Implementasi Regulasi Pasar Modal Syariah Pada Sharia Online Trading System (SOTS)
Yusi Septa Prasetia IAIN Ponorogo yussiseptaprasetia@gmail.com

## Abstrak
Perkembangan pasar modal syariah di Indonesia sampai saat ini telah menunjukkan hal yang  positif.  Perkembangan  ini  terlihat  dengan  meningkatnya  produk  pasar  modal, diterbitkanya  regulasi  tentang  pasar  modal  dan  peningkatan  fasilitas  shariah  online trading sistem (SOTS). SOTS diterbitkan oleh perusahaan anggota bursa sebagai wujud sistem  yang  merepresentasikan  regulasi  transaksi  dipasar  modal.  SOTS  dihararpkan dapat  meningkatakn  jumlah  investor,  meningkatkan  nilai  transaksi  pasar  modal, memudahkan  investor  dalam  bertransaksi  dan  mendapatkan  informasi  perusahaan. Sedangkan  regulasi  pasar  modal  diharapkan  mampu  merubah  paradigma  investor muslim  tentang  pasar  modal  dan  meningkatkan  kepercayaan  investor  muslim  dalam investasi saham.
Kata kunci : pasar modal syariah, SOTS, regulasi pasar modal.

## Pendahuluan
Pasar modal syariah di Indonesia telah berkembang selama dua dekade, yaitu  sejak  pertama  kali  diluncurkan  reksa  dana  syariah  pada  tahun  1997. Produk pasar modal syariah yang tersedia hingga akhir 2016 terdiri dari saham syariah,  sukuk,  reksa  dana  syariah  dan exchange  traded  funds (ETF)  syariah. Walauapun  demikian,  saham  merupakan  produk  pasar  modal  yang  lebih dikenal  masyarakat.  Karena  produk  saham  di  pasar  modal  syariah  dapat  di jangkau oleh semua kalangan. Oleh karena itu, pada bulan November 2016 Bursa Efek  Indonesia  yang  berkerja  sama  dengan  berbagai  lembaga  penunjang  pasar modal  seperti  lembaga  sekuritas,  KPEI,  KSEI  dan  galeri  investasi  di  berbagai daerah  secara  masif  mengkampanyekan  program  Yuk  Nabung  Saham  untuk meningkatkan jumlah investor ritel di pasar modal.
Selain  semakin  banyaknya  produk  pasar  modal  syariah,  perkembangan pasar modal syariah di Indonesia juga ditandai dengan diterbitkannya regulasi pasar  modal  syariah  dan  layanan  perdagangan  online  ( Sharia  Online  Trading System (SOTS)).  Layanan  SOTS  ini  diberikan  oleh  lembaga  sekuritas  sebagai wadah investor dalam bertransaksi saham. Selain itu, hal ini diwujudkan untuk memenuhi harapan investor muslim yang ingin berinvestasi yang terbebas dari unsur-unsur  riba, gharar ,  dan maisir .  Selain  itu  SOTS  diciptakan  untuk memberikan  kemudahan  investor  dalam  bertransaksi  saham  dan  juga  mecari informati  tentang  saham  yang  di  transaksikan.  Sedangankan  regulasi  yang mengatur  pasar  modal  syariah  diantaranya  adalah  Fatwa  DSN-MUI  No. 40/DSN-MUI/X/2003,  No.  65/DSN-MUI/III/2008  dan  No.  80/DSN-
MUI/III/2011. Selain itu regulasi dari Bapepam LK No IX.A.13, No IX.A.14 dan No II.K.1.
Walaupun demikian, masih banyak masyarakat yang berargumen bahwa pasar  modal  syariah  belum  mampu  menjalankan  prinsip-prinsip  yang  telah ditentukan  DSN-MUI  secara  keseluruhan.  Hal  ini  terjadi  karena  pasar  modal syariah  dalam  satu  naungan  dengan  Bursa  Efek  Indonesia  dan  belum  adanya lembaga sekuritas yang berdiri sendiri sebagai lembaga sekuritas syariah kecuali hanya  menerbitkan Sharia  Online  Trading  System (SOTS).  Sehingga  sebagian masyarakat  meragukan  bahwa  SOTS  murni  mampu  mengimplementasikan regulasi-regulasi di pasar modal syariah.
Atas  dasar  hal  diatas  dalam  artikel  ini  akan  sedikit  mengupas  tentang penerapan  regulasi  pasar  modal  syariah  pada sharia  online  trading  system yang diterbitkan  oleh  lembaga  sekuritas.  Sehingga  diharapkan  mampu  memberikan tambahan wawasan bagi calon investor yang akan melakukan investasi di pasar modal syariah.

## Pasar Modal Syariah
Istilah  pasar  dalam  kata  “pasar  modal”  biasanya  diistilahkan  dengan nama bursa,  exchange dan market. Sementara  untuk  istilah  modal  sering diistilahkan  dengan  nama  efek, securities dan stock. 1 Pasar  modal  secara  umum dapat  diartikan  sebagai  tempat  pertemuan  antara  mereka  yang  membutuhkan dana  dan  mereka  yang  kelebihan  dana.  Sehingga  pasar  modal  lebih memfokuskan  pada  prospek  penggunaan  jangka  panjang. 2 Secara  normative yuridis  pasar  modal  didefinisikan  sebagai  kegiatan  yang  bersangkutan  dengan penawaran  umum  dan  perdagangan  efek,  perusahaan  publik  yang  berkaitan dengan  efek  yang  diterbitkannya  serta  lembaga  dan  profesi  yang  berkaitan dengan  efek. 3 Secara  teoritis,  pasar  modal  ( capital  market )  didefinisikan  sebagai perdagangan  instrument  keuangan  (sekuritas)  jangka  panjang,  baik  dalam bentuk  modal  sendiri  ( stock )  maupun  hutang  ( bonds ),  baik  yang  diterbitkan pemerintah ( public authorities ) maupun yang diterbitkan oleh perusahaan swasta ( private sectors ). 4
Dalam  pasar  modal  syariah  maka  seluruh  mekanisme  kegiatannya terutama  mengenai  emiten 5 ,  jenis  efek  yang  diperdagangkan  dan  mekanisme perdagangannya  telah  sesuai  dengan  prinsip-prinsip  syariah.  Sedangkan  yang dimaksud  dengan  efek  syariah  sebagaimana  dimaksud  dalam  perundang-
1 Awaluddin,  “Pasar  Modal  Syariah:  Analisis  Penawaran  Efek  Syariah  di  Bursa  Efek Indonesia”, Maqdis: Jurnal Kajian Ekonomi Islam , Vol. 1 No. 2, Juli-Desember 2016, 137.
2 Abdul Aziz, Manajemen Investasi Syariah (Bandung: Penerbit Alfabeta, 2010), 61.
3 Lihat pasal 1 ayat 13 Undang-undang No. 8 tahun 1995 tentang pasar modal.
4 Budi Untung, Hukum Pasar Modal (Yogyakarta: Penerbit Andi, 2011), 7.
5 Emiten  adalah  nama  lain  dari  perusahaan-perusahaan  yang  mencatatkan  sahamnya  di pasar modal.
NIZHAM, Vol. 05, No. 02 Juli-Desember 2017
undangan di bidang pasar modal yaitu akad, pengelolaan perusahaan maupun cara penerbitannya memenuhi prinsip-prinsip syariah. 6 Dengan demikian pasar modal  syariah  secara  sederhana  dapat  diartikan  sebagai  pasar  modal  yang menetapkan  prinsip-prinsip  syariah  dalam  kegiatan  transaksi  ekonomi  dan terlepas  dari  hal-hal  yang  dilarang  seperti  riba,  perjudian,  spekulasi  dan  lain- lain.  Secara  prinsip  pasar  modal  syariah  berbeda  dengan  pasar  modal konvensional. 7 Di  Indonesia  prinsip-prinsip  itu  terlihat  jelas  adanya  kriteria produk-produk yang tergolong syariah dan di evaluasi setiap 6 bulan sekali.
Dari  segi  instrument,  dibandingkan  dengan  pasar  modal  konvensional, pasar  modal  syariah  memiliki  karakteristik  yang  unik.  Segala  jenis  sekuritas yang  menawarkan  pemasukan  yang  sudah  ditentukan  di  awal  ( predetermined fixed  icome )  tidak  diperbolehkan  dalam  Islam  karena  termasuk  riba.  Dengan demikian  semua  instrument  yang  mengandung  riba  ( interest  bearing  securities ) baik  jangka  panjang  maupun  jangka  pendek  akan  masuk  pada  kategori  yang tidak  sah  dalam  Islam.  Yang  termasuk  dalam  kategori  ini  diantaranya  adalah preference stock, debentures, treasury securities and consul, commercial papers, obligasi konvensional, dan medium term note.
Sedangkan  instrument  keuangan  yang  berada  dalam gray  area ( questionable )  karena  dicurigai  mengandung gharar meliputi  produk derivative seperti forward,  futures dan options. Yang  dibolehkan  baik  secara  penuh  atau dengan  catatan  meliputi  saham  ( stock ),  obligasi  syariah  ( Islamic  bonds/sukuk ), sekuritas  pemerintah  berbasis  bagi hasil  dan  surat  berharga lain  yang  akadnya sesuai dengan prinsip syariah. 8
Secara  umum,  alasan  pembentukan  pasar  modal  karena  lembaga  ini mampu  menjalankan  fungsi  ekonomi  dan  keuangan.  Dalam  melaksanakan fungsi  ekonominya,  pasar  modal  menyediakan  fasilitas  untuk  memindahkan dana  dari lender (pemilik  dana)  ke borrower (penerima  dana)  dengan menginvestasikan dana yang dimiliki lender. Fungsi yang lain dari pasar modal adalah untuk menjaga kontinuitas pasar dan menciptkan harga efek yang wajar melalui mekanisme permintaan dan penawaran. 9
Ada  dua  jenis  model  transaksi  di  pasar  syariah  yang  dapat  dilakukan oleh investor yaitu dengan cara:
1. Transaksi di pasar perdana
Umumnya,  perdagangan  saham  di  pasar  perdana  merupakan  perusahaan yang  akan  mencatakan  sahamnya  di  bursa  efek  atau  di  sebut  dengan  IPO ( Initial Public Offering ). Adapn prosedur dalam pembelian IPO maka pembeli
6 Awaluddin, Pasar Modal Syariah , 139
7 Ibid. 137
8 H. Achsien Iggi, Investasi Syariah di Pasar Modal; Menggagas Konsep dan Praktik dan Manajamen Portofolio Syariah (Jakarta: Gramedia, 2003), 59.
9 Awaluddin, Pasar Modal Syariah , 138.
NIZHAM, Vol. 05, No. 02 Juli-Desember 2017
diharuskan  menghubungi  agen  penjual  yang  ditunjuk  oleh  penjamin  emisi untuk  mengisi  formulir  pemesanan,  kemudian  formulir  pemesanan  yang yang  telah  diisi  oleh  investor  dikembalikan  kepada  agen  penjualan  disertai kartu indentitas investor.
2. Transaksi di pasar sekunder Transaksi  di  pasar  sekunder  hanya  dapat  dilakukan  oleh  anggota  bursa (broker atau pialang), dengan anggota bursa sebagai perantara antara penjual dan pembeli. Broker berfungsi sebagai agen yang melakukan transaksi untuk dan  atas  nama  klien.  Dari  kegiatan  ini  broker  mendapatkan  komisi maksimum  1%  dari  nilai  transaksi.  Dengan  kemajuan  teknologi  investor dapat  melakukan  order  beli  dan  jual  langsung  tanpa  harus  menghubungi anggota bursa melalui platform online trading sehingga data tersedia dengan realtime dengan  komisi  yang  lebih  murah.  Selain  itu  pasar  sekunder  juga memperdagangkan saham-saham perusahaan pasca IPO.
Ditinjau  dari  sisi  syariah,  pasar  modal  adalah  bagian  dari  aktivitas muamalah.  Transaksi  di  dalam  pasar  modal  diperbolehkan  sepanjang  tidak bertentangan  dengan  ketentuan  yang  dilarang  oleh  syariah.  Syed  Othman Alhabshi  dalam  tulisanya  yang  berjudul Development  of  Capital  Market  Under Islamic Principless memberikan deskripsi analitis tentang eksistensi  pasar modal yang sesuai syariah serta secara optimal dapat berperan terhadap pertumbuhan dan ekspansi ekonomi. Analisisnya menggunkan pendekatan penerapan prinsip- prinsip  syariah  dalam  aktivitas  transaksi  di  pasar  modal  dengan  berorientasi kepada  tujuan  dari  penerapan  prinsip  syariah  itu  sendiri.  Menurutnya,  tujuan- tujuan  syariah  dalam  kehidupan  ekonomi  tersebut  seperti  terealisasinya distribusi  pendapatan  dan  kekayaan,  terciptanya  keadilan  dan  keseimbangan ekonomi. 10
Lebih  lanjut  Aziz  Budi  Setiawan  menjelaskan  bahwa  bentuk  ideal  dari pasar  modal  syariah  dapat  dicapai  dengan  islamisasi  empat  pilar  pasar  modal, yaitu pertama, emiten  dan  efek  yang  diterbitkan  didorong  untuk  memenuhi kaidah  syariah,  keadilan,  kehati-hatian  dan  transparansi. Kedua, pelaku  pasar (investor) harus memiliki pemahaman  yang baik tentang ketentuan muamalah, manfaat dan risiko transaksi di pasar modal. Ketiga, infrastruktur informasi bursa efek  yang  jujur,  transparan  dan  tepat  waktu  yang  merata  di  publik  yang ditunjang  oleh  mekanisme  pasar  yang  wajar. Keempat, pengawasan  dan penegakan hukum oleh otoritas pasar modal dapat diselenggarakan secara adil, efisien, efektif dan ekonomis. 11

## Regulasi dalam Pasar Modal Syariah
10 Muhammad  Yafiz,  “Saham  dan  Pasar  Modal  Syariah:  Konsep,  Sejarah  dan Perkembangannya” Jurnal MIQOT Vol. XXXII No. 2. Juli-Desember 2008, 237.
11 Ibid .
Terdapat perbedaan yang fundamental antara pasar modal konvensional dengan  pasar  modal  syariah.  Secara  umum  ketentuan  penerbitan  efek  syariah haruslah sesuai  dengan prinsip syariah di pasar modal. Prinsip-prinsip syariah ini  adalah prinsip-prinsip hukum Islam dalam kegiatan di bidang pasar modal berdasarkan fatwa DSN MUI, peraturan Bapepam dan LK maupun fatwa yang telah diterbitkan sebelum ditetapkannya peraturan Bapepam dan LK. 12
Harus  diakui  jika  dilihat  dari  aspek  regulasinya,  pasar  modal  syariah masih  akan  terus  mengalami  perkembangan.  Demikian  pula  instrument- instrumen  yang  ditawarkan  oleh  pasar  modal  syariah  juga  masih  akan mengalami perkembangan. Beberapa fatwa DSN MUI terkait pasar modal antara lain: Fatwa DSN MUI No. 32/DSN-MUI/IX/2002 tentang Obligasi Syariah, No. 33/DSN-MUI/IX/2002  tentang  Obligasi  Syariah  Mudharabah,  No.40/DSN- MUI/X/2003  tentang  Pasar  Modal  Syariah  dan  Pedoman  Umum  Penerapan Prinsip  Syariah  di  Bidang  Pasar  Modal,  No.  41/DSN-MUI/III/2004  tentang Obligasi  Syariah  Ijarah,  No.  59/DSN-MUI/V/2007  tentang  Obligasi Mudharabah  Konversi,  No.65/DSN-MUI/III/2008  tentang  Hak  Memesan  Efek Terlebih  Dahulu  (HMETD)  Syariah  dan  No.66  DSN-MUI/III/2008  tentang Waran Syariah. Dengan terbitnya fatwa tersebut telah menambah variasi produk syariah. 13
Secara  umum  fatwa  DSN-MUI  di  atas  merupakan  regulasi  yang diberikan dalam penerbitan-penerbitan produk syariah. Secara khusus regulasi- regulasi yang berkaitan dengan transaksi pada saham harus dilakukan menurut prinsip kehati-hatian serta tidak diperbolehkan melakukan spekulasi, manipulasi dan  tindakan  lain  yang  di  dalamnya  mengandung  unsur dharar,  gharar,  riba, maisir, risywah, maksiat, kedzaliman dan tadlis. Tindakan-tindakan tersebut antara lain: 14
1. Tindakan-tindakan yang termasuk dalam kategori Tadlis antara lain:
a. Front Running yaitu tindakan Anggota Bursa Efek (perusahaan pialang) yang  melakukan  transaksi  lebih  dahulu  atas  suatu  efek  tertentu,  atas dasar  adanya  informasi  bahwa  nasabahnya  akan  melakukan  transaksi dalam  volume  besar  atas  efek  tersebut  yang  diperkirakan mempengaruhi  harga pasar, tujuannya untuk meraih keuntungan atau mengurangi kerugian.
b. Misleading  information (informasi  menyesatkan)  yaitu  membuat pernyataan  atau  memberikan  keterangan  yang  secara  material  tidak
12 Awaluddin, Pasar Modal Syariah , 140
13 Andri Soemitra, Bank & Lembaga Keuangan Syariah, (Jakarta: Kencana Prenada Media Group, 2014), 161.
14 Lihat formulir pembukaan akun pasar modal syariah oleh PT. Phintraco Sekurities. Lihat juga pada Fatwa DSN-MUI No. 80/DSN-MUI/III/2011 tentang Penerapan Prinsip Syariah Dalam Mekanisme Perdagangan Efek Bersifat Ekuitas di Pasar Reguler Bursa Efek.
benar  atau  menyesatkan  sehingga  mempengaruhi  harga  efek  di  pasar modal.
2. Tindakan-tindakan yang termasuk dalam kategori Taghrir antara lain:
a. Wash sale (perdagangan semu yang tidak mengubah kepemilikan) yaitu transaksi  yang  terjadi  antara  pihak  pembeli  dan  penjual  yang  tidak menimbulkan perubahan kepemilikan dan/atau manfaatnya ( beneficiary of  ownership )  atas  transaksi  saham  tersebut.  Tujuannya  untuk membentuk harga naik, turun atau tetap dengan memberi kesan seolah- olah harga terbentuk melalui  transaksi yang berkesan  wajar. Selain itu juga untuk memberi kesan bahwa efek tersebut aktif diperdagangkan.
b. Pre-arrange trade yaitu transaksi yang terjadi melalui pemasangan order beli dan jual pada rentang waktu yang hampir bersamaan yang terjadi karena adanya perjanjian pembeli  dan penjual  sebelumnya. Tujuannya untuk  membentuk  harga  (naik,  turun  atau  tetap)  atau  kepentingan lainnya baik di dalam maupun di luar bursa.
3. Tindakan-tindakan yang termasuk dalam kategori Najsy antara lain:
a. Pump  and  Dump ,  yaitu  aktivitas  transaksi  suatu  Efek  diawali  oleh pergerakan  harga uptrend ,  yang  disebabkan  oleh  serangkaian  transaksi inisiator beli yang membentuk harga naik hingga mencapai level harga tertinggi.  Setelah  harga  mencapai  level  tertinggi,  pihak-pihak  yang berkepentingan terhadap kenaikan harga yang telah terjadi, melakukan serangkaian transaksi inisiator jual dengan volume yang signifikan dan dapat  mendorong  penurunan  harga.  Tujuannya  adalah  menciptakan kesempatan  untuk  menjual  dengan  harga  tinggi  agar  memperoleh keuntungan.
b. Hype  and Dump ,  yaitu  aktivitas  transaksi suatu Efek  yang  diawali  oleh pergerakan harga uptrend yang disertai dengan adanya informasi positif yang tidak benar, dilebih-lebihkan, misleading dan juga disebabkan oleh serangkaian transaksi inisiator beli yang membentuk harga naik hingga mencapai  level harga  tertinggi.  Setelah  harga  mencapai  level  tertinggi, pihak-pihak  yang  berkepentingan  terhadap  kenaikan  harga  yang  telah terjadi,  melakukan  serangkaian  transaksi  inisiator  jual  dengan  volume yang signifikan dan dapat mendorong penurunan harga. Pola transaksi tersebut  mirip  dengan  pola  transaksi pump  and  dump ,  yang  tujuannya menciptakan  kesempatan  untuk  menjual  dengan  harga  tinggi  agar memperoleh keuntungan.
c. Creating  fake  demand/supply (permintaan/penawaran  palsu),  yaitu adanya 1 (satu) atau lebih pihak tertentu melakukan pemasangan order beli/jual  pada  level  harga  terbaik,  tetapi  jika  order  beli/jual  yang dipasang  sudah  mencapai best  price maka  order  tersebut  di- delete atau di- amend (baik  dalam jumlahnya  dan/atau  diturunkan  level harganya)
secara  berulang  kali.  Tujuannya  untuk  memberi  kesan  kepada  pasar seolah-olah  terdapat demand/suplpy yang  tinggi  sehingga  pasar terpengaruh untuk membeli/menjual.
4. Tindakan-tindakan yang termasuk dalam kategori Ikhtikar antara lain:
a. Pooling  interest, yaitu  aktivitas  transaksi  atas  suatu  Efek  yang  terkesan likuid,  baik  disertai  dengan  pergerakan  harga  maupun  tidak,  pada suatu  periode  tertentu  dan  hanya  diramaikan  sekelompok  Anggota Bursa  Efek  tertentu  (dalam  pembelian  maupun  penjualan).  Selain  itu volume  transaksi  setiap  harinya  dalam  periode  tersebut  selalu  dalam jumlah  yang  hampir  sama  dan/atau  dalam  kurun  periode  tertentu aktivitas  transaksinya  tiba-tiba  melonjak  secara  drastis.  Tujuannya menciptakan  kesempatan  untuk  dapat  menjual  atau  mengumpulkan saham  atau  menjadikan  aktivitas  saham  tertentu  dapat  dijadikan benchmark .
b. Cornering ,  yaitu  pola  transaksi  ini  terjadi  pada  saham  dengan kepemilikan  publik  yang  sangat  terbatas.  Terdapat  upaya  dari pemegang  saham  mayoritas  untuk  menciptakan supply semu  yang menyebabkan  harga  menurun  pada  pagi  hari  dan  menyebabkan investor publik melakukan short selling . Kemudian ada upaya pembelian yang dilakukan pemegang saham mayoritas hingga menyebabkan harga meningkat  pada  sesi  sore  hari  yang  menyebabkan  pelaku short  sell mengalami  gagal  serah  atau  mengalami  kerugian  karena  harus melakukan pembelian di harga yang lebih mahal.
5. Tindakan-tindakan yang termasuk dalam kategori Ghisysy antara lain:
a. Marking at the close (pembentukan harga penutupan), yaitu penempatan order  jual  atau  beli  yang  dilakukan  di  akhir  hari  perdagangan  yang bertujuan  menciptakan  harga  penutupan  sesuai  dengan  yang diinginkan,  baik  menyebabkan  harga  ditutup  meningkat,  menurun ataupun tetap dibandingkan harga penutupan sebelumnya.
b. Alternate trade , yaitu transaksi dari sekelompok Anggota Bursa tertentu dengan  peran  sebagai  pembeli  dan  penjual  secara  bergantian  serta dilakukan  dengan  volume  yang  berkesan  wajar.  Adapun  harga  yang diakibatkannya dapat tetap, naik atau turun. Tujuannya untuk memberi kesan bahwa suatu efek aktif diperdagangkan.
6. Tindakan  yang  termasuk  dalam  kategori Ghabn  Fahisy ,  antara  lain: Insider Trading (Perdagangan  Orang  Dalam),  yaitu  kegiatan  ilegal  di  lingkungan pasar finansial untuk mencari keuntungan yang biasanya dilakukan dengan cara  memanfaatkan  informasi  internal,  misalnya  rencana-rencana  atau keputusan-keputusan perusahaan yang belum dipublikasikan.
7. Tindakan  yang  termasuk  dalam  kategori Bai’  al-ma’dum ,  antara  lain: Short Selling ( bai’ al-maksyuf /jual kosong), yaitu suatu cara yang digunakan dalam
NIZHAM, Vol. 05, No. 02 Juli-Desember 2017
penjualan saham yang belum dimiliki dengan harga tinggi dengan harapan akan membeli kembali pada saat harga turun.
8. Tindakan  yang  termasuk  dalam  kategori  riba,  antara  lain: Margin  Trading (Transaksi dengan Pembiayaan), yaitu melakukan transaksi atas Efek dengan fasilitas  pinjaman  berbasis  bunga  ( riba )  atas  kewajiban  penyelesaian pembelian Efek.
Selain  regulasi  dari  segi  transaksi,  DSN-MUI  juga  memberikan  regulasi terhadap  emiten  yang  akan  menerbitkan  sahamnya  di  pasar  modal  syariah. Bebarapa regulasi bagi emiten yang dianggap sebagai saham syariah adalah: 15
1. Jenis  usaha,  produk  barang,  jasa  yang  diberikan  dan  akad  serta  cara pengelolaan  perusahaan  emiten  atau  perusahaan  publik  yang  menerbitkan efek syariah tidak boleh bertentangan dengan prinsip-prinsip syariah.
2. Jenis kegiatan usaha yang bertentangan dengan prinsip syariah sebagaimana dimaksud dalam angka 1 di atas antara lain:
a. Perjudian  dan  permainan  yang  tergolong  judi  atau  perdagangan  yang dilarang.
b. Lembaga  keuangan  konvensional  (ribawi),  termasuk  perbankan  dan asuransi konvensional.
c. Produsen,  distributor  serta  pedagang  makanan  dan  minuman  yang haram.
d. Produsen,  distributor  dan/atau  penyedia  barang-barang  ataupun  jasa yang merusak moral dan bersifat mudarat.
e. Melakukan investasi pada emiten yang pada saat transaksi tingkat nisbah hutang perusahaan kepada lembaga keuangan ribawi lebih dominan dari modalnya.
3. Emiten  atau  perusahaan  publik  yang  bermaksud  menerbitkan  efek  syariah wajib  untuk  menandatangani  dan  memenuhi  akad  yang  sesuai  dengan syariah atas efek syariah yang dikeluarkan.
4. Emiten  wajib  menjamin  bahwa  kegiatan  usahanya  memenuhi  prinsip syariah dan memiliki Shariah Compliance Officer.
5. Dalam  hal  emiten  ketika  sewaktu-waktu  tidak  memenuhi  persyaratan  di atas  maka  efek  yang  diterbitkan  dengan  sendirinya  sudah  bukan  sebagai efek syariah.
Selain  kelima  regulasi  diatas,  emiten  dianggap  memenuhi  unsur  jika memenuhi  rasio-rasio keuangan yang menyatakan bahwa pertama, total  hutang yang  berbasis  dengan  total  ekuitas  tidak  lebih  dari  82%  dan kedua ,  total pendapatan  bunga  dan  pendapatan  tidak  halal  lainnya  dibandingkan  dengan
15 Lihat  Fatwa  DSN-MUI  No.  40/DSN-MUI/X/2003  tentang  Pasar  Modal  dan  Pedoman Umum Penerapan Prinsip Syariah di Bidang Pasar Modal. Bab III Pasal 3.
NIZHAM, Vol. 05, No. 02 Juli-Desember 2017
total  pendapatan  usaha  dan  pendapatan  lain-lain  tidak  lebih  dari  10%. 16 Maka dengan demikian saham-saham yang tergolong syariah dievalusi secara berkala. Ketika  ia  tidak  memenuhi  salah  satu  unsur  diatas  maka  otomatis  akan  keluar dari indeks saham syariah.

## Perilaku Investor Saham Syariah
Guru  besar  ekonomi  dari  Santa  Clara  University,  Hersh  Shefrin  yang melaukan  riset  tentang  prilaku  investor  di  bidang  keuangan  bahwa  prilaku investor  merupakan  hasil  dari  interaksi  dari  psikologis  dengan  tingkah  laku keuangan  dan  performa  dari  semua  tipe  kategori  investasi. 17 Sedangkan Tilson mendefinisikan  pelaku  investor  di  bidang  keuangan  menyatakan  bahwa  suatu teori yang didasarkan atas ilmu psikologi yang berusaha memahami bagaimana emosi  dan  penyimpangan  kognitif  mempengaruhi  prilaku  investor. 18 Selanjutnya,  Ritter  berpendapat  bahwa  prilaku  investor  adalah  prilaku  yang didasarkan  atas  psikologi  yang  mempengaruhi  proses  keputusan  yang  tunduk kepada beberapa ilusi kognitif. 19 Dari beberapa pendapat ini dapat disimpulkan prilaku  investor  merupakan  prilaku  yang  didasarkan  atas  sifat  kognitif  dalam pengambilan  keputusan  investasi  berdasarkan  tipe  investasi  keuangan  yang dipilih.
Nagy dan Obenberger dalam penelitiannya mengklasifikasikan beberapa faktor  yang  mempengaruhi  dalam  melakukan  transaksi  di  pasar  modal  yaitu pertama,  neutral  information adalah  informasi  yang  berasal  dari  luar  yang menunjukkan  informasi  yang  tidak  berat  sebelah.  Informasi  ini  mencakup perkembangan  investasi  dan  indikator  ekonomi. Kedua,  accounting  information yaitu informasi yang berhubungan dengan laporan keuangan perusahaan. Ketiga, self image atau firm image  coincidence yaitu informasi yang berhubungan dengan penilaian terhadap perusahaan. Keempat, classic merupakan kemampuan investor menentukan  kriteria  pada  dasar  ekonomis  dari  prilaku  investor. Kelima,  social relevance yaitu  menyangkut  informasi  tentang  posisi  keberadaan  saham perusahaan yang terdaftar di bursa. 20
Walaupun  demikian,  investor  kerapkali  menunjukkan  prilaku  irasional dalam  melakukan  transaksi  di  pasar  modal.  Hal  ini  didasarkan  atas  keinginan investor untuk mendapatkan keuntungan yang cepat sehingga mengghilangkan unsur  subjektivitas  dan  mengedepankan  emosi  dan  beberapa  faktor  psikologis yang lain. Akibat aksi investor ini menimbulkan gejolak harga yang cenderung
16 Pramita  Agustin  dan  Imron  Mawardi,  “Prilaku  Investor  Muslim  dalam  Bertransaksi Saham Di Pasar Modal” Jurnal JESTT , Vol. 1 No. 12 Desember 2014, 879.
17 Arlina Nurbaity Lubis, et al, Prilaku Investor Keuangan (Medan: USU Press, 2013), 16.
18 Ibid . 17 19 Ibid . 20 Agustin, Prilaku Investor Muslim dalam Bertransaksi Saham Di Pasar Modal , 883.
lebih  berfluktuatif  dan  tujuan  pasar  modal  sebagai  pendanaan  jangka  panjang menjadi  tempat  investor  untuk  berspekulasi  dalam  jangka  pendek.  Riiter menemukan bukti bahwa investor di Jepang, Taiwan dan Amerika Serikat telah kehilangan  uang  dalam  jumlah  besar  dalam  trading  jangka  pendek  karena prilaku  investor  yang  irrasional.  Dalam  jangka  panjang  pasar  modal  tetap berfungsi sebagai investasi dan risiko yang dapat diminimalisir.
Secara  garis  besar  ada  beberapa  tipe  investor  dalam  pasar  modal.  Tipe- tipe  ini  didasarkan  atas  jangka  waktu  yang  dipakai  investor  dalam  transaksi. Tipe-tipe  investor  ini  diantaranya  adalah pertama,  scalper yaitu  investor  yang melakukan  transaksi  dalam  jangka  pendek  dalam  satu  hari.  Tipe  seperti  ini biasanya keluar masuk pasar berkali-kali dalam satu hari. Hal ini didasarkan atas kemampuan  feeling  investor  terhadap  suatu  saham  serta  kemampuan  investor dalam  menganalisa  pergerakan  harga  yang  sangat  cepat  berdasarkan  papan order  jual-beli  maupaun charts dengan time  frame kecil.  Selain  itu  tidak  jarang investor  tipe  ini  melakukan  transaksi  hanya  sebatas  adanya  rumor  tentang saham bersangkutan atau hanya karena ajakan dari orang lain. Walaupun tipe ini mampu  menghasilkan  keuntungan  yang  besar  tetapi  juga  dihadapkan  dengan risiko  yang  besar  pula. Kedua,  swing yaitu  investor  yang  masuk  pasar  ketika ia menemukan momentum bahwa harga akan mengalami kenaikan dan tidak akan menjual sahamnya sampai harga saham tersebut mengalami penurunan. Artinya investor dapat memegang sahamnya dalam jangka yang cukup panjang sampai indikator  atau  sistem  yang  dia  pakai  mengeluarkan  perintah  untuk  menjual saham. Ketiga, investing yaitu investor yang benar-benar melakukan investasi di saham tertentu. Investor tipe ini tidak hanya untuk berniat mendapatkan capital gain tetapi  investor  tipe  ini  juga  dapat  berkesempatan  untuk  ikut  mengontrol jalannya  perusahaan.  Sehingga  investor  seperti  ini  dapat  mendapatkan  dua keuntungan pasti yaitu capital gain dan deviden.

## Sharia Online Trading System (SOTS)
Perkembangan  dan  pemanfaatan  teknologi  informasi  secara  efektif  dan tersedianya  berbagai  fitur  berita  dan  informasi  keuangan,  memberikan kemudahan pelaku pasar modal dalam menjalankan aktivitas transaksinya. Oleh karena itu, transaksi di pasar modal yang berbasiskan dengan jaringan  internet dan  sistem  yang  berbasisikan  online  dapat  mencakup  seluruh  wilayah  tanpa batasan  geografis.  Sehingga,  kemudahan  yang  dirasakan  oleh  pelaku  pasar dengan  fasilitas  sistem  online  trading  memungkinkan  semakin  banyak masyarakat yang mengalihkan modal uangnya di pasar modal.
SOTS merupakan salah satu layanan online trading sistem yang didesain berdasarkan  prinsip-prinsip  syariah  yang  diturunkan  dari  fatwa  DSN-MUI No.80.  Fitur-fitur  standart  dalam  shariah  online  trading  system  secara  umum adalah  fitur  jual-beli  saham,  update  perkembangan  harga  saham  setiap  waktu,
NIZHAM, Vol. 05, No. 02 Juli-Desember 2017
indikator  untuk  menganalisa  pergerakan  harga  saham,  berita-berita  yang berkaitan  dengan  perusahaan  dan  fitur  keuangan  pelaku  pasar.  Begitu  juga dengan  perkembangan  pasar  modal  syariah,  pengembangan  sistem  online trading  juga  didasarkan  pada  prinsip-prinsip  syariah  diantara  hanya menyediakan  saham-saham  yang  telah  memenuhi  kriteria  syariah.  Hal  ini bertujuan  untuk  memudahkan  investor  dalam  memilih  saham  yang  sesuai syariah.
Investor  wajib  menggunakan  fasilitas  online  trading  dalam  melakukan penawaran  jual  dan/atau  pemintaan  jual.  Ketika  investor  malakun  perintah transaksi melalui online trading sistem maka seluruh intruksi akan tersimpan di server perusahaan pialang sebagai bukti yang sah bagi perusahaan. Bagi investor setelah melakukan order beli dan/atau jual maka ia akan mendapatkan order ID dan Trade ID (Nomor JATS ID) dalam data server perusahaan yang juga dapat di akses  investor  melalui  online  tradingnya.  Data pesanan  transaksi  yang dilakun investor  tersebut  berlaku  sebagai  alat  bukti  yang  sah  dan  mengikat  nasabah sehingga tidak memerlukan tanda tangan nasabah karena user ID, password dan PIN  trading  berlaku  sebagai  tanda  tangan  elektronik. 21 Transaksi  yang  terjadi melalui  sistem  online  trading,  ketika  transaksi  telah  terpenuhi  maka  pihak perusahaan  pialang  akan  mengkonfirmasi  via  email.  Selain  itu  investor  juga dapat mengakses pada online trading dengan adanya status match pada kolom transaksi yang dilakukan.

## Implementasi Regulasi Pasar Modal Syariah Pada SOTS
Keberadaan Sharia  Online  Trading  System (SOTS)  merupakan  salah  satu kemudahan  yang  diberikan  pihak  anggota  bursa  kepada  nasabahnya.  SOTS sendiri  merupakan  suatu  platform  yang  dijalankan  oleh  investor  dalam menjebatani  keinginan  investor  untuk  jual  beli  produk  di  pasar  modal  syariah khususnya  produk  saham  syariah.  Oleh  karena  itu,  berbagai  regulasi  dan larangan di pasar modal di atas lebih ditujukan kepada investor.
Hanya ada beberapa regulasi khusus yang mampu dijalankan oleh SOTS sebagai  wujud  kepatuhan  kepada  DSN-MUI.  SOTS  mempunyai  perbedaan dengan sistem online trading konvensional walaupun keduanya akan bermuara ke sistem JATS BEI sebagai pusat transaksi.  Perbedaan itu ialah: pertama, SOTS hanya  menampilkan  saham-saham  yang  masuk  pada  Indeks  Saham  Syariah Indonesia  (ISSI). Kedua, tidak  memberikan  fasilitas margin  trading yang  berbau ribawi.  Sehingga  di  dalam  akun  SOTS  investor  hanya  akan  menampilkan  data keuangan  investor  sendiri  tanpa  ada  pinjaman  dari  perusahaan  anggota  bursa. Ketiga, tidak  bisa  melakukan  transaksi  dengan short  selling. Karena  dalam prinsipnya perdagangan dalam Islam adalah menjual barang yang telah dimiliki.
21 Lihat formulir pendaftaran pembukaan akun pasar modal oleh PT. Phintraco Sekuritas.
Oleh karena fasilitas sort selling tidak berlaku di SOTS. Keempat, tidak ada bunga atas  dana  yang  mengendap  di  akun  SOTS  akan  tetapi  ada  beberapa  sekuritas yang berkerjasama dengan perbankan syariah yang memberikan bagi hasil bank syariah  kepada  investor  atas  dana  yang  mengendap  di  perbankan  syariah. Kelima, adanya sertifikat DSN-MUI atas anggota bursa yang menerbitkan SOTS. Dengan  demikian  jelas  bahwasanya  SOTS  telah  memenuhi  sistem  transaksi dalam Islam.
Larangan bertransaksi pada objek yang haram menurut fatwa DSN-MUI yang meliputi saham-saham yang tidak dalam kategori syariah, jelas tidak dapat dilakukan  oleh  SOTS.  SOTS  hanya  menampilkan  saham-saham  ISSI.  Sehingga hal  ini  menjaga  investor  untuk  tidak  membeli  saham-saham  non  syariah  dan menjaga psikologi investor terhadap momentum harga pada saham-saham non- syariah.
Penerapan  syariah  Islam  dalam  pasar  modal  seperti  larangan  transaksi yang mengandung unsur tadlis ( front running dan misleading information ), taghrir ( wash sale dan pre arrange trade ), najsy ( pump and dump, hype and dump dan creating fake demand/supply ), ikhtikar ( pooling interest dan cornering ), ghisysy ( marking at the close dan alternate  trade )  merupakan  bentuk  aktivitas  investor  yang  bertujuan untuk  mendapatkan  keuntungan  dengan  waktu  singkat.  Selain  itu,  aktivitas transaksi tersebut sengaja dilakukan investor tertentu untuk kepentingan pihak tertentu sehingga tidak bisa dihalangi oleh sistem trading.
Oleh  karena  itu,  sebagai  investor  muslim  harus  berusaha  menjaga  diri untuk tidak melakukan transaksi-transaksi yang terlarang. Walaupun demikian, SOTS  akan  bertemu  di  satu  papan  sistem  JATS  maka  tidak  menutup kemungkinan  mendapatkan  imbas  dari  pihak  yang  melakukan  transaksi terlarang seperti di atas. Sehingga dengan berinvestasi untuk jangka panjang dan mengedepankan rasionalitas maka kemungkinan mendapatkan efek positif dari hal-hal terlarang.
Dalam mewujudkan pasar modal syariah yang murni terbebas dari jenis- jenis  transaksi yang terlarang tidak hanya didukung oleh sistem online trading yang  ada.  Akan  tetapi  pemahaman  investor  dalam  meninggalkan  aktivitas- aktivitas  terlarang  lebih  utama  daripada  regulasi  dalam  sistem  online  trading. Karena  investor  sebagai  pengendali  dan  pelaku  yang  sebeneranya,  sedangkan SOTS  hanya  sebagai  sarana  untuk  memenuhi  aktivitas  investor.  Selain  itu dengan  kesadaran  investor  dalam  meninggalkan  transaksi  yang  terlarang  akan meningkat  rasionalitas  investor  dalam  pengambilan  keputusan  serta menstabilkan pergerakan harga saham itu sendiri.

## Kesimpulan
Perkembangan  pasar  modal  syariah  di  Indonesia  dari  tahun-tahun mengalami  perkembangan  yang  cukup  pesat.  Perkembangan  ini  terwujud
NIZHAM, Vol. 05, No. 02 Juli-Desember 2017
dengan  semakin  meningkatnya  jumlah  produk  di  pasar  modal  syariah  dan diterbitkannya  berbagai  regulasi  tentang  pasar  modal  syariah.  Peningkatan  ini juga  dirasakannya  oleh  investor  muslim  dengan  terciptanya  Shariah  Online Trading System yang mampu merepresentasikan regulasi pasar modal syariah.
Dengan  demikian,  diharapkan  dengan  adanya  regulasi  pasar  modal syariah  yang  telah  diterapkan  mampu  menjaring  minat  masyarakat  untuk berinvestasi di pasar modal. Selain itu juga mampu meningkatkan kepercayaan investor  muslim  dalam  bertransaksi  di  pasar  modal.  Walaupun  dalam  jangka pendek  pergerakan  harga  saham  berfluktuasi  akan  tetapi  jika  mampu  berfikir jernih  dalam  jangka  panjang  pasar  modal  dapat  dijadikan  sebagai  tempat invetasi yang mengungtungkan.

## Referensi Buku
Aziz, Abdul. Manajemen Investasi Syariah . Bandung: Penerbit Alfabeta. 2010. Untung, Budi. Hukum Pasar Modal .Yogyakarta: Penerbit Andi. 2011.
Iggi,  H.  Achsien. Investasi  Syariah  di  Pasar  Modal;  Menggagas  Konsep  dan  Praktik dan Manajamen Portofolio Syariah. Jakarta: Gramedia. 2003. Soemitra,  Andri. Bank  &  Lembaga  Keuangan  Syariah .  Jakarta:  Kencana  Prenada Media Group. 2014.
Lubis, Arlina Nurbaity. et al. Prilaku Investor Keuangan . Medan: USU Press. 2013.
Jurnal
Awaluddin.  “Pasar  Modal  Syariah:  Analisis  Penawaran  Efek  Syariah  di  Bursa Efek Indonesia”. Maqdis: Jurnal Kajian Ekonomi Islam . Vol. 1 No. 2, Juli- Desember 2016.
Yafiz,  Muhammad.  “Saham  dan  Pasar  Modal  Syariah:  Konsep,  Sejarah  dan Perkembangannya”. Jurnal  MIQOT. Vol.  XXXII  No.  2.  Juli-Desember 2008.
Agustin,  Pramita.  dan  Imron  Mawardi.  “Prilaku  Investor  Muslim  dalam Bertransaksi  Saham  Di  Pasar  Modal”. Jurnal  JESTT .  Vol.  1  No.  12 Desember 2014.
Undang-undang No. 8 tahun 1995 tentang pasar modal. Formulir pembukaan akun pasar modal syariah oleh PT. Phintraco Sekurities. Fatwa DSN-MUI No. 80/DSN-MUI/III/2011 tentang Penerapan Prinsip Syariah Dalam  Mekanisme  Perdagangan  Efek  Bersifat  Ekuitas  di  Pasar  Reguler  Bursa Efek.
Fatwa DSN-MUI No. 40/DSN-MUI/X/2003 tentang Pasar Modal dan Pedoman Umum Penerapan Prinsip Syariah di Bidang Pasar Modal.