上海市第一中级人民法院民 事 判 决 书（2017）沪01民初1号原告：傅灵华，男，1969年6月4日生，汉族，住广东省梅州市梅江区。原告：陈斌，男，1967年2月24日生，汉族，住广东省深圳市罗湖区。原告：朱广喜，男，1961年8月5日生，汉族，住江苏省徐州市泉山区。原告：钟星富，男，1972年6月25日生，汉族，住广东省广州市天河区。原告：肖江村，男，1973年1月27日生，汉族，住广东省广州市海珠区。原告：颜莉，女，1976年9月2日生，汉族，住湖南省娄底市娄星区。六名原告共同委托诉讼代理人：刘华浩，广东环宇京茂律师事务所律师。被告：上海大智慧股份有限公司，住所地中国（上海）自由贸易试验区郭守敬路498号浦东软件园14幢22301-130座。法定代表人：张志宏，董事长。委托诉讼代理人：李阿敏，北京市金杜律师事务所上海分所律师。委托诉讼代理人：张会会，北京市金杜律师事务所上海分所实习律师。原告傅灵华、陈斌、朱广喜、钟星富、肖江村、颜莉诉被告上海大智慧股份有限公司（以下简称大智慧公司）证券虚假陈述责任纠纷一案，本院于2017年1月3日立案受理后，依法组成合议庭，适用普通程序进行了审理。大智慧公司在答辩期内向本院提出管辖权异议，本院于2017年2月6日裁定驳回该管辖权异议，大智慧公司不服上诉，上海市高级人民法院于2017年3月31日裁定驳回上诉，维持本院裁定。本院于2017年6月14日公开开庭对本案进行了审理。六名原告共同委托诉讼代理人刘华浩，被告委托诉讼代理人李阿敏、张会会到庭参加诉讼。本案现已审理终结。原告傅灵华向本院提出诉讼请求：1、判令被告赔偿傅灵华投资差额损失、佣金、印花税共计人民币24,628.8元（以下币种同）及利息；2、本案诉讼费和公证费由被告承担。原告陈斌向本院提出诉讼请求：1、判令被告赔偿陈斌投资差额损失、佣金、印花税共计384,666元及利息；2、本案诉讼费和公证费由被告承担。原告朱广喜向本院提出诉讼请求：1、判令被告赔偿朱广喜投资差额损失、佣金、印花税共计369,450.2元及利息；2、本案诉讼费和公证费由被告承担。原告钟星富向本院提出诉讼请求：1、判令被告赔偿钟星富投资差额损失、佣金、印花税共计18,110元及利息；2、本案诉讼费和公证费由被告承担。原告肖江村向本院提出诉讼请求：1、判令被告赔偿肖江村投资差额损失、佣金、印花税共计19,850.4元及利息；2、本案诉讼费和公证费由被告承担。原告颜莉向本院提出诉讼请求：1、判令被告赔偿颜莉投资差额损失、佣金、印花税共计155,370元及利息；2、本案诉讼费和公证费由被告承担。事实和理由：2016年7月22日，中国证监会发布《行政处罚决定书》公告，认定大智慧公司2013年年报以各种违法行为虚增收入，影响商誉。上述虚假陈述行为导致原告购买并持有大智慧股票，因而遭受损失。原告朱广喜主张涉案虚假陈述行为的揭露日为2015年11月7日，其余五名原告则主张揭露日为2015年4月30日。被告大智慧公司辩称：1、针对原告所指控的大智慧公司披露2013年年报的行为，上海证监局早在2015年1月就作出了关于对上海大智慧股份有限公司采取责令改正措施的决定，认为大智慧公司2013年年报存在信息披露违法问题。大智慧公司于2015年1月23日公告的关于上海证监局现场检查结果的整改报告（以下简称整改报告）中全面披露了前述信息披露违法问题。故整改报告公告后，理性投资者都知道或应当知道大智慧公司2013年年报存在信息披露违法问题，已获得充分的警示和提醒，完全可以预见大智慧公司披露年报行为可能带来的投资风险。因此，应当将大智慧公司公告整改报告的日期作为虚假陈述揭露日，而非原告所主张的发布关于立案调查公告的日期。2、中国证监会行政处罚认定的大智慧公司信息披露违法行为实质是公司的收入、利润及成本费用在2013年至2014年两个会计年度分配的会计处理问题，不涉及虚构交易或伪造财务凭证等财务造假行为，不影响大智慧公司两年综合财务数据、公司总体价值及其股票价格，对原告投资行为没有影响。3、2015年上半年，我国证券市场价格受各种因素影响出现大幅上涨局面，原告在立案公告日前买入股票，完全是由于证券市场暴涨所致，而非由于大智慧公司披露了2013年年报。4、即使将虚假陈述揭露日认定为立案公告日，在揭露日至基准日（2015年5月27日）期间，受国内和国际经济环境影响，大智慧公司所处的金融软件行业板块公司股票价格均下跌，大智慧公司股票价格跌幅甚至低于其他同类上市公司，故原告的投资损失是由金融软件行业的系统风险所致，与大智慧公司的信息披露行为不存在因果关系。综上，大智慧公司披露年报行为与原告交易损失之间没有因果关系，不应承担民事赔偿责任，请求驳回原告全部诉请。当事人围绕诉讼请求依法提交了证据，本院组织当事人进行了证据交换和质证。经本院审查，对原告证据均予采纳。被告至中国XX有限责任公司上海分公司调取的六名原告2014年2月27日对大智慧股票的持有情况，以及2014年2月28日起至2016年2月28日止对大智慧股票的交易情况记录，本院予以采纳。被告提交的上海大智慧股份有限公司关于上海证监局现场检查结果的整改报告亦予以采纳。被告提交的大智慧公司关于会计差错更正及其追溯调整的公告（临2017-021）、2014年2月28日至同年3月14日大智慧股票收盘价图表、2014年2月28日至2015年4月30日上证综指走势图、2015年11月7日至2016年1月12日期间有关大盘的新闻报告、有关软件和信息技术服务业的新闻报道、有关金融软件行业的新闻报道、上证综指走势图、软件和信息技术服务业100家上市公司股票价格走势图、东方财富股票价格图表和同花顺股票价格图表、大智慧股票价格图表，以及大智慧公司2015年第三季度报告经审查均不影响本案判决结果，故均不予采纳。在上述认定证据的基础上，结合当事人陈述，本院确认如下事实：大智慧公司系上市公司，其公开发行的A股股票代码为XXXXXXX。2014年2月28日，大智慧公司发布了2013年年度报告。2015年1月20日，上海证监局作出沪证监决[2015]4号行政监管措施决定书，该决定书认定，大智慧公司在信息披露等方面存在以下问题：1、公司2013年年报财务报表附注“二、（二十）收入”中披露“公司收取的证券信息初始化费用，在客户获取得软件授权时确认收入”，但公司2013年12月部分软件收入以“活动权限开通时间”作为收入确认时点，公司2013年年报中未充分、完整地披露公司软件收入确认的会计政策；2、公司《关于会计估计变更的公告》（临2013-064号）中披露的本次会计估计变更对利润的影响金额，与公司2013年年报财务报表附注“二、（二十五）主要会计政策、会计估计的变更”中披露的相应影响金额前后不一致，且差异较大；3、公司2013年年报财务报表附注“五、（三十）营业收入和营业成本”之“公司前五名客户的营业收入情况”中披露的“客户一”和“客户二”系同一客户，相关信息披露不准确；4、公司未披露2013年度公司募集资金存放与使用情况的专项报告、保荐机构对募集资金存放与使用情况出具的专项核查报告。上海证监局决定对大智慧公司采取责令改正措施，要求其就上述问题予以整改。2015年1月23日，大智慧公司发布整改报告。整改报告中称，大智慧公司于2015年1月21日收到上海证监局下发《关于对上海大智慧股份有限公司采取责令改正措施的决定》（沪证监决[2015]4号），针对该关注函中所涉及的具体问题，形成本整改报告。该公告载明了上海证监局指出的上述四方面问题，并逐一进行情况说明，注明整改措施和整改时间，其中，整改时间为“已完成”。2015年1月23日（周五），大智慧股票收盘价为6.58元/股。同年1月26日（周一），该股票开盘价为7.24元/股，收盘价为7.24元/股，涨幅10.03%。同年1月27日，该股票开盘价为7.96元/股，收盘价为7.96元/股，涨幅9.94%。2015年5月1日（周五），大智慧公司发布关于收到中国证券监督管理委员会调查通知书的公告。公告中称，因公司信息披露涉嫌违反证券法律规定，根据《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）的有关规定，中国证监会决定对公司进行立案调查，提醒广大投资者注意投资风险。2015年5月4日（周一），大智慧股票开盘价为30.13元/股，收盘价为30.13元/股，跌幅10.01%。同年5月5日，该股票开盘价为27.12元/股，收盘价为27.12元/股，跌幅9.99%。2015年11月7日（周五），大智慧公司发布关于收到中国证券监督管理委员会《行政处罚及市场禁入事先告知书》的公告。公告中称，2015年11月5日，公司收到中国证监会下发的《行政处罚及市场禁入事先告知书》（编号：处罚字[2015]147号）。主要内容包括：大智慧公司涉嫌违反证券法律法规已由中国证监会调查完毕，涉嫌违法的事实如下：1、2013年涉嫌提前确认有承诺政策的收入87,446,901.48元；2、2013年以“打新”等为名营销，涉嫌虚增销售收入2,872,486.68元；3、涉嫌利用与广告公司的框架协议虚增2013年收入93.34万元；4、延后确认2013年年终奖减少应计成本费用24,954,316.65元；5、涉嫌虚构业务合同虚增2013年收入1,567.74万元；6、子公司涉嫌提前合并天津民泰，影响合并报表利润总额8,250,098.88元，影响商誉4,331,301.91元。中国证监会拟决定对公司责令改正，给予警告，处以60万元罚款，并处罚直接负责人员。公司目前经营情况正常，敬请投资者注意投资风险。2015年11月9日（周一），大智慧股票开盘价为15.42元/股，收盘价为15.42元/股，涨幅9.99%。同年11月10日，该股票开盘价为16.00元/股，收盘价为16.11元/股，涨幅4.47%。2016年7月20日，中国证监会作出（2016）88号行政处罚决定书。该决定书确认大智慧公司存在以下违法事实：2014年2月28日，大智慧公司披露的2013年年度报告显示，大智慧公司当年实现营业收入894,262,281.52元，利润总额42,921,174.52元。经查，大智慧公司通过承诺“可全额退款”的销售方式提前确认收入，以“打新股”等为名进行营销、延后确认年终奖少计当期成本费用等方式，共计虚增2013年度利润120,666,086.37元，占当年对外披露的合并利润总额的281%。具体包括：1、2013年营销部分软件产品时向客户承诺如在指定时间内不满意可全额退款，在无法预计客户退款可能性的情况下，提前确认收入87,446,901.48元，虚增利润68,269,813.05元；2、2013年将客户打新股、购买理财产品等收款以软件产品销售款为名虚增销售收入2,872,486.68元，虚增利润2,780,279.86元；3、利用与北京A有限公司的框架协议虚增2013年收入和利润943,396.23元；4、将2013年年终奖于2014年1月发放并计入2014年成本费用，将2012年年终奖于2013年1月发放并计入2013年成本费用，由此减少2013年应计成本费用，虚增利润24,954,316.65元；5、在与天津XX股份有限公司合同未履行完成的情况下，请该公司配合提供项目合作验收确认书，并将验收日期倒签为2013年12月31日，由此虚增收入15,677,377.40元，虚增利润15,468,181.70元；6、子公司上海B有限公司提前确认其收购Z公司的购买日，将该公司财务报表纳入子公司合并范围，虚增2013年合并财务报表利润总额8,250,098.88元，虚增商誉4,331,301.91元。中国证监会认定，大智慧公司的上述行为违反了《证券法》第六十三条关于“发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”的规定，构成《证券法》第一百九十三条第一款所述“发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”的违法行为。中国证监会依据《证券法》第一百九十三条第一款的规定，决定责令大智慧公司改正，给予警告，并处以60万元罚款，同时对直接负责人员也作出相应处罚。2016年7月27日，大智慧公司发布关于收到中国证监会《行政处罚决定书》的公告，披露了中国证监会（2016）88号行政处罚决定书的内容。另查明，2015年11月7日前述公告发布后，自该日后第一个交易日2015年11月9日至2016年1月12日，大智慧股票换手率达到100%。自2015年11月9日起至2016年1月12日期间，每个交易日收盘价的平均价格为13.37元。审理中，原告傅灵华、陈斌、钟星富、肖江村、颜莉与被告大智慧公司一致确认，该五名原告在2015年11月7日之前均已将所持有的大智慧股票全部卖出。本院另查明，1、朱广喜存在普通账户和融资融券账户两个证券账户，该两个账户中大智慧股票的交易情况如下：普通账户中的大智慧股票在2015年11月7日前已经全部卖出；融资融券账户在2014年2月28日至2015年11月7日间大智慧公司股票的买入总价为1,190,138元，卖出总价为1,006,100元，2015年11月7日尚持有大智慧股票2万股，据此计算的买入均价为9.2019元。2015年11月7日至2016年1月12日之间卖出大智慧股票1万股，卖出均价为15.55元，2016年1月12日后尚持有大智慧股票1万股。2、朱广喜的融资融券账户在2014年2月28日之前不持有大智慧股票。3、朱广喜的普通账户和融资融券账户之间不存在大智慧股票相互划转的情况。本院认为，证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。现中国证监会业已作出行政处罚决定书，认定大智慧公司构成了《证券法》第一百九十三条第一款所述的所披露信息有虚假记载的违法行为，并对大智慧公司进行了行政处罚。故结合《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条之规定及上述行政处罚决定书，本院认为，大智慧公司存在虚假记载的证券市场虚假陈述行为，其虚假陈述的实施日为2014年2月28日，即发布2013年年度报告的日期。本案的争议焦点在于涉案虚假陈述行为揭露日的确定，以及在此前提下，虚假陈述行为与原告损失是否存在因果关系，若存在因果关系，则被告应承担何种民事责任。虚假陈述被揭示的意义在于其对证券市场发出了一个警示信号，提醒投资人重新判断股票价值，故在确定虚假陈述揭露日时，应综合考虑揭示内容、揭示方式以及揭示后股票价格的波动等多项因素予以判断，并着重考察系争揭示行为是否与虚假陈述行为人此前做出的虚假陈述行为相对应，能否充分揭示投资风险，进而对投资人起到足够的警示作用。2015年5月1日大智慧公司公告其被中国证监会立案调查，但该公告内容仅提及“公司信息披露涉嫌违反证券法律规定”，并未指出信息披露涉嫌违法的具体表现，而依照证券法律法规规定，上市公司就多种内容的信息均具有披露义务，不同内容的信息对证券价格的影响亦各不相同。现该公告仅提示市场大智慧公司有违规嫌疑，并未明确相关信息披露的具体内容，故对于普通市场投资者而言，仅阅看该公告并不必然将其与大智慧公司2013年年度报告建立联系，亦无从知晓大智慧公司可能存在的信息披露违法事项属于诱多行为还是诱空行为，更无法据此合理判断该公司股票价格之后的走向，客观上不具备收到足够警示的条件。此外，虽然大智慧公司2015年5月1日发布公告后连续两个交易日大智慧股票跌停，但是证券价格的涨跌受多种因素影响，价格下跌并非必然因市场收到警示信息所致，故该公告日之后，系争股票价格发生下跌，亦非判断揭露日的充分条件。据此，应认定上述大智慧公司关于其被立案调查的公告并未充分揭示投资风险，尚不具备足够的警示强度，该公告日不应作为涉案虚假陈述的揭露日。大智慧公司主张以2015年1月23日、即其公告关于上海证监局现场检查结果的整改报告的日期为虚假陈述揭露日。本院认为，就该公告内容看，虽然亦指向2013年年度报告，但主要系针对上海证监局行政监管措施所作的整改，涉及的具体财务问题与中国证监会[2016]88号行政处罚内容并不一致，且该公告在每一项存在问题后均附上整改措施，注明已完成整改，故该公告对市场并未起到相应警示作用，亦不足以揭示风险，引起投资者充分注意。因此，对大智慧公司的该项主张，本院不予支持。本院认为，2015年11月7日大智慧公司关于收到中国证监会《行政处罚及市场禁入事先告知书》的公告已完整披露了涉案虚假陈述的事实以及中国证监会拟作出的行政处罚决定，披露内容与中国证监会[2016]88号行政处罚决定书内容具有高度对应性，充分揭示了投资风险，足以警示投资者重新评估股票价值。因此，应当以该公告日作为涉案虚假陈述揭露日。《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十九条规定，被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券；（二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资；（三）明知虚假陈述存在而进行的投资；（四）损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致；（五）属于恶意投资、操纵证券价格的。现经查明，原告傅灵华、陈斌、钟星富、肖江村、颜莉均已于本案虚假陈述行为的揭露日即2015年11月7日之前卖出其持有的全部大智慧股票，故根据上述法律规定，应认定该五名原告买卖股票的损失与涉案虚假陈述并不存在因果关系。因此，大智慧公司无需因系争虚假陈述行为对该五名原告的损失承担损害赔偿责任。《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十八条规定，投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：（一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。现经查明，原告朱广喜有普通账户和融资融券账户两个证券账户，该两个账户间不存在大智慧股票相互划转的情况，故应对该两个账户中的投资差额损失分别计算。普通账户中的大智慧股票已经在揭露日前全部卖出，故其损失与本案虚假陈述行为之间无因果关系，大智慧公司无需承担赔偿责任。融资融券账户中，朱广喜在揭露日之后仍持有大智慧股票2万股，其中1万股在揭露日至基准日之间卖出，另1万股在基准日后仍继续持有，故其买入和卖出时间符合上述第十八条的规定，故应当按照《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》计算其损失。按照该司法解释，朱广喜融资融券账户中的损失应分两部分计算：其一，对揭露日至基准日之间卖出的1万股，对应的投资差额损失应为买入均价减卖出均价所得差额乘以1万股，即（9.2019元-15.55元）×1万股；其二，对基准日后尚持有的1万股，对应的投资差额损失应为买入均价减基准价所得差额乘以1万股，即（9.2019元-13.37元）×1万股。据此计算，上述两部分的计算结果均为负数。即，按照上述司法解释计算得出朱广喜融资融券账户中的投资差额损失为负数，换言之，即不存在符合上述司法解释的投资差额损失，故大智慧公司无需对朱广喜进行赔偿。综上所述，六名原告的诉讼请求均不能成立。依照《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十九条、第二十条之规定，判决如下：驳回原告傅灵华、陈斌、朱广喜、钟星富、肖江村、颜莉的诉讼请求。与原告傅灵华诉讼请求对应的案件受理费415.72元，由原告傅灵华负担；与原告陈斌诉讼请求对应的案件受理费7,069.99元，由原告陈斌负担；与原告朱广喜诉讼请求对应的案件受理费6,841.75元，由原告朱广喜负担；与原告钟星富诉讼请求对应的案件受理费252.75元，由原告钟星富负担；与原告肖江村诉讼请求对应的案件受理费296.26元，由原告肖江村负担；与原告颜莉诉讼请求对应的案件受理费3,407.4元，由原告颜莉负担。如不服本判决，可以在判决书送达之日起十五日内，向本院递交上诉状，并按照对方当事人的人数提出副本，上诉于上海市高级人民法院。审 判 长  金 成人民陪审员  陈炳良代理审判员  盛宏观二〇一七年十月十三日书 记 员  印 铭附：相关法律条文一、《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十九条被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券；（二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资；（三）明知虚假陈述存在而进行的投资；（四）损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致；（五）属于恶意投资、操纵证券价格的。二、《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第二十条本规定所指的虚假陈述实施日，是指作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日。虚假陈述揭露日，是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上，首次被公开揭露之日。虚假陈述更正日，是指虚假陈述行为人在中国证券监督管理委员会指定披露证券市场信息的媒体上，自行公告更正虚假陈述并按规定履行停牌手续之日。