甘肃省高级人民法院民事判决书（2019）甘民终110号上诉人(原审被告)：甘肃皇台酒业股份有限公司，住所地甘肃省武威市西关街新建路55号。法定代表人：胡振平，该公司董事长。委托诉讼代理人：邹世语，甘肃金城律师事务所律师。委托诉讼代理人：田娥，甘肃金城律师事务所律师。被上诉人（原审原告）：陈海华，男，1979年9月12日出生，汉族，住杭州市江干区。委托诉讼代理人：吴立骏，上海市东方剑桥律师事务所律师。上诉人甘肃皇台酒业股份有限公司(以下简称皇台公司)与被上诉人陈海华证券虚假陈述责任纠纷一案，兰州市中级人民法院于2017年7月18日作出（2017）甘01民初110号民事判决，皇台公司不服该判决，向本院提起上诉，本院于2017年10月26日以（2018)甘民终427号民事裁定发回重审。兰州市中级人民法院重审后，于2018年11月1日作出（2018）甘01民初11号民事判决，皇台公司不服，向本院提出上诉。本院于2019年1月24日立案后，依法组成合议庭公开开庭进行了审理。皇台公司的委托诉讼代理人田娥、袁琴美的委托诉讼代理人吴立骏到庭参加了诉讼。本案现已审理终结。皇台公司上诉请求：1.依法撤销兰州市中级人民法院(2018)甘01民初11号民事判决书，裁定驳回起诉，并将有关材料移送公安机关处理，或依法改判驳回被上诉人的全部诉讼请求；2.依法判令被上诉人承担本案全部诉讼费。事实和理由：一、本案涉嫌经济犯罪，案外人袁琴美利用账户中1.45亿元巨额资金，联合被上诉人等人，短期内以事先约定方式集中资金优势专门针对上诉人股票连续买卖，进行大额交易，被上诉人和案外人袁琴美已构成操纵证券、期货市场罪，原审法院没有查清该犯罪事实，系认定事实不清，法律适用错误。首先，根据陈海华和案外人袁琴美提供的证券客户信息显示，二人预留的第二联系人的联系电话是相同的，均为0571-87608982，且两人的证券客户信息上显示的交易时间（一个为2016年9月26日16:48:16）和截屏时间（一个是2016年9月26日16:50,2016年9月26日16:51）前后相差不到一分钟，但两人职业不同，陈海华职业代码为个体，案外人袁琴美职业代码为行政企事业单位工人，所以陈海华与案外人袁琴美之间必然有一定的关系。其次，根据陈海华和案外人袁琴美的交易记录显示，袁琴美在2016年4月20日(实施日)将皇台公司的股票全部清仓后，2016年4月21日至2016年5月l7日，袁琴美又开始集中资金优势连续大额买入皇台公司股票，合计6400762股，共102367842.511元。紧跟着，陈海华在2016年5月23日买入三笔皇台公司股票，合计1536600股，共22758973.5元，此时，陈海华与案外人袁琴美合计持7937362股。2016年6月21日、22日，陈海华将皇台公司股票全部卖出(全部清仓)；同时，案外人袁琴美在2016年6月22日、23日、27日也将皇台公司股票全部卖出(全部清仓)。其中，在皇台公司恢复交易后的第四个跌停日，即2016年6月23日，袁琴美分两次共卖出1922200股，共计25670001.96元，约占当天成交量(2777万元)的92.48％。另，根据中国登记结算公司深圳分公司提供的皇台公司股票定期持有人名册查询显示：截止2016年5月13日收市，案外人袁琴美的股东排名位列第5名，持股5161294股，持股比例2.91％；截止2016年5月31日收市，案外人袁琴美的股东排名位列第3名，持股6398262股，持股比例3.61％，陈海华持股1536600股，持股比例0.87％，陈海华与案外人袁琴美合计持股比例为4.48％；截止2016年6月15日收市，案外人袁琴美的股东排名位列第3名，持股63982622，持股比例3.61％。也就是说，陈海华与案外人袁琴美联合持股比例已经非常之高，足以对皇台公司股票的股价产生重大影响。但原审法院在未查明上述相关重要事实的情况下，直接作出判决，系事实认定不清，导致判决结果错误。二、原审未能正确认定证券虚假陈述责任纠纷中的“证券市场虚假陈述”行为，同时错误的认定陈海华所主张的损失与皇台公司的行为之间具有因果关系，进而判令上诉人承担损害赔偿责任，系认定事实和适用法律错误。(一)原审认定皇台公司被证监会甘肃监管局处罚的2015年年报虚增5OO万元利润的行为属于证券市场虚假陈述行为，系法律适用错误。(二)原审未能正确认定皇台公司2015年年报所披露的皇台公司2015年度的利润数额并不足以对投资者的投资决策产生影响的事实，系事实认定错误。（三)原审认定陈海华的投资损失与所诉皇台公司行为存在因果关系没有任何事实和法律依据。综上所述，本案涉嫌经济犯罪，请求法院依法查明事实后，撤销一审判决，裁定驳回起诉，将有关材料移送公安机关处理，或依法改判驳回陈海华的全部诉讼请求。陈海华答辩称，1.陈海华与袁琴美是两个主体，上诉人仅以一个证券公司联系人电话作为两人挂钩显然不妥。陈海华案件金额小，索赔60多万元，将两个案子联系在一起所操纵市场是无稽之谈。陈海华与袁琴美不相识，二人各自独立操作，而且也不是同时买进卖出的，完全应该作为个案处理；2.上诉人本身已经涉嫌刑事犯罪，证监会行政处罚中明确记载了上诉人利润造价，上诉人是信息披露罪的违法违规主体，还指责善意的中小股民操纵股价，让我们当事人觉得非常委屈和愤怒；3.陈海华的资金距离操纵市场的资金额差了十万八千里，对上市公司股价造不成任何影响，并且陈海华的交易数据中，虚假陈述基准日之间只有3笔买入，造不成任何操纵。证监会认定操纵有一个大前提，要有同时买入卖出的，上诉人也说了指的是高频交易，不断买入卖出，而本案陈海华的思路非常清晰，2016年5月23日买入，6月18日证监会立案调查后选择卖出，非常正确的投资思路，不可能投资者知道上诉人信息披露违法被证监会调查仍旧持有。证监会和深交所上交所也有相应规定，持有上市公司股份5%以下全部统称为中小股东，持有5%以上需要暂停交易，公告以后才能进行买卖。本案中，陈海华或袁琴美距离5%都是有差距的，陈海华本人也不存在需要禁止交易的情况。交易记录明确记载，没有哪一笔操纵市场，哪一笔损害上市公司合法权益。属于上诉人的无端指责，法院应当驳回。上次发回重审对被上诉人是有损失的，因为资金有时间成本。上诉人说不应当赔偿的事，鉴于其他所有中小股民都已经获赔，并且二审已经维持原判，不再扩展解释。陈海华向一审法院提出诉讼请求：1.皇台公司向陈海华赔偿人民币646663元；2.诉讼费用由皇台公司承担。一审法院经审理查明：皇台公司成立于1998年9月29日，从事白酒、葡萄酒的生产、批发零售，证券代码000995，证券名称为*ST皇台。2016年12月12日，中国证券监督管理委员会甘肃监管局以甘(2016)1号行政处罚决定书认定皇台公司存在以下违法事实：皇台公司时任董事长卢鸿毅联系甘肃省酒类商品管理局出具批复，并筹集虚构专项补助资金500万元，由俪岛产业投资有限公司转给兰州恒远通商贸有限公司，再由兰州恒远通商贸有限公司转给甘肃省葡萄酒产业协会，最后由甘肃省葡萄酒产业协会拨付给皇台公司，虚增2015年度利润500万元，导致皇台公司2015年年度报告存在虚假记载。皇台公司的上述行为，违反了证券法第六十三条的规定，构成证券法第一百九十三条所规定的信息披露违法行为，给予皇台公司警告并处以40万元罚款。皇台公司虚假陈述实施日为2016年4月20日，当日*ST皇台收盘价为16.3元。2016年6月8日*ST皇台公告因重大事项自2016年6月13日起停牌，包括节假日未交易时间，实际停牌时间为2016年6月9日至2016年6月19日，2016年6月8日*ST皇台收盘价16.41元。2016年6月18日虚假陈述揭露后，2016年6月20日*ST皇台复牌恢复交易，当日开盘“一”字跌停，当日收盘价15.59元。此后2016年6月21日、2016年6月22日、2016年6月23日、2016年6月24日*ST皇台连续五天“一”字跌停，2016年6月27日该股票仍以跌停价12.07元开盘，盘中打开跌停，收盘价12.1元，当天成交金额36658.17万元。自2016年6月20日至2016年7月28日，*ST皇台换手率100.38％，跌幅-24.44％，均价12.39元。期间该股最低价为2016年7月19日盘中最低至11.41元。2016年6月20日至2016年7月28日，上证指数(000001)同期上涨3.79％，深证指数(399001)同期上涨2.10％。陈海华于2016年5月23日买入*ST皇台股票1536600股，买入平均价14.81元，2016年6月21日卖出662400股，2016年6月22日卖出874200股，卖出均价为14.39元。一审法院认为：1.对于本案中，皇台公司虚增2015年度利润500万元是否构成重大事件和虚假陈述。经查，皇台公司虚增2015年度利润500万元的事实，已经证监会甘肃监管局于2016年12月12日以甘(2016)1号行政处罚决定书所认定，皇台公司在诉讼中并不持异议。《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条规定，证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。上市公司年度报告，属于上市公司必须及时准确向投资者披露的重要信息，是投资者了解上市公司经营状况的重要信息来源。皇台公司在企业未产生真实利润的情况下，采取虚假手段，虚构专项补助资金，从而虚增经营利润，且所虚增利润500万元占当年度公告利润总额967万余元的51.7％，明显构成上述法律规定的虚假陈述行为。皇台公司认为该行为不属于重大事件和虚假陈述行为的理由明显不能成立。2.对于陈海华投资损失与皇台公司的信息披露行为之间是否具有因果关系的问题。经查，企业经营利润是投资者决定是否投资上市公司股票的重要参考因素。本案皇台公司虚假陈述行为揭露后，*ST皇台股票复牌后连续六个交易日开盘跌停，其中五个“一”字跌停，从同期大盘指数表现来看，并未出现系统性风险引起的大幅下跌，反而同期大盘呈上涨趋势，故可以认定皇台公司的虚假陈述行为的披露导致了其公司股票的大幅下跌。根据*ST皇台股票的公开交易信息，自2016年6月20日至2016年7月28日期间，*ST皇台股票交易换手率100.38％，故确认2016年7月28日为法律所规定的计算投资者损失的基准日。陈海华在虚假陈述实施日2016年4月20日后至虚假陈述揭露日2016年6月18日之前购买了*ST皇台股票，至基准日2016年6月28日前卖出股票并产生亏损，因此，陈海华的投资损失与皇台公司的信息披露行为之间具有因果关系，其投资损失应当由皇台公司予以赔偿。皇台公司辩称陈海华股票投资损失是由证券市场系统风险所导致的，与皇台公司虚构利润行为无关的抗辩理由亦不能成立。3.对于陈海华投资损失数额的认定。依照《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第三十条规定，投资人实际损失包括投资差额损失和投资差额损失部分的佣金和印花税；该司法解释第三十一条规定，投资人在基准日及以前卖出证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与实际卖出证券平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。本案中，陈海华所买*ST皇台股票中，于2016年5月23日至2016年6月18日期间买入1536600股，其买入行为及卖出后的损失与虚假陈述行为有关，应当计算为投资损失。陈海华于2016年5月23日买入1536600股，买入均价为14.81元，6月21日卖出662400股，6月22日卖出874200股，卖出均价为14.39元。损失计算：(14.81元一14.39元)x1536600股=645372元，佣金和印花税损失1290.7元，损失共计646662.7元。综上，一审法院依照《中华人民共和国证券法》第六十三条，《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条、第十八条、第二十条第一款、第三十条、第三十一条规定，判决：皇台公司于本判决生效后十五日内赔偿陈海华损失646662.7元。一审案件受理费10267元，由皇台公司承担。二审中庭审，上诉人皇台公司提交了新证据一组：证券持有人名册。欲证明：截止2016年5月13日收市，袁琴美股东排名第5名，持股5161294股，持股比例2.91%；截止2016年5月31日收市，袁琴美股东排名第3名，持股6398262股，持股比例3.61%，陈海华持股1536600股，持股比例0.87%，二人合计持股4.48%；截止2016年6月15日收市，袁琴美股东排名第3名，持股6398262股，持股比例3.61%。也就是说，袁琴美单独持股比例及与陈海华联合持股比例已经非常高，足以对上诉人股价产生重大影响。陈海华质证意见：因未加盖公章，不予确认，打印件没有原件，这个内容我们是拿不到的，上诉人也应该拿不到，所以如果涉及非法获取，应予以排除，所以我们认为不能作为参考，上诉人也无法说明证据来源。无论陈海华和袁琴美，所持股票比例均未超过5%，没有任何买卖的限制。针对上诉人援引的指引第22、26条，在21条中对连续买卖的定义有明确约定，是同时大额的买和卖，陈海华只有买，在调查之后才有卖，包括袁琴美的也是只有买或卖。庭后，皇台公司补充提交了两份网络查询信息，该信息反映袁琴美与陈海华作为协同股东的协同次数为5次，其中正业科技二人均为前十大股东。由于皇台公司庭后超出举证期限提交证据，本院对该证据未予组织质证。本院二审对一审法院查明的事实予以确认。另查明，根据兰州市中级人民法院（2017）甘01民初110号案卷中陈海华提交的证据反映，其于2016年3月22日开户，开户信息显示，职业代码：个体，客户风险等级：相对积极型，反洗钱风险等级：低风险等级，家庭电话：139XXXXXXXX，第二联系人：华成敏0571-87608982。交易明细显示，陈海华操作*ST皇台股票只有五笔，2016年5月23日下午买入三笔，分别为13:27:27买入69800股、13:29:15买入733300股、14:15:51买入733500股，合计买入1536600股，占*ST皇台股票流通股的0.87%；6月21日上午9:25卖出662400股，当日*ST皇台股票全部成交量亦为662400股；6月22日9:25陈海华卖出874200股，全部清仓，袁琴美卖出454900股，当日*ST皇台股票总成交量为1329100股，正好为陈海华、袁琴美当日合计卖出数量。本院认为，《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》是为了规范证券市场民事行为，促进证券市场健康有序发展，人民法院在保护投资者合法权益的同时，也要注重维护证券市场正常秩序。尤其是在证券市场信息来源、投资实力不平衡的情况下，中小投资者很容易成为证券市场虚假陈述以及证券市场操纵行为的牺牲品，因此要更加注重保护无过错、被动受损的中小投资者。因上市公司虚假陈述而提起的民事赔偿诉讼，也应当符合法律规定的民事侵权的构成要件，即违法行为、主观过错、损害事实和因果关系。本案中，上诉人皇台公司虚假陈述的违法行为及其过错已经中国证券监督管理委员会甘肃监管局认定并处罚，皇台公司上诉认为其虚增利润500万元的事实不属于《中华人民共和国证券法》第六十三条规定的“重大事件”的理由，已被因皇台公司虚假陈述引发的系列民事赔偿案件已生效民事判决书所否定，本案中不再赘述，皇台公司该项上诉理由不能成立，本院不予支持。在皇台公司存在违法行为和主观过错的情形下，虽然被上诉人陈海华买卖皇台公司股票的损失经一审法院审核客观存在，但其损失是否与皇台公司虚假陈述行为具有因果关系，即成为本案争议的焦点问题。皇台公司上诉认为陈海华在本案中据以主张赔偿的交易行为属于操纵证券价格行为，陈海华则辩称其交易行为不属于操纵证券价格的行为，是普通交易行为。《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十九条规定“被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（五）属于恶意投资、操纵证券价格的。”基于陈海华持有*ST皇台股票的比例、交易金额和前述交易行为，综合本案其他情况，本院认为陈海华在本案中主张交易皇台公司股票所产生的阶段性损失，与皇台公司虚假陈述之间不存在因果关系，理由如下：1.虽然陈海华以皇台公司二审提交的《证券持有人名册》来源不合法为由对真实性不予认可，但对比皇台公司股票流通总量1.77亿股，皇台公司所主张的陈海华持股比例与实际相符，陈海华持有*ST皇台股票比例最高为0.87%，持股比例和数额相对普通股民而言较大；2.陈海华的交易行为存在异常情况。6月21日卖出时，陈海华在上午9:25即挂跌停价抛售664200股，且当日成交量正好与其卖出数量相同，6月22日同样是9:25即挂跌停价抛售874200股，与袁琴美合计卖出数量正好与当日*ST皇台成交总量相等。众所周知，股票交易按价格优先、时间优先原则成交，跌停价卖出时不存在价格优先情况，挂单早则成交早，但必须有人接单买入才可能成交，陈海华在开盘前集合竞价时即挂跌停板大量抛售，且6月21日当天其卖出股票正好被全部接单，其他股民则被封无法出逃，显然存在联合交易的对手方，存在操纵股价的可能性；3.虽然陈海华所主张的损失为66万多元，低于已获支持的部分股民索赔金额，但对比因皇台公司虚假陈述而主张赔偿损失的其他案件中，本院对于被动受损的投资者予以保护，主要是因为这些股民的交易行为简单清晰，符合普通股民的交易习惯，不存在操纵证券价格的可能性，可以认定其损失与皇台公司虚假陈述存在因果关系；4.陈海华对于购买皇台公司股票的款项来源解释为亲友借款，至今未归还仍在使用，该解释既不符合常理，也未提供任何证据；5.陈海华作为自然人提起诉讼，相关法律问题可以委托律师代理诉讼，但对于是否存在他人使用其账户的情况，以及具体交易细节等相关事实问题，其本人应当出庭陈述，但陈海华四次庭审均未到庭。本次二审中，本院在开庭后再次专门传票传唤陈海华本人到庭接受询问，其无正当理由仍未到庭，本院有理由相信陈海华存在规避法院调查的可能。因此，虽然陈海华在交易皇台公司股票过程中是否存在恶意投资和操纵证券价格的行为，并未由证券监管部门作出相关结论，但基于以上分析认定，本院认为陈海华不同于因皇台公司虚假陈述而被动受损的普通投资者，其交易行为异常，部分行为具有操纵股价的特征，且其交易行为对皇台公司股票价格影响较大，本院认为其在本案中主张的阶段性损失与皇台公司虚假陈述之间不存在因果关系。综上，上诉人皇台公司关于陈海华的损失与皇台公司虚假陈述之间不存在因果关系的上诉理由成立，本院予以支持；一审判决认定事实不清，适用法律不当，本院二审予以纠正。为规范证券市场交易行为，维护证券市场秩序和国家金融稳定，依照《中华人民共和国民事诉讼法》第一百七十条第一款第二项规定，判决如下：一、撤销兰州市中级人民法院（2018）甘01民初11号民事判决；二、驳回陈海华的诉讼请求。陈海华预交的一审案件受理费10267元，甘肃皇台酒业股份有限公司预交的二审案件受理费10267元，合计20534元，由陈海华负担。本判决为终审判决。审判长 崔 军审判员 张 妍审判员 景琛辉 二〇一九年六月二十八日书记员 常 城