PENGARUH STRUKTUR KEPEMILIKAN, STRUKTUR MODAL, DAN IOS TERHADAP NILAI

## PERUSAHAAN
DENGAN

## KEBIJAKAN DIVIDEN SEBAGAI VARIABEL INTERVENING
PADA PERUSAHAAN MANUFAKTUR TERDAFTAR DI BEI.
Agus Rahman Alamsyah
Dosen STIE ASIA Malang Zainul Muchlas Dosen STIE ASIA Malang

## Abstrak:
Tujuan jangka panjang dari penelitian ini adalah untuk menguji keberlakuan teori dan  penelitian manajemen    keuangan. Adapun  metode penelitian bersifat eksplanatoris (explanatory research) yaitu penelitian dilakukan untuk mengkonfirmasikan dan menguji ada tidaknya hubungan atau pengaruh antar variabel, yakni secara khusus akan dilakukan uji hipotesis dalam persamaan  struktural. Causal research adalah penelitian yang  dirancang  untuk mengidentifikasi  penyebab dan pengaruh/efek setiap hubungan antar variabel pada masalah  penelitian yang  telah jelas didefinisikan. Penelitian ini menggunakan data pooling yaitu  penggabungan antara data time series dan cross section. Pada penelitian ini, analisis yang digunakan untuk menguji lima hipotesis  melalui teknik analisis jalur (path analysis) dan program SPSS versi 23. Koefisien jalur adalah standardized koefisien regresi. Koefisien jalur  dihitung  dengan membuat dua persamaan struktural yaitu persamaan regresi yang menunjukkan hubungan yang dihipotesiskan. Hasil penelitian ini adalah Struktur kepemilikan berpengaruh negatif  dan  signifikan  terhadap  kebijakan  dividen; Struktur  modal  tidak  berpengaruh  terhadap  kebijakan dividen; Struktur  modal  berpengaruh  positif  dan  signifikan  terhadap  nilai  perusahaan; Struktur kepemilikan  berpengaruh  terhadap  nilai  perusahaan  melalui  kebijakan  dividen,  atau  dividen  memediasi pengaruh  struktur  kepemilikan  terhadap  nilai  perusahaan.  Struktur  modal  tidak  berpengaruh  terhadap nilai perusahaan melalui kebijakan dividen, melainkan berpengaruh langsung terhadap nilai perusahaan. Kata  kunci: struktur kepemilikan,  struktur modal dan investment opportunity set (IOS),  kebijakan dividen, nilai perusahaan.

## Abstract:
The  long-term  goal  of  this  research  is  to  test the  effectiveness  of  financial  management  theory  and research. The research method is explanatory (explanatory research) that research is done to confirm and test  whether  there  is  relationship  or  influence  between  variables,  that  is  specifically  will  be  tested hypothesis in structural equation. Causal research is a study designed to identify the cause and effect of each  relationship  between  variables  on  a  clearly  defined  research  problem.  This  research  uses  data pooling that is merging between time series and cross section data. In this study, the analysis used to test the  five  hypotheses  through  path  analysis  technique  and  SPSS  program  version  23.  Path  coefficient  is standardized regression coefficient. The path coefficient is calculated by making two structural equations ie the regression equation showing the hypothesized relationship.
The result of this research is the ownership structure having negative and significant effect to the dividend policy; Capital structure has no effect on dividend policy; Capital structure has a positive and significant impact  on  firm  value;  The  ownership  structure  affects  firm  value  through  dividend  policy,  or  dividends mediating the influence of ownership structure on firm value. Capital structure does not affect the value of the company through dividend policy, but it directly affects the value of the company. Keywords: ownership structure, capital structure and investment opportunity set (IOS), dividend policy, corporate value.

## PENDAHULUAN
Pasar  modal  Indonesia  yang  dikategorikan sebagai  pasar  modal  yang  sedang  tumbuh memiliki  potensi  yang  tinggi  untuk  memberi kontribusi
dalam ekonomi Indonesia. Berdasarkan  data  per 01  Juni  2016 dari  PT. Bursa  Efek  Indonesia  (BEI)  sebagai  salah  satu bursa yang menjadi acuan pasar modal Indonesia terdapat 527 emiten atau 143 emiten (28 % dari
total  emiten)  diantaranya  adalah  industri manufaktur.  Seperti  diketahui  bahwa  krisis ekonomi  Indonesia  berdampak  pada  nilai fundamental  perusahaan,  khususnya  perusahaan yang  listing  di  Pasar  Modal.    Krisis  yang  tejadi awal tahun 1997 pada dasarnya adalah gagalnya pengelolaan  hutang  (financing  policy)  yang berimplikasi pada keputusan investasi (investment policy) dan pembagian laba
(dividend  policy),  karena  ketiga  keputusan tersebut  salin  berhubungan.  Fenomena  di  atas berimplikasi  pada  kebijakan  perusahaan,  yaitu sulitnya  melakukan  investasi  baru  karena perusahaan akan berkonsentrasi menekan jumlah hutang.  Selain  itu  perusahaan  akan  sulit menerapkan kebijakan dividen karena laba tidak diperoleh atau kecil. Kondisi ini tentu tidak akan memuaskan stakeholders khususnya para pemegang saham (shareholders) sebagai pemilik perusahaan  (owners).  Ini  menyebabkan  banyak para  memegang  saham  yang  juga  termasuk dalam  jajaran  direksi  perusahaan  (managerial ownership)  melepas  kepemilikannya  kepada publik.  Hal  tersebut  dapat  dilihat  dari  gambar managerial ownership yang  menunjukkan  trend menurun,  sebaliknya  institutional  ownership menunjukkan  trend  yang  meningkat.  Hal  ini menjadikan tantangan tersendiri bagi manajemen perusahaan  agar  keputusan  keuangan  yang diambil  bisa  meningkatkan  kinerja  perusahaan dan  pada  akhirnya  dapat  meningkatkan  nilai perusahaan.
Salah satu faktor yang mempengaruhi
tinggi
rendahnya
nilai perusahaan  adalah  kinerja  keuangan.  Kinerja keuangan  dinilai  dengan  menggunakan  rasio keuangan  yaitu  diantaranya  rasio  solvabilitas, rasio  aktivitas  dan  rasio  profitabilitas  (Sianturi, 2015). Berikut ini adalah data empiris mengenai nilai  perusahaan  dan  kinerja  keuangan  pada perusahaan  manufaktur  sektor  industri  barang konsumsi yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada periode 2012-2015.
Berdasarkan Tabel 1.1 di atas, nilai perusahaan mengalami  peningkatan  dari  tahun  ke  tahun  yang ditunjukkan  dengan  nilai  rata- rata  Tobin’s  Q  yang meningkat  dari  tahun  2012-2015.  N ilai  Tobin’s  Q pada  tahun  2011  sebesar  1,14  meningkat  pada tahun  2012  menjadi  1,44  kemudian  meningkat kembali  pada  tahun  2013  menjadi  sebesar  1,53. Pada  tahun  2014  meningkat  kembali  menjadi sebesar  2,00  dan  meningkat  kembali  menjadi sebesar  2,29  pada  tahun 2015.  Untuk  rasio solvabilitas    (rasio leverage)    cenderung mengalami  peningkatan. Pada  tahun  2012  rasio solvabilitas  sebesar  2,18  menurun    pada    tahun 2013  menjadi  1,30  kemudian  pada  tahun  2014
meningkat  kembali  menjadi  sebesar  1,83.  Pada tahun  2015  meningkat  kembali  secara  drastis menjadi sebesar 4,00. Hal ini tidak selaras  dengan Tobin’s  Q  yang  mengalami    peningkatan  setiap tahunnya seharusnya apabila solvabilitas mengalami  peningkatan,  maka  Tobin’s  Q  justru mengalami penurunan.
Fenomena lain yang menunjukkan kondisi pasar  di  Bursa  Efek  Indonesia  terkait perubahan nilai perusahaan yang diproksi melalui nilai pasar saham,  mengalami  suatu perubahan  meskipun  tidak  ada  kebijakan keuangan yang dilakukan perusahaan (Hasnawati,  2010).  Tobin’s  Q  sebagai indikator  pengukur  nilai  perusahaan  telah banyak digunakan dalam penelitian,
khususnya penelitian yang mengambil permasalahan  nilai  perusahaan.  Dari  tabel  di atas  dapat  dijelaskan  bahwa  nilai  perusahaan yang  dihitung  dengan  Tobin’s  Q  dari  tahun
2013 sampai dengan tahun 2015
menunjukkan    perubahan  setiap  tahun  yang sangat  bervariasi  dan  menunjukkan  fluktuasi naik  turun  di  tiap  tahun  yang  berbeda  dan menunjukkan  gejala  yang  sama  di  semua perusahaan sampel.
Berdasarkan uraian di atas, maka penelitian  ini  bertujuan  untuk  menguji keberlakuan  teori  dan  penelitian  manajemen keuangan  sebagai  media  untuk  menguji pengaruh struktur kepemilikan, struktur modal,  dan  investment  opportunity  set  (IOS) terhadap  nilai  perusahaan  dengan  kebijakan dividen  sebagai  variabel  interveningnya  yang tergambar  dalam  model  hipotesis.  Teori-teori manajemen    keuangan  yang  diuji  dalam penelitian  ini  meliputi agency  theory,  teori keputusan pendanaan berupa kebijakan dividen,  teori  struktur  kepemilikan,  teori struktur  modal  (trade  off  model) dan  nilai perusahaan.

## RUMUSAN MASALAH
Berdasarkan  latar  belakang  yang  telah diuraikan  di  atas,  adapun  perumusan  masalah yang  dikemukakan  dalam  penulisan  penelitian ini adalah:
1. Apakah  struktur  kepemilikan  berpengaruh terhadap kebijakan deviden?
2. Apakah terdapat pengaruh struktur kepemilikan  melalui  kebijakan  deviden terhadap nilai perusahaan?
3. Apakah struktur modal berpengaruh terhadap kebijakan deviden?
4. Apakah    terdapat    pengaruh  struktur    modal melalui    kebijakan    deviden  terhadap  nilai perusahaan?
5. Apakah Investment Opportunity Set (IOS)
berpengaruh terhadap kebijakan deviden?
6. Apakah Investment Opportunity Set (IOS) melalui kebijakan deviden  berpengaruh terhadap nilai perusahaan?
7. Apakah kebijakan deviden berpengaruh terhadap nilai perusahaan?

## TINJAUAN PUSTAKA Nilai Perusahaan
Nilai  perusahaan  merupakan  persepsi  investor terhadap perusahaan, yang sering dikaitkan dengan harga  saham.  Harga  saham  yang  tinggi  membuat nilai  perusahaan  meningkat.  Tujuan  utama perusahaan  menurut  theory of  the  firm  adalah untuk  memaksimumkan  kekayaan  atau  nilai perusahaan  (value  of  the  firm)  (Salvatore,  2007). Memaksimalkan  nilai  perusahaan  sangat  penting artinya  bagi  suatu  perusahaan,  karena  dengan memaksimalkan  nilai  perusahaan  berarti  juga memaksimalkan  kemakmuran  pemegang  saham yang merupakan tujuan utama perusahaan. Husnan (2008)  menyatakan  bahwa  nilai  perusahaan merupakan harga yang bersedia dibayar oleh calon pembeli apabila perusahaan tersebut dijual. Keown (2010)  menyatakan  bahwa  nilai  perusahaan merupakan nilai pasar atas surat berharga utang dan ekuitas perusahaan yang beredar. Nilai perusahaan merupakan  persepsi  investor  terhadap  tingkat keberhasilan  perusahaan  yang  sering  dikaitkan dengan harga saham. Nilai perusahaan  merupakan persepsi investor terhadap perusahaan, yang  sering dikaitkan  dengan  harga    saham.    Harga    saham yang  tinggi membuat nilai perusahaan meningkat. Tujuan  utama  perusahaan  menurut  theory  of  the firm adalah untuk memaksimumkan kekayaan atau nilai  perusahaan  (value  of  the firm)  (Salvatore, 2007).  Memaksimalkan  nilai  perusahaan  sangat penting  artinya  bagi  suatu  perusahaan,  karena dengan  memaksimalkan  nilai  perusahaan  berarti juga  memaksimalkan  kemakmuran  pemegang saham  yang  merupakan  tujuan  utama  perusahaan.
Husnan  (2008)  nilai  perusahaan  merupakan  harga yang  bersedia  dibayar  oleh  calon  pembeli  apabila perusahaan  tersebut  dijual.  Keown  (2010)  nilai perusahaan  merupakan  nilai  pasar  atas  surat berharga  utang  dan  ekuitas  perusahaan  yang beredar.  Nilai  perusahaan  merupakan  persepsi investor  terhadap  tingkat  keberhasilan  perusahaan yang sering dikaitkan dengan harga saham.

## Kebijakan Dividen
Kebijakan dividen merupakan kebijakan  dari  manajemen  perusahaan  dalam menentukan  laba  yang  tersedia  bagi  pemegang saham  dibayarkan  kepada  para  pemegang saham  dalam  bentuk  dividen  atau  laba  tersebut di  tahan  guna  membiayai  investasi  di  masa mendatang. Jika manajemen memutuskan untuk
membayar  dividen  konsekuensinya  adalah jumlah  laba  di  tahan  berkurang,  sehingga sumber pendanaan internal juga berkurang. Jika manajemen memutuskan tidak membayar dividen,  maka  akan  meningkatkan  pendanaan dari sumber dana internal. Kemampuan menghimpun  pendanaan  internal  meningkat akan  semakin  memperkuat  posisi  ekuitas pemilik dikarenakan semakin kecil ketergantungan perusahaan pada sumber pendanaan eksternal.
Hal  inilah yang menyebabkan kebijakan dividen sampai saat ini terus  menjadi  perdebatan  terutama  pada  saat kebijakan  dividen  dihubungkan  dengan  nilai perusahaan.
Kebijakan dividen jika dihubungkan  dengan  nilai  perusahaan  menjadi hal yang penting karena mempunyai konsekuensi yang saling bertentangan.
Kebijakan dividen dengan membayarkan dividen kepada para pemegang saham menyebabkan  nilai  perusahaan  meningkat, karena  dengan meningkatnya  pembayaran dividen  maka  kemakmuran  pemegang saham akan meningkat pula,  apabila  perusahaan menginginkan pertumbuhan ekuitas.

## Struktur Modal
Struktur  modal  adalah  perimbangan  atau perpaduan  antara  modal  asing  dengan  modal sendiri  (Husnan,  2008),  dengan  kata  lain struktur  modal  merupakan  proporsi  dalam pemenuhan  kebutuhan  belanja  perusahaan dengan sumber pendanaan jangka panjang yang berasal  dari  dana  internal  dan  dana  eksternal. Dengan demikian struktur modal hanya merupakan  sebagian  saja  dari    struktur keuangan.    Struktur    modal    merupakan kombinasi  utang  dan  ekuitas  dalam  struktur keuangan  jangka    panjang  perusahaan,    tidak seperti rasio utang yang hanya menggambarkan target  komposisi  utang  dan  ekuitas  dalam jangka panjang pada suatu perusahaan.

## Struktur Kepemilikan
Jensen  &  Meckling (1976)  menyatakan bahwa  struktur  kepemilikan  terdiri    dari tiga variabel,    yaitu:    (1) inside equity (held    by manager), (2) outside equity (held by anyone outside  of  the  firm),  dan  (3) debt (held  by anyone    outside    of    the    firm). Dengan demikian modal sendiri dipisahkan antara pemegang  saham  dari  dalam  (manajer)  dan pemegang  saham  dari  luar  (sesorang  di  luar perusahaan).
Struktur kepemilikan saham adalah proporsi kepemilikan institusional dan kepemilikan manajemen dalam kepemilikan saham perusahaan  (Sujono  dan  Soebiantoro, 2007).  Dua  jenis  kepemilikan  dalam  struktur kepemilikan adalah:
1. Kepemilikan  institusional,    merupakan proporsi  kepemilikan  saham  oleh  investor institusi.  Investor  institusional  diyakini memiliki  kemampuan  untuk  memonitor tindakan manajemen
lebih
baik dibandingkan  investor  individual.    Institusi sebagai    pemilik  saham  dianggap  lebih mampu  dalam  mendeteksi  kesalahan  yang terjadi. 2. Kepemilikan manajerial,
merupakan kepemilikan
saham
terbesar
oleh manajemen  perusahaan.  Siallagan  dan Machfoedz  (2008)  mengadakan  penelitian mengenai  pengaruh  kepemilikan  manajerial terhadap  kualitas  laba  dengan  discretionary accrual  dan  nilai  perusahaan    yang  diukur dengan    Tobins  menyimpulkan  hasil pengujiannya
bahwa kepemilikan manajerial berpengaruh secara positif terhadap  kualitas  laba,  sedangkan  pengaruh kepemilikan manajerial terhadap nilai perusahaan  adalah  negatif.  Dengan  adanya kepemilikan  manajemen  dalam  sebuah perusahaan  akan  menimbulkan  dugaan yang  menarik  bahwa  nilai  perusahaan meningkat sebagai  akibat  kepemilikan manajemen yang meningkat

## Investment Opportunity Set (IOS)
Istilah  set  kesempatan  investasi  atau IOS  muncul  setelah  dikemukakan  oleh  Myers (1977) yang memandang nilai suatu perusahaan sebagai  senuah  kombinasi  assets  in  place  (aset yang  dimiliki)  dengan investment  option (pilihan  investasi)  pada  masa  depan. Pilihan investasi  merupakan  suatu  kesempatan  untuk berkembang, namun seringkali perushaaan tidak selalu  dapat  melaksanakan  semua  kesempatan investasi  di  masa  mendatang.  Bagi  perusahaan yang  tidak  dapat  menggunakan  kesempatan investasi  akan  mengalami  pengeluaran  yang lebih  tinggi  dibanding  dengan  nilai  kesempatan yang  hilang.  Opso  investasi  masa  depan  tidak semata-mata  hanya  ditunjukkan  dengan  adanya proyek-proyek  yang  didukung  oleh  kegiatan riset dan pengembangan saja,tetapi juga dengan kemampuan  perusahaan  yang  lebih  dalam mengeksplorasi kesempatan mengambil keuntungan  dibandingkan  dengan  perusahaan lain  yang  setara  dalam  suatu  kelompok industrinya.

## KERANGKA KONSEPTUAL
Adapun kerangka konseptual penelitian adalah sebagai berikut.
Gambar: 1. Kerangka Konseptual

## Rancangan Penelitian
ancangan  penelitian  adalah  jenis  penelitian eksplanatoris  (explanatory).  Penelitian  bersifat eksplanatoris  (explanatory  research)  yaitu menjelaskan gejala yang ditimbulkan oleh suatu objek  penelitian.  Rancangan  ini  dilakukan karena  proses  penelitian  dilakukan  untuk mengkonfirmasikan  dan  menguji  ada  tidaknya hubungan  atau  pengaruh  antar  variabel,    yakni secara  khusus  akan  dilakukan    uji    hipotesis dalam    persamaan    struktural. Causal  research adalah penelitian yang dirancang untuk mengidentifikasi  penyebab  dan    pengaruh/efek setiap    hubungan    antar  variabel  pada  masalah penelitian  yang  telah  jelas  didefinisikan. Penelitian  ini  menggunakan  data  pooling  yaitu penggabungan antara data time series dan cross section untuk  mendapatkan  nilai  pengaruh struktur kepemilikan manajerial, struktur modal, IOS, kebijakan deviden dan nilai perusahaan. Jenis Data Jenis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder (archival). Data  sekunder  tersebut  berupa  laporan keuangan audit, profil perusahaan ( company’s  profile ),  sumber  publikasi dari Indonesian Capital Market Directory (ICMD) tahun 2016 dan data relevan lainnya.

## Teknik Pengumpulan dan Analisis Data
Analisis  data  adalah  proses  penyederhanaan data ke dalam bentuk yang lebih mudah dibaca dan diinterpretasikan.  Analisis  data  yang  digunakan dalam  penelitian  ini  adalah    “Analisis  Statistik Deskriptif”, yaitu analisis deskripsi ini bertujuan untuk  menjelaskan/mendeskripsikan  karakteristik setiap  variabel  yang  diteliti  melalui  data  sampel atau  populasi  tanpa  membuat  simpulan  yang berlaku untuk umum. “Analisis Jalur/ Path Analysis ”,  yaitu  analisis  yang  digunakan  untuk menguji  lima  hipotesis  (H1a,  H1b,  H2,  H3, H4, H5H6H7)  digunakan  tehnik  analisis  jalur  (path analysis) dengan program SPSS versi 23. Koefisien jalur adalah standardized koefisien regresi. PEMBAHASAN Hasil Penelitian Obyek  penelitian  yang  digunakan  dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan
manufaktur  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek Indonesia periode tahun 2012 – 2016.
Perusahaan  yang  telah  memenuhi  kriteria  yang ditetapkan  dan  dapat  digunakan  sebagai  sampel dalam  penelini  berjumlah  40  perusahaan  yang membayarkan  dividen  pada  periode  tahun  2012
– 2016,  dari  perusahaan  yang  di  olah  diperoleh
126  data.  Dalam  penelitian  ini  akan  dianalisis pengaruh  struktur  kepemilikan,  struktur  modal dan  investment  opportunity  set  (IOS)  terhadap nilai  perusahaan  dengan  variabel  kebijakan dividen sebagai variabel interveningnya. Berdasarkan  hasil  analisis  deskripsi  statistik,
karakteristik  sampel  yang  digunakan  di  dalam penelitian  ini  meliputi  jumlah  sampel  (N),  rata- rata  sampel  (mean),  nilai  maksimum,      nilai minimum   serta standar deviasi untuk   masing- masing  variabel.  Deskripsi  dari  masing-masing variable  terlihat  bahwa  rata-rata  dari  struktur kepemilikan  adalah  24,04%  dengan  simpangan baku sebesar 15,27%. Nilai struktur kepemilikan paling  tinggi  adalah  58,77%  sedangkan  nilai terendah  adalah  1,54%.  Nilai  struktur  modal adalah  17,35%  dengan  simpangan  baku  sebesar 13,47%.  Nilai  struktur  modal  tertinggi  adalah 60,58%  sedangkan  nilai  terendah    adalah 0,29%.    Nilai  IOS adalah  18,15%  dengan simpangan  baku  sebesar  13,47%.  Nilai  IOS tertinggi  adalah  40,28%  sedangkan    nilai terendah adalah 0,19%.  Nilai kebijakan dividen (DPR)  adalah  47,99%    dengan  simpangan  baku sebesar  43,02%.  Nilai kebijakan dividen (DPR) tertinggi  adalah  302,94%    sedangkan  nilai terendah  adalah  0,10%.  Rata-rata  dari  nilai perusahaan adalah 2,83 dengan simpangan baku sebesar  4,97.  Nilai  perusahaan  tertinggi  adalah 35,45 sedangkan nilai terendah adalah 0,23.

## Hasil Analisis Regresi Linier Berganda
Hasil  data  yang  telah  diperoleh  kemudian dianalisis  dengan  metode  regresi  dan  dihitung dengan      menggunakan  program  SPSS  secara parsial pengaruh dari keempat variabel independent  yaitu      struktur  kepemilikan, struktur  modal  dan  IOS  terhadap  kebijakan dividen  (DPR)  maka  dapat  disusun  persamaan regresi linear berganda yaitu:
1. Hasil  persamaan  regresi  linear  berganda yang pertama adalah:
Kebijakan dividen = 3,949 – 0,015 struktur kepemilikan – 0,005 struktur modal – 0,003 IOS
Berdasarkan  hasil  persamaan regresi  linier berganda tersebut    di atas dapat dilihat nilai konstanta sebesar 3,949. Hal
ini mengindikasikan bahwa  kebijakan dividen
(DPR) mempunyai nilai sebesar 3,949 bila tidak dipengaruhi  oleh    struktur kepemilikan,  struktur
modal dan IOS.
2. Hasil persamaan regresi linear berganda yang kedua adalah: Nilai Perusahaan = -0,527  +    0,0001 struktur kepemilikan + 0,045 struktur modal
+ 0,0025 IOS + 0,003 kebijakan dividen
Berdasarkan  hasil  persamaan regresi  linier berganda tersebut    di atas dapat dilihat nilai konstanta sebesar -0,527. Hal ini mengindikasikan bahwa nilai perusahaan mempunyai nilai sebesar -0,527 bila  tidak dipengaruhi  oleh  variabel-variabel independen (struktur  kepemilikan,  struktur modal, IOS dan kebijakan dividen).

## PENGUJIAN HIPOTESIS
Analisis Koefisien Determinasi (R 2 )
Berdasar output SPSS  tampak  bahwa  dari  hasil perhitungan diperoleh nilai koefisien determinasi (adjusted R2) pada perusahaan  yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2012-2016 sebesar 0,038  untuk  regresi  yang  pertama.  Hal  ini menunjukkan  bahwa  daya  penjelas  variabel struktur    kepemilikan,  struktur  modal,  IOS terhadap  kebijakan  dividen  hanya  sebesar  3,8% sedangkan  sisanya  sebesar  96,2%  dipengaruhi oleh  faktor-faktor  lain  yang  tidak  dimasukkan dalam model regresi. Nilai koefisien determinasi adjusted pada  perusahaan    yang  terdaftar  di Bursa  Efek  Indonesia    periode 2012-2016 sebesar 0,496 untuk regresi yang kedua.
Hal  ini  menunjukkan  bahwa  daya  penjelas variabel  struktur  kepemilikan,  struktur  modal, IOS  dan  kebijakan  dividen  terhadap  nilai perusahaan  yang  dapat  diterangkan  oleh  model persamaan  ini  adalah  sebesar  49,6%  sedangkan sisanya  sebesar  51,4%  dipengaruhi  oleh  faktor- faktor  lain  yang  tidak  dimasukkan  dalam  model regresi.

## Uji Statistik
Hasil analisis regresi yang pertama diperoleh nilai F hitung sebesar 3,485 dengan probabilitas (p)  0,038  pada  regresi  1;  karena p<0,05,  maka dapat  dikatakan  bahwa  struktur  kepemilikan, struktur  modal,  IOS  secara  bersama- sama berpengaruh  terhadap Dividend  Payout  Ratio (DPR).  Pada regresi 2, diperoleh  nilai  F  hitung sebesar  41,993  dengan  p  sebesar  0,000; karena p<0,05, maka dapat dikatakan bahwa  struktur kepemilikan, struktur  modal,  IOS dan kebijakan dividen secara bersama-sama berpengaruh terhadap  nilai  perusahaan.  Uji  statistik  t dilakukan  untuk  menunjukkan  pengaruh  satu variabel  independen  secara  individual  dalam menjelaskan variasi variabel dependen.
Hasil uji statistik t dapat dilihat sebagai berikut:

## Uji Hipotesis I
Hipotesis  satu  sampai  dengan  empat  dalam penelitian  ini  dilihat  dari  hasil  uji  regresi  linier berganda  antara  variabel-variabel  bebas  seperti: struktur  kepemilikan,  struktur  modal,  IOS terhadap  kebijakan  dividen.  Dari  hasil  analisis regresi  1  dapat  diketahui  hasil  pengujian hipotesis untuk regresi 1 sebagai berikut:
1. Struktur      kepemilikan      berpengaruh signifikan   terhadap   kebijakan dividen. Hal ini dapat dilihat dari koefisien regresi sebesar -0,015  dan  signifikansi  sebesar  0,012  yang lebih  kecil  dari  tingkat  signifikansi  yang digunakan  (α = 0,05).
2. Struktur  modal  tidak  berpengaruh  terhadap kebijakan dividen. Hal ini dapat  dilihat  dari signifikansi    sebesar    0,384    yang    lebih besar    dari  tingkat  signifikansi  yang digunakan (α = 0,05).
3. IOS berpengaruh terhadap kebijakan dividen. Hal ini dapat dilihat dari signifikansi sebesar 0,284  yang    lebih    kecil    dari    tingkat signifikansi yang digunakan  (α = 0,05).

## Uji Hipotesis II
Hipotesis  tiga  sampai  dengan  lima  dalam penelitian  ini    dilihat  dari  hasil  uji  regresi  linier berganda  antara  variabel-variabel  bebas  yang meliputi:  struktur  kepemilikan,    laba,  dan kebijakan  dividen terhadap    nilai  perusahaan.
Dari hasil analisis regresi 2 dapat diketahui hasil pengujian hipotesis 3-5 sebagai berikut:
1. Struktur  kepemilikan  tidak    berpengaruh terhadap    nilai    perusahaan.    Hal  ini  dapat dilihat  dari  nilai  signifikansi  sebesar  0,974 lebih  besar  dari  tingkat  signifikansi  yang digunakan  (α  =  0,05).  Oleh  karena  itu penelitian  ini  menolak  hipotesis  ketiga  yang menyatakan  bahwa  struktur  kepemilikan berpengaruh terhadap nilai perusahaan.
2. Struktur modal berpengaruh signifikan terhadap  nilai  perusahaan.  Hal  ini  dapat dilihat  dari  koefisien      regresi  sebesar  0,045 dengan nilai signifikansi   sebesar 0,000 yang lebih  kecil  dari  tingkat      signifikansi  yang digunakan    (α  =  0,05).    Oleh  karena  itu penelitian  ini  menerima  hipotesis  keempat yang  menyatakan  bahwa  laba  berpengaruh terhadap nilai perusahaan.
3. IOS  berpengaruh  signifikan  terhadap  nilai perusahaan.  Hal  ini  dapat  dilihat  dari koefisien   regresi sebesar 0,025 dengan nilai signifikansi sebesar  0,000  yang  lebih  kecil dari tingkat signifikansi yang digunakan (α = 0,05). Oleh  karena  itu  penelitian ini menerima hipotesis keempat yang
menyatakan bahwa laba berpengaruh
terhadap nilai perusahaan.
4. Kebijakan  dividen  berpengaruh  signifikan terhadap  nilai  perusahaan.  Hal  ini  dapat dilihat  dari  koefisien  regresi  sebesar  0,003 dengan  nilai signifikansi sebesar 0,039 lebih kecil dari tingkat signifikansi yang digunakan  (α  =  0,05).  Oleh  karena  itu penelitian    ini  menerima  hipotesis  kelima yang  menyatakan  bahwa  kebijakan  dividen berpengaruh terhadap nilai perusahaan.

## PEMBAHASAN 1. Analisis Pengaruh Struktur Kepemilikan Terhadap Kebijakan Dividen
Struktur  kepemilikan  berpengaruh  signifikan terhadap  kebijakan  dividen.  Tanda  negatif koefisien regresi struktur kepemilikan manajerial (insider  ownership)  terhadap  kebijakan  dividen menunjukkan  bahwa  semakin  besar  insider ownership  maka  dividen  yang  dibayarkan  oleh perusahaan  kepada  pemegang  saham  semakin rendah  sebaliknya  semakin  rendah  kepemilikan manajerial  maka  dividen  yang  dibayarkan  oleh perusahaan semakin besar.
2. Analisis Pengaruh Struktur Modal
Terhadap Kebijakan Dividen Struktur modal berpengaruh terhadap kebijakan  dividen. Hal ini terjadi karena secara umum    perusahaan    sampel    dalam    penelitian ini  telah beroperasi  dalam kurun    waktu yang lama dan berada  dalam  tahap  maturity (kedewasaan).  Perusahaan-perusahaan  ini  telah memiliki  banyak  cadangan  laba  yang  dapat digunakan  baik  untuk  diinvestasikan  kembali maupun dibagikan  dalam  bentuk deviden  tanpa harus  merubah proporsi deviden bagi pemegang saham  yang  sebagian  besar  juga  merupakan pemegang saham pengendali (managerial shareholder) dan tanpa tergantung pada besarnya laba yang diperoleh perusahaan.
3. Analisis  Pengaruh  IOS  Terhadap
Kebijakan Dividen
IOS berpengaruh signifikan terhadap kebijakan  dividen.  Tanda  negatif  koefisien regresi IOS terhadap kebijakan dividen menunjukkan  bahwa  semakin  besar  IOS  maka dividen  yang  dibayarkan  oleh  perusahaan kepada  pemegang  saham  semakin  rendah sebaliknya  semakin  rendah  IOS  maka  dividen yang  dibayarkan  oleh  perusahaan  semakin besar.
4.  Analisis Pengaruh Struktur Kepemilikan Terhadap Nilai
Perusahaan Struktur kepemilikan  tidak  berpengaruh terhadap  nilai  perusahaan.  Hal  ini  terjadi  karena tidak  optimalnya  fungsi  kontrol  kepemilikan insider, kepemilikan insider tidak dapat
menyamakan    kepentingan  antara  pemilik  dan manajer,    sehingga  nilai  perusahaan  tidak terpengaruh.    Hal  ini  tidak  sesuai  dengan  teori keagenan  (agency  theory)  yang  dikemukakan oleh Demsetz (1983) dan Fama & Jensen (1983) bahwa  kepemilikan  insider  yang  relatif  rendah akan  berdampak  pada  efektifitas  kontrol  dan kemampuan  menyamakan  kepentingan  antara pemilik  dan  manajer  yang  nantinya  akan berdampak signifikan terhadap nilai perusahaan.
5. Analisis  Pengaruh  Struktur  Modal

## Terhadap Nilai Perusahaan
Struktur modal berpengaruh positif dan signifikan  terhadap  nilai  perusahaan,  semakin besar  struktur  modal  yang  dihasilkan  oleh perusahaan  maka  semakin  besar  pula  nilai perusahaan.  Hal  ini  menunjukkan  struktur modal merupakan informasi bagi investor dalam keputusan  investasinya.  Investor  berasumsi bahwa  dengan  laba  yang  besar  mereka  juga akan menerima keuntungan dalam jumlah besar. Hal ini juga menunjukkan bahwa sebagian besar investor  di  Indonesia  yang  mengandalkan analisis  fundamental  biasanya  melihat  kondisi keuangan dan pendanaan perusahaan.
6. Analisis IOS Terhadap Nilai Perusahaan
IOS  berpengaruh  positif  dan  signifikan terhadap  nilai  perusahaan,  semakin  besar  laba yang  dihasilkan  oleh  perusahaan  maka  semakin besar pula nilai perusahaan. Hal ini menunjukkan  IOS  merupakan  informasi  bagi investor  dalam  keputusan  investasinya.  Investor berasumsi bahwa dengan IOS mereka  juga  akan menerima    keuntungan    dalam    jumlah    besar. Hal ini juga  menunjukkan bahwa  sebagian besar investor  di  Indonesia    yang  mengandalkan analisis fundamental
biasanya
melihat pertumbuhan dan perkembangan perusahaan.
7. Analisis Pengaruh Kebijakan  Dividen Terhadap Nilai Perusahaan
Kebijakan dividen berpengaruh positif dan signifikan terhadap  nilai  perusahaan.  Hal  ini menunjukkan  bahwa  besarnya dividen yang dibagikan  berdampak  pada  tingginya  nilai perusahaan,  sesuai  dengan  information  signaling hypothesis  (teori  hipotesis  kandungan  informasi atau  pengisyaratan),  yang  menyatakan    investor menganggap bahwa perubahan dividen merupakan    isyarat  atau  sinyal  tentang  prospek aliran  kas  perusahaan  di  masa  yang  akan  datang (signaling  effect), sehingga  peningkatan  dividen akan  meningkatkan  nilai  perusahaan  atau sebaliknya  penurunan  dividen  akan  menurunkan nilai  perusahaan  juga  sesuai  dengan bird  in  the hand  theory.  Model bird  in  the  hand  theory menganggap  bahwa  pembayaran  dividen  yang dilakukan saat  ini  adalah  lebih  baik  daripada
capital  gain di  masa  mendatang  karena    dividen yang   diterima   saat  ini  oleh   investor  bersifat lebih    pasti  daripada  capital  gain  yang  akan diterima di masa mendatang,    yang  jelas- jelas mengandung  ketidakpastian.  Investor  menyukai dividen karena kepastian pembayarannya, sehingga  jika  dividen  menurun  maka  nilai perusahaan  akan  menurun  pula  (Rahmawati  dan Akram, 2007).
8.  Analisis    Peran    Mediasi    Kebijakan
Dividen    pada    Hubungan    antara Struktur Kepemilikan, Struktur Modal, IOS terhadap Nilai Perusahaan Struktur kepemilikan berpengaruh terhadap nilai perusahaan melalui  kebijakan  deviden. Kebijakan  dividen  merupakan  variabel  yang memediasi  hubungan  antara  struktur  kepemilikan dan IOS. Hal ini menunjukkan proporsi kepemilikan  saham  oleh  perusahaan  mampu berkontribusi pada keputusan dibagikannya dividen  sehingga  dapat  menarik minat  investor untuk berinvestasi yang selanjutnya dapat meningkatkan nilai perusahaan. Penawaran pembagian  dividen  dapat  menstimulasi tingkat pertumbuhan  perusahaan,  pembagian  dividen digunakan  untuk  menarik  minat  investor  untuk meningkatkan nilai perusahaan. Sedangkan struktur  modal  tidak  berpengaruh  terhadap  nilai perusahaan    melalui    kebijakan    dividen    artinya kebijakan    dividen bukan  variabel  yang memediasi  hubungan  variabel.  Hal  ini  ini  terjadi karena  meskipun    perusahaan-perusahaan    dalam penelitian    tergolong    dalam  perusahaan  yang mature  (dewasa) mereka memiliki  banyak cadangan  laba  sehingga  proporsi  kebijakan dividen    bisa jadi    bernilai    tetap,    karena    tidak ada  peningkatan  dalam  proporsi  dividen  maka minat investor untuk berinvestasi menjadi melemah  sehingga  tidak  dapat  mempengaruhi nilai  perusahaan.  .Demikian  juga  dengan  IOS yang  berpengaruh  terhadap  nilai  perusahaan melalui  kebijakan  dividen,  hal  ini  terjadi  karena umumnya  perusahaan  besar  juga  memerlukan modal  yang  besar  sehingga  pembayaran  dividen menjadi  ditangguhkan  dan  karena  investor  di Indonesia  cenderung  berorientasi  pada bird  in  the hand  theory atau  investor  menyukai  dividen karena  kepastian  pembayarannya  maka  jika dividen    tersebut  tidak  dibayarkan  maka  minat investasi  mereka  jadi  melemah  dan  tidak  dapat mempengaruhi nilai perusahaan.

## PENUTUP Kesimpulan
Berdasarkan hasil penelitian dan pembahasan yang  telah  dilakukan,  dapat  disimpulkan  bahwa: Struktur  kepemilikan  berpengaruh  negatif  dan
signifikan  terhadap  kebijakan  dividen,  semakin tinggi  tingkat  kepemilikan insider (manajerial) semakin  rendah  jumlah  dividen  yang  dibagikan. Struktur  modal  tidak  berpengaruh  terhadap kebijakan dividen, karena secara umum perusahaan  sampel  dalam  penelitian  ini  telah beroperasi  dalam  kurun  waktu  yang  lama  dan berada  dalam  tahap  maturity  (kedewasaan).  tidak optimalnya  fungsi  kontrol  kepemilikan insider, kepemilikan insider tidak  dapat  menyamakan kepentingan antara pemilik dan manajer, sehingga nilai  perusahaan  tidak    terpengaruh.    Struktur modal berpengaruh positif dan signifikan terhadap nilai  perusahaan,  semakin  tinggi  laba  perusahaan semakin  tinggi  pula  nilai  perusahaan.  Kebijakan dividen  berpengaruh  positif  dan  signifikan terhadap nilai perusahaan, semakin jumlah dividen yang  dibayarkan  semakin tinggi pula nilai perusahaan. Struktur  kepemilikan  berpengaruh terhadap  nilai  perusahaan  melalui  kebijakan dividen, atau dividen memediasi pengaruh struktur kepemilikan  terhadap  nilai  perusahaan.  Struktur modal tidak berpengaruh terhadap nilai perusahaan  melalui  kebijakan  dividen,  melainkan berpengaruh langsung terhadap nilai perusahaan.

## Saran
Saran  yang  dapat  peneliti  ajukan  terkait dengan penelitian  ini  adalah  dari  sudut  pandang investor  akan  lebih  baik  bagi  manajer  jika  dapat meningkatkan dividen, jika ada kenaikan profitabilitas  atau  pertumbuhan  laba,    selama  hal ini  tidak  mengganggu  adanya  rencana  proyek yang dapat menghasilkan keuntungan lebih tinggi pada  tahun-tahun  berikutnya. Bagi  peneliti selanjutnya, disarankan menambah jumlah variabel  bebas  yang  mempengaruhi  kebijakan dividen dan menggunakan EVA untuk merepresentasi nilai perusahaan.

## DAFTAR PUSTAKA
1. Demsetz,  H.  (1983).  The  Structure  of Ownership  and  the  Theory  of  the  Firm. Journal of Law and Economics, Vol. 26, No.
2, 375-390.
2. Fama,  E.  F.,  &  Jensen,  M.  C.  (1983). Separation  of  Ownership  and  Control. Journal of Law and Economics, Vol. 26, hal. 301 - 325.
3. Hasnawati,  Sri,  2010.  The  Value  And Glamor Stocks Performance At The Indonesia Stocks Exchange Using The Price Earning  Ratio  Approach. International Business  &  Economics  Research  Journal, Vol. 9 No. 7. 4. Husnan, S dan Pudjiastuti, E. 2008. Dasar-dasar Manajemen Keuangan Edisi Kelima.
5. Jensen, Michael. C., & W, H. Meckling,
1976, Theory of The Firm: Managerial Behavior, Agency  Cost and Ownership Structure. Journal of Financial  Economics, Vol. 3, hal. 305-360.
6. Keown, A.J. 2010. Manajemen Keuangan :
“P rinsip-prinsip dasar dan Aplikasi ” .PT Indeks Kelompok Gramedia. Jakarta.
7. Myers,  1977.  Determinants  of  Corporate Borrowing. Journal of Financial Economics, 147-175.
8. Salvatore, Dominick.
2007. Ekonomi Manajerial dalam Perekonomian Global.
Salemba Empat: Jakarta.
9. Siallagan, Hanomangan  dan  Machfoedz, Mas’ud. 2006. Mekanisme Corporate
Governance,  Kualitas  Laba  dan  Nilai Perusahaan. SNA IX Padang. 10. Sianturi,  Ernita.W.M.  2015. Pengaruh Kinerja Keuangan Terhadap Nilai Perusahaan  Manufaktur  Sektor  Industri
Barang  Konsumsi  di  BEI.  Universitas wulawarman: E-Journal Administrasi Bisnis.
Vol. 3. No. 2.
11. Sujono  dan  Soebiantoro,  2007.  Pengaruh Struktur  Kepemilikan  Saham,  Leverage, Factor  Intern  dan  Factor  Ekstern  Terhadap Nilai  Preusan, Jurnal  Ekonomi  Manjemen, Fakultas Ekonomi, Universitas Petra.
12. Rahmawati, Intan dan Akram. 2007. Faktor- Faktor  Yang  Mempengaruhi  Kebijakan Dividen Dan Pengaruhnya  Terhadap  Nilai Perusahaan Pada Perusahaan- Perusahaan Di BEJ  Periode  2000 – 2004. Jurnal  Riset Akuntansi. Aksioma. Vol. 6, No. 1.