安然醜聞案

安然醜聞案是發生於2001年10月的一起美國會計醜聞。能源公司安然公司因爆出大規模內部詐欺而申請破產，並連鎖導致其審計公司，一度貴為全球五大會計事務所之一的安達信解體。這起醜聞不僅是當時美國規模最大的破產重組案，也被貶為史上最嚴重的審計失敗事件。

安然公司源於1985年，由肯尼思·萊將休士頓天然氣公司與InterNorth能源公司合併而成。幾年後，傑弗里·斯基林被聘入公司，同萊建立了一個高層管理團隊，透過會計漏洞、「按市值計價」手法、特別目的事業體（SPE），以及不透明的財務報告等手段，掩蓋由失敗的交易與項目造成的數十億美元債務。財務長安德魯·法斯托及其他主管還欺騙董事會與審計委員會，並施壓安達信配合掩蓋問題。

安然股價曾在1990年代中期達到每股90.75美元的高點，但之後暴跌至2001年11月底的不足1美元，股東遂提起400億美元的訴訟，最終獲得約72億美元的部分補償。

美國證券交易委員會隨即對此事展開調查；同時安隆的競爭對手Dynegy亦試圖以低價將其併購，但最終交易失敗。2001年12月2日，安然根據《美國破產法第十一章》申請破產，以其當時資產總額達634億美元計算，一度成了美國規模最大的公司破產案，直到隔年才被世通公司破產案超越。

安然多名高層因此遭起訴並服刑，如前執行長斯基林；董事長萊則在被定罪後、尚未判刑前去世。安達信因非法銷毀與美國證監會相關的調查文件，被吊銷審計上市公司資格。雖然最終判決被美國最高法院推翻，但安達信已失去大部分客戶而宣布停業。安然員工與股東雖透過訴訟拿回部分金額，但整體而言損失慘重，包含達數十億美元的退休金和股票資產付諸流水。

此事件促使美國政府推動法規改革，以加強上市公司財務報導準確性。例如《薩班斯-奧克斯利法案》中就明定破壞、篡改、偽造聯邦調查紀錄，或詐欺股東行為將面臨更重刑責，並要求審計機構維持獨立性與客觀性，以防止類似醜聞再次發生。

## 安然的崛起

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1985年，肯尼思·萊促成從事天然氣管線事業的休斯敦天然氣公司與InterNorth能源公司合併，創建了一家市值數十億美元的新公司，取名為「安然」（Enron）。1990年代初，萊推動電力市場化改革，使能源得以按市場價格販售。不久後，美國國會通過放寬天然氣銷售的監管法案，讓像安然這類的能源供應商能以更高價格轉售能源，大幅提升了公司營收。天然氣生產商與地方政府隨後抨擊能源價格劇烈波動並要求加強監管，但在安然與其他業者強力遊說下，相關規範並未落實。

在傑弗里·斯基林的協助下，安然從天然氣供應商轉型為能源衍生性金融商品的交易商。斯基林最初以顧問身份加入安然，後來晉升為營運長。至1992年，安然已成為北美最大天然氣銷售商，光是天然氣合約交易就為公司帶來稅前1.22億美元收益，是當年度淨利的第二大貢獻來源。1999年11月，安隆建立「安然在線」（EnronOnline）交易平台，以更有效管理其合約交易業務。

為了進一步擴張，安然積極推行多元化策略，除了擁有天然氣管線、發電廠、造紙廠、水務設施和寬頻服務等實體業務，也從這些領域相關合約的交易中賺取利潤。安然甚至在菲律賓、印尼、印度等開發中國家建設發電廠。

同時，1990年代的牛市更加強化安然的野心，促使其規模快速成長。安然股價自1990年初至1998年底上漲311%，略高於標準普爾500指數同期平均表現。但到了1999年與2000年，安然股價分別上漲56%與87%，遠超同期標普500指數的20%上漲與10%下跌。至2000年12月31日，安然股價達每股83.13美元，市值超過600億美元，為其盈餘的70倍、市淨率達6倍，顯示市場對安然的前景頗具信心，如《財富雜誌》就將安然評為美國「最具創新能力的大型企業」。

## 失敗的原因

安然複雜的金融報告系統嚴重迷惑了持股者和分析師。此外，其複雜的業務模式和不道德的行為使之利用會計限制來歪曲收益和修改資產負債表，藉此顯示出良好的業績。

許多問題一起導致了公司的破產，而這些問題都在肯尼思·萊、傑弗里·斯基林、安德魯·法斯托及其他高層直接或間接知情的情況下發生。肯尼思·萊在公司倒閉前的幾年中擔任董事長，是他批准了傑弗里·斯基林和安德魯·法斯托的違法行為，即使他並不過問每個細節。傑弗里·斯基林只顧滿足華爾街的預期，支持使用調至市價的會計方法（該方法基於後來膨脹了的市場價值），並且對高層施壓要求他們尋找各種方法隱瞞債務。法斯托和其他高層「創造資產負債表外項目的媒介、複雜的融資結構與交易，這些東西令人困惑到沒人能理解他們。」

### 收入確認

安然和其他能源提供商通過提供批發銷售能源、風險管理、建造和管理電廠、天然氣管線、天然氣貯藏和處理工廠等服務獲得利潤. 在接受買賣風險的同時，貿易商將銷售價格記為收入，將成本計入銷售成本中。與之相對的，一名「中介」在提供服務的同時並不承擔這樣的買賣風險。而這個「中介」，此時也就是服務提供商，可以將其代理收入計入自己的收入當中，而不能是整個交易的價值。

雖然如高盛和美林證券等交易公司使用傳統的「中介模型」（也就是在收入中只計入委託費用），安然卻將整個交易的價值計入了自己的收入。而這個所謂的「貿易商模型」被認為更具侵略性。安然的這種虛高收入的辦法很快被能源交易產業的其他公司所採用，以保持和這家收入大幅提高的公司的競爭能力。其他能源公司，包括 Duke Energy、Reliant Energy、和Dynegy在改變記錄方法以後都和安然一起在財富美國500強排名中穩坐最富有公司前50的位置。

1996至2000年間，安然的收入增加了超過7.5倍，從1996年的133億美元直達2000年的1008億美元。這種年增長65%的發展速度在行業內是前所未見的，在能源行業年增長在2%到3%的公司都不常見。僅2001年前九個月，安然就報告了1387億美元的收入，在財富世界500強中達到第六位。

### 調至市價的會計方法

本來在安然的天然氣業務中，會計計算十分簡單，只需記錄每一會計期間公司的實際銷售成本和收入。然而，當斯基林加入公司之後，他要求公司使用調至市價的會計方法來體現他口中的所謂「真實的經濟價值」。安然則成為了第一家使用此種方法記錄其複雜長期合同的非金融機構。調至市價的會計方法要求，當一份長期合同簽訂時，其估計收入使用未來現金流的淨現值衡量。通常這些合同的可行性和相關成本是難以衡量的。為了使利潤和現金流間的巨大差異相匹配，投資者往往獲得錯誤的或具有誤導性的報告。在使用此種方法時，項目的收入會被記錄，雖然公司並沒有收到現金，並且會增加帳面上的財務收益。但是在之後幾年，利潤卻不能被計入，所以就需要其他的新項目來繼續提高帳面收入以滿足投資者的期望。正如安然的一個競爭對手所提到的，「如果你想加速你的收入，你就必須在未來做越來越多的交易來展示相同或更多的收入。」雖然有潛在隱患，美國證券交易委員會還是於1992年1月30日批准安然在天然氣期貨交易合同中使用這一會計方法。但是，之後安然卻將這種方法推廣到公司其他業務領域以滿足華爾街投資者的預期。

以一份2000年七月的合同為例，安然和百視達簽訂了一份20年的合同，內容是年終時在美國各城市推廣按需娛樂節目的服務。在幾個試探性的項目之後，安然確認了該交易超過1億1千萬美元預計利潤，雖然分析師質疑該項目技術上的可行性和市場對這種服務的需求。當該網路無法運作時，百視通終止了合同，而安然卻在繼續記錄未來利潤，即使實際上這份合同已經帶來了巨大損失。

### 特殊目的實體

安然使用特殊目的實體——有限合夥企業或公司，來滿足為特定資產融資或管理風險的臨時或特定目的。該公司選擇披露其使用的「特殊目的實體」的極少資訊。這些空殼公司由贊助商創立，藉助獨立的股權投資者和債務融資為其提供資金。對於財務報告目的，有一系列規則指示特殊目的實體是否需與贊助商獨立。總體而言，到2001年安然公司已使用過數百家特殊目的實體來隱藏債務。安然採用過許多特殊目的實體，如 Thomas 和 Condor 避稅地的合夥企業，基於Apache協議的金融資產證券化投資信託基金（financial asset securitization investment trusts，FASITs），斯蒂爾交易中的房地產抵押貸款投資渠道（real estate mortgage investment conduits，REMICs），科奇斯交易中的REMICs和房地產投資信託基金（real estate investment trusts，REITs）。

特殊目的實體不僅僅被用於規避會計慣例。違反會計慣例的結果之一是，安然公司的資產負債表低估了其負債，高估了其權益及收益。安然向股東披露，其已使用特殊目的主體對衝掉了非流動性投資的下行風險。然而，投資者忽視了這樣一個事實，特殊目的主體實際上是採用安然公司自己的股票和資金擔保來為這些對沖交易融資。這不會使安然免受下行風險的影響。安然使用的特殊目的實體中比較有名的包括JEDI、Chewco、Whitewing 和 LJM。

#### JEDI 和 Chewco

1993年，安然公司與加利福尼亞州養老基金（California state pension fund，CalPERS）建立了能源投資領域的合資企業，聯合能源發展投資（Joint Energy Development Investments，JEDI）。1997年，擔任營運長（COO）的斯基林要求CalPERS將安然加入一項單獨投資。CalPERS對這個想法很有興趣，但此事只有當它終止與安然在JEDI的合作關係時才能實現。然而安然並不想讓CalPERS的股份承擔JEDI資產負債表中的任何債務。於是財務長（CFO）法斯托開設了一家特殊目的主體，Chewco投資有限合夥企業（Chewco Investments limited partnership，L.P.），由安然擔保進行債務融資並以3.83億美元獲得CalPERS在合資企業的股權。由於法斯托創建的Chewco，JEDI的虧損不會體現在安然的資產負債表上。

2001年秋天，CalPERS和安然公司的協議被揭露，協議要求對Chewco和JEDI廢止安然的之前會計方法。這次取消資格揭示出，安然報告的1997至2001年中期的盈利將需要下調4.05億美元，債務需增加6.28億美元。

#### Whitewing

Whitewing是安然用作融資手段的一家特殊目的實體。1997年12月，安然公司出資5.79億美元和外部投資者出資5億美元創立了Whitewing Associates L.P.。兩年後，該實體的協議被更改以使之不再與安然公司有聯繫，也不會計入安然的資產負債表。Whitewing被用於購買安然公司的資產，包括在電廠的股份、管道、股票和其他投資。1999和2001年間，Whitewing購買了安然價值20億美元的資產，使用安然股票作為抵押。雖然這次交易經由安然公司董事會批准，但該資產轉讓並非真實銷售，本應作為貸款處理。

#### LJM 和 Raptors

1999年，法斯托策劃了兩家有限合夥企業：LJM Cayman. L.P.（LJM1）和LJM2 Co-Investment L.P.（LJM2）。這是為了買入安然業績不佳的股票和股份以改善其財務報表。創建LJM 1 和LJM 2 只是將他們作為安然使用的特殊目的主體所需的外部投資者。法斯托不得不從董事會取得對《安然倫理準則》的豁免（因為他擁有CFO的頭銜）以管理這些公司。美聯銀行、摩根大通、瑞士信貸第一波士頓、花旗集團和其他投資者為這兩家合夥企業提供了約3.9億美元的融資。證券銷售商美林證券出資2200萬美元。

「Raptor I-IV」是四家LJM相關的特殊目的實體，以侏羅紀公園中的迅猛龍命名。安然向「Raptor I-IV」轉移了超過「12億美元的資產，包括數百萬股安然的普通股和購買數百萬股這些股票的長期權利，加上安然150億的應付票據」。這些披露在公司的財務報表附註中。該特殊目的實體已被用於支付所有利用這些實體的債務工具。腳註還宣稱這些工具面值總計15億美元，而與安然的衍生工具合約顯示的名義價值為21億美元。

安然為Raptors增加資本，使用的是與公司在公開發行股票時類似的會計方式，在資產負債表中將應付票據記作資產，同時增加相同金額的股東權益。這種做法後來成為安然公司和其會計師事務所安達信的一個問題，因為將之從資產負債表中移除會使淨股東權益減少12億美元。

最終，這些價值21億的衍生工具合約價值暴跌。掉期合約是在股價達到峰值時建立。在隨後的一年裡，隨著股價下跌，掉期投資組合的價值下降了11億（價值損失意味著嚴格來說這些特殊目的實體現在欠安然11億美元）。安然採用了「逐日盯市」的會計方法，在其2000年的年報中聲稱掉期合約獲利5億美元。這些獲利負責抵消其股票投資組合損失，構成了2000年安然公司盈利的近三分之一（在2001年被適當重述之前）。

### 企業管治

理論上，安然擁有主要由持有大量股份的外部人士構成的堪稱典範的董事會以及才能卓著的審計委員會。在評價2000年企業最佳董事會時，《執行長》 （Chief Executive）雜誌將安然列入前五名。即使擁有複雜的公司治理和中間人網路，安然仍能「吸引大筆資金為可疑的商業模式融資，通過一系列的會計和金融手段隱瞞其真實表現，將股價炒作到無法維持的高位。」

#### 高層薪酬

雖然安然公司的薪酬和績效管理體系意在保留和獎勵其最有價值的員工，但該系統導致了不正常的企業文化，即看重短期盈利以最大化獎金。員工不斷試圖進行交易，往往忽視現金流或利潤的質量，為的是在績效考核中獲得更好的評級。此外，會計結果被儘可能快地記錄以跟上公司股價。這種做法有助於確保交易的決策者和管理人員獲得大量的現金紅利和股票期權。

該公司不斷強調其股價。管理層廣泛通過股票期權獲得酬勞，與其他美國公司類似。這種股票期權獎勵政策導致管理層努力創造報告收益呈現迅速增長的預期以符合華爾街的預期。這支股票的代碼在大堂、電梯和公司電腦上隨處可見。預算會議上，斯基林制定目標收益時會問「你需要多少收益來保持我們的股價上漲？」，然後那個數字會被採用，即使它是不可行的。在2000年12月31日，安然有9600萬股流通股作為股票期權計劃（占全部流通股的約13%）。安然的股東委託書中表示，三年內這些獎勵都有望得到執行。以2001年1月的安然股價83.13美元和2001年股東委託書中報告的董事會受益所有權計算，Lay的董事持股價值是6.59億美元，斯基林是1.74億美元。

斯基林認為如果員工們經常擔心成本會妨礙創新思維。結果，奢侈消費瀰漫整個公司，尤其高層們。員工們有大筆的開支帳目和許多高層有時支付兩倍於競爭對手的價格。1998年前200名收入最高的員工收到工資、獎金和股票總計1.93億美元。兩年後這一數字躍升至14億。

#### 風險管理

在醜聞之前，安然因其複雜精緻的金融風險管理工具備受讚譽。風險管理對於安然至關重要不僅由於其監管環境，也因為其業務計劃。安然公司負有長期固定的支付款項，需要加以對沖，為未來能源價格的持續波動做好準備。安然公司的破產崩潰可以歸結於其對衍生品和特殊目的實體的輕率使用。雖然與它擁有的特殊目的實體對沖了風險，安然依舊承擔著與交易相關的風險。這種安排相當於安然與其自身對衝風險。

安然激進的會計操作沒有瞞過董事會，後來又被一個參議院小組委員會發現。董事會知悉使用 Whitewing，LJM 和 Raptor 交易的根據，並在批准他們之後收到了這些實體運作狀態的最新消息。雖然不是所有安然的廣泛使用的不當會計行為都為董事會所知，但這些做法都依靠董事會的決策。儘管安然的業務廣泛依賴衍生品，公司的財務委員會和董事會也沒有足夠衍生品相關經驗來理解他們被告知的內容。參議院小組委員會認為，如果對這些衍生品如何組織有充分了解，董事會本來能夠阻止其使用。

#### 財務審計

安然公司的會計師事務所安達信被指控在審計中應用輕率的標準，這是由安然支付的巨額諮詢費帶來的利益衝突所致。2000年，安達信獲得了2500萬美元的審計費用和2700萬美元的諮詢費用（該金額占安達信休斯敦辦事處公眾客戶審計費用的約27％）。會計師的方法遭到質疑，既是因為單單收取年費就算完成審計，也是由於其缺乏適當審查安然的收入確認、特殊實體、衍生品和其他會計實務的專業知識。

安然公司聘請了眾多的註冊會計師 （Certified Public Accountants，CPAs），以及曾與財務會計準則委員會（Financial Accounting Standards Board，FASB）一起編寫會計規則的會計師。會計師尋找新的方式為公司節省開支，包括利用一般公認會計原則（Generally Accepted Accounting Principles，GAAP）中的漏洞。一位安然的會計師透露「我們積極地嘗試利用這份文獻GAAP來獲利。所有規則都創造這種機會。我們落到如此境地是因為我們利用了這些缺陷。」

安達信的會計師受到安然管理層施加的壓力，推遲確認來自特殊目的實體的費用，這些實體因其信用風險為人所知。由於這些實體無法盈利，會計準則要求安然應該採取註銷，即從資產負債表中移除處於虧損的實體的價值。為了對安達信施壓使其滿足安然公司的盈利預期，安然偶爾會讓安永會計師事務所或普華永道完成會計任務，以創造雇用新的公司取代安達信的錯覺。雖然安達信具備內部控制以防止本地合作夥伴的衝突激勵，但它未能防止利益衝突。在一個案例中，為安然審計的安達信休斯敦辦事處能夠否決安達信芝加哥合伙人對安然會計決策的任何關鍵評論。此外，美國證券交易委員會（SEC）調查安然公司的消息公開之後，安達信粉碎了數噸有關文件，並刪除近3萬封電子郵件和電腦文件，導致其被控掩蓋罪行。

對安達信總體表現的揭露導致其解體，權力委員會（2001年10月由安然公司董事會任命，調查該公司的會計）作出下述評價：「我們獲得的證據表明，安達信沒有履行與安然財務報表審計相關的職責，也沒有盡到使安然董事會（或審計與合規委員會）關注安然內部關聯交易合約的義務。」

#### 審計委員會

企業審計委員會一年通常只開幾次會，他們的成員一般只有極少的會計和財務經驗。安然公司的審計委員會擁有的專業知識遠超過其他很多公司。它包括：

- Robert Jaedicke，一位廣受尊敬的會計學教授和史丹福大學商學院前院長
- 約翰·曼德森，德克薩斯大學安德森癌症中心主席
- Paulo Pereira，巴西里約熱內盧國家銀行前總裁兼執行長
- John Wakeham，前英國能源部長
- 陳啟宗，香港恒隆集團董事長
- Wendy Gramm，美國商品期貨交易委員會（Commodity Futures Trading Commission）前主席

安然公司的審計委員會後來因為召開覆蓋大量內容的簡短會議而受到批評。在2001年2月12日一次會議中，該委員會的會面持續了一個半小時。安然的審計委員會在特殊目的實體的會計問題方面沒有足夠的技術知識來恰當地質疑會計師。該委員會由於受到壓力也未能質疑公司管理層。美國參議院常設小組委員會關於政府事務委員會的調查報告指責董事會成員允許利益衝突妨礙其監控公司會計慣例的職責。安然的醜聞東窗事發時，審計委員會被認為有利益衝突之嫌。

#### 倫理和政治分析

評論家將安然公司崩潰背後的管理不善歸咎於各種各樣倫理與政治經濟原因。倫理學上的解釋集中於高層的貪婪和傲慢，缺乏企業社會責任，情境倫理學，和「把事辦成」（get-it-done）的商業實用主義。政治經濟學解釋歸咎於1970年代後的放鬆管制，用於管理機構監督的人員和資金不足。更為自由意志主義的分析認為，安然公司的崩潰源於其對政治遊說、尋租和法規博弈的依賴。

### 其它會計問題

安然公司習慣於將取消項目的成本作為資產記錄，根據是沒有公函宣布過該項目已被取消。這種方法被稱為「雪球」，雖然最初規定這種做法只能用於價值低於9000萬美元的項目，但後來增加到2億。

1998年，當分析師們參觀安然能源服務辦公室時，他們對員工工作之積極活躍印象深刻。實際上，斯基林把其他部門的員工轉移到這間辦公室（指示他們假裝努力工作）以使該部門的規模看起來更大一些。這個詭計被多次使用，愚弄研究安然不同領域的進展情況的分析師，以提升股價。

## 衰落的時間表

「2001年初，安然公司是世界上主要的能源貿易商，似乎勢不可擋。該公司花費長達十年努力說服立法者對電力市場解除管制，從加州到紐約都已成功。它與布希政府的關係保證其意見會在華盛頓被聽取。其銷售、利潤和股票飆升。」

2001年2月，財務總監里克·考西告訴預算經理們：「從會計的角度來看，這將是我們最輕鬆的一年。我們已將2001年收入囊中了。」 3月5日，《財富》雜誌登載Bethany McLean的文章《安然是否被高估？》質疑安然公司如何能維持55倍於市盈率的高股價。她認為，分析師和投資者並不確切知道安然究竟如何賺取收入。一位分析師建議她查看公司的10-K報告，在那裡她找到了「奇怪的交易」、「不穩定的現金流」和「巨額債務」，McLean 是第一個注意到這家公司狀況的。她發表文章前致電斯基林討論她的發現，但他稱她「不道德」，因為她不當地研究這家公司。法斯托告訴兩名財富雜誌記者安然不會透露收入詳情，因為公司擁有超過1,200交易帳簿交易各類商品，的確「......不想讓任何人知道那些帳簿里有什麼。我們不想告訴任何人我們在哪裡賺錢。」

在2001年4月17日的電話會議上，後來的執行長（CEO）斯基林言語攻擊華爾街分析師理察·格魯布曼，其在錄音電話會議中質疑安然公司不尋常的會計實務。格魯布曼抱怨安然公司是唯一一家不把資產負債表和損益表一起披露的公司，斯基林回答說：「好吧，非常感謝，我們感激......混蛋（Well, thank you very much, we appreciate that ... asshole）。」這成為許多安然員工間的內部笑話，嘲笑的是格魯曼的明顯干涉而非斯基林的冒犯，使用諸如「問為什麼，混蛋」（Ask Why, Asshole）的口號，這是對安然公司官方口號「問為什麼」（Ask why）的改編。然而，斯基林的評論使媒體和公眾焦慮驚訝，因為他此前冷淡或幽默地鄙視對安然的批評。

到90年代末安然公司的股票每股80-90美元，似乎無人關注該公司財務資訊披露的不透明性。2001年7月中旬，安然報告了501億收入，幾乎三倍於年累計，超過了分析師預期的每股收益3美分。儘管如此，安然公司的利潤率穩定在適度的約2.1%，而且股價自2000年同季度起已下降超過30％。

隨著時間的推移，公司開始面臨許多極為令人憂慮的事實。安然最近已經面臨一些嚴峻的運營挑戰，即經營新的一個寬頻通信行業部門在後勤方面的困難，還有構建印度大型電廠Dabhol發電項目的損失。對其子公司安然能源服務在2000-2001年加州電力危機中作用的批評也越來越多。

「不存在會計問題，交易問題，儲備問題，先前未知困難的問題。我想我可以誠實地說，這家公司可能處於有史以來最強大最好的狀態。」

8月14日，斯基林宣布辭去CEO的職位，這是在其任職後僅僅半年。斯基林被晉升為CEO前，曾長期擔任總裁兼營運長。斯基林表示離職是出於個人原因。觀察家指出，在他離開前的幾個月里，斯基林賣出了至少450,000股安然股票，獲得約3300萬美元（雖然他在離職時依然持有超過一百萬股）。不過，擔任董事長的萊使市場觀察者相信斯基林離開後「公司的表現和發展前景不會有任何變化」。萊宣布他本人將重新擔任執行長一職。

然而第二天，斯基林承認他離職一個非常重要的原因是安然步履蹣跚的股價。經濟學家保羅·克魯格曼在紐約時報的專欄表示，安然是放鬆管制和能源商品化所導致結果的例證。幾天後，在一封給編輯的信中，肯尼斯為安然公司及其經營理念辯護：

克魯格曼最近對董事會目標的攻擊似乎是在懷疑自由市場體系，這一體系委託人們做出選擇並享受自己的勞動、技能、智慧和心靈的成果。他顯然信任政府控制或贊助的壟斷體系來為人們做出選擇。我們不同意，不信任這些機構及其領導者的正直和真誠。

克魯格曼先生引用的「金融化（financialization）」橫行（加州電力市場）的例子，正是他所支持體系的產物，每一步都伴有積極的政府干預。事實上，加利福尼亞慘敗中唯一的贏家是洛杉磯、太平洋西北和不列顛哥倫比亞的政府擁有的公用事業。揮霍加州財富的災難是出自少數人的監管，而非多數人的市場。

8月15日，謝隆·沃特金斯，企業發展副總裁，給萊發出一封匿名信，警告他公司會計實務的問題。信中聲明：「我難以置信地緊張，我們會在一波會計醜聞中崩潰。」沃特金斯聯繫了一個在安達信工作的朋友，這位朋友起草了一份關於這位審計合伙人所指出問題的備忘錄送給她。8月22日，沃特金斯與萊單獨會見，給他一封長達六頁的信以進一步解釋安然的會計問題。萊問她是否告訴過公司之外的任何人，然後發誓說公司的法律事務所會 Vinson & Elkins 會審查這些問題，但她認為使用法律事務所存在利益衝突。萊向其他高管徵求意見，儘管他們想解僱沃特金斯（德州沒有保護公司檢舉者的法律），他們決定不這麼做以防被她起訴。10月15日，Vinson & Elkins 宣布，安然公司在其會計實務中沒有做錯任何事情，因為安達信已經批准了其中每一個問題。

### 投資者信心下降

一些東西正在與安然的狀況一起惡化。

到2001年8月底，公司股價仍在下跌，萊任命安然批發業務總裁兼營運長格雷格·華里（Greg Whalley）和馬克·弗雷沃特（Mark Frevert）董事長辦公室的職位。一些觀察家認為安然的投資者非常需要安慰，不僅因為該公司業務難以理解（甚至是「難以辨認的」），也因為很難恰當地描述財務報表中的公司。一位分析師表示，「對於分析師，確定安然在哪個給定季度賺錢、哪個季度賠錢真的很困難。」萊承認安然的業務非常複雜，但斷言分析師「永遠不會得到他們想要的所有資訊」來滿足他們的好奇心。他還解釋說業務的複雜性主要源於稅收策略和倉位對沖。萊的努力似乎取得了有限的成功；到9月9日，一位著名的對沖基金經理評論，「安然股票在陰雲下交易。」斯基林的突然離職與安然會計帳簿的不透明性使華爾街很難進行評估。另外，該公司承認反覆使用「關聯交易」，其中一些人擔心這可能過於容易用來轉移可能出現在安然自己資產負債表上的損失。這項技術一個尤其令人不安的方面是那幾個「關聯方」實體已經或正在被CFO法斯托所控制。

2001年911事件後，媒體的注意力從安然和它的麻煩上轉移開來；不到一個月後，安然宣布其打算開始出售其利潤率較低的資產以支持天然氣和電力行業的核心業務。該政策包括將波特蘭通用電氣出售給另一家俄勒岡州公用事業，西北天然氣，換取約19億美元的現金和股票，並有可能出售其在印度Dabhol項目65%的股份。

### 重組損失與監管部門調查

2001年10月16日，安然公司宣布必須重述其1997到2000年的財務報表以更正會計違規。對此期間的重述使收入減少6.13億美元（或報告利潤的23%），使2000年末的負債增加6.28億美元（報告負債的6%，報告權益的5.5%），使2000年末的權益減少12億美元（報告權益的10%）。此外，一月份斯基林曾斷言寬頻部門價值35億，這種說法也不可信。一位標準普爾的分析師說，「我認為沒人知道寬頻業務值多少。」

安然公司的管理團隊聲稱損失主要是由於投資虧損和一些費用，比如花費1.8億美元重組陷入困境的寬頻業務部門。在一份聲明中萊透露，「徹底回顧我們的業務後，我們決定花這些費用來掃清問題，它們已影響到我們的核心能源業務的表現和盈利潛力。」一些分析師感到不安。高盛分析師大衛·弗萊舍（David Fleischer）此前被稱為「該公司的最堅定支持者之一」，斷言安然管理層「......失去了信譽，必須自責。他們需要說服投資者這些收入是真實的，公司是真實的，而且增長會得以實現。」

法斯托於10月22日向董事會透露，他管理LJM有限合夥企業時從補償安排中賺取了3000萬美元。那天美國證券交易委員會宣布正在調查安然的幾筆可疑交易，將之描述為「業內人士所見過的最不透明的交易」。其後安然的股價一天內下跌至20.65美元，跌幅為5.40美元。安然試圖解釋數十億美元的費用並使安撫投資者，在披露中提到「份額固定的無成本區間協議」，「消除現有限制性遠期合約應急性的衍生工具」，以及用來「對沖某些商業投資和其他資產」的策略。這些令人費解的用語讓許多分析師感到對安然如何管理業務一無所知。關於SEC的調查，董事長兼CEO的萊說，「我們會與SEC充分合作，並期待有機會平息對這些交易的關注。」

兩天後的10月25日，儘管他之前作出保證，萊將法斯托免職，理由是「我與金融界繼續討論，明白了需要更換安迪擔任CFO來恢復投資者。」然而，隨著斯基林和法斯托離職，一些分析師擔心，了解這家公司的行為會更加困難。安然股價目前是16.41，比一周多以前跌去了一半。

10月27日該公司開始回購其所有商業票據，總值約33億美元，意在平息投資者對安然現金供應的擔憂。安然通過耗盡其在幾家銀行的信貸額度為回購融資。雖然其債券評級仍被認為是投資級，其債券以略低的級別交易，使未來銷售成為問題。

這個月末，一些投資者開始嚴重關注安然可能存在的對會計規則的操縱；然而，無法基於安然提供的不完整資訊進行分析。業內分析人士擔心安然是下一個長期資本管理公司，1998年這支對沖基金的破產幾乎導致國際金融市場的系統性崩潰。安然的巨大存在使一些人擔憂其破產可能帶來的後果。安然高管現在只接受書面形式的詢問。

### 信用評級下調

2001年10月底安然的主要短期風險似乎是其信用評級。據說那段時間穆迪和惠譽，三大信用評級機構中的兩家，計劃審查安然可能的評級下調。這樣的下調將迫使安然發行數百萬股的股票，以償還其擔保的貸款，這會進一步減少現存股票的價值。此外，各個公司都開始審查其與安然現有的合同，尤其是從長期而言，安然的評級降至投資級以下時可能妨礙未來交易的那些合同。

分析師和觀察家繼續抱怨正確評估一家財務報表如此隱秘的公司的困難和不可能性。一些人擔心，在安然除了斯基林和法斯托沒人能完全解釋多年的神秘交易。「你把我弄糊塗了」，2001年8月下旬萊在被問到安然業務的細節問題時如此回答擔憂的分析師。

10月29日，對安然可能現金不足的擔憂不斷增加，有消息稱安然正尋求10到20億的銀行融資。第二天，穆迪正如人們所擔心地下調安然的信用評級，從Baa1降至Baa2，比垃圾級高兩級。標準普爾也下調安然評級至BBB+，與穆迪相同。穆迪還警告會下調安然的商業票據評級，其後果是可能阻止公司獲得進一步融資以保持清償能力。

11月初，SEC宣布目前正在進行正式調查，對安然公司與「關聯方」交易的質疑引發了此次調查。安然公司的董事會也宣布將委託一個特別委員會調查這些交易，由William C. Powers，德克薩斯大學法學院院長主持。第二天，紐約時報一篇社論要求「積極地」調查此事。11月2日安然能夠確保來自跨鎮競爭對手Dynegy額外的10億融資，但這一消息沒有得到普遍讚賞，該筆債務是由該公司寶貴的北部天然氣（Northern Natural Gas）和跨西部管道（Transwestern Pipeline）的資產擔保的。

### Dynegy公司提出收購

消息人士稱安然正計劃未來更充分地解釋其商業行為，作為重建信心的姿態。安然股價現在是7美元左右，因為投資者擔心其無法找到買家。

收到一系列的拒絕之後，安然的管理層顯然找到了買家。總部設在休斯敦的Dynegy公司董事會11月7日深夜投票同意低價購入安然80億美元的股票以收購安然。雪佛龍德士古公司（Chevron Texaco）那時擁有約四分之一的Dynegy股份，同意提供給安然25億現金，先付10億，剩下的交易完成時付清。Dynegy公司也將被要求承擔近130億美元債務，加上其他迄今為止被安然管理層神秘商業行為阻隔的債務， 「隱藏」債務可能高達100億美元。Dynegy和安然於2001年11月8日確認交易。

評論家注意到Dynegy和安然企業文化並不相同，並評價了Dynegy公司執行長查爾斯·沃森（Charles Watson）的「有話直說（straight-talking）」的個性。有人懷疑安然的麻煩並不僅僅是會計天真的會計誤差的結果。到11月，安然公司宣稱10月披露的超過十億的「一次性費用」實際上應該是2億，其餘部分僅僅是對休眠帳戶錯誤的修正。許多人擔心還有其他「錯誤」和重新聲明沒有披露。

安然收益的另一大調整在11月9日宣布，使1997-2000年報告收益減少5.91億美元。這些費用據說來自兩家特殊目的合夥企業（JEDI 和 Chewco）。更正使1997會計年度的利潤基本上消失，其他年份也顯著減少。儘管有這份披露，Dynegy公司依然宣布它打算收購安然。這兩家公司都被認為急於獲得穆迪和標準普爾對這次收購的正式評估，以便了解收購完成對Dynegy和安然信用評級的所有影響。另外，反托拉斯法監管限制可能會導致資產剝離，以及對一些觀察員來說安然和Dynegy企業文化截然不同兩點也引起關注。

兩家公司都積極推動交易，一些觀察家滿懷希望；沃森被稱讚正在嘗試創建能源市場上最大的公司。當時沃森說道：「我們覺得安然是一家非常可靠的公司，有充足的能力承受未來幾個月發生的一切事情。」一位分析師稱該交易為「彌天大謊...一筆財務上極好的交易，肯定會是戰略上的好交易，而且為安然的資產負債表提供了立即支援。」

然而信用問題正變得愈發重要。收購公開之後的那段時間，穆迪和標準普爾都將安然公司的評級降到只比垃圾級高一級。如果公司評級低於投資級，存在信貸額度的減少或消失，其與競爭對手交易的能力就會嚴重受限。電話會議中S＆P斷言安然不會被收購，標準普爾將其評級降至低BB或高B，評級處於垃圾級範圍內。此外，許多交易商限制與安然接觸，或者完全停止與之開展業務，他們擔心會有更多壞消息。沃森再次試圖做出保證，在一次演示中向投資者表明「安然的業務不存在任何差錯。」他也承認因為萊和其他高管在危機前幾個月賣掉了數億美元的股票，可能需要採取補償性的措施（以更多股票期權的形式）來緩解許多安然員工的敵意。一項披露顯示萊，其已「名譽掃地」，堅持在Dynegy收購後收取6000萬的變更控制費，而許多安然員工明白他們主要基於安然股票的退休帳戶已經完全毀了，因為股票一年內下跌了90%。這更使無助於緩解局勢。安然公司所擁有的一家公司的高級職員表示：「有一些夫妻雙方都在這裡工作的失去了80到90萬美元。這幾乎消滅了每個員工的儲蓄計劃。」

沃森向投資者保證安然業務的真實本質對他來說一清二楚：「我們很安慰沒有另一隻靴子掉下來。如果沒有靴子，這會是一筆好得驚人的交易」。沃森還說，單單安然的能源業務部門就值Dynegy為整個公司出的價了。

到11月中旬，安然宣布計劃出售約80億業績不佳的資產，以及一項為維持財務穩定性縮減業務範圍的計劃。11月19日安然暴露出更多處於危機狀態的證據。十分緊迫的是該公司2002年底有90億債務需要償還。這些債務「遠遠超過」其可用現金。維持其償付能力的措施也不保證能成功，特別是資產出售和債務再融資。安然在一份聲明中透露「這些問題的不良後果很可能對安然公司繼續作為一家企業的能力產生重大不利影響。」

兩天後，11月21日，華爾街對Dynegy是會繼續進行這次收購還是尋求徹底重新談判深表懷疑。而且安然在10-Q文檔中透露幾乎所有最近借來購買其商業票據的錢，大約50億，僅在50天內就會耗盡。分析家們對此感到不安，特別是因為據說Dynegy也不知道安然使用現金的速度。為了終止收購提議，Dynegy需要合法地證明交易條件存在「重大變化」；11月22日接近Dynegy的消息人士認為最新的披露已經構成了充足的依據。

SEC宣布其已對安達信提起民事欺詐訴訟。幾天後，消息人士稱安然和Dynegy正在重新談判協議條款。Dynegy現在出價40億而非之前的80億收購安然。觀察家表示確認安然哪一項業務營利很困難，如果真有這樣的業務的話。有報導描述業務向安然的競爭對手大舉轉移以降低風險暴露。

### 破產

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2001年11月28日，安然公司兩個最壞的結果應驗了：Dynegy公司單方面取消提出的收購，安然的信用評級降至垃圾級。沃森後來說，「最終，你沒能把它安然給我。」該公司沒有現金進行運作，更不用說償付巨額債務。其股價在當天交易結束時降至0.61美元。一位評論觀察家寫道：「安然現在是完美金融風暴的簡寫。」

安然公司的債權人和其他能源貿易公司遭受了幾個百分點的損失，這被認為是系統性後果。一些分析師認為安然的崩潰顯示了後911時代經濟的風險，鼓勵商人儘可能鎖定利潤。現在問題變成了如何確定市場和其他交易商對於安然崩潰的總風險暴露。早期估算為187億美元。一位顧問說：「我們真的不知道誰會受到安然信用的影響。我告訴我的客戶要做最壞的打算。」

安然估計有約230億的負債，包括未償債務和擔保貸款。花旗集團和摩根大通看起來尤其會因安然公司破產而損失慘重。另外，安然許多主要資產已抵押給貸款人以擔保貸款，導致有人懷疑無擔保債權人和股東在破產程序結束後是否還能得到任何東西。

安然的歐洲公司於2001年11月30日申請破產，兩天後的12月2日尋求破產法第11章的保護。這是美國歷史上最大的破產事件（在翌年被世通公司破產案超越），並導致4000人失業。安然申請破產當天，員工被告知要收拾隨身物品，並被要求在30分鐘內騰出大樓。15000員工中近62%的儲蓄計劃依賴安然股票，2001年初售價83美元，現在幾乎一文不值。

在對安然公司的會計業務中，安達信草率而無力。但那正是安然想要的。事實上，即使他們憤怒地相互指責，他們兩個也相當般配。

2002年1月17日，安然解僱了其審計師的安達信，理由是其會計建議和對文件的銷毀。安達信反駁說，安然破產時它與這家公司的關係就結束了。

## 審判

### 安然

法斯托與妻子Lea都對指控認罪。法斯托最初被控98項欺詐、洗錢、內幕交易和共謀及其他罪行。法斯托對兩項共謀指控認罪，被判十年監禁不得假釋，在認罪協商中作證起訴萊、斯基林和考西。Lea被起訴6項重罪，但檢察官後來撤銷了這些重罪，取而代之的是一項稅收指控的輕罪。Lea因幫助丈夫向政府隱瞞收入被判一年監禁。

萊和斯基林在2006年1月為他們在安然醜聞中的作用受審。這份65頁的起訴書有53項罪名，涵蓋廣泛的金融犯罪，包括銀行欺詐、對銀行和審計師作出虛假陳述、證券欺詐、電信欺詐、洗錢、共謀和內幕交易。美國地方法院法官希姆•雷克（Sim Lake）拒絕被告提出的分別審理和在休斯頓之外審理的要求，被告辯稱安然破產在休斯頓的負面報導使此地難以進行公正的審判。2006年5月25日，萊和斯基林審判的陪審團做出裁決。斯基林被裁定28項指控中的19項證券欺詐和電信欺詐罪名成立，其餘9項內幕交易罪被判無罪。他被判24年4個月的監禁。2013年美國司法部與斯基林達成協議，使其刑期減少10年。

萊不承認11項刑事指控，並聲稱他是被周圍的人所誤導。他將公司破產歸咎於法斯托。萊被指控的6項證券和電信欺詐罪全部成立，被判處總計入獄45年的最高刑期。然而萊在宣判日前的2006年7月5日死去。萊死時SEC還在尋求向他追加超過9000萬的民事罰款。萊的妻子琳達（Linda）的案子比較困難。2001年11月28日她在安然崩潰的消息公開前的10到30分鐘，賣出大約50萬股的安然股票。琳達從未被控任何與安然有關的事件。

雖然麥可·科珀（Michael Kopper）曾在安然工作超過七年，萊甚至在公司破產之後都不知道科珀。科珀在整個事件中保持匿名。科珀是安然第一個認罪的高管。首席會計官里克·考西因在任職期間隱瞞安然財務狀況的被控6項重罪。他起初不承認控罪，後來認罪被判入獄7年。

總而言之，16人承認在公司所犯的罪行。另外5人被判有罪，包括四名前美林證券雇員。8名安然前高管作證——主要證人是法斯托——指控他們的前老闆萊和斯基林。肯尼思·賴斯（Kenneth Rice），安然公司高速網際網路部門的前主管，合作並作證協助為斯基林和萊定罪。2007年6月，他獲判27個月刑期。

麥可·W·克勞茲（Michael W. Krautz），前安然公司會計，是相關醜聞指控所有被告中唯一被判無罪的。巴里·波拉克（Barry Pollack）為其辯護，長達一個月的陪審團審判後，克勞茲的聯邦刑事欺詐指控罪名不成立。

### 安達信

安達信因撕毀數千份文件及刪除電子郵件和有關安然會計業務的公司文件被指控妨礙司法公正，並被判有罪。雖然只有少數安達信員工涉及這一醜聞，該公司依然停業；SEC不會承認被判有罪的重罪犯進行的審計。該公司2002年8月31日放棄了註冊會計師執照，8.5萬名員工失去工作。這一判決後來被美國最高法院推翻，原因是在對安達信的指控中陪審團沒有獲得正確的說明。最高法院的裁決理論上使安達信可以恢復運營。但是安達信的名聲受損過於嚴重，以致於甚至無法在有限範圍內恢復可行的業務。

### 國民威斯敏斯特銀行的三人

賈爾斯·達比（Giles Darby）、大衛·伯明罕（David Bermingham）和加里·馬爾格魯（Gary Mulgrew）為國民威斯敏斯特銀行工作。這3名英國人和法斯托一起在其創立的特殊目的實體工作，這些實體被稱為掉期替身（Swap Sub）。當法斯托正被SEC調查時，這三個人2001年11月與英國金融服務管理局（Financial Services Authority，FSA）討論了他們和法斯托的合作。2002年6月，美國因7項電信欺詐罪對他們發出逮捕令，後將其引渡。7月12日，一位原定被引渡到美國的證人尼爾·庫爾貝克（Neil Coulbeck）被發現死在倫敦東北部的一個公園。庫爾貝克的死亡最終被裁定為自殺。美國的案件認為，庫爾貝克和其他人與法斯托合謀。在2007年11月的認罪協議中，三人承認電信欺詐的罪名，而其餘6項指控被駁回。達比、伯明罕和穆爾格魯分別被判有期徒刑37個月。2010年8月，伯明罕和馬爾格魯撤回了他們的供詞。

## 餘波

### 員工與股東

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安然公司的股東在公司破產前的四年內損失了740億美元（其中400至450億是因為欺詐）。由於安然欠債權人近670億美元，員工和股東除了遣散費外只收到了有限的援助，如果有的話。為了償還債務，安然拍賣資產，包括藝術品、照片、logo標誌和其管道。

2004年5月，2萬多名安然前雇員在一場訴訟中獲勝，贏得了8500萬美元以補償20億的養老金損失。根據和解協議，每名員工獲賠3100美元。翌年投資者與幾家銀行達成和解獲賠42億美元。2008年9月，股東們要求賠償400億的訴訟達成72億美元的和解協議。賠償在主要原告加州大學（University of California，UC）和150萬個個人和團體之間分配。加州大學的律師事務所Coughlin Stoia Geller Rudman and Robbins 獲得了6.88億的費用，這是美國證券欺詐案中最高的。關於賠償分配，加州大學在一份新聞稿中宣布：「我們非常高興將這些資金返還給成員們。達成目的需要漫長且具有挑戰性的努力，但結果對於安然投資者來說是前所未有的。」

### 薩班斯-奧克斯利法案（Sarbanes–Oxley Act）

鐵達尼號中，船長與船同沉。安然在我看來就像是先給自己和朋友們獎金，然後把自己和高層的夥計們降到救生艇上，然後喊了一聲：「對了，一切都會好起來的。」

2001年12月至2002年4月間，參議院銀行、住房和城市事務委員會（Senate Committee on Banking, Housing, and Urban Affairs）和眾議院金融服務委員會（House Committee on Financial Services）舉行了多次有關安然醜聞以及相關會計和投資者保護問題的聽證。這些聽證和隨後的安然公司醜聞使薩班斯-奧克斯利法案於2002年7月30日通過。該法案幾乎是「安然的鏡像：這家公司明顯治理失敗幾乎是一點對一點地與該法的主要條款相吻合。」

薩班斯-奧克斯利法案的主要條款包括建立上市公司會計監督委員會（Public Company Accounting Oversight Board），以制定審計報告編制標準；限制上市會計公司在審計時提供任何非審計服務；審計委員會成員獨立性條款，在財務重述的情況下要求高管註銷財務報告並放棄某些高管獎金；並增加公司與鬆散實體關係的財務披露。

2002年2月13日，由於企業違法行為和會計違規，SEC建議修改證券交易所法規。2002年6月，紐約證券交易所宣布了一項新治理提案，並於2003年11月獲SEC批准。NYSE最終提案的主要條款包括：

- 所有公司必須擁有多數獨立董事
- 獨立董事必須符合對獨立董事的詳細定義。
- 薪酬委員會、提名委員會和審計委員應由獨立董事構成。
- 審計委員會所有成員必須具有金融知識。此外，審計委員會至少一名成員被要求具有會計或財務管理相關的專業知識。
- 除了定期例會，董事會應召開無管理層參加的額外會議。

## 參見

- 扭曲的E：完整的安然真相（The Crooked E: The Unshredded Truth About Enron） - 一部關於安然興衰的電視電影，基於一位前雇員2002年的書《貪婪的剖析》（Anatomy of Greed）
- 安隆風暴- 2005年的紀錄片，基於2003年出版的同名書籍
- 法律與秩序：犯罪傾向（Law and Order: Criminal Intent）「燕尾服山」一集 - 受安然醜聞啟發的2002年的電視劇集
- 安然（ENRON） - 有關該醜聞的2009年戲劇，由英國劇作家 Lucy Prebble 創作
- Arthur Andersen LLP v. United States - 美國地方法院的判決隨後被美國最高法院推翻
- Enron Corpus - 一個包含超過60萬封安然公司高管之間電子郵件的資料庫，公布於眾並廣泛用於社交網路研究

## 參考文獻

- The Smartest Guys in the Room. New York: Portfolio Trade. ISBN 1-59184-008-2.
- (PDF). Foundation Press. ISBN 1-58778-578-1.

## 擴展閱讀

- Pipe Dreams: Greed, Ego, and the Death of Enron. PublicAffairs. ISBN 1-58648-201-7.
- Behaving Badly: Ethical Lessons from Enron. Dog Ear Publishing, LLC. ISBN 1-59858-160-0.
- Anatomy of Greed: Telling the Unshredded Truth from Inside Enron. Basic Books. ISBN 0-7867-1205-8.
- Conspiracy of Fools: A True Story. Broadway Books. ISBN 0-7679-1179-2.
- Enron: The Rise and Fall. John Wiley & Sons. ISBN 0-471-47888-1.
- What Went Wrong at Enron: Everyone's Guide to the Largest Bankruptcy in U.S. History. John Wiley & Sons. ISBN 0-471-26574-8.
- Innovation Corrupted: The Origins and Legacy of Enron's Collapse. Harvard University Press. ISBN 0-674-02825-2.
- Power Failure: The Inside Story of the Collapse of Enron. Broadway Business. ISBN 0-7679-1368-X.
- Final Accounting: Ambition, Greed and the Fall of Arthur Andersen. Broadway Business. ISBN 0-7679-1383-3.