## FAKTOR – FAKTOR PENENTU KEBIJAKAN PEMBAYARAN DIVIDEN PADA INDUSTRI NON KEUANGAN DI INDONESIA DAN AUSTRALIA
Marry Kristin 1 , Farah Margaretha Leon 2 , Yosephina Endang Purba 3*

## 1,2,3 Universitas Trisakti

## ABSTRAK
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  menganalisis  pengaruh  Arus  Kas  Bebas,  Ukuran  Perusahaan, Profitabilitas,  Peluang  Pertumbuhan,  Hutang  Keuangan,  dan  Likuiditas  terhadap  Rasio Pembayaran Dividen. Unit analisis yang diteliti adalah industri non-keuangan di Indonesia dan Australia dengan periode penelitian tahun 2015 - 2018. Sampel terbatas terdiri dari 22 industri di Australia  dan  38  industri  di  Indonesia.  Data  di  olah  menggunakan  Eviews  9.  Hasil  pengujian hipotesis  menunjukkan:  Arus  Kas  Bebas  berpengaruh  positif  secara  signifikan  terhadap  Rasio Pembayaran  Dividen  di  Indonesia  akan  tetapi  berpengaruh  negatif  di  Australia,  Ukuran Perusahaan  tidak  berpengaruh  terhadap  Rasio  Pembayaran  Dividen  di  Indonesia  akan  tetapi berpengaruh  negatif  secara  signifikan  di  Australia,  Profitabilitas  berpengaruh  positif  secara signifikan  terhadap  Rasio  Pembayaran  Dividen,  Peluang  Pertumbuhan  berpengaruh  negatif secara  signifikan  terhadap  Rasio  Pembayaran  Dividen,  Hutang  Keuangan  berpengaruh  negatif secara  signifikan  terhadap  Rasio  Pembayaran  Dividen,  Likuiditas  berpengaruh  positif  secara signifikan  terhadap  Rasio  Pembayaran  Dividen.  Implikasi  dari  penelitian  ini  bagi  manajer keuangan dalam menentukan pembayaran dividen dan investor dalam berinvestasi di Indonesia perlu  memperhatikan  variabel  arus  kas  bebas,  profitabilitas,  peluang  pertumbuhan,  hutang keuangan  dan  likuiditas.  Sedangkan  bagi  manajer  keuangan  dan  investor  di  Australia  perlu memperhatikan  variabel  arus  kas  bebas,  ukuran  perusahaan,  profitabilitas,  peluang pertumbuhan, hutang keuangan dan likuiditas.
Kata Kunci : arus kas bebas, profitabilitas, peluang pertumbuhan, hutang keuangan, likuiditas, rasio pembayaran dividen.

## I. PENDAHULUAN
Memaksimalkan  keuangan  adalah  bagian target  manajemen  keuangan  (Margaretha, 2016).  Dalam  memaksimalkan  kekayaan pemilik  industri  diperlukan  kebijakan dividen. Sering kali pengelola keuangan sulit melakukan  kebijakan  dividen  karena  harus memilih  antara  membagi  dividen  atau menahan  laba,  dimana  laba  tersebut  akan diinvestasi  lagi  untuk  menambah  kemajuan industri.
Teori  sinyal,  teori  pecking  order,  teori siklus  kehidupan  dan  teori  biaya  agensi adalah  empat  teori  umum  yang  telah dikembangkan untuk menjelaskan perubahan dalam  kebijakan  dividen.  Berdasarkan  teori ini,  sejumlah  besar  studi  juga  telah  meneliti faktor – faktor  penentu  baik  langsung  dan tidak  yang  mempengaruhi  pada  keputusan pembayaran  dividen.  Faktor  penentu  yang paling  umum  adalah  arus  kas  bebas,  ukuran perusahaan,  profitabilitas,  hutang  keuangan,
* Corresponding author: yosephina@trisakti.ac.id
peluang  pertumbuhan  dan  likuiditas  (Le, Nguyen and Tran, 2019).
Teori  sinyal  dividen  merupakan  teori kebijakan dividen dimana pembagian dividen adalah  tanda  kepada  penanam  modal mengenai  prospek  masa  depan  industrinya (Sihombing,  2018).  Teori  ini  mendukung pendapat  Modigliani  dan  Miller  seperti  yang terdapat  pada  Brigham  and  Houston  (2019) menyatakan bahwa peningkatan nilai dividen yang  dibayarkan  oleh  industri  merupakan tanda  kepada  penanam  modal  dimana pengelola industri memproyeksikan industrinya  akan  memperoleh  keuntungan yang menarik di masa mendatang. Sebaliknya, pengurangan jumlah dividen yang dibayarkan merupakan  sinyal  dimana  pengelola  industri memproyeksikan  perolehan  keuntungan industri tidak terlalu baik pada mendatang.
Teori  biaya  agensi  yang  disempurnakan oleh Jensen dan Meckling seperti dinyatakan Almeida,  Pareira  and  Tavares  (2015)  bahwa pemilik  saham  dan  pengelola  mempunyai kepentingannya sendiri atas industri. Perbedaan  kepentingan  tersebut  dapat menimbulkan  konflik  antara  kedua  pihak tersebut.  Menurut  Margaretha  (2016) diperlukan  cara  dalam  menyelesaikan masalah  agency  ini  dengan  meningkatkan pengawasan akan tindakan manajemen. Agar masalah ini dapat ditangani dengan lebih baik, dewan  direksi  industri  dapat  menyewa  jasa auditor  yang  bisa  menemukan  kelebihan pengeluaran dari manajemen yang mengakibatkan berkurangnya value industri. Penelitian ini meneruskan penelitian dari Le  et  al.  (2019)  yang  menguji  tujuh  faktor penentu kebijakan pembayaran dividen yaitu faktor arus kas bebas, peluang pertumbuhan, ukuran  perusahaan,  hutang  keuangan, profitabilitas,  likuiditas  dan  aturan  hukum pada  pasar  negara  berkembang  di  negara ASEAN.  Ketiga  negara  perwakilan  yang terpilih  pada  penelitian  tersebut  adalah
Indonesia,  Thailand  dan  Malaysia.  Namun variabel  rule  of  law  tidak dimasukkan  untuk diuji karena bukan kebaruan pada penelitian di  Indonesia.  Perbedaan  dan  kebaruan penelitian  ini  menggunakan  industri  non- keuangan  negara  di  Indonesia  dan  Australia. Penelitian  ini  memilih  negara  Indonesia  dan Australia  karena  ingin  mengetahui  faktor penentu  kebijakan  dividen  pada  negeri perekonomian maju dan berkembang wilayah Asia-Pasifik.  Dengan  demikian,  penelitian berjudul “Faktor – Faktor Penentu Kebijakan Pembayaran  Dividen  Industri  Non  Keuangan di Indonesia dan Australia”.

## II. TINJAUAN PUSTAKA DAN PENGEMBANGAN MODEL PENELITIAN
Keputusan  mengenai  kebijakan  dividen meliputi  pilihan  antara  menggunakan  laba bersih  setalah  pajak  sebagai  dividen  untuk pesaham  atau  reinvestasi  laba  sebagai  laba ditahan. Selain itu, keputusan mengenai kapan dan  jumlah  pembagian  keuntungan  kepada pesaham sebagai dividen merupakan lingkup dari kebijakan dividen. (Sihombing, 2018).
Arus  kas  bebas  dapat  menggambarkan kondisi keuangan industri. Menurut (Istiningtyas,  2013).  Arus  kas  bebas  adalah sisa arus kas yang tersedia setelah melakukan proyek  yang  menghasilkan  NPV  positif  saat dikurangi  biaya  modal.  Arus  kas  bebas  yang tinggi  pada  suatu  industri  cenderung digunakan  secara  berlebihan  pada  pihak manajemen  sehingga  berpengaruh  terhadap pembagian  dividen  yang  kemungkinan semakin  sedikit.  Kepentingan  tersebut mengakibatkan perbedaan kepentingan dengan pemegang saham sehingga menimbulkan  agency  cost.  Gitman  (2011) juga menyatakan arus kas bebas adalah aliran kas  industri  yang  didistribusikan  kepada investor  akan  tetapi  arus  kas  bebas  yang berlebih membuat manajer membuang-buang dana  daripada  harus  diberikan  kepada
investor.  Berbeda  dengan  yang  diungkapkan Mollah  (2011)  berdasarkan  teori  agensi industri  yang  memiliki  arus  kas  bebas  tinggi akan  membayarkan  dividen  yang  tinggi  juga yang  dikarenakan  adanya  tekanan  dari pesaham untuk membagikan dividen. Pesaham  meyakini  bahwa  membagikan dividen  mempunyai  nilai  lebih  tinggi  dan resiko  rendah  dibanding  pendapatan  modal. Investor lebih menyukai dividen karena uang tunai ditangan lebih bernilai daripada bentuk kekayaan lain (Suartawan dan Yasa, 2017).
Ukuran perusahaan juga dapat mempengaruhi keputusan pembayaran dividen  industri.  Industri  kategori  besar biasanya  mempunyai  skala  tinggi  dari  pola kepemilikan  saham  institusional  dan  jalan masuk yang tidak sulit ke capital market yang mengarahkan  industri  untuk  membayarkan jumlah  dividen  yang  lebih  tinggi  dengan alasan  bahwa  semakin  besar  ukuran perusahaan akan lebih sulit untuk mengawasi industri yang memiliki agency problem tinggi antara manajer dan principal, sehingga untuk menguranginya industri besar perlu membayarkan  dividen  yang  lebih  lagi (Labhane and Das, 2015).
Menurut,  Kasmir  (2018)  profitabilitas adalah efektivitas industri untuk mendapatkan keuntungan. Rasio profitabilitas  digunakan  untuk  menghitung tingkat keuntungan industri. Rasio profitabilitas  juga  menunjukkan  tingkat efektivitas pengelolaan suatu industri. Faktor yang menjadi acuan dalam pembagian dividen adalah laba industri. Laba tersebut dibagikan kepada  pemegang  saham  sebagai  dividen. Apabila makin tinggi tingkat keuntungan yang diperoleh industri akan berpengaruh terhadap  pembagian  dividen  ke  pemilik saham.  Rasio  Pertumbuhan  mengukur ditingkat  mana  industri  dapat  tumbuh. Tingkat pertumbuhan industri akan meningkat jika pendanaan eksternal
digunakan dan sebaliknya pertumbuhan akan menurun  bila  hanya  mengandalkan  sumber dana  internal  (Sihombing,  2018).  Hal  ini serupa  dengan  pecking  order theory  dimana industri  dapat  memutuskan  antara  membagi dividen  atau  menahan  laba.  Industri cenderung  akan  memilih  menahan  laba daripada  membagikan  sebagai  dividen kepada  pemegang  saham.  Sehingga  industri dengan  tingkat  peluang  pertumbuhan  tinggi akan  berdampak  pada  berkurangnya  rasio pembayaran dividen.
Hutang  keuangan  adalah  faktor  yang sangat  diperhatikan  investor  ataupun kreditur  untuk  mengetahui  sejauh  mana efektivitas industri dapat membayar kembali dana  yang  sudah  ditaruh  dalam  industri sehingga  hutang  keuangan  juga  merupakan pertimbangan  utama  dalam  kebijakan dividen.
Likuiditas  digunakan  guna  melihat efektivitas industri pada saat  membayar dan melunasi  kewajiban  ketika  jatuh  tempo (Kasmir,  2018).  Menurut,  Sihombing  (2018) rasio  likuiditas  merupakan  rasio  efektivitas industri untuk melunasi hutang dalam waktu singkat  dan  mencerminkan  efektivitas keuangan industri dalam waktu singkat. Rasio ini  menghitung  besarnya  aset  lancar  relatif terhadap  hutang  lancar.  Oleh  karena  itu, likuiditas  juga  termasuk  faktor  penting menetapkan aturan pembayaran dividen. Menurut,  Mollah  (2011)  free  cash  flow mempunyai  hubungan  dengan  dividen  tunai karena  industri  dengan  arus  kas  bebas  yang banyak  akan  lebih  membagikan  dividennya. Selain    itu,  ukuran  perusahaan  yang dinyatakan  Mehta  (2012)  bahwa  ukuran perusahaan memengaruhi keputusan pembayaran dividen suatu industri.
Le  et  al.  (2019)  pada  penelitiannya menemukan    bahwa  beberapa  industri  yang terlihat  menjaga  rasio  pembayaran  dividen yang  stabil  bahkan  saat  mengalami  kerugian
dalam net income, industri akan menghindari pengurangan  dividen  supaya  melindungi reputasi  industrinya.  Sedangkan,  Khan  and Ahmad (2017) pada penelitiannya menyatakan  bahwa  untuk  membiayai pertumbuhan yang diharapkan, suatu industri perlu menahan laba dari pada membagikannya secara keseluruhan. Berbeda dengan  penelitian  Baker  (2015)  yang menemukan  dimana  industri  yang  matang dan  kemampuan  tumbuh  kecil  condong membagikan dividen yang lebih besar.
Menurut  Tahir  and  Mushtaq  (2016) Penanam  modal  yang  lebih  memilih keuntungan modal dibanding dividen saat ini harus  berinvestasi  di  industri  yang  tumbuh dengan  hutang  keuangan  yang  tinggi  dan kepemilikan  pemerintah  yang  tinggi.  Sejalan dengan  penelitian    Patra,  Poshakwaleb  and Ow-Yong  (2012)  yang  menemukan  industri kurang  likuid  lebih  memilih  membagikan dividen lebih sedikit sebab tidak mempunyai uang tunai.
Rata – rata dividen di setiap negara juga sangat berbeda. Rasio pembayaran yang lebih tinggi  di  beberapa  negara  dapat  disebabkan oleh  tarif  pajak  yang  lebih  rendah  atas  laba yang  dibagikan  sebagai  dividen  tunai  secara relatif  terhadap  tingkat  bunga  yang  berlaku atas  laba  yang  diinvestasikan  kembali (Brigham and Houston, 2019).
Pada  pengamatan  ini  variabel  independen yang  diteliti  yaitu  arus  kas  bebas,  ukuran perusahaan, profitabilitas, peluang pertumbuhan, hutang keuangan, dan likuiditas.  Berdasarkan  ulasan  yang  terkait, studi  ini  merumuskan  hipotesis  tentang pengaruh  terhadap  kebijakan  pembayaran dividen dari enam faktor penentu.
Arus Kas Bebas
Hasil penelitian yang dilakukan oleh Le et al.  (2019)  menunjukkan  adanya  korelasi positif  dan  signifikansi  kecil  yang  berarti
industri Thailand dengan arus kas bebas besar cenderung  membagi  dividen  lebih.  Sejalan dengan  penelitian  (Mollah,  2011)  dimana menemukan arus kas bebas memiliki korelasi dengan  dividen  tunai  karena  industri  yang arus kas bebasnya banyak akan membagikan dividen  yang  lebih.  Situasi  ini  disebabkan terdapat dorongan dari pemilik saham untuk membayarkannya  sebagai  dividen.  Industri yang arus kas bebas berkecukupan lebih tepat dibayarkan kepada pemegang saham sebagai dividen  dalam  menjauhi  masalah  agensi dalam pengertian supaya arus kas bebas yang sedia  tidak  dialokasikan  ke  pekerjaan  yang membahayakan  industri.  Oleh  sebab  itu, modal  yang  tersedia  dapat  digunakan  untuk kesejahteraan pemilik saham.
Berlawanan dengan Jabbouri (2016) yang menunjukkan  adanya  korelasi  negatif  antara kebijakan  dividen  dengan  arus  kas  bebas sebagai  suatu  penentu  penting  aturan pembayaran dividen. Pada internal pembiayaan,  arus  kas  bebas  biasanya didahulukan  terlebih  dahulu  ketika  industri membutuhkan modal untuk proyeknya (Le., et al.  2019).  Dengan  kata  lain  di  pasar  negara berkembang  ASEAN,  industri  mungkin  tidak menyukai menyimpan modal yang berpotensi daripada membayar dividen dalam meningkatkan  jumlah  arus  kas  bebas. Berlandaskan  uraian  tersebut,  rumusan hipotesis H 1 : Arus kas bebas memiliki pengaruh secara signifikan  terhadap  rasio  pembayaran dividen.

## Ukuran Perusahaan
Ukuran  perusahaan  bisa  diukur  memakai total  aset,  sales,  atau  modal  pada  industri. Suatu  acuan  yang  membuktikan  besar kecilnya industri yaitu besaran aset. Di bawah teori  siklus  hidup,  dividend  payout mempunyai  korelasi  positif  dengan  ukuran perusahaan karena aliran uang tunai industri
besar  dan  mapan  berasal  dari  pendapatan industri  bukan  dari  kontribusi  investor meskipun  industri  yang  berkategori  masih kecil  dan  baru  berbeda  dengan  ini.  Teori  ini sejalan  Labhane  (2017)  yang  menemukan ukuran perusahaan memengaruhi keputusan pembayaran dividen suatu industri. Sebabnya yaitu bahwa industri besar memiliki proporsi yang  tinggi  dari  pola  kepemilikan  saham institusional dan akses mudah ke pasar modal yang  meningkatkan  kemungkinan  industri besar  untuk  membayar  dividen.  Alasan  lain adalah bahwa industri besar lebih sulit untuk memantau  dan  memiliki  masalah  keagenan yang  tinggi  sehingga  untuk  mengecilkan masalah  agensi,  industri  besar  cenderung membayar  dividen.    Pernyataan  ini  juga serupa  dengan  yang  diungkapkan  Imran (2011) yang menunjukkan bahwa bertambah besarnya pendapatan dan ukuran perusahaan bersama  foreign  ownership,  maka  industri akan  membagikan  dividen  yang  lebih  besar dan tetap pada pemenuhan pembagian sesuai dengan penerimaan dan ukuran perusahaan. Serupa  dengan  pengamatan  Jabbouri  (2016) yang  menemukan  ukuran  perusahaan memiliki  hubungan  positif  dengan  kebijakan dividen  di  tingkat  signifikansi  1%.  Beberapa penelitian  terdahulu  seperti  yang  dilakukan Khan  and  Ahmad  (2017)  juga  menunjukkan dimana  terdapat  pengaruh  positif  ukuran perusahaan  terhadap  rasio  pembayaran dividen.  Berdasarkan  penjelasan  tersebut, maka  rumusan  hipotesis  adalah  sebagai berikut:
H 2 : Ukuran  perusahaan  memiliki  pengaruh secara signifikan terhadap rasio pembayaran dividen.
Profitabilitas Banyak  penelitian  memperkuat  bahwa profitabilitas adalah suatu elemen utama bagi manajer  dalam  memutuskan  kebijaken dividen.  Baker  and  Jabbouri  (2017)
menemukan  adanya  hubungan  positif  ini konsisten  dengan  signaling  theory  bahwa dividen  memberikan  sinyal  tentang  prospek masa  depan  industri  ketika  penghasilan  saat ini  diketahui.  Profitabilitas  yang  positif menciptakan  arus  kas  lebih  untuk  industri. Oleh sebab itu, pemegang saham mengharapkan  manajer  industri  untuk membayar  dividen  yang  lebih  guna memaksimalkan  kekayaan  industri  sebagai pengurangan  biaya  agensi.  Le,  et  al.  (2019) pada penelitiannya menemukan pembayaran dividen  akan  semakin  besar  apabila  tingkat peluang  pertumbuhan  industri  semakin tinggi.  Penemuannya  konsisten  dengan  teori signaling karena industri cenderung memberikan  sinyal  tentang  prospek  masa depan  perusahannya.  Salah  satunya  adalah bahwa  sejumlah  besar  industri  masih membayar dividen meskipun sedang mengalami capital loss dengan alasan bahwa manajer  industri  memiliki  insentif  untuk memenuhi  investornya  dan  melindungi reputasi  industri  supaya  tetap  utuh. Patra  et al.,(2012)  dan  Jabbouri  (2016)  dalam penelitiannya  juga  menunjukkan  hubungan positif  antara  profitabilitas  dan  dividen pembayaran  pada  negara-negara  maju  dan negara  berkembang  lainnya.  Berlandaskan uraian ini, rumusan hipotesis yang dibentuk : H 3 : Profitabilitas  memiliki  pengaruh  secara signifikan  terhadap  rasio  pembayaran dividen.
Peluang Pertumbuhan Faktor growth opportunity terhadap kebijakan  pembayaran  dividen  berpengaruh negatif    (Le  et  al.  2019).  Industri  cenderung untuk  membagikan  lebih  dividen  pada  saat industri  lebih  matang  dan  kemampuan tumbuh sedikit. Industri dengan kemampuan tumbuh  lebih  baik  cenderung  membagikan dividen lebih sedikit, karena dapat digunakan sebagai  modal  internal  untuk  membiayai
proyek  berpotensi.  Beberapa  riset  empiris, menemukan peluang
pertumbuhan mempunyai  hubungan  signifikan  dan  negatif dengan kebijakan dividen (Patra et al., 2012) ; (Jabbouri,  2016).  Temuan  ini  juga  sesuai dengan  Khan  and  Ahmad  (2017)  dan  Tahir and Mushtaq (2016) yang menemukan bahwa terdapat  pengaruh  negative  antara  peluang pertumbuhan  terhadap  rasio  pembayaran dividen. Berdasarkan uraian diatas, hipotesis yang dibentuk:
H 4 : Peluang pertumbuhan memiliki pengaruh secara signifikan terhadap rasio pembayaran dividen.
Hutang Keuangan Tahir and Mushtaq (2016) pada penelitiannya membuktikan  hutang  keuangan  terhadap rasio  pembayaran  dividen  pengaruh  negatif dan  signifikan.  Menurut  Jabbouri  (2016) terdapat  tiga  penjelasan  utama  adanya hubungan  negatif  hutang  keuangan  dengan rasio  pembayaran  dividen.  Pertama,  industri dengan  hutang  tinggi  menyukai  mengurangi dividennya  dengan  bebas  atau  akan  ditekan kreditor.  Dividen  yang  dikurangi  tersebut berupa uang kas dapat digunakan membayar hutang.  Kedua,  industri  dengan  hutang  yang tinggi  meningkatkan  resiko  dan  biaya pendanaan eksternal, sehingga industri lebih tergantung  kepada  retained  earnings.  Ketiga peran  utama  hutang  yakni  menertibkan pengelolaan  dan  mengurangi  informasi asimetris  juga  masalah.  Dengan  demikian, tingkat  utang  yang  tinggi  dapat  mengurangi kebutuhan  akan  sinyal  tunai  berharga  yang tertanam  dalam  dividend  payout.  Konsisten dengan  yang  diteliti  Le  et  al.  (2019) mengungkapkan hubungan negatif signifikan terhadap perubahan dividen. Hasil penelitiannya tepat karena tidak ada industri yang  ingin  menderita  karena  tekanan keuangan di masa depan yang menyebabkan industri  harus  mengurangi  dividen  untuk
memenuhi  biaya  utang.  Sesuai  yang  diteliti Labhane and Das (2015) dan Khan and Ashraf (2014)  yang  menemukan  adanya  pengaruh hutang keuangan terhadap rasio pembayaran dividen. Berlandaskan uraian diatas, hipotesis yang dibentuk:
H 5 : Hutang  keuangan  memiliki  pengaruh secara signifikan terhadap rasio pembayaran dividen.

## Likuiditas
Industri  dalam  membayarkan  dividen membutuhkan kesediaan dana yaitu kas pada industri.  Industri  dengan  likuiditas  baik hendaknya  dapat  membagi  dividen  tinggi dibandingkan  industri  yang  bermasalah likuiditasnya.  Rehman  and  Takumi  (2012) dan  Khan  and  Ahmad    (2017)  menunjukkan likuiditas terhadap rasio pembayaran dividen memiliki  pengaruh  positif.  Maldajian  and Khoury  (2014)  pada  penelitiannya  juga menemukan adanya pengaruh positif likuiditas terhadap rasio pembayaran dividen. Berdasarkan  uraian  diatas,  hipotesis  yang dibentuk:
H 6 : Likuiditas  memiliki  pengaruh  secara signifikan  terhadap  rasio  pembayaran dividen.

## III. METODE PENELITIAN
Bagian  berikut  menguraikan  data  dan metodologi yang digunakan dalam penelitian. Penelitian menyajikan data pada industry non keuangan  di  Indonesia  dan  Australia  dan kemudian  membahas  secara  rinci  data  yang digunakan  dalam  regresi  data  panel.  Bagian berikutnya  secara  singkat  menunjukkan metodologi yang digunakan untuk mengukur faktor-faktor penentu kebijakan pembayaran dividen. Tabel 1 menunjukkan identifikasi dan pengukuran variabel.

## Data
Penelitian  ini  difokuskan  pada  pembayaran dividen  dan  faktor  lain  yang  berpengaruh
terhadap  kebijakan  dividen  industri  non keuangan  pada  pasar  saham  Indonesia  dan Australia  pada  periode  2015  -  2018.  Data sampel  yang  dikumpulkan  dari  38  industri non-keuangan di Indonesia 2015-2018 (total 152 observasi) dan 22 industri non-keuangan di  Australia  periode  2015-2018  (total  88 observasi)  dari  data  Bloomberg.  Semua  data tahunan  dan  diperoleh  dalam  mata  uang masing-masing negara. Dalam rangka meningkatkan  keandalan  data  dalam  sampel
akhir,  pembatasan  berikut  yang  dikenakan pada  industri  yang  dipilih:  Industri  terbuka dan terdaftar di pasar saham di Australia dan Indonesia sebelum tahun 2015, Industri rutin membayar  dividen  secara  berkala  pada periode  2015 – 2018,  Industri  yang  tidak termasuk  industri  delisting.  Studi  ini mengumpulkan  data  peluang  pertumbuhan dan rasio pembayaran dividen setiap industri pada periode 2015-2018 dari Bloomberg.

## Tabel 1. Identifikasi dan Pengukuran Variabel
Sumber: Le. et al (2019)

## Tabel 2. Statistik Deskriptif Indonesia
Sumber: Data diolah Eviews 9
Tabel  2    Variabel dividend  payout  ratio yang diproksikan  dengan  DPR  dengan  jumlah observasi sebanyak 152 menunjukkan bahwa nilai  terendah  sebesar  1.943800  sementara nilai  tertinggi  sebesar  186.2192,  nilai  rata-
rata  sebesar  43.97493  dan  nilai  standar deviasi  sebesar  31.38600.  Sedangkan  hasil untuk FCF menunjukkan bahwa nilai terendah sebesar  -0.412606  sementara  nilai  tertinggi sebesar  -0.412606,  nilai  rata-rata  sebesar
Variabel Alat Ukur Rasio Pembayaran Dividen Data diambil dari Bloomberg Arus Kas Bebas Rasio arus kas bebas (free cash flow / total aktiva) Peluang Pertumbuhan Rasio  pertumbuhan  yang  berkelanjutan  diperkirakan  oleh Bloomberg Ukuran Perusahaan ukuran perusahaan (logaritma natural dari total aset) Hutang Keuangan Rasio leverage keuangan (total liabilitis / total aset) Profitabilitas Net income / total equity Likuiditas Rasio lancar (aktiva lancar / kewajiban lancar) Variabel Sampel  Rata-rata  Standar Devisasi  Minimum Maksimum DPR 38 43.97493 31.38600 1.943800 186.2192 FCF 38 0.042943 0.120852 -0.412606 0.474075 SIZE (jutaan rupiah) 38 15.36180 1.490849 11.80397 18.05103 PROFIT 38 0.191430 0.305009 -0.202136 2.244585 GROWTH 38 7.429511 8.526222 -64.89400 28.40090 FLEV 38 0.420346 0.203510 0.070740 0.840339 LIQ 38 2.701614 2.318993 0.266708 15.16460
0.042943  dan  nilai  standar  deviasi  sebesar 0.120852. Untuk hasil untuk SIZE
menunjukkan  bahwa  nilai  terendah  sebesar 11.80397  sementara  nilai  tertinggi  sebesar 18.05103,  nilai  rata-rata  sebesar  15.36180 dan  nilai  standar  deviasi  sebesar  1.490849. Untuk  hasil  untuk  PROFIT  menunjukkan bahwa  nilai  terendah  sebesar  -0.202136 sementara  nilai  tertinggi  sebesar  2.244585, nilai  rata-rata  sebesar  0.191430  dan  nilai standar deviasi sebesar 0.305009. Untuk hasil GROWTH menunjukkan bahwa nilai terendah sebesar  -64.89400  sementara  nilai  tertinggi
sebesar  28.40090,  nilai  rata-rata  sebesar 7.429511 dan nilai standar deviasi sebesar   8.526222.  Untuk  hasil  untuk  FLEV menunjukkan  bahwa  nilai  terendah  sebesar 0.070740  sementara  nilai  tertinggi  sebesar 0.840339,  nilai  rata-rata  sebesar  0.420346 dan  nilai  standar  deviasi  sebesar  0.203510. Untuk  hasil  untuk  LIQ  menunjukkan  bahwa nilai  terendah  sebesar  0.266708  sementara nilai  tertinggi  sebesar  15.16460,  nilai  rata- rata  sebesar   2.701614  dan  nilai  standar deviasi sebesar  2.318993.

## Tabel 3. Statistik Deskriptif Industri Non Keuangan di Australia
Variabel Sampel  Rata-rata  Standar Devisasi  Minimum Maksimum DPR 22 63.30130 25.44450 6.274300 142.7469 FCF 22 0.041853 0.081196 -0.226047 0.236802 SIZE (ribuan AUD) 22 7.486713 2.602568 5.211653 17.75039 PROFIT 22 0.132360 0.153713 -0.547976 0.553776 GROWTH 22 5.832835 6.811086 -6.101800 33.77090 FLEV 22 0.456140 0.148012 0.144616 0.813608 LIQ 22 1.272907 0.918248 0.222702 4.135499
Sumber: Data diolah Eviews 9
Tabel  3  Variabel dividend  payout  ratio yang diproksikan  dengan  DPR  dengan  jumlah observasi sebanyak 152 menunjukkan bahwa nilai  terendah  sebesar  1.943800  sementara nilai  tertinggi  sebesar  186.2192,  nilai  rata- rata  sebesar  43.97493  dan  nilai  standar deviasi  sebesar  31.38600.  Sedangkan  hasil untuk FCF menunjukkan bahwa nilai terendah sebesar  -0.412606  sementara  nilai  tertinggi sebesar  -0.412606,  nilai  rata-rata  sebesar 0.042943  dan  nilai  standar  deviasi  sebesar 0.120852. Untuk hasil untuk SIZE
menunjukkan  bahwa  nilai  terendah  sebesar 11.80397  sementara  nilai  tertinggi  sebesar 18.05103,  nilai  rata-rata  sebesar  15.36180 dan  nilai  standar  deviasi  sebesar  1.490849. Untuk  hasil  untuk  PROFIT  menunjukkan
bahwa  nilai  terendah  sebesar  -0.202136 sementara  nilai  tertinggi  sebesar  2.244585, nilai  rata-rata  sebesar  0.191430  dan  nilai standar deviasi sebesar 0.305009. Untuk hasil GROWTH menunjukkan bahwa nilai terendah sebesar  -64.89400  sementara  nilai  tertinggi sebesar  28.40090,  nilai  rata-rata  sebesar 7.429511 dan nilai standar deviasi sebesar   8.526222.  Untuk  hasil  untuk  FLEV menunjukkan  bahwa  nilai  terendah  sebesar 0.070740  sementara  nilai  tertinggi  sebesar 0.840339,  nilai  rata-rata  sebesar  0.420346 dan  nilai  standar  deviasi  sebesar  0.203510. Untuk  hasil  untuk  LIQ  menunjukkan  bahwa nilai  terendah  sebesar  0.266708  sementara nilai  tertinggi  sebesar  15.16460,  nilai  rata-
rata  sebesar   2.701614  dan  nilai  standar deviasi sebesar  2.318993.

## Pengukuran Variabel
Pemilihan variabel tersebut dipengaruhi oleh literatur empiris yang ada dan data diperoleh dari  laporan  tahunan  industri.  Variabel dependen  diukur  dengan Dividend  Payout Ratio .  Pengukuran  variabel  dependen tersebut menggunakan data yang diambil dari Bloomberg.  Untuk  membuat  penelitian  lebih dalam  dan  lebih  jelas,  enam  variabel independen  yang  dipilih  untuk  menguji apakah  ada  pengaruh  yang  signifikan  secara statistik terhadap Dividend Payout Ratio .  Ada enam  variabel  independen  dalam  model penelitian  ini  termasuk  arus  kas  bebas, ukuran  perusahaan,  profitabilitas,  peluang pertumbuhan, hutang keuangan dan likuiditas.

## Model Regresi Data Panel
Pertama,  penelitian  ini  menguji  model  pada data  setiap  negara.  Berdasarkan  hasil  dari model ini di masing-masing negara, penelitian ini  menilai  pengaruh  dari  masing-masing faktor  pada  rasio  pembayaran  dividen  dan dibandingkan  perbedaan  hasilnya  untuk setiap negara. Model penelitian terdiri dengan variabel dependen ( dividend payout ratio ) dan enam variabel independen ditetapkan sebagai berikut di model:
DPRi,t = α + β1FCFi,t + β2SIZEi,t + β3PROFITi,t + β4GROWTHi,t + β5FLEVi,t + β6LIQi,t + εit
Dimana  DPR  i,t  adalah  variabel  dependen yang  adalah  Dividend  Payout  Ratio  pada perusahaan  i  pada  akhit  tahun  t,    FCF,  SIZE, PROFIT,  GROWTH,  FLEV,  LIQ  variabel independen,  yang  meliputi  arus  kas  bebas, ukuran  perusahaan,  profitabilitas,  peluang
pertumbuhan, hutang keuangan, likuiditas; α adalah  konstanta  dan adalah  istilah kesalahan dalam model penelitian.

## IV. HASIL DAN PEMBAHASAN Hasil Empiris
Seperti  disebutkan  di  atas,  penelitian  ini menggunakan  model  penelitian  untuk menguji  pengaruh  antara  rasio  pembayaran dividen  dan  faktor  penentu  lainnya  pada industri  non  keuangan  di  Indonesia  dan Australia periode 2015 – 2018.
Penentu Kebijakan Pembayaran Dividen di Indonesia dan Australia
Untuk menyelidiki faktor-faktor penentu yang mempengaruhi kebijakan pembayaran dividen  di  Indonesia  dan  Australia,  regresi yang dihasilkan antara Dividend Payout Ratio dan  arus  kas  bebas,  ukuran  perusahaan, profitabilitas,  peluang  pertumbuhan,  hutang keuangan,  likuiditas.  tabel  3  menunjukkan estimasi  empiris  model  penelitian  hasil  uji regresi.

## Diskusi
Sebagai hasil tes empiris menunjukkan, setiap penentu  kebijakan  dividen  payout  di  pasar negara maju dan berkembang yaitu Indonesia dan  Australia  memberikan  penjelasan  untuk karakteristik  industri  dan  kerangka  teoritis dibahas pada bagian sebelumnya.

## Arus Kas Bebas
Hasil  penelitian  menunjukkan  bahwa variabel  arus  kas  bebas  yg  diproksikan dengan  FCF  berpengaruh  positif  dan signifikan  terhadap  pembayaran  dividen, yang  berarti  industri  non  keuangan  di Indonesia  yang  ingin  membayarkan  dividen
yang  besar  harus  memiliki  arus  kas  bebas besar. Penelitian  Mollah (2011) menunjukkan bahwa FCF berpengaruh positif dan signifikan terhadap  kebijakan  dividen  yang  artinya industri  yang  memiliki  arus  kas  bebas  yang banyak akan membagikan dividen yang lebih karena adanya dorongan dari pemilik saham untuk membayarkan dividen dalam menjauhi masalah  agensi  dan  supaya  arus  kas  bebas tidak dialokasikan ke proyek yang membahayakan  industri.  Oleh  sebab  itu, modal  yang  tersedia  dapat  digunakan  untuk kesejahteraan pemilik saham.
Berbeda  dengan  hasil  penelitian  pada industri  non  keuangan  di  Australia  yang
ditemukan  adanya  pengaruh  negatif  antara FCF  dengan  rasio  pembayaran  dividen. Penelitian ini sejalan dengan Jabbouri (2016) yang mengungkapkan adanya korelasi negatif antara  kebijakan  dividen  dengan  arus  kas bebas  sebagai  suatu  penentu  penting kebijakan  dividen.  Hal  ini  menunjukkan semakin tinggi arus kas bebas maka semakin kecil  dividen  yang  akan  dibagikan  kepada pemegang  saham  yang  berarti  industri  non keuangan  di  Australia  lebih  menyukai mengalokasikan arus kas bebas untuk modal proyek  investasi  industrinya  daripada membayarkan dividen.

## Tabel 4. Hasil Estimasi Model Industri Non Keuangan di Indonesia dan Australia
Variabel Model Industri Indonesia Model Industri Australia Koefisien P-value Simpulan Koefisien P-value Simpulan Arus Kas Bebas 2.049728 0.0244 Ada pengaruh positif -19.22034 0.0000 Ada pengaruh negatif Ukuran Perusahaan -0.559352 0.0768 Tidak ada pengaruh -7.474534 0.0000 Ada pengaruh negatif Profitabilitas 4.327981 0.0001 Ada pengaruh positif 20.92098 0.0001 Ada pengaruh positif Peluang Pertumbuhan -1.220906 0.0000 Ada pengaruh negatif -2.309250 0.0000 Ada pengaruh negatif Hutang Keuangan -4.783413 0.0038 Ada pengaruh negatif -22.71363 0.0250 Ada pengaruh negatif Likuiditas 0.537577 0.0000 Ada pengaruh positif 5.256432 0.0000 Ada pengaruh positif
Sumber: Data diolah Eviews 9

## Ukuran Perusahaan
Dengan  nilai  p-value  sebesar  0.0768  >  0.05 maka  tidak  terbukti  bahwa  ada  pengaruh ukuran  perusahaan  terhadap  pembayaran dividen  antar  industri  non  keuangan  di
Indonesia.  Berbeda  dengan  hasil  pengolahan model industri non keuangan di Australia yg memperoleh  nilai  p-value  sebesar  0.0000    < 0.05  maka  terbukti  bahwa  ada  pengaruh negatif  (beta  =  -7.474534)  terhadap
pembayaran  dividen  pada  industri  non keuangan  di  Australia.  Artinya  bertambah besarnya ukuran perusahaan akan menurunkan  pembayaran  dividen  pada industri  non  keuangan  di  Australia  dan sebaliknya  bertambah  kecilnya  ukuran perusahaan akan meningkatkan pembayaran dividen  pada  industri  non  keuangan  di Australia.  Hasil  penelitian  pada  industri  non keuangan  di  Indonesia  dan  Australia  diatas bertentangan  dengan  penelitian  sebelumnya Labhane  (2017)  yang  menemukan  pengaruh positif ukuran perusahaan terhadap keputusan  pembayaran  dividen  suatu industri.

## Profitabilitas
Hasil penelitian menunjukkan bahwa variabel profitabilitas  yg  diproksikan  dengan  PROFIT berpengaruh  positif  dan  signifikan  terhadap pembayaran dividen yang berarti industri non keuangan di Indonesia dan Australia. Hasil ini sejalan dengan penelitian Baker and Jabbouri (2017) menemukan adanya hubungan positif profitabilitas  dengan  pembayaran  dividen yang  konsisten  dengan signaling  theory . Profitabilitas  yang  positif  menciptakan  arus kas  lebih  untuk  industri.  Oleh  sebab  itu, pemegang  saham  mengharapkan  manajer industri untuk membayar dividen yang lebih guna  memaksimalkan  kekayaan  industri sebagai  pengurangan  biaya  agensi.  Le,  et  al. (2019)  pada  penelitiannya  menemukan pembayaran  dividen  akan  semakin  besar apabila tingkat peluang pertumbuhan industri semakin  tinggi.  Sejumlah  besar  industri membayar  dividen  saat  capital  loss  dengan menggunakan  insentif  untuk  memenuhi investornya dan melindungi reputasi industri supaya  tetap  utuh.  Patra  et  al.,(2012)  dan Jabbouri  (2016)  dalam  penelitiannya  juga menunjukkan  hubungan  positif  antara profitabilitas  dengan  dividen  pembayaran
pada  negara-negara  maju  dan  negara berkembang lainnya.

## Peluang Pertumbuhan
Hasil penelitian menunjukkan bahwa variabel peluang pertumbuhan yg diproksikan dengan GROWTH berpengaruh negatif dan signifikan terhadap  pembayaran  dividen  yang  berarti industri  non  keuangan  di  Indonesia  dan Australia. Hasil ini didukung penelitian  Le et al. (2019) yang menemukan pengaruh negatif faktor  peluang  pertumbuhan  terhadap kebijakan pembayaran dividen. Industri lebih memilih  untuk  membagikan  lebih  dividen pada  saat  industri  lebih  matang  dan sedikitnya  peluang  pertumbuhan.  Industri dengan  peluang  pertumbuhan  lebih  baik cenderung membagikan dividen lebih sedikit, karena  dapat  digunakan  sebagai  modal internal untuk membiayai proyek berpotensi. Hasil  ini  juga  serupa  dengan  penelitian  lain yang mengemukakan pengaruh signifikan dan negatif dengan kebijakan dividen Patra et al., (2012) dan  Jabbouri, (2016). Selain itu Khan and  Ahmad  (2017)  dan  Tahir  and  Mushtaq (2016) yang menemukan peluang pertumbuhan  terhadap  rasio  pembayaran dividen memiliki pengaruh negatif.

## Hutang Keuangan
Hasil penelitian menunjukkan bahwa variabel hutang keuangan yg diproksikan dengan FLEV berpengaruh  negatif  dan  signifikan  terhadap pembayaran dividen yang berarti industri non keuangan di Indonesia dan Australia. Hasil ini didukung oleh penelitian  Tahir and Mushtaq (2016)  yang  membuktikan  hutang  keuangan terhadap rasio pembayaran dividen berpengaruh  negatif  dan  signifikan.  Begitu juga sesuai dengan penelitian Le et al. (2019) yang  menyatakan  bahwa  tidak  ada  industri yang  ingin  menderita  karena  tekanan keuangan  di  masa  depan  oleh  sebab  itu industri  harus  mengurangi  dividen  untuk
memenuhi  biaya  utang.  Hasil  ini  juga  sesuai penelitian  sebelumnya    Labhane  and  Das (2015)  dan  Khan  and  Ashraf  (2014)  yang menemukan  adanya  pengaruh  hutang keuangan  terhadap  rasio  pembayaran dividen.

## Likuiditas
Hasil penelitian menunjukkan bahwa variabel likuiditas  yg  diproksikan  dengan  LIQ berpengaruh  positif  dan  signifikan  terhadap pembayaran dividen yang berarti industri non keuangan di Indonesia dan Australia. Hasil ini didukung oleh penelitian Rehman and Takumi (2012)  dan  Khan  and  Ahmad    (2017) menunjukkan  likuiditas  terhadap  rasio pembayaran  dividen  memiliki  pengaruh positif. Hasil ini juga sejalan dengan Maldajian and  Khoury  (2014)  pada  penelitiannya  juga menemukan adanya pengaruh positif likuiditas terhadap rasio pembayaran dividen. Hal  ini  menunjukkan  bahwa  semakin  tinggi likuiditas  industri  maka  akan  semakin  tinggi tingkat pembayaran dividen kepada pemegang saham.

## V. KESIMPULAN DAN IMPLIKASI KEBIJAKAN
Penelitian ini bertujuan untuk mengetahui faktor-faktor penentu kebijakan pembayaran dividen di pasar negara maju dan berkembang dengan menganalisis sampel dari 240 industri non  keuangan  di  Indonesia  dan  Australia selama  periode  2015  -  2018.  Kami menggunakan  regresi  data  panel  dengan metode  Panel  EGLS  (Cross-section  weights) untuk  memperkirakan  pengaruh  antara pembayaran  dividen  dan  enam  variabel peubah  termasuk  arus  kas  bebas,  peluang pertumbuhan,  ukuran  perusahaan,  hutang keuangan,  profitabilitas,  dan  likuiditas.  Dari hasil  analisis  dan  pembahasan  variabel  arus kas  bebas  dengan  rasio  pembayaran  dividen menunjukkan  bahwa  industri  non  keuangan
di  Indonesia  yang  memiliki  arus  kas  bebas yang banyak akan membayarkan dividen yang lebih  kepada  pemegang  saham.  Hal  ini ditujukan  untuk  menghindari  penggunaan arus kas bebas terhadap proyek – proyek yang tidak menguntungkan industri non keuangan di Indonesia.
Berbeda dengan industri non keuangan di Australia dimana penggunaan arus kas bebas akan  didahulukan  pada  saat  industri membutuhkan  modal  untuk  menjalankan proyeknya. Ukuran perusahaan tidak berpengaruh secara signifikan terhadap rasio pembayaran dividen di Indonesia. Sedangkan di  Australia,  ukuran  perusahaan  memiliki pengaruh  secara  signifikan  terhadap  rasio pembayaran  dividen.  Hal  ini  menunjukkan bahwa  industri  non  keuangan  di  Australia yang berkategori besar kemungkinan membayar  dividen  lebih  kecil  bisa  diduga karena periode penelitian tahun 2015 – 2018 terjadi  krisis  yang  berdampak  pada  kinerja industri  dimana  industri  perusahaan  besar mengalami  beban  yang  berat  dan  harus mengurangi proporsi dividen yang dibagikan kepada pemegang saham.
Profitabilitas  berpengaruh  positif  secara signifikan  terhadap  rasio  pembayaran dividen.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  di Indonesia  dan  Australia  tingginya  tingkat keuntungan  yang  dimiliki  industri  non keuangan akan berdampak pada pembayaran dividen  yang  tinggi  karena  hal  ini  juga merupakan  sinyal  kepada  pemegang  saham bahwa  industri  dalam  kondisi  baik  dan meramalkan kondisi baik di masa mendatang. Peluang  pertumbuhan  negatif  berpengaruh secara signifikan terhadap rasio pembayaran dividen.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  di Indonesia  dan  Australia  industri  non keuangan dengan peluang pertumbuhan yang tinggi  cenderung  membagikan  dividen  lebih sedikit  karena  modal  akan  digunakan  untuk membiayai  proyek  berpotensi  yang  akan
menghasilkan  keuntungan  untuk  industri. Hutang keuangan berpengaruh negatif secara signifikan  terhadap  rasio  pembayaran dividen.
Hal  ini  menunjukkan  bahwa  di  Indonesia dan  Australia  industri  non  keuangan  yang memiliki  proporsi  tingkat  hutang  keuangan yang  tinggi  akan  menyebabkan  kemampuan industri  untuk  membayar  dividen  semakin rendah. Hal ini disebabkan adanya peningkatan hutang maka akan menimbulkan biaya  bunga  atas  hutang  tersebut  dimana kewajiban membayar bunga dan hutang harus diprioritaskan sehingga mempengaruhi pembayaran dividen bagi pemegang saham.
Likuiditas  berpengaruh  positif  secara signifikan  terhadap  rasio  pembayaran dividen.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  di Indonesia  dan  Australia  industri  non
keuangan yang memiliki likuiditas yang tinggi akan  menyebabkan  kemampuan  industri dalam  membayarkan  dividen  juga  semakin tinggi.  Hal  ini  disebabkan  likuiditas  yang tinggi  yang  diukur  dengan  current  ratio menunjukkan industri mampu dalam mendanai operasional industri dan kewajiban jangka  pendeknya  sehingga  industri  juga mampu  dalam  membagikan  dividen  bagi pemegang saham. Seiring dengan temuan ini, studi  ini  memiliki  implikasi  teoritis  dan praktis  yang  signifikan.  Untuk  penelitian selanjutnya  disarankan  untuk  menggunakan variabel  penelitian  lain  seperti  risiko  bisnis dan pajak distribusi sesuai dengan penelitian yang  disarankan  oleh  Labhane  (2017) sehingga  dapat  diketahui  faktor-faktor  lain yang  mempengaruhi  kebijakan  pembayaran dividen.

## VI. REFERENSI
Almeida,  Luis  A.G.,  Pereira,  Elizabeth  T.,  dan  Tavares  Fernando  O.  (2015).  Determinants  of dividend policy: evidence from Portugal. Review of Business Management. Vol17, pp. 701- 719. http://www.scielo.br/pdf/rbgn/v17n54/en_1806-4892-rbgn-17-54-00701.pdf
Baker,  H.  K.  (2015).  Dividend  policy  in  India :  new  survey  evidence.  February. https://doi.org/10.1108/MF-01-2014-0024
Baker, H. K., & Jabbouri, I. (2017). How Moroccan institutional investors view dividend policy. Managerial Finance, 43(12), 1332 – 1347. https://doi.org/10.1108/MF-06-2017-0215
Brigham, Eugene F. and Houston, Joul F.. (2019). Dasar-Dasar Manajemen Keuangan 2 Edisi 14 Jakarta: Salemba Empat
Gitman  L.  J.  and  Zutter,  C.  J.  (2011).  Principles  of  Managerial  Finance  13th  Edition.  Boston  : Pearson
Imran,  K.  (2011).  Determinants  of  Dividend  Payout  Policy:  A  Case  of  Pakistan  Engineering Sector. The Romanian Economic Journal, 14(41), 47 – 60.
Jabbouri, I. (2016). Determinants of corporate dividend policy in emerging markets: Evidence from MENA stock markets. Research in International Business and Finance, 37, 283 – 298. https://doi.org/10.1016/j.ribaf.2016.01.018
Kasmir.  (2018).  Analisis  Laporan  Keuangan.  Cetakan  Kedelapan.  Jakarta:  PT.  Raja   Grafindo Persada.
Labhane, N. B. (2017). Disappearing and Reappearing Dividends in Emerging Markets: Evidence from  Indian  Companies.  Journal  of  Asia-Pacific  Business,  18(1),  46 – 80. https://doi.org/10.1080/10599231.2017.1272996
Labhane, N. B., & Das, R. C. (2015). Determinants of Dividend Payout Ratio: Evidence from Indian Companies. Business and Economic Research, 5(2), 217.
https://doi.org/10.5296/ber.v5i2.8154
Le,  T.  T.  H.,  Nguyen,  X.  H.,  &  Tran,  M.  D.  (2019).  Determinants  of  dividend  payout  policy  in emerging  markets:  Evidence  from  the  ASEAN  region.  Asian  Economic  and  Financial Review, 9(4), 531 – 546. https://doi.org/10.18488/journal.aefr.2019.94.531.546
Maldajian, C., & El Khoury, R. (2014). Determinants of the Dividend Policy: An Empirical Study on  the  Lebanese  Listed  Banks.  International  Journal  of  Economics  and  Finance,  6(4). https://doi.org/10.5539/ijef.v6n4p240
Margaretha,  F.  (2016).  Cetakan  ke-4.  Manajemen  Keuangan  untuk  Manajer  Non  Keuangan, Penerbit Erlangga, Jakarta, Indonesia; ISBN 978-979-099-330-3; 160 hal.
Mehta, A. (2012). An Empirical Analysis of Determinants of Dividend Policy - Evidence from the UAE Companies. Global Review of Accounting and Finance, 3(1), 18 – 31.
Mollah,  S.  (2011).  Do  emerging  market  firms  follow  different  dividend  policies?:  Empirical investigation on the pre-and post-reform dividend policy and behaviour of Dhaka Stock Exchange  listed  firms.  Studies  in  Economics  and  Finance,  28(2),  118 – 135. https://doi.org/10.1108/10867371111137120
Patra, T.,Poshakwale, S. and Ow-Yong,K.(2012). Determinants of corporate dividend policy in Greece. Applied Financial Economics, 22(13):
1079-1087.Available at: https://doi.org/10.1080/09603107.2011.639734.
Rehman, A. (2012). Journal of Contemporary Issues in Business Research. 1(1), 20 – 27.
Sihombing, P. (2018). Corporate Financial Management. Bogor: IPB Press.
Suartawan, I. G. N. P. A., & Yasa, G. W. (2017). Pengaruh Investment Opportunity Set dan Free Cash  Flow  Pada  Kebijakan  Dividen  dan  Nilai  Perusahaan.  Jurnal  Ilmiah  Akuntansi  Dan Bisnis, 63. https://doi.org/10.24843/jiab.2016.v11.i02.p01
Tahir, M., & Mushtaq, M. (2016). Determinants of Dividend Payout: Evidence from listed Oil and Gas Companies of Pakistan. The Journal of Asian Finance, Economics and Business, 3(4), 25 – 37. https://doi.org/10.13106/jafeb.2016.vol3.no4.25