Jurnal Ekonomi dan Manajemen
Teknologi (EMT)
Indonesian Journal for the Economics, Management and Technology .
Jurnal Ekonomi dan Manajemen Teknologi, 7(4), 2023, 1305-1316 Available online at http://journal.lembagakita.org
Dampak Employee Stock Option (ESO) Terhadap Abnormal Return pada Perusahaan Terdaftar di Bursa Efek Indonesia: Analisis Peran Corporate Governance sebagai Pemoderasi
Ahmad Rizani 1* , Loso Judijanto 2 , Sandi Setiadi 3 , Juni Iswanto 4 1* Program Studi Ekonomi Pembangunan, Fakultas Ekonomi dan Bisnis, Universitas Palangka Raya, Kota Palangka Raya, Provinsi Kalimantan Tengah, Indonesia.
2 Public Policy Research, IPOSS Jakarta, Indonesia.
3 Program Studi Manajemen, Fakultas Sosial Ekonomi, Universitas Linggabuana PGRI
Sukabumi, Kota Sukabumi, Provinsi Jawa Barat, Indonesia.
4 Program Studi Ekonomi Syariah, IAI Pangeran Diponegoro Nganjuk, Kabupaten Nganjuk, Provinsi Jawa Timur, Indonesia.
Abstrak. Penelitian ini bertujuan untuk menginvestigasi dampak Employee Stock Option (ESOs) terhadap Abnormal Return, dengan peran corporate governance sebagai variabel moderasi. Variabel proksi corporate governance yang digunakan meliputi  komisaris  independen,  kepemilikan  manajerial,  dan  kepemilikan  institusional.  Sampel  penelitian  terdiri  dari perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama periode 2015 hingga 2020, dipilih melalui metode purposive sampling. Analisis regresi moderasi (Moderate Regression Analysis - MRA) digunakan untuk menganalisis data dari 20 perusahaan  yang  menjadi  sampel.  Hasil  penelitian  menunjukkan  bahwa  Employee  Stock  Option  (ESOs)  memiliki pengaruh  signifikan  terhadap  Abnormal Return,  sementara  peran  penting  corporate  governance  sebagai  variabel  moderasi terlihat  dalam  mengatur  hubungan  antara  Employee  Stock  Option  (ESOs)  dan  Abnormal  Return.  Temuan  ini memberikan  pemahaman  yang  lebih  baik  tentang  dinamika  antara  ESOs,  corporate  governance,  dan  kinerja  keuangan perusahaan di pasar modal Indonesia.
Kata kunci: Abnormal Return; Employee Stock Option (ES0s); Corporate Governance.
Abstract. The  purpose  of  this  study  is  to  examine  how  employee  stock  options  (ESOs)  affect  abnormal  returns  while controlling  corporate  governance.  Institutional  ownership,  management  ownership,  and  independent  commissioners  are  the corporate governance proxy variables that are employed. Using a purposive sample technique, the research sample was made up of  businesses  that  were  listed  between  2015  and  2020  on  the  Indonesia  Stock  Exchange.  Data  from  the  20  sample companies were analyzed using moderated regression analysis (MRA). The findings of the study indicate that employee stock options (ESOs) have a major impact on abnormal returns, and that corporate governance plays a crucial moderating role in controlling  the  relationship  between  ESOs  and  abnormal  returns.  These  findings  provide  a  better  understanding  of  the dynamics between ESOs, corporate governance, and corporate financial performance in the Indonesian capital market.
Keywords: Abnormal Returns; Employee Stock Options (ES0s); Corporate Governance.
* Author. Email: ahmadrizani@gmail.com 1* , losojudijantobumn@gmail.com 2 , setiadi442976@gmail.com 3 , juniiswanto14@gmail.com 4 .
DOI: https://doi.org/10.35870/emt.v7i4.1702
Received: 19 September 2023, Revision: 28 September 2023, Accepted: 30 September 2023, Available Online : 20 October 2023. Print ISSN: 2579-7972; Online ISSN: 2549-6204. Copyright @ 2023. Published by Lembaga Otonom Lembaga Informasi dan Riset Indonesia (KITA INFO dan RISET).

## Pendahuluan
Kepemilikan  manajerial  dan  institusional, sebagai bagian integral dari struktur kepemilikan  perusahaan,  memiliki  peran penting dalam mengatasi permasalahan keagenan  yang  mungkin  timbul.  Suranta  dan Suyono  (2018),  seperti  yang  dijelaskan  oleh Nugraha,  Johanes,  &  Hendiarto  (2021), menggambarkan kepemilikan saham Manajemen sebagai proporsi saham biasa yang dimiliki  oleh  para  manajemen.  Meningkatkan kepemilikan  saham  oleh  manajer  akan  sejalan dengan  kepentingan  pemegang  saham,  dengan demikian  dapat  meningkatkan  motivasi  para manajer  untuk  bekerja  sesuai  dengan  tujuan pemegang saham dan pada akhirnya meningkatkan  nilai  perusahaan.  Sebaliknya, kepemilikan  institusional  yang  tinggi  dapat mengurangi  biaya  agensi  ( agency  cost )  dan diharapkan akan memberikan nilai tambah bagi Perusahaan (Cao, et al , 2020; Nugraha, 2021).
Di Indonesia, tindakan memperkuat tata kelola perusahaan  dengan  melibatkan  komisaris independen  dalam  perusahaan  publik  diawali dengan  Keputusan  Direksi  Bursa  Efek Indonesia  (BEI),  yang  saat  itu  masih  dikenal sebagai Bursa Efek Jakarta (Perdana & Raharja, 2014; Suheny,
2019).
Peraturan ini mengamanatkan  bahwa  perusahaan  yang tercatat  di  BEJ  wajib  memiliki  komisaris independen  sebagai  salah  satu  upaya penyelenggaraan  manajemen  perusahaan  yang baik ( good corporate governance ).
Terkait  dengan  aspek  kompensasi  eksekutif, Almashhadani (2022), mengidentifikasi sejumlah  mekanisme  tata  kelola  perusahaan yang  diterapkan  oleh  perusahaan  di  berbagai negara  berkembang.  Salah  satu  mekanisme tersebut  melibatkan  pemberian  kompensasi eksekutif kepada manajemen. Konsep kompensasi  eksekutif  menurut  Jensen  dan Faulkender et  al (2010)  adalah  nilai  jasa  yang diberikan pemilik perusahaan kepada manajemen.
Employee  Stock  Ownership  Plan (ESOP)  adalah salah satu kebijakan jangka panjang perusahaan yang  melibatkan  psikologi  tenaga  kerja  dalam bentuk  program  kompensasi  berbasis  ekuitas, khususnya  saham  (Khisa,  2016;  Kinyanjui,
2018;  Kavivya,  2022).  Perkembangan  ESOP telah dimulai sejak lima puluh tahun yang lalu di Amerika  Serikat  (Blackiston et  al ,  1989).  Pada waktu  itu,  sistem  ekonomi  kapitalis  masih menganut  paham  individualisme,  di  mana pemegang  saham  sebagai  pemilik  perusahaan memiliki  kebebasan  untuk  bertindak  sesuai keinginannya (Hockett, 2006). Dalam praktiknya,  terdapat  beberapa  pendekatan  yang dapat diterapkan oleh perusahaan dalam rangka menerapkan ESOP, antara lain:
1) Stock Grants (Pemberian Saham): Memberikan  saham  kepada  karyawan sebagai bentuk kompensasi. 2) Direct  Employee  Stock  Purchase  Plans (Program Pembelian Saham oleh Karyawan): Memungkinkan karyawan untuk  membeli  saham  perusahaan  dengan harga diskon.
3) Employee  Stock  Options (Program  Opsi Saham,  disingkat  ESOs):  Memberikan karyawan  hak  untuk  membeli  saham perusahaan  dengan  harga  yang  telah ditentukan.
4) Employee Stock Ownership Plans : Menciptakan skema  kepemilikan  saham  bagi  karyawan secara kolektif.
5) Phantom  Stock  and  Stock  Appreciation  Right (SARs): Membuat program yang memberikan  manfaat  ekuitas  kepada karyawan  tanpa  memberikan  kepemilikan saham aktual. Dengan program ESOP, perusahaan memberikan  sinyal  kepada  publik  bahwa mereka  memiliki  karyawan  yang  sangat terdorong  untuk  berkinerja  baik  demi kepentingan perusahaan, sehingga mereka diberi insentif berupa kepemilikan saham perusahaan. Lebih  dari  itu,  kepemilikan  saham  oleh karyawan  juga  dapat  meningkatkan  rasa memiliki terhadap perusahaan ( sense of belonging ), yang  pada  gilirannya  dapat  meningkatkan produktivitas perusahaan.
Penelitian ini akan menggali lebih dalam tentang dampak Employee Stock Options (ESOs) terhadap kinerja  perusahaan,  dengan  berfokus  pada hubungan antara kepemilikan saham manajerial, institusional,  dan  peran  komisaris  independen dalam konteks perusahaan publik di Indonesia. Selain  itu,  penelitian  ini  akan  mengkaji  secara kritis  efektivitas  ESOP  sebagai  mekanisme
kompensasi  eksekutif  dan  alat  tata  kelola perusahaan  yang  baik  dalam  mengoptimalkan kinerja  perusahaan  di  lingkungan  bisnis  yang semakin kompleks.

## Tinjauan Literatur
Agency Theory Menurut Kim dan Mahoney (2005), teori agensi ( agency  theory )  menjelaskan  hubungan  keagenan dengan  menggambarkan  perusahaan  sebagai suatu  kumpulan  kontrak  (nexus  of  contracts) antara pemilik sumber daya ekonomis ( principal ) dan  manajer  ( agent )  yang  bertanggung  jawab atas  pengelolaan  sumber  daya  tersebut. Hubungan  agensi  ini  merupakan  suatu  bentuk kontrak,  baik  yang  bersifat  eksplisit  maupun implisit,  di  mana satu  atau  lebih  individu  yang disebut sebagai principal meminta individu lain, yaitu agen, untuk bertindak atas nama mereka. Pendekatan  ini  mencerminkan  kompleksitas peran  manajer  dalam  menjalankan  tugas mereka  sebagai  wakil  dari  pemilik  perusahaan. Payne  dan  Petrenko  (2019)  juga  menyatakan bahwa  semakin  besar  kepemilikan  manajemen dalam  suatu  perusahaan,  manajemen  akan cenderung  berupaya  untuk  meningkatkan kinerja perusahaan demi kepentingan pemegang  saham,  sekaligus  untuk  mencapai kepentingan pribadi mereka. Program kompensasi  atau  insentif  karyawan  yang berbasis  ekuitas,  seperti Employee  Stock  Options (ESOs),  muncul  sebagai salah satu  alat  terbaik bagi  perusahaan  untuk  mendorong  manajer membuat  keputusan  yang  sesuai  dengan harapan  para  pemegang  saham,  yang  pada akhirnya  berkontribusi  pada  peningkatan  nilai perusahaan.

## Corporate Governance
Tricker  (2015)  menggambarkan  tata  kelola perusahaan  sebagai  isu  yang  tetap  relevan  dan terus  dikaji  oleh  pelaku  bisnis,  akademisi, pembuat  kebijakan,  dan  pihak-pihak  terkait lainnya.  Hasanah  dan  Kurniawan  (2019) mendefinisikan corporate governance sebagai suatu sistem  yang  mengarahkan  dan  mengendalikan perusahaan dengan tujuan mencapai keseimbangan  antara  kekuatan  kewenangan yang  diperlukan  oleh  perusahaan  untuk menjamin  kelangsungan  eksistensinya  dan
mempertanggungjawabkan  tindakannya  kepada para  pemangku  kepentingan  ( stakeholders ). Definisi ini menegaskan peran penting struktur dan  mekanisme  tata  kelola  perusahaan  dalam memastikan  bahwa  perusahaan  beroperasi secara transparan, etis, dan efektif. Lebih lanjut, Adnyani,  Endiana,  dan  Arizona  (2020) menjelaskan  bahwa corporate  governance adalah sekumpulan hubungan antara pihak manajemen perusahaan,  dewan  direksi,  pemegang  saham, dan pihak lain yang memiliki kepentingan dalam perusahaan. Konsep ini menekankan pentingnya  kerja  sama  dan  koordinasi  antara para  pemangku  kepentingan  dalam  rangka mencapai tujuan perusahaan secara berkelanjutan. Corporate  governance ,  menurut Marisha (2023), juga melibatkan adopsi struktur organisasi  dan  perangkat  pengawasan  yang efektif  guna  memastikan  bahwa  perusahaan beroperasi  sesuai  dengan  standar  etika  dan peraturan yang berlaku.

## Employee Stock Ownership Plan (ESOP)
Dalam  praktik  manajemen  sumber  daya manusia, terdapat sebuah program kepemilikan karyawan  dalam  saham  perusahaan  di  tempat mereka  bekerja  yang  dikenal  dengan  sebutan Employee  Stock  Ownership  Plan (ESOP),  atau Program  Kepemilikan  Sahara  oleh  Karyawan. ESOP  merupakan  suatu  rencana  penangguhan keuntungan  karyawan  yang  memungkinkan mereka  untuk  memiliki  saham  perusahaan (Rizal,  2021).  Selain  itu,  Gupta  (2014) mendefinisikan  konsep  opsi  saham  karyawan sebagai  hak  yang  diberikan  oleh  perusahaan kepada  karyawannya  untuk  membeli  sejumlah saham  perusahaan  dengan  harga  yang  telah ditentukan selama periode tertentu. Secara lebih rinci,  menurut  Aribawa  (2016),  ESOP merupakan  suatu  jenis  program  pensiun  yang dirancang  untuk  menerima  kontribusi  dari perusahaan dan dana tersebut akan diinvestasikan  dalam  saham  perusahaan  demi kepentingan karyawan. Program ESOP memberikan  kesempatan  kepada  karyawan untuk  memiliki  saham  perusahaan  tempat mereka  bekerja,  yang  pada  gilirannya  dapat meningkatkan  rasa  memiliki  dan  keterlibatan mereka dalam kesuksesan perusahaan.
Ahmad Rizani, Loso Judijanto, Sandi Setiadi, Juni iswanto / Dampak Employee Stock Option (ESO) Terhadap Abnormal Return pada Perusahaan Terdaftar di Bursa Efek Indonesia: Analisis Peran Corporate Governance sebagai Pemoderasi.
Sarana-Sarana  Bagi  Perusahaan  Untuk Membuat
Kepemilikan Saham oleh Karyawan Perusahaan  memiliki  berbagai  sarana  untuk mendorong kepemilikan saham oleh karyawan. Ini  termasuk  pemberian  saham  ( Stock  Grants ), program  pembelian  saham  oleh  karyawan ( Direct  Employee  Stock  Purchase  Plans ),  program opsi  saham  ( Employee  Stock  Options,  ESOs ), Employee  Stock  Ownership  Plans (ESOPs),  dan Phantom  Stock serta Stock  Appreciation  Rights (SARs)  (Awarab,  M.  R.  (2021);  Suranta  et  al, 2010).  Melalui  beragam  program  ini, perusahaan  memberikan  kesempatan  kepada karyawan  untuk  memiliki  saham  perusahaan, memberikan insentif untuk berpartisipasi dalam kesuksesan perusahaan, dan merasakan manfaat langsung  dari  kinerja  saham  perusahaan. Kepemilikan  saham  oleh  karyawan  dapat memotivasi  mereka  untuk  lebih  berkontribusi dan  berkomitmen  dalam  mencapai  tujuan perusahaan.

## Abnormal Return
Menurut  Abarbanell  dan  Bushee  (1998), abnormal  return  adalah  perbedaan  antara return  aktual  yang  terjadi  dengan return  normal yang  diharapkan  oleh  investor  (expected return).  Ridhwan  dan  Nugraha  (2020)  lebih lanjut  menjelaskan  bahwa  studi  peristiwa memfokuskan  pada  analisis  return  yang  tidak biasa  dari  sekuritas  yang  mungkin  terjadi  di sekitar  pengumuman  peristiwa  tertentu.  Selain itu,  Chandra  (2013)  menambahkan  bahwa pengumuman berita baik ( good news ) cenderung meningkatkan abnormal return yang berdampak  positif.  Dalam Employee  Stock Options (ESOs),  pengumuman  mengenai penerapan ESOs oleh perusahaan mengindikasikan  bahwa  perusahaan  memiliki karyawan  yang  sangat  termotivasi  dan  hal  ini memicu pemberian reward berupa kepemilikan saham  perusahaan  kepada  karyawan.  Dengan kata lain, abnormal return dapat mencerminkan respons  pasar  terhadap  informasi  ini,  di  mana kenaikan harga saham perusahaan mengindikasikan reaksi positif investor terhadap  program  ESOs  dan  kinerja perusahaan yang diharapkan meningkat.
Pengaruh Kepemilikan Institusional Sebagai Variabel Corporate Governace pada
ESOs terhadap Abnormal Return Jensen  dan  Meckling  (1976),  sebagaimana diungkapkan  dalam  Davies,  Hillier,  dan McColgan (2005), telah melakukan analisis yang mendalam  terkait  pengaruh  kepemilikan  saham dalam  perusahaan  terhadap  nilai  perusahaan. Mereka  mengkaji  distribusi  kepemilikan  antara pihak  manajer  yang  menikmati  manfaat  dari kepemilikan  saham  perusahaan  dan  pihak  luar yang  tidak  memilikinya.  Abdioglu  (2016)  juga menjelaskan  bahwa  kepemilikan  manajerial mampu  menyelaraskan  kepentingan  antara manajemen dan pemegang saham.
Selain  itu,  kepemilikan  institusional  juga berperan penting dalam mengatur harga saham perusahaan,  sebagaimana  disoroti  oleh  Yopie dan  Lim  (2021)  serta  Prastha  (2023).  Institusi sebagai  pemilik  saham  dianggap  lebih  mampu dalam  mendeteksi  kesalahan  yang  mungkin terjadi  dalam  pengelolaan  perusahaan.  Hal  ini disebabkan  oleh  pengalaman  lebih  luas  yang dimiliki  oleh  investor  institusi  dibandingkan dengan  investor  perorangan.  Oktavian  dan Ahmar  (2019)  juga  berpendapat  bahwa  tingkat kepemilikan saham oleh institusi, jika signifikan, dapat  memengaruhi  nilai  pasar  perusahaan. Semakin  besar  tingkat  kepemilikan  saham  oleh institusi,  semakin  efektif  pula  mekanisme kontrol terhadap kinerja manajemen perusahaan.
Dalam Employee Stock Options (ESOs), pengaruh kepemilikan  institusional  sebagai  bagian  dari variabel  corporate  governance  terhadap abnormal  return  mencerminkan  peran  penting yang dimainkan oleh institusi dalam mengawasi dan membantu mengarahkan strategi perusahaan. Kepemilikan institusional yang kuat dapat  menciptakan  kepercayaan  investor  dan memberikan  sinyal  positif  kepada  pasar  terkait dengan keberhasilan program ESOs, yang pada akhirnya  dapat  tercermin  dalam  abnormal return yang positif.

## Kerangka Pemikiran

## Gambar 1. Kerangka Pemikiran

## Hipotesis
Berdasarkan latar belakang penelitian, landasan teori dan hasil penelitian terdahulu, maka yang menjadi hipotesis dalam penelitian ini adalah: Hipotesis 1   : Employee  Stock  Options (ESOs) memiliki  pengaruh  terhadap abnormal return pada perusahaan  yang  terdaftar  di Bursa Efek Indonesia. Hipotesis 2 : Corporate  Governance ,  meliputi Komposisi Komisaris Independen, Kepemilikan Manajerial,  dan  Kepemilikan Institusional, memoderasi pengaruh  penerapan  ESOs terhadap  abnormal  return pada perusahaan yang terdaftar  di  Bursa  Efek Indonesia.

## Metodologi Penelitian
Peralatan Analisis Data Untuk  mengetahui  pengaruh  ESOs  terhadap abnormal  return  dengan corporate  governance sebagai  variabel  pemoderasi  pada  perusahaan yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  (BEI) odalah  dengan  menggunakan  metode  MRA ( Moderate Regression Analysis ). Moderated Regression Analysis (MRA)  atau  uji  interaksi  merupakan aplikasi  khusus  regresi  berganda  linear  dimana dalam  persamaan  regresmya  mengandung unsur  interaksi  (perkalian  dua  atau  lebih variabel  independen).  Model  regresi  linear berganda  tersebut  dapat  dituliskan  secara maternatis adalah sebagai berikut:
Y  =  α  +  β1X1  +  β2X2  +  β3X3 +  β4X4  +  𝑒
Y  =  α  +  β1X1  +  β2X2  +  β3X3 +  β4X4  +  β5X1 X2 +  β6X1 X3  +  β1X1 X4  +  𝑒 Dimana:
Y :  Abnormal Return (AR) α :  Konstanta X 1 :  Employee Stock Option (ESOs) X 2 :  Komisaris Independen
X 3 :  Kepemilikan Manajerial
X 4 :  Kepemilikan Institusional
X 1 X 2 :  Interaksi  antara  ESOs  dan Komisaris Independen X 1 X 3 :  Interaksi  antara  ESOs  dan Kepemilikan Manajerial X 1 X 4 :  Interaksi  antara  ESOs  dan Kepemilikan Institusional β 1 , β 2 , β 3 , β 4 , β 5 , β 6 , β 7 :  Koefisien  regresi  X 1 ,  X 2 ,X 3 , X 4 ,X 5 E :  Error Term
Abnormal  return  dapat  dihitung  dengan  cara sebagai berikut:
mt it R R AR − = Keterangan: AR : Abnormal return R it
: Return pada hari ke t R im : Return pasar pada periode t
Dimana  formula  untuk  perhitungan  return sesungguhnya  dan  return  pasar  adalah  sebagai berikut:
1 1 − − − = it it it it P P P R Keterangan:
R it :  Return pada hari ke t P( it ) :  Harga  saham  sekarang,  yaitu  harga penutupan hari itu P( it-1 ) :  Harga  saham  sekarang,  yaitu  harga penutupan hari itu
1 1 − − − = it it it m t IHSG IHSG IHSG R Keterangan:
R mt :  Return pasar pada hari ke t IHSG 1 :  IHSG saham pada pada hari ke t IHSG t- :  IHSG saham pada hari ke t-1 1
Hasil  perhitungan  abnormal  return  yang  sudah diketahui,  dihitung Cumulativenya dengan menggunakan rumus:
 = t t t i t t AR CAR , ) 2 , 1 (
Keterangan:
) 2 , 1 ( t t CAR :  Cumulative  Abnormal  Return sekuritas  I  periode  t  sebelum dan sesudah peristiwa
t i AR ,
:  Abnormal  return  sekuritas  I pada periode t T 1 :  Awal  periode  pengamatan.  (5 hari sebelum pengumuman)
T 2 :  Akhir  periode  pengamatan  (5 hari setelah pengumuman).

## Employee  Stock  Options  (Independent Variable)
Variabel  bebas  dalam  penelitian  ini  adalah penerapan ESOs oleh perusahaan. Asyik (2012) menjelaskan pengukuran ESOs sebagai berikut:
% 100 Beredar Yang Saham Total Saham Opsi Jumlah ESOs x =
Komposisi Komisaris Independen
( Moderating Variable)
Proporsi atau komposisi komisaris independen (INDEP)  adalah  prosentase  dari  komisaris independen  terhadap  total  komisaris  dalam suatu  perusahaan  (Lai,  2005  dalam  Ariesta, 2012)
x100% Komisaris Anggota Total Independen Komisaris Jumlah
INDEP =
Kepemilikan Manajerial ( Moderating Variable) Kepemilikan  manajerial  adalah  persentase jumlah  saham  yang  proporsi  pemegang  saham dari  manajemen.  Dalam  penelitian  ini kepemilikan  manajerial  ditunjukkan  dengan persentase saham perusahaan yang dimiliki oleh manajer atas keseluruhan saham yang beredar.
x100% Beredar Yang Saham Total Manajer dimiliki yang Saham
Manajerial = Kepemilikan  Institusional  ( Moderating Variable)
Kepemilikan  institusional  adalah  saham perusahaan  yang  dimiliki  oleh  institui  atau lembaga  seperti  perusahaan  asuransi,  dana pensiun  atau  perusahaan  lain.  Kepemilikan institusi dapat dihitung sebagai berikut:
x100% Beredar Yang Saham Total institusi dimiliki yang Saham INST =
Menguji Hipotesis Secara Parsial (Uji t)
Pengujian  hipotesis  secara  parsial  dilakukan untuk  Hipotesis  1  (H 1 )  dan  Hipotesis  (H 2 ) sebagai berikut : Ha 1 :  ESOs berpengaruh terhadap abnormal return  pada  perusahaan  yang  terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
Ho 1 :  ESOs  tidak  berpengaruh  terhadap abnormal return pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia Ha 2 : Corporate governance (Komposisi Komisaris  Independen,  Kepemilikan Manajerial dan Kepemilikan Institusional)  memoderasi  pengaruh penerapan  ESOs  terhadap  abnormal return  pada  perusahaan  yang  terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
Ho 2 : Corporate governance (Komposisi Komisaris  Independen,  Kepemilikan Manajerial dan Kepemilikan Institusional) tidak memoderasi pengaruh  penerapan  ESOs  terhadap abnormal return pada perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia.
Untuk  menentukan  penerimaan  dan  penolakan hipotesis secara parsial untuk Hipotesis 1 (H 1 ), Hipotesis  2  (H 2 ),  maka  dilakukan  berdasarkan kriteria berikut: Jika  t hitung >  t tabel maka  Ha  diterima  dan  Ho ditolak pada tingkat signifikan 5%. Jika t hitung < t tabel maka  Ha  ditolak  dan  Ho  diterima  pada tingkat signifikan 5%.

## Menguji Hipotesis Secara Simultan (Uji F)
Uji F digunakan untuk melihat apakah variabel ESOs dengan variabel corporate governance sebagai variabel  pemoderasi  secara  simultan  memiliki pengaruh  dengan  variabel  abnormal  return. Dengan  menggunakan  uji  F,  dapat  ditentukan apakah  variabel  ESOs,  corporate  governace secara  simultan  merupakan  penjelas  yang signifikan terhadap  abnormal return  atau tidak. Untuk melihat diterima atau tidaknya hipotesis, kita  dapat  membandingkan  nilai  F hitung dengan F tabel dengan ketentuan sebagai berikut: Jika  F hitung >  F tabel ,  maka  Ha  diterima  dan  Ho ditolak. Demikian pula sebaliknya, jika F hitung < F tabel maka  Ha  ditolak  dan  Ho  diterima  pada tingkat signifikan 5%.

## Hasil dan Pembahasan
mengenai  variabel  penelitian  yang  terdiri  dari variabel  abnormal  return,  employee  stock
option, proporsi komisaris independen, kepemilikan manajerial,
Tabel 1. Deskripsi Statistik Variabel N Minimum Maximum Mean Std. Deviation Abnormal Return 20 .00 .33 .078 .084 ESOs 20 .01 .98 .42 .335 Komisaris Independen 20 33.00 50.00 40.49 6.34 Kepemilikan Manajerial 20 .04 1.50 .47 .38 Kepemilikan Institusional 20 35.70 85.11 70.57 10.46 ESOs*Komisaris Independen 20 .20 48.50 17.45 14.32 ESOs*Kepemilikan Manajerial 20 .00 .71 .21 .251 ESOs*Kepemilikan Insttusional 20 .38 67.86 27.77 21.46 Valid N (listwise) 20 Sumber: Hasil Olah Data SPSS, 2023.

## PEMBAHASAN Hasil Pengujian Regeresi Efek Utama
Persamaan  model  regresi  penelitian  sebagai berikut:
Y  =  α +  β1X1  +  β2X2  +  β3X3  +  β4X4 +  𝑒 Dimana: Y :  Abnormal Return (AR)
α :  Konstanta X 1 :  Employee Stock Option (ESOs) X 2 :  Komisaris Independen X 3 :  Kepemilikan Manajerial X 4 :  Kepemilikan Institusional e : Error Term Tabel 2. Hasil Regresi Efek Utama Model Unstandardized Coefficients Standardized Coefficients t Sig. B Std. Error Beta (Constant) .284 .237 1.199 .249 ESOs .005 .076 .201 0.663 .517 Komdip -.006 .003 -.428 -1.644 .121 Manajerial .045 .058 .028 .787 .443 1 Institusional .000 .002 -.031 -.103 .919 1
a. Dependent Variable: CAR Sumber: Hasil Olah Data SPSS, 2023.
Berdasarkan  tabel  2  diatas  persamaan  regresi dapat ditulis sebagai berikut:
Y  =  0,284  +  0,005X1  −  0,006X2
+  0,045X3  +  0,000X4 1) Nilai konstanta sebesar 0.284 mengindikasikan  bahwa  jika  semua variabel  independen  memiliki  nilai  nol, maka  Abnormal  Return  (CAR)  akan memiliki nilai sekitar -0.284.
2) Untuk  variabel  Employee  Stock  Options (ESOs) dengan koefisien 0.005, jika ESOs meningkat  sebesar  1%,  dengan  asumsi
variabel  independen  lainnya  konstan, Abnormal  Return  (CAR)  akan  mengalami peningkatan sekitar 0.005%.
3) Variabel  Komisaris  Independen  dengan koefisien  -0.006  menunjukkan  bahwa  jika Komisaris  Independen  meningkat  sebesar 1%,  dengan  asumsi  variabel  independen lainnya  tetap,  Abnormal  Return  (CAR) akan mengalami penurunan sekitar 0.006%.
4) Variabel  Kepemilikan  Manajerial  dengan koefisien  0.045  mengindikasikan  bahwa peningkatan sebesar 1% dalam kepemilikan manajerial, dengan asumsi variabel independen lainnya konstan, akan
meningkatkan  Abnormal  Return  (CAR) sekitar 0.045%.
5) Koefisien  untuk  variabel  Kepemilikan Institusional  sebesar  0.000  menunjukkan bahwa  perubahan  sebesar  1%  dalam
kepemilikan  institusional,  dengan  asumsi variabel  independen  lainnya  konstan,  tidak akan memiliki dampak yang signifikan pada Abnormal Return (CAR).
Tabel 3. Hasil Perhitungan Moderate Regression Analysis (MRA) Model Unstandardized Coefficients Standardized Coefficients t Sig. B Std. Error Beta 1 (Constant) -.589 .414 -1.422 .181 ESOs 1.767 .697 7.006 2.536 .026 Komdip .003 .005 .222 .623 .545 Manajerial -.135 .078 616 -1.715 .112 Institusional .008 .005 .969 1.739 .108 ESOs*Komdip -.020 .010 -3.428 -2.102 .057 ESOs*Manajerial .463 .166 1.376 2.786 .016 ESOs*lnstitusional -.016 .007 -.396 -.2.223 .046
a . Dependent Variable: CAR Sumber: Hasil Olah Data SPSS, 2023.

## Uji Statistik F
Uji  Statistik  F  yang  terdapat  pada  Tabel  4 memiliki  tujuan  untuk  mengukur  signifikansi keseluruhan  model  regresi.  Terdapat  dua kelompok  varians  yang  dihitung,  yaitu  varian regresi  dan  varian  residu.  Hasil  perhitungan menunjukkan  bahwa  sum  of  squares  untuk regresi  adalah  sebesar  0.024,  dengan  derajat kebebasan (Df) sejumlah 4, sehingga diperoleh mean square sebesar 0.006. Di sisi lain, sum of squares  untuk  residu  adalah  sebesar  0.112, dengan  Df  sejumlah  15,  sehingga  diperoleh mean  square  sebesar  0.007.  Selanjutnya, dilakukan perhitungan F-ratio dengan
menghitung  rasio  antara  mean  square  regresi dan  mean  square  residu.  Hasil  perhitungan tersebut  menghasilkan  nilai  F  sebesar  2.468. Pengujian  signifikansi  dilakukan  dengan mengacu  pada  nilai  probabilitas  (Sig.)  yang ditemukan,  yang  pada  kasus  ini  memiliki  nilai 0.081.  Jika  dibandingkan  dengan  tingkat signifikansi  0.10  (level  0.10),  nilai  Sig.  adalah lebih besar, yaitu 0.081. Oleh karena itu, dapat disimpulkan  bahwa  uji  statistik  F  ini  tidak signifikan  pada  tingkat  signifikansi  0.10  (level 0.10).
Tabel 4. Uji F Model Sum of Squares Df Mean Square F Sig. Regression Residual Total 2   Regression Residual Total .024 .112 .136 .080 .056 .136 4 15 19 7 12 19 .006 .007 .011 .005 .808 2.468 .539 .081**
** Signifikan pada level 0,10 Sumber: Hasil Olah Data SPSS, 2023.

## Uji Statistik t
Tabel  5  memaparkan  hasil  uji  statistik  t  yang digunakan  untuk  menilai  signifikansi  setiap koefisien  regresi  dalam  model  penelitian. Dalam  analisis  tersebut,  dua  model  diuji,  yaitu
Model  1  dan  Model  2,  dengan  hasil  sebagai berikut:
Model 1
1) Konstanta  (Constant)  memiliki  koefisien sebesar 0.284 dan standar error 0.237. Hasil
uji  t  menunjukkan  bahwa  koefisien  ini tidak  signifikan,  dengan  t  hitung  sebesar 1.199  dan  nilai  probabilitas  (Sig.)  sebesar 0.249,  yang  melebihi  tingkat  signifikansi
0.05.
2) Variabel  ESOs  memiliki  koefisien  sebesar 0.005  dan  standar  error  0.076.  Hasil  uji  t menunjukkan  bahwa  koefisien  ini  juga tidak  signifikan,  dengan  t  hitung  sebesar 0.663  dan  nilai  probabilitas  (Sig.)  sebesar
0.517,  yang  melebihi  tingkat  signifikansi 0.05.
3) Variabel Komdip (Komisaris Independen) memiliki  koefisien  sebesar  -0.006  dan standar  error  0.003.  Hasil  uji  t menunjukkan  bahwa  koefisien  ini  tidak signifikan,  dengan  t  hitung  sebesar  -1.644 dan  nilai  probabilitas  (Sig.)  sebesar  0.121, yang melebihi tingkat signifikansi 0.05.
4) Variabel  Manajerial  memiliki  koefisien sebesar  0.045  dan  standar  error  0.058. Hasil  uji  t  menunjukkan  bahwa  koefisien ini  juga  tidak  signifikan,  dengan  t  hitung sebesar  0.787  dan  nilai  probabilitas  (Sig.) sebesar  0.443,  yang  melebihi  tingkat signifikansi 0.05.
5) Variabel  Institusional  tidak  memiliki  nilai koefisien  yang  terukur  (non).  Ini menandakan  bahwa  variabel  ini  tidak signifikan dalam model.
Model 2
1) Konstanta  (Constant)  memiliki  koefisien sebesar  -0.589  dan  standar  error  0.414. Hasil  uji  t  menunjukkan  bahwa  koefisien ini tidak signifikan, dengan t hitung sebesar -1.422  dan  nilai  probabilitas  (Sig.)  sebesar 0.181,  yang  melebihi  tingkat  signifikansi 0.05.
2) Variabel  ESOs  memiliki  koefisien  sebesar 1.767  dan  standar  error  0.697.  Hasil  uji  t menunjukkan bahwa koefisien ini signifikan,  dengan  t  hitung  sebesar  2.536 dan  nilai  probabilitas  (Sig.)  sebesar  0.026, yang  lebih  kecil  dari  tingkat  signifikansi 0.05,  menunjukkan  adanya  pengaruh  yang
signifikan.
3) Variabel  Komdip  (Komisaris  Independen) memiliki  koefisien  sebesar  0.003  dan standar  error  0.005.  Hasil  uji  t menunjukkan  bahwa  koefisien  ini  tidak signifikan,  dengan  t  hitung  sebesar  0.623 dan  nilai  probabilitas  (Sig.)  sebesar  0.545, yang melebihi tingkat signifikansi 0.05.
4) Variabel  Manajerial  memiliki  koefisien sebesar  -0.135  dan  standar  error  0.078. Hasil  uji  t  menunjukkan  bahwa  koefisien ini tidak signifikan, dengan t hitung sebesar -1.715  dan  nilai  probabilitas  (Sig.)  sebesar 0.112,  yang  melebihi  tingkat  signifikansi 0.05.
5) Variabel  Institusional  memiliki  koefisien sebesar 0.008 dan standar error 0.005. Hasil uji t menunjukkan bahwa koefisien ini tidak signifikan,  dengan  t  hitung  sebesar  1.739 dan  nilai  probabilitas  (Sig.)  sebesar  0.108, yang melebihi tingkat signifikansi 0.05.
6) Interaksi  antara  ESOs  dan  Komdip (ESOs*Komdip) memiliki koefisien sebesar  -0.020  dan  standar  error  0.010. Hasil uji t menunjukkan bahwa interaksi ini signifikan,  dengan  t  hitung  sebesar  -2.102 dan  nilai  probabilitas  (Sig.)  sebesar  0.057, yang  lebih  kecil  dari  tingkat  signifikansi 0.05.
7) Interaksi  antara  ESOs  dan  Manajerial (ESOs*Manajerial) memiliki koefisien sebesar 0.463 dan standar error 0.166. Hasil uji  t  menunjukkan  bahwa  interaksi  ini signifikan,  dengan  t  hitung  sebesar  2.786 dan  nilai  probabilitas  (Sig.)  sebesar  0.016, yang  lebih  kecil  dari  tingkat  signifikansi 0.05.
8) Interaksi  antara  ESOs  dan  Institusional (ESOs*Institusional)  memiliki  koefisien sebesar  -0.016  dan  standar  error  0.007. Hasil uji t menunjukkan bahwa interaksi ini signifikan,  dengan  t  hitung  sebesar  -2.223 dan  nilai  probabilitas  (Sig.)  sebesar  0.046, yang  lebih  kecil  dari  tingkat  signifikansi 0.05.
Ahmad Rizani, Loso Judijanto, Sandi Setiadi, Juni iswanto / Dampak Employee Stock Option (ESO) Terhadap Abnormal Return pada Perusahaan Terdaftar di Bursa Efek Indonesia: Analisis Peran Corporate Governance sebagai Pemoderasi.

## Tabel 5. Uji t Coeffidents(a)
Model Unstandardized Coefficients Standardized Coefficients t Sig. B Std. Error Beta 1 (Constant) .284 .237 1.199 .249 ESOs .005 .076 .201 0.663 .517 Komdip -.006 .003 -.428 -1.644 .121 Manajerial .045 .058 .028 0.787 .443 Institusional non 002 -031 -101 919 2 (Constant) -.589 .414 -1.422 .181 ESOs 1.767 .697 7.006 2.536 .026* Komdip .003 .005 .222 .623 .545 Manajerial -.135 .078 616 -1.715 .112 Institusional .008 .005 .969 1.739 .108 ESOs*Komdip -.020 .010 -3.428 -2.102 .057** ESOs*Manajerial .463 .166 1.376 2.786 .016* ESOs*lnstitusional -.016 .007 -.396 -.2.223 .046*
*Signifikan  pada level 0,05 **Signifikan pada level 0,10 Sumber: Hasil Olah Data SPSS, 2023.

## Kesimpulan
Berdasarkan temuan dari penelitian sebelumnya,  beberapa  kesimpulan  dapat diambil sebagai berikut:
1) Variabel  ESOs  ( Employee  Stock  Option ) secara  signifikan  memengaruhi  Abnormal Return pada perusahaan yang menerapkan program Employee  Stock  Option di  Bursa Efek  Indonesia.  Hasil  ini  menandakan bahwa implementasi ESOs dapat dianggap sebagai  sinyal  positif  ( signaling )  bagi investor  di  Indonesia,  memberikan informasi  mengenai  prospek  positif perusahaan  dan  potensi  keuntungan. Dengan  penerapan  ESOs,  perusahaan secara tidak langsung memberikan indikasi bahwa  karyawan  memiliki  motivasi  yang tinggi  terhadap  perusahaan,  yang  pada gilirannya memperoleh penghargaan berupa kepemilikan saham.
2) Variabel  tata  kelola  perusahaan  ( corporate governance )  yang  terdiri  dari  komisaris independen,  kepemilikan  manajerial,  dan kepemilikan  institusional  juga  memiliki pengaruh signifikan terhadap implementasi ESOs  terhadap  Abnormal  Return  pada
perusahaan  yang  menerapkan  program Employee  Stock  Option  di  Bursa  Efek Indonesia. Dengan demikian, baik besarnya maupun  kecilnya  jumlah  dewan  komisaris independen,  kepemilikan  manajerial,  dan kepemilikan  institusional  yang  dimiliki perusahaan  dapat  memperkuat  atau memperlemah  pengaruh  ESOs  terhadap Abnormal Return .
Ketidakstabilan Abnormal  Return dapat  terjadi pada  perusahaan  yang  memiliki  tingkat kepemilikan  manajerial  dan  institusional  yang tinggi  maupun  rendah,  demikian  juga  dengan komposisi  dewan  komisaris  yang  dimiliki  oleh perusahaan.  Kesimpulan  ini  menggarisbawahi pentingnya  penerapan  praktik  tata  kelola perusahaan  yang  kuat  untuk  mengoptimalkan efek positif dari program ESOs.

## Daftar Pustaka
Abarbanell,  J.  S.,  &  Bushee,  B.  J.  (1998). Abnormal  returns  to  a  fundamental analysis strategy. Accounting Review , 19-45.
Abdioglu, N. (2016). Managerial ownership and corporate  cash  holdings:  Insights  from an emerging market. Business and Economics Research Journal , 7 (2), 29.
Adnyani,  N.  P.  S.,  Endiana,  I.  D.  M.,  & Arizona,  P.  E.  (2020).  Pengaruh Penerapan Good Corporate governance Dan Corporate Social Responsibility Terhadap Kinerja  Perusahaan. Kumpulan  Hasil  Riset Mahasiswa Akuntansi (KHARISMA) , 2 (2).
Almashhadani,  M.,  &  Almashhadani,  H.  A. (2022). Does Corporate governance Improve Corporate  Profitability:  Reviewing  the Role  of  Internal Corporate  governance Mechanisms. International
Journal of Business  and  Management  Invention , 11 (6), 07-11.
Aribawa,  D.  (2016).  Analisis  Nilai  Perusahaan Pada Implementasi Program Kepemilikan Saham Pada Karyawan/Manajemen. Jurnal Ekonomi dan Bisnis , 19 (3), 341-353.
Awarab,  M.  R.  (2021). Applying  employee  share- ownership  schemes  as  a  transformation mechanism aimed at decreasing poverty levels in South  Africa:  a  comparative  socio-legal perspective (Doctoral dissertation).
Blackiston  III,  H.  C.,  Rappaport,  L.  E.,  & Pasini,  L.  A.  (1989).  ESOPs:  What  they are and how they work. Bus. Law. , 45 , 85.
Cao,  Y.,  Dong,  Y.,  Lu,  Y.,  &  Ma,  D.  (2020).
Does  institutional  ownership  improve firm  investment  efficiency?. Emerging Markets  Finance  and  Trade , 56 (12),  2772-
2792.
Chandra,  T.  (2013).  The  Impact  of  Fuel  Price Increase  on  Stock  Price  in  Indonesia
Stock  Exchange. Journal  of  Economics, Business, & Accountancy VENTURA , 16 (3), 385-398.
Davies,  J.  R.,  Hillier,  D.,  &  McColgan,  P. (2005).  Ownership  structure,  managerial behavior  and  corporate  value. Journal  of corporate finance , 11 (4), 645-660.
Faulkender,  M.,  Kadyrzhanova,  D.,  Prabhala, N.,  &  Senbet,  L.  (2010).  Executive compensation:  An  overview  of  research on  corporate  practices  and  proposed reforms. Journal  of  Applied  Corporate Finance , 22 (1), 107-118.
Gupta,  S.  (2014).  Analysis  of  Employment Stock  Options  Scheme. Asian  Journal  of Management , 5 (4), 435-442.
Hasanah,  S.  M.,  &  Kurniawan,  R.  (2019). Konsep  Islamic Corporate  governance Fakultas Ekonomi Dan Bisnis Islam UIN Mataram. Iqtishaduna  Jurnal  Ekonomi  Dan Bisnis Islam , 10 (1).
Hockett,  R.  (2006).  Why  (Only)  ESOPs. Stan. JL Bus. & Fin. , 12 , 84.
Kavivya,  P.  M.  (2022).  The  Effect  of Employee Stock  Ownership  Plan s  on  employee engagement: a case study of Equity Bank in Nairobi County.
Khisa,  A.  (2016). Effect  of  Employee  Share Ownership  Plans  on  Financial  Performance  of Firms  Listed  in  The  Nairobi  Securities Exchange (Doctoral dissertation,
University of Nairobi).
Kim,  J.,  &  Mahoney,  J.  T.  (2005).  Property rights  theory,  transaction  costs  theory, and  agency  theory:  An  organizational economics approach to strategic management. Managerial and decision economics , 26 (4), 223-242.
Kinyanjui,  G.  (2018). Effect  of  employee  share ownership  plans  on  the  financial  performance  of firms  listed  on  the  Nairobi  securities exchange (Doctoral dissertation, University of Nairobi).
Marisha,  D.  (2023).  Pengaruh  Good Corporate governance dan  Ukuran  Perusahaan Terhadap  Manajemen  Laba  (Studi Empiris  pada  Perusahaan  Manufaktur Sub  Sektor  Makanan  dan  Minuman  yang terdaftar  di  BEI  Periode  2019- 2021). Jurnal EMT KITA , 7 (2), 572-580.
Ahmad Rizani, Loso Judijanto, Sandi Setiadi, Juni iswanto / Dampak Employee Stock Option (ESO) Terhadap Abnormal Return pada Perusahaan Terdaftar di Bursa Efek Indonesia: Analisis Peran Corporate Governance sebagai Pemoderasi.
Nugraha,  N.  M.  (2021).  The  influence  of institutional ownership, managerial ownership,  and  board  of  commissioners on  agency  costs. Turkish  Journal  of Computer  and  Mathematics  Education (TURCOMAT) , 12 (8), 1381-1387.
Nugraha,  N.  M.,  Johanes,  S.  R.,  &  Hendiarto, R.  S.  (2021).  The  effect  of  institutional ownership,  managerial  ownership,  and company size to dividend
policy. International  Journal  of  Trends  in Accounting Research , 2 (1), 87-96.
Oktavian, M., & Ahmar, N. (2019). The effect of  managerial  ownership,  institutional ownership,  and  foreign  ownership  on intellectual capital. The
Indonesian
Accounting Review , 9 (1), 15-25.
Payne,  G.  T.,  &  Petrenko,  O.  V.  (2019). Agency  theory  in  business  and management  research.  In Oxford  Research Encyclopedia of Business and Management .
Perdana,  R.  S.,  &  Raharja,  R.  (2014). Analisis Pengaruh Corporate governance Terhadap Nilai
Perusahaan  (Studi  Empiris  pada  Perusahaan Perbankan  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek Indonesia (BEI) Tahun 2010-
2012) (Doctoral  dissertation,  Fakultas Ekonomika dan Bisnis).
Prastha,  T.  S.  I.  (2023). Pengaruh  Corporate governance,  Ukuran  Perusahaan,  Serta Struktur  Modal  Terhadap  Kinerja  Keuangan Perusahaan  Pada  Perusahaan  Yang  Terdaftar
Pada BEI (Doctoral dissertation, Universitas Atma Jaya Yogyakarta).
Ridhwan,  M.,  &  Nugraha,  M.  (2020). Comparative  Analysis  of  Average Abnormal  Return,  Average  Trading Volume  Activity  and  Average  Bid-Ask Spread  Before  and  After  Covid-19 Announcement  in  Indonesia  (Event Study on IDXHIDIV20 Index). PalArch's Journal of Archaeology of Egypt/Egyptology , 17 (10), 2946-2959.
Rizal, S. (2021). The Effect of Employee Stock Option  (ESOs)  on  Abnormal  Returns  in Companies  Listed  Indonesia  Stock Exchange: Corporate governance as Moderating. Indonesian  Journal  Economic Review (IJER) , 1 (2), 73-83.
Suheny, E. (2019). Pengaruh corporate governance , ukuran perusahaan, leverage, dan kualitas audit  terhadap  manajemen  laba. Jurnal Ekonomi Vokasi , 2 (1), 26-43.
Suranta,  E.,  Midiastuty,  P.  P.,  Nikmah,  N.,  & Andina, A. S. (2010). Earnings Management  At  Public  Companies  With Employee  Stock  Ownership  Program (ESOP). Journal  of  Economics,  Business,  & Accountancy Ventura , 13 (2), 153-164.
Suyono,  E.  (2018).  Institutional  ownership, types of industry, and income smoothing: Empirical evidence from Indonesia. Journal  of  Auditing,  Finance  and Forensic Accounting , 6 (1), 1-12.
Tricker,  R.  I.  (2015). Corporate  governance: Principles,  policies,  and  practices .  Oxford University Press, USA.
Wright, M., Pendleton, A., & Robbie, K. (2000). Employee  ownership  in  enterprises  in Africa  and  Asia. International  Journal  of Human Resource Management , 11 (1), 90-111.
Yopie,  S.,  &  Lim,  A.  (2021).  Pengaruh manajemen  keluarga,  generasi,  dan struktur  kepemilikan  terhadap  kinerja perusahaan  keluarga  yang  terdaftar  di Bursa  Efek  Indonesia. Jurnal  Akuntansi Trisakti , 8 (2), 249-274.