【段和段·曹岩】高速公路公募REITs法律关注要点研究

作者 /  曹岩律师团队

目录
一、中国高速公路公募REITs的发展现状
（一）现存高速公路公募REITs成交及估值情况
（二）现存高速公路公募REITs投资者结构
（三）现存高速公路公募REITs营业总收入
二、高速公路公募REITs交易结构
三、高速公路公募REITs律师工作范围
四、高速公路公募REITs底层资产合规的法律关注要点
  (一) 基础设施固定资产权属情况
（二）高速公路特许经营权的合法合规性
（三）服务区入池监管
五、高速公路公募REITs项目可转让性的法律关注要点
（一）国有资产转让问题
（二）收费权及项目公司股权转让的限制性规定
六、高速公路公募REITs信息披露的法律关注要点
（一）高速公路公募REITs信息披露法律法规
（二）高速公路公募REITs信息披露合规建议
七、高速公路公募REITs固定资产投资管理手续的法律关注要点
（一）高速公路公募REITs固定资产投资管理手续合规性
（二）固定资产投资管理手续合规性瑕疵补救

一、中国高速公路公募REITs的发展现状
近年来，中国政府大力推动公募REITs市场的发展，为高速公路建设提供了新的融资方式。通过公募REITs，高速公路企业可以将优质资产打包上市，实现资产证券化，从而盘活存量资产，降低资产负债率。目前，中国高速公路公募REITs市场正处于快速发展的阶段，市场规模在不断扩大，投资者对于这一新兴投资品种的参与度也在逐渐提高。
截至2023年底，我国已经成功发行了八只高速公路公募REITs，这标志着我国公募REITs市场的发展迈出了坚实的一步。以下为已发行的八只高速公路公募REITs项目信息：

（一）现存高速公路公募REITs成交及估值情况
根据Wind的数据显示，截至2023年12月底，C-REITs市场规模已经达到了823亿元。这一数据充分展示了C-REITs市场的活跃程度和巨大潜力。在C-REITs的市值分布中，高速公路类REITs以其稳定的收益和强大的流动性成为市值第一大类资产，相关REITs市值共计338.28亿元，占比高达41.09%，这一比例也表明，高速公路资产在我国C-REITs市场中具有举足轻重的地位。
在众多高速公路REITs中，市值最高的是平安广州广河REIT，市值达到了61.16亿元，这一数据充分展示了该REITs的强劲实力和市场认可度。此外，2023年的总成交额最高的是华夏中国交建REIT，成交额高达68.96亿元。以下为八只高速公路公募REITs的成交及估值情况：

（二）现存高速公路公募REITs投资者结构
高速公路公募REITs项目的投资者主要以机构投资者为主，占比基本上高达90%以上，而个人投资者占比则在11%以下。这一现象表明，高速公路公募REITs项目在投资者结构上呈现出明显的机构化特征。在机构投资者中，大部分为持有非流通份额的战略投资者。这些战略投资者往往具备较强的资金实力和投资经验，对于稳定市场信心、推动高速公路公募REITs市场发展具有积极意义。值得注意的是，华泰江苏交控REIT和中金安徽交控REIT的机构投资者持有比例最高，分别为98.26%和97.82%。以下为八只高速公路公募REITs的投资者结构情况：
（三）现存高速公路公募REITs营业总收入
新冠疫情肆虐全球之后，我国在有效控制疫情的基础上，迅速恢复了生产生活。在此基础上，我国经济逐步复苏，各行各业都取得了良好的发展。特别是在高速公路领域，随着人们出行需求的恢复，高速公路车流量逐渐回升，带动了通行费收入的增加，高速公路REITs项目所属的底层资产车流量和通行费收入呈现出明显的正增长趋势，高速公路REITs各项经营业绩指标完成情况良好，表现出了强大的抗风险能力。以下为八只高速公路公募REITs的营业总收入情况：

二、高速公路公募REITs交易结构
根据《公开募集基础设施证券投资基金指引(试行)(2023修改)》（以下简称《公募REITs指引》）第二条规定：
目前市场发行的公募REITs普遍采用的是“公募基金+资产支持专项计划（ABS）+项目公司”的交易结构，如下图所示：
在公募基金层面，投资者以及原始权益人认购公募基金份额，募集资金的80%以上应当投资于公募基金对标的基础设施ABS，当投资于该基础设施ABS时应当持有其全部份额。而公募基金未投资于该ABS的剩余资金应当根据《公募REITs指引》第26条的规定，依法投资于利率债，AAA级信用债，或货币市场工具。
在资产支持证券专项计划（ABS）层面，基础资产为项目公司股权+债权。基金须持有ABS的100%份额；基金通过ABS持有项目公司100%的股权，因此ABS在REITs中起到非常重要的承接作用，需要由同一实际控制人所属的管理人设立发行的基础设施资产支持证券。
在项目公司层面，项目公司应当享有基础设施项目完全的所有权及经营权，使得公募基金能够通过投资于ABS间接取得基础设施项目完全所有权或经营权。律师应当在《法律意见书》中详细核查项目公司情况，包括但不限于基本信息、股权结构、历史沿革、资产重组、组织架构、资产权属、经营资质等内容，确保项目公司为依法设立并有效存续的有限责任公司，且持有基础设施资产的全部所有权和经营权。
以中金山东高速REIT（证券代码：508007）为例：
①公募基金
·基金名称：中金山高集团高速公路封闭式基础设施证券投资基金
·基金管理人：中金基金管理有限公司
·基金的运作方式：契约型、封闭式
·存续期限：自基金合同生效之日起 19 年
·基金份额总额：400,000,000份
·二级市场交易简称及代码：中金山东高速REIT （508007）
②资产支持证券
·ABS名称：中金-山高集团鄄菏高速资产支持专项计划资产支持证券
·管理人：中国国际金融股份有限公司
·面值：100元
·挂牌：上海证券交易所
③项目公司
·公司名称：山东鄄菏高速公路有限公司
·股权结构：山东高速集团有限公司为项目公司股东，持有项目公司100%的股权，且股权均不存在质押或被冻结的情形。
·项目公司对基础设施资产的权属情况：经基金管理人、计划管理人核查并根据法律顾问出具的《法律意见书》，项目公司已就鄄菏高速项目取得国有土地使用权，并依法合规享有收费公路权益。


三、高速公路公募REITs律师工作范围
律师事务所作为被聘用的第三方专业机构，应当本着恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉、客观中立的原则，严格遵守法律法规、恪守职业道德、执业准则和行业规范，专业审慎的提供法律服务。律所提供的服务主要包括：
·项目进行合法合规性论证及法律意见书：律师团队需要对高速公路公募REITs项目进行合法性和合规性论证，并提供法律意见书，确保项目在法律框架内合法合规进行。
·法律尽职调查：律师团队负责进行法律尽职调查，对高速公路项目的法律权属、抵押、扣押、冻结等限制、应付未付义务、同业竞争、关联交易情况等进行审查，以确保项目的法律地位清晰、稳定，并尽可能排除法律风险。
·起草、修订审批文件与各项配套协议：项目申报、审批、运行过程中的各项法律文件需要律师配合进行合法合规性审查。律师团队参与起草、修订高速公路公募REITs项目的审批文件和各项配套协议，确保文件内容合法合规，符合监管要求和相关法律规定，为项目的顺利进行提供法律保障。
·起草、修订信息披露相关法律文件：律师团队协助起草、修订高速公路公募REITs项目的信息披露相关法律文件，如招募说明书、基金合同等，确保披露内容准确、完整，遵循监管要求，保护投资者权益。
本团队对高速公路公募REITs律师主要工作版块及具体工作范围进行了总结，如下表：


四、高速公路公募REITs底层资产合规的法律关注要点
(一)  基础设施固定资产权属情况
高速公路项目的固定资产主要包括公路用地、服务区经营性用地、互通立交、收费站、服务区建筑等。
1.高速公路土地使用权
高速公路主体工程的用地是通过划拨形式取得的公路用地，在《招募说明书》和《法律意见书》中都应当核查不动产权证、建设用地规划许可证、国有土地划拨决定书等，以确认该项目所有主体工程用地均为项目公司持有，证载土地用途均为公路用地，并计算合集土地使用权面积。由于收费公路所涉土地都为划拨土地，针对划拨土地而言，要求应当取得土地所在地的市（县）自然资源行政主管部门对该项目以100%股权转让方式发行基础设施REITs的无异议函。
实践中可能存在土地产权证未办理的情况。比如平安广河高速REIT未办理土地产权证。在本项目的《招募说明书》中载明，2020年12月21日，广州市规划和自然资源局作出了《广州市规划和自然资源局关于商请出具广河高速土地使用说明意见的复函》，复函内容为，广州市规划和自然资源局对新设广河项目公司在特许经营期内合法使用广河高速划拨土地无异议。同时，指广州交通投资集团有限公司与广州市高速公路有限公司于 2020 年 10 月出具了《承诺函》，广州交投与市高公司承诺：市高公司未取得单独的用地批准书、划拨决定书等用地文件不影响市高公司就广河高速项目享有的特许经营权及项目占用范围内土地的使用权，市高公司尚未就上述事宜收到相关行政处罚或监管措施。
尽管有关部门出具了无异议复函、有关公司出具了承诺函，但此风险仍然需要披露在“重要提示”章节中提醒投资者：由于广河高速项目尚未办理建设用地使用权登记，尚未取得土地使用证，建设用地使用权尚未设立，存在被主管部门要求尽快完成整改、规范等风险，将可能对基础设施项目的运营造成实质影响，从而影响本基金的运作和收益。
2.服务区土地性质一致性问题
另一个更常见的风险点的是关于服务区用地的性质问题，根据《划拨用地目录》，高速公路服务区内经营性用地不属于可以通过划拨方式取得的公路交通设施用地。该目录还规定，以划拨方式取得的土地使用权，因改变土地用途等不再符合该目录的，应当实行有偿使用。
然而在实践中可能存在服务区所在土地性质为公路用地，项目公司由划拨取得，即高速公路服务区用地的规划用途与实际不一致的问题。
例如国金中国铁建REIT的底层资产中，大路服务区、潼南服务区建设在项目公司通过划拨方式取得的土地（用途为高速公路工程用地、公路交通设施用地或公路用地等）上；铜梁服务区建设在项目公司通过出让取得的土地（用途为其他商服用地）及项目公司通过划拨方式取得的土地（用途为公路用地）上。基金管理人和法律顾问在《招募说明书》中指出，服务区（含加油站）中的部分建筑物建设在项目公司通过划拨取得使用权的建设用地上，存在被主管部门要求将服务区内的经营性用地改成有偿使用或相关经营收入（例如租金）被抵交土地使用权出让金的风险。
针对此类风险，基金管理人和律师应当在《招募说明书》最开头“重要风险提示”部分明确可能存在用地和固定资产投资手续方面的风险。当然，该问题可从瑕疵土地的面积占比、服务区经营收入占比等角度，论证对项目不构成重大不利影响，并由原始权益人出具承诺函，承诺对该类事项造成的损失承担赔偿责任。
在国金中国铁建REIT的《招募说明书》中，基金管理人和律师的相关意见是：鉴于服务区建设在高速公路的沿线范围内，系基础设施项目主体工程的正常运营而应当配套建设、经营的服务设施；另经核查，服务区内的加油站和购物、餐饮等对应土地的面积占基础设施项目土地总用地面积的比例较低；项目公司自基础设施项目投入运营以来，未因此被主管部门要求改成有偿使用或受到任何行政处罚等。综上，基金管理人和法律顾问认为，截至尽调基准日，上述情形对基础设施项目主体工程的正常运行和项目公司所享有的特许经营权未造成重大不利影响。
3.地上建筑物产权登记瑕疵
高速公路项目中涵盖的地上建筑物通常是收费站、服务区、管理处等，可能会出现建筑物未取得房屋产权证书的情况。在高速公路的行业实践中，高速公路的房建工程一般随公路主线共同立项、投建及竣备验收，由交通部门主管，因此往往不具备如非基础设施类的房建工程一样的单独办理不动产登记的前提条件，进而可能存在未办理不动产登记手续的情况。
根据《民法典》第三百五十二条：建设用地使用权人建造的建筑物、构筑物及其附属设施的所有权属于建设用地使用权人，但是有相反证据证明的除外。可见，此类建筑物的所有权应当归属于项目公司。但由于缺少产权证书等证明材料，在合规上会有一定的风险，《招募说明书》中应当披露相关内容并对此瑕疵做出补救措施。如该类建筑物补办权属证书困难，则可由建筑物所在地的县级以上政府部门出具确认函，确认在高速公路收费经营期内，项目公司合法拥有、占有、使用项目运营所涉及的地上建筑物等相关附属设施。同时，需要原始权益人出具承诺函，律师出具法律意见，并由基金管理人在招募说明书中进行充分披露和风险揭示。
以中金山高集团高速公路封闭式基础设施证券投资基金为例，其基础设施项目相关收费站、监控养护中心等建筑物未办理权属登记。根据其《招募说明书》披露，山东高速集团和项目公司于2021年12月30日出具的《关于鄄菏高速公路项目房屋建筑相关问题的承诺及说明函》（“《房屋建筑说明函》”），鄄菏高速项目的房屋建筑工程已取得主管部门出具的投资建设相关批准文件，并由项目公司根据山东省发展和改革委员会作出的相关批复文件依法建设。《法律意见书》中的法律意见为，项目公司作为鄄菏高速公路项目土地使用权的唯一权利人，通过建造的方式合法取得了鄄菏高速公路项目地上建筑物、构筑物及其附属设施的所有权。
根据《房屋建筑说明函》，截至该函出具之日，项目公司未曾因未办理鄄菏高速项目房屋建筑的不动产权（包括房屋所有权）登记事宜受到任何主管部门处罚、被采取任何监管措施或被提出异议和权利主张；同时，山东高速集团承诺，在基础设施 REITs 存续期间，如因鄄菏高速项目相关房屋建筑及土地使用权未办理不动产权登记而导致相关主管部门对项目公司作出任何处罚、采取任何监管措施，或发生任何法律纠纷等情形，相关损失由山东高速集团依法承担。在“重大风险提示”章节明确载明，未来鄄菏高速房屋建筑仍然存在后续发生权属争议或需要补办权属登记的风险。

（二）高速公路特许经营权的合法合规性

1. 取得高速公路收费权的合法性
《上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第1号——审核关注事项（试行）》第六十四条规定，“收费公路项目的通行费、广告费等收费标准应当符合主管机关的规定。”对此，关于经营性高速公路的收费合法性，《公路法》第六十条已有明确规定：“有偿转让公路收费权的公路，收费权转让后，由受让方收费经营。收费权的转让期限由出让、受让双方约定并报转让收费权的审批机关审查批准，但最长不得超过国务院规定的年限。国内外经济组织投资建设公路，必须按照国家有关规定办理审批手续；公路建成后，由投资者收费经营。收费经营期限按照收回投资并有合理回报的原则，由有关交通主管部门与投资者约定并按照国家有关规定办理审批手续，但最长不得超过国务院规定的年限”。同时，《收费公路管理条例》第十一条要求经营性公路建设项目应当向社会公布，采用招标投标方式选择投资者。
因此，对于自行建设的经营性高速公路，必须核查是否完成了招标投标手续并获得中标确认，并且需取得审批机关对于收费经营期限的批准。对于以受让方式取得收费权的经营性高速公路，需要审查受让方是否根据当时的法律法规获得审批机关对于受让行为及收费经营期限的批准。《收费公路管理条例》自2004年11月1日起实施。对于在该条例实施前已开工建设的经营性高速公路，可能存在未经招标投标方式选择投资者的情形。然而，已发行的以高速公路作为基础设施资产的基础设施REITs项目不涉及这种情况。在当时法律法规尚未作出明确规定的情况下，需要综合考虑高速公路开工建设时交通运输主管部门审批确认的立项报告、审批确认以及高速公路收费主体和收费期限的批复文件，以综合论证其收费权的合法合规性。
2. 高速公路收费经营期限合规
根据《公路法》第六十条规定，经营性公路的收费经营期限由交通主管部门审查批准。《收费公路管理条例》第十四条进一步规定，经营性公路的收费期限应按照收回投资并有合理回报的原则确定，最长不得超过25年。对于国家确定的中西部省、自治区、直辖市的经营性公路，收费期限最长不得超过30年。
具体而言，针对以高速公路作为底层资产的基础设施REITs项目，华夏越秀高速REIT项目涉及汉孝高速主线及机场北连接线，特许经营年限均为30年，收费期截止日均为2036年12月9日。项目公司即为高速公路的原始运营主体，因此在评估现金流时按照收费权剩余期限进行计算。平安广交投广河高速REITs项目的广河高速，特许经营年限为25年，收费期截止日为2036年12月16日。由于涉及资产重组，由项目公司承接原始运营主体持有的收费权，其剩余期限继续计算。
3. 高速公路收费权期限届满后的移交
根据《收费公路管理条例》第三十七条和第三十八条规定，高速公路收费权期限届满后，必须终止收费，并依据一定的程序进行公告、鉴定验收和移交。在终止收费之前，省、自治区、直辖市人民政府应当向社会公告明确规定终止收费的日期。此外，在收费终止前6个月，交通主管部门需要对收费公路进行鉴定和验收。如果验收结果符合当初核定的技术等级和标准，则经营者可以办理移交手续；如果不符合标准，经营者需要在规定的期限内进行养护，达到要求后方可办理移交手续。
在浙商沪杭甬高速REIT、平安广交投广河高速REIT等项目的公开披露文件中，明确了在高速公路收费期限届满后将高速公路资产（包括土地及相关建筑物）无偿移交给政府部门的安排。在项目运营期间，基金管理人均聘请原始权益人作为外部管理机构对基础设施项目提供管理服务，并在《运营管理服务协议》中约定在收费期限届满时由外部管理机构配合履行移交手续。

4. 高速公路收费权权利限制问题
（1）核查收费权是否存在抵押、质押等权利限制
《上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第1号——审核关注事项（试行）》规定基础设施项目应当“不存在抵押、质押等权利限制，基础设施基金成立后能够解除相关限制的除外”。在核查时，除了核查项目公司股权质押情况、项目土地和地上建筑物抵押情况等限制之外，还需要核查收费权质押情况。
在核查高速公路收费权质押情况时，需结合该高速公路的竣工验收、实际运营时间判断当时适用的法律法规。2007年10月1日起实施的《中华人民共和国物权法》第二百二十三条将“应收账款”列为可出质的财产，因此对于2007年10月1日以后开始运营的高速公路，应当通过中国人民银行征信中心动产融资统一登记公示系统查询其质押登记记录。对于2007年10月1日之前开始运营的高速公路，根据《国务院关于收费公路项目贷款担保问题的批复》除通过开始中国人民银行征信中心动产融资统一登记公示系统查询外，还需前往高速公路所在地市级以上交通主管部门查询质押登记信息。
(2) 收费权权利限制瑕疵补救
a. 新发无抵押信用贷款提前置换
华夏越秀高速公路公募REIT中，高速公路收费权存在权利限制，越秀REIT采用新发一笔无抵押信用贷款来提前置换的方式。解除收费权质押登记，具体情况如下：
b. 请项目贷款银行出具提前还款同意书
广河REIT请项目贷款银行出具提前还款同意书,按约定清偿了相关债务，相关债权人/质权人如期解除了广河项目公司相关权利负担。

（三）服务区入池监管
根据2023年3月28日国家发改委投资司开门办公会意见明确，服务区能否入池有三种情况：1、如果是招拍挂用地，可以入池，但在评估时不应考虑土地价值；2、如果是不产生经营收入的划拨用地，可以入池，评估时不应考虑土地价值；3、如果是对外出租产生经营收入的划拨用地，则应进行相应调整，否则不建议入池。
在我国高速公路公募REITs项目中，平安广州广河REIT、中金安徽交控REIT以及中金山东高速REIT并未将服务区入池，而浙商沪杭甬REIT、华夏越秀高速REIT、国金中国铁建REIT则将服务区入池。所有入池项目均采用原始权益人或相关方出具的风险承担承诺函作为处理方式。然而，根据国家发改委投资司开门办公会意见，这种处理方式在后续申报中恐难以获得监管机构的认可。
若考虑将服务区入池，可参照以下方式：
1、划拨用地变更为出让用地，服务区入池REITs项目。应遵循最短出让期限（与特许权期限相匹配）、最小出让范围（仅限于服务区内经营性用地）和最佳出让路径（协议出让）的原则。此外，为确保服务区入池的顺利实施，还需充分考虑当地规划与自然资源主管部门的要求和规定。在土地出让金成本方面，建议提前与当地规划与自然资源主管部门进行沟通，根据实际经营性业态所占用的土地计算土地出让金，以降低土地出让金方面的成本投入。
2、将经营性用地及特许权转让至关联方经营管理。若服务区经营性用地及经营权转让至关联方，涉及到服务区经营性用地的权属转移登记，根据相关法规要求，受让方需补缴土地出让金。且不动产所有权的转移适用登记主义,不动产权属自登记之日起转移，若仅以协议方式转让，则亦无法改变土地使用权登记人为项目公司的事实。同时，服务区经营权发生“转让”行为，从国家发改委审核的角度，可能需就此取得省交通厅出具的无异议函。

五、高速公路公募REITs项目可转让性的法律关注要点
（一）国有资产转让问题
根据《企业国有资产交易监督管理办法》（国资委、财政部令第32号，以下简称“32号令”），国有企业基础资产交易或股权交易应通过产权交易机构公开进行。在国资程序履行方面，存在以下三种情形：1、履行进场程序（占比较少）；2、主管部门确认豁免进场程序（占比较大）；3、论证合伙企业不属于国有企业，无需进场。
在高速公路公募REITs中，有两种情况可能涉及国有资产交易。一是若原项目公司资产构成或股债结构复杂，通常需通过分立、资产划转、增资减资、剥离重组等方式梳理项目权属和管理关系、调整资产构成和股债结构、搭建新项目公司。这一环节属于资产内部重组整合，根据32号令的规定，可以采用非公开协议转让方式。二是原始权益人将持有的项目公司股权转让给基础设施基金持有的资产支持证券，基础设施基金通过募集资金支付转让对价。根据32号令，此环节难以适用非公开协议转让规定，原则上应通过产权市场公开进行。值得关注的是，已披露的项目中，多地区的国资监管部门出具的函件已显示出对基础设施基金项目市场化运作的认可，出具关于豁免国资进场交易、采用非公开协议转让程序的审批/批复意见/复函/会议纪要等形式的文件，同意发行基础设施基金执行《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》等证券监管制度，遵循等价有偿和公开、公平、公正的原则公开规范发行，无需另行履行国有资产进场交易程序。

（二）收费权及项目公司股权转让的限制性规定
根据《中华人民共和国公路法》第六十一条规定，本法第五十九条第一款第一项规定的公路中的国道收费权的转让，应当在转让协议签订之日起三十个工作日内报国务院交通主管部门备案；国道以外的其他公路收费权的转让，应当在转让协议签订之日起三十个工作日内报省、自治区、直辖市人民政府备案。
根据《交通运输部、国家发展改革委、财政部关于做好公路收费权转让备案工作的通知》（交财审函〔2018〕782号）第一条规定，公路收费权转让由审批制改为备案制，各级交通运输主管部门不得以任何理由继续保留该审批事项或者为备案设置前置条件。
根据《上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金(REITs)规则适用指引第1号——审核关注事项(试行)(2023年修订)》第十一条第二款规定，基础设施项目应当不存在法定或者约定的限制转让、抵押、质押的情形，主管机关或者相关权利方同意转让的除外。
由此可见，高速公路收费权转让已经由先前的审批制改为备案制，收费权的转让无需事先通过交通主管部门或人民政府审批，但需要报请事后备案。但在实务操作中，许多项目在备案制改革的背景下，仍然向主管部门提出申请并获得了政府审批回函。如平安广河高速REITs在2020年取得了《广州市交通运输局关于以广河高速（广州段）发行公募 REITs 的复函》（〔2020〕-690号），同意广河高速项目股权转让。因此，在项目实际开展过程中，为确保项目顺利推进，建议项目公司股权转让事项仍征询交通运输管理部门的意见和同意函。
另外，由于绝大多数高速公路项目由国有企业全资控股，其转让行为会涉及国有资产转让，根据《企业国有资产交易监督管理办法》（财政部令第 32 号），转让行为应履行企业国有产权转让的相关程序，详见上文。
例如平安广河高速REITs的《招募说明书》中载明“就转让行为已取得的相关批准与授权”。2020年11月17日获得广州市交通运输局作出的《广州市交通局复函》，同意广河高速项目股权转让。2020年12月14日，获得广州市国资委作出的《关于交投集团基础设施REITs试点广河项目股权转让环节国有资产交易程序的复函》（穗国资函〔2020〕77号），具体内容为：基础设施 REITs 是通过证券交易所公开发行的金融产品，执行中国证监会公布的《基础设施基金指引》等证券监管制度，遵循等价有偿和公开公平公正的原则公开规范发行，无需另行履行国有资产进场交易程序。根据国家及地方层面现行有效的法律法规，广河项目公司的股权转让无需履行交通行政主管部门的审批或备案程序，同时广州交投已就《初始特许经营协议》中的广河高速项目转让限制取得广州市交通运输局的书面同意。就本次转让涉及的国有产权转让事宜，广州市国资委已出具复函确认无需另行履行国有资产进场交易程序。

六、高速公路公募REITs信息披露的法律关注要点
公募REITs的信息披露对于投资者、监管机构以及市场稳定和发展至关重要，是金融投资领
域投资者保护的重点监管制度。信息披露提供了投资者所需的透明度，建立了信任，帮助投资者做出理性的投资决策，并有效管理风险。同时，信息披露也有助于监管机构监督市场合规，维护市场秩序。通过公开透明的信息披露，公募REITs可以促进市场的健康发展，提升市场的效率和稳定性。

（一）高速公路公募REITs信息披露法律法规

（二）高速公路公募REITs信息披露合规建议
（1）在信息披露事务管理与财务信息要求方面建立合规信息披露制度
基金管理人与运营管理机构应当对运营管理机构的信息披露义务作出明确约定。在信息披露事务管理方面，基金管理人应当明确基础设施REITs年度报告编制、审核与发布的业务流程，由信息披露事务负责人组织和协调年度报告披露事务，对年度报告的合规性和质量承担相应责任；运营管理机构、原始权益人等主体及其人员应当积极配合基金管理人履行年度报告披露义务，及时向基金管理人提供有关信息，并确保提供的信息真实、准确、完整。
在财务信息要求方面，基金管理人应当按照规定确认计量基金资产和负债，在2023年年度报告中予以披露，并同步披露基础设施REITs经审计的年度财务报告、年度审计报告以及评估报告，鼓励披露所有基础设施项目公司年度审计报告；基金托管人复核基金信息披露文件时，应当加强对基金管理人资产确认计量过程的复核。
（2）高速公路公募REITs特定信息披露规定保持与最新监管趋势同步
根据《上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第1号——审核关注事项（试行）》的规定，管理人应当披露收费公路项目的经营情况，包括车流量、增长率、通行费收入等，波动大的需披露变动原因。差异超过5%的，需披露原因。还应披露其他竞争性交通设施项目对运营的影响、评估情况和收费减免情况。结合实际情况评估未来的延续或提升计划，并披露相关规划和风险因素。同时，应核查最近一期的路桥隧全面检测报告，并披露可能存在的隐性质量问题。
2024年2月8日上海证券交易所发布《关于做好公开募集基础设施证券投资基金（REITs）2023年年度报告披露工作有关事项的通知》，要求基础设施项目类型为收费公路的，基金管理人应当在年度报告中披露报告期内日均自然车流量情况、客货车型分别对应的日均自然车流量情况、主力车型收费标准变化情况（如有）、客货车分别对应的通行费收入情况。其中，主力车型指最近一个自然年度收入占比超过20%的车型；日均自然车流量应当以自然车流量中清分车流量作为计算依据，无法获取的，可选用出入口车流量，但应当明确披露为出入口车流量。

七、高速公路公募REITs固定资产投资管理手续的法律关注要点
（一）高速公路公募REITs固定资产投资管理手续合规性
958号文要求基础设施项目应依法依规取得固定资产投资管理相关手续。《上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第1号——审核关注事项（试行）》、深圳交易所相关规定也明确“基础设施资产已通过竣工验收，工程建设质量及安全标准符合相关要求，已按规定履行规划、用地、环评等审批、核准、备案、登记以及其他依据相关法律法规应当办理的手续。”
不同于其他固定资产项目，审查高速公路项目的固定资产投资管理手续时主要以交通运输部《公路建设监督管理办法》为准。《公路建设监督管理办法》对于政府投资公路项目和企业投资公路项目的建设审批流程进行了区分，政府投资公路建设项目实行审批制，企业投资公路建设项目实行核准制。以企业投资公路项目为例，高速公路项目的规划、建设、验收程序如下图主要为：批准项目建议书、批准可行性研究报告、批准初步设计文件、批准施工图设计文件、批准项目开工报告、项目交工验收及竣工验收等。高速公路服务设施也需要履行相应的建设审批手续。涉及外商投资项目的，还需要关注外商投资的批准和备案手续。本团队对具体批复手续及政策文件进行了总结如下表：

（二）固定资产投资管理手续合规性瑕疵补救
从实际情况看，运营多年的高速公路项目可能或多或少存在个别手续不完备、完整的情形，但该类情形不必然构成项目障碍，需要结合各类批复文件判断、论证是否造成重大不利影响。以平安广州交投广河高速公路封闭式基础设施证券投资基金项目为例：
（1）核实标的基础设施项目建设的规定及手续
很多REITs项目的基础设施目标具有长期存续性，有些甚至建成于多年乃至几十年前。对于这类项目，需要系统梳理建设时期适用的法律法规，并详细核查项目的建设手续。
（2）论证标的基础设施项目合规性瑕疵事项对于项目运营的影响
REITs产品的投资收益主要源自基础设施项目的运营。因此，项目的合规性问题不能对其持续稳定运营产生重大不利影响。若项目存在资产权属和建设手续方面的合规性瑕疵，需要依据法律法规结合项目现状，全面论证和披露可能带来的运营风险。
（3）争取政府主管部门的支持
基础设施项目的建设涉及多个政府部门的审批和备案。对于存在建设手续瑕疵的项目，通过采取补救措施、补办手续或取得政府部门的认可将有利于项目的正常运营，并得到国家发改委、证监会等审核机构的认可。
国家发改委于2021年12月29日发布了《关于加快推进基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)有关工作的通知》(发改办投资[2021]1048号)，要求各省市发改委加强与政府主管部门的沟通，协助解决REITs项目的建设手续、产权证书、特许经营授权、国有资产转让等问题。在国家发改委协调各地政府部门推动REITs项目发行的背景下，预计地方政府将更有力地支持项目，解决基础设施项目的合规性瑕疵问题。

结语
公募REITs的发行，可以有效降低高速公路运营主体的资产负债率，优化财务结构，同时为项目建设提供资金支持，打通资本循环。在实际操作中，高速公路公募REITs的交易结构应当合理设计，确保各方利益平衡，并遵循相关法律法规。作为律师，我们应在资产重组、内部流程、合规尽调、中介服务机构报告各环节保障交易的合法合规性和稳定运行，关注底层资产合规、固定资产投资管理手续、信息披露、项目可转让性中的重点法律问题，确保交易合法、合规。


本文作者



曹岩 | 律师
权益合伙人
段和段全球董事局董事
一级律师
邮箱：caoyan@duanduan.com

专业领域：私募基金、PE/VC、公募REITs、结构化金融、绿色金融、ESG、公司债券、资产证券化、资本市场、银行与金融、投融资、公司与并购等




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