# 자본시장과 금융투자업에 관한 법률  제443조 등  위헌소원

## 판시사항

가. 증권의 모집·사모와 관련하여 거짓 기재가 된 문서 등을 사용하여 재산상 이익을 얻고자 하는 행위를 금지하고 있는 자본시장법 제178조 제1항 제2호 중 ‘증권의 모집·사모’에 관한 부분(이하 ‘거짓 기재 등 금지조항’이라 한다) 및 이를 위반한 경우 처벌하도록 규정한 구 자본시장법 제443조 제1항 본문 제8호 중 제178조 제1항 제2호 가운데 ‘증권의 모집·사모’에 관한 부분(이하 ‘거짓 기재 등 처벌조항’이라 한다), 증권의 모집·사모를 할 목적으로 풍문을 유포하는 행위를 금지하고 있는 자본시장법 제178조 제2항 중 ‘증권의 모집·사모를 할 목적으로 풍문을 유포한 경우’에 관한 부분(이하 ‘풍문유포 금지조항’이라 한다) 및 이를 위반한 경우 처벌하도록 규정한 구 자본시장법 제443조 제1항 본문 제9호 중 제178조 제2항 가운데 ‘증권의 모집·사모를 할 목적으로 풍문을 유포한 경우’에 관한 부분(이하 ‘풍문유포 처벌조항’이라 한다) 중 각 ‘금융투자상품’ 및 ‘증권’ 부분, 증권의 모집을 신고하도록 규정한 자본시장법 제119조 제1항 중 ‘증권의 모집’에 관한 부분(이하 ‘증권모집 신고조항’이라 한다) 및 이를 위반한 경우 처벌하도록 규정한 자본시장법 제444조 제12호 중 제119조 제1항 가운데 ‘증권의 모집’에 관한 부분(이하 ‘증권모집 미신고 처벌조항’이라 한다) 중 각 ‘증권’ 부분이 죄형법정주의의 명확성원칙에 위배되는지 여부(소극)
나. 거짓 기재 등 처벌조항 및 그 위반행위로 얻은 이익 등에 따라 가중처벌을 하도록 규정한 구 자본시장법 제443조 제2항 제1호의 제1항 본문 제8호 중 제178조 제1항 제2호 가운데 ‘증권의 모집·사모’에 관한 부분(이하 ‘가중처벌조항’이라 한다)이 형벌체계의 정당성·균형성 내지 평등원칙에 위배되는지 여부(소극)
다. 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항이 직업의 자유를 침해하는지 여부(소극)
라. 풍문유포 금지조항 및 처벌조항이 직업의 자유를 침해하는지 여부(소극)

## 결정요지

가. 자본시장법 제3조 및 제4조는 금융투자상품을 ‘투자성이 있는 권리’로 포괄적으로 규정하면서 이를 증권과 파생상품으로 구분하고 있고, 다시 증권을 금융투자상품 중 ‘추가지급의무가 없는 것’으로 규정하면서 증권 중 하나로 지분증권을 규정하고 지분증권 중 하나로 주권을 규정하고 있을 뿐, 주권의 범위를 ‘상장되거나 상장예정인 것’으로 한정하고 있지 않다. 또한 자본시장법은 규율대상을 ‘상장된 증권’으로 한정하는 경우 개별규정에서 “상장증권” 등으로 규정하고, 규율대상을 ‘상장예정인 법인이 발행한 증권’으로 한정하는 경우 개별규정에서 “상장예정법인등이 발행한 증권” 등으로 규정하며, 규율대상을 ‘비상장증권’으로 한정하는 경우 개별규정에서 “증권시장에 상장되지 아니한 주권” 등으로 규정하고 있다. 그런데 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항, 풍문유포 금지조항 및 처벌조항, 증권모집 신고조항 및 증권모집 미신고 처벌조항은 그 구성요건을 ‘금융투자상품’과 ‘증권’으로만 규정하고 있고, 그 의미나 개념 범위를 자본시장법 제3조 및 제4조가 정하고 있는 것과 다르게 정하고 있지 않다. 따라서 위 조항들에서 말하는 ‘금융투자상품’과 ‘증권’은 자본시장법 제3조 및 제4조가 정의하는 금융투자상품 및 증권과 동일한 것으로서 상장되거나 상장예정인 것으로 그 범위가 한정되지 않음이 분명하다. 따라서 위 조항들은 죄형법정주의의 명확성원칙에 위배되지 않는다.
나. 거짓 기재 등 처벌조항 및 가중처벌조항과 상법 제627조의 부실문서행사죄는 구성요건과 보호법익에 있어 차이가 있다. 또한 ‘재산상 이익을 얻고자 하는 목적’으로 부실문서를 사용한 때에는 그렇지 않은 경우에 비해 죄질이 무겁고, 그 위반행위로 얻은 이익이나 회피한 손실액이 클수록 비난가능성은 더 높아진다고 볼 수 있다. 따라서 거짓 기재 등 처벌조항과 부실문서행사죄에 관한 법적용이 오로지 검사의 기소재량에만 맡겨져 있다고 할 수 없고, 입법자가 거짓 기재 등 처벌조항의 징역형을 부실문서행사죄보다 더 무겁게 정하고, 위반행위로 얻은 이익 등에 따라 징역형을 가중하여 처벌하도록 정한 것이 현저히 불합리하거나 자의적인 것이라고 보기 어렵다. 그러므로 거짓 기재 등 처벌조항 및 가중처벌조항이 형벌체계의 정당성과 균형성을 상실한 것이 명백하여 평등원칙에 위배된다고 볼 수 없다.
다. 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항은 증권의 모집·사모와 관련하여 중요사항에 관한 거짓 기재 또는 표시가 된 문서 등을 사용하여 재산상의 이익을 얻고자 하는 행위를 금지하고, 이를 위반한 경우 처벌하도록 규정하고 있을 뿐, 증권의 모집·사모를 하는 과정에서 미래의 재무 상태나 영업실적 등에 관하여 합리적 근거를 토대로 예측과 전망을 하고 이를 표시하는 행위는 금지하고 있지 않다. 오히려 자본시장법은 증권신고서에 미래의 재무 상태나 영업실적 등에 대한 예측정보를 일정한 방법으로 기재·표시할 수 있도록 하고 있고, 이는 상장절차와 관계없는 비상장증권의 모집·매출에도 적용된다. 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항이 달성하려는 공익은 증권의 모집·사모에 참가하는 개개 투자자의 이익 보호와 자본시장의 공정성, 신뢰성 및 투명성 확보로서 매우 중대하므로, 이러한 공익이 위 조항들에 의해 제한되는 사익에 비해 결코 작다고 할 수 없다. 따라서 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항은 과잉금지원칙에 반하여 직업의 자유를 침해하지 않는다.
라. 풍문유포 금지조항 및 처벌조항은 증권의 모집·사모를 할 목적으로 풍문을 유포하는 행위를 금지하고 있을 뿐, 증권의 모집·사모를 하는 과정에서 미래의 재무 상태나 영업실적에 관하여 합리적 근거를 토대로 예측과 전망을 하고 이를 표시하는 행위는 금지하고 있지 않다. 오히려 자본시장법은 증권신고서에 미래의 재무 상태나 영업실적 등에 대한 예측정보를 일정한 방법으로 기재·표시할 수 있도록 하고 있고, 이는 상장절차와 관계없는 비상장증권의 모집·매출에도 적용된다. 위 조항들이 달성하려는 공익은 증권의 모집·사모에 참가하는 개개 투자자의 이익 보호와 자본시장의 공정성, 신뢰성 및 투명성 확보로서 매우 중대하므로, 이러한 공익이 위 조항들에 의해 제한되는 사익에 비해 결코 작다고 할 수 없다. 따라서 풍문유포 금지조항 및 처벌조항은 과잉금지원칙에 반하여 직업의 자유를 침해하지 않는다.

## 심판대상조문

자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2008. 2. 29. 법률 제8863호로 개정된 것) 제119조 제1항 중 ‘증권의 모집’에 관한 부분
자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정된 것) 제178조 제1항 제2호 중 ‘증권의 모집·사모’에 관한 부분
자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정된 것) 제178조 제2항 중 ‘증권의 모집·사모를 할 목적으로 풍문을 유포한 경우’에 관한 부분
구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2014. 12. 30. 법률 제12947호로 개정되고, 2017. 4. 18. 법률 제14827호로 개정되기 전의 것) 제443조 제1항 본문 제8호 중 제178조 제1항 제2호 가운데 ‘증권의 모집·사모’에 관한 부분
구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2014. 12. 30. 법률 제12947호로 개정되고, 2017. 4. 18. 법률 제14827호로 개정되기 전의 것) 제443조 제1항 본문 제9호 중 제178조 제2항 가운데 ‘증권의 모집·사모를 할 목적으로 풍문을 유포한 경우’에 관한 부분
구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정되고, 2018. 3. 27. 법률 제15549호로 개정되기 전의 것) 제443조 제2항 제1호의 제1항 본문 제8호 중 제178조 제1항 제2호 가운데 ‘증권의 모집·사모’에 관한 부분
자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정된 것) 제444조 제12호 중 제119조 제1항 가운데 ‘증권의 모집’에 관한 부분

## 참조조문

헌법 제15조
자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2013. 5. 28. 법률 제11845호로 개정된 것) 제3조 제1항, 제4조 제4항
자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2015. 7. 24. 법률 제13448호로 개정된 것) 제4조 제1항
자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정된 것) 제3조 제2항, 제4조 제2항, 제178조 제1항 제1호, 제3호
구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정되고, 2018. 3. 27. 법률 제15549호로 개정되기 전의 것) 제443조 제2항 제2호
구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2014. 12. 30. 법률 제12947호로 개정되고, 2021. 1. 5. 법률 제17879호로 개정되기 전의 것) 제447조 제1항
상법(1995. 12. 29. 법률 제5053호로 개정된 것) 제627조 제1항
상법(1984. 4. 10. 법률 제3724호로 개정된 것) 제627조 제2항

## 참조판례

가. 헌재 2024. 6. 27. 2023헌바11, 판례집 36-1하, 374, 377헌재 2024. 8. 29. 2023헌바73, 판례집 36-2, 206, 209
나. 헌재 2016. 11. 24. 2015헌바218, 판례집 28-2하, 221, 227, 228
다. 헌재 2021. 2. 25. 2019헌바58, 판례집 33-1, 237, 245, 246헌재 2021. 3. 25. 2015헌바438등, 판례집 33-1, 292, 304, 305

## 전문

【당 사 자】
청 구 인오○○
대리인 법무법인 태일
담당변호사 김진규
변호사 김용명 외 1인
당해사건대법원 2019도15510 자본시장과금융투자업에관한법률위반등
【주    문】
자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2008. 2. 29. 법률 제8863호로 개정된 것) 제119조 제1항 중 ‘증권의 모집’에 관한 부분, 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정된 것) 제178조 제1항 제2호 중 ‘증권의 모집·사모’에 관한 부분, 제178조 제2항 중 ‘증권의 모집·사모를 할 목적으로 풍문을 유포한 경우’에 관한 부분, 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2014. 12. 30. 법률 제12947호로 개정되고, 2017. 4. 18. 법률 제14827호로 개정되기 전의 것) 제443조 제1항 본문 제8호 중 제178조 제1항 제2호 가운데 ‘증권의 모집·사모’에 관한 부분, 제443조 제1항 본문 제9호 중 제178조 제2항 가운데 ‘증권의 모집·사모를 할 목적으로 풍문을 유포한 경우’에 관한 부분, 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정되고, 2018. 3. 27. 법률 제15549호로 개정되기 전의 것) 제443조 제2항 제1호의 제1항 본문 제8호 중 제178조 제1항 제2호 가운데 ‘증권의 모집·사모’에 관한 부분, 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정된 것) 제444조 제12호 중 제119조 제1항 가운데 ‘증권의 모집’에 관한 부분은 모두 헌법에 위반되지 아니한다.
【이    유】
1. 사건개요
가. 주식회사 ○○(이하 ‘○○’라 한다)는 소프트웨어 개발 등을 목적으로 하는 회사로서 비상장회사이고, 청구인은 ○○의 대표이사로 재직한 사람이다.
나. 청구인은, “청구인이 투자회사인 주식회사 △△(이하 ‘△△’라 한다)를 통해 익명투자조합 형태로 ○○에 대한 투자자들을 모집하여 2015. 8.경 △△에 ○○의 우선주를 발행하고, 2015. 12.경부터 2016. 4.경까지 사이에 투자중개인들을 통하여 투자자들에게 ○○의 보통주를 발행하는 과정에서 각각 ‘자본시장과 금융투자업에 관한 법률’(이하 ‘자본시장법’이라 한다) 제178조 제1항 제2호 및 같은 조 제2항 소정의 부정거래행위를 하였고, ○○의 등기이사인 박○○, 김○○과 공모하여 위 보통주 발행 과정에서 자본시장법 제119조 제1항 소정의 증권신고서 수리절차를 거치지 아니하고 증권 모집행위를 하였다.”라는 등의 공소사실로 서울남부지방법원 2016고합359호로 기소되었다. 위 법원은 2018. 5. 25. 청구인의 자본시장법위반 등의 공소사실을 모두 유죄로 인정하여 청구인에게 징역 7년, 벌금 700억 원 및 추징금 66,933,750,000원을 선고하였다.
다. 청구인은 위 판결에 불복하여 항소하였고(서울고등법원 2018노1520), 항소심은 2019. 10. 10. 1심 판결을 파기하고 청구인의 자본시장법위반 등의 공소사실을 모두 유죄로 인정하여 청구인에게 징역 6년, 벌금 700억 원 및 추징금 66,933,750,000원을 선고하였다.
라. 청구인은 이에 불복하여 상고하였고(대법원 2019도15510), 그 상고심 계속 중이던 2020. 1. 13. 부정거래행위에 관한 규정인 자본시장법 제443조 제2항 제1호, 제1항 제8호, 제9호, 제178조 제1항 제2호, 제2항 및 증권신고서 제출에 관한 규정인 자본시장법 제444조 제12호 및 제119조 제1항에 대하여 위헌법률심판제청신청을 하였다(대법원 2020초기37). 대법원은 2020. 2. 6. 청구인의 상고 및 위 제청신청을 모두 기각하였다. 이에 청구인은 2020. 2. 17. 위 조항들과 자본시장법 제3조, 제4조에 대하여 이 사건 헌법소원심판을 청구하였다.
2. 심판대상
청구인은 주위적으로 자본시장법 제3조, 제4조, 제119조, 제178조, 제443조, 제444조의 위헌확인을 구하고, 예비적으로 위 조항들의 ‘금융투자상품’ 및 ‘증권’에 상장절차와 관계없는 비상장회사의 주식이 포함되는 것으로 해석하는 한 위헌이라는 확인을 구하고 있다. 그런데 위 예비적 청구는 동일한 심판대상조항에 관한 주위적 청구의 위헌 주장을 보충하는 것이거나 주위적 청구의 일부분에 불과하므로, 이를 별도의 심판대상으로 삼지 아니한다(헌재 2024. 6. 27. 2023헌바11; 헌재 2024. 8. 29. 2023헌바73 등 참조).
청구인은 자본시장법상 ‘금융투자상품’의 정의규정인 자본시장법 제3조 및 ‘증권’의 정의규정인 자본시장법 제4조에 대한 심판을 청구하였으나, 위 조항들은 부정거래행위 및 증권신고서 미제출 행위에 대한 형사처벌의 직접적인 근거가 되는 조항이 아니라, 처벌규정인 자본시장법 제443조 제1항 제8호, 제9호, 제444조 제12호에서 인용하고 있는 금지 및 의무규정인 자본시장법 제119조 제1항, 제178조 제1항 제2호, 제2항을 해석함에 있어 그 전제가 되는 조항에 불과하다. 또한 청구인은 자본시장법상 ‘금융투자상품’과 ‘증권’의 일반적 정의에 대한 위헌성을 다투는 것이 아니라, 위 금지 및 의무규정상의 ‘금융투자상품’ 및 ‘증권’ 부분에 대하여 죄형법정주의의 명확성원칙 위반을 다투고 있다. 그렇다면 청구인이 다투고자 하는 내용은 위 금지 및 의무규정을 심판대상으로 하여 판단하면 충분하므로, 자본시장법 제3조, 제4조는 심판대상에서 제외한다.
청구인은 금융투자상품 중 하나인 증권의 모집·사모와 관련하여 부정거래행위를 하고, 증권의 모집에 관한 신고서를 제출하지 아니하고 증권을 모집하였다는 이유로 형사처벌을 받았으므로, 위 자본시장법 제119조, 제178조, 제443조, 제444조 중 청구인에게 적용되는 부분으로 심판대상을 한정한다. 다만, 청구인은 자본시장법 제443조 제2항 제1호 중 제1항 제9호에 관한 부분에 대해서는 독자적인 위헌 주장을 하지 아니하므로, 이를 심판대상에서 제외한다.
따라서 이 사건 심판대상은 ‘자본시장과 금융투자업에 관한 법률’(2008. 2. 29. 법률 제8863호로 개정된 것) 제119조 제1항 중 ‘증권의 모집’에 관한 부분(이하 ‘증권모집 신고조항’이라 한다), ‘자본시장과 금융투자업에 관한 법률’(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정된 것) 제178조 제1항 제2호 중 ‘증권의 모집·사모’에 관한 부분(이하 ‘거짓 기재 등 금지조항’이라 한다), 제178조 제2항 중 ‘증권의 모집·사모를 할 목적으로 풍문을 유포한 경우’에 관한 부분(이하 ‘풍문유포 금지조항’이라 한다), 구 ‘자본시장과 금융투자업에 관한 법률’(2014. 12. 30. 법률 제12947호로 개정되고, 2017. 4. 18. 법률 제14827호로 개정되기 전의 것) 제443조 제1항 본문 제8호 중 제178조 제1항 제2호 가운데 ‘증권의 모집·사모’에 관한 부분(이하 ‘거짓 기재 등 처벌조항’이라 한다), 제443조 제1항 본문 제9호 중 제178조 제2항 가운데 ‘증권의 모집·사모를 할 목적으로 풍문을 유포한 경우’에 관한 부분(이하 ‘풍문유포 처벌조항’이라 한다), 구 ‘자본시장과 금융투자업에 관한 법률’(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정되고, 2018. 3. 27. 법률 제15549호로 개정되기 전의 것) 제443조 제2항 제1호의 제1항 본문 제8호 중 제178조 제1항 제2호 가운데 ‘증권의 모집·사모’에 관한 부분(이하 ‘가중처벌조항’이라 한다), ‘자본시장과 금융투자업에 관한 법률’(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정된 것) 제444조 제12호 중 제119조 제1항 가운데 ‘증권의 모집’에 관한 부분(이하 ‘증권모집 미신고 처벌조항’이라 하고, 증권모집 미신고 처벌조항과 앞선 조항들을 모두 합하여 ‘심판대상조항’이라 한다)이 헌법에 위반되는지 여부이다. 심판대상조항 및 관련조항은 다음과 같다.
[심판대상조항]
자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2008. 2. 29. 법률 제8863호로 개정된 것)
제119조(모집 또는 매출의 신고) ① 증권의 모집 또는 매출(대통령령으로 정하는 방법에 따라 산정한 모집가액 또는 매출가액 각각의 총액이 대통령령으로 정하는 금액 이상인 경우에 한한다)은 발행인이 그 모집 또는 매출에 관한 신고서를 금융위원회에 제출하여 수리되지 아니하면 이를 할 수 없다.
자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정된 것)
제178조(부정거래행위 등의 금지) ① 누구든지 금융투자상품의 매매(증권의 경우 모집·사모·매출을 포함한다. 이하 이 조 및 제179조에서 같다), 그 밖의 거래와 관련하여 다음 각 호의 어느 하나에 해당하는 행위를 하여서는 아니 된다.
2. 중요사항에 관하여 거짓의 기재 또는 표시를 하거나 타인에게 오해를 유발시키지 아니하기 위하여 필요한 중요사항의 기재 또는 표시가 누락된 문서, 그 밖의 기재 또는 표시를 사용하여 금전, 그 밖의 재산상의 이익을 얻고자 하는 행위
② 누구든지 금융투자상품의 매매, 그 밖의 거래를 할 목적이나 그 시세의 변동을 도모할 목적으로 풍문의 유포, 위계(僞計)의 사용, 폭행 또는 협박을 하여서는 아니 된다.
제444조(벌칙) 다음 각 호의 어느 하나에 해당하는 자는 5년 이하의 징역 또는 2억 원 이하의 벌금에 처한다.
12. 제119조(제5항을 제외한다)를 위반하여 증권을 모집 또는 매출한 자
구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2014. 12. 30. 법률 제12947호로 개정되고, 2017. 4. 18. 법률 제14827호로 개정되기 전의 것)
제443조(벌칙) ① 다음 각 호의 어느 하나에 해당하는 자는 10년 이하의 징역 또는 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 1배 이상 3배 이하에 상당하는 벌금에 처한다. 다만, 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액이 없거나 산정하기 곤란한 경우 또는 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 3배에 해당하는 금액이 5억 원 이하인 경우에는 벌금의 상한액을 5억 원으로 한다.
8. 금융투자상품의 매매(증권의 경우 모집·사모·매출을 포함한다), 그 밖의 거래와 관련하여 제178조 제1항 각 호의 어느 하나에 해당하는 행위를 한 자
9. 제178조 제2항을 위반하여 금융투자상품의 매매(증권의 경우 모집·사모·매출을 포함한다), 그 밖의 거래를 할 목적이나 그 시세의 변동을 도모할 목적으로 풍문의 유포, 위계의 사용, 폭행 또는 협박을 한 자
구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정되고, 2018. 3. 27. 법률 제15549호로 개정되기 전의 것)
제443조(벌칙) ② 제1항 각 호의 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액이 5억 원 이상인 경우에는 제1항의 징역을 다음 각 호의 구분에 따라 가중한다.
1. 이익 또는 회피한 손실액이 50억 원 이상인 경우에는 무기 또는 5년 이상의 징역에 처한다.
[관련조항]
자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2013. 5. 28. 법률 제11845호로 개정된 것)
제3조(금융투자상품) ① 이 법에서 “금융투자상품”이란 이익을 얻거나 손실을 회피할 목적으로 현재 또는 장래의 특정(特定) 시점에 금전, 그 밖의 재산적 가치가 있는 것(이하 “금전등”이라 한다)을 지급하기로 약정함으로써 취득하는 권리로서, 그 권리를 취득하기 위하여 지급하였거나 지급하여야 할 금전등의 총액(판매수수료 등 대통령령으로 정하는 금액을 제외한다)이 그 권리로부터 회수하였거나 회수할 수 있는 금전등의 총액(해지수수료 등 대통령령으로 정하는 금액을 포함한다)을 초과하게 될 위험(이하 “투자성”이라 한다)이 있는 것을 말한다. 다만, 다음 각 호의 어느 하나에 해당하는 것을 제외한다.
1. 원화로 표시된 양도성 예금증서
2.「신탁법」제78조 제1항에 따른 수익증권발행신탁이 아닌 신탁으로서 다음 각 목의 어느 하나에 해당하는 신탁(제103조 제1항 제1호의 재산을 신탁 받는 경우는 제외하고 수탁자가「신탁법」제46조부터 제48조까지의 규정에 따라 처분 권한을 행사하는 경우는 포함한다. 이하 “관리형신탁”이라 한다)의 수익권
가. 위탁자(신탁계약에 따라 처분권한을 가지고 있는 수익자를 포함한다)의 지시에 따라서만 신탁재산의 처분이 이루어지는 신탁
나. 신탁계약에 따라 신탁재산에 대하여 보존행위 또는 그 신탁재산의 성질을 변경하지 아니하는 범위에서 이용·개량 행위만을 하는 신탁
3. 그 밖에 해당 금융투자상품의 특성 등을 고려하여 금융투자상품에서 제외하더라도 투자자 보호 및 건전한 거래질서를 해할 우려가 없는 것으로서 대통령령으로 정하는 금융투자상품
제4조(증권) ④ 이 법에서 “지분증권”이란 주권, 신주인수권이 표시된 것, 법률에 의하여 직접 설립된 법인이 발행한 출자증권,「상법」에 따른 합자회사·유한책임회사·유한회사·합자조합·익명조합의 출자지분, 그 밖에 이와 유사한 것으로서 출자지분 또는 출자지분을 취득할 권리가 표시된 것을 말한다.
자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2015. 7. 24. 법률 제13448호로 개정된 것)
제4조(증권) ① 이 법에서 “증권”이란 내국인 또는 외국인이 발행한 금융투자상품으로서 투자자가 취득과 동시에 지급한 금전등 외에 어떠한 명목으로든지 추가로 지급의무(투자자가 기초자산에 대한 매매를 성립시킬 수 있는 권리를 행사하게 됨으로써 부담하게 되는 지급의무를 제외한다)를 부담하지 아니하는 것을 말한다. 다만, 다음 각 호의 어느 하나에 해당하는 증권은 제2편 제5장, 제3편 제1장(제8편부터 제10편까지의 규정 중 제2편 제5장, 제3편 제1장의 규정에 따른 의무 위반행위에 대한 부분을 포함한다) 및 제178조·제179조를 적용하는 경우에만 증권으로 본다.
1. 투자계약증권
2. 지분증권, 수익증권 또는 증권예탁증권 중 해당 증권의 유통 가능성, 이 법 또는 금융관련 법령에서의 규제 여부 등을 종합적으로 고려하여 대통령령으로 정하는 증권
자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정된 것)
제3조(금융투자상품) ② 제1항의 금융투자상품은 다음 각 호와 같이 구분한다.
1. 증권
2. 파생상품
가. 장내파생상품
나. 장외파생상품
제4조(증권) ② 제1항의 증권은 다음 각 호와 같이 구분한다.
1. 채무증권
2. 지분증권
3. 수익증권
4. 투자계약증권
5. 파생결합증권
6. 증권예탁증권
제178조(부정거래행위 등의 금지) ① 누구든지 금융투자상품의 매매(증권의 경우 모집·사모·매출을 포함한다. 이하 이 조 및 제179조에서 같다), 그 밖의 거래와 관련하여 다음 각 호의 어느 하나에 해당하는 행위를 하여서는 아니 된다.
1. 부정한 수단, 계획 또는 기교를 사용하는 행위
3. 금융투자상품의 매매, 그 밖의 거래를 유인할 목적으로 거짓의 시세를 이용하는 행위
구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 제정되고, 2018. 3. 27. 법률 제15549호로 개정되기 전의 것)
제443조(벌칙) ② 제1항 각 호의 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액이 5억 원 이상인 경우에는 제1항의 징역을 다음 각 호의 구분에 따라 가중한다.
2. 이익 또는 회피한 손실액이 5억 원 이상 50억 원 미만인 경우에는 3년 이상의 유기징역에 처한다.
구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2014. 12. 30. 법률 제12947호로 개정되고, 2021. 1. 5. 법률 제17879호로 개정되기 전의 것)
제447조(징역과 벌금의 병과) ① 제443조 제1항 및 제2항에 따라 징역에 처하는 경우에는 같은 조 제1항에 따른 벌금을 병과한다.
상법(1995. 12. 29. 법률 제5053호로 개정된 것)
제627조(부실문서행사죄) ① 제622조 제1항에 게기한 자, 외국회사의 대표자, 주식 또는 사채의 모집의 위탁을 받은 자가 주식 또는 사채를 모집함에 있어서 중요한 사항에 관하여 부실한 기재가 있는 주식청약서, 사채청약서, 사업계획서, 주식 또는 사채의 모집에 관한 광고 기타의 문서를 행사한 때에는 5년 이하의 징역 또는 1천 500만 원 이하의 벌금에 처한다.
상법(1984. 4. 10. 법률 제3724호로 개정된 것)
제627조(부실문서행사죄) ② 주식 또는 사채를 매출하는 자가 그 매출에 관한 문서로서 중요한 사항에 관하여 부실한 기재가 있는 것을 행사한 때에도 제1항과 같다.
3. 청구인의 주장
가. 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항, 풍문유포 금지조항 및 처벌조항은 ‘금융투자상품’ 및 ‘증권’과 관련한 부정거래행위를 금지하고 이를 형사처벌의 대상으로 규정하고 있으며, 증권모집 신고조항 및 증권모집 미신고 처벌조항은 ‘증권’의 모집에 대한 신고의무를 규정하고, 그 위반행위를 형사처벌의 대상으로 규정하고 있다. 그런데 ‘금융투자상품’과 ‘증권’은 그 의미 내용이 불명확하여 자본시장법 제3조, 제4조를 참작하여 해석하더라도 ‘상장절차와 관계없는 비상장주식’이 ‘금융투자상품’ 또는 ‘증권’에 해당하는지 예견할 수 없다. 따라서 수범자인 국민이 자신의 행위가 위 조항들의 적용을 받는지 여부를 예견하여 그 행위를 결정할 수 없고 자의적인 법해석과 집행이 가능하게 되므로, 죄형법정주의의 명확성원칙에 위배된다.
나. 자본시장법의 부정거래행위에 관한 처벌규정인 거짓 기재 등 처벌조항 및 가중처벌조항은 상법 제627조의 부실문서행사죄(이하 ‘부실문서행사죄’라고만 한다)에 비하여 행위대상 및 태양을 완화하여 그 처벌범위를 확대하고 있는 반면, 그 기본 법정형은 가중함과 아울러 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액에 따라 징역형을 가중하고 있다. 이에 상장절차와 관계없는 비상장회사의 증권모집에 있어 그 모집 가액이 50억 원 이상인 경우 상법의 부실문서행사죄가 적용되면 5년 이하의 징역형으로 처벌됨에도, 자본시장법의 위 처벌조항들이 적용되면 무기 또는 5년 이상의 징역형으로 처벌된다. 따라서 자본시장법의 처벌규정인 거짓 기재 등 처벌조항 및 가중처벌조항은 형벌체계의 정당성과 균형성을 상실한 규정이다. 또한 거짓 기재 등 처벌조항 및 가중처벌조항은 상법 제627조와 비교하여 구성요건을 완화하면서도 법정형은 상향하였다. 이에 동일한 행위에 대하여 검사의 자의적 판단에 따라 상법 제627조 또는 자본시장법의 위 처벌조항들이 선택적으로 적용될 수 있게 되었다. 따라서 거짓 기재 등 처벌조항 및 가중처벌조항은 공정한 재판을 받을 권리를 침해하고 평등원칙에도 위반된다.
다. 일반 비상장회사는 예측정보에 해당하는 내용을 사업계획서, 투자설명서 등을 통하여 투자자에게 설명함으로써 투자자를 유치하고, 투자자는 자기책임의 원칙에 따라 투자 여부, 투자 금액 등을 결정한다. 그런데 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항과 풍문유포 금지조항 및 처벌조항이 상장절차와 관계없는 비상장주식의 모집, 사모에도 적용되면, 비상장회사의 운영자가 사업계획서나 투자설명서를 통해 사업계획을 설명한 경우 실제 사업 진행 경과가 설명한 내용과 조금이라도 다르게 되면 위 금지 및 처벌조항들에 의해 부정거래행위로 처벌된다. 이로 인해 비상장회사가 중요사항에 대한 예측정보로 투자자를 유치하는 행위가 사실상 금지되는 결과가 초래된다. 그렇다면 위 금지·처벌조항들은 과잉금지원칙을 위반하여 비상장회사 운영자의 직업의 자유를 과도하게 제한하고, 투자자의 자기책임의 원칙에도 위반된다.
4. 판단
가. 쟁점의 정리
(1) 청구인은 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항, 풍문유포 금지조항 및 처벌조항 중 각 ‘금융투자상품’ 및 ‘증권’ 부분, 증권모집 신고조항 및 증권모집 미신고 처벌조항 중 각 ‘증권’ 부분의 의미 내용이 불명확하여 ‘상장절차와 관계없는 비상장주식’이 ‘금융투자상품’ 또는 ‘증권’에 해당하는지 예견할 수 없어 죄형법정주의의 명확성원칙에 위배된다고 주장하므로, 이에 대하여 살펴본다.
(2) 청구인은 거짓 기재 등 처벌조항, 가중처벌조항이 상법 제627조에 비하여 구성요건을 완화하여 처벌범위를 확대하면서도 기본 법정형을 가중하고 있고, 나아가 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액에 따라 징역형을 가중하고 있으며, 동일한 행위에 대하여 검사의 자의적 판단에 따라 상법 제627조 또는 자본시장법상 위 처벌조항들이 선택적으로 적용될 수 있게 되어 형벌체계의 균형성·정당성 내지 평등원칙에 위배된다고 주장하므로, 이에 대하여 살펴본다.
(3) 청구인은 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항, 풍문유포 금지조항 및 처벌조항이 비상장회사 운영자의 투자자 유치를 과도하게 제한하여 비상장회사 운영자의 직업수행의 자유를 침해한다고 주장하므로, 이에 대하여 살펴본다.
(4) 청구인은 거짓 기재 등 처벌조항, 가중처벌조항이 동일한 행위에 대하여 검사의 자의적 판단에 따라 상법 제627조 또는 자본시장법상 위 처벌조항들이 선택적으로 적용될 수 있게 되어 공정한 재판을 받을 권리를 침해한다고 주장하나, 이는 실질적으로 위 조항들이 평등원칙에 위배된다는 주장과 동일한 취지이다. 따라서 위 조항들이 평등원칙에 위배되는지 여부를 판단하는 이상 공정한 재판을 받을 권리의 침해 여부에 대하여는 별도로 판단하지 않는다.
(5) 청구인은 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항, 풍문유포 금지조항 및 처벌조항이 투자자의 자기책임원칙에 위배된다고 주장한다. 그러나 이는 투자자가 자기의 책임으로 투자를 결정하는 것인데도, 오히려 위 조항들이 투자를 유치하는 비상장회사의 운영자에게 과도한 책임을 지우고 있다는 주장으로, 결국 위 조항들이 과잉금지원칙을 위반하여 비상장회사 운영자의 직업수행의 자유를 침해한다는 주장과 다를 바 없다. 따라서 직업수행의 자유 침해 여부를 과잉금지원칙에 비추어 판단하는 이상, 투자자의 자기책임원칙 위배 여부에 대하여는 별도로 판단하지 않는다.
나. 죄형법정주의의 명확성원칙 위배 여부
(1) 죄형법정주의의 명확성원칙은 법률이 처벌하고자 하는 행위가 무엇이며 그에 대한 형벌이 어떠한 것인지를 누구나 예견할 수 있고, 그에 따라 자신의 행위를 결정할 수 있도록 구성요건을 명확하게 규정할 것을 요구한다. 그러나 처벌법규의 구성요건이 명확하여야 한다고 하더라도 입법자가 모든 구성요건을 단순한 의미의 서술적인 개념에 의하여 규정하여야 하는 것은 아니다. 즉 처벌법규의 구성요건이 다소 광범위하여 어떤 범위에서는 법관의 보충적인 해석을 필요로 하는 개념을 사용하였다고 하더라도, 그 점만으로 헌법이 요구하는 처벌법규의 명확성원칙에 반드시 배치되는 것이라고 볼 수는 없고, 건전한 상식과 통상적인 법 감정을 가진 사람으로 하여금 그 적용 대상자가 누구이며 구체적으로 어떠한 행위가 금지되고 있는지를 충분히 알 수 있도록 규정되어 있다면 죄형법정주의의 명확성원칙에 위배되지 않는다고 보아야 한다. 그렇게 보지 않으면 처벌법규의 구성요건이 지나치게 구체적이고 정형적이 되어 부단히 변화하는 다양한 생활관계를 제대로 규율할 수 없게 될 것이기 때문이다(헌재 2016. 11. 24. 2015헌바218 참조). 
(2) 자본시장법은 새로운 금융투자상품의 출현 등 시장변화에 탄력적으로 대응하기 위해 금융투자상품을 ‘투자성(원본손실 가능성)’이 있는 권리로 포괄적으로 규정하되(제3조 제1항 본문), 그 범위가 지나치게 확장되는 것을 막기 위해 금융투자상품에서 제외하더라도 투자자 보호 및 건전한 거래질서를 해할 우려가 없는 것을 금융투자상품의 범위에서 명시적으로 제외하고 있고(제3조 제1항 단서), 위와 같이 정의된 금융투자상품을 그 개별적 특성에 따라 증권과 파생상품으로 구분하고 있다(제3조 제2항). 나아가 자본시장법은 증권을 “내국인 또는 외국인이 발행한 금융투자상품으로서 투자자가 취득과 동시에 지급한 금전등 외에 어떠한 명목으로든지 추가로 지급의무(투자자가 기초자산에 대한 매매를 성립시킬 수 있는 권리를 행사하게 됨으로써 부담하게 되는 지급의무를 제외한다)를 부담하지 아니하는 것”으로 정의한 다음(제4조 제1항 본문), 이를 구체적으로 채무증권, 지분증권, 수익증권, 투자계약증권, 파생결합증권, 증권예탁증권으로 구분하고(제4조 제2항), 이들 각 증권의 개념을 다시 그 개별적 특성에 따라 정의하면서 그 중 지분증권을 “주권, 신주인수권이 표시된 것, 법률에 의하여 직접 설립된 법인이 발행한 출자증권, 상법에 따른 합자회사·유한책임회사·유한회사·합자조합·익명조합의 출자지분, 그 밖에 이와 유사한 것으로서 출자지분 또는 출자지분을 취득할 권리가 표시된 것”으로 정의하고 있다(제4조 제4항). 이와 같이 자본시장법은 금융투자상품을 ‘투자성(원본손실 가능성)’이 있는 권리로 포괄적으로 규정하면서 이를 증권과 파생상품으로 구분하고 있고, 다시 증권을 금융투자상품 중 ‘추가지급의무가 없는 것’으로 규정하면서 증권 중 하나로 지분증권을 규정하고 지분증권 중 하나로 주권을 규정하고 있을 뿐, 주권의 범위를 상장되거나 상장예정인 것으로 한정하지 않고 있다.
(3) 또한 자본시장법은 규율대상을 상장된 증권으로 한정하는 경우 개별 규정에서 “주권상장법인의 주식등(제147조 제1항)”, “상장주권(제152조 제1항, 제155조)”, “상장된 주권(제165조 제2항, 제165조의19)”, “상장증권(제171조 제1항 내지 제3항, 제176조 제1항, 제2항, 제3항, 제178조의2 제2항, 제180조, 제180조의2 제1항, 제180조의3 제1항, 제180조의5 제1항, 제3항, 제180조의6 제1항, 제429조의3 제1항, 제443조 제1항 제4호, 제5호, 제6호, 제10호, 제449조 제1항 제39의6호)”, “상장된 증권(제178조의2 제1항)”, “상장된 주식(제180조의4 제1항)”으로 각 규정하고, 규율대상을 상장예정인 법인이 발행하는 증권이나 상장법인과의 합병 등의 방법에 따라 상장되는 효과가 예정되어 있는 증권으로 한정하는 경우 개별 규정에서 “상장예정법인등이 발행한 해당 특정증권등(제174조 제1항)”, “상장예정법인등이 발행한 증권(제178조의2 제1항)”으로 각 규정하고 있으며, 규율대상을 비상장증권으로 한정하는 경우 개별 규정에서 “비상장법인이 발행하는 증권등(제322조 제4항)”, “증권시장에 상장되지 아니한 주권(제373조 제2호)”으로 각 규정하고 있다.
(4) 그런데 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항, 풍문유포 금지조항 및 처벌조항, 증권모집 신고조항 및 증권모집 미신고 처벌조항은 그 구성요건을 ‘금융투자상품’ 및 ‘증권’으로 규정하고 있을 뿐 ‘상장증권’ 또는 ‘상장예정법인등이 발행한 증권’ 등으로 규정하고 있지 않고, ‘금융투자상품’ 및 ‘증권’의 의미나 개념 범위를 자본시장법 제3조 및 제4조가 정하고 있는 것과 다르게 정하고 있지도 않다. 따라서 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항, 풍문유포 금지조항 및 처벌조항, 증권모집 신고조항 및 증권모집 미신고 처벌조항에서 말하는 ‘금융투자상품’ 및 ‘증권’은 자본시장법 제3조 및 제4조가 정의하는 금융투자상품 및 증권과 동일한 것으로서 상장되거나 상장예정인 것으로 그 범위가 한정되지 않음이 분명하다고 할 것이다.
(5) 그렇다면 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항, 풍문유포 금지조항 및 처벌조항, 증권모집 신고조항 및 증권모집 미신고 처벌조항 중 ‘금융투자상품’ 및 ‘증권’과 관련하여 법집행당국이 자의적인 법해석이나 법집행을 할 우려가 있다고 보기 어렵고, 건전한 상식과 통상적인 법 감정을 가진 사람이라면 위 금지 및 처벌규정의 구성요건인 위 ‘금융투자상품’ 및 ‘증권’에 상장절차와 관련 없는 비상장주식이 포함된다는 것을 충분히 알 수 있다고 봄이 상당하다.
(6) 따라서 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항, 풍문유포 금지조항 및 처벌조항, 증권모집 신고조항 및 증권모집 미신고 처벌조항은 죄형법정주의의 명확성원칙에 위배되지 않는다.
다. 형벌체계의 정당성·균형성 내지 평등원칙 위배 여부
(1) 어떤 유형의 범죄에 대하여 특별히 형을 가중할 필요가 있는 경우라 하더라도 그 가중의 정도가 통상의 형사처벌과 비교하여 현저히 불합리하거나 자의적이어서 형벌체계상의 균형을 상실한 것이 명백한 경우에는 평등원칙에 반하여 위헌이라 할 수 있다. 그러나 형벌체계에 있어서 법정형의 균형은 한 치의 오차도 없이 반드시 실현되어야 하는 헌법상 절대원칙은 아니다. 법정형의 종류와 범위를 정함에 있어서 고려해야 할 사항 중 가장 중요한 것은 당해 범죄의 보호법익과 죄질로서, 보호법익이 다르면 법정형의 내용이 다를 수 있고, 보호법익이 같다고 하더라도 죄질이 다르면 또 그에 따라 법정형의 내용이 달라질 수밖에 없다(헌재 2021. 2. 25. 2019헌바58 참조). 그러므로 보호법익과 죄질이 서로 다른 둘 또는 그 이상의 범죄를 동일 선상에 놓고 그 중 어느 한 범죄의 법정형을 기준으로 하여 단순한 평면적인 비교로써 다른 범죄의 법정형의 과중 여부를 판정하여서는 아니 된다(헌재 2021. 3. 25. 2015헌바438등 참조).
(2) 부실문서행사죄는 주식 또는 사채를 모집·매출함에 있어 중요한 사항에 관하여 부실한 기재가 있는 문서를 행사한 경우 ‘5년 이하의 징역 또는 1,500만 원 이하의 벌금’에 처하도록 하고 있고, 거짓 기재 등 처벌조항 및 가중처벌조항은 증권의 모집, 사모와 관련하여 중요사항에 관하여 거짓의 기재 또는 표시를 하거나 타인에게 오해를 유발시키지 아니하기 위하여 필요한 중요사항의 기재 또는 표시가 누락된 문서, 그 밖의 기재 또는 표시를 사용하여 금전, 그 밖의 재산상의 이익을 얻고자 하는 행위를 한 경우 ‘10년 이하의 징역 또는 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 1배 이상 3배 이하에 상당하는 벌금’에 처하되, 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액이 50억 원 이상인 경우 ‘무기 또는 5년 이상의 징역’에 처하도록 하고 있다.
부실문서행사죄와 거짓 기재 등 처벌조항은 모두 증권의 모집, 사모와 관련한 중요사항에 관하여 그 기재를 누락하거나 거짓 기재를 한 문서를 행사 내지 사용하는 행위를 그 구성요건으로 삼고 있고, 증권의 모집, 사모에 관한 공정성, 투명성 보장이 그 보호법익 중 하나라는 점에서 공통점이 있다. 그런데 거짓 기재 등 처벌조항은 증권의 모집, 사모에 있어 거짓 기재 또는 표시 등을 통해 재산상 이익을 얻고자 하는 행위를 금지함으로써 증권의 모집, 사모에 참가하는 개개 투자자의 이익을 보호함과 아울러 투자자 일반의 자본시장에 대한 신뢰를 보호함으로써 국민경제의 발전에 기여하는 데에 그 목적을 두고 있으므로(대법원 2024. 5. 30. 선고 2019도12887 판결 참조), 부실문서행사죄에 비해 보호법익의 범위가 더 넓다고 볼 수 있다. 구성요건에 있어서도 거짓 기재 등 처벌조항은 부실문서행사죄와 달리 그 주체에 제한이 없고, 주관적 구성요건으로 ‘재산상 이익을 얻고자 하는 목적’을 요구하고 있다. 또한 ‘재산상 이익을 얻고자 하는 목적’으로 부실문서를 사용한 때에는 그렇지 않은 경우에 비해 죄질이 무겁고, 그 위반행위로 얻은 이익이나 회피한 손실액이 더 클수록 비난가능성은 더 높아진다고 볼 수 있다.
그렇다면 거짓 기재 등 처벌조항과 부실문서행사죄에 관한 법적용이 오로지 검사의 기소재량에만 맡겨져 있다고 할 수는 없고, 입법자가 거짓 기재 등 처벌조항의 법정형 중 징역형을 부실문서행사죄보다 더 무겁게 ‘10년 이하의 징역’으로 정하고, 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액이 50억 원 이상인 경우 거짓 기재 등 처벌조항에서 정한 징역형을 가중하여 ‘무기 또는 5년 이상의 징역’으로 처벌하도록 정한 것이 현저히 불합리하거나 자의적인 것이라고 보기 어렵다.
(3) 따라서 거짓 기재 등 처벌조항 및 가중처벌조항이 형벌체계의 정당성과 균형성을 상실한 것이 명백하여 평등원칙에 위배된다고 볼 수 없다.
라. 직업수행의 자유 침해 여부
(1) 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항
(가) 입법목적의 정당성 및 수단의 적합성
거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항은 증권의 모집·사모와 관련한 중요사항에 관하여 거짓의 기재, 표시를 하거나 타인에게 오해를 유발시키지 아니하기 위하여 필요한 중요사항의 기재, 표시가 누락된 문서, 그 밖의 기재, 표시를 사용하여 금전, 그 밖의 재산상의 이익을 얻고자 하는 행위를 금지하고, 이를 위반한 경우 처벌함으로써 증권의 모집·사모에 참가하는 개개 투자자의 이익을 보호함과 아울러 투자자 일반의 자본시장에 대한 신뢰를 보호하여 자본시장이 국민경제의 발전에 기여할 수 있도록 하는 데 그 입법목적이 있다. 이러한 입법목적은 정당하고, 수단의 적합성도 인정된다.
(나) 침해의 최소성
1) 증권의 모집과 사모는 투자자에게 새로 발행되는 증권의 취득의 청약을 권유하는 것으로 증권의 발행시장에서 이루어진다. 그런데 증권의 발행에 관여하는 사람은 전문지식이 부족한 일반투자자를 상대로 거짓 정보를 제공하거나 증권 발행에 불리한 정보를 숨겨 재산상 이익을 취득하려는 유인이 존재하는 반면, 투자자로서는 정보의 부족 내지 비대칭으로 인해 증권 취득의 청약 과정에서 기망을 당하거나 합리적인 판단을 하지 못할 가능성이 높다. 
증권의 모집·사모와 관련하여 중요사항에 관하여 거짓 기재, 표시를 한 문서 등을 사용하는 경우 부정거래행위자는 막대한 부당이득을 얻을 수 있게 되는 반면, 이를 기초로 투자 여부를 판단하는 개인 투자자에게는 심각한 손해가 발생하게 된다. 더구나 주식시장의 저변 확대와 함께 부정거래행위가 날로 증가하고 있고 범죄 수법도 고도화·지능화 되어가고 있으므로 투자자 보호의 필요성은 날로 커져가고 있다. 이에 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항은 증권의 모집·사모와 관련하여 중요사항에 관하여 거짓의 기재, 표시가 된 문서나, 타인에게 오해를 유발시키지 아니하기 위하여 필요한 중요사항의 기재, 표시가 누락된 문서, 그 밖의 기재, 표시를 사용하여 금전, 그 밖의 재산상의 이익을 얻고자 하는 행위를 금지하고, 이를 위반한 경우 처벌하도록 하고 있다. 이는 증권의 모집과 사모에 참가하는 개개 투자자의 이익을 보호하고 증권시장의 공정성과 투명성을 제고하여 자본시장의 건전성을 높이기 위한 불가피한 조치라고 보인다.
한편 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항은 증권의 모집·사모와 관련하여 행해지는 거짓 기재, 표시 또는 일정한 사항에 대한 기재, 표시의 누락 행위가 ‘중요사항’에 관한 것이고 그 행위가 ‘재산상의 이익을 얻고자 하는 목적’에서 행해진 때에 한하여 이를 금지 및 처벌의 대상으로 삼고 있으므로, 형사제재의 대상을 상당한 정도로 제한하고 있다고 볼 수 있다.
2) 청구인은 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항이 상장절차와 관계없는 비상장회사에 적용되면, 비상장회사가 사업설명 또는 사업계획서 교부를 통해 사업목적과 전망 등의 예측정보를 설명하고 투자유치를 하는 것이 사실상 전면 금지되는 것과 같은데, 이는 지나치게 과도한 제한으로 과잉금지원칙에 위배된다는 취지로 주장한다.
비상장회사의 경우 투자판단에 필요한 정보가 시장에 잘 알려지지 않는 경우가 많으므로, 비상장증권의 모집·사모에 참가하는 투자자로서는 정보의 부족 내지 비대칭으로 인해 투자 과정에서 기망을 당하거나 합리적인 판단을 하지 못할 가능성이 매우 높다. 따라서 비상장증권의 모집·사모에 참가하는 개개 투자자의 이익을 보호할 필요성 역시 크다고 할 수 있다. 그리고 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항은 증권의 모집·사모와 관련하여 중요사항에 관한 거짓의 기재, 표시가 된 문서나, 타인에게 오해를 유발시키지 아니하기 위하여 필요한 중요사항의 기재, 표시가 누락된 문서, 그 밖의 기재, 표시를 사용하여 금전, 그 밖의 재산상의 이익을 얻고자 하는 행위를 금지하고 있을 뿐, 미래의 재무 상태나 영업실적 등에 대한 합리적 근거에 기초한 예측과 전망에 관한 기재·표시를 사용하는 행위를 전면적으로 금지하고 있는 것이 아니다. 오히려 자본시장법은 증권의 모집·매출 시 금융위원회에 제출하여야 하는 증권신고서에 미래의 재무 상태나 영업실적 등에 대한 예측정보를 일정한 방법으로 기재·표시할 수 있도록 하고 있고(제119조 제3항), 이는 상장절차와 관계없는 비상장증권의 모집·매출에도 적용된다. 그러므로 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항이 상장절차와 관계없는 비상장증권의 모집·사모에 대해 지나치게 과도한 제한을 가하는 것이라고 보기 어렵다.
3) 따라서 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항은 침해의 최소성에 위반되지 않는다.
(다) 법익의 균형성
거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항에 따라 부담하게 되는 의무는 위 조항들의 취지 내지 목적 등에 비추어 그 내용과 정도가 과중하다고 볼 수 없는 반면, 위 조항들이 달성하려는 공익은 증권의 모집·사모에 참가하는 개개 투자자의 이익 보호와 자본시장의 공정성, 신뢰성 및 투명성 확보로서 매우 중대하므로, 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항은 법익의 균형성에 위반되지 않는다.
(라) 소결
따라서 거짓 기재 등 금지조항 및 처벌조항은 과잉금지원칙에 반하여 직업수행의 자유를 침해하지 않는다.
(2) 풍문유포 금지조항 및 처벌조항
(가) 입법목적의 정당성 및 수단의 적합성
일반적으로 ‘풍문’은 진실성 여부에 상관없이 사람들 사이에 퍼져있는 소문을 뜻한다. 풍문유포 금지조항 및 처벌조항은 증권의 모집·사모를 할 목적으로 진실성을 담보할 수 없는 풍문을 유포하는 행위를 금지하고, 이를 위반한 경우 처벌하도록 함으로써 증권의 모집·사모에 참가하는 개개 투자자의 이익을 보호함과 아울러 투자자 일반의 자본시장에 대한 신뢰를 보호하여 자본시장이 국민경제의 발전에 기여할 수 있도록 하는 데 그 입법목적이 있다(대법원 2024. 5. 30. 선고 2019도12887 판결 참조). 이러한 입법목적은 정당하고, 그 수단의 적합성도 인정된다.
(나) 침해의 최소성
1) 증권의 모집·사모에 있어 투자자로서는 정보의 부족 내지 비대칭으로 인해 증권 취득의 청약 과정에서 기망을 당하거나 합리적인 판단을 하지 못할 가능성이 높음은 앞서 본 바와 같다. 따라서 증권의 모집·사모를 할 목적으로 진실성을 담보할 수 없는 풍문을 유포하게 되면, 정보의 부족 내지 비대칭 상황에 놓여 있는 투자자로서는 투자정보를 오인하여 잘못된 판단을 하게 되고, 이로 인해 자본시장의 공정성과 신뢰성이 무너지게 된다. 더구나 자본시장에서의 부정거래행위는 날로 증가하고 있고 범죄 수법도 고도화·지능화 되어가고 있어 투자자 보호의 필요성이 날로 커져가고 있다. 이에 풍문유포 금지조항 및 처벌조항은 증권의 모집·사모를 할 목적으로 풍문을 유포하는 행위를 금지하고, 이를 위반한 경우 처벌하도록 하고 있다. 이는 증권의 모집과 사모에 참가하는 개개 투자자의 이익을 보호하고 증권시장의 공정성과 투명성을 제고하여 자본시장의 건전성을 높이기 위한 불가피한 조치라고 보인다.
2) 청구인은 풍문유포 금지조항 및 처벌조항이 상장절차와 관계없는 비상장회사에 적용되면, 비상장회사가 사업설명 또는 사업계획서 교부를 통해 사업목적과 전망 등의 예측정보를 설명하고 투자유치를 하는 것이 사실상 전면 금지되는 것과 같은데, 이는 지나치게 과도한 제한으로 과잉금지원칙에 위배된다는 취지로 주장한다. 그러나 비상장증권의 모집·사모의 경우에도 이에 참가하는 개개 투자자의 이익을 보호할 필요성이 크다는 점은 앞서 본 바와 같다. 그리고 풍문유포 금지조항 및 처벌조항은 증권의 모집·사모를 할 목적으로 풍문을 유포하는 행위를 금지하고 있을 뿐, 미래의 재무 상태나 영업실적 등에 대한 합리적 근거에 기초한 예측과 전망에 관한 기재·표시를 사용하는 행위를 전면적으로 금지하고 있는 것이 아니다. 오히려 자본시장법이 증권의 모집·매출 시 금융위원회에 제출하여야 하는 증권신고서에 미래의 재무 상태나 영업실적 등에 대한 예측정보를 일정한 방법으로 기재·표시할 수 있도록 하고 있고, 이는 상장절차와 관계없는 비상장증권의 모집·매출에도 적용됨은 앞서 본 바와 같다. 그러므로 풍문유포 금지조항 및 처벌조항이 상장절차와 관계없는 비상장증권의 모집·사모에 대해 지나치게 과도한 제한을 가하는 것이라고 보기 어렵다.
3) 따라서 풍문유포 금지조항 및 처벌조항은 침해의 최소성에 위반되지 않는다.
(다) 법익의 균형성
풍문유포 금지조항 및 처벌조항에 따라 부담하게 되는 의무는 위 조항들의 취지 내지 목적 등에 비추어 그 내용과 정도가 과중하다고 볼 수 없는 반면, 위 조항들이 달성하려는 공익은 증권의 모집·사모에 참가하는 개개 투자자의 이익 보호와 자본시장의 공정성, 신뢰성 및 투명성 확보로서 매우 중대하므로, 풍문유포 금지조항 및 처벌조항은 법익의 균형성에 위반되지 않는다.
(라) 소결
따라서 풍문유포 금지조항 및 처벌조항은 과잉금지원칙에 반하여 직업수행의 자유를 침해하지 않는다.
5. 결론
그렇다면 심판대상조항은 모두 헌법에 위반되지 아니하므로, 관여 재판관 전원의 일치된 의견으로 주문과 같이 결정한다.

재판관  김상환 김형두 정정미 정형식 김복형 조한창 정계선 마은혁 오영준