北京市第二中级人民法院民 事 判 决 书（2018）京02民初264号原告：周玉荣，女，1945年12月16日出生，汉族，住广东省深圳市盐田区。委托诉讼代理人：姚招良，江西朗秋律师事务所律师。被告：中水集团远洋股份有限公司，住所地北京市西城区民丰胡同**。法定代表人：宗文峰，董事长。委托诉讼代理人：王存斌，广东信达（北京）律师事务所律师。委托诉讼代理人：张磊，广东信达（北京）律师事务所律师。原告周玉荣与被告中水集团远洋股份有限公司（以下简称中水渔业公司）证券虚假陈述责任纠纷一案，本院于2018年9月4日立案后，依法适用普通程序，公开开庭进行了审理。原告周玉荣的委托诉讼代理人姚招良，被告中水渔业公司的委托诉讼代理人王存斌、张磊到庭参加诉讼。本案现已审理终结。周玉荣向本院提出诉讼请求：判令中水渔业公司向周玉荣赔偿投资差额损失、佣金、印花税、利息共计7818.72元，并由中水渔业公司承担本案的诉讼费用。事实与理由：中水渔业公司信息披露违法违规行为业经中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）查实并已作出了《行政处罚决定书》。周玉荣系二级市场的普通投资者，在中水渔业公司虚假陈述实施日以后，揭露日之前买入股票，并因此受到了损失。根据《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）、《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《若干规定》）等相关法律规定，中水渔业公司应对周玉荣的投资差额损失、佣金、印花税、利息等损失承担赔偿责任。故诉至法院，请求法院支持周玉荣的诉讼请求。中水渔业公司辩称：周玉荣的诉讼请求无事实和法律依据，请求法院依法予以驳回。事实与理由如下：一、中水渔业公司的虚假陈述不具有重大性，且周玉荣的投资损失与中水渔业公司虚假陈述行为不存在因果关系，故周玉荣的诉讼请求不满足证券虚假陈述民事赔偿的构成要件，无论周玉荣是否存在损失，中水渔业公司均无需赔偿。（一）中水渔业公司的虚假陈述不具有重大性。1.中水渔业公司虚假陈述所涉及的事项不属于《证券法》第六十七条规定中关于重大事件的法定情形。2.中水渔业公司虚假陈述行为未对股价产生实质影响，实施日前后的一段时间内，股价与大盘的走势一致。（二）周玉荣的投资决定与中水渔业公司虚假陈述行为不存在因果关系。结合周玉荣提交的相关证据，周玉荣买卖股票的行为存在如下特征：1.其买卖股票的决定不受实施日的影响。2.其买卖股票的决定不受揭露日的影响，在周玉荣自己主张的揭露日（2016年6月3日）之后仍大量买入、卖出股票。3.短期交易频繁：2015年10月13日至2016年3月29日，共30个实际交易日，周玉荣存在3次沽空的情形。4.周玉荣买卖股票的决定基本上不考虑盈亏，缺乏基本的正常的投资逻辑。上述特征表明，周玉荣买卖股票行为完全没有受到本案所涉的虚假陈述行为的影响，与虚假陈述之间不具有因果关系，无论周玉荣是否存在损失，中水渔业公司均无需赔偿。二、案涉证券虚假陈述的揭露日应为2016年3月29日。该日，中水渔业公司在指定媒体巨潮资讯网和中国证券报同时发布《中水集团远洋股份有限公司关于责令整改措施决定的整改公告》（以下简称《整改公告》）、《中水集团远洋股份有限公司关于终止并对张福赐涉嫌犯罪行为进行控告的公告》。在《整改公告》中，中水渔业公司对于2016年3月18日收到中国证监会北京监管局《行政监管措施决定书》（以下简称《决定书》）的事实及《决定书》的主要内容进行了披露，与2017年11月17日公告的中国证监会北京监管局《行政处罚决定书》认定的虚假陈述内容一致。中水渔业公司在指定媒体上对其受到行政监管措施一事及对《决定书》认定的违法事实进行公告的行为，不仅对虚假陈述的事实进行了公开，而且足以对投资者起到警示作用，使投资者对中水渔业公司股票的价值重新做出判断。因此，2016年3月29日这一日期符合《若干规定》第二十条中关于确定虚假陈述揭露日的认定标准，应当认定为本案所涉虚假陈述的揭露日。周玉荣主张揭露日为2016年6月3日，理由是中水渔业公司于2016年6月3日在巨潮资讯网和中国证券报发布了《中水集团远洋股份有限公司关于中国证监会立案调查的公告》（以下简称《立案调查公告》）。该公告未提及被立案的理由、内容等任何信息，与最终的《行政处罚决定书》认定的虚假陈述内容不具有相关性，不符合《若干规定》二十条关于虚假陈述揭露日的认定标准，并且晚于中水渔业公司主张的符合法律规定揭露日认定标准的2016年3月29日，所以，该日期不是揭露日。三、周玉荣用于计算投资差额损失的计算方法错误，事实上周玉荣并不存在依据《若干规定》应当保护的投资差额损失，中水渔业公司不应赔偿。1.周玉荣将其在揭露日前已经卖出的股票的损失计入投资差额损失，计算方法明显违反《若干规定》第十九条的规定。根据周玉荣提交的相关证据统计，自实施日2015年8月28日至揭露日2016年3月29日，周玉荣实际交易的天数为30天，存在3次沽空的情形（指账户股票数量为零），最后一次沽空的时间为2016年2月17日。周玉荣2016年2月17日之前（包括当日）买卖股票的所有损失，不应计算在投资差额损失内。2.周玉荣投资差额损失为22元，且中水渔业公司不应赔偿。根据《若干规定》第三十一条和第三十二条的明确规定，投资差额损失计算方式应当为：投资差额损失=所持证券数量×（买入平均价-实际卖出平均价或基准价）。（1）根据周玉荣提交的相关证据统计，2016年3月29日周玉荣可以用于计算投资差额损失的所持证券数量为2000股。（2）2016年2月17日，周玉荣第3次也是最后一次沽空股票。因此，周玉荣可以主张投资差额损失的2000股股票的买入期间只可能是2016年2月18日至2016年3月28日。根据上述期间周玉荣买入股票的数量和价格，依照综合加权平均法计算，周玉荣所持证券买入平均价为11.671元。（3）本案中，揭露日为2016年3月29日，基准日应为2016年4月28日，经计算，基准价为11.66元。周玉荣在基准日之后卖出所持股票，其投资差额损失为22元。但因上述损失与中水渔业公司虚假陈述并无因果关系，故该损失中水渔业公司无需赔偿。当事人围绕诉讼请求依法提交了证据，本院组织当事人进行了证据交换和质证。鉴于当事人对对方所提交证据均有争议，故本院认定如下：周玉荣提交以下证据：证据1.中水渔业公司于2016年6月3日发布的《立案调查公告》和于2017年11月17日发布的《中水集团远洋股份有限公司关于收到行政处罚决定书的公告》（以下简称《行政处罚公告》），证明中水渔业公司因信息披露违法被中国证监会给予行政处罚，2016年6月3日为中水渔业公司虚假陈述揭露日。证据2.中水渔业公司虚假陈述基准日及基准价计算表、周玉荣证券账户查询确认单、周玉荣融资融券账户对账单、中水渔业股票历史成交记录（新浪财经网截屏）、周玉荣损失计算表，证明中水渔业公司虚假陈述基准日为2016年7月4日，基准价为12.44元，周玉荣主张的损失与中水渔业公司涉案虚假陈述行为具有因果关系。中水渔业公司对证据1和证据2中周玉荣证券账户查询确认单、周玉荣融资融券账户对账单、中水渔业股票历史成交记录（新浪财经网截屏）的真实性均予以认可，但对于其他证据的真实性和全部证据的证明力均不予认可，认为涉案虚假陈述行为的揭露日应为2016年3月29日，周玉荣所主张的损失与涉案虚假陈述行为不具有因果关系，且周玉荣所主张的损失计算有误。中水渔业公司提交以下证据：证据3.周玉荣融资融券账户对账单（同周玉荣提交的相关证据），证明周玉荣频繁买卖股票的交易决定不受实施日和周玉荣主张的揭露日的影响，周玉荣的投资决定与中水渔业公司涉案虚假陈述行为不具有因果关系。证据4.中水渔业公司于2015年10月16日在巨潮资讯网发布的《厦门新阳洲水产品工贸有限公司审计报告》、《中水集团远洋股份有限公司专项审计报告（中水集团远洋股份有限公司关于厦门新阳洲水产品工贸有限公司2014年度业绩承诺完成情况专项说明）》、《厦门新阳洲水产品工贸有限公司审计报告（关于厦门新阳洲水产品工贸有限公司实际盈利数与盈利预测数差异情况的说明）》、《中水集团远洋股份有限公司关于交易各方相关承诺履行情况的说明》、《国都证券股份有限公司关于中水集团远洋股份有限公司重大资产购买交易各方相关承诺履行情况的核查意见》，于2015年10月31日在巨潮资讯网发布的《中水集团远洋股份有限公司2015年第三季度报告》，于2015年12月16日在巨潮资讯网发布的《中水集团远洋股份有限公司关于厦门新阳洲水产品工贸有限公司2014年度业绩补偿实施情况的进展公告》，于2016年1月4日在巨潮资讯网发布的《中水集团远洋股份有限公司关于签署的公告》，于2016年1月22日在巨潮资讯网发布的《中水集团远洋股份有限公司2015年度业绩预告》，于2016年3月2日在巨潮资讯网发布的《中水集团远洋股份有限公司关于重大诉讼公告》，证明中水渔业公司于2015年10月16日连续在巨潮资讯网上发布公告，持续披露收购项目中厦门新阳洲水产品工贸有限公司（以下简称新阳洲）资金被张福赐占用的情况及影响、各方履约情况以及新阳洲经营恶化等信息。证据5.中水渔业公司于2016年3月29日在巨潮资讯网和中国证券报上发布的《整改公告》，于2016年3月29日在巨潮资讯网上发布的《中水集团远洋股份有限公司关于终止并对张福赐涉嫌犯罪行为进行控告的公告》，于2017年11月17日在巨潮资讯网发布的《行政处罚公告》及网络截图，证明中水渔业公司于2016年3月29日发布的上述两份公告首次全部准确披露虚假陈述行为所涉事实，且足以对投资者起到警示作用，与中国证监会《行政处罚决定书》认定的虚假陈述内容一致，2016年3月29日为虚假陈述揭露日。证据6.中水渔业公司于2016年3月30日在巨潮资讯网公布的《中水集团远洋股份有限公司2015年度业绩快报修正公告》，于2016年3月31日在巨潮资讯网公布的《中水集团远洋股份有限公司关于终止重大资产重组事项投资者说明会情况公告》，证明在中水渔业公司主张的虚假陈述揭露日之后，中水渔业公司仍然进一步提示投资者注意投资风险并实际起到了警示作用。证据7.投资差额损失计算方法，基准日和基准价计算表，中水渔业股票2016年3月29日至2016年4月28日股票收盘价、交易量等相关数据（新浪财经网），2016年3月29日中水渔业股票、上证指数、深证成指走势图及相关数据，《中国证监会行政处罚决定书（马永威）》，证明周玉荣主张的投资差额损失计算有误；涉案虚假陈述基准日为2016年4月28日，基准价为11.66元，且因人为操纵市场导致的投资损失不应由中水渔业公司承担。周玉荣除对证据7中投资差额损失计算方法，基准日和基准价计算表的真实性不予认可外，对证据3-7中其他证据的真实性均予以认可，但对于证据3-7的证明力均不予认可，认为2016年6月3日中水渔业股票价格暴跌8.61%，该日才应当是虚假陈述揭露日，周玉荣主张的损失应当由中水渔业公司承担。结合双方当事人的举证质证意见，本院对本案证据认证如下：双方当事人对真实性提出异议的证据，主要是当事人自行制作的计算表和对比表等，在证据类型上属于当事人陈述，而对对方提出的客观形成的公告、股票账户交易记录等证据的真实性均无异议，本院对除当事人陈述类证据以外的其他证据的真实性均予以确认；鉴于双方当事人对对方所有证据的证明力均持有异议，对于相关证据和相关陈述能否实现其证明目的，本院将在本院认为部分结合其他事实综合认定。根据双方当事人的举证、质证意见和本院的认证意见，本院查明如下事实：中水渔业公司成立于1998年1月19日，经批准于1998年2月于深圳交易所上市，证券简称为中水渔业，证券代码为000798。2014年11月27日，中水渔业公司发布停牌公告，筹划重大资产重组事项。2014年12月29日，中水渔业公司召开2014年度第一次临时股东大会，表决通过重大资产重组议案，以22000万元收购张福赐持有的新阳洲55%股权。2014年12月31日，新阳洲完成55%股权交割过户，并办理完毕工商变更登记手续。经新阳洲2014年12月30日股东会以及2014年12月31日董事会决议，宗文峰等任新阳洲董事会董事，宗文峰任新阳洲董事长、法定代表人。2015年1月至5月，中水渔业公司先后向新阳洲派驻财务总监、总经理、出纳、行政人员等工作人员。2015年3月中水渔业公司委托中审亚太会计师事务所（以下简称中审所）对新阳洲2015年度财务报表期初数据进行审计。根据审计结果，新阳洲初步确认其账实不符金额为84399221.64元，中水渔业公司在编制2015年第一季度报告财务报表时，将上述账实不符金额84399221.64元调整到其他应收款-其他。2015年4月至8月，新阳洲对相关账务自查核实，并逐步发现张福赐存在占用公司资金情况。2015年7月30日，宗文峰等董事、中审所合伙人李某和国都证券股份有限公司（以下简称国都证券公司）项目负责人张某在中水渔业公司会议室开会讨论，并知悉新阳洲对张福赐的其他应收款金额约为2.2亿元。会后，国都证券公司将会议内容形成书面记录，并通过邮件发给宗文峰等董事。2015年8月21日，张福赐在四份《2014年度财务信息确认书》上签字确认，截至2014年12月31日，新阳洲对张福赐的其他应收款金额为198854426.47元。上述其他应收款主要发生在2014年下半年。2015年8月28日，中水渔业公司披露2015年半年度报告。其在编制2015年半年度报告财务报表时，仍延续2015年第一季度报告的会计处理，即仅将新阳洲账实不符金额84399221.64元调整到其他应收款-其他。2015年9月25日，大信会计师事务所（以下简称大信所）出具了对新阳洲2014年度的审计报告，在张福赐签字确认的四份《2014年度财务信息确认书》基础上，经过审计调整确认，截至2014年12月31日，新阳洲对张福赐的其他应收款余额为180329584.47元。该审计报告已于2015年10月16日由中水渔业公司单独披露，上述其他应收款情况在中水渔业公司2015年第三季度报告中也进行了披露。自2015年1月1日至2015年6月30日，张福赐偿还其他应收款11905539.34元。故截至2015年6月30日，新阳洲对张福赐应收款余额为168424045.13元。2016年6月3日，中水渔业公司发布《立案调查公告》，载明中水渔业公司于2016年6月2日接到《中国证券监督管理委员会调查通知书》，决定对中水渔业公司进行立案调查，中水渔业公司指定的信息披露媒体为《中国证券报》和巨潮资讯网，请广大投资者注意投资风险。中水渔业股票2016年6月1日收盘价为14.47元，2016年6月2日收盘价为14.4元，2016年6月3日收盘价为13.16元，2016年6月6日收盘价为13.35元，2016年6月7日收盘价为13.21元，2016年6月8日收盘价为12.98元，2016年6月13日收盘价格为12.34元，2016年6月14日收盘价13.04元，2016年6月15日收盘价为13.26元。2017年11月17日，中水渔业公司发布《行政处罚公告》，载明：2017年11月14日，中水渔业公司收到中国证监会北京监管局[2017]7号《行政处罚决定书》，查实：“中水渔业不晚于2015年7月31日知悉截至2014年12月31日新阳洲对张福赐的其他应收款金额约为2.2亿元。2015年8月21日，吴某秀将四份《2014年度财务信息确认书》交给张福赐签字，并将确认书原件交给了新阳洲财务人员进行处理。在当时中水渔业已经向新阳洲派驻总经理助理、财务总监、出纳等多名工作人员的情况下，中水渔业应当及时知悉签字情况。但在编制2015年半年度报告财务报表时，中水渔业仅将2015年第一季度初步确认的新阳洲账实不符金额84399221.64元调整到其他应收款-其他，与根据大信审计报告以及《张福赐还款说明》测算的新阳洲对张福赐其他应收款余额168424045.13元相比，相差84024823.49元。因此，中水渔业2015年半年度报告披露的合并资产负债表其他应收款项目期末金额少计84024823.49元，占中水渔业公司最近一期经审计的财务报表所披露净资产842233388.66元的9.97%。同时，中水渔业2015年半年度报告没有披露张福赐作为‘期末余额前五名的其他应收款情况’，也没有披露新阳洲当时已陷入困境的财务状况、生产经营状况等不利情形”，并认定“中水渔业2015年半年度报告存在虚假记载、重大遗漏的行为，违反了《证券法》第六十三条、第六十八条规定，构成《证券法》第一百九十三条第一款所述‘发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏’的行为”，依据《证券法》第一百九十三条第一款规定，决定责令中水渔业改正，给予警告，并处以罚款四十五万元；对其他人员给予警告并分别处以三万元至十五万元不等的罚款。双方当事人均认可涉案证券虚假陈述行为的实施日为2015年8月28日，虚假陈述的行为即为上述《行政处罚决定书》中所认定的行为。周玉荣主张涉案证券虚假陈述行为的揭露日为2016年6月3日，基准日为2016年7月4日，基准价为12.44元。中水渔业公司主张其在披露2017年11月17日《行政处罚公告》之前，已经持续就其被认定构成虚假陈述的相关事实向公众进行了披露，起到了提示投资者注意市场风险的警示作用，并且于2016年3月29日通过公布《整改公告》和《中水集团远洋股份有限公司关于终止并对张福赐涉嫌犯罪行为进行控告的公告》，首次全部准确披露虚假陈述行为所涉事实，故揭露日为2016年3月29日，基准日为2016年4月28日，基准价为11.66元。具体表现如下：（1）中水渔业公司于2015年10月16日在巨潮资讯网发布的《厦门新阳洲水产品工贸有限公司审计报告》在“5、按欠款方归集的期末余额前五名的其他应收款情况”部分载明“张福赐应收款金额180329584.47元，账龄1年以内，占其他应收款总额的比例为83.42%”；《中水集团远洋股份有限公司专项审计报告（中水集团远洋股份有限公司关于厦门新阳洲水产品工贸有限公司2014年度业绩承诺完成情况专项说明）》在“三、业绩承诺完成情况”部分载明新阳洲2014年业绩实际完成数与承诺业绩相差439万元等业绩情况；《厦门新阳洲水产品工贸有限公司审计报告（关于厦门新阳洲水产品工贸有限公司实际盈利数与盈利预测数差异情况的说明）》在“四、实际盈利数与盈利预测数的差异说明”部分载明新阳洲公司2014年度实际盈利数低于预测数201.92万元，盈利预测完成率94.75%及原因说明；《中水集团远洋股份有限公司关于交易各方相关承诺履行情况的说明》载明在中水渔业公司收购新阳洲股权项目过程中各方履行承诺的情况；《国都证券股份有限公司关于中水集团远洋股份有限公司重大资产购买交易各方相关承诺履行情况的核查意见》载明国都证券公司针对涉案收购项目中各方履行相关承诺情况的核查意见。（2）中水渔业公司于2015年10月31日发布的《中水集团远洋股份有限公司2015年第三季度报告》在“三、公司或持股5%以上股东在报告期内发生但持续到报告期内的承诺事项”部分载明，张福赐对新阳洲相关土地及房产承诺履行情况及保障措施，张福赐因2014年承诺业绩未完成需向新阳洲补偿439万元，四海建设担保事件给新阳洲造成的损失及保障措施等。（3）中水渔业公司于2015年12月16日在巨潮资讯网发布的《中水集团远洋股份有限公司关于厦门新阳洲水产品工贸有限公司2014年度业绩补偿实施情况的进展公告》中载明，新阳洲2014年度实际盈利与承诺金额少439万元，张福赐将其持有的新阳洲2%股权无偿转让给中水渔业公司以补偿盈利差额。（4）中水渔业公司于2016年1月4日在巨潮资讯网发布的《中水集团远洋股份有限公司关于签署的公告》载明，由于张福赐无法正常履行收购项目中土地房产承诺，中水渔业公司无法对新阳洲进行财务资助，无法在中水渔业公司体系内解决，故决定与中国水产有限公司签订转让新阳洲57%股权的转让协议，转让交易价格为1.76亿元。（5）中水渔业公司于2016年1月22日在巨潮资讯网发布的《中水集团远洋股份有限公司2015年度业绩预告》载明，中水渔业公司2015年归属上市公司股东的净利润亏损且亏损很大程度是由新并购的新阳洲存在减值所致。（6）中水渔业公司于2016年3月2日在巨潮资讯网发布的《中水集团远洋股份有限公司关于重大诉讼公告》载明，新阳洲作为被告涉诉案件的基本情况，该案件将会影响中水渔业公司向中国水产有限公司转让新阳洲57%股权的协议的履行进展，进一步加剧新阳洲的经营困难。（7）中水渔业公司于2016年3月29日在巨潮资讯网和中国证券报上发布的《整改公告》载明，中水渔业公司于2016年3月18日收到中国证监会北京监管局行政监管措施决定书《关于对中水集团远洋股份有限公司采取责令改正措施的决定》，对该公司2014年实施以现金方式收购张福赐持有的新阳洲55%股权这一重大资产重组过程中，在知悉重组收购标的资金资产涉嫌被占用后未及时将该重大事件有关情况予以公告，在此之后对该重大事件进行了选择性披露，要求该公司立即纠正上述违规行为，并予以准确披露。该公告具体披露了“收购标的资金资产涉嫌被占用的基本情况”“张福赐涉嫌占用新阳洲资金资产的具体情况”和“公司解决新阳洲问题所采取的措施”等三部分内容，其中包括“截至本公告日，新阳洲对张福赐的其他应收款余额为168424045.13元”“因张福赐在公司收购完成前占用了高达1.68亿元的资产资金，造成公司收购后新阳洲资金困难，银行贷款出现逾期，生产经营几乎陷于停滞状态”“公司与财务顾问国都证券有限公司一起与张福赐协商解决方案，先后提出以股抵债、引进战投等多种方案，上述诸多方案均因张福赐本人否定和张福赐本人没有担保能力而未能实施”“拟以公司实际投资的17600万元的价格，将本公司持有新阳洲57%全部股权及相关权利和债务转让给中国水产有限公司，在推进转让过程中，发现存在未知的张福赐以新阳洲名义借款或以新阳洲担保的个人账外借款，致使公司转让股权事项无法进行”等内容，并以“其他应收款构成明细”表列明新阳洲对张福赐应收款具体摘要和金额。（8）中水渔业公司于2016年3月29日在巨潮资讯网上发布的《中水集团远洋股份有限公司关于终止并对张福赐涉嫌犯罪行为进行控告的公告》载明，近期发生了新阳洲、张福赐涉诉事件，涉诉借款未在新阳洲账上体现，张福赐本人也未告知中水渔业公司，涉诉事件发生后，中水渔业公司向张福赐询问得知张福赐尚有其他以新阳洲名义借款或以新阳洲担保的个人账外借款；由于张福赐隐瞒有关事项未如实告知，中国水产有限公司终止受让中水渔业公司持有的新阳洲57%股权，中水渔业公司在无法确定或有风险且张福赐占用新阳洲1.68亿元资金去向无法查明的情况下，使新阳洲无法继续进行正常的生产经营，决定由新阳洲对张福赐以涉嫌挪用资金罪、职务侵占罪等提起控告，目前厦门公安局已受理。中水渔业股票2016年3月25日收盘价为10.60元，2016年3月28日收盘价为10.95元，2016年3月29日收盘价为10.610元，当日跌幅最大值为-5.21%，当日上证指数跌幅最大值为-1.73%，深证成指最大跌幅为-2.44%。（9）中水渔业公司于2016年3月30日在巨潮资讯网公布的《中水集团远洋股份有限公司2015年度业绩快报修正公告》载明，因中水渔业公司新并购子公司新阳洲第二大股东张福赐涉嫌挪用资金、职务侵占行为，提起控告会对中水渔业公司业绩造成重大影响，提醒广大投资者注意投资风险。（10）中水渔业公司于2016年3月31日在巨潮资讯网公布的《中水集团远洋股份有限公司关于终止重大资产重组事项投资者说明会情况公告》载明，在相关说明会上有投资者关注中水渔业公司近期接连收购失败并持续发布利空。周玉荣证券账户明细显示，2012年4月12日开始至2017年4月19日，周玉荣频繁买入卖出中水渔业股票，且出现多次沽空。例如，2012年4月12日分别以6.910元和6.92元的成交价共买入4400股，2012年4月24日以6.953元的成交价卖出4400股，2012年4月25日分别以7.45元和7.46元的成交价买入4100股，2012年6月8日以7.12元的成交价卖出4100股。2015年6月23日以19.450的成交价卖出3900股（沽空），2015年6月26日以17.790元的成交价买入1900股，2015年6月29日以15.54元的成交价卖出500股，2015年6月30日分别以14元和14.170元的成交价卖出共1000股（沽空）。2015年8月28日之后，仍然持续频繁买入卖出中水渔业股票。例如，2015年10月13日以11.01元的成交价买入300股，2015年10月19日分别以11.34元和11.33元的成交价共买入2700股，当日以11.2元的成交价卖出300股，又以11.07元的成交价买入300股，2015年10月20日，以11.46元的成交价买入200股，次日以11.55元的成交价买入500股，2015年10月30日分别以11.77元和11.79元的成交价卖出共1200股。2016年2月17日周玉荣持有的中水渔业股票估空。2016年3月29日之前的最后一笔交易时间为2016年2月25日，彼时周玉荣账户股票还剩2000股。2016年3月29日之后，自2016年4月22日起又开始频繁买入卖出中水渔业股票。例如，2016年4月22日分别以12.64元和12.55元的成交价共买入1500股，2016年4月26日以13.17元的成交价买入1100股，2016年5月17日分别以12.47元卖出600股、以12.58元的成交价卖出1000股，2016年5月27日分别以14.72元、14.95元和14.89元的成交价共买入1400股。2016年6月3日后，仍然持续频繁买入卖出中水渔业股票。2016年8月15日以10.170元的成交价卖出4400股（沽空），2016年8月19日以10.86元的成交价买入4000股，2016年10月26日以11.04元的成交价卖出2500股，2016年11月8日以11.16元的成交价卖出1500股（沽空）。2017年7月17日之前的最后一笔交易为2017年4月19日卖出1000股（沽空）。另查，2018年8月22日中国证监会在其网站公告（2018）81号《中国证监会行政处罚决定书（马永威）》，确认2016年5月16日至2016年6月1日，马永威控制使用安某林等共计48个账户交易中水渔业股票；操纵期间，马永威实际控制账户组，集中资金优势，通过连续买卖、在自己实际控制的账户之间进行证券交易、虚假申报的操作手法交易中水渔业股票，影响股票交易交割和交易量，并在拉抬股价后卖出，共计获利14520571.09元。2016年5月16日至5月30日，账户组净买入期间，中水渔业股票股价从11.73元上涨至15.40元，涨幅31.29%，与同期深成指（下跌1.43%）相比偏离32.72%，与同期公司所属食品行业指数（下跌3.22%）相比偏离34.51%。2016年5月31日至6月1日，账户组净卖出期间，中水渔业股票价格从15.40元下跌至14.47元，跌幅6.04%，与同期深成指（上涨0.48%）相比偏离6.52%，与同期公司所属食品行业指数（上涨3.98%）相比偏离10.02%。并认定马永威相关行为构成《证券法》第二百零三条所述操纵证券市场的行为。中水渔业公司以此主张周玉荣主张的投资差额损失计算有误，如果按照周玉荣主张涉案虚假陈述揭露日为2016年6月3日，实施日到揭露日期间股票的下跌受人为操纵的因素影响，由于人为操纵导致的损失不应由中水渔业公司赔偿。本院认为，本案双方当事人的争议焦点包括以下三方面：涉案虚假陈述所涉事项是否属于“重大事件”；涉案虚假陈述揭露日应当如何确定；涉案虚假陈述行为与周玉荣主张的损害结果之间是否具有因果关系。一、关于涉案虚假陈述所涉事项是否属于“重大事件”问题。基于以下三方面分析，本院认为涉案虚假陈述所涉事项属于“重大事件”。其一，《若干规定》第十七条第一款规定：“证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。”该项规定在《证券法》相关规定的基础上，将证券市场虚假陈述的认定范围进一步限定和明确为“对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为”才构成虚假陈述。《若干规定》第十七条第二款进而规定：“对于重大事件，应当结合证券法第五十九条、第六十条、第六十一条、第六十二条、第七十二条及相关规定的内容认定。”相对应《证券法》第六十三条、第六十五条、第六十六条、第六十七条和第七十八条规定。其中，与本案事实密切相关的是《证券法》第六十七条第一款规定：“发生可能对上市公司股票交易价格产生较大影响的重大事件，投资者尚未得知时，上市公司应当立即将有关该重大事件的情况向国务院证券监督管理机构和证券交易所报送临时报告，并予公告，说明事件的起因、目前的状态和可能产生的法律后果”，该条第二款列举了十二项构成“重大事件”的情形，其中第（五）项“公司发生重大亏损或者重大损失”属于上市公司应立即报告和公告的“重大事件”。本案中，中水渔业公司收购新阳洲55%的股权后，逐步发现张福赐存在占用公司资金情况，2015年8月28日中水渔业公司编制2015年半年度报告之前，应当知悉新阳洲对张福赐应收款或为张福赐确认的198854426.47元，甚至可能高达2.2亿元左右，上述情况可能使中水渔业公司收购新阳洲股权项目实现重大资产重组的目标无法实现，并对中水渔业公司产生重大损失，属于上市公司应立即报告和公告的重大事件。其二，《证券法》第六十三条规定：“发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。”《若干规定》第十七条第三款明确：“虚假记载，是指信息披露义务人在披露信息时，将不存在的事实在信息披露文件中予以记载的行为”。该条第五款明确：“重大遗漏，是指信息披露义务人在信息披露文件中，未将应当记载的事项完全或者部分予以记载”。本案中，中水渔业公司在2015年半年度报告中，虽然将新阳洲对张福赐期末应收款项目期末余额进行了标注，但是少计84024823.49元，占中水渔业公司最近一期经审计的财务报表所披露净资产842233388.66元的9.97%，同时，该报告未披露张福赐作为期末余额前五名的其他应收款情况，亦未披露新阳洲当时已陷入困境的财务状况、生产经营状况等不利情形，中国证监会据此认定中水渔业公司构成“虚假记载”和“重大遗漏”的虚假陈述行为。其三，中水渔业公司涉案虚假陈述行为属于隐瞒对于中水渔业公司利空的信息，故实施日之后虽未导致中水渔业股票价格大幅提升，但该行为客观上使投资者不能及时获知关于上市公司相关投资和经营情况的正确信息，从而可能影响投资者对于上市公司股票价格和投资行为的理性判断。综上，本案中水渔业公司在2015年半年度报告中虚假记载新阳洲对张福赐期末余额，及遗漏披露张福赐其他应收款情况和新阳洲经营困难情况的情形构成重大事件，中水渔业公司的行为属于《证券法》及《若干规定》中规定的“虚假陈述”。二、关于涉案虚假陈述揭露日如何确定问题。本案中，双方当事人对于中水渔业公司涉案虚假陈述行为的实施日为2015年8月28日均无异议，本院予以确认。关于涉案虚假陈述行为的揭露日，双方持有异议。周玉荣主张2016年6月3日中水渔业公司发布《立案调查公告》之日，即为虚假陈述行为的揭露日。中水渔业公司主张2016年3月29日其在巨潮资讯网和中国证券报上发布《整改公告》，且在巨潮资讯网上发布《中水集团远洋股份有限公司关于终止并对张福赐涉嫌犯罪行为进行控告的公告》之日，即为虚假陈述行为揭露日。《若干规定》第二十条第二款规定：“虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日”。本院确定2015年3月29日为本案虚假陈述揭露日，理由如下：其一，中水渔业公司于2016年3月29日在巨潮资讯网和中国证券报上发布的《整改公告》完整披露了新阳洲对张福赐的其他应收款余额为168424045.13元及构成明细，新阳洲因张福赐占用巨额资金导致资金困难、生产经营几乎陷入停滞状态等内容，与相关《行政处罚决定书》认定的虚假陈述行为具有对应性。同时，该公告内容属于在全国范围内首次被公开揭露。因此，上述事实符合《若干规定》中关于“首次被公开揭露”的条件。虽然2016年3月29日《整改公告》并未提及涉案虚假陈述行为的载体——2015年半年度报告，但是揭露日要求的主要是将虚假陈述所涉事实予以完整公开揭露，而并非要求明确载体。同时，2017年11月17日公告的《行政处罚决定书》所认定的2015年半年度报告中少记张福赐期末应收款余额84024823.49元的事实，是结合2015年9月25日大信所审计报告等资料得出的结论，在2015年8月28日半年度报告编制之时，中水渔业公司尚未得知张福赐期末应收款金额少记84024823.49元，故中水渔业公司实际上不可能披露2015年半年度报告中少记84024823.49元的事实，对于中水渔业公司而言，客观的揭露方式就是应监管机构的要求，如实将虚假陈述所涉事实本身公之于众，而不是局限于2015年半年度报告中的具体体现。其二，《整改公告》在题目及首段内容中即明确告知投资者该公告是应监管机构采取责令其改正的行政监管措施而进行的，根据相关规定，证券监管机构只有在掌握较为确实充分的证据的前提下，才能对涉嫌证券市场违法、违规者责令改正。监管机构责令改正属于行政监管力度和行政监管手段较强的国家行政监管措施，对于理性的市场投资者而言，足以起到警示作用，形式上符合虚假陈述“揭露”的客观要求。《整改公告》的当日，中水渔业公司还发布了《中水集团远洋股份有限公司关于终止并对张福赐涉嫌犯罪行为进行控告的公告》，对张福赐涉诉及中国水产有限公司终止受让中水渔业公司持有的新阳洲57%股权，新阳洲无法继续正常生产经营，决定由新阳洲对张福赐以涉嫌挪用资金罪、职务侵占罪等提起控告等信息进行披露。该公告与《整改公告》同时发布会产生叠加效应，足以使投资者意识到相关事态的严重程度，对于中水渔业股票市场价值进行重新评估。其三，虚假陈述被揭露的意义在于其对证券市场发出了警示信号，提醒投资人重新判断股票价值，进而产生影响市场价格的效果。2016年3月29日中水渔业股票的最大跌幅达到-5.21%，与同期上证指数最大跌幅-1.73%和深证成指最大跌幅-2.44%相比，跌幅更为显著。在中水渔业公司自2015年10月16日起即持续公告大信所《审计报告》、第三季度报告、新阳洲收购项目承诺履行情况等信息，对于理性投资者起到一定预警作用的情况下，2016年3月29日《整改公告》后中水渔业股票仍然出现较大幅度的跌幅，足以说明该公告起到了对市场的警示作用，实际上达到了虚假陈述“揭露”的客观效果。其四，2016年6月3日中水渔业公司发布的《立案调查公告》仅载明中水渔业公司接到了《中国证券监督管理委员会调查通知书》，决定对中水渔业公司进行立案调查，并未披露立案调查的具体内容，亦未体现最终《行政处罚决定书》中确认的具体虚假陈述行为，虽然该公告提示投资者注意投资风险，但是投资者根据该公告所披露的信息，显然难以将该立案调查所涉事项与2017年11月17日公告的《行政处罚决定书》中所涉及的虚假陈述行为联系起来；且从2016年6月3日前后中水渔业股票的价格走势来看，虽然该日中水渔业股票价格较此前有一定幅度的下降，6月3日当天跌幅甚至一度达到8.61%，但结合《中国证监会行政处罚决定书（马永威）》认定的事实，该段股票价格下行不排除受到马永威操纵自2016年5月31日至2016年6月1日净卖出中水渔业股票影响，且自下一个交易日2016年6月6日起中水渔业股票价格即企稳回升，并未产生剧烈波动。故周玉荣主张2016年6月3日为虚假陈述揭露日，不能成立。三、关于涉案虚假陈述行为与周玉荣主张的损害结果之间是否具有因果关系问题。《若干规定》第十八条规定：“投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：（一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。”《若干规定》第十九条第一项规定，被告举证证明原告在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系。据此，交易因果关系实际上需要考察三层内容：其一，投资人是否在虚假陈述实施日之后至揭露日或更正日之前购买虚假陈述所涉股票，其二，投资人是否未在揭露日或更正日之前卖出相关股票，其三，投资人在揭露日或更正日之后卖出或持有相关股票是否产生亏损。交易因果关系是指违法行为影响了投资者的交易决定。交易因果关系是为了限制或减轻行为人责任的制度安排。侵权行为与投资者的交易决定没有因果关系时，行为人不负赔偿责任。根据本案查明的事实，虽然周玉荣在实施日之后至揭露日之前买入中水渔业股票，并在揭露日后卖出中水渔业股票，但是周玉荣涉案证券账户的买入卖出记录显示其具有频繁买卖股票的操作规律，已经形成其交易习惯。该交易习惯和相应的交易规模无论在涉案虚假行为实施日2015年8月28日之后、涉案虚假陈述揭露日2016年3月29日之后，周玉荣主张的揭露日2016年6月3日之后，均保持持续性和稳定性，不足以体现涉案虚假陈述的侵权行为对于周玉荣作为投资者的交易决定产生重大影响。《若干规定》第三十三条第一项规定：“投资差额损失计算的基准日，是指虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。基准日分别按下列情况确定：（一）揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100％之日。但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算”。涉案虚假陈述揭露日为2016年3月29日，此后至2016年4月28日，涉案中水渔业股票累计成交量达到其可流通部分的100％，故基准日为2016年4月28日。在实施日之后至揭露日之前，周玉荣多次将中水渔业股票沽空，在本院确认的揭露日之前，周玉荣最后一次沽空时间为2016年2月17日。揭露日之时，周玉荣仅持有中水渔业股票2000股。对于揭露日之前已经卖出的股票损失，不应当认定与虚假陈述行为具有因果关系，不能纳入损失的计算范围。故本案仅应计算2016年2月17日至2016年3月29日之间的投资差额损失。周玉荣在揭露日尚持有的2000股股票于2016年5月17日和2016年8月15日卖出，属于在基准日之后卖出证券。《若干规定》第三十二条规定：“投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。”。关于买入证券平均价格的计算方法，周玉荣诉讼请求是以实施日之后至揭露日之前，所有买入股票总金额减去此期间所有卖出股票总金额再减去揭露日后至持仓股票全部被卖出时的所有卖出股票总金额的方法进行计算，该计算方法与《若干规定》的相关规定相悖。庭审中，周玉荣亦主张以其在涉案虚假陈述实施日之后至揭露日之前共买进股票的总金额减去此期间所有已卖出股票的总金额，除以揭露日尚持有的股票数量的方法，计算买入证券平均价格。中水渔业公司主张该种计算方法实际上将应当排除在损失计算范围之外的投资人在揭露日之前已经卖出的股票的损失和其他损失相累积，一并由揭露日尚持有的股票数量来分摊，让中水渔业公司背负了投资人非因虚假陈述所产生的投资损失，背离证券虚假陈述损失赔偿制度设立的基本原则。本院对该两种计算方法均不予采纳。买入证券平均价格是指投资人买入证券的成本，揭露日之前已经卖出的证券，即使有损失亦不能纳入虚假陈述赔偿的损失范围，结合本案中周玉荣存在频繁买进卖出且多次沽空的情形，故本院确定买入证券平均价格应为自最后一次沽空，即2016年2月17日之后至揭露日2016年3月29日之前，周玉荣买入股票的总金额除以此期间周玉荣买入股票的总数量之商。经核算，买入证券平均价格为11.671元。虚假陈述揭露日至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格为11.66元。经计算，周玉荣投资额损失为22元。虽然周玉荣存在投资额损失22元，但是由于涉案虚假陈述的侵权行为对于周玉荣作为投资者的交易决定未产生重大影响，周玉荣的投资额损失属于正常投资损失，与中水渔业公司实施的涉案虚假陈述行为之间不具有因果关系。综上，周玉荣要求中水渔业公司赔偿其投资差额损失、佣金、印花税、利息的诉讼请求，缺乏事实和法律依据，本院不予支持。依照《中华人民共和国证券法》第六十三条、第六十七条、《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条、第十九条第（一）项、第二十条第二款、第三十二条、第三十三条第（一）项规定，判决如下：驳回周玉荣的诉讼请求。案件受理费50元，由周玉荣负担（已交纳）。如不服本判决，可在判决书送达之日起十五日内，向本院递交上诉状，并按照对方当事人的人数提出副本，上诉于北京市高级人民法院。上诉期满后七日内仍未交纳上诉案件受理费的，按自动撤回上诉处理。审 判 长  葛 红审 判 员  赵婧雪人民陪审员  周毓茜二〇一八年十二月二十七日法官助理穆小丽书记员崔亚楠