山西省太原市中级人民法院民事判决书（2020）晋01民初46号原告：高俊旺，男，汉族，1975年2月2日出生，住山西省方山县。委托诉讼代理人：侯慧俊，国浩（太原）律师事务所律师。委托诉讼代理人：高定凯，国浩（太原）律师事务所律师。被告：山西路桥股份有限公司，住所地山西省洪洞县赵城镇，统一社会信用代码：×××。法定代表人：杨志贵。委托诉讼代理人：郭凯，北京德和衡（太原）律师事务所律师。委托诉讼代理人：杨艳，北京德和衡（太原）律师事务所律师。原告高俊旺与被告山西路桥股份有限公司因证券虚假陈述责任纠纷一案，本院于2020年1月9日立案，本院依法组成合议庭公开开庭审理了本案，原告高俊旺的委托诉讼代理人高定凯、侯慧俊，被告山西路桥股份有限公司（以下简称山西路桥公司）的委托诉讼代理人杨艳到庭参加诉讼，本案现已审理终结。原告高俊旺诉讼请求：1、请求法院判令被告赔偿原告以投资损失797000元、佣金879元为基数，按照上述损失总额的30%共计239363元)进行赔偿。判令被告按照同期银行贷款利率向原告支付利息损失至实际付清上述损失时止。2、诉讼费用由被告承担。事实和理由：山西路桥股份有限公司系发行A股的上市公司，股票代码为000755。经工商信息显示，2018年11月8日，山西三维集团股份有限公司更名为山西路桥股份有限公司。经查，山西路桥在经营过程中存在多次违法事实:1.2014年至2017年，山西路桥陆续收到洪洞县环境保护局出具的七份《行政处罚决定书》，责令其改正环境污染行为，涉及罚款金额共计2858448元。同时，其日常生产经营中存在多次污染超标情形。但山西路桥在《2014年半年度报告》《2014年度报告》《2015半年度报告》《2015年度报告》《2016年度报告》和《2017年度报告》中披露的环境保护相关内容，与其多次受到环保部门行政处罚的事实不符、与其日常生产经营中排污超标情况时有发生的事实不符。2.2014年至2016年间，山西路桥将部分不符合收入确认条件的贸易业务收入予以确认，公司以上年度分别虚增收入165843061.44元152542833元、35782196.8元，占当年营业收入的2.8%、2.01%、0.92%，导致公司2014年、2015年、2016年年报披露不真实，不准确。山西路桥上述行为违反了《企业会计准则第14号一收入》、《上市公司信息披露管理办法》第二条等相关规定，已构成虚假陈述。山西路桥作为上市公司，其行为多次违反《证券法》、《上市公司信息披露管理办法》的规定，由于被告的上述虚假陈述，但均未依法进行披露，导致原告所投资的与其直接关联的证券产生亏损，给原告造成巨大损失，为维护自身的合法权益，特向贵院提起诉讼，请求法院判如所请，以弥补原告因此产生的一切损失。被告山西路桥公司辩称，一、路桥股份在2014年至2017年期间受到的七次环保处罚以及2014年至2016年虚增收入，均不属于法律法规规定的重大事件范围，不属于必须依法披露的事项，路桥股份不存在虚假陈述。二、退一步讲，即使路桥股份存在虚假陈述，那么在计算原告的投资差额损失时，也应当扣减证券市场系统性风险、大盘因素、公司经营状况、财务状况等因素对路桥股份股价下跌所造成的影响比例。经过计算，证券市场系统性风险对路桥股份股价下跌的影响比例已经超过了100%。也就是说原告的损失全部是由证券市场系统性风险导致，与路桥股份是否存在虚假陈述没有因果关系，路桥股份不应承担赔偿责任。三、原告以同期银行贷款利率主张利息损失没有法律依据。根据最高院《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第三十条规定，利息损失以银行同期活期存款利率计算，原告主张以同期银行贷款利率计算利息损失与该规定相违背综上，请求人民法院驳回原告的全部诉讼请求。原告高俊旺提供如下证据：证据1.原告的股票交易记录资料及损失计算，证明内容为原告的股票交易情况及因被告的违规行为所遭受的损失。证据2.《山西三维集团股份有限公司信息披露违法违规案行政处罚决定书》，证明内容为中国证监会山西监管局对被告虚假陈述行为进行行政处罚，被告存在虚假陈述行为。证据3.中国证监会关于对山西三维集团股份有限公司、王玉柱、田旭东、王永义、李杰伟采取出具警示函措施的决定。证明2014-2016年山西三维集团股份有限公司将部分不符合收取确认条件的贸易业务收入予以确认，虚增收入，导致2014-2016年年报披露不真实、不准确，构成虚假陈述。证据4.巨潮资讯网公布的山西三维集团股份有限公司2014年半年报。证明被告应当在2014年8月13日公布的2014年半年报中披露，但未披露。证据5.央视《经济半小时》报道污染大户身边的黑保护。证明在全国范围内对破坏环境被处罚事项进行首次公开披露，对投资者的投资行为起到强烈的警示作用，2018年4月17日为虚假陈述揭露日。证据6.深圳证券交易所化工板块、运输指数和行业指数与山西路桥个股股价涨跌表，证明*ST三维受虚假陈述影响出现股价大幅降低，大于大盘走势，在名称变更后，山西路桥即使在大盘向下的情况下依旧上涨，证明原告的损失是被告虚假陈述导致。被告对原告提供的证据的真实性均无异议，但对证明目的不认可，本院对原告提供的证据的真实性予以认可。被告山西路桥公司提供如下证据：证据1.《企业名称变更核准通知书》，证明内容为山西三维公司于2018年11月8日变更为山西路桥公司。证据2.北京德恒律师事务所出具的《关于公司重大资产出售暨关联交易之专项核查意见》，证明内容为山西路桥公司已于2017年11月21日依法披露了公司涉及的7次环保处罚，不存在虚假陈述情况。证据3.山西路桥公司股票行情数据（2017年11月21日-2018年12月19日）；证据4.深圳证券交易所成指指数；证据5.深圳证券交易所综指指数；证据6.深圳证券交易所化工板块交易指数；证据7.《山西三维集团股份有限公司2017年度业绩快报》；证据8.《山西三维集团股份有限公司2018年第一季度业绩预告公告》；证据9.《山西三维集团股份有限公司股票交易异常波动公告》（临2018-022）；证据10.《山西三维集团股份有限公司2018年第一季度报告》；证据11.《山西三维集团股份有限公司2017年年度报告摘要》；证据12.《山西三维集团股份有限公司股票交易异常波动的公告》（临2018-080）；证据13.《山西三维公司关于央视财经频道栏目报道公司环保问题的提示性公告》。证据3至证据13的证明内容：1.原告主张的赔偿金额计算错误。2.山西路桥公司股价下跌系多种因素影响，包括证券市场系统性风险、公司经营状况、财务状况、央视报道及证监会行政处罚等因素。3.揭露日2018年4月17日至基准日2018年12月19日期间，山西路桥公司股价跌幅28%，同期深证成指跌幅28.6%，深证综指跌幅27.5%，化工板块跌幅26.6%，即系统性风险对山西路桥公司股价下跌的影响为95%；山西路桥公司因自身财务状况、央视报道及证监会处罚等因素影响股票交易价格下跌占比5%。4.山西路桥公司自2017年12月13日至2018年4月17日期间，股价跌幅10.1%，同期化工板块跌幅7.4%，其自身财务因素等导致股价跌幅2.7%，即自身财务因素对山西路桥公司股价下跌的影响比例为26.7%。5.山西路桥公司受央视报道及证监会处罚导致股价下跌综合影响指数为3.7%。证据14.深圳A股市场系统性风险的计算说明，证明内容为2014年4月17日至2018年12月19日期间，深圳A股市场风险导致山西路桥公司股票价格下跌影响指数为95%，央视报道及证监会处罚对股票价格下跌的影响指数为3.7%。证据15.基准日及基准价计算方法，即山西路桥公司股票的交易数据显示，2018年4月17日至2018年12月19日，涉案股票交易天数为154天，基准价（即收盘平均价）为4.66元，可流通股换手率于2018年12月19日达到100%，证明内容：2018年12月19日为投资差额损失计算的基准日，基准价为4.66元。原告高俊旺的质证意见：证据1，企业名称变更核准通知书，质证意见:对该份证据的真实性，合法性及关联性，证明目的均予以认可。但是证券名称是2018年10月26日起由ST三维变更为山西路桥。证据2，《北京德恒律师事务所关于公司重大资产出售暨关联交易之专项核查意见》。质证意见:对该份证据的真实性，合法性，关联性及证明目的均不予认可。该核查意见系德恒律师事务所出具，原告对该证据的真实性及合法性无从考证，对路桥公司关于重大资产出售等事宜的核查意见，并非对路桥公司受行政处罚的公告证据显示山西三维受7次行政处罚的时间分别为2014年3月31日、2015年2月13日、2016年9月12日、2017年1月3日、2017年2月3日、2017年2月3日、2017年2月3日，依据《证券法》第五章等相关法律的规定，上市公司应当在年报，半年报，定期报告及临时报告中及时对可能影响投资者投资的重大事项进行信息披露，山西路桥公司应当在第一次受行政处罚后应及时进行信息披露，但是山西路桥未及时披露，之后受到的行政处罚亦未能及时进行披露，已经形成虚假陈述。该核查意见，首先，并非法定的信息披露的方式，其次该审查意见中披露的七次行政处罚的时间严重滞后，该证据不能证明路桥公司已经进行信息披露。中国证监会山西监管局2018.6.22[2018]3号行政处罚决定书明确了被告未在半年度年16底报告中披露，违法违规，构成了证券法等规定重大遗漏，对被告存在虚假陈述的事实进行了明确确认。证据3，山西路桥股份有限公司股票行情数据(2017年11月21日-2018年12月19日)、证据4，深证证券交易所成指指数、证据5，深圳证券交易所综指指数、证据6，深证证券交易所化工板块交易指数。质证意见:上述四项证据的真实性不予认可，被告提供证据无任何数据记录单位，且未提供数据的原始储存介质，故对其真实性不予认可。被告提供2017年12月13日至2018年4月18日数据与本案并无关系。不能证明该是系统风险，系统风险是指，与证券市场的整体运行相关联的风险，即某种因素对市场所有证券都会带来收益或损失的可能性，如购买力风险、利率风险政策风险等等，其特点在于系统风险因共同因素所引发，对证券市场所有的股票价格均产生影响，它使所有同类证券价格向相同方向变化，是单一证券所无法控制的风险，这种影响为个别企业或行业所不能控制，投资人也不能通过投资组合分散。2018.4.181219贷款利率4.35%极其稳定；没有政策性影响；不是全部股票价格下跌，投资人能够通过投资组合分散风险，故不是系统风险。被告是因多次污染收到多次行政处罚，基于被告是化工行业这一行业受污染情况波动较大，不是市场所有行业受到这么大的影响。证据7，山西三维股份有限公司2017年度业绩快报，证据8，山西三维股份集团有限公司2018年第一季度业绩预告公告，证据9，山西三维集团股份有限公司股票交易异常波动公告，证据10，山西三维股份2018年第一季度报告，证据11，山西三维股份2017年年度报告摘要。质证意见，对真实性合法性及关联性均不予认可，证明目的不予认可。上述证据，均由被告公司单方做出，但并无路桥公司进行盖章确认，亦无其他第三方参与保证其数据的真实性客观性，且被告公司曾于2014年至2016年之间的公司年报中存在虚假数据直至2018年方被证监会处罚，故对被告提供上述证据的真实性不予认可。上述证据真实性无从考证，也与本案无任何关联，更无法证明路桥公司股价下降系由公司内部经营问题导致。投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券，2018.4.17-12.19持有股票，原告损失与被告证券虚假陈述存在因果关系。其中证据7，2017年度业快报中单纯的用营业总额收入和总资产同期减少，来证明股票下跌是由经营状况原因造成的，但是该报中其他数据均是增加，被告以偏概全，不能全面的反映事实。证据8，预告公告不具有实质意义，而且被告未发布第一季度业绩正式公告。证据13，山西三维集团股份有限公司关于央视财经频道《经济半小时》栏目报道公司环保问题的提示，质证意见:对真实性合法性关联性予以认可，对证明目的不予认可。上述两份证据均为2018年4月17日后发布，因《经济半小时》的相关报告，导致山西路桥公司在之后的三个交易日，个股跌幅巨大。路桥股价降低，看似是在新闻报道后出现的现象，但其本质是三维集团长期实施破坏环境的行为，加之对环保部门的行政处罚未予披露，在事实被曝光后，股市受影响的具体体现。足以证明，路桥公司即原三维集团作为化工产业公司，环保问题对其股价的影响巨大，且被环保部门调查，因环保受行政处罚明显是公司的重大事项，依法属于重大需要披露事宜，应当及时进行信息披露，但是路桥公司却未能及时进行信息披露，已构成虚假陈述，导致投资者在不知情的情况下，依据以往信息进行投资，继而导致投资受损，被告应当对投资者的投资损失进行赔偿。关于《环保问题的提示》，是路桥公司在报道后进行的应对措施，与其是否实施虚假陈述行为，以及投资风险的导致因素并无关系，其虚假陈述行为远在2014年，其2018年对报道进行的提示性公告并不构成对虚假陈述的公告，而是虚假陈述揭露后的提示性公告。证据3至13，首先，无法证明山西路桥公司股价在2018年4月后迅速降低系由全部由系统风险、公司内部经营问题导致，相反，在被告公司虚假陈述行为被揭露后，股价在连续多个交易日中持续性下降且降幅巨大，以致山西路桥在之后的交易日中出现多次停牌，此现象属于典型的证券虚假陈述行为揭露后所产生股价下降现象。其次，央视报道及证监会行政处罚均因路桥公司未对环保处罚进行及时披露，且在收到处罚后仍不悔改。路桥公司将股价降低归结于央视报道及证监会行政处罚系错误认识。证据14，深证A股市场系统性风险计算。质证意见:对三性均不予认可，对证明目的不予认可。该证据未提供准确的数据来源及原始载体。系统风险因素的复杂性和不确18定性，难以绝对精确的予以测算，被告单纯以化工板块的指数计算系统风险比例过于单一，且山西路桥股票在2018年10月26日由ST三维变更，相应股票行业板块由化工行业变更为运输仓储行业，化工板块的指数变化无法反应运输仓储行业股市的走势，以化工板块指数进行测算存在明显的错误。应当综合考虑山西路桥个股在虚假陈述揭露日之后影响其价格的各种相关因素，不能简单的以化工板块的指数进行测算。2018年10月26日，ST三维变更为山西路桥，由化工板块变更到交通仓储板块，按照2018年4月18日至2018年10月25日间，化工跌幅0.266O5，ST三维跌幅0.41653；明显远远大于化工板块跌幅。按照2018年10月26日自2018年12月19日间，运输指数跌幅0.014148，山西路桥跌幅-0.2；明显未跟运输指数跌，反而有涨。换言之，自2018年4月18日起至2018年10月5日，ST三维受被告虚假陈述出现股价大幅度降低，降幅远大于大盘走势，即使在名称变更后山西路桥在大盘走势向下的时候依旧上涨，原告投资依旧出现较大损失，故原告的投资损失就是被告虚假陈述导致。原告诉讼请求中的金额是要求被告赔偿损失的30%，不是全部损失的金额，不论从哪方面，都不应减少被告赔偿的金额。证据15，基准日及基准价计算方式。质证意见:与原告诉讼请求依据、提供证据结论一致，对此证据予以认可。本院对被告提供的证据1至证据13的真实性予以认可，对证据14和证据15关于系统性风险和基准价的计算方式不予认可。本院经审理，查明事实如下：山西路桥股份有限公司为深交所上市公司，股票代码000755，股票名称为山西路桥。2018年4月17日晚，央视财经频道《经济半小时》栏目以《污染大户身边的“黑保护”》为题报道了该公司环保问题。4月18日，山西三维公司发布《关于央视财经频道栏目报道公司环保问题的提示性公告》。2018年6月22日，中国证监会山西证监局作出《山西三维集团股份有限公司信息披露违法违规案件行政处罚决定书》，该决定书载明：“2014年至2017年，山西三维陆续收到洪洞县环境保护局出具的七份《行政处罚决定书》，责令其改正环境污染行为，涉及罚款金额共计2858448元。同时，其日常生产经营中存在多次排污超标的情形。但是，该公司在《2014年半年报》《2014年度报告》《2015年半年报》《2015年度报告》《2016年度报告》《2017年半年报》中披露的环境保护相关内容，与其多次受到环保部门行政处罚、日常生产经营中排污超标情况时有发生的事实不符。”故山西证监局认定山西三维公司的行为违反了《证券法》第六十三条、第一百九十三条的规定，对其作出《行政处罚决定书》，对公司管理人员作出罚款、警告等行政处罚。2018年11月8日，被告公司名称由“山西三维集团股份有限公司”变更为“山西路桥股份有限公司”，2018年11月14日，证券简称由“*ST三维”变更为“山西路桥”。2018年4月18日至2018年12月19日期间，深证综指由1784.56点跌至1294.49点，深证成指由10395.16点跌至7418.69点，化工板块由1167.1点跌至857点，跌幅分别为27.46%、28.63%和26.57%，山西路桥股价从6.17元跌至4.44元，跌幅为28.04%。原告于2017年11月17日至2018年4月17日期间买入山西路桥公司的股票，并于2018年4月18日及以后卖出或持有该股票，故主张被告赔偿其因证券虚假陈述造成的损失797000元。庭审后，被告认可原告的投资损失金额为797000元，但认为应当扣除系统性风险等因素的影响比例。本院认为，本案的争议焦点是：一、山西路桥公司未披露环保处罚所涉事项是否属于重大事件；二、本案虚假陈述的实施日、揭露日、基准日及基准价如何确定；三、山西路桥公司的虚假陈述行为与原告主张的损害结果之间是否存在因果关系；四、本案是否存在《若干规定》第十九条第（四）项之规定情形。一、关于山西路桥公司未披露环保处罚所涉事项是否属于重大事件的问题首先，《证券法》第六十三条规定：“发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述以及重大遗漏。”根据《上市公司信息披露管理办法》第三十条之规定，公司涉嫌违法违规被有权机关调查，或者受到刑事处罚、重大行政处罚，发生可能对上市公司证券及其衍生品种交易价格产生重大影响的重大事件，投资者尚未得知时，上市公司应当立即披露，说明事件的起因、目前的状态和可能产生的影响，故重大行政处罚属于上市公司应披露的重大事件。本案中，2014年至2017年期间，山西三维公司陆续收到洪洞县环境保护局出具的7份《行政处罚决定书》，责令其改正环境污染行为，涉及罚款金额共计285万余元，其中2017年的行政处罚金额达192万元，构成重大行政处罚，属于应当依法披露之重大事件。但是，该公司在《2014年半年报》《2014年度报告》《2015年半年报》《2015年度报告》《2016年度报告》《2017年半年报》中对其受到环保处罚的情况均未予披露。因此，山西路桥公司屡次未披露环保处罚情况的行为已经严重违反了上市公司信息公开的义务，违反了法律规定的信息披露必须真实、准确、完整的原则。其次，《若干规定》第十七条规定：“证券市场的虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生的重大遗漏、不正当披露信息的行为。对于重大事件，应当结合证券法第五十九条、第六十条、第六十一条、第六十二条、第七十二条及相关规定的内容认定。”本案中，山西证监局以山西三维公司的行为违反《证券法》第六十三条规定，构成《证券法》第一百九十三条所述行为对其作出行政处罚，因此，山西三维公司未披露环保处罚行为构成对重大事件的虚假陈述，山西路桥公司提出的其虚假陈述行为不具有重大性的抗辩意见，因无事实和法律依据，本院依法不予采信。二、本案虚假陈述的实施日、揭露日、基准日及基准价如何确定的问题1.关于虚假陈述实施日的确定。《若干规定》第二十条第一款规定：“本规定所指的虚假陈述实施日，是指作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日。”《证券法》第六十三条规定：“发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述以及重大遗漏。”《上市公司信息披露管理办法》第五条规定：“信息披露文件主要包括招股说明书、募集说明书、上市公告书、定期报告和临时报告等。”本案中，山西三维公司在2014年8月13日发布的《2014年半年报》中未披露环保处罚相关情况，该日是山西路桥公司最早作出虚假陈述之日，故应确认该日为虚假陈述实施日。2.关于虚假陈述揭露日的确定。根据《若干规定》第二十条第二款规定：“虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。”对于虚假陈述揭露日的认定，应从以下三方面进行分析和判断：一是虚假陈述行为应为首次公开披露；二是披露应是在全国范围发行（播放）；三是该种披露必须对证券投资者具有强烈的警示作用。本案中，被告的虚假陈述行为被央视财经频道于2018年4月17日晚首次报道，且报道之后，山西三维公司连续3个交易日股票收盘价格跌幅偏离值达14.69%，构成股票交易异常波动，足以对市场起到警示作用，故将2018年4月17日确定为虚假陈述的揭露日。3.关于投资差额损失计算的基准日及基准价（即虚假陈述揭露日起至基准日期间每个交易日收盘价的平均价格）的确定问题。根据《若干规定》第三十三条之规定，投资差额计算的基准日，是指证券虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的的截止日期。一般情况下，以揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100%之日。合理期间是指将投资人所受损失限定在一个合理的范围内，以便将并非虚假陈述所造成的损失排除在外而确定的一个时间段。当虚假陈述行为人实施诱多型虚假陈述行为被披露或更正之后，股票虚涨的市值被蒸发掉，引起股价的下跌，但实践中股价的下跌很大程度上还受市场的过度反映、各类非虚假陈述的违法行为等因素的影响，故需要确定一个期间，通过这段期限内的股票交易，虚假陈述行为对证券市场的影响逐步减小并至消失，原先受虚假陈述影响而变动的股价可能逐步恢复至未受虚假陈述影响时的状态。《若干规定》第三十二条规定：“投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。”本案中，因央视财经报道的时间为2018年4月17日晚间，该揭露行为发生在当日股市收盘之后，故投资者于当日卖出股票的交易行为不受证券虚假陈述影响，当日的收盘价也不应计入虚假陈述揭露日至基准日期间的收盘价，应以2018年4月18日作为基准价起算日期，据此本院认定的基准价为4.65元，认定的基准日为2018年12月19日。三、山西路桥公司的虚假陈述行为与原告主张的损害结果之间是否存在因果关系的问题按照《若干规定》第十八条的规定：“投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：（一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。”本案中，原告的行为符合虚假陈述实施日及以后，至揭露日买入股票，在虚假陈述揭露日以后卖出或持有股票之情形，且发生投资亏损。因此，原告的投资行为符合《若干规定》第十八条规定之情形，故本案可以推定因果关系成立。四、本案是否存在《若干规定》第十九条第（四）项之规定情形《若干规定》第十九条规定：“被告举证证明原告具有下列情形，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券；（二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资；（三）明知虚假陈述存在而进行的投资；（四）损失或者部分损失是由证券市场系统性风险等其他因素所导致；（五）属于恶意投资、操纵证券价格的。”就本案而言，山西路桥公司作为深圳证券交易所的上市公司，从案涉虚假陈述揭露日2018年4月17日后的第一个交易日2018年4月18日至基准日2018年12月19日期间，深证综指由1784.56点跌至1294.49点，深证成指由10395.16点跌至7418.69点，化工板块由1167.1点跌至857点，跌幅分别为27.46%、28.63%和26.57%，而山西路桥股价从6.17元跌至4.44元，跌幅为28.04%，跌幅与大盘基本一致。山西路桥公司的股票在2018年4月17日央视报道及2018年6月22日被证监会作出处罚决定后，短期内出现比较明显的股价下跌，其余时间段内与大盘基本保持一致，个别时间段如2018年11月公司名称变更期间，山西路桥的股价走势明显强于大盘。由此可见，原告选择的涉案股票的股价波动系因虚假陈述以外的其他原因引起，该种价格波动所引起的投资者损失不应属于虚假陈述主体的赔偿范围。另一方面，买卖股票本身即属存在盈亏风险的投资行为，股票价格涨跌受上市公司经营状况、所属行业景气程度以及大盘指数等多重因素影响。本案中，原告于虚假陈述实施日2014年8月13日至揭露日2018年4月17日买入的股票，证券简称为“*ST三维”，*ST是指境内上市公司经营连续三年亏损，被进行退市风险警示的股票，投资者购买*ST股，本身存在较大的投资风险。而且，*ST三维属于化工板块，受国家环保政策等因素影响比较明显。综上，山西路桥公司未披露的2014年至2017年期间受到的7次环保处罚，共涉及罚款金额约285万余元，虽然短期内造成涉案股票价格波动，然而从中长期来看，对股票价格影响亦或是对投资者决策影响极其有限，但因其违反我国环保法律法规，7次受到山西省洪洞县环保局行政处罚且未依法披露，并受到中国证监会山西证监局的行政处罚，故本院将其未披露环保处罚之行为认定为未披露重大事件。被告的行为已构成虚假陈述，结合《若干规定》的相关规定，符合条件的投资者可要求被告对投资损失予以赔偿，但因市场风险因素所导致的投资者的损失占比较重，应在计算原告投资损失赔偿数额时予以扣除。综上，本院酌定被告对原告诉请的投资损失的20%承担赔偿责任。经计算，被告山西路桥公司应当赔偿原告高俊旺的投资损失为159575.8元。综上所述，依照《中华人民共和国证券法》第六十三条、第六十九条，《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条、第十八条、第十九条、第二十条、第三十条、第三十一条、第三十二条、第三十三条之规定，判决如下：一、被告山西路桥股份有限公司应于本判决生效之日起十日内赔偿原告高俊旺投资损失人民币159575.8元。二、驳回原告高俊旺的其他诉讼请求。如果未按本判决指定的期间履行给付金钱义务，应当依照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百五十三条规定，加倍支付迟延履行期间的债务利息。案件受理费4890.44元，由原告负担1398.92元，被告山西路桥股份有限公司负担3491.52元。如不服本判决，可以在判决书送达之日起十五日内，向本院递交上诉状，并按照对方当事人或者代表人的人数提出副本，上诉于山西省高级人民法院。审判长 焦跃峰审判员 吕 斌审判员 李国虎 二O二O年三月三十一日书记员 赵梓余附：相关法律条文《中华人民共和国证券法》第六十三条发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。第六十九条发行人、上市公司公告的招股说明书、公司债券募集办法、财务会计报告、上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告以及其他信息披露资料，有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、上市公司应当承担赔偿责任；发行人、上市公司的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外；发行人、上市公司的控股股东、实际控制人有过错的，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任。第一百九十三条发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，责令改正，给予警告，并处以三十万元以上六十万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定报送有关报告，或者报送的报告有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，责令改正，给予警告，并处以三十万元以上六十万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。发行人、上市公司或者其他信息披露义务人的控股股东、实际控制人指使从事前两款违法行为的，依照前两款的规定处罚。《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。对于重大事件，应当结合证券法第五十九条、第六十条、第六十一条、第六十二条、第七十二条及相关规定的内容认定。虚假记载，是指信息披露义务人在披露信息时，将不存在的事实在信息披露文件中予以记载的行为。误导性陈述，是指虚假陈述行为人在信息披露文件中或者通过媒体，作出使投资人对其投资行为发生错误判断并产生重大影响的陈述。重大遗漏，是指信息披露义务人在信息披露文件中，未将应当记载的事项完全或者部分予以记载。不正当披露，是指信息披露义务人未在适当期限内或者未以法定方式公开披露应当披露的信息。第十八条投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：（一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。第十九条被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券；（二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资；（三）明知虚假陈述存在而进行的投资；（四）损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致；（五）属于恶意投资、操纵证券价格的。第二十条本规定所指的虚假陈述实施日，是指作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日。虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。虚假陈述更正日，是指虚假陈述行为人在中国证券监督管理委员会指定披露证券市场信息的媒体上，自行公告更正虚假陈述并按规定履行停牌手续之日。第三十条虚假陈述行为人在证券交易市场承担民事赔偿责任的范围，以投资人因虚假陈述而实际发生的损失为限。投资人实际损失包括：（一）投资差额损失；（二）投资差额损失部分的佣金和印花税。前款所涉资金利息，自买入至卖出证券日或者基准日，按银行同期活期存款利率计算。第三十一条投资人在基准日及以前卖出证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与实际卖出证券平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。第三十二条投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。第三十三条投资差额损失计算的基准日，是指虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。基准日分别按下列情况确定：（一）揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分１００％之日。但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算。（二）按前项规定在开庭审理前尚不能确定的，则以揭露日或者更正日后第３０个交易日为基准日。（三）已经退出证券交易市场的，以摘牌日前一交易日为基准日。（四）已经停止证券交易的，可以停牌日前一交易日为基准日；恢复交易的，可以本条第（一）项规定确定基准日。《上市公司信息披露管理办法》第三十条发生可能对上市公司证券及其衍生品种交易价格产生较大影响的重大事件，投资者尚未得知时，上市公司应当立即披露，说明事件的起因、目前的状态和可能产生的影响。前款所称重大事件包括：（十一）公司涉嫌违法违规被有权机关调查，或者受到刑事处罚、重大行政处罚；公司董事、监事、高级管理人员涉嫌违法违纪被有权机关调查或者采取强制措施。