Available at https://jurnal.stie-aas.ac.id/index.php/jie Jurnal Ilmiah Ekonomi Islam, 8(01), 2022, 171-179
Analisis Kinerja Saham Syariah Indonesia dan Malaysia Periode 2011-2018
Mohammad Farhan Qudratullah 1)
1 Fakultas Sains dan Teknologi UIN Sunan Kalijaga Yogyakarta E-mail: mohammad.qudratullah@uin-suka.ac.id

## Abstract
Indonesia and Malaysia are two countries in Southeast Asia that are always included in the top ten countries in the world that have the health and development of Islamic Finance according to the State of The Global Islamic Economy (GEI) Report. This study analyzes the performance of Indonesian sharia stocks that are incorporated in the Jakarta Islamic Index (JII) and Malaysian Islamic stocks that are incorporated in the FTSE Bursa Malaysia Hijrah Shariah Index (FHSI) for the period 2011-2018 with a technical analysis approach using 4 indicators, namely: return, volatility, Value at Risk (VaR), and Modified Sharpe Ratio (MSR). The results show that there is no significant difference in return and MSR performance between Indonesian and Malaysian Islamic stocks, but there are differences in volatility and VaR, where Indonesian Islamic stocks have higher volatility and VaR than Malaysia at the 95% confidence level.
Keywords: Modification of Sharpe Ratio, Return, Sharia Stock Performance, Technical Analysis, Value at Risk,

## Volatility
Saran sitasi : Qudratullah, M. F. (2022). Analisis Kinerja Saham Syariah Indonesia dan Malaysia Periode 2011- 2018. Jurnal Ilmiah Ekonomi Islam, 8 (01), 171-179. doi: http://dx.doi.org/10.29040/jiei.v8i1.4391
DOI: http://dx.doi.org/10.29040/jiei.v8i1.4391

## 1. PENDAHULUAN
Indonesia dan Malaysia merupakan dua negara tetangga  di  Asia  Tenggara  yang  selalu  masuk sepuluh  besar  negara  di  dunia  yang  memiliki kesehatan  dan  perkembangan  di  bidang  Keuangan Islam menurut State of The Global Islamic Economy ( GEI ) Report pada tiga tahun terakhir, yaitu periode 2015/ 2016, 2016/ 2017, dan 2017/ 2018. Pada  tiga laporan  tersebut  Malaysia  selalu  menempati peringkat pertama dengan skore 176, 189, dan 193. Sedangkan  Indonesia  menempati  peringkat  9  pada periode 2015/ 2016 dan 2016/ 2017 serta peringkat 10 pada periode 2017/ 2018 dengan skore 35, 38, dan 42.
Tabel 1. Skore GEI Islamic Finance Malaysia (M)dan Indonesia (I)
Periode Financial  Governance  Awareness  Social M I M I M I M I 2015/ 2016 269  23 110 68 278 16 45  32 2016/ 2017 276  24 114 74 317 30 49  23 2017/ 2018 280  27 111 73 341 43 41  27
Penilaian  GEI  meliputi  4  (empat)  aspek,  yaitu financial (jumlah aset dan lembaga keuangan islam), governance (kebijakan  pemerintah), awareness (jumlah  berita  atau  artikel  terkait,  lembaga pendidikan, jurnal hasil penelitian, dan acara terkait keuangan  islam),  dan social (dana  zakat,  sedekah, dan  CSR).  Terdapat  dua  aspek  yang  ketimpangan sangat  tinggi,  yaitu financial dan awareness .  Salah satu  cara  untuk  mengurangi  ketimpangan  tersebut adalah meningkatkan awareness dengan meningkatkan edukasi masyarkat Indonesia tentang ekonomi  islam  termasuk  edukasi  terhadap  pasar modal  syariah  yang  selanjutnya  menumbuhkan minat  masyarakat  berperan  aktif  dan  menjadi investor  pada  pasar  modal  syariah  sehingga  aspek financial juga meningkat.
Sementara itu, pada data pada Tabel 2 diperoleh informasi bahwa Bursa Efek Malaysia (BEM) dalam 3 tahun terakhir memilki jumlah saham lebih banyak dan  kapitalisasi  saham  lebih  besar  dari  Bursa  Efek Indonesia (BEI), namun BEI memilki perkembangan  lebih  baik.  Hal  ini  dapat  dilihat jumlah saham dan kapitalisasi sahamnya dari tahun
2015 sampai dengan Juni 2018, yaitu jumlah saham di BEM bertambah 8 saham dan BEI bertambah 64 saham,  bahkan  kapitalisasi  saham  BEI  pada  2017 dan Juni 2018 telah menggunguli kapitalisasi saham BEM.  Demikian  pula  perkembangan  pasar  modal syariahnya, laju penambahan saham dan kapitalisasi sahamnya, BEI lebih baik dari pada BEM meskipun kapitalisasi saham syariah di BEM masih lebih besar dari BEI.
Tabel 2 Perkembangan Pasar Modal Malaysia dan
Indonesia Negara Uraian Tahun 2015 2016 2017 Juni 2018 Malaysia Jumlah Saham 903 904 905 911 Jumlah Saham Syariah 667 671 688 692 Kapitalisasi Saham*) 6118,16  6002,53 6864,62 63975,78 Kapitalisasi Saham Syariah*) 3921,182  3710,02 4081,79  3901,14 Indonesia Jumlah Saham 521 537 566 585 Jumlah Saham Syariah 331 345 393 393 Kapitalisasi Saham**) 4796,80  5753,61 7052,39  6511,73 Kapitalisasi Saham Syariah**) 2600,85  3175,05 3704,54  3427,58
*) dalam Triliun Rupiah dengan kurs 1 RM = Rp.3600 **) dalam Triliun Rupiah
Sumber: www.sc.com.my dan www.ojk.go.id (data diolah)
Untuk  melihat  perkembangan  lebih  lanjut  dan lebih detail terkait perkembangan pasar modal pada kedua  negara  tersebut,  dapat  dilakukan  dengan menganalis kinerja saham-saham yang ada. Harwaningrum  (2016)  mengungkapkan  bahwa terdapat 2 alat analisis yang dapat digunakan untuk menilai  kinerja  saham,  yaitu  analisis  fundamental dan analisis tehnikal. Analisis fundamental melakukan analisis variabel laporan keuangan untuk mengestimasi  nilai  intrinsik  perusahaan  seperti penjualan,  profit  margin,  depresiasi,  tarif  pajak, sumber  pemasukan,  asset, dan faktor  lainnya  (Jones, 2009).  Laporan  keuangan  menjadi  salah  satu pertimbangan  investor  dalam  melakukan  keputusan
investasinya  (Latifah  dkk,  2021),  untung  atau  rugi suatu perusahaan akan tercermin ke harga saham.Sementara  itu,  analisis  teknikal  adalah  teknik untuk memprediksi arah pergerakan harga saham dan indikator pasar saham lainnya berdasarkan pada data pasar historis (Tandelilin, 2010).
Penelitian  terkait  perbandingan  kinerja  saham Indonesia dan Malaysia  baik secara umum maupun khusus  saham  syariah  telah  dilakukan  beberapa peneliti, seperti:Miranti Kartika Dewi dan Ilham Reza Ferdian  pada  tahun  2008  dalam  Mifrahi  (2013) membandingkan  kinerja  saham  syariah  Indonesia dengan Malaysia mengunakan Sharpe index , Treynor index , Jensen  index , Snail  Trail ,  dan Market  timing , diperoleh kesimpulan bahwa saham syari’ah Malaysia lebih  unggul  dibandingkan  saham  syariah  Indonesia. Sedangakan  Mifrahi  mengungkapkan  bahwa  rata- rata  return  saham  syariah  Malaysia  memiliki  rata- rata return dan nilai M 2 yang lebih tinggi dari saham syariah  Indonesia,  namun  tidak  berbeda  secara signifikan saat dilakukan uji hipotesis untuk periode Januari 2011-Maret 2012.
Akbar  dkk  (2017)  membandingkan  saham secara umum untuk periode 2012-2015 mengungkapkan  bahwa  return  saham  Indonesia lebih  tinggi  dari  pada  Malaysia,  namun  saham Indonesia memilki volatilitas lebih besar, sedangkan berdasarkan  indikator  Sharpe  Ratio  menunjukan bahwa  saham  Indonesia  memiliki  volatilitas  lebih tinggi  dari  Malaysia.  Basri  dan  Mayasari  (2019) membandingkan  kinerja  saham  syariah  di  Bursa Efek  Indonesia  dan  Malaysia  periode  2014-2018 menggunakan indikator return saham, Price Earning Ratio (PER), Price to Book Value (PBV), dan Earning per  Share (EPS)    diperoleh  bahwa  tidak  terdapat perbedaan  kinerja  saham  syariah  berdasarkan  PBV (rasio harga pasar saham terhadap nilai bukunya) dan PER  (rasio  harga  saham  terhadap  EPS),  sedangkan indikator  return  dan  EPS  menunjukan  terdapat perbedaan,  dimana  nilai  return  dan  EPS  (rasio  besar keuntungan  per  saham)  saham  syariah  di  Indonesia lebih tinggi.Selanjutnya Kurniawan (2021)
membandingkan kinerja saham perusahan perkebunan  di  Bursa  Efek  Indonesia  dan  Malaysia mengunakan  indikator  kinerja  return,  PER,  ROE (rasio laba bersih terhadap modal perusahaan), dan EPS,  diperoleh  hasil  bahwa  saham  perkebunan kepala  sawit  Malaysia  lebih  unggul.  Namun  hanya nilai PER dan EPS yang berbeda secara signifikan.
Penelitian  ini  menganalisis  kinerja  saham syariah  Indonesia  dan  Malaysia  periode  yang  lebih panjang  dari  penelitian  sebelumnya,  yaitu  Januari 2011- Desember 2018 mengunakan analisis tehnikal. Adapunpendekatan  analisis  tehnikal  mengunakan  4 indikator,  yaitu  return,  volatilitas, Value  at  Risk (VaR),  dan  Modifikasi  Sharpe  Rasio  (MSR).  MSR digunakan  karena  Sharpe  rasio  atau Sharpe  index yang  biasa  digunakan  masih  cenderung  mengukur unsur  return  bebas  risikonya  mengunakan  suku bunga (suku bunga tidak sesuai dengan prinsip Islam dan  dinyatakan  sebagai  riba)  (Faroq,  2009; Qudratullah  2020).  Selain  itu  MSR  mengganti standar  deviasi  dengan  VaR,  karena  data  return saham  cenderung  bersifat  tidak  normal  dan  VaR dapat  mengakomodir  ketidaknormalan  tersebut. Adapun  pendekatan  MSR  yang  digunakan  adalah MSR dengan Inflasi (Qudratullah, 2021).

## 2. METODE PENELITIAN
Populasi  penelitian  ini  adalah  saham-saham syariah yang tercatat pada Bursa Efek Indonesia (BEI) dan  Bursa  Efek  Malaysia  (BEM).  Adapun  sampel yang  dipilih  adalah  saham-saham  syariah  yang memiliki  kelengkapan  data  periode  Januari  2011  - Desember  2018  pada  pasar  reguler  dan  memenuhi persyaratan  tertentu,  yaitu  saham  yang  tergabung dalam Jakarta Islamic Index (JII) untuk saham syariah di Indonesia dan saham yang tergabung dalam FTSE Bursa  Malaysia  Hijrah  Shariah  Index  (FHSI)  untuk bursa saham Malaysia per Desember 2018. Sehingga diperoleh 27 saham syariah di Indonesia dan 23 saham syariah  di  Malaysia.  Adapun  data  yang  digunakan adalah  data  harga  penutupan  saham  bulanan,  indeks harga  saham  syariah  Indonesia  (JII),  indeks  harga saham- syariah Malaysia (FHSI), dan data inflasi pada kedua negara tersebut. Setelah data terkumpul, berikut langkah-langkah analisis datanya:
a. Hitung  return  saham  syariah  terpilih  dan  indeks saham  syariah  di  Indonesia  dan  Malaysia mengunakan persamaan geometrik returnatau log return (𝑅 𝑡 )  (Qudratullah,  2019;  Qudratullah, 2020; Qudratullah, 2021):
𝑅 𝑡 = 𝑙𝑛 ( 𝑃 𝑡 +𝐷 𝑡 𝑃 𝑡−1 ) = 𝑙𝑛(𝑃 𝑡 + 𝐷 𝑡 ) − 𝑙𝑛(𝑃 𝑡−1 ) (1)
Dimana:
𝑅 𝑡 :  adalah  geometrik  return  atau log  return pada periode t
𝑃 𝑡 :  adalah harga saham pada periode t
𝑃 𝑡−1 :  adalah harga saham pada periode t-1
𝐷 𝑡 :  adalah deviden pada periode t
b. Hitung  statistik  deskriptifnya,  meliputi: mean ( ekspektasi ), standar deviasi (volatilitas), skewness , dan kurtosis data return pada langkah 1, serta  lakukan  uji  normalitas  mengunakan  uji Kolmogorov-Smirnov (Qudratullah, 2014). c. Hitung  kemungkinan  risiko  terbesar  masing- masing  saham  dan  indeks  saham  syariah mengunakan Value  at  Risk (VaR)  (Prastiwi, 2020).VaR  adalah  kerugian  terbesar  yang mungkin terjadi pada rentang waktu atau periode tertentu  dengan  tingkat  kepercayaan  tertentu (Jorio,  2002;  Hidayatullah  dan  Qudratullah, 2017). Secara matematis, VaR dapat diformulasikan  (Contolation,  2016;  Qudratullah, 2021), sebagai berikut:
𝑉𝑎𝑅 𝛼 = 𝑃 𝑜 . 𝜎. 𝑍 1−𝛼 . √𝑡 (2)
Dimana:
𝑃 𝑜 :  adalah nilai asset atau nilai investasi awal
𝜎 :  adalah estimasi nilai volatilitas 𝑍 1−𝛼 :  adalah Z-score pada  tingkat  kepercayaan
(1 − 𝛼)
t :  adalah holding periode
Jika data berdistribusi normal maka nilai Z-score pada  tingkat  kepercayaan  95%  adalah 𝑍 0,95 = 1,645, namun jika data berdistribusi tidak normal maka nilai Z-score harus disesuaian menggunakan Cornish Fisher Expansion
(Chambers & Lu, 2011).
𝑍 0,95 = 1,645 − 1 6 ((1,645) 2 − 1)𝜉
Dimana: 𝜉 : adalah koefisien skewness
d. Bikin scaterplott tipologi saham return-volatilitas dan  return-VaR  (Qudratullah,  2012;  Rifa'i  dkk, 2016).
e. Hitung  MSR  masing-masing  saham  dan  indeks saham  syariah  mengunakan  modifikasi  Sharpe ratio (Qudratullah, 2021):
𝑀𝑆𝑅 = 𝑅̅−𝐼̅ 𝑉𝑎𝑅 𝛼 (3)
Dimana:
𝑀𝑆𝑅 :  adalah  nilai  kinerja  saham  dengan modifikasi Sharpe Rasio
𝑅̅ :  adalah ekspektasi return saham
𝐼̅ :  adalah rata-rata inflasi suatu negara
𝑉𝑎𝑅 𝛼 :  adalah nilai VaR pada tingkat kepercayaan (1 − 𝛼)
f. Lakukan perbandingan ekspektasi return, volatilitas, VaR, dan kinerja (MSR) saham syariah Indonesia  dan  Malaysia  mengunakan  Uji  T  2 sampel  independent  untuk  2  sisi  pada  tingkat kepercayaan  95%  (Qudratullah,  2014),  dengan rumusan hipotesis sebagai berikut:
Ho : Tidak  ada  perbedaan  kinerja  saham  syariah Indonesia  dan  Malaysia  (untuk  masing- masing  indikator:  Return,  volatilitas,  VaR, dan MSR).
H 1 :  Terdapat  perbedaan  kinerja  saham  syariah
Indonesia  dan  Malaysia  (untuk  masing- masing  indikator:  Return,  volatilitas,  VaR, dan MSR).
Jika  Ho  ditolak,  untuk  melihat  indikator  kinerja Indonesia  lebih  tinggi  atau  lebih  rendah  dari Malaysia  dapat  dilakukan  uji  T  2  sampel independent untuk 1 sisi, dengan H 1 :
H 1 :  Kinerja saham syariah Indonesia >  Kinerja saham  syariah  Malaysia  (untuk  masing- masing  indikator:  Return,  volatilitas,  VaR, dan MSR).
Atau  sebaliknya,  rumusan  hipotesis  H 1 di  atas dapat ditulis:
H 1 :  Kinerja saham syariah Indonesia <  Kinerja saham  syariah  Malaysia  (untuk  masing- masing  indikator:  Return,  volatilitas,  VaR, dan MSR).

## 3. HASIL DAN PEMBAHASAN

## 3.1. Hasil penelitian
Setelah return saham dan return indeks dihitung, berikut  disajikan  hasil  deskriptif  statistik mean ( ekspektasi ),  standar  deviasi  (volatilitas), skewness , dan kurtosis ), hasil uji normalitas, dan nilai VaR baik saham  syariah  Indonesia  maupun  saham  syariah Malaysia.
Tabel 3. Statistik Deskriptif, Distribusi, dan Nilai VaR Saham Syariah Indonesia
KODE Mean Std. Dev Kurtosis Skewness Distribusi VaR ADRO -0,0061 0,1128 0,3621 0,0783 Normal 0,1829 AKRA 0,0114 0,0991 1,0236 0,3058 Normal 0,1642 ANTM -0,0091 0,1324 2,6324 0,2980 Normal 0,2186 ASII 0,0054 0,0722 0,5364 -0,1486 Normal 0,1184 BSDE 0,0058 0,0981 0,0080 -0,0714 Normal 0,1579 CPIN 0,0163 0,1161 0,6848 0,0919 Tidak Normal 0,1861 CTRA 0,0126 0,1222 0,5959 -0,2397 Normal 0,2009 EXCL -0,0100 0,1013 0,4137 -0,2426 Normal 0,1652 ICBP 0,0158 0,0689 0,0261 0,1183 Normal 0,1125 INCO -0,0036 0,1464 -0,4115 0,2264 Normal 0,2375 INDF 0,0048 0,0686 0,6569 0,0740 Normal 0,1143 INDY -0,0095 0,1915 6,6097 1,6903 Tidak Normal 0,2185 INTP 0,0032 0,0974 1,1418 -0,4555 Normal 0,1571 ITMG -0,0086 0,1334 0,6575 0,3271 Normal 0,2201 JSMR 0,0037 0,0670 0,1323 -0,1750 Normal 0,1120 KLBF 0,0103 0,0655 1,0354 -0,1383 Normal 0,1082 PGAS -0,0072 0,1136 2,9609 0,1397 Tidak Normal 0,1775 PTBA 0,0009 0,1288 0,4598 0,0172 Normal 0,2081 PTPP 0,0115 0,1394 0,7756 0,0015 Tidak Normal 0,2293 SCMA 0,0105 0,0910 1,0661 0,5309 Normal 0,1522 SMGR 0,0041 0,0847 1,0001 0,3671 Normal 0,1390 SMRA 0,0064 0,1231 0,2962 -0,4408 Normal 0,2074 TLKM 0,0094 0,0729 1,4859 0,3669 Tidak Normal 0,1098 TPIA 0,0216 0,1359 3,4180 1,0206 Tidak Normal 0,1849 UNTR 0,0030 0,081 0 0,5308 -0,3579 Normal 0,1354 UNVR 0,0115 0,0599 2,5026 -0,0684 Tidak Normal 0,0989 WIKA 0,0112 0,1208 0,1456 0,0060 Normal 0,1964 JII 0,0038 0,0383 0,1595 -0,6984 Normal 0,0625
Dari  27  saham  syariah  diperoleh  informasi sebagai berikut:
• Terdapat  20  saham  yang  memilki  mean  return positif,  17  diantaranya  memiliki  mean  return diatas  mean  return  JII.  Saham  yang  memilki mean  return  terbesar  adalah  TPIA  dan  terendah adalah EXCL.
• Dilihat dari nilai standar deviasi yang menunjukan  volatilitas  dari  saham,  tampak
bahwa  standar  deviasi  (volatilitas)  27  saham lebih  besar  dari  standar  deviasi  (volatilitas)  JII. Saham  yang  memilki  nilai  volatilitas  terbesar adalah INDY dan terkecil adalah UNVR
• Dilihat  dari  nilai  VaR,  semua  saham  memiliki nilai  VaR  lebih  besar  dari  JII  dengan  INCO memiliki  nilai terbesar  dan  UNVR  dengan  nilai terkecil.
Tabel 4. Statistik Deskriptif, Distribusi, dan Nilai VaR Saham Syariah Malaysia KODE Mean Std. Dev Kurtosis Skewness Distribusi VaR 1899 0,0002 0,0312 0,3889 0,3772 Normal 0,0513 1961 -0,0004 0,0996 1,7438 0,0764 Tidak Normal 0,1617 2291 0,002 0,0431 2,7127 0,5858 Normal 0,0709 2445 0,0015 0,0370 3,4027 0,7040 Tidak Normal 0,0535 3336 -0,0071 0,0739 34,4607 -4,6265 Tidak Normal 0,2188 3689 0,0084 0,0453 2,3594 -0,5994 Tidak Normal 0,0822 3816 -0,0021 0,0728 0,6379 -0,4614 Tidak Normal 0,1293 4065 0,0022 0,0420 1,5962 -0,5013 Tidak Normal 0,0751 4197 -0,014 0,1336 64,8743 -7,3414 Tidak Normal 0,4987 4707 0,0124 0,0432 5,0525 0,3142 Tidak Normal 0,0672 4863 -0,0022 0,0748 8,7387 -1,6766 Tidak Normal 0,1587 5168 0,0227 0,0721 0,6357 0,6223 Normal 0,1186 5183 0,0044 0,0458 1,4465 0,0803 Normal 0,0753 5347 0,0083 0,0491 2,7869 0,2067 Tidak Normal 0,0779 5681 0,0084 0,0611 6,4652 -1,4306 Tidak Normal 0,1254 6033 0,0056 0,0425 2,498 0,8767 Tidak Normal 0,0593 6888 -0,0021 0,0641 3,4847 -1,0588 Tidak Normal 0,1247 6947 0,0059 0,0564 1,8227 0,5042 Tidak Normal 0,0847 7084 0,0129 0,0526 8,6957 -1,2701 Tidak Normal 0,1055 7113 0,0157 0,0914 1,1396 0,5934 Normal 0,1504 7277 0,0125 0,0672 1,0742 0,3761 Normal 0,1105 8664 -0,0061 0,0661 2,5196 -0,899 Tidak Normal 0,1256 8869 0,0257 0,1203 1,2440 -0,1334 Normal 0,1979 FHMS 0,0022 0,0283 1,1489 -0,5771 Tidak Normal 0,0512
Dari  23  saham  syariah  diperoleh  informasi sebagai berikut:
• Terdapat  16  saham  yang  memilki  mean  return positif, 13 diantaranya memiliki mean return sama atau  diatas  mean  return  FMHS.  Saham  yang memilki mean return terbesar adalah 8869 (Press Metal Aluminium Holdings Berhad) dan terendah adalah 4197 (Sime Darby Berhad).
• Dilihat  dari  nilai  standar  deviasi  atau  volatilitas, tampak  bahwa  volatilitas  23  saham  lebih  besar dari  volatilitas  FHMS.  Saham  syariah  Malaysia yang  memilki  nilai  volatilitas  terbesar  adalah
4197  (Sime  Darby  Berhad)  dan  terkecil  adalah 1899 (Batu Kawan Berhad).
• Dilihat  dari  nilai  VaR,  semua  saham  memiliki nilai  VaR  lebih  besar  dari  FMHS  dengan  4197 memiliki  nilai  terbesar  dan  1899  dengan  nilai terkecil.  Hasil  ini  sama  dengan  yang  ditunjukan dari  nilai  standar  deviasi  atau  volatilitas sebelumnya.
Berikutnya  adalah  membuat  scatterpolt  untuk mengetahui  tipologi  saham  syariah  Indonesia  dan Malaysia berdasarkan return - volatilitas dan return - VaR.
Gambar 1. Tipologi Saham Return-Volatilitas
Gambar 2. Tipologi Saham Return-VaR
Berdasarkan Gambar 1, tampak bahwa sebagian besar  saham  syariah  Indonesia  berada  di  kuadran  2 dan  3,  yaitu  di  kuadran  yang  menunjukan  volatilitas tinggi.  Sedangkan  saham  syariah  Malaysia  banyak berada  di  kuadran  1  dan  4,  yaitu  kuadran  yang menunjukan  volatilitas  rendah.  Sementara  itu,  dari Gambar 2 juga diperoleh hal yang relatif sama, yaitu: sebagian  besar  saham  syariah  Indonesia  berada  di kuadran 2 dan 3, yaitu di kuadran yang menunjukan VaR  tinggi.  Sedangkan  saham  syariah  Malaysia banyak berada di kuadran 1 dan 4, yaitu kuadran yang menunjukan  VaR  rendah.  Pada  Gambar  2,  juga terdapat  satu  saham  syariah  Malaysia  dengan  kode 4197 (Sime Darby Berhad) tampak jauh dari saham- saham lainnya  dengan  nilai  return  yang rendah serta nilai VaR yang tinggi.
Diketahui bahwa rata-rata inflasi selama periode 2011-2018  di  Indonesia  sekitar5%/  tahun  dan  inflasi di  Malaysia  adalah  2,39%/  tahun,  diketahui  bahwa inflasi  Indonesia  2  kali  lebih  besar  dari  Malaysia. Selanjutnya  dapat  dihitung  MSR  saham  syariah mengunakan persamaan (3) sebagai berikut:
Tabel 5. Nilai MSR Saham Syariah di Indonesia dan Malaysia Indonesia Malaysia KODE  MSR  Peringkat  KODE MSR Peringkat ADRO  -0,0506 23 1899 -0,0350 21 AKRA  0,0356 9 1961 -0,0148 16 ANTM  -0,0419 22 2291 0,0001 14 ASII  -0,0098 18 2445 -0,0093 15 BSDE  0,0110 13 3336 -0,0416 22 CPIN  0,0373 8 3689 0,0779 8 CTRA  0,0390 7 3816 -0,0317 18 EXCL  -0,0518 24 4065 0,0027 13 ICBP  0,1034 2 4197 -0,0321 19 INCO  -0,0259 19 4707 0,1548 2 INDF  0,0073 16 4863 -0,0264 17 INDY  -0,0639 25 5168 0,1746 1 INTP  0,0028 17 5183 0,0319 12 ITMG  -0,0703 27 5347 0,0810 7 JSMR  0,0146 12 5681 0,0511 10 KLBF  0,0576 4 6033 0,0608 9 PGAS  -0,0651 26 6888 -0,0328 20 PTBA  -0,0402 21 6947 0,0461 11 PTPP  0,0276 10 7084 0,1033 4 SCMA  0,0101 14 7113 0,0912 6 SMGR  0,0082 15 7277 0,0950 5 SMRA  0,0252 11 8664 -0,0644 23 TLKM  0,0523 5 8869 0,1198 3 TPIA  0,1067 1 FHMS  0,0040 - UNTR  -0,0271 20 UNVR  0,0691 3 WIKA  0,0419 6 ^JII  -0,0090 -
Berdasarkan  Tabel5,  tampak  bahwa  dari  27 saham  syariah  Indonesia  yang  menjadi  sampel terdapat  17  saham  yang  memilki  kinerja  positif dengan TPIA yang terbaik, sedangakan dari 23 saham syariah  Malaysia  yang  menjadi  sampel  terdapat  14 saham  yang  memiliki  kinerja  positif  dengan  5168 (Hartalega Holdings Berhad) yang terbaik.
Berikut adalah statistik deskriptif kinerja saham syariah Indonesia dan Malaysia yang meliputi: return, volatilitas,  VaR,  dan  MSR.  Kemudian  dilanjutkan dengan  uji  hipotesis  untuk  membandingkan  kinerja saham  syariah  Indonesia  dan  Malaysia  yang  dimulai dengan  uji  asumsi  normalitas  dengan  Kolmogorov- Smirnov  Test  dan  uji  homegenitas  variansi  dengan Lavene's Test, sebagai berikut:
Tabel 6. Statistik Deskriptif Kinerja Saham Syariah
Indonesia dan Malaysia Indikator Kinerja Negara N  Mean Keterangan Return Indonesia  27  ,004556  Malaysia lebih tinggi Malaysia 23  ,004991
Volatilitas Indonesia  27  ,104981  Indonesia lebih tinggi Malaysia 23  ,064574 VaR Indonesia  27  ,167167  Indonesia lebih tinggi Malaysia 23  ,127096 MSR Indonesia  27  ,007524  Malaysia lebih tinggi Malaysia 23  ,034878
Tabel 7. Hasil Uji Normalitas
Indikator Kinerja Negara Kolmogorov- Smirnov Hasil Statis tic df Sig. Return Indonesia  ,132 27  ,200* Normal Malaysia  ,097 23  ,200* Normal Volatilitas Indonesia  ,116 27  ,200* Normal Malaysia  ,174 23 ,068 Normal VaR Indonesia  ,131 27  ,200* Normal Malaysia  ,230 23 ,003 Tidak Normal MSR Indonesia  ,094 27  ,200* Normal Malaysia  ,160 23 ,132 Normal Tabel 8. Hasil Uji Kesamaan Variansi Indikator Kinerja Levene's Test Hasil F Sig. Return 0,115 0,736 Variansi Sama Volatilitas 1,474 0,231 Variansi Sama VaR 1,412 0,241 Variansi Sama MSR 4,968 0,031 Variansi Berbeda Tabel 9. Hasil Uji T 2 Sampel Independent Indikator Kinerja T Test Hasil t df Sig. Return - 0,173 48 0,864 Sama Volatilitas 4,932 48 0,000 Berbeda VaR 2,009 48 0,050 Berbeda MSR - 1,603 39,266 0,117 Sama

## 3.2. Pembahasan
Terdapat  4  (empat)  indikator  kinerja  yang digunakan  dalam  analisis  kinerja  saham  syariah Indonesia  dan  Malaysia  periode  2011-2018  dalam
penelitian ini, yaitu return, volatilitas, VaR, dan MSR. Berdasarkan data JII Indonesia dan FHMS Malaysia, secara umum saham syariah Indonesia memilki nilai return  lebih  tinggi,  volatilitas  lebih  tinggi  dan  VaR lebih tinggi, namun memiliki nilai MSR lebih rendah dari saham syariah Malaysia. Selanjutnya untuk data sampel dapat dibahas sebagai berikut:
a. Berdasarkan  tabel  6,  tampak  bahwa  rata-rata return saham syariah Malaysia sedikit lebih tinggi, yaitu  sekitar  0,50%  dibanding  rata-rata  return saham  syariah  Indonesia  sekitar  0,46%.  Secara grafik  yang  disajikan  pada  scaterplot  tipologi saham (Gambar 1 dan Gambar 2) tampak bahwa return  saham  syariah  Indonesia  dan  Malaysia menyebar secara acak sekitar titik tengah return, ini  menunjukan  cenderung  tidak  ada  perbedaan anatar  return  saham  syariah  Indonesia  dan Malaysia.  Kemudian  pernyataan  ini  dibuktikan dengan  Uji  T  2  sampel  Independent  untuk  2 sisidengan  nilai  sig.  0,864>  0,05(tabel  9), sehingga  dapat  disimpulkan  bahwa  'tidak  ada perbedaan  return  antara  saham-saham  syariah yang  tergabung  dalam  JII  di  Indonesia  dengan saham-saham  syariah  yang  tergabung  dalam FHMS  di  Malaysia'  pada  tingkat  kepercayaan 95%.  Hasil  ini  sesuai  dengan  hasil  penelitian Mifrahi  (2013)  dan  berbeda  dengan  penelitian Basri  dan  Mayasari  (2019)  dan  Akbar,  dkk (2019) yang menyatakan rata-rata return saham di Indonesia lebih tinggi.
b. Berdasarkan  Tabel  6,  tampak  bahwa  volatilitas saham  syariah  Indonesia  lebih  tinggi  dari Malaysia, yaitu 10,50% berbanding  6,46%. Pada Gambar 1, secara grafik terlihat bahwa titik biru (saham  syariah  Malaysia)  berada  di  sebelah  kiri rata-rata volatilitas (Kuadran 1 dan 4), sedangkan saham syariah Indonesia berada di sebelah kanan (Kuadran  2  dan  3),  ini  menunjukan  bahwa volatilitas  saham  syariah  Malaysia  cenderung memiliki  volatilitas  lebih  rendah  dibanding saham-saham  syariah  Indonesia  atau  sebaliknya. Kemudian  didukung  uji  T  2  sampel  Independen untuk  2  sisi  dengan  nilai  sig.  0,000<  0,05pada tabel  9,  sehingga  diketahui  bahwa  terdapat perbedaan  volatilitas  antara  saham  syariah Indonesia dan Malaysia. Selanjutnya mengunakan uji  T  2  sampel  Independen  untuk  1  sisi disimpulkan  bahwa  volatilitas  saham  syariah Indonesia  tergabung  dalam  JII  lebih  tinggi  dari dari  saham-saham  syariah  Malaysia  yang
tergabung dalam FHMS pada tingkat kepercayaan 95%. Hal ini sesuai dengan penelitian Akbar, dkk (2019).
c. Berdasarkan  Tabel  6,  tampak  bahwa  niali  VaR saham  syariah  Indonesia  lebih  tinggi  dari Malaysia,  yaitu  16,72%  berbanding    12,71%. Demikian juga pada Gambar 2, secara grafik nilai VaR saham syariah Indonesia cenderung memiliki nilai yang lebih tinggi di banding saham syariah Malaysia. Hal ini juga dibuktikan dengan Uji T 2 sampel Independen untuk 1 sisi dengan nilai sig. 0,005/2  =  0,0025  <  0,05,  sehingga  diperoleh kesimpulan  bahwa  nilai  VaR  saham  syariah Indonesia  tergabung  dalam  JII  lebih  tinggi  dari dari  saham-saham  syariah  Malaysia  yang tergabung dalam FHMS pada tingkat kepercayaan 95%.
d. Berdasarkan  tabel  6,  rata-rata  nilai  MSR  saham syariah Indonesia dengan rata-rata sekitar 0,75% lebih  kecil  nilai  MSR  saham  syariah  Malaysia yang memilki rata-rata sebesar 3,59%. Berdasarkan Uji T 2 sampel Independen untuk 1 sisi pada tingkat kepercayaan 95% diperoleh nilai sig.  0,117/2  =  0,0585  >  0,05,  sehinng  dapat disimpulkan bahwa tidak cukup alasan menyatakan  bahwa  bahwa  nilai  MSR  saham syariah  Indonesia  tergabung  dalam  JII  lebih rendah  dari  dari  saham-saham  syariah  Malaysia yang tergabung dalam FHMS.

## 4. KESIMPULAN
Berdasarkan  analisis  kinerja  saham  syariah Indonesia dan Malaysia periode 2011-2018 mengunakan 27 saham syariah yang tergabung dalam Jakarta Islamic Index (JII) dan 23 saham syariahyang tergabung  dalam  FTSE  Bursa  Malaysia  Hijrah Shariah  Index  (FHSI)  per  Desember  2018  dengan menggunakan  4  indikator  kinerja,  yaitu  return, volatilitas,  Value  at  Risk  (VaR),  dan  modifikasi Sharpe  Ratio  (MSR)  pada  tingkat  kepercayaan  95% dapat  disimpulkan  bahwa  tidak  terdapat  perbedaan kinerja untuk indikator return dan MSR antara saham syariah  Indonesia  dan  Malaysia.  Sedangkan  untuk indikator  volatilitas  dan  VaR,  saham  syariah Indonesia  lebih  tinggi  dari  saham  syariah  Malaysia. Hal  ini  berarti  investasi  saham  syariah  di  Indonesia lebih  berisiko  dibanding  investasi  saham  syariah  di Malaysia.

## 5. UCAPAN TERIMA KASIH
Peneliti mengucapkan terima kasih kepada UIN Sunan  Kalijaga  Yogyakarta  sebagai  tempat  penulis mengabdi dan Tim pengelola Jurnal Ilmiah Ekonomi Islam  (JIEI)  serta  Reviewer  yang  telah  memberikan masukan terkait karya ilmiah ini.

## 6. REFERENSI
Akbar,  A.  R.,  Hidayat,  A.  R.,  &  Sulasmiyati,  S.
(2017). Analisis kinerja investasi saham dengan metode  Sharpe  model  di  beberapa  Bursa  Efek ASEAN  (Studi  pasar  modal  pada  Filipina, Indonesia,  Malaysia,  Singapura,  dan  Thailand tahun  2012  -  2015). Jurnal  Administrasi  Bisnis (JAB) , 50 (6), 1-8.
Basri,  H.,  &  Mayasari,  V.  (2019).  Perbandingan kinerja  saham  syariah  di  Bursa  Efek  Indonesia dan  Bursa  Malaysia. Jurnal  Ilmiah  Ekonomi Global  Masa  Kini , 10 (2),  82-92.  DOI: http://dx.doi.org/10.36982/jiegmk.v10i2.842
Chambers, D. R., & Lu, Qin. (2011). Value at Risk: A Review and Extention . Layette College.
Consolacion,  A.  G.  (2016). Comparative  analysis  of Value  at  Risk,  stressed  VaR,  and  expected shortfall  using  Philippine  data .  Bangko  Sentral Review. Retrieved from http://www.bsp.gov.ph . Farooq,  M.  O.  (2019).  Rent-seeking  behavior  and zulm (injustice/exploitation) beyond riba-interest equation. ISRA  International  Journal  of Islamic Finance , 11 (1), 110-123. DOI 10.1108/IJIF-07- 2018-0073
Harwaningrum,  M.  (2016).  Perbandingan  penilaian saham  dengan  metode  analisis  fundamental  dan analisis  tehknical,  penggorengan  saham,  serta keputusan penilaian saham jika hasil berlawanan arah  untuk  kedua  metode  analisis  pada  saham Bakrie  group  untuk  periode  2005-  2009. Jurnal Ilmiah Manajemen dan Bisnis , 2 (1), 138-149. Hidayatullah,  S.,  &  Qudratullah,  M.  F.  (2017).
Analisis  risiko  investasi  saham  syariah  dengan model  Value  at  Risk-Asymmetric  Power Autoregressive  Conditional  Heterocedasticity (VaR-APARCH). Fourier , 6 (1), 37–43. https://doi.org/10.14421/fourier.2017.61.37-43 Jones,  P.  C.  (2009). Investment  analysis  and management . New York. John Wiley and Sons. Jorion, P. (2006). Value at Risk: The new benchmark for managing financial risk . McGraw-Hill, New York Kurniawan,  M.  F.  (2021). Perbandingan  kinerja saham  perusahaan  perkebunan  di  Bursa  Efek Indonesia  dan  Bursa  Malaysia .  IPB  University. http://repository.ipb.ac.id/ handle/123456789/107078
Lathifah, H. M., Febrianti, D. S., Utami, A. P., Ulhaq, A.  A.,  Tulasmi.,  &  Mukti,  T.  (2021).  Dampak pandemi Covid-19 terhadap harga saham syariah di Indonesia. Jurnal Ilmiah Ekonomi Islam , 7 (1),
223-229.
doi: http://dx.doi.org/10.29040/jiei.v7i1.1772 Mustika  N.  M.  (2013).  perbandingan  kinerja  saham syariah  berbasis  syariah  stock  screening  yang berlaku  di  Indonesia,  Malaysia  dan  gabungan keduanya. EKBISI , VII (2), 214 – 232.
Prastiwi, I. E. (2020). Deposit Mudarabah Investment Risk  Analysis  Method  Value  at  Risk  (VaR). International  Journal  of  Economics,  Business and Accounting Research (IJEBAR) , 4 (2), 373- 385.
Qudratullah,  M.  F.  (2012).  Analisis  tipologi  saham syariah di Bursa Efek Indonesia berdasarkan nilai return dan  resiko  ( Value  At  Risk )  pasca  krisis global 2008. Fourier , 1 (1), 21 – 33.
Qudratullah,  M.F.  (2014). Statistika  Terapan:  Teori contoh kasus dan aplikasi dengan SPSS . Penerbit Andi, Yogyakarta.
Qudratullah,  M.  F.  (2019).  Treynor  ratio  to measure islamic  stock  performance  in  Indonesia. Jurnal
Fourier , 8 (1), 1-13. DOI: 10.14421/fourier.2019.81.1-13. Qudratullah, M.F. (2020). Zakah rate in islamic stock performance models: Evidence from Indonesia. IQTISHADIA , 13 (1), 107-125. DOI: 10.21043/iqtishadia.v13i1.6004 .
Qudratullah,  M.  F.  (2021).  Measuring  islamic  stock performance in Indonesia with a modified Sharpe ratio. Share:  Jurnal  Ekonomi  dan  Keuangan Islam , 10 (2), 155-175. DOI:
10.22373/share.v10i2.10493 .
Rifa'i,  A.  F,  Qudratullah,  M.  F,.  &  Riyanto.  (2016). Pengembangan website JII-Analisa.com sebagai alat analisis tipologi saham syariah di Indonesia. Integrated  Lab  Journal , 4 (2),  153-166. https://doi.org/10.14421/ilj.2016.%25x
Tandelilin, E. (2010). Portofolio dan Investasi , Edisi Pertama. Yogyakarta: BPFE