ストラクチャード・ファイナンス
住宅ローン信託債券は、住宅ローンの貸し手が信託銀行に債権をまとめて信託し、その受益権を第三者に売却することにより、住宅ローンを証券化して資金調達を行うための信託で、信託業北条は金銭債権の信託にあたる。日本で住宅ローンに対する需要が高まった1970年代前半に住宅金融専門会社(以下「住専」)の設立や、長期信用銀行が行う住宅ローン債権信託と同趣旨の制度である住宅抵当証書を産み落とした金融制度調査会の報告にもとづいて、信託商品のひとつとして1973年6月に創設された。導入当初における住宅ローン債券信託の存在意義は、同時期に設立された住専の資金調達を円滑にするために、信託銀行の有する長期性資金(特に年金ファンド)をこのセクターに流し込むことにあった。当初は委託者も制度上住専に限られていた。例えば、期間25年程度の住宅ローンの最初の7年については、信託を介して、残高が一定の第二受益権と残余部分の第一受益権に分け、前者を年金ファンドにはめこんで、後者は住専が保持し、7年後には住専が第二受益権を全額買い戻すという買戻方式が認められていた。そしてその後1980年代中頃にBIS(国際銀行)の自己資本比率規制の導入に至って、金融機関が資産をオフバランス化するための手段を充実する目的で、一般貸付債権の流動化、地方公共団体向け貸付債権の流動化と合わせて、金融機関にも受託がローンの流動化を解禁すべきだということになり、住宅ローン債権信託を金融機関が委託者となって設立することが1988年に認められた。
ファイナンスの形式転換を行う技術には、大きく分けてSPV介在型と直接型の2つがある。 1.ファイナンスの形式転換 SPVを介在させて、資金調達者とSPVが形式転換前の形態でファイナンスを行った以上、SPVと投資家との間はこれと異なる形態でファイナンスを行う手法がある。 また、SPVを介在させることにより倒産隔離が可能になるため、高い格付けを取得するなどのクレジット・エンジニアリングが併用されることが多い。
直接型
これに対して、SPVを介在させないで主として法的な枠組みの工夫で転換をするのが直接型である。ファイナンス・リースやローン・パーティシペーションがこれに属する。少し毛色が異なるが、株式や永久劣後債のように期限のないエクイティ型(株主資本)の商品を、直接型で実質的に債券に転換するものがある。 1.MMPS(Money Market Preferred Stock) 株式が実質的にCP(Commercial Paper)に転換される。税法上益金不算入の制度が存在しているので、税後の配当利回りが表面的な配当利回りよりも高くなる場合があり、この特性を生かした商品が1980年頃に米国で一時普及した。最近では投資家側の税メリットを利用した低利調達という側面よりは、実質的にCPでありながら自己資本にカウントされる優先株式であるという特性により、負債比率改善等の効果もった財務商品として位置付けることもある。
仕組みの中核をなすものがSPV(Special Purpose Vehicle)あるいは、conduit(「導管体」)の利用をあげることが一般的である。証券化は、さまざまな資産を最終的に証券の形に変換する技術なので、このため何らかの仕組みが必要になる。この仕組みの最も典型的なものがSPVであり、証券化と呼ぶことができるスキームでは必ず利用されているといってよい。SPVは主として証券化の対象となる原資産を有価証券の形に変換する機能を担っているが、機能を支障なく果たすためにはSPVに原資産から流れ込むキャッシュ・フローが、途中で減少することなく商品の側に流れ出さねばならない。この場合、最大の曲者がSPVに課せられる法人税である。SPVが原資産から受け取る収益と証券化商品に対して支払う金利が税法上それぞれ収益・費用と取り扱われる限り問題は生じないのだが、さまざまな理由で税法上が配当とみなされる可能性がある。巨額の法人税課税がSPVに対してなされてスキームが崩壊してしまうのである。
従来のパススルー証券が住宅ローンのキャッシュフローをそっくりそのまま投資家に支払うのに対して、CMOはこれをいくつかの種類の異なる部分(トランシェ)に分けて発行する。住宅ローンは元利均等返済なので、元本残高が毎月提言していくが、この返済金をまず第一トランシェに、そして第一トランシェが返済されたところで第二トランシェにというように順当に充当していくことにより、満期や返済スケジュールの異なるいくつかのトランシェを作りだすわけである。これによって最も短期のトランシェは銀行に、最も長期のトランシェは年金にというように、それぞれの返済特性に合わせて適当な投資家に提供することができ、発行体によってより有利な条件での証券化が可能になる。その後、住宅ローンを証券化するだけでなく、市場からジニーメイやファニーメイが保証したMBSを購入し、これを信託勘定を通じてCMOに再構成するアービトラージCMOが大手インベストメントバンクから組成されるようになった。
↑ “総論”. (2019年8月5日). https://www.jcr.co.jp/pdf/dm28/General_Methodology20190805.pdf 2019年11月3日閲覧。
↑ 大垣尚司 (6月 1997). ストラクチャード・ファイナンス入門. pp. 1. ISBN 4-532-13142-1.
1 2 大垣尚司 (6月 1997). ストラクチャード・ファイナンス入門. pp. 33. ISBN 4-532-13142-1.
↑ 大垣尚司 (6月 1997). ストラクチャード・ファイナンス入門. pp. 46. ISBN 4-532-13142-1.
↑ “倒産隔離と真正売買”. (2018年5月31日). https://www.daiwahouse.co.jp/tochikatsu/souken/business/column/clm28-14.html 2019年11月7日閲覧。
↑ “倒産隔離”. (2009年2月5日). https://www.hitachi-hri.com/keyword/k049.html 2019年11月7日閲覧。
↑ 大垣尚司 (6月 1997). ストラクチャード・ファイナンス入門. pp. 237. ISBN 4-532-13142-1.
↑ 内幸策 (july 1999). 証券化入門. pp. 367. ISBN 978-4-532-13329-0.
↑ “総論”. (2019年8月5日).