## Peran Kepemilikan Terkonsentrasi Terhadap Nilai Perusahaan Dengan Efisiensi Operasional Sebagai Variabel Mediasi
Mohamad  Nur  Utomo 1 , Kaujan 2 ,  Sulistya  Rini Pratiwi 3
Jurusan  Manajemen,  Fakultas  Ekonomi,  Universitas  Borneo  Tarakan,  Tarakan,  Indonesia
Abstract. In  this  study,  the  relationship s  between  ownershi p  concentratio n  and  operational  efficienc y  and firm  value  are  examine d.   Companie s  are  rank ed  following  the  Environ ment al  Performan c e  (PROP E R) and  listed  in  Indonesia  Stock   Exchange  as  the  sample  in  this  study.    Data  analysis  techniques  in  this study  using  PLS-S EM  with  Warp PLS  application  version  6.0.  The  findings  indicate  that  ownersh i p concentratio n  has  a positive  effect  on operational  efficienc y  and  firm  value.   The  main  findings  indicat e that  operational  efficien c y  mediates  the  effect  of  concentrat ed  ownershi p  on  firm  value.    The  overa l l findings  support  agency  theory  and  RBV  theory.    Monitoring  ownershi p  con centrati on  that  direc t s managers  to maximi ze  operational  efficien cy  can  be a competitiv e  advantage  and  value  the  higher  valu e of  the  company .
Keywords.  Agency Theory; Firm Value; Operational Efficiency; Ownership Concentration; PLS-SEM.
Abstrak . Dalam  penelitian  ini,  hubungan  antara  kepemilikan  terkonsentrasi,  efisiensi  operasional  dan  nila i perusahaan diuji.    Perusahaan-perusahaan yang mengikuti  program  peringkat  Kinerja  Lingkungan  (PROPER)  dan terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  sebagai sampel  dalam  penelitian  ini.  Teknik  analisis  data  dalam  penelitian  ini menggunakan  PLS-SEM  dengan  aplikasi  WarpPLS  versi  6.0.  Temuan  menunjukkan  bahwa  kepemilika n terkonsentrasi memiliki  efek  positif  pada efisiensi  operasional  dan nilai  perusahaan. Temuan  utama  menu njukka n bahwa  efisiensi  operasional  memediasi  pengaruh  kepemilikan  terkonsentrasi  pada  nilai  perusahaan.  Temuan keseluruhan  mendukung  teori  agensi dan  teori  RBV.    Monitoring  kepemilikan  terkonsentrasi yang mengarahkan manajer  untuk memaksimalkan  efisiensi  operasional dapat menjadi  keunggulan kompetitif  dan  memberikan  valuasi nilai  perusahaan yang lebih tinggi.
Kata  kunci . Efisiensi  Operasional; Kepemilikan  Terkonsentras i; Nilai  Perusahaan; PLS-SEM;  Teori Agensi.
Corresponding author. Email:  mohnurutomo@gmail.com,  kaujanmr@gmail.com,  miss.rainy@ymail.com How to cite this article. Utomo, M.N.,  Kaujan, & Pratiwi,  S.R.  (2019).  Peran Kepemilikan  Terkonsentrasi Terhadap Nilai  Perusahaan Dengan Efisiensi  Operasional  Sebagai Variabel  Mediasi. Jurnal Riset Ak untansi dan Keuangan, 7(3), 583-600. History of article. Received:  Agustus 2019, Revision:  Oktober 2019,  Published: Desember 2019 Online  ISSN:  2541-061X.Print  ISSN:  2338-1507.  DOI:  10.17509/jrak.v7i3.17602 Copyright©2019.  Published by Jurnal Riset  Akuntansi dan Keuangan. Program  Studi Akuntansi. FPEB.  UPI

## PENDAHULUAN
Perusahaan modern yang  sahamnya terdaftar  di pasar modal  melakukan  pemisaha n fungsi  antara  kepemilikan  dan  pengendalia n dalam rangka memaksimalkan nila i perusahaan  (Berle  dan Means,  1932).  Pemilik perusahaan
mendelegasikan secara professional pengelolaan  perusahaan  pada manajer  sebagai  agen  yang  dipekerjakan  dan diberikan wewenang untuk mengamb il keputusan  operasional  perusahaan  yang  akan mempengaruhi  kesejahteraan  pemilik (Jensen dan Meckling,  1976).  Pemisahan  kepemilik a n dan pengendalian bertujuan untuk
meningkatkan keahlian manajer dalam mengelola  perusahaan  (Fama  dan  Jensen, 1983).    Maka  dengan  pemisahan  fungs i tersebut diharapkan manajer mampu meningkatkan  nilai  perusahaan  seperti  yang diinginkan  pemegang  saham.
Pada  sisi  lain  pemisahan  fungsi  kepemilik a n dan  pengendalian  berpotensi  menyebabkan manajer melakukan tindakan yang menyimpang  dari  keinginan  pemegang  saham. Manajer  juga  memiliki  kepentingan  secara indvidu  seperti  mendapatkan  kemakmura n pribadi,  keselamatan  kerja, gaya  hidup  mewah dan keuntungan  lainnya  seperti  fasilitas  kantor
Terhadap Nilai Perusahaan Dengan Efisiensi Operasional Sebagai Variabel Mediasi
yang  mewah,  mobil  pribadi  dan  tiket  libura n yang semuanya dibebankan kepada perusahaan  (Sartono,  2012).    Selain  itu manajer  juga  dapat  melakukan tindakan penyimpangan  lainnya  seperti  menggunak a n dana free  cash  flow pada  investasi- investas i yang memberikan keuntungan pribadi daripada  membagikannya  pada pemilik  dalam bentuk  deviden  (Jensen,  1986).  Manajer  telah melakukan overinvestment yang  merugik a n pemegang  saham.  Perilaku overinvestment manajer tersebut merupakan perilaku moralhazard .
Perbedaan    kepentingan    antara  pemilik  dan manajer  mengakibatkan  timbulnya    konflik antar  kelompok  dalam  perusahaan  yang disebut  sebagai  konflik  agensi (Ross,  1973; Jensen  dan  Meckling,  1976) . Konflik  agensi terjadi  disebabkan  karena  manajer lebih mementingkan  kepentingan  individu  daripada tujuan  perusahaan  (Sartono,  2012).    Masalah agensi  akan  mempengaruhi  nilai  perusahaan dan merugikan  kedua belah  pihak.   Agar  tidak memperburuk keadaan perlu dilakuka n tindakan  meminimalisirnya.  Beberapa  cara dapat dilakukan  untuk  meminimalisir  masalah agensi , diantaranya dengan melakuka n monitoring oleh pemilik perusahaan.
Monitoring  merupakan  upaya-upaya  yang dilakukan
pemilik ( principal )
untuk mengurangi  prilaku  penyimpangan  manajer ( agent ) dalam bentuk mengukur dan mengobservasi  serta  mengontrol  prilaku  agen melalui restriksi budget, kebijakan kompensasi,  aturan  operasi,  dan  kebijakan lainnya  (Jensen  dan Meckling,  1976). Untuk memperkuat monitoring serta melindungi kekayaannya dari prilaku penyimpangan  agen,  pemilik  memperbesar pengendalian
dengan meningkatk a n kepemilikan sahamnya (Grosfeld, 2006). Peningkatan  kepemilikan  tersebut  membent uk struktur  kepemilikan  yang  terkonsentrasi  pada pemegang  saham  mayoritas  yang  disebut sebagai kepemilikan terkonsentras i. Kepemilikan  terkonsentrasi   merupakan  suatu kondisi  dimana  sebagian  besar  saham  di kendalikan  oleh  suatu  kelompok  atau  individ u yang  memiliki  saham  relatif  dominan  dari yang  lainnya  (Dallas,  2004).
Fenomena  menunjukkan  bahwa  kepemilik a n terkonsentrasi  banyak  ditemukan  di  negara- negara    berkembang  asia  termasuk  Indonesia dan negara-negara Continental  Europe, sedangkan  pada  negara-negara Anglo  Saxon seperti  Inggris  dan  Amerika  Serikat  struktur kepemilikan  lebih  menyebar  (Porta et  al. , 1996;  Claessens et  al. ,  2000).  Kepemilik a n terkonsentrasi dapat  menjadi pengendali perusahaan atau dapat  disebut sebagai pemegang  saham  pengendali. Penelitian pengaruh kepemilik a n
terkonsentrasi  terhadap  nilai  perusahaan  telah banyak  dilakukan,  namun  ditemukan  hasil yang  tidak  konsisten.  Sebagian  penelit ia n menyatakan  bahwa  mekanisme  monitor i ng melalui kepemilikan terkonsentras i berpengaruh  positif  terhadap  nilai  perusahaan (Jaafar  dan  El-Shawa,  2009;  Farooque et al. , 2010;  Caixe  dan  Krauter,  2013;  Vintila  dan Gherghinaa,  2014;  Nguyen et  al. ,  2015). Sementara itu hasil penelitian lainnya menyatakan  bahwa kepemilikan  terkonsentras i tidak  memiliki dampak  yang signifik a n terhadap  nilai  perusahaan  (Ahmed et al. , 2012; Wahla et al. , 2012; Al-Saidi  dan Al-Shammar i, 2015;  Yasser  dan  Mamun,  2015).    Hasil penelitian yang  tidak  konsisten tersebut ditenggarai  terdapat  faktor  lain  yang  dapat menghubungkan  antara  pengaruh  kepemilik a n terkonsentrasi  terhadap  nilai  perusahaan. Sebagaimana  dijelaskan  sebelumnya  bahwa manajer  didelegasikan  untuk  mengendalik a n perusahaan dan memaksimalkan nila i perusahaan yang diharapkan dapat meningkatkan  kekayaan  pemilik  perusahaan (Jensen dan  Meckling, 1976).    Maka monitoring  dari  pemilik  terhadap  manajer diharapkan  mampu  menciptakan  nilai  bagi pemegang  saham.  Mekanisme  monitor i ng dapat  dipandang sebagai proses untuk mendukung  dalam  tindakan  dan  pengambila n keputusan  manajemen  untuk  memaksimalk a n produktivitas dan efisiensi perusahaan, sebaliknya  akan  menentang  manajemen  dalam tindakan dan keputusan yang hanya memaksimalkan  kesejahteraan  pribadi  (Hill dan  Snell, 1989).  Literatur manajeme n staretgis  menyatakan  bahwa  perusahaan  yang mengimplikasikan  paradigma  efisiensi  dalam
operasionalnya  akan  memberikan  keuntunga n jangka  panjang  dan  menghasilkan  keunggula n kompetitif  yang  berkelanjutan  (McWillia ms dan Smart,
1993).
Kegagalan memaksimumkan nilai perusahaan  sangat terkait  erat  dengan  faktor  inefisiensi  (Jensen dan Meckling,  1976). Efisiensi  sebagai  produk dari faktor spesifik perusahaan seperti
keterampilan
manajemen, inovas i, pengendalian  biaya,  dan  pangsa  pasar  dan sebagai  penentu  stabilitas dan    kinerja perusahaan  saat  ini  dan  dimasa  akan  datang (McWilliams  dan  Smart,  1993;  Abuzayed et al. , 2009).  Strategi  efisiensi  dalam  operasional menjadi  kunci  dalam  meningkatkan  kinerja dan daya saing  perusahaan  serta meningkatk a n return saham  di masa  yang  akan datang   (Baik et al. , 2013; Voulgaris  dan Lhemonakis,  2014). Penelitian ini bertujuan menghubungk a n pengaruh  kepemilikan  terkonsentrasi  terhadap nilai  perusahaan  melalui  efisiensi  operasional sebagai variabel mediasi. Mekanisme monitoring  dari  kepemilikan  terkonsentras i diharapkan  membentuk  perilaku  manajer  yang mengedepankan strategi efisiensi dalam operasionalnya sehingga menghasilk a n keputusan  manajerial  yang  berdampak  pada meningkatnya  nilai  perusahaan.    Efisie ns i operasional menjadi kunci dan solusi mengatasi  kesenjangan  penelitian  sebelumnya tentang  pengaruh  kepemilikan  terkonsentras i terhadap  nilai  perusahaan.
Hasil  penelitian  ini  menunjukkan bahwa Kepemilikan Terkonsentrasi berpengaruh positif  secara  langsung  dan  tidak  langsung terhadap  nilai  perusahaan  melalui  Efisie ns i Operasional.    Efisiensi  operasional  terbukti mampu  berperan  sebagai  mediasi  pengaruh Kepemilikan  Terkonsentrasi  terhadap  nila i perusahaan.  Selain  itu  Efisiensi  Operasional berpengaruh  positif  terhadap Nilai  Perusahaan. Penelitian ini menggunakan sampel perusahaan  non  keuangan  terdaftar  di  Bursa Efek  Indonesia  yang  mengikuti  program peringkat  kinerja  lingkungan  PROPER  pada Kementerian  Lingkungan  Hidup  Republik Indonesia.    Pilihan  sampel  pada  perusahaan yang  mengikuti  program  PROPER  bertujuan untuk  mendapatkan  sampel  perusahaan  yang memiliki  tingkat  efisiensi  operasional  yang
baik.    Hal  ini  merujuk  pada  literatur  yang menyatakan  bahwa  perusahaan  yang  memilik i kinerja  lingkungan  yang  baik  akan  memilik i tingkat efisiensi operasional yang  tinggi dibandingkan pada  perusahaan memilik i kinerja  lingkungan  yang  buruk  (Hart,  1995; Porter  dan  Linde,  1995;  Majumdar  dan Marcus,  2001;  Alexopoulos et  al. ,  2011; Caracuel  dan Mandojana,  2013).
Penulisan  paper  ini  terdiri  dari  lima  bagian. Bagian selanjutnya memberikan kajian literatur  dan pengembangan  hipotesis.   Bagian ketiga  menjelaskan  metodologi  penelitia n. Bagian  ke  empat  menyajikan hasil  dan pembahasan.    Bagian  terakhir  memberika n kesimpulan.

## KAJIAN LITERATUR
Pengaruh
Kepemilikan Terkonsentras i terhadap  Efisiensi Operasional
Teori  agensi  mendasari  hubungan  kepemilik a n terkonsentrasi  dan  efisiensi  perusahaan.  Teori agensi meramalkan bahwa mekanisme monitoring  seperti  kepemilikan  terkonsentras i dapat  mengurangi masalah agensi serta merupakan  isu  penting  yang  mempengar uhi kinerja (Jensen dan Meckling, 1976; Eisenhardt,  1989).  Mekanisme  kepemilik a n terkonsentrasi sebagai pemegang saham pengendali  dapat  mengarahkan  keputusan- keputusan  strategis  operasional  yang  sesuai dengan  tujuan    mereka  (Shleifer  dan  Vishny, 1997). Dengan  dominasinya,  pemegang  saham terkonsentrasi dapat mengendalik a n perusahaan  dengan  cara  menempatkan  orang- orang  pilihannya  pada  posisi  jabatan  yang strategis,  seperti  posisi  direktur  utama  atau direktur  keuangan,  maka    pemegang  saham dominan  dapat  dengan  mudah  mengarahk a n aktivitas  perusahaan  dan  seluruh  kebijakan strategis  yang  diambil  akan  mengikuti  arahan mereka  (Francis et al. , 2005).
Pemegang  saham  dominan    berbeda  dari pemegang  saham  lainnya  dalam  dua  aspek, yaitu  kepentingan  kelangsungan  hidup  jangka panjang  perusahaan    dan  pentingnya  menjaga reputasi  mereka  sendiri terkait  dengan perusahaan  (Anderson et  al. ,  2003).    Hal  ini menunjukkan pemegang saham dominan dibandingkan  dengan  pemegang  saham  jenis
Terhadap Nilai Perusahaan Dengan Efisiensi Operasional Sebagai Variabel Mediasi
lain,  lebih  memungkinkan  untuk  mengamb il keputusan-keputusan strategis
yang memaksimalkan  perilaku  perusahaan  untuk tujuan  ekonomi.    Dengan  demikian  semakin meningkatnya kepemilikan terkonsentras i semakin  memudahkan  pemegang  saham  utama untuk  mengarahkan manajer  menerapkan kegiatan  bisnis  yang  memaksimalkan  efisie ns i dalam  operasional
Penelitian-penelitian empirik
yang menjelaskan  adanya  hubungan  yang  positif antara kepemilikan terkonsentrasi dan peningkatan  efisiensi  diuraikan  berikut  ini. Bruce  (2011)  menguji pengaruh kinerja mekanisme good  corporate governance internal terhadap efisiensi teknis pada perusahaan  sektor manufaktur  yang  tersebar di 16  negara  baik  amerika  maupun  eropa. Dimana  salah  satu  variabel  mekanisme good corporate governance internal adalah kepemilikan  terkonsentrasi  (pemegang  saham terbesar)  yang  di  ukur  dengan  rasio  5 pemegang  saham  terbesar  dari  seluruh  saham yang  beredar.    Sementara  efisiensi  teknis  di ukur  dengan  menggunakan  metode  DEA. Hasil penelitian menunjukkan bahwa pemegang  saham  terbesar  berpengaruh  positif signifikan  terhadap  efisiensi  teknis.   Hasil  ini mengindikasikan  monitoring  pemegang  saham terbesar  dapat  mengurangi  perilaku  manajer yang  mengejar  keuntungan  pribadi  yang  akan menurunkan  efisiensi.
Penelitian  Hassan et  al. (2014)  pada  156 perusahaan    publik  di  Bursa  Efek  Kuala Lumpur (KLSE), Malaysia, dimana perusahaan-perusahaan tersebut umumnya memiliki  struktur  kepemilikan  yang  sangat terkonsentrasi.    Tujuan  dari  penelitian  untuk mengetahui  apakah  ada variasi  dalam  struktur kepemilikan dan  efisiensi perusahaan  di seluruh  sektor.  Untuk  mencapai  tujuan  ini, distribusi  frekuensi  struktur  kepemilikan  dan nilai efisiensi dihitung untuk  perusahaan sektor  konsumen,  industri,  konstruksi  dan perdagangan  /  jasa  diukur.  Metode  Data Envelopment Analysis (DEA)  di  bawah asumsi constant  returns  to  scale (CRS)  dan variable  returns  to  scale (VRS)  digunaka n untuk  memhitung  nilai  efisiensi  perusahaan. Hasil  penelitian  menunjukkan  bahwa  ada
variasi  dalam  struktur  kepemilikan  perusahaan dan  efisiensi  lintas  sektor.    Penelitian  juga menunjukkan semakin terkonsentras i kepemilikan  semakin  meningkat  nilai  efisie ns i perusahaan. Selanjutnya Chang dan Zhang (2015) menyatakan  bahwa  kepemilikan  yang    lebih terkonsentrasi berimplikasi pada
meningkatnya  kemampuan  pengendalian  dan pengawasan  pada manajer  terkait  dengan  biaya operasi  yang  berhubungan  dengan  lingkunga n. Dengan  pengendalian  biaya  lingkungan  yang lebih  ketat  dapat  meningkatkan  efisiensi  dan profitabilitas  perusahaan.    Berdasarkan  kajian teoritik  dan ikhtisar  studi  empirik  pada tabel  di atas  maka  dapat  dikembangkan  hipotesis sebagai  berikut:
Hipotesis 1 :  Kepemilikan terkonsentrasi berpengaruh positif terhadap efisie ns i operasional. Pengaruh Kepemilikan Terkonsentras i terhadap  Nilai Perusahaan
Kepemilikan  saham  dikatakan  terkonsentras i jika  sebagian  besar  saham  dimiliki  oleh sebagian kecil  individu atau  kelompok, sehingga  pemegang  saham  tersebut  memilik i jumlah saham yang relatif dominan dibandingkan  dengan  lainnya  (Dallas,  2004). Kepemilikan  terkonsentrasi  terjadi  pada  suatu negara yang sangat tergantung pada keseimbangan antara  penegakan hak-hak kepemilikan oleh negara dan pemilik perusahaan  (Claessens et al. ,  2000).  Menurut mereka  jika  dalam suatu  perekonomia n pemerintah tidak bisa secara efektif menegakkan hak-hak  kepemilikan, maka penegakan  hak-hak  tersebut  akan  didominas i oleh  pemilik.  Pemilik  akan  mempengar uhi sejauh mana kontrak perusahaan akan dilaksanakan karena hal tersebut akan mempengaruhi kemampuan dan insentif pemilik untuk mempertahankan hak-hak mereka  (Claessens et al. , 2000).
Dalam  teori  agensi  menunjukkan bahwa kepemilikan  terkonsentrasi  sebagai  salah  satu mekanisme monitoring yang dapat mengurangi masalah  agensi  (Jensen  dan Meckling, 1976).  Mekanisme monitor i ng dilakukan
dengan mengukur dan
mengobservasi  serta  mengontrol  prilaku  agen melalui restriksi budget, kebijakan kompensasi,  aturan  operasi,  dan  kebijakan lainnya (Jensen dan Meckling, 1976). Kepemilikan
terkonsentrasi
menjadi meknisme good  corporate  governance yang dapat mempengaruhi manajer untuk melindungi  kepentingan pemegang  saham (Shleifer  dan  Vishny,  1986;  Maug,  1998). Kehadiran  kepemilikan  terkonsentrasi  ditandai oleh pemegang saham dominan yang mengontrol perilaku perusahaan mempengaruhi tujuan organisasi dan bagaimana kontrol  tersebut  dilakukan di perusahaan  (Thomsen  dan  Pedersen,  2000). Semakin  sedikit  pemegang  saham  semakin terkonsentrasi kepemilikan dan  semakin mudah  mengendalikan  manajer  (Shleifer  dan Vishny,  1986).    Sebagai  pemegang  saham pengendali, kepemilikan terkonsentras i memperbesar  kepemilikannya  untuk  dapat mengendalikan  perusahaan  dan  mengarahk a n manager  untuk  mencapai  tujuan  pemegang saham,  baik  melalui voting  power ataupun merepresentasi diri  mereka  dalam  posisi manajemen  (Porta et  al. ,  1999).    Dengan demikian  kepemilikan  terkonsentrasi  dapat memberikan  pengaruh  dalam  meningkatk a n nilai  perusahaan.
Beberapa penelitian empirik yang
membuktikan terdapat pengaruh positif kepemilikan terkonsentrasi terhadap  nila i perusahaan  antara  lain  Caixe  dan  Krauter (2013),  Vintila  dan  Gherghinaa  (2014)  dan Nguyen  et al. (2015).  Penelitian  empirik  Caixe dan Krauter (2013) menguji pengaruh kepemilikan terkonsentrasi terhadap  nila i perusahaan.  Menggunakan  data  sampel  237 perusahaan  non  keuangan  yang listed di  bursa Brazil  untuk  periode 2001 -2010. Kepemilik a n terkonsentrasi menggunakan pengukura n jumlah persentase  dari  pemegang saham terbesar  sedangkan  nilai  perusahaan  di  ukur dengan  dua  indikator  yaitu Tobin’s  Q dan Enterprise Value .
Hasil
penelit ia n menyatakan  bahwa  kepemilikan  konsentrasi yang  tinggi  berhasil  memberikan  dampak positif  pada nilai  perusahaan.
Vintila  dan  Gherghinaa  (2014) menguji  secara empiris  dampak  kepemilikan  terkonsentras i
terhadap nilai perusahaan. Penelitia n menggunakan  sampel  perusahaan  yang  lissted di  Bucharest  Stock  Exchange, Rumania, periode 2007-2011. Kepemilik a n
terkonsentrasi  di  ukur  dengan  5  pengukura n yaitu  persentase  pemegang  saham  terbesar pertama,  persentase  pemegang  saham  terbesar kedua,  persentase  pemegang  saham  terbesar ketiga,  persentase  pemegang  saham  terbesar pertama  dan  kedua  dan  persentase  pemegang saham terbesar  pertama hingga ketiga. Sedangkan  nilai  perusahaan  di  ukur  dengan Tobin’s  Q .   Hasil  utama  menunjukkan  bahwa pemegang  saham  terbesar  kedua,  pemegang saham  terbesar  ketiga  dan  pemegang  saham terbesar  pertama  hingga  ketiga  memberika n pengaruh  positif  terhadap  nilai  perusahaan. Hasil  penelitian ini  dipengaruhi konteks karakteristik  pemegang  saham  terbesar  di Rumania  yang  cenderung  mengambil  alih pengendalian perusahaan dari pemegang saham lainnya. Penelitian ini juga mengkonfirmasi struktur
kepemilik a n terkonsentrasi bisa membatasi masalah keagenan,  sehingga  ada  kerangka  kerja  yang mudah  digunakan  untuk  memaksimalkan  nila i perusahaan.
Penelitian  Nguyen  et  al.  (2015)  tentang hubungan  antara  kepemilikan  terkonsentras i dan  nilai  perusahaan  di  Singapura  (negara mapan)  dan  Vietnam  (negara  berkembang), menemukan  bahwa  efek  positif  kepemilik a n terkonsentrasi  terhadap  nilai  perusahaan  di moderasi  oleh  kualitas  tatakelola  nasiona l. Penelitian  ini  juga  menemukan  bahwa  efek positif  kepemilikan  terkonsentrasi  pada  nila i perusahaan  cenderung  lebih  kuat  berlaku  di negara  berkembang  (Vietnam)  dibandingk a n negara yang lebih mapan (Singapura ). Pengukuran  dalam  penelitian  ini  menggunak a n Tobin’s  Q untuk proksi nilai  perusahaan  dan jumlah  kepemilikan  saham  terbesar  di atas 5% untuk proksi  kepemilikan terkonsentras i. Temuan  ini  konsisten  dengan  argumen  bahwa kepemilikan terkonsentrasi merupakan mekanisme good  corporate  governance yang efisien  untuk  menggantikan  kualitas  sistem tatakelola  nasional  yang  lemah.
Terhadap Nilai Perusahaan Dengan Efisiensi Operasional Sebagai Variabel Mediasi
Berdasarkan  kajian  teoritik  dan  ikhtisar  studi empirik  di  atas  maka  dapat  dikembangk a n hipotesis  sebagai  berikut:
Hipotesis 2 :  Kepemilikan Terkonsentras i berpengaruh  positif  terhadap Nilai  Perusahaan. Pengaruh  Efisiensi  Operasional  terhadap Nilai Perusahaan
Tujuan utama perusahaan
adalah meningkatkan  nilai  perusahaan.  Peningkat a n nilai perusahaan dapat dicapai dengan memiliki kinerja perusahaan yang  baik.
Memaksimalkan  kinerja  perusahaan  dengan mengoptimalkan  efisiensi  operasional    akan mempengaruhi   harga  saham  yang  berdampak pada  peningkatan  kekayaan  pemegang  saham atau  nilai  perusahaan  (Russell et  al. ,  2013). Terminologi  efisiensi  operasional  telah  banyak digunakan  dalam  literatur    keuangan  (Jeong dan Phillips,  2001; Kanghwa,  2010; Kuo et al. , 2010; Goel,  2012; Baik et al. , 2013; Gill et al. , 2014). Konsep efisiensi operasional merupakan  bagian  kajian  studi  keuangan  yang berfokus  bagaimana  sumber  daya    digunaka n untuk  memfasilitasi  operasi  perusahaan  (Goel, 2012).    Efisiensi  operasional  terjadi  ketika kombinasi  yang  tepat  perpaduan  antara  orang (tenaga  kerja),  proses  produksi,  dan  teknologi untuk  meningkatkan  produktivitas  dan  nila i dari  setiap  operasi  bisnis  yang  diikuti  dengan penurunan  biaya  operasi  rutin  ke tingkat  yang diinginkan  (Kanghwa,  2010).
Teori  RBV  dan  teori  signal  melatar  belakangi pengaruh  efisiensi  operasional  terhadap  nila i perusahaan. Perusahaan
yang
mengimplikasikan  paradigma  efisiensi  dalam operasionalnya  akan  memberikan  keuntunga n jangka  panjang  dan  menghasilkan  keunggula n kompetitif  yang  berkelanjutan  (McWillia ms dan  Smart,  1993).  Dalam  konteks  teori  RBV bahwa  perusahaan  yang  memiliki  keunggula n kompetitif  merupakan  hasil  pengembanga n organisasi yang bernilai seperti  inovas i berkelanjutan, integrasi semua  pemangku kepentingan  dan  integrasi  tujuan  lingkunga n secara  proaktif  yang  disertakan  dalam  strategi manajemen(Hart,  1997).   Secara  singkat  teori RBV menyatakan bahwa keunggula n
kompetitif  perusahaan  memberikan  valuas i nilai  perusahaan  yang  lebih  baik.
Teori  signal  menyatakan  bahwa  informas i yang baik tentang perusahaan akan mempengaruhi persepsi investor tentang perusahaan  tersebut  sehingga  meningkatk a n nilai  pasar  perusahaan  (Ross,  1977).   Dengan demikian  efisiensi  operasional  yang  baik menjadi signal bahwa  perusahaan telah memiliki  manajemen  yang  kuat  dan  akan memberikan  keuntungan  yang  tinggi,  hal  ini akan  meningkatkan nilai ekuitas (harga saham).
Penelitian empirik Gill et  al. (2014) mendukung adanya pengaruh efisie ns i operasional terhadap nilai perusahaan. Perusahaan  yang  dapat meningkatkan  efisie ns i operasional  berpengaruh  positif  terhadap  nila i perusahaan.   Kesimpulan  ini  dihasilkan  dari  uji empiris  terhadap  244  perusahaan  terpilih  dari 500  perusahaan  teratas  yang  tercatat  di Bombay  Stock  Exchange  (BSE)  untuk  jangka waktu  lima  tahun  (dari  2008-2012).  Efisie ns i operasional  menggunakan  beberapa  ukuran antara  lain  siklus  konversi  kas,  rasio  biaya operasional  terhadap  penjualan,  aliran  kas operasi  dan asset  turn over .    Sementara  nila i perusahaan  di  ukur  dengan  rata-rata  harga saham  tertinggi dan  terendah.  Studi  ini memberikan kontribusi terhadap  literatu r bahwa  perubahan  dalam  efisiensi  operasioanl menjadi  faktor  yang  menyebabkan  perubahan nilai  perusahaan  di  masa  depan.
Berdasarkan  kajian  teoritik  dan empirik  di atas maka  dapat  dikembangkan  hipotesis  sebagai berikut:
Hipotesis 3 :  Efisiensi operasional berpengaruh  positif  terhadap
Nilai  Perusahaan.

## Efisiensi  Operasional  Memediasi pengaruh Kepemilikan  Terkonsentrasi  terhadap  Nilai Perusahaan
Penelitian  ini  mengusulkan  variabel  efisie ns i operasional sebagai mediasi pengaruh
Kepemilikan  Terkonsentrasi  terhadap  Nilai Perusahaan. Pengembangan hipotesis pengaruh Kepemilikan Terkonsentras i
terhadap  nilai  perusahaan  yang  dimedias i efisiensi  operasional  didasarkan  penjelasan
Jensen  dan  Meckling (1976)  dan  hasil penelitian  empiris  Utomo et al. (2018).
Jensen  dan  Meckling  (1976)  menyataka n bahwa  dengan  terjadinya konflik agensi membutuhkan  mekanisme  monitoring  yang dapat mengurangi konflik tersebut. Monitoring menjadi pengawasan bagi manajer,  salah  satunya  melalui  mekanisme kepemilikan terkonsentrasi. Mekanisme kepemilikan terkonsentrasi akan mempengaruhi perilaku manajer dalam melaksanakan keputusan investasi dan operasional  lainnya  yang  efisien.    Efisie ns i dalam  kegiatan  investasi  dan operasional  akan menyelaraskan  tujuan  pemegang  saham  dan tujuan  manajer  sehingga  berdampak  pada peningkatan  nilai  perusahaan.
Selanjutnya  penelitian  Utomo et  al. (2018) dengan  menggunakan  sampel  perusahaan  non keuangan yang  terdaftar  di  Bursa  Efek Indonesia  menunjukkan  bahwa  pemegang saham  pengendali  memiliki  power  untuk mengarahkan  manajer  menerapkan  bisnis  yang berkomitmen ramah lingkungan yang mendorong terciptanya efisiensi dalam operasional. Konsep  ramah  lingkunga n tersebut dinamakan efisiensi operasional berkomitmen  ramah  lingkungan  yang  telah terbukti  mampu  menjadi  pemediasi  pengaruh pemegang  saham  pengendali  terhadap  kinerja perusahaan baik  dalam  ukuran berbasis akuntansi  (ROA)  maupun  berbasis  nilai  pasar (Tobin’s  Q).
Berdasarkan  uraian  di  atas  maka  dapat dikembangkan  hipotesis  sebagai  berikut:
Hipotesis 4 :  Efisiensi operasional memediasi pengaruh kepemilikan terkonsentrasi terhadap  nilai  perusahaan Berdasarkan  pengembangan  hipotesis  yang dijelaskan sebelumnya maka
dapat digambarkan  model  penelitian  empirik  sebagai berikut:
Gambar  1.  Model Penelitian  Empirik METODOLOGI  PENELITIAN

## Data Sampel  Penelitian
Sampel  dalam  penelitian  ini  adalah  perusahaan non  keuangan  yang  sahamnya  diperdagangk a n secara publik  di Bursa  Efek  Indonesia.  Periode penelitian  dari  tahun  2010  sampai  dengan tahun  2016.    Kriteria  yang  digunakan  untuk pemilihan  sampel  adalah  sebagai  berikut:  (1) Perusahaan yang  listing di  BEI  secara konsisten  tahun  2010-2016,  (2)  Perusahaan yang  mengikuti  Program  Penilaian  Peringkat Kinerja  Manajemen  Lingkungan  (  PROPER) sejak  tahun  2010  -  2016.  Sumber  data  yang digunakan  dalam  penelitian  ini  adalah  panel data  sekunder  dari  laporan  keuangan  dan laporan  tahunan  perusahaan  yang  terdaftar  di Bursa  Efek  Indonesia  yang  diperoleh  dari Indonesia  Capital  Market  Insitute.  Kemudian ditambah dengan laporan pemeringka t PROPER (kinerja perusahaan dalam pengelolaan  lingkungan)  yang  diterbitkan  oleh Kementerian lingkungan
Hidup dan
Kehutanan Republik Indonesia. Teknik pengumpulan  data  yang  digunakan  dalam penelitian ini
adalah dokumentas i. Berdasarkan  kriteria  tersebut  diperoleh  44 sampel  perusahaan,  terdiri  dari  33  sektor manufaktur,  6  sektor  pertambangan,  4  sektor pertanian dan 1 sektor konglomeras i (miscellaneous),  dengan  periode  penelitian  7 tahun.    Sehingga  total  data  panel  yang  di observasi  sebanyak  308 (44 x 7).

## Pengukuran  Variabel Variabel  Dependen
Variabel  dependen  dalam  penelitian  ini  adalah Nilai  Perusahaan.    Nilai  perusahaan  adalah nilai  jual  sebuah  perusahaan    sebagai  suatu bisnis  yang  beroperasional  dan  tercermin dalam  nilai  surat  berharga  utang  dan  ekuitas, nilai perusahaan sebagai gambaran kepercayaan  masyarakat  terhadap  perusahaan setelah melalui proses  kegiatan selama beberapa  tahun  (Keown,  2004;  Sudiyatno,
2010; Sartono,  2012).
Dalam  penelitian  ini  nilai  perusahaan  di  ukur dengan menggunakan Tobin’s  Q (Q) sebagaimana  beberapa  peneliti  menggunak a n sebagai  proksi  nilai  perusahaa,  antara  lain  : Jaafar  dan  El-Shawa  (2009);  Farooque et  al. (2010);  Rashida et  al. (2010);  Lin  (2011  );
Efisiensi Operasional Nilai
Perusahaan Kepe milikan
T erkonsentrasi
MOHAMAD NUR UTOMO 1 , KAUJAN 2 , SULISTYA RINI PRATIWI 3 / Peran Kepemilikan Terkonsentrasi Terhadap Nilai Perusahaan Dengan Efisiensi Operasional Sebagai Variabel Mediasi
Wahla et al. (2012); Caixe  dan Krauter (2013); Warrad et  al. (2013);  Al-Saidi  dan  Al- Shammari  (2015); Nguyen et al. (2015).
Formula  rasio Tobin’s Q yang  digunakan  oleh Lindenberg  dan Ross (1981) yang  diproksikan sebagai  nilai  perusahaan,  dapat ditulis  sebagai berikut:

## Nilai  Perusahaan  (Q)    = 𝑀𝑉𝑆+𝐷𝐴 𝑇𝐴
Dimana,
MVS  :    Nilai  pasar  Ekuitas  (Harga  pasar  x jumlah  lembar  saham  beredar) DA :  Nilai  buku  total  Utang
TA :  Total Asset

## Variabel  Mediator
Variabel  mediasi  dalam  penilitian  ini  adalah Efisiensi  Operasional.  Efisiensi  operasional diproksikan dengan menggunakan rasio perputaran  aktiva  (Fairfield  dan  Yohn,  2001; Soliman,  2008;  Goel,  2012;  Gill et al. ,  2014; Santosuosso, 2014;
Voulgaris dan
Lhemonakis,  2014).  Rasio  perputaran  aktiva ( Asset  turn  over )  menunjukkan  utilisasi  dan efisiensi asset ,  yang  umumnya  berasal  dari penggunaan  properti,  pabrik  dan  peralatan yang  efisien;  proses  persediaan  yang  efisie n; dan  bentuk  pengelolaan  modal  kerja  lainnya untuk  menghasilkan  pendapatan  (Solima n, 2008). Rasio  Perputaran  aktiva  atau Asset turn over (ATO)    merupakan  faktor  utama  yang mempengaruhi  efisiensi  perusahaan  (Mahdavi et  al. ,  2012).    Rasio  perputaran  aktiva  dapat dituliskan  sebagai  berkut:
Asset turn over (ATO)  = Penjualan Total  Aktiva

## Variabel  Independen
Variabel  independen  dalam  penelitian  ini adalah  Kepemilikan  Terkonsentrasi  (KT) yaitu dimana  sebagian  besar  saham  dimiliki  oleh sebagian kecil  individu atau  kelompok, sehingga  pemegang  saham  tersebut  memilik i jumlah saham yang relatif dominan dibandingkan  dengan  lainnya  (Thomsen  dan Pedersen,  2000;  Dallas,  2004).    Kepemilik a n Terkonsentrasi  diproksikan  sebagai  jumla h kepemilikan  saham  terbesar  baik  individ u maupun  institusi  dengan  persentasi  jumla h saham  di  atas  5%  dari  seluruh  jumlah  saham yang  beredar  (Earle et al. , 2004; Dwaikat  dan
Queiri,  2014;  Jaafar  dan  El-Shawa,  2015; Nguyen et al. , 2015).

## Variabel  Kontrol
Penelitian  ini  menggunakan  variabel  kontrol yaitu  ukuran  perusahaan  (SIZE), leverage (LEV)  dan  kinerja  lingkungan  (KL).    Ketiga variabel  kontrol  tersebut  merupakan  variabel penting untuk  mengendalikan studi  nila i perusahaan (Krivogorsky dan  Grudnitsk i, 2010; Desoky  dan Mousa,  2013), (Al-Tuwaijr i et al. , 2004; Iqbal et al. , 2013; Wassmer et al. , 2014;  Muhammad et  al. ,  2015).    Ukuran perusahaan  dihitung  dengan  logaritma  natural dari  total  aset.  Leverage  diukur  dengan  rasio total  hutang  terhadap  total  aset.  Sedangakan kinerja lingkungan diukur dengan Skor PROPER merupakan peringkat kinerja lingkungan yang dikeluarkan oleh Kementerian  Lingkungan  Hidup    Republik Indonesia  (PROPER, 2011). Jenjang  peringkat PROPER sebagai  berikut:  (1) Peringkat  Emas: Sangat  Baik,  skor = 5, (2) Hijau  Rating:  Baik, skor = 4, (3)  Biru  Rating:  Cukup  baik,  skor  = 3, (4)  Red Peringkat:  Buruk,  skor  = 2  dan  (5) Peringkat  Hitam:  Sangat  buruk,  skor = 1.

## Model Analisis
Penelitian  ini  menggunakan  analisis  SEM berbasis  varians  atau  Partial  Least  Squares (PLS-SEM),  karena  beberapa alasan  (Sholihi n dan Ratmono, 2013): Pertama, model penelitian  yang   relatif  kompleks  dengan  lebih dari  satu  variabel  dependen.  Kedua,  teori dalam  penelitian  ini  masih  tergolong  baru sehingga pengujian lebih tepat untuk menggunakan  PLS-SEM.  Ketiga,  PLS-SEM dapat  bekerja  secara  efisien  dengan  ukuran sampel  kecil  dan model  kompleks.   Penelitia n ini  menggunakan  software  WarpPLS  6.0 dalam  pengujian  model  PLS-SEM.
Untuk  menguji  H1,  H2,  H3  dan  H4  dapat dibuat  persamaan  model  sebagai  berikut:
ATO t = α 1 + β 1 KT t + β 2 SIZE t + β 3 LEV t + β 4 KL 4 +  ϵ 1 (1) Q t = α 2 + β 5 KT t + β 6 SIZE t + β 7 LEV t + β 8 KL t + β 9 ATO t +  ϵ 2 (2)
Dimana,  ATO=  Asset  Turn  Over,  KT= Kepemilikan  Terkonsentrasi,  SIZE  =  Ukuran Perusahaan,  LEV=  Leverage,  KL=Kinerja Lingkungan  dan Q=Tobin’s  Q.

## HASIL  DAN PEMBAHASAN Deskriptif dan  Korelasi
Tabel  1  menunjukkan  data  deskriptif  dari variabel  penelitian  termasuk  nilai  Minimum, Maksimum,  Rata-rata  dan  Standar  Deviasi. Tabel menunjukkan bahwa kepemilik a n Terkonsentrasi dominan  menguasai  diatas 50% (0.74); Variabel  nilai  perusahaan  (Tobin's Q) menunjukkan  bahwa nilai  pasar perusahaan
lebih  tinggi  dari nilai  assetnya  (2.32).  Variabel asset  turn  over  (ATO)  menunjukkan  bahwa perusahaan beroperasional secara  efisie n (1.11).
Secara keseluruhan, ukuran perusahaan menunjukkan sampel dalam penelitian ini merupakan perusahaan- perusahaan  yang  besar  (28.77)  dan  rata-rata struktur  modal  perusahaan  didanai  oleh  hutang diatas  30% (0.44). Variabel  kinerja  lingkunga n menunjukkan bahwa perusahaan telah melakukan  pengelolaan  lingkungan  sesuai dengan  persyaratan  dan  peraturan  perundang- undangan sehingga memiliki kinerja lingkungan  yang  baik  (3.15). Tabel  1. Statistik  Deskriptif  Variabel  Penelitian Min Max Mean SD Kepemilikan  Terkonsentrasi  (KT) 0.32 1.00 0.74 0.15 Efisiensi  Operasional  (ATO) 0.02 2.92 1.11 0.59 Tobin’s  Q (Q) 0.33 18.92 2.32 3.07 Ukuran  Perusahaan  (SIZE) 0.20 33.20 28.77 1.76 Leverage  (LEV) 0.04 1.49 0.44 0.20 Kinerja  Lingkungan  (KL) 1 5 3.15 0.65
Sumber:  Data diolah  (2018).
Tabel  2. menunjukkan  hasil  korelasi  matrik  dari seluruh  konstruk  penelitian.  Hasil  korelasi matrik  menunjukkan  bahwa  variabel  Kepemilikan  terkonsentrasi  berkorelasi  positif  dengan Asset Turn  Over dan  Tobins  Q  (signifikan  pada  level  0,01)  dan  berkorelasi  negatif  dengan  Ukuran Perusahaan  dan Kinerja  Lingkungan  (signifikan  pada level  0,01 dan 0,05).  Selanjutnya Asset Turn Over berkorelasi  positif  dengan  Tobin’s  Q dan Ukuran  Perusahaan  (signifikan  pada level  0,01 dan 0,1)  dan  berkorelasi  negatif  dengan  Kinerja  Lingkungan  (signifikan  pada  level  0,01).   Variabel Tobin’s  Q berkorelasi  positif  dengan  Ukuran  Perusahaan  dan Kinerja  Lingkungan  (signifikan  pada level  0,01).    Variabel  Ukuran  Perusahaan  berkorelasi  positif  dengan  Kinerja  Lingkunga n (signifikan  pada level  0,01) dan berkorelasi  negatif  dengan Leverage (signifikan  pada level  0,05). Di  antara  variabel  penjelas  tidak  ada  korelasi  kuat  yang  disajikan,  dengan  demikia n multikolinearitas  tidak  menjadi  perhatian.
Tabel  2. Martik  Korelasi  Variabel  Penelitian Variabel 1 2 3 4 5 6 1. KT 1 0.25*** 0.166***  -0.233*** -0.016 -0.135** 2. ATO 0.25*** 1 0.475***  0.108* -0.047 -0.184*** 3. Tobin’s  Q  0.166** 0.475*** 1 0.315*** -0.008 0.172*** 4.  SIZE - 0.233*** 0.108* 0.315***  1 -0.140**  0.328*** 5.  LEV -0.016 0.108* -0.008 -0.140** 1 -0.015 6.  KL -0.135**  -0.184*** 0.172***  0.328*** -0.015 1
***, **, * menunjukkan  signifikan  masing- masing  pada 0.01, 0.05 and 0.1. Sumber:  Data di  olah  (2018)
Terhadap Nilai Perusahaan Dengan Efisiensi Operasional Sebagai Variabel Mediasi

## Hasil Analisis PLS-SEM dan  Pembahasan
Analisis  menggunakan  PLS-SEM  setidaknya harus  melalui  lima  tahap:  Konseptualisas i model,  penentuan  metode  analisis  algorit ma, penentuan  metode  resampling,  menggamba r diagram  jalur  dan evaluasi  model.
Dalam  menentukan  metode  analisis  algorit ma pada  program  WarpPLS,  ada  dua  pengatura n algoritma yang  harus  dilakukan  sebelum analisis  model,  yaitu:  outer  model  dan  inner model.  Pada outer  model  dalam  penelitian  ini menggunakan  pilihan  PLS Regression karena memiliki  keunggulan  untuk  menangani  data yang  memiliki  masalah  collinearity  (Latan  dan Ghozali,  2016). Setelah  mengatur  outer  model, dilanjutkan setting inner model. Dalam penelitian  ini,  pilihan  linier  dipilih  karena hipotesis  yang  dibangun  pada model  memilik i hubungan  linier.
Setelah  itu,  langkah  yang  sangat  penting sebelum  mengevaluasi  model  dalam  analisis PLS-SEM  adalah  dengan  menetapkan  metode resampling. Resampling adalah prosedur melakukan penyampelan ulang karena perkiraan  nilai  signifikansi  model  PLS  tidak diketahui (Latan dan Ghozali, 2016). Umumnya  ada dua  metode resampling ,  yaitu:
bootstrap dan jack knifing .  Dalam  penelit ia n ini,  metode bootstrap yang  akan  digunaka n karena  akan  lebih  stabil  jika  jumlah  sampling asli  lebih  dari  100 sampel  (Latan  dan Ghozali, 2016).
Evaluasi  model  di PLS-SEM melalui  dua tahap yaitu  evaluasi  model  pengukuran  dan evaluas i model  struktural.  Evaluasi  model  pengukura n dilakukan untuk  menilai reliabilitas dan validitas  indikator  pembentuk  konstruks  laten. Sementara  itu,  evaluasi  model  struktura l bertujuan  untuk  memprediksi  hubungan  antara variabel  laten  dengan  melihat  seberapa banyak varians  yang  dapat  dijelaskan  dan  mengetahui signifikansi p-value  (Latan  dan  Ghozali, 2016).
Evaluasi  model  pengukuran  tidak  dilakuka n dalam  penelitian  ini  karena  variabel  yang digunakan  adalah  variabel manifest .  Dengan demikian,  tidak  perlu  menilai  reliabilitas  dan validitas  pengukuran  konstruk.

## Evaluasi  Model Struktural
Sebelum  menguji  model  struktural  utama, terlebih  dahulu  mengevaluasi goodness  of  fit dari  model  penelitian  dapat  dilihat  outputnya pada tabel  3 berikut.
Tabel  3. Goodnes of Fit Model  Struktural Kriteria Parameter Average  Path  Coefficient  (APC) 0.204*** Average  R-Squared  (ARS) 0.243*** Average  Adjusted  R-Squared (AARS) 0.231*** Average  Block  Vif  (AVIF) 1.133 Average  Full  Collinearity  Vif  (AFVIV) 1.302 Tenenhaus  Gof  (GOF) 0.492 Sympson's  Paradox Ratio  (SPR) 0.889 R-Squared Contribution  Ratio  (RSCR) 0.999 Statistical  Suppression  Ratio  (SSR) 0.778 Nonlinear  Bivariate  Causality  Direction  Ratio  (NLBCDR) 0.722
***, **, * Menunjukkan  Signifikan  Masing-Masing  Pada 0.01, 0.05 And  0.1.
Sumber:  Data di  olah  (2018)
Berdasarkan  Tabel  3.  di  atas  dapat  diliha t model  penelitian  ini  mempunyai  fit  yang  baik, dimana  nilai  P  value  untuk  APC,  ARS  dan AAR  < 0.001 dengan  nilai  APC = 0.204, nila i ARS = 0.243 dan nilai  AARS = 0.231.  Begitu juga  dengan  nilai  AVIF  dan  AFVIF  yang dihasilkan  yaitu  <  3.3,  yang  berarti  bahwa
tidak  ada  masalah  multikolonieritas  antar indikator  dan  antar  variabel  eksogen.    GoF yang  dihasilkan  yaitu  0.492 > 0.36 merupakan kategori  besar  yang  berarti  fit  model  sangat baik.  Untuk  SPR  menghasilkan  nilai  0.889  > 0.7, SSR  menghasilkan  nilai   0.778 >0.7  dan NLBCDR  menghasilkan  nilai  sama  dengan
0.722  >  0.70    dan  nilai  RSCR  0.999  >  0.90 masih  dapat  diterima  yang  berarti  tidak  ada problem  kausalitas  didalam  model  (Latan  dan Ghozali,  2016).
Selanjutnya  untuk  melihat  hasil  estimas i hubungan antar  konstruk  serta  besarnya
variance dan effect  size dapat  dilihat  pada Tabel  4.
Tabel  4. Hasil  Evaluasi  Model  Struktural Description  Path Path Coefficient R 2 Q 2 Effect Size Standar Error KT → ATO 0.277*** 0.127 0.148 0.069 0.054 SIZE → ATO 0.245*** 0.026 0.065 LEV → ATO -0.011 0.001 0.052 KL → ATO -0.228*** 0.336 0.353 0.042 0.057 KT → TOBIN’S Q 0.135*** 0.022 0.045 SIZE → TOBIN’S  Q 0.240*** 0.076 0.050 LEV → TOBIN’S Q 0.052 - 0.044 KL → TOBIN’S Q 0.196*** 0.034 0.050 ATO → TOBIN’S Q 0.454*** 0.216 0.061 ***, **, * menunjukkan  signifikan  masing- masing  pada 0.01, 0.05 and 0.1.
Semua  Estimasi  Hubungan  antar  Variabel  dengan  Standar  Error yang  Robust Sumber:  Data di  olah  (2018)
Berdasarkan  Tabel  4  di  atas  diperoleh  nila i adjusted R-squared (R 2 ) yang  dihasilkan  oleh Asset  Turn  Over adalah  0,127.    Nilai  ini termasuk  dalam  kategori  kecil  (<0.25)  dan menunjukkan  variasi  yang  bisa dijelaskan  oleh variabel independen sebesar 12.7%. Selanjutnya  nilai adjusted  R-squared (R 2 ) yang  dihasilkan  oleh  Tobin’s  Q sebesar 0.336. Ini  berarti  termasuk  dalam  kategori  moderat (>0.25)  dan  menunjukkan  variasi  yang  dapat dijelaskan  oleh  variabel  independen dan mediasi  sebesar 33.6 %.
Nilai  Q-squared  yang  dihasilkan  untuk Asset Turn Over dan Tobin’s  Q adalah  0.148 > 0 dan 0.353 > 0 yang  berarti  bahwa  model  memilik i validitas  prediktif. Effec  size dari  variabel Kepemilikan  Terkonsentrasi  dengan  ATO dan Tobin’s  Q yang  dihasilkan  adalah  0.069 >0.02 dan  0.022 >0.02  yang  berarti  memiliki effect size .    Nilai effect  size efisiensi  operasional ( Asset  Turn  Over )  terhadap  Tobin’s  Q merupakan  nilai  yang  terbesar  dari  variab el lainnya  (0.216)  sehingga  dapat  dinyatakan secara  praktisi  efisiensi  operasional  ( Asset Turn  Over )  memiliki  peran  penting  dalam menentukan  Nilai  Perusahaan  (Tobin’s  Q). Hasil  estimasi  hubungan  antar  konstruk  diatas menunjukkan bahwa Kepemilika n Terkonsentrasi  berpengaruh  positif  signifika n
terhadap  efisiensi  operasional  ( Asset  Turn Over )  dengan  nilai  path  koefisiennya  sebesar 0.277.    Hasil  ini  mendukung  Hipotesis  1. Dengan demikian hasil ini mendukung penelitian-penelitian  sebelumnya  yaitu  Bruce (2011),  Hassan et  al. (2014)  dan  Chang  dan Zhang (2015)  yang  menyatakan bahwa Kepemilikan Terkonsentrasi
lebih memungkinkan  untuk  mengambil  keputusan- keputusan  strategis  yang  memaksima lka n perilaku  perusahaan  untuk  memaksima lka n efisiensi  dalam  operasional.
Selanjutnya  hasil  estimasi  hubungan  antar konstruk diatas menunjukkan bahwa Kepemilikan Terkonsentrasi berpengaruh positif  signifikan  terhadap  Tobin’s  Q, dengan nilai  path  koefisien  sebesar  0.135.    Hasil  ini mendukung  Hipotesis  2,  serta  mendukung hasil  penelitian  Caixe  dan  Krauter  (2013), Vintila  dan Gherghinaa  (2014) dan  Nguyen  et al.  (2015)  yang  menyatakan  kepemilika n terkonsentrasi dapat  menjadi mekanis me untuk mengendalikan perusahaan dan mengarahkan  manager  untuk  mencapai  tujuan pemegang  saham.
Selanjutnya  hasil  estimasi  hubungan  antar konstruk  menunjukkan  efisiensi  operasional berpengaruh  positif  terhadap  Tobin’s  Q, dengan  nilai  path  koefisien  sebesar  0.454. Hasil  ini  mendukung Hipotesis 3  serta
MOHAMAD NUR UTOMO 1 , KAUJAN 2 , SULISTYA RINI PRATIWI 3 / Peran Kepemilikan Terkonsentrasi Terhadap Nilai Perusahaan Dengan Efisiensi Operasional Sebagai Variabel Mediasi
mendukung penelitian sebelumnya yaitu penelitian  Gill et al. (2014)  yang  menyataka n bahwa  perusahaan  yang  dapat  meningka tka n efisiensi operasional berpengaruh positif
terhadap  nilai  perusahaan.
Pembuktian  Hipotesis  4 diperlukan  pengujia n mediasi, apakah efisiensi operasional memediasi pengaruh Kepemilika n
Terkonsentrasi  terhadap Tobin’s  Q.  Pengujia n mediasi  pada  penelitian  ini  menggunaka n metode  VAF  yang  dianggap  lebih  tepat  jika teknik  analisis  data  menggunakan  PLS-SEM (Hair et  al. ,  2013).    Prosedur  pengujia n mediasi  dengan  metode  VAF  adalah:  (1) Menguji  pengaruh  langsung  variabel  eksogen terhadap  variabel  endogen  tanpa  memasuka n variabel  mediasi.  (2)  Jika  pengaruh  langsung variabel  eksogen  terhadap  variabel  endogen signifikan  maka  dilanjutkan  dengan  menguj i pengaruh  tidak  langsung  variabel  eksogen terhadap variabel endogen dengan memasukan variabel mediasi. (3)  Jika pengaruh  tidak  langsung  variabel  eksogen terhadap  endogen  signifikan  maka selanjut nya menghitung  besarnya  nilai  VAF  yaitu  dengan membagi  nilai  path  koefisien  pengaruh  tidak langsung  dengan  pengaruh  total.  Dimana
pengaruh  total  adalah  pengaruh  langsung ditambah  dengan  pengaruh  tidak  langsung. Kemudian  menentukan  efek  mediasi  dengan kriteria  sebagai  berikut:
a. VAF  > 80% berarti  terjadi  mediasi  penuh ( full mediation ).
b. 20% < VAF < 80% berarti  terjadi  mediasi sebagian  ( partial mediation )
c. VAF < 20% berarti  tidak  ada efek mediasi dalam  model. Hasil pengaruh
langsung variabel Kepemilikan  Terkonsentrasi  terhadap  Tobins Q  tanpa  variabel mediasi menunjukka n berpengaruh  positif  signifikan  (p-value  < 0.001)  dengan  nilai  path  koefisien  sebesar 0.261.    Selanjutnya  dilakukan pengujia n pengaruh  tidak  langsung  variabel  pemegang saham  pengendali  terhadap  Tobin’s  Q melalui variabel  mediasi  yaitu  efisiensi  operasional. Hasil  uji  mediasi  menunjukkan  berpengaruh signifikan  (p-value  < 0.001) dengan  nilai  path koefisien  sebesar  0.126.    Tahap  berikutnya menghitung besarnya nilai VAF  untuk menentukan  ada  atau  tidak  adanya  efek mediasi,  perhitungan  VAF  dapat  dilihat  pada Tabel  5. Tabel  5. Perhitungan  VAF Pengaruh  KT terhadap  Tobins  Q melalui  mediasi  ATO Indirect  effect 0.126 Direct  effect 0.261 Total   effect 0.387 VAF (indirect  effect/total  effect) 0.325 Sumber:  Data di  olah  (2018)
Berdasarkan  Tabel  5 dapat dilihat  nilai  VAF sebesar  0.325  atau  32.5  %,  sehingga  dapat disimpulkan  bahwa  terdapat  efek  mediasi dengan  kategori partial  mediation (20%  < VAF < 80%).  Hasil  ini  mendukung  hipotesis 4  serta  mendukung  pernyataan  Jensen  dan Meckling  (1976) dan hasil  penelitian  empiris Utomo et al. (2018). Hasil  ini  membukt ika n bahwa  Kepemilikan  Terkonsentrasi  dapat meningkatkan  nilai  pasar perusahaan  ( Tobins Q )  secara  tidak  langsung  melalui  efisiens i operasional.

## SIMPULAN
Studi  ini  bertujuan  menguji secara empiris  pengaruh  kepemilikan  terkonsentras i terhadap  nilai  perusahaan  melalui  efisiens i operasional  sebagai  variabel  mediasi.   Hasil penelitian ini menemukan bahwa kepemilikan terkonsentrasi mampu mengarahkan manajer untuk
memaksimalkan  efisiensi  operasional.  Selain itu  monitoring  kepemilikan  terkonsentras i berpengaruh  positif  terhadap  usaha  manajer meningkatkan  nilai  perusahaan.  Temuan  ini mendukung  teori  agensi  yang  berpendapat bahwa mekanisme monitoring melalui
kepemilikan terkonsentrasi dapat meminimalisir masalah agensi dan melindungi  kepentingan  pemegang  saham
(jensen  dan  meckling,  1976;  eisenhardt,
1989) .
Penelitian  ini  telah  membuktikan  bahwa kemampuan perusahaan meningka tka n efisiensi  operasional  sebagai  keunggula n kompetitif  yang  berdampak  positif  terhadap nilai  perusahaan.    Penelitian  ini  sejalan  dan mendukung  teori  RBV  yang  menyatakan bahwa  keunggulan  kompetitif  perusahaan memberikan  valuasi  nilai  perusahaan  yang lebih  baik  (Hart, 1997).
Hasil  temuan  utama  dalam  penelitian  ini menunjukkan bahwa monitor ing Kepemilikan Terkonsentrasi dapat berpengaruh tidak langsung terhadap peningkatan nilai perusahaan melalui tindakan manajer  yang mengedepanka n efisiensi operasional.
Penelitian ini memberikan implikasi untuk dapat meningkatkan  kekayaan  pemegang  saham dengan jalan meningkatkan monitor ing
Kepemilikan
Terkonsentrasi
terhadap manajer.    Sebagaimana  penjelasan    Shleifer dan  Vishny (1997)  bahwa  mekanis me kepemilikan terkonsentrasi sebagai pemegang saham pengendali dapat mengarahkan  keputusan-keputusan  strategis operasional yang  sesuai  dengan  tujuan pemegang  saham.
Berdasarkan  hasil  penelitian  maka  dapat disarankan
implikasi praktis untuk
meningkatkan  nilai  perusahaan  yaitu  sebagai berikut: (1)  Meningkatkan kepemilika n terkonsentrasi untuk meningka tka n monitoring  terhadap  manajer  dalam  rangka meningkatkan nilai perusahaan (2) Pemagang  saham  dapat  meningkatkan  nila i perusahaan  dengan  mengarahkan  manajer agar memaksimalkan efisiensi dalam operasional  (3)  Kepemilikan  terkonsentras i masih dapat menjadi model dalam mekanisme monitoring untuk  mengatas i masalah agensi di  negara  berkembang khususnya  di Indoenesia.

## DAFTAR  PUSTAKA
Abuzayed,  B.,  P.  Molyneux,  dan  N.  Al- Fayoumi.  2009.  Market  value,  book value  and earnings:  is bank efficiency  a missing  link?. Managerial  Finance , Vol.   35, No.  2, hlm:  156 - 179. Ahmed,  K.,  S.  Sehrish,  F.  Saleem,  dan  M.
Yasi.  2012.  Impact  Of  Concentrated Ownership On  Firm Performance (Evidence From Karachi Stock Exchange). Interdisciplinary  Journal of Contemporary Research In
Business ,  Vol.   4, No.  5. Al-Saidi,  M., dan  B. A. Al-Shammari.  2015.
Ownership  concentration,  ownership composition  and  the  performance  of the  Kuwaiti  listed  non-financial  firms. International  Journal  of  Commerce and Management , Vol.   25, No.  1.
Al-Tuwaijri,  S. A., T. E. Christensen,  dan K.
E.  Hughes.  2004.  The  relations hip among Environmental Disclosure, Environmental Performance, and Economic Performance: A Simultaneous Equation Approach.
Accounting  Organization  and  Society , Vol.   29, No.  5/6, hlm:  447-471.
Alexopoulos,  I.,  K.  Kounetas,  dan  Dimitr is
Tzelepis. 2011. Environme nta l
performance  and  technical  efficie nc y, is  there  a  link?. International  Journal of  Productivity  and  Performance Management, , Vol.   61, No.  1, hlm:  6- 23.
Anderson,  K. L., D. N. Deli,  dan S. L. Gilla n. 2003.  Boards  of  Directors,  Audit Committees, and  the  Informat io n Content of Earnings. Artikel dipresentasikan  pada Weinberg  Center for  Corporate  Governance  Working Paper.
Baik,  B., J. Chae, S. Choi,  dan  D. B. Farber.
2013. Changes in Operational Efficiency  and  Firm  Performance:    A Frontier Analysis Approach. Contemporary  Accounting  Research , Vol.   30, No.  3, hlm:  995-1026.
Berle,  dan  Means.  1932.  The  Modern
Corporation  and Private  Property. New York: The Mac- millan Company .
Terhadap Nilai Perusahaan Dengan Efisiensi Operasional Sebagai Variabel Mediasi
Bruce,  D.  N.  2011.  Corporate  Governance Mechanisms  and  Firm  Efficiency  . International  Journal  of Business  and Management , Vol.   6, No.  5.
Caixe,  D.  F.,  dan  E.  Krauter.  2013.  The
Influence of  the  Ownership and Control  Structure  on Corporate Market Value  in  Brazil. R. Cont. Finance , Vol. 24, No.  62, hlm:  142-153.
Caracuel,  J.  A.,  dan  N.  O.  d.  Mandojana.
2013.  Green  Innovation  and  Financia l
Performance: An Institutio na l Approach. Organization & Environment  http:/oae.sagepub.com . Chang,  K., dan  L.  Zhang.  2015. The  Effects of  Corporate  Ownership  Structure  on Environmental Informat io n Disclosure—Empirical  Evidence  from
Unbalanced  Penal  Data  in  Heavy- pollution  Industries  in  China. WSEAS Transactions  on Syatems and Control , Vol.   10.
Claessens,  S., S. Djankov,  dan L. H. P. Lang. 2000. The  separation  of ownership  and control  in  East  Asian  Corporations. Journal  of Financial  Economics ,  Vol.
58, No., hlm:  81-112.
Dallas,  G.  2004. Governance  and  Risk. Analytical  Hand  books  for  Investors, Managers, Directors  and Stakeholders Standard  and    Poor. New  York Governance  Services,  MC. Graw  Hill.
Desoky,  A. M.,  dan  G. A.  Mousa.  2013. An empirical  investigation  of the  influe nce of ownership concentration and
identity on  firm performance of Egyptian  listed  companies. Journal  of Accounting  in  Emerging  Economies ,
Vol.   3, No.  2, hlm:  164 - 188.
Dwaikat,  N.,  dan  A.  Queiri.  2014.  The
Relationship between Ownership
Structure  and  Firm’s  Performance:  An Empirical  Evidence  from  Palestine.
International  Journal  of Business  and Management , Vol.   9, No.  12, hlm:  49-
61. Earle, Kucsera, dan Telegdy. 2004. Ownership Concentration and Corporate performance on the
Budapest  Stock  Exchange. Journal  of
Corporate  governance , Vol.    11,  No., hlm:  1-24.
Eisenhardt,  K. M. 1989. Agency  Theory:  An Assessment  and Review. The Academy of Management Review , Vol.   14,  No. 1, hlm:  57-74.
Fairfield,  P. M., dan T. L. Yohn.  2001. Using Asset  Turnover  and  Profit  Margin  to Forecast  Changes in  Profitabilit y.
Review of Accounting Studies, Vol.   6, No., hlm:  371-385.
Fama,  E.  F.,  dan  M.  C.  Jensen.  1983.
Separation  of  Ownership  and  Control. Journal  of  Law  and  Economics ,  Vol. 26, No.  2, hlm:  301-325.
Farooque,  O. A., T.  v.  Zijl,  K. Dunstan,  dan
A.  W.  Karim.  2010.  Co-determinis t ic relationship between ownership concentration and corporate performance. Accounting  Research
Journal ,  Vol.    23,  No.   2,  hlm:  172 -
189.
Francis,  J.,  K.  Schipper,  dan  L.  Vincent.
2005. Earnings and dividend
informativeness  when  cash  flow  rights are  separated  from  voting rights.
Journal of Accounting and Economics ,
Vol.   39, No.  2, hlm:  329-360.
Gill,  A.,  M.  Singh,  N.  Mathur,  dan  H.  S. Mand. 2014. The Impact of Operational  Efficiency  on  the  Future Performance  of  Indian  Manufactur ing Firms.
International Journal of Economics  and  Finance ,  Vol.    6,  No. 10. Goel, S.  2012. The Link Between
Operational  Efficiency  and  Solvency: The  Case Of Food Processing  Industry in  India. Accountancy  Business  and The Public Interest .
Grosfeld,  I.  2006. Ownership  Concentratio n and  Firm  Performance:  Evidence  from an Emerging Market. Artikel dipresentasikan pada William Davidson Institute Working Pape ,  The
University  Of Michigan.
Hair,  J. F., G. T.  M. Hult,  C. Ringle,  dan  M. Sarstedt.  2013. A  Primer  on  Partial Least  Squares  Structural  Equation
Modeling  (PLS-SEM) .  Los  Angeles : SAGE.
Hart, S. 1995. A natural  resource-based  view of  the  ﬁrm. Academy  of  Management Review , Vol.   20, No.  4, hlm:  874-907. Hart,  S.  L.  1997.  Beyond Greening: Strategies  for  a  sustainable  world. Harvard  Business  Review ,  Vol.    24,
No.  1, hlm:  66-76.
Hassan,  S., Z. Othman,  dan M. Harun.  2014.
Ownership  Structure  Variation  and Firm  Efficiency. Asian Social  Science ,
Vol.   10, No.  11, hlm:  233-241.
Hill,  C. W. L., dan S. A. Snell.  1989. Effects of  ownership  structure  and  control  on corporate  productivity. Academy  of Management Journal ,  Vol.   32,  ,  No., hlm:  25-46.
Iqbal,  M.,  S. T,  P. Assih,  dan  Rosidi.  2013.
Effect  of  Environmental  Accounting Implementation and  Environme nta l Performance and Environme nta l Information  Disclosure  as  Mediation on  Company  Value. International Journal  of Business  and  Management
Invention , Vol.   2, No.  10, hlm:  55-67.
Jaafar, A.,  dan  M.  El-Shawa. 2015. Ownership concentration, board characteristics and performance : evidence  from  Jordan". Accounting  in Emerging  Economies ,  Vol.    9,  No., hlm:  73-95.
Jensen,  M.  C.  1986.  Agency  Costs  of  Free
Cash  Flow,    Corporate  Finance,  and Takeovers. American
Economic Review , Vol.   76, No.  2, hlm:  323-329.
Jensen,  M.  C.,  dan  W.  H.  Meckling.  1976. Theory of  the  Firm: Manageria l Behavior, Agency Costs and Ownership Structure. Journal of Financial  Economics , Vol.   3,  No.  4,
hlm:  305-360.
Jeong,  K.  Y.,  dan  D.  T.  Phillips.  2001.
Operational efficiency and effectiveness measureme nt.
International Journal  of Operations  &
Production  Management; ,  Vol.    21,
No.  11, hlm:  1404-1416.
Kanghwa, C.  2010.  From  operational efficiency  to financial  efficiency. Asian
Journal  on  Quality ,  Vol.    11,  No.    2, hlm:  137 - 145.
Keown,  A.  J.  2004. Prinsip-prinsip  dan Aplikasi Manajemen Keuangan . Jakarta:  Penerbit  Indeks
Krivogorsky,  V.,  dan  G.  Grudnitski.  2010.
Country-speciﬁc  institutional  effects on ownership: concentration and performance  of  continental  European ﬁrms. J Manag Gov , Vol.  14, No., hlm: 167-193.
Kuo, L., S. K. Huang,  dan Y. C. J. Wu. 2010.
Operational  efficiency  integrating  the evaluation of
environme nta l investment: the case of Japan.
Management  Decision ,  Vol.    48,  No.
10, hlm:  1596 - 1616.
Latan,  H., dan I. Ghozali.  2016. Partial Least Squares  Konsep,  Metode dan  Aplikasi Menggunakan WarpPLS 50 . Semarang:  Badan  Penerbit  Univers itas Diponegoro.
Lin,  C.  J.  2011  An  Examination  Of  Board And  Firm  Performance  :  Evidence
From Taiwan. The International Journal  of  Business  and  Finance
Research ,  Vol.   5, No.  4.
Lindenberg,  E.  B.,  dan  S.  A.  Ross.  1981.
Tobin’s q  Ratio  and  Industria l Organization. Journal of Business , Vol. 54, No.  1, hlm:  1-32.
Mahdavi,  G.,  A.  G.  Moghaddam,  dan  S.
Alipour.  2012.  An  investigation  of cost, revenue  and profit  efficiency:  The case  of  Iranian  companies. African Journal of Business  Management , Vol.
6, No.  30, hlm:  8879-8888.
Majumdar,  S.  K., dan  A.  A.  Marcus.  2001.
Rules versus Discretion: The Productivity  Consequences  of  Flexible Regulation. The Academy of Management Journal , Vol.   44, No.  1, hlm:  170-179.
Maug,  E.  1998.  Large  Shareholders  as Monitors: Is  There a  Trade-O ff between Liquidity and Control?.
Journal  of Finance ,  Vol.    53,  No.   1,
hlm:  65-98.
McWilliams,  A.,  dan  D.  L.  Smart.  1993.
Efficiency v. Structure-Conduct-
Terhadap Nilai Perusahaan Dengan Efisiensi Operasional Sebagai Variabel Mediasi
Performance:  lmplica  tions  for Strategy Research  and  Practice. Journal  of
Management , Vol.   19, No.  1, hlm:  63- 78.
Muhammad,  N.,  F.  Scrimgeour,  K.  Reddy, dan  S. Abidin.  2015. The  Relations hip between  Environmental  Performance and  Financial  Performance  in  Periods of  Growth  and  Contraction:  Evidence from Australian Publicly Listed Companies. Journal of Cleaner
Production , Vol.   102,, No., hlm:  324-
332.
Nguyen,  T.,  S.  Locke,  dan  K. Reddy.  2015.
Ownership  concentration  and corporate performance from a dynamic perspective:  Does  national  governance quality  matter?. International  Review of  Financial  Analysis ,  Vol.    41,  No., hlm:  148-161
Porta,  R.  L.,  F.  Lopez-De-Silanes,  dan  A.
Shleifer.  1999.  Corporate  Ownership Around  the  World. The  Journal  of Finance , Vol.   LIV,  No.  2.
Porta, R. L., F. L. d. Silanes,  A. Shleifer,  dan R. W. Vishny.  1996. Law And Finance. NBER Working Paper 5661 . Porter, M. E., dan C. v. d. Linde.  1995. Green and competitive  : Ending  the stalemate.
Harvard  Business  Review ,  Vol.    73,
No.  5, hlm:  120-134. PROPER.  2011. Laporan  Hasil  Penilaian
Program  Penilai  Peringkat  Kinerja Perusahaan dalam Pengelolaan Lingkungan Hidup . Sekretariat PROPER  Kementerian Lingkunga n Hidup.
Rashida,  A., A.  D.  Zoysab,  S. Lodh,  dan  K.
Rudkinb.  2010.  Board  Compositio n and  Firm  Performance:  Evidence  from Bangladesh. Australasian  Accounting Business  Finance Journal , Vol.   4, No.
1.
Ross,  S. A.  1973.  The  Economic  Theory  of Agency  :  The  Pricipal's  Problem. American Economic Review ,  Vol.   63,
No.  2, hlm:  134-139.
———. 1977. The  Determination  of Finacia l
Structure:The Incentive Signall ing
Approach. The  Bell Journal of Economics , Vol.   8, No.  1, hlm:  23-40. Russell,  L. A.,  M. R. Langemeier,  dan  B. C. Briggeman. 2013.  The  impact  of liquidity and solvency on cost efﬁciency.
Agricultural Finance Review ,  Vol.    73,  No.    3,  hlm:  413  - 425.
Santosuosso,  P.  2014. Do  Efficiency  Ratios
Help Investors to  Explore Firm Performances?  Evidence  from  Italian
Listed  Firms. International  Business Research ,  Vol.   7, No.  12. Sartono,  R.  A.  2012. Manajemen Keuangan Teori dan Aplikasi . Yogyakarta:  BPFE.
Shleifer,  A.,  dan  R. W. Vishny.  1986. Large Shareholders  and  Corporate  Control. Journal  Of  Political  Economy ,  Vol. 94, No.  3, hlm:  461-488.
———.  1997.  A  Survey  of  Corporate Governance. The  Journal  of  Finance , Vol.   LII, No.  2, hlm.
Sholihin,  M., dan D. Ratmono.  2013. Analisis
SEM-PLS dengan Warp PLS 3.0 untuk
Hubungan  Nonlinier  dalam Penelitian Sosial dan Bisnis . Yogyakarta: Penerbit  ANDI.
Soliman,  M.  T.  2008.  The  use  of  DuPont analysis  by  market  participants. The Accounting  Review ,  Vol.    83  No.    3, hlm:  823-853.
Sudiyatno, B. 2010. Peran Kinerja Perusahaan Dalam Menentukan Pengaruh Faktor Fundamenta l Makroekonomi, Risiko Sistemat is, Dan  Kebijakan  Perusahaan  Terhadap Nilai Perusahaan, Program Pasca Sarjana Universitas Diponegoro Semarang,  Semarang. Thomsen, S.,  dan  T.  Pedersen.  2000. Ownership  Structure  and  Economic
Performance  in  the  Largest  European Companies. Strategic  Management Journal , Vol.   21, No., hlm:  689-705. Utomo, M. N., S. Wahyudi,  H. Muharam,  dan M.  L.  Taolin. 2018.  Strategy  to Improve  Firm  Performance  Through Operational  Efficiency  Commitment  to Environmental  Friendliness:  Evidence from  Indonesia. Organizations  and
Markets in  Emerging Economies , Vol. 9, No.  1(7), hlm:  62-85.
Vintila,  G., dan  S. C. Gherghinaa.  2014. The
Impact  of Ownership  Concentration  on Firm  Value.  Empirical  Study  of  The Bucharest Stock  Exchange Listed
Companies. Procedia  Economics  and Finance , Vol.   15, No., hlm:  271 – 279.
Voulgaris,  F.,  dan  C.  Lhemonakis.  2014.
Competitivenes  and  profitability  :  The Case  Of  Chemicals,  Pharmaceutica ls and Plastics. The Journal of Economics Asymmetries , Vol.  11, No., hlm:  46-57.
Wahla,  K.-U.-R.,  S.  Z.  A.  Shah,  dan  Z. Hussain.  2012.  Impact  of  Ownership Structure on Firm Performance Evidence  from  Non-Financial  Listed Companies at Karachi Stock Exchange. International Research
Journal  of  Finance  and  Economics ,
Vol.,  No.  84.
Warrad, L., S. M. Almahamid,  N. Slihat,  dan
M.  Alnimer.  2013.  The  Relations hip Between Ownership Concentratio n
And  Company  Performance,  A  Case Of  Jordanian  Non-Financial  Listed Companies. Interdisciplinary  Journal of Contemporary Research In Business Vol.   4, No.  9.
Wassmer,  Ulrich,  Cueto,  D.  C, Switzer,  dan
L.  N.  2014.  The  Effect  of  Corporate Environmental Initiatives on  Firm
Value:  Evidence  from  Fortune  500 Firms. Business  And  Economics-- Management , Vol.   17, No.  1, hlm:  1- 19.
Yasser,  Q.  R.,  dan  A.  A.  Mamun.  2015.
Effects  of  ownership  concentration  on firm  performance:  Pakistani  evidence. Journal  of Asia  Business  Studies , Vol.
9, No.  2, hlm:  62 - 176.
Terhadap Nilai Perusahaan Dengan Efisiensi Operasional Sebagai Variabel Mediasi