PENGARUH STRUKTUR ASET, LIKUIDITAS, PROFITABILITAS, KEBIJAKAN DIVIDEN, KEPEMILIKAN SAHAM INSTITUSIONAL DAN RISIKO BISNIS TERHADAP KEBIJAKAN UTANG
(STUDI EMPIRIS PADA PERUSAHAAN MANUFAKTUR YANG TERDAFTAR DI BURSA EFEK INDONESIA PERIODE 2015-2017)
Benedicta Agustine Kusumi 1
Universitas Multimedia Nusantara benedicta.kusumi@student.umn.ac.id
Chermian Eforis 2
Universitas Multimedia Nusantara chermian@umn.ac.id

## Diterima 12 Agustus 2020 Disetujui 24 September 2020
Abstract— The purpose of this research is to obtain the empirical evidence about the effect of the  asset  structure,  liquidity  measured  by  current  ratio,  profitabilty  measured  by  return  on asset,  dividend  policy  measured  by  dividend  payout  ratio,  institutional’s  ownership  and business risk toward debt policy.
The sample in this research was selected using purposive sampling method and the secondary  used  in  this  research  was  analyzed  using  multiple  regression  method. The  total amount of sample in this research were 30 firms which have been registered as manufacture sector  in  BEI  simultaneously  for  the  year  2015-2017,  published  financial  statements  as  the end  of  31  December  and  had  been  audited,  used  Rupiah  as  currency,  had  a  positive  net income, payment cash dividend, did not do corporate action, specifically:  share split, reverse split, right issue, and treasury share, had issues institutional’s ownership.
The  result  of  this  research  were  (1)  asset  structure,  liquidity,  and  institutional ownership    have  significant  negative  effect  towards  debt  policy,  (2)  profitability  has significant  positive  effect  towards  debt  policy,  (3)  dividend  policy  and  business  risk  has  no significant effect towards debt policy
Keywords:  Asset  Structure,  Business  Risk,  Debt  Policy,  Dividend  Policy,  Institutional’s Ownership, Liquidity, Profitability

## 1. PENDAHULUAN
Penurunan  suku  bunga  acuan  BI  menjadi  5,5  persen  banyak  dimanfaatkan  oleh perusahaan untuk mengajukan pinjaman ke bank, seperti emiten farmasi PT Kalbe Farma Tbk (KLBF).  PT  KLBF  seperti  yang  dilansir  situs  Kontan,  memanfaatkan  tren  penurunan  suku bunga dengan melakukan pinjaman melalui bank. Pinjaman tersebut nantinya akan digunakan untuk menambah modal dan capital expenditure ( capex ) perusahaan pada tahun 2020 (Dewi, 2019).
Selain  PT  KLBF,    PT  Estika  Tata  Tiara  Tbk  (BEEF)  juga  memanfaatkan  tren penurunan  suku  bunga  dengan  berencana  menerbitkan  obligasi  sebesar  Rp350  miliar  pada kuartal  pertama  tahun  2020  dikutip  dari  situs  koran  Neraca,  dana  hasil  penerbitan  surat
obligasi  akan  digunakan  untuk  akuisisi  sejumlah  aset  seperti  tanah  dan  bangunan  (Nabhani, 2019).  PT  Unilever  Indonesia  Tbk  (UNVR)  juga  memanfaatkan  suku  bunga  yang  rendah yang  ditawarkan  oleh  perusahaan  afiliasinya  Unilever  Finance  International  AG  (UFI)  yang bermarkas di Swiss. Menurut Sekretaris perusahaan UNVR, pinjaman dana tersebut nantinya akan digunakan untuk  membiayai capex yang dialokasikan oleh PT UNVR sebesar Rp 1,64 Triliun. Capex tersebut akan digunakan untuk menambah kapasitas pabrik (Okezone, 2017). Menurut Nurhayati (2012) dalam Rokhmawati dan Efni (2017), utang dapat memberikan dampak  positif  dengan  keuntungan  dari  pengurangan  pajak  karena  adanya  bunga  yang dibayarkan, akibat penggunaan utang tersebut akhirnya mengurangi penghasilan yang terkena pajak.  Contoh  perusahaan  yang  memanfaatkan  pengurangan  pajak  dari  utang  adalah  PT Indocement Tunggal Prakarsa Tbk (INTP). Berdasarkan laporan keuangan INTP, perusahaan memiliki  kenaikan  utang  tahun  2018  sebesar  6%  lebih  tinggi  dari  tahun  2017.  Dengan meningkatnya utang perusahaan memiliki beban keuangan  yang meningkat dari sebelumnya pada  tahun  2017  sebesar  Rp14.093.000.000  menjadi  Rp18.661.000.000  pada  tahun  2018 sehingga laba sebelum pajak perusahaan perusahaan yang sebelumnya Rp2.287.989.000.000 pada  tahun  2017  berkurang  menjadi  Rp1.400.822.000.000  pada  tahun  2018.  Peningkatan beban  keuangan  yang  dimiliki  perusahaan  dapat  mengurangi  beban  pajak  yang  harus dibayarkan perusahaan.
Namun  penggunaan  utang  yang  berlebih  juga  dapat  meningkatkan  risiko  kebangkrutan perusahaan. Contoh  perusahaan yang menggunakan utang berlebih  dan mengalami  kesulitan keuangan adalah PT Krakatau  Steel  Tbk (KRAS). Berdasarkan CNN  Indonesia KRAS  telah mengumumkan  restrukturisasi  utang  sebesar  Rp30  triliun  yang  melibatkan  sepuluh  bank nasional,  bank  swasta  nasional  dan  bank  swasta  asing.  Menurut  Direktur  Utama  Krakatau Steel  Silmy  Karim  restrukturisasi  utang  merupakan  upaya  untuk  menyelamatkan  KRAS karena  telah  mencatatkan  kerugian  selama  8  tahun  berturut-turut  sejak  2012  hingga  2019. Pada  kuartal  ketiga  tahun  2019  KRAS  memiliki  kerugian  sebesar  Rp2,97  triliun  dan sepanjang  2018  KRAS  memiliki  utang  sebesar  Rp1,05  triliun    (CNN  Indonesia,  2020). Sehingga  manajemen  dituntut  untuk  menetapkan  kebijakan  utang  yang  optimal,  agar perusahaan dapat terhindar dari risiko kebangkrutan.
Teori trade-off menjelaskan  bahwa  perusahaan  menggunakan  utang  dengan  proporsi yang  optimal  dengan  memaksimalkan  manfaat  dari  utang  dalam  mengurangi  pembayaran pajak dan memperkecil biaya kebangkrutan dari utang (Umbarwati dan Fachrurrozie, 2018).
Menurut Puspitasari dan Manik (2016), kebijakan utang adalah keputusan manajemen untuk  menentukan  besar  kecilnya  utang  sebagai  sumber  pendanaan  yang  digunakan  untuk membiayai kegiatan operasional suatu perusahaan. Kebijakan utang diproksikan dengan Debt to Total Asset Ratio ( DAR ), menurut Weygandt et al . (2019) DAR dihitung dengan membagi total  utang  dengan  total  aset.  Menurut  Weygandt, et  al .  (2019)  mengatakan  “ Debt  to  total assets  ratio  measure  the  percentage  of  total  assets  provided  by  creditors ”  yang  artinya mengukur  seberapa  besar  persentase  aset  yang  dibiayai  utang.  Semakin  tinggi DAR maka semakin  tinggi  porsi  aset  yang  dibiayai  utang.  Dalam  menentukan  kebijakan  utang,  perlu diperhatikan faktor-faktor yang mempengaruhi kebijakan utang. Berdasarkan jurnal penelitian sebelumnya,  terdapat  beberapa  faktor  yang  dianggap  mempengaruhi  kebijakan  utang  ( DAR ) termasuk  diantaranya  adalah  struktur  aset,  likuiditas,  profitabilitas,  kebijakan  dividen, kepemilikan saham institusional dan risiko bisnis.
Struktur  aset  perusahaan  menjadi  salah  satu  faktor  yang  dipertimbangkan  dalam menentukan  kebijakan  utang.  Struktur  aset  merupakan  proporsi  jumlah  aset  tetap  dari  total aset  perusahaan  (Tay,  2009  dalam  Nuswandari,  2019).  Menurut  Rajagukguk  et  al.  (2017) struktur  aset  dapat  diukur  dengan  membandingkan  aset  tetap  dengan  total  aset  perusahaan
yang  merupakan  alat  ukur  dalam  penelitian  ini.  Semakin  tinggi  struktur  aset,  menunjukan proporsi  aset  tetap  yang  dimiliki  perusahaan  tinggi.  Dengan  meningkatnya  aset  tetap  maka jumlah  aset  tetap  yang  dapat  dijadikan  jaminan  akan  meningkat.  Perusahaan  yang  memiliki aset  tetap  yang  sesuai  untuk  digunakan  sebagai  jaminan  pinjaman  akan  menggunakan  utang yang  lebih  tinggi  karena  kreditor  akan  memberikan  pinjaman  jika  perusahaan  memiliki jaminan (Umbarwati dan Fachrurrozie, 2018).
Dengan  proporsi  aset  tetap  yang  tinggi  perusahaan  juga  mampu  mengoptimalkan kegiatan operasional perusahaan dan meningkatkan jumlah produk yang dihasilkan sehingga pendapatan akan meningkat. Peningkatan pendapatan yang diikuti dengan beban efisien, akan meningkatkan  keuntungan  perusahaan.  Keuntungan  yang  meningkat  akan  meningkatkan kapasitas  perusahaan  untuk  memenuhi  kewajibannya  terkait  dengan  pembayaran  utang, kreditor akan melihat hal ini sebagai dasar untuk meningkatkan pinjaman kepada perusahaan. Pinjaman  tersebut  dapat  digunakan  untuk  pendanaan  aset  sehingga  aset  yang  didanai  oleh utang  menjadi  lebih  tinggi  dan  kebijakan  utang  semakin  meningkat.  Hasil  penelitian Rajagukguk, et al. (2017) mengatakan bahwa struktur aset memiliki pengaruh positif terhadap kebijakan  utang  dan  Sari  (2015)  mengatakan  bahwa  struktur  aset  berpengaruh  terhadap kebijakan  utang  serta  penelitian  Indraswary,  et  al  (2016)  mengatakan  bahwa  struktur  aset berpengaruh  negatif  signifikan  terhadap  kebijakan  utang.  Sedangkan  menurut  penelitian Mardiyati,  et  al.  (2018)  dan  Prayogi,  et  al.  (2016)  struktur  aset  tidak  berpengaruh  terhadap kebijakan utang.
Variabel  independen  kedua  yang  diduga  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang  adalah likuiditas.  Menurut  Weygandt,  et  al.  (2019),  rasio  likuiditas  mengukur  kemampuan  jangka pendek  perusahaan  untuk  membayar  kewajiban  yang  jatuh  tempo  dan  untuk  memenuhi kebutuhan  kas  yang  tidak  terduga.  Likuiditas  dapat  diukur  dengan  menggunakan Current Ratio (CR) dengan cara membandingkan current assets dan current liabilities . Current Ratio merupakan  rasio  yang  banyak  digunakan  untuk  mengevaluasi  likuiditas  perusahaan  dan kemampuan  perusahaan  untuk  melunasi  utang  jangka  pendek. Semakin  tinggi current  ratio artinya  perusahaan  memiliki  aset  lancar  yang  cukup  untuk  meningkatkan  kapasitas perusahaan memenuhi kewajibannya terkait kemampuan membayar utang jangka pendek. Hal ini  akan  menjadi  dasar  bagi  kreditor  untuk  meningkatkan  pinjaman  kepada  perusahaan. Pinjaman tersebut dapat perusahaan gunakan untuk mendanai aset sehingga aset yang didanai dengan utang menjadi  lebih  tinggi  dan kebijakan utang semakin meningkat.  Hasil penelitian Ayunina (2019) dan Yap (2016) mengatakan bahwa likuiditas memiliki pengaruh signifikan terhadap  kebijakan  utang,  sedangkan  penelitian  yang  dilakukan  Zheng  (2018)  mengatakan bahwa likuiditas tidak memiliki pengaruh signifikan terhadap kebijakan utang.
Variabel independen ketiga yang diduga berpengaruh terhadap kebijakan utang adalah profitabilitas.  Menurut  Weygandt et  al .  (2019),  profitabilitas  merupakan  kemampuan perusahaan  untuk  menghasilkan  laba  dalam  periode  tertentu.  Dalam  penelitian  ini, profitabilitas diukur menggunakan Return on Assets ( ROA ), yaitu dengan membandingkan net income dengan average total assets yang dimiliki perusahaan (Weygandt et al ., 2019). ROA menunjukkan  seberapa  besar  kemampuan  perusahaan  dalam  menghasilkan  laba  dengan memanfaatkan aset yang dimiliki perusahaan (Denziana dan Yunggo, 2017). ROA yang tinggi menunjukan  bahwa  perusahaan  mengelola  asetnya  dengan  efisien  maka  produk  yang dihasilkan perusahaan akan meningkat. Kegiatan operasional perusahaan akan meningkat dan menghasilkan  pendapatan  yang  lebih  tinggi.  Pendapatan  yang  tinggi  diikuti  beban  yang efisien  maka  akan  menghasilkan  laba  yang  tinggi.  Semakin  tinggi  laba  akan  meningkatkan kapasitas  perusahaan  untuk  memenuhi  kewajibannya  terkait  pembayaran  utang.  Dengan begitu kreditor akan lebih percaya untuk memberikan pinjaman kepada perusahaan. Pinjaman
tersebut dapat digunakan untuk mendanai aset sehingga kebijakan utang semakin meningkat. Hasil  penelitian  Soraya  dan  Permanasari  (2017),  Sari  (2015),  Prayogi,  et  al.  (2016) mengatakan profitabilitas memiliki pengaruh signifikan terhadap kebijakan utang, sedangkan hasil  penelitian  Angela  dan  Yanti  (2019)  menyatakan  profitabilitas  tidak  berpengaruh signifikan terhadap kebijakan utang.
Variabel  independen  keempat  yang  diduga  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang adalah  kebijakan  dividen.  Kebijakan  dividen  menurut  Martono  dan  Harjito  (2003)  dalam Bahri  (2017)  merupakan  keputusan  laba  yang  diperoleh  perusahaan  pada  akhir  tahun  akan dibagikan kepada pemegang saham dalam bentuk dividen atau akan ditahan untuk menambah modal  guna  pembiayaan  investasi  dimasa  yang  akan  datang.  Dalam  penelitian  ini  kebijakan dividen  diproksikan  dengan  menggunakan Dividend  Payout  Ratio  (DPR) menurut  Brigham dan  Houston  (2011)  dalam  Bahri  (2017) DPR dapat  diperoleh  dengan  membandingkan dividen  tunai  per  lembar  saham  terhadap  laba  bersih  per  lembar  saham. Dividend  Payout Ratio  (DPR) adalah  rasio  yang  melihat  bagian earning atau  laba  yang  dibayarkan  sebagai dividen  kepada  investor  (Subramanyam,  2014).  Ketika DPR tinggi  artinya  proporsi  dividen tunai per lembar saham yang dibagikan lebih tinggi dari jumlah laba yang diestimasikan akan diterima  oleh  pemegang  saham.  Dividen  tunai  per  lembar  saham  yang  tinggi  akan mengakibatkan  sumber  pendanaan  internal  perusahaan  menjadi  lebih  rendah.  Dengan rendahnya  sumber  pendanaan  internal  dikarenakan  pembayaran  dividen  yang  tinggi  akan mendorong  manajemen  untuk  menggunakan  utang  sebagai  sumber  pendanaan  aset perusahaan,  sehingga  kebijakan  utang  meningkat.  Hasil  penelitian  Soraya  dan  Permanasari (2017)  dan  Anindhita,  et  al.  (2017)  menyatakan  bahwa  kebijakan  dividen  berpengaruh terhadap  kebijakan  utang,  sedangkan  penelitian  Rajagukguk,  et  al.  (2017)  secara  positif kebijakan dividen tidak berpengaruh terhadap kebijakan utang dan Akbar dan Ruzikna (2017) menyatakan bahwa kebijakan dividen tidak berpengaruh terhadap kebijakan utang.
Variabel  independen  kelima  yang  diduga  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang adalah kepemilikan saham institusional. Kepemilikan saham institusional merupakan proporsi saham  yang  dimiliki  oleh  institusi  pada  akhir  tahun  (Viriya  dan  Suryaningsih,  2017).  Pihak institusi yang memiliki saham institusional contohnya bank, perusahaan asuransi, perusahaan investasi,  dana  pensiun  dan  institusi  lainnya  (Trisnawati,  2016).  Kepemilikan  institusional dapat diukur dengan tingkat persentase kepemilikan saham yang dimiliki institusional dibagi total  saham  perusahaan  yang  beredar  (Kohardinata  dan  Herdinata,  2013  dalam  Viriya  dan Suryaningsih, 2017). Menurut Yeniatie dan Destriana (2010) dalam Viriya dan Suryaningsih (2017),  pemegang  saham  institusional  lebih  memperhatikan  kenaikan  harga  saham  dan keuntungan  yang  didapat  melalui  pembagian  dividen.  Pihak  pemegang  saham  institusional tidak  menginginkan  perusahaan  menggunakan  pendanaan  dengan  cara  menerbitkan  saham baru  karena  akan  menurunkan  kepemilikan  saham  pihak  institusional.  Proporsi  kepemilikan institusional  yang  tinggi  akan  membuat  pihak  institusi  memiliki  kontrol  untuk  mendorong manajemen melakukan pendanaan dengan utang karena dengan utang, perusahaan juga dapat menerima  manfaat  dari  penggunaan  utang  berupa  pengurangan  pajak  sehingga  kebijakan utang  perusahaan  akan  meningkat.  Hasil  penelitian Yanti  (2019)  kepemilikan  saham institusional  berpengaruh  positif  terhadap  kebijakan  utang,  sedangkan  menurut  Viriya  dan Suryaningsih  (2017)  kepemilikan  saham  institusional  tidak  berpengaruh  positif  terhadap kebijakan  utang  dan  Anindhita,  et  al.  (2017)  menyatakan  kepemilikan  saham  institusional tidak berpengaruh terhadap kebijakan utang.
Variabel  independen  keenam  yang  diduga  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang adalah  risiko  bisnis.  Risiko  bisnis  merupakan  suatu  risiko  atau  ketidakpastian  kemampuan perusahaan dalam membiayai biaya operasionalnya sehingga berdampak pada ketidakpastian
kemampuan perusahaan menciptakan earnings (Yap, 2016). Dalam penelitian ini risiko bisnis diukur dengan membandingkan standar deviasi earning before interest and tax (EBIT) dengan rata-rata EBIT (Horne dan Wachowicz, 2005 dalam Viriya dan Suryaningsih, 2017). Rasio ini menunjukan  seberapa  besar  penyimpangan  yang  terjadi  antara  tingkat  pengembalian  yang diharapkan  ( expected  return )  dengan  tingkat  pengembalian  yang  sebenarnya  ( actual  return ) (Eduardus,  2010  dalam  Megawati  dan  Kurnia,  2015).  Ketika  risiko  bisnis  rendah  artinya standar deviasi lebih kecil dan menandakan bahwa perusahaan memiliki income yang stabil. Ketika income perusahaan  stabil  maka  kapasitas  perusahaan  untuk  membayar  utang  tepat waktu  akan  meningkat  dan  kreditor  akan  melihat  ini  sebagai  dasar  untuk  memberikan pinjaman  kepada  perusahaan.  Pinjaman  tersebut  dapat  digunakan  untuk  mendanai  aset sehingga  kebijakan  utang  akan  meningkat.  Hasil  penelitian  Viriya  dan  Suryaningsih  (2017) dan  Dewi  (2015)  risiko  bisnis  berpengaruh  positif  signifikan  terhadap  kebijakan  utang, sedangkan  Soraya  dan  Permanasari  (2017)  dan  Yap  (2016)  menyatakan  risiko  bisnis  tidak berpengaruh terhadap kebijakan utang

## 2. TINJAUAN LITERATUR DAN HIPOTESIS 2.1 Trade-off Theory
Trade-off theory menjelaskan bahwa perusahaan  menggunakan utang dalam  proporsi yang optimal dengan memaksimalkan manfaat yang didapatkan dari utang untuk mengurangi pembayaran  pajak  dan  meminimalkan  biaya  kebangkrutan  yang  timbul  dari  utang  (Brigham dan  houston,  2017).  Menurut trade-off  theory ,  profitabilitas  perusahaan  yang  tinggi,  akan makin  meningkatkan  kapasitas  perusahaan  untuk  mendapatkan  pinjaman  dari  luar.  Dengan pinjaman dari luar yang  makin tinggi,  perusahaan akan mendapat  keuntungan pajak dari tax shield (Yoshendy et al ., 2015).

## 2.2 Kebijakan Utang
Kebijakan  utang  perusahaan  merupakan  keputusan  yang  diambil  oleh  manajemen untuk  menentukan  besarnya  utang  dalam    sumber  pendanaan  yang  berguna  untuk  dari membiayai kegiatan operasional perusahaan (Bahri, 2017). Kebijakan utang dalam penelitian ini  diukur  dengan Debt  to  Total  Assets  Ratio ( DAR ) . DAR merupakan  rasio  yang menunjukkan  seberapa  besarnya  utang  yang  akan  digunakan  perusahaan  untuk  mendanai asetnya  (Dewi,  2015) .  Menurut  Christella  dan  Osesoga  (2019),  semakin  tinggi  rasio DAR maka menunjukkan bahwa utang yang dimiliki perusahaan untuk membiayai asetnya semakin tinggi. Menurut  Hery  (2017)  semakin  rendah  rasio DAR menunjukkan  bahwa  utang  yang dimiliki perusahaan untuk membiayai asetnya semakin rendah. Menurut Sawir (2004) dalam Arfina, et al . (2017), jika manajemen perusahaan dapat memanfaatkan dana yang berasal dari utang  untuk  memperoleh  laba  operasi  yang  lebih  besar  daripada  beban  bunga,  maka penggunaan  utang  dapat  memberikan  keuntungan  bagi  perusahaan  dan  akan  meningkatkan return bagi  pemegang  saham.  Sebaliknya,  jika  manajemen  tidak  dapat  memanfaatkan  dana dengan baik, perusahaan dapat mengalami kerugian.

## 2.3 Struktur Aset
Struktur  aset  merupakan  merupakan  proporsi  jumlah  aset  tetap  dari  total  aset perusahaan (Tay, 2009 dalam Nuswandari, 2019). Menurut Mardiyati, et al. (2018) aset tetap adalah  aset  yang  dimiliki  perusahaan  yang  bersifat  permanen  dan  dapat  habis  dalam  proses produksi  yang memiliki jangka waktu  perputaran lebih dari satu  tahun. Dalam penelitian ini struktur  aset  diproksikan  dengan  menggunakan  persentase  aset  tetap  terhadap  total  aset (Rajagukguk, et  al .,  2017).  Menurut  Weston  dan  Copeland  (2008)  dalam  Sari  (2015),
perusahaan yang mempunyai aset tetap jangka panjang lebih besar, maka perusahaan tersebut akan  banyak  menggunakan  utang  jangka  panjang,  dengan  harapan  aset  tersebut  dapat digunakan  untuk  menutup  tagihannya.  Dengan  demikian  semakin  tinggi  struktur  aset perusahaan  menunjukkan  semakin  tinggi  kemampuan  dari  perusahaan  tersebut  untuk  dapat menjamin utang jangka panjang yang dipinjamnya. Sebaliknya semakin  rendah struktur aset dari  suatu  perusahaan  menunjukkan  semakin  rendah  kemampuan  dari  perusahaan  tersebut untuk dapat menjamin utang jangka panjangnya
Hasil  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Rajagukguk, et  al. (2017),  struktur  aset perusahaan  memiliki  pengaruh  positif  terhadap  kebijakan  utang.  Sedangkan  hasil  penelitian Mardiyati, et  al .  (2018)  dan  Prayogi, et  al .  (2016)  struktur  aset  tidak  berpengaruh  terhadap kebijakan  utang.  Berdasarkan  uraian  di  atas,  maka  diajukan  hipotesis  mengenai  pengaruh struktur aset terhadap kebijakan utang sebagai berikut:
Ha 1 :  Struktur aset berpengaruh positif terhadap kebijakan utang.

## 2.4 Likuiditas
Likuiditas  adalah  kemampuan  perusahaan  meningkatkan  jumlah  kas  dalam  jangka waktu pendek untuk memenuhi kewajibannya (Subramanyam, 2014). Weygandt, et al. (2019) menyatakan  bahwa  rasio  likuiditas  mengukur  kemampuan  jangka  pendek  perusahaan  untuk membayar kewajiban yang jatuh tempo dan memenuhi kebutuhan kas perusahaan. Weygandt, et al. (2019) menyatakan bahwa ada empat rasio yang digunakan untuk mengukur likuiditas, yaitu:
1. Current Ratio
2. Acid Test (Quick) Ratio
3. Account Receivable Turnover
4. Inventory Turnover
Dalam  penelitian  ini  rasio  likuiditas  diukur  dengan current  ratio ( CR ).  Menurut Subramanyam  (2014)  rasio  lancar  atau current  ratio merupakan  rasio  untuk  mengukur kemampuan  perusahaan  membayar  kewajiban  jangka  pendek  atau  utang  yang  segera  jatuh tempo  pada  saat  ditagih  secara  keseluruhan.  Kasmir  (2016)  menyatakan  rata-rata  standar industri untuk current ratio adalah sebesar 2 kali atau 2:1. Menurut Almilia dan Devi (2007) dalam Vina (2017) perusahaan yang mampu memenuhi kewajiban jangka pendek tepat pada waktunya, berarti perusahaan tersebut dalam keadaan likuid dan mempunyai aset lancar lebih besar  daripada  utang  lancarnya.  Tingkat  likuiditas  yang  tinggi  akan  menunjukkan  kuatnya kondisi  keuangan  perusahaan  (Burton et  al .,  2000  dalam  Vina,  2017).  Hasil  penelitian  yang dilakukan  oleh  Ayunina,  et  al  (2019)  dan  Yap  (2016)  menyatakan  likuiditas  memiliki pengaruh  signifikan  terhadap  kebijakan  utang.  Hasil  penelitian  yang  dilakukan  Viriya  dan Suryaningsih  (2017)  menyatakan  likuiditas  memiliki  pengaruh  negatif  yang  signifikan terhadap  kebijakan  utang,  sedangkan  penelitian  yang  dilakukan  Zheng  (2018)  mengatakan bahwa  likuiditas  tidak  memiliki  pengaruh  positif  yang  signifikan  terhadap  kebijakan  utang. Berdasarkan uraian tersebut, maka diajukan hipotesis mengenai pengaruh likuiditas terhadap kebijakan utang sebagai berikut:
Ha 2 :  Likuiditas  yang  diproksikan  dengan  CR  berpengaruh  positif  terhadap kebijakan utang.

## 2.5 Profitabilitas
Menurut Weygandt, et al .(2019), rasio profitabilitas mengukur pendapatan atau  keberhasilan dari  kegiatan  operasi  perusahaan  dalam  periode  waktu  tertentu.  Menurut  Denziana  dan Yunggo (2017) terdapat tiga rasio yang dapat digunakan dalam rasio profitabilitas, yaitu:
a. Return on asset ( ROA ),
b. Return on equity ( ROE ),
c. Net profit margin ( NPM )
Dalam penelitian ini profitabilitas diproksikan dengan return on asset ( ROA ). Menurut Denziana  dan  Yunggo  (2017), ROA merupakan  rasio  yang  digunakan  untuk  menunjukkan seberapa besar kemampuan perusahaan dalam menghasilkan laba dengan memanfaatkan aset yang  dimiliki  perusahaan.  Menurut  Subramanyam,  (2014) net  income atau  disebut  juga earnings/profit merupakan  hasil  akhir  dari  operasi  bisnis  perusahaan  selama  jangka  waktu tertentu. Menurut IAI (2018), aset adalah sumber daya yang dikendalikan oleh entitas sebagai akibat peristiwa masa lalu dan manfaat ekonomik masa depan dari aset tersebut diperkirakan mengalir  ke  entitas. ROA dapat  menunjukkan  bagaimana  kinerja  perusahaan  dilihat  dari penggunaan keseluruhan aset yang dimiliki oleh perusahaan dalam menghasilkan keuntungan. ROA yang  positif  menunjukkan  bahwa  dari  total  aset  yang  dipergunakan  untuk  operasi perusahaan  mampu  memberikan  laba  bagi  perusahaan.  Sebaliknya  jika ROA negatif menunjukkan  total  aset  yang  dipergunakan  tidak  memberikan  keuntungan/kerugian (Mahardika dan Marbun, 2016).
Hasil penelitian yang dilakukan oleh Soraya dan Permanasari (2017) dan Sari (2015) mengatakan profitabilitas memiliki pengaruh signifikan terhadap kebijakan utang, Prayogi, et al .  (2016)  mengatakan  profitabilitas  memiliki  pengaruh  negatif  yang  signifikan  terhadap kebijakan  utang,  sedangkan  hasil  penelitian  Angela  dan  Yanti  (2019)  menyatakan profitabilitas  tidak  berpengaruh  negatif  signifikan  terhadap  kebijakan  utang.  Berdasarkan uraian  diatas,  maka  diajukan  hipotesis  mengenai  pengaruh  profitabilitas  terhadap  kebijakan utang sebagai berikut:
Ha 3 :  Profitabilitas  yang  diproksikan  dengan  ROA  berpengaruh  positif  terhadap kebijakan utang.

## 2.6 Kebijakan Dividen
Kebijakan  dividen  menurut  Martono  dan  Harjito  (2003)  dalam  Bahri  (2017) merupakan  keputusan  laba  yang  diperoleh  perusahaan  pada  akhir  tahun  akan  dibagikan kepada  pemegang  saham  dalam  bentuk  dividen  atau  akan  ditahan  untuk  menambah  modal guna  pembiayaan  investasi  dimasa  yang  akan  datang.  Menurut  Rajagukguk, et  al. (2017) kebijakan dividen merupakan kebijakan untuk  menentukan besarnya  keuntungan perusahaan yang harus dibagikan kepada pemegang saham dalam bentuk dividen dan yang harus ditahan dalam  bentuk  laba  ditahan.  Menurut  Weygandt, et  al. (2019)  dividen  adalah  pembagian  kas atau aset lain oleh perusahaan kepada pemegang saham.
Kebijakan  dividen  pada  penelitian  ini  diukur  dengan  menggunakan Dividend  Payout Ratio (DPR) .  Kasmir  (2008)  dalam  Prasetio  dan  Suryono  (2016)  mengatakan  bahwa DPR merupakan hasil perbandingan antara dividen dengan laba yang tersedia bagi para pemegang saham biasa. Kieso, et al. (2018) menyatakan dividen dapat dibagikan dalam beberapa bentuk yaitu:
1. Cash dividend yaitu dividen yang dibagikan dalam bentuk uang tunai.
2. Property  Dividends yaitu  dividen  yang  dibayarkan  dalam  aset  perusahaan  selain  uang tunai atau dividen dalam bentuk barang
3. Liquidating  Dividends yaitu  dividen  selain  dari  saldo  laba.  Istilah  ini  artinya  dividen tersebut adalah pengembalian investasi pemegang saham daripada keuntungan.
4. Share Dividends yaitu penerbitan saham oleh perusahaan sendiri kepada pemegang saham secara pro rata tanpa menerima pertimbangan apapun.
Menurut Weygandt, et al (2019) syarat pembagian cash dividend yaitu:
a. Retained earnings : pembayaran cash dividend berasal dari saldo retained earnings .
b. Adequate  cash ;  sebelum  mendeklarasi  untuk  membagikan cash  dividend ,  perusahaan harus memiliki kas yang memadai.
c. A  declaration  of  dividends ;  pembayaran cash  dividend dilakukan  berdasarkan  keputusan dewan  direksi,  perusahaan  tidak  akan  membagikan  dividen  kecuali  dewan  direksi  telah memutuskan untuk membagikannya.
Menurut  Weygandt, et  a.l (2019),  terdapat  3  penanggalan  penting  dalam  dividen, yaitu:
1. Tanggal  deklarasi  yaitu  dewan  direksi  menyatakan  setuju  untuk  pemberian  dividen  tunai dan mengumumkannya kepada pemegang saham.
2. Tanggal  pencatatan  yaitu  perusahaan  menentukan  kepemilikan  dari  saham  yang  beredar untuk  tujuan  dividen.  Dalam  jeda  waktu  antara  tanggal  deklarasi  dengan  tanggal pencatatan, perusahaan memperbarui catatan kepemilikan sahamnya.
3. Tanggal  pembayaran  yaitu  perusahaan  melakukan  pembayaran  dividen  tunai  kepada pemegang saham yang tercatat.
Hasil  penelitian  yang  dilakukan  Soraya  dan  Permanasari  (2017)  dan  Anindhita, et  al.
(2017)  menyatakan  bahwa  kebijakan  dividen  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang, sedangkan  penelitian  Rajagukguk, et  al. (2017)  dan  Akbar  dan  Ruzika  (2017)  menyatakan bahwa kebijakan dividen tidak berpengaruh terhadap kebijakan utang.  Berdasarkan uraian di atas, maka diajukan hipotesis mengenai pengaruh kebijakan dividen terhadap kebijakan utang sebagai berikut:
Ha 4 : Kebijakan dividen yang diproksikan dengan DPR berpengaruh positif terhadap kebijakan utang.

## 2.7 Kepemilikan Saham Institusional
Kepemilikan institusional merupakan proporsi saham yang dimiliki oleh institusi pada akhir tahun yang diukur dengan persentase (Viriya dan Suryaningsih, 2017). Selain itu Akbar dan  Ruzikna,  2017  mengatakan  bahwa  kepemilikan  institusional  adalah  persentase kepemilikan saham oleh investor institusional seperti perusahaan investasi, bank, perusahaan asuransi  maupun kepemilikan lembaga  dan perusahaan lain.  Institusi yang biasanya menjadi pemegang  saham  mayoritas  memiliki  kekuatan  lebih  untuk  mengontrol  dan  menyelaraskan kepentingan  manajer  dan  pemegang  saham  (Jensen  &  Meckling,  1976  dalam  Setiawati  dan Raymond, 2017). Menurut Kohardinata dan Herdinata (2013) dalam Viriya dan Suryaningsih (2017),  kepemilikan  institusional  dapat  diukur  dengan  membandingkan  total  kepemilikan saham institusional dengan jumlah keseluruhan saham beredar perusahaan.
Hasil penelitian yang dilakukan oleh Akbar dan Ruzikna (2017) dan Angela dan Yanti (2019)  menyatakan  kepemilikan  saham  institusional  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang, sedangkan menurut Viriya dan Suryaningsih (2017) dan Anindhita, et al. (2017) menyatakan kepemilikan  saham  institusional  tidak  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang.  Berdasarkan uraian  diatas,  maka  diajukan  hipotesis  mengenai  pengaruh  kepemilikan  saham  institusional terhadap kebijakan utang sebagai berikut:
Ha 5 : Kepemilikan saham institusional berpengaruh positif terhadap kebijakan utang.

## 2.8 Risiko Bisnis
Menurut  Husna  dan  Wahyudi  (2016)  risiko  bisnis  adalah  suatu  fungsi  dari ketidakpastian  yang  berhubungan  erat  dengan  proyeksi  pengembalian  atas  modal  yang diinvestasikan di dalam suatu perusahaan, sedangkan menurut Sawir (2004) dalam  Arfina et al., (2017) risiko bisnis merupakan akibat langsung dari keputusan investasi perusahaan, yang
tercermin  dalam  struktur  asetnya.  Perusahaan  yang  menghadapi  risiko  bisnis  yang  tinggi, akan  menghindari  penggunaan  hutang  yang  tinggi  dalam  mendanai  asetnya,  maka  semakin tinggi  risiko  bisnis  suatu  perusahaan  maka  kebijakan  hutang  perusahaan  tersebut  rendah (Husna  dan  Wahyudi,  2016).  Menurut  Horne  dan  Wachowicz  (2005)  dalam  Viriya  dan Suryaningsih  (2017)  risiko  bisnis  dapat  diukur  dengan  membandingkan  standar  deviasi earning  before  interest  and  tax ( EBIT )  dengan  rata-rata EBIT .  Menurut  Syamsuddin  (2013) dalam  Rohana  dan  Pratiwi  (2020), Earnings  Before  Interest  and  Taxes (EBIT)  adalah hubungan antara pendapatan sebelum pembayaran bunga dan pajak.
Hasil penelitian yang dilakukan oleh Viriya dan Suryaningsih (2017) dan Dewi (2015) risiko  bisnis  berpengaruh positif signifikan terhadap kebijakan utang, sedangkan Soraya dan Permanasari  (2017)  dan  Yap  (2016)  menyatakan  risiko  bisnis  tidak  berpengaruh  terhadap kebijakan  utang.  Berdasarkan  uraian  diatas,  maka  diajukan  hipotesis  mengenai  pengaruh risiko bisnis terhadap kebijakan utang sebagai berikut:
Ha 5 :  Risiko bisnis berpengaruh negatif terhadap kebijakan utang .

## 2.9 Model Penelitian
Kerangka pemikiran teoritis dalam penelitian ini, dapat digambarkan sebagai berikut:

## Gambar 1. Model Penelitian

## 3. METODE PENELITIAN
Metode  yang  digunakan  dalam  penelitian  ini  adalah causal  study.  Causal  study merupakan studi  dimana  peneliti  menggambarkan  berbagai  faktor  yang  menyebabkan  terjadinya  suatu masalah. Dapat disimpulkan bahwa causal study merupakan penelitian yang dilakukan untuk membuktikan  hubungan  sebab  akibat  yang  terjadi  dalam  variabel  penelitian  (Sekaran  dan Bougie,  2016).  Masalah  yang  diteliti  dalam  penelitian  ini  adalah  pengaruh  variabel independen  yang  terdiri  dari  pertumbuhan  penjualan,  kebijakan  dividen,  likuiditas, profitabilitas dan ukuran perusahaan terhadap struktur modal.

## 3.1 Variabel Dependen
Variabel dependen dalam penelitian ini adalah kebijakan utang yang diproksikan dengan debt to  total  assets  ratio ( DAR ).  Kebijakan  Utang  adalah  keputusan  yang  dilakukan  manajemen dalam  menentukan  besarnya  utang  yang  digunakan  untuk  mendanai  aset  perusahaan. Sedangkan, DAR merupakan  rasio  keuangan digunakan  untuk  mengukur  proporsi  total  aset yang dibiayai dengan  menggunakan utang . Rumus yang digunakan untuk menghitung debt to total assets ratio (DAR) , yaitu (Weygandt, et al ., 2019):

## 3.2 Variabel Independen
Dalam penelitian ini terdapat enam variabel independen, yaitu struktur aset, likuiditas, profitabilitas, kebijakan dividen, kepemilikan saham institusional dan risiko bisnis.

## 1. Struktur Aset
Struktur  aset  merupakan  porsi  aset  tetap  dari  keseluruhan  jumlah  aset  yang  dimiliki perusahaan,  dimana  aset  tetap  tersebut  digunakan  sebagai  jaminan  perusahaan  untuk memperoleh  pinjaman.  Struktur  aset  dalam  penelitian  ini  dapat  dihitung  dengan  cara membandingkan aset tetap dengan total aset perusahaan. Menurut Arfina et al. (2017) struktur aset dapat dihitung dengan menggunakan rumus, sebagai berikut:

## 2. Likuiditas
Likuiditas  merupakan  kemampuan  perusahaan  untuk  memenuhi  kewajiban/utang  jangka pendeknya. Dalam penelitian ini likuiditas diproksikan dengan Current Ratio (CR) . CR adalah rasio  yang  mengukur  kemampuan  perusahaan  dalam  melunasi  utang  jangka  pendeknya dengan mengunakan aset lancar. Menurut Weygandt et al . (2019) likuiditas yang diproksikan dengan current ratio dihitung dengan rumus sebagai berikut:

## 3. Profitabilitas
Profitabilitas  adalah  rasio  yang  mengukur  kemampuan  perusahaan  menghasilkan  laba  dari kegiatan operasi perusahaan pada periode waktu  tertentu. Semakin tinggi  profitabilitas suatu perusahaan, maka semakin menggambarkan tingginya kemampuan perusahaan menghasilkan laba.  Profitabilitas  dalam  penelitian  ini  diproksikan  dengan Return  On  Asset (ROA) . ROA adalah  rasio  yang  mengukur  kemampuan  perusahaan  menghasilkan  laba  dengan memanfaatkan  aset  yang  dimiliki.  Menurut  Weygandt, et  al (2019), ROA dihitung  dengan cara sebagai berikut:

## 4. Kebijakan Dividen
Kebijakan  dividen  merupakan  keputusan  untuk  membagikan  keuntungan  kepada  pemegang saham  dalam  bentuk  dividen  dan  besarnya  laba  ditahan  untuk  kegiatan  operasional perusahaan.  Dalam  penelitian  ini  kebijakan  dividen  diproksikan  dengan  Div idend  Payout Ratio  (DPR) . DPR merupakan  rasio  yang  menunjukkan  persentase  keuntungan  perusahaan per  lembar  saham  yang  akan  dibagikan  kepada  pemegang  saham.  Menurut  Brigham  dan Houston (2011) dalam Bahri (2017) Dividend Payout Ratio ( DPR ) dapat dihitung dengan cara sebagai berikut:

## 5. Kepemilikan Saham Institusional
Kepemilikan  saham  institusional  merupakan  proporsi  saham  yang  dimiliki  pihak  institusi seperti  perusahaan  investasi,  bank,  perusahaan  asuransi  maupun  kepemilikan  lembaga  dan perusahaan  lain  yang  berada  dalam  negeri  maupun  luar  negeri  serta  pemerintah  dalam maupun  luar  negeri  pada  akhir  tahun  yang  diukur  dengan  persentase.  Dalam  penelitian  ini, kepemilikan saham institusional dapat diukur dengan rumus sebagai berikut (Kohardinata dan Herdinata, 2013 dalam Viriya dan Suryaningsih, 2017):

## 6. Risiko Bisnis
Risiko  Bisnis  merupakan  ketidakpastian  atas  pengembalian  modal  yang  diinvestasikan  di dalam  suatu  perusahaan. Menurut  Syamsuddin  (2013)  dalam  Rohana  dan  Pratiwi  (2020), Earnings  Before  Interest  and  Taxes ( EBIT )  adalah  hubungan  antara  pendapatan  sebelum pembayaran  bunga  dan  pajak.  Risiko  bisnis  menurut  Horne  dan  Wachowicz  (2005)  dalam Viriya dan Suryaningsih (2017) dapat diukur dengan rumus sebagai berikut:

## 3.3 Teknik Pengumpulan Data
Penelitian  ini  menggunakan  data  sekunder  berupa  data  keuangan  perusahaan- perusahaan  sektor  manufaktur  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  periode  2015-2017. Menurut Sekaran dan Bougie (2016) data sekunder merupakan informasi yang dikumpulkan oleh  pihak  lain  selain  dari  peneliti  yang  melakukan  penelitian  ini  atau  data  dapat  diperoleh dari  sumber  yang  sudah  ada.  Data  yang  dibutuhkan  dalam  penelitian  ini  adalah  laporan keuangan  yang  telah  diaudit  oleh  auditor  independen.  Laporan  keuangan  tersebut  dapat diperoleh  dari website resmi  Bursa  Efek  Indonesia  (BEI)  yaitu,  www.idx.co.id  dan website perusahaan.

## 3.4 Teknik Pengambilan Sampel
Dalam penelitian ini yang menjadi  populasi penelitian adalah perusahaan-perusahaan sektor manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia yang menerbitkan laporan keuangan yang  telah  diaudit  untuk  tahun  2015  hingga  tahun  2017.  Populasi  merupakan  seluruh kelompok  orang,  peristiwa  atau  hal-hal  yang  menarik  bagi  peneliti  untuk  diinvestigasi (Sekaran  dan  Bougie,  2016).  Sampel  adalah  bagian  dari  populasi.  Pemilihan  sampel menggunakan  metode purposive  sampling ,  yaitu  teknik  pengambilan  sampel  berdasarkan kriteria atau karakteristik yang ditentukan secara sengaja (Sekaran dan Bougie, 2016).

## 3.5 Teknik Analisis Data
Metode  analisis  data  dalam  penelitian  ini  menggunakan  regresi  linear  berganda dengan bantuan pengolahan data menggunakan SPSS (Statistic Product & Service Solution). Pengujian  yang  dilakukan  diantaranya  pengujian  data  berupa  uji  statistik  deskriptif,  uji normalitas,  uji  asumsi  klasik  (uji  multikolonieritas,  uji  autokorelasi,  uji  heteroskedastisitas), uji  hipotesis  (uji  koefisien  korelasi,  uji  koefisien  determinasi,  uji  signifikansi  simultan/uji statistik F, uji signifikansi parameter individual/ uji statistik t.

## 4. HASIL DAN PEMBAHASAN

## 4.1 Objek Penelitian
Tabel 1.  Rincian Pengambilan Sampel Penelitian
No Kriteria Sampel Jumlah perusahaan 1. Perusahaan sektor manufaktur yang terdaftar secara berturut- turut di Bursa Efek Indonesia pada periode 2015-2017 141 perusahaan 2. Perusahaan manufaktur yang secara berturut-turut menerbitkan  laporan  keuangan  yang  telah  diaudit  auditor independen  dan  memiliki  periode  pelaporan  dari  1  Januari sampai 31 Desember selama periode 2015-2017. 134 perusahaan 3. Perusahaan  manufaktur  yang  menerbitkan  laporan  keuangan dengan mata uang Rupiah selama periode 2015-2017. 108 perusahaan 4. Perusahaan  yang  memiliki  laba  positif  secara  berturut-turut pada periode 2015-2017. 69 perusahaan 5. Perusahaan  manufaktur  membagikan  dividen  tunai  secara berturut-turut  selama  periode  2016-2018  atas  laba  periode 2015-2017. 46 perusahaan 6. Perusahaan manufaktur yang tidak melakukan aksi korporasi, yaitu: share split , reverse split, right issue , dan treasury share secara berturut-turut selama periode 2015-2017. 31 perusahaan 7. Perusahaan  manufaktur  yang  memiliki  struktur  kepemilikan institusional secara berturut-turut selama periode 2015-2017. 30 perusahaan Jumlah  perusahaan  yang  digunakan  sebagai  sampel dalam penelitian 30 perusahaan

## 4.2 Statistik Deskriptif
Statistik  deskriptif  memberikan  gambaran  atau  deskripsi  mengenai  kebijakan  utang ( DAR ),  struktur  aset  (SAT),  likuiditas  ( CR ),  profitabilitas  ( ROA ),  kebijakan  dividen  ( DPR ), kepemilikan  saham  institusional  (IO)  dan  risiko  bisnis  ( RISK )  yang  dilihat  dari  nilai minimum,  nilai  maksimum,  nilai  rata-rata (mean),  range, dan  standar  deviasi  (tingkat penyimpangan). Berikut ini merupakan hasil uji statistik deskriptif:

## Tabel 2. Hasil Statistik Deskriptif

## 4.3 Uji Normalitas
Tabel 3. Hasil Uji Normalitas
Berdasarkan  Tabel  3  menunjukkan  hasil  dengan  tingkat  signifikansi Monte Carlo Kolmogorov-Smirnov sebesar  0,254  atau  lebih  besar  dari  0,05.  Melalui  hasil pengujian ini, dapat dinyatakan bahwa semua variabel yang sedang diuji terdistribusi secara normal karena nilai sgnifikansi dari hasil uji lebih besar dari 0,05.

## 4.4 Uji Asumsi Klasik
4.4.1Uji Multikolonieritas
Tabel 4. Hasil Uji Multikolonieritas
Berdasarkan  Tabel  4  terlihat  bahwa  seluruh  variabel  independen  yaitu  Struktur  Aset (SAT), Likuiditas ( CR ), Profitabilitas ( ROA ), Kebijakan Dividen ( DPR ), Kepemilikan Saham Institusional  ( IO ),  dan  Risiko  Bisnis  (RISK)  memiliki  nilai tolerance yang  lebih  besar  dari 0,10  dan  nilai VIF  (Variance  Inflation  Factor )  yang  lebih  kecil  dari  10,  sehingga  dapat dinyatakan bahwa tidak terjadi multikolonieritas dalam model regresi.

## 4.4.1 Uji Autokorelasi

## Tabel 5. Hasil Uji Autokorelasi
Berdasarkan T abel 5, hasil uji autokorelasi menunjukkan bahwa nilai Durbin- Watson adalah  2,152.  Berdasarkan  tabel Durbin-Watson ,  diketahui  bahwa  jika  jumlah observasi  90  dan  terdapat  6  variabel  independen,  maka  nilai  du  adalah  1,8014.  Nilai Durbin-Watson sebesar  2,152  lebih  besar  dibandingkan  dengan  nilai  du  dan  disaat bersamaan lebih rendah dari 2,1986 (4-1,8014) yang merupakan nilai 4-du, sehingga dapat diperoleh  kondisi Durbin-Watson sebagai  berikut  1,8014<2,152<2,1986  yang menunjukkan  bahwa  dalam  model  regresi  linear  tidak  terdapat  korelasi  antara  kesalahan pengganggu pada periode t dengan kesalahan pengganggu pada periode (t-1) sebelumnya.

## 4.4.3 Uji Heteroskedastisitas

## Gambar 2. Hasil Uji Heteroskedastisitas
Berdasarkan  grafik scatterplot pada  Gambar  2  hasil  uji  heteroskedastisitas  yang ditunjukkan  melalui  grafik scatterplot menunjukkan  bahwa  titik-titik  pada  grafik scatterplot menyebar  secara  acak  dan  tidak  membentuk  suatu  pola  tertentu  secara  teratur  (gelombang, melebar, dan kemudian menyempit). Titik-titik pada grafik scatterplot juga menyebar di atas
maupun  di  bawah  angka  0  pada  sumbu  Y.  Oleh  karena  itu,  dapat  dinyatakan  bahwa  tidak terjadi heteroskedastisitas pada model regresi.

## 4.5 Uji Hipotesis

## 4.5.1 Uji koefisien korelasi
Analisis korelasi (R) bertujuan untuk mengukur kekuatan hubungan linear antara dua variabel (Ghozali, 2018). Berikut ini merupakan hasil uji koefisien korelasi:
Tabel 6. Hasil Uji Koefisien Korelasi dan Koefisien Determinasi
Berdasarkan  Tabel  6,  nilai  koefisien  korelasi  (R)  dalam  penelitian  ini  adalah  sebesar 0,746 atau 74,6%. Nilai ini menunjukkan hubungan antara variabel independen yaitu struktur aset  (SAT),  likuiditas  ( CR ),  profitabilitas  ( ROA ),  kebijakan  dividen  ( DPR ),  kepemilikan saham  institusional  ( IO )  dan  risiko  bisnis  ( RISK )  dengan  variabel  dependen  yaitu  kebijakan utang ( DAR ) memiliki korelasi yang kuat. Hal ini dikarenakan nilai koefisien korelasi berada di antara 0,60-0,799.

## 4.5.2 Uji Koefisien Determinasi
Uji  koefisien  determinasi  (R 2 )  bertujuan  untuk  mengukur  seberapa  jauh  kemampuan model  dalam  menerangkan  variasi  variabel  dependen.  Berdasarkan  Tabel  6,  dapat  diketahui nilai Adjusted  R  Square sebesar  0,524  sehingga  nilai  ini  menunjukkan  bahwa  variabel independen yaitu, struktur aset (SAT), likuiditas ( CR ), profitabilitas ( ROA ), kebijakan dividen ( DPR ),  kepemilikan  saham  institusional  ( IO )  dan  risiko  bisnis  ( RISK )  dapat  menjelaskan variabel dependen, yaitu kebijakan utang ( DAR ) sebesar 52,4% dan sisanya 47,6% dijelaskan oleh variabel lain yang tidak diuji dalam penelitian ini.

## 4.5.3 Uji Signifikansi Simultan (Uji Statistik F)
Uji statistik F bertujuan untuk menunjukkan apakah semua variabel independen yang terdapat dalam model regresi memiliki pengaruh secara bersama-sama atau simultan terhadap variabel dependen. Berikut hasil uji statistik F:
Tabel 7. Hasil Uji Statistik F

## ULTIMA Accounting | ISSN 2085-4595
Berdasarkan  Tabel  7,  diketahui  bahwa  nilai  F  adalah  sebesar  17,347  dengan  nilai signifikansi sebesar 0,000. Nilai signifikansi yang berada dibawah 0,05 menunjukkan  bahwa variabel  independen  yaitu,  struktur  aset  (SAT),  likuiditas  ( CR ),  profitabilitas  ( ROA ), kebijakan  dividen  ( DPR ),  kepemilikan  saham  institusional  ( IO )  dan  risiko  bisnis  ( RISK ) secara  bersama-sama  (simultan)  memiliki  pengaruh  terhadap  variabel  dependen  yaitu, kebijakan  utang  ( DAR )  dan  model  regresi  dapat  digunakan  untuk  memprediksi  variabel dependen.

## 4.5.4 Uji Signifikansi Parameter Individual (Uji Statistik t)
Uji  statistik  t  pada  dasarnya  menunjukkan  seberapa  jauh  pengaruh  satu  variabel independen secara individual dalam menerangkan variasi variabel dependen (Ghozali, 2018). Berikut merupakan hasil uji statistik t:
Tabel 8. Hasil Uji Statistik t
Berdasarkan hasil uji statistik t diketahui bahwa variabel struktur aset (SAT) memiliki nilai t sebesar -2,750 dengan tingkat signifikansi lebih kecil dari 0,05 yaitu sebesar 0,007. Hal ini  dapat  disimpulkan  bahwa  Ha 1 ditolak  sehingga  struktur  aset  tidak  memiliki  pengaruh positif  terhadap  kebijakan  utang  melainkan  memiliki  pengaruh  negatif  signifikan  terhadap kebijakan  utang.  Hal  ini  sejalan  dengan  penelitian  yang  dilakukan  Indraswary, et  al .  (2016) yang menyatakan bahwa struktur aset berpengaruh negatif terhadap kebijakan utang. Namun, bertentangan  dengan  penelirian  Prayogi, et  al .  (2016)  yang  menyatakan  bahwa  struktur  aset tidak  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang  yang  diproksikan  dengan Debt  to  Total  Asset Ratio .
Berdasarkan  uji  statistik  t  diketahui  bahwa  variabel  likuiditas  ( CR )  memiliki  nilai  t sebesar  -9,297  dengan  tingkat  signifikansi  lebih  kecil  dari  0,05  yaitu  0,000.  Hal  ini  dapat disimpulkan  bahwa  Ha 2 ditolak  sehingga  likuiditas  yang  diproksikan  dengan current  ratio tidak  memiliki  pengaruh  positif  terhadap  kebijakan  utang  melainkan  memiliki  pengaruh negatif signifikan terhadap kebijakan utang. Hal ini sejalan dengan penelitian yang dilakukan. Hasil  penelitian  yang  dilakukan  Viriya  dan  Suryaningsih  (2017)  menyatakan  likuiditas memiliki pengaruh negatif yang signifikan terhadap kebijakan utang.
Berdasarkan  hasil  uji  statistik  t  variabel  profitabilitas  ( ROA )  memiliki  nilai  t  sebesar 2,479 dengan tingkat signifikansi lebih kecil dari 0,05 yaitu 0,015. Hal ini dapat disimpulkan bahwa  Ha 3 diterima  sehingga  profitabilitas  yang  diproksikan  dengan return  on  asset ( ROA ) memiliki  pengaruh  positif  signifikan  terhadap  kebijakan  utang.  Hal  ini  sejalan  dengan penelitian  yang  dilakukan  Soraya  dan  Permanasari  (2017),  Sari  (2015),  Dicky,  et  al.  (2016) mengatakan profitabilitas memiliki pengaruh secara signifikan terhadap kebijakan utang.

## ULTIMA Accounting | ISSN 2085-4595
Berdasarkan  hasil  uji  statistik  t  variabel  kebijakan  dividen  ( DPR )  memiliki  nilai  t sebesar  0,864  dengan  tingkat  signifikansi  lebih  besar  dari  0,05  yaitu  0,390.  Hal  ini  dapat disimpulkan bahwa Ha 4 ditolak sehingga kebijakan dividen yang diproksikan dengan dividend payout  ratio ( DPR )  tidak  berpengaruh  positif  terhadap  kebijakan  utang.  Hasil  penelitian  ini sejalan dengan hasil penelitian yang dilakukan Rajagukguk, et al. (2017) bahwa secara positif kebijakan dividen tidak berpengaruh terhadap kebijakan utang dan penelitian yang dilakukan Akbar  dan  Ruzika  (2017)  menyatakan  bahwa  kebijakan  dividen  tidak  berpengaruh  terhadap kebijakan utang.
Dalam penelitian ini diperoleh hasil bahwa kebijakan dividen tidak memiliki pengaruh terhadap kebijakan utang. Berdasarkan data sampel, terdapat 46 dari 90 atau 51,1% observasi mengalami peningkatan DPR . Ketika DPR meningkat artinya proporsi laba per lembar saham yang dibagikan kepada pemegang saham dalam bentuk dividen juga tinggi. Berdasarkan data, meskipun DPR mengalami peningkatan namun pembayaran dividen pada arus kas pendanaan hanya  mengalami  rata-rata  pertumbuhan  sebesar  20,5%  lebih  kecil  dibandingkan  rata-rata pertumbuhan pembayaran utang sebesar 60%. Sehingga kebijakan dividen tidak berpengaruh terhadap kebijakan utang.
Berdasarkan hasil uji statistik t variabel kepemilikan saham institusional ( IO ) memiliki nilai  t  sebesar  -2,449  dengan  tingkat  signifikansi  lebih  kecil  dari  0,05  yaitu  0,015.  Hal  ini dapat  disimpulkan  bahwa  Ha 5 ditolak  sehingga  kepemilikan  saham  institusional  memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap kebijakan utang. Hal ini sejalan dengan penelitian yang dilakukan  Putra  dan  Ramadhani  (2017)  yang  menyatakan  bahwa  kepemilikan  institusional berpengaruh negatif signifikan terhadap kebijakan utang serta bertentangan dengan penelitian Angela  dan  Yanti  (2019)  yang  mengatakan  bahwa  kepemilikan  saham  institusional berpengaruh positif terhadap kebijakan utang dan berbeda dengan hasil penelitian Viriya dan Suryaningsih  (2017)  yang  mengatakan  bahwa  kepemilikan  saham  institusional  tidak berpengaruh positif terhadap kebijakan utang.
Berdasarkan hasil uji statistik t variabel risiko bisnis ( RISK ) memiliki nilai t sebesar - 0,418  dengan  nilai  signifikansi  lebih  besar  dari  0,05  yaitu  0,677.  Hal  ini  dapat  disimpulkan bahwa Ha 6 ditolak sehingga risiko bisnis tidak memiliki pengaruh negatif terhadap kebijakan utang.  Hal  ini  sejalan  dengan  penelitian  Soraya  dan  Permanasari  (2017)  dan  Yap  (2016) bahwa  risiko  bisnis  tidak  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang.  Berbeda  dengan  penelitian yang  dilakukan  Viriya  dan  Suryaningsih  (2017)  dan  Dewi  (2015)  bahwa  risiko  bisnis berpengaruh positif signifikan terhadap kebijakan utang.
Berdasarkan  data,  terlihat  bahwa  sebanyak  57  dari  90  atau  63%  observasi  memiliki risiko  bisnis  dibawah  rata-rata.  Ketika  risiko  bisnis  rendah  artinya  perusahaan  memiliki penyimpangan  yang  rendah  dari  tingkat  pengembalian  yang  diharapkan.  Namun  dalam penelitian  ini,  57  observasi  dengan  risiko  bisnis  dibawah  rata-rata  memiliki  rata-rata pertumbuhan  standar  deviasi EBIT sebesar  52%,  standar  deviasi  yang  tinggi  artinya penyimpangan  yang  terjadi  lebih  tinggi  dari  tingkat  pengembalian  yang  diharapkan.  Hal  ini juga  dapat  terlihat  dari  57  perusahaan  mengalami  rata-rata  mengalami  perubahan EBIT sebesar  84%,  dengan EBIT yang  berfluktuasi  tersebut  kemampuan  perusahaan  untuk melakukan  pembayaran  utang  menurun  sebesar  12%  yang  terlihat  dari  rata-rata  arus  kas pembayaran  utang.  Dengan  menurunnya  kemampuan  perusahaan  untuk  melakukan pembayaran  utang  ini  akan  menurunkan  tingkat  kepercayaan  kreditor.  Berdasarkan  data terdapat  30  dari  57  atau  53%  observasi  memiliki DAR dibawah  rata-rata.  Sehingga  dalam menentukan  keputusan  kebijakan  utang  suatu  perusahaan,  risiko  bisnis  kurang  mampu menjadi indikasi dalam menentukan kebijakan utang yang tepat bagi perusahaan.
Berdasarkan  tabel  8  diperoleh  suatu  persamaan  regresi  yang  digunakan  dalam penelitian yaitu:

## 5. KESIMPULAN, IMPLIKASI, KETERBATASAN DAN SARAN 5.1 Kesimpulan
Penelitian  ini  dilakukan  untuk  menguji  pengaruh  pertumbuhan  penjualan,  kebijakan dividen, likuiditas, profitabilitas dan ukuran perusahaan terhadap struktur modal secara parsial maupun simultan. Simpulan yang diperoleh dari hasil penelitian ini adalah:
1. Struktur aset memiliki pengaruh negatif namun tidak signifikan terhadap kebijakan utang yang diproksikan dengan Debt to Total Asset Ratio . Berdasarkan hasil penelitian ini, maka dapat disimpulkan bahwa Ha 1 ditolak.
2. Likuiditas  yang  diproksikan  dengan Current  Ratio memiliki  pengaruh  negatif  signifikan terhadap kebijakan utang yang diproksikan dengan Debt to Total Asset Ratio . Berdasarkan hasil penelitian ini, maka dapat disimpulkan bahwa Ha 2 ditolak.
3. Profitabilitas  yang  diproksikan  dengan Return  on  Asset memiliki  pengaruh  positif signifikan  terhadap  kebijakan  utang  yang  diproksikan  dengan Debt  to  Total  Asset  Ratio . Berdasarkan hasil penelitian ini, maka dapat disimpulkan bahwa Ha 3 diterima.
4. Kebijakan  dividen  yang  diproksikan  dengan Dividend  Payout  Ratio berpengaruh  positif namun tidak signifikan terhadap kebijakan utang yang  diproksikan dengan Debt to Total Asset Ratio . Berdasarkan hasil penelitian ini, maka dapat disimpulkan bahwa Ha 4 ditolak.
5. Kepemilikan saham institusional memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap kebijakan utang yang diproksikan dengan Debt to Total Asset Ratio . Berdasarkan hasil penelitian ini, maka dapat disimpulkan bahwa Ha 5 ditolak.
6. Risiko bisnis  berpengaruh negatif  namun  tidak  signifikan terhadap kebijakan utang yang diproksikan  dengan Debt  to  Total  Asset  Ratio .  Berdasarkan  hasil  penelitian  ini,  maka dapat disimpulkan bahwa Ha 6 ditolak.
Menurut trade-off  theory ,  profitabilitas  perusahaan  yang  tinggi,  akan  makin  meningkatkan kapasitas perusahaan untuk mendapatkan pinjaman dari luar. Dengan pinjaman dari luar yang makin tinggi,  perusahaan akan mendapat  keuntungan pajak dari tax shield (Yoshendy et  al ., 2015).  Hasil  penelitian  ini  sesuai  dengan trade  off  theory terkait  dengan  pengaruh profitabilitas terhadap kebijakan utang. Berbeda halnya dengan likuiditas, yang menunjukkan hasil  bahwa  ketika  perusahaan  memiliki  kemampuan  untuk  membayar  utang  jangka  pendek lebih tinggi, kebijakan utang menjadi semakin rendah.

## 5.2 Implikasi
Kebijakan  utang  merupakan  keputusan  yang  diambil  pihak  manajemen  untuk menentukan  besarnya  utang  sebagai  sumber  pendanaan  yang  berguna  untuk  membiayai kegiatan operasional perusahaan. Dalam trade-off theory dikatakan bahwa proporsi kebijakan yang optimal dilakukan dengan memaksimalkan manfaat yang didapat dari penggunaan utang berupa pengurangan pajak dan meminimalkan biaya kebangkrutan yang timbul dari utang.
Dalam  penelitian  ini,  struktur  aset  berpengaruh  negatif  signifikan  terhadap  kebijakan utang  yang  diproksikan  dengan Debt  to  Asset  Ratio ( DAR ).  Hal  ini  mengandung  implikasi agar  kedepannya  perusahaan  dapat  memperhatikan  struktur  aset  yang  dimiliki.  Artinya  jika perusahaan  ingin  menggunakan  pendanaan  yang  berasal  dari  ekternal  berupa  utang,  maka perusahaan  harus  memiliki  struktur  aset  dengan  proporsi  aset  dalam  penyelesaian  yang
rendah. Karena dengan proporsi aset dalam penyelesaian yang rendah, maka perusahaan dapat memaksimalkan  kegiatan  operasionalnya.  Dengan  begitu  penjualan  meningkat  dan  diikuti dengan beban yang efisien akan meningkatkan laba perusahaan. Ketika laba yang perusahaan hasilkan  meningkat  maka  kapasitas  perusahaan  untuk  memenuhi  kewajiban  akan  tinggi. Sehingga tingkat kepercayaan kreditor untuk memberikan pinjaman kepada perusahaan akan meningkat dan kebijakan utang meningkat.
Selain  struktur  aset,  likuiditas  juga  memiliki  pengaruh  negatif  signifikan  terhadap kebijakan  utang  yang  diproksikan  dengan DAR .  Hal  ini  mengandung  implikasi  agar kedepannya  perusahaan  dapat  lebih  memperhatikan  likuiditas  perusahaan.  Artinya  jika perusahaan  ingin  menggunakan  pendanaan  yang  berasal  dari  ekternal  berupa  utang,  maka perusahaan  harus  memiliki CR dengan  proporsi  kas  yang  lebih  tinggi  dibandingkan  aset lancar  lain  berupa  piutang  dan  persediaan.  Perusahaan  juga  harus  memiliki  piutang  yang dapat  tertagih  dengan  cepat  dan  memiliki  persediaan  yang  dapat  terjual  dengan  cepat. Sehingga perusahaan dapat  memiliki proporsi  kas yang tinggi untuk memenuhi  utang lancar yang  jatuh  tempo.  Ketika  perusahaan  memiliki  kemampuan  untuk  memenuhi  kewajibannya, tingkat  kepercayaan  kreditor  akan  meningkat  untuk  memberikan  pinjaman  kepada perusahaan. Sehingga kebijakan utang perusahaan akan meningkat.
Dalam penelitian ini terbukti bahwa profitabilitas yang diproksikan dengan return on asset ( ROA ) memiliki pengaruh positif signifikan terhadap kebijakan utang yang diproksikan dengan  ( DAR ).  Hal  ini  mengandung  implikasi  agar  kedepannya  perusahaan  dapat  lebih memperhatikan  profitabilitas  perusahaan.  Artinya  jika  perusahaan  ingin  menggunakan pendanaan  yang  berasal  dari  ekternal  berupa  utang,  maka  perusahaan  harus  memiliki ROA yang  tinggi,  karena  dengan ROA yang  tinggi  artinya  perusahaan  memiliki  kemampuan mengelola  asetnya  untuk  menghasilkan  laba  yang  tinggi.  Laba  yang  tinggi  menandakan perusahaan memiliki potensi untuk memenuhi kewajibannya yang jatuh tempo. Hal ini akan meningkatkan  kepercayaan  kreditor  untuk  memberikan  pinjaman  kepada  perusahaan. Pinjaman  tersebut  dapat  perusahaan  gunakan  untuk  mendanai  asetnya,  sehingga  kebijakan utang perusahaan akan meningkat.
Dalam  penelitian  ini  terbukti  juga  bahwa  kepemilikan  saham  institusional  memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap kebijakan utang yang diproksikan dengan DAR . Hal ini mengandung implikasi agar kedepannya perusahaan dapat lebih memanfaatkan utang sebagai pengurang  pajak  dalam  perusahaan.  Artinya  jika  perusahaan  ingin  menggunakan  pendanaan yang  berasal  dari  ekternal  berupa  utang,  maka  perusahaan  harus  memiliki  proporsi  utang dengan  bunga  yang  tinggi.  Karna  dengan  proporsi  utang  dengan  bunga  yang  tinggi  maka perusahaan  dapat  memaksimalkan  manfaat  yang  didapat  dari  beban  bunga  berupa pengurangan pajak. Sehingga return yang didapatkan oleh pihak institusi akan meningkat dan akhirnya  pihak  institusi  akan  mendorong  pihak  manajemen  untuk  menggunakan  utang  dan kebijakan utang perusahaan akan meningkat.

## 5.3 Keterbatasan
Keterbatasan  dari  penelitian  yang  dilakukan  yaitu  terdapat  faktor-faktor  lain  yang mempengaruhi  kebijakan  utang  ( DAR )  yang  tidak  diteliti  dalam  penelitian  ini.  Hal  ini diketahui  dari  nilai adjusted  R  square sebesar  52,4%  sedangkan  sisanya  sebesar  47,6% dijelaskan oleh variabel lain yang tidak diuji dalam penelitian ini. Objek dalam penelitian ini adalah perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEI selama periode 2015-2017.

## 5.4 Saran
Berdasarkan  simpulan  dan  keterbatasan  dalam  penelitian  ini,  maka  saran  yang  dapat diberikan  kepada  peneliti  selanjutnya  terkait  dengan  kebijakan  utang,  yaitu  menambahkan variabel  independen  seperti  kepemilikan  manajerial,  pertumbuhan  aset,  dan  ukuran perusahaan  yang  memiliki  kemungkinan  berpengaruh  terhadap  kebijakan  utang.  Serta menggunakan  data  lebih  dari  tiga  tahun,  dan  memperluas  objek  penelitian  misalnya  dengan menggunakan  seluruh  perusahaan  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  agar  hasil  dapat digeneralisasi.

## 6. REFERENSI
Akbar,  D.,  &  Ruzikna.  (2017).  Pengaruh  Truktur  Kepemilikan,  Free  Cash  Flow,  Struktur Aset,  dan  Kebijakan  Dividen  Terhadap  Kebijakan  Utang  Pada  Perusahaan  Sub  Sektor Otomotif dan Komponen yang Terdaftar Di Bursa Efek Indonesia. JOM FISIP . Angela, C., & Yanti. (2019). Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Kebijakan Utang Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar Di BEI. Jurnal Multiparadigma Akuntansi .
Anindhita,  N.,  Anisma  , Y.,  &  Hanif,  R.  A.  (2017).  Pengaruh  Kepemilikan  Saham  Institusi, Kepemilikan  Saham  Publik,  Kebijakan  Dividen,  Stuktur  Aset,  dan  Profitabilitas Terhadap  Kebijakan  Utang  Perusahaan  Manufaktur  Di  Bursa  Efek  Indonesia  Tahun 2012-2014. JOM Fekon .
Arfina, W., Rokhmawati, A., & Efni, Y. (2017). Pengaruh Tangibility, Profitabilitas, Growth, Risiko Bisnis dan LIkuiditas Terhadap Kebijakan Hutang Pada Perusahaan Manufaktur Sektor Industri Kimia dan Dasar yang Terdaftar di BEI Periode 2011-2015.
Ayunina,  M.,  Susyanti,  J.,  &  Salim,  M.  A.  (2019).  Pengaruh  Likuiditas,  Profitabilitas,  dan PPh Terhadap Kebijakan Utang (Studi Kasus Pada Perusahaan Property and Real Estate Yang Terdaftar Di BEI Periode 2014-2018). E-Jurnal RIset Manajemen . Bahri,  S.  (2017).  Pengaruh  Kepemilikan  Manajerial,  Kebijakan  Dividen,  Profitabilitas, Ukuran Perusahaan, dan Arus Kas Bebas (Free Cash Flow) Terhadap Kebijakan Utang. Jurnal PETA . Brigham, E. F., & Houston, J. F. (2017). Fundamentals of Financial Management Concise 9e. Boston: Cengage Learning.
Bursa Efek Indonesia. (2019, Januari 31). IDX . Retrieved September 20, 2019, from Laporan Tahunan Bursa Efek Indonesia: https://www.idx.co.id/tentang-bei/laporan-tahunan/ CNN Indonesia. (2020, Januari 30). CNN Indonesia . Retrieved from Mengenal Permasalahan yang Membelit Krakatau Steel:
https://www.cnnindonesia.com/ekonomi/20200129132623-85-469808/mengenal- permasalahan-yang-membelit-krakatau-steel
Denziana, A., & Yunggo, E. d. (2017). Pengaruh Profitabilitas, Struktur Aktiva, dan Ukuran Perusahaan  Terhadap  Struktur  Modal  Pada  Perusahaan  Real  Estate  and  Property  yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia Tahun 2015. JURNAL Akuntansi & Keuangan . Dewi,  A.  R.  (2015).  Analisis  Faktor-Faktor  yang  Mempengaruhi  Kebijakan  Utang  Pada Perusahaan  yang  Harga  Jual  Produknya  Tergantung  Pada  Harga  Komoditas  Pasar Dunia. PARSIMONIA .
Dewi,  H.  K.  (2019,  Agustus  27). Kontan.co.id .  Retrieved  from  Manfaatkan  tren  penurunan suku bunga, Kalbe Farma (KLBF) ajukan pinjaman ke bank: https://investasi.kontan.co.id/news/manfaatkan-tren-penurunan-suku-bunga-kalbe- farma-klbf-ajukan-pinjaman-ke-ban
Fauzia,  M.  (2019,  Agustus  22). Kompas.com .  Retrieved  from  BI  Turunkan  Suku  Bunga Acuan  Jadi  5,5  Persen:  https://money.kompas.com/read  /2019/08/22/144925426/bi- turunkan-suku-bunga-acuan-jadi-55-persen
Fitriyani,  U.  N.,  &  Khafid  ,  M.  (2019).  Profitability  Moderates  the  Effects  of  Institusional Ownership, Dividend Policy and Free Cash Flow on Debt Policy. Accounting Analysis Journal . Ghozali, H. I. (2018). Aplikasi Analisis Multivariate Dengan Program IBM SPSS 25, edisi 9. Badan penerbit Universitas Diponegoro.
Ika,  A.  (2016,  Juli  2). Kompas  .com .  Retrieved  from  5  Kriteria  Rapor  Kredit  yang  Perlu Diketahui: https://money.kompas.com/read/2016/07/02/210000926/5 .kriteria.rapor.kredit.yang.perlu.diketahui?page=all
Ikatan Akuntan Indonesia. (2018). Standar Akuntansi Keuangan. Jakarta: salemba empat. Indraswary,  H.  U.,  Raharjo,  K.,  &  Andini,  R.  (2016).  Faktor-Faktor  yang  Mempengaruhi Kebijakan  Hutang  Pada  Perusahaan  Property  dan  Real  Estate  yang  Terdaftar  di  BEI Tahun 2010-2014. Jornal of Accounting . Kieso,  D.  E.,  Weygandt,  J.  J.,  &  Warfield,  T.  D.  (2018). Intermediate  Accounting  IFRS  3e. USA: Wiley & Sons, Inc.
Lidyah,  R.  (2017).  Pengaruh  Total  Aset,  Expense  Ratio  dan  Portofolio  Turnover  Terhadap Kinerja Reksadana Saham di Indonesia. I-Economic .
Mahardika, P. A., & Marbun, D. P. (2016). Pengaruh Current Ratio dan Debt to Equity Ratio Terhadap Return on Assets. Widyakala .
Mardiyati,  U.,  Qothrunnada,  &  Kurnianti,  D.  (2018).  Pengaruh  Kepemilikan  Manajerial, Struktur Aset, Ukuran Perusahaan, Pertumbuhan Penjualan dan Profitabilitas Terhadap Kebijakan Utang Pada Perusahaan Sektor Aneka Industri yang Terdaftar Di Bursa Efek Indonesia (BEI) Periode 2012-2016. Jurnal Riset Manajemen Sains Indonesia . Nabhani, A. (2019, September 9). Harian Ekonomi Neraca . Retrieved from Tren Suku Bunga
Turun - Estika Tiara Bakal Rilis Obligasi Rp 350 Miliar: https://www.neraca.co.id/article/121662/tren-suku-bunga-turun-estika-tiara-bakal-rilis- obligasi-rp-350-miliar
Nurchaqiqi,  R.,  &  Suryarini,  T.  (2018).  The  Effect  of  Leverage  and  Liquidity  on  Cash Dividend  Policy  with  Profitability  as  Moderator  Moderating. Accounting  Analysis Journal .
Nuswandari,  C.,  Himmawan,  D.N.,  Tjahjaning,  P.,  &  Gunawan,  F.,  (2019).  Faktor-Faktor yang  mempengaruhi  Pemilihan  Model  Revaluasi  Aset  Tetap  Pada  Perusahaan Manufaktur Yang Terdaftar Di Bursa Efek Indonesia.
Okezone.  (2017,  Mei  10). Okefinance .  Retrieved  from  Bunga  Lebih  Rendah,  Unilever Kantongi Pinjaman Rp3 Triliun dari Swiss:
https://economy.okezone.com/read/2017/05/10/278/1687898/bunga-lebih-rendah- unilever-kantongi-pinjaman-rp3-triliun-dari-swiss
Prasetio,  D.  A.,  &  Suryono,  B.  (2016).  Pengaruh  Profitabilitas,  Free  Cashflow,  Investment Opportunity Set Terhadap Dividend Payout Ratio. Jurnal Ilmu dan Riset Akuntansi . Pratama, A. M. (2019, Juli 17). Kompas.com . Retrieved from Survei BI: Pertumbuhan Kredit
Diprediksi Meningkat di Kuartal III 2019:
https://money.kompas.com/read/2019/07/17/120730226/survei-bi-pertumbuhan-kredit- diprediksi-meningkat-di-kuartal-iii-2019
Prayogi,  D.  A.,  Susetyo,  B.,  &  Subekti.  (2016).  Pengaruh  Struktur  Aset,  Profitabilitas,
Pertumbuhan  Perusahaan,  dan  Kebijakan  Dividen  Terhadap  Kebijakan  Utang. PERMANA .
PT Bursa Efek Indonesia. (n.d.). Idx.co.id . Retrieved from Laporan Keuangan dan Tahunan: https://www.idx.co.id/perusahaan-tercatat/laporan-keuangan-dan-tahunan/
Purnianti, N. K., & Putra, I. W. (2016). Analisis Fator-Faktor Yang Mempengaruhi Kebijakan Utang Perusahaan Non Keuangan. E-Jurnal Akuntansi Universitas Udayana . Puspitasari, S., & Manik, T. (2016). Pengaruh Struktur Aset, Current Ratio, Return on Assets, Net  Profit  Margin,  Pertumbuhan  Perusahaan  terhadap  kebijakan  utang  (  Studi  Pada Perusahaan Manufaktur  yang Go Public Di Bursa  Efek  Indonesia Pada Periode Tahun 2011-2014.
Putra,  D.,  &  Ramadhani,  L.  (2017).  Analisis  Faktor-Faktor  yang  Mempengaruhi  Kebijakan Utang  Pada  Perusahaan  Jasa  yang  Listing  Di  BEI  Tahun  2013-2015. JURNAL Akuntansi & Keuangan .
Rajagukguk,  L.,  Widyastuty,  E.,  &  Pakpahan,  Y.  (2017).  Analisis  Pengaruh  Kebijakan Dividen,  Struktur  Aset,  dan  Pertumbuhan  Penjualan  Terhadap  Kebijakan  Utang  Pada Perusahaan  Manufaktur  Yang  Terdaftar  Di  Bursa  Efek  Indonesia  Tahun  2011-2015. Jurnal AKuntansi .
Rohana,  S.,  &  Pratiwi,  A.  (2020).  Analisis  Perbandingan  Degree  Of  Financial  Leverage Antara  Bank  Cimb  Niaga  Dan  Bank  Danamon. Jurnal  Riset  Akuntansi  dan  Keuangan Dewantara .
Sari,  Y.  P.  (2015).  Pengaruh  Net  Profit  Margin,  Ukuran  Perusahaan,  Struktur  Aset,  dan Profitabilitas Terhadap Kebijakan Utang. Jurnal Ekonomi dan Kewirausahaan . Scott, W. R. (2015). Financial Accounting Theory Seventh Edition. Toronto: Pearson.
Sekaran,  U.,  &  Roger  ,  B.  (2016). Research  Method  for  Business,  &th  Edition. United Kingdom: John Wiley & Son.
Setiawati,  L.  W.,  &  Raymond,  R.  (2017).  Analisis  Pengaruh  Kepemilikan  Institusional, Dividend Payout Ratio, Tangibilty, dan Ukuran Perusahaan Terhadap Kebijakan Utang Pada Perusahaan Pertambangan Yang Terdaftar Di Bursa Efek Indonesia Tahun 2013- 2015. BALANCE .
Soraya,  &  Permanasari,  M.  (2017).  Faktor-Faktor  Yang  Mempengaruhi  Kebijakan  Utang Perusahaan Non Keuangan Publik. Jurnal Bisnis dan Akuntansi . Subramanyam,  K.  R.  (2014). Financial  Statement  Analysis  Eleventh  Edition. New  York: MCGraw-Hill Education.
Trisnawati, I. (2016). Faktor-Faktor Yang Mempengaruhi Kebijakan Utang Perusahaan Non- Keuangan Yang Terdaftar Di Bursa Efek Indonesia. Jurnal Bisnis dan Akuntansi . Umbarwati,  U.,  &  Fachrurrozie.  (2018).  Profitablity  as  the  Moderator  of  the  Effect  of Dividend Policy, Firm Size, And Asset Structure on Debt Policy. Accounting Analysis Journal .
Viriya,  H.,  &  Suryaningsih,  R.  (2017).  Determinant  of  Debt  Policy:  Empirical  Evidence  fro Indonesia. Journal of Finance and Banking Review . Weygandt,  J.  J.,  Kimmel,  P.  D.,  &  Kieso,  D.  E.  (2019). Financial  Accounting  with International Financial Reporting Standards, 4th Edition. USA: Wiley & Sons, Inc. Widyastuty,  A.  Y.  (2019,  Agustus  26). Tempo.co .  Retrieved  from  Sri  Mulyani:  Ekonomi Dunia  Confirm  Melemah:  https://bisnis.tempo.co/read/1240336/  sri-mulyani-ekonomi- dunia-confirm-melemah/full&view=ok
Yap, S. (2016). Pengaruh Karakteristik Perusahaan, Rasio Keuangan, Corporate Tax Rate dan Non-Debt Tax Shield Terhadap Kebijakan Utang Pada Perusahaan Food and Beverage. Jurnal Bisnis dan Akuntansi .
yoshendy,  A.,  Achsani,  N.  A.,  &  Maulana,  T.  A.  (2015).  Analisis  Faktor-Faktor  yang Mempengaruhi  Struktur  Modal  Perusahaan  Barang  Konsumsi. Jurnal  Bisnis  & Manajemen .
Zheng, J. (2018). Determinants of Corporate Debt Financing.