广东省深圳市中级人民法院民 事 判 决 书（2017）粤03民初2107号原告：麦剑伟。委托诉讼代理人：郑名伟，广东经天律师事务所律师。被告：江苏保千里视像科技集团股份有限公司，住所地：江苏省南京经济技术开发区兴智路兴智科技园B栋21层，办公地址：广东省深圳市南山区后海中心路3331号中建钢构大厦17-19层、23-32层，统一社会信用代码：91320192608966137J。法定代表人：鹿鹏，董事长。委托诉讼代理人：黄亮，广东志润律师事务所律师。委托诉讼代理人：何子楹，广东志润律师事务所律师。原告麦剑伟诉被告江苏保千里视像科技集团股份有限公司（以下简称保千里公司）证券虚假陈述责任纠纷一案，本院于2017年9月7日立案受理后，由审判员张华、陈朝毅和谢文清共同组成合议庭，由审判员张华担任审判长并主审本案，于2017年12月13日公开开庭对本案进行了审理。原告麦剑伟的委托诉讼代理人郑名伟，被告保千里公司的委托诉讼代理人黄亮、何子楹到庭参加了诉讼。本案现已审理终结。原告麦剑伟向本院提出诉讼请求：l、依法判令保千里公司赔偿因其虚假陈述而给麦剑伟造成的损失合计715191元；2、本案的诉讼费由保千里公司承担。事实和理由：保千里公司（股票简称为保千里，股票代码为：600074），原名为江苏中达新材料集团股份有限公司（以下简称中达股份公司）。1997年6月，经中国证监会批准，挂牌上市，2014年至2015年资产重组，变更为保千里公司。公司总股本为243788.6万股，无限售条件股为101831.37万股。现注册地址为南京经济技术开发区兴智路兴智科技园B栋21层，办公地址为深圳市南山区后海中心路3331号中建钢构大厦。依据最高人民法院《关于适用的解释》第三条规定：“公民的住所地是指公民的户籍所在地，法人或者其他组织的住所地是指法人或者其他组织的主要办事机构所在地。法人或者其他组织的主要办事机构所在地不能确定的，法人或者其他组织的注册地或者登记地为住所地。”保千里公司办公地址在深圳，是其主要办事机构，深圳为其住所地，依据最高人民法院《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《证券虚假陈述赔偿司法解释》），深圳市中级人民法院是本案的管辖法院。2014年10月30日，保千里公司披露了《重大资产出售及发行股份购买资产所涉及的深圳市保千里电子有限公司股东全部权益价值评估报告》、《收购报告书摘要》等，认定深圳市保千里电子有限公司（以下简称保千里电子公司）价值为28.83亿元，为虚假陈述的实施日。2016年12月29日保千里公司发布公告，收到证监会《调查通知书》，为虚假陈述的揭露日。2017年8月11日，保千里公司发布《受到证监会处罚的公告》，证监会认定保千里公司在2014年至2015年中达股份公司资产重组中，保千里电子公司向银信评估提供了两类虚假的意向性协议，虚增评估值，信息披露存在虚假记载。对保千里公司处以责令改正，给予警告，并处以40万元罚款的处罚。从2014年10月30日保千里公司虚假陈述行为实施开始，麦剑伟就大量购买保千里公司的股票。2016年12月29日，保千里公司董事会发布公告受到证监会立案调查，保千里公司违规行为被揭露，其股价也急剧下跌，麦剑伟受到严重损失，保千里公司依法应当赔偿。2016年12月29日为虚假陈述行为的揭露日。从2016年12月29日算至2017年4月10日，65个交易日的成交量为898900743股，保千里公司流通股份为896691300股，即2017年4月10日是保千里公司股票虚假陈述基准日，65个交易日的平均收盘价为13.32元，即基准价为13.32元。保千里公司作为证券市场参与主体，应当严格按照法律、法规以及其他规范性文件的规定及时履行信息披露义务，其披露的信息必须真实、准确、完整，不得有任何虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。保千里公司未按规定进行信息披露，给麦剑伟等投资者造成重大损失，对于保千里公司虚假陈述给投资者造成的损失，保千里公司应当依法承担赔偿责任。保千里公司书面答辩称：一、麦剑伟主张的投资差额损失计算错误。根据《证券虚假陈述赔偿司法解释》第三十二条的规定，投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。麦剑伟未按该方法计算投资差额损失，计算结果错误，应根据法定的计算方法重新计算。二、保千里公司被处罚的虚假信息披露行为不构成证券市场虚假陈述。根据《证券虚假陈述赔偿司法解释》第十七条的规定，证券市场虚假陈述行为，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。反言之，如果虚假信息披露内容不具备重大性，则不构成证券市场虚假陈述。根据中国证监会（2017）78号《行政处罚决定书》查明事实，以及中达股份公司2015年2月26日公告的《报告书（修订稿)》的相关内容,中达股份公司对收购方提供的保千里电子公司前装夜视业务板块的28份意向性协议的披露并不涉及合同附件内容，因此，中达股份公司的信息披露内容中存在的虚假记载只涉及其中4份意向性协议，不涉及另外5份当时己实际签订的意向性协议。银信评估公司银信评报字（2014)沪第331号《评估报告》对后续年度保千里电子公司营业收入进行了预测，并以此作为收益法评估的基础。根据《营业收入预测表》中预测的各年度营业收入和汽车夜视前装业务收入的数据计算，4份意向性协议所涉及的业务即使不发生，对于预测的保千里电子公司营业收入实现情况的影响比例也是非常小的，其中对2014年4-12月份的预测营业收入影响不会超过0.41%,对2015年度的预测营业收入影响不会超过1.29%，对2016年度的预测营业收入影响不会超过1.99%，对2017年度的预测营业收入影响不会超过2.50%，对2018年度的预测营业收入影响不会超过2.65%，对2019及以后度的预测营业收入影响不会超过2.65%。因此，4份意向性协议对于保千里电子公司预测营业收入和收益法评估值的影响非常小，即使信息披露不实，也并不具备重大性，不构成证券市场虚假陈述。在保千里公司重组过程中，转让方承诺保千里电子公司2015、2016、2017年度扣除非经常性损益后的净利润分别不低于28347.66万元、36583.81万元、44351.12万元，否则将按与中达股份公司签订的《盈利预测补偿协议书》的约定进行补偿。根据保千里公司2016年2月27日公告的立信会计师事务所《关于深圳市保千里电子有限公司2015年盈利预测及业绩承诺实现情况的专项审核报告》和2017年4月20日公告的《关于深圳市保千里电子有限公司2016年业绩承诺实现情况的专项审核报告》，以及东北证券股份有限公司出具的《关于江苏保千里视像科技集团股份有限公司重大资产出售及发行股份购买资产关联交易2015年度业绩承诺实现情况之核查意见》和《关于江苏保千里视像科技集团股份有限公司重大资产出售及发行股份购买资产暨关联交易2016年度业绩承诺实现情况之核查意见》等专项审核意见，确认了保千里电子公司于2015年度实现净利润43714.50万元，超额兑现盈利承诺15366.84万元，业绩承诺兑现率高达154.21%；2016年度实现净利润101697.70万元，超额兑现盈利承诺65113.89万元，业绩承诺兑现率高达277.99%。2015、2016两个年度累计实现净利润145412.2万元，已比承诺的2015、2016、2017三个年度累计净利润总额109282.59万元还多出了36129.61万元，已提前超额兑现了承诺的业绩，而且超过了其100%股权转让价格的50%。从业绩承诺的兑现情况来看，银信评估公司采用收益法对保千里电子公司100%股权估值288314万元，不仅没有高估，反而是低估了。综上，虽然保千里电子公司原股东提供的保千里电子公司的几份意向性协议存在虚假，但对公司的估值和业绩没产生任何不利影响。同理，中达股份公司信息披露内容中虽然包含上述存在虚假内容的意向性协议，但其对于整个交易标的来说根本不具备重大性，不能构成对重大事件的虚假记载，因此不属于《证券市虚假陈述赔偿司法解释》第十七条规定的证券市场虚假陈述行为。三、保千里公司被处罚的信息披露内容对麦剑伟的投资决策不会构成实质性影响。所谓意向性协议，顾名思义只是双方的合作意向，况且夜视前装业务只占保千里电子公司业务的一小部分，并不是保千里电子公司的主要业务，而4份意向性协议又只占28份意向性协议的一小部分，中达股份公司也对个别意向性协议最终不一定能履行的风险进行了提示，因此4份意向性协议的不实，对于投资者的投资决策并不足以构成实质性的影响。保千里公司于2015年2月26日（实施日）公告了《报告书（修订稿)》，于2016年2月27日公告了《2015年盈利预测及业绩承诺实现情况的专项审核报告》，而麦剑伟分别买入时间为2016年4月13日、6月20日、6月22日。从上述时间来看，在实施日之后一年，麦剑伟买入保千里股票之前一个半月，保千里公司公告了立信会计师事务所作出的2015年度盈利预测及业绩承诺实现情况的专项审核报告，使投资者能够充分了解到保千里电子的盈利能力远远超出预期。因此，虽然保千里公司一年多前的信息披露中包含了几份存在虚假的意向性协议，但麦剑伟在买入保千里股票前己能通过专项审核报告正确判断保千里电子公司的盈利能力和公司价值，一年多前错误披露的几份存在虚假的意向性协议签署情况，对麦剑伟的投资决策根本不会构成实质性影响，由此保千里公司的信息披露不实并不具备重大性，不构成的证券市场虚假陈述行为。四、麦剑伟的投资损失与保千里公司被处罚事项之间不存在因果关系。1、如前所述，保千里公司在作出被处罚的虚假信息披露行为后，依法对所收购的保千里电子公司进行持续性信息披露，使投资者充分了解保千里电子公司的盈利能力和公司价值,即使在虚假信息披露行为被揭露以后，仍然不会改变投资者对保千里电子公司盈利能力和公司投资价值的判断。2、麦剑伟买入保千里股票后的股价下跌是受电脑设备行业系统性风险导致，与保千里公司虚假信息披露事件之间没有因果关系。麦剑伟分别于2015年4月8日、6月4日买入保千里公司股票并一直持有，买入价格分别为13.3元、19.46元、19.7元、19.96元，保千里公司股价于2015年6月12日达到最高点29.89元，之后股价走低。2015年6月12日至2017年4月11日（基准日）期间，期间保千里公司股价的K线图和同期所属电脑设备板块指数K线图比对显示，保千里公司股价走势与电脑设备板块指数走势高度吻合，证明期间保千里公司股价的涨跌与行业板块指数涨跌高度相关，并非受到涉案信息披露事件的影响。3、扣除系统风险计算后，麦剑伟的投资损失为负数，麦剑伟投资损失受行业系统性风险的影响率高达166.33%，由此证明麦剑伟的投资损失完全是由于市场系统风险导致，与保千里公司的信息披露不实无因果关系。麦剑伟分别于2015年4月8日买入20000股，买入价13.3元，交易金额266000元;于2015年6月4日买入30000股，买入价19.46元，交易金额583800元;于2015年6月4日买入30000股，买入价19.7元，交易金额591000元;于2015年6月4日买入50100股，买入价19.96元，交易金额999996元。麦剑伟共买入130100股，交易金额2440796元，买入均价18.76。基准价13.32，投资差额损失707744元【(18.76－13.32)×130100】。基准日2017年4月11日，电脑设备板块收盘指数为1586.05,2015年4月8日，买入价13.3元，买入20000股，电脑设备板块收盘指数为1990.28，当日买入的股票扣除系统风险后的每股损失：13.3×1586.05÷1990.28－13.32=－2.72;2015年6月4日，买入均价19.75，买入110100股，电脑设备板块收盘指数为3281.54,扣除系统风险后的每股损失：19.75×1586.05÷3281.54－13.32=－3.77。麦剑伟扣除系统风险后的全部投资差额损失为:-469477元，即扣除系统风险后麦剑伟是没有投资损失额的。麦剑伟投资差额损失为707744元，扣除系统风险后的投资差额损失为-469477元，电脑设备行业系统性风险对其投资损失的影响率高达166.33%[(707744+469477)÷707744]，由此印证了麦剑伟的投资损失是由于行业系统风险导致，并非因信息披露导致。五、保千里公司作出虚假信息披露非主观故意。保千里公司被处罚的虚假信息披露是因庄敏、陈海昌、庄明、蒋俊杰等人在收购中达股份公司的过程中提供了虚假的意向性协议导致，保千里公司对虚假信息披露没有主观故意，和广大投资者一样，都是庄敏、陈海昌、庄明、蒋俊杰等人违反《证券法》行为的受害者。目前，由于被众多中小投资者起诉，多家银行己对保千里公司降低授信额度，有的银行己通过诉讼途径催收未到期的贷款，并采取了查封冻结财产的强制措施（详见2017年9月4日公告），导致保千里公司经营困难，已实际产生了一系列损失，如果不能扭转不利局面，保千里公司不排除发生无法继续经营的风险。保千里公司己对导致虚假信息披露的大股东提起诉讼，麦剑伟作为投资者可以通过保千里公司对大股东的诉讼而间接受益，应放弃本案诉讼，避免造成保千里公司的损失而间接受损。综上所述，《行政处罚决定书》认定的虚假信息披露事项不具备重大性，不构成《证券虚假陈述赔偿司法解释》第十七所规定的证券市场虚假陈述，更与麦剑伟主张的损失之间没有因果关系，请求依法驳回麦剑伟的全部诉讼请求。本院经审理查明：中达股份公司于1997年6月23日在上海证券交易所上市，证券代码为600074。2013年中达股份公司进行破产重整，中达股份公司第六届董事会第二十三次会议审议通过保千里电子公司及庄敏等收购中达股份公司的收购《报告书（草案）》，并于2014年10月30日进行了披露，其中披露了银信评估公司对保千里电子公司的估值为28.83亿元。2014年11月中达股份公司股东大会通过重大资产重组决议，通过了上述《报告书（草案）》确定的重组方案：中达股份公司将截止到评估基准日2014年3月31日拥有的全部资产、负债与业务，以评估值6.16亿元作价出售给原控股股东申达集团有限公司，同时中达股份公司以每股2.12元向庄敏、日昇创沅公司、陈海昌、庄明、蒋俊杰发行股份13.60亿股，以购买其共同持有的保千里电子公司100%股权。重组完成后，庄敏、陈海昌、庄明、蒋俊杰合计持有中达股份公司股票10.20亿股，占发行后总股本的45.21%。其中，庄敏持有中达股份公司37.30%的股权，形成对中达股份公司的收购，为收购人。庄敏与陈海昌、庄明和蒋俊杰签署了《一致行动人协议》，互为一致行动人。根据证监会上市公司并购重组审核委员会反馈意见，2015年2月26日，中达股份公司进一步披露了《报告书（修订稿）》，补充披露了作为保千里电子公司估值评估依据的有关意向性合同。同时，庄敏、陈海昌、庄明、蒋俊杰、日昇创沅公司在《报告书（修订稿）》中称，已出具《承诺函》，承诺其为本次重大资产重组所提供的有关信息真实、准确和完整，不存在虚假记载。2015年2月证监会核准中达股份公司重大资产重组及向庄敏等发行股份购买资产申请，2015年3月中达股份公司正式完成资产重组。2015年4月27日，更名为保千里公司。2016年12月29日，保千里公司发布公告称，因为涉嫌信息披露违法违规，被中国证券监督委员会立案调查，并收到了相关《调查通知书》。公告中的风险提示内容包括：“如公司因前述立案调查事项被中国证监会最终认定存在重大信息披露违法行为，公司股票存在可能被实施退市风险警示及暂停上市的风险。”2017年8月9日，中国证券监督委员会经调查作出（2017）78号《行政处罚决定书》，认定保千里公司在前述破产重整过程中进行重组资产评估时，保千里电子公司向银信评估公司提供了两类虚假的意向性协议。一是提供了4份虚假协议，该4份协议由保千里电子公司自行制作，均系虚假。二是提供了含有虚假附件的5份协议，该5份协议签订时均为意向性协议，并未对合作开发车型、功能、预测供货数量及时间等内容做出具体约定。保千里电子公司自行制作含有上述内容的协议附件，协议对方对此并不知悉。综上，保千里电子公司将上述共计9份虚假协议提供给银信评估公司，银信评估公司对保千里电子公司股东全部权益价值评估的结果为28.83亿元。银信评估公司对于保千里电子公司前装夜视业务板块的评估，主要依据有产品数量的意向性协议，包括上述存在虚假情形的9份协议。评估机构根据原估值模型，在其他影响因素不变的条件下，剔除上述虚假协议的影响，对保千里电子公司重新进行估值，评估估值下降，虚假协议致使评估值虚增较大，导致中达股份公司多支出了股份对价，损害了被收购公司中达股份公司及其股东的合法权益。2015年2月26日，中达股份公司披露《报告书（修订稿）》，披露了包括本案所涉9份存在虚假情形的协议在内的有关意向性合同，构成《中华人民共和国证券法》第六十三条、第六十八条规定的所披露的信息有虚假记载的信息披露违法行为。庄敏、陈海昌、庄明、蒋俊杰作为一致行动的收购人，为本次重大资产重组所提供的有关信息存在虚假记载，构成《中华人民共和国证券法》第二百一十四条所规定的违法行为，并根据庄敏、陈海昌、庄明、蒋俊杰违法行为的事实、性质、情节与社会危害程度，依法对庄敏作出责令改正，给予警告，并处以60万元罚款的行政处罚；对陈海昌、庄明、蒋俊杰作出责令改正，给予警告，并分别处以15万元罚款的行政处罚；对保千里公司作出责令改正，给予警告，并处以40万元罚款的行政处罚。2017年7月12日，保千里公司发布《关于公司及相关当事人收到中国证券监督管理委员会的公告》。2017年8月10日，上海证券交易所向庄敏下发《关于对江苏保千里视像科技集团股份有限公司相关信息披露事项的监管工作函》【上证公函（2017）2095号）】，要求：“……（二）你公司披露的《行政处罚事先告知书》显示，你公司及相关股东等责任人应当全面核实有关情况，如实对外披露相关事实，并向投资者公开致歉。公司董事会应当勤勉尽责，尽快就虚构协议所造成的损失向相关方追偿，充分维护公司及中小投资者利益。公司相关股东应当制定可操作的赔偿方案，尽早落实赔偿事项。”2017年8月12日，保千里公司发布《关于公司及相关当事人收到中国证券监督管理委员会的公告》。2017年8月23日，上海证券交易所再次向保千里公司下发《关于对江苏保千里视像科技集团股份有限公司的监管工作函》【上证公函（2017）2139号】，要求：“一、你公司董事会及相关股东等责任人应当勤勉尽责，切实采取措施，尽快落实《关于对江苏保千里视像科技集团股份有限公司相关信息披露事项的监管工作函》【上证公函（2017）2095号】的相关要求，并及时履行信息披露义务。二、你公司收到本函件后，应当披露本函件与我部前期发出的2095号工作函的内容。”2017年10月24日，保千里公司以庄敏、陈海昌、庄明、蒋俊杰为被告，向本院提起诉讼【（2017）粤03民初2381号】，请求判令：一、注销保千里公司因四被告在收购上市公司过程中提供虚假协议导致公司向四被告多发行的12895.75万股公司股票；二、四被告承担连带责任。本院另查明：麦剑伟于2015年4月8日、6月4日分四批买入保千里公司股票20000股、30000股、30000股及50100股，合计130100股，买入价格分别为13.30元、19.46元、19.70元、19.96元，成交均价为18.76元，交易成本合计2443803.02元（其中包含投入保证金2440796元、印花税及手续费3007.02元）。此后，麦剑伟持有前述股票未有其他交易行为。2017年7月25日，保千里公司股票停牌。2017年12月29日，保千里公司股票复牌，并实施“其他风险警示”，股票变更为“ST保千里”。本案审理过程中，双方对实施日存在争议，但一致确认：揭露日为2016年12月29日，基准日为2017年4月11日，基准价为13.32元。以上事实，有双方提交并经质证的中国证券监督管理委员会作出的（2017）78号《行政处罚决定书》、安信证券股份有限公司深圳宝安海秀路营业部的资金对账单、保千里公司各项公告、涨跌情况等公开信息以及双方在庭审中的陈述等等证据在卷为证。本院认为：本案是证券虚假陈述责任纠纷。保千里公司在2014年底至2015年初破产重整过程中，旗下保千里电子公司向银信评估公司提供了4份虚假协议及5份含有虚假附件的协议，致使拟注入资产评估值虚增较大，构成《中华人民共和国证券法》第六十三条、第六十八条规定的所披露信息有虚假记载的违法行为，并受到中国证券监督管理委员会（2017）78号《行政处罚决定书》的行政处罚，构成了虚假陈述。上述虚假陈述行为属于虚假记载的故意行为，受到了管理部门的从严处罚。因此，保千里公司有关本案行政处罚认定的虚假信息披露事项占比较少，不具备重大性，不构成《证券虚假陈述赔偿司法解释》第十七条所规定的证券市场虚假陈述的抗辩理由，不能成立，本院不予采纳，保千里公司应对由此造成的投资者损失承担赔偿责任。麦剑伟主张因保千里公司虚假陈述行为而导致损失，故本案的争议焦点为保千里公司虚假陈述行为与麦剑伟投资损失两者之间是否存在因果关系；如果有因果关系，应当如何赔偿。对此，本院评述如下：一、关于本案虚假陈述实施日、揭露日和基准日的认定。虚假陈述实施日、揭露日（更正日）和基准日三个时间点，对于虚假陈述行为损失的衡量具有基础性意义。故本案应当首先解决该三个时间点的确定问题。《证券虚假陈述赔偿司法解释》第二十条、第三十三条等对上述时间点如何认定作出了规定。其中，第二十条规定：“本规定所指的虚假陈述实施日，是指作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日。虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。虚假陈述更正日，是指虚假陈述行为人在中国证券监督管理委员会指定披露证券市场信息的媒体上，自行公告更正虚假陈述并按规定履行停牌手续之日。”第三十三条规定：“投资差额损失计算的基准日，是指虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。基准日分别按下列情况确定：（一）揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100％之日。但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算。（二）按前项规定在开庭审理前尚不能确定的，则以揭露日或者更正日后第30个交易日为基准日。（三）已经退出证券交易市场的，以摘牌日前一交易日为基准日。（四）已经停止证券交易的，可以停牌日前一交易日为基准日；恢复交易的，可以本条第（一）项规定确定基准日。”具体到本案：首先，关于虚假陈述实施日。保千里公司于2014年10月30日披露了《报告书（草案）》，其中披露了银信评估公司对保千里电子公司的估值为28.83亿元。其后根据证监会上市公司并购重组审核委员会反馈意见，于2015年2月26日，进一步披露了《报告书（修订稿）》，补充披露了有关意向性合同，包括本案所涉9份存在虚假情形的协议。因此，保千里公司最早于2014年10月30日、最迟于2015年2月26日实施了虚假陈述行为。虽然麦剑伟的所有投资行为均发生在2015年2月26日之后，确定虚假陈述行为具体的实施日对本案没有影响，但是本院认为，保千里公司虚假陈述行为主要影响的是拟注入资产的评估价值及公司支付的对价，2014年10月30日保千里公司首次向市场披露的利好是拟注入保千里电子公司的估值为28.83亿元，这足以影响投资者的投资决策和价值判断，虽然其后保千里公司于2015年2月26日，进一步披露了《报告书（修订稿）》，补充披露了包括本案所涉9份存在虚假情形的有关意向性合同，但只是对之前披露的补充和细化，并没有实质性改变或修正估值。故本院认定本案虚假陈述的实施日为2014年10月30日。其次，关于虚假陈述揭露日和基准日。2016年12月29日，保千里公司首次公告披露公司涉嫌信息披露违法违规，被中国证券监督委员会立案调查，并收到了相关《调查通知书》。2017年7月12日，保千里公司公告收到中国证券监督管理委员会《行政处罚事先告知书》；8月9日中国证券监督管理委员会作出《行政处罚决定书》；8月12日，保千里公司发布《关于公司及相关当事人收到中国证券监督管理委员会的公告》。保千里公司主张本案虚假陈述揭露日应从保千里公司首次披露因信披违规被中国证券监督管理委员会立案调查的2016年12月29日，对应确定虚假陈述损失的基准日为保千里公司上市可流通股票换手率达到100%的2017年4月11日。本院认为，虚假陈述揭露日，是指虚假陈述行为在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。2016年12月29日，保千里公司首次公告因信披违规被中国证券监督管理委员会立案调查，虽然公告没有具体信披违规行为，但是公告提到立案调查的原因是信披违规，而且证监会其后公布的处罚与立案调查事项对应一致。就当前市场而言，上市公司被中国证券监督管理委员会立案调查是非常严重的事件，对具体上市公司股价属于重大利空，初次发布之日消息朦胧之时，对市场投资者心理影响较大，足以警示投资者并影响投资决策。事实上，保千里公司股票走势也印证了这一点，2016年12月29日保千里公司首次公告被立案调查当日股票跌停报收。因此，本院采信双方主张，确认2016年12月29日保千里公司首次公告因信披违规被中国证券监督管理委员会立案调查之日，为本案虚假陈述揭露日；对应确定损失的基准日为保千里公司上市可流通股票换手率达到100%的2017年4月11日；从揭露日2016年12月29日至基准日2017年4月11日，保千里股票的基准价为13.32元。二、关于保千里公司虚假陈述行为与麦剑伟投资损失之间是否存在因果关系的问题。虚假陈述行为造成投资者损失的一般情形是：从虚假陈述行为被公开揭露或更正之日起，其股票价格因受到该披露行为影响，出现较大幅度或涨或跌的异常波动，严重偏离其本来价值；投资者因股价异常涨跌而受到损失；该异常波动会在持续一段时间后逐渐为市场所冲淡和消化，最后归于平复，股票价格回归本来价值。根据《证券虚假陈述赔偿司法解释》第十八条和第十九条的规定，只要投资者在虚假陈述（通常指利多型虚假陈述行为）实施日以后，至揭露日或者更正日之前买入了保千里公司股票，且在虚假陈述揭露日或者更正日及以后至基准日前因卖出，或者至基准日因持续持有该证券而产生亏损，均推定为与虚假陈述行为之间存在因果关系。但保千里公司能够证明损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致的除外。本案中麦剑伟投资保千里公司股票，符合《证券虚假陈述赔偿司法解释》第十八条规定的情形。麦剑伟请求保千里公司赔偿其买入市值与基准日市值之间产生的投资差额损失，而保千里公司抗辩主张保千里股价产生波动是受宏观因素、产业因素、市场因素等多重因素影响，并非保千里公司虚假陈述行为导致，麦剑伟的投资差额损失与保千里公司虚假陈述行为之间没有因果关系。本院认为，任何股票的走势均受个股本身微观因素和证券市场中宏观经济、产业等等系统因素的双重影响。在考量上市公司虚假陈述行为与投资者的损失之间因果关系时，理应分析市场系统风险因素。《证券虚假陈述赔偿司法解释》第十九条虽然规定了市场系统风险因素的例外，但对系统风险的内涵，特别是如何认定系统风险没有进一步的规定，审判实践中对如何认定和度量投资者损失中系统风险因素的占比，一直是处理相关案件的难点。本院选取沪深大盘指数变化情况，与保千里公司股票在虚假陈述揭露日和基准日的涨跌进行对比分析。鉴于同板块股票走势情况，差异较大，难以类比，故本院考量系统风险时不参考其他同类个股走势。从保千里公司股票价格与上证指数、深证成指在揭露日与基准日期间涨跌幅度来看。根据公开信息，2016年12月29日揭露日前一天即2016年12月28日与2017年4月11日基准日期间，上证指数由3102.24点涨至3288.97点，涨幅为6.02%；深证成指由10187.16点涨至10655.79点，涨幅为4.60%。相反，保千里股票价格却出现了4.87%的下跌。因此，本院认为，揭露日至基准日之间保千里股票下跌未受沪深证券市场系统风险影响，麦剑伟投资损失与保千里公司保千里公司虚假陈述行为之间存在因果关系。三、关于麦剑伟的损失计算。麦剑伟于2015年4月8日、6月4日分四批买入保千里公司股票130100股，成交均价为18.76元。本案基准日为2017年4月11日，保千里公司股票基准价为13.32元，以基准价计算麦剑伟亏损为707744元【130100×（18.76-13.32）】。对该部分损失，麦剑伟请求保千里公司予以赔偿，具有事实和法律依据，本院予以支持。此外,麦剑伟还为此支付了印花税及手续费3007.02元，该费用作为交易成本亦应列入损失范围。上述两项合计710751.02元，保千里公司应予赔偿。麦剑伟请求中的超过部分，无事实及法律依据，本院不予支持。综上所述，依据《中华人民共和国侵权责任法》第八条，《中华人民共和国证券法》第六十九条，《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十八条、第二十条、第二十一条、第三十条、第三十三条第（一）项，《中华人民共和国民事诉讼法》第一百四十二条、第一百五十二条、第一百六十四条第一款之规定，判决如下：一、被告江苏保千里视像科技集团股份有限公司应于本判决生效之日起十日内向原告麦剑伟赔偿损失710751.02元；二、驳回原告麦剑伟的其他诉讼请求。如果上述付款义务人未按本判决指定的期间履行给付金钱义务，应当依照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百五十三条之规定，加倍支付迟延履行期间的债务利息。本案案件受理费10951.91元，由原告麦剑伟负担51.91元，由被告江苏保千里视像科技集团股份有限公司负担10900元。如不服本判决，可在本判决书送达之日起十五日内，向本院递交上诉状，并按对方当事人的人数提交上诉状副本，上诉于广东省高级人民法院。审判长 张   华审判员 陈 朝 毅审判员 谢 文 清二〇一八年二月九日书记员 靳歌（兼）