橡皮股票風潮，是指發生在 1910 年前後中國上海的橡膠公司股票炒賣行為及其導致的金融危機。由於全球橡膠價格的下跌，金融機構的介入過深，以及清政府對市場缺乏監控和政府內部的黨爭，此次危機最終引發天津、廣州等地的錢莊大規模倒閉。此事與約 10 年後的民十信交風潮，同樣給上海的金融經濟活動帶來極大打擊。



背景

橡膠在清末被稱為「橡皮」，經營橡樹種植業的公司則被稱為橡皮公司。20 世紀初，汽車工業的興起帶動起作為周邊產業的橡膠製品（主要是輪胎）生產。以美國為例，美國橡膠進口值 1908 年約為五千七百萬美元，1909 年增至七千萬美元左右。又如英國橡膠進口值 1908 年為八十四萬英鎊，1909 年增至一百四十一萬英鎊。橡膠的價格隨著其需求量擴大而不斷上漲。在英國，1910 年 4 月的價格高峰期甚至出現橡膠每磅十二先令五便士的記錄，而當時橡膠生產成本僅為 18 便士，價格即使加上充分的利潤也不過每磅二至三先令左右。在價格和需求推動之下，世界各地的橡膠產業公司不斷成立並發行股票。受此影響，上海的金融市場也開始熱炒橡皮股票。

以蘭格志為例，1903 年，英國商人麥邊（George McBain）在上海創設了蘭格志拓植公司（Langkate）。公司成立前數月，麥邊在媒體上發表文章《今後之橡皮世界》，宣揚該產業的美好前景。然後麥邊在上海市場出售股票。

1908 年時，在上海上市的其他橡皮公司股票還有 Perak、Kalumpong、Senawang、Tebong 等。



經過

基本面推動的股價瘋狂上漲

1909 年起橡膠價格的迅速上漲，推動相關公司的股價上漲。而銀行和銀號因應橡膠公司的融資也十分寬鬆。先是外商銀行將抵押折扣放寬到 50%-80% 左右，上海各錢莊和華商銀行其後跟隨。融資買股一定程度上對橡膠的股價起到推波助瀾的作用。

以下是高峰期部分股票的價格：

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* 蘭格志：1910 年 3 月 2 日 1080 兩，3 月 18 日 1300 兩，3 月 21 日 1600 兩，3 月 29 日 1675 兩，此後價格一直在 1400 至 1500 兩之間波動。蘭格志股票面值是 100 荷蘭盾（當時約合白銀 60 兩）。
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* 斯尼王（Senawang）：1910 年 2 月 25 日 630 兩，3 月 9 日 750 兩，3 月 18 日 1200 兩，3 月 29 日 1325 兩，3 月 30 日 1425 兩，4 月 7 日 1550 兩，4 月 15 日 1600 兩，4 月 21 日 1650 兩，4 月 25 日 1675 兩，5 月 10 日 1625 兩，5 月 30 日 1400 兩，6 月 27 日 1300 兩，7 月 6 日 1300 兩，7 月 11 日 1375 兩。
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此時市場上橡皮公司股票的市淨率最高達 10-20 倍，溢價 8-9 倍者比比皆是。

高溢價發行及股民追捧

股價的上漲和金融機構的推波助瀾，隨之而來的是大量的橡膠公司新股票的發行。1910 年 1 月至 7 月，每月有數種乃至十幾種新的橡皮股票上市。這些股票隨行就市地高溢價發行，並在報紙等媒體上大篇幅刊登宣傳廣告，宣揚公司形象及與金融機構如公益洋行、進益洋行、殼件洋行、滙豐銀行、麥加利銀行（即渣打銀行）、德華銀行的良好關係，並宣稱由社會知名人士參與董事會。

這些橡膠公司通過上海的洋行經辦和發售股票，並在上海的外國銀行開戶。如志摩合眾橡樹地產有限公司在《時報》上刊登廣告，招募「股本英金壹拾壹萬磅，計分二十二萬股，每股英金十先令」並由公益洋行經理，向德華銀行開戶。 爪哇橡樹地產有限公司由匯通洋行經理，向麥加利銀行開戶。 英脫內訓納而橡樹公司由進益洋行經理，在麥加利銀行開戶。 泰平橡樹公司由殼牌洋行經理，德華洋行則「代客買賣各種橡皮股份」 。

中國的錢莊在此次風潮中介入很深。據東亞同文會的報告，橡膠股票的投資總額約為 6000 萬兩，其中 70% 至 80% 的股票為中國人所有。錢莊不但放出貸款供人買股，自己本身也購入股票。以正元錢莊一家為例，正元買進橡皮股票達三四百萬兩。有人估計，華商在這次橡皮股票交易中，投入上海市場的金額約在 2600 萬兩至 3000 萬兩，投入倫敦市場約為 1400 萬兩，兩方面加起來，總額約在 4000 萬兩至 4500 萬兩。錢莊不但自己投入資金，還向同業外資銀行拆借。

股市高峰期，上至重要官員，下至難以計數的各地錢莊人員、各業的一般商人乃至一般職員均有介入。尤其是正元錢莊的主人陳逸卿 (茂和洋行、新旗昌洋行和利華銀行的買辦，自己有慶余洋貨號、正元錢莊，又在兆康錢莊參股)、兆康錢莊的主人戴嘉寶 (德商裕興洋行的買辦)、謙余錢莊的主人陸達生。此三人聯合，先後發出莊票 600 萬兩，其中有 359 張遠期莊票放在外資銀行，總價值約 140 萬兩。陳逸卿、戴嘉寶還從花旗銀行、華比銀行和怡和洋行借得 100 萬兩，存放於三家錢莊。他們又從素有往來的森源、元豐、會大、協豐、晉大等錢莊調劑頭寸，森源是一家小錢莊，陳逸卿調走 20880 兩莊票，元豐被陳調走 11 萬餘兩莊票。

股市崩潰及政府救市失敗

1910 年中，美國對橡膠實行了限制消費的政策。6 月國際市場上橡膠價格持續下跌，到 7 月底便降到九先令三便士，隨後更猛跌到六先令。橡膠價格下跌帶動全球橡膠公司的股價下跌。1910 年 7 月 21 日，正元、兆康、謙餘 3 家錢莊倒閉（3 家共損失 500 餘萬兩），而與這 3 家錢莊關係密切的森源、元豐、會豐、協豐、晉大 5 家錢莊也在隨後倒閉。

此時袁世凱親信，上海道台蔡乃煌和上海商務總會會長周金箴，乘專車趕到寧波面見兩江總督張人駿、江蘇巡撫程德全報告。張人駿轉奏朝廷，北京方面於 7 月 27 日批准向外國銀行緊急借款。8 月 4 日，蔡乃煌與 9 家外國銀行簽訂「維持上海市面借款合同」，借款 350 萬兩白銀，其中滙豐 80 萬兩、麥加利 50 萬兩、德華 50 萬兩、道勝 40 萬兩、正金 30 萬兩，東方匯理 30 萬兩、花旗 30 萬兩、荷蘭 25 萬兩、華比 15 萬兩。同時蔡乃煌撥出上海官銀 300 萬兩（其中有屬於國庫性質的上海海關的稅款「滬關庫款」），存放於源豐潤和義善源及分屬莊號，上海市面暫時趨於平靜。

9 月份，清政府要從「滬關庫款」取出 190 萬兩償還庚子賠款。蔡乃煌鑑於這筆錢已經用作救市且上海金融市場尚未穩定，請求朝廷從大清銀行里撥付 200 萬兩墊付。按照奏摺的性質，蔡乃煌的奏摺交度支部處理。度支部侍郎（副部長）陳邦瑞與蔡乃煌素有嫌隙，指使江蘇巡撫（當時上海歸江蘇管轄）參奏蔡乃煌，說他妄稱市面恐慌，恫嚇政府，不顧朝廷顏面，拖付「庚款」。清廷立即將蔡乃煌革職，蔡乃煌再次致電軍機處，要求寬限時日，再次申明萬不可從源豐潤等錢莊急提「滬關庫款」。源豐潤和義善源之所以稱雄全國，是因為它們不依靠外國銀行的拆款，它們獲得了上海道官銀的支持，上海官銀約有十分之六存於源豐潤系，十分之四存於義善源系。軍機處依然視為恫嚇，嚴加申斥之外，限令他兩個月交割完畢。蔡乃煌羞憤交加，只得向源豐潤和義善源催要官款，一舉提款 200 多萬兩。

蔡乃煌的提款，加上 10 月 7 日外國銀行突然宣布拒收 21 家上海錢莊的莊票，使得源豐潤倒閉，牽連 6 家大型銀號倒閉。外國銀行見狀開始停止拆款並追回欠款，風潮初起時，外國銀行對上海莊號的拆款尚有 1000 萬兩左右，源豐潤倒閉前還有 640 萬兩。至 12 月初，拆款降至 60 萬兩左右。源豐潤倒台之後，度支部電令大清銀行緊急調運 100 萬兩白銀至上海。12 月 11 日，由兩江總督張人駿出面，向滙豐、東方匯理和德華三家銀行借款 300 萬兩，年息 7 厘，期限 6 年，以江蘇鹽厘擔保。

至 1910 年春節前，又有 30 餘家錢莊倒閉。3 月 21 日義善源宣布倒閉。義善源的大股東李經楚是李鴻章的侄子，時任郵傳部右侍郎、交通銀行總理 (幫理是袁世凱的親信梁士詒)。前面蔡乃煌提款時，他以產業為抵押，從交通銀行借款 287 萬兩，並從全國各地分號緊急抽調資金，彌補移交官款後的虧空，暫時保住了義善源。1911 年初，盛宣懷就任郵傳部尚書，為打擊袁世凱安插在交通銀行的梁士詒系的勢力，他開始核查交通銀行的帳目。李經楚只好歸還義善源從交通銀行中拆借的款項，導致上海義善源總號帳面上只剩現銀 7000 兩。3 月 20 日，義善源總號經理丁維藩試圖利用手中掌握的各企業的股票，向新任的上海道台劉燕冀借款 10 萬兩未遂。次日義善源倒閉，負債 1400 萬兩。

源豐潤、義善源分號遍布全國，它們的倒閉致使營口、北京、廣州、重慶等城市陷入一片恐慌。



事後影響

上海

1910 年初上海共有 91 家錢莊，受橡皮股票風潮影響倒閉歇業的達到 48 家，占總數的 53%，虧欠款總額 1933 萬兩。

風潮過後，上海的上市橡膠公司大多正常營業，但名譽掃地。他們大多召開股東會希望恢復股東信心，但 1912 年後大多橡膠公司股票跌至票面以下。

江浙地區

南京、鎮江、揚州、蘇州、杭州、寧波等六大經濟重鎮倒閉了 18 家著名錢莊和票號，受它們的牽連，除蘇州外，上述五大城市的民族資本金融機構全部倒閉。

天津

1910 年 7 月天津的春華泰銀號首先倒閉。10 月上海源豐潤天津分號及聯號新泰也即時倒閉，負債 100 多萬兩。在竹竿巷開設的萬慶成洋布莊老闆曾借給上海商人 73 萬兩，當上海發生金融危機後，萬慶成洋布莊大小鋪面連倒閉。

1911 年 3 月，上海義善源銀號倒閉，天津分號受牽連而倒閉，計欠款 60 萬兩。裕源長銀號受牽連倒閉，義德厚錢莊、永盛錢鋪、春興錢鋪等均因銀根緊迫而歇業。10 月辛亥武昌起義爆發，引起全國各大商埠市面恐慌。如大慶元銀號因上海總號牽連倒閉，富商王錫英所開益興恆、益源恆銀號也因此而倒閉，經收海關稅款三十年之久的裕豐官銀號也未倖免，甚至連洋商銀行華帳房也遭此厄運，麥加利銀行買辦徐誠的帳房，因津埠停市，帳房現銀短缺而倒閉。

市場整體局面

國際橡膠價格自此事件後一直下跌至 5 先令以下，第一次世界大戰的爆發更使得商品滯銷，運輸渠道不暢，進一步推低原材料價格。橡膠的價格直到 1922 年底到 1923 年初才恢復過來並牽動一次橡皮股票投資熱潮。而再下一次的熱潮，則要到 1937 年上海孤島時期。

對清政府政權的影響

全國的金融危機，一定程度上影響了清政府的收入。迫於經濟壓力清政府收回原本商辦的鐵路，引發保路運動，清政府從湖北派兵鎮壓，導致辛亥革命的爆發。



延伸閱讀


* 郎咸平：百年前梁啓超拯救股災方案值得借鑑



參考文獻