Bisma: Jurnal Bisnis dan Manajemen p- ISSN 1978-3108, e-ISSN 2623-0879 Vol. 15 No. 2, 2021, Hal. 97 - 105
Bisma: Jurnal Bisnis dan Manajemen
https://jurnal.unej.ac.id/index.php/BISMA
Vol. 15 No. 2, 2021, Hal. 97 - 105

## ANALISIS POTENSI KEBANGKRUTAN MENGGUNAKAN METODE Z-SCORE
Zainul Arifin 1 , Larosa Dhea Martha 2 1,2 STIE Malangkucecwara, Malang Abstrak Tujuan dari penelitian ini adalah untuk menganalisis potensi kebangkrutan pada empat perusahaan rokok yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2016-2018 dengan menggunakan  metode  Altman Z-Score .  Adapun  data  yang  digunakan  adalah  data sekunder  yang  bersumber  dari  laporan  keuangan  empat  perusahaan  dengan menggunakan  metode  pengambilan  sampel purposive  sampling .  Hasil  penelitian  ini menunjukkan bahwa dari empat perusahaan yang dianalisis, terdapat satu perusahaan yang  mengalami  kebangkrutan  pada  tahun  2018  yaitu  PT  Bentoel  International Investama  Tbk,  sedangkan  perusahaan  lainny,  yaitu    PT  Gudang  Garam  Tbk,  PT Hanjaya Mandala Sampoerna, dan PT Wismilak Inti Makmur Tbk, dikategorikan dalam kondisi sehat.  Temuan penelitian ini dapat menjadi early warning bagi investor dalam melakukan  keputusan  investasi,  sehingga  dapat  menginvestasikan  dananya  dengan lebih  aman.  Sedangkan  bagi  perusahaan  yang  diprediksi  mengalami  kebangkrutan dapat segera mencari solusi yang tepat untuk memperbaiki kinerjanya.
Kata Kunci: kebangkrutan, rasio keuangan, saham, Z-score
Abstract
The  objective  of  this  study  is  to  analyze  the  potential  for  bankruptcy  of  four  cigarette companies  listed  on  the  Indonesia  Stock  Exchange  for  the  2016-2018  period  using  the Altman Z-Score method. The data used in the research were secondary data sourced from the financial statements of four companies taken  using the purposive sampling method. The  results  indicated  that,  in  2018,  one  company  went  bankrupt,  i.e.,  PT  Bentoel International  Investama  Tbk.  Meanwhile,  the  other  three  companies,  i.e.,  PT  Gudang Garam Tbk, PT Hanjaya Mandala Sampoerna, and PT Wismilak Inti Makmur Tbk, were categorized  in  a  healthy  condition.  These  results  can  be  used  as  an  early  warning  for investors in making safe investment decisions. As for companies that are predicted to go bankrupt, they can immediately find the right solution to improve their performance.
Keywords: bankcuptcy, company share, financial ratio, Z-score
STIE Malangkuçeçwara Jalan Terusan Candi Kalasan, Blimbing, Mojolangu, Kec. Lowokwaru, Kota Malang 65142 E-mail : zainularifin@stie-mce.ac.id

## Pendahuluan
Industri  rokok  memiliki  peran  penting  dalam menggerakkan  ekonomi  nasional,  karena memiliki multiplier effect yang sangat luas. Hal ini  sebagaimana  disampaikan  oleh  Hadi  dan Friyatno  (2008)  bahwa  industri  rokok memberikan  sekitar  tujuh  persen  sumbangan kepada negara. Sumbangan industri rokok dan turunannya  memang  sangat  besar,  dimana pada  tahun  2015  saja  penerimaan  yang diperoleh  negara  dari  sektor  bea  dan  cukai, pajak  daerah,  dan  pajak  bumi  dan  bangunan (PPB)  komoditi  tembakau  maupun  rokok tercatat  melebihi  angka  Rp.  170  triliun (Kemkes,  2018).  Selain  itu,  menurut  Setiyadi dan Santosa (2013) dikatakan bahwa industri rokok  berdampak  secara  signifikan  terhadap penyerapan tenaga kerja.
Namun  demikian,  meski  industri  rokok memberikan  kontribusi  yang  besar  dalam penerimaan  negara,  industri  ini  kian  surut oleh  kampanye  pemerintah.  Terlebih  lagi dengan hadirnya Peraturan Menteri Keuangan Nomor  200  Tahun  2008  yang  sangat membatasi ruang gerak industri rokok, seperti pelarangan merokok di tempat-tempat umum, dukungan  pemerintah  yang  kurang  terhadap pengembangan  pertanian  tembakau,  dan semakin  tingginya  tarif  cukai  tembakau  yang diberlakukan  bagi  industri  ini  (Kemenkeu, 2008).  Dampak  lain  dari  adanya  peraturan tersebut  adalah  kenaikan  biaya  upah, kenaikan biaya bahan baku, dan biaya lainnya. Hal  ini  menjadi  alasan  utama  terjadinya kebangkrutan,  jika  tidak  diimbangi  dengan kemampuan  perusahaan  dalam  mengelola usahanya.  Oleh  karena  itu,  industri  rokok  ini memerlukan  strategi  dan  perencanaan  yang baik dalam menjalankan usahanya agar dapat tetap bertahan dan berkembang.
Kebangkrutan  dapat  terjadi  jika  perusahaan mengalami kesulitan keuangan di masa depan, yang  bila  tidak  diatasi  secara  intensif  akan berakibat fatal bagi keberlangsungan perusahaan. Risiko ini akan semakin besar bila di  dalam  perusahaan  terjadi mismanagement atau  pengelolaan  sumber  daya  yang  tidak tepat. Oleh sebab itu, perusahaan harus sedini mungkin melakukan berbagai analisis terutama  yang  menyangkut  kebangkrutan suatu  perusahaan  (Prasandri,  2018).  Ada  dua
indikator  yang  bisa  digunakan  untuk mendeteksi  tingkat  kebangkrutan,  yaitu indikator  internal  dan  eksternal  (Purwanti dan Wibowo, 2018). Indikator internal antara lain  bisa  dilihat  dari  aliran  kas  perusahaan, strategi  perusahaan,  laporan  keuangan,  tren penjualan,  serta  kemampuan  manajerial perusahaan.  Sedangkan,  indikator  eksternal dapat  dilihat  dari  kondisi  pasar  uang  dan modal, supplier,  dealer, dan costumer (Hanafi, 2014).
Berbagai  macam  metode  analisis  untuk memprediksi  kebangkrutan  dari  sektor keuangan telah dikembangkan dan digunakan oleh  berbagai  negara,  salah  satunya  adalah metode  Altman  ( Z-Score ).  Tambunan, et  al. (2015)  menilai  metode  tersebut  mudah digunakan  dengan  tingkat  ketepatan  prediksi hingga  95%.  Berbeda  dengan  penilaian tersebut, Prasandi (2018) menemukan bahwa metode  Altman Z-score memiliki  tingkat keakuratan  yang  rendah  dalam  memprediksi tingkat kebangkrutan.
Altman  (1968)  mengklasifikasikan  nilai Z- Score ke dalam tiga kriteria, yaitu nilai Z<1,81 masuk  dalam  kriteria  bangkrut,  1,81<Z<2,99 masuk  dalam  kriteria grey  area ,  dan  <  2,99 masuk  dalam  kriteria  sehat.  Sagho  dan Merkusiwati  (2015)  berusaha  memodifikasi kriteria  nilai Z-Score yang  telah  ditetapkan Altman,  walau  tetap  dalam  tiga  tingkatan kategori, yaitu kategori sehat ( Z-Score > 2,60), grey  area ( Z-Score antara  1,1  dan  2,60),  dan bangkrut ( Z-Score < 1,1)”
Hasil  penelitian  yang  membicarakan  potensi kebangkrutan  disampaikan  oleh  beberapa penelitian  terdahulu.  Sondakh, et  al. (2014) meneliti tentang perusahaan ritel di Indonesia yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  (BEI) dan  memiliki  penjualan  tertinggi.  Mereka menyebutkan  ada  tiga  perusahaan  yang berpotensi  bangkrut  berdasarkan  penilaian dengan menggunakan teori Altman, Zmijewski, dan Springate.  Begitu juga dengan Silaban  (2014)  yang  meneliti  potensi kebangkrutan pada perusahaan telekomunikasi. Hasil penelitiannya menunjukkan  bahwa  di  tahun  2010-2012, perusahaan telekomunikasi
XL Axiata mengalami  penurunan  keuangan  dan  pada tahun 2012 berada pada zona tidak sehat. Lain
halnya  dengan  PT  Telkom  yang  mengalami peningkatan  setiap  tahunnya,  sehingga disimpulkan  sebagai  perusahaan  dengan kesehatan  perusahaan  yang  sangat  baik. Sedangkan  untuk  perusahaan  telekomunikasi Indosat,  meskipun  setiap  tahun  kinerjanya meningkat, tetapi tergolong ke dalam kategori zona yang tidak sehat.
Beberapa  hasil  penelitian  yang  menunjukkan potensi kebangkrutan di industri rokok antara lain  disampaikan  oleh  Purwanti  dan  Wibowo (2018)  dan  Prasandri  (2018).  Purwati  dan Wibowo  (2018)  mengungkapkan  bahwa  dari tiga  perusahaan  rokok  yang  diteliti,  pada tahun  2010  semuanya  dalam  posisi  sehat. Namun  memasuki  tahun  2011  kinerja keuangan  PT  Bentoel  Tbk  mulai  mengalami penurunan, bahkan di tahun 2014 mengalami penurunan  nilai Z-Score sebesar  0,576  atau sekitar  45%  dan  tergolong  ke  dalam  kondisi bangkrut.  Sementara  kinerja  PT  Gudang Garam  Tbk  dan  PT  HM  Sampoerna  Tbk  pada periode  yang  sama  tetap  tergolong  ke  dalam kondisi  sehat.  Di  lain  pihak,  hasil  penelitian Prasandri  (2018)  mengungkapkan  bahwa selama  periode  waktu  penelitian,  PT  Gudang Garam Tbk dan  PT HM Sampoerna Tbk dalam kondisi  sehat,  PT  Wismilak  Inti  Makmur  Tbk dalam  posisi grey  area, dan  PT  Bentoel Internasional  Investama  dalam  kondisi bangkrut.
Untuk  memprediksi  kebangkrutan,  beberapa penelitian menggunakan lima rasio keuangan, yaitu variabel  working  capital  to  total  assets, retained earnings to total assets, earning before interest and taxes (EBIT) to total assets, market value  equity  to  book  value  of  total  debt, dan sales  to  total  assets (Andriawan  dan  Salean, 2016; Nugroho,  2018;  Purwanti  dan  Wibowo, 2018; Tambunan , et al ., 2015). Ada pula yang hanya  menggunakan  empat  variabel  seperti yang  dilakukan  oleh  Korry, et  al. (2019)  dan Sagho  dan  Merkusiwati  (2015),  dimana mereka meneliti dengan empat variabel tanpa variabel sales to total assets .
Berdasarkan  perbedaan  hasil  penelitian terdahulu serta perbedaan dalam penggunaan rasio keuangan, penelitian ini akan menganalisis  dan  menguji  kembali  kondisi keuangan  dari  perusahaan  industri  rokok sebagaimana  yang  telah  dilakukan  oleh
Purwanti  dan  Wibowo  (2018).  Penelitian  ini akan  mengamati  laporan  keuangan  untuk periode  2016  –  2018  termasuk  kondisi  harga saham  saat  itu,  dimana  yang  telah  dilakukan oleh  Purwanti  dan  Wibowo  (2018)  adalah pengamatan  terhadap  laporan  keuangan untuk periode tahun 2012 hingga 2015. Selain itu,  diyakini  penggunaan  lima  variabel  akan memberikan  hasil  yang  lebih  akurat. Berdasarkan  alasan  ini,  maka  penelitian  ini dilakukan  dengan  tujuan  untuk  menganalisis potensi  kebangkrutan,  serta  menganalisis keadaan  dan  harga  saham  perusahaan  rokok yang  terdaftar  di  BEI  periode  tahun  2016- 2018.

## Metode
Penelitian  ini  dilakukan  pada  perusahaan rokok yang terdaftar di BEI tahun 2016-2018. Objek  penelitian  adalah working  capital  to total  assets,  retained  earning  to  total  assets, EBIT to  total  assets , book  value  of  equity  to liabilities ,  dan sales  to  total  assets dari perusahaan  rokok  yang  terdaftar  di  BEI. Populasinya  adalah  semua  perusahaan  rokok yang  terdaftar  di  BEI,  yang  berjumlah  empat perusahaan,  yaitu  PT  Gudang  Garam  Tbk,  PT HM Sampoerna Tbk, PT Bentoel Internasional Investama Tbk, dan PT Wismilak Inti Makmur Tbk.  Penelitian  ini  menggunakan  sampling jenuh,  yaitu  teknik  penentuan  sampel  bila semua  populasi  dipakai  sebagai  sampel. Penggunaan  teknik  ini  dilakukan  apabila jumlah populasi relatif kecil atau peneliti ingin membuat generalisasi dengan tingkat kesalahan yang relatif kecil (Sugiyono, 2017).
Data yang digunakan adalah laporan keuangan tahunan  perusahaan  yang  diperoleh  dari  BEI melalui www.idx.co.id. Analisis data dilakukan dengan  menggunakan  model  Altman Z-Score sebagai alat prediksi kebangkrutan perusahaan. Langkah-langkah dalam analisisnya sebagai berikut: 1. Menghitung  lima  rasio  keuangan  yang menjadi variabel penting dalam memprediksi kebangkrutan model Altman Z-Score
2. Menghitung  nilai Z-Score dari  masing- masing  perusahaan  yang  diteliti  dengan menggunakan formula atau rumus Altman Z-Score sebagai berikut:
Z-Score = 1.2 X 1 + 1.4 X 2 + 3.3 X 3 + 0.6 X 4 + 1.0 X 5 Dimana: X 1 = Working capital to total asses X 2 = Retained earnings to total assets X 3 = EBIT to total assets X 4 = Market value equity to book  valueof total debt X 5 = Sales to total assets
3. Mengklasifikasikan  atau  menggolongkan hasil  perhitungan Z-Score yang  telah diperoleh  berdasarkan  kriteria  penilaian sebagai berikut:
4. Apabila z < 1,81, maka perusahaan dinilai mengalami  kesulitan  dalam  keuangan, sehingga berpotensi besar untuk bangkrut;
5. Apabila 1,81 < z < 2,99, maka perusahaan masuk  ke  dalam  kategori grey  area atau rawan;
6. Apabila z > 2,99, maka perusahaan masuk ke dalam kategori sehat.
7. Menghitung rata-rata
Z-Score dan mengaitkannya  dengan  harga  saham perusahaan  pada  tahun  2016,  2017,  dan 2018.  Dari  perhitungan  tersebut,  dapat diketahui  perusahaan  apa  saja  yang selama  tiga  tahun  tersebut  berpotensi mengalami kebangkrutan.

## Hasil dan Pembahasan
Berdasarkan tahapan dalam analisis data, hasil dan pembahasan diuraikan sebagai berikut:
Menghitung Rasio Keuangan Perusahaan Perhitungan ini dimaksudkan untuk menentukan nilai z dan mengkategorikan nilai tersebut  ke  dalam  kelompok  aman,  rawan, atau bangkrut dengan cara menghitung  rasio keuangan  yang  menjadi  variabel  penting dalam prediksi kebangkrutan model Altman Z- Score .  Hasil  perhitungan rasio  keuangan  yang telah  dilakukan  dirangkum  dalam  Tabel  1 sampai dengan Tabel 6 berikut ini:
Tabel 1. Perhitungan Working Capital to Total Assets Ratio (X 1 ) Perusahaan Rokok Periode 2016 -2018 No Nama Perusahaan 2016 2017 2018 1. PT Gudang Garam Tbk 0,322 0,316 0,336 2. PT HM Sampoerna Tbk 0,640 0,642 0,623 3. PT Bentoel Internasional Investama Tbk 0,377 0,308 0,238 4. PT Wismilak Inti Makmur Tbk 0,519 0,571 0,588 Sumber: data sekunder, 2020, diolah
Berdasar hasil perhitungan working capital to total  assets (X 1 )  pada  Tabel  1,  diketahui  hasil terendah dimiliki oleh PT Bentoel Internasional Investama Tbk pada tahun 2018 dengan nilai 0,228 atau 2,28%. Hal ini berarti, setiap  penggunaan  Rp.  1  aktiva  PT  Bentoel Internasional Investama Tbk akan menghasilkan  modal  kerja  sebesar  Rp.  0,228.
Sedangkan nilai working capital to total assets tertinggi  dicapai  oleh  PT  HM  Sampoerna  Tbk pada  tahun  2017  dengan  nilai  0,642  atau 64,2% .
Tabel 2. Perhitungan Retained Earnings to Total Assets Ratio (X 2 ) Perusahaan Rokok Periode 2016 – 2018 No. Nama Perusahaan 2016 2017 2018 1. PT Gudang Garam Tbk 0,608 0,613 0,636 2. PT HM Sampoerna Tbk 0,294 0,289 0,292 3. PT Bentoel Internasional Investama Tbk -0.429 -0,447 - 0,461 4. PT Wismilak Inti Makmur Tbk 0,362 0,405 0,435 Sumber: data sekunder, 2020, diolah
Berdasarkan perhitungan retained earnings to total  assets pada  Tabel  2,  diketahui retained earnings to total assets rasio terendah dimiliki oleh  PT  Bentoel  Internasional  Investama  Tbk pada  tahun  2018  dengan  nilai  -0,461.  Hal  ini berarti setiap Rp. 1 aset yang dimiliki oleh PT HM  Sampoerna  menghasilkan  -0,461  atau  - 4,61% retained  earning .  Sedangkan retained earnings to total assets rasio  terbesar dimiliki oleh  perusahaan  PT  Gudang  Garam  Tbk dengan  nilai  0,636,  yang  berarti  setiap  Rp.  1 aset  yang  dimiliki  PT  Gudang  Garam  Tbk
dijamin  oleh  0,636  atau  63,6% retained earning perusahaan.
Tabel 3. Perhitungan EBIT to Total Assets Ratio (X 3 ) Perusahaan Rokok Periode 2016 -2018 No Nama Perusahaan 2016 2017 2018 1. PT Gudang Garam Tbk 0,141 0,156 0,151 2. PT HM Sampoerna Tbk 0,400 0,391 0,385 3. PT Bentoel Internasional Investama Tbk -0,103 -0,028 - 0,021 4. PT Wismilak Inti Makmur Tbk 0,100 0,044 0,056 Sumber: data sekunder, 2020, diolah
Berdasar perhitungan EBIT to total assets ratio pada  Tabel  3,  diketahui  EBIT to  total  assets ratio (X 3 )  perusahaan  rokok  mengalami fluktuasi  setiap  tahunnya.  Nilai  terendah dimiliki  oleh  perusahaan  PT  Bentoel Internasional Investama Tbk pada tahun 2018 dengan  nilai  sebesar  -0,021.  Hal  ini  berarti setiap  Rp.  1,-  total  aset  PT  Bentoel Internasional  Investama  Tbk  menghasilkan EBIT  negatif sebesar  -0,021  atau  -2,1%. Sedangkan  EBIT to  total  assets  ratio tertinggi dicapai  oleh  PT  HM  Sampoerna  Tbk  pada tahun 2016 dengan nilai 0,400 atau 40%.
Tabel 4. Perhitungan Market Value Equity to Book Value of Total Debt Ratio (X 4 ) Perusahaan Rokok Periode 2016-2018 No Nama Perusahaan 2016 2017 2018 1. PT Gudang Garam Tbk 1,691 1,716 1,883 2. PT HM Sampoerna Tbk 4,101 3,778 3,144 3. PT Bentoel Internasional Investama Tbk 2,343 1,729 1.284 4. PT Wismilak Inti Makmur Tbk 0,773 3,949 4,015 Sumber: data sekunder, 2020, diolah
Berdasar  hasil  perhitungan market  value equity  to  book  value  of  total  debt  ratio (X 4 ) pada Tabel 4, diketahui market value equity to book value of total debt ratio terendah dimiliki oleh  PT  Wismilak  Inti  Makmur  Tbk  tahun 2016  dengan  nilai  sebesar  0,733.  Hal  ini berarti  setiap  Rp.  1  hutang  PT  Wismilak  Inti Makmur  Tbk  dijamin  oleh  0,733  atau  7,33% nilai  buku  ekuitas  yang  dimiliki  perusahaan.
Sedangkan market value equity to book value of total  debt  ratio tertinggi  dicapai  oleh  PT  HM Sampoerna Tbk tada tahun 2016 dengan nilai sebesar 4,101 atau 41%.
Tabel 5. Perhitungan Sales to Total Assets Ratio (X 5 ) Perusahaan Rokok Periode 2016 -2018 No Nama Perusahaan 2016 2017 2018 1. PT Gudang Garam Tbk 1,211 1,247 1,385 2. PT HM Sampoerna Tbk 2,245 2,294 2,290 3. PT Bentoel Internasional Investama Tbk 1,247 1,438 1.473 4. PT Wismilak Inti Makmur Tbk 1,245 1,204 1,119 Sumber: data sekunder, 2020, diolah
Berdasar perhitungan sales to total assets ratio (X 5 )  pada  Tabel  5,  diketahui sales  to  total assets terendah dimiliki oleh PT Wismilak Inti Makmur  pada  tahun  2018  dengan  nilai sebesar  1,119.  Hal  ini  berarti  setiap  Rp.  1,- penjualan  yang  dilakukan  dijamin  oleh  1,119 atau  11,2%  aktiva  perusahaan.  Sedangkan sales to total assets rasio tertinggi dimiliki oleh PT  HM  Sampoerna  Tbk  pada  tahun  2017 dengan nilai 2,294 atau 22,9%.
Setelah  diperoleh  nilai-nilai  rasio  keuangan masing-masing perusahaan sebagaimana telah disajikan pada Tabel 1 hingga Tabel 5, langkah selanjutnya adalah  melakukan  perhitungan Z- Score dari  hasil  nilai  rasio  tersebut  untuk kemudian  dibandingkan  dengan  kriteria  yang telah ditetapkan.
Hasil  perhitungan Z-Score tampak  pada  tabel berikut ini:
Tabel 6. Hasil Analisis dan Perhitungan Perusahaan Rokok Periode 2016 – 2018 dengan Metode Z-Score
PT Gudang Garam Tbk Th X 1 X 2 X 3 X 4 X 5 Z-Score Hasil 2016 0,322 0,608 0,141 1,691 1,211 3,928 Sehat 2017 0,317 0,613 0,156 1,716 1,247 4,030 Sehat 2018 0,337 0,639 0,151 1,385 1.385 4,307 Sehat PT HM Sampoerna Tbk 2016 0,640 0,294 0,400 4,101 2,245 7,205 Sehat 2017 0,642 0,289 0,391 3,778 2,296 7,028 Sehat 2018 0,623 0,292 0,385 3,144 2,290 6,603 Sehat PT Bentoel Internasional Investama Tbk 2016 0,377 - 0,429 - 0,103 2,343 1,427 2,344 Rawan 2017 0,306 - 0,447 - 0,028 1,729 1,438 2,124 Rawan 2018 0,238 - 0,461 - 0,021 1,284 1,473 1,814 Bangkrut PT Wismilak Inti Makmur Tbk 2016 0,519 0,362 0,100 2,733 1,245 4,344 Sehat
2017 0,571 0,405 0,044 3,949 1,204 4,970 Sehat 2018 0,588 0,435 0,056 4,015 1,119 5,027 Sehat
Sumber: data sekunder, 2020, diolah
Berdasarkan  perhitungan Z-Score yang disajikan pada Tabel 6, PT Gudang Garam Tbk diprediksi  berada  dalam  posisi  aman  dari kebangkrutan karena nilai Z-Score perusahaan ini  selama  tiga  tahun  berada  di  atas  2,99. Bahkan  nilainya  selalu  mengalami  kenaikan setiap tahunnya, yaitu 3,928 pada tahun 2016, 4,030 tahun 2017, dan 4,307 tahun 2018.
Posisi  aman  ini  juga  dialami  oleh  PT  HM Sampoerna Tbk dan PT Wismilak Inti Makmur Tbk, yang nilai Z-Score -nya juga berada di atas 2,99.  Secara  rinci,  nilai Z-Score PT  Wismilak Inti  Makmur  Tbk  adalah  7,205  pada  tahun 2016, 7,028 pada tahun 2017, dan 6,603 pada tahun  2018.  Sedangkan  untuk  PT  HM Sampoerna  Tbk,  nilai Z-Score secara  rinci adalah  4,344  pada  tahun  2016,  4,970  pada tahun 2017, dan 5,027 tahun 2018.
Adapun  kondisi  PT  Bentoel  Internasional Investama  Tbk  berada  dalam  posisi  yang kurang  atau  tidak  menguntungkan,  karena posisinya  pada  tahun  2016  dan  2017  berada pada grey  area .  Hal  ini  diketahui  dari  nilai Z- Score PT Bentoel Internasional Investama Tbk pada  tahun  2016  dan  2017  yang  kurang  dari 2,99,  yaitu  2,344  dan  2,124.  Kondisi  ini semakin  tidak  menguntungkan,  karena  pada tahun  2018  nilai Z-Score PT  Bentoel Internasional  Investama  Tbk  menurun, menjadi  kurang  dari  1,81.  Dengan  demikian, berdasarkan  analisis  yang  dilakukan  pada tahun  2018,  posisi  PT  Bentoel  Internasional Investama Tbk bisa dikatakan bangkrut.
Menghitung  Rata-Rata Z–Score dan  Harga Saham
Setelah  mengetahui  nilai Z-Score masing- masing  perusahaan  sebagaimana  ditunjukkan pada  Tabel  1  hingga  Tabel  6  di  atas,  maka langkah  berikutnya  adalah  menghitung  rata- rata Z-Score dan mengaitkannya dengan harga saham. Hasil perhitungan tersebut dirangkum dalam Tabel 7.
Berdasarkan  perhitungan Z-Score yang disajikan  pada  Tabel  6,  serta  perhitungan harga  saham  perusahaan  yang  disajikan  pada Tabel  7,  selama  3  tahun  berturut-turut
diketahui  PT  Gudang  Garam  Tbk  diprediksi aman dari kebangkrutan karena nilai Z-Score - nya  berada  <  2,99.  Bahkan,  setiap  tahun  nilai Z-Score PT  Gudang  Garam  Tbk  mengalami kenaikan.    Pada  tahun  2016,  nilai Z-Score PT Gudang Garam Tbk adalah 3,928 dengan harga saham  Rp.  63,9  per  lembarnya.  Pada  tahun 2017, nilai Z-Score PT Gudang Garam Tbk naik menjadi  4,03,  dengan return saham  sebesar Rp.  19,9  harga  saham  menjadi  Rp.  83,8.  Pada tahun  2018,  nilai Z-Score PT  Gudang  Garam Tbk  kembali  naik  menjadi  4,307,  namun dengan return saham yang berkurang sebesar Rp.  -0,2,  sehingga  harga  saham  menjadi  Rp. 83,6.

## Tabel  7.  Harga  Saham  Perusahaan  Rokok
Periode 2016 – 2018 Tahun MVOE (Juta Rupiah) Total Saham (Juta Lembar) Harga (Rupiah) PT Gudang Garam Tbk 2016 39.564.228 619.159 63.9 2017 42.187.664 503.433 83,8 2018 45.133.283 539.872 83,6 PT HM Sampoerna Tbk 2016 34.175.014 892.298 38,3 2017 34.112.985 721.205 47,3 2018 35.358.233 953052 37,1 PT Bentoel Internasional Investama Tbk 2016 9.441.670 1.950.758 4,84 2017 8.923.670 2.348.334 3,80 2018 8.365.971 2.681.400 3,12 PT Wismilak Inti Makmur Tbk 2016 991.093 225.248 4,40 2017 978.091 337.273 2,90 2018 1.005.238 712.935 1,41

## Sumber: data sekunder, 2020, diolah
Namun  demikian,    PT  Gudang  Garam  Tbk masih  aman  dari  kebangkrutan  karena memiliki  kemampuan  yang  cukup  baik  dalam memenuhi  kewajiban  atau  hutangnya.  Hal  ini dapat  dilihat  dari  nilai  X 4 atau  nilai  pasar ekuitas  terhadap  total  kewajiban  yang  tiap tahunnya  selalu  meningkat  dari  tahun  2016 sampai 2018. Secara rinci nilai tersebut adalah 1,691  pada  tahun  2016,  menjadi    1,716  pada tahun 2017, dan meningkat lagi menjadi 1,883 pada  tahun  2018.  Hal  ini  mengindikasikan kekuatan laba atau aset perusahaan yang baik pula,  yaitu  sebesar  Rp.  8.931.136  (juta)  pada tahun  2016,  sebesar  Rp.10.436.512  (juta) pada tahun 2017, dan sebesar Rp. 10.479.242 (juta)  pada tahun 2018.
Selain  itu,  kenaikan  tersebut  juga  terjadi karena  meningkatnya  penjualan  di  tiap tahunnya,  yaitu  tahun  2016  sebesar  Rp. 76.274.147  (juta),  tahun  2017  sebesar  Rp. 83.305.925  (juta),  dan  tahun  2018  sebesar Rp.95.707.663  (juta).  Berdasarkan  keadaan perusahaan  yang  telah  dijelaskan,  maka  PT Gudang  Garam  Tbk  bisa  dipastikan  dapat mempertahankan  kinerjanya  atau  bahkan lebih  ditingkatkan  lagi.  Peningkatan  terutama dapat  dilakukan  dari  segi  pengurangan ketergantungan  akan  hutang  lancar  serta peningkatan trust dari investor.
Berdasarkan  perhitungan Z-Score ,  PT  HM Sampoerna  Tbk  juga  diprediksi  aman  dari kebangkrutan  selama  tiga  tahun  berturut- turut. Secara rinci nilai Z-Score -nya pada tahun 2016  adalah  7,205  dengan  harga  saham  Rp. 38,3 per lembarnya. Pada tahun 2017, nilai Z- Score -nya  menurun,  menjadi  7,028  dengan return saham sebesar Rp. 9. Dengan demikian, maka  harga  saham  menjadi  Rp.  47,3.  Pada tahun  2018,  nilai Z-Score juga  turun  menjadi 6,603,  dengan return saham  yang  juga mengalami  penurunan  sebesar  Rp.  10,2, sehingga harga saham perusahaan menjadi Rp. 37,1.
Bila  dibandingkan  dengan  perusahaan  rokok lainnya, PT HM Sampoerna Tbk dikategorikan dalam  kondisi  paling  sehat  dan  merupakan perusahaan  yang  memiliki  nilai Z-Score yang paling  tinggi.  Namun  demikian,  perusahaan tetap  harus  waspada,  karena  jika  perusahaan tidak  dapat  meningkatkan  kinerjanya,  maka nilai Z-Score akan terus mengalami penurunan.  Hal  tersebut  dapat  dilihat  dari rasio nilai pasar saham PT HM Sampoerna Tbk yang  terus  menurun  dari    tahun  ke  tahun. Secara  rinci,  nilai Z-Score pada  tahun  2016 sebesar  4,101,  turun  menjadi  3,778  tahun 2017,  dan  turun  lagi  menjadi  3,144  tahun 2018. Selain rasio nilai pasar saham, rasio laba sebelum  bunga  dan  pajak  dari  PT  HM Sampoerna  Tbk  juga  mengalami  penurunan selama  tiga  tahun  berturut-turut,  yaitu  0,400 pada tahun 2016, 0,391 pada tahun 2017, dan 0,385  pada  tahun  2018.  Dengan  adanya  hasil analisis ini, diharapkan PT HM Sampoerna Tbk dapat  memperhatikan  dengan  lebih  seksama kinerja  keuangannya,  seperti  meningkatkan kembali penjualan dan meminimalkan hutang
lancar, sehingga dapat meningkatkan laba atau penghasilan.
Perhitungan Z-Score terhadap  PT  Bentoel Internasional Investama Tbk mengindikasikan perusahaan ini berada dalam posisi grey area atau  rawan  atas  kebangkrutan  selama  dua tahun berturut-turut. Hal ini terlihat dari nilai Z-Score PT  Bentoel  Internasional  Investama Tbk  pada  tahun  2016  dan  2017  yang  kurang dari  2,99.  Secara  rinci  nilai Z-Score -nya  pada tahun 2016 adalah 2,344 dengan harga saham Rp.  4,84  per  lembarnya.  Sedangkan  nilai Z- Score -nya  pada  tahun  2017  adalah  2,124 dengan return saham  menurun  sebesar  Rp. 1,04, sehingga harga saham menjadi Rp. 3,80.
Kondisi  tersebut  diperparah  lagi  dengan  nilai Z-Score yang  kembali  turun  menjadi  1,814 pada  tahun  2018.  Apabila  hal  ini  dikaitkan dengan  kriteria  yang  ditetapkan  oleh  Altman, maka  posisi  PT  Bentoel  Internasional Investama Tbk berada pada kondisi bangkrut. Hal  ini  diperparah  lagi  dengan  kondisi return saham  perusahaan  yang  juga  mengalami penurunan    sebesar  Rp.  0,68,  sehingga  harga sahamnya menjadi Rp. 3,12. Apabila dikaitkan dengan rasio keuangan PT Bentoel Internasional  Investama  Tbk,  kondisi  ini  bisa dilihat dari nilai modal kerja bersih yang terus menurun  3  tahun  berturut-turut,  yaitu  tahun 2016  sebesar  Rp.  5.082.758,  turun  di  tahun 2017 menjadi Rp. 4.317.219, dan turun lagi di tahun 2018 menjadi Rp. 3.555.795. Penurunan ini  juga  disebabkan  oleh  hutang  lancar  dari perusahaan yang terus mengalami peningkatan,  yaitu  pada  tahun  2016  sebesar Rp.  3.625.665,  tahun  2017  sebesar  Rp. 4.687.842,  dan  tahun  2018  sebesar  Rp. 6.028.559.
Kebangkrutan  yang  dialami  PT  Bentoel Internasional Investama Tbk juga dapat dilihat dari  nilai  laba  perusahaan,  yaitu  selama  tiga tahun berturut-turut tidak memiliki laba sama sekali,  bahkan  mengalami  kerugian.  Secara rinci, pada tahun 2016 laba sebelum pajak PT Bentoel  Internasional  Investama  Tbk  adalah Rp. -1.391.369 (juta) pada tahun 2017 sebesar Rp.  -400.127  (juta)  dan  tahun  2018  sebesar Rp. -324.590 (juta). Berdasarkan analisi ini, PT Bentoel  Internasional  Investama  Tbk  harus berupaya semaksimal mungkin untuk memulihkan  dan  bahkan  meningkatkan
penjualannya,  mengurangi  hutang  lancarnya, dan  mendapatkan trust dari  investor  agar bersedia untuk berinvestasi pada perusahaan.
Adapun untuk PT Wismilak Inti Makmur Tbk, berdasarkan  perhitungan Z-Score ,  diprediksi selama tahun 2016 hingga 2018 berada dalam posisi  aman  dari  kebangkrutan.  Hal  ini diketahui  dari  nilai Z-Score PT  Wismilak  Inti Makmur  Tbk  pada  tahun  2016  hingga  2018 yang  melebihi  2,99.  Secara  rinci,  nilai Z-Score PT Wismilak Inti Makmur Tbk adalah sebesar 4,344  pada  tahun  2016  dengan  harga  saham Rp.  4,40  per  lembarnya,  4,970  pada  tahun 2017  dengan return saham  turun  sebesar  Rp. 1,5,  sehingga  harga  saham  menjadi  Rp.  2,90, dan  5,027  pada  tahun  2018  dengan return saham  yang  kembali  turun  sebesar  Rp.  1,49, sehingga harga sahamnya menjadi Rp. 1,41.
Posisi  PT  Wismilak  Inti  Makmur  Tbk  yang sehat  disebabkan  oleh  rasio  modal  kerja bersih  terhadap  total  aktiva  yang  tergolong baik.  Dikatakan  demikian  karena  rasio tersebut terus mengalami peningkatan selama tiga tahun berturut-turut, yaitu sebesar 0,519 pada  tahun  2016,  sebesar  0,71  pada  tahun 2017, dan sebesar 0,588 pada tahun 2018. Hal ini  mengindikasikan  bahwa  perusahaan berada  pada  posisi liquid karena  mampu mengelola  dan  memenuhi  kewajiban  atau hutang-hutangnya  yang  jatuh  tempo.  Selain itu,  kelebihan  aktiva  lancarnya  digunakan untuk  kegiatan  operasional  perusahaan. Kondisi  ini  juga  di  perkuat  dengan  nilai Z- Score yang selalu mengalami peningkatan tiap tahunnya.
Namun  demikian,  meski  nilai Z-Score PT Wismilak  Inti  Makmur  Tbk  terus  naik,  harga saham  PT  Wismilak  Inti  Makmur  Tbk  pada tahun  2017  mengalami  penurunan.  Hal tersebut dikarenakan penurunan total ekuitas menjadi  Rp.  978.091  (juta),  dimana  pada tahun  sebelumnya  total  ekuitas  bernilai  Rp. 991.091  (juta).  Berdasarkan  analisis  ini, diharapkan  PT  Wismilak  Inti  Makmur  Tbk dapat  meningkatkan  kinerja  perusahaan  dan berupaya  meningkatkan trust dari  investor agar investor bersedia menanamkan modalnya, sehingga perusahaan mendapatkan tambahan modal.

## Kesimpulan
Berdasarkan  hasil  analisis  yang  telah dikemukakan,  dapat  disimpulkan  bahwa  di antara  perusahaan-perusahaan  rokok  yang terdaftar  di  BEI,  terdapat  satu  perusahaan yang  masuk  dalam  kategori  rawan  dan bangkrut.  Perusahaan  tersebut  adalah  PT Bentoel  Internasional  Investama  Tbk  yang memiliki  nilai Z-Score di  bawah  2,99  pada tahun  2016  dan  2017,  secara  berturut-turut yaitu 2,344 dan 2,124. Bahkan nilai Z–Score PT Bentoel  Internasional  Investama  Tbk  pada tahun 2018 semakin menurun menjadi 1,814. Apabila  dikaitkan  dengan  kriteria  yang ditetapkan  oleh  Altman,  ini  mengindikasikan bahwa  PT  Bentoel  Internasional  Investama Tbk  berada  dalam  posisi  bangkrut.  Berbeda dengan  tiga  perusahaan  lainnya,  yaitu  PT Gudang  Garam  Tbk,  PT  HM  Sampoerna  Tbk, dan  PT  Wismilak  Inti  Makmur  Tbk,  yang memiliki nilai Z-Score di atas 2,99 selama tiga tahun  berturut-turut,  sehingga  termasuk  ke dalam kategori kondisi sehat.
Berdasarkan  hasil  analisis  juga  diketahui bahwa  PT  HM  Sampoerna  merupakan perusahaan  rokok  yang  paling  sehat.  Hal  ini diindikasikan  dari  nilai Z-Score yang  paling tinggi,  yaitu  7,205  pada  tahun  2016,  7,028 pada tahun 2017 dan 6,603 pada tahun 2018. Sementara  nilai Z-Score PT  Gudang  Garam Tbk  adalah  sebesar  3,928  pada  tahun  2016, 4,030 pada tahun 2017, dan 4,307 pada tahun 2018.  Adapun  nilai Z-Score PT  Wismilak  Inti Makmur Tbk adalah sebesar 4,344 pada tahun 2016, 4,970 pada tahun 2017, dan 5,027 pada tahun 2018.
Temuan  penelitian  ini  diharapkan  dapat memberikan kontribusi secara teoritis, dengan memperkuat prediksi kebangkrutan perusahaan  rokok  menggunakan  metode Altman Z-Score .  Hasil  penelitian  ini  juga  bisa dijadikan early  warning bagi  investor  dalam melakukan  keputusan  investasi,  sehingga dapat menginvestasikan dananya dengan lebih aman.  Sedangkan  bagi  perusahaan  yang diprediksi  mengalami  kebangkrutan,  temuan penelitian  ini  dapat  menjadi early  warning untuk  segera  mencari  solusi  yang  tepat  guna memperbaiki kinerjanya.
Keterbatasan  dalam  penelitian  ini  antara  lain berkaitan  dengan  periode  waktu  penelitian
yang  singkat,  yaitu  tiga  tahun,  dan  hanya menggunakan satu metode dalam menganalisis laporan keuangan guna memprediksi potensi kebangkrutan perusahaan.  Dengan  demikian,  penelitian selanjutnya dapat dilakukan dengan menambah periode waktu penelitian, sehingga diperoleh  hasil  yang  lebih  objektif.  Selain  itu, penelitian selanjutnya juga dapat menggunakan alat analisis lain sebagai variasi dalam memprediksi
kebangkrutan perusahaan,  sehingga  dihasilkan  model prediksi yang lebih baik dan optimal.

## Daftar Referensi
Altman, E. I. (1968). Financial Ratios, Discriminant Analysis  and  The  Prediction  of  Corporate Bankruptcy. The  Journal  of  Finance, 23 (4), 589-609.
Andriawan,  N.  F.,  &  Salean,  D.  (2016).  Analisis Metode  Altman  Z-Score  sebagai  Alat Prediksi  Kebangkrutan  dan  Pengaruhnya terhadap  Harga  Saham  pada  Perusahaan Farmasi  yang  Terdaftar  di  Bursa  Efek Indonesia. Jurnal Ekonomi Akuntansi, 1 (1), 67-82.
Hadi,  P.  U.,  &  Friyatno,  S.  (2008).  Peranan  Sektor Tembakau  dan  Industri  Rokok  dalam Perekonomian Indonesia: Analisis Tabel I– O Tahun 2000. Jurnal Agro Ekonomi, 26 (1), 90-121.
Hanafi,  M.  M.  (2014). Manajemen  Keuangan .  Edisi Pertama. Yogyakarta: BPFE UGM.
Kemenkeu.  (2008).  Tata  Cara  Pemberian, Pembekuan,  dan  Pencabutan  Nomor
Pokok  Pengusaha  Barang  Kena  Cukai untuk  Pengusaha  Pabrik  dan  Importir Hasil Tembakau. Diakses dari https://jdih.kemenkeu.go.id/fulltext/2008 /200~ PMK.04~2008Per.HTM .
Kemkes. (2018). Dilema Industri Rokok  Indonesia.
Diakses dari http://p2ptm.kemkes.go.id/kegiatan- p2ptm/dilema-industri-rokok-indonesia .
Korry,  I. K. T. S., Dewi, M. P., & Ningsih, N. L. A.  P.
(2019).  Analisis  Prediksi  Kebangkrutan berdasarkan  Metode  Altman  Z-Score. Buletin Studi Ekonomi, 24 (2), 191-200.
Nugroho,  A.  Y.  (2018).  Model  Analisis  Z-Score terhadap  Prediksi  Kebangkrutan  (Studi pada  PT.  Garuda  Indonesia,  Tbk.  Tahun 2015-2017). J-Macc: Jurnal of Management and Accounting, 1 (2), 124-138.
Prasandri,  E.  F.  (2018).  Analisis  Financial  Distress dengan  Menggunakan  Metode  Z-Score (Altman),  Springate,  dan  Zmijewski  untuk Memprediksi  Kebangkrutan  Perusahaan Rokok  yang  Terdaftar  di  Bei  pada  Tahun 2013-2016. Jurnal  Penelitian  Ekonomi  dan Akuntansi, 3 (2), 713-724.
Purwanti,  E.,  &  Wibowo,  M.  A.  (2018).  Analisis Rasio  Keuangan  untuk  Memprediksi Kebangkrutan  Perusahaan  Rokok. Jurnal Among Makarti, 11 (21), 1-16.
Sagho,  M.  F.,  &  Merkusiwati,  N.  K.  L.  A.  (2015). Penggunaan  Metode  Altman  Z-Score Modifikasi untuk Memprediksi Kebangkrutan  Bank  yang  Terdaftar  di
Bursa  Efek  Indonesia. E-Jurnal  Akuntansi Universitas Udayana, 11 (3), 730-743.
Setiyadi,  R.  I.,  &  Santosa,  P.  B.  (2013).  Analisis Penyerapan  Tenaga  Kerja  pada  Industri Rokok  di  Kabupaten  Kudus  Tahun  1993- 2010. Diponegoro  Journal  Of  Economics,
2 (1), 1-12.
Silaban,  P.  (2014).  Analisis  Kebangkrutan  dengan
Menggunakan  Model  Altman  (Z-Score) Studi Kasus pada Perusahaan Telekomunikasi. Jurnal  Akuntansi  & Auditing, 18 (3), 322-334.
Sondakh,  C.  A.,  Murni,  S.,  &  Mandagie,  Y.  (2014). Analisis  Potensi  Kebangkrutan  dengan Menggunakan  Metode  Altman  Z-Score,
Springate  dan  Zmijewski  pada  Industri Perdagangan  Ritel  yang  Terdaftar  di  BEI Periode 2009-2013. Jurnal EMBA: Ekonomi, Manajemen, Bisnis, dan Akuntansi, 2 (4), 364-373.
Sugiyono,  S.  (2017). Metode  Penelitian  Kuantitatif, Kualitatif, dan R & D . Bandung: Alphabeta.
Tambunan, R. W., Dwiatmanto, D., & N.P, M. G. W. E. (2015).  Analisis  Prediksi  Kebangkrutan Perusahaan dengan Menggunakan Metode Altman  (Z-Score)  (Studi  Pada  Subsektor Rokok  yang  Listing  dan  Perusahaan Delisting  di  Bursa  Efek  Indonesia  Tahun 2009–2013). Jurnal  Administrasi  Bisnis,  2 (1), 1-11.