## PENGARUH VALUE BASED MANAGEMENT
PADA NILAI EKUITAS PERUSAHAAN DENGAN CORPORATE SOCIAL RESPONSIBILITY

## SEBAGAI VARIABEL PEMODERASI
Oleh Gede Adi Yuniarta Jurusan Akuntansi Fakultas Ilmu Sosial Universitas Pendidikan Ganesha
Ida Bagus Dharmadiaksa Jurusan Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Udayana

## ABSTRAK
Penelitian  ini  bertujuan  untuk  menguji  pengungkapan Corporate  Social Responsibility memoderasi  hubungan Value-Based  Management dengan  nilai ekuitas  perusahaan.  Penelitian  ini  dilakukan  di  Bursa  Efek  Indonesia  pada  tahun buku  2008  dan  tahun  2009.  Penentuan  sampel  menggunakan  metode purposive sampling sehingga  diperoleh  103  pengamatan.  Analisis  statistik  meliputi  uji asumsi  klasik  dan uji kelayakan model. Pengujian pengaruh variabel  pemoderasi dalam  hipotesis  penelitian  ini  diuji  dengan Moderated  Regression  Analysis (MRA)  yang  merupakan  aplikasi  khusus  regresi  linear  berganda.  Berdasarkan hasil  penelitian  dan  pembahasan  dapat  disimpulkan  bahwa  pengungkapan Corporate  Social  Responsibility tidak  terbukti  secara  signifikan  sebagai  variabel pemoderasi  hubungan  antara Value  Based  Mangement dengan  nilai  ekuitas perusahaan.  Hal  ini  diindikasikan  karena  investor  sudah  tidak  perlu  lagi  melihat pengungkapan Corporate  Social  Responsibility yang  sudah  bukan  bersifat sukarela namun sudah bersifat wajib. Dengan indikator Value-based Management yang  diukur  dengan Economic  Value  Added maka  investor  tidak  memperhatikan Corporate  Social  Responsibility dalam  mengambil  keputusan  investasi.  Hal  ini sesuai  dengan  konsep Value-based  Management bahwa  investor  cenderung memiliki  tujuan  utama  memperoleh return semaksimal  mungkin  dari  investasi dengan  berpandangan  bahwa  nilai  ekonomis  suatu  perusahaan  komersial  hanya terlegitimasi oleh keuntungan yang dicapai.
Kata  kunci : Value-Based Management, Corporate  Sosial  Responsibility dan nilai ekuitas perusahaan

## ABSTRACT
The purpose of this research is to examine that the disclosure of Corporate Social Responsibility moderate the relationship of Value-Based Management with the  corporate  equity.  This  research  was  conducted  at  the  Indonesian  Stock Exchange in the  year 2008 and year 2009. Purposive sampling method was used to determine samples and 103 observations were obtained. The statistical analysis which  was  done  included  the  classic  assumption  test  and  goodness  of  fit  test.
Testing  the  influence  of  moderating  variables  in  this  research  hypothesis  was conducted  using  Moderated  Regression  Analysis  (MRA)  which  is  a  special application of multiple linear regressions. Based on the research results and their discussions,  it  can  be  concluded  that  the  disclosure  of  Corporate  Social Responsibility  is  not  proven  significantly  as  a  moderating  variable  of  the relationship between the Value-Based Management with the corporate equity. It is indicated  that  way  because  investors  do  not  need  to  look  at  the  disclosure  of Corporate  Social  Responsibility  anymore  which  has  no  longer  been  a  voluntary but  a  mandatory.  Using  Value-based  Management  as  an  indicator  which  is measured  by  the  Economic  Value  Added,  the  investor  does  not  consider  the corporate social responsibility in making investment decisions. This is consistent with the concept of Value-based Management that investors tend to have a main purpose  to  obtain  maximum  returns  from  investment  with  the  view  that  the economic  value  of  a  commercial  enterprise  is  legitimated  only  by  the  benefits gained.
Keywords :  Value-Based  Management,  Corporate  Social  Responsibility  and corporate equity

## I.  PENDAHULUAN
Investor  melakukan review terhadap  kinerja  suatu  perusahaan  dengan melihat rasio keuangan sebagai alat evaluasi investasi (Sri Rahayu, 2010). Melalui rasio-rasio keuangan dapat dilihat keberhasilan manajemen perusahaan mengelola asset dan modal untuk memaksimalkan nilai perusahaan. Penelitian yang menguji pengaruh kinerja perusahaan terhadap nilai perusahaan diantaranya dilakukan oleh Saepudin  (2008),  Johnny  Jerry  (2008),  Anita  Ardiani  (2007),  Ulupui  (2007), Makaryawati  (2002),  Carlson  dan  Bathala  (1997).  Teori  yang  mendasari penelitian-penelitian  tersebut  adalah  semakin  tinggi  kinerja  keuangan,  maka semakin tinggi pula nilai perusahaan.
Penelitian yang dilakukan oleh Anita Ardiani (2007) membuktikan bahwa Capital  Adequacy  Ratio  ( CAR), Return  on  Risk  Assets (RORA)  dan Loan  to
Deposit Ratio  (LDR)  berpengaruh  signifikan  terhadap  perubahan  saham.  Ulupui (2007)  membuktikan  bahwa Return  on  Assets (ROA)  berpengaruh  positif signifikan  terhadap return saham  satu  periode  ke  depan.  Makaryawati  (2002),
Carlson  dan  Bathala  (1997)  dalam  Suranta  dan  Pratana  (2004)  juga  menemukan bahwa  ROA  berpengaruh  positif  terhadap  nilai  perusahaan.  Andri  dan  Hanung (2007)  juga  menemukan investment  opportunity  set dan leverage berpengaruh terhadap nilai perusahaan.
Beberapa  penelitian  lain,  juga  menunjukkan  hasil  bahwa  kinerja perusahaan  berpengaruh  positif  terhadap  nilai  perusahaan.  Yunina,  Nazir  dan Gazali  (2009)    membuktikan  bahwa  ROA  dan Return  on  Equity (ROE) berpengaruh  terhadap Earning  Per  Share (EPS).  Johnny  Jerry  (2008)  juga membuktikan  bahwa  LDR,  ROE,  ROA,  dan  CAR  berpengaruh  terhadap  Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG). Saepudin (2008) meneliti tentang pengaruh rasio profitabilitas  terhadap harga saham pada perusahaan yang terdaftar di BEI tahun 2005-2007.  Dari  penelitian  tersebut  diketahui  bahwa  ROE  dan  ROA  memiliki korelasi positif terhadap harga saham.
Namun,  hasil  yang  berbeda  diperoleh  oleh  Sasongko  dan  Wulandari (2006) dalam Sri Rahayu (2010) yang meneliti pengaruh Economic Value Added (EVA), ROA, ROE dan EPS terhadap harga saham. Hasil penelitian membuktikan bahwa  hanya  EPS  yang  berpengaruh  terhadap  harga  saham.  Begitu  pula  dengan Wibowo  (2005),  yang  meneliti  tentang  pengaruh  EVA,  ROA,  dan  ROE perusahaan  terhadap  return  pemegang  saham.  Hasil  pengujian  statistik  secara parsial terhadap masing– masing variabel bebas yaitu EVA, ROA, dan ROE tidak menunjukkan adanya pengaruh yang signifikan terhadap return saham, sehingga variabel-variabel  tersebut  tidak  mempunyai  pengaruh  secara  parsial  terhadap return saham perusahaan.
Penelitian  Anita  Ardiani  (2007)  membuktikan  bahwa  CAR  dan  LDR berpengaruh  positif  terhadap  perubahan  harga  saham  namun  ROA, Net  Profit Margin (NPM) dan Beban Operasional terhadap Pendapatan Operasional (BOPO) tidak berpengaruh secara signifikan terhadap perubahan harga saham perusahaan.
Saepudin (2008) yang meneliti ratio-ratio profitabilitas juga membuktikan bahwa ROE dan NPM tidak berpengaruh terhadap harga saham.
Ketidakkonsistenan hasil penelitian mengenai pengaruh kinerja perusahaan  terhadap  nilai  perusahaan  menunjukkan  adanya  pengaruh  variabel lain. Variabel  yang bisa memperkuat  atau memperlemah suatu hubungan disebut dengan variabel pemoderasi (Sugiyono, 2009). Tanggung jawab sosial perusahaan atau Corporate  Sosial  Responsibility (CSR)  merupakan  komitmen  perusahaan atau  dunia  bisnis  untuk  berkontribusi dalam  pembangunan  ekonomi  yang berkelanjutan dengan menitikberatkan pada keseimbangan aspek ekonomi, sosial dan lingkungan (Priyanto, 2008). Sesuai dengan signalling theory maka  dengan diungkapkannya  C orporate  Social  Responsibility dapat  memberikan  signal kepada  pihak eksternal termasuk  investor  dalam  meningkatkan  citra  perusahaan yang  tercermin  dengan  peningkatan  nilai  perusahaan  (Brigham  dan Houston,2001). Sehingga kinerja perusahaan akan meningkatkan nilai perusahaan apabila    diinteraksi  dengan  C orporate  Social  Responsibility (Sri  Rahayu,  2010; Yuniasih dan Wirakusuma, 2009).
Selama ini kinerja perusahaan lebih banyak diukur berdasarkan rasio-rasio keuangan  selama  satu  periode  tertentu  (Utomo,1999).  Rasio  keuangan  ini  sangat bergantung  pada  metode  atau  perlakuan  akuntansi  yang  digunakan  dalam menyusun laporan keuangan perusahaan.  Hal ini seringkali menyebabkan  kinerja perusahaan  terlihat  baik  dan  meningkat,  padahal    sebenarnya  tidak  mengalami peningkatan  dan  bahkan  menurun.  Hal  ini  juga  dikatakan  oleh  Pradhono  dan Christiawan (2004), bahwa ukuran kinerja keuangan yang mendasarkan pada laba akuntansi ( accounting profit ), seperti earnings per share , price earnings ratio dan return on equity , dianggap tidak lagi memadai untuk mengevaluasi efektivitas dan efisiensi perusahaan. Sehingga saat ini, banyak perusahaan menggunakan ukuran kinerja  yang  lebih  menekankan value atau Value-Based Management (Dwi Hartanti dan Elsa Rumiris Monika. 2008).
Nilai  perusahaan  dapat  tercermin  pada  nilai  ekuitas  perusahaan.  Beaver dan Ryan (2000) dalam Watts (2003) menggunakan market to book ratio of equity yang mencerminkan nilai pasar relatif terhadap nilai perusahaan. Rasio nilai pasar
terhadap  nilai  buku  memberikan  penilaian  akhir  dan  mungkin  yang  paling menyeluruh  atas  status  pasar  saham  perusahaan.  Rasio  ini  mengikhtisarkan pandangan investor tentang perusahaan secara keseluruhan baik manajemen, laba, likuiditas,  dan  prospek  masa  depan  perusahaan  (Walsh,  2003). Market  to  book ratio  of  equity mencerminkan  bahwa  pasar  menilai return dari  investasi perusahaan di masa depan dari return yang diharapkan dari ekuitasnya (Smith dan Watts, 1992; Hartono, 1999). Adanya perbedaan antara nilai pasar dan nilai buku ekuitas  menunjukkan  kesempatan  investasi  perusahaan  (Collins  dan  Kothari, 1989).
Berdasarkan  latar  belakang  yang  telah  diuraikan,  maka  yang  menjadi tujuan  penelitian  ini  adalah  untuk  menguji  pengungkapan Corporate  Social Responsibility memoderasi  hubungan Value-Based  Management dengan  nilai ekuitas perusahaan.

## II.   METODA  PENELITIAN
Lokasi  penelitian  adalah  di  Bursa  Efek  Indonesia.  Penelitian  hanya menggunakan  data  tahun  2008  dan  2009  karena  ingin  menguji  pengaruh pengungkapan Corporate  Social  Responsibility sebagai  variabel  pemoderasi hubungan Value-Based Management dengan  nilai  ekuitas  perusahaan  setelah dikeluarkannya Undang-Undang No. 25 tahun 2007 tentang Penanaman Modal dan Undang  –  Undang  No.  40  Tahun  2007  tentang  Perseroan  Terbatas  yang mewajibkan  setiap  perseroan  untuk  melaksanakan  tanggung  jawab  sosial  dan lingkungan.
Penentuan  sampel  dilakukan  dengan  metoda purposive  sampling yaitu metoda  pengambilan  sampel  berdasarkan  kriteria  tertentu.  Adapun  kriteria  yang digunakan dalam pengambilan sampel dalam penelitian ini adalah: (1)perusahaan yang terdaftar di BEI, (2) mempublikasikan CSR tahun buku 2008 dan 2009, dan (3)  perusahaan  memiliki  data  lengkap  terkait  dengan  variabel-variabel  yang digunakan dalam penelitian.
Variabel  independen  dalam  penelitian  ini  adalah: Value-Based Management yang diukur dengan proksi Economic Value Added (EVA) mengacu
pada  pengukuran  yang  telah  dilakukan  oleh  Hartanti  dan  Elsa  Rumiris  Monika tahun  2008,  peneliti  lain  yang  menyatakan  bahwa Value-Based Management dapat  diukur  dengan  proksi Economic  Value  Added  (EVA) diantaranya    Paul  A. Sharman (1999), Arnold dan Davies (1999), Stewart (1999), dan  Young (1997). Perhitungan  EVA  merupakan  selisih  antara net  operating  after  tax (NOPAT) dengan biaya atas modal yang diinvestasikan  atau capital charges (Young, 1997).
Variabel  dependen  dalam  penelitian  ini  adalah  nilai  ekuitas  perusahaan (MBR)  yang diukur dengan proksi market to book ratio of equity, mengacu pada pengukuran  yang  telah  dilakukan  oleh  Dwi  Yana    Amalia  S  Fala  tahun  2007, beberapa peneliti lainnya yang telah menggunakan proksi ini adalah Kallapur dan Trombley (1999), Hartono (1999), Jones dan Sharma (2001).
Variabel  pemoderasi  dalam  penelitian  ini  adalah  pengungkapan Corporate Social  Responsibility yang  ditunjukkan  dalam Corporate  Social  Responsibility indeks (CSRI)  dengan  pengukuran  yang  dilakukan  mengacu  pada  pengukuran yang telah dilakukan oleh Sembiring (2005). Sedangkan sebagai variabel  kontrol adalah ukuran perusahaan ( size ), dan jenis industri ( profile).
Penelitian  ini    menggunakan  uji  interaksi  atau Moderated  Regression Analysis yang  merupakan  aplikasi  khusus  dari  metode  regresi  linear  berganda (Ghozali, 2009). Supaya model analisis regresi  yang dipakai dalam penelitian ini menghasilkan  nilai  parametrik  maka  terlebih  dahulu  dilakukan  pengujian  asumsi klasik.  Pengujian  asusmsi  klasik  dilakukan  untuk  mengetahui  keberartian hubungan antar variabel  independen  dengan variabel  dependen (Ghozali, 2009). Uji  Asumsi  klasik  meliputi  uji  normalitas,  multikolonieritas,  heteroskedastisitas dan autokorelasi.

## III.   HASIL PENELITIAN
Hasil uji statistik t pada Tabel 3 menunjukkan dari  kelima  variabel  yang dimasukkan  dalam  model  regresi,  hanya  EVA  yang  memberikan  koefisien parameter  0,346  dengan  tingkat  signifikansi  0,005  yang  berarti  memberikan pengaruh  signifikan  kepada  MBR.  Arti  dari  koefisien  regresi  EVA  sebesar
0,346  menyatakan  bahwa  setiap  penambahan  EVA  perusahaan  sebesar  1% maka akan meningkatkan nilai ekuitas perusahaan sebesar 0,346%.
Sedangkan  Variabel  lainya  yaitu:  CSRI,  EVA*CSRI,  PROFILE  dan SIZE  masing-masing  tidak  berpengaruh  secara  signifikan  terhadap  MBR dengan  tingkat  signifikansinya  yaitu  CSRI  dengan  tingkat  signifikansi  0,912, EVA*CSRI dengan tingkat signifikansi 0,251, SIZE dengan tingkat signifikansi 0,437 dan PROFILE dengan tingkat signifikansi 0,457.
Tabel  3 Hasil Uji  Interaksi Coefficients Model Unstandardized Coefficients Standardized Coefficients B Std. Error Beta t Sig. (Constant) -4,133 3,359 -1,231 0,221 LN_EVA 0,346 0,120 0,435 2,886 0,005 CSRI -0,245 2,213 -0,011 -0,111 0,912 EVA*CSRI 1,512E-12 0,000 0,145 1,154 0,251 LN_SIZE -0,119 0,153 -0,126 -0,781 0,437 PROFILE 0,339 0,454 0,074 0,747 0,457 R                                         = 0,451 R Square                             = 0,203 Adjusted R Square             = 0,162 Std. Error of the Estimate  = 1,57134
F                                         = 4,945 Sig                                      = 0,000
Hasil uji statistik t pada Tabel 3  menunjukkan dari kelima variabel yang dimasukkan  dalam  model  regresi,  hanya  EVA  yang  memberikan  koefisien parameter  0,346  dengan  tingkat  signifikansi  0,005  yang  berarti  memberikan pengaruh  yang  signifikan  kepada  MBR.  Sedangkan  Variabel  lainya  CSRI dengan  tingkat  signifikansi  0,912,  EVA*CSRI  dengan  tingkat  signifikansi 0,251,  SIZE  dengan  tingkat  signifikansi  0,437  dan  PROFILE  dengan  tingkat signifikansi 0,457 masing-masing tidak berpengaruh  signifikan terhadap MBR.
Hipotesis  dalam  penelitian  ini  adalah  pengungkapan Corporate  Social Responsibility memoderasi    hubungan Value-Based Management dengan  nilai ekuitas  perusahaan.  Hasil uji statistik  t  menunjukkan bahwa variabel  pemoderasi
memiliki  tingkat  signifikansi  sebesar  0,251  ternyata  tidak  signifikan  karena  nilai signifikansinya  0,251  >  0,05.  Ini  berarti  bahwa  pengungkapan  CSR  bukan merupakan variabel pemoderasi dalam hubungan Value-Based Management yang diukur  dengan  EVA  dengan  nilai  ekuitas  perusahaan  yang  diukur  dengan  MBR. Dapat disimpulkan bahwa hipotesis dalam penelitian ini ditolak.

## IV.  PEMBAHASAN
Penelitian  ini  menunjukkan  bahwa Value  Based  Management yang diproksi dengan EVA terbukti berpengaruh terhadap nilai ekuitas perusahaan. Ini ditunjukkan  dengan  hasil  statistik  EVA  yang  memberikan  koefisien  parameter 0,346  dengan  tingkat  signifikansi  0,005  yang  berarti  memberikan  pengaruh positif  yang  signifikan  kepada  MBR.  Arti  dari  koefisien  regresi  EVA  sebesar 0,346  menyatakan  bahwa  setiap  penambahan  EVA  perusahaan  sebesar  1% maka  akan  meningkatkan  nilai  ekuitas  perusahaan  sebesar  0.346%.  Hasil  ini konsisten  dengan  pernyataan  bahwa  semakin  tinggi  kinerja  keuangan,  maka semakin  tinggi  pula  nilai  perusahaan.  Hasil  ini  konsisten  juga  dengan  hasil penelitian  yang  menyatakan  EVA  memiliki  korelasi  yang  baik  terhadap  tingkat pengembalian  saham  (Lehn,  Makhija  1996;  Esa  Makelainen  1997;  Dodd,  Chen 1996).
Hasil  penelitian  ini  juga  konsisten  dengan  penelitian  yang  sudah dilakukan  sebelumnya  oleh  Ulupui  (2007),  Makaryawati  (2002),  Carlson  dan Bathala (1997), Suranta dan Pratana (2004), Maryatini (2006), Andri dan Hanung (2007),  Hanafi  dan  Halim  (1996),    Ross  (2002),  Kennedy  JSP  (2003),  dan Saefudin  (2008).    Tetapi  penelitian  ini  tidak  konsisten  dengan  penelitian  dari Sasongko dan Wulandari (2006)  dan Wibowo (2005).
Ada  beberapa  hal  yang  menyebabkan Value  Based  Management (VBM) yang  diproksi  EVA  terbukti  berpengaruh  terhadap  nilai  ekuitas  perusahaan diantaranya  (1)  VBM  menunjukkan  nilai  tambah  ekonomis  yang  diciptakan perusahaan  dari  kegiatan  atau  strateginya  selama  periode  tertentu,  (2)  Prinsip VBM memberikan sistem pengukuran yang baik untuk menilai suatu kinerja dan prestasi  keuangan  manajemen  perusahaan  karena  berhubungan  langsung  dengan
nilai  pasar  sebuah  perusahaan,  (3)  VBM  memfokuskan  penilaiannya  pada  nilai tambah dengan memperhatikan beban biaya modal sebagai konsekuensi investasi. Dengan diperhitungkannya biaya modal maka dapat diketahui apakah perusahaan dapat  menciptakan  nilai  tambah  atau  tidak,    (4)  VBM  dapat  digunakan  secara mandiri tanpa memerlukan data pembanding.
Kondisi  keuangan  yang  baik  belum  tentu  cukup  untuk  menjamin  nilai perusahaan  akan  tumbuh  secara  berkelanjutan  ( Sustainable ).  Untuk  itu perusahaan  perlu  untuk  memperhatikan  dimensi  sosial  dan  lingkungan. Pengungkapan  CSR  menggambarkan  ketersediaan  informasi  keuangan  dan  non keuangan perusahaan terkait lingkungan fisik dan sosialnya. Adanya praktik CSR yang baik dari perusahaan diharapkan akan dapat meningkatkan nilai perusahaan.
Hasil dari penelitian ini menunjukkan bahwa pengungkapan CSR  terbukti tidak berpengaruh terhadap nilai ekuitas perusahaan. Ini ditunjukkan dengan hasil statistik  CSRI  yang  memberikan  koefisien  parameter  -0,245  dengan  tingkat signifikansi  0,912  yang  berarti  tidak  memberikan  pengaruh  signifikan  kepada MBR.  Hasil  penelitian  ini  tidak  konsisten  dengan  hasil  penelitian  yang  telah dilakukan oleh: McGuire dkk (1998), Balabanis, Phillips, dan Lyall (1998), Heal dan Garret  (2004), Finch (2005), Siegel dan Paul (2006),  Nurlela dan  Islahuddin (2008)  yang  menghasilkan  bahwa  CSR  berpengaruh  signifikan  terhadap  nilai perusahaan. Namun  penelitian ini konsisten dengan hasil  penelitian dari:  Dahlia dan  Sylvia  (2008)  Alexander  dan  Buchloz  (1978),  Lufti  (2001),  Indah  dan Rasmiati (2002), Zuhroh dkk (2003), Sayekti dan Wondabio (2007).
Secara teori, pengungkapan CSR seharusnya dapat menjadi pertimbangan investor  sebelum  berinvestasi,  karena  didalamnya  mengandung  informasi  sosial yang  telah  dilakukan  perusahaan.  Informasi  tersebut  diharapkan  dapat  menjadi pertimbangan  untuk  berinvestasi  oleh  para  investor  (Verecchia,  1983,  dalam Basamalah  et  al,  2005).  Akan  tetapi  hasil  penelitian  ini  menunjukkan  bahwa investor  tidak  merespon  atas  pengungkapan  CSR  yang  telah  dilakukan  oleh perusahaan.
Terdapat  indikasi  bahwa  para  investor  tidak  perlu  lagi  melihat pengungkapan CSR yang telah dilakukan oleh perusahaan, karena CSR bukan lagi
bersifat sukarela namun sudah bersifat wajib. Kewajiban CSR  sudah diatur dalam Undang-Undang  No.  25  tahun  2007  tentang  Penanaman  Modal  dan  Undang- Undang No. 40  Tahun 2007 tentang  Perseroan Terbatas. Dengan diberlakukannya kedua  Undang-Undang  tersebut  maka  investor  tidak  lagi  melihat  pengungkapan CSR karena perusahaan pasti melaksanakan dan mengungkapkannya. Perusahaan yang  tidak  melaksanakan  CSR,  akan  terkena  sanksi  sesuai  dengan  Undang- Undang No. 40 Tahun 2007 tentang Perseroan Terbatas pasal 74 ayat 3.
Selain  itu  indikasi  bahwa  para  investor  tidak  perlu  lagi  melihat pengungkapan CSR yang telah dilakukan oleh perusahaan, karena informasi yang tersedia pada pasar termasuk harga-harga dari sekuritas mencerminkan informasi masa  lalu.  Informasi  masa  lalu  ini  merupakan  informasi  yang  sudah  terjadi. Kondisi  pasar  yang  mencerminkan  secara  penuh  informasi  masa  lalu  dikatakan efisiensi  pasar  dalam  bentuk  lemah  (Jogiyanto,  2009).  Bentuk  efisiensi  pasar secara lemah ini berkaitan dengan teori langkah acak ( random walk theory) yang menyatakan  bahwa  data  masa  lalu  tidak  berhubungan  dengan  nilai  sekarang.  Ini berarti  bahwa  investor  tidak  dapat  menggunakan  informasi  masa  lalu  sebagai pertimbangan dalam mengambil keputusan investasi.
Ketidakkonsistenan hasil penelitian mengenai pengaruh kinerja perusahaan terhadap nilai perusahaan menunjukkan adanya pengaruh variabel lain yang  bisa  memperkuat  atau  memperlemah  yang  disebut  dengan  variabel pemoderasi  (Sugiyono,  2009).  Salah  satu  yang  mungkin  menjadi  variabel pemoderasi adalah Corporate Social Responsibility.
Hipotesis  dalam  penelitian  ini  adalah  pengungkapan Corporate  Social Responsibility memoderasi    hubungan Value-Based Management dengan  nilai ekuitas  perusahaan.  Hasil  uji  statistik  t  pada  Tabel  5.13  menunjukkan  bahwa variabel  pemoderasi  memiliki  nilai  koefisien  positif  sebesar  1,512E-12  dengan tingkat  signifikansi  sebesar  0,251  ternyata  tidak  signifikan  karena  nilai signifikansinya  0,251  >  0,05.  Ini  berarti  bahwa  pengungkapan  CSR  bukan merupakan  variabel  pemoderasi    dalam  hubungan  positif Value-Based Management yang  diukur  dengan  EVA  dengan  nilai  ekuitas  perusahaan  yang
diukur  dengan  MBR.  Dapat  disimpulkan  bahwa  hipotesis  dalam  penelitian  ini ditolak.
Hasil  penelitian ini tidak konsisten dengan penelitian yang telah dilakukan oleh Yuniasih dan Wirakusuma (2009) serta penelitian lainnya yang menghasilkan CSR  berpengaruh  positif  terhadap  nilai  perusahaan  seperti  penelitian  yang dilakukan  oleh  Heal  dan  Garret  (2004),  Siegel  dan  Paul  (2006),  Nurlela  dan Islahuddin  (2008).  Secara  teori,  pengungkapan  CSR  seharusnya  dapat  menjadi pertimbangan  investor  sebelum  berinvestasi.  Kinerja  keuangan  yang  baik ditambah  dengan  adanya  pengungkapan  CSR  diharapkan  dapat  menjadi pertimbangan  untuk  berinvestasi  oleh  para  investor  (Verecchia,  1983,  dalam Basamalah  et  al,  2005).  Akan  tetapi  hasil  penelitian  ini  menunjukkan  bahwa investor  tidak  merespon  atas  pengungkapan  CSR  yang  telah  dilakukan  oleh perusahaan.
Pengungkapan  CSR  tidak  menjadi  pemoderasi  hubungan  antara Value Based  Mangement dengan  Nilai  Ekuitas  Perusahaan  diindikasikan  karena:  (1) Investor sudah tidak perlu lagi  melihat pengungkapan CSR  yang telah dilakukan oleh  perusahaan,  karena  CSR  bukan  lagi  bersifat  sukarela  namun  sudah  bersifat wajib.  Kewajiban  CSR  sudah  diatur  dalam  Undang-undang  No.  25  tahun  2007 tentang  Penanaman  Modal  dan  Undang-  undang  No.  40  Tahun  2007  tentang Perseroan  Terbatas,  (2)  Investor  di  Indonesia  memiliki  tujuan  utama  memperoleh Return  yang  semaksimal  mungkin  dari  investasi  mereka.  Mereka  memiliki pandangan bahwa Nilai ekonomis suatu perusahaan komersial hanya terlegitimasi oleh  keuntungan  yang  dicapai.  Perusahaan  yang  baik  harus  memastikan  bahwa pelanggan  puas,  karyawan  diperhatikan  dengan  baik  tetapi  intinya  selalu  profit. Hal  ini  sesuai  dengan  prinsip  yang  dikeluarkan  oleh  Paul  A.  Sharman  (1999) bahwa Value  Based Management memberikan  penilaian  yang  dinamis  serta hasil  kinerja  organisasi  yang  tinggi  berdasarkan  pada  kekuatan financial dan profit ,  (3)  Investor  di  Indonesia  diindikasikan  mengikuti  pendapat  Friedman (1980),  pandangan  bahwa  perusahaan  harus  melakukan  tanggung  jawab  sosial merupakan kesalahan konsep fundamental dari sifat dan karakter ekonomi bebas. Dalam ekonomi bebas, hanya ada satu tanggung jawab sosial perusahaan sebagai
pelaku bisnis, yaitu: menggunakan sumber daya dan melakukan aktivitas-aktivitas yang  dirancang  untuk  meningkatkan  keuntungan  perusahaan  selama  mungkin. Dalam  teori  ekonomi  modern,  hal  tersebut  dikenal  sebagai  konsep Value  Based Management (VBM)  yaitu  suatu  penciptaan  nilai  dalam  jangka  panjang  bagi perusahaan.

## V.  PENUTUP
Berdasarkan  hasil  penelitian  dan  pembahasan,  maka  dapat  disimpulkan bahwa  pengungkapan Corporate  Social  Responsibility tidak  terbukti  secara signifikan sebagai variabel pemoderasi hubungan antara Value Based Mangement dengan  nilai  ekuitas  perusahaan.    Hal  ini  diindikasikan  karena  investor  sudah tidak perlu lagi melihat pengungkapan Corporate Social Responsibility yang telah dilakukan  oleh  perusahaan,  karena  bukan  lagi  bersifat  sukarela  namun  sudah bersifat  wajib. Dengan indikator Value  Based  Management yang diukur dengan Economic  Value  Added maka  investor  tidak  memperhatikan Corporate  Social Responsibility dalam  mengambil  keputusan  investasi.  Hal  ini  sesuai  dengan konsep Value-based  Management bahwa  investor  cenderung  memiliki  tujuan utama  memperoleh return semaksimal  mungkin  dari  investasi  dengan berpandangan  bahwa  nilai  ekonomis  suatu  perusahaan  komersial  hanya terlegitimasi oleh keuntungan yang dicapai.
Penelitian  ini  memiliki  beberapa  keterbatasan  yang  mungkin  dapat menimbulkan kurang sempurnanya hasil penelitian, untuk itu maka saran  yang dapat diberikan untuk mengatasi keterbatasan dari penelitian ini diantaranya: (1) Penelitian ini hanya menggunakan masa pengamatan selama 2 tahun setelah penerapan  Undang-Undang  No.  25  tahun  2007  tentang  Penanaman  Modal  dan Undang-Undang  No.  40  Tahun  2007  tentang  Perseroan  Terbatas.  Hal  ini menyebabkan  jumlah  sampel  penelitian  menjadi  terbatas.  Penelitian  selanjutnya diharapkan  menggunakan  masa  pengamatan  yang  lebih  lama  lagi,  (2)  Data  yang digunakan  adalah  data  skunder  yang  bersumber  dari Annual  Report ,  akibatnya dalam  penelitian  ini  hanya  menggunakan  proksi  EVA  untuk  mengukur Value Based  Management. Penelitian  berikutnya  diharapkan  dapat    menggunakan
proksi lain dari Value Based Management seperti Cash Value Added (CVA) dan Market  Value  Added (MVA).  Dengan  penggunaan  proksi  lain  dari Value  Based Management diharapkan  dapat  menghasilkan  penelitian  yang  lebih  bervariasi dalam mewakili Value Based Management.

## DAFTAR  PUSTAKA
Alexander  dan  Buchlor.  1978.  A  Reason  for  Differences  in  Corporate  Social Reporting. Critical Perspectives on Accounting. Vol. 10, p. 521-547.
Andri  Rachmawati  dan  Hanung  Triatmoko.  2007.  ”Analisis  Faktor-Faktor  yang Mempengaruhi  Kualitas  Laba  dan  Nilai  Perusahaan”. Simposium Nasional Akuntansi X. Makasar, 26 – 28 Juli.
Anita  Ardiani,  2007.  Analisis  Pengaruh  Kinerja  Keuangan  Terhadap  Perubahan Harga  Saham  Pada  perusahaan  Perbankan  di  BEJ.  Jurusan  Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Negeri Malang
Aupperle, K. E., A. B. Carroll dan J. D. Hatfield.1985. An Empirical Examination of  the  Relationship  Between  Corporate  Social  Responsibility  and Profitability. Academy of Management Journal , 28 (2): 446–463.
Balabanis,  George,  Phillips,  Hugh  C.,  Lyall,  Jonathan  (1988),  Corporate  Social Responsibility  &  Economic  Performance  in  the  Top  British  Companies: Are  They  Linked , European  Business  Review ,  Vol.  98,  No.1,  1988,  pp. 25-44.
Brigham,  Eugene  F  dan  Joel  F.  Houston  (2001). Dasar-Dasar  Manajemen Keuangan, Edisi ke 8, Jakarta : Salemba Empat.
Collins,  D.W.  and  S.P.  Kothari.  1989.  An  analysis  of  intertemporal  and crosssectional  determinants  of  earnings  response  coeficients .  Journal  of Accounting and Economics 11, 143-181.
Davis K. 1960. Can Business Afford to Ignore Corporate Social Responsibilities? California Management Review, 2 : 70-76.
Dodd,  James  L.,  and  Shimin  Chen.  1996.  EVA:  A  New  Panacea. B&E  Review , July-September. pp. 26-28.
Dwi  Hartanti  dan  Elsa  Rumiris  Monika.  2008.  Analisis  Hubungan  Value  Based Management  dengan Corporate Social Responsibility dalam Iklim Bisnis Di Indonesia . Simposium Nasional Akuntansi XI. Pontianak
Finch,  Nigel.2005.    The  Motivations  for  Adopting  Sustainability  Disclosure. MGSM Working Papers in Management , Macquarie University, Australia.
Ghozali,  Iman.  2009. Aplikasi  Analisis  Multivariate  Dengan  Program  SPSS . Semarang: Badan Penerbit Universitas Diponegoro
Hartono  J.  1999. An  Agency-Cost  Explanation  for  Dividend  Payments . Working Paper . Gadjah Mada University
Heal,  Geoffrey,  dan  Garret,  Paul.  2004.  Corporate  Social  Responsibility,  An Economic and Financial Framework, Columbia Business School .
Johnny  Jerry.2008.  Analisis  Ratio  Fundamental,  Kinerja  Keuangan  dan  Resiko Pasar Pada Industri Perbankan di  BEI terhadap Perubahan IHSG. Sarjana Jurusan Akuntansi Fakultas Ekonomi Gunadarma
Jogiyanto.2007. Metodelogi  Penelitian  Bisnis : Salah  Kaprah  dan  Pengalaman– Pengalaman . FE UGM: BPFE Yogyakarta
Jones, Stewart and Rohit Sharma. 2001. The Association Between the Investment Opportunity  Set  and  Corporate  Financing  and  Dividend  Decision:  Some Asutralian Evidence. Managerial Finance , 48-64.
Kallapur,  Sanjay  and  Mark  A.  Trombley.  1999.  The  Association  between Investment  Opportunity  Set  Proxies  and  Realized  Growth. Journal  of Business Finance and Accounting , 505-519.
Lehn,  Kenneth,  and  Anil  K.  Makhija.  1996.  EVA  &  MVA  as  Performance Measures  and  Signals  for  Strategic  Change. Strategy  and  Leadership , May/ June. pp. 34-38.
Lely  Dahlia,  Sylvia  Veronica  Siregar.  2008.  Pengaruh  CSR  Terhadap  Kinerja Perusahaan. Simposium Nasional Akuntansi XI . Pontianak
Makelainen, Esa.2007. Economic Value Added as a Management Tool .
McGuire,  J.  B.,  A.  Sungren,  dan  T.  Schneeweis.  1988.  Corporate  Social Responsibility  and  Firm  Performance. Academy  of  Management  Journal, 31: 854-872.
Nurlela  dan  Islahudin.  2008.  Pengaruh Corporate  Social  Responsibility terhadap Nilai  Perusahaan  dengan  Prosentase  Kepemilikan  Manajemen  sebagai Variabel Moderating . Simposium Nasional Akuntansi XI
Paul  A.  Sharman.  1999. Value  Based  Management .  Focused  Mangement Information.
Pradhono dan Yulius Jogi Christiawan. 2004. Pengaruh Economic Value Added, Residual  Income,  Earnings  dan  Arus  Kas  Operasi  terhadap  Return  yang Diterima oleh Pemegang Saham. Jurnal Akuntansi dan Keuangan , 6: 2.
Saepudin. 2008. Pengaruh Antara Ratio Profitabilitas dan Investment Opportunity Set Terhadap Harga Saham Perusahaan yang Terdaftar di BEI tahun 2005 sampai 2007. Simposium Nasional Akuntansi XI
Sayekti,  Yosafa  dan  Ludovicus  Sensi  Wondabio.  2007.  Pengaruh  CSR Disclousure  Terhadap  ERC. Simposium  Nasional  Akuntansi  X .  Makasar 26-28 Juli 2007
Sembiring,  E.R.  2005.  Karakteristik  Perusahaan  dan  Pengungkapan  Tanggung Jawab  Sosial:  Study  Emperis  Pada  Perusahaan  Yang  Tercatat  di  Bursa Efek Jakarta. Simposium Nasional Akuntansi VIII , 15-16 September
Siegel, Donald S., dan Paul, Catherine J. M.2006. Corporate Social Responsibility and Economic Performance, Springer Science and Business Media ,  LLC, (J Prod Anal  26, p. 207-211).
Smith,  C.W.  Jr.,  and  R.L.  Watts.  1992.  The  investment  opportunity  set  and corporate  financing  dividend,  and  compensation  policies .  Journal  of Accounting & Economics 32, 263-292.
Sri  Rahayu,  2010.  Pengaruh  Kinerja  Keuangan  Terhadap  Nilai  Perusahaan Dengan  Pengungkapan  CSR  dan  GCG  sebagai  Variabel  Pemoderasi. Jurusan Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Diponegoro Semarang
Sugiyono. 2009. Metode Penelitian Bisnis . Bandung : CV. Alfabeta
Suranta  dan  Pratana  Puspita  Merdistusi.  2004.  “Income  Smoothing,  Tobin’s  Q, Agency  Problems  dan  Kinerja  Perusahaan”. Simposium  Nasional Akuntansi VII . Bali, 2 – 3 Desember.
Ulupui,  I.  G.  K.  A,  2007. Analisis  Pengaruh  Rasio  Likuiditas, Leverage , Aktivitas,  dan  Profitabilitas  terhadap  Return  Saham  (Studi  pada Perusahaan  Makanan  dan  Minuman  dengan  Kategori  Industri  Barang Konsumsi di Bursa Efek Jakarta). Jurnal Akuntansi dan Bisnis Vol.2.
Undang-Undang  Republik  Indonesia  Nomor  25  Tahun  2007  tentang  Penanaman Modal. www.castleasia.com
Undang-Undang  Republik  Indonesia  Nomor  40  Tahun  2007  tentang  Perseroan Terbatas. www.legalitas.org/incl-php/buka.php
Utomo,  Lisa  Linawati.  1999.  Economic  Value  Added  Sebagai  Ukuran Keberhasilan Kinerja Manajemen. Jurnal Akuntansi dan Keuangan , 1 (1): 28 – 42
Walsh, Ciaran. 2003. “ Key Management Ratios: Rasio-rasio Manajemen Penting Penggerak  dan  Pengendali  Bisnis. ”  Edisi  ketiga.  Jakarta:  Penerbit Erlangga.
Watts,  R.L,  2003.  “A  Proposal  for  Research  on  Conservatism,  Working  paper,” University of Rochester.
Wibowo,  Lucky  Bani,  2005,  Pengaruh Economi  Value  Added dan  Profitabilitas Perusahaan  Terhadap  Return  Pemegang  Saham.  Sarjana  Jurusan Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Islam Indonesia Yogyakarta
Wolk,  H.I.,  Tearney  M.G.,  dan  James  L.  Dodd,  2001. Accounting  Theory:  A Conceptual  and  Institutional  Approach. South  Western  College Publishing, 5 th Edition.
Young, David. 1997. Economic Value Added: A Primer for European Managers.
European Management Journal, 15 (4): 335-343.
Young,  S.  David,  dan  Stephen  F.  O’Byrne.  2001. EVA  and  Value  Based Management: A Practical Guide to Implementation. New York: McGraw- Hill.
Yuniasih,  Wirakusuma.  2009.  Pengaruh  Kinerja  Keuangan  Terhadap  Nilai Perusahaan Dengan Pengungkapan CSR dan Good Corporate Govemnance  Sebagai  variabel  Moderating. Simposium  Nasional Akuntansi XII
Yunina, Nazir dan Gazali Syamni.2009.  Pengaruh ROA dan ROE Terhadap EPS pada PT. Bank Muamalat Indonesia. Simposium Nasional Akuntansi XII
Zuhroh,  Naimah  dan  Siddharta  Utama.  2003.  Analisis  Pengaruh  Luas Pengungkapan  Sosial  dalam  Laporan  Tahunan  Perusahaan  Terhadap Reaksi Investor. Simposium Nasional Akuntansi VI.