Syamsudin, Pengujian Kembali Volatilitas…
: 2459-9816

## PENGUJIAN KEMBALI VOLATILITAS KEBIJAKAN TRILEMMA TERHADAP VARIABEL MAKROEKONOMI DI INDONESIA
Moch. Syamsudin 1
Email: mochsyamsudin76@gmail.com

## Abstract
The  trilemma  policy  is  a  hypothesis  stating  a  Mundell-Fleming macroeconomic development framework in which there is a state that cannot simultaneously choose three policies because it must sacrifice one policy so  that the realization of policies that leads to economic stability is desired. The research aims to see the effect of the policy volatility on macroeconomic variables in Indonesia. The method used is the vector error correction model (VECM). The results show that the volatility of the trilemma policy adopted by Indonesia in the short and  long  term  Affects  the  rate  of  economic  growth  and  inflation. Economic shocks and uncertainties in the world economy externally affect macroeconomic variables. Viewing the results of forecasting for the  trilemma policy  and  macroeconomic  variables  show  that  the inflation  rate  is  so  high and  the  level  of  economic  openness  is  very low. This result recommends that there is a need for harmonization of policies undertaken by Bank Indonesia as the monetary authority and the  government  as  a  fiscal  authority  so  as  to  achieve  the  level  of financial stability that impacts on economic stability.
Keywords:    Trilemma  Policy,  Macroeconomics,  Vector  Error Correction Model (VECM), Forecasting

## 1. PENDAHULUAN
Sejak era globalisasi, krisis keuangan menjadi lebih sering terjadi daripada era sebelumnya. Hal ini timbul karena gangguan keuangan domestik di satu negara dapat mengakibatkan domino effect dengan cara mengacaukan ekonomi terintegrasi lainnya yang mengarah kepada kekacauan keuangan global (Raz et al. 2012). Krisis keuangan dunia  pada  tahun  2008  memberikan  pengalaman  untuk  menjaga  stabilitas  sistem keuangan dan ekonomi dunia dari ancaman gejolak keuangan serta meluasnya krisis keuangan ke berbagai negara. Perubahan yang besar pada saat terjadi krisis keuangan yang berdampak pada krisis  ekonomi telah menimbulkan penurunan rezim  moneter dan memilih untuk menggunakan kombinasi dari tiga tujuan kebijakan trilemma yakni indepensi  moneter,  stabilitas  nilai  tukar  dan  keterbukaan  ekonomi  yang  tercerminn pada  tingkat  suku  bunga  yang  pruden  dimana  hal  tersebut  dikemukakan  oleh Mundell’s pada tahun 1963 (Aizenman dan Ito 2012). Konsepsi trilemma menyatakan bahwa pembuat kebijakan menghadapi trade off dalam menentukan ketiga tujuannya.
1 Corresponding author: University of Jember, Kalimantan St No. 37, 68121, East Java, Indonesia
Syamsudin, Pengujian Kembali Volatilitas…
Suatu  negara  tidak  mungkin  secara  bersamaan  dapat  menargetkan  ketiga  tujuan tersebut.  Pembuat  kebijakan  dalam  hal  ini  bank  sentral  hanya  dapat  mencapai  dua tujuan dengan mengorbankan satu atau dua tujuan (Aizenman dan Jinjarak 2014).
Kebijkan  trilemma  merupakan  suatu  hipotesis  yang  menyatakan  suatu kerangka pengembangan ekonomi makro Mundell-Fleming yang didalamnya terdapat bahwa  negara  tidak  dapat  memilih  secara  simultan  tiga  kebijakan  karena  harus mengorbankan satu kebijakan sehingga terwujudnya kebijakan yang lebih mengarah pada stabilitas ekonomi yang diinginkan.  Secara umum, perubahan yang terjadi pada setiap tujuan tersebut termuat dalam konteks ” trilemma ” (Hsing 2012). Penelitian yang dikemukakan oleh Aizenman et al. (2008) melakukan pengembangan sebuah indeks trilemma  yang  menyatakan  tingkat  tiga  pilihan  kebijakan  yang  dibuat  oleh  suatu negara. Penggunaan indeks trilemma tersebut karena setiap konsentrasi pada dua atau tiga  indeks  antara  lain  stabilitas  nilai  tukar,  keterbukaan  keuangan  dan  independesi moneter yang mana bank sentral harus mengorbankan salah satu dari ketiganya untuk mencapai tujuan yang telah ditetapkan (Aizenman et al. 2010).
Aizenman  (2019)  mengungkapkan  bahwa  negara-negara emerging  market telah  menerapkan  kebijakan  moneter  yang  terintegrasi  dengan  kebijkan makreoekonomi  yang  pruden  dan  menyebabkan  terjaganya  tingkat  inflasi  yang diinginkan.  Tak  terkecuali  Indonesia,  dimana  telah  menerapkan  tindakan  kebijakan trilemma  sejak  adanya  krisis  keuangan  dunia  2008.  Melihat  lebih  jauh  lagi, perkembangan  kebijakan  trilemma  telah  membuat  Indonesia  lebih  kuat  dalam menanggulangi adanya krisis keuangan dunia 2008. Indeks trilemma di Indonesia yang mana merupakan besaran capaian atas kebijakan moneter yang di dalamnya terdapat independensi moneter, keterbukaan ekonomi dan nilai mata uang yang stabil (Yunita et al. 2017). Berikut ini penjelasan indeks trilemma di Indonesia:

## Gambar 1. Perkembangan Kebijakan Trilemma di Indonesia Tahun 1985-2018
Bank Indonesia mempunyai tujuan yakni mencapai dan memelihara kestabilan nilai rupiah. Kestabilan nilai rupiah ini mengandung dua aspek, yaitu kestabilan nilai mata uang terhadap barang dan jasa, serta kestabilan terhadap mata uang negara lain. Aspek  pertama  tercermin  pada  perkembangan  laju  inflasi,  sementara  aspek  kedua tercermin  pada  perkembangan  nilai  tukar  rupiah  terhadap  mata  uang  negara  lain (Warjiyo  dan  Juhro  2016).  Berdasarkan  tujuan  Bank  Indonesia  tersebut,  telah mengakibatkan penurunan jumlah keterbukaan ekonomi yang tercermin dari jumlah penanaman  modal  asing  atau foreign  direct  investment (FDI).  Kebijakan  trilemma
0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 -0.5 0 0.5 1 1.5 2 2.5 19 85 19 87 19 89 19 91 19 93 19 95 19 97 19 99 20 01 20 03 20 05 20 07 20 09 20 11 20 13 20 15 20 17 Tahun MPI KAOPEN ERS
Syamsudin, Pengujian Kembali Volatilitas…
yang  dijalankan  oleh  bank  sentral  bertolak  belakang  dengan  tujuan  dari  pemerintah yang mana menetapkan keterbukaan ekonomu melalui menanaman modal asing atau FDI tetap  tinggi  sehingga  mendorong  pertumbuhan  ekonomi  yang  semakin  tinggi (Yunita et al. 2017).
Pertumbuhan  ekonomi  dan  inflasi  yang  didasarkan  pada  bentuk  inflasi  yang terkendali  atau inflation  targeting  framework (ITF)  membuat  bank  sentral  mudah untuk  membuat  kebijakan  trilemma  (Cavoli  dan  Rajan  2008).  Penilaian  terhadap tingkat  inflasi  ( ITF) dan  pertumbuhan  ekonomi  di  Indonesia  dilakukan  dengan berbagai  aspek  yakni,  konsumsi,  investasi,  belanja  pemerintah  dan  ekspor-impor. Pertumbuhan  ekonomi  yang  ditopang  oleh  ekspor  minyak  yang  begitu  tinggi mengakibatkan  ketergantungan  pada  satu  sumber  pendapatan  negara  (Deliarnov 2006).
Di  tengah  pembangunan  ekonomi  yang  berdampak  pada  pertumbuhan ekonomi  setelah  krisis  ekonomi  1997/1998,  pada  tahun  2008-2009  dunia  kembali mengalami kriris ekonomi atau krisis keuangan yang begitu sangat besar (Ali 2018). Perbaikan  ekonomi  dunia  dengan  disertai  kebijakan  yang  tidak  pasti  membuat pertumbuhan ekonomi dan inflasi di Indonesia mengalami sedikit perlambatan setelah terjadinya krisis keuangan tahun 2008-2009.

## Gambar 2. Pertumbuhan Ekonomi dan Inflasi di Indonesia Pada Tahun 1985 - 2018
Pertumbuhan ekonomi dan tingkat inflasi yang terjadi pada rentang tahun 2010 hingga 2018 tidak terlepas dari perubahan ekonomi dunia, komposisi ekonomi dalam negeri, politik dalam dan luar negeri hingga fenomena perang dagang  antar negara, menyebabkan  perekonomian  Indonesia  bertahan  dalam  kisaran  5,00%  dan  tingkat inflasi yang pruden pada kisaran 3-4% pada akhir tahun 2018. Didalam merumuskan kebijakan yang bertujuan menstabilkan perekonomian dalam negeri, Bank Indonesia perlu melihat besaran tingkat suku bunga acuan bank sentral Amerika Serikat atau The Fed untuk  menentukan  besaran  tingkat  suku  bunga  dalam  negeri.  Bank  Indonesia mengalami  kebingungan  dan  kekhawatiran  mengenai  tingka  suku  bunga  yang  akan ditetapkan didalam negeri yang mana berguna untuk mengimbangi tingkat suku bunga The  Fed .  Hal  ini  yang  banyak  para  ekonom  menyebutnya  sebagai  “ Dilema  Taper Tantrum ” yakni keadaan dimana Bank Indonesia mengalami kebingunan menentukan besaran  tingkat  suku  bunga  acuan  karena  adanya  efek  pengumuman  mengenai kenaikan tingkat suku bunga acuan The Fed . -20 0 20 40 60 80 19 85 19 87 19 89 19 91 19 93 19 95 19 97 19 99 20 01 20 03 20 05 20 07 20 09 20 11 20 13 20 15 20 17 P er se n (%) Tahun GDP INFLASI
Syamsudin, Pengujian Kembali Volatilitas…

## Gambar 3. Pergerakan Nilai Tukar Rupiah Terhadap Nilai Tukar Dollar Amerika Serikat Pada Tahun 1985 Hingga 2018
Bank  Indonesia  yang  merupakan  bank  sentral  Indonesia  telah  menerapakan kebijakan moneter yang tertuang dalam kebijakan trilemma. Kebijakan trilemma yang mengharuskan  Bank  Indonesia  mengalami trade  off untuk  menentukan  tujuan  yang akan diambil dan mengorbankan satu kebijakan agar tujuannya tercapai (Warjiyo dan Agung  2001).  Perubahan  kebijakan  trilemma  yang  tidak  hanya  berdampak  pada variabel  makroekonomi,  juga  berdampak  pada  instrumen  moneter  lainnya  yakni stabilitas nilai tukar Rupiah dan tingkat suku bunga acuan Bank Indonesia. Pengaruh yang  begitu  kuat  diberikan  pada  saat  kebijakan  moneter  yang  ketat  dilakukan  oleh Bank  Indonesia,  dimana  untuk  memberikan  jaring  pengamanan  keuangan  pada  saat terjadinya  guncangan  ekonomi  (Warjiyo  2003).    Pengaman  tersebut  yakni  dengan menekan  atau  meningkatkan  suku  bunga  acuan  Bank  Indonesia  untuk  merespon adanya shock ekonomi yang nantinya berdampak pada stabilitas keuangan nasional.

## Gambar 4. Pergerakan Tingkat Suku Bunga Acuan Bank Indonesia Dan The
Fed Pada Tahun 1985 Sampai 2018
Penerapan Inflation targeting framework atau lebih dikenal sebagai ITF yang dilakukan oleh Bank  Indonesia merupakan suatu  kebijakan yang responsif terhadap perubahan atau pengumuman tingkat suku bunga acuan The Fed (Warjiyo dan Juhro
-30.00 -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 19 85 19 87 19 89 19 91 19 93 19 95 19 97 19 99 20 01 20 03 20 05 20 07 20 09 20 11 20 13 20 15 20 17 P er se n P er se n Tahun USA INDONESIA - 5,000.00 10,000.00 15,000.00 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 19 85 19 87 19 89 19 91 19 93 19 95 19 97 19 99 20 01 20 03 20 05 20 07 20 09 20 11 20 13 20 15 20 17 Tahun USD RUPIAH
Syamsudin, Pengujian Kembali Volatilitas…
2016). Perubahan tingkat suku bunga acuan The Fed mendorong setiap negara di dunia untuk melakukan perubahan dengan tujuan menjaga ketersedian Dollar dan menjaga iklim investasi tetap berlangsung.

## 2. METODE PENELITIAN

## Jenis dan Sumber Data Penelitian
Jenis  data  yang  digunakan  dalam  penelitian  ini  adalah  menggunakan  data sekunder. Bentuk data yang digunakan adalah time series dimana dimulai dari tahun 1985  sampai  dengan  2018  dengan  objek  penelitian  yakni  Indonesia  yang  datanya diambil secara tahunan. Pengambilan sumber data yang digunakan dalam penelitian ini  yakni  bersumber  dari  instansi  pemerintah  yang  telah  dipublikasikan  oleh World Bank.

## Desain Penelitian
Penelitian volatilitas kebijakan trilemma atau hypothesis trinity berfokus pada variabel makroekonomi di Indonesia yakni pertumbuhan ekonomi (GDP) dan tingkat inflasi. Indikasi dan justifikasi adanya pengaruh di dasari pada bentuk penelitian yang bersifat kuantitatif dengan pendekatan deskriptif statistik dan analisis kuantitatif.

## Spesifikasi Model Penelitian
Model penelitian yang digunakan dalam penelitian ini merujuk pada penelitian terdahulu  yang  mana  model  disesuaikan  untuk  mengidentifikasi  dampak  kebijakan trilemma yang terlihat berdasarkan indeks trilemma terhadap pertumbuhan ekonomi dan  inlfasi  di  Indonesia.  Interaksi  kebijakan  trilemma  terhadap  variabel makroekonomi  terlihat  dalam  model  yang  dikembangkan  oleh  Julian  dan  Bogdan yakni:
Y t = a 0 + β 1. ERS t + β 2 . MPI t + β 3 . KAOPEN t + e t ...............................(1.1) dimana : Y t = variabel makroekonomi yakni  pertumbuhan ekonomi dan inflasi,
ERS t
= indeks stabilitas nilai tukar,
MPI t
= indeks indenpendensi moneter, KAOPEN t = indeks capital mobility, a 0 = intercep , e t
= error term
Model diatas dikembangkan kedalam model dasar VAR sebagai berikut :
Y t = β n .Y (n-t) + e t ..................................(1.2)
Pada  persamaan  diatas  diturunkan  kedalam  formulasi  model  VECM  untuk mengindentifikasi fenomena trilemma pada variabel makroekonomi sebagai berikut: ∆ GDP t = α 11 + ERS (t-1) + α 12 KAOPEN (t-1) + α 13 MPI (t-1) + α 14 GDP (t-1) + α 15 ∆ERS (t-1) +  α 15 ∆KAOPEN (t-1) +  α 16 ∆MPI (t-1) +  α 17 ∆GDP (t-1) +  α 18 ∆SNT (t-n) +  α 19
∆KAOPEN (t-n) + α 20 ∆MPI (t-n) + α 21 ∆GDP (t-n) + e t ....................................................................................(1.3)
∆ INF t = α 22 + ERS (t-1) + α 23 KAOPEN (t-1) + α 24 MPI (t-1) + α 25 INF (t-1) + α 26 ∆ERS (t-1) + α 27 ∆KAOPEN (t-1) +  α 28 ∆MPI (t-1) +  α 29 ∆INF (t-1) +  α 30 ∆ERS (t-n) +  α 31
∆KAOPEN (t-n) + α 32 ∆MPI (t-n) + α 33 ∆INF (t-n) + e t ........................................................  .........................................................(1.4)
Syamsudin, Pengujian Kembali Volatilitas…

## Metode Analisis Data
Pendekatan  kuantitatif  adalah  pendekatan  yang  dilakukan  dengan  cara pencatatan dan penganalisaan data hasil penelitian secara eksak dengan menggunakan perhitungan  statistik  Sudjana  (2004)  dan Vector  Error  Correction  Model (VECM) adalah  analisis  yang  digunakan  untuk  mengestimasi  data  yang  tidak  stasioner  pada tingkat level, namun memiliki hubungan kointegrasi (Widarjono 2005). Dalam model VECM,  dapat  melihat  hubungan  jangka  pendek  dan  jangka  panjang  yang  diberikan oleh variabel independen pada variabel dependen.

## 3. HASIL PENELITIAN DAN PEMBAHASAN

## Tingkat  Pertumbuhan  Ekonomi  dan  Tingkat  Inflasi  Yang  Dipengaruhi  Oleh Kebijakan Trilemma
Berdasarkan  hasil  estimasi  yang  dilakukan  dengan  model  pertumbuhan ekonomi  (GDP)  dan  model  inflasi  terhadap  variabel  trilemma  yakni  stabilitas  nilai tukar  (ERS),  independensi  moneter  (MPI)  dan  keterbukaan  ekonomi  (KAOPEN) dengan  alat  analisis Vector  Error  Correction  Model (VECM)  di  indikasikan  bahwa tingkat GDP dan inflasi di Indonesia secara jangka pendek dipengaruhi oleh kebijakan trilemma.  Ini  ditunjukkan  pada  salah  satu  hasil  model  pertumbuhan  ekonomi  dan model inflasi  yang dipengaruhi oleh salah satu  dari ketiga kebijkaan trilemma yang dilakukan  oleh  Bank  Indonesia  selaku  bank  sentral.  Hasil  estimasi  tersebut  sesuai dengan  teori  “ Trilemma  Mundellian ”  yang  menunjukkan  bahwa  terdapat tradeoff dalam  memilih  tujuan  kebijakan  bank  sentralnya  dengan  mendorong  pengurangan prioritas  pada  kebijakan  lainnya  (Aizenman  2019).  Penerapan  rezim  nilai  tukar  dan mekanisme  kebijakan inflating  targeting  framework (ITF)  di  Indonesia  terhadap kebijakan bank sentral dalam konteks “ Trilemma ”.
Pengaruh  jangka  panjang  yang  diberikan  oleh  kebijakan  trilemma  hanya diwakili  oleh  independensi  moneter  dan  keterbukaan  ekonomi  terhadap  tingkat pertumbuhan ekonomi dan inflasi di Indonesia. Dimana dalam jangka panjang tingkat pertumbuhan  ekonomi  mengalami  pengaruh  yang  positif  terhadap  independensi moneter  dan  dipengaruhi  secara  negatif  oleh  keterbukaan  ekonomi.  Pada  tingkat inflasi,  independensi  moneter  memberikan  pengaruh  yang  tidak  terlalu  signifikan terhadap  tingkat  inflasi.  Untuk  keterbukaan  ekonomi  memberikan  tingkat  pengaruh yang signifikan terhadap tingkat inflasi tetapi bernilai negatif.
Model Mundell-Fleming menjelaskan tentang mekanisme kebijakan moneter kurang  memberikan  dampak  yang  efektif  terhadap  sistem  rezim  nilai  tukar  yang dikelola ketika modal bebas bergerak. Dalam hal ini, paritas tingkat suku bunga acuan perlu  mengimbangi  tingkat  suku  bunga  acuan  bank  sentral  The  Fed  untuk  menarik international reserves dan capital mobility ke dalam negeri (Aizenman et al. 2008).
Kebijakan yang perlu juga dikembangkan adalah tentang makanisme bauran kebijakan fiskal  yang  lebih progresif karena  untuk  mengurangi  ketergantungan  bank  sentral dalam menggunakan kebijakan independensi moneter (Aizenman 2019).
Pembahasan  Hasil  Olah  Data  pada  Kebijakan  Trilemma  terhadap  Variabel Pertumbuhan Ekonomi dan Inflasi di Indonesia Berdasarkan Estimasi Analisis
Vector Error Correction Model (VECM)
Melihat hasil estimasi analisis Vector Error Correction Model (VECM) bahwa terdapat  hubungan  jangka  pendek  yang  signifikan  dan  tidak  signifikan  pada  setiap lagnya. Dimana variabel pertumbuhan ekonomi pada lag pertama menunjukkan bahwa
Syamsudin, Pengujian Kembali Volatilitas…
pada satu periode sebelumnya mempunyai pengaruh yang signifikan dan positif pada salah satu variabel kebijakan trilemma yakni independensi moneter (MPI) yang mana sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Aizanman pada negara-negara emerging market di  Asia pada tahun 2011.  Ihnatov  dan Căpraru (2014) melakukan penelitian pada negara Eropa Tengah dan Eropa Timur menunjukkan bahwa kebijakan trilemma yang  dilakukan  oleh  bank  sentral  memengaruhi  secara  signifikan  pada  keterbukaan ekonomi (KAOPEN) yang bersifat positif, hal tersebut sesuai dengan hasil penelitian di  Indonesia  yang  menunjukkan  adanya  pengaruh  positif  yang  diberikan  oleh kebijakan trilemma terhadap pertumbuhan ekonomi pada lag ke dua dan lag ke empat namun terdapat pangaruh negatif yang menunjukkan bahwa kebijakan trilemma bank sentral  tidak  selalu  memberikan  dampak  yang  positif  pada  pertumbuhan  ekonomi. Untuk variabel trilemma yakni stabilitas nilai tukar (ERS) memberikan pengaruh pada pertumbuhan ekonomi yang tidak signifikan dan bersifat negatif, hal ini juga sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Warjiyo dan Juhro (2016) bahwa stabilitas nilai tukar (ERS) yang merupakan tujuan dari Bank Indonesia telah memberikan pengaruh yang negatif karena lebih melindungi nilai tukar Rupiah yang nantinya mencerminkan stabilitas keuangan didalam negeri.
Melihat  pendekatan  yang  dilakukan  oleh  Mundell-Fleming  dan  model Dornbusch’s Overshooting ,  bahwa  kebijakan  moneter  lebih  difokuskan  pada  faktor fundamendal  dalam  penentuan  nilai  tukar  serta  seberapa  jauh  efektivitas  kebijakan moneter dan fiskal dalam menstabilkan output (Warjiyo dan Juhro 2016). Kerangka analisis  yang  digunakan  untuk  mengindetifikasi  adanya  hubungan  pada  kebijakan trilemma yang digunakan pada sistem ekonomi terbuka. Hal tersebut mengalami suatu pertentangan dengan rumusan yang dilakukan oleh Tinbergen untuk ekonomi tertutup bahwa hanya ada satu instrumen kebijakan moneter hanya untuk satu tujuan, sehingga dalam  ekonomi  terbuka  lebih  memfokuskan  pada  suatu  kebijakan  yang  ditentukam berdasarkan pertimbangan sistem nilai tukar dan devisa yang diterapkan (Warjiyo dan Juhro  2016).  Dengan  kata  lain  efektifitas  kebijakan  moneter  dalam  memengaruhi output hanya berlaku apabila suatu negara yang bersangkutan menganut sistem nilai tukatr fleksibel  ( managing floting exchange rate ) dan sistem devisa bebas  (Warjiyo dan Juhro 2019).
Melihat hasil analisis menggunakan VECM tersebut, terdapat hubungan jangka pendek  yang  signifikan  dan  tidak  signifikan  pada  setiap  lagnya.  Hasil  tersebut  juga terdapat  kesesuaian  pada  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Warjiyo  (2013)  bahwa penerapan floting exchange rate telah berdampak pada inflasi yang kurang baik karena bank sentral tidak dapat mengintervensi pasar dalam mengendalikan nilai tukar. Pada lag  ke  dua  dan  ke  tiga,  variabel  inflasi  dipengaruhi  oleh  keterbukaan  ekonomi (KAOPEN)  yang  befariatif,  bahwa  terjadi  pangaruh  signifikan  bersifat  positif  atau negatif  dan  pengaruh  tidak  signifikan  bersifat  positif  dan  nagatif.  Ini  juga  sesuai dengan  hasil  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Yunita  et  al.  (2017)  dimana    variabel inflasi  mengalami  volatilitas  yang  dipengaruhi  oleh  salah  satu  kebijakan  trilemma bank  sentral  Indonesia  karena  penerapan  rezim  mangambang  bebas  ( managing  free floating  exchange  rate )  di  Indonesia  terhadap  kebijakan  dalam  konteks  “trilemma” (Aizenman  2019).  Mengenai  hal  tersebut,  konsep  kebijakan  trilemma  berbenturan dengan kebijakan bank sentral dalam mengontrol tingkat inflasi yang telah ditentukan atau inflating  targeting  framework (ITF)  (Warjiyo  2013).  Kebijakan  ITF  yang memiliki  banyak  makna  dan  implikasi  tertuang  dalam  mekanisme difusi dari fundamental moneter yang diajalankan (Warjiyo dan Juhro 2019). Dimana kebijakan
Syamsudin, Pengujian Kembali Volatilitas…
moneter harus mencapai kesesuaian yang tertuang dalam ITF yang diumumkan kepada publik  dalam  bentuk  undang-undang  dan  diharmonisasikan  dengan  kebijakan  fiskal yang progresif.

## Dampak  Kebijakan  Trilemma  Terhadap  Tingkat  Pertumbuhan  Ekonomi  dan Inflasi
Kebijakan trilemma yang berdampak pada tingkat pertumbuhan ekonomi dan tingkat inflasi dapat terlihat pada seberapa lama efek dari kebijakan trilemma tersebut memengaruhi  pertumbuhan  ekonomi  dan  inflasi  di  Indonesia.  Dengan  melalui  hasil estimasi  yang  dilakukan  dengan  model  pertumbuhan  ekonomi  dan  inflasi  dengan variabel  kebijakan  trilemma  terlihat  adanya  respon  yang  berfariatif. Shock  ekonomi atau  guncangan  ekonomi  yang  diberikan  akibat  kebijakan  trilemma  terhadap pertumbuhan  ekonomi  dan  inflasi  dikarenakan  masih  rapuhnya  perekonomian Indonesia terhadap volatilitas kebijakan moneter yang dilakukan oleh Bank Indonesia. Dimana stabilitas nilai tukar yang mencerminkan salah satu tujuan dari Bank Indonesia untuk menciptakan stabilitas sistem keuangan perlu untuk di harmonisasikan dengan intervensi bank sentral di pasar valas (Juhro dan Aulia 2017).
Penelitian lain dari Yunita et al. (2017) menunjukkan bahwa Indonesia yang masih tergolong negara dengan penghasilan menengah atau middle income , efektivitas dari  transmisi  kebijakan  moneter  dalam  jangka  pendek  dan  panjang  melaui  jalur tingkat  suku  bunga  acuan  belum  tercapai.  Hal  ini  juga  mendorong  Bank  Indonesia untuk membuka atau melonggarkan sistem devisa sehingga menarik investasi masuk ke  dalam  negeri.  Keterbukaan  ekonomi  yang  dilakukan  oleh  Bank  Indonesia  dapat berbentuk foreign  direct  investmen (FDI)  atau international  reserves (Wardhono 2004).  Masuknya  aliran  modal  asing  ke  dalam  negeri  secara  tidak  langsung  akan memberikan multiplayer  effect pada  tingkat  pertumbuhan  ekonomi  dikarenakan penggunaan  modal  asing  dalam  pembangunan  ekonomi  akan  meningkatkan pertumbuhan ekonomi secara tidak langsung (Khandelwal et al. 2004).
Kombinasi Kebijakan Trilemma Di Indonesia Terhadap Stabilitas Makroekonomi
Kombinasi  kebijakan  moneter  pada  dasarnya  memiliki  pola  yang  beragam. Berbagai faktor dapat dijelaskan bahwa kebijakan trilemma bukan hanya satu-satunya kebijakan  yang  memberikan  pengaruh  pada  variabel  makroekonomi  (Hsing  2012). Teori Fredman tentang faktor inflasi juga menjelaskan bahwa pertumbuhan ekonomi, investasi dan belanja pemerintah sangan dipengaruhi oleh tingkat atau seberapa besar inflasi  yang terjadi (Mankiw 2017). Pada setiap kombinasi  kebijakan yang diambil, pada  akhirnya  akan  memberikan  pola  tekanan  pada  kebijakan  Trilemma  yang dilakukan  oleh  bank  sentral  pada  suatu  negara.  Pertimbangan  yang  dilakukan  oleh bank sentral secara baik melihat dari kondisi internal ataupun eksternal bank sentral yang nantinya merubah pola-pola inetraksi atau dampak bauraana kebijakan yang telah ada sebelumnya (Ito dan Kawai 2014; Aizenman 2019).
Syamsudin, Pengujian Kembali Volatilitas…
-20 -10 0 10 20 30 40 50 5 10 15 20 25 30 35
GDP INFLASI
ERS MPI KAOPEN
Gambar 5. Hasil Forecasting Esimasi VECM Model Pertumbuhan Ekonomi, Inflasi Dan Kebijakan Trilemma di Indonesia (Sumber: Data Diolah)
Dengan  pendekatan  estimasi  VECM,  hasil  kebijakan  trilemma  di  Indonesia yang begitu bervolatilitas dapat diprediksi pada satu tahun yang akan datang dan juga dapat  diprediksi  memberikan  pengaruh  pada  variabel  makroekonomi  yakni pertumbuhan ekonomi dan inflasi di Indonesia. Dimana hasil estimasi VECM untuk prediksi tingkat pertumbuhan ekonomi, tingkat inflasi dan indeks kebijakan trilemma menunjukkan adanya penurunan dari pertumbuhan ekonomi di tahun yang akan datang dan  tingkat  inflasi  mengalami  kenaikan  yang  cukup  signifikan  di  tahun  yang  akan datang.  Variabel  kebijakan  trilemma  yakni  stabilitas  nilai  tukar  (ERS),  independesi moneter (MPI) dan keterbukaan ekonomi (KAOPEN) masing-masing sebesar 0,55%, 0,83%  dan  -0,46%.  Hal  ini  di  indikasikan  bahwa  kebijakan  trilemma  yang diberlakukan  oleh  Bank  Indonesia  dengan  pendekatan  model Mundell’s-Flaming yakni  masih  mengorbankan  keterbukaan  ekonomi  dan  memilih  untuk  menstabilkan nilai tukar dan independesi moneter sebagai tujuan utama. Perubahan pertumbuhaan ekonomi  dan  tingkat  inflasi  berdasarkan  hasil  penerapan  kebijakan  trilemma berdampak pada turunnya tingkat pertumbuhan ekonomi dan meningkatkan inflasi.
Penentuan kebijakan trilemma yang dilakukan oleh Bank Indonesia juga harus mengedepankan tujuan dari Bank Indonesia dalam memelihara dan mencapai stabilitas nilai  tukar  yang  nantinya  berdampak  pada  stabilitas  keuangan.  Adanya trade  off kebijakan yang dilakukan Bank Indonesia dalam menuntukan rezim nilai tukar juga berdampak  pada  kebijakan  trilemma  yang  akan  diterapkan.  Perubahan  rezim  nilai tukar  dari free  floating ke managed  floating yang  artinya  bank  sentral  melakukan intervensi di pasar valas sebagai bentuk tujuan dari Bank Indonesia (Warjiyo dan Juhro 2016).  Terlepas  dari  pengaruh  kebijakan  trilemma  yang  dilakukan  oleh  Bank Indonesia,  tingkat  pertumbuhan  ekonomi  dan  inflasi  di  Indonesia  juga  sangat dipengaruhi  oleh  gejolak  perekonomian  dan  geopolitik  dunia.  Ketidakpastian penentuan  kebijakan,  volatilias  harga  minyak  dunia,  penurunan  komoditas  dunia hingga perang dagang yang berlangsung antar negara telah memberikan dampak yang sangat kuat terhadap pertumbuhan ekonomi dan tingkat inflasi di Indonesia.
Syamsudin, Pengujian Kembali Volatilitas…

## 4. SIMPULAN, KETERBATASAN, DAN SARAN
Hipotesis Mundell’s-Flaming trilemma telah memberikan jawaban mengenai penggunaan  kebijakan  trilemma  yang  dianggap  sebagai  sebuah  cara  bagi  Bank Indonesia menerapkan kebijakan moneter yang sesuai dengan keadaan perkembangan ekonomi  dunia.  Dimana  kebijakan  trilemma  yang  dilakukan  oleh  bank  sentral Indonesia telah memberikn pengaruh pada variabel pertumbuhan ekonomi dan tingkat inflasi. Berdasarkan analisis diatas, kesimpulan penting didapat dalam penelitian ini menggunakan analisis deskriptif dan metode Vector Error Correction Model (VECM) terdapat dua poin utama yang disimpulkan dalam penelitin ini sebagai berikut :
1. Konfigurasi kebijakan yang dilakukan oleh Bank Indonesia sesuai dengan hipotesis Mundell’s-Fleming mengalami  fluktuatif  yang  tinggi  di  Indonesia,  terutama dipengaruhi oleh shock ekonomi pada tahun 1997-1998 dan krisis keuangan dunia pada tahun 2008-2009. Pertumbuhan ekonomi yang merosot tajam dan diperparah dengan  tingginya  tingkat  inflasi,  memberikan  dampak  yang  kuat  pada  kebijakan moneter  yang  akan  dikeluarkan  oleh  Bank  Indonesia  selaku  otoritas  pembuat kebijakan  moneter  di  Indonesia.  Dimana  Bank  Indonesia  dengan  menggunakan bauran  kebijakan  moneter  yakni  instrumen  kebijakan  trilemma  mengharuskan memilih  dua  kebijakan  dan  mengorbankan  satu  kebijakan  yang  nantinya memberikan pengaruh pada pertumbuhan ekonomi dan tingkat inflasi di Indonesia.
2. Dalam pengaruh kebijakan trilemma terhadap variabel pertumbuhan ekonomi dan inflasi di Indonesia memberikan jawaban yang bervariatif. Dimana pada variabel kebijakan  trilemma  yakni  stabilitas  nilai  tukar,  independesi  moneter  dan keterbukaan  ekonomi  dalam  jangka  pendek  dan  jangka  panjang  saling memengaruhi tingkat pertumbuhan ekonomi dan tingkat inflasi. Pengaruh tersebut dilihat  berdasarkan  metode Vector  Error  Correction  Model (VECM)  yang  mana bank sentral Indonesia mengalami trade off untuk menentukan kebijakan yang akan diambil  pada  setiap  tahunnya.  Untuk  hasil  prediksi  berdasarkan  analisis  VECM tersebut,  bahwa  kebijakan  trilemma  yang  akan  dilakukan  oleh  Bank  Indonesia mengorbankan  keterbukaan  ekonomi  dan  memilih  stabilitas  nilai  tukar  dan independensi  moneter  sebagai  yang  terbaik.  Secara  empiris  hal  tersebut  sesuai dengan penelitian  yang dilakukan oleh (Beck dan Prinz 2012; Han dan Wei 2018).

## DAFTAR PUSTAKA
Aizenman,  J.  2019.  A  modern  reincarnation  of  Mundell-Fleming's  trilemma. Economic Modelling 81:444-454.
Aizenman, J., M. D. Chinn, dan H. Ito. 2008. Assessing the emerging global financial architecture:  Measuring  the  trilemma's  configurations  over  time:  National Bureau of Economic Research.
———. 2010. The emerging global financial architecture: Tracing and evaluating new patterns  of  the  trilemma  configuration. Journal  of  International  Money Finance 29 (4):615-641.
Aizenman,  J.,  dan  H.  Ito.  2012.  Trilemma  policy  convergence  patterns  and  output volatility. The North American Journal of Economics Finance 23 (3):269-285. Aizenman, J., dan Y. Jinjarak. 2014. Real estate valuation, current account and credit growth  patterns, before  and after the 2008–9 crisis. Journal of  International Money Finance 48:249-270.
Syamsudin, Pengujian Kembali Volatilitas…
Ali,  F.  2018. Ekonomi  Politik  Indonesia:  Sketsa  Historis  dan  Masa  Depan .  Jawa Timur: Intrans Publishing.
Beck, H., dan A. Prinz. 2012. The trilemma of a monetary union: Another impossible trinity. Intereconomics 47 (1):39-43.
Cavoli, T., dan R. S. Rajan. 2008. Open economy inflation targeting arrangements and monetary policy rules. Indian Growth Development Review 1 (2):237-251. Deliarnov.  2006. Ekonomi  Politik:  Mencakup  Berbagai  Teori  dan  Konsep  yang Komprehensif . Jakarta: Erlangga.
Han, X., dan S.-J. Wei. 2018. International transmissions of monetary shocks: Between a trilemma and a dilemma. Journal of International Economics 110:205-219. Hsing, Y. 2012. Impacts of the trilemma policies on inflation, growth and volatility in Greece. International Journal of Economics Financial Issues 2 (3):373. Ihnatov, I., dan B. Căpraru. 2014. The trilemma policies and macroeconomic volatility in Central and Eastern Europe. Procedia Economics Finance 15:853-857. Ito,  H., dan M.  Kawai.  2014. Determinations of the Trilemma Policy Combination: ADBI Working Paper 381. Asian Development Bank Institute.
Juhro,  S.  M.,  dan  A.  Aulia.  2017.  Transformational  leadership  through  applied neuroscience: Transmission mechanism of the thinking process.
Khandelwal, S. K., H. P. Jhingan, S. Ramesh, R. K. Gupta, dan V. K. Srivastava. 2004. India Mental Health Country Profile. International review of psychiatry 16 (1- 2):126-141.
Mankiw, N. G. 2017. Macroeconomics Ninth Edition . New York: Worth Publisher. Raz, A. F., T. P. Indra, D. K. Artikasih, dan S. Citra. 2012. Global financial crises and economic  growth:  Evidence  from  East  Asian  economies. Buletin  Ekonomi Moneter Dan Perbankan 15 (2):35-54. Sudjana. 2004. Meoda Statistika . Bandung: PT Tarsito. Wardhono,  A.  2004. Mengenal  Ekonometrika  Edisi  Pertama .  Jember:  Fakultas Ekonomi Universitas Jember.
Warjiyo, P. 2003. Kebijakan moneter di indonesia . Vol. 6: Pusat Pendidikan Dan Studi Kebanksentralan (PPSK) Bank Indonesia.
———. 2013. Indonesia: Stabilizing The Exchange Rate Along Its Fundamental. BIS Paper . Warjiyo,  P.,  dan  J.  Agung.  2001. Transmission  Mechanisms  of  Monetary  Policy  in Indonesia :  Financial  Market  Structuring  and  Development  Studies  Division, Directorate.
Warjiyo,  P.,  dan  S.  M.  Juhro.  2016. Kebijakan  Bank  Sentral:  Teori  dan  Praktik . Jakarta: Rajawali Press.
Warjiyo,  P.,  dan  S.  M.  Juhro.  2019. Central  Bank  Policy:  Theory  and  Practice : Emerald Group Publishing.
Widarjono,  A.  2005.  The  impact  of  real  exchange  rate  on  trade  balance. Jurnal Ekonomi dan Bisnis Indonesia 20 (2005).
Yunita, M., N. A. Achsani, dan L. Anggraeni. 2017. Pengujian Trilemma Conditions pada Perekonomian Indonesia. Jurnal Ekonomi dan Pembangunan Indonesia 17 (2):151-168.