江苏省南京市中级人民法院民 事 判 决 书(2016)苏01民初2038号原告：胡行伟，男，1949年11月8日生，汉族，住江苏省南京市秦淮区。被告：海润光伏科技股份有限公司，住所地江苏省江阴市徐霞客镇璜塘工业园区。法定代表人：孟广宝，该公司董事长。委托诉讼代理人：崔馨宇，女，该公司工作人员。原告胡行伟与被告海润光伏科技股份有限公司（以下简称海润光伏公司）证券虚假陈述责任纠纷一案，本院于2016年9月20日立案后，依法适用普通程序，公开开庭进行了审理。原告胡行伟，被告海润光伏公司的委托诉讼代理人崔馨宇到庭参加诉讼。本案现已审理终结。胡行伟向本院提出诉讼请求：1.海润光伏公司赔偿胡行伟经济损失93721.35元（包括投资差额损失93135.5元，佣金、印花税及过户费损失585.85元）；2.海润光伏公司负担本案诉讼费用。事实和理由：其基于对海润光伏公司披露信息公告的信任，投资该公司股票。2015年10月22日，海润光伏公司发布公告，公告收到中国证券监督管理委员会江苏监管局（以下简称江苏证监局）《行政处罚决定书》，认定海润光伏公司及其股东于2015年1月23日披露的《2014年度利润分配预案预披露公告》（以下简称《分配预告》）和《关于海润光伏公司2014年利润分配及资本公积转增股本预案的提议》（以下简称《分配提案》）存在误导性陈述，违反了《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）相关规定，构成违法；根据相关当事人违法行为的事实、性质、情节与社会危害程度，江苏证监局对海润光伏公司处以罚款等行政处罚。依据《最高人民法院关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《虚假陈述若干规定》），可以认定海润光伏公司虚假陈述实施日为2015年1月23日、虚假陈述揭露日为2015年2月13日、基准日为2015年3月5日、基准价为7.81元。胡行伟在2015年1月23日至2015年2月13日期间购买了海润光伏公司股票，并在虚假陈述揭露日以后仍持有或卖出海润光伏公司股票，因此遭受投资损失，海润光伏公司应依法予以赔偿。海润光伏公司辩称：1.海润光伏公司公布的《分配提案》未误导投资者；2.海润光伏公司不存在虚假陈述行为，仅凭《行政处罚决定书》认定虚假陈述，理由不成立；3.投资者投资股票造成的损失是受证券市场系统风险等其他因素所导致，属于正常市场风险，与海润光伏公司披露公告之间不具有因果联系。综上，请求驳回胡行伟的全部诉讼请求。当事人围绕诉讼请求依法提交了证据，本院组织当事人进行了证据交换与质证。对当事人无异议的证据，本院予以确认并在卷佐证。本院经审理查明以下事实：1.海润光伏公司于1997年7月18日成立，该公司股票在上海证券交易所上市，股票名称为海润光伏，证券代码为600401。2015年1月22日，海润光伏公司前三大股东江阴市九润管业有限公司（以下简称九润管业公司）、YANGHUAIJIN(杨怀进)和江苏紫金电子集团有限公司（以下简称紫金电子公司）共同向公司董事会提交了《分配提案》，称“基于海润光伏公司未来发展需要并结合海润光伏公司2014年实际经营状况，为了积极回报股东，与所有股东分享海润光伏公司未来发展的经营成果，在符合利润分配原则，保证正常经营和长远发展的前提下，提议以海润光伏公司2014年12月31日股本1574978384股为基数，以资本公积金向全体股东每10股转增20股。”2015年1月23日，海润光伏公司公开披露了上述《分配提案》。2015年1月23日，海润光伏公司董事会发布编号为临2015-016《分配预告》，称“基于公司未来发展需要并结合2014年实际经营状况，为了积极回报股东，与所有股东分享公司未来发展的经营成果，在符合利润分配原则，保证正常经营和长远发展的前提下，公司前三大股东九润管业公司、YANGHUAIJIN(杨怀进)、紫金电子公司提议以海润光伏公司2014年12月31日股本1574978384股为基数，以资本公积金向全体股东每10股转增20股。上述三名股东承诺在董事会和股东大会审议本预案时投赞成票。公司董事会以现场及通讯方式与全体董事进行了沟通，董事均已知晓并同意该分配预案。董事会一致认为上述利润分配预案充分考虑了对广大投资者的合理投资回报，与公司实际情况相匹配，符合公司发展规划，符合有关法律法规以及《公司章程》、《海润光伏公司未来分红回报规划及未来三年（2014-2016）股东回报规划》（以下简称《分红规划》）中分配政策的规定，具有合法性、合规性、合理性。公司9名董事均签署了书面确认文件，并承诺在董事会审议上述议案时投赞成票”。2015年1月31日，海润光伏公司董事会发布编号为2015-022《2014年年度业绩预亏公告》，称“经财务部门初步测算，预计2014年年度实现归属于上市公司股东的净利润为人民币-8亿元左右”。2015年2月13日，海润光伏公司董事会发布编号为临2015-032《关于收到中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）调查通知书的公告》，载明：海润光伏公司于2015年2月13日收到中国证监会《调查通知书》（编号：苏证调查通字1501号）。因公司涉嫌存在信息披露违法行为，根据《证券法》的有关规定，江苏证监局决定对公司进行立案调查。……在调查期间，公司将积极配合证券监管机构的调查工作，并严格按照监管要求履行信息披露义务，提醒广大投资者注意投资风险。2.2015年10月22日，江苏证监局作出（2015）5号《行政处罚决定书》，认定海润光伏公司、紫金电子公司、九润管业公司、YANGHUAIJIN(杨怀进)、曹敏、任向东存在以下违法事实：一、海润光伏公司、紫金电子公司、九润管业公司、YANGHUAIJIN(杨怀进)于2015年1月23日披露的《分配预告》和《分配提案》存在误导性陈述。……海润光伏公司及其前三大股东YANGHUAIJIN(杨怀进)、紫金电子公司、九润管业公司于2015年1月23日，即在法定业绩预告截止期前的敏感时点，采用模糊性的语言，对2014年经营状况进行描述，并作为高比例转增提议的理由，结合资本市场上业绩良好才会高转增的惯性思维，足以使投资者对公司2014年经营业绩产生错误判断，从而影响其投资决策。同时《分配预告》称“利润分配预案符合《公司章程》、《分红规划》中分配政策的规定”，……而事实上，海润光伏公司合并报表该年度实现的归属于母公司股东的净利润以及母公司累计可供分配利润均为负值。因此该分配预案实际上并不符合《公司章程》、《分红规划》中相关分配政策的规定。上述信息披露内容与实际情况存在较大差异，给投资者造成了利润为正、公司经营状况良好的错误判断，客观上给投资者造成了误导。据此，江苏证监局依据《证券法》第一百九十三条第一款、第一百九十五条之规定，分别对海润光伏公司、紫金电子公司、YANGHUAIJIN(杨怀进)、九润管业公司、曹敏、任向东给予警告，并处以罚款等行政处罚措施。3.按照海润光伏公司《公司章程》和《分红规划》规定，公司发放股票股利的前提条件是公司经营情况良好，而且应同时满足现金分红的条件，即“公司合并报表该年度或半年度实现的归属于母公司股东的净利润为正值；母公司累计可供分配利润为正值……”。2015年4月23日，海润光伏公司公布2014年年报，披露2014年归属于母公司所有者的净利润为-947595474.67元，当期母公司未分配利润为-51738675.01元。4.胡行伟在2015年1月23日至2015年3月5日期间买卖案涉股票具体情况如下：发生时间交易方式股数单价成交金额2015.01.23买入1000010.311031002015.01.26买入50009.96498002015.01.26买入50009.91495502015.01.27买入50009.31465502015.01.27买入50009.26463002015.01.27买入90009.16824402015.01.28买入60008.74524402015.01.28卖出60008.94536402015.01.28买入60008.90534002015.01.28买入50008.76438002015.01.28买入51008.71444212015.02.16买入50007.46373002015.02.17买入50007.55377502015.02.17买入50007.51375502015.02.17卖出50007.59379502015.02.17买入37007.51277872015.02.25卖出38007.58288042015.02.25卖出25007.58189502015.02.25卖出25007.59189752015.02.25卖出25007.60190002015.02.25卖出25007.61190252015.02.26买入28007.41207482015.02.26卖出28007.4520860庭审中，胡行伟与海润光伏公司一致确认：本案所涉的海润光伏公司虚假陈述实施日为2015年1月23日、揭露日为2015年2月13日、基准日为2015年3月5日、基准价为7.81元。胡行伟陈述，其在本案中的投资损失具体计算方式如下：1.胡行伟在实施日（2015年1月23日）至揭露日（2015年2月13日）期间，一共买入案涉股票61100股，买入总金额及交易费共计572009.21元；同时卖出案涉股票6000股，卖出总金额及交易费共计53660元；因此该期间中，胡行伟的净买入股数为55100股，净买入金额为518349.21元，两项相除得出买入证券平均价为9.407元；2.由于胡行伟在揭露日至基准日期间其以平均价7.572元的价格卖出案涉股票21600股，故其投资差额损失为93135.5元【（买入平均价9.407元-卖出平均价7.572元）×揭露日至基准日期间可索赔股数21600股+（买入平均价9.407元-基准价7.81元）×基准日之后的可索赔股数33500股】；3.佣金与印花税损失当庭变更各按照投资差额损失金额的1‰计算。对于胡行伟所述计算方法，海润光伏认为应按如下方式进行计算：1.买入平均价应当按照“先进先出”原则（先买入的股票也先被卖出），将实施日至揭露日期间买入但被卖出的股票进行剔除，确定可索赔的股票范围，再按照可索赔股票的买入总金额除以可索赔股数计算买入平均价。因此胡行伟的买入平均价应为9.25元；胡行伟在揭露日至基准日期间共卖出股票21600股，卖出平均价为7.57元，基准日之后仍持有33500股。胡行伟投资差额损失应为84528元【（买入平均价9.25元-卖出平均价7.57元）×揭露日至基准日期间卖出股数21600股+（买入平均价9.25元-基准价7.81元）×基准日之后仍持有股数33500股】。2.对于胡行伟主张的佣金和印花税损失的计算方法予以认可，对过户费损失不予认可。以上事实有证券账户卡、股票交易记录、《分配预告》、《分配提案》、《2014年年度业绩预亏公告》、《关于收到中国证监会调查通知书的公告》、《行政处罚决定书》及庭审笔录等在卷为证。本院对本案归纳争议焦点为：1.双方讼争的海润光伏公司相关被处罚行为是否构成虚假陈述；2.前述行为与胡行伟主张的投资损失之间因果关系应作如何认定，是否应剔除系统风险等因素的影响。3.胡行伟的损失金额应如何认定。本院认为，信息披露制度是证券市场存在与发展的基石，是维护投资者利益的重要保障。证券虚假陈述是对信息披露义务的违反，损害了投资者获取真实准确的公开信息的权利，并进而损害其财产权益。因此，信息披露义务人实施了虚假陈述行为后，应对由此受损的投资者进行赔偿。一、《虚假陈述若干规定》第十七条规定：“证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。误导性陈述，是指虚假陈述行为人在信息披露文件中或者通过媒体，作出使投资人对其投资行为发生错误判断并产生重大影响的陈述。”根据本案现有证据综合分析，海润光伏公司在案涉的《分配提案》及《分配预告》中，对于以高比例转增的形式进行利润分配的理由作出与事实不相符合的表述，使投资者误认为该公司2014年利润为正，并作出公司运营状况良好的错误判断，进而对投资者决定是否购买海润光伏公司股票产生重要影响；且海润光伏公司在实施了前述行为并被揭露之后，其股票的市场价格亦产生了较大波动。综上，海润光伏公司在2015年1月23日发布《分配预告》的行为，属于对重大事件的误导性陈述，构成证券市场虚假陈述，应对此承担相应的法律责任。二、《虚假陈述若干规定》第十八条规定：“投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：（一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。”第十九条规定：“被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出股票……（四）损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致……。”据此，证券虚假陈述民事赔偿责任纠纷适用因果关系推定原则，投资人只需承担基本的举证责任，证明其存在损失，即应认定其损失与虚假陈述行为具有因果关系。在本案中，胡行伟举证证明其在《虚假陈述若干规定》第十八条规定时点进行海润光伏股票交易并产生损失，胡行伟即已完成了基本举证责任。如果信息披露义务人认为投资人的损失与其虚假陈述行为之间不存在因果关系的，应提出相应的反证。本案中，双方均确认海润光伏公司的虚假陈述实施日为2015年1月23日，揭露日为2015年2月13日，基准日为2015年3月5日，应予确认。在此期间，胡行伟投资海润光伏公司股票并发生亏损，故应确认胡行伟的投资损失与海润光伏公司的虚假陈述行为之间具有因果关系，其有权向海润光伏公司主张赔偿。海润光伏公司抗辩称胡行伟的投资损失系由证券市场系统风险等其他因素所致，应就其该项反驳主张提供相应证据予以充分证明。而本案中，海润光伏公司提交的上证指数大盘、同行业其他个股及ST海润的三份K线走势图不足以证明胡行伟的投资损失系由证券市场系统风险等因素所致。故海润光伏公司该项抗辩意见，缺乏事实依据，本院不予采纳。三、根据《虚假陈述若干规定》第三十条、第三十一条和三十二条的规定，投资人实际损失包括：1.投资差额损失，其计算公式可以概括为：投资差额损失=（买入平均价-卖出平均价）×揭露日至基准日期间卖出的可索赔股数+（买入平均价-基准价）×基准日之后卖出或仍持有的可索赔股数；2.前述差额损失部分的佣金和印花税；3.投资差额损失、投资差额损失部分的佣金和印花税三项的利息。本案中，胡行伟未主张利息损失，故本院对利息损失部分不予理涉。（一）关于投资差额损失的认定。因相关法律法规对买入平均价并无明确规定，故本院围绕双方当事人各自主张的计算方法结合案件事实进行评析：首先，根据胡行伟所主张的计算方法，其买入平均价为9.407元，该计算方法实际上将投资人在揭露日之前卖出股票时的亏损计入到投资人剩余所持股票的买入成本，即将不应在证券虚假陈述责任纠纷中理涉的正常交易风险所导致的亏损计入了投资人可索赔的损失。这既不符合《虚假陈述若干规定》关于投资人未受虚假陈述行为影响的正常交易与虚假陈述行为所造成的损失之间不具备因果关系的相关规定，亦欠缺经济学上的解释，有违常理。其次，海润光伏公司主张根据“先进先出”原则计算买入平均价，但由于胡行伟在实施日至揭露日期间多次买进和卖出案涉股票，且买进卖出股票性质和数量难以区分，无法确定卖出股票与所买入股票的对应性，故海润光伏公司采用“先进先出”的推定并无事实和法律依据，本院不予采纳。本院认为，根据《虚假陈述若干规定》的文义和制定目的，对胡行伟买入平均价的计算宜采用实施日至揭露日期间投资人所买入股票的总金额除以买入总股数的方法，而对于投资人在揭露日前卖出的股数，不论是亏损亦或获益，均属于正常的商业风险，不予评价，更加符合胡行伟投资证券买入平均价的客观情况。据此，胡行伟的买入平均价应为9.36元（实施日至揭露日期间买入股票的总金额571801元÷实施日至揭露日买入总股数61100股，卖出平均价为7.57元（揭露日至基准日期间卖出股票总金额163564元÷揭露日至基准日期间卖出的总股数21600股）。其投资差额损失为90589元【（买入平均价9.36元-卖出平均价7.57元）×揭露日至基准日期间卖出的可索赔股数21600股+（买入平均价9.36元-基准价7.81元）×基准日后仍持有的可索赔股数33500股】。（二）关于印花税、佣金损失的认定。胡行伟主张的投资差额损失部分的印花税、佣金的计算方法，符合有关法律规定且双方当事人对此均无异议，本院予以确认。印花税与佣金损失各为投资差额损失的千分之一，即90.59元；胡行伟主张的过户费损失，缺乏法律依据，本院不予支持。因此，本院认定胡行伟因海润光伏公司虚假陈述行为导致的实际损失数额包括投资差额损失90589元、佣金损失90.59元、印花税损失90.59元，合计90770.18元。对于胡行伟诉讼主张中超出的部分，本院依法不予支持。综上，依照《中华人民共和国证券法》第六十三条、第六十九条，《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条、第十八条、第十九条、第二十一条、第二十九条、第三十条、第三十一条、第三十二条，《中华人民共和国民事诉讼法》第十三条、第一百四十二条规定，判决如下：一、被告海润光伏科技股份有限公司于本判决生效之日起十日内赔偿原告胡行伟投资损失90770.18元；二、驳回原告胡行伟的其他诉讼请求。如果未按本判决指定的期间履行给付金钱义务，应当依照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百五十三条之规定，加倍支付迟延履行期间的债务利息。案件受理费2143元，由原告胡行伟负担67元，被告海润光伏科技股份有限公司负担2076元。如不服本判决，可在判决书送达之日起十五日内，向本院递交上诉状，并按照对方当事人或者代表人的人数提出副本，上诉于江苏省高级人民法院。审 判 长  黄伟峰审 判 员  李 伟审 判 员  叶 存代理审判员  夏志阳人民陪审员  严 伟二〇一七年三月三十日书 记 员  陈 丹