaran  rasio capital  charge terhadap  NOPAT rata-rata  54,08%  per  tahun,  PT  Handjaja  Mandala  Sampoerna  Tbk  menempati  peringkat ketiga (kurang baik) dengan besaran rasio capital charge terhadap NOPAT rata-rata 106,04% per  tahun,  dan  PT  Bentoel  Internasional  Investama  Tbk  menempati  peringkat  keempat (sangat  buruk)  dengan  besaran  rasio capital  charge terhadap  NOPAT  rata-rata  -55,30%  per tahun. Besaran prosentase capital charge terhadapat NOPAT memberikan gambaran semakin kecil  (mendekati  nol) angka  prosentase  ini  akan  semakin  efisien  dan  baik  kinerja  keuangan perusahaan.
Penelitian ini telah membuktikan pula bahwa laba akuntansi yang positif belum tentu nilai EVA akan positif juga. Kasus pada PT Handjaja Mandala Sampoerna Tbk pada laporan laba  akuntansi tahun  2015  dan  2016 menunjukkan  angka  positif masing-masing  sebesar  Rp 10,363 triliun dan Rp 12,762 triliun. Bahkan laba akuntansi tersebut merupakan laba tertinggi dari  laba  tahun-tahun  sebelumnya.  Oleh  karena    angka capital  charge melebihi  angka  laba akuntansi  yaitu  masing-masing  sebesar  Rp17,521  triliun  dan  Rp  20,779  triliun  maka  nilai EVA yang diperoleh menjadi negatif (EVA < 0).
Sumbangsih  terbesar  terhadap  besaran  angka capital  charge adalah  besaran  biaya modal ekuitas (re) yang membentuk angka WACC perusahaan, dibandingkan besaran biaya hutang. Perbandingan biaya modal hutang dan biaya modal ekuitas empat perusahaan rokok yang terdaftar di BEI tampak pada tabel 42 berikut ini.
Tabel 42:  Perbandingan Rata-rata Biaya Modal Hutang dan Biaya Modal Ekuitas pada Empat Perusahaan Rokok Yang Terdaftar di BEI
Dengan demikian upaya perusahaan dalam menciptakan laba bersih (EAT) akuntansi yang meningkat  setiap tahun merupakan sinyal positif bagi peningkatan harga sahan di pasar
Biaya Modal Hutang Biaya Modal Ekuitas 1 PT Gudang Garam Tbk (GGRM) 4,61% 5,03% 2 PT Wismilak Inti Makmur Tbk (WIIM) 4,01% 10,12% 3 PT Handjaja Mandala Sampoerna Tbk (HMSP) 0,74% 82,73% 4 PT Bentoel Internasional Investama Tbk (RMBA) *) 7,55% -30,99% Sumber : Data Diolah
*) Tanda negatif pada biaya modal menunjuk k an tidak  ada pengharapan investor terhadap hasil usaha perusahaan
Rata-rata
Emiten No.
modal.  Akan  tetapi  peningkatan  harga  saham  yang  berlebihan  di  pasar  modal    yang menciptakan PER yang  semakin tinggi menjadi sinyal negatif terhadap meningkatnya biaya modal ekuitas perusahaan.

## KESIMPULAN
Berdasarkan  hasil  analisis  sebagaimana  yang  telah  diuraikan  di  atas,  maka  dapat dikemukan beberapa kesimpulan sebagai berikut:
1. Terdapat  3  dari  4  perusahaan  manufaktur  sub  sektor  rokok  yang  terdaftar  di  BEI  yang mengalami  nilai  EVA  >  0,  yaitu  PT  Gudang  Garam  Tbk  (GGRM),  PT  Wismilak  Inti Makmur  Tbk  (WIIM)  dan  PT  Handjaja  Mandala  Sampoerna  Tbk  (HMSP).  Sedang  PT Bentoel Internasional Investama Tbk (RMBA) mengalami nilai EVA < 0.
2. Hasil  analisis  EVA  membuktikan  bahwa  perolehan  laba  akuntansi  yang  positif  tidak serta merta membuat nilai EVA positif pula. Hal ini disebabkan terjadinya peningkatan biaya modal ekuitas yang memberikan kontribusi biaya terbesar pada angka WACC yang berakibat tingginya capital charger yang ditanggung perusahaan.

## DAFTAR PUSTAKA
Abdullah, Faisal  M. 2003. Manajemen Perbankan , edisi pertama. Malang : UMM Press.
Badriah, Siti. 2012. Analisis Hubungan Economic Value Added (Eva) Dengan Market Value Added  (Mva)  Pada  Perusahaan    Manufaktur  Sektor  Barang  Konsumsi  Dan Telekomunikasi Yang Terdaftar dalam  LQ-45. http://publication.gunadarma.ac.id/
Brigham Eugene F. Houstan Joel F. 2006. Manajemen Keuangan , buku satu, edisi kedelapan. Jakarta : Erlangga.
Endri.  2005. Analisis  Pengaruh EVA  Terhadap  MVA  Pada  10  Perusahaan  Go Public  Yang Sahamnya  Tergolong  Blue  Chips  di  Bursa  Efek  Jakarta  (BEJ) .  Media  Ekonomi, volume 11 No.2, Hal : 155-170.
Iramani,  Rr.  Febrian  Erie.  2005. Financial  Value  Added  :  Suatu  Paradigma  dalam Pengukuran Kinerja dan Nilai Tambah Perusahaan .  Jurnal Akuntansi dan Keuangan. Vol. 7 No. 1. 1 – 10.
Mirza,  Teuku.  1999. Konsep  Ekonomi  Value  Added:  Pendekatan  Untuk  Menentukan  Nilai Riil Perusahaan dan Kinerja Riil Manajemen . No. 01. Januari. Jakarta: Usahawan.
Nasser,  Etty  M.  2001. Pengukuran  Kinerja  Perusahaan  Dengan  Metode  EVA  dan  MVA . Media Riset Akuntansi, Auditing dan Informasi, volume 3 No.1, hal : 24-42.2003.
Prospek Perusahaan Tembakau di 2017, Saham Apa yang Terimbas? https://finance.detik.com/market-research/3412744/prospek-perusahaan-tembakau-di- 2017 .
Pengertian  Economic  Value  Added  (EVA)  Definisi  Tujuan  Konsep  Keunggulan  Kelemahan Perhitungan. http://www.landasanteori.com/2015/07/pengertian-economic-value- added-eva.html .
Stewart,  G.  Bennet.  1993. The  Economic  Value  Added:  The  Quest  for  Value,  A  Guide  for Senior Managers : USA, Harper Collins.
Tunggal,  Amin  Widjajaja.  2001. Memahami  Economic  Value  Added  (EVA) .  Jakarta: Harvarindo.
Utomo, Linawati, Lisa. 1999. Economic Value Added Sebagai Ukuran Keberhasilan Kinerja Manajemen Perusahaan . Jurnal Akuntansi dan Keuangan Vol. 1, No. 1, 28 – 4.
Warsono. 2003. Manajemen Keuangan Perusahaan , edisi ketiga. Malang : Banyumedia Publising.
Young, David S. O′bryne, Stephen F. 2001. Economic Value Added dan Manajemen Berdasarkan Nilai . Jakarta : PT Salemba Empat.