## PENGARUH LEVERAGE TERHADAP PROFITABILITAS DAN RETURN SAHAM DENGAN INTERVENING ASSET GROWTH PADA PERUSAHAAN GO PUBLIC DI BEI PERIODE 2011-2019
Oleh:

## Akhmad Syarifudin
Universitas Putra Bangsa, Fakultas Ekonomi Dan Bisnis, Program Study Akuntansi
Email:
akhmadsyartifudin89@gmail.com

## ABSTRAK
Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui pengaruh leverage terhadap profitabilitas dan return saham dengan intervening Asset Growth pada dua group emiten dengan rasio utang tinggi dan rendah. Analisis diarahkan untuk mendeteksi  karakteristik fundamental emiten yang prospektif terhadap profit dan return. Metode penelitian menggunakan analisis jalur SEM-Smart PLS dengan 300  sampel purposive pada seluruh sektor di Bursa Efek Indonesia 2011-2019. Hasil group I (DAR<50%) DAR berpengaruh positif terhadap AG; negatif terhadap ROA; dan tidak  memengaruhi ROE; Sedangkan AG  memengaruhi ROE & PBV. Hasil hubungan tak langsung: AG memediasi DAR terhadap RS melalui ROE, tapi AG tidak memediasi DAR terhadap  RS  melalui  PBV.  Menunjukan  pada  tingkat leverage rendah,  kenaikan utang  akan  meningkatkan  profitabilitas,  sedangkan  pertumbuhan  aset  akan menaikan  harga  saham.  Kemudian  jika  asetnya  tumbuh  tanpa  menambah  utang maka  profitabilitas  dan  harga  saham  semakin  meningkat  sehingga  retun  makin tinggi. Hasil group II (DAR>50%) DAR berpengaruh negatif terhadap AG & ROA, tapi tidak memengaruhi ROE. Sedangkan AG memengaruhi PBV, tetapi AG tidak memengaruhi ROE. Hasil uji pengaruh tak langsung: AG memediasi DAR terhadap RS  melalui  PBV,  tetapi  AG  tidak  memediasi  DAR  terhadap  RS  melalui  ROE. Menunjukan pada tingkat leverage tinggi, kenaikan  utang akan menurunkan total aset dan sebaliknya, tapi tidak memengaruhi profitabilitas (ROE), dan jika utangnya menurun  disertai  kenaikan  aset  maka  harga  sahamnya  akan  naik.  Penelitian  ini menemukan  bukti  tentang  efektifitas  tingkat leverage pada  struktur  modal  yang optimal,  artinya  perubahan  rasio  solvabilitas  pada  level  tertentu  sangat  efektif dalam memengaruhi pertumbuhan asset , profitabilitas dan  kenaikan  harga saham (return ).
Kata Kunci: Asset Growth, Leverage, PBV , ROE, Return saham
Vol. 8 No. 1 (September 2021) 56-79

## ABSTRACT
This study aims to determine the effect of leverage on profitability and stock returns by intervening  in Asset Growth in two groups of issuers with high and low debt ratios.  The  analysis  is  directed  at  detecting  the  fundamental  characteristics  of issuers  that  are  prospective  to  profit  and  return.  The  research  method  uses  the SEM-Smart  PLS  path  analysis  with  300  purposive  samples  in  all  sectors  on  the Indonesia Stock Exchange 2011-2019. The results of group I (DAR <50%) DAR had a positive effect on AG; negative to ROA; and does not affect ROE; Meanwhile, AG affects ROE&PBV. Result of indirect relationship: AG mediates DAR to RS via ROE, but AG does not mediate DAR to RS via PBV. It shows that at a low level of leverage,  an  increase in  debt  will  increase  profitability,  while  asset  growth  will increase stock prices, and if assets grow without increasing debt, profitability and stock  prices  will  increase  so  that  returns  are  higher.  The  results  of  group  II (DAR>50%)  DAR  had  a  negative  effect  on AG  &  ROA  but  did  not  affect  ROE. While AG affects PBV, but AG does not affect ROE. Indirect effect test results: AG mediates DAR to RS through PBV, but AG does not mediate DAR to RS through ROE. It shows that at a high level of leverage, an increase in debt will reduce total assets  and  vice  versa,  but  it  does  not  affect  profitability  (ROE),  and  if  the  debt decreases with an increase in assets, the stock price will increase. This study found evidence  about  the  effectiveness  of  the  leverage  level  on  the  optimal  capital structure, meaning that changes in the solvency ratio at a certain level are very effective  in  influencing  asset  growth,  profitability,  and  stock  price  increases (return).
Keywords: Asset Growth, Leverage , PBV, ROE, Stock Return

## A. PENDAHULUAN
Modal merupakan faktor penting bagi perusahaan untuk mendanai kegiatan operasional  dalam  mencari  laba.  Menguatnya  permodalan  akan  menambah  nilai asset  dan  likuiditas  yang  dapat  mempengaruhi  profitabilitas  (laba).  Profitabilitas merupakan  indikator  kinerja  manajemen  dalam  memanfaatkan  kekayaan/  asset perusahaan  secara  efisien  dan  efektif.  Berbagai inovasi teknologi  di  era  revolusi industri  4.0  telah  menawarkan  efisiensi  biaya  produksi  dan  pemasaran  semakin kompetitif. Perkembangan teknologi tersebut menjadi peluang dan tantangan bagi perusahaan agar tetap survive . Dalam praktik penerapan strategi bisnis, perusahaan sering  mengalami  kendala  modal.  Keterbatasan  dalam  mengakses  sumberdaya modal menjadi krusial dalam mencari dan menentukan pilihan solusi.
Suntikan modal pendiri cenderung bersifat sementara, karena kekuatan modal pemilik belum tentu  selalu mencukupi. Alternatif sumber modal dapat dilakukan dengan  mengubah  status menjadi  perusahaan go  public dan listing di  bursa  efek untuk melakukan penawaran umum perdana (initial public offering). Jumlah emiten di  BEI  per  Januari  2020  sebanyak  674.  Pada akhir  2020 tercatat  51  emiten  IPO (Hidayat, 2020). Selain itu, pemupukan modal juga dapat diperoleh dari pinjaman ke  pihak  eksternal  untuk  pembiayaan  aset  ( leverage ).  Namun  konsekuensi kebijakan  utang ( financial policy ) akan menimbulkan beban bunga modal. Untuk
itu,  keputusan  mengakses  utang  harus  dengan  pertimbangan  yang  tepat  agar profitabilitas makin meningkat dan bukan sebaliknya.
Pada  perusahaan go  public, keuntungan  pemilik  berasal  dari  profitabilitas ( dividen ) dan return saham. Profitabilitas dapat dipengaruhi faktor internal maupun eksternal,  sedangkan  return  saham  dapat  dipengaruhi  faktor  mikro  dan  makro. Menurut (Samsul, 2016) faktor makro yang memengaruhi return saham meliputi tingkat bunga, inflasi, kurs, dan kondisi ekonomi dan politik. Sedangkan pengaruh dari  faktors  mikro  meliputi  ( Earning  Per  Share ,  Nilai  buku  saham,  rasio  utang, profitabilitas  dan  rasio  keuangan  lainya.  Penilaian  tingkat  profitabilitas  dapat diukur dengan rasio return on asset (ROA) ataupun return on equity (ROE), dan return  saham  dapat  dinilai  dengan rasio price  book  value  (PBV). Sedangkan komposisi  permodalan  dapat  diukur  menggunakan debt  to  asset  ratio  (DAR) ataupun debt to equity ratio (DER).
Berdasarkan  catatan  BEI,  sepanjang  tahun  2020  pertumbuhan  aktivitas go public diikuti trend pertumbuhan  jumlah investor  pasar modal, meskipun  dalam situasi pandemi jumlah investor terus naik menjadi 3,87 juta investor atau naik 56 persen (Pratama, 2020). Investor usia di bawah 30 tahun mencapai 55% meskipun investasi kecil 30 triliun dan  di atas 60 tahun hanya 4% dengan investasi Rp 360 triliun.  Pada  beberapa  emiten  harga  sahamnya  melonjak  melebihi  100%  yang disinyalir  adanya  sentimen  vaksin  Covid-19.  Berikut  gambaran  fluktuasi perdagangan saham tahun 2020 (Dorimulu, Primus & Firdaus, 2021).
Tabel 1

## Kenaikan Harga Saham Periode 2020
Kode Nama Perseroan Tbk Harga Saham Rp Kenaikan Harga Saham CENT Centratama Telekomunikasi Ind 150 105,48% WIIM Wismilak Inti Makmur 358 113,10% KAEF Kimia Farma 3.250 160,00% SAPX Satria Antaran Prima 2.200 165,06% PNSE Pudjiadi & Sons Estate 900 171,08% INAF Indofarma 3.300 279,31% PYFA Pyridam Farma 985 397,47% Sumber: https://investasi.kontan.co.id (data diolah, 2021)
Tabel  di  atas  menunjukan  lonjakan  harga  saham  di  atas  100%  dari  nilai ekuitasnya sepanjang 2020. Investor dalam jangka pendek ( trader ) meraih capital gain tinggi di atas rata-rata ROE, sehingga dalam transaski perdagangan para trader cenderung mengabaikan nilai deviden ( EPS ). Pertimbangan investor lebih banyak dipengaruhi ekspektasi kenaikan nilai buku dan harga saham ( return ). Pergerakan harga saham dapat menjadi barometer kekuatan daya tarik suatu perusahaan bagi investor.  Pada  Januari-5  Feb  2021  rata-rata  volume  perdagangan  harian  di  BEI 22,90 miliar saham dengan Rata-rata Nilai Transaksi Harian (RNTH) mencapai Rp 20,02 triliun (Mahadi, 2020).
Dari  pengamatan  empiris,  hampir  semua  emiten  di  BEI  mengakses  utang  dana eksternal. Proporsi utang dibanding aset ( debt to asset ratio ) dapat dibagi dalam kategori  tingkat  utang  rendah  dan  tingkat  utang  tinggi.  Untuk  itu  kerangka pemikiran  dalam  penelitian  ini  dibagi  menjadi  dua  group emiten  yang  memiliki
DAR < 50% dan DAR ≥ 50%. Model pengelompokan emiten ini belum ditemukan pada penelitian sebelumnya. Dengan  pembagian group tersebut diharapkan  dapat mendeteksi karakteristik emiten yang memiliki prospek kenaikan profitabilitas dan return saham dari kedua kelompok. Berikut ini gambaran performa finansial pada beberapa perusahaan go public periode 2011-2019.
Tabel 2

## Kinerja Perusahaan Go Public 2011-2018 (Trend Meningkat)
Perusahaan (Kode Saham) Tahun Asset (Miliar) Liabilities (Miliar) DER (%) Deviden ROE (%) Nilai Buku PBV Harga Saham (Rp) HMSP (Consumer Goods) 2011 19.330 9.027 0,9 78 94 16,6 1.500 2018 46.602 11.244 0,3 38 304 12,2 4.710 MLBI (Consumer Goods) 2011 1.220 690 1,3 96 252 14,3 3.590 2018 2.889 1.445 1,5 105 554 28,9 16.000 MKPI (Property) 2011 2.138 649 0,4 22 1.570 1,8 2.900 2018 7.008 1.776 0,3 19 5.517 4,1 22.500
Sumber: https://www.idx.co.id (data diolah, 2021)
Sampel korporasi pada Tabel 2 di atas menunjukan track record fundamental yang cukup bagus selama 9 tahun sejak 2011. Harga saham HMSP pada tahun 2011 Rp 1.500 naik menjadi Rp 4.710 ditahun 2018. Harga saham MLBI pada 2011 Rp 3.590 naik menjadi Rp 16.000 ditahun 2018 meskipun pernah mengalami fluktuasi dari harga Rp11.590 ditahun 2014 menjadi Rp 8.200 ditahun 2015. Harga saham MKPI  pada  tahun  2011  Rp  1.900  naik  menjadi  Rp  22.500  ditahun  2018  bahkan pernah  mencapai  35.600  ditahun  2017.  Kinerja  keuangan  HMSP  memiliki  pola yang  hampir  sama  dengan  MKPI  dimana  utang  (DER)  menurun  dan  asetnya meningkat kemudian harga sahamnya naik.
Tingginya harga saham dalam hal ini berdampak pada menurunya rasio profit dibanding ekuitas (ROE), sehingga sebagian investor/ trader lebih mengarah pada keuntungan  dari  kenaikan  harga  saham  ( capital  gain )  disbanding  perolehan deviden. Pada MLBI rasio utang (DER) naik, asetnya naik, kemudian deviden dan harga sahamnya juga naik tinggi. Hal tersebut menunjukan perubahan rasio utang berhubungan  dengan  profitabilitas  dan  pertumbuhan  aset  berdampak  pada  harga saham. Dari kajian tersebut mengundikasikan  faktor pertumbuhan asset memiliki korelasi terhadap profitabilitas dan harga saham.

## Tabel 3 Kinerja Perusahaan Go public 2011-2018 (Trend Menurun)
Perusahaan (Kode Saham) Tahun Aset (Milyar) Utang (Milyar) DER % Deviden ROE (%) Nilai Buku PBV Harga Saham (Rp) HRUM ( Mining ) 2011 4.643 1.087 0,3 42 1.317 5,2 6.850 2018 5.026 1.151 0,3 11 1.618 0,9 1.400 KKGI ( Mining ) 2011 977 320 0,5 69 657 9,8 6.000 2018 1.668 442 0,4 1 245 1,4 354 LION ( Basic industry ) 2011 396 64 0,2 17 5.806 0,9 5.250 2018 696 221 0,5 3 914 0,7 680
Sumber: https://www.idx.co.id (data diolah, 2021)
Tabel 3 menunjukan utang HRUM stabil, aset tumbuh, namun profitabilitas dan harga saham menurun. Harga saham HRUM pada 2011 Rp 6.850 turun menjadi Rp 1.400 di tahun 2018, kemudian naik menjadi Rp1950 di semester II tahun 2020. Pada tahun 2021 total asset perseroan HRUM ini  naik menjadi USD 613,58 juta pada 30 Juni 2021 dibanding periode yang sama  pada tahun sebelumnya sebesar USD 498,70 juta. Harga saham HRUM di tahun 2021 telah mencapai Rp 5.300 per lembar saham  (Kosasih, 2021). Pada KKGI dan LION rasio DER berubah tetapi profitabilitas dan harga sahamnya menurun.
Penelitian  (Murhadi  Werner,  2011)  menunjukan  faktor  yang  menentukan kebijakan  utang  adalah  profitabilitas,  size, asset  tangibility dan  tingkat pertumbuhan. Temuan berikutnya menunjukan bahwa tidak ada perbedaan praktek yang nyata antara penggunaan utang di ke-enam negara ASEAN. Sedangkan (Putri Radjamin  I.,  J.,  Sudana,  2014) hasilnya  menyatakan  struktur  modal  perusahaan manufaktur di Indonesia dan di Australia memiliki perbedaan yang signifikan. Di Indonesia  utang  lebih  banyak  digunakan  daripada  modal  sendiri,  sedangkan  di Australia lebih memanfaatkan modal sendiri daripada utang.
Tabel 4

## Kinerja Perusahaan Go Public 2011-2018 (fluktuatif)
Perusahaan (Kode Saham) Tahun Aset (Milyar) Utang (Milyar) DER Deviden ROE (%) Nilai Buku PBV Harga Pasar BUMI (Mining) 2011 64.201 56.146 7,0 25 388 5,6 2.175 2018 40.255 49.281 -17,2 -112 -44 -2,4 103 PLIN (Properti real estate) 2011 4.515 2.232 1,0 4 657 2,4 1550 2018 4.930 3,811 3,4 18 315 9,1 2780 BRMS (Treade, service) 2011 17.081 3.339 0,2 537 1,0 530 2018 13.766 2.487 0,2 181 1,1 50
Sumber: https://www.idx.co.id (data diolah, 2021)
Tabel di atas menunjukan nilai buku dan harga saham BUMI merosot. Nilai buku PLIN juga menurun, tetapi asetnya tumbuh  dan harga sahamnya meningkat dalam jangka panjang dari 1.550 ditahun 2011 menjadi 2.780 ditahun 2018. Hal ini
mengindikasikan  terdapat  korelasi  antara asset  growth dengan  harga  sahamnya. Pada  BRMS  utang  menurun  dan  DER  tidak  berubah,  tetapi  harga  sahamnya merosot. Selain itu, informasi di atas juga menunjukan fluktuasi harga saham dan investasi  dalam  jangka  panjang  cenderung  meningkat.  Bahkan  beberapa  emiten harga sahamnya naik 500% lebih dalam 7 tahun, meskipun pada sebagian emiten lainya justru  terkoreksi. Artinya, keuntungan investor tidak hanya mengandalkan deviden, namun ekspektasinya lebih pada kenaikan harga saham.
Menurut  (Fahmi,  2015)  dalam  teori  struktur  modalnya,  mengemukakan tentang Balancing Theories, yaitu suatu kebijakan perusahaan untuk mencari suplai dana  dengan  cara  pinjam  ke  perbankan, leasing atau  dengan  menerbitkan  surat utang  (obligasi).  Analisis  faktor  fundamental  penting  untuk  menilai  kinerja keuangan,  prospek,  risiko,  dan  kewajaran  harga  saham.  Perubahan  faktor fundamental  memiliki  hubungan  timbal  balik  terhadap  kinerja  perusahaan  yang dapat memengaruhi deviden, nilai buku dan harga saham. Oleh sebab itu investor sangat  membutuhkan  informasi  mengenai  faktor  fundamental  sebagai  bahan pertimbangan dalam pengambilan keputusan.
Penelitian  (Syaftina.,  2013)  menyatakan  enam  rasio  keuangan  QR,  DER, ROE,  ITO,  PBV,  dan  PER  dapat meningkatkan  kinerja  dan  nilai  rasio  penilaian pasar  paling  dominan  dalam  meningkatkan  kinerja  di  LQ-45.  Sedangkan  (Fitri, 2017) menunjukan kebijakan dividen (DPR), leverage (DER), profitabilitas (ROE) secara  parsial  maupun  simultan  tidak  berpengaruh  terhadap return saham.  Hasil yang berbeda ditunjukan  (Azis, 2017) bahwa DAR berpengaruh negatif t erhadap kinerja, sedangkan LTDER dan DER tidak berpengaruh. Hasil ini sejalan dengan temuan (Rajkumar. P., 2014) bahwa Leverage berpengaruh negatif terhadap kinerja keuangan John Keels holdings Plc Sri Lanka .
Panelitian (Wasfi A.Al Salamat., 2016) di Amman Stock Exchange, hasilnya struktur  modal  berpengaruh  negatif  terhadap return saham,  sedangkan  likuiditas dan  pengembalian  saham  berpengaruh  positif.  Penelitian  (Matar.,  2018) mengungkapkan likuiditas ,  profitabilitas  dan  pendapatan  berhubungan  positif dengan  pengembalian.  Hasil  regresinya  menunjukkan  bahwa  semua  variabel berpengaruh  signifikan  terhadap  kinerja  keuangan  sektor  industri  2005-2015  di Amman Stock Exchange Jordania. Hasil ini sejalan dengan (Schutte, 2018) bahwa leverage berpengaruh negatif terhadap kinerja keuangan ROA, ROE, Tobin's Q dan Stock  Return pada  emiten  Eropa.  Hasil  ini  menunjukkan  kinerja  keuangan meningkat ketika perusahaan beroperasi dengan rasio DER yang lebih rendah. Dari  kajian  laporan  keuangan  di  BEI  2011-2019  setiap  emiten  memiliki karakteristik fundamental  yang berbeda, namun secara umum mengaskses utang. Hasil  penelitian  di  bursa  efek  Amerika,  Jordania,  Australia,  Sri  langka,  dan  di Asean  termasuk  Indonesia  menunjukan leverage (utang)  dan  aset  pengaruhnya berbeda-beda  terhadap  profitabilitas  dan  harga  saham  pada  sector  tertentu. Berdasarkan latar belakang di atas, penulis tertarik melakukan penelitian ini dengan menguji  pengaruh leverage terhadap  profitabilitas  dan return saham  dengan intervening asset growth . Populasi dan sampel meliputi seluruh sektor di BEI pada emiten dengan tingkat leverage rendah (DAR < 50%) dan leverage tinggi (DAR ≥ 50%)  yang  belum  diteliti  sebelumnya. Analisis  ditujukan  untuk  mengetahui karakteristik  fundamental  yang  prospektif  terhadap  profitabilitas  dan  return  saham .
Hasilnya diharapkan bermanfaat bagi manajemen, investor dan stakeholder lainya sebagai pertimbangan dalam keputusan bisnis.

## B. KAJIAN PUSTAKA

## Teori Trade-Off
Menurut (Brigham, Eugene F., 2011) dalam teori trade off mengemukakan bahwa perusahaan yang menggunakan utang dapat mengambil manfaat pajak ( tax shileds ) atas nilai utangnya dengan beban masalah yang ditimbulkan oleh kesulitan keuangan.  Implikasinya  manajemen  harus  mengevaluasi  posisi  struktur  modal dalam kerangka trade off untuk melakukan efisiensi pemajakan dan beban kesulitan keuangan.  Dalam  perspektif  ini,  perusahaan  yang  memiliki  profitabilitas  tinggi cenderung akan menggunakan skema utang untuk penghematan pajak yaitu dengan menaikan rasio utang (struktur modal). Hal ini dimaksudkan agar dapat mengambil selisih beban pajak yang menguntungkan.
Disisi lain, peningkatan utang terkandung  risiko bertambahnya  beban biaya modal  yang  justru  dapat  mengarah  pada  kesulitan  keuangan.  Beban  kesulitan keuangan adalah biaya kebangkrutan (bankruptcy costs) atau reorganization dan kenaikan biaya keagenan ( agency costs ) akibat menurunya kredibilitas perusahaan. Teori  ini  berasumsi  bahwa  perusahaan  memiliki  utang  yang  optimal,  sehingga ketika  utang  terlalu  rendah  ( under  levered )  ataupun  terlalu  tinggi  ( overlevered ) akan  berupaya  menyesuaikan  utang  aktualnya  ke  titik  optimal.  Esensi trade-off dalam leverage adalah  keseimbangkan  pengorbanan  dan  manfaat  yang  timbul akibat  utang.  Untuk  itu,  tambahan  utang  masih  diperbolehkan  selama  masih memberi manfaat nilai tambah, namun jika beban utang justru lebih besar, maka penambahan utang harus dihentikan sesuai teori trade off ini.

## Teori Struktur Modal
Menurut  (Fahmi,  2015)  Struktur  modal  merupakan  gambaran  dari  bentuk proporsi  finansial  yaitu  antara  kepemilikan  modal  yang  bersumber  dari  utang jangka  panjang  ( long-term  liabilities )  dan  modal  sendiri  ( shareholders  equity ). Substansi dari teori struktur modal menjelaskan bahwa setiap penggunaan modal baik  modal  sendiri  (ekuitas)  maupun  dari  modal  utang  yang  digunakan  harus mampu  menciptakan  nilai  tambah  agar  nilai  perusahaan  dan  labanya  semakin meningkat.  Artinya  setiap  pemanfaatan  modal  tersebut  masing-masing  harus memberi kontribusi laba, sehingga penggunaan modal menjadi optimal.
Struktur  modal  dapat  disebut  optimal  apabila  pada  tingkat  risiko  tertentu modal  tersebut  dapat  memberi  nilai  tambah  maksimal  bagi  perusahaan. (Fahmi, 2015) dalam  teori  struktur  modalnya  mengemukakan  tentang  “ Balancing Theories’ . Teori ini merupakan suatu kebijakan keuangan yang diambil perusahaan untuk menggali sumber dana tambahan melalui pinjaman bank, leasing atau dengan obligasi  (surat  utang).  Konsekuensi  untuk  mengakses  utang  yaitu  jaminan  untuk akses  utang  ke  Lembaga  keuangan;  kepercayaan  tinggi  dari  masyarakat  untuk obligasi ; dan reputasi finansial agar terhindar dari risiko buruk.

## Kinerja Keuangan
Perubahan  kondisi  ekonomi  perusahaan  tercermin  dari  performanya  yang dapat  dilihat  dari  rasio-rasio  finansial.  Perusahaan  yang  berkembang  akan mendorong pertumbuhan seperti pertumbuhan aset, revenue, net income, leverage (utang ) , profitabilitas, earning per share (EPS), price to book value (PBV) maupun market value . Perkembangan rasio keuangan ini cukup penting sebagai indikator kinerja, mengingat unsur persepsi risiko investasi dapat dipengaruhi oleh berbagai faktor baik internal maupun eksternal.

## Struktur Modal
Modal merupakan kepemilikan hak ( intangible asset ) dan kekayaan ( tangible asset )  perusahaan  yang  sumbernya  dari  penyertaan  kekayaan  pemilik  (ekuitas) maupun dari sumber pendanaan eksternal (utang). Menurut (Sartono, 2012) struktur modal  adalah  perimbangan  antara  jumlah  utang  jangka  pendek  yang  bersifat permanen,  utang  jangka  panjang,  saham  preferen  dan  saham  biasa.  Menurut (Abdul, 2015) struktur modal merupakan perbandingan antara total  utang (modal asing) dengan total modal sendiri (ekuitas). Dengan demikian struktur modal adalah rasio antara jumlah seluruh kekayaan milik sendiri (ekuitas) dibandingkan dengan total  utang  baik  jangka  pendek  maupun  jangka  panjang  yang  digunakan  untuk memenuhi kebutuhan operasional perusahaan.

## Leverage (Rasio Solvablitas)
Leverage merupakan  penggunaan  asset  dan  sumber  keuangan  untuk menambah  kemampuan  modal  yang  mengakibatkan  timbulnya  beban  tetap  bagi perusahaan  dalam  rangka  meningkatkan  keuntungan.  Menurut  (Fahmi,  2015) leverage adalah ukuran nilai (rasio) yang menunjukan seberapa besar perusahaan dibiayai  oleh  pinjaman.  Rasio  ini  disebut juga  rasio  solvabilitas  yang  mengukur seberapa besar asset perusahaan dibiayai oleh utang. Rasio ini juga dapat digunakan untuk mengukur tingkat kemampuan membayar total kewajibanya jika perushaan dilikuidasi.  Rasio utang DAR < 50% dianggap tingkat leverage rendah dan  rasio DAR ≥ 50% dianggap memiliki tingkat leverage tinggi.

## Pertumbuhan Aset
Aset  merupakan  aktiva  perusahaan  untuk  menunjang  kegiatan  operasional yang  tercatat  di  neraca.  Besarnya  aset  dapat  dipandang  sebagai  potensi  untuk memperoleh cash flow , efisiensi, dan  peningkatan penjualan dimasa depan. Nilai total aset dapat menjadi ukuran besar kecilnya perusahaan ( firm size ) yang dapat meningkatkan  kepercayaan  publik.  Semakin  besar  aset  makin  besar  harapan penghasilan,  dan  sebaliknya  jika  asetnya  kecil  keuntunganya  juga  relatif  kecil. Namun,  disisi  lain  aset  yang  terlalu  besar  bisa  dianggap  menghambat  laju perusahaan karena beban depresiasi lebih tinggi. Kondisi tersebut dapat memiliki efek  terhadap  pergerakan  saham.  Oleh  karenanya  pertumbuhan  aset  perlu pengendalian agar pertumbuhanya optimal dalam menghasilkan keuntungan.

## Profitabilitas
Menurut (Kasmir, 2015) profitabilitas merupakan rasio untuk menilai kinerja manejemen  dalam  mencari  laba.  Kemampuan  manajemen  dalam  melakukan inovasi  (kiat)  mempunyai  pengaruh  terhadap  peluang  bisnis/wirausaha. (Ardianyah, T. Umam, K., Ariwibowo, 2018). Dalam penelian ini profitabilitas di proxy -kan dengan Return On Asset (ROA) dan ROE. Penghitungan ROA adalah laba  bersih  dibagi  total  aset  perusahaan.  Sedangkan Return  On  Equity (ROE) merupakan  tingkat  hasil  pengembalian  investasi  bagi  investor.  Nilai  ROE  dapat diketahui dari jumlah laba bersih dibagi dengan modal milik sendiri.

## Price to Book Value (PBV)
Harga pasar nilai buku (PBV) merupakan salah satu indikator fundamental saham  yang  menunjukkan  kemampuan  manajemen  dalam  menciptakan  nilai perusahaan  yang  relatif  atas  investasi  modal.  Rasio  PBV  dapat  menjadi  ukuran berapa besar penghargaan pasar terhadap nilai buku saham.  Rumus hitung valuasi saham (PBV) yaitu market per share dibagi book value. PBV di atas 1 dianggap overvalue, jika di bawah 1 dianggap undervalue. Penelitian (Sari, Purnama., 2014) profitabilitas  (ROA)  berpengaruh  positif  terhadap  PBV.  (Perwira,  Nanda.,  2018) hasilnya ROE berpengaruh signifikan terhadap DPR dan PBV.

## Return Saham
Return saham  merupakan  keuntungan  bagi  pemegang  saham.  (Jogiyanto, 2014)  return  adalah  hasil  dari  investasi  yang  dapat  berupa return realisasi  atau return ekspetasi  yang  diharapkan  akan  terjadi  di  masa  mendatang.  Sumber keuntungan investasi  pada  sekuritas  saham  adalah  dari  deviden  ditambah  selisih harga pembelian dan penjualan saham ( capital gain ). Penelitian (Laksita Asmi, 2014) bahwa price to book value (PBV) berpengaruh signifikan terhadap return saham, sedangkan DER, current ratio, total asset turnover, ROA tidak berpengaruh.

## Model Penelitian
Penelitian ini akan menguji pengaruh leverage (utang) dan pertumbuhan aset terhadap  profitabilitas  dan  return  saham.  Kriteria  sampel  yang  digunakan  adalah perusahaan go public yang telah beroperasi diatas 10 tahun. Perusahaan akan dibagi menjadi dua yaitu kelompok I DAR < 50% dan kelompok II untuk DAR ≥ 50%.
Group I Group II Gambar 1. Model penelitian Y 3 :ROE X 1 : DAR Y 5 : Return saham Y 4 :PBV Y 1 :Pert.Aset Y 2 :RO X 1 : DAR Y 1 :Pert.Aset Y 2 :ROA Y 3 :ROE
Y 4 :PBV

## Hipotesis
Sesuai latar belakang,  teori dan kerangka pikir, maka rumusan masalah/hipotesis untuk kedua group emiten  pada Group I dan II secara ringkas sebagai berikut:

## Pengaruh langsung
1. Diduga terdapat Pengaruh DAR terhadap AG
2. Diduga terdapat Pengaruh DAR terhadap ROA
3. Diduga terdapat Pengaruh DAR terhadap ROE
4. Diduga terdapat Pengaruh AG terhadap ROE
5. Diduga terdapat Pengaruh AG terhadap PBV
6. Diduga terdapat Pengaruh ROE terhadap RS
7. Diduga terdapat Pengaruh PBV terhadap RS

## Pengaruh tak langsung
1. Diduga terdapat Pengaruh DAR terhadap AG dengan intervening ROE
2. Diduga terdapat Pengaruh DAR terhadap AG dengan intervening PBV
3. Diduga terdapat Pengaruh DAR terhadap ROE dengan intervening RS
4. Diduga terdapat Pengaruh AG terhadap ROE dengan intervening RS
5. Diduga terdapat Pengaruh AG terhadap PBV dengan intervening RS
6. Diduga terdapat Pengaruh DAR terhadap RS dengan intervening AG &ROE
7. Diduga terdapat Pengaruh DAR terhadap RS dengan intervening AG &PBV

## C. METODE PENELITIAN

## Sumber Data
Penelitian ini menggunakan data kuantitatif dan kualitatif. Data sekunder dari laporan  tahunan  perusahaan  di  BEI  2011-2019  (BEI,  2021).  Laporan  keuangan tersebut  diambil  dari Indonesian  capital  market  directory (ICMD)  yang  dipublis melalui laman  www.idx.co.id. Literatur pendukung dari berbagai sumber seperti, buku, karya ilmiah dan dokumen lainnya. Pengambilan sampel menggunakan metode purposive jenis cluster sampling.

## Operasionalisasi Variabel
Dalam  penelitian  ini  terdapat  variabel  independent  atau  prediktor,  variabel mediasi atau intervening, dan variabel dependen atau terikat. Variabel independent atau anteseden yaitu X 1 ( Debt to Asset Ratio ), Variabel intervening meliputi: Y 1 ( Asset  Growth );  Y 2 ( Retrun  On  Asset );  Y 3 ( Retrurn  On  Equity );  Y 4 ( Price  Book Value ).  Dan  variabel  dependen  yaitu  Y 5 ( Return  Saham ).  Pengujian  hubungan pengaruh antar variabel dilakukan dengan SEM-Smart PLS3.

## Statistik Inferensial
Metode analisis data untuk statistik inferensial menggunakan path analysis dengan bantuan statistik . Menurut (Sugiono, 2013) analisis jalur merupakan bagian dari  model  regresi  untuk  menganalisis  hubungan  sebab  akibat  antar  variabel. Analisis  jalur  merupakan  pengembangan  dari  analisis  regresi,  sehingga  analisis
regresi  dapat  dikatakan  sebagai  bentuk  khusus  dari  analisis  jalur (regression  in special of path analysis). Alasan penggunaan path analysis dalam penelitian ini:
1. Analisis hubungan antar variabel yang kompleks dan tidak dapat dilakukan dengan analisis regresi berganda sehingga membutuhkan persamaan regresi.
2. Pemodelan  dikembangkan  tanpa  menggunakan  variabel  laten  dan  variabel indikator.

## Analisis Jalur (Path Analysis)
Menurut (I. dan H. L. Ghozali, 2012) analisis jalur ( path analysis) merupakan perluasan  dari  regresi  linear  berganda,  yaitu  penggunaan  analisis  regresi  untuk menaksir  hubungan  kausalitas  antar  variabel  yang  sudah  ditetapkan.  Langkah- langkah  dalam  melakukan  analisis  jalur:  1)  Uji  asumsi  klasik:  Uji  normalitas, multikoleniaritas, autokorelasi, heteroskedastisitas, dan linearitas. 2) Menghitung koefisien  jalur  berdasarkan  koefisien  korelasi.  3)Menghitung  koefisien  jalur berdasarkan koefisien regresi. 4) Uji hipotesis. 5) Koefisien Determinasi Total (R 2 )

## Teknik Analisis Data Statistik Deskriptif
Penelitian ini  menggunakan  analisis  statistik  deskriptif  untuk  mendeskripsi data-data  tentang leverage ,  pertumbuhan  aset  ( asset  growth), profitabilitas,  dan harga saham. Menurut (I. Ghozali, 2016) analisis statistik deskriptif dapat memberi gambaran atau mendeskripsikan suatu data yang dilihat dari nilai rata-rata mean, standar  deviasi,  varian,  maksimum,  minimum, sum , range,  kurtosis, dan kemencengan distribusi ( skewness ).

## Uji kecocokan model (Goodness of Fit Index)
Pengujian Goodness  of  Fit  Index  (GoF) dilakukan  untuk  mengevaluasi performa gabungan antara model struktural ( inner model ) dan model pengukuran ( outer model ) dengan rumus perhitungan sebagai berikut:
𝐺𝑜𝐹 = √𝐴𝑉𝐸 𝑥 𝑅 2
AVE adalah average variance extracted dan R 2 merupakan koefisien determinasi.

## Metode Bootstrapping
Bootstrap merupakan suatu metode yang dapat bekerja tanpa membutuhkan asumsi distribusi karena sampel  yang asli digunakan sebagai  populasi. Bootstrap dapat digunakan untuk mengatasi permasalahan dalam statistika baik masalah data yang  sedikit,  data  yang  menyimpang  dari  asumsinya,  maupun  data  yang  tidak memiliki asumsi dalam distribusinya (Sungkono, 2015). Metode bootstrap sebagai alat bantu untuk mengurangi ketidakandalan terkait dengan kesalahan pemakaian distribusi normal dan penggunaanya. Pada bootstrap dibuat data bayangan ( pseudo data)  menggunakan  informasi  dan  sifat-sifat  data  asli,  sehingga  data  bayangan memiliki karakteristik yang mirip dengan data aslinya.

## Prosedur Analisis Variabel Intervening
Pengujian variabel intervening dilakukan dengan sobel test melalui bantuan Sobel Test Calculator untuk melihat indirect effect berdasarkan ketentuan nilai z value > 1,96 atau p value < α (0.05) . Menurut (Ghozali, 2016) Sobel test menginginkan asumsi jumlah  sampel  besar  dan  nilai  koefisien  berdistribusi  normal.  Empat  tahapan  uji sobel test, yaitu: 1) Melihat koefisien antara variabel independen dan intervening (koefisien  A);  2)  Melihat  koefisien  antara  variabel  intervening  dan  independen (koefisien B); 3) Melihat standar error dari A; 4) Melihat standar error dari B.

## D. HASIL DAN PEMBAHASAN

## Sumber Data Penelitian
Sumber  data  dari  laporan  keuangan  perusahaan go  publik di  BEI  periode 2011-2019  dengan  jumlah  populasi  664  perusahaan.  Sampel  yang  memenuhi kriteria  Group  I  memiliki  tingkat leverage rendah  (DAR  <50%)  terdapat  302 emiten,  diambil  sampel  170  emiten.  Sampel  perusahaan  yang  memiliki  tingkat leverage tinggi (DAR ≥ 50% terdapat 168, diambil sebagai sampel 130 emiten.
Hasil Deskripsi Kelompok I DAR < 50%
Hasil Pengujian Koefisien Jalur (Path Coefficient)
Gambar 2 Model Algoritma Gambar 3 Model Bootstrapping
Model algoritma  digambar 2 adalah model SEM dimana yang ditampilkan pada  model  adalah  nilai koefisien SEM.  Seperti  nilai  0,065  pada  DAR  terhadap Asset Growth yang merupakan nilai koefisien SEM. Model algoritma pada gambar 3 adalah model SEM dimana yang tampil pada model adalah nilai t statistik SEM. Nilai 2,332 pada DAR terhadap Asset Growth yang merupakan nilai t statistik SEM.
Tabel 5
Koefisien Jalur
(Mean, STDEV, T Values , P Values ) DAR < 50% (O) (M) (STDEV) T Statistik (O/STDEV) P Values Hasil SEM (α = 5%) DAR→AG 0,065 0,066 0,028 2,332 0,010 Positif DAR→ROA -0,182  -0,184 0,034 5,294 0,000 Negatif DAR→ROE -0,030  -0,033 0,054 0,554 0,290 Tidak Berpengaruh AG→ROE 0,268 0,270 0,036 7,370 0,000 Positif AG→PBV 0,058 0,060 0,030 1,909 0,028 Positif ROE→RS 0,137 0,134 0,035 3,952 0,000 Positif PBV→RS 0,435 0,409 0,145 3,006 0,001 Positif Keterangan: Sampel Asli (O); Rerata Sampel (M), Standar Deviasi (STDEV) Sumber: data diolah penulis (2021)
Hasil  Uji  Pengaruh  Hubungan  Langsung  Antar  Variabel  Group I (DAR  < 50%)
1. Variabel  DAR  berpengaruh  positif  signifikan  terhadap  AG.  Artinya  setiap kenaikan utang (DAR) akan meningkatkan pertumbuhan aset (AG). Hal ini dibuktikan dari nilai t statistik sebesar 2,332 dan nilai signifikansi sebesar 0,010 lebih kecil dari 0,05 menunjukan utang (DAR) berpengaruh positif terhadap (ROE).
2. Variabel  DAR  berpengaruh  negatif  terhadap  ROA.  Menunjukkan  setiap kenaikan utang akan menurunkan laba kotor (ROA) dan sebaliknya jika utang perusahaan menurun maka laba perusahaan akan meningkat.
3. Variabel  DAR tidak memengaruhi  laba  bersih  (ROE).  Menunjukan perubahan  tingkat  utang  tidak  memiliki  pengaruh  terhadap  laba  bersih perusahaan. Hal ini dibuktikan dari nilai t statistic 0,554 dan nilai signifikansi 0,290  lebih  besar  dari  0,05  menunjukan  utang  (DAR)  tidak  berpengaruh terhadap (ROE).
4. Variabel Asset Growth (AG) berpengaruh positif terhadap ROE. Menunjukan setiap terdapat pertumbuhan aset (AG)  akan meningkat laba bersih (ROE). Sehingga  jika  ada  kenaikan  asset  akan  menguntungkan  pemegang  saham karena potensi deviden akan semakin meningkat.
5. Variabel AG berpengaruh positif terhadap PBV, menunjukan setiap terdapat pertumbuhan aset maka harga sahamnya akan meningkat pada perusahaan
6. Variabel ROE berpengaruh positif terhadap RS. Hasil ini menunjukan bahwa setiap  terdapat  kenaikan  laba  bersih  (ROE)  maka  akan  menambah keuntungan saham (return saham) yang diharapkan investor.
7. Variabel  PBV  berpengaruh  positif  signifikan  terhadap  RS.  Artinya  setiap kenaikan harga saham, maka akan meningkatkan keuntungan atas kenaikan harga  saham  ( capital  gain )  yang  diharapkan  investor  khususnya  pada perusahaan di Group I ini (DAR < 50%).
Hasil di Group I menunjukan kenaikan utang (DAR) akan meningkatkan aset (AG).  Hasil  berikutnya,  kenaikan  utang  ( leverage) justru  akan  menurunkan
profitabilitas  (ROA),  meskipun  tidak  memengaruhi  laba  bersih  (ROE).  Hal  ini dibuktikan dari nilai t statistik sebesar  0,554 dan nilai signifikansi 0,290 lebih besar dari 0,05 menunjukan utang (DAR) tidak  memengaruhi ROE. Hasil selanjutnya, kenaikan aset akan meningkatkan laba bersih dan harga saham (PBV). Sedangkan kenaikan ROE dan PBV berpengaruh signifikan terhadap return saham (RS). Hasil ini  menunjukan  bahwa  faktor  pendorong  kenaikan  laba  bersih  dan  harga  saham adalah  dari  kenaikan  aset.  Namun  kenaikan  aset  bukan  semata-mata  dari penambahan  utang,  melainkan  ada  sumber  dana  lain  terhadap  kenaikan  aktiva seperti dari suntikan ekuitas, hibah, maupun dari laba ditahan.
Penggunaan sumber dana lain tersebut dapat dicermati dari hasil uji pengaruh utang (DAR) terhadap ROA yang memiliki arah negative, sedangkan variabel DAR tidak mempengaruhi ROE. Artinya meski laba bersih (ROE) tidak meningkat tetapi karena  asetnya  menurun  sehingga  ROA  tampak  meningkat.  Hasil  ini  berbeda dengan  penelitian  (Putra,  A.A.  Wela  Yulia.,  Badjra,  2015)  bahwa leverage berpengaruh  negatif  terhadap  profitabilitas.  Hasil  berikutnya  DAR  tidak berpengaruh terhadap  ROE  sejalan  dengan  (Gunde,  Murni.,  2017)  bahwa  secara simultan Detb to Asset Ratio dan Debt to Equity Ratio tidak berpengaruh signifikan terhadap Profitabilitas.

## Tabel 6
Efek Tidak Langsung Spesifik
(Mean, STDEV, T Values , P Values ) Group I (DAR < 50%) (O) (M) (STDEV) T Statistik (O/STDE) P Values Hasil SEM-Smart PLS (α=5%) DAR→AG→ROE 0,017  0,018 0,008 0,235 0,013 Mediasi Positif DAR→AG→PBV 0,004  0,004 0,003 0,377 0,085 Tidak Memediasi DAR→ROE→RS 0,004  0,005 0,008 0,549 0,292 Tidak Memediasi AG→ROE→RS 0,037  0,037 0,011 0,217 0,001 Mediasi Positif AG→PBV→RS 0,025  0,024 0,015 0,703 0,045 Mediasi Positif DAR→AG→ROE→RS  0,002  0,002 0,001 0,916 0,028 Mediasi Positif DAR→AG→PBV→RS 0,002  0,002 0,001 0,240 0,108 Tidak Memediasi
Keterangan: Sampel Asli (O); Rerata Sampel (M), Standar Deviasi (STDEV)
Sumber: data diolah penulis (2021)
Hasil Uji Hubungan Tak Langsung (Indirect Effect) Group I DAR < 50%:
1. Pengaruh DAR terhadap ROE melalui AG. Hasilnya pertumbuhan aset (AG) memediasi  positif,  menunjukan  kenaikan  utang  akan  meningkatkan  laba bersih  apabila  utang  tersebut  untuk  menambah  aset.  Hal  ini  dibuktikan dengan  nilai  statistik  sebesar  2,235  dan  nilai  signifikansi  0,013  <  0,05 sehingga hipotesis diterima.
2. Pengaruh DAR terhadap PBV melalui AG.  Hasilnya  AG tidak memediasi, artinya setiap kenaikan  utang jika tidak untuk menambah asset  maka harga saham tidak akan naik.
3. Pengaruh DAR terhadap RS melalui ROE. Hasilnya ROE tidak memediasi, menunjukan  kenaikan  utang  tidak  mempengaruhi  Return  saham  melalui ROE.
4. Pengaruh AG terhadap RS melalui ROE.  Hasilnya ROE memediasi positif, menunjukan  setiap  kenaikan  asset  maka return  saham meningkat  melalui kenaikan laba.
5. Pengaruh  AG  terhadap  RS  melalui  PBV . Hasilnya  PBV  memediasi  positif, menunjukan  setiap  ada  kenaikan  asset  maka return  saham  (RS) akan meningkat.
6. Pengaruh DAR terhadap RS melalui AG dan ROE.  Hasilnya AG dan ROE memediasi positif signifikan. Artinya bahwa kenaikan utang untuk kenaikan aset akan meningkatkan laba bersih sehingga return sahamnya meningkat.
7. Pengaruh DAR terhdap RS melalui AG dan PBV. Hasilnya tidak memediasi (hipotesis  ditolak).  Artinya  perubahan  utang  yang  dimediasi  AG  dan  PBV tidak  memengaruhi  RS  (Return  Saham).  Hal  ini  menunjukan  perubahan leverage (utang) untuk pembiayaan asset pada perusahaan di Group I (DAR < 50 %) tidak mempengaruhi kenaikan harga saham.
Dari analisis  hasil pengujian pengaruh langsung di Group I (DAR < 50%), menunjukan kenaikan utang tidak mempengaruhi harga saham, tetapi berpengaruh signifikan  terhadap  peningkatan  ROE  (laba  bersih).  Menunjukan  jika  kenaikan utang untuk menambah aset (ekspansi), maka laba bersih akan meningkat sehingga menambah return saham.  Hasil  pengujian  tak  langsung  menunjukan  apabila kenaikan asset tanpa disertai kenaikan utang maka laba bersih akan meningkat dan harga sahamnya naik, sehingga return saham semakin tinggi. Hasil ini sesuai teori trade  off yang  menjelaskan  bahwa  perusahaan  dapat  mengubah  struktur  modal hingga  mencapai  titik  optimal  untuk  meningkatkan  laba.  Selain  itu  juga  sejalan dengan teori MM dimana perusahaan dapat  melakukan perubahan stuktur modal agar profitabilitas meningkat.

## Mengevaluasi Nilai R 2
Menguji kelayakan model menggunakan nilai R 2 . Berdasarkan output hasil pengujian  variabel asset  growth (AG)  memiliki  nilai  R square 0,004  yang menunjukan DAR mampu mempengaruhi AG sebesar 0,4%. Nilai R square PBV yaitu 0,003 artinya DAR dan asset growth memengaruhi PBV sebesar 0,3%. Nilai R square ROA  0,033  artinya  DAR  mampu  memengaruhi  ROA  3,3%.  Nilai  R square ROE yaitu 0,072 artinya DAR dan asset growth memengaruhi ROE sebesar 7,2%. Nilai R square return saham 0,254 artinya DAR, AG, ROE, dan PBV mampu memengaruhi keuntungan saham sebesar  25,4%.

## Validasi Model Struktural dengan Goodness of Fit Index
Tujuan  pengujian Goodness  of  Fit  Index  (GoF) adalah  untuk  memvalidasi model  struktural  secara  keseluruhan  atau  performa  gabungan  antara  model pengukuran ( outer model ) dan model struktural ( inner model ). Hasil perhitungan menunjukan nilai GoF sebesar 0,271. Berdasarkan hasil tersebut dapat disimpulkan bahwa  performa  gabungan  antara  model  pengukuran  ( outer  model )  dan  model
struktural ( inner model ) secara keseluruhan adalah baik karena nilai (GoF) lebih dari 0,25 (Skalamoderat) . (Ringle, C. M., Wende, S., dan Becker, 2015)
Pengujian Predictive Relevance (Q 2 )
Tujuan pengujian predictive relevance (Q 2 ) adalah untuk memvalidasi model. Dari hasil perhitungan Q 2 menunjukkan nilai 0,335. Dalam model penelitian ini, variabel laten endogen memiliki nilai Q 2 lebih besar dari 0 (nol) sehingga variabel laten eksogen sesuai sebagai variabel penjelas yang mampu memprediksi variabel endogennya  yaitu  kinerja  atau  dengan  kata  lain  membuktikan  bahwa  model  ini dinilai memiliki predictive relevance yang baik.

## Hasil Deskriptif DAR > 50%
Hasil  Pengujian  Koefisien  Jalur  ( Path  Coefficient) dapat  dijelaskan  pada Gambar 4 dan Gambar 5 di bawah ini:
Gambar 4
Model Algoritma Gambar 5 Model Bootstrapping
Model algoritma pada gambar 4 adalah model SEM dimana yang ditampilkan pada model adalah nilai koefisien SEM.  Seperti nilai -0,113 pada DAR terhadap Asset Growth yang merupakan nilai koefisien SEM. Model algoritma (Gambar 5) adalah  model  SEM  dimana  yang  tampil  pada  model  adalah  nilai  t Statistik SEM. Seperti 5,345 pada DAR terhadap Asset Growth yang merupakan nilai t statistik SEM.
Tabel 7
Koefisien Jalur
(Mean, STDEV, T Values , P Values ) DAR ≥ 50% (O) (M) (STDEV) T Statistik (O/STDEV) P Values Hasil Group II DAR ≥ 50% AR →AG 0,113  0,114 0,021 0,345 0,000 Pengaruh negatif AR→ROA 0,257  0,262 0,054 0,721 0,000 Pengaruh negatif AR→ROE 0,001  0,001 0,020 0,068 0,473 Tidak berpengaruh G →ROE 0,050  0,052 0,042 0,191 0,117 Tidak berpengaruh G → PBV 0,069  0,071 0,026 0,639 0,004 Pengaruh positif OE→RS 0,112  0,112 0,028 0,979 0,000 Pengaruh positif BV →RS 0,207  0,206 0,051 0,062 0,000 Pengaruh positif Keterangan: Sampel Asli (O); Rerata Sampel (M), Standar Deviasi (STDEV)
Sumber: data diolah penulis (2021)
Tabel 7 merupakan hasil pengujian dan analisis data SEM-Smart PLS tentang pengaruh langsung dan tak langsung antar variabel di Group II (DAR > 50%):
1. Variabel  DAR  berpengaruh  negatif  terhadap  Asset  Growth  (AG). Menunjukan  setiap  kenaikan leverage (utang)  akan  menurunkan  aset  dan sebaliknya jika rasio utang (DAR) menurun maka pertumbuhan asetnya akan meningkat.
2. Variabel DAR berpengaruh negatif terhadap ROA dan profitabilitas (ROA), Artinya setiap ada kenaikan utang maka laba perusahaan akan menurun, dan sebaliknya  jika  utang  mengalami  penurunan  maka  laba  bersih  akan meningkat.
3. Variabel  DAR  tidak  memengaruhi  ROE  (Deviden).  Menunjukan  bahwa perubahan komposisi modal ( leverage ) tidak memiliki dampak terhadap laba bersih (ROE). Hal ini ditunjukan dari nilai t statistik 0,068 dan signifikansi 0,473 > 0,05 (hipotesis ditolak).
4. Variabel Asset  Growth (AG)  tidak  memengaruhi  ROE  (hipotesis  ditolak). menunjukan adanya perubahan nilai aset tidak mempengaruhi profitabilitas.
5. Variabel Asset Growth (AG) berpengaruh positif terhadap PBV, menunjukan setiap  ada  pertumbuhan  aset  maka  harga  saham  ( market  share )  akan mengalami  kenaikan.  Dengan  demikian  jika  asetnya  meningkat  akan memberi peluang keuntungan bagi  investor yang akan melakukan transkasi saham.
6. Variabel  ROE  berpengaruh  positif  terhadap  RS,  menunjukan  bahwa peningkatan laba bersih akan semakin meningkatkan harga sahamnya.
7. Variabel  PBV  berpengaruh  positif  terhadap  RS.  Artinya  setiap  kenaikan harga  saham  (PBV)  akan  meningkatkan capital  gain yang  diharapkan investor.
Dari hasil pengujian  pengaruh langsung di Group II (DAR > 50%), bahwa perubahan aset berpengaruh signifikan terhadap kenaikan harga saham, tetapi tidak mempengaruhi ROE yang menunjukan laba bersih di Group ini relative stabil. Dari
Vol. 8 No. 1 (September 2021) 56-79
hasil  uji  diketahui  hubungan  antara  utang  ( leverage) terhadap  nilai  asetnya berpengaruh negatif, artinya jika utang naik maka asset menurun dan sebaliknya.
Hasil ini juga menunjukan bahwa menurunya utang akan meningkatkan harga saham tetapi tidak mempengaruhi profitabilitas (deviden). Hasil ini sejalan dengan Trade Off Theori tentang struktur modal yang optimal.
Hasil  penelitian  juga  menunjukan  hubungan leverage (DAR)  yang berpengaruh  negatif  terhadap  pertumbuhan  asset  (AG)  dan  harga  saham  (PBV), meskipun  perubahan  tersebut  tidak  berdampak  signifikan  terhadap  profitabilitas (ROE). Artinya pada emiten yang memiliki DAR ≥ 50% jika masih meningkatkan leverage (utang) akan berakibat menurunya aset, sehingga pada kondisi ini dampak yang  kurang  sejalan dengan  teori  Modigliani  Miller  (MM)  yang  berpandangan bahwa struktur modal tidak memengaruhi nilai perusahaan.
Tabel 8. Efek Tidak Langsung Spesifik (Mean, STDEV, T Values , P Values ) Group II DAR > 50% (O) (M) (STDEV) T Statistik (O/STDEV) P Values Hasil Group II (DAR > 50%) DAR → AG → ROE 0,006 0,006 0,005 0,147 0,126 Tidak Memediasi DAR → AG → PBV 0,008 0,008 0,004 0,199 0,014 Memediasi Negatif DAR → ROE → RS 0,000 0,000 0,002 0,063 0,475 Tidak Memediasi AG → ROE → RS 0,006 0,006 0,005 0,064 0,144 Tidak Memediasi AG → PBV → RS 0,014 0,015 0,006 0,205 0,014 Memediasi Positif DAR → AG → ROE → RS 0,001 0,001 0,001 0,038 0,150 Tidak Memediasi DAR → AG → PBV → RS 0,002 0,002 0,001 1,912 0,028 Memediasi Negatif Keterangan: Sampel Asli (O); Rerata Sampel (M), Standar Deviasi (STDEV)
Sumber: data diolah penulis (2021)
Hasil pengujian hubungan tak langsung di Group II (DAR ≥ 50%) sebagai berikut:
1. Pengaruh DAR terhadap ROE melalui Asset growth AG. Hasilnya AG tidak memediasi,  menunjukan  perubahan  utang  (DAR)  dengan intervening AG tidak memengaruhi ROE. Hal ini dibuktikan dari nilai statistik sebesar 1,147 dan  signifikansi  sebesar  0,126  lebih  besar  dari  0,05  sehingga  hipotesis ditolak.
2. Pengaruh DAR terhadap PBV melalui AG. Hasilnya AG memediasi negatif, artinya jika utang naik maka harga saham (PBV) turun dengan mediasi AG, dan  sebaliknnya  jika  utang  turun  maka  harga  saham  meningkat  yang dimediasi  oleh  AG.  Hal  ini  terbukti  dari  nilai  statistik  sebesar  2,199  dan signifikansi 0,014 < 0,05 sehingga hipotesis diterima.
3. Pengaruh DAR terhadap RS melalui ROE. Hasilnya ROE tidak memediasi, menunjukan  bahwa perubahan  utang ( leverage ) yang dimediasi oleh return on equity (ROE) tidak berpengaruh terhadap Return Saham (RS).
4. Pengaruh  AG  terhadap  RS  melalui  ROE.  Hasilnya  ROE  tidak  memediasi, artinya  pertumbuhan  aset  yang  tidak  mempengaruhi  return  saham  melalui ROE
5. Pengaruh AG terhadap RS melalui PBV.  Hasilnya PBV memediasi positif, artinya pertumbuhan aset yang dimediasi PBV berpengaruh positif terhadap Return  Saham. Menunjukan  kenaikan  aset  akan  menaikan  harga  saham melalui PBV sehingga return saham akan meningkat.
6. Pengaruh DAR terhadap RS melalui AG dan ROE.  Hasilnya AG dan ROE tidak  dapat  memediasi.  Menunjukan  perubahan  utang  (DAR)  melalui (pertumbuhan asset (AG) dan laba bersih (ROE) tidak memengaruhi return saham.
7. Pengaruh DAR terhadap RS melalui AG dan PBV.  Hasilnya AG dan PBV memediasi dengan arah negatif yang dibuktikan dengan nilai statistik 1,912 dan nilai signifikansi 0,028 > 0,05 sehingga hipotesis diterima. Artinya setiap kenaikan  utang (leverage )  yang  tidak  diikuti  peningkatan  asset  (AG)  dan harga saham (PBV) maka return saham akan menurun. Dan sebaliknya jika utang  menurun  tapi  asset  dan  harga  saham  naik  maka retun saham  akan meningkat.
8. Dari hasil pengujian langsung dan tidak langsung di Group II (DAR >50%) bahwa perubahan utang (leverage ) tidak mempengaruhi profitabilitas (ROE), tetapi  berpengaruh  positif  terhadap  harga  saham  yang  mediasi  AG.  Hasil berikutnya jika DAR (utang) meningkat maka return sahamnya akan menurun yang dimediasi AG dan PBV, dan  sebaliknya jika utang  turun melalui AG dan PBV maka return meningkat. Hasil ini sesuai teori struktur modal yang mengungkapkan apabila utang naik maka beban biaya modal, risiko likuiditas dan solvabilitas makin tinggi.

## Mengevaluasi Nilai R 2
Evaluasi  nilai  R 2 untuk  menguji  kelayakan  model  dengan  hasil  output. Berdasarkan hasil pengujian, variabel asset growth (AG) memiliki nilai R square 0,013 menunjukan  DAR mampu memengaruhi AG sebesar 1,3%. Nilai R square PBV 0,005 artinya DAR dan AG memengaruhi PBV 0,5%. Nilai R square ROA 0,066 artinya DAR mampu memengaruhi ROA 6,6%. Nilai  R square ROE 0,003 artinya DAR dan AG memengaruhi ROE 0,3%. Nilai R square return saham 0,048 artinya DAR, asset growth, ROE, dan PBV dapat memengaruhi return saham 4,8%.

## Validasi Model Struktural dengan Goodness of Fit Index
Hasil  perhitungan Goodness  of  Fit  Index (GoF)  nilainya  sebesar  0,164. Berdasarkan  hasil  tersebut  dapat  disimpulkan  bahwa  performa  gabungan  antara model  pengukuran  ( outer  model )  dan  model  struktural  ( inner  model )  secara keseluruhan  adalah  cukup  baik  karena  nilai  GoF  lebih  kecil  dari  0,25  (Skala moderat) dan lebih besar dari 0,1. (Ringle, C. M., Wende, S., dan Becker, 2015)
Pengujian Predictive Relevance (Q 2 )
Berdasarkan hasil perhitungan nilai Q 2 sebesar 0,129. Menunjukan variabel laten endogen memiliki  nilai  Q 2 lebih  besar  dari  0  (nol)  sehingga  variabel  laten eksogen  sesuai  sebagai  variabel  penjelas  yang  mampu  memprediksi  variabel
Vol. 8 No. 1 (September 2021) 56-79
endogennya  yaitu  kinerja  atau  dengan  kata  lain  membuktikan  bahwa  model  ini dinilai memiliki predictive relevance yang baik.

## E. SIMPULAN
Berdasarkan uji path analysis di Group I&II, pengaruh antar variabel baik langsung maupun tak langsung memiliki perbedaan  hasil, dengan rincian  sebagai berikut:
Hasil Analisis Di Group I (DAR < 50%):
Pengaruh hubungan langsung (direct effect) di Group I
1. Leverage (DAR) berpengaruh positif terhadap Asset Growth (AG)
2. Leverage (DAR) berpengaruh negatif terhadap Return On Asset (ROA)
3. Leverage (DAR) tidak memengaruhi Return On Equity (ROE)
4. Asset Growth (AG) berpengaruh positif terhadap Return On Equity (ROE)
5. Asset Growth (AG) berpengaruh positif terhadap Price Book Value (PBV).
6. Return On Equity (ROE) berpengaruh positif terhadap Return Saham (RS)
7. Prive Book Value (PBV) berpengaruh positif terhadap Return Saham (RS)

## Pengaruh Hubungan Tak Langsung (indirect effect) di Group I
1. Asset Growth (AG) memediasi positif pengaruh DAR terhadap ROE 2. Asset Growth (AG) tidak memediasi pengaruh DAR terhadap PBV
3. Return On Equity (ROE) tidak memediasi pengaruh DAR terhadap RS
4. Return On Equity (ROE) memediasi positif pengaruh DAR terhadap RS
5. Price Book Value (PBV) memediasi positif berpengaruh AG terhadap RS
6. Asset Growth (AG) dan ROE memediasi positif pengaruh DAR terhadap RS
7. Asset Growth (AG) dan PBV tidak memediasi pengaruh DAR terhadap RS.
Hasil Analisis Di Group II (DAR >50%)

## Pengaruh hubungan langsung (direct effect) di Group II
1. Leverage (DAR) berpengaruh negatif terhadap Asset Growth (AG)
2. Leverage (DAR) berpengaruh negatif terhadap Return On Asset (ROA)
3. Leverage (DAR) tidak memengaruhi Return On Equity (ROE)
4. Asset Growth (AG) tidak memengaruhi Return On Equity (ROE)
5. Asset Growth (AG) berpengaruh positif terhadap Price Book Value (PBV).
6. Return On Equity (ROE) berpengaruh positif terhadap Return Saham (RS)
7. Prive Book Value (PBV) berpengaruh positif terhadap Return Saham (RS)

## Pengaruh Hubungan Tak Langsung (indirect effect) di Group II
1. Asset Growth memediasi positif pengaruh leverage (DAR) terhadap ROE
2. Asset Growth (AG) tidak memediasi pengaruh DAR terhadap PBV
3. Return On Equity (ROE) tidak memediasi pengaruh DAR terhadap RS
4. Return On Equity (ROE) memediasi positif pengaruh DAR terhadap RS
5. Price Book Value (PBV) memediasi positif berpengaruh AG terhadap RS
6. Asset Growth dan ROE memediasi positif pengaruh DAR terhadap RS
7. Asset Growth dan PBV tidak memediasi pengaruh DAR terhadap RS
Simpulan dari pembahasan hasil uji path analysis di Group I DAR < 50% ( leverage rendah) dan group II DAR ≥ 50% ( leverage tinggi) di atas adalah sebagai berikut:
1. Pada  perusahaan  dengan  tingkat leverage rendah  DAR<50%  (group  I), kenaikan  utang  akan  meningkatkan  aset  tetapi  tidak  mempengaruhi profitabilitas (ROE).
2. Pada  perusahaan  dengan  tingkat leverage rendah,  pertumbuhan  aset  akan meningkatkan profitabilitas dan harga saham.
3. Temuan pada tingkat leverage rendah (Group I) menunjukan bahwa kenaikan utang  akan meningkatkan  profitabilitas,  sedangkan  pertumbuhan  aset akan mendorong  kenaikan  harga  sahamnya.  Bagi  perusahaan  dengan  tingkat leverage rendah (DAR<50%) yang mampu menurunkan utang dan memiliki pertumbuhan aset, maka profitabilitas  akan meningkat dan harga sahamnya naik sehingga prospek return makin tinggi.
4. Pada  perusahaan  dengan  tingkat leverage tinggi  DAR  ≥50%  (Group  II), kenaikan utang akan menurunkan total asset dan sebaliknya. Jika utang naik maka  ROA  akan  menurun,  tetapi  tidak  memengaruhi  laba  bersih  (ROE). Perubahan  rasio  profitabilitas  ROA  tersebut  terjadi  akibat  dari  perubahan total asset, sedangkan laba bersihnya di Group II ini terbukti cenderung stabil.
5. Pada  tingkat leverage tinggi,  menurunya  utang  yang  disertai  pertumbuhan aset  akan  menaikan  harga  saham  di  Bursa  Efek  Indonesia  sesuai  hasil penelitian ini.
6. Dari  seluruh  model  dalam  penelitian  ini,  hasil  analisisnya  jika  dipadukan secara  empiris  pada  emiten  tertentu  tidak  selamanya  mampu  menjamin deteksi peningkatan laba dan harga sahamnya. Hal tersebut karena terdapat variabel  lain  yang  ikut  memengaruhi,  namun  hasil  ini  dapat  menjadi informasi awal dalam mendeteksi suatu saham yang prospektif.
7. Penelitian ini menemukan bukti tentang efektifitas tingkat leverage pada rasio struktur  modal  yang  optimal,  artinya  pada  level  tertentu  perubahan  rasio solvabilitas  sangat  efektif  dalam  memengaruhi  pertumbuhan asset , peningkatan profitabilitas dan kenaikan harga saham.
Implikasinya,  untuk  peningkatkan  profitabilitas di  Group I  (DAR  <  50%) dapat dilakukan dengan menambah modal dengan dana utang sampai pada tingkat rasio  struktur  modal  yang  optimal.    Sedangkan  pertumbuhan  asetnya  akan mendorong  kenaikan  harga  saham.  Bagi  perusahaan  dengan  tingkat leverage rendah  yang  mampu  mengembangkan  aset  tanpa  menambah  utang,  maka profitabilitas  dan  harga  sahamya  akan  meningkat.  Kemudian  perusahaan  dengan tingkat leverage tinggi (DAR ≥ 50%), profitabilitasnya cenderung stabil dan tidak dipengaruhi oleh perubahan skema utang secara langsung. Bagi perusahaan dengan leverage tinggi, untuk menaikan harga saham dapat dilakukan dengan mendorong pertumbuhan aset dan menurunkan utangnya agar harga saham makin meningkat, sehingga return saham akan semakin tinggi sesuai hasil penelitian ini.
Sesuai hasil ini, maka pelaku pasar modal/investor perlu mencermati faktor fundamental  khususnya leverage ,  nilai  aset,  profitabilitas  dan  nilai  buku  saham
mengingat variabel ini dapat memberi informasi arah perubahan laba ( earning ) dan harga  saham  ( stock  price ).  Penelitian  ini  mencakup  populasi  dan  sampel  dari seluruh  sektor  di  BEI  dengan model  yang cukup  kompleks  sehingga  analisisnya masih terbatas. Penelitian selanjutnya dapat  lebih fokus pada sektor tertentu atau studi empiris agar analisisnya lebih lengkap, terperinci dan mendalam.

## DAFTAR PUSTAKA
Abdul, H. (2015). Auditing (Dasar-Dasar Audit Laporan Keuangan (Jilid 1 Ed). UPP STIM YKPN.
Ardiansyah T. Umam, K., Ariwibowo, P. (2018). Kiat Wirausahawan yang Sukses terhadap Peluang Mahasiswa untuk Berwirausaha. JABE , 4 , 336.
Azis,  H.  (2017).  Pengaruh  Good  Governance,  Struktur  Modal,  Dan Leverage Terhadap  Kinerja  Keuangan  Perusahaan  Pada  Sektor  Pertambangan  Yang Terdaftar Di BEI 2011-2015. Jurnal Ilmu Manajemen , 5 .
BEI. (2021). Layanan data BEI . https://www.idx.co.id/produk/
Brigham, Eugene F.,  dan J. F. H. (2011). Fundamentals of Financial Management. Salemba Empat.
Dorimulu,  Primus  &  Firdaus,  F.  (2021). BEI  Catat  Transaksi  Harian  Rp  20,02 Triliun . https://investor.id/ market andcorporate/
Fahmi, I. (2015). Analisis Laporan Keuangan. Bandung . ALFABETA.
Fitri,  R.  (2017).  Pengaruh  Kebijakan  Dividen, Leverage Perusahaan  Dan Profitabilitas  Terhadap  Return  Saham  (Studi  Pada  Perusahaan  Sub  Sektor Makanan Dan Minuman Yang Terdaftar Di BEI. Jibeka , VOL. 11 NO , 32– 37.
Ghozali,  I.  (2016). Aplikasi  Analisis  Multivariate  dengan  Program  SPSS. Universitas Diponegoro,.
Ghozali, I. dan H. L. (2012). Partial Least Squares . Universitas Diponegoro.
Gunde,  YM.  Murni,  S.  M.  H.  R.  (2017).  Analisis  Pengaruh Leverage Terhadap Profitabilitas Pada Perusahaan Manufaktur Sub Industri Food And Beverages Yang  Terdaftar  Di  Bei  (Periode  2012-2015. Jurnal  EMBA , VOL  5  NO.3 , HAL..4185-4194.
Hidayat, A. A. N. (2020). 1 Emiten IPO di 2020 , BEI Duduki Peringkat Keenam di Dunia. https://bisnis.tempo.co/
Jogiyanto. (2014). Teori Portofolio dan Analisis Investasi (EDISI 10). BPFE.
Kasmir. (2015). Analisis Laporan Keuangan. Bandung . ALFABETA.
Kosasih,  D.  T.  (2021). Harum  Energy  Tebar  Dividen Rp  39,56  per  Saham,  Cek Jadwal Pembagiannya . Liputan 6. https://www.liputan6.com/saham/read/4579207/harum-energy-tebar- dividen-rp-3956-per-saham-cek-jadwal-pembagiannya
Laksita  Asmi,  T.  (2014). Current  Ratio,  Debt  To  Equity  Ratio,  Total  Asset Turnover,  Return  On  Asset,  Price  To  Book Value  Sebagai  Faktor  Penentu Return Saham . http://journal.unnes.ac.id/sju/index.php/maj
Mahadi, T. (2020). Saham-saham ini naik lebih dari 100 sepanjang 2020 berjalan bagaimana kinerjanya .
Vol. 8 No. 1 (September 2021) 56-79
Matar., E. (2018). Determinants of Financial Performance in the Industrial Firms:
Evidence from Jordan. Asian Journal of Agricultural Extension, Economics & Sociology AJAEES.37476 ISSN: 2320-7027 , 22 (1) , 1–10.
Murhadi  Werner.  (2011).  Determinan  Struktur  Modal:  Studi  di  Asia  Tenggara. Jurnal  Manajemen  Dan  Kewirausahaan. Jurnal  Menejemen  Dan Kewirausahaan , Vol. 13 , 91–98.
Perwira,  Nanda.,  W.  (2018).  Pengaruh  Profitabilitas  Dan  Pertumbuhan  Aset Terhadap  Kebijakan  Dividen  Dan  Nilai  Perusahaan. E-Jurnal  Manajemen Unud , VOL 7 NO.7 . https://doi.org/DOI:
https://doi.org/10.24843/EJMUNUD.2018.v7.i07.p12 3767
Pratama, A. (2020). Naik 56 Persen, Investor Pasar Modal Capai 3,87 Juta di 2020 . https://ekbis.sindonews.com/read/285182/178
Putra, A.A. Wela Yulia., Badjra, I. B. (2015). Pengaruh Leverage , Pertumbuhan Penjualan  Dan  Ukuran  Perusahaan  Terhadap  Profitabilitas. Pengaruh Leverage,  Pertumbuhan  Penjualan  Dan  Ukuran  Perusahaan  Terhadap Profitabilitas , VOL. 4 NO.
Putri  Radjamin  I., J.,  Sudana,  I.  .  (2014).  Penerapan  Pecking  Order Theory  Dan Kaitannya  Dengan  Pemilihan  Struktur  Modal  Perusahaan  Pada  Sektor Manufaktur Di Negara Indonesia Dan Negara Australia. Jurnal Manajemen Bisnis Indonesia , VOL 1 NO.
Rajkumar.  P.  (2014).  Impact  of  financial Leverage On  Financial  Performance: Special  reference  To  John  Keells  Holdings  PLC  In  Sri  Lanka. Scientific Research Journal (SCIRJ) , VOL 2 (II).
Ringle,  C.  M.,  Wende,  S.,  dan  Becker,  J.-M.  (2015).  . “Smart  PLS  3.” Boenningstedt: Smart PLS GmbH, .
Samsul. (2016). Pasar Modal dan Manajemen Portofolio (Edisi dua). Airlangga.
Sari,  Purnama.,  A.  (2014). Pengaruh  Pertumbuhan  Perusahaan  Dan  Leverage Terhadap Profitabilitas Dan Nilai Perusahaan.
Sartono, A. (2012). Manajemen Keuangan Teori dan Aplikasi . BPFE.
Schutte, M. (2018). The effect of leverage on financial performance: An analysis of European listed firms . http://purl.utwente.nl/essays/77006
Sugiono. (2013). Metode Penelitian Kuantitatif, kualitatif dan R&D. ALFABETA. Sungkono,  J.  (2015).  Bootstrap  Resampling  Observasi  Pada  Estimasi  Parameter Regresi Menggunakan Software R. Magistra , 101 , 92.
Syaftina., S. (2013). Penilaian Kinerja Keuangan Pada Emiten Lq-45 Periode 2007 – 2011 Di Bursa Efek Indonesia. JURNAL AKUNTANSI , VOL XVII N , 84– 100.
Wasfi A.Al Salamat., H. H. H. M. (2016). The Impact of Capital Structure on Stock Return: Empirical Evidence Amman Stock Exchange. International Journal of Business and Social Science , VOL 7 NO.9 , 183.