福建省福州市中级人民法院民 事 判 决 书（2017）闽01民初462号原告：黄晓嵩，女，1972年2月28日出生，汉族，住辽宁省东港市。委托诉讼代理人：刘华浩、杨君子，广东环宇京茂律师事务所律师。被告：兴业证券股份有限公司，住所地福建省福州市湖东路268号，统一社会信用代码：91350000158159898D。法定代表人：兰荣，董事长。委托诉讼代理人：林庚、朱奕，国浩律师（福州）事务所律师。原告黄晓嵩因与被告兴业证券股份有限公司（下称“兴业证券”）证券虚假陈述责任纠纷一案，向本院提起诉讼。本院于2017年4月14日立案受理后，依法组成合议庭于2017年8月3日进行了公开开庭审理，原告的委托代理人刘华浩、杨君子以及被告的委托代理人林庚、朱奕到庭参加诉讼。本案现已审理终结。原告黄晓嵩向本院提出诉讼请求：1、判令被告赔偿原告损失人民币278161元。2、本案诉讼费用由被告承担。事实与理由：2014年1月15日，在被告兴业证券的保荐下，欣泰电气股份有限公司（“欣泰电气”）发布了《首次公开发行股票并在创业板上市招股说明书》。2015年7月15日，欣泰电气发布关于收到中国证券监督管理委员会《立案调查通知书》的公告（更正版），披露因公司欺诈发行等行为涉嫌违反证券法律法规被立案调查。2016年7月7日，欣泰电气发布关于收到中国证监会的《行政处罚决定书》及《市场禁入决定书》的公告，决定书认定了欣泰电气首次公开发行股票并在创业板上市申请文件中相关数据存在虚假记载。2016年7月9日，被告发布《关于设立欣泰电气欺诈发行先行赔付专项基金情况的公告》，同意对因欣泰电气欺诈发行产生的责任主动进行先行赔付。2016年7月27日，被告收到中国证券监督管理委员会的《行政处罚决定书》，决定书认定了被告保荐欣泰电气过程中存在的违法事实。2015年6月3日至2015年7月6日期间，原告买入欣泰电气A股共计19800股，金额共计588625元。被告作为保荐机构未对欣泰电气的应收账款、银行存款以及公开发行募集文件的真实性和准确性进行审慎核查且其出具的保荐书等文件存在虚假记载等行为导致欣泰电气违规上市，且给原告造成经济损失，依法应予赔偿。关于如何确定赔偿金额的问题：1、欣泰电气发布《关于对以前年度重大会计差错更正与追溯调整的公告》的日期并非本案的更正日，被告公告《立案调查通知书》的日期（即2015年7月15日）应认定为欣泰电气虚假陈述行为的揭露日，对应的违法基准日是2015年7月22日，基准价为15.68元，理由如下：（1）发布《立案调查通知书》表明欣泰电气因涉嫌违法证券法律法规被立案调查，对理性投资者能起到足够的警醒作用，而且发布《立案调查通知书》后，每周会依据深交所的规则发布《暂停上市风险的提示公告》，提醒投资者进行理性投资。（2）之前大部分法院对类似案件的判决都将《立案调查通知书》作为揭露日。（3）被告于2016年7月9日发布的《关于拟设立欣泰电气欺诈发行先行赔付专项基金情况的公告》，也确认2015年7月15日为揭露日。（4）会计差错更正并不一定涉及虚假陈述，是否属于虚假陈述行为需要证监会进行认定，而且该会计差错更正说明并未提示暂停上市及退市风险，股民感受不到其警示作用，故欣泰电气发布《关于对以前年度重大会计差错更正与追溯调整的公告》的日期不能认定为更正日。2、原告的投资损失与证券市场系统风险无关。从欣泰电气进入退市整理期后的价格可见，其真实价格不足3元，而其在进入退市整理期前或者其造假上市行为被揭露前，股价均处于极度虚高状态，远远偏离其真实价值，因此，即使没有大盘波动的影响，欣泰电气的股价也必然会有回归真实价值的需求，原告所遭受的损失与大盘指数波动无关。3、关于损失计算方法。本案应当采用实际成本法，具体到原告的损失计算，黄晓嵩买入证券的平均价格＝（区间买入总成本-期间内卖出收回的成本）/黄晓嵩尚持有的股票=（12613467.6-899061）/600=603.7443333元。黄晓嵩的损失=（买入证券平均价格-基准价）×黄晓嵩尚持有的股票数量=（603.7443333-17.11）×600=351980元。被告兴业证券答辩称：1、关于赔付范围。《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（下称“《若干规定》”）第二十条规定：“虚假陈述更正日，是指虚假陈述行为人在中国证券监督管理委员会指定披露证券市场信息的媒体上，自行公告更正虚假陈述并按规定履行停牌手续之日。”2015年11月27日，欣泰电气发布《关于对以前年度重大会计差错更正与追溯调整的公告》，说明欣泰电气2011-2014年存在虚构收回应收账款并于下一会计期初转出资金、转回应收账款情况，导致公司少计提应收账款坏账准备，相关财务报表项目列示不准确，不符合《企业会计准则》的规定，并详细说明了前期会计差错更正对财务报表项目的影响。欣泰电气由此向社会公开披露了虚假陈述事实与内容并作了更正，直接引起投资者重新判断股票价值，当日欣泰电气股价大跌（跌停）。因此应当认定2015年11月27日是欣泰电气第一个虚假陈述更正日。2015年12月10日，欣泰电气发布《关于2015年半年度财务报告会计差错更正的公告》，进一步更正了2015年半年度财务报表中应收账款及相关财务数据差错，当日欣泰电气股票继续下跌。因此应当认定2015年12月10日是欣泰电气第二个虚假陈述更正日。《若干规定》第十九条规定：“人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券；（二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资；……”因此，只有原告在2015年11月27日之前买入且在2015年11月27日之后因卖出或持续持有，以及在2015年11月27日起至2015年12月10日期间买入且在2015年12月11日及以后卖出或继续持有，在扣除证券市场系统风险因素后仍存在损失的，方属赔偿范围。其在虚假陈述更正日（2015年11月27日）之前已卖出的，或在第二次虚假陈述更正日之后才买入的，该部分投资损失均不属于虚假陈述责任的赔偿范围。2、关于系统风险。《若干规定》第十九条规定“损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致”的，属于“应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系”的情形之一，在计算投资者损失时，应当扣减证券市场系统风险因素造成的损失。2015年至2016年，中国证券市场发生了大幅度震荡，特别是在2015年中期至2016年初市场出现了整体性大跌，通过对比欣泰电气股价走势图与其所在的创业板综合指数走势图，两者的波动及涨跌趋势亦基本一致，说明证券市场上的股票价格出现了整体性下跌，欣泰电气股价也受大盘影响而下跌。因此，本案中市场系统风险客观存在，即使欣泰电气不存在虚假陈述行为，其股票价格在上述期间亦难免下跌，故应认定欣泰电气投资者的损失存在市场系统风险的因素。目前司法实践中通常采用市场风险相对比例法计算系统风险，即根据每个投资者投资时点所对应的指数信息，分别计算个股的损失比例和基准指数的损失比例，再将基准指数的损失比例与个股的损失比例相除，得出系统风险影响相对比例，最后从投资差额损失中扣减市场影响相对比例对应的金额，得出最终的损失额。其计算方法为：扣减市场风险因素后的损失＝实际损失×（1－指数跌幅/股价跌幅）。具体到本案中，扣减系统风险后的损失=实际损失×（1-买入时至卖出时相应区间内创业板综合指数跌幅/同时期欣泰电气股票价格的跌幅）。3、关于投资差额损失的计算方法。由于证券交易的复杂性，就投资差额损失的计算，目前并没有统一的标准，只要计算方法符合《若干规定》第三十条、第三十一条、第三十二条确定的原则，结果公平合理即可。原告主张以普通加权平均法来计算投资差额损失，即以揭露日前实际买进股票总成本减去此间卖出股票总金额，再除以揭露日投资人尚持有的股票数量。此种计算方法将投资者在揭露日前基于正常的市场判断而卖出股票所造成的损失也计入了投资人可索赔的损失，根据该算法原理，当在揭露日前卖出股票亏损的情况下，会影响到买入平均价的计算，亏损越大、买入平均价就越高。因此，普通加权平均法没有扣除与欣泰电气虚假陈述无关的投资损失，有违常理。为了最精确和客观地计算投资人的投资损失，被告采用了移动加权平均法来计算投资者的证券买入平均价。移动加权平均法剔除了与虚假陈述无因果关系的投资损失（即揭露日或更正日之前卖出的投资损失），每次购买股票后，用本次购买成本加上库存股票成本，除以本次购买数量加上库存数量，重新计算得出所持有的全部股票的加权成本。其计算公式为:更正日所持有的股票加权买入平均价=(库存股票的价格×数量+本次购进股票的价格×数量)÷(库存数量+本次购进数量)。考虑到欣泰电气欺诈发行将导致欣泰电气退市，为充分保护投资者利益，被告发布的先行赔付方案不设基准日，以买入平均价格和实际卖出平均价格或欣泰电气股票终止上市前一交易日收盘价格之差计算投资者投资差额损失。投资差额损失=股票加权买入平均价×更正日所持有的股票数量-更正日后卖出数量×卖出股票加权成本单价-退市时仍持有数量×股票终止上市前一交易日收盘价格。因此，适格投资者二级市场赔付金额=(股票加权买入平均价×更正日所持有的股票数量-更正日后卖出数量×卖出股票加权成本单价-退市时仍持有数量×股票终止上市前一交易日收盘价格+佣金、印花税、利息损失)×（1-买入时至卖出时相应区间内创业板综合指数跌幅/同时期欣泰电气股票价格的跌幅）。就原告未卖出的600股欣泰电气股票，因原告未举证证明其后交易情况及是否存在应予赔偿的损失，应承担举证不能的法律后果。原告围绕其诉讼请求向本院提交了以下5份证明资料：1、欣泰电气关于收到中国证券监督管理委员会《立案调查通知书》的公告（更正版），2、欣泰电气关于收到证监会《行政处罚决定书》及《市场禁入决定书》的公告，证据1-2拟共同证明欣泰电气因虚假陈述被证监会处罚的事实，虚假陈述行为的实施日为2014年1月15日，揭露日为2016年6月2日；3、兴业证券《关于拟设立欣泰电气欺诈发行先行赔付专项基金情况的公告》，拟证明被告主动同意先行赔付；4、兴业证券《关于收到行政处罚决定书的公告》，拟证明被告在推荐欣泰电气上市时，未遵守业务规则和行业规范，未勤勉尽责地对欣泰电气IPO申请文件进行审慎核查，被证监会行政处罚的事实；5、对账单，拟证明原告交易欣泰电气股票的具体情况及损失278161元的事实。被告兴业证券质证认为，对原告证据1、2的真实性无异议，但不能证明虚假陈述行为的揭露日为2016年6月2日。对原告证据3的真实性无异议，但赔付对象及范围应以正式的赔付方案为准。对原告证据4的真实性及证明对象均无异议。对原告证据5的真实性无异议，但不能证明损失数额为278161元。被告兴业证券向本院提交如下12份证明资料：1、欣泰电气2015年5月至2016年1月的日K线图；证据2、创业板综合指数2015年5月至2016年1月的日K线图；证据3、欣泰电气2015年7月23日股价；证据4、2015年7月23日创业板综合指数；5、2015年11月26日欣泰电气关于对以前年度重大会计差错更正与追溯调整的公告（编号：2015-134号）；6、《中国证监会行政处罚决定书》（丹东欣泰电气股份有限公司、温德乙、刘明胜等18名责任人员）（文号：[2016]84号）；7、《中国证监会市场禁入决定书》（温德乙、刘明胜）（文号：[2016]5号），以上证据拟共同证明2015年7月15日并非欣泰电气虚假陈述的揭露日，2015年11月27日更正的会计差错与此后行政处罚所认定的违法事实相符，因此该日应认定为欣泰电气虚假陈述的更正日。8、2014年1月27日至2016年5月20日公告期间欣泰电气个股股价与创业板综合指数走势图，9、《深圳证券交易所交易规则》5.4.1条规定，10、《证券时报》报道《肖钢：股市异常波动暴露出证监会监管存在漏洞》，11、《证券时报》发表《A股两度触发熔断机制市值缩水3.9万亿，证据8-11拟共同证明创业板综合指数在此期间存在较大的震荡，欣泰电气股价下跌有部分是由市场系统风险所致；12、兴业证券股份有限公司关于设立欣泰电气欺诈发行先行赔付专项基金的公告，拟证明兴业证券已提出了最大限度保护投资者利益的赔付和解方案，赔付方案不以2015年7月15日作为揭露日；原告质证认为，对被告证据1-5的三性均不予认可，与本案不具关联性，会计更正差错并不一定是虚假陈述行为，虚假陈述行为应以证监会的认定为准，故该会计更正日期并非本案的更正日。对证据6-7的真实性无异议，但对证明对象有异议，揭露日应当是2015年7月15日。对证据8的三性不予认可。对证据9的真实性无异议，但对证明对象有异议。对证据10-11的三性不予认可，内容缺乏权威性。对证据12的三性不予认可，应以原告主张的损失计算方式为准。本院认定，原告证据1-5以及被告证据1-12均具备客观性、合法性及与本案具有关联性，可以作为本案认定事实的依据。根据本案现有证据，本院确认如下事实：2011年11月，欣泰电气向中国证监会提交首次公开发行股票并在创业板上市申请，2014年1月3日，欣泰电气取得中国证监会《关于核准丹东欣泰电气股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市的批复》，2014年1月15日，欣泰电气在指定媒体刊登《首次公开发行股票并在创业板上市招股说明书》，被告兴业证券系欣泰电气上市的推荐人和证券承销商。2015年7月15日，欣泰电气发布《关于收到中国证券监督管理委员会立案调查通知书的公告（更正版）》，称公司因涉嫌违反证券法律法规，于2015年7月14日收到证监会的《调查通知书》。2015年11月27日，欣泰电气发布《关于对以前年度重大会计差错更正与追溯调整的公告》，称公司2011-2014年存在虚构收回应收账款并于下一会计期初转出资金、转回应收账款情况，导致公司少计提应收账款坏账准备，相关财务报表项目列示不准确，不符合《企业会计准则》的规定，并对相关差错予以了更正。2015年12月10日，欣泰电气发布《关于2015年半年度财务报告会计差错更正的公告》，对公司2015年上半年度财务报告会计差错予以更正。2016年6月2日，欣泰电气发布《关于收到中国证券监督管理委员会的公告》。2016年7月8日，欣泰电气发布《关于收到中国证券监督管理委员会及》的公告，《行政处罚决定书》及《市场禁入决定书》认定欣泰电气存在的违法事实有：1、首次公开发行股票并在创业板上市申请文件中相关财务数据存在虚假记载，即在2011年2月-2013年6月期间，欣泰电气通过外部借款，使用自有资金或伪造银行单据的方式虚构应收账款的收回，在年末、半年末等会计期末冲减应收款项，大部分在下一会计期初冲回，致使其在向证监会报送的IPO文件中相关财务数据存在虚假记载。2、上市后披露的定期报告中存在虚假记载和重大遗漏。2013年12月-2014年12月，欣泰电气在上市后继续通过外部借款等方式在会计期末虚构应收账款的收回、在下一会计期初冲回。欣泰电气2014年年度报告未披露其实际控制人温德乙以员工名义从公司借款供其个人使用，截至2014年底占用公司6388万元。2016年7月9日，兴业证券发布《关于拟设立欣泰电气欺诈发行先行赔付专项基金情况的公告》，该《公告》说明事项第（2）、（3）项载明虚假陈述揭露日为欣泰电气发布被立案调查公告、暂停上市风险提示公告之日；虚假陈述更正日为欣泰电气发布欺诈发行相关会计差错更正公告之日。但该《公告》文末载明“先行赔付专项基金成立时，将在基金设立公告中公布正式赔付方案。”2016年7月28日，被告兴业证券发布《关于收到的公告》，《行政处罚决定书》认定兴业证券的违法事实有：在推荐欣泰电气申请首次公开发行股票并在创业板上市过程中，未遵守业务规则和行业规范，未勤勉尽责地对欣泰电气IPO申请文件进行审慎核查，其出具的《保荐书》和《关于欣泰电气2012年度财务报告专项检查自查工作报告》存在虚假记载；在欣泰电气公开发行股票过程中，其作为主承销商，未审慎核查公开发行募集文件的真实性和准确性，未发现《招股意向书》、《招股说明书》中的财务数据存在虚假记载。2017年6月9日，兴业证券发布《关于设立欣泰电气欺诈发行先行赔付专项基金的公告》，载明：1、专项基金设立的目的在于先行赔付适格投资者因欣泰电气欺诈发行而遭受的投资损失。专项基金的出资人为兴业证券，中国证券投资者保护基金有限责任公司接受兴业证券的委托，担任专项基金的管理人。专项基金依据《合同法》、《证券法》及《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》所规定的原则，确定赔付范围和赔付金额计算方法。该方案一经公告，在专项基金存续期间内不可变更及撤销。若适格投资者接受赔付，则表明其愿意与基金出资人达成和解，自愿对欣泰电气的控股股东要求虚假陈述损失赔偿的权利转让给基金出资人。2、专项基金的赔付范围。首先，2014年1月15日欣泰电气在媒体刊登《招股说明书》，该日为欣泰电气虚假陈述的实施日；2015年11月27日，欣泰电气发布公告对以前年度重大会计差错进行公告，该日是欣泰电气虚假陈述的第一次更正日；2015年12月10日，欣泰电气发布公告对2015年上半年度财务报告会计差错进行更正，该日是第二次更正日；考虑到欣泰电气欺诈发行将导致欣泰电气退市，为充分保护投资者利益，本次先行赔付不设基准日。其次，专项基金的赔付包括一级市场适格投资者的赔付和二级市场适格投资者的赔付。其中二级市场赔付范围为：（1）自欣泰电气股票上市之日起至2015年11月26日期间买入欣泰电气股票，且在2015年11月27日及以后因卖出欣泰电气股票或因持续持有欣泰电气股票至退市，扣减市场风险因素所致损失后仍存在投资差额损失的；（2）自2015年11月27日起至2015年12月10日期间买入欣泰电气股票，且在2015年12月11日及以后因卖出欣泰电气股票或因持续持有欣泰电气股票至退市，扣减市场风险因素所致损失后仍存在投资差额损失的。3、赔付金额的计算方法。二级市场适格投资者损失的赔付金额=投资差额损失+投资差额损失部分的佣金和印花税+资金利息。（1）投资差额损失的计算方法：以两次更正日为节点分别计算投资差额损失，具体算式为以买入平均价格与实际卖出平均价格或欣泰电气股票暂停上市前一交易日收盘价格之差，乘以投资者实际卖出或所持欣泰电气股票数量，再扣减市场风险因素所致损失。（2）扣减市场风险因素所致损失的计算方法，采用个体投资者在买入至卖出欣泰电气股票或股票暂停上市期间，欣泰电气股价涨跌幅与对应的相同区间的创业板综合指数涨跌幅，以个体市场风险相对比例修正法减半扣减市场风险所致损失，即投资差额损失=扣减市场风险因素之前的投资差额损失*【1-证券买入卖出或暂停上市日期间指数加权平均跌幅/证券买入卖出或暂停上市日期间股价加权平均跌幅*50%】，而且若计算出的调整因子（即1-证券买入卖出期间指数加权平均跌幅/证券买入卖出期间股价加权平均跌幅*50%）小于60%，则按60%计算。（3）佣金及印花税按3‰的佣金费率、1‰的印花税率计算。（4）资金利息自买入欣泰电气股票之日至卖出欣泰电气股票之日或欣泰电气暂停上市之日，按银行同期活期存款利率计算。（5）二次赔付金额计算。二级市场适格投资者仍持有股票的，在欣泰电气股票退市后，按股票暂停上市前一交易日收盘价格与适格投资者在退市整理期的实际卖出属赔付范围的欣泰电气股票价格或欣泰电气股票退市价格，计算退市增加投资差额损失金额。此外，二次赔付金额中的佣金、印花税、资金利息的标准均与前述标准相同。另查，原告黄晓嵩在2015年6月3日-2015年9月25日期间，陆续买入或卖出欣泰电气股票共计交易96笔，其在2015年9月25日之前买入的股票有绝大部分已在该日之前卖出，仅剩600股分别于2016年3月14日、2016年7月27日全部卖出。诉讼期间，经本院向中国证券投资者保护基金公司调查，中国证券投资者保护基金公司确认按兴业证券于2017年6月9日发布的《关于设立欣泰电气欺诈发行先行赔付专项基金的公告》所确定的赔付方案，原告黄晓嵩应获得的赔偿数额为346元。本院认为：从证监会针对欣泰电气以及相关责任人员作出的《行政处罚决定书》、《市场禁入决定书》以及对被告兴业证券作出的《行政处罚决定书》可见，欣泰电气在申请首次公开发行股票并在创业板上市的过程中，通过在会计周期期末以借款等方式虚构应收账款的收回、冲减应收账款，又在下一会计周期期初将应收账款冲回，从而导致其向证监会报送的IPO申请文件以及公开发行的募集文件中的相关财务数据存在虚假记载，依照《中华人民共和国证券法》第五十九条关于“公司公告的股票或者公司债券的发行和上市文件，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。”以及《若干规定》第十七条关于“证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。”的规定，其行为构成虚假陈述。被告兴业证券作为欣泰电气的上市推荐人和证券承销商，未遵守业务规则和行业规范，未勤勉尽责地对欣泰电气的上述文件进行审慎核查，存在过错，依照《若干规定》第二十三条关于“证券承销商、证券上市推荐人对虚假陈述给投资人造成的损失承担赔偿责任。但有证据证明无过错的，应予免责。”的规定，对于原告黄晓嵩因该虚假陈述而遭受的投资损失，兴业证券应承担赔偿责任。现讼争双方对于赔付范围以及赔付金额的计算方法存在争议，对此本院分析如下：一、关于赔付范围。1、关于虚假陈述更正日或揭露日的认定。《若干规定》第二十条规定：“虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。虚假陈述更正日，是指虚假陈述行为人在中国证券监督管理委员会指定披露证券市场信息的媒体上，自行公告更正虚假陈述并按规定履行停牌手续之日。”本案中，对于欣泰电气的虚假陈述，欣泰电气于2015年7月15日公告称收到证监会的《立案调查通知书》，该《立案调查通知书》只载明公司涉嫌违反证券法律法规，并未揭露虚假陈述的具体内容，而且该公告发布后亦未对欣泰电气的股价产生不利影响，故该日不应认定为本案的虚假陈述揭露日。此外，被告兴业证券于2016年7月9日发布的《关于拟设立欣泰电气欺诈发行先行赔付专项基金情况的公告》虽载明虚假陈述揭露日为欣泰电气发布被立案调查公告、暂停上市风险提示公告之日，但该《公告》文末亦载明“先行赔付专项基金成立时，将在基金设立公告中公布正式赔付方案。”由此可见，该《公告》中所提及的赔付方案并非正式、有效的，原告根据该《公告》认为揭露日为2015年7月15日的诉讼理由不成立。欣泰电气于2015年11月27日发布《关于对以前年度重大会计差错更正与追溯调整的公告》，首次对外公开了公司在2011-2014年期间相关财务报表中的会计差错并自行予以更正，该更正公告所揭露的虚假陈述内容即系证监会此后在《行政处罚决定书》中所认定的欣泰电气虚假陈述的内容，故欣泰电气的上述更正行为符合《若干规定》第二十条关于更正日的规定，本院对被告兴业证券关于2015年11月27日为第一个更正日的诉讼理由予以采信。2015年12月10日，欣泰电气再次发布《关于2015年半年度财务报告会计差错更正的公告》，首次对外说明了公司2015年上半年度财务报告会计差错并自行予以更正，该更正公告所揭露的虚假陈述内容虽不是欣泰电气在兴业证券保荐其上市过程中所作出，而且证监会在此后作出的《行政处罚决定书》所认定的违法事实也未包含此项，但兴业证券自愿增加该日为第二个更正日，而且设定第二个更正日可扩大赔付范围，更有利于保护投资者的利益，故本院对被告兴业证券关于2015年12月10日为第二个更正日的诉讼理由亦予采信。此后，虽然欣泰电气于2016年6月2日发布的《关于收到中国证券监督管理委员会的公告》以及2016年7月8日发布的《关于收到证监会及的公告》中对该虚假陈述的违法行为予以了揭露，但该虚假陈述内容早在2015年11月27日《欣泰电气关于对以前年度重大会计差错更正与追溯调整的公告》中就予以了公开及更正，故此时的揭露已不是“首次被公开揭露”，不符合《若干规定》第二十条关于揭露日的规定。综上分析，2015年11月27日为本案虚假陈述的第一个更正日、2015年12月10日为第二个更正日，依照《若干规定》第十八条关于“投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：（一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。”以及第十九条关于“被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券；（二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资；”的规定，原告只有在2015年11月27日之前买入且在2015年11月27日之后因卖出或持续持有欣泰电气股票，以及在2015年11月27日起至2015年12月10日期间买入且在2015年12月11日及以后因卖出或者因持续持有欣泰电气股票而遭受的损失，才属于赔付范围。而原告在2015年11月27日之前因卖出欣泰电气股票而遭受的损失，与欣泰电气的虚假陈述不存在因果关系，故不属于赔付范围。2、是否应扣除系统风险因素所致损失的问题。《若干规定》第十九条规定“被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：……（四）损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致；”，系统风险是整个证券市场以及所有投资者共同面临的问题，投资者因系统风险所遭受的损失与虚假陈述行为不具有因果关系，该部分损失不应由虚假陈述行为人承担。本案中，众所周知，从2015年中期开始，我国证券市场发生了大幅震荡，欣泰电气所在的创业板综合指数也出现大幅下跌，而且在原告交易欣泰电气股票期间（2015年6月3日-2016年7月27日），欣泰电气的价格走势与创业板综合指数走势亦基本一致，由此可见，欣泰电气的股价下跌受到了大盘影响，本案中市场系统风险客观存在，故在认定原告所遭受的损失时应扣除系统风险所致的损失。在扣减市场风险所致损失时，被告兴业证券主张采用个体投资者在买入至卖出欣泰电气股票或股票暂停上市期间，欣泰电气股价涨跌幅与对应的相同区间的创业板综合指数涨跌幅，以个体市场风险相对比例修正法扣减市场风险所致损失，即投资差额损失=扣减市场风险因素之前的投资差额损失*【1-证券买入卖出或暂停上市日期间指数加权平均跌幅/证券买入卖出或暂停上市日期间股价加权平均跌幅】，该计算方法公平合理，本院予以采纳。但兴业证券在此前发布的《关于设立先行赔付专项基金的公告》中，已承诺在扣减市场风险所致损失时应减半扣减，《公告》还载明该赔付方案在专项基金存续期间不可变更及撤销，而且该《公告》并未明确对于自行和解者的赔付方案和提起诉讼的投资者的赔付方案将有所差别，故本院对被告兴业证券关于不予减半扣减市场风险所致损失的诉讼理由不予采纳。二、关于损失的具体计算方法。依照《若干规定》第三十条的规定，原告的损失为投资差额损失、投资差额损失部分的佣金和印花税、以及上述两项资金的利息损失。对于投资差额损失的具体计算，《若干规定》第三十一条规定“投资人在基准日及以前卖出证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与实际卖出证券平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。”、第三十二条规定“投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。”上述规定只是原则性的规定以平均价格之差来计算投资人的实际损失，但具体应当采用什么计算方法，现行法律法规未作出明确规定。现双方对于投资差额损失的计算方法存在争议，原告主张按普通加权平均法计算，如在计算买入均价时，将投资人所购买的所有股票总价与其在揭露日之前出售的所有股票总价相减，同时将其所购买的股票总量与卖出股票总量相减，再将股票总价之差与股票总量之差相除，计算出每一股的买入均价。而被告认为应按移动加权平均法计算，如在计算买入均价时将投资者每笔买入与下一笔买入进行加权计算，将得出的结果再与下一笔买入进行加权计算，如此循环，直至计算至最后一笔买入。上述两种计算方法相比较，普通加权平均法将投资人买入和卖出的股票进行整体核算，虽然计算较为简单、结果也较为客观公平，但在此种计算方法中，因揭露日前卖出股票的价格直接影响了买入均价的计算，即揭露日之前的卖出价越低计算出的买入平均价就越高，因此可能存在将揭露日之前卖出股票所遭受的损失（即与虚假陈述不具因果关系的损失）也计入赔偿范围的情形；而移动加权平均法可避免此问题，其计算过程更为复杂，计算结果也更接近客观真实。综上比较，本院对被告所主张的计算方法予以采纳。综上所述，2015年11月27日为本案虚假陈述的第一个更正日、2015年12月10日为第二个更正日，原告黄晓嵩在2015年11月27日之前因卖出欣泰电气股票而遭受的损失，与欣泰电气的虚假陈述不存在因果关系，不属于赔付范围。原告黄晓嵩在2015年11月27日之后卖出剩余600股所遭受的损失，系因该虚假陈述导致，属于赔付范围。被告兴业证券在《关于设立先行赔付专项基金的公告》中所公布的赔付方案（包括赔付范围及赔偿金额计算方法等）合理合法。诉讼中，经该专项赔付基金的管理人中国证券投资者保护基金公司确认，按该赔付方案所确定的计算方法，原告黄晓嵩应获得的赔偿数额为346元，对于该款，被告兴业证据依法应予赔偿。综上，依照《中华人民共和国证券法》第五十九条、《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条、第十八条、第十九条、第二十条、第二十三条、第二十七条、第三十条、第三十一条、第三十二条的规定，判决如下：一、被告兴业证券股份有限公司应于本判决生效之日起十日内向原告黄晓嵩支付赔偿款346元；二、驳回原告黄晓嵩的其它诉讼请求。如果未按本判决确定的期限履行给付金钱义务，应当依照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百五十三条之规定，加倍支付迟延履行期间的债务利息。案件受理费5472元，由原告黄晓嵩负担4924元，被告兴业证券负担548元。如不服本判决，可在判决书送达之日起十五日内，向本院递交上诉状，并按对方当事人的人数提出副本，上诉于福建省高级人民法院。审 判 长 林秀榕审 判 员 王燕燕审 判 员 田始凤二〇一七年十一月十八日法官助理 魏 昀书 记 员 林 俊