## PENGARUH SHARE REPURCHASE DAN LIKUIDITAS TERHADAP VOLATILITAS SAHAM
Samuel Yohanes Sukmana Program Studi Manajemen, Universitas Indonesia samuel.yohanes@ui.ac.id ( corresponding author)
Masuk: 19-06-2023, revisi: 10-07-2023, diterima untuk diterbitkan: 10-07-2023
Abstract: FSA oversees capital market regulations to maintain the stability of the Indonesian capital market, especially during unstable conditions, through a share repurchase policy. This study  aims  to  analyze  the  relationship  between  share  repurchase  and  liquidity  on  stock volatility. The research sample was selected using a purposive sampling technique, and 137 samples met the criteria. Data analysis was performed using  multiple linear regression. The results of this study  indicate that share repurchase has a significant  negative effect  on stock volatility,  and  liquidity  has  a  significant  positive  effect  on  stock  volatility.  These  findings indicate that share repurchasing can be considered for companies to reduce stock volatility in the short term, and they need to pay attention to stock liquidity conditions as a factor affecting stock price fluctuations.
Keywords: Share Repurchase, Stock Liquidity, Stock Volatility
Abstrak: OJK mengatur regulasi pasar modal untuk menjaga stabilitas pasar modal Indonesia terutama  pada  saat  kondisi  berfluktuasi,  salah  satunya  melalui  kebijakan share  repurchase . Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis hubungan share repurchase dan likuiditas terhadap volatilitas saham. Sampel penelitian dipilih dengan teknik purposive sampling dan terdapat 137 sampel  yang  memenuhi  kriteria.  Analisis  data  menggunakan  regresi  linear  berganda.  Hasil penelitian  ini  menunjukkan  bahwa share  repurchase berpengaruh  negatif  secara  signifikan terhadap  volatilitas  saham  dan  likuiditas  berpengaruh  positif  secara  signifikan  terhadap volatilitas  saham.  Temuan  ini  mengindikasikan  bahwa share  repurchase dapat  dijadikan pertimbangan bagi perusahaan untuk upaya meredam volatilitas saham dalam jangka pendek, serta  perlu  memperhatikan  kondisi  likuiditas  saham  sebagai  faktor  yang  mempengaruhi fluktuasi harga saham.
Kata Kunci: Share Repurchase , Likuiditas Saham, Volatilitas Saham

## PENDAHULUAN Latar Belakang
Pandemi Covid-19 sangat berdampak pada pasar modal sehingga terjadi tren penurunan harga saham  selama di bawah situasi  tidak pasti. Tren penurunan pasar modal terjadi secara global setelah World Health Organization (WHO) mengumumkan wabah pandemi Covid-19 pada 11 Maret 2020. S&P500 mengalami penurunan tercepat ke pasar bearish . Nikkei225 dan FTSE100 jatuh sebanyak 10%. Di Perancis dan Jerman, indeks turun lebih dari  12% dan di Italia turun 16,9% (Pirgaip, 2021). Gelombang penurunan tajam tersebut juga berdampak pada pasar modal Indonesia, dimana Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) pada bulan Maret 2020 mengalami penurunan sebesar 18,46% sejak awal 2020.
Untuk meredam kondisi pasar modal yang tidak stabil yang disebabkan pandemi Covid- 19,  Otoritas  Jasa  Keuangan  (OJK)  mengeluarkan  Surat  Edaran  Otoritas  Jasa  Keuangan (SEOJK)  Nomor  3/SEOJK.04/2020  tanggal  9  Maret  2020  mengenai  relaksasi  pelaksanaan pembelian kembali saham. SEOJK tersebut mengacu pada Peraturan Otoritas Jasa Keuangan (POJK)  Nomor  2/POJK.04/2013.  Kebijakan  tersebut  ditetapkan  OJK  sebagai  upaya  untuk menjaga kinerja dan stabilitas pasar modal Indonesia dalam jangka pendek. Melalui kebijakan ini, perusahaan mendapatkan kemudahan dalam melakukan aksi korporasi pembelian kembali
saham, yaitu pembelian kembali saham dapat dilakukan tanpa perlu memperoleh persetujuan RUPS  terlebih  dahulu.  Dengan  adanya  kebijakan  ini,  menarik  untuk  diteliti  lebih  lanjut bagaimana efektivitas kebijakan tersebut dalam mengurangi volatilitas jangka pendek.
Penelitian terdahulu mengenai share repurchase lebih terfokus pada faktor karakteristik perusahaan yang melaksanakan aksi korporasi tersebut, sedangkan penelitian yang membahas motif share repurchase untuk menstabilkan harga saham masih sangat terbatas. Menurut H. B. Wang et al. (2021), share repurchase merupakan salah satu cara yang dapat memberikan nilai bagi  pasar  yang  kurang  berkembang  ( less  developed  market )  dimana  tingkat  volatilitasnya tinggi.  Selain  itu,  Kim  (2007)  mengatakan  bahwa  terdapat  efek price  support dari  eksekusi transaksi share repurchase .
Selain  meneliti  hubungan share  repurchase dengan  volatilitas,  penelitian  ini  juga melibatkan  analisis  faktor  lain  yang  dapat  mempengaruhi  volatilitas  harga  saham,  yaitu likuiditas.  Memahami  dampak  likuiditas  pada  volatilitas  saham  sangat  penting  bagi  pelaku pasar modal dan pembuat kebijakan untuk membuat keputusan di pasar saham. Likuiditas dan volatilitas  harga  merupakan  variabel  yang  paling  banyak  dipelajari  dalam  literatur  mikro struktur  pasar  keuangan  karena  menjadi  perhatian  banyak  pihak.  Volatilitas  mencerminkan variabilitas  harga  saham  dari  waktu  ke  waktu,  sedangkan  likuiditas  biasanya  didefinisikan sebagai kemampuan untuk membeli dan menjual saham dengan sedikit dampak pada harga dan dengan biaya rendah (Chordia et al., 2000). Baik volatilitas maupun likuiditas mempengaruhi manajemen risiko, asset pricing , dan pembuatan portofolio (Aït-Sahalia et al., 2012; Amihud & Mendelson, 2015; Chakravarty & Holden, 1995).
Para pelaku pasar modal tertarik untuk memperoleh informasi dari variabel-variabel ini untuk mengetahui bagaimana interaksi dari variabel-variabel tersebut terhadap informasi baru agar  dapat  digunakan  dalam  memprediksi  harga  di  masa  depan.  Pembuat  kebijakan  dan regulator tertarik untuk mengetahui bagaimana perubahan dari variabel-variabel ini berdampak pada aktivitas pasar dan regulasinya (G. H. K. Wang & Yau, 2000).
Oleh  karena  itu,  diperlukan  penelitian  lebih  lanjut  untuk  lebih  memahami  hubungan antara  likuiditas  dan  volatilitas  saham  serta  implikasinya  bagi  pelaku  pasar  modal.  Secara khusus, selama masa krisis keuangan dampak likuiditas terhadap volatilitas saham bisa menjadi lebih signifikan. Pandemi Covid-19 telah menyebabkan volatilitas pasar yang lebih signifikan dari biasanya, menjadikannya waktu yang tepat untuk menganalisis hubungan antara likuiditas dan volatilitas saham dalam konteks gangguan pasar yang besar.

## Tujuan Penelitian
Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis bagaimana pengaruh share repurchase dan likuiditas  terhadap  volatilitas  saham  perusahaan  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia, khususnya pada masa krisis.

## TINJAUAN PUSTAKA Volatilitas Saham
Volatilitas  merupakan  fluktuasi  perubahan  harga saham  tanpa  bisa  diperkirakan.  Pada saat pergerakan harga saham sangat fluktuatif, maka ketidakpastian akan kondisi di masa yang akan datang semakin meningkat. Tingginya ketidakpastian ini akan menurunkan minat investor untuk melakukan transaksi. Fluktuasi harga saham atau return yang cenderung tidak menentu dapat dikatakan sebagai risiko. Jika suatu saham memiliki volatilitas yang tinggi, maka risiko saham itu juga akan dianggap tinggi.
Tandelilin (2001) mengatakan bahwa untuk risiko total dari imbal hasil yang diharapkan atau expected return dari  suatu investasi  dapat  dihitung dari varians maupun standar deviasi investasi  tersebut.  Varians  dan  standar  deviasi  mencerminkan  sejauh  mana  distribusi probabilitas variabel acak menyebar dari nilai rata-ratanya. Semakin besar penyebaran tersebut, semakin  tinggi  nilai  varians atau standar deviasinya, yang artinya semakin besar pula risiko dan volatilitasnya.

## Share Repurchase
Stabilisasi  harga  saham  berkaitan  erat  dengan  volatilitas  imbal  hasil  saham. Share repurchase berpotensi  mengurangi volatilitas imbal  hasil dengan menahan pergerakan harga saham yang menurun (H. B. Wang et al., 2021). Hong et al. (2008) mengajukan model analisis tentang stabilisasi harga saham perusahaan. Asumsi utama dari model ini adalah perusahaan bersedia  melakukan  intervensi  di  pasar  untuk  saham  mereka  sendiri,  yaitu  dengan  membeli kembali atau menerbitkan saham sendiri, ketika ada ketidaksesuaian antara harga saham dan nilai  fundamentalnya  yang  diakibatkan  guncangan  likuiditas.  Perusahaan  melakukan pembelian kembali saat saham mereka dinilai terlalu rendah ( undervalued ), dimana perusahaan bertindak sebagai “ buyers of last resort ” atau “pembeli terakhir” dan menerbitkan saham saat dinilai terlalu tinggi. Hong et al. (2008) menunjukkan bahwa pembelian kembali saham yang underprice memberikan efek mendukung harga saham dan mengurangi perbedaan antara nilai pasar dan nilai fundamental. Oleh karena itu, prediksi utama dari model mereka adalah bahwa perusahaan  yang  lebih  mampu  bertindak  sebagai buyers  of  last  resort melalui  pembelian kembali  saham  (perusahaan  yang  tidak  terlalu  terkendala  secara  finansial)  memiliki  harga saham yang tidak terlalu berfluktuasi.
Penelitian terdahulu oleh De Cesari et al. (2011) menunjukkan bahwa share repurchase dapat  mengurangi  volatilitas  atau  ketidakstabilan  harga  saham  jangka  pendek.  Kim  (2007) menemukan  bukti  bahwa  perusahaan  yang  melakukan  pembelian  kembali  saham  di  pasar terbuka  ( open  market  repurchase )  ketika  harga  saham  turun,  dapat  mengurangi  volatilitas imbal hasil harian. Hasil penelitiannya menunjukkan bahwa aktivitas perdagangan pembelian kembali  aktual  berpengaruh  negatif  signifikan  terhadap  perubahan  volatilitas  imbal  hasil harian. Hal tersebut didukung penelitian yang dilakukan oleh  H. B. Wang et al. (2021) yang menyatakan bahwa volatilitas berkurang selama periode transaksi  aktual pembelian kembali saham. Berdasarkan pemaparan di atas, hipotesis pertama dari penelitian ini adalah: H 1 : Share repurchase berpengaruh negatif terhadap perubahan volatilitas saham.

## Likuiditas Saham
Likuiditas  adalah  kemudahan  suatu  aset  untuk  diperdagangkan  di  pasar  (Bodie  et  al., 2014).  Dengan  kata  lain,  likuiditas  merupakan  kemampuan  untuk  memperdagangkan  suatu saham tanpa terjadi perubahan harga yang drastis dan dengan biaya yang minimal (Chordia et al., 2000).
Terdapat  beberapa penelitian dan teori yang membahas hubungan antara harga saham, volatilitas  dan  likuiditas.  Pertama  ditunjukkan  oleh  Kyle  (1985)  dalam  teori  mikro  struktur pasar. Ada dua jenis investor dengan kumpulan informasi  yang berbeda, yaitu informed dan uniformed ( noise  traders ).  Meskipun  volume  perdagangan  dari insider  trader relatif  kecil dibandingkan  dengan  volume noise  trader dan  volatilitas  harga  ditentukan  oleh uninformed trader , yang pada akhirnya menetapkan harga adalah insider trader . Adanya dua tipe investor ini  menyiratkan  adanya  hubungan  positif  antara  volume  transaksi  dan  perubahan  harga. Dampak harga ini ditunjukkan dari likuiditas (Amihud, 2002). Kedua, menurut teori Mixture of Distribution Hypothesis oleh Epps dan Epps (1976), semakin besar derajat ketidaksepakatan antar trader , semakin besar tingkat perdagangannya. Dengan demikian, ada hubungan sebab akibat  dari  volume  transaksi  (proksi  likuiditas)  dengan conditional  variance (proksi volatilitas).  Ketiga,  Brunnermeier  dan  Pedersen  (2009)  menunjukkan  bahwa  volatilitas berkorelasi  dengan  likuiditas,  karena  perdagangan  di  pasar  yang  lebih  bergejolak membutuhkan  premi  yang  lebih  tinggi,  dan  penyedia  likuiditas  mempertahankan  rasio likuiditas  per  modal  yang  konstan.  Likuiditas  berkurang  pada  saat  pasar  sangat  bergejolak. Penurunan pasar yang besar akan berdampak negatif terhadap nilai portofolio yang kemudian menyebabkan  investor  cenderung  menarik  dana  dari  pasar  saham.  Akibatnya,  peningkatan volatilitas dikaitkan dengan penurunan likuiditas.
Ketika terdapat banyak pelaku pasar modal yang bertransaksi pada suatu saham, maka lebih  mudah  bagi  investor  untuk  masuk  dan  keluar  dari  saham  tersebut.  Hal  ini  dapat
mengurangi dampak satu perdagangan ( single trade ) pada harga saham. Oleh karena itu, dapat dikatakan  bahwa  likuiditas  yang  lebih  tinggi  menyebabkan  volatilitas  yang  lebih  rendah. Cheriyan  dan  Lazar  (2019)  menemukan  bahwa  adanya  hubungan  terbalik  ( inverse relationship )  antara  likuiditas  dengan  volatilitas. Bid-ask  spread yang  lebar  merupakan indikator likuiditas yang rendah, artinya suatu saham lebih sulit untuk diperdagangkan tanpa mempengaruhi  harga.  Hal  ini  berpotensi  pada  meningkatnya  volatilitas.  Sebaliknya,  ketika spread suatu  saham  sempit,  mengindikasikan  likuiditas  yang  lebih  besar  dan  biaya perdagangan  yang  lebih  rendah,  sehingga  berpotensi  mengurangi  volatilitas.  Berdasarkan pemaparan di atas, hipotesis kedua dari penelitian ini adalah:
H 2 : Spread berpengaruh positif terhadap perubahan volatilitas saham.

## METODOLOGI PENELITIAN
Sampel  pada  penelitian  ini  diambil  dengan  menggunakan  metode purposive  sampling dengan  kriteria  sebagai  berikut:  (1)  Perusahaan  yang  mengumumkan  aksi  korporasi share repurchase melalui  bursa  efek  sesuai  dengan  ketentuan  SEOJK  Nomor  3/SEOJK.04/2020, tepatnya pada periode 9 Maret 2020 (tanggal ditetapkannya SEOJK tersebut) sampai dengan 30 September 2022; (2) Perusahaan sudah terdaftar di Bursa Efek Indonesia setidaknya 6 bulan sebelum perusahaan mengumumkan share repurchase , sehingga memiliki  data harga saham yang lengkap untuk digunakan dalam penelitian ini; dan (3) Perusahaan yang sahamnya aktif diperdagangkan  di  bursa  dan  bukan  merupakan  perusahaan  yang  harga  sahamnya  tidak bergerak  pada  Rp  50.  Berdasarkan  kriteria  tersebut,  sampel  yang  diperoleh  berjumlah  137 pengumuman share  repurchase .  Metode  yang  digunakan  pada  penelitian  ini  adalah  metode regresi linear berganda.
Variabel  dependen  dalam  penelitian  ini  adalah  volatilitas  saham,  sedangkan  variabel independen  terdiri  dari share  repurchase dan  likuiditas.  Penelitian  ini  juga  menggunakan variabel  kontrol  yang  terdiri  dari size dan leverage .  Untuk  memperoleh  hasil  yang robust , variabel  volatilitas  diukur  menggunakan  tiga  metode,  yaitu  standar  deviasi, Exponentially Weighted Moving Average (EWMA), dan volatilitas Yang-Zhang.
Data  yang  digunakan  dalam  menganalisis  perubahan  volatilitas  sebelum  dan  sesudah pengumuman share repurchase adalah data return harian. Penelitian ini menggunakan rentang waktu pengamatan 30 hari perdagangan setelah dan sebelum pengumuman. Penentuan rentang waktu  pengamatan  ini  ditujukan  untuk  melihat  efek  volatilitas  yang  diberikan  dari  variabel independen  dalam  jangka  pendek.  Seperti  penelitian  yang  dilakukan  oleh  De Cesari  et  al., (2011),  periode  (-10,  +10)  dikeluarkan  untuk  menghindari  hasil  yang  dipengaruhi  oleh dinamika  jangka  pendek  di  sekitar event  date .  Oleh  karena  itu,  rentang  waktu  pengamatan dalam penelitian ini adalah (+11, +30) dan (-30, -11). Berikut adalah operasionalisasi variabel pada penelitian ini.

## Tabel 1 Operasionalisasi Variabel
No. Variabel Pengukuran
1 Volatilitas Saham
(Y) Perubahan volatilitas standar deviasi: ΔSTDEV = ln (1 + σ 𝑟𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛 𝑝𝑜𝑠𝑡 𝑎𝑛𝑛𝑜𝑢𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡  −  σ 𝑟𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛 𝑝𝑟𝑒 𝑎𝑛𝑛𝑜𝑢𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡 σ 𝑟𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛 𝑝𝑟𝑒 𝑎𝑛𝑛𝑜𝑢𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡 )
Volatilitas EWMA:
𝜎 = √(1 − 𝜆) ∑ 𝜆 𝑡−1 (𝑟 𝑡 − 𝑟̅) 2 𝑇 𝑡=1

## Perubahan volatilitas EWMA:
ΔEWMA = ln (1 + σ 𝑟𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛 𝑝𝑜𝑠𝑡 𝑎𝑛𝑛𝑜𝑢𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡  −  σ 𝑟𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛 𝑝𝑟𝑒 𝑎𝑛𝑛𝑜𝑢𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡 σ 𝑟𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛 𝑝𝑟𝑒 𝑎𝑛𝑛𝑜𝑢𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡 )
No. Variabel Pengukuran Volatilitas Yang-Zhang: 𝜎 𝑌𝑎𝑛𝑔 𝑍ℎ𝑎𝑛𝑔 2 = 𝜎 𝑂𝑝𝑒𝑛 2 + 𝑘𝜎 𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒 2 + (1 − 𝑘)𝜎 𝑅𝑆 2
Nilai k didapatkan dari: 𝑘 = 0.34 1.34 + 𝑛 + 1 𝑛 − 1 Nilai 𝜎 𝑅𝑆 2 didapatkan dari:
𝜎 𝑅𝑆 2 = 1 𝑛 ∑(𝑢 𝑖 (𝑢 𝑖 − 𝑐 𝑖 ) + 𝑑 𝑖 (𝑑 𝑖 − 𝑐 𝑖 )) 𝑛 𝑖=1
Perubahan volatilitas Yang-Zhang: ΔYZ = ln (1 + σ 𝑟𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛 𝑝𝑜𝑠𝑡 𝑎𝑛𝑛𝑜𝑢𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡  −  σ 𝑟𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛 𝑝𝑟𝑒 𝑎𝑛𝑛𝑜𝑢𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡 σ 𝑟𝑒𝑡𝑢𝑟𝑛 𝑝𝑟𝑒 𝑎𝑛𝑛𝑜𝑢𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡 ) 2 Share Repurchase (X1) REPURCHASE = Jumlah pembelian kembali Volume transaksi
3 Likuiditas Saham
(X2) Perhitungan nilai spread : SPREAD = (𝐴𝑠𝑘 𝑝𝑟𝑖𝑐𝑒  −  𝐵𝑖𝑑 𝑝𝑟𝑖𝑐𝑒) [(𝐴𝑠𝑘 𝑝𝑟𝑖𝑐𝑒  +  𝐵𝑖𝑑 𝑝𝑟𝑖𝑐𝑒)/2]
Perubahan spread : ΔSPREAD = ln (1 + 𝑆𝑝𝑟𝑒𝑎𝑑 𝑝𝑜𝑠𝑡 𝑎𝑛𝑛𝑜𝑢𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡  −  𝑆𝑝𝑟𝑒𝑎𝑑 𝑝𝑟𝑒 𝑎𝑛𝑛𝑜𝑢𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡 𝑆𝑝𝑟𝑒𝑎𝑑 𝑝𝑟𝑒 𝑎𝑛𝑛𝑜𝑢𝑛𝑐𝑒𝑚𝑒𝑛𝑡 ) 4 Ukuran Perusahaan (K1) SIZE = ln(𝑀𝑎𝑟𝑘𝑒𝑡 𝑉𝑎𝑙𝑢𝑒) 5 Rasio Utang (K2) LEVERAGE = 𝑇𝑜𝑡𝑎𝑙 𝐿𝑖𝑎𝑏𝑖𝑙𝑖𝑡𝑖𝑒𝑠 𝑇𝑜𝑡𝑎𝑙 𝐴𝑠𝑠𝑒𝑡 Keterangan: 𝜎 = Volatilitas
λ = Decay factor r t
= Log return pada hari t 𝑟̅ = Rata-rata return pada periode sampel Sumber: Peneliti (2023)
Berdasarkan operasionalisasi variabel pada Tabel 1 di atas, penelitian ini memiliki tiga persamaan model sebagai berikut:
ΔSTDEV i = α i + β 1 REPURCHASE i + β 2 ∆SPREAD i + β 3 SIZE i + β 4 LEVERAGE i + ε i ΔEWMA i = α i + β 1 REPURCHASE i + β 2 ∆SPREAD i + β 3 SIZE i + β 4 LEVERAGE i + ε i ΔYZ i = α i + β 1 REPURCHASE i + β 2 ∆SPREAD i + β 3 SIZE i + β 4 LEVERAGE i + ε i

## HASIL DAN KESIMPULAN Statistik Deskriptif
Berikut  adalah  gambaran  data  penelitian  yang  disajikan  pada  tabel  hasil  statistik deskriptif.

## Tabel 2 Hasil Statistik Deskriptif
Variabel Obs Mean Std. dev. Min Max ΔSTDEV 137 0.0857 0.5643 -1.3378 1.5973 ΔEWMA 137 0.0628 0.5691 -1.3574 1.2683 ΔYZ 137 0.1312 0.4185 -0.7562 1.1405 REPURCHASE 137 0.2712 0.4913 0.0000 2.4448
ΔSPREAD 137 0.0157 0.3460 -1.3726 0.8599 SIZE 137 8.7223 1.6700 4.9880 13.1199 LEVERAGE 137 0.5052 0.2217 0.0230 0.9212
Sumber: Peneliti (2023)
Berdasarkan  Tabel  2  di  atas,  dapat  dilihat  bahwa  variabel  perubahan  volatilitas  yang diukur dengan ΔSTDEV menunjukkan rata-rata perusahaan mengalami perubahan volatilitas sebesar 0,0857 dan nilai standar deviasi  sebesar 0,5643. Variabel perubahan volatilitas yang diukur dengan ΔEWMA menunjukkan rata-rata perusahaan mengalami perubahan volatilitas sebesar 0,0628 dan nilai standar deviasi  sebesar 0,5691. Variabel perubahan volatilitas yang diukur  dengan  ΔYZ  menunjukkan  rata-rata  perusahaan  mengalami  perubahan  volatilitas sebesar  0,1312  dan  nilai  standar  deviasi  sebesar 0,4185.  Variabel  REPURCHASE  memiliki nilai rata-rata sebesar 0,2712, yang berarti rata-rata perusahaan melakukan share repurchase sebesar  27,12%  dari  jumlah  volume  transaksi  selama  periode  30  hari  setelah  pengumuman. Sedangkan nilai standar deviasi  sebesar 0,4913. Variabel  ΔSPREAD menunjukkan rata-rata perusahaan  mengalami  perubahan spread sebesar  0,0157  dan  nilai  standar  deviasi  sebesar 0,3460. Variabel SIZE menunjukkan rata-rata sebesar 8,7223 dan nilai standar deviasi sebesar 01,6700. Variabel LEVERAGE menunjukkan rata-rata sebesar 0,5052 dan nilai standar deviasi sebesar 0,2217.

## Uji Normalitas
Dalam penelitian ini, uji normalitas yang digunakan adalah uji Skewness /Kurtosis. Uji ini  menunjukkan  normalitas  melalui  nilai  Prob  >  Chi 2 yang  dihasilkan.  Apabila  nilai probabilitas lebih tinggi daripada α = 0,05 (tingkat signifikansi sebesar 5%), maka data tersebut telah  terdistribusi  normal  dan  dapat  digunakan  untuk  pengujian  model  regresi.  Hasil  uji normalitas dapat dilihat pada tabel berikut.

## Tabel 3 Hasil Uji Normalitas
ΔSTDEV (1) ΔEWMA (2) ΔYZ (3) Prob > Chi 2 0.1692 0.5579 0.4100
Sumber: Peneliti (2023)
Berdasarkan Tabel 3 di atas, nilai probabilitas untuk seluruh model penelitian memiliki nilai  probabilitas  yang  lebih  besar  dari  0,05.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  data  sudah terdistribusi secara normal.

## Uji Multikolinearitas
Uji multikolinearitas bertujuan untuk menguji apakah ditemukan adanya korelasi antar variabel  independen.  Dasar  pengambilan  keputusan  dalam  uji  multikolinearitas  adalah  dari nilai VIF dan 1/VIF. Jika nilai VIF kurang dari 10 dan nilai 1/VF lebih besar dari 0,10, maka tidak  ada  masalah  multikolinearitas  yang  terdeteksi  untuk  setiap  variabel  independen  yang dianalisis. Hasil uji multikolinearitas dapat dilihat pada tabel berikut.

## Tabel 4 Hasil Uji Multikolinearitas
VIF 1/VIF REPURCHASE 1.06 0.9396 ΔSPREAD 1.01 0.9903 SIZE 1.03 0.9666 LEVERAGE 1.04 0.9620 Sumber: Peneliti (2023)
Berdasarkan Tabel 4 di atas, nilai VIF dan 1/VIF untuk seluruh variabel independen telah memenuhi syarat bebas dari multikolinearitas, yaitu nilai VIF kurang dari 10 dan nilai 1/VIF lebih besar dari 0,10.

## Uji Heteroskedastisitas
Uji  heteroskedastisitas  bertujuan  untuk  menguji  apakah  dalam  model  regresi  terjadi ketidaksamaan varians dari residual suatu pengamatan ke pengamatan lainnya. Penelitian ini menggunakan  uji  Breusch–Pagan/Cook–Weisberg  untuk  menguji  apakah  terdapat heteroskedastisitas  dalam  model  regresi.  Dasar  pengambilan  keputusan  dalam  uji  ini  adalah berdasarkan nilai  Prob  > Chi 2 . Apabila nilai  probabilitas lebih besar dari  0,05 berarti model regresi  tidak  terdapat  masalah  heteroskedastisitas.  Hasil  uji  heteroskedastisitas  dapat  dilihat pada tabel berikut.

## Tabel 5 Hasil Uji Heteroskedastisitas
ΔSTDEV (1) ΔEWMA (2) ΔYZ (3) Prob > Chi 2 0.0894 0.0936 0.7919
Sumber: Peneliti (2023)
Berdasarkan Tabel 5 di atas, nilai probabilitas untuk seluruh model penelitian memiliki nilai probabilitas yang lebih besar dari 0,05. Hal ini menunjukkan bahwa tidak terdapat masalah heteroskedastisitas pada model regresi.

## Uji Autokorelasi
Uji  autokorelasi  bertujuan  untuk  menguji  apakah  dalam  model  regresi  linear  terdapat korelasi  antara  kesalahan  pengganggu  pada  periode  t  dengan  kesalahan  pengganggu  pada periode t-1 (periode sebelumnya). Penelitian ini menggunakan uji Breusch–Godfrey LM untuk menguji  gejala autokorelasi. Dasar pengambilan keputusan dalam uji ini adalah berdasarkan nilai Prob > Chi 2 . Apabila nilai probabilitas lebih besar dari 0,05 berarti model regresi tidak terdapat masalah autokorelasi. Hasil uji autokorelasi dapat dilihat pada tabel berikut.

## Tabel 6 Hasil Uji Autokorelasi
ΔSTDEV (1) ΔEWMA (2) ΔYZ (3) Prob > Chi 2 0.7136 0.8954 0.2814
Sumber: Peneliti (2023)
Berdasarkan Tabel 6 di atas, nilai probabilitas untuk seluruh model penelitian memiliki nilai probabilitas yang lebih besar dari 0,05. Hal ini menunjukkan bahwa tidak terdapat masalah autokorelasi pada model regresi.

## Uji Hipotesis
Setelah  dilakukan  uji  asumsi  klasik,  selanjutnya  dilakukan  uji  hipotesis  untuk mengetahui signifikansi pengaruh variabel independen terhadap variabel dependen yang terdiri dari uji t, uji F, dan uji koefisien determinasi. Hasil regresi dapat dilihat pada tabel berikut.
Tabel 7

## Hasil Regresi Linear Berganda
ΔSTDEV (1) ΔEWMA (2) ΔYZ (3) Constant -0.2997 -0.3939 -0.2398 REPURCHASE -0.2883*** -0.2432** -0.2137*** ΔSPREAD 0.5113*** 0.5467*** 0.4179*** SIZE 0.0313 0.0346 0.0307 LEVERAGE 0.3608* 0.4209** 0.3058** F-statistic 8.12*** 8.29*** 10.15*** R-squared 0.1975 0.2007 0.2353 Adjusted R Squared 0.1732 0.1765 0.2121 Observations 137 137 137
Keterangan: *Signifikan pada tingkat 10% ** Signifikan pada tingkat 5% *** Signifikan pada tingkat 1% Sumber: Peneliti (2023)

## Uji Statistik t Pengaruh Share Repurchase terhadap Volatilitas Saham
Hipotesis 1 dalam penelitian ini menduga bahwa share repurchase berpengaruh negatif terhadap  volatilitas.  Hasil  regresi  pada  Tabel  7  menunjukkan  bahwa  REPURCHASE  pada model (1), memiliki koefisien sebesar -0,2883 dan signifikan pada tingkat 1%. Pada model (2), memiliki koefisien sebesar -0,2432 dan signifikan pada tingkat 5%. Kemudian pada model (3), memiliki  koefisien  sebesar  -0,2137  dan  signifikan  pada  tingkat  1%.  Berdasarkan  hasil  dari seluruh model, diperoleh bukti empiris yang kuat bahwa share repurchase memiliki koefisien negatif yang signifikan terhadap volatilitas saham. Oleh karena itu, dapat disimpulkan bahwa H 1 diterima.
Hasil  pengujian  hipotesis  ini  mengkonfirmasi  temuan  penelitian  sebelumnya  yang dilakukan oleh De Cesari et al. (2011) dan Kim (2007). Hal ini menunjukkan bahwa perusahaan yang  melakukan share  repurchase dapat  meredam  tingkat  volatilitas  harga  sahamnya. Perusahaan  yang  bersedia  melakukan  intervensi  atas  sahamnya  sendiri  dengan  melakukan share  repurchase ,  dapat  memberikan  efek price  support dan  mengurangi  ketidaksesuaian antara harga saham dan nilai fundamentalnya yang diakibatkan guncangan pasar modal (Hong et al., 2008).

## Pengaruh Spread terhadap Volatilitas Saham
Hipotesis  2  dalam  penelitian  ini  menduga  bahwa spread berpengaruh  positif  terhadap volatilitas. Hasil regresi pada tabel 7 menunjukkan bahwa ΔSPREAD pada model (1), memiliki koefisien sebesar 0,5113 dan signifikan pada tingkat 1%. Pada model (2), memiliki koefisien sebesar 0,5467 dan signifikan pada tingkat 1%. Kemudian pada model (3), memiliki koefisien sebesar 0,4179 dan signifikan pada tingkat 1%. Berdasarkan hasil dari seluruh model, diperoleh bukti  empiris  yang  kuat  bahwa spread memiliki  koefisien  positif  yang  signifikan  terhadap volatilitas saham. Oleh karena itu, dapat disimpulkan bahwa H 2 diterima.
Hasil  pengujian  hipotesis  ini  mengkonfirmasi  temuan  penelitian  sebelumnya  yang dilakukan  oleh  Cheriyan  dan  Lazar  (2019)  yang  menyatakan  bahwa  pengurangan  likuiditas berkontribusi terhadap peningkatan volatilitas imbal hasil. Nilai spread yang lebar merupakan indikasi  bahwa  perusahaan  memiliki  likuiditas  saham  yang  lebih  rendah.  Saham  dengan likuiditas  rendah  berarti  ada  lebih  sedikit  pembeli  dan  penjual  yang  bersedia  melakukan transaksi  atas saham  tersebut  sehingga lebih sulit bagi  investor untuk masuk dan keluar dari pasar. Hal ini menyebabkan suatu perdagangan memberikan dampak pergerakan harga yang lebih besar dan menyebabkan volatilitas yang lebih besar. Oleh karena itu, dikatakan bahwa semakin rendah likuiditas maka semakin tinggi volatilitas.

## Uji Statistik F
Uji  F  digunakan  untuk  mengetahui  pengaruh  variabel  independen  secara  simultan terhadap  variabel  dependen.  Hasil  regresi  pada  Tabel  7  menunjukkan  bahwa  seluruh  model regresi memiliki nilai statistik F dengan tingkat signifikansi 1%, yang berarti semua variabel independen  memiliki  pengaruh  secara  simultan  terhadap  variabel  dependen  pada masing-masing model penelitian.

## Uji Koefisien Determinasi
Uji koefisien determinasi digunakan untuk mengukur sejauh mana variabel independen mampu menjelaskan variasi variabel dependen. Berdasarkan hasil regresi pada Tabel 7, model (1) memiliki nilai Adjusted R 2 sebesar 0,1732 yang berarti 17,32% variabilitas volatilitas dapat dijelaskan oleh variabel independen yang ada pada model regresi, sedangkan sisanya sebesar 82,68%  merupakan  faktor  lain  yang  mempengaruhi  volatilitas  saham.  Pada  model  (2),  nilai Adjusted R 2 sebesar 0.1765 yang berarti 17,65% variabilitas volatilitas dapat dijelaskan oleh variabel  independen  yang  ada  pada  model  regresi,  sedangkan  sisanya  sebesar  82,35% merupakan faktor lain yang mempengaruhi volatilitas saham. Pada model (3) nilai Adjusted R 2 sebesar  0.2121  yang  berarti  21,21%  variabilitas  volatilitas  dapat  dijelaskan  oleh  variabel independen yang ada pada model regresi, sedangkan sisanya sebesar 78,79% merupakan faktor lain yang mempengaruhi volatilitas saham.

## Kesimpulan
Berdasarkan hasil analisis dari penelitian ini, dapat disimpulkan bahwa share repurchase berpengaruh  negatif  secara  signifikan  terhadap  volatilitas  saham.  Semakin  besar  intensi perusahaan dalam mengintervensi sahamnya sendiri dengan melaksanakan share repurchase , maka dapat memberikan efek price support pada stabilitas harga sahamnya. Oleh karena itu, penelitian  ini  memberi  bukti  yang  mendukung  efektivitas  dari  peraturan  SEOJK  dan  POJK terkait  kemudahan  pelaksanaan share  repurchase selama  masa  pandemi  Covid-19  dalam meredam volatilitas.
Selain itu, penelitian ini juga memperoleh bukti bahwa spread berpengaruh positif secara signifikan terhadap volatilitas saham. Saham dengan nilai spread yang semakin besar atau lebar berarti sahamnya semakin tidak likuid. Saham yang tidak likuid menyebabkan dampak yang besar pada perubahan harga saham dari suatu transaksi. Hal ini disebabkan pelaku pasar modal yang  bertransaksi  pada  saham  tersebut  sedikit.  Dengan  demikian  dapat  dikatakan  bahwa semakin  rendah  likuiditas  (yang  ditandai  dengan  semakin  lebarnya spread ),  maka  semakin besar volatilitas saham tersebut.
Penelitian ini memiliki implikasi bagi perusahaan sebagai bahan pertimbangan mengenai aksi  korporasi share  repurchase sebagai  upaya  meredam  volatilitas  saham  dalam  jangka pendek, serta perusahaan juga perlu memperhatikan kondisi likuiditas sahamnya karena juga akan mempengaruhi tingkat volatilitas. Bagi regulator, penelitian ini memperoleh bukti bahwa peraturan SEOJK Nomor 3/SEOJK.04/2020 dan POJK Nomor 2/POJK.04/2013 efektif dalam meredam  volatilitas  dalam  jangka  pendek.  Oleh  karena  itu,  penelitian  ini  dapat  dijadikan sebagai referensi dalam hal pengembangan kebijakan pasar modal terkait aksi korporasi share repurchase . Bagi para akademisi yang tertarik melakukan penelitian terkait dengan topik ini, dapat mempertimbangkan konteks yang lebih luas, tidak terbatas pada share repurchase yang mengacu  pada  ketentuan  SEOJK  Nomor  3/SEOJK.04/2020  dan  POJK  Nomor 2/POJK.04/2013.

## DAFTAR PUSTAKA
Aït-Sahalia, Y., Jacod, J., & Li, J. (2012). Testing for jumps in noisy high frequency data.
Journal of Econometrics , 168 (2), 207–222.
https://doi.org/10.1016/j.jeconom.2011.12.004
Amihud, Y. (2002). Illiquidity and stock returns: Cross-section and time-series effects. Journal of Financial Markets , 5 (1), 31–56. https://doi.org/10.1016/S1386-
4181(01)00024-6
Amihud, Y., & Mendelson, H. (2015). The pricing of illiquidity as a characteristic and as risk. Multinational Finance Journal , 19 (3), 149–168. https://doi.org/10.17578/19-3-1 Bodie, Z., Kane, A., & Marcus, A. J. (2014). Investments (10th ed.). McGraw-Hill.
Brunnermeier, M. K., & Pedersen, L. H. (2009). Market liquidity and funding liquidity. Review of Financial Studies , 22 (6), 2201–2238. https://doi.org/10.1093/rfs/hhn098 Chakravarty, S., & Holden, C. W. (1995). An integrated model of market and limit orders. Journal of Financial Intermediation , 4 (3), 213–241. https://doi.org/10.1006/jfin.1995.1010
Cheriyan, N. K., & Lazar, D. (2019). Relationship between liquidity, volatility and trading activity: An intraday analysis of Indian stock market. International Journal of Economics and Financial Issues , 9 (1), 17–22. http:www.econjournals.comDOI:https://doi.org/10.32479/ijefi.7268
Chordia, T., Roll, R., & Subrahmanyam, A. (2000). Commonality in liquidity. Journal of Financial Economics , 56 (1), 3–28. https://doi.org/10.1016/S0304-405X(99)00057-4 De Cesari, A., Espenlaub, S., & Khurshed, A. (2011). Stock repurchases and treasury share sales: Do they stabilize price and enhance liquidity? Journal of Corporate Finance ,
17 (5), 1558–1579. https://doi.org/10.1016/j.jcorpfin.2011.08.002
Epps, T. W., & Epps, M. L. (1976). The stochastic dependence of security price changes and transaction volumes: Implications for the mixture-of-distributions hypothesis.
Econometrica , 44 (2), 305321. https://doi.org/10.2307/1912726
Hong, H., Wang, J., & Yu, J. (2008). Firms as buyers of last resort. Journal of Financial Economics , 88 (1), 119–145. https://doi.org/10.1016/j.jfineco.2007.04.004 Kim, J. (2007). Buyback trading of open market share repurchase firms and the return volatility decline. International Journal of Managerial Finance , 3 (4), 316–337. https://doi.org/10.1108/17439130710824343
Kyle, A. S. (1985). Continuous auctions and insider trading. Econometrica , 53 (6), 1315– 1335. https://doi.org/10.2307/1913210
Pirgaip, B. (2021). Pan(dem)ic reactions in Turkish stock market: Evidence from share repurchases. Eurasian Economic Review , 11 (2), 381–402. https://doi.org/10.1007/s40822-021-00173-6
Tandelilin, E. (2001). Analisis investasi dan manajemen portofolio (1st ed.). BPFE. Wang, G. H. K., & Yau, J. (2000). Trading volume, bid-ask spread, and price volatility in futures markets. Journal of Futures Markets , 20 (10), 943–970. https://doi.org/10.1002/1096-9934(200011)20:10<943::AID-FUT4>3.0.CO;2-8
Wang, H. B., Nguyen, C., & Rafi, N. A. (2021). The effectiveness of price-stabilizing share buybacks: Evidence from listed firms in Vietnam. North American Journal of Economics and Finance , 57 , 101436. https://doi.org/10.1016/j.najef.2021.101436