華納兄弟併購案

2025年12月5日，美國媒體集團Netflix與華納兄弟探索宣佈已達成協議，Netflix將以現金加股票方式併購華納兄弟的電影及電視製作業務。交易範圍涵蓋華納兄弟旗下的收費電視及串流平台業務，包括HBO、HBO Max、DC娛樂／DC工作室，以及其龐大的內容庫。整宗交易按企業價值計算達827億美元（股權價值為720億美元）。

按照協議安排，在華納兄弟探索完成計劃中的拆分後，Netflix將以每股27.75美元收購華納兄弟的股份。這項交易源於一輪競爭激烈的招標程序，參與競爭者亦包括其他主要媒體集團，例如派拉蒙天空之舞及康卡斯特。

然而，此交易在短短數日內出現重大轉折，曾經3度出價的派拉蒙天空之舞（Paramount Skydance）於12月8日提出敵意收購，提出每股30美元、總價1,084億美元的全現金要約，試圖截胡。根據派拉蒙天空之舞的新聞稿指出，此次敵意收購計劃將由艾里森家族與私募基金紅鳥資本提供資金。並由美國銀行、花旗銀行與阿波羅全球管理提供540億美元「過渡貸款」。此外，中東的主權基金（包括沙烏地阿拉伯、阿布達比、卡達）和美國總統唐納·川普的女婿傑瑞德·庫許納（透過旗下的Affinity Partners）亦有參與此次敵意收購；而川普早前亦表明，關注反壟斷問題，所以會「親自審批」此次收購。

最終Netflix放棄收購。2026年4月23日，華納兄弟探索股東批准將公司出售給派拉蒙天空之舞。

## 背景

2025年9月，剛完成合併的派拉蒙天空之舞行政總裁大衛·埃里森召開董事會，商討收購華納兄弟探索的可能性，希望藉此提升公司與亞馬遜公司、華特迪士尼公司及Netflix競爭的能力。數天後，埃里森親自到訪華納兄弟探索行政總裁大衛·扎斯拉夫寓所，提出以現金加股票、每股19美元的初步出價，並在其後以書面正式提交，當中現金部分佔六成。其時，扎斯拉夫正計劃把華納兄弟探索拆分為「電影製片與串流公司」及「電視網路公司」兩個部分，因此華納兄弟探索拒絕了有關建議。至9月底，派拉蒙將出價提高至每股22美元，現金比例增至67%，並承諾若未能通過監管審批，願支付20億美元的補償，同時提出讓扎斯拉夫留任新公司的聯席行政總裁及聯席董事長。10月13日推出的第三輪出價進一步升至每股23.50美元、現金比例達八成，但仍未成功。

在三度收購失敗後，關於華納兄弟探索可能被出售的消息於2025年10月開始傳出。當時公司透露，在收到多方「主動接觸的興趣」後，正著手評估不同的策略選項。初步公開的消息指，三家主要公司有意入標，包括Netflix、康卡斯特（旗下為NBC環球）以及新近合併成立的派拉蒙天空之舞。在首輪不具約束力的建議階段，華納兄弟探索曾收到派拉蒙天空之舞的出價，擬購入整間公司（連同其有線頻道在內），惟董事會認為出價偏低而予以否決。《華爾街日報》指，派拉蒙首輪出價為每股25.50美元，而Netflix與康卡斯特則只尋求收購製片廠與HBO Max。

華納兄弟探索否決首輪出價後，啟動更大規模的拍賣。至2025年11月底，Netflix、派拉蒙天空之舞和康卡斯特均提交了具約束力的第二輪競投。熟悉交易人士透露，Netflix以現金為主出價，按每股約28美元競投華納兄弟探索的電影製作及串流資產，較派拉蒙的出價（約每股27美元）更具吸引力。不過，由於派拉蒙的出價涵蓋整間公司（包括有線網路），兩者並非直接可比，而且亦控制多個原屬華納兄弟的頻道，如MTV、尼克兒童頻道、VH1、喜劇中心、黑人娛樂電視台等；此外，派拉蒙與華納兄弟均持有CW電視網的股份。在進入最後決策階段時，派拉蒙天空之舞更致函華納兄弟探索行政總裁，指摘出售流程已偏袒Netflix，批評董事會採用「視野狹窄、結果早已註定」的程序，並質疑拍賣是否仍維持公平。報道指，派拉蒙的最終出價為全現金每股30美元，並已獲三家中東主權基金的保證，不會尋求董事會席位，以避免引起額外監管審查。

儘管出現相關質疑，多間媒體於2025年12月5日報道，Netflix最終在競投中勝出，並與華納兄弟探索展開有關收購其製作及串流業務的獨家談判。已公布的交易為華納兄弟探索釐定827億美元的企業價值（股權價值為720億美元），而拆分後華納兄弟的每股作價則為27.75美元。

若華納兄弟探索最終接受派拉蒙天空之舞的收購建議，必須向Netflix支付28億美元解約費；但如果現時與Netflix的交易破裂，則由Netflix反向向華納兄弟探索支付58億美元。後者為史上規模最大的分手費之一。由於費用佔整宗交易的7至8%，部分法律學者指出，如此龐大的比例或會受到法律審查，因德拉瓦州法院一般只接受相當於交易額3至4%的解約費。

### 派拉蒙發動敵意收購戰

派拉蒙天空之舞早前在一封致監管部門的信件中表示，若派拉蒙與華納兄弟探索達成合併，該交易具備促進市場競爭的效果，預料監管審批將相對順利。反之，該信件認為Netflix收購華納兄弟探索會引發更大監管風險，並可能遭到美國及多國競爭部門反對。派拉蒙指出，兩者合併可能減少院線電影供應，加速行業向串流平台傾斜，繼而打擊實體戲院；並指出Netflix聯席行政總裁曾稱電影院屬「過時」模式，暗示Netflix接管華納兄弟探索或進一步壓縮戲院觀眾數量。此外，派拉蒙亦表示，若Netflix與HBO Max（全球第四大訂閱影片點播服務）合併，新公司將掌控全球43%付費串流訂戶，料在美國及海外皆面臨反壟斷審查。

《華爾街日報》報道指，在Netflix與華納兄弟探索的協議公佈後，派拉蒙天空之舞行政總裁大衛·埃里森的父親拉里·埃里森致電美國總統唐納·川普，稱該交易將不利市場競爭。而在正式提出惡意收購前，大衛·埃里森更赴華盛頓特區，向川普政府官員承諾會對CNN作出重大調整。

2025年12月8日，派拉蒙天空之舞正式對華納兄弟探索發動惡意收購，以每股30美元的全現金方案入市，對華納兄弟探索的企業估值達1084億美元。其股權部分估值410億美元，由埃里森家族、紅鳥資本、沙烏地阿拉伯公共投資基金、卡達投資局及Affinity Partners提供資金支持，並獲美國銀行、花旗集團及阿波羅全球管理提供合共540億美元貸款。派拉蒙聲稱其方案的現金規模比Netflix的建議多出約180億美元。派拉蒙認為，若能成功合併，可憑藉華納兄弟的電影及電視資產，加上派拉蒙的廣播與有線網路組合，建立一個更具規模的縱向整合娛樂及串流業務。華納兄弟探索董事會則表示，將按受託義務審視建議。派拉蒙天空之舞表示，其交易可於10至12個月內完成，而Netflix估計需時12至18個月。

## 反應

### 業界

多個戲院營運商及電影放映相關團體對此次收購表示深切憂慮，認為交易可能動搖戲院電影發行的基礎。大型戲院業主協會Cinema United形容這項收購對全球放映產業構成「前所未見的威脅」。該會指出，Netflix長期採用「串流優先」模式，或會進一步縮減院線上映作品的數量，削弱票房收入，並危及各類戲院，包括僅設單一銀幕的小型獨立影院。Cinema United促請監管部門嚴格審視交易，警告如此規模的整合可能「由最大院線到一銀幕獨立戲院」皆受衝擊，甚至侵蝕美國年度本土票房的一大部分。

美國導演工會據報亦對合併表達擔憂，認為大型媒體整合或會削弱創作人才的競爭環境，並使片廠及串流平台主導的內容出現多樣性不足的風險。

美國編劇工會則表示，指Netflix與華納兄弟的合併「必須被制止」，並強調「全球規模最大的串流平台吞併其主要競爭者之一，正是反壟斷法旨在阻止的行為」。

影星珍·芳達亦大力反對這宗交易。她透過其組織「第一修正案委員會」發表聲明，批評該收購「具災難性」，並呼籲美國司法部介入審查。

演員工會-美國電視和廣播藝人聯合會對Netflix與華納兄弟之間的建議合併表達關注，指出交易「帶來諸多嚴重疑問」，尤其涉及娛樂業的未來，以及「生計與職涯均依賴該行業的人類創意工作者」。工會強調，任何合併都必須促進「更多創作與更多製作，而非削減」，並需在「尊重所有參與人才」的環境下進行。演員工會-美國電視和廣播藝人聯合會表示，其最終立場將視對提案的「全面且深入分析」而定，並特別關注影響職位和製作承諾等問題。與部分其他工會不同，演員工會-美國電視和廣播藝人聯合會目前尚未要求阻止這項合併。

另一方面，派拉蒙天空之舞在一封談及監管風險的信件中表示，若派拉蒙與華納兄弟探索進行合併，該交易有可能被視為促進競爭，並在監管審批上較易通過。相較之下，他們認為Netflix與華納兄弟探索的合併則會在美國及國際競爭法執法機構面前面臨高度不確定性及強烈阻力。派拉蒙天空之舞指出，這類整合可能進一步減少院線上映電影，加速市場向串流平台傾斜，對實體影院造成衝擊。信件並提及，Netflix的聯合行政總裁曾將戲院形容為「過時」概念，顯示Netflix若掌控華納兄弟探索，或會令全球戲院入座率進一步下滑。此外，派拉蒙強調，Netflix與HBO Max（全球訂閱影視點播市場第四大平台）合併後，將形成一間掌握全球43%訂閱影視點播使用者的巨型公司，可能在美國及多個司法管轄區觸發嚴重的反壟斷疑慮。

### 政府

一群以「憂心忡忡的電影製片人」自稱的知名電影業人士，匿名致函美國國會兩院議員，敦促國會公開反對Netflix與華納兄弟探索的收購協議，並要求當局進行「最高級別的反壟斷審查」。信中指出，Netflix一旦掌握華納兄弟探索龐大的電影和電視內容庫及其串流平台，或會在內容創作與發行兩方面取得過度影響力，從而削弱市場競爭，限制創意多元性，並把製作、上映策略與發行決策高度集中在一間公司手中。

美國參議員伊莉莎白·華倫形容Netflix與華納兄弟的潛在合併是「反壟斷噩夢」。她憂慮，這宗交易可能催生一間掌握近半串流市場的巨型媒體企業，結果或令訂閱價格上升、消費選擇減少，亦可能為美國勞工帶來不利影響。沃倫並批評唐納·川普政府時期的反壟斷審查流程，促請司法部以公平透明的方式執行相關法律。

參議員麥克·李亦指出，這項建議合併充滿「多項反壟斷警號」，並稱國會幾乎必然會為此召開聽證會。堪薩斯州共和黨參議員羅傑·馬紹爾和加利福尼亞州眾議員達雷爾·伊薩也要求美國反壟斷主管部門全面審查這宗交易，認為合併可能使戲院上映的電影數量進一步減少。

## 監管反應

鑑於收購規模龐大，這宗交易須接受多個主要市場的政府競爭監管機構審視其反壟斷影響。交易必須獲得所有關鍵司法管轄區的批准，否則便無法在當地繼續進行。

國家｜主管機構｜狀態

美國｜美國聯邦貿易委員會 (FTC)｜審查中

歐洲聯盟｜歐洲委員會 (EC)

英國｜英國競爭與市場管理局 (CMA)

日本｜日本公平交易委員會 (JFTC)

中華人民共和國｜國家市場監督管理總局 (SAMR)

大韓民國｜韓國公正交易委員會 (KFTC)

澳大利亞｜澳大利亞競爭與消費者委員會 (ACCC)

加拿大｜加拿大金融消費者署 (FCAC)

印度｜印度競爭委員會 (CCI)

巴西｜巴西經濟防衛行政委員會 (CADE)

## 資產

按照收購方案，華納兄弟探索旗下的電影、遊戲及電視製作業務將移交予Netflix。當中包括華納兄弟電影公司（涵蓋華納兄弟影片、華納兄弟動畫影片及新線影業）、華納兄弟電視公司部門（旗下有華納兄弟動畫、卡通頻道工作室、Williams Street及漢納巴伯拉歐洲工作室）、華納兄弟家庭娛樂、DC工作室及華納兄弟遊戲。交易也涵蓋HBO、HBO Max的收費電視與串流平台，以及華納兄弟的電影和電視內容庫（包括HBO、透納廣播公司和探索頻道的內容）。重要智慧財產權亦包含在內，例如DC宇宙、《哈利波特》、《權力遊戲》、《魔戒電影三部曲》系列、《厲陰宅》宇宙、樂一通、《湯姆與謝利》、《狗狗震》、漢納巴伯拉動畫系列、《真人快打系列》及其他大量經典作品。此外，Netflix將取得華納兄弟的全球發行部門、後期製作設施、出版業務（包括DC娛樂）、消費品部門，以及其龐大的國際版權授權組合。

不過，據報部分資產不在是次交易之列，包括華納兄弟國際電視部門及華納兄弟探索旗下的眾多有線頻道，例如CNN、特納電視網、TBS、卡通頻道（連同Adult Swim）及多個探索頻道旗下頻道，這些業務將維持由探索環球管理。

Netflix過往在院線電影方面的布局相對有限。收購華納兄弟影片後，Netflix將首次擁有大型製片基地及重量級電影系列，使其能夠把作品帶入戲院市場，並取得DC宇宙和《哈利波特》等頂級品牌，強化其在院線及國際電影市場的地位。Netflix亦長期希望打入電子遊戲市場，雖然曾收購小型工作室並在手機遊戲有一定存在感，但一直未能建立大型版圖。今次透過華納兄弟遊戲，Netflix將一躍成為電玩業界的重要力量。其收購範圍包括多間知名工作室，如Rocksteady Studios、艾薇嵐奇軟體、NetherRealm Studios、TT Games，以及主要遊戲系列，如《霍格華茲的傳承》、《真人快打系列》及樂高電子遊戲。

## 基本資料

- 發起方：派拉蒙天空之舞
- 目標方：華納兄弟
- 併購形式：全面收購；部分資產分拆
- 併購金額：827億美元
- 發起時間：2025年12月8日（派拉蒙）
- 狀態：待定
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