华纳兄弟并购案

2025年12月5日，美国媒体集团Netflix与华纳兄弟探索宣布已达成协议，Netflix将以现金加股票方式并购华纳兄弟的电影及电视制作业务。交易范围涵盖华纳兄弟旗下的收费电视及串流平台业务，包括HBO、HBO Max、DC娱乐／DC工作室，以及其庞大的内容库。整宗交易按企业价值计算达827亿美元（股权价值为720亿美元）。

按照协议安排，在华纳兄弟探索完成计划中的拆分后，Netflix将以每股27.75美元收购华纳兄弟的股份。这项交易源于一轮竞争激烈的招标程序，参与竞争者亦包括其他主要媒体集团，例如派拉蒙天空之舞及康卡斯特。

然而，此交易在短短数日内出现重大转折，曾经3度出价的派拉蒙天空之舞（Paramount Skydance）于12月8日提出敌意收购，提出每股30美元、总价1,084亿美元的全现金要约，试图截胡。根据派拉蒙天空之舞的新闻稿指出，此次敌意收购计划将由艾里森家族与私募基金红鸟资本提供资金。并由美国银行、花旗银行与阿波罗全球管理提供540亿美元“过渡贷款”。此外，中东的主权基金（包括沙特阿拉伯、阿布扎比、卡塔尔）和美国总统唐纳德·特朗普的女婿杰瑞德·库许纳（透过旗下的Affinity Partners）亦有参与此次敌意收购；而特朗普早前亦表明，关注反垄断问题，所以会“亲自审批”此次收购。

最终Netflix放弃收购。2026年4月23日，华纳兄弟探索股东批准将公司出售给派拉蒙天空之舞。

## 背景

2025年9月，刚完成合并的派拉蒙天空之舞首席执行官大卫·埃里森召开董事会，商讨收购华纳兄弟探索的可能性，希望借此提升公司与亚马逊公司、华特迪士尼公司及Netflix竞争的能力。数天后，埃里森亲自到访华纳兄弟探索首席执行官大卫·扎斯拉夫寓所，提出以现金加股票、每股19美元的初步出价，并在其后以书面正式提交，当中现金部分占六成。其时，扎斯拉夫正计划把华纳兄弟探索拆分为“电影制片与串流公司”及“电视网络公司”两个部分，因此华纳兄弟探索拒绝了有关建议。至9月底，派拉蒙将出价提高至每股22美元，现金比例增至67%，并承诺若未能通过监管审批，愿支付20亿美元的补偿，同时提出让扎斯拉夫留任新公司的联席首席执行官及联席董事长。10月13日推出的第三轮出价进一步升至每股23.50美元、现金比例达八成，但仍未成功。

在三度收购失败后，关于华纳兄弟探索可能被出售的消息于2025年10月开始传出。当时公司透露，在收到多方“主动接触的兴趣”后，正着手评估不同的策略选项。初步公开的消息指，三家主要公司有意入标，包括Netflix、康卡斯特（旗下为NBC环球）以及新近合并成立的派拉蒙天空之舞。在首轮不具约束力的建议阶段，华纳兄弟探索曾收到派拉蒙天空之舞的出价，拟购入整间公司（连同其有线频道在内），惟董事会认为出价偏低而予以否决。《华尔街日报》指，派拉蒙首轮出价为每股25.50美元，而Netflix与康卡斯特则只寻求收购制片厂与HBO Max。

华纳兄弟探索否决首轮出价后，启动更大规模的拍卖。至2025年11月底，Netflix、派拉蒙天空之舞和康卡斯特均提交了具约束力的第二轮竞投。熟悉交易人士透露，Netflix以现金为主出价，按每股约28美元竞投华纳兄弟探索的电影制作及串流资产，较派拉蒙的出价（约每股27美元）更具吸引力。不过，由于派拉蒙的出价涵盖整间公司（包括有线网络），两者并非直接可比，而且亦控制多个原属华纳兄弟的频道，如MTV、尼克儿童频道、VH1、喜剧中心、黑人娱乐电视台等；此外，派拉蒙与华纳兄弟均持有CW电视网的股份。在进入最后决策阶段时，派拉蒙天空之舞更致函华纳兄弟探索首席执行官，指摘出售流程已偏袒Netflix，批评董事会采用“视野狭窄、结果早已注定”的程序，并质疑拍卖是否仍维持公平。报道指，派拉蒙的最终出价为全现金每股30美元，并已获三家中东主权基金的保证，不会寻求董事会席位，以避免引起额外监管审查。

尽管出现相关质疑，多间媒体于2025年12月5日报道，Netflix最终在竞投中胜出，并与华纳兄弟探索展开有关收购其制作及串流业务的独家谈判。已公布的交易为华纳兄弟探索釐定827亿美元的企业价值（股权价值为720亿美元），而拆分后华纳兄弟的每股作价则为27.75美元。

若华纳兄弟探索最终接受派拉蒙天空之舞的收购建议，必须向Netflix支付28亿美元解约费；但如果现时与Netflix的交易破裂，则由Netflix反向向华纳兄弟探索支付58亿美元。后者为史上规模最大的分手费之一。由于费用占整宗交易的7至8%，部分法律学者指出，如此庞大的比例或会受到法律审查，因德拉瓦州法院一般只接受相当于交易额3至4%的解约费。

### 派拉蒙发动敌意收购战

派拉蒙天空之舞早前在一封致监管部门的信件中表示，若派拉蒙与华纳兄弟探索达成合并，该交易具备促进市场竞争的效果，预料监管审批将相对顺利。反之，该信件认为Netflix收购华纳兄弟探索会引发更大监管风险，并可能遭到美国及多国竞争部门反对。派拉蒙指出，两者合并可能减少院线电影供应，加速行业向串流平台倾斜，继而打击实体戏院；并指出Netflix联席首席执行官曾称电影院属“过时”模式，暗示Netflix接管华纳兄弟探索或进一步压缩戏院观众数量。此外，派拉蒙亦表示，若Netflix与HBO Max（全球第四大订阅影片点播服务）合并，新公司将掌控全球43%付费串流订户，料在美国及海外皆面临反垄断审查。

《华尔街日报》报道指，在Netflix与华纳兄弟探索的协议公布后，派拉蒙天空之舞首席执行官大卫·埃里森的父亲拉里·埃里森致电美国总统唐纳德·特朗普，称该交易将不利市场竞争。而在正式提出恶意收购前，大卫·埃里森更赴华盛顿特区，向特朗普政府官员承诺会对CNN作出重大调整。

2025年12月8日，派拉蒙天空之舞正式对华纳兄弟探索发动恶意收购，以每股30美元的全现金方案入市，对华纳兄弟探索的企业估值达1084亿美元。其股权部分估值410亿美元，由埃里森家族、红鸟资本、沙特阿拉伯公共投资基金、卡塔尔投资局及Affinity Partners提供资金支持，并获美国银行、花旗集团及阿波罗全球管理提供合共540亿美元贷款。派拉蒙声称其方案的现金规模比Netflix的建议多出约180亿美元。派拉蒙认为，若能成功合并，可凭借华纳兄弟的电影及电视资产，加上派拉蒙的广播与有线网络组合，建立一个更具规模的纵向整合娱乐及串流业务。华纳兄弟探索董事会则表示，将按受托义务审视建议。派拉蒙天空之舞表示，其交易可于10至12个月内完成，而Netflix估计需时12至18个月。

## 反应

### 业界

多个戏院营运商及电影放映相关团体对此次收购表示深切忧虑，认为交易可能动摇戏院电影发行的基础。大型戏院业主协会Cinema United形容这项收购对全球放映产业构成“前所未见的威胁”。该会指出，Netflix长期采用“串流优先”模式，或会进一步缩减院线上映作品的数量，削弱票房收入，并危及各类戏院，包括仅设单一银幕的小型独立影院。Cinema United促请监管部门严格审视交易，警告如此规模的整合可能“由最大院线到一银幕独立戏院”皆受冲击，甚至侵蚀美国年度本土票房的一大部分。

美国导演工会据报亦对合并表达担忧，认为大型媒体整合或会削弱创作人才的竞争环境，并使片厂及串流平台主导的内容出现多样性不足的风险。

美国编剧工会则表示，指Netflix与华纳兄弟的合并“必须被制止”，并强调“全球规模最大的串流平台吞并其主要竞争者之一，正是反垄断法旨在阻止的行为”。

影星珍·芳达亦大力反对这宗交易。她透过其组织“第一修正案委员会”发表声明，批评该收购“具灾难性”，并呼吁美国司法部介入审查。

演员工会-美国电视和广播艺人联合会对Netflix与华纳兄弟之间的建议合并表达关注，指出交易“带来诸多严重疑问”，尤其涉及娱乐业的未来，以及“生计与职涯均依赖该行业的人类创意工作者”。工会强调，任何合并都必须促进“更多创作与更多制作，而非削减”，并需在“尊重所有参与人才”的环境下进行。演员工会-美国电视和广播艺人联合会表示，其最终立场将视对提案的“全面且深入分析”而定，并特别关注影响职位和制作承诺等问题。与部分其他工会不同，演员工会-美国电视和广播艺人联合会目前尚未要求阻止这项合并。

另一方面，派拉蒙天空之舞在一封谈及监管风险的信件中表示，若派拉蒙与华纳兄弟探索进行合并，该交易有可能被视为促进竞争，并在监管审批上较易通过。相较之下，他们认为Netflix与华纳兄弟探索的合并则会在美国及国际竞争法执法机构面前面临高度不确定性及强烈阻力。派拉蒙天空之舞指出，这类整合可能进一步减少院线上映电影，加速市场向串流平台倾斜，对实体影院造成冲击。信件并提及，Netflix的联合首席执行官曾将戏院形容为“过时”概念，显示Netflix若掌控华纳兄弟探索，或会令全球戏院入座率进一步下滑。此外，派拉蒙强调，Netflix与HBO Max（全球订阅影视点播市场第四大平台）合并后，将形成一间掌握全球43%订阅影视点播用户的巨型公司，可能在美国及多个司法管辖区触发严重的反垄断疑虑。

### 政府

一群以“忧心忡忡的电影制片人”自称的知名电影业人士，匿名致函美国国会两院议员，敦促国会公开反对Netflix与华纳兄弟探索的收购协议，并要求当局进行“最高级别的反垄断审查”。信中指出，Netflix一旦掌握华纳兄弟探索庞大的电影和电视内容库及其串流平台，或会在内容创作与发行两方面取得过度影响力，从而削弱市场竞争，限制创意多元性，并把制作、上映策略与发行决策高度集中在一间公司手中。

美国参议员伊丽莎白·华伦形容Netflix与华纳兄弟的潜在合并是“反垄断噩梦”。她忧虑，这宗交易可能催生一间掌握近半串流市场的巨型媒体企业，结果或令订阅价格上升、消费选择减少，亦可能为美国劳工带来不利影响。沃伦并批评唐纳德·特朗普政府时期的反垄断审查流程，促请司法部以公平透明的方式执行相关法律。

参议员麦克·李亦指出，这项建议合并充满“多项反垄断警号”，并称国会几乎必然会为此召开听证会。堪萨斯州共和党参议员罗杰·马绍尔和加利福尼亚州众议员达雷尔·伊萨也要求美国反垄断主管部门全面审查这宗交易，认为合并可能使戏院上映的电影数量进一步减少。

## 监管反应

鉴于收购规模庞大，这宗交易须接受多个主要市场的政府竞争监管机构审视其反垄断影响。交易必须获得所有关键司法管辖区的批准，否则便无法在当地继续进行。

国家｜主管机构｜状态

美国｜美国联邦贸易委员会 (FTC)｜审查中

欧洲联盟｜欧洲委员会 (EC)

英国｜英国竞争与市场管理局 (CMA)

日本｜日本公平交易委员会 (JFTC)

中华人民共和国｜国家市场监督管理总局 (SAMR)

大韩民国｜韩国公正交易委员会 (KFTC)

澳大利亚｜澳大利亚竞争与消费者委员会 (ACCC)

加拿大｜加拿大金融消费者署 (FCAC)

印度｜印度竞争委员会 (CCI)

巴西｜巴西经济防卫行政委员会 (CADE)

## 资产

按照收购方案，华纳兄弟探索旗下的电影、游戏及电视制作业务将移交予Netflix。当中包括华纳兄弟电影公司（涵盖华纳兄弟影片、华纳兄弟动画影片及新线影业）、华纳兄弟电视公司部门（旗下有华纳兄弟动画、卡通频道工作室、Williams Street及汉纳巴伯拉欧洲工作室）、华纳兄弟家庭娱乐、DC工作室及华纳兄弟游戏。交易也涵盖HBO、HBO Max的收费电视与串流平台，以及华纳兄弟的电影和电视内容库（包括HBO、透纳广播公司和探索频道的内容）。重要知识产权亦包含在内，例如DC宇宙、《哈利波特》、《权力游戏》、《魔戒电影三部曲》系列、《厉阴宅》宇宙、乐一通、《汤姆与谢利》、《狗狗震》、汉纳巴伯拉动画系列、《真人快打系列》及其他大量经典作品。此外，Netflix将取得华纳兄弟的全球发行部门、后期制作设施、出版业务（包括DC娱乐）、消费品部门，以及其庞大的国际版权授权组合。

不过，据报部分资产不在是次交易之列，包括华纳兄弟国际电视部门及华纳兄弟探索旗下的众多有线频道，例如CNN、特纳电视网、TBS、卡通频道（连同Adult Swim）及多个探索频道旗下频道，这些业务将维持由探索环球管理。

Netflix过往在院线电影方面的布局相对有限。收购华纳兄弟影片后，Netflix将首次拥有大型制片基地及重量级电影系列，使其能够把作品带入戏院市场，并取得DC宇宙和《哈利波特》等顶级品牌，强化其在院线及国际电影市场的地位。Netflix亦长期希望打入电子游戏市场，虽然曾收购小型工作室并在手机游戏有一定存在感，但一直未能建立大型版图。今次透过华纳兄弟游戏，Netflix将一跃成为电玩业界的重要力量。其收购范围包括多间知名工作室，如Rocksteady Studios、艾薇岚奇软件、NetherRealm Studios、TT Games，以及主要游戏系列，如《霍格华兹的传承》、《真人快打系列》及乐高电子游戏。

## 基本资料

- 发起方：派拉蒙天空之舞
- 目标方：华纳兄弟
- 并购形式：全面收购；部分资产分拆
- 并购金额：827亿美元
- 发起时间：2025年12月8日（派拉蒙）
- 状态：待定
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