## KLASIFIKASI EMAS INDONESIA SEBAGAI HEDGE DAN SAFE HAVEN ASSET TERHADAP PASAR SAHAM DOMESTIK DAN LUAR NEGERI SERTA DOLAR TAHUN 2008-2015
Marini Syafitri dan Aisyah Fitri Yuniasih
Sekolah Tinggi Ilmu Statistik, Jakarta
Masuk tanggal : 20 Desember 2016, diterima untuk diterbitkan tanggal : 10 Juli 2017

## Abstrak
Emas  seharusnya  merupakan  salah  satu  instrumen  investasi  yang  menjanjikan  karena  sifatnya  yang baik  sebagai  alat  diversifikasi  investasi  (O’Byrne  dan  O’Brien  (2013)).  Namun,  terjadi  penurunan yang drastis pada total investasi emas Indonesia pada masa pascakrisis global yaitu  pada tahun 2009. Penelitian ini bertujuan untuk mengklasifikasikan emas Indonesia sebagai strong atau weak hedge dan safe haven asset dalam pasar saham domestik dan luar negeri serta pasar dolar AS, pada kondisi secara umum  dan  kondisi bullish dan bearish periode  2008-2015.  Penelitian  ini  menggunakan  model Autoregressive  Distributed  Lag (ARDL)  dalam  analisis hedge dan safe  haven dari  emas IndonesiaPenelitian  ini  menunjukkan  bahwa  emas  Indonesia  secara  umum  berperan  sebagai  sebagai weak hedge asset dalam pasar saham internasional, strong hedge asset dalam pasar dolar AS, strong safe haven asset baik dalam pasar saham domestik maupun internasional dan weak safe haven dalam pasar dolar AS.
Kata kunci: investasi, emas, resiko, Dolar AS , hedge and safe haven, ARDL

## Abstract
Gold  is  supposed  to  be  one  of  the  promising  investment  instruments  because  it  has  good characteristics  as  a  means  for  investment  diversification  (O'Byrne  and  O'Brien  (2013)).  However, during post-global crisis, especially in 2009,  Indonesian gold investment was lower than before. This study aims to identify the classification of Indonesian gold in terms of its strength and its role in the domestic  and  foreign  stock  market  as  well  as  the  US  Dollar  market,  in  both  normal  condition  and bullish and bearish conditions in 2008-2015. This study uses the ARDL model in its analysis of hedge and  safe  haven  of  Indonesian  gold.  It  indicates  that  the  Indonesian  gold,  in  general,  act  as  a  weak hedge asset in the international stock market, a strong hedge asset in the US Dollar market, a strong safe  haven  asset  in  the  domestic  and  international  stock  market  and  a  weak  safe  haven  in  the  US Dollar market.
Keywords: investment, gold, risk, US Dollar, hedge and safe haven, ARDL

## PENDAHULUAN
Teori  portofolio  yang  dikemukakan Markowitz dalamTandelilin (2010) menyatakan  bahwa  untuk  menurunkan risiko  investasi,  investor  perlu  melakukan diversifikasi  yaitu  membentuk  portofolio dengan  pemilihan  kombinasi  sejumlah  aset yang  dipertimbangkan  karakteristiknya, sehingga  risiko  dapat  diminimalkan  tanpa mengurangi return harapan. Brealey (2001) menyatakan  bahwa  diversifikasi  terbaik adalah  ketika return antara  aset  tersebut berkorelasi  negatif,  dalam  hal  ini  apabila suatu  aset  memberikan return yang  buruk, aset  yang  lainnya  memberikan return yang baik  sehingga  dapat  mengimbangi return tersebut  sehingga  kerugian  tidak  begitu besar.
Baur dan Lucey (2009)
mendefinisikan  aset  yang  tidak  berkorelasi atau  berkorelasi  negatif  dengan  aset  atau portofolio  lainnya  tergolong hedge  asset apabila pada kondisi  rata-rata (normal) dan dikatakan safe  haven  asset apabila  pada kondisi  pasar  yang  ekstrim  (  terjadi ketidakpastian pasar dan tekanan ekonomi).
Emas  merupakan  komoditas  yang disukai investor karena merupakan pelindung  nilai  dalam  kondisi  normal ( hedging )  maupun  dalam  keadaan  pasar ekstrim ( safe haven ) (Baur dan McDermott, 2009).  O’Byrne  dan  O’Brien  (2013) mengemukakan  bahwa  emas  merupakan pelindung  dari  inflasi  dan  penyimpan  nilai, aset yang aman ketika terjadi ketidakpastian pasar dan tekanan ekonomi, serta pelindung dari risiko mata uang.
Dengan  demikian,  emas  merupakan aset  yang  sangat  baik  untuk  diversifikasi investasi    karena  merupakan  salah  satu instrumen investasi  yang dapat mengurangi risiko  atau  melindungi  investor  dari  risiko tersebut.  Karena  risiko  merupakan  salah satu pertimbangan investor dalam berinvestasi dan emas merupakan salah satu aset  yang  dapat  melindungi  investor  dari risiko, maka risikomemengaruhi permintaan  investor  terhadap  emas  (Baur dan McDermott, 2009).
Secara  internasional,  studi  yang menyangkut  peran  emas  sebagai  aset  yang
bersifat hedging dan safe  haven telah banyak  dilakukan,  Namun,  di  Indonesia, studi seperti itu belum banyak dilakukan. Elisa (2013) menyatakan bahwa emas dan perak tidak berperilaku sebagai hedging tetapi  berperan  sebagai safe  haven di  pasar saham. Bahkan Fithriana (2013) menjelaskan  bahwa  emas  tidak  berperan sebagai hedge dan safe  haven di  Indonesia dan  Malaysia.  Emas  berperan  sebagai hedge dan safe haven di Singapura, Filipina dan  Thailand.  Sebaliknya,  Vesiania  (2014) mengemukakan  bahwa  emas  merupakan safe  haven  asset bagi  saham  dan  dolar  AS di  Indonesia.  Akan  tetapi,  emas  di Indonesia  bukan  merupakan hedge  asset bagi nilai tukar rupiah terhadap dolar. Emas Indonesia  hanya  menjadi hedge  asset bagi saham Indonesia.
Berdasarkan  uraian  di  atas,  dapat disimpulkan  bahwa  terdapat  perbedaan hasil  penelitian  yaitu  Elisa  dan  Fithriana menyatakan  bahwa  emas  Indonesia  tidak berperan  sebagai hedge  asset di  pasar saham  sedangkan  Vesiania  mengemukakan bahwa  emas  merupakan hedge  asset di pasar  saham.  Di  samping  itu,  Elisa  dan Vesiania  menyatakan  emas Indonesia berperan  sebagai safe  haven  asset di  pasar saham  sedangkan  menurut  Fithriana  emas Indonesia tidak berperan sebagai safe haven asset di  pasar  saham.  Adanya  perbedaan hasil penelitian tersebut mendorong dilakukannya penelitian ini. Emas seharusnya merupakan salah satu instrumen investasi  yang menjanjikan. Namun, terjadi penurunan  yang  drastis  pada  total  investasi emas  di  dunia  dan  di  Indonesia  pada  masa pascakrisis  global  yaitu  tahun 2009 bahkan di  Indonesia  mencapai  -6  ton.  Penurunan total investasi emas juga terjadi pada tahun 2014 dengan salah satu penyebabnya adalah respon investor terhadap ekspektasi kenaikan suku bunga The Fed ( World Gold Council, 2014).
Dilihat dari sisi pertumbuhan, pertumbuhan  total  investasi  emas  di  dunia dan di Indonesia menurun drastis pascakrisis  global  2008  tepatnya  tahun 2009, bahkan di Indonesia mencapai -306,9 persen.  Hal  ini  tidak  sesuai  dengan  sifat- sifat  emas  menurut  O’Byrne  dan  O’Brien
(2013)  di  mana  seharusnya  total  investasi emas tetap meningkat pada fase ini.
Selain  itu,  total  investasi  emas Indonesia pada periode 2008-2015 cenderung bergerak searah dengan pergerakan  nilai  beli  saham  Indonesia (Lampiran  1).  Hal  ini  berarti  bahwa  total investasi emas Indonesia oleh para investor tidak  meningkat  ketika  pembelian  saham turun. Dalam hal ini, peran emas  Indonesia sebagai aset  yang bersifat hedging dan safe haven terhadap saham pada periode tersebut patut dipertanyakan.
Di sisi lain, pergerakan total investasi emas  Indonesia  pada  periode  2008-2015 cenderung bergerak berlawanan arah dengan  pergerakan  dolar.  Ketika  rupiah mengalami apresiasi dengan implikasi dolar AS terdepresiasi, permintaan emas investasi meningkat karena harga emas dalam rupiah turun.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  emas Indonesia diminati investor untuk mengurangi kerugiannya dalam berinvestasi dolar.
Berdasarkan  penjelasan  di  atas,  perlu dilakukan  penelitian  yang  menganalisis peran emas sebagai aset yang bersifat hedge dan safe  haven terhadap  pasar saham  serta dolar. Penelitian ini tidak hanya menganalisis  peran  emas  terhadap  pasar saham  domestik,  tetapi  juga  terhadap  pasar saham  luar  negeri.  Hal  ini  disebabkan  oleh peningkatan nilai aset ekuitas sektor swasta dari 298 juta USD pada tahun 2008 menjadi 604  juta  USD  pada  2015  (Neraca Pembayaran  Indonesia,  Bank  Indonesia). Hal  tersebut  menunjukkan  bahwa  semakin banyak  investor  yang  berinvestasi  di  pasar saham luar negeri.
Secara  lebih  spesifik,  diperlukan pengklasifikasikan  apakah  emas  Indonesia merupakan  aset  investasi  yang  bersifat strong atau weak  hedge dan safe  haven pada  kondisi  secara  umum  serta  kondisi pasar bullish dan bearish periode  2008- 2015 sehingga dapat menjadi pertimbangan investor  dalam  berinvestasi  emas. Bullish merupakan  kondisi  dari  pasar  keuangan (finansial)  yang  harganya  meningkat  atau dicirikan  dengan  optimisme  yaitu  investor percaya bahwa harga  akan terus meningkat (Investopedia).  Sebaliknya,  kondisi  pasar
yang  harganya  turun  merupakan  kondisi pasar bearish . Lama  periode  dari  masing- masing fase bullish dan bearish menggunakan  tren  primer  yang  merupakan tren  terpanjang  yaitu  setidaknya  selama sembilan  bulan  (Pring,  2014).  Selain  itu, perlu dilakukan analisis bagaimana pengaruh  risiko  pasar  saham  domestik  dan luar  negeri  serta  nilai  tukar  dolar  Amerika Serikat  terhadap  rupiah,  terhadap return emas Indonesia pascakrisis global 2008.
Dengan  demikian,  tujuan  penelitian ini adalah mengklasifikasikan emas Indonesia  sebagai strong atau weak  hedge dan safe  haven  asset terhadap  pasar  saham domestik,  pasar  saham  luar  negeri,  serta pasar  dolar  AS  terhadap  rupiah,  pada kondisi  secara  umum  dan  kondisi bullish dan bearish periode 2008-2015.
Perbedaan  penelitian  yang  dilakukan oleh  Elisa,  Fithriana,  dan  Vesiania  dengan penelitian  ini  adalah  penelitian  Elisa  dan Fithriana tidak mempertimbangkan masalah heteroskedastisitas  dan  autokorelasi.  Selain itu,  penelitian  Vesiania  tidak  melakukan analisis  peran  emas  pada  kondisi  pasar bullish dan bearish
serta tidak mengklasifikasikan  kuat  lemahnya  peran emas sebagai hedge dan safe haven asset .

## METODE PENELITIAN
Penelitian  ini  hanya  mencakup  emas batangan  PT  Antam  24  karat  yang  disebut juga  logam  mulia  Antam  yang  biasanya dipilih  investor  untuk  berinvestasi.  Hal  ini disebabkan  oleh  emas  batangan  PT  Antam mempunyai  keunggulan  kualitas  dibanding emas  lainnya  yaitu  bersifat  likuid  karena telah mendapat sertifikat yang diakui secara internasional London Bullion Market Association  (Unit  Bisnis  Pengolahan  dan Pemurnian  Logam  Mulia  PT  ANTAM Tbk.).  Periode  penelitian  yang  digunakan adalah  periode  2008-2015  agar  dapat mencakup masa krisis global hingga terjadi penurunan  yang  drastis  pada  total  investasi emas  di  Indonesia  pada  masa  pascakrisis global.  Kondisi  pasar bullish dan bearish dalam  penelitian  ini  menggunakan  tren pergerakan  IHSG.  Data  yang  digunakan dalam  penelitian  ini  adalah  data  sekunder
berupa  data time  series harian  sejak  2 Januari  2008  hingga  31  Desember  2015 sebanyak  1950  observasi  yang  diperoleh dari  PT  Antam  Tbk, Yahoo  Finance ,  dan Bank  Indonesia.  Data-data  tersebut  di antaranya  adalah  harga  emas  Indonesia, Indeks  Harga  Saham  Gabungan  (IHSG), indeks Dow  Jones  Industrial  Average (DJIA),  dan  nilai  tukar  nominal  dolar  AS terhadap rupiah.
Metode  analisis  yang  digunakan adalah  analisis  deskriptif  dan  inferensia. Analisis deskriptif dilakukan untuk mengetahui  gambaran  pergerakan  harga dan return emas  Indonesia,  IHSG,  indeks DJIA,  dan  nilai  tukar  dolar  AS  terhadap rupiah periode 2008-2015. Analisis inferensia  digunakan  untuk  menganalisis pengaruh  risiko  pasar  saham  Indonesia, risiko  pasar  saham  luar  negeri,  dan  nilai tukar  dolar  AS  terhadap return emas Indonesia serta mengklasifikasi emas Indonesia  sebagai strong atau weak  hedge dan safe  haven  asset pada  kondisi  pasar secara umum serta pada kondisi bullish dan bearish . Model yang
digunakan adalahmodel Autoregressive  Distributed Lag (ARDL) yang digunakan oleh Baur dan Lucey (2009).
𝑟 𝑒𝑚𝑎𝑠,𝑡 = 𝑎 + ∑ 𝑏 0(𝑖) 𝑟 𝑒𝑚𝑎𝑠,𝑡−𝑖 + ∑ 𝑏 1(𝑖) 𝑟 𝑖ℎ𝑠𝑔,𝑡−𝑖 + ∑ 𝑏 2(𝑖) 𝑟 𝑖ℎ𝑠𝑔,𝑡−𝑖(𝑞) + ∑ 𝑐 1(𝑖) 𝑟 𝑑𝑗𝑖𝑎,𝑡−𝑖 + ∑ 𝑐 2(𝑖) 𝑟 𝑑𝑗𝑖𝑎,𝑡−𝑖(𝑞) + ∑ 𝑑 1(𝑖) 𝑟 𝑘𝑢𝑟𝑠,𝑡−𝑖 + ∑ 𝑑 2(𝑖) 𝑟 𝑘𝑢𝑟𝑠,𝑡−𝑖(𝑞) + 𝑒 𝑡
Keterangan: 𝑟 𝑒𝑚𝑎𝑠 = return emas 𝑟 𝑖ℎ𝑠𝑔 = return IHSG 𝑟 𝑑𝑗𝑖𝑎 = return indeks DJIA 𝑟 𝑘𝑢𝑟𝑠 = return nilai  tukar  dolar  AS terhadap rupiah
𝑟 𝑖ℎ𝑠𝑔(𝑞) = nilai  ekstrim  negatif return IHSG 𝑟 𝑑𝑗𝑖𝑎(𝑞) =  nilai  ekstrim  negatif return indeks DJIA
𝑟 𝑘𝑢𝑟𝑠(𝑞) = nilai  ekstrim  negatif return nilai  tukar  dolar  AS terhadap rupiah
Variabel  kuantil  dari return IHSG, return DJIA,  dan return kurs  dolar  AS terhadap rupiah, disimbolkan dengan RIHSGQ, RDJIAQ, dan RKURSQ. Variabel  kuantil  ini  merupakan  nilai ekstrim negatif dari variabel return tersebut yang didapatkan dengan menggunakan cut- off  return (Jorion,  2007).  Kondisi  ekstrim yang digunakan dalam penelitian ini adalah kondisi ekstrim 1% agar dapat merepresentasikan  kondisi  yang  paling ekstrim.
𝑟 𝑡−𝑖(𝑞) = 𝑅 ∗ =   ∝ 𝜎 + 𝜇 (2)
Keterangan:
𝑅 ∗ = cut-off return
∝ =  persentase  kuantil  dari return (1%) 𝜎 =  standar deviasi dari return 𝜇 =    rata-rata dari return Baur dan McDermott (2009)
mengelompokkanemas  sebagai  aset  yang bersifat hedging dan safe  haven menjadi empat kelompok, yaitu sebagai:
a. Strong  hedge ,  apabila  koefisien  dari variabel return bernilai  negatif  dan signifikan.
b. Weak  hedge ,  apabila  koefisien  dari variabel return bernilai  negatif  tetapi tidak signifikan.
c. Strong  safe  haven ,  apabila  jumlah  dari koefisien  variabel return dan  nilai ekstrim  negatif return atau return esktrim  negatif bernilai  negatif  dan koefisien  dari  variabel return ekstrim negatif tersebut signifikan.
d. Weak  safe  haven ,  apabila  jumlah  dari koefisien  variabel return dan  nilai ekstrim  negatif return atau return esktrim  negatif bernilai  negatif  tetapi koefisien  dari  variabel return ekstrim negatif tersebut tidak signifikan.
Estimasi  model  ARDL  dilakukan dengan  metode  OLS  dengan  asumsi error term bersifat white  noise serta  variabel bebas  dan lag variabel  besifat  acak  atau setidaknya  tidak  berkorelasi  dengan error term .  Hadirnya  heteroskedastisitas  dalam
(1)
suatu  data time  series membuat  analisis tidak  dapat  dilakukan  dengan  metode  OLS karena  akan  menghasilkan  estimator  yang tidak  mempunyai  varian  minimum  lagi yang  disebut  dengan Best  Linear  Unbiased Estimator (BLUE).  Hal  ini  dapat  diatasi melalui  penggunaan  model Autoregressive Conditional  Heteroscedasticity  ( ARCH) dengan  menggunakan  metode  estimasi
Maximum Likelihood sehingga dapat menghasilkan estimator yang efisien.

## HASIL DAN PEMBAHASAN

## Analisis Deskriptif
Sejak  tahun  2008  sampai  akhir  2015, harga emas Indonesia mengalami peningkatan  sekitar  98  persen  (Lampiran 2).  Oleh  karena  itu,  investasi  emas  terlihat memberikan  keuntungan  yang  relatif  besar dalam jangka panjang.
Peningkatan  harga  emas  Indonesia sangat  terlihat  pada  periode  2008-2011 sedangkan periode selanjutnya (2012-2015) harga  emas  cenderung  stabil.  Peningkatan harga  emas  tersebut  disebabkan  pada  2008 kondisi perekonomian global sedang bergejolak  sehingga  para  investor  mencari aset  yang  dapat  mengurangi  kerugiannya yaitu  emas  sebagai  aset  relatif  aman (Vesiania,  2014). Return emas  Indonesia bergerak  cukup  berfluktuasi  pada  periode 2008-2015  terutama  pada  periode  2008- 2011. Pada periode 2012-2015 return emas Indonesia cenderung stabil.
Dalam  periode  2008-2015  IHSG secara  umum  meningkat,  walau  pun  terjadi beberapa  kali  penurunan  (Lampiran  3). Penurunan  IHSG  yang  signifikan  terjadi pada tahun 2008 hingga  Januari 2009  yang merupakan  akibat  resesi  global  (Gustia, 2008).  Penurunan  IHSG  yang  terjadi  pada tahun  2008  adalah  sebesar  50,34  persen. Hal  ini menunjukkan kurang baiknya iklim investasi di Indonesia selama masa tersebut.
IHSG  mengalami  peningkatan  sejak Februari  2009  hingga  akhirnya  mencapai level  tertingginya  pada  7  April  2015 kemudian turun kembali pada 28 September 2015 dengan penurunan sekitar 25,4 persen dalam  waktu  lima  bulan.  Penurunan  ini terimbas pelemahan yang terjadi pada bursa
global  akibat  kekhawatiran  para  investor global terhadap pelemahan ekonomi Tiongkok dan ketidakpastian kenaikan suku bunga AS (Situmorang, 2015).
Indeks  DJIA  periode  2008-2015 cenderung  meningkat  menunjukkan  bahwa perekonomian  Amerika  Serikat  semakin membaik  (Lampiran  4).  Penurunan  yang relatif  signifikan  terjadi  pada  awal  2008 hingga awal 2009 yaitu sekitar 39,82 persen yang  merupakan  efek  domino  dari  krisis subprime mortgage (Amadeo, 2016).
Lampiran  5  menunjukkan  bahwa rupiah  mengalami  depresiasi  yang  tinggi pada  akhir  2008  hingga  awal  2009. Depresiasi  rupiah  pada  masa  krisis  global ini  disebabkan  oleh supply dolar  AS  yang relatif menurun karena menurunnya likuiditas global (Purna dkk, 2009). Rupiah mulai  menguat  pada  Februari  2009  ketika Bank  Indonesia  terus  menurunkan  BI rate (Sadewa,  2013).  Rupiah  kembali  melemah sejak  pertengahan  2011  dengan  pelemahan terkuat  terjadi  pada  semester  kedua  2013 yang  disebabkan  oleh  defisit  neraca transaksi berjalan dan kekhawatiran terhadap tapering  off yaitu  penarikan stimulus  moneter  dari  The  Fed  (Anggraini, 2013).
Depresiasi  di  atas  terus  berlanjut hingga mencapai puncaknya di tahun 2015. Depresiasi  di  tahun  2015  disebabkan  oleh faktor  eksternal  yaitu  spekulasi  kenaikan suku bunga di AS dan devaluasi mata uang China (Renminbi) (Artharini, 2015).
Berdasarkan uraian di atas, penurunan IHSG,  penurunan  indeks  DJIA,  dan depresiasi  rupiah  disebabkan  oleh  gejolak yang terjadi dalam perekonomian. Sementara itu, gejolak perekonomian tersebut  menyebabkan  investor  mencari aset  yang  dapat  mengurangi  kerugiannya yaitu  emas  Indonesia  sebagai  aset  yang relatif aman sehingga memacu peningkatan harga emas Indonesia.

## Analisis Inferensia
Estimasi model rata-rata (Lampiran 6) menunjukkan  bahwa return ekstrim  negatif IHSG, return ekstrim  negatif indeks  DJIA dan return nilai tukar dolar AS berpengaruh negatif  dan  signifikan  secara  statistik
terhadap return emas  Indonesia. Return ekstrim  negatif indeks  DJIA  berpengaruh negatif dan signifikan terhadap return emas Indonesia  pada  periode  berikutnya. Return emas  Indonesia, return ekstrim  negatif IHSG, return indeks  DJIA  dan return nilai tukar dolar AS terhadap rupiah berpengaruh negatif dan signifikan terhadap return emas Indonesia pada dua periode berikutnya.
Hasil  di  atas  menunjukkan  bahwa, dalam  kondisi  ekstrim,  kenaikan return emas Indonesia dipengaruhi oleh peningkatan  risiko  pasar  saham  domestik. Peningkatan  risiko  pasar  saham  domestik akan  mendorong  para  investor  untuk mencari  aset  yang  aman  agar  dapat melindungi  kekayaan  mereka.  Salah  satu dari aset tersebut adalah emas. Peningkatan permintaan  emas  akan  mendorong  harga emas sehingga return emas meningkat.
Hal yang sama juga terjadi pada pasar saham  luar  negeri.  Kenaikan return emas Indonesia  dipengaruhi  oleh  peningkatan risiko  pasar  saham  luar  negeri. Return ekstrim  negatif indeks  DJIA  ternyata berpengaruh  negatif  terhadap return emas Indonesia. Ini menunjukkan bahwa
peningkatan  risiko  pasar  saham  luar  negeri dalam  kondisi  ekstrim  akan  mendorong permintaan investor terhadap emas sehingga  harga  dan return emas  Indonesia akan meningkat.
Pada  periode  yang  sama,  r eturn nilai tukar dolar AS terhadap rupiah berpengaruh negatif  dan  signifikan  terhadap return emas. Ini berarti penurunan kenaikan harga rupiah  akan  meningkatkan return emas Indonesia.
Hal  ini  berarti  bahwa  pelemahan dolar  akan  meningkatkan return emas Indonesia karena depresiasi dolar menyebabkan  investor  beralih  mencari emas  dalam  kondisi  pasar  normal  sehingga harga  emas  dalam  dolar  AS  meningkat.. Peningkatan  harga  emas  dalam  dolar tersebut menyebabkan harga emas Indonesia  juga  meningkat  mengikuti  harga di  pasar  internasional  dan return emas Indonesia akan meningkat.
Variabel  lag  kedua return ekstrim negatif  IHSG  ternyata  memengaruhi return emas Indonesia, yang mencerminkan bahwa
dalam  kondisi  ekstrim,  pasar  saham domestik  merupakan  pasar  efisien  bentuk lemah 1 terhadap  emas  Indonesia.  Hasil  ini sejalandengan hasil penelitian Fahmi (2015). Variabel lag pertama return ekstrim negatif indeks DJIA juga ternyata memengaruhi return emas  Indonesia,  yang menggambarkan    bahwa  dalam  kondisi ekstrim,  pasar  saham luar  negeri merupakan  pasar  efisien  bentuk  lemah terhadap emas Indonesia.
Selanjutnya, variabel lag kedua return indeks  DJIA  berpengaruh  terhadap return emas  Indonesia.  Ini  menunjukkan  bahwa dalam  kondisi  normal  pasar  saham  luar negeri juga merupakan pasar efisien bentuk lemah terhadap emas Indonesia. Di samping itu, variabel lag kedua return nilai tukar  dolar  AS  terhadap  rupiah  juga memengaruhi return emas  Indonesia,  yang mencerminkan bahwa dalam kondisi normal,  pasar  dolar  AS  juga  merupakan pasar  efisien  bentuk  lemah  terhadap  emas Indonesia.  Pasar  emas  Indonesia  sendiri juga  merupakan  pasar  efisien  lemah  yang ditunjukkan oleh pengaruh dari variabel lag kedua return emas.
Tidak  berpengaruhnya return IHSG secara  negatif  dan  signifikan  disebabkan oleh pergerakan harga emas yang cenderung  tidak  berlawanan  arah  dengan IHSG dalam kondisi normal. Hal ini terlihat dari pergerakan harga emas Indonesia yang cenderung  naik  ketika  IHSG  cenderung mengalami tren meningkat (Februari 2009 – pertengahan  Mei  2013)  dan  cenderung stabil  ketika  IHSG  meningkat  (2014  – Maret 2015). Hasil ini sejalan denganWibowo  (2010),  yang  menyatakan bahwa peningkatan harga emas yang terjadi cenderung  disebabkan  oleh  peningkatan harga emas internasional karena meningkatnya  permintaan  dan  penurunan nilai  tukar  dolar  terhadap  sejumlah  mata uang dunia.
1 Pasar  efisien  bentuk  lemah  adalah  pasar  dengan harga  yang  mencerminkan  semua  informasi  yang ada  pada  catatan  harga  waktu  yang  lalu  tetapi  tidak mencerminkan  informasi  yang  dipublikasikan  dan informasi  yang  hanya  dimiliki  oleh  segelintir individu saja.
Return pasar  saham  luar  negeri berpengaruh  negatif  terhadap return emas tetapi tidak secara signifikan. Secara umum indeks DJIA cenderung meningkat pascakrisis  2008  (Lampiran  4)  sedangkan harga emas Indonesia berfluktuasi (Lampiran 2), yang mengindikasikan bahwa harga  emas  Indonesia  tidak  berkaitan dengan indeks DJIA.
Return ekstrim  negatif  nilai  tukar berpengaruh negatif, walaupun tidak signifikan  secara  statistik,  terhadap return emas  Indonesia.  Hasil  ini  menunjukkan bahwa  dalam  kondisi  ekstrim,  apresiasi rupiah  tidak  disertai  dengan  penurunan harga  emas  Indonesia  secara  signifikan. Keadaan  ini  berbeda  dengan  pandangan secara  teori  yaitu  pergerakan  harga  emas Indonesia  adalah  berbeda  arah  dengan pergerakan rupiah.
Data  yang  ada  menunjukkan  bahwa pada periode Februari 2009 hingga pertengahan  2011  dan  awal  2014  rupiah cenderung  mengalami  apresiasi  secara perlahan  (Lampiran  5)  sementara  harga emas  Indonesia  cenderung  meningkat  dan stabil  (Lampiran  2).  Penguatan  rupiah  ini disebabkan  oleh  prospek  pertumbuhan ekonomi yang lebih baik sehingga sentimen investor  menjadi  positif  (Sadewa,  2013). Pelemahan dolar  AS  sebagai  implikasi  dari penguatan  rupiah  menyebabkan  pengguna dolar  AS  mengalihkan  dananya  atau menggunakan sebagian kekayaannya dengan  membeli  emas  guna  mengurangi kerugiannya bermain dengan dolar sehingga  harga  emas  meningkat  secara perlahan.
Persamaan conditional variance
(Lampiran 6) menunjukkan bahwa keragaman residual dipengaruhi oleh residual satu periode yang lalu, residual dua periode  yang  lalu,  residual  tiga  periode yang  lalu,  secara  signifikan,  dengan  kata lain  residual  sekarang  dan  residual  periode berikutnya memengaruhi keragaman residual tiga periode yang akan datang.
Hal ini menunjukkan bahwa keragaman  kesalahan  pada  tiga  periode yang akan datang dipengaruhi oleh kesalahan masa sekarang, kesalahan di satu dan  dua  periode  berikutnya.  Kesalahan
yang  terjadi  merupakan  perbedaan  dari return emas  Indonesia  yang  terjadi  dengan yang  diharapkan  yang  menggambarkan risiko berinvestasi emas Indonesia.
Keadaan tersebut di atas
menunjukkan  bahwa  risiko  berinvestasi emas  Indonesia  yang  dipengaruhi  oleh informasi  risiko  pasar  saham  domestik  dan luar negeri serta risiko nilai tukar dolar AS terhadap  rupiah  memengaruhi  keragaman risiko  berinvestasi  emas  Indonesia  yang akan  datang.  Semakin  meningkat  risiko berinvestasi  emas  Indonesia  maka  semakin tinggi  keragaman  risiko  berinvestasi  emas Indonesia yang akan datang.
Klasifikasi  Emas  Indonesia  sebagai  Aset yang  Bersifat Hedging dan Safe  Haven pada  Kondisi  Pasar  secara  umum (normal)  dan  pada  Kondisi Bullish dan Bearish Periode 2008-2015
Peran emas sebagai aset yang bersifat pelindung dalam keadaan normal dan ketika terjadi  guncangan  yang  kuat  atau  tekanan secara  spesifik  dapat  dilihat  melalui koefisien  pada  Lampiran  7  berdasarkan kriteria  yang  digunakan  oleh  Baur  dan McDermott (2009).
Emas Indonesia ternyata tidak berperan  sebagai hedge  asset dalam  pasar saham  domestik.  Akan  tetapi,  emas Indonesia  berperan  sebagai strong  safe haven  asset dalam  pasar  saham  domestik yang  berarti  emas  Indonesia  tidak  dapat mengurangi kerugian investor yang berinvestasi di pasar saham domestik dalam kondisi  normal  tetapi  merupakan  aset  yang sangat  baik  untuk  diversifikasi  portofolio saham  domestik  karena  dapat  mengurangi kerugian  investor  dalam  kondisi  pasar ekstrim. Hal ini sesuai hasil penelitian yang dilakukan oleh Elisa (2013) yang menyatakan  bahwa  emas  tidak  berperan sebagai hedge asset tetapi berperan sebagai safe haven asset di pasar saham domestik.
Di  sisi  lain,  emas  Indonesia  berperan sebagai weak  hedge dan strong  safe  haven asset dalam  pasar  saham  luar  negeriyang berarti  emas  Indonesia  dapat  mengurangi kerugian investor yang berinvestasi di pasar saham  luar  negeri  dalam  kondisi  normal dan merupakan aset yang sangat baik untuk
diversifikasi  portofolio  saham  luar  negeri karena  dapat  mengurangi  kerugian  investor dalam kondisi pasar ekstrim.
Emas  Indonesia  juga  merupakan strong  hedge  asset dalam  pasar  dolar  AS yang berarti emas Indonesia dapat mengurangi kerugian investor dalam berinvestasi  menggunakan  dolar  AS  pada kondisi  normal.  Hal  ini  berbeda  dengan hasil  penelitian  Vesiania  (2014)  yang menyatakan  bahwa  emas  Indonesia  tidak bersifat hedging terhadap dolar tetapi sesuai dengan hasil penelitian yang dilakukan oleh Capie,  Mills,  dan  Wood  (2005)  yang menyatakan  bahwa  emas  telah  berperan sebagai hedge  asset selama  tiga  puluh tahun.  Selain  itu,  emas  Indonesia  juga berperan  sebagai weak  safe  haven dalam dolar AS yang berarti emas merupakan aset yang  sangat  baik  untuk  diversifikasi portofolio dolar AS karena dapat mengurangi kerugian investor dalam kondisi pasar ekstrim.
Dugaan  sebelumnya  mengenai  emas yang  tidak  berperan  sebagai hedge  asset dalam pasar saham domestik tetapi berperan  sebagai hedge dan safe  haven dalam  pasar  dolar  AS  yang  terlihat  dari Lampiran 1 terbukti dalam penelitian ini.
Selain  itu,  emas  Indonesia  tidak berperan  sebagai hedge  asset dalam  pasar saham  domestik,  pasar  saham  luar  negeri, dan  pasar  dolar  AS    pada  satu  periode berikutnya.  Akan  tetapi,  emas  Indonesia berperan  sebagai weak  safe  haven  asset dalam  pasar  saham  domestik  dan strong safe  haven  asset dalam  pasar  saham  luar negeri  pada  satu  periode  berikutnya. Namun  demikian,  emas  Indonesia  tidak berperan  sebagai safe  haven  asset dalam pasar  dolar AS pada  satu periode berikutnya.  Emas  Indonesia  juga  berperan sebagai weak  hedge  asset dalam  pasar saham  domestik  dan strong  hedge  asset dalam  pasar  saham  luar  negeri  serta  dolar AS,  dan strong  safe  haven  asset dalam pasar  saham  domestik  serta weak  safe haven  asset bagi  pasar  saham  luar  negeri namun  tidak  berperan  sebagai safe  haven asset dalam  pasar  dolar  AS  pada  dua periode berikutnya.
Uraian  di  atas  menunjukkan  bahwa dalam  kondisi  normal,  emas  Indonesia berperan  sebagai  pelindung  nilai  yang lemah  bagi  investor  yang  bermain  di  pasar saham  domestik,  pelindung  nilai  yang  kuat bagi  investor  yang  bermain  di  pasar  saham luar negeri dan bagi  investor  yang bermain dengan  dolar  dua  periode  berikutnya. Dalam  keadaan  ekstrim,  emas  Indonesia berperan  sebagai  pelindung  nilai  yang lemah bagi investor yang memegang saham di pasar domestik serta pelindung yang kuat bagi  investor  yang  memegang  saham  di pasar  luar  negeri  pada  periode  berikutnya dan pelindung yang kuat bagi investor yang memegang  saham  di  pasar  domestik  serta lemah bagi investor yang memegang saham di  pasar  luar  negeri  pada  dua  periode berikutnya.
Bearish Januari 2008 – Februari 2009
Emas Indonesia ternyata tidak berperan  sebagai hedge  asset dalam  pasar saham  domestik  tetapi  berperan  sebagai weak safe haven bagi pasar saham domestik (Lampiran 8). Hal ini berbeda dengan Baur dan  Lucey (2009)  yang  menyatakan bahwa emas  berperan  sebagai hedge dan safe haven  asset dalam  pasar  saham  pada periode bearish .  Perbedaan  hasil  penelitian ini  disebabkan  oleh  penurunan  harga  emas yang terjadi pada awal 2008 dan pada bulan Februari  2009  sementara  IHSG  juga menurun pada masa tersebut.
Emas  Indonesia  berperan  sebagai weak  hedge  asset tetapi  tidak  berperan sebagai safe haven asset dalam pasar saham luar  negeri  dan  pasar  dolar  AS.  Emas Indonesia tidak berperan sebagai safe haven dalam  pasar  saham  luar  negeri  dan  pasar dolar  AS  karena  uang  tunai  dalam  rupiah dan  deposito  yang  dianggap  sebagai investasi  paling  aman  pada  masa  tersebut (Gustia 2008).
Selain  itu,  emas  Indonesia  tidak berperan  sebagai hedge  asset dalam  pasar saham  domestik  tetapi  berperan  sebagai strong safe haven asset dalam pasar saham domestik  pada  satu  periode  berikutnya. Emas  Indonesia  berperan  sebagai weak hedge  asset dan weak  safe  haven  asset dalam  saham  luar  negeri  tetapi  tidak
berperan  sebagai hedge dan safe  haven asset dalam  pasar  dolar  AS  pada  satu periode  berikutnya.  Emas  Indonesia  tidak berperan  sebagai hedge  asset tetapi berperan  sebagai weak  safe  haven  asset dalam  pasar  saham  domestik  pada  dua periode berikutnya. Emas Indonesia berperan  sebagai strong  hedge  asset tetapi tidak  berperan  sebagai safe  haven  asset dalam  pasar  saham  luar  negeri  pada  dua periode berikutnya. Emas Indonesia berperan  tidak  sebagai hedge  asset tetapi berperan  sebagai weak  safe  haven  asset dalam  pasar  saham  luar  negeri  pada  dua periode berikutnya.
Uraian  di  atas  menunjukkan  bahwa dalam  keadaan  normal,  emas  Indonesia berperan  sebagai  pelindung  nilai  yang lemah bagi investor yang memegang saham di  pasar  luar  negeri  dan  yang  memegang dolar  AS  pada  periode  yang  sama.  Emas Indonesia  juga  berperan  sebagai  pelindung nilai  yang  lemah  bagi  investor  yang memegang saham di pasar luar negeri pada satu  periode  berikutnya  serta  merupakan pelindung nilai  yang kuat pada dua periode berikutnya  bagi  investor  pemilik  saham  di pasar  luar  negeri.  Dalam  keadaan  ekstrim atau  terjadi  guncangan  yang  kuat,  emas Indonesia berperan sebagai aset yang relatif amanbagi  investor  yang  memegang  saham di  pasar domestik pada periode  yang sama. Emas Indonesia berperan sebagai aset  yang sangat  aman  bagi  investor  yang memegang saham  di  pasar  domestik  dan  merupakan aset  yang  relatif  aman  bagi  investor  yang memegang saham di pasar luar negeri pada satu  periode  berikutnya.  Selain  itu,  emas Indonesia berperan sebagai aset yang relatif aman  bagi  investor  pemegang  saham  di pasar  domestik  dan  dolar  AS  pada  dua periode berikutnya.
Bullish Maret 2009 – Februari 2015
Emas Indonesia tidak berperan sebagai hedge asset tetapi berperan sebagai strong safe haven asset dalam  pasar saham domestik  (Lampiran  8).  Emas  Indonesia berperan  sebagai weak  hedge  asset tetapi tidak  berperan  sebagai safe  haven  asset dalam  pasar  saham  luar    negeri.  Emas Indonesia  berperan  sebagai strong  hedge
asset dan weak  safe  haven  asset dalam pasar dolar AS.
Hal  ini  berbeda  dengan  Baur  dan Lucey  (2009)  yang  menyatakan  bahwa emas  cenderung  tidak  berperan  sebagai hedge dan safe  haven  asset pada  periode bullish . Perbedaan hasil penelitian ini salah satunya disebabkan oleh perbedaan golongan negara yang dianalisis yang mana negara  yang  diteliti  oleh  Baur  dan  Lucey merupakan  negara-negara  maju.  Indonesia merupakan negara berkembang  yang masih sangat tergantung pada negara lain sehingga mudah terpengaruh oleh perubahan- perubahan  global.  Oleh  sebab  itu,  emas Indonesia  masih  berperan  sebagai hedge dan safe  haven  asset meski  dalam  kondisi pasar bullish.
Selain  itu,  emas  Indonesia  berperan sebagai weak  hedge  asset dan weak  safe haven  asset dalam  pasar  saham  domestik pada  satu  periode  berikutnya.  Emas Indonesia  tidak  berperan  sebagai hedge asset tetapi  berperan  sebagai weak  safe haven  asset dalam  pasar  sahamluar  negeri pada  satu  periode  berikutnya.  Namun demikian,  emas  Indonesia  tidak  berperan sebagai hedge dan safe  haven  asset dalam pasar  dolar AS pada  satu periode berikutnya.  Emas  Indonesia  juga  berperan sebagai weak  hedge  asset dan weak  safe haven  asset dalam  bagi  pasar  saham domestik  maupun  luar  negeri  pada  dua periode  berikutnya.  Emas  Indonesia  pun berperan  sebagai weak  hedge  asset dalam pasar  dolar  AS  meski  tidak  berperan sebagai safe  haven  asset pada  dua  periode berikutnya.
Uraian  di  atas  menunjukkan  bahwa dalam  keadaan  normal,  emas  Indonesia berperan  sebagai  pelindung  nilai  yang  kuat bagi investor yang memegang dolar AS dan lemah bagi investor yang memegang saham di  pasar  luar  negeri  dalam  periode  yang sama, pelindung nilai yang lemah pada satu periode  berikutnya  bagi  investor  yang bermain  di  pasar  saham    domestik,  dan merupakan  pelindung  nilai  yang  lemah pada  dua  periode  berikutnya  baik  bagi investor  pemilik  saham  domestik  maupun luar  negeri  dan  investor  pemegang  dolar AS.  Dalam  keadaan  ekstrim  atau  terjadi
guncangan  yang  kuat,  emas  Indonesia berperan  sebagai  aset  yang  sangat  aman bagi  investor  yang  memegang  saham domestik  dan  relatif  aman  bagi  investor yang  memegang  dolar  pada  periode  yang sama.  Selain  itu,  emas  Indonesia  juga berperan  sebagai  aset  yang  relatif  aman bagi  investor  yang  memegang  saham  baik di pasar domestik maupun luar negeri pada satu  periode  berikutnya  dan  dua  periode berikutnya.
Bearish Maret – Desember 2015
Emas  Indonesia  berperan  sebagai weak  hedge  asset tetapi  tidak  berperan sebagai safe haven asset dalam pasar saham domestik  (Lampiran  8).  Emas  Indonesia juga berperan sebagai weak hedge asset dan strong  safe  heven  asset dalam  pasar  saham luar  negeri.  Emas  Indonesia  berperan sebagai strong  hedge  asset dalam  pasar dolar AS. Hal ini berbeda dengan Baur dan Lucey  (2009)  yang  menyatakan  bahwa emas  berperan  sebagai hedge dan safe haven  asset dalam  pasar  saham  pada periode bearish .  Perbedaan  hasil  penelitian ini  yaitu  emas  Indonesia  tidak  berperan sebagai safe haven asset dalam pasar saham domestik  disebabkan  oleh  penurunan  harga emas  yang  terjadi  pada  Agustus  dan November  2015  sementara  dolar  juga mengalami depresiasi pada masa tersebut.
Selain  itu,  emas  Indonesia  berperan sebagai strong  hedge  asset dan weak  safe haven  asset dalam  pasar  saham  domestik, weak  hedge  asset dan weak  hedge  asset dalam  pasar  saham  luar  negeri  tetapi  tidak berperan  sebagai hedge dan safe  haven asset dalam  pasar  dolar  AS  pada  satu periode berikutnya. Emas Indonesia berperan  sebagai weak  hedge  asset dan weak  safe  haven  asset dalam  pasar  saham domestik  tetapi  tidak  berperan  sebagai hedge dan safe  haven dalam  pasar  saham luar  negeri  pada  dua  periode  berikutnya. Emas Indonesia juga berperan sebagai weak hedge  asset tetapi  tidak  berperan  sebagai safe haven asset dalam pasar dolar AS pada dua periode berikutnya.
Uraian  di  atas  menunjukkan  bahwa dalam  keadaan  normal,  emas  Indonesia berperan  sebagai  pelindung  nilai  yang
lemah bagi investor yang memegang saham di  pasar  baik  domestik  maupun  luar  negeri pada  periode  yang  sama,    pelindung  nilai yang  kuat  bagi  investor  yang  memegang dolar  AS  pada  periode  yang  sama, pelindung  nilai  yang  kuat  bagi  investor yang bermain di pasar saham domestik dan lemah  bagi  investor  yang  bermain  di  pasar saham  luar  negeri  pada  satu  periode berikutnya, serta merupakan pelindung nilai yang  lemah  pada  dua  periode  berikutnya bagi  investor  pemilik  saham  di  pasar domestik dan dolar. Dalam keadaan ekstrim atau  terjadi  guncangan  yang  kuat,  emas Indonesia berperan sebagai aset yang aman, secara  kuat  bagi  investor  yang  memegang saham  di  pasar  luar  negeri  dan  lemah  bagi pemegang  dolar  pada  periode  yang  sama, lemah bagi investor yang memegang saham baik  di  pasar  domestik  maupun  luar  negeri pada  satu  periode  berikutnya,  dan  lemah bagi  investor  pemegang  saham  di  pasar domestik pada dua periode berikutnya.
Dari Lampiran 8, terlihat bahwa pada kondisi  pasar bearish Maret-Desember 2015 emas Indonesia lebih berperan sebagai aset  yang  bersifat hedging dan safe  haven dibandingkan  pada  kondisi  pasar bullish Maret 2009 – Februari 2015. Hal ini sesuai dengan  hasil  penelitian  Baur  dan  Lucey (2009) yang menyatakan bahwa emas lebih bersifat hedging dan safe  haven pada kondisi  pasar bearish karena  investor  lebih membutuhkan  aset  yang  dapat  melindungi kekayaannya atau setidaknya dapat meminimalkan  kerugiannya  pada  saat  tren harga  saham  turun  yang  mana  salah  satu dari aset tersebut adalah emas.
Sementara  itu,  emas  Indonesia  lebih berperan sebagai aset yang bersifat hedging dan safe  haven pada  kondisi  pasar bullish Maret  2009  –  Februari  2015  dibandingkan pada  kondisi  pasar bearish Januari  2008  – Februari  2009.  Hal  ini  disebabkan  pada kondisi  pasar bearish Januari  2008  – Februari 2009 uang tunai dalam rupiah dan deposito  yang  dianggap  sebagai  investasi paling  aman  pada  masa  tersebut  (Gustia, 2008).
Klasifikasi  emas  Indonesia  sebagai strong atau weak  hedge dan safe  haven asset pada  kondisi  secara  umum  serta
kondisi  pasar bullish dan bearish periode 2008-2015  secara  ringkas  terlampir  pada Lampiran 9.

## KESIMPULAN DAN SARAN
Berdasarkan  hasil  dan  pembahasan, dapat  ditarik  kesimpulan  bahwa  secara umum  emas  Indonesia  berperan  sebagai weak  hedge  asset dalam  pasar  saham internasional, strong  hedge asset  dalam pasar  dolar  AS, strong  safe  haven  asset baik  dalam pasar  saham  domestik  maupun internasional  dan weak  safe  haven dalam pasar dolar AS . Pada periode pasar bearish Januari  2008  –  Februari  2009,  emas Indonesia  berperan  sebagai weak  hedge asset dalam pasar  saham  luar  negeri  dan pasar dolar AS, serta weak safe haven asset hanya  dalam  pasar  saham  domestik . Pada periode pasar bullish Maret 2009 – Februari 2015,  emas  Indonesia  berperan  sebagai weak  hedge  asset dalam  pasar  saham  luar negeri  dan strong  hedge dalam  pasar  dolar AS  serta strong  safe  haven  asset dalam pasar saham domestik dan weak safe haven dalam  pasar  dolar  AS.  Pada  periode  pasar bearish Maret  –  Desember  2015,  emas Indonesia  berperan  sebagai weak  hedge asset dalam pasar  saham  domestik,  luar negeri,  dan dolar  AS,  serta strong  safe haven  asset dalam  pasar  saham  luar  negeri dan lemah dalam pasar dolar AS.
Berdasarkan kesimpulan, ada beberapa  saran  yang  diberikan.  Sebaiknya, investor  yang  memegang  saham  di  pasar domestik  memiliki  emas  Indonesia  ketika harga  saham  mengalami  kenaikan  (periode bullish ).  Hal  ini  karena  pada  periode bullish ,  emas  merupakan  aset  yang  sangat aman  dan  dapat  mengurangi  kerugian investor atau setidaknya dapat meminimalkan  risiko  dari  berinvestasi terutama ketika terjadi ketidakpastian pasar atau  tekanan  ekonomi.  Bagi  investor  yang memegang  saham  di  pasar  luar  negeri, sebaiknya  memiliki  emas  ketika  harga saham  domestik  mengalami  penurunan (periode bearish ).  Hal  ini  disebabkan  pada periode bearish , emas Indonesia merupakan aset yang sangat aman dan dapat mengurangi kerugian investor atau
setidaknya  dapat  meminimalkan  risiko  dari
berinvestasi terutama ketika terjadi ketidakpastian pasar atau tekanan ekonomi.
Bagi  investor  yang  memegang  dolar  AS, sebaiknya  memiliki  emas  Indonesia  ketika harga saham domestik mengalami kenaikan (periode bullish )  karena  emas  Indonesia merupakan  pelindung  nilai  yang  kuat  pada kondisi  normal  dan  merupakan  aset  yang sangat aman  dan  dapat mengurangi kerugian  investor  atau  setidaknya  dapat meminimalkan  risiko  dari  berinvestasi terutama ketika terjadi ketidakpastian pasar atau tekanan ekonomi. Selain itu, pemerintah  melalui  PT  Antam,  Tbk.  dapat meningkatkan  sosialisasi  kepada  investor secara  lebih  luas  ke  seluruh  provinsi  di Indonesia  mengenai  keunggulan  investasi emas sehingga investor dapat lebih mengerti  dan  yakin  tentang  manfaat  dari diversifikasi investasi dengan menggunakan emas. Dengan hal ini, investor dari wilayah mana pun dapat mengurangi kecemasannya terhadap  fluktuasi  pasar  di  Indonesia  dan permintaan  emas  akan  tetap  meningkat serta  iklim  investasi  Indonesia  menjadi tetap kondusif.
Saran  bagi  penelitian  selanjutnya adalah dapat dilakukan analisis lebih lanjut terhadap aset lainnya untuk mengetahui aset yang  bersifat strong  hedge dan  atau strong safe  haven ketika  emas  Indonesia  bersifat weak  hedge dan  atau weak  safe  haven . Penelitian  yang  dengan  analisis hedging dan safe  haven terhadap  bentuk  investasi emas  lainnya  seperti  dinar  juga  dapat dilakukan.  Selain  itu,  dapat  memperlebar periode penelitian sehingga periode bearish menjadi  lebih  panjang  untuk  dianalisis  dan dapat  dianalisis  peran  emas  sebagai strong atau weak hedge dan safe haven asset pada masa  prakrisis,  masa  krisis,  dan  masa pascakrisis.

## REFERENSI
Amadeo,  Kimberly.  2016. Stock  Market Crash  of  2008.  USeconomy. Diakses pada 18 Juli 2016 melalui http://useconomy.about.com/od/ Financial-Crisis/a/Stock-Market-
Crash-2008.htm
Andersen, Torben G. dkk. (2009).
Handbook  of  Financial  Time  Series .
New  York:  Springer-Verlag  Berlin
Heidelberg.
Anggraini,  Yenny.  (30  November  2013). Faktor Penyebab Melemahnya Rupiah. Kompasiana .  Diakses  pada 18  Juli  2016  dalam http  :  //    www.
kompasiana. Com / writerpreuneur.blogspot.com/faktor- penyebab-melemahnya-rupiah_
55206caea33311764646cf86
Bank  Indonesia.  (Berbagai  Edisi). Neraca Pembayaran Indonesia . Jakarta: Bank Indonesia.
Baur, Dirk G. dan Brian M. Lucey. (2009). Is Gold a Hedge or a Safe Haven? An Analysis  of  Stocks,  Bonds  and  Gold.
Financial  Review, February  1,  2009. Diakses  pada  10  Maret  2016  melalui http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cf m? abstract_id=952289&download=yes Baur,  Dirk  G.  dan  Thomas  K.  McDermott.
(2009).  Is  Gold  a  Safe  Haven? International  Evidence. Journal  of Banking  &  Finance, 34(8) , 1886- 1898.
Brealey,  Richard  A.  et  al..  (2001).
Fundamentals  of  Corporate  Finance, Third Edition, Alternate Edition . New York: McGraw-Hill Education.
Capie,  Forrest  dkk..  (2005).  Gold  as  A Hedge Against The Dollar. Journal of International Financial Markets, Institutions and Money , 15, 343-352. Elisa,  Dewi  Martha.  (2013). Analisis Logam  Mulia  sebagai  Hedging  dan Safe Have di Pasar Saham . [Skripsi].
Depok: Universitas Indonesia. Fahmi,  Irham.  (2015). Pengantar  Teori Portofolio  dan  Analisis  Investasi . Bandung: Alfabeta.
Fithriana F.S., Gina. (2013). Analisis Emas sebagai Hedge dan Safe Haven Asset: Kasus  Negara  Indonesia,  Malaysia, Filipina,  Singapura,  dan  Thailand Periode 1996-2012 . [Skripsi]. Depok: Universitas Indonesia. Gustia,  Irna.  (30  Desember  2008).  IHSG 2008  Antiklimaks. Detik .  Diakses
pada 15 Juli 2016 melalui
http://finance.detik.com/read/2008/12 /  30/171707/  1061020/6/ihsg-2008- antiklimaks Investopedia. Bear  Market .  Diakses  pada 29 April 2016 melalui http://www.investopedia. com/terms/b/bearmarket.asp ------------------. Bull  Market .  Diakses  pada 29 April 2016 melalui http://www.investopedia. com/terms/b/bullmarket.asp
Jorion, Phillippe. (2007). Value at Risk, The
New Benchmark for Managing Financial  Risk,  Third  Edision .  New York: McGraw-Hill.
O’Byrne,  Mark  dan  Michael  O’Brien. (2013). The  Essential  Family  Office to  Investing  in  Gold .  Dublin:  Gold Core.
Pring, Martin J.. (2014). Technical Analysis Explained: The Successfull Investor’s Guide  to  Spotting  Investment  Trends and  Turning  Point,  Fifth  Edition . New York: McGraw-Hill Education. Sadewa,  Purbaya  Yudhi.  (22  Juli  2013).
Solusi untuk Menjaga Rupiah. Bisnis . Diakses  pada  19  Juli  2016  melalui http://koran.bisnis.com/read/ 20130722/251/152239/analisis- purbaya-yudhi-sadewa-bunga-tinggi- bukan-solusi-untuk-menjaga-rupiah Situmorang,  Asido.  (28  September  2015).
IHSG 28 September Dibuka Melemah,  Terpengaruh  Kekuatiran Ekonomi  Global. Vibiznews .  Diakses pada 15 Juli 2016 melalui
http://vibiznews.com/2015/09/28/ihsg -28-september-dibuka-melemah- terpengaruh-kekuatiran-ekonomi- global/
Tandelilin,  Eduardus.  (2010). Portofolio dan  Investasi:  Teori  dan  Aplikasi, Edisi Pertama. Yogyakarta: Kanisius. Unit  Bisnis  Pengolahan  dan  Pemurnian Logam  Mulia PT  ANTAM  (Persero) Tbk. Minted  Bars . Diakses  pada  28 Januari 2016 melalui http://www.logammulia.com/minted- bars-id
Vesiania,  Juli,  dkk..  (2014).  Karakteristik Emas  sebagai Safe  Haven dan Hedge
Asset terhadap  Saham  dan  Dolar  di Indonesia. Finesta, 2(1), 67-70. Wibowo,  Arinto  Tri.  (30  September  2010). Harga Melejit, Antam Buru Tambang Emas  Baru. VIVA . Diakses  pada  19 Juli 2016 melalui http://bisnis.news.viva.co.id/news/rea d/180396-emas-melambung-
untungkah-perusahaan-tambang World  Gold  Council.  (2014). Investment Commentary:  2013  Review  and  2014 Outlook . London: World Gold Council.