辽宁省沈阳市中级人民法院 民 事 判 决 书 （2017）辽01民初414号 原告:徐鑫，男，汉族，住杭州市拱墅区。 委托诉讼代理人：杨泉军，北京市盈科（济南）律师事务所律师。 委托诉讼代理人：沈涛，北京市盈科（济南）律师事务所律师。 被告：鞍山重型矿山机器股份有限公司，住所地：辽宁省鞍山市立山区。 法定代表人：杨永柱，该公司董事长。 委托诉讼代理人：张保生，北京市中伦律师事务所律师。 委托诉讼代理人：刘坤，北京市中伦律师事务所律师。 被告：杨永柱，男，汉族，住鞍山市。 委托诉讼代理人：张保生，北京市中伦律师事务所律师。 委托诉讼代理人：刘坤，北京市中伦律师事务所律师。 原告徐鑫与被告鞍山重型矿山机器股份有限公司（以下简称鞍重股份）、杨永柱证券虚假陈述责任纠纷一案，本院于2017年6月12日立案。被告鞍重股份、杨永柱在答辩期内，对本案管辖权提出异议，经本院及辽宁省高级人民法院裁定，本院对本案有管辖权。本院依法适用普通程序，公开开庭进行了审理。原告徐鑫委托诉讼代理人杨泉军、沈涛，被告鞍重股份、杨永柱共同委托诉讼代理人张保生、刘坤到庭参加诉讼。本案现己审理终结。 徐鑫诉称，请求判令：1.鞍山重型矿山机器股份有限公司赔偿投资差额损失66308.4元、佣金及印花税132.617元，利息29.307元，合计66470.32元；2.杨永柱对上述损失承担连带赔偿责任；3.由二被告承担本案诉讼费用。事实与理由：2015年4月7日，鞍山重型矿山机器股份有限公司(鞍重股份)开始停牌策划重大资产重组。2015年11月14日，鞍重股份公告《重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》（以下简称《重组预案》），拟以鞍重股份的置出资产，与郭丛军等人持有的浙江九好办公服务集团有限公司（现更名为九好网络科技集团有限公司，以下简称九好集团）100%股权（置入资产预估基准日为2015年6月30日，预估价值为371,761.11万元）中的等值部分进行置换并发行股份、募集配套资金。西南证券股份有限公司（以下简称西南证券）出具了《关于鞍山重型矿山机器股份有限公司重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案之独立财务顾问核查意见》。2016年5月27日，鞍重股份因涉嫌违反证券法律法规收到中国证券监督管理委员会（以下简称证监会）《调查通知书》。2017年3月10日，鞍重股份收到证监会辽宁监管局《行政处罚事先告知书》，2017年4月27日，二被告收到证监会《行政处罚决定书》，证监会认定被告的违法行为如下：一、鞍重股份于2016年4月23日公告《鞍山重型矿山机器股份有限公司重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》（以下简称《报告书》），披露了重组对象九好集团的主要财务数据，包括资产负债表主要数据、利润表主要数据、现金流量表主要数据以及主要客户销售情况。鞍重股份《报告书》中披露的九好集团资产负债表、利润表主要数据与调查查实的数据不符，存在虚假记载。鞍重股份的上述行为违反了《证券法》第六十三条“上市公司依法披露的信息必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”的规定，构成了《重组办法》第五十五条第一款所述“上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露重大资产重组信息，或者所披露的信息存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”的行为，以及《证券法》第一百九十三条第一款所述“发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”的行为。二、鞍重股份系披露含有九好集团虚假记载财务数据的《报告书》的责任主体。杨永柱系鞍重股份实际控制人、董事长，参与、主导鞍重股份与九好集团重大重组过程。杨永柱作为鞍重股份董事长，未履行勤勉尽责义务，保证鞍重股份披露的《报告书》真实、准确、完整。根据《上市公司信息披露管理办法》第五十八条第一款及《证券法》第六十八条第三款的规定，杨永柱是鞍重股份信息披露违法违规直接负责的主管人员。原告认为本案虚假陈述行为实施日应为2015年11月14日，揭露日为2016年5月28日，基准日为2016年6月28日，基准价为30.4元。原告在被告实施违法行为后买入鞍重股份股票，并在其违法行为被披露后卖出或持有，遭受损失。因此，二被告的违法行为与原告的损失之间，具有因果关系，被告应对原告遭受的损失承担赔偿责任。 鞍重股份辩称，一、原告在提起本案诉讼时，应当提交身份证明文件原件或经公证证明的复印件，未提交的，不符合人民法院受理证券虚假陈述责任纠纷案件的基本要求，法院应当依法裁定驳回起诉。 二、本案不同于一般的虚假陈述民事赔偿案件。鞍重股份并非财务造假方，而是九好集团财务造假和中介机构未勤勉尽责的受害者，对于因九好集团财务造假和中介机构未勤勉尽责给投资者造成的损失，不应由鞍重股份承担民事赔偿责任。 三、本案虚假陈述行为实施日应为《报告书》公告日（2016年4月23日），揭露日应为《关于公司及相关当事人收到中国证券监督管理委员会的公告》（以下简称《处罚告知书》）公告日（2017年3月11日），基准日应为2017年3月28日，基准价应为22.97元。 四、本案应以先进先出加权平均法作为平均买入价的计算方法，对于虚假陈述行为揭露日或者更正日之前已经卖出的证券，应当认定虚假陈述行为与损害结果之间不存在因果关系。 五、根据最高人民法院的判例，如果投资人在虚假陈述揭露日后仍有买入、卖出股票的行为，则应当认定投资者的所有交易决定并未受到虚假陈述行为的影响，投资者的投资损失与虚假陈述行为之间不存在因果关系。因此，如果原告在揭露日后仍存在买入行为，应当认为原告的投资决策并未受到鞍重股份虚假陈述的影响，原告的投资损失与鞍重股份虚假陈述之间并无因果关系，不应由鞍重股份赔偿。 六、即使认定鞍重股份应对原告的投资损失承担一定的赔偿责任，其中由系统风险和非系统风险导致的损失，也与本案虚假陈述行为没有因果关系，依法应当予以剔除。 杨永柱辩称，对本案虚假陈述不存在过错，不应承担赔偿责任，其他同鞍重股份的答辩意见。 当事人围绕诉讼请求依法提交了证据，本院组织当事人进行了证据交换和质证。对当事人无异议的徐鑫提供的《行政处罚决定书》、《第三届董事会第11次会议决议的公告》（摘要）、《中小板上市公司重大资产重组方案首次披露对照表》、《董事会关于重大资产转换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易履行法定程序的完备性、合规性及提交法律文件的有效性的说明》、2015年11月14日鞍重股份公告、2015年11月14日后鞍重股份股价和中小板指的走势图比较、《调查通知书》、《关于股票存在被暂停上市风险的提示性公告》、2016年6月7日复牌后鞍重股份股价和中小板指的走势图比较、基准日期间鞍重股份股价走势图、身份证复印件公证书、股票交易对帐单，鞍重股份提供的证监会[2017]35号、54号、56号、79号、85号《行政处罚决定书》、鞍重股份与九好集团签订的《终止协议书》与《协议书》、《鞍山重型矿山机器股份有限公司重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》（以下简称《报告书》）、《重组预案》、《关于公司及相关当事人收到证监会的公告》（以下简称《处罚告知书》）、《关于收到中国证券监督管理委员会调查通知书的公告》（以下简称《调查通知书》）、《第三届董事会第十六次会议决议的公告》、《关于深圳证券交易所问询函的回复》、《2016年半年度报告》、《2016年第三季报告》、《2016年度业绩预告修正公告》、《2016年度业绩快报》、《关于持股5%以上的股东股份被司法冻结的公告》证据，本院予以确认并在卷佐证。 根据当事人陈述和经审查确认的证据，本院认定事实如下： 鞍重股份于2012年3月29日通过公开发行新股的方式，在中小板股票市场上市交易。2015年11月14日，鞍重股份发布了《重组预案》公告，交易方案包括重大资产置换、发行股份购买资产和发行股份募集配套资金。同时公告置入资产标的公司浙江九好办公服务集团有限公司（现更名为九好集团）的财务数据。根据《重组预案》记载，重大资产重组相关的审计、评估工作尚未完成。相关资产经审计的历史财务数据、资产评估结果将在重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易的正式方案中予以披露。 2016年4月23日，鞍重股份公告《报告书》，其中披露了重组对象九好集团最近三年主要财务数据，包括资产负债表主要数据、利润表主要数据、现金流量表主要数据。鞍重股份及全体董事、监事、高级管理人员承诺并保证《报告书》内容的真实、准确、完整，不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，对《报告书》内容的真实、准确、完整承担个别和连带的法律责任。 2016年5月28日，鞍重股份公告称收到证监会《调查通知书》，因涉嫌违反证券法律法规，根据《证券法》的有关规定，证监会决定进行立案调查。鞍重股份将全面配合证监会的调查工作，同时严格按照监管要求履行信息披露义务。该公司还称《报告书》已被证监会受理。根据《上市公司证券发行管理办法》第三十九条规定：上市公司或其现任董事、高级管理人员因涉嫌犯罪正被司法机关立案侦查或涉嫌违法违规正被证监会立案调查，不得非公开发行股票。请广大投资者注意投资风险。目前，证监会已受理鞍重股份提交的《鞍山重型矿山机器股份有限公司发行股份购买资产核准》行政许可申请。 2017年3月11日，鞍重股份公告称收到证监会《处罚告知书》，根据《处罚告知书》的内容记载，九好集团、鞍重股份等涉嫌信息披露违法一案已由证监会调查完毕，拟进行行政处罚所根据的违法事实包括，2013年至2015年期间，九好集团通过各种手段虚增服务费收入264,897,668.7元，虚增2015年贸易收入574,786.32元。虚构银行存款3亿元、未披露3亿元借款以银行存款质押。九好集团将上述情况列入财务报表，向鞍重股份提供并于2016年4月23日披露了含有虚假内容的《浙江九好办公服务集团有限公司审计报告（2013年至2015年）》。2016年4月22日，鞍重股份召开董事会会议，讨论通过《报告书》等相关15项议案，杨永柱、温萍作为关联董事回避表决。2016年4月23日，鞍重股份公告了《报告书》，其中披露了重组对象九好集团最近三年主要财务数据，包括资产负债表主要数据、利润表主要数据、现金流量表主要数据。九好集团的财务造假行为导致了九好集团、鞍重股份所披露的信息含有虚假记载、重大遗漏。鞍重股份于2016年4月23日发布的《报告书》中披露的九好集团资产负债表、利润表主要数据与调查查实的数据不符，存在虚假记载。鞍重股份的上述行为涉嫌违反了《证券法》第六十三条“上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”的规定，构成了《重组办法》第五十五条第一款所述“上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露重大资产重组信息，或者所披露的信息存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”的行为，以及《证券法》第一百九十三条第一款所述“发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”的行为。《处罚告知书》同时认定鞍重股份是披露含有九好集团虚假记载财务数据《报告书》的责任主体。 2017年4月28日，鞍重股份公告称公司及公司相关当事人收到证监会[2017]35号《行政处罚决定书》。该《行政处罚决定书》认定鞍重股份违法事实与《处罚告知书》一致，并认定九好集团的财务造假行为导致了九好集团、鞍重股份所披露的信息含有虚假记载、重大遗漏，鞍重股份系披露含有九好集团虚假记载财务数据的《报告书》的责任主体，杨永柱系鞍重股份信息披露违法违规直接负责的主管人员，并对鞍重股份、杨永柱分别给予处罚。 2017年4月28日，鞍重股份公告称九好集团及郭丛军等相关人员收到证监会[2017]32号《行政处罚决定书》。该《行政处罚决定书》对九好集团的财务造假行为进行了处罚，并认定九好集团的财务造假行为导致九好集团、鞍重股份所披露的信息虚假记载、重大遗漏。 2017年5月16日，证监会作出[2017]54号《行政处罚决定书》，认定为鞍重股份本次重大资产重组项目担任财务顾问的西南证券股份有限公司（以下简称西南证券）没有履行对并购重组活动进行充分、广泛、合理调查的职责，未发现九好集团2013年至2015年通过虚构业务、改变业务性质等多种方式虚增服务费收入和贸易收入的事实，未发现九好集团虚增3亿元银行存款及未披露3亿元定期存单质押信息的事实，西南证券在对重组标的公司九好集团的尽职调查过程中未勤勉尽责。 2017年5月31日，证监会作出[2017]56号《行政处罚决定书》，认定为鞍重股份本次重大资产重组项目提供法律服务的北京市天元律师事务所（以下简称天元所）未勤勉尽责，出具的《法律意见》等文件存在虚假记载及重大遗漏。 2017年8月10日，证监会作出[2017]79号《行政处罚决定书》，认定为鞍重股份本次重大资产重组项目置入资产九好集团100%股权出具资产评估报告的中联资产评估集团有限公司（以下简称中联评估），对九好集团全部股权项目进行资产评估时，未勤勉尽责，导致出具的评估报告存在虚假记载和重大遗漏。 2017年9月20日，证监会作出[2017]85号《行政处罚决定书》，认定为鞍重股份本次重大资产重组项目置入资产九好集团100%股权出具审计报告的利安达会计师事务所（以下简称利安达），对九好集团2013年至2015年度财务报表审计时，未勤勉尽责，出具的审计报告存在虚假记载。 另查明，徐鑫自2015年12月10日起多次买入和卖出鞍重股份股票，截至2017年3月17日，徐鑫仍持有鞍重股份股票500股。（交易记录详见附表） 本院认为，本案为证券市场虚假陈述责任纠纷案件，被告是否应当承担赔偿责任以及应当承担赔偿责任的大小，应当适用《证券法》和《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《若干规定》）等相关法律和司法解释予以认定。根据《若干规定》第六条的规定，原告在起诉时应当提交身份证明原件。不能提供原件的，应当提交经公证证明的复印件。本案中，徐鑫作为证券市场投资人，已提供经公证证明的身份证复印件，符合相关规定，具有原告的主体资格。综合原告的诉讼请求和被告的答辩意见，本案争议焦点为：1.鞍重股份是否应当承担虚假陈述民事赔偿责任；2.鞍重股份虚假陈述行为的实施日应当如何确定；3.鞍重股份虚假陈述行为的揭露日、基准日和基准价应当如何确定；4.原告揭露日后继续买入鞍重股份股票的行为，是否影响原告在揭露日之前买入股票的投资损失与虚假陈述之间因果关系的认定；5.如果鞍重股份应当承担虚假陈述民事赔偿责任，应当如何承担赔偿责任；6杨永柱是否应承担赔偿责任。 一、关于鞍重股份应否承担证券虚假陈述民事赔偿责任 鞍重股份主张，本案不同于一般的证券虚假陈述责任纠纷案件，鞍重股份并非财务造假方，而是九好集团财务造假和中介机构未勤勉尽责的受害者，对于因九好集团财务造假和中介机构未勤勉尽责给投资者造成的损失，鞍重股份不应承担民事赔偿责任。本院认为，根据证监会《行政处罚决定书》认定的事实，鞍重股份公告的《报告书》中，披露了重组对象九好集团的主要财务数据，存在虚假记载。虽然本案虚假陈述行为系由九好集团财务造假和本次重大资产重组项目的中介机构西南证券、天元所、中联评估以及利安达在对重组标的公司九好集团的尽职调查中未勤勉尽责所致。但是根据《若干规定》第二十一条的规定，上市公司应对虚假陈述承担无过错责任，因此，不论鞍重股份对本案虚假陈述行为有无过错，鞍重股份均应当承担相应的民事赔偿责任。 二、关于本案虚假陈述行为实施日的确定 证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。根据《若干规定》第二十条第一款的规定，本规定所指的虚假陈述实施日，是指作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日。本案虚假陈述行为实施日应为2016年4月23日，即鞍重股份发布《报告书》之日。主要理由如下：第一，2016年4月23日，鞍重股份发布《报告书》，披露了重组对象九好集团最近三年主要财务数据，该《报告书》系经中介机构审计评估后首次正式发布的九好集团财务信息，该信息明确、确定；第二，《处罚告知书》和[2017]35号《行政处罚决定书》均认定，《报告书》中披露的重组对象九好集团财务数据虚假，鞍重股份存在信息披露违法行为，并据此给予鞍重股份相应的行政处罚；第三，原告基于证监会行政处罚决定书认定的事实，主张鞍重股份披露九好集团虚假财务数据的行为构成虚假陈述，并因此要求鞍重股份承担虚假陈述民事赔偿责任；第四，原告主张2015年11月14日鞍重股份发布的《重组预案》已记载九好集团的财务数据，同样存在信息披露违法行为，应确定该日期为虚假陈述行为的实施日。对此，本院认为，证券虚假陈述，应当是信息披露义务人披露信息时作出明确而肯定与事实不符的陈述，作出该陈述的日期就是虚假陈述实施日。《重组预案》虽然发布了九好集团的财务数据，但同时也提醒投资人，财务数据尚未经过审计评估。该信息的披露并不能向证券市场传递确定的九好集团财务信息，理性投资人不会据此信息对股票价值作出判断。并且证监会也未认定鞍重股份关于《重组预案》的公告构成信息披露违法，并对鞍重股份及其他责任人进行相应的行政处罚，因此本案虚假陈述行为的实施日不应确定为2015年11月14日。 三、关于本案虚假陈述行为揭示日、基准日和基准价的确定 虚假陈述揭示日的认定，是在虚假陈述行为被确认后，为认定虚假陈述行为与投资人损失之间的因果关系而确定的一个时点。虚假陈述揭示日包括揭露日和更正日。根据《若干规定》第二十条第二、三款的规定，虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。虚假陈述更正日，是指虚假陈述行为人在证监会指定披露证券市场信息的媒体上，自行公告更正虚假陈述并按规定履行停牌手续之日。认定虚假陈述揭露日时，应考虑揭露内容的相关性、充分性、揭露主体的权威性和揭露时间的首次性。由于揭露日的意义在于向证券市场充分释放警示信号，提醒投资者重新判断股票价值，因此，在确定揭露日时，应着重考察揭露行为是否与虚假陈述行为相对应，以及能否充分揭示投资风险，进而对投资者起到足够的警示作用。 本案中，根据[2017]35号《行政处罚决定书》的认定，鞍重股份的虚假陈述行为系《报告书》披露的重组对象九好集团2013年至2015年多项主要财务数据与调查查实的数据不符，存在虚假记载。鞍重股份2017年3月11日公告的《处罚告知书》，首次完整地披露了[2017]35号《行政处罚决定书》中认定的鞍重股份存在的上述虚假陈述行为，披露内容与行政处罚决定书内容具有高度的对应性和一致性，能够充分揭示投资风险，足以影响投资者的投资决策，提醒投资人重新审视重组交易相对方财务数据对鞍重股份股票价值的影响。故应认定2017年3月11日为本案虚假陈述行为的揭露日。 原告主张，应以鞍重股份2016年5月28日公告《调查通知书》之日为本案揭露日，本院认为，虚假陈述行为的揭露应当是其虚假陈述的内容被充分、具体、有效地揭露，对证券市场投资人起到足够的警示作用，使投资人重新评估股票价值，对股票价格作出判断。鞍重股份2016年5月28日公告的《调查通知书》，仅提示鞍重股份涉嫌违反证券法的规定，未明确涉嫌违法的具体性质，更未明确涉嫌违法的具体行为，投资人无法将其与《行政处罚决定书》认定的虚假陈述行为建立联系。此外，在《调查通知书》公告后，鞍重股份还发布多份关于“暂不终止公司本次重大资产重组”的公告，切断了《调查通知书》公告与涉案信息披露违法行为的关联性。因此，《调查通知书》公告未能起到足够的风险警示作用，《调查通知书》公告日不应被认定为本案虚假陈述行为的揭露日。 关于本案基准日和基准价，根据《若干规定》第三十二条、第三十三条的规定，投资差额损失计算的基准日，是指虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。基准日按下列情况确定：揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100％之日。但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算。投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。根据上述规定，本案基准日应为2017年3月28日，基准价应为22.97元。 四、关于原告揭露日后继续买入鞍重股份股票的行为，是否影响原告在揭露日之前买入股票的投资损失与虚假陈述之间因果关系的认定 鞍重股份主张，如果原告在虚假陈述揭露日后仍有买入鞍重股份股票的行为，则应当认定原告所有的交易决定均未受到虚假陈述行为的影响，原告所有的投资损失均与虚假陈述行为之间不存在因果关系。本院认为，如果原告在揭露日后的买入是偶发性的、低频率的，则应当认定，原告关注虚假陈述行为被揭露的信息，并慎重合理对待上市公司存在的虚假陈述等合规性风险，原告在实施日至揭露日期间的交易决定受到了虚假陈述的影响。但如果原告在揭露日后存在大量、高频买入的情况，则应当认定，原告并不关注、不在意鞍重股份是否存在虚假陈述、虚假陈述是否被揭露等证券合规性风险，鞍重股份的虚假陈述行为并不影响原告的投资决定，原告在实施日至揭露日期间的交易决定并未受到虚假陈述行为的影响。而本案中，原告在虚假陈述被揭露后并不存在大量、高频买入的情况，应当认定，原告在实施日至揭露日期间的交易决定受到了案涉虚假陈述的影响。 五、关于鞍重股份应如何承担民事赔偿责任 依据《若干规定》的规定，虚假陈述行为人在证券交易市场承担民事赔偿责任的范围，以投资人因虚假陈述而实际发生的损失为限。包括投资差额损失及该损失部分的佣金和印花税。所谓投资差额损失，就是指投资人在证券交易市场投资因虚假陈述行为使得买卖证券发生价格差额而遭受的投资利益损失。投资差额损失=获赔股份数量×价格差。投资损失应与本案虚假陈述行为具有因果关系。 第一，投资损失的发生应与虚假陈述行为存在交易因果关系。即因虚假陈述行为实施日后买入股票，且在揭露日后卖出或继续持有的股票数量所产生的投资损失。对于实施日至揭露日期间买入但在揭露日前即被卖出的股票所产生的投资损失，与虚假陈述没有交易因果关系，其买入成本不应纳入平均买入价的计算范围。先进先出加权平均法采用先购入的股票先被卖出的计价方法，该计算方法符合《若干规定》中关于交易因果关系的规定，且计算结果更为合理，应当作为本案投资损失的计算方法。 第二，投资损失应与虚假陈述行为存在损失因果关系。根据《若干规定》第十九条规定，被告举证证明原告的损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致的，人民法院应当认定虚假陈述与投资损失之间不存在因果关系。 价格围绕价值上下波动，是经济学中最基本的理论。在股票交易市场中，公司的基本面，即内在价值，决定了股票的价格。除此之外，供求关系，国际、国内宏观经济状况的变化，所处行业经济政策的导向，投机操作行为，投资者的心理因素以及上市公司自身的声誉、经营状况、预期发展前景等因素也会影响股票价格的变动。投资人购买股票既可能受到虚假陈述行为的损害，也可能同时受到虚假陈述行为以外的包括市场系统风险和非系统风险在内的其他因素的损害。在确定投资损失与虚假陈述因果关系时，应当将虚假陈述之外的其他风险因素导致投资人的损失排除在外。通过审查虚假陈述实施日、揭露日、基准日期间是否存在影响股价变动的系统风险因素和非系统风险因素，并且通过对比相关期间大盘指数、案涉股票所属板块指数、案涉股票股价的波动情况，可以基本反映系统风险因素和非系统风险因素对案涉股票股价变动的影响比例。 首先，在本案虚假陈述实施日至揭露日期间，国际、国内经济增速放缓，中国股市整体疲软，制造业企业盈利能力下降，对鞍重股份影响较大的钢铁、煤炭行业处于化解产能的过程之中，属于专用设备制造行业的鞍重股份的股价受到较大负面影响。 其次，在本案虚假陈述实施日至揭露日期间，鞍重股份中止了与九好集团的重大资产重组，鞍重股份发布的2016年半年度报告、三季度报告，净利润同比下降分别达到165.10%、139.23%，出现严重亏损。鞍重股份在2017年2月28日发布的《2016年度业绩快报》，预告2016年度归属于上市公司股东的净利润同比下降455.16%，全年亏损22,082,451.13元。2017年3月3日，鞍重股份还披露了公司第一大股东持有的股份被司法冻结的信息。受上述重大利空公告的影响，鞍重股份股价大跌。其中，3月3日下跌9.99%，3月2日、3月3日两个交易日累计下跌14.38%。 最后，从本案虚假陈述实施日前、实施日至揭露日、揭露日至基准日期间交易数据看，2015年11月25日（鞍重股份发布《重组预案》后复牌前的一个交易日），深证综合指数收盘为2343.62，鞍重股份所处的专用设备制造业行业指数为14.21，鞍重股份收盘价为23.79元。2016年4月22日（实施日前的一个交易日），深证综合指数收盘为1867.56，较2015年11月25日下跌20.31%，鞍重股份所处的专用设备制造业行业指数为10.34，较2015年11月25日下跌27.23%，鞍重股份收盘价为45.84元，较2015年11月25日上涨92.69%。2017年3月10日（揭露日前的一个交易日），深证综合指数收盘为2013.64，较2016年4月22日上涨7.82%，鞍重股份所处的专用设备制造业行业指数为11.00，较2016年4月22日上涨6.38%，鞍重股份收盘价为26.38元，较2016年4月22日下跌42.45%。2017年3月28日（基准日），深证综合指数收盘为2034.22，较2017年3月10日上涨1.02%，鞍重股份所处的专用设备制造业行业指数为11.20，较2017年3月10日上涨1.82%，鞍重股份收盘价为22.36元，较2017年3月10日下跌15.24%。 由上述交易数据可见，在本案虚假陈述行为实施日前，在大盘和专用设备制造业行业指数均存在明显下跌的情况下，受重大资产重组预期的影响，鞍重股份的股价逆势暴涨，被推至虚高的价位。在鞍重股份基本面没有明显变化的情况下，股票价格已不能充分反应其内在的价值。至本案虚假陈述揭露日前，鞍重股份股价又重新跌至《重组预案》发布前基本相同的价位。由于此时鞍重股份股价的大幅回落尚未受到本案虚假陈述被揭露的负影响，其股价的变化也充分反应了此前的股价具有虚高的成分及证券市场固有的风险。因此，这部分不是由本案虚假陈述行为导致的股价“泡沫”日后被挤出导致的投资者的损失，与虚假陈述行为不具有损失因果关系。 与前述相对应的是，在本案揭露日至基准日期间，因虚假陈述行为被揭露，鞍重股份股价出现明显的下跌走势，而在此期间大盘和行业板块指数均小幅上涨。鞍重股份股价走势与大盘和行业指数出现明显的背离，此时股价的下跌，主要是由于虚假陈述被揭露后，价格向价值回归的过程中，风险集中被释放所导致，而不存在系统风险等其他因素。因此，在本案揭露日至基准日期间因股价下跌所造成的投资者的损失，与虚假陈述行为具有直接的损失因果关系。 经测算，本案虚假陈述实施日至基准日期间鞍重股份股价累计下跌51.23%，本案揭露日至基准日期间鞍重股份股价累计下跌15.24%，本案揭露日至基准日期间鞍重股份股价跌幅占实施日至基准日期间股价跌幅的比例为29.75%（15.24÷51.23×100%）。 综合前述分析，本案投资者的损失既受到虚假陈述的影响，也受到系统风险等其他因素的影响，系多重因素共同作用的结果。综合考虑虚假陈述的内容仅涉及披露九好集团的虚假财务数据，以及系统风险等其他因素对股价的影响，结合前述测算结果，本院酌情确定投资者投资损失的30%与本案虚假陈述行为存在损失因果关系，该部分损失应由鞍重股份承担赔偿责任。 具体到本案中，徐鑫只有1200股是在实施日后买入，平均买入价格为34.31元，在2017年3月15日以22.20元价格卖出200股，在2017年3月17日以23.49元的价格卖出500股，平均卖出价为23.12元，其仍持有500股。其中投资差额损失13503元，印花税及佣金损失27.01，利息损失43.59元，合计13573.6元，应获得赔偿的金额为13573.6×30%=4072.08元。（详见附表） 六、关于杨永柱是否应当承担连带赔偿责任 根据《证券法》第六十九条和《若干规定》第二十一条的规定，在虚假陈述民事赔偿案件中，上市公司董事承担民事赔偿责任的归责原则为过错推定原则，即对于上市公司的董事，推定其对于虚假陈述行为给投资者造成的损失具有“过错”，但董事能够证明其没有“过错”的，则不应承担连带赔偿责任。杨永柱作为鞍重股份的董事长，应由其对自己没有过错承担举证证明责任。 本院认为，所谓侵权责任的过错，是指侵权行为人对于侵权行为具有主观故意或者过失。行政违法与民事侵权应依据不同法律、法规予以认定，两者具有不同的法律构成要件。如果董事、监事和高级管理人员能够证明其没有主观过错的，则不应对上市公司的虚假陈述赔偿责任承担连带赔偿责任。 首先，在鞍重股份讨论通过《报告书》的董事会会议上，杨永柱作为关联董事回避表决，并未行使表决权，未对《报告书》发表意见。杨永柱只是作为对鞍重股份的董事长，被证监会行政处罚。 其次，根据证监会行政处罚决定书认定的事实，在鞍重股份披露案涉虚假财务信息的过程中，杨永柱并不具有主观的故意。 最后，本案不同于上市公司对自身的经营及财务信息的虚假陈述而引发的虚假陈述民事赔偿案件，而是上市公司在披露他人信息时，作出了虚假的记载。证监会在行政处罚决定书中也认定本案虚假陈述行为系因九好集团财务造假所致，并认定为本次重大资产重组项目提供服务的中介机构西南证券、天元所、中联评估以及利安达在对九好集团的尽职调查中未勤勉尽责。对于案涉重大资产重组事项，杨永柱作为鞍重股份董事长，根据《上市公司重大资产重组管理办法》的规定，积极督促和安排上市公司聘请独立财务顾问、律师事务所、会计师事务所和资产评估机构等证券服务机构就重大资产重组出具意见，并认真审阅交易文件和各证券服务机构出具的专业意见，且未发现明显异常。九好集团故意财务造假所致的行为，各证券服务机构经调查后也未能发现，杨永柱作为非专业人士，基于对中介机构的信任，并经过严格、规范的审查流程，仍未能识别和发现，不应认定其具有过失。 综上，杨永柱已举证证明其对本案虚假陈述行为不存在过错，故不应对鞍重股份的债务承担连带赔偿责任。对原告该项诉讼请求，本院不予支持。 依照《中华人民共和国侵权责任法》第六条第二款、第七条，《中华人民共和国证券法》第六十三条、第六十九条，《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条、第十八条、第十九条、第二十条、第二十一条、第三十二条、第三十三条之规定，判决如下： 一、被告鞍山重型矿山机器股份有限公司于本判决生效之日起10日内，赔偿原告徐鑫经济损失4072.08元； 二、驳回原告徐鑫其他诉讼请求。 如果未按本判决指定的期间履行给付金钱义务，应当按照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百五十三条规定，加倍支付迟延履行期间的债务利息。 本案案件受理费1462元，由原告徐鑫负担1000元，由被告鞍山重型矿山机器股份有限公司负担462元。 如不服本判决，可以在判决书送达之日起十五日内，向本院递交上诉状，并按对方当事人的人数或者代表人的人数提出副本，上诉于辽宁省高级人民法院。 审判长 吴 松 审判员 刘 波 审判员 葛 钧 二〇一八年十二月五日 书记员 高秀丽 附表： 徐鑫损失计算表 （单位：元、股） 交易 类型 成交 日期 成交 价格 成交 数量 成交 金额 交易 类型 成交 日期 成交 价格 成交 数量 成交 金额 实施日(2016年4月23日)前买入并相应卖出的股票情况 买入 2015-12-10 67.89 67,890 卖出 2016-04-08 44.00 57,200 买入 2015-12-14 68.79 27,516 卖出 2016-12-06 32.00 16,000 买入 2015-12-21 78.38 78,380 卖出 2017-03-15 22.20 19,980 买入 2016-01-04 68.50 13,700 合计 买入 2016-03-07 38.74 3,874 合计 实施日至揭露日（2017年3月11日）期间买入并于揭露日前卖出的股票情况 实施日至揭露日期间买入并于揭露日后卖出或继续持有的股票情况 买入 2016-04-26 45.85 4,585 卖出 2017-03-15 22.20 4,440 买入 2016-05-06 47.37 4,737 卖出 2017-03-17 23.49 11,745 买入 2016-05-13 38.85 7,770 平均卖出价 买入 2016-07-08 29.98 2,998 买入 2016-09-13 34.90 6,980 买入 2016-12-16 28.20 14,100 可索赔股数 平均买入价 基准价                         相关计算项 计算公式 结果 投资差额损失 （34.31-23.12）×700+（34.31-22.97）×500 佣金、印花税损失 13503×2‰ 利息损失 （13503+27.01）×0.35%÷365×336 损失合计 13503+27.01+43.59 13573.6 鞍重股份应赔偿损失 13573.6×30% 4072.08       本案判决所依据的相关法律 《中华人民共和国侵权责任法》第六条第二款根据法律规定推定行为人有过错，行为人不能证明自己没有过错的，应当承担侵权责任。 《中华人民共和国侵权责任法》第七条行为人损害他人民事权益，不论行为人有无过错，法律规定应当承担侵权责任的，依照其规定。 《中华人民共和国证券法》第六十三条发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。 《中华人民共和国证券法》第六十九条发行人、上市公司公告的招股说明书、公司债券募集办法、财务会计报告、上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告以及其他信息披露资料，有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、上市公司应当承担赔偿责任；发行人、上市公司的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外；发行人、上市公司的控股股东、实际控制人有过错的，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任。 《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。 对于重大事件，应当结合证券法第五十九条、第六十条、第六十一条、第六十二条、第七十二条及相关规定的内容认定。 虚假记载，是指信息披露义务人在披露信息时，将不存在的事实在信息披露文件中予以记载的行为。 误导性陈述，是指虚假陈述行为人在信息披露文件中或者通过媒体，作出使投资人对其投资行为发生错误判断并产生重大影响的陈述。 重大遗漏，是指信息披露义务人在信息披露文件中，未将应当记载的事项完全或者部分予以记载。 不正当披露，是指信息披露义务人未在适当期限内或者未以法定方式公开披露应当披露的信息。 《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十八条投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系： （一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券； （二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券； （三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。 《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十九条被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系： （一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券； （二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资； （三）明知虚假陈述存在而进行的投资； （四）损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致； （五）属于恶意投资、操纵证券价格的。 《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第二十条本规定所指的虚假陈述实施日，是指作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日。 虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。 虚假陈述更正日，是指虚假陈述行为人在中国证券监督管理委员会指定披露证券市场信息的媒体上，自行公告更正虚假陈述并按规定履行停牌手续之日。 《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第二十一条发起人、发行人或者上市公司对其虚假陈述给投资人造成的损失承担民事赔偿责任。 发行人、上市公司负有责任的董事、监事和经理等高级管理人员对前款的损失承担连带赔偿责任。但有证据证明无过错的，应予免责。 《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第三十二条投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。 《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第三十三条投资差额损失计算的基准日，是指虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。基准日分别按下列情况确定： （一）揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100％之日。但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算。 （二）按前项规定在开庭审理前尚不能确定的，则以揭露日或者更正日后第30个交易日为基准日。 （三）已经退出证券交易市场的，以摘牌日前一交易日为基准日。 （四）已经停止证券交易的，可以停牌日前一交易日为基准日；恢复交易的，可以本条第（一）项规定确定基准日。