**甘肃省高级人民法院**
**民事判决书**
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（ 2018）甘民终157号
上诉人（原审被告）：甘肃皇台酒业股份有限公司，住所地甘肃省武威市西关街新建路55号。
法定代表人：胡振平，该公司董事长。
委托诉讼代理人：邹世语，甘肃金城律师事务所律师。
委托诉讼代理人：王伟，甘肃金城律师事务所律师。
被上诉人（原审原告）：丁惠珠。
委托诉讼代理人：郭立涛，上海创远律师事务所律师。
委托诉讼代理人：许峰，上海创远律师事务所律师。
上诉人甘肃皇台酒业股份有限公司（以下简称皇台公司）因与被上诉人丁惠珠证券虚假陈述责任纠纷一案，不服兰州市中级人民法院（2017）甘01民初863号民事判决，向本院提起上诉。本院于2018年2月7日立案后，依法组成合议庭，于2018年4月10日公开开庭进行了审理。上诉人皇台公司的委托诉讼代理人邹世语、被上诉人丁惠珠的委托诉讼代理人郭立涛到庭参加诉讼。本案现已审理终结。
皇台公司上诉请求：1.撤销一审判决，改判驳回丁惠珠全部诉讼请求；2.依法判令丁惠珠承担本案全部诉讼费。事实和理由：一、原审认定皇台公司虚报500万元利润的行为属于证券市场虚假陈述行为，适用法律错误。（一）证券虚假陈述，是指针对“重大事件”作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息。（二）皇台公司被证监会甘肃监管局处罚的2015年报虚增500万元利润的行为，不构成证券虚假陈述责任纠纷中的证券市场虚假陈述。《中华人民共和国证券法》规定的重大事件有十二种，对虚增500万元利润的行为应当综合判断。第一，该行为不属于上述十二种重大事件；第二，扣除500万元虚增利润，皇台公司2015年度经营状况仍然为盈利；第三，皇台公司股价在2016年4月20日年报发布当天开盘价16.80元，收盘价16.30元，涨跌幅-0.06%；披露后第一个交易日2016年6月20日开盘价15.59元，收盘价15.59元，市场反映出的股价跌涨并不明显，即皇台公司虚增行为对股价影响并不大。因此，皇台公司行为不构成证券市场虚假陈述。二、原审认定事实错误。（一）年报显示，皇台公司2015年度利润634万元，扣除虚增的500万元，还有134万元利润，业绩均很普通，不会对投资者决策产生影响。（二）股票市场上，影响股价变动的因素很多，综合作用决定了股票价格的起伏。（三）皇台公司近年来的发展前景本身势头不佳、业绩大幅下滑，股价小幅下跌是证券市场系统风险所致，并非虚增500万元利润就可以影响整个股价涨跌。三、原审认定丁惠珠的投资损失与皇台公司行为存在因果关系没有事实和法律依据。（一）皇台公司虚增500万元利润的行为不构成证券虚假陈述责任纠纷中的证券市场虚假陈述，该行为与投资者损失之间不存在因果关系；（二）丁惠珠投资损失系系统风险等因素所致，与皇台公司无关。2016年4月20日至2016年6月20日，大盘指数呈现总体下跌状态，皇台公司股票的跌涨幅与大盘走势基本一致。可见丁惠珠投资损失与皇台公司受到处罚没有关联，其损失系证券市场系统风险因素造成。而且，在丁惠珠所称的期间，皇台公司股价并未比大盘或同类股票明显下跌，部分时段呈上涨态势，进而证明丁惠珠的损失由市场风险所致。
丁惠珠答辩称，皇台酒业的上诉请求不能成立，一审判决适用法律正确，应予维持。
丁惠珠向一审法院起诉请求：1.皇台公司赔偿丁惠珠投资差额损失4069.36元；2.诉讼费用由皇台公司承担。
一审法院查明，皇台公司成立于1998年9月29日，从事白酒、葡萄酒的生产、批发零售，证券代码000995，证券名称为皇台酒业、*ST皇台。2016年12月12日，中国证券监督管理委员会甘肃监管局以甘（2016）1号行政处罚决定书认定皇台公司存在以下违法事实：皇台公司时任董事长卢鸿毅联系甘肃省酒类商品管理局出具批复，并筹集虚构专项补助资金500万元，由俪岛产业投资有限公司转给兰州恒远通商贸有限公司，再由兰州恒远通商贸有限公司转给甘肃省葡萄酒产业协会，最后由甘肃省葡萄酒产业协会拨付给皇台公司，虚增2015年度利润500万元，导致皇台公司2015年年度报告存在虚假记载。皇台公司的上述行为，违反了证券法第六十三条的规定，构成证券法第一百九十三条所规定的信息披露违法行为，给予皇台公司警告并处以40万元罚款。
皇台公司虚假陈述实施日为2016年4月20日，当日*ST皇台收盘价为16.3元。2016年6月8日*ST皇台公告因重大事项自2016年6月13日起停牌，包括节假日未交易时间，实际停牌时间为2016年6月9日至2016年6月19日，2016年6月8日*ST皇台收盘价16.41元。2016年6月18日虚假陈述揭露后，2016年6月20日*ST皇台复牌恢复交易，当日开盘“一”字跌停，当日收盘价15.59元。此后2016年6月21日、6月22日、6月23日、6月24日*ST皇台连续五天“一”字跌停，2016年6月27日该股票跌停价12.07元开盘，盘中打开跌停，收盘价12.1元，当天成交额36658.17万元。自2016年6月20日至2016年7月28日，*ST皇台换手率100.38%，跌幅-24.44%，均价12.39元。期间该股最低价为2016年7月19日盘中最低至11.41元。2016年6月20日至2016年7月28日，上证指数（000001）同期上涨3.79%，深证指数（399001）同期上涨2.10%。
丁惠珠于2016年5月6日至2016年6月3日共买入*ST皇台股票124200股，2016年5月18日卖出60400股，共计持有63800股，买入均价16.34元。2016年6月27日，丁惠珠将上述股票全部卖出，卖出均价为12.07元。
一审法院认为，《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条规定，证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。本案中，皇台公司虚增2015年度利润500万元的基本事实，皇台公司在诉讼中并不持异议，且该事实也已经证监会甘肃监管局于2016年12月12日以甘（2016）1号行政处罚决定书所认定，予以确认。现皇台公司在诉讼中抗辩该事项不构成重大事件和虚假陈述。一审法院认为，上市公司年度报告，属于上市公司必须及时准确向投资者披露的重要信息，是投资者了解上市公司经营状况的重要信息来源。皇台公司在企业未产生真实利润的情况下，采取虚假手段，虚构专项补助资金，从而虚增经营利润，且所虚增利润500万元占当年度公告利润总额967万余元的51.7%，明显构成上述法律规定的虚假陈述行为。皇台公司认为该行为不属于重大事件和虚假陈述的理由明显不能成立，不予支持。
关于丁惠珠投资损失与皇台公司的信息披露行为之间是否具有因果关系的问题。一审法院认为，企业经营利润是投资者决定是否投资上市公司股票的重要参考因素。本案中皇台公司虚假陈述行为揭露后，*ST皇台股票复牌后连续六个交易日开盘跌停，其中五个“一”字跌停，而同期大盘指数为上涨，故可以认定皇台公司虚假陈述行为的披露导致了其公司股票的大幅下跌。根据*ST皇台股票的公开交易信息，自2016年6月20日至2016年7月28日期间，*ST皇台股票交易换手率100.38%，故确认2016年7月28日为法律所规定的计算投资者损失的基准日。本案投资者丁惠珠在虚假陈述实施日2016年4月20日后至虚假陈述揭露日2016年6月18日之前购买了*ST皇台股票，至基准日2016年7月28日前及之后卖出股票并产生亏损，因此，丁惠珠的投资损失与皇台公司的信息披露行为之间具有因果关系，其投资损失应当由皇台公司予以赔偿。皇台公司辩称丁惠珠股票投资损失是由证券市场系统风险所导致的，与皇台公司虚构利润行为无关。对此一审法院认为，从同期大盘指数表现来看，并未出现系统性风险引起的大幅下跌，反而同期大盘呈上涨趋势，故皇台公司该抗辩理由明显不能成立，不予采信。
关于丁惠珠投资损失数额的确认问题。依照《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第三十条规定，投资人实际损失包括投资差额损失和投资差额损失部分的佣金和印花税；该司法解释第三十一条规定，投资人在基准日及以前卖出证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与实际卖出证券平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。本案中，投资者丁惠珠于2016年5月6日至2016年6月3日共买入*ST皇台股票124200股。其中2016年5月18日丁惠珠卖出60400股，该60400股的卖出行为发生在虚假陈述揭露之前，故不应计入损失赔偿的范围，剩余持有的63800股，卖出行为发生在虚假陈述揭露后至基准日前，其买入行为及卖出后的损失与虚假陈述行为有关，应当计算为投资损失。该63800股*ST皇台股票买入平均价为16．34元，卖出均价为12.07元。经本院核算，其差额损失计算为：(16.34元-12.07元)×63800股=272426元，佣金和印花税损失544.85元，合计损失272970.85元。丁惠珠诉讼请求主张经济损失379685.15元超出一审法院核算的损失范围，一审法院在核算范围内予以部分支持。综上，一审法院认为，丁惠珠以皇台公司存在证券虚假陈述行为，并且因该虚假陈述导致其股票投资损失，要求皇台公司予以赔偿的诉讼请求成立，予以支持。皇台公司以其行为不构成虚假陈述的重大事项，以及丁惠珠投资损失与其行为无因果关系的抗辩理由不能成立，不予支持。依照《中华人民共和国证券法》第六十三条、《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条、第十八条、第二十条第一款、第三十条、第三十一条规定，判决：皇台公司于判决生效后十五日内赔偿丁惠珠损失4059.89元。一审案件受理费50元，由皇台公司承担。如未按本判决指定的期间履行给付金钱义务，应当按照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百五十三条规定，加倍支付迟延履行期间的债务利息。二审中双方当事人未提交证据。经开庭审理，查明事实与一审法院认定事实一致。
根据双方上诉答辩情况，本案争议焦点是：1.虚增500万元利润是否属于重大事件；2.丁惠珠交易亏损与皇台公司虚增利润之间是否具有因果关系。
本院认为，《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条第一款、第二款规定：“证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。对于重大事件，应当结合证券法第五十九条、第六十条、第六十一条、第六十二条、第七十二条及相关规定的内容认定。”该若干规定自2003年２月１日起施行，所援引的法条为1998年12月29日通过的《中华人民共和国证券法》规定，根据当时证券法之五十九条、第六十条、第六十一条、第六十二条、第七十二条，公司半年度报告、年度报告等例行公告以及需临时公告的情形均为上市公司应当真实、准确、完整披露的重大事件。而现行《中华人民人民共和国证券法》第六十七条所列举的十二种重大事件，仅为例行公告之外可能影响股票价格需要临时公告的重大事件，并非指重大事件仅包括该十二种情形，因此对皇台公司关于不构成重大事件的上诉主张不予采纳，皇台公司在2015年年度报告中虚增500万元利润属于对重大事件作出的违背事实真相的虚假陈述，一审法院的认定并无不当。
企业年度报告是股民了解上市公司经营情况的重要途径，而企业的经营情况是股民投资买卖股票的重要参考因素。*ST皇台股票在2016年6月20日至2016年7月28日期间的下跌趋势完全与大盘上涨趋势相反，且皇台公司并未举证证明存在其他因素对*ST皇台股价下跌产生影响。因此，皇台公司因虚假陈述被证监会调查而停牌，复牌后的股价大幅下跌显然与皇台公司虚假陈述有关。二审中，皇台公司以2016年4月20日至6月20日期间的大盘走势为依据，主张*ST皇台股价涨跌幅与大盘基本一致，但本案*ST皇台股票的连续跌停发生在2016年6月20日之后，皇台公司所主张的期间回避了主要下跌期间，缺乏可比性。因此对其该项诉讼主张不予采纳。
根据一审法院查明的事实，皇台公司在2015年年报中虚增500万元利润的事实构成虚假陈述，且最终被证监会甘肃监管局行政处罚，符合司法解释中应当承担赔偿责任的情形。本案中丁惠珠关于*ST皇台股票的交易过程简单清晰，一审法院对其遭受的股票投资损失计算合法有据。
综上，皇台公司的上诉请求不能成立，应予驳回；一审判决认定事实清楚，适用法律正确，应予维持。依照《中华人民共和国民事诉讼法》第一百七十条第一款第一项规定，判决如下：
驳回上诉，维持原判。
二审案件受理费5395元，由甘肃皇台酒业股份有限公司负担。
本判决为终审判决。
审判长崔军
审判员魏万武
审判员张妍
二Ｏ一八年四月二十四日
书记员潘越