湖北省武汉市中级人民法院
民 事 判 决 书
（2015）鄂武汉中民商初字第00732号
原告：黄仁琴。
委托代理人：许峰，上海市华荣律师事务所律师。
委托代理人：邵长辉，上海市华荣律师事务所律师。
被告：湖北三峡新型建材股份有限公司，住所地：湖北省当阳市经济技术开发区。
法定代表人：许锡忠，该公司董事长。
委托代理人：汪中斌，湖北首义律师事务所律师。
原告黄仁琴与被告湖北三峡新型建材股份有限公司（以下简称三峡新材公司）证券虚假陈述责任纠纷一案，本院于2015年5月21日受理后，依法由审判员林宏文担任审判长，与审判员曹芳、人民陪审员秦建刚组成合议庭，于2015年9月8日公开开庭进行了审理。原告委托代理人许峰、邵长辉，被告委托代理人汪中斌均到庭参加了诉讼。本案现已审理终结。
原告黄仁琴诉称：原告因对上市公司三峡新材公司信息披露的信赖，购买了该公司的股票。然而，被告披露的财务信息不真实，2011年和2012年的财务报告均发生了严重的舞弊行为，并直接导致了原告的损失。原告购买股票的时间在被告虚假陈述实施日之后，至揭露日之前。依据《证券法》、《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件若干规定》等法律法规的规定，符合法定损失的因果关系。为维护原告的合法权益，故诉请法院判令：1、被告赔偿原告经济损失54205.58元；2、诉讼费用由被告承担。
被告三峡新材公司辩称：首先，对被告存在虚假信息披露并被中国证监会湖北证监局处罚一事没有异议。其次，被告请求能高效率地处理虚假信息赔偿事宜，这不仅是保护投资者合法权益的需要，也是被告经营发展的需要，中国证监会已经受理了被告非公开发行股票购买资产的申请，且发行审核委员会已于2016年2月1日审核通过了该申请，尽快解决赔偿事宜，有利于非公开发行，有利于从根本上保护投资者利益。第三，被告认为，原告的部分陈述不符合实际情况，其诉讼请求不符合最高人民法院相关司法解释的规定。需要声明的是，被告的这一答辩观点，不是为了推卸责任，而是为了维护广大投资者的权益，因为被告的资产是全体股东投资形成的，赔付的每一分钱实际都是被告的股东在承担。具体如下：其一、根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第三十条的规定，虚假陈述行为人在证券交易市场承担民事赔偿责任的范围，以投资人因虚假陈述而实际发生的损失为限。因此，原告在基准日后继续持有三峡新材股票的，由于其没有卖出，只有浮盈或者浮亏，没有实际损失，被告对此不应给予赔偿；即使原告在基准日后卖出了上述股票，但其在获悉虚假陈述行为后，在合理的可以卖出的情况下没有卖出、而是同意继续持有上述股票，那么之后原告再卖出三峡新材股票造成的损失应由投资人自行承担，与被告虚假陈述行为不具有因果关系，不应由被告赔偿。其二、根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十九条的规定，因证券市场系统风险等其他因素所导致的损失，不属于赔偿范围。本案中，如下损失不属于赔偿范围：1、证券市场系统性风险造成的损失。根据上海证券交易所公布的交易信息，在本案涉及的交易期间，三峡新材股票的价格走势与大盘走势基本吻合，尤其与其所处板块的走势基本吻合。众所周知，中国股市长期处于低迷状态，在2012年4月10日至2014年1月27日期间，上证综合指数下跌约10%，建材板块尤其是玻璃板块因为房地产形势低迷，板块下跌幅度更大。因此，因证券市场系统性风险造成三峡新材股票价格在2012年4月10日到2014年1月27日的下降造成的损失，不在赔偿范围。2、由于监管信息不确定性造成恐慌性抛售形成的损失，不在赔偿范围。2013年10月15日，中国证监会湖北证监局向三峡新材公司送达了立案稽查通知书，次日三峡新材公司对此予以披露。该通知书仅载明三峡新材公司涉嫌违反《证券法》及相关法规，但到底违反什么条款、是什么性质的违法行为、违法行为程度如何、后果如何，均未载明，因此存在重大的不确定性。利空信息的不确定性必然造成投资者恐慌心理、必然造成恐慌性卖出，是众所周知的证券市场的规律。双方提交的三峡新材股票交易信息证明了上述判断，因为负面信息的不确定性，在2013年10月16日当日造成9.95%的降幅，而此后的交易日三峡新材股票价格即恢复稳定。与此相反的是，在三峡新材虚假信息披露行为的确定性信息披露后，其股票价格走势反而平稳：在2014年4月12日更正日前，市场并未对立案情况有更多的信息披露，而在2014年4月12日更正日首次公告三峡新材信息披露存在虚假后，三峡新材股票走势平稳，涨跌振幅均不大；在2014年8月9日披露上交所处罚决定后，三峡新材股价不但没有下跌，而且在上涨。因此可以判断，信息披露虚假的行为披露后，并未造成三峡新型股票股价下跌，但由于稽查信息的不确定性造成了恐慌性卖出，因此造成的损失，与虚假信息披露行为没有因果关系，不在赔偿的范围。3、其他利空消息造成的损失，不在赔偿的范围。2013年10月25日，三峡新材公司披露了关于收到湖北证监局行政监管措施决定书的公告，三峡新材因存在信息披露、公司治理、财务管理等五方面的问题，湖北证监局决定对三峡新材实施警示的行政监管措施。该利空消息必然会影响三峡新材的股票价格，但其涉及的行为不属于本案涉及的事由，该损失与本案涉及的行为没有因果关系，不在赔偿范围。上述三项因素，被告初步估算对三峡新材股票价格在2012年4月10日至2014年1月17日期间造成的股价下跌不低于20%。其三、基准日与基准价。根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》，在开庭审理前尚不能确定基准日的，则以揭露日或者更正日后第30个交易日为基准日。由于本案开庭审理前，并未确定基准日，由于原告没有告知其在计算基准日时是否考虑了大宗交易因素，故也无法确定基准日，故本案基准日应以揭露日后第30个交易日即2013年11月26日为基准日。被告认为，在计算基准价时，应与每日的交易量挂钩才能公平确定基准价，如在2013年10月16日至2014年1月27日期间三峡新材股票交易成交均价为5.47元，2013年至2011年11月26日期间收盘价的算术平均价也为5.47元。其四、与本案相关联的系列案件中部分原告频繁买进卖出三峡新材股票，从公平角度，其买入均价的计算，应采取移动加权平均法：即将投资人每笔买入与下一笔买入进行加权计算，将得出的结果再与下一笔买入进行加权计算，如此循环，直至计算至最后一笔买入，而不能采取简单的平均法。第四、被告请求就如下事项进行司法鉴定：其一、对证券市场系统性风险等其他因素造成三峡新材股票价格的损失进行司法鉴定；其二、对基准价进行司法鉴定；其三、对原告的买入均价进行鉴定。被告之所以提出司法鉴定的请求，一是上述事项属于专业范畴，二是上述事项是类似案件中容易发生争议的事项，通过第三方鉴定，可以提高效率，这有利于原告，也有利于节省诉讼资源，有利于保护广大投资者的合法权益。
经审理查明：1、原告黄仁琴在华安证券股份有限公司和县陋室西街证券营业部开立资金帐户买卖股票，证券账户号：A70×××17。原告于2012年3月6日至2013年10月30日期间陆续买卖“三峡新材”股票（代码：600293），至2013年10月16日前持有32400股（买入均价7.04元），并于2014年1月27日前卖出上述股票。
2、被告三峡新材公司于2013年10月16日发布临2013-018号《关于收到中国证监会立案稽查通知书的公告》，称公司于2013年10月15日收到中国证券监督管理委员会武汉稽查局下发的《立案稽查通知书》（编号：式稽查立通字（2013）06号），因公司涉嫌违反《中华人民共和国证券法》及相关法规，中国证监会决定对公司立案稽查。公司将积极配合稽查工作，并及时履行信息披露义务，请广大投资者注意投资风险。
3、2015年1月6日，三峡新材公司发布《关于收到行政处罚决定书的公告》，公告主要内容为，三峡新材公司于2013年10月15日收到中国证券监督管理委员会武汉稽查局下发的《立案稽查通知书》（编号：武稽查立通字（2013）06号），因公司涉嫌违反《中华人民共和国证券法》及相关法规，中国证监会决定对公司立案稽查。（详见公司于2013年10月16日刊登在《中国证券报》、《上海证券报》、《证券时报》及上海证券交易所网站上的临2013—018号公告）。2014年12月19日公司收到中国证券监督管理委员会湖北监管局下发的《行政处罚事先告知书》（编号：鄂处罚字（2014）2号）（详见公司于2014年12月20日刊登在《中国证券报》、《上海证券报》、《证券时报》及上海证券交易所网站上的临2014-041号公告）。2015年1月4日公司收到中国证券监督管理委员会湖北监管局（以下简称“证监局”）下发的《行政处罚决定书》（编号：（2014）1号），现将有关情况公告如下：依据《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》的有关规定，证监局对三峡新材公司违反证券法律法规案进行了立案调查、审理，并依法向当事人告知了作出行政处罚的事实、理由，依据当事人依法享有的权利，除当事人徐长生向证监局提交申辩材料外，其他当事人未提出陈述、申辩意见，也未要求听证。本案现已调查、审理终结。经查明，三峡新材存在以下违法事实：1、公司2011年少结转成本、虚增利润7542.58万元，公司实际亏损6989.59万元，而公司年报披露当年盈利552.99万元，公司2011年年报记载不实。2、公司2012年少结转成本、虚增利润1565.74万元，公司实际亏损1903.52万元，而公司年报披露当年亏损337.78万元，公司2012年年报记载不实。对三峡新材公司违反证券违法违规时任公司董事长徐麟、财务总监刘玉春是直接负责的主管人员，时任副董事长兼总经理张金奎、董事兼副总经理尹红、董事兼副总经理文革、董事李伟、董事会秘书张光春、独立董事梅顺健、独立董事殷明发、独立董事徐长生、副总经理罗晓光、副总经理黄世志、监事会主席陈智、监事陈永俊、监事黄永清是其他直接责任人员。此外，公告还包含了证监局对公司及相关当事人作出的行政处罚决定及公司说明等内容。
4、2014年4月12日，三峡新材公司发布临2014-012号《三峡新型建材股份有限公司关于前期重大会计差错调整的公告》，公告称，2013年7月中国证监会湖北监管局在公司现场检查中，发现公司在成本核算中存在少计原材料成本情况。对此，公司组织相关人员认真进行了核查。通过核查，公司2011、2012／成本核算过程中，分别少计原材料成本75816787元、15677273.96元，导致2011、2012年营业成本分别少计75816787元、15677273.96元，导致2011、2012年所得税税费、应交税费分别多计11372518.05元、2351591.09元，导致2011、2012年度留存收益分别多计64444268.95元、77769951．82元。公司拟对上述2011、2012年度的前期会计差错事项按照《企业准则一会计政策、会计估计变更和差错更正》及《公开发行证券的公司信息披露编报规则第19号财务信息的更正及相关披露》的相关规定进行追溯调整。调减2013年年初期初留存收益77769951.82元，其中调减2011年度归属于母公司所有者的净利润及留存收益分别为64444268.95元、64444268.95元，调减2012年度归属于母公司所有者的净利润及留存收益别为13325682.87元、77769951.82元。
5、三峡新材公司公布2011年年度报告、2012年年度报告的时间分别是2012年4月11日和2013年4月10日。2013年7月8日三峡新材公司实施现金分红，每10股派发现金红利0.24元（含税）。2013年10月16日“三峡新材”股票开盘价5.88元，收盘价5.79元，比前一交易日收盘价下跌9.95%。当日上证指数开盘2228.11点，收盘2193.07点，比上一交易日下跌1.81%。“三峡新材”股票自2013年10月16日至2014年1月27日交易换手率达到可流通股的100%，期间该股票交易平均价格（基准价）为5.4元。
上述事实有原告黄仁琴的股票交易成交对账单以及被告三峡新材公司公开发布的相关公告等证据予以证实。被告三峡新材公司申请对本案委托相关鉴定机构进行司法鉴定，因对于证券虚假陈述损失的计算认定问题《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》已有明确规定，不属需要委托鉴定的专门性问题，故本院对于三峡新材公司的申请不予准许。本案在审理过程中，本院依法组织双方当事人进行调解，但双方未能达成一致意见。
本院认为，证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。根据中国证券监督管理委员会湖北监管局《行政处罚决定书》（编号：（2014）1号）的认定，三峡新材公司2011年、2012年年报记载不实，其中2011年少结转成本、虚增利润7，542.58万元，公司实际亏损6，989.59万元，2012年少结转成本、虚增利润1，565.74万元，公司实际亏损1，903.52万元，三峡新材公司的上述行为已构成证券市场虚假陈述，其应对投资者因此而造成的投资损失承担民事赔偿责任。三峡新材公司公布2011年年度报告、2012年年度报告的时间分别是2012年4月11日、2013年4月10日，故其首次实施虚假陈述行为的时间为2012年4月11日，本案虚假陈述实施日应为2012年4月11日。三峡新材公司因涉嫌违反《中华人民共和国证券法》及相关法规，中国证监会决定对公司立案稽查，2013年10月15日，三峡新材公司收到中国证券监督管理委员会武汉稽查局下发的《立案稽查通知书》，三峡新材公司于2013年10月16日发布临2013—018号公告，将被立案稽查的信息刊登在《中国证券报》、《上海证券报》、《证券时报》及上海证券交易所网站上。当日，“三峡新材”股票比前一交易日收盘价下跌9.95%，而当日上证指数仅比上一交易日下跌1.81%。2013年10月16日收到《立案稽查通知书》的公告，虽未明确三峡新材公司有年报财务造假行为，但之后的行政处罚决定明确认定了三峡新材公司年报财务造假行为，该次立案稽查与最终认定的三峡新材公司虚假陈述行为有直接关联，且在公告当日“三峡新材”股票价格脱离大盘指数发生大幅下跌，说明公告信息也引发了“三峡新材”股票价格的异常波动，故本案虚假陈述的揭露日应为2013年10月16日。自揭露日后，“三峡新材”股票至2014年1月27日交易换手率达到可流通股的100%，2014年1月27日即为确定投资者合理损失范围的基准日，期间“三峡新材”股票交易平均价格（基准价）为5.4元。根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十八条的规定，投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券，在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损，其损害结果与虚假陈述之间存在因果关系，虚假陈述人应当承担赔偿责任。本案中，原告黄仁琴于虚假陈述实施日之后至虚假陈述揭露日之前陆续买入“三峡新材”股票32400股，并于虚假陈述揭露日后至基准日前卖出上述股票，造成的投资差额及印花税损失共计40256.35元，三峡新材公司应予赔偿。关于三峡新材公司辩称的系统性风险问题，系统性风险是指对证券市场产生普遍影响的风险因素，其特征在于系统风险因共同因素所引发，对证券市场所有的股票价格均产生影响，这种影响为个别企业或行为所不能控制，投资人亦无法通过分散投资加以消除。鉴于证券市场实践表明，上证综合指数能够在相当程度上反映出系统风险，虽然个股在短时间内不受大盘指数波动的影响是有可能的，但在相当长的一段时间内，个股不可能不受大盘指数波动的影响，即在整个大盘持续走低或巨幅下跌的背景下，个股不受影响的情况是极为罕见的，鉴于“三峡新材”股票在上海证券交易所上市交易，故本院选择上证综合指数为依据，确定本案原告的投资损失是否具有系统性风险因素。原告黄仁琴买卖“三峡新材”股票期间上证综合指数并无突发的、大幅的波动，故不存在系统性风险因素，三峡新材公司关于系统性风险的辩称理由不能成立。
综上，依照《中华人民共和国民法通则》第一百零六条第二款、《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第二十一条、第三十一条，《中华人民共和国民事诉讼法》第一百四十二条的规定，判决如下：
被告湖北三峡新型建材股份有限公司于本判决生效后十日内向原告黄仁琴赔偿经济损失40256.35元。
被告湖北三峡新型建材股份有限公司如果未按本判决指定的期间履行给付金钱义务，应当依照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百二十九条之规定，加倍支付迟延履行期间的债务利息。
本案案件受理费1155元，由被告湖北三峡新型建材股份有限公司负担。
如不服本判决，可在判决书送达之日起十五日内，向本院递交上诉状，并按对方当事人的人数提出副本，上诉于湖北省高级人民法院。上诉人应在提交上诉状时，根据不服本判决的上诉请求数额及《诉讼费用交纳办法》第十三条第（一）项的规定，预交上诉案件受理费，款汇湖北省高级人民法院开户银行：农行湖北省分行东湖支行；户名：湖北省财政厅预算外资金财政专户，账号：05×××69，清算行号：879078。上诉人在上诉期满后七日内仍未预交上诉费用的，按自动撤回上诉处理。
审 判 长 林宏文
审 判 员 曹 芳
人民陪审员 秦建刚
二〇一六年七月四日
书 记 员 王日升