福建省福州市中级人民法院 民 事 判 决 书 （2019）闽01民初1611号 原告：高云，女，1982年8月19日出生，汉族，住陕西省宝鸡市渭滨区。 委托诉讼代理人：王智斌，上海明伦律师事务所律师。 被告：福建众和股份有限公司，住所地福建省莆田市秀屿区西许工业区5-8号，统一社会信用代码：913500007279127050。 法定代表人：许建成。 委托诉讼代理人：魏来、周苏嘉，国浩律师（福州）事务所律师。 原告高云因与被告福建众和股份有限公司（下称“众和股份”）证券虚假陈述责任纠纷一案，向本院提起诉讼。本院曾作出（2018）闽01民初2282号民事裁定，驳回原告的起诉，后原告不服向福建省高级人民法院提起上诉。福建省高级人民法院经审理指令本院继续审理。本院立案受理后，依法组成合议庭进行了公开开庭审理，原告的委托代理人王智斌以及被告的委托代理人魏来、周苏嘉到庭参加诉讼。本案现已审理终结。 原告高云向本院提出诉讼请求：判令被告赔偿原告经济损失95953.63元。 事实与理由：被告系一家上市公司，原告系二级市场的普通投资者。2018年5月30日，被告发布公告称其收到中国证监会行政处罚决定书，根据该处罚决定，被告存在严重的虚假陈述行为，其虚假陈述行为实施日为2016年4月28日，揭露日为2017年9月12日。基于对被告的信任，原告在实施日后买入被告股票，后又由于被告虚假陈述行为被揭露而遭受巨额损失，原告损失与被告虚假陈述行为存在法定的因果关系，故其理应承担赔偿责任。 被告众和股份答辩称：一、2016年至2018期间，证券市场大盘指数与锂电板块、ST及*ST板块指数均处于下行状态，众和股份股价因受大盘指数与锂电板块、ST及*ST板块指数影响亦持续下行，故原告购买众和股份股票造成的经济损失系由证券市场系统风险造成，根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十九条第（四）款的规定，原告的经济损失与被告所涉“虚假陈述”之间不具有因果关系。二、众和股份股价下跌系受政策、市场规律、经营亏损、重大重组等非系统因素造成，未及时披露行为与原告主张的投资差额损失之间无因果关系。三、原告在众和股份股价持续大幅下滑且政策监管严控的情况下，明知购买众和股份股票存在重大投资风险，其仍自愿通过购买位于低位的众和股票，希望股价反弹后获得巨额的风险收益，属于投资者的带有赌博性质高风险的恶意投资行为，投资者购买股票造成的经济损失系因自身不当的恶意投资行为等造成，与“虚假陈述”之间不具有因果关系。四、如法院认为众和股份确实构成虚假陈述，且认定虚假陈述与原告损失存在因果关系，众和股份所涉“虚假陈述”行为互相独立，其实施日与揭露日等均为不同区间的日期，原告主张的实施日、揭露日、基准日是错误的。具体分析如下：1、罚息未计提不属于独立的行为，该贷款罚息实际上第二项提及的未披露的到期债务的从债务，应当与第二项“未及时披露未能清偿到期重大债务的情况”合并考虑，作为一项未及时披露行为，二者的实施日与揭露日应保持一致。众和股份已在2016年4月26日《关于母公司为子公司提供担保以及子公司之间互相提供担保的公告》以及2015年年报中披露了累计逾期借款的情况（其中包括了金鑫矿业借款逾期金额），故该项的揭露日与更正日为2016年4月26日，基准日为之后的第30个交易日即2016年6月8日是。结合2016年4月26日之后的众和股票股价，揭露日后众和股份股价迎来连续4个交易日涨停，因此未及时披露行为与众和股份股价无因果关系。2、众和股份已在2016年8月22日的《关于深圳证券交易所问询函的回复函》中，就金鑫矿业债务逾期及采矿权存在被拍卖的风险进行揭露。根据举重以明轻的原则，相对于司法查封而言，披露主要资产将要拍卖的风险比披露主要资产被查封的风险更可以引起投资者的注意与警示，故2016年8月22日的回复函属于对该项行为的揭露与更正，故该项行为的揭露日为2016年8月22日，基准日为此后的第30个交易日即2016年10月12日。结合2016年8月22日之后的众和股份股价，揭露日后众和股份股价未发生明显波动，股价平稳，因此未及时披露行为与众和股份股价无因果关系。3、众和股份在2017年2月28日的《2016年业绩快报》中，已对子公司股权转让事宜进行了披露，已对“未及时披露订立转让子公司股权的重要合同的情况”的行为进行揭露与更正，故该项的揭露日与更正日应当为2017年2月28日。基准日为2017年4月13日。结合2017年2月28日之后的众和股票股价，揭露日后众和股份股价未发生明显波动，股价平稳，因此未及时披露行为与众和股份无因果关系。4、“未及时披露公司董事长兼总裁许建成被司法机关采取强制措施的情况”的未及时披露不成立。虽然2017年3月20日马尔康市对许建成执行逮捕，但并未向众和股份出具法律文书，众和股份在无法律文书支持的情况下无法做出公告，众和股份在2017年5月11日接到《逮捕通知书》后，已于当日作出《重大事项公告》并于5月12日公告，故该项行为不能认定为未及时披露。5、根据《若干规定》第18条、第19条的规定，结合我们关于实施日、揭露日的论证，上述具体行为应单独评价，故应将损失计算区间中不在下列区间的时间段予以扣除。因此，计算损失的区间应以下列区间计算：（1）罚息计提、未披露到期债务期间：2016年2月11日--2016年4月26日；基准日是2016年6月8日。（2）未披露资产被查封期间：2016年8月9日--2016年8月22日；基准日是2016年10月12日。（3）未披露转让子公司股权合同期间：2016年11月26日--2017年2月28日；基准日是2017年4月13日。（4）因“在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券”或“在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资”属法定的损失与虚假陈述无因果关系的情形，故计算损失还应当将原告自上述损失计算区间中卖出股票的损失扣除。五、即使法庭认定众和股份所涉“虚假陈述”行为应当以《行政处罚决定书》确定的揭露日为准，如上所述，众和股份股价下跌出并非是因众和股份的“虚假陈述”行为所致。六、虽然福建证监局对众和股份所涉未及时披露事项进行行政处罚，但是因众和股份未及时披露信息不会对原告购买众和股份股价造成实质影响，亦不会对众和股份的股价造成实质影响，众和股份无须为此承担赔偿责任。七、因“明知虚假陈述存在而进行的投资”属法定的损失与虚假陈述无因果关系的情形，故认定众和股份存在虚假陈述的前提下，应考虑对原告在虚假陈述首次披露日即2016年4月26日之后购入或持有众和股份所造成的损失不予保护，理由即是其存在虚假陈述揭露日后进行投资和明知被告已曾有虚假陈述而进行投资，原告主观过错明显，其投资损失应与众和股份毫无关系。八、鉴于众和股份虚假陈述责任案已形成群体诉讼，涉及投资人的人数众多，在法庭认定虚假陈述与投资人的投资损失存在因果关系的情况下，请审核公司的提供的公告及相关证券政策信息等，证明众和股份的“虚假陈述”与众和股份股价波动无因果关系，与投资者的损失无因果关系。综上，请求驳回原告诉讼请求。 原告围绕其诉讼请求向本院提交了以下4份证明资料：1、被告关于收到行政处罚决定书的公告；2、被告关于收到立案调查通知书的公告；3、被告股票流通股本变动历史、2017年9月12日至2017年12月18日交易数据；4、原告关于涉案股票的交易记录。 被告众和股份向本院提交以下15份证明资料：1、2016年3月1-2019年6月18日沪深两市、锂电板块、纺织板块、ST板块及众和股份统计数据及趋势图；2、《关于股票交易异常波动的公告》、《众和股份发行股份购买资产并募集配套资金报告书（草案）摘要》、《关于众和股份2015年股东大会的法律意见书》；3、锂电池板块2016年7月17日-2017年6月1日K线图；4、《借壳上市全面趋严证监会修订并购重组办法降温“炒壳”》、《中国证券监督管理委员会关于规范上市公司重大资产重组若干问题的规定》、《中国证券监督管理委员会关于加强与上市公司重大资产重组相关股票异常交易监管的暂行规定》；5、ST板块2017年3月20日至2018年2月9日K线图；6、《2016年中国锂资源市场运营现状回顾及未来前景增速预测》等分析报告；7、锂电池板块2017年9月20日-2018年10月18日K线图；8、众和股份2015年年度报告节选；9、众和股份2016年年度报告节选；10、《众和股份关于发行股份购买资产并募集配套资金事项自行终止的公告》；11、《众和股份关于2016年度经审计业绩与业绩快报存在重大差异的致歉公告》及《众和股份关于公司股票交易被实行退市风险警示暨停牌的公告》；12、《众和股份关于母公司为子公司提供担保以及子公司之间互相提供担保的公告》；13、《众和股份关于深圳证券交易所问询函的回复函》；14、《众和股份2016年度业绩快报》；15、《众和股份重大事项公告》。 经质证，本院认定原告证据1、2、4具备客观性、合法性及与本案具有关联性，可以作为本案定案依据。原告证据3真实性不能确认，本院不予采纳。被告证据1、3、5、7、是被告的单方统计分析，不属于证据，本院不予采纳。被告证据2、4、6、10、11与本案不具关联性，本院不予采纳。被告证据8-9、12-15具备客观性、合法性及与本案具有关联性，本院予以采纳。但对于证据8-9，被告并未在该《年度报告》中具体披露金鑫矿业债务逾期利息情况，如《2015年年度报告》第119页“已逾期未偿还的短期借款情况”一栏以及第123页“重要的已逾期未付利息情况”一栏，均未见金鑫矿业债务逾期利息的记载，故该证据的证明对象不成立。对于被告证据12，被告在该《公告》中仅披露了众和股份为金鑫矿业提供担保以及金鑫矿业的资产状况，并未明确披露该笔贷款已经逾期，故该《公告》不构成对“未能清偿到期重大债务”的有效披露，其证明对象不成立。对于被告证据13，被告在该《回复》中仅陈述“由于子公司金鑫矿业与中融国际信托有限公司借款合同逾期，其在中国农业银行四川省汶川映秀支行的账户已被冻结。公司作为本次借款债务违约的连带担保责任人，目前公司部分银行账户已被冻结。”并未披露采矿权已被查封的事实，故该《回复》亦不构成对“公司主要资产被查封”的有效披露，其证明对象不成立。对于被告证据14，被告在该《业绩快报》中仅披露了“公司新能源板块净利润同比上年大幅上升，同时转让纺织板块品牌服装运营子公司减少了部分亏损。”但并未就转让的目标公司名称、股权比例、价值等信息作出具体披露，故该《业绩快报》并不构成对子公司股权转让的有效披露，其证明对象不成立。对于被告证据15，法定代表人被逮捕的事实应于何时公布，取决于被告于何时得知该信息，而非必须以其收到《逮捕通知书》为准，公安机关已于2017年3月将法定代表人许建成被逮捕的事实告知了众和股份董事兼董事会秘书詹金明并要求其尽快公告，但其直至2017年5月12日才披露，明显属于未及时披露，故该证据的证明对象亦不成立。 根据本案现有证据，本院确认如下事实： 被告众和股份于2002年2月25日在福建省工商行政管理局登记成立，注册资本6.35亿元，公司于2006年10月12日在深交所挂牌上市，股票名称“众和股份”。 2017年7月，证监会福建监管局出具了《关于对众和股份采取出具警示函措施的决定》。2017年8月1日，深交所发布了《关于对众和股份及相关当事人公开谴责处分的公告》。2017年9月12日，众和股份发布《关于收到中国证监会调查通知书及风险提示公告》。2018年2月8日，众和股份发布《关于收到的公告》。2018年5月30日，众和股份发布《关于收到行政处罚决定书的公告》，该《行政处罚决定书》认定众和股份存在以下违法事实： 一、2016年、2017年部分定期报告存在虚假记载 经查，2015年1月26日，众和股份控股子公司马尔康金鑫矿业有限公司（以下简称金鑫矿业）与中融国际信托有限公司（以下简称中融信托）签订《信托贷款合同》，约定中融信托向金鑫矿业提供2亿元贷款，年利率17%，期限1年，到期一次性还本付息。该合同还约定如金鑫矿业未按约定偿还合同项下贷款，中融信托有权对逾期贷款本金及利息按贷款合同项下贷款利率的150%计收罚息。金鑫矿业以其持有的四川省阿坝藏族羌族自治州马尔康党坝锂辉石矿（以下简称马尔康党坝锂辉石矿）采矿权作为抵押，与中融信托签订了《采矿权抵押合同》。众和股份作为保证人与中融信托签订了《保证合同》，为金鑫矿业上述贷款提供不可撤销的连带责任保证。上述《信托贷款合同》《采矿权抵押合同》《保证合同》均经北京市方圆公证处公证。2015年2月12日，中融信托将2亿元贷款汇至金鑫矿业的银行账户。2016年2月11日，金鑫矿业上述贷款到期，但其与保证人众和股份均未按规定偿还贷款本息。按照合同约定，金鑫矿业还应当向中融信托支付逾期贷款罚息。 众和股份在2016年第一季度报告、2016年半年度报告、2016年第三季度报告、2017年第一季度报告、2017年半年度报告中均未按规定足额计提逾期贷款的罚息，导致2016年第一季度报告少计提罚息344.61万元，虚增归属于上市公司股东的当期净利润243.51万元，虚增比例53.27%；2016年半年度报告少计提罚息984.60万元，虚增归属于上市公司股东的当期净利润695.75万元，虚增比例22.29%；2016年第三季度报告（2016年7月至9月）少计提罚息647.03万元，虚增归属于上市公司股东的当期净利润457.21万元，虚增比例22.36%；2017年第一季度报告少计提罚息632.96万元，虚增归属于上市公司股东的当期净利润447.27万元，虚增比例28.91%；2017年半年度报告少计提罚息457.88万元，虚增归属于上市公司股东的当期净利润323.55万元，虚增比例4.69%。 众和股份董事长兼总裁许建成、董事兼董事会秘书詹金明和独立董事张亦春、唐予华、朱福惠均审议了2016年第一季度报告、2016年半年度报告、2016年第三季度报告，未提异议；除许建成外，其他董事均审计了2017年第一季度报告、2017年半年度报告，未提异议。财务总监黄燕琴在2016年第一季度、半年度、第三季度、2017年第一季度、2017半年季度报告上保证财务报告真实、准确、完整，未提出异议。监事陈永志、许元清、罗建国均审计了公司2016年第一季度、2016年半年度、2016年第三季度、2017年第一季度、2017年半年度报告，未提出异议。 二、未及时披露重大事项 1、未及时披露未能清偿到期重大债务的情况。2016年2月11日，金鑫矿业上述2亿元贷款到期，其与保证人众和股份均未偿还，违约本息合计2.34亿元，占众和股份2015年经审计净资产的30.73%，构成重大债务违约，属于《证券法》第六十七条第二款第（四）项规定的重大事件，应予及时披露。但是，众和股份直至2016年7月20日才披露贷款违约的情况。 2、未及时披露主要资产被查封的情况。因金鑫矿业和众和股份逾期未偿还中融信托贷款本息，四川省江油市人民法院于2016年7月1日查封了金鑫矿业持有的马尔康党坝锂辉石矿采矿权。2016年8月9日，四川省江油市人民法院在众和股份办公场所向财务总监黄燕琴送达了执行文书，黄燕琴在送达回证上签字确认。 根据众和股份2015年度财务报告，马尔康党坝锂辉石矿采矿权账面余额55,794.83万元，占众和股份2015年经审计净资产的73.28%，属于公司的主要资产。故四川省江油市人民法院查封马尔康党坝锂辉石矿采矿权属于《证券法》第六十七条第二款第（十二）项及中国证监会《上市公司信息披露管理办法》（证监会令第40号，以下简称《信息披露管理办法》）第三十条第二款第（十五）项规定的重大事件，应予及时披露。但是，众和股份直至2017年3月14日回复深圳证券交易所关注函时才予以披露。 3、未及时披露订立转让子公司股权的重要合同的情况。2016年11月26日，众和股份控股子公司厦门巨巢品牌投资管理有限公司、厦门众和流行面料设计有限公司与受让方莆田市国货精品商贸有限公司签订股权转让协议，拟转让二者合计持有的浙江雷奇服装有限责任公司99.64%的股权，交易金额为4,105.39万元。众和股份据此在2017年2月28日披露的2016年业绩快报中确认了净利润2,881.55万元，占公司2015年经审计净利润（-15,142.91万元）绝对值19.03%，属于《证券法》第六十七条第二款第（三）项规定的重大事件，应予及时披露。但是，众和股份直至2017年4月29日才予以披露。 4、未及时披露公司董事长兼总裁许建成被司法机关采取强制措施的情况。2017年3月4日，众和股份董事长兼总裁许建成因涉嫌合同诈骗罪被四川省阿坝藏族羌族自治州马尔康市公安局（以下简称马尔康市公安局）拘留。2017年3月20日，马尔康市公安局对许建成执行逮捕。随后，马尔康市公安局告知众和股份董事兼董事会秘书詹金明上述情况，并要求其尽快公告。该事项属于《证券法》第六十七条第二款第（十一）项规定的重大事件，应予及时披露。但是，众和股份直至2017年5月12日才予以披露。 众和股份未按规定计提逾期贷款罚息，导致公司2016年第一季度、半年度、第三季度、2017年第一季度、2017年半年季度报告存在虚假记载，董事长兼总裁许建成、财务总监黄燕琴为直接负责的主管人员，董事兼董事会詹金明和独立董事张亦春、朱福惠、唐予华及监事陈永志、许元清、罗建国为其他直接责任人员。鉴于张亦春、朱福惠、唐予华3名独立董事在知悉金鑫矿业债务逾期后多次督促公司采取解决措施、在较长时间未领取报酬的情况下能继续履行职责等因素，对其三人的罚金酌情降低。 众和股份未及时披露未能清偿到期重大债务、主要资产被查封、订立转让子公司股权的重要合同，董事长兼总经理许建成、董事兼董事会秘书詹金明为直接负责的主管人员。 众和股份未及时披露董事长兼总裁许建成被公安机关拘留和逮捕的情况，董事兼董事会秘书詹金明为直接负责的主管人员。 基于上述事实，福建证监局对众和股份责令改正，给予警告，并处以60万元罚款；对许建成、詹金明、黄燕琴给予警告，并分别处以30万元罚款；对张亦春、朱福惠、唐予华给予警告，并分别处以4万元罚款；对陈永志、许元清、罗建国给予警告，并分别处以3万元罚款。 另查，在2017年2月15日—2017年9月12日期间，原告陆续交易了众和股份股票，且在此之后还继续持有。 诉讼期间，本院依职权向深圳证券交易所调取了原告买卖众和股份股票的交易记录，并委托中证中小投资者服务中心有限责任公司（下称“投服中心”）根据该数据核定原告的损失数额，具体包含对实施日、揭露日、基准日、基准价进行分析确定，对投资差额损失及佣金、印花税、资金利息进行核定（若无其它更优的计算方法，则采用移动加权平均法计算），对是否存在证券市场系统风险或其他因素的影响进行分析并核定扣除比例。投服中心于2019年10月23日出具编号为201912号的《证券投资者损失核定意见书》，认定： 1、众和股份2016年-2017年部分定期报告存在虚假记载的事项以及未及时披露的重大事项（未能清偿到期重大债务、主要资产被查封、订立转让子公司股权的重要合同、董事长许建成被司法机关采取强制措施），均具有“重大性”，构成证券虚假陈述侵权行为。 2、关于虚假陈述行为的实施日及揭露日。（1）2016年第一季度、半年度、第三季度、2017年第一季度、2017年半年季度报告虚假记载行为的实施日分别为各报告的发布日。2016年第一季度、半年度、第三季度报告于2017年4月29日予以更正，故2017年4月29日为该三份报告虚假记载行为的更正日，至于2017年第一季度、半年度报告的虚假记载，已由众和股份于2017年9月12日发布的因“公司涉嫌信息披露违法违规”被中国证监会立案调查的公告予以充分揭露，故该两份报告虚假记载行为的揭露日为2017年9月12日。（2）未及时披露重大事项所涉及的4项违法行为，根据《深圳证券交易所股票上市规则》第18.1条“本规则下列用语具有如下含义：……及时：指自起算日起或者触及本规则披露时点的两个交易日内”之规定，未及时披露未能清偿到期重大债务的实施日为2016年2月15日、披露日为2016年7月20日；未及时披露主要资产被查封的实施日为2016年7月5日是，揭露日为2017年3月14日；未及时披露订立转让子公司股权的重要合同的实施日为2016年11月29日，揭露日为2017年4月29日；未及时披露董事长许建成被司法机关采取强制措施的实施日为2017年3月22日，揭露日为2017年5月12日。（3）从案情看，众和股份主要因《信贷借款合同》及债务违约等相关经营活动引发系列虚假陈述行为，各违法行为相互关联，行为持续期间相互重合，上述系列虚假陈述行为已构成一个整体，难以分割，可认定为同一个虚假陈述行为的持续。从司法实践看，多数法院均认为，对于被告在一段期间内实施的多个虚假陈述行为，如果多个行为之间存在关联性、持续性、不可分性，即可认定为同一虚假陈述行为的延续，应以系列虚假陈述行为的首次实施日作为案件的实施日，以最后一个揭露日作为案件的揭露日。综上，建议本案以虚假陈述行为首次实施日即2016年2月15日为实施日，以最后一个揭露日即2017年9月12日为揭露日。 3、基准日为揭露日2017年9月12日起至该股累计成交量达到该股可流通部分100%之日，故基准日为2017年12月18日。基准价为揭露日至基准日期间，该股每个交易日收盘价的平均价格，即5.56元。 4、佣金费率统一按万分之三计算，印花税税率按千分之一计算，资金利率为银行同期活期存款利率0.35%。（资金利息天数自第一笔有效买入日计算至揭露后最后一笔有效卖出日或基准日）。 5、投资差额损失计算。（1）赔偿范围。根据《若干规定》第十九条关于“被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券”的规定，对投资者在实施日至揭露日期间交易记录的“证券余额”进行逐日考察，若收盘后“证券余额”为“0”的，依法推定该日前买进的股票已全部卖出，该日前的交易记录不参与损失计算（包括差额损失和证券市场风险扣除计算），该日后的首笔买入交易为“第一笔有效买入”，参与损失计算。（2）计算方法。采用移动加权平均法计算，即投资者每次买入股票后，以新买入的股票成本加上前次的持仓成本，除以本次买入的股票数量加上前次的持仓数。以该方法，投资者每次买入股票时核算一次买入成本（持仓成本价），卖出股票的成本以前一次计算所得买入均价为计价依据，无论卖出数量如何变化，不会影响买入均价。具体公式为：买入均价=（本次购入股票金额+本次购入前持股总成本）/（本次购入股票数量+本次购入前持股数量）。投资差额损失=（买入均价-卖出均价）*揭露日有效持股余额在揭露日至基准日期间卖出股数+（买入均价-基准价）*揭露日有效持股余额在揭露日至基准日期间未卖出股数。 6、证券市场系统风险的扣除。根据《若干规定》第十九条第（四）项的规定，在计算投资者损失时，如果存在证券市场系统风险等其他因素影响投资者的，应当扣除该等风险因素所导致的损失。证券市场系统风险存在与否，通常可以通过证券市场的大盘指数和行业板块指数的波动情况做出判断。投服中心以“3+X”组合指标体系作为证券市场系统风险的参考指标，并采用“同步指数对比法”对本案投资者证券市场系统风险扣除比例进行核算。具体计算方法是，将每个投资者持股期间的个股跌幅与大盘指数、行业指数的平均跌幅进行对比，用“相对比例法”扣除证券市场系统风险的影响。具体计算公式为：个股跌幅=（个股买入均价-个股卖出均价或个股基准价）/个股买入均价。指数跌幅=（指数买入均价-指数卖出均价或指数基准价）/指数买入均价。证券市场系统风险扣除比例=指数平均跌幅/个股跌幅。 7、损失核定结论：原告高云因众和股份虚假陈述所遭受的损失为：75776.21元。 本院认为：根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条的规定，证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。本案中，福建证监局【2018】1号《行政处罚决定书》已认定被告众和股份在定期报告中存在虚假记载以及存在未及时披露重大事项的违法行为，而且其在定期报告中虚增各期净利润比例已达4.69%—53.27%不等；未及时披露未能清偿到期重大债务占2015年经审计净资产的30.73%；未及时披露被查封的主要资产占2015年经审计净资产的73.28%；未及时披露订立转让子公司股权的重要合同，由该交易确认的净利润占公司2015年经审计净利润绝对值的19.03%。上述各违法行为对众和股份的相关财务指标影响较大，足以对该股票的交易价格产生影响并影响投资者的交易决策，因此，众和股份上述违法行为所涉事件具有“重大性”，其该行为构成证券虚假陈述。依照《证券法》第六十九条关于“发行人、上市公司公告的招股说明书、公司债券募集办法、财务会计报告、上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告以及其他信息披露资料，有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、上市公司应当承担赔偿责任；”的规定，对于原告因该虚假陈述而遭受的投资损失，众和股份应予赔偿。 一、关于赔付范围。 1、关于虚假陈述实施日、揭露（更正）日的认定。 本案中，众和股份存在多个违法行为，投服中心认定各违法行为的实施日和揭露（更正）日分别为：                            违法事实（虚假记载）                       实施日（应当披露之日）                       揭露（更正）日                               2016年第一季度报告虚假记载                       2016年4月28日                       2017年4月29日                               2016 年度半年度报告虚假记载                       2016年8月25日                       2017年4月29日                               2016 年第三季度报告虚假记载                       2016年10月27日                       2017年4月29日                               2017 年第一季度报告虚假记载                       2017年4月29日                       2017年9月12日                               2017 年半年度报告虚假记载                       2017年8月29日                       2017年9月12日                                           违法事实(未及时披露)                       行为发生日                       实施日                       揭露（更正）日                               未及时披露未能清偿到期重大债务的情况                       2016年2月11日                       2016年2月15日                       2016年7月20日                               未及时披露主要资产被查封的情况                       2016年7月1日                       2016年7月5日                       2017年3月14日                               未及时披露订立转让子公司股权的重要合同的情况                       2016年11月26日                       2016年11月29日                       2017年4月29日                               未及时披露公司董事长许建成被司法机关采取强制措施                       2017年3月20日                       2017年3月22日                       2017年5月12日                上述对虚假陈述行为实施日的认定符合《深圳证券交易所股票上市规则》第18.1条关于信息披露之法定期限的规定，对虚假陈述揭露（更正）日的认定亦符合《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第二十条关于“虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。虚假陈述更正日，是指虚假陈述行为人在中国证券监督管理委员会指定披露证券市场信息的媒体上，自行公告更正虚假陈述并按规定履行停牌手续之日。”的规定，故本院予以确认。被告答辩称其定期报告中存在虚假记载与未及时披露未能清偿到期重大债务应认定为同一项虚假陈述行为，二者的实施日与揭露日应以未披露到期债务的实施日与揭露日为准，但各期财务报告中未计提当期逾期罚息与未披露重大到期债务，属于内容完全不同的两个行为，故其该诉讼意见明显不成立。至于被告对其它各虚假陈述行为揭露日的主张，本院已在证据认定部分逐一分析回应，故在此不再赘述。 纵观本案案情，众和股份所实施的上述一系列虚假陈述行为，均是因《信托贷款合同》到期违约以及为此而采取的相关经营活动所引发，各违法行为之间相互关联，行为持续期间相互重合，上述系列虚假陈述行为已构成一个难以分割的整体，可以认定为同一个虚假陈述行为的延续，故应以该系列虚假陈述行为的首次实施日为本案虚假陈述的实施日，以最后一个揭露日为本案虚假陈述的揭露日，故本院对投服中心关于本案虚假陈述行为实施日为2016年2月15日、揭露日为2017年9月12日的建议予以采纳。 依照《若干规定》第十八条关于“投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：（一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。”以及第十九条关于“被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券；（二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资；”的规定，原告只有在2016年2月15日起至2017年9月12日期间买入众和股份股票且在2017年9月12日之后因卖出或继续持有而遭受的损失，才属于赔付范围。其因在虚假陈述实施日之前购入股票或在虚假陈述揭露日之后购入股票，抑或在虚假陈述实施日之后购入但在虚假陈述揭露日之前已经卖出股票所遭受的损失，均与众和股份的虚假陈述行为不存在因果关系，故不属于赔付范围。 2、应否扣除系统风险因素所致损失的问题。 《若干规定》第十九条规定“被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：……（四）损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致；”，系统风险是整个证券市场以及所有投资者共同面临的问题，投资者因系统风险所遭受的损失与虚假陈述行为不具有因果关系，该部分损失不应由虚假陈述行为人承担。本案中，投服中心在参考中小板综合指数、有色金属行业指数、锂行业指数的基础上,采用“同步指数对比法”，对每个投资者持股期间的个股跌幅与大盘、行业指数跌幅进行对比，以确定各投资者是否存在部分损失是因系统风险所致以及扣除比例。该计算方法不仅充分考虑了投资者买入股票数量和指数波动因素，还能充分考虑不同投资者的实际交易情况，计算结果客观公正，故本院对投服中心关于系统风险扣除比例的认定予以采纳。 3、原告损失是否是因众和股份重组失败、正常经营亏损所致，相应损失应否扣除的问题。 首先，根据谁主张谁举证的原则，被告对此负有举证责任，但被告在本案中未提交证据证明其在2016年2月15日至2017年9月12日期间曾对外发布过重组公告或此期间处于重组事件中的哪一环节（如与重组方谈判环节或行政审批环节等），以及在该环节中又发生了哪一重大事件对股价造成了何种影响，故其应自行承担举证不能的不利法律后果。其次，股票因重组停牌，复牌之后的股价往往会受到各种因素的影响，因此在实务中，重组失败但股价上涨的情形也屡见不鲜，即重组失败并不必然导致股价下跌。故被告关于股价下跌是因其重组失败、正常经营亏损所致，相应损失应扣除的抗辩理由不能成立。 二、关于损失的计算。 依照《若干规定》第三十条的规定，原告的损失为投资差额损失、投资差额损失部分的佣金和印花税、以及上述两项资金的利息损失。对于投资差额损失的具体计算，《若干规定》第三十一条规定“投资人在基准日及以前卖出证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与实际卖出证券平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。”、第三十二条规定“投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。”上述规定只是原则性的规定以平均价格之差来计算投资人的实际损失，但具体应当采用何种计算方法，现行法律法规未作出明确规定。本案采用移动加权平均法，该方法能有效剔除与虚假陈述无因果关系的投资损失（如在揭露日之前已经卖出股票的投资损失），相较于其它计算方法而言，该方法所计算出的结果更为客观、精准，故本院对投服中心根据该方法所计算出的结果予以确认。 另关于基准日及基准价的确定问题，投服中心认定基准日为2017年12月18日、基准价为5.56元，该认定符合《若干规定》第三十二条、第三十三条的规定，本院亦予确认。 综上所述，投服中心作出的《损失核定意见书》及所附《损失计算表》合理合法，根据该核定意见，原告高云因众和股份虚假陈述所遭受的投资损失为75776.21元，对于该损失，被告应予赔偿。 综上，经审判委员会讨论决定，依照《中华人民共和国证券法》第六十三条、第六十七条、第六十九条、《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条、第十八条、第十九条、第二十条、第三十条、第三十一条、第三十二条、第三十三条的规定，判决如下： 一、被告福建众和股份有限公司应于本判决生效之日起十日内向原告高云支付赔偿款75776.21元； 二、驳回原告高云的其它诉讼请求。 如果未按本判决确定的期限履行给付金钱义务，应当依照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百五十三条之规定，加倍支付迟延履行期间的债务利息。 案件受理费2199元，由原告高云承担463元，由被告众和股份负担1736元。 如不服本判决，可在判决书送达之日起十五日内，向本院递交上诉状，并按对方当事人的人数提出副本，上诉于福建省高级人民法院。 审 判 长 雷晓琴 审 判 员 王燕燕 审 判 员 田始凤 二〇一九年十月三十一日 法官助理 丁寻韬 书 记 员 郭 峥