## PENGARUH STRUKTUR KEPEMILIKAN TERHADAP KEBIJAKAN DIVIDEN PERUSAHAAN

## FELICIA WUISAN 1
FRANSISKUS RANDA

## LUKMAN UNIVERSITAS ATMA JAYA, MAKASSAR

## ABSTRACT
This research aims to examine the effect of ownership structure on dividend policy. In this research ownership structure consists of managerial ownership, government ownership, foreign  ownership  and  family  ownership.  The  population  used  is  a  non-financial  company that  listed  in  Indonesian  Stock  Exchange  (BEI)  research  period  2012-2016.  The number  of samples used in this research is 242 data of the company year. Sampling technique used is purposive  sampling.  Data  analysis  used  was  multiple  regression  analysis  method.  The empirical  result  of  this  research  indicate  that  managerial  ownership  has  a  positive  but  not significant  effect  on  dividend  policy;  government  ownership  has  a  negative  and  significant effect on dividend policy; foreign ownership has a positive and significant effect on dividend policy; and family ownership has a negative and significant effect on dividend policy.
Keywords:  Dividend Policy, Ownership Structure,
Managerial Ownership,
Government   Ownership, Foreign Ownership, and Family Ownership

## ABSTRAK
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  menguji  pengaruh  struktur  kepemilikan  terhadap kebijakan dividen. Pada penelitian ini struktur kepemilikan terdiri dari kepemilikan manajerial, kepemilikan  pemerintah,  kepemilikan  asing,  dan  kepemilikan  keluarga.  Populasi  yang digunakan  adalah  perusahaan  non  keuangan  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  (BEI) periode  penelitian  2012-2016.  Jumlah  sampel  yang  digunakan  dalam  penelitian  ini  adalah 242 data tahun perusahaan. Teknik pengambilan sampel yang digunakan adalah purposive sampling. Analisis  data  ini  menunjukkan  bahwa  kepemilikan  manajerial  berpengaruh  positif dan tidak signifikan terhadap kebijakan dividen; kepemilikan pemerintah berpengaruh negatif dan  signifikan  terhadap  kebijakan  dividen;  kepemilikan  asing  berpengaruh  positif  dan signifikan  terhadap  kebijakan  dividen;  dan  kepemilikan  keluarga  berpengaruh  negatif  dan signifikan terhadap kebijakan dividen.
Kata-kata  Kunci:  Kebijakan  Dividen,  Struktur  Kepemilikan,  Kepemilikan  Manajerial, Kepemilikan Pemerintah, Kepemilikan Asing, dan Kepemilikan Keluarga
1 fl_win88@gmail.com

## 1.  PENDAHULUAN

## Latar Belakang Masalah
Kebijakan  dividen  merupakan  salah  satu  kebijakan  yang  menjadi  bagian  paling penting  dalam  setiap  perusahaan.  Kebijakan  dividen  berisi  mengenai  sebuah  keputusan apakah  laba  yang  dihasilkan  perusahaan  pada  suatu  akhir  periode  akuntansi  akan didistribusikan  kepada  para  pemegang  saham  atau  apakah  laba  tersebut  akan  kembali tersimpan  di  dalam  perusahaan  dalam  bentuk  saldo  laba  yang  kemudian  akan  digunakan oleh  perusahaan  sebagai  salah  satu  sumber  pendanaan  investasi  di  masa  yang  akan datang.  Kebijakan  dividen  yang  dibuat  oleh  perusahaan  tidak  hanya  memiliki  sebuah  arti yang penting bagi perusahaan itu sendiri, tetapi juga mempunyai arti yang penting bagi para pemegang  saham  perusahaan  tersebut.  Bagi  para  pemegang  saham,  dividen  merupakan sebuah  kompensasi  yang  diperoleh  dari  kontribusi  penyediaan  dana  yang  telah  diberikan kepada perusahaan selain capital gain yang diperoleh apabila harga jual saham lebih tinggi dari harga pada saat pembelian saham.
Pada  umumnya,  para  pemegang  saham  lebih  mengharapkan  pembagian  dividen yang  relatif  stabil  dari  waktu  ke  waktu  atau  cenderung  mengalami  kenaikan.  Hal  ini dikarenakan  pembagian  dividen  yang  relatif  stabil  dapat  meningkatkan  kepercayaan  dari para pemegang saham terhadap perusahaan, sehingga akan dapat mengurangi unsur-unsur ketidakpastian dalam investasi. Pembagian dividen dalam bentuk tunai ( cash dividend ) lebih diharapkan diperoleh para   pemegang   saham   daripada   pembagian  dividen dalam  jenis lain  seperti dividen saham, dividen properti, dan dividen likuidasi karena dapat mengurangi ketidakpastian  pemegang  saham  dalam  aktivitas  investasinya  ke  dalam  suatu  perusahaan. Pemilihan  jenis  pembagian  dividen  kepada  para  pemegang  saham  dalam  bentuk  dividen tunai,  dividen  properti,  dividen  likuidasi,  dan  dividen  saham  bergantung  pada  kebijakan dividen yang dibuat oleh perusahaan.
Fenomena  yang  terjadi  yaitu  PT  MNC  Land  Tbk.  pada  tahun  2017  tidak membagikan  dividen  kepada  para  pemegang  saham.  Selain  itu  PT  Semen  Indonesia  Tbk. telah  memutuskan  untuk  membagikan  dividen  pada  tahun  ini  sebesar  Rp  1,81  Triliun  atau setara  dengan  40%  dari  laba  bersih  perusahaan  dimana  hal  ini  menunjukkan  rasio pembayaran  dividen  yang  sama  pada  tahun  2016  dan  PT  Freeport  Indonesia  yang  pada akhirnya melakukan pembagian dividen sebesar Rp 319,2 Miliar setelah tidak menyetorkan dividen selama periode 2012 sampai dengan 2016. (cnn.indonesia.com dan market.bisnis.com).
Pada  dasarnya  keputusan  mengenai  sebuah  kebijakan  dividen  telah  ditetapkan dalam  RUPS  (Rapat  Umum  Pemegang  Saham).  Terdapat  salah  satu  hal  yang  menjadi pertimbangan  bagi  ketiga  perusahaan  tersebut  di  mana  PT  MNC  Land  yang  merupakan perusahaan  dengan  kepemilikan  keluarga  sebesar  50,2%,  kemudian  PT  Semen  Indonesia Tbk.  dengan  kepemilikan  saham  pemerintah  sebesar  51,01%  dan  PT  Freeport  Indonesia yang  merupakan  perusahaan  dengan  kepemilikan  asing  sebesar  90,64%  berdasarkan fenomena  di  atas  yaitu  dilandasi  pada  perspektif  karakteristik  masing-masing  pemegang saham perusahaan dalam melakukan pengelolaan atas laba yang telah dihasilkan.
Perbedaan  bentuk  karakteristik  kelompok  pemegang  saham  yang  berbeda  satu dengan yang lain di mana terjadi dalam struktur kepemilikan yang terbagi atas kepemilikan manajerial,  kepemilikan  pemerintah,  kepemilikan  asing  dan  kepemilikan  keluarga menimbulkan adanya ketidakselarasan kepentingan di antara para pemegang saham, hal ini sejalan dengan Dhardwakar dkk., (2000) dalam teori keagenan yang telah dikemukakannya. Perbedaan  perspektif  karakteristik  tiap  para  pemegang  saham  dilandasi  pada Clientelle Effect Theory.
Clientelle  Effect  Theory merupakan  suatu  teori  yang  dikemukakan  oleh Black  and Scholes (1974)  di  mana  teori  ini  menjelaskan  bahwa  terdapat  kelompok  pemegang  saham yang memiliki  preferensi  yang  berbeda satu  dengan  kelompok  pemegang  saham  yang  lain yang pada akhirnya menimbulkan kecenderungan bagi tiap pemegang saham memilih untuk melakukan  investasi  pada  perusahaan  yang  sesuai  dengan  preferensi  mereka.  Teori  ini
menjelaskan  bahwa  terdapat  sekelompok  pemegang  saham  yang  ingin  memperoleh pembayaran dividen dalam jumlah yang besar dan ada juga sekelompok pemegang saham yang  memilih  untuk  memperoleh  pembayaran  dividen  dalam  jumlah  yang  sedikit  atau bahkan memilih untuk hanya memperoleh capital gain . Pengaruh dari “clientelle” diakui memiliki hal yang sejalan oleh Miller dan Modigliani (1961), di mana MM menunjukkan bahwa jika perusahaan tidak membiarkan suatu kebijakan dividen mempengaruhi keputusan investasinya dan jika pasar dalam kondisi yang sempurna maka  seharusnya  kebijakan  dividen  tidak  mempengaruhi  nilai  perusahaan  berdasarkan Dividend  Irrelevance  Theory. Namun  pendekatan  yang  mereka  lakukan  pada  akhirnya menunjukkan  bahwa  dengan  adanya  kondisi  pasar  yang  tidak  sempurna  dimana  terdapat adanya  perbedaan capital  gain maka akan  mempengaruhi  harga  saham  dari  perusahaan, sehingga  perusahaan  yang  membayar  dividen  dalam  jumlah  yang  sedikit  akan  cenderung lebih  diminati  oleh  para  pemegang  saham  dan  kemudian  bahwa  sebuah  perusahaan  akan dapat menaikkan harga sahamnya dengan mengurangi pembayaran dividen.
Kelompok  pemegang  saham  yang  memiliki  preferensi  untuk  memperoleh pembayaran dividen dalam jumlah yang besar di dasarkan pada preferensi Bird in the Hand Theory yang  dikemukakan  oleh  Gordon  dan  Litner  (1962) , di  mana  hal  ini  terjadi  karena adanya  pengaruh  ketidakpastian  yang  dijelaskan  oleh Black  and  Scholes (1974)  bahwa ketika  dilakukannya  penurunan  pembayaran  dividen  akan  mengandung  sebuah  efek informasi  bahwa  perusahaan  akan  melakukan  investasi  dan  hal  ini  akan  dianggap  oleh pemegang saham akan dapat meningkatkan resiko dari investasi mereka.
Kebijakan dividen dapat menjadi sebuah sarana untuk menyelaraskan hubungan di antara  para  pemegang  saham,  namun  Dhardwakar  dkk.,  (2000)  mengemukakan  bahwa suatu hubungan ketidakselaraan akan timbul sebagai akibat dari preferensi setiap kelompok pemegang  saham  yang  berbeda,  di  mana  hal  ini  sejalan  dengan Clientelle  Effect  Theory. Pada  dasarnya  preferensi  kelompok  para  pemegang  saham  terbagi  atas  keinginan  untuk memperoleh  pembagian  dividen  dalam jumlah  yang  besar  atau hanya menginginkan  untuk memperoleh capital gain.
Suatu  perusahaan  dapat  mendistribusikan  aliran  kas  bebas  yang  berada  di  dalam perusahaan  kepada  para  pemegang  saham  melalui  pembayaran  dividen,  hal  ini  dapat mengurangi aliran kas bebas yang dapat digunakan oleh pihak manajemen dan mendorong terjadinya  pemantauan  oleh  pasar  pasar  (Rozeff,  1982;  Easterbrook,  1984;  Jensen,  1986). Selain  itu  untuk  dapat  mengurangi  masalah  keagenan  yang  timbul  maka  salah  satu  cara yang dapat dilakukan yaitu mendekatkan kepentingan manajemen (agent) dan kepentingan para  pemegang  saham (principal) dengan  meningkatkan  keterlibatan  pihak  manajer  pada perusahaan  yang  bersangkutan  dalam  bentuk  kepemilikan  manajerial (managerial ownership) (Jensen dan Meckling, 1976).
Terdapat  cara  lain  yang  dapat  dilakukan  yaitu  dengan  meningkatkan control terhadap  kinerja  manajemen  yaitu  melalui  peningkatan  kepemilikan  selain  dari  kepemilikan manajerial  yaitu  kepemilikan  asing (foreign  ownership). Carney  dan  Child  (2013) menunjukkan  bahwa  kepemilikan  pemerintah  dan  kepemilikan  asing  merupakan  bentuk struktur kepemilikan yang dominan di Indonesia. Kepemilikan asing harus menjaga reputasi mereka  di  negara  tempat  perusahaan  mereka  didirikan  sehingga  mereka  harus  memenuhi peraturan mengenai praktik tata kelola perusahaan yang baik (Setiawan dkk.,2016). Dengan adanya tata kelola perusahaan yang baik maka keselarasan diantara para pemegang saham yang  didominasi  oleh  kepemilikan  asing  dan  para  pemegang  selain  pihak  asing  dapat terwujud. Salah satu cara yang dilakukan oleh perusahaan dengan kepemilikan asing untuk menjaga  reputasinya  yaitu  dengan  melakukan  pembayaran  dividen  sehingga  dapat mengurangi  aliran  kas  bebas  yang  tersedia  oleh  perusahaan  sehingga  dapat  mengurangi unsur-unsur ketidakpastian dalam investasi yang telah dilakukan.
Kepemilikan  pemerintah (government  ownership) merupakan  pihak  yang  dapat memantau  manajemen  perusahaan  (Shleifer  dan  Vishny,  1986;  dan  Allen  dan  Michaely, 2001).  La  Porta  dkk.,  (2000)  menunjukkan  bahwa  pengaturan  kelembagaan  dapat mempengaruhi  keputusan  mengenai  kebijakan  dividen.  Perusahaan  dengan  kepemilikan
pemerintah mempunyai tugas utama yaitu untuk membantu pemerintah dalam meningkatkan kesejahteraan  masyarakat.  Untuk  dapat  meningkatkan  kesejahteraan  masyarakat  maka perusahaan  dengan  kepemilikan  ini  akan  mempengaruhi  kebijakan  dividen  yang  akan dihasilkan oleh perusahaan.
Struktur  kepemilikan  yang  paling  umum  yaitu  kepemilikan  keluarga, (family ownership) kecuali di Inggris dan Amerika Serikat (La Porta dkk., 1998, 2000). Perusahaan dengan struktur kepemilikan keluarga mengendalikan lebih dari separuh perusahaan di Asia Timur  (Claessens  dkk.,  2000).  Meskipun  jumlah  ini  menurun  menjadi  46,1  persen  di  tahun 2008  karena  perubahan  politik  yang  signifikan  di  negara-negara  Asia  Timur  (Carney  dan Child,  2013),  kepemilikan  keluarga  masih  mengendalikan  sebagian  besar  perusahaan  di Asia.  Proporsi  perusahaan  dengan  kepemilikan  keluarga (family  ownership) di  Indonesia yang  merupakan  negara  pasar  berkembang  dan  negara  berpenduduk  keempat  terbesar  di dunia juga mengalami penurunan dari 68,6 persen menjadi 57,3 persen (Carney and Child, 2013).  Namun  mereka  masih  memperhitungkan  bahwa  lebih  setengah  perusahaan  di Indonesia yang memiliki struktur kepemilkan keluarga masih memainkan peranan penting di Indonesia.
Shleifer  dan  Vishny  (1997)  mengemukakan  bahwa  ketika  pemengang  saham  di dominasi oleh kepemilikan saham dari pihak keluarga (family ownership), maka mereka akan mempunayai  suatu  karakteristik  yang  unik  yaitu  untuk  selalu  berusaha  meningkatkan  nilai perusahaan  hal  ini  dikarenakan  kekayaan  keluarga  mempunyai  hubungan  yang  erat  pada nilai  perusahaan  sehingga  perusahaan  dengan  struktur  kepemilikan  keluarga  memiliki kecenderung membagikan dividen dalam jumlah yang rendah dikarenakan seringkali terjadi tindakan  ekspropriasi  terhadap  pemegang  saham  yang  memiliki  persentase  saham  dalam jumlah yang rendah.
Beberapa  penelitian  telah  melakukan  pengujian  terhadap  pengaruh  struktur kepemilikan  terhadap  kebijakan  dividen.  Dari  penelitian-penelitian  tersebut  terdapat beberapa research  gap .  Artini  dan  Puspaningsih  (2011)  menyatakan  bahwa  kepemilikan manajerial (managerial  ownership) tidak  berpegaruh  terhadap  kebijakan  dividen. Sedangkan,Jayanti  dan  Puspitasari  (2017);  Ibrahim  (2016);  Yudiana  dan  Yadnyana  (2016); Devi  dan  Erawati  (2014);  Rizqia  dkk.,  (2013);  Dewi  (2008)  menyatakan  bahwa  kepemilikan manajerial (managerial ownership) berpengaruh terhadap kebijakan dividen.
Lin  dkk.,  (2017);  Setiawan  dkk.  (2016);  Wang  dkk.,  (2011);  Kuwari  (2009) mengemukakan  bahwa  kepemilikan  pemerintah (government  ownership) berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. Sedangkan, Najjar dan Kilincarslan (2016); Warrad dkk., (2012);  dan    Guizani  (2009);  mengemukakan  bahwa  kepemilikan  pemerintah (government ownership) berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen.
Setiawan  dkk.,  (2016);  Warrad  dkk.,  (2012);  Chai  (2010)  mengemukakan  bahwa kepemilikan  asing (foreign  ownership) berpengaruh  positif  terhadap  kebijakan  dividen. Sedangkan,  Jayanti  dan  Puspitasari  (2017);  Ibrahim  (2016);  Najjar  dan  Kilincarslan  (2016); dan  Lucyanda  dan  Lilyana  (2012)  mengemukakan  bahwa  kepemilikan  asing (foreign ownership) berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen.
Menurut  Pidando  (2012);  Yoshikawa  dan  Rasheed  (2010);  Schmid  dkk.,  (2010); Sugiarto  (2008)  menyatakan  bahwa  kepemilikan  keluarga (family  ownership) berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen. Sedangkan, Setia Atmaja (2017); Setiawan dkk., (2016); San  Martin  Reyna,  J.M.  (2015);  dan  Warrad  dkk.,  (2012)  menyatakan  bahwa  kepemilikan keluarga (family ownership) berpengaruh negatif terhadap kebijakan dividen.
Penelitian  ini  merupakan  pengembangan  dari  penelitian  yang  dilakukan  oleh Setiawan  dkk.,  (2016)  di  Indonesia  mengenai  pengaruh  struktur  kepemilikan  terhadap kebijakan  dividen  perusahaan  pada  periode  2006-2012.  Perbedaan  di  antara  penelitian terdahulu dan penelitian ini terletak pada periode penelitian yang akan dilakukan oleh peneliti yaitu periode 2012-2016 serta pada penelitian ini terdapat penambahan variabel independen yaitu  kepemilikan  manajerial  yang  merupakan  bagian  dari  struktur  kepemilikan  dengan mempertimbangkan  bahwa  dari  sisi  pengelolaan  atas  laba  maka  kepemilikan  manajerial yang biasanya hanya mempunyai persentase kepemilikan dengan jumlah yang relative kecil
akan  sangat  mempertimbangkan  kebijakan  dividen  perusahaan  dan  adanya  pembahasan yang  lebih  mendalam  mengenai  keunikan  dari  konflik  keagenan  yang  terjadi  di  negara ekonomi  berkembang  yaitu  salah  satunya  di  Indonesia  dalam  kaitannya  dengan  teori  dari kebijakan dividen yaitu Clientelle Effect Theory yang masih menjadi suatu hal yang menarik untuk dipertimbangkan dari perspektif struktur kepemilikan.
Penelitian  mengenai  pengaruh  struktur  kepemilikan  terhadap  kebijakan  dividen perusahaan  merupakan  suatu  hal  yang  penting  untuk  dilakukan,  hal  ini  dikarenakan  masih terdapat  adanya research  gap yang  dihasilkan  pada  penelitian-penelitian  terdahulu.  Selain itu, di dalam penelitian ini kebijakan dividen menjadi suatu hal yang penting untuk dianalisis di  Indonesia  sebagai  negara  ekonomi  berkembang  yang  memiliki  suatu  keunikan  pada masalah  keagenan  yaitu  permasalahan  diantara  para  pemegang  saham  yang  memiliki jumlah  saham  yang  mendominasi  pada  suatu  perusahaan  dan  pemegang  saham  yang memiliki  jumlah  persentase  saham  yang  lebih  kecil  dari  pada  pihak  yang  mendominasi . Permasalahan  tersebut  terletak  pada  pengelolaan  atas  laba  yang  berhubungan  dengan kebijakan  dividen  perusahaan  yang  pada  akhirnya  sangat  dipengaruhi  oleh  karakteristik masing-masing struktur kepemilikan perusahaan. Bagi para pemegang saham, dengan ada pembagian  dividen  maka  unsur-unsur  ketidakpastian  pada  investasi  yang  dilakukan  dalam perusahaan dapat diminimalkan.

## 2.  LANDASAN TEORI

## Clientelle Effect Theory
Teori  ini  dikemukakan  oleh  Black  dan  Scholes  (1974)  dimana  ia  mengemukakan bahwa terdapat banyak kelompok pemegang saham dengan berbagai kepentingan di mana satu pihak terdapat pemegang saham yang lebih menyukai untuk memperoleh pendapatan saat ini dalam bentuk dividen sedangkan di pihak lain terdapat kelompok pemegang saham yang  lebih  menyukai  untuk  menginvestasikan  kembali  pendapatan  mereka  untuk memperoleh capital gain .

## Dividend Irrelevance Theory
Dividend Irrelevance Theory merupakan suatu teori yang dikemukakan oleh Miller dan Modigliani  (1961)  yang  menyatakan  bahwa  kebijakan  dividen  perusahaan  tidak  memiliki pengaruh  baik  terhadap  nilai  perusahaan  maupun  biaya  modal  ( cost  of  capital ).  Teori  ini menyatakan  bahwa  nilai  suatu  perusahaan  ditentukan  pada  laba  bersih  sebelum  pajak (EBIT), bukan didasarkan pada bagaimana laba tersebut didistribusikan menjadi dividen atau saldo laba. Sehingga menurut Miller dan Modigliani dividen adalah tidak relevan.
Miller  dan  Modigliani  (1961)  memberikan  argumentasi  yang  lengkap  mengenai ketidakrelevanan  dividen.  Mereka  mengemukakan  bahwa  rasio  pembayaran  dividen  hanya merupakan  bagian  yang  kecil  dari  keputusan  investasi  perusahaan.  Pembayaran  dividen tidak  akan  mempengaruhi  kekayaan  para  pemegang  saham.  Secara  lebih  mendalam mereka mengemukakan bahwa nilai perusahaan sepenuhnya ditentukan oleh kekuatan dari aset  perusahaan  dalam  menghasilkan  laba,  atau  kebijakan  investasinya  serta  perlakuan alokasi laba menjadi dividen dan saldo laba tidak mempengaruhi nilai perusahaan. Dengan kata  lain,  nilai  perusahaan  ditentukan  berdasarkan  laba  yang  dihasilkan  oleh  asset perusahaan,  bukan  didasarkan  pada  bagaimana  laba  tersebut  dibagi  menjadi  dividen  dan saldo laba.

## Bird in the Hand Theory
Teori  ini  dikemukakan  oleh  Gordon  dan  Lintner  (1962)  yang  menyatakan  bahwa terdapat hubungan  antara  nilai  perusahaan  dengan kebijakan  dividen,  dimana  biaya modal sendiri perusahaan akan mengalami kenaikan jika pembagian dividen berjumlah rendah. Hal ini  disebabkan  para  pemegang  saham  lebih  menyukai  pembagian  dividen  daripada memperoleh capital gain , dimana pembagian dividen dianggap lebih pasti dan lebih aman. Di dalam teori ini menjelaskan bahwa para pemegang saham menginginkan untuk memperoleh pembagian  dividen  dalam  jumlah  yang  besar  dari  laba  yang  diperoleh  perusahaan  dalam suatu  periode  akuntansi  di  mana  hal  ini  sesuai  dengan  tujuan  dari  para  pemegang  saham
[F. Wuisan, F. Randa, & Lukman]
yaitu menanamkan sahamnya untuk memperoleh dividen, para pemegang saham tidak ingin melakukan investasi pada sebuah perusahaan jika penerimaan dividen dalam jangka waktu yang lama.

## Teori Keagenan
Setiawan  dkk.,  (2016)  mengemukakan  bahwa  konflik  keagenan  dapat  dibagi  menjadi dua jenis, yaitu:
1. Konflik diantara manajer dan para pemegang saham (Tipe I)
2. Konflik  diantara  para  pemegang  saham  mayoritas  dan  para  pemegang  saham minoritas (Tipe II)
Jensen  dan  Meckling  (1976)  mengemukakan  konflik  agensi  tipe  I  terjadi  pada perusahaan  dengan  kepemilikan  yang  tersebar  luas.  Konflik  ini  terjadi  dikarenakan  adanya asimetri  informasi  diantara  manajer  dan  pemegang  saham.  Ketika  manajer  melakukan tindakan  oportunistik  maka  para  pemegang  saham  yang  tersebar  dengan  kepemilikan saham  yang  berjumlah  sedikit  tidak  dapat  melakukan  pemantauan  hal  ini  dikarenakan mahalnya  biaya  yang  harus  dikeluarkan.  Para  pemegang  saham  perusahaan  tersebut mungkin akan sangat bergantung pada pembayaran insentif guna memotivasi manajer untuk melakukan kepentingannya, hal ini akan berdampak pada pembagian dividen perusahaan.
Dharwadkar  dkk.,  (2000)  mengemukakan  bahwa  konflik  agensi  tipe  II  banyak ditemukan  pada  perusahaan  yang  berada  pada  negara  dengan  ekonomi  berkembang. Ketika  para  pemegang saham  dikategorikan  sebagai  pengendali  ( controlling )  maka mereka memiliki  kesempatan  untuk  membuat  keputusan  yang  akan  menguntungkan  mereka (Shleifer  dan  Vishny,1997).    Kesempatan  inilah  yang  akan  menyebabkan  sebuah  masalah keagenan  diantara  para  pemegang  saham controlling dan  para  pemegang  saham non controlling .

## Struktur Kepemilikan
Struktur  kepemilikan  merupakan  pemisahan  antara  pemilik  perusahaan  dan  manajer perusahaan,  pemilik  atau  pemegang  saham  adalah  pihak  yang  menanamkan  atau menyetorkan  modal  kedalam  perusahaan  sedangkan  manajer  adalah  pihak  yang  ditunjuk oleh  pemilik  dan  diberikan  kewenangan  untuk  mengambil  keputusan  dalam  mengelola perusahaan.  Struktur  Kepemilikan  yang  akan  diteliti  pada  penelitian  ini  adalah  kepemilikan manajerial, kepemilikan pemerintah, kepemilikan asing dan kepemilikan keluarga.
Kepemilikan Manajerial ( Managerial Ownership )
Kepemilikan  manajerial  merupakan  kepemilikan  dimana  para  pemegang  saham berasal  dari  pihak  manajemen  yang  secara  aktif  ikut  dalam  pengambilan  keputusan perusahaan.  Menurut  Sujono  dan  Soebiantoro  (2007)  kepemilikan  manajerial  adalah kepemilikan  saham  oleh  manajemen  perusahaan  yang  diukur  dengan  persentase  jumlah saham yang dimiliki oleh manajemen. Kepemilikan manajerial dapat dilihat dari kepemilikan saham  yang  berasal  dari  direksi,  komisaris,  sekretaris  perusahaan  atau  bahkan  karyawan perusahaan tersebut.
Kepemilikan Pemerintah ( Government Ownership )
Menurut  Farooque  dkk.,  (2007)  Kepemilikan  Pemerintah  adalah  jumlah  kepemilikan saham oleh pihak pemerintah dari seluruh modal saham yang dikelola. Perusahaan dengan kepemilikan  pemerintah  berhak  menetapkan  direktur  perusahaan.  Selain  itu  pemerintah berhak  mengendalikan  kebijakan  yang  diambil  oleh  manajemen  agar  sesuai  dengan kepentingan  pemerintah.  Berdasarkan  UU  No.  19  Tahun  2003  tentang  Badan  Usaha  Milik Negara  (BUMN),  adalah  badan  usaha  yang  seluruh  atau  sebagian  besar modalnya  dimiliki oleh  negara  melalui  penyertaan  secara  langsung  yang  berasal  dari  kekayaan  negara  yang dipisahkan.
Kepemilikan Asing ( Foreign Ownership )
Menurut  UU  No.25  Tahun  2007  pada  pasal  1  angka  6  Kepemilikan  asing  adalah perseorangan  warga  negara  asing,  badan  usaha  asing,  dan  pemerintah  asing  yang melakukan penanaman modal di wilayah Republik Indonesia. Menurut Farooque dkk., (2007) kepemilikan  asing merupakan  proporsi  saham  yang  beredar  yang  dimiliki  oleh  perorangan, badan  hukum,  pemerintah  serta  bagian-bagiannya  yang  berstatus  luar  negeri  terhadap jumlah seluruh modal saham yang beredar.

## Kepemilikan Keluarga ( Family Ownership )
Perusahaan  dengan  kepemilikan  keluarga  adalah  perusahaan  yang  dimiliki  dan dikelola oleh anggota keluarga pendirinya. Keterlibatan keluarga pada kepemilikan biasanya diukur  berdasarkan  persentase  kepemilikan  pada  saham.  Bertnard  dan  Schoar  (2006) mengemukakan  bahwa  perusahaan  keluarga  ditandai  dengan  adanya  kepemilikan terkonsentrasi,  kontrol  dan adanya satu atau beberapa anggota  keluarga menduduki  posisi eksekutif.

## Kebijakan Dividen
Menurut  Dewi  (2008)  Kebijakan  dividen  merupakan  keputusan  apakah  laba  yang diperoleh  perusahaan  akan  dibagikan  kepada  para pemegang  saham  sebagai  dividen  atau akan  ditahan  dalam  bentuk  saldo  laba  guna  pembiayaan  investasi  di  masa  yang  akan datang.  Litner  (1956)  menyatakan  bahwa  perusahaan  meningkatkan  pembayaran  dividen apabila  telah  yakin  bahwa  manajemen  mampu  menghasilkan  keuntungan  yang  meningkat secara  permanen  dimasa  yang  akan  datang.  Keputusan  mengenai  kebijakan  dividen mempuyai  arti  yang  penting,  hal  ini  dikarenakan  pembayaran  dividen  dalam  jumlah  yang besar  akan  mengurangi  kemampuan  perusahaan  untuk  melakukan  investasi  yang  pada akhirnya akan mempengaruhi harga saham.
Menurut Sutrisno (2003) terdapat beberapa bentuk dari kebijakan dividen yaitu:
1.  Kebijakan Dividen Stabil
Kebijakan dividen stabil menunjukkan bahwa dividen yang akan diberikan kepada para pemegang  saham  secara  tetap  per  lembarnya  dalam  jangka  waktu  tertentu  walaupun laba yang dihasilkan oleh perusahaan berfluktuasi dari waktu ke waktu.
2.  Kebijakan Dividen yang Meningkat Dengan  kebijakan  dividen  yang  meningkat  perusahaan  akan  membayarkan  dividen kepada  para  pemegang  saham  atau  investor  dengan  jumlah  yang  selalu  meningkat dengan pertumbuhan yang stabil.
3.  Kebijakan Dividen dengan Rasio yang Konstan Kebijakan  dividen  dengan  rasio  yang  konstan  memberikan  dividen  yang  besarnya mengikuti besarnya laba yang dihasilkan perusahaan.
4.  Kebijakan Pemberian Dividen Regular yang Rendah Ditambah Ekstra Kebijakan  pemberian  dividen  yang  dilakukan  dengan  cara  ini  dilakukan  yaitu  dengan cara  perusahaan  menentukan  jumlah  pembayaran  dividen  per  lembar  saham  yang dibagikan dalam jumlah yang kecil kemudian jumlah dividen akan ditambahkan apabila laba yang dihasilkan perusahaan mencapai jumlah tertentu.

## KERANGKA PEMIKIRAN TEORETIS
Struktur  kepemilikan  merupakan  suatu  mekanisme  dari  tata  kelola  perusahaan  yang digunakan  untuk  mengurangi  konflik  keagenan  yang  disebabkan  oleh  pemisahaan  antara pemilik  perusahaan  ( principal )  dan  manajemen  perusahaan  ( agent ),  dimana  struktur kepemilikan  pada  akhirnya  akan  mempengaruhi  kebijakan-kebijakan  yang  diambil  oleh perusahaan  salah  satunya  yaitu  kebijakan  dividen.  Struktur  kepemilikan  terbagi  atas kepemilikan  manajerial,  kepemilikan  pemerintah,  kepemilikan  asing,  dan  kepemilikan keluarga.
Kerangka  pemikiran  ini  dibangun  berdasarkan  adanya  preferinsi  yang  berbeda  dari setiap  karakteristik  bentuk  struktur  kepemilikan  diantara  para  pemegang  saham  yang  di
dominasi  oleh  jenis  kepemilikan  tertentu  dan  pemegang  saham  yang  mempunayi  jumlah saham  yang  lebih  kecil  daripada  jenis  kepemilikan  yang  mendominasi  pada  perusahaan tempat  mereka  berinvestasi  didasarkan  pada  perspektif Clientelle  Effect  Theory di  dukung oleh  teori  keagenan  yang  telah  dikemukakan  oleh  Dhardwakar  dkk.,  (2000).    Ketika  pihak manajemen  mempunyai  kepemilikan  saham  di  dalam  perusahaan  maka  pihak  manajemen akan ikut berpartisipasi mempertimbangkan setiap kebijakan-kebijakan yang akan dihasilkan pada  RUPS.  Salah  satu  kebijakan  yang  akan  dihasilkan  dalam  RUPS  yaitu  kebijakan dividen.  Pada  umumnya  kepemilikan  manajerial  di  dalam  suatu  perusahaan  berjumlah relative kecil sehingga pihak manajemen akan lebih memilih untuk memperoleh capital gain dari pada pembagian dividen.
Perusahaan  yang  dikendalikan  oleh  pemerintah  diharuskan  untuk  melaksanakan  tata kelola  perusahaan  yang  baik,  dimana  dengan  adanya  tata  kelola  perusahaan  yang  baik maka diharapkan masalah ketidakselarasan di antara para pemegang saham dapat menjadi lebih terminimalisir. Perusahaan yang dikendalikan oleh pemerintah pada dasarnya bertugas untuk  meningkatkan  kemakmuran  rakyat  dan  mendukung  tujuan  pemerintah  dalam melakukan  pembagunan.  Namun,  di  dalam  perusahaan  dengan  struktur  kepemilikan pemerintah  seringkali  masih  terjadi  ketidakselaraan  di  antara  para  pemegang  saham sebagai  bentuk  dari  karakteristik  perusahaan  dengan  kepemilikan  pemerintah,  di  mana  hal ini berdampak terhadap kebijakan dividen yang ditentukan oleh perusahaan.
Struktur  perusahaan  dengan  kepemilikan  asing  harus  menjaga  reputasi  mereka  di negara  tempat  perusahaan  mereka  didirikan  hal  ini  didasarkan  oleh  preferensi  dari pemegang saham yang mempunyai jumlah saham yang kecil di mana mereka menginginkan untuk  mengurangi  unsur-unsur  ketidakpastian  dalam  investasi  yang  dilakukannya.  Oleh karena  itu  mereka  akan  memiliki  kecenderungan  untuk  membagikan  dividen  yang  tinggi kepada  para  pemegang  saham.  Pembagian  dividen  kepada  para  pemegang  saham dilakukan  sebagai  salah  satu  cara  untuk  menyelaraskan  kepentingan  diantara  para pemegang saham.
Ketika  perusahaan  dengan  kepemilikan  keluarga  sebagai  pemegang  saham  yang memiliki jumlah saham yang mendominasi di dalam suatu perusahaan maka pihak keluarga akan mempunyai suatu karakteristik yaitu untuk cenderung tidak membagikan dividen dalam jumlah yang besar dan memiliki kecenderungan untuk berfokus pada capital gain.
Dalam  penelitian  ini  terdapat  4  variabel  yang  mempengaruhi  kebijakan  dividen. Variabel-variabel  tersebut  adalah  kepemilikan  manajerial,  kepemilikan  pemerintah, kepemilikan  asing  dan  kepemilikan  keluarga.  Berdasarkan  dari  penjelasan  di  atas,  maka kerangka pemikiran teoretis yang menggambarkan hubungan antar variabel dalam penelitian ini adalah sebagai berikut :

## Gambar 1 Kerangka Pemikiran Teoretis
Berdasarkan pemikiran teoritis di atas, maka hipotesis dalam penelitian ini adalah: H1  : Kepemilikan Manajerial berpengaruh terhadap kebijakan dividen H2   : Kepemilikan Pemerintah berpengaruh terhadap kebijakan dividen H3  : Kepemilikan Asing berpengaruh terhadap kebijakan dividen H4  : Kepemilikan Keluarga berpengaruh terhadap kebijakan dividen

## 3.  METODE PENELITIAN

## Populasi dan Sampel Penelitian
Populasi  merupakan  keseluruhan  subjek  penelitian.  Populasi  dalam  penelitian  ini adalah  perusahaan  non-keuangan  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  selama  periode 2012-2016.  Sampel  dilakukan  dengan  menggunakan  purposive  sampling  yang  merupakan penentuan  sampel  atas  dasar  memenuhi  kriteria  tertentu.  Kriteria  pemilihan  sampel  adalah sebagai berikut:
1.  Perusahaan non-keuangan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) selama periode 2012-2016.
[F. Wuisan, F. Randa, & Lukman]
2.  Perusahaan  yang  tidak  menggunakan  mata  uang  Rupiah  dalam  penyajian  laporan keuangannya.
Perusahaan  yang  secara  tidak  secara  konsisten  membagikan  dividen  tunai  kepada pemegang saham selama tahun 2012-2016.

## Jenis dan Sumber Data
Jenis  data  yang  digunakan  dalam  penelitian  ini  adalah  data  kuantitatif.  Sumber  data dalam penelitian ini adalah data sekunder yang berupa pengumpulan data laporan keuangan perusahaan sektor non keuangan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) selama tahun 2012-2016  yang  dikumpulkan  melalui  website  resmi  di  BEI.  Dalam  penelitian  ini,  sumber data berasal dari situs resmi Bursa Efek Indonesia ( www.idx.co.id ).

## Definisi Operasional dan Pengukuran Variabel
Kepemilikan Manajerial ( Managerial Ownership )
Kepemilikan  manajerial  adalah  tingkat  kepemilikan  saham  pihak  manajemen  yang secara  aktif  ikut  dalam  pengambilan  keputusan  di  dalam  suatu  perusahaan  (Wahidawati, 2002). Kepemilikan manajerial diberi simbol (MO), dapat diperoleh dari jumlah saham yang dimiliki oleh pihak manajerial dibagi dengan jumlah saham yang beredar (Nuringsih, 2005). Pengukuran MO pernah dilakukan oleh Jayanti dan Puspitasari (2017), yaitu:

## MO
Kepemilikan Pemerintah ( Government Ownership )
Kepemilikan Pemerintah adalah jumlah kepemilikan saham oleh pihak pemerintah dari seluruh  modal  saham  yang  dikelola  (Farooque  dkk.,  2007).  Kepemilikan  manajerial  diberi simbol  (GO),  dapat diperoleh  dari  jumlah  saham  yang  dimiliki  oleh  pihak  pemerintah dibagi dengan jumlah saham yang beredar.  Pengukuran GO pernah dilakukan oleh Warrad (2012) dan Ratnaningsih (2017), yaitu:

## Kepemilikan Asing ( Foreign Ownership )
Kepemilikan  asing  merupakan  proporsi  saham  yang  beredar  yang  dimiliki  oleh perorangan,  badan  hukum,  pemerintah  serta  bagian-bagiannya  yang  berstatus  luar  negeri terhadap  jumlah  seluruh  modal  saham  yang  beredar  (Farooque  dkk.,  2007).  Kepemilikan asing diberi simbol (FOR), dapat diperoleh dari jumlah saham yang dimiliki oleh pihak asing dibagi dengan jumlah saham yang beredar. Pengukuran FOR pernah dilakukan oleh Jayanti dan Puspitasari (2017), yaitu:

## Kepemilikan Keluarga ( Family Ownership )
Kepemilikan  keluarga  adalah  jumlah  kepemilikan  saham  oleh  keluarga  dari  seluruh modal saham yang beredar. Kepemilikan manajerial diberi simbol (FO) dapat diperoleh dari jumlah  saham  yang  dimiliki  oleh  pihak  pemerintah  dibagi  dengan  jumlah  saham  yang beredar. Pengukuran FO pernah dilakukan oleh Setianto dan Sari (2017), yaitu :

## Kebijakan Dividen
Kebijakan  dividen  merupakan  keputusan  apakah  laba  yang  diperoleh  perusahaan akan  dibagikan  kepada  para  pemegang  saham  sebagai  dividen  atau  akan  ditahan  dalam bentuk  saldo  laba  guna  pembiayaan  investasi  di  masa  yang  akan  datang  (Dewi,2008). Kebijakan dividen  diukur  dengan dividend  payout  ratio yang  merupakan  nilai  dari  besarnya dividen  yang  dibayarkan  dibagi  laba  bersih. Dividend  payout  ratio adalah  perbandingan
[F. Wuisan, F. Randa, & Lukman]
antara dividen yang dibayarkan dengan laba bersih yang didapatkan dan biasanya disajikan dalam bentuk persentase. Pengukuran dividend payout ratio pernah dilakukan oleh Setiawan dkk., (2016), Ullah dkk., (2012), Chai (2010), yaitu:

## Dividend Payout Ratio

## Metode Analisis Data Uji Normalitas Data
Uji  normalitas  bertujuan  untuk  mengetahui  apakah  suatu  variabel  normal  atau  tidak. Normal berarti mempunyai distribusi data yang  normal. Normal atau tidaknya suatu variabel diukur berdasarkan distribusi normal dari data dengan mean dan standar deviasi yang sama. Uji  statistik  yang  dapat  digunakan  untuk  menguji  normalitas  data,  yaitu  uji Kolmogorov- Smirnov dengan tingkat probabilitas signifikansi sebesar 0.05. Data dikatakan normal apabila hasil  dari  uji Kolmogorov-Smirnov memiliki  tingkat  probabilitas  signifikansi  lebih  besar  dari 0.05 atau 5% (Ghozali, 2011:160).
Tabel 1 Hasil Uji Normalitas Variabel Asym. Sig Keterangan Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan Pemerintah, Kepemilikan Asing, Kepemilikan Keluarga terhadap Kebijakan Dividen 0,054 Terdistribusi Normal Sumber: Data Olahan (2018)
Berdasarkan  hasil  uji  normalitas  dengan one  sample  Kolmogorov  smirnov  test ,  nilai Asymp.  Sig  sebesar  0,054  seperti  pada  tabel  1.  Nilai  tersebut  lebih  besar  dari  0.05  yang berarti bahwa data telah terdistribusi normal.

## Uji Multikolinearitas
Uji multikolinearitas bertujuan untuk menguji apakah model regresi ditemukan adanya korelasi yang kuat antar variabel independen. Suatu model penelitian dikatakan baik apabila memiliki  multikolinearitas  yang  rendah.  Multikolinearitas  yang  tinggi  menunjukkan  bahwa model  tersebut  memiliki  efek  parsial  dari  satu  variabel  dependen  terhadap  variabel dependen  lainnya.    Pengujian  multikolinearitas  dapat  didasarkan  pada  besarnya  nilai tolerance dan VIF ( Variance Inflation Faktor ). Jika nilai tolerance > 0.10 dan VIF < 10, maka dapat  diartikan  bahwa  tidak  terdapat  multikolinearitas  pada  penelitian  tersebut.  Dan sebaliknya jika tolerance < 0.10 dan VIF > 10, maka terjadi gangguan multikolinearitas pada penelitian tersebut (Ghozali, 2012:106).

## Tabel 2
Hasil Uji Multikolinearitas Variabel Independen (X) Collinearity Statistics Keterangan Tolerance VIF
[F. Wuisan, F. Randa, & Lukman]
Kepemilikan Manajerial Kepemilikan Pemerintah Kepemilikan Asing Kepemilikan Keluarga 0,898 0,762 0,692 0,621 1,114 1,311 1,444 1,612 Tidak Terjadi Multikolinearitas Tidak Terjadi Multikolinearitas Tidak Terjadi Multikolinearitas Tidak Terjadi Multikolinearitas
Sumber : Data Olahan (2018)
Pada Tabel 2 yaitu hasil uji multikolinearitas dari ketiga variabel penelitian dapat dilihat bahwa nilai VIF < 10 dan nilai tolerance > 0.10 sehingga dapat dikatakan bahwa tidak terjadi multikolinearitas  antara  variabel  independen  yakni  kepemilikan  manajerial,  kepemilikan pemerintah,  kepemilikan  asing  dan  kepemilikan  keluarga  terhadap  kebijakan  dividen perusahaan

## Uji Autokorelasi
Menurut  Ghozali  (2012:110)  uji  autokorelasi  bertujuan  untuk  menguji  apakah  dalam suatu model regresi linier ada kolerasi antara kesalahan pengganggu pada periode t dengan kesalahan  pengganggu  pada  periode  t-1  (periode  sebelumnya).  Masalah  autokorelasi disebabkan  oleh  residual  (kesalahan  pengganggu)  tidak  bebas  dari  observasi  ke  observasi lainnya.  Model  regresi  yang  baik  adalah  regresi  yang  bebas  dari  autokorelasi.  Pengujian autokorelasi dalam penelitian ini menggunakan uji Durbin Watson (DW-test).
Menurut  Santoso  (2012:243)  menyatakan  bahwa  panduan  mengenai  angka  DW secara umum dapat mengambil patokan sebagai berikut:
a. Angka DW di bawah -2 maka terdapat autokorelasi positif
b. Angka DW di antara -2 sampai +2 berarti tidak terdapat autokorelasi
c. Angka DW di atas +2 maka terdapat autokorelasi negative
Table 3 Hasil Uji Autokorelasi Durbin-Watson Keterangan 0,634 Tidak Terjadi Autokorelasi
Sumber : Data Olahan (2018)
Berdasarkan  Tabel  3  di  atas  terlihat  bahwa  uji  Durbin-Watson  menghasilkan  nilai 0,634, dimana nilai ini berada diantara -2 dan +2 jadi dapat disimpulkan bahwa tidak terjadi autokorelasi.

## Uji Heteroskedastisitas
Uji  heteroskedastisitas  digunakan  untuk  menguji  apakah  dalam  model  regresi  terjadi ketidaksamaan  varians  dari  residual  satu  pengamatan  ke  pengamatan  yang  lain.  Model regresi yang baik apabila tidak terjadi heteroskedastisitas. Apabila nilai signifikan lebih besar 0,05 maka tidak terjadi heteroskedastisitas.
Table 4 Hasil Uji Heteroskedastisitas Struktur Model Sig. Keterangan Kepemilikan Manajerial Kepemilikan Pemerintah Kepemilikan Asing Kepemilikan Keluarga 0,61 0,053 0,595 0,078 Tidak Terjadi heteroskedastisitas Tidak terjadi heteroskedastisitas Tidak Terjadi heteroskedastisitas Tidak Terjadi heteroskedastisitas
Sumber: Data Olahan (2018)
[F. Wuisan, F. Randa, & Lukman]
Berdasarkan  hasil  uji  heteroskedastisitas,  dapat  dilihat  bahwa  setiap  variabel independen  tidak  ada  yang  memiliki  nilai  sig  yang  kurang  dari  0,05  sehingga  dapat disimpulkan bahwa tidak ada gejala heteroskedastisitas.

## 4.  HASIL DAN PEMBAHASAN Gambaran Umum Objek Penelitian
Objek  penelitian  yang  digunakan  dalam penelitian  ini  adalah  seluruh  perusahaan  non keuangan  yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia (BEI) sebagai populasi  yang dituangkan dalam bentuk laporan keuangan dan laporan tahunan periode 2012-2016. Pemilihan sampel menggunakan  metode purposive  sampling .  Jumlah  perusahaan  yang  memenuhi  kriteria sampel  untuk masing-masing  tahun  adalah  56  perusahaan  dari  total  355  perusahaan  yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia sehingga total unit analisis  data adalah 280 sampel.
Uji Koefisien Determinasi (R 2 )
Uji  koefisien  determinasi  (R2)  digunakan  untuk  mengetahui  sampai  berapa  besar persentase variabel  bebas pada model  dapat menerangkan variabel  terikat  (Ghozali,  2011: 97).
Table 5 Hasil Uji Koefisien Determinasi (R 2 ) R R Square Adjusted R Square 0,325 0,105 0,090
Sumber: Data Olahan (2018)
Nilai  koefisien  determinasi  pada  persamaan  regresi  diketahui  sebesar  0,090.  Nilai tersebut menunjukkan bahwa variasi variabel dependen (Y) dalam hal  ini  kebijakan dividen yang dapat dijelaskan oleh variasi variabel-variabel independen kepemilikan manajerial (X 1 ), kepemilikan  pemerintah  (X 2 ),  kepemilikan  asing  (X 3 ),  kepemilikan  keluarga  (X 4 )  hanya sebesar  9%  dan  selebihnya  sebesar  91%  dijelaskan  oleh  variabel  lain  di  luar  model  yang tidak dimasukkan dalam analisis ini.

## Hasil Uji Statistik F (F-test)
Uji  statistik  F  bertujuan  untuk  mengetahui  besarnya  pengaruh  semua  variabel independen  yang  terdapat  di  dalam  model  secara  bersama-sama  (simultan)  berpengaruh terhadap  variabel  dependen.    Pada  penelitian  ini,  uji  F  dilakukan  hanya  untuk  menguji kesesuaian model, dan tidak ditujukan untuk menguji hipotesis.

## Tabel 6 Hasil Uji Statistik F
Sumber: Data Olahan (2018)
Pada  Tabel  6  diatas,  diperoleh  nilai  probabilitas  sebesar  0,000.  Karena  nilai probabilitas  lebih  kecil  daripada  nilai  alpha  0,05,  maka  model  regresi  menunjukkan kepemilikan  manajerial  (X 1 ),  kepemilikan  pemerintah  (X 2 ),  kepemilikan  asing  (X 3 ), kepemilikan keluarga (X 4 ) secara bersama-sama (simultan) berpengaruh signifikan terhadap Kebijakan  Dividen  (Y).    Dengan  demikian  dapat  disimpulkan  bahwa  model  yang  dibangun telah baik.

## Hasil Analisis Regresi Linear Berganda
Analisis  regresi  linear  berganda  digunakan  untuk  mengetahui  pengaruh  antara kepemilikan  manajerial  (X 1 ),  kepemilikan  pemerintah  (X 2 ),  kepemilikan  asing  (X 3 ), kepemilikan  keluarga  (X 4 )  terhadap  Kebijakan  Dividen  (Y)  pada  perusahaan  manufaktur
Variabel Independen Variabel Dependen F Sig. Kepemilikan Manajerial Kepemilikan Pemerintah Kepemilikan Asing Kepemilikan Keluarga Kebijakan Dividen 6,977 0.000
yang terdaftar di Bursa Efek  Indonesia (BEI) selama tahun 2012-2016. Berikut adalah hasil dari analisis regresi linear berganda dalam penelitian ini:
Tabel 7

## Hasil Uji Analisis Regresi Linear Berganda

## Sumber: Data Olahan (2018)
Berdasarkan  data  pada  tabel  7  diatas,  maka  persamaan  regresi  dapat  dijabarkan sebagai berikut :
Persamaan  regresi  tersebut  di  atas  dapat  diterjemahkan  secara  statistik  sebagai berikut :
1)  Pengaruh variabel kepemilikan manajerial (X 1 ) terhadap kebijakan dividen diperoleh nilai koefisien  positif  sebesar 3,564 .  Dengan  demikian,  secara  statistik  dapat  disimpulkan bahwa  kepemilikan  manajerial  berpengaruh  positif  terhadap  kebijakan  dividen  adalah 3,564 x  1%  =  3,564%.  Hal  ini  menunjukkan  kepemilikan  manajerial  yang  tinggi cenderung meningkatkan kebijakan dividen.
2)  Pengaruh variabel kepemilikan pemerintah (X 2 ) terhadap kebijakan dividen diperoleh nilai koefisien  negatif  sebesar  - 0,758 .  Dengan  demikian,  secara  statistik  dapat  disimpulkan bahwa  ukuran  perusahaan  berpengaruh  negatif  terhadap  kebijakan  dividen  adalah  - 0,758 x  1%  =  - 0,758 %.  Hal  ini  menunjukkan  kepemilikan  pemerintah  yang  besar cenderung menurunkan kebijakan dividen.
3)  Pengaruh  variabel  kepemilikan  asing  (X 3 )  terhadap  kebijakan  dividen  diperoleh  nilai koefisien  positif  sebesar  0,533.  Dengan  demikian,  secara  statistik  dapat  disimpulkan bahwa kepemilikan asing berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen adalah  0,533 x 1%  =  0,533%.  Hal  ini  menunjukkan  kepemilikan  asing  yang  tinggi  cenderung meningkatkan kebijakan dividen.
4)  Pengaruh  variabel  kepemilikan  keluarga  (X 4 )  terhadap  kebijakan  dividen  diperoleh  nilai koefisien  negatif  sebesar  -0,492.  Dengan  demikian,  secara  statistik  dapat  disimpulkan bahwa  kepemilikan  keluarga  berpengaruh  negatif  terhadap  kebijakan  dividen  adalah  - 0,492 x 1% = -0,492%. Hal ini menunjukkan kepemilikan keluarga yang tinggi cenderung menurunkan kebijakan dividen.

## Hasil Uji Parsial (Uji t)
Uji t digunakan untuk mengetahui apakah variabel-variabel independen secara parsial berpengaruh  atau  tidak  terhadap  variabel  dependen  dalam  regresi.  Jika  hasil  perhitungan menunjukkan nilai probabilitas < 0,05 maka terdapat pengaruh secara parsial yang signifikan antara variabel independen dan variabel dependen.
Table 8 Hasil Uji Parsial (Uji t) Struktur Model Koefisien Sig. Keterangan (Pengaruh kepemilikan manajerial, kepemilikan pemerintah, kepemilikan
asing, dan kepemilikan keluarga terhadap kebijakan dividen)
Variabel Independen Variabel Dependen Unstandardized Coefficients B Std. Error 1        (constant) Kebijakan Dividen -1,168 0,122 Kepemilikan Manajerial 3,564 2,189 Kepemilikan Pemerintah -0.758 0,361 Kepemilikan Asing 0,533 0,210 Kepemilikan Keluarga -0,492 0,208
Kepemilikan Manajerial 3,564 0,105 Tidak Signifikan Kepemilikan Pemerintah -0.758 0,037 Signifikan Kepemilikan Asing 0,533 0,012 Signifikan Kepemilikan Keluarga -0,492 0,019 Signifikan Sumber; Data Olahan (2017)
Hasil  uji  t  dalam  penelitian  ini  berdasarkan  tabel  8  diatas  dapat  dijabarkan  sebagai berikut:
1. Kepemilikan manajerial  memiliki  pengaruh  sebesar  3,564 dan probabilitas  signifikansi sebesar  0,105,  lebih  dari  0.05.  Dapat  disimpulkan  bahwa  kepemilikan  manajerial memiliki  pengaruh  positif  dan  tidak  signifikan  terhadap  kebijakan  dividen.  Dengan demikian,  H 1 yang  menyatakan  bahwa  kepemilikan  manajerial  berpengaruh  signifikan terhadap kebijakan dividen, ditolak .
2. Kepemilikan pemerintah memiliki pengaruh sebesar -0.758 dan probabilitas signifikansi sebesar  0,037,  kurang  dari  0.05.  Dapat  disimpulkan  bahwa  kepemilikan  pemerintah memiliki pengaruh negatif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Dengan demikian, H 2 yang  menyatakan  bahwa  kepemilikan  pemerintah  berpengaruh signifikan  terhadap kebijakan dividen, diterima .
3. Kepemilikan  asing  memiliki  pengaruh  sebesar  0,533  dan  probabilitas  signifikansi sebesar 0,012, kurang dari 0.05. Dapat disimpulkan bahwa kepemilikan asing  memiliki pengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen. Dengan demikian, H 3 yang menyatakan  bahwa  kepemilikan  asing  berpengaruh  signifikan  terhadap  kebijakan dividen, diterima .
4. Kepemilikan  keluarga  memiliki  pengaruh  sebesar  -0,492  dan  probabilitas  signifikansi sebesar  0,019,  kurang  dari  0.05.  Dapat  disimpulkan  bahwa  kepemilikan  keluarga memiliki pengaruh negatif dan signifikan terhadap nilai perusahaan. Dengan demikian, H 4 yang  menyatakan  bahwa  kepemilikan  keluarga  berpengaruh  signifikan  terhadap kebijakan dividen, diterima .

## Pembahasan Hasil Penelitian Pengaruh Kepemilikan Manajerial terhadap Kebijakan Dividen
Berdasarkan hasil analisis persamaan regresi yang telah dilakukan oleh peneliti dapat diketahui  bahwa  kepemilikan  manajerial  mempunyai  pengaruh  positif  dan  tidak  signifikan terhadap  kebijakan  dividen,  hal  ini  menunjukkan  bahwa  semakin  besar  persentase keterlibatan  pihak  manajerial  sebagai  pemegang  saham  akan  diikuti  oleh  kecenderungan rasio  pembayaran  dividen  yang  tinggi,  sebaliknya  semakin  kecil  persentase  keterlibatan pihak  manajerial  sebagai  pemegang  saham  akan  diikuti  oleh  kecenderungan  rasio pembayaran dividen yang rendah, namun pengaruhnya tidak kuat.
Ketika  pihak  manajemen  berperan  sebagai  pemegang  saham  di  dalam  suatu perusahaan  maka  pihak  manajemen  akan  ikut  serta  dalam  mempertimbangkan  setiap kebijakan-kebijakan  yang  akan  dihasilkan  pada  Rapat  Umum  Pemegang  Saham  (RUPS). Salah  satu  kebijakan  yang  akan  dihasilkan  dalam  RUPS  yaitu  kebijakan  dividen,  dimana terdapat  suatu  dasar  yang  digunakan  dalam  menentukan  kebijakan  dividen  pada  suatu perusahaan yaitu dapat dilihat dari pengelolaan atas laba yang dihasilkan oleh perusahaan dalam suatu periode akuntansi.
Pada umumnya kepemilikan manajerial di dalam suatu perusahaan mempunyai tingkat persentase kepemilikan yang berjumlah sangat kecil. Ketika jumlah persentase kepemilikan yang  berjumlah kecil  tersebut  dihubungkan  dengan kebijakan  dividen  yang  telah  dihasilkan oleh  perusahaan  maka  pihak  manajemen  akan  memiliki  kecenderungan  pada  akhirnya hanya memilih untuk memperoleh rasio pembayaran dividen yang rendah bahkan cenderung mengarah ke capital  gain .  Pemikiran  ini  didasarkan  pada clientelle  effect  theory yaitu  pada akhirnya ketika pihak manajemen yang hanya mempunyai kepemilikan saham dalam jumlah yang  sangat  kecil  maka  akan  memilih  untuk  memperoleh  rasio  pembayaran  dividen  dalam jumlah yang rendah atau bahkan hanya lebih memilih untuk memperoleh capital gain karena
[F. Wuisan, F. Randa, & Lukman]
pembayaran dividen dalam jumlah yang tinggi dengan tidak diimbangi oleh rasio kepemilikan mereka yang rendah hanya akan meningkatkan biaya modal dari perusahaan tersebut.
Ketidaksignifikan  pengaruh  kepemilikan  manajerial  terhadap  kebijakan  dividen disebabkan  oleh  persentase  kepemilikan  manajerial  yang  berjumlah  kecil  di  dalam  suatu perusahaan  sehingga  dapat  mengindikasikan  bahwa  pihak  manajerial  berperan  sebagai pemegang  saham  yang  memiliki  jumlah  saham  mendominasi.  Dikarenakan  mempunyai jumlah saham dalam jumlah yang relatif kecil maka pihak manajerial hanya berfokus sebagai pihak  pengelola  di  dalam  perusahaan,  sehingga  mereka  tidak  terlalu  memperhatikan kebijakan dividen yang dihasilkan oleh perusahaan. Penelitian yang dilakukan oleh Artini dan Puspaningsih  (2011)  yang  menyatakan  bahwa  kepemilikan  manajerial  berpengaruh  positif dan tidak signifikan terhadap kebijakan dividen.

## Pengaruh Kepemilikan Pemerintah Terhadap Kebijakan Dividen
Berdasarkan  hasil  analisis  persamaan  regresi  yang  telah  dilakukan  oleh  peneliti dapat diketahui bahwa kepemilikan pemerintah mempunyai pengaruh negatif dan signifikan terhadap  kebijakan  dividen.  Hal  ini  mengindikasikan  bahwa  semakin  tinggi  persentase kepemilikan  pemerintah  di  dalam suatu perusahaan maka  akan  diikuti  oleh  kecenderungan rasio pembayaran dividen yang semakin rendah, sebaliknya.
Perusahaan  dengan  struktur  kepemilikan  pemerintah  merupakan  perusahaan  yang memiliki  karakteristik  yang  berbeda  apabila  dibandingkan  oleh  perusahaan dengan  struktur kepemilikan  keluarga  dan  kepemilikan  asing.  Perusahaan  dengan  kepemilikan  pemerintah mempunyai  tugas  untuk  membantu  pemerintah  dalam  mewujudkan  pembangunan  dan meningkatkan  kesejahteraan  masyarakat.  Salah  satu  cara  yang  dapat  mendukung terciptanya  keberhasilan  pencapaian  tujuan  dari  perusahaan  dengan  struktur  kepemilikan pemerintah  dapat  dilihat  dari  kebijakan  dividen  yang  telah  dibuat  sehubungan  dengan pengelolaan atas laba yang telah dihasilkan oleh perusahaan.
Ketika  pemerintah  merupakan  pihak  yang  berperan  sebagai  pemegang  saham  yang mempunyai  kepemilikan  dalam  jumlah  yang  besar  dalam  suatu  perusahaan  maka pemerintah  akan  mempunyai  berbagai  macam  pertimbangan  dalam  menentukan  besarnya rasio  pembayaran  dividen  yang  akan  diberikan  kepada  para  pemegang  saham.  Salah satunya  yaitu  kecenderungan  pemerintah  menentukan  pembayaran  dividen  dengan  rasio pembayaran  yang  rendah,  hal  ini  dikarenakan  perusahaan  yang  dikelola  oleh  pemerintah memilih untuk laba yang dihasilkan oleh perusahaan sebagian besar dikelola kembali dalam bentuk saldo laba dimana hal ini dilakukan dalam rangka untuk memperkuat struktur modal perusahaan  guna  menyediakan  pelayanan  bagi  masyarakat  terlebih  lagi  dalam  hal pelayanan jaminan sosial sebagai karakteristik khusus dari perusahaan dengan kepemilikan ini  sehingga  pada  akhirnya  akan  berdampak  pada  rasio  pembayaran  dividen  yang cenderung  rendah.  Penelitian  ini  sejalan  dengan  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Najjar  dan Kilincarslan  (2016);  Warrad,dkk  (2012),  dan  Guizani  (2009)  yang  menunjukkan  bahwa kepemilikan pemerintah berpengaruh negative dan signifikan terhadap kebijakan dividen.

## Pengaruh Kepemilikan Asing Terhadap Kebijakan Dividen
Berdasarkan hasil analisis persamaan regresi yang telah dilakukan oleh peneliti dapat diketahui  bahwa  kepemilikan  asing  mempunyai  pengaruh  positif  dan  signifikan  terhadap kebijakan  dividen,  di  mana  hal  ini  mengindikasikan  bahwa  semakin  tinggi  persentase kepemilikan  asing  di  dalam suatu  perusahaan maka  akan  diikuti  oleh  kecenderungan  rasio pembayaran dividen yang semakin tinggi, sebaliknya.
Pada  awalnya  pemegang  saham  dari  pihak  asing  memiliki  kecenderungan  pemikiran untuk memilih tidak membagikan dividen. Pemikiran  ini dikarenakan dividen yang diperoleh pemegang  saham  asing  pada  akhirnya  akan  diinvestasikan  kembali  ke  dalam  perusahaan selain  itu  pembagian  dividen  akan  menyebabkan  kenaikan  biaya  modal  sehingga  para pemegang saham asing lebih menyukai untuk memilih capital gain, hal  ini didasarkan pada clientelle  effect  theory.  Akan  tetapi  seperti  yang  telah  dikemukakan  oleh  Dharwadkar,  dkk. (2002)  yang  mengemukakan  bahwa  suatu  permasalahan  keagenan  di  dalam  perusahaan dengan  struktur  kepemilikan  asing  yaitu  terletak  pada  pencapaian  keselarasan  para
pemegang saham asing dan pemegang saham lainyya. Di satu sisi, para pemegang saham asing  menginginkan  untuk  tidak  melakukan  pembagian  dividen  namun  di  lain  sisi  para pemegang  saham  lain  juga  menginginkan  untuk  memperoleh  pembagian  dividen  sebagai salah satu cara yang dapat digunakan untuk mengurangi unsur-unsur ketidakpastian dalam investasi  yang  mereka  lakukan.  Keinginan  kedua  kelompok  pemegang  saham  ini  sejalan dengan  clientelle  effect  theory  yang  menjelaskan  bahwa  tiap  kelompok  pemegang  saham memiliki preferensi yang berbeda satu sama lainnya.
Pada dasarnya perusahaan dengan kepemilikan asing harus menjaga reputasi mereka di negara tempat perusahaan mereka didirikan sehingga dapat melakukan investasi jangka panjang di negara tersebut. Oleh karena  itu mereka harus berfokus pada pelaksanaan tata kelola perusahaan yang baik (Good Corporate Governance), sehingga salah satu cara untuk dapat  mewujudkan  tata  kelola  perusahaan  yang  baik  maka  pihak  asing  harus  mampu mensejajarkan  kepentingan  para  pemegang  saham  lainnya  yaitu  dengan  membagikan dividen yang cenderung tinggi sebagai bentuk bahwa perusahaan juga ikut memperhatikan kepentingan  para  pemegang  saham  selain  pihak  asing.  Selain  itu,  perusahaan  dengan kepemilikan asing juga pada dasarnya hanya melakukan investasi dalam bentuk kepemilikan saham  walaupun  pada  awalnya  mereka  menginginkan  untuk  memperoleh  capital  gain namun mereka  pada  akhinya menyadari  bahwa mereka memiliki  batas  jangka  waktu untuk berinvestasi di suatu negara sehingga pada akhirnya mereka cenderung lebih menginginkan adanya pembayaran dividen dalam jumlah yang tinggi.
Penelitian  ini  sejalan  dengan  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Setiawan  dkk,  (2016), Abed  dkk,  (2012),  dan  Chai  dkk.,  (2010)  yang  menunjukkan  bahwa  kepemilikan  asing berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen perusahaan.

## Pengaruh Kepemilikan Keluarga Terhadap Kebijakan Dividen
Berdasarkan hasil analisis persamaan regresi yang telah dilakukan oleh peneliti dapat diketahui bahwa kepemilikan keluarga mempunyai pengaruh negatif dan  signifikan terhadap kebijakan  dividen,  di  mana  hal  ini  mengindikasikan  bahwa  semakin  tinggi  persentase kepemilikan  keluarga  di  dalam  suatu  perusahaan  maka  akan  diikuti  oleh  kecenderungan rasio pembayaran dividen yang semakin rendah, sebaliknya.
Perusahaan dengan kepemilikan keluarga merupakan struktur kepemilikan yang paling dominan  di  dunia,  kecuali  di  Inggris  dan  Amerika  Serikat  (La  Porta  dkk.,  1998,2000). Sebagai  sebuah  negara  dengan  perekonomian  yang  berkembang  maka  perusahaan- perusahaan di Indonesia berdasarkan pada teori keagenan mengalami suatu permasalahan keagenan  diantara  para  pemegang  saham  dalam  hal  mencapai  keselarasan  kepentingan. Ketika  keluarga  berperan  sebagai  pemegang  saham  yang  memiliki  jumlah  saham  yang mendominasi maka mereka akan memiliki suatu karakteristik yang memiliki kecenderungan mengarah  pada  pembuatan  keputusan  demi  kepentingan  yang  dianggap  terbaik  bagi mereka  yang  seringkali  dapat  dianggap bertentangan dengan  para pemegang  saham  yang lainnya, hal ini di dasarkan pada clientelle effect theory. Salah satu keputusan tersebut yaitu berhubungan dengan kebijakan dividen yang akan dihasilkan dalam RUPS.
Sebagai  pihak  yang  mempunyai  jumlah  saham  yang  mendominasi  maka  keluarga sebagai para pemegang saham seringkali lebih mengharapkan bahwa laba yang dihasilkan oleh  perusahaan  kembali  tersimpan  didalam  perusahaan  dalam  bentuk  saldo  laba  untuk digunakan  sebagai  sumber  pendanaan  bagi  perusahaan  sehingga  hal  ini  menyebabkan perusahaaan  dengan  kepemilikan  keluarga  seringakali  memiliki  kecenderungan  untuk membayar  dividen  dalam  jumlah  yang  rendah.  Pembayaran  dividen  dalam  jumlah  yang rendah mengindikasikan bahwa pihak keluarga lebih menginginkan perusahaan memperoleh capital gain daripada melakukan pembayaran dividen. Namun di lain pihak, para pemegang saham  selain  dari  pihak  keluarga  menginginkan  adanya  pembayaran  dividen  yang  tinggi sebagai  bentuk  pengembalian  atas  investasi  yang  dilakukannya.  Hal  ini  menyebabkan terjadinya  ketidakselarasan  diantara  para  pemegang  saham  yang  memiliki  jumlah  saham yang  besar  dan  jumlah  saham  yang  kecil  sesuai  yang  dikemukakan  oleh  Dharwadkar,  dkk (2002).
Hasil penelitian ini sejalan dengan penelitian yang dilakukan oleh Setia Atmaja (2017), Setiawan  dkk.,  (2016),  San  Martin  Reyna,  J.M.  (2015),  dan  Warrad  dkk.,  (2012)  yang menyatakan bahwa kepemilikan keluarga berpengaruh negative terhadap kebijakan dividen perusahaan.

## 5.  KESIMPULAN
Berdasarkan analisis data dan pengujian data serta pembahasan hasil penelitian yang telah dibahas sebelumnya maka dapat diambil kesimpulan sebagai berikut.
a.  Kepemilikan  manajerial  berpengaruh  positif  dan  tidak  signifikan  terhadap  kebijakan dividen.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  ketika  pihak  kepemilikan  saham  manajerial  pada perusahaan semakin tinggi maka rasio pembayaran dividen perusahaan akan meningkat, namun  pengaruhnya  tidak  kuat  hal  ini  dikarenakan  persentase  kepemilikan  manajerial yang  sangat  menyebabkan  pihak  manajemen  memiliki  kecenderungan  untuk  berfokus dalam mengelola perusahaan daripada untuk menentukan kebijakan dividen.
b.  Kepemilikan  Pemerintah  berpengaruh  negatif  dan  signifikan  terhadap  kebijakan  dividen. Hal  ini  menunjukkan  pada  kepemilikan  pemerintah  yang  semakin  tinggi  akan menyebabkan rasio pembayaran dividen akan cenderung mengalami penurunan.
c.  Kepemilikan  Asing  berpengaruh  positif  dan signifikan  terhadap  kebijakan  dividen.  Hal  ini menunjukkan  pada  kepemilikan  asing  yang  semakin  tinggi  akan  menyebabkan  rasio pembayaran  dividen  yang  tinggi.  Hal  ini  dilakukan  agar perusahaan dengan kepemilikan asing  dapat  mengatasi  permasalahan  keagaenan  yang  dialami  dengan  pihak  non controlling sehingga dapat membantu mewujudkan tata kelola perusahaan yang baik.
d.  Kepemilikan  Keluarga  berpengaruh  negatif  dan  signifikan  terhadap  kebijakan  dividen perusahaan.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  semakin  tinggi  persentase  kepemilikan  saham pihak keluarga menyebabkan ketika pengambilan keputusan mengenai pengelolaan laba yang dihasilkan perusahaan memiliki karakteristik yaitu kecenderungan untuk menyimpan kembali laba dalam bentuk saldo laba perusahaan sehingga akan berdampak pada rasio pembayaran dividen yang semakin rendah.

## Implikasi
Implikasi dari penelitian ini untuk menguatkan teori keagenan yang dikemukakan oleh Dharwadkar  dkk,  (2002)  yang  menjelaskan  bahwa  pada  negara  dengan  ekonomi berkembang cenderung mengalami masalah keagenan dalam mencapai keselarasan. Hal ini dapat  dilihat  dari  sudut  pandang clientelle  effect  theory yang  mengemukakan  adanya preferensi  keputusan  dari  setiap  kelompok  pemegang  saham  mengenai  kebijakan  dividen perusahaan, dimana para pemegang saham yang memiliki karakteristik yang berbeda-beda satu sama lainnya memiliki preferensi yang berbeda di dalam menentukan kebijakan dividen dan  pemegang  lainnya  juga  memiliki  memiliki  preferensi  atas  kebijakan  dividen  yang  akan dihasilkan.  Dimana  terdapat  sekelompok  pemegang  saham  yang  seringkali  menginginkan memperoleh  pembayaran  dividen  perusahaan  sebagai  salah  satu  cara  untuk  mengatasi unsur-unsur resiko ketidakpastian atas investasi yang dilakukannya, hal ini didasarkan pada Bird In The Hand Theory . Akan tetapi seringkali kelompok pemegang saham yang berbeda pula juga mempunyai perspektif bahwa pembagian dividen hanya akan meningkatkan biaya modal  perusahaan  dan  akan  lebih  baik  apabila  laba  yang  dihasilkan  oleh  perusahaan dikelola kembali dalam bentuk saldo laba yang akan digunakan oleh perusahaan pada masa mendatang dalam bentu capital gain .
Adapula  bagi  perusahaan,  hasil  penelitian  yang  menyatakan  bahwa  kepemilikan pemerintah,  kepemilikan  asing  dan  kepemilikan  keluarga  memiliki  dampak  terhadap kebijakan  dividen  perusahaan  menyiratkan  bahwa  semakin  tinggi  kepemilikan  pemerintah dan  kepemilikan  keluarga  di  dalam  suatu  perusahaan  maka  akan  menyebabkan  rasio pembayaran  dividen  oleh  perusahaan  cenderung  menurun  dan  pada  kepemilikan  asing semakin tinggi tingkat persentase kepemilikan asing di dalam suatu perusahaan maka akan menyebabkan rasio pembayaran dividen oleh perusahaan cenderung meningkat.
[F. Wuisan, F. Randa, & Lukman]
Bagi investor dan calon investor, hasil penelitian ini dapat menjadi acuan ketika akan melakukan  investasi  sehingga  investor  dapat  memilih  perusahaan  dengan  struktur kepemilikan  tertentu  pada  perusahaan  sektor  non  keuangan.  Apabila  memiliki  preferensi yang sesuai dengan Bird in The Hand Theory alangkah baiknya untuk memilih perusahaan dengan  kepemilikan  asing,  di  mana  ketika  jumlah  persentase  kepemilikan  saham  asing semakin  tinggi  pada  suatu  perusahaan  akan  mengindikasikan  bahwa  pembayaran  dividen yang  akan  dilakukan  oleh  perusahaan  juga  semakin  tinggi.  Namun  ketika  pihak  investor yang  menginginkan  untuk  memperoleh  capital  gain  maka  hendaknya  untuk  melakukan investasi  pada  perusahaan  dengan  kepemilikan  pemerintah  yang  tinggi  dan  pada kepemilikan keluarga yang tinggi.

## Keterbatasan
Terdapat pula keterbatasan dalam penelitian ini yakni:
a.  Penelitian  ini  hanya  menggunakan  variabel  independen  berupa  kepemilikan  manajerial, kepemilikan  pemerintah,  kepemilikan  asing  dan  kepemilikan  keluarga  tetapi  tidak memasukkan  kepemilikan  institusional  berupa  lembaga  keuangan,  yayasan  ke  dalam penelitian  ini  di  mana  dapat  dilihat  bahwa  perusahaan  dengan  struktur  kepemilikan institusional  apabila  dihubungkan  dengan  kebijakan  dividen  memiliki  kecenderungan untuk memperoleh capital gain.
b.  Penelitian ini mempunyai periode yang terbatas yaitu hanya 2012, 2013, 2014, 2015 dan 2016.
c.  Hasil pengujian koefisien determinasi (R^2) dilihat dari nilai adjusted R^2 adalah sebesar 0,090 atau 9%. Hal ini menandakan bahwa variabel kepemiilikan manajerial, kepemilikan pemerintah, kepemilikan asing dan kepemilikan keluarga mampu menjelaskan perubahan variabel kebijakan dividen sebesar 9% dan sisanya 91% dijelaskan oleh variabel lain yang tidak diteliti dalam penelitian ini.
Berdasarkan  keterbatasan  yang  telah  dijabarkan  di  atas,  maka  penelitian  selanjutnya dapat melakukan rekomendasi sebagai berikut: a.  Penelitian selanjutnya dapat menambahkan periode penelitian.
b.  Penelitian  selanjutnya  dapat  menambahkan  beberapa  variabel  lain  yang  kemungkinan memiliki  pengaruh  terhadap  kebijakan  dividen.  Variabel-variabel  seperti  kepemilikan institusional.

## DAFTAR PUSTAKA
Abor,  J.,  &  Bokpin,  G.  A.  (2010).  Investment  opportunities,corporate  finance,  and  dividend payout policy. Studies in Economics and Finance , 27 (03), 180-194.
Allen, F., & Michaely, R. (2003). Chapter 7  - Payout Policy. Dalam F. Allen, & R.  Michaely, Handbook of the Economics of Finance (Vol. 01, hal. 337-429). Elsevier.
Al-Malkawi, N. (2007). Determinants of Corporate Dividend Policy  in Jordan: An Application of the Tobit Model. Journal of Economic and Administrative Sciences , 23 (2), 44-70.
Artini,S. dan A. Puspaningsih. (2011). Struktur Kepemilikan dan Struktur Modal terhadap Kebijakan Dividen dan Nilai Perusahaan. Jurnal Keuangan dan Perbankan 15 (1): 66-
75
Atmaja,  L.  S.  (2017).  The  Impact  of  Family  Control  on  Dividend  Policy:  Evidence  from Indonesia. International Research of Journal Business Studies , 09 (03), 147-156.
Baker,  K.  H.,  Kilincarslan,  E.,  &  Arsal,  A.  H.  (2017,  September).  Dividend  policy  in  Turkey:
Survey evidence from Borsa Istanbul firms. Global Finance Journal , 1-35.
[F. Wuisan, F. Randa, & Lukman]
Bertrand,  M.,  &  Schoar,  A.  (2003).  Managing  with  Style:  The  Effect  of  Managers  on  Firm Policies. The Quarterly Journal of Economics , 118 (4), 1169-1208.
Bhattacharya, S. (1979). Imperfect Information, Dividend Policy, and "The Bird in the Hand" Fallacy. The Bell Journal of Economics , 10 (1), 259-270.
Carney,  R. W.,  &  Child,  T.  B.  (2013).  Changes  to  the  ownership  and  control  of  East  Asian corporations  between1996  and  2008  :  The  primacy  of  politics. Journal  of  Financial Economics , 107 , 494-513.
Chai,  D.  H.  (2010,  June).  Foreign  Corporate  Ownership  and  Dividends. Working  Paper Centre for Business Research , 1-42.
Claessens, S., Djankov, S., & Lang, L. H. (2000). The separation of ownership and control in East Asian Corporations. Journal of Financial Economics , 81-112.
Dewi,  N.  P.,  &  Erawati,  N.  M.  (2014).  Pengaruh  Kepemilikan  Manajerial,  Leverage,  dan Ukuran  Perusahaan  Pada  Kebijakan  Dividen  Perusahaan  Manufaktur. E-Jurnal Akuntansi Universitas Undayana , 09 (03), 709-716.
Dewi,  S.  C.  (2008).  Pengaruh  Kepemilikan  Manajerial,  Kepemilikan  Institusional,  Kebijakan Hutang,  Profitabilitas  dan  Ukuran  Perusahaan  Terhadap  Kebijakan  Dividen. Jurnal Bisnis dan Akuntansi , 10 (01), 47-58.
Easterbrook,  F.  H.  (1984).  Two  Agency-Cost  Explanations  of  Dividends. The  American Economic Review , 74 (04), 650-659.
Eisenhardt,  K.  M.  (1989).  Agency  Theory:  An  Assessment  and  Review. Academy  of Management , 14 (1), 57-74.
Faccio, M., & Lang, L. H. (2002). The ultimate ownership of Western European corporations. Journal of Financial Economics , 63 (03), 365-395.
Fajriyah, N. (2011). Analisis Pengaruh ROE, DER,Management Ownership, Free Cash Flow, dan Size Terhadap Dividend Payout Ratio. Skripsi .
Farooque,  O.  A.,  Zijl,  T.  v.,  &  Dunstan,  K.  (2007).  Ownership  Structure  and  Corporate Performance:  Evidence  from  Bangladesh. Asia-Pacific  Journal  of  Accounting  & Economics , 14 (02), 127-149.
Gaver,  J.  J.,  &  Gaver,  K.  M.  (1993).  Additional  evidence  on  the  association  between  the investment  opportunity  set  and  corporate  financing,  dividend,  and  compensation policies. Journal of Accounting and Economics , 19 (1-3), 125-160.
Gordon, M. J. (1962). The Savings Investment and Valuation of a Corporation. The Review of Economics and Statistics , 44 (1), 37-51.
Handayani, R. (2010). Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Kepemilikan Institusional, Dividen, Pertumbuhan  Perusahaan,  Free  Cash  Flow  dan  Profitabilitas  terhadap  Kebijakan Hutang. Jurnal Bisnis dan Akuntansi , 189-207.
Haryono, S. (2005). Struktur Kepemilikan dan Bingkai Teori Keagenan. Jurnal Akuntansi dan Bisinis , 63-71.
Ibrahim, I. (2016). Ownership Structure and Dividend Policy of Listed Deposit Money Banks in  Nigeria:  A  Tobit  Regression  Analysis. International  Journal  of  Accounting  and Financial Reporting , 06 (01), 1-19.
Indriani,  W.,  Endang,  A.  R.,  &  Purwanto,  N.  (2016).  Pengaruh  Kepemilikan  Manajerial  Dan Kinerja  Keuangan  Terhadap  Kebijakan  Dividen  Pada  Perusahaan  Manufaktur  Yang Terdaftar  Di  Bursa  Efek  Indonesia  Tahun  2012-2014. Jurnal  Riset  Mahasiswa Akuntansi , 04 (01), 1-10.
Jayanti, I. S., & Puspitasari, A. F. (2017). Struktur Kepemilikan dan Kebijakan Dividen Pada Perusahaan Manufaktur di Indonesia. The Indonesian Journal of Applied Business , 01 (01), 1-13.
Jensen, M. C. (1986). Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers. The American Economic Review , 76 (02), 323-329.
Jensen,  M.  C.,  &  Meckling, W.  H.  (1976).  Theory  of  the  Firm:  Managerial  Behavior,Agency Costs And Ownership Structure. Journal Of Financial Economics 3 , 305-360.
Kallapur,  S.,  &  Trombley,  M.  A.  (2001).  The  investment  opportunity  set:  determinants, consequences and measurement. Managerial Finance , 27 (3), 3-15.
Kieso, D. E., Weygandt, J. J., & Warfield, T. D. (2011). Intermediate Accounting. John Wiley & Sons, Inc.
Kouki, M., & Guizani, M. (2009). Ownership Structure and Dividend Policy Evidence from the Tunisian Stock Market. European Journal of Scientific Research , 25 (01), 42-53.
Kuwari, D. A. (2009). Determinants of the Dividend Policy in Emerging Stock Exchanges:The Case of GCC Countries. Global Economy & Finance Journal , 02 (02), 38-63.
La  Porta,  R.,  Silanes,  F.  L.,  Shleifer,  A.,  &  Vishny,  R.  (1998-2000).  Investor  protection  and corporate governance. Journal of Financial Economics 58 , 3-27.
Lintner,  J.  (1956).  Distribution  of  Incomes  of  Corporations  Among  Dividends,  Retained Earnings, and Taxes. The American Economic Review , 46 (2), 97-113.
Lucyanda,  J.  (2012).  Pengaruh  Free  Cash  Flow  dan  Struktur  Kepemilikan  Terhadap Dividend Payout Ratio. Jurnal Dinamika Akuntansi , 04 (02).
Mehdi,  M.,  Jean,  M.  S.,  &  Teulon,  F.  (2017).  Do  corporate  governance  and  ownership structure  impact  dividend policy  in  emerging market  during  financial  crisis? Journal  of Applied Accounting Research , 18 (03), 274-297.
Milii,  M.,  Sahut,  M.  J.,  &  Teulon,  F.  (2017).  Do  corporate  governance  and  ownership structure  impact  dividend policy  in  emerging market  during  financial  crisis? Journal  of Applied Accounting Research , 18 (03), 274-297.
Miller, M. H., & Modigliani, F. (1961). Dividend Policy, Growth, and the Valuation of Shares.
The Journal of Business , 34 (4), 411-433.
Myers, S. C. (1977). Determinants of corporate borrowing. Journal of Financial Economics , 5 (2), 147-175.
Myers,  S.  C.,  &  Majluf,  N.  S.  (1984).  Corporate  financing  and  investment  decisions  when firms have information that investors do not have. Journal of Financial Economics , 13 (2), 187-221.
Najjar, B. A., & Kilincarslan, E. (2016). The effect of ownership structure on dividend policy: evidence from Turkey. Corporate Governance: The international journal of business in society , 16 (01), 135-161.
Nuringsih, K. (2005). Analisis Pengaruh Kepemilikan Manajerial, Kebijakan Utang, Roa Dan Ukuran  Perusahaan  Terhadap  Kebijakan  Dividen:  Studi  1995-1996. Jurnal  Akuntansi dan Keuangan Indonesia , 02 (02), 103-123.
Pindado,  J.,  Requejo,  I.,  &  Torre,  C.  d.  (2012).  Do  Family  Firms  Use  Dividend  Policy  as  a Governance  Mechanism?  Evidence  from  the  Euro  zone. Corporate  Governance  An International Review , 20 (05), 413 –431.
Puspita,  F.  (2009).  Analisis  Faktor  Faktor  Yang  Mempengaruhi  Kebijakan  Dividend  Payout Ratio.
Putri,  A.  R.,  &  Andayani.  (2017).  Pengaruh  Kebijakan  Hutang,  Profitabilitas,  Likuiditas,  dan Kesempatan Investasi Terhadap Kebijakan Dividen. Jurnal Ilmu dan Riset Akuntansi , 06 (06), 1-15.
Rachmad,  A.  N.,  &  Muid,  D.  (2013).  Pengaruh Struktur  Kepemilikan,  Leverage  Dan  Return On  Assets  (Roa)  Terhadap  Kebijakan  Dividen  (Studi  Empiris  pada  Perusahaan Nonkeuangan yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia). JOURNAL OF ACCOUNTING , 02 (03), 1-11.
Reyna,  J.  M.  (2015).  Ownership  structure  and  its  effect  on  dividend  policy  in  the  Mexican context. Contaduría y Administración , 1-15.
Rizqia, D. A., Siti, A., & Sumiati. (2013). Effect of Managerial Ownership, Financial Leverage, Profitability, Firm Size, and Investment Opportunity on Dividend Policy and Firm Value. Research Journal of Finance and Accounting , 04 (11), 120-130.
Rosdini,  D.  (2009).  Pengaruh  Free  Cash  Flow  Terhadap  Dividend  Policy. Unpad  Open Repository , 1-17.
Rozeff, M. S. (1982). Growth, Beta And Agency Costs As Determinants Of Dividend Payout Ratios. The Journal of Financial Research , 05 (03), 249-259.
Setianto,  R.  H.,  &  Sari,  P.  K.  (2017).  Perusahaan  Keluarga  dan  Kebijakan  Dividen  di Indonesia. Jurnal Siasat Bisnis , 21 (2), 107-118.
Setiawan,  D.,  Bandi,  B.,  Phua,  L.  K.,  &  Trinugroho,  I.  (2016).  Ownership  structure  and dividend policy in Indonesia. Journal of Asia Business Studies , 10 (03), 230 - 252.
Shleifer, A., & Vishny, R. W. (1986). Large Shareholders and Corporate Control. Journal of Political Economy , 94 (3), 461-488 .
Shrieves,  R.  E.,  &  Wachowicz  Jr,  J.  M.  (2001).  Free  Cash  Flow  (Fcf),  Economic  Value Added,  And  Net  Present  Value  (Npv):.  A  Reconciliation  Of  Variations  Of  Discounted- Cash-Flow (Dcf) Valuation. Journal The Engineering Economist , 46 , 35-52.
Stice,  Earl  K,  James  D  Stice  dan  Fred  Skousen,  2009.  Akuntansi  Keuangan  Menengah,
Edisi  16,  Buku  2.  Edisi  Bahasa  Indonesia.  Terjemahan  Oleh  Ali  Akbar.  Jakarta: Salemba Empat.
Suharli,  M.  (2007).  Pengaruh  Profitability  Dan  Investment  Opportunity  Set  Terhadap Kebijakan  Dividen  Tunai  Dengan  Likuiditas  Sebagai  Variabel  Penguat. Jurnal Akuntansi dan Keuangan , 9 (1), 9-17.
Sujono,  &  Soebiantoro.  (2007).  Pengaruh  Struktur  Kepemilikan  Saham,Leverage,  Faktor Intern  dan  Faktor  Ekstern  Terhadap  Nilai  Perusahaan. Jurnal  Manajemen  dan Kewirausahaan , 9 (1), 43-47.
Sumartha,  E.  (2016).  Pengaruh  Struktur  Kepemilikan  Terhadap  Kebijakan  Dividen  Pada Perusahaan  Manufaktur. Jurna  Economia  Kajian  Ilmiah  Ekonomi  &  Bisnis ,  12 (02), 167-182.
Sutrisno. (2003). Manajemen Keuangan (Teori,Konsep, dan Aplikasi). Yogyakarta: Ekonisia.
Tangkilisan,  &  Hessel,  N.  (2003). Manajemen  Keuangan  Bagi  Analisis  Kredit  Perbankan. Yogyakarta.
Tsui,  J.  L.,  Yi,  P.  C.,  &  Han,  F.  T.  (2017).  The  relationship  among  information  asymmetry, dividend policy and ownership structure. Finance Research Letters , 20 , 1-12.
Ullah, H., Fida, A., & Khan, S. (2012). The Impact of Ownership Structure on Dividend Policy Evidence  from  Emerging  Markets  KSE-100  Index  Pakistan. International  Journal  of Business and Social Science , 03 (09), 298-307.
Undang-Undang Nomor 19 Tahun 2003 tentang Badan Usaha Milik Negara
Undang-Undang Nomor 25 Tahun 2007 tentang Penanaman Modal
Villalonga, B., & Amit, R. (2006). How do family ownership, control and management affect firm value? Journal of Financial Economics , 80 (2), 385-417.
Wahidawati.  (2002).  Pengaruh  Kepemilikan  Manajerial  dan  Kepemilikan  Institusional  pada Kebijakan Hutang Perusahaan. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia , 1-16.
Wang,  X.,  Manry,  D.,  &  Wandler,  S.  (2011).  The  impact  of  government  ownership  on dividend policy in China. Advances in Accounting , 27 (02), 366-372.
Warrad, L., Abed, S., Khriasat, O., & Imad, S. A. (2012). The Effect of Ownership Structure on Dividend  Payout  Policy:  Evidence  from  Jordanian Context. International  Journal  of Economics and Finance , 04 (02), 187-195.
www.idx.co.id www.cnn.indonesia.com www.market.bisnis.com www.detikfinance.com
Yudiana,  I.  G.,  &  Yadnyana,  I.  K.  (2016).  Pengaruh  Kepemilikan  Manejerial,  Leverage, Investment  Opportunity  Set  dan  Profitabilitas  Pada  Kebijakan  Dividen  Perusahaan Manufaktur. E-Jurnal Akuntansi Universitas Undayana , 15 (01), 112-141