安徽省合肥市中级人民法院 民 事 判 决 书 (2018)皖01民初563号 原告：芦翔，男，1991年7月4日出生，汉族，住江西省鹰潭市月湖区。 委托诉讼代理人：宋一欣，上海汉联律师事务所律师。 委托诉讼代理人：李浩，上海汉联律师事务所律师。 被告：安徽新力金融股份有限公司，住所地安徽省巢湖市长江西路**。 法定代表人：吴昊，董事长。 委托诉讼代理人：朱媛媛，北京市中伦律师事务所律师。 委托诉讼代理人：孙显，北京市中伦律师事务所实习律师。 原告芦翔与被告安徽新力金融股份有限公司（以下简称新力金融公司）证券虚假陈述责任纠纷一案，本院受理后,依法组成合议庭于2018年12月9日公开开庭进行了审理。原告芦翔的委托诉讼代理人宋一欣、被告新力金融公司的委托诉讼代理人朱媛媛、孙显到庭参加诉讼。本案现已审理终结。 芦翔向本院提出诉讼请求：1、新力金融公司向芦翔支付侵权赔偿款项17146.68元；2、新力金融公司承担本案诉讼费。 事实和理由：芦翔系投资者，在阅读新力金融公司的信息披露文件后，出于对新力金融公司的信任，曾购买了新力金融公司发行的股份。新力金融公司系上市公司，股票简称新力金融，交易代码600318。2000年12月8日，在上海证券交易所A股上市，曾用名S巢东，巢东股份。 2017年4月1日，新力金融公司发布《关于收到中国证券监督管理委员会立案调查通知的公告》。2017年9月1日，新力金融公司发布《关于公司及相关当事人收到中国证券监督管理委员会安徽监管局行政处罚事先告知书的公告》。2017年9月19日，新力金融公司发布《关于公司及相关当事人收到中国证券监督管理委员会安徽监管局行政处罚决定书的公告》。因新力金融公司虚假陈述行为被曝光，新力金融股价下跌，致使投资者权益受到损失，新力金融公司应承担虚假陈述侵权民事赔偿责任。 芦翔正是根据新力金融公司信息披露先后购买了新力金融公司发行的流通股股票，因其虚假陈述导致投资损失（包括投资差额损失、印花税、佣金及利息）。根据司法解释，虚假陈述实施日为2015年2月18日即重大资产购买报告书（草案）发布之日至2017年3月31日间，虚假陈述揭露日为2017年4月1日即新力金融公司发布收到中国证监会立案调查通知之日。从揭露日起242000000股流通股（2017年5月4日为484000000股）累计成交量达到30日为2017年9月7日，截止该日，新力金融公司股票累计成交量为223029974股，故基准价为14.76元/股。 根据最有利于投资者权益保护的会计计算原则，计算出实施日至揭露日间的买入均价与可计买入股数，揭露日至基准日间的卖出均价与可计卖出股数，得出投资差额损失额。而投资差额损失总合计由投资差额损失、印花税（投资差额损失额之1‰计）、佣金（投资差额损失额之1‰计）、利息（由投资差额损失额与佣金、印花税之和，计从揭露日到基准日间的天数，乘以银行同期活期利率）构成。 芦翔在虚假陈述实施日及以后，至揭露日（或更正日）之前买入本案所涉股票，并在虚假陈述揭露日（或更正日）后，因卖出该股票发生扣亏损，或者因继续持有该股票而依法推定产生的亏损，应由新力金融公司依法承担赔偿责任。 新力金融公司辩称，一、关于虚假陈述行为实施日、揭露日和基准日的认定。（一）本案虚假陈述行为实施日为《重大资产购买报告书（草案）》公告之日，即2015年2月18日。（二）本案虚假陈述行为揭露日为2017年9月1日。虚假陈述揭露日是虚假陈述行为首次被公开揭露之日。新力金融公司于2017年9月1日在“巨潮网”发布关于《行政处罚事先告知书》的公告，首次完整披露了《行政处罚决定书》中认定新力金融公司存在的虚假陈述行为，《行政处罚事先告知书》公告日为本案虚假陈述揭露日。新力金融公司于2017年4月1日发布的关于收到立案调查通知的公告，仅提示新力金融公司涉嫌证券违法，未明确涉嫌违法的具体性质和具体行为，投资者无法将其与《行政处罚决定书》认定的虚假陈述行为建立联系，不能起到足够的风险警示作用。新力金融公司发布收到调查通知书公告后股票出现下跌，是上市公司被立案调查这一重大利空消息本身所致，股价下跌与“虚假陈述行为被揭露”并无必然联系，也并非判断揭露日的充分条件。芦翔主张以立案调查公告日为虚假陈述揭露日，无事实与法律依据。（三）本案虚假陈述行为基准日为2017年10月20日。新力金融公司虚假陈述行为揭露日为2017年9月1日，当天可流通股股数为484000000股，2017年9月1日起至占卫东案件第一次庭审前，新力金融累计成交量还未达到其可流通股股数的100%，应以揭露日后第30个交易日，即2017年10月20日为本案虚假陈述行为的基准日。即便到本次庭前会议前基准日已经到达，但对于同一主体的同一虚假陈述行为，确定的基准日应当统一，应以新力金融公司证券虚假陈述责任纠纷涉诉案件的第一起案件开庭前的时间来确认基准日。因此，在占卫东案件第一次庭审前新力金融累计成交量还未达到其可流通股股数的100%，本案基准日应当以揭露日后第30个交易日，即2017年10月20日为本案虚假陈述行为基准日。1、根据《虚假陈述若干规定》第三十三条第（一）、（二）款，基准日为自揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100%之日。按前项规定在开庭审理前尚不能确定的，则以揭露日或者更正日后第30个交易日为基准日。2018年1月26日，合肥市中级人民法院已经就王颖等人对新力金融提起的虚假陈述民事赔偿诉讼开庭审理。截至2018年1月26日，新力金融累计成交量还未达到其可流通股股数的100%。根据《虚假陈述若干规定》第三十三条第（二）款规定，应以揭露日后第30个交易日，即2017年10月20日为本案虚假陈述行为基准日。《虚假陈述若干规定》第三十三条第（二）款规定的“开庭审理”，是针对因同一虚假陈述行为人的同一虚假陈述行为所引发的证券虚假陈述民事赔偿案件而言，而非针对某一个投资者提起的诉讼，在先的投资者提起的诉讼如已开庭审理即应视为司法解释中规定的“开庭审理”，芦翔认为在本次案件开庭审理前证券累计成交量已达到可流通部分100%，系对司法解释规定的误解，不能成立。2、基准日设立目的是通过适当的方法选择一个计算投资者损失的合理日期，“基准日”这一制度设立的初衷，是为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定。如在开庭审理前其成交量累计仍未到可流通部分100%，表明证券流通量非常小，通过前述方法确定的基准日不能反映虚假陈述影响消除时间，会导致计算投资者损失超出合理限度，此时以揭露日后第30个交易日为基准日则更为合理，这也是制度设计的初衷所在。“基准日”是在法律上推定，至该日虚假陈述行为对相关股票价格的扭曲效应已经被市场消化，其造成的价格泡沫已经被虚假陈述揭露日之后的交易行为所挤净，在该日之后虚假陈述对相关股票的影响不复存在，股票价格或涨或跌都不再与虚假陈述行为有关。因此，确定虚假陈述消化日（基准日）的目的，是为计算投资人因被虚假陈述行为侵害而遭受损失限定在一个合理的范围内，以便将并非虚假陈述所造成的损失排除在外。而虚假陈述行为被揭示之后，市场需要多长时间才能将其欺诈效应消化掉，是一个复杂的问题，涉及因素很多，各股的情况也不同，在实践中要准确认定虚假陈述消化日几乎不可能，但是在案件的审判中的计算提供依据，必须找到一种适当的方法来确定。本案在成交量较低的情况下，直至2018年3月22日才确定基准日，即使新力金融存在虚假陈述行为，其对股价的影响也早已被证券市场所消化，因此，只要是因新力金融公司《行政处罚决定书》中虚假陈述而致投资者提起诉讼的案件中，基准日选择以揭露日后30个交易日的方式确定更为合理，且不仅限于本次审理案件，也包括其他投资者对新力金融公司提起的证券虚假陈述民事赔偿诉讼案件。3、从新力金融公司在案涉期间实际的证券成交量以及的股价的波动形态看，以揭露日后30个交易日为本案基准日不仅符合司法解释规定，也更符合实际情况。一方面，自2017年9月1日直至2018年3月22日，新力金融公司累计证券成交量才达到其可流通部分的100%，在长达7个月之后才确定基准日，远超美国1995年《私人证券诉讼改革法》中以经验法确立的自改正误导性陈述和遗漏信息公开后90天为虚假陈述消化日，更何况与美国这样的大型、成熟市场相比，我国证券市场对虚假陈述行为的反应更快，7个月的时长显然远超我国证券市场正常的虚假陈述消化期间。另一方面，自2017年9月1日至2018年3月22日期间，新力金融股价经历多次起落且趋于平稳，从股价的波动形态上看，即使本案虚假陈述对股价有影响，其影响也早已被证券市场所消化。因此，本案以揭露日后30个交易日为基准日不仅符合司法解释规定，也更符合实际情况。4、虚假陈述案件中基准日的查明与实施日、揭露日的认定一样，均属于对案件事实的认定，在因同一个虚假陈述行为所引发虚假陈述民事赔偿案件中基准日应是确定且一致的。投资者因受到同一个虚假陈述行为影响产生投资损失，提起证券虚假陈述民事赔偿诉讼的案件中，案涉虚假陈述对市场造成影响的期间以及何时“拟制”该影响消除，属于案件基本事实，在不同投资者提起的诉讼中应当认定一致。如因个案开庭时间不同导致不同案件的基准日认定不同，可能会发生交易行为完全一致但由于案件安排开庭的时间不同，计算出的投资者投资差额损失不同，显然不合理。二、芦翔的投资损失是由证券市场系统风险因素造成，与新力金融公司的虚假陈述行为之间没有因果关系，新力金融公司不应承担赔偿责任。(一)根据《虚假陈述若干规定》第十九条、《证券投资者保护基金管理办法》（中国证券监督管理委员会令第124号）第四条的规定，如果投资者的投资损失系因证券市场系统风险因素造成的，则虚假陈述与投资者的投资损失之间没有因果关系，虚假陈述行为人不承担赔偿责任。（二）本案揭露日至基准日期间，新力金融股价出现上涨且涨幅明显，远超同期内大盘、行业指数以及同行业其他个股，没有出现恐慌性抛售以及股价暴跌等异常情况，足以说明新力金融股价未受到其虚假陈述行为的影响，芦翔的投资损失与新力金融公司虚假陈述行为不存在因果关系，系由系统风险所致，新力金融公司不应承担赔偿责任。（三）在本案揭露日至基准日期间，中国国内经济增速放缓，国际方面受评级机构下降中国信用评级、美联储缩表等影响，中国股市整体疲软。新力金融公司主要经营的小额贷款业务、互联网金融业务、房地产典当业务、融资租赁业务面临行业普遍性风险。芦翔的投资损失由系统风险所致，与新力金融公司的虚假陈述行为不存在因果关系。（四）在本案实施日至基准日期间，中国股市经历2015年股灾、两次熔断，股市整体大幅下跌。投资者因受上述系统风险影响而产生的损失，与虚假陈述行为没有因果关系，不应由新力金融公司赔偿。 一审期间，芦翔提交以下证据： 关于公司及相关当事人收到中国证券监督管理委员会安徽监管局行政处罚决定书的公告证据一：1、新力金融公司《关于收到中国证券监督管理委员会立案调查通知的公告》（2017年4月1日）。证明：披露新力金融公司因虚假陈述被立案调查。2、新力金融公司《关于公司及相关当事人收到中国证券监督管理委员会安徽监管局行政处罚事先告知书的公告》（2017年9月1日）。证明：披露新力金融公司因虚假陈述被行政处罚事先告知。3、新力金融公司《》（2017年9月19日）。证明：因虚假陈述，新力金融公司被中国证监会行政处罚。 证据二：1、芦翔证券开户信息确认单复印件。证明：股东身份。2、芦翔交易对账单。证明：芦翔买卖股票及亏损情况。3、新力金融股票收盘价/成交量统计表。证明：芦翔投资损失基准日、基准价。4、芦翔投资损失计算表。证明：芦翔投资股票差额损失及构成、计算方法。 证据三：新力金融公司《关于收到安徽证监局行政监管措施决定书的公告》（2017年3月29日）。证明：披露新力金融公司因虚假陈述被行政监管。 证据四：新力金融公司《关于安徽证监局行政监管措施决定书中指出的六安淮南两项目的自查情况说明》（2017年4月18日）。证明：2017年4月18日，新力金融公司针对监管措施进行自查，进一步揭示荣盛昕安、东方金河项目重大风险。2017年4月1日为揭露日。 证据五：新力金融公司《关于重大事项核实情况暨申请复牌公告》（2017年4月18日）。证明：2017年4月18日，新力金融公司针对监管措施进行自查，重大事项核实情况暨申请复牌。2017年4月1日为揭露日。 证据六：《关于前期会计差错更正和关联交易补充确认的公告》（2017年7月15日）。证明：2017年7月25日，新力金融公司发布前期会计差错更正和关联交易补充确认。2017年4月1日为揭露日。 新力金融公司质证认为，一、证据一的真实性、合法性没有异议，关联性有异议，上述公告只能证明新力金融公司因虚假陈述被证券监管机构立案调查并作出行政处罚，但无法证明芦翔的投资损失与新力金融公司的虚假陈述行为之间具有因果关系。另外，《立案调查公告》与案涉虚假陈述行为缺乏对应性，无法起到充分的风险警示作用，不符合《虚假陈述若干规定》关于揭露日的规定，本案揭露日应为2017年9月1日，即《行政处罚事先告知书》公告日。二、证据二质证如下：1、证据1的三性没有异议。2、第一，证据2的真实性、合法性没有异议，关联性和证明目的有异议，即使芦翔存在投资损失，也是由证券市场系统风险等其他因素导致的，与新力金融公司虚假陈述行为之间没有因果关系。第二，芦翔提交的普通账户对账单不完整，未涵盖本案虚假陈述实施日（2015年2月18日）至基准日（2017年10月20日），不能准确、真实反映芦翔的投资损失情况，芦翔的举证责任没有完成。鉴于法院已经调取了相应的交易数据，新力金融公司认可法院调取的数据。3、新力金融股票收盘价、成交量统计表不属于证据，不发表质证意见。不认可芦翔主张的揭露日、基准日和基准价。本案虚假陈述行为揭露日为2017年9月1日，当天可流通股股数为484000000股，截至本案首次开庭审理前，新力金融累计成交量还未达到其可流通股股数的100%。应以揭露日后第30个交易日，即2017年10月20日为本案虚假陈述行为基准日。4、芦翔投资损失计算表不属于证据，不发表质证意见。三、证据三至证据五，真实性、合法性无异议，关联性及证明目的有异议。监管措施决定书公告及自查情况说明公告、复牌公告均是对新力金融公司2016年半年报涉及信息披露违规行为的公告，并未揭示新力金融公司被行政处罚的虚假陈述行为，因此上述公告日不能作为芦翔主张2017年4月1日为本案揭露日的证据。此外，上述公告的披露时间均不是2017年4月1日，故与其证明目的无关。证据四内容的表述进一步揭示荣盛昕安、东方金河项目重大风险，也说明芦翔认为4月1日立案调查公告对本案虚假陈述行为的揭示并不充分完整。四、证据六，真实性、合法性无异议，关联性及证明目的有异议。芦翔主张本案实施日为2015年2月18日，可见其受到影响的虚假陈述行为是新力金融公司重大资产重组公告，而证据六披露的内容是新力金融2015年及2016年会计更正差错，故此公告不能构成对本案虚假陈述行为的揭露。该公告披露时间不是2017年4月1日，也与本案的证明目的无关。 一审期间，新力金融公司提交以下证据： 证据一、新力金融公司发布的关于收到中国证券监督管理委员会安徽监管局《行政处罚决定书》（[2017]4号）的公告。证据二、2015年2月18日新力金融公司发布的《重大资产购买报告书（草案）》（节选）。证明：根据《行政处罚决定书》对本案虚假陈述行为的认定，本案虚假陈述行为实施日应为新力金融公司发布《重大资产购买报告书（草案）》之日，即2015年2月18日。 证据三、2017年9月1日新力金融公司发布的关于收到中国证券监督管理委员会安徽监管局《行政处罚事先告知书》（处罚字[2017]5-1至6号、5-8至9号）的公告。证明：2017年9月1日，新力金融公司在中国证监会指定披露媒体“巨潮网”上发布关于收到《行政处罚事先告知书》的公告，首次完整披露了《行政处罚决定书》事后认定的新力金融公司存在的虚假陈述行为及其违法性质，能够充分揭示投资风险，足以影响投资者的投资决策，提醒投资者重新判断股票价值，《行政处罚事先告知书》公告之日即2017年9月1日，应为本案虚假陈述行为揭露日。 证据四、2017年4月1日新力金融公司发布的《关于收到中国证券监督管理委员会立案调查通知的公告》。证明：2017年4月1日，新力金融公司发布《关于收到中国证券监督管理委员会立案调查通知的公告》，披露公司“涉嫌违反《证券法》有关规定”，中国证监会决定对公司进行立案调查。上述公告仅能表明，新力金融公司因涉嫌违反《证券法》有关规定被立案调查，但该公告未指出新力金融公司涉嫌违法的行为性质、具体行为和违反法律规定的具体条文，与案涉虚假陈述行为缺乏对应性，无法起到足够的风险警示作用，因此，立案调查公告日不符合《虚假陈述若干规定》关于揭露日相关性的要求。 证据五、新力金融公司《2017年半年度报告》、《2017年第三季度报告》中的股份变动情况、股本情况；上海证券交易所关于新力金融公司大宗交易协议转让的交易记录查询；基准日的计算过程。证明：在揭露日2017年9月1日当天，新力金融公司的可流通股股数为484000000股。自揭露日至开庭审理前，新力金融累计成交量还未达到其可流通股股数的100%。根据《虚假陈述若干规定》第三十三条第（二）款的规定，应以揭露日后第30个交易日，即2017年10月20日为本案虚假陈述行为基准日。 证据六、本案揭露日、基准日新力金融的收盘价数据。证据七、本案揭露日、基准日“上证指数”的收盘价数据。证据八、中国证券监督管理委员会公布的《2017年3季度上市公司行业分类结果》中“其他金融业”中的上市公司及本案揭露日、基准日“其他金融业”的行业收盘价数据。证据九、本案揭露日、基准日“其他金融业”板块的其他7家上市公司民生控股、陕国投A、民盛金科、熊猫金控、中航资本、爱建集团、安信信托收盘价数据。证据十、新力金融与上证指数、行业指数的股价波动对比图。证明：新力金融股价自虚假陈述揭露日（2017年9月1日）至基准日（2017年10月20日）期间上涨9.62%，未出现股价急剧下跌等异常情形。此期间，“上证指数”仅上涨0.34%，新力金融所属板块“其他金融业”则下跌0.11%。同时期“其他金融业”板块的其他7家上市公司民生控股下跌7.86%、陕国投A下跌7.60%、民盛金科下跌2.32%、熊猫金控下跌0.44%、中航资本下跌4.10%，爱建集团上涨0.35%、安信信托上涨9.25%。揭露日至基准日期间，在大盘疲软、行业板块震荡下跌的情况下，新力金融逆势上涨9.62%，远超上证指数、行业指数以及同行业其他个股。 证据十一、本案揭露日至基准日期间有关证券市场的新闻报道。证明：本案揭露日至基准日期间，中国经济正处于深化产业结构调整阶段，无论是国内经济走势还是国际环境对中国股市整体并无明显利好，大盘呈现疲软态势。国内方面，中国经济“投资、出口、消费”的三驾马车动力皆不足。投资方面，2017年前8个月固定投资增速大幅放缓，创1999年以来新低，而此前投资长期是中国经济增长的主要动力；出口方面，人民币升值给予出口很大压力；消费方面，社会消费品零售总额增速更是“三连降”。2017年下半年经济将以放缓收场，第三季度经济增长率可能下滑。国际方面，标普全球评级将中国长期主权信用评级从“AA-”下调至“A+”，认为中国存款机构对居民非政府部门债权增长常高于收入增速，强劲信贷增长提高了中国经济金融风险；同期美联储宣布其全面紧缩的货币政策，国内资本或将长期净流出，这会导致内地流动性更趋紧张，对中国股市构成利空。 证据十二、本案揭露日至基准日期间有关新力金融公司主要经营的小额贷款业务、互联网金融业务、房地产典当业务、融资租赁、融资担保业务行业的新闻报道。证明：新力金融公司主要经营的小额贷款业务、互联网金融业务、房地产典当业务、融资租赁、融资担保业务普遍面临着严峻复杂的经济形势、趋严从紧的监管环境和深刻变化的行业格局带来的经营性风险。小额贷款业务方面，新三板小贷公司营业收入同比下降16.19%，不良贷款率居高不下，反映出整个小贷行业的情况不乐观，整个行业仍处于震荡调整时期，面临客户还款能力下降、民间金融乱象挤占传统小贷公司市场、公司自身能力不足三大挑战；互联网金融方面，零壹智库中国网贷行业报告数据显示，截至2017年9月底，P2P网贷行业正常运营平台同比减少26.4%，行业交易额已连续两个月呈下降趋势；北京市互联网金融行业协会提示各会员单位针对下半年网贷行业可能面临的短期流动性风险，应加快整改节奏。此期间，小贷、网贷行业同时面临趋严从紧的监管环境。2017年8月底以来，多地银监局和人民银行分行相继发文，严防信贷资金违规流入房地产市场。2017年10月18日，《互联网金融信息披露个体网络借贷》团体标准下发，信息披露标准升级。与此同时，关于网贷行业的整改要求、退出指引的文件不断发布，监管不断升级。房地产典当业务方面，我国房地产市场的各项指标同比增速都已进入下行周期，房价冷却，融资渠道受限；融资租赁方面，经过数年的爆发性增长，目前中国融资租赁、金融租赁企业存在大量的同质化竞争问题，随着银行对融资租赁融资的收紧，企业融资难度和成本都在上升；融资担保面临行业大变局，金融租赁牌照将遭到贬值，融资担保具有风险高、收益低的特点，不少担保企业几乎退出了市场。 证据十三、关于2015年证券市场“股灾”的新闻报道。证明：2015年下半年，场外配资去杠杆造成股票市场结构性波动，股指期货交易被恶意利用成为做空现货市场的工具，放大了波动风险，中国股市震荡下行，上证综指从年内高点5178点一路下探至2850点方才止跌，跌幅达到45%，市场陷入大面积恐慌，股票市场的流动性几尽枯竭。2015年6月1日，沪深两市的总市值为71.16万亿元，而到了9月22日，两市总市值已经缩水至46.88万亿元，在不到三个月的时间里，两市总市值迅速蒸发了24.28万亿元。 证据十四、关于2016年证券市场“熔断”的新闻报道。证明：2016年1月4日和1月7日，由于A股市场实施“熔断”机制，上证指数发生异常于同一时期其他交易日的大幅下跌，同时该两日A股市场均由于“熔断”而导致交易时间大幅减少。A股市场4个交易日只交易了155分钟，市值4天蒸发6.8万亿，股民人均亏损16万元。 芦翔质证认为，证据一、证据二的真实性、关联性、证明力认可。证据三、证据四、及证据五中的《2017年报、三季报、大宗交易查询记录》真实性认可，对关联性、证明力不予认可。对《基准日计算过程》真实性、关联性、证明力均不予认可。证据六、证据七、证据八、证据九的真实性认可，对关联性、证明力不予认可。证据十、证据十一、证据十二、证据十三、证据十四的真实性、关联性、证明力不予认可。 对双方当事人提交的证据本院认证如下： 芦翔提交的证据：新力金融公司证据一、证据二中的证据1、2的真实性均无异议，本院对上述证据的真实性依法予以确认。证据二中的证据3系芦翔单方自作，本院不予确认，证据4系芦翔单方提交的计算损失的书面清单，本院不予确认。 新力金融公司提交的证据：本院对新力金融公司提交的证据的真实性予以确认，能否达到其证明目的在文书论理部分予以阐述。 综合双方当事人举证、质证及法院认证，本院查明以下事实： （一）新力金融公司原名称为安徽巢东水泥股份有限公司，是在上交所上市的股份公司。新力金融公司公开发行的证券代码是600318，证券简称“新力金融”。 2015年2月18日，新力金融公司发布《安徽巢东水泥股份有限公司重大资产购买报告书（草案）》，该报告书第四节“交易标的—德润租赁”章节中载明“截至报告书出具日，标的公司已完成资金贷出计划，融资租赁资产运营状况良好，报告期内均正常收取客户租金、利息和服务费”。 2017年3月30日，新力金融公司收到中国证券监督管理委员会安徽监管局（以下简称安徽证监局）的《调查通知书》（皖证调查通字1711号）。《调查通知书》载明，“因你公司涉嫌违反《证券法》有关规定，根据《中华人民共和国证券法》的有关规定，我会决定对你公司进行立案调查，请予以配合”。 2017年4月1日，《上海证券报》、《证券时报》和上海证券交易所网站均刊登了《安徽新力金融股份有限公司关于收到中国证券监督管理委员会立案调查通知的公告》（公告编号：临2017-025）。新力金融公司的公告载明，“调查期间，公司将积极配合中国证监会的调查工作，并严格按照监管要求履行信息披露义务。目前公司的经营状况正常，但存在因调查导致定期报告调整的风险，以及正在进行的重大资产重组延迟、中止或终止的风险……敬请广大投资者理性投资，注意投资风险”。 2017年8月31日，新力金融公司及相关当事人收到安徽证监局的《行政处罚事先告知书》（处罚字【2017】5-1至6号、5-8至9号）。《告知书》主要内容：经查明，新力金融公司涉嫌信息披露违法的事实如下：一、新力金融2015年年报虚增收入和利润。新力金融在2015年年报中少计提安徽省东方金河房地产开发有限公司（以下简称东方金河）项目债权2015年度减值准备30225000元，虚增2015年利润30225000元。2015年12月，新力金融将控股子公司安徽德润融资租赁股份有限公司（以下简称德润租赁）当期收到淮南市荣胜昕安房地产开发有限公司（以下简称淮南荣胜）支付（第三方代付）的属于2014年度的利息22323287.68元、2015年1-4月（原巢东股份受让德润租赁等资产前）利息13200000元合计35523287.68元计入当期收入，虚增2015年度营业收入和利润35523287.68元。综上，新力金融2015年年报虚增营业收入35523287.68元，占2015年度营业收入的2.59%，虚增利润65748287.68元，占2015年度利润总额的23.66%。上述行为违反了《证券法》第六十三条规定，构成《证券法》一百九十三条所述违法情形。二、新力金融未按规定履行关联交易信息披露义务。新力金融通过借用第三方的手段将相关债权转让给控股股东子公司，隐瞒关联交易，规避履行信息披露义务，未在新力金融2015年、2016年年报中予以披露，违反了《证券法》第六十三条、六十七条和《上市公司信息披露管理办法》第二十一条、第三十条的规定，构成《证券法》一百九十三条所述违法情形。三、新力金融未按规定履行重大诉讼信息披露义务。德润租赁是东方金河项目债权的实际所有人。2015年12月，德润租赁以安徽汇蕴投资管理有限公司名义向合肥市中级人民法院起诉东方金河，要求对方偿还相关债务及律师代理费合计195269183元，诉讼标的金额占上市公司新力金融最近一个年度（2014年度）经审计营业收入的15.98%，达到《上海证券交易所股票上市规则》第11.1.1有关重大诉讼的披露标准，而新力金融未依据《证券法》第六十七条和《上市公司信息披露管理办法》第二十一条、第二十二条、第三十条和第三十三条规定，及时披露其控股子公司德润租赁的上述重大诉讼，构成《证券法》一百九十三条所述违法情形。四、新力金融2015年重大资产购买报告书披露不准确。新力金融（原巢东股份）在2015年度重大资产购买报告书中第四节交易标的中披露“报告期内，（备注：德润租赁）均正常收取客户租金、利息和服务费”。与淮南荣胜于2014年6月停止付息，截至2015年4月30日（原巢东股份重大资产收购完成日）累计欠息35523287.68元的实际情况不符，违反了《证券法》第六十三条，构成《证券法》一百九十三条所述违法情形。综上，安徽证监局依据《证券法》第一百九十三条的规定，拟决定：责令新力金融改正，给予警告，并处以60万元罚款，同时对直接责任人员也作出相应处罚。 2017年9月1日，《上海证券报》、《证券时报》和上海交易所网站上刊登了上述《行政处罚事先告知书》的公告（公告编号：临2017-072号），公告完整载明了新力金融公司涉嫌信息披露违法的具体事实。 2017年9月18日，新力金融公司及相关当事人收到安徽证监局的《行政处罚决定书》（﹝2017﹞4号）。《行政处罚决定书》的主要内容如下：经查明，新力金融公司存在以下违法事实：一、新力金融2015年年报虚增收入和利润。新力金融在2015年年报中少计提东某金河项目债权2015年度减值准备30225000元，虚增2015年利润30225000元。2015年12月，新力金融将控股子公司德润租赁当期收到淮南市荣某昕安房地产开发有限公司支付的（第三方代付）属于2014年度的利息22323287.68元、2015年1-4月（原巢东股份受让德润租赁等资产前）利息13200000元合计35523287.68元计入当期收入，虚增2015年度营业收入和利润35523287.68元。综上，新力金融2015年年报虚增营业收入35523287.68元，占2015年度营业收入的2.59%，虚增利润65748287.68元，占2015年度利润总额的23.66%。二、新力金融未按规定履行关联交易信息披露义务。2015年、2016年新力金融控股股东新力投资通过向第三方转让相关债权后，大部分再由新力投资全资子公司以原价或略高于原价的价格购回，相关债权转让金额合计810119845.12元。新力金融通过借用第三方的手段将相关债权转让给控股股东子公司，隐瞒关联交易，规避履行信息披露义务，未在新力金融2015年、2016年年报中予以披露，违反了《证券法》第六十三条、六十七条和《上市公司信息披露管理办法》第二十一条、第三十条的规定。三、新力金融未按规定履行重大诉讼信息披露义务。德润租赁是东某金河项目债权的实际所有人。2015年12月，德润租赁以安徽汇某投资管理有限公司名义向合肥市中级人民法院起诉东某金河，要求对方偿还相关债务及律师代理费合计195269183元，诉讼标的金额占上市公司新力金融最近一个年度（2014年度）经审计营业收入1222277749.84元的15.98%，达到《上海证券交易所股票上市规则》第11.1.1有关重大诉讼的披露标准，而新力金融未依据《证券法》第六十七条和《上市公司信息披露管理办法》第二十一条、第二十二条、第三十条和第三十三条规定及时披露其控股子公司德润租赁的上述重大诉讼情况。四、新力金融2015年重大资产购买报告书披露不准确。新力金融（原巢东股份）在2015年度重大资产购买报告书中第四节交易标的中披露“报告期内，（备注：德润租赁）均正常收取客户租金、利息和服务费”，与淮南荣某于2014年6月停止付息，截至2015年4月30日（原巢东股份重大资产收购完成日）累计欠息35523287.68元的实际情况不符，违反了《证券法》第六十三条规定。安徽证监局依据《证券法》第一百九十三条的规定，决定：责令新力金融改正，给予警告，并处以60万元罚款，同时对直接责任人员也作出相应处罚。 （二）2017年3月28日，新力金融公司收到安徽证监局《行政监管措施决定书》（【2017】9号《关于对安徽新力金融股份有限公司采取责令改正措施的决定》），《决定书》主要内容：经查，截至2016年6月30日，你公司子公司德润租赁对东方金河、淮南荣胜等公司的融资租赁应收款已经逾期，但子公司未按照公司制定的坏账准备计提政策计提坏账准备，导致你公司2016年半年度报告出现错误，违反了《上市公司信息披露管理办法》第二条规定。按照《上市公司信息披露管理办法》第五十九条规定，安徽证监局决定对你公司采取责令改正的行政监管措施，请你公司对上述违规行为进行改正。你公司应认真吸取教训，加强财务核算管理，强化风险控制，确保信息披露真实、准确、完整、及时、公平。2017年3月29日，新力金融公司发布关于收到安徽证监局《行政监管措施决定书》的公告（公告编号：临2017-021）。 （三）芦翔于2017年2月22日买入新力金融股票1000股，成交价格31.88元；2017年5月3日送股1000股；2017年9月19日，芦翔将其持有的新力金融股票2000股（包括送股1000股）全部卖出，成交价格14.58元。 （四）2017年3月29日，新力金融股票下跌3.74%，3月30日下跌2.32%。3月29日收盘价29.44元，3月30日收盘价28.76元。此后的2017年3月31日至2017年4月17日停牌。2017年4月18日复牌后当日收盘价25.89元，跌幅9.98%；4月19日收盘价23.3元，跌幅10%；4月20日收盘价22.12元，跌幅5.04%。 （五）新力金融公司第六届董事会第三十三次会议审议通过了《关于公司2016年度利润分配及资本公积金转增股本的议案》，拟以2016年年底总股本242000000股为基数，每10股派发现金红利1.00元（含税），同时以资本公积转增股本方式向全体股东每10股转增股本10股。2017年3月30日，新力金融公司2016年度股东大会审议通过该议案。2017年4月27日，新力金融公司公布了《2016年度利润分配及资本公积金转增股本实施公告》（公告编号：临2017-037号），确定2017年5月4日为除权除息日和现金红利发放日，2017年5月5日，新增无限售条件流通股份正式上市流通。本次变动后，新力金融公司总股本变更为484000000。 （六）自虚假陈述揭露日2017年9月1日至2017年10月20日期间，新力金融股价上涨9.62%。在此期间，上证指数上涨0.34%；新力金融所属板块“其他金融业”下跌0.11%；“其他金融业”板块的其他7家上市公司民生控股下跌7.86%、陕国投A下跌7.60%、民盛金科下跌2.32%、熊猫金控下跌0.44%、中航资本下跌4.10%，爱建集团上涨0.35%、安信信托上涨9.25%。 新力金融公司虚假陈述行为的揭露日2017年9月1日当天可流通股股数为484000000股。新力金融公司证券虚假陈述责任纠纷系列案件，本院于2018年1月26日首次开庭对占卫东诉新力金融公司一案进行审理，开庭当日，新力金融股票的累计成交量未达到其可流通部分的100%。 芦翔明确其主张的新力金融公司的虚假陈述行为实施日是2015年2月18日，揭露日是2017年4月1日，基准日是2017年9月7日。同时芦翔认为新力金融基准价是14.76元/股。新力金融公司认为虚假陈述行为实施日是2015年2月18日，揭露日是2017年9月1日，基准日是揭露日后的第30个交易日2017年10月20日。 本院认为：证券虚假陈述责任纠纷属于侵权纠纷，在一般的侵权纠纷案件中，受害人主张侵权人承担赔偿责任，应符合法定的构成要件：其一，有侵权行为的发生；其二，存在受害人遭受损失的损害后果；其三，侵权人的侵权行为与损害后果之间存在因果关系。证券虚假陈述责任纠纷属于特殊的侵权纠纷，信息披露义务人是否存在对重大事件虚假陈述的侵权行为、虚假陈述与损害后果之间是否存在因果关系以及投资人损失的认定，应结合侵权纠纷的构成要件、《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》对此类纠纷的规定及案件事实，依法作出认定。本院从以下几方面分析芦翔的诉讼请求是否成立。 一、新力金融公司是否存在证券市场虚假陈述行为。根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条的规定，证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。本案中，安徽证监局已作出﹝2017﹞4号行政处罚决定书，认定新力金融公司构成《证券法》第一百九十三条第一款所述的“发行人、上市公司或者其他信息披露义务人员未按照规定披露信息，或者披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”的行为。新力金融公司亦认可存在虚假陈述行为，故新力金融公司存在证券市场虚假陈述行为。 二、新力金融公司实施的虚假陈述行为的实施日、揭露日及基准日的认定问题。 （一）实施日的认定。本案双方均认可虚假陈述的实施日为2015年2月18日。根据本案双方提交的证据，新力金融公司于2015年2月18日发布《重大资产购买报告书（草案）》之时虚假陈述其收购的标的公司德润租赁“报告期内正常收取客户租金、利息和服务费”，安徽证监局﹝2017﹞4号行政处罚决定书中认定新力金融公司2015年重大资产购买报告书披露不准确，该披露不准确的行为发生于新力金融公司发布《重大资产购买报告书（草案）》之日即2015年2月18日。故芦翔主张的虚假陈述的实施日、新力金融公司认可的实施日与本院认定一致，本院依法予以确认。 （二）揭露日的认定。《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第二十条规定，虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。虚假陈述被揭示的意义在于其对证券市场发出警示信号，提醒投资人判断股票价值。在依法确定虚假陈述揭露日时，应全面考虑揭示内容、揭示方式以及揭示后股票价格的波动等因素，同时考虑揭示的内容是否与虚假陈述行为人此前作出的虚假陈述行为相一致，能否充分揭示投资风险并对投资人起到足够的警示作用。芦翔与新力金融公司对揭露日的认定观点不一致，芦翔认为《中国证券监督管理委员会立案调查通知》的公告之日2017年4月1日为揭露日。新力金融公司认为《行政处罚事先告知书》的公告之日2017年9月1日为揭露日。对此，本院认为2017年4月1日新力金融公司公告《调查通知书》之日不能认定为揭露日。首先，《调查通知书》的内容较为笼统，仅表述为“因你公司涉嫌违反证券法有关规定，根据证券法的有关规定，我会决定对你公司进行立案调查，请予以配合”，该信息不是确定性消息，“涉嫌”只是存在可能，“违法”事实不明确，公告的内容仅提示新力金融公司涉嫌违法，也没有反映新力金融公司被调查的行为性质是因涉嫌未按规定披露信息。该公告发布的内容并不确定，该公告对市场的预期影响亦不明确。其次，立案调查公告本身属于重大利空的不确定信息，无论最终是否认定上市公司存在虚假陈述行为，立案调查公告发布后对股票价格会造成一定程度的下跌。但是存在多方面因素影响股价走势，包括大盘走势、投资人心理、庄家操控等，上述因素均可能造成股价下跌，仅依据股价走势判断揭露日，并不符合股价走势内在的规律性。 本院认为，新力金融公司公告其收到安徽证监局的《行政处罚事先告知书》之日即2017年9月1日，是新力金融公司虚假陈述行为的揭露日。因该公告是新力金融公司对安徽证监局向其下发的《行政处罚事先告知书》的全面披露，内容完整，且披露的内容与安徽监管局在此后认定新力金融公司信息披露违法的行政处罚决定书认定的事实一致，此次公告是对新力金融公司虚假陈述行为首次完整的披露，首次明确了新力金融公司涉及的信息披露违法违规的具体事实，应当认定2017年9月1日是虚假陈述行为的揭露日。 （三）基准日的认定。《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第三十三条规定，投资差额损失计算的基准日，是指虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。基准日分别按下列情况确定：（一）揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100％之日。但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算。（二）按前项规定在开庭审理前尚不能确定的，则以揭露日或者更正日后第30个交易日为基准日。虚假陈述行为被揭露后，证券市场需要一定的时间将虚假陈述的欺诈效应进行消化，也即存在虚假陈述的消化日。基准日也即是法律拟制的虚假陈述行为对证券市场的影响被逐渐消化的时间段的截止点。确定虚假陈述基准日的目的，是用来将投资人所受损失限定在一个合理的范围内。证券虚假陈述责任纠纷系列案件是不同投资人认为因同一个上市公司的同一个虚假陈述行为所造成投资损失所提起的赔偿诉讼。在该系列案件的审理中，基准日与实施日、揭露日均属于法律事实的认定，因同一个虚假陈述行为所引发的系列案件中基准日的认定应当具有一致性。本院受理新力金融公司证券虚假陈述责任纠纷系列案件后，2018年1月26日首次进行了开庭审理，虽然至2018年3月22日新力金融累计成交量达到其可流通部分的100%，但在2018年1月26日开庭审理前尚未达到其可流通部分的100%，故本案的基准日应认定为揭露日即2017年9月1日后的第30个交易日，即2017年10月20日为计算投资差额损失的基准日。 三、新力金融公司的虚假陈述行为与芦翔投资股票受损的结果之间是否存在因果关系。 《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十八条规定，投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：（一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。该司法解释实质是对因果关系的推定，减轻了证券市场投资人在该类特殊侵权案件中的举证责任。该规定第十九条同时规定，被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券；（二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资；（三）明知虚假陈述存在而进行的投资；（四）损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致；（五）属于恶意投资、操纵证券价格的。由此可见，如证券市场价格波动系因虚假陈述以外的其他原因引起，则价格波动引起的投资者损失与虚假陈述之间没有因果关系。新力金融公司抗辩认为芦翔的投资损失是由证券市场系统风险因素造成。对此，本院认为，证券市场本身是高风险市场，由于股票价格受利率、汇率、通货膨胀率、所属行业前景以及上市公司经营情况、大盘走势、庄家操纵以及投资人心理影响而具有高度不确定性。股票价格有较大波动性，与投资行为相伴随的投机行为，加大了股票市场的价格波动。上述司法解释同时考虑了系统风险等其他因素导致投资者损失的情形，并将该情形作为认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系的标准。而系统风险是与市场整体运行相关联的，包括利率风险、汇率风险、通货膨胀风险和宏观经济状况变化引发的风险。在确定投资损失与虚假陈述因果关系时，应将包括系统风险在内的其他因素导致投资人的损失排除在外。而系统风险存在与否，可以通过市场的综合指数或者同板块指数得到反映，通常情况下，虚假陈述行为被揭露后市场会作出强烈反应，股票价格急剧下跌，股票价格向真实价值回归，以消除虚假陈述对市场的扭曲效应。本案中，新力金融股票在揭露日当日不跌反涨，在揭露日2017年9月1日至基准日2017年10月20日期间，新力金融股价出现上涨且涨幅明显，超过同期内大盘、行业指数以及同行业其他个股，没有出现股价暴跌或恐慌性抛售的情形。由此可见，芦翔作为投资者买卖股票的行为没有受到虚假陈述行为的影响。 四、芦翔相关的损失的认定。 鉴于以上各方面的分析，因虚假陈述的侵权行为与损害后果之间没有因果关系，芦翔作为股票投资者，在其投资购买股票时理应注意到相关的投资风险，对投资风险行为所造成的损失，应由其自行承担。 综上所述，依照《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十八条、第十九条、第二十条、第二十九条、第三十三条，《最高人民法院关于民事诉讼证据的若干规定》第二条的规定，判决如下： 驳回芦翔的诉讼请求。 一审案件受理费229元，由原告芦翔负担。 如不服本判决,可在判决书送达之日起十五日内,向本院递交上诉状,并按对方当事人的人数提出副本,上诉于安徽省高级人民法院。 审判长 王 苗 审判员 程亚娟 审判员 温占敏 二〇一九年六月六日 书记员 姚瑞芳 附：本案适用的法律条文 《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》 第十八条投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：（一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。 第十九条被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券；（二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资；（三）明知虚假陈述存在而进行的投资；（四）损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致；（五）属于恶意投资、操纵证券价格的。 第二十条本规定所指的虚假陈述实施日，是指作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日。虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。虚假陈述更正日，是指虚假陈述行为人在中国证券监督管理委员会指定披露证券市场信息的媒体上，自行公告更正虚假陈述并按规定履行停牌手续之日。 第二十九条虚假陈述行为人在证券发行市场虚假陈述，导致投资人损失的，投资人有权要求虚假陈述行为人按本规定第三十条赔偿损失；导致证券被停止发行的，投资人有权要求返还和赔偿所缴股款及银行同期活期存款利率的利息。 第三十三条投资差额损失计算的基准日，是指虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。基准日分别按下列情况确定：（一）揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100％之日。但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算。（二）按前项规定在开庭审理前尚不能确定的，则以揭露日或者更正日后第30个交易日为基准日。（三）已经退出证券交易市场的，以摘牌日前一交易日为基准日。（四）已经停止证券交易的，可以停牌日前一交易日为基准日；恢复交易的，可以本条第（一）项规定确定基准日。 《最高人民法院关于民事诉讼证据的若干规定》 第二条当事人对自己提出的诉讼请求所依据的事实或者反驳对方诉讼请求所依据的事实有责任提供证据加以证明。 没有证据或者证据不足以证明当事人的事实主张的，由负有举证责任的当事人承担不利后果。