Author et al. Jurnal Ekonomi-Qu Vol 13 No. 1 (2023) http://dx.doi.org/10.35448/jequ.v13i1.20531
Jurnal Ekonomi-Qu P-ISSN: 2089-4473; E-ISSN: 2541-1314
Research Article
Determinan Investasi Portofolio di Indonesia: Pendekatan Vector Error Correction Model dan Error Correction Model
Syafilla, Ishfy Dinda 1* , Astuti, Rini Dwi 2*
1 Universitas Pembangunan Nasional Veteran Yogyakarta
2 Universitas Pembangunan Nasional Veteran Yogyakarta *Correspondence author: rinidwiastuti@upnyk.ac.id
Article Info: Received: 1 April 2023 | Revised: 11 April 2023 | Accepted: 28 April 2023
Abstract: The  imbalances  between  investment  financing  and  domestic  savings  in  terms  of  providing sufficient capital are an obstacle to implementing economic development in Indonesia. Therefore, the flow of foreign capital is indispensable, one of  which is by portfolio investment in order to increase capital market liquidity  and  as  a  source  of  financing  domestic  development.  This  study  aims  to  analyze  the  response  and influence  of  gross  domestic  product  variables,  inflation,  exchange  rates,  and  interest  rates  on  portfolio investment  in  Indonesia  in  the  period  2012.Q1-2021.Q4.  The  analytical  tool  in  this  study  uses  two approaches, which are: Vector Error Correction Model (VECM) and Error Correction Model (ECM). The results of  this study indicate that  in the long run, portfolio investment responds positively to the shock of inflation, exchange  rate, and interest rate variables. In the short term, inflation and exchange  rate variables have a negative and significant influence on portfolio investment.
Keywords: Portfolio Investment; Gross Domestic Bruto; Inflation; Exchange Rate; Interest Rate JEL Classification: xxx

## 1. Introduction
Sebagai  negara  berkembang,  pembangunan  dan  pertumbuhan  ekonomi  merupakan masalah utama yang dihadapi oleh Indonesia. Guna mencapai pembangunan nasional yang berkelanjutan maka Indonesia membutuhkan sumber pembiayaan atau modal yang cukup besar.  Kebutuhan  dana  tersebut  diperlukan  sebagai  upaya  mengejar  kemajuan pembangunan,  baik  secara  regional  maupun  global.  Akan  tetapi,  terdapat  permasalahan pendanaan  pembangunan  di  mana  masih  adanya saving  investment  gap di  Indonesia. Kesenjangan pendanaan tersebut menunjukkan bahwa ketersediaan tabungan dalam negeri tidak  mampu  memenuhi  kebutuhan  investasi  dalam  perekonomian  Indonesia.  Sehingga aliran modal asing menjadi pilihan yang tidak dapat dipungkiri. Aliran modal asing sangat diperlukan  dalam  mendorong  perkembangan  dan  pertumbuhan  ekonomi  di  Indonesia, salah satunya dalam bentuk investasi portofolio.
Dewi  &  Triaryati  (2015)  menjelaskan  bahwa  investasi  diperlukan  untuk  menunjang pertumbuhan  ekonomi  dan  meningkatkan  kualitas  hidup  masyarakat.  Seiring  dengan meningkatnya  pendapatan  nasional,  maka  kemampuan  suatu  perekonomian  untuk
©2022 Department of Economics, Universitas Sultan Ageng Tirtayasa, Indonesia This work is licensed under a Creative Commons Attribution 4.0 International License
memproduksi barang dan jasa juga meningkat. Investasi portofolio merupakan salah satu sumber  pembiayaan  dalam  jangka  pendek  untuk  meningkatkan  perekonomian  dalam negeri. Suhendra & Istikomah (2016) mendefinisikan investasi portofolio sebagai bentuk pembelian  saham  dan  obligasi  melalui  pasar  modal  dengan  tujuan  untuk  memperoleh keuntungan dari modal yang diinvestasikan.
Sebagai  negara  dengan  jumlah  penduduk  terbanyak  keempat  di  dunia  serta  kekayaan alam yang berlimpah menjadikan Indonesia sebagai negara yang sangat menjanjikan untuk berinvestasi.  Akan  tetapi,  pada  Gambar  1  menunjukkan  bahwa    perkembangan  realisasi investasi  portofolio  di  Indonesia  mengalami  fluktuasi.  Selama  tahun  2017  hingga  2021, investasi portofolio di Indonesia mengalami penurunan dengan total sebesar 75.92 persen.
Gambar 1. Investasi Portofolio di Indonesia, 2017-2021 (Juta US$)
Sumber : Bank Indonesia, 2022 (diolah)
Menurut  Indrawati  (2012),  investasi  portofolio  dalam  jangka  pendek  rentan  terhadap sentimen  pasar.  Apabila  terdapat  sentimen  negatif  maka  akan  memicu  terjadinya pembalikan  modal  dalam  jumlah  yang  besar  sehingga  berpotensi  menyebabkan  tekanan pada stabilitas makro dan menimbulkan risiko kebijakan moneter. Dengan memperhatikan dampak  buruk  fluktuasi  investasi  portofolio  bagi  perekonomian  nasional,  maka  tujuan dilakukannya  penelitian  ini  yaitu:  untuk  menganalisis  pengaruh  jangka  pendek  produk domestik  bruto,  inflasi,  nilai  tukar,  dan  suku  bunga  BI  terhadap  investasi  portofolio  di Indonesia;  menganalisis  respon  investasi  portofolio  dari  adanya  shock  pada  variabel produk domestik bruto, inflasi, nilai tukar, dan suku bunga BI di Indonesia; serta seberapa besar kontribusi tiap variabel dalam mempengaruhi investasi portofolio di Indonesia.

## 2. Literature Review
Salvatore  (2013)  mengemukakan  bahwa  terdapat  dua  macam  investasi  asing:  investasi portofolio dan investasi langsung. Investasi portofolio atau investasi tidak langsung adalah aset keuangan murni, seperti obligasi atau surat utang, dalam mata uang domestik. Dengan
memiliki  obligasi  maka  investor  akan  mendapatkan  pembayaran  tetap  atau  imbal  hasil secara rutin dan selanjutnya akan memperoleh nilai nominal obligasi sesuai dengan tanggal yang  telah  ditetapkan  sebelumnya.  Menurut  Bartram  dan  Dufey  (2001:  5),  investasi portofolio sebagai  bentuk pengalokasian kekayaan yang tersisa ( remaining wealth ) pada aset keuangan dan aset riil dengan tujuan memperoleh pengembalian yang diinginkan.
Pertumbuhan  ekonomi  yang  kuat  mendorong  pengembalian  yang  lebih  baik  bagi investor asing melalui peningkatan investasi. Sukirno (2018: 300) menyatakan bahwa tingkat pendapatan  nasional  yang  tinggi  akan  mempengaruhi  pendapatan  masyarakat,  selanjutnya pendapatan  masyarakat  yang  tinggi  tersebut  akan  memperbesar  permintaan  terhadap barang-barang  dan  jasa-jasa.  Dengan  demikian,  keuntungan  yang  diperoleh  perusahaan akan  bertambah  tinggi  sehingga  akan  mendorong  investasi.  Sukirno  (2018)  berpendapat bahwa inflasi didefinisikan sebagai suatu proses kenaikan harga-harga yang berlaku dalam suatu  perekonomian.  Inflasi  yang  tinggi  mencerminkan  keadaan  ekonomi  suatu  negara sedang  tidak  baik.  Ketika  terjadi  inflasi  yang  berkepanjangan,  maka  harga  produk  akan semakin mahal sehingga daya beli masyarakat akan menurun (Putong, 2009). Hal tersebut akan  mempengaruhi  tingkat  pengembalian  investasi,  sehingga  pemilik  modal  cenderung mengalokasikan dananya pada aset tetap dan benda-benda berharga lainnya.
Menurut  Septifany  dkk  (2015),  nilai  tukar  merupakan  faktor  pendorong  terjadinya realisasi  investasi  pada  negara  target,  sebab  penguatan  mata  uang  negara  target  akan meningkatkan  pengembalian  investasi  investor.  Di  sisi  lain,  pelemahan  mata  uang  negara target akan menyebabkan hasil investasi yang lebih rendah bagi investor. Menurut Listiawati (2018), faktor suku bunga memiliki pengaruh besar terhadap besaran imbal hasil obligasi. Perubahan  suku  bunga  domestik  mempengaruhi  imbal  hasil  obligasi.  Ketika  suku  bunga meningkat,  maka  imbal  hasil  obligasi  yang  lebih  tinggi  menaikkan  insentif  pemilik  dana termasuk  investor  asing  untuk  membeli  obligasi  lebih  banyak.  Sebaliknya,  ketika  suku bunga  turun  maka  pengembalian  obligasi  lebih  rendah,  dan  menurunkan  investasi portofolio.
Beberapa  penelitian  telah  dilakukan  terkait  faktor-faktor  yang  mempengaruhi  investasi portofolio.  Beberapa  literatur  riset  telah  menemukan  bukti  empiris  terkait  variabel  yang diduga  sebagai  faktor  determinan  dari  investasi  portofolio  yang  masuk  ke  suatu  negara. Studi  empiris  yang  dilakukan  oleh  Suhendra  &  Istikomah  (2016)  menemukan  bahwa peningkatan  variabel  produk  domestik  bruto  dan  inflasi  secara  signifikan  akan meningkatkan investasi portofolio.  Sedangkan, peningkatan variabel suku bunga dan nilai tukar secara signifikan akan menurunkan investasi portofolio.
Dalam  penelitian  Prastiwi  &  Idris  (2020)  yang  mempelajari  pengaruh  pertumbuhan ekonomi,  suku  bunga  internasional  dan  dummy  krisis  ekonomi  terhadap  investasi portofolio  asing  menemukan  bahwa  variabel  pertumbuhan  ekonomi  di  Indonesia  dan China  dalam  jangka  panjang  berpengaruh  positif  dan  signifikan  terhadap  investasi portofolio.  Sementara  dalam  jangka  panjang  dan  jangka  pendek,  variabel  suku  bunga internasional memberikan pengaruh positif namun tidak signifikan. Variabel dummy krisis dalam  jangka  panjang  meningkatkan  investasi  portofolio  di  Indonesia,  namun menurunkann investasi portofolio di China.
Penelitian  serupa  dilakukan  oleh  Aprilia  dkk  (2020)  terkait  pengaruh  guncangan  suku bunga,  inflasi,  dan  nilai  tukar  terhadap  investasi  portofolio  di  ASEAN  menghasilkan
kesimpulan  bahwa  variabel  suku  bunga  merupakan  faktor  utama  yang  mempengaruhi investasi  portofolio  di  Singapura.  Semetara  itu,  variabel  inflasi  dan  nilai  tukar  menjadi faktor utama dalam perubahan investasi portofolio di Indonesia. Penelitian yang dilakukan oleh  Alhusna  &  Suseno  (2016)  menunjukkan  hasil  bahwa  variabel  nilai  tukar  terhadap investasi  portofolio  memiliki  pengaruh  langsung  secara  positif  dan  signifikan,  sementara variabel suku bunga memiliki pengaruh negatif dan signifikan terhadap investasi portofolio.
Berdasarkan  kerangka  teori  yang  telah  dibangun,  hipotesis  penelitian  dapat  disusun sebagai berikut:
H1 : produk domestik bruto memiliki pengaruh positif terhadap investasi portofolio H2 : inflasi memiliki pengaruh negatif terhadap investasi portofolio H3 : nilai tukar memiliki pengaruh negatif terhadap investasi portofolio H4 : suku bunga memiliki pengaruh positif terhadap investasi portofolio

## 3. Methods
Penelitian  ini  menggunakan  metode  penelitian  kuantitatif,  yaitu  jenis  penelitian  yang menggunakan  satuan  angka  dalam  penyajian  hasil  analisis.  Periode  penelitian  yang digunakan  yaitu  2012.Q1-2021.Q4,  dengan  tujuan  untuk  menganalisis  pengaruh,  respon dan kontribusi variabel independen terhadap variabel terikat. Adapun variabel bebas yang digunakan  yaitu  produk  domestik  bruto,  inflasi,  nilai  tukar,  dan  suku  bunga  BI,  dengan variabel  terikat  yaitu  investasi  portofolio.  Data yang  digunakan  merupakan data  sekunder yang telah diolah dan bersumber dari Bank Indonesia dan Badan Pusat Statistik.
Untuk  mengetahui  respon  investasi  portofolio  dari  adanya shock pada  variabel-variabel independen,  maka  penelitian  ini  menggunakan  model  analisis Vector  Error  Correction  Model (VECM).  Di  samping  itu,  untuk  mengetahui  pengaruh  variabel  independen  terhadap investasi  portofolio  dalam  jangka  pendek  maka  digunakan  juga  metode  analisis Error Correction Model (ECM). Berikut adalah model empiris dari VECM:
IP t = 𝛼 0 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛽 𝑗 𝐼𝑃 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛾 𝑗 𝑃𝐷𝐵 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛿 𝑗 𝐼𝑁𝐹 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝜃 𝑗 𝐾𝑈𝑅𝑆 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝜆 𝑗 𝑆𝐵𝐼 𝑡−𝑗 + 𝑢 1𝑡 ......................................... (3.1) PDB t = 𝛼 1 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛽 𝑗 𝐼𝑃 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛾 𝑗 𝑃𝐷𝐵 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛿 𝑗 𝐼𝑁𝐹 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝜃 𝑗 𝐾𝑈𝑅𝑆 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝜆 𝑗 𝑆𝐵𝐼 𝑡−𝑗 + 𝑢 2𝑡 ........................................ (3.2)
INF t = 𝛼 2 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛽 𝑗 𝐼𝑃 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛾 𝑗 𝑃𝐷𝐵 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛿 𝑗 𝐼𝑁𝐹 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝜃 𝑗 𝐾𝑈𝑅𝑆 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝜆 𝑗 𝑆𝐵𝐼 𝑡−𝑗 + 𝑢 3𝑡 ........................................ (3.3) KURS t = 𝛼 3 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛽 𝑗 𝐼𝑃 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛾 𝑗 𝑃𝐷𝐵 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛿 𝑗 𝐼𝑁𝐹 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝜃 𝑗 𝐾𝑈𝑅𝑆 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝜆 𝑗 𝑆𝐵𝐼 𝑡−𝑗 + 𝑢 4𝑡 ........................................ (3.4) SBI t = 𝛼 4 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛽 𝑗 𝐼𝑃 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛾 𝑗 𝑃𝐷𝐵 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝛿 𝑗 𝐼𝑁𝐹 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝜃 𝑗 𝐾𝑈𝑅𝑆 𝑡−𝑗 + ∑ 𝑗=1 𝑘 𝜆 𝑗 𝑆𝐵𝐼 𝑡−𝑗 + 𝑢 5𝑡 ........................................ (3.5)
Model  ECM  yang  digunakan  melalui  dua  tahap.  Tahap  pertama  dengan  menghitung residual  melalui  persamaan  regresi.  Tahap  kedua  melakukan  estimasi  regresi  dengan menambahkan residual dari langkah pertama. Model ECM dirumuskan dengan persamaan sebagai berikut:
DIP t = β 0 + β 1 DPDB t + β 2 DINF t + β 3 DKURS t + β 4 DSBI t +ECT(-1) + e t ............ (3.6)

## 4. Results and Discussion
Untuk  melihat  perilaku  jangka  pendek  maka  digunakan  metode Error  Correction  Model (ECM)  dengan  mengestimasi  dinamika  residual  (ECT).  Berdasarkan  hasil  estimasi Error Correction Model pada tabel 1, maka diperoleh hasil persamaan jangka pendek ECM sebagai berikut:
D(IP)  =  431.54  +  0.004257  D(PDB)  -  826.7627  D(INF)  -  4.070211  D(KURS)  + 1575.476 D(SBI) - 0.8177 ECT(-1) ................................................................ (4.1)
Tabel 1. The Result of Error Correction Model (ECM)
Dependent Variable : IP (Investasi Portofolio) Variable Descriptions Coefficient  Std. error t-stat C Intercept 431.5402 569.1019  0.758283 PDB Produk Domestik Bruto 0.004257 0.009349  0.455319 INF*** Inflasi -826.7627 444.9843  -1.857959 KURS* Nilai Tukar IDR/USD -4.070211 0.825038  -4.933361 SBI Suku Bunga BI 1575.476 1305.865  1.206462 ECT (-1)* Error Correction Term -0.817753 0.190982  -4.281842 Summary Obs. 40 R 2 0.73207 R 2 adjusted 0.691475 f-test 18.03331 Diagnostic test F-statistic Prob. value JarqueBera-test 0.003978 0.998013 Breusch Pagan-test 0.170883 0.9638 LM-test 1.213016 0.2319
Keterangan: *, ** and *** represent significance at 1%, 5% and 10% levels, respectively Sumber: Hasil olah data peneliti
Analisa  respon  investasi  portofolio  (IP)  terhadap  fundamental  makroekonomi  yaitu produk domestik bruto, nilai tukar (kurs), inflasi, dan BI rate menggunakan metode Vector Error Correction Model (VECM). Menurut Gujarati (2003), koefisien individu dalam estimasi VECM seringkali sulit untuk diinterpretasikan sehingga para praktisi mengestimasi VECM dengan menggunakan analisa Impulse Response Function (IRF). IRF menggambarkan respon variabel  dependen  terhadap  guncangan  dari  variabel  lain,  berikut  adalah  hasil  uji  IRF (Gambar 4.1).
Gambar 2. Respon Investasi Portofolio Terhadap PDB, INF, KURS, SBI
Selain memperhitungkan respons impuls, model VAR juga memiliki fitur analisis forecast error decomposition of variance atau yang disebut juga variance decomposition . Variance Decomposition adalah salah satu metode dalam model VECM yang digunakan untuk mengukur perkiraan varians  error suatu  variabel.  Tujuannya  untuk  mengetahui  seberapa  besar  pengaruh  satu variabel  terhadap  variabel  lain  atau  bahkan  terhadap  dirinya  sendiri.  Berikut  adalah  hasil pengujian Variance Decomposition:

## Tabel 2. Hasil Uji Variance Decomposition
Variance Decomposition of IP:
Period S.E. IP PDB INF KURS SBI 1 4262.666  100.0000  0.000000  0.000000  0.000000  0.000000 20 9871.127  45.36868  0.833809  16.57401  5.494328  31.72917 40 13474.30  39.97848  0.468316  18.83709  6.055111  34.66101
Berdasarkan  estimasi  jangka  pendek Error  Correction  Model (ECM),    variabel  produk domestik bruto berpengaruh positif namun tidak signifikan terhadap investasi portofolio di Indonesia.  Berdasarkan  hasil  uji Impulse  Response  Function (IRF),  dalam  jangka  panjang variabel  produk  domestik  bruto  cenderung  tidak  memberikan  respon  terhadap  investasi portofolio  di  Indonesia.  Hasil  uji Variance  Desomposition menunjukkan  bahwa  kontribusi variabel  produk  domestik  bruto  dalam  mempengaruhi  variabel  investasi  portofolio  pada akhir  periode  sebesar  0.46  persen.  Hasil  tersebut  tidak  sejalan  dengan  studi  empiris Suhendra & Istikomah (2016) yang menunjukkan adanya hubungan positif yang signifikan antara pertumbuhan ekonomi dan arus masuk portofolio asing di negara tujuan. Namun,
hasil ini sesuai dengan penelitian terdahulu dari Siregar (2011) dan Prastiwi & Idris (2020) yang menyimpulkan bahwa  ketidakpastian ekonomi dalam  jangka pendek di suatu negara dapat  menurunkan  minat  investor  untuk  menanamkan  modalnya  di  sana.  Hal  ini disebabkan  oleh  fakta  bahwa  produk  domestik  bruto  tidak  dapat  merepresentasikan perubahan  total  dari  seluruh  sektor  produksi  secara  keseluruhan.  Oleh  karena  itu,  hal tersebut cenderung tidak memiliki pengaruh yang signifikan terhadap investasi portofolio di Indonesia.
Berdasarkan estimasi jangka pendek Error Correction Model (ECM), Investasi portofolio di Indonesia dipengaruhi secara negatif dan signifikan oleh variabel inflasi, yang ditunjukkan oleh nilai koefisien sebesar -826.7627. Artinya, jika terjadi peningkatan inflasi sebesar satu persen,  maka  investasi  portofolio  akan  turun  sebesar  826.7627  juta  US$.  Hal  ini  sesuai dengan  hasil  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Al-Smadi  (2018)  bahwa  inflasi  memiliki pengaruh  negatif  dan  signifikan.  Artinya  semakin  tinggi  tingkat  inflasi  akan  menghambat aliran investasi karena akan mengurangi pengembalian aktual investor. Terdapat perbedaan pada    uji Impulse  Response  Function (IRF),  dalam  jangka  panjang  di  mana  variabel  inflasi berpengaruh positif terhadap investasi portofolio di Indonesia. Sedangkan hasil uji Variance Desomposition menunjukkan bahwa kontribusi variabel inflasi dalam mempengaruhi variabel investasi portofolio pada  akhir periode sebesar 18.84 persen. Hal ini sejalan dengan hasil empiris  Suhendra  &  Istikomah  (2016)  yang  menyatakan  bahwa  tingkat  inflasi  memiliki pengaruh positif terhadap investasi portofolio. Ketidaksesuaian ini dapat dipengaruhi oleh kondisi tingkat inflasi di Indonesia yang cenderung stabil dan konsisten dibawah 10 persen. Menurut Fadillah (2017) Ketika inflasi berada pada kondisi yang rendah dan stabil, maka hal tersebut akan menciptakan iklim yang kondusif bagi investor asing untuk menanamkan modalnya di negara tersebut.
Berdasarkan estimasi jangka pendek Error Correction Model (ECM),  Investasi portofolio di Indonesia dipengaruhi secara negatif dan signifikan oleh variabel nilai tukar, seperti yang ditunjukkan oleh nilai koefisien sebesar -4.070211. Artinya, jika USD mengalami apresiasi (atau  Rupiah  mengalami  depresiasi)  sebesar  satu  persen,  maka  investasi  portofolio  akan turun  sebesar  4.070211  juta  US$.  Penelitian  ini  sejalan  dengan  studi  empiris  Suhendra  & Istikomah  (2016)  yang  menyatakan  bahwa  investasi  portofolio  dipengaruhi  secara  negatif oleh  variabel  nilai  tukar.  Fluktuasi  nilai  tukar  dapat  mempengaruhi  keputusan  di  mana untuk  berinvestasi  karena  meningkatkan  variabilitas  dalam  arus  pendapatan  masa  depan (Tahir et al., 2020). Oleh karena itu, risiko mata uang yang lebih tinggi pada suatu negara akan mengurangi daya tarik negara tersebut karena terdapat ketidakpastian yang lebih tinggi mengenai  kinerja  keuangan.  Di  sisi  lain,  dalam  jangka  panjang,  hasil  pengujian Impulse Response  Function (IRF)  menunjukkan  bahwa  variabel  nilai  tukar  memberikan  respon  yang positif terhadap investasi portofolio di Indonesia. Pada uji Variance Desomposition , variabel nilai  tukar  berkontribusi  sebesar  6  persen  dalam  mempengaruhi  variabel  investasi portofolio.  Penelitian  ini  didukung  oleh  penelitian Alhusna  &  Suseno  (2016)  dan  Dua  & Garg  (2013)  yang  menyimpulkan  bahwa  nilai  tukar  mempengaruhi  investasi  portofolio secara positif. Hal ini dapat terjadi apabila perusahaan berorientasi ekspor karena dengan terdepresiasinya  nilai  tukar  rupiah  akan  meningkatkan  keuntungan  perusahaan  tersebut, sehingga akan menarik investor asing untuk berinvestasi pada perusahaan tersebut.
64 Author et al.
Berdasarkan estimasi jangka pendek Error Correction Model (ECM), variabel suku bunga BI berpengaruh positif, namun tidak signifikan terhadap investasi portofolio di Indonesia. Hal ini sesuai dengan penelitian Prastiwi (2020) dimana suku bunga dalam jangka pendek memiliki  pengaruh  positif  namun  tidak  signifikan  terhadap  investasi  portofolio  asing  di Indonesia dan di China. Hal ini dapat terjadi karena aliran investasi portofolio asing lebih banyak  pada  modal  ekuitas  (saham)  dibandingkan  pada  surat  utang  jangka  pendek. Berdasarkan  hasil  uji Impulse  Response  Function (IRF),  dalam  jangka  panjang  variabel  suku bunga  BI  memiliki  respon  positif  terhadap  investasi  portofolio  di  Indonesia.  Hasil  uji Variance  Desomposition menunjukkan  bahwa  variabel  suku  bunga  memiliki  kontribusi terbesar  dalam  mempengaruhi  variabel  investasi  portofolio  yaitu  sebesar  34.66  persen. Hasil penelitian ini konsisten dengan penelitian Siregar (2011) yang menyimpulkan bahwa suku  bunga  berdampak  positif  terhadap  investasi  portofolio.  Perbedaan  ini  dapat  terjadi karena  pergerakan  suku  bunga  BI  diikuti  dengan  pergerakan  imbal  hasil  ( yield )  obligasi, sehingga  minat  investor  terhadap  investasi  portofolio  meningkat.  Hal  ini  sesuai  dengan teori  paritas  suku  bunga,  di  mana  peningkatan  suku  bunga  domestik  memicu  kenaikan capital inflow .

## 5. Conclusions and Recommendations
Berdasarkan  hasil  penelitian,  variabel  inflasi  dan  nilai  tukar  memiliki  pengaruh  negatif dan  signifikan  terhadap  investasi  portofolio  dalam  jangka  pendek,  sedangkan  variabel produk domestik bruto dan suku bunga memiliki pengaruh positif namun tidak signifikan dalam  jangka  pendek  terhadap  investasi  portofolio  di  Indonesia  pada  periode  2012.Q1- 2021.Q4.    Dalam  jangka  panjang,  investasi  portofolio  tidak  merespon  adanya shock pada variabel  produk  domestik  bruto.  Namun shock dari  variabel  inflasi,  nilai  tukar,  dan  suku bunga  direspon  positif  oleh  investasi  portofolio  di  Indonesia  pada  periode  2012.Q1- 2021.Q4.
Berdasarkan kesimpulan yang telah dijelaskan sebelumnya, beberapa saran yang diajukan dalam penelitian ini adalah sebagai berikut:
a. Bank  Indonesia  sebagai  bank  sentral  diharapkan  mampu  menjaga  stabilitas  kurs  dan mengendalikan  volatilitas  inflasi  melalui  bauran  kebijakan  dengan  memperkuat pengelolaan  likuiditas  rupiah  melalui  penerbitan  instrumen  operasi  pasar  terbuka  guna mendorong  penyerapan  likuiditas  dan  memperketat  peraturan  terhadap  barang  ekspor dan impor agar stabilitas harga dapat terkendali.
b. Pemerintah  melalui  bank  sentral  diharapkan  mampu  mempertahankan  perekonomian yang stabil yang ditandai dengan tingkat inflasi yang rendah, serta nilai tukar dan suku bunga yang stabil guna menarik investasi portofolio.
c. Variabel  suku  bunga  memiliki  kontribusi  terbesar  dalam  mempengaruhi    investasi portofolio di Indonesia. Oleh karena itu, Bank Indonesia diharapkan mampu menjaga kestabilan tingkat suku bunga acuan BI melalui kebijakan BI 7DRR
d. Bagi peneliti selanjutnya agar memperbarui dan menambahkan variabel lain yang diduga mempengaruhi investasi portofolio di Indonesia. Selain itu, peneliti dapat menggunakan metode yang berbeda untuk memberi persepektif yang berbeda dalam penelitian sejenis.

## References
Al-Smadi, M. O. (2018). Determinants of foreign portfolio investment: The case of Jordan.
Investment Management and Financial Innovations , 15 (1), 328 – 336. https://doi.org/10.21511/imfi.15(1).2018.27
Alhusna, M. R. I. &, & Suseno, D. A. (2016). Determinan Investasi Portofolio Asing Di Indonesia dan Pengaruhnya Terhadap PDB. Stie Semarang , 8 (3), 143 – 162.
Aprilia,  A.,  Qoriah,  C.  G.,  Wardhono,  A.,  &  Nasir,  M.  A.  (2020).  Foreign  Portfolio Investment  in  Asean  4 :  the  Effect  of  Macroeconomic  Indicators. Indonesia  Economis Journal , 9 . https://doi.org/https://doi.org/10.52813/jei.v9i1.43
Dewi,  P.  K.,  &  Triaryati,  N.  (2015).  Pengaruh  Pertumbuhan  Ekonomi,  Suku  Bunga,  dan Pajak terhadap Investasi Asing Langsung di Indonesia. E-Jurnal Manajemen Unud , 4 (4),
886 – 878. doi: https://doi.org/10.24843/EJMUNUD.2018.v7.i07.p20
Dua, P., & Garg, R. (2013). Foreign Portfolio Investment Flows To India : Determinants And Analysis Pami Dua Reetika Garg Working Paper No . 225, Issue 225.
Fadillah, M. A. (2017). Analisis Produk Domestik Bruto (PDB), Suku Bunga BI (BI Rate), dan Inflasi Terhadap Investasi Asing Langsung (PMA) di Indonesia Tahun 2006-2015. Journal of Chemical Information and Modeling , 53 (9), 1689 – 1699.
Gujarati,  Damodar.  (2003). Basic  Econometrics.  4 th Edition .  Singapore:  McGraw-Hill International Editions
Indrawati,  Y.  (2012).  Foreign  Direct  Investment  dan  Investasi  Portofolio  Terhadap Stabilitas  Makroekonomi  di  Indonesia :  Fenomena  Global  Imbalances. Ekonomi Internasional .
Listiawati, L. N., & Paramita, V. S. (2018). Pengaruh Tingkat Suku Bunga, Inflasi, Debt To Equity  Ratio,  Dan  Ukuran  Perusahaan  Terhadap  Yield  Obligasi  Pada  Perusahaan Yang  Terdaftar  Di  Bursa  Efek  Indonesia  Tahun  2010  -  2016.  Jurnal  Manajemen,
15(1), 18 – 32. https://doi.org/10.25170/jm.v15i1.97
Prastiwi,  L.,  &  Idris.  (2020).  Jurnal  Kajian  Ekonomi  dan  Pembangunan  Analisis Determinan  Investasi  Portofolio  Asing  (Studi  Komparatif : JKEP:  Jurnal  Kajian Ekonomi Dan Pembangunan , 2 (1), 1 – 6.
Putong,  Iskandar.  2009. Economics,  Pengantar  Mikro  dan  Makro.  Jakarta:  Mitra  Wacana Media.
Salvatore, D. (2013). International economics. In The Elgar Companion to Post Keynesian Economics, Second Edition (11th ed.). John Wiley & Sons.
Septifany,  A.  T.,  Hidayat,  R.  R.,  &  Sulasmiyati,  S.  (2015).  Penanaman  Modal  Asing  di Indonesia (Studi Pada Bank Indonesia Periode Tahun 2006-2014 ). Jurnal Administrasi Bisnis (JAB) , 25 (2), 1 – 7.
Siregar, D. (2011). Analisis faktor-faktor yang memengaruhi perubahan investasi portofolio asing di Indonesia. https://repository.ipb.ac.id/handle/123456789/47691
Suhendra,  I.,  &  Istikomah,  N.  (2016).  Faktor  Penentu  Investasi  Portofolio  Di  Indonesia.
Jurnal Riset Akuntansi Terpadu , 9 (2). https://doi.org/10.35448/jrat.v9i2.4314
Sukirno, Sadono. (2018). Makroekonomi Teori Pengantar Edisi 3 . Jakarta: Rajawali Pers.
Tahir, M., Ibrahim, H., Zulkafli, A.H. and Mushtaq, M. (2020 ), “Influence of 56 exchange rate fluctuations and credit supply on dividend repatriation policy of US multinational corporations”, Journal of Central Banking Theory and Practice, Vol. 9 No. s1, pp. 267 - 290, Sciendo.