山东省济南市中级人民法院民 事 判 决 书（2021）鲁01民初804号原告：唐山，男，1970年11月9日出生，汉族，住辽宁省大连市。被告：济南高新发展股份有限公司(原山东天业恒基股份有限公司)，住所地济南市。法定代表人：刘金辉，董事长。委托诉讼代理人：田青明，山东德衡（济南）律师事务所律师。委托诉讼代理人：周华，山东德衡（济南）律师事务所律师。原告唐山与被告济南高新发展股份有限公司（以下简称济南高新公司）证券虚假陈述责任纠纷一案，本院于2021年2月2日立案后，依法适用普通程序，公开开庭进行了审理。原告唐山，被告济南高新公司的委托诉讼代理人田青明到庭参加诉讼。本案现已审理终结。唐山向本院提出诉讼请求：1.请求判令济南高新公司赔偿投资损失（含投资差额损失、交易税费）及投资损失利息共计人民币159427.03元；2.请求判令本案诉讼费用由济南高新公司承担。事实和理由：2018年5月2日，山东天业恒基股份有限公司（以下简称山东天业公司）因涉嫌违反证券法律法规，中国证券监督管理委员会根据《中华人民共和国证券法》的有关规定，决定对山东天业公司进行立案调查。2019年8月13日，山东天业公司及相关当事人收到中国证监会下发的《行政处罚及市场禁入事先告知书》。经证监会调查认定，山东天业公司在2014年至2018年期间，存在多种违法行为。山东天业公司的违法行为违反了《证券法》的相关规定，构成虚假陈述违法行为。唐山通过二级市场，在实施日之后买入案涉股票，并在揭露日之后卖出或持有，产生损失(详见《交易对账单》)。根据证券法以及相关司法解释的规定，山东天业公司信息披露违法，给唐山造成损失，应当依法承担赔偿责任，望判如所请。济南高新公司辩称，（一）关于本案虚假陈述实施日、揭露日、基准日及基准价，应当依法认定。1.本案实施日为2015年4月2日，即山东天业公司披露《2014年年度报告》之日。2.本案揭露日为2019年8月14日，即山东天业公司披露《关于收到中国证监会的公告》之日。在证券市场上，行为人的虚假陈述行为被揭示通常会有一个过程，但并非任何一个对虚假陈述行为的揭露均可作为虚假陈述揭露日。确定虚假陈述揭露日除须符合首次公开揭露这一要件外，还应当着重考虑虚假陈述行为被揭露的具体内容和对证券市场的影响。山东天业公司于2019年8月14日发布《行政处罚事先告知书公告》之日符合《若干规定》关于虚假陈述行为被首次、在全国范围内公开揭露的特征，而且该公告系山东天业公司对中国证监会向其下发的《行政处罚事先告知书》进行的完整披露，披露的内容与中国证监会在其后认定的山东天业公司信息披露违法违规事实内容相一致，且系山东天业公司虚假陈述行为的首次完整披露。因此，应认定2019年8月14日山东天业公司发布《行政处罚事先告知书公告》之日为本案揭露日。从揭露日后山东天业公司股价呈下跌趋势及跌幅情况来看，山东天业公司虚假陈述行为被揭露后，已对证券市场造成较大的冲击和负面影响，足以引起一般理性投资者的警示，进而导致股票价格明显下挫，符合揭露日的认定标准。3.根据山东天业公司关于本案揭露日的认定，本案基准日应为2019年9月25日。根据《若干规定》第（二）按前项规定在开庭审理前尚不能确定的，则以揭露日或者更正日后第30个交易日为基准日的规定。经计算自本案揭露日2019年8月14日起第30个交易日为2019年9月25日，因此本案基准日应为2019年9月25日。4.根据山东天业公司对本案揭露日和基准日的认定，本案基准价应为4.56元。根据《若干规定》第三十二条之规定，基准价应为“虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格”。经计算，自揭露日2019年8月14日至基准日2019年9月25日期间，每个交易日的收盘价的平均价格为4.56元，因此本案基准价应为4.56元。（二）关于投资差额损失，应在认定实施日、揭露日及投资差额损失与虚假陈述行为存在因果关系的基础上，结合唐山买入、卖出可索赔股票数量及交易价格予以计算。1.在依法确定本案揭露日、基准日的基础上，计算唐山的投资差额损失。依据《若干规定》第三十一条、第三十二条规定，本案应采用“先进先出加权平均法”计算唐山投资差额损失，计算公式为：投资差额损失=（平均买入价-平均卖出价）×揭露日至基准日期间卖出的可索赔股票的数量＋（平均买入价-基准价）×基准日之后卖出或仍持有的可索赔股票的数量。（三）关于因系统风险因素造成的全部或部分损失，与本案虚假陈述没有因果关系，应当从计算的投资差额损失中予以剔除。（四）唐山主张的部分损失是由于山东天业公司自身经营情况等其他非系统风险因素造成的，与虚假陈述行为之间不存在因果关系，应当从计算的投资差额损失中予以剔除。本案中，公司自身经营情况等非系统风险因素造成的损失，与虚假陈述行为无关，应当从计算的投资差额损失中予以剔除。山东天业公司集中披露众多经营性重大风险事件和持续披露股价异常波动风险提示，叠加上大盘重大动荡期间共同加剧了天业股价的大幅持续下跌，势必大幅度受到上述公司自身经营情况等非系统因素的影响。唐山投资者因股价下跌所产生的投资差额损失，也势必大幅度受到上述公司自身经营情况等非系统因素的影响。除证券市场的系统性风险因素影响外，因公司自身经营情况等非系统性风险因素对山东天业公司股价波动的影响至少不低于50%，该部分因素的影响应从计算的投资差额损失中予以剔除。（五）关于唐山主张的印花税、佣金、利息及其他赔偿问题。1.关于投资者主张的印花税。根据《财政部、国家税务总局关于调整证券（股票）交易印花税征收方式的通知》之规定，在该《通知》有效期间，即使对投资者的投资差额损失负有赔偿义务，对相应的印花税不应承担赔偿责任。2.关于投资者主张的佣金、利息损失。关于佣金，可根据中国证券监督管理委员会、国家计委、国家税务总局《关于调整证券交易佣金收取标准的通知》规定的证券交易金额3‰范围内，按照唐山实际支付的有效凭证赔偿。所涉赔偿损失的利息按照《若干规定》的规定，可按银行同期活期存款利率计算赔偿。综上所述，唐山的投资差额损失与山东天业公司虚假陈述行为有因果关系的，同意按照法律规定依法予以赔偿。但对于具体赔偿金额，应当在依法确定虚假陈述实施日、揭露日、基准日的基础上，采取正确的损失计算方法对予以计算，并依法剔除因系统风险因素和其他非系统风险因素影响所造成的损失部分。在依法确定投资差额损失和佣金、印花税、利息损失的基础上予以赔偿。对于唐山主张的损失中，没有事实和法律依据的部分，依法不应支持。当事人围绕诉讼请求依法提交了证据，本院组织当事人进行了证据交换和质证。对当事人无异议的证据，本院予以确认并在卷佐证。根据当事人陈述和经审查确认的证据，本院认定事实如下：1994年1月3日，济南百货大楼股份有限公司在上海证券交易所发行股票济南百货，代码600807。之后，济南百货更名为ST济百。2006年12月29日，ST济百的控股股东变更为山东天业房地产开发有限公司，股票名称陆续变更为天业股份、ST天业。所属行业板块亦变更为房地产开发行业板块。2018年5月3日，山东天业公司在上海证券交易所网站披露《关于收到中国证监会立案调查通知书的公告》，告知2018年5月2日，山东天业公司收到中国证监会立案调查通知书，因山东天业公司涉嫌违反证券法律法规，中国证监会决定对山东天业公司进行立案调查。2019年8月14日，山东天业公司在上海证券交易所网站披露《关于收到中国证监会行政处罚及市场禁入事先告知书的公告》。主要内容为：2018年5月2日，山东天业公司收到中国证监会立案调查通知书，因山东天业公司涉嫌违反证券法律法规，中国证监会决定对山东天业公司进行立案调查。2019年8月13日，公司及相关当事人收到中国证监会下发的《行政处罚及市场禁入事先告知书》（处罚字[2019]121号）。经查明，山东天业公司涉嫌违法事实如下：一、未在定期报告中披露重大关联交易。天业房地产开发集团有限公司（以下简称天业集团）是山东天业公司的控股股东，天业集团及其直接或者间接控制的企业为山东天业公司的关联方。2016年1月至2018年6月，山东天业公司及其控股子公司通过银行划款、开具票据等方式，向天业集团等关联方提供财务资助，构成山东天业公司与天业集团等关联方之间的关联交易。山东天业公司未在2016年半年度报告、2016年年度报告、2017年半年度报告、2017年年度报告、2018年半年度报告中披露该情况，导致相关定期报告存在重大遗漏。二、未及时披露及未在定期报告中披露对外担保。山东天业公司2016年半年度报告、2016年年度报告、2017年半年度报告、2017年年度报告、2018年半年度报告中均未披露向关联方提供担保发生额和未披露对外担保余额，导致相关定期报告存在重大遗漏。三、未及时披露及未在定期报告中披露未能清偿到期重大债务的违约情况。2017年6月至2018年12月，山东天业公司多次发生未能清偿到期重大债务的违约情况。山东天业公司2017年半年度报告、2017年年度报告、2018年半年度报告均应披露而未披露未能清偿到期债务的违约金额，导致相关定期报告存在重大遗漏。四、未及时披露及未在定期报告中披露重大诉讼和仲裁。自2017年9月起，山东天业公司涉及多起诉讼、仲裁案件。山东天业公司未在2017年年度报告、2018年半年度报告中披露该情况，导致相关定期报告存在重大遗漏。五、在定期报告中虚增利润。（一）不适当确认投资收益。山东天业公司2017年在不符合股权转让投资收益确认条件时确认了投资收益，并在编制2017年度合并财务报表时未将深圳天盈实业有限公司纳入合并范围，致山东天业公司2017年年度报告虚增营业利润14596.83万元。（二）未及时确认工程成本事项。山东天业公司东营分公司盛世龙城项目2010年完工交付时，工程结算尚未全部完成，山东天业公司按照预算总成本结转工程成本，财务部门未及时将结算值与预算值差额部分记账，致山东天业公司2015年年度报告、2016年年度报告、2017年年度报告均虚增营业利润。（三）少计财务费用事项。2016年4月至2017年8月，山东天业公司将向相关个人支付的融资居间费、向债权人支付的违约金及向相关公司支付的财务顾问费等财务费用，计为对隐瞒关联关系的关联方山东亨业贸易有限公司的其他应收款，致天业公司2016年年度报告、2017年年度报告均虚增营业利润。（四）少计所得税费用事项。山东天业公司子公司烟台市存宝房地产开发有限公司2015年第三季度开始至2017年，按税法规定预缴企业所得税，将预缴所得税计入其他流动资产科目。2016年至2017年，该公司重复计提递延所得税资产并减计所得税费用。致山东天业公司2016年年度报告、2017年年度报告均虚增净利润。（五）少计营业成本及多计所得税费用事项。山东天业公司境外孙公司明加尔金源公司存货确认错误，2014年、2015年、2016年均少结转营业成本，2017年多计提当期所得税费用，致山东天业公司2014年年度报告、2015年年度报告、2016年年度报告、2017年年度报告均虚增营业利润。上述行为导致山东天业公司披露的相关年度报告财务数据存在虚假记载。中国证监会认为，山东天业公司披露的2014年年度报告、2015年年度报告存在虚假记载，2016年半年度报告、2017年半年度报告、2018年半年度报告存在重大遗漏，2016年年度报告、2017年年度报告存在虚假记载和重大遗漏以及未及时披露重大事件的行为，涉嫌违反了《中华人民共和国证券法》第六十三条及第六十七条第一款的规定，构成第一百九十三条第一款所述“发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”的行为。山东天业公司的董事、监事、高级管理人员违反《中华人民共和国证券法》第六十八条第三款的规定，构成第一百九十三条第一款所述的“直接负责的主管人员和其他直接负责人员”。根据《中华人民共和国证券法》第一百九十三条第一款、第三款的规定，中国证监会对山东天业公司及其相关董事、监事、高级管理人员作出相应处罚决定。2019年10月26日，山东天业公司在上海证券交易所网站披露《关于收到中国证监会行政处罚决定书及市场禁入决定书的公告》。公告内容同上述2019年8月14日公告内容。另查明，山东天业公司2014年年度报告发布时间为2015年4月2日。2017年12月23日，ST天业停牌，2018年5月16日复牌。自2018年5月3日至2018年8月15日，ST天业累计成交量达到其可流通部分101.23%。自2018年5月16日至2018年8月15日期间，每日收盘均价为3.5元。自2015年4月2日至2018年5月16日,上证综指下跌了17.15%，房地产开发行业板块指数下跌了11.25%，山东天业公司股价下跌了26.56%。2020年4月24日，山东天业公司名称由“山东天业恒基股份有限公司”变更为“济南高新发展股份有限公司”。唐山为山东天业公司证券投资者，其与济南高新公司均认可，按照已经发生法律效力的判决书认定的“先进先出加权平均法”来计算投资损失。按照上述方法计算，唐山的投资差额损失为138444.95元、佣金印花税损失为276.89元、利息损失为244.11元，上述损失共计138965.95元。本院认为，《中华人民共和国证券法》第六十三条规定，发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。中国证监会业已认定，山东天业公司的行为为证券信息虚假陈述，应对虚假陈述给投资人造成的损失承担赔偿责任。鉴于中国证监会认定的山东天业公司最早虚假陈述行为系2014年年度报告虚增营业利润，故2014年年度报告发布时间2015年4月2日应为虚假陈述实施日。2018年5月3日，山东天业公司在上海证券交易所网站披露《关于收到中国证监会立案调查通知书的公告》，载明山东天业公司涉嫌违反证券法律法规，中国证监会决定对山东天业公司进行立案调查。故2018年5月3日，系虚假陈述行为首次被公开揭露之日，为虚假陈述揭露日。自2018年5月3日至2018年8月15日，ST天业累计成交量达到其可流通部分101.23%，故2018年8月15日为虚假陈述基准日。自2018年5月3日至2018年8月15日期间，每日收盘均价为3.5元，故基准价为3.5元。唐山在虚假陈述实施日以后至揭露日之前买入了山东天业公司股票，在揭露日后继续持有，故山东天业公司的虚假陈述与唐山的损害结果之间具有因果关系。自揭露日2018年5月3日之后首个复牌日2018年5月16日至基准日2018年8月15日期间，上证综指下跌了14.08%，房地产开发行业板块指数下跌了21.77%，山东天业公司股价下跌了77.08%。山东天业公司股票的下跌走势与大盘和行业板块的下跌走势相一致，应认定山东天业公司股票的下跌受到了证券市场系统风险因素的影响，故应剔除的系统风险影响比例为（14.08%+21.77%）÷2÷77.08%=23.26%。股票作为一种有价证券，除具有流动性的特征外，还具有风险性、波动性的特征。除证券虚假陈述的影响因素外，上市公司内部的自身经营风险、投资者的投资决策等因素也会对股票走势产生一定的影响。投资者因此所产生的该部分损失与虚假陈述之间不存在因果关系，上市公司亦不应赔偿。本案自实施日2015年4月2日至揭露日2018年5月3日之后首个复牌日2018年5月16日,山东天业公司股价尚未受到虚假陈述揭露行为的影响，跌幅却为26.56%，但在同时期，上证综指跌幅为17.15%，房地产开发行业板块指数跌幅为11.25%。由此可以看出，山东天业公司股票的跌幅远大于同时期上证综指、房产地开发行业板块的跌幅，这足以说明山东天业公司股票本身系弱势股，该部分属于山东天业公司经营管理不善、内控制度存在缺陷等自身经营风险等因素所造成。这从山东天业公司2018年4月28日所发布的2017年年度报告内容中也能体现，该报告载明：山东天业公司2017年度被出具非标准意见审计报告，山东天业公司2017年度净利润为-227455972.32元。并且，山东天业公司该自身经营风险因素对股价的影响在虚假陈述揭露后仍会持续存在，故应在本案虚假陈述赔偿中予以剔除。同时，本案中唐山第一次买入山东天业公司股票的时间为2017年11月28日，交易时间集中发生在2017年11月28日至2017年12月1日，而此期间山东天业公司的股票价格因重大资产重组等利好消息处于相对高位状态，而2018年4月25日重大资产重组终止后导致投资者预期落空、信心受挫，很大程度上也影响了山东天业公司股价的下跌，该部分是投资者自身投资风险因素所致，也不属于本案证券虚假陈述责任纠纷的赔偿范围。上述山东天业公司自身经营风险因素、唐山自身投资风险因素与山东天业公司虚假陈述行为被揭露产生叠加效应，共同加剧了山东天业公司股价的下跌。基于以上分析，本院综合考量本案情况认为，山东天业公司应当按照30.2%的比例向唐山赔偿损失。唐山为山东天业公司证券投资者，其与济南高新公司均认可，按照已经发生法律效力的判决书认定的“先进先出加权平均法”来计算投资损失。按照上述方法计算，唐山的投资差额损失为138444.95元、佣金、印花税损失为276.89元、利息损失为244.11元，上述损失共计138965.95元。对于唐山主张的山东天业公司虚假陈述行为给其造成的损失，具有因果关系的部分，本院予以支持。山东天业公司更名为济南高新发展股份有限公司，山东天业公司的赔偿责任依法应由济南高新发展股份有限公司承担。综上所述，依照《中华人民共和国证券法》第六十三条、第六十五条、第六十六条、第六十七条，《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条、第十八条、第十九条、第二十条、第三十条、第三十一条、第三十二条、第三十三条规定，判决如下：一、被告济南高新发展股份有限公司于本判决生效之日起十日内向原告唐山赔偿投资差额损失138444.95元；二、被告济南高新发展股份有限公司于本判决生效之日起十日内向原告唐山赔偿投资差额损失部分的佣金和印花税损失276.89元；三、被告济南高新发展股份有限公司于本判决生效之日起十日内向原告唐山赔偿投资差额损失、佣金和印花税损失的利息244.11元；四、驳回原告唐山的其他诉讼请求。如果未按本判决确定的期间履行给付金钱义务，应当依照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百五十三条之规定，加倍支付迟延履行期间的债务利息。案件受理费3489元，由原告唐山负担448元，由被告济南高新发展股份有限公司负担3041元。如不服本判决，可在判决书送达之日起十五日内，向本院递交上诉状，并按对方当事人或代表人人数提出副本，上诉于山东省高级人民法院。审判长  魏希贵审判员  宋海东审判员  杨晓辉二〇二一年四月十三日书记员  柳旺林