## FAKTOR-FAKTOR YANG MEMENGARUHI CORPORATE VALUE DENGAN
CORPORATE FINANCIAL PERFORMANCE SEBAGAI VARIABEL MEDIASI:

## ANALISIS PADA PERUSAHAAN INDUSTRI MANUFAKTUR YANG TERDAFTAR DI BURSA EFEK INDONESIA
Febriyanti Fransiska Program Studi Magister Manajemen, Universitas Tarumanagara
febriyanti.fransiska@yahoo.com ( corresponding author )

## Indra Widjaja

## Program Studi Doktor Ilmu Manajemen, Universitas Tarumanagara
Masuk : 17-06-2022 , revisi : 30-06-2022 , diterima untuk diterbitkan : 01-07-2022
Abstract: This  research  aims  to  analyze  corporate  governance,  capital  structure,  and  asset utilization for their impacts on corporate value through the mediating role of corporate financial performance. This research is quantitative research that involved 62 manufacturing companies listed in the Indonesia Stock Exchange for the period 2017 to 2020. The methods used in this research  were  panel  data  regression  and  path  analysis.  The  findings  revealed  that  asset utilization  has  a  positive  and  significant  effect  on  corporate  value  mediated  by  corporate financial performance. Thus, the company’s ability to utilize assets effectively and efficiently can provide maximum benefits for the company. Furthermore, the findings show that corporate governance  and  capital  structure  do  not  affect  corporate  value  through  corporate  financial performance.
Keywords: Corporate  Governance,  Capital  Structure,  Asset  Utilization,  Corporate  Value,

## Corporate Financial Performance
Abstrak: Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis pengaruh corporate governance , capital structure ,  dan asset  utilization terhadap corporate  value melalui  peran  mediasi corporate financial  performance .  Penelitian  ini  merupakan  penelitian  kuantitatif  yang  melibatkan  62 perusahaan  manufaktur  yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia  periode  2017-2020.  Metode yang  digunakan  dalam  penelitian  ini  adalah  regresi  data  panel  dan  analisis  jalur.  Hasil penelitian  menunjukkan  bahwa asset  utilization berpengaruh  positif  dan  signifikan  terhadap corporate  value yang  dimediasi  oleh corporate  financial  performance .  Dengan  demikian, kemampuan perusahaan dalam memanfaatkan aset secara efektif dan efisien dapat memberikan keuntungan  yang  maksimal  bagi  perusahaan.  Selanjutnya,  temuan  menunjukkan  bahwa corporate  governance dan capital  structure tidak  berpengaruh  terhadap corporate  value melalui corporate financial performance . Kata Kunci: Corporate Governance , Capital Structure , Asset Utilization , Corporate Value , Corporate Financial Performance

## PENDAHULUAN Latar Belakang
Perusahaan  umumnya  memiliki  tujuan  utama,  yaitu  memaksimalkan  kekayaan pemegang saham ( maximizing shareholder wealth ), yang dicapai dengan cara memaksimalkan harga  saham  ( maximizing  the  stock  price )  (Titman  et  al.,  2018).  Berdasarkan  konsep  nilai, harga  saham  dapat  menjelaskan  dan  menjadi  fungsi  dari  nilai  suatu  perusahaan  (Kamaliah, 2020; Widjaja, 2014).
Corporate value atau nilai perusahaan merupakan salah satu indikator yang digunakan investor  dalam  memprediksi  tingkat  keberhasilan  suatu  perusahaan.  Nilai  perusahaan  yang tinggi  menentukan  kepercayaan  yang  diberikan  pasar  terhadap  prospek  perusahaan  di  masa
depan  (Rahayu  et  al.,  2020).  Oleh  karena  itu,  pada  dasarnya  setiap  perusahaan  akan  selalu berusaha untuk meningkatkan nilai perusahaannya.
Nilai  perusahaan  tercermin  semata-mata  melalui  kondisi  keuangannya,  objektif  dari peningkatan  kinerja  keuangan  adalah  untuk  meningkatkan  nilai  perusahaan.  Sehingga,  nilai perusahaan  tidak  terlepas  dari  kinerja  keuangan  perusahaan  (Widnyana  et  al.,  2020).  Pada beberapa  penelitian,  analisis  kinerja  keuangan  perusahaan  atau corporate  financial performance dilakukan dengan menggunakan rasio keuangan, yaitu profitabilitas (Kamaliah, 2020; Purbawangsa et al., 2020; Rahayu, 2019; Rahayu et al., 2020; Widnyana et al., 2020). Profitabilitas  mengindikasi  seberapa  efisien  suatu  perusahaan  dalam  menjalankan  usahanya (Rahayu et al., 2020). Diketahui nilai usaha akan tinggi jika kinerja keuangan perusahaan baik, dengan nilai usaha yang tinggi tersebut akan menarik para investor untuk memiliki minat dan menanamkan modalnya, sehingga harga saham akan naik dan tujuan maximizing shareholder wealth tercapai  (Widjaja,  2014,  p.  461).  Namun,  kondisi  keuangan  saja  tidak  cukup  untuk membuat perusahaan berkelanjutan (Purbawangsa et al., 2020).
Menurut  Kamaliah  (2020),  profitabilitas  adalah  hasil  dari  serangkaian  kebijakan  dan keputusan  manajemen,  dimana  kebijakan  dan  keputusan  tersebut  memiliki  kaitan  yang  erat dengan  sumber  dan  penggunaan  dana  dalam  menjalankan  operasi  perusahaan.  Namun, keputusan  yang  diambil  oleh  manajemen  terkadang  tidak  semata-mata  untuk  kepentingan perusahaan  tetapi  juga  untuk  kepentingan  eksekutif.  Hal  tersebut  tentunya  akan  merugikan perusahaan (Widnyana et al., 2020). Maka diperlukannya penyelarasan tujuan antara pemilik dengan  pengelola  perusahaan.  Jika  pengelola  perusahaan  melakukan  tindakan  yang mengabaikan  kepentingan  perusahaan,  dapat  berakibat  pada  penurunan  kinerja  keuangan perusahaan dan berujung pada penurunan nilai perusahaan.
Berdasarkan  penelitian  yang  dilakukan  oleh  Almujamed  dan  Alfraih  (2020)  pada  178 perusahaan yang terdaftar di Kuwait Stock Exchange, ditemukan bahwa corporate governance atau  tata  kelola  perusahaan  memengaruhi  harga  saham  perusahaan  secara  positif  dan signifikan. Namun, hasil penelitian Widnyana et al. (2020) pada 319 perusahaan non-financial yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia,  diketahui  tata  kelola  perusahaan  tidak  berpengaruh terhadap nilai perusahaan maupun kinerja keuangan perusahaan.
Kinerja keuangan perusahaan juga dipengaruhi oleh faktor lain, yaitu capital structure atau struktur modal. Struktur modal berkaitan langsung dengan modal yang digunakan dalam suatu  perusahaan  sehingga  menjadi  isu  yang  diminati  oleh  banyak  pihak,  seperti  manajer, pemegang saham, investor, dan kreditor (Kim et al., 2021). Rahayu et al. (2020) menemukan bahwa  timbal  balik  antara  struktur  modal  dengan  profitabilitas  saling  memengaruhi  secara signifikan, sedangkan Widnyana et al. (2020) dalam penelitiannya menemukan bahwa struktur modal tidak berpengaruh terhadap kinerja keuangan maupun terhadap nilai perusahaan, karena pada  perusahaan  yang  diteliti  tersebut  disimpulkan  bahwa  lebih  baik  menggunakan  sumber pendanaan internal daripada pendanaan lainnya, seperti hutang atau penerbitan ekuitas baru.
Menurut  Widnyana  et  al.  (2020),  nilai  perusahaan  adalah  persepsi  investor  atas keberhasilan  perusahaan  dalam  mengelola  sumber  daya.  Menurut  Rahayu  (2019),  kegiatan operasional  perusahaan  memanfaatkan  alokasi  sumber  daya  terutama  aset  perusahaan  yang telah ditentukan sebelumnya. Para manajer memiliki tanggung jawab untuk menjaga kegiatan operasional  perusahaan,  membuat  keputusan  terkait  investasi  aset,  besarnya  aset  yang  akan dibelanjakan,  hingga  kegiatan  operasional  apa  yang  akan  menggunakan  aset  tersebut.  Pada penelitian  yang  berkaitan  dengan  kinerja  keuangan  perusahaan  maupun  nilai  perusahaan, banyak  yang  berfokus  hanya  pada  total  aset  suatu  perusahaan,  yang  biasanya  menggunakan variabel size (Kao et  al., 2019;  Kim  et  al.,  2021; Pokharel  et  al., 2020). Pada penelitian ini, peneliti  mengarah  kepada  hal  yang  berkaitan  dengan  aset  namun  yang  lebih  spesifik,  yaitu kepada pemanfaatan aset tersebut dengan variabel asset utilization .
Di Indonesia, perusahaan yang bergerak di bidang industri telah berhasil menghasilkan produk yang bervariasi dan memperoleh volume penjualan yang tinggi, serta keuntungan yang jauh lebih tinggi yang pada akhirnya meningkatkan nilai perusahaan.
Menurut siaran pers Kementerian Perindustrian Republik Indonesia (Kemenperin) bulan Agustus tahun 2021, industri manufaktur adalah industri yang memberikan kontribusi terbesar atas  kenaikan  pertumbuhan  ekonomi  Indonesia  yang  mencapai  7,07%  pada  kuartal II-2021. Sektor  ini  merupakan  sumber  pertumbuhan  ekonomi  tertinggi,  yaitu  sebesar  1,35%.  Pada periode  yang  sama,  sektor  manufaktur  sendiri  tercatat  ada  pertumbuhan  sebesar  6,91% meskipun  masih  mengalami  tekanan  akibat  pandemi  Covid-19.  Lebih  lanjut,  sektor  industri manufaktur berkontribusi terhadap Produk Domestik Bruto (PDB) sebesar 19,70% pada tahun 2019  dan  sebesar  20,79%  pada  tahun  2020,  hal  ini  menunjukkan  bahwa  sektor  industri manufaktur menjadi leading sector yang memberikan sumbangan terbesar jika dibandingkan dengan sektor lainnya (Kementerian Perindustrian Republik Indonesia, 2021). Pemerintah juga memberikan berbagai kebijakan-kebijakan dan upaya-upaya guna mendukung meningkatnya pertumbuhan dan produktivitas sektor ini.
Melihat  prospek  yang  akan  datang  bagi  perusahaan  sektor  industri  di  Indonesia khususnya  industri  manufaktur  serta  adanya  hasil  penelitian  terdahulu  yang  beragam,  maka dilakukanlah penelitian ini untuk  meneliti  lebih lanjut faktor-faktor yang memengaruhi  nilai perusahaan dengan menambahkan kinerja keuangan perusahaan sebagai variabel mediasi.

## Tujuan Penelitian
Tujuan penelitian ini adalah untuk mengetahui pengaruh corporate governance , capital structure ,  dan asset  utilization terhadap corporate  value yang  dimediasi  oleh corporate financial performance pada perusahaan sektor industri yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2017-2020.

## TINJAUAN PUSTAKA
Nilai  perusahaan  didefinisikan  sebagai  nilai  pasar  yang  pada  dasarnya  diukur  dari beberapa  aspek,  salah  satunya  adalah  harga  pasar  saham  perusahaan  tersebut,  karena  nilai perusahaan dapat  memberikan kemakmuran yang sebesar-besarnya bagi  pemilik perusahaan jika harga sahamnya meningkat (Kamaliah, 2020). Tobin’s Q ratio atau Q ratio telah banyak dijadikan proksi nilai perusahaan (Asante-Darko et al., 2018; Mishra & Kapil, 2018; Rahayu, 2019;  Rahayu  et  al.,  2020;  Saona  et  al.,  2020;  Widnyana  et  al.,  2020).  Menurut  Ross  et  al. (2019), Q ratio lebih unggul dibanding dengan market-to-book ratio , karena market-to-book ratio fokus kepada nilai yang telah lampau, dan Q ratio lebih mampu memberikan pandangan dari  sisi  pasar  ( market  value )  terhadap  perusahaan.  Perusahaan  dengan Q  ratio tinggi cenderung  memiliki  peluang  investasi  yang  menarik  atau  keunggulan  kompetitif  yang signifikan (atau keduanya) (Ross et al., 2019, p. 67).
Profitabilitas yang tinggi  dalam laporan keuangan menunjukkan kinerja keuangan dan prospek perusahaan yang baik sehingga investor akan merespons positif sinyal tersebut yang pada  akhirnya  akan  meningkatkan  nilai  perusahaan.  Kinerja  keuangan  merupakan  ukuran untuk  melihat  kemampuan  perusahaan  dalam  menghasilkan  laba  (Widnyana  et  al.,  2020). Menggunakan rasio  keuangan diketahui  dapat  memberikan banyak wawasan tentang kinerja perusahaan, terutama bila digabungkan dengan pemahaman tentang perusahaan dan industri dimana perusahaan tersebut bergerak (Ross et al., 2019).
Operasi  sehari-hari  perusahaan  dikelola  oleh agents atau  pengelola  perusahaan,  yang secara teoritis bertindak atas nama pemilik perusahaan (Titman et al., 2018). Harga saham juga menggambarkan semua keputusan finansial yang diputuskan oleh para pengelola perusahaan tersebut. Corporate governance sangat erat kaitannya dengan teori keagenan ( agency theory ) , yang menjelaskan bagaimana pihak-pihak yang terlibat dalam perusahaan akan “berperilaku” karena pada dasarnya mereka memiliki kepentingan yang berbeda (Asante-Darko et al., 2018; Danso  et  al.,  2020;  Widnyana  et  al.,  2020). Agency  problem menurut  Asante-Darko  et  al. (2018), dapat mengurangi kinerja keuangan perusahaan yang berakibat kepada penurunan nilai perusahaan atau tidak menambah nilai, sebagai hasil dari adanya agency cost . Maka dari itu, diperlukan  langkah-langkah  pencegahan  kemungkinan  terjadinya agency  problem dan
pengurangan  efek  jika  terjadi agency  problem dalam  menjalankan  organisasi  untuk kepentingan pemangku kepentingan (Shahid et al., 2020).
Menurut Saona et al. (2020), pengambilan keputusan dapat dilakukan lebih aktif, efisien, dan kapan saja oleh dewan direksi yang berjumlah sedikit, yang kemudian mengarah kepada hasil yang baik  bagi  perusahaan. Namun di  sisi  lain, jumlah dewan direksi  yang lebih besar memiliki keuntungan karena memungkinkan lebih banyak keragaman dan keterwakilan, lebih banyak informasi  terkait faktor-faktor yang memengaruhi  perusahaan, lebih banyak koneksi dengan pihak eksternal perusahaan, dan juga tidak mudah terjadi manipulasi (Mishra & Kapil, 2018; Saona et al., 2020).
H 1 : Corporate governance berpengaruh signifikan terhadap corporate value yang dimediasi oleh corporate financial performance.
Capital structure (struktur modal) adalah indikator sumber modal perusahaan, kelayakan kredit, kemampuan untuk membayar hutang yang ada, dan kemampuan untuk meningkatkan pembiayaan tambahan jika diperlukan (Ross et al., 2019). Kombinasi hutang dan ekuitas yang menghasilkan biaya ( cost of capital ) terendah disebut dengan struktur modal optimal (Ross et al., 2019).
Trade-off theory mengklaim bahwa perusahaan menukar ( trade ) biaya dengan manfaat hutang untuk memaksimalkan nilai perusahaan (Abel, 2018; Le & Phan, 2017). Semakin tinggi perusahaan  melakukan  pendanaan  dengan  hutang  maka  semakin  besar  pula  risiko  bagi perusahaan untuk mengalami kesulitan keuangan karena membayar bunga yang besar kepada kreditur  dengan  kondisi  laba  yang  belum  pasti  ( bankruptcy  cost  of  debt )  (Kao  et  al.,  2019; Rahayu  et  al.,  2020).  Namun  adanya  hutang  menyebabkan  pengawasan  menjadi  lebih  ketat karena melibatkan kreditur sebagai pihak yang berkepentingan dalam memastikan perusahaan dapat membayar hutang dan bunga (Surjandari et al., 2019).
Widjaja dalam Warren et al.  (2005) mengungkapkan bahwa bagi  para investor tingkat rasio  hutang  yang  lebih  rendah  adalah  lebih  menarik,  hal  ini  dikarenakan  pembayaran kewajiban kepada kreditur lebih didahulukan daripada membagikan hak pemegang saham. Jika suatu  perusahaan  dihadapkan  oleh  kebangkrutan  dan  likuidasi,  maka  dengan  tingkat  hutang yang rendah pada situasi tersebut meminimalisir kerugian yang dialami investor.
H 2 : Capital structure berpengaruh signifikan terhadap corporate value yang dimediasi oleh corporate financial performance.
Perusahaan menjalankan aktivitas operasionalnya menggunakan aset. Jumlah aset yang semakin  besar  diharapkan  dapat  memberikan  hasil  operasional  yang  semakin  besar  pula (Widjaja, 2014, p. 462). Asset utilization atau pemanfaatan aset mengacu pada penggunaan aset perusahaan  yang  telah  dialokasikan  sedemikian  rupa  untuk  menghasilkan  produk  atau  jasa yang ditawarkan kepada konsumen untuk mencapai tujuan perusahaan (Rahayu, 2019).
Menurut  Widnyana  et  al.  (2020),  nilai  perusahaan  adalah  persepsi  investor  atas keberhasilan  perusahaan  dalam  mengelola  sumber  daya.  Lebih  lanjut,  pemanfaatan  aset berpengaruh  terhadap  profitabilitas  karena  profitabilitas  yang tinggi  mencerminkan  efisiensi yang  tinggi  dalam  memanfaatkan  aset  perusahaan  untuk  kegiatan  operasional  perusahaan (Rahayu et al., 2020).
H 3 : Asset  utilization berpengaruh signifikan terhadap corporate value yang dimediasi  oleh corporate financial performance.

## METODOLOGI PENELITIAN
Penelitian ini adalah penelitian kuantitatif menggunakan data sekunder, khususnya data pasar  dan  data  laporan  keuangan  dari  perusahaan  terpilih  yang  sudah  diaudit  dan dipublikasikan  di  halaman website masing-masing  perusahaan  dan  di website Bursa  Efek Indonesia,  yaitu  www.idx.co.id,  serta  data company  report dari Indonesia  Capital  Market Directory (ICMD) . Sebanyak 62 perusahaan terpilih untuk menjadi sampel setelah dilakukan metode purposive sampling. Dengan periode penelitian selama 4 tahun dari 2017 hingga 2020, maka didapati ada 248 data.
Penelitian ini menggunakan uji statistik untuk menguji variabel  Corporate Governance (X 1 )  yang  diproksikan  dengan board  of  director  size (BOD);  Capital  Structure  (X 2 )  yang diproksikan dengan debt to equity ratio (DER); Asset Utilization (X 3 ) yang diproksikan dengan total  asset  turnover (TATO)  terhadap  Corporate  Value  (Z)  atau  nilai  perusahaan  yang diproksikan  dengan Tobin’s  Q  Ratio (TQ)  dan  Corporate  Financial  Performance  (Y)  yang diproksikan  dengan return  on  asset (ROA)  sebagai  variabel  mediasi/ intervening .  Dilakukan pengujian  data  dengan  bantuan  perangkat  lunak  E-Views  10.  Adapun  pengujian  terdiri  dari asumsi  klasik,  analisis  regresi  data  panel,  dan  analisis  jalur.  Penelitian  ini  menggunakan prosedur yang dikembangkan oleh  Sobel, yaitu uji  Sobel (Abu-Bader &  Jones, 2021) untuk menguji hipotesis pengaruh mediasi tersebut untuk mengetahui apakah ada pengaruh mediasi atau tidak. Formula uji Sobel sebagai berikut:
Sab = √b 2 sa 2 + a 2 sb 2 + sa 2 sb 2
Dimana:
Sab   : besarnya standar eror pengaruh tidak langsung
a
: jalur variabel bebas (X) dengan variabel mediasi (Y)
b
: jalur variabel mediasi (Y) dengan variabel terikat (Z)
sa : standar eror koefisien a
sb : standar eror koefisien b
Setelah mendapatkan nilai Sab, maka dapat dihitung nilai t koefisien ab pengaruh mediasi dengan formula sebagai berikut:

## t = 𝑎𝑏 𝑠𝑎𝑏
Jika  nilai  t  hitung lebih  besar  dari  nilai  t  tabel  dengan  tingkat  signifikansi  0.05,  maka dapat disimpulkan ada pengaruh mediasi.

## HASIL DAN KESIMPULAN Analisis Regresi Data Panel
Pada tahap ini, data sudah melalui beberapa uji untuk menentukan model estimasi yang sesuai  dan  juga  uji  asumsi  klasik.  Analisis  regresi  data  panel  atas  pengaruh  variabel  bebas terhadap variabel mediasi didapati hasil sebagai berikut:

## Tabel 1

## Output Regresi Data Panel Y
Variable Coefficient t-Statistic Prob. Note C 1.806058 0.83105 0.4068 BOD 0.721502 0.67591 0.4997 Insignificant DER -2.734364 -3.87901 0.0001 Significant TATO 6.703480 6.52028 0.0000 Significant
Sumber: Peneliti (2022)
Selanjutnya,  dari  hasil  uji  koefisien  determinasi  diperoleh  nilai adjusted R -squared sebesar  0.804151,  artinya  ROA  dalam  penelitian  ini  dapat  dipengaruhi  atau  dijelaskan  oleh BOD, DER, dan TATO sebesar 80%. Dari uji F, didapati nilai prob ( F -statistic) sebesar 0.00 < 0.05, maka dapat disimpulkan bahwa variabel BOD, DER, dan TATO secara bersama-sama berpengaruh terhadap ROA.
Analisis regresi data panel atas pengaruh variabel bebas dan variabel mediasi terhadap variabel terikat didapati hasil sebagai berikut:

## Tabel 2 Output Regresi Data Panel Z
Variable Coefficient t-Statistic Prob. Note C -0.447787 -1.03979 0.2995 BOD 0.393097 1.85924 0.0642 Insignificant DER 0.450915 3.13731 0.0019 Significant TATO -0.295698 -1.34131 0.1811 Insignificant ROA 0.215247 16.99122 0.0000 Significant
Sumber: Peneliti (2022)
Dari  hasil  uji  koefisien  determinasi,  diperoleh  nilai adjusted R -squared sebesar 0.832208, artinya TQ dalam penelitian ini dapat dipengaruhi atau dijelaskan oleh BOD, DER, dan TATO sebesar 83%. Dari uji F, didapati nilai prob ( F -statistic) sebesar 0.00 < 0.05, maka dapat  disimpulkan  bahwa  variabel  BOD,  DER,  TATO,  dan  ROA  secara  bersama-sama berpengaruh terhadap TQ.
Analisis Jalur

## Gambar 1
Diagram Jalur BOD, DER, TATO, ROA, dan TQ
Sumber: Peneliti (2022)

## Tabel 3

## Ringkasan Hasil Estimasi Parameter Model
Variabel X ke Y (p 1 ) X ke Z (p2) Y ke Z (p3) Std. Error (Sp2) C ROA (Sp3) Pengaruh Tidak Langsung (p2p3) Pengaruh Total BOD 0.721502 0.393097 0.215247 1.067458 0.215247 0.155301 0.548398 DER -2.734364 0.450915 0.215247 0.704914 0.215247 -0.588564 -0.137649 TATO 6.703480 -0.295698  0.215247 1.028097 0.215247 1.442904 1.147206
Sumber: Peneliti (2022)
Untuk mengetahui tingkat mediasi ROA dari pengaruh BOD, DER, dan TATO terhadap TQ, maka standar error dari koefisien indirect effect dapat dinyatakan sebagai berikut:
Pengaruh BOD terhadap TQ melalui ROA Sp2p3  = √ 𝑝 3 2 𝑠𝑝 2 2 + 𝑝 2 2 𝑠𝑝 3 2 + 𝑠𝑝 2 2 𝑠𝑝 3 2 = √(0.215247) 2 (1.067458) 2 + (0.393097) 2 (0.215247) 2 + (1.067458) 2 (0.215247) 2 = 0.335776
Pengaruh DER terhadap TQ melalui ROA
Sp2p3  = √ 𝑝 3 2 𝑠𝑝 2 2 + 𝑝 2 2 𝑠𝑝 3 2 + 𝑠𝑝 2 2 𝑠𝑝 3 2 = √(0.215247) 2 (0.704914) 2 + (0.450915) 2 (0.215247) 2 + (0.704914) 2 (0.215247) 2
= 0.235509
Corporate Value
(Z: TQ) Corporate Governance (X1: BOD) Capital Structure (X2: DER) Asset Utilization (X3: TATO) Corporate Financial Performance (Y: ROA) P2X1: 0.393097 P2X2: 0.450915 P2X3: 6.703480 P1X1: 0.721502 P1X2: -2.734364 P1X2: -2.734364
P3: 0.215247

## Pengaruh TATO terhadap TQ melalui ROA
Sp2p3  = √ 𝑝 3 2 𝑠𝑝 2 2 + 𝑝 2 2 𝑠𝑝 3 2 + 𝑠𝑝 2 2 𝑠𝑝 3 2
= √(0.215247) 2 (1.028097) 2 + (-0.295698) 2 (0.215247) 2 + (1.028097) 2 (0.215247) 2
= 0.319365
Berdasarkan hal di atas, dapat dihitung nilai t -statistik pengaruh mediasi variabel ROA sebagai berikut:
t 1 = 𝑝2𝑝3 𝑠𝑝2𝑝3 = 0.155301 0.335776 = 0.462515
t 2 = 𝑝2𝑝3 𝑠𝑝2𝑝3 = −0.588564 0.235509 = -2.499110
t 3 = 𝑝2𝑝3 𝑠𝑝2𝑝3 = 1.442904 0.319365 = 4.518044

## Tabel 4

## Sobel Test
Model Koefisien Uji T Hitung T Tabel Keterangan Pengaruh BOD terhadap TQ melalui ROA 0.335776 0.462515 1.651097 H1 ditolak Pengaruh DER terhadap TQ melalui ROA 0.235509 -2.499110 1.651097 H2 ditolak Pengaruh TATO terhadap TQ melalui ROA 0.319365 4.518044 1.651097 H3 diterima
Sumber: Peneliti, 2022
Pengaruh  Corporate  Governance  (BOD)  terhadap  Corporate  Value  (TQ)  dengan Corporate Financial Performance (ROA) sebagai Variabel Mediasi
Berdasarkan  hasil  pengujian,  diperoleh  koefisien  BOD  (yang  merupakan  proksi  dari variabel corporate governance ) sebesar 0.335776 dengan nilai t -hitung sebesar 0.462515 lebih kecil  dari  nilai t -tabel  1.651097  dengan  tingkat  signifikansi  5%,  maka  dapat  disimpulkan bahwa t tidak signifikan. Oleh karena itu, H 1 ditolak, artinya ROA tidak dapat memediasi dalam pengaruh BOD terhadap corporate value pada perusahaan sektor industri manufaktur periode 2017-2020.
Secara parsial dari hasil uji dalam penelitian ini, BOD berhubungan positif namun tidak signifikan baik  terhadap kinerja keuangan perusahaan maupun dengan nilai perusahaan. Hal ini  berarti  dengan  banyaknya  orang  dalam  jajaran  direksi  tidak  menjamin  meningkatnya profitabilitas maupun nilai perusahaan.
Menurut Asante-Darko et al. (2018), pengambilan keputusan memakan waktu lebih lama di  antara dewan direksi  yang berjumlah besar, masalah-masalah keagenan  ( agency problem ) juga  tidak  diperiksa  secara  efektif  di  hadapan  dewan  yang  berjumlah  besar.  Pengelolaan perusahaan dengan jajaran pemimpin yang beragam ( diverse ) yang disesuaikan dengan bidang dan juga struktur akan lebih baik.
Hasil penelitian ini didukung oleh penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Widnyana et  al.  (2020)  pada  319  perusahaan non-financial yang  terdaftar  di  Bursa  Efek  Indonesia, diketahui tata kelola perusahaan tidak berpengaruh terhadap nilai perusahaan maupun kinerja keuangan perusahaan serta tidak berpengaruh terhadap nilai perusahaan yang dimediasi oleh kinerja  keuangan  perusahaan.  Namun,  tidak  sejalan  dengan  hasil  penelitian  yang  dilakukan oleh Asante-Darko et al. (2018) yang menunjukkan bahwa board size berpengaruh negatif dan tidak signifikan terhadap nilai perusahaan.
Pengaruh  Capital  Structure  (DER)  terhadap  Corporate  Value  (TQ)  dengan  Corporate Financial Performance (ROA) sebagai Variabel Mediasi
Berdasarkan hasil pengujian, diperoleh koefisien DER sebesar 0.235509 dengan nilai t - hitung sebesar -2.462515 lebih kecil dari nilai t -tabel 1.651097 dengan tingkat signifikansi 5%, maka dapat disimpulkan bahwa t tidak signifikan. Hasil tersebut berbalikan dengan hipotesis yang diajukan, maka H 2 ditolak.
Hal  ini  berarti  ROA  tidak  dapat  memediasi  dalam  pengaruh  DER  terhadap  TQ  pada perusahaan sektor industri manufaktur periode 2017-2020. Mengacu ke hasil uji parsial, DER secara  langsung  dapat berpengaruh  negatif  dan  signifikan  terhadap  profitabilitas,  artinya dimana semakin tinggi porsi hutang dalam struktur permodalan perusahaan manufaktur untuk menjalankan  kegiatannya  maka  semakin  menurun  kinerja  keuangan  perusahaan.  Dalam gambaran  yang  lebih  luas,  penggunaan  hutang  tidak  serta  merta  meningkatkan  kinerja keuangan, terutama mendorong peningkatan nilai perusahaan (Widnyana et al., 2020). Menurut Rahayu  et  al.  (2020),  semakin  tinggi  proporsi  hutang  dalam  struktur  modal,  semakin  tinggi pula tanggung jawab yang harus dipikul oleh suatu perusahaan karena harus membayar cicilan hutang  dan  bunga  hutang.  Besarnya  bunga  hutang  mengurangi  keuntungan  perusahaan  dan menurunkan  profitabilitas  perusahaan,  juga  dapat  memengaruhi cash  flow dan  ketersediaan dana  saat  diperlukan  untuk  peluang  investasi  yang  menguntungkan,  yang  berujung  pada menurunnya kinerja perusahaan (Le & Phan, 2017). Capital structure dengan capital planning yang disesuaikan pada kebutuhan serta dinamis akan lebih baik bagi perusahaan.
Hasil penelitian ini sejalan dengan penelitian yang dilakukan oleh Widnyana et al. (2020) yang  melakukan  penelitian  tentang  masalah  ini,  yang  hasilnya  menunjukkan  bahwa capital structure tidak  berpengaruh  terhadap corporate  value yang  dimediasi  oleh financial performance.
Pengaruh  Asset  Utilization  (TATO)  terhadap  Corporate  Value  (TQ)  dengan  Corporate Financial Performance (ROA) sebagai Variabel Mediasi
Berdasarkan hasil pengujian, diperoleh koefisien TATO sebesar 0.319365 dengan nilai t -hitung sebesar 4.518044 lebih besar dari  nilai t -tabel  1.651097 dengan tingkat  signifikansi 5%, maka dapat disimpulkan bahwa t signifikan. Hasil tersebut sejalan dengan hipotesis yang diajukan. Oleh karena itu, H 3 diterima.
Hal ini berarti ROA dapat memediasi dalam pengaruh TATO terhadap corporate value pada perusahaan sektor industri manufaktur periode 2017-2020. Secara parsial, pemanfaatan aset  pun  berpengaruh  signifikan  dan  memiliki  arah  koefisien  yang  positif  terhadap  kinerja keuangan  perusahaan.  Sedangkan,  dengan  pemanfaatan  aset  yang  baik  saja  tidak  langsung membuat nilai perusahaan meningkat.
Hal  ini  menunjukkan  bahwa  semakin  baik  pemanfaatan  aset  akan  semakin  tinggi profitabilitas  perusahaan  yang  diungkapkan  dengan  ROA  maka  semakin  tinggi  pula  nilai perusahaan. Menurut Rahayu (2019), nilai perusahaan ditentukan oleh kemampuan perusahaan dalam memanfaatkan aset yang tersedia untuk menghasilkan penjualan yang lebih tinggi dan memperoleh  keuntungan  yang  lebih  tinggi.  Operasional  sehari-hari  perusahaan  manufaktur banyak menggunakan aset lancar maupun tetap, aset perusahaan harus dimanfaatkan dengan cara yang paling efektif dan efisien karena dapat memberikan keuntungan yang maksimal bagi perusahaan.
Lebih  lanjut,  menurut  Rahayu  (2019),  pemanfaatan  aset  perusahaan  yang  lebih  baik membutuhkan  perencanaan  yang  baik,  pengendalian  penggunaan  aset  perusahaan  termasuk aset  lancar dan aset  tetap, dan jumlah dana yang dialokasikan untuk  masing-masing  elemen aset. Hasil penelitian ini sejalan dengan penelitian yang dilakukan oleh Rahayu (2019) yang menunjukkan  bahwa  pemanfaatan  aset  ( asset  utilization ) berpengaruh  terhadap corporate value yang dimediasi oleh financial performance.

## Pengaruh Corporate Financial Performance (ROA) terhadap Corporate Value (TQ)
Dari  hasil  uji  t,  diketahui  koefisien  ROA  terhadap  nilai  perusahaan  sebesar  0.215247 dengan arah positif dan signifikan. Hal ini menunjukkan bahwa ROA yang semakin baik akan mendorong  naik  nilai  perusahaan.  Meningkatnya  ROA  dapat  berpengaruh  juga  terhadap peningkatan pendapatan bersih perusahaan dan menggambarkan adanya manajemen yang baik dalam  mengelola  aset  dan  pembiayaan  operasional  secara  efektif  untuk  menghasilkan pendapatan bersih tersebut (Kamaliah, 2020).
ROA  diketahui  merupakan  suatu  ukuran  efektivitas  keseluruhan  perusahaan  yang penting  karena  ROA  mempertimbangkan  tingkat  pendapatan  terhadap  tingkat  aset  yang digunakan dalam kegiatan bisnis suatu perusahaan (Alexander, 2018). Kondisi keuangan yang meningkat  baik  pada  emiten  merupakan  sinyal  bagi  investor  untuk  tertarik  menanamkan modalnya  pada  perusahaan  tersebut.  Investor  akan  melihat  prospek,  efisiensi,  serta  kinerja keuangan  perusahaan  khususnya  yang  memiliki  profitabilitas  cenderung  baik  dan  tinggi sehingga diharapkan dari banyaknya investor yang tertarik membeli saham perusahaan tersebut akan  meningkatkan  nilai  perusahaan.  Hasil  penelitian  ini  sejalan  dengan  penelitian  yang dilakukan oleh Kamaliah (2020), Ruslim dan Michael (2019), serta Widnyana et al. (2020).

## Kesimpulan
1. Corporate  governance tidak  berpengaruh  terhadap corporate  value dengan corporate financial  performance sebagai  mediasi.  Hal  ini  menunjukkan  bahwa  jumlah  dewan direksi tidak menjamin keefektifan dalam mengelola perusahaan.
2. Capital structure tidak berpengaruh terhadap corporate value dengan corporate financial performance sebagai mediasi, menunjukkan bahwa penggunaan hutang tidak serta merta meningkatkan kinerja keuangan dan mendorong peningkatan nilai perusahaan. Capital structure dengan capital  planning yang  menyesuaikan  kebutuhan  perusahaan  serta dinamis akan lebih baik bagi perusahaan.
3. Asset  utilization berpengaruh  positif  dan  signifikan  terhadap corporate  value dengan corporate  financial  performance sebagai  variabel  mediasi,  menunjukkan  bahwa kemampuan  perusahaan  dalam  memanfaatkan  aset  yang  tersedia  dengan  cara  yang efektif dan efisien dapat memberikan keuntungan yang maksimal bagi perusahaan.

## Saran
Penelitian selanjutnya sebaiknya menggunakan data terbaru dengan proksi yang berbeda untuk  mengukur  variabel corporate  governance , capital  structure , asset  utilization ,  dan corporate  financial  performance .  Penelitian  selanjutnya  dapat  memperluas  populasi  atau meneliti  populasi  lain.  Menambahkan  atau  mengganti  variabel  yang  memiliki  pengaruh terhadap nilai perusahaan dan variabel yang memediasi pengaruh tersebut juga disarankan.

## DAFTAR PUSTAKA
Abel, A. B. (2018). Optimal debt and profitability in the trade-off theory. The Journal of Finance , 73 (1), 95–143. https://doi.org/10.1111/jofi.12590
Abu-Bader, S., & Jones, T. V. (2021). Statistical mediation analysis using the Sobel test and Hayes SPSS process macro. International Journal of Quantitative and Qualitative Research Methods , 9 (1), 42–61.
https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3799204 Alexander, J. (2018). Financial planning & analysis and performance management (1st ed.). Wiley.
Almujamed, H. I., & Alfraih, M. M. (2020). Corporate governance and value relevance of accounting information: Evidence from Kuwait. International Journal of Ethics and Systems , 36 (2), 249–262. https://doi.org/10.1108/IJOES-08-2019-0140
Asante-Darko, D., Adu Bonsu, B., Famiyeh, S., Kwarteng, A., & Goka, Y. (2018). Governance structures,  cash  holdings  and  firm  value  on  the  Ghana  Stock  Exchange. Corporate Governance (Bingley) , 18 (4), 671–685. https://doi.org/10.1108/CG-07-2017-0148 Danso, A., Lartey, T. A., Gyimah, D., & Adu-Ameyaw, E. (2020). Leverage and performance: Do size and crisis matter? Managerial Finance , 47 (5), 635–655. https://doi.org/10.1108/MF-10-2019-0522
Kamaliah. (2020). Disclosure of corporate social responsibility (CSR) and its implications on company value as a result of the impact of corporate governance and profitability. International Journal of Law and Management , 62 (4), 339–354.
https://doi.org/10.1108/IJLMA-08-2017-0197
Kao, M. F., Hodgkinson, L., & Jaafar, A. (2019). Ownership structure, board of directors and firm performance: Evidence from Taiwan. Corporate Governance (Bingley) , 19 (1), 189–216. https://doi.org/10.1108/CG-04-2018-0144
Kementerian Perindustrian Republik Indonesia. (2021, August 6). Sektor manufaktur tumbuh agresif di tengah tekanan pandemi. Kemenperin.Go.Id . https://kemenperin.go.id/artikel/22681/Sektor-Manufaktur-Tumbuh-Agresif-di-Tengah- Tekanan-Pandemi-
Kim, N. L. T., Duvernay, D., & Thanh, H. Le. (2021). Determinants of financial performance of listed firms manufacturing food products in Vietnam: regression analysis and Blinder–Oaxaca decomposition analysis. Journal of Economics and Development , 23 (3), 267–283. https://doi.org/10.1108/jed-09-2020-0130
Le, T. P. V., & Phan, T. B. N. (2017). Capital structure and firm performance: Empirical evidence from a small transition country. Research in International Business and Finance , 42 , 710–726. https://doi.org/10.1016/j.ribaf.2017.07.012
Mishra, R. K., & Kapil, S. (2018). Effect of board characteristics on firm value: Evidence from India. South Asian Journal of Business Studies , 7 (1), 41–72. https://doi.org/10.1108/SAJBS-08-2016-0073
Pokharel, K. P., Archer, D. W., & Featherstone, A. M. (2020). The impact of size and specialization on the financial performance of agricultural cooperatives. Journal of Co- Operative Organization and Management , 8 (2), 100108. https://doi.org/10.1016/j.jcom.2020.100108
Purbawangsa, I. B. A., Solimun, S., Fernandes, A. A. R., & Mangesti Rahayu, S. (2020). Corporate governance, corporate profitability toward corporate social responsibility disclosure and corporate value (Comparative study in Indonesia, China and India stock exchange in 2013-2016). Social Responsibility Journal , 16 (7), 983–999. https://doi.org/10.1108/SRJ-08-2017-0160
Rahayu, S. M. (2019). Mediation effects financial performance toward influences of corporate growth  and  assets  utilization. International  Journal  of  Productivity  and  Performance Management , 68 (5), 981–996. https://doi.org/10.1108/IJPPM-05-2018-0199
Rahayu, S. M., Suhadak, & Saifi, M. (2020). The reciprocal relationship between profitability and capital structure and its impacts on the corporate values of manufacturing companies in Indonesia. International Journal of Productivity and Performance Management , 69 (2), 236–251. https://doi.org/10.1108/IJPPM-05-2018-0196
Ross, S. A., Westerfield, R. W., & Jordan, B. D. (2019). Fundamentals of corporate finance (12th ed.). McGraw-Hill Education.
Ruslim, H., & Michael. (2019). The effect of financial ratio on company value with inflation as a moderation variable. Jurnal Akuntansi , 23 (1), 34–46. https://doi.org/10.24912/ja.v23i1.458
Saona, P., Muro, L., San Martín, P., & Cid, C. (2020). Ibero-American corporate ownership and boards of directors: Implementation and impact on firm value in Chile and Spain. Economic Research-Ekonomska Istrazivanja , 33 (1), 2138–2170. https://doi.org/10.1080/1331677X.2019.1694558
Shahid, M. N., Abbas, A., Latif, K., Attique, A., & Khalid, S. (2020). The mediating role of board size, philanthropy and working capital management between basic corporate governance factors and firm’s performance. Journal of Asian Business and Economic Studies , 27 (2), 135–151. https://doi.org/10.1108/JABES-07-2018-0050
Surjandari, D. A., Anggraeni, D., Arlita, D. P., & Purba, R. M. (2019). Analysis of non- financial determinants of company value in manufacturing companies in Indonesia.
Jurnal Akuntansi , 23 (2), 230–252. https://doi.org/10.24912/ja.v23i2.584
Titman, S., Keown, A. J., & Martin, J. D. (2018). Financial management: Principles and applications (13th ed.). Pearson. Warren, C. S., Reeve, J. M., & Fess, P. E. (2005). Accounting: Pengantar akuntansi (21st ed.). Salemba Empat.
Widjaja, I. (2014). Dampak peningkatan asset, profitabilitas dan likuiditas terhadap leverage perusahaan. Jurnal Akuntansi , 18 (3), 459–474. https://doi.org/10.24912/ja.v18i3.276 Widnyana, I. W., Wiksuana, I. G. B., Artini, L. G. S., & Sedana, I. B. P. (2020). Influence of financial architecture, intangible assets on financial performance and corporate value in the Indonesian capital market. International Journal of Productivity and Performance Management , 70 (7), 1837–1864. https://doi.org/10.1108/IJPPM-06-2019-0307